Administrarea Corporativa

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei
Svetlana Pnzari, Ianina Spinei
Administrarea corporativ premis a

transparenei i prevenirii corupiei
TRANSPARENCY
INTERNATIONAL
MOLDOVA
Chiinu, 2004
CZU 334.722.8: 343.352

P66
RECENZENT Munteanu Stela, doctor n economie
Toate drepturile asupra acestei lucrri aparin Transparency Internaional Moldova.
Descrierea CIP a Camerei Naionale a Crii

Pnzari Svetlana,
Administrarea corporativ premis a transparenei i
prevenirii corupiei / Svetlana Pnzari, Ianina Spinei; Ch.: Transparency International - Moldova, 2004 (Bons Offices). 88 p.
Bibliogr.p.60-61 (46 tit)
ISBN 9975-9776-8-5
1000 ex.
334.722.8:343.352
Transparency International - Moldova, 2004

Str. 31 August nr. 98, MD-2004, Chiinu,
Republica Moldova
www.transparency.md
Tel/Fax. (373-22) 237876

e-mail: office@transparency.md
ISBN 9975-9776-8-5
Transparency International - Moldova
CUPRINS
Introducere
1.
Administrarea corporativ: noiuni generale i importana acesteia
1.1 Noiuni generale privind administrarea corporativ

1.2 Modele de administrare corporativ
1.3 Importana administrrii corporative (studii empirice)
2.
2.1
2.2
2.3
Mecanismele de reglementare ale relaiilor corporative

Coduri de administrare corporativ
Principiile administrrii corporative ale OCDE
Reglementarea relaiilor corporative n rile n tranziie unele aspecte ale
cadrului juridic
5
5
7
8
10
10
15
2.4 Particularitile administrrii corporative n Republica Moldova
19
25
3. Dezvluirea informaiilor i transparena acestora

3.1 Dezvluirea informaiilor corporative
3.2 Rapoarte financiare, control intern i sisteme de audit
34
34
39
4. Pieele de capital i rolul rol n administrare corporativ

4.1 Aspecte generale ale pieelor de capital din rile n tranziie
4.2 Piaa de valori mobiliare corporative din Republica Moldova
45
45
46
5.
Concluzii i recomandri
58
Bibliografie
60
Anexe
62
Introducere
Eecurile marilor corporaii (Enron, Arthur Andersen, Marconi, Parmalat) au accentuat importana
unei bune administrri corporative i au demonstrat c administrarea corporativ inadecvat, chiar i
n condiiile unei economii de pia dezvoltate, poate afecta foarte serios att acionariatul, persoanele
4
interesate (creditorii, statul, investitorii, furnizorii, consumtorii), ct i bunstarea multor pturi ale
populaiei angajaii, depuntorii, pensionarii. Este de remarcat c problemele aprute ar fi avut mai
puine consecine negative, dac ar fi existat metode mai eficiente de control i de monitorizare a
responsabilitii conducerii corporaiilor i a transparenei activitii lor. Exemple de acest gen sunt
numeroase i n Republica Moldova, dac ne vom aminti de eecurile de pe piaa de capital.
Este oare important administrarea corporativ n rile n curs de dezvoltare? Trebuie ea luat n
vizorul factorilor de decizie ale companiilor i guvernatorilor acestor ri?
Pn nu demult puini erau preocupai de problematica administrrii corporative, ea fiind n general
perceput ca un moment important doar pentru companiile listate la bursele de valori. Pe de alt parte,
companiile mici care nu sunt listate la burs i constituie o bun parte din totalul companiilor pun la
ndoial necesitatea introducerii standardelor de administrare corporativ n activitatea lor, motivnd
c companiile mici conin un numr redus de acionari i introducerea principiilor de administrare
corporativ este costisitoare. Prin aceasta se explic faptul de ce n rile n curs de dezvoltare nu se
acord o atenie cuvenit problemelor legate de calitatea administrrii corporative i implementarea
principiilor respective se deruleaz anevoios.
Dei crizele financiare din anii 19972000 din Asia, Rusia i America Latin au dovedit n mod
convingtor necesitatea unei administrri corporative riguroase, n puine ri n curs de dezvoltare
aceast problem este n atenia factorilor de decizie. Este de menionat c procedurile ineficiente de
administrare corporativ prezint un mare pericol nu numai pentru corporaii aparte, ci i pentru
societate n ntregime.
Dup cum este definit n Principiile administrrii corporative ale Organizaiei pentru Cooperare i
Dezvoltare Economic (OCDE), administrarea corporativ reprezint un set de relaii ntre conducerea
unei entiti economice, creia i se acord ncrederea de a guverna zi de zi afacerile firmei, Consiliul
de Administraie, acionarii i alte pri interesate. Administrarea corporativ asigur totodat
structura organizatoric a organelor de conducere ale firmei, precum i stabilete mijloacele de
realizare a obiectivelor i de monitorizare a performanelor acesteia. Una din direciile de
perfecionare a administrrii corporative este dezvoltarea pieei valorilor mobiliare, aceasta devenind
un sector important al economiei, deoarece anume aici se efectueaz tranzaciile de vnzare-cumprare
a aciunilor i se atrag investiii pentru restructurarea i reutilarea ntreprinderilor.
Investitorii devin din ce n ce mai exigeni fa de calitatea informaiilor corporative, modul de
dezvluire a acestora i implementarea standardelor de administrare corporativ la firmele n care ei
intenioneaz s-i investeasc capitalul.
Promovarea unor msuri eficiente de administrare corporativ, implementarea Principiilor
Businessului, care au fost recent elaborate de ctre reprezentanii sectorului privat, organizaiilor
ne-guvernamentale i uniunea comerului, constituie msuri eficiente de prevenire i combatere a
actelor de corupie. Principiile Businessului sunt destinate pentru a ghida n practic ntreprinderile
mari, medii i mici n direcia combaterii corupiei i mituirii, promovnd avantajele unui business
continuu.
n Republica Moldova exist multe ntreprinderi care au fost privatizate sau nc aparin statului, unde
controlul asupra managementului este lipsit de consisten sau aproape inexistent. n aceste condiii
introducerea principiilor de administrare corporativ, Principiilor Businessului, implementarea unui
sistem adecvat de control asupra managementului este de o stringent necesitate. Pentru a ncuraja
investiiile strine, Republica Moldova trebuie s dezvolte un mediu de afaceri care ar asigura un nivel
nalt de administrare corporativ.
Elaborarea codurilor de administrare corporativ sunt msuri de prevenire a nclcrilor n domeniul
administrrii corporative. Obiectivele codurilor nu constau n a prescrie comportamentul corporativ n
detalii, ci n a asigura dezvluirea necesar astfel nct investitorii i alte persoane interesate s poat
evalua performanele companiilor i practicile de administrare corporativ.
Scopul prezentei lucrri const n acumularea i prezentarea informaiilor privind practica
5
administrrii corporative att sub aspect internaional, ct i regional, n special, n elucidarea situaiei
actuale n domeniul administrrii corporative n Republica Moldova.
Prezenta lucrare a fost realizat n baza studiului sociologic "Problemele administrrii corporative n
Moldova efectuat de Transparency International-Moldova n dou direcii: chestionarea a 300 de
acionari din municipiul Chiinu privind respectarea drepturilor lor i a 150 de manageri ai societilor
pe aciuni de tip deschis n problematica administrrii corporative.
n capitolul I se prezint conceptul de administrare corporativ, un scurt istoric de dezvoltare a
acesteia, se examineaz modelele de administrare corporativ i se analizeaz importana administrrii
corporative pentru performana companiilor.
Capitolul II prezint o trecere n revist a mecanismelor de reglementare a administrrii corporative,
n special, a codurilor de administrare corporativ, principiilor administrrii corporative, care
constituie premise de aprare a drepturilor acionarilor i de prevenire a corupiei sub diferitele ei
aspecte (abuzuri de serviciu, traficul de influen, cumtrismul, etc.). Acest capitol include de
asemenea o analiz succint a cadrului legal al administrrii corporative n rile n tranziie, inclusiv
n Republica Moldova, i conformitatea lui principiilor OCDE, precum i reflect opiniile managerilor
i acionarilor din municipiul Chiinu privind respectarea drepturilor acionarilor, tratarea echitabil a
tuturor acionarilor, responsabilitatea organelor de conducere ale companiilor .a.
n capitolul III se examineaz problematica dezvluirii informaiilor corporative i transparena
acestora n Republica Moldova, n particular, prevederile cadrului legal i respectarea lui, metodele de
dezvluire a informaiilor, etc. De asemenea, n acest capitol se remarc importana i actualitatea
implementrii controlului intern adecvat, auditului intern i extern, raportrii financiare, care
reprezint mecanisme extrem de importante de prevenire a fraudelor, delapidrilor, abuzurilor de
serviciu i altor acte de corupere a conducerii companiilor.
n capitolul IV se face o trecere n revist a situaiei pe pieele de capital n rile n tranziie din SudEstul Europei, se analizeaz caracteristicile de baz i tendinele de dezvoltare a pieei de valori din
Republica Moldova, se invoc principalele impedimente de dezvoltare a acesteia.
n final se generalizeaz concluziile i se formuleaz recomandrile privind redresarea situaiei n
domeniul administrrii corporative.
Capitolul I. Administrarea corporativ: noiuni generale i importan acesteia

1.1. Noiuni generale privind administrarea corporativ
O companie modern de afaceri constituie o entitate contradictorie, deoarece nu este definitivat cine
trebuie s fie antrenat n administrarea corporativ i cum trebuie s fie direcionate recompensele i
riscurile privind activitatea ei. Pe de o parte, compania este doar un ansamblu de active, valoarea just
a crora poate fi evaluat prin intermediul fluxului de numerar, generat pentru acionari, iar
introducerea unui control corporativ riguros se poate considera nu numai justificabil din punct de
vedere al legislaiei, dar i sub aspect economic, ceea ce conduce la creterea averii acionarilor i la
remanieri de personal n cazul cnd activeaz manageri neperformani. Pe de alt parte, compania
constituie o component a unui integru social, care se caracterizeaz prin intersecia intereselor nu
numai a acionarilor i managerilor, ci i ale angajailor, bncilor, precum i ale ntregii societi
civile1.
n opinia lui Thompson i Driver (2002)2, compania este nu numai o entitate pur comercial, ci i o
instituie public cu obligaiunile i responsabilitile sale. Conform acestei opinii, beneficiul
acionarilor care rezult din modificrile intervenite n domeniul managementului i controlului
trebuie s fie estimat contra costuri care ar putea fi impuse altor constitueni.
Caracteristicile sistemului de administrare corporativ au fost argumentate i dezvluite de William D.
Schneper i Mauro F. Guilln (2002)3. Sistemul de administrare corporativ a oricrei ri rezult din:
normele i valorile fiecrui grup de acionari;
asigurarea proteciei drepturilor fiecrui grup de acionari;
mediul n care grupurile de acionari se influeneaz reciproc.
O importan deosebit au relaiile dintre acionari i managerii companiilor, deoarece de multe ori
interesele lor pot fi diferite. Acionarii doresc profituri nete i dividende ct mai mari, un control
riguros al deciziilor consiliului societii i managerilor, creterea valorii aciunilor de care dispun , n
timp ce managerii doresc o putere de decizie i de negociere mai mare, salarii ridicate, premii i
recompense, participaii la capitalul companiei. Salariaii, la rndul lor, doresc locuri de munc sigure,
remuneraii stabile i ridicate. Rolul administrrii corporative const n echilibrarea acestor interese
prin definirea clar a responsabilitilor conducerii companiilor, introducerea codurilor de
administrare corporativ, tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, indiferent de cota pe care o
dein, asigurarea transparenei tranzaciilor de proporii i a conflictelor de interese n faa adunrii
generale a acionarilor.
Practica internaional a administrrii corporative stabilete mai multe aspecte ale acestei noiuni.
Iniial administrarea corporativ incorpora relaiile dintre manageri i acionari. Pe parcurs s-au ivit i
alte aspecte legate de administrarea corporativ relaiile reciproce dintre companie i conducerea ei
cu persoanele interesate: angajai, creditori, furnizori, societatea civil. Mai jos sunt prezentate cteva
definiii ale administrrii corporative.
Tabelul 1. Administrarea corporativ

Definiii
Administrarea corporativ este modul n care o companie este condus i controlat.
Administrarea corporativ reglementeaz distribuirea drepturilor i
Surse
Comisia Cadbury, 1992,
OCDE, aprilie 1999
Fligstein, 1990; Davis and Stout, 1992; OSullivan, 2000; Guilln, 2000; Aguilera and Jackson, 2003.
Thompson, G. F. and Driver, C. Corporate Governance and Democracy. The Stakeholder Debate Revisited, Journal of
Management and Governance, Vol.6, No.4, 2002.
3
William D. Schneper, Mauro F. Guilln. Stakeholders rights and Corporate Governance: a cross-national study of hostile
takeovers, 2002. http://www.econ.upf.es/docs/seminars/guillen.pdf
2
responsabilitilor ntre diferite categorii de persoane implicate n companie, cum ar

fi: consiliul societii, directorii, acionarii i alte categorii i stabilete regulile i
procedurile de luare a deciziilor referitor la activitatea companiei. Acest sistem
stabilete structura i organul de decizie al obiectivelor companiei, mijloacele pentru
atingerea acestor obiective i sistemul de monitorizare a performanelor.
Administrarea corporativ implic un set de relaii ntre conducerea unei uniti,
consiliu, acionari i alte pri asociate. Aceasta pune la dispoziie de asemenea
structura prin care sunt stabilite obiectivele firmei, precum i mijloacele de atingere a
obiectivelor respective i de monitorizare a performanelor obinute.
O bun administrare a corporaiilor ar trebui s ofere motivaia pentru realizarea
obiectivelor care sunt n interesul firmei i acionarilor, s faciliteze o monitorizare
eficient, ncurajnd astfel firmele s utilizeze resursele n mod eficient.
Administrarea corporativ include normele legale, actele normative i practica de
activitate n sectorul privat, care permit corporaiilor s atrag resurse financiare i
umane, s exercite cu eficacitate activitatea de antreprenoriat i n final s asigure
continuitatea funcionrii lor, ridicnd valoarea lor pe termen lung i respectnd
interesele acionarilor i ale societii n ntregime.
Administrarea corporativ reprezint relaiile dintre acionari, Consiliul de
Administraie i managerii companiei stabilite de statutul companiei, politica de
activitate a companiei i legislaie.
Administrarea corporativ este complexul de relaii dintre proprietarii corporaiilor i
managerii angajai, precum i alte persoane interesate salariai, parteneri ,
creditori, autoriti locale, n cadrul crora, prin utilizarea unui anumit model de
administrare corporativ stabilit prin legislaie, se determin balana lor de interese.
Cartea Alb, Principiile

OCDE, Preambul,1999
Notes of Corporate
Governance Manual
http://www.ifc.org
Glossary of Corporate
Governance Terms
&Acronyms
www.thecorporatelibrary.com
Concepia administrrii
corporative a ntreprinderilor
din economia naional a
Republicii Moldova4
Examinnd definiiile de mai sus, putem conchide c noiunea de administrare corporativ este privit
prin prisma activitii unei entiti economice (companii), relaiilor dintre organele de conducere a
acestora i diferitelor persoane interesate: acionari, angajai, creditori, furnizori, precum i autoritile
locale i societatea civil. Noiunea de administrare corporativ stipulat n Concepia administrrii
corporative a ntreprinderilor din economia naional aprobat prin Hotrrea Guvernului Republicii
Moldova nr.22 din 16 ianuarie 2003 include o multitudine de relaii ntre conducerea companiilor i
persoanele interesate i determin balana lor de interese.
Sub acest aspect este vzut i spectrul relaiilor corporative de managerii autohtoni, intervievai n
cadrul sondajului sociologic realizat de Transparency International-Moldova n municipiul Chiinu.
Referindu-se la frecvena anumitor relaii corporative, managerii respondeni au remarcat c n
companii prevaleaz relaiile manager angajai (82%), iar relaiile manager furnizori constituie
55%.
Relaiile manageracionari, care sunt extrem de actuale n contextul administrrii corporative, sunt plasate n
agenda managerilor moldoveni pe locul trei (48%) ( figura 1).
Comparativ cu cele expuse, un sondaj realizat de ctre Economist Intelligence Unit Limited, sponsorizat de
KPMG International a evideniat c 46% din managerii intervievai au plasat problemele privind administrarea
corporativ n agendele sale printre primele trei prioriti, iar 14% chiar n fruntea agendei5.
Hotrrea Guvernului Republicii Moldova cu privire la adoptarea Concepiei administrrii corporative a ntreprinderilor
din economia naional nr.22 din 16 ianuarie 2003 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.35 din 21.01.2003).
5
The Economist Intelligence Unit Limited, 2002, www.eiu.com.
Faptul c aceste relaii sunt considerate actuale de ctre managerii moldoveni nu nseamn c ele se
soluioneaz n practic. n Republica
Moldova, att n unele companii cu
Figura 1. Ct de frecvente sunt urmtoarele tipuri de relaii?
investitori locali sau strini, ct i n
unele ntreprinderi cu cota statului,
Relaiile manager-acionari
48%
44%
8%
controlul asupra managementului este
lipsit de consisten sau aproape
Relaiile manager angajai
82%
13% 6%
inexistent.
n
aceste
condiii
introducerea principiilor administrrii
Relaiile manager creditori
33%
46%
20%
1%
corporative n scopul mbuntirii
performanelor
economice
ale
Relaiile manager furnizori
2%
55%
30%
13%
companiilor i implementrii unui
sistem adecvat de control asupra
Relaiile manager autoriti
35%
56%
8% 1%
locale
managementului este de o stringent
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
necesitate.
Deseori
Uneori
Niciodat
N/NR
1.2. Modele de administrare corporativ

Exist urmtoarele modele de administrare corporativ:
american, care se bazeaz pe dominaia outsiders, adic persoane independente i acionari

individuali care nu sunt legai cu corporaia prin relaii de afaceri. Capitalul social este dispersat la
o mulime de acionari care se intereseaz preponderent de dividende. Acionarii sunt agresivi i
revoluionari n sensul accelerrii implementrii politicilor eficace, fiind predispui pentru
reorganizarea rapid a subdiviziunilor neprofitabile i finanarea unor noi activiti profitabile.
Elementul pozitiv al acestui model este asigurarea mobilitii investiiilor i plasrii lor din domeniile
neeficiente i aflate n stagnare n cele care se dezvolt eficace. O latur negativ a acestui model este
focalizarea excesiv asupra profitabilitii n detrimentul dezvoltrii i implementrii strategiilor de
dezvoltare. Acest model predomin n SUA i Marea Britanie. Dup cum relata Seely (1991),
companiile publice promoveaz businessul nu pentru a se rsplti cu creditorii, a ncuraja
devotamentul lucrtorilor si, a trezi interesul comunitii unde ele opereaz sau a produce cele mai
calitative produse. Totul are un singur scop de a mbogi acionarii6;
german, care se bazeaz pe concentrarea nalt a capitalului. Spre deosebire de structura

american, modelul german se manifest prin faptul c acionarii majoritari sunt legai de
corporaie prin interese comune i iau parte la conducerea i controlul ntreprinderii (insiders).
Avantajul acestui model const n faptul c acionarii sunt orientai spre o strategie pe termen lung i
stabilitate n business. Pe de alt parte, ei nu sunt flexibili la luarea unor decizii prompte legate de
lichidarea sau comercializarea unor segmente ineficiente ale businessului;
japonez, care se caracterizeaz prin coeziunea sau unirea la nivel de companii i la nivel de
afaceri a unor grupuri industriale numite holdinguri.
Acest model de asemenea se manifest prin rolul activ al statului care n decursul anilor a participat la
planificarea strategic.
n Republica Moldova predomin modelul bazat pe concentrarea nalt a capitalului. Conform datelor
Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare la 30.04.2002, n fiecare din cele 1484 de societi pe aciuni
din republic (n circa 50% din societi evidena aciunilor o in registratorii) exist cte un acionar
care deine peste 50% din aciunile societii i, n general, ine sub control activitatea acesteia. n
1223 de societi pe aciuni (circa 49% ) exist acionari care dein de la 25% la 50% din pachetul
Seely, Michael A. Vision of Value-Based Governance, Directors and Boards, 1991.
de aciuni ntr-o societate. Totodat, n fiecare societate pe aciuni exist un acionar, doi i mai muli
acionari care dein de la 5% pn la 25% din aciuni7.
Structura organelor de conducere a companiilor de asemenea difer de la o ar la alta. Unele ri, cum
sunt Germania i Olanda, au dezvoltat o structur bicefal de conducere a firmelor. Exist o deosebire
clar ntre Consiliul de Administraie care este format din investitori, creditori, angajai i este
responsabil de supravegherea activitii companiei, i consiliul executiv sau managementul care este
responsabil de activitatea operaional zilnic.
n alte ri dezvoltate, de exemplu, n Anglia i Canada, exist un singur Consiliu de Administraie, n
care membrii independeni ( fr sarcini executive) dein o pondere semnificativ. Cerinele de baz
sunt neafilierea i neimplicarea lor n operaiunile zilnice ale companiei.
n Republica Moldova organele de conducere a unei societi includ:
adunarea general a acionarilor;

consiliul societii;
organul executiv al societii.
n Titlul IV din Legea privind societile pe aciuni nr.1134-XIII din 02.04.97 sunt stipulate clar
responsabilitile i obligaiunile organelor de conducere, modalitatea convocrii i alegerii acestor organe.
1.3. Importana administrrii corporative (studii empirice)
Promovarea principiilor de administrare corporativ, precum i a msurilor eficiente de administrare
corporativ a devenit o problem de baz a reformelor i economiilor att a rilor cu economii dezvoltate,
ct i a rilor n curs de dezvoltare. Aceste aspecte sunt legate de asemenea de problemele anti-corupie
pentru c sunt orientate spre structurile i domeniile unde poate aprea acest flagel corupia.
Crizele financiare din Asia, Rusia, America Latin au evideniat c procedurile de administrare
corporativ neaplicabile n practic sau ineficiente prezint un pericol colosal att pentru firme, ct i
pentru societate. Eecurile administrrii corporative pot fi la fel de distrugtoare ca orice alt oc
economic. Dup criza financiar din Asia fostul guvernator al Bncii Tailandei Chatu Mongol
Sonakul a menionat: Nu am nici un dubiu c pentru soluionarea crizei economice din Asia guvernul
i sectorul corporativ trebuia s colaboreze mai bine. Nu vreau s spun c cauza recentei crize
economice a fost colaborarea insuficient dintre ei. Dimpotriv, acetia au colaborat prea bine i s-au
neles intre ei Criza financiar din Asia a demonstrat c n cazul n care nu exist un control
transparent, nu se respect drepturile acionarilor i consiliile de administraie nu sunt responsabile,
economiile puternice se pot prbui destul de rapid atunci cnd dispare ncrederea investitorilor.
rile n tranziie au nceput s-i orienteze interesul spre administrarea corporativ, deoarece multe
companii mari au aprut n urma privatizrii, iar unele din ele mai dein cota statului. Asigurarea unor
standarde corespunztoare de administrare corporativ n aceste domenii sporete ncrederea
publicului n corectitudinea procesului de privatizare i contribuie la obinerea celui mai nalt
randament al investiiilor la nivel naional.
n sondajul realizat n anul 2000 privind percepiile investitorilor, McKinsey8 a relatat c investitorii
acord o atenie prioritar i pltesc mai mult pentru companiile care sunt bine dirijate (cu o practic
buna de administrare corporativ). Rezultatele acestui sondaj includ rspunsurile a peste 200 de
investitori instituionali care mpreun gestioneaz activele companiilor n valoare de aproximativ
3,25 trilioane dolari SUA.
De menionat c cele mai importante rezultate ale sondajului au fost urmtoarele:
7
din economia naional nr.22 din 16 ianuarie 2003 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.35 din 21.01.2003).
8
McKinsey. Investor Opinion Survey, June 2000.
10
trei ptrimi din investitorii respondeni au afirmat c la evaluarea i selectarea companiilor

eligibile pentru investiii experiena n domeniul administrrii corporative a Consiliului de
Administraie este pus pe aceeai scal cu performana financiar a companiei;
n America Latin 46% din respondeni consider c practica administrrii corporative a consiliilor
companiilor este mai important dect chestiunile financiare ale companiei;
n cazul selectrii unei companii eligibile pentru investiii cu performane financiare similare
investitorii acord prioritate companiei cu o bun practic de administrare corporativ
(aproximativ 80 % din respondeni). Totui situaiile difer de la ar la ar. De exemplu, n
Anglia investitorii respondeni cu 18 % mai mult sunt atrai de companiile cu o administrare
corporativ adecvat n cazul cnd ambele companii au aceeai situaie financiar. n Italia
investitorii investesc cu 22% mai mult n aciunile firmelor bine dirijate i cu 27% mai mult n
Venezuela ori Indonezia;
n Asia i America Latin investitorii nu au ncredere n informaiile prezentate n rapoartele

financiare, deoarece sunt limitate i nerelevante. Ei sunt predispui s-i ncredineze investiiile
sale companiilor cu o administrare corporativ adecvat care respect drepturile acionarilor.
Datorit faptului c n Europa i SUA cerinele fa de standardele de contabilitate sunt mai nalte,
dezvluirea rapoartelor companiilor este mai profund, informaiile sunt relevante i furnizate la
timp, investitorii sunt mai puini preocupai de problemele administrrii corporative. Sondajul a
artat de asemenea c investitorii din Europa i SUA au acces la informaiile despre tranzaciile de
proporie, cu conflicte de interese pe care companiile le public;
n America Latin investitorii autohtoni sunt

preocupai de transparena i dezvluirea
informaiei, iar investitorii strini de protejarea
drepturilor acionarilor. n Europa investitorii
acord atenie att dezvluirii informaiei privind
politicile de administrare corporativ a societii
i prezentrii lor acionarilor, ct i necesitii
consolidrii administrrii corporative n cadrul
Consiliului de Administraie.
Figura 2. Este oare AC mai important vizavi de

performana companiei ? (%)
50
46
44
39
40
36
32
30
33
25
23
20
20
10
0
America Latin
Foarte imp ortant
Europa/SUA
Aceeai imp ortan
Asia
Puin imp ortant
Faptul c majoritatea investitorilor au rspuns c la

luarea deciziilor privind plasarea investiiilor se ia n
consideraie calitatea administrrii corporative este un argument forte n favoarea reformelor administrrii
corporative.
Raportul dintre administrarea corporativ i performana companiei
n Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei se menioneaz c sectorul privat
trebuie s neleag c o bun administrare a corporaiilor nu numai faciliteaz accesul la capital, ci
poate fi, de asemenea, un instrument de mbuntire a performanelor acestora. Acesta pune la
dispoziie cercetri mai eficiente i balane de control al procesului de luare a deciziilor, sporind
eficiena consiliilor de administraie i implicit mbuntind gndirea strategic. n cele din urm
acesta ridic ncrederea investitorilor n societatea respectiv9.
Multe studii empirice au demonstrat existena unei corelaii directe ntre cadrul administrrii
corporative i performana companiei.
Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei, Pactul de stabilitate, Acordul Europei de Sud-Est pentru
reform, investiii, integritate i cretere economic.
11
Lawrence D.Brawn i Marcus L.Caylor10, examinnd corelaia dintre administrarea corporativ i

performana companiei, au constatat c firmele cu o administrare corporativ slab au o performan
economic joas i se expun mai des riscurilor. Aceasta a fost confirmat prin urmtoarele argumente:
n decurs de 5 ani rentabilitatea firmelor cu o administrare corporativ inadecvat era cu 3,95%

mai joas dect media pe industrie, iar n firmele situate pe poziii superioare la capitolul privind
administrarea corporativ se observ o cretere a rentabilitii cu 7,91% mai mult dect media pe
industrie;
profitabilitatea firmelor cu administrarea corporativ joas este mai mic dect la cele cu o bun
administrare corporativ. De asemenea, se observ un randament sczut al activelor, capitalului
propriu i investiiilor. Firmele cu o administrare corporativ joas au un randament al capitalului
propriu cu 4,86% mai jos dect cel mediu pe industrie, iar cele cu nivelul administrrii corporative
ridicat cu 18,98% mai nalt dect cel mediu. n al doilea rnd, este de menionat c randamentul
sczut al activelor la firmele cu administrarea corporativ joas se datorete nivelului sczut al
marginului profitului net (MPN la aceste companii este cu 6,38% mai jos dect cel mediu pe induistrie,
iar la cele cu calitatea administrrii corporative nalt cu 21,66% mai nalt dect cel mediu);
riscurile firmelor cu administrarea corporativ nalt sunt mai mici, acest fapt fiind demonstrat
prin urmtoarele:
a) volatilitatea (instabilitatea) preurilor aciunilor companiilor cu administrarea corporativ
joas este cu 6,20% mai nalt dect preurile medii, iar a celor cu administrarea corporativ
ridicat cu 5,63% mai sczut dect preurile medii;
b) preul sau valoarea rezidual (price to book ratios) a aciunilor la firmele cu administrarea
corporativ slab este cu 0,55 puncte mai jos dect cel mediu pe industrie, iar la cele cu
administrarea corporativ ridicat acest indice este cu 0,59 puncte mai nalt dect cel mediu;
c) firmele cu administrarea corporativ joas au un nivel mai jos de acoperire a dobnzilor, iar
fluxul mijloacelor operaionale n raport cu obligaiunile curente este mai mic.
Capitolul II. Mecanisme de reglementare a relaiilor corporative

2.1. Coduri de administrare corporativ
Scurt istoric. Necesitatea reglementrii relaiilor corporative a aprut o dat cu marile corporaii i
primele conflicte de interese ntre proprietari i manageri, toat istoria administrrii corporative fiind o
cronic a confruntrii intereselor acestor pri.
La finele secolului XIX nceputul secolului XX proprietarii companiilor din diverse ri (SUA,
Frana, Marea Britanie, etc.) i-au extins i diversificat businessul, fiind nevoii s transmit
managerilor dreptul de a lua att decizii curente, ct i strategice. Profitnd de divergenele dintre
diferii acionari, managerii au preluat controlul asupra companiilor. Astfel, prima etap a
administrrii corporative concentrarea la aceleai persoane a dreptului de proprietate asupra
ntreprinderii i a dreptului de administrare a acestei proprietii s-a finalizat, cednd locul celei de-a
doua etape apariia unui sistem corporativ cu un management puternic i acionariat slab. Managerii
au redus la minimum rolul proprietarilor i au devenit stpni reali ai ntreprinderilor, realizndu-i
obiectivele de obinere a unui statut social stabil i a unor remuneraii considerabile.
n a doua jumtate a secolului XX, o dat cu extinderea activitii investiionale, a crescut ponderea
investitorilor instituionali (fondurile de asigurare, de pensii) i colectivi (fondurile de investiii) n
capitalul social al ntreprinderilor, ritmurile de cretere a investiiilor de portofoliu depindu-le pe
10
Lawrence D.Brawn, Marcus L.Caylor. The correlation between Corporate Governance and Company Performance,
Institutional Shareholder Services.
12
cele ale investiiilor directe. Sporuri spectaculoase ale investiiilor de portofoliu n capitalul
corporaiilor autohtone i de peste hotare s-au nregistrat att n rile OCDE (anii 80), ct i n
America Latin - Argentina, Brazilia, Bolivia, Mexic, Peru i Uruguay (anii 1990)11. Investiiile de
portofoliu ale companiilor din rile OCDE n economia rilor n curs de dezvoltare n anul 2000 au
atins cifra de 48 miliarde dolari SUA12.
Interesul fa de atragerea unor noi surse de capital pe pieele internaionale i preocuparea
investitorilor de eficiena mijloacelor investite i evitarea eventualelor riscuri au fost i rmn o
premis obiectiv pentru elaborarea i aplicarea unor reguli i proceduri ale administrrii corporative.
Cele din urm pot oferi potenialilor investitori un tablou complet i clar despre principiile de baz ale
gestionrii unei sau altei companii, despre proprietarii i eficacitatea activitii acesteia. Investitorii
sunt interesai:
s compare standardele administrrii corporative n diferite companii;

s fie familiarizai cu modul n care companiile asigur interesele acionarilor, inclusiv ale
celor minoritari;
s-i poat evalua riscurile;
s neleag particularitile funcionrii companiilor i nivelul de transparen al acestora;
s dispun de informaii suplimentare la luarea deciziilor investiionale.
La sfritul secolului XX abordarea formalizat a aspectelor administrrii corporative a cptat o

importan deosebit. Conflictele de interese n activitatea unor companii notorii din SUA, Marea Britanie
i Canada au impulsionat elaborarea i aplicarea Codului de administrare (conduit) corporativ.
Emitenii Codului de administrare corporativ difer de la ar la ar. Printre ei se numr att
entitile guvernamentale sau cvasi-guvernamentale, ct i comisiile valorilor mobiliare, bursele de
valori mobiliare, asociaiile businessmanilor, asociaiile de protecie a drepturilor acionarilor,
investitorii instituionali, etc. Primele coduri ale administrrii corporative, cum sunt Cadbury Report
n Marea Britanie13, General Motors Board of Directors Guidelines n SUA i Dey Report n Canada
au servit drept model pentru alte companii, iar unele dintre ele au fost recomandate corporaiilor de
ctre organele regulatorii n calitate de model.
n Planul de aciuni al Comisiei Europene s-a menionat c n decursul ultimului deceniu rile
Uniunii Europene au elaborat Coduri de administrare corporativ la nivel naional i internaional cu
scopul de a proteja interesele investitorilor i acionarilor. Obiectivele lor constau n asigurarea
dezvluirii informaiilor necesare utilizatorilor n vederea evalurii juste a performanelor i practicilor
de administrare a companiilor i nu a prescrierii detaliate a unui comportament corporativ.
Actualmente n rile membre ale Uniunii Europene sunt nregistrate 35 de coduri de administrare
corporativ, majoritatea lor fiind emis dup anul 199714. n tabelul 2 sunt specificate codurile n
cauz, emitenii i obiectivele stabilite n ele.
11
Blommestein H. Institutional investors. Pension Reform and Emerging Securities Markets, Inter-American Development
Bank Working Paper Series 329, Washington D.C., November 1997.
12
Datele Bncii Mondiale.
13
Adrian Cadbury, preedintele Consiliului de Administraie al companiei Cadbury a fost primul care a sintetizat
aspectele administrrii corporative i a pus bazele primului cod de administrare corporativ n Europa. Comisia Cadbury
creat n 1991 n vederea dezvoltrii standardelor administrrii corporative i ridicrii ncrederii n rapoartele financiare i
de audit a aprobat raportul cu acelai nume, care a servit drept model pentru elaborarea altor coduri de administrare
corporativ.
14
Comparative Study of Corporate Governance Codes Relevant to the European Union and its Member States, Final Report end
Annexes I-III, Weil, GOTCHAL and MANGER in consultation with EASD and ECGN, 2002.
13
Tabelul 2. Coduri de administrare corporativ n rile Uniunii Europene
Organul emitent
Organizaiile
guvernamentale i
cvasiguvernamentale
Comisiile burselor
de valori i
asociaiile
businessului
Asociaiile
businessului
Denumirea codului,
anul emiterii
Recomandrile Comisiei de
Finane i Bnci a Belgiei (1998)
Recomandrile Comisiei Pieei
Valorilor Mobiliare a Portugaliei
(1999)
Ghidul Ministerului Industriei i
Comerului din Finlanda (2000)
Raportul Cadbury (1992), (UK)
Obiective
Companiile listate
Ridicarea calitii guvernrii
Companiile listate
Pot servi drept model i
pentru alte companii
Companiile listate
Creterea performanelor companiilor,

competitivitii i accesului la capital
Companiile listate
Poate servi drept model i
Raportul Peters (1997), (Olanda)
Companiile listate
Raportul Hampel (1998), (UK)
Companiile listate
Raportul Vienot (1999), (Frana)
Companiile listate
Federaia industriei (2001),

