Conoscere Gli Strumenti Derivati

Conoscere gli strumenti derivati
Una breve guida alle principali caratteristiche e allutilizzo

degli strumenti finanziari derivati di Borsa Italiana
Alcuni articoli contenuti in questa pubblicazione - e molti altri ancora si possono ritrovare sul sito di Borsa Italiana (www.borsaitaliana.it) all'interno della rubrica "Sotto la Lente", dove ogni venerd vengono esaminati i pi attuali temi economici. Inoltre, qualora allinterno del presente documento vi fossero dei termini non conosciuti, possibile consultare sul sito di Borsa Italiana il Glossario, un dizionario on-line dei termini finanziari disponibile gratuitamente e composto da oltre 1.000 termini.
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Conoscere gli strumenti derivati

Una breve guida alle principali caratteristiche e allutilizzo degli strumenti finanziari derivati di Borsa Italiana
A cura di
Gabriele Villa Melissa De Sanctis
Private Investor Business Development Derivatives Markets Borsa Italiana S.p.A. London Stock Exchange Group
SOMMARIO GLI STRUMENTI DERIVATI ...................................................................................................................................................7 LE OPZIONI...............................................................................................................................................................................8 LE GRECHE DELLE OPZIONI..............................................................................................................................................16 IL DELTA .............................................................................................................................................................................16 IL GAMMA......................................................................................................................................................................... .22 IL VEGA...............................................................................................................................................................................27 IL THETA........................................................................................................................................................................... ..29 IL RHO................................................................................................................................................................................. 30 I FUTURES.............................................................................................................................................................................. 31 IL MERCATO IDEM ...............................................................................................................................................................34 PRODOTTI E SCADENZE.................................................................................................................................................... 35 GLI ORARI DI NEGOZIAZIONE.......................................................................................................................................... 36 GLI STRUMENTI DEL MERCATO IDEM............................................................................................................................37 MIBO - OPZIONI SU INDICE............................................................................................................................................... 37 STOCK OPTIONS OPZIONI SU AZIONI............................................................................................................................ 38 FIB E MINI-FIB.................................................................................................................................................................... 39 STOCK FUTURES FUTURES SU AZIONI..........................................................................................................................42 I CERTIFICATES..................................................................................................................................................................... 44 GLI INVESTMENT CERTIFICATES......................................................................................................................................44 I LEVERAGE CERTIFICATES...............................................................................................................................................45 I COVERED WARRANTS...................................................................................................................................................... 47 IL MERCATO SEDEX.............................................................................................................................................................49 GLI STRUMENTI DEL MERCATO SEDEX......................................................................................................................... 51 INVESTMENT CERTIFICATES.............................................................................................................................................51 LEVERAGE CERTIFICATES.................................................................................................................................................54 COVERED WARRANT PLAIN VANILLA..............................................................................................................................54 COVERED WARRANT STRUTTURATI/ ESOTICI.................................................................................................................56 GLI ETF.................................................................................................................................................................................... 58 GLI ETF STRUTTURATI........................................................................................................................................................60 GLI ETC................................................................................................................................................................................... 62 IL MERCATO ETFPLUS.........................................................................................................................................................66 I PRODOTTI DEL MERCATO ETFPLUS...............................................................................................................................68
GLI STRUMENTI DERIVATI

Gli strumenti finanziari derivati ricavano il proprio nome dalla principale caratteristica che li contraddistingue, ovvero levidenza che il prezzo di tali titoli deriva dal valore di mercato di unaltra attivit di riferimento che prende il nome di attivit sottostante (underlying). La natura del sottostante pu essere la pi variegata, dai titoli di stato agli indici di borsa, dalle azioni quotate alle valute e alle merci. Pi nello specifico, i derivati sulle merci (commodity derivatives) sono legati ad attivit reali come il petrolio, loro, il grano, il caff e nascono prevalemente con finalit di copertura dai rischi di oscillazione del costo delle materie prime. I derivati finanziari che hanno come sottostante tassi di interesse, valute, azioni ed indici azionari, combinano finalit tanto di copertura quando di investimento. Le strutture contrattuali nelle quali si possono incasellare gli strumenti derivati sono tipicamente le seguenti: - futures, ovvero contratti a termine, trattati su mercati organizzati, il cui standard prevede che le controparti si impegnino allo scambio di una certa attivit finanziaria a un prezzo determinato, con consegna e regolamento alla scadenza del contratto stesso; - opzioni, ovvero contratti che garantiscono al compratore, dietro il pagamento di un importo iniziale detto premio, la facolt e non lobbligo di acquistare o vendere una determinata attivit sottostante ad un prezzo prefissato a o entro la scadenza dellopzione Nel corso degli anni lingegneria finanziaria ha sviluppato strumenti derivati addizionali rispetto alle strutture tipiche quali futures e opzioni, e ad oggi sono disponibili sui mercati di Borsa Italiana strumenti quotati il cui prezzo deriva dal valore del sottostante ma che hanno profili di pay-off (utile/perdita a scadenza) tra loro molto differenti e che possono quindi soddisfare le esigenze di investimento di una vasta platea di risparmiatori. Stiamo parlando dei covered warrants, i certificati di investimento, gli ETF e gli ETC. Sotto il profilo della reciprocit degli impegni economici assunti, le tipologie contrattuali esaminate si possono distinguere in simmetriche e asimmetriche. Alla prima categoria appartengono i futures: al variare del valore del sottostante, il guadagno registrato da un contraente corrisponde esattamente alla perdita che subisce la controparte. Uno strumento asimmetrico si caratterizza invece per la non linearit degli utili e perdite a scadenza in funzione della variazione del sottostante (ad esempio, per lacquisto di una opzione la perdita massima fissa e pari al premio pagato anche qualora lunderlying perda completamente di valore). Nel proseguio della presente pubblicazione cercheremo di illustrare in modo semplice e intuitivo le caratteristiche e le modalit di utilizzo dei principali strumenti derivati quotati su Borsa Italiana, senza ovviamente aver la pretesa di completezza.
LE OPZIONI
Cosa sono? Le opzioni sono contratti finanziari che danno al compratore dietro il pagamento di un importo iniziale chiamato premio - il diritto, ma non lobbligo, di acquistare o vendere una data quantit di una attivit finanziaria sottostante (titoli, indici, valute,...) ad un determinato prezzo di esercizio chiamato strike ad una data specifica o entro tale data. Nel caso in cui lopzione possa essere esercitata solo alla scadenza avremo le cosiddette opzioni europee, mentre le opzioni americane danno al possessore la possibilit di esercizio in qualunque momento entro la data di scadenza. Opzione Call Garantisce al possessore il diritto di ricevere a scadenza (o entro la scadenza) e ad un prezzo prefissato il sottostante, oppure, quando non possibile (ad esempio per opzioni su indici), il corrispettivo in denaro. Ovviamente lesercizio avr senso solo se il prezzo del sottostante sar superiore allo strike poich il possessore della call avr il diritto di acquistare il sottostante ad un prezzo strike X quando sul mercato tale sottostante ha un valore pari a Y (dove X<Y) ed il profitto realizzato sar pari alla differenza tra il prezzo di mercato e lo strike. Il grafico sintetizza il profilo di profitti e perdite connesso con alluso di opzioni call. Lasse orizzontale indica il prezzo del sottostante; lasse verticale indica invece i profitti (o le perdite) dellacquirente dellopzione. Come gi detto, lopzione acquisir valore solo se il prezzo di mercato del sottostante sar maggiore del prezzo di esercizio. Dal momento che lacquisto della call ha un costo (ovvero il premio che si deve riconoscere alla controparte che vende lopzione, a chi cio accetta di garantire allacquirente il diritto di acquistare il sottostante al prezzo prefissato), il grafico del payoff della call origina nel quadrante negativo. In caso di ribasso dei prezzi, il valore della call tender a zero e la massima perdita che linvestitore sosterr sar il premio pagato. Si consideri il seguente caso: acquisto di una call al prezzo di 1 strike price del titolo sottostante pari a 10. A seconda del livello dei prezzi sul mercato al momento dellesercizio, si possono riconoscere tre differenti scenari: - per prezzi del sottostante inferiori a 10 lopzione verr abbandonata poich il compratore potr acquistare il sottostante direttamente sul mercato a condizioni migliori rispetto allesercizio della opzione;
- per prezzi compresi tra 10 e 11 si realizzer un recupero parziale del prezzo della call. In quel caso al compratore converr esercitare lopzione ma il vantaggio economico dellesercizio sar negativo a causa del costo iniziale di acquisto dellopzione; - per prezzi superiori a 11 il compratore eserciter la facolt e registrer un utile pari alla differenza tra il prezzo di mercato e lo strike price, meno il costo della call1. Questo strumento risulta ottimo per coloro i quali vogliono scommettere sul rialzo del mercato senza correre il rischio, in caso di ribasso, di subire le perdite in conto capitale connesse al possesso diretto del sottostante. utile anche per gli investitori che desiderano acquistare il titolo sottostante, ma vogliono differire nel tempo le uscite finanziarie che lacquisto diretto del titolo comporterebbe. Opzione Put Garantisce al possessore il diritto di vendere a scadenza il sottostante ad un prezzo prefissato. In questo caso, lesercizio avr senso solo se il prezzo del sottostante sar inferiore allo strike; il profitto realizzato ammonter alla differenza tra lo strike e il prezzo di mercato. Prendendo spunto dallesempio precedente: - per prezzi del sottostante superiori a 10 lopzione verr abbandonata poich il compratore potr vendere il sottostante direttamente sul mercato a condizioni migliori rispetto allesercizio della opzione; - per prezzi compresi tra 9 e 10 si realizzer un recupero parziale del prezzo della put. In quel caso al compratore converr esercitare lopzione ma il vantaggio economico dellesercizio sar negativo a causa del costo iniziale di acquisto dellopzione; - per prezzi inferiori a 10 il compratore eserciter la facolt e registrer un utile pari alla differenza tra lo strike price e il prezzo di mercato, meno il costo della put. La Put uno strumento che permette di guadagnare se il mercato scende. Il compratore di opzioni put vuole scommettere sul ribasso del mercato senza i costi connessi con lo short selling (vendita allo scoperto, cio di titoli che non si possiedono) n le perdite subite se il mercato va in direzione opposta a quella prevista.
In questo e nei successivi esempi non vengono considerati i costi di transazione
Inoltre, la put spesso utilizzata da chi desidera proteggere il proprio portafoglio dai ribassi del mercato. Acquistare un titolo e la relativa put permette di ottenere i guadagni in conto capitale sul titolo in caso di mercato crescente e al tempo stesso di evitare di perdere qualora scendesse. Infatti, in questo secondo caso, le perdite sul titolo verrebbero bilanciate dallapprezzamento dellopzione; la perdita massima verrebbe comunque limitata al valore dello strike, ovvero al valore a cui il detentore della put ha il diritto di vendere i suoi titoli. Questa strategia, chiamata put protective strategy, utilizzata per evitare che il portafoglio scenda sotto una soglia minima ed una sorta di assicurazione contro il ribasso con un costo pari al premio pagato per lacquisto della put. Da notare che lo stesso profitti/perdite di ritorni si avrebbe con lacquisto di unopzione call con sottostante, strike e scadenza uguali. In sintesi, le posizioni lunghe sulle opzioni consentono di prendere posizione scommettendo sul rialzo o sul ribasso del mercato con la possibilit di guadagno illimitato ed il rischio di una perdita limitata al prezzo del premio pagato. Ma qual il profilo di perdite e profitti per il venditore delle opzioni? Bisogna sottolineare che, mentre lacquirente di opzioni a scadenza (o entro la scadenza per le opzioni americane) ha la facolt di non esercitare il diritto (e da qui deriva il limite alle perdite che si possono subire), il venditore ha sempre lobbligo di onorare limpegno che lopzione che ha venduto prevede. Nel caso del venditore di una call, il payoff sar quello riportato nella figura qui riportata. Il profitto fisso iniziale (il premio incassato) va diminuendo allaumentare del prezzo del sottostante: il venditore dellopzione si attende dunque che il mercato resti fermo o cali. E da sottolineare che a fronte di un profitto immediato limitato, la perdita potenzialmente illimitata. Nel caso della put: In questo caso, invece, lerosione del premio iniziale incassato si ha se il prezzo del sottostante diminuisce: il massimo profitto si avr se il prezzo rester costante o salir. Anche per il venditore della put il profitto sar limitato e pari al premio incassa-
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to, mentre la perdita massima si realizzer quando il sottostante dovesse perdere completamente di valore. Lassunzione di una posizione corta in opzioni ha un profilo di rischio superiore allequivalente posizione lunga. Per questo motivo, molto spesso la vendita di questi strumenti viene associata alla compravendita di altre attivit finanziarie (ad esempio azioni, ETF, future e opzioni su indici e su azioni) al fine di realizzare strategie di investimento pi articolate le quali possono perseguire finalit differenti come, ad esempio, la copertura della posizione in azioni e in derivati e lincremento della performance del proprio portafoglio. La Danarosit delle Opzioni Come appena illustrato, il profitto o la perdita a scadenza connessi allutilizzo delle opzioni dipendono dal superamento al rialzo (per la call) o al ribasso (per la put) del prezzo di esercizio da parte delle quotazioni del sottostante. Lopzione call a scadenza, ad esempio, non avr alcun valore se il prezzo del sottostante sar inferiore allo strike: il suo possessore avr pi convenienza ad acquistare il sottostante sul mercato e, di conseguenza, lopzione non verr esercitata. - Per opzione at the money (ATM) si intende quella per cui il prezzo di esercizio uguale al prezzo corrente dellattivit sottostante. - Per opzione in the money (ITM) si intende quella per cui il prezzo di esercizio inferiore (call) / superiore (put) al prezzo corrente dellattivit sottostante. - Per opzione out of the money (OTM) si intende quella per cui il prezzo di esercizio superiore (call) / inferiore (put) al prezzo dellattivit sottostante. Utilizziamo un esempio grafico; consideriamo il caso di una posizione lunga su unopzione put con strike corrispondente al valore indicato dalla linea gialla del grafico di seguito riportato. Valori del sottostante inferiori al prezzo di esercizio (put ITM) comporteranno un profitto e quindi lesercizio del diritto da parte del possessore dellopzione a vendere ad un prezzo superiore a quello di mercato; se il sottostante avr un prezzo di mercato superiore allo strike, invece, (put OTM) lopzione non sar esercitata. Nel caso della call avviene lesatto contrario: un prezzo del sottostante maggiore dello strike comporter profitto e quindi lesercizio del diritto ad acquistare (call ITM); viceversa, per valori del sottostante inferiori allo strike, la call (OTM) non sar esercitata.
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Alla scadenza, unopzione ITM dunque quella che riconosce un profitto se esercitata: il valore di questo profitto il cosiddetto valore intrinseco dellopzione il quale rappresenta la componente pi importante del prezzo di unopzione in the money prossima alla scadenza.
Ma quali sono le altre componenti del prezzo di unopzione? Nellapprocciarsi al mercato dei derivati, una delle prime domande che ci si deve porre concerne la comprensione dei meccanismi che soggiacciono alla formazione del loro prezzo nonch dei rischi che si assumono al fine di una corretta gestione della propria posizione. La letteratura accademica nel corso degli anni ha elaborato numerosi modelli di pricing delle opzioni variamente complessi che tengono in considerazione i principali fattori che influenzano il prezzo di unopzione2, tra i quali in particolare:
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Per dovere di cronaca, si riporta di seguito la formula di pricing pi comunemente utilizzata la quale deve il suo nome ai due premi Nobel che lhanno elaborata: formula di Black & Scholes: Prezzo call: C(S,t) = St N(d1) Ke r(T t) N(d2)
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Il prezzo corrente dellattivit sottostante o underlying (S) Il prezzo di esercizio o strike price (K) La vita residua (T-t) La volatilit del prezzo dellattivit sottostante () Il tasso dinteresse privo di rischio (r) I dividendi attesi durante la vita dellopzione (d) Esistono, tuttavia, ulteriori fattori che possono essere presi in considerazione, alcuni dei quali facilmente stimabili e legati alla natura dellunderlying del contratto dopzione (si veda ad esempio il tasso di cambio EUR/USD nel caso di un sottostante espresso in dollari US), altri invece di difficile quantificazione e tipicamente raggruppati nella categoria Market Psychology. Prezzo dellattivit sottostante (S) e prezzo di esercizio (K) Il valore a scadenza di unopzione call dato dal maggiore tra 0 e la differenza tra il prezzo dellunderlying e lo strike price ( Max[0; S K] ); di conseguenza, le call valgono tanto pi (meno) quanto maggiore (minore) S ovvero quanto minore (maggiore) K. Per unopzione put esercitata alla scadenza, il valore pari al maggiore tra 0 e la differenza tra il prezzo di esercizio e il prezzo dellattivit sottostante ( Max[0; K S] ), per cui le put valgono tanto pi (meno) quanto maggiore (minore) K ovvero quanto minore (maggiore) S. Vita residua (T-t) Per comprendere intuitivamente leffetto della data di scadenza, si consideri due opzioni americane che differiscano tra loro per la sola scadenza. Il possessore dellopzione pi lunga ha tutte le opportunit di esercizio di cui dispone colui che detiene lequivalente opzione pi corta, pi altre ancora. Di conseguenza, lopzione pi lunga deve valere almeno quanto quella pi corta; da ci consegue che il trascorrere del tempo ha un impatto negativo sul valore dellopzione sia essa call che put.
Prezzo put: Dove

