BIAYA MODAL (COST OF CAPITAL)

1. Pengertian Biaya Modal Modal yang digunakan untuk membiayai operasi perusahaan terdiri dari modal sendiri dan modal pinjaman atau hutang atau modal asing. Modal sendiri merupakan modal yang berasal dari pihak perusahaan baik dari pemilik perusahaan (pemegang saham) maupun laba yang tidak dibagi (laba ditahan), sedangkan modal pinjaman merupakan modal yang berasal dari pinjaman para kreditur, suplier dan perbankan. Di dalam memenuhi modal yang dibutuhkan tersebut perusahaan dapat menerbitkan dan menjual surat berharga berupa obligasi (modal pinjaman) dan saham (modal sendiri). Surat berharga tersebut dijual kepada para investor yang menginginkannya. Apabila perusahaan menjual surat berharga kepada investor, maka perusahaan berkewajiban memberikan hasil (return) yang diharapkan atau dikehendaki oleh investor tersebut. Hasil yang diharapkan oleh investor tersebut, bagi perusahaan merupakan biaya yang disebut biaya modal seperti biaya bunga, biaya penurunan nilai surat berharga dan biaya lain yang berkaitan dengan perolehan modal tersebut. iaya modal pinjaman tidak hanya bunga yang harus dibayar, tetapi juga biaya notaris, biaya provisi dan meterai. iaya modal (Cost of Capital) adalah biaya riil yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk memperoleh dana baik yang berasal dari hutang, saham pre!eren, saham biasa, maupun laba ditahan untuk mendanai suatu investasi atau operasi perusahaan. "engertian biaya modal yaitu semua biaya yang se#ara riil dikeluarkan oleh perusahaan dalam rangka mendapatkan sumber dana atau modal. iaya yang dikeluarkan bisa bersi!at eksplisit seperti biaya bunga, ada juga yang bersi!at implisit yaitu biaya yang tidak dikeluarkan pada saat ini tetapi dikeluarkan di masa yang akan datang seperti selisih harga obligasi yang dikeluarkan pada saat jatuh tempo dan diratakan pada tahun$tahun berlakunya obligasi. "enentuan besarnya biaya modal ini dimaksud$ kan untuk mengetahui berapa besarnya biaya riil yang harus dikeluarkan perusahaan untuk memperoleh dana yang diperlukan. Sebagai #ontoh, pada umumnya orang menganggap bahwa biaya modal yang berasal dari hutang yang dipinjam dari bank hanya berupa tingkat bunga yang ditetapkan oleh bank dalam kontrak perjanjian hutang. Hal ini benar apabila jumlah uang yang diterima sama besarnya dengan jumlah nominal hutangnya. %etapi, dalam kenyataannya sering kali dijumpai bahwa penerima kredit harus membayar biaya administrasi, biaya asuransi dan sebagainya. iaya$biaya tersebut sering tidak di#antumkan dalam perjanjian kredit. Misalnya, perusahaan A akan meminjam uang atau kredit rekening koran berjangka & tahun sebesar 'p. &(.(((.(((,$ dengan bunga )(* setahun, berarti harus membayar bunga sebesar )(* kali 'p. &(.(((.(((,$ + 'p. ).(((.(((,$ selain itu juga harus membayar biaya provisi 'p. )((.(((,$ biaya administrasi dan meterai 'p. ),.(((,$ serta biaya -otaris 'p. ,(.(((,$ Dengan demikian seluruh biaya yang dikeluarkan adalah 'p. ).(((.((( . 'p. )((.((( . 'p. ),.((( . 'p. ,(.((( + 'p. ).)/,.(((,$. Dana yang bisa digunakan sebesar 'p. &(.(((.((( $ 'p. ).)/,.((( + 'p. /./),.(((,$ sehingga biaya modalnya yaitu ().)/,.((( 0 /./),.((() 1 &(( * + )2,3,*. iaya modal dari rekening koran sebesar 'p. &(.(((.(((,$ tersebut tidak sebesar )( * tetapi )2,3,* inilah sebagai biaya modal yang se#ara riil dibayar perusahaan. Dengan demikian biaya modal dari penggunaan hutang yang se#ara riil harus ditanggung atas penerimaan kredit adalah lebih besar daripada tingkat bunga menurut kontrak. 4ungsi biaya modal yaitu sebagai cut of rate atau tingkat pembatas suatu keputusan investasi diterima atau ditolak. Suatu investasi diterima jika keuntungan yang diperoleh bisa menutup semua biaya modal yang dikeluarkan. 5eputusan investasi merupakan keputusan berjangka panjang dan biaya modal sebagai tolok ukur diterima atau ditolaknya suatu investasi, oleh karena itu yang perlu dihitung biaya modalnya. "erusahaan yang menggunakan dana dari laba ditahan (laba ditahan digunakan untuk reinvestasi di perusahaan yang bersangkutan) juga ada biayanya walaupun laba ditahan berasal dari hasil usaha perusahaan. iaya modal yang berasal dari laba ditahan disebut cost of retained earning. iaya tersebut sebesar tingkat keuntungan investasi (rate of return) yang disyaratkan diterima oleh para investor, karena apabila laba ditahan tersebut diinvestasikan pada perusahaan lain maka akan mendatangkan keuntungan. esarnya keuntungan tersebut sama dengan besarnya keuntungan apabila perusahaan menginvestasi sendiri dana laba ditahan tersebut atau

