Cuprins 1. Procesul de globalizare financiară şi efectele antrenante 1.1. Caracteristicile globalizării financiare 1.2. Avantajele aşteptate ale globalizării financiare 2.

O Europă cu o geometrie variabilă 2.1 Zonele monetare optime 2.2 Este UME o zonă monetară optimă ? 2.3 Rezistenţa la şocuri adverse 3. Economia monetară şi abordarea conceptuală a monedei 3.1 Moneda ca bun 3.2 Moneda ca activ 3.3 Moneda ca instituţie 3.4 Agregatele monetare 4. Cererea şi oferta de monedă 4.1 Fundamentele cererii de monedă 4.2 Oferte de monedă 4.2.1. Oferte centralizate – oferta endogenă şi oferta exogenă. 4.2.2. Oferta concurenţială de monedă 5. Inflaţia ca fenomen monetar şi politic 5.1. Limite ale definirii inflaţiei 5.2. Politica monetară şi inflaţia 5.3. Influenţa factorului politic asupra inflaţiei. 6. Fundamente teoretice ale cursului de schimb şi ratei dobânzii. 6.1. Cursul de schimb 6.2. Dobânda şi rata de dobândă. 7. Băncile centrale şi politica monetară 7.1 Funcţiile Băncii Centrale şi politica monetară 7.2 Independenţa Băncii Centrale 7.3 Independenţa reală şi cea ocultă 8. 9. Instrumentele politicii monetare şi factori de influenţă. Economia monetară - o nouă paradigmă. 9.1. Reflexii asupra stadiului actual al teoriilor monetare.

1

9.2. Aplicaţii ale noii paradigme în politica monetară 9.3. Recesiuni regionale, dezvoltare şi politică monetară 9.4. Sistemul bancar ideal.

2

în cadrul aceluiaşi spaţiu monetar. constă în posibilitatea trecerii de la o deviză la alta. constă în capacitatea agenţilor de a trece de la un tip de activ intern la altul. Aceste două implicaţii permit introducerea unei distincţii importante între o integrare perfectă şi o integrare imperfectă. Integrarea perfectă îmbracă două forme: 3 . Caracterul substituibil reuneşte două dimensiuni. pentru operatori posibilitatea de a alege locul investiţiei şi suportul monetar corespunzător.1 Caracteristicile globalizării financiare Condiţiile şi gradele integrării financiare internaţionale Un grad sporit de integrare financiară internaţională constă în îndeplinirea simultană a două condiţii: a) mobilitatea capitalurilor b) caracterul substituibil al activelor Mobilitatea puternică a capitalurilor se produce în absenţa controlului asupra schimburilor şi a discriminărilor fiscale şi constă în deplasarea liberă a produselor între pieţe şi segmente ale pieţei. Pe de o parte. Pe plan internaţional. Îndeplinirea celor două condiţii implică. În contextul globalizării financiare.Capitolul I PROCESUL DE GLOBALIZARE FINANCIARĂ ŞI ALTE EFECTE ANRENANTE 1. factorii determinanţi ai restructurării portofoliilor sunt : a) randamentele nominale relative b) riscul de schimb c) riscuri diferite de cel valutar d) fiscalitatea Integrarea presupune egalitatea de tratament şi egalitatea de randament net.

În această perspectivă. întrucât există reglementări naţionale şi prime de risc. au aceeaşi rată de randament şi la o rată de schimb apropiată. euroobligaţiunile şi euro-acţiunile. eurocreditele. sau aceste riscuri nu sunt aceleaşi atunci când se trece de la un activ intern la unul extern. care încearcă să-şi optimizeze portofoliile. Totuşi. ceea ce conduce la o gestiune agresivă. Integrarea imperfectă. în care trebuie să se ţină seama de costurile de tranzacţionare şi să se considere că relaţia dintre ecartul de dobândă şi rata de variaţie a cursului de chimb. Această expresie traduce faptul că speculaţia a devenit o componentă esenţială a dinamismului finanţelor internaţionale. • o formă slabă. 4 . nu sunt perfect corelate cu activele exprimate în monede diferite. Structura pieţei internaţionale Potrivit unor autori (H. Substituirea este imperfectă. nu se reprezintă printr-o linie. corespunde situaţiilor în care ratele de randament ponderate cu variaţiile ratei de schimb. randamentele sunt convergente. antrenează următoarele consecinţe: • operatorii abordează global curba randamentelor şi profitul riscului pentru poziţiile deschise. mediu şi lung. 1995) la începutul anilor 90 s-a intrat în era “economiei internaţionale de speculaţie”. Piaţa finaciară internaţională reprezintă ansamblul finanţărilor pe termen scurt.Bourguinat. în măsura în care agenţii nu sunt neutri la risc.• o formă puternică în care activele exprimate în monede diferite. acestea constituind condiţii permisive în procesul de unificare a pieţelor financiare. comportmentul actorilor. eurodiviziile. O integrare care rezultă din unificarea pieţelor financiare Globalizarea financiară se bazează pe evoluţiile foarte importante ale sistemelor financiare naţionale: deschiderea. dereglementare şi sporirea sensibilităţii intermediarilor financiari la riscurile de piaţă. de asemenea extern. ci printr-un interval (o bandă). dar echivalente din punct de vedere al maturităţii şi al gradului de risc. puse la dispoziţia debitorilor din afara ţării lor de origine. sau de la unul extern la altul. Aceasta cuprinde următoarele segmente: • europieţele.

