일본의 재정은 괜찮은가?

국제금융센터/연구분석실
손영환 연구위원

일본의 재정상태는 유럽 재정위기국들보다 열악
유럽 국가들의 취약한 재정에 대한 우려가 쉽게 사그러들지 못하고 있다. 유럽의
재정불안은 2009년 10월 그리스 정부가 재정수지 적자의 과거 실적과 전망치를 크게
하향수정하자 국제신용평가사들이 잇따라 그리스의 국가신용등급을 강등시킴으로써
촉발되었다. 이후에도 2010년 10월 아일랜드가 은행 부실채권문제로 인한
재정악화로 IMF에 구제금융 지원을 요청하고 2011년 4월에는 포르투갈이 구제금융
지원을 요청하는 등 재정문제가 주변국으로 확산되었다. 작년 하반기에 불거진
그리스의 채무불이행 가능성에 대한 우려가 다소 진정되자 최근에는 이탈리아와
스페인의 재정에 대한 우려가 커지고 있는 상황이다.
이렇듯 재정에 대한 우려가 높아진 상태인 유럽 국가들보다도 재정상황이 더욱
심각한 국가가 일본이다. IMF 자료에 의하면 작년 일본의 재정수지 적자 규모는
GDP의 10.1%인데, 이는 아일랜드의 9.9%와 그리스의 9.2%를 다소 웃돌아, 유럽
재정위기국가들을 의미하는 PIIGS(포르투갈, 아일랜드, 이탈리아, 그리스, 스페인)
평균인 7.1%를 상회하고 있다(도표1). 또한 재정수지 적자가 누적되어 형성된
정부부채도 작년 일본은 GDP의 229%에 달하여 그리스의 161% 및 PIIGS 평균
120%를 크게 상회하는 세계 최고 수준이다.(도표2)
이 글에서는 일본의 재정상황이 악화된 배경과 유럽 국가들과 달리 위기가 부각되지
않고 있는 이유, 그리고 향후 전망에 대해 살펴보고자 한다.
<도표1> 주요국 재정수지
GDP%
-12

-10

-8

-6

-4

-2

<도표2> 주요국 정부부채
0

0
그리스

아일랜드

이탈리아

이탈리아

포르투갈

포르투갈

* 2011년 기준

200

GDP%
250

PIIGS
유로존

미국

미국

일본

일본

자료) IMF

150

스페인

PIIGS
유로존

100

그리스

아일랜드

스페인

50

* 2011년말 기준

자료) IMF

Korea Center For International Finance
1

000 영국 40 10. 1980년 일본 정부부채는 GDP의 50.000 미국 20 5.2%보다 낮고 미국 42.일본의 재정악화는 거품경제의 유산 현재 일본의 정부부채비율이 세계 최고로 높은 수준에 있는 등 재정이 심각한 상태이지만.5%로 신속히 인하하고 1989년 6월에야 다시 금리를 인상하기 시작했다.000 아일랜드 100 일본 80 스페인 60 30.3% 및 영국 46. 일본의 재정이 원래부터 열악했던 것은 아니었다.(도표3) 일본의 재정이 본격적으로 악화되기 시작한 것은 1990년대 초 일본경제의 거품이 꺼지면서부터 나타난 현상이다. 기업들은 투자 대신 채무상환에 나서게 되고 가계는 고용과 소득여건이 악화되는 가운데 소비지출을 줄이게 되었다. 이렇게 형성된 일본경제의 거품은 1990년에 주식가격이.000 0 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 1990 1988 1986 1984 1982 0 1980 엔 45. 이는 곧 재정수지 적자의 확대 및 재정 악화로 이어졌다.000 15.000 20.000 140 프랑스 200 닛케이주가(우) 자료) IMF 자료) CEIC 거품경제 과정에서 미래의 소비와 투자를 앞당겨 써버린 일본의 가계와 기업들은 거품이 꺼지면서 허리띠를 조여 매기 시작하여. 1992년에 부동산 가격이 급락세로 바뀌면서 꺼지기 시작하였다.1%와 비슷한 수준이었다.(도표5) Korea Center For International Finance 2 . 아일 랜드 65.6%에 불과하여. 1988년부터 1992년까지 흑자를 기록하던 일본의 재정수지는 1993년부터 다시 적자로 전환되어 2000년대 초까지 매년 적자 폭이 늘어나고 이후에도 적자상태가 계속되고 있으며. 이 과정에서 시중 유동성이 크게 늘어나 기업과 가계가 앞다투어 주식과 부동산 등을 재테크 수단으로 삼아 1980년대 후반 일본 경제에 커다란 거품이 만들어졌다.0%에서 2. 1985년 플라자 합의로 엔/달러환율이 240엔에서 120엔으로 하락하는 급격한 엔고가 나타나자 일본경제에의 악영향을 완화하기 위해 일본은행은 1986년 1월부터 일년이라는 짧은 기간동안 정책금리를 5.(도표4) <도표3> 주요국 정부부채 추이 <도표4> 일본 주식과 부동산 가격 GDP% 250 지가(좌) `00년=100 160 150 100 50 0 40. 이로 인해 1988년부터 낮아지던 GDP대비 정부부채비율도 1992년부터 다시 높아지기 시작하여 이후 상승추세가 이어지면서 현재에 이르고 있다. 이로 인해 일본경제의 내수가 크게 줄어들어 경기가 침체됨에 따라 일본정부는 재정지출을 확대하면서 경기부양에 나서게 되었으며.000 그리스 120 35.000 25.

