Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

PIEȚ E DE CAPITAL Ș I TRANZACȚ II BURSIERE -TEORIE Ș I APLICAȚ II-

FLORIN VĂDUVA

1

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

PIAŢA DE CAPITAL - TRĂSĂTURI CARACTERISTICE 1.1 CONCEPTE PRIVIND PIAŢA DE CAPITAL Pe plan internaţional se disting două mari concepte cu privire la piaţa de capital. Acestea sunt: conceptul continental european conceptul anglo-saxon Conceptul continental european este de sorginte franceză. Acesta porneşte de la premisa că atât pe piaţa monetară cât şi pe piaţa valorilor mobiliare, a asigurărilor şi pe cea ipotecară se vehiculează capitaluri. De aceea, potrivit acestui concept piaţa de capital cuprinde piaţa monetară, piaţa financiară şi piaţa ipotecară (fig 1.1)

Piaţa de capital
Piaţa monetară Piaţa financiară Piaţa ipotecară

Fig. 1.1 Structura pieţei de capital potrivit conceptului continental-european În acest concept pe piaţa monetară se realizează tranzacţii cu instrumente financire emise pe termen mediu şi scurt. Pe piaţa financiară se 2

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere tranzacţionează instrumente financiare emise pe termen lung, iar pe piaţa ipotecară se tranzacţionează creditele ipotecare. Conceptul anglo-saxon consideră că piaţa financiară cuprinde piaţa monetară, piţa de capital şi piaţa asigurărilor (fig. 1.2)

Piaţa de financiară
Piaţa monetară Piaţa de capital Piaţa asigurărilor

Fig. 1.2 Structura pieţei financiare potrivit conceptului anglo-saxon În acest concept pe piaţa monetară se realizează tranzacţii cu instrumente financire emise pe termen scurt. Pe piaţa de capital se tranzacţionează instrumente financiare emise pe termen mediu şi lung, iar pe piaţa asigurărilor se tranzacţionează contracte de asigurări. Se poate observa faptul că între cele două concepte există câteva deosebiri majore: în primul concept piaţa de capital este mult mai cuprinzătoare în timp ce în celălalt piaţa financiară are o extindere mai mare, incluzând şi piaţa de capital; potrivit conceptului continental european pe piaţa monetară se tranzacţionează instrumente financiare emise pe termen mediu şi scurt, iar în conceptul anglo-saxon pe această piaţă se tranzacţionează doar instrumente emise pe termen scurt; în primul concept piaţa ipotecară este evidenţiată în mod distinct, iar în cel de-al doilea concept se evidenţiază separat piaţa asigurărilor. În conceptul anglo-saxon creditele ipotecare sunt oferite de bănci (piaţa 3

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere monetară) şi acestea odată acordate nu mai generează alte tranzacţii cu instrumente financiare. În ţara noastră s-a adoptat conceprul anglo-saxon. Ca urmare, piaţa de capital este o componentă a pieţei financiare. Abordările pe care le realizăm în această lucrare privitor la piaţa de capital vor face referire la conceptul anglosaxon. Pornind de la această ipoteză, putem defini piaţa de capital ca fiind ansamblul relaţiilor, mecanismelor şi instituţiilor prin care se realizează transferul capitalurilor dinspre cei care dispun de resurse băneşti temporare către cei care au nevoie de ele prin intermediul unor instrumente financiare emise pe termen mediu şi lung, cu respectarea unor reguli specifice. 1.2 CEREREA ŞI OFERTA DE RESURSE FINANCIARE PE PIAŢA DE CAPITAL Piaţa de capital poate fi văzută ca un mecanism care permite întâlnirea cererii cu oferta de capital (resurse financiare) şi care permite transerul acestor resurse financiare prin intermediul unor instrumente financiare emise pe termen mediu şi lung. Disponibilităţi temporare de capital se regăsesc atât la nivelul persoanelor fizice cât şi la nivelul persoanelor juridice. Acestea provin din procesul de economisire, ca rezultat al unui excedent temporar al încasărilor faţă de cheltuieli. Oferta de capital provine de la investitori. În funcţie de importanţa lor pe piaţa de capital, aceştia se împart în:  investitori individuali;  investitori instituţionali. Investitorii individuali sunt cei care plasează sume reduse pe piaţa de capital. Influenţa acestora, priviţi în mod individual, asupra cursului bursier este mică, în sensul că prin intermediul tranzacţiilor pe care le realizează nu provoacă creşteri sau reduceri ale preţului valorilor mobiliare tranzacţionate. Investitorii instituţionali sunt acei investitori cu forţă financiară mare, care se implică activ pe piaţa de capital urmărind permanent evoluţia cursurilor valorilor mobiliare pe piaţă. În funcţie de analizele realizate efectuează tranzacţii frecvente. Aceştia efectuează tranzacţii importante din punct de vedere al fondurilor financiare vehiculate, respectiv al numărului valorilor 4

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere mobiliare tranzacţionate. Putem afirma că în general, investitorii instituţionali sunt persoane juridice care au departamente sau persoane specializate în urmărirea cursurilor bursiere şi a evenimentelor extrabursiere cu influenţă asupra cursurilor, analizarea şi interpretarea acestor analize, respectiv tranzacţionarea valorilor mobiliare. Totuşi în categoria investitorilor instituţionali pot fi incluse şi persoane fizice, cu condiţia ca acestea să realizeze tranzacţii importante pe piaţa de capital. Cei mai importanţi investitorii instituţionali pe piaţa de capital pot fi:  fondurile de investiţii fie că sunt închise, fie că sunt deschise (fonduri mutuale);  societăţile de investiţii financiare;  societăţile de asigurări;  băncile comerciale;  băncile de investiţii;  societăţile care administrează fondurile de pensii;  casele de economii. Investitorii, priviţi din punctul de vedere al frecvenţei tranzacţiilor pe piaţa de capital, se împart în: activi şi pasivi. Investitorii activi odată ce au achiziţionat instrumente financiare se implică în continuare pe piaţă realizând tranzacţii cu titlurile financiare respective. Aceştia au în vedere realizarea unor speculaţii bursiere, mizând îndeosebi pe câştigul de capital şi mai puţin pe cel financiar. Câştigul de capital este dat de diferenţa pozitivă dintre preţul de vânzare al valorilor mobiliare şi preţul de achiziţie. Câştigul financiar este dat de venitul adus de un titlu financiar pe perioada deţinerii lui (dividend, dobândă). Investitorii pasivi odată ce au intrat în posesia titlurilor, aşteaptă încasarea dividendelor şi dobânzilor, doar o eventuală nevoie de lichiditate determinându-i să-şi vândă titlurile din portofoliu. Aceştia mizează îndeosebi pe câştigul financiar generat de valorile mobiliare achiziţionate. Ei sunt investitori pe termen mediu şi lung (câţiva ani), în timp ce investitorii activi realizează tranzacţii pe termen scurt şi foarte scurt. Cererea de fonduri pe piaţa de capital este generată de:  guvernele şi administraţiile locale - aceste instituţii, în vederea atragerii resurselor de care au nevoie, prin intermediul pieţei de capital, emit bonuri de tezaur, obligaţiuni de stat, obligaţiuni municipale; 5

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  organizaţiile nonfinanciare (care nu au ca obiect principal de activitate tranzacţiile financiare) – acestea emit acţiuni şi obligaţiuni corporatiste prin care îşi finanţează activitatea fără a mai apela la creditul bancar. Emisiunea de acţiuni şi obligaţiuni asigură finanţarea directă a emitenţilor. Prin emisiunea de acţiuni se majorează capitalul propriu, cumpărătorii acestor titluri financiare devenind coproprietari ai emitentului. Prin emisiunea de obligaţiuni se atrage capitalul de împrumut, care trebuie rambursat deţinătorilor de obligaţiuni (cumpărătorilor valorilor mobiliare respective)  organizaţiile financiare (băncile comerciale, băncile de investiţii, societăţi de servicii pentru investiţii financiare, societăţi de asigurări etc.) care de asemenea pot emite atât obligaţiuni cât şi acţiuni;  autorităţi monetare (băncile centrale). Din punct de vedere al necesităţilor care generează cererea de capital, aceasta poate fi :  structurală, este legată de finanţarea nevoilor curente de capital apărute de-a lungul ciclului de viaţă al unei organizaţii (finanţarea înfiinţării, dezvoltării, investiţiilor productive, etc);  conjuncturală, este legată de finanţarea unor nevoi ocazionale (deficitele balanţelor de plăţi, goluri de casă, restricţii excesive în acordarea creditelor în sistem bancar etc.). Tranzacţiile cu titluri financiare pe piaţa de capital nu se realizează în mod direct între cumpărător, ca exponent al ofertei de capital şi vânzător, ca exponent al cererii de capital, ci prin intermediul unor persoane fizice sau juridice special autorizate pentru intermedierea tranzacţiilor respective. În România numai persoanele juridice pot fi autorizate ca intermediari specializaţi pe piaţa de capital. Acestea poartă denumirea de societăţi de servicii pentru investiţii financiare (SSIF). 1.3 RISCURILE AFERENTE INVESTIŢIILOR PE PIAŢA DE CAPITAL Este cunoscut faptul că orice investiţie are un anumit grad de risc. Acesta se poate manifesta prin pierderea în totalitate sau a unei părţi din suma investită, respectiv nerealizarea câştigului scontat. Pornind de la aceste observaţii, în cazul investiţiilor pe piaţa de capital se pot distinge următoarele categorii de riscuri: 6

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 1. riscul specific pieţei de capital – este legat de evoluţia contrar aşteptărilor a preţului instrumentelor financiare. Aşteptarea cumpărătorilor de titluri este ca preţul acestora să crească în viitor, având astfel posibilitatea să le vândă cu un anumit profit. Aşteptarea celor care vând titluri este ca în viitor preţul acestora să scadă, evitând astfel pierderea unui câştig potenţial datorat dezinvestirii (vânzării) timpurii. Totodată prin scăderea cursului bursier, investitorul are posibilitatea să achiziţioneze mai multe instrumente financiare cu suma obţinută în urma vânzării. Reducerea acestui tip de risc se poate realiza printr-o analiză atentă şi permanentă a evoluţiei pieţei de capital şi a factorilor care o influenţează. Astfel se realizează o serie de previziuni cu un grad mai ridicat de acurateţe cu privire la evoluţia viitoare a preţurilor. Având în veder varietatea factorilor care influenţează piaţa şi evoluţia imprevizibilă a acestora este foarte dificil sau chiar imposibil să se elimine complet riscurile. Totuşi obiectivul oricărui investitor este să le reducă la minimul posibil şi acceptabil pentru el; 2. riscul opţional al investirii sau riscul decizional în alegerea pieţei pe care urmează să se realizeze plasarea resurselor financiare, este legat de opţiunea de a investii pe piaţa de capital, piaţa monetară, piaţa valutară, piaţa de asigurări, piaţa imobiliară sau într-o afacere. Orice decizie presupune asumarea unui risc generat de evoluţia inprevizibilă a situaţiei decizionale şi a variabilelor care o influenţează, pe perioada orizontului decizional. Pentru reducerea riscului opţional al investirii se recomandă o analiză căt mai detaliată a pieţelor menţionate anterior în vederea determinării randamentelor investiţionale la momentul analizei, dar mai important este să se realizeze o previzionare căt mai bine argumentată a evoluţiei acestor randamente pe perioada orizontului decizional (perioada pentru care se intenţionează să se realizeze investiţia); 3. riscul creditului este specific doar pieţei obligaţiunilor. Riscul cel mai mic îl au obligaţiunile de stat urmate de obligaţiunile municipale şi riscul cel mai mare este la obligaţiunile corporatiste. Riscul de credit este legat de incapacitatea emitentului de a rambursa integral şi la timp împrumutul atras prin emisiunea de obligaţiuni şi de a plăti dobânzile aşa cum s-a angajat faţă de deţinătorii obligaţiunilor, prin intermediul prospectului de emisiune. Acest tip de risc se poate evita prin garantarea emisiunilor de obligaţiuni; 4. riscul afacerii este legat de riscul opţional al investirii în diferite instrumente financiare din cadrul aceleiaşi pieţe. Pe piaţa de capital se 7

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere poate investi în acţiuni, obligaţiuni, titluri derivate sau sintetice, care să genereze profitul investiţional scontat sau din contră, să genereze pierderi sau un profit sub aşteptări. Reducerea acestui tip de risc se poate realiza printr-o informare cât mai pertinentă şi prin analize atente a diferitelor instrumente financiare şi a factorilor care le influenţează randamentele; 5. riscul lichidităţii, se manifestă atunci când sunt din ce în ce mai mici posibilităţile de vânzare rapidă şi fără pierderi a valorilor mobiliare din portofoliu. O lichiditate bună oferită de un titlu financiar nu înseamnă doar posibilitatea vânzării rapide a acestuia ci şi posibilitatea de a vinde cu un profit (condiţie cumulată). Acest risc poate fi evitat prin investirea pe acele pieţe şi în acele instrumente financiare care înregistrează volume importante de tranzacţionare; 6. riscul schimbării cadrului legislativ, se poate manifesta atât la nivelul pieţei de capital cât şi la nivelul întregii economii. Schimbările legislative frecvente îngreunează sau chiar fac imposibilă realizarea unor previziuni pertinente. Totodată poate genera categoriile de riscuri prezentate anterior. Mai mult, investitorii consideră că acesta este un risc suplimentar la care sunt supuşi, care poate fi evitat în condiţiile unei economii stabile, care încurajează dezvoltarea mediului de afaceri. De altfel, investitorii acordă o importanţă deosebită riscului legislativ. În anul 1997 am realizat un chestionar la nivelul firmelor cu capital străin care îşi aveau sediul la World Trade Center Bucureşti. Una din întrebări cerea respondentului să precizeze, în opinia sa, care sunt principalele cauze care au dus la înregistrarea unui volum redus de investiţii străine în România până la acea dată. Cei mai mulţi au indicat instabilitatea legislativă şi riscul generat de aceasta ca fiind una din principalele cauze. Dacă analizăm piaţa de capital actuală din ţara noastră, din punct de vedere al riscurilor, putem afirma că este o piaţă cu o lichiditate relativ redusă (sunt puţine titlurile financiare care oferă o lichiditate ridicată pentru investiţii importante). Totodată varietatea instrumentelor investiţionale cu grade de riscuri diferite, este redusă, îngreunând astfel posibilitatea investitorilor să realizeze portofolii eficiente, sau să adopte strategii investiţionale care să le permită să gestioneze riscurile (riscul pieţei, riscul creditului, riscul afacerii). Ca urmare se recomandă introducerea la cota bursei a unor titluri financiare derivate şi sintetice, care să permită o mai bună gestionare a riscurilor. Acest obiectiv se pare că este avut în vedere de Bursa de Valori din Bucureşti şi este 8

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere foarte probabil ca până la sfârşitul anului 2007 să introducă la cotă primele instrumente financiare derivate. 1.4 STRUCTURA PIEŢEI DE CAPITAL Piaţa de capital este complexă, în cadrul ei tranzacţionându-se diferite tipuri de instrumente financiare în mai multe sisteme de tranzacţionare, cu reguli diferite. Având în vedere aceste aspecte se pot distinge mai multe criterii de segmentare a pieţei de capital. În continuare vom prezenta pe scurt aceste criterii şi structura pieţei de capital delimitată prin intermediul acestor criterii. 1. În funcţie de legătura care se stabileşte între emiterea şi comercializarea valorilor mobiliare, piaţa de capital se poate împărţi în: a) piaţa primară, pe care se vând şi se cumpără pentru prima oară valorile mobiliare emise de un emitent. Pe această piaţă tranzacţiile se realizează între emitent şi investitori. Este piaţa pe care se finanţează emitenţii atrăgând resurse financiare de la investitori; b) piaţa secundară de capital pe care se vând şi se cumpără valorile mobiliare aflate deja în circuitul economic (care au fost emise anterior şi au mai făcut obiectul cel puţin al unei tranzacţii de vânzare-cumpărare). Pe această piaţă, în general tranzacţiile se realizează între investitori. Emitentul poate interveni pe piaţa secundară doar în cazuri speciale, când îşi răscumpără propriile acţiuni emise anterior. 2. După natura produselor financiare tranzacţionate, piaţa de capital se poate împărţi în: a) piaţa acţiunilor; b) piaţa obligaţiunilor; c) piaţa produselor derivate; d) piaţa produselor financiare sintetice; 3. După modalitatea de tranzacţionare şi de formare a cursului bursier, piaţa de capital are două segmente: a) piaţa bursieră; b) piaţa extrabursieră.

9

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Pe piaţa bursieră tehnica de tranzacţionare folosită este dublă licitaţie, preţul formându-se prin confruntarea directă a cererii cu oferta de titluri cu ajutorul agenţilor de bursă. Piaţa bursieră tradiţională are o localizare fizică centrală, un ring al bursei. Prin dezvoltarea burselor electronice, piaţa s-a descentralizat. Piaţa extrabursieră se bazează în principal pe activitatea formatorilor de piaţă. Aceştia, influeţează cursul valorilor mobiliare respective echilibrând astfel piaţa prin ofertele de vânzare şi prin cererile de cumpărare. Tranzacţiile sunt realizate în nume propriu sau în numele clienţilor. Piaţa extrabursieră este o piaţă electronică, între dealeri bazată pe negociere fără localizare fizică centrală. 4. După momentul finalizării tranzacţiilor pe piaţa secundară de capital se disting două segmente de piaţă: a) piaţa la vedere sau piaţa cash cu finalizare imediată a tranzacţiilor. În funcţie de reglementările pieţei respective, tranzacţiile la vedere se pot finaliza în câteva minute sau într-o perioadă de până la 7 zile. b) piaţa la termen cu finalizare viitoare a tranzacţiilor La rândul ei, piaţa la termen poate fi:  piaţa la termen ferm în care vânzarea unui pachet de titluri, care fac obiectul contractului la termen, este obligatorie să se realizeze la un termen şi la preţul stabilit prin contract;  piaţa la termen condiţional în care, cumpărătorul contractului de vânzare cumpărare are dreptul ca oricând până la scadenţă să renunţe la executarea contractului. Preţul plătit de cumpărător pentru această posibilitate de opţiune poartă denumirea de primă. Criterii de clasificare ale pieţei secundare de capital Piaţa secundară de capital este una complexă. Pentru studierea acesteia este utilă realizarea unei clasificări în funcţie de anumite criterii. În continuare vom prezenta o parte dintre aceste criterii. 1. Din punct de vedere al continuităţii tranzacţiilor realizate într-o zi de tranzacţionare, piaţa secundară de capital poate fi: a) intermitentă. În cadrul acestei pieţe operatorii lansează ordinele în nume propriu sau în numele clienţilor pănă la un anumit moment 10

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere când se opreşte introducerea ordinelor în piaţă. Se realizează apoi o centralizare a ordinelor de cumpărare, respectiv vânzare şi se stabileşte un preţ de tranzacţionare printr-o operaţiune de fixing. Aceasta presupune suprapunerea cererii de cumpărare, respectiv ofertei de vânzare şi alegerea preţului de tranzacţionare, pentru care se tranzacţionează maximum de instrumente financiare prezente în piaţă la momentul realizării fixingului. b) continuă. În cadrul acestei pieţe introducerea ordinelor în piaţă se realizează în mod continuu. Tranzacţiile se execută în momentul în care se întâlneşte cererea cu oferta (preţul cerut de vânzător corespunde unui preţ oferit de un cumpărător, pentru acelaşi instrument financiar). Pieţele continue sunt caracteristice titlurilor cu lichiditate ridicată, pentru care există în permanenţă cerere şi ofertă pentru care se poate stabili un curs de echilibru. c) pieţă mixtă. Aceasta combină piaţa intermitentă cu cea continuă. De regulă există o perioadă de deschidere, în care se stabileşte un curs de fixing (piaţă intermitentă), urmată de o perioadă de tranzacţionare continuă. 2. După localizarea ringului de negociere (prezenţa sau lipsa acestuia), piaţele secundare de capital poate fi: a) pieţe descentralizate (pieţe de tip OTC sau extrabursier); b) pieţe centralizate de tip bursier, respectiv bursele de valori care au o localizare fizică centrală. Tendinţa este ca şi bursele să se transforme în pieţe descentralizate prin introducerea sistemelor electronice de tranzacţionare. Acestea permit efectuarea tranzacţiilor de către intermediari de la distanţă, nemaifiind necesară întâlnirea acestora într-un ring de tranzacţionare. 3. După tehnica tranzacţionării, pieţele secundare pot fi: a) pieţe bazate pe dubla licitaţie – bursele de valori; b) pieţe bazate pe activitatea formtorilor de piaţă – pieţe de tip OTC 4. După forma de proprietate a pieţei secundare în cauză şi după accesul pe această piaţă al operatorilor: a) pieţe secundare private – sunt pieţe secundare moderne care corespund modelului anglo-saxon în care accesul este restricţionat; b) pieţe secundare publice – de stat, asigură accesul liber al operatorilor din piaţă. 11

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 5. După modul de formare al preţului de tranzacţionare al valorilor mobiliare: a) pieţe de licitaţie, pe care preţurile se formează la punctul de echilibru dintre cerere şi ofertă. Sunt specifice burselor de valori. Pe această piaţă, operatorii nu intră în contact direct. Actualizarea preţurilor şi realizarea tranzacţiilor se realizează numai în funcţie de informaţiile furnizate de piaţă cu privire la cerere şi ofertă; b) pieţe de negociere (OTC) – specifică pieţei extrabursieră. Pe această piaţă reprezentanţii cererii, respectiv ai ofertei intră în legătură directă şi pot negocia preţul de tranzacţionare. 1.5 ROLUL PIEŢEI DE CAPITAL Pentru a înţelege mai bine acest aspect vom prezenta separat rolul pieţei de capital pe cele două segmemente principale, respectiv piaţa primară şi piaţa secundară. Rolul pieţei primare de capital este asigurarea finanţării agenţilor economici publici şi privaţi şi a instituţiilor de stat (finanţare directă) alături de finanţarea prin intermediul sistemului bancar (finanţare indirectă). Totodată, pune la dispoziţia investitorilor instrumente alternative pentru plasarea disponibilului temporar de lichidităţi. Piaţa primară asigură întâlnirea dintre cererea şi oferta de titluri în stadiul iniţial. Aceasta dă o imagine de ansamblu asupra cererii directe de capital din economia reală. Cu alte cuvinte reflectă necesarul de finanţare al agenţilor economici. Bineânţeles, pentru ca imaginea să fie cât mai completă, la cererea de finanţare de pe piaţa primară de capital este necesar să se adauge creditele solicitate de agenţii economici pe piaţa monetară. În anumite economii, precum cea din SUA, principala sursă de finanţare a agenţilor economici o reprezintă piaţa primară de capital. De altfel, din analiza costurilor de finanţare se poate observa faptul că piaţa de capital, în general este mai eficientă decât piaţa monetară. Cu toate acestea, în multe state, printre care şi în ţara noastră, piaţa primară de capital este slab dezvoltată, principala sursă de finanţare a agenţilor economici fiind piaţa monetară. Considerăm că acest lucru se datorează mentalităţii oamenilor, tradiţiei din sistemul financiar şi unei promovări necorespunzătoare a avantajelor specifice pieţei de capital. 12

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rolul pieţei secundare de capital este de asigurare a lichidităţii instrumentelor financiare, permiţând astfel investitorilor care au nevoie de capital, să transforme aceste instrumente în lichidităţi, rapid şi la un preţ rezonabil. Totodată, ca şi în cazul pieţei primare, piaţa secundară pune la dispoziţia investitorilor diferite alternative de investitii. Pentru ca o piaţă secundară de capital să fie funcţională, se impune respectarea următoarelor condiţii: a) să confere lichiditate instrumentelor financiare tranzacţionate; b) să aibă transparenţă. Aceasta vizează orientarea investiţională a celor care au investit pe piaţa de capital sau doresc să o facă şi totodată contracararea tendinţelor de monopol, prin asigurarea accesului facil şi rapid la informaţii; c) să instituie un climat de siguranţă şi corectitudine prin reglementări specifice; d) să aibă o adaptabilitate crescută la condiţiile economice şi extraeconomice; e) să asigure mecanisme operative de tranzacţionare şi informare, la costuri cât mai reduse. Organizarea unei pieţe de capital depinde de următoarele condiţii: existenţa cererii de capital (emitenţi şi investitori care vor să vândă instrumentele financiare achiziţionate în prealabil); existenţa ofertei de capital, care vine din partea investitorilor individuali şi instituţionali şi provine în principal din economisire. Condiţia este însă ca această ofertă de capital să fie direcţionată către piaţa de capital. Aceasta se face prin promovarea corespunzătoare a avantajelor oferite de această piaţă, crearea unui cadru legislativ şi instituţional adecvat şi oferirea unor instrumente financiare cât mai diversificate; existenţa unei pieţe organizate de tip bursier sau extrabursier care să permită efectuare unor tranzacţii cât mai rapide, cu un grad ridicat de siguranţă. Pentru aceasta este nevoie să se adopte şi să se aplice un set de reguli clare şi coerente; asigurarea unei transparenţe ridicate în cadrul pieţei, astfel încât investitorii să aibă acces rapid şi facil la informaţii.

1. 2.

3.

4.

1.6 CARACTERISTICILE PIEŢEI DE CAPITAL 13

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Luând în considerare cele prezentate anterior, se pot distinge următoarele trăsături specifice pieţei de capital: 1. Este o piaţă deschisă, în sensul că oricine poate să cumpere şi să vândă instrumente financiare prin intermediul acestei pieţe, valorificând astfel un excedent de numerar sau din contră atrăgând resurse financiare; 2. Produsele pieţei de capital se numesc instrumente financiare emise pe termen mediu şi lung; 3. Produsele pieţei de capital se caracterizează prin negociabilitate şi tranferabilitate. Orice deţinător de instrumente financiare specifice acestei pieţe poate să negocieze un preţ de tranzacţionare pentru acetea. În momentul în care preţul obţinut este avantajos se poate realiza tranzacţia şi transferul de proprietate asupra instrumentelor respective. 4. Tranzacţionarea instrumentelor financiare pe piaţa de capital este intermediată de persoane fizice sau juridice special autorizate pentru realizarea acestor operaţiuni. Un deţinător de instrumente financiare specifice acestei pieţe nu le poate vinde în mod direct, chiar dacă a găsit un cumpărător. Tranzacţia se poate realiza doar prin intermediul unor persoane fizice şi/sau juridice (depinde de legislaţia fiecărei ţări), special autorizate pentru realizarea acesteia. Reglementarea respectivă a apărut pe pieţele interneţionale pentru a evita o serie de abuzuri pe care le pot realiza persoanele avizate, care profită de lipsa de cunoştinţe a persoanelor cu mai puţine cunoştinţe în domeniu.

