Geldwertstabilisierung und Konjunkturpolitik

Von

Ludwig Mises

Jena Verlag von Gustav Fischer 1928

PDF-Version von Gerhard Grasruck fr www.mises.de

Inhaltsverzeichnis.
Einleitung .............................................................................................. 1 I. Die Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes. ....................................6
1. Das Problem .......................................................................................... 6 2. Die Goldwhrung .................................................................................. 7 3. Die Manipulierbarkeit der Goldwhrung. ........................................... 14 4. Die Mebarkeit der Vernderungen der Kaufkraft des Geldes ........... 18 5. Fishers Stabilisierungsplan.................................................................. 23 6. Vernderungen der Kaufkraft des Geldes von der Warenseite und von der Geldseite................................................................................. 30 7. Das Ziel der Geldwertpolitik............................................................... 34

II. Konjunkturpolitik zur Ausschaltung der Konjunkturschwankungen ..............................................................................................38

1. Die Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes und die konjunkturfreie Wirtschaft............................................................................................ 38 2. Die Zirkulationskredittheorie .............................................................. 43 3. Die Wiederkehr der Zyklen................................................................. 53 4. Die Krisenpolitik der Currency-Schule ............................................... 63 5. Die moderne Konjunkturpolitik .......................................................... 66 6. Die Herrschaft ber den Geldmarkt .................................................... 73 7. Konjunkturprognose im Dienste der Konjunkturpolitik und im Dienste des Kaufmanns....................................................................... 78 8. Ziele und Mittel der Konjunkturpolitik ............................................... 80

Einleitung.
In den letzten Jahren werden die Probleme der Geld- und Bankpolitik immer mehr und mehr unter dem Gesichtswinkel der Stabilisierung des Geldwertes und der Ausschaltung des Konjunkturwechsels betrachtet und errtert. Dank einer eifrigen Aufklrungs- und Propagandaarbeit sind diese Dinge, die zu den schwersten Fragen der Nationalkonomie gehren, geradezu volkstmlich geworden. Man hat, vielleicht nicht ganz mit Unrecht, von einer nationalkonomischen Mode gesprochen. Zweifellos ist heute die Konjunktur fr die Errichtung von Konjunkturbeobachtungsinstituten nicht ungnstig. Daran ist manches recht erfreulich. Die eingehendere Beschftigung mit den Problemen hat die Wissenschaft von abstrusen Doktrinen, die sie verunstaltet haben, gereinigt. Es gibt heute nur noch eine Geldwerttheorie, nmlich die Quantittstheorie, und nur noch eine Konjunktur- und Krisentheorie, nmlich die von der Currencytheorie ausgehende Zirkulationskredittheorie, die man meist als die monetre Konjunkturtheorie bezeichnet. Natrlich sind diese Theorien heute nicht mehr das, was sie in den Tagen Ricardos und in denen Lord Overstones waren. Sie sind umgestaltet und in das System der modernen subjektivistischen Nationalkonomie eingefgt worden. Doch die Grundlage ist dieselbe geblieben, man hat auf ihr fortgebaut und darf mit dem Erreichten, aller Mngel, die wir noch empfinden, ungeachtet, doch bis zu einem gewissen Grade zufrieden sein. Auch hier wie sonst berall in der Nationalkonomie zeigt es sich deutlich, da die Entwicklung der Wissenschaft einheitlich vor sich geht, da keine Geistesarbeit, die auf die Probleme verwendet wurde, vergebens war und da wir kein Stck aus der Entwicklungsgeschichte der Doktrinen missen knnten. Von den Klassikern zu den Modernen fhrt eine nicht unterbrochene Linie wissenschaftlichen Fortschrittes. Die Grotat, die im dritten Viertel des vorigen Jahrhunderts durch die berwindung der scheinbaren Antinomie des Wertes von Gossen, Menger, Walras und Jevons vollbracht wurde, berechtigt uns wohl, die Geschichte der Nationalkonomie in zwei groe Abschnitte zu teilen: in den des klassischen und in den des modernen

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oder subjektivistischen Systems. Doch man darf darob nicht vergessen, da das, was die Klassiker geschaffen haben, damit nicht unbrauchbar wurde, da es vielmehr in der modernen Wissenschaft fortlebt und fortwirkt. Der erbitterte Kampf, der berall, ganz besonders aber auch auf deutschem Boden, aus politischen Grnden gegen die Nationalkonomie gefhrt wird, mu notwendigerweise immer dort ausgesetzt werden, wo es sich darum handelt, ein Problem, das das Wirtschaftsleben stellt, ernst anzufassen. Von Historismus und von Nominalismus ist nichts zu hren, wenn man einmal darangeht, sich mit den Problemen der Gestaltung der Kaufkraft des Geldes und mit denen der Konjunkturvernderungen zu beschftigen. Die Anhnger der historisch-empirisch-realistischen Schule und des Institutionalismus schweigen entweder berhaupt in der Errterung unserer Probleme oder aber sie stellen sich dabei auf denselben methodologischen und theoretischen Boden, den sie sonst bekmpfen. Die Bankingtheorie, gestern noch, zumindest in Deutschland, ohne Zweifel die herrschende Lehre, wird zur Seite geschoben, wie sie es nicht anders verdient. Ihr Kernund Prunkstck, die Lehre von der Elastizitt der Umlaufsmittelzirkulation, wird kaum noch jemand, den man ernst nimmt, vorzutragen wagen1. Auf der anderen Seite bringt die Volkstmlichkeit, die die beiden Stabilisierungsprobleme, das geldwertpolitische und das umlaufsmittelpolitische, erlangt haben, auch schwerwiegende Nachteile. Popularisierung birgt stets die Gefahr der Vergrberung, wenn nicht gar der Verballhornung. Daraus folgt dann eine gewaltige berschtzung dessen, was man von den empfohlenen Mitteln zur Stabilisierung des Geldwertes und zur Ausschaltung des Konjunkturwechsels erwarten darf. Diese Gefahr ist besonders fr Deutschland nicht zu unterschtzen. Die jahrzehntelange planmige Vernachlssigung der Beschftigung mit den Problemen der nationalkonomischen Theorie hat dazu gefhrt, da

Als ich vor 16 Jahren in der ersten Ausgabe meiner Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel die Zirkulationskredittheorie der Konjunkturschwankungen vortrug, stie ich berall, zumal aber auf deutschem Boden, auf Unverstndnis und schroffe Ablehnung. So z. B. erklrte der Rezensent des Schmollerschen Jahrbuchs die Konsequenzen des ganzen Abschnitts schlechthin indiskutabel; der Rezensent der Conradschen Jahrbcher meinte zwar, da hypothetisch die Ausfhrungen des Verf. als nicht ganz unzutreffend, jedenfalls als folgerichtig bezeichnet werden drfen, gelangte aber doch schlielich zu dem Endurteil jedenfalls abzulehnen. Wer die jngste Entwicklung des nationalkonomischen Schrifttums auch nur mit einiger Aufmerksamkeit verfolgt, wei, da die Dinge sich seither grndlich gewandelt haben. Heute ist die damals verlachte Lehre allgemein anerkannt.

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man von dem, was im Auslande geleistet wurde, nicht Kenntnis genommen und die Erfahrungen des Auslandes nicht genutzt hat. Man beachtet nicht, da die Vorschlge zur Schaffung wertstabilen Geldes schon auf eine hundertjhrige Geschichte zurckblicken knnen, und da es mehr als achtzig Jahre her ist, seit durch die Peelsche Bankakte der Versuch unternommen wurde, die Wirtschaftskrisen auszuschalten. Um die Problematik aller dieser Vorschlge und Versuche zu erkennen, bedurfte es nicht erst ihrer praktischen Verwirklichung; da man aber Erfahrungen, die man in den letzten Menschenaltern in der Geld- und in der Umlaufsmittelpolitik gemacht hat oder doch wenigstens, wenn man nicht problemblind war, htte machen knnen, nicht gengend beachtet, ist unverzeihlich. Die heute zur Errterung gestellten Vorschlge zur Herstellung der Wertstabilitt der Geldeinheit und der konjunkturlosen Wirtschaft sind gegenber den ersten Vorschlgen dieser Art zweifellos verfeinert und bercksichtigen manche von den weniger wichtigen Einwendungen, die gegen die frheren Entwrfe erhoben worden waren. Die grundstzlichen Mngel, die allen derartigen Projekten anhaften mssen, knnen sie aber nicht beheben. Die weitgehenden Hoffnungen, die sich an die Durchfhrung der vorgeschlagenen Reformen knpfen, mssen daher enttuscht werden. Wert und Bedeutung der heute mit erfreulichem Eifer allseits betriebenen Preisstatistik und Konjunkturbeobachtung fr die Wissenschaft, fr die Wirtschaftspolitik und fr das Verhalten des Einzelnen knnen nur aus einer grndlichen und kritischen Behandlung der Probleme erhellen. Diese Untersuchung darf sich aber keineswegs nur auf die Betrachtung des Konjunkturwechsels beschrnken. Eine Krisentheorie kann, wie BhmBawerk sagt, nie die Untersuchung eines abgesonderten Teiles der sozialwirtschaftlichen Phnomene sein, sondern sie ist, wenn sie nicht ein dilettantisches Unding sein soll, immer das letzte oder vorletzte Kapitel eines geschriebenen oder ungeschriebenen sozialwirtschaftlichen Systems, die reife Frucht der Erkenntnis smtlicher sozialwirtschaftlicher Vorgnge und ihres wechselwirkenden Zusammenhanges1. Nur auf dem Boden einer umfassenden Theorie des indirekten Tausches, d. i. einer Theorie des Geldes und der Umlaufsmittelbanken, kann man eine Konjunkturtheorie aufrichten. Das wird mitunter noch immer auer acht gelassen. Konjunkturtheorien werden leicht-

Vgl. Zeitschrift fr Volkswirtschaft, Sozialpolitik und Verwaltung, VII. Bd., S.

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fertig aufgestellt und konjunkturpolitische Manahmen mit noch grerer Leichtfertigkeit ins Werk gesetzt. Gar mancher hlt sich fr berufen, ber die Probleme der Gestaltung des Geldwertes und des Zinsfues sein Urteil in Wort und Schrift abzugeben und, wenn ihm als Gesetzgeber oder als Leiter der Whrungs- und Bankpolitik eines Staates hierzu die Mglichkeit geboten ist, radikale Manahmen durchzufhren, ber deren Auswirkung er sich keine klare Vorstellung zu machen wei. Und doch tte nirgends mehr Vorsicht und Voraussicht not als gerade auf diesem Felde der Wirtschaftserkenntnis und der Wirtschaftspolitik. Die Oberflchlichkeit und Leichtfertigkeit, mit denen man sozialpolitische Probleme sonst zu behandeln liebt, versagen bald, wenn man sie auf dieses Gebiet zu bertragen versucht. Nur ernster, auf die Erfassung des Zusammenhanges aller Markterscheinungen gerichteter Denkarbeit kann es gelingen, die Aufgaben, die unserer hier warten, befriedigend zu lsen.

I. Die Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes.

1. Das Problem.
Gold und Silber dienten den Menschen schon seit Jahrtausenden als allgemein gebruchliches Tauschmittel, d. h. als Geld, ehe man eine auch nur einigermaen deutliche Vorstellung von der Gestaltung des Austauschverhltnisses zwischen ihnen und den Gebrauchsgtern, d. h: von der Bildung der Geldpreise der Waren und der Geldlhne, gewonnen hatte. Man schenkte hchstens den Schwankungen in dem wechselseitigen Austauschverhltnisse der beiden Edelmetalle einige Beachtung, gelangte aber auch dabei so wenig zu Klarheit, da man ohne Skrupel an der naiven Meinung, die Edelmetalle wren wertstabil und daher ein brauchbarer Mastab des Wertes der Gter und der Preise, festhielt. Spt erst kam man zur Erkenntnis, da Angebot und Nachfrage auch die Gestaltung des zwischen dem Gelde und den Gebrauchsgtern und Arbeitsleistungen bestehenden Austauschverhltnisses bestimmen und gelangte so zu den ersten, noch recht mangelhaften und angreifbaren Formulierungen der Quantittstheorie. Man erkannte, da starke Vernderungen in dem Umfang der Gewinnung der Geldmetalle allgemeine Verschiebungen der Geldpreise auslsen. Als dann neben das Hartgeld das Papiergeld trat, fiel die Erkenntnis dieses Zusammenhanges noch leichter, als sie vorher, gewesen war: Die Folgen starker Papierinflation waren nicht zu verkennen. Aus der Einsicht, die man damit gewonnen hatte, zog man fr die Whrungspolitik zunchst die Lehre, da die Ausgabe von Papiergeld am besten ganz zu vermeiden sei. Bald traten aber Schriftsteller auf, die weitergehende Forderungen aufstellten. Sie lenkten die Aufmerksamkeit der Politiker und der Geschftsleute auf die Schwankungen der Kaufkraft der Edelmetalle und machten Vorschlge, die den Inhalt der auf Geld lautenden Forderungen von diesen Schwankungen unabhngig machen sollten. Neben oder an die Stelle des Geldes als standard of deferred payments1 soll der tabular standard, die Waren- oder Index-

Fr standard of deferred payments sagt man deutsch Zahlungsmittel. Leider mu man es heute noch vermeiden, diesen Ausdruck zu verwenden, weil er durch den Gebrauch, den die Nominalisten und Chartalisten von ihm gemacht haben, kompromittiert ist, so da seine Setzung die kaum berwundenen Irrtmer der Staatlichen Theorie des Geldes heraufbeschwren knnte.

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whrung, treten. Fr die Bargeschfte, bei denen die Leistung beider Vertragsteile gleichzeitig erfolgt, soll nichts gendert werden. Fr die Kreditgeschfte soll jedoch ein neues Verfahren eingeschlagen werden. Sie sollen, entweder allgemein kraft allgemein verbindlicher Gesetzesbestimmung oder fallweise kraft besonderer Vereinbarung der Parteien, nicht in der Geldsumme, die im Vertrag bezeichnet ist, sondern in der Geldsumme, die jener zur Zeit der Erfllung in der Kaufkraft entspricht, erfllt werden. Damit soll verhindert werden, da der eine Vertragsteil zugunsten des anderen geschdigt wird. Diese Vorschlge wurden schon vor mehr als hundert Jahren von Joseph Lowe gemacht und nicht lange darauf von G. Poulett Scrope wiederholt1. Seither sind sie immer wieder aufgetaucht, ohne da irgendwo oder irgendwann der Versuch gemacht worden wre, sie zu verwirklichen: Die Durchfhrung der auf die Schaffung einer die Edelmetallwhrung blo ergnzenden Warenwhrung gerichteten Vorschlge htte das Edelmetallgeld - wir wollen der Einfachheit halber in den weiteren Ausfhrungen lediglich vom Golde sprechen - in seiner Stellung als allgemein gebruchliches Tauschmittel fr alle Geschfte, aus denen keine erst nach Ablauf einer bestimmten Zeit fllig werdende Geldverpflichtungen entstehen, belassen. Neben das Gold als allgemein gebruchliches Tauschmittel wre die Waren- oder Indexwhrung als standard of deferred payments getreten. In den letzten Jahren sind jedoch Vorschlge gemacht worden, die weitergehen und die Warenwhrung, den tabular standard oder multiple standard, fr alle Tauschhandlungen einfhren wollen, bei denen nicht direkt Ware gegen Ware getauscht wird. Da ist zunchst der Vorschlag von Keynes. Keynes will das Gold aus seiner Geldstellung verdrngen; zumindest fr den Verkehr innerhalb der Staatsgrenzen soll an seine Stelle eine Papierwhrung treten, bei der die Regierung oder die von ihr mit der Fhrung der Geldwertpolitik betraute Stelle die umlaufende Menge dergestalt regulieren soll, da die Kaufkraft der Geldeinheit unverndert bleibt2; Der Amerikaner Irving Fisher will eine Whrung schaffen, bei der die umlaufenden Geldzeichen nicht in einer bestimmten Gewichtsmenge Gold, sondern in jener Goldmenge einlsbar sein sollen, die der Kaufkraft der Geldeinheit im

Vgl. Jevons, Money and the Mechanism of Exchange, 13th ed., London 1902, S. 328 ff. 2 Vgl. Keynes, A Tract on Monetary Reform, London 1923, S. 177 ff.

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Augenblick des berganges zum neuen Whrungssystem entspricht. Der Dollar soll aufhren, eine feste Menge Gold mit vernderlicher Kaufkraft darzustellen, und soll zu einer vernderlichen Menge Gold mit unvernderlicher Kaufkraft werden. Von Monat zu Monat soll, der festgestellten Vernderung der Indexzahl gem, die Goldmenge, die einem Dollar zu entsprechen hat, neu festgesetzt werden1. Es soll also nach der Absicht beider Reformer an Stelle des Goldgeldes, dessen Wertgestaltung von der Einwirkung der Regierungen nicht abhngig ist, eine Whrung treten, die die Regierung manipuliert, um die Kaufkraft der Geldeinheit stabil zu erhalten. Auch diese Vorschlge sind bis nun nirgends verwirklicht worden. Doch man hat ihnen groe Beachtung geschenkt. In den Vereinigten Staaten wird heute kaum eine andere wirtschaftspolitische Frage mit soviel Eifer und so groem Aufwand von Geist und Scharfsinn errtert wie die der Befestigung der Kaufkraft des Geldes. Ausschsse des Reprsentantenhauses haben sich eingehend mit dem Gegenstand befat, viele wissenschaftliche Werke behandeln ihn, die Revuen und die Tagesbltter widmen ihm lngere Abhandlungen und Aufstze, und groe Vereinigungen suchen die ffentliche Meinung fr die Durchfhrung der Fisherschen Ideen einzunehmen.

2. Die Goldwhrung.
In der Goldwhrung ist die Wertgestaltung des Geldes unmittel barer Einwirkung der Regierung nicht unterworfen. Die Golderzeugung ist frei und folgt allein dem Rentabilittsgesichtspunkt. Alles Gold, das nicht anderweitigem Gebrauche oder Verbrauche in den Gewerben zugefhrt wird, strmt als Geld in die Wirtschaft, sei es als Mnze in den Umlauf, sei es als Mnze oder als Barren in die Bankreserven. bersteigt die Vermehrung der Geldmenge die Steigerung des Geldbedarfs, dann mu die Kaufkraft der Geldeinheit fallen; bleibt die Vermehrung der Geldmenge hinter der Steigerung des Geldbedarfs zurck, dann mu die Kaufkraft der Geldeinheit steigen2. Es besteht kein Zweifel darber, da die Kaufkraft des Goldes im letzten Menschenalter gesunken ist. In den zwei Jahrzehnten, die auf die Durchfhrung der deutschen Geldreform und auf die groe Wirt-

Vgl. Fisher, Stabilizing the Dollar, New York 1925, S. 79 ff. Es ist hier nicht der Platz, auf die Lehre von der Gestaltung der Kaufkraft des Geldes nher einzugehen. Vgl. darber meine Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, 2. Aufl., Mnchen und Leipzig 1924, S. 783-147.
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schaftskrise des Jahres 1873 folgten, wurde allgemein ber Rckgang der Warenpreise geklagt. Regierungen beriefen Sachverstndige zur Beratung ber die Mittel, die zur Abstellung dieses allgemein empfundenen bels einzuschlagen wren. Mchtige politische Parteien empfahlen Manahmen, die durch Vermehrung der Geldmenge die Preise in die Hhe treiben sollten; an Stelle der Goldwhrung wollten sie die Doppelwhrung oder die Silberwhrung oder gar eine Papierwhrung setzen, da sie die jhrliche Ausbeute der Goldgewinnung fr zu gering hielten, um dem steigenden Geldbedarf ohne Steigerung der Kaufkraft der Geldeinheit zu gengen. Alle diese Klagen verstummten im letzten Jahrfnft des vorigen Jahrhunderts. Nicht lange darauf begann man allenthalben ber die wachsende Teuerung zu klagen. Hatte man in den 80er und in den 90er Jahren Reformen des Geldwesens vorgeschlagen, um dem Rckgang der Preise entgegenzuwirken, so schlgt man nun Manahmen vor, um ihre Erhhung zu unterbinden. Die allgemeine Erhhung der Goldpreise aller Waren und Dienstleistungen. ist das Ergebnis der Gestaltung der Golderzeugung und der Nachfrage nach Gold sowohl fr den Gelddienst als auch fr den ander weitigen Bedarf. ber die Golderzeugung und ihren Einflu auf den Sachpreis des Goldes ist nicht viel zu sagen; es ist klar, da eine geringere Zunahme der der Menschheit zur Verfgung stehenden Goldmenge Krfte ausgelst htte, die der Goldentwertung entgegengewirkt htten. Auch ber den industriellen Goldbedarf ist nichts Besonderes zu bemerken. Dagegen mu man dem dritten in Betracht kommenden Faktor, der Gestaltung des monetren Goldbedarfs, eingehende Aufmerksamkeit widmen, um so mehr, als ihn die bliche Errterung des Problems ungebhrlich vernachlssigt. In dem Menschenalter, fr das wir die Entwicklung der Kaufkraft des Goldes betrachten, sind verschiedene Gebiete, die frher Silber oder Kreditgeld (Papiergeld) im inneren Verkehr verwendet haben, zur Goldwhrung bergegangen. berall hat der Umfang der durch das Geld zu bewirkenden Umstze sehr betrchtlich zugenommen. Die Arbeitsteilung hat groe Fortschritte gemacht. Die Selbstversorgung und der Naturaltausch sind zurckgegangen; Geldumstze sind nun in Bezirke des Wirtschaftslebens eingedrungen, denen sie frher fremd waren. Das hat eine starke Vermehrung des Geldbedarfs ausgelst. Es wre vergebens, zu untersuchen, ob diese Steigerung der Kassenhaltung der einzelnen wirtschaftenden Subjekte so gro war, da sie (mit dem Goldbedarf fr nicht monetre Verwendung) hingereicht htte, die Wirkung des aus den Produktionssttten neu ein-

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strmenden Goldes auf die Preise zu kompensieren. Zahlenmige Angaben ber die Gre der Kassenhaltung und ihre Vernderung stehen nicht zur Verfgung, und wren sie uns auch bekannt, so wre mit ihnen nicht viel anzufangen, da das Ma der Wirkung von Vernderungen im Verhltnis von Angebot und Nachfrage auf die Preise dem Ausma dieser Vernderung nicht entspricht. Von grter Wichtigkeit aber ist die Feststellung, da die Steigerung des Geldbedarfs nicht gleichzusetzen ist einer Steigerung des Goldbedarfs fr den Gelddienst. In der Kasse der einzelnen Wirtschafter leisten auf Geld lautende Forderungen, die allgemein als sicher angesehen werden und jederzeit fllig sind, die Dienste des Geldes: Diese Geldsurrogate - Scheidemnzen, Banknoten und auch Guthabungen bei Banken, ber die jederzeit zu Zahlungen mit Scheck oder in hnlicher Weise verfgt werden kann (Kassenfhrungsguthaben) - knnen ja gerade so wie das eigentliche Geld zur Begleichung aller Umstze verwendet werden. Nur ein Teil der Geldsurrogate ist aber in den Reserven der Banken durch hinterlegte Goldvorrte gedeckt. In den Jahrzehnten, von denen wir sprechen, ist die Verwendung von Geldsurrogaten zweifellos strker gestiegen als der Steigerung des Geldbedarfs entsprochen htte, und gleichzeitig hat sich das Deckungsverhltnis verschlechtert. Das Ergebnis ist das, da trotz betrchtlicher Steigerung des Geldbedarfs der Goldbedarf nicht so betrchtlich gestiegen ist, da der Markt die ihm aus der Produktion zustrmenden Mengen Neugold ohne Senkung der Tauschkraft des Goldes htte aufnehmen knnen. Wenn man nun heute den Rckgang der Kaufkraft des Goldes beklagt und darauf sinnt, ein Geldwesen zu schaffen, dessen Kaufkraft bestndiger sein soll als es die des Goldes in den letzten Jahrzehnten gewesen ist, so darf man nicht auer acht lassen, da die vornehmste Ursache des in diesem Zeitraum eingetretenen Sinkens des Goldwerts in whrungspolitischen Manahmen zu suchen ist und nicht in den Verhltnissen der Golderzeugung. Denn da das nicht durch Gold gedeckte Geldsurrogat das wir das Umlaufsmittel nennen - heute im gesamten Geldvorrat (Geldvorrat im weiteren Sinne = Vorrat an eigentlichem Geld + Vorrat an Umlaufsmitteln) der Welt einen verhltnismig greren Raum einnimmt als vor Jahren, ist nicht auf eine Entwicklung zurckzufhren, die sich ohne Mitwirkung oder gar gegen die Absicht der Whrungspolitik der Staaten vollzogen htte: Es war im Gegenteil die Whrungspolitik selbst, die bewut auf eine Ersparung an Gold hingearbeitet und damit jene Bedingungen geschaffen hat, die zur Entwertung des Goldes fhren muten.

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Da wir als Geld ein Gut wie das Gold verwenden, das mit einem nicht unbedeutenden Aufwand von Kapital und Arbeit produziert wird, legt der Menschheit gewisse Kosten auf. Knnte man die auf die Erzeugung der Goldmenge, die der Gelddienst festhlt, aufgewendeten Mengen an Kapital und Arbeit freisetzen und anders verwenden, dann wrde man die Versorgung der Menschen mit Gtern fr den unmittelbaren Bedarf verbessern. Das ist nicht zu bestreiten; andererseits hat man eben zu beachten, da wir gegen diesen Kostenaufwand den Vorteil eintauschen, fr die Abwicklung der Umstze ber ein verhltnismig wertbestndiges und vor allem ber ein in seiner Wertgestaltung der unmittelbaren Einwirkung von Regierungen und politischen Parteien entrcktes Geld zu verfgen. Doch es ist leicht zu verstehen, da man darauf zu sinnen begann, ob es nicht mglich wre, ein Geldsystem zu schaffen, das alle Vorteile, die die Goldwhrung bietet, mit dem Vorzug geringerer Kosten verbindet. Adam Smith hat das Gold und Silber, das in einem Land als Geld umluft, mit einer Landstrae verglichen, auf der alles Futter und Korn zu Markt gebracht wird, auf der selbst jedoch auch nicht das Mindeste davon wchst. Der Ersatz des Edelmetallgeldes durch Noten schaffe aber gleichsam einen Fahrweg durch die Lfte und ermgliche es, einen groen Teil der Straen in cker und Weiden zu verwandeln und damit den jhrlichen Ertrag der Volkswirtschaft betrchtlich zu steigern. Ricardo hat dann 1816 den berhmten Plan der Goldkernwhrung entworfen. England soll die Goldwhrung, die sich in jeder Beziehung bewhrt hat, beibehalten. Im inlndischen Verkehr sollen jedoch die Goldmnzen durch Banknoten ersetzt werden. Diese Noten sollen einlslich sein, aber nicht in Goldmnzen, sondern allein in Goldbarren. Damit wre die Gleichwertigkeit der Noten und des Goldes gewhrleistet, und das Land wrde den Vorteil haben, mit geringerem Kostenaufwand eine alle Eigenschaften der Goldwhrung tragende Whrung zu besitzen. Ricardos Vorschlge blieben jahrzehntelang unausgefhrt, ja sie gerieten selbst in Vergessenheit. Doch im letzten Jahrzehnt des vorigen Jahrhunderts wurde die Goldkernwhrung von einer Reihe von Staaten - anfangs meist nur als vorlufiger Notbehelf und ohne die klare Absicht, der Whrungspolitik eine neue Richtung zu geben - angenommen. Heute ist sie so sehr verbreitet, da man sie mit Recht als die Whrung unserer Zeit bezeichnen durfte1. Dabei aber hat die Goldkernwhrung in den meisten oder doch in einer Reihe von Staaten eine Ausgestaltung erfahren, die

Vgl. Machlup, Die Goldkernwhrung, Halberstadt 1925, S. XI.

