ESTRATEGIAS BURSATILES (12-marzo.

2010)
COSTO CAPITAL. Supone la retribucin de los inversores por aportar fondos en la compaa. La evaluacin del costo capital informa respecto del precio que la empresa tiene que pagar por utilizar el capital, dicho costo se mide como una tasa, siendo la tasa del costo de deuda y la tasa de costo de capital. Promedio ponderado del capital: r acciones (A/V)+ r deuda (D/V D, A: valor de mercado actual de deuda, acciones. V=D+E= suma de valores de deuda y acciones R deuda= tasa actual de la deuda R acciones= tasa actual de retorno esperado en acciones. El retorno de acciones incluye ganancias y crecimiento. Ejemplo: -vender 10 milln de acciones con r=15% -emisin 5 millones deuda -bonos garantizados por 1000 -pagando un cupn de 100 con retorno del 10% PpCc= 15%[10/(10+5)]+ 10%[5/(10+5)]= 13.33% UNIDAD I.- ORGANIZACIN Y MARCO LEGAL EMISORES, ORGANISMOS DE VIGILACIA, NATURALEZA JURIDICA, INSTITUCIONES DE APOYO Emisores o socios; Quienes aportan los recursos y el capital. Entidades econmicas que emiten deuda para autofinanciarse y por lo cual cumplen con los requisitos de inscripcin y mantenimiento establecidos por las autoridades. Pblico inversionista; El que vende y compra los valores emitidos por las empresas. Agentes econmicos que demandan diferentes instrumentos (valores), con el propsito de obtener los mayores rendimientos posibles respecto a los riesgos que estn dispuestos a asumir. Intermediarios; Pone en contacto al emisor con inversionistas y entre inversionistas. Personas morales autorizadas para realizar actividades de corredura, comisin u otras tendientes a poner en contacto la oferta y la demanda de valores, efectuar operaciones por cuenta propia con valores emitidos o garantizados por terceros respecto de las cuales se haga oferta pblica, as como administrar y manejar carteras de valores propiedad de terceros.

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Otros participantes como la Bolsa de valores o Instituciones para el depsito de valores (INDEVAL). Organismos de vigilancia; La facultad para la intervencin estatal en el sistema financiero mexicano se encuentra en los artculos 25, 26 y 28 de la constitucin poltica de los estados unidos mexicanos. De dicho ordenamiento se desprende el resto del marco jurdico, que norma las actividades del mercado de valores, entre estos: Ley para Regular las Agrupaciones Financieras, Ley del Mercado de Valores, Ley de sociedades de Inversin, Ley de Instituciones de Crdito, Ley General de Organizaciones y Actividades auxiliar de crditos y Ley de la Comisin Nacional Bancaria y de Valores. La legislacin antes mencionada seala que son tres los organismos reguladores del mercado de valores: El propsito fundamental del mercado de valores, consiste en ser un instrumento determinante del crecimiento econmico nacional, mediante la creacin y desarrollo de figuras y mecanismos que faciliten la captacin de ahorro interno y externo y su canalizacin eficiente en las empresas para la realizacin de inversiones productivas. Los organismos reguladores del mercado de valores de acuerdo a sus funciones son los siguientes: SHCP.- Ejercer las atribuciones que le sealen las leyes en materia de seguros, fianzas, valores y de organizaciones auxiliares de crdito. Banco de Mxico.- Regular la emisin y circulacin de la moneda, los cambios, la intermediacin y los servicios financieros, as como los sistemas de pagos. CNVB.- Fortalecer la presencia de la autoridad, marco legal que garantice el orden y la solidez del mercado; perfeccionamiento del sistema autorizado de supervisin y vigilancia del mercado. Procurar la estabilidad financiera de las casas de bolsa; divulgacin oportuna y suficiente de informacin; aplicacin oportuna de la ley y actividades para el desarrollo del mercado. Comisin Nacional para la Proteccin y Defensa del Usuario de Servicios Financieros.Promover, accesorar, proteger, proteger y defender los intereses de los usuarios , actuar como rbitro en los conflictos que estos sometan a su jurisdiccin y proveer la equidad en las relaciones entre stos y las instituciones financieras. Sociedades calificadoras de valores.- Se trata de sociedades cuyo objeto es presentar una opinin respecto al grado de riesgo relativo a una emisin de deuda. Asociaciones de Intermediarios Burstiles (AMIB).- Organizacin que agrupa a todas las casas de bolsa que operan en el pas y las representa ante las autoridades reguladoras del mercado de valores. El propsito de la AMIB es promover el crecimiento, desarrollo y consolidacin de las casas de bolsa, propiciar las condiciones que favorezcan su sano y eficaz desempeo en el sistema