14

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

INSTRUMENTELE FINANCIARE SPECIFICE PIEŢEI DE CAPITAL După cum am prcizat în capitolul anterior, pe piaţa de capital transferul resurselor financiare de la exponenţii ofertei către exponenţii cererii de capital, se realizează prin intermediul unor instrumente financiare emise pe teremen mediu şi lung. În categoria instrumentelor financiare specifice pieţei de capital includem: 1. valorile mobiliare primare; 2. instrumentele financiare derivate; 3. instrumentele financiare sintetice. 1. Valorile mobiliare primare sunt instrumente financiare negociabile şi transferabiel, emise pe termen mediu şi lung de către un emitent în vederea atragerii de resurse financiare. În categoria valorilor mobiliare primare includem:  acţiunile;  obligaţiunile;  drepturile asimilate emisiunilor de acţiuni şi obligaţiuni. Dacă analizăm valorile mobiliare primare din punctul de vedere al veniturilor generate, acestea se pot împărţi în: a. valori mobiliare cu venituri fixe (obligaţiuni clasice corporative şi de stat, acţiuni preferenţiale neparticipative) b. valori mobiliare cu venituri variabile  acţiuni comune (ordinare)  acţiuni preferenţiale participative  obligaţiuni moderne ce ţin seama de evoluţia inflaţiei (obligaţiuni indexate)  obligaţiunile de participaţie 2. Instrumentele financiare derivate sunt tipuri de contracte care au la bază valorile mobiliare primare sau alte active suport, cum ar fi valutele sau diferite marfuri. În categoria instrumentelor derivate putem include:  contracte nestandardizate - farword 15

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  contracte standardizate: contracte la termen (futures), contracte pe opţiuni (options) 3. Instrumentele financiare sintetice sunt tipuri de contracte care au la bază valorile mobiliare sau derivatele. Sunt titluri de tip coş fiind formate din mai multe acţiuni sau obligaţiuni sau contracte derivate cu anumite ponderi în structura instrumentului financiar. De regulă acestea sunt reprezentate de contractele pe baza indicilor bursieri.

2.1 VALORILE MOBILIARE PRIMARE 2.1.1 ACŢIUNILE Acţiunea este un instrument financiar negociabil şi transferabil ce reprezintă o fracţiune din capitalul social al emitentului. Aceasta conferă deţinătorului dreptul de proprietate asupra unei părţi din paţrimoniul emitentului. Din definiţia precizată anterior rezultă că acţiunea are următoarele caracteristici:  este un titlu fin negociabil şi transferabil, permiţându-i deţinătorului să-l transforme în lichidităţi (bani) atunci când doreşte acest lucru;  este o fracţiune din capitalul social al emitentului. Această caracteristică îi conferă deţinătorului statutul de acţionar şi implicit dreptul de proprietate asupra unei părţi din patrimoniul emitentului;  este indivizibilă, ceea ce înseamnă că un deţinător de acţiuni nu poate vinde jumătate sau o fracţiune din aceasta. Cu toate acestea legislaţia permite divizarea, splitarea acţiunilor de către emitent, prin hotărârea Adunării Generale a Acţionarilor. De regulă acest lucru se realizează pentru creşterea lichidităţii acţiunilor ajunse la un curs de piaţă ridicat. Tipologia acţiunilor După forma de prezentare acţiunile pot fi:  materializate – acestea iau forma unor hârtii de valoare. 16

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  dematerializate – se prezintă sub forma unor înscrisuri în cont pe suport de hârtie sau mai nou pe suport magnetic. Deţinătorul acţiunilor respective probează posesia acestora printr-un extras de cont eliberat de un registru al acţionarilor special autorizat sau de către emitent. După modelul de identificare al posesorului:  nominative – precizează numele şi datele de identificare ale posesorului. Pot să fie materializate sau dematerializate;  la purtător – proprietatea asupra lor se dovedeşte prin posesie. Acestea pot să fie numai materializate. La început toate acţiunile au fost nominative, materializate. Acestea aveau însă un mare dezavantaj legat de costul de emisiune şi tranzacţionare. Odată cu dezvoltarea burselor şi creşterea volumului tranzacţiilor au început să se emită acţiuni la purtător, materializate, reducându-se astfel substanţial costul de emisiune şi de tranzacţionare. Totuşi, acestea aveau un mare dezavantaj legat de riscul pierderii, distrugerii sau furtului. De aceea, în prezent, marea majoritate a acţiunilor sunt nominative, dematerializate. Costul de tranzacţionare şi emisiune al acestora este minim deoarece presupune doar schimbarea în registrul acţionarilor a datelor de identificare a proprietarului. De asemenea, se reduce sau chiar se elimină riscul de distrugere, pierdere şi furt. În funcţie de stadiul ocupat în cadrul ciclului de viaţă, acţiunile comune pot fi:  acţiuni autorizate – reprezintă numărul total de acţiuni pe care le poate emite un emitent. Prin hotărârea Adunării Generale a Acţionarilor acest număr se poate majora. În prezent marea majoritate a societăţilor din ţara noastră nu mai precizează în actele constitutive numărul acţiunilor autorizate;  acţiuni neemise – reprezintă acţiunile care pot fi emise de societate până la epuizarea acţiunilor autorizate. Reprezintă „rezerva” de acţiuni a firmei, cu care se poate majora capitalul social;  acţiuni puse în vânzare – reprezintă acţiunile emise de societate, dar care nu au intrat în posesia investitorilor şi pentru care nu se plătesc dividende;

17

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  acţiuni aflate în circulaţie – sunt cele emise şi subscrise de acţionari (au intrat în posesia investitorilor), pentru care emitentul plăteşte dividende;  acţiunile de trezorerie – sunt cele răscumpărate de către emitent de pe piaţă. Pentru acestea nu se mai plătesc dividende. O societate îşi poate răscumpăra acţiunile de pe piaţă în următoarele condiţii:  dacă Adunarea Generală a Acţionarilor a aprobat acest lucru;  dacă s-au alocat fonduri speciale pentru achiziţia respectivă. Fondurile nu trebuie să provină din rezervele legale ale societăţii;  dacă totalul acţiunilor de trezorerie nu depăşeşte numărul maxim de acţiuni pe care o societate le poate răscumpăra, conform legislaţiei în vigoare. În ţara noastră numărul acţiunilor de trezorerie nu trebuie să depăşească 10% din totalul acţiunilor emise;  dacă acţiunile care urmează să fie răscumpărate sunt subscrise şi integral vărsate. În funcţie de drepturile conferite deţinătorilor, acţiunile pot fi:  comune sau ordinare  preferenţiale Acţiunilor comune sunt primele acţiuni emise de către un emitent în sensul că la înfiinţare sau în momentul în care o firmă se transformă în societate pe acţiuni, aceasta are dreptul să emită doar acest tip de acţiuni. Principalele drepturi pe care le are un acţionar care deţine acţiuni comune sunt:  dreptul de proprietate asupra unei părţi din patrimoniul emitentului;  dreptul de negociere şi transfer al acţiunilor respective;  dreptul la dividende;  dreptul la vot – fiecare acţiune comună conferă posesorului un vot în Adunarea Generală a Acţionarilor;  dreptul de a consulta situaţiile financiar-contabile ale firmei emitente;  dreptul de a primi o parte din patrimoniul emitentului în caz de lichidare, proporţional cu participaţia acţionarului respectiv la capitalul social şi numai după ce s-au plătit integral datoriile societăţii emitente;  dreptul de preemţiune (dreptul de a achiziţiona preferenţial, adică înaintea altei persoane fizice sau juridice neacţionare acţiunile nou emise) numai dacă în prospectul de emisiune se prevede acest drept 18

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere sau dacă AGA votează ca pentru noile emisiuni de acţiuni să fie stipulat acest drept pentru acţiunile vechi;  dreptul de a fi înscris în registrul acţionarilor. Acţiunea preferenţială acordă deţinătorului anumite drepturi suplimentare. Pe plan internaţional în funcţie de drepturile suplimentare acordate acţiunile preferenţiale pot fi: 1. cu preferenţialitate asupra dividendului 2. cu preferenţialitate asupra dreptului de vot 3. cu preferenţialitate asupra dreptului la lichidare 4. acţiuni care combină în anumite măsuri drepturile preferenţiale menţionate. 1. Acţiunile preferenţiale cu preferenţialitate asupra dividendului conferă deţinătorului dreptul de a încasa un dividend fix, plătibil înaintea dividendului aferent acţiunilor comune. Dividendul fix se stabileşte prin prospectul de emisiune şi poate fi exprimat în valoare absolută sau ca procent din valoarea nominală a acţiunii. În general aceste acţiuni nu dau drept de vot posesorilor sau suspendă dreptul de vot cu privire la repartizarea profitului societăţii emitente. În unele ţări se limitează prin lege numărul maxim de acţiuni preferenţiale pe care le poate emite o societate. Aceste restricţii urmăresc protejarea intereselor acţionarilor cu acţiuni comune, deoarece în situaţia în care acţionarii cu acţiuni preferenţiale ar deveni majoritari, aceştia ar putea vota tot timpul să se repartizeze o sumă din profitul net al societăţii care să permită doar plata dividendului fix. Astfel, acţionarii cu acţiuni comune nu ar mai încasa niciodată dividend. 2. Acţiunile preferenţiale cu preferenţialitate pe drept de vot presupun acordarea unui număr suplimentar de voturi în Adunarea Generală a Acţionarilor pentru fiecare acţiune, conform prevederilor stipulate în prospectul de emisiune. 3. Acţiunile preferenţiale cu preferenţialitate la lichidare dă dreptul posesorului de a participa la repartiţia patrimoniului societăţii emitente, în caz de lichidare, înaintea deţinătorilor de acţiuni comune dar după ce s-au plătit creditorii. Cele mai răspândite acţiuni preferenţiale pe plan internaţional sunt cele cu preferenţialitate pe dividend. De aceea, în general atunci când nu se precizează tipul de preferenţialitate se consideră că aceasta este pe dividend. În România ponderea acţiunilor preferenţiale în capitalul social nu trebuie să depăşească ¼.

19

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Clauze speciale care se pot atribui acţiunilor cu preferenţialitate pe dividend Motivul pentru care se emit acţiuni preferenţiale este de atragere a investitorilor ca să cumpere acţiunile nou emise, participând astfel la majorarea capitalului social şi implicit la finanţarea emitentului respectiv. În condiţiile în care o societate este rentabilă, aceasta nu emite acţiuni preferenţiale, deoarece cele comune (ordinare) sunt cerute de piaţă. Totodată acţionarii vechi nu sunt interesaţi să acorde noilor veniţi drepturi suplimentare. Pentru ca acţiunile preferenţiale să fie şi mai atractive sau pentru a proteja emitentul împotriva unor riscuri care apar pe piaţă, prin prospectul de emisiune se pot prevedea următoarele clauze suplimentare:  clauza de cumulativitate – permite deţinătorului acţiunii respective să cumuleze dividendele pentru anii în care, datorită lipsei profitului acestea nu s-au plătit. Această clauză conferă deţinătorului un avantaj foarte important prin faptul că i se garantează dividendul fix. Practic această acţiune este transformată într-un instrument financiar cu venit fix garantat (un fel de obligaţiune) cu precizarea că în anumite condiţii veniturile se pot amâna;  clauza de răscumpărare – este pusă în prospectul de emisiune pentru a proteja emitentul în situaţiile în care emite acţiuni preferenţiale cu un dividend fix mare. Această clauză permite societăţii să răscumpere acţiunile respective la un preţ prestabilit prin prospectul de ofertă publică. Pentru a proteja investitorul, la emisiunea unor astfel de acţiuni prin prospectul de emisiune se stabileşte o anumită perioadă minimă în care societatea nu poate să răscumpere acţiunile respective. Decizia cu privire la momentul răscumpărării îi revine emitentului, bineînţeles, cu respectarea prevederilor prospectului de emisiune;  clauza de convertibilitate – conferă dreptul investitorului de a converti acţiunile preferenţiale convertibile cu acţiuni comune la un raport de conversie specificat în prospectul de emisiune (ex. La un raport de conversie 2-1 rezultă că la o acţiune preferenţială convertibilă se primesc 2 acţiuni comune);  clauza de returnare – conferă dreptul investitorului de a returna acţiunea respectivă emitentului primind în schimb o anumită valoare precizată în prospectul de emisiune. Este o clauză simetrică cu cea de răscumpărare. La aceasta decizia cu privire la momentul 20

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere returnării îi revine investitorului. Avantajul oferit este important deoarece garantează acţionarului o valoare minimă a acţiunii; clauza de variabilitate a ratei dividendului. Prin această clauză dividendul poate fi legat de evoluţia ratei medii a dobânzii pe piaţă sau de evoluţia inflaţiei. Spre exemplu se poate preciza în prospectul de emisiune că rata dividendului „fix” este de două puncte procentuale peste rata inflaţiei. Această clauză are menirea de a proteja atât interesele investitorului căt şi pe cele ale emitentului de variaţii importante ale inflaţiei sau rentabilităţii depozitelor bancare. În condiţiile în care o societate emitea acţiuni preferenţiale cu preferenţialitate pe dividend în România în anii 1994-1997, când rata inflaţiei era ridicată, pentru a le face atractive pentru investitori trebuia să ofere o rată a dividendului fix crescută. Începând cu anul 2004 rata inflaţiei s-a redus substanţial. Dacă în prospectul de emisiune emitentul nu introducea clauza de variabilitate a ratei dividendului atunci era nevoit să suporte în continuare un cost ridicat pentru acţiunile respective, oferind o rentabilitate mult peste cea a pieţei. De regulă la acţiunile preferenţiale care dau dreptul emitentului de a modifica rata dividendului se atribuie şi clauza de returnare permiţând astfel investitorului să opteze dacă mai păstrează sau nu acţiunea respectivă în funcţie de randamentul adus;  clauza de participare – conferă deţinătorilor acţiunilor respective dreptul de a încasa un dividend fix precizat în prospectul de emisiune şi în plus de a participa la distribuţia finală a profitului, alături de acţionarii cu acţiuni comune, cu o rată de participare precizată de asemenea în cadrul prospectului de emisiune. Se poate observa faptulcă întodeauna se face trimitere la prospectul de emisiune, deoarece acesta reprezintă practic un contract care se încheie între emitent şi acţionari. În momentul în care un investitor s-a hotărât să subscrie la o emisiune înseamnă că a acceptat clauzele prospectului de emisiune. De aceea, emitentul are obligaţia să facă public prospectul de emisiune, astfel încât orice investitor interesat de titlurile respective să poată să-l consulte. 2.1.2 OBLIGAŢIUNILE Reprezintă un titlu negociabil care conferă deţinătorului un drept de creanţă asupra emitentului. Astfel, investitorul prin achiziţionarea acestor instrumente financiare devine creditar al emitentului. 21

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Obligaţiunile, fiind un titlu de creanţă, conferă deţinătorului următoarele drepturi:  dreptul de a i se rambursa suma pe care a împrumutat-o emitentului;  dreptul de a primi dobânda cuvenită împrumutului respectiv, precizată prin prospectul de emisiune;  în cazul lichidării emitentului obligatarii au dreptul de a participa la repartizarea patrimoniului înaintea acţionarilor;  dreptul de a constitui o Adunare Generală a Obligatarilor, care însă nu se poate implica în procesul de adoptare a deciziilor cu privire la gestiunea economico-financiară a emitentului. Aceast organism poate doar să vegheze la respectarea drepturilor deţinătorilor de obligaţiuni. Tipologia obligaţiunilor După forma de prezentare, obligaţiunile, ca şi acţiunile pot fi:  materializate  dematerializate Din punct de vedere al modului de identificare a proprietarului, obligaţiunile pot fi:  nominative  la purtător Din punct de vedere al modului de rambursare şi de plată a dobânzii, obligaţiunile pot fi:  cu rambursare dintr-o dată la scadenţă sau cu rambursare la final presupun plata anuală a dobânzii şi rambursarea integrală a împrumutului la scadenţă;  cu cupon unic – presupun plata dobânzii capitalizate şi a împrumutului la scadenţă;  cu rate anuale constante – presupun rambursarea împrumutului prin sume anuale constante. Rata de rambursare reprezintă practic „amortizarea” împrumutului sau suma de bani pe care emitentul o restituie investitorului (deţinătorului de obligaţiuni) anual pentru stingerea împrumutului respectiv;

22

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  cu anuităţi constante – presupun plata către investitor a unei sume anuale constante reprezentând dobănda şi rambursarea anuală a împrumutului. Din punct de vedere al riscului pe care îl generează, obligaţiunile pot fi:  garantate;  negarantate. Obligaţiunile garantate sunt emise de societăţi care nu au o situaţie economico-financiară foarte bună şi/sau nu sunt cunoscute în piaţă. Ca urmare, pentru a atrage investitorii aceste companii sunt nevoite să garanteze împrumutul. De regulă, garantarea se face cu activele finanţate prin împrumutul respectiv sau cu alte active ale emitentului. Deţinătorii de obligaţiuni primesc gaj de rangul întâi asupra bunurilor respective. În cazul în care emitentul nu rambursează împrumutul şi/sau nu plăteşte dobânzile potrivit prevederilor din prospectul de emisiune obligatarii execută gajul respectiv. De aceea acest tip de obligaţiuni sunt considerate cu risc minim. Practic riscul deţinătorilor de obligaţiuni este dat de întârzierea recuperării banilor până la vânzarea bunurilor gajate sau de pierderile datorate vânzării sub preţul pieţei a activelor respective. Pentru acoperirea ultimului tip de risc precizat anterior, uneori se garantează cu active a căror valoare depăşete valoarea împrumutului. Obligaţiunilenegarantate au un grad de risc mai ridicat. Acestea de regulă sunt emise de societăţi cu o situaţie economico-financiară bună şi cu un bun renume în piaţă, care se bucură de încrederea investitorilor. În funcţie de emitent, obligaţiunile pot fi:  obligaţiuni corporative;  obligaţiuni municipale;  obligaţiuni de stat. Obligaţiunile corporativesunt emise de societăţi comerciale. Acestea au un grad ridicat de risc dacă nu sunt garantate. Riscul se reduce substanţial dacă acestea sunt garantate. Pentru emitenţi reprezintă o formă avantajoasă de finanţare. Din păcate în Romănia încă sunt puţin utilizate. Obligaţiunile municipale sunt emise de organeale administraţiei publice locale (comune, oraşe, municipii etc.). Acestea reprezintă o sursă ieftină de finanţare. În anumite ţări au un regim fiscal preferenţial (sunt scutite de la impozitare veniturile generate de obligaţiunile respective) crescând astfel gradul de atractivitate pentru investitori. Obligaţiunile municipale pot fi:  generale; 23

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  cu venit. Obligaţiunile generale sunt garantate de veniturile municipalităţii. Acestea au risc minim deoarece în cazul nerambursării împrumutului, creditorul poate face apel la colectarea de impozite şi taxe sau alocarea de fonduri pe cale legislativă. Obligaţiunile cu venit sunt rambursate dintr-o sursă de venit specificată prin prospectul de emisiune. Principalele surse de rambursare a obligaţiunilor municipale sunt:  taxele şi impozitele generale;  taxe şi impozite speciale;  profiturile viitoare opţinute din investiţia finanţată cu banii din împrumutul obligatar;  veniturile din chirii, caracteristice împrumuturilor realizate pentru construcţia de locuinţe, spaţii comerciale, parcuri industriale etc. Obligaţiunile de stat sunt emise de organele administraţiei publice centrale pe termene lungi de circa 10-25 ani. De regulă se emit pentru finanţarea unor investiţii importante pe care le realizează statul (hidrocentrale, centrale atomice, autostrăzi etc.). Acestea au cel mai redus grad de risc deoarece beneficiază de garanţia statului. TIPURI SPECIALE DE OBLIGAŢIUNI Pe plan internaţional, pe lângă obligaţiunile clasice au apărut şi alte tipuri de obligaţiuni care prezintă o serie de trăsături caracteristice. Dintre acestea putem aminti:  obligaţiuni cu bonuri de subscriere – au ataşat un titlu financiar care permite deţinătorului să achiziţioneze la un anumit preţ prestabilit acţiuni comune ale emitentului respectiv;  obligaţiuni de participaţie – pe lângă faptul că oferă o anumită dobândă da posibilitatea deţinătrului să participe la distribuirea profitului înregistrat de emitentul respectiv. Având în vedere această caracteristică de regulă dobânda aferentă obligaţiunilor respective este mai mică decât dobânda pieţei. Ca urmare, pentru societatea emitentă finanţarea prin intermediul unor astfel de obligaţiuni prezintă o serie de avantaje; principalul avantaj este dat de reducerea costurilor de finanţare. Acest tip de obligaţiune combină caracteristicile unei emisiuni de obligaţiuni (împrumut) cu cele ale unei emisiuni de acţiuni eliminând principalul dezavantaj al 24

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere emisiunii de acţiuni legat de pierderea controlului asupra companiei. Preia avantajul specific emisiunii de acţiuni legat de costuri de finanţare reduse. Ca urmare plăţile suplimentare faţă de dobânda stabilită prin prospectul de emisiune se realizează de către deţinătorii obligaţiunii respective doar dacă societatea înregistrează profit;  obligaţiunile convertibile – dau posibilitatea deţinătorului să le schimbe (convertească) în acţiuni comune ale emitentului respectiv la o anumită rată de conversie precizată prin prospectul de emisiune. De regulă aceste obligaţiuni au o rată a dobânzii variabilă până la expirarea termenului de conversie. Aceast în general se află sub dobânda pieţei deoarece investitorul are posibilitatea să schimbe acea obligaţiune cu acţiuni comune. După expirarea perioadei de conversie de regulă dobânda se plasează peste dobânda medie a pieţei.  obligaţiunile indexabile – permit realizarea indexării dobânzilor, a valorii de rambursare sau a ambelor variabile, în funcţie de precizările din prospectul de emisiune;  obligaţiunile cu cupon reinvestibil (OSCAR) – permit investitorului ca din dobânda cuvenită pentru obligaţiunile deţinute la emitentul respectiv să achiziţioneze obligaţiuni de acelaşi tip emise de emitentul respectiv. Statul pe lângă obligaţiuni poate să mai emită bilete de trezorerie şi bonuri de tezaur. Biletele de trezorerie – sunt emise pe termen scurt (mai puţin de 1 an) pentru finanţarea îmrumuturilor pe termen scurt. Acestea sunt emise la intervale regulate şi nu sunt purtătoare de dobânzi, câştigul investitorului fiind dat de diferenţa între valoarea de rambursare şi valoarea de achiziţie. Vânzarea lor se face numai către investitorii instituţionali, care participă la licitaţiile organizate de trezoreria statului. De regulă se foloseşte procedeul „licitaţiei olandeze”. Acesta presupune pornirea licitaţiei de la o valoare mare şi preţul coboară până ce întraga ofertă este subscrisă. Bonurile de tezaur – sunt emise pe perioade cuprinse între 1 şi 10 ani şi urmăresc finanţarea unor deficite ale bugetului de stat. Aceatea pot fi achiziţionate atât de investitori instituţionali cât şi de investitori individuali. 2.1.3 TITLURI FINANCIARE ACŢIUNI ŞI OBLIGAŢIUNI AFERENTE 25 EMISIUNILOR DE

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere În categoria valorilor mobiliare primare, pe lângă acţiuni şi obligaţiuni intră titlurile aferente emisiunilor acestor instrumente financiare. Aceste titluri sunt:  dreptul de subscriere;  dreptul de atribuire;  warantul. Dreptul de subscriere permite unui acţionar vechi al emitentului să achiziţioneze, într-o perioadă şi la o valore precizate prin prospectul de emisiune, acţiuni nou emise. Prin intermediul dreptului de subscriere se urmăreşte protejarea intereselor acţionarilor vechi, permiţându-le să-şi conserve cota de participare la capitalul social. Se evită astfel pierderile potenţiale înregistrate de acţionarii vechi datorită diluţiei patrimoniului, diluţiei dreptului de vot, diluţiei profitului şi reducerii cursului acţiunilor vechi (vezi cap. 3). Drepturile de subscriere se acordă gratuit acţionarilor vechi, în funcţie de numărul de acţiuni nou emise şi de cota de participare a acţionarilor la capitalul social al emitentului înainte de majorare. Treptat dreptul de subscriere a început să fie tranzacţionat pe piaţă transformându-se intr-o valoare mobiliară. Acţionarii vechi au astfel posibilitatea să utilizeze drepturile de subscriere în perioada de preemţiune, pentru achiziţionarea unor acţiuni nou emise sau să le vândă pe piaţă, transformându-le în lichidităţi. Perioada de preemţiune este intervalul de timp în care nu au dreptul să achiziţioneze acţiuni nou emise decât acţionarii vechi, utilizând dreptul de subscriere. De regulă această perioadă durează de la câteva săptămâni până la câteva luni. Dreptul de atribuire este un titlu financiar negociabil şi transferabil care conferă unui acţionar vechi al emitentului dreptul de a primi în mod gratuit un anumit număr de acţiuni nou emise, proporţional cu ponderea deţinută în capitalul social înainte de majorarea. Acestea se emit atunci când Adunarea Generală a Acţionarilor hotărăşte majorarea capitalului social prin înglobarea rezervelor. Majorarea se poate realiza fie prin creşterea valorii nominale a acţiunilor şi pastrarea în circulaţie a acţiunilor existente în piaţă fie prin emiterea de noi acţiuni şi menţinerea constantă a valorii nominale. Drepturile de atribuire se emit doar în cazul în care majorarea capitalului se face conform celei de-a doua variante. Numărul de drepturi de atribuire primite de un acţionar vechi este în funcţie de cota de participare la capitalul social înainte de majorare şi de numărul de acţiuni nou emise. Drepturile de atribuire trebuie să le permită acţionarilor vechi să primească gratuit un anumit număr de acţiuni nou emise astfel încât să-şi poată păstra cota de participare la capitalul social al 26

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere emitentului, după majorare. Acţionarii vechi au posibilitatea să opteze pentru utilizarea drepturilor de atribuire sau pentru vânzarea acestora pe piaţă, transformându-le în lichidităţi. Investitorii care cumpără drepturi de atribuire au posibilitatea să le utilizeze pentru achiziţionarea gratuită a unor acţiuni nou emise. Warantul are caracteristici similare dreptului de subscriere cu deosebire că perioada de valabilitate este mult mai extinsă putând ajunge la câţiva ani. Sunt cazuri în care se emite pe perioadă nelimitată. Acesta dă posibilitatea deţinătorului să achiziţioneze acţiuni ordinare (comune) ale emitentului la o valoare prestabilită prin prospectul de emisiune. Este un titlu financiar negociabil putând fi tranzacţionat pe bursă. Valoarea warantului depinde de cursul acţiunii comune a emitentului, de perioada rămasă până la termenul de expirare şi de înclinaţia spre risc a investitorilor. 2.2 VALORI MOBILIARE DERIVATE În această categorie intră contractele forward, futures şi contractele pe opţiuni. Contractele forward reprezintă o înţelegere realizată între cele două părţi contractante prin care vânzătorul se obligă ca la o dată scadentă viitoare specificată în contractul respectiv să livreze cumpărătorului activul suport care reprezintă obiectul contractului, iar cumpărătorul se obligă ca la data scadentă să plătească vânzătorului pentru activul suport achiziţionat un anumit preţ precizat în contract. Preţul contractului poartă denumirea de preţ de exerciţiu. Acesta are o valoare fixă şi nu depinde de cursul înregistrat de activul suport pe piaţă la momentul scadenţei. La un contract forward cumpărătorul mizează pe creşterea preţului activului suport pe piaţă la momentul scadenţei astfel încât să poată cumpăra la preţul specificat de contractul forward şi să vândă la preţul pieţei (vezi fig 2.1). câştig forward la cumpărare Pr

