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简 评

保险业
中国平安(601318/25.6 元):中性
中国平安公布 2008 年 10 月中国会计准则下保费收入
中金公司研究部
分析员:周 光 zhoug@cicc.com.cn
联系人:赵慧颖 zhaohy2@cicc.com.cn
刘 欣 liuxin3@cicc.com.cn
电话:(8610) 6505 1166
2008 年 11 月 20 日

主要财务指标(香港会计准则下)及股票信息
( 人民币百万元 ) 2006A 2007A 2008E 2009E 110 (%) 中国平安
总保费及保单管理费收入 69,696 80,406 101,506 121,471 上证A股指数
90
(+/-%) 18% 15% 26% 20%
已实现净保费及保单管理费收入 63,126 73,606 91,558 110,400 70
净投资收益 12,198 15,257 18,775 21,220 50
已实现及未实现投资收益/(损失) 9,773 36,487 483 2,709
收入总额 88,198 137,051 122,415 148,547 30
赔款及保户利益 (66,181) (92,392) (79,922) (104,529) 10
寿险责任准备金增加额
11-07
12-07
01-08
02-08
02-08
03-08
04-08
05-08
06-08
07-08
07-08
08-08
09-08
10-08
11-08
0 0 0 0
保险业务支出及其他费用总额 (79,650) (115,047) (129,381) (132,880)
净利润 7,838 18,688 (6,826) 13,787 A股

(+/-%) 85% 138% (137%) (302%) 股票代码 601318 CH Equity


当前股价 RMB 25.6
每股净利润(人民币) 1.07 2.54 -0.93 1.88
日成交量(百万股) 84.76
每股净资产(人民币) 6.31 15.22 10.84 12.25
52周最高价/最低价 RMB122.8/19.9
平均净资产收益率(%) 19.7% 23.8% -7.1% 16.2%
总市值 (百万元) 187,687
市盈率(X) 27.1 10.7 -26.7 13.5
发行股数 (百万股) 7,345
市净率(X) 4.6 1.8 2.3 2.1
流通股(百万股) 6,840
现金分红收益率(%) 1.7% 2.6% 0.0% 1.9% 主要股东 (持股比例) 汇丰控股有限公司(16.79%)

资料来源:彭博资讯,公司数据,中金公司研究部

事件:
中国平安公布了其中国会计准则下2008年10月份保费收入情况。

评论:

基于可预见的保费收入增长放缓,仍未得到有效缓解的资金成本压力与可能进一步降低的投资收益水平,我们
维持对中国平安 A 股“中性”的投资评级。

平安寿险保费收入保持稳健增长
平安寿险 2008 年 10 月保费收入为 71.09 亿元,同比增长 28.5%,略高于 9 月 24.9%的增长水平。2008 年 1-10
月,平安寿险累计保费收入达 845.2 亿元,同比增长率与 1-9 月的 29.8%基本持平,为 29.6%。

我们预计,与国内其他主要寿险公司相比,平安寿险未来保费收入增速水平将较为平稳。这一方面得益于 2008
年相对较低的保费收入增速基数和公司一直以来对银保渠道的有意控制,另一方面也与平安寿险的个人渠道万
能险结算利率 5 月以来一直处于同业较高水平有关。

本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联
机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融
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处于行业高位的万能险结算利率有助于缓解保费收入增速下滑的趋势,但准备金持续净消耗隐含的经营风险亦
不容忽视
2008 年 10 月,平安寿险再次小幅下调了个人万能险结算利率,由 5.50%下调至 5.25%。尽管如此,平安寿险的
个人万能险结算利率仍处于主要寿险公司中的最高水平(图 2) 。

保持较高的结算利率,有助于平安寿险保持平稳的保费收入增速,但却使公司的盈利能力受到影响。对于平安
寿险而言,由于中短期内投资收益率难以获得实质性好转,公司也必须面对万能险平滑准备金持续净消耗可能
带来的更为严峻的问题。因而,未来结算利率的小幅下调可能在所难免,而三至五年期定期存款利率和其他主
要寿险公司万能险结算利率的下调也为其提供了一定调整空间。

