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Let Tremens u Elle 83351

Let Tremens u Elle 83351

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Published by: Jose Miguel Durán González on Apr 09, 2012
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04/09/2012

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Carmignac
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www.carmignac.com
N° 53Marzo de 2012
 // EDITORIAL
E
l año 2011 ue testigo de la acumulaciónde las uentes de riesgo: una ralentizaciónmundial agravada por la catástroejaponesa, la alta de tratamiento delsobreendeudamiento público en Europa, elencarecimiento de los costes de la energíay el bloqueo político en Estados Unidos. Lanegación de estas realidades por parte delBanco Central Europeo, que en julio todavíaelevaba sus tipos de reerencia, nos invitabaa mantener la mayor prudencia, posturanalmente justicada.Desde nales de 2011, una sucesiónde decisiones en política monetaria hamodicado el equilibrio de uerzas: lainiciativa del BCE —redoblada el pasado28 de ebrero— en orma de los amosos«LTRO» (paquetes de nanciación sin límitea tres años para los bancos europeos), lapolítica aún muy expansiva de la Fed, lasinyecciones de liquidez por parte de losbancos centrales de Japón y de Inglaterra,así como un principio de relajación monetariaen los países emergentes, han vuelto aconceder a la disponibilidad de liquidez unpapel preponderante. Teniendo en cuenta laapertura de estas compuertas monetarias,a principios del año hemos aumentado latasa de exposición en la mayoría de losFondos hasta niveles cercanos al máximo. Noobstante, nos cuidaremos mucho de perderde vista la evolución de los riesgos y de lasrealidades económicas, otros dos parámetrosque la abundancia de liquidez solo podrácompensar a corto plazo.
E
n el capítulo de la percepción de losriesgos, la iniciativa del BCE ha aplacadoecazmente los temores de un «momentoLehman» europeo. Así, el sector bancariotiene garantizada la mayor parte de susnecesidades de renanciación hasta 2014.No obstante, persisten otros riesgosimportantes. En primer lugar, los riesgos deejecución del segundo plan de rescate deGrecia no son baladíes.
3,54,55,56,57,58,59,510,52007 2008 2009 2010 2011 2012
Balance de los principales Bancos Centrales
(en miles de trillones de Dólares)
T
odo el mundo recuerda aquella frase: «It’s the economy, stupid» atribuida a Bill Clinton en su victoriosa campaña electoralpara la presidencia de Estados Unidos en 1992. Cuando el candidato demócrata se dio cuenta de que la situacióneconómica del país era la clave del problema, concentró sus ataques en este terreno y consiguió una remontada tanespectacular en las encuestas de opinión que finalmente le dio la victoria frente a George Bush. Sería tranquilizador quela previsión de las tendencias de los mercados se dejara reducir, tan fácilmente como en un discurso electoral, al simpleanálisis de la realidad económica. Nada más lejos de la realidad, evidentemente, sobre todo después de los tres años enlos que los fundamentales económicos ven cómo su impronta en los mercados se ve ampliamente desplazada por otros dosfactores clave, que son la liquidez disponible (para invertir hace falta dinero), y la percepción del riesgo (¿de qué sirve laliquidez sin ganas de invertir?). De ahí la escalada de la volatilidad de los mercados y la importancia, en este primer trimestrede 2012, de contar con una estrategia de inversión que tenga en cuenta las intrincadas relaciones de estos tres parámetros.
Es algo más que simplemente la economía ...
