Risque Actions Pfe

Université Mohammed
Licence de Statistique AppliquéeV – Agdal

Faculté des sciences
Département de Mathématiques
LiSA 2004
& d’Informatique
-Rabat-
Mémoire de fin d’études

Licence de Statistique Appliquée
Sujet
Analyse de risque du marché des actions
Soutenu par : Ahmed MAHI Sous la direction de : Driss MISANE

Mohamed EZZAHDI Abdelhak ZOGLAT
Année Universitaire : 2003 - 2004
Analyse de risque du marché des actions 1


Sommaire
Remerciements ........................................................................................................................... 5
Introduction ............................................................................................................................ 8
I. les différentes composantes du marché financier ............................................................... 9
I.1.le marché primaire ........................................................................................................ 9
I.2 le marché secondaire..................................................................................................... 9
II la société de bourse des valeurs de Casablanca ................................................................ 10
II.1. présentation de la bourse des valeurs ....................................................................... 10
1I.2.les principaux intervenants ....................................................................................... 10
II.3 structure du marché boursier ..................................................................................... 12
III. les actions ....................................................................................................................... 12
III.1.les droits des actionnaires......................................................................................... 13
III.2. les différents types d’actions ................................................................................... 14
III.3 la forme juridique des actions .................................................................................. 15
IV.les obligations ................................................................................................................. 16
V. les obligations convertibles en actions ............................................................................ 16
VI. les certificats d’investissement....................................................................................... 16
I-les concepts de base........................................................................................................... 18
I.1 la rentabilité ................................................................................................................ 18
I.2. le risque...................................................................................................................... 18
I.3- la diversification ........................................................................................................ 18
II les portefeuilles efficients et frontière de Markowitz...................................................... 20
CALCUL DE LA FRONTIERE EFFICIENTE............................................................... 21
III. la droite de marché des capitaux .................................................................................... 28
IV-Le modèle de marché...................................................................................................... 29
Cas d’actions individuelles : ............................................................................................ 29
V la Mesure de la performance d’un portefeuille ................................................................ 30
V.1.La méthode de Treynor ............................................................................................. 31
V.2.la méthode de Sharpe ................................................................................................ 31
V.3.méthode de Jensen..................................................................................................... 32
I. Estimation du couple risque-rentabilité selon MArkowitz ............................................... 34
I.1.présentation des données : .......................................................................................... 34
I.2.calcul des rentabilités de chaque action : .................................................................... 34
-Rentabilités hebdomadaires-........................................................................................... 35
I.3 calcul de la variance de chaque action. ....................................................................... 35
II. Construction de la frontière efficience ............................................................................ 36
II.1.Calcul des rentabilités et risques des portefeuilles : ................................................ 36
II.2 La courbe efficiente :................................................................................................. 39
Méthode de recherche taboue............................................................................................... 39
III. Maximisation de la fourchette basse .......................................................................... 40
Introduction .......................................................................................................................... 42
1 Choix de l’outil de programmation ............................................................................... 42
2 Présentation de l'application..................................................................................... 42

CONCLUSION ........................................................................................................................ 48
Annexe 1 .................................................................................................................................. 50
Annexe 2 .................................................................................................................................. 51
Annexe 3 .................................................................................................................................. 52
Annexe 4 .................................................................................................................................. 53
REFERENCES BIBIOGRAPHIQUES.................................................................................... 55

Remerciements
Il nous est agréable de nous acquitter d’une dette de

reconnaissance auprès de toutes les personnes, dont l’intervention
au cours de ce projet, a favorisé son aboutissement.
Ainsi, nous exprimons notre profonde gratitude à notre

encadrant Monsieur Driss MISANE pour sa disponibilité et pour
son aide précieuse au long de ce projet et Monsieur Abdelhak
ZOGLAT pour ses orientations et ses conseils au cours de ce
projet.
Nos remerciements vont également aux personnels enseignants de

LISA pour leur déroulement tout au long de notre cursus. En
particulier, aux membre du jury d’avoir accepté de juger notre
travail.

Ce travail a pour principal objectif l'application des théories financières d'analyse de

risque et de gestion des portefeuilles d'action au cas marocain (bourse de Casablanca).
La détermination de portefeuilles optimaux d'actions est le but de l’investisseur. Cette
détermination nécessite comme première étape le calcul de rentabilité espérée et le risque
anticipé de chaque action.
Le calcul est basé sur des données hebdomadaires pour éviter le bruit statistique. L'étape
suivant consiste à formuler le problème d'optimisation de Markowitz selon les contraintes
existent dans le marché marocain le résoudre pour obtenir les différentes pondérations puis
construite la frontière efficiente.
L’application décrite dans le dernier chapitre est un outil de programmation très important
pour notre étude.
Le présent rapport est organisé essentiellement en quatre chapitres, le premier chapitre est
consacré au fonctionnement du marché. Le deuxième chapitre donne la définition (selon le
modèle de Markowitz)du couple risque-rentabilité et traite le problème de la construction de
la frontière efficiente de Markowitz ; le modèle du marché des actifs financiers et les
différentes méthodes de la mesure de performance d’un portefeuille .Le troisième chapitre
décrit le travail pratique à savoir l'estimation, l'algorithme d'optimisation....Enfin le quatrième
chapitre donne une description de l'application informatique.


Introduction
Le marché financier doit son existence à la confrontation entre lóffre et la demande de

capitaux. Cést un système de collecte, de transformation et d’allocation de ressources
financières.
Lóffre des capitaux provient des agents économiques possédant des ressources
disponibles quíls désirent rentabiliser à l’aide de placements sur le marché financier. Ces
agents : les personnes physiques, les organismes de placement collectif en valeurs mobilières
(OPCVM), les investisseurs institutionnels marocains ou étrangers et enfin les entreprises et
établissements de crédit.
La demande des capitaux provient des besoins de financement des différents agents
économiques que l´ on peut regrouper en trois catégories : lÉtat, les entreprises et les
instructions financières.
Le marché financier est scindé en deux sous marché complémentaires : le marché
primaire et le marché secondaire.

I. les différentes composantes du marché financier

I.1.le marché primaire
Le marché primaire est le marché d’émission des titres. Sa fonction est de drainer le flux
de capitaux généré par l´épargne de ménages (offre de capitaux) et de le transformer en
ressource à long terme pour les organismes publics et privés (demande de capitaux).
Ce processus de transformation donne lieu à l´émission, par les entreprises, des valeurs
mobilières représentant les droits acquis par les épargnants. Les titres émis (ou valeurs
mobilière) sont des actions, des obligations ou des titres de créances.
Les entreprises émettent des actions afin dáugmenter leur capitaux en numéraire, et ce pour
deux raisons :
-le renforcement des fonds propres ;
-ou l’introduction en bourse.
L’Etat et les entreprises, publiques ou privées, émettent des obligations pour se procurer
des capitaux permanents.
Notons que la part grandissante des marchés financiers dans les grands pays industriels donne
lieu au phénomène de désintermédiation ou marchéisation.
On définit le taux d’intermédiation dúne économie comme le rapport entre les crédits
accordés par les institutions financières et le total des financements de crédit de ces
financements de cette économie, ou encore comme le part des ressources collectées par les
établissements de crédit dans l’ensemble des placements.
I.2 le marché secondaire
Au Maroc, il existe deux marchés secondaires : le marché secondaire de bons du trésor et
la bourse des valeurs de Casablanca. Nous restreindrons à l’étude de cette dernière.
La principale fonction de la bourse des valeurs de Casablanca est d’assurer la liquidité
et la mobilité de l’épargne investie à long terme. De part sa fonction de négociation des titres
anciens, la bourse assure le bon fonctionnement du marché primaire.
Les investisseurs ont la possibilité de négocier à tout moment les valeurs mobilières qui
constituent leurs portefeuilles et d’en acquérir de nouvelles. Cette liquidité du marché leur
confère le pouvoir de réaliser des arbitrages de portefeuille.
Il est important de savoir que le marché secondaire fonctionne d’autant mieux que la
liquidité est importante.
La liquidité est mesurée par :
-la capitalisation boursière ;