sama besarnya dengan rate of return yang diharapkan diterima dari investasi pada saham (expected rate of return on the stock). iaya modal dapat dihitung berdasarkan biaya untuk masing$masing sumber dana atau disebut biaya modal individual. iaya modal individual tersebut dihitung satu per satu untuk tiap jenis modal. -amun, apabila perusahaan menggunakan beberapa sumber modal maka biaya modal yang dihitung adalah biaya modal rata$rata tertimbang (weighted average cost of capital disingkat 6A77) dari seluruh modal yang digunakan. Sekali lagi bahwa, konsep biaya modal dimaksudkan untuk menentukan besarnya biaya nyata (riil) dari penggunaan dana dari masing$ masing sumber dana. Dari biaya modal se#ara indvidual tersebut digunakan untuk menentukan biaya modal rata$ratanya. 5onsep biaya modal erat hubungannya dengan konsep mengenai pengertian tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of return). %ingkat keuntungan yang disyaratkan sebenarnya dapat dilihat dari dua pihak yaitu dari sisi investor dan perusahaan. Dari sisi investor, tinggi rendahnya re8uired rate of return merupakan tingkat keuntungan (rate of return) yang men#erminkan tingkat risiko dari aktiva yang dimiliki. Sedangkan bagi perusahaan yang menggunakan dana (modal), besarnya required rate of returnmerupakan biaya modal (cost of capital) yang harus dikeluarkan untuk mendapatkan modal tersebut. 2. Fungsi Biaya Modal "erhitungan biaya modal sangat erat kaitannya dengan pajak yang dikenakan kepada perusahaan. iaya modal yang dikenakan pada modal pinjaman akan berbeda dengan biaya modal dari modal sendiri. 5onsep perhitungan biaya modal dapat didasarkan pada perhitungan sebelum pajak (before tax basis) atau perhitungan setelah pajak (after tax basis). "erbedaan konsep ini karena pajak merupakan pengurang laba yang diperoleh perusahaan, tetapi pada umumnya, analisis biaya modal didasarkan pada keadaan setelah pajak. Apabila ada biaya modal yang dihitung sebelum pajak (seperti biaya modal dari obligasi), maka perlu disesuaikan dulu dengan pajak sebelum dilakukan perhitungan biaya modal rata$ratanya. iaya modal biasanya digunakan sebagai ukuran untuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan investasi (sebagai discount rate), yaitu dengan membandingkan tingkat keuntungan (rate of return) dari usulan investasi tersebut dengan biaya modalnya. 9ang dimaksud dengan biaya modal di sini adalah biaya modal yang menyeluruh (overall cost of capital). Misalnya jika kita menggunakan metode Net present value atau Profitability Index untuk menentukan diterima atau ditolaknya suatu usulan investasi, maka biaya modal ber!ungsi sebagai :dis#ount rate: yang digunakan untuk menghitung nilai sekarang dari pro#eeds dan pengeluaran investasi. ;leh karena perhitungan rate of return didasarkan atas dasar sesudah pajak, maka sewajarnya kalau pembandingnya (yaitu biaya modal) diperhitungkan atas dasar sesudah pajak. Dengan demikian perhitungan biaya modal dalam buku ini akan didasarkan atas dasar biaya modal sesudah pajak. 3. Biaya Modal Individual %elah dijelaskan di depan bahwa perhitungan biaya modal atas perusahaan adalah biaya modal rata$rata dari biaya tiap jenis modal (biaya modal individual). Masing$masing perhitungan biaya modal dimaksud yang dimulai dengan perhitungan biaya modal se#ara individual hutang jangka pendek, hutang jangka panjang dan biaya modal sendiri. 1. Biaya Modal utang !angka Pendek Hutang jangka pendek (hutang lan#ar) merupakan hutang yang jangka waktu pengembaliannya kurang dari satu tahun. Hutang jangka pendek terdiri dari hutang perniagaan (trade accounts payable), hutang wesel dan kredit jangka pendek dari bank. iaya modal dari penggunaan hutang (cost of debt) dapat dihitung dengan #ara0 iaya hutang sesudah pajak + biaya hutang sebelum pajak (&,( $ tingkat pajak). atau

