Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

PROFITABILITAS, STRUKTUR MODAL DAN PERSEPSI PASAR

PT CIPUTRA DEVELOPMENT, Tbk: ASSET LOADED MANAGER

Perdana Wahyu Santosa 1

Universitas YARSI
perdana.wahyu@yarsi.ac.id

Abstract
This study used financial ratio and trend analysis about long-term performance of PT Ciputra
Development, Tbk (CTRA) as one of leading real estate and property companes at Indonesia
Stock Exchange (IDX). The main financial data sources for this study are the audited annual
reports of CTRA. The analysis focused on 2002-2008 period and interested in return volatility,
compound annual growth rate (CAGR), sales and net income, profitability, economic value
added, capital structure and degree of combined leverage, total assets turnover, market value
added and market risk. This research also use growth value matrix to analysis the market
perception of CTRA in 2008 that combined current performance with future growth opportunity.
The findings of the study informed us that CAGR of CTRA for Sales (19.52%), Operating Profit
(37.59%), Net income (-20.71%), Total Equity (95.28%) and Total Assets (11.33%). During
2002-2007, profitability CTRA is very weak and volatile also from negataive teritory to
1128.55%. Debt to Assets ratio of CTRA fluctuated around 44.79-104.52%. This DAR ratio
indicated that CTRA was not financially healthy especially from 2002 to 2006. Market value
added CTRA fluctuated significantly from -752.17 to 1125.46% for period 2004-2005. The
results of market perception analysis faund that CTRA has underperformance both of current
performance index and the future growth opportunity index is just belowt the average level.
Keywords: CAGR, profitability, capital structure, market perception and asset loaded manager.

I. PENDAHULUAN. (35,22%), Credit Suisse Singapore (7,99%),

1.1 Latar Belakang
PT Ciputra Development, Tbk
adalah salah satu perusahaan real estate dan
properti terpandang di Indonesia yang listing
di Bursa Efek Indonesia (BEI) pada tanggal 28
Maret 1994, dengan kode CTRA berada pada
sektor properti, real estate, dan konstruksi
bangunan, dengan sub sektor properti dan real
estate. Struktur kepemilikan saham CTRA
mayoritas dimiliki oleh PT Sang Pelopor
dan Rollic Holding Limited (5,25%), sisanya
dimiliki publik melalui pasar modal.
Perusahaan ini didirikan oleh pengusaha
properti ternama alumni ITB yaitu Ir. Ciputra.
Sampai saat ini, Ciputra Development
telah mengembangkan dan mengelola 21
properti perumahan dan komersial yang
tersebar di 14 kota besar di seluruh Indonesia.
Properti komersial yang telah dikembangkan
meliputi pusat perbelanjaan, hotel, apartemen
servis dan lapangan golf. Ciputra

1
Penulis adalah Wakil Wakil Dekan II Fakultas Ekonomi Universitas YARSI, Dosen School of Business &
Management ITB, PPM School of Management, Chief Knowledge Officer CAPITAL PRICE serta penulis puluhan
artikel Pasar Modal dan Investasi, Jl Letjen. Suprapto, Cempaka Putih, Jakarta, 10510.
Web: http://wisdomarket.blogspot.com dan http://smartmarket.wordpress.com

