INTRODUCCIN La banca es una institucin importante en el crecimiento econmico, al poder adelantar liquidez a las empresas para iniciar su proceso

productivo para poder invertir en capital fijo, insumos y adelantar salarios por la fuerza laboral que ser empleada; ese adelanto de liquidez se lleva a cabo mediante crditos o prstamos, que se espera que sean pagados cuando las empresas generen sus ganancias al vender en el mercado sus productos derivados de la inversin. Las empresas tendrn que pagar ese crdito o prstamo concedidos ms la tasa de inters a la cual pidi prestado; el proceso de produccin de las mercancas mas el tiempo que le tome a la empresa vender sus productos finales en el mercado tiene un tiempo de rezago, lo que tendr ciertas implicaciones en la forma en la que los bancos podrn responder a sus obligaciones de corto plazo con quienes hicieron sus depsitos en el banco (o ahorradores). En esta diferencia de plazos entre ahorradores (depositantes) e inversores (empresarios) tiene que empatarse para no generar desequilibrios en la disponibilidad de recursos, para esto la banca tiene que fondearse y es aqu cuando tiene la necesidad de acudir al mercado de capitales; el fondeo de la banca adems de empatar los plazos entre depositantes y ahorradores, funge como un medio para equilibrar sus hojas de balance. En aos recientes la banca adems de adelantar liquidez a las empresas (las cuales al trmino de un plazo generarn los ingresos suficientes para retribuir los crditos) ha otorgado liquidez a las familias, quienes emplean este adelanto de recursos en fines distintos a las empresas; las familias generalmente hacen uso de esta liquidez para adquirir bienes de consumo como la vivienda, lo cual no implica una inversin productiva que retribuya al trmino de un periodo un ingreso incrementado que garantice el pago de esa liquidez a los bancos, generando de esta forma riesgo de insolvencia y una inestabilidad en el sistema bancario. Este adelanto de liquidez distinto al de las empresas surge como consecuencia de los cambios llevados a cabo en las actividades bancarias, quienes bajo un procedo denominado financiarizacin han dedicado la obtencin de sus recursos y los fines de stos a otros mbitos distintos de la actividad productiva y el simple fondeo en el mercado de capitales y los depsitos. Existe una fuerte discusin acerca de cmo funciona la banca y cmo el proceso de fondeo de la misma se lleva a cabo y si este proceso de fondeo es eficiente para logra equilibrar sus hojas de balance, adems de cmo es que la estructura financiera predominante en los pases afecta este proceso. Por un lado se abordar la visin neoclsica donde la banca y el mercado de capitales fungen como intermediarios financieros eficientes, explicando los fundamentos tericos detrs de esa concepcin, se abordar la visin keynesiana donde se incluir el concepto de incertidumbre en una variable fundamental como es la tasa de inters y cmo afecta el comportamiento de ambas instituciones. Se expondrn los supuestos bsicos de la teora del circuito monetario y cmo el mercado de capitales no desempea un gran papel ms que el de distribuir ganancias; finalmente se abordarn los fundamentos tericos ms relevantes en la teora de Minsky, quien aade el comportamiento de los precios de los ttulos financieros al anlisis y la incertidumbre sobre stos con una visin cclica, donde el

apalancamiento de las empresas tendr un papel fundamental en lo que nombra como la hiptesis de la inestabilidad financiera. Se abordar de forma resumida como es que se determinan las variables fundamentales para las diferentes posturas, siendo una de las ms relevantes la tasa de inters y cmo influye sta en el comportamiento de la banca.

1.- LA BANCA COMO INTERMEDIADOR FINANCIERO: VISIN NEOCLSICA. La visin neoclsica parte de algunos supuestos que tienen grandes implicaciones en el anlisis sobre cmo funciona la banca y el mercado de capitales con respecto a la economa real. Se comenzar por explicar lo que es la visin neoclsica, cules son sus postulados ms importantes, los supuestos bajo los cuales trabaja y las implicaciones que stos tienen en las variables fundamentales del anlisis. Esta visin parte de la nocin de que el ahorro antecede a la inversin (hay un ahorro ex ante), el dinero es neutral y no afecta las variables reales de la economa, el mecanismo de ajuste en caso de un desequilibrio entre el ahorro y la inversin apartado del pleno empleo sern los precios (que son considerados como flexibles). La programacin financiera se basa principalmente en diversos supuestos relacionados con la teora cuantitativa del dinero, la cual relaciona al ingreso real y los precios con la cantidad de dinero; se emplean tambin las ecuaciones del anlisis monetario que muestran las causas de variacin del medio circulante para determinar los instrumentos que tiene la poltica monetaria para mantener la estabilidad de los precios. Entonces partiremos de la teora cuantitativa del dinero. MV = PY Donde: M = Expansin del medio circulante (masa monetaria) V = Velocidad de circulacin del dinero P = Nivel de precios Y = Crecimiento real de la economa Al respecto de la ecuacin anterior cada una de las variables supone un comportamiento determinado dentro de la teora, que es en lo que se pueden basar los supuestos de la misma. El crecimiento real de la economa es predecible, la expansin del medio circulante (masa monetaria) es compatible con un nivel de precios estable y finalmente que la velocidad de circulacin del dinero es constante y conocida. Ahora pasaremos a explicar las implicaciones que tiene en las variables fundamentales los supuestos anteriores. El hecho de suponer a la velocidad de circulacin del dinero como constante se hace referencia a que la demanda de dinero es una funcin estable del ingreso, lo que implica a aqu que la demanda de dinero es estable por lo que si las autoridades decidieran incrementar los medios de pago por encima del monto que el pblico deseara tener, provocara un aumento de los precios hasta el punto en el que el valor real de los saldos monetarios sea igual al monto de saldos que el pblico querr tener. Entonces la poltica monetaria podr influir en la demanda agregada cuando la economa se aleja del pleno empleo por factores externos y no ser necesario recurrir a incentivar la inversin mediante un gasto pblico deficitario.

