P. 1


|Views: 70|Likes:

More info:

Published by: Raj Kumar Madhavaraj on Sep 12, 2010
Copyright:Attribution Non-commercial


Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less





INDIA  Institutional Research 

Anand Dama 

HDFC Bank 
Innate resilience; enduring growth… 
 Strong, consistent and resilient private banking player: HDFC  bank is one of the best banking franchises among Indian banks  with  an  unparalleled  liability  network,  strong  &  consistent  financial performance and sound risk management systems in  place resulting in best asset quality even during trying times.   Growth set to return, but with quality:  We estimate bank to  deliver  better  than  system  credit  expansion  at  about  24%  CAGR  over  FY09‐12E,  well  supported  by  improving  economic  conditions  and  sufficient  low  cost  funds  to  generate  better  margins  at  lower  risk.  We  believe  that  the  banks  revived  growth  phase  will  also  be  qualitative,  bringing  in  more  stability, comfort and resilience during tough times.     Key Data  Bloomberg Code Reuters Code  NSE Code  Current Share o/s  (mn) MktCap (Rsbn/USDmn) 52 Wk H/L (Rs)  Daily Vol.(3M NSE Avg) Face Value (Rs)  Beta  1USD/INR  Rating  Target Price  CMP  Upside  Sensex 


 Initiating Coverage
Accumulate Rs1940 Rs1713 13% 17,189


91 22 3028 6391  th Date: 8  January, 2010 

Impeccable  asset  quality  with  one  of  the  lowest  stressed  assets:  HDFC  Bank  has  maintained  robust  asset  quality  with  one  of  the  lowest  stressed  assets  amongst  peers  at  about  2.3%,  including  GNPA  at  about  1.8%,  despite  higher  retail  exposure  and  economic  slowdown,  primarily  due  to  its  prudent  lending  practices  and  conservative  provisioning    policies (provision coverage at above 70%).   Return  ratios  to  improve,  but  remain  below  historical  averages: Bank has registered average RoE of about 20% over  past 10 years, however, off‐late has come down to about 16%,   primarily  impacted  due  to  significant  equity  dilution  post  merger. However, going forward, we estimate RoE to improve  to about 18% by FY12E, as the bank productively deploys the    infused capital and earnings gain traction with 29%CAGR over  FY09‐12E.We  expect  improved  NII  and  fee  income  contribution to drive RoA at about 1.7% by FY12E.   Rich  valuations  to  stay;  recommend  accumulate:  With  profitable  and  qualitative  growth  set  to  return  and  adverse  impact  of  the  expensive  CBoP  merger  waning,  bank  would  continue  to  enjoy  premium.  However,  after  significant  re‐ rating,  stock  is  richly  valued  at  20.4x  EPS  and  3.3x  FY11E  adj.BV leaving limited upside. We value bank assigning a P/adj  BV  of  3.7x  on  FY11E  adj.BV  to  arrive  at  a  target  price  of  Rs1938,  providing  an  upside  of  13%  from  current  levels.  Hence, recommend an accumulate rating on the stock.  Key risks: Higher delinquencies and slower branch expansion 

HDFCB IN  HDBK.BO HDFCBANK 429.0 734.9/16089.8 1839/774 0.8mn 10 0.99 46.7

Shareholding Pattern Promoters  FII  Others 

(%) 23.9 27.5 48.7

Price Performance (%)   1m HDFCB  ‐8.1 NIFTY  3.9

6m ‐3.5 5.6

1yr ‐7.6 80.2

Source: Bloomberg;*As on 7th Jan, 2010 

Y/E Mar (Rs mn)  FY08  FY09  FY10E  FY11E  FY12E  NII 

YoY (%) 

Net Income 

YoY (%) 

Adj PAT 

YoY (%) 

EPS (Rs) 

Adj BV (Rs) 

RoE (%) 

RoA (%) 

P/E (x) 

P/ABV (x) 

52,279  74,212  83,479  101,432  126,199 

50.7  42.0  12.5  21.5  24.4 

75,110  107,118  124,142  123,313  141,916 

50.7  42.6  15.9  17.9  20.8 

15,902  22,450  29,441  38,155  48,629 

39.3  41.2  31.1  29.6  27.5 

44.9  52.8  64.7  83.8  106.8 

316.0  329.6  457.4  524.8  618.4 

17.7  16.1  16.1  16.5  18.1 

1.4  1.3  1.5  1.6  1.7 

38.2  32.5  26.5  20.4  16.0 

5.4  5.2  3.7  3.3  2.8 

Source: Company, Networth Research 

HDFC Bank 

Networth Research is also available on Bloomberg and Thomson Reuters 

 NABARD and SBI. Aditya Puri  MD  Mr.  which  is  primarily  into  broking  business  and  HDB  Financial  services. including operations  and corporate credit management    Mr.  he  was  Deputy  Governor of RBI.    strong earnings traction. he worked with Citibank for nearly 9 years. NHB.9 0. Harish Engineer  ED    Source: Company.8 4.  He has been associated with the bank since 1994 in various capacities and is currently responsible  for wholesale banking division. It acquired Times Bank in Feb 2000 and Centurion  Bank  of  Punjab  (CBoP)  in  year  2008.Paresh Sukthankar  ED  Mr.  The  integration  process  of  erstwhile  CBOP  branch  is  complete  and  will  be  brought  to  HDFC  Bank  productivity  standards  within  next  12‐15  months. which made  it  more  resilient  during  global  crisis.    Exhibit 1: DuPont analysis (FY09)  (%) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 18.      Exhibit 2: Key events  1994  1995  2000  2008  Incorporate by HDFC IPO @Rs10 Acquisition of Times bank in a share swap deal (1:5.  Bank  has  extensive  network  of  more  than  1500  branches  and  balance  sheet  size  of  about  Rs1939bn.  He  is  MD  of  the  bank  since  Sept 1994  and  has  more  than  25  years  of  experience  in  banking  industry.1 10.  The  bank’s  strengths  include  its  strong  brand  image.  Prior  to  joining  HDFC  Bank.  which  is  in  to  micro‐lending. Jagdish Capoor  Chairman  He took over as Bank’s chairman since July 2001. high CASA ratio and relatively better asset quality. The bank has pursued both organic and inorganic growth strategies to emerge as a  strong player in private banking space. Prior to HDFC Bank.   He was appointed on 12 Oct 2007 for a three‐year term.  incorporated  in  1994  by  the  Housing  Development  Finance  Corporation  (HDFC).  Bank  has  limited  international  exposure and is not aggressively pursuing building an huge international book. Eq NII Non‐ Interest Income Opex Provisions Taxes Source: Company.  proficient  management.8 1.  He  holds  a  Bachelors  Degree  in  Commerce  from  Punjab  University  and  is  an  associate  member of the ICAI. RoE Asset/Avg.8 0.75) Acquisition of Centurion Bank of Punjab in a share swap deal (1:29) 1.  distribution  and  collection  business. He has been associated with the bank  from 1994 in various senior capacities and has over 22 years of experience in finance and banking.7 RoA Avg. Networth Research                      Exhibit 3: Key management personnel  Name  Position  Source: Company. He also served on the boards of EXIM Bank.  Prior to joining the bank. He holds a Masters Degree in Commerce and is a  Fellow  of  Indian  Institute  of  Banking  &  Finance. Networth Research          HDFC Bank  2  . Networth Research  Profile  Mr. he was heading Citibank’s Malaysia operations. Bank also has  two  non‐banking  subsidiaries  –  HDFC  Securities. He has over 38 years of experience in banking & finance and has  prior experience working with Bank of America for 26 years in various areas.7 Company Background  HDFC  Bank.4 2. is amongst the leading and relatively consistent private sector banks in the country  today.