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 157

Dikta Ekonomi
Development memiliki 5 anak perusahaan,
dengan 2 diantaranya telah go public,
yaitu PT Ciputra Surya Tbk (CTRS.IJ) dan PT
Ciputra Property Tbk (CTRP.IJ). Anak
perusahaan lainnya yang terus berkembang
adalah PT Ciputra Residence, PT Ciputra
Indah, dan PT Ciputra Graha Mitra.
Sektor properti merupakan salah satu
sektor yang stabil pertumbuhannya yaitu
sekitar 20% – 30% pertahun. Walaupun terjadi
krisis subprime mortgage di Amerika Serikat
yang berdampak pada krisis ekonomi global,
namun tidak terlalu terasa pada sektor properti
tanah air, meskipun diakui ada pengurangan
pertumbuhan. Hingga akhir tahun 2008,
jumlah kapitalisasi perumahan non subsidi
yang terkumpul sekitar Rp 125 triliun.
Sedangkan pada 2007, kapitalisasinya hanya
sekitar Rp 100 triliun. Pemerintah sudah
menaikan anggaran untuk perumahan
bersubsidi di 2009 sebesar Rp 3,5 triliun.
Anggaran itu naik tiga kali lipat bila
dibandingkan dengan 2008 sebesar Rp 800
miliar. Pemerintah untuk juga sudah
menurunkan BI rate sampai 8% (Maret 2009).
Kebijakan ini diharapkan dapat turut
membantu meredam dampak krisis ekonomi
dunia terhadap sektor properti di Indonesia.
Diprediksi, tahun depan sektor properti
bakalan tetap menjadi ujung tombak
pertumbuhan ekonomi sebesar 6,5% dengan
pertumbuhan sebesar 25%.
1.2 Identifikasi Masalah
Masalah-masalah terkait dengan
kinerja keuangan merupakan fokus dari
penelitian ini karena menjadi pertimbangan
penting bagi investor ekuitas di BEI. Masalah
keuangan perusahaan dapat teridentifikasi
salah satunya melalui analisis kinerja
fundamental dalam periode jangka panjang.
Beberapa hasil analisis keuangan agar para
investor dapat mengambil keputusan investasi
jangka panjangnya dengan lebih baik dan
akurat adalah:
1. Analisis kinerja fundamental jangka
panjang sebagai acuan utama jejak rekam
(track record) kinerja perusahaan meliputi
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
pertumbuhan rata-rata tahunan CAGR
(Compound Annual Growth Rate) terkait 5
(lima) faktor kunci perusahaan yaitu:
Penjualan (Sales), Laba Operasi
(Operating Profit), Laba Bersih (Net
income), Total Aset dan Total Ekuitas.
2. Analisis profitabilitas perusahaan menjadi
faktor penentu keputusan investasi yang
meliputi Return on Equity (ROE), Return
on Assets (ROA) dan Total Assets
Turnover (TAT). Kemampu-labaan jangka
panjang emiten yang merefleksikan
efesiensi dan efektivitas manajemen dalam
mengelola perusahaan.
3. Analisis jangka panjang terhadap Biaya
Modal (Cost of Capital), Return of
Invested Capital serta nilai tambah
ekonomi (Economic Value Added)
merupakan hal yang harus
dipertimbangkan.
4. Analisis struktur modal (capital structure)
yang terkait erat dengan struktur ekuitas
dan hutang perusahaan sebagai leverage.
Rasio Debt-Equity merupakan salah satu
faktor penting bagi para investor.
5. Aspek terpenting berikutnya adalah
persepsi pasar (market perception) para
analis dan pelaku pasar BEI terhadap
emiten PT Ciputra Development, Tbk
tersebut. Persepsi pasar dikuantifikasikan
dari 2 (dua) faktor penting yaitu: kinerja
keuangan saat ini (current performance)
dengan peluang tumbuh dimasa depan
(future growth opprtunity). Persepsi pasar
terhadap emiten CTRA akan menentukan
tren pergerakan harga sahamnya dimasa
mendatang.
6. Hal-hal penting lainnya adalah meliputi
perkembangan terbaru (recent
development), aksi korporasi (corporate
action) dan good corporate governance
(GCG) emiten sebagai tanggung jawab
profesionalisme manajemen terhadap para
investor.
1.3 Perumusan Masalah
Berbagai masalah yang teridentifikasi,
baik saat harga nikel terus meningkat selama
ISSN 1411 – 776 158
Dikta Ekonomi
periode 2002-2007 dan setelah harga nikel
dunia mengalami penurunan signifikan terkait
krisis ekonomi global berpengaruh besar
terhadap kinerja keuangan fundamental CTRA
selama periode 2002-2008 adalah:
1. Bagaimana pola umum volatilitas imbal
hasil (return) saham CTRA?
2. Bagaimana Compound Annual Growth
Rate (CAGR) Sales, Operating Profit, Net
Income, Total Asset dan Total Equity
perusahaan CTRA?
3. Bagaimana tren kinerja Pendapatan dan
Laba perusahaan CTRA?
4. Bagaimana tren tingkat kemampu-labaan
(profitability) perusahaan CTRA?
5. Bagaimana tren tingkat Market Value
Added (MVA) dan Market Risk
perusahaan?
6. Bagaimana persepsi pasar BEI untuk
CTRA?
II. TINJAUAN PUSTAKA DAN
KERANGKA PEMIKIRAN
2.1 Tinjauan Pustaka
Financial review adalah suatu proses
analisis, evaluasi dan penjelasan financial
history dari sebuah perusahaan yang
merupakan elemen penting dari proses due
diligence yang sangat diperlukan bagi
pengambilan keputusan investasi ataupun
penawaran akuisisi strategik (Ferris & Pettit,
2002). Dalam financial review terdapat empat
fungsi penilaian penting dalam menganalisis
calon saham/emiten yang akan dibeli.
Pertama, memberikan informasi yang
diperlukan untuk para investor terkait kondisi
keuangan target emiten/saham yang diminati.
Kedua, mengidentifikasi kekuatan (strengths)
dan kelemahan (weaknesses) keuangan
emiten/ perusahaan yang mana dapat menjadi
faktor penentu prospek kinerja keuangan di
masa depan. Ketiga, membantu dan
memberikan referensi penting terkait dengan