atunci investiţiile realizate într-o ţară nu depind de economiile interne. pot fi distinse două moduri principale de măsură a integrării financiare: a) analiza evoluţiei preţului acţiunilor. preferinţa pentru timp a agenţilor economici este organizată la nivel mondial. Argumentele în cadrul analizei Feldstein-Horioka sunt următoarele: dacă capitalul este perfect mobil.nu are legătură cu partea producţiei destinate investiţiilor brute.Horioka Această teorie susţine că partea din venitul economisit. Nu există fenomenul de evicţiune dacă 5 . în sensul că se transmit din SUA către alte pieţe b) Partajarea optimală a riscului .• • se observă o separare din ce în ce mai puţin netă între acoperire şi speculaţie. b) partajarea optimală a riscului. Teorema Feldstein. în ţările dezvoltate. Modalităţi de măsură a integrării finaniare În afara analizei corelaţiei economii-investiţii şi a relaţiei de paritate. Alocarea optimală a portofoliilor semnifică faptul că investitorii interni şi străini deţin aceeaşi parte din activele internaţionale. Observaţiile efectuate asupra indicilor bursieri arată că: • • • • gradul de corelaţie între ţările dezvoltate este scăzut acestă corelaţie n-a cunoscut modificări semnificative în ultimii 20 de ani legăturile între ţări sporesc în perioadele de turbulenţe efectele sunt asimetrice. rezultând astfel o corelaţie între ritmurile de consum al diferitelor economii. a) Analiza mişcărilor preţului acţiunilor. respectiv cu partea producţiei consacrate menţinerii sau creşterii stocului de capital în ţările considerate. Mobilitatea capitalurilor lărgeşte posibilităţile de plasament al economiilor şi deci şi al oportunităţilor de protejare împotriva riscurilor. luate individual. În consecinţă. globalizarea financiară conduce la o atenuare a linei de separare între arbitraj şi speculaţie.

statisticile demonstrează preferinţa pentru un habitat naţional.rata anticipată a randamentului pentru capitalul intern. . . invers. Mobilitatea internaţională a capitalurilor. globalizarea vizează dezvoltarea proceselor de piaţă.rata anticipată pertinentă a ranadamentului exterior. în sesnsul teoriei enunţate. totuşi pe cazul SUA. Argumentele care ţin de mobilitatea capitalurilor se bazează pe ideea de alocare optimală a capitalurilor la scară mondială. asfel încât nu poate influenţa dobânda pe plan mondial. pertinentă pentru deciziile de investiţii trebuie să fie egală cu rata anticipată externă. Câştigurile de eficienţă rezultate din globalizarea financiară sunt de două feluri: cele care ţin de mobilitatea capitalurilor şi cele care ţin de funcţionarea pieţelor. implică un coeficient de valabilitate egal cu zero. 1. Mobilitatea internaţională a capitalurilor depinde de trei condiţii: . Investiţiile. acest procent 6 . ceea ce semnifică faptul că ţara respectivă este suficient de mică pe pieţele financiare internaţionale. Pentru investitorii japonezi. se manifestă o relaţie strânsă între economiile naţionale şi investiţii.economiile naţionale se diminuează. dacă capitalul este imobil. britanici şi germani.2.rata investiţiilor dintr-o ţară depinde de rata de randament real al economiei şi nu de alte variabile corelate cu economiile interne. În pofida avantajelor teoretice legate de mobilitatea capitalurilor. trebuie determinată la modul exogen. reprezintă astfel. o variabilă endogenă. Deşi modelele teoretice susţin ideea diversificării portofoliilor internaţionale. investitorii americani deţin 94% din acţiunile americane în cadrul portofoliilor lor. prin suprimarea obstacolelor concurenţei. Avantajele aşteptate ale globalizării financiare La modul general. o creştere minimă a ratei reale a dobânzii este suficientă pentru a atrage economiile internaţionale necesare pentru finanţarea investiţiilor. cu scopul de a ameliora funcţionarea performanţelor economiilor.

7 . analizele cursului de chimb s-au orientat către: A – modele de substituire între devize B – modele ale cursului de schimb bazate pe noi informaţii C – verificarea ipotezei eficienţei pieţei valutare. Ori modelel de optimizare a portofoliilor demonstrează. Aceaste modele au fost adaptate petru monedlele tărilor inflaţioniste din America Latină.3. Aceste avantaje scontate ale globalizării financiare presupun. anumite fenomene au condus la interogări cu privire la gradul de eficienţă al pieţelor. că pe cazul american. investitorii ar trebui să deţină cel puţin 50% acţiuni străine. avantajele se manifestă în următoarele: dezvoltarea pieţelor derivate. Aceste modele sunt denumite modele de substituire monetară între devize. pieţele sunt dotate cu o forţă puternică de a răspunde şocurilor financiare neanticipate. în ultimile trei decenii. concluzia fiind aceea că gradul de substituire este o funcţie crescătoare a instabilităţii macroeconomice din ţările avute în vedere. Un prim grup de modele se bazează pe abordarea monetară a balanţei de plăţi: orice excedent sau deficit al balanţei operaţiunilor curente. disciplina pieţelor este o caracteristică ce poate fi potenţată în condiţile globalizării financiare. Elasticitatea pieţelor este un argument important în favoarea globalizării financiare în contextul în care şocurile petroliere sunt tot mai frecvente. ca pieţele să funcţioneze corect. cunoscând fundamentele economiei. punându-se accent nu pe fundamentele cursului de schimb. Astfel. În realitate. mai mult sau mai puţin implicit. Referitor la funcţionarea pieţelor. A) Modelele de substituire între devize. care permite agenţilor economici protejarea contra riscurilor valutare şi de rată a dobânzii. Globalizarea financiară şi determinarea cursului de schimb Intensificarea mişcărilor internaţionale de capital a condus la o serie de reconsiderări asupra cursului de schimb.ajunge la 85%. este reflectarea unui exces de ofertă sau cerere de monedă naţională în raport cu moneda străină. ci pe variabilele financiare şi comportamentul actorilor pieţei. s-au dezvoltat datorită creşterii considerabile a deţinerilor de devize de către agenţii economici. 1.

