Gestion active Gestion passive

contre

Un combat dides
18 janvier 2011

Sophie Stival

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tants en pargne collective, les socits de fonds communs et les tenants de la valeur ajoute en gestion de portefeuille. De lautre, il y a moins dopposants, mais ils sont tout aussi bruyants : les gestionnaires de fonds indiciels et plus particulirement, les fournisseurs de fonds ngocis en Bourse (FNB). Conseiller a tent dapporter quelques nuances cet ternel dbat, voire combat, entre la gestion active et la gestion passive, en demandant trois experts leur avis. Selon Denis Durand, associ chez Jarislowski Fraser, rien nest tout blanc ni tout noir. Les fonds indiciels peuvent convenir aux clients disposant de peu de capital investir, par exemple moins de 75 000 $. Pourquoi ces individus paieraient-ils 2,5 % de frais de gestion alors quils risquent de ne pas obtenir de rsultats meilleurs que lindice ? , invoque-t-il. Il rappelle que les frais abusifs, comme se plat les qualifier Richard Ferri, CFA et chroniqueur pour Forbes, ne concernent pas la clientle de sa firme qui paie 0,5 % dhonoraires pour un actif minimum de deux millions de dollars. Les cots des fonds communs sont plus dispendieux au Canada quaux tats-Unis ou en Europe , croit M. Durand. Le march est chez nous plus restreint, il y a moins de joueurs et donc moins de concurrence.
Moins de volatilit

Dun ct de larne se trouvent les reprsen-

pourquoi payer 2,5 % en frais de gestion pour un investissement de 75 000 $ ?

denis durand, jarisLowski fraser se distingUer de la Masse

Chez Jarislowski Fraser, on croit la valeur ajoute dune gestion active. Elle permet notamment de rduire la volatilit des rendements durant les diffrents cycles conomiques. Notre style de gestion privilgie la valeur et la croissance un prix raisonnable , explique M. Durand. Cette dmarche plus prudente, bien quelle soit moins performante que le march quand il semballe, a de meilleurs rsultats quand linquitude gagne les indices. Les fonds indiciels rpliquent le march. Si notre aversion au risque augmente ou que le march nous semble trop cher, comme au printemps 2008, on rduira ses positions en vendant ses parts. Selon M. Durand, ce nest pas toujours la meilleure chose faire dun point de vue fiscal. La gestion active permet dtre plus prudent que le march tout en gardant des investissements, par exemple en investissant dans des secteurs moins cycliques. Notre type de gestion ne convient pas tout le monde. a dpend des besoins de chaque client. Les petits portefeuilles ou les investisseurs qui, obnubils par le seul titre au rendement mdiocre, ne voient pas la performance densemble du portefeuille, ne devraient peut-tre pas investir dans un portefeuille de titres individuels , affirme M. Durand. Lorsquun associ de Jarislwoski Fraser rencontre un nouveau client, on lui demande rgulirement de comparer son style celui de Warren Buffett. On est dans la mme ligne, mais M. Buffett investit pour le trs long terme, plus de 10 ans. Berkshire Hathaway, cest pratiquement un fonds dinvestissement priv , explique M. Durand. Si nous ne dtenons pas de Berkshire, cest que nos clients nen tireraient aucun avantage. Pourquoi nous verser des honoraires alors que nous ne grons pas cet argent ? Nous serions, dans ce cas-l, un simple intermdiaire de plus , ajoute-t-il.
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Franois Bourdon est chef adjoint des placements Fiera Sceptre. Il soccupe de la rpartition dactifs et de la gestion des devises pour la socit montralaise qui gre 30 milliards de dollars dactifs. Sa clientle prive est galement fortune, avec un minimum de 5 millions de dollars de capitaux investir. Le gestionnaire de portefeuilles avoue sans dtour que la gestion indicielle offre en moyenne de meilleurs rendements que la gestion active. Mais une moyenne, a ne veut pas dire grand-chose , sempresse-t-il de nuancer. Dans une saison rgulire de la National Football League (NFL), il y a 16 rencontres. En moyenne, les quipes auront 8 victoires, 8 dfaites. Certaines quipes connatront 14 victoires et 2 dfaites, dautres, 2 victoires et 14 dfaites. Mais on constate que ce sont souvent les mmes quipes qui obtiennent les moins bons rsultats, comme les Raiders dOakland. Au hockey, cest la mme chose, mme sil y a des matchs nuls. Toronto et Nashville sont les quipes qui performent le moins bien. Fiera Sceptre, on croit quon peut se distinguer de la masse et avoir plus de succs en ajoutant de la valeur long terme pour nos clients , explique M. Bourdon. Maurice N. Marchon, professeur titulaire lInstitut dconomie applique aux HEC, Montral, croit galement que la gestion active peut ajouter de la valeur un portefeuille. Le gros problme, nuance celui qui commente rgulirement lactualit financire et conomique chez nous, cest que les meilleurs gestionnaires daujourdhui ne seront pas ncessairement les meilleurs gestionnaires de demain. En dautres mots, le pass nest pas garant de lavenir. Dans le cas du fonds de retraite des HEC, la gestion active a russi ajouter de la valeur, mais il faut suivre les gestionnaires de prs, prcise M. Marchon. Lenvironnement mondial change vite et leurs analyses ne sont pas toujours adquates au fil du temps , note lconomiste. Si cest le cas, il faut alors changer de gestionnaire. Par contre, pour un petit investisseur qui ne peut faire affaire avec des gestionnaires institutionnels, la gestion indicielle est srement la plus approprie, ajoute M. Marchon. Un individu a rarement lexpertise pour choisir des entreprises et en faire lanalyse comptable , explique-t-il. Souvent un fonds commun, lorsquil cote de 2,5 3 % par an en frais de toutes sortes, efface la plus-value dune gestion active.

