Finanzas I Parte 3.

METODOS DE EVALUACION ECONOMICA.

Se utiliza para determinar la factibilidad econmica. Se pueden clasificar en:

1. Subjetivos: prevalece la visin del dueo. Decisiones estratgicas. (experiencia, habilidad

para los negocios) 2. Objetivos:

a. Proyectos que tienen en cuenta el valor tiempo del dinero (percibido)

Principales: VAN. TIR.

Complementarios.

VAB Valor actual bruto. VTN Valor Terminal neto, hago la evaluacin al momento n, o sea al final del
proyecto.

VTB Valor Terminal Bruto. IR ndice de rentabilidad. TRT Tasa de rendimiento total. TRU Tasa real de utilidad, es informacin pero no un mtodo de evaluacin. b. Proyectos que no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero: (devengado)
Mtodo contable o tasa de retorno: se promedian tasas. Perodo de recupero o tasa de retorno, en cuanto tiempo se recupera la inversin y no tiene en cuenta el costo de oportunidad de capital.

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VALOR ACTUAL NETO.

El valor actual neto es la suma de todos los flujos de fondos incluidos el de la inversin, expresados en su valor equivalente al momento en que se realiza el proyecto. Es el valor actual de los flujos de fondos futuros descontando el valor de la inversin inicial. El valor actual de una inversin, calculado al costo de capital, es el importe mximo que una empresa puede desembolsar sin experimentar un perjuicio financiero. El VAN tiene en cuenta el valor tiempo del dinero, es decir, asigna un valor menor a los ingresos ms lejanos. Indica cuanto ms se agrega a la inversin inicial por realizar un proyecto de inversin. Indica cuanto aumenta la riqueza del inversor. valor agregado de la inversin VAN = -F0 + F1 (1 + r) + F2 (1 + r) ++ Ft
2

(1 + r)t

El VAN se puede expresar de diferentes maneras: VAN = -F0 + t1,n Ft (1 + k)

n t

= $X

VAN =

t.
t=0

Ft

= SX

(1+k)t

VAN = -F0 + VAB

n

VAN =- F0 + Ft

1 (1+k)t (1+i)n - 1 (1+i)n * i

flujos constantes a partir del F1 anualidad porque todos los aos tengo el mismo flujo

t=1

VAN =- F0 + Ft

t. .

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CALCULO DEL VAN.

1. Eleccin de la tasa de costo del proyecto. Es una tasa externa o de mercado, no la genera el proyecto. Es la tasa que se deja de ganar por elegir una alternativa de inversin. K = i + riesgo.

2. Establecer el valor actual de los egresos de fondos utilizando la tasa k.

3. Establecer el valor actual de los ingresos utilizando la tasa k. 4. Determinar el VAN de la inversin: VAN = Sumatoria de los Flujos de Fondos actualizados.
n

VAN = -F0 + t .
t=1

Ft

= SX

(1+k)t

VAN = -F0 + VAB

Precio mximo de compra Precio mnimo de venta

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Criterios de aceptacin.
Aceptar proyectos con VAN positivo beneficia a los accionistas. En principio deben aceptarse todas las inversiones que tengan un VAN > 0 y rechazar las que tienen VAN negativo. Cuando el VA del desembolso es mayor que los ingresos futuros significa que el proyecto no alcanza a rendir la tasa de inters (tasa de descuento). Luego deben seleccionarse los proyectos que generen un VAN mayor en orden decreciente de importancia. Aceptamos el proyecto cuando el VAN es mayor o igual a cero:

1. Un VAN > 0 indica la obtencin de una plusvala por la realizacin del proyecto lo
que permite cumplir con el objetivo de maximizar el valor de la riqueza de los accionistas. El inversor recupera II: tiene un plus; obtiene el rendimiento

2. Un VAN = 0 indica que se cumplen las exigencias y que lo cumplido es lo mximo que
puede brindar el proyecto. A ese rendimiento o tasa mxima la denominaremos TIR. No es que no pierdo ni gano. Significa que la inversin rinde exactamente lo que le exijo tengo el beneficio de mantener el costo de oportunidad de mi capital. El inversor recupera la II y obtiene el rendimiento exigido.

3. Un VAN < 0 indica una prdida monetaria y una cada patrimonial, por ser el costo de
la inversin superior a su valor. Se debe rechazar el proyecto, pero en algunos casos especiales se puede aceptar un VAN negativo, ejemplo Carrefour para destruir a la competencia.

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Ventajas.
Se trabaja con flujos de fondos, es decir con el criterio de lo percibido. Los criterios que no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero trabajan generalmente con el criterio de lo devengado.

Tiene en cuenta el valor tiempo del dinero y las distintas formas en las que se generan los
ingresos (crecientes, decreciente, etc.). Elimina el problema de la clasificacin de los desembolsos en capitalizables o no, que se presentan en el criterio contable (utiliza los flujos de fondos).

Permite considerar distintas tasas de inters para la empresa en el transcurso del tiempo.
(con la TIR no se puede utilizar distintas tasas)

La tasa K no slo tiene en cuenta el valor tiempo del dinero sino tambin el riesgo. El riesgo
se tiene en cuenta en la tasa y en los flujos de fondos. Hay proyectos que son ms riesgosos ejemplo, es ms riesgoso el proyecto de lanzar un nuevo producto al mercado que el proyecto de comprar maquinaria. Considera el riesgo inherente a la inversin. Permite descontar cada flujo a una tasa (k) diferente. Aditividad: permite analizar dos proyectos por separado, calcularles el VAN y sumar el VAN de cada proyecto. Fcil clculo. El VAN permite calcular hoy un valor que diferencia al proyecto de su costo. El VAN se calcula atendiendo a una tasa exigida por los evaluadores segn las indicaciones del mercado. Comparativamente con otros criterios, la utilizacin del VAN se observa como mas factible.