平安财险保费收入增速继续放缓,全年可能出现承保亏损
2008 年 10 月平安财险实现保费收入 18.59 亿元,同比增长 15.3%,低于 9 月 19.1%的增速水平。2008 年 1-10
月,平安财险累计保费收入达 226.18 亿元,同比增长 26.2%,比 1-9 月累计费收入增速下降 1.1 个百分点(图 3)。

与今年以来财险行业总体保费收入增速明显放缓的整体趋势类似,尽管表现相对优秀,但平安财险的保费收入
增速近几个月来也呈现缓步下滑的趋势。同时,由于受到灾害频发与费率下降的双重威胁,平安财险今年可能
出现承保亏损,财险业务对公司净利润的贡献也将非常有限。

图 1:平安寿险月度保费收入及增长率(中国会计准则下)
平安寿险
人民币,百万元 月度寿险保费收入 (%)
11,000 月度保费收入同比增长率 本年累计保费收入同比增长率(右轴) 60
10,000 50
9,000
8,000 40
7,000 30
6,000
20
5,000
4,000 10
3,000 0
2,000
1,000 -10
0 -20
04/08

04/11

05/02

05/05

05/08

05/11

06/02

06/05

06/08

06/11

07/02

07/05

07/08

07/11

08/02

08/05

08/08

资料来源:公司数据,中金公司研究部

本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联
机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融
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图 2:主要寿险公司万能险结算利率及存款利率

6.5% 中国人寿万能险结算利率
中国平安万能险结算利率
6.0% 新华人寿万能险结算利率
5.5% 太平人寿盈利多2007万能险结算利率
泰康人寿万能险结算利率
5.0% 太平洋人寿万能险结算利率
4.5% 1年期存款税后利率
3年期存款税后利率
4.0%

3.5%
3.0%

2.5%
2.0%

1.5%
2006-01

2006-03

2006-05

2006-07

2006-09

2006-11

2007-01

2007-03

2007-05

2007-07

2007-09

2007-11

2008-01

2008-03

2008-05

2008-07

2008-09
资料来源:公司数据,中国人民银行,中金公司研究部

图 3:平安财险月度保费收入及增长率(中国会计准则下)
平安财险
人民 币,百万元 月度财险保费收入 (%)
3,500 月度保费收入同比增长率 本年累计保费收入同比 增长率(右轴) 120

3,000 100

2,500 80

2,000 60
1,500 40

1,000 20

500 0

0 -20
04/08

04/11

05/02

05/05

05/08

05/11

06/02

06/05

06/08

06/11

07/02

07/05

07/08

07/11

08/02

08/05

08/08

资料来源:公司数据,中金公司研究部

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行业估值表
市值(百万 货币
公司 股价 市盈率 (X) 市净率 (X) 净资产回报率 (%)
美元) 单位
2008-11-19 06A 07A 08E 09E 06A 07A 08E 09E 06A 07A 08E 09E

综合性保险公司
AIG 26,096 USD 1.95 0.4 0.8 (0.8) 1.0 0.0 0.1 0.1 0.1 15.0 6.3 (16.4) 8.6
Berkshire Hathaway 146,162 USD 95,550 13.4 11.2 16.5 11.3 1.4 1.2 1.2 1.1 11.0 11.5 7.4 7.4
ING 17,527 EUR 6.73 1.9 1.6 3.1 2.8 0.4 0.4 0.4 0.4 20.5 24.5 14.0 16.4
Allianz 30,512 EUR 53.39 3.1 3.0 8.8 4.1 0.5 0.5 0.7 0.6 15.6 16.2 6.7 14.8
平均值 4.7 4.1 6.9 4.8 0.6 0.5 0.6 0.6 15.5 14.6 9.4 11.8

