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NEGOCIACIÓN (William Iuri)

La habilidad para negociar se debe practicar para no perderla (preparación, ver el problema
y adónde llegar). Cuando se negocia se debe revisar ese proceso. Muchas veces nos
perfeccionamos en sólo unas pocas habilidades para negociar y dejamos el resto sin tratar
de mejorarlas.
Muchas negociaciones son antagónicas, estancadas, sin escucharse mutuamente. No se ve
al problema como algo en común, ni siguiera se sabe adónde se quiere llegar, y por ende,
no se sabe cómo empezar. Uno debe prepararse y concentrarse antes, durante y después de
la negociación. Concentrar la mente en el proceso de negociación y no en las variables a
negociar. Después de la negociación, hay que evaluar.

INTERESES: INTERESES SUBYACENTES (= intereses propios y ajenos)

Muchas veces se encara la negociación viendo al otro como el enemigo, con actitudes
defensivas y buscando mantenerse en la situación actual en lugar de buscar lograr el
objetivo. Se deben entender los intereses propios y los del otro, es decir, ver los miedos, las
motivaciones, la manera de ver las cosas, los propósitos que se buscan, los supuestos
básicos subyacentes. Es ver lo que se necesita más que lo que se quiere. La preparación de
la negociación es vital puede llegar a perderse todo o a entrar en posición desfavorable si
no se va bien preparado. Conocer los intereses propios y los del otro (detrás de su posición),
nos permiten negociar mejor, ya que se encuentran opciones que satisfacen los intereses de
ambas partes. Hay que preguntar por qué y por qué no.

OPCIONES: LLUVIA DE IDEAS SIN COMPROMISOS

Conocer los intereses subyacentes permite ver cuáles son coincidentes entre las partes e
inventar allí opciones, sin compromisos ni críticas, que ayuden a cumplir esos intereses.
Para ello hay técnicas (torbellino de ideas, etc.). Hay dos maneras de discutir:

1)Hablar de los demás 2) Hablar con los demás

Enfocar en el pasado Enfocar en el futuro
Abordar por separado la solución Abordar la solución en forma conjunta

A la hora de tomar una decisión, lo mejor es tener la mayor cantidad posible de opciones.
Una opción no es un compromiso, no es una solución definitiva. Se buscan opciones que
satisfagan el interés de ambas partes, pero sin generar compromiso. Es conveniente que la
generación de las opciones la hagan las partes separadamente. Es muy difícil evitar
enjuiciar, pero se deben aceptar todas las ideas.
Se debe saber que las opciones no son propuestas, sino temas sobre los que se está
dispuesto a hablar. Inventar opciones aumenta el poder de negociación, y es probable que se
llegue a una solución más eficaz. La evaluación viene después de la lluvia de ideas. Pero no
se pueden utilizar en todos los casos, y para ello deben usarse las normas.

NORMAS: NORMAS INDEPENDIENTES

Cuando las opciones no se pueden usar, se usan normas independientes (ej. Valor de
mercado, precedentes), adecuadas a la situación. Ayudan a convencer. Es más fácil seguir
normas independientes, tanto para persuadir (espada), como para protegerse (escudo: norma
relevante y aceptada). Las normas deben ser relevantes y adecuadas a la situación.
Considerando las normas que cada uno usa, hay más opciones, y se puede reducir la brecha,
y ayudan a la otra parte a convencer a sus superiores, a sí mismos y a nosotros mismos.

GENTE: PROBLEMAS DE COMUNICACIÓN

Cada uno pone sus emociones, su ego, su pasado, modelos de comunicación, etc. Se debe
separar a la gente del problema, siendo suave con las personas y duro con el problema. Se
debe ver cómo se siente la otra persona, comprender cómo entiende ella el problema, qué
sabe ella que yo no sé, escucha activa, etc.
Hay además problemas de comunicación, pues no se escuchan de verdad. Se debe escuchar,
ponerse en el lugar del otro, no ser impasivo, etc.