 RBI.  bank  has  even  adopted  in‐organic  growth  strategy  acquiring  two  banks  (Times  bank  and  CBoP)  through  its  journey  till  now. strong & consistent financial performance and sound risk management systems in place  resulting  in  best  asset  quality  even  during  the  trying  times. which is a mainstay for the  banks  sector‐beating  margins  (>4%).   The  bank  has  consistently  outperformed  the  broad  industry  with  52%  asset  CAGR. Networth Research  HDFC Bank  3  .  To  gain  scale  and  emerge  as  a  stronger  private  banking  player.  we  estimate  earnings  trajectory  to  remain  strong and consistent with 29% PAT CAGR.  bank  has  adopted  liability  driven  growth  strategy  with  clear  focus  on  margins. Networth Research  Source: Company. Since  inception. Networth Research  Exhibit 6: Credit growth well above industry (YoY)  % 160 140 120 100 80 60 40 20 0 ‐20 FY00 FY01 FY02 FY03 FY04 FY05 HDFCB Exhibit 7: Gained market share even in tougher times   % 6 5 4 3 2 1 0 FY00 FY01 FY02 FY03 FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 Share in industry credit Share in pvt banks credit Share in industry CASA Share in pvt banks CASA 30 25 20 15 10 5 0 FY06 FY07 FY08 FY09 Q2FY10 SCB HDFC (adj for merger) Private   Source: Company. robust but qualitative growth  oriented bank will emerge as sustainable winners in long run. We believe  that banks such as HDFC bank with strong low‐cost liability franchise. Bank has  gained significant market share in industry credit and CASA deposits. RBI. consistent and resilient private banking player  HDFC bank is one of the best banking franchises among Indian banks with an unparalleled liability  network.  when  many  banks  were  affected.  Investment Rationale   Strong.  profitability  and  sound  asset quality.7% over FY09‐12E. RBI. Networth Research (SCB – Scheduled Commercial banks) Source: Company.   Exhibit 5: Better RoE vis‐à‐vis industry   % 30 25 20 15 Exhibit 4: Consistent PAT growth above 30%  % 100 80 60 40 20 10 0 ‐20 FY00 FY01 FY02 FY03 FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 HDFCB (adj for merger) Private SCB HDFCB PSU 5 0 FY00 FY01 FY02 FY03 HDFC FY04 Private FY05 FY06 PSU FY07 SCB FY08 FY09 Source: Company. During  the  recent  sub‐prime  crisis.  Going‐forward. RoE at 18% and RoA at 1.  Bank  characterises  a  combination  of  private aggression with a positive flavor of PSU (strong liability franchise and conservatism).  61%  credit  growth and delivering average PAT growth of 40% and RoE of 20% over past 10 years. HDFC bank remained a safe harbor as it had virtually no exposure to these toxic assets  nor any material international exposure. RBI.

  Out‐performance  during  recent  quarters  also  indicates  banks  inherent  strength  and  strong resilience  Despite economic slowdown.  bank  has  timely  completed  the  integration  process  backed  by  strong  management band‐width and hands‐on experience and merger benefits are already evident well  ahead of expectation supported by economic recovery.2 Loan growth (YoY) PAT growth (YoY) NIM   Source: Company. which in a way secures the bank from any  significant adverse moment in G‐Sec yields.  CBoP merger pain waning…  As a strategic decision to enhance branch network (which otherwise would have taken at‐least 2‐ 3  years  through  organic  expansion)  and  gain  business  scale. but adversely impacted banks financials and to make it worst followed by global slowdown  due  to  sub‐prime  crisis. Approximately 40% of the GNPA’s as on  during  FY09.  However.0 3.  high‐risk  loans  and  under‐productive though potential.4 4.  bank  acquired  retail  focused  Centurion bank of Punjab (CBoP) at a relatively higher cost.      HDFC Bank  4  .  Further.  erstwhile  CBoP’s  high‐risk  loan  portfolio  has  almost run‐off except for personal loans.5 4. which will take another 12‐15 months and thus do not  pose  significant  risk  anymore.6 4.  were  contributed  by  CBoP.3 4. maintaining its  sector‐beating  margins  above  4%  and  sound  asset  quality.  leading  to  improved financial ratios and better valuations for the bank.  Recent  quarterly  performance  indicates  that  bank  is  back  in  growth  phase.7 4. but at the same time restricts higher trading gains in  case of declining yields scenario.  We  expect  the  full  benefits  of  the  merger  to  flow  in. HDFC Bank registered consistent ~30% PAT growth.  The  merger  brought  with  it  elevated  cost  structure.  courtesy  its  inherent  strength  and  resilience. Though merger gave bank a needed  scale.    Exhibit 8: Smart post merger recovery evident   % 60 50 40 30 4.8 3.1 20 10 0 Q4FY07 Q1FY08 Q2FY08 Q3FY08 Q4FY08 Q1FY09 Q2FY09 Q3FY09 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 4. branch network and biggest challenge in form of integration  process.  it  has  a  reasonably  lower  proportion of book in to AFS category (at about 25%).  However. justifying its premium valuation and making it a bell‐ weather bank.  outperforming  industry.9 3.  We  believe  that  the  bank’s  strategy  to  maintain  strong  but  consistent  performance is the key to the banks success. Networth Research  Resilient investment book  HDFC Bank does not have any international investment book and hence remains relatively better  insulated  to  global  turbulence  as  compared  to  its  peers.