北美寿险公司
Manulife Canada 27,022 CAD 22.36 8.8 8.0 10.0 7.5 1.4 1.4 1.4 1.2 16.4 16.4 13.6 17.4
MetLife 16,443 USD 20.72 2.6 3.7 4.6 4.4 0.5 0.4 0.5 0.5 21.0 12.5 11.2 11.6
Prudential Financial Inc 8,442 USD 19.91 3.0 2.6 3.4 2.7 0.4 0.4 0.4 0.4 15.0 16.0 12.7 14.6
Sun Life Financial Inc 10,760 CAD 23.74 6.6 6.1 9.3 6.2 0.9 0.9 0.8 0.7 13.7 14.1 9.0 12.5
平均值 5.2 5.1 6.8 5.2 0.8 0.8 0.8 0.7 16.5 14.8 11.6 14.0

欧洲寿险公司
AVIVA 15,013 GBp 377.00 4.3 7.7 5.3 4.8 0.9 0.8 0.6 0.5 21.2 10.6 13.3 13.3
Prudential 11,495 GBp 307.25 8.5 7.4 4.6 4.3 1.4 1.2 1.5 1.4 16.4 17.5 10.0 14.8
AXA 34,623 EUR 13.28 5.2 4.8 5.9 5.0 0.7 0.6 0.7 0.7 13.4 12.1 10.8 15.1
CNP Assurances 11,121 EUR 59.26 7.4 7.2 7.4 7.1 1.0 0.8 0.8 0.8 13.1 12.0 6.3 11.6
AEGON 6,633 EUR 3.38 2.1 2.3 12.0 3.9 0.2 0.3 0.5 0.4 12.1 13.1 4.5 13.6
Generali 33,154 EUR 18.61 9.8 8.8 11.1 9.1 1.6 1.7 1.8 1.6 16.7 19.4 15.1 19.8
2,095 EUR 0.71 0.3 0.3 1.9 0.7 0.1 0.0 0.1 0.1 22.0 14.9 11.4 10.6
平均值 5.4 5.5 6.9 5.0 0.8 0.8 0.9 0.8 16.4 14.2 10.2 14.1

亚洲寿险公司
大东方人寿(新加坡) 2,695 SGD 8.70 8.6 7.5 19.6 10.8 1.4 1.3 1.3 1.2 17.1 17.6 n.a. n.a.
AXA Asia Pacific (AU) 4,214 AUD 3.85 10.1 10.4 26.6 9.9 1.9 1.8 2.2 2.0 16.3 16.8 7.2 17.6
AMP (AU) 6,738 AUD 5.28 10.6 9.9 15.8 12.6 4.0 5.1 5.1 4.8 35.0 45.4 30.6 38.0
台湾人寿 347 TWD 15.60 4.6 3.5 n.a. n.a. 0.6 0.6 n.a. n.a. 14.1 16.9 n.a. n.a.
平均值 8.5 7.8 20.6 11.1 2.0 2.2 2.8 2.6 20.7 24.2 18.9 27.8

中国寿险公司
中国人寿H股* 83,408 HKD 19.92 28.2 13.6 22.3 20.8 4.0 2.6 2.7 2.5 18.1 22.4 11.3 12.7
中国人寿A股* 83,407 RMB 21.08 29.9 15.3 27.5 25.0 4.3 2.9 3.4 3.0 18.1 22.4 11.3 12.7
中国平安H股* 27,485 HKD 28.90 27.1 10.7 (26.7) 13.5 4.6 1.8 2.3 2.1 19.7 23.8 (7.1) 16.2
中国平安A股* 27,485 RMB 25.60 24.0 10.1 (27.5) 13.6 4.1 1.7 2.4 2.1 19.7 23.8 (7.1) 16.2
中保国际* 1,827 HKD 9.96 27.5 9.0 17.3 15.6 3.4 2.5 2.9 2.4 15.3 31.4 15.5 17.0
平均值 27.3 11.7 22.4 17.7 4.1 2.3 2.7 2.4 18.2 24.8 12.7 15.0

*为中金预测;其它数据为市场预测,来自彭博资讯。

资料来源:彭博资讯,公司数据,中金公司研究部

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