-le flottant ;
-le volume de transaction ;
-certaines combinaisons de ces critères.
II la société de bourse des valeurs de Casablanca
II.1. présentation de la bourse des valeurs
La bourse des valeurs de Casablanca est aujourd’hui une société anonyme privée dont le
capital social s’élève à 11.818.300 dh. Ce capital est toujours détenu à parts égales par l’ensemble
des sociétés de bourse, lesquelles sont actuellement au nombre de treize.
Les récentes réformes ont profondément modifié le fonctionnement de la bourse des valeurs
de Casablanca. Elles s’inscrivent dans un processus global de modernisation de l’économie
nationale par l’intermédiaire de l’ouverture du capital des entreprises marocaines.
Ainsi, la bourse des valeurs de Casablanca s’efforce de mettre en place une organisation respectant
des normes internationalement reconnues afin de renforcer sa crédibilité et d’obtenir plus de
transparence et de sécurité dans le déroulement des transactions.
Les missions de la bourse des valeurs de Casablanca sont au nombre cinq :
-procéder l’introduction et à la radiation des valeurs mobilières à la cote de la bourse des valeurs ;
-veiller au respect des lois et réglementes relatifs aux opérations effectuées par les sociétés de
bourse ;
-communiquer au CDVM les éventuelles infractions constatées ;
-enregistrer les opérations relatives aux valeurs mobilières le jour où elles sont effectuées ;
-procéder à l’organisation de compensation livraison et règlement des titres.
1I.2.les principaux intervenants
II.2.1 la société de bourse des valeurs de Casablanca (SBVC)

La SBVC est une anonyme privée à qui le ministère des finances a concédé la gestion de la
bourse. Son capital est détenu à parts égales les sociétés de bourse. Le dahir portant loi de 1993 a
assigné à la SBVC les missions suivantes :
-gérer la bourse, enregistrer et publier les transactions ;
-prononcer les introductions et les radiations des valeurs ;
-assurer le règlement des transactions et la livraison des titres ;
-veiller à la conformité des opérations de bourse avec le règlement.
II.2.2 le conseil déontologique des valeurs mobilières (CDVM).

Le CDVM est un établissement public, doté de la personnalité morale et l’autonomie financière. Il

est l’autorité de contrôle du marché des valeurs mobilières ayant pour mission de :
Protéger l'économie ;
Contrôler l’information devant être fournie, par les personnes morales faisant appel
public à l’épargne, aux porteurs de valeurs mobilières et au public ;
-veiller au bon fonctionnement du marché des valeurs mobilières ;
-assister le gouvernement dans l’exercice de ses attributions en matière de réglementation du
marché des valeurs mobilières.
II.2.3. le dépositaire central (maroclear)
Dépositaire central assure la conservation des titres et tient les comptes de ses affiliés, à
savoir : les émetteurs, les banques et les sociétés de bourse.
II.2.4. les sociétés de bourse
SDB exercent le monopole de la négociation boursière, autrement dit toute opération
d’achat ou vente de valeurs mobilières cotées à la bourse de Casablanca doit obligatoirement
transiter par une société de bourse. Les SDB peuvent également :
-assurer la garde de titres ;
-gérer des portefeuilles de valeurs mobilières en vertu d’un mandat ;
-conseiller et démarcher la clientèle pour l’acquisition ou vente de valeurs mobilières ;
-conseiller et démarcher les entreprises pour une éventuelle introduction en bourse.
II.2.5.l’association professionnelle des sociétés de bourse (APSB)
L’APSB est une association regroupant touts les négociateurs opérant à la bourse de
Casablanca, elle est la porte parole des sociétés de bourse vis-à-vis de l’organisme de tutelle et des
partenaires socio-économiques. Ses objectifs sont :
-veiller à l’observation des dispositions des lois et règlements organisants l’activité des sociétés
de bourse ;
-défendre les intérêts collectifs et individuels de ses membres ;
-veiller au respect de la déontologie, à la cohésion entre ses membres et à l’innovation dans les
métiers boursiers.
II.2.6.les organismes de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM)
Les OPCVM ont pour objet la gestion de portefeuilles de titres et liquidités.
Autrement dit, les OPCVM permettent aux épargnants d’investir en bourse par délégation. Il
existe deux sortes d’OPCVM.

Les SICAV (sociétés d’investissement à capital variable) sont dotées de la personnalité

morale. Ce sont des sociétés anonymes dont le capital évolue en fonction des achats et ventes par
leurs actionnaires ;
Les FCP (fonds communs de placement) n’ont pas de personnalité morale. Ce sont des
copropriétés des valeurs mobilières et de liquidités qui émettent des parts représentatives des
valeurs mobilières détenues dans le portefeuille.
II.3 structure du marché boursier
L’activité de la bourse de Casablanca s’articule autour de deux marchés : le marché
central et le marché de blocs.
Le marché central occupe une position privilégiée du fait que toutes les transactions
sur les valeurs mobilières, excepté les transactions de blocs, doivent nécessairement transiter
par celui-ci.
Ainsi, le marché boursier marocain, dynamisé par l’activité des sociétés de bourse, est un
marché centralisé et régi par les ordres d’achat et de vente des valeurs mobilières.
Le marché de blocs : il arrive parfois que certains ordres d’investisseurs institutionnels
ne puissent être exécutés intégralement au moment où ils sont présentés, du fait d’une
insuffisante contrepartie sur la feuille de marché.
De tels ordres sont alors négociés directement sur le marché de blocs à un cours obtenu par la
feuille du marché.
Les transactions sur le marché de blocs sont tenues de satisfaire les deux contraintes
suivantes :
-le cours de chaque valeur doit nécessairement appartenir à une fourchette des prix moyens
pondérés (FMP), calculée automatiquement à partir de la feuille de marché tout le long de la
séance.
-le nombre de titres négociés doit être supérieur à la taille minimale de bloc.
III. les actions
Définition :
L’action est un titre d’associé qui représente un droit de propriété négociable sur une
fraction du capital social. Elle confère à son propriétaire plusieurs doits et prérogatives dont
principalement :
-le droit au vote qui permet une participation active à la vie de la société émettrice à travers
les assemblées générales des actionnaires ;
-le droit de percevoir, proportionnellement au bénéfice distribué, une part de revenus sous
forme de dividendes ;
-le droit préférentiel de souscription lors d’une augmentation de capital ;

-le droit d’attribution lors d’une augmentation de capital par incorporation des réserves ;
-le droit de communication sociale.
Les actions sont des valeurs à revenus variables.
III.1.les droits des actionnaires
Les différents droits qui sont conférés par les actions à leurs détenteurs peuvent être
regroupés en grandes catégories :
- les droits à caractère pécuniaire;
- les droits à caractère extrapatrimoniaux.
Droits à caractères pécuniaires Droits à caractères extrapatrimoniaux

-droit aux dividendes -droit à l’information
-droit aux actions gratuites -droit de vote
-droit préférentiel de souscription -participation indirecte à la gestion
-droit aux augmentations de capital
-droit au remboursement de l’apport et au
boni de liquidation
Les droits à caractère pécuniaire :
Comme on peut voir sur le tableau précédent, les droits à caractère pécuniaire sont les
suivants :
• Le droit au dividende :
Définition : le dividende est de revenu de l’action.
Les dividendes proviennent des résultats bénéficiaires de l’entreprise : ils
correspondent à la part du bénéfices net distribué aux actionnaires.
Ainsi les actionnaires n’obtiennent des revenus des actions que lorsque la société a réalisé
des bénéfices et a décidé d’en distribuer une partie ou la totalité.
• Le droit de recevoir des actions gratuites :
Lors de l’augmentation du capital d’une société par incorporation de réserves, bénéfices
ou primes d’émissions, les actionnaires ont le droit de disposer d’actions nouvelles qui
leur sont distribuées gratuitement.
Ce droit, appelé droit d’attribution, est négociable et cessible en bource, tout comme le
droit de souscription.
Les sommes versées aux actionnaires augmentent lorsque la société procède à une
distribution d’actions gratuites avec maintien du coupon sur les nouveaux titres. Le
marché du titre devient alors plus liquide.

