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Preferencia por liquidez como comportamiento frente al riesgo

Preferencia por liquidez como comportamiento frente al riesgo

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Basado en el paper de Tobin y traducido por el Prof. Navarro
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06/01/2013

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Cowles Foundation Paper 118 
Reimpreso de THE REVIEW OF ECONOMIC STUDIES, No. 67, Febrero, 1958 
Preferencia por Liquidez como ComportamientoFrente al Riesgo
1; 2
 
Una de las relaciones funcionales básicas del modelo keuynesiano de la economía esla curva de la preferencia por la liquidez, relación inversa entre la demanda de saldos deefectivo y el tipo de interés. Esta función agregada puede deducirse de determinadossupuestos referentes al comportamiento de las unidades decisoras de la economía y esossupuestos son precisamente el objeto de este ensayo. Caso dos décadas de dibujar curvasde preferencia por la liquidez decreciente en los manuales y en la las pizarras no puedenofuscarnos tanto que no apreciemos la poca plausibilidad básica del comportamiento quedescribe. ¿Porqué habriamos de mantener bonos del Estado que no dan interés en vez deobligaciones que sí lo dan?. Además, la irracionalidad aparente de mantener efectivo es lamismo, tanto si el tipo de interés es del 6%, 3% o del 0,5%. No sólo hemos de explicar laexistencia de demanda de efectivo cuando se trata de un activo que rinde menos que otrosalternativos, hemos de justificar también la existencia de una relación inversa entre lademanda agregada de efectivo y la magnitud de la diferencia de rendimiento.
3
 
1. Saldos para transacciones y saldos para inversión 
Por lo general se distinguen dos tipos de razones que conducen a mantenerefectivo: motivo transacciones y motivo de inversión.
1.1 Saldos para transacciones: Cuantía y composición.
No hay unidad económica – empresa, economía doméstica o administración pública – que disfrute de unasincronización perfecta entre los esquemas estacionales de su flujo de ingresos y su flujo de gastos. Las discrepancias dan origen a saldos que se acumulantemporalmente y se utilizan después en aquel año cuando sorprenden los gastos.Para expresar el mimo fenómeno de otra manera, las discrepancias dan lugar a lanecesidad de saldos con que enfrentarse a los excesos estacionales de los gastossobre los ingresos. Estos saldos son los llamados
 para transacciones 
. Las exigenciasagregadas de saldos de este tipo por una economía dependen de los acuerdosinstitucionales que determinan el grado de sincronización entre cobros y gastos
1
Transcripción parcial del artículo de J.Tobin, “La Preferencia por la Liquidez como ComportamientoFrente al Riesgo”, reimpreso en Lecturas de Macroeconomía, M.G. Mueller (ed.), 1971. Por latranscripción: Bernardo Navarro A. (sólo para uso en clase de Macroeconomía II, UCA-Asunción).
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Estoy agradecido a Challis Hall, Arthur Okun, Walter Salant y Leroy Wehrle por sus útiles comentariossobre los primeros borradores de este artículo.
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“…en un mundo sin fricciones de transacción y sin incertidumbre, no habría razón para una diferenciaentre los retornos de cualquier par de activos, y en consecuencia no habría diferencia en el retorno entre eldinero y otros activos financieros…en tal mundo los activos financieros mismos circularían como dineroy serían aceptados en las transacciones; los depósitos a la vista de los bancos generarían interés, así comofrecuentemente lo hacían en este país en los años 20.” Paul A. Samuelson,
Foundations of Economic Analysis
(Cambridge: Harvard University Press, 1947), p. 123. La sección, pp. 122-124, de donde hemosextraido la cita muestra claramente que la preferencia por liquidez ha de ser considerado como unaexplicación de la existencia y del nivel, no del tipo de interés, sino de la diferencia entre el rendimientodel dinero y el de otros activos.
 
