Warrants

Más opciones para su beneficio

 Contenidos
INTRODUCCIÓN pg. 0

¿POR QUÉ INVERTIR EN WARRANTS? pg. 1

¿QUÉ SON? pg. 2

¿CUÁNDO Y CÓMO UTILIZARLOS? pg. 4

UNA BUENA NOTICIA: EL APALANCAMIENTO pg. 8

LLEGADA LA HORA DEL VENCIMIENTO... pg. 10

¿CUÁNTO PAGAR? pg. 14

¿CÓMO CONOCERLO EN PROFUNDIDAD? pg. 22

¿WARRANTS U OPCIONES DE MERCADO

ORGANIZADO? pg. 28

¿CÓMO COMPRAR? pg. 30

¿AGRADECERÍA ALGÚN CONSEJO? pg. 31

¿CÓMO TRIBUTAN? pg. 32

¿QUÉ SIGNIFICA? pg. 36

¿DÓNDE INFORMARSE? pg. 38

00
Introducción
Bienvenido al mundo de las oportunidades. Desde este
momento, queremos que se familiarice con uno de los
productos financieros más novedosos y atractivos del
mercado. Pero permita, en primer lugar, que nos
presentemos.

UBS Warburg es una firma líder de servicios financieros a

escala mundial, que nunca ha estado en mejor posición para
ofrecer una completa gama de productos a sus clientes
particulares, institucionales, gubernamentales y profesionales.

En el campo de los productos derivados, se trata de uno de

los bancos líderes en Alemania y Suiza, los dos países del
mundo con más acogida para los Warrants; y donde UBS
Warburg entró a principios de los 90. La experiencia y
conocimientos alcanzados son dificilmente igualables.

UBS Warburg es un grupo de negocios de UBS AG, que es

una sociedad cotizada en las bolsas de Nueva York, Tokio
y Zurich.

0
¿Por qué invertir
en Warrants?
Los Warrants le brindan la oportunidad de beneficiarse al
máximo de su dinero invirtiendo una pequeña parte de
éste y todo ello bajo un marco de liquidez y diversificación
constantes. Gracias al efecto Apalancamiento, que
detallaremos posteriormente, podrá multiplicar las
posibilidades que ofrecen los mercados financieros
mundiales hoy en día y, todo ello, contando siempre con
que sus beneficios, invirtiendo en Warrants, son ilimitados
mientras que sus pérdidas siempre van a estar limitadas
al precio que pagó por la adquisición del Warrant.

No sólo con esto, UBS Warburg ofrece un amplio abanico

de Warrants lo que los hace atractivos a cualquier perfil
de inversión, desde el más moderado hasta el mayor de
los arriesgados; siempre teniendo en cuenta que los
Warrants se engloban dentro de los productos con cierta
tendencia al riesgo.

¿Se va a perder usted esta oportunidad?

1
 ¿Qué son?

¿Warrants?, ¿opciones?

Probablemente el término “opción” no sea totalmente

desconocido para usted. Una opción es un instrumento
financiero cuya evolución y comportamiento depende de
la de otro activo llamado Activo Subyacente. Por ello las
opciones pertenecen al grupo de los Derivados.

Las opciones otorgan a su poseedor (comprador)

el derecho, nunca la obligación, a comprar o
vender cierta cantidad de Activo Subyacente en
unas condiciones prefijadas de antemano y en
una fecha futura también prefijada de antemano.

2
 ¿Qué son?
Siguiendo esta filosofía, UBS Warburg ofrece ahora al
mercado español sus emisiones de Warrants. Los Warrants
ya no son un misterioso producto financiero sino, cada
vez en mayor medida, una parte indispensable de las
carteras modernamente gestionadas. Los Warrants implican
una fácil accesibilidad y una exposición controlada al riesgo,
lo que los hace aún más atractivos.
Asumimos que al principio, y por ser un producto novedoso,
surgirán multitud de preguntas. Nosotros las hemos
formulado por usted en este folleto, y por supuesto, las
hemos respondido. Si nos permite un consejo,
acompáñenos y descubra este novedoso producto emitido
por UBS Warburg.
Ahora ya podemos definir los Warrants como una opción
titulizada con cotización oficial en una bolsa de valores.
Y esto significa que los Warrants le ofrecen múltiples
ventajas: las de las opciones (las posibles pérdidas están
limitadas a la prima pagada por su adquisición, la cual es
un porcentaje muy reducido del valor del Activo al que
está referenciado) y las de los títulos (valores muy accesibles
y sencillos de negociar).
Los Warrants son una opción titulizada con
cotización oficial en una bolsa de valores.
Elementos de un Warrant
Activo Subyacente
Cuando hablamos del Subyacente, hablamos del Activo
al cual está referenciado el Warrant, y que puede ser de
múltiples tipos: acciones (nacionales o extranjeras), índices
(nacionales o extranjeros), divisas, tipos de interés,
mercancías (oro, petróleo,…), etc. En resumen, cualquier
Activo que tenga una cotización y un mínimo de liquidez
puede ser un Activo Subyacente potencial sobre el que
emitir Warrants. El precio al que cotiza se denomina Spot.
Precio de ejercicio o Strike
Es el precio al que tengo derecho a comprar o
vender el Subyacente, e influye decisivamente
en el precio del Warrant, pues un Warrant
emitido con un Precio de Ejercicio muy
beneficioso con respecto al precio de mercado
del Subyacente nos otorgará el derecho a
comprar o vender el Subyacente a ese precio y
obtener, por tanto, mayores beneficios. Este
“privilegio” tiene un coste, que se refleja en el
precio del Warrant.
Fecha de vencimiento
Es la fecha hasta la cual puedo ejercitar el Warrant
adquirido. A partir de esta fecha, el Warrant deja
de existir. En líneas generales podemos decir que
a vencimiento más alejado, mayor precio del
Warrant, pues tendremos más tiempo para que
incremente su valor.
Más adelante veremos en profundidad cómo
influye el factor tiempo en los Warrants.
Prima o Precio del Warrant
Se trata del precio que tiene el Warrant y que
varía continuamente según diferentes variables
como veremos más adelante. La prima pagada
es, en el peor de los marcos, lo máximo que vamos
a perder en caso de que las condiciones de
mercado sean desfavorables.
Ratio
Indica la cantidad de Subyacente que está
controlando cada Warrant. Así, un Warrant sobre
BBVA que tenga ratio 1:10 significa que cada
Warrant está controlando un décimo de la acción,
o lo que es lo mismo, que necesitaremos 10
Warrants para tener control sobre una acción de
BBVA. Así vemos que en las emisiones con ratio
1:1, cada Warrant equivale a 1 Subyacente (acción,
índice, tipo de cambio, etc.).
3
¿Cuándo y cómo
Los Warrants optimizan todo tipo de
mercado
Como ya hemos definido anteriormente, el Warrant es
una opción, y con las opciones usted tiene la oportunidad
de beneficiarse de mercados alcistas (bull markets) si
compra Warrants de tipo “Call”, y de mercados bajistas
(bear markets) si compra Warrants de tipo “Put”.
La mejor manera de demostrarlo es con una situación
hipotética.
Estamos convencidos de que los precios de la gasolina van
a aumentar en el año venidero, y lo vamos a considerar
como una estrategia de inversión. Por ello, nos acercamos
a una petrolera de reconocido prestigio que nos pide 870
EUR por mil litros de carburante sin plomo (0,87 EUR/l).
La operativa habitual sería comprar y guardar este
carburante hasta que suba a un precio considerable para
luego venderlo y rentabilizar así nuestra inversión.
utilizarlos?
Pero si profundizamos más e intentamos
acercarnos a la optimización de esta inversión
sabremos que los precios de la gasolina pueden
variar según las decisiones de la OPEP, según las
condiciones del mercado, según la demanda,
etc. Podría resultar entonces que la OPEP
aumentase la producción de petróleo y que los
precios cayeran, por ejemplo, un 20%. Es decir,
tendríamos mil litros de gasolina comprados a
870 EUR por los que nos ofrecerían sólo 696
EUR (0,69 EUR/l) en el mercado. Estaríamos
perdiendo dinero (un 20% exactamente).
Por otro lado, y como teníamos previsto, podría
ocurrir que la OPEP decidiera recortar la
producción y que el precio subiera un 15%. En
tal caso, si quisiéramos vender los mil litros
comprados, nos ofrecerían 1000,5 EUR por ellos.
Ganaríamos 130,5 EUR, habiendo expuesto 870
EUR. Es una operación con un rendimiento del
15%.
Hasta aquí, todo se desarrolla como es habitual
en los mercados. Pero en esta situación
hipotética, la compañía petrolera nos ofrece una
segunda y sorprendente alternativa: pagar ahora
mismo sólo 60 EUR y mantener la opción de
comprar los mil litros por 870 EUR, dentro de
un año. Es decir, nos está ofreciendo un Warrant
Call.
4
 ¿Cuándo y cómo
utilizarlos?
Warrant Call

Veamos cómo evolucionaría nuestra inversión con el Warrant

Call, si el mercado tuviera un comportamiento similar al
descrito antes.

