You are on page 1of 17

‫بسم الله الرحمان الرحيم‬

‫كلية العلوم القتصادية وعلوم التسيير‬

‫الجمعية العلمية‬
‫نادي الدراسات القتصادية‬
‫‪:‬هاتف‪/‬فاكس ‪021 47 75 15‬‬
‫رقم الحساب البنكي‪N° 16-287/60-200 badr bank :‬‬
‫الموقع ‪www.clubnada.jeeran.com :‬‬
‫البريد اللكتروني‪cee.nada@caramail.com :‬‬
‫المقر‪ :‬ملحقة الخروبة الطابق الول‬

‫علم ـ عمل ـ إخلص‬

‫محتويات البحث‪:‬‬
‫‪1‬‬
‫‪ -Ⅰ‬الستثمار و أداة المحافظ الستثمارية‬
‫‪ – Ⅰ-1‬مفهوم الستثمار و إستراتيجيته‬
‫‪ -Ⅰ-2‬مفهوم المحفظة الستثمارية و أنواعها‬
‫‪ -Ⅰ-3‬أنماط السياسات المتبعة في إدارة المحافظ الستثمارية‬
‫‪ - Ⅱ‬يناء المحفظة الستثمارية المثلى‬
‫‪ -Ⅱ-1‬مفهوم المحفظة الستثمارية المثلى و مواصفاتها‬
‫‪ -Ⅱ-2‬مفهوم العائد و المخاطرة‬
‫‪ -Ⅱ-3‬الطرق المعتمدة لتحديد العائد‬
‫‪ -Ⅱ-4‬مبادئ بناء المحفظة الستثمارية المثلى‬
‫‪ -Ⅲ‬إختيار الحفظة المثلى عن طريق منحنيات السواء‬
‫‪ -Ⅲ -1‬خصائص منحنيات السواء‬
‫‪ -Ⅲ-2‬فرضيات منحنيات السواء‬
‫‪ -Ⅲ-3‬مفهوم الحد الكفء‬
‫‪ -Ⅲ-4‬إختيار المحفظة المثلى‬
‫‪ - Ⅳ‬مبدأ التنويع لتخفيض مستوى المخاطر‬
‫‪ -Ⅳ-1‬مزايا التنويع بالصول الخطرة‬
‫‪ -Ⅳ-2‬إستخدام مبدأ التنويع في تخفيض مخاطر المحفظة‬
‫‪ -Ⅳ-3‬عوامل نجاح سياسة تنويع المحافظ الستثمارية‬
‫‪ -Ⅳ-4‬التنبؤ بمخاطر المحفظة باستخدام معامل ‪β‬‬
‫‪ -Ⅴ‬خصائص محافظ الوراق المالية‬
‫‪ -Ⅴ-1‬ظوابط و قيود تكوين محافظ الوراق المالية‬
‫‪ – Ⅴ-2‬العوامل التي يجب مراعاتها عند إدارة محفظة الوراق المالية‬
‫‪ -Ⅴ-3‬العتبارات الفنية في إدارة محفظة الوراق المالية‬
‫‪ -Ⅴ-4‬شركات الستثمار‬
‫خاتمة البحث‬
‫مدخل‪:‬‬

‫يؤدي الستثمار دورًا هاما في النشاط القتصادي خاصة مع التحولت الجارية‪ ,‬لذا فإن وسائله‬

‫و أ ساليبه تعددت و تنو عت وف قا لرؤ ية الم ستثمر ميوله‪ ,‬و لعّل من أ هم هذه الو سائل أو الدوات هو‬
‫‪2‬‬
‫تكويهن محفظهة إسهتثمارية التهي وضهع نظريتهها ‪ MARKOWITZ‬عام ‪ 1956‬ثهم تناولهها آخرون بعده‬

‫بالدراسة و التطوير أمثال ‪ TURNER‬و غيرهم‪.‬‬

‫و يهدف تكوين المحفظة إلى تعظيم الثروة عبر زيادة المنفعة‪ ,‬إضافة إلى التقليص من حجم الخطار‬

‫ال تي قد توا جه الم ستثمر‪ ،‬و ل كن الشكال ية المطرو حة ه نا هي‪ :‬ك يف ي تم تحد يد التركي بة أو التشكيلة‬

‫الساسية لصول المحفظة الستثمارية وفقا لمعياري العائد و المخاطرة ؟‬

‫و سنحاول الجا بة على هذا ال سؤال من خلل تق سيم الب حث إلى خم سة ف صول‪ ,‬يتناول الول مفاه يم‬

‫عامة حول الستثمار و المحفظة و أداة المحفظة‪ ,‬لننتقل بعدها في الفصل الثاني إلى كيفية بناء محفظة‬

‫مثلى‪ ,‬أ ما في الف صل الثالث‪ ,‬فنحاول إدخال مفهوم منحنيات ال سواء في اختيار المحف ظة المثلى لن صل‬

‫بعدها إلى مبدأ التوزيع في تخفيض مستوى المخاطر في الفصل الرابع‪.‬‬

‫و قد خ صصنا الف صل الخا مس إلى نوع خاص من المحا فظ هي محا فظ الوراق المال ية لهميت ها‪,‬‬

‫ونميزهها عهن المحافهظ الخرى‪ ,‬و ارتأينها إضافهة فصهل نتناول فيهه صهناديق السهتثمار و المحافهظ‬