kt = kb (1 - t)
dimana0

k t + iaya hutang jangka pendek setelah pajak k b + iaya hutang jangka pendek sebelum pajak yaitu sebesar tingkat bunga hutang t + %ingkat pajak Contoh 1. Suatu perusahaan membeli bahan baku se#ara kredit. unga dari kredit tersebut sebesar &(*, tingkat pajak penghasilan (tax rate) 3(*, maka biaya hutang setelah pajak sebesar0 kt + kb (& $ t) + (,&( (& < (,3() + (,(= + =*. Dari #ontoh tersebut, biaya hutang sebelum pajak yaitu tingkat bunga hutang sebesar &(* merupakan biaya pengurang pajak (tax deductible expense). Hal ini karena bunga hutang tersebut dalam laporan laba$rugi diperhitungkan untuk mengurangi keuntungan (laba) operasi dan menghasilkan laba sebelum pajak. Dengan adanya beban bunga ini menyebabkan keuntungan yang terkena pajak menjadi lebih ke#il, sehingga pajak yang harus dibayar perusahaan menjadi lebih ke#il pula. 2. Biaya Modal utang !angka Pan"ang iaya hutang yang ditanggung oleh perusahaan yang menggunakan dana hutang tidak lain adalah sebesar tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor (pemilik dana). "ada dasarnya biaya penggunaan hutang jangka panjang (cost of debt) yang biasanya berasal dari obligasi (cost of bond) dapat dihitung dengan menggunakan #ara seperti perhitungan tingkat pendapatan investasi dalam obligasi dengan rumus (metode) singkat dan metode present value (lihat pula ab >0 "enilaian surat berharga). ?ntuk lebih jelasnya kita ikuti #ontoh berikut0 Contoh .2. "% @AA mengeluarkan obligasi dengan nominal per lembar 'p. ),.(((,$ yang mempunyai umur &( tahun. Hasil penjualan obligasi neto yang diterima oleh perusahaan sebesar 'p. )3.),(,$, bunga atau kupon obligasi pertahun sebesar 3* dan tingkat pajak sebesar >(*. erapakah besarnya biaya modal obligasi tersebutB ?ntuk menyelesaikan biaya modal di atas digunakan ) #ara0 a. Per#itungan biaya $odal #utang obligasi %kd& dengan $etode singkat iaya modal hutang jangka panjang dengan metode ini menggunakan rumus0

kd =
dimana0 C -b n

I + (N Nb) / n (Nb + N) / 2

+ unga hutang jangka panjang (obligasi) satu tahun dalam rupiah + Harga nominal obligasi atau nilai obligasi pada akhir umurnya + -ilai bersih penjualan obligasi + ?mur obligasi

Dadi biaya modal obligasi "% @AA %k d& sebesar0 unga satu tahun + 'p ),.((( 1 3* $ 'p &.(((,$, maka 0 1.000 + (25.000 24.250) / 10 1.000 + 75 kd + + + (,(3>/ + '(3)* (24.250 + 25.000) / 2 24.265 5emudian menyesuaikan biaya modal sebelum pajak %kd& menjadi biaya modal atas dasar setelah pajak %ki&. iaya modal setelah pajak (ki) + kd (& $ t)

= 0,0437 (1 - 0,30) = 0,0306 = 3,06%

b. Per#itungan biaya $odal #utang dengan $etode Present value "erhitungan biaya modal dari hutang jangka panjang (obligasi) dengan menggunakan tabel present value sering disebut metode a##urate. Dalam metode ini di#ari tingkat bunga yang menjadikan nilai sekarang dari pembayaran bunga tahunan sebesar 'p. &.(((,$ ditambah pembayaran akhir sebesar 'p. ),.(((,$ (outflows) sama dengan nilai sekarang dari penerimaan (inflows), yaitu sebesar 'p. )3.),(,$. %eknik perhitungannya persis sama dengan perhitungan analisis C'' pada penilaian investasi yang telah dibahas di muka. "ersamaannya dapat ditulis0

+b ,

(1 + k
t =1

N (1 + k d ) n

dimana t + &, ), > ........ n ?ntuk #ontoh di atas dapat diselesaikan sebagai berikut0 )3.),( +

1.000 1.000 25.000 25.000 1 . 2 . ... . 10 . (1 + k d ) (1 + k d ) (1 + k d ) (1 + k d )10