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financiero nacional e internacional, e incluir en sus agremiados la adopcin de estrictas medidas de autorregulacin. Naturaleza Jurdica Funciones de la Bolsa Mexicana de Valores. Establecer los locales, instalaciones y mecanismos que faciliten las relaciones y operaciones entre oferta y demanda de valores, ttulos de crdito y dems documentos inscritos en el registro nacional de valores, as como presentar los servicios necesarios para la realizacin de los procesos de emisin, colocacin en intercambio de los referidos valores. Proporcionar, mantener a disposicin del pblico y hacer publicaciones sobre la informacin Cotizaciones de la propia Bolsa, sobre sus emisiones y las operaciones que en ella se realicen. Establecer las medidas necesarias para que las operaciones que se realicen en la BMV por las casa de bolsa, se sujeten a las disposiciones que les sean aplicables. Expedir normas que establezcan estndares y esquemas operativos y de conducta que promuevan prcticas justas y equitativas en el mercado de valores, as como vigilar su observancia e imponer medidas disciplinarias y correctivas por incumplimiento, obligatorias para las casas de bolsa y emisoras con valores inscritos en la BMV. Leyes que la regulan: Ley de la comisin nacional bancaria y de valores, del 28 de abril de 1995, reformada en 2001. Ley del mercado de valores, de 2 de enero de 1975, reformada el 1 de junio de 2001. Ley de sociedades de inversin, del 4 de junio de 2001. Reglamento interior general de la BMV. Cdigo de tica de la comunidad burstil mexicana. Circulares y resoluciones emitidas por la comisin nacional bancaria y de valores. Circulares emitidas por el banco de Mxico. Reglas y circulares emitidas por la secretara de hacienda y crdito pblico. Ley del mercado de valores, Regula la oferta pblica de valores, la intermediacin de stos en el mercado.

Instituciones de promocin y de apoyo.- El Comit ejecutivo se constituy el 11 de junio de 1990 y actualmente se desempea como rgano delegado del consejo de administracin de la sociedad para la elaboracin de la estrategia para el desarrollo, promocin y difusin del mercado de valores. La propia Bolsa Mexicana de Valores, Casas de Bolsa (ARKA, UBS, MULVA, BLTK, MERL, INTER, BANOR, ICAM, INBUR, VAFIN, VANG, ACCIV, BCOMR, BASMX, DBSEC, SANT, VALUE, GBM, ACTIN, ABN, VECTO, MNXCB, BASE, BARC, INVEX, CS, SCTIA, ING, VALME, PROTG, HSBCB, JPM, IXE, CITI, MSRI). Tipos De mercados:

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Acciones; parte alcuota del capital que da derecho a voto en la asamblea de accionistas.

Mercado de capitales; se negocian instrumentos de largo plazo (alto riesgo).

Warrants Bonos a largo plazo Obligaciones; Estos se colocan en el mercado con la finalidad de financiamiento y generar rendimiento.

Bursatil

Mercado de dinero; se comercializan instrumentos de corto plazo gran liquidez y bajo riesgo.

Emitidos por organismos Publicos, Privados y Paraestatales: Como papel comercial, certificados bursatiles, bonos estructurados, pagares comerciales. Ventanilla; compra y venta de dolares a menudeo Mismo da; intercambio al mayoreo

Mercados

Mercado Cambiario; lugar donde se lleva a cabo la compra y venta de divisas (euro, dlar, peso, libra esterlina, yen)

24 horas; intercambio al mayoreo, que brinda un da hbil para liquidar la operacion

48 horas; intercambio al mayoreo, con dos das hbiles para cubrir la operacin

FIX, lo usa el gobierno federal para solventar sus obligaciones denominados en moneda extranjera en mxico.