TRR es la tasa que se obtiene en el mercado. Costo de oportunidad. Costo de

oportunidad es el rendimiento que rechazo por realizar mi proyecto de inversin, que como mnimo un proyecto debe rendir el mejor rendimiento que existe en el mercado. Ejemplo: deseo lanzar un proyecto de inversin y se sabe que en el mercado existen tres oportunidades de inversin: A B y C. Si se que : A rinde : 0,10 B rinde 0,25 C rinde 0,05

A mi proyecto le voy a exigir que rinda como mnimo 25% ya que se que B rinde ese porcentaje

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Desventajas.
Constituye un valor y no una tasa, por lo cual es ms difcil de interpretar y comparar. Incertidumbre en la determinacin de los flujos de fondos, ya que son estimados. Determinacin de la tasa de costo de oportunidad (k); es una determinacin subjetiva. La determina el evaluador y es una tasa ajena al proyecto. En ocasiones es difcil calcular la TRR. No determina una tasa de rendimiento de cada proyecto. Es esttico: porque cada uno de los flujos se van a dar como se previeron.

Supuestos implcitos del VAN

1. Los flujos de fondos no se consumen, se reinvierten hasta el final de la vida econmica 2. La reinversin es a la tasa k, es decir, a la tasa de rendimiento exigida por el accionista y que es la utilizada para descontar los flujos

Atributos del VAN. 1. El VAN usa los flujos de caja Se pueden usar los flujos de caja de un proyecto con otros
fines corporativos (por ejemplo, los pagos de dividendos, otros proyectos de presupuesto de capital o los pagos de inters corporativo). Por el contrario, los beneficios se construyen artificialmente. Mientras que los beneficios son tiles para los contadores, no se deben usar en el presupuesto de capital porque no representan efectivo.

2. El VAN usa todos los flujos de caja del proyecto Otros planteamientos no tienen en
cuenta los flujos de fondos ms all de una fecha determinada. (PER perodo de recupero, no analiza los flujos que se obtienen con fecha posterior al perodo de recupero)

3. El VAN descuenta los flujos de caja adecuadamente Otros planteamientos pueden

dejar a un lado el valor temporal del dinero al manejar los flujos de caja.

4. Permite considerar distintas tasas de inters para la empresa durante el transcurso del
tiempo.

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TASA INTERNA DE RETORNO.

La razn fundamental de la tasa interna de retorno es que trata de encontrar un nmero que resuma los mritos de un proyecto. Este nmero (tasa del proyecto) no depende de la tasa que rige en el mercado de capitales, sino que es inherente al proyecto y solo depende de los flujos de caja del proyecto. Es la tasa de rendimiento que hace que la suma de los valores actuales de los ingresos netos futuros sea igual que el importe de la inversin inicial. Es decir, es aquella tasa a la que descontado los flujos de fondos hace al VAN igual a cero. Es la mxima rentabilidad que le puedo exigir a un proyecto. Es la mayor tasa de inters que se puede pagar sin perder dinero, si toda la inversin se efecta con fondos prestados y el prstamo se cancela mediante los ingresos futuros de la inversin a medida que se produzcan. La TIR es una medida de rentabilidad que depende nicamente del monto y la duracin de los flujos de fondos proyectados. Se llama interna porque el nmero es interno o inherente al proyecto y no depende de nada excepto de los flujos de caja del proyecto. Es la tasa de rendimiento de un proyecto Es interna y no del mercado como la TRR = k Es la mxima tasa de rendimiento de un proyecto que puede exigir el accionista ya que si el accionista exige una tasa mayor el VAN ser negativo. Es la tasa que recontando los flujos de fondos, a la misma, el VAN = 0.

VAN

TIR

VAN + Tasa de descuento K1 VAN K2

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CALCULO.
A travs de un proceso iterativo: prueba y error. Por interpolacin: a medida que + VAN, -TIR.

VAN =

(F0) +

F1 + F2 + (1+K) (1+K)2

Ft (1+K)t

TIR =

(F0) +

F1 + F2 + (1+TIR) (1+TIR)2 Ft (1+TIR)t

Ft (1+TIR)t

F0 =

TIR =

K1 +

(K2-K1) VAN1 VAN1 VAN2

Pasos:
1. Establecer la tasa de rendimiento mnima para la empresa en base a los objetivos fijados por la direccin. 2. Estimar los ingresos futuros durante toda la vida de la inversin. 3. Determinar la TIR mediante la comparacin de valores actuales de ingresos futuros. 4. Comparar la tasa de rendimiento del proyecto con las tasas de otros proyectos alternativos. 5. Seleccionar el proyecto con mayor TIR en orden descendente.

Supuestos implcitos de la TIR:

Los flujos de fondos no se consumen, se reinvierten hasta el final de la vida econmica. La reinversin de los flujos de fondos es a la tasa TIR, por lo tanto, se considera una desventaja porque solamente se podr reinvertir en el mismo proyecto.

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Ventajas de la TIR:
Tiene en cuenta el valor tiempo del dinero Tiene en cuenta el riesgo Se obtiene una tasa de rendimiento. Es de fcil interpretacin porque es una tasa. Trabaja con Flujos de Fondos.

Desventajas de la TIR:
Incertidumbre en la determinacin del monto de los flujos de fondos. Las corrientes de ingresos y egresos en que se basan son conjeturas sujetas a incertidumbre ya que el conocimiento futuro es deficiente. Este criterio reduce la incertidumbre en aquellos ingresos netos esperados de plazos largos. No puedo calcular la TIR en proyectos no convencionales:

Por cada cambio de signo hay una TIR.

TIR K Es difcil cumplir con el supuesto implcito para proyectos no convencionales. Hay ms de una TIR. Se debe calcular una tasa equivalente. No cumple con el criterio de aditividad (no se puede sumar las TIR).