Un factor importante a destacar es cmo se determinan los precios para esta visin ya que estos son el mecanismo de ajuste para que la economa vuelva al pleno empleo, se resaltan dos maneras en las cuales se puede restaurar el equilibrio entre el ahorro y la inversin en caso de un desajuste que son tanto la tasa de inters como los salarios. Si el ahorro fuese mayor a la inversin (si la oferta de fondos prestables fuera mayor a la demanda) la tasa de inters tendera a disminuir lo que har que la demanda por inversin incremente por un lado y el ahorro disminuya por el otro, incrementando a la vez el consumo, que finalmente nos llevara a restaurar el equilibrio de pleno empleo entre el ahorro y la inversin por el lado d la tasa de inters. Al suponer que los precios son flexibles y poder lograr estabilizar el equilibrio de nuevo mediante ellos, demuestra que el consumo adems de ser funcin del ingreso, es funcin de la riqueza de los individuos que estar en funcin de los que ocurra con los precios y ese efecto lograr tener un efecto positivo en le demanda agregada por medio del de lo que se denomina efecto Pigou1 Por otro lado en la teora neoclsica la tasa de inters se determina por la oferta y la demanda de fondos prestables sin tener algn lmite determinado, sta puede disminuir indefinidamente si el ahorro excede a la inversin; en cuanto a los salarios ellos suponen que las negociaciones salariales se llevan a cabo en trminos reales o bien que el salario nominal se ajusta indirectamente a cualquier cambio en la demanda y los precios2. As como la tasa de inters est determinada por factores reales antes mencionados (oferta y demanda de fondos prestables), es necesario recalcar los elementos de los cuales dependen estos factores, as que tenemos de un lado la productividad del capital que definir la demanda de fondos de un lado y la frugalidad de los ahorradores por el otro que es lo que definir la oferta de fondos prestables. Se defiende la neutralidad del dinero, lo que quiere decir que el dinero no influye en las variables reales de la economa tales como el ingreso y el empleo, un incremento en la oferta monetaria llevar a un incremento en los precios; partiendo de una situacin de pleno empleo, un aumento en la cantidad de dinero y en la demanda no generar un aumento en la produccin real, sino slo habr un incremento en los precios y el ingreso nominal (ya que las variables nominales si cambian con un incremento de la oferta monetaria). En la visin neoclsica no se reconoce ningn tipo de incertidumbre en variables como la tasa de inters, los desequilibrios entre el ahorro y la inversin se resuelven con el ajuste de los precios. Para esta visin primero ocurre el ahorro y despus la inversin, ya que ste financia la inversin prxima a realizarse (una eleccin intertemporal); la inversin depender de la productividad marginal del capital y de la tasa de inters, por el concepto del ahorro del cual tambin dependerla la decisin de consumo intertemporal por parte de las familias.

Al ser el ahorro mayor que la inversin, es decir, si una parte del ingreso recibido no se vuelve a gastar se reducir el empleo y los salarios tendern a bajar, as como los precios; el efecto deflacionario har que el valor de los saldos monetarios incremente y con ello aumentar el consumo. 2 MANTEY, Guadalupe, Lecciones de Economa Monetaria, pgina 70