일본경제의 거품이 꺼진 후에 기업투자와 가계소비지출이 줄어드는 과정에서 정부가 재정적자 확대를 감수하며 재정지출을 늘리지 않았다면 어떻게 되었을까? 정부부문에서도 흡수하지 않은 일본 내의 잉여저축은 해외투자의 형태로 유출되었을 것이며.(도표6) 1990년대 초 이후 일본의 재정수지 적자가 지속되고 있는 데에는 세수측면에서는 경제성장률이 부진하여 조세수입이 줄어든 가운데. 과거에도 일본 재정에 대한 우려는 여러 차례 제기되어 왔다. 세출측면에서는 2000년대 중반 이후 경기부양을 위한 공공투자가 줄어들었으나 대신에 사회보장비용의 증가가 영향을 미치고 있다. 1998년 말 Moody`s 및 2001년 S&P가 신용등급을 1단계씩 하향조정한 이후에도 재정 악화와 함께 신용등급이 수 차례 추가 하향되었다. 도표8) <도표5> 일본 재정수지와 정부부채 추이 GDP% 4 재정수지(좌) GDP% 250 정부부채(우) 2 200 0 <도표6> 일본의 부문별 자금과부족 조엔 80 기업 정부 가계 60 40 -2 150 20 -4 0 100 -6 -8 50 -10 -20 -40 -60 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 1990 1988 자료) 일본은행 <도표7> 일본 경제성장률과 조세수입 % 8 1986 1980 자료) IMF 1984 -80 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 1990 1988 1986 1984 1982 1980 0 1982 -12 조세수입(우) 조엔 70 경제성장률(좌) 6 60 4 50 2 <도표8> 일본 공공사업비와 사회보장비 조엔 30 공공사업비 사회보장비 25 20 40 0 30 -2 20 -4 15 10 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 1994 1992 1990 0 1988 0 1986 -8 1984 5 1982 10 1980 -6 자료) 일본 재무성 자료) 일본 재무성 일본은 왜 재정위기에 빠지지 않고 있는가? 유럽국가들에 대한 재정 우려가 확산되면서 다음 차례는 일본이 아닐까라는 경계감이 높아지며 일본의 재정문제가 회자되고 있는데. 국제신용평가사들에 의한 일본의 국가신용등급은 1990년대 말까지 최상위 등급인 AAA를 유지하였으나. 일본 국내에서는 정부의 투자지출이 충분하지 않아 내수가 위축된 가운데 더욱 심각한 경기침체를 겪어야 했을 것이다. 최근에는 작년 1월에 S&P가 일본의 신용등급을 세번째 Korea Center For International Finance 3 .(도표7.