Ps2

Pe 27

Ps1

cursul activului suport

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Pi forward la vânzare pierdere Fig. 2.1 Reprezentarea grafică a contractului forward În reprezentarea grafică am utilizat următoarele simboluri: Pe – preţul de exercitare al contractului sau preţul la care s-a stabilit prin contract că se va realiza tranzacţia la scadenţă; Ps1; Ps2– preţul activului suport pe piaţă la scadenţă; Pr – profitul înregistrat de cumpărătorul contractului forward în cazul în care la scadenţă preţul pieţei creşte la valoarea Ps1 ; Pi – pierderea înregistrată de cumpărătorul contractului forward în cazul în care la scadenţă preţul pieţei scade la valoarea Ps2 Din schema grafică a contractului forwards privit din punct de vedere al cumpărătorului se observă faptul că în condiţiile în care preţul de piaţă al activului suport (Ps1) este superior preţului de exerciţiu al contractului (Pe), cumpărătorul înregistrează un câştig potenţial deoarece achiziţionează activul suport la un preţ mai mic şi-l poate vinde imediat pe piaţă la un preţ superior. În cazul în care preţul de piaţă este mai mic decât preţul de exerciţiu, cumpărătorul contractului forward înregistrează o pierdere potenţială deoarece ar fi putut să cumpere de pe piaţă mai ieftin. Vânzătorul contractului forward mizează pe scăderea cursului activului suport la scadenţa contractului. Elementul caracteristic al contractului forward este dat de faptul că acesta nu este standardizat. Ca urmare, părţile contractante sunt libere să stabilească în urma negocierilor următoarele componente ale contractului: activul suport; cantitatea din activul suport care face obiectul contractului; preţul de exerciţiu; termenul scadent. Contractul futures este un contract forward standardizat prin reglementările pieţei pe care se tranzacţionează. Bursa stabileşte activele suport care pot face obiectul contractelor futures, cantitatea din activul suport ce urmează să se tranzacţioneze într-un contract şi termenul scadent. Ca urmare, părţile contractante pot stabili doar următoarele elemente: 28

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere activul suport cu precizarea că poate alege doar din categoria activelor care conform reglementărilor bursei unde se fac tranzacţiile pot face obiectul contractelor futures; preţul de exerciţiu. Un alt element caracteristic al contractului futures este legat de faptul că acesta se tranzacţionează pe piaţă, este cotat în perioada delimitată de momentul încheierii contractului şi termenului scadent. Ca urmare, în funcţie de raportul dintre cererea şi oferta pentru activul suport şi pentru contractul respectiv şi de termenul rămas până la scadenţă cursul contractului futures variază pe piaţă. Contractul pe opţiuni dă posibilitatea uneia dintre părţile contractante (cumpărătorului) ca la scadenţă să opteze între executarea contractului respectiv sau renunţarea la el şi plata unei anumite prime către partea contractantă. La un contract pe opţiune partea contractantă care are posibilitatea de alegere are un risc limitat putând să înregistreze o pierdere maxim egală cu valoarea primei. Dacă evoluţia cursului activului suport este nefavorabilă câştigul pentru această parte contractantă teoretic este nelimitat. Cealaltă parte contractantă (vânzătorul) îşi asumă teoretic un risc nelimitat, iar câştigul maxim pe care-l poate obţine se limitează la valoarea primei. 2.3 ANALIZĂ COMPARATIVĂ A FINANŢĂRII UNEI SOCIETĂŢI COMERCIALE PE PIAŢA DE CAPITAL, RESPECTIV PE PIAŢA FINANCIARĂ Orice companie pentru a se dezvolta are nevoie de finanţare. Aceasta se poate realiza fie din surse proprii (rezerve, vânzări de active) fie din surse atrase. De cele mai multe ori nu sunt suficiente resursele proprii, ca urmare, firmele trebuie să atragă din exterior resurse financiare. Sursele externe de finanţare sunt multiple: credit bancar, emisiune de acţiuni, emisiune de obligaţiuni, subvenţii, donaţii, atragere de fonduri europene. Ultimele trei surse sunt cele mai avantajoase deoarece nu presupun costuri (nu trebuiesc rambursaţi banii şi nu se plătesc dobânzi). Însă accesul la acestea este foarte greoi. De accea cele mai uzuale surse de finanţare rămân creditele bancare (finanţare pe piaţa financiară) şi emisiunile de acţiuni, respectiv obligaşiuni (finanţare pe piaţa de capital). În acest subcapitol ne propunem să realizăm o analiză comparativă a acestor forme de finanţare. Pentru ca analiza să fie mai 29

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere elocventă vom realiza o comparaţie tabelară, bilaterală, identificând avantajele şi dezavantajele fiecărei forme de finanţare.

30

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Tab.2.1 Analiza comparativă a finanţării prin credit bancar respectiv prin emisiune de acţiuni Criterii Acces la finanţare Credit bancar Acces relativ dificil la finanţare pentru firme nou înfiinţate şi societăţi în dezvoltare care nu au garanţii suficiente. Evaluarea situaţiilor economico-financiare se realizează de către persoane specializate. Ca urmare companiile care nu au o situaţie foarte bună nu au acces la finanţare. Emisiune de acţiuni Acces relativ dificil pentru aceleaşi categorii de firme, totuşi pe baza unor planuri de investiţii bune şi cu ajutorul unor intermediari cu experienţă se pot găsi finanţatori. În cazul ofertelor publice de acţiuni evaluările se fac atât de către investitori specializaţi cât şi nespecializaţi. Acesul la finanţare din acest punct de vedere poate fi mai facil pentru companiile care nu sunt foarte profitabile. Comision intermediar, comision CNVM, comision bursă. Termen nelimitat Observaţii Avantaj relativ emisiunea de acţiuni

Costuri de finanţare

Termenul de finanţare Finanţarea unor investiţii majore cu termen lung de realizare (centrale atomice, hidrocentrale)

Creditul trebuie rambursat, dobânzi, comision de gestiune, evaluare garanţii, asigurări Termen mediu

Avantaj emisiune de acţiuni

Avantaj emisiune de acţiuni Greoaie sau imposibilă dacă nu sunt Fezabilă dacă se găsesc investitori Avantaj emisiune alte surse de venit din care să se instituţionali de acţiuni plătească dobănzile şi ratele după expirarea termenului de graţie

31

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Emisiune de acţiuni Simplă dacă intermediarul reuşeşte să realizeze un plasament privat, numai că investitorii instituşionali nu prea sunt interesaţi de investiţii foarte reduse. Prin ofertă publică procedura este mai complicată şi durează mai mult Nu sunt necesare Observaţii Avantaj relativ credit bancar

Criterii Finanţarea investiţii mici

Credit bancar unor Relativ simplă dacă sunt garanţii

Garanţii Perioada de timp în care se poate obţine finanţarea Controlul asupra condiţiilor de finanţare Păstrarea controlului asupra afacerii

Sunt obligatorii Variază de la câteva zile până la câteva săptămâni Banca stabileşte finanţare. condiţiile de

Nu are influenţă asupra proprietăţii afacerii decăt dacă sunt probleme cu rambursarea creditului şi plata dobânzilor

Avantaj emisiune de acţiuni Variază de la câteva săptămîni până Avantaj credit la câteva luni. Este mai rapidă în bancar cazul plasamentului privat. Depinde destul de mult de intermediar. Firma stabileşte condiţiile de Avantaj emisiune finanţare prin intermediul de acţiuni prospectului de emisiune. Se poate pierde controlul afacerii Avantaj credit dacă finanţarea este mare bancar

32

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Din analiza realizată este dificil de spus tranşant care din cele două tipuri de finanţare este mai avantajoasă. Fiind vorba de o decizie multicriterială trebuie mers pe cazuri concrete, unde în funcţie de specificul situaţiei se acordă coeficienţi de importanţă pentru fiecare criteriu. Oricum dacă prevalează costurile atunci emisiunea de acţiuni este mai avantajoasă. Practic costurile sunt infime în comparaţie cu creditul bancar. Pentru acţiuni nu se plătesc dobănzi, firma acordă doar dividende. Acestea însă sunt plătite doar dacă societatea are profit şi Adunarea Generală a Acţionarilor hotărăşte repartizarea profitului. De asemenea, în cazul finanţării prin emisiune de acţiuni banii obţinuţi nu se mai rambursează investitorilor. În situaţia în care se poate pierde controlul afacerii este indicat creditul bancar. Sânt totuşi situaţii când deşi se pierde controlul afacerii, acţionarii vechi optează pentru finanţarea prin emisiunea de acţiuni. Spre exemplu o companie are un produs foarte bun, vandabil, pentru care cererea este în creştere. Din analizele de piaţă realizate rezultă că firma ar putea să-şi dubleze capacitatea de producţie şi tot nu ar putea face faţă cererii. Ca urmare a acestei analize conducerea companiei hotărăşte să realizeze o nouă hală unde să instaleze încă o linie de producţie. Construcţia halei şi montarea liniei în mod normal durează un an şi jumătate. Firma obţine de la o bancă un credit pentru finanţarea investiţiei cu un termen de graţie de un an. Din calculele realizate de directorul financiar rezultă că din rezervele firmei şi din veniturile obţinute de la linia de producţie veche ar putea susţine plata ratelor bancare şi a dobănzilor un an şi şase luni, urmănd ca apoi să intre în funcţiune linia nouă care le va permite să plătească fără probleme creditul. Din anumite motive se întârzie cu darea în folosinţă a noii linii şi firma intră în incapacitate de plăţi. Într-o asemenea situaţie pentru firma respectivă este foarte dificil să obţină un credit bancar de refinanţare. De accea pe plan internaţional se apelează la finanţări de la fonduri de risc, prin emisiune de acţiuni, chiar dacă se pierde controlul afacerii. Practic acţionarii vechi au de ales între închiderea afacerii sau continuarea ei dar cu pierderea controlului. În situaţia unor investiţii foarte mari care nu pot fi date în folosinţă pe stadii intermediare de execuţie, se preferă finanţarea pe piaţa de capital, prin emisiuni de acţiuni sau mai indicat după cum o să vedem, se realizează emisiuni de obligaţiuni. Creditul bancar este rar utilizat deoarece termenul de graţie şi durata de acordare sunt reduse. Ca urmare eforturile financiare pe care trebuie să le realizeze compania sunt foarte mari, de multe ori insuportabile. Un alt avantaj important al finanţării prin emisiunea de acţiuni este dat de faptul că nu necesită acordarea unor garanţii finanţatorilor. Sun multe companii care nu au cu ce să garanteze creditele. 33

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Tab.2.2 Analiza comparativă a finanţării prin credit bancar respectiv prin emisiune de obligaţiuni Criterii Acces la finanţare Credit bancar Acces relativ dificil la finanţare pentru firme nou înfiinţate şi societăţi în dezvoltare care nu au garanţii suficiente. Evaluarea situaţiilor economico-financiare se realizează de către persoane specializate. Ca urmare companiile care nu au o situaţie foarte bună nu au acces la finanţare. Emisiune de obligaţiuni Acces relativ dificil pentru aceleaşi categorii de firme, totuşi pe baza unor planuri de investiţii bune şi cu ajutorul unor intermediari cu experienţă se pot găsi finanţatori. În cazul ofertelor publice de obligaţiuni evaluările se fac atât de către investitori specializaţi cât şi nespecializaţi. Acesul la finanţare din acest punct de vedere poate fi mai facil pentru companiile care nu sunt foarte profitabile. Comision intermediar, comision CNVM, comision bursă, rambursare credit, dobănzi. Toate comisioanele se acordă o singură dată la început şi în general sunt reduse. Dobânzile sunt mai mici decât la creditul bancar. Se situează între dobânda practicată de bănci la de pozite şi cea aferentă creditelor. Observaţii Avantaj relativ emisiunea de obligaţiuni

Costuri de finanţare

Creditul trebuie rambursat, dobânzi, comision de gestiune, eventual comision de neutilizare a creditului, evaluare garanţii, asigurări.

Avantaj emisiune de obligaţiuni

34

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Observaţii Avantaj emisiune de obligaţiuni Greoaie sau imposibilă dacă nu sunt Fezabilă deoarece împrumutul se Avantaj emisiune alte surse de venit din care să se poate lua pe termen lung şi se poate de obligaţiuni plătească dobănzile şi ratele după face plata integrală la scadenţă, când expirarea termenului de graţie investiţia este pusă în funcţiune şi generează venituri. Credit bancar Termen mediu Simplă dacă intermediarul reuşeşte să realizeze un plasament privat, numai că investitorii instituşionali nu prea sunt interesaţi de investiţii foarte reduse. Prin ofertă publică procedura este mai complicată şi durează mai mult Sunt obligatorii Nu sunt obligatorii în toate cazurilr. Se poate realiza şi împrumut obligatar negarantat Variază de la câteva zile până la Variază de la câteva săptămîni până câteva săptămâni la câteva luni. Este mai rapidă în cazul plasamentului privat. Depinde destul de mult de intermediar. Emisiune de obligaţiuni Termen lung 10-25 ani

Criterii Termenul de finanţare Finanţarea unor investiţii majore cu termen lung de realizare (centrale atomice, hidrocentrale) Finanţarea investiţii mici

unor Relativ simplă dacă sunt garanţii

Avantaj relativ credit bancar

Garanţii

Avantaj emisiune de obligaţiuni Avantaj bancar credit

Perioada de timp în care se poate obţine finanţarea

35

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Criterii Controlul asupra condiţiilor de finanţare Păstrarea controlului asupra afacerii Credit bancar Banca stabileşte finanţare. condiţiile Emisiune de obligaţiuni Firma stabileşte condiţiile de finanţare prin intermediul prospectului de emisiune. Nu are influenţă asupra proprietăţii afacerii decăt dacă sunt probleme cu rambursarea creditului şi plata dobânzilor Observaţii Avantaj emisiune de obligaţiuni Nu se diferenţiază cele două tipuri de finanţare

de

Nu are influenţă asupra proprietăţii afacerii decăt dacă sunt probleme cu rambursarea creditului şi plata dobânzilor

36

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Tab.2.3 Analiza comparativă a finanţării prin emisiune de acţiuni, respectiv prin emisiune de obligaţiuni Criterii Acces la finanţare Emisiune de acţiuni Acces relativ dificil la finanţare pentru firme nou înfiinţate şi societăţi în dezvoltare , totuşi pe baza unor planuri de investiţii bune şi cu ajutorul unor intermediari cu experienţă se pot găsi finanţatori. În cazul ofertelor publice de acţiuni evaluările se fac atât de către investitori specializaţi cât şi nespecializaţi. Acesul la finanţare din acest punct de vedere poate fi mai facil pentru companiile care nu sunt foarte profitabile. Comision intermediar, comision CNVM, comision bursă. Nu se plătesc dobânzi, dividendele se plătesc doar dacă este profit şi acesta se repartizează Emisiune de obligaţiuni Acces relativ dificil pentru aceleaşi categorii de firme, totuşi pe baza unor planuri de investiţii bune şi cu ajutorul unor intermediari cu experienţă se pot găsi finanţatori. În cazul ofertelor publice de obligaţiuni evaluările se fac atât de către investitori specializaţi cât şi nespecializaţi. Acesul la finanţare din acest punct de vedere poate fi mai facil pentru companiile care nu sunt foarte profitabile. Observaţii Nu se pot departaja

Costuri de finanţare

Comision intermediar, comision Avantaj emisiune CNVM, comision bursă, rambursare de acţiuni credit, dobănzi. Toate comisioanele se acordă o singură dată la început şi în general sunt reduse. Dobânzile sunt mai mici decât la creditul bancar. Se situează între dobânda practicată de bănci la de pozite şi cea aferentă creditelor.

37

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Emisiune de acţiuni Termen nelimitat Observaţii Avantaj emisiune de acţiuni Fezabilă dacă se găsesc investitori Fezabilă deoarece împrumutul se Avantaj emisiune instituţionali. Nu se rambursează poate lua pe termen lung şi se poate de acţiuni sumele atrase face plata integrală la scadenţă, când investiţia este pusă în funcţiune şi generează venituri. Simplă dacă intermediarul reuşeşte să realizeze un plasament privat, numai că investitorii instituşionali nu prea sunt interesaţi de investiţii foarte reduse. Prin ofertă publică procedura este mai complicată şi durează mai mult Nu sunt obligatorii în toate cazurilr. Se poate realiza şi împrumut obligatar negarantat Variază de la câteva săptămîni până Variază de la câteva săptămîni până la câteva luni. Este mai rapidă în la câteva luni. Este mai rapidă în cazul plasamentului privat. Depinde cazul plasamentului privat. Depinde destul de mult de intermediar. destul de mult de intermediar. Emisiune de obligaţiuni Termen lung 10-25 ani

Criterii Termenul de finanţare Finanţarea unor investiţii majore cu termen lung de realizare (centrale atomice, hidrocentrale) Finanţarea investiţii mici

Garanţii

unor Simplă dacă intermediarul reuşeşte să realizeze un plasament privat, numai că investitorii instituşionali nu prea sunt interesaţi de investiţii foarte reduse. Prin ofertă publică procedura este mai complicată şi durează mai mult Nu se acordă

Nu se poate face departajare

Avantaj emisiune de acţiuni Nu se poate face departajare

Perioada de timp în care se poate obţine finanţarea

38

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Emisiune de acţiuni Firma stabileşte condiţiile de finanţare prin intermediul prospectului de emisiune. Se poate pierde controlul afacerii dacă finanţarea este mare Emisiune de obligaţiuni Firma stabileşte condiţiile de finanţare prin intermediul prospectului de emisiune. Nu are influenţă asupra proprietăţii afacerii decăt dacă sunt probleme cu rambursarea creditului şi plata dobânzilor Observaţii Nu se poate face departajare Avantaj emisiunea obligaţiuni

Criterii Controlul asupra condiţiilor de finanţare Păstrarea controlului asupra afacerii

de

39

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere ANALIZA ACŢIUNILOR În literatura de specialitate se utilizează două metode de evaluare a acţiunilor: 1. metoda analizei fundamentale 2. metoda analizei tehnice sau grafice 3.1 ANALIZA FUNDAMENTALĂ A ACŢIUNILOR Metoda analizei fundamentale realizează evaluarea acţiunilor pe baza unor indicatori specifici valorii mobiliare respective şi a unor indicatori care caracterizează situaţia economico-financiară a emitentului. Se consideră faptul că situaţia economico-financiară a emitentului influenţează substanţial preţul de piaţă al acţiunii. De aceea, de multe ori specialiştii în portofolii şi investiţii în valori mobiliare, atunci când îşi fundamentează politica investiţională pornesc de la analizarea emitentului titlului financiar. În acest tip de analiză se parcurg următoarele etape: 1) Analiza echilibrului financiar pe bază de bilanţ 2) Analiza pe baza contului de rezultate 3) Analiza cash flow-urilor 4) Analiza rentabilităţii firmei 5) Analiza patrimonială a riscului de faliment În etapa de analiză a echilibrului financiar pe bază de bilanţ se calculează şi se interpretează următorii indicatori: situaţia netă; fondul de rulment; necesarul de fond de rulment; trezoreria netă; viteza de rotaţie a necesarului de fond de rulment; viteza de rotaţie a fondului de rulment; rata autonomiei financiare; rata de finanţare a stocurilor; rata de finanţare a necesarului de fond de rulment; rata de autofinanţare a activelor. În etapa de analiză pe baza contului de rezultate se calculează şi se interpretează următorii indicatori: marja comercială; 40

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere producţia exerciţiului; valoarea adăugată; excedentul brut de exploatare; rezultatul exploatării; rezultatul curent înaintea impozitării; rezultatul excepţional; rezultatul net al exerciţiului; capacitatea de autofinanţare; autofinanţarea efectivă. În etapa de analiză a cash-flow-rilor se urmăreşte studierea variaţiei
disponibilităţilor şi determinarea unei valori juste a întreprinderii, adică a ceea ce reprezintă ea din punct de vedere valoric în calitate de entitate participantă la piaţă şi nu ca valoare istorică a partimoniului ei. Pornind de la această premisă, se calculează: cash-flow-ul de gestiune; cash-flow-ul disponibil.

În etapa de analiză a rentabilităţii firmei se calculează şi se interpretează următorii indicatori: rentabilitatea economică; rata rentabilităţii financiare a capitalurilor proprii; rata rentabilităţii financiare a capitalurilor permanente; efectul de levier. În etapa de analiză patrimonială a riscului de faliment se calculează şi se interpretează următorii indicatori: rata solvabilităţii generale; rata lichidităţii generale; rata lichidităţii parţial; rata lichidităţii imediate. Ne-am rezumat doar la enumerarea indicatorilor respectivi, deoarece modul de calcul şi interpretarea lor face obiectul unei alte discipline. Se consideră faptul că atunci când o companie are o situaţie economicofinanciară solidă se dezvoltă cererea pe piaţă pentru titlurile emise de aceasta, antrenănd o creştere a preţului respectivelor valori mobiliare. În analiza fundamentală, pe lăngă calculul şi interpretarea indicatorilor precizaţi anterior, pentru o fundamentare cât mai pertinentă a strategiei investiţionale se are în vedere şi analizarea unor indicatori specifici acţiunilor. În această categorie includem: 1. valoarea nominală; 2. valoarea patrimonială; 3. valoarea de rentabilitate; 41

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 4. valoarea de piaţă sau cursul acţiunii; 5. valoarea de emisiune; 6. valoarea prezentă a aţiunii; 7. profitul pe acţiune; 8. dividendul pe acţiune; 9. randamentul acţiunii; 10. coeficientul PER. 1. Valoarea nominală (VN) reprezintă valoarea înregistrată în contabilitatea emitentului. Pe baza ei se determină capitalul social.

CS VN * N

(1)

unde CS – capitalul social al emitentului; VN- valoarea nominală a acţiunii; N – numărul de acţiuni emise. Valoarea nominală este fixă (nu variază în funcţie de cerere şi ofertă) şi se stabileşte prin actele constitutive ale societăţii. Ea poate fi modificată doar prin hotărâre a Adunării Generale a Acţionarilor. Matematic, pornind de la relaţia (1), valoarea nominală se determină prin raportarea capitalului social al emitentului la numărul acţiunilor emise:

VN

CS N

Valoarea nominală (în engleză face value) este aceeaşi pentru toate acţiunile comune ale firmei. În România şi acţiunile preferenţiale ale unei firme au valoare nominală identică cu a acţiunii comune. În cazul în care majorarea capitalului social se face prin creşterea valorii nominale, atunci creşte valoarea tuturor acţiunilor emitentului. În cazul majorării de capital prin emisiune de noi acţiuni (creştere reală a capitalului social şi a capitalului propriu) precum şi în cazul încorporării rezervelor la capitalul social prin emisiune de noi acţiuni (mişcare contabilă în interiorul capitalului propriu al firmei), valoarea nominală nu se modifică. Valoarea nominală este o valoare convenţională pe baza căreia capitalul social este împărţit între asociaţi. 42

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Adunarea Generală a Acţionarilor poate hotărâ creşterea valorii nominale a acţiunilor, de regulă când se înglobează rezervele societăţii în capitalul social, dar poate hotărâ şi reducerea valorii nominale. Acest lucru, de regulă se realizează pentru a creşte lichiditatea acţiunilor. Spre exemplu dacă valoarea nominală a unei acţiuni este de 20 lei, pentru achiziţionarea unui bloc sau pachet de tranzacţionare (100 acţiuni) pe Bursa de Valori din Bucureşti, orice investitor ar trebui să investească cel puţin 2000 lei. Acest lucru poate conduce la reducerea numărului investitorilor potenţiali de pe piaţă, implicit la scăderea cererii şi la diminuarea cursului acţiunii, influenţând defavorabil valoarea de piaţă a emitentului. De aceea, în asemenea situaţii emitenţii splitează acţiunile reducând valoarea nominală a acţiunii. Astfel, unui acţionar pentru o acţiune veche i se dau 2 sau mai multe acţiuni în funcţie de raportul de splitare hotărât de Adunarea Generală a Acţionarilor. 2. Valoarea patrimonială se exprimă prin valoarea contabilă şi valoarea intrinsecă. Aceşti indicatori se calculează pe baza valorilor din bilanţul contabil al emitentului ţinând cont de patrimoniul acestuia (activele societăţii respective). Prin determinarea acestor indicatori un investitor potenţial îşi face o imagine despre averea societăţii emitente care revine pe fiecare acţiune. Valoarea indicatorilor respectivi se compară cu valoarea de piaţă a acţiunii, evidenţiindu-se dacă acţiunea este subevaluată sau supraevaluată pe piaţă. În funcţie de rezultatul comparaţiilor, investitorul îşi poate fundamenta politica investiţională, hotărând dacă este indicat să cumpere sau să vândă. Valoarea contabilă se calculează prin repartizarea acţivului net al societăţii emitente pe acţiunile emise de aceasta.

Vc

An N

unde: Vc – valoarea contabilă a acţiunii; An – activul net al societăţii; N – numărul de acţiuni emise de societate. Activul net reprezintă activele societăţii degrevate de datorii. Acesta se calculează ca diferenţă dintre activele totale şi datoriile totale.