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P(S,t) = Ke r(T t) N(d2) St N( d1)
d1 =
ln S + (r + K
t
T t
1 2 2
) (T - t)
d2 = d1 T t
Le opzioni americane danno al possessore la facolt di esercitare il diritto di acquisto o vendita in qualsiasi momento prima della scadenza; le opzioni europee, invece, possono essere esercitate solo alla scadenza.
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Anche per le opzioni di tipo europeo il valore aumenta al crescere della vita residua; tuttavia, a differenza delle americane, questa relazione pu non essere rispettata laddove il titolo sottostante dovesse staccare un dividendo nellarco temporale compreso tra la prima e la seconda scadenza considerata. Volatilit del prezzo dellattivit sottostante () Lincremento della volatilit ha un effetto positivo sul prezzo dellopzione (sia essa call che put) poich riconosce al sottoscrittore la possibilit di approfittare di pi ampi movimenti di prezzo nella direzione favorevole (ad es., rialzi per la long call e ribassi per la long put) garantendo comunque la protezione dallevento sfavorevole (down side risk) posto che la perdita massima limitata al solo premio pagato. Un aspetto importante da sottolineare ai fini del ragionamento sopra esposto che la volatilit da considerare quella implicita e non la storica4. Tasso di interesse privo di rischio (r) Il tasso dinteresse risk-free influenza il prezzo delle opzioni in modo meno intuitivo rispetto agli altri fattori sino ad ora considerati; il suo effetto principale si manifesta in una modifica del tasso di crescita atteso del prezzo del sottostante. Di conseguenza, risulta essere correlato positivamente al valore della call e negativamente a quello della put. Il concetto che il possesso delle opzioni molto simile, ma non equivalente, alla detenzione del sottostante ci aiuta a capire limpatto del tasso di interesse sul prezzo delle opzioni. Il detentore di una call beneficia dei rialzi del sottostante come se lo possedesse, ma ha rimandato nel tempo lesborso necessario per lacquisto del titolo. La leva finanziaria di questi strumenti fa in modo che il premio delle opzioni sia solo una piccola frazione del valore del sottostante equivalente. Il prezzo della possibilit di differire nel tempo lesborso il tasso di interesse monetario. Il tasso di cui stiamo parlando riguarda attivit prive di rischio e molto liquide: per il mercato italiano possiamo pensare al titolo di stato a breve scadenza. Pi alti saranno gli interessi, maggiore sar la convenienza a rimandare le uscite (o a lasciare il denaro investito sul mercato monetario) e quindi pi elevato dovr essere il premio della call, cio del diritto a rimandare luscita. Nel caso della put avviene linverso: allaumento dei tassi corrisponde il calo del valore della put. Il possessore del diritto a vendere - se non uno speculatore puro - ha acquistato una sorta di assicurazione contro i ribassi del titolo che gi presente nel suo portafoglio. Pi i tassi sono alti, maggiore la convenienza a liquidare tutta la posizione per garantirsi una rendita priva di rischio sul mercato monetario, minore quindi sar il premio che si disposti a pagare per la put.
4 Mediante un procedimento iterativo, possibile ricavare dal prezzo di mercato di unopzione il dato di volatilit implicita in esso incorporato, ovvero quel valore della volatilit implicita che posto allinterno del modello di pricing prescelto fornisce un prezzo dellopzione equivalente a quello osservato sul mercato. La volatilit implicita varia generalmente a seconda della scadenza e dello strike price.
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I dividendi attesi durante la vita dellopzione (d) Il pagamento di un dividendo ha leffetto di ridurre il prezzo ex-dividend del titolo sottostante; ne consegue che lo stacco avr un impatto negativo sulle call e positivo sulle put. La tabella di seguito riportata sintetizza gli effetti sul valore dellopzione delle possibili variazioni nei fattori di rischio fin qui esposti a seconda della tipologia (call o put) e della modalit di esercizio (europea vs americana) considerate.
Fattore Prezzo dellattivit sottostante Strike price Tempo mancante alla Scadenza Volatilit Tasso dinteresse privo di rischio Dividendi attesi
Call Europea + ? + + -
Put Europea + ? + +
Call Americana + + + + -
Put Americana + + + +
Al fine di quantificare la sensibilit di un contratto dopzione al variare dei diversi fattori che ne influenzano il prezzo, si utilizzano degli indicatori sintetici definiti greche5. Tali indicatori consentono allinvestitore di stimare limpatto sulla propria posizione in opzioni derivante dal cambiamento di ciascuno dei fattori di rischio di volta in volta analizzato. Appare quindi evidente come lo studio delle greche sia fondamentale ai fini di un corretto utilizzo delle opzioni: infatti, permette di gestire consapevolmente i rischi di mercato relativi alla propria posizione in derivati, collocandoli allinterno dei limiti che ogni investitore ritiene accettabili.
Il termine greche fa riferimento alla modalit con cui tali indicatori vengono comunemente rappresentati ovvero attraverso le lettere dellalfabeto greco.
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LE GRECHE DELLE OPZIONI

Esistono tanti fattori che influiscono sul valore di unopzione; possibile quantificare questa influenza? Le Greche o coefficienti di sensibilit sono degli indicatori sintetici che misurano la sensibilit di unopzione al variare di ciascuno dei fattori che ne influenzano il prezzo. In particolare: - Prezzo del sottostante S - Volatilit dellazione sottostante - Vita residua dellopzione T-t - Tasso di interesse Le due funzioni principali sono: Trading fornire informazioni rispetto alla posizione posseduta tali da permettere di porre in essere strategie di trading coerenti Hedging realizzare strategie di copertura funzionali allattivit di risk management del portafoglio posseduto IL DELTA Il delta indica la sensibilit del prezzo di unopzione al variare del prezzo del sottostante. In termini matematici, il delta rappresenta la derivata prima del prezzo dellopzione rispetto al prezzo del sottostante e viene calcolato come la variazione del prezzo dellopzione per ogni variazione di un punto percentuale del prezzo del sottostante: Delta e Gamma Vega Theta Rho
C (C 2 C1 ) = S (S 2 S1 )
Come evidenziato dal grafico sottostante, il delta rappresenta la pendenza della curva che lega il prezzo di unopzione a quello dellattivit sottostante: quando il prezzo del sottostante corrisponde al punto A, il prezzo dellopzione corrisponde al punto B e il la pendenza della retta tangente.
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Valore della Call
Pendenza =
Prezzo del sottostante S
Proviamo ad illustrare il concetto del delta attraverso un esempio: Giorno t: Titolo Borsa: 35.20 Opzione call, strike 35.00 , scadenza Dic08, premio 0.45 Giorno t+1: Titolo Borsa: 36.20 Opzione call, strike 35.00 , scadenza Dic08, premio 0.95 Applicando la formula di calcolo del delta e supponendo costanti tutte le altre variabili, avremo:
Variazione del prezzo dellopzione Variazione del prezzo dellopzione