  justifying  the  premium  it  commands.  consistent  financial  performance  with impeccable asset quality. with Tier‐I  capital at about 11.0 48.2 13.0 28.0 4. RoA  set to improve with improving NII/Assets and fee income   Source: Networth Research  Note: Primarily FY09 figures.0 54.1 94.1 74. We expect NIM's to remain range bound at  about 4.0 41.3 2.2 7. but to remain below historical averages.0 6.7 10.0 Qualitative asset profile leading to lower NPA's and capital requirement.1 1.0 54.6%.1 HDFC bank commands sector beating margins owing to strong low‐cost  franchise to fund higher yielding assets.5% over FY09‐12E Asset quality (%) GNPA (Q2FY10) Stressed Assets (Q2FY10) Provision coverage (exc. but used Q2FY10 numbers as well wherever available and relevant  HDFC Bank  5  .4 43.0 4.4 1520 15. Expect CAR at comfortable level of about 15. We estimate credit growth at 24%  on high base over FY09‐12E.0 1.5 4.7 13.1 37.5 10.3 3.0 51.5 18.3 2. Despite slowdown.6% by FY12E without further capital infusion HDFC Axis ICICI Commentary Margins (%) NIM ‐ FY09 NIM ‐ Q2FY10 Yield on advances Cost of deposits Interest spread NII/Assets 4.6 6.0 45.0 22.1 6.9 7.5 11.0 55.5 2.5 71.1 63.  Exhibit 9: Key business and financial summary of peer banks  Comparative Parameters Business Metrics (%) Branches (Q2FY10) Asset (3 yr CAGR) Credit growth (3 yr CAGR) Retail Portfolio (%) C‐I ratio CASA ratio (Q2FY10) CASA per branch International/Global business Capital Adequacy (Q2FY10) Tier I (Q2FY10) 1506 36.7 50.5 10.0 43.2 51. C‐I ratio coming‐off Branch expansion and merger synergies to help sustain industry best  CASA ratio.5 22.9 2.4 15.7 7.0 17.4 Plans to add about 200‐250 branches every year Phenomenal growth but with quality. Higher retail portfolio but lower NPA's Post merger.4 7.0 RoEs to improve further.8 3. Tech w/offs) Capital Market exposure Commercial Real estate exposure High‐risk industry exposure RWA/Total Assets 1.0 3.    HDFC Bank scores well on most of the parameters…  We  believe  the  key  positives  of  HDFC  bank  are  its  strong  liability  franchise  with  higher  CASA  deposits  leading  to  sector  beating  NIM’s.0 44.8 1.8 2.0 2.0 14.6 4. strong & dynamic management and parental support from HDFC.2 4.4‐4. banks NIM's  remained nearly stable.0 50.3 16.0 7.4 70.0 0.9 916 44. HDFC bank scores well on most of the parameters and has emerged  as  a  consistent  and  seasoned  private  banking  player  over  the  years.3 19. Best asset quality with one of the lowest stressed assets. Provision coverage well within RBI's prescribed levels Profitability (%) RoE RoA 16.1 4.8 6.1 1. Lower international exposure saved the bank from sub‐prime effect Recent warrant conversion will lead to 250bps improvement in Tier‐I  capital.1 2.  As indicated in below table.  strong  fee  income.6 6.4 7.

 but with quality  After  adopting  go‐slow  strategy  considering  economic  slowdown  and  expensive  CBoP  acquisition. primarily driven by corporate (35% in 1HFY10) and car loans (10% in 1HFY10). personal loan.  along  with  acquired  home  loan  portfolio  from  erstwhile CBoP. CBoP’s high risk 2W portfolio has virtually run‐ off.  Within retail portfolio also bank has consciously allowed high risk  2W and LAS portfolio to run‐off and has kept its CV.  Systemic  demand for retail loans (especially auto and housing loans) has improved. The growth has come despite run‐off on  CBoP portfolio.0 15 10 5.3 ‐1. while personal loan portfolio would take another 12‐15 months.0 5 0 ‐0.   As a strategy. help fulfill its priority sector  lending  target  and  also  improve  the  duration  of  the  portfolio.5 22. HDFC bank has been a  dominant  player  in  auto  financing  with  more  than 30% market  share amongst  banks  and  with  auto sales reviving. business banking and credit  card portfolio nearly stable.  The  bank  is  still  not  looking  aggressively  at  building  international  loan  book. As per management. which should make the retail portfolio more secured.  We  believe  that  banks  revived  growth  phase  will  also  be  qualitative. bank is likely to register better growth in this segment.  which should further insulate bank from any near term shocks in international markets.  bank  is  gearing  up  to  get  back  on  growth  path.  Bank  has  indicated  that  it  will  like  to  further  explore  opportunities  in  mid to long term infrastructure financing. bank will continue to focus on corporate loan growth.6 ‐5 4.  comfort  and  resilience  during  tough times. Networth Research    Loan mix tilting towards corporate. Networth Research  Source: Company.6 5 0. bank has consciously build up its relatively low  risk  corporate  loan  book.  subject to appropriate pricing.   Bank  has  been  retaining  home  loans  originated  by  it  for  HDFC  limited  (in  contrast  to  earlier  practice  of  transferring  the  loans  to  HDFC). Bank has registered about 11%YoY and 10%QoQ growth during Q2FY10.1 0 ‐5 Q1FY09 Q2FY09 ‐3.  bringing  in  more  stability. which would increase the duration of its loan portolio.    Exhibit 10: QoQ loan growth reviving  Exhibit 11: Better loan growth v/s peers & industry(1HFY10)  % 25 20 15 10 5.4 Q3FY09 ‐10 ‐15 ‐12.    Growth set to return.3 9. secured and high duration assets…  Traditionally bank has been a preferred working capital financier rather than long term financier  and leveraging upon the same during downturn.6 HDFC ICICI Axis SBI SCB Pvt % 20 15. but with macro‐ economic  risks  retreating.  bank  is  also  likely  to  register  significant  revival  in  retail  loan  growth. after negative  sequential growth in Q3FY09 and flat growth in Q4F09. We estimate bank to  register better than system credit expansion at about 24% CAGR over FY09‐12E.  HDFC Bank  6  .  which  is  evident  during  past  2  quarters.5 5.4 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 Source:  Company. well supported  by improving economic conditions and sufficient low cost funds to fund higher credit growth at  better  margins.

