RAPPORT 2004 SUR LES AGENCES DE NOTATION

Conférence de presse - 26 janvier 2005

AMF -Rapport Agences de Notation Conférence de presse 26 janvier 2005 1

 Sommaire

Le périmètre et la méthodologie du rapport.

La définition de l’activité des agences.

Le marché français de la notation.

Les règles déontologiques des agences.

La transparence des méthodes des agences.

Le rôle des agences.

Conclusion générale

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 Le périmètre du rapport

Le rapport se focalise sur :

Les agences de notation de crédit, dont le rôle est l’évaluation du

risque de défaut d’un émetteur sur ses dettes financières.

Sont donc exclues les agences de notation d’OPCVM et les agences

de notation extra-financières : l’AMF prévoit de se pencher sur ces
cas particuliers à une autre occasion proche.

L’activité de notation exercée sur le marché français, au sens des

seuls émetteurs français.

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 La méthodologie du rapport

Enquêtes et entretiens auprès des agences de notation sur leur

structure organisationnelle, les services proposés, problématiques
déontologiques.

Enquêtes et entretiens auprès des utilisateurs des notations :

gestionnaires d’actifs pour compte de tiers et sociétés notées.

 Une difficulté : l’envergure mondiale des agences de notation

a rendu difficile une analyse purement française de leur
activité.

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 La définition de l’activité des agences de notation (1/3)

L’appréciation du risque de défaut d’un émetteur se traduit par :

L’établissement d’une note.

La publication de « perspectives », qui sont des indicateurs sur

l’évolution probable à moyen terme des notations.

La publication d’une « liste de surveillance », qui comprend les

notations susceptibles d’être soumises à révision à brève échéance.

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 La définition de l’activité des agences de notation (2/3)

Les questions délicates du point de vue du régulateur :

La notation est payée par l’émetteur, et non par l’investisseur, d’où

un risque de conflit d’intérêts susceptible d’altérer la qualité de la
notation.

La notation n’est pas toujours réalisée à l’initiative de l’émetteur et

avec sa participation (pratique de la notation « non sollicitée », à
partir d’une information publique).

Les agences proposent d’autres services aux émetteurs, comme le

service d’évaluation de projets stratégiques.

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 La définition de l’activité des agences de notation (3/3)

L’objet, la typologie, la méthode de tarification, et les moyens de

diffusion sont similaires d’une agence à l’autre.

Des spécificités existent néanmoins sur :

la pratique et le mode de communication des notations non
sollicitées,

les conditions de prestation et de gestion interne des services
d’évaluation de projets stratégiques.

 Une réflexion devrait être conduite sur la nécessité de mieux

harmoniser ces pratiques entre les agences.

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 Le marché français de la notation financière (1/6) :
la répartition sectorielle

Nombre total Banque (y Sociétés

Collectivités
d'émetteurs Assurances compris Sociétés Industrielles et
Locales
notés Financières) commerciales

387 36 205 51 95

En nombre d’émetteurs notés, le secteur bancaire vient largement en

première place du fait de sa sur-représentation sur le marché
obligataire français.

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 Le marché français de la notation financière (2/6) :
la répartition sectorielle
Nombre total
Banque (y Sociétés
d'entités notées Collectivités
Assurances compris Sociétés Industrielles et
après Locales
Financières) commerciales
regroupement
166 10 38 51 67

Après regroupement par entités économiques autonomes, le secteur

des entreprises industrielles et commerciales redevient prépondérant
en nombre.

62 de ces émetteurs sont cotés en bourse,

37 appartiennent à l’indice CAC40.
Ils représentent 71 % de la capitalisation des sociétés françaises
cotées à Paris et 94 % de l’indice CAC40.

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 Le marché français de la notation financière (3/6) :
la multinotation
Répartition du nombre de notations par émetteur fin 2003 suivant les
secteurs d’activité :
Une Deux Trois
Secteurs Total
notation notations notations
Assurances 23 9 4 36
Banques (y compris stés
140 49 16 20 5
financières)
Collectivités locales 42 7 2 51
Sociétés Industrielles et
51 34 10 95
commerciales
Ensemble 256 99 32 387

Les deux-tiers des émetteurs français ne sollicitent qu’une seule notation.