Variazione del prezzo del sottostante
C
S
(0.95 0.45) (36.20 35.20)
0.50 1.00
= 0.50
Il valore 0,50 rappresenta il delta dellopzione considerata ed esprime il fatto che il premio dellopzione variato in misura pari al 50% della variazione registrata nel prezzo del sottostante. Il valore delta viene espresso in termini numerici (ad es. 0,50) o percentuali (ad es. 50%).
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Caratteristiche del Delta: Una volta definita la formula per il calcolo puntuale del delta, ora necessario approfondire le caratteristiche di questo coefficiente di sensibilit. In primo luogo, il delta un numero assoluto che varia in relazione alla tipologia dopzione considerata e alla posizione che linvestitore detiene su questa. In particolare: - per una long call, il delta sempre positivo e assume valori compresi tra 0 e 1. Infatti, come esposto in precedenza, ad una variazione positiva del prezzo del sottostante corrisponde un aumento del valore dellopzione in ragione del delta posto che questo ci fornisce la percentuale dellincremento del sottostante che si riflette sul premio dellopzione - viceversa, nel caso di unopzione short call, il segno del delta risulta essere invertito ovvero negativo con valori compresi tra -1 e 0 - per una long put, il delta sempre negativo e oscilla tra -1 e 0, dal momento che esiste una relazione inversa tra prezzo del sottostante e prezzo dellopzione put - nel caso di unopzione short put, il delta assume valori positivo e compresi tra 0 e 1. Di seguito riportiamo una tabella riassuntiva di quanto appena esposto: Acquisto di una call Acquisto di una put 0 < delta < 1 -1 < delta < 0 Vendita di una call Vendita di una put -1 < delta < 0 0 < delta < 1
Dal punto di vista dellapproccio al trading, al pari di una long call, una short put replica una posizione rialzista sul sottostante e questo si traduce in un delta positivo. Specularmente, come la long put aumenta se il prezzo del sottostante diminuisce, anche il premio della short call riflette questa visione di tipo ribassista, il che equivale ad un delta negativo. Quanto pi il valore del delta di unopzione prossimo a 1 (-1), tanto pi il premio dellopzione tende a reagire in modo equivalente ad un posizione lunga (corta) sul sottostante alle variazioni di prezzo da questultimo registrate posto che il delta di una posizione dacquisto (vendita) sullunderlying pari a 1 (-1). Va inoltre precisato che, per ogni strike price e a parit di condizioni, la somma dei valori assoluti del delta della call e della put sempre pari ad 1. Infine, laddove per le singole opzioni il delta non pu mai eccedere lunit, sia in positivo che in negativo, nel caso di un portafoglio di opzioni ci pu accadere posto che il delta determinato a partire dai delta delle singole opzioni che lo compongono ponderati per le relative quantit n, come descritto dalla seguente formula:
P = n i i
i =1
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Le dinamiche del delta - Il delta non un valore costante. Questa caratteristica estremamente importante sia nellattivit di trading che per lhedging di posizioni in cash e derivati. In particolare, esso varia in funzione delle seguenti variabili: - prezzo del sottostante - vita residua - volatilit del prezzo dellattivit sottostante Prezzo del sottostante - Nei due grafici di seguito riportati illustrata la curva che rappresenta il valore del delta in funzione del prezzo dellattivit sottostante (long call a sinistra e long put a destra, entrambe con un prezzo di esercizio pari a 100). In primo luogo, possibile verificare anche graficamente quanto scritto in precedenza ovvero che il delta di una call lunga varia tra 0 e 1 mentre quello di una put lunga tra -1 e 0. Entrando nello specifico delle due distribuzioni, quando il prezzo del sottostante uguale allo strike price della call (opzione at the money), il delta uguale a 0,5. Tanto pi il prezzo del sottostante (S) diminuisce (lopzione passa da at the money ad out of the money), tanto pi il delta tender a zero. Specularmente, al crescere di S (opzione passa da at the money ad in the money), anche il delta aumenter fino a raggiungere il suo valore massimo pari a 1.
Delta Call vs prezzo sottostante Delta put vs prezzo sottostante
Il ragionamento sul grafico della put analogo, ma con segno opposto poich il delta della put varia tra -1 e 0. La put at the money (sottostante = strike price = 100) ha un delta pari a -0,5 che tende a 0 a man mano che il sottostante si apprezza ovvero a -1 al diminuire di S.
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Vita residua Anche laddove si ipotizzi che il prezzo dellattivit sottostante non cambi, il delta delle opzioni si modificher in ragione del trascorrere del tempo; tale effetto definito in letteratura delta decay. Per le opzioni ATM, tuttavia, esso risulta minimo posto che queste sono relativamente insensibili al tempo; ci implica che, a parit di altri fattori, unopzione call lunga ATM a 90 giorni e a 30 giorni dalla scadenza presenter in ambo i casi un delta prossimo a 0,5. Al contrario, pi le opzioni sono ITM o OUT, pi sensibile risulta essere il delta alla vita residua. Infatti, a mano a mano che ci si approssima alla scadenza, il time value dellopzione si riduce progressivamente (time decay effect) e questo determina un incremento del delta delle opzioni ITM (che tender ad 1 per le call e a -1 per le put) ovvero una riduzione del delta per le opzioni OTM (che converger verso 0). Di conseguenza, per le opzioni ITM, a parit di strike price, maggiore il tempo mancante alla scadenza, minore sar il delta; nel caso delle opzioni OTM, invece, a parit di prezzo di esercizio, ad una maggiore vita residua corrisponder un maggiore delta posto che vi saranno pi probabilit per lunderlying di finire nellarea ITM per le opzioni pi lunghe rispetto a quelle pi corte.
Delta call vs vita residua Delta put vs vita residua
Volatilit del prezzo dellattivit sottostante In caso di riduzioni della volatilit, il valore temporale dellopzione diminuisce e ci determina una riduzione del delta delle opzioni OTM (che tender verso 0) ovvero un incremento del delta delle opzioni ITM (che converger ad 1 in valore assoluto per call e put). Infatti, una minore volatilit implicita implica che le fluttuazioni attese sul prezzo dellattivit sottostante sono minori. Di conseguenza, per le opzioni ITM, la probabilit che esse siano ITM anche alla scadenza risulta elevata il che equivale ad un maggiore delta; al contrario, per le opzioni OTM, ci si traduce in una minore probabilit di scadere ITM ovvero in un minore delta, posto che questultimo identifica proprio tale probabilit. Il grafico sottostante illustra i concetti sopra esposti applicati al caso di una long call con strike price pari a 100.
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Oltre alla sensibilit dellopzione alle variazioni del prezzo del sottostante, possibile individuare principalmente due applicazioni pratiche: 1. Stima della probabilit di unopzione di scadere ITM 2. Copertura rispetto al rischio di variazione del prezzo del sottostante (Delta Hedging) La probabilit di unopzione di scadere ITM Come pu essere letto il delta per stimare la probabilit che una opzione scada In The Money? Una Call (Put) deep ITM ha un delta prossimo ad 1 (-1), questo vuol dire che la probabilit che essa scada riconoscendo un valore positivo al possessore prossima al 100%. Qualora una Call (Put) deep OTM abbia una delta vicino allo 0 (-0) posto che la probabilit che essa giunga a scadenza con un valore positivo risulta essere molto vicina allo 0%. Infine, una Call (Put) ATM sar caratterizzata da un delta intorno a 0.5 (-0.5) visto che sussiste sostanzialmente il 50% di probabilit che essa possa scadere con un valore positivo o nullo. La copertura rispetto al rischio di variazione del prezzo del sottostante un utilizzo specifico delle opzioni tale per cui possibile determinare il numero di azioni che necessario negoziare al fine di annullare il delta dellopzione rendendola cos immune alle variazioni del prezzo del sottostante. Tale tecnica prende il nome di Delta Hedging. Delta Hedging Come pi volte ricordato, il delta di unopzione indica la sensibilit del premio dellopzione rispetto alle variazioni del sottostante, ovvero esprime limpatto economico sul prezzo dellopzione derivate da un apprezzamento o un deprezzamento del valore del sottostante. Tale informazione da la possibilit allinvestitore di combinare i due effetti in modo tale da avere un portafoglio complessivo immunizzato dal rischio di prezzo. Nello specifico, la relazione che lega il titolo sottostante con lopzione la seguente:
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Posizione equivalente in titoli = numero opzioni x delta x lotto sottostante ed indica la posizione (in azioni o in derivati) che necessario possedere per essere protetti da fluttuazioni di prezzo. Un esempio pu facilitare la comprensione del Delta Hedging: Titolo Borsa: Posizione: 35.20 Euro investitore ha venduto 5 opzioni call su Borsa strike price 35.00 Eur, scadenza Dic08 premio unitario 0.45 Eur Valore assoluto 0.50 Posizione corta (vendita) delta negativo -0.50
Delta:
Date le condizioni di mercato, affinch linvestitore risulti protetto dal rischio di variazioni del prezzo del sottostante, necessario che acquisti un quantitativo di azioni Borsa pari a: Posizione equivalente in titoli = numero opzioni x delta x lotto = -5 x -0.50 x 100 = 250 azioni borsa La posizione dellinvestitore resta coperta ovvero neutrale rispetto al delta per un periodo di tempo relativamente breve: sar quindi necessario procedere ad aggiustarla periodicamente (delta hedging dinamico). Questo si traduce in un aggiustamento periodo del numero di azioni Borsa detenute in portafoglio e ci da lo spunto per introdurre la seconda greca, necessaria per il calcolo di un hedging che non necessita di continui ribilancamenti, ovvero il gamma.
IL GAMMA
Il gamma indica la sensibilit del delta di unopzione al variare del prezzo del sottostante. In termini matematici, il gamma rappresenta la derivata prima del delta dellopzione rispetto al prezzo dellattivit sottostante ossia la derivata seconda del valore dellopzione rispetto al prezzo dellattivit sottostante:
( 2 1 ) 2 C = = S (S2 S1 ) S2
Graficamente, esso esprime lesistenza di una relazione curvilinea tra il prezzo dellopzione e quello dellattivit sottostante.
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Valore della Call
Pendenza =
Il grafico sopra riportato illustra landamento del prezzo della call in funzione del prezzo del sottostante mentre la retta rossa la tangente alla curva ed esprime il delta di quella opzione per il livello di prezzo del sottostante pari ad A. In base a quanto illustrato per il delta, se il prezzo del sottostante passa da A ad A+x, il prezzo della call dovrebbe passare da B a B+y in base al valore fornitoci dal delta. Tuttavia losservazione del grafico seguente di indica che il reale valore della call non passato da B a B+y, ma da B a B+z dove z>y. Tale effetto pu essere compreso osservando che la curva che spiega il prezzo della call di tipo curvilineo mentre il delta una retta tangente, per cui il delta una approssimazione di ci che accade nella realt e lerrore di stima del delta proprio il gamma.
Valore della Call
B +z B +y B Pendenza = ?
A+x
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Proviamo ad illustrare il concetto del gamma attraverso un esempio: Giorno t: Titolo Borsa: 35.20 Call lunga Borsa: strike 35.00, scadenza Dic08, delta 0.50, gamma 0.10 Giorno t+1: Titolo Borsa: 36.20 Call lunga Borsa: strike 35.00, scadenza Dic08 Valore call aumenta di 0.50 a causa del delta Delta aumenta di 0.10 da 0.50 a 0.60 a causa del gamma Giorno t+2: Titolo Borsa: 37.20 Call lunga Borsa: strike 35.00, scadenza Dic08 Valore call aumenta di 0.60 poich il delta ora pari a 0.60 Delta aumenta di un altro 0.10 fino a 0.70 Come si pu osservare, con il delta positivo e il gamma maggiore di zero, allaumentare del prezzo del sottostante il delta dellopzione aumenta in modo esponenziale per via delleffetto del gamma. Le caratteristiche del gamma. Il gamma non viene definito in funzione del tipo di opzione negoziata (call o put) ma bens rispetto alla posizione assunta sullopzione (acquisto/lunga o vendita/corta). Pi nello specifico: - Il gamma di una posizione dacquisto/lunga sempre positivo ( 0) ed assume il medesimo valore per call e put a parit di condizioni (delta della posizione aumenta allaumentare del prezzo del sottostante) - Il gamma di una posizione di vendita/corta sempre negativo ( 0) ed assume il medesimo valore per call e put a parit di condizioni (delta della posizione diminuisce al aumentare del prezzo del sottostante) Le dinamiche del gamma Il gamma non un valore costante. Questa caratteristica estremamente importante sia nellattivit di trading che per lhedging di posizioni in cash e derivati. In particolare, esso varia in funzione delle seguenti variabili: - Andamento del prezzo del sottostante - Vita residua dellopzione
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Prezzo del sottostante - Nel grafico di seguito riportato illustrata la curva che rappresenta il valore del gamma in funzione del prezzo dellattivit sottostante (long call e long put, entrambe con un prezzo di esercizio pari a 100). Entrando nello specifico delle due distribuzioni, quando il prezzo del sottostante uguale allo strike price della call e della put (opzioni at the money), il gamma raggiunge il suo valore massimo. Tanto pi il prezzo del sottostante (S) diminuisce (lopzione call passa da at the money ad out of the money mentre lopzione put passa da at the money ad in the money), tanto pi il gamma tender a zero. Speculamene, al crescere di S (lopzione call passa da at the money ad in the money mentre lopzione put passa da at the money ad out of the money), il gamma si ridurr progressivamente fino a annullarsi. La ratio economica facilmente intuibile: quando una opzione ATM, una modifica anche minimale del prezzo del sottostante pu influire sostanzialmente sulla moneyness dellopzione facendo passare rapidamente la call o la put da ATM a ITM o OTM, il che si traduce in una modifica significativa del prezzo dellopzione; a sua volta questo vuol dire che il delta varia velocemente e quindi che il gamma molto alto. Nel momento in cui le opzioni sono in the money o out of the money, il gamma assume valori via via decrescenti fino al valore minimo pari a zero. Anche in questo caso utile cercare di dare una spiegazione economica a tale evidenza: quando il prezzo del sottostante di una opzione call con strike 100 150, il delta praticamente pari a 1 e incrementi del prezzo S non modificano in modo sostanziale il valore del delta, ci significa che il gamma prossimo a zero.
Gamma Posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante
Vita residua Anche laddove si ipotizzi che il prezzo dellattivit sottostante non cambi, il gamma delle opzioni si modificher in ragione del trascorrere del tempo; in particolare, nel caso di unopzione ATM il gamma aumenta con lavvicinarsi della scadenza il che rende queste posizioni molto sensibili alle discontinuit, anche piccole, del prezzo del sottostante.
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Gamma Posizione lunga su call/put vs vita residua
In termini di implementazioni concrete del gamma di unopzione, due sono le principali: 1. Trading 1. Risk management (Gamma Hedging) Trading Le implicazioni di trading legate allanalisi del gamma sono molteplici. Poniamo il caso di avere una posizione lunga su una call. Per ci che abbiamo detto nel corso di questo articolo e del precedente, la call ha delta positivo e la posizione lunga ha gamma positivo, per cui la nostra operazione >0 e >0. In presenza di rialzi del prezzo del sottostante, il valore dellopzione aumenter in modo esponenziale poich il gamma positivo far aumentare sempre di pi il delta per ogni apprezzamento del sottostante. Se invece ipotizziamo di avere una posizione corta su una put, la nostra operazione avr >0 e <0 (ricordiamo che il delta di una put negativo, ma avendo una posizione short occorre cambiare di segno al delta). In presenza di piccoli rialzi del sottostante, il valore dellopzione ne beneficer in positivo; tuttavia, laddove il rialzo risultasse consistente, leffetto complessivo sarebbe via via decrescente allaumentare del rialzo perch il gamma negativo erode il delta ad ogni apprezzamento del sottostante. Risk management (Gamma Hedging) Per rendere un portafoglio immune dal rischio di mercato lo abbiamo detto prima occorre annullare il delta attraverso larrivit di Delta Hedging. Tuttavia stato anche segnalato che il delta hedging garantisce una protezione limitata nel tempo poich le variazioni del prezzo del sottostante e il trascorrere del tempo modificano il delta e rendono necessarie operazioni
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di aggiustamento. Lunico modo per garantire che il valore di una posizione delta neutral non vari in presenza di significativi movimenti del prezzo del sottostante azzerarne il gamma (gamma neutral). Posto che il delta di unazione costante e pari ad 1, il suo gamma sar nullo. Al fine di porre in essere una strategia gamma hedging, quindi necessario operare in strumenti che non dipendono in maniera lineare dal sottostante come le opzioni. Un esempio pu facilitare la comprensione del Gamma Hedging: Giorno t: Titolo Borsa: Posizione: Greche: Giorno t+1 Titolo Borsa:
35.20 + 1 call su Borsa 50 azioni Borsa, strike price 35.00, scadenza Dic08, premio 0.45 =0 e >0 38.00
Valore posizione complessiva non cambia perch il iniziale 0 Tuttavia il aumenta da 0 ad un valore positivo (t+1>0) poich il maggiore di zero. Ad un successivo rialzo del sottostante, il valore della posizione aumenter perch il delta ora positivo, quindi il portafoglio non pi immunizzato dal rischio di mercato. Se invece costruiamo una posizione che abbia = 0 e = 0, in presenza di una variazione del prezzo del sottostante, n il delta n la posizione detenuta modificheranno il rispettivo valore, per cui non saremmo costretti a fare aggiustamenti nel numero di azioni detenute e il portafoglio complessivo sarebbe completamente coperto dal rischio di variazioni del prezzo del sottostante.
IL VEGA
Lindicatore Vega esprime la sensibilit di unopzione al variare della volatilit del sottostante.
C (C 2 C1 ) = ( 2 1 )
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Se ad esempio lopzione ha un vega pari a 0.50, significa che il premio dellopzione aumenter (diminuir) di 0.50 euro in seguito ad un aumento (riduzione) di un punto percentuale della volatilit del sottostante, fermi restando gli altri fattori.
Occorre sottolineare che: Il vega influisce solo sul valore temporale del premio di unopzione. Il vega non un fattore costante, ma varia allavvicinarsi della scadenza del contratto dopzione. Per le opzioni ATM e OTM il vega ha rilevanza maggiore.
Il vega, al pari del gamma e theta, funzione della posizione assunta sullopzione ovvero: Il vega di una posizione lunga sempre positivo ( 0) ed assume il medesimo valore per call e put a parit di condizioni (vega della posizione aumenta allaumentare della volatilit del prezzo del sottostante) Il vega di una posizione corta sempre negativo ( 0) ed assume il medesimo valore per call e put a parit di condizioni (vega della posizione diminuisce al diminuire della volatilit del prezzo del sottostante)
Vega posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante
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IL THETA
Il Theta di unopzione esprime limpatto del trascorrere del tempo sul valore di unopzione. Il Theta di unopzione viene generalmente espresso in termini numerici, che indicano quanto valore perde lopzione ogni giorno, avvicinandosi alla scadenza.
C (C 2 C1 ) = (t 2 t1 ) t
Ad esempio, se unopzione ha un Theta pari a 0.20, il suo valore si riduce di 20 centesimi di euro, al ridursi della durata di un giorno. Cos come accade per le altre variabili esaminate, il theta non costante, ma varia col passare del tempo. Abbiamo pi volte ricordato che il prezzo di unopzione si compone di valore intrinseco e valore temporale e che, allavvicinarsi della scadenza, il valore di unopzione si riduce. Il fattore theta fa riferimento al solo valore temporale. In particolare occorre sottolineare che: - nel caso di opzioni ITM, il cui valore composto da valore intrinseco e da valore temporale, il tempo erode solo il valore temporale, di conseguenza alla scadenza queste opzioni avranno solo valore intrinseco; - nel caso di opzioni ATM e OTM, il cui valore dato solo dal valore temporale, il fattore tempo erode tutto il loro premio: alla scadenza, quindi, esse non hanno alcun valore. Come il gamma, anche il theta funzione della posizione assunta sullopzione ma in modo esattamente opposto rispetto a questo ovvero: Il theta di una posizione lunga negativo Il theta di una posizione corta positivo Il theta non costante e varia con la vita residua dellopzione: in particolare, per le opzioni ATM aumenta lentamente in valore assoluto al trascorrere del tempo per poi crescere molto rapidamente in prossimit della scadenza
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Theta posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante
IL RHO
Lindicatore Rho esprime la sensibilit del premio di unopzione al variare del tasso di interesse privo di rischio.
C (C 2 C1 ) = (r2 r1 ) r
Il rho di una call sempre positivo posto che il valore di una call cresce allaumentare dei tassi dinteresse; al contrario, il rho di una put sempre negativo posto che il valore di una put diminuisce al ridursi dei tassi dinteresse.
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I FUTURES
Cosa sono i futures? Nei principali testi di finanza i futures vengono definiti come dei contratti a termine in cui la controparte assume lobbligo di comprare (posizione lunga) o vendere (posizione corta) un dato quantitativo di una specifica attivit sottostante (underlying) ad una certa data futura e ad un prezzo prestabilito (prezzo a termine o prezzo future). Da un punto di vista teorico, la derivazione del prezzo di un generico future si basa sul principio di non arbitraggio in base al quale il prezzo del future determinato correttamente se non possibile ricavare un profitto da operazioni sul mercato a pronti (ovvero il mercato sul quale quotata lazione sottostante) e su quello a termine (nella realt, le operazioni possibili sono il cash and carry e il reverse cash and carry). Se si considera il caso di un future su unazione che non paga dividendi, lequazione che definisce il prezzo di equilibrio del future : Ft,T = St .er.(T-t) dove: Ft,T il prezzo al tempo t del future con scadenza al tempo T St il prezzo dellazione al tempo t r il tasso di interesse annuo privo di rischio composto continuamente sul periodo (t,T) Nel caso di unazione che paga dividendi secondo un tasso di dividendo medio annuo composto continuamente q (dividend yield), lequazione sar: Ft,T = St .e(r-q) .(T-t) Una delle caratteristiche peculiari dei contratti futures - e che li rendono un interessante strumento di trading - il cosiddetto effetto leva, ma per capire bene di cosa si tratta necessario introdurre il concetto dei margini di garanzia. Il sistema di margini e leffetto leva Il rischio di credito uno dei rischi a cui si esposti quando si stipula un contratto ed riconducibile alla possibilit che la controparte sia inadempiente ai propri obblighi contrattuali. Tale rischio praticamente inesistente nei mercati regolamentati di futures data la presenza della Cassa di Compensazione e Garanzia (CC&G) che agisce da controparte di tutte le operazioni su futures, garantendo la solvibilit delle parti coinvolte in ogni transazione.
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Al fine di garantire la solvibilit delle transazioni, CC&G richiede a tutti i partecipanti al mercato il versamento di determinati margini di garanzia per ogni operazione in derivati. Tre tipi di margini possono essere richiesti sul mercato IDEM e in particolare sui futures sono presenti: il margine iniziale il margine di variazione il margine aggiuntivo infragiornaliero
Il margine iniziale costituisce lammontare di denaro che il broker deve versare a CC&G (e di conseguenza lammontare minimo che linvestitore privato deposita al proprio broker) per potere aprire una posizione in future. Tale margine costituisce la garanzia sufficiente a coprire i costi teorici di liquidazione della posizione in caso di insolvenza e viene restituito alla chiusura della posizione. Per le posizioni in futures con sottostante azionario, il margine richiesto, stabilito dalla CC&G, equivale ad una percentuale del valore del contratto ed differente a seconda dellazione sottostante (i singoli broker devono richiedere ai propri clienti diretti un margine non inferiore a quanto richiesto da CC&G poich la rischiosit del singolo trader superiore a quella delloperatore istituzionale). Dal punto di vista operativo, ci si traduce nel fatto che linvestitore che apre una posizione in future non deve pagare il totale controvalore del contratto ma solo una parte, mentre gli utili/perdite vengono ovviamente calcolati sul controvalore complessivo della posizione. La possibilit di effettuare un investimento che riguarda un elevato ammontare di risorse finanziarie, con un basso tasso di capitale effettivamente impiegato in ambito accademico viene definito Effetto Leva. Il principale vantaggio economico della leva finanziaria la moltiplicazione della performance dellinvestimento, e pi piccolo il margine iniziale rispetto al controvalore del future, maggiore sar leffetto leva. Un esempio pu illustrare molto chiaramente quanto appena evidenziato. Ipotizziamo che un investitore compri un futures sul titolo XY a 32 . Ipotizziamo che il prezzo di chiusura giornaliero del derivato sia pari a 33 . A fine giornata viene calcolato un margine iniziale pari a 272,25 Euro (33*100*8,25%). Linvestitore detiene una posizione con un controvalore complessivo pari a 3.300 Euro (33*100) mediante il versamento di soli 272,25 Euro; in questo caso, leffetto leva pari a 12 (Leva = Controvalore/Margine = 3.300/272,25 = 12,12), il che significa che il trader ha la possibilit di gestire una posizione 12 volte superiore al capitale versato. La presenza della leva amplifica gli effetti derivanti dallinvestimento, posto che anche una minima variazione del valore del future si traduce in ampi profitti o perdite. Riprendendo il precedente esempio, alla chiusura della giornata di negoziazione linvestitore vedr accreditato sul suo conto un guadagno derivante dalla posizione in future pari a 100 Euro [(33-32)*100], che equivale ad un profitto pari al 36,73% del margine iniziale versato. Qualora di fosse detenuta semplicemente lazione sottostante, la performance sarebbe stata pari solamente al 3,125% (100 di utile su 3.200 di investimento per acquistare 100 azioni XY). Ovviamente la moltiplicazione del risultato economico si riflette tanto sugli utili che sulle perdite, per cui una variazione negativa del prezzo del sottostante produce perdite del capitale versato pi che proporzionali. Si consiglia quindi la massima cautela e un continuo monitoraggio della posizione quando si opera sui mercati derivati.
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Nei futures, grazie a questo sistema di margini, i profitti e le perdite si realizzano giorno per giorno, grazie alla procedura di liquidazione giornaliera delle posizioni. A fine giornata, la CC&G procede a calcolare i profitti e le perdite generati dalle posizioni in futures sulla base del prezzo di chiusura giornaliero e ad accreditarli o addebitarli sul relativo conto dellintermediario presso la CC&G (margine di variazione giornaliero). Si tratta del principio del marking to market in base al quale i futures vengono regolati giornalmente piuttosto che alla scadenza cos da poter meglio valutare lopportunit di chiudere anticipatamente la posizione. Infine, i margini aggiuntivi infragiornalieri possono essere richiesti a discrezione della CC&G ai propri aderenti qualora durante la giornata di negoziazione si registrassero ampie variazioni dei prezzi rispetto alla chiusura del giorno precedente. ***
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IL MERCATPO IDEM
La storia
1994-1995 1994 1995
1996 -1999 1999
2000 - 2001 - 2001
2002 -2003 2003
Novembre 1994 Lancio del mercato IDEM. Le negoziazioni iniziarono con l introduzione del contratto future sull indice MIB30 Novembre 1995 Lancio dei contratti di opzioni su MIB30
Febbraio 1996 Lancio di 5 contratti single stock options Marzo 1998 Lancio del contratto future sul Midex
Luglio 2000 Lancio del miniFIB, il mini future sull indice MIB30 dedicato agli investitori retail
Aprile 2002 Migrazione alla nuova versione 16.6 della piattaforma di trading OM click Luglio 2002 Lancio dei contratti future su single stock Dicembre 2003 Migrazione alla versione 17.3 della piattaforma di trading OM Click: - Block Trade Facilities - Dynamic Price Deviation Control
2004 - 2005 - 2005
2006
2007
2008
Settembre 2004 Modifica dell indice sottostante tutti i contratti derivati, da MIB30 a S&P /MIB Luglio 2005 Lancio delle scadenze lunghe sulle opzioni su indice S&P /MIB e revisione della microstruttura dei market maker (introduzione del Focus Group )
Marzo 2006 Nuova sezione web relativa alle Corporate Actions del mercato IDEM e lancio del servizio Corporate Actions Calendar Maggio 2006 Migrazione alla versione 18.2 della piattaforma di trading OM Click trading platform: - Taylor Made Combinations Ottobre 2006 Lancio scadenze lunghe sui contratti di single stock options e revisione della microstruttura dei market maker (introduzione del Liquidity Provider )
Gennaio 2007 Nuova price list per servizi di trading: Proprietary Trading Program (PTP) Marzo 2007 Migrazione alla nuova versione della Bit Clearing Station (BCS) Aprile 2007 Passaggio alla nuova infrastruttura di accesso dell IDEM Ottobre 2007 Introduzione del Theoretical Fair Value (TFV) per i contratti di opzioni e future su azioni.
Luglio 2008 Lancio contratti di opzione su indice S&P /MIB con scadenza fino a 5 anni
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Prodotti e scadenze L IDEM (Italian Derivatives Market) permette la negoziazioni di prodotti quali: 1 tipologia di opzione sullindice S&P/MIB (Mibo) 2 tipologie di futures sullindice S&P/MIB (FIB e MiniFIB) 48 contratti di opzione e futures listati su azioni liquide e ad elevata capitalizzazione e caratterizzati da un controvalore accessibile anche allinvestitore retail Per ogni prodotto possibile negoziare le seguenti scadenze: 2 scadenze mensili pi vicine 4 scadenze trimestrali del ciclo Mar / Giu / Sett / Dic 4 scadenze semestrali del ciclo Giu / Dic dei due anni successivi a quello in corso 2 scadenze annuali di Dic del terzo e quarto anno successivo a quello in corso (solo per le Mibo)
Scad. brevi Scad. lunghe Scad. extra - lunghe
May Ago
Jun Set
Jul Ott
Sep Dic
Dec Mar
Mar Giu
Set Jun Dic
Dec Giu
Jun Dic
Giu Dec
Dic Dec
Dic Dec
2008
2009
2010
2011 2011
2012 2012
Attualmente disponibili Nuove
Scadenze mensili Scadenze semestrali
Scadenze trimestrali Scadenze annuali (solo MIBO)
A partire dal 23 ottobre 2006 Borsa Italiana ha ampliato la gamma di prodotti offerti sul mercato IDEM con il lancio delle long stock options, i contratti di opzione con scadenza fino a 3 anni, e con il lancio delle extra long option sullindice S&P/MIB del 21 luglio 2008, completando in tal modo liter iniziato nel 2005 con lintroduzione delle opzioni lunghe su indice S&P/MIB. Nel luglio del 2005 sono state infatti introdotte le opzioni Mibo con scadenza fino a tre anni. Lintroduzione di questa novit fu dettata dal crescente interesse per questi strumenti e dalla volont di dare agli operatori la possibilit di
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aumentare o diminuire rapidamente le esposizioni in derivati per un periodo superiore rispetto a quello possibile in precedenza. Altri vantaggi erano connessi alla possibilit di progettare operazioni di copertura su prodotti strutturati per un periodo maggiore di un anno. infatti da considerare che molti investitori istituzionali utilizzano le opzioni sugli indici per finalit di hedging. Con le long stock option si previsto di allungare anche le scadenze delle opzioni su azioni introducendo, oltre alle 2 scadenze mensili e alle 4 trimestrali del ciclo marzo/giugno/settembre/dicembre, 4 nuove scadenze semestrali del ciclo giugno/dicembre per i due anni successivi a quello in corso, per un totale di 10 scadenze. Lintroduzione delle scadenze lunghe non coinvolge, per, tutte le opzioni attualmente listate sul mercato IDEM. Sono infatti 8 i contratti di opzione aventi scadenze lunghe: Assicurazioni Generali, Enel, Eni, Fiat, Intesa Sanpaolo, STMicroelectronic, Telecom Italia, Unicredit. Le opzioni con scadenze lunghe permettono: di aumentare o diminuire velocemente lesposizione in derivati su un arco temporale maggiore rispetto a quello attuale; di incrementare il trading di volatilit su scadenze oltre lorizzonte annuale; di impostare operazioni di copertura su prodotti strutturati su un periodo superiore rispetto a quello attuale pari a 12 mesi; una opportunit alternativa al trading OTC (over the counter).
Gli orari di negoziazione Sul mercato IDEM possibile negoziare esclusivamente in continuativa; il mercato apre alle ore 9.00 e chiude alle ore 17.40. I market maker Sul mercato IDEM esistono degli operatori chiamati market maker che svolgono un ruolo rilevante, contribuendo allincremento della liquidit del mercato e migliorando lefficienza del processo di price discovery grazie ad un intensa attivit di quotazione. I market maker hanno obblighi di quotazione relativi a serie e scadenze, quantit minima (di contratti oggetto della quotazione), spread massimo consentito (determinato come differenza massima ammissibile tra il prezzo della proposta in acquisto e il prezzo della proposta in vendita) e tempo (per il ripristino delle quotazioni dopo la conclusione di un contratto). Gli obblighi dei market maker iniziano alle ore 9.30 e terminano alle ore 17.20. Ad oggi sono presenti sul mercato 24 market maker che quotano su base continuativa o rispondono alle richieste di quotazione su tutti i contratti listati sul mercato IDEM.
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Subordinatamente al possesso di requisiti professionali e tecnologici necessari per ladempimento dellattivit di market making, ogni partecipante al mercato IDEM pu fare domanda di ammissione come market maker scegliendo tra tre differenti status di market making:

Primary Market Maker (PMM): obbligo di quotazione su base continuativa, disponibile per opzioni e futures Market Maker (MM): obbligo di ripondere alle richieste di quotazione, disponibile per le opzioni Liquidity Provider (LP): obbligo di quotazione su base continuativa, disponibile per le opzioni ***
GLI STRUMENTI DEL MERCATO IDEM

Mibo - Opzioni su indice
Le opzioni Mibo, ovvero le opzioni sullindice S&P/MIB sono state introdotte nel 1995 sul mercato IDEM di Borsa Italiana. Come ogni opzione, le Mibo sono dei contratti derivati che attribuiscono al compratore il diritto di comprare (opzione call) o vendere (opzione put) unattivit sottostante entro una certa scadenza e a un certo prezzo. Inizialmente il sottostante delle Mibo era costituito dallindice Mib30 (il termine Mibo deriva, infatti, da Mib option), successivamente sostituito dallindice S&P/MIB; oggi, infatti, si parla pi comunemente di opzioni sullindice S&P/MIB. Lindice S&P/MIB, sottostante delle Mibo, un paniere di titoli che comprende le 40 maggiori societ italiane ed estere quotate sui listini di Borsa Italiana. La selezione di queste societ si basa su requisiti di liquidit e capitalizzazione. Le componenti dellindice sono revisionate a marzo e settembre e il loro peso viene ricalcolato a marzo, giugno, settembre e dicembre. Oltre alle revisioni ordinarie ci sono dei ribilanciamenti straordinari che intervengono sullindice in caso di operazioni sul capitale (qualora il numero delle azioni registri un incremento superiore al 10% del capitale), in caso di variazioni importanti del flottante della societ (variazioni superiori al 10% del capitale), a operazioni di spin off (lo scorporo di rami di azienda), a fusioni, al delisting (il ritiro delle azioni dal mercato) o allingresso di nuove societ sul mercato nel caso in cui queste superino per capitalizzazione il 3% dellintero mercato. Il metodo usato per questi calcoli
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quello del value weighted che pondera il peso delle singole societ in base, appunto, alla loro capitalizzazione e al loro peso sullintero mercato. Lindice S&P/MIB indicato in punti, per le opzioni su indice ogni punto vale 2,5 euro (moltiplicatore). Le dimensioni di un contratto di opzioni su indice risultano pari al prodotto tra il valore al quale lopzione pu essere esercitata (strike) e il moltiplicatore. Lacquisto di unopzione implica, infatti, che venga fissato uno strike price (o prezzo di esercizio) che rappresenta il valore al quale lopzione pu essere esercitata. Ad esempio se un investitore possiede due opzioni call sullindice S&P/MIB con uno strike price a 20.000 punti e lindice quota 22.000 punti, il guadagno che linvestitore pu realizzare pari a 10.000 euro. Questa cifra si ottiene facendo la differenza fra il valore corrente dellindice (22.000 punti) e lo strike price (20.000 punti) e moltiplicando il risultato (2.000 punti) per il moltiplicatore (2,5 euro nel caso delle opzioni sullS&P/MIB) e per il numero delle opzioni (2). Si ottiene cos il risultato di 10.000 euro. Lopzione call attribuisce infatti al detentore, il diritto di comprare lindice a 20.000 punti quando sul mercato diretto vale 22.000 punti. La differenza fra i due valori (valorizzata 2,5 euro a punto) costituisce il guadagno dellinvestitore per ogni opzione. In realt, per, bisogna ricordare che dal profitto dellinvestitore va sottratto il premio pagato per acquistare lopzione stessa. La liquidazione di questi contratti avviene in contanti. Le opzioni sullS&P/MIB sono opzioni di tipo europeo, quindi possono essere esercitate solo a scadenza e non durante tutta la vita dellopzione, come avviene, invece, per le opzioni americane. Ogni giorno sono negoziate sul mercato le quattro scadenze trimestrali del ciclo previsto per le opzioni. Sono inoltre contrattate le due scadenze mensili pi vicine, le quattro scadenze semestrali oltre i 12 mesi con scadenza a giugno e le due scadenze annuali di dicembre per il terzo e quarto anno successivo a quello in corso. Per i contratti con scadenza pari o inferiore a 12 mesi gli strike price variano ad intervalli di 500 punti indice e su ciascuna scadenza vengono negoziati almeno 15 prezzi di esercizio, mentre per le scadenze oltre i 12 mesi gli strike price variano a intervalli di 1.000 punti indice e vengono negoziati 21 prezzi di esercizio.
Stock Options Opzioni su azioni