(Grecia)
Companiile listate
Camera de Comer, Confederaia

Industriei i a Patronatului (1997),
(Finlanda)
Raportul Greenbury (1995),
(UK)
Companiile listate
Codul de iniiativ din Berlin

(2000)
Companiile listate
Companiile listate
Regulamentele germane Panel

(2000)
Asociaiile
investitorilor
La ce companii se refer
Companiile listate
Codul Institutului Secretarilor i

Administratorilor (1991), (UK)
Companiile listate
Comitetul Acionarilor
Instituionali (1991), (UK)
Companiile listate
Recomandrile VEB (1997),

(Olanda)
Companiile listate
Ghidul Asociaiei Acionarilor

(2000), (Danemarka)
Companiile listate
Creterea performanelor companiilor,

competitivitii i accesului la capital
consiliilor de supraveghere, inclusiv
prin stipularea unor cerine riguroase
fa de informaiile supuse dezvluirii
consiliilor de supraveghere
consiliilor, inclusiv prin stipularea
unor cerine riguroase fa de
informaiile supuse dezvluirii
consiliilor de supraveghere i
dezvluirea informaiilor pentru
acionari
acionari
acionari
acionari
acionari
Este de remarcat c printre subiectele recomandate de aceste coduri este crearea comitetelor de audit
la nivelul firmelor (Hampel din Marea Britanie, codurile similare emise n Frana i Olanda). n acest
context, comitetul de audit, format din directori independeni, este responsabil de raportarea financiar
a firmei i monitorizeaz auditul intern i extern al acesteia. De altfel, comitetele de audit au devenit o
trstur comun a firmelor europene, fapt care reflect tendina de perfecionare a structurii de
administrare a companiilor.
14
n unele ri ale UE o component a codului de administrare corporativ este codul etic,

implementarea cruia se face n aceeai manier ca i celelalte practici corporative. Un asemenea cod
urmeaz s se axeze pe urmtoarele criterii: s fie adaptat normelor de conduit corporativ, acceptat
unanim de Consiliul companiei i detaliat astfel nct s cuprind reguli etice att pentru membrii
Consiliului i Executivului, ct i pentru acionarii i angajaii societii.
Statutul juridic al codurilor de administrare corporativ difer de la ar la ar. Astfel, n unele din
rile avansate (Canada, Marea Britanie) existena codului este o cerin obligatorie a condiiilor
pentru listarea bursier, emitenii urmnd s anune public cauzele nerespectrii n practic a
prevederilor codului. n alte ri codurile de administrare corporativ poart n exclusivitate un
caracter de recomandare i sunt aplicate n mod voluntar n mediul de afaceri. Totodat, este de
remarcat c, dei n SUA codul poart un caracter de recomandare, consolidarea poziiilor
investitorilor instituionali le permite s exercite o influen considerabil asupra respectrii de ctre
companii a principiilor administrrii corporative stabilite de cod.
n ce privete rile n curs de dezvoltare, inclusiv cele n tranziie (din Europa de Est i CSI)
necesitatea elaborrii i aplicrii codurilor de administrare corporativ a fost contientizat abia la
finele secolului XX. Actualmente n marea majoritate a acestor ri asemenea coduri exist sau se afl
n curs de elaborare. Codurile date atenueaz n mare msur golurile din legislaie i acord o atenie
deosebit principiilor administrrii corporative, inclusiv tratamentului echitabil al acionarilor,
dezvluirii informaiilor, n special, a datelor despre proprietarii companiilor, indicatorii economicofinanciari, procedura de convocare a adunrilor generale ale acionarilor, remuneraia managerilor,
etc. (n rile economic avansate aceste aspecte sunt incluse, de regul, n cadrul legal al pieei de
valori).
Modalitatea de abordare a statutului acestui cod n rile n tranziie este i ea diferit. Astfel, n
Mexic, Brazilia, India respectarea prevederilor codurilor este voluntar, iar n Malaezia, Hong-Kong,
Republica Sud-African prevederile viznd dezvluirea informaiilor despre activitatea companiilor
poart un caracter obligatoriu. Totodat, refuzul de a respecta prevederile normelor corporative n
cazul aplicrii benevole a codului poate prejudicia nu numai imaginea companiei, ci i situaia
financiar a acesteia. Spre exemplu, n Rusia companiile cotate la burs trebuie s prezinte informaii
despre respectarea (nerespectarea) prevederilor Codului administrrii (conduitei) corporative, n caz
contrar ele sunt supuse delistrii.
Situaia din Republica Moldova. Pn n prezent la noi n ar nu a fost elaborat un Cod de
administrare (conduit) corporativ, dei despre necesitatea lui s-a reiterat de numeroase ori: n
Concepia administrrii corporative a ntreprinderilor din economia naional, Strategia de Cretere
Economic i Reducere a Srciei (SCERS), etc.
Importana elaborrii i aplicrii unui Cod de administrare corporativ n Republica Moldova este
vdit, fiind condiionat de un ir de momente, inclusiv:
integrarea rii n procesele de globalizare, care presupune necesitatea armonizrii

legislaiei autohtone cu standardele internaionale;
posibilitatea prevenirii n baza Codului a eventualelor conflicte corporative, diminurii
abuzurilor de serviciu i reducerii nivelului de corupere a persoanelor cu funcii de
rspundere ale companiilor;
posibilitatea aplicrii practicii de soluionare a conflictelor corporative la nivel de
ntreprindere, pn a se adresa n instanele de judecat;
posibilitatea promovrii unei imagini benefice a ntreprinderilor vizavi de investitori i
parteneri;
posibilitatea soluionrii n baza Codului a unor chestiuni reglementate insuficient de
cadrul legal existent, etc.
Cum abordeaz problema necesitii elaborrii i aplicrii unui Cod de administrare corporativ
managerii societilor pe aciuni din Moldova? Dup cum relev rezultatele studiului sociologic
realizat de Transparency Internaional-Moldova (anexa 2, figura 5), majoritatea managerilor
15
intervievai (62%) consider absolut necesar existena i utilizarea unui Cod de administrare
corporativ n companiile sale. Totodat, o treime din respondeni au o prere contrar, care poate fi
interpretat att ca o reacie negativ la impunerea respectrii unui act regulatoriu adiional, ct i ca o
necunoatere a avantajelor unui asemenea Cod. 3 % din chestionai care nu au o poziie cert vizavi de
necesitatea unui asemenea document pot fi referii la persoanele puin familiarizate cu practica
aplicrii codurilor de conduit corporativ.
n ce privete eventualul statut
juridic al acestui document prerile
respondenilor s-au divizat n modul
urmtor (figura 3). Circa jumtate
din respondeni (47%) consider c
Codul trebuie s aib un caracter de
recomandare, ce atest bunul sim i
prudena oamenilor de afaceri vizavi
de eventuala existen a unui act
legal obligatoriu.
Figura 3. Sub ce form ai dori s fie Codul de conduit

corporativ? (%)
Sub form de recomandri
47%
Sub form de norme obligatorii,

stabilite prin lege
Sub forma unui act normativ al
Comisiei Naionale a
Valorilor Mobiliare
38%
14%
Cu toate acestea, 38 % din manageri

consider c Codul trebuie s poarte
Altele
1%
statut de lege, iar 14% estimeaz
acest document n calitate de act
0
10
20
30
40
50
normativ al CNVM. Faptul c 52%
din chestionai consider necesar atribuirea Codului unui caracter obligatoriu atest c tendinele de
autoreglementare n mediul de afaceri sunt slab dezvoltate. Chiar dac oamenii de afaceri au o opinie
critic privind cadrul legal existent, ei prefer, de obicei, ca regulile de joc s fie dictate de stat.
Aceast situaie vorbete despre necesitatea dezvoltrii principiilor de autoreglementare n mediul de
afaceri din Moldova, elaborrii de ctre reprezentanii businessului a principiilor i regulilor de
conduit corporativ care paralel cu legislaia vor putea reglementa activitatea companiilor.
Este de remarcat c Concepia administrrii corporative a ntreprinderilor din economia naional
stabilete c codul conduitei corporative va purta un caracter de recomandare15, drept baz servind
standardele internaionale, inclusiv Principiile administrrii corporative ale OCDE, iar la elaborarea
acestora se va ine cont de particularitile administrrii corporative din Republica Moldova. Din
pcate, necesitatea unui Cod de administrare corporativ n Concepia nominalizat este abordat doar
prin prisma mbuntirii imaginii corporaiilor i dezvoltrii culturii corporative, fiind neglijat
importana lui din punct de vedere al prevenirii conflictelor corporative i coruperii persoanelor cu
funcii de rspundere ale companiilor.
Totodat, una din variantele SCERS-lui prevedea c la elaborarea Codului vor fi atrai reprezentani ai
businessului, acionarilor, managerilor, investitorilor, experilor strini i locali, statului i societii
civile, iar coordonarea acestei activiti va fi efectuat de Consiliul Naional de Coordonare pentru
Administrarea Corporativ.
La moment, ns, putem constata c pe parcursul unui an i jumtate de la aprobarea Concepiei
sus-menionate nu s-au ntreprins msuri reale pentru a realiza cele schiate. n particular, elaborarea
Codului de administrare corporativ, iniiat de Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM)
este n stadiu incipient. La acest proces nu au fost atrai reprezentanii mediului de afaceri i societii
civile, iar instruirea specialitilor (managerilor, contabililor, auditorilor, etc.), studenilor, precum i
colarizarea populaiei n domeniul administrrii corporative rmne a fi insuficient. n acest context
se prezint oportun elaborarea unui program de ameliorare a administrrii corporative, care va
include msuri i termene concrete de implementare a acestora, inclusiv elaborarea codului de
15
din economia naional nr.22 din 16 ianuarie 2003 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.3-5 din 21.01.2003).
16
administrare corporativ, instruirea profesional, colarizarea i informarea publicului n domeniul

administrrii corporative.
n afar de codurile naionale ale administrrii corporative exist un ir de iniiative internaionale n
acest domeniu, cele mai semnificative fiind Principiile administrrii corporative ale OCDE.
2.2. Principiile administrrii corporative ale OCDE
n octombrie 1998 ministerele de finane ale rilor membre ale Grupului celor 7 au lansat un apel
privind transparena, calitatea, coerena i comparabilitatea informaiilor referitoare la pieele de
capital. n particular, ele au fcut apel la OCDE ca, n colaborare cu Banca Mondial i organismele
internaionale de reglementare, s finalizeze pn n luna mai 1999 elaborarea unui cod de principii
pentru o administrare sntoas a firmelor. n dorina de a introduce n afaceri cea mai bun
practic, rile membre ale Organizaiei pentru Cooperare i Dezvoltare Economic (OCDE) state
cu economii de pia puternic dezvoltate au elaborat i implementat concepia de administrare
corporativ a societilor pe aciuni. Aceast concepie stabilete totalitatea principiilor, regulilor i
normelor prin care se asigur administrarea i gestionarea de ctre manageri a companiilor n interesul
investitorilor, respectiv al acionarilor firmei respective. Principiile OCDE sunt recunoscute de ctre
Forumul pentru Stabilitate Financiar ca fiind unul din cele 12 standarde de baz pentru sisteme
financiare solide. Ele reprezint o component important a Coleciei de Standarde i Coduri realizat
de ctre Banca Mondial i Fondul Monetar Internaional. Aceste principii au fost adoptate de ctre
Organizaia Internaional a Comisiilor Valorilor Mobiliare, precum i de organismele sectorului
privat, cum este, de exemplu, Reeaua Internaional pentru Administrarea Corporaiilor. Principiile
OCDE au servit de asemenea ca punct de referin la realizarea unui mare numr de coduri naionale
privind administrarea corporaiilor16.
Principiile administrrii corporative ale OCDE includ1718:
1. Dreptul acionarilor. Administrarea corporativ trebuie s asigure cadrul pentru protecia
drepturilor acionarilor prevzute de lege i s verifice respectarea lor.
A. Drepturile fundamentale ale acionarilor includ: 1) metode sigure de nregistrare a dreptului de
proprietate; 2) transferul sau nstrinarea aciunilor; 3) obinerea regulat a informaiilor relevante
privind compania; 4) participarea i utilizarea dreptului de vot la adunrile generale ale acionarilor;
5) alegerea membrilor consiliului societii; 6) obinerea unei cote-pri din profitul companiei.
B. Acionarii au dreptul s participe la luarea deciziilor i s fie suficient de bine informai asupra
deciziilor privind schimbrile fundamentale din cadrul companiei, cum sunt: 1) amendamentele la
statut, contractul de societate sau documentele similare care administreaz firma; 2) autorizarea
aciunilor suplimentare; 3) tranzaciile extraordinare privind vnzarea firmei.
C. Acionarii trebuie s aib posibilitate s participe efectiv la vot la adunarea general a acionarilor
i s fie informai despre regulamentele, inclusiv procedurile de votare, care administreaz adunrile
acionarilor:
1) acionarii trebuie s dispun de informaii suficiente i oportune privind data, locul i
agenda adunrilor generale, precum i problemele asupra crora urmeaz s fie luate
decizii n cadrul adunrii;
2) acionarii trebuie s aib posibilitate s adreseze ntrebri ctre consiliu i s introduc
chestiuni n ordinea de zi a adunrilor generale, cu respectarea unor limitri rezonabile;
16
Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei, Pactul de stabilitate, Acordul Europei de Sud-Est pentru
reform, investiii, integritate i cretere economic.
17
OECD, Principles of Corporate Governance, 1999.
17
3) acionarii trebuie s aib posibilitate s voteze personal sau n absena lor cu efecte egale
pentru ambele tipuri de vot.
D. Structurile de capital i aranjamentele, care permit ca unii deintori de aciuni s obin un control
disproporional asupra capitalului pe aciuni, trebuie s fie dezvluite.
E. Pieele pentru controlul corporativ trebuie s funcioneze ntr-o manier eficient i transparent:
1) regulile i procedurile ce determin achiziionarea pachetului de control pe piaa de capital i
tranzaciile extraordinare, cum sunt fuziunile i vnzarea unor cote substaniale din aciunile
societii, trebuie s fie clare i transparente, astfel nct investitorii s-i neleag drepturile i
s poat face recurs. Tranzaciile trebuie realizate la preuri transparente i n condiii de
concuren loial care protejeaz drepturile acionarilor, potrivit categoriei lor de ncadrare;
2) nu vor fi utilizate mecanisme de blocare a nstrinrii (transferului) pentru a proteja managerii
de rspundere.
F. Acionarii, inclusiv investitorii instituionali, trebuie s-i asume costurile i beneficiile rezultate
din exercitarea drepturilor de vot.
2. Tratamentul echitabil al tuturor acionarilor. Cadrul administrrii corporative trebuie s
asigure tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, inclusiv al celor minoritari sau strini.
Toi acionarii trebuie s aib posibilitatea de a fi protejai efectiv n cazul nerespectrii
drepturilor lor.
A. Toi acionarii din aceeai categorie trebuie tratai n mod egal:
1) n cadrul fiecrei categorii toi acionarii trebuie s aib aceleai drepturi de vot; toi
investitorii trebuie s poat obine informaii asupra drepturilor de vot cuvenite tuturor
categoriilor de aciuni, nainte de cumprarea acestora. Orice modificare a drepturilor de vot
trebuie s fac obiectul votului acionarilor;
2) dreptul de vot poate fi realizat prin procur general sau nominal, n maniera convenit cu
proprietarul aciunilor care beneficiaz de dreptul de vot;
3) procesele i procedurile pentru adunrile generale ale acionarilor trebuie s permit
tratamentul echitabil al tuturor acionarilor. Procedurile societii nu trebuie s fac dificil
sau costisitoare exercitarea dreptului de vot.
B. Operaiunile cu utilizarea informaiei interne i cele abuzive n interesele proprii ale persoanelor
afiliate trebuie s fie interzise.
C. Membrilor consiliului i directorilor executivi (managerilor) trebuie s li se cear s dezvluie
orice interese materiale privind tranzaciile sau problematica ce afecteaz societatea.
3. Dezvluirea i transparena informaiei i tranzaciilor. Cadrul administrrii corporative
trebuie s asigure transparena, oportunitatea i acurateea tuturor materialelor i
documentelor relativ la situaia societii, inclusiv situaia financiar, performanele,
patrimoniul i conducerea societii.
A. Transparena trebuie s includ, dar s nu se limiteze la materialul de informare privind:
1)
2)
3)
4)
5)
6)
18
rezultatele activitii societii, inclusiv cele financiare;

obiectivele activitii societii;
acionarii majoritari i drepturile de vot;
membrii consiliului, funciile executive - cheie i remuneraia acestora;
materiale privind factorii de risc previzibili;
materiale referitoare la problematica privind salariaii i ali factori executivi;
7) structura i politicile de guvernare.

B. Informaiile trebuie pregtite, audiate i dezvluite n conformitate cu cele mai avansate standarde
de contabilitate, raportare financiar i nefinanciar i de audit.
C. Anual la companie trebuie s fie exercitat un audit de ctre un auditor independent, pentru a asigura
o opinie obiectiv i neutr asupra conformrii rapoartelor financiare prezentate de societate cu
standardele internaionale .
D. Metodele utilizate de ctre companie pentru diseminarea informaiilor trebuie s asigure obinerea
de ctre utilizatori a informaiilor corecte, relevante, oportune i eficiente.
4. Responsabilitatea consiliului societii. Cadrul administrrii corporative trebuie s asigure
orientarea strategic a societii, monitorizarea efectiv a managementului de ctre consiliul
societii i rspunderea consiliului fa de societate i acionari.
A. Membrii consiliului societii trebuie s acioneze pe baz de informaii complete, credibile, cu
diligena necesar i pruden n interesul societii i acionarilor.
B. n cazurile n care deciziile consiliului ar putea afecta diferit diverse grupe de acionari, consiliul
trebuie s-i trateze corect pe toi acionarii.
C. Consiliul trebuie s asigure respectarea legii i aplicabilitatea ei i s ia n considerare interesele
persoanelor cointeresate.
D. Consiliul societii trebuie s ndeplineasc anumite funcii-cheie, incluznd:
1) analiza i orientarea strategiei societii, planurilor de aciuni majore i politicile de risc;
bugetele anuale i planurile de afaceri; stabilirea obiectivelor de performan; aplicarea
monitorizrii i performanele societii; previziunile privind cheltuielile majore de capital,
achiziii i investiii;
2) selectarea, recompensarea, monitorizarea i supravegherea planificrii succesiunii de personal;
3) analiza remuneraiei consiliului societii i a personalului executiv-cheie i asigurarea
unui proces transparent, reglementat, de nominalizri pentru consiliul societii;
4) monitorizarea i controlul conflictelor de interese poteniale n cadrul managerilor,
membrilor consiliului i acionarilor;
5) asigurarea integritii sistemelor de raportare financiar i contabil a societii, incluznd
auditul independent i sistemele adecvate de control, n mod special sistemele de
monitorizare a riscului, controlul financiar;
6) monitorizarea eficacitii practicilor de conducere n cadrul crora se opereaz i
efectuarea modificrilor necesare;
7) supravegherea procesului de dezvluire a informaiilor i comunicrii lor.
E. Consiliul trebuie s fie capabil s expun opinia obiectiv asupra afacerilor societii,
independent de opinia managerilor:
1) consiliul trebuie s ia n considerare desemnarea unui numr suficient de membri independeni ai
si, capabili s exercite un raionament independent fa de sarcinile la care exist un potenial
pentru conflictele de interese. Exemple de astfel de responsabiliti-cheie sunt raportrile
financiare, nominalizarea personalului executiv i remunerarea membrilor consiliului;
2) membrii consiliului trebuie s acorde atenie responsabilitilor ce le revin.
F. Pentru ndeplinirea responsabilitilor membrii consiliului trebuie s aib acces la informaii
relevante i prompte.
5. Rolul persoanelor interesate (Stakeholders) angajaii, clienii, creditorii, guvernul,
societatea civil n administrarea corporativ
19
Administrarea corporativ trebuie s recunoasc drepturile persoanelor interesate aa cum sunt

reglementate prin lege i s ncurajeze cooperarea activ dintre societi i persoanele interesate
pentru a crea bunstare, locuri de munc i a asigura stabilitatea financiar a ntreprinderii.
A. Cadrul administrrii corporative trebuie s asigure ca drepturile persoanelor interesate protejate
prin lege s fie respectate.
B. Dac interesele persoanelor interesate sunt protejate de lege, ele trebuie s aib posibilitate real de
a primi un ajutor efectiv n cazul nclcrii drepturilor lor.
C. Cadrul administrrii corporative trebuie s admit mecanisme de ridicare a eficacitii participrii
persoanelor cointeresate.
D. n cazul participrii persoanelor interesate la procesul de administrare corporativ acestea trebuie
s aib acces la informaii relevante.
Revizuirea principiilor administrrii corporative ale rilor OCDE. n urma recentelor eecuri n
promovarea unei administrri corporative adecvate ( cazul Enron, Parmalat), n anul 2002, la adunarea
Consiliului de Minitri al rilor OCDE, a fost luat o decizie privind reevaluarea Principiilor de
administrare corporativ n contextul dezvoltrii actuale.
Pe parcursul anului 2003 Comitetul de Conducere al rilor OCDE n problemele administrrii
corporative19 a organizat numeroase consultaii referitor la revederea principiilor administrrii
corporative existente, fiind implicai experi din mai multe ri ale OCDE, rile din componena
Mesei rotunde i rile care nu sunt membre ale OCDE. Au participat i alte pri interesate (sectorul
businessului, profesionali de nivel naional i internaional, uniunea comerului, societatea civil,
organele de elaborare a standardelor).
Ca rezultat al acestor consultaii, n ianuarie 2004 a fost emis un proiect de principii de administrare
corporativ revizuit i publicat pentru comentarii. n conformitate cu afirmaiile OCDE, versiunea
final a principiilor administrrii corporative a fost prezentat n luna mai 2004 la adunarea anual a
Consiliului de Minitri.
Cele mai importante pot fi menionate urmtoarele:
investitorii instituionali trebuie s sprijine o administrare corporativ adecvat. n conformitate cu

noul proiect al principiilor administrrii corporative, investitorii instituionali, care activeaz prin
contract fiduciar, trebuie s dezvluie informaiile despre administrarea corporativ i procedurile
de votare n ceea ce privete investiiile sale. Anual aceast informaie trebuie s fie difuzat pe
piaa valorilor mobiliare. Adiional, investitorii instituionali trebuie s dezvluie procedurile i
inteniile sale privind dirijarea conflictelor de interese materiale, care pot afecta drepturile
deintorilor majoritari i minoritari;
necesitatea unui mecanism eficient i efectiv referitor la procedurile de faliment ale corporaiilor i
respectiv aplicarea adecvat a drepturilor creditorilor;
recomandrile legate de cerinele fa de audit i dezvluirea informaiilor financiare, precum i

responsabilitile participanilor trebuie s fie clar definite i descrise detaliat;
pentru prima dat s-a acordat atenie obligaiilor participanilor profesioniti pe pia ( brokeri,
agenii de raiting, analiti), care joac un rol important la luarea deciziilor de ctre investitori. n
conformitate cu proiectul OCDE, toi acei care acord servicii de analiz i de consulting i care
prin aceste servicii prestate pot influena asupra deciziilor luate de ctre investitori, trebuie s
dezvluie conflictele de interese materiale, care pot s compromit integritatea analizei efectuate
19
Comitetul de Conducere n problemele de administrare corporativ include reprezentani nu numai din rile OCDE, dar i de
la Banca Mondial, Banca pentru Supraveghere Internaional i Fondul Monetar Internaional ca observatori la acest grup.
Reprezentanii Forului de Stabilitate Financiar, Comitetului Bazel de Supraveghere Bancar i Organizaiei Internaionale a
Comisiilor Valorilor Mobiliare au fost invitai ad- hoc ca observatori.
20
sau a consultaiei prestate. Ei trebuie s elaboreze i s dezvluie procedurile de dirijare a acestor

conflicte.
2.3. Reglementarea relaiilor corporative n rile n tranziie unele aspecte ale cadrului juridic
Tendinele dezvoltrii economiei de pia n rile Europei Centrale i de Est, aderarea recent (mai 2004)
a unora dintre ele la Uniunea European plaseaz problemele administrrii corporative pe prim plan n
restabilirea i creterea potenialului economic. Practica postsocialist denot c o dat cu progresul
economiei de pia apare necesitatea unor mecanisme de administrare corporativ progresiste capabile s
asigure interesele acionarilor, investitorilor, creditorilor i altor participani la acest proces.
Se consider c o administrare corporativ efectiv poate fi creat n baza unui cadru legislativ
dezvoltat i a unei piee de capital active, o alt variant n acest sens fiind concentrarea proprietii20.
Studiile empirice desfurate n rile cu un nivel nalt de protecie a drepturilor acionarilor, asigurat
prin sporirea transparenei corporaiilor, atest un nivel i un potenial mai nalt de dezvoltare
economic, un acces mai larg la sursele de finanare interne i externe.
Reformele din rile care au trecut prin privatizarea n mas au condiionat, n mare msur,
dispersarea proprietii ntreprinderilor privatizate. Totodat, ncepnd cu a doua jumtate a anilor 90,
acestor ri le-a fost caracteristic o concentrare rapid a proprietii: actualmente aproape jumtate
din companiile a 12 state postsocialiste, care au efectuat privatizarea n mas i aciunile crora sunt
cotate la bursele de valori, au un acionar majoritar care deine circa 50 la sut din aciuni21. n
condiiile concentrrii proprietii i apariiei acionarilor majoritari este necesar aplicarea unor
mecanisme eficiente de administrare corporativ, n particular, respectarea de ctre manageri a
cerinelor de transparen a informaiilor.
n rile cu economie avansat continu discuiile privind necesitatea perfecionrii administrrii
corporative. rile membre ale OCDE i UE, precum i organismele internaionale profesionale au
elaborat coduri obligatorii i voluntare ale celor mai bune practici de administrare corporativ,
chemate s asigure funcionarea acestui sistem. Baza legislativ i angajamentele voluntare ale acestor
ri ar putea fi un punct de pornire pentru rile n tranziie.
Pentru a aprecia trsturile specifice ale cadrului legal al administrrii corporative n rile n tranziie,
inclusiv n Republica Moldova, i conformitatea lui principiilor OCDE, vom recurge la o analiz
succint a legislaiei sub urmtoarele aspecte: respectarea drepturilor acionarilor, tratarea echitabil a
tuturor acionarilor, responsabilitatea organelor de conducere ale companiilor22.
Respectarea drepturilor acionarilor este un principiu fundamental pentru orice model de
administrare corporativ. Delimitarea funciilor de proprietate i control al companiilor poate genera
diverse conflicte ntre constituenii lor, plasnd pe prim plan asigurarea dreptului decizional al
acionarilor la adunrile generale ordinare i extraordinare. n acest scop cadrul legal trebuie s
prevad procedurile de informare oportun a acionarilor despre convocarea adunrilor generale astfel
nct acestea s poat participa la luarea deciziilor fr deficiene de ordin organizaional i material.
Mai mult dect att, este extrem de important ca amplasarea n teritoriu a ntreprinderilor s nu pun
bariere n accesul acionarilor la adunrile generale.
Asigurarea acestor drepturi este de neconceput fr inerea registrului de ctre entitile independente
(registratorii independeni) i posibilitatea votrii prin coresponden (prin pot) i procur.
Exigenele n cauz sunt parte integrant a legislaiei rilor membre ale OCDE, fiind totodat lips n
multe dintre rile n tranziie (tabelul 3).
20
Frydman,et al. 1993, Shleifer and Vishny 1997, La Porta,et al.1998 i 1998.
Grosfel end Hashi 2003.
22
Drept baz a analizei a servit studiul Centrului de Cercetri Social-Economice (CASE) Baza legislativ a administrrii
corporative eficiente: analiza comparativ a experienei rilor postsocialiste , Varovia, 2004.
21
21
ara
inerea
registrului
acionarilor de
registratorii
independeni
-a
Votarea prin
coresponden
(prin pot)
Votarea
prin
procur
Comunicatul despre convocarea

adunrii generale
+b
+b
+
+c
+b
Macedonia
Polonia
Rusia
+
+
+
+d
+
Romnia
Slovenia
Cehia
Republica
Moldova
+e
+j
Comunicat n Ziarul Naional

Comunicat n ziar
Comunicat n mass-media sau scrisori
acionarilor
Anun public sau scrisori acionarilor
Metoda comunicrii nu este stabilit
Scrisoare recomandat sau prezentarea avizului
contrasemnate de persoanele care au dreptul s
participe la adunare
Comunicat n Ziarul Oficial sau scrisori
acionarilor
Comunicat n presa naional sau pe pagina web
a companiei
Comunicat ntr-un ziar naional sau scrisori
acionarilor
Comunicat n pres i aviz fiecrui acionar
(reprezentant, deintor nominal)
Bulgaria
Ungaria
Letonia
Tabelul 3. Legiferarea drepturilor acionarilor n procesul lurii deciziilor
registrul acionarilor este inut nemijlocit de companie.

n cazul n care prevede statutul societii.
c
este necesar procura oficial sau scrisoarea semnat de doi martori (o asemenea scrisoare poate fi obinut foarte uor).
d
numai pe segmentul de pia reglementat.
e
adunarea general anual nu poate fi inut prin coresponden.
j reprezentantul sau deintorul nominal poate participa la adunarea general a acionarilor numai n baza actului legislativ, mandatului,
contractului sau actului administrativ.
b
Datele din tabelul 3 atest tendina de armonizare a legislaiilor i practicilor naionale ale rilor enumerate
cu principiile OCDE. Astfel, n majoritatea rilor exist registratori independeni, este posibil votarea prin
procur (cu unele particulariti), precum i informarea acionarilor despre desfurarea adunrilor. Este de
remarcat c n Republica Moldova cerinele legislaiei privind informarea acionarilor despre convocarea
adunrilor acionarilor sunt destul de rigide i presupun att comunicarea n scris fiecrui acionar despre
desfurarea ei, ct i publicarea anunului respectiv n organul de pres indicat n statut.
Totodat, n multe din rile n tranziie nu se admite votarea prin coresponden, iar votarea prin
procur, dei este posibil din punct de vedere tehnic, necesit perfectarea unui act administrativ
oficial. Mai mult dect att, n unele din rile analizate aciunile urmeaz a fi transferate n depozit
unor teri pe o anumit perioad pn la nceputul adunrii generale. Aceste restricii reduc
posibilitile participative ale acionarilor minoritari i genereaz temeiuri pentru nclcarea
drepturilor acestora de ctre deintorii pachetelor de control.
Tratamentul echitabil al acionarilor. Principiile de administrare corporativ ale OCDE recomand ca
toi acionarii minoritari i majoritari, autohtoni i strini s poat dispun de aceleai drepturi i
posibiliti, o importan deosebit atribuindu-se principiului o aciune un vot. n practic acest
moment nu are o abordare unic: n rile care aplic modelul anglo-saxon proprietarii de aciuni pot
influena luarea deciziilor n funcie de cuantumul aciunilor cu drept de vot pe care le dein n baza
principiului o aciune un vot, n alte ri (inclusiv n rile membre ale OCDE), paralel cu aceste
aciuni, se utilizeaz i aciunile cu drept de vot majorat, aciunile fr drept de vot, etc. Totodat, se
aplic i restricii de vot pentru acionarii majoritari, ceea ce extinde posibilitile participative ale
acionarilor minoritari la luarea deciziilor. Principiile OCDE nu favorizeaz o practic anumit, ns
Reeaua Internaional a Administrrii Corporative (ICGN 1999) consider abaterile de la principiul o
aciune un vot drept nedorite. n practica internaional se utilizeaz diverse metode de protejare a
drepturilor acionarilor minoritari (oppressed minority rule)23 realizate prin:
23
List n cauz nu este complet, dar conine cele mai rspndite metode de protecie a drepturilor acionarilor
minoritari.
22
cvorumul la adunrile generale ale acionarilor;

dreptul de a nainta i alege candidai n Consiliul societii;
dreptul preferenial (automat) de subscriere la aciuni;
dreptul de a aciona n judecat manageriil ntreprinderilor pentru nerespectarea principiilor
prudenei.
Modalitile de abordare a tratamentului echitabil al acionarilor n legislaia rilor n tranziie sunt

reflectate n tabelul 4.
Tabelul 4. Reglementarea tratamentului echitabil al acionarilor
ra
O aciune
cu drept
de vot
un vot
Cvorumul la
adunarea
general
Majoritatea
calificat la
luarea
deciziilor
importante 24
Dreptul
preferenial
(automat) de
subscriere la
aciuni
Dreptul de a
aciona n
judecat
managmentul
Bulgaria
Ungaria
Letonia
Macedonia
Polonia
Rusia
Romnia
Slovenia
Cehia
R.Moldova
+
+
+
+b
+
+
+
+g
+
Lipsete
50%
50%
50%
Lipsete
>50%
50%
Lipsete
30
> 50%
67%
75%
75%a
75%
67%c
75%
75%
75%
67%h
75%i
+
+
+
+
-d
+
+e
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+k
Dreptul
acionarilor
minoritari de a
propune
candidai n
Consiliu
+
+f
-l
n cazul n care decizia adunrii generale nu prevede altfel.

