Working Paper

28 Octubre 2011

SOBRE LA REESTRUCTURACIÓN DE LA
DEUDA GRIEGA
ON GREEK DEBT RESTRUCTURING GREZIAREN ZORRAREN BERREGITURAKETAZ

1. Ya hace año y medio que EKAI Center advirtió
de la inevitabilidad de la reestructuración de la
deuda pública griega. Retrasar esta medida sólo
ha supuesto incrementar innecesariamente los
sacrificios sociales y estructurales de Grecia para
intentar forzar a este país a hacer frente a una
deuda impagable.
parte del actual enfoque de la enseñanza de la
Economía dominante en las facultades
universitarias. En cierta forma, hemos
transformado la “ciencia económica” en una
excelente metodología para situarnos a nosotros
mismos en esquemas teórico-conceptuales
sensiblemente alejados de la realidad.

2. Al parecer, la inevitabilidad de la 3. Se ha hablado con frecuencia de los

reestructuración de la deuda griega era algo
imposible de percibir por los denominados
“economistas ortodoxos”: neokeynesianos,
neoclásicos o neoliberales, incapaces todos ellos
de entender o interpretar los mecanismos de
funcionamiento real de la economía occidental
actual. Los crecientes comentarios sobre la
necesidad de la reestructuración eran
contemplados con sorpresa o incluso espanto.
Pero, lamentablemente, este tipo de
posicionamientos y actitudes se derivan en buena
desequilibrios estructurales tradicionales de la
economía griega. El propio Nicholas Sarkozy
acaba de declarar que la entrada de Grecia en el
euro fue “un error” y que “hemos pagado las
consecuencias en los últimos meses”.
La entrada de Grecia en el euro fue un error, en
primer lugar, para la propia Grecia. Porque –
como en los demás países periféricos- le supuso
un extraordinariamente fácil flujo de capitales
que le impidió resolver sus problemas

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estructurales y, al contrario, le indujo a crear

otros nuevos.

Uno de estos problemas estructurales, con una

particular relevancia cara a lo sucedido en la
crisis financiera, es sin duda la tasa de ahorro
que, durante los cinco años transcurridos desde
el ingreso de Grecia en la unidad monetaria hasta
el inicio de la crisis disminuyó radicalmente.
2

(Fuente: Bancos Centrales; Financial Times; Haver Analytics)

Es decir, justo lo contrario de lo que sucede tras

el estallido de la crisis financiera en 2007:

(Fuente: Eurostat; Haver Analytics; NewYorkFED)

Esto es justo lo contrario de lo que Grecia

necesitaba y de lo que probablemente hubiera
ocurrido si Grecia se hubiera mantenido fuera del
euro. Pero el euro facilitó un flujo excesivo y
artificial de capital que impidió a Grecia
fortalecerse estructuralmente, también en
cuanto a la generación de ahorro interno.

Las razones de este flujo excesivo de capital –
comunes al conjunto de los países periféricos- se
encuentran en la artificial equiparación del coste
de la deuda de los distintos Estados como
consecuencia de su integración en la Eurozona.
Como referencia, en este cuadro vemos cómo los
tipos de interés fueron progresivamente
disminuyendo en Grecia durante los años de
puesta en marcha de la unidad monetaria:
(Fuente: Bancos Centrales; Financial Times; Haver Analytics)
Como vemos, un proceso inverso al de los años
90 que nos revela que lo que está sucediendo en
realidad es que el mercado financiero está
volviendo a una realidad artificialmente ocultada
por la unidad monetaria.
4. Esta excesiva disposición de capital -y
consiguiente endeudamiento privado- se produjo
en el conjunto de los países periféricos. También
en Grecia, que casi duplicó su ratio de
endeudamiento privado s/PNB del año 2002
(50%). Pero, como vamos a ver en el siguiente

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gráfico, el endeudamiento privado de Grecia se
incrementó sensiblemente menos que el de otros
países periféricos como Irlanda o España:
En el mismo sentido, este gráfico que sitúa la
deuda privada y pública griega en el contexto
internacional y que evidencia que la
característica diferencial de Grecia es
estrictamente la deuda pública:

5. De esta forma, si contemplamos en conjunto la

deuda pública y privada, vemos que la situación
relativa de Grecia no es comparativamente tan
(Fuente: CIA World Factbook 2009)
negativa:
6. En definitiva, es evidente que Grecia ha sufrido
los efectos engañosamente positivos -pero a la
larga negativos-de la facilidad de disposición de
capital como consecuencia de su incorporación al
Euro en dos fases:

a) En una primera fase, entre

los años 2002 y 2008,
incrementando su
endeudamiento privado,
pero no tanto como otros
países periféricos

b) En una segunda fase, durante

(Fuente: Ministerio de Finanzas de Grecia)
Esto quiere decir que Grecia ha deteriorado
fundamentalmente su situación por haber caído
su gobierno, durante los años de crisis, de forma
más radical que otros países, en la trampa de la
deuda pública.
los años 2008 y 2009,
disparando su deuda pública.
7. En efecto, por los indicados efectos negativos
de la pertenencia a la Eurozona, el
endeudamiento público resultaba artificialmente
fácil y barato para los países periféricos. Como los
países anglosajones, los Estados periféricos
reaccionaron también ante la crisis económica

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disparando su deuda pública. Esto fue facilitado – sin un respaldo económico común y en 2010
como decimos- por el espejismo del Euro1 que, empieza a diferenciar de forma acelerada los
como sabemos, finalizó abruptamente en el riesgos entre unos y otros Estados, atacando
2010, en el momento en el que los inversores se directamente los precios de la deuda pública
hicieron conscientes de que la pertenencia de un griega.
Estado al Euro no implicaba una plena garantía
de recuperación de la deuda pública, tal como
hasta entonces parecían haber interpretado.
4
En este gráfico (Fuente: Eurostat) vemos cómo la
deuda pública griega, aunque ya anteriormente
elevada, se disparó precisamente durante los
años 2008 y 2009:

8. Esta situación de explosión de la deuda pública

griega se mantiene durante los dos años
indicados (2008 y 2009) hasta que –como hemos
dicho- el mercado financiero empieza a ser
consciente de que el Euro es una moneda única

1
También, sin duda, por la necesidad de la banca
privada europea y USA de buscar escenarios
alternativos para sus inversiones, ante la falta de
confianza que les inspiraba la economía privada
occidental.
9. Por las mismas razones, es precisamente a
partir del comienzo de 2010 el momento en el
que se dispara la valoración que el mercado
financiero hace del riesgo de la deuda pública
griega a través de los contratos swaps:

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11. Ya desde hace décadas, la economía griega

venía manteniendo problemas estructurales
(elevado déficit, corrupción, dificultades en la
recaudación tributaria, baja competitividad) que
eran ajustados a través de sus propios
mecanismos (devaluación) por el Estado griego.
La incorporación al Euro –y la inflación financiera
mundial- probablemente ocultó primero y
disparó después los problemas griegos.

12. En síntesis, al dispararse el coste de la deuda

10. No obstante, en conjunto, la deuda pública
acumulada por el Estado griego, aunque elevada,
no lo es más que la de otros países periféricos,
como Italia. También otros países europeos -
como Irlanda o España- tienen importantes
déficits públicos similares a los de Grecia. En el
caso griego, es probablemente la conjunción de
alta deuda pública y elevado déficit la que ha
llevado a hacer saltar las alarmas del mercado
financiero:
pública, las cifras que con respecto a los
presupuestos públicos representan los costes
tanto del déficit público a financiar como de la
deuda pública acumulada a renovar, se hacen
insostenibles.
13. En 2010, una vez que el mercado financiero
empieza a despertar del “espejismo del Euro”, la
suerte de Grecia está echada. Este era el
momento de apostar por una solución estructural
que, a través de una rápida reestructuración de la
deuda pública griega, permitiera a este país
recomponer sus cuentas públicas y situarse en un
equilibrio presupuestario que hiciera posible
recuperar la senda del desarrollo económico.

14. Pero, por razones de falta de agilidad política

en las instituciones europeas por un lado y, por

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otro lado, de falta de valentía política en los

Estados europeos para hacer frente a las
consecuencias que para la gran banca
representaba la reestructuración de la deuda
pública griega, se optó por mirar en otra
dirección e iniciar un calvario de negociaciones,
rescates de la Eurozona, medidas drásticas de
recortes sociales y presupuestarios, etc. que, a
efectos de la recuperación de la economía griega, 6
suponían poco menos que una misión imposible.

15. Finalmente, el acuerdo político necesario

para la condonación de la deuda pública griega
en aproximadamente un 50% se ha conseguido.
Probablemente con año y medio de retraso y con
un país seriamente debilitado por la ruptura de la
cohesión social y política. Y con una peligrosa
dialéctica abierta entre países centrales y
periféricos, que ha provocado un distanciamiento
inédito entre la opinión pública de Estados
miembros de la Unión Europea que no va a ser
fácil reconducir.

16. De cualquier forma, aunque tarde, el

principio puesto en marcha por los acuerdos
políticos alcanzados esta semana en la Unión
Europea tiene en este sentido una importancia
trascendental. No sólo los países en desarrollo.
También los países miembros de la Unión
Europea pueden suspender pagos o reestructurar
masivamente su deuda. Las características y la
dimensión de la crisis financiera que estalló en
2007 hace imprescindible estas soluciones.
Queda pendiente el segundo avance conceptual
–y la batalla política a desplegar alrededor de la
misma-: clarificar quién asume los costes
derivados de esta reestructuración de las deudas
“impagables”: en qué medida van a ser entidades
públicas (Unión Europea, USA) o bien el coste va
a ser fundamentalmente asumido por la gran
banca, a través de la correspondiente
reestructuración/reconversión del sector.

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