Le opzioni su azioni permettono un elevato numero di strategie di investimento e possono essere utilizzate per realizzare una grande variet di obiettivi. Tra questi, per esempio, gli obiettivi di rendimento di medio-lungo periodo, la copertura di investimenti in essere dal rischio di un ribasso del mercato, lattuazione di strategie di investimento non realizzabili con altri prodotti finanziari. Come strumento derivato lopzione nasce con lobiettivo di proteggere dalle impreviste fluttuazioni dei prez-
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zi linvestitore. Possono infatti anche essere utilizzate come una sorta di assicurazione per coloro che investono sui mercati azionari e si proteggono con questo strumento dai rischi insiti nelloperativit di Borsa. Sul mercato IDEM le opzioni su azioni sono di tipo americano. Sono negoziate opzioni aventi come sottostanti i 48 titoli pi liquidi del mercato italiano. Alla scadenza, prevista la consegna fisica dellattivit sottostante (physical delivery); linvestitore pu tuttavia decidere di chiudere anticipatamente la posizione mediante la negoziazione di un contratto di segno opposto rispetto alloriginale posto che in alcuni casi la consegna dellazione pu non essere la soluzione desiderata dallinvestitore. Le dimensioni del contratto Il lotto minimo di negoziazione definisce la quantit di azioni controllate da un unico contratto dopzione negoziato sul mercato IDEM e viene fissato da Borsa Italiana. Il lotto minimo il moltiplicatore che occorre utilizzare per determinare la dimensione di un singolo contratto. Ad esempio, se il lotto minimo relativo allopzione su X pari a 1.000, ci significa che ciascun contratto dopzione su X, negoziabile sullIDEM controlla 1.000 azioni. La dimensione del contratto un fattore necessario per calcolare il prezzo finale che linvestitore deve pagare allacquisto dellopzione: ipotizziamo un investitore che acquisti unopzione put sul titolo X, scadenza luglio, strike 13,5; il premio dellopzione pari a 0,4590 euro. Al fine di determinare il prezzo dellopzione su X, occorre moltiplicare il premio dellopzione per il lotto minimo, pari a 1.000, ottenendo un ammontare di 459 euro, che lacquirente dovr pagare alla propria banca per acquistare lopzione put.
FIB e Mini-FIB
Cosa sono il FIB e il Mini-FIB? Il FIB e il miniFIB sono un contratti future sullindice azionario S&P/MIB ovvero contratti standardizzati che permettono di comprare o vendere lindice di Borsa, ad una data futura, per un prezzo prefissato. La principale differenza tra il contratto FIB e il contratto miniFIB il moltiplicatore: il primo pari a 5 mentre il secondo pari a 1 ; la differenza del moltiplicatore agisce in modo diretto sul controvalore del contratto negoziato, rendendo ovviamente pi accessibile il contratto Mini-FIB. Chi acquista un contratto FIB/miniFIB apre una posizione lunga sul mercato (guadagna quando lindice sale); viceversa, chi
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vende un contratto FIB/miniFIB assume una posizione corta sul mercato ovvero di vendita a termine dellindice (guadagnando in caso di discesa dellindice di riferimento). Alla scadenza del contratto non avviene uno scambio dei singoli titoli che compongono lindice ma viene regolata la sola differenza monetaria (cash settlement) tra il valore del contratto al momento dellacquisto/vendita e il valore alla scadenza dellindice sottostante. Opportunit di investimento e di trading Il FIB e il miniFIB offrono allinvestitore opportunit di: - trading: partecipare ai movimenti rialzisti o ribassisti del mercato con ununica decisione senza preoccuparsi di selezionare i singoli titoli e sfruttando leffetto leva (illustrato nellesempio riportato pi avanti); - diversificazione: avere accesso ai titoli pi liquidi e ad elevata capitalizzazione del mercato azionario italiano con unesposizione finanziaria contenuta; - copertura (hedging): proteggere il proprio portafoglio azionario da condizioni di mercato sfavorevoli senza incorrere in elevati costi di transazione; - sfruttare il diverso andamento della performance dellindice azionario italiano rispetto alla performance di un singolo titolo, ovvero di indici azionari internazionali, attraverso operazioni di arbitraggio. Lesempio seguente riporta unipotetica operazione finanziaria che prevede lutilizzo del miniFIB nella quale si possono identificare tre fra i possibili vantaggi di questo strumento; si nota facilmente che lipotetico investitore sfrutta la sua view di mercato (sia essa rialzista o ribassista), prende posizione su tutti i principali titoli del listino senza doverli acquistare direttamente e utilizza leffetto leva che gli permette di moltiplicare il risultato economico del suo investimento. Trading direzionale Consideriamo un investitore che possiede aspettative rialziste sullindice per i prossimi tre mesi. Tale opinione pu essere tradotta in decisione di investimento mediante lacquisto di un contratto miniFIB. Supponiamo che il prezzo di mercato del contratto miniFIB sulla scadenza pi vicina a tre mesi sia pari a 22.000 punti indice. Il margine iniziale richiesto per lapertura della posizione pari a 2.200 circa (10%6 del valore di mercato del contratto). Ipotizziamo che linvestitore chiuda la posizione dopo due mesi, vendendo un contratto miniFIB con pari scadenza che quota in quel momento 24.000 punti. Allinvestitore verranno accreditati 2.000 (24.000 22.000 punti indice moltiplicati per il valore di un punto indice, pari a 1). Il rendimento ottenuto dallinvestimento nel periodo considerato pari a 2.000/2.200 = 91% circa, quando il mercato, rappresentato dalla quotazione del contratto future miniFIB, cresciuto meno del 10%.
6 Il margine richiesto agli aderenti diretti del mercato per la posizione in MiniFIB definito da Cassa di Compensazione e Garanzia in base alle condizioni di mercato; per maggiori informazioni: www.ccg.it. Il margine richiesto dallintermediario al cliente finale pu essere superiore a quanto richiesto da CC&G al singola aderente diretto.
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Ben diversa la possibilit di utilizzare questo strumento per finalit di copertura. Il prezzo del contratto miniFIB segue linearmente il valore dellindice S&P/MIB e il rischio di prezzo relativo ad una posizione lunga in azioni, la cui performance sia correlata con quella dellindice, pu essere coperto (hedging) mediante la vendita di contratti miniFIB. In caso di ribasso del mercato, infatti, la posizione corta sul future genera un profitto che compensa la perdita generata sulla posizione in azioni. In questo caso, tramite lutilizzo del contratto derivato, si minimizza il rischio di un investimento azionario in quanto si riduce lincertezza sul risultato economico dello stesso in un determinato arco di tempo. Nellesempio seguente si riporta una possibile strategia di portfolio hedging (copertura del portafoglio). Portfolio hedging Un investitore possiede un portafoglio di titoli quotati sul mercato italiano, avente un valore pari a 200.000. Il valore del portafoglio correlato allandamento dellindice S&P/MIB, espressione della performance del mercato azionario italiano. Tuttavia, la correlazione non completa: al variare dell1% dellindice S&P/MIB, il valore del portafoglio azionario varia solo del 0,8%. Supponiamo che linvestitore tema un ribasso del mercato nei prossimi tre mesi ma mantenga aspettative positive sul medio/lungo periodo. Vorrebbe, quindi, attenuare gli effetti del ribasso di breve periodo del mercato sul suo portafoglio azionario, senza dover vendere le azioni che lo compongono. Se il valore di mercato del contratto miniFIB con scadenza tre mesi pari a 20.000 punti indice, sar possibile coprire la posizione in azioni mediante la vendita di 8 contratti miniFIB il cui valore complessivo pari a 160.000. Se lindice S&P/MIB subisce un ribasso dell1%, il portafoglio perder lo 0,8% ovvero 1.600 (200.000 per 0,8%) e tale perdita sar perfettamente compensata dal guadagno ottenuto sulla posizione corta in miniFIB. Infatti, il valore del contratto miniFIB varia linearmente con il variare dellindice S&P/MIB, nel caso specifico, al ribasso dell1% (200 punti indice). La differenza incassata dallinvestitore sulla posizione corta in miniFIB pari alla differenza tra il prezzo al momento della vendita degli 8 contratti miniFIB e il loro valore oggi, cio 1.600. Infine possibile utilizzare il miniFIB per effettuare spread trading ovvero una strategia di tipo relativo: linvestitore che non abbia aspettative sulla direzione del mercato italiano (rialzista o ribassista), pu tuttavia avere unopinione su quale mercato azionario avr la performance migliore dellS&P/MIB in un determinato arco di tempo. Per esempio, una diversa aspettativa di crescita tra il mercato italiano e il mercato americano pu essere tradotta in una decisione di investimento, assumendo posizioni opposte sullindice S&P/MIB, tramite il miniFIB, e sullindice S&P500, tramite il contratto E-mini S&P500 quotato sul CME. Un investitore pensa che il mercato americano avr un performance decisamente migliore rispetto a quello italiano, su un orizzonte di tre mesi. Linvestitore acquista un contratto mini-S&P e vende contestualmente un contratto miniFIB, entrambi con scadenza dicembre 2008. Oppure, un investitore bullish su un titolo X, in controtendenza rispetto alla totalit del mercato, per un periodo di 2-3 mesi. acquista il titolo a pronti (cash) e vende contestualmente un contratto miniFIB scadenza dicembre 2008.
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Stock Futures - Futures su azioni Sul mercato IDEM di Borsa Italiana sono oggi listati 48 stock futures sulle principali azioni Blue Chip di Borsa Italiana, per ciascuno dei quali sono identificate, tra laltro: le scadenze negoziate (i 2 mesi pi vicini e i 4 successivi del ciclo Marzo/Giugno/Settembre/Dicembre), il giorno di scadenza (il terzo venerd del mese di scadenza alle 9:10), il numero di azioni sottostante il contratto (cd. lotto minimo). Come per le opzioni su azioni, anche per gli stock futures alla scadenza, prevista la consegna fisica dellattivit sottostante (physical delivery). Limpiego tipico dei contratti futures su azioni quotati sul mercato IDEM linvestimento sul sottostante, in quanto lacquisto o la vendita del contratto equivalgono allacquisto o alla vendita dellazione sottostante. Il future tuttavia preferito allacquisti diretto dellasset in quanto non richiede il versamento immediato del prezzo, n il ritiro dei titoli prima della scadenza. Lunico obbligo consiste nel versamento del margine iniziale e nella liquidazione giornaliera dei guadagni e delle perdite. Per le posizioni in stock futures, il margine richiesto, stabilito dalla CC&G, equivale ad una percentuale del valore del contratto ed differente a seconda dellazione sottostante. Dal punto di vista operativo, ci si traduce nel fatto che linvestitore che apre una posizione in futures su azioni non deve pagare il totale controvalore del contratto ma solo una parte, mentre gli utili/perdite vengono ovviamente calcolati sul controvalore complessivo della posizione. La possibilit di effettuare un investimento che riguarda un elevato ammontare di risorse finanziarie, con un basso tasso di capitale effettivamente impiegato in ambito accademico viene definito Effetto Leva. Il principale vantaggio economico della leva finanziaria la moltiplicazione della performance dellinvestimento, e pi piccolo il margine iniziale rispetto al controvalore del future, maggiore sar leffetto leva. Per maggior chiarezza espositiva, riportiamo e approfondiamo lesempio gi esposto in precedenza nella trattazione dei futures. Ipotizziamo che un investitore compri un future sul titolo XY a 32 e che il prezzo di chiusura giornaliero del derivato sia pari a 33. A fine giornata viene calcolato un margine iniziale pari a 272,25 (33*100*8,25%). Linvestitore detiene una posizione con un controvalore complessivo pari a 3.300 (33*100) mediante il versamento di soli 272,25; in questo caso, leffetto leva pari a 12 (Leva = Controvalore/Margine = 3.300/272,25 = 12,12), il che significa che il trader ha la possibilit di gestire una posizione 12 volte superiore al capitale versato.
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La presenza della leva amplifica gli effetti derivanti dallinvestimento, posto che anche una minima variazione del valore del future si traduce in ampi profitti o perdite. Riprendendo il precedente esempio, alla chiusura della giornata di negoziazione linvestitore vedr accreditato sul suo conto un guadagno derivante dalla posizione in future pari a 100 [(33-32)*100], che equivale ad un profitto pari al 36,73% del margine iniziale versato. Qualora di fosse detenuta semplicemente lazione sottostante, la performance sarebbe stata pari solamente al 3,125% (100 di utile su 3.200 di investimento per acquistare 100 azioni XY). Ovviamente la moltiplicazione del risultato economico si riflette tanto sugli utili che sulle perdite, per cui una variazione negativa del prezzo del sottostante produce perdite del capitale versato pi che proporzionali. Si consiglia quindi la massima cautela e un continuo monitoraggio della posizione quando si opera sui mercati derivati. Nella figura qui riportata riportiamo il confronto degli utili/perdite percentuali tra lacquisto dellazione XY sul mercato cash a 32 (con e senza marginazione) e lacquisto di stock future sul titolo XY.
Effetto Leva
(Utile/perdita in % dell'investimento iniziale al variare del prezzo del sottostante) 50% 40%
Long XY (Leva = 0) Negli stock futures, come per qualsiasi strumento 20% quotato sul mercato IDEM, i profitti e le perdite si 10% realizzano giorno per giorno, grazie alla procedura Long XY con 0% marginazione broker al 50% di liquidazione giornaliera delle posizioni. A fine 23,8 24,2 24,6 25 25,4 25,8 26,2 -10% (Leva = 2) giornata, la CC&G procede a calcolare i profitti e le -20% perdite generati dalle posizioni in futures sulla base Long Future su XY -30% (Leva = 12) del prezzo di chiusura giornaliero e ad accreditarli o -40% addebitarli sul relativo conto dellintermediario -50% presso la CC&G (margine di variazione giornaliero). Si tratta del principio del marking to market in base al quale i futures vengono regolati giornalmente piuttosto che alla scadenza cos da poter meglio valutare lopportunit di chiudere anticipatamente la posizione. Infine, i margini aggiuntivi infragiornalieri possono essere richiesti a discrezione della CC&G ai propri aderenti qualora durante la giornata di negoziazione si registrassero ampie variazioni dei prezzi rispetto alla chiusura del giorno precedente.
30%
Gli stock futures quotati sul mercato IDEM sono certamente interessanti per i trader perch, oltre ad essere strumenti molto liquidi, danno la possibilit di sfruttare leffetto leva finanziaria che insito nel contratto stesso senza quindi dover richiedere al proprio broker condizioni di marginazione personalizzate. ***
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I CERTIFICATES Cosa sono? I certificates sono strumenti finanziari derivati cartolarizzati (securitised derivatives), che permettono sia di replicare landamento di unattivit sottostante con leva (leverage) o senza effetto leva, sia di perseguire una strategia di investimento pi complessa incorporando una o pi opzioni esotiche o strutturate. Gli Investment Certificates Sono strumenti privi di effetto leva che rappresentano, sia in termini di mezzi investiti, sia in termini di rischio, unalternativa allinvestimento diretto nel sottostante. Esistono diverse tipologie di certificates che si differenziano per complessit. I certificates definiti Benchmark sono i pi semplici in quanto si limitano a replicare landamento del sottostante. Si tratta di strumenti il cui valore, a differenza dei Covered Warrant, non subisce variazioni in base al trascorrere del tempo e consentono di investire in attivit finanziarie difficilmente raggiungibili da investitori privati quali ad esempio indici, metalli preziosi (oro, argento, platino e palladio), e contratti future su materie prime. Esistono poi certificates pi complessi che, incorporando una o pi opzioni, possono prevedere ad esempio una protezione del capitale investito (parziale o totale) o la realizzazione di guadagni maggiori rispetto alla variazione del sottostante al verificarsi di particolari condizioni.
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Gli Investment Certificates risultano quindi indicati agli investitori interessati a diversificare il proprio portafoglio anche attraverso strategie complesse ma con caratteristiche conservative e orientate al medio-lungo periodo. I Leverage Certificates I Leverage Certificates sono strumenti che permettono di operare sia al rialzo che al ribasso, caratteristica che insieme alleffetto Leva li avvicina molto ai Futures. Incorporando leffetto leva, questi strumenti consentono allinvestitore di partecipare alla variazione di prezzo dellattivit sottostante in misura pi che proporzionale. I Leverage Certificates sono rivolti principalmente a investitori con una buona preparazione tecnico-finanziaria e soprattutto con unottica di investimento fortemente speculativa, legata solitamente a un orizzonte temporale piuttosto breve. Alla base del concetto di Leva c la possibilit di movimentare una elevata quantit di denaro con un investimento ridotto. Facciamo subito un esempio per chiarire questo concetto: se lacquisto di un certificato richiede il 10% del valore relativo al sottostante (un titolo X vale 100 euro e il certificato 10 euro), ogni variazione dell1% da parte di questultimo corrisponder a una variazione del 10% da parte del certificato. Si capisce bene che nel malaugurato caso in cui si verifichi una consistente perdita da parte del sottostante il certificato potrebbe perdere gran parte del proprio valore (se non tutto) e proprio per questo motivo prevista una barriera di Stop-Loss posta al di sopra o al di sotto dello Strike Price (dipende dallorientamento del certificato, se rialzista o ribassista) al raggiungimento della quale lo strumento si estingue anticipatamente. Nella famiglia dei Leverage Certificates significativo analizzare i Mini Future, una evoluzione dei primi certificati comparsi sul mercato con il nome di Turbo (utilizzati per operare al rialzo) e Short (utilizzati per operare al ribasso). Essi riproducono linearmente le variazioni del sottostante, senza che il prezzo venga influenzato da alcuna variabile accessoria. A differenza di altri prodotti, per i Mini Futures lo Strike Price (prezzo del certificato stabilito al momento dellemissione) non fisso, ma viene ricalcolato giornalmente sulla base dei tassi di interesse (Funding) e di eventuali dividendi. Il Funding il costo di finanziamento delloperazione ed presente per tutti i Leverage Certificates, ma nel caso dei Mini Futures non calcolato sullintera durata del certificato, bens solo ed esclusivamente sul periodo di possesso, ovvero sulla durata delloperazione. Per quanto riguarda la barriera di Stop-Loss, invece, questultima viene aggiornata solo mensilmente, salvo nel caso in cui lo stacco del dividendo sul sottostante superi una certa soglia stabilita nel prospetto informativo. Il funzionamento dei Mini Futures Certificates agevola notevolmente linvestitore rispetto ai primi prodotti apparsi sul mercato, poich grazie allaggiustamento dello Strike Price resa molto semplice lindividuazione del giusto prezzo di mercato. Naturalmente questo non solleva dallonere di studiare approfonditamente i prospetti informativi prima di procedere allacquisto, poich ci sono casi in cui emittenti diversi utilizzano tassi di interesse differenti per il calcolo del Funding, circostanza che porta necessariamente ad un Current Strike Price diverso anche in caso di medesimo sottostante.
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Per quanto riguarda la scelta del sottostante i Leverage Certificates offrono principalmente la possibilit di operare su azioni, indici e contratti futures, con questultimi che hanno come sottostanti materie prime, tassi di cambio e titoli di stato. Naturalmente a differenza degli Indici, i Futures hanno una scadenza, solitamente trimestrale. Per questo motivo il certificato nella data del Rollover subir un ulteriore adeguamento del Current Price, dal momento che il sottostante verr sostituito con lo stesso Future ma con scadenza successiva. ***
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I COVERED WARRANTS Cosa sono? Il Covered Warrant incorpora, nella forma di un titolo liberamente trasferibile, il diritto di acquistare (Covered Warrant Call) o di vendere (Covered Warrant Put) un determinato sottostante (Underlying) ad un determinato prezzo (strike price) entro un periodo prefissato (stile americano), oppure alla data di scadenza prefissata (stile europeo). Vengono chiamati strumenti derivati, poich derivano il loro valore dallandamento del prezzo di una attivit sottostante, solitamente azioni, indici, valute, materie prime etc. A scadenza linvestitore ricever pertanto il differenziale (Cash Settlement), se positivo, tra il valore di mercato dellattivit sottostante e lo strike (Covered Warrant Call) o viceversa (Covered Warrant Put). Possono essere ammessi alla negoziazione solo se emessi da societ soggette a vigilanza prudenziale, e quindi essenzialmente da banche. Con riferimento allo stile di esercizio, un covered warrant di tipo americano se pu essere esercitato in ogni momento nel corso della sua vita; , invece, di tipo europeo se pu essere esercitato solo a scadenza. Quando utilizzarli Una delle principali finalit dellutilizzo dei Covered Warrant volto a trarre vantaggi da movimenti di breve periodo del sottostante, quindi per finalit prevalentemente di trading. In coerenza con le aspettative di movimento del prezzo dellattivit cui lo strumento finanziario fa riferimento si acquistano i due tipi diversi di Covered Warrant: acquisto di un Covered Warrant Call a fronte di aspettative di rialzo del prezzo del sottostante, e acquisto di un Covered Warrant Put se invece le attese sono di ribasso. Bisogna sempre essere consapevoli del maggiore grado di rischio a cui la titolarit di un Covered Warrant espone linvestitore rispetto allinvestimento diretto ad esempio in azioni: infatti il valore del Covered Warrant amplifica le oscillazioni di prezzo dellattivit a cui legato (cosiddetto effetto leva); valore che addirittura pu annullarsi totalmente a scadenza se i movimenti di prezzo del sottostante non sono stati in linea con le previsioni dellinvestitore. A fronte della possibilit di ottenere maggiori guadagni, c quindi il rischio di perdere il premio pagato. I Covered Warrant possono essere usati non solo a fini puramente speculativi ma anche per proteggere il valore del proprio portafoglio di investimento. Ad esempio, se le aspettative sono di un ribasso generalizzato dei prezzi delle azioni detenute in portafoglio, un modo per proteggersi da questo rischio quello di acquistare un Covered Warrant Put sullindice di mercato: qualora, infatti, si registri un andamento negativo delle azioni lo strumento in questione acquister valore compensando le perdite registrate dal portafoglio. Il soggetto che investe in un covered warrant call ha delle aspettative di rialzo dellunderlying (analogamente allacquirente di una opzione call), in quanto beneficia di un importo di liquidazione tanto pi elevato quanto pi alto il valore del sottostante (viceversa per i covered warrant put). Rispetto a un investimento diretto nellattivit sottostante lesborso monetario necessario per investire in covered warrant (il premio) inferiore, ma il