‫الدولية‪.‬‬

‫‪ - Ⅰ‬الستثمار و أداة المحافظ الستثمارية‪:‬‬


‫‪ Ⅰ-1‬مفهوم الستثمار و إستراتجيته ‪:‬‬
‫يعتبر الستثمار أحد مكوني الطلب الفعّال إلى جانب الستهلك‪ ,‬و يعني ببساطة الضافة إلى‬
‫الثروة المتراك مة‪ ,‬ح يث يؤدي إلى الزيادة أو المحاف ظة على رأس المال‪ ,‬وت عد إ ستراتيجية ال ستثمار‬
‫الخطوة الولى عند إتّخاذ قرار إستثمارى و هناك إستراتيجيتان هما‪:‬‬
‫‪-1‬إستراتيجية حذرة‪ :‬تهدف إلى تحقيق الربح ببطء من إستثمار مرتفع المخاطر‪.‬‬
‫‪3‬‬
‫ب‪ -‬إستراتيجية نشطة‪ :‬تهدف إلى تحقيق ربح سريع من خلل المضاربة على الوراق المالية‪.‬‬
‫و هناك عاملين أساسيين في اختيار هاتين الستراتيجيتين‪:‬‬
‫أ‪ -‬التكلفة‪ :‬حيث تتحمل الستراتيجية النشطة تكلفة أكبر من الستراتيجية الحذرة‪.‬‬
‫ب‪ -‬التنويع‪:‬فاستراتيجية المحفظة النشطة عادة ما تكون أقل تنوعا من المحفظة الحذرة‪.‬‬
‫‪ -Ⅰ-2‬مفهوم المحفظة الستثمارية‪:‬‬
‫ههي أداة مركبهة مهن أدوات السهتثمار‪ ,‬تتكون مهن أصهلين أو أكثهر و تخضهع لداة شخهص‬
‫مسؤول عنها يسمى مدير المحفظة‪ ,‬الذي يكون مالكا لها أو مأجورًا فقط‪.‬‬
‫و تتنوع المحافظ حسب أصولها إلى ثلث أنواع‪:‬‬
‫‪ -‬المحفظة ذات‬ ‫‪ -‬المحافظ ذات الصول المالية‬
‫الصول الحقيقية‬
‫‪ -‬المحافظ ذات الصول المختلطة‪ ,‬و هو النوع الغالب‪ ,‬وتتنوع سياسات إدارتها إلى ثلث سياسات‪.‬‬

‫‪ -Ⅰ- 3‬أنماط الســـياسات المتبعـــة فـــي إدارة المحافـــظ‬


‫الستثمارية‪:‬‬
‫إنّ السياسات المتعارف عليها لدى رجال العمال في مجال إدارة المحافظ هي‪:‬‬
‫‪-1‬السياسة العمومية‪:‬‬
‫و هي سياسة يفّ ضل في ها العائد عن المان‪ ,‬والنموذج الشائع لهذه المحف ظة المثلى لهذه ال سياسة هي‬
‫محفظة رأس المال‪ ,‬التي تهدف لجني عائد عن طريق النمو الحاصل في قيم الصول‪ ,‬و غالبا ما يتم‬
‫شراء أسهم لشركات في بداية نموّها بجني أرباح رأسمالية مستقبلية ترجع لزدهار إقتصادي محتمل‪.‬‬
‫ب‪ -‬السياسة الدفاعية‪:‬‬
‫يع طى فيهها عنصهر المان أولو ية على ح ساب عن صر العائد من خلل الترك يز على أدوات‬
‫الستثمار ذات الدخل الثابت‪ ,‬ويطلق على هذا النوع من المحافظ‪ ,‬محافظ الدخل و التي تتكون أساسا‬
‫من سندات حكومية‪ ,‬أسهم ممتازة‪ ,‬عقارات‪...‬ألخ‪.‬‬
‫ج‪ -‬السياسة المتوازنة‪:‬‬
‫تع تبر هذه ال سياسة و سطا ب ين النمط ين ال سابقين‪ ,‬و يرا عي في ها تحق يق إ ستقرار ن سبي في‬
‫المحف ظة مع عائد مقبول‪ ,‬وم ستوى مقبول من المخاطرة‪ .‬وي تم ذلك بتنو يع رأ سمال المحف ظة بأدوات‬
‫إستثمارية منوعة‪ ,‬وتسمى المحفظة من هذا النوع المحفظة المتوازنة‪ .‬إذن كيف يتم بناء هذه المحفظة‬
‫المتوازنة أو المثلى ؟‬

‫‪ - Ⅱ‬بناء المحفظة الستثمارية المثلى‪:‬‬


‫‪4‬‬
‫‪-1 -‬مفهوم المحفظة الستثمارية المثلى و مواصفاتها‪:‬‬
‫المحف ظة ال ستثمارية المثلى هي تلك المحف ظة ال تي تتكون من تشكيلة متنو عة و متواز نة من‬
‫الصهول أو الدوات السهتثمارية‪ ,‬و بكيفيهة تجعلهها الكثهر ملءمهة لتحقيهق أهداف المسهتثمر‪ ,‬مالك‬
‫المحفظة أو من يتولى إدارتها‪ ,‬أو بمعنى آخر هي التشكيلة التي تحقق أكبر عائد مع مستوى مخاطرة‬
‫‪1‬‬
‫مقبول‪ ,‬وبالتالي نستطيع القول أنّ المحفظة المثلى هي التي تتوفر فيها المواصفات التالية‪:‬‬
‫‪-1‬تحقيق توازن للمستثمرين بين العائد و المان‬
‫‪-2‬تتميز أصولها بقدر كافي من التنويع اليجابي‬
‫‪-3‬أن تحقق أدوات المحفظة حدّا من السيولة أو القابلية للتسويق التي تمكّن المدير من إجراء‬
‫أية تعديلت جوهرية‪.‬‬
‫و انطل قا من كون العائد و المخاطرة معيار ين أ ساسيين في تحد يد أمثل ية المحف ظة ل بدّ من تحد يد‬
‫مفهومهما‪.‬‬
‫‪ -2 -‬مفهوم العائد والمخاطرة‪:‬‬
‫* العائد على الستثمار هو الزيادة الحقيقية في القيمة الجمالية لصول المحفظة خلل العام منسوبة‬
‫إلى القيمة للصول في بداية العام‪.‬‬
‫* أمّا مستوى المخاطرة المقبول فيقصد به النحراف المعياري الحادث في عائدها الفعلي عن عائدها‬
‫المتوقع‪ ,‬وقدّ تم تقسيم المستثمرين وفقا لمدى تقلبهم لمخاطر الستثمار إلى فئتين‪:‬‬
‫‪ -1‬فئة المستثمرين الراشدين‪ ,‬و تبدي تحفظا إتجاه المخاطرة‪,‬‬
‫‪ -2‬فئة المستثمرين المضاربين‪ :‬و تبدي توجها نحو المخاطرة‪.‬‬