De fortes disparités existent entre types d’émetteurs : près de la moitié
des sociétés industrielles bénéficient d’au moins deux notations, contre
seulement un tiers pour les banques et les assurances.

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 Le marché français de la notation financière (4/6) :
la qualité de crédit

44 % des émetteurs présentent un risque de défaillance très faible

(notation entre AAA et AA).

40 % des émetteurs présentent une qualité élevée, mais un risque

peut apparaître dans certaines circonstances économiques
(notation A).

10 % présentent une qualité moyenne (notation BBB).

6 % des émetteurs français seulement présentent un risque de

défaut important, et sont à ce titre classés dans la catégorie
« spéculative » (notation < BBB). Il s’agit toujours d’entreprises du
secteur industriel.

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 Le marché français de la notation financière (5/6) :
la qualité de crédit

Malgré la tendance générale à la dégradation de la qualité du crédit

depuis 5 ans, le marché français demeure de grande qualité
relativement aux autres grands pays développés.

Cette situation illustre aussi le faible degré de développement à ce

stade du marché « high yield » en France.

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 Le marché français de la notation financière (6/6) :
les titrisations
Répartition des véhicules de titrisation d’actifs français à la fin 2003

Prêts à la Portefeuille
Prêts Prêts Créances
consommation de risque de
résidentiels immobiliers de court
et créances crédit sur Total
hypothécaires professionnels terme
commerciales entreprises
RMBS CMBS ABCP
ABS CDO

Montant en
milliards 11 7 34 5 18 75
d'euros
En % 14 9 45 7 25 100

L’activité de notation de véhicules de titrisation s’est beaucoup

développée dans le domaine des prêts hypothécaires. Le marché
monétaire français, développé de longue date, a également permis
d’asseoir le développement des « Asset Backed Commercial Paper »
(ABCP).

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 Conclusion sur le marché français de la notation
financière

Le marché connaît un développement important, dans deux grands
domaines d’activité :

– Le nombre d’entreprises notées est en forte augmentation depuis la fin

des années 90. Cette évolution reflète pour une bonne part
l’accroissement du segment « corporate » du marché français obligataire ;

– sous l’impulsion des banques françaises très actives en ce domaine, les

opérations de titrisation augmentent fortement : x 4 depuis 1998, en
accélération depuis 2 ans.

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 Conclusion sur le marché français de la notation
financière

Le chiffre d’affaires des agences de notation a fortement augmenté
depuis le début des années 2000 : x 3 en 3 ans.

Le poids des activités annexes (études et recherche…) semble faible

comparativement au poids de l’activité de notation (10 % pour les
premières contre 90 % pour la seconde).

La proportion des revenus issus des opérations de titrisation est en

forte croissance : 50 % des revenus en moyenne.

La structure organisationnelle des agences implantées en France est

relativement hétérogène.

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 Les règles déontologiques des agences de notation
(1/2)

Les agences de notation ont mis en place des règles déontologiques
et des procédures internes destinées à prévenir et à gérer les
potentiels conflits d’intérêts et à assurer l’indépendance et
l’objectivité de la notation.

Ces règles concernent le plus souvent :

– la déontologie personnelle des analystes,
– les conflits d’intérêts vis-à-vis des entreprises notées,
– l’utilisation d’informations non publiques,
– la diffusion de la notation (publique ou réservée aux clients
professionnels),
– l’existence d’un contrôleur interne et d’un déontologue dédiés.

Ces règles demeurent relativement hétérogènes suivant les agences

et ne sont pas toujours formalisées ou rendues publiques.

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 Les règles déontologiques des agences de notation
(2/2)

Une harmonisation au plan international serait souhaitable dans le

domaine :

des règles déontologiques,

des procédures de gestion de l’information privilégiée et des accords

de confidentialité,

des modalités de contrôle interne,

des modes de publication de ces règles.