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rischio di perdere tutto il capitale investito molto pi elevato: sufficiente che a scadenza il prezzo dellunderlying sia inferiore allo strike per i call, viceversa per i put. Con riferimento ai covered warrant (ma anche a molti certificates) si utilizza il termine multiplo o parit per indicare la quantit di attivit sottostante controllata da un singolo titolo. Se ad esempio un warrant call ha un rapporti di esercizio di 0,1 significa che per sottoscrivere unazione necessario disporre di 10 warrant. Il multiplo di un covered warrant su azioni pu essere oggetto di rettifiche qualora lemittente dellunderlying effettui operazioni sul capitale (aumenti di capitale, fusioni, scissioni, frazionamenti, raggruppamenti, stacco di dividendi straordinari). Bisogna infine fare molta attenzione ad altri due aspetti: la volatilit7 Indicatore che misura lincertezza o la variabilit del rendimento di unattivit finanziaria. del sottostante e la vita residua dello strumento (time decay). In altre parole, la probabilit che lo strumento in questione, sia esso call che put, possa avere a scadenza un importo di liquidazione positivo (in the money) sono maggiori se il sottostante molto volatile e lestinzione del Covered Warrant lontana nel tempo. Di conseguenza, maggiore volatilit e maggiore vita residua comportano, a parit di altre condizioni, un prezzo da pagare per lacquisto del Covered Warrant pi alto. Dallaltra parte, a parit di prezzo del sottostante, il Covered Warrant perda valore al ridursi della sua vita residua e al ridursi della volatilit attesa del sottostante. I vantaggi dei Covered Warrant Possibilit di ottenere profitti elevati: un Covered Warrant ha potenzialit di apprezzamento teoricamente illimitate. A fronte della possibilit di un profitto elevato, linvestimento in Covered Warrant comporta lassunzione di un rischio altrettanto significativo: la perdita massima potenziale corrisponde allintero capitale investito; forte reattivit ai movimenti di mercato: il valore di un Covered Warrant varia generalmente in modo pi che proporzionale al variare del valore del sottostante cui si riferisce per effetto del fenomeno della leva finanziaria. Questo fenomeno tanto pi accentuato quanto il sottostante nellintorno dello strike price (Covered Warrant at-the-money); si possono utilizzare i Covered Warrant call come alternativa allinvestimento diretto nel sottostante. Per assumere una posizione rialzista su unazione, invece di acquistare direttamente lazione, si pu investire solo una parte del capitale in un Covered Warrant call sullazione prescelta e destinare la parte rimanente ad investimenti alternativi.
Indicatore che misura l'incertezza o la variabilit del rendimento di un'attivit finanziaria.
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IL MERCATO SEDEX La storia
1998 - 2000
Giugno 1998 Primi covered warrant quotati su Borsa Italiana 1998 - 2000 Forte crescita del numero e degli scambi di covered warrant Vengono quotati i primi benchmark certificates
2000
Luglio 2000 Nasce MCW, il mercato completamente dedicato alla negoziazione dei covered warrant
2002 - 2004
Giugno 2002 Primi leverage certificates quotati su MCW Introdotta nel regolamento di Borsa la definizione autonoma di certificates 2002-2004 Si amplia la gamma di certificates quotati con la diffusione di nuove strutture
2004
Aprile 2004 Nasce SEDEX come evoluzione dellMCW. 2 dei 4 nuovi segmenti di mercato sono dedicati ai certificates
2005
Luglio 2005 Per la prima volta il volume degli scambi dei certificates supera quello dei covered warrant
2006
Aumentano i sottostanti disponibili: indici di paesi emergenti, tassi dinteresse e nuove commodity. Emergono nuove tipologie di investment certificates (outperformance)
2007
Luglio 2007 record storico del controvalore degli scambi a 12 mld
2008
Integrazione con il London Stock Exchange: prospettive di sviluppo congiunto con i mercati inglesi
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I segmenti del mercato SeDeX Il mercato SEDEX suddiviso in 4 segmenti: Covered Warrant - Plain vanilla - Strutturati / esotici (Cap e Floor Warrant sui tassi, Warrant digitali, Alpha Warrant) Certificates - Investment (Classe A Benchmark, Open End Classe B - Capitale protetto, Bonus, Outperformance, Discount) - Leverage (Mini Futures e Turbo & Short Certificates) Sul mercato SEDEX possibile negoziare diversi prodotti sui seguenti sottostanti: Azioni - italiane, europee, statunitensi e asiatiche Indici europei (es. S&P/MIB, D.J. Eurostoxx 50, DAX, CAC40 e FTSE100), extraeuropei (es. S&P500, NASDAQ100, NIKKEI225, HANG SENG) e di paesi emergenti (es. Europa Orientale, Cina, India, Russia, Brasile, Sudafrica e Sudest Asiatico); indici obbligazionari, indici di commodity, indici di valute e indici settoriali o tematici (climatici, energie alternative, e biotecnologia) Materie prime - metalli preziosi (es. oro, argento, platino e palladio), prodotti energetici (es. petrolio, gas naturale) e prodotti agricoli (es. cacao, caff, cotone, granturco) Tassi - tassi di interesse ufficiali (es. Euribor a 3 mesi), contratti future su titoli di stato Valute - principali tassi di cambio mondiali come EUR/USD e EUR/YEN Panieri (basket) - Sono comunemente denominati panieri o basket un insieme di attivit finanziarie elencate nei punti precedenti. Ogni attivit finanziaria che compone il basket ha un peso definito dallemittente. I pi diffusi sono i basket di azioni o indici che consentono agli emittenti di costruire sottostanti tematici per perseguire determinate idee di investimento.
Gli orari di negoziazione Il mercato SEDEX apre alle ore 8.00 con una fase di cancellazione delle proposte che chiude alle ore 9.00; alle 9.05 apre la fase di negoziazione in continua che chiude alle 17.25 e infine dalle 18.00 alle 20.30 possibile negoziare in After Hours. Non sono previste aste di apertura e di chiusura.
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La liquidit del mercato Anche sul mercato SEDEX esiste un operatore specialista con obblighi di quotazione. Tali obblighi mercato devono essere rispettati durante la fase di negoziazione in continua; se lemittente decide di quotare i propri strumenti anche in after hours, gli obblighi di quotazione si prolungano anche a questa fase di mercato. Lo Specialist tenuto al rispetto dei seguenti obblighi: Quotazioni continuative in acquisto e in vendita per il 100% della giornata Ripristino quotazione massima entro 5 minuti da applicazione anche parziale Quantit minima di quotazione, definita da Borsa Italiana allinizio delle negoziazioni (rivista almeno 2 volte lanno) Obblighi di Spread massimo per Covered Warrant plain vanilla, Leverage Certificates e Investment Certificates di classe A
Il rispetto degli obblighi dello Specialist monitorato da Borsa Italiana (indicatore Epsilon = E ) I Certificates e i Covered Warrant presenti sul mercato SeDeX seguono i normali orari di apertura della Borsa di Milano, quindi sono negoziabili dalle 09.05 alle 17.25 e dal punto di vista fiscale la tassazione pari al 12,50% sulla plusvalenza maturata al pari dei titoli azionari. Essi sono tutti quotati in Euro, anche quando il sottostante espresso in valuta diversa. In questo caso linvestitore dovr porre particolare attenzione al rischio di cambio, poich un eventuale deprezzamento della valuta di riferimento del sottostante potrebbe annullare gli eventuali guadagni conseguiti attraverso una performance positiva del medesimo sottostante. GLI STRUMENTI DEL MERCATO SEDEX Investment Certificates Sono strumenti negoziati nel segmento Investment Certificates e sono divisi in due classi, A e B. La classe A comprende: Benchmark - certificati che replicano linearmente lattivit sottostante prescelta (al netto dei flussi dei dividendi), infatti in ogni momento il loro prezzo sar derivato da questultima, senza lutilizzo di ulteriori variabili. Alla scadenza rimborsano in modo automatico un importo pari al livello dellindice sottostante, moltiplicato per il multiplo e convertito al tasso di cambio corrente, nel caso in cui lindice di riferimento non sia espresso in euro. Tecnicamente, i certificati benchmark possono essere considerati come dei covered warrant di tipo call, caratterizzati dal fatto che il relativo strike price pari a zero; lo
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stile di esercizio di tipo europeo. Nel segmento si trovano anche benchmark short che permettono di guadagnare quando lattivit sottostante si deprezza. Open End - certificati che replicano linearmente lattivit sottostante prescelta e non prevedono una scadenza. Lassenza di una scadenza li rende utilizzabili anche in una strategia di medio-lungo termine, con la possibilit di suddividere linvestimento nel tempo e costruire un piano di accumulo. Si possono vendere in qualsiasi momento, senza commissioni di uscita, pagando il solo costo di negoziazione. Linvestitore ha comunque facolt di esercitarli nel corso della loro vita e lo stesso emittente pu a un certo punto fissare una data di scadenza. Quanto - tipo di benchmark certificates che a scadenza rimborsano in modo automatico il livello dellindice moltiplicato per il multiplo, senza subire la conversione al tasso di cambio corrente, anche se espressi in valuta estera. In questo modo viene azzerata lesposizione al rischio di cambio e tramutato il valore del sottostante direttamente in euro, in base al principio per cui 1 punto indice vale 1. La classe B comprende invece: Bonus - certificati che garantiscono un rendimento minimo a scadenza (bonus) se, durante un periodo di osservazione prestabilito, lattivit sottostante non scende al di sotto di un valore predeterminato e definito barriera. Se la barriera viene raggiunta il certificato diventa un benchmark. Questi prodotti risultano particolarmente indicati per investitori aventi aspettative di mercato al rialzo, piuttosto che stabile o moderatamente ribassista, in quanto consentono di partecipare in maniera lineare allattivit del sottostante, con leccezione positiva data dal bonus. Capitale Protetto - certificati che attribuiscono una totale o parziale protezione da eventuali deprezzamenti dellattivit sottostante (Equity Protection, Borsa Protetta). Questa categoria comprende anche gli Airbag (o Planar) che attenuano leffetto di deprezzamenti dellattivit sottostante. Sono prodotti adatti per operatori con aspettative rialziste che desiderino limitare lesposizione al rischio collegato con loperazione senza rinunciare, per, ad una partecipazione ad una possibile performance positiva del sottostante. Alla scadenza gli Equity Protection sono automaticamente rimborsati in funzione della quotazione del sottostante rispetto al livello di protezione. Se il prezzo di riferimento del sottostante minore o uguale alla protezione verr rimborsato un importo parti alla protezione stessa moltiplicata per il multiplo, se invece il prezzo di riferimento superiore alla protezione, verr rimborsato un valore pari al livello d del sottostante a scadenza commisurato a un fattore di partecipazione al rialzo e rapportato al multiplo. Discount - certificati che a fronte di uno sconto sul prezzo di acquisto pongono dei limiti sui potenziali profitti (Cap). Sono strumenti che consentono di porre in essere strategie di investimento nel caso di aspettative di mercato stabili o moderata-
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mente rialziste. Alla scadenza prevedono il pagamento di un importo che dipende esclusivamente dalla performance del sottostante; se il prezzo del sottostante superiore al cap , viene corrisposto allinvestitore una somma uguale al valore del cap, se invece risulta inferiore, viene liquidato il valore del sottostante. Outperformance famiglia di certificati molto ampia che al proprio interno contiene strumenti strutturati molto variegati. Quello che accomuna queste diverse tipologie di strumenti, e di qui il nome outperformance, che al verificarsi di determinate condizioni i certificati permettono di partecipare in misura pi che proporzionale alle variazioni al rialzo o al ribasso dellattivit sottostante. Questi strumenti possono prevedere nella loro strutturazione barriere predeterminate di autocallability o di knock-out, pagamento di coupon e presenza di cap o di floor. Alcuni certificati, al raggiungimento di predeterminati valori dellattivit sottostante, possono estinguersi anticipatamente (autocallability) rispetto alla loro naturale scadenza. Questa categoria comprende diverse tipologie di strumenti che i vari emittenti identificano con denominazioni proprie: Step Up, Express, Express Coupon, Athena Twin Win, Twin Win Autocallable, Absolute, Up&Up Double Up, Double Chance, Super Stock Cash Collect Butterfly
Express - prevede la possibilit di rimborsare il certificato gi al primo anno, oppure negli anni successivi fino allanno precedente a quello di scadenza. Il rimborso anticipato previsto se il prezzo osservato superiore o uguale al prezzo di emissione. In qualsiasi caso se la performance negli anni risulta negativa verr comunque rimborsato il capitale iniziale (capitale garantito). Normalmente per la performance negativa viene fissata una barriera; se le performance negative superano questa barriera sar come aver investito direttamente nel sottostante, e il capitale verr decurtato di un importo pari alla performance negativa. Questi strumenti in generale sono interessanti perch hanno un lotto minimo di sottoscrizione pari a 100; quindi sono molto utili per diversificare il portafoglio. Twin Win - uno strumento che permette di guadagnare sia dal rialzo che dal ribasso del mercato; il guadagno infatti dipende dalla variazione assoluta del sottostante. Lunica avvertenza importante in caso di variazione negativa, di verificare che durante la vita del certificato non sia mai stata raggiunta una barriera posta al di sotto del livello iniziale. In caso si verifichi levento barriera, lo strumento si modifica e non trasforma pi il deprezzamento del sottostante in una performance positiva di pari ampiezza. Twin Win Autocollable - certificato che a scadenza prevede un meccanismo di rimborso identico a quello dei Twin Win, ma che analogamente agli express certificates prevede lopzione di rimborso anticipato.
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Cash Collect - a scadenza rimborsano solo il capitale e prevedono un sistema di rendimento cedolare durante la vita del certificato. Si ricorda per che il capitale e il rendimento non godono di garanzia in quanto dipendono dallandamento del sottostante. Infatti le cedole vengono pagate se lindice almeno pari al livello di emissione, mentre il rimborso del valore nominale pu variare a seconda delle performance registrate dal sottostante. Se non si sono registrate performance negative superiori alla barriera stabilita, verr rimborsato lintero importo nominale, in caso contrario questo valore subir una variazione in base alla performance negativa che eccede la barriera. Butterfly - prende il nome dalla omonima strategia, acquisto di una call con strike basso, una con strike elevato e vendita di due call con strike intermedio (molto vicino allat the money). Questa tipologia di certificato intende sfruttare i movimenti laterali del mercato. Leverage Certificates A questi strumenti dedicato uno specifico segmento del mercato SeDeX di Borsa Italiana. Replicano landamento dellattivit sottostante permettendo di partecipare, con effetto leva, alla performance dello stesso. In caso di andamento sfavorevole del sottostante prevista lestinzione anticipata dello strumento al raggiungimento della barriera di stop-loss. La versione rialzista di questi strumenti chiamata bull, mentre quella ribassista chiamata bear. Con riferimento alleffetto leva presente in questi prodotti, occorre rilevare che la variazione in euro del prezzo dello strumento pressoch la stessa del sottostante, in quanto il delta degli stop loss bull e bear si attesta attorno al 100%. Inoltre possibile constatare che quanto pi il valore corrente del sottostante vicino alla barriera, tanto minore sar il prezzo del certificato e leffetto leva ne risulter amplificato. Questi strumenti finanziari si adattano maggiormente a strategie di investimento pi speculative e con orizzonti temporali mediamente di breve periodo. Covered Warrant Plain Vanilla I covered warrant plain vanilla rappresentano la categoria pi semplice di covered warrant, in quanto incorporano unicamente una facolt di acquisto (covered warrant call) o di vendita (covered warrant put). Lesercizio di un covered warrant pu comportare la consegna fisica del sottostante (physical delivery) oppure la liquidazione monetaria della differenza (cash delivery), se positiva, tra il prezzo dellunderlying e lo strike price (nel caso di covered warrant call) o della differenza, se positiva, tra lo strike price e il prezzo dellunderlying (nel caso di covered warrant put).
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Sulla base della facolt che attribuiscono al loro possessore si distinguono: Covered Warrant Plain Vanilla Call: conferiscono la facolt al portatore di acquistare, alla data di scadenza (o entro la data di scadenza), un certo quantitativo dellattivit sottostante ad un prezzo prestabilito (strike price), ovvero, nel caso di strumenti per i quali prevista una liquidazione monetaria (cash delivery), di incassare una somma di denaro determinata come differenza tra il prezzo di liquidazione dellattivit sottostante e lo strike price, se positiva. Covered Warrant Plain Vanilla Put: conferiscono la facolt al portatore di vendere, alla data di scadenza (o entro la data di scadenza), un certo quantitativo dellattivit sottostante ad un prezzo prestabilito (strike price), ovvero, nel caso di strumenti per i quali prevista una liquidazione monetaria (cash delivery), di incassare una somma di denaro determinata come differenza tra lo strike price e il prezzo di liquidazione dellattivit sottostante, se positiva.
Il covered warrant plain vanilla si differenzia dallopzione oltre che per il fatto di essere un titolo e non un contratto, per una maggiore durata e per la mancanza di un sistema di margini.
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Covered Warrant Strutturati/Esotici I covered warrant strutturati o esotici si differenziano dai plain vanilla per il fatto che incorporano una combinazione di pi opzioni call e/o put oppure di alcune opzioni esotiche (es. le opzioni digitali), strumenti finanziari derivati che presentano caratteristiche speciali e comunque diverse da quelle che regolano il funzionamento di unopzione ordinaria, che conferiscono allo strumento una maggiore complessit. Sulla base della tipologia delle attivit sottostanti si distinguono in: digitali: opzioni call e put che pagano un importo fisso e predeterminato (chiamato rebate) quando scadono in-the-money. Come le call (put) plain vanilla, quando a scadenza il sottostante inferiore (superiore) allo strike si estinguono senza valore, mentre se maggiore (minore) rimborsano un rebate, il cui ammontare predefinito e indipendente dallampiezza della differenza tra sottostante e strike. Sono strumenti adatti ad investitori con aspettative direzionali sul sottostante (rialziste per i call o ribassiste per i put); su tassi: strumenti costituiti da combinazioni di opzioni call o put che permettono allinvestitore di neutralizzare la propria esposizione rispetto allandamento dei tassi di interesse sia a breve che a lungo termine (ad esempio tasso Euribor o tasso Swap); in particolare possono essere utilizzati per coperture a fronte di passivit (ad esempio mutui) indicizzate a un tasso variabile; rainbow: covered warrant il cui sottostante costituito dal rapporto tra due asset, lasset long e lasset short. Ciascuno dei due asset pu essere costituito da un basket di sottostanti. Questo tipo di prodotto consente di puntare su una performance dellasset long a scadenza maggiore di quella realizzata dallasset short. Il prezzo dei rainbow influenzato oltre che dalla volatilit dei sottostanti anche dalla correlazione che intercorre tra lasset long e lasset short e nel caso di basket anche dalla correlazione diretta tra i componenti del basket stesso.
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GLI ETF Cos un ETF? ETF lacronimo di Exchange Traded Fund, un termine con il quale si identifica una particolare tipologia di fondo dinvestimento o Sicav con due principali caratteristiche: negoziato in Borsa come unazione; ha come unico obbiettivo dinvestimento quello di replicare lindice al quale si riferisce (benchmark) attraverso una gestione totalmente passiva.
Un ETF riassume in s le caratteristiche proprie di un fondo e di unazione, consentendo agli investitori di sfruttare i punti di forza di entrambi gli strumenti: diversificazione e riduzione del rischio propria dei fondi; flessibilit e trasparenza informativa della negoziazione in tempo reale delle azioni.