?ntuk memperoleh besarnya biaya modal %kd& yang di #ari, jika menggunakan #ara #oba$#oba. Misalnya digunakan tingkat bunga 3* dan /* untuk men#ari present value bunga dan nilai obligasi (pinjaman pokok), kemudian dilakukan interpolasi dan hasilnya adalah sebagai berikut 0 Pada tingkat bunga '*iaya bunga tahunan selama &( tahun + 'p. &.((( 1 (E,&&)F "embayaran pinjaman pokok (obligasi) pada Akhir tahun ke &( ..................... + 'p. ),.((( 1 ((,=/=)FF Pada tingkat bunga )*iaya bunga tahunan selama &( tahun + 'p. &.((( 1 (/,()3)F "embayaran pinjaman pokok (obligasi) pada Akhir tahun ke &( .................. + 'p. ),.((( 1 ((,,(E)FF Melakukan interpolasi antara bunga 3* dan /*0 Bunga 3* /* >* P. Out/lo0s 'p. ),.(&( 'p. &2./)3 'p. ,.)E= P. In/lo0s 'p. )3.),( 'p. )3.),( Net present value %1elisi# P. Out/lo0s dg. P. In/lo0s 'p. /=( ('p. 3.,)=) 'p. ,.)E= + 'p. E.&&(,$ + 'p. &=.2((,$ + 'p. ),.(&(,$ + 'p. /.()3,$ + 'p. &)./((,$ + 'p. &2./)3,$

Selisih

Menggunakan rumus interpolasi didapat0 760 kd + 1 >* + 3* . (,3>* + 3,3>* 5.286 iaya obligasi sebelum pajak %kd& + 3,3>*, maka 0 iaya obligasi setelah pajak %ki& + 3,3>* (& $ (,>) + >,&(*. 5eterangan0 F) Gihat tabel nilai sekarang dari anuitas 'p. &,$ pada lampiran FF) Gihat tabel nilai sekarang dari 'p. &,$ pada lampiran Ada perbedaan hasil perhitungan biaya modal antara metode singkat dengan metode present value sebesar + >,&(* $ >,(=* + (,(3* sebagai akibat pembulatan angka. 3. Biaya Modal 1a#a$ Pre/eren iaya modal saham pre!eren (cost of preferred stock atau k2) adalah biaya riil yang harus dibayar apabila perusahaan menggunakan dana dengan menjual saham pre!eren. iaya modal saham pre!eren diperhitungkan sebesar tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of return) oleh investor pemegang saham pre!eren. Artinya tingkat keuntungan yang diharapkan oleh investor merupakan biaya yang harus ditanggung emiten. iaya modal saham pre!eren berupa dividen yang besarnya tetap. ;leh karena itu, saham pre!eren mempunyai si!at #ampuran antara hutang dan saham biasa. Mempunyai si!at hutang, karena saham pre!eren mengandung kewajiban yang tetap untuk memberikan pembayaran dividen se#ara periodik. Memiliki si!at seperti saham biasa karena saham pre!eren merupakan bukti kepemilikan perusahaan yang mengeluarkan saham pre!eren tersebut. Demikian pula ketika perusahan terpaksa dilikuidasi, maka perusahaan pemegang saham pre!eren mempunyai hak didahulukan sebelum pemegang saham biasa.

"embayaran dividen saham pre!eren dilakukan setelah pendapatan dikurangi pajak, sehingga biaya modal saham pre!eren tidak perlu lagi disesuaikan dengan pajak. iaya modal penggunaan saham pre!eren %k2& dihitung dengan membagi dividen per lembar saham pre!eren %D2& dengan harga saham pre!eren saat ini %PO&.

kp = Dp / PO
dimana0 kp + iaya saham pre!eren Dp + Dividen saham pre!eren "; + Harga saham pre!eren saat penjualan (harga proses) Apabila ada biaya penerbitan saham (floatation cost) maka biaya modal saham pre!eren dihitung atas dasar penerimaan kas bersih yang diterima %Pnet&.