An

At Dt
43

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

unde: At – activul total al societăţii emitente; Dt – datoriile totale ale societăţii. Potrivit legii contabilităţii, într-un bilanţ activul este egal cu pasivul. Dacă din pasiv scădem datoriile totale ne rămâne capitalul propriu al societăţii şi provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli. Ţinând cont de aceste consideraţii putem scrie formula valorii contabile astfel:

Vc

An N

At N

Dt

Pt N

Dt

Cp Pr N

Cs R Pr N

unde: Pt – pasivul total al emitentului; Cp – capitalul propriu; Cs – capitalul social; R – rezerve; Pr - provizioane. Având în vedere această relaţie putem spune că valoarea contabilă a acţiunii reprezintă valoarea capitalul propriu şi a provizioanelor repartizată pe o acţiune. Valoarea intrinsecă este activul net corectat cu plusurile sau minusurile de active la termen împărţit la numărul de acţiuni. Valoarea intrinsecă (Vi) reprezintă valoarea pe acţiune pe care o primeşte acţionarul în cazul lichidării firmei emitente. Activele la termen sunt provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli care nu s-au soldat prin conturile de venituri. Formula matematică de determinare a valorii intrinseci este următoarea:

Vi

Anc N

An Pr N

At

Dt Pr N

unde: Vi – valoarea intrinsecă; Anc – activul net corectat; N – numărul de acţiuni emise de firmă; 44

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Pr – provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli; At – active totale; Dt – datorii totale. Valoarea intrinsecă se poate calcula de asemenea, pornind de la pasivul firmei, prin înlocuirea activului total din relaţia (1) cu pasivul total. Formula de calcul va fi:

Dt Pr Cp Cs R N N N Se consideră că nu avem subvenţii pentru investiţii, iar rezultatul exerciţiului a fost inclus în rezerve. Vi
unde: Pt – pasiv total; Cp – capital propriu; Cs – capital social; R - rezerve 3. Valoarea de rentabilitate se exprimă prin valoarea financiară şi valoarea de randament. Valoarea financiară reprezintă suma de bani care, dacă ar fi investită la un randament egal cu dobânda medie a pieţei monetare ar aduce un câştig egal cu dividendul pe acţiune plătit de companie. Cu alte cuvinte un investitor prin investiţia realizată vrea să obţină cel puţin un randament al dividendului egal cu dobânda medie bancară şi atunci el este dispus să plătească pentru o acţiune cel mult o valoare egală cu valoarea financiară. Dacă la un moment dat cursul de piaţă este sub valoarea financiară înseamnă că acţiunea a adus un randament superior dobânzii medii bancare şi este oportun să fie cumpărată. Atenţie însă că valoarea financiară este una istorică, calculată pe date din trecut. Nu garantează nimeni că în anul viitor randamentul va fi acelaşi. De aceea, pentru a reduce acest risc, de regulă în calculul valorii financiare se ia un dividend mediu acordat de firmă în ultimii ani. Valoarea financiară se calculează ca raport între dividendul mediu şi rata medie a dobânzii pieţei (rata medie a dobânzii bancare):
Vf Dm rm

Pt

45

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

unde: Vf – valoarea financiară; Dm – dividendul mediu acordat de emitent în ultimii ani; rm – rata medie a dobânzii bancare Valoarea de randament reprezintă suma de bani care, dacă ar fi investită la un randament egal cu dobânda medie a pieţei monetare, ar aduce un câştig egal cu profitul pe acţiune obţinut de companie. Dacă la valoarea financiară investitorul ia în calcul doar câştigul financiar exprimat prin dividend, la valoarea de randament adaugă şi câştigul potenţial de capital dat de creşterea valorii acţiunii prin reinvestirea unei părţi din profitul obţinut de firmă. De aceea, la determinarea randamentului se ia în calcul întregul profit pe acţiune şi nu numai profitul repartizat (dividendul). Interpretarea indicatorului este similară cu cea de la valoarea financiară. Ţinând cont de cele prezentate, valoarea de randament se determină cu formula:

Vr

Pm rm

unde: Vr – valoarea de randament; Pm – profitul mediu din ultimii ani; rm – rata medie a dobânzii bancare. Din acelaşi raţionament prezentat la valoarea financiară, în calculul valorii de randament se utilizează profitul mediu obţinut de firmă în ultimii ani şi nu profitul ultimului exerciţiu financiar. 4. Valoarea de piaţă sau cursul acţiunii (C) se stabileşte ca urmare a raportului dintre cerere şi ofertă pe piaţa bursieră. Când cererea depăşeşte oferta de acţiuni, atunci cursul este în creştere, iar când cererea este mai mică decât oferta, cursul acţiunii este în scădere. Ca urmare, valoarea de piaţă nu poate fi impusă nici de emitent nici de investitor. Însă cu cât emitentul are performanţe economice mai bune şi oferă rentabilităţi mai bune investitorilor, cu atât acţiunile respective sunt mai căutate şi le creşte cursul de piaţă. De asemene, cu cât sunt mai mulţi investitori interesaţi de acele acţiuni cu atăt cursul de piaţă creşte mai mult. 46

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere În funcţie de relaţia dintre cursul bursier şi valoarea nominală a acţiunii, putem avea: curs all parii atunci când C = VN curs supra pari atunci când C > VN curs sub pari atunci când C < VN 5. Valoarea de emisiune sau preţul de emisiune este preţul la care societatea emitentă vinde pe piaţă acţiunile nou emise. Pentru determinarea preţului de emisiune se utilizează următoarea relaţie de calcul:

PE

VN

pe

unde: PE – preţul de emisiune al acţiunii; VN – valoarea nominală a acţiunii; pe – prima de emisiune. Valoarea dată de produsul dintre prima de emisiune şi numărul de acţiuni nou emise intră în rezervele societăţii. Capitalul social el emitentului se majorează cu valoarea dată de produsul dintre valoarea nominală şi numărul de acţiuni nou emise:

CP0 CP1 CS1 R1

CS 0 CS1 CS 0 R0

R0 R1 CS R R0 CS 0 n * VN n * pe

unde: CP0 – capitalul propriu al societăţii emitente înainte de emisiunea de acţiuni; CP1 - capitalul propriu al societăţii emitente după emisiunea de acţiuni; CS0 - capitalul social al societăţii emitente înainte de emisiunea de acţiuni; CS1 - capitalul social al societăţii emitente după emisiunea de acţiuni; R0 – rezervele societăţii emitente înainte de emisiunea de acţiuni; R1 - rezervele societăţii emitente după emisiunea de acţiuni; 47

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere ΔCS – creşterea capitalului social după emisiunea de acţiuni; ΔR – creşterea de rezerve după emisiunea de acţiuni; n – numărul de acţiuni nou emise. Pentru ca emisiunea de acţiuni să aibă succes trebuie ca preţul de emisiune să fie inferior cursului de piaţă al acţiunii respective. În caz contrar investitorii nu vor dori să cumpere ecţiuni din noua emisiune şi vor prefera să achiziţioneze acţiuni de pe piaţă. Ca urmare, între valoarea nominală, preţul de emisiune şi cursul de piaţă există următoarea relaţie:

VN

PE

C

În condiţiile în care noua emisiune se reslizează cu drepturi de subscriere, atunci preţul de vânzare al noilor acţiuni este:

Pv

PE

N * Ds n

unde: Pv – preţul de vânzare al noilor acţiuni; PE – preţul de emisiune (preţul la care achiziţionează acţiunile acţionarii vechi, utilizând drepturile de subscriere obţinute gratuit); N – numărul de acţiuni vechi; n – numărul de acţiuni nou emise; Ds – dreptul de subscriere. Pentru investitorii noi se ia în calcul valoarea de piaţă a dreptului de subscriere. 6. Valoarea prezentă a acţiunii Înainte de a discuta despre valoarea prezentă a acţiunii vom prezenta modalitatea de determinare a valorii prezente sau actuale a unui activ în general. Valoarea prezentă a unui venit viitor se calculează obligatoriu de către cei care gestionează portofolii de titluri cât şi de cei care gestionează altfel de active. De regulă decizia de investire într-un activ trebuie să se ia pornind de la valoarea economică a acelui activ. Valoarea economică a unui activ este suma valorilor prezente (actuale) ale activului. Aceasta reprezintă capacitatea acestui activ de a aduce posesorului venituri în viitor. 48

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Deşi valoarea economică este asemănătoare cu rentabilitatea calculul este diferit. În calculul valorii economice se ia ca punct de plecare realitatea economică conform căreia un venit realizat în viitor valorează mai puţin decât un venit egal realizat în prezent. Cu cât momentul viitor al realizării acelui venit este mai îndepărtat cu atât activele respective sunt mai puţin valoroase în prezent deoarece valoarea banilor are o dimensiune temporală. Putem spune că valoarea banilor se reduce în timp, pe de o parte din cauza inflaţiei, pe de altă parte din cauza costului de oportunitate. Evaluarea valorii economice a activelor implică ajustarea fluxurilor viitoare de venituri aduse de activ pentru a stabili valoarea acestora în prezent. Estimarea valorii prezente a unui venit obţinut în viitor se numeşte actualizare. Actualizarea se realizează pe baza unei rate de actualizare. Întrucât dobânda este preţul plătit pentru utilizarea banilor în timp rata medie a dobânzii pieţei este folosită deseori ca rată actuală. Pentru actualizarea unui venit V1 obţinut anul viitor, se utilizează relaţia:

Vp

V1 1 r1

unde: Vp – valoarea prezentă V1 – valoarea venitului obţinut în primul an de la data evaluării r1 – rata de actualizare din primul an Valoarea prezentă a unui venit obţinut peste 2 ani se calculează cu relaţia:

Vp

V1 1 r1

V2 (1 r1 )(1 r2 )

(1)

unde: V2 - valoarea venitului obţinut în al doilea an de la data evaluării r2 - rata de actualizare din al doilea an În cazul în care coeficienţii de actualizare sunt egali în primul şi în al doilea an (r1 = r 2), atunci relaţia (1) devine: 49

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
2

Vp
i 1

Vi (1 r ) i

Valoarea prezentă a unui venit obţinut peste n ani se calculează cu relaţia:

Vp

V1 1 r1

V2 (1 r1 )(1 r2 )

Vn (1 r1 )(1 r2 ) *

* (1 rn )

În cazul în care coeficienţii de actualizare, sunt egali în fiecare an (r1=r2= -------- =r n), atunci relaţia de calcul devine:
n

Vp
i 1

Vi (1 r ) n

unde: Vi – valoarea venitului obţinut în anul i i = 1, n - anii în care se obţin venituri Valoarea economică netă (VEN) reprezintă valoarea economică a activului, din care se scade preţul de achiziţie. Aceasta reprezintă un surplus realizat din plasarea economiilor pentru achiziţionarea activului, surplus înregistrat la sfârşitul perioadei de viaţă a activului. Preţul de achiziţie al activului trebuie comparat cu valoarea economică a acestui activ. Astfel: atunci când preţul de achiziţie este mai mare decăt valoarea economică (VEN<0) înseamnă că investiţia nu este oportună, deoarece formarea unui depozit monetar aduce un randament mai bun atunci când preţul de achiziţie este egal cu valoarea economică (VEN=0) înseamnă că investiţia în acel activ aduce o fructificare egală cu cea a unui depozit monetar atunci când preţul de achiziţie este mai mic decăt valoarea economică (VEN>0) înseamnă venit aduse de acest activ sunt mai mari decât cele obţinute ca urmare a efectuării unui plasament monetar. 50

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Având în vedere precizărizările făcute anterior putem spune că valoarea prezentă a acţiunii reprezintă valoarea actualizată a fluxurilor de numerar generate de aceasta. Aceasta se determină cu următoarea relaţie:
Vp D1 1 k1 D2 (1 k1 )(1 k 2 ) Dn (1 k1 )(1 k 2 ) *

* (1 k n )

Unde: Vp – valoarea prezentă a acţiunii D1, D2,---Dn – dividendul previzionat pentru acţiunea respectivă în anii următori k1, k2,-----k n – coeficienţii de actualizare din anii următori În cazul în care coeficienţii de actualizare sunt egali în fiecare an, atunci relaţia de determinare a valorii prezente a acţiunii este:
Di (1 k ) i

Vp
i 1

unde: i - reprezintă numărul anilor 7. Profitul pe acţiune Reprezinţă profitul net care revine fiecărei acţiuni. Se calculează cu următoarea relaţie de calcul:
PPA Pn N

unde: PPA – profitul pe acţiune Pn – profitul net înregistrat de societatea emitentă N – numărul de acţiuni emise de societatea emitentă Profitul pe acţiune exprimă capacitatea emitentului de acţiuni de a obţine profit. 51

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 8. Dividendul pe acț iune Reprezintă câș tigul înregistrat efectiv de acț ionar pentru o acț iune deț inută. Se calculează cu următoarea formulă:

DPA

Pnr N

unde: DPA – dividendul pe acț iune Pnr – profitul net repartizat

9. Randament Pentru determinarea rentabilităț ii investiț iilor în acț iuni este util să se calculeze indicatorul randamentul investiț iei. Acesta reprezintă raportul dintre câș tigul obț inut ș i preț ul plătit pentru realizarea investiț iei respective.

(C1

C0 ) D C0

unde: C1- cursul de vânzare a acț iunii C0- cursul de achiziț ie a acț iunii D- dividendul 10. Coeficientul PER Reprezintă raportul dintre cursul acț iunii ș i profitul pe acț iune.

PER

C P

unde: C – cursul acț iunii P – profitul pe acț iune 52

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

PIEȚ E DE CAPITAL I -APLICAȚ II-

53

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

ACŢIUNI

Aplicaţii rezolvate:
1. Acţiunile sunt: 1. fracţiuni egale ale capitalului social; 2. valori mobiliare derivate; 3. valori mobiliare divizibile; 4. instrumente negociabile; 5. valori mobiliare cu risc redus. Sunt false următoarele afirmaţii: a) 1, 3, 4, 5; b) 3, 4, 5; c) 2, 3, 4; d) 2,3,5; e) 1, 2, 5. 2. În cazul ofertei publice secundare de vânzare de acţiuni suma rezultată revine: a) societăţii care a emis acţiunile respective b) autorităţii de reglementare c) societăţii de intermediere d) proprietarului acţiunilor e) BVB 3. Decizia cu privire la repartizarea profitului unei societăţi comerciale pe acţiuni o ia: a) directorul general; b) adunarea generala a acţionarilor. c) consiliul de administraţie; d) acţionarii care deţin acţiuni preferenţiale; e) CNVM; 4. Preţul de vânzare al acţiunilor în cazul unei oferte publice primare este dat de: 54

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere a) b) c) d) e) valoarea nominală a acţiunii; valoarea contabilă a acţiunii; valoarea nominală a acţiunii la care se adaugă prima de emisiune; valoarea de piaţă a acţiunii; valoarea intrinsecă a acţiunii.

5. Acţiunile preferenţiale conferă deţinătorului următoarele drepturi: a) dreptul de vot în AGA, dreptul de a transfera acţiunile, de a participa la repartizarea în caz de lichidare b) dreptul la un dividend prioritar, dreptul de a transfera acţiunile, de a participa la repartizarea patrimoniului în caz de lichidare c) dreptul de a consulta bilanţul societăţii emitente, dreptul de a transfera acţiunile, dreptul de a încasa dividend după plata dividendului pentru acţiunile comune d) dreptul de a consulta bilanţul societăţii emitente, dreptul de vot în AGA, de a participa la repartizarea în caz de lichidare e) dreptul de a consulta bilanţul societăţii emitente, dreptul la un dividend prioritar, dreptul de vot în AGA 6. Dreptul de preemţiune: a) îl au doar acţionarii cu acţiuni preferenţiale; b) reprezintă dreptul de a primi dividende; c) îl au atât acţionarii cu acţiuni preferenţiale cât şi cei cu acţiuni comune; d) îl au pe o perioadă limitată doar acţionarii cu acţiuni comune; e) îl au deţinătorii de obligaţiuni. 7. Randamentul unei acţiuni: a) este dat de fluxul dividendelor viitoare; b) este produs atât de dividende cât şi de creşterea valorii de piaţă a acţiunii; c) reprezintă raportul dintre profitul net repartizat şi numărul de acţiuni; d) este raportul dintre preţul pieţei şi preţul de achiziţie; e) este raportul dintre cursul acţiunii şi valoarea nominală. 8. O societate pe acţiuni decide majorarea capitalului social prin încorporarea din rezerve, distribuind acţiuni gratuite acţionarilor săi.Acţionarul „A” deţinea 800 acţiuni comune înaintea distribuirii acţiunilor dividend. Valoarea nominală a acţiunilor firmei este 1 000 u.m./acţiune. Numărul acţiunilor dividend primite de acţionarul „A” este de 80 AD. 55

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Dividentul aferent unei acţiuni comune va fi: a) 6 u.m.; b) 175 u.m.; c) 26,66 u.m.; d) 80 u.m.; e) 100 u.m.. Rezolvare:

Nad

D * Nact" A" VN

D

Nad * VN Nact" A"

80 *1000 800

100

Unde: Nad – numărul acţiunilor dividend primite de acţionarul „A”; D – dividendul aferent unei acţiuni comune; Nact”A” – numărul acţiunilor deţinute de acţionarul „A”; VN – valoarea nominală a unei acţiuni. 9. Se obţine o rentabilitate a capitalului investit de 18,4% ca efect al investirii a 30% din profitul net. Rentabilitatea investiţiei aşteptată de acţionarii acestei societăţi este de 16%. În aceste condiţii raportul preţ al acţiunii/profit generat de acţiune va fi: a) 7,76; b) 6,83; c) 7,05; d) 5,25; e) 7,83. Rezolvare:
PER C0 C0 P0 D1 k g D0 (1 g ) k g P0 * d (1 g ) k g

56

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
P0 * d (1 g ) k g P0

PER

d (1 g ) k g

d 1 b g b * Rp 0.3 * 0.184 0.0552 (1 b)(1 g ) (1 0.3)(1 0.0552 ) PER k g 0.16 0.0552

0.739 0.1048

7.05

unde: C0 – cursul la momentul 0 P0 – profitul pe actiune la momentul 0 D1 – dividendul in anul urmator d – rata de distribuire a dividendului g – rata de crestere a dividendului k – rentabilitatea asteptata de piata b – rata de investire a profitului Rp – rata profitului 10. O societate comercială are capitalul social de 8400000 u.m., iar valoarea nominală a acţiunilor este de 1200 u.m. Acţionarul Popescu are 350 de acţiuni la societatea respectivă. Adunarea Generală a acţionarilor hotărăşte distribuirea unui număr de 1500 de acţiuni sub formă de dividende. Numărul de acţiuni dividend primate de Popescu este: a) 85; b) 71; c) 75; d) 26; e) 57. Rezolvare: N = CSo/VN = 8400000/1200 = 7000 S = n/N = 1500/7000 = 0,2143 Nad = Np * S = 350 * 0,2143 = 75 Unde: N – numărul de acţiuni înainte de majorarea capitalului; CSo – capitalul social înainte de majorarea capitalului social; VN – valoarea nominală a acţiunilor; 57

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere S – rata de subscriere; Nad – numărul de acţiuni dividend primite de acţionarul Popescu; Np – numărul de acţiuni deţinute de acţionarul Popescu înainte de majorare. 11. Un investitor plasează 1 000 000 u.m. în acţiuni ale unei societăţi care asigură o rată de creştere a dividendelor de 35%. Ultimul dividend distribuit pentru actiunile acestei societăţi a fost de 900 u.m./ acţiune. Cursul bursier al acţiunilor în momentul cumpărării este de 3 000 u.m. Randamentul acestei investiţii va fi: a) 42.3%; b) 36%; c) 40,5% d) 42,3%; e) 41,33%. Rezolvare:

D *100 C

900 *1.35 *100 3000

1215 *100 3000

40.5%

Unde: η – randamentul investiţiei; D – dividendul; C – cursul bursier al acţiunii. 12. Un investitor a cumpărat acţiuni la preţul de 5000 u.m./acţiune şi le-a vândut la 5735 u.m./acţiune. Dividendul încasat este de 1230 u.m./acţiune. Performanţa anuală a investiţiei este de: a) 25,7%; b) 48,2%; c) 39,3%; d) 52%; e) 55,8%. Rezolvare:

C1 C 0 D *100 C0

5735 5000 1230 *100 5000
58

39.3

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Unde: η – randamentul investiţiei; C0 – cursul de achiziţie; C1 – preţul de vânzare; D – dividendul. 13. Cursul bursier al unei acţiuni cumpărate la 20 ianuarie anul n este de 5 000 u.m. Dividendul oferit de această acţiune este de 1200 u.m.. În anul următor dividendele cresc cu 60% faţă de cel precedent iar cursul acţiunii se apreciază atingând nivelul de 5 800 u.m. Performanţa acţiunii pentru anul n şi pentru anul n+1 este: a) 24% ; 54,4%; b) 24% ; 35,33%; c) 33,33%; 39,44%; d) 33,33%; 54,4%; e) 15%; 34%. Rezolvare: η1 = (D1/C1) * 100 = (1200/5000) * 100 = 24% D2 = D1 (1+g) = 1200(1+0,6) = 1920 (C 2 C1) D2 (5800 5000) 1920 *100 *100 2 C1 5000 Unde: η1 – randamentul în primul an; D1 – dividendul în primul an; D2 – dividendul în al doilea an; C1 – cursul de achiziţie; C2 – cursul potenţial de vânzare; η2 - randamentul în al doilea an. 14. Suma de care va dispune după 6 plasamente un investitor care în fiecare an pe o periadă de 6 ani plasează o sumă de 1 200 000 de lei la o rată anuală a dobânzii de 15% va fi: a) 12 080 159,04 b) 9 682 951,863; c) 11 522 712,73; d) 10 528 412,45; 59

54.4%

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere e) 13 522 478,45 . Rezolvare: Di = Vri * r Vri = Vri-1 + Di-1 + Ia Vn = Vrn + Dn
An i 1 2 3 4 5 6 Vri Di Vn 1200000.00 180000.00 2580000.00 387000.00 4167000.00 625050.00 5992050.00 898807.50 8090857.50 1213628.63 10504486.13 1575672.92 12080159.04

Unde: Di – dobânda în anul „i”; Di-1 - dobânda în anul „i-1”; Vri – valoarea investiţiei în anul „i”; Vri-1 - valoarea investiţiei în anul „i-1”; Ia – investiţia anuală; Vn – valoarea investiţiei la orizontul de timp solicitat (în anul „n”); Dn - dobânda în anul „n”; Vrn - valoarea investiţiei în anul „n”. 15. societate comercială cu capitalul social de 380 milioane a obţinut un profit net de 520 milioane, din care a reinvestit 420 milioane. Care este rata de repartizare a profitului: a) 19,23%; b) 7,8%; c) 20%; d) 12%; e) 15%. Rezolvare: D = Pn – Pr = 520000000 – 420000000 = 100000000 d = (D/Pn) * 100 = (100000000/520000000) * 100 = 19,23% 60

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Unde: D – dividendul total sau profitul repartizat; Pn – profitul net; Pr – profitul reinvestit; d – rata de repartizare a profitului. 16. Societatea comercială „X” a înregistrat în exerciţiul financiar anterior un profit net de 900 mil. lei. Sunt în circulaţie 1,2 mil. de acţiuni comune şi 1,1 mil. de acţiuni preferenţiale. Dividendul anual plătit pentru o acţiune preferenţială este de 120 lei/acţiune. În aceste condiţii dividendul pentru o acţiune comună este: a) 400 lei/acţiune; b) 600 lei/acţiune; c) 620 lei/acţiune; d) 640 lei/acţiune; e) 750 lei/acţiune. Dpt = Np * Dp = 1100000 * 120 = 132000000 Dct = P – Dpt = 900000000 – 132000000 = 768000000 Dc = Dct/Nc = 768000000/1200000 = 640 Unde: Dpt – dividendul total pentru acţiunile preferenţiale; Np – numărul de acţiuni preferenţiale emise de societate; Dp – dividendul pentru o acţiune preferenţială; Dct – dividendul total pentru acţiunile comune; P – profitul net al societăţii; Dc – dividendul pentru o acţiune comună; Nc – numărul de acţiuni comune. 17. Acţiunile de trezorerie sunt: a) acţiuni emise de stat ; b) acţiuni proprii pe care o societate şi le răscumpără de pe piaţă pentru a le revinde când va creşte preţul; c) acţiunile depozitate la Banca Naţională; d) acţiuni emise de o societate comercială şi aflate în procesul vânzării iniţiale; e) acţiunile depozitate în trezoreria statului. 61

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 18. Majorare de capital de la 16 000 la 20 000 de acţiuni. Condiţiile emisiunii sunt : Valoarea nominală a unei acţiuni este 300 u.m. Prima de emisiune pe acţiune este 20 u.m. Cursul bursier al acţiunilor vechi înainte de majorare este 450 u.m. Cursul bursier al dreptului de subscriere este 25 u.m. Preţul plătit de un acţionar nou pentru o acţiune nou emisă va fi: a) 375 u.m.; b) 435 u.m.; c) 420 u.m.; d) 425u.m.; e) 445 u.m.. Rezolvare:

Pa s

Pe

ns * Ds

n 4000 0.25 N 16000 ns 1 / s 4 Pa VN pe ns * Ds

300 20 4 * 25

420

Unde: Pa – preţul plătit de un acţionar nou pentru o acţiune; Pe – preţul de emisiune; ns – numărul de drepturi de subscriere necesare pentru achiziţia unei acţiuni noi; s – raportul de subscriere; n – numărul de acţiuni nou emise; N – numărul de acţiuni vechi; VN – valoarea nominală a acţiunii; pe – prima de amisiune. 19. Un investitor investeşte pe o perioadă de un an în acţiunea firmei “X” care cunoaşte o dezvoltare constantă. Ultimul dividend distribuit de firmă a fost de 3 000 u.m. Preţul de vânzare previzionat este de 28 000 u.m. Rata de creştere a dividendului este de 12%, iar rentabilitatea cerută de piaţă de 18%. Valoarea prezentă a acestei acţiuni este: 62

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere a) b) c) d) e) 26 576,27 u.m.; 25 000 u.m.; 24 589,2 u.m.; 26 412.12 u.m.; 24 829 u.m..