La gestion active ajoute de La vaLeur, mais iL faut suivre Les gestionnaires de prs.
maurice n.marchon, professeur, hec 19

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industrialiss comme la Grce ou lIrlande quau Brsil, qui est moins endett et a une meilleure situation conomique. Le problme, cest que les gens ont toujours leurs yeux rivs sur le rtroviseur. Il ny a pas non plus de raison de favoriser le march interne parce quon veut viter le risque de change ou que lon craint dtre expos en dollars amricains. Notre devise est au pair, et elle est historiquement forte. Investir dans des FNB en dollars amri-

Les arguments de richard

RichaRd FeRRi, cFa, est un aptre de John Bogle, le fondateur du groupe Vanguard qui a lanc le premier fonds indiciel dans le milieu des annes 1970. M. Ferri est galement lauteur de sept livres dont le dernier, The Power of Passive Investing, a t publi en dcembre. Dans un rcent billet publi dans le blogue du magazine Forbes, lAmricain tente de dboulonner certains mythes colports par les fervents de la gestion active, souvent des conseillers Selon lui, les frais de gestion et les commissions de suivi quexigent les conseillers sont bien plus levs que ce quil en coterait pour dire la vrit propos de la gestion passive, tout en facturant des frais raisonnables. vous de juger.
sUggrer des FnB en 2011

Les fonds communs dactions amricaines battent Le march boursier depuis 10 ans.

oins de 50 % des fonds daction amricaines ont battu lindice S&P 500 depuis 2000, et ce nombre serait bien infrieur si on y incluait tous les fonds ayant fusionn avec dautres ou ceux qui ont carrment ferm boutique. Mais ce problme nest pas au cur de cet argument, dclare M. Ferri. Lindice S&P 500 (socits forte capitalisation boursire) nest pas un indice de rfrence pour bien des fonds communs dactions amricaines (gr activement) puisquils ont souvent un biais vers des entreprises de petite et moyenne capitalisation. Si on utilisait lindice de rfrence appropri, ce pourcentage chuterait considrablement , affirme-t-il.

es fonds indiciels procurent des rendements beaucoup plus prs des moyennes du march que les fonds activement grs, et cest ce qui compte. En moyenne, les fonds communs de placement ont une performance infrieure au montant des frais quils cotent. Les fonds indiciels ont des frais beaucoup plus faibles. Et cela fait de la gestion indicielle faible cot une stratgie de portefeuille suprieure la moyenne.