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berechtigen wrde, eher von einer Golddevisenkernwhrung zu sprechen. In Ricardos Plan sollte die Ersparnis dadurch erzielt werden, da die Kosten der Ausprgung und der Abntzung der Mnzen im Umlauf vermieden werden, und da die von der Bank zu haltende Goldreserve kleiner ist, als die bei reiner Goldwhrung von ihr zu haltende Reserve zuzglich der umlaufenden Goldmenge wre. Schon die Durchfhrung dieses Planes in einem einzelnen Lande mu selbstverstndlich caeteris paribus die Kaufkraft des Goldes mindern, und je allgemeiner dieses System angenommen wird, desto mehr mu die Kaufkraft des Goldes sinken. Nimmt ein einzelnes Land die Goldkernwhrung an, whrend die brigen beim reinen Goldumlauf verbleiben, dann kann es einmal auf Kosten der brigen Lnder einen Gewinn erzielen. Die Goldmenge, um die der Goldbedarf bei reiner Goldwhrung den Goldbedarf bei Goldkernwhrung bersteigt, gibt es an das Ausland ab und erhlt dafr andere Gter, deren Zuwachs als eine durch die Einfhrung der Goldkernwhrung erzielte Wohlstandsmehrung zu betrachten ist. Die Goldkernwhrung leistet ihm alle Dienste der Goldwhrung, bringt aber in der Gestalt dieses Gterzuwachses einen Gewinn. Gehen alle Staaten der Welt gleichzeitig von der reinen Goldwhrung zur Goldkernwhrung ber, dann ist kein Gewinn dieser Art zu erzielen. Die Verteilung der Goldmenge auf die einzelnen Gebiete bleibt unverndert, es gibt kein Land, in das man eine berflssig gewordene Goldmenge abschieben knnte, um fr sie andere Gter einzutauschen, und die Annahme des neuen Whrungssystems uert sich lediglich in einer allgemeinen, nun strkeren Senkung der Kaufkraft des Goldes. Diese Geldentwertung bringt wie jede Geldwertvernderung Verschiebungen in den Einkommens- und Vermgensverhltnissen der einzelnen Wirtschafter hervor und kann auf diesem Wege unter gewissen Umstnden mittelbar auch zu Strkung der Kapitalsbildung fhren. Unmittelbar aber macht sie die Welt nur insoweit reicher, als auf der einen Seite nun der anderweitige Goldbedarf (Goldbedarf fr industrielle und hnliche Zwecke) besser befriedigt werden kann und auf der anderen Seite die geringere Rentabilitt zu einer Einschrnkung der Golderzeugung fhrt; womit Kapital und Arbeit fr andere Zwecke freigemacht werden. Neben diesen Bestrebungen zur Verbilligung der Goldwhrung durch Verminderung des nationalen Goldbedarfs liefen noch auf dasselbe Ziel gerichtete Bestrebungen anderer Art. Den Notenbanken bereitet die Haltung einer Goldreserve Kosten durch Zinsenentgang. Es lag nahe, diese Kosten dadurch herabzudrcken, da man an die Stelle des zins-

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los in den Kellern lagernden Goldes verzinsliche, auf Gold lautende, jederzeit fllige Guthabungen im Auslande und auslndische, in Gold zahlbare Wechsel treten lie. Aktiven dieser Art setzen die Notenbank ebenso instand, Anforderungen von Gold fr den Auslandsverkehr zu befriedigen wie der Besitz eines Vorrates von Goldmnzen und Barren; ja der Arbitrageur, der Noten zur Einlsung vorlegt, wird die Einlsung durch Ausfolgung von Wechseln und Schecks - Devisen - der Goldeinlsung vorziehen, da die Kosten der Versendung von Devisen niedriger sind als die der Versendung von Gold. Zunchst waren es die Notenbanken der kleineren und rmeren Lnder, die dazu bergingen, einen Teil ihrer Reserve in Devisen anzulegen. Besonders gro war der Anreiz hierfr in den Lndern der Goldkernwhrung, wo die Bank nicht damit zu rechnen hatte, da von ihr Gold fr den Bedarf des effektiven inlndischen Umlaufs verlangt werden knnte. So wurde die Goldkernwhrung zur Golddevisenkernwhrung. Doch das Ziel. dieser Politik war nicht allein die Herabsetzung der Kosten, die die Goldzirkulation und die Haltung eines aus effektivem Gold bestehenden Barschatzes bereiten. In vielen Staaten, so auch im Deutschen Reich und in sterreich, dachte man, auf diesem Wege zu einer Verbilligung des Zinsfues zu gelangen. Vor Jahrzehnten hatte man unter dem geistigen Einflusse der Currencytheorie eine Bankgesetzgebung geschaffen, die die Ausgabe von nicht durch Gold gedeckten Banknoten begrenzte, um die Folgen einer Noteninflation zu vermeiden. Noch standen diese Gesetze in Kraft, doch das neue Geschlecht, durch die historischrealistische Schule des nationalkonomischen Denkens entwhnt und, soweit es berhaupt die Probleme zu verstehen suchte, im Banne der Bankingtheorie, verstand ihren Sinn nicht mehr. Seine epigonenhafte Schwche hinderte es zwar daran, einen grundstrzenden Wechsel des Systems anzubahnen und, den nun allgemein herrschenden Auffassungen gem, die Beschrnkungen der Ausgabe von metallisch nicht bedeckten Banknoten zu beseitigen. Man lie die alten Gesetze nur unwesentlich verndert weiterbestehen, suchte aber ihre Wirkung durch die Einleitung verschiedener Manahmen zu schwchen. Die bemerkenswerteste dieser Manahmen war die planmige und zielbewute Frderung des bargeldlosen Zahlungsverkehrs. Von der Verdrngung der Bargeldumstze durch Scheck- und Girozahlung erhoffte man sowohl Verminderung des Bedarfs an Banknoten als auch Rckstrmen von Goldmnzen zur Bank und damit Strkung des Barschatzes. Da das deutsche (und auch das sterreichische) Bankgesetz fr die Noten perzentuelle Deckung in Gold vorschrieben, konnte

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fr die in die Bank zurckflieende Goldmenge das Dreifache (in sterreich das Zweieinhalbfache) an Noten ausgegeben werden. Es kennzeichnet das banktheoretische Denken der letzten Jahrzehnte, da man davon eine Verbilligung des Leihgeldsatzes erwartete. Wir mssen, wenn wir auch nur einen flchtigen Blick auf die whrungs- und bankpolitischen Bestrebungen der letzten Jahrzehnte werfen, feststellen, da die Entwertung des Goldes zu einem betrchtlichen Teil auf Manahmen der Politik zurckzufhren ist. Die Senkung der Kaufkraft des Goldes und die fortschreitende Erhhung der Goldpreise aller Gter und Dienstleistungen waren kein Elementarereignis, sie waren zumindest auch die Folge einer Wirtschaftspolitik, die zwar anderen Zielen zustrebte, jedoch notwendigerweise zu diesem Ziel gelangen mute. Quantitativ bestimmte Aussagen knnen ber diese Dinge, wie schon erwhnt wurde, nie gemacht werden. Doch es steht fest, da die Steigerung der Goldproduktion die seit 1896 beobachtete Goldentwertung entweder berhaupt nicht oder zumindest nicht in ihrem ganzen Ausmae herbeigefhrt hat; die auf die Verdrngung des Goldes aus dem effektiven Umlauf gerichtete Politik, die auf den Ersatz der lteren reinen Goldwhrung durch die Goldkernwhrung und durch die Golddevisenkernwhrung zielte, hat den Goldwert herabgedrckt oder zumindest herabdrcken mitgeholfen. Vielleicht wrden wir heute, wenn diese Politik nicht eingesetzt htte, eher ber Goldwertsteigerung als ber Goldentwertung klagen hren. Das Gold ist durch die neue Whrungspolitik nicht demonetisiert worden, wie etwa kurze Zeit vorher das Silber, denn es blieb Grundlage unseres gesamten Geldwesens und ist nach wie vor unser Geld. Es kann schon gar nicht die Rede davon sein, da es entthront worden wre, wie gedankenlose Erfinder von Schlagwrtern und Phrasen vorgeschlagen haben, die die Welt vom Goldwahn heilen wollten. Doch es ist aus dem effektiven Verkehr des groen Publikums gezogen, es ist fr die Menge unsichtbar gemacht und in den Kellern der Bank- und Whrungsreserven konzentriert worden. Man hat das Gold devulgarisiert, und das mute eine Tendenz zur Goldentwertung auslsen. Wenn man heute auf die in den letzten Jahrzehnten beobachtete allgemeine Preissteigerung hinzeigt, um die Unzulnglichkeit der Goldwhrung zu erweisen, so irrt man. Nicht die Goldwhrung des alten Stils, wie sie die englischen und deutschen Goldwhrungspolitiker empfohlen haben, hat uns ein Geldwesen beschert, von dem man aussagen mu, da es in den letzten Jahrzehnten zu fortschreitender Preissteigerung gefhrt hat, sondern die Whrungs- und Bankpolitik, die an Stelle jener

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reinen oder klassischen Goldwhrung die Goldkernwhrung und Golddevisenkernwhrung mit ausschlielichem Noten- und Scheidegeldumlauf und Konzentration der Goldbestnde in Bank- und Whrungsreserven hat treten lassen.

3. Die Manipulierbarkeit der Goldwhrung.

Fr die alte reine oder klassische Goldwhrung, wie sie zuerst England herausgebildet und wie sie dann das Deutsche Reich nach der Reichsgrndung bernommen hat, sprach vor allem das, da sie die Preisgestaltung von der Einwirkung der Politik und der sie beherrschenden wechselnden Anschauungen unabhngig stellte. Dieser Umstand empfahl die Goldwhrung vor allem den Liberalen, die von dem Bestreben der Regierungen, einzelne Schichten der Bevlkerung auf Kosten der brigen zu begnstigen, Beeintrchtigung der Ergiebigkeit der wirtschaftlichen Arbeit befrchteten. Man darf freilich nicht auer acht lassen, da auch auf die Wertgestaltung der reinen Goldwhrung Regierungsmanahmen von groem Einflu sein knnen. Da Lnder zur Goldwhrung neu oder wieder bergehen oder da sie die Goldwhrung wieder aufgeben, ist in erster Linie durch das Verhalten der Regierungen bedingt, wenn man sich auch die Einwirkung der Regierungsmanahmen, worauf hier nicht nher einzugehen ist, ganz anders vorzustellen hat, als sie von den nun heute endlich allgemein als unsinnig erkannten staatlichen Theorien dargestellt wirden. Die fortschreitende Verdrngung der Silberwhrung durch die Goldwhrung und der bergang einiger Lnder vom Kreditgeld zum Golde haben in der Zeit vor dem Kriege die Nachfrage nach Gold fr den monetren Gebrauch erweitert; die whrungspolitischen Ereignisse des Krieges, die bei den kriegfhrenden und bei einigen neutralen Staaten zur Abstoung groer Goldbetrge fhrten, haben das Angebot von Gold erhht. Jede whrungspolitische Manahme stellt, soweit sie auf die monetre Nachfrage und auf das Angebot des Goldes rckwirkt, eine Manipulation der Goldwhrung dar und zieht alle an der Goldwhrung festhaltenden Staaten in Mitleidenschaft. So wie reine Goldwhrung und Goldkern- und Golddevisenkernwhrung sich nicht grundstzlich, sondern nur in dem Ausmae, in dem in ihnen fr den effektiven Umlauf Geldsurrogate verwendet werden, unterscheiden, so unterscheiden sie sich auch in dem Punkte der Manipulierbarkeit nicht grundstzlich. Die reine Goldwhrung ist dem Einflu whrungspolitischer Manahmen einerseits insofern unterworfen, als die Whrungspolitik imstande ist, die Annahme der Gold-

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whrung und die Abkehr von der Goldwhrung fr ein Staatsgebiet zu beeinflussen, und andererseits insofern, als bei grundstzlichem Festhalten an der Goldwhrung durch die Whrungspolitik Vernderungen im Goldbedarfe (durch Vermehrung oder Einschrnkung der effektiven Goldzirkulation oder durch Vernderung des Deckungsverhltnisses der Noten und Kassenfhrungsguthaben) bewirkt werden knnen. Gerade soweit, aber auch nicht weiter, reicht der Einflu der Whrungspolitik auf die Wertgestaltung in der Goldkern- und in der Golddevisenkernwhrung. Auch hier knnen die Regierung und die anderen Faktoren, die die Whrungspolitik fhren, durch nderung des whrungspolitischen Kurses die Gestaltung des Goldwertes beeinflussen. Wie gro dieser Einflu ist, hngt davon ab, wie gro die Vermehrung oder Verminderung der nationalen Nachfrage nach Gold im Verhltnis zu der gesamten Goldnachfrage der Welt ist. Wenn die Befrworter der alten reinen Goldwhrung von der Unabhngigkeit der Gestaltung des Goldwertes von Regierungseinflssen gesprochen haben, so ist dies so zu verstehen, da, wenn einmal berall Goldwhrung angenommen ist - und da dies sehr bald der Fall sein werde, ja da es schon fast berall geschehen ist, daran zweifelten die Goldwhrungsmnner in den 70er, 80er und 90er Jahren des vorigen Jahrhunderts nicht im Geringsten - weiterhin von politischen Einwirkungen auf die Geldwertgestaltung nichts mehr zu spren sein werde. Das gilt aber von der Goldkern- und von der Golddevisenkernwhrung nicht minder. Wenn man heute davon spricht, da ein Wechsel in der von dem amerikanischen Federal Reserve Board befolgten Politik oder die Rckkehr europischer Lnder zum effektiven Goldumlauf oder auch nur zur Haltung grerer Goldreserven den Goldwert stark verschieben mten, so ist dies nichts, was die Voraussetzungen, von denen die einsichtigen Befrworter der reinen Goldwhrung ausgegangen sind, umstrzen knnte. In diesem Sinne sind unter den Bedingungen moderner Wirtschaftsgestaltung alle Whrungssysteme manipulierbar. Der Vorzug der Goldwhrung - gleichviel ob reine oder Kernwhrung - liegt allein darin, da sie, wenn sie einmal in einer bestimmten Gestaltung allgemein angenommen ist und daran festgehalten wird, weiterhin besonderen whrungspolitischen Eingriffen nicht mehr zugnglich ist. Die whrungspolitischen Aktionen der Kriegs- und Nachkriegszeit haben das Geldwesen der ganzen Welt radikal umgebildet. Nun kehren die einzelnen Lnder nach und nach zur Goldbasis zurck. Man kann voraussehen, da dieser Proze bald abgeschlossen sein wird.

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Es taucht jetzt ein zweites Problem auf: Soll man bei der allgemein herrschenden Kernwhrung verbleiben oder soll man wieder wie einst in der reinen Goldwhrung fr die Umstze mittleren Umfanges zum effektiven Goldgebrauch zurckkehren? Soll man, auch wenn man bei der Kernwhrung verbleibt, effektive Goldreserven (und in welcher Hhe) halten oder knnen sich einzelne Staaten mit Golddevisenreserven begngen? (Da die Devisenkernwhrung nicht allgemein werden kann, da zumindest ein Land die Reserve in effektivem Gold anlegen mu, wenn es schon nicht effektiven Goldumlauf annimmt, ist klar.) Nur wenn man den augenblicklich in jedem einzelnen Gebiete herrschenden Zustand verewigt, wenn man also die Dinge so lt, wie sie gerade sind, mithin auch das Deckungsverhltnis so bestehen lt, wie es heute ist, knnte man die Goldwhrung schon heute wieder in jenem oben umschriebenen Sinn als nicht manipulierbar bezeichnen. Werden aber diese Probleme in einer Weise gelst, die die Nachfrage nach Gold fr monetre Zwecke stark verndert, dann mu die Kaufkraft des Goldes entsprechende Vernderungen erleiden. Es gilt, sich darber klar zu werden, da sich damit nichts von dem wesentlich verndert hat, was die Befrworter der Goldwhrung als deren Vorzug bezeichnet haben. Da nderungen in der Geldverfassung aller groen und reichen Lnder die Gestaltung des Goldwertes stark beeinflussen mssen, und da dies nun, da diese nderungen sich einmal vollzogen und auf die Kaufkraft des Goldes ausgewirkt haben, auch von einer Rckkehr zur alten Geldverfassung, wie sie vorher bestanden hat, gelten mte, schwcht die Richtigkeit der Behauptung nicht ab, da die Goldwhrung, solange an ihrer Struktur und in der Ausdehnung ihres unmittelbaren Geltungsgebietes keine wesentlichen nderungen vorgenommen werden, in ihrer Wertgestaltung von der Politik unabhngig ist. Wenn Irving Fisher und mit ihm viele andere die Goldwhrung als eine schlechte Whrung bezeichnen, weil die Kaufkraft des Goldes seit 1896 und besonders seit 1914 betrchtlich gesunken ist, so mu man das dahin richtigstellen, da der Rckgang der Kaufkraft des Goldes auf die Whrungspolitik zurckzufhren ist, die zwischen 1896 und 1914 durch Manahmen zur Ersparung von Gold und seit 1914 in vielen Lndern durch die Abkehr von der Goldbasis auf die Minderung der Kaufkraft des Goldes hingearbeitet hat. Wenn andere wieder die Goldwhrung fr schlecht erklren, weil die bevorstehende Rckkehr zum effektiven Goldumlauf und die Verstrkung der Goldreserven in den Lndern der Kernwhrung eine Steigerung der Kaufkraft des Goldes

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nach sich ziehen mu, so ist hier wohl klar, da es sich um die Folgen whrungspolitischer Manahmen handelt, die die Goldwhrung in ihrer Struktur umgestalten. Die Kaufkraft des Goldes ist nicht ,stabil. Davon, da es stabile Kaufkraft berhaupt nicht gibt, noch geben kann, da die Vorstellung der Wertstabilitt unklar und verschwommen ist und da nur eine im strengsten Sinne des Begriffes ruhende Volkswirtschaft, in der alle Preise unverndert bleiben, kaufkraftfestes Geld haben knnte, wird noch zu sprechen sein. Aber da die Goldwhrung, einmal allgemein angenommen und unverndert beibehalten, die Gestaltung der Kaufkraft des Geldes von der Einwirkung wechselnder politischer Bestrebungen unabhngig macht, ist eine Tatsache, die man nicht bestreiten kann. Da das Gold nur an einigen wenigen Fundsttten gewonnen wird, die frher oder spter erschpft werden, hrt man immer wieder die Befrchtung aussprechen, es knnte einmal zu einer Goldknappheit und als Folge davon zu einem fortschreitenden Niedergang der Warenpreise kommen. Solche Befrchtungen wurden besonders laut in der zweiten Hlfte der 70er und in den 80er Jahren des vorigen Jahrhunderts. Spter verstummten sie; erst in den letzten Jahren wagen sie sich wieder hervor. Man rechnet damit, da die Fundsttten, die gegenwrtig ausgebeutet werden, in absehbarer Zeit erschpft sein werden, und man glaubt, da keine Aussicht vorhanden sei, da irgendwo neue ausgiebige Goldfundsttten erschlossen werden knnten. Wird nun der Geldbedarf auch in Hinkunft in demselben Mae steigen, in dem er in der jngsten Vergangenheit gestiegen ist, dann scheint ein allgemeiner Preisfall unausweichlich, wofern wir bei der Goldwhrung verbleiben1. Man mu mit Voraussagen dieser Art sehr vorsichtig sein. Vor einem halben Jahrhundert hat der Geologe Eduard Sue die Ansicht ausgesprochen und wissenschaftlich zu begrnden gesucht, da mit einem unaufhaltsamen Rckgang der Goldproduktion zu rechnen sei. Die Tatsachen haben ihm sehr bald unrecht gegeben. Es mag sein, da die, die heute hnliche Ideen vortragen, ebenso schnell und ebenso grndlich widerlegt werden. Doch wir wollen annehmen, da sie Recht behalten, da die Preise eine fallende Tendenz aufweisen und da alle sozialen Folgen des Steigens der Kaufkraft ausgelst werden. Was unter den gegebenen Verhltnissen in diesem Fall unternommen werden kann, um die unerwnschte Gestaltung der Marktlage zu ndern, wird am Ende des zweiten Teiles dieser Arbeit zu errtern sein.

Vgl. Cassel, Whrungsstabilisierung als Weltproblem, Leipzig 1928, S. 12.

18 4. Die Mebarkeit der Vernderungen der Kaufkraft des Geldes.

Alle Vorschlge, das Sachgeld Gold durch ein besseres, weil wertstabileres Geldwesen zu ersetzen, gehen von der unklaren Vorstellung aus, man knnte die Vernderungen der Kaufkraft irgendwie messen. Nur von diesem Standpunkt aus kann man dazu gelangen, das Ideal eines Geldes von unvernderlicher Kaufkraft aufzustellen und Wege zu suchen, die uns zur Verwirklichung dieses Ideals fhren sollen. Auf dem Boden der lteren, heute lngst berwundenen objektivistischen Werttheorie entsprungen - nebenbei bemerkt, auch mit ihr nicht recht bereinstimmend - nehmen sich diese verschwommenen und innerlich widerspruchsvollen Vorstellungen inmitten des Systems der modernen subjektivistischen Nationalkonomie recht wunderlich aus. Man vermag das Ansehen, dessen sie sich noch immer erfreuen, nur damit zu erklren, da die subjektivistische Nationalkonomie bis vor kurzem sich darauf beschrnkt hat, die Lehre vom unvermittelten (direkten) Tausch zu behandeln, und da sie erst spt dazu gelangte, auch die Lehre vom vermittelten (indirekten) Tausch, d. i. die Lehre vom allgemeinen Tauschvermittler (Geldlehre) und die Lehre von den Umlaufsmitteln (Banklehre) mit allen hierher gehrigen Problemen in den Kreis ihrer Aufgaben zu ziehen1. Aber nun wre es wohl hchste Zeit, die Irrtmer und Fehler dieser Vorstellung endgltig preiszugeben. Die Austauschverhltnisse des Marktes sind immerfort Vernderungen unterworfen. Denken wir uns einen Markt, auf dem kein allgemein gebruchliches Tauschmittel, kein Geld, verwendet wird, so erkennt man unschwer, wie widersinnig die Vorstellung von der Mebarkeit der in den Austauschverhltnissen vor sich gehenden Verschiebungen ist. Erst wenn wir zur Fiktion vollstndiger Unbeweglichkeit der zwischen den brigen Tauschgtern untereinander bestehenden Austauschverhltnisse greifen, und wenn wir dann den brigen Tauschgtern das Geld gegenberstellen, knnen wir uns vorstellen, da das zwischen dem Gelde und jedem einzelnen der brigen Tauschgter bestehende Austauschverhltnis gleichmig verndert wird, knnen wir von gleichmiger Hebung oder Senkung der Geldpreise aller Tauschgter, von Hebung oder Senkung des Preisniveaus sprechen. Doch vergessen wir nicht, da es sich hier um echte Fiktion im Sinne Vaihingers handelt, um ein Als-Ob, um eine bewut falsche Vorstellung, die freilich fr unser wissenschaftliches Denken unentbehrlich ist. Vielleicht wird das notwendigerweise Falsche dieser Vorstellung manchem noch deutlicher

Vgl. darber meine Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 95 ff.

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werden, wenn wir sie nicht vom objektiven Tauschwert des Marktes, sondern vom subjektiven Tauschwert des einzelnen Wirtschafters aus fassen. Denn wenn wir das tun wollen, dann mssen wir einen ewigen Menschen mit ewig unvernderlichen Wertschtzungen fingieren. Dieser Mensch knnte an der ewig unvernderlichen Skala seiner Wertschtzungen die Kaufkraft des Geldes ablesen, er knnte sagen, wie sich die Geldmenge, die er ausgeben mu, um denselben Stand von Bedrfnisbefriedigung zu erlangen, verndert hat. Doch die Vorstellung eines allgemeinen Preisstandes, eines Preisniveaus, das gleichmig gehoben oder gesenkt wurde, ist nicht minder fiktiv. Wir wollen dabei ganz davon absehen, da jede Vernderung des zwischen den Tauschgtern einerseits und dem Gelde andererseits bestehenden Austauschverhltnisses notwendigerweise zu Verschiebungen in der Verteilung des Vermgens und des Einkommens unter die einzelnen Wirtschafter fhren mu, da sie also als ein dynamisches Agens wirken mu, so da es mithin schon von diesem Gesichtspunkt nicht zulssig ist, derartige Annahmen zu machen. Wir bentigen jedoch diese Fiktion, um uns klar machen zu knnen, da die zwischen den einzelnen wirtschaftlichen Gtern bestehenden Austauschverhltnisse von der Seite eines jeden einzelnen aus eine Verschiebung erfahren knnen. Sie ist das caeteris paribus der Lehre von den Austauschverhltnissen, und sie ist genau so fiktiv und genau so unentbehrlich wie jedes caeteris paribus. Wenn auerordentliche Verhltnisse auergewhnlich groe und daher auffallende Vernderungen der Austauschverhltnisse auftreten lassen, dann finden wir in den Daten des Wirtschaftsablaufes Hilfen, die uns das anschauliche Durchdenken dieser Probleme erleichtern mgen; doch auch dann, und zwar dann erst recht, mssen wir, wollen wir auch nur einigermaen klar sehen, zu den unentbehrlichen Fiktionen unserer Theorie greifen. Wir sehen, wie die Ausdrcke Inflation und Deflation, vor wenigen Jahren noch dem deutschen volkswirtschaftlichen Schrifttum kaum bekannt, heute tglich gebraucht werden. Da sie fr die Aufgaben der wirtschaftspolitischen Errterung in der breiten ffentlichkeit trotz ihrer Unexaktheit geeignet sind, ist nicht zu bestreiten1. Versucht man aber, sie genau zu fassen, dann mu man mit Denknotwendigkeit zu jenen Fiktionen gelangen, deren bewute Falschheit uns nun klar ist. Nicht der unwichtigste Dienst, den uns diese Fiktion leistet, ist der, da sie uns instand setzt, bei den Vernderungen des zwischen

Ebendort S. 224 f.

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dem Gelde und den brigen Tauschgtern bestehenden Austauschverhltnisses zu unterscheiden, ob sie ihren Ausgang von der Geldseite oder von der Seite der Tauschgter her genommen haben. Auch diese Unterscheidung bentigen wir dringend fr das Verstndnis der auf dem Markte immerfort vor sich gehenden Verschiebungen und noch mehr fr die Beurteilung der Bedeutung unternommener oder vorgeschlagener whrungs- und bankpolitischer Manahmen. Doch auch hier kann es uns nie gelingen, das Bild, das uns unsere Fiktion gibt, mit dem Bilde, das der Markt wirklich bietet, in bereinstimmung zu bringen; wir knnen an Hand der Fiktion die Wirklichkeit besser verstehen, aber wir mssen uns dessen bewut bleiben, was Fiktion und Wirklichkeit scheidet1. Die Methode, mit der man aus den Daten ber die Vernderungen der Geldpreise der einzelnen wirtschaftlichen Gter zur Messung der Vernderungen der Kaufkraft des Geldes gelangen will, beruht auf dem Gedanken, da bei gewissen rechnungsmigen Zusammenfassungen der Preisbewegung einer Vielheit von Kaufgtern oder aller Kaufgter, die

Karl Menger hat die Frage nach der Natur und dem Mae des Einflusses, welchen die nderung der auf Seite des Geldes liegenden Bestimmungsgrnde der Preisbildung auf die Austauschverhltnisse des Geldes und der Kaufgter ausbt, als das Problem des inneren Tauschwertes des Geldes und seiner Bewegung bezeichnet, und unter dem Ausdruck Bewegung des ueren Tauschwerts des Geldes das Problem der rtlichen und zeitlichen Vernderungen des objektiven Tauschwertes des Geldes berhaupt zusammengefat. Ich habe diese Ausdrucksweise als nicht gerade glcklich gewhlt bezeichnet (Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 104), sie aber dennoch, da sie nun ein-mal durch Menger in der Wissenschaft das Brgerrecht erlangt hat, beibehalten und dort, wo dies mit Nutzen geschehen kann, verwendet. Es hat wenig zu sagen, wie eine Bezeichnung, die einem brauchbaren oder unentbehrlichen Begriff bei-gelegt wird, lautet; die Hauptsache sind die Begriffe und nicht die Ausdrcke, die sie bezeichnen. Es ist grober Unfug, wenn man fr einen Begriff, dem schon ein Name beigelegt wurde, ohne Not einen anderen Ausdruck whlt. Mein Schler Haberler hat mich darob heftig getadelt und mir vorgeworfen, ich stnde unter der Herrschaft des Worts (vgl. Haberler, Der Sinn der Indexzahlen, Tbingen 1927, S. 109 f.). In seinen sachlichen Ausfhrungen kommt aber Haberler ber das von mir Gebrachte nicht hinaus; er unterscheidet brigens ebenfalls zwischen Preisvernderungen von der Warenseite her und solchen von der Geldseite her. Anfnger sollten ihren Ehrgeiz daran setzen, neue Erkenntnisse zu finden und ihre Zeit nicht damit verlieren, an dem Sprachausdruck herumzumkeln. Da es, wie Haberler meint, vergebene Mhe wre, in der Welt der Wirklichkeit einen inneren und ueren Tauschwert des Geldes zu suchen, ist klar; Begriffe gehren aber berhaupt nicht der Welt der Wirklichkeit an, sondern der des Gedankens und der Wissenschaft. Da Haberler meine Kritik an den Versuchen, den Geldwert zu messen, nicht ganz glcklich findet, ist um so erstaunlicher, als er sie doch ganz von mir bernommen hat.