(도표10) 미국의 경우는 재정수지와 경상수지가 함께 적자인 ‘쌍둥이 적자’상태이지만. 개도국형.등급인 AA에서 AA-로 한단계 하향조정한데 이어. 그리스를 비롯한 PIIGS국가는 재정수지가 적자이고 경상수지도 적자이기 때문에 해외투자자들이나 외국금융기관들의 자금이 충분히 유입되지 못하면 재정자금 조달이 곤란할 뿐만 아니라 외화유동성 부족에 직면할 수 있다. 한편. 과거 위기사례를 포함하여 재정이 불안한 국가들을 유형별로 나누어 보면 크게 일본형.(표1) 일본은 경상수지가 흑자인 점이 여타 유형들과 구별되는 특징이다. 개도국형은 1980년대 중남미 위기와 1990년대 아시아 외환위기 등이 이에 해당되며. 자국의 환율정책을 통해 환율조정이 가능하였던 점이 현재 유로화의 사용으로 독자적인 환율조정이 불가능한 PIIGS형과 다른 점이라 할 수 있다. 8월에 Moody`s도 세번째 등급인 Aa2에서 Aa3로 한단계 하향조정하였다. 자국통화인 달러화가 세계적으로 통용되는 기축통화국이기 때문에 자국통화의 발행을 통해 재정수지 적자의 보전이 가능하다. 미국형. (도표9) 이와 같이 재정악화가 계속되고 신용등급이 하향조정되고 있음에도 불구하고 일본이 유럽국가들과 같은 재정위기에 직면하고 있지 않은 이유는 무엇일까? 첫째는 경상수지가 흑자를 유지하고 있어 일본정부가 발행하는 국채를 자국 내 자금으로 소화할 수 있다는 점이다. 이에 비해 일본의 경우에는 자국 내 자금이 국내수요에 사용되고도 남아 경상수지가 흑자이기 때문에 필요한 재정자금을 자체 조달할 수 있는 여력이 있다. PIIGS형으로 분류할 수 있다. <도표9> 일본의 국가신용등급 추이 S&P 7 S&P/Moody's <도표10> 주요국들의 경상수지 GDP% 8 6 4 Moody's AAA/Aaa6 2 0 -2 -4 AA+/Aa15 AA/Aa2 4 AA-/Aa3 3 -6 -8 -10 A+/A1 2 A/A2 1 * 2011년 기준 독일 일본 아일랜드 프랑스 미국 이탈리아 스페인 Jan-12 Jan-11 Jan-10 Jan-09 Jan-08 Jan-07 Jan-06 Jan-05 Jan-04 Jan-03 Jan-02 Jan-01 Jan-00 Jan-99 Jan-98 Jan-97 자료) Bloomberg 포르투갈 그리스 -12 0 자료) IMF <표1> 과거 위기 및 재정불안 국가들의 유형별 분류 유형 가계 및 기업수지 재정수지 경상수지 환율정책 일본형 흑자 적자 흑자 환율조정 가능 미국형 적자 적자 적자 기축통화국 개도국형 적자 적자 적자 환율조정 가능 PIIGS형 적자 적자 적자 환율조정 불가 자료) 日本總合硏究開發機構 Korea Center For International Finance 4 . 쌍둥이 적자로 인해 외화유동성 부족에 직면하였으나.