Lors du détachement du droit d’attribution, la valeur du titre baisse légèrement, mais

revient souvent à son niveau antérieur rapidement.
Sa valeur en bourse dépend du l’offre et la demande du moment.
• Le droit préférentiel de souscription :
Ce droit correspond au droit de souscrire aux nouvelles actions, aux obligations
convertibles en actions et aux obligations avec bons de souscription d’actions.
Lorsqu’une société décide d’augmenter son capital en numéraire suite à la décision d’une
assemblée générale extraordinaire, des droits préférentiels de souscription sont accordés
aux anciens actionnaires.
L’exercice de ce droit n’est pas obligatoire. Le droit préférentiel de souscription peut être
cédé. Dans ce cas il devient négociable durant la période de souscription.
La valeur minimale du prix d’émission correspond à la valeur nominale de l’action. De
plus, ce prix d’émission est inférieur de 20% environ du cours de l’action en bourse, la
différence constituant la prime d’émission.
• Le droit aux augmentations de capital.
• Le droit au remboursement et au boni de liquidation :
Ce droit consiste au remboursement éventuel de la valeur nominale de l’action et au boni
de liquidation à la dissolution ou à la liquidation de la société.
Les droits à caractère extra-patrimonal :
• Le droit d’information :
Les actionnaires peuvent accéder à tout instant aux informations relatives à la société
telles que : les statuts de la société, les documents sociaux relatifs aux derniers
exercices…
• Le droit de vote :
Il correspond au droit de vote aux assemblées générales ordinaires et extraordinaires.
Il est proportionnel au nombre d’actions détenues. Certaines actions peuvent avoir un
droit de vote multiple.
• La participation indirecte à la gestion :
On distingue :
-le droit d’éligibilité aux fonctions d’administrateurs ;
-le droit d’exercer certaines actions en justice.
III.2. les différents types d’actions
On recense cinq grands types d’actions

1. les actions du capital :

Ce sont des actions ordinaires qui ont été souscrites en numéraire :
-au moment de la création de la société ;
-lors d’une augmentation de capital ;
-lors d’une distribution d’actions gratuites.
2. les actions d’apport :
Ce sont des actions attribuées aux personnes physiques ou morales qui ont fait des
apports matériels à la société. Les actions d’apport ont les mêmes droits que les actions de
capital.
3. les actions prioritaires :
Les actions prioritaires donnent soit de vote double, soit un droit prioritaire sur les
bénéfices sans droit de vote.
4. les actions de jouissance :
La valeur en capital de ces actions est préalablement remboursée aux actionnaires par
l’intermédiaire d’une stipulation statutaire ou après décision de l’assemblée générale
extraordinaire et ce, grâce aux bénéfices distribuables.
5. les actions de capital non amorti :
La valeur en capital de ce type d’actions n’a pas encore été amortie, contrairement aux
actions de jouissance : elle le sera progressivement par la suite
III.3 la forme juridique des actions
Les actions peuvent être en deux types nominatives :

1. les actions nominatives :
Un titre nominatif est attribué au propriétaire de ces actions ; son nom est alors inscrit
sur le registre de transfert de la société. Lors du transfert de la propriété de ces titres, le
nom du nouveau propriétaire figurera dorénavant sur le registre. Les actions nominatives
ne sont pas matérialisées.
Ces titres nominatifs présentent deux avantages majeurs pour la société émettrice :
-connaître l’identité de ses actionnaires ;
-pouvoir éviter des opérations défavorables relatives au contrôle de celle-ci.
Cependant, les frais de gestion des actions nominatives sont assez lourds.
2. les actions au porteur :
Ce sont des titres anonymes transmissibles par simple traduction. L’avantage de ces
titres réside dans simplicité de leur gestion, contrairement aux titres nominatifs ;
Cependant, la société ne maîtrise pas le contrôle de cession/transfert de son capital.

IV.les obligations
D’après l’article N° 292 de la loi N° 17-95, « les obligations sont des titres négociables
qui, dans une même émission, confèrent les mêmes droits de créance pour une même valeurs
nominales ».
Définition : les obligations sont des titres représentatifs d’une créance à long terme,
négociable et à revenu fixe.
La différence existant entre l’actionnaire et l’obligataire est que le premier est un associé
de l’entreprise, tandis que le second en est un créancier.
Les seules institutions autorisées à émettre des emprunts obligataires sont :
- l’état (le trésor) ;
- les entreprises publiques ou semi-publiques autorisées ou garanties par l’état (BNDE,
CIH, CNCA…) ;
- les sociétés anonymes ayant deux ans ou plus d’existence et un capital entièrement
libéré.
V. les obligations convertibles en actions
Les obligations convertibles en actions sont des titres hybrides entre les actions et les
obligations. Seules les sociétés anonymes ayant plus de deux ans d’existence, un capital
entièrement libère et non détenu à plus de 50% par l’état, sont autorisés à émettre ces titres.
L’exemple le plus célèbre d’obligations convertibles en actions est celui des bons de
privatisation.
VI. les certificats d’investissement
Les certificats d’investissement sont des titres créés suite à la décision d’une assemblée
générale extraordinaire. Leur détenteur renonce alors à son droit de vote, il ne conserve que le
droit pécuniaire.
La proportion de certificats d’investissement émis par une société ne peut en aucun cas
dépasser le quart de son capital social. Le certificat d’investissement est négociable en bourse.
De plus, sa valeur est égale à la valeur nominale d’une action.
Les certificats d’investissement ont pour principal objectif l’augmentation du capital de
la société tout en permettant aux anciens actionnaires d’en garder le contrôle. Il est à noter que
le certificat d’investissement peut se transformer en action ordinaire après acquisition d’un
certificat de droit de vote.


I-les concepts de base

I.1 la rentabilité
Le taux de rentabilité :
Le taux de rentabilité d’un actif financier obtenue par un investisseur au cours d’une période t
(c'est-à-dire entre la fin de la période t-1 et la fin de la période t) se définit comme suit :
RT= (PT - PT-1)/ PT-1 + DT/PT-1
Où :
DT : dividende encaissé pendant la période T ;
PT : cours du titre à la fin de la période T ;
PT-1 : cours du titre à la fin de la période T-1 ;
Le taux de rentabilité se divise donc en deux composantes :
-le taux de rendement du titre : DT/PT-1 ;
-la plus value ou moins value réalisée entre T-1 et T ;
-la plus value ou moins value réalisée entre T-1 et T : (PT - PT-1)/ PT-1 ;
Et l’estimation de la rentabilité espérée s’écrit comme la moyenne des RT
h
_
R= 1
h
∑
t =1
Rt
Où h est le nombre de périodes utilisées pour l’estimation

I.2. le risque
Le risque d’un actif financier se définit comme l’incertitude résidant dans la
connaissance des valeurs de cet actif à des dates futures. Le risque d’un investissement dans
une valeur mobilière est mesuré par la dispersion ou variabilité de sa rentabilité.
Pour l’actif i, à la fin de la période t : risque i=var (Rt)
La mesure de variabilité la plus couramment utilisée est l’écart type σ (RT)= var(RT )
et avec l’utilisation des données historiques la variance peut être estimer par
h
1 ( Rt − R ) 2
σ²= h ∑
t =1
Où Rt est le taux de rentabilité pendant la période t.