‫و تنحصر هذه الطرق في‪:‬‬ ‫‪-3 -‬الطرق المعتمدة لتحديد العائد‪:‬‬


‫أ‪ -‬طريقة الرسم البياني‪:‬‬
‫و هي تمثل نقاط الفترة المالية مع العائد‪ ,‬وتجمع بخط بياني يقع في وسط هذه النقاط‪ ,‬و‬
‫لكن هذه الطريقة ل تعطي صورة واضحة المور لنه ل يأخذ بعين العتبار درجة المخاطرة‪.‬‬
‫ب‪ -‬طريقة معدل النمو المتوسطي‪:‬‬
‫تستخدم هذه الطريقة فقط في حال أنّ العائد على المحفظة كان في زيادة مستمرة‪ ,‬وتعتمد على‬
‫‪2‬‬
‫حساب الزيادة الحاصلة في العائدين بين فترة و أخرى بناءا على المعادلت التالية‪:‬‬
‫‪ -‬مقدار النمو الوسطي = أكبر عائد(خلل الفترة) – أصغر عائد‬

‫مرجع سبق ذكره ص ‪95‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪)3(2‬‬
‫ص ‪75‬‬ ‫؛ ‪ 1988‬؛‬ ‫جمال ناجي‬
‫‪5‬‬
‫عدد السنوات‬

‫× ‪100‬‬ ‫(أكبر عائد ‪ +‬أصغر عائد)‬ ‫معدل النمو الوسطي = مقدار النمو الوسطي ‪/‬‬

‫‪2‬‬
‫فمعدل النمو الوسطي‪ ,‬يستعمل في تحديد معدل العائد للسنوات المقيلة‪ ,‬لكن هذه الطريقة غير منطقية‪,‬‬
‫لنها تفترض أنّ العائد في زيادة مستمرة‪.‬‬
‫‪-4‬طريقة المتوسط الحسابي‪:‬‬
‫و تعتمد على مبدأ تجميع نسب العائد للفترات السابقة و قسمة هذه المجموع على عدد الفترات‪ ,‬و‬
‫اعتبار الحا صل متو سط عائد هذه المحف ظة‪ ,‬و في حالة عدم التأ كد ي جب تحد يد در جة المخاطرة‬
‫بحساب التشتت و النحراف المعياري‪.‬‬
‫ج‪ -‬طريقة القيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية‪:‬‬
‫و تعتمد على حساب التدفقات النقدية الداخلة أو الخارجة المتوقعة من هذا الستثمار و ذلك‬
‫‪VAN‬‬ ‫بالقيمة الحالية‪ ,‬و هو ما يسمى بالقيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية‬
‫‪Rt - Dt‬‬ ‫‪St‬‬
‫= ‪VAN‬‬ ‫∑‬ ‫‪+‬‬ ‫‪- D0‬‬
‫‪K)t‬‬ ‫(‪(1-K)t-1‬‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ :Dt‬المصاريف‬ ‫‪:K‬معدل الفائدة‬ ‫‪ :Rt‬اليرادات‬
‫‪ :St‬قيمة الستثمار في نهاية الفترة‬ ‫‪ : D0‬كلفة الستثمار عند الشراء‬
‫موجبة ل يكفي لختيار هذه المحفظة‪ ,‬بل يجب حساب مؤشر‬ ‫‪VAN‬‬ ‫و لكن الحصول على‬
‫‪ /‬كلفة الستثمار] × ‪100‬‬ ‫‪VAN‬‬ ‫[‬ ‫الربحية ويساوي مؤشر الربحية=‬
‫و مقارنته بحجم المخاطرة المتوقعة على هذا الستثمار‪.‬‬
‫د ‪ -‬طريقة معدل المردود الداخلي‪:‬‬
‫و يق صد به معدل الخ صم الذي يج عل من ‪ van‬م ساوية لل صفر‪ ,‬وطب قا لهذه الطري قة نختار‬
‫المحفظة ذات المعدل العلى‪ .‬و إذا كانت محفظة واحدة فتقبل إذا كان هذا المعدل أعلى من كلفة رأس‬
‫أنه الصهول سهوف يعاد إسهتثمارها بنفهس نسهبة المعدل طوال فترة‬
‫المال‪ ,‬و نفترض هذه الطريقهة ّ‬
‫المشروع‪.‬‬
‫و بعد تحديد نسبة المخاطرة و قيمة العائد للمحفظة‪ ,‬ويتم إختيار المحفظة المثلى وفق مبادئ محددة‪.‬‬
‫‪-4-‬مبادئ بناء المحفظة الستثمارية المثلى‪:‬‬

‫‪6‬‬
‫و تتلخص في‪:‬‬
‫‪ -1‬إختيار المحفظة ذات المخاطرة القل في حالة تساوي العائد‪.‬‬
‫‪ -2‬إختيار المحفظة ذات العائد العلى في حالة تساوي درجة المخاطرة‪.‬‬
‫‪ -3‬إختيار المحفظة ذات العلى عائد و القل مخاطرة في باقي الحالت‪.‬‬
‫و لبناء محفظة مثلى‪ ,‬ل بدّ من معرفة منحنى المحافظ المثلى أو الذي يرسم عن طريق تحليل العلقة‬
‫بين العائد و المخاطرة‪.‬‬
‫العائد‬ ‫الشكل ‪ : Ⅱ -1‬منحنى المحافظ المثلى‬