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Einwirkungen der auf Seite der Kaufgter liegenden Bestimmungsgrnde sich gegenseitig aufheben, so da sich aus derartigen Zusammenfassungen die Wirkung der auf Seite des Geldes liegenden Bestimmungsgrnde der Preisbewegung nach Richtung und Ma erkennen lassen. Das Wesen dieser Methode liegt also darin, da sie durch Errechnung von Mittelwerten die bei den verschiedenen Kaufgtern aufgetretenen Preisnderungen zu einem Generalwert, der als Index der Geldwertvernderung angesehen werden soll, zu verarbeiten sucht. Wir wollen von den Schwierigkeiten, die sich der Beschaffung der als Grundlage fr solche Berechnungen erforderlichen Preisangaben in der Praxis entgegenstellen, ganz absehen und uns nur auf das beschrnken, was ber die grundstzliche Tauglichkeit dieser Methoden fr die Lsung unseres Problems zu sagen ist. Da ist zunchst zu bemerken: Es gibt verschiedene Mittelwerte. Welchen sollen wir whlen? Das ist eine alte Streitfrage. Zugunsten eines jeden Mittelwerts wurden Grnde geltend gemacht, gegen jeden wurden Einwnde erhoben. Fr uns ist aus dieser Errterung nur das wichtig, da die Frage nicht in einer von allen unbestritten als richtig anerkannten Weise entschieden werden kann. Das andere Moment von grundstzlicher Bedeutung ist die Frage nach der Bercksichtigung der Wichtigkeit der verschiedenen Kaufgter. Zieht man den Preis eines jeden Gutes mit dem gleichen Gewichte zur Bildung des Indexwertes heran, dann ergibt sich etwa, da, wenn wir das arithmetische Mittel suchen, die fnfzigprozentige Erhhung des Brotpreises durch den Rckgang des Diamantenpreises auf die Hlfte ausgeglichen wird, so da der Index sagen wrde, es habe sich an der Kaufkraft (am Preisniveau) nichts gendert. Da dieses Ergebnis offenbar widersinnig ist, will man zur Bildung der Indexzahl die Preise der verschiedenen Waren nach Magabe ihrer Wichtigkeit verwenden. Die Preise sollen mit einem Wichtigkeitskoeffizienten in die Rechnung eingehen; man nennt dann das Ergebnis das gewogene Mittel. Doch da bringen wir in unser Verfahren das zweite arbitrre Moment. Was ist Wichtigkeit? Man hat verschiedene Gesichtspunkte heranzuziehen versucht. Fr jeden wurden Grnde geltend gemacht, gegen jeden Einwendungen vorgebracht. Da eine eindeutige, alle befriedigende Lsung des Problems nicht gefunden werden kann, ist klar. Man beachte besonders die Schwierigkeit, da die Umstnde, die fr die - sei es wie immer gewhlte - Methode zur Ermittlung der Wichtigkeit in concreto in Betracht kommen, sich bestndig im Flusse befinden, so da der Wichtigkeitskoeffizient selbst sich bestndig mit verndert. In dem Augenblick, in dem man die Wichtigkeit der verschiedenen Gter zu

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bercksichtigen beginnt, verlt man den - wie sich eben gezeigt hat, zu offenbar widersinnigen Ergebnissen fhrenden - Boden des objektiven Tauschwerts und begibt sich auf den des subjektiven Tauschwerts. Da es eine allgemein anerkannte und unwandelbare Wichtigkeit der Gter nicht gibt, da von subjektivem Wert nur vom Standpunkt der einzelnen Wirtschafter gesprochen werden kann, mu man damit, je genauer man die Sache berdenkt, schlielich zu der schon besprochenen subjektiven Methode gelangen, zu jener unzulssigen Fiktion des ewigen Menschen mit ewig unvernderlichen Wertschtzungen. Da man auch das, weil es doch gleichfalls offenbar unsinnig ist, vermeiden will, bleibt man unschlssig auf halbem Wege stehen. Nun ist man von den beiden offenbar unsinnigen Methoden - ungewogenes Mittel auf der einen Seite, Fiktion des ewigen Menschen mit den ewig unvernderlichen Wertschtzungen auf der anderen Seite - gleich weit entfernt, und glaubt daher, etwas Brauchbares gefunden zu haben. Doch die Wahrheit ist nicht das Mittel zweier Unwahrheiten. Da jede der beiden Methoden sich, wenn man sie folgerichtig bis ans Ende fhrt, als widersinnig entpuppt, beweist doch nicht, da ihre Verbindung das Richtige wre. Alle Indexberechnungen setzen sich ber diese unwiderlegbaren Einwendungen leicht hinweg und rechnen mit beliebig gewhlten Wichtigkeitskoeffizienten. Wir aber haben festzustellen: Auch das Problem der Bercksichtigung der Wichtigkeit kann nicht in einer von allen unbestritten als richtig anerkannten Weise gelst werden. Die Vorstellung, es knnten die Vernderungen der Kaufkraft des Geldes gemessen werden, ist wissenschaftlich unhaltbar. Das wird niemand berraschen, der mit den Grundproblemen der modernen subjektivistischen Katallaktik vertraut ist und die Tragweite der modernen Untersuchungen ber die Wertmessung1 und ber die Bedeutung der Geldrechnung2 erkannt hat. Man kann freilich Indexzahlen zu ermitteln suchen, und nichts ist heute bei den Statistikern beliebter. Doch alle diese Berechnungen ruhen auf schwankender Grundlage. Sie sind, ganz abgesehen von den Schwierigkeiten, die der Feststellung der Gleichartigkeit der Waren, deren Preise zugrundegelegt werden, in verschiedenen Zeitpunkten entgegenstehen, in doppelter Hinsicht arbitrr: in bezug auf die Wahl des Mittels und in bezug auf die Wahl der Wichtigkeitskoeffizienten.

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Vgl. meine Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 10 ff. Vgl. meine Gemeinwirtschaft, Jena 1922, S. 100 ff.

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Wir haben keine Handhabe, eine der vielen mglichen Methoden als allein richtig, die anderen als falsch zu kennzeichnen; jede ist gleich berechtigt oder unberechtigt, keine ist wissenschaftlich sinnvoll. Es ist demgegenber ein magerer Trost, wenn manche darauf hinweisen, da die Ergebnisse der verschiedenen Methoden nicht allzu stark voneinander abweichen. Auch wenn das zutreffen wrde, knnte es die Schlsse, die wir aus unseren Feststellungen zu ziehen haben werden, nicht im mindesten beeinflussen. Da man berhaupt darauf verfallen konnte, so gengsam zu sein, lt sich nur aus den Erfahrungen der groen Inflationen, insbesondere der jngsten und grten, erklren. Um ber die gewaltige Geldentwertung, wie sie etwa die deutsche Inflation brachte, eine rohe Aussage zu machen, mochte jede Indexmethode gut genug sein. Da hatte die Indexberechnung eine didaktische Aufgabe zu erfllen: die in den etatistischen Vorstellungen vom Gelde befangene Bevlkerung aufzuklren. Doch was sich als Methode der Volksaufklrung bewhrt, ist darum lange noch nicht wissenschaftlich korrekt oder fr die Anwendung im Leben brauchbar.

5. Fishers Stabilisierungsplan.
Den Vorzug der Goldwhrung erblicken wir darin, da die Gestaltung des Goldwertes unabhngig von wirtschaftspolitischen Einwirkungen vor sich geht. Da der Wert des Goldes nicht stabil ist, ist klar; doch Wertstabilitt gibt es nicht und kann es nicht geben. Htten wir ein manipuliertes Geldwesen, bei dem es zu den Aufgaben der Regierung gehren wrde, den Geldwert zu beeinflussen, so wrde die Frage, in welchem Sinne dieser Einflu auszuben ist, bald in den Mittelpunkt der wirtschaftspolitischen Interessen rcken. Man wrde von der Regierung verlangen, da sie durch ihre Eingriffe die Kaufkraft des Geldes so verndere, da bestimmte politisch mchtige Schichten auf Kosten der brigen Bevlkerung begnstigt werden. ber Richtung und Ma der geldwertpolitischen Verfgungen wrden heftige Parteikmpfe entbrennen. Je nach den augenblicklichen Machtverhltnissen wrde bald dies, bald das unternommen werden. Die ruhige gedeihliche Entwicklung der gesellschaftlichen Arbeit wrde immerfort von Seite des Geldes her Strungen erfahren. Das Ergebnis der Manipulation wrde uns ein Geldwesen bescheren, das gewi nicht stabiler wre als die Goldwhrung. Daran wrde sich auch nichts ndern; wenn man sich entschlieen wrde, die Kaufkraft des Geldes so zu beeinflussen, da die Indexzahl immer unverndert bleibt. Wir haben gesehen, da es nicht nur einen,

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sondern viele Wege zur Ermittlung von Indexzahlen gibt, da wir keinen dieser Wege als den allein richtigen bezeichnen knnen und da wir auf jedem Wege zu einem anderen Ergebnis kommen. Jede Partei wrde jeweils die Indexmethode befrworten, deren Ausdruck ihr gerade fr ihre politischen Zwecke zusagt. Kein Richter knnte zwischen den um die richtige Methode der Errechnung streitenden Gruppen eine objektive Entscheidung fllen, da es eben wissenschaftlich nicht angeht, einer der vielen Methoden objektive Richtigkeit zuzusprechen und alle brigen als falsch zurckzuweisen. Dazu kommt aber noch ein anderer sehr wichtiger Umstand. Die lteren Vertreter der Quantittstheorie hatten die Auffassung vertreten, da die durch Vernderung der Geldmenge bewirkten Vernderungen der Kaufkraft der Geldeinheit genau verkehrt proportional seien, so da also etwa einer Verdoppelung der Geldmenge eine Verringerung der Kaufkraft der Geldeinheit auf die Hlfte entsprechen msse. Der neueren Geldtheorie ist es gelungen, nachzuweisen, da diese Fassung der Quantittstheorie nicht haltbar ist. Eine Vermehrung der Geldmenge mu zwar caeteris paribus eine Senkung der Kaufkraft der Geldeinheit nach sich ziehen; doch diese Geldwertverminderung entspricht in ihrem Ausmae keineswegs dem Ausma der Vermehrung der Geldmenge. Eine feste quantitative Beziehung zwischen den Bewegungen der Geldmenge und denen der Kaufkraft lt sich nicht herstellen1. Daraus mten sich fr jede Whrungsmanipulation ganz besondere Schwierigkeiten ergeben. Der Kampf der Parteien wrde nicht blo um die Feststellung der Erforderlichkeit einer Manahme gehen, sondern sich, auch wenn das Ziel, der die Manahme dienen soll, schon festgestellt wurde, um das Ausma der Inflation oder Restriktion drehen. All das erklrt uns zur Genge, warum die Vorschlge zur Schaffung einer manipulierten Whrung keinen Anklang fanden und warum man das Kreditgeld (das Papiergeld des volkstmlichen Sprachgebrauches), auch wenn man von dem Mibrauch, den die Finanzminister damit getrieben hatten, ganz absehen wollte, wegen seiner Manipulierbarkeit als schlechtes Geld bezeichnete. Die Vorschlge, die Edelmetallwhrung in der Funktion als standard of deferred payments durch die Warenwhrung zu ersetzen oder zu ergnzen, gehen keineswegs darauf aus, ein manipuliertes Geldwesen zu schaffen. Sie wollen an der Edelmetallwhrung selbst und an ihrer

Vgl. meine Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 120 ff.

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Wertgestaltung nichts ndern. Sie wollen lediglich einen Weg zeigen, der alle Geschfte, die eine knftige Geldleistung zum Inhalt haben, von der Einwirkung der Geldwertvernderungen befreit. Auch das ist leicht zu verstehen, warum diese Vorschlge nicht verwirklicht wurden. Sie htten ja, auf dem schwankenden und wissenschaftlich nicht fundierbaren Boden der Indexerrechnung ruhend, keinen wertstabilen standard of deferred payments geschaffen, sondern nur einen mit anderer Wertbewegung als der des goldenen Whrungsmetalls. Fishers Vorschlge knpfen insofern an die lteren Warenwhrungsideen an, als sie ganz wie diese von den sozialen Begleiterscheinungen der Geldwertvernderungen lediglich die Wirkung auf den Inhalt von Verpflichtungen zu knftiger Leistung von Geld ausschalten wollen. Darauf, da es auch noch andere soziale Wirkungen der Geldwertvernderungen gibt als diese, hat Fisher ebensowenig Rcksicht genommen wie die groe Mehrzahl der anglo-amerikanischen Bearbeiter der Probleme der sozialen Begleiterscheinungen der Geldwertvernderungen und die lteren Vorschlge zur Schaffung einer Warenwhrung. Auch Fisher baut seine Vorschlge ganz auf den Indexzahlen auf. Was seinen Entwurf zunchst vorteilhaft von den Vorschlgen zur Einfhrung eines multiple standard zu unterscheiden scheint, ist der Umstand, da er die Indexzahlen nicht unmittelbar zur Feststellung der im Verlaufe lngerer Zeitrume eingetretenen Vernderungen der Kaufkraft verwendet, sondern zunchst nur um die von einem Monat zum nchsten eingetretenen Vernderungen zu erfassen. Manche Bedenken, die gegen die Verwendung der Indexmethode fr die Beobachtung lngerer Zeitrume sprechen, werden vielleicht dort als weniger begrndet erachtet werden, wo nur die Beobachtung kleinerer Zeitrume zur Errterung steht. Wir haben uns jedoch hier mit dieser Frage nicht zu befassen. Denn Fisher beschrnkt ja das Anwendungsgebiet seines Entwurfes nicht auf kurze Perioden. Wenn auch die Korrektur immer nur von Monat zu Monat vorgenommen werden soll, so soll sie doch immer weiter fortgesetzt werden, so da schlielich mit Hilfe der Indexzahl doch Operationen durchgefhrt werden, die sich ber lange Zeitrume erstrecken und fr die aus der Mangelhaftigkeit der Indexzahlen Fehler sehr betrchtlichen Umfangs eintreten mssen. Der wichtigste Beitrag, den die Geldlehre Fisher verdankt, ist die Hervorhebung der frher nur wenig beachteten Rckwirkung der Geldwertvernderungen auf die Gestaltung des Zinsfues1. Soweit die Be-

Vgl. Fisher, The Rate of Interest, New York 1907, S. 77 ff.

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wegungen der Kaufkraft des Geldes nicht nur nach der Richtung, die sie einschlagen werden, sondern wenigstens annhernd auch nach ihrem Ausmae vorhergesehen werden knnen, kommen sie in dem Bruttozinssatz zum Ausdruck. Bezeichnen wir den Teil des Bruttozinses, der im Hinblick auf erwartete Kaufkraftvernderungen gefordert und gewhrt wird, als Kaufkraftvernderungsprmie oder als Preisvernderungsprmie, welchen schwerflligen Ausdruck wir durch den krzeren Preisprmie ersetzen wollen, so versteht man ohne weiteres, da bei Erwartung allgemeiner Preissteigerungen die Preisprmie den Bruttozins erhht (positive Preisprmie), bei Erwartung allgemeiner Preissenkung ihn ermigt (negative Preisprmie). Da im allgemeinen den wirtschaftenden Subjekten der Umstand, da der innere objektive Tauschwert dos Geldes sich verndert, nicht bewut wird, und selbst wenn dies der Fall wre, die Schwierigkeiten, die der Bildung eines auch nur halbwegs zuverlssigen Urteils ber Richtung und Ma der zu erwartenden Vernderungen entgegenstehen, auerordentlich gro, wenn nicht geradezu unberwindlich sind, wird das Geld in naiver Weise im Kreditverkehr im allgemeinen als wertstabil betrachtet, so da eine Preisprmie bei der Vereinbarung der Bedingungen, unter denen Kredite gewhrt und in Anspruch genommen werden, nicht miteingerechnet wird. Das gilt so gut wie ausnahmslos vom langfristigen Kredit. Wenn in bezug auf eine bestimmte Geldart die Auffassung der ,,Wertstabilitt erschttert ist, dann wird sie bei langfristigen Kreditgeschften berhaupt nicht verwendet. So wurden in allen Staaten, in denen ein in der Kaufkraft heftig schwankendes Kreditgeld in Verwendung stand, langfristige Kreditvertrge in dem als wertstabil geltenden Gold geschlossen. Als man in Deutschland und einigen anderen Lndern whrend der jngsten Inflationsperiode aus etatistischer Verbohrtheit und Halsstarrigkeit diesen Weg nicht gleich einschlagen wollte, griff man zu Roggen- und zu Kalianleihen. Die Brsenkurse der auf Mark, Kronen und hnliche Inflationswhrungen lautenden Anleihen htten sich so tief stellen mssen, da in der effektiven Verzinsung eine positive Preisprmie, dem Ausma der erwarteten weiteren Entwertung dieser Valuten entsprechend, zum Ausdruck gekommen wre, wenn nicht die Hoffnung einer spteren Aufwertung dieser Anleihen entgegengewirkt htte. Im kurzfristigen Kreditverkehr liegen die Dinge anders. Jeder Geschftsmann rechnet mit den fr die nchste Zeit zu erwartenden Vernderungen der Preise und richtet sich danach in seinen Kufen und in seinen Verkufen. Erwartet er Preiserhhung, dann wird er kaufen und mit dem Verkauf zurckhalten und, um sich die Mittel, fr dieses

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Verhalten zu beschaffen, bereit sein, hhere Zinsen zu gewhren; erwartet er Preisfall, dann wird er trachten, zu verkaufen, und von Kufen abstehen und bereit sein, die dadurch verfgbar gewordenen Mittel zu billigerem Satz zu verleihen. Das macht, da die Erwartung von Preissteigerungen zu einer positiven, die von Preisrckgngen zu einer negativen Preisprmie fhrt. Soweit diese Bercksichtigung der erwarteten Preisbewegung die tatschlich eintretende Preisbewegung richtig erfat hat, kann man vom kurzfristigen Kreditverkehr nicht gut behaupten, da durch die Vernderung der Kaufkraft des Geldes der Inhalt der Schuldvertrge in einer von den Parteien nicht vorausgesehenen und von ihnen nicht beabsichtigten Weise umgestaltet werde und da dadurch Verschiebungen in den Einkommens- und Vermgensverhltnissen der Glubiger und der Schuldner eintreten. Mithin ist es, soweit kurzfristiger Kredit in Frage kommt, berflssig, nach einem vollkommeneren standard of deferred payments Umschau zu halten. Wir sehen also, was Fishers Vorschlag uns bringt; es ist nicht mehr, als jeder ltere Entwurf eines multiple standard schon gebracht hat. Fr die langfristigen Vertrge unzulnglich, fr die kurzfristigen unzulnglich und berflssig, mu das Urteil lauten, soweit es im Hinblick auf die Funktion des Geldes als standard of deferred payments gefllt wird. Doch die sozialen Begleiterscheinungen der Geldwertvernderungen erschpfen sich nicht darin, da sie den Inhalt von Verpflichtungen, die auf knftige Leistung von Geld lauten, umgestalten. Neben diesen sozialen Begleiterscheinungen der Geldwertvernderungen, mit denen sich die englisch-amerikanische Literatur in der Regel allein beschftigt, gibt es noch andere. Die Vernderungen der Geldpreise treten nmlich nie gleichzeitig allen Waren gegenber auf und berhren die Preise der verschiedenen Gter nicht in gleichem Mae. Die Verschiebungen des Verhltnisses von Nachfrage und Angebot von Geld fr die Kassenhaltung, die die Bewegungen des inneren objektiven Tauschwertes des Geldes auslsen, treten nicht gleichzeitig und gleichmig in der ganzen Volkswirtschaft zutage. Sie mssen notwendigerweise von einem bestimmten Gebiet aus ihren Ausgang nehmen, erfassen mit ihren Wirkungen zunchst nur einen Teil der Wirtschafter, beeinflussen zunchst nur deren Wertschtzungen und damit nur die Preise der Waren, die von diesen begehrt werden. Erst allmhlich setzt sich die Kaufkraftvernderung in der ganzen Volkswirtschaft durch. Steigt z. B. die Geldmenge, so kann dies nicht anders vor sich gehen, als da die zustzliche neue Geldmenge zunchst bestimmten Wirtschaftern (etwa den

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Goldproduzenten oder bei Papierinflation den Staatskassen) zustrmt, zunchst nur deren Einkommen und Vermgen und damit nur ihre Wertschtzungen verndert. Es steigen also vorerst nicht alle Gter im Preise, sondern nur die Gter, die von diesen ersten Nutznieern der Inflation begehrt werden und erst allmhlich dann die brigen Gter in der Folge, in der die zustzliche Geldmenge sich ber das ganze Land verteilt und zu allen Wirtschaftern gelangt1. Aber auch dann, wenn schlielich die Umwlzung aller Preise durch die neu aufgetretene Geldmenge zur Ruhe gekommen ist, sind die Preise aller Gter und Dienstleistungen nicht in dem gleichen Mae gestiegen. Denn gerade durch den Umstand, da die Preissteigerungen nicht mit einem Male allen Waren gegenber aufgetreten sind, wurden Verschiebungen der Einkommens- und Vermgensverhltnisse bewirkt, die Angebot und Nachfrage bei den einzelnen Gtern verschieden beeinflussen und daher zu einer Neuorientierung des Marktes und seiner Preise fhren mssen. Sehen wir von den Rckwirkungen der Geldwertvernderungen auf den Inhalt der auf knftige Leistung von Geld lautenden Vertrge ab und nehmen wir an, da die Vernderungen der Kaufkraft des Geldes sich gleichzeitig und gleichmig allen Waren gegenber in der ganzen Volkswirtschaft vollziehen, so mten wir feststellen, da die Geldwertvernderungen keine nderungen in der Vermgenslage der einzelnen Wirtschafter herbeifhren. Die Geldwertvernderungen htten dann keine andere Bedeutung als nderungen der Mae und Gewichte oder des Kalenders. Nur weil sie niemals gleichzeitig berall und allen Waren gegenber auftreten, bringen sie (auer ihrem Einflu auf den Inhalt der Schuldvertrge auch noch andere) Verschiebungen des Einkommens und des Vermgens mit sich. Diejenigen Gruppen, die die Waren erzeugen und verkaufen, die zuerst im Preise gestiegen sind, werden durch die Inflation begnstigt, da sie zunchst schon hhere Gewinne erzielen, die Waren ihres eigenen Bedarfs aber noch zu den niedrigeren, dem ursprnglichen Stande der Geldversorgung entsprechenden Preisen einkaufen knnen. So haben in der Inflation des Weltkrieges die Erzeuger von Kriegsbedarf und die Arbeiter der Kriegsindustrie, zu denen der Segen der Notenpresse frher kam als zu den brigen Schichten des Volkes, aus der Geldentwertung Vorteil gezogen, whrend die, deren Einkommen nominell zunchst auf dem alten Stande verblieben war, darunter zu leiden hatten, da sie mit den Kriegsgewinnlern beim Einkaufen

Vgl. Gossen, Entwicklung der Gesetze des menschlichen Verkehrs und der daraus flieenden Regeln fr menschliches Handeln, Neue Ausgabe, Berlin 1889, S. 206.

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wetteifern muten. Bei den ffentlichen Angestellten lagen die Dinge besonders klar zutage; es war nicht zu verkennen, da sie dadurch zu kurz kamen, da die Gehaltserhhungen zu spt erfolgten, so da sie noch eine Zeitlang aus ihrem den alten Preisen angepaten Geldeinkommen Preise bezahlen muten, in denen die Vermehrung der Geldmenge sich schon ausgewirkt hatte. Nicht schwerer war es, im Auenhandel die Wirkungen des Umstandes zu erkennen, da die Preisnderungen der einzelnen Waren nicht gleichzeitig erfolgten. Die ausfuhrbegnstigende Wirkung der sinkenden Valuta ergibt sich aus dem Umstande, da ein Teil der zur Herstellung der Ausfuhrware bentigten Rohstoffe, Halbfabrikate und Arbeitsleistungen noch zu den alten niedrigeren Preisen beschafft werden kann, wogegen sich im Valutenkurs der Brsen schon die Kaufkraftvernderung, die vorlufig nur einem Teil der Waren gegenber zum Ausdruck gekommen ist, ausgewirkt hat, so da der Exporteur einen spezifischen Gewinn erzielt. Da man die von der Geldseite ausgehenden Verschiebungen der Kaufkraft als strend empfindet, ist also nicht blo auf die durch sie bewirkte Umgestaltung des Inhalts der auf knftige Leistung von Geld lautenden Verpflichtungen zurckzufhren, sondern auch auf die Folgen der Ungleichzeitigkeit der Vernderung der Preise der verschiedenen Waren und Dienstleistungen. Kann nun Fishers wertfester Dollar auch diese ausschalten? Um diese Frage beantworten zu knnen, mssen wir feststellen, da Fishers Entwurf die Vernderungen des Geldwertes nicht behebt, sondern fortlaufend - von Monat zu Monat - korrigiert. Die Folgen, die mit dem nur schrittweisen Sichdurchsetzen der Kaufkraftnderungen verbunden sind, werden also zunchst nicht ausgeschaltet, sie wirken sich im Laufe des Monats aus: Kommt es dann am Ende des Monats zur Korrektur, dann ist damit der Lauf der Geldentwertung noch nicht abgeschlossen. Denn die Korrektur erfolgt auf Grund der Indexzahl des vergangenen Monats, in der noch die volle Geldentwertung nicht zum Ausdruck kommen konnte, weil eben noch nicht alle Preise von ihr erfat worden waren. (Andererseits freilich haben die Gter, deren Nachfrage durch die zustzliche Geldmenge zunchst emporgetrieben wurde, einen Hochstand erreicht, den sie spter nicht ganz beibehalten werden knnen. Es hngt aber von den konkreten Daten des einzelnen Falles ab, ob diese zwei Abweichungen einander derart entsprechen, da sie sich in ihrer Wirkung aufheben knnen.) Die Geldentwertung wird sich daher im folgenden Monat noch fortsetzen, auch wenn in diesem eine weitere Vermehrung der Geldmenge nicht eintreten wrde, und das

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wrde fortgehen, bis der Proze endlich abgeschlossen wird durch eine allgemeine Erhhung der (Gold-)Preise der Waren und demgem durch eine Erhhung des Goldwertes des Dollars auf Grund der Indexzahl. Die sozialen Begleiterscheinungen der Ungleichzeitigkeit der Preisvernderung wrden, da die Ungleichzeitigkeit der Preisvernderung der einzelnen Waren und Dienstleistungen nicht behoben wird, mithin nicht ausbleiben1. Es ist mithin gar nicht notwendig auf die whrungstechnischen Schwierigkeiten, die der Verwirklichung von Fishers Plan im Wege stehen, nher einzugehen. Auch wenn es gelingen knnte, ihn ins Werk zu setzen, wrden wir kein Geldwesen erhalten, das die Einkommens- und Vermgensverteilung ungestrt lt.

6. Vernderungen der Kaufkraft des Geldes von der Warenseite und von der Geldseite.
Die Vernderungen des zwischen dem Gelde und den einzelnen wirtschaftlichen Gtern bestehenden Austauschverhltnisses knnen entweder von der Geldseite oder von der Warenseite ausgehen. Das Ziel der Stabilisierungspolitik geht dahin, nicht nur die von der Geldseite ausgehenden Vernderungen, sondern alle Vernderungen schlechthin fr die Zukunft auszuschalten, mag dies auch in der Regel nicht klar ausgesprochen und mag es mitunter selbst bestritten werden. Es ist fr die Aufgaben, die uns beschftigen, nicht notwendig, auf die Marktvorgnge nher einzugehen, die bei unverndertem Stande der Geldmenge Vermehrung oder Verminderung aller Kaufgter auslsen mten 2 . Es gengt uns, festzustellen, da neben Verschiebung der zwischen den einzelnen Kaufgtern untereinander bestehenden Austauschverhltnisse auch Verschiebungen der zwischen dem Gelde und der greren Zahl der Kaufgter bestehenden Austauschverhltnisse in dem Sinne auftreten wrden, da Verminderung der Warenmenge die Kaufkraft der Geldeinheit schwcht, Vermehrung die Kaufkraft erhht. Es ist dabei zu beachten, da die soziale Umschichtung, die als Folge dieser Vernderungen des Angebotes an Waren auftreten mu, ihrerseits wieder eine Umgestaltung der Kassenhaltung und damit des Geldbedarfes auslsen wird und da diese in einer Richtung erfolgen kann,

Im brigen vgl. zur Kritik des Fisherschen Vorschlages meine Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 413 ff. 2 Ob man diesen Fall als Vernderung der Kaufkraft von der Geldseite her oder als Vernderung der Kaufkraft von der Warenseite her ansehen will, ist eine Frage der Terminologie.