Es importante resaltar el papel que desempean en esta visin tanto la banca como el mercado de capitales en el desarrollo de la economa, la banca funge como un intermediador entre los agentes superavitarios que son los ahorradores y los agentes deficitarios que son los inversionistas; la funcin de intermediar por parte de la banca hace suponer que el crdito que otorga es funcin de los depsitos. Los ahorradores depositan sus ahorros en el banco por un plazo corto y stos prestan esos ahorros a los inversionistas que los requieren, adelantando liquidez a estos agentes para que puedan llevar a cabo la inversin, para poder pagar el crdito otorgado por el banco los inversionistas debern esperar a vender su produccin en el mercado para pagar el crdito por lo que los plazos para pedir y prestar recursos por parte de los agentes diverge. Ante esto y la poca probabilidad de que los ahorradores exijan sus depsitos al mismo tiempo, la banca, con el fin de empatar estas necesidades tiene que recurrir a fondearse, y es aqu donde entra a escenario el mercado de capitales, donde la banca al emitir ttulos puede tener acceso a liquidez y disminuir la discordancia entre los depsitos a corto plazo y el financiamiento de largo plazo. Los crditos que otorga la banca estn determinados por los depsitos bajo esta concepcin. El volumen de los crditos (X) est determinado por el monto de depsitos (D) menos las reservas (R) monetarias necesarias para enfrentar retiros de liquidez (monetizacin de los depsitos) y polticas de encaje legal que determinan un coeficiente de reservas legales, denotadas por que garantizar la solvencia de los bancos, indicando la cantidad de crditos que ste puede otorgar X = D R / El mercado de capitales es concebido como un espacio eficiente de intermediacin, el ahorro es muy importante dado que es la principal fuente de financiamiento ya que el mercado de valores capta los ahorros de las familias y los canaliza de forma directa a las empresas o, de forma indirecta a travs de los bancos por medio del fondeo, quienes otorgando crdito canalizan esos fondos a las empresas; es un espacio de intermediacin por excelencia ya que da lugar a la transferencia de fondos de aquellos que tienen un excedente para invertir, hacia aquellos que necesitan para invertirlos en activos tangibles. El mercado de valores funge como recolector de ahorro (por parte de las familias) que se transfiere a los empresarios, los que incrementen la produccin, la inversin y las ganancias, stas ltimas se distribuyen en intereses y dividendos de forma proporcional al capital adelantado, de tal forma que el incremento del valor agregado financiado por el adelanto de liquidez se distribuye a la familias como un pago por posponer su consumo. Por ello es necesario que para que la banca pueda equilibrar sus hojas de balance a travs del fondeo en el mercado de capitales tenga que haber una profundizacin financiera que genere una mayor captacin de ahorro al ofrecer un mayor rendimiento a los ahorradores, y a la vez proporcionar fondos a costos ms bajos a los inversionistas para estimular la realizacin de proyectos de inversin ms rentables. Una alta tasa de inters estimular la captacin de ahorro financiero y por ello se aboga por la

liberalizacin financiera que permita la liberacin de la tasa de inters para promover el ahorro y canalizarlo a proyectos con mayor rentabilidad. 2.- LA BANCA COMO CREADORA DE DINERO. 2.1 Visin keynesiana: incertidumbre y preferencia por la liquidez. La visin keynesiana rechaza muchos de las ideas postuladas por la escuela neoclsica en diferentes mbitos, primeramente y de suma importancia la inversin no requiere para realizarse de ahorro previo, la inversin es la que determinar el ahorro, el dinero no es neutral como lo postulan los neoclsicos , sino que si puede afectar a las variables reales de la economa como el ingreso y el empleo (haciendo una crtica a la teora cuantitativa del dinero), para esta visin los precios son considerados como rgidos en el corto plazo y por lo tanto un desajuste entre ahorro e inversin no podr equilibrarse por medio de stos. Se argumenta que la demanda de dinero es inestable, esto tiene implicaciones en cuanto a poltica econmica ya que si se incide en la oferta monetaria si se podr incidir en la tasa de inters y en la inversin, pero la poltica monetaria por si sola en el largo plazo no servir para ajustar los desequilibrios en la economa, ser incapaz por s sola de incidir en la demanda porque el dinero tendera a ser atesorado, as que se tendr que recurrir a la poltica fiscal para lograr una mejora en las expectativas de ganancia e incidir en la inversin. Para Keynes la tasa de inters no est determinada por la oferta y la demanda de fondos prestables, tampoco puede bajar de forma indefinida y es aqu donde hace una de sus ms grandes aportaciones que es la preferencia por la liquidez. Habr un lmite mnimo a la tasa de inters por debajo del cual los inversionistas no querrn comprar valores, lo que implica que la velocidad en la circulacin del dinero es inestable; aunque las autoridades monetarias incrementen la liquidez para bajar la tasa de inters y estimular la demanda, no lo lograrn, ya que los inversionistas preferirn mantener su dinero lquido antes que comprar ms valores. Para Keynes la inversin en valores depende de la tasa de inters que stos pagan y de los ingresos esperados por ganancias de capital que se dan al variar las cotizaciones de esos valores, lo que implicar que el valor del activo financiero en el mercado y la tasa de inters tendrn una relacin inversa, al subir la tasa de inters el valor de mercado del activo financiero se ver disminuido y viceversa. V = / Donde: V = Valor del activo financiero en el mercado. = Ingreso al que da derecho. = Tasa de inters.

