c



 







 
 
 
 
 





÷
 
 


cc 

!   "

#c   

$%&%


 ""&'

"c 

Terdapat berbagai jenis sumber dana jangka panjang yang tersedia bagi perusahaan seperti
misalnya long-term debt, saham preferen dan saham biasa. Utang jangka panjang ini dapat diperoleh
melalui pinjaman di bank atau dengan cara menjual obligasi. Obligasi dan saham preferen merupakan
jenis pendanaan dengan beban tetap atau fixed income securities. Keduanya memberikan pendapatan
dengan jumlah yang tetap kepada pemiliknya. Pembayaran bunga atas obligasi dapat dilakukan sekali
dalam satu tahun maupun dua kali dalam satu tahun. Saham biasa juga berbeda dengan obligasi dan
saham preferen dalam harga pasar, dimana harga saham biasa cenderung berfluktuasi sementara
obligasi dan saham preferen relative lebih stabil.

Dari pihak perusahaan, penggunaan obligasi dan saham preferen memberikan manfaat berupa
perlindungan pajak. Hal ini disebabkan karena pembayaran bunga dan dividen untuk saham preferen
yang komulatif merupakan pengurang pajak. Dilihat dari segi kepemilikannya, pemegang obligasi
disebut juga sebagai kreditur sedangkan pemegang saham biasa maupun saham preferen disebut juga
sebagai pemilik perusahaan. Ciri lain ialah bahwa obligasi memiliki jatuh tempo sedangkan saham biasa
dan saham preferen tidak memiliki jatuh tempo sedangkan saham biasa memiliki jatuh tempo.
Konsekuensi lain penggunaan obligasi penggunaan obligasi ini adalah bahwa ketidak mampuan
membayar bunga dapat mengakibatkan kebangkrutan sedangkan ketidakmampuan membatar dividen
tidak berakibat apa-apa.

c

Terdapat beberapa alternatif utang jangka panjang seperti: utang bank, obligasi , utang dengan
dan tanpa jaminan, dan utang jangka panjang yang dapat diperjualbelikan. Utang jangka panjang atau
long term loan adalah satu bentuk perjanjian antara peminjam dengan kreditur bersedia memberikan
pinjaman sejumlah tertentu dan peminjaman bersedia untuk membayar secara periodic yang mencakup
bunga dan pokok pinjaman. Utang jangka panjang ini dapat diperoleh melalui bank, perusahaan
asuransi, atau dapat juga ke pension fund. Utang jangka panjang ini mempunyai tiga karakteristik yaitu:
cepat, fleksibel dan biaya yang rendah.

Bentuk Kedua adalah obligasi yaitu surat tanda utang yang dikeluarkan oleh perusahaan
sejumlah tertentu dan akan jatuh tempo pada waktu tertentu dan memberikan pendapatan sebesar
bunga tertentu. Jatuh tempo obligasi umunya antara 10 sampai 30 tahun dan ada juga antara 7 hingga
10 tahun. Terdapat dua jenis obligasi atau bond yaitu mortagage bond dan debenture bond. Mortage
bond adalah utang jangka panjang yang dijamin oleh sekelompok asset. Dengan demikian seandainya
debitur atau peminjam tidak mampu membayar kembali utang dan bunganya, kreditur dapat memaksa
perusahaan untuk menjual asset yang dijadikan jaminan.

Jenis lain adalah debenture yaitu utang jangka panjang tanpa jaminan. Dengan demikian jenis ini
tak ubahnya seperti utang jangka panjang yang diperoleh melalui bank, perusahaan asuransi maupun
pension funds. Bungan debenture biasanya lebih tinggi dibandingkan dengan bunga mortage bond. Jenis
lain adalah convertible bond yaitu obligasi yang memberikan hak kepada pemiliknya untuk
menggantikan obligasi dengan saham biasa dengan harga yang telah ditentukan.

Selain berbagai jenis utang jangka panjang tersebut, masih terdapat alternative pembiayaan
jangka panjang lainnya yaitu income bond. Yaitu obligasi yang memberikan bunga hanya apabila
perusahaan memperoleh laba. Jenis lain adalah callable bond yaitu obligasi yang dapat dilunasi sebelum
jatuh tempo atau keputusan perusahaan . besar kemungkinan callable bond tentunya menghadapi risiko
untuk sewaktu-waktu dilunasi pada saat bunga sedang rendah. Selain itu ada pula Aurobond, obligasi
tersebut menunjukkan bahwa obligasi yang berasal dari perusahaan asing.

Secara umun berbagai jenis utang jangka panjang tersebut mempunyai ciri-ciri sebagai berikut:
bond indenture, call feature, maturity dan sinking fund.

!(cc )#c"!" 

Warrant adalah hak untuk membeli sejumlah saham perusahaan pada harga tertentu yang
dikeluarkan perusahaan dan warrant ini biasanya diberikan bersama-sama dengan pengeluaran obligasi.
Tujuannya adalah untuk menarik investor agar membeli obligasi jangka panjang. Saat ini warrant
tersebut dapat diperjual/belikan secara terpisah dari obligasi. Jika warrant tersebut dieksekusi oleh
pemiliknya maka aka nada tambahan dana masuk keperusahaan sementara obligasi tetap beredar
hingga jatuh tempo. Keuntungan dengan warrant ini adalah jika perusahaan tumbuh pesat, maka harga
saham akan meningkat dan pemilik warrant akan memperoleh premium atas pembelian saham
perusahaan.

Kembali pada masalah utama obligasi, dalam praktik biasanya pemegang obligasi menunjuk
wakil atau trustee yang biasanya diwakili oleh bank dalam negosiasi yang harus dicantumkan dalam
indenture bond. Selain itu dalam perjanjian tersebut dicantumkan pula batasan atau restrictive
covenant yang mencakup: time-interest earned minimum yang harus dipertahankan, modal kerja
minimum, maksimum dividen yang dapat dibagikan kepada pemegang saham preferen maupun
pemegang saham biasa, dan tambahan modal maksimum yang diizinkan.

KELEBIHAN DAN KELEMAHAN LONG TERM DEBT

Bagi perusahaan manfaat yang diperoleh dengan menggunakan long term debt adalah:

1)p Biaya modal setelah pajak yang relatif rendah

2)p Bunga yang dibayarkan merupakan pengurangan pajak penghasilan
3)p Melalui financial leverage dimungkinkan laba per lembar saham akan meningkat
4)p Kontrol terhadap operasi perusahaan oleh pemegang saham tidak mengalami
perubahan

Sedangkan kelemahan penggunaan long term debt sebagai sumber dana adalah:

1)p Financial risk perusahaan meningkat sebagai akibat meningkatnya financial leverage
2)p Batasan yang disyaratkan kreditur seringkali menyulitkan manajer
 3)p Munculnya agency problem yang mengakibatkan meningkatnya agency cost.

Adapun Kriteria penilaian obligasi didasarkan pada beberapa aspek meliputi:

1)p Berbagai rasio seperti time-interest earned ratio, debt ratio, fixed charge coverage ratio,
current ratio.
2)p Apakah obligasi tersebut dijamin oleh asset tertentu atau tidak?
3)p Adakah obligasi yang dikeluarkan subordinated dengan obligasi lainnya?
4)p Adakah penjamin obligasi tersebut ? Perusahaan lemah mungkin memerlukan guarantor
yang kuar.
5)p Adakah sinking fund yang dibentuk bagi obligasi tersebut, bagaimana stabilitas
penjualan dan earning?
6)p Berapa lama jatuh tempo obligasi, jenis operasi perusahaan, adakah kegiatan
perusahaan di luar negeri>
7)p Bagaimana pengaruh kegiatan perusahaan terhadap lingkungan? Apakah perusahaan
secara potensial mencemari lingkungan di masa dating?

*c cc cc )

Sebagai sumber modal jangka panjang perusahaan, saham preferen menduduki posisi antara
long term debt dengan saham biasa. Saham preferen merupakan bagian dari modal sendiri dan juga
memberikan pendapatan yang relatif konstan di samping itu biaya modal saham preferen cenderung
lebih tinggi disbanding dari pada biata utang, karena risiko yang dihadapi pemegang saham preferen
lebih besar dari risiko pemegang obligasi.

Terdapat dua jenis saham preferen yaitu saham preferen yang komulatif dan tidak komulatif.
Saham preferen yang komulatif selalu diperhitungkan kewajiban pembayaran dividen sebelum
membayar dividen kepada pemegang saham biasa.

Saham preferen memiliki beberapa ciri khusus di antaranya adalah: pertama, saham preferen
selalu dijual dengan harga parl. Kedua, saham preferen memberikan hak suara kepada pemegang saham
preferen untuk memilih manajer perusahaan jika pada waktu tertentu perusahaan tidak membagikan
dividen. Dengan demikian manajer perusahaan dipaksa untuk berusaha selalu membayar dividen
kepada pemegang saham preferen. Selanjutnya saham preferen juga diback up oleh sinking fund yang
cukup, dan karenanya memiliki jatuh tempo. Saham preferen juga dapat ditarik kembali sebelum jatuh
temponya dengan harga yang telah ditentukan sebelumnya. Biasanya call price lebih besar dari nilai pari
plus divide selama satu tahun.

!"* !**c c

Dari sisi perusahaan mengeluarkan saham preferen manfaat utama yang diperoleh adalah
bahwa pembayaran dividen atas saham preferen relative lebih fleksibel dibandingkan dengan bunga
utang. Ketidak mampuan pembayaran dividen kepada pemegang saham preferen tidak berakibat terlalu
buruk dibandingkan dengan ketidakmampuan membayar bunga utang yang dapat diancam
kebangkrutan. Penggunaan saham preferen akan dapat meningkatkan degree of financial leverage.
Namun demikian ada pihak yang melihat saham preferen tak ubahnya seperti dengan utang jangka
panjang yang lain.

Kelemahan utama penggunaan saham preferen adalah biaya modal setelah pajak yang tinggi
dibandingkan dengan biaya modal dari utang, karena dividen saham preferen dibayarkan setelah pajak
atau tidak dapat dipergunakan sebagai pengurangan pajak. Itu berarti bahwa biaya modal saham
preferen setelah pajak dapat dua kali lipat dari biaya modal utang. Sedangkan kelemahan lainnya dari
sudut pandang investor adalah saham preferen tidak memiliki hak untuk memaksakan pembayaran
dividen. Oleh karena pembayaran dividen saham preferen bukan merupakan pengurangan pajak, maka
banyak perusahaan yang menggantikan saham preferen dengan subordinate debenture.

*"))

Pemegang saham biasa merupakan pemilik perusahaan yang sebenarnya. Pendapatan yang
diterima oleh pemegang saham biasa merupakan kelebihan pendapatan atas biaya-biaya. Saham biasa
merupakan sumber dana yang permanen, karena akan tertanam dalam perusahaan untuk jangka waktu
yang tidak terbatas selama perusahaan masih menjalani kegiatan operasi.

O

 
 

 



Saham Prefeen Nominal Rp10,- 10.000.000 lembar Rp 10.000.000,-

Saham Biasa Nominal Rp8,- 10.000.000 lembar Rp 80.000.000,-
Capital Surplus atau Aditional Pain-in Capital Rp 23.456.500,-
Laba Ditahan atau Retained Earning Rp 40.500.500,-
Total Modal Sendiri Rp 153.957.000,-
Pemegang in Capital atau Capital surplus menunjukkan perbedaan antara harga jual saham biasa
pada saat pertama kali dijual dengan nilai nominal. Sedangkan obligasi terjual sesuai dengan nilai
parinya atau disebut juga par bond. Hak-hak pemegang saham biasa adalah sebagai berikut:

1)p Hak suara rapat umum pemegang saham. Dengan hak tersebut, pemegang saham
memiliki hak untuk memilih direksi untuk menggendalikan perusahaan.
2)p Hak memperoleh pembayaran dividen atas dasar per lembar saham yang dimiliki dan
menentukan dividen payout ratio.
3)p Hak untuk membeli tambahan saham baru yang dikeluarkan perusahaan secara
proporsional. Jadi setiap emisi saham baru maka pemegang saham lama mempunyai
hak untuk membeli sejumlah saham tertentu sebelum dijual ke public.
4)p Hak atas aktiva setelah pembayaran hak yang lebih senior dalam likuidasi. Dengan
demikian menerima bagian paling akhir.


" c  !+

Bond refunding sebenarnya tidak ubahnya seperti keputusan investasi dalam aliran tetap.
Akiran kas keluar meliputi call premium, floatation cost obligasi atau saham barudan net interest yang
harus dibayar selama kedua obligasi tersebut beredar- karena saham baru biasanya dikeluarkan untuk
memperoleh dana. Misalkan PT. Alaska mengeluarkan obligasi Rp100 miliar lima tahun yang lalu dengan
coupon rate 10 persen. Obligasi tersebut akan jatuh tempo dalam waktu 30 tahun. Maka Obligasi baru
tentunya akan jatuh tempo dalam waktu 25 tahun.

Andaikan call price obligasi adalah sebesar 107 persen dari nilai nominal. Kemudian obligasi baru
menawarkan bunga 8 persen. Flotation obligasi baru sebesar Rp 500 jut. Sementara floatation cost

harus Mengeluarkan obligasi baru tiga minggu sebelum bond refunding. apabila † adalah †
  
obligasi lama yang belum sempat teramortasasi sampai tahun kelima adalah Rp450 juta. Perusahaan

atau sebesar 8% x (1-50%)=4%. Untuk mengevaluasi apakah sebaiknya perusahaan mengganti obligasi
lama dengan yang baru, maka langkah-langkahnya adalah sebagai berikut:

Pertama harus dihitung penghematan bunga 
 
† 
 atas penggantian obligasi lama
dengan obligasi baru, D adalah jumlah obligasi atau utang, † adalah coupon rate, dan t adalah pajak
perusahaan.

Bunga obligasi lama (Rp100.000.000.000,-)(0,10)(0,50) Rp5.000.000.000

Bunga obligasi baru (Rp100.000.000.000,-)(0,80)(0,50) 4.000.000.000
Penghematan bunga atas penggantian obligasi Rp1.000.000.000
Penghematan bunga tersebut akan berlangsung selama 25 tahun. Dengan demikian nilai sekarang
atau present value penghematan bunga, dengan tingkat discount rate 4 persen adalah sebesar :




 
  





 !" 


#$
$#%
Selanjutnya ditentukan besarnya kas keluar pada tahun ke nol atau initial investmer bond
refunding tersebut. Ini meliputi call premium setelah pajak. Flotation cost obligasi baru dan flotation
cost obligasi lama yang belum diamortisasikan plus adanya overlapin pembayaran bunga selama tiga
minggu.

!&'('
)'*
'+&( *(
&

,&'('
)'*%(&(
*-.
/
00)
Call premium setelah pajak (Rp7.000.000.000,-)(1-50%) = Rp3.500.000.000,-


,&'('
)'* 
!&'('
)'*% 1 4.(0
2-4  1
2 -
3-
2
'


#%
#%
5 4

 !" 5

%$6678
 !&'('
)'*
'+&( *(
&

(&(
*-.
/
00)%
,&'('4/

!&'('
)'* 

 1 49.(0
2-4  1 %
!&'('
)'*
&
4
/
2 -
3-
2
'



5 4


4
 !" 5 %



:8%8#%
Nilai sekarang flotation cost obligasi baru merupakan kas keluar, sedangkan nilai sekarang flotation cost
obligasi lama merupakan unsur net cash inflow pada saat refunding.Selanjutnya perlu ditentukan
besarnya overlapin pembayaran bunga selama tiga minggu yang merupakan unsure kas keluar:
Overlapin bunga = utang X bunga setelah pajak X masa overlapping
= Rp100.000.000.000,- X 4% X 3/52
= Rp230.769.000,-
Dengan demikian secara keseluruhan investasi atau kas keluar pada saat dilakukan and refunding adalah
sebagai berikut :
Call premium Rp3.500.000.000,-
Nilai sekarang flotation cost obligasi baru 343.780.000,-
Nilai sekarang flotation cost obligasi lama -p 84.402.000,-
Overlaping pembayaran bunga 230.769.000,-
Net investment atau cash outflows Rp3.990.147.000,-

Selanjutnya menghitung net present value atau nilai sekarang bersih bond refunding. Jika
hasilnya positif maka bond refunding tersebut sebaiknya dilaksanakan dan sebaliknya jika hasilnya
negatif maka bond refunding tersebut sebaliknya tidak dilaksanakan.

NPV Bond refunding = Pv penghematan Bunga ʹPV Net Investment

= Rp15.622.000.000 ʹ Rp3.990.147.000
= Rp11.631.853.000,-
Dengan demikian karena net present valuenya positif maka PT Alaska sebaiknya melakukan bond
funding atau mengganti obligasi lama dengan obligasi baru.