No se puede elegir una tasa distinta para cada uno de los perodos.( ya que la tasa es nica) Limitaciones de clculo hay veces que es imposible su determinacin y tambin puede
suceder dos TIR para el mismo proyecto.(proyectos no convencionales) Dificultad de clculo. Supone que los fondos se reinvierten tasa TIR

Criterio de aceptacin.
Se elegir el proyecto que tenga la mayor TIR y luego en forma decreciente.

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Regla general (bsica). Acepto el proyecto, si la TIR (0.10) es mayor que la tasa de descuento (0.08). Rechazo el proyecto, si la TIR (0.10)es menor que la tasa de descuento(0.12).

VAN

TIR

VAN + Tasa de descuento K1 VAN K2

La figura representa el VAN como una funcin de la tasa de descuento. La curva interfecta el eje horizontal en la TIR, porque es en ese punto en donde el VAN se hace cero. El VAN es positivo para las tasas de descuento menores que la TIR y negativo para las tasas de descuento mayores que la TIR. De esta manera la regla de la TIR coincidir con la regla del VAN. Lo que significa que con solo calcular la TIR del proyecto podramos decir que lugar ocupa entre todos los proyectos que estn considerndose. Sin embargo, el mundo financiero no es tan sencillo y en situaciones ms complejas aparecen varios problemas con la tasa interna de retorno.

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PROBLEMAS DE MEDICION Y APLICACIN.

Tenemos proyectos:

1. Independientes: cuando su aceptacin o rechazo es independiente de la aceptacin o

rechazo de otros proyectos

2. Dependientes: cuando puede aceptar A o B, o se pueden rechazar ambos; pero no se puede

aceptar los dos.

Problemas generales que afectan tanto a los proyectos independientes como a los mutuamente excluyentes. Inversin o financiacin? Prestar o endeudarse?
El problema de la TIR es que no diferencia, cuando me prestan dinero de cuando yo presto dinero. En el caso de la financiacin, pido dinero prestado (los ingresos preceden a las salidas de dinero) la regla de la TIR es: Acepto el proyecto, si la TIR es menor que la tasa de descuento.

Rechazo el proyecto, si la TIR es mayor que la tasa de descuento.

Ejemplo: Consideremos dos flujos de caja, A y B. Acepto si K es K<30% k>30%

Proyecto A (inversin) B (Financiacin)

F0 ($100.000) $100.000

F1 $130.000 ($130.000)

TIR 30% 30%

VAN (10%) ($18,14) $18,14

En caso de que el proyecto tenga el F0 positivo (o sea la empresa recibe primero los fondos y luego los paga), sera un proyecto de financiacin por lo tanto la regla de decisin de la TIR es opuesta a la del proyecto de inversin. Para verificar esta regla podemos decir lo siguiente: Supongamos que la empresa quiere obtener $100 de inmediato. Tiene dos opciones: Invertir en el proyecto B. Solicitar un prstamo de $100 al banco.

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Por lo tanto en realidad el proyecto sustituye la solicitud del prstamo. Ahora dado que la TIR es del 30%, aceptar el proyecto B es equivalente a solicitar un prstamo al 30%, por lo tanto si la empresa puede solicitar un prstamo a una tasa menor al 30% debera rechazar el proyecto B. As se aceptara el proyecto B si y solo si la tasa de descuento es mayor que la TIR.

VAN Financiacin

TIR

25%

30%

35%

Tasa de descuento k

La curva tiene pendiente positiva, por lo tanto k, VAN.

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TASA EQUIVALENTE Proyectos no convencionales

Flujos +

VT +

0 Tiempo

VA -

VAN

TIR TRR

0 TIR 1 TIR2 TIR 3 TIR 4 Tasas

Tomo una tasa equivalente: VAFF(-) = (1 + Teq)n = VTFF (+) Teq = n VTFF (+) VTFF (-) Ejemplo: F0 (10.000); F1 (9.000); F2 15.000; F3 16.000; F4 (10.500); F5 (10.000) VAFF (-)= (10.000) + (9.000) + (10.500) + (10.000) (1 + i )0 (1 + i )2 (1 + i )4 (1 + i )5 PASIVA para descontar los FF (-) se utiliza una tasa pasiva, ya que se considera a estos falta VA = de financiamiento y por lo tanto una tasa por ejemplo la que me cobrara un banco por otorgarme un crdito. VAFF (+)= VT = 15.000 (1 + i )2 + 16.000 (1 + i )3 i tasa activa rendimiento de los activos -1

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Tasas mltiples.
EJEMPLO Se dan en aquellos proyectos en los cuales algunos flujos de caja despus del primero son positivos y otros negativos. En este caso puede que existan ms de una TIR para el mismo proyecto (pueden existir tantas TIR como cambios de signo tengan los flujos del proyecto). Dado que no existe una buena razn para usar una TIR en lugar de otra, simplemente no se puede utilizar el mtodo de la TIR en estos casos. Ejemplo, considere el siguiente flujo de fondos: (100), 230, (132) Este proyecto tiene dos TIR, 10 y 20, por lo cual en este caso la TIR no tiene sentido. El VAN es cero tanto con el 10% como con el 20% y el VAN es positivo para las tasas de descuento que se encuentran entre 10% y 20% y negativo fuera de este rango.