Se llegar a un momento en el que la tasa de inters sea tan baja que el inversionista no comprar mas valores aunque tenga el dinero para hacerlo, por el temor de una subida repentina en la tasa de inters que le pueda ocasionar prdidas de capital por una afeccin a la cotizacin de sus valores. En una situacin como esta y debido a la incertidumbre el ahorro real no se convertir en ahorro financiero por ms que las autoridades monetarias doten de mayor liquidez a la economa, por lo que no se comprarn mas valores, los precios de los valores no subiran, ni la tasa de inters bajara. Lo anterior implica que incrementarn los saldos monetarios, variar la velocidad de circulacin del dinero, la cual no podr mantenerse constante como en la visin anterior y tambin un incremento en la liquidez sobre la economa no generar ningn efecto sobre la inversin, el gasto ni el consumo porque la tasa de inters no bajar mas de ese lmite mnimo. Ese lmite mnimo a la tasa de inters, es un lmite de liquidez absoluta3 y la nica forma que habr para estimular un incremento en la inversin es estimulando las expectativas sobre las ganancias, que dependern de la demanda esperada y he aqu donde Keynes no slo recomienda medidas de poltica monetaria, sino tambin una poltica fiscal expansiva que eleve las utilidades y estimule la inversin, an cuando la tasa de inters permanezca fija. Entonces la tasa de inters depender tanto de la oferta monetaria como de la preferencia por la liquidez y al encontrarse la tasa de inters en su lmite mnimo, de liquidez absoluta, una expansin en la oferta monetaria dejar de ser til y por tanto se requerir del gasto pblico expansivo para elevar la eficacia marginal del capital y con esto las utilidades; en condicin donde la tasa de inters no se encuentre en su lmite mnimo, una expansin en la oferta monetaria resultar eficaz para disminuir la tasa de inters e influir en la inversin, el empleo y en la demanda. Aqu aparece un concepto que no exista en la posicin neoclsica y es el concepto de incertidumbre que se tiene cuando no existe certeza de lo que ocurrir con el comportamiento de las variables futuras, sobre todo de la tasa de inters lo que provoca que el precio de los ttulos financieros sea muy inestable y tambin esta inestabilidad estar en funcin al estado de nimo de los inversionistas, lo que afectar el comportamiento del mercado de valores y el funcionamiento de la banca. En Keynes la banca puede adelantar liquidez sin la necesidad de un ahorro ex ante, ya que puede crear dinero, emitiendo pasivos contra de s misma que son avalados por el banco central sin requerir del ahorro para ello, la banca es un manufacturador de dinero, crea depsitos tanto activa como pasivamente, parte del supuesto de que los crditos bancarios deben ser cancelados en el mismo periodo para reponer el fondo revolvente4 y de esta forma seguir con la emisin crediticia. Los bancos crean derechos en contra de s mismos por la entrega de dinero de dos formas, primeramente los bancos pueden crear depsitos a favor de quienes depositan contra el valor recibido en forma de efectivo o de una orden que bien pudiera tomar la forma de cheque, lo que autoriza la transferencia de un depsito que se encuentre en un banco, de esta forma el pblico llega
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Ibid. P. 72 Monto dado de dinero del que disponen los bancos, donde los prestatarios redimen sus deudas, en tanto otros demandan nuevos crditos.

con dinero en efectivo en la bolsa o con un cheque girado contra un banco y lo entrega entendiendo que, a cambio, eso le va a permitir tener un derecho sobre efectivo (o depsito) que pueda ejercer o transferir a otra persona. Tambin los bancos pueden crear dinero comprando activos, aumentar sus inversiones y pagarlos estableciendo en primera instancia un derecho contra s mismo o en favor de un prestatario a cambio de la promesa de reembolsarlo futuramente, concediendo prstamos o un anticipo. De ambas formas los bancos estn creando un depsito y solo l podr autorizar la creacin de un depsito en sus libros que da derecho al cliente de poder retirar dinero en efectivo o a transferir ese derecho a otra persona; la diferencia entre ambas formas de crear depsitos consiste en el motivo por el cual el banco tiene la necesidad de crearlos y es lo que definir que esta creacin sea activa o pasiva. Un banco en activo crea depsitos de forma continua por el valor que ha recibido, y por otro cancela depsitos continuamente ya que se estn ejerciendo derechos contra l en efectivo o transfirindose a otros bancos. La continuidad a la que el banco puede crear depsitos de forma activa sin riesgos tiene que guardar relacin estrecha con el ritmo al que crea los depsitos de forma pasiva contra los recursos lquidos que recibe de sus depositantes, ya que son quienes incrementan las reservas de los bancos incluso cuando el mismo banco retenga una pequea parte de ellos, mientras que los primeros reducen las reservas incluso aunque se pague una porcin de ellos a los clientes de otros bancos. El ritmo al cual un banco crea depsitos de forma pasiva depende del ritmo al que puede crearlos activamente.5 Para gestionar los derechos interbancarios, los bancos han creado una oficina llamada Cmara de Compensacin que calcula diariamente cunto deben, en total, los dems bancos a un banco y cunto debe l a los dems. Para saldar las diferencias finales podra emplearse el uso de efectivo, si es necesario, pero los bancos generalmente aceptan por comodidad para las liquidaciones diarias un derecho sobre un nico banco seleccionado, que por lo general es el banco central o del Estado. El ritmo al que un banco crear depsitos por iniciativa propia se somete a ciertas limitaciones y requiere de empatar sus movimientos con otros bancos y este ritmo comn a todos los bancos miembros depender de su cantidad total de reservas. En Keynes es la inversin la variable fundamental que rige el comportamiento de la economa, para poder llevar a cabo la inversin es necesario dos tipos de financiamiento, existe financiamiento de corto y largo plazo; los empresarios buscarn financiarse a corto plazo mediante un crdito bancario con el cual puedan comenzar el ciclo productivo, ya sea para adelantar los salarios a los trabajadores que emplearn, la compra o instalacin del capital fijo y los insumos. Por medio de la inversin, es que tanto las familias como las empresas dispondrn de recursos para poder comprar las acciones de otras empresas y de esta manera volver a comenzar el ciclo del financiamiento, las familias reciben un ingreso por concepto de los salarios pagados por las empresas y las empresas por concepto de ganancias obtenidas.