fundamental business model
emiten/perusahaan serta mengidentifikasi
pendapatan utama (key revenue) dan biaya
pokok (cost drivers) dari bisnis emiten
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
tersebut. Dan yang terakhir adalah
memberikan landasan yang kuat dan andal
dalam menyusun prediksi atau proforma
keuangan dengan realistis melalui asumsi-
asumsi yang sesuai dengan informasi dan
analisis financial review. Dalam penelitian ini
digunakan ratio analysis sebagai dasar
financial review.
Ratio analysis adalah sebuah proses
investigasi dan analisis hubungan penting
antara berbagai akun pada neraca (balance
sheet), laporan rugi-laba (income statement)
dan arus kas (cash flow statement). Analisis
rasio pada penelitian ini diarahkan untuk
menghubungkan berbagai rasio keuangan
secara multiple time periods yang biasa
disebut ratio trend analysis (Frykman &
Tolleryd, 2003) . Hal ini penting kita lakukan
karena tren historis finansial dapat
menggambarkan kondisi keuangan perusahaan
dengan lebih jelas lagi sesuai dengan periode
analisis rasio keuangannya. Teknik ini juga
berguna untuk menyusun proforma analysis
yang bertujuan memprediksi kinerja keuangan
dalam jangka pendek: 1-2 tahun ke depan.
Hal lain yang dapat digali dari analisis
rasio keuangan perusahaan adalah comparing
ratios overtime sesuai dengan sektor, industri
lainnya bahkan indeks pasar yang juga
menggunakan rasio-rasio keuangan penting
secara komposit. Penggunaan analisis rasio
berdasarkan metode DuPont Model yang
cukup baik untuk menjelaskan area
profitabilitas dan manajemen aset perusahaan.
Analisis DuPont ini meliputi beberapa rasio
penting yang bermuara pada Return on Asset
perusahaan melalui tiga area analisis yaitu:
1. Mengukur efetivitas perusahaan dalam
menggunakan asetnya untuk menciptakan
pendapatan (revenue/sales).
2. Mengukur investasi perusahaan pada
modal kerja (working capital) untuk
menjalankan operasional yang efisien serta
ongoing.
3. Mengukur investasi perusahaan pada
periode jangka panjang (long-term
investment) melalui konsep revenue-
producing assets.
ISSN 1411 – 776 159
Dikta Ekonomi
a. Compound Annual Growth Rate (CAGR)
Merupakan ukuran penting untuk
menilai tingkat pertumbuhan kumulatif rerata
tahunan perusahaan selama periode tertentu
yang diperhitungkan. Compound Annual
Growth Rate (CAGR) dihitung dari akar ke-n
persentase total pertumbuhan, dengan n adalah
jumlah tahun dalam periode yang dianalisis.
Persamaan perhitungan CAGR adalah sebagai
berikut:
⎛ 1 ⎞
⎜ ⎟
⎡ Ending Value ⎤ ⎝ #Years ⎠
CAGR = ⎢ ⎥ −1 (1)
⎣ Beginning ⎦
Analisis CAGR dapat memberikan gambaran
umum pertumbuhan kumulatif rerata
keuangan perusahaan sehingga para investor
memahami dengan baik berbagai pertumbuhan
keuangan perusahaan sesuai dengan periode
yang dinalisis. Pada umumnya, analisis CAGR
terkait dengan akun perusahaan yang dinilai
penting seperti sales, operating profit, net
income, total equity dan total assets.
b. Efektivitas Perusahaan Mengelola
Biaya
Dalam melakukan pengukuran
efektivitas perusahaan dalam menghasilkan
pendapatan digunakan laporan keuangan rugi-
laba (income statement) terutama akun-akun
biaya yang terkait dengan Cost of Goods Sold
(COGS), General & Administrative Expenses
(S, G & A), Interest rate, dan income tax.
Seluruh akun-akun tersebut membentuk Total
Cost perusahaan dan Net income (laba bersih)
dapat diperoleh melalui perhitungan: Sales –
Total Cost = Net income. Maka Net Profit
Margin (NPM) dapat dihitung melalui rasio:
Net Income
NPM = (2)
Net Sales
Nilai NPM mengindikasikan kemampuan
manajemen mengkonversikan pendapatan
(sales) menjadi laba aktual (net income).
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
Dengan demikian, semakin tinggi nilai NPM
semakin efektif manajemen menciptakan laba
aktual dari pendapatan. Beberapa literatur
menyebut NPM sebagai net margin (marjin
bersih). NPM kerap dijadikan tolok ukur untuk
melakukan komparasi antara perusahaan yang
dianalisis dengan perusahaan sejenis.
c. Efektivitas Perusahaan dalam
Menggunakan Aset
Untuk mengukur seberapa efektif
perusahaan mampu memanfaatkan aset-
asetnya, baik aset lancar (current assets)
maupun aset tetap (fixed assets/non current
assets) untuk menciptakan pendapatan (sales).
Untuk mengetahui ukuran tersebut, digunakan
rasio Total Assset Turnover (TAT) yang
merupakan rasio antara sales terhadap total
assets. TAT dirumuskan sebagai berikut ini:
Net Sales
TAT = (3)
Average Total Assets
Rasio TAT mewakili ukuran tingkat efisiensi
perusahaan dalam menggunakan aset yang
dimiliki untuk menghasilkan sales. Semakin
tinggi rasio TAT semakin efisien perusahaan
dalam menggunakan asetnya (Frykman &
Tolleryd, 1999).
d. Profitabilitas Perusahaan
Tujuan utama manajemen perusahaan
adalah memaksimalkan kekayaan pemegang
saham sebagai principle goal. Oleh karena itu,
ukuran kemampulabaan perusahaan atau
profitabilitas merupakan hal yang sangat
penting bagi para investor dalam menilai
kualitas profesionalisme manajemen
mengelola aset perusahaan dan penciptaan
laba bersih (Damodaran, 2006). Salah satu
rasio yang secara luas digunakan adalah
Return on Equity (ROE) yang dirumuskan
sebagai berikut ini:
ISSN 1411 – 776 160
Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