kp = Dp / Pnet
?ntuk lebih jelasnya kita pelajari #ontoh berikut0 Contoh .3. "%. @AA menjual saham pre!eren dengan nominal 'p. &,.(((,$. Harga jual saham pre!eren sebesar 'p. &E.2((. Dividen tiap tahun sebesar 'p. &.,((,$. iaya penerbitan saham (floatation cost) setiap lembar sebesar 'p. &,(,$ iaya saham pre!eren adalah 0 kp + &.,(( H (&E.2(( $ &,() + E* iaya modal tersebut sudah merupakan biaya modal setelah pajak, karena pembayaran dividen dibayar dari laba setelah membayar pajak. '. Biaya Modal 1a#a$ Biasa dan Laba Dita#an iaya modal saham biasa dan laba ditahan atau sering disatukan menjadi biaya modal sendiri (biaya ekuitas) atau kadang$kadang disebut biaya modal saham biasa saja merupakan biaya yang dikeluarkan oleh perusahaan yang memperoleh dana dengan menjual saham biasa atau menggunakan laba ditahan untuk investasi. iaya modal saham biasa atau biaya ekuitas (cost of equity atau ke) dapat mengalami peningkatan se#ara internal dengan menahan laba atau se#ara ekternal dengan menjual atau mengeluarkan saham biasa baru. "erusahaan dapat membagikan laba setelah pajak yang diperoleh sebagai dividen atau menahannya dalam bentuk laba ditahan. Gaba yang ditahan tersebut kemudian digunakan untuk investasi (reinvestasi) di dalam perusahaan. Gaba ditahan yang digunakan untuk investasi kembali tersebut perlu diperhitungkan biaya modalnya. Se#ara teoritis perusahaan yang menggunakan laba untuk reinvestasi harus memperoleh keuntungan minimal sebesar tingkat keuntungan jika pemegang saham menginvestasikan dananya ke dalam perusahaan dengan tingkat risiko yang sama. Hal ini karena keuntungan setelah pajak tersebut sebenarnya merupakan hak bagi pemegang saham biasa. %ingkat keuntungan yang diharapkan oleh pemegang saham dari investasi dengan tingkat risiko tertentu adalah sebesar ke. "emegang saham dapat memperoleh return sebesar ke dengan membeli saham perusahaan lain yang sejenis, sehingga apabila perusahaan tidak dapat menginvestasikan laba ditahan dan memperoleh tingkat keuntungan paling tidak sebesar ke maka sebaiknya perusahaan membagikannya dalam bentuk dividen, dan membiarkan pemegang saham melakukan investasi sendiri. ;leh karena itu biaya modal dari penggunaan laba ditahan untuk investasi akan sama dengan biaya penggunaan modal saham biasa. ?ntuk menghitung biaya ekuitas %ke& digunakan dua model pendekatan yaitu0 a. "endekatan Model Diskonto Dividen (Dividend Discount odel) b. "endekatan 7A"M (Capital !sset Pricing odel)

a.

Pendekatan Model Diskonto Dividen (Divi en Dis!ount "o el)

Model Diskonto Dividen (MDD) menjelaskan bahwa biaya ekuitas %ke&, merupakan tingkat diskonto yang menyeimbangkan nilai sekarang dari keseluruhan dividen per lembar saham yang diharapkan di masa akan datang, sehingga biaya modal merupakan !aktor diskonto dari dividen yang ada. 'umus pendekatan ini adalah0

dimana: PO = Harga a!ar !a"am #ia!a ada !aa$ ini D$ = Di%iden &ang di$erima 'n$'k eri(de $ ke = )ingka$ ke'n$'ngan &ang di!&ara$kan in%e!$(r Dari rumus di atas terlihat bahwa besarnya ke ditentukan oleh dividen yang diharapkan akan diterima selama periode %t&. Asumsi yang digunakan dalam metode ini bahwa pemegang saham akan memiliki saham tersebut untuk jangka waktu yang tak terbatas, dan dividen yang diterima tidak mengalami pertumbuhan. Asumsi ini merupakan salah satu kelemahan model ini, karena saham dapat diperjualbelikan sewaktu$waktu. Sehingga dalam kenyataannya model dividen yang mengalami pertumbuhan dirasa lebih realistis. "ara investor selalu menginginkan hasil investasinya yang ditunjukkan oleh dividen yang mengalami pertumbuhan dari waktu ke waktu atau dari tahun ke tahun. Dengan demikian apabila dividen yang diharapkan mengalami pertumbuhan (growth) sebesar g per tahun, maka biaya ekuitas dapat di#ari dengan rumus 0

D1 D2 D PO = 1 + 2 + + (1 + k e ) (1 + k e ) (1 + k e ) Dt PO = t t =1 (1 + k e )

PO =

DO (1 + g)1 1 t =1 (1 + ke)

dimana Do merupakan dividen yang diterima pada waktu t + (. Apabila diasumsikan bahwa biaya ekuitas %ke& lebih besar daripada tingkat pertumbuhan dividennya, maka rumusnya menjadi0

PO =

D1 ke g

dimana di + Do (&.g), sehingga rumus biaya ekuitasnya adalah0

ke =

D1 +g PO

Contoh #. Dika dividen saham "% @%A%AA diharapkan tumbuh sebesar &(* per tahun, sedangkan dividen yang diharapkan pada tahun pertama sebesar 'p. &=(,$ dan harga pasar saham sekarang 'p. ).&=(,$ maka biaya ekuitasnya adalah 0 ke + (D& H ";) . g + (&=( H ).&=() . &(* + (,(/3 . &(* + 1)('* b. Pendekatan 3APM (Capital Asset Pri!in$ "o el) Model 7A"M (model penetapan harga aktiva modal) merupakan model penetapan biaya modal dengan menganalisis hubungan antara tingkat return saham i atau 4i yang diharapkan dengan return pasar ("arket return atau 4$) yang terjadi. esarnya tingkat return saham yang diharapkan oleh investor ini merupakan biaya modal yang harus dikeluarkan oleh emiten. Model 7A"M ini dipengaruhi oleh > !aktor yaitu0 besarnya tingkat bunga bebas risiko ( risk free rate, 4/), risiko sistematis yang ditunjukkan oleh koe!isien beta % & dan premium risiko pasar yang ditunjukkan oleh selisih antara return pasar dengan return saham ('m $ 'i). 'umus untuk men#ari