dei aceast prevedere este o norm pentru ntreprinderile cotate, exist numeroase excepii.
c
totodat, alte decizii importante necesit 75%, 80% i 90% din numrul de voturi.
d
dei legislaia nu prevede astfel de drepturi, acionarii utilizeaz n practic posibilitatea procurrii prefereniale a aciunilor din
noile emisiuni.
e
nu este prevzut de lege, dar poate fi stabilit n statutul societii.
f
este prevzut de lege, dar n practic pn la moment nu se utilizeaz.
g
sunt posibile restricii la dreptul de vot al unor acionari aparte.
h
pentru ieirea de pe burs sunt necesare 75 % din numrul de voturi.
i
hotrrile privind modificarea capitalului social al societii se adopta cu cel puin trei ptrimi din voturile reprezentate la adunare,
alte decizii, cum ar fi cele ce in de competena exclusiv a adunrii generale, se iau cu 2/3 din voturile reprezentate la adunare,
alegerea Consiliului prin vot cumulativ.
k
n funcie de cota aciunilor deinute.
l
dreptul de a propune candidai n membrii Consiliului l au acionarii care dein cel puin 5 % din aciunile cu drept de vot ale
societii.
b
Dup cum rezult din tabelul 4, situaia din majoritatea rilor n tranziie nu corespunde ntrutotul
recomandrilor OCDE. Cert este faptul c n aceste ri s-au ntreprins msuri n vederea crerii i
perfecionrii cadrului legal destinat asigurrii unui regim echitabil pentru toi acionarii. Astfel,
principiul o aciune un vot este o norm obligatorie a legislaiei acestor state (excepie face
Macedonia), exist prevederi viznd cvorumul i majoritatea calificat, dreptul la procurarea
preferenial a aciunilor noilor emisii, precum i de a aciona n judecat managerii companiilor. Este
de remarcat c doar n Polonia i Romnia acionarii minoritari i pot delega candidatul lor n Consiliu, n
Romnia de facto acest drept nu este utilizat 25. Totodat, este de menionat c legislaia rilor care au aderat
recent la UE este mai puin rigid dect a altor ri postsocialiste, inclusiv a Republicii Moldova.
Responsabilitatea Consiliului i Executivului, dezvluirea informaiilor. Multiplele cercetri privind
activitatea organelor de conducere ale corporaiilor efectuate n rile OCDE arat necesitatea
introducerii n legislaie a cerinelor referitoare la includerea n Consiliu a membrilor (directorilor)
24
Se are n vedere numrul de voturi necesar la luarea deciziilor privind majorarea capitalului social al societii,
lichidarea, fuziunea, etc. de ctre adunrile generale ale acionarilor.
25
Hashi I. Baza legislativ a administrrii corporative eficiente: analiza comparativ a experienei rilor postsocialiste,
CASE, Varovia, 2004.
23
independeni. Cei din urm, nefiind reprezentani ai acionarilor, managerilor sau colectivului de
munc, pot ocupa o poziie neprtinitoare n cazul unor eventuale conflicte de interese. Codurile celor
mai bune practici ale administrrii corporative recomand includerea n componena consiliilor a unui
numr rezonabil de membri independeni, precum i crearea unor comisii speciale (de cenzori,
remunerare, personal), formate integral sau n majoritate din directori independeni, care ar
supraveghea numirea n funcie a managerilor i stabilirea remuneraiei lor, corectitudinea i
oportunitatea ntocmirii drilor de seam financiare, etc. Aceste msuri, n opinia experilor, ar putea
reduce considerabil abuzurile de serviciu i coruperea managerilor companiilor.
O alt posibilitate de exercitare a controlului asupra activitii managerilor ine de dezvluirea informaiilor
privind compania. Constituenii relaiilor corporative acionarii, colectivele de munc, creditorii, statul,
etc. sunt interesai s obin informaii despre rezultatele activitii companiilor, structura proprietii lor,
interesele patrimoniale ale membrilor Consiliului i Executivului. Din aceste considerente legislaia mai
multor ri n tranziie prevede obligativitatea publicrii de ctre societile de tip deschis a rapoartelor
financiare autentificate de auditorii independeni, dezvluirii informaiilor despre insideri i aciunile aflate
n proprietatea lor, precum i a datelor referitoare la acionarii majoritari .a. n ce privete companiile
cotate la burs, acestea urmeaz s respecte cerine mult mai riguroase viznd coninutul i periodicitatea
prezentrii i publicrii rapoartelor financiare, specializate i altor informaii.
Prevederile legale ale rilor n tranziie privind existena membrilor (directorilor) independeni n
componena Consiliului, obligativitatea auditrii rapoartelor financiare, frecvena publicrii
rapoartelor financiare de ctre companiile cotate la burs, precum i unele aspecte de dezvluire a
informaiilor corporative sunt expuse n tabelul de mai jos.
Tabelul 5. Consiliul, Executivul i dezvluirea informaiilor de ctre societile pe aciuni
ara
Membrii
(directorii)
independeni n
Consiliu
Reprezentanii
angajailor n
Consiliu
Auditarea
independent a
rapoartelor
financiare
Frecvena
publicrii
rapoartelor
financiare de
companiile listate
la burs
Pragul
dezvluirii
informaiei
despre
proprietarii
aciunilor
Pragul
ofertei
tender26
obligatorii
Date despre
aciunile i
remuneraia
managerilor
Durata
mandatului
directorului
executiv,
ani
Trimestrial
Semestrial
5%
25%
50%
33 %
Trimestrial
Trimestrial
Trimestrial
Semestrial
10%
5%
5%
5%
45%
50%
30%
50,1% i
75%
+
+
-
3
5
4
6
5
nu s-a stabilit
4
parial
parial
8
5
parial
nu s-a stabilit
Bulgaria
Ungaria
Letonia
Macedonia
Polonia
Rusia
Romnia
-a
-b
-c
+d
-
+
+
+
+
+
+
+
Slovenia
Cehia
+
+
+
+
Anual
Semestrial
5%
5%
R. Moldova
-e
Anual
5%
40% i
50%
> 50% i
cu excepia companiilor publice n care 1/3 din membrii Consiliului trebuie s fie independeni.
n companiile care numr mai mult de 200 angajai 1/3 din Consiliu se alege de colectivul de munc.
dei Codul celor mai bune practici corporative recomand ca cel puin 50 % din componena Consiliului societilor s fie membri (directori)
independeni, legislaia Poloniei prevede c ponderea directorilor independeni n Consiliul societilor cu capital integral de stat este de 3/5.
d
dei legislaia Rusiei nu stabilete cerine obligatorii privind prezena directorilor independeni n Consiliu, n contextul tranzaciilor cu
prezena conflictelor de interese exist noiunea director independent. Codul administrrii (conduitei) corporative a Rusiei recomand ca
ponderea directorilor independeni n Consiliu s constituie cel puin (sau nu mai puin de 3 directori).
e
din anul 2002, o dat cu intrarea n vigoare a modificrilor i completrilor la Legea privind societile pe aciuni, obligativitatea
efecturii de ctre societile pe aciuni de tip deschis a auditului extern a fost anulat, iar decizia despre necesitatea efecturii controlului de
audit este luat de adunarea general a acionarilor.
i
n alte cazuri obligatorii ale ofertei tender, n particular, la procurarea aciunilor de ctre insideri, pragul ofertei tender constituie 5 %, iar la
achiziionarea de ctre societate a aciunilor sale plasate pragul ofertei tender nu este stabilit.
c
26
Se are n vedere obligativitatea ofertei tender n cazul procurrii unui pachet de control de aciuni.
24
Dup cum se observ din tabelul 5, majoritatea rilor nu au un concept al membrilor (directorilor)
independeni ai Consiliului. Numai n Polonia i Rusia exist recomandri privind includerea acestora n
Consiliu. Sunt destul de rare i clauzele viznd posibilitatea prezenei n Consiliu a reprezentanilor
colectivului de lucru ele se conin n legislaia Sloveniei, Cehiei, Moldovei i Ungariei (la
ntreprinderile mari).
Totodat, cerinele privind obligativitatea auditrii independente i publicrii rapoartelor financiare
sunt valabile aproape n toate rile analizate (excepie face Republica Moldova, n care din anul 2002
decizia despre necesitatea efecturii controlului de audit rmne la discreia adunrii generale a
acionarilor). Situaia viznd dezvluirea informaiilor despre proprietarii de aciuni este similar: n
marea majoritate a rilor companiile urmeaz s dezvluie informaiile despre deintorii a 5 % i mai
mult din aciunile cu drept de vot.
n ce privete oferta tender obligatorie la procurarea pachetului de control de aciuni pragul ei
oscileaz de la 30% (Rusia) pn la 50,1/75% (Romnia), n unele ri asemenea cerin nefiind n
general prevzut. De regul, acest instrument le permite micilor acionari s evite riscul unor
prejudicii financiare n cazul apariiei proprietarilor dominani. Totodat, n unele ri, spre exemplu,
n Rusia eficacitatea acestui instrument se reduce din cauza c o mare parte din persoanele nregistrate
n registru (de regul, cu o cot mai mare de 10 %) sunt firme offshore, adevraii proprietari ai crora
rmn necunoscui. Mai mult dect att, sunt cunoscute cazurile piramidelor holding, proprietii
ncruciate care, de asemenea, disimuleaz proprietarii reali de aciuni27.
Managerii superiori ai companiilor din rile n tranziie au o putere considerabil: perioada mandatului
directorilor executivi este, de regul, destul de ndelungat de la 3 la 8 ani, ceea ce depete practicile UE
(comitetul Cadbury recomand contracte cu o durat de 12 ani). n majoritatea acestor ri rmn parial
nchise informaiile despre numrul aciunilor deinute de manageri i remuneraia acestora (n particular, se
anun doar suma total a retribuiilor i numrul total de aciuni deinute).
Legislaia rilor n tranziie prevede diverse msuri de combatere a abuzurilor persoanelor cu funcii
de rspundere a companiilor, inclusiv ale managerilor: este prohibat manipularea cu valori mobiliare
n vederea destabilizrii cursului acestora, interzis utilizarea informaiei insider n scopul obinerii de
profituri, etc. n acest scop sunt prevzute diferite instrumente de sancionare de la amenzi pn la
privarea de libertate i interdicia de a ocupa anumite funcii sau de exercita o anumit activitate. n
realitate, ns, aceste prevederi rmn neaplicabile: nici n una dintre rile analizate nu au avut loc
procese judiciare de mare amploare i de mare succes n pofida multiplelor scandaluri i abuzuri de
putere (spre exemplu, tunelarea - scoaterea fondurilor din ntreprindere, care a adus la criza
financiar din Cehia, piramidele financiare din Rusia, Albania, Republica Moldova, etc.). Dup cum
atest unele studii din domeniu28, aplicabilitatea i eficacitatea redus a reglementrii financiare este
una din principalele probleme ale rilor n tranziie (tabelul 6).
27
Berglof, E. and Pajuste (2003) Emerging Owners, Eclipsing Maerkets, in Cornelius, P.K. and Kogut, eds, Corporate
Governance and Capital Flows in a Global Economy, Oxford University Press.
28
Kaufman et al. 2002; Transition Reports - BERD.
25
Tabelul 6. Aplicabilitatea i eficacitatea legislaiei ce reglementeaz sfera financiar

Denumirea rii
Aplicabilitatea legislaiei
1998/1997
2001/2000
-0,15
0,02
0,71
0,76
0,18
0,29
*
*
0,54
0,55
-0,72
-0,87
-0,09
-0,02
0,83
0,89
0,54
0,64
*
*
Eficacitatea reglementrii financiare*

1998
2001
2002
3
3
3
4
442
43
2
2
33
3
3+
2
2+
333
3
343
33
3
*
3
3-
Bulgaria
Ungaria
Letonia
Macedonia
Polonia
Rusia
Romnia
Slovenia
Cehia
R. Moldova
* - datele lipsesc.
Not: Indicele eficacitii legislaiei financiare este calculat anual de BERD (Transition Reports) n baza unui ir de
parametri i arat nivelul eficienei reglementrilor n sectorul financiar. Indicele se estimeaz la o scal de la 1 nivel foarte jos
de eficacitate pn la 4 nivel foarte nalt de eficacitate.
Astfel, dei cadrul legislativ al administrrii corporative a rilor n tranziie a avansat simitor,
aplicabilitatea lui rmne a fi insuficient. n ce privete eficacitatea reglementrii sferei financiare n
majoritatea rilor situaia s-a ameliorat, fiind interpretat ca o tendin pozitiv29. Cu toate acestea,
nici una din rile analizate nu a atins nivelul rilor economic dezvoltate care constituie 4+.
Recentele studii ale BERD confirm cele sus-menionate. Cercetrile acestei instituii internaionale n
subiectul conformitii legislaiei corporative principiilor OCDE (extensiveness of the law), realizate n
rile membre ale acestei instituii30, au permis ntocmirea urmtorului raiting.
A
rm
K eni
az
a
ah
st
an
M
ol
do
va
R
us
ia
E
st
on
ia
Li
tu
an
ia
S
lo
ve
U
zb nia
ek
is
ta
K
n
yr
gy
S
er
st
bi R
an
a& o
m
M
un n
te ia
ne
T
gr
ur
u
km
en
is
ta
n
B
el
ar
us
T
aj
ik
is
ta
n
U
cr
ai
na
4.5
4
3.5
3
2.5
2
1.5
1
0.5
0
Figura 4. Raitingul BERD n subiectul conformitii legislaiei

corporative
2002
2003
Not: la realizarea acestui raiting a fost luat n consideraie un ir de indicatori ai cadrului legal, evaluai anual de BERD. n
procesul evalurii au fost stabilite urmtoarele nivele de conformitate a legislaiei din domeniul administrrii corporative
principiilor OCDE:
nivelul A (n figur este indicat cu 5) reprezint un nivel foarte nalt de conformitate;
nivelul B ( 4) un nivel nalt de conformitate;
nivelul C (3) un nivel mediu de conformitate;
nivelul D (2) un nivel jos de conformitate;
nivelul E (1) un nivel foarte jos de conformitate.
n comentariile la raportul BERD despre rezultatele evalurii Administrrii Corporative (2003) s-a
remarcat c, dei Republica Moldova nu a nregistrat progrese deosebite n domeniile economic i
social, totui ea dispune de o legislaie relativ bun n domeniul administrrii corporative, fiind
29
Indicele eficaciii legislaiei financiare (BERD) atest o ameliorare substanial a situaiei n anul 2002 comparativ cu
anii precedeni. Cu toate acestea, ameliorarea n cauz nu este confirmat de studiile altor cercettori, precum i de
materialele precedente ale BERD, de aceea trebuie interpretat cu atenie.
30
BERD, Raportul privind rezultatele evalurii Administrrii Corporative, 2003, 2004.
26
catalogat la nivelul B (4), ce atest o conformitate nalt standardelor OCDE. Totodat, s-a
menionat c Moldova se confrunt cu serioase probleme n aplicarea legislaiei corporative i legea
nu a fost transformat ntr-un beneficiu economic real.
Analiza succint a aspectelor legale ale administrrii corporative n rile n tranziie permite s
formulm urmtoarele concluzii i recomandri:
majoritatea rilor au realizat progrese n crearea bazei legale a administrrii corporative i

sunt gata pentru implementarea principiilor OCDE (n calitate de recomandri sau sub
form de lege);
aproape toate rile (cu mici excepii) aplic modelul german al administrrii corporative
reprezentat prin dou nivele: Consiliul, responsabil de problemele strategice ale
companiilor i supravegherea managementului, i Executivul care efectueaz administrarea
curent. Posibilitile acionarilor de a influena activitatea acestor organe sunt, n anumit
msur, reduse: votarea prin coresponden, de regul, nu se aplic, iar votarea prin
procur necesit mult timp;
majoritatea rilor nu au un concept al membrilor independeni ai Consiliului (excepie

codurile de conduit corporativ din Polonia, Rusia), care face necesar introducerea unor
prevederi legale n conformitate cu standardele OCDE;
cadrul legal nu conine prevederi despre drepturile altor constitueni ai companiilor

(creditori, furnizori, stat, etc.) i antrenarea acestora n administrarea corporativ, inclusiv
prin intermediul consultaiilor. Excepie fac angajaii companiilor care pot avea
reprezentani n Consiliu. n acest context procedurile administrrii corporative pot fi
perfecionate fr careva consecine negative asupra activitii organelor de conducere;
legislaia rilor n tranziie include un spectru larg de responsabiliti i sanciuni n

domeniul administrrii corporative, inclusiv pentru nerespectarea drepturilor acionarilor,
tinuirea informaiilor corporative, utilizarea informaiei insider n scopuri personale etc.
Aceste prevederi sunt foarte importante i necesare, dar insuficiente pentru combaterea
abuzurilor de serviciu i escrocheriile persoanelor cu funcii de rspundere ale companiilor.
Statul urmeaz s intervin cu msuri concrete pentru a asigura supremaia legii i
aplicabilitatea ei.
2.4. Particularitile administrrii corporative n Republica Moldova

n capitolul 3 din Legea privind societile pe aciuni
nr.1134-XIII din 02.04.97 sunt stipulate explicit drepturile
generale i suplimentare ale acionarilor, precum i
75%
75%
80
obligaiile acestora. Dei legislaia autohton se
70
caracterizeaz printr-un nivel nalt de conformitate cu
60
standardele internaionale ale administrrii corporative
50
(vezi paragraful 2.3), exist totui o discrepan ntre litera
40
legii i situaia efectiv. Rezultatele studiului sociologic
30
24%
17%
efectuat de Transparency International-Moldova in
20
8%
10
municipiul Chiinu a artat c aproape 47% din
1%
0
acionarii respondeni nu-i cunosc drepturile, 36% le
Deplin
Deloc
Parial
cunosc parial i doar 17% le cunosc pe deplin. O situaie
Manageri Acionari
identic se observ i la capitolul privind cunoaterea
obligaiilor de ctre acionari: circa 59% din respondeni nu-i cunosc obligaiile deloc, iar 30 % le cunosc
parial (anexa 1, figurile 2 i 13).
Figura 5. Respectarea drepturilor acionarilor n opinia
managerilor i acionarilor (%)
Acionarii care i cunosc drepturile au estimat n felul urmtor respectarea lor n practic. Majoritatea
acionarilor, chestionai (75%) au indicat c drepturile lor nu se respect deloc.
27
Absolut diferit este viziunea managerilor intervievai despre drepturile acionarilor. n opinia lor,
drepturile acionarilor sunt respectate parial (75%) i deloc (17%).
Cu prere de ru, n Republica Moldova participarea acionarilor minoritari la luarea deciziilor
societilor pe aciuni este destul de joas ce se explic prin mai multe motive: necunoaterea
drepturilor i obligaiilor acionarilor, nedorina conducerii companiilor de a conlucra cu acionarii, n
special, cu cei minoritari. Dei la ntrebarea Cum este organizat lucrul cu acionarii? 57% din
managerii respondeni (anexa 2, figura 7) au rspuns c exist o subdiviziune sau o persoan special
responsabil de lucrul cu acionarii, realitatea arat c funciile acestor subdiviziuni se limiteaz doar
la publicarea avizelor despre convocarea adunrilor acionarilor, pregtirea agendelor adunrilor
generale i la monitorizarea procesului de distribuire i plat a dividendelor. 34% din managerii
chestionai organizeaz lucrul cu acionarii prin linii telefonice directe, iar 23% totui prefer
ntlnirile i discuiile directe cu acionarii.
Conducerea societilor trebuie s contientizeze faptul c conlucrarea cu acionarii este o obligaie
absolut necesar, deoarece ine de respectarea drepturilor lor. Aceast conlucrare ar putea fi
ameliorat prin crearea unor departamente specializate de relaii cu acionarii chiar i n cazul cnd
crearea acestor departamente nu este prevzut de actele regulatorii.
Figura 6. Drepturile acionarilor care se ncalc mai frecvent (%)
Acionarii majoritari au mai multe avantaje dect cei

minoritari
8%
35%
Acionarilor nu li se pltesc dividende
36%
25%
8%
Acionarii nu pot participa la luarea deciziilor
20%
Acionarii nu sunt informai despre convocarea

adunrilor generale
27%
4%
Se limiteaz accesul acionarilor la informaiile despre

S.A .
15%
20%
1%
1%
Altele
0
10
20
30
Manageri
40
Acionari
La ntrebarea Care sunt cele mai frecvente nclcri ale drepturilor lor? 36% din acionarii
respondeni au indicat neplata dividendelor, 27% neinformarea despre convocarea adunrilor
generale, 20% lipsa accesului la informaiile despre societate i cte 8% neparticiparea la procesul
de luare a deciziilor i dezavantajele pe care le au acionarii minoritari vizavi de cei majoritari.
Totodat, n contextul informrii acionarilor este alarmant faptul c doar 5 la sut din acionarii
respondeni se consider informai suficient despre activitatea companiei unde sunt acionari, iar 95 %
din acionarii intervievai neinformai deloc i informai insuficient ( anexa 1, figura 11).
Opinia managerilor intervievai difer ntructva de cea a acionarilor. Circa 35% sunt de prerea c
acionarii majoritari au mai multe avantaje dect cei minoritari, 25% consider c neplata dividendelor
este o nclcare flagrant a drepturilor acionarilor, 20% consider c nerespectarea drepturilor
acionarilor se manifest prin neparticiparea acionarilor la luarea deciziilor. Este de remarcat c 15%
din manageri, de asemenea, recunosc limitarea accesului la informaie, iar 4% au menionat
neinformarea acionarilor despre convocarea adunrilor generale.
Necunoaterea de ctre acionari a drepturilor i obligaiunilor sale este invocat de ctre manageri ca
principala cauz a lezrii drepturilor acestora.
Printre alte motive s-a indicat c pedepsele pentru nclcarea drepturilor acionarilor nu sunt prea
aspre, precum i c Judectoria Economic nu are experien suficient la examinarea litigiilor
companiilor cu acionarii i cu persoanele interesate.
28
Tabelul 7. Care sunt cauzele nerespectrii drepturilor acionarilor?
Lipsa judectorilor i avocailor

specializai i experimentai n dreptul
comercial este o parte a problemei. n
acest context, instanele judiciare ar
trebui
s ntreprind un ir de msuri
2. Acionarii nu-i cunosc suficient drepturile i nu pot 59
(eventual de comun cu CVNM) pentru a
s le apere
ridica nivelul profesionist n domeniul
3. Judectoria Economic nu are destul experien n 14
soluionrii conflictelor corporative prin
administrarea corporativ
instruirea sistematic a judectorilor. Pe
4. Persoanele cu funcii de rspundere sunt corupte
8
de alt parte, companiile private, mai ales
cele mici, nu au resurse care s le permit
5. Altele
5
s lupte o perioad ndelungat n
instanele judectoreti, iar procedurile
lungi, complicate, costisitoare de examinare a litigiilor determin prile interesate s recurg la aranjamente de
culise, crend astfel un mediu propice corupiei. Dei doar 8 la sut din managerii respondeni au invocat n
calitate de cauz a nclcrii drepturilor acionarilor corupia persoanelor cu funcii de rspundere, aceasta
trezete ngrijorare.
Cauzele
Ponderea
(%)
1.Pedepsele pentru nclcarea drepturilor acionarilor nu sunt 14
destul de aspre
Dezvluirea cazurilor i deciziilor judiciare n domeniul administrrii corporative ar putea contribui la

contientizarea problematicii administrrii corporative n mediul de afaceri.
Participarea acionarilor la adunrile generale ar trebui ncurajat de companie. Doar 4% din
managerii intervievai au mrturisit c dreptul acionarilor se ncalc prin neavizarea lor despre
convocarea adunrilor generale ( anexa 2, figura 9).
78% din acionarii respondenii au afirmat c nu au participat niciodat la adunrile generale ale
societii. n municipiul Chiinu se observ c acionarii, n special acionarii fondurilor de investiii,
nu au fost informai despre convocarea adunrilor generale. Una din probleme este existena unui
numr considerabil de deintori de aciuni care nu pot fi localizai. Majoritatea sunt persoane fizice
care au primit aciuni n perioada privatizrii n mas, dar au plecat peste hotare, au schimbat adresa
sau au decedat. 62 la sut din acionarii intervievai au argumentat neparticiparea lor la adunrile
generale prin lipsa informaiei despre convocarea acestora, iar 25% nu au avut posibilitatea de a
participa din diferite motive ( anexa 1, figura 6).
n decursul anului 2003 CNVM a examinat un numr impuntor de plngeri care au avut drept subiect
lezarea drepturilor acionarilor n cadrul administrrii corporative. n acest context, CNVM a
participat ca parte ter n mai multe procese judiciare. Au fost examinate un ir de situaii de conflict
aprute ca rezultat al nclcrii legislaiei privind procedura convocrii i modalitatea desfurrii
adunrilor generale ale acionarilor. Dup cum s-a menionat n raportul anual al Comisiei Naionale a
Valorilor Mobiliare pe anul 2003, n urma verificrii corectitudinii dezvluirii informaiei privind
convocarea adunrilor generale ale acionarilor de ctre societile pe aciuni, au fost avertizate (126
de avertizri) persoanele cu funcii de rspundere despre nerespectarea legislaiei n cadrul publicrii
anunurilor de convocare a adunrilor generale ale acionarilor31.
Este de menionat caracterul instabil al legislaiei referitor la cvorumul necesar pentru desfurarea
adunrilor generale i cvorumul la luarea deciziilor (vezi modificrile la Legea nr.1134-XIII din
02.04.1997: Legea nr.1401-XIV din 07.12.2000; Legea nr. 997-XV din 18.04.2002; Legea nr.802-XV
din 05.02.2002).
Procedurile de convocare a adunrilor generale trebuie s fie mai riguroase, oferind tuturor acionarilor
informaii relevante i oportune privind problemele nscrise n agend.
Societile ar trebui s contientizeze faptul c adunrile generale ale acionarilor reprezint un instrument
esenial pentru formarea ncrederii acionarilor n privina unor chestiuni de o importana fundamental
31
Comisia Naional a Valorilor Mobiliare, Raport Anual, 2003.
29
pentru societate. Chiar dac acionarii aflai ntr-o poziie de control pot fi n cele din urm n poziia de a
decide asupra tuturor problemelor din agend, adunrile generale ale acionarilor constituie o experien
util pentru conducere i membrii Consiliului de Administraie. Adunrile generale ale acionarilor pot
contribui la reducerea abuzurilor asupra acionarilor minoritari, avnd n vedere c directorii i membrii
Consiliului de Administraie trebuie s prezinte informaii despre performanele societii, strategia i
politicile acesteia.
Surs: Cartea Alb a administrrii corporaiilor din Europa de Sud-Est.
Cadrul administrrii corporative trebuie s asigure dreptul acionarilor de a avea acces deplin la
informaiile privind activitatea companiilor n care investesc. Printre acionarii chestionai doar 35 %
s-au adresat dup informaie la societatea unde sunt acionari, iar 17 % (anexa 1, figura 8) au avut
intenii s o fac, dar nu cunosc adresa companiei. Este ngrijortor faptul c 48 % din acionarii
intervievai nu s-au adresat dup informaii la companiile, aciunile crora le dein. Comportamentul
pasiv al acionarilor poate fi explicat prin familiarizarea suficient a lor cu situaia companiilor ( prin
participarea la adunrile generale, publicarea rapoartelor financiare i a altor informaii despre
companie) sau prin interesul lor doar fa de plata dividendelor.
Doar 14% din acionarii care au solicitat informaia au obinut-o pe deplin, iar 86 % au avut acces
parial i deloc ( figura 7).
Birocratismul administraiei (57%) a fost
indicat de ctre acionari ca una din cele
mai principale cauze ale accesului limitat la
informaia despre ntreprindere ( anexa 1,
figura 10). Incompetena, nedorina de a
dezvlui informaiile privind tranzaciile de
proporie i a celor cu conflicte de interese
fac ca acionarii (cel mai des cei minoritari)
s se confrunte cu situaii dintre cele mai
absurde. Aceste atitudini pot fi calificate ca
rmie ale trecutului i pot fi depite prin
ridicarea culturii i conduitei corporative.
Figura 7. n ce msur ai obinut informaia solicitat?
Deloc
42%
Parial
44%
Deplin
14%
Respectul pentru procedurile de notificare i

calitatea informaiei oferit acionarilor nainte de adunarea generala a acionarilor ar trebui s fie considerat
un lucru extrem de serios.
Se observ c managerii mai des utilizeaz adunrile generale (89%) i publicarea informaiilor n
pres (71%) ca cele mai indicate metode de dezvluire a informaiilor ctre acionari. Totodat,
opiniile managerilor despre ncrederea n sursele de informaii variaz mult (vezi capitolul III).
Abuzurile svrite n privina drepturilor acionarilor minoritari rmne unul dintre cele mai grave puncte
slabe din cadrul practicilor de administrare corporativ din Europa de Sud-Est. Reformele de reglementare
mpreuna cu eforturile de punere a lor n aplicare ar trebui de asemenea s se concentreze asupra unor msuri
i remedii care s protejeze acionarii minoritari de acest abuz.
Sursa: Cartea Alb a administrrii corporaiilor n rile din Europa de Sud-Est .
Dup prerea autorilor A.Shleifer i R.Vishny32, n companiile cu concentrarea nalt a capitalului se

