Evalucion de Proyectos

UNIVERSIDAD TECNOLOGICA METROPOLITANA FACULTAD DE INGENIERIA DEPARTAMENTO DE INDUSTRIAS
APUNTES CURSO EVALUACIN DE PROYECTOS
PROFESORES SR. RODRIGO GELDES REQUENA SR. RAFAEL LOYOLA BERROS
Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
INDICE
1.- INTRODUCCIN ............................................................................................... 4 2.- CONCEPTOS Y DEFINICIONES BSICAS...................................................... 5 2.1.- QU ES UN PROYECTO?........................................................................ 5 2.2.- CICLO DE UN PROYECTO ........................................................................ 7 2.3.- ETAPAS DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS...................................... 8 2.4.- TIPOS DE EVALUACIN.......................................................................... 11 2.5.- NIVEL DE LA EVALUACIN ..................................................................... 12 2.6.- LIMITACIONES DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS......................... 12 2.7.- ESTRUCTURA DE UN INFORME DE LA EVALUACIN DE UN PROYECTO....................................................................................................... 12 2.8.- PREPARACIN Y EVALUACIN DE PROYECTOS (CONTENIDOS MNIMOS).......................................................................................................... 13 3.- FUNDAMENTOS DE MATEMTICAS FINANCIERAS................................... 16 3.1.-PERFIL DE UN CRDITO.......................................................................... 16 3.2.- VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO...................................................... 16 3.3.- TASA DE INTERS................................................................................... 18 3.3.1.- TIPOS DE INTERS: SIMPLE Y COMPUESTO ................................ 18 3.3.2.- INTERS EFECTIVO Y NOMINAL ..................................................... 21 3.4.- ANUALIDADES ......................................................................................... 23 3.4.1.- AMORTIZACIN DE DEUDA ............................................................. 26 3.5.- ECUACIN DE FISHER............................................................................ 28 4.- ESTUDIO DE MERCADO................................................................................ 29 4.1.- ANLISIS FODA ....................................................................................... 31 4.2.- ANALISIS ESTRATEGICO DE MERCADO............................................... 32 4.3.- PLANIFICACIN ESTRATGICA ............................................................. 33 5.- ESTUDIO TCNICO ........................................................................................ 43 6.- ESTUDIO ORGANIZACIONAL Y ADMINISTRATIVO ................................... 44 7.- ESTUDIO ECONMICO FINANCIERO........................................................... 45 7.1.- CONSIDERACIONES GENERALES......................................................... 45 7.2.- ESTRUCTURA DEL FLUJO DE CAJA PRIVADO..................................... 47 7.2.1.- FLUJO DE CAJA OPERACIONAL...................................................... 48 7.2.2.- FLUJO DE CAPITALES ...................................................................... 51 7.2.3.- EFECTO PALANCA DEL FINANCIAMIENTO .................................... 53 8.- INDICADORES DE EVALUACION DE PROYECTOS .................................... 54 8.1.- VALOR PRESENTE NETO (VPN)............................................................. 54 8.2.- TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)....................................................... 56 8.3.- PERODO DE RECUPERACIN DEL CAPITAL (PRC)............................ 58
--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.
8.4.- RENTABILIDAD CONTABLE MEDIA (RCM) ............................................ 59 8.5.- NDICE DE RENTABILIDAD (RAZN BENEFICIO/COSTO).................... 59 8.6.- IVAN .......................................................................................................... 60 8.7.- NDICADORES PARA PROYECTOS REPETIBLES................................. 61 9.- SELECCIN DE PROYECTOS EN UNA CARTERA...................................... 63 10.- OPTIMIZACIN DE PROYECTOS................................................................ 67 11.- CRITERIOS DE EVALUACIN Y ANLISIS DEL RIESGO ......................... 70 APNDICE 1......................................................................................................... 76 TIPOS DE EVALUACIN DE PROYECTOS........................................................ 76 APNDICE 2......................................................................................................... 77 MODELO CAPM (CAPITAL ASSET PRICING MODEL)..................................... 77
1.- INTRODUCCIN
Un proyecto surge como respuesta a una idea, que busca ya sea la solucin de un problema, o la forma para aprovechar una oportunidad de negocios. Este apunte busca desarrollar un vocabulario comn y una visin general sobre los principales elementos y conceptos involucrados en la Evaluacin de Proyectos, lo que significa preparar y evaluar un proyecto y la toma de decisiones relevante respecto a su conveniencia y posterior implementacin. El objetivo de este apunte es servir como material bibliogrfico complementario de apoyo y consulta para quines cursan la asignatura en cuestin.
2.- CONCEPTOS Y DEFINICIONES BSICAS

2.1.- QU ES UN PROYECTO?
Es la bsqueda de una solucin inteligente, al planteamiento de un problema, que tiende a resolver, entre muchas, una necesidad humana.
En esta forma pueden haber diferentes ideas, inversiones de diverso monto, tecnologa y metodologa con diverso enfoque, pero todas ellas destinadas a resolver las necesidades del ser humano en todas sus facetas como pueden ser: educacin, alimentacin, salud, ambiente, cultura, etc. Es una idea de cambio en la asignacin actual de recursos que sigue un objetivo y que genera beneficios y costos, cualitativos y cuantitativos, tanto al realizador del proyecto como a terceros.
Ejemplos: - elegir una carrera universitaria - plantacin y tala de un bosque de pinos - obras de beneficencia - lanzar un nuevo producto - mejoramiento de una carretera. La generacin de un proyecto guarda relacin con la identificacin de una oportunidad que potencialmente puede asignar mejor los recursos disponibles. Para tomar una decisin sobre un proyecto es necesario que este sea sometido al anlisis multidisciplinario de diferentes especialistas. Una decisin siempre debe estar basada en el anlisis de un sin nmero de antecedentes o la aplicacin de una metodologa lgica que abarque la consideracin de todos los factores que participan y afectan al proyecto. A toda actividad encaminada a tomar una decisin de inversin sobre un proyecto se la llama EVALUACIN DE PROYECTO. Evaluacin de proyectos de inversin es el proceso de valorizacin de los recursos, cuyos indicadores conducen a aceptar, rechazar o clasificar un proyecto dentro de un cierto orden de prioridades previamente establecidos. El Instituto Latinoamericano de Planificacin Econmica y Social (ILPES), creado por las Naciones Unidas en Santiago de Chile.
El principio fundamental de la evaluacin de proyectos consiste en medir el valor, a base de la comparacin de los beneficios y costos proyectados en el horizonte
de planeamiento. Aborda en forma explcita el problema de la asignacin de recursos escasos en forma ptima. Evaluar un proyecto de inversin es medir su valor econmico, financiero o social a travs de ciertas tcnicas e indicadores de evaluacin, con los cuales se determinan la alternativa viable u optima de inversin. El proceso de evaluacin de proyectos se realiza a travs de ciertos indicadores o parmetros de evaluacin, cuyos resultados permiten realizar las siguientes acciones de decisin: 1. Tomar una decisin de aceptacin o rechazo, cuando se trata de un proyecto especfico. 2. Elegir una alternativa optima de inversin, cuando los proyectos son mutuamente excluyentes. 3. Postergar la ejecucin del proyecto, cuando existe racionamiento de capitales para su implementacin. Recomienda al tomador de decisiones, a travs de distintas metodologas, para determinar la conveniencia relativa de una accin o un proyecto determinado se realice por sobre otras iniciativas. (Etapa de Preinversin). Una inversin ser rentable si permite un aumento mayor en la riqueza que el que se podra obtener utilizando los recursos en otras inversiones alternativas de similar riesgo.
TIPOLOGA DE PROYECTOS
Segn la finalidad del estudio

Rentabilidad del proyecto Rentabilidad del inversionista Capacidad de pago
Segn el objeto de la inversin

Creacin de un nuevo negocio Proyecto de modernizacin Outsourcing Internalizacin Reemplazo Ampliacin Abandono
2.2.- CICLO DE UN PROYECTO

Es el proceso de transformacin de las ideas de inversin a su puesta en marcha travs de las siguientes etapas. PREINVERSIN
Se prepara y evala el proyecto de manera de obtener de l, el mximo excedente econmico a lo largo de su vida til, realizando para esto estudios de mercado, tcnicos, econmicos, financieros y otros. INVERSIN
Se disea y se materializa fsicamente la inversin requerida por el proyecto de acuerdo a lo especificado en la etapa anterior. OPERACIN
Se pone en marcha el proyecto y se concretan los beneficios netos que fueron estimados previamente.
PREINVERSIN
INVERSIN
OPERACIN
2.3.- ETAPAS DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS

La seleccin de los mejores proyectos de inversin, es decir, los de mayor conveniencia relativa (evaluacin) y hacia los cuales deben destinarse preferentemente los recursos disponibles, constituye un proceso que sigue las siguientes etapas iterativas: GENERACIN Y ANLISIS DE LA IDEA DEL PROYECTO
ESTUDIO EN EL NIVEL DE PERFIL
ESTUDIO DE PREFACTIBILIDAD
ESTUDIO DE FACTIBILIDAD Cada una de ellas busca reproducir el ciclo de vida del proyecto, de manera que a medida que se avanza en las etapas, los estudios van tomando mayor profundidad y se va reduciendo la incertidumbre, respecto a los beneficios netos esperados del mismo. La secuencia iterativa tiene por justificacin evitar los elevados costos de los estudios y poder desechar en las primeras etapas los proyectos que no son adecuados.
Cada etapa se presenta en la forma de un informe, cuyo objetivo fundamental es presentar los elementos que intervienen orientados claramente a la toma de decisiones de abandonar o proseguir la idea. Para la Generacin y Anlisis de la Idea de Proyecto es crucial contar con un buen diagnstico, de modo que la generacin de una idea de proyecto de inversin surja como consecuencia clara de necesidades insatisfechas, de objetivos y/o polticas generales de la organizacin, de un plan de desarrollo, etc. Se debe establecer su magnitud, a quienes afecta y la confiabilidad de la informacin utilizada. As como tambin las alternativas disponibles. Del anlisis surgir la especificacin precisa del bien que se desea construir o el servicio que se pretende dar. Y servir para adoptar la decisin de abandonar, postergar o profundizar la idea de proyecto. Para el Estudio en el Nivel de Perfil se estudian los antecedentes que permitan formar un juicio respecto de la conveniencia y factibilidad tcnico-econmica de llevar a cabo la idea de proyecto. El nfasis est en identificar los beneficios y costos pertinentes respecto de la situacin base (situacin actual optimizada), sin incurrir en mayores costos en recursos financieros y humanos para medirlos y valorarlos. Debe incluir un anlisis preliminar de los aspectos tcnicos, estudios de mercado y los de evaluacin. Se utilizan estimaciones gruesas de los beneficios y costos. Generalmente basadas en informacin existente. Se decide abandonar, postergar o profundizar el proyecto. Para el Estudio de Prefactibilidad se examinan con mayor detalle las alternativas viables desde el punto de vista tcnico y econmico que fueron determinadas en la etapa anterior, y se descartan las menos atractivas. El nfasis de esta etapa es medir los beneficios y costos identificados en la etapa de perfil. Es necesario estudiar con especial atencin el anlisis de factibilidad, es decir, analizar los aspectos de mercado, la tecnologa, el tamao y la localizacin del proyecto, las condiciones institucionales y legales relevantes para el proyecto. El estudio de mercado es la base para estimar los ingresos. E incluir un estudio de la oferta y demanda, as como de los precios de comercializacin. El anlisis tecnolgico incluye equipos, materias primas y procesos, que permiten determinar los costos del proyecto.
Sobre el tamao y localizacin del proyecto se debe considerar su tipo (construccin, reposicin, ampliacin o modificacin), la identificacin y localizacin de los centros de abastecimiento de insumos, canales de distribucin y consumo, as como el impacto en el medio ambiente. El anlisis de los aspectos administrativos permite determinar algunas componentes de costo fijo y la organizacin de los recursos humanos, fsicos y financieros. El anlisis de los aspectos legales permite conocer las restricciones de ese tipo que limitan al proyecto. Ejemplo: tributacin (pago de impuestos), permisos requeridos, contaminacin ambiental, eliminacin de desechos. Todo lo anterior permite tener una estimacin de los montos de inversin, costos de operacin y de los ingresos que generara el proyecto durante su vida til. Lo que se utiliza para la evaluacin econmica y para determinar las alternativas ms rentables. Conviene sensibilizar los resultados de la evaluacin a cambios en las variables ms importantes. Se decide realizar el proyecto o postergar, abandonar o profundizar el proyecto. Para el Estudio de Factibilidad se enfoca a un anlisis detallado y preciso de la alternativa que se ha considerado ms viable en la etapa anterior. El nfasis est en medir y valorar en la forma ms precisa posible sus beneficios y costos. Dada la cantidad de recursos destinados a esta etapa, slo llegarn a ella los proyectos para los que no hay duda de su rentabilidad positiva, es decir, que se van a llevar a cabo. Por ello, toma ms importancia los flujos financieros y la programacin de obras. Una vez definido y caracterizado el proyecto, debe ser optimizado en tamao, localizacin, momento ptimo de la inversin, etc. Se debe coordinar la organizacin, puesta en marcha y operacin del proyecto. Determinar el calendario de desembolsos para la inversin, disponibilidad de equipos y sus plazos, anteproyecto de ingeniera, seleccin y entrenamiento del personal de administracin, operacin y mantenimiento. Fuentes, condiciones y plazos de financiamiento.
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Esta etapa es la conclusin del proceso de aproximaciones sucesivas en la formulacin y preparacin de un proyecto y constituye la base de la decisin respecto a su ejecucin. La evaluacin no slo es til para la persona(s)/organizacin que es duea del proyecto, sino que tambin a quienes la financian o a las autoridades pertinentes.
2.4.- TIPOS DE EVALUACIN

Segn para quien se evalu: Un mismo proyecto se puede evaluar desde diferentes puntos de vista y arrojar diferentes resultados. Esto ocurre porque los proyectos afectan de diferente manera a los agentes involucrados, quienes tienen, por lo general, diferentes objetivos e intereses. Ejemplos: a) Proyecto de vertedero para las comunas del centro-sur de Santiago: - Inversionista - Municipalidades - Vecinos de municipalidades - Vecinos del sector - Pas b) Proyecto de inversin extranjera mixta - Inversionista nacional - Inversionista extranjero - Bancos que aportan financiamiento - Estado nacional - Gobierno regional - Gobierno extranjero Privada: se realiza desde la perspectiva de un agente econmico privado o individual (persona, empresa, grupo, etc.) Social: se realiza desde la perspectiva del conjunto del pas (sociedad). No siempre un proyecto que es rentable para un privado lo ser tambin para la comunidad, y viceversa. Segn el momento en que se realice: Ex Ante: se realiza en el perodo de preinversin, entrega una recomendacin sobre la conveniencia de realizar el proyecto.
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Ex Post: se realiza una vez ejecutado el proyecto, sirve para estimar los verdaderos beneficios del proyecto, encontrar las fuentes de error y generar aprendizaje.
2.5.- NIVEL DE LA EVALUACIN