return saham i atau 4i dengan model 7A"M adalah sebagai berikut0

Ri = Rf + (R ! Ri) i
dimana0 'i + %ingkat return saham yang diharapkan '! + %ingkat return bebas risiko 'm + #eturn port!olio pasar yang diharapkan i + 5oe!isien beta saham i Dalam rumus di atas terlihat bahwa besarnya return saham i yang diharapkan %4i& dipengaruhi antara lain oleh return pasarnya %4$&. esarnya pengaruh return pasar terhadap return saham individual i tergantung pada besarnya koe!isien eta saham i % i&. eta merupakan koe!isien yang menunjukkan sensitivitas tingkat keuntungan sekuritas (saham) terhadap perubahan pasar. Apabila eta + &,(( artinya suatu saham memiliki standar deviasi atau risiko yang sama dengan risiko rata$rata pasar. "orto!olio (penganekaragaman) investasi yang terdiri atas saham$saham dengan beta + & akan memiliki standar deviasi yang sama dengan indeks pasar. Artinya, apabila risiko porto!olio saham + &, maka sama dengan risiko pasar yang ada. Sedangkan saham atau sekuritas dengan koe!isien beta + (,, berarti sekuritas itu akan berubah sebesar setengah dari risiko pasar sehingga harga pasar sekuritas akan #enderung bergerak setengah kali perubahan pasar. Sekuritas dengan koe!isien beta lebih besar dari & (satu) akan memberikan tingkat keuntungan yang lebih besar dari rata$rata pasar bila kondisi pasar membaik, dan sebaliknya memberikan tingkat keuntungan yang lebih rendah dari rata$rata pasar bila kondisi pasar melemah. 5oe!isien beta sekuritas yang mengukur perubahan pasar terhadap sebuah sekuritas dapat di#ari dengan meregresikan tingkat keuntungan sekuritas dengan tingkat keuntungan porto!olio pasar. ?ntuk lebih jelasnya kita pelajari #ontoh berikut mengenai pengaruh return pasar terhadap return saham (sekuritas) individual0 Contoh %. Sebuah perusahaan melakukan investasi pada saham @AM7;A dengan mengharapkan tingkat keuntungan sebesar &,* dan tingkat keuntungan bebas risiko sebesar &(*. Dari data selama &( tahun diketahui bahwa nilai beta adalah &,),. #eturn saham @AM7;A yang juga merupakan biaya modal ekuitas (modal sendiri) perusahaan tersebut adalah 0 'i + (,&( . ((,&, $ (,&() (&,),) + &=,),* '. Biaya Modal 5eseluru#an iaya modal se#ara keseluruhan merupakan biaya modal yang memperhitungkan seluruh biaya atas modal yang digunakan oleh perusahaan. %elah kita ketahui bersama bahwa perusahaan akan menggunakan modal dari sumber modal asing dan modal sendiri. ;leh karena itu, biaya modal yang diperhitungkan merupakan biaya modal dari seluruh jenis modal yang digunakan. 5onsep biaya modal perusahaan se#ara keseluruhan (overall cost of capital) berman!aat dalam kaitannya dengan penilaian usulan investasi jangka panjang. Misalnya, jika kita ingin menentukan proyek investasi yang harus diambil, maka kita dapat menentukannya dengan membandingkan besarnya biaya modal yang harus dikeluarkan (cost of capital) dengan tingkat keuntungan yang diperoleh di masa datang. 5arena biaya modal dari masing$masing sumber dana berbeda$beda, maka untuk menetapkan biaya modal dari perusahaan se#ara keseluruhan perlu dihitung biaya modal rata$rata tertimbangnya (weighted average cost of capital atau 6A77). Sebagai unsur penimbangnya adalah proporsi dana bagi setiap jenis atau sumber modal yang digunakan dalam investasi proyek tersebut

Contoh &. "% @ A memiliki biaya modal dari struktur modalnya sebagai berikut0 5eterangan Hutang Saham "re!eren Saham iasa !u$la# Modal 'p. >,.(((.((( 'p. &,.(((.((( 'p. ,(.(((.((( Pro2orsi Modal >,* &,* ,(* Biaya Modal /* 2* &,*

Dika tingkat pajak sebesar 3(*, berapa biaya modal rata$rata tertimbangnyaB ?ntuk menyelesaikan soal diatas, langkah kita pertama kali adalah melakukan penyesuaian atas biaya modal hutang dengan tingkat pajaknya yaitu0 iaya modal hutang setelah pajak + /* (& $ (,3() + (,(3) + 3,)*. iaya modal rata$rata tertimbang dapat di#ari dengan mengalikan biaya modal individual dengan proporsi masing$ masing jenis dana atau modalnya, yaitu0 5eterangan Hutang Saham "re!eren Saham iasa D?MGAH Biaya %1& 3,)* 2* &,* Pro2orsi Modal %2& >,* &,* ,(* &((* Biaya 6erti$bang %3& , %1 7 2& &,3/* &,>,* /,,(* &(,>)*