‫قطاع المحافظ‬
‫الغير‬
‫ممكنة‬
‫قطاع المحافظ الممكنة‬

‫المخاطرة‬
‫‪ - 1999-‬ص ‪96‬‬ ‫المصدر‪ :‬مطر محمد‬

‫من الش كل ‪ ,Ⅰ -1‬و من الناح ية النظر ية تحدد المحف ظة المثلى في أ ية نق طة من نقاط القطاع غ ير‬
‫المظلل مع قبول ن سبة محددة من المخاطرة‪ ,‬ول كن عمل يا هذا النوع من المحا فظ غ ير متاح لذا سوف‬
‫يختارا لمسهتثمر محفظتهه المثلى فهي نقطهة مهن نقاط المنحنهى م باعتباره أبعهد حدّ فهي قطاع المحافهظ‬
‫الممكنة‪.‬‬
‫و لتحديد نقطة المحفظة المثلى نستعين بمفهوم منحنيات السواء الذي يعكس ميول المستثمر في ميادين‬
‫العائد بالمخاطرة‪.‬‬

‫‪ - Ⅲ‬إختيار المحفظة المثلى عن طريق منحنيات السواء‪:‬‬


‫‪ -Ⅲ -1‬خصائص منحنيات السواء‪:‬‬
‫‪-1‬إتجاه منح نى ال سواء من ال سفل إلى العلى و من اليم ين إلى الي سار‪ ,‬يع كس العل قة الطرد ية ب ين‬
‫المخاطرة و العائد‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫‪-2‬مستوى منحنيات السواء هابط من أعلى لسفل‪ ,‬بمعنى أ نّ المستثمر إذا لم يجد محفظة مثلى وفقا‬
‫للمنحنى (‪ ,)1‬فإنه سيظطر للتنازل و البحث عنها في المنحنى (‪.)2‬‬
‫‪-3‬أن جميع المحافظ التي تقع على منحنى سواء معين لها جاذبية متساوية من وجهة نظر المستثمر‪.‬‬
‫‪-4‬المحفظة التي تقع على منحنى سواء أعلى‪ ,‬هي أكثر جاذبية للمستثمر عن أ يّ محفظة أخرى تقع‬
‫على منحنى سواء يقع أسفله‪ ,‬و بلغة القتصاديين‪ ,‬المنحنى العلى يكون أكبر منفعة من المنحنى‬
‫السفل‪.‬‬
‫‪ Ⅲ -2‬فرضيات منحنيات السواء‪:‬‬
‫‪-1‬فرض عدم التشبع‪:‬‬
‫و يقصد به أ نّ المستثمر يفضل دائما الستثمار الذي يحقق أقصى عائد ممكن‪ ,‬وعند المفاضلة‬
‫بين إستثمارين نختار الستثمار ذو العائد الكبر‪.‬‬
‫‪-2‬فرض كراهية المخاطرة‪:‬‬
‫يعني أنه لو أتيحت للمستثمر المفاضلة بين إستثمارين مت ساويين من حيث العائد فسوف يختار‬
‫‪3‬‬
‫أقلّها مخاطرة‪.‬‬

‫‪ -Ⅲ -3‬مفهوم الحدّ الكفء‪:‬‬


‫في اختيار المحفظة المثلى‪ ,‬تضع نظرية المجموعة الكفأة شرطين‪:‬‬
‫‪-1‬اختيار التوليفة المثلى التي تحقق أقصى عائد متوقع‪ ,‬في ظل مستوى معين من المخاطر‪.‬‬
‫‪-2‬اختيار التولي فة ال تي تتعرض لمخا طر أ قل‪ ,‬في ظل م ستوى مع ين من العائد‪ ,‬ويطلق على‬
‫الستثمارات التي تتوافر فيها هذين الشرطين " بالمجموعة الكفأة " من الستثمارات‪ ,‬وذلك‬
‫من بين المجموعات الممكنة‪.‬‬
‫الشكل ‪ – Ⅲ-1‬المجموعة الكفأة‬
‫عائد المحفظة‬

‫المجموعة‬
‫الممكنة‬

‫هندي منير ابراهيم ‪ -1996-‬ص ‪308‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪8‬‬
‫مخاطر المحفظة‬
‫المصدر‪:‬هندي منير ابراهيم ‪ -1996-‬ص ‪31‬‬
‫"ج"‪ -‬تحقق أكبر عائد لنفس المستوى من المخاطر‪ ,‬و ل توجد توليفة تحقق أكبر عائد لنفس المستوى‬
‫من المخاطر عدا «ج"‪ ,‬كما ل توجد توليفة لها هذا المستوى المتدني من المخاطر و تحقق نفس عائد‬
‫"ج"‬
‫"هه" ‪ :‬نفس الملحظة‪.‬‬
‫إذن كلّ النقاط بين "ج" و "هه" تحقق الشرط الول " أ "‬
‫لكن «ب"‪ :‬ل تحقق هذا الشرط لن "ب" تحقق أكبر عائد لنفس المستوى من المخاطر‪.‬‬
‫«د"‪ :‬تحقق أكبر عائد عند نفس المستوى من المخاطر‪.‬إذا أيّ محفظة تقع بين "ب" و "د" تحقق الشرط‬
‫الثاني‪.‬‬
‫"هه" ل تحقق هذا الشرط لن "هه" تحقق نفس العائد بأقل مستوى من المخاطر‪.‬‬
‫إذا بما أنّ النظرية تقتضي توافر الشرطين معا‪ ,‬حيث استبعدت "ب" في ظلّ الشرط الول‪ ,‬و "هه" في‬
‫الثاني‪ ,‬لذا فإن المجموعة الكفأة هي التي تقع بين النقطتين "د" و "ج"‬

‫‪-Ⅲ-4‬اختيار المحفظة المثلى‪:‬‬


‫الشكل ‪ Ⅲ-2‬المحفظة المثلى‬
‫العائد‬

‫المخاطرة‬
‫المصدر‪ :‬مرجع سبق ذكره ص ‪319‬‬
‫و تتحدد بنقطة تماس الحد الكفء مع منحنى السواء للمستثمر‬

‫‪ - Ⅳ‬مبدأ التنويع للتخفيض مستوى المخاطرة‪:‬‬


‫‪ -Ⅳ -1‬مزايا تنويع المحفظة بالصول الغير الخطرة‪:‬‬
‫‪9‬‬
‫لتوضيح ذلك نأخذ المثال التالي‪:‬‬
‫محفظة استثمارية تتكون من سهمين ‪ ,2 ,1‬التوزيع الحتمالي للعائد في كلّ منها كما يلي‪:‬‬