Estratgico: el resultado de la evaluacin est relacionado con el objetivo principal de la organizacin. Tctico: su nivel de importancia es medio y generalmente forma parte de una estrategia mayor que el proyecto en s. Operativo: est relacionado con el mejoramiento del funcionamiento de una actividad particular a la que pertenece el proyecto.
2.6.- LIMITACIONES DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS

No siempre es posible considerar y valorar adecuadamente todos los efectos de un proyecto. Dominios del evaluador vs. dominios del proyecto. Intangibles. Parmetros tcnicos. No siempre es posible considerar y valorar adecuadamente las condicionantes del desarrollo de un proyecto (riesgo). Efectividad y potencialidad de los actores. Reaccin de la competencia. Imposibilidad de conocer el futuro.
2.7.- ESTRUCTURA DE UN INFORME DE LA EVALUACIN DE UN PROYECTO

Diagnstico Define y justifica la idea y origen del proyecto, para quien(es) se evala/quien(es) tomar(n) la decisin de realizarlo o no y los objetivos que l(los) persigue(n). Metodologa De Evaluacin Explica paso a paso como se calcular los beneficios netos del proyecto y define la situacin base con la que se comparar el proyecto. Anlisis De Factibilidad Determina claramente la viabilidad tcnico-econmica, as como los beneficios netos esperados del proyecto, construyendo el perfil de los flujos de beneficios y costos en el tiempo, los que se obtienen del anlisis de diferentes aspectos: mercado, tecnologa, de administracin, legales y financieros.
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Evaluacin Valora los beneficios netos para conducir a conclusiones especficas e indicar sus limitaciones y riesgos.
2.8.- PREPARACIN Y (CONTENIDOS MNIMOS)

PREPARACIN DEL PROYECTO a) Antecedentes generales
EVALUACIN
DE
PROYECTOS
- Industria, mbito o sector del proyecto. - Ubicacin de la zona de estudio. - Caractersticas generales de la zona en estudio (culturales, econmicas, polticas, etc.). - Identificacin de segmentos producto mercado. - Caractersticas generales de los gestores del proyecto (aspectos organizacionales, marco legal, aspectos de cultura organizativa, etc.). Otras informaciones relevantes: - Entrevistas con expertos o personas experimentadas en el tema. - Recopilacin bibliogrfica (incluye estudios anteriores a nivel de perfil, prefactibilidad o factibilidad). b) Estudio de mercado Oferta Especificacin de el (los) producto (s). Oferta histrica y sus factores de incidencia. Polticas y mtodos de tarificacin y precios. Oferta actual y proyecciones. Localizacin y concentracin de la oferta. Cobertura geogrfica. Restricciones de disponibilidad de recursos. Demanda Demanda histrica y factores de incidencia. Demanda actual y proyecciones. Segmentacin de la demanda. Localizacin de la demanda. Concentracin de la demanda (por reas geogrficas, por segmentos, por nivel de ingreso, etc.). Tipo de consumo (residencial, comercial, industrial). Este punto puede/debe ser complementado con una visin ms global y sistemtica utilizando un enfoque de planificacin estratgica. Este permite abordar el proyecto desde una perspectiva estratgica en lugar de una perspectiva
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tctica - operativa. La inclusin de este anlisis depender de la importancia del proyecto para la organizacin. c) Diagnstico Antecedentes generales + estudio de mercado _ definicin de situacin actual (situacin sin proyecto). Ejemplos de resultados de diagnstico: Demanda insatisfecha. Mala calidad de los servicios. d) Optimizacin de la situacin actual Los beneficios netos de un proyecto se obtienen comparando la situacin con proyecto con la sin proyecto optimizada (le llamaremos situacin base), as se evita que se asignen beneficios a las alternativas de proyecto que no le corresponden. Ejemplo de optimizaciones de la situacin actual: Rediseo de procesos y reingeniera. Mejoras en la gestin. Modificaciones que impliquen inversiones marginales. Se debe considerar como parte de la situacin base aquellos proyectos sustitutos y/o complementarios sobre los que se haya decidido su ejecucin, y que se estime razonablemente que sern implementados (tambin se les debe considerar en la situacin con proyecto). e) Generacin de alternativas Las alternativas generadas deben: Permitir solucionar y/o aprovechar las oportunidades identificadas en el diagnstico. Ser tcnicamente factibles. Ser econmicamente factibles. Ser fundamentalmente distintas entre s. Ser comparables en trminos de resultados. f) Seleccin (preseleccin) de alternativas. Se deber analizar la conveniencia de las distintas alternativas comparndolas entre s de acuerdo a criterios tcnicos y econmicos. Para la (s) alternativa(s) seleccionada (s) se debe analizar Tamao ptimo del proyecto Localizacin ptima
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Momento ptimo para realizar el proyecto Prediseo (obras civiles, equipamiento, insumos) EVALUACIN DEL PROYECTO a) Estimacin de beneficios y costos La estimacin de b y c es un proceso de tres pasos sucesivos. Identificacin. Medicin. Valoracin. Depende del agente que hace la estimacin: Privados. Directos, indirectos. Cuantificables (valorables), no cuantificables (no valorables). Sociales. Directos, indirectos. Cuantificables, no cuantificables. Externalidades. Los b y c directos e indirectos cuantificables deben ser estimados segn algn numerario comn (normalmente $ de hoy), en cambio los no cuantificables deben ser identificados y medidos en las unidades que resulten pertinentes. Ejemplo: beneficio no (o menos) cuantificable de un proyecto de semaforizacin: disminucin de accidentes. b) Clculo de indicadores Valor presente neto (VPN o VAN). Tasa interna de retorno (TIR). Perodo de recuperacin del capital (PRC). Otros. c) Financiamiento Anlisis de las distintas alternativas, se deber analizar temas como: Porcentajes de capital propio vs. Deuda. Solicitud de prstamos. Emisin de bonos. Emisin de acciones.
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3.- FUNDAMENTOS DE MATEMTICAS FINANCIERAS

Herramientas matemticas de decisin para comparar racionalmente alternativas econmicas, de modo de seleccionar las ms conveniente. 3.1.- PERFIL DE UN CRDITO
Crdito: Significa obtener un flujo de dinero hoy, que ser pagado en cuotas en el futuro.
Caractersticas: - Tasa de inters - Plazo - Cuotas
3.2.- VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

Supongamos que estamos en un mundo donde no existe inflacin y se nos plantea la posibilidad de elegir $ 100 hoy o $ 100 maana Qu preferimos? La respuesta $ 100 hoy, ya que existe un inters que puede ser ganado sobre esos $ 100, es decir depositar eso en un banco y al cabo de un ao recibir los 100 ms un inters. Supongamos que la tasa de inters es del 10%. Dos alternativas: Guardar los 100 en una caja fuerte al cabo de 1 ao tengo los mismos 100. Depositar los 100 al cabo de un ao tengo 110.
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Valor Futuro: Es el valor alcanzado por un capital o principal al final del perodo analizado. Inters: Es el rendimiento o costo de un capital colocado o prestado a un tiempo determinado.
Tasa de Inters (%) =
Inters 100 Monto Inicial
Por lo tanto, podemos definir Inters como; Es el pago que debe realizar un agente econmico por utilizar fondos prestados. Es un premio por postergar el consumo (AHORRO) o un Castigo por adelantar el consumo (PRESTAMO)
Podemos decir que...
Inters = Monto Final - Monto Inicial

Ejemplo: Pido prestado 100.000 y tengo que devolver 105.000. El inters pagado son $5.000 Si definimos: i = tasa de inters VP = Monto invertido Invierto VPo hoy Al cabo de un ao obtengo:
VP1 = VPo + i * VPo

Qu pasa si esto lo queremos invertir a ms de un perodo?. El valor del dinero en el tiempo se refiere al poder adquisitivo que tiene el dinero en el tiempo.
Debido a las razones dadas, se puede concluir que el dinero actual vale ms que el dinero futuro
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3.3.- TASA DE INTERS

Corresponde a un porcentaje del monto inicial en un tiempo determinado. Ejemplo: (siguiendo el ejemplo anterior) Monto Inicial = $100.000 Inters = $5.000. Por lo tanto: 3.3.1.- TIPOS DE INTERS: SIMPLE Y COMPUESTO Inters simple: Es el inters que se paga (o gana) slo sobre la cantidad original que se invierte. De otra forma es aquel que no considera reinversin de los intereses ganados en perodos intermedios. Supongamos que VPo = $100 e i = 10%
VP1 = VPo + i * VPo = 110

principal.
VP2 = VP1 + i * VPo
Observemos que solo calculamos intereses sobre el
VP2 = VPo + i * VPo + i * VPo = VPo + 2 * i * VPo = 120

Para n perodos:
VPn = VPo + n * i * VPo
VPn = VPo * (1 + n * i)
Inters Compuesto: Significa que el inters ganado sobre el capital invertido se aade al principal. Se gana inters sobre el inters. De otra forma se asume reinversin de los intereses en periodos intermedios. Este inters es el que mejor representa el valor del dinero en el tiempo Supongamos que VPo = $100 y i = 10%
VP1 = VPo + i *V Po = VPo (1+i) =110 VP2 = VP1 + i *V P1

Intereses sobre capital ms intereses.
VP2 = VPo (1+i) + r*(VPo (1+i))= = 121 VP2 = VPo (1+i) (1+i) = VPo (1+i)2
Para n perodos:
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VPn = VPn-1 + i * VPn-1
VPn = VPo * (1 + r)n
VF = VP(1 + i * t)
VF: Valor Futuro VP: Valor Presente i: Tasa de Inters t: Tiempo
Inters Simple
VF = VP(1 + i) n
n: Periodo de Capitalizacin
Inters Compuesto
Veamos que se obtiene para un perodo ms largo y diferentes tasas de inters:
VP = 100, i = 10% y n = 40 aos:

Inters Simple VF = $ 500 VF = $ 4.525,93 (9,05 veces)
Inters Compuesto
VP = 100, i = 5% y n = 40 aos:
Inters Simple VF = $ 300 VF = $ 704 (2,35 veces)
Inters Compuesto
VP = 100, i = 15% y n = 40 aos:

Inters Simple VF = $ 700 VF = $ 26.786,35 (28,27 veces)
Inters Compuesto
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Inters Compuesto versus Simple

350 300 250
Dlares
200 150 100 50 0
Crecimiento con inters Descontando 10%
6 Aos
10
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Inters Simple
Inters Compuesto @10%
Ejemplo: Se ha obtenido un prstamo de $1.000 a inters simple con una tasa del 6% anual. Cunto debera pagar en dos aos ms? Cunto estoy pagando en
VF = VP (1 + i n)
intereses? Solucin: (Inters Simple)
VF = 1.000 (1 + 0,06 2) = 1.000 1,12 = 1.120

Intereses = 1.120 1.000 = 120

Debo pagar $1.120 al cabo de dos aos Con el mismo ejemplo anterior, responder las preguntas considerando inters compuesto. Compare:
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VF = VP (1 + i) n
(Inters Compuesto)
VF = 1.000 (1 + 0,06) 2 = 1.000 1,1236 = 1.123,6 1.124

Intereses = 1.124 1.000 = 124

Debo pagar $1.124 al cabo de dos aosNote que tanto VF como el inters son mayores que en el caso de inters simple 3.3.2.- INTERS EFECTIVO Y NOMINAL Inters nominal (j): La tasa de inters del perodo por el nmero de perodos. Nominal significa aparente o pretendido es decir, una tasa nominal no es real, por lo que se debe convertir a una tasa efectiva. Una tasa de inters nominal es aquella que denota un crecimiento en el monto de dinero, sin ajustar la moneda por inflacin. As la tasa de inters nominal no necesariamente significa un incremento en el poder adquisitivo. Inters efectivo (i): Aquella que mide realmente el inters otorgado o cobrado Analicmoslo con un ejemplo: 1.000 pesos depositados al 10% anual EFECTIVO
1.000
1.100
Al cabo de un ao
B) 1.000 pesos depositados al (NOMINAL)
10% anual con capitalizacin semestral
5%
5%
1.000
1.050
1.102,5
5% en cada Semestre (perodo de Capitalizacin)
Equivalente a un inters efectivo anual de 10,25%

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Cmo calcularon la tasa de inters efectiva en el ejercicio anterior?

En general podemos calcular la tasa de inters efectiva a partir de una tasa de inters nominal, por medio de la siguiente frmula:
j (1 + i) = (1 + )m m
Donde: i = tasa de inters efectivo j = tasa de inters nominal m = nmero de capitalizaciones que ocurren dentro del perodo indicado en el enunciado de la tasa de inters nominal
Nota: Cuando el perodo de capitalizacin NO ESTA DADO, la tasa de inters es EFECTIVA Ejemplo: Sabemos que la tasa es del 10% anual con capitalizacin semestral. Luego, La tasa es de inters nominal, j2 = 10%. Esto significa que ocurren 2 capitalizaciones al ao (ya que se capitaliza semestralmente). Por lo tanto:
j 0,1 i = 1 + 1 = 1 + 1 = 0,1025 = 10,25% 2 m

Conversin de tasas efectivas
(iA +1) = (iS +1)2 = (iT +1)4 = (iB +1)6 = (iM +1)12 = (iD +1)365
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NOMENCLATURA
j2: tasa nominal anual con capitalizacin semestral j3: tasa nominal anual con capitalizacin cuatrimestral j4: tasa nominal anual con capitalizacin trimestral j6: tasa nominal anual con capitalizacin bimestral j12: tasa nominal anual con capitalizacin mensual
Ejemplo:
Un amigo suyo le cuenta que ha hecho un depsito de $ 1.000.000 en un Banco que, segn l, le ofrece una tasa de inters de 12% anual. Al final del primer mes revisa su estado de cuenta y encuentra que los intereses recibidos en ese perodo son de $ 9.489. Cmo usted explica y demuestra a su amigo lo que ha pasado, para que no vaya al Banco a pedir que le expliquen lo que usted ya sabe?. Solucin
VP = 1 . 000 . 000
( i A + 1) = ( i m + 1) 12 i m = 0 ,009488793
VF = VP * (1 + i ) 1 = 1 . 009 . 489
VF = $ 9 . 489
3.4.- ANUALIDADES
Muchos depsitos o prstamos se realizan en cuotas iguales. Por lo que es necesario conocer algunas frmulas que ahorrarn bastante tiempo:
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Tambin se puede relacionar el clculo de la Cuota con el valor futuro:
(1 + i )n i C = VP (1 + i )n 1
Nota:
C: Cuota VP: Valor Presente
Estas frmulas se conocen con el nombre de ANUALIDADES VENCIDAS, pues la primera cuota comienza un periodo despus del tiempo cero (t = O)
Ejemplo:
(1 + i )n i i C = VF (1 + i )n 1 = VP (1 + i )n 1
Saco de plomo tiene en mente comprarse un automvil deportivo. Si el vehculo cuesta $7.000.000 y Pepe Cortisona desea pagarlo en 48 cuotas iguales. Cul es el valor de la cuota?
Solucin:
Para calcular el valor de cada cuota solo necesitamos ocupar la frmula de Anualidad Reemplazando, tendremos:
(1,03 )48 0,03 C = 7.000.000 (1,03)48 1 = 277.045