5ita juga dapat men#ari biaya modal rata$rata tertimbang dengan #ara mengalikan jumlah tiap$tiap jenis modal dengan biaya modal individualnya. Hasilnya kemudian dijumlah dan dibagi dengan jumlah modal keseluruhan dikalikan &((* dan akan diperoleh biaya modal rata$rata tertimbangnya (6A77). ?ntuk #ontoh soal di atas, maka biaya modalnya dapat di#ari sebagai berikut0 !u$la# Modal %1& Hutang 'p. >,.(((.((( Saham "re!eren 'p. &,.(((.((( Saham iasa 'p. ,(.(((.((( D?MGAH 'p. &((.(((.((( 5eterangan Biaya $odal %2& 3,)* 2* &,* !u$la# Biaya %3& , %1 7 2& 'p. &.3/(.((( 'p. &.>,(.((( 'p. /.,((.((( 'p. &(.>)(.(((

iaya modal rata$rata (6A77) + ('p. &(.>)(.((( H 'p. &((.(((.((() 1 &((* +&(,>)*. Dadi biaya modal rata$rata tertimbang perusahaan sebesar &(,>)*. iaya modal rata$rata yang minimal dari suatu struktur modal perlu dijaga agar biaya itu tidak mengalami kenaikan. iaya modal rata$rata yang minimal ter#apai pada struktur modal yang optimum. Dengan kata lain struktur modal optimum merupakan struktur modal dengan biaya modal rata$rata minimal. Struktur modal optimum ini seringkali menjadi patokan perusahaan dalam penggunaan dana dari sumber modal yang tersedia. Apabila perusahaan akan menambah modal yang diperlukan, biasanya perusahaan memperoleh modal tersebut dari susunan atau komponen modal yang telah ada dengan selalu menjaga besarnya biaya modal rata$rata agar tetap sama dengan biaya modal sebelum adanya tambahan modal. "erusahaan juga dapat menambah dana dengan menggunakan modal yang berasal dari laba ditahan. Gaba ditahan yang akan diinvestasikan kembali ke perusahaan memerlukan biaya sebesar required of return yang disyaratkan oleh investor yang menanamkan modalnya dalam saham biasa. Agar biaya modal tetap sama dengan sebelum ada tambahan modal dari laba ditahan, maka komponen yang ada dalam struktur modal juga harus disesuaikan dengan tambahan laba ditahan tersebut. ?ntuk lebih jelasnya perhatikan #ontoh berikut ini. Contoh '. Misalnya "% @ A, seperti #ontoh sebelumnya, %ahun )(() memperoleh laba bersih setelah pajak sebesar 'p. &(.(((.(((,$ di mana sebesar 'p. 3.(((.(((,$ dibagi kepada pemegang saham sebagai dividen kas, sedangkan sisanya sebesar 'p. =.(((.(((,$ ditahan di perusahaan sebagai modal sendiri dan akan digunakan untuk investasi. Dengan tambahan laba ditahan sebagai modal

sendiri, perusahaan menginginkan agar biaya modal rata$ratanya tetap dipertahankan sebesar &(,>)* (seperti sebelum adanya tambahan modal dari laba ditahan). ;leh karena itu, struktur modal perusahaan juga harus dipertahankan. ?ntuk men#ari jumlah masing$masing komponen setelah ada tambahan modal tersebut, maka kita #ari dulu besarnya jumlah dana baru yang dibutuhkan untuk menjaga struktur modalnya yaitu sebesar jumlah laba ditahan dibagi dengan proporsi modal sendiri (saham biasa) sebesar ,(*, sehingga0 Dumlah dana baru + 'p. =.(((.((( 0 (,, + 'p. &).(((.(((,$. Dengan tambahan dana baru sebesar 'p. &).(((.(((,$, maka jumlah tambahan dana masing$masing komponen struktur modal agar biaya modal rata$ratanya tetap sebesar &(,>)* adalah0 Hutang + >,* 1 'p. &).(((.((( + 'p. 3.)((.((( Saham "re!eren + &,* 1 'p. &).(((.((( + 'p. &.E((.((( Gaba ditahan (Modal Sendiri) + ,(* 1 'p. &).(((.((( + 'p. =.(((.((( Dumlah tambahan dana + 'p. &).(((.((( iaya modal rata$rata setelah tambahan dana ("arginal average cost of capital atau MA77) adalah sebagai berikut0 5eterangan Hutang Saham "re!eren Modal Sendiri (Gaba ditahan) D?MGAH !u$la# 6a$ba#an Modal %1& 'p. 3.)((.((( 'p. &.E((.((( 'p. =.(((.((( 'p. &).(((.((( Biaya $odal %2& 3,)* 2* &,* !u$la# Biaya %3& , %1 7 2& 'p. &/=.3(( 'p. &=).((( 'p. 2((.((( 'p. &.)>E.3((