KEYNES, John M. Tratado sobre el dinero, pgina. 37

Cuando por medio del crdito o prstamos bancarios se incrementa el capital fijo los mismos empresarios se vern en la necesidad de recurrir a un financiamiento a plazo ms largo para poder cubrir las obligaciones que se les presentarn en el corto plazo, es decir, para poder pagar el crdito bancario que pidieron inicialmente para invertir. Para poder saldar esa obligacin de corto plazo, las empresas se vern en la necesidad de emitir acciones, cuyos dividendos provendrn de las utilidades que genere la empresa ms adelante y en un plazo ms largo. Aqu se justifica una de las grandes diferencias entre el enfoque de Keynes con la escuela neoclsica, ya que despus de haberse dado la inversin, sta genera su propio ahorro y con ello finalmente puede saldar las deudas a las que recurri inicialmente, saldando de esta manera los crditos bancarios (su obligacin de corto plazo). Para Keynes el mercado de capitales no es un espacio eficiente de intermediacin financiera, sin embargo desempea un papel fundamental ya que permite mediante el fondeo empatar los plazos de vencimiento y transformar las deudas de corto en largo plazo mediante la emisin de ttulos lo que puede atenuar en cierta forma los riesgos que implica la intermediacin misma. Si bien el mercado de capitales puede tener un efecto positivo, tambin est sujeto a fluctuaciones ya que existe incertidumbre sobre lo que ocurrir sobre la tasa de inters y ante ello habr una revaluacin constante en el precio de las acciones generando prdidas o ganancias de capital, lo que incide directamente en el fondeo de los bancos. La incertidumbre har del mercado de capitales un espacio ineficiente de intermediacin, ya que cambios en la tasa de inters podrn generar ganancias financieras, dndosele nuevas atribuciones diferentes a las de un simple intermediador. 2.2 Teora del Circuito Monetario: dinero como deuda y solvencia. Esta teora concibe al dinero como endgeno y como una deuda, el sujeto central de esta teora es el crdito, a travs del cual los bancos adelantan liquidez; se supone a la tasa de inters como un precio administrado por el banco central, cuya determinacin no es sujeta a la demanda ni a la oferta del dinero cuya determinacin ser una de las fuentes ms grandes de incertidumbre. Dado un precio del dinero (tasa de inters), su oferta es perfectamente elstica rechazndose la relacin inversa entre el precio y el volumen del dinero, as como el planteamiento que el precio del dinero (tasa de inters de largo plazo) estas sujetas a las operaciones de mercado. Esta visin rechaza el concepto de multiplicador bancario, adems de cuestionar la relacin entre crditos y reservas de los bancos; dado que en esta visin el dinero es concebido como un smbolo de valor, nicamente podr desarrollarse a travs de instituciones financieras principalmente bancarias y es creado a travs de su demanda en funcin de la solvencia, la cual garantizar que el circuito se cumpla al haber proyectos productivos que asegurarn una ganancia despus de haberse dado la inversin y que saldarn la deuda contrada inicialmente por el banco. Las ganancias no pueden existir antes de la inversin, y las