VAN

TIR 1 10% 20%

TIR 2

Tasa de descuento

En teora una sucesin de flujos de caja con n cambios de signo puede tener hasta n TIR. Para poder solucionar este problema se puede:

El flujo de caja positivo capitalizarlo al final de la vida econmica del proyecto utilizando una tasa alternativa de mercado (k): es una tasa activa (de rendimiento de los activos) 230 (1+0,15) = 264,50

Los flujos de caja negativos actualizarlos al momento 0, utilizando como tasa de descuento la tasa k: (tasa pasiva) -100-132/(1+0,15)2 = -100-99,81 = -199,81

Calcular una tasa de rendimiento equivalente que permita capitalizar el valor actual de los flujos de fondos negativos a esa tasa se obtenga el valor final de los flujos de fondos positivos: 199,81 (1+TRE)2 = 264,5
2

264,5/199,8 1 = TRE

TRE = 0,1505

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Conclusin: FLUJOS. Si el primer flujo de caja es negativo y todos los dems positivos (inversin) Si el primer flujo de caja es positivo y todos los dems negativos (financiacin) Algunos flujos de caja despus del primero son negativos y otros positivos Puede ser mas de 1 La TIR no es valida Acepte si VAN > 0 1 Acepte si TIR < r Acepte si VAN > 0 1 Acepte si TIR > r Acepte si VAN > 0 NUMERO DE TIR. CRITERIO DE TIR. CRITERIO DE VAN.

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PROBLEMAS ESPECIFICOS PARA PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES. El problema de la escala tamao, = vida econmica.

El problema de la TIR se encuentra en que no tiene en cuenta los aspectos de escala, por lo cual, en este caso debemos calcular los flujos de caja incrementales, el VAN de los flujos de caja incrementales y la TIR incremental (punto de Fisher). Por ejemplo: Proyecto A B Proyecto incremental F0 ($1) ($10) ($9) F1 $2 $14 $12 TIR 100% 40% 33% VAN (10%) $0,74 $2,48 $1,74

Este ejemplo ilustra el defecto de la TIR la cual no tiene en cuenta los aspectos de escala. En este ejemplo se debera elegir el proyecto B ya que es el que tiene el VAN ms alto. Por lo tanto podemos decir que el alto porcentaje de rentabilidad del proyecto A est ms que compensado por una capacidad de ganar rentabilidad mucho mayor que el proyecto B. Para poder justificar la eleccin del proyecto B usando el planteamiento de la TIR se debera calcular la TIR incremental. Para calcular la TIR incremental se debe calcular primero los flujos incrementales. Como vemos en el ejemplo la TIR incremental es de 33% y el VAN es positivo. Por lo tanto podemos justificar la eleccin de uno de los proyectos por medio de uno de los tres mtodos distintos:

1. Comparacin del VAN de los dos proyectos: en este caso elegiramos el B 2. Comparacin de la TIR incremental con la tasa de descuento: el esquema indica que la
TIR incremental es 33%, en otras palabras el VAN del proyecto incremental es cero cuando la tasa de descuento es del 33%. Por lo tanto si la tasa de descuento es menor que la TIR incremental las condiciones del proyecto B sern mejores que las del proyecto A.

3. Calculando el VAN de los flujos de fondos incrementales: el VAN del proyecto

incremental es positivo.

Si el VAN incremental > 0 acepto la inversin incremental. Si la TIR incremental > tasa de descuento acepto la inversin incremental.
No debemos comparar la TIR de ambos proyectos. Para el clculo, siempre restamos los flujos de caja del proyecto ms reducido de los flujos de caja del proyecto ms amplio. Salida de efectivo = flujo de caja proyecto amplio flujo de caja proyecto reducido

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El problema de la temporizacin = tamao, = vida.

Surge cuando la temporizacin de los flujos de caja de dos proyectos mutuamente excluyentes es diferente (proyectos de igual vida e igual tamao). Ejemplo: Proyecto A B Incremental F0 (10.000) (10.000) 0 F1 10.000 1.000 (9.000) F2 1.000 1.000 0 F3 1.000 12.0000 11.000 TIR 16% 13% 11% VAN (0%) 2.000 4.000 2.000 VAN (10%) 607,88 683,01 75,13 VAN (15%) 95,05 (420,95) (516,01)

En este caso si utilizamos el planteamiento de la TIR, seleccionaramos el proyecto A. La razn por la cual la TIR conduce a error es que las entradas totales del proyecto B son mayores, pero tienden a ocurrir ms tarde, por lo tanto cuando la tasa de descuento es baja el proyecto B tiene mayor VAN, pero cuando la tasa de descuento sube el proyecto A tiene mayor VAN.

Conflicto VAN B

Coincidencia Cambia la decisin

A Punto de Fisher o TIR incremental VAN A = VAN B

11% VAN B >VAN A TIR A > TIR B

13%

16%

Tasas VAN A > VAN B TIR A > TIR B

Como en los problemas de escala, podemos elegir el mejor proyecto con uno de los 3 mtodos:

1. Comparacin del VAN de los dos proyectos: en este caso si la tasa de descuento es menor
a 11% se debera utilizar el proyecto B ya que su VAN es mayor. En cambio si la tasa de descuento es mayor a 11% se debera elegir el proyecto A, porque su VAN es mayor.

2. Comparacin de la TIR incremental con la tasa de descuento: segn el esquema de la TIR

incremental es del 11% (punto de Fisher. Es la tasa en la que el VAN de ambos proyectos es igual). En otras palabras el VAN de la inversin incremental es 0 cuando la tasa de descuento es 11%. Por lo tanto, si la tasa de descuento es menor a 11% las condiciones del proyecto B sern mejores que las del proyecto A.

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Finanzas I Parte 3.

3. Calcular el VAN de los flujos de caja incrementales: el VAN de los flujos incrementales es
positivo cuando la tasa de descuento es del 0% y 10% y es negativo cuando la tasa es del 15%. Por lo tanto si el VAN incremental es positivo, se debe elegir el proyecto B y si es negativo el proyecto A. Otro problema de temporizacin puede existir cuando los tipos de inters a corto plazo difieren de los tipos de inters a largo plazo: el criterio de la TIR requiere que se compare la TIR del proyecto con el costo de oportunidad de capital (tasa de descuento k), pero hay veces que el costo de oportunidad del capital para los flujos a un ao difiere del costo de oportunidad para flujos a dos aos y as sucesivamente. En estos casos no hay una forma sencilla para calcular la TIR de estos proyectos.