ALTERNATIVAS: MEJOR ALTERNATIVA ANTE UN ACUERDO NEGOCIADO

(M.A.A.A.N.)
Todo negociador se siente inseguro. Debe prepararse antes y saber cuál es su mejor
alternativa (se va o se queda, cuál es la mejor o la menos dura). Se debe buscar la MAAAN,
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conocerla da confianza y poder a la hora de entrar a negociar. También se debe pensar qué
debemos hacer para mejorarla. Se debe conocer la MAAAN de la otra parte para negociar
mejor. La MAAAN no es hasta dónde debemos ceder, sino que es la alternativa de retirada
(ej. Vender a otra gente). Darse cuenta de lo que no conviene a cada parte dentro de la
solución, es bueno para buscar una solución. Error típico: no saber qué hacer si la
negociación falla.
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TEORÍA NORMATIVA DE LA DECISIÓN

¿Qué es decidir?
Para una concepción restringida es elegir una entre varias alternativas. Pero esto es
demasiado simple, irreal y cortado. Decidir no es un acto o un momento, sino que es un
proceso que deberá cumplimentar diferentes etapas.
¿Se puede enseñar a decidir?
Podemos estudiar el proceso, pero más que eso no.

TEORIA NORMATIVA. Conceptos teóricos

¿Cuándo necesitamos decidir? Cuando se quiere cambiar algo, o en otras palabras, “cuando
se pondera que el universo(*) en que se desenvuelve, librado a sus propias fuerzas, no
cumple con los objetivos esperados o los efectos deseados”. O sea que el decididor no está
conforme con el curso que van a tomar las variables.
(*)universo: en la teoría de la decisión, es la totalidad de las variables que intervienen en el
proceso de decisión. Una variable es algo que es percibido por el decididor y que puede
tomar infinita gama de valores a lo largo del tiempo (si bien puede ser infinito, hay distintas
calidades de decisión que pueden ser más simples).
Proceso mental: hay una búsqueda y selección de información. A continuación es ordenada
jerárquicamente (problema 1: que el orden no sea objetivo). Cuando se tratan temas de
altísima complejidad, la mente humana tiende a la simplificación y luego arma un modelo
(problema 2: simplificación). Cada persona tiene modelos distintos, y elige variables
diferentes en calidad y cantidad. Manejar más variables es un valor diferencial.

Etapas del proceso:

 Inteligencia: se busca información y se plantean objetivos. Búsqueda de oportunidades,

problemas e intereses. En esta etapa no se decide nada. Valen todas las ideas.
 Planeamiento: en la realidad es menos intenso que lo que desearía la teoría normativa,
pero es la parte que pone sobre el tapete el problema, tales como:
1. Las organizaciones viven en constante conflicto de objetivos.
2. Existencia de distintos ambientes decisorios (viene de la Teoría de los Juegos, donde los
ambientes pueden ser de certeza, riesgo: se puede estimar la probabilidad de ocurrencia
de los hechos, o de incertidumbre: la mente humana tiende a evitar los estados de
incertidumbre).
3. Hay una búsqueda de solución detrás de los problemas, se actúa cuando el incendio ya
está, no antes.
 Mando: es la etapa de ejecución y conlleva dentro de la misma al control, en función de
éste, se vuelve a la etapa de inteligencia y se vuelve a empezar.

Hay dos actividades psicológicas que participan activamente en el proceso de decisión:

 Introspección: es aquella que nos va determinando los valores (la rentabilidad, el
liderazgo, la calidad, etc.).
 Prospectiva: actividad por la cual inferimos cuál será el estado o valor que irán tomando
las diferentes variables a lo largo del tiempo.
Racionalidad limitada: dentro de ella se da la teoría normativa. Si el contexto es de riesgo
las probabilidades ayudan a la racionalidad. Si el ambiente es de incertidumbre, aparece la
noción de consistencia. Una decisión consistente es la que se relaciona con la escala de
valores del decididor y con la probabilidad subjetiva de ocurrencia de los hechos, que
puede ser optimista o pesimista. Muchas veces les decisiones importantes de la firma no
son cuantificables, éstas no son racionales, son consistentes.
Es bueno y necesario explicitar esos niveles de hipótesis, pues después se tiene contra qué
contrastar la realidad. Muchos no plantean la probabilidad de ocurrencia, aunque sea
subjetiva, por miedo de exponerse. Pero si no se lo plantea, no se sabe después qué es lo
que falló, los objetivos, las hipótesis, etc. Por más que las matemáticas no puedan ser
aplicadas, la probabilidad debe ser planteada.

Decisión compleja:
 En términos de la cantidad de variables.
 En función del ambiente (certeza, riesgo, incertidumbre).
 Por la interrelación de las variables.
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 Por la cantidad de valores que puede llegar tomar una variable.

 En función del tiempo de referencia que tenga esta decisión.
La diferencia entre decisiones programadas y no programadas ya es un concepto viejo. Lo
central ya no pasa por ahí, sino que pasa por la búsqueda de las causas.

DESVÍOS A LA TEORÍA NORMATIVA DE LA DECISIÓN

Es bueno internalizar el proceso, pero también lo es internalizar aquellas cosas que nos
hacen salir de ese proceso normativo. Los errores se generan en el proceso decisorio, no en
la decisión como un acto. A continuación veremos cómo la vida real tergiversa la teoría
normativa de la decisión.

 Evaluación del contexto de incertidumbre: un error consiste en considerar a un hecho

con baja probabilidad de ocurrencia como imposible. Esto es una violación a las
normas. Otro error es considerar que si no ocurre un hecho (estimación de la demanda)
es porque estuvo mal estimado como si estuviéramos en certeza, mientras nos
encontramos en incertidumbre.
 Problemas de representación: si la representación de un hecho describe
razonablemente cierta clase de hechos, entonces existe una alta probabilidad de que el
hecho analizado, pertenezca a dicha clase. Ejemplo: si aumenta el precio, disminuye la
demanda, entonces es probable que frente a la decisión de aumentar los precios se diga
que va a disminuir la demanda. Pero para los normativos esto no es así, no
necesariamente va a pasar esto.
 Disponibilidad de la información: cuanto más fácil sea recordar algo que ha pasado,
se le va a asignar mayor probabilidad de ocurrencia que al resto. Es el problema de la
disponibilidad de la mente para recordar un evento.
 Efecto anclaje: se parte de un valor (por ej. Valor de la industria), y este
automáticamente se transforma en un punto de abstracción, de fijación, del cual no nos
movemos.

CRITERIOS DE LA TEORÍA NORMATIVA

Son criterios o valores de los normativos fuertemente criticados por los descriptivos.

 Criterio de invarianza: una misma situación aunque fuere presentada de manera

diferente, parece tener la misma decisión o solución. Error.
 Criterio de dominancia: definido por el hecho de que una de las decisiones domina
sobre las otras.
 Efecto desprendimiento: implica que voy a exigir un valor diferente para vender algo
que el valor que estaría dispuesto a pagar para obtener ese algo (ej. Distribución del
paquete accionario).
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MANAGEMENT

HISTORIA
 Se pensaba que la función gerencial era aplicable exclusivamente al ámbito de las
empresas porque estas constituían un ámbito muy particular en la sociedad. Este
concepto es entendible hace un siglo. Hoy sería impensable cualquier organización sin
gerenciamiento.
 ¿qué contenidos se pensaba que tenía que tener la gerencia? Todo aquello que podía ser
encuadrado en el aspecto económico. Movilizar recursos hacia la consecución de
objetivos claramente definidos, es decir, aquellos que tienen base en la actividad
económica.
 Las tareas de gerenciamiento estaban vinculadas con el trabajador manual (considerado
como centro de costo) con su problemática individual.
 Existían dos concepciones respecto del trabajo gerencial:
1) La aparición del gerenciamiento era consecuencia del desarrollo económico de las
organizaciones donde los managers estaban inmersos.
2) el gerenciamiento era un arte absolutamente independiente de las creencias de la
organización y de las del mismo manager.

ACTUALMENTE
 El gerenciamiento no está reservado a las actividades del ámbito económico.
 Las tareas gerenciales incluyen cuestiones que sobrepasan lo meramente económico.
 Se moviliza energía hacia objetivos no tan claros ni tan simples, sino que son
ambivalentes y cambiantes.
 La labor está centralmente relacionada con el trabajo intelectual antes que con el
manual (etapa del conocimiento).
 La gerencia no es independiente de la cultura y escala de valores de la organización
sino que el gerente incorpora su escala de valores a la organización. Según Simon, el
gerente permanece en la organización en tanto y en cuanto perciba que lo que da a la
organización sea igual a lo que recibe de ella, o sea, que existe un alto intercambio
cultural.
 Las organizaciones no crecen y después incorporan managers, sino que son los
managers los que hacen crecer a la organización. Lo que sí puede haber son diferentes
roles, pero esto debido a que se cuenta con menos empleados.
La función de los managers es hacer que los otros hagan (Drucker)y esto se da tanto en una
PyMe como en una gran empresa.
Ser gerente no es lo mismo que ser dueño o entrepeneur. La esencia del management es la
de ser el arte de combinar personas y recursos para lograr los objetivos. No es ser líder, ni
entrepeneur, ni empresario ni propietario, aunque estas características pueden darse en un
gerente. Requiere de ciertas normas, conocimientos y habilidades, como todo arte. No se
concreta en una sola actividad, sino que es múltiple. Debe pensar y comprometerse con el
futuro, y debe tener el valor de volver atrás (lo cual es difícil porque se cree que somos
perfectos). El management comienza cuando se da cuenta que no puede hacer todo solo. La
delegación es el punto neurálgico del management. Debe producir además una cultura de
cambio y pilotear el proceso de transformación. El management no es básicamente
carismático, por lo tanto puede aprenderse.
Mintzberg: observación a gerentes.

Quiebras de empresas. Causas.

Los siguientes datos están basados en una encuesta
91% mala administración: 46% incompetencia (no saben)
20% experiencia sin equilibrio
14% falta de experiencia dirigente
15% falta de experiencia en la línea
¿Qué hacen los gerentes?
En general apuntan a la variedad, discontinuidad, acción, sin reflexión. Planifican por día,
sin proceso, sin seguir esquemas teóricos. De la investigación surgió también que los
gerentes usan información verbal y odian la escrita. Se dice que los gerentes no deberían
tener tareas a cargo, esto es falso para el autor porque tienen tareas concretas como la
negociación.
Tres tareas centrales:
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 Relaciones personales: 1- rol de representación

2- rol de conducción
3- rol de enlace
 Información: 1- detección de la información
2- emitir la información
3- transmitir la información (en forma clara, precisa y simple)
 Decisión: 1- agente de cambio: porque los objetivos y la escala de valores son
cambiantes.
2- piloto de tormenta: máquina de decidir ante las dificultades.
3- asignador de recursos
4- negociador: es indelegable.
Drucker:
La enseñanza que busca dejar es ver cómo podemos hacer para que los managers aprendan
a manejarse sin el esquema de poder, sin jerarquías (estructuras planas). Se van a manejar
con recursos externos a la organización, por ello no se depende tanto de las jerarquías.
Drucker plantea la organización del conocimiento, lo que implica que para cada tema
vamos a tener un asesor externo (*). No se sabe si será más económico, pero sí que se va a
ganar en calidad de pensamiento.
¿Cómo tenemos que encaminarnos dentro de estas organizaciones? Se va a tener que
asumir más responsabilidad. El manager se va a preocupar más por su propia carrera(que
dependerá de los propios resultados), y no tanto por la carrera dentro de la empresa. Las
firmas deberán adecuarse, deberán cambiar su concepción.
Se va a evaluar a la gente en función de la performance en la empresa, y no en función de
los títulos aún en la época del conocimiento, pues se está dentro de un esquema de
resultados.
La principal características de estos nuevos managers pasa por la percepción más que por el
análisis.
Otro punto relevante bajo estas nuevas condiciones es el tema de la comunicación, la cual
adquiere un rol esencial en esta estructura chata. El manager debe entender su área
específica de funciones y ver cómo se asignan funciones al grupo. El manager va asignando
a cada uno funciones y responsabilidades.
Al ser todos iguales o pares, el principal problema es vencer la creencia de que la
comunicación en la era del conocimiento no puede ser simple (pues hay una creencia de
que lo simple es vulgar y lo complejo es científico).
(*) según Dalceggio la tercerización no es buena porque disminuye el poder de negociación
(porque nos ata del lado de los costos) y el control. El profe es pro U.E.N.
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TEORIA DE LA AGENCIA. (Jensen)