Les fonds indicieLs afficheront toujours des rendements infrieurs La moyenne

source : traduction libre du billet de richard ferri paru dans le blogue du magazine Forbes ( 5 lies about ind

Linstrument idal, selon moi, demeure les FNB, qui donnent des dividendes et sont peu coteux , estime M. Marchon. Une gestion indicielle doit tre faite de manire intelligente, prcise-t-il. Cela sous-entend quon a une bonne diversification internationale. On peut avoir un FNB obligataire, un FNB sur le march canadien et enfin, on doit tre expos au march amricain et aux marchs mergents. Deux tiers de la croissance conomique mondiale des cinq prochaines annes viendra des pays mergents. Ce nest pas moi qui le dis, ce sont les prvisions du Fonds montaire international , rappelle lconomiste. La capitalisation boursire mondiale des pays mergents (tude de Goldman Sachs) est prsentement de 31 % ; elle devrait reprsenter 44 % en 2020 et 55 % en 2030. Ceux qui craignent la volatilit des placements dans les pays mergents nont peut-tre pas raison , affirme M. Marchon. La volatilit, ces dernires annes, a t bien plus prsente dans des pays
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cains peut mme tre une bonne chose, croit M. Marchon. Dans les faits, investir en dollars amricains sur le march international devrait rduire la volatilit des rendements des FNB. Quand les marchs vont bien, le dollar canadien sapprcie. Mme si on laisse un peu de rendement sur la table, on protge le portefeuille investi ltranger en cas de mauvaises nouvelles. Lconomiste admet quun intervenant qui conseille uniquement des FNB ses clients ne fera pas beaucoup de revenus. Un conseiller qui fait bien son travail, rpartit bien les actifs et slectionne des FNB appropris devrait tre rtribu (honoraires ou frais de gestion) pour ce faire, ajoute-t-il.
djoUer le March

Fiera Sceptre ne favorise pas un style de gestion en particulier (valeur ou croissance, par exemple), mais exige de ses gestionnaires une capacit de sadapter (souplesse) des conditions de marchs changeantes. Chaque investisseur peut trouver chaussure son pied, croit M. Bourdon. Les plus conservateurs vont peut-tre prfrer les actions qui produisent des dividendes. Dautres veulent
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Gestion active contre gestion passive

une gestion plus active. Dans le cas des marchs obligataires, on a galement trois types de gestion, lobjectif tant toujours de battre un indice de rfrence. Chez nous, on croit quil est possible de faire mieux que le march si on sentoure de bons gestionnaires. Dans le cas de petits portefeuilles qui nont pas accs une de frais dans un march, ou loppos, si elle souhaite retirer rapidement ses billes, ses gestionnaires transigeront des FNB. Trs vite, on remplace ces FNB par des titres individuels. Dans le cas des marchs mergents, o les gestionnaires ne sont pas lgion, Fiera Sceptre achte ou vend des produits indiciels pour tre pr-

ferri cinq mensonges vhiculs propos des fonds indiciels

La gestion indicieLLe est inoprante dans des marchs inefficients, comme cest Le cas des socits de petite capitaLisation et sur Le march internationaL.
ette affirmation rpte na jamais vraiment t prouve. Les donnes tendent dmontrer que les fonds activement grs dtiennent un plus grand pourcentage de liquidits dans un march baissier, et ce, en raison des remboursements plus importants. Cela peut donner limpression dun niveau de risque infrieur. Or, rien ne prouve que la gestion active offre une volatilit rduite des rendements ou que ses gestionnaires possdent des aptitudes particulires pour temporiser le march (market timing).