Proyectos de vidas tiles mtodo del costo anual equivalente.

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Si estamos seleccionando entre 2 proyectos mutuamente excluyentes que tienen distinta vida, debemos evaluar los proyectos sobre base de las vidas tiles iguales. En otras palabras, tenemos que idear un mtodo que tome en cuenta todas las decisiones de reposicin futura.

Clculo del flujo a perpetuidad:

Si el flujo es constante:

VAN = (F0) + Ft

t=1

n 1 (1+i)t

an:i =

(1+i)n - 1 (1+i)n i (1+i)n - 1 (1+i)n i

VAN = (F0) + Ft

Materialmente es la sumatoria de los flujos de fondos descontados a la TRR por el accionista a rgimen de inters compuesto hasta el final de la vida econmica neto de la inversin inicial. = II n = k Llevo a un mismo periodo hacia el 4 los flujos se vuelven constantes VAPa = F cte. k VAPb= F cte. k

Elijo el que tenga mayor VAP Elijo el flujo constante mayor porque k = Para calcular el flujo constante: VAN = F cte. (1+i)n - 1 (1+i)n k

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OTROS METODOS DE VALUACION. METODOS DE EVALUACION ECONOMICA COMPLEMENTARIOS Tienen en cuenta el valor tiempo del dinero. VALOR ACTUAL BRUTO VAB.
Es el valor actual de los flujos futuros de una empresa (descontados a una tasa apropiada). Es el valor en si de una inversin. Se calcula como el VAN pero sin detraer la inversin inicial. VAB = VAN +inversin inicial.

Criterio de aceptacin.
Se acepta cuando el monto determinado supera la inversin inicial. Criterio de aceptacin VAB II

Supuestos implcitos.
(dem VAN)

Ventajas y desventajas.
(dem VAN)

Calculo.
VAN = -F0 + Ft /(1+k)n VAN = -F0 + VAB Cuanto ms rico me hace un proyecto Ejemplo: VAN = -F0 + F1 (1 + r)
n

F2 (1 + r)

++ Fn
2

(1 + i)n

VAN =

t.
t=0

Ft

(1+k)t

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VAN = -F0 + t1,n

Ft (1 + k)t

VAN = (-F0) +

VAB Por mximo de compra Por mnimo de venta

2 i = 0,10

(100)

150

170

VAN = -100 + 150 (1 +0,10) VAN = (100) + 276,85 Pr < VAN = 176,85 Valor

+ 170 (1 + 0,10)2

VAN = (100) + 136,36 + 140,50

El valor lo determina el analista financiero. Representa la suma de dinero del proyecto. Se calcula con el procedimiento de actualizacin y tiene en cuenta el valor tiempo del dinero, es decir, asignar importancia al dinero en el momento que se genera. El valor determina el precio de compra, es decir, si deseamos comprar un proyecto el valor determina cuanto como mximo estoy dispuesto a pagar por el proyecto. Si deseo comprar una casa para alquilar y el valor atribuido es de $276,85 no pagar ms de ese valor por comprar la casa. Como en el ejemplo el precio que me ofrece el mercado es de $100 comprare la casa. Si el precio que me ofrece el mercado fuera $300 no comprare la casa, ya que el valor es $276,85. El valor determina el precio mximo de venta. Supongamos que ya compre la casa y ahora deseo venderla, la vender como mnimo $276,85. VAB es la sumatoria de los flujos de fondos descontados a la TRR por el inversor en rgimen de inters compuesto hasta el final de la vida econmica.

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VALOR TERMINAL BRUTO VTB.

Es el valor que tendra la inversin una vez finalizado el perodo de anlisis, haciendo abstraccin de la inversin inicial (o sea que no se tiene en cuenta).

Criterio de aceptacin:
Un proyecto ser viable cuando su VTB sea mayor a la inversin inicial capitalizada a la tasa k. Aceptacin VTB II (1+i)n

Supuestos implcitos.
(dem VAN)

Calculo.
VTB = [(F0 (1+k)n ] + Fj (1+k)j VAB VTB = VAB (1+k)n VTB = VTN + (-F0)(1+k)n

VTB = nt=1 Ft (1+i)n-t VTB = nt=1 Ft (1+i)n VTB = VAB (1+i)n (1+i)n

VTB indica el valor de venta y de compra del proyecto medido en el ltimo da

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VALOR TERMINAL NETO VTN.

Es el valor terminal de todos los flujos capitalizados a la tasa k. Es el valor de la inversin al final de la vida econmica.
VTB VTN

VTN
FFNn

F0

F1

F2

F3

F0 (1+i)n-t F1 (1+i)n-t F2 (1+i)n-t F3 (1+i)n-t

Criterio de aceptacin:
Cuando VTN 0. Se elige el que tenga mayor VTN. Esta decisin coincide con la del VAN.

Calculo:
VTN = -F0 (1+k)n + Ft (1+k)t VTN = VAN (1+k)n VTN = nt=0 Ft (1+i)n-t VTB = nt=1 Ft VTB = nt=1 Ft (1+i)t VTN = VAN (1+i)n (1+i)n (1+i)t (1+i)n

VTN es el valor terminal de los flujos de efectivo capitalizados a rgimen de inters compuesto a la TRR por el accionista hasta el final de la vida econmica neta de II.

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Ejemplo: n=3
F0 F1 F2 F3

F0 (1+i)3-0 F1 (1+i)3-1 F2 (1+i)3-2 F3 (1+i)3-3

VTN = F0 (1+i)n-t + F1 (1+i)n-t1 + F2 (1+i)n-t2 + + Fn (1+i)n-n

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TASA DE RENDIMIENTO TOTAL TRT.