(도표14) 1 이는 거시경제적인 측면에서 일본의 경상수지가 지속적으로 흑자를 보인 것과 관계가 깊다.0 21. <도표11> 주요국 조세부담률 <도표12> 일본 국채 보유비중(%) % 60 외국인 기업 7% 50.6 일본 미국 은행 36% 보험 22% 20 10 0 * 2009년 기준 영국 독일 프랑스 스웨덴 * 2011년말 기준 자료) 일본 재무성 자료) 일본은행 셋째로는 일본 국채를 외국인들이 보유하는 비율이 낮아 일본 국채시장이 안정적이라는 점이다. 1 일본 국채에 대한 보유주체별 비율을 보면 민간은행 36%.둘째로는 일본의 조세증대 여력이 재정에 대한 우려를 억제시키고 있다.(2008년도 기준.7%에 불과하다. 해외투자자들의 입장에서는 일본 국채의 수익률이 1%정도에 불과하여 투자 유인이 별로 없지만. 해외투자자는 6.2 50 가계 4% 기타 7% 중앙은행 9% 2% 40 35. 보험/연금 35% 등 금융기관이 전체의 80%를 차지하고 있으며.(도표13) 경제거품이 꺼진 1990년대 이후에는 일본 기업들도 투자보다 부채상환이나 사내 유보금을 적립하는데 주력하여 이러한 자금도 금융기관을 통해 국채에 투자되고 있다. 日本總合硏究開發機構) 일본의 재정악화에도 불구하고 이러한 조세증대 여력을 감안하여 일본 정부가 향후 조세부담률을 높여 나갈 것으로 보고 일본 국채에 대한 투자가 지속되고 있다.(도표11) 일본의 조세부담률이 이들 주요 선진국과 비슷한 35%수준으로 상승할 경우 매년 추가적인 조세수입이 22조엔정도씩 발생하며 이를 현재가치로 환산하면 887조엔정도가 될 것으로 추산된다. 국민소득에서 차지하는 국세와 지방세를 합한 조세부담의 비율을 나타내는 조세부담률은 일본의 경우 22%정도인데 영국과 프랑스는 35%에 이르고 있다. 일본 금융기관들로서는 기업들의 투자자금 수요 감소로 대출이 줄어들고 있는 가운데 해외투자에 따르는 환율위험 등이 없고 물가하락 하에서 실질수익률을 얻을 수 있으며 신용 리스크도 없으므로 일본 국채에 대한 투자 유인이 충분하다. 이를 통해 국채발행잔액 542조엔을 훨씬 능가하는 재정개선 효과를 기대할 수 있다.3 30 22.(도표12) 금융기관의 국채보유가 많은 이유는 일본 가계의 금융자산 가운데 현금/예금이 56%를 차지하고 있으며. 보험/연금도 28%를 보유하고 있어 이러한 대규모의 가계 금융자산이 금융기관을 통해 국채에 투자되고 있기 때문이다. 변동성이 높은 해외투자자의 보유비율이 낮고 일본 금융기관을 통해 많은 자금이 일본 국채에 투자되고 있는 점이 일본 국채시장을 안정시켜 재정위기 가능성을 억제하고 있는 것이다. Korea Center For International Finance 5 .0 연기금 13% 34.9 30.

5 4.4 5. 수입은 원전가동 중단에 따른 원유와 천연가스 등 대체연료 도입이 크게 늘어나 무역수지가 적자추세를 보이고 있다.5 29.5 9.5 * 2011년말 기준 Feb-12 Apr-11 Sep-11 Nov-10 Jan-10 Jun-10 Aug-09 Oct-08 Mar-09 May-08 Jul-07 Dec-07 Feb-07 100% Apr-06 80% Sep-06 60% Nov-05 40% Jan-05 20% Jun-05 0% 0 자료) Bloomberg 자료) 일본은행 일본은 재정위기를 앞으로도 계속 회피할 수 있을 것인가? 일본은 유럽과 달리 자국 내 자금여력 등을 배경으로 재정위기에 직면하지 않고 있으나.5 80 1 40 주식 보험.5 일본 2.(도표15) 그러나 최근 신흥국과의 기술 격차가 줄어들고 생산기반의 해외 이전이 늘어나면서 수출이 줄어드는 가운데.3 28.2 31.연금 미국 3.8 14. 지금과 같이 재정수지 적자가 지속되고 정부부채가 계속 늘어난다면 결국에는 한계에 부딪힐 수 밖에 없다. 무역수지 적자가 커지면서 경상수지 흑자 규모도 줄어들어 국채를 자국 내 자금만으로는 더 이상 소화할 수 없게 되는 경우일 것이다. 이러한 무역수지의 적자는 경상수지 흑자 규모를 줄어들게 하여 발행국채의 소화 여력을 감소시킬 것이다. 특히 일본이 재정위기에 직면하는 계기가 될 수 있는 것은 첫째로.예금 국채금리 10년물(좌) bp 160 CDS 프리미엄(우) 2 채권 투자신탁 120 1.(도표16) <도표15> 일본 무역수지와 경상수지 조엔 4 경상수지 무역수지 <도표16> 일본 기업의 해외진출 조엔 5 소득수지 3 해외설비투자액 국내설비투자액 해외투자비율(우) % 50 4 40 3 30 2 20 1 10 2 1 0 -1 Jan-12 Jul-11 Oct-11 Jan-11 Apr-11 Jul-10 Oct-10 Jan-10 Apr-10 Jul-09 Oct-09 Jan-09 Apr-09 Jul-08 자료) CEIC Oct-08 Jan-08 Apr-08 Jul-07 Oct-07 Jan-07 Apr-07 -2 0 0 `02 `03 `04 `05 `06 `07 `08 `09 `10 `11(e) 자료) 일본정책투자은행 Korea Center For International Finance 6 .8 56.3 2.5 11.<도표13> 美日 가계의 금융자산 구성 <도표14> 일본 국채수익률과 CDS 프리미엄 % 2.4 기타 0. 일본은 기업들의 첨단기술력을 토대로 한 무역수지 흑자와 대규모 해외투자의 과실인 소득수지 흑자로 경상수지 흑자를 유지해 오고 있다.6 현금.

이러한 금융완화정책이 효과를 나타내어 일본경제가 점차 회복하게 되면 물가가 상승세로 전환되어 중앙은행은 정책금리 인상에 나서게 되고 채권금리도 상승하게 될 것이다.750 1991 65세 이상 1990 만명 16000 <도표18> 일본 가계저축률 자료) 일본 재무성 셋째로는. 65세 이상의 고령자 비율이 현재의 24%에서 2025년에는 30%로.2% 6. 일본 금융기관들은 경기회복과 함께 기업 대출수요가 늘어나는 반면.3% 8 4 47. 다수 시장참가자들도 대체로 향후 10년정도 이내에 적자로 전환될 수 있다고 보고 있다. 2050년에는 39%로 늘어날 것으로 추산되고 있다. 이 경우 예금 인출에 따라 금융기관은 일본 국채시장에서 안정적인 수요자의 역할을 할 수 없게 되어 국채금리가 상승하는 등 재정불안이 고조될 수 있다.1% 61.7% 2000 1965 17. 일본의 총인구는 이미 감소추세로 돌아섰으며.828 % 16 19세 이하 1992 총인구 12.3% 8000 6000 12.066 1993 12000 총인구 9.9% 1995 24. 저축보다 소비가 많은 고령인구의 증가는 가계저축률을 하락시키는 요인으로 작용하여 장기적으로 가계저축률을 2 마이너스로까지 하락시킬 가능성이 있다 .8% 56.2% 자료) 일본 재무성 2009 2008 2007 2006 2005 2050 2004 2025 2003 2011 0 2002 13. JP Morgan은 3년 후인 2015년경으로 예상하고 있으며. 일본의 인구 고령화도 자국 내 저축여력을 줄어들게 하고 경상수지를 적자화시키는 요인으로 작용할 수 있다.2% 4000 2000 총인구 9.4% 29.6% 10 1997 58. 일본은 신선식품을 제외한 근원소비자물가지수가 2009년 8월의 전년동월대비 -2. 향후 일본의 물가가 상승함에 따라 국채금리가 상승하여 재정불안이 높아질 가능성이다.361 14000 20~64세 총인구 12.4% 2 2001 1990 16. 국채금리 상승(국채가격 하락)으로 보유국채의 평가손실이 커지게 되면 국채를 보유할 유인이 작아지게 되며.0% 14 12 1994 10000 총인구 12.(도표19) 중앙은행인 일본은행은 1%의 물가상승률을 통화정책의 목표로 정하고 이를 달성할 때까지는 현재의 제로금리 및 양적완화정책 기조를 유지한다는 방침이다.2% 수준으로 하락 폭이 줄어들고 있으나 여전히 디플레이션 상태에 있다.8% 36.706 1996 57. 일본의 경상수지 적자 전환 시기에 관해서는 전망기관별로 차이가 있는데.4%에서 최근 -0. 또한 해외투자자산의 회수는 소득수지 흑자 감소를 통해 일본의 경상수지를 악화시켜 역시 재정불안 요인으로 작용할 수 있다. Korea Center For International Finance 7 .(도표17) 최근 경제 불안감에 따른 일본 저축률의 소폭 상승에도 불구하고. <도표17> 일본의 인구 구성 38.7% 1999 0 6 1998 26.1%~-0.둘째로. 이로 인해 2 Goldman Sachs 는 일본의 가계저축률이 2016 년 이전에 마이너스로 될 것으로 예상.(도표18) 일본의 가계저축률이 마이너스로 전환되면 경상소비활동을 위해 불가피하게 금융기관에 예치한 예금 등을 인출하거나 해외투자자산을 회수하게 될 것이다.

국채시장에서의 안전판 역할을 할 수 없게 된다. 인구 고령화가 빠르게 진행되고 사회복지비용이 늘어나고 있는 우리에게 일본의 전철을 밟아서는 안된다는 교훈을 주고 있다. 여야간 뿐만 아니라 여당 내에서도 의견 대립이 심하여 법안이 성립되지 못하고 있는 상태이다. Korea Center For International Finance 8 . 시장금리가 상승하면 국채발행 금리도 상승하여 국채이자 부담이 커지고. <도표19> 일본의 소비자물가 %yoy CPI(신선식품 제외) CPI(종합) 3 <도표20> 일본 국채발행잔액과 이자지급액 조엔 15 CPI(에너지. 이는 국채의 차환발행 규모를 확대시키는 등의 악순환으로 연결될 수 있다. 일년에 한번씩 총리가 교체되는 등 불안정한 정치권에 의해 일본의 재정건전화가 본격적으로 추진되는 것은 당분간 기대하기 어려워 보인다. 국채발행잔액이 642조엔(`10FY)으로 대규모이기 때문에 국채 이자율이 1%p 상승시 이자지급 부담은 6조엔 이상 늘어나는 구조이다.(도표20) 이렇듯 물가 상승과 금리 상승으로 인한 일본 금융기관의 국채투자 기피와 정부의 국채이자 부담 증가는 일본 재정에 대한 불안감을 증대시키게 될 것이다. 한번 구르기 시작한 일본의 재정악화라는 눈덩이는 매년 가속적으로 커지고 있지만. 재정문제가 심각함을 알면서도 적절히 대응하지 못하고 있는 일본의 현실은.식품 제외) 2 국채발행잔액(우) 조엔 700 이자지급액(좌) 600 13 500 1 11 400 0 300 9 -1 200 -2 7 자료) CEIC 100 5 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 0 2000 Jan-12 Sep-11 Jan-11 May-11 Sep-10 Jan-10 May-10 Sep-09 Jan-09 May-09 Sep-08 Jan-08 May-08 Sep-07 Jan-07 May-07 Sep-06 Jan-06 May-06 -3 자료) 일본 재무성 일본을 반면교사로 우리의 미래를 미리 점검해 봐야 일본 정부는 2010년에 6%수준이던 기초재정수지 적자의 GDP대비 비율을 2015년에 절반정도로 낮추고 2020년에는 흑자로 전환시킨다는 계획을 세우고 재정건전화를 추진 중에 있다. 이를 위해 현재 5%인 소비세율을 2014년 4월에 8%로 인상하고 2015년 10월에 10%까지 인상하는 법안을 의회에 제출하였지만. 현재 일본정부가 발행한 국채의 이자율은 평균 1.4%정도로 낮은 수준이지만.

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