cu cât gradul de substituire între monede este mai ridicat. De asemenea. într-o piaţă mondială de capitaluri cu grad sporit de integrare. nu utilizează aceleaşi modele ca observatorul. Asfel. cu atât rata de schimb este mai instabilă. există bule raţionale de piaţă. deseori.Acestea din urmă sunt elementele de surpriză care n-au fost anticipate de către agenţi. datorate noilor informaţii ” news „ s-au dezvoltat. B) Modelele cursului de schimb. Ele sunt denumite modele de substituire mondială între devize. 8 . rata de schimb devine imposibil de determinat. Aceasta este cunoscută ca un fenomen mediat. dacă modelele sunt perfect substituibile. datorită următoarelor aspecte: • • • există elemente de surpriză necuantificabile. operatorii pe piaţă. Pornind de la această ipoteză. Aceste modele au condus la rezultate a căror pertinenţă a fost. Caracteristica fundamentală a modelelor este de a demonstra că evenimentele neanticipate au efecte calitativ diferite asupra curslui de chimb. discutată. este interesantă dependenţa între diferite modele naţionale. comparativ cu cele anticipate. se produce o variaţie discontinuă a cursului de schimb.Un alt grup de modele au ca punct de pornire oferta de monedă. La modul general. ipoteza anticipărilor raţionale poate fi definită astfel: agenţii economici formează anticipări subiective legate de o variabilă aleatoare. care sunt egale ca speranţă matematică fiind condiţionate de informaţiile disponobile şi raportate la un model specificat. Principalul reproş adus modelelor este ignorarea substituţiei între titluri care reprezintă un alt aspect major al globalizării financiare. modelele au ca obiect demonstrarea faptului că volatilitatea cursului de schimb rezultă din revizuirea anticipărilor produse ca urmare a noilor informaţii denumite” news „. Cu alte cuvinte. rezultatele modelelor trebuie interpretate cu prudenţă. pornind de la ipoteza anticipărilor raţionale. legată de revizuirea bruscă antiipaţiilor. În cadrul acestor abordări. Testarea acestor modele a demonstrat că elementul surpriză ” news „ explică între16% şi 60% din variaţiile neanticipate ale cursului de schimb.

în măsura în care informaţiile sunt disponibile pentru toţi participanţii şi sunt integrate în preţul activelor. dar care sunt necunoscute la momentul t. c) d) Rata dobânzii la termen. dezvoltat de economistul american Eugene Fama (1970) consideră că dacă pieţele sunt eficiente. a) Ipoteza pieţei aleatoare semnifică faptul că cea mai bună predicţie a cursului este cursul observat astăzi. Analiza tehnică aplicată pe piaţa valutară nu poate aduce profituri în exces. Pe piaţa londoneză. Altfel spus. trebuie subliniat faptul că ele conferă operatorilor pieţei un rol activ: sensibilitatea la informaţii exercită un impact semnificativ asupra cursului de schimb. profitabilă. Asfel. cursul de schimb creează o piaţă aleatoare. este cea mai bună predicţie a cursului de schimb la termen. Cursul de schimb de la t1 este speranţa matematică conditionata a ansamblului informaţiilor de la momentul t. 9 . metoda este pertinentă numai dacă toţi operatorii o utilizează şi au o interpretare identică.Deşi verificare empirică a modelelor” news „ se dovedeşte delicată. întrucât. Variaţia cursului de schimb de la o valoare la alta este independentă de informaţiile disponibile iniţial. acestea depind de modificarea informaţiilor care participă la formarea cursului. ponderea analizelor tehnice este cu atât mai importantă cu cât orizontul de timp de referinţă este mai scurt. nici o validare econometrică nu permite afirmarea cu certitudine că acest tip de analiză este. operatorii nu pot previziona variaţiile viitoare ale cursului de shimb. că previziunile ratei de schimb nu pot fi ameliorate prin integrarea valorilor trecute. De asemenea. Însă. în primul rând. la momentul t. b) Pe piaţa valutară informaţiile disponibile ex ante nu pot fi utilizate pentru a se obţine profituri anormale. totuşi. atunci nu există pentru operatori nici o posibilitate de arbitraj. St = E(St+1/It). întru-cât informaţia este integrată în cursul monedei. întru-cât toate informaţiile disponibile sunt integral absorbite în formarea cursului. C) Eficienţa pieţei valutare Acest concept. E(St+1/It) – este speranţa condiţionată. la modul efectiv. Ipoteza eficienţei pieţei valutare implică.