Es aquella tasa tal que si capitalizamos la inversin inicial a inters compuesto, por n perodos, obtenemos el mismo valor que se alcanza capitalizando los flujos de fondos, a la tasa k (costo de oportunidad), por n perodos. Se considera la reinversin de todos los flujos y de todo el flujo.

Criterio de aceptacin:
Cuando TRT 0. Se elige el que tenga mayor TRT. Esta decisin coincide con el VAN.

Supuestos implcitos:
(dem VAN)

Ventajas:
El resultado es una tasa y por lo tanto puede ser ms fcil de interpretar que el VAN.

Calculo:
VTB = (1+TRT)n Rendimiento promedio durante la vida econmica. TRT es la tasa de rendimiento que se le exige a la inversin inicial de manera tal que

capitalizada hasta el final de la vida econmica se obtiene un valor terminal. Ejemplo: hoy tengo $10.000 y quiero obtener en un ao $15.000

II 10.000

VT 15.000

II (1 +TRT)n = VTB 10.000 (1 +TRT)n = 15.000 TRT = 0,5

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INDICE DE REDITUABILIDAD IR.

Me indica por cada peso que invierto, cuantos pesos me agrega esa inversin.

Criterio de aceptacin:
Cuando IR > 1.

Supuestos implcitos:
(dem VAN)

Desventajas:
No es aditivo. Es que al igual que la TIR puede ser errneo cuando estamos obligados a elegir entre dos inversiones mutuamente excluyentes

Calculo:
IR = . VAB Inversin inicial IR = . VAN + F0 FO IR = VAN FO IR = VAN + 1 FO IR = 1,30 indica cuanto vale ms el proyecto de lo que cost. Vale un 30% ms de la inversin inicial. + FO FO . . .

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TASA REAL DE UTILIDAD (TRU).

No es un criterio de evolucin de proyectos de inversin, sino una tasa de dividendos o de consumo. Es un tasa que me indica que porcentaje de inversin inicial puede ser consumido de cada flujo de fondos, tal que si capitalizamos los excedentes a la tasa k, hasta el final de la vida econmica, se obtiene un monto igual al de la inversin inicial (me indica lo que puede gastar de cada flujo de fondos, sin perder el capital inicial).

Calculo:
I = [F1- (TRU*I)] *(1+k)n-1 ] + TRU = (VTB F0)/ F0(1+K)n 1/(1+k)j TRU = [VAN /F0 (1/(1+k)j] + k TRU es una tasa de consumo no de rendiiento. Es la proporcin de la inversin inicial que se puede consumir de cada flujo de fondos, de manera tal de que si se reinvierte el residual hasta el final de la vida econmica se obtiene un monto equivalente a la inversin inicial. II = F1 TRU * II (1+i)n-1 + F2 TRU * II (1+i)n-2 ++ Fn TRU * II (1+i)n-n

Monto a consumir Residual VAN n 1 + K (1+i)t n (1+i) - 1 an:i = (1+i)n i Permite no descapitalizarse en trminos nominales (porque no se tiene en cuenta la inflacin) y TRU = II
t=1

no reales y sirve por ejemplo para determinar una poltica de dividendos. Otra forma de calcular la TRU es: TRU = II VAB (1+i)n - II (1+i)n - 1 (1+i)n (1+i)n i

METODOS DE EVALUACION ECONOMICA COMPLEMENTARIOS no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero.
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Los siguientes criterios no sirven para maximizar el valor de la empresa:

TASA CONTABLE O TASA DE RETORNO.

Es la tasa que se calcula a partir de datos extrados de los EECC proyectados, utiliza criterios contables, neto de lo devengado y relaciona utilidades con capital. Consiste en relacionar la utilidad esperada con la inversin a efectuar, siendo ambos criterios determinados en base a conceptos contables tradicionales.

Distintas formas de aplicar el concepto:

TC = Promedio de beneficios despus de intereses, impuestos y amortizaciones = x% Inversin inicial TC = Promedio de beneficios despus de intereses, impuestos y amortizaciones = x% Inversin inicial + Inversin final 2 TC = Promedio de beneficios despus de intereses, impuestos y amortizaciones = x% Promedio de inversin

Formas de clculo:
Se debe considerar: Inversin total original o inversin promedio. Con o sin inclusin de capital de trabajo: generalmente no se tiene en cuenta, salvo que sea muy importante el monto o que exista inflacin o expectativa de problemas polticos. Con o sin inclusin de gastos de iniciacin: organizacin, desarrollo, investigacin. Con o sin inclusiones de futuras inversiones.

Con o sin inclusin de activos existentes: El criterio ms acertado es pensar en el valor que
tendra el bien en el mejor uso alternativo que se le podra haber dado, o sea a su costo de oportunidad. Costos hundidos: un costo hundido es un costo que ya ha ocurrido.

La tasa de corte (tasa activa de rendimiento) es la que se toma para comparar con la tasa contable, hay que tener tantas tasas de corte como tasas contables.

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Criterio de aceptacin:
Se elige aquella inversin con mayor TC. El TC no es conveniente para evaluar proyectos de inversin. Problema > deberemos tener distintas tasas de corte en funcin al criterio que adoptemos.

Ventajas:
Es fcil de entender y comunicar. Nos proporciona una tasa de rendimiento. Los datos contables estn siempre disponibles. En proyectos muy largos da una cifra similar a la TIR. (I) + (I) + F1 (1+TIR)1
1

VAN = 0= I= TIR =

F1 (1+i)1 F1 (1+TIR)1 F1 I

-1

Desventajas:
No toma en cuenta el valor tiempo del dinero. No tiene en cuenta el riesgo. No tiene en cuenta la forma en la que se ir invirtiendo o desinvirtiendo el capital en el tiempo. No utiliza flujos de fondos.