‫العائد من السهم ‪2‬‬ ‫العائد من السهم (‪F)1‬‬ ‫الحتمال ‪B‬‬


‫‪0.20‬‬ ‫‪0.20‬‬ ‫‪0.5‬‬
‫‪0.10‬‬ ‫‪0.10‬‬ ‫‪0.5‬‬
‫نحسب العائد المربح للسهم أ حسب العلقة ‪:‬‬
‫‪F*1 = ∑p=1 Bp X Fp‬‬

‫=‪F*1= (0.5 x 0.2)+ (0.5 x 0.1)= 0.1+0.5‬‬ ‫‪0.15‬‬

‫نحسب المخاطرة المربحة للسهم أ حسب العلقة ‪:‬‬

‫‪Rp*= ∑p=1 Bp(Fp-F*)2‬‬

‫=‪R*p‬‬ ‫‪0.5(0.2-0.15)²+0.5(0.1-0.15)² = √0.0025= 0.15‬‬


‫‪:‬‬ ‫‪F*2= 0.15‬‬ ‫و بنفس الطريقة ‪R*2= 0.05‬‬

‫بعد تكوين محفظة من السهمين معا‪ ,‬تصبح معادلة العائد المتوقع من المحفظة كما يلي‪:‬‬

‫‪F*p = ∑p=1 Kp . F*p‬‬

‫حيث ‪ : Kp‬الوزن النسبي لكل سهم في المحفظة‬


‫‪F*= (0.5 x0.15)+(0.5x0.15)=0.15‬‬
‫‪ 0.5‬تع ني ‪ %50‬لن المحف ظة تتكون من ال سهمين ‪ 2 ,1‬بالت ساوي‪ ,‬أ ما المخاطرة المرب حة للمحف ظة‬

‫بافتراض معامل الرتباط بين عائدي السهمين معدوم فتحدد بالمعادلة‪:‬‬

‫=*‪R‬‬ ‫‪√(K1‬‬ ‫‪R1)²+‬‬ ‫‪(k2‬‬ ‫‪R2)²+(K1)²‬‬ ‫‪x‬‬ ‫‪(cov)(1,2)+(k2)²‬‬ ‫‪x‬‬

‫‪)(cov)(1,2‬‬

‫= ‪ 0‬لن معامل الرتباط معدوم‬


‫‪R*= √ (0.5 x 0.05)² + (0.5 x 0.05)² = 0.035 < 0.05‬‬
‫قلت نسبة المخاطرة ب ‪.%15‬‬

‫‪ -Ⅲ -3‬عوامل نجاح سياسة تنويع المحافظ الستثمارية‪:‬‬


‫‪10‬‬
‫‪ -1‬تنوع المخاطر الستثمارية‪:‬‬
‫و تصنف المخاطر إلى‪:‬‬
‫‪ -‬مخاطر سوقية‪ :‬و هي مرتبطة بظروف السوق‪ ,‬تتميز بالنتظام و يمكن توقعها و بالتالي تجنبها‬
‫‪ -‬مخاطر غير سوقية‪ :‬أسبابها خارجة عن ظروف السوق المالي‪ ,‬و يصعب التنبؤ بها‪ ,‬كما أنها غير‬
‫منتظمة‪ ,‬و سياسة التنويع قد تنجح في تخفيض النوع الثاني من المخاطر لكن ل تفيد في تجنب النوع‬
‫الول‪.‬‬
‫‪-2‬عدد أصول المحفظة‪:‬‬
‫فكلما زاد عدد أصول المحفظة‪ ,‬كلما تزايدت مزايا سياسة التنويع في تخفيض‬
‫المخاطهر‪ ,‬وهذا طبقها لقانون العينات العشوائيهة الذي يشيهر إلى التناسهب العكسهي بيهن عدد عناصهر‬
‫المحفظة و احتمال تركز الخسارة في عنصر معين‪.‬‬
‫‪ -3‬معامل الرتباط بين أصول المحفظة‪:‬‬
‫* من حيث نوع الرتباط ‪ :‬فقد يكون موجبا كما يحدث بين أسعار السهم و أسعار العقار ‪ ,‬وقد يكون‬
‫سالبا ك ما حدث في أز مة الوول ستريت ‪ ,‬عند ما أدى النخفاض الحاد في أ سعار ال سهم إلى إرتفاع‬
‫حاد في أسعار السندات‪.‬‬
‫* من حيث قوة أو ضعف معامل الرتباط ‪ :‬تتراوح بين ‪ 1 +‬و ‪ , 1 -‬فعلى مدير المحفظة في تنويع‬
‫الصول أن يراعي كل من نوع اللتباط و قوة معامله‪.‬‬
‫ففي حالة الرتباط ال سالب‪ ,‬تزداد مزا يا التنو يع كلما قوى معا مل الرتباط بين عوائد الصول ‪ ,‬بينما‬
‫في حالة الرتباط الموجب تزداد مزايا التنويع كلما ضعف معامل الرتباط‪.‬‬
‫ح ساسية التنو يع ل تن جح في تخف يض المخا طر الغ ير سوقية إذا كان الرتباط موج با و قو يا ‪ ,‬لن‬
‫عمليهة التنويهع ماههي إل تكرار لصهل مهن الصهول ‪ ,‬على العكهس‪ ,‬عندمها يكون الرتباط سهالبا أو‬
‫معدومها ‪ ,‬فالتنويهع يكون موجبها و مفيدا فهي تخفيهض المخاطهر‪ ,‬لن الثار سهتعم و فهي إتجاهات‬
‫متعاكسة‪.‬‬
‫ذكر نا أ نّ عوا مل نجاح سياسة التنو يع هو تنوع المخا طر خا صة تلك المتعل قة بال سوق ‪ ,‬وال تي يم كن‬
‫التنيؤ بها ‪ ,‬وذلك عن طريق معامل ‪ , β‬فكيف يكون ذلك ؟؟‬
‫‪ – Ⅳ-4‬التنبؤ بمخاطر المحفظة باستخدام معامل ‪: β‬‬
‫النموذج الرياضي المبسط لتطبيق هذا المعامل هو ‪)dF = A+ ( βx d F. S‬‬
‫‪ :dF‬معدل التغير في العائد للمحفظة‪.‬‬
‫‪ :S‬معدل التغير في متوسط معدلت العائد لجميع أدوات الستثمار‪.‬‬
‫‪ : β‬يمثل درجة حساسية عائد المحفظة للمخاطرة‬ ‫‪ : A‬ثابت المعادلة‪.‬‬
‫‪11‬‬
‫إذا يمكن تعريف ‪ , β‬بأنه مقدار التغير النسبي المتوقع حدوثه في عائد أسهم المحفظة بالقياس للتغير‬
‫‪4‬‬
‫الحادث في متوسط عائد السهم المتداولة في سوق الوراق المالية‬
‫‪ -‬إذا كان المعامل ‪ , β=1‬معناه معدل تغير العائد المتوقع للمحفظة هو نفس معدل التغير الحادث في‬
‫العائد السوقي بشكل عام ‪ ,‬فإذا انخفض هذا الخير بنسبة ‪ %20‬بسبب حادث فإن عائد سهم المحفظة‬
‫سوف ينخفض بنسبة ‪ %20‬كذلك ‪ ,‬وهذا ما يطلق عليه بالمخاطرة السوقية العادية‪.‬‬
‫و ن ستفيد من معادل ‪ β‬في بناء أو إحلل ال صول المكو نة للمحف ظة‪ ,‬ف في حالة انتعاش محت مل في‬
‫السهوق المالي ‪ ,‬فيتهم احلل أصهول اسهتثمارية ذات معامهل ‪ β‬منخفهض‪ ,‬و فهي حالة النكماش يتهم‬
‫العكس‪.‬‬