3%.5 0.5 1.9 20% 0% 38. indicating likely peaking of delinquencies in near  term. overall stressed assets including restructured assets stood at about 2. high‐risk loan portfolio  (2W’s and personal loans) acquired from CBoP.8 2.8%. serious concerns were raised about banks asset  quality.2 Q4FY08 Corporate 2W LAS Q1FY09 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 PV Personal Business banking CV Credit Card Housing & others   Source:  Company.0 44.   Exhibit 13: Asset quality risks nearly peaked  (%)  2.  However.  Bank  has  once  again  emerged  as  one  of  the  best  bank  in  terms  of  asset  quality  with  one  of  the  lowest  stressed assets in Indian banking industry. primarily due to its prudent lending practices and conservative provisioning policies.4 38. we conservatively estimate GNPA at about 1.6 2.   GNPAs declined 6%QoQ during Q2FY10 to 1. which is  one  of  the  lowest  in  the  industry. Networth Research        HDFC Bank  7  .9 Exhibit 14: Lowest stressed assets amongst peers (Q2FY10)  % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 HDFC Axis KMB GNPA UBI ICICI SBI PNB Restructured loans BOI 2.  Exhibit 12: Loan composition shifting towards corporates    100% 80% 60% 40% 43.1 1.9% and NNPA at 0. Networth Research  Source: Company.1 1.3 1.  factoring  in  higher  retail  portfolio  including  CBoP  portfolio. higher share of retail book. the bank consciously allowed CBoP high risk loan portfolio to  run  off  and  also  somber  down  its  credit  growth  machine  to  arrest  incremental  NPL’s.1 2.5% by FY12E.0 1.0 FY10E FY11E Q1FY09 Q2FY09 Q3FY09 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 FY12E FY07 FY08 GNPA NNPA Source: Company.5 1.5 1.9 1.2 41.  Considering stressful economic environment. However sensing the stress.3 1. Further. Networth Research    Impeccable asset quality with one of the lowest stressed assets  HDFC  Bank  has  maintained  robust  asset  quality  despite  higher  retail  exposure  and  economic  slowdown.0 0.0 2.

  providing  enough  cushion  for  higher  NPA  provisioning.  which  helps in procuring low cost CASA deposits and thus control cost of funding in long run to maintain  margins. which provides the flexibility to lend at competitive rates to customers  and still maintain one of the best margins in the industry.  bank  has  maintained  higher  CASA  ratio  in  the  range of about 40%‐55%.      Exhibit 16: Well spread CASA rich branch network  Exhibit. keeping its net NPA well below 1% over FY09‐12E. Networth Research    One of the best liability franchises and further building muscle  HDFC bank has one of the best liability franchises with more than 70% of branches located in the  CASA  rich  metro  and  urban  regions  of  the  country.7 86.  Traditionally.  if  required.2 67. Networth Research  Source:  Company.1 68.6 75. 17: HDFC Bank has higher share of metro+urban branches  100% 90% 10% 5% 23% 33% 53% 34% 28% 25% 29% 39% 32% 16% ICICI Bank             Metro HDFC Bank Urban Axis Bank Semi‐urban Federal Bank  Rural 40% 4% 24% 6% East 9% Central 10% North 30% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% West 25% South 26%  Source:  Company.  We  estimate  operating  profits  to  grow  at  23%  CAGR  over  FY09‐12E.2   Source: Company.  which  is  well  above  RBI’s  prescribed  level of 70%.  Historically.1 83.  Most  of  the  banks  have  realised  importance  of  maintaining  adequate  branch  network. Networth Research    HDFC Bank  8  .  Higher provision coverage comforting    HDFC  Bank  has  traditionally  maintained  a  NPA  coverage  ratio  above  67%  (well  above  100%  including  general  provisions)  driven  by  consistently  higher  operating  profitability  (higher  operating  income/average  assets  at  about  3%).5 69.  which  has  been  further  amplified  with  acquisition  of  CBoP.8 91. HDFC bank has been aggressive on this front since its inception and has even acquired  banks  to  bolster  its  branch  network.  bank  had  strong  presence  in  North.  We  expect  NPA  coverage  to  be  in  the  range  of  about  74‐76%.5 76.  West  and  southern  region.  Exhibit 15: Adequate provision coverage above 70%   % 95 90 85 80 75 70 65 60 55 50 FY03 FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09E FY10E FY11E FY12E 69.8 74.

 with falling term deposit rates.  bank  had  consciously  slowed  down  branch  expansion  for  about  3  quarters  till  Q1FY10. However.  Branch expansion back on track after a lull  Post  merger. Higher savings deposits has been due to banks wide‐spread  branch  network  and  its  focus  on  corporate  salary  a/cs.  CASA  ratio  has  already  started  shown  signs  of  improvement to about 50% in Q2FY10 (Core CASA ratio – 47%).  majority  of  which  will  be  stripped  down  version of branches. We believe that significant branch  expansion. Networth Research  Superlative CASA ratio in the industry…  Bank  has  one  of  the  best  CASA  ratio  in  the  industry  at  about  50%  with  higher  share  of  stable  savings deposits and retail deposits. banks CASA ratio had fallen to about  40% during  Q3FY09 from a high of 54% pre‐merger. integration of  erstwhile  CBOP  branches  and  continued  branch  expansion  supported  by  float  arising  from  improved  transactional  banking  and  IPO’s.   Exhibit 18: Bank to add about 200‐250 branches every year  Nos 2500 2000 1500 1000 500 0 FY07 FY08 FY09 Q2FY10 FY10E FY11E FY12E 419 1412 684 761 1506 1836 2036 1686   Source: Company. Networth Research  HDFC Bank  9  .  Post  merger  with  CBoP  and  owing  to  industry‐wide  phenomenon  of  cannibalization  of  savings  accounts  due  to  increased  rate  differential between savings and term deposits. off‐late with integration process of CBoP branches over and economy back on  track. reducing spread between term and saving deposit rates and incremental CASA from  well‐integrated CBoP branches should help bank maintain CASA ratio in the range of about 50%  and thus sustain its sector‐beating margins (>4%).  Exhibit 19: One of the highest CASA ratio with higher share of savings deposits  60% 19% 50% 40% 30% 29% 20% 10% 0% HDFC  Savings ICICI Current Axis PNB CASA mobilisation during 1HFY10 25% 24% ‐2% 21% 12% 19% 16% 13% 8% 7% 30% 2% ‐3% ‐8% 17% 12% 22%   Source: Company. However. bank has revived its organic branch expansion plan opening about 90 branches in Q2FY10.  It  plans  to  open  about  200‐250  branches  every  year.