Por lo tanto, Pepe Cortisona deber pagar cuotas de $277.045.
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Ejemplo:
Una familia decide comprar a crdito un auto nuevo. El plan de pagos exige un pago inicial de US$ 1.000 ahora (ao 0), US$ 2.000 en el ao 3 y cuatro pagos anuales de US$ 500 cada uno desde el ao 3 hasta el ao 6, adems de un pago final de US$ 1.000 en el ao 8. La tasa de inters es de 13% anual capitalizada trimestralmente. Cul es el valor del auto hoy?
Solucin:
5 500
6 500
1.000
500 500 2.000
1.000
Calculemos la tasa anual efectiva:
(1 + i A ) = (1 +
j m ) m
i A = (1 + 0,13 )4 1 = 13,6476% 4
Ahora, calculemos el VP del auto:
500 1,1364764 * 0,136476 4 1 , 136476 1 2.000 1.000 VP = 1.000 3 8 2 (1,136476) (1,136476) (1,136476)
= 1.000 1.362,54 359,35 1.136,16
VP = $ 3.858
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3.4.1.- AMORTIZACIN DE DEUDA A la hora de cancelar un crdito en cuotas, existen dos alternativas en las formas de pago: - Con cuotas iguales - Con amortizaciones iguales Cuotas Iguales Periodo 0 1 2 3 Principal VP0 VP1=VP0-A1 VP2=VP1-A2 VP3=VP1-A3 A1=C-I1 A2=C-I2 A3=C-I3 I1=VP0*i I2=VP1*i I3=VP2*i C C C Amortizacin Inters Cuota
VPi: Capital Insoluto del ao i Ai: Amortizacin de la deuda del ao i Ii: Inters de la deuda del ao i C (PMT): Valor de la Cuota Amortizaciones Iguales
Periodo 0 1 2 3
Principal VP0 VP1=VP0-A VP2=VP1-A VP3=VP1-A
Amortizacin
Inters
Cuota
A=VP0/3 A=VP0/3 A=VP0/3
I1=VP0*i I2=VP1*i I3=VP2*i
A+I1 A+I2 A+I3
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Ejemplo: Se pide un prstamo de $1.000.000, a pagar en un perodo de 3 aos en cuotas anuales, con un inters anual del 10%. Se dan 2 aos de gracia. Confeccione una tabla de amortizacin, calculando los pagos por ambos mtodos. Solucin: Cuota Igual
(1,1)3 0,1 C = 1.000.000 (1,1)3 1 402115
Clculo de cuota (Llenar la tabla, segn modelo)

Periodo 0 1 2 3 4 5 Principal Amortizacin Inters Cuota
Con Amortizacin Igual Clculo de cuota
C=
1.000.000 333.334 3
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(Llenar la tabla, segn modelo)

Periodo 0 1 2 3 4 5 Principal Amortizacin Inters Cuota
3.5.- ECUACIN DE FISHER

La inflacin se define como un proceso de elevacin continuada y sostenida del nivel general de precios en una economa, o lo que es lo mismo un descenso continuado en el valor del dinero. El dinero pierde valor cuando con el no se pude comprar la misma cantidad de bienes que con anterioridad. En una economa con inflacin, es necesario distinguir entre la tasa de inters nominal y la tasa de inters real. La ecuacin de Fisher plantea que: (1 + IN) = (1 + IR)x(1 + ) Donde: IN: Inters Nominal IR: Inters Real : Inflacin. La ecuacin de Fisher, llamada as en honor de Irving Fisher, el ms famoso economista de los Estados Unidos en el primer tercio del siglo pasado, atrajo la atencin hacia la relacin entre la inflacin y el tipo de inters. Si el tipo de inters real vara, los cambios de tipo de inters nominal reflejan cambios tanto de los tipos reales como las expectativas de inflacin.
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4.- ESTUDIO DE MERCADO

Consta bsicamente de la determinacin y cuantificacin de la demanda y la oferta, el anlisis de los precios y el estudio de la comercializacin. El objetivo principal de esta investigacin es verificar la posibilidad de penetracin del producto de un mercado determinado. El investigador del mercado, al final de un estudio meticuloso y bien realizado podr "palpar" o sufrir el riesgo que se corre y la posibilidad que habr con la venta de un nuevo artculo o con la existencia de un nuevo competidor en el mercado. Pocos errores son tan graves como lanzar un producto o servicio sin conocer en profundidad el mercado. La investigacin de mercado se utiliza para conocer la oferta (cules son las empresas o negocios similares y qu beneficios ofrecen) y para conocer la demanda (quines son y qu quieren los consumidores). El plan de negocios refleja algunos sucesos histricos (trayectoria de la empresa, del mercado, del consumo, etc.), pero fundamentalmente describe situaciones posibles en el futuro. En sus resultados se fundamenta gran parte de la informacin de un plan de negocios: cules son las necesidades insatisfechas del mercado, cul es el mercado potencial, qu buscan los consumidores, qu precios estn dispuestos a pagar, cuntos son los clientes que efectivamente comprarn, por qu comprarn, qu otros productos o servicios similares compran actualmente. Si bien no en todos los casos es imprescindible contratar una investigacin de mercado extrema, debe buscarse informacin sobre la demanda que responda estas preguntas, sustentando la propuesta del plan de negocios. Fuentes como revistas y diarios especializados, cmaras empresariales, Internet, consultores o personas que ya estn en el mercado pueden aportar informacin valiosa. La importancia del estudio de mercado es proveer un marco terico que permita: Explicar el comportamiento de los mercados vinculados al proyecto de inversin. Evaluar el efecto del proyecto en el equilibrio de los mercados que afecta. Facilitar la valoracin de los beneficios y costos del proyecto. Para describir el mercado de un producto o servicio debemos referirnos a:

Producto y sustitutos; Clientes; y Conjunto de empresas que compiten por los mismos clientes.
En cuanto a Producto y Sustitutos tenemos:
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- Tamao del mercado; - Crecimiento del mercado; Entrevistas a vendedores; Encuestas; Modelos economtricos; Coeficientes tcnicos, etc. - Ciclo de vida del producto; Introduccin; Crecimiento; Madurez; y Declinacin. - Estacionalidad. En cuanto a Clientes tenemos: - Quienes son los clientes? Permite segmentacin de mercado. - En que atributos se fijan los clientes? Precio, servicio post-venta, imagen de la empresa, etc. - Donde compran los clientes? Canales de distribucin. - Cuando compran los clientes? Promociones. En cuanto a conjunto de empresas que compiten por los mismos clientes tenemos: - Estructura de Mercado: se refiere al numero de compradores y vendedores existentes en un mercado especifico y a los canales de distribucin de los productos 1.- Mercado Monoplico: - Una sola empresa vendedora; - No hay sustitutos cercanos; - Demanda empresa igual demanda mercado. - Holgura en determinacin de precios, cantidades y calidades. Condiciones que contribuyen: - Propiedad de procesos o mtodos de produccin secretos patentados.; - Control de fuentes de materias primas; - Fusiones de empresas; - Proteccin mediante disposiciones arancelarias.
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2.- Monopolio natural o geogrfico: - Asociado a produccin y distribucin de bienes tarificables; - Presenta economas de escala; - Estado debe regular tarifas y calidad de servicios. 3.- Mercado Oligopolistico: - Participa un nmero reducido de empresas vendedoras. - 1 empresa dominante y conjunto empresas pequeas: Dominante establece precios como monopolista y las pequeas lo siguen. - Cada empresa acta independientemente: Difcil estimar la demanda que enfrenta cada empresa, depende de reacciones de las empresas. - Acuerdos para evitar efectos negativos de rivalidad: Actan como monopolistas formando carteles. 4.- Mercado Competitivo: - Existen numerosas empresas vendiendo y comprando productos similares u homogneos; - Cada empresa no influye en el precio; - Precio es un dato; - Empresas solo varan nivel de produccin.
4.1.- ANLISIS FODA

El anlisis Swot (Strengths, Weakneses, Oportunities, Threatens) o Foda (Fortalezas, Oportunidades, Debilidades y Amenazas) es una herramienta estratgica que se utiliza para conocer la situacin presente de una empresa. Es una estructura conceptual que identifica las amenazas y oportunidades que surgen del ambiente y las fortalezas y debilidades internas de la organizacin. El propsito fundamental de este anlisis es potenciar las fortalezas de la organizacin para:

Aprovechar oportunidades. Contrarrestar amenazas. Corregir debilidades.
Las amenazas y oportunidades se identifican en el exterior de la organizacin, en su contexto. Esto implica analizar:

Los principales competidores y la posicin competitiva que ocupa la empresa entre ellos. Las tendencias del mercado. El impacto de la globalizacin, los competidores internacionales que ingresan al mercado local y las importaciones y exportaciones.
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Los factores macroeconmicos sociales, gubernamentales, legales y tecnolgicos que afectan al sector.
Las fortalezas y debilidades se identifican en la estructura interna de la organizacin. Deben evaluarse:

Calidad y cantidad de los recursos con que cuenta la empresa. Eficiencia e innovacin en las acciones y los procedimientos. Capacidad de satisfacer al cliente.
4.2.- ANALISIS ESTRATEGICO DE MERCADO
Para manejar empresas se necesitan 2 habilidades bsicas: - manejar relaciones con el mercado (entorno) - manejar relaciones en la organizacin interna
No basta con tener los recursos y los empleados ms motivados, si no se hacia dnde quiero que vaya la empresa.
Definir una estrategia para saber hacia dnde dirigir los esfuerzos y recursos. Estrategia: (Porter) es la carrera por encontrar una posicin ideal Es un patrn de decisiones coherente, unificador e integrativo.

Determina y revela los objetivos a largo plazo, programas de accin y prioridades en la asignacin de recursos. Selecciona los negocios/actividades de la organizacin o aquellos en que va a estar. Abarca todos los niveles jerrquicos de la organizacin (corporativo, de negocios/actividades y funcional). La estrategia puede sostener su continuidad y ayudar a la organizacin a adaptarse a un medio cambiante.
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Su esencia es lograr una ventaja sostenible a largo plazo en cada uno de sus negocios/actividades Responde a: Aprovechar oportunidades Explotar fortalezas Neutralizar amenazas Corregir debilidades
ESTRATEGIA
Objetivo: Buscar oportunidades que puedan posicionar la empresa con una ventaja competitiva que le permita obtener una rentabilidad superior al costo de capital.
CREAR VALOR
4.3.- PLANIFICACIN ESTRATGICA

Es un concepto corporativo (para la organizacin como un todo) en funcin de la estrategia de la firma, asignando tareas y responsabilidades necesarias para llevarla a cabo. Su relacin con la Evaluacin de Proyectos Los proyectos de inversin son ideas de cambio, que afectan la distribucin de recursos de una organizacin. Muchas veces un proyecto es parte de una estrategia ms general, o bien, algunas veces una idea de proyecto da origen a una nueva estrategia. Niveles de Planificacin Estratgica: Corporativo Decisiones que engloban la toda la empresa. De Negocios Las decisiones se centran en un negocio especfico y en asegurar una ventaja competitiva sostenible en el largo plazo. Funcional
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Consolidan los requerimientos funcionales (finanzas, sistemas, personal, etc.) exigidos por un conjunto de negocios nivel Elegir una Estrategia Competitiva de Negocios: Factores centrales
Factores que determinan el atractivo de la industria en que est inserto el negocio y el comportamiento de los competidores, medido primariamente por sus perspectivas de rentabilidad a largo plazo (externo y no controlable). Factores que determinan la ventaja del negocio en relacin a los otros competidores de la industria (internos y controlables).
Contribuyen a desarrollar una posicin superior para la UEN sobre sus competidores, lo que constituye el objetivo ltimo de la estrategia de negocios.
Misin del Negocio -mbitos: de producto, de mercado y geogrfico -identificacin de las competencias distintivas (modo de conseguir un liderazgo competitivo) Anlisis Interno (Desempeo pasado y proyecciones futuras). Identificacin de factores internos crticos para lograr una ventaja competitiva. Definicin de Fortalezas y Debilidades Anlisis Externo (Desempeo pasado y proyecciones futuras). Identificacin de factores externos que contribuyen al atractivo de la industria. Definicin de Oportunidades y Amenazas
Formulacin de la Estrategia de Negocios Conjunto de programas generales de accin a lo largo del ao. Programacin Estratgica Definicin y evaluacin de programas especficos de accin Presupuesto y Control de Gestin
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Michael Porter postula que hay cinco fuerzas que tpicamente conforman la estructura de la industria: 1- Intensidad de la rivalidad entre competidores actuales 2- Amenaza de entrada de nuevos competidores 3- Amenaza de productos sustitutos 4- Poder de negociacin de los compradores 5- Poder de negociacin de los proveedores La accin conjunta de estas fuerzas determina la rentabilidad potencial del sector industrial, midiendo el potencial de utilidades en trminos del rendimiento a largo plazo del capital invertido. No todos los sectores industriales tienen el mismo potencial; se distinguen fundamentalmente en el potencial de utilidades finales a medida que difiere la accin conjunta de dichas fuerzas; que pueden variar desde intensas en sectores industriales como el de los neumticos, papel y acero- en donde ninguna empresa obtiene rendimientos espectaculares- hasta relativamente dbiles en sectores industriales como equipos para campos petroleros, cosmticos y artculos para aseo personal- en donde son bastantes comunes los rendimientos elevados. ANLISIS EXTERNO
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(Modelo de las cinco fuerzas competitivas) Competidores Potenciales

Amenazas de nuevos ingresos al sector
Poder de negociacin de proveedores
Competidores en el Sector Industrial
Poder de negociacin de compradores
Proveedores
Rivalidad entre los competidores existentes
Compradores
Amenazas de productos o servicios sustitutos
Sustitutos
Intensidad de la Rivalidad de los Competidores

Crecimiento de la industria Costo fijo (o de almacenamiento) Diferenciacin de productos Concentracin y equilibrio entre competidores Incrementos de capacidad intermitentes Costos de cambio de los compradores Barreras a la salida o especializacin de activos o costos de salida por una vez o interrelaciones estratgicas con otros negocios o barreras emocionales o restricciones gubernamentales y sociales
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Amenaza de Nuevos Participantes En ocasiones, el problema estratgico ms crtico para la empresa no es lograr ventajas sobre los actuales competidores, sino que dirigir la atencin hacia una posible entrada en la industria de nuevos participantes: La principal motivacin estratgica de la firma pasa a ser:

La Creacin de Barreras de Entrada Bsqueda de nichos para desarrollar competencias nicas y distintivas
Barrera de Entrada

Economas de escala Diferenciacin del producto Identificacin de la marca Costo de cambio de los compradores Acceso a canales de distribucin Requerimientos de capital Acceso a la ltima tecnologa Experiencia y efectos del aprendizaje
Acciones del gobierno

Proteccin a la industria Regulacin de la industria
Amenaza de Productos Sustitutos El impacto que los productos sustitutos tiene sobre la rentabilidad promedio de largo plazo de la industria depende de una serie de factores, tales como:

Disponibilidad de sustitutos cercanos Costos del cambio para el usuario Agresividad de los productores de sustitutos Relacin valor-precio del sustituto
Poder de Negociacin de los Compradores

Nmero de compradores de importancia Disponibilidad de sustitutos para los productos de la industria

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Costos de cambio de los compradores Amenaza de los compradores de integrarse hacia atrs Amenaza de la industria de integrarse hacia delante Contribucin a la calidad o servicio de los productos de compradores Costo total de los compradores contribuido por la industria Rentabilidad de los compradores
Poder de Negociacin de los Proveedores

Nmero de proveedores de importancia Disponibilidad de sustitutos para los productos de los proveedores Diferenciacin o costo de cambio de productos de proveedores Amenaza de integracin hacia adelante por parte de los proveedores Amenaza de integracin hacia atrs por parte de la industria Contribucin de los proveedores a la calidad o servicios de los productos de la industria Costo total de la industria contribuido por los proveedores Importancia de la industria para los beneficios de los proveedores
ANLISIS INTERNO El anlisis del medio interno intenta identificar el conjunto de factores que determina la posicin competitiva que va a adoptar el negocio a fin de obtener una ventaja competitiva sostenible. La metodologa para realizar el anlisis es:

Identificar los competidores relevantes Analizar las capacidades que la firma puede controlar y en las que tiene que sobresalir para lograr una ventaja competitiva sostenible. Desarrollo de un perfil competitivo midiendo fortalezas y debilidades del negocio frente a cada uno de los competidores de mayor importancia. Resumen de la identificacin de las fortalezas y debilidades generales.
Identificacin de Competidores relevantes Son los que cumplen uno o ms de las siguientes condiciones:
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Desde un punto de vista del mercado:

Tiene una elevada participacin de mercado Ha experimentado un crecimiento sostenido en el mercado Logra elevados niveles de rentabilidad respecto del promedio de la industria Ha mostrado una actitud competitiva agresiva en contra del total de su negocio o de algunos de sus segmentos ms importantes. Tiene una posicin altamente vulnerable ante las acciones competitivas que la firma puede emprender.
Desde un punto de vista funcional:

Tiene la estructura de costos ms baja. Tiene la base tcnica ms slida. Tiene la mayor fuerza de marketing Ofrece la mejor calidad de productos Muestra el nivel ms elevado de integracin vertical Exhibe el nivel ms elevado de utilizacin de capacidad.
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Cadena del valor
Infraestructura de la Firma Manejo de Recursos Humanos Desarrollo de Tecnologa Adquisiciones Logstica de Entrada Operacio nes Logstica de Salida Marketing y Ventas
Servicio
Actividades Primarias: Logstica Interna: recepcin, almacenaje, manejo de materiales, bodegaje, control de inventario, programacin de vehculos y devolucin a proveedores. Operaciones: transformacin de los insumos en el producto/servicio final. Produccin, embalaje, montaje, mantenimiento, control de calidad, reemplazo de equipos. Logstica Externa: distribucin del producto terminado. Almacenaje de productos terminados, operacin de vehculos de despacho, procesamiento y programacin de pedidos. Marketing y Ventas: inducir y facilitar el proceso de compra a los clientes. Diseo de producto, seleccin y relacin con canales de distribucin, determinacin de precios, apoyo publicitario, cotizaciones, poltica de descuentos y despachos. Actividades de Apoyo: Adquisiciones: compra de materias primas, suministros y otros tems. Desarrollo de Tecnologa: conocimiento experto, procedimientos e insumos tecnolgicos que precise cada actividad de la cadena del valor. Manejo de Recursos Humanos: seleccin, promocin y colocacin; evaluacin, recompensas, desarrollo administrativo y relacin accionistas (dueos)/ejecutivos /empleados.
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Infraestructura de la Firma: gestin general, planificacin, finanzas, manejo contable, legal, asuntos de gobierno y gestin de calidad. La estrategia es necesaria para marcar el rumbo de la empresa. Aun cuando las condiciones del mercado cambien, la empresa sabr cmo proceder si tiene una estrategia bien definida. Basndose en los objetivos delineados en las secciones anteriores del plan, a los recursos y a los estudios del mercado y de la competencia, puede definirse una estrategia que sea la ms adecuada para el negocio en cuestin. Existen algunas herramientas bsicas para el anlisis estratgico. La ms utilizada es la matriz de estrategias genricas de Michael Porter. Segn este anlisis, toda empresa deber optar entre tres estrategias posibles: Liderazgo en costos: consiste en mantenerse competitivo a travs de aventajar a la competencia en materia de costos. La ventaja en costos puede ser reflejada en precios ms bajos o puede ser aprovechada para reinvertir el ingreso adicional en el negocio. Diferenciacin: Esta es la estrategia ms usual cuando se presenta la necesidad de diversificar la oferta de productos o servicios. Consiste en crear un valor sobre el producto ofrecido para que ste sea percibido en el mercado como nico. Puede tratarse de diseo, imagen de marca, tecnologa, servicio al cliente. Enfoque: En la actualidad, sta es la estrategia ms frecuente para la creacin de nuevos negocios. Reconoce que hay una gran cantidad de oportunidades en el mercado para una oferta de productos y servicios especializada. El desarrollo de una estrategia de foco implica la identificacin de un nicho de mercado que an no ha sido explotado. Factores crticos de xito Si bien un negocio es el resultado de una infinidad de variables, siempre pueden identificarse algunos factores que, por el tipo de emprendimiento o por caractersticas particulares del mercado, determinarn que el negocio funcione. Al incluir los factores crticos de xito en el plan de negocios, se le est diciendo al destinatario: si esto se cumple, el xito est garantizado. A lo largo de los captulos siguientes, el plan de negocios se ocupar de especificar de qu manera operar para que efectivamente se cumplan esos factores crticos. Los potenciales inversores, prestamistas o socios estn interesados en conocer indicadores que les permitan evaluar el desarrollo del negocio una vez en marcha. En este captulo es importante incluir un listado y una descripcin de no ms de 10 factores crticos de xito, y un indicador que permita la medicin de cada uno de ellos. Segn el tipo de negocios, algunos de los factores crticos de xito son:
ventas
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costo promedio de insumos recursos humanos tasa de penetracin tasa de retencin de clientes tasa de errores de produccin productividad del personal plazo de entrega cantidad de devoluciones logstica imagen
Plan de marketing El Plan de marketing es la instrumentacin de la estrategia de marketing. Slo tiene sentido si previamente han sido definidos el posicionamiento de la empresa y el target al que apunta. Una vez explicitadas las decisiones estratgicas, el plan de marketing debe producir respuestas convincentes a cuatro preguntas fundamentales:

Producto/servicio: Cules son los beneficios que la empresa o el producto/servicio generar para los potenciales clientes? Precio: A qu precio se va a ofrecer el producto/servicio y cunto influye el precio en la decisin de compra de los potenciales clientes? Distribucin: Cmo y en qu lugar se va a vender el producto/servicio? Comunicacin: De qu manera se va a comunicar el producto/servicio de modo tal que los clientes potenciales se enteren de su existencia y deseen comprarlo?
Producto/servicio
Realizar una descripcin objetiva del producto/servicio con todas las caractersticas tcnicas, incluyendo una descripcin del packaging. Si se tratara de un servicio, incluir un detalle del proceso u operacin. Realizar una descripcin de los beneficios que el producto/servicio brinda a los consumidores. Marcar las diferencias entre el producto/servicio propuesto y los de la competencia. Incluir planos, dibujos y fotos.
Precio

Incluir el precio o rango de precios al cual se ofrece o se pretende ofrecer el producto/servicio y su fundamentacin. Incluir un anlisis de sensibilidad para sustentar el rango adoptado y demostrar la elasticidad de la demanda. Hacer referencia a la investigacin de mercado para justificar el rango de precios adoptado.
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Incluir un anlisis de costos para dejar asentado cul es el punto de equilibrio y la rentabilidad estimada. Si se trata del lanzamiento de un nuevo producto, es importante incluir un anlisis de contribucin marginal. Si se trata de una empresa en marcha, incluir la evolucin de precios del mercado de los ltimos cinco aos.
Distribucin

Especificar si la distribucin se har en forma directa o si actuarn intermediarios que harn llegar el producto al consumidor final. Determinar cul va a ser el alcance de la distribucin (parroquial, metropolitana, nacional, regional, internacional). Incluir un mapa del rea de cobertura. Si el esquema de distribucin fuera complejo, incluir un diagrama que esquematice las etapas. Justificar la eleccin de lugar para el establecimiento de oficinas, locales, depsitos, talleres y/o fbricas.
Comunicacin

Describir el objeto de la comunicacin y el mensaje que se emitir para lograrlo. Determinar los medios de comunicacin que se utilizan o que se utilizarn para promover el producto/servicio (medios masivos, marketing directo, puntos de venta, va pblica, auspicios, boca a boca). Mostrar el plan de comunicaciones para un perodo de al menos un ao. Incluir el anlisis costo-beneficio del plan de comunicaciones.
Si se trata de una empresa en marcha, incluir campaas realizadas y resultados obtenidos.
5.- ESTUDIO TCNICO

Su objetivo es responder a la interrogante bsica: cunto, dnde, cmo y con qu producir la empresa o negocio?. Como aspecto bsico, a travs del estudio tcnico se disea la funcin de produccin ptima que mejor utiliza los recursos disponibles para obtener el producto deseado, sea este un bien o un servicio. Se verifica la posibilidad tcnica de fabricacin del producto o servicio. Esta parte del estudio puede subdividirse a su vez en cuatro partes: 1. Determinacin del tamao ptimo de la planta. 2. Determinacin de la localizacin ptima de la planta.
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3. Ingeniera del proyecto. Equipos e instalacin. 4. Anlisis administrativo. Sugerir la organizacin requerida. El tamao tambin depende de los turnos trabajados ya que para un cierto equipo instalado, la produccin vara directamente de acuerdo con el nmero de turnos que se trabajan. La localizacin ptima del proyecto es necesario tomar en cuenta no solo los factores cuantitativos como pueden ser los costos de transporte de materia prima y el producto terminado sino tambin los factores cualitativos tales como los apoyos fiscales, el clima, la actitud de la comunidad, etc. Sobre la ingeniera del proyecto se podra decir que tcnicamente existen diversos procesos productivos opcionales que son bsicamente los muy automatizados y los manuales. La eleccin de alguno de ellos depender en gran parte de la disponibilidad de capital que depender el anlisis y seleccin de los equipos necesarios dada la tecnologa seleccionada, la distribucin fsica de tales equipos en la planta. Este estudio considera antecedentes del producto o proyecto, tecnologa, aspectos productivos, materias primas y materiales, efectos ecolgicos y programa de actividades y presupuesto de inversin.
6.- ESTUDIO ORGANIZACIONAL Y ADMINISTRATIVO

El estudio organizacional y administrativo del proyecto considera la planeacin e implementacin de una estructura organizacional para la empresa o negocio, egresos de inversin y operacin en la organizacin, estudio legal, aspectos comerciales, aspectos tcnicos, aspectos laborales, aspectos tributarios y contratacin. Se determinar las jerarquas y responsabilidades organizacionales, a travs del organigrama del negocio, y analiza aspectos legales en cuanto al tipo de sociedad que se va a implementar y cul es la normativa que debe cumplir el negocio acorde al giro de la misma.
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7.- ESTUDIO ECONMICO FINANCIERO

7.1.- CONSIDERACIONES GENERALES
a) El flujo de caja privado tiene como objetivo medir los flujos efectivos (ingresos y egresos) de dinero que debe realizar u inversionista para llevar a cabo un proyecto, situndolos en el momento en que se producen. De este objetivo se desprende que un mismo proyecto puede tener flujos diferentes segn el agente para el cual se evala, y la importancia de fijar el momento en que se producen los flujos. b) Se define proyecto puro como un proyecto que es financiado en un 100% con capital propio por un solo inversionista. Posteriormente, se pueden obtener los flujos de para cada combinacin posible de financiamiento de la inversin, as como para los participantes en l. c) Se debe considerar tambin que cada inversionista en particular tiene distintos costos de oportunidad del dinero y de los recursos que puede aportar (tiempo, terreno, maquinarias, etc.). A su vez, cada inversionista enfrenta una situacin tributaria diferente, debido a la progresividad del impuesto a la renta de las personas, a si es nacional o extranjero, o al rea de actividad del proyecto (algunas estn exentas de impuesto, y otras estn gravadas con impuestos adicionales). Es por esta razn que la conveniencia de realizar un proyecto es siempre funcin del dueo de un proyecto, y un buen proyecto para un inversionista puede ser malo para otro y viceversa. d) Los ingresos y egresos relevantes para la elaboracin del flujo de caja son marginales o incrementales. Es decir, deben reflejar las variaciones que se producirn en los ingresos y egresos de los propietarios del proyecto respecto a los que obtendran sin el proyecto. Por lo tanto no se deben considerar ingresos o egresos que se recibirn o se pagarn de todas maneras con o sin proyecto (por ejemplo, empresa en marcha), sino que en los ingresos adicionales o que se dejarn de ganar, o en los egresos adicionales o que se ahorrarn debido al proyecto: Flujo de Caja con proyecto Flujo de Caja sin proyecto = Flujo de Caja del proyecto e) De igual forma, se debe considerar separadamente un proyecto que se puede descomponer en subproyectos, ya que se corre el riesgo de ocultar un mal negocio con un buen negocio (Ej. cultivos en terrenos cercanos a una ciudad: el negocio agrcola y el inmobiliario). f) La evaluacin debe realizarse respecto a un caso base (sin proyecto), que es la situacin actual optimizada. No siempre es mejor hacer un proyecto, a veces basta mejorar lo que ya hay.
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g) El horizonte de evaluacin y la definicin de los perodos de tiempo para la estimacin del flujo de caja son determinados por las caractersticas del proyecto (como por ejemplo la vida til de los activos), y por los intereses o necesidades de los inversionistas participantes (como por ejemplo el financiamiento). Ej. Central hidroelctrica, cuyo tiempo de construccin es de 3 aos y el de operacin cercana a 40 aos. h) El horizonte del proyecto puede ser menor a la vida til de los activos de inversin del proyecto. En ese caso se debe considerar al final del proyecto el valor econmico de la inversin. i) En el clculo del flujo de cada perodo se suman los ingresos y egresos que se estiman ocurrirn dentro de l. Supone que todos los ingresos y egresos ocurrirn al final del ao. En la realidad el flujo de ingresos y egresos es una funcin continua que se aproxima a un flujo discreto: j) El ao 0 representa hoy, en realidad no es un periodo, sino que un momento instantneo de tiempo. En l ocurren automticamente inversin, prstamos, capital de trabajo, etc. k) La unidad monetaria que se use para elaborar el flujo de caja puede ser cualquiera. Desde valores reales, es decir de igual poder adquisitivo, como las UF, UTM o pesos de diciembre de 1998. O nominales, como pesos de cada ao. Lo importante es que cada flujo y sus componentes estn expresados en la misma unidad y que posteriormente exista consistencia entre la unidad de cuenta de los flujos y el costo de oportunidad del dinero. Como la elaboracin del flujo de caja es una estimacin del futuro, habitualmente es ms simple trabajar con valores reales. l) Otro aspecto a considerar es la variacin de los precios relativos de los bienes/servicios/factores que determinan los ingresos y costos. Por ejemplo, un exportador cuyos precios estn determinados en dlares y sus costos en pesos. Puede ser que cadas en los precios internacionales o en tipo de cambio afecten de manera importante los flujos del proyecto. m) Los valores de ingresos y egresos deben estar netos (sin considerar) de Impuesto al Valor Agregado (IVA), ya que el IVA de las ventas menos el IVA de las compras es una recaudacin de impuestos que las empresas hacen para el Estado, y por lo tanto no son ingresos ni egresos relevantes para el flujo de caja de los dueos del proyecto.
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7.2.- ESTRUCTURA DEL FLUJO DE CAJA PRIVADO