Zonele monetare optimale Studierea problemelor legate de politica economică a UME necesită analiza teoriei zonelor monetare optime. McKinnon (1963) şi B.1.Acest criteriu a fost contestat de observaţiile efectuate pe cazul american. gradul de deschidere al economiei respective. indiferent de ce tip este. şocurile se repartizează în ansamblul zonei. asigură ajustarea necesară. nu poate explica satisfăcător. abordat problema considerând diversitatea producţiei într-o zonă. O EUROPĂ CU GEOMETRIE VARIABILĂ 2. McKinnon a introdus un nou criteriu. a rezultat că: pieţele valutare nu sunt eficiente în sensul strict. prima de risc. reprezintă aspecte în favoarea uniunii.În urma testelor aplicate pentru verificarea eficienţei pieţelor valutare. Cu cât acest raport este mai mare. cu atât există o ZMO. Pentru R. precum şi incertitudinilor legate de volatilitatea B. rezultatele obţinute. Ideea este aceea că în cazul unui şoc. Reducerea costurilor de tranzacţionare şi a calculelor.Kenen (1969) care şi-au propus să identifice criteriile ce permit definirea spaţiilor economice susceptibile de a realiza o ZMO. întrucât în cazul unei uniuni monetare nu se recurge la devalorizare. În acest scop. criteriul principal îl reprezintă mobilitatea factorilor de producţie. Această teorie a fost dezvoltată de autorii : R. SUA a constituit o zonă monetară în 10 . cu atât economiile considerate au interesul de a recurge la schimburi fixe (deci la o uniune monetară). Kenen a stabilitatea preţurilor ZMO interne şi rezultatele antrenate. Mundell (1961). cu cât aceasta este mai mare. în special a forţei de muncă. schimburilor. Mundell. transferul forţei de muncă în interiorul zonei. 2.. respectiv. iar pe de altă parte. a utilizat raportul: bunuri schimbabile / PNB. În această abordare.

S-a demonstrat. se traduce . Altfel spus. o scădere a forţei de muncă. ci o creştere a specializării între regiuni. prin costul social suportat de UME. într-un an printr-o migraţie netă de 0. Astfel. în literatura de specialitate. de la statele Formarea uniunii monetare. pentru a constitui un element de ajustare. că în cazul unei perturbări permanente asupra unei forţe de muncă regionale. nu o diversificare a producţiei în cadrul zonei. principiile de politică economică înscrise în tratatul asupra UE. comparativ cu 10% pentru Investiţiile directe în cadrul UE provin. din punct de . într-un mod similar. În mod diferit. se poate constata că gradul de deschidere al UE este important comparativ cu al altor zone economice. pe cazul SUA. pertinentă. Perturbările economice susceptibile să afecteze ţările membre ale UE pot fi abordate prin distincţia dintre: şocurile simetrice care afectează toate ţările Uniunii. – 60% din comerţul UE este intraeuropean. iar într-un interval de la 5 la 7 ani. în cadrul UME. rata brută a migraţiei inter-regionale este de 1% în ţările europene dezvoltate şi de 10 ori mai puţin între ţările europene. un singur contra argument. astfel: • • mai mult de 20% din PNB. Argumente în favoarea UME Dacă este adoptat punctul de vedere al lui McKinnon. vedere al gradului de deschidere. migraţia poate absorbi totalitatea perturbărilor. riscă să accentueze aceste cheltuieli de ajustare. se manifestă o redusă mobilitate a forţei de muncă între regiuni datorită diferenţelor culturale şi lingvistice dar şi datorită diversităţii structurii pieţei unice. în asemenea situaţie ajustările sunt Canada şi SUA. 2/3 din perturbări sunt absorbite prin migraţie. este. 11 . În schimb. membre. există la acest criteriu. În consecinţă.cadrul căreia s-a constatat.65 puncte şi o creştere a şomajului de 0. şi anume: mobilitatea factorilor este insuficientă. Ajustarea afectează considerabil pieţele naţionale ale muncii.ul UE este exportat. astfel. spre deosebire de o rată situată la 2-3% în SUA. Acest cost poate fi redus printr-o mare mobilitate a capitalului. mai mult de jumătate.3 puncte. considerat ca un substitut al unei reduse mobilităţi a muncii.