Rezolvare:

Vp

Pv

D0 (1 g ) 1 k

28000 3000 *1.12 1.18

31360 1.18

26576 .27

Unde: Vp – valoarea prezentă a acţiunii; Pv – preţul de vânzare previzionat; Do – dividendul distribuit de firmă; g – rata de creştere a dividendului; k – rentabilitatea cerută de piaţă. 20. Un investitor achiziţionează 3 500 acţiuni la începutul anului. Dividendul preconizat este de 250 u.m./acţiune. Cursul de piaţă după un an al acţiunii este de 2000 u.m./acţiune (valoare preconizată). Rentabilitatea cerută de piaţă este de 18%. Valoarea de piaţă a acţiunii este: a) 163,934; b) 3 440; c) 2 622,95; d) 1906,78; e) 2 800. Rezolvare:

D C1 C 0 C0

C0

D C1 1

250 2000 1 0.18

1906 .78

Unde: η – randamentul investiţiei în acţiunea respectivă; D – dividendul adus de acţiune; C1 – cursul de piaţă după un an; Co – valoarea de achiziţie; 63

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 21. O societate comercială are un capital social de 60 milioane compus din 30000 acţiuni comune. Conform bilanţului rezervele legale ale societăţii sunt de 25 milioane, datoriile pe termen lung sunt de 28 milioane, iar datoriile pe termen scurt de 18 milioane. AGA hotărăşte emiterea a 12000 de acţiuni la preţul de 2300 lei/acţiune. Care va fi valoarea intrinseca a acţiunii după realizarea emisiunii: a) 2680,95; b) 1500,47; c) 2520,32; d) 3000,12; e) 4833. Rezolvare:
CS 0 60000000 2000 N 30000 CS n * VN 12000 * 2000 24000000 pe Pe VN Rl n * pe 12000 * (2300 2000 ) 3600000 CS Rl 0 Rl CS1 Rl1 CS 0 VI 1 N n N n 60000000 24000000 25000000 3600000 112600000 30000 12000 42000 VN

2680 .95

Unde: VN – valoarea niminală a acţiunii; CSo – capitalul social înainte de majorare; N – numărul de acţiuni înainte de majorare; ΔCS – creşterea capitalului social; n – numărul de acţiuni nou emise; pe – prima de emisiune; Pe – preţul de emisiune al noilor acţiuni; ΔRl – creşterea rezervelor legale; VC1 – valoarea contabilă a acţiunii după majorarea capitalului social; CS1 – valoarea capitalului social după majorare; Rl1 – valoarea rezervelor legale după majorarea capitalului social; Rl0 - valoarea rezervelor legale înainte de majorarea capitalului social. 64

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 22. O societate pe acţiuni a reinvestit 84% din profitul net de 250 000 000 lei. Impozitul pe profit este de 16%. Rata de distribuire a dividendelor şi profitul brut sunt: a) 15% ; 340 000 000; b) 87% ; 375 000 000; c) 16% ; 297 619 047.62; d) 17% ; 280 597 312.67; e) 25% ; 375 000 000. Rezolvare: d = 100% – ri = 100% - 84% = 16% Pn = Pb(1 – i) => Pb = Pn/(1 – i) => Pb = 250000000/(1-0.16) = 250000000/0.84 = 297619047.62 Unde: d – rata de distribuţie a dividendului; Pn – profitul net; Pb – profitul brut; i – rata impozitului pr profit. 23. Profitul net al unei societăţi pe acţiuni este de 400 000 000 u.m. Numărul acţiunilor în circulaţie ale firmei este de 40 000. Preţul de piaţă al acestei acţiuni este de 15 000 u.m. Coeficientul PER este: a) 33.33%; b) 1,5; c) 1.8; d) 2,5%; e) 25. Rezolvare: Pa = Pn/N = 400000000/40000 = 10000 PER = C/Pa = 15000/10000 = 1.5 unde: Pa – profitul net pe actiune; Pn – profitul net total inregistrat de firma; 65

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere N – numarul de actiuni emise de firma; C – cursul sau pretul de piata al actiunii 24. Rata de distribuire a dividendelor este 21%. Cursul de piaţă al acţiunii este de 26000 u.m. iar dividendul pe acţiune de 300 u.m. Coeficientul PER este: a) 18.2; b) 108,57; c) 2 800; d) 2,714; e) 10,857. Rezolvare:

PER d

C PPA 300 1428 .57 0.21

D D PPA PPA d 26000 PER 18.2 1428 .57

Unde: C – cursul de piaţă al acţiunii; PPA – profitul pe acţiune; d – rata de distribuire a dividendelor. 25. Ultimul dividend încasat pentru acţiunea comună X a fost de 800 u.m. Rata de creştere a dividendului este de 15 %. Următorul dividend încasat pe o acţiune comună X va fi: a) 630 u.m.; b) 920 u.m.; c) 608 u.m.; d) 945 u.m.; e) 745,3 u.m.. Rezolvare:

D1

D0 (1 g )

800(1 0.15)

920
66

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Unde: Do – dividendul încasat pe acţiune în anul anterior; D1 – dividendul care urmează să fie încasat pentru anul curent; g – rata de creştere a dividendului. 26. O societate pe acţiuni decide majorarea capitalului social, prin distribuirea a 3 000 de acţiuni gratuite. Numărul vechilor acţiuni era la data majorării egal cu 15 000. Situaţia înaintea majorării de capital : ACTIV A.I. A.C. Stocuri Creanţe Disponibilităţi băneşti TOTAL - ACTIV u.m. 2000000 1900000 400000 500000 1000000 3900000 PASIV C.P C.S. Rezerve Datorii Împrumuturi Furnizori TOTAL - PASIV u.m. 2200000 1500000 700000 1700000 1000000 700000 3900000

Pierderea din valoarea acţiunii datorată majorării şi valoarea bilanţieră după majorare sunt: a) 24.45; 122.22; b) 20,12 ; 312,2; c) 18,35 ; 146,66; d) 18,7 ; 225; e) 18,80 ; 146,66.

Rezolvare:

VI 0 VI 1

CP0 2200000 146.67 N 15000 CP1 2200000 122.22 N n 15000 3000

67

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
VI VI1 VI 0 122.22 146.67 VC1 An N n 122.22 At Dt N n 24.45 2200000 18000

3900000 1700000 15000 3000

Unde: VIo – valoarea intrinsecă a acţiunii înainte de majorarea capitalului social; VI1 – valoarea intrinsecă a acţiunii după majorarea capitalului social; N – numărul de acţiuni emise de societate înainte de majorarea capitalului social; n – numărul de acţiuni nou emise de societate; CPo – capitalul propriu înainte de majorarea capitalului social; CP1 - capitalul propriu majorarea capitalului social; ΔVI – variaţia valorii intrinseci a acţiunii; VC1 – valoarea contabilă sau bilanţieră a acţiunii după majorarea capitalului social; An – activul net al societăţii; At – activul total al societăţii; Dt – datoriile totale ale societăţii. 27. Dividendul oferit de o acţiune preferenţială neparticipativă este de 6000 u.m.. Rentabilitatea cerută de acţionari este de 17%. Rata de creştere a profitului firmei este de 11%. Valoarea prezentă a acestei acţiuni este: a) 972; b) 30 972; c) 35 294.12; d) 77 142,86; e) 35 400. Rezolvare:

V

D0 k

6000 0.17

35294 .12

Unde: V – valoarea prezentă a acţiunii; Do – dividendul acţiunii preferenţiale; k – rentabilitatea cerută de acţionari. 68

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 28. O societate pe acţiuni este total protejată împotriva inflaţiei, rata de creştere a dividendelor nedepăşind rata inflaţiei. Profitul pe acţiune estimat este de 3 000 u.m.. Valoarea prezentă a acţiunii este de 70 000 u.m.. Rata anuală a inflaţiei este de 7%. Profitul se repartizează integral. Rata de rentabilitate aşteptată de investitori este: a) 12%; b) 11%; c) 15%; d) 20%; e) 22%. Rezolvare:

C

D1 k g

k

D1

C*g C

3000 70000 * 0.07 70000

0.11

Unde: C – valoarea prezentă a acţiunii; D1 – dividendul în anul curent; g – rata de creştere a dividendului, care în cazul nostru este egală cu rata inflaţiei; k – rata de rentabilitate aşteptată de investitor. 29. O societate pe acţiuni îşi majorează capitalul social prin încorporarea a 250000 u.m. din rezervele sale. Valoarea nominală a acţiunii este de 100 u.m. Pentru 4,2 acţiuni vechi se distribuie gratuit o acţiune nouă. Cursul bursier al acţiunilor la data încorporării rezervelor este de 110 u.m. Numărul de acţiuni dividend primite de un acţionar care deţinea 420 acţiuni înainte de majorarea capitalului social, valoarea teoretică a dreptului de atribuire şi dividendul aferent unei acţiuni comune sunt: a) 100; 25,6; 24,13; b) 35; 15,3; 13,33; c) 100; 21,15; 23,81; d) 33; 13,61; 12,44; e) 100; 21,85; 23,97.

69

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare:
Nad Nd s 420 100 4.2

s

N n

N n

s * n 4.2 * (250000 / 100) 4.2 * 2500 10500 110 * 21.15

2500 n N 13000 D VN / s 100 / 4.2 23.81 Da C *

Unde: Nad – numărul de acţiuni dividend primite de acţionar; Nd – numărul de acţiuni deţinute de acţionar înainte de majorare; s – numărul de acţiuni vechi pentru care se atribuie o acţiune nouă; N – numărul de acţiuni emise de societate înainte de majorare; n – numărul de acţiuni cu care se majorează capitalul social; Da – valoarea teoretică a dreptului de atribuire; D – dividendul aferent unei acţiuni comune. 30. O societate pe acţiuni cu un capital social reprezentat de 20 000 de acţiuni a 4 000 u.m. valoare nominală şi a cărei capitalizare bursieră este de 80 000 000u.m., majorează capitalul social cu suma de 8 000 000 u.m.ca urmare a deciziei Adunării Generale a Acţionarilor, prin creşterea valorii nominale a tuturor acţiunilor aflate în circulaţie. După operaţiunea de majorare valoarea nominală a acţiunii şi capitalul social sunt: a) 6 000 u.m. ; 84 000 000 u.m.; b) 4 400 u.m. ; 88 000 000 u.m.; c) 5 600 u.m. ; 84 000 000 u.m.; d) 6 200 u.m. ; 75 000 000 u.m.; e) 6 000 u.m. ; 99 000 000 u.m.. Rezolvare:
CS 0 CS1 N * VN 0 CS 0 CS 20000 * 4000 80000000 80000000 8000000 88000000

70

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
VN1 CS1 N 88000000 20000 4400

Unde: CS0 – capitalul social înainte de majorare; N – numărul de ecţiuni emise de societate; VN0 – valoarea nominală a acţiunii înainte de majorare; ΔCS – majorarea de capital social; VN1 – valoarea nominală a acţiunii după majorare; CS1 - capitalul social după majorare. 31. Profitul net înregistrat de o societate pe acţiuni este de 150 u.m. pe acţiune, cursul bursier al acţiunii fiind de 3 200 u.m.. Rata anuală de creştere a beneficiului este de 20%. Acţiunea va înregistra peste 5 ani un curs de 13 ori mai mare decât profitul. Cursul bursier al acţiunii după 5 ani va fi: a) 4 260,18 u.m.; b) 5 320,3 u.m.; c) 3 712,93 u.m.; d) 4 450,65 u.m.; e) 4 855,5 u.m.. Rezolvare: Cn = 13 * Ppan Ppan = Ppao(1+g) n = 150(1+0,2)5 = 150 * 2,49 = 373,5 Cn = 13 * 373,5 = 4855,5 Unde: Cn – cursul după „n” ani; Ppan – profitul pe acţiune după „n” ani; Ppao – profitul pe acţiune în anul curent; g – rata de creştere a profitului. 32. O societate pe acţiuni îşi majorează capitalul social prin încorporarea a 300000 u.m. din rezervele sale. Valoarea nominală a acţiunilor este 150 u.m.. Pentru 6 acţiuni vechi se distribuie gratuit o acţiune nouă. Cursul bursier al acţiunilor la data încorporării rezervelor este 200 u.m. Numărul acţiunilor dividend primite de un acţionar care deţinea 300 de acţiuni 71

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere comune înaintea încorporării în cadrul societăţii, valoarea teoretică a dreptului de atribuire şi dividendul aferent unei acţiuni comune sunt: a) 13,33 ; 33 ; 14,12; b) 43 ; 30,33 ; 16; c) 30 ; 20 ; 13,33; d) 50; 28,57;25; e) 41 ; 33; 14,12. Rezolvare:
Nd s N n Na s N
n

300 6

50

s * n 6 * (300000 / 150) 6 * 2000 12000

2000 n N 14000 D VN / s 150 / 6 25 Da C * 200 *

28.57

Unde: Nd – numărul de acţiuni dividend primite de acţionar; Na – numărul de acţiuni deţinute de acţionar înainte de majorarea capitalului social; s – coeficientul de subscriere; N – numărul de acţiuni înainte de majorarea capitalului social; n – numărul de acţiuni nou emise; Da – valoarea dreptuli de atribuire; C – cursul bursier din momentul majorării capitalului social; D – dividendul aferent unei acţiuni comune; VN – valoarea nominală. 33. Pentru o acţiune rata de distribuţie a dividendului este de 43%, cursul de piaţă este de 3500 u.m., iar dividendul pe acţiune este de 850 u.m. Valoarea coeficientului PER este de: a) 1,77; b) 1,69; c) 2,14; d) 2,24; e) 1,5. 72

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Rezolvare: d = D/Ppa => Ppa = D/d = 850/0.43 = 1976.74 PER = C/Ppa = 3500/1976.74 = 1.77 Unde: d – rata de distribuţie a dividendului; D – dividendul; Ppa – profitul pe acţiune; C – cursul acţiunii. 34. Valoarea intrinsecă a unei acţiuni reprezintă: a) raportul dintre activul net şi numărul de acţiuni; b) raportul dintre profitul net şi numărul de acţiuni; c) raportul dintre capitalul social şi numărul de acţiuni; d) raportul dintre activul net corectat şi numărul de acţiuni; e) raportul dintre cursul acţiunii şi valoarea nominală. 35. Preţul de achiziţie al unei acţiuni preferenţiale neparticipative este egal cu valoarea nominală şi este de 1 300 u.m.,privilegiul de dividend anual fiind de 14%.Se estimează un curs bursier după trei ani la 1 600 u.m.moment în care se va vinde această acţiune, după încasarea dividendului. Rata dobânzii pieţei în acestă perioadă este stabilă şi este de 16%. Valoarea actualizată netă a titlului şi câştigul viitor net neactualizat vor fi: a) 1446,16 u.m.; 912,5 u.m.; b) 133.804 u.m.; 846 u.m.; c) 350 u.m.; 562,5 u.m.; d) 135.75 u.m.; 897 u.m.; e) 194,5 u.m.; 915 u.m.. Rezolvare:
n

Va
i 1

Di (1 rd ) i

Vn (1 rd ) n

Di

VN * d

1300 *14% 182

73

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
An 1 2 3 Di (1+rd)^i 182 1.16 182 1.3456 182 1.560896 Di/(1+rd)^i Vn Vn/(1+rd)^n 156.8966 135.2556 116.5997 1600 1025.052278 408.7519

Va = 408.752 + 1025.052 = 1433.804 Va neta = Va – Vachiz = 1433.804 – 1300 = 133.804 Castigul viitor net neactualizat = Vvanz – Vachiz + 3*D = 1600-1300 + 3*182 = 846 Unde: Va – valoarea actuală a titlului financiar; Di – dividendul acţiunii; rd – rata dobânzii pieţei; i – numărul de ani de deţinere a acţiunii; Vn – valoarea acţiunii in momentul vânzării; d – rata dividendului pentru acţiunea preferenţială sau privilegiul de dividend; VN – valoarea nominală a acţiunii; Vachiz – valoarea de achiziţie a acţiunii. 36. Se estimează că în următorii 5 ani o acţiune generează următoarele fluxuri financiare pentru posesor: primul an 125 u.m.; al II-lea an 115 u.m.; al IIIlea an 145 u.m.; al IV-lea an 134 u.m.; al V-lea an 190 u.m. Rentabilitatea cerută de piaţă este de 14%. Valoarea actuală a acţiunii este de: a) 473,99 u.m.; b) 476,42 um.; c) 520,345 u.m.; d) 487,456 u.m.; e) 386,425 u.m. Rezolvare:
n

V
i 1

Di (1 k ) i

74

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
Anul i 1 2 3 4 5 Di 125 115 145 134 190 (1+k)^i Di/(1+K)^i 1.14 109.649 1.3 88.462 1.482 97.841 1.689 79.337 1.925 98.701 473.99

Unde: Di – dividendul în anul „i”; k – rentabilitatea cerută de piaţă; V – valoarea actuală a acţiunii. 37. O societate comercială pe acţiuni are capitalul social de 10 000 000 u.m. Dividendul brut acordat este de 700 u.m. Se prognozează o creştere anuală constantă a dividendului de 10%. Rata rentabilităţii cerute de piaţă este de 14%. Impozitul pe dividend este de 16%. Cursul acţiunii este de: f) 14 250 u.m.; g) 15 700 u.m.; h) 16 170 u.m.; i) 16 320 u.m.; j) 13 700 u.m.. Rezolvare:

D0 C

Db0 (1 I d )

700(1 0.16)

588

D0 (1 g ) 588(1 0.1) 646.8 16170 k g 0.14 0.1 0.04 Unde: Do – dividendul net din anul anterior; Dbo – dividendul brut din anul anterior; Id – impozitul pe dividend; g – rata de creştere a dividendului; k – rentabilitatea cerută de piaţă; C – cursul acţiunii.
38. Un investitor a cumpărat 100 000 acţiuni cu 5 000 u.m./acţiune şi le-a revândut cu 5 600 u.m./acţiune. Dividendul/acţiune încasat a fost de 700 u.m.. Performanţa anuală a investiţiei este: 75

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere a) 15%; b) 0%; c) 145%; d) 26%; e) 34,61%. Rezolvare:

(C1 C 0 ) D *100 C0

(5600 5000 ) 700 *100 5000

26%

Unde: η – randamentul investiţiei (performanţa anuală a investiţiei); Co – cursul de cumpărare al acţiunii; C1 – cursul de vânzare al acţiunii; D – dividentul produs de acţiunea respectivă. 39. O acţiune generează în următorii cinci ani dividendele: 250 u.m/acţiune în primul an, 325 u.m./acţiune în al doilea an, 430u.m./acţiune în al treilea an, 385 u.m./acţiune în al patrulea an şi 315 u.m./ acţiune în anul cinci. Rentabilitatea cerută de piaţă este de 15%. Valoarea actuală a fluxurilor generate de acţiune este: a) 1 023,35; b) 2 145; c) 1 122,518; d) 1 205,325; e) 1 452,14. Rezolvare:
n

Va
i 1

Di (1 k ) i

76

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
An i 1 2 3 4 5 Di 250 325 430 385 315 (1+k)^i Di/(1+k)^i 1.15 217.391 1.323 245.654 1.521 282.709 1.749 220.126 2.011 156.638 1122.518

Unde: Va – valoarea actuală a acţiunii calculată pe baza fluxului de numerar generat; Di – dividendul în anul „i”; k – rentabilitatea cerută de piaţă sau coeficientul de actualizare a fluxului de numerar; 40. Se anticipează un profit pentru acţiunea societăţii „X” de 700 u.m. pentru anul următor. Rata de distribuire a dividendelor este de 70%. Analiştii titlurilor societăţii „X”, anticipează o creştere a beneficiului de 5% pentru anii următori. Rata de randament sperată de investitori este de 8%. Cursul acţiunii este: a) 16333,33 u.m.; b) 16425,15 u.m.; c) 17000 u.m.; d) 16725,05 u.m.; e) 8025 u.m.. Rezolvare:

D1 C

P1 * d D1 700 * 0.7 k g 0.08 0.05

490 0.03

16333 .33

Unde: C – cursul acţiunii; D1 – dividendul anticipat pentru anul următor; P1 – profitul net anticipat pentru anul următor; d – rata de distribuire a dividendelor. 41. Profitul net total distribuit acţionarilor societăţii „X” este de 1 300 000 lei. Dividendele preferenţiale fixe distribuite acţionarilor preferenţiali sunt de 77

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 350 000 lei. Numărul acţiunilor comune ale firmei este de 3 000. Numărul acţiunilor preferenţiale este de 2 000. Procentul de participativitate al acţiunilor preferenţiale este de 30%. Dividendul pe o acţiune preferenţială cuvenit acţionarului privilegiat va fi: a) 190 u.m.; b) 205,45 u.m.; c) 254,17 u.m.; d) 313,4 u.m.; e) 380 u.m.. Rezolvare:

Pnr Df 1300000 350000 950000 263.89 Nc Np * cp 3000 2000 * 0.3 3600 Dp Dc * cp Df / Np 263.89 * 0.3 350000 / 2000 79.17 175 254.17 Dc
Unde: Dc – dividendul aferent unei acţiuni comune; Pnr – profitul net repartizat; Df – dividendul fix aferent acţiunilor preferenţiale; Nc – numărul de acţiuni comune emise de societate; Np – numărul de acţiuni preferenţiale participative emise de societate; cp – coeficientul de participare a acţiunilor preferenţiale participative la distribuţia finală a dividendelor; Dp – dividendul total aferent acţiunilor preferenţiale participative. 42. Coeficientul PER al acţiunii unei societăţi pe acţiuni este 14.7. Rata de creştere a beneficiului pe acţiune este de 21%, iar rata de randament a pieţei înregistrată la obligaţiunile pe termen lung este de 5,3%. Numărul de ani în care se recuperează investiţia în această acţiune este: a) 7; b) 7,8; c) 8; d) 7.34; e) 6,9.

78

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare:
0.21 0.083 g r ) 1 ) 1] ln[14.7( 1.053 1 r TR 1 g 1.21 ln ln( ) 1.053 1 r 0.127 ln(14.7 1) ln 2.773 1.02 1.053 7.34 ln 1.149 ln 1.149 0.139 ln[PER(

Unde: TR – perioada de recuperare a investiţiei în acţiunea respectivă; g - rata de creştere a beneficiului pe acţiune; r - rata de randament a pieţei înregistrată la obligaţiunile pe termen lung. 43. societate comercială are rata de rentabilitate a capitalului propriu de 30%. Dacă se reinvesteşte 20% din profit, rata de creştere a dividendului este de: a) 12%; b) 6%; c) 7%; d) 10%; e) 9,2%. Rezolvare: Consideram CP1= 1000 => P1=CP1*30%=1000*0.3=300 D1=80%*P1=0.8*300=240 CP2=CP1+0.2*P1=1000+0.2*300=1060 P2=CP2*30%=1060*0.3=318 D2=80%*P2=0.8*318=254.4 D2/D1=254.4/240=1.06 => rata de crestere a dividendului este de 6% Sau
CP2 CP 1 Rl2 CP 0.2P 1 1

79

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

P1 CP1 P1 CP1

P2 CP2 0.3

P1 P2

CP1 CP2

P1 P2

CP1

CP1 0.2 P1

1 1 0.2 P1 CP1

P1 P2 D1 D2

1

1 0.2 * 0.3 P1 P2

1 1.06 D1 0.8 D2 0.8 D2

P2

P1 * 1.06

P1 * 0.8 P2 * 0.8

D2 D1 * 1.06 0.8 0.8 o rata de 6%

D1 * 1.06

dividendul creste cu

Unde: CP1 – capitalul propriu în primul an; CP2 – capitalul propriu în anul al II-lea; Rl2 – rezervele legale în anul al II-lea; P1 – profitul în primul an; P2 – profitul în anul al II-lea; D1 – dividendul în primul an; D2 – dividendul în anul al II-lea. 44. Despre dreptul de atribuire nu se poate afirma că: a) se calculează când se distribuie dividende sub forma acţiunilor gratuite; b) nu poate fi negociat de vechiul acţionar dacă acesta preferă să deţină lichidităţi în locul acţiunilor gratuite; c) valoarea sa teoretică se stabileşte ca produs între cursul acţiunilor vechi şi raportul dintre numărul acţiunilor dividend şi numărul total al acţiunilor comune, vechi şi noi; d) se comportă ca un produs bursier ce derivă din majorarea capitalului social; e) valoarea sa de piaţă se situează în jurul valorii teoretice. 45. Curba mediilor mobile dă semnal de vânzare dacă: 80

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere a) curba cursului real al acţiunii, aflată pe un trend descrescător intersectează curba mediilor mobile; b) curba cursului real al acţiunii, aflată pe un trend descrescător îşi modifică trendul la limita curbei mediilor mobile; c) curba cursului real intersectează curba mediilor mobile şi ia o valoare superioară celei din urmă; d) curba cursului real al acţiunii, aflată pe un trend crescător intersectează curba mediilor mobile; e) nu poate oferi un semnal de vânzare. 46. În analiza tehnică a acţiunilor, configuraţia cap-umeri inversată: a) indică un semnal de cumpărare; b) indică un semnal de vânzare; c) nu poate anticipa cursul; d) se formează pe parcursul a 2-3 săptămâni; e) se formează pe parcursul a 2-3 ani. 47. Canalul de trend: a) dacă este străpuns de curs prin partea inferioară este un moment optim pentru cumpărarea titlurilor; b) ascendent străpuns de curs prin partea inferioară semnifică schimbarea tendinţei; c) dacă este străpuns de curs prin partea inferioară indică oportunitatea vânzării acelui titlu; d) se caracterizează prin mişcarea cursului bursier între două trepte; e) are ca limită inferioară dreapta suport. Care afirmaţie este falsă? 48. Configuraţia „în zig zag” specifică analizei tehnice a acţiunilor: a) se obţine pe o durată de câteva luni; b) indică un semnal de vânzare la străpungerea dreptei suport; c) indică un semnal de vânzare la străpungerea dreptei de rezistenţă; d) specifică trendul acţiunilor; e) nu poate anticipa cursul. 49. În cazul analizei tehnice, configuraţia triunghi: a) indică semnal de cumpărare la ieşirea cursului prin partea de sus a vârfului triunghiului; 81

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere b) indică semnal de cumpărare la ieşirea cursului prin partea de jos a vârfului triunghiului; c) se formează pe o perioadă de 2 săptămâni; d) caracterizează evoluţia previzibilă a cursului; e) nu poate indica un semnal de cumpărare sau vânzare.

Aplicaţii propuse pentru rezolvare:
1. În cazul unei acţiuni preferenţiale:  clauza de convertibilitate conferă deţinătorului dreptul de ...................... .......................................................................................................  clauza de răscumpărare conferă deţinătorului dreptul de ...................... .......................................................................................................  clauza de cumulativitate conferă deţinătorului dreptul de ...................... .......................................................................................................  clauza de participare conferă deţinătorului dreptul de ...................... .......................................................................................................  clauza de returnabilitate conferă deţinătorului dreptul de ...................... ....................................................................................................... 2. În funcţie de faza ciclului de viaţă în care se află, acţiunile pot fi:  ...........................................................................................  ...........................................................................................  ...........................................................................................  ...........................................................................................  ........................................................................................... 3. Valoarea patrimonială a unei acţiuni se exprimă prin:  ................................................................. 82

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere  ................................................................. 4. Valoarea de rentabilitate a unei acţiuni se exprimă prin:  .................................................................  ................................................................. 5. Analiza tehnică utilizează următoarele tipuri de reprezentări grafice:  ...........................................................................................  ...........................................................................................  ...........................................................................................  ........................................................................................... 6. Un investitor plasează 1 000 000 u.m. în acţiuni ale unei societăţi care asigură o rată de creştere a dividendelor de 30%. Ultimul dividend distribuit pentru actiunile acestei societăţi a fost de 800 u.m./ acţiune. Cursul bursier al acţiunilor în momentul cumpărării este de 2 500 u.m. Randamentul acestei investiţii va fi: a) 35%; b) 36%; c) 41,6%; d) 42,3%; e) 33,33%.

Rezolvare:

83

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 7. O societate pe acţiuni cu un capital social reprezentat de 15 000 de acţiuni a 5 000 u.m. valoare nominală şi a cărei capitalizare bursieră este de 90 000 000u.m., majorează capitalul social cu suma de 9 000 000 u.m.ca urmare a deciziei Adunării Generale a Acţionarilor, prin creşterea valorii nominale a tuturor acţiunilor aflate în circulaţie. După operaţiunea de majorare valoarea nominală a acţiunii şi capitalul social sunt: a) 6 000 u.m. ; 84 000 000 u.m.; b) 5 600 u.m. ; 99 000 000 u.m.; c) 5 600 u.m. ; 84 000 000 u.m.; d) 6 200 u.m. ; 75 000 000 u.m.; e) 6 000 u.m. ; 99 000 000 u.m..