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die die unmittelbare Wirkung der nderung der Warenmenge auf die Kaufkraft abschwchen kann. Doch auch dies kann fr uns zunchst auer acht bleiben. Das Ziel aller Stabilisierungsvorschlge geht, wie wir gesehen haben, dahin, den ursprnglichen Inhalt der auf knftige Leistung von Geld lautenden Vertrge unverndert aufrechtzuerhalten. Glubiger und Schuldner sollen an Kaufkraft weder gewinnen noch verlieren. Das soll angeblich gerecht sein. Darber, was Recht oder Unrecht ist, kann man natrlich ein wissenschaftliches Urteil nicht abgeben. Das ist eine Frage der ethischen Wertung und des Wollens, keine Frage des Seins. Wir wissen nicht, was es ist, was den Vorkmpfern der Kaufkraftstabilisierung gerade die unvernderte Aufrechthaltung der Kaufkraft der Schuldsumme als das allein Gerechte erscheinen lt. Doch wir knnen wohl annehmen, da sie weder den Schuldner noch den Glubiger gewinnen oder verlieren lassen wollen, da sie den Schuldvertrag inmitten der sich von Minute zu Minute verndernden konomischen Welt mglichst unverndert fortbestehen lassen, da sie ihn gewissermaen aus dem Flusse des Geschehens in ein zeitloses Sein versetzen wollen. Nun beachte man, was hier vorgegangen ist. Alle Produktion ist ertragreicher geworden, der Gterstrom strmt reicher denn je zuvor, wo frher eine Mengeneinheit dem Verbrauch verfgbar war, sind es nun zwei. Doch da die Geldmenge nicht vermehrt wurde, ist die Kaufkraft der Geldeinheit gestiegen, fr eine Geldeinheit kann man nun, sagen wir, 1 1 / 2 mal soviel Gter kaufen als frher. Ob das wirklich nun bedeutet, da dort, wo keine Warenwhrung besteht, der Schuldner benachteiligt und der Glubiger begnstigt wird, ist nicht so ohne weiteres klar. Betrachtet man die Dinge vom Standpunkte der Preise der Produktionsmittel, dann wird man diese Auffassung freilich besttigt finden. Denn der Schuldner konnte mit der Schuldsumme Produktionsmittel erwerben, deren Preis, wenn ihr Realertrag mittlerweile nicht gestiegen ist, zurckgegangen ist, oder, falls ihr Realertrag gestiegen ist, keine entsprechende Steigerung erfahren hat; man kann jetzt Produktionsmittel, die heute den Realertrag bringen, den die um die Schuldsumme zur Zeit der Schuldbegrndung kuflichen Produktionsmittel damals gebracht haben, fr weniger Geld erwerben. Wir wollen auf das Problematische solcher Hypothesen, die den Einflu, den die eingetretenen Verschiebungen auf Unternehmergewinn, Kapitalzins und Rente ausben, nicht bercksichtigen, gar nicht besonders eingehen. Wenn wir aber die Vernderungen der Reallhne betrachten, ergibt es sich klar, da die Dinge doch auch anders angesehen werden

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knnen, als sie jenen erscheinen, die fr die Stabilisierung eintreten. Der Glubiger kann, wenn er dieselbe Nominalsumme zurckerhlt, nun freilich mehr Gter kaufen, doch seine soziale Lage ist damit nicht verbessert worden, er ist gegenber der allgemeinen Steigerung der Realeinkommen, die sich vollzogen hat, nicht begnstigt worden. Krzt ihm nun die Warenwhrung einen Teil der Nominalforderung, dann wird er sozial gedrckt, dann wird ihm etwas genommen, das, wie er glaubt, ihm nach Billigkeit zukommen- sollte. Man mu dabei beachten, da unter der Herrschaft der Warenwhrung auch die jeweils flligen Zinsen, die Leibrenten, Unterhaltsbeitrge, Pensionen u. dgl. m. nach Magabe der Indexzahl in ihrem Sollbetrag erhht oder vermindert werden, so da derartige Betrachtungen vom Standpunkte des Verbrauchers durchaus nicht von vornherein als unzulssig abgelehnt werden knnen. Wir sehen, da die Warenwhrung und auch der Vorschlag von Irving Fisher auf der einen Seite gar nicht imstande sind, jene sozialen Begleiterscheinungen der Geldwertvernderungen auszuschalten, die sich aus der Ungleichzeitigkeit des Auftretens und der Ungleichmigkeit des Ausmaes der Preisnderung ergeben, und da sie auf der anderen Seite ihre Rckwirkung auf den Inhalt der Schuldvertrge in einer Weise auszuschalten suchen, da unter Umstnden besonders geartete Verschiebungen der Einkommens- und Vermgensverhltnisse ausgelst werden, die zumindest von denen, zu deren Lasten sie erfolgen, als offenbar ungerecht empfunden werden drften. Die Frage der Gerechtigkeit der vorgeschlagenen Reformen steht somit nicht so unzweifelhaft fest, wie ihre Befrworter anzunehmen pflegen. Die Sympathie, mit der diese und hnliche Bestrebungen im allgemeinen aufgenommen werden und die ihnen selbst bei denen, die ihre Mangelhaftigkeit und Undurchfhrbarkeit erkennen, zumindest die Anerkennung verschafft, man msse es bedauern, da das zweifellos erstrebenswerte Ziel berhaupt nicht oder wenigstens nicht auf diesem Wege erreicht werden knne, wurzelt in letzter Linie in dem zugleich geistigen und physischen Trgheits- und Beharrungstrieb des Menschen. Wohl wnscht jedermann den Stand der Gterdeckung und Bedrfnisbefriedigung verbessert zu sehen, wohl hofft jeder auf Vernderungen, die ihn reicher machen knnten. Mitrauen in die eigenen Krfte und Fhigkeiten, die Unlust, sich im Denken und im Handeln neuen Lagen anpassen zu mssen, schlielich in vorgerckten Lebensjahren das Bewutsein, da man neuen Anforderungen nicht mehr mit der Lebenskraft der Jugend zu entsprechen vermag und manche andere Umstnde wirken jedoch dahin, da das Alte und berkommene,

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weil es ein Gewohntes ist, dem Neuen vorgezogen wird. Freilich, wenn das Neue der eigenen Wohlfahrt frderlich ist, wird es begrt und dankbar hingenommen. Jede Vernderung aber, die, ob nun aus eigenem Verschulden oder ohne solches, Nachteile bringt oder auch nur zu bringen scheint, wird als ungerecht empfunden. Die durch die neue Lage der Dinge ohne eigenes Verdienst Begnstigten nehmen die Wohlfahrtserhhung als etwas Selbstverstndliches und ihnen schon lngst Gebhrendes schweigend hin, die Geschdigten aber erheben laute Klage. Aus solchem Empfinden heraus entsprangen die Vorstellungen vom gerechten Preis und vom gerechten Lohn. Wer mit der neuen Zeit nicht mitkam, wer ihren Anforderungen nicht zu entsprechen vermag, wird zum Lobredner der Vergangenheit und zum Befrworter des Stillstandes. Dem Ideal des nie rastenden Fortschritts wird das Ideal des Ruhezustandes, der stationren Wirtschaft entgegengestellt. Lange Zeit hindurch galt die Sympathie der ffentlichen Meinung dem Schuldner. Das Bild des reichen Glubigers, der dem armen Schuldner gegenber auf seinem Schein besteht, beherrschte die volkstmliche Beurteilung der Schuldverhltnisse und die ressentimenterfllten Ausfhrungen der Morallehrer. Ein Nachklang davon findet sich noch in der von den Zeitgenossen und den Epigonen der Klassiker gemachten Gegenberstellung des idle rich und des industrious poor. Doch mit der Ausbildung der Teilschuldverschreibung und der Spareinlage, die es bei dem steigenden Wohlstand den Massen ermglichte, Glubiger zu werden, und mit dem Rckgang des Kleinbetriebs und dem Aufkommen des Grobetriebs trat ein Umschwung der Stimmung ein. Nun ist nicht mehr der Reiche typisch Glubiger und der Arme typisch Schuldner; das Verhltnis ist in vielen Fllen, vielleicht in der Mehrzahl der Flle, umgekehrt. Heute ist der Schuldnerstandpunkt, von Bauern- und Farmerlndern abgesehen, nicht mehr der Standpunkt der Massen und mithin auch nicht mehr der der Demagogen. Wenn einst inflationistische Politik ihre strkste Sttze bei den verschuldeten Massen finden konnte, so ist das heute anders. Heute kann Restriktionspolitik den Massen nicht unlieb sein, weil sie als Glubiger daraus sicher Vorteil zu ziehen hoffen und weil sie als Lohnund Gehaltsempfnger erwarten, da die Herabsetzung ihrer Bezge dem Rckgang der Warenpreise nachhinken, ihm keinesfalls vorauseilen werde. Man kann es mithin verstehen, da die Vorschlge zur Schaffung eines wertstabilen standard of deferred payments, die in den Jahren des Niedergangs der Warenpreise fast in Vergessenheit geraten waren, in den letzten drei Jahrzehnten wieder aufgenommen wurden. Vor-

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schlge dieser Art sind immer vor allem zur Abwehr von Schdigung des Glubigers, kaum je zum Schutze gefhrdeter Schuldnerinteressen gemacht worden. Sie sind in England aufgetaucht, als England der groe Weltbankier war, sie wurden in den Vereinigten Staaten in dem Augenblicke erneuert, in dem dieses Land sich anschickte, aus einem Schuldnerland ein Glubigerland zu werden, sie wurden dort geradezu volkstmlich, als Amerika der groe Weltglubiger wurde. Manche Anzeichen sprechen heute dafr, da die Periode der fortschreitenden Geldwertverringerung sich ihrem Ende nhert. Sollte das wirklich der Fall sein, dann drfte auch der Widerhall, den die Idee der manipulierten Whrung heute bei den Glubigernationen findet, schwcher werden.

7. Das Ziel der Geldwertpolitik.

Die Geldwertpolitik der vorliberalen Zeit war entweder rohe Mnzverschlechterung zugunsten der Finanzverwaltung (nur ausnahmsweise als Seisachtheia geplant) oder noch rohere Papiergeldinflation, bei der schon frhzeitig neben dem fiskalischen Zweck oder an seiner Stelle die Absicht, den Schuldner auf Kosten des Glubigers zu begnstigen, den treibenden Beweggrund bildete. Der entwerteten Papierwhrung gegenber nahm der Liberalismus fter den Standpunkt ein, man msse durch Restriktion den Geldwert bis zur Hhe der alten Paritt mit dem Metallgelde heben. Erst als man erfahren hatte, da man die als ungerecht empfundenen Einkommens- und Vermgensverschiebungen der Inflationszeit durch die Restriktion keineswegs rckgngig machen knne, da vielmehr die Kaufkraftsteigerung wiederum Einkommens- und Vermgensumschichtungen mit sich bringt, die man nicht erwnscht fand, trat allmhlich die Forderung der Rckkehr zur Metallwhrung mit dem augenblicklichen Metallpari der entwerteten Valuta an die Stelle der Forderung zur Wiederherstellung des alten Pari. Gegenber dem Edelmetallgelde erschpfte sich die Whrungspolitik lange Zeit in fruchtlosen Versuchen, der Doppelwhrung Leben und Bestand einzuflen. Die Folgen, die die Festlegung eines gesetzlichen Austauschverhltnisses zwischen den beiden Edelmetallen Gold und Silber nach sich ziehen mute, kannte man schon lange, bevor die klassische Nationalkonomie die Erkenntnis von der Gesetzmigkeit der Markterscheinungen gelehrt hatte; das Greshamsche Gesetz, die Anwendung der Lehre von den Preistaxen auf den besonderen Fall des Geldwesens, erwies sich immer wieder als richtig. Schlielich gab man es auf, das Ideal der Doppelwhrung anzustreben. Nun war das nchste

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Ziel, den immer mehr an Bedeutung wachsenden Auenhandel von den Einwirkungen der Schwankungen des Preisverhltnisses der beiden Edelmetalle zu befreien. Das Ergebnis war die Ausbreitung der Goldwhrung und die Zurckdrngung der Alternativwhrung und der Silberwhrung. Das Gold wurde zum Weltgeld. Mit der Erreichung des Goldmonometallismus hielten die Liberalen das Ziel aller Geldwertpolitik fr erreicht. (Wie sie es fr ntig erachteten, die Whrungspolitik durch die Bankpolitik zu ergnzen, wird noch eingehend errtert werden.) Das Gold war in seiner Wertgestaltung von unmittelbarer Einflunahme der Regierungen, der Politik, der ffentlichen Meinung und der Parlamente unabhngig, man mute nicht frchten, da, solange die Goldwhrung aufrecht blieb, heftige Bewegungen der Preise von der Geldseite her ausgelst werden knnten. Mehr wollten die Anhnger der Goldwhrung nicht, obwohl ihnen zunchst nicht ganz klar war, da man mehr auch gar nicht erreichen konnte. Wir haben gesehen, wie es gekommen ist, da die Kaufkraft des Goldes in den letzten drei Jahrzehnten immerfort gesunken ist. Das war nicht, wie vielfach behauptet wird, einfach die Folge der Steigerung der Golderzeugung. Es mag dahingestellt bleiben, ob, wenn die Politik nicht eingegriffen htte, der Zuflu an Gold aus den Erzeugungssttten sich nicht eher als zu gering erwiesen htte, um dem Steigen des Geldbedarfes ohne Steigerung der Kaufkraft zu entsprechen. Nur weil man in einer Reihe von Staaten nicht, wie die Goldwhrungsanhnger erwartet htten, die reine Goldwhrung einfhrte, sondern Goldkernwhrung und Golddevisenkernwhrung und weil man in den Lndern der reinen Goldwhrung Manahmen ergriff, die sich als Schritte auf dem Wege zur Kernwhrung darstellten und als solche auch gedacht waren, und weil man schlielich seit 1914 das Gold so ziemlich berall aus dem effektiven Umlauf zurckzog, hat das Gold jenen Preisfall erlitten, der die jngste whrungspolitische Errterung hervorgerufen hat. Das, was man heute an der Goldwhrung auszusetzen findet, ist mithin nicht der Goldwhrung zuzuschreiben, sondern einer Politik, die die Goldwhrung bewut untergraben wollte, um die Kosten des Geldgebrauchs herabzusetzen, vor allem aber, um billiges Geld (im Sinne: niedriger Darlehenszins) zu erhalten. Es ist klar, da diese Politik das Ziel, das sie sich gesetzt hatte, nicht erreichen konnte und da sie schlielich nicht niedrigen Darlehenszins, sondern Preissteigerungen und Ungleichmigkeit im Ablauf der Wirtschaft zeitigen mute. Gengt

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es nun, alle Versuche, durch whrungs- und bankpolitische Kunstgriffe den Zinsfu zu ermigen, aufzugeben und die Whrungspolitik von Rcksichten auf die Kosten des Geldumlaufs und auf die Mglichkeit, im Notfalle Papierinflation zu treiben, freizumachen? Die Vorkmpfer der reinen Goldwhrung, die dem Geldwesen der wichtigsten Staaten Europas, Amerikas und Australiens die Verfassung gegeben haben, die bis zum Ausbruche des Weltkriegs in Kraft stand und die das whrungspolitische Schrifttum bis in die jngste Zeit als das whrungspolitische Ideal angesehen hat, haben ohne Zweifel die Tatsache der von der Geldseite ausgehenden Vernderungen der Kaufkraft des Goldgeldes zu leicht genommen. Sie haben das Problem der Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes kaum beachtet und es jedenfalls fr ganz und gar unpraktisch erachtet. Wir mgen uns heute rhmen, die Grundfragen der Preis- und Geldtheorie tiefer erfat zu haben, wir sind ber manche Auffassungen, die die whrungspolitischen Schriften einer gar nicht fernen Vergangenheit beherrscht haben, hinausgekommen, doch wir knnen, gerade auch, weil wir das Wertproblem heute besser zu verstehen glauben, die Vorschlge, das Geldwesen auf den Indexzahlen aufzubauen, nicht annehmbar finden. Es mag dem politischen Denken der Zeit entsprechen, jede Anregung, die auf Erweiterung des Einflusses der Regierung zielt, zu begren. Wenn man den Vorschlgen von Fisher und Keynes zustimmt, weil man die unmittelbare Beeinflussung der Wertgestaltung des Geldes durch die Regierung bestimmten wirtschaftspolitischen Zwecken dienstbar machen will, dann kann man das verstehen, wenn man es auch nicht zu billigen vermag. Doch wer fr die Indexwhrung eintritt, weil er die Kaufkraft stabilisiert sehen will, befindet sich in einem schweren Irrtum. Wenn man darauf verzichtet, der Chimre eines Geldes von unvernderlicher Kaufkraft nachzujagen, so liegt darin weder Resignation noch auch Geringschtzung der sozialen Folgen der Geldwertvernderungen. Man zieht nur die notwendige Schlufolgerung aus der Einsicht, da Bestndigkeit der Kaufkraft des Geldes Bestndigkeit aller Austauschverhltnisse und damit vllige Ruhe des Marktes und der Wirtschaft voraussetzt. Man hat immer wieder die Frage aufgeworfen, was einmal zu geschehen haben wird, wenn durch eine technologische Umwlzung die Golderzeugung in einem Mae steigen sollte, das das weitere Festhalten an der Goldwhrung unmglich macht. Dann werde man, meint man, zur Indexwhrung bergehen mssen, und da wre es doch nur zweckmig, dies schon jetzt freiwillig zu tun. Es ist jedoch mig, sich heute

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mit Problemen zu befassen, die sich der Geldpolitik der Zukunft mglicher-, wenn auch nicht allzu wahrscheinlicherweise bieten werden. Wir wissen nicht, unter welchen Bedingungen an ihre Lsung zu schreiten sein wird. Es mag sein, wir wollen es dahingestellt sein lassen, da unter Umstnden die Verhltnisse keine andere Lsung als die Annahme eines auf einer Indexzahl beruhenden Systems zulassen werden. Doch damit wrde kaum ein zweckmigeres Geldwesen geschaffen werden als das, das wir heute besitzen. Ungeachtet aller Mngel, die ihr anhaften, ist die Goldwhrung eine brauchbare und nicht unzweckmige Whrung.

II. Konjunkturpolitik zur Ausschaltung der Konjunkturschwankungen.

1. Die Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes und die konjunkturfreie Wirtschaft.
Die Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes wrde zugleich auch das Ideal einer konjunkturfreien Wirtschaft verwirklichen. In der stationren Wirtschaft gibt es eben kein Auf und Nieder des Ganges der Geschfte, da fliet der Strom des Geschehens gleichmig und ruhig dahin, da strt kein unvorhergesehenes Ereignis die Gterversorgung, da erfhrt der Wirtschafter keine Enttuschung dadurch, da die Dinge sich nicht so entwickeln, wie er es in seinem auf die knftige Bedarfsdeckung gerichteten Handeln angenommen hat. Wir haben gesehen, da dieses Ideal nicht verwirklicht werden kann, und da es berhaupt nur aufgestellt werden konnte, weil man die Probleme der Kaufkraftgestaltung nicht ganz durchgedacht hat, und da schlielich stationre Wirtschaft (gesetzt den Fall, da sie verwirklicht werden knnte) gewi nicht das erfllen wrde, was man von ihr erhoffen mag. Doch mit dieser Feststellung und mit der engeren Absteckung der Ziele der Geldwertpolitik ist durchaus noch nicht gesagt, da alles das, was sich heute unter dem Schlagworte Politik zur Ausschaltung der Konjunkturschwankungen birgt, sinnlos wre. Es ist wahr, einem Teil der Schriftsteller, die sich mit diesen Problemen befat haben, schwebt dunkel die Stabilisierung des Preisniveaus als der Weg vor, auf dem die Ziele, die sie der Konjunkturpolitik setzen, erreicht werden knnten. Doch da die Konjunkturpolitik sich nicht in den fruchtlosen Versuchen zur Festlegung der Kaufkraft des Geldes erschpft, zeigt schon allein der Umstand, da die Bemhungen, durch bankpolitische Manahmen den Aufschwung zu dmpfen und damit auch den auf den Aufschwung endlich folgenden Niedergang nicht so tief gehen zu lassen, wie es der Fall sein mte, wenn man den Dingen freien Lauf gelassen htte, besonders eifrig zu einer Zeit aufgenommen und zu einer Reihe von weittragenden Manahmen gefhrt haben, da man den Gedanken, es knnte

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so etwas wie eine Stabilisierung des Geldwertes erdacht und angestrebt werden, nicht kennen wollte. Man sollte berhaupt nicht einen Augenblick daran vergessen, was alles von der Currency-Schule zur Klarstellung unseres Problems, sowohl des theoretisch-wissenschaftlichen als auch des praktisch-politischen, geleistet worden ist. Gerade die modernste Behandlung des Problems in der Theorie, in der Tatsachen-Beobachtung und -Statistik und in der Politik fut doch ganz auf dem, was die Currency-Schule vollbracht hat. Wir sind nicht soweit ber Lord Overstone hinausgekommen, da wir berechtigt sein sollten, auf seine Leistungen geringschtzig zu blicken. Viele moderne Konjunkturforscher verachten nicht nur diese oder jene Theorie, sondern alle Theorie schlechthin und geben vor, nur die Tatsachen sprechen zu lassen. Auf keinem zweiten Teilgebiete unserer Wissenschaft ist der Wahn, die Theorie msse sich aus den Ergebnissen unvoreingenommener Tatsachenerforschung herausdestillieren lassen, mehr zu Hause als auf dem der Konjunkturlehre. Und doch ist es nirgends klarer als gerade hier, da es ein Erfassen von Tatsachen ohne Theorie nicht gibt. Es ist heute wohl nicht mehr ntig, die logischen Irrtmer der historisch-empirisch-realistischen Richtung der wirtschaftlichen Staatswissenschaften nochmals aufzudecken. Diese Arbeit ist in den letzten Jahren wiederholt mit grter Grndlichkeit von berufenen Mnnern unternommen worden. Dessenungeachtet begegnen wir neuerdings Versuchen, das Konjunkturproblem unter vermeintlichem Verzicht auf theoretische Erfassung zu behandeln. Man gibt sich dabei der unbegreiflichen Tuschung hin, anzunehmen, die Tatsache des Konjunkturwechsels sei uns in unmittelbar evidenter Weise unzweifelhaft gegeben und es komme - fr die Wissenschaft lediglich darauf an, sie zu erklren und - fr die Politik als Kunstlehre Mittel und Wege zu ihrer Beseitigung zu finden. Da alle Geschfte zu gewissen Zeiten gut gehen und zu anderen wieder schlecht, da es Zeiten gibt, in denen der Unternehmer seine Gewinne tglich in frher nicht gehofftem Mae steigen sieht, in denen er dann, durch die Erfolge, die ihm in den Scho gefallen sind, wagemutig gemacht, zur Erweiterung seiner Unternehmungen schreitet, und da auf solchen Aufschwung dann durch jhen Wechsel der Umstnde bald arge Enttuschung folgt, groe Verluste eintreten, alte Huser zusammenbrechen, bis allgemeine Entmutigung eintritt, die oft jahrelang anhlt, das waren Erfahrungen, die sich dem Kaufmann der kapitalistisch wirtschaftenden Lnder schon lange aufdrngten, ehe man anfing, auch im

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Schrifttum von einem Krisenproblem zu sprechen. Der schnelle Wechsel von - zumindest dem Anscheine nach - hchster Steigerung der Prosperitt zu bsestem Niedergang der Gewinstmglichkeiten war zu auffallend; um nicht allgemeine Aufmerksamkeit zu erwecken. Da Leute, die gestern noch reich waren oder doch als reich gegolten hatten, pltzlich verarmten, da Fabriken stillgelegt, in Angriff genommene Bauten stehen gelassen wurden, da Arbeiter die Arbeitsgelegenheit verloren, waren Dinge, die selbst von denen beachtet werden muten, die von dem schnden Mammonsdienst der Geschftswelt nichts wissen wollten. Fr den Kaufmann aber gab es begreiflicherweise nichts, was ihm nhergehen konnte als dieses Problem. Fragte man den Unternehmer, was denn hier vorgehe, dann gab er wohl zur Antwort, da - abgesehen von den aus erkennbaren Ursachen vor sich gehenden Vernderungen einzelner Warenpreise - das ganze Preisniveau bald nach aufwrts, bald nach abwrts tendiere. Aus unerklrlichen Grnden treten mitunter Verhltnisse ein, unter denen man alle oder doch die meisten Waren berhaupt nicht oder nur mit Verlust abzusetzen vermge, und was das merkwrdigste sei, solche Unglckszeiten brchen immer gerade dann herein, wenn man es am wenigsten erwartet habe, gerade dann, wenn alle Geschfte schon eine Zeitlang immer besser gegangen wren, so da man nun endlich mit dem Anbruch eines Zeitalters ungestrter rascher Entwicklung nach aufwrts gerechnet habe. Dem schrfer denkenden Geschftsmann mute es freilich schlielich klar werden, da schon in der Hochkonjunktur der Keim der folgenden Krise zu suchen sei, und der wissenschaftliche Beurteiler, dessen Blick naturgem auf die Betrachtung eines lngeren Zeitabschnittes eingestellt ist, konnte bald feststellen, da Aufschwung und Niedergang anscheinend gesetzmig abwechseln. Damit war das Problem halbwegs gestellt, und die Wissenschaft begann sich die Frage vorzulegen, wie diese Gesetzmigkeit zu verstehen und zu erklren sei. Zwei dieser Erklrungsversuche, die Theorie der allgemeinen berproduktion und die Unterkonsumtionstheorie, konnte die theoretische Prfung als ganz verkehrt abweisen; sie verschwanden aus der wissenschaftlichen Errterung und fristen ihr Dasein nur noch auerhalb der Wissenschaft: die Theorie der allgemeinen berproduktion im Vorstellungskreis des Durchschnittsbrgers und die Unterkonsumtionstheorie im Schrifttum des Marxismus. Nicht so leicht hatte es die Kritik mit einer dritten Gruppe von Erklrungsversuchen, die die Schwankungen der Konjunktur aus dem periodischen Wechsel natrlicher Voraussetzungen des Bodenertrages ableiten wollten. Man kann an diese Lehren

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mit den Mitteln der theoretischen Untersuchung allein nicht herankommen. Es wre denkbar, da solche Einflsse sich in regelmiger Wiederkehr geltend machen; ob es wirklich der Fall ist, kann nur der Versuch lehren, die Theorie an der Beobachtung zu verifizieren. Diese Probe hat nun bis heute keine der Wetter-Theorien bestanden1. Eine ganze Reihe von im brigen recht verschiedengearteten Erklrungsversuchen, geht von einer behaupteten Ungleichmigkeit in der seelischen und geistigen Veranlagung der Menschen aus. Diese Ungleichmigkeit uere sich in der Wirtschaft in dem Wechsel von zuversichtlicher Beurteilung der kommenden Dinge, die den Aufschwung auslst, und von Niedergeschlagenheit, die zur Krise und zur Geschftsstille fhrt, oder in dem Wechsel von wagemutigem Einschlagen neuer Wege und ruhigem Wandeln auf ausgetretenen Pfaden. Was an diesen Lehren und an manchen der ihnen mitunter nahestehenden psychologischen Disproportionalittstheorien in erster Linie auszusetzen ist, ist das, da sie nicht erklren, sondern nur das Problem anders stellen. Sie knnen den Wechsel der Konjunktur nicht auf eine auch schon sonst festgestellte und erkannte Erscheinung zurckfhren. Von den periodischen Schwankungen des seelischen und geistigen Geschehens erfahren wir nur durch sie, und keine andere Beobachtung auf dem Arbeitsgebiete der Gesellschaftswissenschaften oder anderer Wissenschaften zeigt uns, da man auch auf anderem Wege zur Annahme von Schwankungen dieser Art gelangen knnte. Solange das Auftreten solcher Schwankungen nicht auch irgendwie anders glaubhaft gemacht werden kann als durch die Tatsache des Wechsels von Aufschwung und Niedergang im Ablauf der Wirtschaft, bedeuten die psychologischen und die ihnen verwandten Krisenlehren fr uns kaum mehr als die Zurckfhrung eines Unbekannten auf ein anderes ebenso Unbekanntes. Von allen Konjunkturtheorien hat nur eine den Rang einer ausgebildeten nationalkonomischen Lehre erreicht und behauptet: die von der Currency-Schule vorgetragene, die in Vorgngen des Zirkulationskredits das den Wechsel der Konjunktur Bewirkende findet. Immer wieder kehren alle Krisentheorien, auch wenn sie sich sonst noch so weit von den Gedankengngen der Currency-Lehre zu entfernen trachten, doch in ihre Bahnen zurck, immer wieder wurden wir auf Beobachtungen gefhrt, die uns die Auffassung der Currency-Schule neuerdings zu besttigen scheinen. Man kann eigentlich sagen, da die Zirkulations-

Vgl. ber die Theorien von Jevons, Moore und Beveridge die Ausfhrungen bei Mitchell, Business Cycles, New York 1927, S. 12 ff.