‫لنأخذ محفظة تتكون من ‪ 4‬أصول مالية حسب الجدول التالي‪:‬‬ ‫مثال‪:‬‬


‫معامل ‪β‬‬ ‫القيمة ‪V‬‬ ‫بيان أصول المحفظة‬
‫‪0.75‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫سهم ‪A‬‬
‫‪1.25‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫سهم ‪B‬‬
‫‪1.40‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫سهم ‪C‬‬
‫عملت أجنبية‬
‫‪0.2‬‬ ‫‪500‬‬
‫*‪β‬‬ ‫نحسب معامل ‪ β‬المربح ‪= ∑V β / ∑ V‬‬
‫=‪1‬‬ ‫= (‪)1000×0.75(+)1000×1.25(+)1000×1.4(+)500×0.2‬‬
‫‪500+1000+1000+1000‬‬
‫*‬
‫إذا كانت لدينا توقعات بانتعاش السوق المالي‪ ,‬فإننا نسعى للستفادة منه عن طريق رفع معامل ‪β‬‬
‫وذلك با ستبدال ال صل (عملت أجنب ية) ذو معا مل ‪ β‬منخ فض بأ صل آ خر ‪ ,‬ولي كن ال سهم ‪ D‬بقي مة‬
‫‪ 500‬بعامل ‪β =-3‬‬
‫*‬
‫=‪β‬‬ ‫(‪)1000×0.75(+)1000×1.25(+)1000×1.4(+)500×3‬‬ ‫‪=1.4‬‬
‫‪3500‬‬
‫إذا سيترتب زيادة أكبر في العائد المتوقع من المحفظة بنسبة إذا انتعشت السوق المالية ب ‪ %10‬و‬
‫ذلك ب ‪%14 = 1.4 × %10‬‬

‫مرجع سبق ذكره ص ‪104‬‬ ‫منير محمد‬ ‫‪4‬‬

‫‪12‬‬
‫ر غم أ نّ كل ما ذكرناه في الف صول ال سابقة صالح ل كل نوع من أنواع المحا فظ ‪,‬إل أ نّ هناك ظوا بط و‬
‫قيود لتكوين محافظ الوراق المالية و عوامل يجب مراعاتها عند إدارة هذه الخيرة‬

‫‪ - Ⅴ‬خصائص محافظ الوراق المالية ‪:‬‬


‫‪5‬‬
‫‪ Ⅴ - 1‬ظوابط و قيود تكوين محافظ الوراق المالية‪:‬‬
‫‪-1‬ظوابط و قيود زمن ية‪ :‬أي المدى الزمني الذي يرغب صاحب المحفظة الستمرار فيه‬
‫مستثمرا لمواله (قصيرا‪ ,‬طويل‪ ,‬متوسطا‪ ,‬لمدة سنة ‪)....‬‬
‫‪-2‬ظوابط و قيود مالية و رأسمالية‪ :‬و هي حجم و نوع الموال المتاحة لمدير المحفظة و‬
‫التي يتم من خللها شراء و حيازة الوراق المالية و تكوين التوليفة أو المزيج المناسب‬
‫في الوراق المالية‪.‬‬
‫‪-3‬ظوابط أو قيود الحاجة إلى تسييل المحفظة‪ :‬و هو الق يد الذي يضعه صاحب المحفظة‬
‫على مدير ها في ش كل إمكان ية ت سييل المحف ظة بالكا مل أو بجزء كبير من ها أو بش كل‬
‫فجائي أو في ا جل ق صير‪ ,‬م ما يج عل مد ير المحف ظة ين جز أنوا عا معي نة من الوراق‬
‫المالية التي تحقق هذا الهدف‪.‬‬
‫‪-4‬ظوا بط و قيود ضريب ية و إلتزام ية‪ :‬كثيرا ما تعرض قوان ين أو تشريعات تعطي مزا يا‬
‫أو إعفاءات ضريبية معينة لوراق مالية معينة قد تكون لفترات زمنية منصوص عليها‬
‫و من ثم يكون سعر المحف ظة على علم بهذا كله‪ ,‬وبالتالي ي جب مراعا ته ع ند تكو ين‬
‫المحفظة‬
‫‪-5‬ظوابط و قيود الخطار و المخاطر ‪ :‬يقوم مدير الستثمار باختيار الوراق المالية التي‬
‫يتنا سب در جة الخ طر في ال ستثمار في ها مع ا ستعداد الم ستثمر و قدر ته على قبول و‬
‫تحمل المخاطر‪.‬‬
‫‪– Ⅴ -2‬العوامــل التــي يجــب مراعاتهــا عندإدارة الوراق‬
‫المالية‪:‬‬
‫‪-1‬معدل الفائدة و سعر الور قة المال ية‪ :‬إ نّ عمل ية إدارة المحف ظة تقوم على متاب عة تطور‬
‫العائد الذي تحققه الورقة ‪ ,‬وذلك بمتابعة الوراق المالية الجديدة التب تطرح في السوق‬
‫لول مرة ‪ ,‬ومقارنة العائد عليها باغائد الخاص بالورقة المحتفظ بها في المحفظة‪.‬‬