La estructura del flujo de caja debe reflejar los factores que determinan los montos monetarios que se recibirn del proyecto. Son de particular importancia los aspectos tributarios, ya que la explotacin de un proyecto permite generalmente obtener utilidades contables y sobre ellas se debern pagar impuestos al Estado (SII). Como se expuso anteriormente, es importante distinguir para quien se efecta el flujo de caja: si es para la empresa, para sus dueos, desde el punto de vista del pas u otro agente, porque los ingresos (y por tanto sus tributos) dependen del agente que evala el proyecto. Cuando se evala desde el punto de vista de la empresa, se distinguen dos conceptos: flujo operacional y flujo de capitales. El primero se refiere a los ingresos/egresos obtenidos con la explotacin del negocio que pagarn/descontarn impuestos. En tanto que el de capitales se refiere a las inversiones necesarias para iniciar el negocio, su financiamiento y su recuperacin al final del proyecto, y stas no pagan ni descuentan impuestos.
Los componentes del flujo son los siguientes: Periodo 0 + Ingresos por Ventas + Intereses por Depsitos + Otros Ingresos +/- Ganancias/Prdidas de Capital - Costos Fijos - Costos Variables - Pago de Intereses por Crditos - Depreciaciones Legales - Amortizacin de intangibles - Prdidas del Ejercicio Anterior = Utilidad Antes de Impuestos - Impuesto de Primera Categora = Utilidad Despus de Impuestos + Depreciaciones Legales + Amortizacin de intangibles + Prdidas del Ejercicio Anterior -/+ Ganancias/Prdidas de Capital = FLUJO DE CAJA OPERACIONAL - Inversin Fija + Valor Residual de los Activos - Capital de Trabajo + Recuperacin del Capital de Trabajo + Prstamos - Amortizaciones = FLUJO DE CAPITALES = FLUJO DE CAJA PRIVADO Periodo 1 .... Periodo n
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7.2.1.- FLUJO DE CAJA OPERACIONAL a) Ingresos por Ventas: son el producto entre los volmenes de ventas de los productos/servicios que ofrece el proyecto y sus precios (como ya hemos dicho sin IVA). b) Intereses por Depsitos: son las ganancias de intereses obtenidas por inversiones financieras del proyecto. c) Otros Ingresos: incluye otros ingresos que puede obtener la firma, como por ejemplo, reventa de insumos, arriendos recibidos, etc. d) Ganancias/Prdidas de Capital: stas ocurren cuando se liquida inversin fija que tiene un valor contable inicial y que se deprecia legalmente en el tiempo, existir una ganancia de capital cuando el valor de reventa (valor econmico) es superior a su valor libro, la ganancia ser igual a la diferencia entre ambos valores y se considerar como un ingreso. Al contrario, si el valor de liquidacin es inferior a su valor libro, entonces existir una prdida de capital igual a la diferencia, y que se considerar como un egreso. e) Costos Fijos: son los costos en que el proyecto debe incurrir para mantener en funcionamiento el proyecto en cada perodo y que son independientes del volumen de produccin. Por ejemplo, personal administrativo, pago de arriendos de propiedades, etc. f) Costos Variables: stos dependen del volumen de produccin, y pueden incluir la compra de insumos, mano de obra directa, distribucin, etc. g) Pago de Intereses por Crditos (tambin llamado Gastos Financieros): corresponde al servicio de las deudas comprometidas, el que es determinado por la tasa de inters de los crditos y del saldo impago de la deuda hasta ese momento. Para definir este tem, se considera la fraccin del pago que corresponde slo a intereses, por ser los nicos costos reales para el proyecto, puesto que la amortizacin corresponde al pago del capital de la deuda (devolver el dinero prestado). h) Tratamiento del activo fijo (o inmovilizado): Si en la realizacin de un proyecto se requiere la compra de algn edificio o alguna maquinaria que se podr ocupar por varios aos, si se compra al contado es cierto que todo el "pago" se efecta en un slo momento (y por tanto debiera descontar impuestos). Sin embargo, a pesar que el activo perder valor en el tiempo, no es razonable suponer que se "gasta" en ese momento, sino distribuirse en el tiempo. Para efectos tributarios, el SII define una forma de "distribuir" el "gasto de la inversin" durante la vida til de el activo mediante la "depreciacin legal". Esta depreciacin define para cada activo un "valor legal" o "valor libro" en el tiempo, en funcin de su valor inicial, su valor libro final proyectado en el tiempo (valor residual legal, que usualmente es cero) y su vida til.
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Se llama "depreciacin econmica" a la prdida de valor real (o econmico o de reventa) que el mercado va asignando a un activo (por ejemplo, es claro que una camioneta no vale lo mismo nueva que con 20.000 Km. de uso). Adicionalmente, cuando se invierte en un activo, se pierde la posibilidad de invertir en negocios alternativos (costo de oportunidad). La suma de estos dos costos financieros es lo que se conoce como "Costo de Capital". Depreciaciones Legales: es la asignacin de una cuota que supone considerar el desgaste, agotamiento o envejecimiento de un activo de inversin. Matemticamente, corresponde al cuociente entre la diferencia entre valor de adquisicin y valor residual legal de un activo y una estimacin de la vida til medida en tiempo, unidades de produccin u otro tipo de medida adecuada, la que se llamar legal. Esto ltimo corresponde a la depreciacin lineal. El SII autoriza que los activos se deprecien en un periodo que sea la mitad de la vida til legal normal si es que las instalaciones trabajan en un sistema de tres turnos. A esto se le llama depreciacin legal acelerada. El argumento de esta disposicin tributaria es que debido al uso ms intensivo el desgaste ocurrir antes. Una excepcin a lo anterior, es que las construcciones nunca se pueden depreciar aceleradamente aunque en su interior existan maquinarias o instalaciones que si lo hacen. Siempre se debe recordar que los terrenos no se deprecian. i) Prdidas del Ejercicio Anterior (PEA): la legislacin tributaria permite reconocer como gasto contable las prdidas contables del ao anterior, stas se pueden acumular hasta por cinco aos, con excepcin de algunas las actividades (agrcolas y forestales), las que pueden acumular prdidas de ejercicios anteriores por perodos superiores o indefinidamente. El principio que subyace en este tem, es que una fraccin de los costos del ejercicio anterior (que fueron superiores a los ingresos) no descontaron los impuestos que le corresponda, y por tanto, se les acepta descontarlo en el perodo siguiente. Le invitamos a reflexionar sobre las siguientes preguntas: De qu tem del flujo de caja debieran salir las PEA?, Porqu se acepta un perodo mayor de acumulacin a un negocio forestal que a una fbrica?, Qu pasara si una fbrica acumulara PEA por 20 aos?. j) Utilidad Antes de Impuestos (Utilidad Bruta o Base Imponible al impuesto a la renta): La suma (con sus correspondientes signos) de las partidas anteriores nos permite calcular las utilidades contables que el proyecto generar en un periodo determinado. Si es positiva se pagarn impuestos, si es negativa se podr acumular como prdida del ejercicio anterior para el periodo siguiente. k) Impuesto de Primera Categora: la actual legislacin impositiva chilena exige que las empresas paguen un impuesto a las utilidades contables (llamado Impuesto de Primera Categora), el porcentaje alcanza a un 17%, y no
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discrimina entre los destinos que pueden tener esas utilidades (reinversin en el negocio o reparticin entre los dueos del proyecto). l) Utilidad Despus de Impuestos (Neta): corresponde a la diferencia entre las Utilidades Antes de Impuestos y el pago de Impuesto de Primera Categora. Es decir, corresponde a las utilidades contables que se llevarn los dueos del proyecto. Sobre esos ingresos los dueos del proyecto debern pagar Impuesto de Segunda Categora, o a la Renta de las Personas. Este impuesto tiene la caracterstica de ser progresivo, es decir que la tasa aumenta en forma creciente con el ingreso. m) A continuacin aparecen Depreciaciones Legales y Prdidas del Ejercicio Anterior con signo contrario (se reversan) al que tenan cuando se consideraron para calcular las utilidades contables. La razn de esto es que estos flujos no son reales, es decir, no entran o salen del bolsillo de los dueos del proyecto. Son slo mecanismos que permiten descontar o pagar impuestos adicionales debido al tem considerado, por lo que para cada uno de ellos el efecto neto estar determinado por la tasa de impuesto. Por ejemplo, en el caso de la depreciacin el efecto neto es: D * (1-t) + D = +D * t Es decir, la posibilidad de depreciar legalmente los activos permite tener un efecto neto de disminucin en el pago de impuestos, que es un flujo neto positivo que se produce debido a la existencia de este tem. Al corregir la Utilidad Contable despus de impuestos con los flujos con signo contrario sealados anteriormente, obtendremos un flujo real, llamado flujo operacional, que resume los resultados de la operacin del proyecto. En el caso chileno, la mayora de las empresas estn afectas al impuesto de primera categora, que hasta la fecha (2003) es del 16,5% y se aplica sobre las utilidades brutas de las empresas. Sin embargo, existen negocios o tems no mencionados en este anlisis, que poseen un tratamiento impositivo especial, debido a las caractersticas del giro de la empresa, como son lo afectos a rgimen de renta presunta (bienes races agrcolas, mineros artesanales, transporte de pasajeros y carga, etc.), u otros favorecidos por disposiciones tributarias transitorias y/o permanentes, y que se producen en un marco legal que es cambiante (Incobrables, donaciones, subsidios, becas, indemnizaciones, multas, asignaciones compensatorias, Polla Gol, etc.). Como moraleja, es importante conocer las disposiciones legales que estn afectando nuestra evaluacin o nuestro negocio, no slo para evitar el pago de sanciones y multas, sino tambin para aprovechar las oportunidades que este marco regulatorio nos permite.
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7.2.2.- FLUJO DE CAPITALES Incluye los movimientos reales de dinero que no se incluyen en el flujo operacional por no constituir renta (donaciones, indemnizaciones, etc., los que son de suma contable nula (amortizacin y prstamo, inversin y recuperacin del capital de trabajo, aporte y retiro de capital etc.), o los que se registran en el flujo operacional en un perodo distinto al que se gast (inversin y valor de reventa). Como es posible apreciar, todos ellos constituyen flujos que no son resultado de la operacin, y la mayora de ellos posee un tem de contrapartida, por ejemplo, prstamo y amortizacin, Inversin y valor de reventa, etc. a) Inversin Fija: corresponde a los recursos involucrados para adquirir los activos fijos necesarios para la explotacin del proyecto. Usualmente incluye terrenos, edificios, maquinaria, vehculos, etc. La mayora de estos activos son legalmente depreciables (salvo los terrenos), lo que se refleja en la cuenta de depreciacin del flujo operacional. b) Valor Residual de los Activos: es el valor al que se puede liquidar la inversin al final de la vida til del proyecto. Y por lo tanto, est determinada por su valor de reventa. Si el proyecto contina ms all del horizonte del proyecto, porque no se tiene certeza que pasar o porque la vida til es muy larga, se suele incorporar a este tem el valor residual del proyecto, que corresponde a la suma de los flujos de caja (que a menudo coinciden con el flujo operacional) descontados hasta el ltimo ao de operacin del proyecto. Con esto, el flujo de caja se independiza del horizonte a que se evala el proyecto, puesto que la diferencia de los flujos futuros es capturada por el valor futuro del proyecto. c) Prstamo: corresponde al financiamiento proveniente de crditos obtenidos en instituciones financieras. Se considera con valor positivo porque constituye un ingreso, aunque posteriormente se devuelva mediante las amortizaciones. d) Amortizaciones: corresponde a la disminucin del saldo impago de un prstamo. Por lo tanto la suma de las amortizaciones es igual al monto del crdito. e) Aportes y Retiros de Capital: En el flujo de capitales se debe registrar en trminos nominales tambin los aportes de capital y los retiros hasta por el monto del aporte que hacen los dueos del proyecto, puesto que inyectan (y retiran) capital al proyecto y no corresponden ni a ingresos ni a costos adjudicables a la operacin del proyecto. f) Capital de Trabajo: corresponde a la valoracin de los recursos monetarios y fsicos que requiere un proyecto para mantenerse en funcionamiento, la necesidad de estos recursos se origina en los desfases entre los pagos de costos y los flujos de ingresos.
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Estos desfases ocurren debido a: La necesidad de adquirir previamente y mantener volmenes mnimos de materias primas, productos en proceso y terminados, repuestos, etc. La causa de esto son los tiempos de transporte de las materias primas, las economas que se pueden lograr en la compra por volumen, el balanceo de lneas de produccin y contar con un volumen de producto terminado que pueda satisfacer los pedidos de los clientes. El tiempo transcurrido entre el acuerdo de las ventas y el tiempo transcurrido entre el despacho y cancelacin de ellas, en especial cuando hay crdito a los compradores. Las obligaciones tributarias mensuales: el pago de IVA (la diferencia entre el IVA de ventas y el de compras) del periodo y un adelanto al impuesto a las utilidades (Impuesto de Primera Categora), llamado Pago Provisional Mensual (PPM), el que se calcula como el 1% de las ventas (sin IVA) El capital de trabajo puede ir variando de ao en ao, dependiendo, por ejemplo, del volumen de produccin, cambio en las condiciones de financiamiento de las compras de materias primas o ventas. Si las variaciones son significativas, puede justificarse estimar el capital de trabajo para cada ao. g) Recuperacin del Capital de Trabajo: en el flujo de caja se considera que la inversin en capital de trabajo se recupera ntegramente. Esto se explica porque en el flujo operacional se han considerado todos los ingresos y costos de operacin de cada periodo, y si se est agregando un capital adicional para financiar el dficit transitorio, este capital debe quedar sobrante en el balance de ingresos y cosos del periodo. Si el capital de trabajo requerido para el periodo siguiente es igual al del periodo anterior, entonces ste se ir recuperando y reinvirtiendo sucesivamente. Si no fuesen iguales, entonces se recuperara parcialmente una parte o se requera una nueva reinversin en ste. La suma desde la Inversin hasta las Amortizaciones se llama Flujo de Capitales, las componentes de este flujo no pagan ni descuentan impuestos. La razn de ello es que la ley grava las ganancias obtenidas de inversiones y no las inversiones en s mismas. Escudos Fiscales Aquellos trminos que se restan antes de aplicar el impuesto, para luego sumarlos al flujo. Su efecto es simple: Disminuyen la cantidad de impuesto a pagar.
Intereses
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Depreciacin Prdida del Ejercicio Anterior Valor Libro Amortizacin Activos Intangibles (Activos Nominales)
Por lo tanto, las empresas harn lo posible para maximizar dichos escudos.
7.2.3.- EFECTO PALANCA DEL FINANCIAMIENTO El financiar un proyecto con capital ajeno muchas veces no es explicado por falta de fondos disponibles, sino porque permite, generalmente, aumentar el aporte de la riqueza de un proyecto. A esto se le llama efecto palanca del financiamiento. Para ilustrar este efecto lo veremos con el financiamiento a travs de un crdito bancario de tasa de inters real i, costo de oportunidad r e impuesto a las utilidades t:
i (1 t ) < r , si se tiene dinero para el proy. i (1 t ) < TIRs / finan. , si no se tiene dinero para el proy.
La primera desigualdad plantea que si se cuenta con capital para financiar el 100% de la inversin an as se debe financiar la inversin si el costo de capital que nos exige el crdito es menor que el capital propio. Es decir, es ms barato pedir prestado a otro que a nosotros mismos. En el segundo caso, si no se dispone del capital suficiente para financiar el proyecto, el endeudamiento ser conveniente si el la rentabilidad que nos exige el acreedor es menor que la que entregan los flujos del proyecto. En ambos casos se cumplir que:
TIRc / finan. > TIRs / finan.
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8.- INDICADORES DE EVALUACION DE PROYECTOS