9 4.7 4.2%  during  past  3  quarters  with  marginal  compression  courtesy  its  astounding  ability  to  control cost of funds.6 4.  credit card.  Core  fee  income  excluding  forex  &  derivative  gains  contributes about 75% of the non‐interest income. Networth Research    HDFC Bank  10  . we expect banks NIM to settle around 4.6 (%) 4. which endows stability and sustainability to its fee income.  The  bank  has  well  diversified  fee‐based  product  portfolio  for  both  retail  (viz  loan  processing. trade finance.2 3.  NIM’s  were  under  pressure  owing  to  falling  interest  rates  and  higher  cost  of  funds  since  the  onset  of  slowdown.2 4.4 4.   Exhibit 22: Non‐interest income less volatile with higher share of non‐trading income   100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 1HFY10 FY10 FY11E FY12E Forex & derivatives Fees & Commission Trading income   Source: Company.5 4. with credit growth back on track including revival in retail  loans and improvement in CASA ratio.  but  is  relatively  strong  and  less  volatile  with  non‐trading  income  contributing  about  88%  of  other  income.5 4.5 4. depository.5%.  HDFC  Bank  managed  to  maintain  its  margin  at  about  4.4 3.  However.2 Q3FY09 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 Exhibit 21: NIM’s sustained despite industry‐wide pressure  4.9 4.1 FY07 FY08 FY09 FY10E FY11E FY12E HDFC ICICI Axis SBI PNB 2.0 4. Networth Research  Source: Company.8 4.  Exhibit 20: NIM’s to settle around 4. CMS).8 4.4 4.5%    (%)  5. Networth Research    Strong.4 4.6 Source:  Company. Going forward.3 4.0 2.  …helped maintain best in class margins above 4% despite industry‐wide pressure  HDFC  Bank  commands  best  in  class  NIM’s  in  the  banking  industry  (only  after  Kotak  Mahindra  Bank). non‐volatile and well‐diversified source of non‐interest income   Non‐interest income contribution to net income for HDFC bank has been lower as compared to its  peers  at  about  ~30%. primarily on account of lower cost of funds (led by higher CASA) and better yields (higher  retail  exposure).5 3. third party and other fee based products) and corporate clients (viz core  banking. of which nearly 75% is from retail operations.

 Bank has managed to control the C‐I ratio well ahead of expectation.   Exhibit 23: Fee income to trail loan growth  % 80 70 60 50 40 30 20 10 0 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 FY10E FY11E FY12E Loan growth 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Non-interest income growth Fee income   Source: Company.  we  believe  that  there is further scope. Networth Research  Cost‐income ratio improves with synergies kicking‐in  Post CBoP merger.  CBoP’s  acquisition  (strong  in  fee‐based  third  party  product  distribution.3 50.1 47. treasury income outlook remains weak during  2HFY10. fee income growth is likely to remain robust with management expecting it to  track  loan  growth.2 46. however.  Bank  has  identified  improving  fee  income  as  one  of  the  key  focus  area  and  is  taking  various  measures  to  enhance  the  same. however. Networth Research  HDFC Bank  11  .  expenses  are  expected  to  be  under  control  and  with  merger  benefit  sinking  in.  During  1HFY10.  Bank  has  strong  presence in retail segment. which should further boost banks  fee  income.3 50 40 30 20 10 0 55. better treasury gains and pick‐up in fee income  from CBoP branches.  We  expect  bank’s  non‐interest  income  to  register  15%  CAGR  over  FY09‐12E.  As  a  result. indicating increased activity on corporate side.  Exhibit 24: Post merger cost‐efficiency showing definitive signs of improvement  % 60 50. off‐late share of corporate loans too has increased in bank’s  loan portfolio.  share  of  forex  &  derivative  income  has  significantly  improved  in  banks  non‐interest  income.  forex  &  derivative  business)  was  one  such  strategic  move  to  enrich  its  fee‐based  product  basket.2 45.  remittance. With integration nearly over.  with core‐fee income at 17% CAGR.  driven  by  higher  treasury and fee income.7 55.0 47. which has now come‐off  with synergies kicking‐in. led  by significant improvement in overall productivity.  non‐interest  income  growth  has  been  robust. though not significant for improvement in C‐I ratio to about 45% by FY12E. HDFC banks (merged) cost‐income ratio had increased to about 56% owing to  high‐cost operating structure of CBoP and integration related expenses. which had been badly affected post merger. With rising bond yields.2 45.6 46.  increase  its  reach  and  customer  base.1 FY10E FY11E Q4FY08 Q1FY09 Q2FY09 Q3FY09 Q4FY09 Q1FY10 Q2FY10 FY12E   Source: Company.

8 0.  Better earnings visibility emerging.2mn warrants (at issue price of Rs1530).5  i.6% by FY12E without further capital infusion.5 18.7 16.1 16.9% during  Q2FY10. going forward.5 17.  However.6 1.  with  economy  well  on  revival  and  dampening  impact  of  CBoP  merger  retreating.7 2.4 0. with Tier‐I capital at about 11.6%. however RoE’s to remain below historical averages   Bank had consciously slowed down the pace of loan growth resulting in relatively moderate core  earnings. including Tier‐I capital at about 10.  we estimate RoE to improve to about 18% by FY12E.7% by FY12E.  Warrant  conversion  led  to  more than 200bps increase in Tier I capital and is book value accretive as it enhanced book value  by  Rs87.4 1.0 1. which bank  had issued to HDFC post CBoP merger to retain latter’s holding in the bank.1 0.  which  is  also  a  major  comforting  factor  for  the  bank. on the back of steady NIM’s.5 1.4 1. Networth Research    Warrant conversion further enhances capital adequacy  Bank has decent capital adequacy at about 15. however.2 1.3 19. However.1 16.  Exhibit 25: Return ratios likely to improve but remain below historical average  % 25 1. the same has been put to rest with market recovery and continued support  from  parent. better  fee income and asset quality. primarily impacted due to significant equity dilution post merger. which has come down to about  16%.7%.0   Source: Company. Concerns were raised  about  subscription  of  these  warrants  as  the  stock  price  of  HDFC  bank  had  declined  well  below  issue price. as bank gets back to high growth phase and  productively  deploys  the  infused  capital.e  23%  against  equity  dilution  of  mere  6%.  Bank has registered average RoE of about 20% over past 10 years.              HDFC Bank  12  . Parent ‐ HDFC has subscribed to 26.  We  expect  better  NII  growth  and  higher  fee  income  contribution to overall income to improve leading to better RoA at about 1.6 20 15 10 5 0 FY07 FY08 FY09 FY10E FY11E FY12E RoE-LHS RoA-RHS 1.  We  estimate  overall  CAR  at  comfortable  level of about 15. credit and earnings growth momentum has recently picked up. We expect the bank to  deliver strong and consistent 29% PAT CAGR over FY09‐12E.