Gli ETF sono caratterizzati inoltre da un innovativo meccanismo di funzionamento, definito creation / redemption in kind (sottoscrizione / rimborso in natura), che consente una puntuale replica dellindice e un maggior contenimento dei costi rispetto ad un fondo tradizionale. Acquistando un ETF possibile prendere posizione su un indice di mercato (S&PMIB, DAX, Nasdaq100, S&P500...) in tempo reale con una sola operazione ad un prezzo che riflette il valore del fondo in quel preciso momento e che va a replicare passivamente la performance dellindice stesso. Va considerato per che qualora la valuta di riferimento dellindice sia differente da quella di negoziazione (che sempre leuro), il rendimento dellETF potr divergere da quello del benchmark per effetto della svalutazione/rivalutazione di tale valuta nei confronti delleuro. Gli ETF presentano una commissione totale annua (TER) ridotta e applicata automaticamente in proporzione al periodo di detenzione, mentre nessuna commissione di Entrata, di Uscita e di Performance a carico dellinvestitore. Il risparmiatore deve solo considerare le commissioni applicate dalla propria banca/Sim per lacquisto e la vendita sul mercato. Inoltre poich il lotto minimo di negoziazione sempre pari ad una quota/azione linvestitore potr acquistare un ETF investendo anche solo poche centinaia di euro.
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I dividendi o gli interessi che lETF incassa a fronte dei tanti detenute nel proprio patrimonio (nonch i proventi del loro reinvestimento) possono essere distribuiti periodicamente agli investitori o capitalizzati stabilmente nel patrimonio dellETF stesso. In entrambi i casi il solo beneficiario linvestitore. Per linvestitore operare sul mercato degli ETF molto semplice: un ETF si compra e si vende infatti come unazione sul Mercatro Telematico degli OICR aperti ed ETC (ETFplus) di Borsa Italiana dalle 09:05 fino alle 17:25 (negoziazione in continua senza aste). Un aspetto molto importante che riguarda loperativit sugli ETF la liquidit, cio la facilit con la quale possibile costruire o smobilizzare una posizione. Va sottolineato che il meccanismo di creazione e rimborso in natura degli ETF richiede ai partecipanti autorizzati di operare sui titoli presenti nellindice benchmark al fine di creare nuove quote/azioni o chiederne il rimborso. Di conseguenza si crea un legame tra liquidit dellETF e liquidit del mercato sottostante, per cui le condizioni di spread e di controvalore delle proposte presenti sul book di negoziazione sono le medesime che si potrebbero fronteggiare operando direttamente sui titoli componenti lETF. Ad ogni modo, al fine di garantire la massima liquidit, Borsa Italiana richiede che per ogni ETF quotato sul mercato ETFplus sia presente uno Specialist con obblighi di quotazione in continua (spread massimo bid-ask e quantit minima esposta). Inoltre eventuali Liquidity Providers (market maker non ufficiali) che pur non avendo obblighi di quotazione espongono ordini in conto proprio contribuiscono a fornire ulteriore profondit e ampiezza al book di negoziazione. Per operare sugli ETF necessario inoltrare lordine di acquisto / vendita attraverso la propria Banca / Sim utilizzando gli usuali canali (Internet, sportello, promotore, call center ecc..), per cui di fatto il trading su questo strumento analogo a quello delle le azioni. Date le sue caratteristiche, lETF si presta a varie modalit dimpiego: investimento di medio / lungo termine, trading anche di tipo intraday e vendita allo scoperto al fine di prendere una posizione ribassista sullindice benchmark. La possibilit di diversificare facilmente il portafoglio, la precisione con cui viene replicato lindice benchmark e i bassi costi di gestione fanno si che lETF sia particolarmente adatto anche alla costruzione di un piano di accumulo (PAC) attraverso investimenti periodici, anche di piccola entit, effettuati dai singoli investitori. Gli ETF non sono esposti ad un rischio di insolvenza (e di conseguenza non richiedono un rating) neppure nel caso in cui le societ che ne hanno curato o curano le attivit di costituzione, gestione, amministrazione ecc... risultino insolventi. Questo perch gli ETF quotati su Borsa Italiana sono, a seconda dello strumento, o Fondi Comuni di Investimento oppure Sicav che, come noto, hanno un patrimonio separato rispetto a quello delle societ appena menzionate. Non deve invece essere dimenticato che gli ETF sono ovviamente esposti al rischio che le azioni, le obbligazioni e gli altri strumenti in cui investito il loro patrimonio perdano valore.
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GLI ETF STRUTTURATI Cos un ETF strutturato? Gli ETF strutturati sono degli OICR, cio dei fondi o delle Sicav negoziabili in tempo reale come delle azioni gestiti con tecniche volte a perseguire rendimenti che non sono solo in funzione del mercato a cui fanno riferimento, ma che possono essere volte: alla protezione del valore del portafoglio pur partecipando agli eventuali rialzi dellindice di riferimento (ETF protective put); a partecipare in maniera pi che proporzionale allandamento di un indice (ETF a leva); a partecipare inversamente ai movimenti del mercato di riferimento (ETF short con o senza leva); alla realizzazione di strategie dinvestimento pi complesse come ad esempio la strategia cosiddetta buy-write o covered call che prevede lassunzione di una posizione lunga sul benchmark e la contestuale vendita di un opzione sullindice stesso con strike out of the money del 5%. Lelemento che accomuna gli ETF strutturati agli ETF la politica dinvestimento che si pu sinteticamente definire passiva in considerazione del fatto che una volta definito il modello matematico in base al quale il patrimonio sar gestito, la discrezionalit lasciata al gestore limitata. Come per gli ETF indicizzati, le quote possono essere create e riscattate continuamente da parte degli intermediari autorizzati (authorised participant), assicurando che il prezzo di mercato sia sempre allineato al NAV del fondo.
La fiscalit degli ETF e degli ETF strutturati Redditi Diversi e Redditi di Capitale I guadagni o le perdite derivanti dalla negoziazione di azioni si definiscono redditi diversi (alias plusvalenze / minusvalenze). I dividendi staccati dalle azioni stesse invece sono classificati allinterno dei redditi di capitale. La normativa fiscale consente di compensare redditi diversi con redditi della medesima natura (alias di compensare le plusvalenze appena realizzate con eventuali minusvalenze pregresse), e quindi non consente di compensare redditi di capitale con redditi diversi. Gli ETF, cosiddetti armonizzati, sono equiparati a livello regolamentare e fiscale non alle azioni ma ai Fondi e alle Sicav: i redditi conseguenti dalla negoziazione di ETF non vengono di conseguenza classificati semplicemente come redditi diversi, ma sono divisi in due componenti.
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La prima componente, che la normativa fiscale ha inquadrato come redditi di capitale, calcolata come differenza tra il NAV del giorno di vendita e il NAV del giorno di acquisto. Se il regime fiscale prescelto dallinvestitore quello del risparmio amministrato a questa differenza, se positiva, si applica la consueta aliquota sostitutiva del 12,5% che vale a titolo dimposta. La seconda componente dovuta al fatto che i prezzi a cui linvestitore acquista/vende sul mercato le quote dellETF sono generalmente diversi dal NAV. Questo avviene perch il prezzo di mercato dei trackes riflette il valore corrente delle azioni che lo compongono mentre il NAV calcolato generalmente sui prezzi di chiusura. Questa seconda componente, che la normativa fiscale ha definito come redditi diversi, si calcola nel seguente modo: (Prezzo Vendita dellETF-Prezzo Acquisto dellETF)-(NAV giorno di Vendita-NAV giorno di Acquisto). Anche a questa seconda componente, se positiva, si applica laliquota del 12,5% che vale a titolo dimposta. Se la differenza tra i NAV superiore alla differenza dei prezzi linvestitore accumula minusvalenze anche in corrispondenza di un delta prezzi positivo. Come detto la normativa non consente di compensare redditi di capitale con redditi diversi, e quindi non consente di compensare i redditi di capitale (prima componente) realizzate con gli ETF con le perdite (minusvalenze) pregresse con azioni. La seconda componente per solitamente di entit molto pi limitata rispetto alla prima. Un facile esempio pu essere daiuto per comprendere meglio questo meccanismo: Prezzo Acquisto dellETF=100 Prezzo Vendita dellETF=110 NAV del giorno di acquisto=101 NAV del giorno di vendita=109 IMPOSTE SU REDDITI DI CAPITALE=12,5%*(109-101)=1 Euro IMPOSTE SU REDDITI DIVERSI=12.5%*[(110-100)-(109-101)]=0,25 Euro Le imposte totali da pagare in questo caso sarebbero redditi di capitale + redditi diversi = 1,25 Euro. Se per linvestitore ha delle minusvalenze pregresse da recuperare i 0,25 Euro di redditi diversi vanno in detrazione del monte minusvalenze e quindi paga al fisco solo 1 Euro di Redditi di Capitale. ***
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GLI ETC Cosa sono e come funzionano Gli ETC sono titoli senza scadenza emessi da una societ veicolo a fronte dellinvestimento diretto o in materie prime o in contratti derivati su materie prime. Il prezzo degli ETC quindi legato direttamente o indirettamente allandamento del sottostante, esattamente come il prezzo degli ETF legato al valore dellindice a cui fanno riferimento. Gli ETC rispondono allesigenza di poter prendere posizione su una singola materia prima, possibilit preclusa agli ETF che, in quanto fondi o Sicav, devono garantire un certo grado di diversificazione ai sensi della Direttiva sugli Organismi dInvestimento Collettivi del Risparmio (UCITS III). In sintesi un ETC consente di: Accedere direttamente al mercato delle commodities: Gli ETC replicano la performance di una singola commodity o di indici di commodities, grazie allinvestimento diretto da parte della societ emittente nella materia prima fisica (ETC fisici o physically-backed) o in contratti derivati sulla materia prima stipulati con controparti nel mercato delle commodities nei confronti delle quali si sostiene un rischio di credito. In questo secondo caso gli ETC consentono agli investitori di avere unesposizione simile a quella che si otterrebbe gestendo una posizione in acquisto in contratti future senza leva finanziaria. Rimanere costantemente allineato alle performance delle materie prime: A differenza di una posizione in future, gli ETC non comportano la necessit di riposizionarsi da un contratto future ad un altro, non richiedono nessun margine e non comportano altre spese di intermediazione/sostituzione dei contratti derivati in scadenza in quanto tali attivit sono incorporate nello strumento. Gli ETC che investono direttamente nelle materie prime consentono di evitare gli oneri e i rischi legati al loro stoccaggio ed eliminare il rischio di controparte. Ottenere unesposizione ad un rendimento assoluto (total return). In caso di ETC legati al prezzo di contratti future sulla materia prima, il risparmiatore ha accesso ad un rendimento assoluto che comprende tre diverse componenti: rendimento spot: quello derivante dalloscillazione del prezzo del future della materia prima sottostante; rendimento legato al rolling (che pu essere positivo o negativo): il rendimento associato allattivit di sostituzione dei contratti future in scadenza che consente di mantenere la posizione sul sottostante; negativo (riporto) quando il contratto in scadenza ha un prezzo inferiore di quello successivo, positivo (deporto) nel caso opposto; rendimento del collaterale: linteresse che si ottiene dallinvestimento del collaterale (lacquisto di un future non richiede infatti alcun investimento se non il mantenimento di un margine che per anchesso remunerato);
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Va inoltre considerato che gran parte delle materie prime sono trattate in dollari per cui il valore dellinvestimento sar influenzato positivamente o negativamente dallandamento del tasso di cambio EUR/USD.
Accedere al mercato delle commodities ad un costo molto contenuto: nessuna commissione di entrata, di uscita e di performance a carico dellinvestitore, le commissioni di gestione sono contenute e sono applicate in proporzione al tempo di possesso del titolo attraverso la riduzione della quantit di materia prima di cui si ha diritto. Infine come per lacquisto di un qualsiasi altro titolo sul mercato vanno considerate le commissioni applicate dalla propria banca/SIM.
Anche per gli ETC esiste un mercato primario e un mercato secondario. Il mercato primario, accessibile esclusivamente agli intermediari autorizzati, consente la sottoscrizione e il rimborso dei titoli su base giornaliera al valore ufficiale dellETC, per gli ETC physically-backed prevista la possibilit di effettuare la sottoscrizione anche in natura, ossia consegnando allemittente direttamente la materia prima. Questo meccanismo consente agli intermediari specializzati di effettuare arbitraggi che fanno si che il prezzo degli ETC sia sempre costantemente allineato al valore di mercato della materia prima sottostante. Il mercato secondario rappresentato dalla Borsa, dove tutti gli altri investitori possono negoziare gli ETC al prezzo determinato dalle migliori proposte in acquisto e in vendita presenti sul book di negoziazione.
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ETC physically-backed Gli ETC fisici o physically-backed sono ETC garantiti da materie prime depositate presso i caveau di una banca incaricata dallemittente, perci il loro valore strettamente legato allandamento del prezzo spot della materia prima eventualmente convertito in Euro nel caso in cui la valuta di negoziazione di questultima sia diversa dalla divisa europea. Gli ETC fisici consentono quindi agli investitori di ottenere unesposizione simile a quella che potrebbero conseguire comprando e conservando autonomamente la materia prima fisica, ma con il vantaggio di evitare i rischi e i costi legati alla loro gestione (immagazzinamento, custodia, assicurazione ecc.), nonch abbattendo il rischio emittente. Gli ETC fisici rappresentano la scelta tecnica ottimale nel caso in cui la commodity sottostante abbia un elevato valore intrinseco, non sia deperibile e risulti facilmente stoccabile secondo standard di good delivery generalmente riconosciuti. Per questo motivo gli ETC fisici sono generalmente utilizzati per replicare la performance di metalli preziosi come oro, argento, platino e palladio e non di prodotti agricoli, metalli industriali o commodities legate allenergia per le quali si pongono problemi di conservazione o di stoccaggio.
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Gli ETC physically-backed condividono con gli ETF il medesimo meccanismo di funzionamento definito come creation e redemption in kind (creazione e rimborso in natura), sulla base del quale investitori istituzionali autorizzati (authorised participants) possono richiedere la creazione o il rimborso degli ETC fisici scambiando con il depositario lesatta quantit di materia prima controllata da ciascun ETC per un determinato lotto minimo (mercato primario). Questa procedura assicura che gli ETC fisici siano effettivamente fungibili con la materia prima sottostante sia sotto il profilo del prezzo che di quello della liquidit che si crea sul mercato secondario, mercato nel quale gli ETC possono essere acquistati dagli investitori retail anche per controvalori minimi, considerando che il lotto minimo di negoziazione di un solo titolo. Gli ETC fisici presentano una commissione totale annua contenuta e applicata in proporzione al tempo di possesso del titolo attraverso la riduzione della quantit di materia prima che ciascun ETC controlla (entitlement), mentre nessuna commissione di Entrata, di Uscita e di Performance a carico dellinvestitore. Il fair price di un ETC fisico pu essere facilmente controllabile da qualsiasi risparmiatore in quanto semplicemente dato dal prezzo corrente della commodity sottostante (ad esempio il prezzo spot di 1/10 di oncia troy di oro o di 1 oncia troy di argento) moltiplicato per lentitlement (ed eventualmente diviso per il tasso di cambio).
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IL MERCATO ETFPlus La storia
2002 Settembre 2002 Primi ETF quotati su Borsa Italiana con sottostante DJ Stoxx50, DJ Eurostoxx 50
2003 Novembre 2003 Primo ETF sullindice S&P/MIB
2003/2004/2005 Primi ETF su indici obbligazionari, su mercati emergenti e su indici settoriali
2007
Marzo 2007 Raggiunta quota 100 ETF listati 2 Aprile 2007 Nascita di ETFPlus: il mercato interamente dedicato agli ETF, ETF strutturati ed ETC
2007
Aprile /Giugno 2007 Primi ETC e primi ETF strutturati in quotazione
2007
Settembre/Ottobre 2007 Primi ETF su indici fondamentali e primo ETF liquidit
2008
Febbraio 2008 Primo ETF strutturato semi-attivo sullindice S&P/MIB
2008
Marzo 2008 Borsa Italiana supera i 200 ETF quotati
Prodotti e segmenti ETFplus il mercato interamente dedicato alla negoziazione di ETF, ETF strutturati ed ETC, strumenti che, pur condividendo i medesimi meccanismi di funzionamento, presentano caratteristiche e peculiarit proprie. Al fine quindi di facilitare i risparmiatori nellattivit di selezione degli strumenti che pi si adattano al proprio profilo di rischio-rendimento e alle proprie aspettative, sono previsti tre segmenti.
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ETF indicizzati (ETF obbligazionari, ETF azionari) ETF strutturati (con effetto leva, senza effetto leva ) ETC (Indici di commodities, Energia, Metalli industriali, Metalli preziosi, Prodotti agricoli, Bestiame)
Gli orari di negoziazione Le negoziazioni degli ETF, ETF strutturati ed ETC si svolgono in continua dalle 9.05 alle 17.25 senza aste di apertura e di chiusura. I contratti vengono conclusi mediante labbinamento automatico delle proposte in acquisto e in vendita ordinate secondo criteri di priorit prezzo/tempo. Durante la negoziazione continua possono essere immesse, tramite il proprio intermediario, proposte con limite di prezzo o senza limite di prezzo e possono essere specificate, tra le altre, le modalit valida fino a cancellazione e valida fino alla data specificata. Specialist e liquidity provider Come gi sottolineato in precedenza la liquidit degli strumenti quotati su ETFplus dipende direttamente da quella dei titoli compresi nellindice benchmark (grazie al meccanismo di creazione e rimborso in natura). Ad ogni modo la liquidit degli strumenti negoziati su ETFplus assicurata dalla presenza costante su ciascun strumento di: uno specialista, che si assume obblighi sia in termini di quantit minima da esporre in acquisto e in vendita, sia in termini di massimo differenziale tra il prezzo cosiddetto denaro (bid) e il prezzo cosiddetto lettera (ask) e con lobbligo di reintegro delle quotazioni entro 5 minuti in caso di applicazione. Borsa Italiana monitora il rispetto di questi impegni in via continuativa; diversi liquidity provider, che pur non avendo nessun obbligo di quotazione, espongono in conto proprio proposte di negoziazione in acquisto e vendita fornendo ulteriore liquidit agli strumenti.
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I PRODOTTI DEL MERCATO ETFplus ETF ed ETF strutturati Gli ETF quotati attualmente su Borsa Italiana sono 270 (di cui 17 ETF strutturati), e permettono agli investitori di operare su di unampia gamma di asset classes: Indici obbligazionari e del mercato monetario: Titoli di stato denominati in euro, dollaro, sterline e segmentati per scadenza. Titoli di societ private (corporate) dellarea euro e dollaro. ETF liquidit legati ai tassi overnight dellarea euro, dollaro e sterlina. Indici azionari rappresentativi di singoli mercati e di intere aree geografiche: Italia, UK, Germania, Svizzera, Giappone, Europa, USA, ecc. Indici azionari di mercati emergenti: Cina, India, Russia, Brasile, Turchia, Korea, Taiwan, Sudafrica, Vietnam, Select Frontier, Thailandia e Malesia ecc Indici azionari settoriali: automobili, tecnologici, telecomunicazioni, utilities, banche, energia, servizi finanziari ecc. Indici azionari style: mid cap, small cap, value, growth, select dividend Indici di materie prime Indici di societ immobiliari o di private equity Indici fondamentali: indici le cui componenti sono selezionate e ponderate secondo criteri fondamentali (cash flow, book value, ricavi, dividendi ecc.) ed eventualmente di momentum. Indici tematici; indici di societ operanti nei settori dellacqua, energie rinnovabili, legname, ecc.
Con gli ETF strutturati il risparmiatore pu accedere direttamente e con una sola operazione di acquisto a strategie e profili di rischio differenti sul mercato desiderato con la trasparenza e la liquidit garantite dal mercato ETFplus: con effetto leva e quindi sfruttando pienamente i movimenti intra-day dei mercati sia al rialzo che al ribasso, scommettendo sugli ETF leverage long o leverage short. con una relazione inversa tra andamento dellindice e andamento dellETF, puntando sugli ETF cosiddetti short con protezione del capitale, assumendo quindi rischi inferiori a quelli della posizione diretta sullindice benchmark grazie agli ETF protective put.
ETC La gamma di commodities replicata dagli ETC molto ampia e non si limita alle singole materie prime, ma si estende ai loro
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indici, sotto-indici e indici forward. Tutto ci permette al risparmiatore, a seconda delle sue aspettative e della sua propensione al rischio, sia di scommettere sullandamento positivo di una singola materia prima, sia di ottenere una posizione ben diversificata su un paniere di commodities acquistando: pi ETC su singole materie prime (Alluminio, Caff, Rame, Granoturco, Cotone, Benzina, Oro, Olio Combustibile, Petrolio Brent, Petrolio Wti, Suini Magri, Bestiame Vivo, Gas Naturale, Nickel, Argento, Olio di Semi di Soia, Semi di Soia, Zucchero, Platino, Palladio, Frumento e Zinco); gli ETC su indici legati a panieri omogenei di merci (Prodotti Agricoli, Energia, Cereali, Metalli Industriali, Bestiame, Petrolio, Metalli Preziosi, ecc.); gli ETC su indici globali di commodities. ***
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Private Investors Business Development Derivatives Markets Borsa Italiana S.p.A. London Stock Exchange Group
Gabriele Villa tel. 02 72426.418 gabriele.villa@borsaitaliana.it Melissa De Sanctis tel. 02. 72426.229 melissa.desanctis@borsaitaliana.it