în măsura în care întreaga zonă este afectată. caz în care statul federal prelevă taxe la un nivel superior cheltuielilor. În cadrul UE. ceea ce a permis extinderea pe cazul UE şi formularea următoarelor observaţii: în cursul anilor 80. Ideea federalismului bugetar este o temă veche în cadrul UE. şocuri asimetrice care afectează o regiune particulară în cadrul Uniunii. ceea ce înseamnă că vor exista importante probleme de ajustare. Argumentele în favoarea federalismului bugetar: apare ca un act politic fundamental datorită coexistenţei a două decizii la nivel central şi regional. în ţări precum Germania. La acest nivel. Pentru teoria ZMO studiile s-au efectuat pe cazul economiei americane. caz în care scăderea venitului unei regiuni. componenta asimetrică a şocurilor Canada. Olanda. La baza acestor transferuri se află următoarea logică: redistribuirea. care a traversat logica construcţiei europene. a fost cu mult inferioară componentei simetrice. cu scopul utilizării surplusului de venituri pentru susţinerea regiunilor în declin. Federalismul bugetar caracterizează situaţiile în care există transferuri financiare între regiunile unei federaţii. Belgia. Franţa. sau un ansamblu de mai multe regiuni. în raport cu alţi membrii ai federaţiei. implică o vărsare mai redusă de impozite şi taxe ale regiunii respective către statul federal şi simultan primirea unor importante ajutoare financiare la nivel federal. potrivit teoriei ZMO. şocurile asimetrice au fost mai puţin frecvente comparativ cu restul ţărilor.mai puţin importante. situaţie mai puţin favorabilă decât în SUA şi 12 . în Europa. criteriile de convergenţă ale UME evidenţiază importante dificultăţi de ajustare pentru regiunile respective. stabilizarea.

in special externe. poate spera în intervenţia statului federal pentru a face faţă dificultăţilor economice. a restabili echilibrul extern si a mentine locurile de munca sau a absorbi excedentul de forta de munca. Disparitia instrumentului curs valutar obliga tara respectiva sa recurga la alte politici macroeconomice. recesiune. intr-o astfel de zona socurile sau dezechilibrele asimetrice (intalnite intr-o anumita parte a regiunii) trebuie sa fie echilibrate prin folosirea unor instrumente monetare in alta parte a zonei: de exemplu utilizarea cursului valutar pentru a restabili echilibrul intr-o anumita tara. pentru a mentine competitivitatea. intelegandu-se prin aceasta un spatiu economic care poate urma aceeasi politica monetara: tarile respective renunta la politica monetara proprie. 13 . prin efectul stimulator asupra exporturilor. Exista anumite costuri decurgand din renuntarea la folosirea cursului in situatiile in care un asemenea instrument ar putea contribui la depasirea anumitor socuri. in acest caz Euro. Totodata. (de exemplu: cresterea brusca a pretului energiei sau materiilor prime importante): sporirea brusca a preturilor in interior. reprezinta un element de baza in absorbirea efectelor negative ale socurilor asimetrice. poate apela la instrumentele curs valutar şi deprecierea monedei. 2. somaj. ar putea eventual absorbi partial somajul.- implică un transfer de suveranitate la scară europeană. dezechilibru extern etc. În SUA. iar aprecierea ar putea tempera importurile. aproximativ 20% din pierderile de venituri ale unui stat sunt compensate automat din fondurile federale iar în Canada acest procent reprezintă 25%. in favoarea unei politici monetare si de curs comune. o ţară care înregistrează un şoc specific defavorabil.2. in special la instrumentul curs valutar. Deşi se spera pentru UE funcţionarea acestui mecanism prin care s-ar fi putut stabiliza 3% din deficitele de fonduri. Daca tara respectiva promoveaza o politica monetara independenta. Este UE o zonă monrtară optimă ? O uniune monetara trebuie sa corespunda unei zone monetare optime. la folosirea instrumentelor de politica monetara. totuşi caracteristica UE este cea de absenţă a feudalismului bugetar. scaderea competitivitatii externe.

Cealalta este viziunea economista. echilibrul extern) – de aici reiesind necesitatea adoptarii unor criterii de convergenta pentru tarile care doresc sa adere la o astfel de zona monetara (criteriile stabilite prin Tratatul de la Maastricht). pentru a compensa costurile socurilor la care poate fi supusa o anumita tara . pentru ca riscurile sa fie cat mai scazute? mai intai. Una este viziunea monetarista. de asemenea. suferind de problema necesitatii dublei coincidente a nevoilor pentru ca schimburile sa aiba loc. 14 . nu de a-l ingreuna. aceea de a facilita schimbul. comertul reciproc trbuie sa fie intens – pentru a evidentia o potentiala piata comună. Cu toate acestea au existat doua categorii de optinii privitoare la infaptuirea uniunii economice si monetare. cu exceptia cazului in care reprezinta doar un pas intermediar in dezvoltarea unei monede internationale. sa fie intensa. Strict vorbind. Indeplinirea acestor conditii se reflecta in existenta unor obiective apropiate sau similare in domeniul politicilor macroeconomice (ocuparea fortei de munca. nu de a o restrânge. unul care presupune trecerea brusca la uniunea monetara. si de a extinde aria tranzactiilor unui individ. propunand integrarea monetara rapid. care vedea in rata schimbului valutar un important instrument in eliminarea dezechilibrelor. regionale. fara discriminare intre participanti. un sistem monetar compus din monede rivale ale caror cursuri de schimb fluctueaza liber reprezinta inca un sistem de barter partial. inflatie.Cum trebuie sa fie tarile care doresc sa formeze impreuna o uniune monetara. iar celalalt care doreste o trecere graduala cu indeplinirea criteriilor de convergenta – conditie necesara integrarii monetare – au starnit ample controverse. Existenta indelungata a unui astfel de sistem lezeaza funcţiile monedei si anume. Dar ideea friedmaniana a „ monedelor nationale” liber fluctuante ori a zonelor „zonelor monetare optime” trebuie privita cu mare atentie. Cele doua curente de opinii. Nu exista monede ori zone monetare – locale. care considera ca folosirea cursului valutar pentru corectarea decalajului de dezvoltare dintre tari este ineficient în ajustarea socurilor. mobilitatea factorilor de productie – a fortei de munca si a capitalului – trebuie.