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 La transparence des méthodes des agences de
notation (1/2)

Le processus de notation est assez similaire dans les trois agences :

– collecte de l’information auprès de l’émetteur et entretiens avec le

management,

– présentation du dossier par l’analyste à un comité interne,

– possibilité pour l’émetteur de faire appel de la décision du comité.

La décision finale se traduit par la publication d’un communiqué de

presse relativement synthétique.

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 La transparence des méthodes des agences de
notation (2/2)

La méthodologie est accessible sur les sites des agences. Elle

associe plusieurs éléments comme le contexte macroéconomique,
l’expérience du secteur, les informations propres à la société,
publiques ou non…

Les émetteurs appellent à plus de transparence en ce qui concerne

les changements de méthodologie et la justification de la notation.

 Les conditions de communication des agences avec le marché,

de motivation des notes et de formalisation des relations
contractuelles avec les émetteurs paraissent des sujets
pertinents pour les futures discussions internationales et
européennes.

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 Le rôle des agences de notation dans le système
financier (1/2)

Pour les régulateurs : la notation financière est un instrument de sécurisation
du marché. En France, par exemple, les fonds communs de créances (FCC)
sont soumis à une obligation de notation.

Pour les émetteurs : la notation est un instrument facilitant l’accès au marché

des capitaux.
Son utilisation dépasse les seuls financements obligataires (ex : clauses
contingentes fréquemment présentes dans des contrats de financement
bancaires).
 en Europe, 60 % des émetteurs recourent à de telles clauses.

Pour les investisseurs : la notation est un élément qui détermine largement la

politique d’investissement.
 neuf sociétés de gestion représentant 45 % du marché déclarent conditionner
à presque 100 % leur allocation d’actifs aux notations d’agence.

Pour les intermédiaires financiers : la notation est un élément essentiel dans

le montage des opérations de titrisation et autres financements structurés
complexes.

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 Le rôle des agences de notation dans le système
financier (2/2)

Quel impact de la notation sur les marchés financiers ?

Les études disponibles se concentrent essentiellement sur les marchés anglo-
saxons, pour des raisons de taille et d’ancienneté des marchés en particulier
obligataires.

Leurs résultats sont très divers, peu conclusifs et incitent à la prudence.

Sur la base de certaines études, l’influence des notations d’agence sur le prix
des obligations et des actions semble réelle mais d’ampleur limitée ; elle
apparaît en revanche largement anticipée par le marché.

Certains académiques ont analysé les risques de déstabilisation du fait de
l’existence de clauses contingentes dans les conventions de crédit.

 Besoin de lancement d’études académiques plus approfondies, avec l’aide

des membres du Conseil Scientifique de l’AMF.

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 Conclusion générale (1/2)

Activité en croissance significative en France, en liaison avec le

développement du marché obligations « corporate ».

Importance stratégique du secteur de la titrisation et des produits
structurés.

Influence large de la notation au-delà de la dette cotée, sur les
financements bancaires privés, le marché action et les règles
générales d’allocation d’actifs des investisseurs.

Marché oligopolistique de fait, partiellement challengé par les
banques d’investissement.

Conflit d’intérêt naturel du fait de la rémunération de la notation par
les entités notées.

Risque de fragilisation économique des acteurs en cas
d’augmentation du nombre de joueurs.

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 Conclusion générale (2/2)

Les priorités à court terme du régulateur français :

1. Poursuivre l’analyse à l’occasion du prochain rapport, notamment
dans le domaine des financements structurés et de l’impact de
marché de la notation.
2. Réfléchir aux conditions de gestion du risque de conflits d’intérêts et
de bon fonctionnement du marché au travers d’instruments de
gouvernance, de transparence et de déontologie internes aux
acteurs.
3. Se positionner dans le débat européen sur les modalités
d’interaction entre les agences de notation et les régulateurs.

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