Les gestionnaires actifs performent mieux dans un march baissier

es tenants de la gestion active se basent souvent sur le fait que de nombreux indices sont mal construits ou inappropris. Par exemple, lindice Russell 2000 est reconnu pour les socits petite capitalisation, mais il subit annuellement des modifications qui rduisent son rendement jusqu 2 %. Le MSCI EAFE (indice dactions internationales), bien que connu, ninclut pas les marchs mergents, les titres les plus populaires des pays mergents ni les actions canadiennes. Un indice de rfrence appropri rendrait la gestion active beaucoup moins attrayante , crit M. Ferri.

dex funds , 23 septembre 2010).

aux. Cette dmarche prouve seulement que le pdg de Berkshire Hathaway a la facult de transformer en or tout ce quil touche, comme le roi Midas. Mais rien ne prouve quun conseiller moins aguerri soit aussi talentueux que M. Buffett. Son portefeuille battra peut-tre le march simplement grce la chance. Ne soyons pas nafs en affirmant que la chance dun conseiller est une aptitude particulire. Mme M. Buffett recommande rgulirement aux investisseurs particuliers dacheter des fonds indiciels qui cotent des frais minimaux. M. Ferri trouve dailleurs ironique que la plupart des gestionnaires qui utilisent largument Buffett ne possdent pas, selon lui, dactions de Berkshire dans les portefeuilles de leurs clients.

warren buffett bat rguLirement Le march. ceLa prouve que La gestion indicieLLe ne fonctionne pas.

grille de frais aussi comptitive, il peut tre justifi de recourir une gestion de type indicielle, concde Franois Bourdon. Du mme souffle, il ajoute que les fonds communs quoffrent depuis peu Fiera Sceptre peuvent battre les fonds indiciels, mme si ces derniers sont moins coteux
chance oU talent ?

Une approche tactique de la rpartition de lactif permet galement de se distinguer de la majorit, croit M. Bourdon. Il faut avoir la capacit de se positionner rapidement, comme nous lavons fait en sous-pondrant les actions pendant la crise. Pendant la remonte rapide des indices, Fiera Sceptre a russi se donner une position plus neutre et ainsi profiter de cette reprise de confiance. Chance ou talent ? Un peu des deux, croit M. Bourdon. moins davoir vcu plusieurs crises et davoir une trentaine dannes dexprience, ce qui nest pas le cas de M. Bourdon, ces rsultats peuvent tre statistiquement dus la chance plus quau talent, mais seul le temps le dira Lorsque Fiera Sceptre veut se dployer rapidement et peu
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sent dans ce march ou pour rduire rapidement ses positions. Les FNB sont une innovation importante, bien quils demeurent un outil essentiellement tactique pour nous , explique M. Bourdon. Ce dernier croit que les fournisseurs de FNB seront de plus en plus nombreux offrir de la gestion active, comme cest le cas avec le FNB obligataire tactique lanc rcemment par Fiera Sceptre (HAF). Nous sommes des deux cts, et nous croyons lutilit des FNB. Mais la gestion active demeure la meilleure manire dajouter de la valeur, notamment sur les marchs obligataires, dit-il. Rpliquer un indice obligataire cre des situations o lon achte et lon vend uniquement pour coller un indice, alors quune gestion tactique peut avoir un effet , croit M. Bourdon. Bien sr, dans le cas o un petit investisseur investit seul son pcule, les FNB ne sont pas ncessairement une mauvaise faon dinvestir, explique Franois Bourdon. Un investisseur qui souhaite avoir une position sur le march boursier amricain, par exemple, pourrait acheter des Spiders (SPY). Ce FNB rplique lindice S&P 500, il est peu coteux et cest un produit trs liquide qui gnre galement des dividendes.
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