Fuente: Credit Suisse, Thomson Reuters Datastream, febrero de 2012 
 
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 Marzo de 2012 - N°53
A continuación, la liquidez inyectada en el sectorbancario no ha encontrado aún el camino haciala economía real: la contracción del créditoprivado en la zona del euro aumenta el riesgode recesión, haciendo que mes a mes los plazospara la reducción de la deuda pública sean másilusorios (como es el caso de España, obligada arenegociar su objetivo de décit para 2012). En unplano más general, este choque de perspectivasentre los países débiles —embarcados en unapolítica económica inviable— y los países másuertes —conscientes de su propio interés porgarantizar el uturo de la zona del euro perocuyas exigencias presupuestarias dan a vecesla impresión de sostener a sus socios europeoscomo la soga al ahorcado— está cargado deincertidumbre.Finalmente, el riesgo de un impacto externo enel precio del petróleo, que ha subido un 15% endos meses debido a la agravación de la tensióngeopolítica por la postura del gobierno iraní,supone una amenaza concreta para el consumoen los países desarrollados y para el ritmo derelajación monetaria en los países emergentes.
E
n cuanto a las realidades económicas,siguen oreciendo una imagen biendierenciada en las grandes regiones.En Estados Unidos, los indicadoresmacroeconómicos sugieren una continuaciónde la recuperación, impulsada por elconsumo doméstico y las exportaciones.Las numerosas empresas con las quenos reunimos conrman su percepciónde que se está produciendo una ligerarecuperación en el sector de la construcciónestadounidense. Sin embargo, la necesidadde desendeudamiento del sector públicoy de los hogares al otro lado del Atlánticosupone una restricción duradera sobre lainversión pública y el consumo, mientras queel ritmo de crecimiento de los resultados delas empresas parece estar alcanzando unpunto de infexión. Por lo tanto, esta pequeñamejora de la economía no permite, por ahora,más que una prudente extrapolación a medioplazo.En Europa, las perspectivas económicassiguen siendo sombrías. A la presión deun sector bancario aún temeroso (lasreservas de capital aparcadas en el BancoCentral Europeo han aumentado un 50%en un año), y una moneda que sigue siendodemasiado cara, se añaden las restriccionespresupuestarias acumuladas que empiezan apesar sobre el consumo de todo el conjuntode la zona. La Comisión Europea y el FMI,metiendo a Italia, España o Irlanda en elmismo saco de incapacidad gubernamentalcrónica en el que con todo merecimiento seencuentra Grecia, siguen recetando a estospaíses medidas radicales de austeridad.Ahora bien, antes de que comenzara la crisis,el endeudamiento de los países del sur deEuropa tendía a la baja y no sobrepasabade media el 75% del PIB. España e Irlandatenían excedentes presupuestarios, e inclusola propia Italia generaba un amplio excedentepresupuestario primario. Estos países tienen,por consiguiente, una necesidad urgentede aumentar su grado de competitividad,la fexibilidad de su mercado laboral y sucrecimiento y no de recortar violentamenteel gasto. Incluso en Grecia, cómo no se veque los sacricios salariales impuestos—como una bajada del 22% del salariomínimo mensual hasta los 483 euros— novan a producir un ajuste estructural, sino,más bien al contrario, una purga coyunturalque además es insoportable socialmente. ElBCE ha evitado la muerte súbita de la zonadel euro, pero el ayuno que se impone estaregión convaleciente es autodestructivo.En los países emergentes, la normalización delas condiciones económicas continúa. Ahoraque el descenso de la infación ha comenzadoy que el ritmo de crecimiento del crédito seha ralentizado, la expansión económica quese había acelerado violentamente en 2009-2010 como consecuencia de los planes dereactivación de 2008, a veces excesivos, vaa poder recuperar niveles a largo plazo. Enla India, el consumo en las zonas rurales,que representa el 55% del total del país,sigue estando impulsado por el aumentodel nivel de vida y el apoyo del gobiernocentral. En Brasil, la gestión de la políticaeconómica nos sigue pareciendo muyacertada: el aumento reciente del 14% delsalario mínimo, un mercado laboral muy bienorientado y unas inversiones extranjerasque siguen nanciando la construcción deinraestructuras dan lugar a un crecimientopredecible que se espera que alcance nivelesde entre el 3,5 y el 4% en 2012, a pesar dela reducción del gasto público. En China,los datos estadísticos de principios de añotienen una diícil interpretación debido ala infuencia del año nuevo chino, pero sianalizamos las tendencias de parámetroscomo el nivel del consumo eléctrico, resultaevidente que la ralentización económica,deseada y organizada ordenadamente, estáen marcha y se dirige hacia un ritmo decrecimiento del orden de 7,5 al 8% en 2012.La incertidumbre reside también en el ritmode la relajación monetaria que acompañaráa esa ralentización, ya que el gobierno chinoha dado claras muestras de querer controlartotalmente el sector inmobiliario residencialantes de bajar de orma evidente la guardia.La reducción puesta ya en marcha de lastasas de reservas obligatorias de los bancoschinos (-50 puntos básicos en ebrero)debería continuar a un ritmo lento, seguidode un descenso de los tipos de reerencia.En un plano más internacional, lasperspectivas de crecimiento de los mercadosemergentes —más discreta que la de losúltimos años, pero sólida y duradera— nosparece, por consiguiente, satisactoria.