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kredittheorie des Konjunkturwechsels1 heute von allen Schriftstellern anerkannt wird und da die brigen Theorien, die heute vorgetragen wirden, nur darauf abzielen, zu erklren, wieso es kommt, da der Umfang des durch die Banken gewhrten Zirkulationskredits periodisch schwankt. Alle Versuche, den Ablauf der Konjunkturschwankungen empirischstatistisch zu beobachten, und alle Bestrebungen, die Gestaltung des Konjunkturwechsels durch wirtschaftspolitische Manahmen zu beeinflussen, beruhen auf der Zirkulationskredittheorie. Erst durch die Aufstellung einer unserer Kritik zulnglich erscheinenden Konjunkturtheorie wird die Tatsache des gesetzmigen Konjunkturwechsels erwiesen, wird uns gezeigt, da es sich bei der Fragestellung der Konjunkturforschung nicht um ein Scheinproblem handelt. Wre es uns nicht gelungen, eine befriedigende Theorie vom Konjunkturwechsel zu finden, dann wre noch immer die Frage offen geblieben, ob nicht jede einzelne Krise einer besonderen Ursache entspringt, die wir erst aufzuspren htten. Die Nationalkonomie ist zum Krisenproblem gelangt, indem sie vorerst alle Krisen auf besondere sichtbare und offenkundige Ursachen wie Krieg, Elementarereignisse, Anpassung an neue Daten des Wirtschaftens (z. B. nderungen des Bedarfs und der Technik oder Auffindung gnstigerer natrlicher Produktionsbedingungen) zurckzufhren gesucht hat. Die Krisen, die auf diesem Wege nicht erklrt werden konnten, wurden uns zum spezifischen Krisenproblem. Weder der Umstand, da diese noch unerklrten Krisen immer wiederkommen, noch der Umstand, da ihnen immer ein Zeitabschnitt besonderen Aufschwungs vorausgeht, knnten uns unzweifelhaft dartun, da es sich hier um eine eigenartige und aus einer spezifischen Verursachung entspringende Erscheinung handelt. Die Wiederkehr erfolgt nicht nach gleichlangen Zwischenpausen, und da eine Krise um so strker beachtet wird, je mehr sie sich von der Gestaltung der Dinge in dem ihr unmittelbar vorangegangenen Zeitabschnitte abhebt, ist nicht schwer zu verstehen. Man knnte also immerhin noch annehmen, da es ein spezifisches Krisenproblem gar nicht gibt und da die noch unerklrten Krisen ebenso aus verschiedenen besonderen Ursachen erklrt werden mten wie etwa die Krise, in der sich die mitteleuropische Landwirtschaft seit dem Auftreten des Wettbewerbs der auf besserem Boden arbeitenden osteuropischen und berseeischen Landwirtschaft befindet, oder die Krise der europischen Baumwollindustrie zur Zeit des amerikanischen

Fr diese Theorie ist, wie schon erwhnt wurde, die Bezeichnung monetre Theorie am gebruchlichsten. Aus manchen Grnden ist jedoch die Bezeichnung Zirkulationskredittheorie vorzuziehen.

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Brgerkriegs. Was von der Krise gilt, kann auch auf die Hausse angewendet werden. Auch hier knnten wir statt nach einer allgemeinen Haussetheorie nach besonderen Ursachen jeder einzelnen Hausse suchen. Weder die Verknpfung der Hausse und der Baisse noch der zyklische Wechsel der Konjunktur sind Tatsachen, die Baisse unabhngig von der Theorie festzustellen vermgen. Erst die Konjunkturtheorie lt uns in der wirren Flle von Geschehnissen den Wellenzug der Konjunktur erkennen1.

2. Die Zirkulationskredittheorie.
Werden von den Banken ber den Betrag des in ihren Kassen zur Deckung erliegenden Geldes hinaus Noten ausgegeben oder Kassenfhrungsguthaben, ber die mit Scheck oder in hnlicher Weise verfgt werden kann, erffnet, dann wird dieselbe Wirkung auf die Preise erzielt, die eine Vermehrung der Geldmenge nach sich zieht. Denn diese Umlaufsmittel, wie wir die metallisch nicht bedeckten Noten und Kassenfhrungsguthaben bezeichnen, leisten den Wirtschaftern als allgemein fr sicher anerkannte, jederzeit fllige Geldforderungen Gelddienst, sie knnen wie Geld fr alle Umstze verwendet werden, sind daher richtige Geldsurrogate; sie vermehren mithin, da sie ber den Betrag des gegebenen Geldvorrates (Geldvorrat im engeren Sinne) hinausgehen, den Geldvorrat im weiteren Sinne. Diesen unbestreitbaren und von keiner Seite bestrittenen Feststellungen wird von der Banking-School die praktische Bedeutung fr die Gestaltung der Preise durch die Behauptung abgesprochen, da der Ausgabe von Umlaufsmitteln in dem Geldbedarfe der Volkswirtschaft eine feste Grenze gezogen sei. Werden die Umlaufsmittel von den Banken nur im Eskompte von kurzfristigen Warenwechseln ausgegeben, dann knnten nie mehr in den Verkehr gelangen, als die Abwicklung der Umstze gerade erfordert. Auf die Gre der im Warengeschft umgesetzten Betrge knne das Verhalten der Banken keinen Einflu ben. Die Kufe und Verkufe, aus denen die kurzfristigen Warenwechsel herstammen, brchten schon in dem Wechsel selbst ein Kreditpapier zur Entstehung, das durch Weiterbegebung dem Umsatz von Waren und Dienstleistungen dienstbar gemacht werden kann. Wenn die Bank den Wechsel eskomptiert und dagegen etwa Noten ausgibt, so sei das fr den Markt ein neutraler Vorgang; da hier nichts anderes geschehe, als

Wenn in der Konjunkturlehre Ausdrcke wie Zyklus, Wellenbewegung u. dgl. verwendet werden, so sind das Bilder, die die Darstellung erleichtern sollen. Mehr kann und darf man in einem Vergleich, der als solcher immer hinkt, nicht suchen.

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da ein technisch fr die Zirkulation weniger geeignetes Instrument, der Wechsel, durch ein geeigneteres, die Note, ersetzt wird, so knne die Wirkung der Notenausgabe nicht die sein, da der Geldumlauf vermehrt wird: Wird der Wechsel bei Verfall eingelst, so strmen die Noten wieder zur Bank zurck, und neue knnen erst wieder in den Verkehr gelangen, bis aus neuen Geschften wieder neue Warenwechsel entstanden sind. Der wunde Punkt dieser berhmten Beweisfhrung liegt in der Behauptung, da die Hhe der in den Kufen und Verkufen, aus denen Warenwechsel entspringen knnen, erzielten Umstze von dem Verhalten der Banken unabhngig sei. Wenn die Banken zu einem niedrigeren Satz eskomptieren, dann werden mehr Kreditkufe durchgefhrt als bei einem hheren Zinssatze. Geschfte, die bei 5% unrentabel sind und daher nicht gemacht werden, knnen bei 4% rentabel sein. Die Banken knnen daher durch die Ermigung des Zinssatzes die Nachfrage nach Kredit und durch die Befriedigung dieser Nachfrage die Umlaufsmittelzirkulation erhhen. Hat man das einmal erkannt, so fllt das einzige Argument, das die Banking-Theorie gegen die preisbeeinflussende Kraft der Umlaufsmittelausgabe vorzubringen wute, in nichts zusammen. Man mu sich hten, ganz allgemein von den Wirkungen des Kredits auf die Preise, von Kreditinflation und von Kreditexpansion schlechthin zu sprechen. Man mu den Kredit, der aus eigenen oder aus den von Einlegern zur Verfgung gestellten fremden Mitteln erteilt wird (wir nennen ihn Sachkredit), streng von jenem sondern, der durch die Ausgabe von Umlaufsmitteln, d. h. von nicht durch Geld gedeckten Noten und Kassenfhrungsguthaben, gewhrt wird und den wir Zirkulationskredit nennen. Nur durch die Gewhrung von Zirkulationskredit knnen die Preise aller Waren und Dienstleistungen unmittelbar beeinflut werden. Wenn die Banken durch Eskomptierung eines Dreimonatswechsels Zirkulationskredit gewhren, dann tauschen sie ein knftiges Gut - eine in drei Monaten fllige Forderung - gegen ein Gegenwartsgut aus, das sie aus dem Nichts schaffen. Es ist daher nicht richtig, zu behaupten, es sei gleichgltig, ob der Wechsel von der Umlaufsmittelbank eskomptiert wird oder ob er, von Hand zu Hand begeben, im Verkehr bleibt. Wer den Wechsel im Verkehr nimmt, kann es nur tun, wenn ihm dazu Mittel zur Verfgung stehen. Die Umlaufsmittelbank aber eskomptiert, indem sie die dazu erforderlichen Mittel neu schafft und in den Verkehr bringt. Wohl strmen die Umlaufsmittel bei Verfall des Akzeptes wieder zu ihr zurck; gibt sie sie dann nicht wieder aus,

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dann treten eben die Folgen einer Verminderung des Geldvorrats im weiteren Sinne ein. Der Umstand, da die Banken die Umlaufsmittel nur im Betriebe des Bankgeschfts als Darlehen an Erzeuger und Hndler ausgeben, macht, da die Umlaufsmittel zunchst nicht unmittelbar zu Konsumzwecken, sondern produktiv, d. h. zum Ankauf von Produktionsmitteln und zur Lohnzahlung, verwendet werden. Es steigen also infolge einer durch Umlaufsmittelausgabe bewirkten Vermehrung des Geldvorrates im weiteren Sinne zunchst die Preise der Rohstoffe, der Halbfabrikate und der anderen Gter hherer Ordnung und die Lhne; erst spter folgen die Preise der Gter erster Ordnung nach. Der Weg, den die Geldwertvernderung nimmt, und demgem auch ihre sozialen Begleiterscheinungen sind bei einer durch bankmige Ausgabe von Umlaufsmitteln ausgelsten Kaufkraftnderung anders als bei einer durch neue Edelmetallfunde oder durch Ausgabe von Papiergeld bewirkten. Doch die Wirkung auf die Preise ist in letzter Linie bei beiden von gleicher Art. Vernderungen der Kaufkraft des Geldes wirken nicht unmittelbar auf die Hhe des Zinssatzes ein. Mittelbar kann eine Beeinflussung der Zinshhe dadurch eintreten, da die im Gefolge der Geldwertvernderung auftretenden Verschiebungen der Einkommens- und Vermgensverhltnisse die Sparttigkeit und damit die Kapitalbildung beeinflussen. Wenn eine Geldentwertung die reicheren Schichten auf Kosten der rmeren begnstigt, dann wird ihre Wirkung voraussichtlich in einer Erhhung der Kapitalbildung bestehen, da fr die Sparttigkeit vor allem die wohlhabenderen Schichten in Betracht kommen und desto mehr von ihnen zurckgelegt wird, je mehr ihr Einkommen und ihr Vermgen wachsen. Wird durch Umlaufsmittelausgabe eine Geldentwertung herbeigefhrt, dann wird, wenn die Lhne der Steigerung der Warenpreise nicht allzu schnell nachfolgen, die Kaufkraftminderung zweifellos diese Wirkung in besonders starker Weise auslsen. Das ist das erzwungene Sparen, auf das in der jngsten Literatur mit Recht nachdrcklich hingewiesen wird1. Man sollte aber dabei drei Dinge nicht

Hahn (Art. Kredit im Handwrterbuch der Staatswissenschaften, 4. Aufl., V. Bd., S. 951) und Schumpeter (Theorie der wirtschaftlichen Entwicklung, 2. Aufl., Mnchen 1926, S. 166 Anm.) haben mir die Urheberschaft des Ausdruckes erzwungenes Sparen oder gezwungenes Sparen zugeschrieben. Ich habe zwar den Vorgang schon 1912 in der ersten Auflage meiner Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel (S. 227 ff., 411 ff.) beschrieben, den Ausdruck selbst aber m. W. dort nicht gebraucht.

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vergessen: Erstens, da es immer von den Daten des besonderen Falles abhngt, ob Vermgens- und Einkommensverschiebungen, die zu erhhter Sparttigkeit fhren, wirklich ausgelst werden; zweitens, da unter Umstnden, auf die hier nicht nher einzugehen ist, eine in ihrem Ausma sehr betrchtliche Geldentwertung durch Verflschung der auf der Geldrechnung der Handelsbcher beruhenden Wirtschaftsrechnung zu Kapitalsaufzehrung fhren kann, ein Fall, der whrend der jngsten Inflationsperiode zeitweilig eingetreten ist; drittens, da jede wirtschaftspolitische Manahme, die den Reichen Mittel zufhrt auf Kosten der Armen, ebenfalls die Kapitalbildung frdert, was besonders die Befrworter der durch Umlaufsmittelausgabe zu bewirkenden Inflation beachten sollten. Innerhalb enger Grenzen kann schlielich auch die Umlaufsmittelausgabe zu erhhter Kapitalbildung und damit zu Ermigung des Zinsfues fhren. Zunchst aber tritt durch die Umlaufsmittelausgabe eine sofortige und unmittelbare Ermigung des Leihsatzes ein, die von jener endlichen Zinsermigung in Art und Ma unabhngig ist. Die neu von den Banken auf dem Geldmarkte angebotenen Mittel mssen selbstverstndlich einen Druck auf den Zinsfu ausben. Bei dem Zinssatz, der vor der Ausgabe der zustzlichen Umlaufsmittelmenge in Kraft stand, waren Angebot und Nachfrage nach Leihgeld ausgeglichen; der zustzliche Betrag kann nur untergebracht werden, wenn mit dem Zinssatz hinuntergegangen wird. Das ist den Banken noch immer rentabel, da die Vermehrung der Umlaufsmittelmenge von ihnen, abgesehen von den banktechnischen Kosten (z. B. des Notendrucks und der Buchfhrung) keinen Aufwand erfordert. Die Banken knnen mithin die. Zinsstze, die sich auf dem Leihmarkte ohne ihr Dazwischentreten bilden wrden, unterbieten und damit, da ihr Wettbewerb die brigen Geldverleiher zur Ermigung ihrer Zinsforderung zwingt, den Zinssatz des Marktes zunchst ermigen. Bleibt es bei dieser Ermigung? Das ist das Problem. Nach dem Vorgang von Wicksell nennen wir jenen Zinssatz, der durch Nachfrage und Angebot festgestellt werden wrde, wenn die Realkapitalien ohne Vermittlung des Geldes in natura dargeliehen wrden, den natrlichen Kapitalzins, und jenen Zinssatz, der fr Darlehen, die in Geld oder Geldsurrogaten bestehen, verlangt wird, den Geldzins. Es ist den Banken mglich, den Geldzins durch fortgesetzte Erweiterung der Umlaufsmittelausgabe bis auf das durch die Kosten des Bankbetriebes gegebene Ma, praktisch gesprochen also bis nahezu auf Null, herabzudrcken. Eine Reihe von Schriftstellern haben daher

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gemeint, da man den Zins auf diesem Wege ganz beseitigen knnte, und ganze Schulen von Reformern wollten durch bankpolitische Manahmen die Unentgeltlichkeit des Kredits anbahnen und damit die soziale Frage lsen. Kein vernnftiger Mensch aber zweifelt heute daran, da man den Zins keineswegs aufheben kann und da der durch die Erweiterung der Umlaufsmittelausgabe herabgedrckte Geldzins sich ber kurz oder lang wieder auf den Stand des natrlichen Kapitalzinses heben mu. Die Frage ist nur, wie diese unvermeidliche Anpassung vor sich geht. Die Antwort erklrt uns zugleich auch die Schwankungen der Konjunktur. Die Currency-Theorie hat dieses Problem zu eng formuliert. Sie fate blo den Fall ins Auge, der fr das England ihrer Zeit allein praktische Bedeutung hatte: da nmlich nur in einem Lande die Umlaufsmittelausgabe vergrert wird, whrend in den brigen alles beim Alten bleibt. Unter diesen Voraussetzungen liegen die Dinge recht klar: allgemeine Preissteigerung im Inlande, daher Wachsen der Einfuhr und Rckgang der Ausfuhr von Waren, somit Abstrmen des Metallgeldes (die Noten knnen nur im Inland umlaufen) ins Ausland. Um sich das Metallgeld fr die Ausfuhr zu beschaffen, prsentieren die Noteninhaber die Noten zur Einlsung, der Metallschatz der Banken sinkt, und nun ntigt die Rcksichtnahme auf ihre eigene Zahlungsfhigkeit die Banken zur Einschrnkung der gewhrten Kredite. Das ist der Augenblick, in dem der Aufschwung der Geschfte, den die leichte Kreditbeschaffungsmglichkeit herbeigefhrt hat, sich als Scheinblte erweist, in dem ein jher Umschwung eintritt, der Zinssatz in die Hhe schnellt, Unternehmungen, denen der Kredit entzogen wird, zusammenbrechen und die Banken, die ihre Glubiger sind, mitreien. Nun folgt eine lange andauernde Geschftsstille; die Banken, durch die gemachte Erfahrung zur Zurckhaltung gemahnt, unterbieten nicht nur nicht mehr den Zinssatz des Marktes, sondern ben die grte Vorsicht in der Kreditgewhrung. Um dieses Schema zu ergnzen, mssen wir zunchst auch die Preisprmie bercksichtigen. Wie die Banken damit anfangen, den Umfang des Zirkulationskredites zu erweitern, bewirkt die Aufwrtsbewegung der Preise potentiell das Auftreten einer positiven Preisprmie. Selbst wenn die Banken ihren Nominalzinssatz gar nicht mehr weiter herabsetzen, erweitert sich damit die Spannung zwischen dem Geldzins und dem Zinssatz, der sich ohne ihr Dazwischentreten gebildet htte. Da nun Leihgeld billiger zu erhalten ist, als den gegebenen Verhltnissen entspricht, wchst die Unternehmungslust, man schliet neue Geschfte

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ab in der Erwartung, das erforderliche Kapital durch Kreditaufnahme beschaffen zu knnen. Wohl erhhen jetzt die Banken angesichts der wachsenden Ansprche den Nominalzinsfu, doch sie stellen die weitere Kreditgewhrung nicht ein, sie erweitern daher die Menge der ausgegebenen Umlaufsmittel, worauf die Kaufkraft weiter sinken mu. Der Zinsfu steigt wohl nominell whrend der Aufschwungsperiode, aber er bleibt stndig hinter dem Satze zurck, der der Marktlage entsprechen wrde, d. i. natrlicher Kapitalzins vermehrt um die positive Preisprmie. Solange dieser Zustand anhlt, dauert der Aufschwung fort. Die Preise und die Gewinne steigen, die lagernden Warenvorrte werden leicht verkauft, und die Unternehmungen werden mit Auftrgen berhuft, weil alle mit einem weiteren Steigen der Preise rechnen; die Arbeiter finden bei steigendem Lohn Beschftigung. Das aber kann nicht in alle Ewigkeit so fortgehen. Der natrliche Kapitalzins setzt sich in der Hhe fest, die auf dem Markte Gleichgewicht schafft: es gibt keine unbeschftigten Kapitalgter, und es gibt keine unausgentzten Mglichkeiten, rentable Unternehmungen einzuleiten; nur die Geschfte, die bei dem geltenden Satz des natrlichen Kapitalzinses nicht mehr rentieren, werden nicht unternommen. Nun ist aber durch das Eingreifen der Banken das Gleichgewicht gestrt. Man kann Geld unter dem Satze des natrlichen Kapitalzinses beschaffen, man kann sohin Geschfte anfangen, die frher nicht rentabel waren, es erst durch die durch die Erweiterung des Zirkulationskredits eingetretene Verbilligung des Leihsatzes wurden. Hier sehen wir wieder den Unterschied, der zwischen einer durch Erweiterung des Zirkulationskredits bewirkten Kaufkraftsenkung und einer durch Vermehrung der Geldmenge bewirkten besteht. Bei dieser werden entweder nur die Preise der Konsumgter oder die Preise sowohl der Konsumgter als auch die der Produktivgter von der Preissteigerung zunchst ergriffen, je nach dem, ob die, in deren Vermgen oder Einkommen die zustzliche Geldmenge zuerst fliet, von dem neuen Reichtum produktiven oder konsumtiven Gebrauch machen. Ist jedoch die Kaufkraftsenkung durch eine Vermehrung der Umlaufsmittel ausgelst worden, dann sind es zuerst die Preise der Produktivgter, die von ihr erfat werden; die Preise der Konsumgter folgen erst in dem Mae nach, in dem die Profite und Lhne hinaufgehen. Da es immer mehr oder weniger lang dauern mte, bis auf dem Markte vlliges Gleichgewicht eingetreten ist, sind die statischen - oder, um dem Sprachgebrauch der Klassiker und Wicksells zu folgen, natrlichen - Preise, Lhne und Zinsstze nie wirklich in Geltung,

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da der Proze, der zu ihrer Festlegung fhrt, regelmig noch nicht zum Abschlu gelangt ist, wenn schon wieder neue Vernderungen eine neue Gleichgewichtslage bedingen. Es gibt auch auf dem unbehinderten Markte zu Zeiten eine gewisse Menge von unverkauften Gtern, die ber das Ma der der Statik entsprechenden Lagerhaltung hinausgeht, von unbeschftigten Produktionsmittelanlagen und von unbeschftigten Arbeitern. Diese Reserven werden nun zunchst von der Belebung der Geschfts- und Produktionsttigkeit erfat. Sind sie aber einmal verschwunden, dann mu die Vermehrung der Umlaufsmittelmenge Strungen besonderer Art auslsen. Die in einem gegebenen Zustand der Volkswirtschaft durchfhrbaren Produktionsmglichkeiten sind durch die Menge der verfgbaren Kapitalgter begrenzt. Produktionsumwege knnen nur soweit eingeschlagen werden, als genug Subsistenzmittel vorhanden sind, um die Arbeiter whrend der ganzen Dauer der verlngerten Produktionsperiode zu erhalten. Alle jene Produktionsprozesse, fr deren Durchfhrung keine Mittel zur Verfgung stehen, mssen unterbleiben, mgen sie auch technisch, d. h. ohne Rcksicht auf den Stand unserer Kapitalversorgung, als durchfhrbar erscheinen; durch die von den Banken bewirkte Verbilligung des Leihsatzes werden aber solche Geschfte fr den Augenblick rentabel und daher in Angriff genommen. Fr sie reicht jedoch der gegebene Subsistenzmittelfonds nicht aus. Das mu frher oder spter zum Vorschein kommen. Dann zeigt es sich, da die Produktion falsche Wege gegangen ist, da Anlagen errichtet wurden, die ber die Mittel der Volkswirtschaft hinausgehen, da die Spekulation, d. h. die auf die Versorgung mit knftigen Gtern gerichtete Ttigkeit, irregeleitet war. In den letzten Jahren wurde groe Bedeutung dem Umstande beigelegt, da das erzwungene Sparen, das durch die im Gefolge der Umlaufsmittelvermehrung auftretende Kaufkraftsenkung eintreten kann, zur Vergrerung der Kapitalmenge fhrt. Der Subsistenzmittelfonds wird dadurch gestreckt, da die Arbeiter weniger verzehren, weil die Lhne dem Steigen der Gterpreise nicht ganz nachkommen, und die Schichten, die aus dieser Einkommensschmlerung der Arbeiter Vorteil ziehen, sparen zumindest einen Teil ihres Gewinnes. Ob es tatschlich zum erzwungenen Sparen kommt, hngt, wie schon erwhnt wurde, von den Umstnden des Falles ab; es sei das hier nicht nher untersucht. Doch damit, da man die Tatsache des erzwungenen Sparens feststellt, ist noch lange nicht gesagt, da die durch die Banken vorgenommene Erweiterung des Zirkulationskredits nicht zu einer ber die

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gegebenen Mglichkeiten hinausgehenden Verlngerung der Produktionsumwege fhrt. Um das zu beweisen, mte man aufzeigen knnen, da die Banken nur in dem Mae in der Lage sind, durch Erweiterung der Umlaufsmittelausgabe den Geldzins herabzudrcken, in dem durch das erzwungene Sparen eine Herabsetzung des natrlichen Kapitalzinses eintritt. Da diese Annahme geradezu widersinnig wre, braucht nicht nher ausgefhrt werden; es ist kaum anzunehmen, da sie jemand vertreten wollte. Was uns beschftigt, ist das Problem einer durch die Banken bewirkten Ermigung des Geldzinses unter das Ma des natrlichen Kapitalzinses. Soweit unter gewissen Umstnden und nur innerhalb enger Grenzen im Gefolge dieses Verhaltens der Banken auch der natrliche Kapitalzins sinkt, ist das uns gestellte Problem eben nicht vorhanden. Niemand zweifelt jedoch daran, da das erzwungene Sparen, im besten Fall den natrlichen Kapitalzins nur um einen Bruchteil dessen ermigen kann, was die es auslsende Herabsetzung des Geldzinses ausmacht1. Die Mittel, die durch die neu in Angriff genommenen Produktionsverlngerungen beansprucht werden, fehlen dort, wo sie sonst eingesetzt worden wren. Die Ermigung des Leihsatzes ist allen Produzenten zugute gekommen, es sind daher alle Produzenten durch sie in die Lage versetzt worden, hhere Preise fr die Produktionsmittel und hhere Lhne zu zahlen. Ihr Wettbewerb treibt die Preise der Produktionsmittel und die Lhne in die Hhe, doch er kann die Menge der verfgbaren Gter hherer Ordnung und die Zahl der Arbeitskrfte, abgesehen von den schon besprochenen Mglichkeiten, nicht vermehren. Der Subsistenzmittelfonds reicht nicht aus, um die Arbeiter whrend der verlngerten Produktionsperiode zu ernhren. Es zeigt sich, da das Einschlagen der neuen, lngeren Produktionsumwege im Hinblick auf den Kapitalstand nicht angebracht war; die Unternehmungen merken dies zunchst daran, da die ihnen zur Verfgung stehenden Mittel nicht hinreichen, um die Geschfte fortzufhren, da das Geld knapp wird. Das aber ist so gekommen. Die allgemeine Preissteigerung bewirkt, da alle Geschfte mehr Mittel beanspruchen, als bei ihrem Eingehen - bei der Entrierung, heit es im Kaufmannsjargon berechnet

Ich glaubte, darauf hier noch einmal hinweisen zu mssen, obwohl ich in dem, was ich oben S. 45 und in meiner Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel (I. Aufl., S. 429 f., II. Aufl., S. 370 f.) darber gesagt habe, alles erschpft zu haben meine, was zu dem Gegenstand zu bemerken ist. Wer die Errterungen der letzten Jahre verfolgt hat, wird verstehen, warum es notwendig wurde, diese Dinge immer wieder zu betonen.