observ probleme legate de administrarea corporativ neadecvat, n special, lezarea drepturilor
acionarilor minoritari. Adesea, acionarii majoritari, bazndu-se anume pe concentrarea proprietii,
nu au nevoie de acordul acionarilor minoritari pentru a aproba anumite decizii.
n Moldova s-au nregistrat anumite cazuri cnd societile i-au mpiedicat pe acionari s voteze prin
folosirea anumitor manevre abuzive de procedur, de exemplu, cerina privind prezena fizic a acionarilor
respectivi, cerina de a prezenta documente, obinerea crora este dificil i costisitoare. Circa 1/3 din
managerii intervievai n municipiul Chiinu consider c acionarii majoritari au mai multe avantaje i
32
Shleifer A. Vishny R. A Survey of Corporate Governance, the Journal of Finance, June 1997.
30
aceasta lezeaz drepturile acionarilor minoritari. CNVM ar putea supraveghea mai riguros societile cu un
numr mare de acionari. De exemplu, adunrile acionarilor n societile cu un numr de acionari mai mare
de 5 mii este necesar s se desfoare sub supravegherea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare.
n cazul cnd acionarii nu sunt de acord cu deciziile societii sau nu li s-a permis s participe la adunarea
general, ei pot cere ca societatea s procure aciunile lor pe parcursul urmtoarelor dou luni33.
Rscumprarea aciunilor se efectueaz la preul de pia sau n alt mod prevzut de statutul societii.
Totodat, acionarii nu au dreptul s cear rscumprarea aciunilor, dac aciunile companiei sunt incluse
n listingul bursier. Aceast clauz poate fi utilizat de ctre companii pentru a priva acionarii de dreptul
de a cere rscumprarea aciunilor lor. n scopul asigurrii normelor legii destinate s apere drepturile
acionarilor, n special ale celor minoritari, este necesar de introdus modificri n Legea privind societile
pe aciuni referitor la asigurarea rscumprrii aciunilor n cazul cnd acionarii minoritari nu susin
hotrrile adoptate de acionarii majoritari.
Dezvluirea informaiei reprezint o modalitate extrem de important de a proteja drepturile
acionarilor minoritari n cadrul tranzaciilor majore.
Studiul sociologic efectuat n municipiul Chiinu a artat c efectele dezvluirii informaiilor apreciate
pozitiv de ctre managerii chestionai prevaleaz cu 19% asupra efectelor nedorite menionate n
chestionar. 32 % din managerii intervievai consider c dezvluirea informaiilor va contribui la
mbuntirea imaginii despre companie i va ridica prin aceasta atractivitatea fa de investitori, iar 15 %
sunt de prerea c va spori efectiv controlul asupra managementului. Totodat, 40% din respondeni au
apreciat negativ necesitatea dezvluirii informaiilor i consider c aceasta este utilizat pentru
neutralizarea concurenilor i de asemenea sporete cheltuielile ntreprinderii (anexa 2, figura 12).
Delimitarea clar a mputernicirilor adunrii generale a acionarilor, consiliului societii, organului
executiv, comisiei de cenzori constituie un pilon important al unei bune administrri corporative.
n companiile din Moldova persist prerea c funcia primordial a membrilor i preedintelui
consiliului societii este n primul rnd de a consulta managerii n afaceri i de a-i promova afacerile
sale proprii prin intermediul companiei n care activeaz ca membru sau ca preedinte al Consiliului
de Administraie (cele mai ilustrative exemple pot fi experienele bncilor comerciale care au
falimentat: Bancosind, Guineia, ntreprizbank, Oguzbank).
Conform art. 65 din Legea privind societile pe aciuni consiliul societii reprezint interesele
acionarilor n perioada dintre adunrile generale i, n limitele atribuiilor sale, efectueaz conducerea
general i controlul asupra activitii societii. Aadar, funciile prioritare ale Consiliului de
Administraie sunt determinarea strategiei companiei i supravegherea eficacitii managementului.
Lipsa unei delimitri clare a funciilor consiliilor societii i a organului executiv caracterizeaz etapa
incipient de formare a societilor pe aciuni n Moldova. De aceea, adesea consiliile de administraie
nu au jucat i n unele cazuri nc nu joac un rol strategic pentru companie, deoarece membrii
acestora sunt lipsii de independen din cauza acionarilor majoritari sau a managementului. Aceste
neajunsuri au avut consecine importante n privina abuzurilor comise asupra drepturilor acionarilor
minoritari i persoanelor interesate.
Consiliile societilor ar trebui s fie sprijinite pentru a-i putea juca ct mai bine rolul important pe care l
au n stabilirea strategiei societii, controlul conducerii, monitorizarea conflictului de interese i, n
general, protejarea drepturilor acionarilor. Acestea ar trebui de asemenea s-i respecte responsabilitile
n ceea ce privete dezvluirea de informaii. n acest scop, membrii consiliului ar trebui s neleag mai
bine funciile i obligaiile sale. Regulamentele i statutele societilor ar trebui s prevad i s precizeze
funcia consiliului de a aciona n interesul companiei i de a trata toi acionarii ntr-o manier onest i
echitabil.
Sursa: Cartea Alb a administrrii corporaiilor n rile din Europa de SudEst.
33
Articolul 79 din Legea privind societile pe aciuni nr.1134 XIII din 02.04.1997 (Monitorul Oficial al Republicii
Moldova nr. 3839 din 12.06.1997).
31
Potrivit art.66 din Legea privind societile pe aciuni acionarii societii trebuie s constituie
majoritatea n consiliul societii n cazul cnd statutul nu prevede altceva.
Datorit concentrrii capitalului societii i legturii strnse cu acionarii majoritari, membrii consiliilor
reprezint de fapt interesele anumitor acionari sau chiar sunt pltii direct de aceti acionari.
Este necesar ca membrii consiliilor s-i prezinte loialitatea fa de toi acionarii. Membrii consiliilor nu
trebuie s reprezinte anumii acionari n cadrul consiliului. Indiferent de faptul cine i-a propus, i-a ales sau a
influenat alegerea lor, membrii consiliului au datoria s reprezinte interesele tuturor acionarilor n grup.
Este necesar de specificat clar n Legea privind societile pe aciuni sau n alte acte normative c
consiliile au datoria s-i ndeplineasc obligaiile cu cinste fa de companie i toi acionarii.
Structura consiliilor ar trebui s fie modificat prin existena membrilor independeni n consiliile
societilor i crearea comitetelor specializate care s ajute consiliile respective s-i ndeplineasc funciile
principale. Consiliile ar trebui sa aib la dispoziie mijloacele i resursele necesare pentru ndeplinirea
acestor funcii n ceea ce privete accesul la informaii, remuneraia i instruirea necesar.
Exist cazuri cnd la alegerea membrilor consiliilor societilor se fac abuzuri. Se poate de menionat ca
procesele de alegere a membrilor consiliilor sunt uneori corupte de ctre manageri prin acordarea
diferitelor faciliti pentru promovarea deciziilor dictate de organul executiv.
Problema ademenirii membrilor Consiliului de Administraie de ctre manageri persist i este de
remarcat necesitatea independenei membrilor consiliilor societii la luarea deciziilor i hotrrilor
aprobate. Acest scop poate fi atins numai prin numirea unor persoane oneste, cu cunotine profunde
n afaceri n care acionarii au ncredere deplin. Experiena de lucru i independena membrilor
consiliului are un impact vdit asupra calitii lucrului i deciziilor consiliului. n tabelul de mai jos
sunt relatate cerinele fa de membrii consiliului n diferite ri.
1. Membrii independeni din componena Consiliului de Administraie trebuie s constituie nu mai puin de
1/3 ( Comitetul de administrare corporativ din Singapore).
2. Majoritatea membrilor Consiliului de Administraie trebuie s fie independeni (Codul de administrare
corporativ al Institutului de Administrare Corporativ din Brazilia).
3. Nici un Consiliu de Administraie al corporaiilor nu poate avea n componena sa mai puin de doi membri
independeni.... (Raportul King, IOAP).
4. Se recomand ca membrii independeni n Consiliul de Administraie s constituie nu mai puin de 20%
din numrul total al membrilor Consiliului de Administraie (Codul de administrare corporativ din Mexic).
5.
n consiliul societii acionarii societii trebuie s constituie majoritatea, dac statutul nu prevede altfel.
Membrii organului executiv i ali angajai ai societii pot fi alei n consiliul societii, dar nu pot
constitui n el majoritatea ( art.66 Legea Republicii Moldova privind societile pe aciuni nr.1134-XIII din
02.04.97).
Cerinele fa de membrii consiliului sunt detaliate n mod diferit n codurile de administrare

corporativ, dar toate evideniaz astfel de caliti cum sunt: experiena, competena, calitile
personale (inclusiv independena). Conform art.66 din Legea privind societile pe aciuni membrii
consiliului nu pot fi persoane declarate incapabile sau persoane condamnate pentru escrocherie,
sustragere de bunuri din avutul proprietarului prin nsuire, delapidare sau abuz de serviciu,
nelciune sau abuz de ncredere, fals, depoziie mincinoas, dare sau luare de mit, precum i pentru
alte infraciuni prevzute de legislaie, dar care nu i-au ispit definitiv pedeapsa.
Nu exist o opinie unic privind noiunea de membru independent al consiliului societii. De
exemplu, n conformitate cu noiunea prezentat de Institutul de Administrare Corporativ din
Brazilia, membrul este independent, n cazul cnd nu are relaii cu compania, altele dect ca membru
al consiliului i deine aciuni ale societii; nu este remunerat altfel dect ca membru al consiliului i
prin distribuirea dividendelor; nu a funcionat ca colaborator al companiei sau altei entiti afiliate; nu
a activat ca furnizor al companiei; nu are legturi de rudenie cu persoanele cu funcii de rspundere
ale societii, managerii sau organele de control. Pentru comparaie, Raportul Cadbury prezint o
definiie mai simpl a membrilor independeni. Acest Raport argumenteaz c membrii independeni
32
sunt remunerai ca membrii consiliului societii i primesc dividende; sunt independeni de

management i de orice relaii sau afaceri care ar putea influena viziunea lor independent.
Membrii independeni joac un rol important la luarea deciziilor n domeniile n care exist divergene
ntre interesele managerilor i acionarilor, cum sunt: remunerarea managerilor, deciziile de selectare a
companiei de audit, controlul intern. Adiional ei pot s-i expun o viziune mai obiectiv asupra
evalurii performanelor i calitii managementului. Este important ca membrii consiliului s dispun
de o instruire adecvat n sensul ca s fie familiarizai cu afacerile companiei i cu practicile de
guvernare. Este la fel de important instructajul ulterior, pe parcursul desfurrii activitii sale ca
membri, n special, noile legi aprobate, regulamentele, modificrile ale riscurilor.
Un compartiment special, asupra cruia este necesar ca companiile din Moldova s-i focalizeze
eforturile pentru a facilita transparena i responsabilitatea, este dezvluirea informaiilor despre
remunerarea membrilor consiliului societilor i managerilor.
Organizaia Internaional a Reglementatorilor de Valori Mobiliare (IOSCO) ncurajeaz riguros companiile
s dezvluie informaia despre remunerarea muncii fiecrui membru al Consiliului de Administraie i a
managerilor. n SUA i Australia cerinele de dezvluire a informaiilor privind remuneraiile se refer doar la
managerii de talie superioar i membrii consiliului. n Singapore este stipulat dezvluirea informaiei despre
remuneraia primilor cinci manageri superiori ai companiei, considerndu-se c aceasta prezint o imagine
clar investitorilor despre distribuirea remuneraiei managerilor superiori. De asemenea, ghidurile i codurile
de administrare corporativ ncurajeaz corporaiile s utilizeze scheme de cointeresare a managerilor n
viitorul companiei, cum sunt: participarea la capitalul entitii, opioanele cu aciuni, dar n acelai timp cere
ca acionarii s fie anunai adecvat despre schemele de remunerare utilizate de ctre manageri. n codurile de
administrare corporativ se menioneaz c nivelul remuneraiei membrilor Consiliului de Administraie i
managerilor trebuie s fie suficient de nalt pentru a atrage specialiti calificai i a ridica responsabilitatea
lor, dar n acelai timp trebuie s corespund cu rezultatele activitii ntreprinderii.
n Republica Moldova remuneraia prin aciuni a angajailor, managerilor, membrilor consiliilor este
practicat mai mult de ctre bncile comerciale. Neutilizarea pe o scar larg a acestui mecanism de
remunerare se poate de explicat prin lichiditatea inferioar a pieei aciunilor celorlalte societi pe
aciuni i prin faptul c preurile aciunilor companiilor n Moldova nu sunt prompt receptive la
modificrile situaiilor financiare ale companiilor. n calitate de criterii pentru remunerarea
managerilor, membrilor consiliului se pot folosi dependena de volumul profitului companiei; de
creterea capitalizrii pieei valorilor mobiliare i de sporirea creterea volumului de vnzri.
ns aceste criterii, dup care pot fi remunerai managerii i membrii consiliilor, necesit dezvoltarea
ulterioar i balansarea lor cu indicatori mai actuali.
Cum trebuie s fie tratat poziia angajailor? Angajaii trebuie tratai nu doar ca un grup ordinar de
acionari ai cror drepturi legale trebuie s fie respectate. Ei trebuie s fie considerai participani la
companie ca acionari n sensul c mprtesc riscul companiei. De aceea participarea lor att la
dirijarea companiei, ct i la sistemul de raportare a ntreprinderii este foarte important. n acest
context, experiena diverselor ri este diferit:
n Austria, Danemarca, Germania, Luxemburg i Suedia angajaii companiilor, indiferent
de mrimea i modelul firmei, au dreptul s aleag membrii consiliului societii;
n Frana, dac angajaii dein 3% din toate aciunile companiei, ei au dreptul s
nominalizeze unul sau mai muli membri ai consiliului;
n Olanda, angajaii au dreptul s participe fr drept de vot la adunrile consiliului;
n Republica Moldova, membrii organului executiv i ali angajai ai societii pot fi alei n
consiliul societii, dar nu pot constitui n el majoritatea.
OCDE ndeamn spre determinarea unui explicit standard de recunoatere a angajailor ca un grup
al acionarilor, care prin reprezentanii lor prezeni n cadrul administrrii corporative trebuie s se
manifeste n toate procesele de gestionare a companiei.
n cadrul administrrii corporative trebuie s fie elaborat un mecanism care s prevad modul de
participare a reprezentanilor angajailor la aceste procese.
33
Participarea reprezentanilor angajailor n consiliul societii este necesar, deoarece contribuie la

mbuntirea activitii manageriale a companiei i la ridicarea cunotinelor angajailor n domeniul
administrrii corporative. Reprezentanii angajailor trebuie s fie capabili s-i ndeplineasc funciile
abilitate de a analiza informaiile primite i s-i formeze o imagine clar despre situaia companiei,
focalizndu-se, n particular, la activitile care pot afecta interesele lor.
n Republica Moldova implementarea acestui mecanism poate fi dificil din cauza ponderii nalte a
economiei tenebre. Unele ntreprinderi, companii, societi pe aciuni, societi cu rspundere limitat
nu perfecteaz contracte individuale de angajare la munc, practic contabiliti duble i nu
nregistreaz toate lucrrile executate. Astfel, personalul nu figureaz n registrul de eviden, nu se
efectueaz transferurile respective n bugetul consolidat al statului i la Fondul Social, iar salariile sunt
achitate prin intermediul contabilitii duble, adic o sum mic a salariului se indic n registru, iar
restul salariului se pune n plic34. Este greu de imaginat ca n astfel de condiii s existe o implicare
ampl a angajailor la procesul de administrare a companiei.
Direciile principale de perfecionare a
administrrii corporative. Studiul sociologic
efectuat n municipiul Chiinu a evideniat
principalele direcii care, n opinia managerilor
chestionai, trebuie perfecionate n primul
rnd.
Figura 8. Care sunt direciile principale de perfecionare a

administrrii corporative? (%)
Delimitarea mputernicirilor i responsabilitilor
organelor
de conducere i executive ale societilor
Protejarea drepturilor acionarilor minoritari
36%
34%
Pe prim plan a fost indicat delimitarea strict

Introducerea standardelor internaionale
24%
de dezvluire a informaiilor de
a mputernicirilor i responsabilitilor
ctre societile pe aciuni
organelor de conducere (36%). Cu o diferen
Altele
4%
nensemnat pe planul doi a fost plasat
necesitatea perfecionrii domeniului protejrii
2%
N/NR
drepturilor acionarilor minoritari (34%). De
asemenea managerii au remarcat ca prioritare
0
10
20
30
40
problemele legate de perfecionarea i
introducerea standardelor internaionale de raportare financiar (24%). Experienele ultimului deceniu au
demonstrat c lipsa unei administrri corporative incorporat ca parte integrant n reformele economice
pune serios n pericol ntreaga agend a reformei. Este necesar s se acorde multa atenie att
instituiilor-cheie din societate, ct i procesului prin care se iau hotrri la nivel guvernamental.
Construirea administrrii corporative i economiei de pia trebuie s nceap cu asigurarea unor
reglementri ale sistemului care s fie deschise i corecte pentru toi.
Crearea unor mecanisme ale administrrii corporative eficiente n rile n curs de dezvoltare este o
sarcin dificil. Guvernele diferitelor ri ncearc s promoveze principiile de transparen i
responsabilitate.
Sursa: Cartea Alb a administrrii corporaiilor n rile din Europa de SudEst.
Guvernul Republicii Moldova a aprobat prin Hotrrea nr.22 din 16 ianuarie 2003 Concepia
administrrii corporative a ntreprinderilor din economia naional. Obiectivul acestei concepii
const n perfecionarea sistemului de administrare corporativ existent, orientndu-l spre principiile i
34
Aceti ageni economici ncalc Legea privind salarizarea i Normele de protecie a muncii. Pe parcursul anilor 20022003 Inspecia Muncii a depistat nclcri flagrante ale legislaiei muncii i a prezentat instanelor judectoreti peste 8 mii
de procese - verbale. Dup prerea O.Budza, prim-vicepreedinte al Confederaiei Sindicatelor Libere din Moldova
Solidaritate, numai 40% din aceste dosare au fost examinate. Chiar i n cazul examinrii prompte efectul este nul,
deoarece sanciunile administrative sunt simbolice 1836 lei, iar n Bulgaria i Romnia 3 mii dolari, iar dac nu se
corecteaz, amenzile pot fi repetate n fiecare zi. n Belgia salariul tarifar este obligatoriu pentru toi agenii economici
(Ziarul Moldova Suveran nr.30 din 25 februarie 2004. Articolul Ct de disciplinai vom fi, att de bine vom tri).
34
cerinele internaionale ce i-au confirmat eficiena n multe state cu economii de pia dezvoltate i n
rile ce constituie fundamentul relaiilor de pia.
Realizarea acestei concepii:
va ridica protejarea drepturilor tuturor acionarilor (inclusiv a celor strini) prin asigurarea
accesului la informaie i transparena acesteia;
va facilita procesele de mbuntire a indicatorilor economico-financiari ai corporaiilor,
sporind volumul profiturilor i exportului;
va crete credibilitatea corporaiilor n faa investitorilor strini care va stimula afluxul
resurselor financiare n economia naional;
va ridica calificarea i profesionalismul angajailor corporaiilor;
va cultiva cultura i etica administrrii corporative.
Pentru implementarea cu succes a concepiei ar fi necesar de elaborat i un plan de aciuni menit s
detalieze termenele de executare i responsabilii de implementarea direciilor principale de
perfecionare a administrrii corporative n Republica Moldova. Este de menionat c la elaborarea
concepiei nu au fost atrase sectorul privat, organizaiile non-guvernamentale i societatea civil, nu
au fost discutate pe larg direciile principale de ameliorare a administrrii corporative.
Managerii moldoveni, fiind intervievai pentru a-i expune opinia despre cele mai eficiente i
aplicabile msuri privind consolidarea i promovarea unei bune practici de administrare corporativ,
au indicat pe prim plan perfecionarea legislaiei n acest domeniu. A doua msur dup importan a
fost indicat instruirea continu a managerilor i consiliului societii, contientizndu-se de fapt c
aceasta este o metod eficient a implementrii administrrii corporative adecvate.
Este necesar de menionat c companiile din Republica Moldova trebuie s fac un efort substanial pentru
a instrui tot personalul-cheie n domeniul administrrii corporative (contabilii, auditorii, juritii, membrii
consiliului societii i directorii executivi). Instruirea ar facilita o nelegere mai profund a bunelor
practici de administrare corporativ i ar fi de ajutor pentru a fi n aceeai linie cu modificrile din cadrul
administrrii corporative i ar aduga noi experiene la punerea n aplicare a legilor i actelor normative.
De asemenea, aceasta ar urgenta elaborarea i implementarea standardelor internaionale.
36% din managerii respondeni i-au
Figura 9. Care sunt cele mai eficiente msuri de mbuntire a AC?
(%)
divizat aproape uniform, n patru
categorii rspunsurile sale privind cele
1%
Altele
mai eficiente msuri de consolidare a
Crearea unor linii telefonice fierbini pentru
8%
denunarea neregulilor n activitatea
administrrii corporative i anume: 1)
ntreprinderii
implicarea angajailor n conducerea
Elaborarea i implementarea procedurilor de
8%
audit intern al ntreprinderilor
societii 11%; 2) efectuarea unui audit
Efectuarea unui audit extern asupra activitii
9%
managementului ntreprinderilor
extern corespunztor privind activitatea
11%
Implicarea angajailor n conducerea societii
managementului 9%; 3) elaborarea i
Instruirea continu a managerilor i a
31%
membrilor Consiliului de Administraie n
implementarea procedurilor de audit
domeniul administrrii corporative
32%
Perfecionarea legislaiei n domeniul
intern al ntreprinderilor 8%; 4) crearea
administrrii corporative
unor linii telefonice fierbini pentru
denunarea neregulilor la ntreprinderi
8%. Ct de bine nu s-ar cunoate problematica administrrii corporative, totui permanent apar ntrebri care
necesit o soluionare prompt i corect.
0
10
20
30
40
Administrarea corporativ este adecvat atunci cnd:
piaa de capital este bine dezvoltat i reglementat;
cadrul legislativ prevede drepturile acionarilor la proprietate, tratamentul echitabil al tuturor acionarilor,
procedurile de fuziune i achiziii;
se aplic metodologii i mecanisme de punere n aplicare a legislaiei privind protejarea drepturilor

acionarilor;
35
legile care protejeaz interesele investitorilor mpotriva fraudelor exist, funcioneaz i sancioneaz
faptele de corupie i de luare de mit;
sunt constituite i funcioneaz organismele de autoreglementare i de supraveghere a pieei de capital;
exist instruciuni privind furnizarea informaiei pe pia i accesul la informaie;
sunt create i funcioneaz asociaii ale investitorilor i managerilor;
firmele de audit i contabilii sunt profesioniti, oneti i independeni;
judectorii economici i avocaii n dreptul comercial sunt bine instruii.

Capitolul III. Dezvluirea informaiilor i transparena acestora
3.1. Dezvluirea informaiilor corporative
Avnd n vedere c dezvluirea informaiilor i transparena activitii companiilor este unul din
principalele imperative ale administrrii corporative, chemat s contribuie la exercitarea unui control
efectiv asupra managementului i protejarea intereselor acionarilor, vom ncerca s evalum starea de
lucruri privind dezvluirea informaiilor corporative n Moldova, perceperea necesitii dezvluirii
informaiilor de ctre oamenii de afaceri, precum i sursele de informaii corporative considerate drept
cele mai credibile la noi n ar.
Prevederile cadrului legal i respectarea lui. Legislaia Republicii Moldova stabilete cerinele
obligatorii de dezvluire a informaiei de ctre societile pe aciuni de tip deschis, acestea urmnd s
prezinte acionarilor, creditorilor i altor persoane interesate, precum i s raporteze instituiilor
publice un spectru larg de date. Sinteza cadrului legal existent (prevederile Codului civil, legilor
privind societile pe aciuni, pieei valorilor mobiliare, hotrrii CNVM cu privire la aprobarea
actelor normative ale CNVM referitoare la prezentarea drilor de seam specializate ale emitenilor
valorilor mobiliare, etc.) n contextul dezvluirii informaiilor corporative, cilor i modului de
accesare a acestora este expus n anexa 3.
Suplimentar la prevederile generale privind dezvluirea informaiilor de ctre emiteni notificate mai sus,
sunt stabilite cerine speciale de raportare i dezvluire a informaiilor nemijlocit fa de participanii
profesioniti la piaa de valori, n special, fa de fondurile de investiii (Regulile privind modul de dezvluire
a informaiei de ctre fondurile de investiii, aprobate prin Hotrrea CNVM nr. 14/1 din 26.11.99, Drile
de seam specializate ale participanilor profesioniti, aprobate prin Hotrrea CNVM nr.4/5 din
06.02.2003, etc.).
Dei cadrul legal privind dezvluirea informaiilor se prezint destul de complet, fiind n mare msur
ajustat la standardele internaionale (actele legislative i normative corespunztoare au fost revizuite n
ultimii 10 ani cel puin de trei ori), precum i stabilete anumite msuri de sancionare a persoanelor
cu funcii de rspundere ale emitenilor i participanilor profesioniti la piaa de valori, practica
dezvluirii informaiilor denot numeroase nclcri ale legislaiei.
Astfel, dac la capitolul ce vizeaz raportarea se
observ o mbuntire a nivelului de prezentare de
ctre emitenii de tip deschis a drilor de seam
specializate i financiare la CNVM35 (figura 10),
nivelul de publicare a drilor de seam rezumative
rmne totui nesatisfctor. De regul, ele sunt
publicate n pres doar de circa 30% din emitenii care
au prezentat drile de seam la CNVM (n anul 2001
20%, 2002 28%, 2003 26%).
35
100
80
60
40
20
0
Figura 10. Nivelul de raportare a drilor de

seam specializate la CNVM (% )
67
69
83
62
30
1999 2000 2001 2002 2003
Ponderea societilor raportoare n numrul societilor de tip deschis

conf orm Registrului de Stat al Valorilor Mobiliare
n calculul efectuat n baza informaiilor din rapoartele anuale ale CNVM pe anii 2000-2003 i a Concepiei
administrrii corporative a ntreprinderilor din economia naional (Hotrrea Guvernului Republicii Moldova nr.22 din
16 ianuarie 2003) nu sunt luai participanii profesioniti constituii sub form de societi pe aciuni.
36
Totodat, drile de seam rezumative inserate n pres sunt n mare msur incomplete - nu conin
date privind rezultatele financiare, informaii despre persoanele care dein 5% i mai mult din aciunile
cu drept de vot ale emitentului, date despre auditorul, registratorul societii, etc. sau conin erori la
ntocmirea acestora. Aceste abateri nu sunt doar o consecin a incompetenei persoanelor
responsabile, ele se admit intenionat din nedorina managerilor i a acionarilor majoritari, interesele
crora le reprezint, de regul, managerii de a dezvlui informaiile n cauz. Avnd n vedere c
persoanele insistente pot obine aceste informaii n mod legal de la companie, inclusiv n baza unei
cereri la sediul acesteia sau prin pot, n asemenea mod se limiteaz posibilitile de informatizare a
utilizatorilor presei scrise.
O dat cu nclcrile nominalizate mai sus, emitenii admit i alte nereguli n dezvluirea
informaiilor: nu prezint la cererea acionarilor i creditorilor informaiile despre companie (contractul
de societate, statutul, regulamentele societii, rapoartele comisiei de cenzori .a.), tinuiesc tranzaciile de
proporii, nu anun sau anun neconform acionarii despre convocarea adunrilor generale etc.
Cu toate c CNVM remarc diminuarea numrului acestor nclcri36, prezena lor vorbete totui
despre un nivel sczut de respectare a principiului transparenei, care pericliteaz interesele
acionarilor, diminueaz accesul la informaii i creeaz premise pentru coruperea persoanelor cu
funcii de rspundere ale emitenilor.
Sanciunile aplicate pentru nclcarea legislaiei n domeniu, n special, a prevederilor Codului cu privire la
contraveniile administrative (CCA) nu i ating ntotdeauna rezultatul scontat. Astfel, CNVM
sancioneaz n fiecare an persoanele cu funcii de rspundere ale emitenilor, aplicndu-le amenzi att
pentru nerespectarea formelor de dare de seama i termenelor de publicare a acestora n mijloacele de
informare n mas (art.162/6 din CCA), ct i pentru neprezentarea sau prezentarea cu ntrziere CNVM
a drilor de seama, stabilite de legislaie (art. 199/4 din CCA). Totodat, sumele amenzilor aplicate de
CNVM sunt destul de modeste. n anul 2003 ele au alctuit n medie 150 lei, plafoanele sanciunilor pentru
nclcrile nominalizate mai sus fiind respectiv de aizeci i cincizeci de salarii minime (1080 i 900 lei).
Blocarea de ctre CNVM a conturilor emitenilor ca una dintre msurile de ridicare a disciplinei de
raportare i dezvluire a informaiilor (unul din drepturile CNVM stipulat de art.9 alin. (1) lit. c) din Legea
privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare) constituie o msur mai puin rezonabil, mai mult ca
att, ea ar putea agrava activitatea de baz a emitenilor (conturile unora dintre ei rmn blocate o perioad
ndelungat pn la cteva luni) i afecta interesele acionarilor.
Metode de dezvluire a informaiilor. Practica mondial arat c informaiile corporative trebuie
canalizate n dou direcii: pentru acionarii companiilor i alte persoane cointeresate informatizarea
fiecrui grup int fiind abordat n mod diferit. Informaia destinat acionarilor poate fi oferit pe
diferite ci: la cererea acionarilor, n procesul convocrii adunrilor generale, prin publicaiile n
pres, prin pot, etc. n ce privete dezvluirea informaiilor pentru ali utilizatori spectrul acestor
informaii i procedurile n cauz nu trebuie s fie o povar excesiv pentru companii i s pericliteze
poziiile lor vis-a-vis de concureni.
n cadrul studiului realizat de Transparency International - Moldova managerii societilor pe aciuni
din Chiinu au remarcat cele mai utilizabile metode de deschidere a informaiilor pentru acionari
(figura 11)37. Astfel, prima n top este informarea acionarilor n cadrul adunrilor generale (89%)
una dintre cele mai eficiente metode de informare, avnd n vedere numrul mare de acionari care pot
primi ntr-o perioad redus de timp un spectru larg de informaii.
Una dintre cele mai preferate metode este publicarea informaiilor n pres (71 %), dei acest lucru
poate fi pus la ndoial, innd cont de datele CNVM privind publicarea drilor de seam rezumative
de ctre emiteni.
36
Hotrrea CNVM cu privire la rezultatele monitorizrii drilor de seam anuale asupra valorilor mobiliare ale societilor pe
aciuni deschise pentru anul 2003 nr.27/5 din 30.06.2004 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.119 122 din 23.07.2004).
37
Suma rspunsurilor depete 100%, deoarece respondenii au avut posibilitatea s aleag mai multe variante de rspuns.
37
Figura 11. Care sunt cele mai utilizabile metode de deschidere a

informaiilor ctre acionari? (%)
Informarea n cadrul adunrilor
generale ale acionarilor
89%
Publicarea informaiilor n pres
71%
Informarea la cererea solicitanilor n
oficiul ntreprinderii
46%
Printre alte metode utilizate destul de

des sunt nominalizate informarea la
cererea solicitantului n oficiul
companiei
(46
%)
i
prin
coresponden (41 %). i, n final,
doar 9 % din respondeni au indicat
metoda plasrii informaiilor pe pagina
web a companiilor.
Efectele dezvluirii informaiilor.

Dup cum atest cercetrile din
9%
Plasarea informaiilor pe
pagina Web
domeniu, dezvluirea adecvat a
3%
Altele
informaiilor corporative are o
0
20
40
60
80
100
multitudine de efecte pozitive i
anume aceasta faciliteaz perceperea
de ctre acionari i alte persoane interesate a politicii corporative, a structurii proprietii i a
rezultatelor activitii companiilor, nlesnete controlul asupra managementului i sporete
atractivitatea investiional a companiilor.
Informarea prin coresponden
41%
Prerile managerilor autohtoni vizavi de

eventualele
efecte
ale
dezvluirii
informaiilor s-au divizat n modul
urmtor: 59 % din respondeni au invocat
efectele pozitive ale acestui proces, n
particular, 32% formarea unei imagini
benefice a companiei, 15 % sporirea
controlului asupra managementului i 12%
prevenirea conflictelor de interese la
efectuarea tranzaciilor. Totodat, 40 % din
cei chestionai consider c dezvluirea
informaiilor genereaz efecte negative, n
special, sporete cheltuielile ntreprinderii
(21%) i pune n pericol situaia
ntreprinderii fa de concureni (19%).
Figura 12. Care pot fi eventualele efecte ale deschiderii

informaiilor? (%)
N/NR
1%
Contribuie la prevenirea conflictelor

de interese la efectuarea tranzaciilor
12%
Sporete controlul asupra

managmentului
15%
Pune n pericol situaia ntreprinderii

fa de concureni
19%
Sporete cheltuielile ntreprinderii
21%
Contribuie la formarea imaginii unui

business deschis
32%
0
10
20
30
40
Este de remarcat faptul c perceperea

dezvluirii informaiilor, n special, n contextul unei imagini benefice a companiilor confirm totodat
nedorina managerilor de a vedea importana dezvluirii sub aspectul exercitrii controlului asupra
managementului din partea acionarilor, creditorilor i altor constitueni ai administrrii corporative.
Calitatea surselor de informare despre activitatea societilor pe aciuni. Potrivit celor mai bune
practici ale administrrii corporative, cile de diseminare a informaiilor trebuie s corespund
urmtoarelor criterii de calitate: s asigure un acces deplin, oportun, echitabil i necostisitor al
utilizatorilor la informaiile complete i veridice despre activitatea companiilor.
Pornind de la criteriile nominalizate, managerii societilor pe aciuni i-au expus urmtoarea viziune
vizavi de ncrederea lor n diferite surse de informaii corporative38.
Cele mai credibile sunt considerate ediiile economice specializate 96% din manageri au ncredere
deplin i parial n ele. Ediiile specializate se caracterizeaz printr-un nivel nalt de profesionalism
n problemele abordate, sunt orientate spre un public relativ ngust i bine informat, greu de indus n
eroare, comparativ cu publicul larg. Din aceste considerente sursa n cauz este mai puin angajat n
realizarea campaniilor publicitare ale diferitelor ntreprinderi, ce sporete ncrederea fa de ea. n
38
Suma rspunsurilor depete 100%, deoarece respondenii au avut posibilitate s aleag mai multe variante de rspuns.
38

39
acelai timp, fiind reduse la numr i avnd o specializare destul de ngust, ediiile economice
specializate nu pot s asigure un acces echitabil al tuturor utilizatorilor de informaii.
Figura 13. Ct ncredere avei n urmtoarele surse de informaie? (%)
100%
90%
3%
7%
1%
3%
29%
80%
70%
60%
1%
12%
11%
15%
14%
64%
22%
65%
50%
47%
40%
51%
65%
40%
30%
20%
10%
28%
25%
32%
0%
Organele regulatorii i Ediiile economice
specializate
statistice
26%
24%
10%
5%
Mass-media
Deplin
Parial
Bursa
de valori
Deloc
Oficiile ntreprinderilor
Internet-ul
N/NR
Organele de stat regulatorii i statistice sunt catalogate pe locul doi dup nivelul de credibilitate,
nsumnd 90% din respondeni care le consider pe deplin sau parial credibile. Este de remarcat totui
c informaiile oferite de organele de stat regulatorii i statistice nu corespund tuturor criteriilor
calitii. Astfel, dei aceste surse (spre exemplu, CNVM sau Departamentul Statistic i Sociologie)
pot oferi informaii corporative complete, de facto ele nu sunt nici oportune (termenele de prelucrare a
informaiilor iniiale i de perfectare a rapoartelor sunt destul de extinse i informaia i pierde
actualitatea), nici obiective (drept surs servesc rapoartele financiare, contabile, specializate etc.,
datele crora nu exclud erori i denaturri), nici echitabile (costurile sunt ridicate, iar publicul este
informat insuficient despre posibilitatea obinerii unor asemenea servicii).
Oficiile principale ale companiilor sunt considerate drept o surs demn de ncredere de 75 % din
respondeni, care o calific pe deplin sau parial credibil. Totodat, trebuie s fim destul de precaui
privind calitatea informaiilor oferite de aceast surs, deoarece ele nu pot fi considerate totalmente
obiective, mai mult dect att, accesul la ele nu este echitabil exist proceduri destul de complicate
de obinere a informaiilor, administraia tergiverseaz examinarea cererilor sau chiar le refuz
solicitanilor pe motiv c ele sunt de uz intern, etc. Cu toate acestea, n perspectiv companiile pot
deveni una dintre cele mai eficiente surse de informare a acionarilor, n cazul n care conducerea se
va conforma ntrutotul principiilor transparenei i tratamentului echitabil al acionarilor.
n informaiile oferite de Bursa de Valori a Moldovei au ncredere 73 % din respondeni. Este de
remarcat c, dei informaiile bursiere sunt mai mult sau mai puin operative, totui ele sunt puin
eficiente pentru potenialii utilizatori, deoarece sunt sau incomplete (includ un spectru ngust de date:
volumul tranzaciilor, cotrile, etc.), sau mai complete, dar mai puin accesibile (informaiile detaliate,
cum ar fi structura proprietii companiilor, componena organelor de conducere, rapoartele financiare
sunt practic nchise).
Mass-media n general este considerat drept surs de informare cu un nivel mai redus de
credibilitate: 70% din respondeni au ncredere n ea, inclusiv 5 % ncredere deplin i 65%
ncredere parial. Acest fapt este lesne de neles, avnd n vedere profesionalismul sczut n
39
n Moldova sunt doar cteva publicaii de acest gen, printre care , Contabilitate i audit,
Profit, Bnci i Finane, , etc., tirajul lunar variind de la 5 000 pn la
circa 39 000 de exemplare.
39
domeniul businessului, angajarea n campaniile publicitare ale ntreprinderilor i imposibilitatea

verificrii corectitudinii datelor difuzate. Cu toate acestea, graie accesibilitii mass-media poate fi
estimat drept surs suplimentar de informaii pentru toate categoriile de utilizatori.
n final, cel mai sczut nivel de ncredere ca surs de informaii corporative l are Internet-ul 50 %
din cei chestionai au ncredere n el, din care 10% au ncredere deplin i 40% parial, 22 % nu au
deloc ncredere, iar 28 % nu i-au expus n general prerea vizavi de sursa citat. Aceast situaie este
explicabil: accesul la Internet al populaiei este redus, un numr mic de societi pe aciuni dispun de
pagini web (doar 9% din societile chestionate40); practic nu se face publicitatea paginilor web;
paginile web ale organelor regulatorii sunt incomplete i rar actualizate, informaiile solicitate fiind
oferite contra plat, etc.
Dup cum s-a menionat, respectarea principiului transparenei este o component a succesului
corporaiilor - cu ct mai nalt este nivelul ei, cu att mai prosper este compania, cu att are mai
multe anse de a atrage noi investitori. Situaia n domeniul transparenei i dezvluirii informaiilor
corporative din Moldova atest numeroase nclcri ale legislaiei, ceea ce este un viciu al
administrrii corporative autohtone, pericliteaz drepturile acionarilor i diminueaz interesele
investitorilor. Care ar fi eventualele msuri de ameliorare a situaiei? n acest context este raional
mbinarea mai multor msuri, ncepnd cu cele de ordin educaional: contientizarea efectelor
benefice ale dezvluirii informaiilor i respectrii principiului transparenei n mediul de afaceri;
ridicarea nivelului de cunoatere a procedurilor de dezvluire a informaiilor i a responsabilitii
pentru nerespectarea lor n rndurile populaiei, inclusiv acionarilor, precum i nsprirea sanciunilor
pentru nerespectarea cerinelor de dezvluire a informaiilor. Printre principalele activiti care vor
contribui la realizarea acestor msuri pot fi remarcate:
perfecionarea cadrului legal n contextul includerii prevederilor despre crearea unor

comitete speciale pe lng consiliile societilor pe aciuni, responsabile pentru elaborarea
i aplicarea regulamentelor privind politica de dezvluire a informaiilor;
crearea unor centre informaionale publice pentru acionari cu susinerea organelor

regulatorii, participanilor la piaa de valori, societii civile, donatorilor externi, etc.;
extinderea i sporirea gradului de actualizare a bazei informaionale a CNVM despre

activitatea societilor pe aciuni, cutarea posibilitii unui acces gratuit la aceasta a
tuturor solicitanilor;
organizarea seminarelor, trainingurilor cu emitenii, acionarii, reprezentanii societii

civile, etc. n subiectul transparenei i dezvluirii informaiilor cu precdere n teritoriu;
conceperea i editarea materialelor informaionale (pliantelor, lefletelor .a) n contextul

drepturilor i obligaiilor acionarilor n vederea abordrii profesioniste de ctre populaie a
problemelor din domeniu.
Problemele privind componena informaiilor ce urmeaz a fi dezvluite, comparabilitatea acestora cu

informaiile similare ale altor companii au legtur direct cu aplicarea standardelor internaionale de
dezvluire a informaiilor, inclusiv a standardelor de contabilitate i audit.
3.2. Rapoarte financiare, control intern i sisteme de audit
Rapoartele financiare i evidena contabil. n ultimii ani, instituiile financiare internaionale i de
reglementare s-au orientat spre administrarea corporativ, transparen, dezvluirea informaiilor,
responsabilitile i implementarea standardelor internaionale de raportare financiar. Este de
menionat importana unui sistem de eviden contabil propriu n conformitate cu cerinele
internaionale. n Republica Moldova procesul de trecere la politicile de contabilitate moderne s-a
nceput o dat cu adoptarea n anul 1995 a Legii contabilitii, apoi au urmat procese de pregtire i de
dezvoltare a standardelor naionale de contabilitate, implementarea crora s-a nceput n anul 1999. n
decursul anilor 1998 2004 au fost elaborate 29 de Standarde Naionale de Contabilitate (SNC) i
40
Pagini web au toate institiiile bancare, unele fonduri de investiii i ntreprinderi cu capital strin.
40
altele 16 SNC sunt n curs de elaborare. Este de menionat c unele din SNC care au fost
implementate necesit modificri pentru a corespunde actelor i normativelor internaionale41 i ale
UE. Multe din prevederile Standardelor Internaionale de Contabilitate (SIC) nu au fost luate n
consideraie la elaborarea standardelor naionale i creeaz dificulti la interpretarea rapoartelor,
ridic costurile prin dublarea evidenei contabile n ambele standarde. De exemplu, n funcie de
divergenele care exist ntre SNC i SIC, bncile comerciale ntocmesc i prezint la BNM rapoartele
financiare conform ambelor standarde, ce implic o dubl eviden n ambele standarde.
n opinia experilor Bncii Mondiale, pentru atingerea scopului de armonizare cu standardele UE ar fi
necesar de cerut companiilor listate la Bursa de Valori, ct i ntreprinderilor de interes public s
ntocmeasc rapoartele financiare consolidate n conformitate cu Standardele Internaionale de
Raportare Financiar (SIRF), iar rapoartele financiare ale ntreprinderilor micului bussines s fie
simplificate i aduse n concordan cu directivele i regulamentele UE42.
Operarea unui sistem de contabilitate i informaional solid este elementul-cheie al unui control intern
efectiv.
Prin control intern se subneleg metodele i procedurile aplicate pentru supravegherea activelor i
altor resurse i asigurarea ca aceste active s fie utilizate n conformitate cu direciile trasate de ctre
manageri i n conformitate cu legislaia n vigoare. Sistemele de control ajut managerii companiilor
s identifice riscurile pe care le ntlnesc companiile n activitatea sa i s asigure un cadru de
monitorizare a acestora. De asemenea, sistemele de control intern sunt destinate pentru prevenirea i
minimizarea expunerii la risc, care poate aprea ca rezultat al unor aciuni neautorizate sau improprii,
fraudelor, furturilor, erorilor, actelor de corupie.
Este important a distinge controlul intern de auditul intern.
Controlul intern se refer la nite mecanisme permanente de control al activitii companiei att la
nivelul organelor centrale, ct i la nivelul departamentelor/diviziunilor. Aceste mecanisme sunt
dirijate de ctre manageri cu scopul controlului intern este de a asigura ca obiectivele firmei s fie
realizate. Controlul intern estimeaz conformarea cu legislaia n vigoare, executarea regulamentelor,
politicilor interne i a instruciunilor. Este de menionat c un control intern adecvat ridic aptitudinile
firmelor i companiilor de a pregti un raport financiar just i solid.
Auditul intern este procesul care controleaz cum se efectueaz controlul intern prin revederea
permanent a operaiunilor de control i de raportare ctre manageri asupra eficienei sistemului de
control intern. Auditul intern se subordoneaz consiliului societii i adunrii generale a acionarilor.
Obiectivele auditului intern sunt:
autorizaia auditul intern trebuie s controleze dac toate tranzaciile sunt aprobate de
persoanele responsabile nainte de a fi nregistrate n registru;
integritatea operaiunilor auditul intern controleaz dac tranzaciile nevalabile au fost

excluse din registrele contabile;
acurateea este un obiectiv destinat pentru a asigura ca toate tranzaciile valabile s fie exacte
i precise, consistente cu datele originale ale tranzaciilor i nregistrate la timp;
validitatea este un obiectiv care asigur c toate tranzaciile nregistrate reprezint just
evenimentele economice aprute, sunt legale i executate n conformitate cu autorizaia
managerilor;
securitatea i salvgardarea fizic a activelor este obiectivul care asigur c accesul la activele
fizice i sistemele informaionale ale ntreprinderii sunt controlate strict de ctre personalul
autorizat;
manipularea erorilor. Acest obiectiv asigur c erorile depistate la diferite etape ale procesrii
au fost prompt raportate managerilor i corectate;
41
42
SNC 5 nu a fost modificat pentru a reflecta modificrile introduse n SIC 1 Prezentarea rapoartelor financiare.
Report No. 27425 Moldova Country Financial Accountability Assessment, September 12, 2003.
41
segregarea funciilor personalului. Acest obiectiv asigur c funciile sunt atribuite ntr-o
manier care nu permite ca o persoan s opereze i s controleze ambele procese de
nregistrare i de procesare a tranzaciilor.
Este necesar ca raportul anual al auditului intern i raportul auditului extern s fie incluse anual n
agenda adunrii generale a acionarilor.
Misiunea auditorilor interni este de a comunica consiliului societii i acionarilor despre aciunile
improprii, neautorizate i despre iregularitile comise de manageri i angajai. Este clar c auditorii
nu pot fi subordonai directorilor-executivi ai societii, responsabilitatea final a ntocmirii situaiilor
financiare, precum i meninerea unui sistem adecvat de control intern pentru depistarea fraudelor i
neregulilor revenind n ntregime managerilor. n unele ri auditorii raporteaz despre modul de
respectare a principiilor de conduit n administrarea corporativ i aceast informaie se include n
raportul anual al societii.
Sisteme de control intern
Sistemele de control intern cuprind planurile, msurile, metodele adoptate de companie pentru a
supraveghea activele, a controla exactitatea datelor contabile, a promova eficiena operaional i a
ncuraja aderena la politicile standard manageriale i pentru a ajuta conducerea companiei n
atingerea obiectivelor, asigurnd i controlnd dac:
afacerile sunt conduse corect i eficace;
activele sunt supravegheate;
fraudele i erorile se previn i se depisteaz la timp;
politicile managerilor sunt conforme cu legislaia n vigoare;
registrele contabile sunt completate cu acuratee;
informaiile financiare se nregistreaz la timp.
Controlul intern poate fi:
detectiv (prevede depistarea erorilor i iregularitilor);
corectiv (prevede corectarea erorilor i iregularitilor depistate);
preventiv (care este prevzut pentru prevenirea erorilor i a iregularitilor).
Controlul intern consist din cinci componente: mediul controlului, evaluarea riscurilor, activitatea de
control, informaia i comunicarea, monitorizarea. Aceste componente fac parte integrant a
procesului de management i se includ n procedurile controlului intern.
Care sunt posibilitile sistemului de control intern?
Sistemele de control intern pot ajuta compania s ating obiectivele sale i s evite primejdiile i
eecurile prin aceea c asist compania s opereze cu rapoarte financiare juste, s se conformeze cu
legislaia n vigoare. ns controlul intern nicidecum nu poate asigura succese n aceste domenii, lund
n consideraie c este dirijat de ctre manageri, erorile umane sau ali factori externi care nu pot fi
prevenii integral de ctre sistemele de control intern. Sistemele de control intern adecvate constituie
nite asigurri rezonabile n atingerea obiectivelor, dar nu sunt garanii.
Cine este responsabil pentru implementarea unui control intern adecvat i eficient?
Exist o opinie greit c responsabilitatea pentru implementarea i administrarea sistemului de
control intern revine n mare msur doar directorilor financiari ai companiilor, auditorilor interni sau
managerilor. Pentru un control intern efectiv este necesar implicarea tuturor colaboratorilor. Toi
angajaii sunt responsabili de a comunica problemele operaionale identificate, devierile de la
standardele stabilite, nclcarea politicilor companiei sau a legilor.
Care sunt constrngerile ce pot exista n cadrul unui control intern?
42
Exist cteva constrngeri la implementarea unui sistem de control adecvat:
Factorul uman. Eficacitatea sistemului de control intern poate fi limitat din cauza
deciziilor luate de manageri bazate pe date care uneori pot fi eronate.
Scindarea sistemului controlului intern. Chiar dac sistemul de control funcioneaz

normal, el poate fi dezintegrat. Angajaii n unele cazuri pot s comit greeli din cauza
nenelegerii procedurilor i instruciunilor. Erorile pot aprea ca rezultat al implementrii
noilor tehnologii informaionale i a dificultii acestor sisteme noi.
nclcri ale managerilor. Uneori personalul de talie superioar n scopuri personale nu

respect procedurile i regulile existente.
Complotul angajailor. Sistemul de control poate fi influenat de ctre o coaliie a

angajailor. Este destul de dificil pentru controlul intern n cazul cnd exist un complot al
angajailor care activeaz n acest domeniu s identifice modificarea datelor i erorile din
informaiile prezentate.
La determinarea i stabilirea unui control intern adecvat trebuie s fie luate n consideraie costurile
necesare pentru stabilirea acestui sistem de control. Controlul excesiv este costisitor i neproductiv.
Prea puin control prezint deja un risc. Trebuie s fie contientizate toate avantajele i dezavantajele
pentru a ajunge la un echilibru.
Ce se poate ntmpla n cazul cnd controlul intern este slab sau nu exist?
Deseori factorii de decizie argumenteaz c pentru implementarea recomandrilor privind controlul
intern i auditul intern nu exist suficient personal, este foarte costisitor sau c managerii au ncredere
n personalul su instruit i tehnologiile informaionale implementate i acest control nu este necesar.
Dar aceste argumente sunt ca o capcan pentru managerii profund ncrezui n capacitile sale de a
dirija i a controla toate procesele n activitatea companiei. Fiecare din argumentele enumerate
necesit soluionare. Ct privete costul implementrii unui control adecvat, acesta trebuie s fie
raportat la costul fraudelor i delapidrilor care pot fi comise n lipsa unui control.
Analiznd ntrebarea legat de ncrederea n personal, este de menionat c majoritatea angajailor au
ncredere reciproc i acest factor este important pentru lucrul n echip. ns experiena arat c
foarte frecvent anume angajaii n care managerii au mai mult ncredere sunt implicai n aciuni
frauduloase.
O stare de lucruri ngrijortoare n ce privete controlul intern slab se nregistreaz n ntreprinderile n
care exist cota statului. Practica arat c n unele din ele sistemele de control intern i de audit intern
sunt absolut nefuncionabile, deoarece aceleai nclcri se repet din an n an, indiferent dac au fost
alese sau numite alte persoane cu funcii de rspundere.
Rapoartele publicate ale Curii de Conturi evideniaz c cele mai frecvente nclcri ale Legii
contabilitii nr.426-XII din 04.04.1995 care au fost depistate de organele de control sunt:
diminuarea venitului impozabil de ctre ntreprinderi;

nu se efectueaz inventarierea bunurilor materiale sau nu este asigurat evidena contabil
(lipsesc politica de contabilitate, evidena sintetic i Cartea mare);
nu se efectueaz la nceputul anului confruntarea sumelor datoriilor creditoare din registrul de
eviden analitic i documentele contabile primare cu cele din darea de seam anual;
casarea bunurilor materiale cu nclcarea Regulamentului privind casarea bunurilor uzate.
Curtea de Conturi, analiznd gestionarea patrimoniului de stat, denot factorii care au influenat
negativ asupra situaiei economico-financiare a ntreprinderilor de stat43:
43
Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.3 5 din 21.01.2003

Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.159 160 din 29.11.2002
Monitorul Oficial al Republicii Moldva nr.170 172 din 13.12.2002
Monitorul official al Republicii Moldova nr.190 197 din 31.12.2002
43
imobilizarea mijloacelor circulante, inclusiv prin meninerea creanelor;

micorarea valorii activelor nete ale ntreprinderilor supuse privatizrii din momentul
acionrii pn la privatizare 44;
nerespectarea Regulamentului cu privire la Registrul patrimoniului public, lipsa evidenei
patrimoniului public predat n chirie i n administrare fiduciar;
utilizarea neeficient a mijloacelor financiare la reconstrucia, reparaia capital i curent a
fondurilor fixe ale ntreprinderilor;
n unele contracte ncheiate nu se indic obiectele care urmeaz s fie supuse lucrrilor de
reparaii, cerinele fa de calitatea lucrrilor, nclcndu-se astfel prevederile art. 9 din Legea
nr.134 din 03 06.1994 i Hotrrea Guvernului nr.798 din 27.12.1993;
exist cazuri cnd costul lucrrilor a fost avansat sut la sut;
selectarea antreprenorilor pentru executarea lucrrilor de reparaie i construcie nu se
efectueaz transparent, prin tendere i concursuri, ci n baza deciziei conducerii ntreprinderii;
n multe cazuri, documentele de recepie a lucrrilor efectuate nu sunt semnate de comisiile
respective, ci de conducerea companiei;
sunt nclcri de legislaie la calcularea salariilor personalului i managerilor;
cheltuielile legate de recepia delegaiilor nu sunt confirmate de documentele necesare (lipsesc
ordinele conductorului, darea de seam asupra cheltuielilor etc.).
Este cert faptul c cu ct mai rapid vor fi implementate mecanismele de control intern i de audit
intern n sectoarele privat i public, cu att mai bine vor fi dirijate i supravegheate resursele statului,
companiilor i firmelor individuale.
Controlul intern deseori este confundat cu sistemul de gestionare a riscurilor
Managementul riscurilor include analiza, evaluarea, gestionarea i monitorizarea riscurilor, iar
controlul intern adecvat asigur implementarea procedurilor de minimizare a riscurilor i evitarea lor.
Situaia din Republica Moldova. Auditul intern n sectoarele public i privat este nedezvoltat. Dup cum
s-a remarcat n raportul Bncii Mondiale privind evaluarea responsabilitii financiare a rii, efectuat n
anul 2003 ...auditul intern existent trebuie s treac de la controlul dup efectuarea tranzaciilor (ex-post)
i de la activitile de inspecie la un model de audit care va susine o mbuntire a mediului general de
control. Dup consultrile corespunztoare cu ministerele de ramur i alte subdiviziuni din sectorul
public, Ministerul Finanelor trebuie s stabileasc un cadru pentru auditul intern n sectorul public45.
Situaia la acest capitol nu este mai agreabil n sectorul privat.
Legea privind societile pe aciuni nu prevede stipulri clare despre necesitatea auditului intern n
companii. Practica internaional arat importana auditului intern i contribuia lui la eficientizarea
sistemului de control intern, la depistarea i prevenirea iregularitilor. Prin urmare, este necesar de revizuit
i de armonizat Legea privind societile pe aciuni cu cerinele internaionale i ale UE la acest capitol.
La ntrebarea Cine este responsabil de auditul intern? 55% din managerii intervievai au rspuns c
la ntreprinderea lor exist subdiviziuni sau persoane aparte responsabile de auditul intern, 19% au
indicat c funciile auditului intern le ndeplinete comisia de cenzori, 16% comitetul de audit, 7%
firma de audit (anexa 2, figura 16).
n unele ri codurile de administrare corporativ includ recomandri pentru nfiinarea comitetelor de
audit la nivelul firmelor. Comitetul de audit, format din membri independeni, trebuie s preia
rspunderea fa de aspectele majore legate de raportarea financiar a firmei i s in legtura cu
auditul intern i extern al acesteia. De altfel, comitetele de audit au devenit o trstur comun a
firmelor europene. Aceasta evoluie reflect tendina comunitii internaionale de afaceri n direcia
Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.87 89 din 28 05.2004.
Raportul Curii de Conturi asupra administrrii resurselor financiare publice (1999, 2000, 2001, 2002, 2003).
44
45
44
perfecionrii structurilor de gestionare a firmelor. Actualmente popularitatea comitetelor de audit a

luat amploare i n alte pri ale lumii. De exemplu, regulile stabilite de organismele de reglementare a
burselor de pe pieele din Singapore, Thailand cuprind clauze specifice legate de existena unor
comitete de audit.
Exist unele preri c la firmele din Republica Moldova nu este necesar crearea acestui comitet de
audit care are funcii aproape analogice cu comisia de cenzori. Legislaia Republicii Moldova
stipuleaz clar funciile comisiei de cenzori i exigenele fa de membrii acesteia. Diferena dintre
ele ns este c cerinele fa de toi membrii comitetului de audit includ independena lor total, iar
art. 71 din Legea privind societile pe aciuni prevede c cenzorii trebuie s fie acionari, cu excepia
contabililor experi. Legea privind societile pe aciuni nu prevede n activitatea comisiei de cenzori
responsabilitatea cenzorilor de a monitoriza i de a efectua legtura dintre auditul intern i extern al
societii. Este de menionat c n practic, n companiile din Moldova comisiile de cenzori sunt alese
de ctre acionarii majoritari i nu joac un rol independent n protejarea acionarilor minoritari, iar
adunarea general a acionarilor poate delega mputernicirile comisiei de cenzori unei organizaii de
audit. Exist experiene (de exemplu, n Romnia) unde comisiile de cenzori au fost anulate. Lunduse n consideraie cele relatate mai sus, este necesar ca legislaia n vigoare s fie revizuit i
armonizat cu cerinele UE.
Despre situaia n domeniul auditului intern relateaz rezultatele cercetrii sociologice a managerilor
intervievai din municipiul Chiinu. 69 la
Figura 14. Ct de des se efectueaz auditul intern?
sut din managerii chestionai au rspuns
pozitiv la ntrebarea dac auditul intern se
efectueaz n societatea n care funcioneaz.
O dat pe lun
Periodicitatea efecturii controalelor de ctre
5%
auditorii interni difer de la o ntreprindere
O dat pe
la alta.
Aproximativ 55% din respondeni au indicat c
O dat pe an
55%
n societile pe care ei le reprezint auditul
intern se efectueaz o dat pe an, 31%
trimestrial, 9% o dat pe semestru, iar 5% o
dat pe lun. Este de menionat c frecvena
nalt a controalelor auditului intern ridic
probabilitatea depistrii fraudelor, delapidrilor,
actelor de corupie la etapele iniiale i previn companiile de la riscurile majore.
trimestru
31%
O dat pe
semestru
9%
Auditul extern. Rolul auditorului extern este vital n procesul de administrare corporativ. Marile
companii internaionale au apelat la serviciile profesionale ale auditorilor externi cu mult nainte ca
aceasta s fie o cerin obligatorie, deoarece i-au dat seama c pieele financiare i de capital au mai
mare ncredere n situaiile financiare care au fost obiectul unei examinri i certificri independente.
Dei Legea cu privire la audit prevede metodologia de efectuare a auditului, iar standardele naionale
de audit reprezint o transpunere a standardelor internaionale, n acest domeniu mai exist lacune46
(n particular, obiectivele auditului nu sunt aduse n conformitate cu directivele 4 i 7 ale UE). Este de
menionat c iniial Legea privind societile pe aciuni prevedea un audit anual extern obligatoriu
pentru societile pe aciuni cu un numr mai mare de 50 de acionari. Modificrile ulterioare ale
legislaiei la acest capitol, fiind argumentate prin calitatea joas a serviciilor de audit prestate de ctre
companiile de audit locale au avut ca rezultat c art.89 din Legea privind societile pe aciuni
prevede un audit extern opional47 pentru societile pe aciuni i stipuleaz c acest control de audit se
efectueaz la cererea acionarilor care dein nu mai puin de 10% din aciunile cu drept de vot ale
societii (serviciile de audit sunt pltite de aceti acionari); la cererea CNVM; n temeiul ncheierii
instanei judectoreti. Pe piaa moldoveneasc activeaz cteva companii internaionale de audit, care
46
47
Bncile i companiile de asigurare sunt obligate prin lege s asigure auditul rapoartelor financiare.
45
sunt antrenate mai mult n exercitarea auditului extern la bncile comerciale i companiile cu
investitori strini. Responsabilitatea auditorilor fa de prile tere nu este clar stipulat n lege.
Angajaii firmelor de audit trebuie s fie independeni i s-i conduc activitatea sa fr s fie
influenai de orice relaii, beneficii sau ali factori care pot influena imparialitatea auditorilor. Firma
de audit trebuie s fie subiectul rotaiei. Conform noilor cerine internaionale fa de firmele de audit
(aceast cerin trebuie luat in consideraie i inclus n legislaia Republicii Moldova), acestora i
angajailor si nu li se permite s acorde servicii de consulting n companiile n care simultan se
efectueaz i auditul.
Auditul extern trebuie s se efectueze n conformitate cu Standardele Internationale de Audit, care
ghideaz auditul extern n evaluarea calitii activitii auditului intern. Activitatea auditului extern
se focalizeaz, n primul rnd, asupra sistemului de contabilitate financiar, n special, dac n baza
documentelor prezentate, auditorii pot s-i exprime o opinie independent i fidel despre
conformarea cu Standardele Naionale de Contabilitate ( n cazul bncilor comerciale este necesar
conformarea cu Standardele Internaionale de Raportare Financiar).
Auditul extern trebuie s cuprind examinarea pe baz de teste a documentelor primare conform
crora se ntocmesc situaiile financiare i include evaluarea politicilor contabile folosite i
estimrile semnificative efectuate de ctre conducerea societii, precum i evaluarea prezentrii n
ansamblu a situaiilor financiare. La formarea opiniei sale auditul extern trebuie de asemenea s
efectueze o evaluare a sistemului de control intern al companiei.
Este necesar ca statutul obligatoriu al auditului extern anual pentru societile pe aciuni, indiferent de
mrimea lor, s fie reinstalat n legislaia n vigoare a Republicii Moldova i armonizat cu cerinele
UE. n Republica Moldova rolul auditului extern pentru sectorul public i revine Curii de Conturi. n
raportul Bncii Mondiale se menioneaz necesitatea mbuntirii controalelor efectuate de Curtea de
Conturi, evideniind c Curtea de Conturi trebuie s-i orienteze adiional activitile sale de audit
mai curnd spre consultaii privind mbuntirea sistemelor i msuri de diminuare a riscurilor, dect
spre determinarea greelilor. Dei Curii de Conturi i-au fost ncredinate puteri juridice i
responsabiliti extinse, oficiul se confrunt cu constrngeri considerabile n ceea ce privete
capacitatea de a-i realiza mputernicirile i necesit o consolidare substanial48.
Banca Naional a Moldovei a stabilit n Regulamentul cu privire la modul de ntocmire i prezentare
a rezultatelor auditului criteriile i cerinele fa de companiile de audit care audiaz bncile
comerciale i a formulat cerinele fa de rapoartele prezentate n urma efecturii auditului. La
ncheierea contractului cu o firm de audit independent se prezint bncii licena despre desfurarea
activitii de audit i certificatul de calitate a auditorului bancar emis de ctre comisia de atestare de pe
lng BNM. Un factor pozitiv este c exigenele fa de modalitatea de executare a auditului includ
cerinele ca auditul bancar s fie efectuat n conformitate cu Standardele Internaionale de Audit i
Standardele Naionale de Contabilitate, iar scrisoarea pentru manageri, conform standardelor
internaionale de contabilitate trebuie s includ auditul procedurilor controlului intern i procedeele
de lucru ale bncii care au fost examinate n decursul anului.
Este necesar ca asemenea cerine s fie elaborate de ctre organele abilitate de asemenea pentru
celelalte entiti i s fie revizuit metodologia de audit n conformitate cu standardele internaionale.
n final conchidem c problemele majore care influeneaz calitatea auditului efectuat la companiile
din Republica Moldova i care necesit abordarea i soluionarea urgent sunt urmtoarele:
conformarea cadrului legislativ al Republicii Moldova cu privire la audit i standardele de

contabilitate cu standardele internaionale i cu directivele UE;
revizuirea Legii privind societile pe aciuni la capitolul privind necesitatea auditului intern i
extern;
elaborarea unor manuale privind procedurile controlului intern;
48
46
implementarea unor mecanisme noi de monitorizare i liceniere a auditorilor la nivelul

cerinelor internaionale de audit;
instruirea permanent a personalului, contabililor, auditorilor n domeniul controlului i
auditului intern. Organizarea seminarelor, leciilor, meselor rotunde, conferinelor privind
controlul intern, auditul intern i extern;
implementarea unui proces transparent de testare a auditorilor;
extinderea cerinelor de exercitare a auditului activitilor companiilor asupra companiilor
listate la burs, ntreprinderilor cu capital de stat;
ridicarea nivelului de responsabilitate a contabililor i auditorilor pentru reflectarea incorect,
tinuirea informaiilor veridice.
Capitolul IV. Pieele de capital i rolul lor n administrarea corporativ

4.1. Aspecte generale privind pieele de capital din rile n tranziie49
Dup cum s-a remarcat deja, studiile empirice confirm existena unei legturi directe ntre nivelul
administrrii corporative i performanele companiilor. Mai mult ca att, cercetrile de acest gen
efectuate n rile cu un nivel nalt al relaiilor corporative atest un nivel i un potenial mai nalt de
dezvoltare economic, un acces mai larg la sursele de finanare interne i externe.
Se consider c o administrare corporativ efectiv poate fi creat n baza unui cadru legislativ
dezvoltat i a unei piee de capital prospere. Avnd n vedere c cadrul legal al administrrii
corporative al unor ri n tranziie, inclusiv al Republicii Moldova, este considerat destul de nalt50,
ar fi util i o evaluare succint a situaiei pe pieele de valori ale acestora.
La nceputul tranziiei spre economia de pia majoritatea tarilor ex-socialiste au creat piee de valori
asigurate cu o infrastructur tehnic i legal bun. Fiind concepute, n special, ca mecanisme de
privatizare (tranzaciile iniiale ineau de redistribuirea proprietii de stat), aceste piee au devenit
operaionale abia la finele anilor 90 ale secolului trecut.
Bursele de valori din rile n tranziie au actualmente doua sau mai multe categorii de listare.
Capitalizarea i volumul de tranzacii efectuate la aceste burse deriva din cele mai flexibile segmente
ale pieei, iar condiiile de transparen, impuse de cadrul legal, permit unele interpretri i comparaii
ale indicatorilor statistici afereni. Totodat, potrivit unor studii51, bursele de valori din aceste ri
rmn subdezvoltate, cu o capitalizare slaba i lichiditate joas, cu un numr sporit de tranzacii mici.
Cu astfel de capaciti viabilitatea tranzaciilor pe pia este problematic, iar datele despre
capitalizare pot induce n eroare. Mai mult dect att, o bun parte din tranzacii se realizeaz n afara
bursei, ceea ce creeaz probleme de transparen vizavi de preul de pia al valorilor mobiliare
tranzacionate.
Aceasta subdezvoltare a pieelor de valori rezult din mai multe probleme, prima fiind cea de
aprovizionare. Bursele de valori duc lips de companii mari cu aciuni substaniale free-floating. Un
numr excesiv de companii au fost create i listate n urma programelor de privatizare, deseori n mod
forat, fr ca listarea lor s le ofere careva avantaje. n anumite cazuri, valorile listate n cadrul
programelor de privatizare la un pre redus reprezint de fapt titluri guvernamentale reziduale ale unor
companii neatractive. Cele mai mari i atractive companii fie c nu au fost nc privatizate, fie c au
fost privatizate prin vnzri de numerar.
Exista cteva motive pentru care companiile au reticene privind listarea la burs. n primul rnd, condiiile
de listare sunt deseori percepute ca inutile i costisitoare, companiile fiind ngrijorate de impedimentele de
ordin birocratic care se rezum la taxe mari i o perioad ndelungat de procesare a documentelor. n al
49
n acest context se au n vedere rile n tranziie din Sud-Estul Europei.

n raitingul BERD n subiectul administrrii corporative pentru anii 20022003 Republica Moldova este catalogat la
nivelul B (4) (vezi paragraful 2.3 din prezenta carte).
51
Cartea Alb a administrrii corporative n Sud-Estul Europei. OCDE, 2002.
50
47
doilea rnd, deoarece nu exista lichiditi, costul capitalului este mai mare dect n cazul plasamentelor
private. Mai mult dect att, companiile nu vor sa fie expuse riscului fluctuaiilor preului valorilor
mobiliare sau chiar manipulrilor cauzate de slaba dezvoltare a pieelor locale de capital. Suplimentar la
aceasta, companiile au reticene i la capitolul privind dezvluirea informaiilor.
Aprovizionarea limitat a pieei bursiere cu titluri bune este aprofundat i de lipsa cererii. Exist
foarte puini investitori noi pe aceste piee, iar titlurile sunt tranzacionate, n principal, ntre
participanii existeni. Bursele de valori sunt deseori descrise ca jocuri de interior ale brokerilor.
n afara unei ncetiniri generale pe pieele internaionale, care accentueaz problemele arilor n
tranziie, investitorii investesc n pieele lor de capital i din motivul lipsei unei protecii legale a
acionarilor minoritari. Unii investitori strini au fost prejudiciai n acest sens i ei ncearc s
prseasc aceste piee.
n consecin, pieele de capital i, n spe, bursele de valori din tarile n tranziie se confrunt cu
greuti la ndeplinirea rolului lor tradiional de a organiza i a disciplina activitatea participanilor.
Totodat, acestea nu servesc drept surs de ncredere privind calitatea informaiilor i evaluarea
companiilor. Bursele de valori pot fi considerate ineficiente i n sensul c preurile formate la ele sunt
n mare msur volatile, de obicei, cu mult sub valoarea net calculat a activelor, i nu reflect
valoarea adevrat sau cel puin rezonabil a companiilor.
Pentru a redresa situaia pe unele piee de capital se ntreprind msuri de selectare i atragere a unor
companii potrivite pentru listare, de introducere a unor noi instrumente bursiere, n particular, a derivatelor
valorilor mobiliare, de extindere a cercului participanilor, punnd accentul pe fondurile de pensii. n
vederea sporirii lichiditilor se recurge i la cooperarea cu burse de valori mai dezvoltate, care ar putea
contribui la armonizarea regulilor, creterea posibilitilor pentru o listare dual, la formarea unor legaturi
directe ntre diferite burse de valori sau crearea unor platforme comune de negociere.
4.2. Piaa de valori mobiliare corporative din Republica Moldova
Pe parcursul ultimilor ani problematica pieei de valori mobiliare autohtone, n special, aspectul ei
social, este obiectul unei critici dure a funcionarilor publici, mass-media, participanilor la aceast
pia, precum i a oamenilor de rnd. Este lesne de neles c privatizarea n masa, la care au participat
direct sau prin intermediul fondurilor de investiii i companiilor fiduciare 3,1 milioane de ceteni
(89% din titularii bonurilor patrimoniale52), s-a realizat n condiiile unei transparene insuficiente i
familiarizri joase a populaiei vizavi de procesul n cauz, iar rezultatele acesteia au diminuat, n
mare msur, ncrederea n piaa de valori.
Recentul studiu al Transparency Internaional Moldova realizat n rndurile acionarilor din
mun. Chiinu a artat c doar 0,3% din
respondeni consider c n urma investirii
bonurilor patrimoniale au avut de ctigat
oamenii de rnd, iar 53,8 % i 41,3% sunt de
prerea c au ctigat respectiv persoanele cu
funcii de rspundere i escrocii.
Figura 15. Cine a ctigat n urma investirii bonurilor patrimoniale?

60
54%
50
41%
40
30
20
Actualmente se ntreprind msuri pentru a 10

4%
1%
redresa situaia pe piaa de valori, ele fiind
0%
0
orientate, n special, spre reorganizarea
Oamenii
Persoanele
Escrocii
Alii
N/NR
fondurilor de investiii. Totodat, msurile
de rnd
cu funcii
n cauz nu-i pot atinge scopul n condiiile
n care nivelul de informare i pregtire a
populaiei n acest domeniu rmne nesatisfctor. Au trecut 10 ani de la finalizarea privatizrii n
mas, iar marea majoritate a acionarilor nu-i cunosc drepturile, nu sunt familiarizai cu noiunile de
baz ale pieei de valori, nu tiu unde s se adreseze n cazul nclcrii drepturilor sale .a.
52
Hotrrea Guvernului Republicii Moldova nr. 305 din 10.06.96 (Monitorul Oficial al republicii Moldova, 1996, nr.45).
48

53
Piaa de valori din Moldova este unul dintre cele mai noi i complexe segmente ale economiei
naionale. Ca i n alte ri n tranziie, ea a fost conceput o dat cu iniierea procesului de privatizare
n mas i a contribuit, inclusiv prin intermediul fondurilor de investiii i companiilor fiduciare la
deetatizarea rapid a economiei. La momentul actual piaa de valori dispune de un cadru legal,
infrastructur i sistem de reglementare a activitilor din domeniu.
Cadrul legal al pieei valorilor mobiliare cuprinde Codul civil, legile privind societile pe aciuni,
piaa valorilor mobiliare, Comisia Naional a Valorilor Mobiliare, fondurile de investiii, etc.
Suplimentar la aceasta, exist numeroase acte normative, cu precdere ale CNVM, care reglementeaz
diverse aspecte ale activitii participanilor profesioniti, dezvluirea informaiilor, inerea registrului
deintorilor valorilor mobiliare, procedurile emiterii valorilor mobiliare, procesarea ofertei tender,
etc. Cadrul legal al pieei valorilor mobiliare are multiple tangene cu cadrul regulatoriu al
administrrii corporative, care, paralel cu actele notificate mai sus, cuprinde legile cu privire la
antreprenoriat i ntreprinderi, limitarea activitii monopoliste i dezvoltarea concurenei, instituiie
financiare, grupele financiar-industriale, insolvabilitate .a.
Potrivit sondajului sociologic al Transparency Internaional-Moldova, majoritatea managerilor societilor pe
aciuni (72%) se consider familiarizai suficient cu cadrul legal al administrrii corporative i pieei de
valori. Totodat, 27% din respondeni i estimeaz cunotinele lor ca insuficiente, iar 1 % nu cunosc cadrul
legal n general (figura 16). Fiind ntrebai n ce msur legislaia din Moldova reglementeaz administrarea
corporativ, 84% din respondeni au indicat c acest domeniu este reglementat parial, iar 4% din respondeni
c nu este reglementat deloc.
Situaia n care marea majoritate a respondenilor
estimeaz astfel cadrul legal din domeniu atest, pe de
o parte, existena multiplelor lacune n legislaia n
vigoare, pe de alt parte, prezena problemelor n
practica soluionrii conflictelor corporative, n cazul
cnd diferite instane judiciare emit pe baza aceleai
cauze decizii opuse.
Figura 16. n ce msur suntei familiarizai cu cadrul

legal al administrrii corporative?
Deloc
1%
Suficient
72%
Insuficient
Totodat, n opinia unor experi, inclusiv manageri ai
27%
ntreprinderilor din Moldova, cadrul legal al pieei de
valori este reglementat excesiv, poart, de regul, un
caracter restrictiv i de interdicie i nu favorizeaz activitile n domeniu. Este vdit i nivelul sczut al
respectrii legislaiei, confirmat de numeroase nereguli n activitatea participanilor profesioniti la piaa de
valori i emitenilor valorilor mobiliare.
Organul regulatoriu al pieei de valori este Comisia Naional a Valorilor Mobiliare. Fiind instituit
n anul 1992, ea a activat pn n 1994 pe lng Guvernul Republicii Moldova, constituindu-se apoi
ntr-un organ de stat aparte (Comisia de Stat a Hrtiilor de Valoare). Din anul 1999, o dat cu intrarea
n vigoare a Legii privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare, statutul i atribuiile acestui organ
au fost modificate. CNVM a devenit o autoritate autonom a administraiei publice, care ntrunete
funciile de reglementare, supraveghere i control pe piaa de valori, este investit cu putere de
decizie, de dispens, de interdicie, de intervenie, de control i de sancionare disciplinar i
administrativ n condiiile legislaiei. Din anul 2000 funcioneaz reeaua de agenii teritoriale ale
CNVM destinat sporirii operativitii controalelor emitenilor i participanilor profesioniti
ndeprtai, monitorizrii presei locale, lucrului cu acionarii n teritoriu.
53
n general, piaa de valori este un sector al economiei, unde se efectueaz emisiunea i cumprarea-vnzarea valorilor
mobiliare. Prin intermediul ei participanii profesioniti (bursele de valori, fondurile de investiii, brokerii, dealerii, etc.)
atrag mijloacele bneti ale persoanelor fizice, juridice i ale statului, investindu-le n sferele economice productoare i
neproductoare. Se distinge piaa primar a valorilor mobiliare, unde au loc emisiunile i plasarea primar a acestora, i
piaa secundar, unde se tranzacioneaz valorile mobiliare emise i derivatele lor.
49
Este de remarcat c, n opinia unor experi din domeniu54, cumularea de ctre o singur instituie
public a unor astfel de funcii cum sunt licenierea, controlul, sancionarea participanilor la piaa de
valori, elaborarea proiectelor de acte legislative (mai cu seam n condiiile cnd aceste proiecte nu
sunt avizate de Ministerul Justiiei) nu numai c diminueaz eficacitatea activitii ei, dar poate genera
conflicte de interese i crea premise pentru coruperea funcionarilor acestei instituii. O eventual
soluionare a situaiei const n reducerea funciilor CNVM la supravegherea i controlul respectrii
legislaiei pe piaa de valori, funciile de liceniere fiind transmise Camerei de Liceniere, elaborarea
proiectelor de acte legislative Guvernului, sancionarea participanilor la pia instanelor de
judecat.
Infrastructura pieei de valori este reprezentat de urmtorii participani profesioniti55:
Participanii profesioniti
Fonduri de investiii
Companii fiduciare
Organizaii de administrare a investiiilor
Brokeri
Dealeri
Registratori independeni
Companii de underwriting
Companii de estimare
Depozitari
Organizaii de autoreglementare56
Companii de audit
Bursa de valori
Depozitarul Naional
Total
01.01.2001
01.01.2002
01.01.2003
01.01.2004
22
6
15
32
3
20
4
9
1
7
1
1
121
19
6
16
30
3
20
6
8
1
7
1
1
118
14
6
16
30
3
20
6
9
1
7
1
1
114
14
6
14
26
4
19
1
6
9
1
7
1
1
109
Dup cum atest datele de mai sus, numrul participanilor profesioniti pe piaa de valori este n
uoar scdere, fiind cauzat, n special, de reducerea numrului fondurilor de investiii.
Sinteza principalilor indicatori ai pieei de valori din Moldova. Starea pieei de valori reflect, de
regul, situaia economic a rii n ansamblu. Potrivit statisticilor oficiale, n ultimii ani Republica
Moldova a nregistrat anumite progrese n dezvoltarea economic: n anii 2001 2003 ritmurile de
cretere a PIB-lui au constituit respectiv 6,1%, 7,8% i 6,3% pe an, volumul produciei industriale
13,7%, 10,8% i 13,6%, investiiile n capitalul fix 11%, 11%, 16%. Au fost n acsenden att
consumul intern (consumul final), importurile i exporturile, ct i rata inflaiei. Experii independeni
rmn totui destul de reinui la comentarea rezultatelor pozitive obinute, considernd c creterea n
cauz nu este calitativ i se datoreaz, n mare msur, unui consum sporit din partea populaiei.
Repet oare piaa de valori tendinele generale pe economie? Pentru a rspunde la aceast ntrebare,
vom prezenta succint evoluia principalilor indicatori ai acestei piee.
Piaa primar. ncepnd cu anul 1999, numrul total i valoarea total a emisiunilor valorilor
mobiliare ale emitenilor sunt n continu scdere (figura 17)57.
Tendina n cauz este generat de mai muli factori: finalizarea concentrrii pachetelor de control i
dezinteresul proprietarilor majoritari ai societilor pe aciuni de a modifica structura capitalului i coopta
noi acionari; procedurile complicate i ndelungate ale emisiunii valorilor mobiliare i costurile adiionale
ridicate; necesitatea ntocmirii i prezentrii multiplelor dri de seam (inclusiv financiare i specializate),
publicrii acestora, prezentrii unui spectru larg de informaii ctre acionari, etc.
54
..., , 2004, nr.24.

Potrivit rapoartelor CNVM pentru anii 2001 2003.
56
Asociaia Naional a Organizaiilor de Administrare a Investiiilor.
57
Datele au fost calculate n baza informaiilor din raportul CNVM pentru anul 2003 (diagramele 3 i 4, pag. 8).
55
50
Figura 17.
3500
Dinamica numrului i valorii emisiunilor

de valori mobiliare
Numrul
emis iunilor
nregis trate pe
parcurs ul anului
2911
3000
2500
2000
1500
1326
698
499
500
234
217
0
1998
Valoarea
emis iunilor
nregis trate pe
parcurs ul anului,
milioane lei
1144
1000
1999
2000
466
172
2001
325
130
2002
104
2003
Prin intermediul emisiunilor de valori mobiliare corporative s-au plasat, cu precdere, aciunile, din
care marea majoritate sunt aciuni ordinare nominative, aciunile prefereniale fiind puin numeroase:
spre exemplu, n anul 2003 din cei 112 emiteni care au primit autorizaia de plasare a valorilor
mobiliare 106 au plasat aciuni ordinare nominative i 6 aciuni prefereniale.
Majoritatea emisiunilor de valori mobiliare (att sub aspect numeric, ct i valoric) sunt reprezentate
de emisiunile suplimentare ponderea lor n totalul emisiunilor depete de 2 ori ponderea
emisiunilor de constituire.
n ce privete plasarea altor valori mobiliare, pe parcursul anilor 1997 2004 au fost efectuate doar
cteva emisiuni de obligaiuni, inclusiv ale S.A.Elat, patru ntreprinderi ale grupului DAACHermes, iar ncercarea S.A. Flautex nu s-a ncununat cu succes.
n acest context sunt semnificative prerile managerilor din mun. Chiinu vizavi de interesul lor de a
atrage mijloace financiare suplimentare pentru dezvoltarea afacerilor. Majoritatea managerilor
chestionai (60%) sunt interesai n atragerea mijloacelor financiare, 28% nu sunt prea interesai i
doar 11% nu sunt deloc interesai n asemenea mijloace (anexa 2, figura 17). n ce privete
accesibilitatea eventualelor ci de atragere a mijloacelor financiare, ea a fost evaluat n modul
urmtor (figura 18).
Figura 18. Cele mai accesibile ci de atragere a mijloacelor financiare, (%)
100%
90%
80%
8%
12%
24%
36%
70%
22%
60%
50%
95%
38%
40%
41%
30%
20%
4%
23%
51%
30%
10%
11%
5%
0%
Emisiunile suplimentare de
aciuni
Emisiunile de obligaiuni
Accesibile
Nu prea accesibile
Creditele bancare
Deloc accesibile
Altele
N/NR
Primele n top sunt creditele bancare 51% din respondeni le consider drept cele mai accesibile.
Este lesne de neles c bussinesmanii prefer procedurile simple, operative i transparente de obinere
a creditelor bancare, chiar n cazul n care procesarea acestora poate fi relativ mai scump. Motivul
unei atitudini mai reticente fa de emisiunile suplimentare de aciuni 30% din respondeni le
consider drept accesibile, ine n realitate de inteniile acionarilor majoritari i a managerilor care i
reprezint de a menine poziiile de control i a evita riscurile difuzrii proprietii i cooptrii noilor
proprietari. Este relevant i faptul c doar 11% din cei chestionai consider drept accesibile
emisiunile de obligaiuni. n defavoarea utilizrii acestor titluri vorbesc mai multe argumente, cum
sunt: procedurile complicate i ndelungate de emitere a obligaiunilor i costurile ridicate ale
procesrii lor care, implicit, scad atractivitatea obligaiunilor.
51
Piaa secundar. n rile economic avansate circuitul de capital pe piaa secundar (valoarea total
anual a tranzaciilor cu valori mobiliare) este de 1020 ori mai mare dect pe piaa primar (valoarea
total anual a emisiunilor de constituire i suplimentare). n Republica Moldova n perioada
privatizrii n mas volumul pieei primare depea considerabil volumul pieei secundare. n ultimii
ani coraportul dintre piaa secundar i primar s-a modificat, nregistrnd n 2003 proporia de 2,6 : 1,
tendina n cauz fiind o consecin att a diminurii valorii emisiunilor nregistrate, ct i a creterii
rulajelor tranzaciilor cu valori mobiliare.
Dup cum s-a remarcat deja, piaa secundar se divizeaz n piaa bursier i extrabursier. Nucleul
pieei bursiere este Bursa de valori, o instituie specializat care asigur locul de tranzacionare, ofer
servicii de decontare i informare despre tranzaciile cu valorile mobiliare, percepe comisioane pentru
servicii i stabilete restricii la tranzacionarea valorilor mobiliare. Cu alte cuvinte, bursa reprezint o
pia organizat, unde se concentreaz cererea i oferta la valorile mobiliare, se determin cursul
acestora i se asigur transparena tranzaciilor. Bursa de valori a Moldovei (BVM) a fost constituit ca
societate pe aciuni de tip nchis la finele anului 1994, iar primele negocieri bursiere au avut loc n
iunie 1995. n anul 1998 BVM a fondat Depozitarul Naional de Valori Mobiliare (DNVM), n
deinerea nominal a cruia se afl toate valorile mobiliare admise spre negocieri, cu excepia
valorilor mobiliare ale fondurilor de investiii.
Actualmente la cota bursei sunt nscrise aciunile a 25 societi pe aciuni (din care 8 sunt bnci
comerciale), fiecrei fiindu-i atribuit un anumit nivel de listare (listing) I, II sau III. Emitenii
acestor valori mobiliare se conformeaz anumitor condiii i cerine stabilite de BVM, relaiile cu ea
fiind legiferate printr-un contract cu privire la nscrierea i meninerea valorilor mobiliare la cota
BVM. Totodat, la tranzaciile bursiere sunt admise n condiii de non-listing i valorile mobiliare a circa
1000 emiteni care fie c nu corespund criteriilor de calificare stabilite pentru cele 3 nivele de cotare, fie c
nu doresc s adere la condiiile stabilite pentru nscrierea i meninerea valorilor mobiliare la cota BVM.
Dup cum atest statisticile tranzaciilor bursiere, n anii 19982002 s-a profilat o tendin stabil de
diminuare a volumului acestora (figura 19)58. ncepnd cu anul 2002, situaia s-a schimbat, inclusiv
datorit unor msuri de reglementare (de facto restrngere) a tranzaciilor pe piaa extrabursier
(hotrrea CNVM nr.32/9 din 07.09.2000). n anul 2003 volumul tranzaciilor bursiere a atins o
maxim de 480,3 mil. lei, din care 167,6 mil.lei reveneau tranzaciei cu aciunile S.A. Vitanta
Intravest (actualmente .M. Efes Vitanta Brewery). Dac nu vom lua n consideraie tranzacia dat
din cauza caracterului ei de unicitate (asemenea tranzacii au loc o dat n 10 ani), piaa bursier a
nregistrat n anul 2003 un ritm de cretere de 123,8% comparativ cu anul precedent.
Figura 19. Dinamica valorii tranzaciilor bursiere i a numrului
valorilor mobiliare tranzacionate la BVM
mil.lei
500
74.8
100
86.7
67.3
300
80
71.8
59.5
400
436.3
54.5
369.8
288.5
200
100
252.6
480.3
60
40
mil.unit
600
20
175.5
0
1998
1999
Valoarea tranzaciilor , mil.lei
2000
2001
2002
2003
Numrul valorilor mobiliare tranzacionate, mil.unit.
n ultima perioad de timp s-a schimbat i structura tranzaciilor bursiere (att n ce privete numrul, ct i
valoarea tranzaciilor), cea mai mare pondere revenind tranzaciilor de cumprare-vnzare. Astfel, n anul
58
Raportul CNVM pentru anul 2003, pag.14.
52
2003 cea mai mare pondere n numrul tranzaciilor au avut-o tranzaciile de cumprare-vnzare pe piaa
interactiv 76,3%, ele fiind urmate de tranzaciile REPO (vnzarea valorilor mobiliare cu
rscumprarea ulterioar a acestora, o modalitate de acordare de mprumuturi prin instrumentarul
bursier) 16,3%, SWAP (schimb) 2,8% i tranzaciile n condiiile ofertei tender 2,6%. Din punct de
vedere al valorii tranzaciilor structura acestora n anul 2003 a fost urmtoarea: tranzaciile de cumprarevnzare 54,08%, tranzaciile n condiiile ofertei tender 35%, REPO i SWAP respectiv 8,27% i
2,24%. Se poate constata c piaa bursier a depit perioada de concentrare a pachetelor pe aciuni, creia
i erau specifice tranzaciile de schimb, s-a nceput o nou etap de partajare a proprietii trecerea ei de
la participanii profesioniti la pia care au concentrat pachetele de aciuni (fondurile de investiii,
companiile fiduciare) la companiile specializate n producerea de mrfuri i prestri servicii. Specialitii
prognozeaz n continuare diminuarea numrului tranzaciilor i creterea ponderii tranzaciilor mari,
sporirea ofertelor tender i activizarea operaiunilor cu aciunile bancare59.
Indicele bursier CNVM-32. Dup cum se tie, indicii bursieri au ca scop facilitarea monitorizrii preurilor
i asigurarea transparenei pieei bursiere. Indicele bursier autohton CNVM-3260 este calculat n baza unui
eantion de valori mobiliare a 32 emiteni i arat modificarea medie a preului lor (indicele se calculeaz
ca raportul, exprimat n puncte, dintre capitalizarea bursier a 32 emiteni inclui n portofoliul indicelui
la finele fiecrei sptmni i capitalizarea bursier a emitenilor inclui n portofoliul indicelui n
perioada de baz). Emitenii, valorile mobiliare ale crora sunt luate n calcul, sunt selectai dup criteriile
reprezentabilitii din punct de vedere al ramurilor economiei naionale, lichiditii, mrimii capitalului
social i numrului total de valori mobiliare emise de o anumit clas. n cazul cnd o valoare mobiliar nu
mai corespunde criteriilor de eligibilitate, ea este nlocuit cu alta similar. Valoarea iniial (de baz) a
CNVM-32 este de 100 puncte i reprezint indicele preului mediu al valorilor mobiliare la 01.01.2000.
Evoluia ascendent a indicelui CNVM-32 pe parcursul anilor 20002003 de la 100 pn la circa 300
puncte se datoreaz, n mare msur, tendinei de concentrare a pachetelor de control la aciuni. Totodat,
specialitii CNVM consider c creterea ulterioar a preului mediu al valorilor mobiliare ale emitenilor
din portofoliul indicelui este puin probabil, dat fiind faptul c investitorii de portofoliu vor tinde s-i
reinvesteasc veniturile obinute61.
Dei putem constata o anumit nviorare a pieei bursiere autohtone, nu este cazul s supraevalum evoluia,
mai ales avnd n vedere c parametrii ei nu corespund legitilor pieelor dezvoltate, n care ritmurile de
cretere a pieelor bursiere devanseaz ritmurile de cretere pe ansamblul economiei de circa 7 ori.
Piaa extrabursier. Din anul 1998 pn n 2000 tranzaciilor extrabursiere le-a fost caracteristic o
cretere tabil (figura 20 )62, sporul spectaculos din 2000 fiind datorat tranzaciei de cumprare a
reelelor electrice de compania Union Fenosa n valoare de 245 mil.lei. ncepnd cu 2001, dinamica
tranzaciilor extrabursiere reflect consecinele msurilor restrictive ale CNVM ntreprinse n vederea
civilizrii i sporirii transparenei acestui sector.
800
700
600
500
400
300
200
100
0
144.6
119.3
697.8
486.2
44.9
235.9
1998
78.1
75.5
1999
Valoarea tranzaciilor, mil.lei
62.8
331.8
342.2
2000
2001
2002
345.7
160
140
120
100
80
60
40
20
0
mil.unit.
mil.lei
Figura 20. Dinamica valorii i numrului tranzaciilor pe piaa

extrabursier
2003
Numrul valorilor mobiliare tranzacionate, mil.unit.
59
, nr.11 din 16.01.2004.

Hotrrea CNVM nr.14/1 din 27.04.2000 Cu privire la aprobarea modului de calcul al indicelui bursier de pre CNVM-32
(Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.75-76 din 29.06.2000).
61
60
53
n structura tranzaciilor pe aceast pia ponderea majoritar o constituie tranzaciile de cumprare-vnzare,

totodat fiind prezente tranzaciile de motenire, REPO, donaie, tranzaciile cu participarea Departamentului
Privatizrii, etc.
Din cele remarcate mai sus putem constata o anumit nviorare a pieei de valori autohtone, inclusiv a celei
bursiere. Sursele oficiale invoc actualmente un ir de performane ale pieei de valori din Moldova, cum
sunt: volumele nalte ale tranzaciilor cu valori mobiliare, creterea investiiilor strine pe piaa secundar,
dinamica ascendent a ponderii capitalizrii n PIB, etc. 63. Unele argumente privind progresele spectaculoase
ale pieei de valori autohtone par a fi destul de confuze, avnd n vedere indicatorii destul de modeti ai
acesteia comparativ cu indicatorii pieelor de capital din Romnia, Polonia, Cehia, Ungaria .a. n opinia
noastr, la estimarea potenialului pieei de valori, n special, a celei bursiere, urmeaz a fi luat n vedere un
spectru mult mai larg de indicatori, inclusiv operativitatea, profitabilitatea tranzaciilor, sortimentul
instrumentelor bursiere, etc. Din pcate, muli din indicatorii statistici ai pieelor de valori nu sunt evaluai la
noi n ar (iar eventualul lor calcul ar da dovad de realizri foarte modeste), operativitatea tranzaciilor
rmne sub orice critic, spectrul valorilor tranzacionate se limiteaz doar la aciuni, persist riscul
suspendrii tranzaciilor de CNVM s.a.
Toate aceste momente se ncadreaz n concluziile Crii Albe a administrrii corporaiilor n Sud-Estul
Europei privind nivelul subdezvoltat al pieelor de capital din regiune. De aceea unele succese ale pieei de
valori din Moldova nu trebuie supraevaluate (mai ales avnd n vedere c parametrii ei nu corespund nici pe
departe legitilor pieelor dezvoltate, n care ritmurile de cretere a pieelor bursiere devanseaz ritmurile de
cretere pe economie de circa 7 ori), ci nlturate impedimentele i create premise reale pentru dezvoltarea ei.
Vom examina n continuare unele aspecte ale activitii participanilor la piaa de valori care au o rezonan
deosebit att pentru acest sector, ct i pentru economia naional n ansamblu societile pe aciuni64 i
fondurile de investiii.
Societile pe aciuni. Dinamica indicatorilor cantitativi i calitativi ai societilor pe aciuni din Moldova
determin, n mare msur, capacitile i perspectivele pieei de valori, precum i influeneaz unele
aspecte ale realizrii drepturilor acionarilor, printre care i dreptul la dividende.
Cei mai interesai n obinerea dividendelor sunt, de obicei, micii acionari. Dup cum atest rezultatele
sondajului privind respectarea drepturilor acionarilor (vezi capitolul privind principiile administrrii
corporative), o mare parte din acionarii intervievai consider c neplata dividendelor este una din cele
mai frecvente nclcri ale drepturilor lor. ns, dup cum se tie, doar societile pe aciuni profitabile pot
plti dividende i doar atunci cnd decizia n cauz este luat de organul abilitat (adunarea general a
acionarilor la plata dividendelor anuale, Consiliul societii la plata dividendelor intermediare).
Cum au evoluat pe parcursul ultimilor ani societile pe aciuni din Moldova i care sunt perspectivele
plii dividendelor? Ct de ntemeiate i eficiente sunt iniiativele legislative de a impune societile pe
aciuni s plteasc dividende acionarilor lor?
O mare parte din societile pe aciuni existente au fost
create pe parcursul privatizrii n mas, n special, n
anii 19951997, atunci cnd majoritatea ntreprinderilor
de stat au fost transformate n societi pe aciuni.
ncepnd cu anul 1998, ponderea societilor pe aciuni
n totalul agenilor economici n Republica Moldova
nregistrai n RENIM (Registrul Interadministrativ al
Agenilor Economici din Republica Moldova) este n
continu descretere (figura 21 )65. Motivaia acestei
tendine este destul de simpl ct timp procedurile de
62
Figura 21. Dinamica societilor

pe aciuni, (%)
Ponderea S.A.
n numrul
ntreprinderilor
cu dreptul de
persoan
juridic
25.0
20.0
15.0
10.0
5.0
0.0
1999
2000
2001
2002
2003
Ponderea S.A.
n numrul total
al agenilor
economici din
Republica
M oldova

64
Se au n vedere societile pe aciuni de tip deschis care nu sunt participani profesioniti la pia de valori, adic
societile care activeaz n sferele de producere, prestri servicii, comer, etc.
65
Moldova n cifre, Departamentul Statistic i Sociologie, 2003.
63
54
lucru pe piaa de valori, inclusiv cele ale emisiunii valorilor mobiliare, vor fi complicate i greoaie, iar
cheltuielile aferente destul de ridicate, potenialii antreprenori vor evita s-i organizeze businessul sub
form de societate pe aciuni, iar emitenii existeni (de regul, mici i mijlocii) vor tinde s se
reorganizeze n ntreprinderi cu alt form juridic de organizare (n particular, n societi cu rspundere
limitat), aceste tendine lsndu-i amprenta asupra potenialului pieei de valori n ansamblu.
Statistica rezultatelor activitii societilor pe aciuni pe parcursul ultimilor ani atest o anumit
ameliorare a situaiei economico-financiare a acestora66.
Astfel, sunt n ascensiune activele de bilan ale emitenilor, valoarea crora pe parcursul ultimilor doi ani
(2002 i 2003) a nregistrat ritmuri de cretere respectiv de 116,6% i 132,4%. Este de remarcat i tendina
de majorare a ponderii disponibilitilor curente, care contribuie la sporirea lichiditii ntreprinderilor.
Activele nete totale ale emitenilor sunt i ele n uoar cretere, ritmurile pentru ultimii doi ani constituind
105,5% i 121%, iar capitalul social ca parte component a activelor nete majorndu-se respectiv cu
104,3% i 116,7%. Totodat, trezete ngrijorare prezena a circa 20 % din societile pe aciuni n care
valoarea activelor nete este inferioar capitalului social (la unii emiteni abaterea n cauz se menine al
doilea an consecutiv), fapt care ar putea prejudicia drepturile patrimoniale ale acionarilor n cazul
lichidrii societilor pe aciuni.
n ansamblul societilor care au prezentat drile de seam ctre CNVM se observ de asemenea trecerea
de la nregistrarea unui rezultat financiar total negativ (pierderi) la unul pozitiv (profit). (tabelul 8).
Tabelul 8. Rezultatele financiare ale activitii societilor pe aciuni, mil.lei
Indicatori
Valoarea total a profitului societilor pe aciuni
Valoarea total a pierderilor societilor pe aciuni
Rezultatul financiar total al societilor pe aciuni
(profit+/pierdere-)
2001
2002
2003
364
-536
720.6
-700.1
1051,9
-360.9
-172
20.5
691,0
* Circa 80 la sut din pierderi sunt generate de ntreprinderile monopoliste Moldova gaz, Termocom, Reelele
electrice centrale i din Chiinu.
Creterea rezultatului financiar total se datoreaz att majorrii profitului total al ntreprinderilor
rentabile, ct i diminurii valorii sumare a pierderilor nregistrate de societile care le-au suportat.
Totodat, potrivit informaiilor CNVM, la cumularea rezultatului financiar total al anului 2003 cu
rezultatele anilor precedeni se obin pierderi neacoperite n valoare de 2 196,7 mil.lei.
Dup cum atest statisticile, nu exist o dinamic
bine pronunat a dividendelor anunate de
societile pe aciuni rentabile. Valoarea acestora
a oscilat neesenial n ultima perioad, atingndui maxima n anul 2000 (figura 22)67. Totui,
dac vom porni de la faptul c creterea acestui
indicator n 2002 se datoreaz unui caz unic
anunrii de S.A. Efes Vitanta Moldova
Brewery a dividendelor n valoare de 10 mil.lei
(de regul, cele mai mari dividende anunate
constituie circa 1 mil.lei), ncepnd cu anul 2000,
putem constata o scdere lent a ritmurilor
dividendelor anunate.
Figura 22. Dividendele anunate de societile pe aciuni,

mil.lei
23.22
25
16.78
20
15
16.8
14.31
10.42
7.48
10
5
0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
n ce privete valoarea medie a dividendelor ce revin la o aciune, ea rmne destul de joas, limitele
dividendelor oscilnd de la civa bani pn la 12 lei pentru aciune. n acelai timp ea depete
valoarea dividendelor la o aciune n fondurile de investiii68.
66
Raportul CNVM pentru anul 2003.

68
Dividendele rmn un vis, Profit, 2004, nr.5 .
67
55
Totodat, chiar dac la capitolul privind profitabilitatea o parte din emiteni au realizat progrese, ar fi
dificil s prognozm pe viitor o cretere rapid a dividendelor. Acest fapt se poate explica prin intenia
multor emiteni de a-i menine sau extinde poziiile pe pia, ce necesit direcionarea unei pri a
profitului la renovarea i/sau achiziionarea tehnologiilor de producere, crearea rezervelor respective, etc.
n acest context eventuala soluionare a problemei plii dividendelor prin aprobarea iniiativei
legislative de a direciona n acest scop 30 % din profitul ntreprinderilor se prezint nu doar ca o
constrngere a businessului, ci i ca o msur populist neeficient, deoarece practica arat c sumele
dividendelor sunt derizorii, iar cheltuielile pentru primirea acestora (transportul, comisioanele
bancare) depesc, de regul, dividendele propriu-zise.
Fondurile de investiii69 sunt obiectul unei critici dure att din partea actualei guvernri, ct i a celor
precedente, viziunea negativist fiind motivat de impactul social al activitii lor. Ateptrile vizavi
de performanele fondurilor de investiii s-au dovedit a fi exagerate. Fondurilor li se imput
gestionarea neeficient a patrimoniului i randamentul sczut, numeroase nclcri ale legislaiei, etc.
Este cert c n activitatea fondurilor de investiii s-au nregistrat att momente pozitive (contribuia la
efectuarea n ritmuri rapide a privatizrii n mas, concentrarea pachetelor de aciuni cu vnzarea lor
ulterioar investitorilor strategici, educarea managerilor de tip nou, dezvoltarea culturii corporative
etc.), ct i negative (neregulile la informarea acionarilor i convocarea adunrilor generale,
nclcarea legislaiei la tranzacionarea valorilor mobiliare .a.).
Care este situaia actual a fondurilor de investiii i ce msuri de remediere a activitii lor se propun?
Potrivit situaiei din 01.01.2004, pe piaa de valori din 43 de fonduri de investiii nregistrate n perioada
privatizrii activau 14. Numrul acionarilor acestor fonduri depete 1,5 mil. persoane, lor le aparin 544
mil. aciuni (fondurile, la rndul lor, dein aciuni n 1200 de ntreprinderi). Mrimea medie a pachetului de
aciuni al unui acionar este de 340 aciuni i constituie conform valorii activelor 472 lei70.
Valoarea total a patrimoniului fondurilor de
investiii pe parcursul ultimilor ani este n
descretere, ce se explic n mare msur prin
iniierea procedurii de lichidare a unor societi
pe aciuni din portofoliile lor. Valoarea
activelor nete s-a redus, mai mult ca att, zece
fonduri din cele 14 au nregistrat valori
negative ale activelor nete. Diminuarea acestor
indicatori a fost influenat i de procesul de
lichidare a unor fonduri de investiii.
Figura 23. Dinamica patrimoniului i activelor

nete ale fondurilor de investiii, mil.lei
850
800
833.5
814.5
833.5
730.4
797.9
750
700
719.1
650
Valoarea
patrimoniului
711.1
701.2
Valoarea
estimativ a
activelor nete
600
01.01.2001
01.01.2002
01.01.2003
01.01.2004
Este n permanent scdere i valoarea de

bilan a investiiilor fondurilor de investiii, cauzat de faptul c vnzrile de valori mobiliare depesc
achiziionrile (ritmul mediu de descretere a acestui indicator n ultimii patru ani este de circa 3%
anual). Structura investiiilor fondurilor la 01.01.2004 denot c cea mai mare pondere n portofoliul
fondurilor de investiii o constituie valorile mobiliare corporative (94,2%), celelalte componente
avnd o pondere nesemnificativ: cotele de participare la capitalul societilor cu rspundere limitat
2,72%; valorile mobiliare de stat 0,46%; depozitele bancare 1,85%. Valoarea estimativ a
investiiilor fondurilor de investiii este i ea n descretere, fiind condiionat de modificarea
preurilor de pia ale valorilor mobiliare din portofoliile fondurilor de investiii.
69
Potrivit Legii cu privire la fondurile de investiii nr.1204-XIII din 5 iunie 1997, fondurile de investiii sunt societi pe
aciuni de tip deschis, participani profesioniti la piaa valorilor mobiliare, care atrag mijloace prin plasarea aciunilor
proprii i n care cota valorilor mobiliare ale altor emiteni n valoarea de bilan a activelor constituie cel puin 35 la sut.
70
Hotrrea Guvernului Republicii Moldova nr.1630 din 31.12.2003 Despre Conceptul redresrii pieei valorilor
mobiliare.
56
Dinamica veniturilor, cheltuielilor i, implicit, a

beneficiilor fondurilor de investiii atest o situaie
mai satisfctoare (figura 24). Este de remarcat c
majoritatea veniturilor fondurilor de investiii
provin din realizarea activelor: n anii 2001, 2002,
2003 ponderea lor a constituit respectiv 75,8%,
74,4% i 87,9%, cealalt parte fiind reprezentat
de veniturile rezultate din dividende, dobnzi, .a.
n ce privete cheltuielile, ele se caracterizeaz
printr-o tendin stabil de descretere, ponderea
cheltuielilor de remunerare a managerului fondului
diminund pe parcursul anilor 20012003 de la
65,7% la 49,3%.
Figura 24. Evoluia veniturilor, cheltuielilor

i beneficiilor fondurilor de investiii, mil.lei
25
20
19.4
17.85
16.34
venituri
15
10
5
10.7
8.7
9.89
12.96
cheltuieli
beneficii
5.45
4.89
0
2001
2002
2003
Avnd n vedere c ncepnd cu anul 2000 legislaia n vigoare71 oblig fondurile de investiii s
repartizeze pentru plata dividendelor cel puin 50 % din profitul net, cele din urm au anunat pe
parcursul ultimilor ani dividende: n anul 2000 sumele dividendelor anunate au constituit 2,1 mil. lei,
n anul 2001 3,3 mil.lei, n anul 2002 5,9 mil.lei, n anul 2003 4,6 mil.lei. Totodat, aceast
msur de disciplinare nu i-a atins rezultatul scontat. Suma dividendelor calculat n medie pe un
acionar este derizorie, constituind n anii 2002 i 2003 respectiv 4,2 i 3,3 lei. Dat fiind faptul c
cheltuielile de obinere a dividendelor (transportul, transferurile bancare, etc.) depesc dividendele
propriu-zise, precum i c muli acionari nu sunt familiarizai cu activitatea fondurilor prin care au
investit bonurile patrimoniale (nu tiu c s-au anunat dividende, nu cunosc adresa fondului), decalajul
dintre sumele dividendelor anunate i achitate acionarilor este destul de mare. Astfel, la nceputul
anului 2003 fondurile de investiii au avut datorii fa de acionari n sum de 6,64 mil.lei. Lund n
consideraie suma dividendelor anunate n anul 2003 (4,6 mil.lei) i achitate n acest an (2,63 mil.lei),
soldul datoriilor fa de acionari la 01.01.2004 a constituit 8,6 mil. lei.
Timp de mai mult de 6 ani continu procedura de lichidare a unor fonduri de investiii, licenele crora au
fost retrase de CNVM. La data de 01.01.2004 se numr 18 fonduri, numrul acionarilor crora este de
211 mii. Valoarea patrimoniului fondurilor n proces de lichidare este estimat la 80 mil.lei, valoarea
activelor nete circa 78 mln.lei, iar mijloacele financiare acumulate n urma nstrinrii aciunilor i cotelor
de participaie doar 8,4 mil.lei. Pn n prezent nici unul dintre aceste fonduri nu a trecut integral
procedura de lichidare, drepturile patrimoniale ale acionarilor nefiind realizate.
Este de remarcat c, potrivit adunrilor generale ale acionarilor fondurilor de investiii privind
totalurile anului 2003, nc 5 din cele 14 fonduri existente au decis s se lichideze. Avnd n vedere
performanele practicii de lichidare, se poate presupune c procesul n cauz poate dura civa ani i
doar cei mai rezisteni i mai bine informai acionari vor obine ceva n urma derulrii acestuia.
Lund n consideraie c problematica pieei de valori din Moldova este abordat astzi sub aspectul
activitii fondurilor de investiii, ameliorarea situaiei n domeniu este vzut n reorganizarea acestora.
Astfel, n Conceptul redresrii pieei valorilor mobiliare aprobat prin Hotrrea Guvernului Republicii
Moldova nr.1630 din 31.12.2003 s-a constatat imposibilitatea activitii eficiente a fondurilor de investiii
n condiiile cadrului legal existent i s-a decis a redresa situaia prin intermediul urmtoarelor msuri:
schimbul aciunilor fondurilor pe aciuni ale ntreprinderilor din portofoliile proprii, rscumprarea de
ctre fondurile de investiii a aciunilor deinute de acionari, dreptul acionarilor a rmne n
continuare acionari ai fondurilor de investiii.
Msurile nominalizate constituie actualmente obiectul dezbaterilor parlamentare pe marginea
proiectelor modificrilor operate n Legea privind fondurile de investiii (un proiect a fost propus de
Guvern, altul alternativ de un grup de deputai ai Parlamentului). Urmeaz s se decid mai multe
momente, inclusiv metodele de reorganizare, condiiile de rscumprare a aciunilor fondurilor de
71
Articolul 7 alineatul (7) din Legea cu privire la fondurile de investiii nr. 1204-XIII din 05.06.1997.
57
investiii, n particular, preul de rscumprare (care este egal cu valoarea nominal a aciunii, de
regul, 1 leu; 0,5 din valoarea nominal a aciunii, etc.). Oricum, pn la finele anului 2004 problema
fondurilor de investiii i va gsi rezolvare n legislaie, la realizarea ei practic fiind necesar
respectarea principiilor transparenei i informrii prompte a tuturor acionarilor.
Totodat, problematica pieei valorilor mobiliare nu trebuie limitat doar la aspecte sociale. Este cert
c reorganizarea fondurilor de investiii i perspectivele acionarilor lor sunt un subiect foarte actual,
mai ales, prin prisma viitoarelor alegeri parlamentare. ns pieei de valori i sunt proprii i alte
probleme nu mai puin importante.
Managerii societilor pe aciuni de tip deschis din mun. Chiinu au estimat n modul urmtor
principalele bariere n dezvoltarea pieei de valori din Republica Moldova.
Costurile ridicate la serviciile pe pia au fost remarcate drept unul din cele mai mari impedimente de
22% din respondeni. Acesta este un argument forte, deoarece din septembrie 2002 plile oficiale pentru
activitatea pe piaa de valori au crescut considerabil (plata pentru nregistrarea emisiunilor noi de valori
mobiliare mai mult de 2 ori i constituie 0,5% din valoarea emisiunilor, plile pentru efectuarea
tranzaciilor bursirere i extrabursiere de 10 ori, constituind respectiv 0,1% i 0,5% din valoarea
tranzaciilor), rmn destul de ridicate i plile pentru serviciile brokerilor, registratorilor i altor ageni ai
pieei. Este regretabil faptul c o parte a veniturilor CNVM (n special, sub form de procente din plile
pentru tranzaciile bursiere) condiioneaz n mod direct creterea cheltuielilor participanilor la pia.
Totodat, trezesc ngrijorare ncercrile de a introduce pli suplimentare la bugetul CNVM, inclusiv de la
emiteni (aa-numita tax anual propus spre percepere la nceputul anului o dat cu prezentarea drilor
de seam specializate la CNVM).
Figura 25. Principalele bariere n dezvoltarea PVM din Moldova
Costurile ridicate la serviciile pe piaa de valori
22%
Procedura ndelungat de efectuare a

tranzaciilor
20%
19%
Reglementarea legislativ excesiv

Incompetena unor manageri privind
funcionarea pieei de valori
17%
Lipsa unei reele informaionale unice despre

activitatea pe piaa valorilor mobiliare
11%
6%
Pli neoficiale pentru desfurarea activitilor

pe piaa de valori
2%
Accesul redus la informaiile din paginile Web
3%
Altele
10
20
30
O alt barier important este procedura ndelungat de efectuare a tranzaciilor ea a nsumat 20% din
respondeni. Durata tranzacionrii valorilor mobiliare la BVM dureaz de la o sptmn pn la cteva
luni, n timp ce peste hotare cteva minute sau chiar secunde. Este clar c acest lucru nu favorizeaz
creterea rulajelor bursiere, ci stimuleaz tranzaciile extrabursiere, care sunt mult mai rapide i ieftine, dar
mai puin transparente.
Reglementarea legislativ excesiv, n opinia a 19% din chestionai, este o barier serioas n dezvoltarea
pieei de valori. Este de remarcat c cadrul regulatoriu din domeniu este destul de greoi, poart cu
precdere un caracter restrictiv, de interzicere, iar ansele de dezvoltare a pieei de valori sunt vzute de
experi n actualizarea, simplificarea i liberalizarea lui.
Totodat, 17% din respondeni consider c o parte din vin pentru situaia creat o poart i unii
manageri incompeteni care administreaz ntreprinderile autohtone, cerinele fa de profesionalismul i
experiena acestora urmnd a fi mult mai riguroase, iar procedurile de angajare, responsabilitile i
remuneraia mult mai transparente.
58
Lipsa unei reele informaionale unice despre activitatea pe piaa valorilor mobiliare este estimat ca o
barier n dezvoltarea pieei de 11% din chestionai. Bazele de date ale CNVM i BVM privind activitatea
pe piaa de valori furnizeaz anumite informaii statistice i analitice, ns tot spectrul de informaii
solicitate nu poate fi oferit din motive obiective. Totodat, dup cum s-a remarcat mai sus, aceste
informaii nu corespund tuturor exigenelor (nu sunt complete, se actualizeaz rar, unele se ofer contra
plat). Actualii i potenialii investitori sunt interesai n obinerea prompt a unor informaii de ultim or
privind situaiile financiare ale emitenilor, comunicatele despre evenimentele economice de anvergur,
anunurile privind neregulile depistate n activitatea participanilor la pia, listele de preuri pentru
serviciile oferite de participanii profesioniti, etc.
Dei plile neoficiale pentru desfurarea activitilor pe piaa de valori sunt invocate n calitate de
problem doar de 6% din respondeni, prezena lor are un impact negativ asupra pieei de valori, deoarece
condiioneaz scumpirea serviciilor pe pia i diminueaz ncrederea n organele regulatorii.
Multe din problemele nominalizate mai sus au fost indicate n concepiile, conceptele i programele de
redresare i dezvoltare a pieei de valori aprobate pe parcursul ultimilor ani. Un capitol aparte privind
dezvoltarea pieei de valori a fost inclus i n concepia administrrii corporative n Republica Moldova.
Totodat, dup cum atest rezultatele studiului, majoritatea problemelor rmn a fi i astzi la ordinea de
zi, iar msurile de soluionare a acestora se tergiverseaz. n final, proporiile pieei de valori din Republica
Moldova rmn destul de modeste, foarte multe instrumente i operaiuni absolut necesare lipsesc, piaa de
valori rmnnd o necunoscuta pentru majoritatea potenialilor investitori autohtoni i lipsind, n mare
msur, din vizorul investitorilor strini.
Concluzii i recomandri
Avnd n vedere c administrarea corporativ este reglementat de cadrul legal, precum i se promoveaz
pe baz de voluntariat, Republica Moldova trebuie s acioneze n dou direcii: perfecionarea legislaiei
din domeniu i luarea unor msuri de contientizare a necesitii aplicrii celor mai bune practici de
administrare corporativ. n vederea crerii unui cadru propice de administrare corporativ n Moldova
considerm raionale urmtoarele poziii:
perfecionarea cadrului legal n domeniul administrrii corporative introducerea modificrilor i

completrilor n cadrul legal existent al administrrii corporative, elaborarea actelor normative privind
urmtoarele subiecte:
-
elaborarea de comun acord cu reprezentanii oamenilor de afaceri i societii civile a proiectului

codului administrrii corporative i mediatizarea acestui proces n mass-media,
elaborarea recomandrilor privind cele mai bune practici ale administrrii corporative, inclusiv
introducerea conceptului membrilor independeni i elaborarea mecanismului includerii acestora n
Consiliu; elaborarea mecanismului de includere a angajailor n Consiliu i asigurarea participrii
lor la procesul de gestiune; crearea unor comitete speciale pe lng Consiliu responsabile pentru
elaborarea i aplicarea regulamentelor privind politica de dezvluire a informaiilor, politica de
contabilitate, de audit, etc.,
revizuirea drilor de seam specializate ale emitenilor de tip deschis sub aspectul completrii i
ajustrii acestora la standardele internaionale, n special, dezvluirea informaiilor despre
remuneraia persoanelor cu funcii de rspundere, tranzaciile cu valorile mobiliare ale emitentului,
efectuate de ele, structura organelor de conducere,
nsprirea responsabilitii persoanelor cu funcii de rspundere ale participanilor la piaa de

valori, n special, a emitenilor de tip deschis, pentru nerespectarea cerinelor de dezvluire a
informaiilor,
conformarea cerinelor de auditare a societilor pe aciuni cu standardele internaionale i

directivele UE, n special, restabilirea prevederilor legale despre obligativitatea auditrii externe a
59
societilor pe aciuni de tip deschis i introducerea clauzelor privind necesitatea efecturii

auditului intern,
60
armonizarea continu a Standardelor Naionale de Contabilitate cu Standardele Internaionale de

Raportare Financiar i Standardele Uniunii Europene,
ridicarea responsabilitii contabililor i auditorilor pentru reflectarea incorect i tinuirea

informaiilor despre activitatea companiilor,
liberalizarea cadrului legislativ al pieei de valori prin simplificarea procedurilor de tranzacionare

a valorilor mobiliare pe piaa bursier i extrabursier, cu revizuirea restriciilor de circulaie a
valorilor mobiliare pe piaa extrabursier, stabilirea unor taxe rezonabile pentru serviciile prestate
pe aceast pia, etc.,
elaborarea actelor normative privind metodologia de calcul a indicatorilor statistici ai pieei de

valori mobiliare, formarea bazelor de date statistice privind activitatea participanilor la piaa de
valori i editarea buletinelor statistice respective;
instruirea i ridicarea nivelului cunotinelor n domeniul administrrii corporative - contribuirea la

constientizarea de ctre managerii companiilor, angajaii i acionarii acestora, alte persoane interesate
a importanei administrrii corporative; extinderea experienei instanelor judiciare n problematica
conflictelor corporative; atragerea societii civile la educarea populaiei n diversele aspecte ale
administrrii corporative prin intermediul urmtoarelor activiti:
-
organizarea de seminare, traininguri pentru funcionarii publici, n special, a celor din instanele
judiciare, n vederea instruirii lor n domeniul administrrii corporative,
organizarea cursurilor de instruire a managerilor, contabililor, auditorilor n diferite subiecte ale

administrrii corporative, inclusiv privind dezvluirea i raportarea informaiilor financiare,
efectuarea auditului intern, etc.,
elaborarea i predarea unor programe de studii n domeniul administrrii corporative pentru

studenii instituiilor de nvmnt superior,
realizarea unor programe de colarizare a populaiei n diferite subiecte ale administrrii

corporative, inclusiv drepturile i obligaiile acionarilor, prin intermediul radioului i televiziunii,
organizarea emisiunilor televizate i radio, dezbaterilor publice n problematica administrrii

corporative, n special, a elaborrii Codului de administrare corporativ, cu participarea
reprezentanilor statului, bussinesmanilor, societii civile,
conceperea i editarea materialelor informaionale (ndrumarelor, pliantelor, lefletelor .a) n

contextul drepturilor i obligaiilor acionarilor n vederea abordrii profesioniste de ctre populaie
a problematicii corporative;
sporirea transparenei i accesului la informaiile corporative asigurarea respectrii drepturilor

persoanelor interesate i a publicului larg privind accesul la informaiile despre activitatea
corporaiilor din Moldova, informarea populaiei despre conflictele corporative i alte evenimente
care pot afecta interesele lor patrimoniale prin urmtoarele msuri:
crearea unor centre informaionale publice pentru acionari cu susinerea organelor regulatorii,
participanilor la piaa de valori, societii civile, donatorilor externi, etc.,
completarea i sporirea gradului de actualizare a bazelor informaionale existente ale CNVM i

altor instituii privind activitatea pe piaa de valori, efectuarea publicitii acestor surse de
informaii,
perfectarea de ctre organele publice abilitate a informaiilor privind conflictele corporative i

rezultatele soluionrii lor cu publicarea acestora n pres i plasarea pe paginile web ale
instituiilor n cauz,
ncurajarea societilor pe aciuni n formarea i administrarea propriilor pagini web,
publicarea informaiilor despre cazurile de nerespectare a legislaiei n domeniul administrrii

corporative, inclusiv cele care afecteaz interesele patrimoniale ale acionarilor,
crearea liniilor telefonice fierbini pentru anunarea cazurilor de nclcare a drepturilor

participanilor la relaiile corporative.
61
Bibliografie
1. Legea contabilitii nr.426-XIII din 04.04.1995 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova
nr.8790 din 23.05.1995).
2. Legea privind societile pe aciuni nr.1134-XIII din 02.04.1997 (Monitorul Oficial al
Republicii Moldova nr. 3839 din 12.06.1997 ).
3. Legea cu privire la fondurile de investiii nr. 1204-XIII din 05.06.1997 (Monitorul Oficial al
Republicii Moldova nr.177181 din 15.08.2003).
4. Legea privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare nr.192-XIV din 12.11.1998 (Monitorul
Oficial al Republicii Moldova nr.2223 din 04.03.1999).
5. Legea cu privire la piaa valorilor mobiliare nr.199-XIV din 18.11.1998 (Monitorul Oficial al
6. Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea modului de
calculare al indicelui bursier de pre CNVM-32 nr.14/1 din 27.04.2000 (Monitorul Oficial al
7. Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea Conceptului
dezvoltrii pieei valorilor mobiliare a Republicii Moldova pe anii 20002005 nr.1210 din
30.03.2000 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.5758 din 18.05.2000).
8. Hotrrea CNVM cu privire la aprobarea actelor normative referitoare la prezentarea drilor de
seam specializate ale societilor pe aciuni de tip deschis nr.17/6 din 28.06.2001 (Monitorul
Oficial al Republicii Moldova nr.4 din 05.01.2002).
9. Hotrrea Guvernului Republicii Moldova cu privire la adoptarea Concepiei administrrii
corporative a ntreprinderilor din economia naional nr.22 din 16.01.2003 (Monitorul Oficial
al Republicii Moldova nr.3 5 din 21.01.2003).
10. Hotrrea Guvernului Republicii Moldova despre Conceptul redresrii pieei valorilor
mobiliare nr.1630 din 31.12.2003 (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.1921 din
30.01.2004).
11. Hotrrea CNVM cu privire la rezultatele monitorizrii drilor de seam anuale asupra
valorilor mobiliare ale societilor pe aciuni deschise pentru anul 2003 nr.27/5 din 30.06.2004
(Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.119 122 din 23.07.2004).
12. Regulamentul cu privire la modul de ntocmire i prezentare a rezultatelor auditului (Hotrrea
Consiliului de Administraie al Bncii Naionale a Moldovei nr.63 din 25.03.1999) (Monitorul
Oficial al Republicii Moldova nr.39 41 din 22.04.1999).
13. Raportul Curii de Conturi asupra administrrii resurselor financiare publice,1999 2003.
14. Raportul anual al Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare, 1999 2003.
15. Regulamentul cu privire la dezvluirea de ctre bncile comerciale din Republica Moldova a
informaiei despre activitatea lor financiar (Hotrrea Consiliului de Administraie al BNM
nr.4 din 05.01.2004) (Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.163165 din 29.12.2000).
16. Moldova n cifre. Culegere succint de informaii statistice, 2003.
17. IOSCO, Report of the technical Commitee, Risc Management and control guidance for
securities firms and their supervisors, May 1998.
18. IOSCO, Report of Technical Committee, Investigating and prosecuting market manipulation,
May 2000.
19. IOSCO, Objectives and Principles of Securities Regulation, February 2002.
20. IOSCO, Principles of Auditor Independence and the Role of Corporate Governance in
Monitoring an Auditors Independence, October 2002.
21. OECD, Principles of Corporate Governance, 1999.
22. OECD revised Principles of Corporate Governance, 2003.
23. Raportul OECD privind Conducerea corporativ n Romnia bazat pe studiul dl Dochia
prezentat la Conferina OECD privind Conducerea Corporativ n Romnia, Bucureti, 18 21
septembrie 2001.
60
24. World Bank, Report No. 27425 Moldova Country Financial Accountability Assessment,
September 12, 2003.
25. EBRD, Transition reports, 2001 2003.
26. EBRD, Corporate Governance sector assessment project, 2003, 2004.
27. IFAC, Code of Ethics, November 2001.
28. Association of British Insurers, Disclosure Guidelines on Social Responsibility, 2001.
29. Manual of corporate governance, www.ifc.org.
30. Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei, Pactul de stabilitate, Acordul
Europei de Sud-Est pentru reform, investiii, integritate i cretere economic, 2002.
31. : .
, 2000.
32. IFC, , 2003.
33.

,2003
www.amr.ru.
34. The Economist Intelligence Unit Limited, Corporate governance, the new strategic imperative,
2002.
35. Blommestein H. Institutional investors, Pension Reform and Emerging Securities Markets,
Inter-American Development Bank Working Paper Series 329, Washington D.C., November
1997.
36. Brawn Lawrence D. i Caylor Marcus L. The correlation between Corporate Governance and
Company Performance, Institutional Shareholder Services, August 31, 2004.
37. Cadbury Sir Adrian. Reports of the Committee of the financial Aspects of Corporate
Governance, Gee & Company Limited, 1992.
38. Cadbury Sir Adrian. Corporate Governance and Chairmanship, a personal view, Oxford
University Press, 2002.
39. Charles P. Oman. Corporate Governance and National Development, Technical Papers,nr.180,
OECD Development centre, September 2001.
40. Cornelius P.K. and Kogut eds. Emerging Owners, Eclipsing Markets, Corporate Governance
and Capital Flows in a Global Economy, Oxford University Press.
41. Hashi I. Baza legislativ a administrrii corporative eficiente: analiza comparativ a
experienei rilor postsocialiste, Centrul de cercetri social-economice (CASE), Varovia,
2004.
42. Iordache G. Guvernana corporativ, Asociaia Acionarilor din Romnia, 2002.
43. McKinsey. Investor Opinion Survey, June 2000.
44. Seely, Michael. A Vision of Value-Based Governance. Directors and Boards, 1991.
45. Shleifer A.& Vishny R. A Survey of Corporate Governance, The Journal of Finance, June
1997.
46. Schneper William D, Guilln Mauro F. Stakeholdersrights and corporate governance a cross-national
study of hostile takeovers, 2002. http://www.econ.upf.es/docs/seminars/guillen.pdf.
61
Anexa 1
TRANSPERENCY INTERNATIONAL MOLDOVA
RESPECTAREA DREPTURILOR ACIONARILOR

N SOCIETILE PE ACIUNI
(STUDIU SOCIOLOGIC EFECTUAT N MUNICIPIUL CHIINU)
CHIINU, 2004
62
METODOLOGIA DE CERCETARE
Volumul eantionului: 300 acionari ai societilor pe aciuni, fondurilor de investiii i
companiilor fiduciare din municipiul Chiinu.
Eantion: probabilist, multistadial
Stadii de randomizare:
1. Strada: strzile (30) au fost selectate n mod aleator din toate cinci sectoare de pe
harta municipiului Chiinu
2. Imobilul: imobilul a fost determinat prin metoda rutei aleatoare, cu pasul
statistic 3. n fiecare strad erau selectate 10 imobile. Dac strada nu avea
suficiente numere pentru a realiza numrul necesar de interviuri, numrtoarea
imobilelor continua cu prima strad la dreapta de la sfritul strzii indicate.
3. Apartamentul: n imobilele cu dou etaje se ncepea de la apartamentul cu
numrul 3, iar n imobilele cu 3 etaje i mai mult - de la apartamentul 5. n
ambele cazuri pasul statistic era 3. n fiecare imobil se chestiona o singur
persoan
4. Persoana: persoana care urma s fie intervievat era stabilit prin metoda celei
mai apropiate zile de natere. Dac persoana dat nu era deintoare de aciuni
prin aceiai metod se selecta urmtoarea persoan din familie. n cazul cnd n
familie nu era nici o persoan deintoare de aciuni se trecea la apartamentul
urmtor, conform pasului statistic stabilit.
Interviurile au fost realizate la domiciliul subiecilor de ctre operatorii de interviu din
reeaua Centrului de Sociologie Urban i Rural (CURS)
Perioada de culegere a datelor 25 iunie - 7 iulie 2004
Ancheta de teren a fost efectuat n limbile romn i rus, n funcie de preferinele
respondenilor.
63
CHESTIONAR PENTRU ACIONARI

Transparency International - Moldova desfoar acest sondaj sociologic pentru a studia practica
respectrii drepturilor acionarilor n societile pe aciuni din Republica Moldova i a elabora
recomandri n vederea mbuntirii situaiei. Chestionarul este anonim. Rspunsurile Dvs. nu vor fi
transmise altor persoane, de aceea v rugm sa fii pe ct se poate de sincer.
V mulumim anticipat pentru colaborare
1. Dumneavoastr unde ai investit bonurile patrimoniale?

1. le-ai investit prin fondurile de investiii sau companiile fiduciare;
47 %
2. le-ai investit direct in societi pe aciuni;
53 %
2. n ce msur credei c V cunoatei drepturile Dvs. de acionar?

1. deplin
17 %
2. parial
36 %
3. deloc
47 %
3. n ce msur considerai c sunt respectate drepturile Dvs. de acionar?

1. deplin
1%
2. parial
24 %
3. deloc
75 %
4. Dac considerai c drepturile Dvs. de acionar nu se respect pe deplin, atunci care

dintre ele se ncalc mai frecvent? (pn la 2 rspunsuri )
1. n-ai avut acces la informaiile despre societate (statut, dri de seam
financiare i specializate, date despre tranzaciile de proporii,
conflictele de interese, etc.);
20 %
2. n-ai fost informat despre convocarea adunrilor generale;
27 %
3. n-ai putut participa la luarea deciziilor;
8%
4. nu vi s-au pltit dividende;
36 %
5. acionari majoritari au mai multe avantaje dect cei minoritari;
8%
6. altele, indicai _____________________________________
1%
5. Ai participat vreo dat la adunrile generale ale acionarilor?

1. da
22 %
2. nu
78 %
64
6. Dac nu ai participat la adunrile generale, care au fost cauzele?

1. n-ai tiut despre convocarea adunrilor;
62 %
2. n-ai avut posibilitatea de a participa la adunri;
25 %
3. nu v-a interesat participarea;
8%
4. altele, indicai ________________________
5%
7. Societatea pe aciuni v-a pltit vreo dat dividende?

1. da
37 %
2. nu
63 %
8. V-ai adresat vreo dat dup informaie la societatea unde suntei acionar?
1. da, m-am adresat;
35 %
2. nu, nu m-am adresat;
48 %
3. am vrut s m adresez, dar n-am gsit telefonul i sediul societii;
17 %
9. Dac V-ai adresat, ai obinut informaia solicitat?

1. deplin
14 %
2. parial
44 %
3. nu, n-am obinut-o
42 %
10. Dac n-ai obinut pe deplin informaia solicitat, care au fost cauzele?
1. refuzul societii pe aciuni din motiv c informaia este de uz intern;
17 %
2. procedurile de obinere a informaiei sunt complicate;
16%
3. costurile mari pentru copiile de pe informaii;
1%
4. birocratismul administraiei;
57 %
5. ncetarea activitii societii
3%
6. lipsa informaiei despre adresa societii
2%
7. altele, indicai __________________________
4%
11. Ct de bine V considerai informat despre activitatea societii unde suntei

acionar?
1. suficient
5%
2. insuficient
20 %
3. deloc
75 %
65
12. Dac considerai c nu suntei suficient informat, care sunt cauzele?

1. informaia despre activitatea societii nu este complet;
2. informaia nu este veridic;
3. societatea pe aciuni nu public informaii despre activitatea sa;
10 %
6%
69 %
4. nu v intereseaz, ai pierdut ncrederea
7%
5. nu cunoatei adresa societii
3%
6. altele, indicai ________________________
5%
13. n ce msur V cunoatei obligaiile Dvs. de acionar?

1. deplin
5%
2. parial
30 %
3. deloc
59 %
4. NS/NR
6%
14. Ce avei de gnd s facei cu aciunile Dvs.?

1. dorii s le vindei;
21 %
2. dorii s le lsai n proprietate;
27 %
3. nu tii ce ai putea face cu ele;
48 %
4. altele, indicai ___________________________
4%
15. Cine, dup prerea Dvs., a avut de ctigat mai mult n urma investirii bonurilor
patrimoniale?
1. oamenii de rnd;
0%
2. persoane cu funcii;
54 %
3. escrocii (arlatanii);
41 %
4. alii, indicai ______________________________
1%
5. N/NR
4%
66
Figura 1.Unde ai investit bonurile Dvs. patrimoniale?
Le-am investit
prin fonduri,
companii
fiduciare
47%
Le-am investit
direct n S.A.
53%
Figura 2.n ce msur V cunoatei drepturile Dvs. de acionar?

50
47%
45
40
36%
35
30
25
20
17%
15
10
5
0
Deplin
Parial
Deloc
Figura 3. n ce msur sunt respectate drepturile Dvs. de acionar?

Deplin
1%
Parial
24%
Deloc
75%
67
Figura 4. Care dintre drepturile Dvs. de acionar se ncalc mai frecvent?
N-am avut acces la informaiile

despre societate
20%
N-am fost informat despre

convocarea adunrilor generale
27%
N-am putut participa la

luarea deciziilor
9%
Nu am primit dividende
35%
Acionarii majoritari au mai multe

avantaje decit cei minoritari
8%
Altele
1%
10
15
20
25
30
35
40
Figura 5. Ai participat vreo dat la adunrile generale ale acionarilor?
22%
Da
78%
Nu
10
20
30
40
50
60
70
80
90
Figura 6. Dac nu ai participat la adunrile generale, care au fost cauzele?
N-am tiut despre convocarea

adunrilor generale
62%
N-am avut posibilitatea de a

participa la adunri
25%
Nu m-a interesat participarea
8%
Altele
5%
10
20
30
40
50
60
70
68
Figura 7. Societatea pe aciuni v-a pltit vreo dat dividende?
Da
37%
Nu
63%
Figura 8. V-ai adresat vreo dat dup informaie la societatea unde

suntei acionar?
50
Nu
48%
45
40
35
Da
35%
30
25
20
15
N-am
gas it S.A.
17%
10
5
0
Figura 9. n ce msur ai obinut informaia solicitat?
Deplin
14%
Parial
44%
Deloc
42%
10
20
30
40
50
69
Figura 10. Dac n-ai obinut pe deplin informaia solicitat, care au fost cauzele?
4%
Altele
Costurile mari pentru copiile

de pe informaii
1%
Lipsa informaiei despre

adresa S.A.
2%
3%
ncetarea activitii societii
Producerile complicate de
obinere a informaiei
16%
Refuzul S.A. din motiv c

nformaia este de uz intern
17%
Birocratismul administraiei
57%
10
20
30
40
50
60
Figura 11. Ct de bine V considerai informat despre activitatea

societii unde suntei acionar?
75%
80
70
60
50
40
30
20%
20
10
0
5%
Suficient
Insuficient
Deloc
Figura 12. Dac considerai c nu suntei suficient informat despre

activitatea societii, care sunt cauzele?
80
70
69%
60
50
40
30
20
10%
10
0
S.A. nu public
inform aie des pre
activitatea s a
Inform aia des pre

activitatea S.A. nu
es te com plet
7%
Nu m
interes eaz
6%
Informaia des pre
activitatea S.A.nu
es te veridic
3%
Nu cunos c
adres a S.A.
5%
Altele
70
Figura 13. n ce msur Va cunoatei obligaiile Dvs. de acionar?

59%
60
50
40
30%
30
20
6%
5%
10
Deplin
Parial
Deloc
N/NR
Figura 14.
Ce avei de gnd s facei cu aciunile Dvs.?
Altceva
S le vnd
4%
21%
Nu tiu ce a
putea face
S le las n
48%
proprietate
27%
Figura 15. Cine credei c a ctigat mai mult in urma investirii

bonurilor patrimoniale?
60
54%
50
41%
40
30
20
10
1%
0%
4%
Oamenii
de rnd
Persoanele
cu funcii
Escrocii
Alii
N/NR
71
Anexa 2
TRANSPERENCY INTERNATIONAL MOLDOVA
PROBLEME ALE ADMINISTRRII CORPORATIVE

(STUDIU SOCIOLOGIC EFECTUAT N MUNICIPIUL CHIINU)
CHIINU, 2004
72
METODOLOGIA DE CERCETARE
Volumul eantionului: 150 manageri ai societilor pe aciuni de tip deschis din municipiul
Chiinu.
Eantion: aleator probabilist
Eantionul a fost proiectat n baza listelor societilor pe aciuni de tip deschis ntocmite n
ordine alfabetic. Pentru selectarea societilor pe aciuni care urmau s fie chestionate a fost
utilizat pasul statistic 2. Astfel, eantionul cercetrii a inclus fiecare a doua societate pe aciuni
de tip deschis din municipiul Chiinu.
Interviurile au fost realizate n oficiile managerilor societilor pe aciuni de ctre operatorii de
interviu din reeaua Centrului de Sociologie Urban i Rural (CURS)
Perioada de culegere a datelor 8 iulie - 23 iulie 2004
Ancheta de teren a fost efectuat n limbile romn i rus, n funcie de preferinele
respondenilor.
73
TRANSPARENCY INTERNATIONAL - MOLDOVA

CHESTIONAR pentru managerii societilor pe aciuni
Transparency International Moldova desfoar acest sondaj sociologic pentru a evalua percepia
managmentului societilor pe aciuni asupra problematicii administrrii corporative (n continuare AC),
identificarea eventualelor probleme i prezentarea propunerilor de ameliorare a situaiei. Chestionarul este
anonim. Rspunsurile Dvs. nu vor fi transmise altor persoane, de aceea v rugm s fii pe ct se poate de sincer.
V mulumim anticipat pentru colaborare.
I. Familiarizarea cu principiile administrrii corporative
1. n ce msur suntei familiarizat cu cadrul legal al administrrii corporative ( legile privind societile
pe aciuni, piaa valorilor mobiliare, antreprenoriat i ntreprinderi, Comisia Naional a Valorilor
Mobiliare, etc.)?
1.suficient
72 %
2. insuficient
27%
3. deloc.
1%
2. Dup prerea Dvs., n ce msur legislaia n vigoare a Republicii Moldova reglementeaz
administrarea corporativ ?
1. pe deplin
2. parial
3. deloc.
3. Care direcii ale administrrii corporative considerai c trebuie perfecionate n primul rnd?
1. protejarea drepturilor acionarilor minoritari;
2. delimitarea strict a mputernicirilor i responsabilitilor organelor de conducere i
executive ale societilor;
3. introducerea standardelor internaionale de dezvluire a informaiilor de ctre societile
pe aciuni;
4. altele, indicai _________________________________;
8. N/NR
12 %
84 %
4%
34 %
36 %
24 %
4%
2%
4. Ct de frecvente sunt la ntreprinderea Dvs. urmtoarele tipuri de relaii corporative:

Tipul relaiilor
6. relaiile acionari manager
7. relaiile manager angajai
8. relaiile manager creditori
9. relaiile manager furnizori
10.
relaiile manager autoriti
locale.
deseori
48 %
82 %
33 %
55 %
35 %
uneori
44 %
13 %
46 %
30 %
56 %
niciodat
8%
5%
20 %
13 %
8%
N/NR
0%
0%
1%
2%
1%
5. Credei c compania Dvs. are nevoie de un Cod de conduit corporativ?

1.Da
2. Nu
8. N/NR.
62 %
35 %
3%
6. Dac da, sub ce form?

1. sub form de recomandri;
2. sub form de norme obligatorii, stabilite prin lege;
3. sub forma unui act normativ al Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare;
4. altele, indicai _____________________________.
47 %
38 %
14 %
1%
74
II. Conlucrarea cu acionarii i respectarea drepturilor lor

7. Cum este organizat lucrul cu acionarii la ntreprinderea Dvs.?
1. exist o subdiviziune / persoan special a ntreprinderii;
2. exist o linie telefonic direct pentru acionari;
3. organizarea adunrilor acionarilor
4. informarea prin pot, pres
5. altele
57 %
34 %
23 %
3%
3%
8. n ce msur credei c sunt respectate drepturile acionarilor n Moldova?

1. pe deplin
2. parial
3. deloc.
8%
75%
17 %
9. Care drepturi ale acionarilor se ncalc mai frecvent?

1. se limiteaz accesul acionarilor la informaiile despre societate (statut, dri de seam financiare
i specializate, conflictele de interese, date despre tranzaciile de proporii, etc.);
2. acionarii nu se informeaz despre convocarea adunrilor generale;
3. acionarii nu pot participa la luarea deciziilor;
4. acionarilor nu se pltesc dividende;
5. acionarii majoritari au mai multe avantaje dect cei minoritari;
6. altele , indicai ______________________________.
15 %
4%
20 %
25 %
35 %
1%
10. Care considerai c sunt cauzele principale ale nerespectrii drepturilor acionarilor n Moldova ?
1. pedepsele pentru nclcarea drepturilor acionarilor nu sunt destul de aspre;
14 %
2. acionarii nu-i cunosc suficient drepturile i nu pot s le apere;
59 %
3. Judectoria Economic nu are destul experien n administrarea corporativ;
14 %
4. persoanele cu funcii de rspundere sunt corupte;
8%
5. altele, indicai ________________________________.
5%
III. Transparena informaiilor
11. Ce metode de dezvluire (deschidere) a informaiilor pentru acionari utilizeaz mai des ntreprinderea
Dvs.?
1. informarea la cererea solicitanilor n oficiul ntreprinderii;
46 %
2. informarea prin coresponden;
41 %
3. informarea n cadrul adunrilor generale ale acionarilor;
89 %
4. publicarea informaiilor n pres;
71 %
5. plasarea informaiilor pe pagina Web;
9%
6. altele, indicai ________________________.
3%
(Suma raspunsurilor depaseste 100%, deoarece respondeni au avut posibiliatea de a alege mai multe variante de
raspunsuri).
12. Care sunt efectele principale ale dezvluirii informaiilor pentru ntreprinderea Dvs.?
1. contribuie la formarea imaginii unui business deschis;
2. sporete controlul asupra managmentului;
3. contribuie la prevenirea conflictelor de interese la efectuarea tranzaciilor;
4. pune n pericol situaia ntreprinderii fa de concureni;
5. sporete cheltuielile ntreprinderii;
6. altele, indicai _________________________________.
8. NS/NR
32 %
15 %
12 %
19 %
21 %
0%
1%
75
13. Ct ncredere avei n urmtoarele surse de informare:

Sursele de informare
1.organele regulatorii i statistice (CNVM, Dep. Statistic)
deplin
25 %
parial
65 %
deloc
7%
N/NR
3%
2. ediiile economice specializate

3. mass-media n general
4. bursa de valori
5. oficiile principale ale ntreprinderilor
6. Internet-ul
32 %
5%
26 %
24 %
10 %
64 %
65 %
47 %
51 %
40 %
3%
29 %
15 %
14 %
22 %
1%
1%
12 %
11 %
28 %
14. ntreprinderea Dvs. efectueaz auditul intern?

1.Da
2. Nu
69 %
31 %
15. Dac da, ct de frecvent?

1. o dat pe lun;
2. o dat pe trimestru;
3. o dat pe semestru;
4. o dat pe an.
5%
31 %
9%
55 %
16. Cine la ntreprinderea Dvs. este responsabil de auditul intern?

1. comitetul de audit;
2. subdiviziunea / persoan special a ntreprinderii;
3. comisia de censori
4. firm de audit
5. altele, indicai ____________________________________.
16 %
55 %
19 %
7%
3%
IV. Societile pe aciuni i piaa valorilor mobiliare

17. Ct de interesai suntei n atragerea mijloacelor financiare suplimentare ?
1.foarte interesai
2. nu prea interesai
3. deloc interesai
8. N/NR.
60 %
28 %
11 %
1%
18. Ct de accesibile sunt pentru ntreprinderea Dvs. urmtoarele ci de atragere a mijloacelor financiare?
accesibile
1. emisiunile suplimentare de aciuni
2. emisiunile de obligaiuni
3. creditele bancare
4. atragerea investiiilor
30 %
11 %
51 %
5%
nu prea
accesibile
38 %
41 %
22 %
0%
deloc
accesib.
24 %
36 %
23 %
0%
N/NR
19. Care considerai c sunt principalele bariere n dezvoltarea pieei valorilor mobiliare din Moldova?
1. reglementarea legislativ excesiv;
2. costurile ridicate la serviciile pe piaa de valori (taxele brokerilor/dealerilor,
registratorilor; de nregistrare a emisiunilor valorilor mobiliare, taxa bursier);
3. procedura ndelungat de efectuare a tranzaciilor;
4. lipsa unei reele informaionale unice despre activitatea pe piaa valorilor mobiliare;
5. accesul redus la informaiile din paginile Web (se ofer contra plat, se actualizeaz
rar, sunt incomplete);
6. pli neoficiale pentru desfurarea activitilor pe piaa de valori;
7. incompetena unor manageri privind funcionarea pieei de valori
8%
12 %
4%
95 %
19 %
22 %
20 %
11 %
2%
6%
17 %
76
8. altele, indicai ___________________________________ .
3%
20. Care ar fi cele mai eficiente msuri de mbuntire a administrrii corporative?

1. perfecionarea legislaiei n domeniul administrrii corporative;
2. elaborarea i implementarea procedurilor de audit intern al ntreprinderilor;
3. efectuarea unui audit extern corespunztor asupra activitii managementului
ntreprinderilor;
4. instruirea continu a managerilor i a membrilor Consiliului de Administraie n domeniul
administrrii corporative;
5. implicarea angajailor n conducerea societii
6. crearea unor linii telefonice fierbini pentru denunarea neregulilor n activitatea
ntreprinderii de ctre acionari, angajai, creditori, societatea civil .a.;
7. altele, indicai ___________________________________.
21. Date generale despre ntreprindere
1. Funcia respondentului
1.director/vicedirector
57 %
2. Perioada deinerii
funciei
2. director financiar
21 %
2. 5 10 ani
29 %
3. Numrul angajailor
1. pn la 50 pers.
51 %
2. 51 -100 pers.
14 %
3. 101-500 pers.
28 %
4. Numrul acionarilor
1. pn la 50
25 %
2. 51 -100
10 %
3. 101-500
33 %
________ anul
1. n rezultatul privatizrii
72 %
9%
31 %
11 %
8%
1%
3. alt funcie
22 %
_______________
3. mai mult de 10 ani
36 %
1. pn la 5 ani
35 %
5. Anul fondrii
ntreprinderii
6. Modalitatea fondrii
ntreprinderii
32 %
8%
4. mai mult
de 500 pers.
7%
4. mai mult
de 500
32 %
2. n alt mod (ntreprinderi nou

create, reorganizarea, altele).
28 %
Date generale despre ntreprindere - Anul fondrii ntreprinderii

1986
1989
1990
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2002
Total
Frequency
1
5
2
7
21
31
48
15
1
2
5
4
2
144
Valid Percent
0,7 %
3,5 %
1,4 %
4,9 %
14,6 %
21,5 %
33,3 %
10,4 %
0,8 %
1,4 %
3,5 %
2,8 %
1,4 %
100.0 %
77
Figura1. n ce msur suntei familiarizat cu cadrul legal

al administrrii corporative ?
Deloc
1%
Suficient
72%
Insuficient
27%
Figura 2. n ce msur legislaia n vigoare a Republicii Moldova

reglementeaz administrarea corporativ ?
Deloc
4%
Deplin
12%
Parial
84%
Figura 3. Care direcii ale administrrii corporative considerai c trebuie

perfecionate n primul rnd?
Delimitarea mputernicirilor i responsabilitilor

organelor
de conducere i execut ive ale societilor
36%
Prot ejarea drepturilor acionarilor minorit ari
34%
Introducerea standardelor int ernaionale

de dezvluire a informaiilor de
ctre societile pe aciuni
Altele
24%
4%
2%
N/NR
0
10
20
30
40
78
Figura 4. Ct de frecvente sunt la ntreprinderea Dvs. urmtoarele

tipuri de relaii corporative?
Relaiile manager-acionari
48%
44%
Relaiile manager angajai
8%
82%
Relaiile manager creditori
13%
33%
Relaiile manager furnizori
46%
20%
55%
Relaiile manager autoriti locale
30%
35%
0%
10%
20%
Deseori
Uneori
40%
50%
Niciodat
60%
1%
13%
2%
8% 1%
56%
30%
6%
70%
80%
90%
100%
N/NR
Figura 5. Credei c compania Dvs. are nevoie de un Cod de conduit corporativ?
Da
62%
N/NR
3%
Nu
35%
Figura 6. Sub ce form ar trebui s fie Codul de conduit corporativ

de care are nevoie compania Dvs.?
Sub form de recomandri
47%
Sub form de norme obligatorii,

stabilite prin lege
38%
Sub forma unui act normativ al

Comisiei Naionale a
Valorilor Mobiliare
14%
1%
Altele
10
20
30
40
50
79
Figura 7. Cum este organizat lucrul cu acionarii la ntreprinderea Dvs.?
Exist o subdiviziune / persoan

special a ntreprinderii
57%
Exist o linie telefonic direct

pentru acionari
34%
ntlniri, discuii cu acionarii
23%
Informarea prin pot, pres
3%
Altele
3%
10
20
30
40
50
60
Figura 8. n ce msur sunt respectate drepturile acionarilor n Moldova?
Deplin
8%
Parial
75%
Deloc
17%
10
20
30
40
50
60
70
80
Figura 9. Care drepturi ale acionarilor se ncalc mai frecvent?

Acionarii majoritari au mai multe
avantaje dect cei minoritari
35%
Acionarilor nu se pltesc
dividende
25%
Acionarii nu pot participa la

luarea deciziilor
20%
Se limiteaz accesul acionarilor

la informaiile despre societate
15%
Acionarii nu se informeaz
despre convocarea
adunrilor generale
4%
Altele
1%
10
20
30
40
80
Figura 10. Care sunt cauzele principale ale nerespectrii

drepturilor acionarilor n Moldova ?
Acionarii nu-i cunosc suficient
drepturile i nu pot s le apere
59%
Pedepsele pentru nclcarea

drepturilor acionarilor nu sunt
destul de aspre
14%
Judectoria Economic nu are

destul experien n
administrarea corporativ
14%
Persoanele cu funcii de
rspundere sunt corupte
8%
Altele
5%
10
20
30
40
50
60
70
Figura 11. Ce metode de dezvluire a informaiilor pentru acionari

utilizeaz mai des ntreprinderea Dvs.?
Inform area n cadrul adunrilor
generale ale acionarilor
89%
Publicarea inform aiilor n pres
71%
Inform area la cererea s olicitanilor

n oficiul ntreprinderii
46%
Inform area prin cores ponden
41%
Plas area inform aiilor pe

pagina Web
9%
Altele
3%
20
40
60
80
100
Figura 12. Care sunt efectele principale ale dezvluirii informaiilor

pentru ntreprinderea Dvs.?
N/NR
1%
Contribuie la prevenirea conflictelor

de interese la efectuarea
tranzaciilor
12%
Sporete controlul asupra

managmentului
15%
Pune n pericol situaia

ntreprinderii fa de concureni
19%
Sporete cheltuielile ntreprinderii
21%
Contribuie la formarea imaginii unui

business deschis
32%
10
20
30
40
81
Figura 13. Ct ncredere avei n urmtoarele surse de informare?

100%
3%
90%
7%
1%
3%
1%
29%
80%
12%
11%
15%
14%
28%
70%
60%
64%
22%
65%
47%
50%
40%
51%
65%
40%
30%
20%
10%
25%
32%
26%
24%
10%
5%
0%
Organele regulatorii Ediiile economice

i statistice
specializate
Mass-media
Deplin
Bursa
de valori
Parial
Deloc
Oficiile
ntreprinderilor
Internet-ul
N/NR
Figura 14. ntreprinderea Dvs. efectueaz

auditul intern?
Figura 15. Ct de frecvent?
O dat pe lun
5%
Da
69%
Nu
31%
O dat pe
trimestru
31%
O dat pe an
55%
O dat pe
semestru
9%
Figura 16. Cine la ntreprinderea Dvs. este responsabil de auditul intern?

60
55%
50
40
30
19%
20
16%
10
7%
3%
0
Subdiviziunea /
persoan special
a ntreprinderii
Comisia de censori
Comitetul de audit
Firm de audit
Altele
82
Figura 17. Ct de interesai suntei n atragerea mijloacelor

financiare suplimentare?
Deloc
interesai
11%
N/NR
1%
Foarte
interesai
60%
Nu prea
interesai
28%
Figura 18. Ct de accesibile sunt pentru ntreprinderea Dvs. urmtoarele ci de atragere a mijloacelor
financiare?
100%
8%
4%
12%
90%
80%
23%
24%
36%
70%
22%
60%
50%
95%
38%
40%
41%
30%
20%
51%
30%
10%
11%
5%
0%
Emisiunile suplimentare de
aciuni
Emisiunile de obligaiuni
Accesibile
Nu prea accesibile
Creditele bancare
Deloc accesibile
Altele
N/NR
Figura 19. Care sunt principalele bariere n dezvoltarea pieei valorilor mobiliare
din Moldova?
Costurile ridicate la serviciile pe piaa de valori
22%
Procedura ndelungat de efectuare a

tranzaciilor
20%
Reglementarea legislativ excesiv
19%
Incompetena unor manageri privind

funcionarea pieei de valori
17%
Lipsa unei reele informaionale unice despre

activitatea pe piaa valorilor mobiliare
11%
Pli neoficiale pentru desfurarea activitilor

pe piaa de valori
6%
Accesul redus la informaiile din paginile Web
2%
3%
Altele
0
10
15
20
25
83
Figura 20. Care ar fi cele mai eficiente msuri de mbuntire a

administrrii corporative?
1%
Altele
Crearea unor linii telefonice fierbini pentru
denunarea neregulilor n activitatea
ntreprinderii
8%
8%
Elaborarea i implementarea procedurilor de

audit intern al ntreprinderilor
Efectuarea unui audit extern asupra activitii
managementului ntreprinderilor
9%
11%
Implicarea angajailor n conducerea s ocietii

Ins truirea continu a managerilor i a
membrilor Consiliului de Administraie n
domeniul adminis trrii corporative
31%
32%
Perfecionarea legis laiei n domeniul

adminis trrii corporative
0
10
20
30
40
Figura 21. Care este funcia Dvs. la ntreprindere ?
Alt funcie
22%
Director/
vicedirector
57%
Director
financiar
21%
Figura 22. De ci ani deinei funcia respectiv?

40
35
36%
35%
29%
30
25
20
15
10
5
0
Pn la 5 ani
5 - 10 ani
Mai mult de
10 ani
84
Figura 23. Ci angajai sunt la ntreprinderea Dvs.?

60
51%
50
40
28%
30
20
14%
7%
10
Pn la 50
51 -100
101-500
Mai mult de 500
Figura 24. Ci acionari are ntreprinderea Dvs.?

35
33%
30
25
32%
25%
20
15
10
10%
5
0
Pn la 50
51 - 100
101 - 500
Mai mult de 500
Figura 25. Care a fost modalitatea fondrii ntreprinderii Dvs.?
n rezultatul
privatizrii
72%
n alt mod
28%
85
Figura 26. n ce an a fost fondat ntreprinderea Dvs.?

35
33%
30
25
21%
20
15
15%
10
10%
5%
5%
3%
1%
1%
1989
1990 1992
1993 1994
1995
1996 1997
3%
2%
1998
1%
1999
2000
2002
Figura 27.Respectarea drepturilor acionarilor n opinia

managerilor i acionarilor (%)
80
75%
75%
70
60
50
40
30
24%
17%
20
10
8%
1%
Deplin
Deloc
Parial
Manageri
Acionari
Figura 28. Drepturile acionarilor care se ncalc mai frecvent (%)
Acionarii majoritari au mai multe avantaje dect cei

minoritari
8%
35%
Acionarilor nu li se pltesc dividende
36%
25%
8%
Acionarii nu pot participa la luarea deciziilor
20%
27%
Acionarii nu sunt informai despre convocarea

adunrilor generale
4%
Se limiteaz accesul acionarilor la informaiile despre

S.A .
15%
20%
1%
1%
Altele
0
10
20
30
Manageri
40
Acionari
86
Anexa 3
Prevederile legislaiei n subiectul dezvluirii informaiilor corporative
Prevederile legale
1. Asigurarea accesului
acionarilor la informaiile
societii pe aciuni - art. 170
din Codul Civil Nr.1107-XV
din 6.06.2002
Specificarea informaiilor ce urmeaz a fi deschise

Publicarea n pres a bilanului contabil anual, bilanului profitului si pierderilor, valorii contabile a aciunilor si a obligaiunilor, altor date,
conform legii.
Punerea la dispoziia acionarilor, in condiiile legii si actului de constituire a informaiilor despre conducerea, administrarea si reprezentarea
societii, despre situaia financiara si altele, inclusiv actul de constituire, certificatul de nregistrare a societii si a aciunilor, regulamentele
societii, procesele-verbale ale adunrilor generale, ale consiliului, lista membrilor consiliului, a administratorilor, contractele cu registratorul,
cu auditorul, drile de seama contabile si fiscale, rapoartele cenzorului.
Modul de accesare, costurile

Se public cu cel puin 10 zile
nainte de inerea adunrii
generale anuale.
Copiile i extrasele de pe documente se elibereaz la cererea
acionarilor din contul acestora.
2. Accesul creditorilor i
acionarilor la documentele
societii - art. 92 din Legea
privind societile pe aciuni
Nr.1134-XIII din 02.02.97)
Contractul de societate, statutul societii si toate modificrile si completrile operate in ele;

certificatul de nregistrare de stat a societii;
regulamentele societii, modificrile si completrile la ele;
contractele cu registratorul, organizaia gestionar si de audit ale societii;
procesele-verbale ale adunrilor generale si buletinele de vot;
procesele-verbale ale edinelor Consiliului societii;
lista membrilor Consiliului societii, membrilor organului executiv si a celorlalte persoane cu funcii de rspundere ale societii;
lista persoanelor interesate cu specificarea datelor prevzute de lege;
prospectele de emisiune a valorilor mobiliare, modificrile si completrile operate in ele, drile de seama privind totalurile emiterii valorilor
mobiliare;
datele despre volumele lunare si preturile medii ale tranzaciilor nregistrate in registrul deintorilor valorilor mobiliare ale societii;
drile de seama financiare, statistice si de specialitate;
rapoartele comisiei de cenzori, actele de control si rapoartele organizaiei de audit, actele de control si hotrrile organelor de stat care au
exercitat controlul asupra activitii societii;
drile de seama anuale ale Consiliului societii si ale comisiei de cenzori a societii;
corespondenta cu acionarii;
alte documente prevzute de statut sau de regulamentele societii.
Extrasele i copiile de pe
documente (cu excepia celor ce
constituie secret de stat sau
comercial) se prezint n regim
permanent la cererea oricrui
creditor sau acionar contra plata
la sediul societii, alt loc indicat
in statut sau se expediaz prin
pot.
Cuantumul plii se stabilete de
societate s nu poate depi
cheltuielile de prezentare a
extraselor, copiere i expediere.
Lista acionarilor care au dreptul sa participe la adunarea generala anuala a acionarilor;

darea de seama financiara anuala a societii, darea de seama anuala a Consiliului si darea de seama anuala a Comisiei de cenzori ;
raportul comisiei de cenzori a societii i/sau actul de control si raportul organizaiei de audit, precum si actele de control si deciziile
organelor de stat care au exercitat controlul asupra activitii societii in anul gestionar;
datele despre candidaii pentru funciile de membru al consiliului societii si de membru al comisiei de cenzori a societii;
propunerile pentru modificarea si completarea statutului societii sau proiectul statutului in redacie noua, precum si proiectele altor
documente ce urmeaz a fi aprobate de adunarea generala;
datele despre proporiile si preturile medii ale tranzaciilor nregistrate n registrul deintorilor valorilor mobiliare ale societii pe fiecare
luna a anului, etc.
Se prezint n procesul
pregtirii adunrii generale anuale
a acionarilor (cu cel puin 10 zile
nainte de tinerea ei) la sediul
societii, alt loc indicat n statutul
societii sau se expediaz prin
pot.
3. Prezentarea materialelor
pentru ordinea de zi a
adunrii generale a
acionarilor - art.56 din
Legea privind societile pe
aciuni Nr. 1134-XIII din
02.02.97
87
4. Dezvluirea informaiei
de ctre emitentii de tip
deschis - art.54 din Legea cu
privire la piaa valorilor
mobiliare Nr. 199-XIV din
18.11.98
5. Publicarea informaiei
despre activitatea societii
deschise
- art. 91 din Legea privind
societile pe aciuni
Nr.1134-XIII din 02.02.97
6. Prezentarea i publicarea
drilor de seam
specializate ale SA de tip
deschis
- Hotrrea CNVM cu privire
la aprobarea actelor
normative referitoare la
prezentarea drilor de seam
specializate ale emitenilor
valorilor mobiliare nr. 17/6
din 28.06.2001
Darea de seama anuala asupra valorilor mobiliare;

informaie despre evenimentele si aciunile ce afecteaz activitatea sa financiar-economica;
prospectul ofertei publice;
darea de seama asupra rezultatelor emisiunii publice a valorilor mobiliare
Bilanul contabil anual;

darea de seama privind profitul si pierderile;
alte dri de seama prevzute de legislaie;
denumirea ntreaga a organizaiei de audit si principalele
tezele raportului privind rezultatele controlului de audit n cazul n care adunarea general a acionarilor a luat decizia privind efectuarea
acestui control - pentru societile deschise cu un numr de acionari si deintori nominali de peste 50.
Formularele drii de seam specializate anuale :
informaii privind insiderii i persoanele afiliate emitentului;
lista acionarilor care dein cel puin 5 la sut din numrul total de aciuni cu drept de vot plasate de emitent;
informaii privind valorile mobiliare plasate de emitent;
informaii privind dividendele i dobnzile calculate i pltite pe valorile mobiliare;
informaii privind tranzaciile emitentului cu valorile mobiliare plasate;
informaii privind tranzaciile de proporii ale emitentului;
lista filialelor i reprezentanelor emitentului;
informaii privind reorganizarea emitentului;
foaia de titlu, copiile proceselor verbale ale adunrilor generale ale acionarilor i edinelor consiliului emitentului.
Comunicatele despre evenimentele i aciunile care afecteaz activitatea financiar-economic a emitenilor:
modificrile si completrile n lista persoanelor afiliate si insiderilor emitentului;
modificrile in lista acionarilor care dein cel puin 5 la suta din aciunile cu drept de vot ale emitentului;
informaiile despre reorganizarea emitentului si persoanelor afiliate ale acestuia;
calcularea si plata veniturilor pe valorile mobiliare ale emitentului;
achiziionarea si rscumprarea de ctre emitent a valorilor mobiliare plasate;
tranzaciile de proporii efectuate de emitent;
data nchiderii registrului;
hotrrile adunrilor generale ale acionarilor;
hotrrile consiliului societii;
substituia registratorului, auditorului emitentului;
informaii privind nregistrarea ofertei publice a valorilor mobiliare la CNVM, aprobarea darii de seama asupra rezultatelor emisiunii publice
a valorilor mobiliare si nregistrarea lor la CNVM, calificarea de ctre CNVM a emisiunii valorilor mobiliare ca efectuata sau ne efectuata.
Darea de seam anual se public

n pres nu mai trziu de 15
martie a anului urmtor anului de
gestiune, iar avizele privind
evenimentele care afecteaz
situaia financiar-economic - n
termen de 5 zile din momentul
producerii lor.
Se public n organul de pres
indicat n statut i rspndit pe
teritoriul ntregii ri.
Termenul de publicare nu mai
trziu de 15 martie a anului
urmtor celui gestionar.
Se prezint la CNVM nu mai
trziu de 15 martie a anului ce
urmeaz dup anul de gestiune,
copia acesteia urmeaz a fi pus la
dispoziia deintorilor valorilor
mobiliare la solicitarea lor pentru
o plat ce nu depete cheltuielile
de executare.
Se publica n organele de presa,
autorizate de CNVM i stabilite n
statut. Copia comunicatelor se
prezint deintorilor valorilor
mobiliare ale emitentului i altor
persoane interesate, la cererea
acestora, pentru o plata ce nu
depete cheltuielile de
executare.
Termenul de publicare 5 zile din
momentul producerii
evenimentului.
88

Administrarea Corporativa

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Administrarea Corporativa

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

Svetlana Pnzari, Ianina Spinei

Administrarea corporativ premis a

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

CZU 334.722.8: 343.352

Toate drepturile asupra acestei lucrri aparin Transparency Internaional Moldova.

Descrierea CIP a Camerei Naionale a Crii

Transparency International - Moldova, 2004

Tel/Fax. (373-22) 237876

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

Transparency International - Moldova

Administrarea corporativ: noiuni generale i importana acesteia

1.1 Noiuni generale privind administrarea corporativ

Mecanismele de reglementare ale relaiilor corporative

2.4 Particularitile administrrii corporative n Republica Moldova

3. Dezvluirea informaiilor i transparena acestora

4. Pieele de capital i rolul rol n administrare corporativ

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

Transparency International - Moldova

Capitolul I. Administrarea corporativ: noiuni generale i importan acesteia

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

normele i valorile fiecrui grup de acionari;

asigurarea proteciei drepturilor fiecrui grup de acionari;

mediul n care grupurile de acionari se influeneaz reciproc.

Tabelul 1. Administrarea corporativ

Transparency International - Moldova

responsabilitilor ntre diferite categorii de persoane implicate n companie, cum ar

Cartea Alb, Principiile

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

1.2. Modele de administrare corporativ

american, care se bazeaz pe dominaia outsiders, adic persoane independente i acionari

german, care se bazeaz pe concentrarea nalt a capitalului. Spre deosebire de structura

Seely, Michael A. Vision of Value-Based Governance, Directors and Boards, 1991.

Transparency International - Moldova

adunarea general a acionarilor;

organul executiv al societii.

McKinsey. Investor Opinion Survey, June 2000.

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

trei ptrimi din investitorii respondeni au afirmat c la evaluarea i selectarea companiilor

n Asia i America Latin investitorii nu au ncredere n informaiile prezentate n rapoartele

n America Latin investitorii autohtoni sunt

Figura 2. Este oare AC mai important vizavi de

Faptul c majoritatea investitorilor au rspuns c la

Transparency International - Moldova

Lawrence D.Brawn i Marcus L.Caylor10, examinnd corelaia dintre administrarea corporativ i

n decurs de 5 ani rentabilitatea firmelor cu o administrare corporativ inadecvat era cu 3,95%

Capitolul II. Mecanisme de reglementare a relaiilor corporative

Administrarea corporativ premis a transparenei i prevenirii corupiei

s compare standardele administrrii corporative n diferite companii;

La sfritul secolului XX abordarea formalizat a aspectelor administrrii corporative a cptat o

Transparency International - Moldova

Tabelul 2. Coduri de administrare corporativ n rile Uniunii Europene

Ridicarea calitii guvernrii

Creterea performanelor companiilor,

Raportul Peters (1997), (Olanda)

Raportul Hampel (1998), (UK)

Raportul Vienot (1999), (Frana)

Federaia industriei (2001),

Camera de Comer, Confederaia

Codul de iniiativ din Berlin

Regulamentele germane Panel

Codul Institutului Secretarilor i

Recomandrile VEB (1997),