Caro Volpon,Primeiramente, gostaria de dizer que não estou gostando do tom do debate. Pela segundavez o sr. se coloca como um interlocutor que age mais pela emoção do que pela razão. Soueconomista e debato idéias e não pessoas. O sr. recorrentemente procura apontar os errosalheios, mas simplesmente ignora os erros por você cometidos. Cito alguns exemplos maisrecentes: durante o debate o sr. afirmou que o volume aplicado na poupança estava caindo!Bom, durante a minha apresentação, mostrei que o sr. estava errado. Mais ainda, como podeum economista-chefe não se preocupar em levantar os dados de algo que vai debater?Acrescenta-se que os erros apontados pelo sr. são de segunda ordem. O sr. não colocounenhum contra-argumento fundamental à tese por mim defendida no seminário, ou sejasobre a questão das LFTs. E os argumentos colocados, são bastante simplistas. Discutirei naseqüência. O segundo ponto que coloco, é que a proposta apresentada pelo sr. é ridícula,amadora, ingênua e sem base nos dados. Faça as contas como o sr. quiser, mas apresenteuma abordagem de economista, séria e que de fato funcione, que seja capaz de defender deforma honesta a sua tese. Fico espantado em perceber que você não conhece questõesreferentes à taxa de administração dos fundos de investimento. Assim, proponho umdesafio: apresente de forma séria, sem “contas de padaria” o seu argumento sobre as taxasde administração dos fundos de investimento. Demonstre e defenda o seu argumento.Esforce-se! Faça o vínculo da taxa de administração dos fundos com a questão da políticamonetária. Além disso, sugiro relacionar os dados referentes ao volume de recursosaplicados com a respectiva taxa de administração. Responda a seguinte questão: se as taxasde administração, por hipótese, forem zero, poderá o Banco Central reduzir a Selic abaixode 9% a.a? Peço, ainda, que o sr. seja ético. Já que o sr. se coloca como meu interlocutor, jáque o sr. está disposto a debater sobre o assunto, então quando eu enviar um comentário, dêo devido destaque. Em questões econômicas, a força do argumento é mais relevante do quea propaganda. Afinal, percebo que o sr. está desesperado por um debate. Verifico isso pelaquantidade exagerada de “publicações” no portal, muitas delas com erros grotescos dedigitação. Ou seja, o sr. escreve e nem se dá ao trabalho de reler o que escreveu. Por umaquestão de educação e respeito ao leitor, sugiro também que o sr. pare de escrever em caixaalta. Soa como uma gritaria. Se o seu argumento for pertinente, bem estruturado e coerente,lhe asseguro que as pessoas lhe darão o crédito. Eu inclusive! Dito isso, faço uma questãode ordem. O fórum de debate não é o seu portal! Sendo assim, de antemão afirmo que está éa última vez que escreverei ao portal Alternativa Brasil . De qualquer modo, vou responder as questões levantadas. E darei por encerrado o debate. Obviamente, em um novoseminário, o sr. poderá contra-argumentar os meus argumentos.Quando o sr. discursa sobre a questão das LFTs, mostra profundo desconhecimento sobre otema, o que, na minha opinião, é falta grave para quem é economista-chefe de corretora.Vamos aos aspectos técnicos. Volpon disse que:“

não existe LFTs de qualquer tipo. Existe LTNs de curto prazo, de fato, com o mesmo prazo que a poupança

”. Ora, sr. volpon, estaafirmação é um absurdo! O sr. está querendo reduzir o prazo de maturidade da dívida pública? LTN de curto-prazo, com vencimento com prazo similar ao da poupança? Sr.Volpon, o prazo de maturidade da dívida pública brasileira é de 42,22 meses, conformedados da Secretaria do Tesouro Nacional, e não de um mês! O prazo médio das LFTs é de30,68 meses, das LTNs 7,66 meses, enquanto que as NTN-Bs possuem prazo médio de

64,24 meses. Alongar os prazos da dívida pública utilizando títulos pré-fixados e indexadosà inflação é a recomendação de nove entre dez analistas econômicos, conforme trabalho deMissale e Giavazzi (2003). Será que “o economista n.º 10” é o sr. Volpon? Destaco, ainda,que a forte concentração da dívida pública em títulos pós-fixados é percebida pelos agentescomo um fator de risco para a dinâmica da dívida pública. Acrescenta-se que a composiçãoda dívida pública, apresenta as seguintes características: (i) 16,61% da dívida é constituídade LTNs, 36,56% LFTs, 24,84% NTN-B, 13,47% NTN-F, para citar os títulos maisrelevantes. Verifica-se, portanto, a relevância das Letras Financeiras do Tesouro nacomposição da dívida pública e, conseqüentemente, a importância do denominado efeitocontágio da política monetária pela dívida pública. Segundo Pastore (1995), em umcontexto de restrição de liquidez, a parcela da dívida pública atrelada à taxa Selic (ou seja,LFT) gera efeito renda – tal como eu mencionei no seminário. Esse efeito contágio pode ser explicado pela peculiaridade das chamadas LFTs, em especial no que diz respeito a suaformação de preço, o que torna as LFTs um título público especial se comparado aosdemais. A forma pela qual o preço desse título é calculado explica a razão das LFTs terem

duration

zero. Segundo o manual do Tesouro Nacional sobre a metodologia de cálculo dostítulos públicos ofertados, tem-se que:i.Calcula-se a cotação do título, que é dada de acordo com a taxa de ágio oudeságio exigida pelo mercado;ii.Atualiza-se o valor nominal de acordo com um fator de atualização que é dado pela taxa Selic acumulada entre uma data-base e a data de compra do título;iii.Projeta-se o valor nominal para a data de liquidação, que no caso específico dasLFTs é diária e, portanto, o título será diariamente corrigido pela taxa Seliccorrente;iv.O preço unitário é dado pelo produto da cotação pelo valor projetado.Sendo assim, defina-se:

252/

)1/(100(%)cot

iação

oatualizaçã RVNA

*1000$

[ ]

)252/1(

selicVNA projetadoVNA

(%)cot*/

ação projetadoVNA PU

sendo que PU é o preço unitário da LFT. Efetuando-se os cálculos, observa-se que umaumento da taxa Selic não exerce

nenhum

impacto sobre o preço do ativo. Mais ainda,como o valor nominal do ativo é atualizado pela taxa básica, elevações da Selic acarretamimpacto positivo sobre o preço unitário do título. Observa-se, portanto, que o efeito de umaelevação da Selic sobre o preço do título, apesas de ser positivo, será próximo de zero. Esteargumento, foi exatamente o apresentado no Seminário e, ignorado pelo sr Volpon. Emtermos formais, é possível expressar a elasticidade do preço de um

bond

, em virtude deuma mudança percentual na taxa de desconto – conhecido na literatura como

Duration deMacauley

– da seguinte forma:

P ii P D

)1(

+∆∆=

Ora, sr. Volpon. No caso específico das LFTs, em decorrência do próprio processo deformação de preço do ativo, elevações na taxa de juros não acarretam perdas para o seu

detentor e, portanto, o tempo necessário para que não haja perdas pelo movimento dos juros(

duration

) é zero! Será que respondi as suas questões?Além disso, o sr. Volpon disse que as LTN são precificadas de forma a eliminar a possibilidade de arbitragem (ver 5º parágrafo do comentário do sr. Volpon). Pergunto, ondevocê aprendeu isso? As LTNs não possuem risco de taxa de juros? O fato recente (citadoinclusive pelo sr.) de marcação a mercado da carteira dos fundos não acarretou perdas paraos investidores? Observe que as LTNs não possuem o seu valor nominal atualizado! Emsíntese: no caso das LTNs o juro contratado (pré-fixado) não constitui fator de incerteza para o detentor do título. No entanto, esse ativo apresenta volatilidade de preço, sendo, portando, objeto de incerteza. Em outras palavras, a taxa de retorno de uma LTN só seráefetivamente constatada pelo investidor se o mesmo carregar o título até o seu vencimento.Obviamente, o investidor pode recorrer ao mercado de derivativos para efetuar a “trava” dasua posição, recorrendo, para tanto, ao mercado futuro de DI, com vencimento compatível.Assim, se por ventura, o Banco Central elevar a taxa de juros Selic, o investidor perde no preço de mercado da LTN, mas recupera no contrato futuro de DI. Se, por outro lado, os juros caírem, o investidor terá que pagar o custo no mercado futuro, recebendo, obviamenteos “lucros” da mudança do preço de mercado da LTN. Certo? Mas tem um porém: os prazos não têm que ser equivalentes? O risco é o mesmo de uma LFT?Quando lhe perguntei em debate se não existe o contágio da política monetária pela dívida pública, o que o sr. respondeu? Fugiu da questão! Demonstrou profundo desconhecimentosobre o tema! Outra falta grave, na minha modesta opinião. Para completar a argumentação,o sr. Volpon disse: “

Nosso investidores sao "mean-variance optimizers", presuncao comumna literatura financeira des dos anos 50. Eh uma hipotese bem simples; nosso investidoresalocao seus recursos entre investimentos baseado no retorno e risco esperado. Entao se hadois investimentos como perfil de risco identicos, mas um tem um retorno de 10% e o outrotem um retorno de 8%, nossos investidores sempre vao optar pelo primeiro. Tambem sedois investimentos tem retorno esperados iguais, mas um tem risco maior (mensuradocomo do desvio padrao dos retornos esperados), o investidor sempre opta peloinvestimento com menos risco

”. Sr. Volpon, o sr. está de brincadeira? O sr. realmenteacredita em distribuição normal aplicada nos mercados financeiros? O sr. acredita em

portfolio

eficiente? No modelo de Marcowitz (1987), a função objetivo do agente descreveum

trade-off

entre o retorno esperado e o correspondente risco (ou volatilidade) de cada portfólio. Assim, espera-se que ao maximizar o retorno, pela característica dual do problema, o risco ou volatilidade também é minimizado. Como usual, nesta classe demodelo, adota-se a hipótese de que os processos estocásticos são estacionários. O sr. estásupondo isso? Será que mercado é regido por um processo estocástico estacionário? Ashipóteses de distribuição de probabilidade são coerentes, ou em termos técnicos,empiricamente verificadas? Volpon, você têm certeza que conhece a literatura dediversificação de carteira baseada nos artigos de Tobin e Marcowiz? Será que os fundos deinvestimento não diversificam as suas carteiras? Em que mundo você vive? No mundo daconcorrência perfeita? Será que você gosta mesmo de concorrência? Para ser sincero,esperava mais conteúdo nas suas críticas. O sr. simplesmente não conhece macroeconomia, política monetária e apenas “navega” por questões relacionadas ao mercado financeiro efinanças. Após essa breve reflexão, dou por encerrado o debate.Atenciosamente,