0 6.5 Apr‐05 Aug‐05 Dec‐05 Apr‐06 Aug‐06 Dec‐06 Apr‐07 Aug‐07 Dec‐07 Apr‐08 Aug‐08 Dec‐08 Apr‐09 Aug‐09 HDFCB over Axis HDFC over ICICI HDFC Bank Axis ICICI Source:  Bloomberg.0 4.4x EPS and 3. BV of Rs525 to arrive at a value of Rs1940.0 1.0 1. providing an upside of 13% from  current levels.5x and min of 1.5 4.5 1.0 2.5 0. We value HDFC Bank assigning a P/adj BV  of 3. which  has  helped  it  sail  through  double  hit  of  expensive  merger  and  economic  slowdown.0 0.  The stock is currently richly valued at 20. It has primarily been  trading in the one year forward P/Adj BV range of 2‐4x with max P/Adj BV of 5.  robust  asset  quality.5 2. we believe that bank would continue to enjoy  premium valuations.0 4.3x FY11E adjusted BV.  Bank  commands  premium  valuation  primarily  due  to  its  consistent  earnings  growth  of  above  30%.8x  in past 10 years with a significant premium over sector.  Exhibit 26: One year forward P/Adj BV  Rs 2600 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 22‐Feb‐09 30‐Dec‐07 18‐May‐08 25‐May‐03 31‐Mar‐02 05‐Nov‐06 25‐Mar‐07 05‐Dec‐04 12‐Jul‐09 29‐Nov‐09 12‐Aug‐07 24‐Apr‐05 11‐Sep‐05 18‐Aug‐02 05‐Jan‐03 29‐Feb‐04 18‐Jul‐04 12‐Oct‐03 18‐Jun‐06 29‐Jan‐06 05‐Oct‐08 Index 26000 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 HDFC Bank 3.5 2.  With  profitable  and  qualitative  growth  well set to return and merger benefits sinking in.0 Sensex (RHS)   Source: Company.0 1‐Apr‐05 1‐Aug‐05 1‐Dec‐05 1‐Apr‐06 1‐Aug‐06 1‐Dec‐06 1‐Apr‐07 1‐Aug‐07 1‐Dec‐07 1‐Apr‐08 1‐Aug‐08 1‐Dec‐08 1‐Apr‐09 (%)  ‐0.0 0. Hence recommend accumulate on the stock.  sector‐leading  NIMs  (>4%).  sound  management  and  all‐in‐all  its  ability  to  emerge  as  a  strong  and  resilient  private  banking  player.            Valuation Analysis  Rich valuations to stay.7x on FY11E adj. Networth Research  Source:  Bloomberg.0 2. Networth Research    Exhibit 27: HDFCB sustains premium over Axis & ICICI  3.0 3.0 Exhibit 28: P/BV chart cycle – HDFC Bank v/s Axis & ICICI  7.0 2. Networth Research      1‐Aug‐09 HDFC Bank  13  .5 3. bank has build strong asset and liability base with sound business practices.0 5. recommend accumulate  Over the years.

  fiscal  stimulus  is  likely  to  be  retraced  sooner.   Slowdown in branch expansion: Bank has unveiled significant branch expansion plan.  However.  with  growth  coming  back  to  fore. Networth Research  Source:  Bloomberg.  However.  asset  quality  stabilising  and  earnings  gaining  traction  leading  to  improvement  in  its  RoE. which if  scaled down or not timely executed could affect CASA & business growth assumptions. due to  concern  on  banks  growth  and  asset  quality.  corporate  NPA’s  could  still  bring in pain.  which  could  affect recovery process and overall credit growth of banking industry. posing risk to its  overall loan portfolio and thus higher delinquencies. Networth Research                      Key risks and concerns    Higher  delinquencies:  Though  retail  NPA’s  have  nearly  peaked.   Retracement  of  fiscal  stimuli:  Government  has  taken  various  fiscal  measures.  which  has  helped  speedy  economic  recovery. but to recover   Stock has underperformed the broad indices and its peers since Mar 09 market recovery.  we  believe  that bank should perform better.  Exhibit 29: Under‐performed its peers since Mar 09 recovery  (%)  350 300 250 200 150 100 50 0 3‐Mar‐09 12‐Mar‐09 21‐Mar‐09 30‐Mar‐09 8‐Apr‐09 17‐Apr‐09 26‐Apr‐09 5‐May‐09 14‐May‐09 23‐May‐09 1‐Jun‐09 10‐Jun‐09 19‐Jun‐09 28‐Jun‐09 7‐Jul‐09 16‐Jul‐09 25‐Jul‐09 3‐Aug‐09 12‐Aug‐09 21‐Aug‐09 30‐Aug‐09 8‐Sep‐09 17‐Sep‐09 26‐Sep‐09 5‐Oct‐09 14‐Oct‐09 23‐Oct‐09 1‐Nov‐09 10‐Nov‐09 19‐Nov‐09 28‐Nov‐09 7‐Dec‐09 Exhibit 30: Under‐performed broad indices  (%)  360 320 280 240 200 160 120 80 40 3‐Mar‐09 12‐Mar‐09 21‐Mar‐09 30‐Mar‐09 8‐Apr‐09 17‐Apr‐09 26‐Apr‐09 5‐May‐09 14‐May‐09 23‐May‐09 1‐Jun‐09 10‐Jun‐09 19‐Jun‐09 28‐Jun‐09 7‐Jul‐09 16‐Jul‐09 25‐Jul‐09 3‐Aug‐09 12‐Aug‐09 21‐Aug‐09 30‐Aug‐09 8‐Sep‐09 17‐Sep‐09 26‐Sep‐09 5‐Oct‐09 14‐Oct‐09 23‐Oct‐09 1‐Nov‐09 10‐Nov‐09 19‐Nov‐09 28‐Nov‐09 7‐Dec‐09 16‐Dec‐09 25‐Dec‐09 3‐Jan‐10 HDFC Bank Bankex Sensex Large Pvt bank index Axis ICICI HDFC Bank Source:  Bloomberg. Further overall systemic risk  still remains though moderated.  Under‐performed broad indices and peers.             HDFC Bank  14  .  including  supporting  credit  growth  and  in  particular  automobile  segment.