En caso de que el mercado bajase un 20%, no ejercitaría

mi opción de comprar a 870 EUR (recuerde que la opción
no obliga a hacerlo) perdiendo con ello la prima que pagué
al inicio: 60 EUR. ¿Por qué no ejercitaría mi opción?
Sencillamente, porque podría acudir al mercado y comprar
los mil litros al precio que tienen, es decir, 696 EUR.
Por otro lado, si el mercado hubiera subido un 15%, ejercitaría
mi opción y recibiría la diferencia entre el precio del mercado
y mi precio de ejercicio, es decir: 1000,5 EUR – 870 EUR =
130,5 EUR. Estamos ganando 130,5 EUR habiendo expuesto
sólo 60 EUR. Así el rendimiento obtenido alcanza el 217,5%.

Queda demostrado que comprando Warrants nuestro riesgo

es bastante inferior, pues sólo estamos pagando un pequeño
porcentaje del precio del Activo sobre el que queremos el
Warrant. A este término se denomina Prima o precio del
Warrant.

La representación gráfica de un Warrant Call es:

El gráfico de un Warrant Call nos dice que, en

Beneficio primera instancia, este tipo de opciones tienen
un beneficio ilimitado y una pérdida limitada a
la prima pagada, en nuestro supuesto petrolífero,
60 EUR.

STRIKE
870 EUR PRIMA Precio de la
60 EUR Gasolina
PRIMA
60 EUR

5
WARRANT
Pérdida CALL
¿Cuándo y cómo
utilizarlos?

Warrant Put En el gráfico vemos que, inicialmente, tenemos

Tenemos ya la gasolina en nuestras manos y ahora
queremos cubrirnos ante posibles bajadas del precio de
este valioso combustible, es decir, queremos hacerle un
seguro. La manera de hacerlo es mediante Put Warrants,
que otorgan a su comprador la posibilidad de vender un
Activo (la gasolina en este caso) en unas condiciones
prefijadas de antemano. Esto es exactamente lo que
sucedería:
una pérdida: lo que nos cuesta el “seguro” (60
EUR). Este “seguro” significa que llegada la fecha
de vencimiento el inversor tiene el derecho (nunca
la obligación) de vender los mil litros de gasolina
a 870 EUR, esté como esté el precio del
combustible en el mercado. Si el precio de éste
ha bajado mucho, el inversor se beneficiará del
Put comprado y lo ejercitará sin dudarlo ya que
estará vendiendo el combustible a un precio mayor
de como está en realidad el mercado.

Si por contra el precio ha subido, el inversor

poseedor de la opción Put no ejercitará la opción
ya que podrá vender los mil litros de gasolina en
Beneficio
el mercado a un mejor precio que el que había
STRIKE prefijado de antemano y perdiendo únicamente
870 EUR la prima que pagó por adquirir esta Put.

Resumiendo, los Warrants tipo Put se pueden

utilizar cómo medida de protección de una cartera
PRIMA Precio de la o tomando una posición corta en el mercado, es
60 EUR Gasolina decir, apostando que bajen los precios de los
PRIMA Activos Subyacentes.
60 EUR
Detallamos estas dos estrategias:

WARRANT
Pérdida PUT

6
¿Cuándo y cómo
Los Warrants son instrumentos que nos sirven
para adoptar principalmente dos estrategias: de
posicionamiento Direccional o de Cobertura.
Para la estrategia de posicionamiento Direccional
nos sirven tanto los Warrants Call como los Put.
Simplemente tendremos que predecir hacia
donde se va a dirigir un Activo concreto e invertir
en ello.
Si, por contra, lo que queremos hacer es cubrir
un determinado Activo, lo que debemos hacer
es comprar Warrants Put con el fin de limitar las
pérdidas que pueda tener ese Activo (las posibles
pérdidas que pueda tener el Activo, son suplidas
con las ganancias del Put). Existen 2 posibles
estrategias de cobertura que podemos adoptar:
Cobertura Estática y Cobertura Dinámica.
Pongamos un ejemplo:
Tenemos 110 acciones del BSCH compradas a
11,5 EUR. Actualmente el mercado está a 11,70
pero no estamos seguros de si va seguir
evolucionando positivamente o de si, por contra,
caerá.
Decidimos comprar un Warrant Put de Strike
11,50 EUR y con vencimiento a 6 meses. Tiene
una Delta* del 54%, un precio de 0,17 EUR y
Ratio 0,1 (son necesarios 10 Warrants para tener
control sobre una acción de BSCH).
Si escogemos la Cobertura Estática, lo único que
vamos a hacer es comprar un número de
Warrants (ahora veremos como calculamos este
número) y esperar a vencimiento. Si BSCH ha
subido, nuestra ganancia se verá algo reducida
por lo que pagamos por la prima. Si por contra
ha bajado, esta bajada se verá limitada a 11,50
EUR que es donde se encuentra el Strike del Put
y que coincide con el precio al que compramos
las acciones.
*Este concepto viene detallado en la página 23
utilizarlos?
COBERTURA ESTATICA
Nº Warrants = Nº Acciones a cubrir / Ratio del warrant
Nº Warrants = 110/0.10 = 1.100 Warrants.
Tendremos que comprar 1.100 Warrants para
asegurarnos que, a vencimiento, por debajo de
11,50 EUR estamos cubiertos.
En la Cobertura Estática el inversor tiene garantizado el valor
de sus acciones al precio de ejercicio y en la fecha de
vencimiento de Warrant.
Para una Cobertura Dinámica, lo que haremos será tener
en cuenta un parámetro adicional (Delta) e ir variando esta
cobertura según nos indique Delta. En nuestro ejemplo sería:
COBERTURA DINAMICA
Nº Warrants = Nº Acciones a cubrir/ (Ratio del Warrant *
Delta)
Nº Warrants = 110/(0,10*0.54) = 2.037 Warrants.
La Cobertura Dinámica está pensada para proteger la cartera
durante un periodo más corto que el vencimiento del
Warrant, por ejemplo sólo durante unos días. Para compensar
las variaciones diarias de la Acción Subyacente es necesario
ajustar el número de Warrants para dicha protección
diariamente según el delta en cada momento, comprando
o vendiendo Warrants.
Si a partir de esta posición, Delta aumentara, tendríamos
que vender Warrants. Si, por contra, Delta disminuyera,
tendríamos que comprar Warrants para estar perfectamente
cubiertos. Esto es por lo que se llama Cobertura Dinámica.
7
 Una buena
noticia: el Apalancamiento
Al principio de este documento comentábamos que con
los Warrants nos podemos beneficiar de la evolución de
un título. Ahora explicamos que significa que esta inversión
esté apalancada.

El Apalancamiento supone que el beneficio potencial en

términos porcentuales es mayor en la inversión en Warrants
que directamente en el Subyacente. Lamentablemente,
ocurre lo mismo si nuestra predicción en la dirección del
mercado es errónea. En tal caso las pérdidas también son
mayores, en términos porcentuales, que si hubiéramos
invertido directamente en el Subyacente.

Adicionalmente, existen tres términos entre los que existe

una estrecha relación. Estos son Apalancamiento, Riesgo
y Rentabilidad. Aquel inversor que decida comprar un
Warrant muy apalancado, será aquel que tenga un perfil
de riesgo elevado; es decir, que esté dispuesto a incurrir
en pérdidas siempre que sus beneficios potenciales sean
mayores que con otra inversión menos apalancada.

Invirtiendo la misma cantidad de dinero en el Subyacente

y en el Warrant, nos va a indicar cuántas veces podemos
replicar el Subyacente con la inversión en Warrants. ¿Cómo
se hace este cálculo?

No es más que:

Apalancamiento = Cotización actual del Subyacente / Precio del Warrant (ajustado por el ratio)

8
 Una buena
noticia: el Apalancamiento
Intuitivamente, llegamos a la conclusión de que cuanto
menor sea el precio del Warrant, mayor efecto
Apalancamiento tendrá el Warrant ya que se encuentra
en el denominador y, consecuentemente, en mayores
riesgos estaremos incurriendo.