Monedas, centanario, plata, etc

Extrabursatil Derivados (MEXDER), negocio de contratos especificos; FARWARD, SWAPS, opciones

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CLASIFICACIN DE TITULOS DE DEUDA: Emitidos por empresas; Certificados de Participacin Ordinaria (CPO`s); Ttulos representativos del derecho provisional sobre los rendimientos y otros beneficios de ttulos o bienes integrales en un fideicomiso irrevocable. Pagars; Valor que contiene la promesa incondicional de una persona -suscriptora-, de que pagar a otra persona -beneficiario- una suma determinada de dinero en un determinado plazo de tiempo, empieza con la frase debo y pagar. Papel Comercial; Pagar negociable, sin garanta especifica emitido por una empresa cuyas acciones estn en el Registro Nacional de Valores de la Comisin Nacional Bancaria y de Valores. Y en la BMV. Certificados Burstiles; Certificados de Participacin Inmobiliaria; Obligaciones; Emitidos por instituciones Bancarias; Pagare con rendimiento liquidable al vencimiento; Aceptaciones bancarias (AB`s); Letras de cambio giradas para una empresa a favor de un banco, las cuales se cotizan por las casas de bolsa en trminos de las tasas de descuento y cuyas operaciones se realizan por conducto de la BMV y las mesas de dinero de los bancos, su rendimiento se sita entre los CETES y el papel comercial. Certificados de depsito; Instrumento financiero en el que un cliente deposita dinero en una institucin financiera por un periodo de tiempo fijo a un tipo fijo de intereses. Fideicomisos; Administracin de bienes ajenos. Emitidas por el gobierno federal; PIC-FARAC; Pagar de indemnizacin carretero/ fideicomiso de apoyo al rescate de autopistas concesionadas. 5 a 3 aos Largo plazo, con rendimientos a 182 das. Emitidos por BANOBRAS, para los inversionistas de carreteras. Nota: El gobierno federal no pudo costear la infraestructura carretera y pidi desconcentrar concesiones las autopistas y la cobran mediante cuotas, con el compromiso de indemnizar a los inversionistas. CETES; Certificadas de tesorera de la federacin, son ttulos de crdito al portador denominados en moneda nacional, en los cuales se consignan la obligacin directa e incondicional del gobierno federal o liquidar a la fecha de vencimiento al tenedor el valor nominal del documento. BONOS; se indica el monto a reembolsar a tasa fija, las amortizaciones totales o parciales, los intereses peridicos y otras obligaciones del emisor. UDIBONOS; Bonos de desarrollo en UDIS su caracterstica es proteger a sus tenedores contra el incremento de la inflacin con valor nominal de 100 UDIS.

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BONDES; Bonos de desarrollo del gobierno federal, el propsito es financiar proyectos de maduracin prolongada. Uno o dos aos con rendimiento cada 28 das. BPAR; Bonos de Regulacin Monetaria (BREMs); Ajusta Bonos; Teso Bonos; Bonos de la Tesorera Federal. Bonos de Proteccin al Ahorro (IPAB); UNIDAD II.- ELEMENTOS INTRODUCTORIOS. CLASIFICACIN DEL MERCADO DE VALORES, FUNCIONAMIENTO, RIESGOS. Clasificacin del Mercado de Valores Mercado Primario; Se ofrecen al pblico nuevas emisiones de valores.(Emisorintermediario-inversionista) Mercado Secundario; Compraventa de emisiones existentes (ya emitidos), y cuyas transacciones se realizan en las bolsas de valores y en los mercados sobre mostrador.(Inversionista-intermediario-inversionista) Riesgo y sus Factores Internos y Externos Riesgo de mercado es la prdida que puede presentar un portafolio, activo o ttulo en particular o tambin conocido como riesgo sistemtico y no es diversificable, es decir el riesgo no se reduce si se diversifica la inversin. Precios de bolsa:

Apertura; el precio de la primera venta de accin. Mxima; El precio mximo en el da de venta de la accin. Mnimo; El precio mnimo del da en la venta de la accin. Cierre; Precio de la ltima venta del da.

Volatilidad; Se refiere a los cambios de precios rpidos o acelerados en las acciones por da. Riesgo propio o especifico; Se refiere a un riesgo sistemtico y es diversificable. (Por mala gestin, mala administracin o en la toma de decisiones). Riesgo de liquidez; El riesgo que corre una empresa de quedarse sin efectivo rpido, lo que le causara graves problemas. Riesgo Legal; En caso de revisiones o auditorias, que pueden generar obligaciones o la inexistencia de la empresa.

UNIDAD III.- EL PROCESO BURSTIL Y FLUJO DE OPERACIONES. Inscripcin, Emisin y Registro.

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Se detecta la necesidad de financiamiento y decidira si emite Acciones y/o instrumentos de deuda. Se enva la solicitud a la SHCP, INDEVAL,Comisin NB para expresar el deseo de emitir valores en la BMV y comprobar los requisitos .
Se anexan acta de la empresa, nombramiento del consejo, inf. legal, inf. juridica, inf. financiera.
Recursos de capital largo plazo-acciones plazo Recursos de dinero corto plazo deuda plazo-

Seleccin y contratacin de la casa de bolsa.

Seleccin y contratacin de la casa de bolsa.

Elaborar y gestionar solicitud de inscricin.

Elaborar y gestionar solicitud de inscricin.

Atender a los observadores de la casa de bolsa.

Atender a los observadores de la casa de bolsa.

Elaborar el estudio tcnico o prospecto y presentarlo ante BMV, SHCP, CNBV. Atender visitas de autoridades y corregir, en su caso, las observaciones legales, financieras o administrativas. Dictamen de riesgo de larevisin de las calificadoras

Elaborar el estudio tcnico o prospecto y presentarlo ante BMV, SHCP, CNBV. Atender visitas de autoridades y corregir, en su caso, las observaciones legales, financieras o administrativas. Dictamen de riesgo de larevisin de las calificadoras

Se emite resolucion y la respuesta se envia a la CNBV o BMV mediante oficio. La comisin responde a la emisora y a la casa de bolsa y a la CNBV Inscripcion de valores ante INDEVAL y hacer aviso de oferta publica.

Se emite resolucion y la respuesta se envia a la CNBV o BMV mediante oficio La comisin responde a la emisora y a la casa de bolsa y a la CNBV Inscripcion de valores ante INDEVAL y hacer aviso de oferta publica.

Funciones de la casa de bolsa:

o Asesora a seleccionar el esquema de financiamiento de acuerdo a las necesidades a o

corto plazo de dinero o a largo plazo, as deuda o acciones y gestiona para la suscripcin de valores. Como representante en la colocacin de venta y compra de valores. compr Recibe y concentra la informacin de la empresa y prospecto de colocacin define criterios para escoger precios de venta. Registro y entrega de valores en INDEVAL.

o o o o o o

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El prospecto es el estudio econmico, financiero se confronta el potencial futuro con el potencial presente de la empresa. La casa de bolsa tambin analiza el prospecto. UNIDAD IV.- METODOLOGA DEL ANLISIS. ANLISIS FUNDAMENTAL Tiende a revisar el futuro, le conciernen las utilidades futuras y los dividendos; estudia los factores externos que se reflejan en el mercado y estudia especficamente la economa, la industria y la compaa. Por su parte el anlisis tcnico, es una tcnica que utiliza la informacin del comportamiento de un instrumento, la suma de la informacin estadstica producida por el mercado, puede predecir movimientos en los precios a corto plazo, y se basa en el supuesto que la historia es cclica. El valor fundamental incluye aspectos macro y micro econmicos, as como el anlisis financiero que consiste en: Calcular una serie de indicadores con base a los cuales se hace un anlisis de tendencias financieras de las emisoras. Solvencia Nivel de endeudamiento bancario Liquidez Rotacin de inventario Plazo de cobro Crecimiento de ventas Margen bruto Eficiencia Carga financiera Utilidad antes de impuestos ROE rendimiento ROA rendimiento

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Ejemplo de Balance: Activo Circulante Disponible (caja, bancos) Clientes Existencias Fijo Inmuebles Maquinaria Transporte TOTAL ACTIVO Pasivo Corto plazo Acreedores Bancarios Proveedores Otros acreedores Largo plazo Acreedores bancarios Otros acreedores 2006 2007 2008 2009 100 150 50 300 150 100 50 300 600 125 250 60 435 200 100 75 375 810 250 400 150 800 250 200 100 550 1350 300 500 250 1,050 300 200 125 625 1675

150 200 50 400

200 250 25 475 75 10 85 560 250 810

300 300 75 675 200 175 375 1050 300 1350

350 450 75 875 300 200 500 1375 300 1675

0 0 0 TOTAL PASIVO 400 FONDOS PROPIOS (C.C.) 200 TOTAL PASIVO Y CAPITAL 600

Ejemplo de Estado de Resultados Ventas Costo de ventas Margen bruto Gastos de operacin Margen de operacin Gastos financieros Gastos extraordinarios UAII Impuestos Utilidad 900 (400) 500 (150) 350 (10) 340 (119) 221 1250 (600) 650 (200) 450 (14) (125) 311 (109) 202 1500 (800) 700 (250) 450 (25) (200) 225 (79) 146 1600 (1000) 600 (300) 300 (33) (100) 167 (59) 108

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Solucin: Indicador (1)Solvencia (2)Endeudamiento (3)Liquidez (4)Rotacin de Inventarios Formula Fondos propios Total pasivo Endeudamiento bancario Total pasivo Activo circulante Pasivo circulante Costo de ventas (inventario final + inv. inicial)/2 (saldo clientes+ saldo clientes ao anterior )/2 ventas (saldo proveedores+ saldo ao anterior )/2 compras Ventas del ao Ventas del ao anterior Margen bruto Ventas Gastos de administracin Margen bruto Carga financiera Margen de operacin UAII Ventas 2006 200 400 150 400 300 400 400 50 2007 250 560 275 560 435 475 600 (60+60)/2 2008 300 1050 500 1050 800 675 800 (60+150)/2 2009 300 1375 650 1375 1050 875 1000 (150+250)/2

=0.5 =0.375 =0.75

=0.44 =0.491 =0.915

=0.28 =0.476 =1.18

=0.21 =0.472 =1.20

=8

=10.9

=7.61

=5

(150/900)*365 *365 (200/400)365 *365 -1 500 900 150 500 10 350 340 900 =182.5 =0.50 =0.3 =0.028 =0.377 =60.83

([150+250]/2)/1250*365 =58.4 ([200+250/2]/600)365 =136.87 1250 900 650 1250 200 650 14 450 311 1250 =38.8% =0.52 =0.307 =0.031 =0.2488

(250+100]/2)/1500*365 =79.08 ([250+300/2]/800)365 =125.47 1500 1250 700 1500 250 700 25 450 225 1500 =20% =0.46 =0.357 =0.055 =0.17

([400+500]/2)/1600*365 =102.6 ([300+450/2]/1000)365 =118.62 1600 1500 600 1600 300 600 33 300 167 1600 =6.66% =0.37 =0.5 =0.11 =0.104

(5)Plazo de cobro

(6)Plazo de pago (7)Crecimiento de las ventas (8)Utilidad por ventas (9)Eficiencia (10) (11)

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UAII Activos UAII Fondos propios 340 400 340 200 311 560 311 250 225 1050 225 300 167 1575 167 300

(12)ROA (13)ROE

=0.85 =1.7

=0.555 =1.24

=0.21 =0.75

=0.1214 =0.55

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(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) La solvencia del 2006 corresponde al 50% del pasivo, los fondos no cubren la deuda y se va agudizando en periodos posteriores. Sin embargo esto se puede deber a un crecimiento en el endeudamiento bancario. Porque la liquidez mostrada desde 2006 ha ido mejorando, de manera que el flujo actual permite la cobertura total de deudas a corto plazo. La rotacin de inventarios no tiene una tendencia fija, ha oscilado cada vez ms lenta, dado que se incurre en un exceso de inventarios. Resultado de la disminucin en los plazos de cobros. Los periodos de pago son adecuados. Se observa in ligero incremento en ventas; Sin embargo eso no ayuda a mejorar el margen de utilidad.

ANALISIS TECNICO. El anlisis tcnico determina valores de tendencia para integrar en mercado. Maneja cuatro tipos de precio, pero tiene la desventaja de ser confiable solo en condiciones econmicas estables. El esquema maneja tres premisas; El precio lo descuenta todo Los precios se mueven en tendencias La historia se repite

Coeficiente de correlacin; Dentro de la cartera contiene valores que se afectan entre s. La relacin que puede haber entre dos valores. Y esas relaciones pueden ser: perfectamente positiva (cuando se determina que el comportamiento de un valor es igual a otro); o perfectamente negativa (cuando el comportamiento de un valor es contrario al otro). Coeficiente beta; Mide el riesgo en su conjunto. Mide el incremento o decremento de una accin con respecto al mercado. As tenemos que si el coeficiente beta de una accin es 2, esto nos indica que el valor de esta accin es el doble a la del mercado. Ejemplo Coeficiente Beta: Emisora Herdez Electra Kimber Cemex TV Azteca GEO Femsa EG Mexico GFB Vitro Serie B CPO A A B UVD B A A B 1.057544 1.406119 1.203073 1.445876 0.974840 1.274515 1.137895 0.557500 1.585585 1.225040 11.867987 % de cartera 4.15 10.85 4.75 5.25 1.80 2.20 21 17.35 20 12.65 100

0.043888076 0.152563911 0.057145967 0.07590849 0.01754712 0.02803933 0.23895795 0.09672625 0.317117 0.1543806 1.182274694/10=0.118

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Indica que hay un 18% sobre el valor de mercado, si baja el rendimiento de la cartera ser en un 18% menos y si sube como es este caso es tambin en un 18%. Tanto el coeficiente de correlacin como el coeficiente beta obtienen el riesgo de un valor. En tanto que con la desviacin estndar se puede determinar el riesgo de cartera. La covarianza brinda una vinculacin o correlacin que puede haber entre dos valores de un portafolio. Existen tres factores en la integracin de un portafolio: El peso de la cartera; Desviacin estndar de la accin; Relacin.

Formula de desviacin estndar; Donde S2 es la varianza. Y a menor porcentaje de la desviacin el riesgo tambin es menor. Formula de la Varianza: S2= =

Formula de la Covarianza: Cov= PtkWtWkStSk Donde; S es la desviacin estndar por accin t es la accin t k es la accin k p correlacin o coeficiente W es el peso de la accin en la cartera Practica: A B A Cov A.A Cov A.B B Cov B.A Cov B.B Cov A.A= PAAWAWASASA=W2AS2A Cov A.B= PABWAWBSASB Cov B.A= PBAWBWASBSA Cov B.B= PBBWBWBSBSB=W2BS2B (Varianza) S2= W2AS2A + PABWAWBSASB+ PBAWBWASBSA + W2BS2B = W2AS2A + 2(PABWAWBSASB)+ W2BS2B (Desviacin estndar) S=

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Para la desviacin estndar es necesario asignar valores a las acciones; WA= 50% WB= 50% SA= 4.5% SB=3.8% P1= 1.00 (para el primer caso mayor sensibilidad de las acciones, mayor riesgo) P2= 0.5 (para el segundo caso menor sensibilidad de las acciones, menor riesgo) Primer caso P=1 Varianza S2= W2AS2A + 2(PABWAWBSASB)+W2BS2B=(0.5)2(0.045)2+2(1)(0.5)(0.5)(0.045)(0.038)+(0.5)2(0.038)2 =0.00050625+0.000855+0.000361=0.00172225 Desviacin estndar S= = 0.00172225= 0.0415=4.15% mayor riesgo. Segundo caso P=0.5 Varianza S2= W2AS2A + 2(PABWAWBSASB)+W2BS2B=(0.5)2(0.045)2+2(0.5)(0.5)(0.5)(0.045)(0.038)+(0.5)2(0.038)2 =0.00050625+0.0004275+0.000361=0.00129475 Desviacin estndar S= = 0.00129475= 0.035982634=3.59% menor riesgo.
Comentario [A1]: Es P=1.00

Si el caso se extendiera a ms acciones las covarianzas quedaran de este modo tentativamente: A A.A B.A C.A D.A E.A F.A G.A H.A I.A J.A B A.B B.B C.B D.B E.B F.B G.B H.B I.B J.B C A.C. B.C. C.C. D.C. E.C. F.C. G.C. H.C. I.C. J.C. D A.D B.D C.D D.D E.D F.D G.D H.D I.D J.D E A.E B.E C.E D.E E.E F.E G.E H.E I.E J.E F A.F B.F C.F D.F E.F F.F G.F H.F I.F J.F G A.G B.G C.G D.G E.G F.G G.G H.G I.G J.G H A.H B.H C.H D.H E.H F.H G.H H.H I.H J.H I A.I B.I C.I D.I E.I F.I G.I H.I I.I J.I J A.J B.J C.J D.J E.J F.J G.J H.J I.J J.J

A B C D E F G H I J

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FIN