crestere necesara pentru alinierea la nivel comunitar a veniturilor formate in regiunile respective. In legătură cu aceasta problema s-ar putea spune deci ca exista „un paradox al unificarii monetare”. tot astfel moneda „optima” este unica. deoarece moneda unica duce la inlocuirea restrictiilor impuse de necesitatea asigurarii unei anumite pozitii a balantei de plati. Intr-adevar. Or constrangerile pietei sunt mult mai suple. unificarea monetara constituie mijlocul cel mai eficient pentru eliminarea decalajelor privind dezvoltarea economica. observam ca tocmai aceste restrictii sunt cele car impiedica cresterea economica mai rapida a unor regiuni. cata vreme o avutie sporita este preferata uneia mai reduse. tarile in cauza pot inregistra un anumit deficit bugetar pentru a finanta programele de dezvoltare regionala. daca este necesar. prin constrangerile exercitate de legile pietei. In schimb. Factori cu efecte duale: 15 . Consecinta practica a acestui context este importanta deoarece ea inseamna ca libertatea pierduta de tarile participante in domeniul politicii monetare este compensata printr-o libertate sporita in domeniul politicii bugetare. unde situatia bugetelor statelor federatiei americane este foarte diferita. exact cum singura zona comerciala „optima” este piata mondiala. Efecte duale ale zonei considerate optime Presupunand avantajul eliminarii restrictiilor exercitate de situatia balantei de plati. asa cum nu exista „zone comerciale optime”. nu si de riscul valutar sau de situatia balantei de plati a tarii respective. imprumuturi al caror volum este limitat doar de aprecierile cu privire la riscul de insolvabilitate a statului debitor. asa cum se manifesta acestea in mod clasic: presiune asupra cursurilor de schimb si evaluarea rezervelor valutare. tarile CE vor putea avea situatii bugetare diferite. De exemplu. si cat timp exista incertitudine. Cu alte cuvinte. deoarece finantarea acestor deficite se poate realiza prin imprumuturi contractate de stat de pe piata financiara.nationale sau multinationale – „optime”. si singura zona monetara „optima” – pentru glob. la fel ca in SUA.

Printre alte motive de ingrijorare se numara: temerea ca unii dintre participanti vor fi nevoiti sa suporte costurile esecului altora. a informatiiilor si a pozitiei pe piata - perceptia populatiei – cetatenii europeni din zona euro au de castigat de pe urma suprimarii schimbului valutar.- reducerea costurilor de tranzacţie pentru agenţii economici si clientii de pe piata valutara – disparitia ratelor de schimb dintre monedele europene participante la UEM contribuie la reducerea costurilor de tranzactionare pe piata valutara. prin uniformizarea regimului de pastrare a rezervelor minime obligatorii in cadrul uniunii. Aceste castiguri ale clientilor pietei valutare se traduc insa prin pierderi pentru banci. cresterea imigratiei. Dobanda bonificata pentru rezervele minime obligatorii este mai mica decat dobanda de pe piata pe care 16 . Totodata insa populatia are si motive de ingrijorare referitoare la evolutia si efectele monedei unice. cei din Spania de cresterea somajului si inflatiei. in Danemarca. Un sondaj al BN del Lavro indica un grad ridicat de ingrijorare al cetatenilor din diferite tari ale UE referitoare la euro. cetatenii sunt ingrijorati de perspectiva piederii nationale ca urmare a introducerii euro. Pe de alta parte. pe linia cresterii comparabilitatii preturilor etc. Cu toate acestea. UEM ar putea alimenta un comportament de tip monopolist in sectorul serviciilor bancare cooperatiste. Explicatia este urmatoarea: tara se caracterizeaza prin faptul ca bancile existente pe teritoriul sau nu trebuie sa pastreze rezerve minime obligatorii la Banca Centrala. cei din Italia de incapacitatea economiei de a face fata cerintelor unei monede unice. Pentru acestea din urma multe pierderi pot surveni ca urmare a simplificarii managementului activelor bancare - simplificarea managementului acivelor bancare piata de capital se caracterizează printr-un grad ridicat de lichiditate. un bun exemplu in acest sens ar fi Luxemburgul. Astfel. stimuland pietele obligatare local si piata activelor negociabile. prin suprimarea comisioanelor de schimb valutar. aceasta tara pierde in cadrul afacerilor bancare un avantaj. Rezervele minime obligatorii reprezinta un instrument care are avantaje concurentiale. marile banci atragand afacerile celor de dimensiuni mai mici ca rezultata al modificarii avantajelor de scara. cooperarea transfrontaliera inter si intra sectoriala si generand o serie de valuri de fuziuni si achizitii transfrontaliere.