A
sí, la positiva dinámica entre liquidez,percepción de riesgos y economía realsigue siendo vigorosa hoy en día, peroestá expuesta a diversos renos. Este es elmotivo por el que seguimos atentamente suevolución, aunque también acompañamosnuestras elevadas tasas de inversión conuna inteligente estructura de cartera:preerencia por empresas estadounidensesy europeas poco sensibles al contextomacroeconómico, por el consumo internoen los países emergentes, por las minas deoro, con una inraponderación del sectorbancario europeo y una uerte diversicaciónen divisas (avoreciendo claramente al dólarestadounidense).Nuestra estrategia de inversión tienepor objetivo captar las oportunidades derevalorización que aún hoy orecen losmercados, a la vez que mantenemos unagestión muy activa del riesgo.Didier Saint-Georges
Redactado el 5 de marzo de 2012 
6065707580859095100105110
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
%
Ratio deuda /PIB de los PIIGS
(Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España)
Fuente: Paul Krugman 
 
3
Evolución totalmente satisactoria de nuestros Fondos de Fondos eneste comienzo de año, en el que los tres baten a sus indicadores dereerencia con unas subidas respectivas del +4,13%, +6,27% y +8,01%en los ondos Carmignac Proil Réacti 50, 75 y 100. También en estesentido, el equilibrio entre las elevadas tasas de exposición, por unlado, y un enoque de inversión muy diversiicado, por otro (rentavariable, deuda corporativa, Europa, países emergentes), ha sido claveen la consecución de una buena rentabilidad ajustada al riesgo. A estohay que sumar una adecuada gestión táctica de las monedas, sobretodo del euro, a la vista de su renovada ortaleza a corto plazo.
Fondos de fondos :
asignación de activos
Lógico repunte el experimentado por esta clase de activos a principiosde año, pero sin un eecto multiplicador especial rente a los índices derenta variable. Así, el rebote de los precios de las materias primas esrelativamente modesto en un entorno macroeconómico internacionalaún incierto (el índice mundial de materias primas sube un 5,61%),aunque el sector de las minas se haya beneiciado del aumento delinterés por los activos de riesgo. El sector energético también se habeneiciado naturalmente de las tensiones sobre el precio del petróleo,por lo que nuestros valores de producción y de servicios petrolíeros sehan revalorizado, tanto en los ondos de renta variable internacionalcomo en los especializados. Por otro lado, el precio del oro ha subido un9,92% desde principios del año, lo que también ha permitido a las minasde oro registrar una buena evolución. En este contexto, el enoque deinversión de
Carmignac Commodities
, como el de nuestros ondosde renta variable internacional, se ha centrado en combinar tasas deexposición elevadas con estructuras de cartera prudentes. Este enoqueha permitido a este ondo especializado anotarse una rentabilidad del9,76% desde principios del año, hasta situarse un punto por encima desu indicador de reerencia.