‫ص ‪68‬‬ ‫لخضيري لحسن احمد ‪-1999-‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪13‬‬
‫‪-2‬مدى التقلبات فهي معدل الفائدة‪ :‬يرتبهط السهتثمار فهي الورقهة الماليهة ليهس فقهط بمعدل‬
‫العائد ‪ ,‬ولكن أيضا بمدى الستقرار في معدل العائد و اتجاهات هذا السعر في الجلين‬
‫القصير و الطويل أيضا‪.‬‬
‫‪-3‬مدى التقلبات في سعر الور قة المال ية ذات ها‪ :‬فكل ما كان سعر الور قة المال ية يزداد في‬
‫السهوق بشكهل تراكمهي فإن هذا أدعهى إلى الحتفاظ بهها‪ ,‬فالزيادة التراكميهة التهي تطرأ‬
‫على القي مة ال سوقية للورقهة تش جع الم ستثمرين على طلب ها نظرا لمها تحققهه مهن ر بح‬
‫رأسمالي‪.‬‬
‫‪-4‬تأثير تآكل القوة الشرائية للنقود‪ :‬في حالة التضخم‪ ,‬الحتفاظ بالنقود أمر غير رشيد ‪ ,‬لذا‬
‫يزداد إقبال الفراد على السهتثمار فهي الصهول العينيهة و الوراق الماليهة‪ ,‬خاصهة تلك‬
‫التي ترفع قيمتها السوقية مع ازدياد قيمة الصول التي سبق شراؤها بأسعار منخفظة‪.‬‬

‫‪ -Ⅴ-3‬العتبارات الفتية في إدارة محفظة الوراق المالية‪:‬‬


‫‪-1‬العتبارات الزمانية و المكانية ‪ :‬حيث تتدخل اعتبارات التوقيت في قرار الحتفاظ بالورقة‬
‫المال ية في المحف ظة أو التخلص من ها ‪ ,‬و كمثال على ذلك توق يت ا ستحقاق سداد الور قة‬
‫المال ية‪ ,‬أ ما اعتبارات المكان ‪ ,‬فتتعلق بالمخا طر ال تي قد يتعرض ل ها ال ستثمار في مكان‬
‫معين‪.‬‬
‫‪-2‬مستوى جودة الورقة المالية‪ :‬و يتم ذلك من خلل تحليل البيانات المتوافرة عنها‪ ,‬حيث يتم‬
‫تصنيف الوراق المالية و ترتيباتها بنا على نتائج التحليل الذي تم‪.‬‬
‫‪-3‬السهياسات الماليهة و النقديهة للدولة‪ :‬كسهياسة التوسهع فهي الصهدار النقدي ‪ ,‬وفهي النفاق‬
‫الحكو مي الجاري و ال ستثماري‪ ,‬و سياسات التكم يش و تعق يم الكتلة النقد ية ‪ ,‬وتأث ير ذلك‬
‫على اتجاهات أسعار السهم و فوائد عوائد السهم‪.‬‬
‫‪-4‬عمليات معالجهة الخطار‪ :‬تتأثهر عمليات السهتثمار و قرارات البيهع و الشراء للوراق‬
‫‪6‬‬
‫المالية المتداولة بكم ونوع المخاطر التي تواجهها من حيث التي‪:‬‬
‫‪-1‬عمليات تحليل و تحديد الخطار‪.‬‬
‫ب‪-‬عمليات توزيع الخطر و تحديد مصادر التعامل معه و نشر مجالته‬
‫جه‪ -‬عمليات توزيع الخطر و تحديد مصادر التعامل معه و نشر مجالته‬
‫د‪ -‬عمليات تنويع الخطار ‪ ,‬وعدم تركيزها في إطار سياسة تثبيت الخطر‬

‫ص ‪84‬‬ ‫مرجع سبق ذكره‬ ‫‪6‬‬

‫‪14‬‬
‫و ت سهيل لدارة م ثل هذا النوغ من المحا فظ و تشجي عا لل ستثمار ف يه تم إنشاء ما ي سمى بشركات‬
‫الستثمار‪.‬‬
‫‪ -Ⅴ-4‬شركات الستثمار‪:‬‬
‫‪ – Ⅴ -4- 1‬ماهية شركات الستثمار‪:‬‬
‫هي شركات تتلقى أموال من المستثمرين من مختلف الفئات ‪ ,‬لتقوم باستثمارها‬
‫في تشكيلت (صناديق) من الوراق المالية‪ ,‬يتحدد نصيب المستثمر بعدد الحصص في التشكيلة التي‬
‫ي ستثمر في ها أمواله‪ ,‬أ ما الوراق المكو نة للتشكيلة ‪ ,‬ف هي من النوع ذو التداول العام م ثل ال سهم و‬
‫السندات و أذونات الخزينة‪...‬ألخ‪.‬‬
‫و ليس من حقّ المستثمر أنّ يدّعي ملكية أوراق مالية معينة داخل التشكيلة ‪ ,‬و يمكن القول أنذ شركة‬
‫الستثمار هي عدد من الصناديق يدير كل منها فريق إدارة مستقل ‪ ,‬ويمكن تصنيف الصندوق على‬
‫‪7‬‬
‫أساس تشكيلة الوراق المالية المكونة لها‪.‬‬