Rezolvare:

8.

Preţul de achiziţie al unei acţiuni preferenţiale neparticipative este egal cu valoarea nominală şi este de 1 250 u.m., privilegiul de dividend anual fiind de 15%.Se estimează un curs bursier după trei ani la 1 600 u.m.moment în care se va vinde această acţiune, după încasarea dividendului. Rata dobânzii pieţei în acestă perioadă este stabilă şi este de 16%. Valoarea actualizată netă a titlului şi câştigul viitor net neactualizat vor fi: a) 1446,16 u.m.; 912,5 u.m.; b) 196,16 u.m.; 912,5 u.m.; c) 350 u.m.; 562,5 u.m.; d) 1446,16 u.m.; 350 u.m.; e) 187,5 u.m.; 156,9 u.m.. 84

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare:

An

Di

(1+rd)^i

Di/(1+rd)^i

Vn

Vn/(1+rd)^n

9.

Dividendul oferit de o acţiune preferenţială neparticipativă este de 5 400 u.m.. Rentabilitatea cerută de acţionari este de 18%. Rata de creştere a profitului firmei este de 11%. Valoarea prezentă a acestei acţiuni este: a) 972; b) 30 972; c) 30 000; d) 77 142,86; e) 35 400.

Rezolvare:

10. O societate comercială pe acţiuni are capitalul social de 10 000 000 u.m. Dividendul brut acordat este de 600 u.m. Se prognozează o creştere anuală 85

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere constantă a dividendului de 10%. Rata rentabilităţii cerute de piaţă este de 14%. Impozitul pe dividend este de 10%. Cursul acţiunii este de: a) 14 250 u.m.; b) 15 700 u.m.; c) 14 850 u.m.; d) 12 300 u.m.; e) 13 700 u.m.. Rezolvare:

11. Se estimează că în următorii 5 ani o acţiune generează următoarele fluxuri financiare pentru posesor: primul an 100 u.m.; al II-lea an 115 u.m.; al IIIlea an 135 u.m.; al IV-lea an 154 u.m.; al V-lea an 180 u.m. Rentabilitatea cerută de piaţă este de 12%. Valoarea actuală a acţiunii este de: a) 477,075 u.m.; b) 476,42 um.; c) 520,345 u.m.; d) 487,456 u.m.; e) 386,425 u.m. Rezolvare:

Anul i

Di

(1+k)^i

Di/(1+K)^i

86

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

12. O societate comercială are rata de rentabilitate a capitalului propriu de 20%. Dacă se reinvesteşte 40% din profit, rata de creştere a dividendului este de: a) 12%; b) 8%; c) 7%; d) 10%; e) 9,2%. Rezolvare:

87

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

13. Un investitor a cumpărat 100 000 acţiuni cu 2 000 u.m./acţiune şi le-a revândut cu 2 600 u.m./acţiune. Dividendul pe acţiune încasat a fost de 300 u.m. Performanţa anuală a investiţiei este: a) 15%; b) 0%; c) 145%; d) 45%; e) 34,61%. Rezolvare:

14. Rata de distribuire a dividendelor este 25%. Cursul de piaţă al acţiunii este de 76000 u.m. iar dividendul pe acţiune de 700 u.m. Coeficientul PER este: a) 27,14; b) 108,57; c) 2 800; d) 2,714; e) 10,857. Rezolvare:

88

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

15. Ultimul dividend încasat pentru acţiunea comună X a fost de 630 u.m. Rata de creştere a dividendului este de 22 %. Următorul dividend încasat pe o acţiune comună X va fi ? a) b) c) d) e) Rezolvare: 630 u.m.; 768,6 u.m.; 608 u.m.; 720 u.m.; 745,3 u.m..

16. O societate pe acţiuni decide majorarea capitalului social, prin distribuirea a 2 000 de acţiuni gratuite. Numărul vechilor acţiuni era la data majorării egal cu 15 000. Situaţia înaintea majorării de capital : ACTIV A.I. A.C. Stocuri Creanţe Disponibilităţi băneşti TOTAL - ACTIV u.m. 2000000 1900000 400000 500000 1000000 3900000 PASIV C.P C.S. Rezerve Datorii Împrumuturi Furnizori TOTAL - PASIV u.m. 2200000 1500000 700000 1700000 1000000 700000 3900000

Pierderea din valoarea acţiunii datorată majorării şi valoarea bilanţieră după majorare sunt: a) 17,26 ; 129,4; b) 20,12 ; 312,2; 89

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere c) 18,35 ; 146,66; d) 18,7 ; 225; e) 18,80 ; 146,66. Rezolvare:

17. Coeficientul PER al acţiunii unei societăţi pe acţiuni este 15,2. Rata de creştere a beneficiului pe acţiune este de 24%, iar rata de randament a pieţei înregistrată la obligaţiunile pe termen lung este de 8,3%. Numărul de ani în care se recuperează investiţia în această acţiune este: a) 7; b) 7,8; c) 8; d) 8,6; e) 6,9. Rezolvare:

90

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 18. O societate pe acţiuni a reinvestit 75% din profitul net de 300 000 000 lei. Impozitul pe profit este de 25%. Rata de distribuire a dividendelor şi profitul brut sunt: a) 15% ; 340 000 000; b) 35% ; 375 000 000; c) 25% ; 400 000 000; d) 10% ; 400 000 000; e) 25% ; 375 000 000. Rezolvare:

19. Profitul net al unei societăţi pe acţiuni este de 300 000 000 u.m. Numărul acţiunilor în circulaţie ale firmei este de 30 000. Preţul de piaţă al acestei acţiuni este de 25 000 u.m. Coeficientul PER este: a) 33.33%; b) 2,5; c) 33,33; d) 2,5%; e) 25. Rezolvare:

91

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

20. O societate pe acţiuni decide majorarea capitalului social prin încorporarea din rezerve, distribuind acţiuni gratuite acţionarilor săi. Acţionarul „A” deţinea 400 acţiuni comune înaintea distribuirii acţiunilor dividend. Valoarea nominală a acţiunilor firmei este 2 000 u.m./acţiune. Numărul acţiunilor dividend primite de acţionarul „A” este de 30 AD. Dividentul aferent unei acţiuni comune va fi: a) 6 u.m.; b) 175 u.m.; c) 26,66 u.m.; d) 80 u.m.; e) 150 u.m.. Rezolvare:

21. O societate comercială cu capitalul social de 250 milioane a obţinut un profit net de 400 milioane, din care a reinvestit 240 milioane. Care este rata de repartizare a profitului: a) 40%; b) 7,8%; c) 20%; d) 12%; e) 15%. Rezolvare:

92

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

22. O acţiune generează în următorii cinci ani dividendele: 300 u.m/acţiune în primul an, 345 u.m./acţiune în al doilea an, 397 u.m./acţiune în al treilea an, 456 u.m./acţiune în al patrulea an şi 525 u.m./ acţiune în anul cinci. Rentabilitatea cerută de piaţă este de 18%. Valoarea actuală a fluxurilor generate de acţiune este: a) 2 023; b) 2 145; c) 1 208; d) 1 205; e) 1 452. Rezolvare:

An i

Di

(1+k)^i

Di/(1+k)^i

23. Se anticipează un profit pentru acţiunea societăţii „X” de 600 u.m. pentru anul următor. Rata de distribuire a dividendelor este de 50%. Analiştii 93

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere titlurilor societăţii „X”, anticipează o creştere a beneficiului de 8% pentru anul următor. Rata de randament sperată de investitori este de 13%. Cursul acţiunii este: a) 6000 u.m.; b) 9000 u.m.; c) 7000 u.m.; d) 6725 u.m.; e) 8025 u.m.. Rezolvare:

24. Majorare de capital de la 4 000 la 6 000 de acţiuni. Condiţiile emisiunii sunt : Valoarea nominală a unei acţiuni este 350 u.m. Prima de emisiune pe acţiune este 25 u.m. Cursul bursier al acţiunilor vechi înainte de majorare este 450 u.m. Cursul bursier al dreptului de subscriere este 30 u.m. Preţul plătit de un acţionar nou pentru o acţiune nou emisă va fi: a) 375 u.m.; b) 435 u.m.; c) 475 u.m.; d) 425u.m.; e) 445 u.m.. Rezolvare:

94

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

25. Profitul net total distribuit acţionarilor societăţii „X” este de 1 700 000 lei. Dividendele preferenţiale fixe distribuite acţionarilor preferenţiali sunt de 570 000 lei. Numărul acţiunilor comune ale firmei este de 4 000. Numărul acţiunilor preferenţiale este de 3 000. Procentul de participativitate al acţiunilor preferenţiale este de 50%. Dividendul pe o acţiune preferenţială cuvenit acţionarului privilegiat va fi: a) 190 u.m.; b) 205,45 u.m.; c) 292,73 u.m.; d) 313,4 u.m.; e) 380 u.m.. Rezolvare:

26. Societatea comercială „X” a înregistrat în exerciţiul financiar anterior un profit net de 800 mil. lei. Sunt în circulaţie 1 mil. de acţiuni comune şi 1 mil. de acţiuni preferenţiale. Dividendul anual plătit pentru o acţiune preferenţială este de 100 lei/acţiune. În aceste condiţii dividendul pentru o acţiune comună este: a) 400 lei/acţiune; b) 600 lei/acţiune; c) 800 lei/acţiune; d) 700 lei/acţiune; e) 750 lei/acţiune. 95

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare:

27. O societate comercială are un capital social de 30 milioane compus din 20000 acţiuni comune. Conform bilanţului rezervele legale ale societăţii sunt de 36 milioane, datoriile pe termen lung sunt de 40 milioane, iar datoriile pe termen scurt de 14 milioane. AGA hotărăşte emiterea a 10000 de acţiuni la preţul de 2500 lei/acţiune. Care va fi valoarea contabilă a acţiunii după realizarea emisiunii: a) 3033,33; b) 1500; c) 2500; d) 3000; e) 4833,33. Rezolvare:

96

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

28. O societate pe acţiuni îşi majorează capitalul social prin încorporarea a 200 000 u.m. din rezervele sale.Valoarea nominală a acţiunilor este 100 u.m.. Pentru 7,5 acţiuni vechi se distribuie gratuit o acţiune nouă.Cursul bursier al acţiunilor la data încorporării rezervelor este 120 u.m. Numărul acţiunilor dividend primite de un acţionar care deţinea 250 de acţiuni comune înaintea încorporării în cadrul societăţii, valoarea teoretică a dreptului de subscriere şi dividendul aferent unei acţiuni comune sunt: a) 13,33 ; 33 ; 14,12; b) 43 ; 30,33 ; 16; c) 30 ; 20 ; 13,33; d) 33 ; 14,12 ; 13,33; e) 41 ; 33; 14,12 Rezolvare:

97

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

29. Un investitor investeşte pe o perioadă de un an în acţiunea firmei “X” care cunoaşte o dezvoltare constantă. Ultimul dividend distribuit de firmă a fost de 2 000 u.m. Preţul de vânzare previzionat este de 30 000 u.m. Rata de creştere a dividendului este de 20%, iar rentabilitatea cerută de piaţă de 28%. Valoarea prezentă a acestei acţiuni este: a) 25 312,5 u.m.; b) 25 000 u.m.; c) 24 589,2 u.m.; d) 25 412.12 u.m.; e) 24 829 u.m.. Rezolvare:

30. Se obţine o rentabilitate a capitalului investit de 24,4% ca efect al investirii a 40% din profitul net. Rentabilitatea investiţiei aşteptată de acţionarii acestei societăţi este de 20%. În aceste condiţii raportul preţ al acţiunii/profit generat de acţiune va fi: a) 9,76; b) 2,99; c) 6,43; d) 5,25; e) 7,83. Rezolvare:

98

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

31. O societate pe acţiuni îşi majorează capitalul social prin încorporarea a 200000 u.m. din rezervele sale. Valoarea nominală a acţiunii este de 100 u.m. Pentru 7,5 acţiuni vechi se distribuie gratuit o acţiune nouă. Cursul bursier al acţiunilor la data încorporării rezervelor este de 120 u.m. Numărul de acţiuni dividend primite de un acţionar care deţinea 350 acţiuni înainte de majorarea capitalului social, valoarea teoretică a dreptului de atribuire şi dividendul aferent unei acţiuni comune sunt: a) 33; 14,12; 15,43; b) 35; 15,3; 13,33; c) 46; 14,12; 13,33; d) 33; 13,61; 12,44; e) 33; 13,61; 14,44. Rezolvare:

99

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

100

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

OBLIGAŢIUNI
Aplicaţii rezolvate:
1. Deţinătorii de obligaţiuni nu au: 1. calitatea de acţionari; 2. dreptul de a cere dobânda promisă şi restituirea sumei împrumutate; 3. calitate de creditori ai emitentului; 4. drept de vot; 5. calitate de debitori ai emitentului. Sunt adevărate: a) 1,2,4,5; b) 1,4,5; c) 2,3,4; d) 1,2,3,4,5; e) 3. 2. Pentru o obligaţiune, numărul de zile scurs de la ultima detaşare de cupon este 87. Rata anuală a dobânzii este de 15%. Valoarea nominală a obligaţiunii este de 1000 u.m. Dacă se utilizează procedeul real de calcul al dobânzii, valoarea cuponului aferent perioadei scurse de la ultima detaşare este de: a) 35,75 u.m.; b) 34,53 u.m.; c) 35,39 u.m.; d) 34,82 u.m.; e) 35,3 u.m. Rezolvare:

da

VN * r * n N

1000 * 0.15 * 87 365

35.75

Unde: da – dobânda acumulată; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; 101

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere r – rata anuală a dobânzii; n – numărul de zile scurse de la ultima detaşare de cupon; N – numărul de zile din an. 3. O obligaţiune cu valoarea nominală de 1000 u.m. este cumpărată de pe piaţa secundară cu 1200 u.m. Rata anuală a dobânzii este de 25%. Timpul rămas până la scadenţă este de 4 ani, iar modalitatea de rambursare a împrumutului este „la final”. Randamentul la maturitate este: a) 17,7%; b) 25%; c) - 16%; d) 18,18%; e) 12%. Rezolvare:

D VN * r 1000 * 0.25 250 VN P 1000 1200 D 250 n *100 4 *100 M VN P 1000 1200 2 2 18.18%
Unde: D – dobânda; VN – valoarea nominală; P – preţul de achiziţie; n – numărul de ani până la scadenţă; ηM – randamentul la maturitate.

200 *100 1100

4. O societate comercială emite 300000 de obligaţiuni cu un preţ de emisiune de 950 u.m. Valoarea nominală a obligaţiunilor este de 1000 u.m., preţul de rambursare este de 1100 u.m., rata nominală a dobânzii este de 12%, cheltuielile de emisiune de 400000 u.m. şi durata împrumutului de 4 ani. Rambursarea împrumutului se face în rate anuale egale. Cheltuielile de emisiune şi primele de rambursare sunt amortizate linear în cei patru ani. Anuitatea plătită de emitent către investitori în anul patru şi cheltuielile totale suportate de emitent în acelaşi an sunt: a) 85000000; 85100000; 102

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere b) c) d) e) 63000000; 64000000; 89000000; 89100000; 61000000; 61100000; 97000000; 98000000.

Rezolvare: Di = Vri * r Vri = Vri-1 – Ri-1 Ai = Ri + Di + Pri Ri = Vri/n Pri = Pr/n
An i Vri Di Ri 1 300000000 36000000 75000000 2 225000000 27000000 75000000 3 150000000 18000000 75000000 4 75000000 9000000 75000000 Pri Ai Chi 5000000 116000000 100000 5000000 107000000 100000 5000000 98000000 100000 5000000 89000000 100000

Unde: Vri – valoarea rămasă în anul „i”; Di – dobânda în anul „i”; Ri – rata de rambursare în anul „i”; Pri – prima de rambursare în anul „i”; Ai – anuitatea în anul „i”; Chi – cheltuielile de emisiune în anul „i”; n – numărul de ani până la scadenţă. 5. Valoarea nominală a unei obligaţiuni X este 1 000u.m. Durata de viaţă a acestui împrumut obligatar este de 6 ani. Un investitor achiziţionează 6 000 de obligaţiuni X la preţul de 941.73 u.m./titlu, iar timpul rămas până la scadenţă este de 4 ani. Modalitatea de rambursare a împrumutului: la final. Rata anuala a dobanzii este 12%. Rata dobânzii la termen este: a) 16,2%; b) 14%; c) 15,08%; d) 13,9%; e) 15,4%.

103

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare: Vrt = Vrt-1 – Rt-1 Dt = Vrt * rt At = Dt + Rt n At având în vedere că pentru determinarea lui r avem o ecuaţie P t t 1 (1 r ) de gradul patru, care este mai dificil de rezolvat, soluţia problemei se gaseşte prin încercări. Trebuie remarcat faptul că, cu cât r ia o valoare mai mare, P scade, între cele două valori existând un raport de inversă proporţionalitate.
Ant 1 2 3 4 Vrt 1000 1000 1000 1000 Dt Rt At 120 120 120 120 1000 120 120 120 1120 (1+r)^t At/(1+r)^t 1.139 105.3556 1.297321 92.49831 1.477649 81.21011 1.683042 665.4618 944.5258 (1+r)^t At/(1+r)^t 1.14 105.2632 1.2996 92.3361 1.481544 80.99658 1.68896 663.1299 941.7258 (1+r)^t At/(1+r)^t 1.1508 104.2753 1.324341 90.61113 1.524051 78.73751 1.753878 638.5848 912.2088

Ant 1 2 3 4

Vrt 1000 1000 1000 1000

Dt Rt At 120 120 120 120 1000

120 120 120 1120

Ant 1 2 3 4

Vrt 1000 1000 1000 1000

Dt Rt At 120 120 120 120 1000

120 120 120 1120

Unde: Ant – anul „t” din cadrul duratei de viaţă a obligaţiunii; Vrt – valoarea rămasă pentru obligaţiune în anul „t”; Dt – dobănda în anul „t”; Rt – rata de rambursare a împrumutului în anul „t”; At – anuitatea în anul „t”; r – rata dobânzii la termen; rt – rata dobânzii în anul „t”; P – preţul obligaţiunii. 104

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 6. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: valoarea nominală 5 000 u.m.; rata nominală a dobânzii 10%; rata dobânzii pieţei 13%; durata de viaţă 6 ani şi modalitate de rambursare “la final”. Valoarea reală la cumpărare este: a) 3100 u.m.; b) 4408.35 u.m.; c) 2850 u.m.; d) 4400,404 u.m.; e) 2820 u.m.. Rezolvare: Di = Vri * r Vri = Vri-1 – Ri-1 Ai = Di + Ri n Ai P i i 1 (1 k )
An i 1 2 3 4 5 6 Vri 5000 5000 5000 5000 5000 5000 Di Ri Ai (1+k)^i Ai/(1+k)^i 500 500 1.13 442.478 500 500 1.277 391.543 500 500 1.443 346.5 500 500 1.63 306.748 500 500 1.842 271.444 500 5000 5500 2.082 2641.691 4400.404

Unde: Vri – valoarea rămasă în anul „i”; Di – dobânda în anul „i”; Ri – valoarea rambursată în anul „i”; Ai – anuitatea în anul „i”; k – rata dobânzii pieţei; r – rata nominală a dobânzii; Vri-1 - valoarea rămasă în anul „i-1”; P – valoarea la cumpărare; n – durata de viaţă (numărul de ani pentru care a fost emisă obligaţiunea).

105

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 7. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: valoare nominală 1 600 u.m.; preţ de emisiune la paritate, durată de viaţă 3 ani, rată nominală a dobânzii 12%. Rambursarea se face sub forma cuponului unic. Dobanda incasata de investitor va fi : a) 647.88 u.m.; b) 180 u.m.; c) 239,58 u.m.; d) 615,2 u.m.; e) 360 u.m.. Rezolvare: Vri = Vri-1 + Dcapi-1 Dcapi = Vri * r
n

D
i 1

Dcapi
Vri 1 2 3 Dcapi 1600 192 1792 215.04 2007.04 240.8448 647.8848

Ai

Unde: Vri – valoarea rămasă în anul „i”; Vri-1 – valoarea rămasă în anul „i-1”; Dcapi – dobânda capitalizată în anul „i”; Dcapi-1 – dobânda capitalizată în anul „i-1”; r – rata nominală a dobânzii. 8. O societate comercială emite o obligaţiune cu durata de viaţă de patru ani, valoarea nominală de 1200 u.m., rata anuală a dobânzii este de 14%, rata dobânzii la termen este de 17%. Rambursarea se face sub forma cuponului unic. În aceste condiţii preţul de emisiune al obligaţiunii este de: a) 1081,511; b) 920,362; c) 1236,14; d) 886,321; e) 910,476. 106

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare: Di = Vri * r Vri = Vri-1 + Di-1
n

Rn = Vrn + Dn sau Rn VN
i 1

Di

n

P
i 1

Ai (1 k ) i

An i Vri Di Ri Ai (1+i)^k 1 1200 168 1.17 2 1368 191.52 1.369 3 1559.52 218.333 1.602 4 1777.853 248.899 2026.752 2026.752 1.874 1081.511

Unde: Di – dobânda în anul „i”; Di-1 - dobânda în anul „i-1”; r – rata anuală a dobânzii; Vri – valoarea rămasă în anul „i”; Vri-1 - valoarea rămasă în anul „i-1”; Rn – rata în anul „n”; n – anul scadenţei; Dn – dobânda în anul scadenţei; k – rata dobânzii la termen; P – preţul de emisiune. 9. Rata nominala a dobanzii pentru o obligatiune este: în anul întâi 12,5%,în anul al doilea 14% şi în anul al treilea 14,5%. Rata dobânzii la termen este 11%. Obligaţiunea este emisă pe 3 ani la o valoare nominală de 900u.m. Rambursarea se face prin tranşe anuale egale din împrumut. Intervalul de timp în care se amortizează investiţia în această obligaţiune este: a) 1,67 ani; b) 1,77 ani; c) 1,87 ani; d) 2,5 ani; e) 2,3 ani. 107

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare: Di = Vri * di Vri = Vri-1 – Ri-1 Ai = Di + Ri Ri = VN/n
3 i 1 3 i 1

D

i * Ai (1 k ) i Ai (1 k ) i

1748 .288 934.406

1.87

Ai 1 2 3

Vri di Di Ri Ai (1+k)^i i*Ai Ai/(1+k)^i i*Ai/(1+k)^i 900 0.125 112.5 300 412.5 1.11 412.5 371.622 371.622 600 0.14 84 300 384 1.232 768 311.688 623.377 300 0.145 43.5 300 343.5 1.368 1030.5 251.096 753.289 934.406 1748.288

Unde: D – durata obligaţiunii sau intervalul de timp în care se amortizează investiţia în această obligaţiune; Vri – valoarea rămasă în anul „i”; di – rata nominală a dobânzii în anul „i”; Di – dobânda în anul „i”; Ri – valoarea rambursată în anul „i”; Ai – anuitatea în anul „i”; k – rata dobânzii la termen; Vri-1 - valoarea rămasă în anul „i-1”; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; n – numărul de ani pentru care a fost emisă obligaţiunea. 10. Avantajele aduse unei societăţi de emisiunea obligaţiunilor pot fi: a) societatea se împrumută direct de la publicul investitor; b) rata dobânzii la împrumutul obligatar poate fi fixă pentru un termen mai lung decât în cazul creditului bancar; c) permite o negociere a contractului de împrumut cu creditorii; d) deţinătorii obligaţiunilor nu au drept de vot; e) aduce societăţii resurse suplimentare fără a creşte numărul acţionarilor. Care afirmaţie este falsă ? 108

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 11. Împrumut obligatar cu caracteristicile: Valoare nominală: 1 000 u.m. Preţ de emisiune: 901.807 u.m. Rata nominală a dobânzii: 12% Scadenţa după 4 ani Număr obligaţiuni emise : 100 000 Rambursare sub forma anuităţilor constante Rata actuarială brută a împrumutului este: a) 12%; b) 9,14%; c) 15%; d) 19%; e) 17%. Rezolvare:
A VN * rd 1 1 (1 rd ) n
4

1000 * 0.12 1 1 1.12 4

120 1 1 1.574

120 1 0.635

120 0.365

328.767

Pe
t 1

A (1 k ) t

Având în vedere că pentru determinarea lui r avem o ecuaţie de gradul patru, care este mai dificil de rezolvat, soluţia problemei se gaseşte prin încercări. Trebuie remarcat faptul că, cu cât r ia o valoare mai mare, P scade, între cele două valori existând un raport de inversă proporţionalitate.
Ant 1 2 3 4 Ant 1 2 3 4 At 328.767 328.767 328.767 328.767 At 328.767 328.767 328.767 328.767 (1+k)^t 1.15 1.323 1.521 1.749 (1+k)^t 1.19 1.416 1.685 2.005 At/(1+k)^t 285.884 248.501 216.152 187.974 938.511 At/(1+k)^t 276.275 232.18 195.114 163.974

109

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
867.543

Ant 1 2 3 4

At 328.767 328.767 328.767 328.767

(1+k)^t 1.17 1.369 1.602 1.874

At/(1+k)^t 280.997 240.151 205.223 175.436 901.807

Unde: Ant – anul „t” din cadrul duratei de viaţă a obligaţiunii; Rt – rata de rambursare a împrumutului în anul „t”; At – anuitatea în anul „t”; k – rata actuarială brută a împrumutului; rd – rata nominală a dobânzii; P – preţul obligaţiunii. 12. Durata pentru care se lansează un împrumut obligatar este de 5 ani, rambursarea prin tranşe anuale egale, randamentul la maturitate este 14%, randamentul nominal 12%, iar valoarea nominală a obligaţiunii este 1 000 u.m. Preţul de emisiune este: a) 950,45 u.m.; b) 925,93 u.m; c) 835,94 u.m.; d) 743,5 u.m.; e) 918,6 u.m.. Rezolvare:
CD * 100 VN CD 0.12 * 1000 120

n

110

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
CD
M

VN

PE 0.14

VN

n PE

120

2 140 0.14 PE 600 1000 PE 2 5 2.7 PE 3200 700 PE

1000 PE 5 1000 PE 2 700 0.7 PE 3200 2 PE

2500 2.7

925.93

Unde: ηn – randamentul nominal; CD – cuponul de dobânda; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; ηM – randamentul la maturitate; PE – preţul de emisiune. 13. O obligaţiune cu valoare nominală de 15 000 u.m. este cumpărată de pe piaţa secundară cu 18 000 u.m. Rata anuală a dobânzii este 17%. Timpul rămas până la scadenţă este de 5 ani iar modalitatea de rambursare a împrumutului este “la final”. Randamentul la maturitate va fi: a) 15,14%; b) 12,16%; c) 35%; d) 11,82%; e) 20,91%. Rezolvare:
CD
M