Pongamos un ejemplo para verlo más claro.

Suponiendo que tenemos dos Warrants sobre Nokia, un
Call con precio 2,60 y el Put con precio 2,89, con ratios de
1:1 cada uno y cotización de Nokia en 40 EUR; obtenemos:

Apalancamiento Call = 40 / (2,60 / 1) = 15,38 veces.

Con el mismo capital, en Warrants, estamos ejerciendo

control sobre 15,38 acciones de Nokia.

Apalancamiento Put = 40 / (2,89 / 1) = 13,84 veces.

Con el mismo capital, en Warrants, estamos ejerciendo

control sobre 13,84 acciones de Nokia.

9
 Llegada la hora
del vencimiento...
Liquidación por diferencias o Entrega Física

Cuando ejercitamos los Warrants, generalmente hay dos

maneras de realizarlo:

· Recibimos el Activo Subyacente contra el pago/cobro

del Precio de Ejercicio; o

· Simplemente recibimos en efectivo la diferencia entre

el precio al que cotiza nuestro Subyacente en aquel
momento y nuestro Precio de Ejercicio (en caso de que
haya una diferencia positiva – el Warrant está “in the
money”) que es el método habitual en España.

En nuestro caso, UBS Warburg, los Warrants siempre liquidan

por diferencias para la mayor comodidad para el inversor.

10
Llegada la hora
del vencimiento...
¿Estilo Europeo o Estilo Americano?
Los Warrants a su vez se pueden emitir bajo dos tipos de
estilos: americano y europeo. Los Warrants de tipo europeo
son aquellos que sólo se pueden ejercitar en la fecha de
vencimiento. Los de tipo americano permiten su ejercicio
en cualquier momento, desde su adquisición hasta la fecha
de vencimiento.
Al hablar de estos dos conceptos, tenemos que diferenciar
entre ejercitar y vender. Cuando vendemos nuestros Warrants,
lo hacemos al precio al que estén cotizando y, como ya
hemos visto anteriormente, este precio se compondrá de
un Valor Intrínseco (si lo tuviera) y de un Valor Temporal.
Por otro lado, cuando ejercitamos nuestro Warrant,
únicamente vamos a recibir el Valor Intrínseco que tenga el
Warrant (Spot-Strike para los Warrants Call y Strike-Spot
para los Warrants Put).
De ahí que lo habitual antes del vencimiento sea vender el
Warrant en cuestión y no ejercitar (vamos a recibir más
dinero si lo vendemos que si lo ejercitamos).
¿Ejercitar o vender?
Pongamos dos ejemplos en un marco de fecha
de vencimiento y donde tienen ratios diferentes,
el primero tiene ratio 1:1 y el segundo lo tiene
10:1.
Suponiendo que el Spot del Call Warrant se
encuentre en 100 y que el precio de ejercicio o
Strike sea 80, al ejercitar a vencimiento
recibiríamos:
En el ejemplo 1, (Spot – Strike) x Ratio, (100-
80) x 1 = 20 EUR. Recibiríamos 20 EUR por
cada Warrant que tuviéramos en posesión.
En el ejemplo 2, (Spot – Strike) x Ratio, (100-
80) x 0,10 = 2 EUR. Recibiríamos 2 EUR por
cada Warrant comprado.
Siguiendo el ejemplo anterior, cuando vendemos
el Warrant, lo hacemos al precio al que esté
cotizando (componiéndose este de Valor Temporal
e Intrínseco si lo tuviera) y cuando lo ejercitamos,
lo hacemos únicamente por el Valor Intrínseco
que tiene, si es que se da el caso. Por lo cual,
suele ser más rentable vender nuestro Warrant al
precio al que cotice (compuesto de Valor Temporal
seguro y de Valor Intrínseco según las condiciones
del mercado) y no ejercitarlo.
Si un inversor desease ejercitar su Warrant antes
de la fecha de vencimiento, estaría dejando de
percibir el Valor Temporal que éste tiene y,
consecuentemente, estaría dejando de percibir
dinero.
11
 Llegada la hora
del vencimiento...
El Punto de Equilibrio
Se trata de un concepto que es interesante saber, siempre
hablando de un marco de vencimiento. Por definición, el
Punto de Equilibrio (o punto muerto) es el punto donde los
ingresos neutralizan los gastos, donde empezamos a
contabilizar ingresos en caso de que el Activo Subyacente
haya evolucionado favorablemente. Es por este motivo por
lo que se convierte automáticamente en un método útil
para la gestión básica de un warrant.
Veamos con unos ejemplos cómo se calcula y cómo se
representa gráficamente, teniendo claro que son gráficos
expuestos a vencimiento, tanto para un Warrant Call como
para uno Put:
Beneficio
1) Pagamos hoy 0,25 EUR por adquirir un Warrant
Call sobre Telefónica con Precio de Ejercicio 20
EUR y con vencimiento dentro de un año. El Ratio
es 1:10. Pasado ese año, observamos que
Telefónica se encuentra en 23,5 EUR. ¿Cuánto
habremos ganado?
La manera de calcular el Punto de Equilibrio para
el Warrant Call es:
PE = Strike + (Prima / Ratio)
Con lo que, en nuestro caso resultará:
PE = 20 + (0,25 / 0,10) = 22,5 EUR. Si el Punto
de Equilibrio se encuentra en 22,5 y la acción de
Telefónica acaba en 23,5 EUR como habíamos
mencionado, habremos ganado 1 EUR por
Warrant poseído.

STRIKE PRIMA
20 EUR 0,25 EUR Telefónica
PRIMA
0,25 EUR

PUNTO DE
EQUILIBRIO WARRANT
22.5 EUR CALL

Pérdida RATIO 1:10

12
Llegada la hora
del vencimiento...
2) Pagamos hoy 0,15 EUR por adquirir un Warrant Put
sobre Telefónica también con Precio de Ejercicio 20 EUR y
con vencimiento dentro de 14 meses. El ratio es 1:10. Pasado
ese periodo, observamos que Telefónica se encuentra en
18,20 EUR. ¿Cuánto habremos ganado?

La manera de calcular el Punto de Equilibrio para el Warrant

Put es:

PE = Strike – (Prima / Ratio)

Con lo que en nuestro caso resultará:

PE = 20 – (0,15 / 0,10) = 18,5 EUR. Si el punto de equilibrio

se encuentra en 18,5 EUR y la acción de Telefónica acaba
en 18,20 EUR, habríamos ganado 0,30 EUR por cada Warrant
poseído.

Beneficio
STRIKE
20 EUR

PRIMA
0,15 EUR Telefónica
PRIMA
0,15 EUR
PUNTO DE
EQUILIBRIO WARRANT
18,5 EUR PUT

Pérdida RATIO 1:10

13
 pagar?
¿Cuánto
Hablábamos anteriormente del precio o Prima del Warrant
y de que éste varía según diferentes variables y condiciones
de mercado. Estas diferentes variables y condiciones se
introducen en una fórmula matemática elaborada por Black
y Scholes a principios de los 70 y que es la que normalmente
se utiliza para valorar los Warrants de UBS Warburg. En esta
fórmula intervienen 6 variables y que son, a su vez, las que
componen el Valor Intrínseco y el Valor Temporal. Las vemos
a continuación:

V V
A A
T L
L I O
O E
M R
R DIV P
SPOT
IDE O
ND OS I
T N
E TIPOS T
M INTERÉS V R
P O STRIKE I
O L N
A
R S
T
A E
L C
O

14

¿Cuánto
El Valor Intrínseco
El Valor Intrínseco del Warrant es el Valor que
tendría el Warrant si se ejerciese en ese momento.
Como ya hemos visto, en el ejercicio del Warrant
se resta el Strike al Spot (caso de Call Warrants)
y el Spot al Strike (caso de Put Warrants). En estas
dos operaciones habría que tener en cuenta el
ratio del Warrant, es decir:
VALOR INTRINSECO DE UN CALL WARRANT= (Spot – Strike) x Ratio
VALOR INTRINSECO DE UN PUT WARRANT= (Strike - Spot) x Ratio
Es por esto por lo que en el anterior gráfico
decimos que las dos variables que influyen en el
Valor Intrínseco son el Precio de Ejercicio o Strike
y el precio del Activo Subyacente o Spot. Este
valor nunca puede ser negativo, siempre será
positivo o, en el peor de los casos, nulo.
Resumiendo, el Valor Intrínseco en un momento
determinado (ya sea para Call o para Put) va a
depender siempre y únicamente del Precio del
Subyacente (Spot) y del Precio de Ejercicio (Strike).
Valor Temporal = Precio del Warrant – Valor Intrínseco
pagar?
El Valor Temporal
Recoge la probabilidad de que el Warrant valga más hasta
la fecha de vencimiento. Es una variable que refleja la
incertidumbre de si el Activo Subyacente evolucionará
hacia donde nos hemos propuesto. Consecuentemente,
a medida que nos acerquemos a la fecha de vencimiento,
este Valor Temporal tenderá a decrecer ya que las
posibilidades de evolución del Subyacente son menores.
Esta pérdida de Valor Temporal a medida que nos acercamos
al vencimiento no es lineal, sino que se acelera a medida
que estamos muy cerca de dicha fecha de vencimiento.
En otras palabras, el factor tiempo juega un papel negativo
para los Warrants, de ahí que UBS Warburg recomiende
seguir las posiciones lo máximo posible y no dejarlas
estáticas.
Si siendo poseedores de un Warrant, el Activo Subyacente
permanece estable durante 2 meses y las demás variables
también permanecen constantes, el Warrant habrá perdido
valor porque las probabilidades de que el Activo Subyacente
llegue donde queremos y que, por tanto, el Warrant valga
más, se reducen: tiene 2 meses menos para evolucionar
hacia donde queremos.
Cuantitativamente, es la diferencia entre el Precio del Warrant
y el Valor Intrínseco.
Precio del Warrant = Valor Intrínseco + Valor Temporal; de
donde:
15

¿Cuánto
¿Qué variables influyen en este Valor Temporal? Destacamos
las siguientes:
A) La Volatilidad
La Volatilidad del Subyacente juega un papel vital en el
precio del Warrant. ¿Tenemos claro qué es la Volatilidad?
Se define como la variabilidad de precios que tiene el Activo
Subyacente respecto a una media y en un periodo concreto.
pagar?
Consecuentemente, a mayor Volatilidad, mayor
probabilidad de que el Warrant evolucione hacia
donde nos hemos propuesto (tanto al alza como
a la baja). A raíz de esto, tenderá a tener más
valor a vencimiento (independientemente de si
se trata de un Call o de un Put) y mayor será el
precio de éste.

115

110

105

5% VOL
100
10% VOL

95

90

85

16
 pagar?
¿Cuánto
Cuanto mayor es la Volatilidad, mayor coste tendrá el Warrant
porque la probabilidad de que el Warrant evolucione
favorablemente y que tenga valor a vencimiento es mayor.

El Warrant referenciado al Subyacente del gráfico A, tiene

complicado llegar a los niveles de Strike. Por el contrario,
el Warrant referenciado al Subyacente del gráfico B, tiene
mayor probabilidad de llegar a niveles de Strike (es más
probable que tenga Valor Intrínseco). Es por lo que la prima
de este Warrant será mayor que aquella del Warrant
referenciado al Subyacente A.

A B
STRIKE DEL CALL

STRIKE DEL PUT

17
 pagar?
¿Cuánto
Tenemos que tener claro que existen dos tipos de Volatilidad:

Volatilidad Histórica

Se trata de la Volatilidad pasada y conocida, por lo que no

sirve como información para predecir la Volatilidad futura,
únicamente sirve como referencia. Se obtiene mediante
series históricas de precios.

Para aclarar el concepto de Volatilidad histórica, veamos el

siguiente ejemplo que es muy ilustrativo. Se trata de las
cotizaciones de 2 valores, Gas Natural y Telefónica durante
un periodo de tiempo de un año. En el gráfico observamos
como las oscilaciones de Telefónica tanto al alza como a la
baja son mucho más bruscas y fuertes que las de Gas
Natural.Ello nos indica que un valor es mucho más volátil
que el otro, sus movimientos son más veloces y bruscos con
lo que tendrá muy factible llegar a supuestos niveles de
strike.

Con este ejemplo vemos como la Volatilidad no nos va a

indicar dirección, al alza o a la baja, solamente cuantifica
el movimiento.

18
 pagar?
¿Cuánto

Punto más bajo de Gas Natural

Punto más bajo de Telefónica

15 Marzo 30 Marzo 15 Abril 30 Abril 15 Mayo 30 Mayo 15 Junio 30 Junio 15 Julio 30 Julio 15 Agosto

Podríamos derivar que la Volatilidad histórica (a

200 días) de Telefónica se halla en 46% y la de
Gas Natural en 32%.

Volatilidad Implícita

Se trata de la Volatilidad futura estimada por el mercado

y utilizada en el cálculo de la Prima de los Warrants. Se
obtiene a través de los precios de las opciones negociadas
en el mercado y es la que se va a utilizar para valorar los
Warrants. Se ve influenciada por las expectativas del
mercado.

19

¿Cuánto
B) Tiempo a vencimiento
Como comentamos anteriormente, existen menos
probabilidades de que el Activo Subyacente evolucione
favorablemente cuando quedan 3 meses que cuando
quedan 20 meses. Lógicamente, el horizonte temporal
será vital a la hora de valorar un Warrant. Existe una letra
griega (Theta) para medir como afecta el paso del tiempo
al precio del Warrant. Lo veremos posteriormente.
C) Los Dividendos
Aunque menos importantes, también aportan su granito
de arena al precio del Warrant. Cuando una acción paga
dividendos, el mercado descuenta el pago de esos
dividendos y ajusta el precio de la acción. Como bien
sabemos, si el precio de la acción cae, perjudica a los
Warrants Call y beneficia a los Warrants Put.
pagar?
D) Los Tipos de Interés
La influencia de los tipos de interés es poco
significativo.
Los Warrants, al otorgar el derecho a
comprar/vender en el futuro, se pueden comparar
con un pago/cobro a plazo y por esto se ven
influenciados por los tipos de interés.
Por definición, una subida de los tipos de interés
encarece los Calls y abarata los Puts; en el caso
de que los tipos bajen el efecto será el inverso.
20
 pagar?
¿Cuánto
Algunos Tecnicismos…

Comprendidos ya los componentes del precio del Warrant,

conviene conocer esta terminología atendiendo únicamente
al Strike (o Precio de Ejercicio) y al Spot (o precio del Activo
Subyacente).

Componentes del
TIPO CALL PUT precio del Warrant

“In The Money”ITM Spot > Strike Strike > Spot Valor Intrínseco + Valor Temporal

“At The Money”ATM Spot = Strike Strike = Spot Sólo Valor Temporal

“Out of The Money”OTM Spot < Strike Strike < Spot Sólo Valor Temporal

21
¿Cómo conocerlo
en profundidad?
Ya vamos conociendo un poco mejor qué es y cómo se
comporta un Warrant. Ahora vamos a desentrañar una
serie de variables entre las que se encuentra la Sensibilidad.
El precio de un Warrant está determinado, como estamos
viendo, por diferentes parámetros: el Precio de Ejercicio,
el Precio del Subyacente, la Volatilidad... Conocer a fondo
estos parámetros nos permitirá prever las variaciones que
pueda sufrir el Warrant, y para ello nos serviremos de unas
herramientas de cálculo, llamadas griegas, y entre las que
destacamos las cuatro siguientes:

22
 ¿Cómo conocerlo
en profundidad?
Delta

Sin duda, un elemento de vital importancia para el buen
manejo de estos instrumentos financieros, la Delta de un
Warrant se puede definir de dos maneras:
A) Existe, por ejemplo, un Warrant de UBS Warburg
sobre Telefónica que tiene un precio actual de 0,60
EUR, un Delta del 75%, un ratio de 1 y que Telefónica
cotiza actualmente a 21 EUR. Tenemos claro que
Telefónica va a subir, pongamos que hasta 23,5 EUR.
¿Cuánto valdrá mi Warrant entonces?
Si ponemos en práctica la fórmula, resultará:
NPW = ((23,5-21) x 75% x 1)) + 0,60 = 2,47
EUR.
Significa que si efectivamente Telefónica sube
hasta 23,5 EUR, el nuevo precio del Warrant
será de 2,47 EUR, siempre y cuando se
mantengan las demás variables constantes.