8.1.- VALOR PRESENTE NETO (VPN)
Tambin llamado Valor Actual Neto (VAN), Valor Neto Descontado (VND), Beneficio Neto Actual (BNA) y en varias calculadoras financieras como Net Present Value (NPV), se calcula como:
VPN = I +
Ft t t =1 (1 + r )
El VPN mide la riqueza equivalente que aporta el proyecto medido en dinero del perodo inicial (t=0), sobre la mejor alternativa de uso del capital invertido en un proyecto de igual riesgo. El VPN es el excedente que queda para el (los) inversionista(s) despus de haber recuperado la inversin y el costo de oportunidad de los recursos destinados. Maximizar el VPN equivale a maximizar la riqueza del inversionista. Luego, el criterio de decisin es: VPN > 0, conviene hacer el proyecto porque aporta riqueza. VPN = 0, se est indiferente entre hacer o no el proyecto. VPN < 0, no conviene realizarlo, es mejor destinar el capital a su uso alternativo. Algunas caractersticas fundamentales del VPN son las siguientes:

Reconoce que un peso hoy vale ms que un peso maana. Depende nicamente del flujo de caja y el costo de oportunidad. Propiedad aditiva: VPN (A+B) = VPN (A) + VPN (B) No slo permite reconocer un proyecto bueno, sino que tambin permite comparar proyectos.
La mayora de las veces si a un proyecto se le exige una mayor tasa de descuento entonces el VPN disminuye, es decir, la relacin entre la tasa de descuento y el VPN se puede representar grficamente como en la figura 1: La pendiente de la curva depender de la "sensibilidad" de los flujos a la tasa de descuento (r), para flujos "menos sensibles" la pendiente es ms suave.
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Figura1 En la figura 2, para la tasa de descuento r* los proyectos 1y 2 arrojan el mismo VPN*, sin embargo, ante variaciones en la tasa de descuento los proyectos no "reaccionan" de igual manera, vemos que el VPN1 es ms sensible a la tasa de descuento. Al punto en que los dos proyectos son indiferentes (poseen igual VPN), se le conoce como interseccin de Fischer.
Figura 2
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8.2.- TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)

La TIR trata de medir la rentabilidad de un proyecto o activo. Representa la rentabilidad media intrnseca del proyecto. Se define como aquella tasa a la cual se hace cero el valor presente neto.
VPN = I +
t =1 n
Ft =0 (1 + TIR )t
Criterio de decisin: un proyecto debe ser elegido si la TIR es mayor que el costo de oportunidad del capital, es decir cuando TIR>r. Por ejemplo, para un proyecto A tenemos el siguiente valor obtenido para la TIR, el cul se muestra en la figura 3:
Proyecto A I0 -1.000 F1 700 F2 300 F3 200 F4 100 F5 300
600
300 VPN
TIR = 24,6%
0 0% 10% 20% 30% 40% 50%
-300 Tasa de Descuento
Figura 3 Problemas de la TIR a).Puede haber ms de una TIR.
Si se trata de proyectos simples o bien comportados (un solo cambio de signo en los flujos) habr una sola TIR. Si hay dos o ms cambios de signo pueden existir varias tasas para las que el VPN es cero, en cuyo caso el indicador pierde sentido.
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Tambin hay proyectos para los que no existe TIR. Por ejemplo, cuando todos los flujos son positivos.
Por ejemplo, para un proyecto A tenemos los siguientes valores obtenidos para la TIR, el cul se muestra en la figura 4:
4.000 3.000 2.000 1.000 VPN 0 -1.000 -2.000 -3.000 -4.000 Tasa de Descuento 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600%
Figura 4 b).Proyectos mutuamente excluyentes
Veamos el siguiente ejemplo:

Proyecto A B I0 -1.000 -20.000 F1 2.000 25.000 TIR 100% 25% VPN (10%) 818 2.727
Cul proyecto es mejor? El proyecto B tiene mayor VPN y por tanto es mejor. Sin embargo, tiene menor TIR, lo que podra inducir a engao. El problema es que las inversiones son distintas. Una forma de corregir este problema es calculando una TIR ajustada para el proyecto A:
TIR
A _ ajustada
1.000 * (1 + 1) + 19.000 * (1 + 0,1) 1 = 14,5% 20.000
c).-
Proyectos con distinta vida til
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La TIR representa la rentabilidad promedio del proyecto. No es lo mismo tener una TIR de 20% para un proyecto de 3 aos que para otro de 5 aos. Consecuencia: La TIR no permite comparar proyectos con distinta vida til, an cuando la inversin sea la misma.
Por ejemplo:
Proyecto A B I0 -1.000 -1.000 F1 2.000 600 F2 0 600 F3 0 600 F4 0 600 F5 0 600 TIR 100% 53% VPN 818 1.274
Una forma de corregir el problema anterior es calculando una TIR ajustada para el proyecto A. Para ello suponemos que se reinvierten los flujos de caja al 10% (costo de oportunidad) hasta el quinto ao.
Proyecto A Ajustado B I0 -1.000 -1.000 F1 0 600 F2 0 600 F3 0 600 F4 0 600 F5 2.928 600 TIR 23,97% 53% VPN 818 1.274
Ntese que el VPN no cambia. El VPN no introduce sesgos cuando los proyectos tienen diferentes vidas tiles y son irrepetibles. d).El costo de oportunidad del capital varia en el tiempo.
Habamos dicho que la tasa de descuento o costo de oportunidad del dinero puede cambiar en cada perodo. En tal situacin surge el problema de con qu tasa comparamos la TIR.
8.3.- PERODO DE RECUPERACIN DEL CAPITAL (PRC)

Muchas empresas desean que las inversiones que realizan sean recuperadas no ms all de un cierto nmero de aos. El PRC se define como el primer perodo en el cual el flujo de caja acumulado se hace positivo.
PRC = MIN {T / F 0 + F t 0}
t =1
Proyecto A B C D E
I0 -1.000 -1.000 -2.000 -2.000 -2.000
F1 200 1.100 1.000 0 1.000
F2 400 200 1.000 2.000 1.000
F3 500 5.000 5.000 100.000
F4 500
F5 PRC 300 3 1 2 2 2
VAN (10%) 416 165 3.492 3.409 74.867 58
Deficiencias del PRC No dice nada respecto del aporte de riqueza que hace el proyecto. No considera el costo de oportunidad del capital. No asigna valor a los flujos posteriores al PRC. Da la misma ponderacin a los flujos anteriores al PRC. Consecuencias: No permite jerarquizar proyectos en forma eficiente. Debe ser usado slo como un indicador secundario. Un indicador superior a este es el PRC descontado:
PRC = MIN {T / F 0 +
t =1
Ft (1+ r )t
0}
8.4.- RENTABILIDAD CONTABLE MEDIA (RCM)

Se define como el cuociente entre la utilidad contable promedio y el valor contable promedio de la inversin. Problemas No considera el valor del dinero en el tiempo (usa promedios). Se basa en la rentabilidad y no en el flujo de caja (sujeto a los criterios del contador). Con qu se compara la RCM?.
Ingresos Costos Depreciacin UAI Impuesto UDI Depreciacin Inversin Flujo de Caja F0 0 0 0 0 0 0 0 -9.000 -9.000 F1 12.000 -6.000 -3.000 3.000 -450 2.550 3.000 0 5.550 F2 10.000 -5.000 -3.000 2.000 -300 1.700 3.000 0 4.700 F3 8.000 -4.000 -3.000 1.000 -150 850 3.000 0 3.850 1.700 4.500 37,8%
Utilidad Contable Media = (2.550 + 1.700 + 850)/3 = Inversin Contable Media = (9.000 + 6.000 + 3.000 + 0)/4 = RCM = 1.700/4500 =
8.5.- NDICE DE RENTABILIDAD (RAZN BENEFICIO/COSTO)
Se define como el valor presente de los flujos de caja presupuestados dividido por el valor de la inversin inicial (VP/I).
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El criterio es aceptar proyectos con un ndice de rentabilidad mayor que 1 (VP>I). Conduce a la misma decisin que el VPN. Al igual que la TIR, puede conducir a errores cuando estamos frente a proyectos excluyentes. Es un indicador til para elegir entre proyectos no excluyentes cuando hay restricciones presupuestarias.
Por ejemplo, si tenemos un presupuesto de 10.000 para invertir, debemos escoger aquellos con mayor IR, es decir, B y C, an cuando individualmente tengan un VPN ms bajo que A.
Proyecto A B C F0 -10.000 -5.000 -5.000 F1 13.000 1.500 3.000 F2 VPN (10%) 1.500 3.058 7.000 2.149 5.000 1.860 VP (10%) 13.058 7.149 6.860 IR 1,306 1,430 1,372
8.6.- IVAN
Si bien es cierto que el indicador nos indica que si un proyecto tiene VPN positivo debe hacerse, y que el criterio de ordenamiento debe ser el de maximizar el VPN, no siempre es posible realizar todos los proyectos con VPN positivo. Por ejemplo, si hay restricciones de capital, entonces se buscar obtener el mximo VPN posible por cada peso (u otra unidad monetaria de cuenta) disponible. En ese caso se debe maximizar un indicador llamado IVAN: IVAN = VPN / Inversin Este indicador permite maximizar el VPN dada la restriccin presupuestaria que tenemos, es decir mide la rentabilidad obtenida por peso invertido en el proyecto. El criterio de maximizar el IVAN tiene implcito que es posible invertir la fraccin que queremos en cada proyecto. Sin embargo cuando tenemos inversiones excluyentes en que no es vlido este supuesto, puede ser mejor invertir en dos o ms proyectos de menor inversin que entreguen un VPN mayor que el proyecto de mayor IVAN.
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8.7.- NDICADORES PARA PROYECTOS REPETIBLES

En ocasiones los inversionistas se ven enfrentados a proyectos que se pueden repetir peridica e indefinidamente. Es decir, al cabo de la vida til del mismo es posible repetir la inversin y obtener los mismos flujos. El problema que surge es cmo proceder en la comparacin de dos o ms proyectos con diferentes vidas tiles, en donde al menos uno de ellos es repetible. Vamos a analizar tres indicadores, que son derivaciones del VPN. a).- Beneficio Anual Uniforme Equivalente (BAUE)
Una posibilidad para comparar proyectos repetibles de diferente vida til, es recurrir al Factor de Recuperacin del Capital y distribuir el VPN de cada proyecto con la tasa de costo de oportunidad del dinero en n cuotas iguales, siendo n el nmero de perodos de vida til de cada proyecto. La cuota as determinada se denomina BAUE. El criterio es elegir el proyecto con mayor BAUE.
(1+ r ) r BAUE = VPN (1+ r ) 1

n n
b).- Costo Anual Uniforme Equivalente (CAUE)
En algunas ocasiones se presentan proyectos repetibles que producen los mismos ingresos y difieren entre s slo en los costos de inversin y operacin. En este caso conviene distribuir el valor presente de los costos en n cuotas iguales. La cuota as determinada se denomina CAUE. El criterio es elegir el proyecto con el menor CAUE.
CAUE = VPN
COSTOS
(1+ r ) r (1+ r ) 1
n n
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c).- VPN compuesto (o al infinito)

Supongamos que nos enfrentamos a un proyecto repetible que requiere una inversin F0 y que genera n flujos Ft. Si queremos comparar este proyecto con otro no repetible, o con uno repetible pero con distinta vida til, debemos calcular el VPN de los flujos de los sucesivos proyectos, hasta el infinito. Una forma prctica de hacer esto es calcular el VPN de la corriente infinita de VPNs, lo que denominaremos VPS.
(1+ r ) = BAUE VPS = VPN (1+ r ) 1

n ciclo n
De esta igualdad se desprende que cuando se maximiza el BAUE (o minimiza el CAUE), lo que en realidad estamos haciendo es maximizar el valor presente neto de un proyecto, pero con un horizonte infinito. Ejemplo: Una lnea area est evaluando la adquisicin de aviones para un tramo entre dos ciudades distantes a 8.000 Km. entre s. Est evaluando dos aviones, un Boeing y un Airbus. Los datos son los siguientes: Boeing Airbus Capacidad 140 pasajeros 120 pasajeros Inversin Inicial US$ 30.000.000 US$ 40.000.000 Costo Combustible US$ 4,5 por Km. US$ 4 por Km. Costo Anual Mantenimiento US$ 500.000 US$ 400.000 Vida til 7 aos 10 aos Valor Residual 50% de la inversin 30% de la inversin La demanda por el tramo es de 100 personas diarias en cada direccin y el precio del pasaje en una direccin es de US$ 600. La tasa de descuento que utiliza la lnea area para sus proyectos es 14%. Suponga que no existen impuestos. a) Qu avin le recomienda UD. comprar a la lnea area?, Por qu?. Respuesta: Boeing VPN(14%)= 48.982, BAUE(14%)= 11.422, VPS= 81.587 Airbus VPN(14%)= 67.768, BAUE(14%)= 12.992, VPS= 92.800 Como los aviones Airbus entregan un mayor BAUE son la alternativa recomendada. El equivocarse en la recomendacin hace incurrir a la empresa en un costo de US$ 11.213.618 (la diferencia entre los VPS).
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Como en este caso los ingresos no dependen de las alternativas, podramos utilizar el indicador Costo Anual Uniforme Equivalente (CAUE). Para ello calculamos el VPN de los costos y encontramos la cuota anual equivalente Boeing VPN Costos= 138.846, CAUE= 32.378 Airbus VPN Costos= 160.698, CAUE= 30.808 Vemos que este indicador llega a la misma conclusin, que los aviones Airbus (CAUE=30.808) son ms convenientes que los Boeing (CAUE=32.378).
9.- SELECCIN DE PROYECTOS EN UNA CARTERA