3  76.3)  3.4  3.0    16.118  42.250  46.682.7  FY09    69.1  20.026  63.832  50.5  44.863  98.1)  (0.993  10.8  20.149  634.667        162.866  20.3  0.2  524.5  51.9    1.3              FY09  163.5    471.1    15.811  6.0  25.935  588.368   1. Ratios (%)  Total CAR  Tier 1 CAR  Profitability Ratios (%)  RoAE  RoAA  Valuations Ratios  BVPS (Rs)  Price/BV (x)  Adjusted BVPS (Rs)  Price/Adj.5    4.199  24.2  1.9)  (0.9  38.2  3.892.007.317  1.5  30.107.5    FY12E    75.084  23.5      FY08    4.1  6.916      Source: Company.932  126.893.428.532  FY09  135.288         78.3)  (0.328  47.008.081  107.4  (1.1  FY08  125.0  32.5  1.053  24.2  (2.7  618.6  3.7  1.4  (1.974  23.331. forex and other inc  Net Income  Growth (%)  Operating Expenses  Growth (%)  Employee expenses  Other expenses  Pre‐Prov Profits  Prov & Contingencies  Loan loss provisions  PBT  Provision for taxes  PAT  Growth (%)                  Balance Sheet  Y/E March  Cash and bal with RBI  Inter‐bank balance  Loans  Investments  Total int earning assets  Fixed Assets  Other Assets  Total Assets  Deposits  Other Int bearing Liab  Total Int.155  29.4  44.527        214.7  10.7  37.5  35.977  3.9  6.186  1.107. mn)  FY12E  186. BV (x)  EPS (Rs)  P/E (x)  Dividend Yield    Dupont Analysis  Y/E March   % of Average assets  Net‐Interest Income  Non‐Interest Income  Net Income  Operating Expenses  Operating Profit  Provisions  Taxes  RoA (%)  Avg.269  988.175  634.6  457.044  26.479  12.7  26. Networth Research   Note: Ratios for FY09 are calculated assuming merged financials for FY08 & FY09      HDFC Bank  15  .2  52.1    2.1  (2.227  29.510.708    2.153. (x)  RoE (%)  FY08    62.5  10.031  70.110  50.058  32.6    15.1  47.991  22.636        127.6  40.3  (2.821  23.076    2.202  85.683  941.7  49.956  10.8)  1.5  17.8  3.2  15.126    1.4  1.8  32.3  (3.514.6  55.3    17.2              FY10E  169.519  33.5  40.8  6.0  0.566  45.6    16.008   1.5    16.076                                                                                                Ratios  Y/E March  Bal Sheet Ratios (%)  Loans/Deposits  CASA Ratio  Loan Growth  Deposit Growth  Operating Ratios (%)  NIM  Non‐int inc/Net inc  Empl Costs/ Op Costs  Cost/Income  Operating cost growth  Total prov/avg.272  FY10E  139.988  1.116  15.4    1.4  50.2  16.152       145.8)  3.972        150.630    2.0  5.1  45.935  80.629  27.752.6  11.4  12.7  46.3  316.782    2.275.733.9  54.1  1.7  10.065.7  41.591.067  20.5  1.4  12.432  21.1              FY11E  199.608  2.360        161.391        217.4  2.5  30.179.4  (0. loans  Asset Quality Ratios (%)  Gross NPA  Net NPA  Slippage  NPL coverage ratio  Capital Ad.296       130.606.5  0.142  15.0  0.086.591.559  80.9  75.559       247.8  16.586  2.906  44.970  11.9  30.7  18.4      FY11E    4.572  FY11E  156.4  12.0  329.664       114.1  0.179.2  2.428        159.212  42.344.442  22.131  121.8)  3.4    324.797  16.7    2.7  47.3  5.147  493.0  6.382  32.832.1)  (0.388  17.8  106.766   1.7    16.7  22.181  38.9  57.1  FY11E    75.3  83.7  40.279  50.8    2.8  41.663  23.4      FY12E    4.7  1.278  89.232  1.5  22.5  1.419  21.658        290.385  3. bearing liab  Other non‐int.6  21.4  24.271  24.8  16.4  (1.654  14.9  0.7)  1. bear.4      FY10E    4.7  1.7  33.832.489.686     1.7  2.1  1.790  18.7  23.572  97.443  37.519.1    13.072  2.323  89.2  27.822  20.5  1.843  10.668  13.6)  1.7  (3.8    17.752     1.244       191.7  22.831  1.014  24.871  52.2  3.mn)  FY12E  248.431  101.766  1.2  44.9  6.909  15.9  2.871  66.264  22.0  46.7  1.5  12.362  48.7  13.assets/avg eq.5  28.586    2.7  45.0    4.4  5.663  124.723  83.9  54.888.5  0.297  17.079  55.794  24.0    4.099  36.568  77.708  2.9)  3.916    1.6)  1.6  5.331.6  34.671.167  176.752  24.2  0.150  48.268     2.027    2.6  0.1  0.4  50.6  74.7    637.6  41.751  17.450  41.5    4.5    4.9  67.252  39.6    18.456  146.3  1.7  2.116     1.4  50.1  29.4  34.5      FY09    4.285  1.441  31.6              (Rs.009.3  12.619  783.0  (1.351  42.3  1.2)  (0.6  10.031     2.6    543.456  54.946  51.9  66.1  3.3  16.2)  3.667  12.1  1.543  22.660  44.0  25.418    3.5  1.7)  1.   Financial Summary   Income Statement  Y/E March   Interest Earned  Interest Expended  Net Interest Income  Growth (%)  Non Interest Income  Growth (%)  Fee.7  64.390  3.440          91.4  50.2  16.211.1  FY10E    75.252  1.3    344.902  39.5  68.180     1.191  75.5                  (Rs.8  79.794    1.6  10.142  38. liab  Total Liabilities  Equity  Total Liab & Equity  FY08  101.216.4  32.0  25.111  74.0  25.