Et h est le nombre de périodes utilisées pour l’estimation.
Il faut savoir que le risque-rentabilité est indissociable : les valeurs à haut risque sont
généralement celles qui donnent une rentabilité élevée et inversement.
I.3- la diversification

Il existe un moyen pour l’investisseur de réduire le risque inhérent à chaque actif. Pour
cela, il lui faut constituer un portefeuille contenants plusieurs actifs.
La rentabilité du portefeuille est alors définie comme la moyenne des rentabilités des
actifs qui le composent, pondérée par les poids respectifs de ces actifs dans le portefeuille.
Pour un portefeuille composé de n actifs, le taux de rentabilité du portefeuille P est
simplement la moyenne des taux de rentabilité des actions qui le composent pondérée par
leurs proportions dans le portefeuille.
n n
Autrement dit : Rp= ∑i=1
x i R i avec ∑ x =1 .
i =1
i
En passant à l’espérance mathématique, on obtient la rentabilité espérée du portefeuille P :

n
rp=E(Rp)= ∑i=1
x i ri
Lorsqu’on utilise des données historiques, on estime la rentabilité espérée du portefeuille

par :
___ n ___
Rp=∑xi Ri
i=1
le risque du portefeuille quand à lui n’est pas une moyenne pondérée des risques des
actifs qui lui le composent : il dépend à la fois du risque de ces actifs , chacun pris isolément,
mais aussi de la façon dont leur rentabilité est affectée par les événements perturbateurs des
cours boursiers. Cette interdépendance entre les rentabilités se mesure par les covariances et
les coefficients de corrélations des différents cours boursiers.
C’est ainsi que l’on peut constituer un portefeuille tel que les coefficients de corrélation
des actifs qui le constituent soient de signe opposé et de ce fait, permettent de réduire, sinon
d’annuler le risque global du portefeuille.
La variance du portefeuille s’écrit :
n n
Var (RP)=Var (∑ xi Ri)= ∑ x Var (R )+ 2∑ x x Cov (R , R )
2
i i i j i j
i =1 i =1 i≠ j
Où Cov (Ri ,Rj) est la covariance entre les taux de rentabilité Ri et Rj

Souvent la covariance s’écrit sous la forme : Cov(Ri ,Rj)=ρσiσj
Où ρ le coefficient de corrélation entre les variables Ri et Rj, défini par : ρ= σij/σiσj
Le coefficient de corrélation vérifie toujours la double inégalité : -1 ≤ ρ ≤1

Si ρ=1 on parle de corrélation parfaite et positive. Elle est dite parfaite et négative si ρ=-1 et
nulle si ρ=0.
II les portefeuilles efficients et frontière de Markowitz
Cette partie consiste à trouver le meilleur portefeuille pour l’investisseur ce problème
est résolu avec la réduction du risque autrement dit c’est chercher les proportions xi qui
donnent un risque minimum avec une rentabilité fixé pour cette portefeuille.
** Markowitz (1959) a développé une méthode de solution générale du problème de la
structure des portefeuilles qui incorpore le traitement quantifié du risque. Cette méthode
utilise uniquement les concepts de moyenne pour la rentabilité espérée et de variance pour
l’incertitude d’associée à cette rentabilité, d’ou le nom de critère « moyenne- variance »
associé à l’analyse de Markowitz.
La sélection d’un portefeuille est généralement précédée par l’analyse financière d’un
ensemble d’actions individuelles. Si l’objet de l’investisseur est de maximiser ses gains
futurs ou son espérance de gains futurs, son portefeuille ne sera constitué d’une seule valeur,
celle qui assure la rentabilité espérée maximale.
Cependant aucun investisseur ne détient simplement une valeur mais plutôt un portefeuille
diversifié. Si la rentabilité est grande, le risque qu’elle ne soit pas réalisée est généralement
élevé et il semble préférable à aucun de répartir les risques sur un ensemble de « bonnes »
valeurs. Ainsi on va montré statistiquement comment la diversification réduisait le risque total
d’un portefeuille.
Si on représente sur un graphique chaque action individuelle caractérisée par son risque
et sa rentabilité espérée, on obtient la figure1. En combinant ces actions en des portefeuilles
on peut arriver à réduire le risque pour une même rentabilité. En les combinant en des
proportions diverses on obtient un ensemble de portefeuilles représentés par la courbe (fig
2) qui joint les points représentatifs de deux actions A et B. En effectuant toutes les
combinaisons possibles de portefeuilles de valeurs mobilières. On obtient un ensemble de
portefeuilles optimaux généralement appelé frontière efficiente, laquelle est représentée sur
la figure 3 par la linge AB. Ces portefeuilles optimaux ou efficients sont tels pour un niveau
de risque donné ils minimisent le risque.

rentabilité rentabilité
espérée Χ espérée B
Χ Χ Χ
Χ Χ Χ
Χ Χ Χ
ΧΧ Χ
Χ Χ
A
fig1 fig2
risque risque
rentabilité
espérée
B
ΧΧ Χ
ΧΧ Χ X
Χ Χ Χ
A ΧΧ X Χ
Fig3
Risque
CALCUL DE LA FRONTIERE EFFICIENTE

Formulation mathématique du problème:
M in σ 2 = ∑ ∑ x x σ
x , x ,.., x P i j ij
1 2 n i j
Sous les contraintes:

∑ x jE j = E P
j
∑ x j = 1
j
NB : Il s'agit d'un problème d'optimisation sous contraintes.

Sous forme matricielle :

Min X' Ω X
X
Sous les contraintes:
X'E = EP x'U = 1
x vecteur n×1 des pondérations
Ω matrice n×n des variances et covariances
E vecteur n×1 des rentabilités attendues
U vecteur n×1 unitaire
U = [1, 1, 1, ..., 1]'
La solution est obtenue en appliquant la technique des multiplicateurs de Lagrange.

Principaux résultats (pour le détail des calculs, voir plus loin)
1. Composition d'un portefeuille efficient:
X = G EP + H
G, H : vecteur n×1
H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum

ayant une rentabilité attendue nulle
G+H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum ayant

une rentabilité attendue égale à l'unité
E
P
1
G+H
a
--
c
1 σ
−− P
c
2. Equation de la frontière efficiente:

σ 2
P = k 2E 2
P + k 1E P +k 0
3. Portefeuille optimal
Le portefeuille optimal M est caractérisé par le fait que la droite rfM est tangente à la
frontière efficiente au point M. ou rf est la rentabilité de l’actif sans risque c’est à dire que
cet actif vérifie :
E(Rf)=rf ; Var(Rf)=0 et cov(Rf ,Ri)=0 pour tout i .
Ro peut être le taux d’intérêt correspondant à l’horizon de placement de l’investisseur.
E(r)
r f
Pour identifier M:
1. déterminer l'équation de la tangente
2. égaler l'ordonnée à l'origine avec le taux sans risque
3. en déduire EM
2 k 0 + k1r f
E = −
k1 + 2 k 2 r f
M
Connaissant EM, on obtient X et σ 2M

-Développements mathématiques:
Le lagrangien à minimiser s'écrit:
L(X, λ1 , λ2 ) = X’ ΩX + 2λ1 (E P - X’ E) + 2λ2 (1 - X’ U)
Les conditions nécessaires sont:
Ω X - λ1 E - λ 2 U = 0
E’ X - E P = 0
U’ X - 1 = 0

Il s'agit d'un système de n+2 équations linéaires à n+2 inconnues: X, λ1, λ2
De la première condition, on tire:

X = λ1Ω -1E + λ2Ω -1U [1]
En remplaçant dans les deux autres conditions, on obtient:
λ1E’ Ω-1E + λ2 E’ Ω-1U = E P
λ1U' Ω-1E + λ2 U’ Ω-1U = 1
Posons:
a = E’ Ω -1U
b = E’ Ω -1E
c = U’ Ω -1U
d = bc − a 2
Il vient:
λ1b + λ2 a = EP
λ1a + λ2c = 1
cE P − a b − aE P
qui a comme solution: λ1 = λ2 =
d d
En remplaçant λ1 et λ2 dans [1]:
X = GE P + H
Avec:
c −1 a
G= Ω E − Ω −1U
d d
b −1 a
H= Ω U − Ω −1 E
d d
Interprétation:
X est une fonction linéaire de EP avec
H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum ayant
une rentabilité attendue nulle
G+H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum ayant
une rentabilité attendue égale à l'unité
EQUATION DE LA FRONTIERE EFFICIENTE:
σ P2 = X’ Ω X