Provocări Zona Euro a prezentat o rezistenta dezamagitoatrela socuri iar decalajul dintre venitul sau in ansamblu si cel al celor mai performante tari din zona ramane substantial si in continua crestere. crescand consolidarea in perioada expansiunii. putandu-si plasa rezervele intr-un mod mai eficient. Daca politicile pietei de bunuri si servicii si cele ale fortei de munca din cele mai putin performante zone ar fi aliniate la media din zona euro. cu o dobamnda mai mare. Bancile din Luxemburg poseda un avantaj concurential fata de bancile din tarile unde este obligatorie mentinerea unei rezerve minime.bancile ar obtine-o dand o alta utilizare rezervelor pe care le poseda. sa evite dezechilibrele ciclice si sa faciliteze o flexibilitate mai mare pe termen scurt. rata ocuparii fortei 17 . In consecinta intrebarea: este UE o zona monetara optima? depinde de potentialul sau viitor. Diferentele intre tarile individuale componente sunt inca mai pronuntate iar fortele ce influenteaza convergenta in termeni de performanta economica coincid in mare masura cu cele care dau forma performantei intregii zone euro: politicile structurale trebuie sa se centrze pe accelerarea ajustarilor preturilor si a salariilor reale si pe cresterea mobilitatii muncii pentru a intensifica rezistenta la socuri adverse si pentru a evita ca diferentele dintre regiuni si dintre tari sa se mareasca integrarea pietei bunurilor si serviciilor si a celei financiare trebuie privita in profunzime din punct de vedere al sporirii potentialului de crestere al intregii zone. Acest lucru cere ca institutiile bugetare nationale cat si cele de supraveghere de la nivelul UE sa devina mai eficiente. Trebuie incurajate preluarile de noi tehnologii si investitiile in capitalul uman politica fiscala trebuie sa mareasca sustenabilitatea finantelor publice si. Rezerva minima obligatorie cauzeaza costuri administrative si de oportunitate. de perspectivele si oportunitatile sale de crestere precum si de modul in care poate face fata provocarilor cheie si costurilor antrnate.

Aducerea politicii fiscale pe drumul cel bun si evitarea cresterii poverii fiscale (deja ridicate) este vitala pentru crearea unei economii eficiente si pentru 18 . desi epicentrul celor mai mari socuri adverse care au determinat scaderea globala după 2000 incoace a fost SUA. Politicile care influenteaza convergenta din punct de vedere al nivelului de trai din zonă. Politica din zona ar trebui sa se concentrze pe relansarea cresterii neinflationiste si pe intarirea rezistentei la socuri. Totusi. slabirea a fost mai persistenta in zona euro. Coeziunea – Diferentele dintre performantele economice din tarile si regiunile zonei euro raman destul de mari. Ciclurile de afaceri au devenit mai bine sincronizate si somajul structural a scazut. sunt in mare masura aceleasi care influenteaza si performantele economice ale zonei privite in ansamblu. Provocarile cheie aparute sunt legate de reducerea subutilizarii resurselor de munca.de munca si cresterea economica ar spori substantial in zona privita ca intreg (Tratatul de Stabilitate si Crestere de la Lisabona a precizat necesitatea unei astfel de situatii). perioada prelungita de crestere sub potentialul real (inceputa inca din 2001) a expus zona euro la provocari majore de gestionare eficienta a politicii macroeconomice. Finantele publice – Asigurarea finantelor publice in fata imbatranirii populatiei este o alta provocare majora deoarece are influente asupra cresterii. tinand seama de coeziune si de sustenabilitatea finantelor publice. iar aceasta diferenta este in crestere. Provocarile cheie Adoptarea euro ca moneda unica in 12 state a reprezentat un pas important in integrarea europeana: pietele financiare s-au largit iar competitia a fost stimulata. Cresterea si rezistenta impotriva socurilor – Venitul mediu pe cap de locuitor din zona euro este mai mic decat cel din zona celor mai performante tari din OECD. Mai mult. relansarea cresterii productivitatii si sustinerea rezistentei zonei la socuri. rezistentei si coeziunii economiei. Din cauza mobilitatii scazute a fortei de munca o provocare cheie ar fi culegerea beneficiilor ulterioare integrarii economice in pofida dificultatilor venite din ideea ca aceastea nu ar putea fi distribuite echitabil in interiorul zonei.