VN

PA * 100

VN

n PA

15000 * 0.17

*100

2 2550 600 *100 11.82% 16500

15000 18000 5 15000 18000 2

Unde: ηM – randamentul la maturitate; CD – cuponul de dobanda; VN – valoarea nominala a obligaţiunii; 111

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere PA – preţul de achiziţie al obligaţiunii; n – numărul de ani până la scadenţă. 14. Precizaţi care dintre afirmaţiile de mai jos sunt false. Deţinătorii de obligaţiuni au: a) calitatea de creditori; b) dreptul de a cere dobândă; c) dreptul de a vinde obligaţiunile deţinute; d) dreptul la vot; e) o singură afirmaţie este corectă. 15. Precizaţi care dintre afirmaţiile următoare este falsă. Principalele elemente tehnice ale împrumutului obligatar sunt: a) termenul de rambursare; b) riscul de rată a dobânzii; c) preţul de emisiune; d) cuponul de dobândă; e) cursul obligaţiunii. 16. O obligaţiune este emisă la 30 septembrie 2002 la o valoare nominală de 5 000 u.m. şi cu o rată nominală a dobânzii de 12%. La data de 1 februarie 2003 cursul procentual al acestei obligaţiuni era de 95%. Preţul de piaţă absolut la 1 februarie 2003 este, ştiind că nu s-a plătit dobânda: a) 318,2; b) 4830,17; c) 4952,192; d) 5321,172; e) 480.6. Rezolvare:

VN * rd * n 5000 * 0.12 * 123 202.192 N 365 P C * 100 P C * VN / 100 95 * 5000 / 100 VN Pa P da 4750 202.192 4952 .192 da
Unde: 112

4750

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere da – dobânda acumulată; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; rd – rata nominală a dobânzii; n – numărul de zile pentru care se calculează dobânda acumulată; N – numărul de zile din an C – cursul procentual al obligaţiunii; P – preţul de piaţă sau valoarea obligaţiunii; Pa – preţul de piaţă absolut al obligaţiunii. 17. Condiţiile emisiunii unei obligaţiuni sunt: Durată de viaţă: 4 ani Valoare nominală:1 500 u.m. Rată anuală a dobânzii:10% Rata dobânzii la termen:12% Rambursare sub forma cuponului unic. Preţul de emisiune al acesti obligaţiuni este: a) 880 u.m.; b) 1 120,536 u.m.; c) 850 u.m.; d) 1395,27 u.m.; e) 899,66 u.m.. Rezolvare: Vrt = Vrt-1 + Dt-1 Dt = Vrt * rn n At P t t 1 (1 r ) Rambursarea se face sub forma cuponului unic, ca urmare atât rata cât şi dobânda capitalizată se plătesc la cadenţă. An = Rn = Vrn + Dn
An 1 2 3 4 Vrt 1500.00 1650.00 1815.00 1996.50 Dt Rt At (1+r)^t At/(1+r)^t 150.00 1.12 0.00 165.00 1.25 0.00 181.50 1.41 0.00 199.65 2196.15 2196.15 1.57 1395.27 696.15 1395.27

113

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Unde: Vrt – valoarea rămasă în anul „t”; Vrt-1 – valoarea rămasă în anul „t-1”; Dt – dobânda în anul „t”; rn – rata nominală a dobânzii; P – preţul de emisiune al obligaţiunii; At – anuitatea în anul „t”; r – rata dobânzii la termen. 18. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: Preţ de emisiune: 979,92 u.m. Valoare nominală:1 100 u.m. Cupon de dobândă anual: 110 u.m. Durată de viaţă : 2 ani Rata dobânzii la termen va fi: a) 12,42%; b) 15,38%; c) 13,72%; d) 16,87%; e) 18,2%. Rezolvare: Având în vedere că dobânda se plăteşte anual şi este constantă rezultă că obligaţiunea este cu rambursare la final. Ca urmare Rn = VN At = Rt + Dt n At P t t 1 (1 r )
Ant Vrt Dt Rt At (1+r)^t At/(1+r)^t 1 1100.00 110.00 110.00 1.15 95.34 2 1100.00 110.00 1100.00 1210.00 1.33 909.09 220.00 1004.43 Ant Vrt Dt Rt At (1+r)^t At/(1+r)^t 1 1100.00 110.00 110.00 1.17 94.12 2 1100.00 110.00 1100.00 1210.00 1.37 885.80 220.00 979.92

Unde: 114

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Vrt – valoarea rămasă în anul „t”; Dt – dobânda în anul „t”; At – anuitatea în anul „t”; P – preţul de emisiune al obligaţiunii; r – rata dobânzii la termen. 19. Sensibilitatea unei obligaţiuni: a) este specifică doar unei obligaţiuni cu cupon zero; b) este cu atât mai mică (în valoare absolută), cu cât durata obligaţiunii este mai mare; c) se exprimă ca procent de creştere a cursului obligaţiunii antrenat de creşterea ratei dobânzii pieţii cu 1%; d) surprinde raportul invers proporţional dintre rata dobânzii pieţii şi cursul obligaţiunii; e) se mai numeşte şi maturitatea obligaţiunii. 20. Numărul obligaţiunilor lansate pe piaţă de o societate este de 4 000 . Valoarea nominală = 2000 u.m.. Rata nominală a dobânzii = 12%. Preţ de emisiune = 1 850 u.m. Preţ de rambursare = 2 157,9 u.m.. Durata de viaţă a împrumutului: 6 ani. Rambursarea împrumutului: anuităţi constante. Anuitatea va fi: a) 2 670 587,2; b) 2 052 528,33 c) 3 741 258,12; d) 2 869 232; e) 2 417 259,12. Rezolvare: C = VN * N = 2000 * 4000 = 8000000
A C * rd 1 1 (1 rd ) n (Pr VN ) * N n 960000 1 1 1.974 8000000 * 0.12 1 1 1.12 6 631600 6 960000 1 0.507 105266 .67

(2157 .9 2000 ) * 4000 6 960000 0.493

105266 .67 1947261 .66 105266 .67

2052528 .33

115

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Unde: C – valoarea imprumutului pornind de la valoarea nominala VN – valoarea nominală a obligaţiunii; rd – rata nominală a dobânzii; Pr – preţ de rambursare a obligaţiunii; N – numărul de obligaţiuni emise; n – numărul de ani până la scadenţă. 21. O obligaţiune este emisă la 01 februarie 2006 la o valoare nominală de 1000 u.m., cu o rată nominală a dobânzii de 12%. La data de 07 iunie 2006 cursul de piaţă al obligaţiunii este de 80%. Preţul de piaţă absolut cerut de vânzător, ştiind că nu s-a plătit dobânda este de: a) 820,15; b) 920,63; c) 680,45; d) 720; e) 841,75. Rezolvare:

VN * r * n 1000 * 0.12 * 127 15240 41.75 N 365 365 P C * VN 80 * 1000 C * 100 P 800 VN 100 100 Pa P da 800 41.75 841.75 da
Unde: da – dobânda acumulată; VN – valoarea nominală; r – rata nominală a dobânzii; n – numărul de zile pentru care nu s-a plătit dobânda; N – numărul de zile din an; C – cursul obligaţiunii; P – preţul obligaţiunii; Pa – preţul absolut al obligaţiunii. 22. Termenul de rambursare al unei obligaţiuni este: 1. sinonim cu maturitatea obligaţiunii; 2. intervalul cuprins între momentul emisiunii şi cel al răscumpărării ei; 116

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 3. durata sa de imunizare; 4. durata sa de viaţă; 5. invers proporţional cu riscul de rată a dobânzii. Sunt adevărate: a) 1,2,3,5; b) 2,4; c) 1,2,4; d) 2,3,4; e) 3,5. 23. Titlurile de stat cu discount: a) sunt purtătoare de dobândă; b) nu reprezintă valori mobiliare; c) se caracterizează prin faptul că diferenţa dintre valoarea nominală şi preţul de emisiune reprezintă câştigul deţinătorului; d) sunt emise la un preţ superior valorii nominale; e) nu prezintă nici una din caracteristicile prezentate anterior. 24. La sfârşitul fiecărui an se încasează timp de 5 ani anuităţi de 1 500 000 u.m. fiecare. Coeficientul de capitalizare este de 14%. Valoarea prezentă a celor cinci anuităţi este: a) 5 149 621; b) 4 545 454; c) 4 235 536; d) 5 341 236; e) 4 452 254. Rezolvare:
n

P
i 1

Ai (1 r ) i
Ai (1+r)^i Ai/(1+r)^i 1500000 1.14 1315789 1500000 1.2996 1154201 1500000 1.481544 1012457 1500000 1.68896 888120.4 1500000 1.925415 779053 5149621

An i 1 2 3 4 5

117

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Unde: P – valoarea prezentă a anuităţilor; Ai – anuitatea în anul „i”; r – coeficientul de capitalizare. 25. O societate emite 3 500 obligaţiuni cu scadenţa peste 5 ani la o valoare nominală de 1500 u.m., preţ de emisiune de 1400 u.m.,valoare de rambursare de 1 600 u.m., dobânda nominală 7% şi anuităţi egale. Prima de rambursare se plateste in sume egale pe cei cinci ani. Numărul obligaţiunilor răscumpărabile de către emitent în al patrulea an este: a) 590,54; b) 730,12; c) 712,95; d) 496,23; e) 742,77. Rezolvare:
Ai VN * r 1 1 (1 r ) n 365.85 1500 * 0.07 1 1 1.07 5 105 1 1 1.403 105 1 0.713

105 0.287

Di=Vri * r
an i 1 2 3 4 5 Vri= Vri-1-Ri Di 1500 1239.15 960.04 661.39 341.84 105 86.74 67.2 46.3 23.93 Ri=Ai-Di Ai 260.85 279.11 298.65 319.55 341.92 365.85 365.85 365.85 365.85 365.85

Rata an 4= R4+(Vr-VN)/5 = 319,55 + (1600 – 1500)/5 = 339,55 Rata totala rambursata in anul

4 = Rata an 4 * N = 339,55 * 3500 = 1188425 Cu suma respectiva se pot amortiza = 1188425/1600 = 742,77 obligatiuni Unde: Ai – anuitatea în anul „i”; 118

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere VN – valoarea nominală a obligaţiunii; r – rata nominală a dobânzii; Vri – valoarea rămasă în anul „i”; Vri-1 – valoarea rămasă în anul „i-1”; Di – dobânda în anul „i”; Ri – rata plătită în anul „i” 26. Este lansat un împrumut obligatar cu caracteristicile: - valoare nominală: 1 500 u.m.; - rata anuală a dobânzii: 12%; - scadenţa: 4 ani; - rata dobânzii la termen: 14%; - rambursare „la final”; - preţ de emisiune: 1300 u.m.. Un investitor care a chiziţionat 3 000 de obligaţiuni le vinde după un an la preţul de 1 400 u.m.,după încasarea cuponului de dobândă. Randamentul plasamentului pentru investitor este: a) 14%; b) 20,13%; c) 22,45%; d) 21,54%; e) 22,56%. Rezolvare: D = VN * rd = 1500 * 0,12 = 180 ( Pv Pe ) D 1400 1300 180 *100 *100 Pe 1300 Unde: D – dobânda încasată de investitor; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; rd – rata anuală a dobânzii; η – randamentul investiţiei; Pv – preţul de vânzare al obligaţiunii; Pe – preţul de emisiune al obligaţiunii.

21.54%

27. Cuponul de dobândă al obligaţiunilor se calculează: a) ca produs între valoarea nominală a obligaţiunii şi rata nominală a dobânzii; 119

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere b) ca produs între valoarea nominală a obligaţiunii şi rata dobânzii la termen; c) ca produs între valoarea nominală a obligaţiunii şi rata de actualizare; d) ca produs între preţul de emisiune şi rata dobânzii la termen; e) ca produs între cursul acţiunii şi rata nominală a dobânzii. 28. Realizarea unei emisiuni de obligaţiuni are ca efect pentru societatea emitentă: a) creşterea resurselor financiare şi majorarea capitalului social; b) creşterea resurselor financiare şi majorarea datoriilor societăţii; c) diluţia dreptului de vot; d) creşterea capitalului social; e) diluţia capitalului. 29. O obligaţiune cu valoarea nominală de 15 000 u.m., este tranzacţionată la preţul de 114,7%. Rata anuală a dobânzii este 18%. Randamentul curent va fi: a) 15.69%; b) 14.97%; c) 11.5%; d) 15.18%; e) 16.05%. Rezolvare: C = (P/VN)*100 => P = (C * VN)/100 = (114.7*15000)/100 = 17205 D = VN * r = 15000 * 0.18 = 2700 ηc = (D/P) * 100 = (2700/17205) * 100 = 15.69 Unde: C- cursul obligaţiunii; P – preţul obligaţiunii; VN – valoarea nominală; r – rata anuală a dobânzii; D – cuponul de dobândă; ηc – randamentul curent. 30. Precizaţi care dintre afirmaţiile de mai jos este falsă: a) sensibilitatea surprinde raportul invers proporţional dintre rata dobânzii şi cursul obligaţiunii 120

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere b) sensibilitatea se exprimă ca procent de scădere a cursului antrenată de creşterea ratei dobânzii cu 1%; c) sensibilitatea este direct proporţională cu durata obligaţiunii; d) în calculul sensibilităţii se utilizează rata de actualizare: e) în calculul sensibilităţii se utilizează rata nominală a dobânzii. 31. Un împrumut obligatar este lansat în următoarele condiţii:  valoarea nominală a obligaţiunii este de 1000 u.m.;  preţul de emisiune este la paritate;  scadenţa împrumutului este peste patru ani;  rata anuală a dobânzii este de 8%;  rata dobânzii pieţei este de 9%;  rambursarea se face prin anuităţi constante. Anuitatea este: 1. 301,887 u.m; 2. 328,75 u.m; 3. 295,46 u.m; Amortizarea din împrumut în anul al doilea este: 4. 250,648u.m; 5. 287,15 u.m.; 6. 239,638 u.m. Durata de imunizare a împrumutului este: 7. 7,54 ani; 8. 8,61 ani; 9. 7,21 ani. Este adevărată combinaţia: a) 1; 4; 9; b) 2; 5; 7; c) 3; 6; 8; d) 2; 6; 7; e) 1; 6; 9. Rezolvare:
Ai VN * r 1 1 (1 r ) n 301.887 1000 * 0.08 1 1 1.08 4 80 1 1 1.36 80 1 0.735

80 0.265

121

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Ri = Ai – Di Di = Vri * r Vri = Vri-1 – Ri-1
An 1 2 3 4 Vri 1000 778.113 538.475 279.666 Di 80 62.249 43.078 22.373 Ri 221.887 239.638 258.809 279.514 Ai (1+k)^i 301.887 1.090 301.887 1.188 301.887 1.295 301.887 1.412 Ai/(1+k)^i iAi/(1+k)^i 276.961 276.961 254.114 508.228 233.117 699.351 213.801 855.204 977.993 2339.74

n i 1 n i 1

D

iAi (1 k ) i Ai (1 k ) i

2339 .744 977.993

7.21

Unde: Ai – anuitatea în anul „i”; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; r – rata anuală a dobânzii; Ri – rata de rambursare în anul „i”; Di – dobânda în anul „i”; Di-1 - dobânda în anul „i-1”; Vri – valoarea rămasă de rambursat în anul „i”; Vri-1 - valoarea rămasă de rambursat în anul „i-1”; k – rata dobânzii pieţei; D – durata de imunizare a împrumutului. 32. Preţul de emisiune al unei obligaţiuni este de 950 u.m., scadenţa este la 4 ani, dobânda la termen este de 13%, iar cea nominală de 16%. Rambursarea se realizează la paritate, valoarea nominală fiind de 1000 u.m. Obligaţiunea este cu rambursare la scadenţă. Sensibilitatea obligaţiunii este de: a) -2,163; b) -3,472; c) -7,24; d) -1,698; e) -1,745. 122

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rezolvare:
An 1 2 3 4 Vri 1000 1000 1000 1000 Di Ri Ai (1+k)^i Ai/(1+k)^i iAi/(1+k)^i 160 0 160 1.130 141.593 141.593 160 0 160 1.277 125.294 250.588 160 0 160 1.443 110.88 332.64 160 1000 1160 1.630 711.656 2846.624 377.767 724.821

Di = Vri * r Vri = Vri-1 – Ri-1 Ai = Ri + Di n iAi 724.821 (1 k ) i D i n1 1.919 Ai 377.767 k )i i 1 (1 1 1.919 S D 1.698 1 k 1.13 Unde: Ai – anuitatea în anul „i”; VN – valoarea nominală a obligaţiunii; r – rata anuală a dobânzii; Ri – rata de rambursare în anul „i”; Ri-1 - rata de rambursare în anul „i-1”; Di – dobânda în anul „i”; Vri – valoarea rămasă de rambursat în anul „i”; Vri-1 - valoarea rămasă de rambursat în anul „i-1”; k – rata dobânzii pieţei; D – durata de imunizare a împrumutului; S – sensibilitatea.

Aplicaţii propuse pentru rezolvare:
1. Valoarea nominală a unei obligaţiuni X este 1 000u.m. Durata de viaţă a acestui împrumut obligatar este de 6 ani. Un investitor achiziţionează 6 000 de obligaţiuni X la preţul de 886 u.m./titlu, iar timpul rămas până la 123

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere scadenţă este de 4 ani. Modalitatea de rambursare a împrumutului: la final. Rata anuala a dobanzii este 10%. Rata dobânzii la termen este: a) 16,2%; b) 13,9%; c) 15,08%; d) 11,2%; e) 14%. Rezolvare:
An Vr D R At (1+r)^t At/(1+r)^t

An

Vr

D

R

At

(1+r)^t

At/(1+r)^t

An

Vr

D

R

At

(1+r)^t

At/(1+r)^t

124

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 2. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: valoarea nominală 3 000 u.m.; rata nominală a dobânzii 11%; rata dobânzii pieţei 12%; durata de viaţă 6 ani şi modalitate de rambursare “la final”. Valoarea reală la cumpărare este: a) 3100 u.m.; b) 2790 u.m.; c) 2850 u.m.; d) 2876,55 u.m.; e) 2820 u.m.. Rezolvare:
An i Vr Di Ri Ai (1+k)^i Ai/(1+k)^i

3. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: valoare nominală 1 800 u.m.; preţ de emisiune la paritate, durată de viaţă 3 ani, rată nominală a dobânzii 10%. Rambursarea se face sub forma cuponului unic. Dobanda incasata de investitor va fi : a) 595,8 u.m.; b) 180 u.m.; c) 239,58 u.m.; d) 615,2 u.m.; e) 360 u.m.. 125

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

Rezolvare:
Ai Vr Dcap

4. Rata dobânzii la termen a unei obligaţiuni este: în anul întâi 11%,în anul al doilea 12% şi în anul al treilea 12,5%. Rata dobânzii la termen este 10%. Obligaţiunea este emisă pe 3 ani la o valoare nominală de 999 u.m. Rambursarea se face prin tranşe anuale egale din împrumut. Intervalul de timp în care se amortizează investiţia în această obligaţiune este: a) 1,67 ani; b) 1,77 ani; c) 1,88 ani; d) 2,5 ani; e) 2,3 ani. Rezolvare:

126

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
Ai Vr di Di Ri Ai (1+k)^i i*Ai Ai/(1+k)^i i*Ai/(1+k)^i

5. Împrumut obligatar cu caracteristicile: Valoare nominală: 1 000 u.m. Preţ de emisiune: 950 u.m. Rata nominală a dobânzii: 10% Scadenţa după 4 ani Număr obligaţiuni emise : 100 000 Rambursare sub forma anuităţilor constante Rata actuarială brută a împrumutului este: a) 12%; b) 9,14%; c) 12,5%; d) 12,09%; e) 12.4%. Rezolvare:

127

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

An i

Ai

(1+k)^i

Ai/(1+k)^i

An i

Ai

(1+k)^i

Ai/(1+k)^i

An i

Ai

(1+k)^i

Ai/(1+k)^i

128

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

6. O obligaţiune cu valoare nominală de 10 000 u.m. este cumpărată de pe piaţa secundară cu 12 000 u.m. Rata anuală a dobânzii este 27%. Timpul rămas până la scadenţă este de 5 ani iar modalitatea de rambursare a împrumutului este “la final”. Randamentul la maturitate va fi: a) 68,02%; b) 39,16%; c) 35%; d) 24,54%; e) 20,91%. Rezolvare:

7. O obligaţiune este emisă la 30 septembrie 2002 la o valoare nominală de 1 000 u.m. şi cu o rată nominală a dobânzii de 10%. La data de 1 februarie 2003 cursul procentual al acestei obligaţiuni era de 85%. Preţul de piaţă absolut la 1 februarie 2003 este, ştiind că nu s-a plătit dobânda: a) 318,2; b) 887,3; 129

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere c) 883,7; d) 813,7; e) 480.6. Rezolvare:

8. Condiţiile emisiunii unei obligaţiuni sunt: Durată de viaţă: 4 ani Valoare nominală:1 000 u.m. Rată anuală a dobânzii:12% Rata dobânzii la termen:15% Rambursare sub forma cuponului unic. Preţul de emisiune al acesti obligaţiuni este: a) 880 u.m.; b) 1 120 u.m.; c) 850 u.m.; d) 1 150 u.m.; e) 899,66 u.m.. Rezolvare:

130

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
An Vr D R At (1+r)^t At/(1+r)^t

9. O obligaţiune este emisă în următoarele condiţii: Preţ de emisiune: 919 u.m. Valoare nominală:1 000 u.m. Cupon de dobândă anual: 100 u.m. Durată de viaţă : 2 ani Rata dobânzii la termen va fi: a) 12,42%; b) 14,6%; c) 13,72%; d) 14,98%; e) 13,8%. Rezolvare:

131

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
An Vr D R At (1+r)^t At/(1+r)^t

An

Vr

D

R

At

(1+r)^t

At/(1+r)^t

10. Numărul obligaţiunilor lansate pe piaţă de o societate este de 5 000 . Valoarea nominală = 3000 u.m.. Rata nominală a dobânzii = 10%. Preţ de emisiune = 2 950 u.m. Preţ de rambursare = 3 157,9 u.m.. Durata de viaţă a împrumutului: 6 ani. Rambursarea împrumutului: anuităţi constante. Anuitatea va fi: a) 3 670 587,2; b) 3 571 950.3; c) 3 741 258,12; d) 3 869 232; e) 3 417 259,12. Rezolvare:

132

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

11. O societate emite 2 500 obligaţiuni cu scadenţa peste 5 ani la o valoare nominală de 1000 u.m., preţ de emisiune de 985 u.m.,valoare de rambursare de 1 100 u.m., dobânda nominală 10% şi anuităţi egale. Prima de rambursare se plateste in sume egale pe cei cinci ani. Numărul obligaţiunilor răscumpărabile de către emitent în al patrulea an este: a) 590,54; b) 550,12; c) 556,88; d) 496,23; e) 540,94. Rezolvare:

an i

Vri= Vri-1-Ri

di

Ri=Ai-Di

Ai

133

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

12. Durata pentru care se lansează un împrumut obligatar este de 4 ani, rambursarea prin tranşe anuale egale, randamentul la maturitate este 11%, randamentul nominal 10%, iar valoarea nominală a obligaţiunii este 3 000 u.m. Preţul de emisiune este: a) 3 000 u.m.; b) 2 901,64 u.m; c) 2 800,2 u.m.; d) 2 950,8 u.m.; e) 2 898,5 u.m.. Rezolvare:

13. O societate comercială emite 200000 de obligaţiuni cu un preţ de emisiune de 950 u.m. Valoarea nominală a obligaţiunilor este de 1000 u.m., preţul de rambursare este de 1100 u.m., rata nominală a dobânzii este de 10%, cheltuielile de emisiune de 400000 u.m. şi durata împrumutului de 4 ani. 134

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Rambursarea împrumutului se face în rate anuale egale. Cheltuielile de emisiune şi primele de rambursare sunt amortizate linear în cei patru ani. Anuitatea plătită de emitent către investitori în anul patru şi cheltuielile totale suportate de emitent în acelaşi an sunt: a) 60000000; 65000000; b) 63000000; 64000000; c) 60000000; 60100000; d) 61000000; 61100000; e) 58000000; 60000000. Rezolvare:
An i Vr Di Ri Pr Ai Ch

14. O societate comercială emite o obligaţiune cu durata de viaţă de patru ani, valoarea nominală de 1000 u.m., rata anuală a dobânzii este de 12%, rata dobânzii la termen este de 15%. Rambursarea se face sub forma cuponului unic. În aceste condiţii preţul de emisiune al obligaţiunii este de: a) 899,668; b) 920,362; c) 640,364; d) 886,321; e) 910,476. Rezolvare: 135

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere
An i Vr Di Ri Ai (1+i)^k

136

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

III. TRANZACȚ IONAREA INSTRUMENTELOR FINANCIARE LA BURSA DE VALORI DIN BUCUREȘ TI
Tehnici de tranzacţionare utilizate pe plan internaț ional în cadrul burselor de valori De-a lungul timpului în cadrul burselor de valori s-au utilizat diferite tehnici de tranzacț ionare. Cele mai importante dintre acestea sunt:  tranzacţionarea în ring. Este sistemul clasic de tranzacţionare. Acesta are următoarele caracteristici: 1. În sala de tranzacţionare din cadrul bursei sunt mai multe ringuri de tranzacţionare. În fiecare ring este un angajat al bursei care deschide sau închide şedinţa pentru un anumit titlu financiar. 2. În jurul ringului de tranzacţionare se adună agenţii de bursă care doresc să realizeze tranzacţii pe titlul financiar cotat la ghişeul respectiv în acel moment. Agenţii de bursă în funcţie de reglementările specifice bursei şi ţării respective pot fi persoane fizice independente sau reprezentanţi ai unor intermediari persoane juridice. 3. În funcţie de ordinele pe care le au de la clienţi sau ordinele în nume propriu agenţii de bursă anunţă prin strigare ș i gestică (semne specifice) ordinele respective ţinând cont de gradul de prioritate al acestora. 4. În momentul în care se intersectează cererea cu oferta (ex. Un agent care a anunț at că vinde titlul ”X” la preț ul ”Y” primeș te un răspuns din partea altui agent care cumpără în aceleaș i condiț ii) se încheie tranzacţia  tranzacţionarea în groapă. Are modul similar de funcţionare cu tehnica de tranzacț ionare în ring. Deosebirea e dată de modul de organizare a sălii de tranzacţionare, la acest sistem tranzacţia se face într-un amfiteatru (groapă), iar agenț ii de bursă sunt plasaț i pe treptele amfiteatrului. Se utilizează acelaşi procedeu de transmitere a ordinelor, prin strigare ș i gestică. Avantajul faț ă de tehnica anterioară este dat de faptul că amplasarea agenț ilor în amfiteatru permite o vizibilitate mai bună a acestora ș i a semnelor realizate de ei. Ca urmare se reduce riscul de pierdere a tranzacț iilor datorat 137

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere neperceperii ordinelor transmise în piaț ă din cauza lipsei contactului vizual sau a zgomotului.  tranzacţionarea prin înscrierea ordinelor pe tablă. Presupune scrierea de către un angajat al bursei pe o tablă a ordinelor transmise de către agenț ii de bursă. Ordinele erau ordonate după anumite criterii de prioritate. Iniț ial tablele erau clasic, dar treptat acestea sau înlocuit cu table electronice. Avantajul acestei tehnici constă de asemenea în creș terea gradului de vizibilitate al ordinelor din piaț ă..  tranzacţionare electronică. Este sistemul modern de tranzacţionare care are următoarele avantaje: 1. permite o bună vizualizare a pieţei 2. permite tranzacţionarea de la distanţă 3. permite agenț ilor de bursă să aibă acces rapid la informaț ii pertinente prin utilizarea în timp real a unor softwere de analiză rapidă a pieţei şi instrumentelor financiare. Tendinț a care se manifestă pe plan mondial în cadrul burselor de valori este de trecere la tehnica de tranzacț ionare electronică, tocmai datorită avantajelor evidente specifice acesteia. Pe piaț a de capital din România, încă de la înființ area pieț ei bursiere ș i extrabursiere s-a adoptat tehnica electroniocă de tranzacț ionare.