empresas las desembolsan para cubrir un monto igual al de la deuda en que se incurri para realizar la acumulacin.6 Primeramente hay una fase de creacin de deudas, que son las nuevas deudas que se otorgan mediante pasivos monetarios, que los bancos crean contra s mismos en respuesta a la demanda de crditos y que generalmente estn relacionados con la produccin, la contra partida de la demanda de crditos (haber de los bancos), provoca un aumento de los depsitos bancarios, los cuales no siempre se monetizan. Estas deudas aparecen en los pasivos de las instituciones no financieras (deber de las empresas) y, es utilizado para el pago de los factores de produccin, lo cual ingresa en la hoja de balance de las familias amplindose el ingreso; en esta fase el crdito es convertido en la deuda de agentes no financieros que es empleado para la produccin de bienes y servicios que incrementarn la produccin y con ello las ganancias de las empresas. La fase de creacin de dinero requiere de adelantar liquidez, que ser una deuda que solo los bancos podrn realizar independiente del ahorro (a diferencia de la teora neoclsica); adems se resalta una fase de destruccin de deudas donde stas se saldarn, las familias tendern a gastar el ingreso que obtendrn por el pago de salarios durante el proceso de produccin en el que trabajaron y de esta forma satisfacen sus necesidades de consumo, incrementndose los ingresos y de esta forma cancelando las deudas. Un concepto fundamental para esta postura es la solvencia, ya que si no hay solvencia por parte de los prestatarios no se podrn cancelar las deudas y el circuito no podr cerrarse, adems que la misma solvencia ser un lmite a la creacin de dinero. El precio del dinero no se determinar en el mercado, sino ste ser impuesto por el banco central que es el que determina la tasa de inters; para esta postura la tasa de inters relevante es la tasa de descuento o de fondeo, que determina la tasa de inters bancaria (aunado a un margen extra). Este precio impuesto por el banco central influir de forma directa en la distribucin de los ingresos entre el sector productivo y el sector financiero, por lo que la fuente de incertidumbre con respecto a la determinacin de la tasa de inters afectar directamente a la distribucin del ingreso. Como ya habamos mencionado antes, la solvencia es un concepto clave ya que en base a esta se generar incertidumbre descrita como la imposibilidad de anular las deudas y que el circuito no se completase; la solvencia se medir en base a la capacidad de generar ganancias por parte de los proyectos de inversin productivos financiados y el hecho de que no haya esta capacidad genera incertidumbre. De esta forma para esta visin existirn dos fuentes de incertidumbre y de inestabilidad financiera, que afectars directamente a la capacidad de generar ganancias por parte de los prestatarios, la primer fuente es de origen microeconmico (o microincertidumbre), la cual se relaciona con la habilidad de los bancos en determinar las ganancias de los proyectos productivos individuales, la eficiencia de los empresarios para dirigir las empresas y la solvencia de los prestatarios; la segunda fuente es de origen macroeconmico (o macroincertidumbre)
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PARGUEZ, Alain, Moneda y crdito en el capitalismo contemporneo, en Correa y Girn: Economa financiera contempornea, Volmen 2, UNAM, Mxico

que se relaciona al comportamiento del banco central en cuanto a la determinacin de la tasa de inters, como ya se sabe el banco central determina la tasa de inters en base al peso de las fuerzas sociales contendientes dentro de la clase dominante. Para la teora del circuito monetario en sntesis, la banca es una institucin capaz de adelantar liquidez por medio de la creacin de pasivos contra s misma que son monetarias, que pueden saldar deudas y que son vlidas para la autoridad, es decir, son avaladas por el banco central; esta emisin de deuda bancaria es capaz de generar financiamiento. Para esta visin el mercado de capitales no juega un papel relevante ya que si el circuito se completa, el proceso de anulacin y destruccin de deudas se lleva a cabo y por lo tanto no hay necesidad de recurrir al mercado de capitales para que la banca pueda fondearse, de haber solvencia por parte de los prestatarios no habr necesidad de recurrir al mercado de capitales, pues las deudas quedarn saldadas con el ingreso producido por la inversin realizada, el mercado de capitales ser tan solo un espacio de distribucin de ganancias. 2.3 Minsky: hiptesis de la inestabilidad financiera y ciclo econmico. Para Minsky el dinero es endgeno y no es garantizado por la banca central mediante el acomodo de reservas de la banca comercial, sino por otra nueva forma de crear liquidez que son las innovaciones financieras las cuales son ttulos elaborados sobre activos subyacentes desplegados en el mercado de capitales y que tienen precios cclicos. Ante estas innovaciones financieras, las instituciones financieras desempean el papel de crear nuevos ttulos que requieren de la ampliacin del mercado financiero para poder comerciar esos ttulos. Con este nuevo elemento aadido, la incertidumbre no slo recaer por la posible variacin en la tasa de inters sino por la variabilidad en el precio de las acciones lo que es una fuente de inestabilidad financiera; tambin habr una concepcin distinta de lo que es la especulacin, que se manifestar tanto en el precio de demanda como en la tasa de inters, que afectar el costo de los crditos y ser determinante durante las fases de auge y de declive del ciclo. Minsky reconoce que las expectativas cambiantes e inestables se representarn a travs de cambios en el precio de los ttulos financieros, lo que afectar la estabilidad de las hojas de balance de las instituciones financieras quienes estarn guiadas por ganancias financieras. Minsky llega a reformular la concepcin de incertidumbre en Keynes y ste da una nueva concepcin sobre la funcin del mercado de capitales, donde aparecen en escenario las innovaciones financieras; la banca sigue siendo creadora de dinero avalado por el banco central y emplear como medio de fondeo al mercado de capitales, slo que ste en lugar de ser un simple intermediador, ser un espacio generador de inestabilidad financiera por la volatilidad en el precio de los ttulos financieros. La banca financiar directamente a los prestatarios y el mercado de capitales asumir la funcin de otorgar liquidez a los activos no lquidos; se garantizar liquidez a travs de las innovaciones financieras. El mercado de capitales tendr un comportamiento cclico, vindose reflejadas las distintas fases del ciclo en el precio de los ttulos financieros; a diferencia de Keynes, Minsky reconoce que hay ciclos intermedios entre una etapa de