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wurde. Um sie durchzufhren, werden neue Mittel bentigt. Die von den Banken ausgegebene zustzliche Menge von Umlaufsmitteln ist aber bereits erschpft. Weiteren Ansprchen knnen die Banken daher nicht mehr Genge leisten; sie mssen daher mit dem Leihsatz wieder in die Hhe gehen, einmal, weil das Auftreten der positiven Preisprmie sie gezwungen hat, fr fremde Gelder, die sie hereinnehmen, hhere Zinsen zu zahlen, dann aber auch, um zwischen den Kreditantrgen eine Auswahl treffen zu knnen. Diesen erhhten Zinssatz knnen nicht alle Unternehmungen tragen; die, die es nicht knnen, geraten in Schwierigkeiten. Nun freilich gehen die Banken in der Erweiterung des Zirkulationskredits nicht so vor, da sie eine fest begrenzte Dosis von Umlaufsmitteln neu in den Verkehr pumpen und dann innehalten, sondern sie erweitern eine Zeitlang immerfort die Umlaufsmittelzirkulation, schicken gewissermaen der ersten Gabe eine zweite, dritte, vierte und so fort nach. Sie unterbieten nicht blo einmal den Satz des natrlichen Kapitalzinses und passen sich dann nicht gleich dem Stande des natrlichen Kapitalzinses an, sondern sie setzen die bung, unter dem Satz des natrlichen Zinssatzes auszuleihen, eine Zeitlang fort. Wohl mag sie der wachsende Umfang der an sie herantretenden Kreditansprche veranlassen, den Nominalzinsfu zu erhhen, doch selbst wenn sie damit zu dem Satze zurckkehren, der vor dem Eingreifen ihrer Kreditexpansionsmanahmen auf dem Markte in Geltung war, bleiben sie noch immer hinter dem Satze zurck, der jetzt auf dem Markte in Geltung wre, wenn sie nicht zu neuer Krediterweiterung schreiten wrden, weil in diesem Satze nun auch eine positive Preisprmie enthalten wre. Mit Hilfe dieses neuen Zusatzes von Umlaufsmitteln befriedigen nun die Banken das verstrkte Kreditbedrfnis der Geschftsleute. Es kommt daher noch nicht zur Krise, die in Angriff genommenen Unternehmungen der Produktionsverlngerung werden fortgesetzt; bei dem Umstande, da die Preise weiter steigen, erweist sich die Berechnung der Unternehmer als richtig, sie erzielen Gewinne, kurz: der Aufschwung geht fort. Die Krise bricht erst aus, bis die Banken ihr Verhalten ndern und zumindest die weitere Neuausgabe von Umlaufsmitteln und das Unterbieten der Zinsstze einstellen oder gar zur Einschrnkung des Zirkulationskredits schreiten. Wann und warum sie das einmal tun, wird noch zu untersuchen sein. Zunchst aber mssen wir uns die Frage vorlegen, ob es nicht denkbar wre, da die Banken auf dem einmal eingeschlagenen Weg bleiben, immerfort neue Umlaufsmittelmengen in den Verkehr strmen lassen und immer weiter fortfahren, unter dem

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Satze, der sich ohne ihr Eingreifen mit neu geschaffenen Umlaufsmitteln auf dem Markte bilden wrde, auszuleihen. Knnten die Banken so vorgehen, so knnten sie fr dauernd schnes Wetter sorgen, bei dem die Geschfte immerfort besser gehen, sie knnten den Aufschwung verewigen. Da sie es doch nicht knnen, liegt daran, da ad infinitum fortgesetzter Inflationismus nicht durchfhrbar ist. Wenn die Umlaufsmittelausgabe immer von neuem vergrert wird, steigen die Preise immer weiter und damit auch die positive Preisprmie. (Wir wollen davon absehen, da auch die Rcksichtnahme auf die verhltnismig immer mehr abnehmende Deckung der Umlaufsmittel durch Geld und die Rcksichtnahme auf die Kosten ihres Betriebes die Banken irgendeinmal zur Einstellung der weiteren Ausdehnung des Zirkulationskredits ntigen mte.) Die lawinenartig fortgesetzte Erweiterung der Umlaufsmittelmenge fhrt, gerade wenn und weil ihr Ende nicht abzusehen ist, zu immer strkeren Preissteigerungen und schlielich zu einer Panik, in der die Preise und der Leihsatz sprunghaft in die Hhe gehen. Wollten die Banken dann noch immer das Rennen nicht aufgeben, wollten sie noch immer fortfahren, die ins Ungemessene anschwellenden Kreditwnsche durch Zirkulationskredit zu befriedigen, um den Leihsatz zu drcken, dann wrden sie das Ende, den Zusammenbruch des gesamten Umlaufsmittelsystems, nur beschleunigen. Die Inflation kann nur solange fortgehen, als die Meinung besteht, da sie doch einmal aufhren werde. Hat aber die Bevlkerung die berzeugung gewonnen, da die Inflation nicht mehr zum Stillstand kommen wird, dann wendet sie sich von dem Gebrauche dieses Geldes ab, flchtet zu den Sachwerten, zum auslndischen Geld, zum Edelmetall und zum Tauschhandel. Es ist also nicht zu vermeiden, da frher oder spter durch eine Wendung in dem Verhalten der Banken die Krise zum Ausbruch kommen mu. Je spter nun die Krise ausbricht, je lnger die Periode war, in der durch die Ausgabe zustzlicher Umlaufsmittel die Kalkulation der Unternehmer irregeleitet war, und je grer diese zustzliche Menge gewesen war, desto mehr Produktionsmittel wurden in der Zwischenzeit in Verwendungen festgerannt, die nur unter der Herrschaft des knstlich ermigten Zinsfues als rentabel schienen und sich nun, da der Zinsfu wieder gestiegen ist, als unrentabel erweisen. Durch verfehlte Kapitalanlage sind groe Verluste entstanden. Manche der neuen Anlagen bleiben im Bau stecken, andere, die schon vollendet wurden, stellen den Betrieb ein, wieder andere werden, da wenigstens der Betrieb der schon stehenden Anlage rentiert, nach Durchfhrung von

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Abschreibungen, die die eingetretenen Kapitalsverluste ausdrcken, weitergefhrt. Auf die Krise mit ihren aufflligen Erscheinungen folgt die Stagnation. Die verfehlten Unternehmungen und Geschfte der Aufschwungszeit sind schon liquidiert; Bankrotte und Umstellung haben die Lage bereinigt. Die Banken sind zurckhaltend geworden, sie hten sich davor, den Zirkulationskredit zu erweitern, und sind nicht geneigt, dem Kreditbegehren der Faiseure und Projektenmacher Gehr zu schenken. Dem Geschft fehlt nicht nur der knstliche Ansporn durch Erweiterung des Zirkulationskredits; selbst Geschfte, die im Hinblicke auf den Stand der Kapitalgterversorgung durchfhrbar wren, unterbleiben, weil die allgemeine Entmutigung jede Neuerung verdchtig erscheinen lt. Der Geldzins sinkt unter das Niveau des natrlichen Kapitalzinses. Als die Krise ausbrach, schnellte der Leihsatz in die Hhe, weil die gefhrdeten Unternehmungen die hchste Verzinsung fr die berlassung der Mittel boten, mit deren Hilfe sie sich zu retten hofften. Nachher, da die Panik geschwunden war, machte sich der Umstand, da infolge der Einschrnkung des Zirkulationskredits und des Bestrebens, die groen Warenlager abzustoen, die Preise stndig fallen, in dem Auftreten einer negativen Preisprmie geltend. Dieser niedrigere Stand des Leihzinses wird noch eine Zeitlang beibehalten, nachdem der Preisrckgang schon zum Stillstand gekommen ist, so da eine negative Preisprmie nicht mehr den Verhltnissen entspricht. So kommt es, da der Geldzins tiefer steht als der natrliche Kapitalzins; der Anreiz zu strkerer Bettigung im Geschfte, der sonst in diesem Umstande gelegen wre, wird aber zunchst nicht wirksam, weil die schlechten Erfahrungen der eben abgelaufenen Krise alle ngstlich gemacht haben. Es vergeht eine geraume Zeit, bis die mittlerweile durch Sparttigkeit wieder gemehrten Kapitalien einen so starken Druck auf den Darlehenszins ausben, da es wieder zur Erweiterung der Unternehmungsttigkeit kommt: Damit ist dann der Tiefpunkt .berwunden, der neue Aufschwung setzt ein.

3. Die Wiederkehr der Zyklen.

Dem Wesen nach ist der Ablauf der Dinge von dem Augenblick, da die Banken damit anfangen, den Umfang des Zirkulationskredits zu erweitern, bis zu dem Augenblick, da sie ihr Verhalten ndern, der gleiche, den eine jede Vermehrung der Geldmenge auslst. Der Unterschied, der daher kommt, da die Umlaufsmittel in aller Regel bankmig, d. h. als Darlehen, in den Verkehr kommen, die Geldvermehrung dagegen als Einkommens- und Vermgensvergrerung bestimmter

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Wirtschafter, wurde schon erwhnt und kommt an dieser Stelle hier nicht weiter in Betracht. Ein anderer Unterschied zwischen den beiden Erscheinungen ist fr uns ungleich bedeutsamer. Vermehrung und Verminderung der Geldmenge stehen in keinem Zusammenhang mit der Vermehrung und Verminderung des Geldbedarfs. Wenn etwa infolge des Wachstums der Bevlkerung und fortschreitender Verdrngung der Selbstversorgung und des Naturaltausches durch den Geldverkehr der Geldbedarf steigt, dann mu darum noch keineswegs die Geldmenge steigen; es kann sein, da sie gerade da zurckgeht. Jedenfalls wird es sich nur auerordentlich selten ereignen, da die Vernderungen des Geldbedarfs durch entsprechende Vernderungen der Geldmenge aufgehoben werden, so da es zu keiner nderung der Kaufkraft kommen mu, damit beide sich decken. In der Volkswirtschaft gehen mithin immerfort Geldwertvernderungen vor sich. Perioden sinkender Kaufkraft wechseln mit solchen steigender Kaufkraft ab. In der Regel gehen bei metallischer Whrung diese Vernderungen so mig und langsam vor sich, da ihre Wirkung nicht allzu heftig ist. Immerhin aber mssen wir feststellen, da auch bei einer Edelmetallwhrung, die auer dem metallischen Kurant nur Scheidemnzen fr die kleineren Umstze, mithin keine anderen Umlaufsmittel (weder Noten noch Kassenfhrungsguthaben, wenn sie nicht voll gedeckt sind) und selbstverstndlich auch kein Papiergeld kennt, Perioden des Aufschwungs und solche des Niedergangs unregelmig abwechseln wrden. Man knnte auch da von einem Auf und Ab, von einer Wellenbewegung sprechen, doch man wre wohl kaum darauf verfallen, von in kurzen Abstnden einander ablsenden Aufschwungs- und Niedergangsperioden, von regelmigen wiederkehrenden Zyklen zu sprechen. Die Perioden gleichgerichteter Bewegung der Kaufkraft, sei es des Auf oder des Nieder, htten wahrscheinlich eine solche Lnge, da die Geschftsleute die Tatsache der Abwechslung kaum beachtet und da erst die Wirtschaftshistoriker auf sie aufmerksam geworden wren. Auch der Umstand, da der bergang von einer Periode steigender zu einer solchen sinkender Preise sich allmhlich vollziehen wrde, so da Panik und Krise ausbleiben wrden, htte dazu beigetragen, da die Kaufleute und die Berichterstattung ber die Marktvorgnge durch die Zeitungen sich mit diesen langen Wellen der Konjunktur weniger beschftigt htten1.
Um Miverstndnisse zu vermeiden, sei festgestellt, da der Ausdruck lange Wellen der Konjunktur hier weder in dem Sinne zu verstehen ist, in dem ihn Rpke, noch in dem Sinne, in dem ihn Kondratieff verwendet. Rpke (Die Konjunktur, Jena 1922, S. 21) bezeichnet als langwellige Konjunkturen die, deren Schwingungsdauer im allgemeinen 5-10 Jahre betrgt. Kondratieff (Die langen Wellen der Konjunktur im Archiv fr Sozialwissenschaft, 56. Bd., S. 573 ff.) sucht, m. E, ohne Erfolg, zu
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Anders steht es schon mit den Wirkungen der durch Vermehrung von Papiergeld hervorgerufenen Inflationen. Auch sie schaffen Preissteigerungen und damit gute Konjunktur, die durch die scheinbare Frderung der Ausfuhr und Hemmung der Einfuhr noch verstrkt wird. Kommt dann die Inflation, sei es durch noch rechtzeitiges Einhalten in der weiteren Vermehrung der Geldmenge wie z. B. jngst in Frankreich und in Italien, oder durch vollkommene Entwertung des Papiergeldes durch bis auf die Spitze getriebene Inflationspolitik wie 1923 im Deutschen Reiche, zum Ende, dann stellt sich die Sanierungskrise ein. Deren Wurzel und Erscheinung entspricht ganz dem der Krise, die eine Periode der Erweiterung des Zirkulationskredits abschliet. Man hat sie streng von den Wirkungen zu scheiden, die eine etwa auf den Abschlu der Inflationspolitik folgende Deflationspolitik nach sich ziehen mu. Papiergeldinflationen zeigen keine Regelmigkeit der Wiederkehr. Sie entspringen im allgemeinen einer bestimmten Lage der Politik und nicht irgendwelchen Vorgngen innerhalb der Wirtschaft. Nur soviel kann man mit Bestimmtheit sagen, da ein Staat, der die Inflationspolitik bis zum Ende oder doch sehr weit getrieben hat, nicht sobald wieder die Mglichkeit hat, sich dieses Mittels mit Erfolg zur Behebung seiner finanziellen Schwierigkeiten zu bedienen. Die durch die Erfahrung mitrauisch gewordene Bevlkerung wrde der Erneuerung des Inflationsversuches Widerstand entgegenstellen, man wrde die Noten zurckweisen oder doch gleich von allem Anfang nur mit jenem, der schon eingetretenen Vermehrung ihrer Menge weit vorauseilenden Disagio nehmen, das die letzten Phasen der Inflationszeit kennzeichnet. So mte der Versuch entweder ganz miglcken oder sehr schnell zum katastrophalen Ende fhren. Man kann annehmen - und die Whrungsgeschichte besttigt es, widerlegt es zumindest nicht -, da ein neues Geschlecht heranwachsen mu, ehe man wieder daran denken kann, durch die Notenpresse den Staatsfinanzen aufzuhelfen. Manche Staaten haben niemals Papierinflationismus betrieben, manche haben nur einmal in ihrer bisherigen Geschichte dazu gegriffen. Doch selbst die klassischen Staaten des Notendrucks haben das Experiment nicht allzu oft wiederholt. sterreich hat nach der Bankozettelwirtschaft

beweisen, da es auer den 7-11jhrigen Zyklen der Konjunktur, die er die mittleren nennt, auch noch Wellen von einer Durchschnittslnge von 50 Jahren gibt, die einen gesetzmig zyklischen Charakter haben.

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der napoleonischen Zeit fast ein Menschenalter gewartet, bis es wieder anfing - in bescheidenerem Umfang als zu Beginn des 19. Jahrhunderts Inflationspolitik zu treiben, und zwischen dem Ende seiner zweiten und dem Beginn seiner dritten und letzten Inflationsperiode lag wieder fast ein halbes Jahrhundert. Nirgends kann man von einer zyklischen Wiederkehr von Papiergeldinflationen sprechen. Nur fr die von den Verhltnissen des Zirkulationskredits ausgehenden Erscheinungen konnte man Regelmigkeit der Wiederkehr feststellen. Seit die Umlaufsmittelbanken angefangen haben, im Wirtschaftsleben der Vlker eine grere Rolle zu spielen, haben sich alle paar Jahre die Krisen wiederholt; auf die Krise folgte die Stagnation, auf diese wieder der Aufschwung. In wundervoll plastischer Weise hat das schon vor mehr als neunzig Jahren Lord Overstone beschrieben: We find the state of trade subject to various conditions which are periodically returning; it revolves apparently in an established cycle. First we find it in a state of quiescence, - next improvement, - growing confidence, - prosperity, - excitement, overtrading, - convulsions, - pressure, - stagnation, - distress, - ending again in quiescence1. Man mu sich diese in ihrer Knappheit und Anschaulichkeit unbertreffliche Charakteristik vor Augen halten, um zu erkennen, wie fehl man geht, wenn man die berfhrung des Krisenproblems in das Konjunkturproblem spteren Nationalkonomen zuschreibt. Man hat die Feststellung, da die Konjunkturzyklen aufeinanderfolgen, in wenig glcklicher Weise dadurch zu ergnzen gesucht, da man dem Ablauf eine bestimmte Lnge zuschreiben wollte. Dazu haben begreiflicherweise jene Theorien geneigt, die die Verursachung des Konjunkturwechsels in der Wiederkehr bestimmter kosmischer Vorgnge gesucht haben. Die Beobachtung der Wirtschaftsgeschichte kann uns derartige Annahmen nicht besttigen. Sie zeigt Wiederkehr der Konjunkturwellen, aber nicht Wiederkehr von Wellen gleicher Lnge. Diese Wiederkehr ist das Problem, das wir noch zu lsen haben. Die Zirkulationskredittheorie zeigt uns den typischen Ablauf eines Zyklus in rohen Umrissen, aber sie zeigt, soweit wir sie bisher geprft haben, noch nicht, warum das gleiche immer wiederkehrt. Fr die Zirkulationskredittheorie steht es fest, da der unmittelbare

1 Vgl. Lord Overstone, Reflections suggested by a perusal of Mr. J. Horsley Palmers Pamphlet on the causes and consequences of the pressure on the money market, 1837 (wiederabgedruckt in: Tracts and other publications on metallic and paper currency, London 1858), S. 31.

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Ansto zur Auslsung der Wellenbewegung im Verhalten der Banken zu suchen ist. Indem sie anfangen, den Geldzins durch Erweiterung des Zirkulationskredits unter den Satz des natrlichen Kapitalzinses herabzudrcken, lenken sie den Gang der Dinge von dem Wege der gleichmigen Entwicklung ab und schaffen Verhltnisse, die zwangslufig zum Aufschwung und zur Krise fhren. Das Problem liegt mithin in der Frage, was die Banken immer wieder zur Erneuerung des Versuchs veranlat, den Umfang der Zirkulationskreditgewhrung zu erweitern. Manche Schriftsteller meinen, da den Banken der Ansto zu ihrem Verhalten von auen her kommt, da irgendwelche Ereignisse sie dazu veranlassen, mehr Umlaufsmittel in den Verkehr zu pumpen, und da sie, wenn diese Ereignisse ausbleiben wrden, anders vorgehen wrden. Auch ich habe in der ersten Auflage meiner Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel dieser Annahme zugeneigt1. Ich vermochte es mir nicht zu erklren, warum die Banken aus der Erfahrung nicht lernen sollten, und dachte, da, wenn nicht uere Umstnde sie zur Aufgabe ihrer Politik der Vorsicht und Zurckhaltung veranlassen wrden, sie gewi bei ihr verbleiben wrden. Erst spter habe ich die berzeugung gewonnen, da es vergebens wre, nach einem ueren Ansto fr den Wechsel in dem Verhalten der Banken zu suchen und da die Schwankungen der allgemeinen Konjunktur ganz aus den Verhltnissen der Umlaufsmittelzirkulation abzuleiten sind. Jede Neuausgabe von Umlaufsmitteln bt jene Wirkungen, die wir beschrieben haben: sie drckt zunchst den Leihsatz herab und ermigt dann die Kaufkraft der Geldeinheit; jede folgende Neuausgabe bringt dasselbe Ergebnis. Die Errichtung neuer Umlaufsmittelbanken und die von ihnen schrittweise ins Werk gesetzte Erweiterung des Zirkulationskredits lst mithin schon den Mechanismus der aufsteigenden Konjunktur aus und fhrt damit zur Krise und zu dem anschlieenden Niedergang. Wir verstehen ohne weiteres, da die Umlaufsmittelbanken zur Erhhung der Rentabilitt ihres Betriebes bereit wren, den Umfang der Kreditgewhrung und die Hhe ihrer Emissionen zu erweitern. Was einer besonderen Erklrung bedarf, ist, warum die Bestrebungen, das Wirtschaftsleben durch Erweiterung des Zirkulationskredits zu heben, ungeachtet des offenkundigen Mierfolges, den sie erlitten haben, von ihnen immer wieder aufgenommen werden?

Vgl. a. a. O., 1. Aufl., S. 433 f. Es hatte auf mich einen tiefen Eindruck gemacht, da auch Lord Overstone dieser Auffassung zuzuneigen scheint. Vgl. Reflections a. a. O., S. 32 f.

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Die Antwort hat zu lauten: Weil die herrschende Ideologie des Geschftsmannes und des Wirtschaftspolitikers in der Ermigung des Zinsfues ein wichtiges Ziel der Wirtschaftspolitik erblickt und weil sie die Erweiterung des Zirkulationskredits als das geeignetste Mittel zur Erreichung dieses Zieles erachtet. Der naive Inflationismus des 17. und des 18. Jahrhunderts hat auf die Dauer der Kritik der Nationalkonomie nicht standhalten knnen; er wurde im 19. Jahrhundert nur von wenig beachteten Schriftstellern, die keine Beziehung mit der Wissenschaft und der wirtschaftspolitischen Praxis verband, vertreten, und nur die aus rein politischen Grnden vollzogene chtung jeglicher Beschftigung mit den Problemen der nationalkonomischen Theorie durch den empirischhistorischen Realismus brachte es zuwege, da er, vor allem auch in Deutschland, im Zeitalter des Weltkrieges vorbergehend wieder zu groem Ansehen gelangte. Der Umlaufsmittel-Inflationismus hat sich zher behauptet. Adam Smith hat ihn schon schwer erschttert; manche andere hatten es schon vor ihm getan, vor allem der Amerikaner William Douglass; viele sind ihm nachgefolgt, ganz besonders die CurrencySchool. Doch dann kam ein Rckschlag. Die Banking-School verwirrte alle Begriffe, und waren auch ihre Begrnder sehr weit von dem Irrtum entfernt, man knnte den Zinsfu durch Erweiterung des Zirkulationskredits drcken (sie bestritten ja die Mglichkeit einer solchen Erweiterung ber den Bedarf hinaus), so gab es doch in ihren Lehren Anstze, die man nur fortentwickeln mute, um auf den Standpunkt zu gelangen, da der Zinsfu durch das Verhalten der Banken ermigt werden knnte. Zumindest waren die Bearbeiter dieser Probleme in ihrer Auffassung zu schwankend geworden, als da sie der ffentlichen Meinung, die strmisch von den Banken billiges Geld verlangte, entschieden htten entgegentreten knnen. Die volkswirtschaftliche Presse bernahm den bedenklichen Sprachgebrauch der Geschftswelt, bei der Errterung der Zinsfugestaltung von Geldknappheit und von Geldflle zu sprechen und den Darlehensmarkt fr kurzfristige Anlage Geldmarkt zu nennen. Der Zurckhaltung der Umlaufsmittelbanken, die, durch die Erfahrung zur Vorsicht gemahnt, zgerten, dem allgemeinen Wunsche der Regierungen und der Parlamente, der politischen Parteien und der Presse, der Unternehmer, der Grundbesitzer und der Arbeiter nach billigerem Kredit entgegenzukommen, wurden unlautere Motive unterschoben. Selbst Bltter, die es besser wuten, und Politiker, deren Pflicht gewesen wre, es besser zu wissen, wurden nicht mde zu behaupten, die Notenbanken wrden gewi mehr und billiger eskomptieren, wenn sie nicht aus Rcksicht auf die Rentabilitt ihres Betriebes und auf

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die Interessen der sie beherrschenden Kapitalisten den Zinsfu mglichst hoch zu halten streben wrden. Die Errichtung der groen Notenbanken war auf dem europischen Festlande fast durchaus im Hinblick auf die Erwartungen vorgenommen worden, es knnte durch die Umlaufsmittelausgabe eine Verbilligung des Leihsatzes eintreten. Unter dem Eindrucke der Lehren der CurrencySchule wurden zuerst in England und dann in allen brigen Lndern, in denen nicht schon ltere Gesetze die Notenausgabe beschrnkten, Verfgungen getroffen, um die Erweiterung des Zirkulationskredits, zumindest des durch Ausgabe von ungedeckten Banknoten gewhrten, zu begrenzen. Doch die Currency-Lehre verlor durch die Kritik Tookes und seiner Anhnger bald an Ansehen. Wohl wagte man nicht jene Gesetze umzustoen und die Notenausgabe freizugeben, doch man sah nichts Bedenkliches darin, sie zu umgehen. Unter den Grnden, die zur Ausbreitung der Goldkernwhrung gefhrt haben, spielte auch der eine betrchtliche Rolle, da eine Konzentration des nationalen Edelmetall-Bestandes in den Kellern der Notenbank bei Beachtung des Wortlautes der Bankgesetze eine Vermehrung der Umlaufsmittelausgabe zulie. Man scheute sich vor dem Kriege in Deutschland nicht, ffentlich zugunsten der Zurckziehung des Goldes aus dem Verkehr geltend zu machen, da die Reichsbank fr jedes ihrem Goldschatze zuwachsende Zwanzigmarkstck sechzig Mark in Noten auszugeben berechtigt war. Man machte fr die Ausbreitung des bargeldlosen Zahlungsverkehrs mit der Begrndung Propaganda, da man dadurch eine wesentliche Verbilligung des Zinssatzes erzielen knnte1. hnlich, wenn auch vielleicht mit mehr Vorsicht in der Ausdrucksweise, war es im Ausland. Jede einzelne Konjunkturwelle - der Aufstieg zum Gipfel des Wellenbergs und der darauf folgende Abstieg ins Tal - wird durch die Bemhung der Umlaufsmittelbanken, den Umfang des Zirkulationskredits durch Vermehrung der Umlaufsmittelmenge (nicht durch Geld gedeckte Banknoten und nicht durch Geld gedeckte Kassenfhrungsguthaben) zu erweitern und dadurch den Leihsatz zu drcken, ausgelst. Da diese Bemhungen immer wieder ungeachtet ihrer allgemein beklagten Folgen aufgenommen werden, so da sich Konjunkturwelle an Konjunkturwelle reiht, ist auf das Vorherrschen einer Ideologie zurckzufhren, die in aufsteigenden Warenpreisen und ganz besonders in niedrigem Stand des Zinsfues ein Ziel der Wirtschaftspolitik erblickt

Vgl. die Belege hierfr in meiner Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, a. a. O., S. 397 ff.

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und der Meinung ist, auch dieses zweite Ziel durch Erweiterung der Umlaufsmittelausgabe erreichen zu knnen. Man beklagt die Krise und man beklagt die Depression, doch weil man den Kausalzusammenhang zwischen dem Vorgehen der Umlaufsmittelbanken und den beklagten beln unrichtig beurteilt, frdert man eine Zinspolitik, die notwendigerweise letzten Endes wieder zu Krise und Depression fhren mu. Jede Abweichung von den auf dem unbehinderten Markte gebildeten Preisen, Lhnen und Zinsstzen mu zu Strungen des volkswirtschaftlichen Gleichgewichts fhren. Die durch die Bemhungen, den Zinsfu knstlich zu drcken, hervorgerufene Strung ist eben die Krise. Die letzte Wurzel der Erscheinung, da Konjunkturwelle auf Konjunkturwelle folgt, ist mithin ideologischer Natur. Solange man glaubt, den Zinssatz durch Bankpolitik und nicht durch Kapitalbildung senken zu knnen, werden sie nicht verschwinden. Auch wenn die Regierungen sich niemals um die Umlaufsmittelausgabe bekmmert htten, wrde es Umlaufsmittelbanken und Umlaufsmittel, sowohl in der Gestalt von Noten als auch in der von Kassenfhrungsguthaben, geben. Keine Beschrnkung wre der Umlaufsmittelausgabe durch die Gesetze auferlegt, es wrde Bankfreiheit herrschen, aber die Banken mten gerade im Hinblick auf die Empfindlichkeit des Rufes der Umlaufsmittel, zu deren Annahme niemand gezwungen werden kann, besonders vorsichtig sein. Die Bevlkerung der kapitalistischen Lnder htte es im Laufe der Zeit erlernt, zwischen guten und schlechten Banken zu unterscheiden, und die der zurckgebliebenen Lnder wrde allen Banken mitrauen. Keine Regierung wrde auf die Banken einen Druck ausben, mit leichterer Hand zu eskomptieren, als sie es selbst verantworten knnen. Die Leiter der soliden und angesehenen Banken aber, deren Umlaufsmittel allein jenes allgemeine Vertrauen genieen wrden, das die Voraussetzung der Geldsurrogatqualitt des Umlaufsmittels ist, htten aus den Erfahrungen der Vergangenheit gelernt. Wenn sie auch schwerlich die tieferen Zusammenhnge erkannt htten, htten sie doch gewut, wie weit sie gehen drfen, ohne die Gefahr des Zusammenbruches heraufzubeschwren. Die vorsichtig zurckhaltende Politik der angesehenen und wohlfundierten Banken htten die leichtfertigeren Leiter anderer Banken mitmachen mssen, wie sehr sie auch gewnscht htten, freigebiger zu eskomptieren. Denn die Erweiterung des Zirkulationskredits kann niemals das Werk einer einzelnen Bank oder selbst einer Gruppe von einzelnen Banken sein. Ihre Voraussetzung ist immer, da die Umlaufsmittel allgemein als

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Geldsurrogate genommen werden. Bestehen nun mehrere Umlaufsmittelbanken gleichberechtigt nebeneinander und sucht ein Teil von ihnen den Umfang des Zirkulationskredits zu erweitern, whrend die brigen ihr Verhalten nicht ndern, dann werden sich bei allen Abrechnungen zwischen den Banken stndig Forderungsberschsse zugunsten der konservativen Unternehmungen ergeben, die dann durch Prsentation der Noten zur Einlsung und durch Zurckziehen der Kassenfhrungsguthaben die expansiv vorgehenden Banken sehr schnell wieder zur Einschrnkung des Umfanges ihrer Emissionen ntigen wrden. In den Anfngen der Ausbildung des Umlaufsmittel-Bankwesens htten sich Krisen nicht vermeiden lassen. Sobald aber einmal die Bankiers die Gefahren der Ausdehnung des Zirkulationskredits erkannt htten, htten sie im eigenen Interesse alles darangesetzt, um die Krise zu vermeiden, und den einzigen Weg eingeschlagen, der zu diesem Ziele fhrt: grte Zurckhaltung in der Ausgabe von Umlaufsmitteln. Da die Entwicklung der Umlaufsmittelbanken eine andere Richtung einschlug, ist allein dem Umstande zuzuschreiben, da die Ausgabe von Banknoten, die lange Zeit das einzige Umlaufsmittel waren und noch heute, selbst in den Vereinigten Staaten und in England, das wichtigste Umlaufsmittel sind, zu einer ffentlichen Angelegenheit wurde. Der Bankier und die private Aktienbank wurden durch die privilegierte Notenbank verdrngt, weil die Regierungen aus fiskalischen und aus kreditpolitischen Erwgungen die Erweiterung des Zirkulationskredites begnstigten. Die bevorrechteten Institute konnten nicht nur darum bedenkenlos in der Kreditgewhrung vorgehen, weil sie in der Regel das Monopol der Notenausgabe hatten, sondern auch, weil sie darauf rechnen durften, da die Regierung ihnen im Notfalle zuhilfe kommen werde. Der Bankier wurde bankrott, wenn er sich zu weit vorgewagt hatte; die bevorrechtete Bank erhielt die Erlaubnis, ihre Zahlungen einzustellen, und ihren Noten wurde zum Nennwerte Zwangskurs verliehen. Htte man aus den Erkenntnissen, die wir der Currency-Theorie verdanken, den Schlu gezogen, da man den Umlaufsmitteln alle Privilegien entziehen und sie als Forderungen in allen Beziehungen ausnahmslos dem gemeinen Recht unterstellen msse, dann htte man vermutlich mehr zur Beseitigung der Krisengefahr beigetragen, als durch die starre Kontingentierung der Ausgabe von Umlaufsmitteln in Notenform und Beschrnkung der Bankfreiheit auf die Ausgabe von Umlaufsmitteln in Gestalt von Kassenfhrungsguthaben geschah. Der Grundsatz der Bankfreiheit blieb aber auf das Gebiet des Kassenfhrungsguthabens be-