Ordinul de bursă Ordinul de bursă este un ordin transmis de către un client unei societăț i de servicii pentru investiț ii financiare care vizează tranzacț ionarea unor instrumente financiare cotate pe piaț a bursieră. Continutul minim al unui ordin de bursa include urmatoarele informatii: a) denumirea Participantului; participantul este societatea de servicii pentru investiț ii financiare acceptată de bursă să ia parte în mod direct la tranzacț iile bursiere; b) locul unde este executata tranzactia (piata reglementata, extrabursieră etc.); c) momentul preluarii ordinului de bursa (data, ora, minut si secunda); d) sensul ordinului (vanzare/cumparare etc.); 138

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere e) simbolul si denumirea instrumentului financiar; f) identitatea si numarul de cont al clientului din sistemul B.V.B.; g) tipul contului clientului; h) daca contul este discretionar; i) numarul ordinului din registrul de evidenta al Participantului; fiecare societate de intermediere trebuie să ț ină un registru al ordinelor, în care înregistrează toate ordinele, în ordinea primirii lor; j) tipul ordinului de bursa; k) cantitatea (volumul) de instrumente financiare; l) pretul, in functie de tipul instrumentului si tipul ordinului de bursa m) termenul de valabilitate a ordinului; n) daca ordinul a fost plasat la initiativa clientului sau la recomandarea agentului; o) detinerile clientului privind respectivul instrument financiar; p) alte precizari privind informarea corecta a clientului (luarea la cunostinta de oferte publice in derulare, modificari de capital anterioare, fuziuni, divizari etc.); q) numele in clar si semnatura agentului pentru servicii de investitii financiare/agentului delegat care a preluat ordinul; r) semnatura clientului daca ordinul nu a fost preluat telefonic, iar in situatia in care ordinul a fost preluat telefonic, inregistrarea de catre Participant a instructiunii clientului; s) stampila Participantului sau a sediului secundar al acestuia. Pretul ordinelor de bursa trebuie sa respecte pasii de pret predefiniti, corespunzatori intervalelor de pret stabilite de B.V.B. Intr-un ordin de bursa pretul poate fi exprimat ca: a) pret in valoare absoluta - pentru actiuni, drepturi de preferinta, titluri de participare; b) pret exprimat ca procent din principal - pentru obligatiuni; c) pret exprimat ca procent din valoarea nominala - pentru titluri de stat emise cu dobanda; d) randament - exprimat ca procent din valoarea nominala, pentru titluri de stat emise cu discount. Pentru stabilirea priorităț ii ordinelor în sistemul de tranzacț ionare, la completarea ordinelor trebuie să se precizeze tipul contului clientului. În sistemul de tranzacț ionare al BVB se utilizează următoarele tipuri de conturi: 139

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere cont client – este contul deschis la intermediar de către un investitor individual; cont instituț ie - este contul deschis la intermediar de către un investitor instituț ional; cont propriu sau house – este contul care aparț ine intermediarului; cont persoane relevante (staff) – este contul deschis la intermediar de către un angajat al acestuia; cont insider – este contul dechis la intermediar de către o persoană care poate avea informaț ii privilegiate despre anumite instrumente financiare. Un ordin de bursa poate avea oricare dintre urmatoarele termene de valabilitate (atribute de timp): a) Day – valabil in sedinta de tranzactionare curenta; b) Open – valabil pana la executie sau retragere, in limita a 62 de zile calendaristice de la data ultimei actualizari a ordinului; c) Good Till Date – valabil pana la data specificata (format “yyyy-mm-zz” “anluna-zi”), in limita a 62 de zile de la data ultimei actualizari a ordinului; d) FOK (Fill or Kill sau “Executare sau Anulare”) – introdus in vederea executiei imediate. La expirarea termenului de valabilitate asociat unui ordin, acesta este eliminat automat din sistem. Ordinele sunt afisate si executate in piata, in ordinea descrescatoare a importantei, in functie de urmatoarele criterii: a) pret ordin – se execută întâi ordinele care au preț ul cel mai mare la cumpărare, respectiv preț ul cel mai mic la vânzare. Această regulă are rolul de a permite suprapunerea cererii peste ofertă; b) in cadrul aceluiasi nivel de pret - dupa tipul de cont, in ordine descrescatoare a prioritatii, respectiv cont Client, cont Institutie, cont propriu (House), cont persoane relevante (Staff), cont Insider, cont combinat (Mixed); 140

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere c) in cadrul aceluiasi nivel de pret si tip de cont - dupa timpul introducerii ordinului in sistem sau timpul corespunzator ultimei modificari care determina schimbarea prioritatii, conform principiului precedentei (FIFO: primul venitprimul servit). Tipuri de ordine Sistemul de tranzactionare al B.V.B. admite spre executie urmatoarele tipuri de ordine de bursa: a) ordine limita; b) ordine la piata; c) ordine fara pret; d) ordine hidden. Ordinul Limita este ordinul prin care se cumpara/vinde o cantitate de instrumente financiare la un pret specificat sau mai avantajos pentru client, adica mai mic la cumparare respectiv mai mare la vanzare. Ordinul la Piata este ordinul prin care se cumpara/vinde la cel mai bun pret al pietei, prin mecanismul protectiei de pret . Scopul protectiei de pret este stabilirea unui pret limita pentru ordinul la piata, in vederea reducerii riscului pe care un agent de bursa sau client si-l asuma in momentul introducerii unui ordin la piata. Valoarea protectiei de pret este calculata astfel: numarul maxim de pasi de pret prin care poate trece ordinul (precizat de catre client in momentul lansaii ordinului) inmultit cu marimea corespunzatoare a pasului. Aceasta reprezinta valoarea maximă, cu care poate varia pretul ordinului la piata. Pasul de cotare reprezintă variaș ia minimă a preț ului unui instrument financiar ș i se stabileș te prin regulamentele bursei. Daca pretul calculat nu este un pret valid din punct de vedere al pasului de pret, atunci este rotunjit la cea mai apropiata valoare ce reprezinta un multiplu al pasului de pret. Ordinul fara pret este ordinul care nu are specificat un pret in momentul introducerii in sistemul de tranzactionare. Dacă există în piaț ă ordine în contraparte, ordinul la piaț ă execută (cumpără sau vinde) toată cantitatea specificată, indiferent de mărimea variaț iei de preț . Acest tip de ordin nu are protecț ie de preț . Ca urmare riscul de a se cumpăra la preț uri mari sau de a se vinde la preț uri reduse este ridicat. Ordinul Hidden este ordinul care afiseaza in piata numai o parte a cantitatii (volumului) totale. Volumul total ș i volumul vizibil iniț ial specifice 141

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere acestui tip de ordin trebuie sa reprezinte un multiplu al blocului de tranzactionare. Pe plan internaț ional se mai utilizează următoarele tipuri de ordine: 1) stop; 2) stop limită; 3) take; 4) hit; 5) match. 1) Ordinul STOP poate fi: a. de vânzare; b. de cumpărare. a. Ordinul STOP de vânzare sau STOP pierdere la piaț ă se dă pentru a conserva un câştig (fig.3.1). Acest ordin funcţionează astfel: ordinul este introdus în piaţă în momentul în care cursul titlului este pe un trend crescător. Pentru a-ș i proteja câș tigul de o eventuală schimbare rapidă de trend, investitorul lanseză acest tip de ordin precizând un preț de vânzare aflat imediat sub preț ul pieț ei; în mod normal un ordin de vânzare la un preț aflat sub preț ul curent al titlului ar genera realizarea imediat a tranzacț iei. Acest tip de ordin nu se activează decât dacă se scimbă trendul titlului, antrenându-se pe un trend descrescător şi atimge limita precizată în ordin (C0); în situaț ia în care cursul continuă să crească, ordinul rămâne inactiv. C

C0

142

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

t0 t Fig.3.1 Ordinul STOP de vânzare b. Ordinul STOP de cumpărare (fig. 3.2) se lansează în momentul în care cursul este pe un trend descrescător şi a scăzut sub preţul limită specificat de investitor; ordinul devine activ în mementul în care trendul cursului se inversează şi atinge preţul limită specificat (C0); dacă cursul îşi continuă trendul descrescător ordinul rămâne inactiv. C

C0

t0 t Fig.3.2 Ordinul STOP de cumpărare 2) Ordinul STOP limită la rândul său poate fi: a. de vânzare (fig.3.3); b. de cumpărare (fig. 3.4). a. Un ordin stop limită de vânzare funcţionează ca un ordin STOP de vânzare cu deosebirea că rămâne în piaţă atâta timp cât cursul titlului se află între preţul stop (C0) şi preţul limită (C1). C 143

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere

C0

C1

t0 t

t1

Fig.3.3 Ordinul STOP limită de vânzare b. Un ordin stop limită de cumpărare funcţionează ca un ordin stop de cumpărare cu precizarea că se poate executa la preţuri cuprinse între valoarea STOP (C0) şi valoarea limită (C1). C

C1

C0

t0 t Fig.3.4 Ordinul STOP limită de cumpărare

t1

144

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 3) Ordin TAKE – este un ordin de cumpărare, care presupune achiziț ia integrală a acţiunilor aflate în piaţă la cel mai bun preţ de vânzare (cel mai mic preț de vânzare). 4) Ordin HIT – este un ordin de vânzare opus ordinului TAKE. Acesta presupune vânzarea unui număr de acț iuni egal cu cel disponibil în piaț ă la cumpărare la cel mai bun preț (cel mai mare preț de cumpărare). 5) Ordin MATCH – presupune crearea unui ordin pereche pentru un ordin din contrapartidă aflat în piaţă. De asemenea, pe bursele internaț ionale se folosesc ordine cu menț iuni speciale, cum ar fi:  imediat sau anulează („immidiate or cancel”) presupune ca tranzacț ia să se realizeze imediat total sau parț ial. Partea neexecutată se anulează automat;  dintr-o dată sau deloc („fill or kill”) presupune ca tranzacț ia să se execute imediat, integral la preț ul stabilit, iar dacă piaț a nu permite acest lucru, atunci ordinul se anulează;  totul sau nimic („all or none”) presupune ca ordinul să se execute integral imediat sau când permite piaț a, dar dacă nu se poate executa în totalitate ordinul, atunci acesta se anulează;  ordin la deschidere („at the opening”) presupune ca tranzacț ia să se execute la cursul de deschidere, iar dacă acest lucru nu este posibil atunci ordinul se anulează;  ordin la închidere („at the end”) presupune ca tranzacț ia să se execute în ultimele 30 de secunde ale ș edinț ei de tranzacț ionare. Stările pieț ei la Bursa de Valori din Bucureș ti La BVB, piaț a poate avea următoarele stări: starea de predeschidere; starea de deschidere; starea deschisă; starea preînchisă; starea închisă.

1) 2) 3) 4) 5)

145

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere În starea de predeschidere se pot introduce, retrage, modifica sau suspenda ordinele de tranzacț ionare, dar nu se efectuază tranzacț ii, chiar dacă se realizează suprapunerea cererii peste ofertă. În starea de deschidere:  se calculează preț ul ș i volumul de deschidere pe baza unui algoritm special;  se execută ordinele care, în urma aplicării algoritmului, intră în procesul de tranzacț ionare la deschidere. Pentru determinarea preț ului de deschidere se aplică următoarele criterii, menț ionate în ordinea descrescatoare a importantei acestora:  criteriul I: se alege drept preț de deschidere acela la care se maximizează volumul titlurilor care se pot tranzacț iona;  criteriul II: în condiț iile în care după aplicarea primului criteriu sunt două preț uri pentru care se pot tranzacț iona acelaș i număr de titluri, atunci se alege drept preț de deschidere acela la care, numărul de instrumente financiare care rămân neexecutate în piată, este minim;  criteriul III: în condiț iile în care după aplicarea celui de al doilea criteriu sunt două preț uri pentru care numărul de instrumente financiare care rămân neexecutate în piată este egal, atunci se alege drept preț de deschidere acela care reprezintă o variatia minima procentuala faț ă de pretul de referinta al ultimei sedinte de tranzactionare (sau care este cel mai apropiat faț ă de preț ul de referinț ă);  criteriul IV: în condiț iile în care ambele preț uri au aceiaș i variaț ie procentuală faț ă de preț ul de referinț ă al ultimei ș edinț e de tranzacț ionare, atunci se alege drept preț de deschidere preț ul maxim dintre cele două. Exemplu de calcul al preț ului de deschidere: În perioada de predeschidere se introduc în piaţă următoarele ordine: la cumpărare: 300 acţiuni „la piaţă” 100 acţiuni la 26.000 150 acţiuni la 25.500 250 acţiuni la 25.000 200 acţiuni la 24.700 300 acţiuni la 24.500 350 acţiuni la 24.000 146

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere la vânzare: 250 acţiuni „la piaţă” 150 acţiuni la 24.000 250 acţiuni la 24.500 300 acţiuni la 24.700 400 acţiuni la 25.000 250 acţiuni la 26.000 Se ordonează ordinele în piaț ă în funcț ie de preț astfel:
Ordine de cumpărare cumulate
(1)

Cumpărare
(2)

Preț
(3)

Vânzare
(4)

Ordine de vânzare cumulate
(5)

Minim
(6)

300 400 550 800 1.000 1.300 1.650 1.650

300 100 150 250 200 300 350

la piaţă 26.000 25.500 25.000 24.700 24.500 24.000 la piaţă

250 400 300 250 150 250

1.600 1.600 1.350 1.350 950 650 400 250

300 400 550 800 950 650 400 250

Pe coloanele (1) ș i (5) se realizează o cumulare a ordinelor de cumpărare, respectiv de vânzare. Pentru ordinele de cumpărare, cumularea se realizează de sus în jos, iar pentru cele de vânzare de jos în sus. În coloana (6) se alege minimul pe rânduri dintre valorile cuprinse în coloanele (1), respectiv (5). În exemplul dat se poate observa faptul că pentru preț ul de 24.700 se tranzacț ionează cele mai multe instrumente financiare aflate în piaț ă (950 de bucăț i). Ca urmare, se aplică criteriul I din algoritm ș i se alege acest preț drept curs de deschidere. Să considerăm un alt exemplu în care avem în piaț ă aceleaș i ordine ca ș i la primul exemplu, cu deosebirea că pe cumpărare, la preț ul de 25.000, în loc de 250 de instrumente financiare avem 400. Atunci algoritmul se aplică astfel:
Ordine de cumpărare cumulate Cumpărare Ordine de vânzare cumulate

Preț

Vânzare

Minim

147

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 300 400 550 950 1.150 1.450 1.800 300 100 150 400 200 300 350 la piaţă 26.000 25.500 25.000 24.700 24.500 24.000 la piaţă 1.600 1.600 1.350 1.350 950 650 400 250 300 400 550 950 950 650 400 250

250 400 300 250 150 250

Se poate observa faptul că după aplicarea criteriului I sunt două preț uri (25.000, respectiv 24.700) pentru care se tranzacț ionează acelaș i număr de instrumente financiare. Ca urmare, se trece la aplicarea criteriului II. Pentru preț ul de 25.000, pe cumpărare rămân în piaț ă, netranzacț ionate un număr de 850 de instrumente financiare (200+300+350), iar pe vânzare un număr de 650 (400+250). În total rămân în piaț ă 1500 de instrumente financiare netranzacț ionate. Pentru preț ul de 24.700, pe cumpărare rămân în piaț ă, netranzacț ionate un număr de 850 de instrumente financiare (200+300+350), iar pe vânzare un număr de 650 (400+250). În total rămân în piaț ă 1500 de instrumente financiare netranzacț ionate. Ca urmare, nici după aplicarea acestui criteriu nu se poate face alegerea preț ului de deschidere ș i se trece la criteriul III. Dacă, preț ul de referinț ă ar fi 25.400, atunci preț ul de descidere va fi 25.000, deoarece:

25.400 25.000 25.400 24.700  25.400 25.400
Dacă, preț ul de referinț ă ar fi 24.850, atunci prin criteriul III nu se poate realiza departajarea ș i se trece la aplicarea criteriului IV. Ca urmare, preț ul de deschidere va fi maximul dintre cele două preț uri (maxim dintre 25.000 ș i 24.700). Evident se alege 25.000. În starea deschisă se pot realiza operaț ii de introducere, actualizare, suspendare, retragere de ordine ș i se execută tranzacț ii în condiț iile în care cererea se suprapune peste ofertă.

148

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere În starea preînchisă se pot realiza operaț ii de introducere, actualizare, suspendare, retragere de ordine dar nu se mai execută tranzacț ii. În starea închisă agenț ii de bursă nu mai pot realiza operaț ii de introducere, actualizare, suspendare, retragere de ordine ș i nu se execută tranzacț ii. Se pot doar vizualiza rapoarte ș i statistici.

IV. TIPURI DE TRANZACŢII
În funcţie de modul de finalizare al tranzacţiilor se disting tranzacţii de tip american, respectiv tranzacţii de tip european. Tranzacţiile de tip american pot fi:  cu lichidare imediată, la care finalizarea tranzacţiilor se realizează în ziua respectivă;  cu lichidare normală la care finalizarea tranzacţiilor se realizează în termenul normal de tranzacţiune (3,5,7,9 zile). Tendinț a este de reducere a termenului de lichidare normală;  cu lichidare pe bază de aranjament special, la care finalizarea tranzacț iilor se realizează în funcț ie de opț iunea vînzătorului. În funcţie de tipul contului, tranzacţiile de tip american pot fi:  tranzacţii cash (pe bani gata) pentru aceste tranzacţii, în momentul în care se lansează ordinul de cumpărare respectiv de vânzare, clientul trebuie să aibă cont în bani, respectiv titlurile care fac obiectul tranzacţiei respective;  tranzacţii în marjă presupun acordarea din partea broker-ului a unui împrumut către client în bani sau în titluri financiare. Tranzacţiile de tip european pot fi:  tranzacţii la vedere (lichidarea se realizează imediat sau într-un termen normal de lichidare);  tranzacţii cu lichidare la 1 lună pentru acest tip de tranzacţii se stabileşte de către bursă o perioadă de lichidare a tranzacţiilor, de regulă în ultimele zile de tranzacț ionare din luna respectivă. Majoritatea burselor care aplică acest sistem, practică drept termen de lichidare a tranzacț iilor pe acț iuni a 149

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere 6-a zi de dinaintea ultimei zile de tranzacţie din luna respectivă. Toate tranzacţiile care se încheie de la începutul lunii până în ziua de lichidare a lunii respective, se finalizează în aceeaşi zi de lichidare. Tranzacţiile încheiate după ziua de lichidare se finalizează în ziua de lichidare a lunii următoare;  tranzacţii ferme la termen sunt specifice pentru contractele forward;  tranzacţii de tip condiț ionat în această categorie de tranzacţii intră contractele pe opţiuni Tranzacţiile în marjă Reprezintă cumpărări, respectiv vînzări de titluri primare pe datorie, societatea de intermediere acordând un împrumut clientului său. Ca urmare, un client al unei societăț i de intermediere, dacă realizează o cumpărare în marjă, nu trebuie să pună la dispoziț ia intermediarului întreaga sumă de bani necesară pentru tranzacț ia respectivă ci doar o marjă iniț ială (o sumă ce reprezintă o parte din valoarea achiziț iei), restul de bani fiind puș i de intermediar. Clientul va garanta împrumutul acordat de intermediar cu instrumentele financiare achiziț ionate, acestea rămânând la dispoziț ia intermediarului până la achitarea împrumutului (închiderea poziț iei) Evidenţierea tranzacţiei în marjă în cadrul contului clientului deschis la soc de intermendiere se face astfel: pe credit sunt evidenţiate următoarele elemente: disponibilităţile băneşti aduse de către client; dividendele aferente titlurilor financiare care au făcut obiectul tranzacţiei dobânzile aferente obligaţiunilor care au făcut obiectul tranzacţiei veniturile din vânzarea titlurilor deț inute de client pe debit sunt evidenţiate următoarele elemente: valoarea de piaț ă a instrumentelor financiare care au facut obiectul tranzacţiei dobânda aferentă creditului acordat de către intermediar clientului respectiv Elementele tehnice specifice tranzacţiei în marjă: 150

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere colateral reprezintă valoarea titlurilor finale care au făcut obiectul tranzacţiei şi care sunt lăsate drept gaj de către client în favoarea intermediarului. Valoarea colateralului diferă de la o zi la alta în funcţie de cursul de piaţă al instrumentelor financiare respective. marja iniţială exprimată în valoare absolută, reprezintă diferenţa dintre valoarea de tranzacţionare a titlurilor care fac obiectul tranzacţiei şi suma de bani împrumutată clientului de către intermediar, în vederea efectuării tranzacţiei. Exprimată în valoarea procentuală reprezintă raportul dintre capitalul propriu al clientului şi valoarea tranzacţiei. Marja iniţială se stabileşte prin reglementările bursei; marja curentă – exprimată în valoare procentuală, reprezintă raportul dintre capitalul propriu al clientului şi valoarea actualizată a tranzacţiei; marja minimală (permanentă) – reprezintă raportul minim acceptat prin regulamentele bursei dintre capitalul propriu şi valoarea actualizată a tranzacţiei. În funcţie de relaţia care se stabileşte între marja curentă şi marja iniţială putem avea următoarele situaţii specifice contului clientului: 1) cont nerestricţionat atunci când marja curentă > marja iniţială În această situaţie clientul poate să cumpere şi să vândă fără restricţii instrumente financiare pe baza contului în marjă. 2) cont restricţionat atunci când marja curentă < marja iniţială În această situaţie clientul nu mai poate achiziţiona titluri suplimentare pe baza contului în marjă. În situaţia în care marja curentă scade sub marja minimă se face apel în marjă, adică intermediarul îi solicită clientului completarea contului în marjă prin aducerea unor resurse financiare suplimentare astfel încât marja curentă să depăşeasca marja minimă. În situaţia în care clientul nu doreşte sau nu are bani pentru suplimentarea contului, intermediarul execută colateralul integral sau parţial. Pe unele burse marja permanentă se confundă cu marja iniţială. Tranzacţii cu primă 151

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere În acest tip de tranzacț ii cumpărătorul, în funcţie de evoluţia preţului titlului financiar pe piaţă, poate opta la scadenţa contractului (la termen) între a executa contractul respectiv, adică a plăti preţul de execuţie specificat în contract în momentul încheierii acestuia ș i a renunț a la executarea contractului, plătind vânzătorului o primă. Într-un contract cu primă, cumpărătorul optează pentru execuţia contractului, dacă:  preţul activului suport la scadenţa contractului este mai mare sau egal cu preţul de execuţie a contractului. În această situaţie cumpărătorul înregistrează un câştig  preț ul activului suport la scadenț a contractului este cuprins între preț ul de exerciț iu ș i piciorul primei. În aceste condiț ii cumpărătorul înregistrează o pierdere, dar aceasta este mai mică decât valoarea primei. Cumpărătorul abandonează contractul dacă preţul activului suport este mai mic sau egal decât piciorul primei. Piciorul primei se calculează ca diferenț ă între preț ul de exerciț iu ș i valoarea primei. În aceste condiț ii cumpărătorul înregistrează o pierdere egală cu valoarea primei; Într-un contract cu primă, pierderea maximă pe care o poate înregistra cumpărătorul este egală cu valoarea primei în timp ce câştigul este nelimitat. Pentru vânzător, într-un contract cu primă pierderea maximă este nelimitată, în timp ce câș tigul maxim este egal cu valoarea primei.

Stelajul Stelajul este un contract în care cumpărătorul are posibilitatea ca în funcţie de evoluţia cursului activului suport pe piaţă, la scadenţă să se declare cumpărător al activului suport la borna maximă a stelajului, respectiv vânzător la borna minimă a stelajului (preţ minim). Într-un contract pe stelaje, cumpărătorul mizează pe o variaţie mare a preţului titlului suport, în timp ce vânzătorul mizează pe o variaţie mică, restrânsă a preţului titlului suport. Într-un contract pe stelaje, cumpărătorul stelajului se declară cumpărător al activului suport pentru orice preţ mai mare decât borna maximă. În această situaţie înregistrează un câştig. 152

Piaţa de capital ș i reanzacț ii bursiere Pentru orice preţ cuprins între centrul stelajului şi borna maximă se declară cumpărător şi înregistrează o pierdere, dar aceasta este mai mică decât în situaţia în care s-ar declara vânzător. Pentru orice preţ cuprins între centrul stelajului şi borna minimă se declară vânzător, înregistrând o pierdere, dar aceasta este mai mică decât dacă s-ar declara cumpărător. Pentru un preţ al activului suport egal cu centrul stelajului, cumpărătorul înregistrează pierderea maximă şi se poate declara fie vânzător, fie cumpărător. Pentru un preţ al activului suport mai mic decât borna minimă, cumpărătorul stelajului se declară vânzător al activului suport ș i înregistrează un câştig.

Bibliografie

Anghelache, G – Piaţa de capital- caracteristici, evoluţii, tranzacţii, Editura Economică, Bucureşti 2004 Anghelache, G – Pieţe de capital şi burse de valori-Teste grilă şi aplicaţii, Editura Economică, Bucureşti 2003 Copeland, T.R., Weston, I – Financial Theory and Corporate Policy, Addison Westley, New Zork, 1998 Houthakker, Hendrik S, Williamson, Peter J. – The Economics of Financial Markets, Harvard University, 1996 Niţu, A – Burse de mărfuri şi valori, Editura Economică, Bucureşti 2002 Popa, I – Bursa, vol. I şi vol. II, Editura Adevărul, 1993 şi 1994 Stancu, I – Finanţe. Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderii. Analiza şi gestiunea financiară, Editura Economică, Bucureşti 2002 Văduva, F. – Pieț e de capital I Codul Bursei de Valori din Bucureș ti

153

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful