P. 1
Regulierung

Regulierung

|Views: 32|Likes:
Published by boersenzeitung
Es ist an der Zeit für eine nüchterne Zwischenbilanz - Weit mehr als nur Boni-Begrenzung - Solvency-II-Regeln realistisch ausgestalten - Luft für wirtschaftliches Handeln lassen - Von A wie Anlegerschutz
bis Z wie Zentrale Gegenpartei - Das KAGB bringt neue Spielregeln für alle Beteiligten - Bei regulatorischen Maßnahmen Anleger im Fokus haben - „Nicht gegen jede Finanztransaktionssteuer“ - Emir-Einführung begrenzt alte und schafft neue Risiken
Es ist an der Zeit für eine nüchterne Zwischenbilanz - Weit mehr als nur Boni-Begrenzung - Solvency-II-Regeln realistisch ausgestalten - Luft für wirtschaftliches Handeln lassen - Von A wie Anlegerschutz
bis Z wie Zentrale Gegenpartei - Das KAGB bringt neue Spielregeln für alle Beteiligten - Bei regulatorischen Maßnahmen Anleger im Fokus haben - „Nicht gegen jede Finanztransaktionssteuer“ - Emir-Einführung begrenzt alte und schafft neue Risiken

More info:

Published by: boersenzeitung on Apr 08, 2013
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

04/08/2013

pdf

text

original

Sonnabend, 6.

April 2013

Sonderbeilage

Börsen-Zeitung Nr. 66

B1

Regulierung
Es ist an der Zeit für eine nüchterne Zwischenbilanz
Von Stillstand in der Regulierung und Aufsicht kann keine Rede sein – Nun muss die Wirkung der einzelnen Regeln in der Summe sorgfältig beobachtet werden
harten Kernkapitals an der Eigenkapitalquote wird von derzeit 2 auf künftig 4,5 Prozentpunkte erhöht. Zusätzlich führte der Baseler Ausschuss einen Kapitalerhaltungspuffer der gleichen Qualität in Höhe von 2,5 Prozentpunkten ein. Die Marke von 7 % hartem Kernkapital wird zukünftig also die Untergrenze sein, die Institute vorhalten müssen. Von Dies ist aber noch Sabine Lautenschläger nicht alles: Für global systemrelevante Banken gibt es einen zusätzlichen „Aufschlag“. Sie müssen je nach systemischer Relevanz einen weiteren Kapitalpuffer – auch in hartem KernkaVizepräsidentin der Deutschen Bundesbank pital – vorhalten, da der Ausfall dieser Banken schwerwiegende Konsechen zu viel, sie sprechen von Regu- quenzen für das gesamte Bankensyslierungswut. Beide Extreme in der tem haben könnte. In der Summe Debatte sind aus meiner Sicht falsch. verlangt dies von manchen deutEs wird Zeit für eine nüchterne Zwi- schen Banken einiges; sie werden die gewährte Übergangszeit bis zur schenbilanz. vollen Wirkung der neuen Regeln im Jahr 2019 nutzen, um ihr KapitalMaßgeblicher Wendepunkt niveau auf das geforderte Maß anzuDer entscheidende Wendepunkt heben. Basel III verlangt von den Banken in der jüngsten Geschichte der Banken- und Finanzmarktregulierung aber nicht nur besseres und deutlich ist das Jahr 2008. Die Staats- und Re- mehr Kapital. Neben den risikosensigierungschefs der G 20 haben da- tiv berechneten Kapitalquoten hat mals in Washington die Grundsätze der Baseler Ausschuss eine Kapitalzur Reform der Finanzmärkte und anforderung eingeführt, die unabinsbesondere eine Verschärfung der hängig vom Risiko allein auf den VerRegulierung beschlossen. Der An- schuldensgrad der Bank abzielt und trieb dafür war der Ausbruch der diesen auf maximal 3 % beschränkt: Subprime-Krise in den USA und de- die Leverage Ratio. So soll eine exren verheerende Auswirkungen für zessive Verschuldung der Banken geden globalen Finanzsektor und die rade in konjunkturell guten Zeiten Staaten, die in der Folge ihre strau- vermieden werden – eine Begrenchelnden Finanzinstitute auffangen zung, die eine Vielzahl von deutmussten. Die Staats- und Regie- schen Instituten härter trifft als die rungschefs einigten sich darauf, mit Erhöhung der risikosensitiven Kapikonkreten Maßnahmen die Wider- talquoten. standsfähigkeit der Banken zu stärken. NSFR im Fokus Mit dem 2009 verabschiedeten Basel-II.5-Regulierungspaket wollte Und schließlich hat der Baseler der Baseler Ausschuss für Bankenauf- Ausschuss als „lessons learnt“ aus sicht unter anderem möglichst rasch der Krise seine Grundsätze zur die in der Krise hervorgetretenen Steuerung der Liquiditätsrisiken Schwächen in der Regulierung des überarbeitet und erstmals harmoniInvestment Banking beheben. Er er- sierte Mindeststandards für Liquidihöhte die Eigenkapitalanforderun- tätsrisiken vorgelegt: Zum einen solgen für Marktpreisrisiken im Han- len die Institute in Stresszeiten ausdelsbuch der Banken und bei Ver- reichend Liquidität für einen Monat briefungen. Darüber hinaus ver- vorhalten, zum anderen keine exzesschärfte er die Anforderungen an sive Fristentransformation betreidas Risikomanagement der Banken. ben. Das Konzept für die kurzfrisIn Deutschland gelten die Regeln tige Stresstestkennziffer, die Liquiseit Anfang 2012. dity Coverage Ratio (LCR), hat der Baseler Ausschuss Anfang 2013 in großen Teilen finalisiert. Nun sollen Schnelle Notfallversorgung die Regeln für die StrukturkennzifNach der raschen Notfallversor- fer, Net Stable Funding Ratio gung war es der Politik und uns Auf- (NSFR), zur Anwendungsreife gesehern ein Anliegen, die Wider- bracht werden. standsfähigkeit von Banken und Bankensystem grundlegend zu stärken. Erfreulich vorangekommen Das Ergebnis ist das Basel-III-Paket des Baseler Ausschusses für BankenNoch ist die Gesetzgebung zur Umaufsicht. Damit soll die Gefahr, Ban- setzung von Basel III in der EU nicht ken in Krisensituationen abermals abgeschlossen, aber mit der Einidurch Steuermittel stützen zu müs- gung im Trilog zwischen Parlament, sen, verringert werden. Um dies zu Rat und Kommission Ende Februar erreichen, wird die Qualität des Kapi- ist man einen erfreulichen Schritt votals erheblich verbessert und seine rangekommen. Auf EU-Ebene wird Quantität signifikant erhöht. Basel III mittels der Capital RequireDie neue Eigenkapitalklasse „har- ments Directive IV/Capital Requiretes Kernkapital“ haftet bei Verlusten ments Regulation (CRD IV/CRR) umvollumfänglich und uneinge- gesetzt. Das Europäische Parlament schränkt. Der geforderte Anteil des plant nach derzeitigem Stand, am Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Wer hätte vor einigen Jahren gedacht, dass es das spröde Wort Bankenregulierung in die Überschriften von Boulevardblättern und in politische Talkshows schafft. Vielen ist zu wenig geschehen, sie sprechen von Regulierungs-Nebelkerzen, man17. April 2013 hierüber im Plenum abzustimmen. Eine Anwendung ab Anfang 2014 erscheint somit möglich. Mit der Umsetzung von Basel II.5 und III in europäisches bzw. deutsches Recht sind für mich ganz wesentliche Erkenntnisse aus der Krise gezogen worden; diese zwei Regulierungspakte stellen den Kern der Regelverbesserung dar. der mikroprudenziellen Aufsicht verknüpft werden müssen, um die Entwicklung von Risiken für die Finanzstabilität wie für einzelne Banken besser erkennen zu können. Auch hier gibt es Fortschritte: Mit Jahresbeginn wurde in Deutschland der Ausschuss für Finanzstabilität gegründet. Er soll frühzeitig Gefahren für die Finanzstabilität erkennen und mit seinen beiden Instrumenten, den Warnungen und Empfehlungen, dagegen vorgehen. Die Bundesbank wird bei dieser makroprudenziellen Analyse und Überwachung eine wichtige Rolle spielen. Sie legt dem Ausschuss Analysen vor und schlägt gegebenenfalls den Einsatz der Instrumente vor, über die der Ausschuss unter Vorsitz des Bundesministeriums für Finanzen entscheidet. Die Bundesbank agiert auch als Schnittstelle zum Europäischen Rat für Systemrisiken (ESRB). So kann eine Institution die Informationsketten aus verschiedenen Aufgaben zusammenbringen und Synergieeffekte nutzen: etwa den Informationsfluss und die Risikobewertung aus der Analyse auf internationaler Ebene, aus der laufenden Aufsicht über Kreditinstitute und Finanzdienstleister, aus dem neuen makroprudenziellen Mandat, aus der Geldpolitik und aus den Märkten. Nicht zuletzt steht die Bankenaufsicht in der Eurozone vor einer fundamentalen Umwälzung, die neben Risiken auch große Chancen bietet: Derzeit entsteht ein einheitlicher Aufsichtsmechanismus unter dem Dach der Europäischen Zentralbank (EZB), genannt Single Supervisory Mechanism (SSM). Das Projekt ist ambitioniert. Richtig aufgestellt kann die neue Bankenaufsicht aber effektiver und effizienter als nationale Aufseher handeln. Sie kann auf ein größeres Informationsspektrum zurückgreifen und dadurch früher und besser Risikotrends erkennen; sie kann durch ihre Aufsichtspraxis auch für ein „level playing field“ sorgen – und zwar dort, wo es angebracht ist. tätsgründen geboten; es ist aber auch notwendig, damit die Kenntnisse der nationalen Aufseher über die spezifischen Rahmenbedingungen, unter denen die heimischen Kreditinstitute agieren, auch der europäischen Aufsicht weiter zur Verfügung stehen.

Vorteile realisieren
Viele Erkenntnisse aus der Krise sind also entweder schon umgesetzt oder befinden sich in der Umsetzung. Ich biete hier keine vollständige Liste der abgeschlossenen oder der noch anstehenden Regulierungsprojekte bzw. der Veränderungen in der Bankenaufsicht. Trotzdem wird meines Erachtens aber auch so deutlich, dass von Stillstand in der Regulierung und Aufsicht keine Rede sein kann. Vielmehr müssen wir nun die Wirkung der einzelnen Regeln, vor allem ihre Wirkung in der Summe, sorgfältig beobachten. Und genauso sorgfältig müssen die Regierungen, die EZB und die beteiligten Aufseher bei dem Mammutprojekt SSM vorgehen, da wir nur so die möglichen Vorteile einer europäischen Bankenaufsicht realisieren können. Die Bundesbank ist bereit, ihren Teil dazu beizutragen.

Weitere Fortschritte
Die neuen Baseler Standards können allerdings nur dann ihre volle Wirkung entfalten, wenn sie auf allen wesentlichen Finanzmärkten angewendet werden. Nur so können wir sicherstellen, dass der europäische Bankenmarkt nicht über Zweitund Drittrundeneffekte von Banken solcher Länder angesteckt wird, in denen beispielsweise für bestimmte Geschäfte wie komplexe Verbriefungen nicht ausreichend Kapital vorgehalten werden muss. Basel III enthält überwiegend mikroprudenzielle Regeln, also solche, die das Risiko auf Ebene einzelner Institute oder Institutsgruppen adressieren. Eine wichtige Erkenntnis der Finanzmarktkrise ist aber auch, dass Erkenntnisse aus der makroökonomischen Analyse mit der

Kenntnisse weitergeben
Die Länder, die am SSM teilnehmen, verlagern damit die Verantwortung für und die Entscheidungsbefugnis in der Aufsicht über die betroffenen Banken von der nationalen Ebene auf die EZB. Die nationalen Bankenaufseher sollten und müssen jedoch auch weiterhin eine wichtige Rolle in der Sachverhaltsaufklärung spielen. Dies ist schon aus Kapazi-

AUS DEM INHALT
Es ist an der Zeit für eine nüchterne Zwischenbilanz Von Sabine Lautenschläger B1 Weit mehr als nur Boni-Begrenzung Von Othmar Karas Solvency-II-Regeln realistisch ausgestalten Von Dr. Alexander Erdland Luft für wirtschaftliches Handeln lassen Von Georg Fahrenschon Von A wie Anlegerschutz bis Z wie Zentrale Gegenpartei Von Ullrich Hartmann B2 Das KAGB bringt neue Spielregeln für alle Beteiligten Von Thomas Richter B4 Bei regulatorischen Maßnahmen Anleger im Fokus haben Von Claude Kremer B5 „Nicht gegen jede Finanztransaktionssteuer“ Interview mit Dr. Christoph Boschan

B2

B5

B3

Emir-Einführung begrenzt alte und schafft neue Risiken Von Peter Scherer B6

B3

B 2 Börsen-Zeitung Nr. 66

Sonderbeilage

Sonnabend, 6. April 2013

Weit mehr als nur Boni-Begrenzung
Umfassendste und tiefgreifendste Bankenregulierung in der EU-Geschichte wird bald Realität
Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Die Frage, wie viel Geld eine Bank auf die Seite legen muss, um gegen die meisten Geschäftsrisiken abgesichert zu sein, ist nicht nur eine Schlüsselfrage für die Banken selbst. Weil rund 80 % der Wirtschaft in der EU ganz oder teilweise durch Kredite finanziert werden, hängt Wirtschaftswachstum auch von der Leistungsfähigkeit der Banken ab. Wir haben daher bei den Verhandlungen zur neuen Bankenregulierung besonders darauf geachtet, die Geldinstitute zu stabilisieren, gleichzeitig aber die Finanzierung der Realwirtschaft nicht zu erschweren. Wir stehen kurz vor dem Abschluss einer grundlegenden Überarbeitung der europäischen Bankenregulierung. Die sogenannte Capital Requirements Directive CRD IV ist die Umsetzung der Basel-III-Standards in EU-Recht. Voraussichtlich bei seiner Plenartagung im April wird das Europäische Parlament das Ergebnis der fast einjährigen Verhandlungen mit den EU-Mitgliedstaaten formal beschließen. Mit der von uns ausgehandelten Neuregelung werden die europäischen Banken hoffentlich ein Fels in der Brandung der internationalen Märkte. Gleichzeitig ist das Gesetzeswerk ein „Realwirtschaftfinanzierungsgesetz“ und schafft neue Corporate-Governance-Regeln. einer Einigung in den politischen Verhandlungen kam es nach rund 30 Verhandlungsrunden in einer Nachtsitzung Ende Februar 2012. Der formale Beschluss steht noch aus. Im Rat hat nur Großbritannien Bedenken wegen der geplanten Bonusbegrenzung angemeldet, stand schlossen. Ungewöhnlich dabei war, dass es mir als Berichterstatter gelungen ist, einen Konsens über alle Parteigrenzen hinweg herzustellen. Das Parlament hat sich einstimmig für eine gemeinsame Position ausgesprochen und konnte mit dieser Stärke in den Verhandlungen unter anderem folgende Ziele erreichen: Ⅲ Europäische Banken müssen zukünftig Von mehr und besseres KaOthmar Karas pital zurücklegen. Dadurch werden die Banken in Krisensituationen belastbarer Vizepräsident des und müssen nicht Europäischen mehr mit SteuergelParlaments und dessen dern gestützt werChefverhandler für den. die neue EU-BankenⅢ Die Sicherheitspolsregulierung ter der Banken müssen „flüssiger“ werdamit aber weitgehend allein. Im den. Durch die Einführung der Parlament wird es eine breite, parteiLCR (Liquidity Coverage Ratio) übergreifende Mehrheit für das Pamüssen die Banken in der Lage ket geben. Der Großteil aller Bestimsein, in Stresssituationen mindesmungen soll am 1. Januar 2014 in tens 30 Tage lang allen ihren fiKraft treten. nanziellen Verpflichtungen nachzukommen. Welche Fragen regelt CRD IV? Ⅲ Das neue Regelwerk wird die Besonderheiten des dezentralen europäischen Bankensystems besser Vereinfacht gesprochen, regelt berücksichtigen. KontinentaleuroCRD IV Fragen wie: Wie viel Geld päische Banken, die mehr Richmüssen europäische Banken auf die tung Einzelkundengeschäft orienSeite legen, um die Risiken ihrer vertiert sind, dürfen nicht gegenüber schiedenen Geschäftstätigkeiten abden angloamerikanischen Banzudecken? Welches Geschäft ist wie ken, die häufig mehr in Richtung risikoreich? Wie beweglich müssen Investmentgeschäft orientiert die Rücklagen der Banken sein? Was sind, benachteiligt werden. Die Beist ein liquides Instrument? Ist ein sonderheiten der spezifischen OrKredit für ein mittelständisches Unganisationsformen von Genossenternehmen (KMU) wirklich riskanter schaftsbanken oder Sparkassen als eine Staatsanleihe? Wie können wurden respektiert und berückwir eine Kreditklemme verhindern sichtigt. und Wachstum in der EU finanzieren? Welche Anreize werden für Ban- Ⅲ Die Banken sollen sich auf ihr eigentliches Kerngeschäft konzenker gesetzt, Risiken einzugehen? trieren: die Finanzierung der RealDürfen die EU-Mitgliedstaaten zuwirtschaft. Kredite an KMU und sätzlich zum gemeinsamen CRD-IVBetriebsgründer werden vergünsRegelwerk weitere Anforderungen tigt und somit attraktiver für Banan die Banken hinzufügen? ken. Ⅲ Europäische Banken müssen für Was wurde erreicht? jedes Land, in dem sie aktiv sind, ihre Gewinne, ihre Steuern und Der Wirtschafts- und Währungsempfangene Fördergelder offenleausschuss des Europäischen Parlagen. Das erhöht die Transparenz. ments hat im Mai 2012 die Position des Parlaments für die Verhandlun- Ⅲ Die Mitgliedstaaten dürfen nicht einfach zusätzliche strengere Regen mit den EU-Mitgliedstaaten begeln hinzufügen, sondern müssen diese auf EU-Ebene absegnen lassen. Flexibilität ja, aber im Einvernehmen mit den Regeln des Binnenmarktes und dem „Single Rule Book“. Ⅲ Bonuszahlungen an Bankmanager werden in ein vernünftiges Verhältnis zum Grundgehalt gebracht und begrenzt. Damit sollen falsche Motivationen vermieden werden. Das Europäische Parlament hat in den Verhandlungen somit drei zentrale Ziele verfolgt und durchgesetzt: Stabilisierung des Bankensektors, Sicherstellung der Finanzierung der Realwirtschaft und Schaffung von mehr Fairplay innerhalb und zwischen den Banken. sätzlich weitere 1 bis 3 % hartes Kernkapital halten. Auch für grundsätzliche volkswirtschaftliche oder systembedingte Risiken können die Mitgliedstaaten unter bestimmten Bedingungen zusätzliche Polster verlangen. Alle diese Änderungen sollen die Belastbarkeit der Banken in Krisensituationen erhöhen und für mehr Stabilität im europäischen Bankensektor sorgen. Nicht vergessen werden darf aber, dass die Finanzkrise eine Liquiditätskrise war. Es reicht nicht, mehr Kapital zurückzulegen, wenn es im Krisenfall nicht verwendet werden kann, weil es nicht verfügbar ist oder nur unter hohen Kosten verfügbar ist. Deshalb werden zwei neue Kriterien für das Eigenkapital eingeführt: Die kurzfristige (Liquidity Coverage Ratio) und die mittelfristige Liquiditätskennziffer (Net Stable Funding Ratio) der Banken dürfen bestimmte Werte nicht überschreiten. Die Banken müssen ab 2015 in der Lage sein, mindestens 30 Tage lang allen ihren finanziellen Verpflichtungen nachzukommen. Ab 2018 wird auch die langfristige Liquiditätsanforderung verschärft. Derartige Regelungen gab es bisher im Bankenbereich gar nicht, sie stellen eine entscheidende Weichenstellung in Richtung von mehr Stabilität und Sicherheit dar. dits verändert. Bisher galt das Risikogewicht von 75 % für Endkundenkredite bis zu 1 Mill. Euro. Das Parlament hat sich in den Verhandlungen durchgesetzt, sodass diese Grenze auf 1,5 Mill. Euro erhöht wird. Dadurch fallen mehr Kredite unter die genannte neue Regelung. Zusätzlich wird für bestimmte Export- und Handelsfinanzierungen das Risikogewicht ebenfalls gesenkt.

Mehr Fairplay
Der Wert, den ein Bankangestellter für seine Bank hat, muss sich zuallererst im Gehalt ausdrücken. Wenn die Bonuszahlungen das Gehalt um ein Vielfaches überschreiten, verzerrt sich die Anreizstruktur. Die Boni sollen das Gehalt künftig nicht mehr übersteigen (Verhältnis von maximal 1 : 1). Nur ausnahmsweise können die Anteilseigner der Bank erlauben, dass die Boni das Doppelte des Festgehalts betragen dürfen. Die künftige Boni-Regelung setzt zudem Anreize für langfristigere und nachhaltigere Vergütungsvarianten: Wird das Verhältnis auf 1 : 2 erhöht, müssen bis zu 25 % der variablen Vergütung in Form von langfristigen Instrumenten mit einer Laufzeit von mindestens fünf Jahren bestehen. Dieser Teil der Bonuszahlungen soll mit einem Diskontierungsfaktor belegt werden, der von der EBA zu ermitteln ist, und muss zu 100 % an das Institut zurückfallen, wenn die Nachhaltigkeit oder der Geschäftserfolg des Instituts nicht gegeben ist. Bis Ende 2016 muss die EUKommission überprüfen, ob die Begrenzung der Bonuszahlungen zu einem Wettbewerbsnachteil für europäische Banken führt.

Wodurch stabilisiert CRD IV?
Bisher müssen die Banken mindestens 8 % Eigenkapital halten. Dies muss aus verschiedenen Arten von Kapital bestehen, 2 % müssen sogenanntes „hartes Kernkapital“, das heißt Kapital höchster Qualität, sein. Mit der Einführung von CRD IV sol-

Was ist Verfahrensstand?
Eigentlich haben sich alle großen Industrieländer (G 20) verpflichtet, Basel III bis zum 1. Januar 2013 einzuführen. Aufgrund der Komplexität und des Umfangs der Materie konnten auch wir diesen Termin nicht einhalten. Europa ist aber jene Wirtschaftsmacht, deren Vorbereitungen am weitesten vorangeschritten sind. Alle 8 200 Banken in der EU werden unter die neue Regelung fallen. Im Sommer 2011 hat die EUKommission den Gesetzesvorschlag, bestehend aus einer Richtlinie und einer Verordnung, vorgestellt. Im Mai 2012 hat der Wirtschafts- und Währungsausschuss des Europäischen Parlaments seine Positionen festgelegt und seitdem mit den jeweiligen Ratspräsidentschaften verhandelt. Zu einem Durchbruch und

„Nicht vergessen werden darf, dass die Finanzkrise eine Liquiditätskrise war. . . . Deshalb werden zwei neue Kriterien für das Eigenkapital eingeführt.“

Wachstum und Beschäftigung
80 % der europäischen Realwirtschaft sind kreditfinanziert. Solide Banken, die ihrer Kernaufgabe nachkommen, sind aus diesem Grund für Wachstum und Beschäftigung in der EU von enormer Bedeutung. Durch CRD IV wird die Kreditvergabe an kleine und mittlere Unternehmen spürbar erleichtert. Durch die Einführung eines Ausgleichsfaktors werden die Anforderungen zur Kapitalhinterlegung für derartige Kredite um rund ein Drittel reduziert und damit de facto das geltende Risikogewicht von 75 % auf ca. 50 % gesenkt. Um Unternehmensgründungen, Innovationen und bestimmte Existenzgründungsmodelle mancher Länder zu fördern, soll der KMU-Faktor auch auf Kredite an Betriebsgründer angewandt werden. Darüber hinaus wird die Definition des Retail-Kre-

len die Banken insgesamt weiterhin 8 % Eigenkapital halten, der Anteil von hartem Kernkapital wird aber auf 4,5 % erhöht. Zusätzlich sollen sie zwei weitere Kapitalpuffer bilden: 2,5 % Kapitalerhaltungspuffer und 0 bis 2,5 % antizyklischer Kapitalpuffer. Letzterer wird von den nationalen Aufsehern individuell festgelegt. Außerdem sollen systemrelevante Banken („Sifis“ – systemically important financial institutions) zu-

Beschluss fällt in Kürze
Wenn in zehn Tagen der Beschluss im Europäischen Parlament fällt, ist die umfassendste und tiefgreifendste Bankenregulierung in der Geschichte der EU bald Realität. Sie ist die Voraussetzung für die Bankenunion und die geplante einheitliche Bankenaufsicht, die nächsten großen Projekte, die die Europäische Union auf dem Weg zur Stärkung des Binnenmarktes umsetzen muss.

Solvency-II-Regeln realistisch ausgestalten
Bei weiteren Verhandlungen muss trotz des Handlungsdrucks gelten: „Qualität vor Zeit!“ – Fingerspitzengefühl bei anstehenden Entscheidungen gefragt
Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Die Finanz- und Schuldenkrise hat Europa fest im Griff. In diesen Zeiten ökonomischer und politischer Unsicherheit bildet die Versicherungswirtschaft einen wichtigen volkswirtschaftlichen Stabilitätsanker. Sie gewährt ihren Kunden langfristige Garantien und sorgt in Zeiten des demografischen Wandels dafür, dass die private und die betriebliche Altersvorsorge als zentrale Elemente des Drei-Säulen-Systems die umlagefinanzierte Rente sinnvoll ergänzen. Ob in der Lebens-, privaten Kranken- oder Schaden- und Unfallversicherung: Über das Versichertenkollektiv werden Risiken aufgefangen, die der Einzelne nicht allein tragen kann. Mit einem Kapitalanlagenbestand von rund 1,3 Bill. Euro gehören die Versicherer zudem zu den bedeutendsten institutionellen Anlegern in Deutschland. Dabei setzt die Assekuranz seit jeher auf eine von Sicherheit und Langfristigkeit geprägte Anlagepolitik und bietet vielen tausend Unternehmen Möglichkeiten der Fremd- und Eigenfinanzierung. Die Assekuranz begleitet auch verstärkt Innovationen im Energie- und Umweltsektor und trägt zur Schaffung zukunftsorientierter Arbeitsplätze bei. Dies ist insbesondere in Krisenzeiten, in Zeiten des Umbruchs im Bankensektor, von erheblichem gesamtwirtschaftlichem Nutzen. len. Hiervon sind insbesondere die deutschen Lebensversicherer betroffen. Sie sind traditionell stark in Rentenpapiere investiert, da sie für die Übernahme von Risiken und die Erfüllung der Garantieleistungen gegenüber den Versicherungsnehmern auf regelmäßige und planbare Zinserträge aus sicheren Anlagen angewiesen sind. Auseinandersetzung mit den eigenen Kosten. Insgesamt erbringt die Versicherungswirtschaft trotz der schwierigen Rahmenbedingungen auch weiterhin attraktive Leistungen im Bereich der privaten Altersvorsorge. Einer Studie der Ratingagentur Assekujektes Solvency II vorzeitig umgesetzt. Auch dies hat dazu beigetragen, dass die Versicherer bislang die Folgen der aktuellen Finanzkrise für ihre Kunden zu einem großen Teil abfedern konnten. Jedoch hat sich das Marktumfeld zusehends verschlechtert. Marktkräfte wurden im Zuge der Schuldenkrise ausgehebelt, und ein Ende der künstlichen NiedrigVon zinsphase ist nicht in Alexander Erdland Sicht. Trotz dieser veränderten Bedingungen möchte die Versicherungswirtschaft ihre wichtige gesellschaftspolitische Rolle auch weiPräsident des terhin zuverlässig erfülGesamtverbandes der len. Dafür müssen die reDeutschen Versicherungswirtschaft (GDV) gulatorischen Rahmenbedingungen stimmen. Die Zeichen der Zeit verrata zufolge beträgt die Gesamtver- langen somit auch seitens der Politik zinsung im Marktdurchschnitt Lern- und Handlungsbereitschaft. 4,65 %. Anlagekriterien wie Sicherheit und Langfristigkeit, kombiniert Aus einer anderen Zeit mit einem professionellen Kapitalanlagemanagement, ermöglichen dieZeitnah ist insbesondere die Weise respektablen Überschüsse auch in chenstellung beim Solvency-II-ProKrisenzeiten. Es gilt: Versicherer ha- jekt zentral. Hierbei müssen sich die ben attraktive Produkte und bieten beteiligten Verhandlungsparteien daauch weiterhin verlässliche Lösun- rüber im Klaren sein, dass das zugen. grunde liegende Konzept aus einer Zeit anderer Rahmenbedingungen stammt. Aus einer Zeit ohne FinanzBereits viel getan und Schuldenkrise. Aus einer Zeit höFür die Stärkung der Risikotragfä- herer Leitzinsen und attraktiver Kapihigkeit der Unternehmen, die zual- talmärkte. Das veränderte Umfeld oflererst dem Schutz der Kunden fenbart zunehmend, dass die seinerdient, wurde seitens der Versiche- zeit geplanten Solvency-II-Regeln rungswirtschaft in den vergangenen langlaufende Verbindlichkeiten heuJahren bereits viel getan. So haben te nicht mehr adäquat abbilden köndie Unternehmen in Vorbereitung nen. Gerade die Methodik zur Bewerauf Solvency II und mit den Erfah- tung langfristiger Garantien in der rungen aus der Finanzkrise Lebensversicherung stellt einen 2002/2003 ihr Risikomanagement Streitpunkt dar, der die sogenannausgebaut und professionalisiert. ten „Omnibus-II-Verhandlungen“ in Mit dem MaRisk-Rundschreiben der Brüssel stocken lässt. Die NotwendigBaFin wurden 2009 Regeln des euro- keit einer sachgerechten regulatoripäischen Versicherungsaufsichtspro- schen Lösung liegt auf der Hand, denn es geht um mehr als nur um technische Details: Die Ausgestaltung der strittigen Regeln entscheidet darüber, in welcher Form zukünftig in der Lebensversicherung langfristige Garantien angeboten werden können. Auch die Schaden- und Unfallversicherung ist auf eine realistische Ausgestaltung der Solvency-II-Regeln angewiesen. Häufigkeit und Umfang von Katastrophenereignissen steigen. Naturkatastrophen haben zusehends eine signifikante wirtschaftliche Bedeutung. Bedrohen neue Aufsichtsregeln die Versicherbarkeit solcher Risiken, laufen sie ihren fundamentalen Zielen zuwider. noch einmal generell überdacht werden. Dies gilt vor allem, wenn Bundesbank und Europäische Zentralbank zusätzliche Berichtspflichten schaffen. Eine durch regulatorische Maßnahmen erzwungene Marktbereinigung ist unbedingt zu verhindern. Spartenübergreifend muss daher bei den weiteren Verhandlungen um Solvency II trotz des Handlungsdrucks gelten: Qualität vor Zeit! Das ist auch bei den auf europäischer und nationaler Ebene stattfindenden Diskussionen um das Vorziehen bestimmter Solvency-II-Anforderungen zentral. Aspekte, die Gegenstand des Omnibus-II-Trilogs sind, müssen von den Vorziehungsdiskussionen ausgenommen bleiben. Dies gilt insbesondere für Anforderungen zur Ermittlung der regulatorischen Kapitalanforderung. Solvabilität I muss übergangsweise die Grundlage aufsichtsrechtlicher Maßnahmen bleiben.

Große Herausforderungen
Gleichzeitig stellen unterschiedliche, sich zum Teil widersprechende regulatorische Maßnahmen die Versicherungswirtschaft vor große Herausforderungen. Während Solvency II auf europäischer Ebene die Lebensversicherungsunternehmen anhält, eine sehr langfristige Kapitalanlage zur Deckung der Verbindlichkeiten einzugehen, gibt es andere politische Weichenstellungen in die gegenteilige Richtung. Indem der Gesetzgeber zum Beispiel an der Verpflichtung zur anteiligen Ausschüttung von Bewertungsreserven bei festverzinslichen Anleihen festhält, setzt er Anreize gegen eine entsprechende langfristige Kapitalanlage. Außerdem gefährdet er damit den Risikoausgleich über das Kollektiv. Die Versicherungswirtschaft stellt sich den aktuellen Herausforderungen und zeigt ihre Innovationsfähigkeit auf drei zentralen Handlungsfeldern: Erstens: Anlageseitig diversifizieren die Unternehmen verstärkt über alternative Investitionen. Anlagen in Unternehmensdarlehen, Infrastrukturprojekte und erneuerbare Energien steigen. Zweitens: Produktseitig arbeiten viele Unternehmen daran, die bewährte Praxis der Vergabe langfristiger Garantien in weiterhin zukunftsfähige, sichere und planbare Konzepte zu überführen. Drittens werden diese Maßnahmen flankiert durch eine intensive

„Je länger die Niedrigzinsphase anhält, desto schwieriger wird es für die Versicherungswirtschaft, ihre Folgen abzufedern.“
Die Kunden dürfen keinen Schaden nehmen durch ein Projekt, welches die Aufgabe hat, sie besser zu schützen. Unter Solvency II muss daher eine risikogerechte Modellierung möglich sein, welche die umfassende Schadenerfahrung der Versicherer nicht ignoriert, sondern adäquat widerspiegelt.

Unerwünschte Nebeneffekte
Die angesprochenen Handlungsfelder verbindet ein Ziel: der Schutz der Versicherungsnehmer. Gerade deshalb darf nicht aus politischen Gründen über unerwünschte Nebeneffekte und Mängel der Regulierung hinweggesehen werden. Auf europäischer und nationaler Ebene sind Handlungs- sowie Verhandlungswillen und Fingerspitzengefühl bei den anstehenden Entscheidungen gefragt. Probleme, die ihren gemeinsamen Nenner im Niedrigzinsumfeld haben, können allerdings nur bedingt durch eine adäquate Ausgestaltung regulatorischer Anforderungen bewältigt werden. Je länger die Niedrigzinsphase anhält, desto schwieriger wird es für die Versicherungswirtschaft, ihre Folgen abzufedern. Politik, Wirtschaft und Gesellschaft müssen sich auch diesem Problem stellen.

Zinstief hinterlässt Spuren
Die stabilisierende Wirkung der Versicherungswirtschaft ist jedoch durch die anhaltende Niedrigzinspolitik zur Stützung verschuldeter Krisenstaaten und in Notlage geratener Banken unmittelbar bedroht. Die Rettungsinitiativen für den Bankensektor und die Sicherungsmaßnahmen für den Euroraum ließen Renditen festverzinslicher Wertpapiere in den letzten drei Jahren drastisch fal-

Nicht übermäßig belasten
Vor allem kleine und mittlere Versicherer dürfen im Ergebnis nicht übermäßig belastet werden. Die überbordenden Berichtspflichten unter Solvency II mit ihren ambitionierten Fristen und Frequenzen müssen

Sonnabend, 6. April 2013

Sonderbeilage

Börsen-Zeitung Nr. 66

B3

Luft für wirtschaftliches Handeln lassen
Regulierung sollte den Ordnungsrahmen bilden, der wettbewerbsgleiche Bedingungen schafft – Haftung darf sich nicht auf die Gesellschaft konzentrieren
Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Die Finanzwirtschaft wird derzeit von der Politik in vielfältigster Weise beeinflusst. Zum einen durch eine ganze Flut von Regulierungen, zum anderen durch Weichenstellungen in der Europäischen Währungsunion, die die Marktbedingungen deutlich verzerren. Das Jahr 2013 wird dabei entscheidend für die wirtschaftliche Entwicklung in Europa, für den Fortgang der europäischen Integration sowie für eine passgenaue und wirksame Regulierung. In Deutschland sehen wir eine vergleichsweise robuste Konjunktur. Vor allem jedoch ist positiv zu betonen, dass in einigen europäischen Krisenländern erste Verbesserungen bei der Sanierung der Haushalte und bei der Wettbewerbsfähigkeit festzustellen sind. zur Eigen- und Altersvorsorge und verleitet stattdessen zur übermäßigen Verschuldung. Hält die ausgeprägte Niedrigzinsphase länger an, werden das viele Sparer spätestens mit Eintritt in die Rente schmerzlich spüren. Und es ist hinzuzufügen: Mit dieser Politik werden auch Kreditinstituten und Lebensversicherungen erhebliche Probleme bereitet. Deshalb muss in Europa Von sehr bald der Einstieg in Georg Fahrenschon den Ausstieg aus der Niedrigzinsphase und auch aus der auf finanzpolitische Zwecke ausgerichteten Geldpolitik geschafft werden. Präsident des Ein zweites zentrales federführenden Thema für die deutsche Verbandes der Deutschen Kreditwirtschaft Finanzwirtschaft ist die umfängliche Agenda zur Regulierung der Finanzlitische Nothilfe drängen lässt, den märkte. Dass es einer Neugestaltung Handlungsdruck auf Staaten, ihre des Ordnungsrahmens für die interReformbemühungen weiterzufüh- nationalen Bank- und Finanzmärkte ren, denn faktisch wird die Bonität bedarf, versteht sich vor dem Hinternicht länger marktgerecht bewertet. grund der Finanzkrise von selbst. Das mag kurzfristig und in extrem Die Frage ist aber die der Qualität außergewöhnlichen Situationen an- und Zielgenauigkeit, nicht der Quangemessen sein, darf aber auf keinen tität und Pauschalität. Wie viel Regulierung ist sinnvoll, und wo muss sie Fall ein Dauerzustand werden. Die mit dieser Geldpolitik verbun- ansetzen? Mit dem Liikanen-Bericht sind denen Niedrigzinsen beinhalten zudem große Gefahren. Niedrigzinsen nicht nur regulatorische, sondern sollen zwar der Theorie nach unter- auch marktstrukturelle Änderungen nehmerische Investitionen erleich- angeraten worden. Die Deutsche Kretern. Tatsächlich kommen die niedri- ditwirtschaft hält die obligatorische gen Zinsen bei den Unternehmen Abspaltung einzelner Geschäftsbereider Krisenstaaten gar nicht an, weil che nicht für geeignet, um die Stabilidortige Banken billiges Zentralbank- tät des Finanzsystems insgesamt zu geld zum Kauf von Staatsanleihen erhöhen. Die propagierten Vorteile nutzen und Risikopositionen in den sind sehr ungewiss, die sich aus einer solchen Abspaltung ergebenden Bilanzen abbauen. Hinzu kommen mittelfristig erheb- Nachteile werden weitgehend ausgeliche Stabilitätsrisiken: Blasenbil- blendet. Die deutsche Wirtschaft dung, Kapitalfehlleitungen und zu baut ihre Stärke seit Jahrzehnten auf hohe Fremdkapitalhebel. Vor allem die Finanzierungskraft des Universalaber vermindern die momentanen bankensystems. Für die exportoriennegativen Realzinsen das Vermögen tierten deutschen Unternehmen ist der Sparer. Dies nimmt den Anreiz dies im internationalen Wettbewerb den. Derzeit ist sie sehr nahe an die Finanzierung von Staatshaushalten herangerückt. Das ist nicht ihre Aufgabe, gefährdet ihre Unabhängigkeit und birgt das Potenzial eines Abrückens vom primären Ziel der Preisniveaustabilität. Zudem mindert eine Geldpolitik, die sich in eine finanzpoein Vorteil. Dieser darf nicht für einen kurzfristigen Vorteil in der politischen Auseinandersetzung aufs Spiel gesetzt werden. Für ungeeignet hält die Deutsche Kreditwirtschaft die vorliegenden Vorschläge für eine Finanztransaktionssteuer. Die EU-Kommission selbst stellt fest, dass diese Steuer zu Wachstumseinbußen von 0,4 % des Bruttoinlandsprodukts in der Europäischen Union führen wird. Es ist schwer erkennbar, dass wir uns dies in Europa gerade jetzt leisten können. Umgekehrt weiß jeder: Eine solche Steuer hätte die Finanzkrise nicht vermieden und könnte auch neue Krisen nicht vermeiden. Die Steuer wird lediglich dazu führen, dass Handelsaktivitäten auf andere Börsenplätze verlagert werden, zumal unter anderem Großbritannien und Luxemburg als große und konkurrierende Finanzplätze ausgenommen bleiben. die überzogenen bürokratischen Anforderungen an die Wertpapierberatung. Dass es aus Gründen unterschiedlicher Informationsverteilung und Verhandlungsstärke eines hoheitlich organisierten Anleger- und Verbraucherschutzes bedarf, ist grundsätzlich nicht in Frage zu stellen. Die aktuell herbeigeführte Überregulierung gerade im Wertpapiergeschäft führt jedoch dazu, dass teilweise in der Fläche des Landes keine Wertpapierberatung mehr angeboten wird. Die Kunden wandern dann entweniger Beratung ist und es zum Schluss heißt: Anleger geschützt, Beratung abgeschafft, Aktienkultur geschädigt.

Grundsätzliche Probleme
Jenseits der Diskussion um Details konkreter Struktur- und Regulierungsvorhaben sei auf zwei grundsätzliche Probleme hingewiesen: Erstens ist heute niemand mehr in der Lage, die kumulativen Wirkungen der einzelnen Regulierungen abzuschätzen. Es kommt jedoch nicht nur auf die schlichte Kumulierung an. Die eigentlichen Komplexitätsprobleme entstehen durch eine Vielzahl von Interdependenzen, die keiner mehr überschaut. Dies ist jedoch sehr gefährlich für die Wettbewerbsfähigkeit der besonders auf Kreditfinanzierungen angewiesenen deutschen Unternehmen. Zweitens hat die Finanz- und Staatsschuldenkrise erkennbare Mängel im politischen System offengelegt: Politische Vereinbarungen bzw. Absichtserklärungen – seien es der Stabilitäts- und Wachstumspakt in Europa oder gemeinsame Regulierungsmaßnahmen auf Ebene der G 20 – werden nicht eingehalten. Ebenso besteht nicht ausreichend Klarheit darüber, welche Kompetenzen an die EU zu übertragen sind und welche auf nationaler Ebene verbleiben sollten. Die Regulierung sollte den Ordnungsrahmen bilden, der Luft für wirtschaftliches Handeln lässt und wettbewerbsgleiche Bedingungen zu anderen institutionellen Finanzmarktakteuren – Versicherungen, Anlagegesellschaften, freien Finanzvermittlern oder Schattenbanken – schafft, statt Kreditinstitute überproportional und einseitig zu reglementieren. Haftung muss sich auf Eigentümer und große Fremdkapitalgeber statt auf die Gesellschaft konzentrieren.

Kein Dauerzustand
Damit soll allerdings nicht vorschnell das Ende der Krise in der Eurozone ausgerufen werden. Den zwischenzeitlichen Vertrauenszuwachs

Es trifft die Kleinsparer
Zahlen müssen deshalb in erster Linie Kleinsparer und mittelständische Gewerbetreibende, die nicht auf andere Finanzzentren ausweichen können. Auch wird die lückenhafte Umsetzung der Finanztransaktionssteuer im europäischen Binnenmarkt zu allein aus dem Steuerwettbewerb begründeten regionalen Konzentrationen der Finanzwirtschaft führen, deren potenzielle Lasten dann wiederum über eine Bankenunion ausgeglichen werden sollen. Das kann in meinen Augen jedoch keine sinnvolle Strategie sein. Auch dezentral organisierte Verbundgruppen werden über den Kaskadeneffekt benachteiligt. Die Belastung der kleinen Anleger steigt, wenn sie mit geringen Anlagebeträgen an Börsenentwicklungen teilhaben und zur Risikostreuung Fondsprodukte nutzen wollen. Dies halten wir für ebenso wenig sinnvoll wie

„Hält die ausgeprägte Niedrigzinsphase länger an, werden das viele Sparer spätestens mit Eintritt in die Rente schmerzlich spüren.“

„Vor allem aber ist es wohl eine Fehlsteuerung, wenn das Ergebnis einer schärferen Regulierung weniger Beratung ist und es zum Schluss heißt: Anleger geschützt, Beratung abgeschafft, Aktienkultur geschädigt.“

verdanken wir vor allem den sogenannten außergewöhnlichen Maßnahmen des Eurosystems. Nun darf die Europäische Zentralbank allerdings nicht in die Rolle einer europäischen Ersatzregierung gedrängt wer-

der in das beratungs- und weitgehend bürokratiefreie Online-Geschäft ab, oder sie investieren mangels Beratung vor Ort gar nicht mehr in Wertpapiere. Diese Entwicklung schließt breite Kundengruppen von sinnvoll geplanten Engagements in Wertpapieren und damit von den dort bestehenden Chancen aus. Und sie schädigt die Aktienkultur in der größten Volkswirtschaft Europas deutlich. Vor allem aber ist es wohl eine Fehlsteuerung, wenn das Ergebnis einer schärferen Regulierung we-

Von A wie Anlegerschutz bis Z wie Zentrale Gegenpartei
Mifid II ist noch nicht auf der Zielgeraden – Aufschub bedeutet keine Schonfrist
Ⅲ Der Anlegerschutz soll durch die Eindämmung von Interessenkonflikten gestärkt werden. Ⅲ Jeder Handel von Finanzinstrumenten soll unabhängig von der Art des Handelsplatzes beaufsichtigt werden, bei Herstellung größtmöglicher Handelstransparenz. Ⅲ Die Befugnisse der Aufsichtsbehörden sollen erweitert werden. Von Im Mittelpunkt des Ullrich Hartmann Anlegerschutzes stehen Maßnahmen zur Gewährleistung einer fairen, interessenkonfliktPartner und Leiter des freien und damit „unabServicebereiches hängigen“ ProduktausFinancial Services wahl im Sinne des KunRegulatory bei Priceden. Zumindest soll das waterhouseCoopers Gebot der unabhän(PwC) gigen Produktauswahl dann gelten, wenn die form von Mifid II, dem Vorschlag Bank dem Kunden eine Vermögensder Europäischen Kommission zur anlage in bestimmten FinanzinstruÜberarbeitung der Europäischen Fi- menten empfiehlt oder als Vernanzmarktrichtlinie aus dem Okto- mögensverwalter die Anlageentscheidung für den Kunden trifft. ber 2011. Mifid II ist die Antwort der EU auf Heftig umstritten ist dabei, ob diese die Folgen der Finanzmarktkrise, die Maßnahmen bis zu einem Provisi2008 begann und die Schwachstel- onsverbot reichen sollen, wie es len der bisherigen Finanzmarktregu- etwa in Großbritannien oder in den lierung (Mifid I) offenbarte. Die Regulierung hatte mit der rasanten Entwicklung der Finanzlandschaft in den vergangenen Jahren nicht „Zielbild der Mifid II Schritt gehalten: Mittlerweile bietet das Angebot an Finanzprodukten ist ein ,vollkommener eine noch nie da gewesene Vielfalt, Kapitalmarkt‘ an den und der technische Fortschritt erHandelsplätzen.“ möglicht den Handel in Bruchteilen von Sekunden. Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Brauchen wir Teil zwei der Finanzmarktrichtlinie? Die Antwort ist : Ja. Die EU hat sich ein ehrgeiziges Ziel gesetzt – künftig soll es europaweit kein unreguliertes Finanzprodukt und keinen unregulierten Finanzplatz mehr geben. Das ist die Kurzgeberater und Vertriebsmitarbeiter vorgesehen. Das jüngste Papier der Europäischen Wertpapieraufseher (ESMA) gibt Auskunft darüber, wie die Aufseher das Thema Interessenkonflikte angehen: Absatzbezogene Vergütungen sollen als „hausgemachte“ Interessenkonflikte zukünftig verboten werden.

Gleiche Spielregeln
Zielbild der Mifid II ist ein „vollkommener Kapitalmarkt“ an den Handelsplätzen; das heißt vollständige und gleiche Informationen für alle Handelsteilnehmer bzw. die Öffentlichkeit in Echtzeit. Zu diesem Zweck sollen alle Handelsplätze, seien es die klassischen Börsen oder elektronische Handelsplattformen, die von Banken oder Handelshäusern (Brokern) betrieben werden, annähernd den gleichen Regelungen unterworfen werden. Handelsplätze sollen allen Interessenten die gleichen Zugangsmöglichkeiten bieten, ihre Handelsregeln und Preisfindungsmechanismen offenlegen, ihre Handelsdaten zu Angebot, Nachfrage und Geschäftsabschlüssen veröffentlichen und eine schnelle und sichere Geschäftsabwicklung, gegebenenfalls durch den Einsatz einer Zentralen Gegenpartei, gewährleisten.

Kontroverse Diskussionen
Daneben sind Maßnahmen vorgesehen, mit denen der Gefahr eines möglichen Missbrauchs der Systeme begegnet werden soll, etwa durch den sogenannten Hochgeschwindigkeitshandel – also den computergestützten Aktienhandel in Sekundenbruchteilen. Viele Einzelheiten dazu werden aktuell noch kontrovers diskutiert, etwa ob die angestrebten Regelungen gleichermaßen für alle Arten von Finanzinstrumenten – Aktien, Anleihen und Derivate – passen oder ob bilaterale Systeme, bei denen sich zwei Handelsteilnehmer begegnen, ebenso behandelt werden können wie multilaterale Systeme, die die Interessen einer Vielzahl von Handelsteilnehmern zusammenfühFortsetzung Seite B 4

Was wird sich ändern?
Die Langform von Mifid II umfasst 147 Artikel. Und das ist erst der Anfang, denn der jetzt vorliegende Vorschlag als Rahmenregulierung (Stufe 1 der europäischen Gesetzgebung) wird bis zur endgültigen Einführung durch weitere aufsichtstechnische Standards (Stufen 2 und 3) ergänzt werden. Das Spektrum der Neuerungen reicht von A wie Anlegerschutz bis Z wie Zentrale Gegenpartei, lässt sich im Kern aber wie folgt skizzieren:

Niederlanden bereits eingeführt wurde, oder ob eine detaillierte Information des Kunden über den Interessenwiderstreit zwischen den eigenen Interessen der Bank und dem Kundeninteresse an einer seinen Anlagezielen entsprechenden Vermögensanlage ausreichen kann. Weit weniger lautstark wird die Diskussion um die internen Vergütungsstrukturen unterhalb der Vorstandsetagen geführt. Auch hier sind Änderungen durch Mifid II für Anla-

B 4 Börsen-Zeitung Nr. 66

Sonderbeilage

Sonnabend, 6. April 2013

Das KAGB bringt neue Spielregeln für alle Beteiligten
Offene und geschlossene Fonds wachsen regulatorisch zusammen – Höherer Verwaltungsaufwand bringt Chancen für Master-KVGs
den offenen Immobilien-Publikumsfonds. Das KAGB wirkt aber weit darüber hinaus. Es wird den deutschen Fondsmarkt verändern. Das KAGB vereint zwei bisher getrennte Welten des Fondsmarktes unter einem regulatorischen Dach. Erstmals werden die Anforderungen an offene und geschlossene Fonds und deren Verwalter in einem gemeinsamen Gesetz geregelt. Von Für offene PublikumsThomas Richter und Spezialfonds gilt bisher noch das Investmentgesetz, das künftig durch das KAGB abgelöst wird. Eine völlig neue Geschäftsgrundlage entsteht für die IniHauptgeschäftsführer tiatoren der bislang des BVI Deutscher kaum regulierten geFondsverband schlossenen Fonds, wie beispielsweise Schiffsfonds schließen. Inzwischen mün- fonds und Private-Equity-Fonds. dete sie in einen fast 600 Seiten star- Auch sie werden den neuen gesetzliken Gesetzentwurf zum Kapitalanla- chen Anforderungen genügen müsgegesetzbuch (KAGB). Das neue Re- sen. Ein höherer Organisations- und gelwerk wird ab Juli 2013 das bishe- Verwaltungsaufwand wird höhere rige Investmentgesetz ablösen und Kosten mit sich bringen. Das neue Gesetz zieht eine Trennerheblich erweitern. Zwischen dem vergleichsweise harmlosen Start der linie zwischen Investmentvermögen, Richtlinie in Brüssel und der Lan- die sogenannte „Organismen für gedung im aktuellen KAGB-Entwurf la- meinsame Anlagen in Wertpapiegen böse Überraschungen für die ren“ (OGAW) sind, und solchen, die als „alternative Investmentfonds“ deutsche Fondsbranche. (AIF) gelten. Erstere sind richtlinienkonforme Wertpapierfonds im Sinne „Lawine“ blieb aus der europäischen OGAW-Richtlinie, Zuerst dehnte die EU den Anwen- die etwa in Aktien oder Anleihen indungsbereich der Richtlinie mangels vestieren. AIF sind dagegen alle geDefinition der Zielobjekte auf alle schlossenen Fonds und alle investFonds aus, die nicht europaweit mentrechtlich regulierten offenen Indurch die OGAW-Richtlinie reguliert vestmentfonds, die nicht als OGAW sind. Wie an einem bergab rollenden gelten. Das sind insbesondere offene Schneeball blieben danach immer Spezialfonds und offene Immobilienmehr Regelungsbereiche an der ur- fonds. Der Unterschied ist nicht nur rein technischer Natur. Für Verwalter von OGAW und AIF gelten unterschiedliche Zulassungsanforderungen und Berichtspflichten. Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Es ist schon bemerkenswert, welche regulatorische Energie die europäische AIFM-Richtlinie auf ihrem Weg in deutsches Recht freigesetzt hat. Ursprünglich sollte sie Regelungslücken bei alternativen Anlagevehikeln wie Private-Equity- und Hedgenie bringt einen höheren bürokratischen Aufwand. Neue Zulassungsverfahren, erweiterte Berichtspflichten, die erforderlichen Änderungen von Anlagebedingungen und Vertriebsanzeigen lösen eine regelrechte Bürokratieflut aus. Hochgerechnet auf alle BVI-Mitglieder und die künftig als AIF geltenden Investmentfonds, erfordern allein die Zulassungen der AIF-KVGs 165 000 Seiten Papier. Insgesamt müssen die Fondsgesellschaften der BaFin zunächst Unterlagen von mehr als 550 000 Seiten bereitstellen und Jahr für Jahr weitere 340 000 Seiten liefern.

AIF-Manager, ja oder nein?
Hier stellt sich die Frage, ob die Aufsicht eine solche Datenflut überhaupt sinnvoll bearbeiten kann. Insbesondere für kleine und mittlere Fondsgesellschaften ist der zusätzliche Verwaltungsaufwand eine große Herausforderung. Noch mehr Aufwand beschert das KAGB den Initiatoren geschlossener Fonds. Sie müssen erstmalig gesetzliche Vorgaben erfüllen, die für offene Fonds bereits seit Langem gelten. Essenziell ist, dass auch geschlossene Fonds künftig eine Depotbank (Verwahrstelle) benötigen. Die getrennte Verwah-

„Die kommenden Jahre werden zeigen, wer zu den Gewinnern und wer zu den Verlierern zählen wird.“
rung des Fondsvermögens vom Vermögen der Fondsgesellschaft erhöht die institutionelle Sicherheit für die Anleger beträchtlich. Zudem müssen die Initiatoren geschlossener Fonds ein Risikomanagement aufbauen, das unter anderem ein unabhängiges Risikocontrolling, Stresstests und die Überwachung von Liquiditätsrisiken umfasst. Sie werden sich daher als Erstes fragen, ob sie überhaupt AIF-Manager werden wollen oder nicht. Einige werden wohl nur eine Lizenz zur Portfolioverwaltung (oder gar keine) beantragen.

genen Jahren ein dynamisches Wachstum und registrieren schon länger ein steigendes Interesse an Service-Lösungen zum Beispiel für Immobilienfonds. Dieser Trend könnte sich mit den höheren Ansprüchen des KAGB verstärken. Dabei kann die Master-KVG sowohl die Rolle des reinen Administrationsdienstleisters als auch die des AIFManagers spielen.

Neue Hüllen – neuer Markt
Geschlossene Fonds wird es nach dem KAGB nur noch als InvestmentAktiengesellschaft mit fixem Kapital (InvAG) oder als geschlossene Investment-Kommanditgesellschaft (InvKG) geben. Damit stehen erstmals regulierte Hüllen für geschlos-

„Insbesondere die Anbieter geschlossener Fonds werden sich neu aufstellen müssen. Manche Anbieter offener Fonds werden ihre Produktpalette erweitern. “

sene Sachwertefonds zur Verfügung. Das eröffnet den Gesellschaften aus dem klassischen offenen Fondsbereich neue Möglichkeiten, insbesondere den etablierten Anbietern von offenen Immobilienfonds. Sie verfügen über die notwendige Expertise im Immobilienmarkt und im Asset Management von Sachwerten. Darüber hinaus stehen ihnen starke Vertriebskanäle zur Verfügung. Für diese Anbieter könnte im neuen Regulierungsrahmen auch die Auflage geschlossener Fonds für Sachwerte wie Immobilien, Infrastruktur oder Produktionsanlagen für erneuerbare Energien interessant werden. Geschlossene Fonds verwalten derzeit ca. 200 Mrd. Euro, ein großer Teil davon entfällt auf geschlossene Immobilienfonds. Das erscheint auf

den ersten Blick gering, verglichen mit den mehr als 2 Bill. Euro, die Anbieter offener Fonds in Deutschland verwalten. Hält man aber die 110 Mrd. Euro dagegen, die derzeit in offene Immobilien-Publikumsfonds und -Spezialfonds investiert sind, ergibt sich ein anderes Bild. Fazit: Das Gesetz bringt neue Spielregeln für alle Beteiligten. Die kommenden Jahre werden zeigen, wer zu den Gewinnern und wer zu den Verlierern zählen wird. Insbesondere die Anbieter geschlossener Fonds werden sich neu aufstellen müssen. Manche Anbieter offener Fonds werden ihre Produktpalette erweitern. Zudem werden einige Fondsgesellschaften ihr Angebot entlang der Wertschöpfungskette neu ausrichten.

Mehr als Etikettenwechsel
Aus den bisherigen Kapitalanlagegesellschaften (KAGs) werden nach Inkrafttreten des KAGB sogenannte Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVGs). Diese KVGs wird es in zwei Ausprägungen geben, je nach Art des verwalteten Investmentvermögens: die KVG für OGAW-Investmentvermögen (OGAW-KVG) und die für AIF-Investmentvermögen (AIF-KVG). Das ist mehr als ein Etikettenwechsel. Heute bereits als KAGs operierende Fondsgesellschaften müssen eine zweite Zulassung beantragen, um künftig auch als AIF-KVG agieren zu dürfen. Unabhängig von einer fortgeltenden Lizenz als OGAW-KVG werden nahezu alle BVI-Gesellschaften eine Lizenz als AIF-KVG beantragen, da fast alle neben OGAW auch AIF, wie zum Beispiel Spezialfonds und OIF, anbieten. Einige Neuerungen des KAGB werfen rechtliche Fragen auf, die noch mit den Aufsichtsbehörden geklärt werden müssen. Jenseits solcher technischer Details stellt sich aber die Frage: Was bedeutet das Gesetz für die tägliche Praxis der Fondsanbieter und den Markt insgesamt? Die Umsetzung der AIFM-Richtli-

Von A wie Anlegerschutz . . .
Fortsetzung von Seite B 3 ren. Mifid II soll die Befugnisse der Aufsichtsbehörden im Wesentlichen in dreierlei Hinsicht erweitern: Erstens: Aufseher sollen zukünftig befugt sein, in bestimmten Marktsituationen den Handel mit Warenderivaten durch die Festlegung einer Handelsobergrenze (Positionslimit) zu begrenzen. Auf diese Weise sollen mögliche schädliche Auswirkungen des Warenderivatehandels auf die Höhe der Preise an den Warenmärkten, insbesondere im Hinblick auf lebensnotwendige Güter, wie zum Beispiel Nahrungsmittel, verhindert werden. Zweitens: Aufseher sollen die Befugnis erhalten, den Verkauf bestimmter Finanzinstrumente zu verbieten, falls sie diese beispielsweise im Hinblick auf das Verlustrisiko für ungeeignet für den Verkauf an Privatanleger einstufen. Drittens: Die Strafen für die Nichtbeachtung von Vorschriften sollen spürbar erhöht werden und können ein Mehrfaches des eingetretenen Schadens betragen. Mehr noch: Möglicherweise werden „Übeltäter“ sogar durch die Veröffentlichung der Sanktion an den Pranger gestellt. Dagegen haben einige Mitgliedstaaten allerdings starke Vorbehalte angemeldet. falls für den „unabhängigen“ Honoraranlageberater. Aber auch ohne eine solche „Hochgeschwindigkeitsregulierung“ bietet Mifid II für jeden Marktteilnehmer – egal ob Anlageberater, Vermögensverwalter, Handelshaus, Börsenplatz, Emittent von Warenderivaten oder Warenhändler – schon heute Anlass, die Zukunftsfähigkeit des Geschäftsmodells anhand des Mifid-IIVorschlages zu überprüfen.

Zwei wahrscheinliche Effekte
Nicht jeder Anbieter offener oder geschlossener Fonds wird die erforderlichen organisatorischen und finanziellen Ressourcen aus eigener Kraft stemmen können oder wollen. Es sind daher zwei Effekte wahrscheinlich. Erstens: Manche Anbieter werden angesichts der neuen Anforderungen ihr Geschäft entweder aufgeben oder versuchen, weiterhin unregulierte Vehikel dafür zu finden. Zweitens: Andere Anbieter und Initiatoren werden sich dafür entscheiden, den erhöhten Administrationsaufwand an professionelle Service-Gesellschaften auszulagern. Dadurch ergeben sich neue Geschäftschancen für die Master-KVG. Diese verzeichneten bereits in den vergan-

sprünglich sinnvoll begrenzten Richtlinie hängen. Im vergangenen Jahr wäre daraus beinahe eine Lawine entstanden, die mit Spezialfonds und offenen Immobilienfonds Geschäftsfelder des Asset Management mit einem Volumen von gut 1 Bill. Euro unter sich begraben hätte. Dazu kam es nicht.

Wie geht es weiter?
Mifid II ist noch nicht auf der Zielgeraden. Eventuell wird Mifid II erst zum Jahresbeginn 2016 scharf geschaltet. Dennoch: Trotz aller Kontroversen – sei es im Bereich Provisionsverbot oder Hochgeschwindigkeitshandel – bedeutet ein bloßer zeitlicher Aufschub keinesfalls eine Schonfrist für die Marktteilnehmer. Das hat der deutsche Gesetzgeber jüngst bewiesen, indem er quasi im Alleingang ein Gesetz zur Begrenzung des Hochfrequenzhandels beschlossen hat und ein Gesetz zur Honoraranlageberatung vorbereitet, das die Idee des Provisionsverbotes von Mifid II bereits aufgreift – jeden-

Beispiel verdeutlicht es
Ein Beispiel mag das verdeutlichen: Lohnt es noch, aufwendige Nachweise über erhaltene und gezahlte Verkaufsprovisionen, das sogenannte „Zuwendungsregister“, zu führen – eine Forderung der BaFin, die seit Jahresbeginn greift. Oder ist jetzt der geeignete Zeitpunkt, die Erfolgschancen einer Honorarberatung zu überprüfen? Das ist die Frage, vor der jeder Provisionsberater vor dem Hintergrund der Mifid-II-Vorschläge heute steht. Nicht erst im Jahr 2016.

Schwerpunkt auf BVI-Agenda
Die drohenden Kollateralschäden konnten dank des korrigierenden Eingreifens der Politik verhindert werden. Das geplante KAGB bleibt aber auch in den kommenden Monaten ein Schwerpunkt auf der Agenda des BVI. Dabei geht es zunächst um Nachbesserungen bei den Regeln zu

Sonnabend, 6. April 2013

Sonderbeilage

Börsen-Zeitung Nr. 66

B5

Bei regulatorischen Maßnahmen Anleger im Fokus haben
Dieses Vorgehen ermöglicht es, künftige Herausforderungen anzunehmen, Vertrauen wieder aufzubauen und die Basis für nachhaltiges Wachstum zu schaffen
Richtlinie über die Verwalter alternativer Investmentfonds (AIFMRichtlinie). Zusätzlich wird eine auf die europäischen Wagniskapitalfonds und europäischen Fonds für soziales Unternehmertum zugeschnittene Infrastruktur in Erwägung gezogen. Bei diesen Fondstypen handelt es sich zweifelsohne um Nischenprodukte, die gleichwohl Chancen für InvestmentVon manager bieten. InsgeClaude Kremer samt lässt sich feststellen, dass all diese regulatorischen Maßnahmen über eine Produkt- oder Managerregulierung zu einer Regulierung des Präsident der Efama – gesamten europäischen The European Fund Fondsmarktes sowie zu and Asset Manageeinem europäischen ment Association Pass führen. Die SchattenbanktheLondoner G 20-Gipfel von 2009 hat matik ist ein weiterer, nicht zu vergezeigt, dass kein Bereich des Fi- nachlässigender Faktor. Mit Blick nanzsektors und kein Finanzprodukt auf die Finanzstabilität wird ihr weltunreguliert bleiben sollen. Die „Stär- weit große Aufmerksamkeit gekung der Regulierung und Überwa- schenkt, was sich auch auf die Fondschung der Schattenbanken“ war zu- branche auswirkt. Insbesondere dem eines der Hauptanliegen des Geldmarktfonds stehen hierbei im Nachfolgegipfels von Seoul im No- Mittelpunkt. Weitere Regulierungen sind noch zu erwarten. Ferner müsvember 2010. sen wir Gesetzesvorschläge im HinEinschneidende Veränderung terkopf behalten, wie solche im Bereich der Finanztransaktionssteuer, Im Jahre 2011 hat die Efama (Eu- der Corporate Governance, der Firopean Fund and Asset Management nanzmarktregulierung und des KriAssociation) mehr als 20 verschie- senmanagements. Diese sind zwar dene regulatorische Maßnahmen be- nicht unmittelbar auf die Fondsbrangleitet, die sich alle auf die eine oder che anwendbar, wirken sich aber inandere Weise auf die europäische direkt sehr wohl auf sie aus. DaneFondsbranche auswirken. 2012 ka- ben kann man, zum Beispiel in den men einige weitere Maßnahmen USA, eine weitere Entwicklung beobhinzu. Hierbei sind insbesondere die achten, die aufgrund ihres möglineuen Vorschläge zur Änderung der chen extraterritorialen Einflusses OGAW-Richtlinie (Organismen für sehr beunruhigend ist. Als Beispiele gemeinsame Anlagen in Wertpa- seien hier nur Fatca (Foreign Acpiere) hervorzuheben, in der zeitli- count Tax Compliance Act), die Volchen Reihenfolge als OGAW V und cker Rule oder der Dodd-Frank Act OGAW VI bezeichnet. Dies ist inso- genannt. Das Jahr 2013 wird für Investweit bemerkenswert, als über diese Regelungsvorschläge bereits disku- mentmanager weitere Herausfordetiert wurde, als sich OGAW IV noch rungen bereithalten. Man kann nämlich davon ausgehen, dass das Euroin der Umsetzung befand. Eine weitere, einschneidende Ver- päische Parlament und die Europäiänderung ist die viel diskutierte sche Kommission in ihrem letzten Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Noch nie zuvor war die Fondsbranche in Europa so vielen Regulierungen ausgesetzt. Seit Beginn der Finanzkrise sind die Bekämpfung der systemischen Risiken und der Verbraucherschutz Hauptziele der Politik und der Aufsichtsbehörden. Der vollständigen Jahr der jeweiligen Legislaturperiode noch versuchen werden, ihre Schlüsselinitiativen 2013 durchzubringen. Wir müssen uns als Branche vergegenwärtigen, dass die regulatorischen Veränderungen letztendlich mit dem Ziel erfolgen, die Weltwirtschaft zu stärken und den Anlegerschutz zu verbessern. Vor diesem Hintergrund müssen wir uns als Fondsbranche diesen Veränderungen stellen und uns daran neu ausrichten. Die Efama handelt mit Blick auf die regulatorischen Maßnahmen stets mit dem Anleger im Fokus. Diese Vorgehensweise ermöglicht es uns, die zukünftigen Herausforderungen anzunehmen, Vertrauen wieder aufzubauen und die Grundlagen für ein nachhaltiges Wachstum zu legen. Für eine Neubelebung der Wirtschaft sind Investitionen entscheidend. Eine an den Bedürfnissen des Endanlegers orientierte Regulierung nimmt bei der Rückgewinnung des Anlegervertrauens eine Schlüsselstellung ein. Immer zu berücksichtigen ist der Einfluss, den eine Regulierung auf die Wertentwicklung der Anlegerportfolios und auch auf die Fähigkeit der Anleger hat, Kapitalanlagen als solche zu verstehen und auszuwählen. Deshalb ist es klar im ureigenen Interesse unserer Mitglieder, diejenigen regulatorischen Maßnahmen zu unterstützen, die das Bedürfnis des Endanlegers bei der Ausbalancierung von Innovation, Kosteneffizienz und Anlegerschutz zum Inhalt haben. ternehmen oder Investmentgesellschaften stammen. Prips deckt sich mit dem Anliegen der Europäischen Kommission, den Anlegerschutz zu stärken und für einheitliche Bedingungen im Bereich der Finanzmarktprodukte zu sorgen. Hierbei liegt die Efama mit der Europäischen Kommission auf gleicher Linie. Prips ist eine großartige Anerkennung der Anstrengungen unserer Branche in ihrem Bestreben, gleiche Bedingungen zwischen den Produktanbietern aus allen Branchen zu schaffen. Die Efama hat hart an dieser regulatorischen Maßnahme gearbeitet, indem wir klargestellt haben, dass die Investmentfondsbranche bereits zuvor im Vergleich zu vielen anderen konkurrierenden Produkten höheren regulatorischen Anforderungen und auch höheren Kosten ausgesetzt war. Seit Langem fordern wir einheitliche Vertriebsstandards für alle für den Kleinanleger verfügbaren Anlageprodukte. Wahlmöglichkeit und höhere Kosten bedeuten würde. Viele von ihnen werden dann nicht mehr in der Lage sein, eine Finanzberatung in Anspruch zu nehmen. Um eine kontraproduktive Regulierung zu verhindern, müssen wir zusammenarbeiten und sicherstellen, dass die wahren Anlegerinteressen bei den Entscheidungen berücksichtigt werden. Wir müssen gleiche Bedingungen zwischen Versicherungs- und Investmentprodukten sowie für den Anleger zugänglichere Vergleichsmögkonsequent, wenn sich diese an langfristigen Möglichkeiten wie etwa der Infrastrukturentwicklung, den erneuerbaren Energien oder sozialem Unternehmertum ausrichten würden. Die Efama ist dazu bereit, mit den politischen Entscheidungsträgern in Europa bei dem Aufbau eines europäischen Rahmens für langfristige Anlagen zusammenzuarbeiten. Die Efama ist ferner dazu bereit, auch weiterhin die Rolle der Fondsbranche bei der Finanzierung der Gesamtwirtschaft durch langfristige Anlagen zu fördern. Die Europäische Kommission denkt gerade darüber nach, Investitionen in langfristige Anlagen einen rechtlichen Rahmen zu geben. Dies ist eine Chance für unsere gesamte Fondsbranche, die wir ergreifen, unterstützen und zu deren Realisierung wir so früh wie möglich in der Lage sein müssen.

Vertriebspraktiken für Fonds
Eine noch offene Frage betrifft die Vertriebspraktiken für Investmentfonds. Diese Thematik schließt die Vorschläge zu Regeln bezüglich Anreizen (sogenannte Inducements) oder Kommissionen im Bereich der Anlageberatung sowie die Vorschläge zur Klassifizierung von OGAW als komplexe oder nichtkomplexe Instrumente ein. Diese Punkte werden durch Mifid II aufgegriffen und derzeit noch in diesem Zusammenhang vom Europäischen Parlament diskutiert. Die Diskussionen über ein Verbot von Anreizen und über die Klassifizierung von OGAW als komplexe bzw. nichtkomplexe Instrumente gefährden die Vertriebsmodelle der Fondsbranche. Die Aufsichtsbehörden und die politischen Entscheidungsträger tendieren dazu, Anreize zu verbieten, obwohl dies für Kleinanleger weniger

„Die Efama ist dazu bereit, mit den politischen Entscheidungsträgern in Europa bei dem Aufbau eines europäischen Rahmens für langfristige Anlagen zusammenzuarbeiten.“
lichkeiten sicherstellen. Hierfür müssen wir im Rahmen der Überarbeitung und Neufassung der Versicherungsvermittlungsrichtlinie dafür Sorge tragen, dass die gleichen Regeln auch auf Anlageprodukte mit einem Bezug zu Versicherungen Anwendung finden.

Zufriedenheit als Ziel
Die Finanzkrise hat die Anleger in zweifacher Hinsicht geschädigt, sowohl im Hinblick auf den Wert ihres Vermögens als auch im Hinblick auf ihr Vertrauen. Es ist an uns, das Vertrauen in die Investmentfondsbranche wieder aufzubauen. Dies kann durch Regulierung und Praktiken erfolgen, die wirklich für den Anleger von Vorteil sind und ihm den notwendigen Schutz und eine positive Wertentwicklung in einer kosteneffizienten Art und Weise ermöglichen. Investmentmanager sollten den Anlegern dabei helfen, die Verantwortung für ihre Investitionen zu übernehmen. Sie sollten ihnen erlauben, die angemessene Mischung von Risiko und Rentabilität im Lichte ihrer jeweiligen persönlichen Zielsetzungen auszuwählen. Letztlich hat die Zufriedenheit des Anlegers als übergeordnetes Ziel im Mittelpunkt des gesamten Handelns unserer Fondsbranche zu stehen.

Auf gleicher Linie
Aus diesem Grund unterstützt die Efama ihrerseits uneingeschränkt die Initiative hinsichtlich der Anlageprodukte für Kleinanleger (Packaged Retail Investment Products, Prips). Die Europäische Kommission hatte Prips gestartet, um eine größere Transparenz und Vergleichbarkeit im Vertrieb von Anlageprodukten für Kleinanleger zu schaffen, und zwar unabhängig davon, ob diese von Banken, Versicherungsun-

Chance ergreifen
In Zeiten einer alternden Bevölkerung und von Staatssystemen, die die Rentenlast nicht mehr stemmen können, sind Alternativen für die politischen Entscheidungsträger in Europa von großer Bedeutung. Für langfristige Anlagen wäre es nur

IM INTERVIEW: CHRISTOPH BOSCHAN, VORSTAND DER BOERSE STUTTGART AG

„Nicht gegen jede Finanztransaktionssteuer“
Verantwortungsvolle Ausgestaltung und Umsetzung essenziell
Börsen-Zeitung, 6.4.2013 Herr Boschan, die aktuelle Diskussion um die Regulierung der Finanzmärkte nimmt wenige Monate vor der Bundestagswahl immer mehr an Fahrt auf. Stehen die richtigen Themen auf der Agenda und werden diese mit Blick auf die Zukunftsfähigkeit der Märkte hinreichend umgesetzt? Die Ausgangsfrage ist doch, welche Ziele mit der Reregulierung der Finanzmärkte erreicht werden sollen. Im Mittelpunkt müssen hier Funktionsschutz und Anlegerschutz stehen. Funktionsschutz bedeutet, dass der Finanzmarkt nach Umsetzung der Regulierungsmaßnahmen zumindest nicht schlechter funktionieren sollte als zuvor. Und mit Anlegerschutz ziele ich insbesondere auf diejenigen, denen das ganze Marktgeschehen letztlich dienen sollte – den Bürgern. Privatanleger sind jene Marktteilnehmer mit der größten Schutzbedürftigkeit und müssen sich ohne weitere Prüfung auf hohe Standards im Wertpapierhandel verlassen können. Wenn die derzeitige Regulierung dazu führt, dass Aufträge von Privatanlegern nach wie vor in den nicht überwachten und intransparenten außerbörslichen Handel verlagert werden, ist das kontraproduktiv. Aufträge von Privatanlegern sollten generell nur über die hochregulierten Märkte laufen. Aber sind die Börsen nicht auch in der Pflicht, zur Stabilisierung der Finanzmärkte beizutragen? Das tun wir bereits. Als Börse mit einer verlässlichen Marktordnung bilden wir einen konstanten Stabilitätspfeiler für die hochsensiblen Finanzmärkte. Seit über 100 Jahren sind die deutschen Börsen öffentlichrechtliche Anstalten, die den Markt schließen uns der aktuellen Regulierungsdebatte nicht – im Gegenteil. Als Sachverständige werden wir regelmäßig zu den Anhörungen des Finanzausschusses im deutschen Bundestag eingeladen und tragen unseren Teil zum Gesetzgebungsprozess bei. Nur ein Beispiel: Wir als Börse Stuttgart stehen der Einführung einer Finanztransaktionssteuer grundsätzlich offen gegenüber. Allerdings ist uns wichtig, dass diese verantwortungsvoll ausgestaltet und umgesetzt wird. Diese Ansicht wird nicht von allen innerhalb der Branche geteilt. Bei der Finanztransaktionssteuer ist der politische Prozess weit fortgeschritten, elf europäische Länder wollen die Steuer einführen. Wie beurteilen Sie den aktuellen Richtlinienentwurf der EU-Kommission? Erinnern wir uns zunächst an das ursprüngliche Postulat der Politik: Die Verursacher der Finanzkrise müssen an deren Kosten beteiligt werden, um die Folgen zu beheben. Daran will die Politik offenbar nicht festhalten. Denn entgegen den vielfachen Bekundungen rund um die Vorstellung des Kommissionsentwurfs ist dort keine Ausnahme für Privatanleger zu finden. Dabei haben private Investoren diese Krise sicher nicht verursacht und beteiligen sich nicht an Spekulationen, die es einzudämmen gilt. Sie tragen als Steuerzahler die Kosten der Krisenbewältigung und bestreiten zudem ihre Investitionen aus bereits versteuertem Arbeitseinkommen. Zur Beteiligung der Verursacher an den Krisenkosten könnte vielmehr das italienische oder das griechische Modell einer Finanztransaktionssteuer als Vorbild dienen: Dort werden weniger regulierte OTC-Geschäfte mit einem höheren Steuersatz belegt. Fortsetzung Seite B 6

Christoph Boschan organisieren. Die Deregulierung hat die stabilisierende Funktion des Börsenhandels allerdings zunehmend zurückgedrängt. Faktisch wurde damit die Grundidee einer zentralen, hochregulierten und verlässlichen Preisermittlungsstelle für den gesamten Wertpapierhandel weitgehend aufgegeben. So ist neben den Börsen in den vergangenen Jahren eine Vielzahl von wenig regulierten außerbörslichen Handelssystemen entstanden, auf die sich ein großer Anteil des Handels verlagert hat. Allerdings weisen die außerbörslichen Handelsabläufe im Vergleich zum börslichen Handel erhebliche Defizite auf: Diese reichen von einer eingeschränkten Transparenz bei der ordnungsgemäßen Preisermittlung bis zum Fehlen einer unabhängigen Handelsüberwachungsstelle. Sie sehen also keinen Handlungsbedarf für eine stärkere Regulierung der Börsen? Zunächst sieht der Gesetzgeber selbst diesen nicht. Die Reregulierung der Märkte spielt sich ja ganz hauptsächlich im außerbörslichen Bereich ab, der die Krise verursacht hat – ohne dass dabei wie bereits erwähnt immer die richtigen Schlüsse gezogen werden. Aber auch wir ver-

B 6 Börsen-Zeitung Nr. 66

Sonderbeilage

Sonnabend, 6. April 2013

Emir-Einführung begrenzt alte und schafft neue Risiken
European Markets Infrastructure Regulation stellt neue Regeln für Over-the-Counter-Derivate auf – Mehr Transparenz könnte sich als Frühwarnsystem erweisen
antwortlichen (ebenso wie die Marktteilnehmer allgemein) keine ausreichenden Informationen über Umfang und Struktur der konkreten Risiken auf den Derivatemärkten hatten. Genau an dieser Stelle kommt nun die European Markets Infrastructure Regulation (EU) Nr. 648/2012 (Emir) ins Spiel. Sie stellt neue Regeln für außerbörsliche, das heißt OverVon the-Counter-Derivate Peter Scherer (OTC), insbesondere zur Einschaltung zentraler Gegenparteien (Central Counterparties – CCP) und zur Einführung von Transaktionsregistern (Trade ReposiPartner bei tories – TRS) auf. Dazu Clifford Chance, sieht sie vor, dass die Frankfurt am Main Parteien, soweit die jeweilige Derivateklasse sind wichtig und richtig (wie zum als standardisiert eingestuft sein Beispiel die Regeln über Gehälter wird, ihre Geschäfte zukünftig nicht und Boni für Banker), andere verbes- mehr rein bilateral, sondern über serungswürdig (so sieht der gegen- autorisierte CCP, zum Beispiel Euwärtige Stand der Liquiditätsregeln rex Clearing (DE), LCH Swapclear immer noch eine 0-%-Risikogewich- (UK) oder ICE Clear Europe (UK), tung für alle Staatsanleihen vor) unter Stellung von Sicherheiten und einige eher fragwürdig (will (Margins) abwickeln (Clearing) man wirklich Leverage-Ratio-Re- müssen. Die Clearingpflicht trifft neben figeln, die risikoarme Institute zum Eingehen größerer Risiken drän- nanziellen Gegenparteien (Kreditingen?) und verschiedene fußen ganz stitute und Wertpapierfirmen) auch klar auf den Erfahrungen aus der Fi- nichtfinanzielle Gegenparteien (Unnanzmarktkrise, andere in Wahrheit ternehmen der Realwirtschaft, die sich zum Beispiel absichern/hedgen eher nicht. wollen), wenn bestimmte Schwellenwerte überschritten werden. Für Lektion gelernt? maßgeschneiderte Derivate, die Höhepunkt der Finanzmarktkrise künftig zwar dem TRS-Reporting, war der Lehman-Kollaps 2008. Die- nicht aber der Clearingpflicht via ser hatte insbesondere deswegen so CCP unterliegen, bestehen gestraffte tiefgreifende Folgen, weil die Ver- Vorgaben an das Risikomanagement Börsen-Zeitung, 6.4.2013 In den letzten Jahren wurden die verschiedensten „Lehren“ aus der Finanzmarktkrise von 2007/08 gezogen. Folge war eine Regulierungswelle im Finanzsektor von bislang unerreichtem Umfang. Manche „Tropfen“ dieser Welle waren und und an Sicherheiten, vor allem aber auch deutlich höhere regulatorische Eigenkapitalanforderungen (unter CRD IV). ruar 2013 das Emir-Ausführungsgesetz, das bestimmte Vorgaben der Emir umsetzt. Nicht von Emir vorgegeben ist die neu eingeführte Pflicht deutscher Kapitalgesellschaften, die in einem Geschäftsjahr entweder von Emir erfasste Derivate mit einem Gesamtnominalvolumen von mehr als 100 Mill. Euro oder mehr als hundert einzelne Derivatekontrakte eingegangen sind, die Einhaltung der Emir-Bestimmungen durch einen externen Prüfer bestätigen zu lassen. Als aufsichtsrechtliche Regelung lässt Emir die zivil- und sachenrechtlichen Fragen, insbesondere die Folgen einer Insolvenz eines Clearingmitglieds, offen und regelt nur die von den CCP zu treffenden Vorkehrungen im Rahmen des Risikomanagements. Auch hier greift das EmirAusführungsgesetz unterstützend ein, indem einzelnen Maßnahmen der CCP Vorrang vor insolvenzrechtlichen Vorschriften eingeräumt wird. Die Insolvenzanfechtung wird ebenfalls ausgeschlossen und der lange Zeit kontrovers diskutierte Nachteilsausgleich ist zu Recht nicht Gesetz geworden. Dennoch sind zahlreiche Fragen offen geblieben und es wird Aufgabe der Rechtspraxis werden, die verbleibenden Themen betreffend Sicherheitenstellung, Netting und Übertragung von Positionen und Sicherheiten zu klären. märkte beim Lehman-Kollaps zu vermeiden. Das tägliche TRS-Reporting soll Angaben zu den Parteien, Vertragsinhalten, aktuellen Marktwerten, zu gestellten Sicherheiten (Margins), Vertragsänderungen oder -kündigungen usw. enthalten und am nächsten Geschäftstag nach Abschluss erfolgen. die Etablierung eines transaktionsbezogenen Ausfallfonds). Darüber hinaus wird die Emir-Umsetzung arbeits- und kostenintensive strukturelle Umbrüche mit sich bringen, die jedoch auch neue Geschäftsnischen auftun. So sind die für das neue Emir-Zeitalter notwendigen Dienstleistungen und IT- und Geschäftsprozesse vorzubereiten. Insbesondere von der IT der Institute verlangt Emir, dass alle Transaktionsdaten mindestens fünf Jahre gespeichert werden und dass Systeme zwischen clearingpflichtigen und nicht clearingpflichtigen Transaktionen unterscheiden können. Grenzüberschreitende Transaktionen, insbesondere mit den USA, werden in Zukunft noch mehr Beratung erfordern, um Reibungsverluste (etwa Double Reportings) zu vermeiden. Derivatehandelshäuser und Börsen arbeiten derzeit intensiv daran, die Autorisierungsvoraussetzungen für eine CCP oder ein TR zu erfüllen, um die bevorstehenden Marktänderungen ausnutzen zu können.

Jetziger Gesetzgebungsstand
Nachdem die Regulierung der OTC-Märkte im September 2009 von den G-20-Staaten in Pittsburgh beschlossen worden war, schuf der europäische Gesetzgeber die unmittelbar anwendbare Verordnung Emir, die am 16. August 2012 in Kraft trat. Gleichzeitig wurde es der European Securities and Markets Authority (ESMA) übertragen, die notwendigen Ausführungsvorschriften als sogenannte Implementing Technical Standards (ITS) bzw. Regulatory Technical Standards (RTS) zu entwerfen. Nachdem die EU-Kommission bereits am 19. Dezember 2012 erste Standards der ESMA angenommen hatte (unter anderem zu den clearingpflichtigen Derivateklassen, Eigenkapital- und organisatorischen Anforderungen an CCP, Datenanforderungen), die im Januar 2013 in Kraft traten, lieferte die ESMA am 23. Februar 2013 die restlichen RTS/ITS (unter anderem zum TRSReporting und RisikomanagementRegeln für nichtfinanzielle Gegenparteien), die am 15. März 2013 in Kraft getreten sind. Das Clearing soll unter Emir ab dem ersten Quartal 2014 verpflichtend werden. In den USA ist mit dem Dodd-Frank Act (2010) ein Pendant zur Emir zwar ebenfalls verabschiedet, doch die Festlegung detaillierter Ausführungsvorschriften erfolgte bisweilen eher zögerlich. In Deutschland gilt seit dem 16. Feb-

Zentrales Clearing
Durch die Pflicht zum Clearing wird nun die Nutzung börsengehandelter Derivate attraktiver und bei OTC-Derivaten wird der Druck zur Standardisierung dramatisch erhöht. Es wird Marktteilnehmern zwar auch künftig unbenommen sein, weiterhin maßgeschneiderte Derivate bilateral abzuschließen. Das wird jedoch nur noch zu stark erhöhten Transaktionskosten möglich und damit vielfach keine wahre Option fürs Hedging mehr sein. Im Ergebnis werden die im OTC-Bereich bislang bestehenden Kontrahentenausfallrisiken tatsächlich deutlich heruntergefahren, aber dafür die Risiken des CCP-Ausfalls (mit sehr viel dramatischeren Folgen als beim bisherigen Kontrahentenausfall) einerseits und eventuell fehlender Absicherungsmöglichkeiten zu vertretbaren Preisen andererseits neu geschaffen. Deshalb formulieren sowohl die Emir selbst als auch technische Standards qualitative und quantitative Anforderungen für jede CCP. Die BaFin wird als Aufsichtsbehörde für die Autorisierung der CCP verantwortlich, die ESMA hingegen kann ebenfalls unter anderem standardisierte und damit clearingpflichtige Derivatekontrakte definieren (Dual Approach). Zulassungsvoraussetzungen für CCP sind neben einer strengen Governance für Organisation, Risikomanagement und Transparenzanforderungen vor allem ausreichende Liquidität und regulatorisches Eigenkapital (unter anderem

Es bleibt fraglich
Insgesamt bleibt zu hoffen, dass sich der betriebene Aufwand für die Neuregulierung des Derivatehandels lohnen wird. Mehr Transparenz jedenfalls könnte sich zukünftig als entscheidendes Frühwarnsystem für den Finanzsektor erweisen, jedoch unter der Voraussetzung, dass die G-20-Ziele schnellstmöglich in allen Jurisdiktionen homogen umgesetzt werden. Ob indes jegliches systemische Risiko zu beseitigen sein wird, bleibt fraglich. Denn mit den CCP ist gerade eine neue Generation unbekannter Marktteilnehmer geboren worden. Insoweit bleibt nur zu hoffen, dass sich die Anforderungen an die CCP selbst als praxistauglich erweisen und die Kontrolle der Clearingplattformen durch die zuständigen Aufsichtsbehörden gelingen wird.

Reporting – wichtiger Schritt
Wichtigste Neuerung unter Emir sind die Meldepflichten an die TRS, welche helfen sollen, zukünftig Situationen wie die mangelnde Übersicht der Aufseher über die Derivate-

Finanztransaktionssteuer
Fortsetzung von Seite B 5 Was sollte bei der Ausgestaltung der Steuer noch beachtet werden? Auch mit der fehlenden Ausnahme für Market Maker versäumt es die EU-Kommission in ihrem Entwurf, die Finanztransaktionssteuer verantwortungsvoll umzusetzen. Denn Marktteilnehmer, die Liquidität spenden, leisten einen maßgeblichen Beitrag zur Funktionsfähigkeit und Effizienz der Märkte – ob sie nun Market Maker, Designated Sponsors, Specialists oder Quality Liquidity Provider heißen. Sie ermöglichen reibungslosen Handel und erbringen somit eine wichtige Dienstleistung, von der auch Privatanleger profitieren. Liquiditätsspender sind daher von der Finanztransaktionssteuer auszunehmen. Leider fand dieser Aspekt nicht den Weg in den aktuellen Entwurf. Bisher umgesetzte Finanztransaktionssteuern in Frankreich und Italien sehen die Ausnahme von Market Makern jedoch selbstverständlich vor. Noch ist es also nicht zu spät, eine Finanztransaktionssteuer einzuführen, die einerseits dem Funktionsschutz der Märkte Rechnung trägt und andererseits nicht den Privatanleger belastet. Gibt es bereits Erfahrungswerte aus anderen Ländern? Die Auswirkungen der französischen Finanztransaktionssteuer auf Handelsaktivität und Marktqualität hat die Börse Stuttgart gemeinsam mit der Forschungsgruppe „Financial Market Innovation“ des Karlsruher Instituts für Technologie (KIT) untersucht. Die Ergebnisse sind eindeutig: Die Steuer beeinflusst die Handelsaktivitäten und das Verhalten der Investoren in erheblichem Maße. An der Euronext Paris ist das durchschnittliche Handelsvolumen der von der Steuer erfassten Aktien seit Einführung der Steuer am 1. August 2012 um rund 18 % gesunken. Auf der multilateralen Handelsplattform Chi-X reduzierte sich das Handelsvolumen in den betroffenen Werten um 26 %. Auch die durchschnittliche Anzahl der täglichen Transaktionen ist an der Euronext um 19 % und auf Chi-X um 14 % gesunken. Das zeigt: Die Investoren sind aufgrund der gestiegenen expliziten Transaktionskosten zurückhaltender. Neben der Finanztransaktionssteuer steht auch der Hochfrequenzhandel im Fokus der Regulierungsbehörden. Mit einem neuen Gesetz soll der ultraschnelle Hochfrequenzhandel eingedämmt werden. Wie stehen Sie dieser Gesetzesinitiative gegenüber? Insgesamt sehen wir uns in unseren Selbstregulierungsbemühungen zugunsten der Privatanleger bestätigt. Hochfrequenzhandel wird an der Börse Stuttgart schon seit Langem restriktiv behandelt. Denn wir meinen, die zur Verfügung gestellte Liquidität soll dem Privatanleger und nicht einer spezialisierten Elite von Hochfrequenzhändlern zugutekommen. Das bedeutet, dass die Order eines Privatanlegers behandelt wird wie die eines Hochfrequenzhändlers. Im Großen und Ganzen handelt es sich um einen sinnvollen Gesetzentwurf. Welche Aspekte werden Ihrer Meinung nach in der aktuellen Regulierungsrunde vernachlässigt? Von der Politik sträflich vernachlässigt wird die Tatsache, dass die Mehrheit der heute operierenden Handelsplätze wenig regulierte außerbörsliche Plattformen sind. Die faire Preisermittlung beim Handel von Wertpapieren muss wieder stärker in den ordnungspolitischen Fokus rücken. Denn eine stark regulierte, fortlaufende und aktuelle Ermittlung des Börsen- und Marktpreises ist das beste Instrument, um für alle Marktteilnehmer eine verlässliche Marktordnung zu schaffen. An der Börse wird der Marktpreis transparent und für die Teilnehmer nachvollziehbar ermittelt. Zudem handelt es sich bei regulierten Märkten um einen besonders geschützten Raum, indem anspruchsvolle Zulassungsverfahren die Professionalität, Zuverlässigkeit und Bonität der Handelsteilnehmer sicherstellen. Vor der Deregulierung hatte das Interesse an einer ordnungsgemäßen Marktpreisentwicklung einen hohen Stellenwert für die gesamte Wirtschaftsordnung – zu Recht. Klar definierte und verlässliche Abläufe, Transparenz der Preisermittlung sowie eine unabhängige Überwachung sind Stabilitätspfeiler und müssen im Fokus der Regulierungsdebatte stehen. Das Interview führte Claudia Weippert-Stemmer.

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->