Este punto trata sobre cmo realizar una jerarquizacin de proyectos disponibles (cartera) respecto de cules son convenientes de realizar, y cules deberan ser llevados a cabo en primer lugar. La utilidad de la jerarquizacin depender de las limitaciones financieras de la organizacin, ausencia o presencia de racionamiento de capital, y del grado de dependencia que puedan tener los proyectos incluidos en la cartera. Los proyectos pueden ser dependientes o independientes, de acuerdo con el grado en que la ejecucin de uno afecte los beneficios netos del otro. Los proyectos A y B son independientes cuando la ejecucin de un proyecto no afecta en nada los flujos de beneficios netos del otro. Los proyectos A y B son complementariamente dependientes cuando la ejecucin de un proyecto afecta positivamente los flujos de beneficios netos del otro. Los proyectos A y B son sustitutos cuando la ejecucin de un proyecto afecta negativamente los flujos de beneficios netos del otro. El grado de dependencia influir sobre la necesidad y conveniencia de separar proyectos integrales en sus diversos componentes o subproyectos separables. a).- Jerarquizacin sin racionamiento de capitales
Proyectos Independientes:
Se deben realizar todos los proyectos con VPN>0, descontando los flujos a la tasa de inters que representa el costo de oportunidad del dinero del inversionista.
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Si el capital disponible alcanza para financiar a todos los proyectos que aportan riqueza al inversionista y an as sobra capital, entonces ste debera invertirse en la alternativa que determina el costo de oportunidad del dinero.
Proyectos mutuamente excluyentes:
El mayor grado de dependencia entre proyectos ocurrir cuando stos son perfectamente sustitutos o mutuamente excluyentes. Es decir, que la realizacin de un proyecto afecta de forma tal a los flujos de beneficios netos de otro que los anula. Por ejemplo, construir una carretera con cemento o con asfalto, al realizar la carretera con una alternativa elimina completamente la posibilidad de realizarla con la otra. En este caso debe elegirse el proyecto con mayor VPN. Pero puede ser que para algunas tasas de descuento sea ms conveniente una alternativa, y a otras tasas la otra alternativa. Es decir, la jerarquizacin de los proyectos depende del costo de oportunidad del dinero.
Proyectos dependientes:
Veamos las distintas posibilidades que pueden ocurrir entre dos proyectos A y B que tienen algn grado de dependencia entre ambos. a).- VPNA>0 y hay que decidir si hacer o no el proyecto complementario B Ejemplo: un proyecto de agua potable (A) que es complementado por un proyecto de alcantarillado (B). Supongamos que VPNA=30 en caso que no se ejecute B. Si B es complementario con A, es imposible que la ejecucin de B altere la decisin de realizar A. Adems, todos los beneficios adicionales que B le causa A deben ser considerados como beneficios de B, ya que el proyecto A se hubiera ejecutado de todas maneras, aun en el caso en B no se realice. Por ejemplo, si la construccin de B induce a que el VPN de A llegue a 46, entonces los 16 adicionales (46-30) deben asignarse como beneficios del proyecto B. El que se ejecutar si su VPN, incluyendo los 16, es mayor que 0. b).- VPNA>0 y hay que decidir si hacer o no el proyecto sustituto B Ejemplo: un proyecto de desarrollo turstico (proyecto A) y un proyecto sustituto de explotacin ganadera (proyecto B), para Isla de Pascua.
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Si la ejecucin de B disminuye los beneficios netos de A, en menos que 30, seguir siendo rentable realizar el proyecto A. Pero deber cargarse como costo del proyecto B la disminucin de VPN del proyecto A. Si el VPN de B menos la reduccin del VPN de A es menor que cero entonces slo deber realizarse el proyecto A y no hacer el B. Al contrario, si la diferencia entre el VPN de B y la reduccin de VPN de A es positiva, entonces se debern realizar ambos proyectos. Que sucede si el proyecto B es tan sustituto de A que hace que el VPN de este ltimo sea negativo?. Por ejemplo si VPNA=-10 si se ejecuta B, entonces no se ejecuta A y se debera cargar como costo la prdida de VPN de los beneficios netos que podra haber entregado el proyecto A. Es decir, los 30 y no los 40 (30+-10) en que efectivamente disminuyeron sus beneficios. Si VPNB menos los 30, que se dej de obtener por no realizar el proyecto, es positivo, entonces conviene realizar el proyecto B, en caso contrario se realizar el proyecto A. c).- VPNA<0 y hay que decidir si hacer o no el proyecto sustituto B. Si el proyecto A no es rentable por si slo (sin B) y el proyecto B es sustituto, entonces menos rentable ser el proyecto A si se ejecuta B. Por lo que el proyecto A es irrelevante para determinar la conveniencia del proyecto B. Y, por lo tanto, no se debe cargar al proyecto B la disminucin del VPN del proyecto A. Sera diferente si el proyecto A ya se realiz y estamos determinando la conveniencia de B. En ese caso, si se debera considerar en la evaluacin de B la disminucin del VPN del proyecto A. d).- VPNA<0 y hay que decidir si hacer o no el proyecto complementario B. En ese caso puede pasar dos cosas: i) que el aumento de VPN de A no sea lo suficiente y VPNA<0 an despus de realizado el proyecto B. Como A no se iba a realizar inicialmente, ni tampoco en caso de realizarse B, entonces es irrelevante el aumento de VPN de A, y por lo tanto no debera ser considerado como un aumento de beneficios del VPN del proyecto B. Salvo en el caso en que el proyecto A ya estuviese construido, ah si se debera considerar el beneficio sealado.
65
ii) al construir el proyecto B aumentan los beneficios netos de A y lo hacen conveniente (VPNA>0). Los beneficios que se deben sumar al VPN de B es slo el nuevo VPNA, ya que la alternativa pertinente es no realizar el proyecto A, y no su diferencia con el VPNA anterior (slo en el caso en que el proyecto A ya estuviese construido). Para el caso de proyectos complementarios, puede darse la situacin extrema de que ninguno de sea conveniente individualmente, mientras que la realizacin de ambos proyectos si lo sea. En este caso conviene considerarlos como un solo proyecto. Ejemplo: tnel y pavimentar una carretera, puede que ambos sean no rentables, pero que combinados si lo sean. Aunque, en general, hay que tratar de evaluar separadamente los subproyectos, ya que un buen subproyecto puede ocultar uno malo. Ejemplo: ensanchar carretera entre dos ciudades puede ser rentable, pero puede ser que el ensanchamiento de los accesos a las ciudades y en los tramos de las pendientes fuertes (donde hay mayor congestin), en tanto que el ensanchamiento de los otros tramos de la carretera sean no rentables. En resumen, el razonamiento que debe seguirse en estos casos que hemos visto de proyectos dependientes, es el de evaluar el VPN de realizar slo A, slo B y realizar A y B, y elegir el de mayor VPN. b).- Con racionamiento de capitales En este caso se supone que el inversionista tiene un capital fijo para distribuir entre un conjunto de proyectos de inversin, de modo que la cantidad de fondos puede no ser suficiente para emprender todos los proyectos que tienen un VPN positivo. Cmo determinar que proyectos emprender y su jerarquizacin de conveniencia? Ser el ranking de VPNs individuales EL criterio de decisin para seleccin de proyectos independientes con restriccin de capital? La respuesta es NO. En efecto, lo que se busca es obtener el mximo VPN posible a travs de una combinacin de proyectos de la cartera dada la restriccin de capital existente. Dicho de otra manera, queremos obtener el mximo VPN por peso invertido. Esto nos lleva al indicador IVAN.
66
10.- OPTIMIZACIN DE PROYECTOS

Debido a que buscamos maximizar la riqueza, se puede evaluar para un proyecto el momento ptimo de inicio del proyecto, el tamao, la localizacin y momento ptimo de liquidacin del proyecto. Adems, si consideramos que existen restricciones de capital para poder invertir, ya no podremos hacer todos los proyectos, hasta aquel que iguale nuestro costo de oportunidad del dinero. a).- Momento ptimo para iniciar un proyecto Sabemos que si el VAN de un proyecto es positivo, entonces es conveniente realizarlo, pero es conveniente hacer el proyecto ahora o es mejor esperar un tiempo?. Esto puede deberse a: a) Cambios en la Tasa de Descuento. b) Cambios en los flujos de caja del proyecto. Caso 1: Proyecto no repetible con flujos de beneficios netos crecientes en el tiempo. Un buen ejemplo de este caso es el mejoramiento de una carretera, en donde el flujo de vehculos por la carretera suponemos depende del tiempo y no de si la carretera fue mejorada o no. Esto tambin puede ser vlido para proyectos de agua potable, escuelas, electricidad, puertos, ampliacin de cobertura de la lnea del metro, etc.
VANt = -It + Ft+1 + Ft+2 + + Ft+n (1+r)t (1+r)t+1 (1+r)t+2 (1+r)t+n VANt+1 = -It+1 + Ft+2 + Ft+3 + + Ft+n+1 (1+r)t+1 (1+r)t+2 (1+r)t+3 (1+r)t+n+1 Si VAN > 0, entonces es conveniente postergar, esto es: It - It+1 + rIt - Ft+1 + Ft+n+1 > 0 (1+r)t+1 (1+r)t+n+1
67
Si It = It+1 y n Ft+1 < Inv*r
Postergar
no Postergar, en este caso, el costo de Ft+1 > Inv*r capital de la inversin, es igual al beneficio neto del primer flujo.
Caso 2: Proyecto repetible, con flujos crecientes en el tiempo Tarea a realizar por el alumno. Caso 3: Proyecto no repetible, con flujos crecientes en el tiempo y que dependen adems del momento de inicio de la inversin. Caso 4: Cambios en la tasa de descuento. b).- Tamao de la inversin Aqu se puede calcular el VAN marginal, que corresponde al VAN de producir una ampliacin. Esto es equivalente a calcular un VAN y ver si es mayor o menor que cero. Tambin se puede ver (es equivalente), los flujos que genera el diferencial de inversin en el tiempo:
n
VAN = -I + Ft
---------t=1
(1+r)t
Podemos entonces para el proyecto marginal, encontrar un TIR marginal, que en el caso lmite, ser igual al costo de oportunidad del dinero. Veamos el siguiente ejemplo:
68
Si el costo de oportunidad del dinero es r, entonces la inversin ptima es I0, ya que para esa inversin el costo de oportunidad se hace igual a la TIR marginal. Una inversin I1 tambin es rentable, pues la TIR es mayor que el costo de oportunidad del dinero, pero conviene aumentar el volumen invertido hasta I0, pues la inversin marginal tiene un retorno marginal (TIRMg1) superior al costo marginal del capital invertido (r). La TIR mxima se obtiene para I2, donde la TIR marginal es igual a la TIR. Tampoco conviene optar por este tamao, pese a tener la mayor TIR, porque si a partir de I2 vamos aumentando el tamao, cada peso adicional invertido en el proyecto obtiene un beneficio que est dado por la TIR marginal, que en todos los casos (hasta llegar a I0) es mayor que el costo de obtener un peso adicional. Es decir, convendr aumentar el tamao del proyecto hasta I0, debido a que el retorno de cada peso adicional invertido aqu es mayor que el que puede obtenerse en inversiones alternativas. Por lo tanto, si no hay restriccin de capital, convendr invertir hasta I2, en donde se iguala TIRMg con r. Debe destacarse que r es el costo de oportunidad del dinero pertinente para el inversionista, en el sentido que se es el costo alternativo del capital que se est invirtiendo en el proyecto. La TIRMg adolece de los mismo defectos vistos para la TIR, por lo que ser preferible la condicin de VPN=0. c).- Momento ptimo de liquidacin de una inversin En este caso, se puede calcular el VAN para distintos perodos, debemos ver como evoluciona y estudiar las variaciones de ste de un perodo a otro. VAN t < VAN t+1
69
11.- CRITERIOS DE EVALUACIN Y ANLISIS DEL RIESGO

Se define el Riesgo de un proyecto como la variabilidad de los flujos de caja reales respecto a los estimados o la variabilidad de sus posibles rendimientos.

Riesgo: la informacin es de naturaleza aleatoria, existe un conjunto resultados posibles, a los cuales se le puede asociar una probabilidad ocurrencia. Incertidumbre: los resultados no son conocidos, la informacin incompleta, inexacta, sesgada, falsa o contradictoria. La incertidumbre un proyecto crece en el tiempo.
de de es de
Entre las causas del Riesgo y la Incertidumbre tenemos:

Variabilidad en la economa en general (cambios macroeconmicas, recesiones externas, etc.). La competencia. El desarrollo tecnolgico. Cambios en las preferencias de los consumidores. Cambios legislativos.
en
polticas
Nuestro anlisis del riesgo estar enfocado a una Inversin Individual (sin diversificacin), especficamente a su Anlisis Probabilstico, para lo cul existen formas precisas de medicin que manifiestan su importancia principalmente en la comparacin de proyectos o entre alternativas de un mismo proyecto. La ms comn es la desviacin estndar;
AX A PX X =1
n
Donde: AX : Es el Flujo de caja de la posibilidad x P : Es su probabilidad de ocurrencia _X A : Es el valor esperado de la distribucin de probabilidades de los flujos de caja, que se obtiene por:
A = AX PX
X =1
Para la determinacin del valor esperado y de la desviacin estndar, supngase la existencia de un proyecto que presente la siguiente distribucin de probabilidades de sus flujos de caja estimados:
70
X 1 2 3
Probabilidad Px 0,30 0,40 0,30
Flujo de Caja Ax 2.000 2.500 3.000
Px(Ax) 0,30*(2.000)=600 0,40*(2.500)=1.000 0,30*(3.000)=900

A = 2.500
_
2.000-2.500 2.500-2.500 3.000-2.500
AX A
-500 0 +500
AX A )
_
( A A )2 250.000 0 250.000
_ X
( A A )2 *Px (250.000)*0,30=75.000 (0)*0,40=0 (250.000)*0,30=75.000

_ X
Varianza=150.000
= 150000 = 387.30
Si hubiese otra alternativa de inversin cuya desviacin estndar fuese mayor que $387.30, su riesgo seria mayor, puesto que estara indicando una mayor dispersin de sus resultados. No es adecuado utilizar como nica medida de riesgo, la desviacin estndar. El Coeficiente de Variacin es, en este sentido, una unidad de medida de la dispersin relativa, que se calcula por la expresin:
=
o
CVi = j (VPNi) ----------E (VPNi) Aun cuando dos alternativas pudieran presentar desviaciones estndares iguales, si los valores esperados de sus flujos de caja son diferentes, este procedimiento indicara que mientras mayor sea el coeficiente de variacin, mayor es el riesgo relativo. Remplazando con los valores del ejemplo anterior, se tendra:
387.30 = 0.15 2500
71
Es importante sealar que la Funcin de distribucin de probabilidad del VPN y el Coeficiente de Variacin tienen su fundamento en el Teorema del Lmite Central que seala que; Si una variable aleatoria X puede ser expresada como la suma de n variables aleatorias independientes, entonces para un n grande la variable aleatoria X sigue aproximadamente una distribucin normal. El VPN es en efecto una variable aleatoria que es igual a la suma (ponderada) de (n+1) variables aleatorias: los flujos de caja. Por lo que con las funciones de distribucin de los flujos de caja podemos obtener el comportamiento probabilstico del VPN. La forma funcional de la distribucin de probabilidad del VPN depender del nmero de flujos, de la distribucin de cada uno y de la independencia que exista entre ellos. La decisin de que proyecto realizar depende del comportamiento del inversionista frente al riesgo: - Neutro - Amante - Adverso Cmo conocer el comportamiento de un inversionista frente al riesgo? Una primera aproximacin al problema de qu proyectos elegir es usar como indicador para la decisin al Coeficiente de Variacin (CV), indicado anteriormente el que define como este coeficiente nos indica cuantas unidades de riesgo ($ del VPN) estamos tomando por cada unidad obtenida de VPN esperado. Luego, el criterio de decisin bajo este indicador depender del comportamiento del inversionista frente al riesgo. El anlisis de sensibilidad es un procedimiento que ayuda a determinar cuanto varan (que tan sensible son) los indicadores de evaluacin, ante cambios de algunas variables del proyecto. Es aconsejable realizar el anlisis de sensibilidad para ver cuanto afectara a la rentabilidad del proyecto si se verifica, por ejemplo, la disminucin o el incremento en el precio de venta del bien. Dependencia e Independencia del Flujo de Caja en el Tiempo Cuando hay independencia entre las distribuciones de probabilidad de los flujos de caja futuros, el valor esperado del valor __ actual neto seria: n At VE VAN = Io t t =1 ( 1 + i )
72
La desviacin estndar de la distribucin de probabilidades de este valor actual neto es:
(1 + i )
x =1
2 t
2t
Incorporando en esta ecuacin la igualdad de, se tiene:

2 n _ AX A PX X =1 ( 1 + i )2 t t
t =1
Es posible calcular la probabilidad de que el VAN sea superior o inferior a cierto monto de referencia. Para ello se resta el valor esperado del valor actual neto calculado en la expresin del VE (VAN), de este valor de referencia y se divide su resultado por la desviacin estndar. Esto es:
Z=
X VE (VAN )
Donde Z es la variable estandarizada o el numero de desviaciones estndar de la media (valor esperado del VAN). Para determinar la probabilidad de que el VAN del proyecto sea menor o igual que X, se acude a una tabla de distribucin normal que es X desviaciones estndares hacia la izquierda o derecha de la media. Los flujos de caja estarn perfectamente correlacionados si la desviacin del flujo de caja de un periodo alrededor de la media de la distribucin de probabilidades en ese periodo implica que en todos los periodos futuros el flujo de caja se desviara exactamente de igual manera.
73
Ejemplo: Supngase la existencia de una propuesta de inversin que requiere en el momento cero de $100000. Los flujos de caja futuros se proyectan a tres periodos con las siguientes probabilidades de ocurrencia: Periodo 1 Probabilidad 0.30 0.40 0.30 Flujo de Caja 40000 50000 60000 Periodo 2 Probabilidad 0.30 0.40 0.30 Flujo de Caja 30000 40000 50000 Periodo 3 Probabilidad 0.30 0.40 0.30 Flujo de Caja 20000 30000 40000
Al aplicar la ecuacin para obtener el valor esperado de la distribucin de probabilidades, se obtiene los valores esperados de los flujos de caja para cada periodo son $50000, $40000 y $30000. De acuerdo con la ecuacin del valor esperado del VAN es, para una tasa libre de riesgo del 6% de $7958. Al utilizar la ecuacin de la desviacin estndar, puede obtenerse esta desviacin alrededor del valor esperado, de la siguiente forma:
n
(1.06)
t =1
7746
2t
= 18490
Se deja como constante los 7746, por cuanto la distribucin de probabilidades de todos los periodos tiene la misma dispersin en relacin con los valores esperados y, por tanto, sus desviaciones estndares son iguales. Si se deseara calcular la probabilidad de que el VAN de este proyecto fuese igual o menor a cero, se utiliza la ecuacin que permite hallar el valor de Z, con lo que se obtiene:
Z= 0 7958 = 0.43 18490
Recurriendo a una tabla de distribucin normal, se obtiene que la probabilidad que se deseaba averiguar corresponde aproximadamente al 33%. La desviacin estndar de los flujos de caja perfectamente correlacionados de un proyecto se calcula aplicando la siguiente expresin:
74
(1 + i )
t=0
Utilizando el mismo ejemplo anterior, se incorporan sus valores en esta ecuacin, para calcular la siguiente desviacin estndar:
=
(1.06)
t =1
7746
t
= 20705
75
APNDICE 1 TIPOS DE EVALUACIN DE PROYECTOS

Segn la procedencia de la fuente de financiamiento del capital y la naturaleza u objetivos del proyecto existen tres tipos de evaluacin de proyectos de inversin:
Evaluacin Financiera Evaluacin Econmica Evaluacin Social

Los tres tipos de evaluacin de proyectos tienen un campo de accin ya definido, en cuyo proceso de medicin utilizan tcnicas e indicadores de medicin en forma similar, existiendo diferencia en la evaluacin social de proyectos el manejo de precios corregidos y/o precios sociales. Para el caso de la Evaluacin Financiera tenemos:
MIDE LA RENTABILIDAD SOLO DEL CAPITAL PROPIO SE AMORTIZA EL CAPITAL OBTENIDO MEDIANTE PRESTAMO GENERA COSTO FINANCIERO EN LAS ETAPAS DE PRE-OPERACIN Y OPERACIN DEL PROYECTO CONSIDERA LA ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO
EVALUACIN FINANCIERA
Alternativas Factibles de Inversin utilizando los siguientes indicadores: (1) El Valor Actual Neto Financiero (VAN) (2) La tasa Interna de Retorno Financiero (TIR) (3) Factor Beneficio / Costo (B/C) Para el caso de la Evaluacin Econmica tenemos:
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NO INTERESA LA ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO, SE PRESUME QUE TODA LA INVERSIN ES APORTE DEL PROYECTO
EVALUACIN ECONOMICA
NO ESXITE AMORTIZACIN DE CAPITAL, YA QUE NO HAY PRSTAMO QUE PAGAR
NO SE CANCELAN INTERESES EN LA FASE DE PREOPERACIN, NI EN LA FASE DE OPERACIN DEBIDO AL APORTE PROPIO
Denominada tambin evaluacin del proyecto puro, tiene como objetivo analizar el rendimiento y rentabilidad de toda la inversin independientemente de la fuente de financiamiento
APNDICE 2 MODELO CAPM (CAPITAL ASSET PRICING MODEL)

Es un modelo de valorizacin de activos de capital. Supuestos del CAPM 1) Los inversionistas maximizan la utilidad de su riqueza terminal. 2) La utilidad de un activo depende del retorno y del riesgo. 3) Los inversionistas tienen las mismas expectativas sobre riesgo y retorno de cada activo. 4) Los inversionistas tienen el mismo horizonte de evaluacin. 5) La informacin es homognea, completa y gratuita para todos los inversionistas. 6) Los inversionistas diversifican el riesgo. El modelo CAPM permite calcular el retorno exigido a un activo o accin. E(Ri) = Rf + i (RM Rf) con: E(Ri) = retorno exigido al activo i Rf = retorno del activo libre de riesgo i = parmetro beta del activo i, se define como
77
i = COV(i,M) VAR (M) RM = retorno promedio del mercado Se pueden obtener de los activos, de la deuda y del patrimonio Si usamos el de los activos de la empresa, obtenemos el retorno exigido para la empresa, y este retorno es la tasa de descuento para los proyectos emprendidos por la empresa. Si usamos el de las acciones o patrimonio, obtenemos el retorno exigido para las acciones de la empresa, y este retorno es la tasa de descuento para los dividendos futuros que entregue la empresa (es el retorno exigido por los accionistas de la empresa). El de un portafolio se puede calcular como el promedio ponderado de los activos que lo componen. activos=
x
i i =1
Donde xi es la proporcin invertida en el activo i COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL (WACC) Recordando que en la contabilidad se cumple la siguiente igualdad: ACTIVOS = PASIVOS + PATRIMONIO A partir de esto se pueden obtener ecuaciones tiles: activos = deuda (1- T) D + acciones P D+P D+P Donde T = es la tasa de impuestos a la utilidades de la empresa D = es la deuda o pasivos de la empresa P = es el patrimonio de la empresa. D/D+P = razn deuda/ activos de la empresa P/D+P = razn patrimonio/ activos de la empresa Si se conoce rd (tasa deuda) y rp (retorno exigido al patrimonio), se puede obtener ra (retorno exigido a activos).
ra = rd (1 t ) D P + rp D+P D+P
78
Ejemplo1: Una persona invierte el 75% de su riqueza en un instrumento representativo del mercado y el resto en Bonos del Tesoro Americano. Cul es el Beta del inversionista?:
= 0,75 x 1,0 + 0,25 x 0 = 0,75
Ejemplo2: Supongamos que queremos valorar dos flujos, el primero A, es un flujo de $100 el prximo ao, con un Beta de 1,0. El segundo B, es un flujo de $150 el prximo ao, con un Beta de 2,0. Consideremos la Tasa Libre de Riesgo de 10% y un premio por riesgo de 5%. rA = 0,1 + 0,05x1,0 = 0,15 ; rB = 0,1 + 0,05x2,0 = 0,20
Los valores de los proyectos son: VAA = 100/(1+0,15) = 86,96 VAB = 100/(1+0,20) = 83,33 VA(A+B) = 170,29 Utilizando los Veamos: AB = A x VAA/(VAA+VAB) + B x VAB/(VAA+VAB) = 1,489 entonces: rAB = 0,1 + 0,05x1,49 = 0,17447 luego: VAAB = 200/(1+0,17447) = 170,29
79
EJERCICIO
1.- Un empresario est considerando la posibilidad de invertir en una planta de malteo de cebada en la VIII regin. Planea invertir en una planta con capacidad para producir hasta 50.000 toneladas de malta al ao. La inversin en activos fijos fue estimada por los tcnicos en US$ 7700000 y se descompone en: Terreno Obras Civiles Silos Mquinas y Equipos 80000 870000 1850000 4900000 US$ Vida Legal -40 20 10
Por las caractersticas del proceso de produccin de malta, se requiere 1,25 toneladas de cebada maltera por tonelada de producto final. El costo de procesamiento se estima en US$26 por tonelada de malta. Los costos fijos de la empresa son de US$1,3 millones al ao. De acuerdo a los estudios de mercado realizados por los asesores del inversionista, puede comprarse la cebada que requiera la futura planta pagando US$100 por tonelada de cebada maltera. Los estudios permiten concluir que el precio de venta esperado ser de US$240 la tonelada de malta y, que las ventas sern de 20000, 35000, 45000 toneladas los tres primeros aos, y 50000 los tres aos siguientes. Debido a que la empresa debe comprar en slo tres meses (enero, febrero y marzo) toda la cebada que va a necesitar durante el ao y tiene que cancelarla al contado, y que los ingresos por ventas se reciben al segundo mes despus de efectuada la entrega del producto, se ha estimado que el capital de trabajo requerido por el proyecto es de US$ 10 millones (no lo calcule, tmelo como dato). Para financiar la inversin, se puede acceder a un crdito por el 75% de la inversin ms el capital de trabajo, en un banco local con una tasa de inters efectiva anual del 8% y dos aos de gracia (los intereses del periodo de gracia no se pagarn, se acumularn a la deuda), pagadero en 3 cuotas anuales iguales. El proyecto se evaluar a 6 aos. Suponga que la inversin se liquidar a un 65% de su valor inicial que corresponde a su valor comercial o de mercado. Las utilidades contables de la empresa estarn afectas a un impuesto del 15%. Todos los valores estn en US$ reales (de igual poder adquisitivo), sin IVA y suponga que la inversin no est afecta al IVA (no se paga). El empresario ha estimado un costo de capital propio del 10% real anual en dlares. a).- Elabore el flujo de caja del proyecto si este se financia en un 100% con fondos propios y obtenga el VAN del proyecto puro. Respuesta: US$ 1.438.017.
80
b).- Elabore el flujo de caja para el inversionista, considerando que parte del proyecto se financia con capital ajeno y obtenga el VAN del proyecto financiado. Para ello considere que el inversionista tiene su riqueza actual invertida en bonos de largo plazo, que le dan una rentabilidad real anual de 10% en dlares. Respuesta: US$ 655.711.
81

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UNIVERSIDAD TECNOLOGICA METROPOLITANA FACULTAD DE INGENIERIA DEPARTAMENTO DE INDUSTRIAS

APUNTES CURSO EVALUACIN DE PROYECTOS

PROFESORES SR. RODRIGO GELDES REQUENA SR. RAFAEL LOYOLA BERROS

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

2.- CONCEPTOS Y DEFINICIONES BSICAS

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Segn la finalidad del estudio

Segn el objeto de la inversin

2.2.- CICLO DE UN PROYECTO

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

2.3.- ETAPAS DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS

ESTUDIO EN EL NIVEL DE PERFIL

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

2.4.- TIPOS DE EVALUACIN

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

2.5.- NIVEL DE LA EVALUACIN

2.6.- LIMITACIONES DE LA EVALUACIN DE PROYECTOS

2.7.- ESTRUCTURA DE UN INFORME DE LA EVALUACIN DE UN PROYECTO

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

2.8.- PREPARACIN Y (CONTENIDOS MNIMOS)

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

3.- FUNDAMENTOS DE MATEMTICAS FINANCIERAS

Caractersticas: - Tasa de inters - Plazo - Cuotas

3.2.- VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Tasa de Inters (%) =

Inters 100 Monto Inicial

Inters = Monto Final - Monto Inicial

VP1 = VPo + i * VPo

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

3.3.- TASA DE INTERS

VP1 = VPo + i * VPo = 110

VP2 = VP1 + i * VPo

Observemos que solo calculamos intereses sobre el

VP2 = VPo + i * VPo + i * VPo = VPo + 2 * i * VPo = 120

VPn = VPo + n * i * VPo

VP1 = VPo + i *V Po = VPo (1+i) =110 VP2 = VP1 + i *V P1

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

Apuntes Evaluacin de Proyectos ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

VPn = VPn-1 + i * VPn-1

VPn = VPo * (1 + r)n

Veamos que se obtiene para un perodo ms largo y diferentes tasas de inters:

VP = 100, i = 10% y n = 40 aos:

VP = 100, i = 15% y n = 40 aos:

--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------Profesores: Sr. Rodrigo Geldes R. Sr. Rafael Loyola B.

VP1 = VPo + i V Po = VPo (1+i) =110 VP2 = VP1 + i V P1

I1=VP0i I2=VP1i I3=VP2*i