Puesto que el precio del Activo Subyacente se mueve Cuando nos referimos a “las demás variables
una unidad (p.e. 1 EUR), el Delta define el efecto que constantes”, nos referimos a que el Delta nunca
este movimiento tiene para el precio del Warrant, es constante, varía con los movimientos en el
expresado en un porcentaje sobre el movimiento del precio del Activo Subyacente o Spot y con el paso
Subyacente. Es decir, mide en cuánto varía el precio del tiempo.
del Warrant ante variaciones de una unidad en el precio
del Activo Subyacente. Esta definición nos sirve para
calcular el precio del Warrant ante variaciones que vaya
a tener el activo Subyacente manteniendo el resto de
variables constantes.

La fórmula a aplicar es la siguiente:

Nuevo Precio del Warrant = ((Valor Final Subyacente - Valor Inicial Subyacente) x Delta x Ratio) + Precio actual del Warrant

23
¿Cómo conocerlo
en profundidad?
B) Es la probabilidad de que el Warrant acabe “in the
money” a vencimiento.

Tenemos que tener en cuenta el hecho de que el Delta,

en términos porcentuales, oscila entre 0% y 100% para
los Call y entre –0% y –100% para los Warrants Put (se
debe a que si el Activo Subyacente sube, esto provoca
un descenso en el precio del Warrant y,
consecuentemente, la Delta bajará). Un Warrant con un
Delta de 35% es menos probable que acabe teniendo
Valor Intrínseco a vencimiento que un Warrant que tenga
un Delta del 83%. Al mismo tiempo, un Warrant con
un Delta del 50% tiene las mismas probabilidades de
que el Warrant acabe en el dinero a vencimiento como El Delta no es constante, sino que varía con el
de que no acabe. paso del tiempo y con las variaciones del
Subyacente. Tenemos que tener claro que el
Delta del Warrant, a vencimiento, o es 0% o
es 100%; es decir, o acaba teniendo Valor
Intrínseco o acaba no teniéndolo.

Esto viene representado por la línea amarilla

oscura.

DELTA Ejemplo
CALL WARRANT

ITM (50%-100%)

ATM (50%) 1 año

6 meses
3 meses
OTM (0%-50%) 15 dias
Vencimiento

STRIKE

24
¿Cómo conocerlo
en profundidad?
En términos matemáticos, el Delta es la derivada parcial
de la función precio con respecto al precio del activo
subyacente, donde:

Delta= ∆Precio del Warrant/ ∆Precio Activo Subyacente

El Delta, aparte de indicarnos la probabilidad de que el

Warrant acabe en el dinero a vencimiento, tiene otras dos
utilidades:

· Como método para calcular la cobertura (como

vimos en la página 6)
· Se utiliza para calcular la Elasticidad o
Sensibilidad de los Warrants

Veamos esta segunda utilidad del Delta para los Warrants.

La Elasticidad o Sensibilidad nos va a medir la variación del
precio del Warrant ante una variación de un 1% en el Precio
del Activo Subyacente.

Su cálculo es tan sencillo como:

Elasticidad= Apalancamiento x Delta

Supongamos dos Warrants, un Call y un Put, sobre Terra.

El Call tiene un precio de 0,85 EUR y el Put de 0,71 EUR.
Terra cotiza a 20 EUR y los dos tienen un ratio de 1 (cada
Warrant tiene control sobre una acción de Terra). El Call
tiene un Delta de 16% y el Put de -24%.

Calculemos la Elasticidad para los dos:

Elasticidad Call = (20 / (0,85*1))*0,16 = 3,76%. Por cada

1% que suba el Subyacente, el Warrant subirá 3,76%

Elasticidad Put = (20/(0,71*1))*-0,24 = -6,76%. Por cada

1% que suba el Subyacente, el Warrant bajará un 6,76%.

25
¿Cómo conocerlo
en profundidad?
Representa la velocidad con la que varÍa el Delta ante Al no poder tener posiciones cortas en Warrants
variaciones del Activo Subyacente en una unidad. El siguiente (sólo pueden venderse si se han comprado
gráfico lo muestra claro: anteriormente), el Gamma es siempre positivo.
Al igual que el Delta, no es constante, varía con
el paso del tiempo y la relación entre Strike y
Spot. El paso del tiempo (acercamiento de la fecha
de vencimiento) eleva el efecto del Gamma de
las opciones ATM (at the money).

Matemáticamente es la segunda derivada parcial

de la función precio con respecto al precio del
Activo Subyacente.
El gráfico nos muestra que el mayor Gamma que un
Warrant puede tener es cuando este se encuentra en
posiciones ATM (donde el Spot y el Strike están muy
cerca o son iguales)

GAMMA
100%

75%

50%

25%

0%
OTM ATM ITM

26
¿Cómo conocerlo
en profundidad?
Theta
El paso del tiempo es una de las variables que siempre juega
un papel en contra de los Warrants y es por lo que no
podemos descuidar nuestra posición y debemos vigilarla
constantemente, como decíamos anteriormente.
El Theta mide la sensibilidad del precio del Warrant al paso
del tiempo y no lo hace de manera constante sino que
normalmente se asemeja a una función exponencial al
acercarse a vencimiento.
VALOR
TEMPORAL
DIAS RESTANTES A
VENCIMIENTO
Como vemos en el gráfico, la función de pérdida de
Valor Temporal no es lineal sino que es exponencial
a medida que nos acercamos a vencimiento, siendo
el horizonte temporal de 3 meses donde se incrementa
la pendiente de la curva vertiginosamente.
Vega
La Vega nos muestra como varía el precio del
Warrant ante variaciones de 1% en la Volatilidad
Implícita.
Así, un Warrant que tenga una Vega de 0,05 y
un precio de 1.28 EUR, significará que si la
Volatilidad Implícita subiera un 1%, el Warrant
pasaría a valer 1,33 EUR; si por el contrario bajara
un 1% la Volatilidad Implícita, el nuevo precio del
Warrant sería de 1,23 EUR, siempre y cuando se
mantengan las demás variables constantes.
En términos matemáticos, estamos hablando de
la derivada parcial del precio del Warrant con
respecto a la Volatilidad del Subyacente.
Los Warrants que están fuera del dinero son más
sensibles a variaciones de Volatilidad, es decir,
tienen un Vega mayor que los que están en el
dinero o dentro del dinero. Esta matización debe
ser considerada con importancia ya que posibles
variaciones en Volatilidad, no influirán por igual
a Warrants del mismo Subyacente pero de
diferente precio de ejercicio, es decir, a Warrants
más o menos apalancados.
27
 ¿Warrants
u opciones de Mercado organizado?

En este apartado queremos dejar claro los dos principales

mercados de opciones orientados a inversores particulares
que existen actualmente y lo que supone cada uno.

En España, existe un mercado organizado de opciones y

futuros: MEFF (Mercado Español de Opciones y Futuros
Financieros).

Las diferencias más destacables entre el mercado de Warrants

y opciones de MEFF son:

WARRANTS MERCADO ORGANIZADO

1.- Mercado muy accesible 1.- No tan accesible: depósito de garantías

2.- Importes nominales reducidos
3.- Mayor abanico de Subyacentes
4.- Media de Vencimientos: 18 meses
5.- Liquidación: por diferencias
6.- Horquillas reducidas
7.- Liquidez inmediata
2.- Grandes nominales
3.- Abanico reducido de Subyacentes
4.- Vencimientos más cortos
5.- Liquidación: fÍsica
6.- Horquillas muy variables
7.- Menor liquidez

28
 ¿Warrants
u opciones de Mercado organizado?
1) El mercado de Warrants es fácilmente accesible a través
de nuestro intermediario habitual para operaciones en
bolsa. Al tener un tratamiento de valor mobiliario, los
Warrants no pueden venderse si no se han adquirido
previamente como ocurre en la operativa con acciones. Esta
característica no conlleva el requisito del depósito de garantías
como ocurre en el mercado organizado y donde pueden
llegar a alcanzarse importantes valores nominales según lo
que se tenga contratado.
2) Las Opciones de Mercado Organizado suelen tener un
multiplicador de 100, es decir, sólo se pueden comprar
paquetes de 100 opciones. A cada precio que vemos en
Mercado Organizado, deberemos multiplicarlo por 100 y
así sabremos exactamente cuál es el valor real de cada
opción. Los Warrants suelen llevar un multiplicador de 1
(cada Warrant equivale a una acción). Una vez más, esto
facilita la accesibilidad ya que los nominales son más
reducidos, se disminuyen las barreras de entrada.
3) Un Warrant puede tener como Activo Subyacente
cualquier activo. Estos pueden oscilar desde acciones
españolas y extranjeras hasta divisas pasando por índices
internacionales o mercancías (oro, petróleo, etc.). En el
Mercado Organizado encontramos un abanico de Activos
Subyacentes bastante más reducido.
4) Los Warrants se suelen emitir con una media de plazo
a vencimiento de 18 meses (1 año y medio); aunque también
se hacen emisiones a 12 ó 24 meses. Si bien es cierto que
las opciones en Mercado Organizado pueden tener
vencimientos de hasta 1 año, éstas no constan de una gran
liquidez ya que depende muy mucho de las condiciones del
mercado.
5) Los Warrants, llegado el vencimiento y siempre
que la liquidación sea positiva como ya hemos
visto anteriormente, se liquidarán por diferencias
y nunca entregando el Activo Subyacente sobre
el que se compró/vendió la opción al precio
prefijado de antemano. La liquidación se hace de
este modo con el fin de facilitar la operativa al
inversor. En Mercado Organizado, la liquidación
es física siempre y cuando se trate de opciones
sobre acciones.
6) Por horquilla (“spread”) entendemos la
diferencia entre el precio de compra y el precio
de venta. Generalmente, las de los Warrants son
muy reducidas, oscilando entre 1 y 5 céntimos de
EUR. Las horquillas de las opciones del mercado
organizado son muy variables y dependen en
gran medida de las condiciones del mercado en
cada momento.
7) UBS Warburg, al actuar como creador de
mercado, garantiza una liquidez inmediata en sus
Warrants (hemos dicho anteriormente que el
precio de los Warrants se compone de una oferta
y una demanda. Si un lado sube un céntimo, el
otro también lo hará y viceversa). Para las opciones
negociadas en Mercado Organizado, se necesita
de una contrapartida que de liquidez a estas
operaciones y que no siempre hay.
29
¿Cómo comprar?
Decíamos anteriormente que los Warrants se comportan
como un título mobiliario, es decir no se pueden vender si
no se han adquirido previamente. Con esto en mente, para
comprar los Warrants de UBS Warburg usted solo tendrá
que contactar con el intermediario financiero con el que
suele hacer sus operaciones financieras y comentarle que
está interesado en alguno de nuestros Warrants.
Al estar los Warrants emitidos por UBS Warburg admitidos
a cotización en las bolsas de Madrid y Barcelona, cualquier
miembro de estas bolsas tendrá la capacidad para adquirir
los Warrants de UBS Warburg. Si el intermediario financiero
con el que usted suele tratar no es miembro de las citadas
bolsas, éste se pondrá en contacto con alguno de ellos y la
operación se realizará. Tan sencillo como eso. Será este
intermediario quien le aplique las comisiones pertinentes y
que suelen ser parejas a la operativa en acciones, nunca
UBS Warburg.

30
¿Agradecería
algún consejo?
Desde UBS Warburg queremos aconsejarle para que su
inversión sea lo más satisfactoria posible y potencie sus
beneficios al máximo.
En primer lugar, no deje su inversión descuidada. Como
hemos visto, el factor temporal juega siempre en contra
de estos productos financieros. Vigile sus posiciones; podrá
reaccionar en el menor tiempo posible y rentabilizar al
máximo su inversión.
En segundo lugar, al no tratarse de una inversión que le
garantice el retorno de la totalidad o parte de su capital, no
le recomendamos que se endeude para comprar Warrants.
Puede que sus predicciones de mercado sean equívocas y
que pierda parte o la totalidad del capital invertido. Invierta
aquella suma de dinero que esté dispuesto a perder en caso
de que las cosas no vayan como usted esperaba.
Le recomendamos que se informe y que contraste opiniones
con quien considere oportuno acerca de qué Warrant es
más ventajoso para usted o qué progresión puede tener el
mercado en un periodo de tiempo concreto. Una vez
analizados todos estos temas, creemos que es bueno que
sea usted quien tome la decisión final de invertir y no dejarse
influenciar por unos u otros. En UBS Warburg le ayudaremos
a solventar todas las dudas que le puedan surgir e
intentaremos encaminarle hacia el Warrant que mejor se
adapte a su perfil pero nunca le recomendaremos uno u
otro. Desgraciadamente, y a pesar de nuestra experiencia
y nuestras herramientas, nunca se puede asegurar lo que
va a hacer el mercado en el futuro.
Tenga claro el horizonte temporal de su inversión.
Al negociarse únicamente Warrants de estilo
americano, es decir, que pueden ejercitarse en
cualquier momento hasta la fecha de vencimiento,
podrá deshacer su posición cuando lo estime
oportuno, simplemente vendiendo el warrant.
Todos los Warrants son de ejercicio automático.
Esto significa que, llegada la fecha de vencimiento,
y en caso de liquidación positiva, usted no se
tendrá que preocupar de que efectivamente se
ejerciten sus warrants ya que existen unos métodos
y filtros que detectan cuándo existe liquidación
positiva y a quién pertenece.
Por último, le recomendamos que no se quede
con dudas de ningún tipo, ya que pueden surgir
imprevistos repentinos sin saber de dónde
provienen. En UBS Warburg entendemos que al
principio le pueda parecer algo complejo pero
estamos a su absoluta disposición para que se
familiarice completamente con los Warrants.
Descubrirá que es un producto financiero
adaptable a cualquier perfil de inversión. Y por
supuesto, al suyo.
Esperamos sinceramente que todas las preguntas
formuladas y respondidas en este folleto hayan
conseguido que los Warrants de UBS Warburg
sean para usted una de las mejores noticias del
mundo financiero. Porque nuestro objetivo es
ofrecerle cada día más opciones para su beneficio.
31
 tributan?
¿Cómo
El análisis que sigue es un desarrollo de las principales
características del régimen aplicable de acuerdo con la Ley
43/1995, de 27 de diciembre, del Impuesto sobre Sociedades
(IS), la ley 40/1998, de 9 de diciembre, del Impuesto sobre la
Renta de las Personas Físicas y otras Normas Tributarias (IRPF)
y la Ley 41/1998, de 9 de diciembre, del Impuesto sobre la
Renta de no Residentes y Normas Tributarias (en adelante, IRNR),
así como con los vigentes reglamentos de dichos Impuestos.

Esta exposición no pretende ser una descripción comprensiva

de todas las consideraciones de orden tributario que pudieran
ser relevantes en cuanto a una decisión de inversión o
desinversión en los warrants, ni tampoco puede abarcar el
tratamiento fiscal aplicable a todas las categorías de inversores,
algunos de los cuales (como por ejemplo las entidades financieras,
las entidades exentas del Impuesto de Sociedades, las instituciones
de Inversión Colectiva, los Fondos de Pensiones, las Cooperativas,
etc.) están sujetos a normas particulares.

Se aconseja en tal sentido a los inversores interesados en la

adquisición de los Warrants que consulten con sus abogados
o asesores fiscales en orden a la determinación de aquellas
consecuencias tributarias aplicables a su caso concreto. Del
mismo modo, los inversores habrán de tener en cuenta los
cambios que la legislación vigente en este momento pudiera
experimentar en el futuro.

La adquisición de los Warrants está exenta del Impuesto sobre

Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídicos Documentados
y del Impuesto sobre el Valor Añadido, en los términos previstos
en el artículo 108 de la Ley del Mercado de Valores y concordantes
de las leyes reguladoras de los Impuestos citados.

Por lo que respecta a las rentas derivadas de la titularidad de

los Warrants, de acuerdo con la Legislación Fiscal española
vigente, el Emisor interpreta que se trata de una emisión de
valores negociables que no representa la captación y utilización
de capitales ajenos y que por tanto no originan rendimientos
obtenidos por la cesión a terceros de capitales propios, en los
términos establecidos en el apartado 2 del artículo 23 de La
Ley 40/1998. Bajo esta premisa, el tratamiento fiscal de las
emisiones a realizar bajo el Programa de emisión se considera
el siguiente:

32
 tributan?
¿Cómo
Impuesto sobre Sociedades
La fiscalidad sobre la renta obtenida por personas jurídicas
residentes en territorio español se encuentra regulada
básicamente por la Ley 43/1995, de 27 de diciembre, del
Impuesto sobre Sociedades, y por el Real Decreto 537/1997,
de 14 de abril, por el que se aprueba el Reglamento del
Impuesto sobre Sociedades.
Cuando el suscriptor de los Warrants sea un sujeto pasivo
del IS, la prima pagada por su adquisición no tendrá carácter
de gasto fiscalmente deducible sino que, por el contrario,
constituirá, a efectos fiscales, el valor de adquisición del
Warrant. Lo mismo ocurrirá respecto de las adquisiciones
de estos instrumentos en el mercado secundario en relación
con el precio satisfecho.
Si se produce la transmisión del Warrant, considerando que
se trata de un valor negociable, tendrá la consideración de
renta sometida a tributación por el IS, de conformidad con
las normas que determinan la base imponible en el régimen
de estimación directa, contenidas en el artículo 10 de la
Ley 43/1995, el resultado contable que se registre como
consecuencia de esta transmisión, el cual, con carácter
general, vendrá determinado por la diferencia entre el valor
de adquisición neto, en su caso, de las provisiones
constituidas para corregir dicho valor y el precio de
transmisión.
Si se produce el ejercicio del Warrant, contable y fiscalmente
se habría de computar la renta generada y que, con carácter
general, vendrá determinada por la diferencia entre i) el
resultado de minorar del precio de liquidación del warrant,
el precio de ejercicio, en el caso de Call Warrants, o el
resultado de restar del precio de ejercicio, el precio de
liquidación, en el caso de Put Warrants y ii) la prima
inicialmente establecida o, en su caso, con el precio satisfecho
por su adquisición en el mercado secundario.
Si llegado el vencimiento, el Warrant no se hubiera ejercitado
y no diese lugar a ningún tipo de liquidación, se consolidará
una renta negativa, fiscalmente computable por el importe
de valor de adquisición del Warrant.
Impuesto sobre la Renta de las Personas
Físicas
Cuando los titulares de Warrants sean
contribuyentes por el IRPF, el régimen fiscal
aplicable a las rentas derivadas de los mismos se
encuentra regulado, básicamente, por la ley
40/1998, de 9 de diciembre, del IRPF, y por el
Real Decreto 214/1999, de 5 de febrero, por el
que se aprueba el Reglamento del IRPF.
Respecto a la suscripción o adquisición del Warrant,
el importe satisfecho por éste no tendrá la
consideración de partida minoradora de los
rendimientos íntegros del IRPF, sino que se
computará como valor de adquisición de un valor
mobiliario.
Las rentas derivadas de la transmisión del Warrant
a título oneroso tendrán la calificación de
ganancias o pérdidas patrimoniales, las cuales
vendrán determinadas por la diferencia entre el
valor de adquisición, en el que se incluirán los
gastos y tributos inherentes a la operación, y el
precio de enajenación, el cual se disminuirá por
los importes mencionados anteriormente, siempre
que hubiesen sido satisfechos por el transmitente.
Dichas rentas deberán imputarse al período
impositivo que corresponda, atendiendo, en su
caso, a lo dispuesto en el apartado f) del número
5 del artículo 31 de la Ley 40/1998.
En el supuesto de ejercicio del Warrant, la renta
obtenida, calculada por la diferencia entre el
precio de liquidación del Warrant y el precio de
ejercicio, en el caso de Call Warrants y por la
diferencia entre el precio de ejercicio y el precio
de liquidación en el caso de Put Warrants, tendrá
la naturaleza de ganancia o pérdida patrimonial
por su diferencia, positiva o negativa, con la prima
inicialmente establecida o, en su caso, con el
precio satisfecho por su adquisición en el mercado
secundario.
33

¿Cómo
Si llegado el vencimiento, el Warrant no se hubiera ejercitado,
y no diese lugar a ningún tipo de liquidación, se producirá
una pérdida patrimonial fiscalmente computable por el
importe del valor de adquisición del Warrant.
Partiendo de lo anterior, parece defendible mantener que
la renta así calculada se integrará en la parte especial o
general de la base imponible en función de que el período
transcurrido entre su suscripción o adquisición y el de su
enajenación o ejercicio exceda o no de un año.
Si dicho período transcurrido fuese igual o inferior a un año,
la ganancia o pérdida patrimonial que se manifieste se
compensará con el resto de ganancias y pérdidas
patrimoniales de esta naturaleza que se hubiesen generado
en el ejercicio y, en su caso, con estas mismas pérdidas
patrimoniales generadas en los cuatro años anteriores que
se encontraran pendientes de compensación. Si el resultado
de la anterior compensación arrojase un saldo positivo, el
mismo se integrará en la parte general de la base imponible,
tributando según la escala general del Impuesto. En el caso
de que el resultado de la compensación de las distintas
ganancias y pérdidas patrimoniales generadas durante el
período impositivo arrojase un saldo negativo, un 10% del
mismo podrá ser compensado con el resto de rentas de la
parte general de la base imponible del contribuyente y, si
aún así dicha compensación arrojase un saldo negativo, el
mismo podrá ser compensado, en los términos descritos,
durante los 4 años siguientes.
tributan?
Si, por el contrario, el período transcurrido entre
la fecha de suscripción o adquisición y la fecha
de transmisión fuese superior a un año, la
ganancia patrimonial obtenida se integrará en
la parte especial de la base imponible, debiendo
ser objeto de compensación, en su caso, con las
pérdidas patrimoniales de esta misma naturaleza
que se hubiesen generado en el ejercicio y, en
su defecto, con aquellas otras de igual naturaleza
que, procedentes de los cuatro años anteriores,
aún estuviesen pendientes de compensación.
Dicha ganancia patrimonial, una vez efectuada,
en su caso, la compensación mencionada,
tributará a un tipo fijo del 18% (15,3% estatal
más un 2,7% de gravamen complementario o
autonómico, siendo éste último susceptible de
variación por cada Comunidad Autónoma). En
el caso de que la alteración patrimonial neta del
período tuviese signo negativo, su importe podrá
ser compensado durante los cuatro años
siguientes.
34
 tributan?
¿Cómo
Impuesto sobre la Renta de No Residentes En el supuesto de ejercicio del Warrant, la renta
obtenida, calculada por la diferencia entre el
Cuando los titulares de los Warrants sean contribuyentes precio de liquidación del Warrant y el precio de
por el IRNR, el régimen fiscal aplicable a las rentas derivadas ejercicio, en el caso de Call Warrants y por la
de aquellos se encuentra regulado, básicamente, por la Ley diferencia entre el precio de ejercicio y el precio
41/1998, de 9 de diciembre, del IRNR, y por el Real Decreto de liquidación en el caso de Put Warrants, tendrá
326/1998, de 26 de febrero, por el que se aprueba el la naturaleza de ganancia o pérdida patrimonial
Reglamento del IRNR. por su diferencia, positiva o negativa, con la
prima inicialmente establecida o, en su caso,
Puesto que la condición de emisor radica en una entidad con el precio satisfecho por su adquisición en el
no residente, cabe considerar no sometidas al IRNR las mercado secundario.
ganancias patrimoniales obtenidas por personas o entidades
no residentes sin mediación de establecimiento permanente
en territorio español que se deriven de los Warrants, en
virtud de lo dispuesto en la letra a) del apartado h) del
artículo 12.1 de la Ley 41/1998, sensu contrario, en
concurrencia, en el caso de residentes en un país con el que
exista un Convenio de doble imposición internacional con
lo que establezcan sus disposiciones (artículo 4 de la Ley
41/1998). Adicionalmente, la Ley del IRNR contempla una
exención para las rentas derivadas de las transmisiones de
valores realizadas en mercados secundarios oficiales de
valores españoles, obtenidas por personas físicas o entidades
no residentes sin mediación de establecimiento permanente
en territorio español, que sean residentes en un Estado que
tenga suscrito con España un convenio para evitar la doble
imposición con cláusula de intercambio de información
(artículo 13.1.h) de la Ley 41/1998).

Asimismo, en el caso de residentes en un país de la UE que

no operen a través de establecimiento permanente en
España, las rentas procedentes de los Warrants también se
declararán exentas del IRNR (artículo 13.1.b)).

Cuando el titular de los Warrants sea un establecimiento

permanente en territorio español de una entidad no residente,
las rentas obtenidas con dichos valores quedarán sujetas al
IRNR de acuerdo con las disposiciones del IS, según lo
señalado en los apartados anteriores.