 for any purpose.soni@networthdirect.com  ronak.nambir@networthdirect. This document is provided for assistance only and is not  intended to be and must not alone be taken as the basis for an investment decision. Analyst holding in stock: no.com  kanika. and buy or sell the securities  thereof. The information given in this document is as of the  date of this report and there can be no assurance that future results or events will be consistent with this information. D. Office:‐  2nd Floor. Ground Floor. country or other jurisdiction. Mumbai  ‐ 400059.com  sanjeev. and no part of his or her compensation  was. Kondivita Road.com  ankit. Nagar Market.: 022 ‐ 30286389 Fax nos. The analyst for this report certifies that all of the  views expressed in this report accurately reflect his or her personal views about the subject company or companies and its or their securities.pasari@networthdirect. This information is subject to change without any prior notice.  directors.  special or consequential including lost revenue or lost profits that may arise from or in connection with the use of the information. availability or use would be contrary to law. directors.com  chintan. or use by. (www.B.  Neither NSBL nor  any of  its affiliates.com  Prakash Diwan  Nilesh  Sangani  Ronak Maniar  Shalaka Jadhav  Head‐Institutional Sales & Strategy  AVP – Institutional Sales and Dealing  Institutional Sales and Dealing  Sr. copied.: 022 – 30641600  Corporate Office: ‐ 1/A/A.com  022‐30286391  022‐30286407  022‐30286389  022‐39517618  022‐39517618  022‐30281580  022‐39517620  Derivative & Technical Team    Akshata Deshmukh  Manoj Karnani  Amol Shrivastava  Ankit Bhat          Sr. Tel Phone nos.com  Satish Pasari  Head‐ Institutional Business  satish. “A” Wing.  agents  or  representatives  shall be  liable  for  any damages whether  direct.: 022 ‐ 22836306    HDFC Bank  16  . Mumbai –  400021. We and our affiliates. integrated investment banking. Accumulate: Upside by +5 to 15. Manager – Derivatives  Derivatives Analyst  Research Associate  akshata.sharma@networthdirect.com  rupali. Each recipient of this  document should make such investigation as it deems necessary to arrive at an independent evaluation of an investment in the securities of companies referred to in this document  (including the merits and risks involved). where such distribution. Mittal Court.bhat@networthdirect.bihany@networthdirect.jain@networthdirect.com  022‐39517632  022‐22840219  022‐39517638  022‐39517638  Quantitative Research  Shubha Aggarwal  Ritesh Jain  Research Analyst  Research Analyst  shubha. This information should not be reproduced or redistributed or passed on directly or indirectly in any form to  any other person or published.sangani@networthdirect. Manager ‐  Institutional Sales & Dealing  prakash. NSBL is under no obligation to update or keep the  information current.com  amol. Tel Phone nos. NSBL or any of its affiliates shall not be in any way responsible  for any loss or damage that may arise to any person from any inadvertent error in the information contained in this report.  NSBL reserves the right to make modifications and alterations to this statement as may be required from time to time.  Networth Stock Broking Ltd. have long or short positions in. However. and employees may: (a) from time to time.mehta@networthdirect. The user assumes the entire risk of any use made of this information. Andheri (E).com  ashwani.maniar@networthdirect. state. any person or entity who is a citizen  or resident of or located in any locality. regulation or which  would subject NSBL and affiliates to any registration or licensing requirements within such jurisdiction.  Opp J.com  manoj. Sell: Downside by>15    Disclaimer: This document has been prepared by Networth Stock Broking Ltd.com  022‐30286403/30286389  022‐30286403/39517635  022‐30286403/39517635  022‐22840217/39517636    Key to NETWORTH Investment Rankings  Buy: Upside by>15. indirect.    Networth Research: E‐mail‐ research@networthdirect.shrivastava@networthdirect. This report is not directed or intended for distribution to. is or will be.com  022‐22823225/22840219  Institutional Research Team  Anand Dama  Sanjeev Hota  Ashwani Sharma  Kanika Bihany  Gaurav Soni  Chintan Mehta  Rupali Nambiar                Banking & Financial Services  IT / Education  Power / Capital Goods  Engineering / Capital Goods  Cement   Metals/mining  Economy  anand. officers. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by  law. directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed in this report. publication.networthdirect.hota@networthdirect. Technical & Derivatives Analyst  Sr. of company (ies) mentioned herein or (b) be engaged in any other transaction involving such securities and earn brokerage or other compensation or act as advisor or lender  / borrower to such company (ies) or have other potential conflict of interest with respect to any recommendation and related information and opinions. C. 224. Silk Mills Compound. (NSBL).com)   Regd.jadhav@networthdirect.com  nilesh.com  gaurav. in whole or in part.  Our research  analysts  and  sales  persons  provide important  input  into  our  investment  banking  activities. Hold: Upside/Downside by ‐5 to +5.diwan@networthdirect. Nariman Point. The investment discussed or views expressed may  not be suitable for all investors.com  shalaka.aggarwal@networthdirect. should inform themselves about and observe. NSBL is a full service. and should consult his own advisors to determine the merits and risks of such investment. portfolio management and brokerage  group. Nevertheless.  The  information  contained  herein  is  from  publicly  available  data  or  other  sources  believed to be reliable.com  022‐30281580  022‐30281580  Networth Institutional Sales: E‐mail‐ dealing@networthdirect. Reduce: Downside by 5 to 15. any such restrictions.  This  document  does  not  constitute  an offer  or  solicitation  for  the  purchase  or  sale  of  any  financial  instrument  or  as  an  official  confirmation  of  any  transaction. but we do not represent that it is accurate or complete and it should not be relied on as such.dama@networthdirect. This information is strictly  confidential and is being furnished to you solely for your information.karnani@networthdirect.deshmukh@networthdirect. and persons in whose possession this document comes.  employees. NSBL is committed to providing independent and transparent recommendation to its client and would be happy to provide any information in  response to  specific  client  queries.com  ritesh.

You're Reading a Free Preview

/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->