iaya modal rata$rata (MA77) + ('p. &.)>E.3(( H 'p. &).(((.((() 1 &((* +&(,>)*. Dadi biaya modal rata$rata tertimbang setelah tambahan dana tetap sama dengan biaya modal sebelum tambahan dana yaitu sebesar &(,>)*. 8. 1OAL DA+ P9+Y9L91AIA++YA Soal 1. "% @'AMAA menerbitkan obligasi yang mempunyai jangka waktu , tahun, dengan nilai nominal sebesar 'p. ),(.(((,$ setiap lembarnya. unga yang ditawarkan dalam penerbitan obligasi ini adalah ,* per tahun. Harga jual obligasi ini adalah 'p. )),.(((,$ setiap lembarnya dengan tingkat pajak sebesar 3(*. Hitung berapa biaya penggunaan modal dan obligasi tersebutB Penyelesaiannyaunga obligasi per tahun + 'p. ),(.((( 1 ,* + 'p. &).,((,$, sehingga0 + + (* *#) / n kd + (*# + *) / 2 12.500 + (250.000 225.000) / 5 kd + (225.000 + 250.000) / 2 17.500 kd + kd + /,>/* 237.500 Selanjutnya tingkat biaya modal dari hutang %kd& disesuaikan dengan tingkat pajak, sehingga biaya modal setelah pajak %ki& adalah0 ki + kd (l $ t) ki + /,>/* (& $ (,3() ki + /,>/ ((,=) ki , '('2* Dadi biaya modal hutang (obligasi) adalah sebesar '('2* Soal 2. "erusahaan @SA-%;SAA membutuhkan modal yang akan digunakan dalam pendanaan investasinya sebesar 'p. ).(((.(((.(((,$ yang terdiri atas beberapa sumber dana. erikut ini jumlah dari masing$masing sumber pendanaan tersebut0

a. Hutang ;bligasi0 Dumlah pendanaan sebesar 'p. ,((.(((.(((,$, dengan nilai nominal 'p. ,((.((( per lembar. unga yang ditawarkan sebesar )(* per tahun dan jangka waktu obligasi , tahun. Harga jual obligasi 'p. 3=).,((,$ per lembar dan tingkat pajak >(*. b. Saham "re!eren0 esarnya pendanaan saham pre!eren adalah 'p. 3((.(((.(((,$. Harga jual saham pre!eren sebesar 'p. >&.),(,$ setiap lembar dengan dividen sebesar 'p. 3.,((,$ per lembar. #. Saham iasa0 Dumlah pendanaan dari modal saham biasa sebesar 'p. &.&((.(((.(((,$. Harga jual saham 'p. )).,((,$ dengan dividen sebesar 'p. >.&),,$ setiap lembar dengan pertumbuhan ,*. Dari in!ormasi di atas hitunglah0 &. iaya modal se#ara individual ). iaya modal keseluruhan Penyelesaiannya1. Biaya $odal se:ara individuala. iaya modal hutang obligasi %kd& C + 'p. ,((.((( 1 )(* + 'p. &((.(((,$ sehingga0 + + (* *#) / n kd + (*# + *) / 2 100.000 + (500.000 462.500) / 5 kd + (462.500 + 500.000) / 2 107.500 kd + kd + )),>3* 481.250 Selanjutnya ka disesuaikan dengan tingkat pajak sehingga 0 ki + kd (& < t) ki + )),>3* (& $ (,>() ki + )),>3* ((,/() +&,,=3* b. iaya modal saham pre!eren %k2& kp + Dp H "; kp + 3.,(( H >&.),( kp + (.&33 +&3,3(* iaya modal saham biasa %ke& ke + (Dl H ";) . g ke + (>.&), H )).,(() . ,* ke + (,&>E2 . (,(,* + (,&EE2* + &E,E2*

#.

2. Biaya $odal keseluru#an %(ei$hte avera$e !ost o) !apital( ;A33& iaya modal keseluruhan dengan menghitung besarnya 6A77, sebagai berikut0 1u$ber Dana !u$la# Dana %42& Pro2orsi Biaya Modal Biaya 6erti$bang %1& %2& %3& %'& %8& , %3&7%'& ;bligasi ,((.(((.((( ),* &,,=3* >,2&* Saham "re!eren 3((.(((.((( )(* &3,3(* ),EE* Saham iasa &.&((.(((.((( ,,* &E,E2* &(,>2* D?MGAH ).(((.(((.((( &/,&E* Dadi biaya modal keseluruhan atau biaya modal rata$ratanya adalah 1)(1<*