35

¿Qué
Aquí tiene un breve resumen con los principales términos
utilizados y su significado.
Activo Subyacente:
Es el Activo del que deriva la cotización del Warrant. Pueden
ser de muy diversos tipos: acciones, índices, etc.
Americano:
Americano es una opción que puede ejercitarse en cualquier
momento hasta la fecha de Vencimiento.
Apalancamiento:
Es igual al Precio del Subyacente dividido por el Precio del
Warrant ligado al mismo. Trata de ser una medida de la
mayor fuerza de una inversión en Warrants respecto a la
misma inversión en el Subyacente. Este cálculo simplificado
del Apalancamiento está basado en la suposición incorrecta
de que el valor del Warrant y del Subyacente siempre se
mueven en paralelo.
At the money (En el Dinero):
Una opción está “at the money” cuando el
Precio de Ejercicio de la opción coincide con el Precio del
Activo Subyacente o son muy similares.
Black-Scholes:
El modelo de Black-Scholes es, principalmente, el modelo
matemático que se utiliza para calcular el precio de los
Warrants. En 1997 se concedió el Premio Nobel en Economía
a los profesores Black y Scholes en reconocimiento a su
trabajo sobre las opciones. Desarrollaron su modelo en 1973.
Cobertura (Hedge):
Se trata de eliminar el riesgo de tendencias bajistas de
mercado mediante la compra de Put Warrants. Este “seguro”
conlleva un precio que va a depender de diversas condiciones
y matizaciones.
Creador de mercado:
En Warrants, el emisor debe adoptar el papel de creador de
mercado, que está obligado en todas ocasiones a cotizar
precios de compra (bid) y venta (offer) con un diferencial
normalmente reducido.
significa?
Delta:
Es un indicador básico que nos dice cómo variará
el Precio de la opción cuando el Precio del Activo
Subyacente se mueva en una unidad, siempre
manteniendo el resto de los factores constantes.
Ejercicio Automático:
El tenedor de un Warrant recibe automáticamente
el Valor Intrínseco sin necesidad de realizar ninguna
acción específica en la fecha de Vencimiento,
siempre y cuando exista liquidación positiva.
Emisor:
Se trata de la entidad que emite el Warrant y lo
que ello supone: compromiso y obligación de
atender todo lo que vender los Warrants conlleva
frente a los compradores.
Entrega física:
Ejercitar una opción recibiendo la entrega física
del Activo Subyacente previo pago del precio de
ejercicio.
Fecha de Vencimiento:
Es el día en el cual la opción expira. El tenedor
del Warrant puede ejercer el derecho que le
confiere este Warrant hasta este día. En caso de
que existan diferencias positivas, se liquidará por
diferencias y de forma automática.
Futuro:
Transacción futura estandarizada que opera en
mercados primarios bajo condiciones fijas.
36
 significa?
¿Qué
Gamma:
Indicador que muestra la velocidad con la que varía el Delta
ante cambios en el precio del Activo Subyacente.
Horquilla ó “Spread”:
Diferencia entre el precio de demanda y de oferta para
comprar y vender un Warrant. Se trata de un diferencial
muy reducido en el mercado de Warrants.
In the money (Dentro del Dinero):
Se dice que un Warrant está "dentro del dinero" cuando
el precio del Activo Subyacente es mayor que el Precio de
Ejercicio, tratándose de un Call Warrant. En el caso de un
Put Warrant el Precio del Activo Subyacente sería inferior al
Precio de Ejercicio.
Liquidez:
Mercado caracterizado por la posibilidad de llevar a cabo
transacciones de gran volumen sin tener un gran impacto
sobre el mercado para ese instrumento.
OTC "Over the counter":
Son opciones no titulizadas. Los términos y condiciones para
opciones OTC se acuerdan individualmente entre las partes
implicadas.
Out of the money (Fuera del Dinero):
En el caso de un Call Warrant, se dice que está fuera del
dinero cuando el Precio del Activo Subyacente es menor
que el Precio de Ejercicio, y mayor si se trata de un Put
Warrant.
Precio de ejercicio o “Strike”:
Es el precio al cual vamos a comprar el Subyacente, en caso
de Call o venderlo en caso de Put.
Prima o precio del Warrant:
Es el precio al que cotiza el Warrant y compuesto de un
precio de compra y otro de venta. Este precio está compuesto
de Valor Intrínseco y de Valor Temporal.
Punto de equilibrio (Break Even):
Es el precio del Activo Subyacente al cual el Warrant no
obtendría ni pérdida ni beneficio alguno. En el caso de las
opciones de compra (Call) el Punto de Equilibrio sería el
Precio de Ejercicio más el precio pagado por el Warrant.
Para las opciones de venta (Put) al Precio de Ejercicio habría
que restarle el precio del Warrant.
Ratio:
Representa la cantidad de Subyacente que controla cada
Warrant.
Sensibilidad:
Representa el cambio porcentual en el precio de
un Warrant que se produce por un cambio
porcentual unitario en el precio del Subyacente.
Su cálculo se hace multiplicando el
Apalancamiento por el Delta.
Theta:
Se trata de la griega que cuantifica el impacto de
la pérdida de Valor Temporal en el precio del
Warrant.
Valor Temporal:
Variable que recoge la incertidumbre de si el
Activo Subyacente evolucionará favorablemente.
Disminuye progresivamente según cómo de cerca
se encuentre la fecha de vencimiento.
Vega:
Se trata del parámetro que cuantifica el efecto
de subidas o bajadas de Volatilidad en el precio
del Warrant.
Volatilidad:
Es un parámetro de vital importancia a la hora de
valorar los Warrants y se define como la desviación
típica de una serie de valores respecto a una
media.
Volatilidad histórica:
Es aquella Volatilidad de un periodo de tiempo
concreto y conocida por todos. Volatilidades
históricas o pasadas no garantizan volatilidades
futuras.
Volatilidad implícita:
Es la Volatilidad futura y, por tanto estimada, por
los diferentes agentes que forman el mercado. Es
la que se utiliza para valorar los Warrants.
Warrant:
Opción titulizada que cotiza en un mercado oficial
y, por tanto, fácil de negociar. Un Warrant Call
o de compra otorga a su poseedor el derecho
(nunca la obligación) de comprar cierto activo en
una fecha futura y en unas condiciones prefijadas
de antemano. El Warrant Put otorga las mismas
condiciones pero para el caso de la venta.
37
¿Dónde
informarse?
En UBS Warburg creemos en el progreso, en el avance, en
la innovación. Por eso apostamos por internet como medio
de información de nuestros Warrants. Así, sólo tendrá que
teclear :
www.ubswarburg.com/warrants

desde su ordenador y encontrará un amplio abanico de

posibilidades en nuestro Portal de Internet, entre las que se
encuentran:

· Una amplia oferta de noticias de la agencia de

información Reuters, segmentadas por regiones y
sectores.
· Dentro de cada índice, existe un despliegue concreto
de los miembros que lo forman, así como información
concreta sobre el sector relacionado y de los productos
que UBS Warburg tiene emitidos en relación con ese
índice u acción.
· Existen vínculos a lo largo de todo el Portal explicando
los productos que tiene UBS Warburg así como
información adicional.
· Y, por supuesto, precios en tiempo real de todos los
Warrants emitidos por UBS Warburg

Pero no nos olvidamos de los medios tradicionales. En

nuestra línea de atención telefónica, estaremos encantados
de atender sus llamadas para cualquier duda o consulta que
necesite; o para recibir información adicional. No tiene más
que llamarnos al:
902 327 723
Siempre podrá contactarnos para escribirnos dudas,
sugerencias o lo que usted desee a nuestra cuenta de e-
mail:
warrants-spain@ubsw.com

En el sistema profesional de información Reuters, la página

38
donde podrá encontrar cotizaciones en tiempo real de los
Warrants listados en bolsa española es:

UBSESEW
UBS Warburg es un grupo de negocios de UBS AG.
UBS AG es un grupo de servicios financieros.
UBS Warburg Securities (España) S.V.,S.A. es una filial de UBS AG inscrita
en los Registros de la C.N.M.V. con el número 140.

El presente documento ha sido elaborado para su distribución únicamente

en España por UBS Warburg Securities (España) S.V.,S.A., con domicilio
legal en la c/ Fortuny 18, Madrid 28010 (UBS Warburg), en nombre de
UBS AG London Branch (el emisor) y está sometido a la legislación española.
Está prohibida su distribución o difusión a los residentes en los EEUU o
en el Reino Unido.

Este documento ha sido elaborado con fines exclusivamente informativos

y en ningún caso representa una oferta, invitación o recomendación de
compra o venta de los valores a que se refiere. Su adquisición podrá
realizarse a través de cualquier intermediario financiero autorizado. Existe
un folleto verificado debidamente inscrito en los registros de la C.N.M.V.

Aunque los datos que aquí se contienen provienen de fuentes fiables, UBS
Warburg no puede garantizar su completa veracidad o exactitud.

Le informamos que las llamadas que realice a las líneas que aquí se indican
podrán ser grabadas; mediante su realización usted está prestando su
consentimiento a dicha grabación.
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C/ Fortuny 18
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Fax: +34 91 436 9051

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