‫‪ -Ⅴ -4-2‬تصنيف صناديق اُستثمار وفقا لمكونات التشكيلة‪:‬‬


‫‪-1‬صناديق السهم العادية‪:‬‬
‫و تتكون من ال سهم العاد ية ف قط ‪ ,‬إلّ أننّا نم يز في ها ب ين ال صناديق ال تي تدار با ستمرار و يق ظة ‪,‬‬
‫وال صناديق ال تي ل تح ظى سوى بقدر ظئ يل من اهتمام الدارة ‪ ,‬و هي تلك ال تي ل تبذل الدارة من‬
‫جانبها مجهودا لختيار التشكيلة‪ ,‬لنها تسعى إلى تحقيق عائد مماثل لعائد السوق‪.‬‬
‫‪ -2‬صناديق السندات‪:‬‬
‫و تتكون من سندات فقط ‪ ,‬قد تكون مرتفعة الجودة ‪ ,‬وتولد عائدا منخفضا نسبيا و ولكنها ل تنطوي‬
‫على مستوى منخفض من المخاطر أو قدّ تكون متباينة من حيث الجودة و المخاطر و العائد‪.‬‬

‫‪ -3‬الصناديق المتوازنة‪:‬‬
‫و تتم ثل على مز يج من أ سهم عاد ية و أوراق مال ية أخرى ذات د خل ثا بت و محدد م ثل ال سندات‬
‫التهي تصهدرها الحكومهة و منشآت العمال‪ ,‬والسهندات القابلة للتحوبهل إلى أسههم عاديهة ‪ ,‬والسههم‬
‫الممتازة و وتتميز التشكيلة بمعامل ‪ β‬أقل من الواحد الصحيح ‪ ,‬بمعنى أ نّ القيمة السوقية للوراق‬
‫المالية المكونة للصندوق ل ترتفع أو تنخفض بنفس مستوى التغير في السوق‪.‬‬

‫‪ -1999 -‬ص ‪12‬‬ ‫هندي منير ابراهيم‬ ‫‪7‬‬

‫‪15‬‬
‫‪ -4‬صناديق سوق النقد‪:‬‬
‫و هي تلك ال صناديق ال تي تتكون من تشكيلة من الوراق المال ية ق صيرة ال جل كأذونات الخزي نة‪,‬‬
‫وشهادات اليداع التي عادة ما تتداول في سوق النقد أيّ من خلل مؤسسات مالية كالبنوك التجارية‪.‬‬

‫خاتمة البحث‪:‬‬

‫تع تبر المحف ظة ال ستثمارية من أ هم الدوات ال ستثمارية ال تي ظهرت حدي ثا‪ ,‬و هي مجمو عة من‬

‫الصول المختلطة الماليةو الحقيقية تدار من طرف شخص يدعى مدير المحفظة‪ ,‬هذا الخير يحاول‬

‫تحقيق أهداف المستثمر من خلل اختيار تشكيلة تحقق أكبر عائد مع مستوى مخاطرة مقبول ‪ ,‬وهما‬

‫المعيارين الساسيين في تحديد أمثلية المحفظة ‪.‬‬

‫و لبلوغ هذا الهدف ‪ ,‬يتم اللجوء عادة إلى التنويع و ادراج بعض الصول الغير خطرة ‪ ,‬وتنجح هذه‬

‫السياسة عندما يكون معامل الرتباط بين الصول معدوما أو ضعيفا‪.‬‬

‫كلّ هذه المبادئ صهالحة لكهل أنواع المحافهظ الماليهة‪ ,‬و نظرا لهميتهها و حسهاسيتها اللمتناهيهة‬

‫للحداث الجاريهة فهي السهوق المالي‪ ,‬تنفرد ببعهض الخصهائص لذا لهها اعتبارات و قيود و ظوابهط‬

‫خاصة يجب مراعاتها سواء في تكوين أو إدارة مثل هذه المحافظ‪.‬‬

‫و في الخير يمكن القول أنّ هذا البحث‪ ,‬ركّز على النقاط الساسية في كيفية تكوين و إدارة المحافظ‬

‫ال ستثمارية ر غم ذلك يب قى غ ير شا مل‪ ,‬ولن نا لم نتطرق ف يه إلى نوع معا صر من المحا فظ و هو‬

‫المحافظ الدولية و تنفرد هذه الخيرة بخصائص معقدة و كثيرة تجعلها جديرة بالبحث‪.‬‬

‫‪16‬‬
‫قائمة المراجع‪:‬‬

‫‪-1‬الدسوقي إيهاب؛ اقتصاديات كفاءة البورصة؛ دار النهضة العربية؛ القاهرة ‪– 200-‬‬

‫‪-2‬الخضيري محسن أحمد ؛ كيف تتعلم البورصة في ‪ 24‬ساعة ؛ اينزاك للنشر و التوزيع ؛‬

‫مصر ‪-1999-‬‬

‫‪-3‬جمال ناجي؛ إدارة المحافظ للوراق المالية؛ غير مذكورة ؛ ‪1998‬‬

‫‪-4‬مطر محمد ؛ إدارة المحافظ الستثمارية ؛ مؤسسة الورق للنشر و التوزيع؛‬

‫عمان؛ الردن ‪1999‬‬

‫‪-5‬هندي ابراهيم ؛ صناديق الستثمار في خدمة صغار و كبار المدّخرين؛ توزيع منشأة‬

‫للمعارف بالسكندرية ؛ مصر ‪-1999-‬‬

‫‪-6‬هندي ابراهيم ؛ الفكر الحديث في محال الستثمار ؛ توزيع منشأة للمعارف بالسكندرية؛‬

‫مصر ‪-1996-‬‬

‫‪17‬‬