Esta teoría trata la problemática entre el management y los dueños. En teoría este problema
no debería existir, pero en la realidad hay entre ambos conflictos de intereses. El agente es
el que maneja la empresa. El problema surge en que no es el destinatario de las
consecuencias económicas de la firma. Las teorías antiguas no abarcaban este problema
(por ej. La teoría de la firma). Surgen así distintas teorías del comportamiento que buscan
explicarlo.
Una teoría ve a la empresa como un conjunto de contratos. Existen dos tipos de contratos,
uno de los que soportan los riesgos y otro el de los managers (que coordinan los contratos).
Existen varios métodos para controlar los diferentes intereses. El control de la diferencia de
intereses está dado por el mercado a cual cada factor pertenece, es decir, el mercado de
capitales para los accionistas y el mercado de trabajo para el manager. El más interesado en
la viabilidad económica de la empresa será el manager, porque depende exclusivamente de
su trabajo y el accionista vende las acciones si no le gusta la empresa, por ende, está más
diversificado.
Para controlar al manager hay dos formas:
 El voto de los directores que controlan al manager. El riesgo es que el que controla, el
accionista, no esté interesado, no sepa o no tenga suficiente poder (paquete accionario.
S.A.). Para ello se usan directores ajenos a la firma que arbitren entre accionistas y
manager y que estén más en el día a día.
 Los takeovers: cuanto peor trabajen adentro, más probable es que compren las acciones
porque estarán subvaluadas.

A la hora de tomar las decisiones, las organizaciones realizan dos grandes actividades:
 Management de decisiones: iniciación e implantación.
 Control de decisiones: monitoreo

En aquellas empresas chicas en las que el tenedor del riesgo es distinto al manager y las
decisiones relevantes están concentradas en pocas manos, es eficiente que el control esté
junto con el management, así el riesgo está restringido a unos pocos agentes que deciden y
controlan.
En las grandes organizaciones esto se hace más difícil porque las decisiones relevantes
están difusas entre muchos. Aquí es más eficiente separar decisión y control. Acá hay
problemas de agencia, y el control está dado por el mercado de capitales (se castiga a las
empresas con costos de agencia altos), por el mercado de takeovers y el directorio.
Otras organizaciones son los Estudios Profesionales, donde también hay costos de agencia
pero se controlan por los socios. En las organizaciones sin fines de lucro hay gente que
pone plata para un fin determinado y no sabe adónde va la plata. Debe haber entonces un
comité formado por los donantes.
El free cash flow es aquella cantidad de dinero que la empresa tiene en exceso, que es
necesaria para financiar proyectos de la misma. Se reinvierte y no se utiliza para la
distribución de dividendos.
Existen 3 causales para no distribuir:
 Aumentar la autonomía de la empresa: si surgen oportunidades buenas, voy a tener
fondos y no tendré que pedir.
 Bonos a la gerencia media: estos no son en efectivo, sino que son promociones
(ascensos), por lo tanto las empresas tienden a crecer por encima del tamaño óptimo, y
se necesita dinero para alimentar ese crecimiento vegetativo de la estructura.
 Salarios basados en ratios de tamaño (ventas, activos).Si la empresa es grande voy a
ganar más. El tamaño además da prestigio.

¿Cómo motivar a los managers a que distribuyan?

Hipótesis del control de deuda: si aumenta la deuda, aumenta la presión al manager (por el
peligro de quiebra), por lo tanto, aumentando la deuda logro que el manager se identifique
en algún grado con los intereses de los accionistas, entonces disminuye el costo de agencia.
Anuncio de compra de la empresa: puede pasar que se quiera pagar $150, por acciones que
costaron $100. Pero puede ser también que se pague menos por las malas relaciones de la
empresa (diferencias entre gestión- control- dueños). Takeovers y leverage buy out (compra
apalancada)
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Según el autor, la corporación pública (S.A), no tiene futuro. Si bien tiene la ventaja de
lograr especialización, esta está más que compensada por la pérdida de eficiencia por el
conflicto de intereses. Esta pérdida compensa también la diversificación del riesgo. Apoya
las compras apalancadas porque eliminan los conflictos de intereses, aumentan la eficiencia
y minimizan el problema de agencia.
La S.A. no es recomendable en empresas maduras porque es donde se generan mayores
fondos (vaca lechera). Se diversifican (generalmente mal. Compran o invierten en
boludeces) en negocios que no son el propio. El propio negocio es poco incierto y requiere
poca inversión. Son objeto de takeovers. El autor prefiere el leverage buy out.
La S.A. surge a partir de 1930, se hace difícil ser socio mayoritario. El principal tenedor es
el público general (directa o indirectamente a partir de fondos de inversión). No hay
inversores activos que controlen al manager. Sólo votan con los pies. No generan valor para
el accionista.