Vara de acuerdo a la composicin de la inversin inicial a mayor proporcin de activos

depreciables mayor rentabilidad No ofrece gua alguna sobre cual debe ser la tasa de rentabilidad que se establece como objetivo. Supongamos que obtenemos una TR del 29%, entonces se rechazara el proyecto si la rentabilidad contable que se estableca como objetivo fuera mayor al 20% y se aceptara si fuera mayor a 20%.

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PLAZO DE RECUPERACIN.
Concepto: Una de las alternativas ms populares para el VAN es la regla del periodo de recuperacin. Es el tiempo que lleva recuperar la inversin inicial. Es el tiempo requerido para que el flujo de ingresos netos de fondos (los efectivamente percibidos), despus del pago de impuestos, pero antes de considerar los cargos que no son desembolsos, producidos por una inversin, iguale al desembolso original de fondos requerido por esa inversin. Por ejemplo: Un proyecto tiene una inversin inicial de -$50.000. Los flujos de caja ascienden a $30.000; $20.000 y $10.000 en los tres primeros aos respectivamente.
30.000 20.000 10.000

Periodo de recupero 2 aos.

-50.000

La empresa recibe flujos de caja $30.000 y $20.000 los dos primeros aos, los cuales suman el importe de $50.000 de la inversin original. Esto significa que la empresa ha recuperado su inversin en dos aos. En este caso, el perodo de recuperacin es dos aos. La regla del perodo de recuperacin para tomar decisiones de inversin es sencilla. Se selecciona una fecha de corte, por ejemplo: dos aos. Se aceptan todos los proyectos de inversin que tengan perodos de recuperacin de 2 aos o menos, y se rechazan todos aquellos que se recuperen en ms de dos aos. Se utiliza para decisiones de inversin pequeas.

Calculo: 1. Si los flujos de fondos son constantes:

Periodo de Recupero = . Inversin Original . Promedio de los Flujos de Fondo (beneficios)

2. Si los flujos de fondos no son constantes Se utilizan flujos acumulados hasta cubrir
la inversin inicial.

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Criterio de seleccin:
Se elegir la inversin con menor perodo de repago, siempre que ese tiempo no supere el mximo fijado por la empresa.

Ventajas:
Sencillez en el clculo. Otorga fundamental importancia a la rpida recuperacin de la inversin. Es importante en perodos de liquidez. Cuando se quiere trabajar con liquidez. Toma en cuenta parcialmente el tiempo, considera la primer parte del proyecto hasta que se recupera la inversin. Sirve para el control gerencial ya que no hay que esperar demasiado para evaluar si la decisin fue correcta o no.

Puede trabajar con flujos de fondos, pero no los actualiza no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero.

Desventajas:
No considera la temporizacin de los flujos de caja dentro del perodo de recupero (en cambio el VAN descuenta los flujos de caja adecuadamente). Ignora el orden en que suceden los flujos de caja dentro del perodo de recupero. No tiene en cuenta ninguno de los flujos de caja que ocurren despus del perodo de recuperacin (el VAN no tiene este defecto ya que usa TODOS los flujos de caja). Ignora totalmente los flujos de caja posteriores al perodo de recupero Estndar arbitrario del perodo de recuperacin. Cuando una empresa utiliza el criterio del VAN, puede recurrir al mercado para obtener la tasa de descuento. No existe ninguna gua comparable para seleccionar el perodo de recupero, por lo cual la seleccin es hasta cierto punto arbitraria. Para usar el PR una empresa tiene que decidir una fecha tope adecuada. No proporciona una tasa de rentabilidad

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Periodo de recupero con descuento.

De acuerdo con esta regla, primero descontamos los flujos de caja, luego preguntamos cuanto tardarn estos flujos de caja descontados para igualar la inversin inicial. El perodo de recuperacin con descuento de la inversin inicial, es simplemente el perodo de recupero de los flujos de efectivo descontados. En tanto los flujos de caja sean positivos, el perodo de recupero con descuento nunca ser menor que el perodo de recupero. Requiere tambin que de un modo mgico seleccionemos un perodo de corte arbitrario y adems descuida los flujos de caja posteriores a esa fecha. Por ejemplo, suponga que la tasa de descuento es del 10% y los flujos de caja del proyecto se determinan mediante: (-$100;$50;$50;$20) Esta inversin tiene un periodo de recuperacin de dos aos porque la inversin se recupera en ese tiempo. Para calcular el perodo de recuperacin con descuento del proyecto, primero debemos descontar cada uno de los flujos de caja con la tasa de descuento del 10%. En trminos descontados, los flujos de caja se expresan como (-$100; $50/1,1; $50/(1,1)2; $20/(1,1)3) = (-$100; $45,45; $41,32; $15,03) El perodo de recuperacin para los flujos de fondos descontados es ligeramente menor a tres aos porque los flujos de caja descontados en los tres aos son $101,80.

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RENTABILIDAD CONTABLE MEDIA. VALOR ACTUAL NETO Y PRESUPUESTO DE CAPITAL.

El presupuesto de capital = proyecto de inversin; supone que una empresa en marcha se adiciona un nuevo proyecto de inversin. Al identificar los flujos de caja relacionados al proyecto se debe tener en cuenta ciertas situaciones: 1. Se debe establecer el presupuesto de capital sobre una base incremental. Al calcular el VAN de un proyecto, solo se deben usar los flujos de caja incrementales para el mismo. Estos flujos son los cambios de los flujos de caja de la empresa que ocurren como consecuencia directa de la aceptacin del proyecto. Es decir, el inters est dado por la diferenta entre los flujos de caja de la empresa con y sin el proyecto. Al determinar los flujos incrementales se deben considerar:

Los costos hundidos: estos costos no deben ser tenidos en cuenta, ya que son costos
ocurridos en el pasado. Son aquellos que se producen en forma independiente al proyecto de inversin a evaluar o que estn antes de iniciar el proyecto. Por lo tanto, no forman parte del proyecto. Ejemplo: a. Estudio de mercado b. Honorarios que se le paga al contador para analizar la viabilidad del proyecto.