Net Income after Tax-Preferred Stock Dividends

ROE = (4)
Average Common Stockholder's Equity
ROE = Profitability x Financial Leverage
Net Income after Tax Average Total Assets (5)
= x
Average Total Assets Avg Shareholders's Equity

Disamping ROE, ukuran profitabilitas bagaimana perusahaan dimodali (financed)

perusahaan lainnya adalah Return on Assets serta seberapa besar manajemen mampu
(ROA) yang terkait dengan financial leverage. mengungkit investasi para pemilik. ROA
Financial leverage menjelaskan kepada kita secara umum dirumuskan sebagai berikut ini:

Profitability = Net Profit Margin x Asset Turnover

Net Income after Tax Net Sales (6)
= x
Net Sales Avg Total Assets

Apabila dikomposisikan antara ROE dengan financial leverage diperoleh persamaan berikut ini:

ROE = (Net Profit Margin x Assets Turnover) x Financial Leverage (7)

e. Economic Value Added Semakin tinggi nilai EVA maka nilai

Economic value added (EVA) adalah sebuah perusahaan (value of the firm) akan semakin
ukuran finansial perusahaan yang merupakan baik sehingga akan menciptakan nilai tambah
tingkat keberhasilan perusahaan (emiten) ekonomis bagi para pemegang sahamnya.
dalam menciptakan nilai tambah ekonomi. Artinya nilai EVA positif menunjukkan bahwa
Ukuran yang digunakan untuk EVA tidak manajemen memiliki kemampuan
berbasis rasio-rasio keuangan seperti return of mentransformasikan Net sales menjadi EVA
investment (ROI), return on equity (ROE) dan positif dengan menutup biaya operasi, pajak
return on asset (ROA). Nilai EVA dapat dan biaya modal. Selama tingkat
dihitung dengan cara (Young & O’Byrne, pengembalian yang diperoleh dari aktiva
2001): bersih (net assets) yang merupakan jumlah
kas, kebutuhan modal kerja (working capital
Penjualan Bersih (Net Sales) requirement/WCR), dan aktiva tetap (fixed
(-) Biaya Operasi (Operating Cost) assets) melebihi biaya modal yang
diinvestasikan maka EVA akan positif.
= Laba Operasi (Operating Profit) Pengembalian pada aktiva bersih (return on
(-) Pajak (Tax) assets/RONA):
= Laba Operasi Bersih Sesudah Pajak NOPAT
(Net Operating Profit After RONA = (8)
Tax/NOPAT) Net Assets
(-) Biaya Modal (Modal Diinvestasikan x Sedangkan net assets adalah invested capital,
Biaya Modal)=(Invested Capital x maka:
WACC)
= NOPAT
EVA RONA = (9)
Invested Capital

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 161

Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

RONA atau ROIC merupakan ukuran perubahan selisih EBIT-Interest. Sedankan

efektivitas perusahaan dalam menggunakan DCL merangkum pengaruh DOL dan DFL
modal bagi operasionalnya. Ketika RONA terhadap net income perusahaan yang
lebih besar dari WACC maka EVA positif, disebabkan oleh fluktuasi sales (Sembel &
begitu pula jika RONA lebih kecil dari WACC Santosa, 2009). Lebih jauh, DCL mengukur
maka dengan sendirinya EVA negatif karena: sensitivitas persentase perubahan EPS
terhadap persentase perubahan sales. Semakin
EVA = ( RONA − WACC ) x Invested Capital (10) tinggi DCL, semakin besar biaya tetap dan
Dan Weighted Average Cost of Capital semakin rentan perubahan net CTRAme
(WACC): terhadap perubahan sales namun perusahaan
dengan DCL yang lebih tinggi tidak berarti
D E lebih berisiko dibandingkan perusahaan
WACC = ⋅ rD (1 − T ) + ⋅ rE (11)
D+E D+E dengan DCL yang rendah.

D : Total Hutang (Debt)

III. METODE PENELITIAN
E : Total Ekuitas
rD : rate biaya hutang Metode penelitian yang digunakan
dalam penelitian ini adalah analisis laporan
rE : rate biaya ekuitas keuangan (financial report analysis) selama
T : rate pajak (tax) periode 2002-2008. Dalam penelitian ini
digunakan ratio analysis sebagai dasar
WACC merupakan biaya modal yang financial review. Analisis dilakukan secara
ditanggung perusahaan yang menggambarkan komphrehensif dan disajikan dalam bentuk
expected return (tingkat imbal hasil yang grafik/charts yang berurutan dari tahun ke
diharapkan) dari semua sumber pembiayaan tahun (time series) agar mudah dipahami. Data
yang digunakan perusahaan baik modal disetor penelitian yang digunakan adalah laporan
investor maupun hutang yang diperoleh pihak keuangan perusahaan PT Ciputra
bank atau pihak lainnya. WACC dihitung Development, Tbk teraudit oleh Kantor
berdasarkan rata-rata tertimbang dari biaya Akuntan Publik (KAP) dan disetujui diterima
semua modal yang digunakan perusahaan. oleh otoritas BEI secara resmi sebagai
keterbukaan informasi emiten yang
f. Leverage profesional dan dapat dipertanggung
Leverage adalah ukuran penggunaan jawabkan. Periode laporan keuangan teraudit
hutang untuk membiayai operasi dan/atau yang dianalisis adalah 2002-2008.
aset-aset perusahaan untuk meningkatkan
earnings before interest and taxes (EBIT) dan Rancangan Analisis Fundamental
earnings per share (EPS). Untuk menganalisis Keuangan
ukuran efektivitas leverage perusahaan. Rancangan analisis keuangan
Terdapat tiga rasio leverage: degree of merupakan framework yang menjadi acuan
operating leverage (DOL), degree of financial analisis penelitian ini. Secara substansial, ROE
leverage (DFL), dan degree of combined merupakan ukuran profitabilitas akhir yang
leverage (DCL). DOL merupakan ukuran dibentuk oleh 3 (tiga) analisis utama yaitu: (1)
sensitivitas persentase perubahan EBIT Profitabilitas, (2) Assets Turnover dan (3)
dibandingkan persentase perubahan sales. Financial Leverage.
DFL dijadikan ukuran sensitivitas persentase
perubahan EBIT dibandingkan persentase

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 162

Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

Gambar 1.
Kerangka Rancangan Analisis

Return on Equity

Profitablity Asset Turnover Financial Leverage

• COGS:revenues • CA turnover • Quick Ratio

• Gross Profit:revenues
• SG&A : revenues
• R & D Expense: revenues
• Interest Exp:revenues
• IBT:revenues
• Income taxes:revenues
• AR turnover
• Inventory turnover
• Acc Payable’s turnover
• Day’s payable period
Properti, plant, equipment
turnover
• Opr cash flow ratio
• Debt-Equity ratio
• Debt-Assets ratio
• Interest coverage

Sumber: Frykman & Tolleryd (2003)

Ketiga faktor fundamental utama perusahaan mencetak rekor new high dalam sejarah pasar
CTRA tersebut merupakan acuan analisis modal Indonesia hingga kisaran Rp. 1000,- per
keuangan penelitian ini seperti terlihat pada lembar. Begitu juga sebaliknya, kejatuhan BI
gambar 1. rate hingga 6,5% karena karena krisis
ekonomi global pada dua triwulan terkahir
2008, membuat harga saham CTRA
IV. HASIL PENELITIAN DAN terperosok sangat dalam hingga level di bawah
PEMBAHASAN Rp. 200,- yang merupakan harga terendah
dalam 5 tahun terakhir.
4.1 Pergerakan Harga CTRA 2002-2009
Secara umum pergerakan harga saham Gambar 2.
CTRA sangat erat korelasinya dengan Pergerakan Harga Saham CTRA 2002-
fluktuasi indikator ekonomi makro nasional 2009
maupun dunia karena saham CTRA
merupakan saham berbasis discount rate. Hal
ini disebabkan hampir semua aktivitas
finansial CTRA mengandalkan tingkat suku
bunga seperti kredit konstruksi, kredit
pemilikan rumah atau apartemen dan laionnya.
Semakin tinggi tingkat interest rate maka
harga saham CTRA akan mengikutinya
dengan korelasi sekitar 78% bahkan memiliki
interdependensi yang signifikan. Saat tingkat
BI rate mencapai puncaknya 9,5% pada
Triwulan terakhir 2007, harga saham CTRA Sumber : Bursa Efek Indonesia, 2009

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 163

Dikta Ekonomi
Analisis pergerakan harga saham
CTRA dapat dibagi menjadi 3 (tiga) bagian
utama yaitu Periode 1: Januari 2002-Januari
2006; di mana pada periode ini pergerakan
harga cenderung up trend dengan volatilitas
yang relatif tinggi. Periode 2: Januari 2006-
Januari 2008, terjadi peningkatan harga saham
CTRA yang sangat tinggi dari Rp. 380
menjadi Rp. 1.100,- perlembar. dan Periode 3:
Januari 2008-Januari 2009, sejak Januari 2008
hingga 31 Oktober 2008, harga saham
perusahaan turun 88,32%, di sisi lain, pada
periode yang sama, IHSG mengalami
kejatuhan hingga 53,99%. Tingkat volatilitas
return saham pada April 2008 rerata sekitar
67,84%. Angka tersebut lebih tinggi
dibandingkan IHSG dengan volatilitas sekitar
37,40%. Maka market risk (beta) saham
CTRA berkisar 1,53 pada 2008 yang terus
meningkat dalam lima tahun terakhir.
4.2 Analisis Compound Annual Growth Rate
Sepanjang tahun 2002-2008,
perusahaan real estate ini mampu
meningkatkan sales dengan rata-rata
pertumbuhan per tahun (Compound Annual
Growth Rate-CAGR) sebesar 19,52%.
Sedangkan Profitabilitas perusahaan
khususnya operating profit juga terus
meningkat signifikan dengan CAGR 37,59%.
Namun disayangkan CAGR net income
perusahaan justru masih negatif - margin/NPM)) CTRA sejak tahun 2003
20,71%. Pertumbuhan rata-rata tahunan
(CAGR) Sales dan Operating Profit relatif
tinggi dan konsisten menunjukkan bahwa
bisnis perusahaan cukup menjanjikan di masa
depan, namun tingkat efisiensinya masih perlu
ditingkatkan.
Tabel 1.
Compound Annual Growth Rate CTRA
2002-2008
Growth 2002-2008
CAGR CAGR
Sales 19.52% Total Equity 95.28%
Operating Profit 37.59% Total Assets 11.33%
Net Income -20.71%
Sumber: CTRA (2010)
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
Pertumbuhan struktur modal CTRA
membukukan CAGR sepanjang 2002-2008
untuk total assets dan total equity masing-
masing sebesar 95,28% dan 11,33%.
Pertumbuhan total equity dinilai terlalu tinggi
dibandingkan dengan total asset dinilai kurang
berimbang sehingga teridentifikasi adanya
masalah leverage dan beban finansial jangka
panjang. Hasil analisis CAGR pada Tabel 1,
menujukkan bahwa CTRA mempunyai
kemampuan finansial yang kurang baik
dengan rerata pertumbuhan net income dengan
-20,71%, dalam periode 2002-2008. Selain itu,
struktur modal CTRA teridentifikasi kurang
begitu sehat karena proporsi CAGR total
equity dengan total assets yang tidak
seimbang.
4.3 Analisis Tren Pendapatan & Laba
Hasil analisis pendapatan dan laba
menunjukkan sekalipun perekonomian dunia
melemah dan daya beli masyarakat
mengalami penurunan, CTRA tetap mampu
membukukan keuntungan pada tahun 2008.
Penjualan tahunan CTRA tercatat berhasil
mencapai rekor tertinggi ketiga dalam sejarah
perusahaan pada tahun 2007 sebesar Rp.
1,347,518,000,000,-. Pendapatan CTRA terus
meningkat hingga 2007, namun mengalami
sedikit penurunan pada tahun 2008.
Sedangkan marjin laba bersih (net profit
berfluktuasi antara -29,69% -hingga 48,25%.
NPM mewakili tingkat efektivitas perusahaan
dalam mengelola biaya-biaya untuk
mengkonversi sales menjadi laba aktual.
Gambar 3.
Tren Sales & Profit CTRA 2002-2008
Sumber: CTRA (diolah) dan CAPITAL PRICE ( 2009
ISSN 1411 – 776 164
Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

Penjualan 2008 tercatat lebih rendah global. Nilai penjualan (sales) CTRA pada
dari tahun 2007, disebabkan adanya 2008 menunjukkan penurunan yang tidak
penurunan permintaan seiring melemahnya signifikan karena ekspektasi pemulihan
daya beli masyarakat akibat krisis keuangan ekonomi global pada 2009-2010.

Gambar 4.
Presales vs Lending Rates CTRA

4.4 Analisis Tren Profitabilitas bidang real estate dan property ternyata belum
Selama 2002-2007, return on equity mampu menunjukkan kinerja profitabilitas
(ROE) dan return on assets (ROA) perusahaan yang positif. Tren penguatan harga selama
mengalami penurunan yang sangat signifikan, periode 2004-2008 ternyata tidak
dari 2003 hingga 2008 menunjukkan kinerja mencerminkan kinerja perofitabilitas
profitabilitas yang sangat rendah. Sedangkan perusahaan secara objektif. Diduga CTRA
Total assets turnover (TAT) CTRA secara mengalami ketidak efisienan biaya operasional
konsisten meningkat sejak 2002 hingga 2006 dan/atau beban utang jangka penjang yang
selanjutnya mengalami penurunan pada 2007- berlebihan selama ini.
2008. Rasio TAT mewakili ukuran tingkat
efisiensi perusahaan dalam menggunakan aset Gambar 6.
yang dimiliki untuk menghasilkan sales. Retained Earnings vs Net Income CTRA
Semakin tinggi rasio TAT semakin efisien 1997-2010
perusahaan dalam menggunakan asetnya
(Frykman & Tolleryd, 1999).

Gambar 5.
Tren ROE, ROA & TAT CTRA 2002-2008

Sumber: CTRA & CIMB (2010)

Pada gambar 6, terlihat bahwa sejak

1997 hingga 2010 CTRA tidak pernah
Sumber: CTRA (diolah) dan CAPITAL PRICE ( 2009) mencetak laba bersih (net income) yang positif
Secara umum dapat diidentifikasi bahwa atau selalu mengalami kerugian kecuali pada
CTRA yang merupakan perusahaan ternama di 2002. Hal ini membuktikan bahwa

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 165

Dikta Ekonomi
profitabilitas perusahaan sangat buruk dan
belum memberikan indikasi yang positif
dalam periode 12 tahun terakhir. Di samping
itu, laba ditahan (retained earnings) CTRA
juga selalu berada pada teritori negatif kecuali
pada 1997 dan 2010. Namun profitabilitas
CTRA masih memberikan harapan karena
sekalipun selalu berada pada wilayah negatif,
net income perusahaan membentuk tren positif
yang konsisten sejak 2004 hingga 2010
(estimasi).
4.5 Analisis Tren Struktur Modal
Tren struktur modal CTRA 2006-2008
menunjukkan bahwa tingkat rasio struktur
modal debt to equity (DER) terlihat meningkat
secara kurang proporsional dari tahun ke tahun
(up trend), begitu pula rasio antara equity-to-
assets yang cukup stabil dan konsisten
pertumbuhannya. Pada periode sebelumnya,
2002-2005, struktur modal CTRA agak
memprihatinkan dengan DAR yang sangat
tinggi. Debt-to-assets ratio (DAR) yang
mewakili penggunaan hutang dalam proporsi
aset CTRA.Pada 2005-2006, rasio debt-to-
assets (DAR) mengalami penurunan (down
trend) dari level 100% menjadi sekitar 40-
50%. Penurunan tersebut disebabkan
masuknya modal (equity) baru sehingga rasio
DER menjadi lebih baik. Pada periode 2006-
2008 tampak nilai DAR mengalami kenaikan
kembali ke tingkat 50-55%.
Gambar 7.
Tren Struktur Modal CTRA 2002-2008
Sumber: CTRA (diolah) dan CAPITAL PRICE ( 2009)
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
Temuan tersebut mengindikasikan
bahwa secara umum struktur modal CTRA
yang sebelumnya kurang baik berubah
menjadi solid dan kembali manajemen
mempunyai ruang yang untuk menambah
porsi utangnya untuk mendukung kegiatan
produksi di masa depan. Dengan demikian,
saat ini CTRA mempunyai kekuatan finansial
yang stabil untuk terus berekspansi karena
mempunyai kemampuan mengelola utangnya
dengan efisien.
4.6 Analisis Tren MVA & Market Risk
Market Value Added (MVA)/BV
adalah selisih antara harga saham (market
value) perusahaan dengan nilai buku ekuitas
(book value). Nilai MVA/BV yang positif
memberikan indikasi bahwa CTRA telah
memberikan nilai tambah terhadap nilai buku
ekuitasnya. Semakin tinggi nilai MVA CTRA
maka nilai yang diberikan kepada investor
semakin tinggi. Pada periode April 2003,
MVA CTRA masih berada pada wilayah
positif 43,15% sehingga tidak memberikan
nilai tambah yang memadai kepada
investornya. Kondisi ini dipengaruhi oleh
belum pulihnya ekonomi dunia akibat krisis
moneter 1998 lalu sehingga nilai tambahnya
menjadi kurang memuaskan. Namun
memasuki 2004, nilai MVA sudah meningkat
sangat signifikan menjadi 1125.46%.
Gambar 8.
Tren MVA & Market Risk CTRA 2002-008
Sumber: CTRA (diolah) dan CAPITAL PRICE ( 2009)
Periode April 2005-2006, ekonomi
global mengalami booming dan berimbas
positif bagi indikator perekonomian nasional
ISSN 1411 – 776 166
Dikta Ekonomi Perdana Wahyu Santosa