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schrnkt. Und hier konnte er nicht dahin wirken, da er die Banken und Bankiers zur Zurckhaltung veranlat htte, weil die ffentliche Meinung das zu Hilfe kommen als leitenden Gesichtspunkt fr die Staatspolitik und fr das Verhalten der Zentralnotenbanken in Krisenzeiten erzwungen hat. Man hat 1847, 1857 und 1866 die Peelsche Akte suspendiert, um die Bank von England in die Lage zu versetzen, den Banken auszuhelfen, die durch die Erweiterung des Zirkulationskredits in die Klemme geraten waren; man hat solche Hilfe - in dieser oder in einer anderen Form berall und immer wieder gewhrt. In den Vereinigten Staaten hatten die Gesetze ber die Nationalbanken die Gewhrung dieser Aushilfen technisch erschwert, wenn auch durchaus nicht unmglich gemacht. Gerade wegen der Erschwernisse, die die Gesetze der Untersttzung der notleidend gewordenen Kreditgeber und der Sttzung des Wertes der von ihnen gewhrten Zirkulationskrediten den Weg stellten, empfand man das System als besonders unbefriedigend, und unter den Grnden, die zur groen Reform des amerikanischen Banksystems fhrten, stand in erster Reihe der Gesichtspunkt, da man fr Krisenzeiten vorsorgen msse, d. h. da man den Zusammenbruch der Banken und Bankiers, deren Verhalten zur Krise gefhrt hatte, durch technisch vollkommenere Mittel verhindern msse, als es die Notgemeinschaft der Clearinghouse-Zertifikate ausgebenden Banken sein konnte. Man erachtet es allgemein fr ganz besonders wichtig, die Folgen der Erweiterung des Zirkulationskredits von jenen abzuwehren, von denen sie ausgegangen ist; hier einzuspringen gilt als eine der vornehmsten Aufgaben der Zentralnotenbanken und jener brigen Banken, denen es dank ihrer Vorsicht gelungen ist, ihre Festigkeit auch in der allgemeinen Krise zu bewahren. Es mag wohl fraglich sein, ob der Schaden, den die Irreleitung der Unternehmungsttigkeit durch die knstliche Herabsetzung des Leihsatzes angestiftet hat, grer werden knnte, wenn man der Krise freien Lauf liee. Gewi knnte der Panik auch manche Existenz zum Opfer fallen, die man durch das Eingreifen rettet, und am Untergange solcher Unternehmungen wrden sich andere Unternehmungen bereichern. Doch der Gesamtverlust, der durch den Aufschwung herbeigefhrt wurde und den die Krise nicht erzeugt, sondern nur sichtbar werden lt, liegt vornehmlich darin, da Produktionsmittel in Verwendungen festgerannt wurden, die nach der Lage der konomischen Daten nicht die dringendsten waren, und da sie nun in dringenderen fehlen; er wird weder dem Umfange nach geringer noch auch nur weniger fhlbar, wenn man durch Intervention verhindert, da Gterbesitz aus der Hand

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unvorsichtiger Unternehmer in die Hand von Unternehmern bergeht, die, weil sie mehr Voraussicht bewiesen haben, ihn nun bernehmen wrden. Jedenfalls aber hat die bung, zugunsten der durch die Krise notleidend gewordenen Banken und ihrer Kunden zu intervenieren, den Erfolg, da sie die Kraft ausschaltet, die aus der Wirtschaft heraus gegen die Wiederkehr der berspannung eines neuen Aufschwungs und der sie notwendig abschlieenden Krise wirken kann. Wenn die Banken aus der Krise unversehrt oder nur wenig beschdigt hervorkommen, was soll sie dann abhalten, wieder den Versuch zu beginnen, den Zirkulationskredit zu erweitern und den Leihsatz knstlich zu drcken? Wrde man die Krise rcksichtslos ihr Werk der Vernichtung der zahlungsunfhig gewordenen Unternehmungen vollbringen lassen, dann wrden in Hinkunft alle Unternehmer mehr Zurckhaltung walten lassen; nicht nur die Banken in der Kreditgewhrung, sondern auch die brigen Geschftsleute in der Inanspruchnahme von Kredit. Statt dessen billigt die ffentliche Meinung die Hilfe in der Krise, und ermuntert, kaum da das rgste berwunden ist, die Banken zu neuer Expansion des Zirkulationskredits. Dem Denken des Kaufmanns erscheint es als die natrlichste und selbstverstndlichste Sache, da die Banken sein Kreditbedrfnis durch Schaffung von Umlaufsmitteln befriedigen. Die Banken, meint er, htten die Aufgabe und die Pflicht, der Industrie und dem Handel beizustehen. Es ist nicht zu bestreiten, da die Erweiterung des Zirkulationskredits innerhalb der engen Grenzen des durch sie bewirkten erzwungenen Sparens die Kapitalbildung frdert und soweit die Erweiterung der Produktionsttigkeit ermglicht. Doch es kann ebensowenig bestritten werden, da jeder Schritt, der darber hinausfhrt, in der oben beschriebenen Weise der Unternehmungsttigkeit eine angesichts der Lage der Dinge verfehlte Richtung gibt und da das Miverhltnis zwischen dem, was die Unternehmer tun, und dem, was ihnen der nicht beirrte Markt vorschreiben wrde, in der Krise zum Vorschein kommt. Allein dem Umstand, da die Ideologie, die alle entscheidenden Faktoren - die Volkswirte, die Staatsmnner und die Politiker, die Presse und die Geschftswelt - beherrscht, die Erweiterung des Zirkulationskredits nicht nur billigt, sondern fordert, ist es zuzuschreiben, da auf jede Krise und ihre Nachwehen wieder ein neuer Aufschwung folgt, der dann schlielich wieder in die Krise einmnden mu.

4. Die Krisenpolitik der Currency-Schule.

Wie alles, was bis in die jngste Zeit zur Erhellung des Problems der Konjunkturschwankungen geleistet wurde, Verdienst der Currency-

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Schule war, so verdanken wir auch ausschlielich dieser Schule alle Gesichtspunkte, die fr die auf Ausschaltung der Konjunkturschwankungen gerichtete Politik magebend waren. Der verhngnisvolle Irrtum der Currency-Schule lag darin, da sie die Gleichartigkeit der Banknoten und der Kassenfhrungsguthaben als Geldsurrogate und demgem als Geldzertifikate und als Umlaufsmittel verkannte. In ihren Augen war nur die Banknote Geldsurrogat, konnte daher nur die Einfhrung einer nicht durch Geld gedeckten Banknote die rein metallische Zirkulation zu einer gemischten machen. Sie dachte daher, alles, was zur Behebung der periodischen Wiederkehr von Krisen zu geschehen habe, knnte durch starre Kontingentierung der Menge nicht metallisch bedeckter Banknoten erreicht werden. Die Ausgabe von Umlaufsmitteln in Gestalt von nicht metallisch bedeckten Kassenfhrungsguthaben lie sie frei1. Da der Gewhrung von Zirkulationskredit durch Kassenfhrungsguthaben kein Hindernis im Wege stand, konnte die Politik der berspannung des Zirkulationskredits selbst in England beibehalten werden. Was dem Kassenfhrungsguthaben bank- und verkehrstechnisch mangelte, wurde dadurch wettgemacht, da sich die stndige Gepflogenheit herausbildete, in der Krise den Banken, die den Kredit berspannt hatten, und ihren Kunden durch irregulre Notenausgabe zu Hilfe zu kommen. Das System der indirekten Kontingentierung des metallisch nicht bedeckten Notenumlaufes hat diese Gepflogenheit geradezu in ein System gebracht. Die Banken konnten den Umfang der Kredite ruhig erweitern, wenn sie auf die Untersttzung der Notenbank im Notfalle rechnen durften. Htte man die Erweiterung der Ausgabe von Umlaufsmitteln in jeder Gestalt verboten, also den Banken etwa die Verpflichtung auferlegt, den vollen Gegenwert nicht nur der ausgegebenen Noten, sondern auch der jederzeit flligen Guthabungen ihrer Kunden, ber die mit Scheck oder in hnlicher Weise verfgt werden kann, als Reserve zu halten oder doch zumindest in ihrer Kreditgewhrung ber ein bestimmtes starres Kontingent von unbedeckten Noten und Kassenfhrungsguthaben nicht hinauszugehen, so htte man, zumal in den Zeiten, in denen das Steigen des Geldbedarfes die Vermehrung des Geldvorrates berflgelte, starke Preisrckgnge hervorgerufen. Der Wirtschaft htte nicht nur jener Antrieb gefehlt, den das erzwungene Sparen bringt, sie htte zeitweilig unter den Folgen steigender Kaufkraft der

Auch jene Staaten, die in diesem Punkte formell anders vorgingen, haben praktisch der Entwicklung des Umlaufsmittels in Gestalt von Kassenfhrungsguthaben kein Hindernis in den Weg gelegt.

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Geldeinheit gelitten. Das htte die Fortschritte der Kapitalbildung verlangsamt, aber gewi nicht unterbunden. Sicher aber ist, da es dann weder zu Perioden strmischen Aufschwungs noch zu dem dramatischen Umschlagen des Aufschwungs in die Krise und in den Abstieg gekommen wre. Es hat wenig Sinn, zu errtern, ob diese Lsung der Probleme der Umlaufsmittelpolitik glcklicher gewesen wre als die, die tatschlich gewhlt wurde. Denn die Alternative lautet nicht allein Beschrnkung oder Freiheit der Umlaufsmittelausgabe, sondern sie lautet oder lautete zumindest auch Bankfreiheit oder Privilegierung der Umlaufsmittelausgabe. An diese Mglichkeit ist allerdings kaum gedacht worden. Als die Probleme der Bankpolitik in den Vordergrund der wirtschaftspolitischen Diskussion traten, hatte sich bereits der erste Schatten des Interventionismus ber die kapitalistische Wirtschaftsordnung gesenkt. Wohl traten Schriftsteller auf, die die Bankfreiheit verteidigten. Aber ihre Stimme verhallte. Man wollte den Noteninhaber gegen die Bank schtzen, doch man verga, da die gefhrlichen Zahlungseinstellungen der Notenbanken stets Institute betrafen, denen eine privilegierte Stellung durch die Gesetzgebung eingerumt worden war. Man mag sich die Folgen des Zusammenbruches von Banken eines Systems absoluter Bankfreiheit noch so gro ausmalen, man wird zugeben. mssen, da sie in ihrem Ausmae niemals auch nur im entferntesten herangereicht htten an die Folgen, die die Kriegs- und Nachkriegspolitik der Notenbanken der drei europischen Kaiserreiche nach sich gezogen haben. In den letzten zwei Menschenaltern gab es wohl kaum einen denkenden Kopf, der nicht gewut htte, da auf den Aufschwung die Krise folgt. Nichtsdestoweniger wre es auch dem tatkrftigsten und tchtigsten Bankleiter unmglich gewesen, rechtzeitig der Erweiterung des Zirkulationskredites entgegenzuwirken. Die ffentliche Meinung stand dem im Wege. Man nahm die Tatsache, da die Konjunktur in heftigen Ausschlgen schwankt, als eine Notwendigkeit der kapitalistischen Gesellschaftsordnung hin und dachte, in dem Ideenkreis der Bankingtheorie befangen, da die Banken beim Aufschwung nur mitgehen, da sie ihn aber keineswegs durch ihr Verhalten hervorrufen oder frdern. Wenn nach langer Stagnation die Banken der allgemeinen Forderung nach leichterer Kreditgewhrung wieder Rechnung zu tragen begannen, war die ffentliche Meinung stets ber die Anzeichen beginnenden Aufschwunges hoch erfreut, und es wre angesichts der herrschenden Ideologie den Banken ganz undenkbar gewesen, den Prinzipien Lord Overstones getreu schon im Beginn zu bremsen. Wenn dann die Konjunktur immer

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besser wurde, huften sich wohl die Stimmen, die einen Umschwung prophezeiten. Aber auch diese Warner forderten gewhnlich nicht strenge Unterbindung aller weiteren Ausdehnung des Zirkulationskredits, sondern nur Migung und Einschrnkung der neu zu gewhrenden Kredite auf nicht spekulative Geschfte. Wenn dann endlich die Banken ihre Politik nderten, wenn die Krise da war, dann wute man immer Schuldige zu finden. Nur den wahren Schuldigen, die falsche theoretische Einstellung, wollte man nicht finden. Und so blieb es bei dem blichen Verfahren, und Konjunkturwelle folgte auf Konjunkturwelle. Die Notenbankleiter betrieben ihre Politik, ohne ber ihre Grundlagen viel nachzudenken. Wenn das Anwachsen des Umfanges der Kredite sie zu ngstigen begann, gingen sie, nicht immer in geschickter Weise, mit Eskomptesatzerhhungen vor und zogen sich in der ffentlichkeit den Vorwurf zu, durch ihr Verhalten den Ansto zur Krise gegeben zu haben. Es ist klar, da frher oder spter die Krise kommen mute und da sie immer unmittelbar und zunchst durch die nderung des Verhaltens der Banken hervorgerufen werden mute. Wenn schon von einem Verschulden der Banken gesprochen werden sollte, so htte man von dem Verschulden an der Frderung des Aufschwunges sprechen mssen. Nicht das war an der Politik auszusetzen, da die Zinsfuerhhung kam, sondern nur das, da sie zu spt kam.

5. Die moderne Konjunkturpolitik.

Die Konjunkturpolitik, die heute von den meisten Schriften ber die Probleme des Konjunkturwechsels empfohlen wird und zu deren Durchfhrung in den Vereinigten Staaten bereits manche Schritte unternommen wurden, beruht ganz auf den Gedankengngen der Zirkulationskredittheorie, die sie auf Grund einer mit feinen statistischen Methoden unternommenen Beobachtung des Konjunkturverlaufes der Praxis dienstbar machen will. Da es nur eine Theorie des Konjunkturwechsels gibt, nmlich die Zirkulationskredittheorie, und da alle anderen Versuche, dem Probleme beizukommen, der Kritik nicht standhalten konnten, bedarf keiner weiteren Erklrung mehr. Alle Krisen- und Konjunkturpolitik ist vom Boden dieser Lehre ausgegangen. Soweit in den letzten Jahrzehnten vor dem Kriege berhaupt Konjunktur- und Krisenpolitik betrieben wurde, arbeitete man mit ihren Ideen und lie dabei die - damals im Schrifttum als allein richtig anerkannte - Banking-Lehre und alle das Problem als zum Komplex der Lehre vom direkten Tausch gehrig

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betrachtenden Auffassungen beiseite. Man mochte im brigen noch soviel von der Elastizitt einer auf der Eskomptierung von Warenwechseln beruhenden Notenzirkulation sprechen, im Handeln der Konjunkturpolitik machenden Bankleiter kamen andere Auffassungen zur Geltung. Soweit also kann man nicht davon sprechen, da der theoretische Gehalt der Konjunkturpolitik von heute neu wre. Die Zirkulationskredittheorie ist ber die alte Currency-Theorie gewi ein gutes Stck hinausgekommen. Die Untersuchungen, die Walras, Wicksell und ich dem Problem gewidmet haben, haben es allgemeiner gefat, es in den Kreis des wirtschaftlichen Gesamtprozesses gestellt und es vor allem als Problem der Zinsfugestaltung und des Gleichgewichtes des Darlehensmarktes zu behandeln gesucht. Um das Ma des erreichten Fortschritts zu erkennen, vergleiche man etwa die berhmte Auseinandersetzung von Bastiat und Proudhon ber die Unentgeltlichkeit des Kredits oder die im deutschen Schrifttum der Vorkriegszeit bliche Kritik der Quantittstheorie mit den Ausfhrungen in modernen Arbeiten. Das aber darf, so hoch man seine Bedeutung fr den Ausbau unserer Erkenntnis veranschlagen mag, uns nicht vergessen lassen, da schon die Currency-Theorie all das geboten hat, das die Theorie hier der Politik zu geben vermag. Man wird sicherlich auch nicht bestreiten knnen, da ein groer Fortschritt dadurch erzielt wurde, da man das Problem nicht mehr allein im Hinblick auf die Umlaufsmittel, sondern auch im Hinblick auf das ganze Problem der Kaufkraft des Geldes betrachtet. Die Currency-Schule kmmerte sich um die Preisbewegung nur insoweit, als sie durch Ausdehnung oder Einschrnkung des Zirkulationskredits bewirkt war (wobei sie, wie bekannt, nur den durch Ausgabe von Noten gewhrten Zirkulationskredit ins Auge fate) und war weit entfernt davon, einer Stabilisierung der Kaufkraft der Geldeinheit zuzustreben. Wir sehen heute die beiden Probleme als Probleme der Theorie eng verbunden. Es macht das Wesen der einen der beiden Richtungen der modernen Konjunkturpolitik aus, da sie die beiden Probleme als eines behandelt. Fr diese Richtung ist das Ziel der Konjunkturpolitik nicht mehr und nicht weniger als Stabilisierung der Kaufkraft des Geldes. Was ber sie zu sagen ist, hat im ersten Teil dieser Arbeit Platz gefunden. Die andere Richtung will nicht Stabilisierung der Kaufkraft, sondern ganz wie die Currency-Schule nur Krisenverhtung. Sie setzt sich aber doch ein weiteres Ziel als das, das die Peelsche Akte und die Konjunkturpolitik der Vorkriegszeit erreichen wollten. Was sie vorschlgt, soll nicht nur einem durch Umlaufsmittelinflation, sondern auch einem durch

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Geldinflation (z. B. Steigerung der Goldproduktion) ausgelsten Aufschwung entgegenarbeiten, wogegen wieder bei Restriktion, gleichviel ob sie als Geld- oder als Umlaufsmittelrestriktion ihren Anfang nahm, Depression vermieden werden soll. Sie will nicht die Preise stabil erhalten, aber sie will verhindern, da der Zinsfu des unbehinderten Marktes durch die Umlaufsmittelbanken oder durch Geldinflation vorbergehend gedrckt werde. Wir wollen hier zwei Flle genauer betrachten, um das Wesen dieser neuen Politik darzulegen: l. Die Golderzeugung wchst, die Preise steigen. Im Bruttozins erscheint eine Preisprmie. Die Banken haben keinen Anla mit dem Leihsatz in die Hhe zu gehen, sie werden eher bereit sein, billiger zu eskomptieren, da das Verhltnis zwischen ihren Verbindlichkeiten und ihrem Barschatz sich gebessert, gewi nicht verschlechtert hat. Dann bleibt aber der von ihnen begehrte Leihsatz hinter dem ideellen Bruttomarktsatz zurck, und damit ist der Ansto zum Aufschwung gegeben. Die Krisenpolitik der Vorkriegszeit htte in diesem Fall nicht rechtzeitig eingegriffen, da sie auf das Deckungsverhltnis sah, das keine Verschlechterung erfahren hatte. Die moderne Auffassung hlt Zinsfuerhhung und Restriktion der Zirkulationskredite fr angemessen, weil die Preise und Lhne steigen. 2. Der Ansto zum Aufschwung ist bei unvernderter Menge von Geld im engeren Sinne von den Banken gegeben worden, etwa um dem allgemeinen Drngen nach Verbilligung des Kredits zur Bekmpfung der Depression zu entsprechen. Da sich damit das Deckungsverhltnis verschlechtert, htte auch die ltere Krisenpolitik Zinsfuerhhung als Hemmschuh gefordert. Ein grundstzlicher Unterschied zwischen der alten und der neuen Politik liegt nur im ersten Fall. Die moderne Krisenpolitik glaubt ihren besonderen Vorzug vor allem darin zu erblicken, da sie mit feineren statistischen Methoden arbeitet, als der lteren zu Gebote standen. Sie hat den Weg gefunden, um aus ihren Reihen und Kurven die Saisonschwankungen und die skulare Entwicklungsrichtung (general trend) auszuschalten. Da die Ergebnisse der Marktbeobachtung erst durch diese Bearbeitung zur Konjunkturbeobachtung werden, ist klar. Kann man in der Bewertung dieses Erfolges den amerikanischen Forschern zustimmen, so steht es in der Frage der Verwendbarkeit der Indexzahlen anders. Doch hier ist dem, was im ersten Teil unserer Arbeit gesagt wurde, nichts mehr hinzuzufgen.

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Als das wichtigste Ergebnis der Harvard-Forschungen wird die Aufstellung des Barometers der drei Mrkte bezeichnet. Da wir nicht die Mglichkeit haben, Wicksells natrlichen Kapitalzins und die ideelle Preisprmie festzustellen, sind wir darauf angewiesen, die Bewegung des Zinsfues mit der Preisbewegung und mit einigen anderen fr die Konjunktur charakteristischen Daten wie Produktionsziffern, Zahl der Arbeitslosen u. dgl. in Beziehung zu setzen. Das ist seit Jahrzehnten immer geschehen, und man mu nur einen Blick in die Berichte der Tagesbltter und der volkswirtschaftlichen Wochen-, Monats- und Jahresverffentlichungen der letzten zwei Menschenalter werfen, um festzustellen, da die heute von manchen mit wenig Bescheidenheit vorgetragenen Ansprche, die Bedeutung dieser Daten fr die Erfassung des Konjunkturverlaufs zuerst erkannt zu haben, durchaus unberechtigt sind. Das Harvard-Institut aber hat sich ein Verdienst dadurch erworben, da es versucht hat, eine empirische Gesetzmigkeit im zeitlichen Ablauf der Bewegung von drei Kurven festzustellen. Man mu die berschwnglichen Erwartungen fr die praktische Verwertbarkeit des Harvard-Barometers, die in der amerikanischen Geschftswelt eine Zeitlang vorgeherrscht haben, nicht teilen und kann ruhig zugeben, da es zur Mehrung und Vertiefung unseres Wissens ber die Konjunkturbewegung kaum etwas beigetragen hat; man wird dennoch seine Bedeutung fr die Konjunkturforschung hoch veranschlagen knnen. Denn das Harvardbarometer bringt uns die statistische Verifikation der Zirkulationskredittheorie. Noch vor zwei Jahrzehnten htte man nicht daran gedacht, da es mglich werden knnte, das statistische Material so zu ordnen und zu verarbeiten, da es fr die Konjunkturforschung brauchbar werden knnte. Hier ist scharfsinniger Arbeit, die Nationalkonomen und Statistiker vereint geleistet haben, ein schner Erfolg beschieden gewesen. Betrachtet man die Kurven der nach der Harvard-Methode arbeitenden Institute, so erkennt man, da die Bewegung der Kurve des Geldmarktes (C-Kurve) im Verhltnis zu den beiden Kurven des Effektenmarktes (AKurve) und des Warenmarktes (B-Kurve) genau dem entspricht, was die Zirkulationskredittheorie ausfhrt. Da die Bewegungen der A-Kurve denen der B-Kurve in der Regel vorausgehen, ist aus der greren Empfindlichkeit der Spekulation in Effekten gegenber der in Waren zu erklren. Der Effektenmarkt reagiert schneller als der Warenmarkt, er sieht mehr und weiter, er zieht kommende Ereignisse (hier die Vernderungen des Zinsfues) frher in den Bereich seiner Kombination.

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Aber die entscheidende Frage bleibt doch: was gibt das Barometer der drei Mrkte dem handelnden Bankpolitiker? Sind die modernen Methoden der Konjunkturbeobachtung besser als die lteren, zweifellos weniger vollkommenen, geeignet, die Grundlage zu bilden fr die Entschlsse einer Diskontpolitik, die auf mglichste Nivellierung der Konjunkturwellen hinarbeiten will? Auch die Bankpolitik der Vorkriegszeit hatte sich dieses Ziel gesetzt, und wir drfen nicht daran zweifeln, da die fr die Finanzpolitik verantwortlichen Regierungsorgane, die Leiter der Zentralnotenbanken und auch die der groen Privatbanken und Bankhuser, ehrlich und aufrichtig bemht waren, es zu erreichen, und da ihre Bemhungen - freilich erst dann, wenn der Aufschwung schon in vollem Schwunge war - zumindest von einem Teil der ffentlichen Meinung und der Presse untersttzt wurden. Sie wuten auch ganz genau, was zu geschehen habe, um den gewnschten Erfolg zu erreichen, sie wuten, da nichts als die rechtzeitige und entsprechend weitgehende Hinaufsetzung des Leihsatzes dem, was man allgemein als die Ausschreitungen der Spekulation zu bezeichnen pflegt, entgegenzuwirken vermag. Da sie die grundstzlichen Probleme verkannten, da sie nicht verstanden haben, da jede zustzliche Menge von Zirkulationskredit - gleichviel, ob durch Ausgabe von Banknoten oder durch Erffnung von Kassenfhrungsguthaben entstanden - die Welle der Konjunktur hebt und damit den Kreislauf auslst, der ber die Krise wieder zum Hinabgleiten der Konjunktur fhrt, kurz, da sie sich auch zu jener Ideologie bekannten, deren Herrschaft die Schwankungen der Konjunktur hervorbringt, hinderte sie nicht daran, von dem Augenblicke an, in dem der Aufstieg der Konjunktur unzweifelhaft zu erkennen war, an das unvermeidliche Ende zu denken. Sie wuten nicht, da der Aufschwung durch das Verhalten der Banken ausgelst worden war, und sie htten vielleicht, wenn sie es gewut htten, darin nur einen Segen der Bankpolitik erblickt, weil die berwindung der Depression ihnen, zumindest solange die Depression noch anhielt, als die wichtigste Aufgabe der Wirtschaftspolitik erschien, doch sie wuten, da der fortschreitende Aufschwung zur Krise und dann zur Stagnation fhren mu. Daher lste der Aufstieg vor allem Besorgnisse aus, und das Problem des Tages lautete bald wir noch, wie dem Fortschreiten der ungesunden Entwicklung entgegenzutreten sei. Es war kein ob, sondern ein wie und dieses wie war, da das Mittel Erhhung des Zinsfues - feststand, nur temporal und quantitativ: wann und in welchem Ausma soll der Zinsfu erhht werden? Das Miliche war nun, da die Antwort auf diese Frage nicht auf Grund unzweifelhaft feststellbarer Daten exakt