El costo de oportunidad: Estos costos deben incluirse. Tal vez su empresa tenga un
activo que est considerando vender, arrendar o usar en alguna otra rea del negocio. Se pierden rentas potenciales de los usos alternativos so se usa el activo en un proyecto nuevo. Se puede considerar significativamente estas rentas perdidas como costos. Se conocen como costos de oportunidad porque aceptando el proyecto, la empresa renuncia a otras oportunidades de usar los activos. Uso de activos que la empresa ya tiene. Se deben tener en cuenta, pero se discute a que valor.

Efectos colaterales: Otra dificultad proviene de los efectos colaterales del proyecto
propuesto en otras reas de la empresa. El efecto colateral ms importante es el desgaste. El desgaste es el flujo de caja que se transfiere de los clientes y ventas de otros productos de la empresa en un proyecto nuevo. Por Ejemplo: Suponga que IMC est determinando el VAN de un nuevo auto convertible deportivo. Alguno de los clientes que compraran el auto son propietarios del Sedn compacto de IMC. convertible? La respuesta es negativa, porque parte del flujo de caja representa transferencia de otros elementos de la lnea de productos de IMC. ste es un desgaste que debera incluirse en el Son incrementales las ventas y los beneficios del nuevo auto

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clculo del VAN. Sin tener en cuenta el desgaste, la IMC podra calcular equivocadamente el VAN del auto deportivo, digamos en 100 millones de dlares. Si los gerentes de IMC reconocieran que la mitad de los clientes son transferencias del Sedn y que las prdidas de las ventas del Sedn tendran un VAN de -150 millones de dlares, se percataran de que el verdadero VAN es -50 millones de dlares (100 millones de dlares 150 millones de dlares).

2. Debe determinarse el capital de trabajo neto: (activo corriente Pasivo corriente). La

inversin en capital de trabajo neto es una parte importante de cualquier anlisis de un proyecto. A medida que el proyecto crece con el tiempo, las necesidades de capital de trabajo neto se incrementan. Los cambios en el capital de trabajo neto de un ao a otro representan los flujos de caja adicionales y por lo tanto deben tenerse en cuenta. El capital de trabajo al final del proyecto se recupera. Una inversin en capital de trabajo neto se incrementa siempre que: Se compran materias primas y otras existencias antes de la venta de las mercancas terminadas Se conserva efectivo en el proyecto como un respaldo contra gastos inesperados, y Se hacen ventas a crdito, que ms que efectivo generan cuentas por pagar.

La inversin en capital de trabajo neto se compensa a medida que se hacen compras a crdito, es decir cuando se crean cuentas por pagar o proveedores. Esta inversin en capital de trabajo neto representa una salida de efectivo porque en el proyecto se compromete efectivo generado en alguna otra parte de la empresa. Capital de trabajo neto = cuentas por cobrar - cuentas por pagar + existencias + efectivo.

3. Se debe manejar la inflacin consistentemente: Una posibilidad es expresar tanto los

flujos de caja como la tasa de descuento en trminos nominales. La otra posibilidad es expresarlos en trminos reales. Cualquiera de estas dos posibilidades de el mismo clculo del VAN. Lo que no puede hacerse es expresar ambas cosas en distintos trminos La frmula entre los flujos de caja nominales y los reales se puede expresar como: 1 + tasa de inters nominal = (1 + tasa de inters real) * (1 + tasa de inflacin). Para obtener una aproximacin puede utilizarse la siguiente frmula: Tasa de inters nominal = tasa de inters real + tasa de inflacin.

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ESTRATEGIAS Y ANALISIS PARA EL CALCULO DEL VAN. rboles de decisin.

Un problema fundamental cuando se elabora el anlisis del VAN es el manejo de los resultados futuros inciertos. El rbol de decisin permite identificar estos flujos inciertos.

Ahora
Prueba y desarrollo -$100

1 ao
Inversin inicial $1.500

2 aos

Produccin

Invertir xito Probar

VAN =$1.517

No Invertir No Invertir

VAN = 0

Fracaso Invertir VAN = - $3.611

No Probar

Las flechas representan los puntos de decisin; los crculos cerrados representan la recepcin de informacin.

Esta figura representa el problema de la turbina de propulsin a chorro como un rbol de decisin. Si la empresa decide efectuar la prueba de marketing, tiene un 75% de probabilidad de que la prueba tenga xito. Si las pruebas tienen xito, la empresa enfrenta una segunda decisin: invertir $1.500 millones en un proyecto que tiene un rendimiento en trminos de VAN de $1.517 millones o bien detenerse. Si las pruebas no tienen xito, la empresa enfrenta una decisin diferente: invertir $1.500 millones en un proyecto que tiene un VAN de $-3.611 millones o bien detenerse. Como se puede apreciar en la figura, la empresa debe decidir entre las dos alternativas siguientes: Invertir y desarrollar la turbina de propulsin a chorro. Invertir en la produccin a mxima escala de acuerdo con los resultados de la prueba.

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Con los rboles de decisin se toman decisiones en sentido opuesto. As primero analizamos la inversin de $1.500 millones en la segunda etapa. Si las pruebas tienen xito, es obvio que la empresa debera invertir porque la cantidad de $1.517 millones es mayor que cero. Del mismo modo, es evidente que la empresa no debera invertir si las pruebas no tienen xito.

Bibliografa:

Brealey-Myers, Capitulos 2 3 4 - 5 - 6.
Ross, Capitulos 4 6 - 7 8.

Temas restantes: Publicacin de ctedra.

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