namun kinerja MVA CTRA kembali anjlok ke
wilayah negatif -547.21% dan -752.17%.
Kemudian pada periode April 2007 MVA
CTRA kembali mengalami perbaikan ke
wilayah positif yaitu 113.16% dan kembali
anjlok menjadi -14.69% pada April 2007.
Kondisi tren MVA CTRA yang berfluktuasi
dan tidak stabil mengindikasikan bahwa
kinerja perusahaan memang tidak konsisten.
Hasil analisis rasio equity market performance
CTRA secara umum dapat disimak pada Tabel
2 di bawah ini:

Tabel 2.
Equity Market Performance CTRA 2003-2008
Equity Market Performance
Apr-03 Apr-04 Apr-05 Apr-06 Apr-07 Apr-08
Return volatility (annualized) 52.31% 155.16% 76.31% 55.67% 71.38% 67.84%
Average return (annualized) -49.14% 286.66% 76.10% -26.00% 112.75% -22.84%
Market risk (β) 0.93 1.37 1.68 1.47 1.67 1.57
Book Value (BV) 44.71 34.93 -139.08 -59.80 446.62 579.07
Market Value (MV)–Average April 64.00 428.00 622.00 390.00 952.00 494.00
Earnings Per Share (EPS) 504.56 77.63 -135.98 49.14 165.00 25.68
Price to Book Value (PBV) 1.43 12.25 -4.47 -6.52 2.13 0.85
Price-Earnings Ratio (PER) 0.13 5.51 -4.57 7.94 5.77 19.24
Market Value Added (MVA) / BV 43.15% 1125.46% -547.21% -752.17% 113.16% -14.69%
Sumber: CTRA (diolah) dan CAPITAL PRICE ( 2009)

4.7 Analisis Market Perception Map
Analisis growth value matrix untuk
saham CTRA menujukkan hasil bahwa hingga
2008, ekspektasi pasar terhadap profitabilitas
perusahaan jangka pendek atau current
performance (CP) masih di bawah rerata
perusahaan lainnya. Begitu pula dengan
ekspektasi pasar terhadap prospek
pertumbuhan bisnis perusahaan di masa depan
atau future growth opportunity (FGO) berada
di bawah (undeperformance) rata-rata pospek
bisnis perusahaan lainnya. Hasil pemetaan
persepsi pasar ini menujukkan bahwa saham
CTRA hanya mampu berada pada wilayah
kuadran I yaitu asset loaded manager saja.

Gambar 9
Pemetaan Persepsi Pasar CTRA 2008

Sumber: CAPITAL PRICE (2009)

Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H ISSN 1411 – 776 167

Dikta Ekonomi
Land Banking
Penilaian para investor terhadap
saham-saham sektor real estate dan properti
tidak lepas dari analisis land banking yang
dikuasai emiten yang bersangkutan. Hal
tersebut sangat penting untuk diketahui
Gambar 10.
Land Banking CTRA 2010
Sumber: CTRA dan CIMB (2010)
V. SIMPULAN
Beberapa kesimpulan yang dapat
disajikan sesuai dengan perumusan masalah
pada penelitian ini adalah sebagai berikut:
1. Pola volatilitas imbal hasil saham (return)
CTRA sepanjang April 2003-April 2008
berfluktuasi antara 52,31% hingga
155,16%. Ditemukan volatilitas imbal
hasil yang ekstrem perbedaannya pada
periode 2003-2004 yaitu dari 52,31%
menjadi 155,16%. Volatilitas return pada
tahun 2005 adalah 76,31%; pada 2005
turun menjadi 55,67%; psedangkan pada
2007 tercatat 71,38% dan pada 2008
menurun hingga 67,84%.
2. Analisis menunjukkan bahwa rata-rata
pertumbuhan per tahun (CAGR) sepanjang
2002-2008 untuk CTRA adalah sales
dengan rata-rata pertumbuhan per tahun
sebesar 19,52%. Profitabilitas operasional
CTRA yang diwakili Operating Profit
tercatat sangat baik yaitu dengan CAGR
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
investor untuk mengukur sejauh mana prospek
bisnis CTRA di masa depan. Untuk itu,
analisis terhadap penguasaan lahan harus
dibagi menjadi dua bagian: 1). Lahan yang
developed dan 2). Raw land (lahan mentah).
sebesar 37,59% dan Net income memiliki
CAGR yang negatif 20,71%. Temuan-
temuan ini menunjukkan bahwa
fundamental keuangan saham CTRA
relatif kurang baik dan kurang menjanjikan
prospek bisnis yang cerah dikemudian
hari.
3. Sales CTRA terus meningkat dengan
konsisten dari Rp. 447,119 miliar pada
2002 hingga mencapai level tertingginya
pada 2007 yaitu sebesar Rp 1,347 triliun
seiring melonjaknya daya beli masyarakat
terhadap residential landed. Untuk 2007,
sales perusahaan meningkat 13,65%
dibanding tahun sebelumnya. Demikian
juga dengan marjin laba bersih atau net
profit margin (NPM) perusahaan,
berfluktuasi selama periode 2006-2007
antara -29,69%-181,96.
4. CTRA mencatatkan CAGR total equity
dan total assets masing-masing sebesar
95,28% dan 11,33%. Selama 2002-2007,
debt-to-assets ratio (DAR), yang mewakili
ISSN 1411 – 776 168
Dikta Ekonomi
penggunaan hutang dalam proporsi aset
CTRA, berfluktuasi pada kisaran 44,79%-
104,52%. Pada tahun 2004, debt-to-assets
ratio (DAR) mencapai titik tertinggi yaitu
104,52% sebelum akhirnya menurun pada
tahun-tahun berikutnya hingga 2006 dan
2007 DAR terus membaik hanya mencapai
44,79% dan 49,39%.
5. Nilai profitabilitas yang diwakili oleh
return on equity (ROE) dan return on
assets (ROA) perusahaan terus
berfluktuasi dan tidak stabil. Untuk ROE,
titik tertinggi kemampu labaan dicapai
tahun 2002 yaitu 1128,55% dan yang
terendah pada 2007 adalah 4,43%.
Demikian pula, untuk return on assets
(ROA) perusahaan terus berfluktuasi dan
tidak konsisten dan mencapai tingkat
terbaiknya yaitu 17,16% pada 2002 yang
terendah -4,42% pada 2004. Kemampuan
manajemen perusahaan dalam
menciptakan profit tergolong kurang baik
namun laba operasionalnya cukup tinggi
(excellent).
6. Kinerja saham perusahaan CTRA
sepanjang periode 2002-2007 terus
meningkat signifikan, namun tidak disertai
peningkatan shareholder market value
added (MVA) terhadap equity book value
(BV). MVA berfluktuasi dan tidak stabil
sehingga tidak memberikan nilai tambah
bagi investornya. Nilai MVA terendah
adalah -547,21% pada 2005 dan yang
tertinggi mencapai 1125,46% pada tahun
sebelumnya.
7. Hasil analisis growth value matrix yang
dipetakan pada Market Perception Map
2008, menunjukkan bahwa perusahaan
pertambangan nikel ini berada pada
kuadran I. Posisi CTRA tersebut
mengindikasikan perusahaan berada pada
level antara asset loaded manager. Kinerja
saat di di bawah rerata kinerja pasar dan
prospek bisnis yang kurang memadai
(underperformance).
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
DAFTAR PUSTAKA
Achaya, Viral A., Julian Franks and Henri
Seraes, 2007, Private Equity: Boom or
Bust, Journal of Corporate Finance 19,
No. 4 (Fall), pp. 44-53.
Brown, Keith C & Gregory D. Brown, 1987,
Does the Portfolio Composition of the
Market Really Matter?, Journal of
Portfolio Management 13, No. 2
(Winter), pp. 22-32
Brown, Keith. C and Frank K. Reiley, 2009,
Analysis of Investments and
Management Portfolios, Ninth Edition,
South-Western Cancage Learning,
Canada.
Damodaran, Aswath, 2006, Damodaran on
Valuation: Security Analysis for
Investment and Corporate Finance,
2nd Edition, John Willey & Sons, Inc.,
Hoboken, New Jersey, USA.
Barus, Felicia & Ferry Wong, 2010, Indonesia
Property: Robust 2H09 Pre-Sales,
Macquaire Equity Research, Asia
Specilist, Indonesia.
Frykman, David & Jakob Tolleryd, 2003,
Corporate Valuation: An Easy Guide
to Measuring Value, Prentice-Hall-
Financial Times, Great Britain, UK.
Frykman, David & Jakob Tolleryd,1999,
Valuation of Knowledge Companies-
Identifying the Key Drivers, Prentice-
Hall-Financia Times, Great Britain,
UK.
Lebowitz, Martin L & Stanley Kogelman,
1994, Inside the P/E Ratio: The
Franchise Factor, Financial Analysis
Journal, Vol 46. No. 6, pp. 17-35
Miller, Jannet T., 2001, Investment Counseling
for Privete Clients, III,
Charlotottesville, VA: AIMR
World Bank, 2010, Global Economic
Prospect: Crisis, Finance and Growth
2010, diunduh pada 22 Januari 2010
dari http://researchrecap.com
ISSN 1411 – 776 169
Dikta Ekonomi
Modigliani, Franco & Leah Modigliani
(1997), Risk-Adjusted Performance,
Journal of Portfolio Management, Vol
23, No. 2 (Winter), pp. 45-54.
Santosa, Perdana W., 2010, Prospek dan
Perkembangan Pasar Modal
Indonesia, Artikel untuk Menko
Perekonomian Republik Indonesia,
Unpublish, Jakarta.
--------------------------, 2010, Prospek Ekonomi
Global 2010 Versi World Bank,
Resume,Jakarta
(http://www.kompasiana.com/perdana.
wahyu
Volume 6 Nomor 3, Desembers 09 / Dzulhijjah 1430 H
Perdana Wahyu Santosa
-------------------------, 2009, Prospek Investasi
di Pasar Modal 2010, Artikel
Elektronik,Jakarta
(http://www.yarsi.ac.id)
Sembel, Roy., et al, 2009, Capital Market
Trends 2008/2009: Indonesia Stock
Exchange, Research Bundle of
Fundamental Analysis, CAPITAL
PRICE, Jakarta.
Toisuta, Lydia, 2010, Ciputra Development:
Turning Around, CIMB Research,
Indonesia
ISSN 1411 – 776 170