auge y una etapa recesiva o de crisis, donde las estructuras financieras jugarn un papel fundamental. Las estructuras financieras de las cuales hace mencin Minsky se determinan en relacin a la capacidad que stas tienen de empatar sus deudas con sus ingresos, distinguindose estructuras cubiertas, especulativas y Ponzi7; al operar las empresas con obligaciones pasadas que tienen que pagar y al estar la inversin presente determinada por las obligaciones que enfrentarn en el futuro, se formarn estructuras de pasivos que determinarn las condiciones de inversin y el cmo se distribuirn las utilidades generadas por la misma. Las empresas contarn diversas fuentes de recursos para hacer frente a sus obligaciones, tales como las utilidades, los activos y por ltimo pueden recurrir al financiamiento bancario; al no crecer las utilidades de forma suficiente, las empresas tendrn que buscar financiamiento externo o vender algunos activos. Los pasivos que tiene una empresa podrn saldarse mientras las utilidades se realicen, y para ello se requiere que haya inversin suficiente ya que de ello dependen los ingresos, en base a esto se determinarn las estructuras de pasivos de una empresa y por tanto su estructura financiera. Si la estructura de pasivos de una empresa compromete gran parte de las utilidades la inversin tender a caer, lo que provocar una cada en el ingreso que podr tener un efecto de reduccin en las utilidades de otras empresas, lo que podr generar que haya un encadenamiento de impagos en las obligaciones; ante ese impago en las obligaciones, las instituciones financieras tendrn un papel fundamental ya que si los bancos deciden incrementar la tasa de inters y ste incremento es avalado por el banco central, no se validarn las deudas contradas anteriormente y esto podra conducir a un colapso financiero. Minsky distingue tres tipos de empresas acorde a su estructura financiera, primeramente estn las empresas cubiertas cuyos ingresos son mayores a sus deudas y no requieren financiamiento adicional para hacerles frente, en segundo lugar se encuentran las empresas especulativas cuyas obligaciones inicialmente exceden a los ingresos y requieren de financiamiento adicional para cubrir sus amortizaciones de deuda, pero despus de esta fase llegan a generar los ingresos suficientes para cubrir todas sus deudas. Finalmente encontramos las empresas Ponzi que adems de requerir refinanciamiento para cubrir la amortizacin de sus deudas, necesitan an ms financiamiento para pagar sus intereses aunque a largo plazo puedan generar ingresos mayores a sus obligaciones. Segn la estructura bajo la cual se encuentre una empresa, podr sortear la inestabilidad que pueda generar las variaciones en la tasa de inters, las empresas cubiertas son menos afectadas ya que sus deudas no se incrementarn al no requerir de financiamiento adicional aunque su valor de mercado disminuir en base a sus utilidades futuras, las empresas especulativas sufren una mayor afeccin ya que adems de disminuir su valor de mercado, se elevar el costo del financiamiento adicional que
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Se emplea el trmino Ponzi para las relaciones de financiamiento que envuelven a necesidad de refinanciamiento para el pago de intereses, al punto de vista de Minsky envuelve un tipo de finanzas irresponsables (Minsky, 1986)

requieren para seguir operando; finalmente una estructura Ponzi sufren un encarecimiento en el costo de los crditos adicionales no slo para pagar sus amortizaciones, sino tambin por el pago de intereses. En un sistema donde predominan estructuras especulativas y Ponzi hay una tendencia creciente a la fragilidad financiera, stas estructuras no permanecen estticas a lo largo del tiempo, sino que pueden transformarse de una estructura financiera a otra segn el comportamiento de varios factores como la seleccin por parte de los bancos de clientes ms seguros y solventes quienes podran inducir a una empresa a tomar proyectos ms riesgosos, tambin el hecho de que la tasa de ganancia pueda ser menor a la tasa de inters a la cual los crditos son adquiridos puede generar un incentivo a que las empresas tengan que endeudarse ms para invertir. De la estructura financiera de una empresa depender su facilidad para sortear las diferentes fases del ciclo econmico, que se ver afectado por la decisin de los bancos por otorgar un mayor crdito y su afeccin en las cotizaciones de los valores. En una fase de auge econmico donde el ingreso es alto, la inversin y las utilidades incrementan tambin, al igual que el financiamiento disponible por parte de los bancos, pero ste financiamiento crecer ms rpido que el ingreso ya que los proyectos de inversin tardan un tiempo en realizarse y madurar, lo que representa un rezago en la generacin de ingresos y durante ese lapso las empresas tienen un mayor incentivo a pedir crditos y prstamos para hacer frente a sus deudas acumuladas del pasado. Acompaando una etapa de auge, las innovaciones financieras tambin incrementan generando una gran liquidez sobre la economa, mientras sta se expande la tasa de inters tiende a ser menor de lo que hubiese sido sin la innovacin financiera8; sin embargo al ir disminuyendo el efecto de la innovacin financiera, la oferta de financiamiento comienza a decrecer y las tasas de inters tienden a incrementar debido al creciente endeudamiento de las empresas, quienes se vern forzadas a pedir ms financiamiento para cumplir con sus obligaciones prximas a vencerse (Mntey 1997). Por otro lado el precio de los ttulos tambin incrementar junto con el valor financiero de las empresas, propiciando que con un incremento de la liquidez aumenten las deudas con respecto a los activos y a su vez la tasa de apalancamiento. Esta tasa de apalancamiento por parte de las empresas es el elemento crucial en el anlisis de Minsky sobre la inestabilidad financiera ya que con una variacin en la tasa de inters a la alza, las obligaciones adquiridas en un punto de auge en el ciclo se volvern impagables o tendrn que estar constantemente refinanciadas tanto para pagar el principal como los intereses (hablando de una estructura Ponzi) mientras que las dems estructuras financieras podrn cambiar de una situacin a otra. El problema con el apalancamiento desata una cada en las reservas de las empresas y en respuesta a estas expectativas los bancos incrementarn la tasa de inters que ser avalada por el banco central, de esta forma se reducirn los crditos para evitar presiones inflacionarias y ante esto la demanda de ttulos financieros baja (Levy, 2012, pgina 109), lo que se traducir en una disminucin del precio de los ttulos porque ya nadie los querr y buscarn
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MANTEY, Guadalupe, Lecciones de Economa Monetaria, pgina 181.