individuales. Dadas estas instituciones, la necesidad de saldos para transaccioneses proporcional, aproximadamente, al volumen agregado de estas últimas.La importancia obvia de estos determinantes institucionales de la demandade saldos para transacciones ha llevado a la opinión generalizada de que puedendesdeñarse otros posibles determinantes, incluidos los tipos de interés.
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Estopuede ser cierto por cuanto se refiere a la cuantía de esos saldos, pero su validezen cuanto a su composición debe discutirse. Efectivo no es el único activomediante el cual mantener saldos para transacciones. Muchos participantes detransacciones cuentan con saldos lo bastante amplios como para que constituyauna posibilidad relevante mantener algunos de ellos en forma de activos conrendimiento en vez de efectivo. Aunque se trate de tenencia por corto tiempo, lapercepción del interés compensa el coste y los inconvenientes de las transaccionesfinancieras que implican. En otro lugar
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he demostrado que, para tales participes,la proporción de saldos para transacciones mantenida en efectivo varíainversamente con el tipo de interés; no discutiremos más aquí esta fuente deelasticidad-interés de la demanda de efectivo.
1.2 Saldos para inversión y decisiones de cartera.
En contraste con los saldos paratransacciones, los saldos de una unidad económica para inversión son aquellos quesobreviven a los excesos estacionales esperados durante el año de gastosacumulados sobre los cobros. Son saldos que no han de convertirse en efectivodurante el año. Consecuentemente, el coste de las transacciones financieras – conversión en efectivo de otros activos y viceversa – no opera en el sentido deanimar a mantener como efectivo los saldos para inversión.
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Para que el efectivoforme parte en la composición de los saldos para inversión, ha de ser a causa deexpectativas o temores de pérdida referentes a otros activos. Aquí, en lo queKeynes llamaba el motivo especulación de los inversores, es donde se ha buscadola explicación de la preferencia por la liquidez y de la elasticidad de su demandacon respecto al tipo de interés. Al examinar el motivo especulación como causa para poseer líquidez enefectivo, las alternativas consideradas, tanto en este artículo como en anterioresdiscusiones acerca del tema, se refieren a activos que difieren del dinero líquidopor tener un rendimiento que varía según el mercado. Se trata de obligaciones depago de determinada cantidad de efectivo en fecha futuras, sin riesgo de falta depago; activos sujetos, como el efectivo, a variaciones de su valor real debido afluctuaciones del nivel de precios. En una perpectiva amplia, todos estos activos,incluido el efectivo, son pequeñas variantes de una misma especie a la quepodemos llamar activos monetarios: vendibles, de valor monetario fijado, libres deriesgo de falta de pago. Las diferencias entre los miembros de esta especie son
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Sin embargo, la teoría tradicional de la velocidad del dinero exageró probablemente la permanencia delas instituciones que determinan el grado de falta de sincronización entre cobros y gastos individuales. Esverdad que instituciona tales como el grado de integración vertical de la producción, o la periodicidad delas percepciones de salarios, sueldos, dividendos e impuestos, cambian con lentitud, pero otros acuerdostambién significativos pueden alterarse según el interés del dinero. Por ejemplo, existe gran flexibilidaden la rapidez y regularidad con que se pasan al cobro y se liquidan las facturas.
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“The Interest Elasticity of the Transactions Demand for Cash”,
 Review of Economics and Statistics
, vol.38 (agosto de 1936), pp. 241-247.
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El coste las de las transacciones financieras tiene el efecto de dsanimar cambios de la cartera existentecualquiera que sea su composición; puede operar por tanto bien sea a favor, bien sea en contra, de lastenenciua de efectivo. A causa de la existencia de estos costos, puede ser óptimo el Status quo aún en elcaso de que el inversor, si pudiera empesar, preferiría una composición de activos diferente.
 
desdeñables comparadas con lo que les separa de la amplia variedad de activosdistintos en que puede invertirse la riqueza: acciones de sociedades, bienes raíces,empresas individuales comanditarias, práctivas profesionales, etc. La teoría de lapreferencia por la liquidez no se refiere a las elecciones de los inversores entreactivos monetarios, por un lado, y otras amplias clases de activos por otros.
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Estasdecisiones forman el objeto de otras ramas de la teoría económica, teorías de lainversión y el consumo en especial. La teoría de la preferencia por la liquidezconsidera que ya están realizadas las decisiones determinantes de la cantidad deriqueza a invertir en activos monetarios y se concentra en la asignación de esascantidades entre efectivo y otros activos monetarios alternativos.¿Porqué mantener en efectivo saldos para inversión de preferencia a otrosactivos monetarios? Distinguiremos dos posibles fuentes de preferencia por laliquidez, reconociendo que no son mutuamente excluyentes. La primera es lainelasticidad de las expectativas con respecto a los tipos de interés futuros. Lasegunda es la incertidumbre acerca de los tipos de interés futuros. Examineremosuna por una ambas fuentes de preferencia por liquidez.
2. Inelasticidad de las Expectativas sobre los Tipos de Interés 2.1 Algunos supuestos simplificadores 
. Para simplificar el problema suponemosque existe un único activo monetario distinto del dinero en efectivo, consolidados.Su rendimiento “anual” actualmente es
. Un dólar invertido hoy en consolidadoscompraría una renta de
dólares anuales a perpetuidad. Se supone que elrendimiento del dinero en efectivo es nulo; sin embargo este supuesto no esesencial, pues lo importante es la diferencia actual y esperada del rendimiento delos consolidados sobre el efectivo. Un inversor que disponga de un saldo totaldeterminado ha de decidir qué proporción mantendrá en efectivo, A1, y cuánto enconsolidados, A2. Se supone que esta decisión fija por un “año” su cartera.
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2.2 Expectativas fijas con respecto al interés futuro
. El inversor espera que al finaldel año el tipo de interés de los consolidados sea
. Suponemos que estaexpectativa, por el momento, es cierta e independiente del tipo actual
. Elinversor puede esperar con certeza que cada dólar invertido hoy en consolidados,no sólo le proporcionará durante el año el interés
$r 
, sino también una ganancia opérdida de capital:
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Si se desea consultar un intento realizado por el autor de aplicación a esta decisión más amplia de losmismos instrumentos teóricos empleados para analizar elecciones dentro de la clase mucho más rstringidade los activos monetarios, puede verse, “A Dynamicv Aggregative Model”,
Journal of Political Economy
,vol. 63 (abril 1955), pp. 103-115.
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Como ya hemos señalado, son los costes de las transacciones financieras lo que imponen cierta inercia ala composición de la cartera. Cada reconsideración de la misma implica para el inversor un gasto dedinero, de tiempo y esfuerzo, La frecuencia con que vale la pena realizar las revisiones varía según elinversor y depende de la cuantía de su cartera y de su situación con respecto a cuál será el coste necesariopara conseguir información y para realizar las transacciones implicadas. De este modo el “·año”significativo no es el mismo para todos los inversores. Además, aunque se tome una decisión con la ideade fijar por cierto periodo la cartera, un portafolio nunca queda bloqueado de forma tan irrevocable queno se pueda concebir determinados suceso que de ocurrir durante el periodo inducirían al inversor a unareconsideración. El hecho de que siempre exista esa posibilidad ha de influir en la decisión del inversor.Por tanto, la ficción empleada en este artículo de considerar un periodo fijo para la inversión no essatisfactoria por completo como sistema para tomar en cuenta la inercia de la composición de la carteradebida a los costes de las transacciones y de la misma decisión.

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