Cererea interna a ramas foarte slaba. Desi greutatea economica a acestora este relativ mica. Motivul pentru care s-a ajuns la acest deficit mare in cazul tarilor respective poate fi subestimarea marimii si duratei perioadei de declin economic.5%. razboaie si alte calamitati). Germania. apărând necesitatea asigurării o convergenta nominale. reala rapida 2. Grecia. Ajutata si de un curs de schimb puternic. inflatia este asteptata de OECD sa scada la 1. Toate aceste provocari au devenit si mai pertinente odata cu aderarea celor 10 noi membrii la UE la 1 mai 2004 (tarile din Centrul si Estul Europei). Totusi cauza pentru care cele mai multe tari au experimentat aceasta situatie o constituie faptul ca 19 . Totusi exista riscuri ca inflatia sa creasca in primul rand datorita preturilor mari la petrol si a incertitudinilor referitoare la viitoare mariri ale impozitelor indirecte si ale preturilor administrate. datorită increderii diminuate a consumatorului din zona euro – insa a inceput sa-si revina recent (in 2004). sase tari din zona euro: Franta. OECD a estimat o revenire usoara in 2004 dar care va creste in 2005 cu 2.5% in 2005. intrarea lor a crescut substantial diversitatea zonei. In prezent. scandalurile din contabilitate. epidemiile. totusi este izbitor faptul ca ea s-a recuperat mult mai ezitant decat in multe tari OECD. Desi nu este surprinzatoare scaderea din zona euro intre 1995 – 2000. Rezistenţa la şocuri adverse In ultimii ani economia mondiala a fost afectată de o serie de socuri negative neobisnuite: explozia si scurgerea de informatii din sectorul tehnologiei si comunicarii informationale (ITC). In acest caz gap-ul productiei ramane mare si ar incepe sa se inchida gradat abia in 2005. Cateva tari au fost deja subiectul unei proceduri de Deficit Excesiv conform Tratatului.sporirea increderii populatiei care va incepe sa priveasca aceasta zona ca pe una optima. Olanda si Portugalia înregistrează deficite ale PIB mai mari de 3% (incalcand astfel unul din criteriile de convergenta ale Tratatului de la Maastricht ). insa in noiembrie 2003 Consiliul European a decis sa opreasca prin suspendare procedura în două cazuri (Franta si Italia) datorita incertitudinii referitoare la implementarea supravegherii bugetare. Italia.3. atacurile teroriste si stresul geopolitic (cutremure.

a stagnat aparent imediat ce moneda unica a fost creata. ajustarea rapida interstatala este necesară pentru a permite un raspuns mai eficient al politicii monetare. Insa regulile fiscale sunt esentiale in managementul macroeconomic al zonei euro.ele au fost mai intai in pragul unei politici fiscale relaxate in perioada de crestere din 1999 – 2000 si apoi le-a fost greu sa o inverseze in perioda de declin ce a urmat. Echilibrarea fortelor ce vin din competitivitatea externa a avut un anumit rol insa neuniform. ajustarile vor trebui sa se bazeze pe schimbari in competitivitatea externa. Suportul pentru stabilitate si crestere a fost diluat si credibilitatea a avut de suferit. Au aparut astfel anumite prioritati pentru o ajustare mai rapida intre tari: 20 . pierderea instrumentelor de politica monetara aduce un cost potential exprimat prin oscilatii majore in activitatea economica. Competitivitatea era prea mica pentru a putea scoate economia din stagnare. Deoarece socurile specifice de tara – iar raspunsurile specifice ale tarilor la socurile globale. In absenta instrumentelor de politica monetara si cu posibilitati de recuperare limitate ale politicii fiscale. Este necesar deci sa se evite lipsa disciplinei fiscale din unele tari pentru a nu se repercuta astfel de socuri in intreaga zona. In primii cinci ani de existenta ai zonei euro. cu activitati estompate in Germania si Italia dar şi cu activitati puternice in unele tari mai mici. Prin utilizarea unei singure monede eficienta castiga datorita diminuarii costurilor de trenzactionare si prin largirea pietei interne. vor ramâne o caracteristica a zonei euro. Rezistenta la socuri poate fi crescuta prin marirea eficientei economice. ratele de dobanda au intarit diferentele ciclice – cu preturi ridicate ale caselor in economiile dinamice – fapt ce a produs efecte asupra consumului. Cu atat mai mult cu cat diferentele de inflatie intre tarile mai dinamice si cele mai „incete” din zona s-au marit. Insa pentru fiecare tara membra luata in parte. Consolidarea fiscala impresionanta din perioada de trecere la moneda unica adoptata pentru a intruni conditiile Tratatului de la Maastricht de convergenta. operand prin salarii si preturi. performanta economica a variat considerabil. cost ce depinde de gradul in care se produc ciclurile de afaceri si socurile care le formeaza.

pe ansamblu si in context mondial). politica din zona euro ar trebui sa se centrze pe relansarea cresterii neinflationiste. 2) ar trebui crescuta flexibilitatea salariilor – rigiditatea salariilor nominale care ar putea deveni prevalenta intr-un mediu inflationist. evitand volatilitatea excesiva a preturilor. Astfel s-ar ajunge în final la atingerea unei zone monetare optime. Politicile folosite in urmarirea functionarii corecte a economiei de piata. ar putea contribui la netezirea ciclurilor economice si la stavilirea socurilor asimetrice de tară. pentru a face fata provocarilor cheie aparute. In consecintă. trebuie utilizată astfel incat sa diminueze perioada de reabilitare dupa un soc advers. pe întărirea rezistentei la socuri. 4) sistemele de asigurari sociale si de impozitare care sustin pilonii fiscali ar trebui sa fie create astfel incat sa asigure faptul ca stimulentele oferite intaresc flexibilitatea pietelor fortei de munca si a celei de bunuri si servicii. tinand seama de coeziune si de sustenabilitatea finantelor publice. 3) diferentele dintre tari din punct de vedere al institutiilor economiei de piata sunt izbitoare (la fel ca si modul de implementare). in cadrul unei supravegheri eficiente a intregului sistem (la nivelul fiecarui stat membru. 21 . pentru a asigura perspectivele de crestere şi stabilitate in conditiile socurilor adverse si pentru a beneficia de oportunitatile intalnite.1) eficacitatea canalului competitional ar trebui crescuta – in special ar trebui accelerata integrarea sectorului de servicii pentru a creste competitia din zona si pentru a reduce inertia preturilor.