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MODÈLES D’ÉVALUATION PAR

ARBI TRAGE
APT
CFA – 420 Finance de marché
ISIAM Automne 2009 Ali JEBLI
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PLAN DU COURS

I - Introduction
II – Formulation algébrique du modèle
III – Comparaison CAPM et APT

MODÈLES D’ ÉVALUATI ON PAR
ARBI TRAGE: APT
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Le modèle d’évaluation par arbitrage ou Arbitrage Pricing
Theory (APT) est un modèle proposé par Ross en 1976 pour
expliquer les rendements des actifs financiers.
L’APT est modèle concurrent au modèle CAPM .

Hypothèse du modèle :
Les rendements des actifs financiers seraient fonction d’un
certains nombre de facteurs économiques indépendants.
I - Introduction
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Selon l’APT :
1. le rendement observé de l’actif i pour une période donnée peut
s’exprimer ainsi :
R
i
= E(R
i
) + β
i1
F
1
+ β
i2
F
2
+ β
i3
F
3
+ … + β
ik
F
k
+ e
i
Avec :

II – Formulation algébrique du modèle

R
i
: Rendement observé du titre i au cours d’une période donnée ;
E(R
i
) :
Rendement espéré du titre i ;
F
1
, … , F
k
: Variations inattendues pour la période des facteurs 1 à k
communs à tous les actifs. La valeur espérée de chacun de ces
facteurs est nulle, car le marché rémunère uniquement les
variations (favorables ou défavorables) ;
β
i1
, … , β
ik
: Coefficients de sensibilité de l’actif i aux facteurs 1 à k ;
e
i
: Rendement résiduel du titre i pour la période. La valeur
moyenne de e
i
est nulle.
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2. le rendement espéré d’un actif peut se calculer ainsi :

Avec :











II – Formulation algébrique du modèle

k
0 1 i1 2 i2 k ik 0 j ij
j 1
E(Ri)  

               

E(R
i
) : Rendement espéré du titre i ;
β
ij
: Coefficients de sensibilité du rendement de l’actif i aux facteurs
économique j ;
λ
0
: Taux de rendement d’un actif sans risque ;
λ
j
: Prime de risque associée au facteur économique j. Cette prime est
égale à l’écart entre le rendement espéré d’un portefeuille ayant une
sensibilité unitaire par rapport au facteur j (c-à-d un coefficient bêta
de 1) et nulle par rapport à tous les autres facteurs et le rendement
d’un actif sans risque ;
k
: Nombre de facteurs économiques communs à tous les actifs ;
: Prime de risque exigée sur l’actif i.
k
j ij
j 1 
 

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Hypothèses communes au CAPM et APT :
1. Les marchés des capitaux sont parfait.
2. Les investisseurs sont averses au risque et cherchent à maximiser
leur utilité espéré.
3. Les anticipations des investisseurs sont homogènes concernant le
rendement et le risque de chacun des titres sur le marché.
4. Les investisseurs peuvent vendre à découvert les titres sans
aucune restriction.
En plus, les deux modèles admettent que seule la composante
systématique du risque devait être rémunérée.


III – Comparaison CAPM et APT

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Hypothèses spécifiques au CAPM mais non nécessaires à l’ APT :
1. L’horizon de planification est d’une période.
2. Il est possible pour les investisseur de prêter ou d’emprunter à un
taux sûr uniforme pour tous.
3. L’absence d’impôts.
4. Les investisseurs se basent exclusivement en composant leurs
portefeuilles sur l'espérance et sur la variance de rendement des
portefeuilles.
Dans le modèle APT, le portefeuille de marché ne joue aucun rôle
particulier.


III – Comparaison CAPM et APT

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Le CAPM est un cas particulier de l’ APT
Dans le cas où le rendement du portefeuille de marché est le seul
facteur générateur des rendements des actifs financiers, on aurait :
λ
0
= r
s

λ
1
= E(R
M
) - r
s

λ
2
= λ
3
= λ
k
= 0
E(Ri) = r
s
+ [E(R
M
) - r
s
] β
i

Dans ce cas, l’APT est équivalent au CAPM.





III – Comparaison CAPM et APT