Las compras apalancadas tienen tres patas:

• Una asociación que tiene las ideas (Exxel Group).
• Los managers que manejan las organizaciones.
• Los inversores (propietarios del capital).
Ventajas:
 Estos roles están bien definidos, logran alinear los objetivos y reducen así los costos de
agencia.
 No se permiten subsidios cruzados entre U.E.N.
 Otra ventaja es que la empresa con deuda tiene mucha gente interesada por evitar la
quiebra. Si bien el problema financiero puede llegar a ser muy grande (por la deuda), la
posibilidad de quiebra es menor (los acreedores estarán interesados en que puedan
seguir operando así ellos recuperarán la plata). Control sobre la aplicación de los
fondos.
 Se cambia la forma de pago a los managers: en base al rendimiento, al valor que se
genera para el accionista (ej. 20% de ese valor). Otra forma de pago puede ser en
acciones (manager accionista).
 Las empresas apalancadas son más descentralizadas. El grupo que las controla es muy
pequeño, se delega todo a cada empresa comprada.
 Existencia de un mercado exclusivo de compra de estas empresas reorganizadas, por lo
tanto no es necesario hacerlas cotizar nuevamente.

Desventajas:
 El manager gana el 20% de la variación del valor del capital, entonces motiva
inversiones riesgosas. Sin embargo esto no es del todo cierto porque el gerente perdería
prestigio.
 El 85% de deuda aumenta la probabilidad de quiebra. Es relativo porque hay tanta gente
interesada en la empresa que se reorganiza rápidamente, los acreedores no quieren
perder valor. Si la deuda representara el 20%, el acreedor no se preocuparía porque sabe
que va a cobrar.

Evidencia empírica:
Este tipo de transacciones genera entre un 40% y un 50% de aumento de valor de las
acciones. Este incremento de valor no se hace a expensas de una disminución por otro lado
sino que es consecuencia de la explicitación de la subadministración de la firma (ej.
Liquidez excesiva).
Se incrementa la eficiencia de la empresa sin necesidad de despidos masivos ni recortes en
investigación y desarrollo (no es un arreglo de corto plazo).
Otra ventaja es que los intereses de deuda son deducibles de impuestos (vs. Dividendos). La
ganancia se da por el aumento de eficiencia y la disminución de los costos de agencia.

Franquicias
Las decisiones respecto a utilizar o no franquicias se toman sobre la base de cuatro tipos de
costos de agencia:
1- Monitoreo: si la unidad es franquiciada, este costo se evita porque el franquiciado es
dueño del capital. El franquiciante sólo monitorea la calidad.
2- Nivel de riesgo: el riesgo es mayor para un franquiciado que para un gerente.
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3- Publicidad: los franquiciados por sí mismos no gastarían en publicidad porque

beneficiarían a otros franquiciados (free riders). Se soluciona con publicidad
corporativa.
4- Apropiación de cuasi-rentas: inversión en activos específicos, lo que hace que, cuando
se termine la franquicia, la gran inversión en activos, sólo le sea útil al franquiciante y,
por ende, baje el valor de reventa y sea más probable que el franquiciado quiera renovar
el contrato.
5- Nivel de ventas repetitivo: si la compra de los clientes es repetitiva por esos mismos
clientes, los incentivos por mantener la calidad es mayor (y la calidad del producto es lo
más difícil de monitorear en una franquicia). A mayor repetición, mayor tendencia a
franquiciar (no van a hacer pelota la marca porque perderían clientes)
Conclusión: se tiende a franquiciar por los costos que generaría el monitoreo. Se
franquician las U.E.N. más lejanas porque el monitoreo es más caro.

Dividendos
¿Por qué distribuyen las empresas?
¿Por qué los inversores le prestan atención a los dividendos?
Existen diferentes teorías:
 Según Modigliani y Miller el valor de la empresa no depende de la mezcla de
financiamiento sino de las inversiones de la empresa. La distribución de dividendos no
genera valor para la acción ya que su precio disminuye en igual cuantía que el
dividendo.
 Según la experiencia empírica la distribución de dividendos es una señal para el
mercado, los dividendos contienen información. Si aumentan, aumenta el precio de la
acción (es relativo, si la distribución se debe a una situación financiera crítica, el precio
no subiría).
 Según Black y Scholes: la respuesta a las preguntas no es obvia, sino que es un
rompecabezas con piezas que no encajan fácilmente. La respuesta a ambas preguntas es
“no sé”. Cada empresa es un caso distinto. Telefónica paga cada vez más dividendos
para pagar con esa plata la deuda que tomaron para comprar la empresa, pues fue una
compra apalancada.