Des conditions nécessaires, il résulte:

σ P2 = X’ (λ1E + λl 2 U)
= λ1X’ E + λ2 X’ U
= λ1E P + λ2
En remplaçant λ1 et λ2 par leurs valeurs, il vient:
c 2 a b
σ P2 = EP − 2 EP +
d d d
Portefeuille de variance minimum:
a 1
EP = σ P2 =
c c
La solution de ce problème point par point permet de tracer la frontière efficiente de
Markowitz.
Toutefois, les portefeuilles se trouvant à l’intérieur de l’hyperbole ou sur la branche inférieure
sont des portefeuilles inefficients car ils sont dominés par des portefeuilles de la branche
supérieure ; et par conséquent la frontière efficiente de markowitz se confond avec la branche
supérieure de l’hyperbole.
E
P
1
G+H
a
--
c
H
1 σ
−− P
c
DETERMINATION DU PORTEFEUILLE OPTIMAL:

Equation de la tangente au point M :
dE
E (r ) = E M + M
(σ − σ )
dσ
M
M

La pente de la tangente s'écrit:

dσ M2
dEM dE dσ M2 dσ M 2σ M
= M2 = =
dσ M dσ M dσ M dσ M k1 + 2k2 EP
2
dEM
L'ordonnée à l'origine est égale au taux sans risque:
dEM
EM − σ M = rf
dσ M
2σM2
EM − = rf
k1 + 2k2EM
En remplaçant σ M2 par sa valeur en fonction de EM, on obtient la rentabilité attendue du
portefeuille optimal:
2 k 0 + k1r f
EM = −
k1 + 2 k 2 r f
Connaissant EM, on obtient X et σ M2
Conséquences importantes :
1. toute combinaison linéaire de portefeuilles efficients et aussi un portefeuille efficient.
2. deux portefeuilles efficients quelconques distincts de S (ou S défini le portefeuille de
risque minimum) génèrent toute la frontière efficiente.
On prend maintenant le cas d’un investisseur k qui décide de placer une partie de sa
richesse dans un portefeuille efficient d’actions P et le reste dans l’actif sans risque. Donc le
portefeuille Pk, détenu par l’investisseur k, s’écrit :
Rk=xRp + (1-x)R0
En passant à l’expérience mathématique, on obtient sa rentabilité espérée :
(1) rk=xrp + (1-x)r0
Et en passant à la variance, on obtient :
Var(Rk)=x²Var(Rp )
Donc, le risque du portefeuille Pk, mesuré par l’écart type, s’écrit :
(2) σk=x σp
En remplaçant dans l’équation (1) x par sa valeur tirée de l’équation (2), on obtient :
rp − ro
rk= ro + σ p σ k

Donc, il existe une relation linéaire entre la rentabilité espérée du portefeuille Pk et son
risque, mesuré par l’écart- type. Cette relation est représentée, dans le graphique ci-dessous,
par une demi-droite, qui n’est autre que l’ensemble des portefeuilles pk.
rp
p
ro
σp
les portefeuilles situés sur la demi-droite Dp et se trouvant à droite du portefeuille
efficient P correspondent à x> 1 , ce qui signifie que l’investisseur k a emprunté pour
acquérir le portefeuille pk. Cette opération va augmenter la rentabilité espérée de son
portefeuille pk mais aussi son risque.

Une nouvelle frontière efficiente.
rp −r0
Sachant que
σp est la pente de demi-droite Dp et que l’investisseur k va chercher à
maximiser son gain, le choix de ce dernier va se porter sur le portefeuille T qui correspond à
la pente la plus forte. Ce portefeuille est le point tangent avec la frontière de Markowitz des
actifs risqués.
rp
r0 T
σp

On remarque que tout portefeuille de la frontière efficiente des actifs risqués est dominé
par un portefeuille de la demi-droite DT ainsi, on obtient une nouvelle frontière efficiente qui
présente deux avantages :
-elle permet de simplifier la frontière efficiente qui devient une droite :
-elle permet aussi de l’améliorer.
III. la droite de marché des capitaux
Ayant repéré la nouvelle frontière efficiente, tous les investisseurs vont placer de leurs
richesse (pouvant être supérieure à 1) dans le portefeuille T et l’autre partie dans l’actif non
risqué. Les portefeuilles des investisseurs ne diffèrent donc que par la proportion investie
dans le portefeuille T. Il devient alors de caractériser ce portefeuille.
La nouvelle frontière efficiente est une demi-droite dont l’équation devient :
rp =r0+ rM −r0 σ p
σM ( *)
On appelle cette demi-droite la droite de marché des capitaux.
rM − r0
La pente
σM donne une mesure de la rémunération du risque. Toutefois, la formule ne
s’applique qu’aux portefeuilles situés sur cette droite.
M
rM
ro
σM σp
Cette relation linéaire entre la rentabilité espérée et le risque (mesuré par l’écart -type)
n’est valable que pour les portefeuilles P efficients.
Par ailleurs, en utilisant l’égalité σp=x σM , on obtient la relation
rp=r0+x(rM-r0)
Où x est la proportion investie dans le portefeuille M et rM- ro est appelée la prime de risque
du marché. Cette prime est positive afin d’inciter les investisseurs à acquérir des actifs
risqués.
IV-Le modèle de marché
Le modèle le plus simple pour décrire le couple risque –rentabilité est le modèle de
marché.
Le modèle de marché se base sur le principe que deux causes sont à l’origine des
fluctuations des cours des valeurs mobilières :
l’influence du marché en général qui se reflète dans le risque systématique de chaque
actif.
les caractéristiques spécifiques à chaque actif qui s’intègrent dans la partie risque
spécifique du risque total de l’actif.
Ainsi :
Risque Total=Risque Systématique +Risque Spécifique
Les deux composantes du risques total seront explicitées plus loin.
Cas d’actions individuelles :
Les sociétés cotées en bourse ont des réalisations différentes face aux perturbations du
marché. Le modèle de marché permet d’étudier la relation existante entre la rentabilité d’un
titre d’une entreprise donnée et celle du marché. La rentabilité du marché est une donnée
statistique calculée à partir d’un indice de marché se basant sur les valeurs du marché,
comme par exemple MASI pour la bourse de Casablanca , le Dow Jones pour Wall Street, le
Nikkei pour Tokyo ou encore le CAC40 pour la place parisienne.
Le principe du modèle de marché consiste à affirmer que la rentabilité de chaque titre est
une fonction linéaire de la rentabilité du marché. Il s’agit donc de construire ce qu’on appelle
« la droite de marché » qui correspond à la droite de régression de la rentabilité de chaque
titre sur la rentabilité du marché. L’équation de cette droite est la suivante :
Rit =α i + β i Rmt +ε it
Où
R it = taux de rentabilité de l’action i, pendant la période t.
R mt =taux de rentabilité du marché mesuré par un indice général pendant la période t.
β i = paramètre propre à chaque action i et qui indique la relation qui existe entre les
fluctuations de l’action i et les fluctuations de l’indice général du marché ; on l’appelle
coefficient de volatilité ou coefficient Bêta.
ε it Paramètre spécifique à l’action i.

αi =paramètre dont la valeur est telle que la valeur espérée de ε it est nulle (ou valeur
espérée de R it lorsque R mt est nulle).

En passons à la variances dans le modèle de Sharpe on obtient :
Le risque total d’un actif s’exprime alors par la relation :
σ i2 = β i2σ M2 +σ 2 (ε i )
β iσ M : Risque systématique ou risque de marché.
σ(εi) : Risque spécifique.

Comme nous l’avons déjà précisé, le risque d’un actif comporte donc deux composantes.
Si tous les points sont exactement sur la droite de marché, alors le risque de l’actif a un
caractère systématique uniquement.
Si les points ne sont pas exactement sur la droite, alors le risque de l’actif possède en plus
un caractère spécifique ou non systématique.
Le coefficient bêta étant le coefficient de régression de la rentabilité de l’actif sur la
rentabilité du marché, on a :
β i = σ im2
σm
Il est égal à la covariance des taux de rentabilité de l’action i avec de l’indice de marché
divisé par ( σ m2 ).
Les actifs peuvent être classés selon leur volatilité c'est-à-dire selon bêta, en plusieurs
catégories :
Bêta proche de 1 : une variation donnée de la rentabilité du marché implique la même
variation de la rentabilité;
Bêta supérieur à 1 : les actifs sont alors dits « volatiles » dans la mesure où la
variation de leur rentabilité (à hausse ou à la baisse) est supérieure à celle du marché ;
Bêta inférieur à 1 : les actifs, peu volatiles ont une variation de rentabilité inférieure à
celle du marché.
V la Mesure de la performance d’un portefeuille
En matière d’investissement, le risque n’est pas un vain mot; le niveau des cours
boursiers reflète cette aversion des investisseurs pour le risque. Les méthodes démesure de
performance consistent à ajuster la rentabilité d’un portefeuille par son risque, afin de fournir
une base et adéquate à des fins de comparaison.

Ces méthodes sont au nombre de trois et ont été successivement proposées par
Treynor, Sharpe et Jensen .
V.1.La méthode de Treynor
Le modèle de marché, selon lequel le risque systématique ou non diversifiable d’un titre
ou d’un portefeuille peut être estimé en régressant ses taux de rentabilité périodiques avec
ceux du marché, a été exposé en régressant ses taux de rentabilité périodiques avec ceux du
marché que Treynor appelle droite caractéristique. Elle spécifiée par l’équation suivante
R p =α p + β p Rm +ε p .
Sa pente est le bêta du portefeuille et mesure l’élasticité du portefeuille par rapport aux
fluctuations du marché.
L’indice de performance de Treynor est le ratio rentabilité –volatilité. Il est exprimé par
rapport de l’excès de rentabilité du portefeuille par rapport au taux sans risque à la volatilité
du portefeuille :
TP =(Rp −Rf )/ β p = (prime de risque) / bêta

La méthode de mesure et de comparaison des performances de Treynor est représentée
sur la figure suivante.
Rp
A
MEDAF
B
T1
Rf T2
Bêta
Le portefeuille A a montré une meilleure performance sur la période que le portefeuille

B puisque T1 est supérieur à T2
V.2.la méthode de Sharpe
L’indice de performance de Sharpe est aussi représenté par un ratio rentabilité / risque.
Comme précédemment, la rentabilité périodiques par rapport au taux sans risque. Le risque
est mesuré par la variabilité ou l’écart –type. Plus élevé est le ratio, meilleur est la
performance.
Le ratio de Sharpe se définit ainsi de manière suivante :
SP =(RP −Rf )/σ P

Où RP représente la moyenne des taux de rentabilité périodique pendant la période de mesure,
Rf les rentabilité de l’investissement sans risque calculés de la même façon , et σp la
variabilité des excès des taux de rentabilité au-de là du taux sans risque .
V.3.méthode de Jensen
Comme l’indice de Treynor, l’indice de Jensen est fondé sur le MEDAF et la position,
par rapport à la droite de marché, des portefeuilles dont on cherche à mesurer la performance.
Jensen mesure la performance des portefeuilles avec le terme JP défini par :
JP=(RP−Rf )−(Rm−Rf )βp

Le premier terme entre parenthèses représente l’excès de rentabilité du portefeuille par
rapport au taux sans risque tandis que les termes de la seconde parenthèse représentent l’excès
de la rentabilité réalisée par le marché. L’indice de Jensen JP mesure donc la distance
verticale qui sépare la rentabilité réaliser par le portefeuille p de la droite de marché ex post.
Ainsi, des valeurs positives.


I. Estimation du couple risque-rentabilité selon MArkowitz

I.1.présentation des données :
Les données dont nous disposons sont :
les valeurs journalière de tous les actions de puis la date mise en opération jusqu’au
07 avril 2004 ;
l’indice masi de 24 mois derniers ;
Source:site de la bource de Casablanca.
La figure ci-dessous contient les données historiques sur l’action bmc entre 1997 et 2004
I.2.calcul des rentabilités de chaque action :

La rentabilité espérée est calculée comme la moyenne des taux de rentabilité réalisés lors
des périodes précédentes :
n
R = 1 ∑ Rt
n t =1
Avec n le nombre de périodes passées utilisées pour l’estimation.
L’image ci-dessous représente la série chronologique des rentabilités hebdomadaires de
l’action ACRED.

-Rentabilités hebdomadaires-
I.3 calcul de la variance de chaque action.
La variance est calculée comme suit :

n
σ 2 = 1 ∑(Rt − R)2 Où R t est le taux de rentabilité pendant la période t.
n t =1
Ce graphe ci-dessous illustre la dispersion des taux de rentabilités hebdomadaires de

l’action ACRED autour de sa rentabilité espérée ce qui montre bien les fluctuations du cours
de l’action ACRED.

60,0%
40,0%
rentabilité
20,0%
0,0%
-20,0%0,0% 50,0% 100,0% 150,0%
-40,0%
-60,0%
risque
action de marcher
L’utilisation de toutes les données historiques ne permet pas de faire une bonne analyse
de risque des actions puisque les majorités des rentabilités des actions se pointent autour de
La valeur 0%.
Notre étude se base sur les 3 périodes :
• année 2001
• année 2002
• 2003-2004
II. Construction de la frontière efficience
Une fois les données traitées et les rentabilités hebdomadaires déterminées, nous
passons à l’étape suivante qui consiste à formuler le programme d’optimisation sous
contraintes, le résoudre et enfin à interpréter les résultats obtenus.
Le problème à résoudre est celui qui a été présenté dans la partie précédente (page : 18) plus
une contrainte supplémentaire (les Xi≥0).
II.1.Calcul des rentabilités et risques des portefeuilles :
Le calcul des rentabilités des portefeuilles est faite par l’application présenté en
chapitre : IV.
Pour illustrer graphiquement l'objectif de l'optimisation de portefeuille on a calculé la
rentabilité et le risque de quelques milliers de portefeuilles composés de 5 actions. L'axe des
abscisses représente le risque du portefeuille et l'axe des ordonnées son rentabilité. Les cinq
valeurs sont représentées par des points rouges.

-Le nuage des portefeuilles constituer à partir de 5 titres-

Le nuage de portefeuilles n'occupe pas tout l'espace. Certaines zones sont
totalement inoccupées, ce qui veut dire qu'un grand nombre de combinaisons (risque,
rentabilité) est impossible à obtenir avec un portefeuille composé de ces valeurs. On peut dire
par exemple qu'il était impossible d'obtenir une rentabilité élevé avec un faible risque : il n'y a
en effet aucun point dans la partie haute à gauche du graphique.
-Les portefeuilles de risque inférieur à celui du titre le moins risqué-

- La frontière efficiente-
Si on constitue un portefeuille, sur la base des valeurs retenue dans l'échantillon du
MADEX, au 23 juillet 2002 selon les proportions respectives de ces valeurs dans notre
portefeuille, nous obtenons des résultats très différents.
- nuage des portefeuilles constituer à partir des titres MADEX (2003-2004)-

L’application nous a donné les portefeuilles de risque minimal suivants (MADEX) :
• 2003-2004:( 10.58, 23.25)
• tout l'historique:(13.29,3.89)

II.2 La courbe efficiente :
Nous considérons le problème de la sélection optimale de titre parmi un ensemble de

titre disponible en utilisant le modèle de Markowitz. Ce problème sous forme classique est un
problème d’optimisation quadratique convexe, pour lequel il existe une méthode permettant
de le résoudre de façon exacte (voir page 19). En pratique certaine contrainte supplémentaire
sont à prendre en compte dans la réalité, ce qui rende le problème np-difficille par exemple
une contrainte sur le nombre des titres à sélectionner.
Dans notre cas la contrainte supplémentaire est la positivité des proportions des titres
investies dans un portefeuille, cette contrainte nous exige d’utiliser l’une des méthodes
heuristique.
Ces méthodes donnent des solutions proches de la solution optimale en des temps
raisonnables et en consommant moins de ressources. Les trois méthodes heuristiques les plus
connues à savoir la méthode de recherche tabou qu’on va utiliser pour résoudre le problème
d'optimisation, le recuit simulé et les algorithmes génétiques.
Méthode de recherche taboue.
La méthode de recherche taboue vise à diriger l’exploration de l’espace de solutions vers
la découverte de bonnes solutions ou de solutions optimales.
Généralement, deux mécanismes sont utilisés pour guider la recherche. Le premier
mécanisme vise à prévenir que la recherche ne fait pas de cycle à travers une liste taboue qui
garde une trace des solutions récemment visitées lors de la recherche. Le second mécanisme
utilise une ou plusieurs mémoires pour diriger la recherche dans des régions prometteuses ou
vers des régions non encore explorées de l’espace des solutions.
Une procédure de recherche taboue peut être vue comme une combinaison de trois
phases principales : recherche locale, intensification de la recherche dans des régions
identifiées comme prometteuses de l’espace de solutions et enfin, redémarrage de la recherche
dans une région de l’espace non encore explorée (diversification).
Voici un diagramme représentant le mécanisme de recherche taboue :

DEBUT
Nuage
Initiation
Recherche locale
OUI
Test1
NON
Critère
Intensification d’arrêt
OUI
OUI
Test1
NON
FIN
Diversification
Diagramme de transition de recherche taboue
III. Maximisation de la fourchette basse

Soit X un variable aléatoire associe à la rentabilité d’un portefeuille on veut trouver
l’intervalle de confiance de niveau 90% pour un tel portefeuille de rentabilité X soit de risque
minimum
Pour cela on maximise la fourchette base : max PP(E (RP) -2σp <X)=90%.
Il faut maximiser « EP −2σ p »

Cette dernière est maximale pour le portefeuille de risque minimum soit p’
Donc la probabilité P(EP −2σ p < X) =90% nous permet de donner l’intervalle de
confiance de niveau 90% pour X
Donc ]E P − 2σ P , + ∞[ c’est l’intervalle de confiance de 90% pour qu’un portefeuille de
rentabilité X soit de risque minimum.
Pour l'année 2003-2004
Le portefeuille de risque minimum : sa rentabilité =20 son risque=4.17.
Donc ]11,66 , + ∞ [ c’est l’intervalle de confiance de 90% pour qu’un portefeuille de
rentabilité X soit de risque minimum.


Introduction
Nous proposons dans ce chapitre de donner une approche de résolution de la
problématique d'optimisation des portefeuilles en utilisant la méthode « Recherche Taboue »
1 Choix de l’outil de programmation
L’application décrite par la figuire1 est réalisée avec le langage JAVA, le choix de
Java est justifié par les raisons suivantes :
• C’est un langage orienté objet ce qui a simplifié la tâche de conception de
l’application, et qui facilitera la compréhension rapide du programme par d’autres
personnes.
• Il donne la possibilité d’améliorer l’interface graphique.
2 Présentation de l'application
L'écran qui s'affiche après le lancement de l'application à partir de l'exécutable est le

suivant:
-Figure1-

2.1 Les informations concernant les actions
- figure2-
Dans le menu "Actions":
• cliquer sur " Historique_Action" pour avoir la rentabilité et le risque annuel, et les
données brutes concernant chaque action.
-figure3-

• cliquer sur " Rentabilité_hebdo" pour avoir les rentabilités hebdomadaires de chaque
action.
- figure4-
2.2 Optimisation des portefeuilles.
Dans ce paragraphe nous allons présenter les différentes étapes par lesquelles on
générera une solution acceptable, (et qui peut être l’optimale) proposée par l’algorithme de
recherche taboue.
L’utilisateur doit définir tout d’abord la période de base (voir figure5).
- figure5-
•
• pour sélectionner les valeurs que l'on souhaite voir figurer dans le portefeuille :
Dans le menu "Portefeuilles" cliquez sur "sélection des actions" et cocher les cases
correspond à votre choix (figure6).
-figure6-
Minimiser le risque pour une rentabilité choisie.
• Saisissez la rentabilité souhaité, cliquez ensuite sur le bouton "optimiser", le
programme calculera alors les proportions de chaque valeur sélectionnée, de manière
à constituer un portefeuille présentant la meilleure rentabilité possible(figure7).
-figure7-

Maximiser la rentabilité pour un risque donné.

Saisissez le risque souhaité, cliquez ensuite sur le bouton "optimiser", le programme
calculera alors les proportions de chaque valeur sélectionnée, de manière à constituer
un portefeuille présentant la meilleure rentabilité possible.(figure8)
-figure8-
2.3 Construction de la courbe efficiente :
-figure9-

La figure 9 représente le nuage des portefeuilles possibles et la courbe efficiente.

Le déplacement du curseur sur un portefeuille nous permet de déterminer
leurs proportions investies.
sa rentabilité.
son risque.

CONCLUSION
Le problème d’optimisation des portefeuilles reste parmi les grands problèmes

financiers à résoudre, selon les contraintes existantes pour ce problème.
L’objectif de la résolution de ce type de problème était de proposer à l’investisseur
marocain un ensemble de portefeuilles efficients, en vue d’un placement optimal de son
risque, en fonction de son degré d’aversion vis-à-vis du risque.
La résolution de ce type de problème d’optimisation nécessite la détermination de la
rentabilité et le risque de chaque action puis poser le problème à résoudre.
Les résultats obtenus lors de ce travail sont encourageants et conformes à la théorie de
sélection de portefeuille de Markowitz.
L’ensemble des portefeuille optimaux construirent la frontière efficiente de makowitz.
L’optimisation des portefeuilles était basée sur la méthode de la recherche taboue qui donne
des solutions approchées des solutions optimales.


Annexe 1
Tableau de rentabilité annuelle-risque annuel des actions de casablanca pour année 2001
rentabilite- rentabilite-
action annuelle risque-annuel action annuelle risque-annuel
Acr -28.30% 18.71% lac -17.57% 20.59%
Agm -2.67% 24.55% lct 42.71% 43.56%
Alm -30.98% 31.21% les -10.87% 18.90%
Ath -12.42% 21.35% lgm -30.82% 20.27%
bal -79.28% 76.24% mab 4.51% 40.88%
bce -4.89% 14.92% mav -43.89% 32.06%
bci 2.87% 18.12% mle -33.72% 28.92%
bcm -12.14% 21.50% mng -5.61% 19.42%
ber -8.07% 19.85% mox -28.59% 44.53%
bnm -19.00% 22.91% Nej -11.65% 34.03%
cdm 4.95% 26.21% nex -50.37% 71.08%
cih -36.34% 36.95% ona -1.59% 19.61%
clt -2.52% 29.58% oul 48.78% 57.33%
cma 10.56% 16.76% pdt -45.67% 42.08%
cdr -7.20% 34.94% Reb -82.40% 88.31%
crn -10.64% 17.52% sam -14.70% 20.79%
csr -4.85% 25.17% sbm -47.22% 33.80%
ctm 4.79% 33.85% Sce -6.24% 24.90%
die -4.77% 9.64% sid 6.06% 28.07%
dis -36.16% 34.11% smi -13.45% 17.28%
eqd 17.84% 32.06% sni -11.26% 22.10%
frt 65.08% 40.20% sof -1.76% 30.30%
gaz -29.50% 35.07% tsf -8.43% 22.66%
hol 4.56% 24.37% Umr -60.86% 31.91%
ibmc -125.93% 92.29% waa -1.84% 25.04%
wfb -0.93% 25.68%
zdj -36.58% 26.55%

Annexe 2
Table de rentabilité annuelle-risque annuel des actions de casablanca pour année 2002
rentabilite- rentabilite-
Acr -0.08% -4.27% lac 0.14% 7.21%
Agm 0.11% 5.60% lct -1.60% -83.29%
Alm -0.31% -16.29% les -0.13% -6.84%
Ath -0.54% -28.02% lgm -0.80% -41.60%
bal 4.70% 244.52% mab 0.15% 7.71%
bce -0.28% -14.73% mav -0.85% -44.43%
bci 0.11% 5.54% mle -0.70% -36.27%
bcm -0.21% -10.99% mng -1.02% -52.78%
ber -1.08% -55.92% mox -0.26% -13.49%
bnm 0.41% 21.54% Nej -0.52% -27.04%
cdm 0.31% 16.31% nex -0.43% -22.27%
cih -0.77% -40.07% ona -0.61% -31.85%
clt 0.29% 15.16% oul 0.53% 27.64%
cma 0.21% 11.10% pdt -1.56% -81.08%
cdr -0.38% -19.53% Reb -0.47% -24.66%
crn -0.65% -34.02% sam -1.47% -76.20%
csr 0.97% 50.67% sbm 0.12% 6.45%
ctm 0.01% 0.67% Sce -0.22% -11.66%
die -0.18% -9.13% sid 0.16% 8.11%
dis -1.44% -74.71% smi -1.08% -56.00%
eqd 0.31% 16.29% sni -0.36% -18.48%
frt -0.19% -9.62% sof -0.11% -5.81%
gaz -0.49% -25.50% tsf -0.33% -17.25%
hol 0.01% 0.75% Umr 0.80% 41.51%
ibmc -1.99% -103.41% waa -0.97% -50.57%

Annexe 3
Table rentabilité –risque des actions de casablanca pour l’année 2003/2004
rentabilité- rentabilité-
Acr -14.37% 36.63% lac 58.17% 16.54%
Agm 51.67% 22.56% lct -44.92% 25.65%
Alm 73.02% 23.19% les 35.56% 24.90%
Ath 58.03% 31.78% lgm 70.67% 41.69%
bal 16.31% 23.11% mab 10.01% 18.76%
bce 8.28% 14.66% mav 19.06% 52.43%
bci 22.99% 15.82% mle 60.89% 44.92%
bcm 27.43% 23.98% mng 27.95% 40.20%
ber -8.39% 31.26% mox 37.01% 69.74%
bnm 44.35% 26.66% Nej 50.43% 30.76%
cdm 12.84% 25.54% nex 16.96% 32.52%
cih 11.79% 44.58% ona 16.17% 21.33%
clt 77.32% 38.45% oul 11.19% 33.80%
cma 45.20% 16.63% pdt -18.43% 83.61%
cdr 56.25% 31.85% Reb 14.74% 25.55%
crn 8.57% 37.02% sam 33.19% 33.07%
csr 44.05% 25.18% sbm 38.41% 23.75%
ctm 2.10% 19.39% Sce -8.56% 52.40%
die -67.03% 50.22% sid 39.14% 17.03%
dis -2.32% 40.70% smi 16.19% 39.64%
eqd 57.92% 25.49% sni 36.22% 20.67%
frt 15.33% 19.39% sof -38.98% 51.04%
gaz 62.68% 40.22% tsf 15.17% 18.71%
hol 35.44% 15.78% Umr 25.54% 13.29%
ibmc 33.62% 49.12% waa 54.71% 43.02%
wfb 20.16% 20.24%
zdj 45.78% 48.42%

Annexe 4
Table ticket /libellé d’actions
Ticket Libellé
ACR ACRED
AGM AGMA-LAHLOU TAZI
ALM ALUMINIUM DU MAROC
ATH AUTOHALL
BAL BALIMA
BCE BANQUE MAROCAINE DU COMMERCE EXTERIEUR
BCI BANQUE MAROCAINE DU COMMERCE ET DE L'INDUSTRIE
BCM BANQUE COMMERCIALE DU MAROC
BCM23 BCM J01/07/03
BER BERLIET
BNM BRANOMA
CDM CREDIT DU MAROC
CIH CIH
CLT CENTRALE LAITI‫ب‬RE
CMA CIMENT DU MAROC
CRD CREDOR
CRN CARNAUD
CSR COSUMAR
CTM COMPAGNIE DE TRANSPORTS AU MAROC
DIE DIAC EQUIPEMENT
DIS DIAC SALAF
EQD CR‫ة‬DIT EQDOM
FRT FERTIMA
GAZ AFRIQUIA GAZ
HOL HOLCIM (Maroc)
IBMC IB MAROC.COM
LAC LAFARGE CIMENTS
LCT LE CARTON
LES LESIEUR CRISTAL
LGM LES GRANDES MARQUES ET CONSERVERIES CHERIFIENNES
MAB MAGHREBAIL
MAV LA MAROCAINE VIE
MLE MAROC LEASING
MNG MANAGEM
MOX MAGHREB OXYGENE
NEJ AUTO NEJMA
NEX NEXANS MAROC
ONA ONA
OUL OULMES
PDT PAPELERA TETUAN
REB REBAB
SAM SAMIR
SBM BRASSERIES DU MAROC
SCE STE CHERIFIENNE D'ENGRAIS ET DE PRODUITS CHIMIQUES
SID SONASID
SMI SOCIETE METALLURGIQUE D'IMITER
SNI SOCIETE NATIONALE D'INVESTISSEMENT
SOF SOFAC CREDIT
TSF TASLIF
UMR UNIMER
WAA WAFA ASSURANCE
WFB WAFABANK

ZDJ ZELLIDJA

REFERENCES BIBIOGRAPHIQUES
• Conseil Déotologique des valeurs, Statistiques OPCVM, semaine du 05 au 12 mars

1999.
• Bourse de casablanca, FACT BOOK 1998.
• Frank CEDDAHA, Pascal QUIRY-finance d’entreprise-3éme edition 1998 .
• B.Jacquillat et B. Solnik, Marchés financiers, Gestion de portefeuille et des risques,
2éme édition, DUNOD, BORDAS, Paris, 1990.
• H. Markowitz, the Journal of Finance, Article : PORTFOLIO SELECTION, The
Rand Corporation, 1952.
• Site internet :
http://www.hec.ca/~p283/coursgp/cours3_4.htm
http://www.spreadsheetmodeling.com/Portfolio%20Optimization%20%20Two%20Assets.hm
http://www.mc2consulting.com/risqdef.htm
http://www.casablanca-bourse.com
www.univ-tlse1.fr
http://www.bnains.org

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I-les concepts de base

Où h est le nombre de périodes utilisées pour l’estimation

Où Rt est le taux de rentabilité pendant la période t.

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En passant à l’espérance mathématique, on obtient la rentabilité espérée du portefeuille P :

Lorsqu’on utilise des données historiques, on estime la rentabilité espérée du portefeuille

Où Cov (Ri ,Rj) est la covariance entre les taux de rentabilité Ri et Rj

Où ρ le coefficient de corrélation entre les variables Ri et Rj, défini par : ρ= σij/σiσj

Le coefficient de corrélation vérifie toujours la double inégalité : -1 ≤ ρ ≤1

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CALCUL DE LA FRONTIERE EFFICIENTE

Sous les contraintes:

NB : Il s'agit d'un problème d'optimisation sous contraintes.

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Sous forme matricielle :

La solution est obtenue en appliquant la technique des multiplicateurs de Lagrange.

H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum

G+H vecteur donnant la composition d'un portefeuille de risque minimum ayant

2. Equation de la frontière efficiente:

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Connaissant EM, on obtient X et σ 2M

Analyse de risque du marché des actions 23

Il s'agit d'un système de n+2 équations linéaires à n+2 inconnues: X, λ1, λ2

De la première condition, on tire:

EQUATION DE LA FRONTIERE EFFICIENTE:

Analyse de risque du marché des actions 24