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Una breve guida alle principali caratteristiche e allutilizzo

Conoscere gli strumenti derivati

Gabriele Villa Melissa De Sanctis

GLI STRUMENTI DERIVATI

In questo e nei successivi esempi non vengono considerati i costi di transazione

Prezzo put: Dove

P(S,t) = Ke r(T t) N(d2) St N( d1)

LE GRECHE DELLE OPZIONI

Valore della Call

Prezzo del sottostante S

Variazione del prezzo dellopzione Variazione del prezzo dellopzione

(0.95 0.45) (36.20 35.20)

Valore della Call

Prezzo del sottostante S

Valore della Call

Prezzo del sottostante S

Gamma Posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante

Gamma Posizione lunga su call/put vs vita residua

Vega posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante

Theta posizione lunga su call/put vs prezzo sottostante

1994-1995 1994 1995

1996 -1999 1999

2000 - 2001 - 2001

2002 -2003 2003

2004 - 2005 - 2005

Set Jun Dic

Attualmente disponibili Nuove

Scadenze mensili Scadenze semestrali

Scadenze trimestrali Scadenze annuali (solo MIBO)

GLI STRUMENTI DEL MERCATO IDEM

Stock Options Opzioni su azioni

Indicatore che misura l'incertezza o la variabilit del rendimento di un'attivit finanziaria.

IL MERCATO SEDEX La storia

IL MERCATO ETFPlus La storia

2003 Novembre 2003 Primo ETF sullindice S&P/MIB

2003/2004/2005 Primi ETF su indici obbligazionari, su mercati emergenti e su indici settoriali

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