deshacerse de ellos, la emisin de ttulos tambin disminuir; ante esta situacin habr malas expectativas por parte de los inversionistas, quienes disminuirn su gasto en inversin y desearn sacar al mercado los ttulos que poseen, creando un exceso de oferta en relacin a la demanda que agrava la situacin deflacionaria previa . De esta forma la situacin deflacionaria de los ttulos financieros se agravar junto con una cada en la demanda; en esta visin el mercado de capitales es un espacio generador de inestabilidad financiera, dando liquidez a activos no lquidos mediante las innovaciones financieras, la banca financia directamente a las empresas y los movimientos en la tasa de inters avalados por la banca central afectarn los precios de los ttulos financieros; el papel del banco central como prestamista de ltima instancia ser vital para evitar un colapso generalizado (Kregel, 2002, pgina 18). 3.- CONCLUSIONES. Se puede concluir que las visiones tericas antes expuestas conciben a la banca como un adelantador de liquidez para llevar a cabo la inversin, pero los mecanismos por los cuales los lleva a cabo difieren en las diferentes teoras expuestas; de forma similar, el mercado de capitales desempea un papel importante en el funcionamiento de la banca al brindarle la capacidad de fondearse a travs de la emisin de ttulos a largo plazo, pero la diferencia radica en si slo funge como un intermediador financiero o un espacio distribuidor de ganancias financieras lo que implica una generacin de inestabilidad financiera. Respecto a esto vimos como los fundamentos tericos en cuanto a cmo se determinan las variables fundamentales en las distintas teoras como la tasa de inters y la influencia del dinero en las variables reales, nos lleva a determinar de forma diversa el papel que desempean las instituciones financieras bancarias y no bancarias en la economa. Un anlisis ms histrico nos llevara a complementar el papel tanto de la banca como del mercado de capitales en el desarrollo de la economa, y como en base a ciertos sucesos tales como el proceso de globalizacin que implic una gran desregulacin financiera el comportamiento de estas instituciones cambi, dedicndose a otro tipo de actividades fuera de la actividad productiva y la generacin de mayores ganancias para las mismas. El nuevo comportamiento de las instituciones financieras tanto bancarias como no bancarias han afectado el desarrollo de la economa y la aplicacin de poltica econmica en los pases donde hay un gran dominio de estas instituciones y del capital financiero, fortalecindose an ms tal dominio (Huerta, 2011, pgina 55). Este anlisis terico nos lleva a reflexionar qu papel seguirn desempeando estas instituciones en la economa ante un panorama de crisis, si el sector productivo recuperar la hegemona dentro de la economa y si se podr retomar la senda de crecimiento abandonada en los ltimos aos. Es de suma importancia dar un seguimiento a cmo las instituciones financieras modifican sus relaciones con las empresas no financieras, cmo el mecanismo de generar ganancias afecta los crditos a las empresas y cmo los mecanismos de generacin de ganancias para tales instituciones afectar a los dems agentes de la economa como a las familias, al gobierno y a las mismas instituciones adems de las empresas productivas. Los fundamentos tericos de las distintas visiones nos dan las bases para

entender en qu estn sustentadas muchas de las decisiones tomadas en la aplicacin de la poltica econmica actual.

BIBLIOGRAFA. HUERTA, Arturo, Obstculos al crecimiento: peso fuerte y disciplina fiscal, (2011), FCE, Mxico. KEYNES, J. M., Tratado sobre el dinero, (1930), Mcmilln Londres. KEYNES, J.M, Teora general de la ocupacin, el inters y el dinero, (1936), FCE, Mxico. KREGEL, Jan (2002), Fragilidad financiera e inestabilidad econmica, en Correa y Girn: Economa financiera contempornea, Volmen 3, UNAM, Mxico. LEVY, Noem, Dinero, organizaciones financieras y financiarizacin: un debate terico institucional (2012). MANTEY, Guadalupe, Lecciones de Economa Monetaria, (1997), Facultad de Economa, UNAM, Mxico. MINSKY, Hyman, Stabilizing an unstable economy, (1986), Yale University, Connecticut. PARGUEZ, Alain, Moneda y crdito en el capitalismo contemporneo, en Correa y Girn: Economa financiera contempornea, Volmen 2, UNAM, Mxico.