Capitolul 6 Riscul

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE
115
"Privesc viata precum un pasager important de pe Titanic: s-ar putea sa nu ajung la destinaie, dar mcar merg la clasa I. Art Buchwald
Capitolul 6 RISCURILE N FINANAREA INTERNAIONAL
ealitatea ne-a dovedit n repetate rnduri c orice activitate uman se desfoar n condiii de risc, aceste riscuri fiind mai mult sau mai puin grave, mai mult sau mai puin cunoscute, mai uor sau mai greu de evitat. Insuficienta cunoatere a riscurilor, evaluarea lor greit, lipsa unei protecii adecvate mpotriva acestuia va afecta n mod direct rezultatul final al activitii. Internaionalizarea afacerilor, ca form particular a activitii economice, reprezint un proces complex i de durat, ce angajeaz resurse financiare, materiale i umane semnificative. Derularea de afaceri pe piee externe se va realiza numai dac exist un stimulent suficient de puternic, n msur s motiveze companiile s-i asume riscurile implicate i necesit includerea noiunilor de risc i incertitudine n structura procesului decizional. Riscul este privit ca un fenomen care provine din circumstane pentru care decidentul este n msur s identifice evoluii / evenimente posibile, i chiar probabilitatea producerii (materializrii) acestora, fr a fi ns n msur s precizeze cu exactitate care dintre aceste evenimente se va produce efectiv . Se poate spune deci c riscul provine din imposibilitatea de a aprecia cu o anumit acuratee care este evenimentul posibil, identificat ca atare de decident care se va materializa efectiv i va determina un anumit nivel al riscului. Chiar dac probabilitatea estimat pentru materializarea efectiv a unui anumit factor generator de risc este ridicat, decidentul nu poate fi sigur dac acel eveniment este cel care se va produce cu certitudine i nu un altul; este posibil chiar s se produc un fenomen a crui probabilitate era apreciat la un nivel redus sau chiar un eveniment neprevzut.
6.1. Specificul riscului n finanarea internaional

n decizia de finanare att investitorii (creditorii) ct i beneficiarii finanrii opereaz cu trei situaii decizionale posibile: situaia cert, incert i riscant. Certitudinea absolut poate fi definit ca situaia decizional n care evoluia viitoare a evenimentelor, consecinele unei decizii pot fi prevzute cu exactitate, neexistnd erori sau evenimente neateptate . n acest context, rezultatele oricrei aciuni / decizii ar fi cunoscute cu exactitate, naintea producerii / adoptrii lor. Practic
116
mecanismul decizional ar deveni un automatism, orice decizie, indiferent de importan i complexitate ar deveni o chestiune de rutin. Opusul noiunii de certitudine absolut, incertitudinea absolut reprezint situaia n care decidentul nu poate anticipa evoluiile i / sau propriile sale aciuni viitoare i / sau decizii i nici ale altora . Adoptarea unei decizii n condiii de incertitudine este caracterizat prin urmtoarele elemente: -
Decidentul nu este contient de existena unei probleme; Decidentul dispune de informaii necorespunztoare cantitativ, calitativ, care nu au relevan; Incapacitatea de identificare a unei probleme / conjuncturi nefavorabile (a cauzelor i componentelor, a relaiilor dintre acestea) i de scalare a lor n funcie de gravitatea i gradul de interdependen dintre ele; Informaie incomplet care nu permite formularea unei liste complete a consecinelor unei decizii; Experien i abiliti cognitive limitate ale decidentului.
Printre factorii care influeneaz nivelul de incertitudine asociat condiiilor de adoptare a unei decizii pot fi enumerai: Informaie inadecvat i nedisponibil; Nedefinirea clar a problemei; Incapacitatea / imposibilitatea de identificare a tuturor alternativelor; Caracterul anticipativ al procesului decizional i gradul redus de predicitibilitate al anumitor factori care afecteaz consecinele unei decizii; Caracterul unic al unor evenimente, factori, conjuncturi decizionale Calitile personale ale decidentului.
Riscul poate fi privit ca "reprezentnd incapacitatea unei firme de a se adapta la timp i la cel mai mic cost la modificrile de mediu" - semnificaia economic a riscului. Privit din acest punct de vedere, riscul unei investiii efectuate de o ntreprindere are ca principal surs instabilitatea climatului de afaceri (element exogen firmei) i incapacitatea agentului economic de a contracara la timp i fr costuri ridicate efectele generate de aceast evoluie continu. Se lanseaz astfel ideea c o afacere forate bine definit i rentabil din punct de vedere economic poate deveni nerentabil ca urmare a modificrilor condiiilor de mediu iniiale; de aceea, acest aa numit "risc de mediu " trebuie avut n vedere n fundamentarea unei afaceri i trebuie prevzute mecanisme eficace care s evidenieze rapid modificrile intervenite i modul n care vor fi gestionate.
117
Din punct de vedere probabilistic riscul "poate nsemna i variabilitatea profitului fa de media profitabilitii din ultimii ani" . S-a ales drept criteriu de definire a riscului oscilaiile profitului fa de o medie, considerndu-se c n fundamentarea unei decizii (n special aspectele referitoare la costul i finanarea investiiei) sursele proprii provenite din profiturile viitoare au o importan deosebit att n ceea ce privete utilizarea lor ct i n dimensionarea nevoii de finanare din alte surse. Realizarea unor profituri viitoare mai mici dect nivelul mediu, considerat ca nivel de referin n fundamentarea deciziei, poate s conduc la apariia unor situaii de criz i s afecteze negativ respectiva activitatea economic. n definiia dat de OCDE n 1983 se apreciaz c "riscul este constituit din posibilitatea ca un fapt cu consecine nedorite s se produc"; aceast definiie are la baz eventualitatea ca un eveniment (anticipat cu o anumit probabilitate sau neprevzut de decident) sa se materializeze i s afecteze negativ anumite aspecte ale activitii economice ( procesului investiional). De fapt n aceast accepiune accentul cade pe efectele pe care le genereaz evenimentul respectiv. Exist un numr mare de definiii ale riscului prin care se ncearc gsirea de noi valene i semnificaii ale acestuia asupra activitii investiionale: "riscul reprezint variabilitatea rezultatului posibil n funcie de un eveniment nesigur, incert", "riscul este incertitudinea cu privire la o pierdere", "riscul poate fi definit ca posibilitatea ac pierderile s fie mai mari dect se ateapt", "riscul reprezint incertitudinea cu privire la producerea unei pagube" sau riscul este acea situaie n care exist posibilitatea unei devieri potrivnice rezultatului sperat" . Analiznd toate aceste definiii se pot observa anumite caracteristici comune, anumite criterii de definire a riscului. n primul rnd se poate spune c riscul deriv din incertitudine: adoptarea deciziei are loc n prezent, iar punerea n practic i rezultatele generate se vor produce n viitor. incertitudinea provine din necunoaterea cu privire la care eveniment din cele identificate se va produce i la cel moment, care vor fi efectele reale i amplitudinea ale producerii acestuia. n al doilea rnd, riscul implic ideea de pierdere potenial (de orice tip), generat de o evoluie a factorului de risc n sens contrar ateptrilor decidentului. Riscul n finanarea internaional poate fi definit sintetic ca fiind expunerea la pierderea total sau parial a capitalului investit sau mprumutat pentru afaceri localizate pe diferite piee externe. Aceste pierderi poteniale sunt cauzate de evenimente specifice, care pot fi cunoscute ntr-o msur mai mic sau mai mare de proprietarul capitalului sau de managerul (administratorul) afacerii respective. Orice definiie a riscului, pentru a fi complet, trebuie s includ trei componente principale:
118
ideea existenei unei pierderi poteniale, care poate aprea sub 3 forme: rezultate efective mai mici dect rezultatele anticipate sau care ar fi putut fi obinute (rezultatele efective fiind comparate cu rezultatele unor aciuni, decizii similare sau cu celelalte rezultate estimate a fi obinute de ctre decident), rezultate negative (pierderi efective), pierderi de oportuniti. Amplitudinea pierderii este un element important n cuantificarea riscului, dar nu trebuie s se substituie acestuia. probabilitatea de apariie a unei pierderi, identificat de decident prin diferite metode. De asemenea este important s se construiasc o distribuie de probabilitate, adic s fie posibil ca fiecrui rezultat potenial sau eveniment s i se poat asocia o probabilitate de producere, n caz contrar nu este vorba de risc ci de incertitudine. Totodat pierderea sigur (nelegnd o pierdere a crei probabilitate de apariie este 100% sau o situaie n care exist un singur rezultat posibil care este negativ) nu poate fi ncadrat n categoria de risc. Aceasta nseamn c pentru a putea vorbi despre risc este necesar ndeplinirea a dou condiii cumulative: identificarea unui numr de cel puin dou rezultate posibile i a probabilitii de apariie a fiecruia dintre ele; expunerea la pierdere: decidentul poate adopta decizii, pe parcursul derulrii unei aciuni, care pot conduce la creterea amplitudinii pierderii sau a probabilitii de apariie a unei pierderi. n acest caz este vorba de o expunere contient a unei afaceri internaionale de ctre decident, dar poate exista i anumite situaii, evenimente, determinate exogen, independente de aciunea sau voina decidentului care pot crete gradul de expunere al unei afaceri internaionale.
Riscurile cu care se confrunt o companie care deruleaz afaceri pe pieele internaionale pot fi clasificate dup mai mult criterii: dup gradul de asumare, dup amplitudinea i probabilitatea lor de apariie, dup gradul de diversificare, dup natura acestor riscuri etc. Relaia dintre risc i incertitudine nu este o relaie simpl, ci una complex. Spre deosebire de risc, incertitudinea este descris ca situaia n care decidentul nu poate identifica toate, sau chiar nici unul dintre evenimentele posibile a se produce i cu att mai puin de a putea estima probabilitatea producerii lor, avnd semnificaia matematic de variabil incomplet definit. Incertitudinea presupune anticiparea foarte vag a unor elemente astfel nct nu se poate face nici o previziune cu privire la ceea ce se va ntmpla; n definirea incertitudinii un singur lucru este cert: "nimic nu este sigur sau previzibil". O situaie este incert atunci cnd decizia trebuie luat dar nu se cunosc suficient sau deloc evoluia ulterioar a evenimentelor precum i probabilitile aferente.
ABSENA INFORMAIEI PERFECTE
119
GRAD REDUS DE CONTROL ASUPRA EVOLUIEI VIITOARE A UNOR EVENIMENTE
RISC
TIMPUL LIMITAT PENTRU ADOPTAREA DECIZIEI
Figura 5.1.: Determinanii riscului n afacerile internaionale
Aceast situaie este frecvent ntlnit n cazul rilor n curs de dezvoltare, n care instituii politice sau economice sunt schimbate n mod frecvent. n ceea ce privete noiunea de risc, se poate face anumite anticipri ale evenimentelor ce se pot produce i a probabilitii asociate producerii lor. Profitul potenial urmrit a fi realizat n urma unei investiii trebuie s fie proporional cu riscul asumat. Incertitudinea are dou componente: o component obiectiv - incertitudinea obiectiv (identificat nu de puine ori cu noiunea de risc - i o component subiectiv - incertitudinea subiectiv . Distincia ntre aceste noiuni este important n cazul ISD (i a afacerilor internaionale n general). Caracterul subiectiv al incertitudinii trebuie apreciat n sensul c estimrile cu privire la producerea unui anumit eveniment generator de risc se bazeaz pe aprecierile i percepiile proprii ale decidentului n funcie de informaiile de care dispune la momentul respectiv, i de experiena pe acre o are n domeniul respectiv. Incertitudinea obiectiv poate fi asimilat situaiei n care toate rezultatele posibile sunt cunoscute i majoritatea celor implicai n procesul decizional sunt unanimi n estimarea aceleiai probabiliti de producere a fiecruia dintre efectele identificate pe baza datelor furnizate de evoluii anterioare. n condiii de certitudine, firma i investiia nu sunt supuse nici unui risc, fiind cunoscute efectele generate de producerea unui eveniment i impactul lor la nivelul rezultatelor activitii viitoare. Incertitudinea i riscul, odat introduse n ecuaia decizional, afecteaz calitatea i acurateea estimrilor cu privire la evoluiile i rezultatele viitoare ale firmei i investiiei internaionale. Vulnerabilitatea profiturilor viitoare poate fi modelat matematic n condiii de incertitudine obiectiv ca o funcie de natura particular a evenimentul propriu-zis, iar n condiii de risc ca o funcie de impactul producerii evenimentului asupra unei afaceri; n condiii de incertitudine subiectiv este o funcie de ambele variabile enumerate. Cu toate acestea evalurile managerilor cu privire la condiiile viitoare de desfurare a unei afaceri au un caracter preponderent subiectiv. Pentru o ct mai
120
bun fundamentarea a deciziei de investiii i de reducere a numrului de "necunoscute" cu care se opereaz se impune o mbuntire a cantitii i calitii informaiilor, s se realizeze o "conversie a incertitudinii n risc". Esena riscului este dat de incapacitatea firmei de a prevedea cu exactitate rezultatele viitoare ce vor fi obinute de pe urma investiiei fcute. Riscul reprezint astfel acel factor de probabilitate ce poate fi asociat unui posibil rezultat atunci cnd factorul de decizie cunoate toate efectele viitoare posibile ale deciziei luate. Incertitudinea apare atunci cnd factorul de decizie cunoate toate posibilele efecte viitoare dar el nu le poate asocia, din diferite motive, nici un factor de probabilitate rezultatului posibil. Incertitudinea este "mai drastic" dect riscul i provine n cele mai multe din cazuri din absena informaiei, din calitatea precar a acesteia sau ca urmare a anumitor defeciuni ale sistemului informaional al decidentului. Indiferent de metoda de analiz utilizat, riscul nu va putea fi eliminat n totalitate din afacerile internaionale, rmnnd ntotdeauna un anumit nivel ireductibil de incertitudine. Acest lucru trebuie avut, de asemenea, n vedere n alegerea proiectului de investiii. Gradul de incertitudine al unei afaceri este dat de acele riscuri care nu pot fi identificate de firma transnaional la momentul dat, n timp ce gradul de risc este dat de riscurile identificate. Cu ct, ntr-un mediu economic, ponderea riscurilor non-identificabile este mai mare, cu att finalitatea aciunilor derulate este mai incert. Chiar dac investitorul poate cunoate cea mai mare parte a riscurilor implicate de aciunile sale, incertitudinea poate s nu dispar n totalitate. Riscul este un concept multidimensional al crui nivel nu poate fi redus la un singur element, la o cifr. Important pentru fiecare firm este necesar s se determine un nivel acceptabil al riscului investiional pe care este dispus s i-l asume. Nivelul acceptabil al riscului se refer la riscul "maxim" pe care investitorul este dispus s il asume: este necesar s fie cert obinerea unei rentabiliti minime care s justifice costurile operaiunii. Nu exist un nivel acceptabil unic, ci acesta este diferit n funcie de condiiile concrete ale fiecrei activiti economice / investiii i de atitudinea fa de risc a decidentului. n esen succesul unui investiii depinde n mare msur de opiunile pe care un manager o face la momentul adoptrii deciziei de investiii cu privire la ce riscuri este dispus s accepte pentru un nivel al profitului preconizat a fi realizat. Din ansamblul riscurilor internaionale, cele mai multe intr n categoria riscurilor identificabile (compania poate identifica cu o anumit precizie factorii de risc i efectele materializrii acestor riscuri) , ns firma i va asuma numai o parte dintre ele, mai exact pe cele majore (capabile s produc pierderi substaniale).
Riscuri identificate
121
Riscuri asumate (riscuri majore)
Riscuri excluse voluntar (riscuri minore)
Riscuri neidentificate
Riscuri excluse involuntar
Figura 5.2.: Tipologia riscurilor n funcie de gradul lor de asumare
Rmne astfel o categorie de riscuri identificate pe care firma le va exclude n mod voluntar (riscuri minore) i o categorie de riscuri exclus involuntar pentru c nu pot fi identificate (a se vedea figura de mai jos). Diferena ntre riscurile majore i riscurile minore este dat de amplitudinea pierderii ce ar putea fi provocat de materializarea acestora ct i de probabilitatea lor de apariie. Riscurile cu care se confrunt o firm care investete n strintate sunt clasificate, n funcie de perspectiva din care sunt abordate, n macroriscuri i microriscuri. Macroriscurile sunt rezultatul evoluiei ntr-un anumit sens a condiiilor de mediu de afaceri n care este localizat investiia. n categoria macroriscurilor intr totalitatea riscurilor de mediu cum ar fi: riscul de ar, riscul de transfer, riscul suveran, riscul politic, riscul de pia (market risk) etc. Microriscurile sunt determinate de factori endogeni, specifici sectorului de activitate, firmei i proiectului propriu-zis i / sau de insuficienta corelare ntre particularitile activitii i limitele impuse de cadrul general al rii gazd. n categoria microriscurilor intr majoritatea riscurilor de firm i a riscurilor de proiect: riscul de implantare, riscul valutar, riscul de dobnd, riscul de pre, riscurile comerciale, riscurile legate de personal, riscurile juridice etc. Pornind de la aceast sistematizare a riscului internaional, se poate trasa o diagrama tridimensional a riscului total al unui proiect. Aceast abordare tridimensional este strict specific riscului internaional i poate fi aplicat atunci cnd compania i desfoar afacerile pe cel puin dou piee externe.
RISCURI DE MEDIU (macroriscuri)
RM
RT =
RM RF RP
i i
RP
RISCURI DE PROIECT (microriscuri)
RF RISCURI DE FIRMA (microriscuri)
122
Figura 5.3.: Reprezentarea tridimensional a riscului internaional
Dintr-o alt perspectiv, firmele transnaionale se confrunt n principal cu dou tipuri majore de riscuri: riscuri sistematice (nediversificabile) i riscuri nesistematice (diversificabile). Diferena ntre cele dou este dat de factorii care stau la baza producerii lor. Riscul sistematic depinde de factori economici generali (ca inflaia sau frmntrile politice) care determin conjunctura economic a rii gazd, n timp ce riscul nesistematic este determinat de acei factori de risc care depind n mod nemijlocit de condiiile interne ale firmei. Investitorul poate minimiza riscurile nesistematice prin adoptarea unor msuri capabile s mbunteasc situaia actual a firmei. n privina riscurilor sistematice, investitorul accept posibilitatea materializrii lor fr a avea la ndemn prea multe mijloace de minimizare (n general se consider c firmele nu pot influena semnificativ conjunctura economic a rii gazd)1. n acest caz, este mult mai important analiza riscurilor sistematice, deoarece un investitor inteligent poate elimina prin deciziile sale riscurile nesistematice. Un alt criteriu de clasificare a riscurilor n afacerile internaionale are n vedere natura specific a acestora. Privind din aceast perspectiv putem face o sistematizare a acestora pe mai multe tipuri de riscuri: riscuri de mediu, riscuri financiare, riscuri comerciale, riscuri juridice, riscuri de implantare (sau operaionale) etc.
6.2. Riscurile de mediu

Aceste riscuri deriv din calitatea climatului general de afaceri dintr-o ar. Schimbarea frecvent a politicilor promovate de guvernul rii gazd, preluarea puterii de ctre partide naionaliste sau extremiste, instaurarea unor dictaturi politice sau militare, proliferarea fenomenului de corupie, crize economice profunde, reducerea sprijinului popular acordat puterii, schimbarea atitudinii maselor fa de investitorii strini, i fa de activitatea acestora, lipsa de promovare a unui cadru
1
A se vedea i cartea Fundamentals of investments de Richard Stevenson, editat de West Publishing Company, 1988, pag.13-18.
123
legal instituional adecvat sunt numai cteva dintre evenimentele majore care pot conduce implicit la nrutirea mediului de afaceri dintr-o ar i care ar putea provoca pierderi semnificative strinilor care intenioneaz s desfoare sau s-i dezvolte activitile pe acea pia extern. Principalele riscuri de mediu sunt: riscul de ar cu cele dou componente ale sale riscul politic i riscul economic, riscul suveran i riscul de transfer. Riscul de ar este asimilat adesea de unii economiti cu riscul politic, care este de fapt principala sa form de manifestare . Evaluarea acestui risc este etap fundamental n procesul de luare a deciziei de internaionalizare a firmei. Riscul de ar este generat de aciunea conjugat a unui numr variat de factori de natur economic, politic sau social, a cror evoluie ulterioar firma trebuie s o aib n vedere. Probabilitatea materializrii riscului de ar depinde att de producerea unor evenimente apte s produc pierderi (greve, convulsii sociale, rzboaie civile, schimbri de guverne, schimbri de politic, cataclisme naturale cu condiia ca acestea s nu se produc cu regularitate, recesiune economic) ct i de condiiile specifice ale rii analizate. Internaionalizarea afacerilor este un proces complex accesibil de regul firmelor puternice (transnaionale, multinaionale sau globale ), ce au reuit s acumuleze suficiente resurse pentru a face fa exigenelor de pe piaa internaional. Experiena de pia i cea de realizare a produsului sunt de asemenea determinante n luarea deciziei de internaionalizare. Aceast decizie este una strategic i vizeaz un orizont mai mare de timp, iar riscul de ar are un rol central n fundamentarea deciziei de internaionalizare. ntre riscul de ar i gradul de internaionalizare a firmelor strine pe o pia exist o relaie de invers proporionalitate. Putem aprecia astfel c operaiunile comerciale (export direct, export indirect, licenierile etc.) reprezint forma cu gradul de internaionalizare cel mai redus ce este practicat atunci cnd riscul de ar este foarte ridicat. La pol opus se situeaz investiiile strine directe (n comercializare sau producie) i societile mixte de capital, forme complexe de internaionalizare ce implic valoare ridicat de capital investit. Nivelul de risc al unei ri este determinat n principal de evoluia mediului economic i a celui politic din ara gazd. n aceste condiii, elaborarea metodologiei de evaluare a riscului de ar se va baza pe analiza, cu ajutorul unui sistem complex de indicatori, a celor dou componente ale sale: cea economic i cea politic. Evaluarea riscului de ar n cazul investiiilor strine presupune parcurgerea urmtoarelor etape: o bun informare asupra situaiei politice i economice actuale din ara gazd; analizarea factorilor de risc i elaborarea sistemului de indicatori;
124
construirea matricei de ar prin modelarea matematic a sistemului de indicatori; calculul indicelui de risc de ar; formularea pe baza indicelui de risc de ar a unor alternative strategice care s includ i elemente de managementul riscului.
Calitatea analizei riscului de ar este determinat n mare msur de sursele de informaii aflate la ndemna investitorilor. Pentru a asigura o bun cunoatere a mediului politic sau economic, firmele trebuie s aib acces la informaii pertinente i reale despre ara gazd. Informaii ct mai numeroase i mai detaliate sunt absolut necesare n analiza riscului de ar. Cantitatea de informaii necesar este mai mare dect n cazul extinderii activitii pe plan intern. Exist o diferen evident ntre informaiile de care o firm are nevoie i informaiile disponibile pe care le poate culege i utiliza. Problemele care pot aprea n legtur cu informaiile la care firmele au acces sunt: gradul de detaliere diferit dintr-o ar n alta, subiectivism ridicat, dificulti n realizarea unor studii comparative sau grad de actualitate diferit. O alt problem apare datorit deselor schimbri n plan politic sau economic. Aceste schimbri pot provoca modificri repetate i la intervale scurte de timp ale nivelului de risc al unei ari. Deoarece investiia n sine presupune derularea de operaiuni pe termen lung iar previziunile privind schimbrile de mediu vizeaz o perioad limitat de timp, pentru investitor nu este suficient o determinarea anual a nivelului riscului de ar. Evaluarea riscului de ar trebuie fcut ori de cte ori apare un eveniment capabil s mping ara ntr-o clas de risc inferioar. Firma trebuie s menin contactul cu ara gazd i s monitorizeze n permanen nivelul riscului de ar al acesteia pentru a putea reaciona operativ la orice schimbare nefavorabil de mediu. n aceste condiii investitorul va putea adopta n timp util o serie de strategii menite s reduc la maxim posibilele pierderi ce ar putea s apar. S-a observat c nu ntotdeauna orice nrutire a situaiei economice sau politice n ara gazd se reflect imediat asupra riscului de ar. Trecerea unei ri dintr-o clas de risc n alta inferioar se face la un moment ulterior producerii perturbaiilor n mediul economic sau politic, atunci cnd se dovedete c aceste perturbaii acioneaz pe termen lung i economia rii gazd nu este capabil s le fac fa. Un exemplu n acest sens l constituie Suedia care pe la jumtatea deceniului VIII a intrat ntr-o perioad de criz. Majoritatea indicatorilor artau o deteriorare real a economiei suedeze (rata a inflaiei n cretere, deteriorarea balanei de pli, deficit comercial ridicat). n aceste condiii pentru a acoperi deficitele create se impunea o devalorizare rapid a coroanei suedeze. Totodat, pentru acoperirea necesarului de fonduri interne, au avut loc mprumuturi masive din strintate. Au avut loc, de asemenea, o serie de frmntri n plan politic finalizate cu schimbarea guvernului cu unul mai slab. Cu toate acestea, s-a considerat c economia Suediei este capabil
125
de redresare ea rmnnd cotat ca fcnd parte din aceeai clas de risc. Cu ct economia unei ri este mai solid n ansamblul ei, cu att ea va rezista mai mult n faa unor ocuri puternice, fiind mai stabil din punct de vedere al riscului de ar. n aceste condiii, evaluarea i poziionarea ct mai corect a riscului de ar este foarte important pentru sistemul decizional al unei firme. Cunoaterea nivelului de risc al unei ri i a premiselor care stau la baza modificrii sale n timp ofer operatorilor economici o mai mare siguran i posibilitatea adoptrii unor msuri adecvate de reducere a gradului de expunere la risc al operaiunilor lor internaional. Cunoscnd nivelul de risc al unei ri i pierderile poteniale la care se expun, firmele sau bncile vor decide dac este oportun s ptrund pe acea pia sau nu. Totodat, n funcie de nivelul riscului, firma va putea opta pentru crearea de structuri proprii n ara gazd (realizate exclusiv prin eforturile investitorului sau prin asociere cu un partener local) sau va participa la structuri preexistente. Gradul de implicare pe o anumit pia crete direct proporional cu nivelul de risc al acesteia. n aceste condiii, analiza riscului de ar este important nu numai la luarea deciziei de implantare n strintate ci i n elaborarea unor strategii de implantare, n alegerea tipului de operaiuni care s fie desfurate pe o anumit pia, n procesul de planificare strategic a firmei sau n stabilirea condiiilor de creditare (acordarea unor perioade de graie, reducerea unor dobnzi). Analiza riscului de ar presupune o evaluare a premiselor care stau la baza modificrilor din mediu intern sau extern. Fr o cunoatere deplin a situaiei economice i politice din ara gazd nu se poate anticipa care va fi reacia economiei acestei ri la schimbrile brute intervenite la nivel mondial. Totodat, investitorul trebuie s aib n vedere vulnerabilitile cheie ale economiei rii gazd, chiar dac, pe moment, acestea nu se reflect n situaia economic actual. Nivelul de risc al rii este amplificat de dependena de importuri de materii prime, dependena energetic de alte state (importuri de petrol, gaze naturale sau crbuni), dependena de ajutoare din strintate, dependena de veniturile celor care lucreaz n strintate, de existena unor tensiuni regionale latente sau de dependena de exportul unui numr limitat de mrfuri (exemplul fostelor colonii axate pe monoproducia unor bunuri indigene). Analiza riscului de ar trebuie s aib n vedere aceste vulnerabiliti care nu fac altceva dect s amplifice efectul evoluiei nefavorabile ale conjuncturii mondiale asupra economiei rii gazd. Orice analiz de risc de ar permite identificarea a tuturor riscurilor majore cu care o s se confrunte investitorul. n mod evident aceste riscuri nu pot fi n totalitate identificate de firma strin. Cu ct riscurile rmase neidentificate sunt mai puine, cu att gradul de incertitudine al analizei este mai mic. Trebuie avut de asemenea n vedere faptul c nivelul de risc al unei ri poate depinde i de situaia rilor din jur. Izbucnirea unui rzboi civil (exemplul Yugoslaviei), a unor conflicte religioase sau a unor revolte cauzate de diferende etnice, prbuirea economiei sunt fenomene negative care pot genera o
126
serie de probleme i pentru ara receptoare a investiiei aflat n vecintatea unor astfel de focare. Nu puine sunt cazurile n care rzboaiele civile dintr-o ar au provocat exodul populaiei ctre ri vecine sau au blocat legturile comerciale ale acestora cu restul lumii, sigurana afacerilor fiind astfel afectat n ntreaga zon. Cunoaterea i nelegerea riscului de ar este important i sub un alt aspect: riscul de ar este un concept multidimensional care nu poate fi exprimat sub forma unei cifre. Riscul de ar reprezint o noiune agregat care ofer o imagine sintetic asupra gradului de risc la care este expus o afacere, o investiie localizat n spaiul geografic al unei ri; nivelul riscului nu este acelai pentru fiecare din componentele sale, ci dei riscul de ar, ca noiune agregat se situeaz la un nivel acceptabil, una sau mai multe din componentele sale pot avea un nivel extrem de ridicat, n msur s pericliteze realizarea obiectivelor firmei. n ecuaia riscului trebuie astfel introdus un nou termen: descompunerea sa pe componente (pn la nivelul unor componente ireductibile) i estimarea gradului de expunere a investiiei la riscul de ar i la diferitele componente ale sale.
Specificaie Indicatori Metodologie Perioada de timp Utilitate Management C. sistemic Credit extern Difer Similar 1 - 3 ani Costul finanrii nainte Dominant Investiie strin Difer Similar 1-5 ani Rata pofitului estimat nainte / Dup Dominant
Tabel 5.1.: Diferenierile conceptuale n cazul riscului de ar
Aplicat iniial doar pentru creditele guvernamentale conceptul de risc de ar a fost extins ulterior i asupra creditelor private garantate guvernamental, creditelor private fr garanie guvernamental, investiiilor strine directe i chiar investiiilor strine de portofoliu. Diferenierea conceptului de risc de ar ca risc investiional sau ca risc de creditare, sintetizat de tabelul de mai sus, vizeaz sistemul de indicatori, perioada de timp pentru analiz sau strategiile ce pot fi utilizate pentru reducerea efectelor acestuia. Rolul analizei riscului de ar n fundamentarea deciziei de creditare sau investiie internaional poate fi sintetizat dup cum urmeaz: Localizarea creditului / afacerii (harta de risc); Luarea deciziei de internaionalizare; Stabilirea gradului de implicare pe o pia;
127
Luarea unor decizi strategice la nivel de companie (ex. n strategiile concureniale); Adoptarea unor decizii ulterioare realizrii investiiei / acordrii creditului. Risc de creditare Risc investiional
Confiscarea; Naionalizarea; Exproprierea; Indigenizarea; Limitarea / capitalului restricionarea repatrierii
ntrzierea la plat; Incapacitatea de plat a serviciului datoriei externe; Repudierea datoriei externe; Renegocierea datoriei externe; Reealonarea datoriei externe; Moratoriul datoriei externe; Incapacitate temporar de plat ca urmare a unui deficit cronic din balana de pli externe, deficit cronic bugetar, management necorespunztor al datoriei externe, crize valutare sau monetare, crize sociale sau politice.
Distrugerea parial sau temporar a investiiei cauzat de evenimente politice sau sociale (greve, conflicte militare, alegeri); Pierderi de profit cauzate de crize economice, cderea pieei interne, instabilitate sau insuficien legislativ, corupie.
Tabel 5.2.: Formele de materializare a riscului de ar
Analiza riscului de ar combin utilizarea unei pri standard de analiz cu una flexibil (adaptabil condiiilor specifice concrete din ara analizat), n aa fel nct riscul de ar s poat fi ct mai corect evaluat. Partea standard const n faptul c analistul stabilete exact care sunt aspectele fundamentale studiate, n aa fel nct rile s poat fi analizate i comparate n funcie de aceleai criterii. Aceast parte standard a analizei asigur comparabilitatea rezultatelor n vederea ierarhizrii rilor funcie de risc. Partea flexibil a analizei este dat de faptul c analiza trebuie totui adaptat la condiiile specifice fiecrei ri. O asemenea analiz las cmp liber pentru manifestarea competenei, profesionalismului i personalitii analistului, care este cel mai n msur s stabileasc factorii de risc specifici precum i ponderea cu care fiecare element intervine n analiz, sistemul de indicatori de evaluare, modul de notare etc. Aplicarea rigid a unui mecanism standard de analiz nu face dect s favorizeze elaborarea unor prognoze de calitate ndoielnic. Etapele principale n analiza riscului de ar sunt urmtoarele: Selectarea grupului de ri; Selectarea setului de indicatori (calitativi / cantitativi);
128
Gruparea indicatorilor; Ponderarea indicatorilor; Selectarea surselor de informaii; Observarea indicatorilor pe o perioada determinata; Stabilirea listelor de control; Notarea indicatorilor (Metoda Delphi) Prelucrarea indicatorilor (regresii, corelaii); Calculul indicatorului sintetic de risc de tara; Realizarea clasamentelor sau a harilor de risc; Includerea riscului de tara in procesul decizional.
n ceea ce privete componenta economic a riscului de ar, analistul trebuie s fie capabil s neleag componentele de baz ale economiei rii gazd, vulnerabilitile acesteia; altfel spus, el trebuie s anticipeze acei factori capabili s afecteze mediul economic general. Factorii interni de natur economic pot fi sistematizai pe ase grupe principale intitulate generic:
A. Starea economiei naionale; B. Factori sectoriali;
C. Dimensiunea pieei interne; D. Situaia financiar intern; E. Factori geografici; Factorii geografici vizeaz resursele naturale, gradul de diversificare economic, topografia i infrastructura rii gazd. Factorii sectoriali se refer la aspecte legate de prioritile naionale i sectoarele strategice, dimensiunea i rata de cretere a sectorului public, creterea industrial i distribuia sa sectorial, starea agriculturii etc. Dimensiunea pieei interne are n vedere nevoile i posibilitile generale de consum sau cererea agregat. Starea economiei naionale are n vedere o serie de aspecte privind dimensiunea economiei naionale, intensitatea fluxurilor economice, eficiena la nivelul ntregii economii apreciat prin veniturile obinute etc. Situaia financiar intern se refer la starea general existent pe pieele financiare i monetare, stabilitatea preurilor i a monedei naionale, nivelul economisirilor, situaia pe piaa de capital etc. Factorii externi au n vedere relaiile economice ale rii gazd cu strintatea. Acetia pot oferi o imagine clar asupra dependenei rii de conjunctura economiei
129
mondiale, asupra obligaiilor pe care ara i le-a asumat fa de strintate, gradul de ndatorare, nivelul de diversificare i de prelucrare al exporturilor, vulnerabilitatea la fluctuaiile preurilor pe piaa mondial, rigiditatea importurilor etc. Factorii externi pot fi grupai n: A. Comerul exterior; B. Gradul extern de ndatorare; C. Investiiile strine;
D.
Balana de pli extern i cursul de schimb.
Comerul exterior are n vedere toate relaiile comerciale desfurate de ara gazd cu restul lumii, cu accent pus pe exporturi i eficiena acestora. Gradul extern de ndatorare se refer la sumele mprumutate de pe pieele financiare internaionale i plile efectuate n contul acestor datorii. Existena unui grad ridicat de dependen i instabilitate, pe fondul unui serviciu al datoriei externe din ce n ce mai apstor, face ca riscul investiiilor strine pe aceast pia s fie din ce mai mare. Balana de pli externe i cursul de schimb are n vedere totalitatea fluxurilor financiare i de capital derulate cu restul lumii precum i impactul acestora asupra stabilitii interne al monedei naionale. Pentru a nelege situaia socio-politic intern, analistul are n vedere, n principal, structura social, diferenele ntre nevoi i aspiraii, valorile spirituale, calitatea liderilor politici, puterea relativ a guvernului sau eficiena instituiilor statului. Factorii de risc de natur socio-politic sunt grupai n: A. B. C. D. E. Fora de munc i ocuparea Populaia i veniturile Cultura Mediul politic Mediul legal-instituional
Populaia i veniturile vizeaz aspecte legate de, structura pe clase sociale, clase de venituri, clase "culturale cu implicaii sociale" (eterogenitatea etnolingvistic i religioas) sau existena unor fenomene imigraioniste sau emigraioniste, ctigul mediu obinut etc. Cultura are n vedere tradiiile i obiceiurile, nelegerea valorilor morale i religioase precum i reacia la influenele strine, complexitatea cultural a unei naiuni. Fora de munc i ocuparea se refer la o serie de aspecte calitative legate de piaa unui factor de producie fundamental pentru desfurarea oricrei activitii economice: munca. Sunt vizate dimensiunea pieei muncii (oferta de
130
munc), nivelul general de calificare, educaie i pregtire profesional, dezechilibrele existente pe aceast pia (ocuparea i omajul) etc. Mediul politic are n vedere un numr mare de aspecte referitoare puterea politic (partide i guvern), stabilitatea politicii acestora, atitudinea fa de prezena capitalului strin mecanismele de control, personalitile politice etc. Mediul legalinstituional are n vedere modul n care este reglementat cadrul general al investiiilor strine, o serie de reglementri economice care au impact direct asupra investiiilor strine precum i activitatea instituiilor (guvernamentale i neguvernamentale) implicate direct sau indirect n controlul i coordonarea procesului investiional strin. Cea mai mare parte a informaiilor referitoare la componenta socio-politic a riscului de ar pot fi greu de interpretat i de evaluat. La aceasta se adaug faptul c o mare parte a instabilitii interne poate fi indus din exterior. Vulnerabilitatea la influenele externe este mult mai mare atunci cnd exist nemulumiri i frustrri din partea populaiei autohtone (cazul Romniei n 1989), sau atunci cnd gruprile din opoziie primesc un puternic suport moral, financiar sau ideologic din strintate. Factorii socio-politici externi se grupeaz n: A.
B.
Factori externi generali; Alinierea la tratatele i conveniile internaionale; Suportul financiar extern; Conflicte regionale; Atitudinea fa de investitorii strini.
C. D. E.
i n cazul acestor factori exist o mare dificultate legat de obinerea informaiilor necesare, de interpretarea i evaluarea lor obiectiv. Alinierea la tratatele i conveniile internaionale are n vedere att acordurile semnate de ara gazd (acorduri bilaterale sau multilaterale de comer, cooperare economic, integrare regional etc.), ct i poziia n cadrul instituiilor internaionale (ONU, FMI, NATO etc.). Suportul financiar extern se refer la ajutoarele financiare primite, asistena militar, ajutoarele n hran, medicamente sau mbrcminte precum i la legturi economice i comerciale prefereniale. n categoria conflictelor regionale externe sunt incluse toate conflictele la frontier, aciunea destabilizatoare a micrilor de gheril, valuri de refugiai din strintate precum i conflictele care au loc n vecintatea rii gazd. Cu ct analiza are n vedere un numr mai mare de factori, cu att posibilitatea de identificare a riscurilor crete. Gradul de detaliere al acestor factori depinde de la caz la caz influennd acurateea analizei. Pe baza acestor factori de risc, analistul construiete un sistem agregat de indicatori ai riscului de ar, cuantificabili prin
131
diverse metode. n mod evident, fiecare factor va avea o influen diferit asupra nivelului de risc, n funcie de probabilitatea apariiei sale i de consecinele sale directe asupra investiiei. Prin prelucrarea acestui sistem de indicatori se va obine nivelul riscului asociat unei ri. Acest indicator va corecta indicatorii de baz ai proiectului investiional, oferind o imagine mai clar asupra eficienei acestuia. Este evident faptul c realizarea unei astfel de analize detaliate pe fiecare ar i pe fiecare operaiune n parte presupune costuri financiare i de timp ridicate i un personal specializat. Din aceast cauz, astfel de analize pot fi inaccesibile i prohibitive pentru un numr mare de firme transnaionale mici i mijlocii. Orice sistem de previzionare a riscului de ar la nivel de firm trebuie s realizeze o echilibrare ntre informaiile cu caracter general i cele concrete prin combinarea surselor de informare interne i externe (furnizate de diferite servicii de evaluare specializate). Componenta macro a riscului total al investiiei strine (n special riscul de ar) poate face obiectul unei sistematizri i standardizri a metodologiei de calcul prin manipularea unor baze de date care vizeaz orizonturi largi de timp. Nici o firm individual, poate doar cele foarte puternice, nu ar putea avea resursele necesare organizrii unui departament specializat n colectarea, procesarea i analizarea datelor macroeconomice i socio-politice ntr-o viziune global. Firmele, prin operarea simultan pe mai multe piee externe, pot obine importante economii de scar i pot beneficia de multe alte avantaje (un grad ridicat de adaptabilitate, flexibilitate mai mare, pot specula mai rapid conjuncturile favorabile, pot valorifica mai bine avantajele proprii sau ale unei anumite piee etc.). n acest caz, crete rolul birourilor de consultan i al ageniilor specializate care pot astfel amortiza costul internaionalizrii prin informaiile aduse la zi pe care le pun la dispoziia investitorilor. Investitorul va beneficia n timp util de informaii complete i de asisten n acest domeniu. Pentru firmele mici i mijlocii este mult mai rentabil s apeleze la aceste agenii dect s fac singure analiza riscului proiectului. Avnd setul de informaii necesar, aceste agenii specializate vor trebui doar s adapteze metodologia de evaluare la specificul proiectului. n multe cazuri s-a constatat ns c orizontul de timp pentru care se face previziunea poate fi limitat de caracteristicile pe care le prezint fiecare proiect. Agenia de rating Institutional Investor Modelul de evaluare
Produse oferite: risc de credit; Tipul informaiilor: indicatori calitativi; Sursa de informaii: informaii furnizate de bncile internaionale; Indicatorii: mediul economic (1), serviciul datoriei externe (2), rezerve internaionale / soldul contului curent (3), politica fiscal (4), mediul politic (5), accesibilitatea pieei de capital (6), balana comercial (7), fluxul de investiii de portofoliu (8), fluxul de investiii directe (9); Semnificaia indicatorului: risc de credit Metodologia: indicator scalar calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai
132
Standard & Poors
Political Risk Services
The Economist
Moodys
Alte agenii de rating
sus. Produse oferite: risc suveran, rating pentru emitenii de obligaiuni n moned local sau strin, riscul pentru emisiuni internaionale de obligaiuni; Tipul informaiilor: indicatori calitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse publicate, surse interne; Indicatorii (risc suveran): mediul politic (stabilitatea, alternana la guvernare, flexibilitatea sistemului, sprijinul politic, orientarea partidelor politice), mediul social (standardul de via, distribuia veniturilor, condiiile de pe piaa muncii, rata de urbanizare, nivelul de colarizare, relaiile cu vecinii, conflicte la frontier), mediul economic (poziia investiional internaional, PIB, exporturi, structura economiei, resurse naturale, regimul valutar, nivelul impozitrii) Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (litere) Metodologia: indicator calculat prin combinarea indicatorilor de mai sus. Produse oferite: risc de ar Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse interne, surse oficiale, surse publicate; Indicatorii: evoluia economic (6%), liderii politic (5%), conflicte externe (5%), corupia (3%), implicarea religiei n politic (3%), implicarea armatei n politic (3%), tensiuni rasiale i naionaliste (3%), terorism (3%), rzboaie civile (3%), istoricul datoriei externe (5%), controlul transferurilor i schimburilor valuatare (5%), exproprieri (5%), inflaia (5%), gradul de ndatorare (5%), lichiditatea internaional (5%), contul curent (8%), piaa valutar (5%). Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (scalar) Metodologia: indicator calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai sus ordonai n trei grupe: politic (50%), financiar (25%) i economic (25%). Produse oferite: risc de ar Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: panel de experi (indicatorii politici), surse interne, surse publicate (indicatorii economici); Indicatorii: ritmul de cretere economic (PIB), inflaia, datoria extern, gradul de prelucrare al exporturilor, vecintatea nefavorabil, autolitarismul, legitimitatea guvernului, implicarea armatei n politic, corupia, tensiunile etnice, conflicte interne. Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (scalar) Metodologia: indicator calculat pe baz de punctare a indicatorilor de mai sus, ordonai n trei grupe: economic (33 pct.), social (17 pct.) i politic (50 pct.). Produse oferite: risc suveran, calificative asupra guvernelor Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse interne, surse oficiale, surse publicate; Indicatorii: extremismul politic, sistemul legislativ, structura politic, distribuia veniturilor, diferende etnice / religioase, lichiditatea, balana de pli, independena autoritii monetare, rata dobnzii, cursul de schimb, fluxurile internaionale de capital, dependena de importuri / exporturi, mobilitatea forei de munc, Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (litere) Metodologia: indicator calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai sus, ordonai n trei grupe: politic, financiar i economic. Bank of America World Information Service; Business Environment Risk Intelligence (BERI); Control Risks Information Services (CRIS); Economist Intelligence Unit (EIU) Euromoney; Political Risk Services-Coplin-O'Leary Rating System; Fitch IBCA Duff & Phelps; Coface Groupe;
133
MITI EximBank
Tabel 5.3.: Modele de evaluare a riscului de ar. Abordare comparativ.
n construirea unei strategii de risc, managementul firmei trebuie s aib n vedere parcurgerea urmtoarelor etape principale: evaluarea riscului de ar i adoptarea unor msuri adecvate de gestiune a riscului i control a riscului.
Identificarea riscurilor Evaluarea riscului de ar Analiza riscului Clasificarea riscului Identificarea probabilitii de materializarea a factorilor de risc i a componentei care se va materializa Managementul riscului de ar Adoptarea unor msuri de protecie adecvate
Fig. 5.4. Principalele elemente de construcie ale unei strategii de risc de ar
Problema care se pune n ceea ce privete diminuarea i prevenirea efectelor negative ale materializrii riscului de ar rezid n alegerea msurilor de gestiune adecvate care s ofere un maximum de protecie i un minimum de costuri. Alegerea unei anumite msuri sau a unui anumit pachet de msuri este o sarcin dificil innd cont de numrul mare de alternative pe care decidentul le are la dispoziie i de gradul relativ ridicat de subiectivism implicat n procesul decizional.
frecvena
MSURI DE PREVENIRE
EVITAREA RISCULUI
gravitate
sczut
ASUMAREA RISCULUI
TRANSFERUL RISCULUI
sczut
134
Fig. 5.5. Modaliti de gestionare a riscurilor n funcie de gravitate i frecven
Nu ntotdeauna selectarea unei anumite modaliti de protejare mpotriva riscului se face pe baza unor criterii obiective, ci n cele mai multe din cazuri un rol important revine percepiei, atitudinii fa de risc a managerilor sau proprietarilor investiiei. Strategiile manageriale de reducere a gradului de expunere la riscul de ar aplicabile de investitorii internaionali cuprind: a) n faza pre - investiional:
Obinerea mai multor informaii despre ara gazd; Evitarea rilor cu risc ridicat; ncheierea unor polie de asigurare; Negocierea cadrului de aciune Adaptarea proiectului de investiii Diversificarea sectorial sau geografic a investiiei; Alegerea formei adecvate de internaionalizare. Monitorizarea permanent a nivelului de risc; Adaptarea investiiei la schimbrile ulterioare de mediu; Promovarea unor relaii bune cu operatorii sau instituiile locale; Dezinvestirea; Maximizarea profitului;
b) n faza post - investiional:
Creditorii internaionali au i ei la dispoziie o serie de strategii prin care pot minimiza efectele negative ale materializrii riscului de ar. Intervenia creditorilor ns este mai puin eficace n faza de dup acordare a creditelor, de aceea creditorii trebuie s fie foarte ateni n fundamentarea deciziei de creditare: a) nainte de acordarea creditului: Stabilirea tipului de dobnd (fix sau variabil);
135
Ajustarea nivelului dobnzii la riscul de ar (prima de risc este factorul de ajustare); Condiionarea / restricionarea utilizrii creditului; Acordarea de consultan financiar debitorului; Ajustarea scadenelor la nivelul de risc; Condiiile de acordare a creditului; Asigurarea creditului extern; Solicitarea de garanii guvernamentale; Garantarea privat a creditului; Implicarea direct n compania sau proiectul finanat (de exemplu n finanrile BERD sau BEI); Solicitarea de colaterale suplimentare. Debt - by - debt swap; Debt - by - equity swap; Renegocierea creditului; Reealonarea creditului extern.
a) Dup acordarea creditului:
De foarte multe ori riscul de ar este confundat cu riscul politic, cauza principal fiind asocierea iniial a acestuia la creditele externe garantate guvernamental. Evident c existena unei garanii guvernamentale lega puternic riscul de ar de mediul politic. Aplicnd acest concept i creditelor private sau investiiilor strine directe i de portofoliu, observm c riscul de ar devine o categorie economic mult mai complex care ia n calcul i ali factori economici sau sociali. Chiar dac riscul de ar rmne expresia atractivitii mediului de afaceri din ara gazd, dependena sa de factorul politic este, n noul context, diminuat de noi factori luai n calcul. Diferena dintre riscul de ar i riscul suveran (de suveranitate) este dat de sfera lor de cuprindere. Operaiuni ca implantarea unei firme n strintate sau mprumuturile acordate de diverse instituii financiare unor firme dintr-o ar strin sunt expuse riscului de ar. Riscul suveran are n vedere numai creditele acordate de bnci unor guverne strine, credite care compun datoria extern a acelei ri; acest tip de risc provine din posibilitatea ca la un moment dat guvernul rii debitoare s
136
nu poat sau s nu doreasc s ramburseze datoria extern. Ca forme de materializare a acestui risc se ntlnesc riscul de reealonare, de renegociere sau de repudiere a datoriei externe, i care apar n momentul n care o ar refuz plata datoriei sau se afl n incapacitate de plat datorit agravrii situaiei sale economice. Riscul de transfer se aseamn ntructva cu riscul suveran i el are n vedere fluxurile bneti generate de investiiile n strintate. Riscul apare atunci cnd un proiect de investiii realizeaz un profit n moned local iar firma mam dorete s-l converteasc n valut strin i s-l transfere n strintate. Pentru a descuraja scurgerea de fonduri n afara granielor rii, statul poate refuza sau ntrzia schimbul valutar. n unele cazuri, refuzul autoritilor de a permite schimbul valutar are la baz lipsa unor fonduri valutare suficiente pentru onorarea acestor cereri. n acest fel, firmele strine sunt "mpinse" s reinvesteasc fr voia lor profiturile obinute n economia rii gazd sau sunt nevoite s gseasc alte forme de recuperare a profiturilor. Deoarece aceste profituri se regsesc n bilanul firmei mam, uneori acest risc este tratat n cadrul riscului financiar alturi de riscul valutar sau riscul de dobnd.
6.3. Riscul valutar

Riscul valutar reprezint expunerea companiilor ce activeaz n mediul internaional la pierderi poteniale ce ar putea s apar ca urmare a modificrii ratei de schimb valutar. Aceste pierderi au n vedere profitabilitatea companiei n ansamblul ei, fluxurile bneti nete sau valoarea pe pia a firmei. La aciunea riscului valutar sunt expuse totalitatea companiilor care desfoar activiti n afara granielor rii de origine, indiferent de natura acestor activiti: operaiuni comerciale simple, cooperare, implantare n strintate etc. Altfel spus, riscul valutar este un risc major al procesului de internaionalizare a activitii economice, i fr o protecie adecvat mpotriva acestuia finalitatea acestui proces devine incert. Efectul modificrilor ratei de schimb asupra unei corporaii se concretizeaz n trei tipuri de risc valutar: riscul de tranzacie, riscul economic i riscul de translaie (contabil). Riscul de tranzacie reflect modificrile valorice ale obligaiilor financiare restante contractate nainte de modificarea ratei de schimb, dar care nu trebuie achitate dect dup ce rat de schimb s-a modificat. Acest risc se refer, deci, la modificrile fluxurilor bneti care rezult din obligaii financiare existente. Acest risc are n vedere tranzaciile comerciale derulate de companie pe diferite piee, modificarea cursului de schimb a monedelor n care sunt denominate aceste operaiuni putnd afecta profitul companiei. Cauzele materializrii acestui tip de risc valutar ar putea fi:
137
Cumprarea sau vnzarea de bunuri sau servicii pe credit ale cror preuri sunt exprimate n valute strine; Acordarea sau primirea de credite care vor fi rambursate n alt valut; Dobndirea de active sau contractrii de obligaii n moned strin prin alte ci Cumprarea / vnzarea n cont deschis; Riscul de translaie reflect potenialele modificri al capitalul acionarilor ce rezult din nevoia de a translata extrasele financiare ale filialelor exprimate n diferite valute ntr-o singur valut pentru a ntocmi extrase financiare consolidate la nivel de corporaie. Acest risc este generat de gradul de implicare al companiei mam pe diferite piee (filiale etc.), de localizarea acestor filiale, de maniera contabil de nregistrare a activitii acestora. Practic, riscul de translaie msoar expunerea bilanului consolidat al unei companii la modificrile cursurilor de schimb n care sunt denominate activele i pasivele filialelor acestor companii. Corporaiile transnaionale dein active i pasive, venituri i cheltuieli denominate n diferite monede strine i ntruct investitorii i ntreaga comunitate financiar sunt interesai de valoarea acestora n moneda rii de origine, poziiile bilanurilor contabile i a declaraiilor de venituri denominate n monede strine trebuie convertite. Dac au loc modificri ale ratelor de schimb, pot s apar ctiguri sau pierderi n urma convertirii. Activele i pasivele care sunt convertite folosindu-se rata de schimb curent ( post modificare ) sunt considerate ca fiind expuse; acelea translatate la rata istoric ( ante modificare ) i vor pstra valoarea istoric n moneda rii de origine i deci sunt considerate ca nefiind expuse. n consecin riscul de translaie reprezint diferena dintre activele expuse i pasivele expuse. Controversele ce apar ntre centrele contabile se axeaz pe identificarea acelor active i pasive expuse i pe momentul nregistrrii n declaraia de venituri a ctigurilor i pierderilor contabile rezultate din modificrile ratei de schimb. Exist patru metode principale de translaie a activelor i pasivelor unei companii multinaionale: metoda curent / noncurent; metoda monetar / nemonetar; metoda temporal i metoda ratei curente; n practic pot exista i variaii ale acestor metode. Potrivit metodei curente - noncurente toate activele i pasivele curente ale unei subsidiare (activele circulante i pasivele pe termen scurt) sunt convertite n moneda rii de origine folosindu-se rat de schimb curent, iar cele noncurente (activele fixe i capitalul propriu) folosindu-se rat de schimb istoric a fiecrei poziii. Cea de a doua metod de translatare a bilanului companiilor multinaionale presupune ca poziiile monetare - numerar, creane de ncasat, sume de pltit, datorii pe termen lung - s fie convertite folosindu-se rata de schimb curent n timp ce poziiile nemonetare - stocuri, active fixe, investiii pe termen lung - s fie convertite
138
utilizndu-se ratele de schimb istorice. Metoda temporal de translatare apare ca o versiune modificat a metodei monetar / nemonetar, singura diferen este c, n cazul metodei monetar / nemonetar, stocurile sunt convertite utilizndu-se rat de schimb istoric. Potrivit metodei temporale, pentru translatarea stocurilor, n mod normal, se utilizeaz rat de schimb istoric, dar se poate utiliza i rata de schimb curent dac acestea sunt reprezentate n bilan la valoarea de pia. Metoda ratei curente este cea mai simpl: toate poziiile din bilan i declaraia de venituri sunt convertite folosindu-se rata de schimb curent; este larg utilizat de companiile britanice. Potrivit acestei metode, dac activele denominate n moned strin ale unei companii depesc pasivele denominate n moned strin, atunci o depreciere va avea c rezultat o pierdere, iar o apreciere, un ctig. O variant a acestei metode este de a converti toate activele i pasivele, mai puin activele fixe utiliznd rat de schimb curent. Exemplu: O companie multinaional are trei filiale n Germania, Marea Britanie i Japonia, compania mam fiind din Statele Unite. Situaia bilanier a companiei mam i a filialelor sale se prezint sintetic astfel:
Poziii n bilan Active A. fixe A. circulante Pasive C. propriu Credite pe TS Credite pe TL SUA (USD) 500 200 300 500 150 250 100 GER (Euro) 700 300 400 700 200 275 225 UK (Lire) 1000 450 550 1000 350 300 350 Jap (Yeni) 1500 700 800 1500 800 300 400
innd cont c 1 dolar = 2 euro = 3 lire sterline = yeni se cere s se calculeze bilanul consolidat al companiei multinaionale. Pe acest bilan consolidat construit cu fiecare dintre cele patru metode de translatare a bilanului calculai capacitatea de ndatorare global i la termen, necesarul de fond de rulment i structura financiar a companiei multinaionale. Dac pe parcursul acestui an se estimeaz c 1 dolar = 3euro = 6 lire sterline = 8 yeni determinai cum se modific capacitatea de ndatorare global i la termen a companiei americane. Riscul economic (ca risc valutar) este componenta riscului valutar care are n vedere un orizont mult mai ndelungat de timp dect riscul de tranzacie sau cel de translaie. Practic de evaluarea riscului valutar (ca risc economic) depinde proiecia tuturor activitilor i operaiunilor viitoare ale companiei multinaionale. Aceast component a riscului valutar este cel mai greu de evaluat i analizat dat fiind tocmai orizontul de timp pe care l are n vedere. Riscul economic este inevitabil subiectiv deoarece depinde de estimarea modificrilor fluxurilor bneti viitoare pe o perioad de timp arbitrar. Astfel riscul economic nu izvorte din procesul contabil ci mai
139
degrab din analiza economic. Planificarea sa este o responsabilitate a managementului, implicnd interaciunea strategiilor financiare, de marketing, achiziii i producie. Cel mai important aspect al managementului riscului valutar const n ncorporarea previziunilor legate de modificrile valutare n toate deciziile de baz ale corporaiei. Pentru a ndeplini aceast sarcin firma trebuie s identifice aspectele supuse riscului. Oricum exist o discrepan major ntre practica contabil i realitatea economic n ceea ce privete msurarea riscului. Cei ce utilizeaz definiia contabil a riscului mpart activele i pasivele din bilan n funcie de expunerea lor la risc, n timp ce teoria economic se concentreaz asupra impactului unei modificri a ratei de schimb asupra fluxurilor bneti viitoare; riscul economic se bazeaz pe msura n care valoarea firmei - exprimat prin valoarea prezent a fluxurilor bneti viitoare previzionate - va fi afectat de modificarea ratelor de schimb. Astfel riscul economic este perceput ca posibilitatea ca fluctuaiile valutelor s afecteze sumele previzionate sau variabilitatea fluxurilor bneti viitoare. Exemplu: Compania Sony France - filiala companiei japoneze Sony - este unul dintre cei mai mari productori de televizoare de pe piaa francez. De curnd compania a decis s exporte pe piaa extern televizoare produse n Romnia. La intern compania vinde 10.000 buci iar la extern 5000. Preul unitar este de 350 euro bucata (la intern) i 300 USD (la extern). Cheltuielile cu producia sunt de 120.000 euro / an (salarii, cheltuieli curente, materii prime de pe piaa intern), materii prime din import 50.000 USD / an, cheltuieli comerciale la intern de 30.000 euro / an i la extern de 10.000 USD / an. Compania pltete un impozit anual pe profit de 40 %, amortizarea anual a mijloacelor fixe fiind de 45.000 euro. Pentru finanarea exporturilor sale compania a contractat un credit sindicalizat de 25.000 USD pe trei ani, rambursabil in trane anuale egale, dobnda fiind de 10 % p.a. Calculnd n euro i dolari fluxul de numerar net i brut pe urmtorii ani n condiiile unui curs iniial de 1 USD = 1.05 euro i aplicnd apoi o depreciere estimat a dolarului cu 3 % p.a. se poate observa o variaie a fluxului de numerar ca urmare a variaiei cursului de schimb. Cu ct pierderea de flux de numerar net n dolari este mai mare ca urmare a deprecierii euro, cu att gradul de expunere la riscul valutar este mai mare. Tehnici i strategii de acoperire a riscului valutar: Managerul companiilor transnaionale are la dispoziie o multitudine de tehnici de acoperire a riscului valutar . Acestea pot fi sistematizate n tehnici interne sau contractuale i tehnici externe sau extracontractuale. Tehnicile contractuale de acoperire a riscului valutar au n vedere ansamblul de clauze pe care prile le pot include n contractul de import - export. Aceste clauze au n vedere preul contractului i maniera sa de calculare n funcie de valuta sau valutele n care acesta este denominat. n utilizarea tehnicilor de acoperire intern
140
este de dorit s se aib n vedere: - utilizarea lor selectiv i difereniat - n timp ce includerea n pre a unei marje asiguratorii poate fi utilizat fr rezerve, clauzele valutare pot fi utilizate numai n anumite situaii; - utilizarea lor s nu limiteze ctigul, ci din contr, s-1 consolideze sau s-1 sporeasc; - utilizarea lor s se fac concertat, respectiv folosirea unei tehnici nu exclude utilizarea alteia, mai mult dect att, ntre tehnicile de acoperire contractuale i extracontractuale exist o strns interdependen; - utilizarea lor s fie subordonat obiectivelor financiar-valutare ale firmei, att pe termen scurt, ct i pe termen lung. Principalele tehnici contractuale de acoperire a riscului valutar sunt: - clauza valutar simpl; - clauza coului valutar simplu; - clauza coului valutar ponderat; - alegerea monedei de contract; - sincronizarea plilor i ncasrilor n valut; - netting-ul valutar; Clauza valutar simpl constituie o modalitate de aprare mpotriva riscurilor valutare, utilizat de obicei n tranzaciile n care partenerii au un interes fa de dou valute. Prin aceast clauz, moneda stabilit prin contract este "legat" de o alt valut denumit valuta clauzei sau valuta etalon, printr-un raport stabilit n momentul contractrii. Alegerea valutei etalon poate avea n vedere mai multe criterii: poate fi aleas, fiind considerat mai stabil, devenind astfel element de referin sau potrivit interesului celor doi parteneri, poate fi aleas, deoarece vnztorul dorete consolidarea fa de o valut de care are nevoie n momentul lansrii, astfel nct prin conversie s efectueze o plat n alt valut, sau cumprtorul are disponibil aceast valut ori i calculeaz eficiena operaiunii fa de aceast valut etc. Orice modificare peste o anumit limit (de regul, precizat procentual n contract) oblig pe pltitor, debitor la recalcularea valorii contractului, astfel nct pe baza noului curs (din momentul plii) s se plteasc o cantitate de "valut etalon" egal cu cea din momentul contractrii. Dac moneda de plat sufer o depreciere (i scade puterea de cumprare) fa de valuta etalon, plata se va face proporional ntr-o sum mai mare, dup cum, dac s-a apreciat (i-a crescut puterea de cumprare) fa de valuta etalon.
141
Pentru a calcula variaia cursului valutar la efectuarea plilor, fa de moneda etalon se pot utiliza mai mult formule:
K =(
c1 1)x100 c0
K - coeficientul de variaie a cursului valutar; C0 - cursul n momentul contractrii; C1 - cursul n momentul plii,
Suma ce urmeaz a fi ncasat de ctre exportator se va calcula baza formulei: S1 = So x K + So sau S1 = So x (1 + K) Exemplu: O banc european insereaz n contractul de credit ncheiat cu o firm romneasc clauza valutar simpl, n care sunt luate ca moned etalon EURO i moneda contractului este dolarul. Suma aferent creditului este de 100.000 dolari, cursul de schimb n momentul contractrii fiind de 1,5 dolari / 1 EURO. Dac la momentul efecturii plii cursul de schimb este de 2 dolari / EURO se suma aferent creditului pe care compania romneasc trebuie s o plteasc bncii europene se va recalcula n funcie de deprecierea monedei americane. ntruct eficiena clauzei valutare simple depinde, n primul rnd , de stabilitatea valutei etalon n condiiile generalizrii cursurilor fluctuante, o astfel de valut practic nu exist. Astfel, chiar dac valuta etalon i menine un raport relativ stabil fa de valuta de contract sau fa de alte valute, sunt frecvente cazurile cnd fa de un alt grup de valute cursul su s se modifice ntr-un sens sau altul, deformnd astfel realitatea. In acelai timp, practica a artat c este dificil de ales o "valut etalon" fa de care partenerii s manifeste acelai interes. Pentru a depi dificultile prezentate i a dispersa riscul, pe plan internaional un grad mai mare de utilizare o are clauza valutar bazat pe un co de valute (co simplu sau ponderat). Clauza coului valutar simplu: Caracteristic clauzei coului valutar simplu este faptul c moneda de contract, de plat, nu este "legat" de o singur valut, ci de un
C C C 1 C K = x( a1 + b2 + c3 + d4 ...) 1 cursurile valutare din momentul contractrii respectiv din momentul plii. n C a0 C b0 C c0 C d0
grup de valute. Raportat la un grup de valute are ca efect compensarea evoluiilor contradictorii ale valutelor ce compun coul, reflectnd totodat tendina evoluiei cursurilor valutare mai real. Utilizarea acestei clauze se face dup aceleai principii ca i clauza valutar simpl: se precizeaz pentru toate valutele din "co" cursul fa valuta de contract n momentul contractrii, i limitele (dac se dorete) peste care este necesar recalcularea sumei de plat, n raport de cursurile nregistrate n momentul plilor. Coeficientul de ajustare al cursului de schimb din contractul extern este:
Unde: Cko i Ck1 , k=1,n
reprezint
142
Suma aferent contractului extern ce va fi pltit se calculeaz dup formula: S1 = So x K + So sau S1 = So x (1 + K) Exemplu: O banc european insereaz n contractul de credit ncheiat cu o firm romneasc clauza coului valutar simplu, n care sunt luate ca moned etalon lira sterlin, dolarul canadian, i yenul iar moneda contractului este dolarul. Suma aferent contractului este de 100.000 dolari. Cursurile de schimb evolueaz ntre momentul contractrii i momentul plii dup cum urmeaz: Moment lira CAND Yen Contractare 0,7 lire / dolar 1,5 CAND / dolar 2,5 Yeni / dolar Plat 0,65 lire / dolar 1,7 CAND / dolar 2,3 Yeni / dolar Suma ce va trebui pltit de firma romneasc conform clauzei coului valutar simplu va fi n acest caz mai mare. In cazul clauzei bazate pe un "co" de valute simplu, ponderea atribuit valutelor n co este egal. Pornind de la considerentul c valuta ncasat n urma unui export poate servi la acoperirea unor importuri de provenien diferit, valutelor din co li se pot atribui diferite ponderi n mod proporional cu anumite criterii avute n vedere. Clauza coului valutar ponderat presupune atribuirea unei ponderi diferite valutelor ce compun coul valutar n funcie de importana valutei respective pe piaa internaional, de ponderea deinut n pasivul balanei de ncasri i pli valutare a firmei sau chiar n ponderea volumului comerului exterior al rii cu rile respective (mrite proporional). Apelul la clauza coului de valute ponderat permite o corelare mai aproape de necesiti a ncasrilor i plilor valutare ale firmei. Coeficientul de ajustare al cursului de schimb din contractul extern devine n acest caz:
K = (a
C a1 C C C + b b2 + c c3 + d d4 ...) 1 C a0 C b0 C c0 C d0
Unde: Cko i Ck1 , k=1,n reprezint cursurile valutare din momentul contractrii respectiv din momentul plii iar a, b, c, d, reprezint ponderile acordate valutelor.
Suma aferent contractului extern ce va fi pltit se calculeaz dup formula: S1 = So x K + So sau S1 = So x (1 + K) Exemplu: O banc european insereaz n contractul de credit ncheiat cu o firm romneasc clauza coului valutar ponderat, n care sunt luate ca moned etalon lira sterlin, dolarul canadian, i yenul iar moneda contractului este dolarul. Suma aferent contractului este de 100.000 dolari. Cursurile de schimb evolueaz ntre momentul contractrii i momentul plii dup cum urmeaz:
143
Moment lira CAND Yen Contractare 0,7 lire / dolar 1,5 CAND / dolar 2,5 Yeni / dolar Plat 0,65 lire / dolar 1,7 CAND / dolar 2,3 Yeni / dolar % 30 % 35 % 35 % Suma ce va trebui pltit de firma romneasc conform clauzei coului valutar simplu va fi n acest caz mai mare. Clauza de alegere a monedei n contract Conform acestei clauze, prile contractante au libertate de a alege la scaden dintre mai multe valute pe aceea n care se va efectua plata. Selectarea monedei de contract, respectiv valuta care urmeaz s fie ncasat sau n care se va efectua plata, are o importana deosebit pentru realizarea n condiii eficiente a operaiunilor de comer exterior; utilizarea uneia sau alteia dintre valute influennd n final nsi valoarea tranzaciei. Importana monedei de contract este cu att mai mare, cu ct n ultimul deceniu, n relaiile comerciale internaionale, clauzele valutare nu sunt acceptate ntotdeauna, n marea majoritate a cazurilor, comercianii oferind un pre care conine n calcule i o marj asiguratorie menit s acopere riscul valutar. Indiferent ns dac contractul conine sau nu o clauz valutar, problema alegerii monedei de contract are aceeai importan. Importan ce deriv, dup cum se tie, din faptul c poziia de debitor este dezavantajat de plata ntr-o valut care se apreciaz, iar cea de creditor, de ncasarea unei valute n proces de depreciere. Punnd problema n mod simplist, poziia de debitor va solicita ntotdeauna o moned de plat "slab", iar cea de creditor - o moned de ncasat "tare". Dar, aa dup cum este i firesc, partenerii se vor situa ntotdeauna pe o poziie invers corespunztoare situaiei n care se afl debitor, respectiv creditor. Deci, pornind de la premisa c poziia de creditor urmrete introducerea n contract a unei monede n proces de apreciere, iar poziia de debitor - o moned n proces de depreciere, n alegerea monedei de contract se pot avea n vedere mai multe criterii de selectare a acesteia. Un element fundamental de alegere a unei monede sau alta este durata executrii contractului, respectiv intervalul de timp n care se va efectua plata: la vedere, pe termen scurt sau pe termen lung. Astfel, previziunile cursurilor valutare pe termen lung au la baz ntotdeauna analiza factorilor structurali care determin evoluia cursului valutar (balana de pli, inflaia etc.) Netting-ul valutar: Este o tehnic larg utilizat de companiile multinaionale cu numeroase filiale localizate pe diferite piee externe. Practic aceast tehnic presupune o compensare global ntre aceste filiale a ncasrilor i plilor pe care acestea i le fac reciproc. O astfel de metod simplific procesul de decontare ntre filiale, reduce costul financiar al transferurilor de fonduri denominate n monede diferite dar ceea ce este foarte important este c netting - ul valutar reduce riscul modificrii cursului de schimb.
144
Exemplu: O companie multinaional are filiale n Marea Britanie, Olanda, Germania i Spania. ntre aceste filiale intervin urmtoarele fluxuri de ncasri i pli:
Filiala din Marea Britanie platete: Filiala din Olanda pltete: 500000 40000000 250000 60000000 400000 600000 50000000 200000 400000 500000 Guldeni Pesetas Lire Pesetas Mrci Guldeni Pesetas Lire Guldeni Mrci filialei din Olanda filialei din Spania filialei din Marea Britanie filialei din Spania filialei din Germania filialei din Olanda filialei din Spania filialei din Marea Britanie filialei din Olanda filialei din Germania
Filiala din Germania pltete: Filiala din Spania pltete:
Cursurile de schimb aferente sunt: 1 lira = 2 mrci = 4 guldeni = 200 pesetas. Dac nu ar fi existat compensaia, suma total n lire sterline aferente schimburilor ntre aceste filiale s-ar fi cifrat la 2.025 miliarde lire sterline, n timp ce compensarea generalizat duce la scderea semnificativ a acestei sume la doar 375 mii lire sterline. Operaiunea de compensare este simpl i eficient n derularea fluxurilor pe pieele financiare internaionale contribuind nu numai la reducerea riscului valutar ci i la reducerea unor costuri cu comisioanele de transfer sau de schimb. Este o tehnic de reducere a riscului valutar intens folosit de bncile internaionale. Tehnicile extracontractuale de acoperire a riscului valutar au n vedere ansamblul de operaiuni pe piaa valutar sau pe piaa de capital pe care o companie le deruleaz pentru a-i diminua expunerea la riscul valutar. Principalele mecanisme de acoperire a riscului valutar sunt: mprumuturile paralele; mprumuturile "back.-to-back"; swap-ul valutar; operaiunile forward; contractele futures; opiunile pe valute; asigurrile de curs.
145
6.4. Riscul de dobnd

Actele de economisire si creditare, mprumut i investire sunt strns interdependente datorit manifestrii lor n acelai sistem, respectiv cel financiar. n cadrul pieei financiare, factorul care le determin n mod semnificativ este rata dobnzii. Ea este preul pltit de ctre cel care se mprumut celui care d cu mprumut, ca recompens pentru amnarea consumului. Ca urmare, dobnda este costul (preul) creditului de pe o anumit pia financiar. Riscul ratei dobnzii este acel tip de risc care decurge din schimbrile ratelor dobnzii ca urmare a aciunii unor factori diveri: inflaia, cursul de schimb (influen indirect), politica monetar a statului, fiscalitatea, factorul timp etc. Nivelul ridicat al resurselor implicate de derularea afacerilor n plan internaional oblig companiile s apeleze la resurse externe pentru a-i finana activitatea. Riscul de dobnd poate fi privit n acest caz dintr-o dubl perspectiv:
modificarea ratelor de dobnd poate avea o influen direct asupra costului finanrii din resurse externe (obligaiuni, credite bancare, leasing, credit furnizor, credit cumprtor etc.) ale companiei (aceast abordare are n vedere mai ales pasivele pe termen lung); modificarea ratelor de dobnd influeneaz valoarea activelor i pasivelor financiare ale companiei care sunt evaluate n funcie de o rat de actualizare (aceast rat de actualizare se calculeaz de cele mai multe ori pornind de la rata dobnzii fr risc (risk free rate) care este rata dobnzii la T bills, asimilate de specialiti cu dobnda nominal a pieei).
Este evident efectul pe care l are modificarea ratei dobnzii asupra costului finanrii. Mult mai interesant este cea de a doua abordare a riscului de dobnd. n mod foarte simplu se poate constata c valoarea activului sau pasivului financiar variaz in sens contrar variaiei ratei dobnzii. La nivelul activelor sunt afectate de riscul de dobnd (creterea dobnzilor) n principal activele imobilizate i activele financiare i mai puin activele circulante (au n vedere n general creane pe termen scurt). Pasivele unei companii sunt expuse riscului de scdere a dobnzilor cci acest lucru antreneaz o depreciere a valorii actualizate a datoriilor. Exemplu: O companie romneasc apeleaz la un credit cumprtor pentru un import de utilaje din Uniunea European. Valoarea acestui credit este de 5 mil USD rambursabil in fine pe 4 ani cu o rata fix a dobnzii de 11% p.a. Acest credit este evaluat n prezent la o rat de actualizare de 10%. Aceast rat de actualizare s-a calculat pe baza ratei dobnzii pe piaa obligatar european. Suma total pltit n contul acestui credit cumprtor este de:
146
V0 = 550000 (1 + 10%) n 5.000.000(1 + 10%) 4 =

n =1
= 550000 (1 + 10%) 4
n =1
5000000 = - 5.510.595 USD 1,7490062
Un an mai trziu rata pe piaa obligatar european evolueaz n sensul scderii sale de la 10% la 7%. Este clar faptul c importatorul romn, care i-a evaluat costul finanrii la o rat de actualizare mai mare se va confrunta cu o cretere a sumei pe care a anticipat-o c o va plti n total pentru creditul cumprtor contractat.
V0 = 550.000 (1 + 7%) n 5.000.000 (1 + 7%) 4 =

n =1
= 550.000 (1 + 7%) 4
n =1
5000000 = - 6.015.924 USD 1.7 4
Se observa deci c efectul scderii dobnzilor pe piaa obligatar american de la 10% la 7% duce la o cretere a sumelor totale pltite de importator n contul creditului cumprtor. Cu alte cuvinte, dac importatorul romn a estimat c va plti pentru creditul cumprtor de 5 mil. USD o sum, n realitate aceast sum este mult mai mare ca urmare a modificrii dobnzilor de pe pia. Va exista un ctig pentru cel care se finaneaz prin credit dac i numai dac:
n
k>
k i (1 s) (1 + t )
p
k (1 + t ) n
p =1
1 (1 + t ) n k sau k > k i (1 s ) + t (1 + t ) n
i
i (1 s ) {[(1 + t ) n 1] + t} < t (1 + t ) n t 1 s
de unde i (1 s ) < t si i <
cu k = suma nominala a mprumutului; i = rata dobnzii mprumutului; t = rata inflaiei;
147
s = rata de impozitare.
Parametrii fundamentali de analiz i evaluare a riscului de dobnd sunt: maturitatea, sensibilitatea i durata activelor / pasivelor financiare. Maturitatea unui activ / pasiv financiar este o noiune apropiat de cea a duratei de via (life to maturity) pentru c reprezint perioada de timp care curge pn la ultimul flux de capital. Maturitatea poate fi msurat cu ajutorul indicatorului durata medie de via care ia in considerare caracteristicile fluxului i totodat ine cont de diferitele modaliti de amortizare ale mprumutului. Formula de calcul al duratei medii de via a unui activ / pasiv este:
d=
Fp p N
p =1
Unde: d - durata medie de viata, F anuitatea creditului contractat; p - perioada de analiz, N creditul iniial.
Un activ financiar se consider cu att mai expus la riscul de dobnd, cu ct maturitatea acestuia este mai mare. Exemplu: O companie american intenioneaz s deschid o filial n Romnia. Pentru finanarea proiectului de investiii n valoare de 150.000 de dolari, compania american are de ales ntre: a). emisune de obligaiuni strine n dolari pe piaa romneasc, VN = 10 dolari / obligaiune, pe o perioad de 5 ani, rambursarea se face n serii anuale egale la o rat nominal a dobnzii de 15%. b). emisune de euroobligaiuni pe piaa Germaniei, VN=15 dolari / obligaiune, perioada de 5 ani, rambursarea se face n anuiti constante la o rat a dobnzii de 12% p.a. Tabloul de amortizare pentru prima variant de finanare este urmtorul:
Ani 1 2 3 4 5 Ani Amortisment 20000 20000 20000 20000 20000 Oblig. ramb. Dob. Annual 10000 8000 6000 4000 2000 Anuitate 30000 28000 26000 24000 22000 Kr 80000 60000 40000 20000 0 Anuitate Kr
Tabloul de amortizare pentru a doua variant de finanare este urmtorul:

Amortisment Dob. annuala
148
1 2 3 4 5
n
1159 1240 1327 1420 1520
17389 18606 19909 21302 22793
7000 5783 4480 3087 1596
24389 24389 24389 24389 24389
82611 64005 44096 22794 0
Maturitatea obligaiunilor strine este urmtoarea:
d=
Fp p N
= (30000 x 1 + 28000 x 2 + 26000x 3 + 24000 x 4 + 22000 x 5) / 100000 = 3.70 ani.
p =1
n mod similar, se calculeaz maturitatea celei de a doua variante de finanare, aceasta fiind de 3,66 ani. Este evident c ambele alternative prezint o expunere relativ ridicat la riscul de dobnd ns euroobligaiunile sunt ceva mai puin riscante dect obligaiunile strine. Sensibilitatea unui activ / pasiv financiar are n vedere valoarea actualizat V0 a anuitilor pltite n contul creditului contractat i se calculeaz dup formula:
V0 =
Fp
p
p =1 (1 + i )
n acest caz, sensibilitatea (S) a unui activ / pasiv financiar (V) la o variaie de rata (i) este data de relaia:
S=
dv di
Acest indicator de sensibilitate msoar modificarea valorii actualizate a anuitilor cauzat de modificarea ratelor dobnzii i. Practic indicatorul msoar sensibilitatea sau expunerea activului / pasivului financiar la riscul de dobnd. Un alt indicator prin care se poate evalua sensibilitatea unui activ financiar la riscul de dobnda este rata de elasticitate (E) calculat dup formula:
V1 V 0 V0 E= , i1 i 0 i0
unde:
149
V0 reprezint valoarea activului in t0; V1 reprezint valoarea activului in t1; i0 reprezint rata in t0; i1 reprezint rata in t1. daca E=0, valoarea activului este independenta de rata pieei; daca E>0, valoarea activului evolueaz in acelai sens cu rata; daca E<0, (cazul nostru) valoarea activului variaz in sens opus celui a evoluiei ratei pieei.
Interpretarea acestui indicator este urmtoarea:
Gradul de sensibilitate (DS) se msoar de asemenea sensibilitatea activelor financiare la riscul de dobnd:
V1 V DS = 0 . i1 i0
Interpretare acestui indicator este:
Daca DS=1, gradul de sensibilitate este nul, adic variaia relativa a valorii activului este egala cu cea a ratei; DS>1, variaia relativa este superioara ratei, grad puternic de sensibilitate; DS<1, (cazul nostru), grad de sensibilitate slab, adic variaia relativ este inferioar ratei.
Durata unui activ / pasiv financiar se prezint sub 3 forme: i) Durata medie de viata; DMV= ii) Durata medie de viata ponderata; DMVP =
n
p =1
Fp p N
Durata
ponderata cu fluxul
fluxuri
150
iii) Durata. D=
Durata
ponderata cu fluxul actualizat
flux
actualizat
Interpretarea acestui indicator este evident, cu ct durata unui activ financiar este mai mare, cu att expunerea sa la riscul de dobnd este mai mare. Exemplu: Relund datele din exemplul anterior, ne propunem s determinm acum care variant de finanare este mai expus la riscul de dobnd, lund n calcul i sensibilitatea i durata celor dou active financiare.
Ani
OS
Anuiti
EO 24389 24389 24389 24389 24389 121945 OS
Anuitati actualizate
EO 22172 20156 18324 16658 15144 92454 27273 23140 19534 16392 13660 100000
Durata pond. cu fluxul

OS 30000 56000 78000 96000 110000 370000 EO 24389 48778 73167 97556 121945 365835
Dur. pond. cu fl. act.

OS 27273 46281 58603 65569 68301 266026,9 EO 22172 40312 54971 66632 75718 259806
1 2 3 4 5 TOT
30000 28000 26000 24000 22000 130000
Din tabelul de mai jos se poate observa c obligaiunile strine prezint o mai mic expunere la riscul de dobnd dect varianta de finanare prin euroobligaiuni. Ambele active financiare reacioneaz n acelai sens cu modificarea ratei dobnzii (elasticitatea pozitiv arat acest lucru), euroobligaiunile au ns o sensibilitate mai ridicat la modificarea dobnzilor pe piaa (att indicele de sensibilitate ct i gradul de sensibilitate sunt mai mari pentru cea de a doua variant de finanare). i sub aspectul duratei, obligaiunile strine sunt mai puin riscante dect euroobligaiunile.
Indicator Maturitatea Sensibilitatea - ind. de sensib. - elasticitatea - gradul de sens. Durata - DMPV Obligatiuni straine 3,7 ani 2418 USD 24,18% 1,09 2,85 ani Euroobligatiuni 3,66 ani 2461 USD 18,63% 1,14 3 ani
151
-D
2,66 ani
2,81 ani
Analiza celor dou variante de finanare arat urmtorul lucru: sub aspectul riscurilor, finanarea prin euroobligaiuni este mai riscant iar sub aspectul costurilor finanarea prin obligaiuni strine este mai costisitoare. Este evident faptul c alegerea uneia dintre ele depinde n mare msur i de atitudinea fa de risc al celui care se finaneaz. Acest tip de analiz a expunerii la riscul de dobnd se poate realiza att pentru active ct i pentru pasivele financiare din bilanul unei companii. Dac ar fi s sintetizm expunerea la riscul de dobnd a unei companii, putem spune c cu ct maturitatea, durata i sensibilitatea activelor este mai mare dect a pasivelor financiare, cu att compania este mai expus la riscul de cretere a ratei dobnzilor.
Situaii posibile n bilan Maturitatea Activ > Maturitatea Pasiv Sensibilitatea Activ > Sensibilitatea Pasiv Durata Activ > Durata Pasiv Maturitatea Activ < Maturitatea Pasiv Sensibilitatea Activ < Sensibilitatea Pasiv Durata Activ < Durata Pasiv Maturitatea Activ = Maturitatea Pasiv Sensibilitatea Activ = Sensibilitatea Pasiv Durata Activ = Durata Pasiv Creterea ratei Risc puternic Risc puternic Imunitate Imunitate Scderea ratei -
Tehnici de gestionare a riscului de dobnd Practica internaional a dezvoltat ca i n cazul riscului de ar o serie de tehnici de gestionare a riscului de dobnd astfel nct expunerea unei companii la acest risc s fie sensibili diminuat. Tehnicile de gestionare a riscului de dobnd pot fi sistematizate n tehnici contractuale i tehnici extracontractuale. Tehnici contractuale de acoperire a riscului de dobnd: Se refer la ansamblul de clauze contractuale financiare i nefinanciare pe care finanatorul le poate include n contractul de credit n scopul eliminrii riscului de neplat a datoriei i a serviciului aferent acesteia. Este evident c aceste clauze asigur o acoperire indirect a riscului de dobnd, mai exact asigur o protecie mpotriva efectelor pe care materializarea acestui risc le-ar putea avea (refuzul de plat al debitorului pentru care creditul a devenit prea oneros di cauza creterii semnificative a dobnzilor pe pia). i). Clauze nefinanciare: "cross default clause": clauz potrivit creia debitorul este considerat n incapacitate de plat n momentul n care nu i-a onorat obligaiile fa
152
de orice alt creditor, astfel c banca poate rezilia contractul de credit i poate cere rambursarea integral a mprumutului. "pari pass clause": aceast clauz definete un tratament egal ntre creditorii companiei. "material adverse change clause": conform acestei clauze, producerea oricrui eveniment considerat de creditor c ar putea afecta ndeplinirea obligaiilor, poate duce la amnarea sau anularea chiar a executrii contractului de credit; plafonarea creditelor acordate i derulate printr-o banc; asigurarea activelor depuse drept garanie a creditului; interdicii sau restricii privind vnzarea unor active din patrimoniul debitorului. subordonarea mprumuturilor inter-companii (inter-filiale): orice transfer sau mprumut acordat de companie s fie n prealabil notificat bncii i avizat de aceasta;
ii). Clauze financiare: cuprinde un set de clauze care au n vedere cash - flow-ul companiei creditate, veniturile realizat de aceasta sau situaia bilanier a companiei. Aceste clauze financiare intr n vigoare n momentul n care indicatorii financiari depesc marja de siguran i este clar c pe termen scurt compania poate intra n incapacitate de plat. Principalii indicatori vizai de creditor ar putea fi: fondul de rulment gradul de ndatorare global; gradul de ndatorare pe termen scurt; solvabilitatea; gradul de lichiditate.
Fiecare creditor are un astfel de sistem de analiz a unei companii, n momentul n care compania depete gradul minim de ndatorare impus de creditor, acesta i rezerv dreptul de a anula, amna sau rezilia executarea contractului de credit. Tehnici extracontractuale de acoperire a riscului de dobnd Riscul de dobnd coroborat cu riscul de neplat este mai rar acoperit contractual, cel mai frecvent acoperirea realizndu-se extracontractual prin urmtoarele metode: renegocierea direct a ratelor de dobnd cu creditorul;
153
renegocierea direct a scadenelor aferente mprumutului;
- active financiare cu rat de dobnd indexabil sau revizuibil (ex: obligaiunile indexate la inflaie); -
contractul de swap pe rata dobnzii; operaiuni forward pe rata dobnzii; operaiuni futures pe rata dobnzii; operaiuni de headging la burs; forward rate agreement (FRA); opiuni pe rata dobnzii; opiuni pe futures pe rata dobnzii; instrumente sintetice: cap, floor, collar
6.5. Riscul de neplat

Analiza riscurilor este permanent, n concordan cu schimbrile intervenite n tranzaciile bancare. Ea ncepe la nivelul compartimentelor care pot expune banca la riscuri, urmrindu-se depistarea acestora nainte de a deveni o realitate, i continu cu evaluarea pe baza situaiilor financiare i contabile, care reflect iminena apariiei riscurilor sau eventual producerea lor. Gestionarea eficient a riscurilor depinde n mare msur de capacitatea bncii de a reduce perioada de timp dintre momentul apariiei i momentul descoperirii acestora. Pentru bnci, unul din riscurile pe care acordarea creditului le poate ridica este cel ca debitorul s nu poat fi n msur s returneze banii mprumutai ca urmare a unei situaii de insolvabilitate, a unor dificulti financiare. De regul, falimentul bncilor se datoreaz acordrii de credite neperformante. Dac pn acum riscul de dobnd i cel valutar puteau duce la evoluii n defavoarea bncii, ele puteau duce i la realizarea de profituri. Era un risc n urma cruia se puteau nate i speculaii. De data asta ns, banca nu poate dect s piard ca urmare a asumrii acestuia. Este un risc pur care poate fi gestionat doar prin adoptarea unei conduite corecte de ctre responsabilii bancari. Riscul de neplat este astfel un risc exclusiv al creditorilor i se exprim prin pierderea potenial care ar putea s apar ca urmare a nrutirii situaiei financiare a debitorului astfel nct acesta s intre n incapacitate temporar sau definitiv de plat. Principalele ci de acoperire a acestui tip de risc sunt diversificarea i o bun cunoatere a debitorului.
154
Diversificarea presupune o alocare a capitalului pe ct mai multe destinaii, astfel nct dac unul dintre debitori devine incapabil de a plti efectul s fie mult mai redus. Orict de mult o banc s-ar feri de riscul de neplat i orict de mult ar fi analizat situaia debitorului care i-ar putea acorda convingerea c acesta e capabil s ramburseze creditul acordat, exist probabilitatea ca aceasta s nu obin mprumutul napoi. Cea mai bun metod de aprare mpotriva acestor pierderi inevitabile este diversificarea. Exist chiar i reglementri bancare ca cea american n care se precizeaz c o banc nu poate s mprumute o singur firm cu o sum ce depete 15% din capitalul su sau 25% dac mprumutul este garantat. Cum capitalul unei bnci reprezint n medie 10% din pasivele sale, nseamn c cel mult 2,5% din portofoliul su este acordat numai unui singur debitor. Problema care s-ar putea ridica n cazul diversificrii este c bncile nu ar putea s se specializeze pe un anumit tip de activitate. Pentru a obine avantaje maxime din deinerea unor informaii a cror culegere i interpretare au presupus diferite eforturi, banca acord credite firmelor ce acioneaz n acelai tip de industrie sau pe aceeai arie geografic. Totui, riscul de faliment este accentuat de legtura strns ntre firmele care acioneaz n aceste limite. Aceasta determin o expunere ridicat la acest tip de risc. De aceea costurile i beneficiile realizabile de pe urma specializrii, respectiv a diversificrii trebuie bine cntrite. O bun cunoatere a debitorului permite anticiparea eventualelor probleme pe care acesta le-ar avea ulterior dup acordarea creditului. n prezent practic nici o banc nu mai acord un credit fr s neleag n prealabil foarte bine esena afacerii finanate. Creditorul devine astfel parte integrant din afacerea respectiv fiind direct interesat de recuperarea banilor si. Cele mai multe situaii de neplat apar n momentul n care firma este n incapacitate de rambursare a sumei mprumutate. De aceea, esena creditrii este informaia - s tii n ce msur debitorul este capabil s returneze banii. Aceasta nseamn o bun analiz a situaiei financiare a firmei i a trecutului su legat de mprumuturile realizate. Ratele financiare sunt relaii determinate de informaiile financiare ale unei firme i folosite cu scopul de a compara i de a ajuta n mod implicit creditorul n a-i forma o opinie n ceea ce privete situaia financiar a debitorului. Prin aceste rate se elimin i problemele legate de analiza firmelor de diferite mrimi, folosindu-se anumite pri ale informaiilor financiare. Majoritatea bncilor folosesc n prezent modele proprii de analiz financiar a companiilor ce solicit finanare, modele care iau n calcul att bilanul consolidat ct i contul de profit i pierdere i l supun unor teste complexe prin intermediul
155
unor indicatori specifici. Exist patru tipuri fundamentale de rate financiare folosite de ctre creditori ce vor fi analizate n parte.2 1. Ratele de lichiditate msoar capacitatea firmei de a-i onora obligaiile de plat pe termen scurt cu perioad de maturitate mic. a) Rata curent se calculeaz prin mprirea valorii activelor curente la valoarea pasivelor curente. Dac o companie trece prin dificulti financiare, aceasta ncepe s onoreze plile mai trziu i s acumuleze credite bancare. Dac aceste pasive curente cresc mai rapid dect activele curente, rata curent scade, ceea ce poate fi semnalul apariiei unor probleme. Rata curent este cea mai utilizat metod de apreciere a solvabilitii pe termen scurt pentru c indic msura n care drepturile creditorilor pe termen scurt pot fi acoperite de valoarea activelor care pot fi transformate n bani lichizi n decursul unei perioade care corespunde perioadei de maturitate a datoriilor.
CR =
Active curente (1) Pasive curente
b) Rata imediat sau testul acid se calculeaz prin scderea valorii stocurilor din valoarea activelor curente i mprirea diferenei astfel obinute la valoarea pasivelor curente. Stocurile sunt, de obicei, cel mai puin lichide dintre toate componentele activelor curente ale unei firme; pierderile posibile pot s apar, mai ales, n momentul n care se pune problema lichidrii acestor stocuri.
QR =
Active curente - stocuri (2) Pasive curente
c) Rata fondului de rulment raporteaz fondul de rulment la cifra de afaceri

Fondul de rulment (3) Pasive curente Fondul de rulment = Active curente - Pasive curente NWCSR =
2. Ratele de profitabilitate si de analiz a activitii companiei au n vedere o serie de aspecte legate de finalitatea activitii companiei (eficiena fiind apreciat mai ales prin rezultatul economic) dar i ritmul de desfurare al acestei activiti. Ratele din aceast grup se pot structura pe dou subgrupe: ratele privind rezultatul activitii i ratele privind activitatea companiei: 2.a. Ratele de profitabilitate:
2
Marja brut de profit (gross profit margin):
Halpern Paul, Finane manageriale, ed. Economic, 1998, Bucureti
156
GPM =
CA Cheltuieli cu vanzarea (4) CA Profit net CA
Marja net de profit (net profit margin):
NPM =
(5)
Rata marjei brute a exploatarii (operating profit margin) :
OPM =
CA Cheltuieli cu vanzarea - cheltuieli operationa le CA
(6)
2.b. Principalii indicatori cu privire la activitatea companiei sunt: Viteza de rotaie a stocurilor (inventory turnover ratio):
ITR =
Cheltuieli cu vanzarea bunurilor stocuri
(7)
Dac aceast rat este mic, nseamn c valoarea stocurilor este prea mare, ceea ce nseamn c surplusul de stocuri este neproductiv i exist posibilitatea ca unele stocuri s fie uzate fizic sau moral. Rata de rotaie a creanelor (accounts receivable turnover ratio):
ARTR =
Vanzari nete pe credit Creante de incasat
(8)
n interpretarea acestui indicator trebuie luat n considerare c unele produse sunt vndut n rate, lucru care atenueaz gravitatea indicatorului n cazul n care acesta nregistreaz un nivel ridicat al zilelor de recuperare. De asemenea, el trebuie corelat cu media pe industrie pentru a aprecia dac firma are sau nu probleme n ceea ce privete recuperarea banilor i nu trebuie uitat c acest raport va avea un impact i asupra ratelor de lichiditate. Rata de rotaie a activului total (total asset turnover ratio):
TATR =
CA Active totale
(9)
3. Indicatorii privind structura financiar a unei companii (financial leverage) ofer bncilor o imagine asupra modului n care compania nelege s foloseasc resursele financiare de care dispune. Bncile prefer ca firmele pe care le finaneaz s aib un anumit grad de ndatorare, relaia iniial cu o banc fiind
157
Datoria total raportat la activele totale (total debt to asset ratio):
TDAR =
Datorii totale Activ total
(11)
Datoria pe TL / active totale (long term debt to asset ratio):
LTDAR =
Datorii pe termen lung Activ total
(12)
Datoria pe termen lung raportat la actiuni (debt to equity ratio):
DER =
Datorii totale (13) Valoarea de piata a actiunilor - Valoarea nominala a actiunilor
Capacitatea de plat a dobnzilor (interest coverage ratio):
ICR =
EBIT Cheltuieli cu dobanzile
(14)
EBIT ctigul nainte de impozitare i de plata dobnzilor; Cheltuielile cu dobnzile se estimeaz pe baza anuitilor din fiecare contract de credit, pe fiecare surs de finanare. Capacitatea de plat a chelt. financiare (fixed charge coverage ratio):
FCCR =
EBIT + alte cheltuieli financiare (15) Cheltuieli cu dobanzile Cash flow + dobanda + taxe (16) dobanda
Gradul de acoperire a dobnzilor din cash flow:
GDCF =
Aceast categorie de indicatori financiari influeneaz hotrtor decizia de finanare a unei bnci, accentul fiind pus nu numai pe structura financiar a companiei (ponderea datoriilor sale n total pasiv, raportul datoriei pe termen scurt fa de datoria pe termen mediu sau lung) ci i capacitatea companiei de a-i plti dobnzile aferente i de a rambursa n bune condiiuni creditul contractat. Aceti indicatori pot fi ntlnii n toate modelele de analiz folosite de bnci.
d. Indicatorii privind rentabilitatea activitii. Sistemul Du Pont de indicatori:
158
Rata rentabilitii economice (basic earning power ratio): BEPR = EBIT (17) Active totale
Rata rentabilitii economice (return on assets): ROA = Prfit net Active totale (18)
Rata rentabilitii financiare (return on equity): ROE = Profit net (19) Valoarea de piata a actiunilor
ROE common stock =
Profit net (20) Valoarea nominala a actiunilor obisnuite
Sistemul Du Pont de indicatori este o analiz sintetic a unei companii pe baza a trei indicatori: Rata de rotaie a activului total (total asset turnover); Rata marjei brute a exploatrii (operating profit margin); Rata rentabilitii economice.
Riscul rmne una dintre variabilele de baz ale mediului de afaceri internaional ce ajusteaz fundamentarea oricrei decizii privind activitatea n acest mediu. n acelai timp, riscul rmne o provocare pentru fiecare entitate economic, tocmai prin faptul c el nu poate fi eliminat niciodat n totalitate din operaiunile acesteia. Aceast provocare este asumat diferit de ctre fiecare entitate n funcie de comportamentul i atitudinea diferit fa risc. Cu toate acestea, riscul rmne o categorie economic complex, greu de evaluat i de gestionat, cu att mai mult cu ct este de vorba de operaiuni derulate n mediul internaional.
159
ntrebri de sintez
1. Cum putei defini riscul n activitatea de finanare internaional ? 2. Care sunt cele mai importante riscuri la care se expun cei care sunt implicai n activitatea de finanare internaional ? 3. Care este diferena dintre riscurile sistemice i cele nesistemice ? 4. Ce reprezint riscul de ar i ce importan are el n decizia de finanare?
160
5. Care sunt principalii factori avui n vedere n analiza riscului de ar de ctre creditorii internaionali ? 6. Ce indicatori folosete metoda clasic de analiz a riscului de dobnd ? Exemplificai calculul acestora pe un credit extern sau pe o emisiune de obligaiuni. 7. Ce reprezint riscul valutar n finanarea internaional ? 8. Ce reprezint riscul de neplat (default risk) i cum poate fi evaluat acesta de ctre o banc implicat n activiti de finanare internaional ?
De studiat
1. Realizai o ierarhizare a tuturor tipurilor de riscuri specifice finanrii internaionale n funcie de importana acestora ? 2. Studiai i alte metode de analiz a riscului de dobnd (dect cea clasic pe baza maturitii, sensibilitii i duratei). Ce critici putei aduce astfel metodei clasice.

Capitolul 6 Riscul

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Capitolul 6 Riscul

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Capitolul 6 RISCURILE N FINANAREA INTERNAIONAL

6.1. Specificul riscului n finanarea internaional

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

GRAD REDUS DE CONTROL ASUPRA EVOLUIEI VIITOARE A UNOR EVENIMENTE

TIMPUL LIMITAT PENTRU ADOPTAREA DECIZIEI

Figura 5.1.: Determinanii riscului n afacerile internaionale

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Riscuri asumate (riscuri majore)

Riscuri excluse voluntar (riscuri minore)

Riscuri excluse involuntar

Figura 5.2.: Tipologia riscurilor n funcie de gradul lor de asumare

RISCURI DE MEDIU (macroriscuri)

RISCURI DE PROIECT (microriscuri)

RF RISCURI DE FIRMA (microriscuri)

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Figura 5.3.: Reprezentarea tridimensional a riscului internaional

6.2. Riscurile de mediu

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Tabel 5.1.: Diferenierile conceptuale n cazul riscului de ar

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Tabel 5.2.: Formele de materializare a riscului de ar

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Balana de pli extern i cursul de schimb.

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Standard & Poors

Political Risk Services

Alte agenii de rating

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Tabel 5.3.: Modele de evaluare a riscului de ar. Abordare comparativ.

Fig. 5.4. Principalele elemente de construcie ale unei strategii de risc de ar

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Fig. 5.5. Modaliti de gestionare a riscurilor n funcie de gravitate i frecven

b) n faza post - investiional:

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

a) Dup acordarea creditului:

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

6.3. Riscul valutar

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Unde: Cko i Ck1 , k=1,n

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

Filiala din Germania pltete: Filiala din Spania pltete:

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

6.4. Riscul de dobnd

ASPECTE FINANCIARE ALE RELAIILOR ECONOMICE INTERNAIONALE

V0 = 550000 (1 + 10%) n 5.000.000(1 + 10%) 4 =

5000000 = - 5.510.595 USD 1,7490062