Materias primas :
Una evolución aceptable
Nuestro enoque en los mercados de renta variable ha consistido enaprovechar el rebote provocado por la abundancia de liquidez mediantetasas máximas de exposición, manteniendo a la vez una gestiónactiva del riesgo (véase el editorial). Esta estrategia ha permitido a
Carmignac Investissement
y a
Carmignac Grande Europe
, quesuben un 8,98% y un 9,81% respectivamente, batir a sus indicadoresde reerencia manteniéndose ampliamente al margen de los valoreseuropeos cíclicos o inancieros. Tal comportamiento asimétrico haresultado, evidentemente, más diícil de poner en marcha en losFondos especializados, que, no obstante, registran rentabilidadesaceptables, aunque ligeramente por debajo de sus indicadoresde reerencia (
Carmignac Euro-Entrepreneurs
+10,95%,
Carmignac Emergents
+13,14%,
Carmignac Emerging Discovery
+10,75%). Destacamos que, una vez más, el Fondo
CarmignacEuro-Patrimoine
ha demostrado su lexibilidad: tras haber conseguidocapear el temporal de 2011 y de acabar el año con unas pérdidas del1,19%, el Fondo gana un 5,21% desde el comienzo del año 2012. Comose indica en el editorial, el rebote de los mercados de renta variable deluniverso emergente parece sustentarse sobre cimientos económicosbastante más sólidos que los de Europa, por lo que hemos seguidoaumentando nuestras posiciones en estos mercados en el conjunto deondos de renta variable, incluso a través de empresas exportadorasestadounidenses y europeas.
Renta variable :
Un importante aumento de las tasas de exposiciónmanteniendo el control del riesgo
Hay que destacar que el rebote de los mercados de renta variable eneste comienzo de año no se ha traducido en tensiones en los mercadosde renta ija. Los tipos de la deuda pública alemana y estadounidensese han movido dentro de una estrecha horquilla y, en los últimos dosmeses, no han superado más que muy raramente el nivel del 2%. Eneste hecho se releja, por un lado, que el mercado contempla unaintervención creíble de los bancos centrales europeo y estadounidensesobre la curva de los tipos y, por otro, una percepción de los riesgos untanto incierta por parte de los inversores, lo que les lleva a mantener encartera una parte en valores reugio. En este contexto, es más que nuncala deuda corporativa la que constituye un potente motor de rentabilidadpara nuestros ondos de renta ija, gracias a un estrechamientológico de los dierenciales crediticios que ha permitido sobre todo anuestros Fondos
Carmignac Global Bond
,
Carmignac Sécurité
 y
Carmignac Cash Plus
—con rentabilidades del -1,98%, 1,93% y1,45% respectivamente desde principios de año— batir ampliamentea sus índices de reerencia. En nuestros Fondos diversiicados
Carmignac Patrimoine
, y
Carmignac Emerging Patrimoine
, quesuben un 2,77% y un 7,16% respectivamente durante los dos primerosmeses del año, se aplica la misma dinámica, acentuada en el universoemergente por un descenso continuo de los tipos.
Renta fija :
Predominio de la deuda corporativa
Como ya es costumbre desde el comienzo de la crisis, el euro, que subeun 3% rente al dólar desde el principio del año, se ha beneiciado delaumento del optimismo que muestran los mercados. Con esta evolución,el euro sigue pesando sobre la competitividad de los exportadoreseuropeos y, en nuestra opinión, su tendencia al debilitamiento siguesiendo imperativa para que la zona del euro, en conjunto, vuelva a lasenda del crecimiento. Por otro lado, la alta de una solución creíble acorto plazo para la zona del euro hará que se resienta la conianza generalen la moneda. Por consiguiente, la considerable exposición de nuestrosFondos al dólar y también a las monedas emergentes sigue siendo unavaliosa «póliza de seguro» que mantenemos rente a un deterioro de lasituación europea.
Divisas :
Una póliza de seguro muy valiosa
 // ESTRATEGIA DE INVERSIÓN

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