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erteilt werden konnte, so da die Entscheidung immer dem Ermessen berlassen bleiben mute. Je fester nun die Verantwortlichen davon berzeugt waren, da ihr Eingreifen durch Erhhung des Zinssatzes der Prosperitt des Aufschwungs ein Ende setzen werde, desto vorsichtiger muten sie zu Werke gehen. Wre es nicht mglich, da die Stimmen recht htten, die da behaupteten, der Aufschwung sei gar nicht knstlich herbeigefhrt, es liege gar keine berspekulation vor, das alles sei nur die natrliche Auswirkung der Fortschritte der Technik, der Ausgestaltung der Verkehrsmittel, der Erschlieung neuer Rohstoffschtze, der Erffnung bisher verschlossener Wirtschaftsgebiete ? Sollte man diesen erfreulichen und alle beglckenden Proze mit rauher Hand stren? Sollte die Regierung ihre Hilfe dazu bieten, da die wirtschaftliche Besserung, die sie als ihr Verdienst in Anspruch nahm, einer Krise weiche ? Das alles erklrt zur Genge das Zgern der zum Eingreifen bereiten Stellen. Sie hatten wohl die beste Absicht, rechtzeitig zu stoppen; sie kamen aber doch nur spt und nicht immer gleich mit ausgiebigen Manahmen. Es verging immer eine geraume Weile, ehe der Zinsfu jenen Stand erreichte, bei dem die Preise wieder herabgleiten muten. In der Zwischenzeit war bereits Kapital in Verwendungen festgelegt worden, denen man es nicht zugefhrt htte, wenn der Geldzins nicht unter den Satz des natrlichen Kapitalzinses gesunken wre. An diesem belstand der Konjunkturpolitik kann auch ihre Ausrichtung nach dem Stande des Konjunkturbarometers nichts ndern. Niemand, der die Ergebnisse der Konjunkturbeobachtung der mit den modernen Methoden arbeitenden Institute aufmerksam verfolgt hat, wird es wagen, die Behauptung zu vertreten, man knnte an der Hand dieser Ergebnisse in unbestrittener Weise feststellen, wann und in welchem Ausmae mit der Zinsfuerhhung vorgegangen werden msse, um dem Aufschwung rechtzeitig ein Ende zu setzen, ehe er zu Fehlinvestition von Kapital gefhrt hat. Man darf das, was die volkswirtschaftliche Journalistik der letzten zwei Menschenalter an fortlaufender Berichterstattung ber die Geschftslage geleistet hat, nicht unterschtzen, und das, was die mit groen Mitteln arbeitenden modernen Konjunkturinstitute bringen, nicht berschtzen. Ungeachtet aller Verbesserungen, die die statistische Verarbeitung und die graphische Darstellung der Daten erfahren haben, bleibt es doch dabei, da ihre Verwendung fr die Entschlsse der Zinsfupolitik dem Ermessen weiten Spielraum gibt. Man darf berdies nicht vergessen, da sowohl die Frage, in welcher Weise bei der Ausschaltung der Saisonschwankungen und der Wachstumsfaktoren

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faktoren vorgegangen werden soll, als auch die Frage, aus welchen Daten und in welcher Weise die Kurven jedes der drei Mrkte gebildet werden sollen, nicht eindeutig beantwortet werden knnen. An jedem Punkt des Konjunkturbarometers vermag die Kritik mit Argumenten anzusetzen, die man nicht leicht zu widerlegen vermag. So sehr auch die Konjunkturbarometer es uns erleichtern, die Flle der verschiedenartigen Bewegungen des Marktes und der Produktionsttigkeit zu berblicken, eine feste Grundlage fr die Beurteilung der Vorkommnisse bieten sie uns ganz gewi nicht. Auch die Konjunkturbarometer vermgen es nicht, der Konjunkturpolitik die Fragen, die fr ihr Handeln entscheidend sind, klar und unzweifelhaft zu beantworten. Die berspannten Erwartungen, die heute allgemein an die moderne Konjunkturpolitik geknpft werden, sind daher nicht gerechtfertigt. Von ungleich grerem Werte als jede denkbare Ausgestaltung der statistischen Methoden mte fr die Konjunkturpolitik der Zukunft eine Vertiefung der theoretischen Erkenntnis des Wesens des Konjunkturwechsels werden. Einige Konjunkturinstitute geben sich dem Wahn hin, unvoreingenommene Tatsachenforschung frei von jeder Befangenheit durch theoretische Erwgungen zu betreiben. In Wahrheit ruhen alle ihre Arbeiten auf den Grundlagen der Zirkulationskredittheorie. Wrde man sich ungeachtet der Abneigung, die heute in allen konomischen Dingen gegen folgerichtiges Durchdenken und Bis-Zum-Ende-Denken der Theoreme und Probleme besteht, entschlieen, diese Theorie bewut zur Grundlage der Konjunkturpolitik zu machen, dann wre sehr viel gewonnen. Denn dann wrde man wissen, da man, um die Konjunkturwellen einzuebnen, jeder Erweiterung des Zirkulationskredits entgegentreten mu, es wre denn, da damit nur einer von anderer Seite her wirkenden Kraft zur Senkung der Kaufkraft des Geldes entgegengewirkt werden soll. Man wird die Schwierigkeiten, die in der Unzulnglichkeit aller Methoden zur Messung der Vernderungen der Kaufkraft liegen, nicht berwinden knnen, man wird weder das Ideal des wertstabilen Geldes, noch das der konjunkturlosen Wirtschaft verwirklichen, aber man wird doch die Schwankungen der Konjunktur wesentlich mildern, wenn man sich einmal entschlossen haben wird, auf die knstliche Anspornung der Unternehmungsttigkeit durch bankpolitische Manahmen zu verzichten. Man wird dabei freilich manches liebgewordene Schlagwort aufgeben mssen, so z. B. die Frderung des bargeldlosen Zahlungsverkehres. Man wird ein noch greres ideologisches Opfer bringen mssen: man wird es aufgeben mssen, den Zinsfu irgendwie drcken zu wollen.

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Da alles ganz anders gekommen wre, wenn man niemals vom Grundsatz voller Bankfreiheit abgewichen wre und wenn man die Umlaufsmittelausgabe in keiner Weise von den Normen des Handelsrechts befreit htte, wurde schon dargelegt. Es mag sein, da nur durch Herstellung voller Bankfreiheit die endgltige Lsung des Problems zu erzielen sein wird. Doch die in langer Arbeit vieler Generationen aufgebaute Kreditorganisation kann man nicht mit einem Schlage umgestalten. Kommende Geschlechter, die die grundstzliche Verkehrtheit aller interventionistischen Bestrebungen erkannt haben werden, werden sich auch mit dieser Frage zu befassen haben. Fr die Gegenwart und fr die nchste Zukunft ist sie heute noch nicht zeitgem.

6. Die Herrschaft ber den Geldmarkt.

Manche Anzeichen sprechen dafr, da die ffentliche Meinung die Bedeutung des Verhaltens der Banken bei der Gewhrung von Zirkulationskredit fr die Gestaltung der Konjunktur erkannt hat. Trifft das wirklich zu, dann wird die Beliebtheit, deren sich die auf knstliche Ermigung des Leihsatzes gerichteten Bemhungen bis nun erfreut haben, schwinden. Die Banken, die den Umfang ihrer Umlaufsmittelausgabe erweitern wollen, werden nicht mehr auf den Beifall des Publikums und auf die Untersttzung durch die Regierung zhlen drfen, sie werden vorsichtiger und zurckhaltender werden. Das wird die Wellenbewegung der Konjunktur verflachen und dem Umschlag vom aufsteigenden zum fallenden Ast die Schrfe nehmen. Es gibt aber auch Anzeichen, die dieser Annahme zu widersprechen scheinen. Dazu gehren in erster Linie die Versuche, eine internationale Kooperation der Notenbanken herbeizufhren oder, genauer ausgedrckt, die Absichten, die diesen Bestrebungen zugrunde liegen. In den Hausseperioden der Vergangenheit bildete gerade der Umstand, da die Banken der verschiedenen Lnder nicht planmig und verabredungsgem zusammenarbeiteten, den wirkungsvollsten Hemmschuh. Da bei der engen Verknpfung der internationalen Wirtschaftsbeziehungen die Erweiterung des Zirkulationskredits im allgemeinen nur als internationale Erscheinung auftreten konnte, so war von den einzelnen Banken darauf Rcksicht zu nehmen, da sie in er Zinsfufestsetzung nicht soweit hinter den Banken der brigen Lnder zurckbleiben, da Kapitalabwanderung in grerem Umfang auftrete. Eine Abwanderung von Leihgeld zur Zinsfuarbitrage ins Ausland und die durch die hohen Preise bewirkte Verschlechterung der Handelsbilanz htten einerseits durch die Ansprche, die sie an die Notenbank um Hergabe von Gold und Devisen

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stellen, das Deckungsverhltnis verschlechtert, so da die Bank durch die gebotene Rcksichtnahme auf ihre Zahlungsfhigkeit zur Einschrnkung der Kredite gentigt gewesen wre; andererseits wre durch diese Verschlechterung der augenblicklichen Zahlungsbilanz eine Verknappung der Mittel des Geldmarktes hervorgerufen worden, die zu bekmpfen die Banken ohnmchtig gewesen wren. Je enger die weltwirtschaftliche Verknpfung der Vlker wurde, desto weniger war eine nationale Hausse mglich. Die Konjunktur wurde eine internationale Erscheinung. In vielen Lndern, ganz besonders aber auch im Deutschen Reich, wurde immer wieder von Freunden des billigen Geldes die Auffassung vertreten, nur die Goldwhrung ntige die Notenbank dazu, in ihrer Zinsfupolitik auf den Stand des Zinsfues im Ausland Rcksicht zu nehmen. Wre sie von dieser Fessel frei, dann knnte sie zum Heile der nationalen Volkswirtschaft die Ansprche des inlndischen Geldmarktes besser befriedigen. Von diesem Gesichtspunkt aus befrwortete man im Deutschen Reich die Doppelwhrung, dann wieder die Aufnahme der Goldprmienpolitik, wehrte man sich in sterreich gegen die gesetzliche Festlegung der bereits faktisch erfolgten Aufnahme der Barzahlungen. Der Irrtum dieser Lehre ist leicht erkennbar. Auch die Loslsung von der Goldwhrung htte den Banken nicht die Kraft verliehen, den Zinsfu ungestraft unter das Niveau des natrlichen Kapitalzinses herabzudrcken. Wohl htte die Papierwhrung es ihnen ermglicht, die Expansion des Zirkulationskredits unbedenklich fortzufhren, weil eine ohnehin schon von der Bareinlsungspflicht enthobene Notenbank keine Befrchtungen hinsichtlich ihrer Zahlungsfhigkeit zu hegen braucht. Doch einmal htte die Vermehrung der Noten zu Preissteigerungen und damit zur Verschlechterung der Wechselkurse gefhrt, und zweitens wre die Kreditkrise wohl spter, aber desto schrfer gekommen. Wenn nun die Notenbanken ernstlich daran denken sollten, Verabredungen ber die einzuschlagende Diskontpolitik zu treffen, so wrde dies eine wirksame Bremsvorrichtung ausschalten. Bei einheitlichem Vorgehen knnten die Banken den Zirkulationskredit strker als jetzt anspannen, ohne befrchten zu mssen, da jene Folgen fr ihren Stand eintreten, die der Abflu von Mitteln des Geldmarktes ins Ausland hervorruft. Fllt diese Rcksicht auf das Ausland fort, dann sind die Banken zwar noch immer nicht imstande, den Geldzins auf die Dauer unter den Stand des natrlichen Kapitalzinses herabzudrcken; doch die Divergenz zwischen den beiden Zinsstzen kann lnger aufrechterhalten werden, so da ihre notwendige Folge Fehlinvestition

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von Kapital - in weiterem Umfange auftritt, was dann die schlielich unvermeidliche Krise verschrfen und die Depression vertiefen mte. Vorderhand freilich ist zwischen den Notenbanken noch nichts vereinbart worden, was konjunkturpolitisch bedeutungsvoll wre. Doch man kann nicht bestreiten, da Bestrebungen, die auf Vereinbarungen dieser Art hinarbeiten, von vielen Seiten gefrdert werden. Ein zweites bedenkliches Anzeichen liegt in dem Umstand, da das Schlagwort von der Notwendigkeit der Beherrschung des Geldmarktes durch die Notenbanken noch nicht an Ansehen verloren hat. Unter den Verhltnissen, wie sie sich vor allem in Europa bei dem System der ausschlielich zur Notenausgabe berechtigten Zentralnotenbank herausgebildet haben, knnen Bestrebungen zur Ausdehnung des Zirkulationskredits im allgemeinen nur von der Zentralnotenbank ausgehen. Gegen den Willen oder die Absicht der Zentralbank wre jeder Versuch der Privatbanken von vornherein aussichtslos. Selbst die banktechnischen Hilfsmittel stnden, abgesehen von den angelschsischen Lndern, den Privatbanken nicht zu Gebote, da die Mglichkeit, durch Erffnung von Kassenfhrungsguthaben Kredite einzurumen, in den Lndern, in denen der Scheckverkehr (abgesehen vom Giroverkehr der Zentralnotenbank und vom Postscheckverkehr) auf enge Kreise der Geschftswelt beschrnkt ist, nur gering ist. Hat aber die Zentralnotenbank mit der Politik der Kreditausdehnung eingesetzt und damit den Zinsfu herabzudrcken begonnen, dann mag es unter Umstnden fr die grten Privatbanken vorteilhaft sein, dem Beispiel der Notenbank zu folgen und gleichfalls den Umfang der von ihnen gewhrten Zirkulationskredite zu erweitern. Ein derartiges Vorgehen mag sich ihnen um so mehr empfehlen, als es fr sie kein Wagnis bedeutet; kommt es im Verlauf der Krise zu einer Erschtterung des Vertrauens, so knnen sie mit Untersttzung der Notenbank den kritischen Punkt berwinden. Sicher aber ist, da zumindest fr einen groen Teil der kreditvermittelnden Bankiers die Kreditexpansionspolitik der Notenbank ein vorteilhafteres Gebiet der geschftlichen Bettigung erffnet: die Zinsfuarbitrage. Sie werden aus der Verschiebung der Spannung zwischen dem inlndischen und dem auslndischen Zinsfu Gewinn zu ziehen suchen, sie werden Gelder kurzfristig im Ausland veranlagen. Damit aber wirken sie der Diskontpolitik der Notenbank entgegen und schdigen die vermeintlichen Interessen der Kreise, die von der knstlichen Ermigung des Zinsfues und dem durch sie bewirkten Aufschwung Vorteil zu ziehen hoffen. Es entspricht der Ideologie, die in jedem Bestreben, den Leihsatz zu ermigen, das Heil erblickt und die

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Erweiterung des Zirkulationskredits als das beste Mittel zur Erreichung dieses Ziels ansieht, da man das Vorgehen der Zinsfuarbitrageure als schndlich und schimpflich, ja als Verrat an den Interessen des eigenen Volkes zugunsten des Auslandes begangen, brandmarkt, und da man den Notenbanken im Kampfe gegen diese Spekulanten alle Untersttzung angedeihen lt. Regierung und Notenbank suchen die beltter durch Drohungen einzuschchtern, um sie von ihrem Vorhaben abzubringen. In den liberalen Weststaaten Europas konnte man, frher wenigstens, mit solchen Mitteln nicht viel ausrichten. In den etatistischen Lndern Mittelund Osteuropas war damit schon mehr Erfolg zu erzielen. Wir sehen klar, was hier hinter dem Bestreben der Notenbank, den Geldmarkt zu beherrschen steckt: sie will ihre auf Ermigung des Zinsfues gerichtete Politik der Kreditinflation durch die Rcksichtnahme auf die verhltnismig zurckhaltendere Politik des Auslands nicht behindert wissen, sie will ungestrt nationale Haussepolitiktreiben. Die herrschende Ideologie spricht aber noch in anderen Fllen davon, da die Notenbanken die Herrschaft ber den Geldmarkt fester in Hnden haben sollten. Wenn die infolge der Expansion des Zirkulationskredits einsetzende Zinsfuarbitrage vorerst nur zu Entziehung von Mitteln aus den Bestnden der Notenbank gefhrt hat und die Bank, durch die Verschlechterung des Deckungsverhltnisses beunruhigt, zur Erhhung des Diskontsatzes geschritten ist, so mag unter bestimmten Voraussetzungen fr den offenen Geldmarkt noch keine Veranlassung gegeben sein, den Leihsatz anziehen zu lassen. Ihm wurden ja noch keine Mittel entzogen; die Goldexporte erfolgten aus den Bestnden der Bank, und die Diskonterhhung ist nicht mit einer Zurckziehung der von der Bank gewhrten Kredite verbunden worden. Es mte noch eine Weile dauern, ehe die Mittel des Marktes dadurch verknappt werden, da ein Teil der Wechsel, die sonst der Bank zum Diskont angeboten worden wren, auf dem offenen Geldmarkt begeben werden. Die Notenbank aber will nicht solange auf den Erfolg ihrer Maregel warten; sie will, voll Besorgnis um ihren Gold- und Devisenbestand, sofortige Abhilfe. Um die zu erreichen, mu sie trachten, die Mittel des Geldmarktes zu verknappen, was sie in der Regel dadurch zu bewirken sucht, da sie selbst als Kreditnehmer auftritt. Ein anderer Fall, in dem um die Herrschaft auf dem Geldmarkt gerungen wird, betrifft die Verwendung der durch die freigebige Diskontpolitik dem Markte zur Verfgung gestellten Mittel. Die herrschende Ideologie will billiges Geld, sie will auch hohe Warenpreise, aber nicht

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immer auch hohe Effektenkurse. Der mige Zinsfu soll die Produktion anregen, doch keine Brsenhausse bewirken. Nun steigen aber zunchst die Effektenkurse, die Warenpreise aber werden anfangs noch nicht vom Aufschwung erfat. Es gibt Brsenhausse und Brsengewinne, doch der Produzent ist noch unbefriedigt und neidet dem Spekulanten den leichten Verdienst. Daher sind die Machthaber mit dem Stand der Dinge nicht einverstanden. Das Geld, das der Brse zustrmt, fehle, meinen sie, der Produktion. berdies berge gerade eine Brsenhausse groe Krisengefahr. Darum will man der Brse das Geld entziehen, um es der Volkswirtschaft zuzufhren. Wird das einfach durch Hinaufsetzung des Zinsfues versucht, dann bietet der Fall kein besonderes Interesse. Diese Zinsfuerhhung ist ja schlielich unausweichlich; es kann sich nur darum handeln, ob sie frher oder spter kommt; wann immer sie ausgiebig genug kommt, beendet sie die Periode des Aufstiegs der Konjunkturwelle. Man versucht aber auch andere Manahmen, die, ohne den billigen Leihsatz zu ndern, Geldmittel von der Brse in die Produktion leiten sollen. Die Notenbank bt einen Druck auf die Kreditnehmer aus, um die Verwendung der ausgeborgten Betrge zu beeinflussen, oder sie geht direkt darauf aus, die Kreditbedingungen nach der Verwendung zu differenzieren. Wir sehen also, was es zu bedeuten hat, wenn die Zentralnotenbank die Herrschaft auf dem Geldmarkt anstrebt: entweder soll die Erweiterung des Zirkulationskredits von den Schranken befreit werden, an denen sie sich schlielich doch brechen mu, oder aber es soll durch besondere Manahmen bewirkt werden, da die Hausse anders ablaufe, als sie ablaufen mu. Das Schlagwort von der Beherrschung des Geldmarktes hat also gerade Frderung der Haussepolitik, die in die Krise enden mu, im Auge. Wenn man Konjunkturpolitik zur Ausschaltung der Krisen treiben will, mu man darauf verzichten, den Geldmarkt beherrschen und unterjochen zu wollen. Wenn man vollends mit der Absicht, durch Einschrnkung der Zirkulationskredite einer durch die Vermehrung der Geldmenge (etwa durch Zunahme der Goldgewinnung) ausgelsten Preissteigerung entgegenzuwirken, ernst machen wollte, werden den Zentralnotenbanken Pflichten erwachsen, deren Erfllung man wohl kaum als Ausbung von Herrschaft bezeichnen wird. Einschrnkung der Zirkulationskredite bedeutet fr die Umlaufsmittelbank Verzicht auf Gewinne, unter Umstnden Verluste. Auch diese Politik kann nur im Einvernehmen der Notenbanken erfolgreich werden. Wird sie von der Bank eines Landes allein betrieben, dann hat sie im wesentlichen nur den Erfolg, da das

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Gold aus dem Ausland einstrmt, so da die Kosten des Gelddienstes erhht werden. Soweit die angestrebte Kooperation der Notenbanken dieses Ziel im Auge haben sollte, ist sie freilich nicht als ein dem Streben nach einer die Konjunkturwellen einebnenden Politik gefhrliches Beginnen anzusehen.

7. Konjunkturprognose im Dienste der Konjunkturpolitik und im Dienste des Kaufmanns.

Die moderne Konjunkturbeobachtung, deren Schpfung vor allem ein Verdienst der amerikanischen Volkswirte ist, verdankt ihre Beliebtheit und Volkstmlichkeit den bertriebenen Erwartungen ber ihre praktische Brauchbarkeit. Man hatte gehofft, mit ihrer Hilfe Bankpolitik und Geschftsttigkeit mechanisieren zu knnen. Ein Blick auf das Konjunkturbarometer sollte dem Bankpolitiker und dem Geschftsmann sagen, wie man sich zu verhalten habe. Davon kann nun freilich nicht die Rede sein. Da die Ergebnisse der Konjunkturbeobachtung immer nur Vergangenes darstellen knnen und da sie die Voraussage knftiger Entwicklung nur an der Hand einiger hchst unzulnglicher Regeln zulassen, ist schon oft genug betont worden. Die Anwendbarkeit dieser Regeln ist aber, und das wird nicht genug beachtet, nur unter der Voraussetzung zulssig, da jene die Erweiterung des Zirkulationskredits heischende Ideologie ihre Geltung in der Wirtschafts- und Bankpolitik nicht eingebt hat. Sobald man jedoch ernstlich daran geht, Konjunkturpolitik zur Ausschaltung der Krisen zu treiben, ist die Wirksamkeit dieser Ideologie schon gebrochen. Es bleibt immerhin fr die Verwendbarkeit der Ergebnisse der modernen Konjunkturbeobachtung ein weites Feld brig: sie sollen der Bankpolitik zeigen, wann sie den Zinsfu hinaufsetzen mu, wenn sie nicht Kreditinflation treiben will. Wrde die Konjunkturbeobachtung in diesem Punkte klare und nur eine Deutung zulassende Antworten geben, so da man nicht nur ber das Ob sondern auch ber den Zeitpunkt und das Ausma der vorzunehmenden Diskonterhhung nur einer Meinung sein knnte, dann wre der Gewinn, den sie uns brchte, nicht hoch genug zu veranschlagen. Das ist aber keineswegs der Fall. Alles, was die Konjunkturbeobachtung uns an Material und Materialverarbeitung bringt, kann verschieden gedeutet werden. Da das Steigen der Effektenkurse und der Warenpreise, das Wachsen der Rohstoffgewinnung, der Rckgang der Arbeitslosigkeit, die Zunahme der Auftrge an die Unternehmungen, der Abverkauf der Warenlager und anderes mehr auf Hausse deutet, wute man auch vor

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der Aufstellung von Konjunkturbarometern. Die Frage ist, wann gebremst werden mu oder soll. Diese Frage aber beantwortet kein Konjunkturinstitut zweifelsfrei und eindeutig. Es wird immer von der Einsicht in die treibenden Faktoren der Konjunkturgestaltung und von den Zielen, die man der Konjunkturpolitik setzt, abhngen, was man tun will. Ob man dafr auch den richtigen Augenblick erfat, wird man nie anders als auf Grund von genauer Beobachtung aller Marktvorgnge entscheiden knnen und hat es nie anders entscheiden knnen. Da man die verschiedenen Markterscheinungen nun bersichtlicher als frher zu ordnen und darzustellen wei, erleichtert die Sache nicht wesentlich. Ein Blick auf die fortlaufenden Markt- und Brsenberichte der groen Tageszeitungen und der volkswirtschaftlichen Wochenbltter der Zeit von 1840-1910 belehrt uns, da man sich schon seit Jahrzehnten bemht hat, an der Hand einiger empirischer Regeln aus den Erscheinungen der jngsten Vergangenheit Schlsse auf die Gestaltung der nchsten Zukunft zu ziehen. Vergleichen wir die statistischen Grundlagen, die diesen Versuchen nutzbar gemacht wurden, mit den uns zur Verfgung stehenden, so wird man zwar ohne weiteres feststellen knnen, da wir heute mehr Daten heranzuziehen wissen und da wir es auch besser verstehen, dieses Material zu ordnen, bersichtlich zusammenzufassen und dem Auge sinnfllig darzustellen, da wir aber keineswegs behaupten drfen, mit den Methoden der modernen Konjunkturbeobachtung etwas dem Prinzip nach Neues begonnen zu haben. Kein Kaufmann darf irgendeine erreichbare Informationsquelle ohne Gefahr auer acht lassen; kein Kaufmann wird daher auf die aufmerksame Verfolgung der Presseberichte verzichten knnen. Doch auch die fleiige Lektre der Zeitungen verbrgt nicht den geschftlichen Erfolg. Wre das so einfach, welche Reichtmer htten die Journalisten schon angesammelt! Im Geschftsleben kommt es darauf an, die Dinge frher zu erfassen als die brigen und danach zu handeln. Das, was an Tatsachen bekannt ist, mu erst richtig gewrdigt werden, um es fr das Unternehmen brauchbar zu machen. Hier liegt das Problem der Praxis. Auch eine Auffassung, deren Richtigkeit der sptere Verlauf der Dinge erweist, ist praktisch unverwertbar, wenn sie nur die qualitative, nicht auch die quantitative Beurteilung ermglicht. Dazu kommt noch die entscheidende Frage des Zeitpunkts. Mit genialem Blick hat Herbert Spencer schon vor Jahrzehnten erkannt, da Militarismus, Imperialismus, Sozialismus und Interventionismus zu groen und schweren Kriegen

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fhren mssen. Wer aber daraufhin etwa um 1890 begonnen htte, die Schuldtitres der drei Kaiserreiche zu konterminieren, htte schwere Verluste erlitten. Groe geschichtliche Perspektiven bieten eben keine Grundlage fr die Effektenspekulation, die auf Tage, Wochen, hchstens auf Monate eingestellt werden mu. Da jede Hausse einmal ihr Ende finden mu, ist allbekannt. Fr den Kaufmann aber kommt es darauf an, genau zu wissen, wann der Umschlag eintreten wird und wo zuerst. Diese Fragen kann kein Wirtschaftsbarometer beantworten. Es gibt nur Daten, aus denen man Schlsse ziehen kann. Und da es den Zentralnotenbanken durch die Diskontpolitik immerhin mglich ist, den Eintritt der Katastrophe hinauszuschieben, so kommt es besonders darauf an, sich ein Urteil zu bilden ber das Verhalten dieser Stellen. Da versagen begreiflicherweise alle verfgbaren Daten. Wenn aber einmal die ffentliche Meinung vollkommen von der Auffassung beherrscht ist, da die Krise unmittelbar bevorsteht, und wenn die Kaufleute darnach ihr Verhalten einrichten, dann ist es schon zu spt, aus diesem Wissen geschftlichen Gewinn zu ziehen oder auch nur Verluste zu vermeiden. Denn dann bricht die Panik aus, dann ist die Krise schon da.

8. Ziele und Mittel der Konjunkturpolitik.

Es war ohne Zweifel ein Fortschritt, da man fr den Bereich der wissenschaftlichen Untersuchung das Krisenproblem zum Konjunkturproblem erweiterte1. Fr die Politik war das gewi nicht gleich vorteilhaft. Sie berspannte die Ziele, sie begann mehr anzustreben, als erreicht werden kann. Konjunkturlos knnte man die Wirtschaft nur gestalten, wenn hinter den Vorstellungen von der Mebarkeit der Geldwertvernderungen mehr stecken wrde als Unklarheit des Denkens, und wenn man das Ma der Wirkung, die einer bestimmten Vernderung der Menge des Geldes und der Umlaufsmittel zugeordnet ist, im voraus bestimmen knnte. Da diese Voraussetzungen nicht zutreffen, mssen die Ziele der Konjunkturpolitik enger gesteckt werden. Sehr viel wre schon erreicht, wenn solche schwere Erschtterungen, wie sie etwa die Jahre 1857, 1873, 1900/01 und 1907 gebracht haben, in Hinkunft vermieden werden knnten.

1 Auch schon darum, weil es dadurch leichter wurde, die Krisen, die aus besonderen Ursachen (politische Umwlzungen und Kriege, Elementarereignisse, Wechsel in der Bedarfsgestaltung oder in der Angebotsgestaltung) entspringen, von den zyklisch wiederkehrenden Krisen zu sondern.

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Das wichtigste Erfordernis aller Konjunkturpolitik, mag sie in der Zielsetzung noch so bescheiden sein, lautet: Verzicht auf jeden wie immer gearteten Versuch, den Zinssatz, der sich auf dem Markte bildet, durch bankpolitische Manahmen herabzudrcken. Das heit also: Rckkehr zu dem (jedoch durch Einbeziehung der in Gestalt von Kassenfhrungsguthaben ausgegebenen Umlaufsmittel, dem Stande unserer Erkenntnis entsprechend, erweiterten) Programm der Currency-Schule, das alle knftige Ausdehnung des Zirkulationskredits und mithin alle weitere Schaffung von Umlaufsmitteln verbieten will. Die Banken werden verpflichtet, den Gegenwert der ausgegebenen Noten und erffneten Kassenfhrungsguthaben, von dem absoluten Betrag, der schon heute metallisch nicht gedeckt ist, abgesehen, stets metallisch voll zu decken. Das wrde eine vollkommene Neuordnung der Gesetzgebung ber die Zentralnotenbanken bedeuten, die zu den Grundstzen der Peelschen Bankakte, deren Bestimmungen aber nun auch auf die Giroguthabungen auszudehnen wren, zurckkehren mte. Die gleichen Deckungsvorschriften mten auch fr die groen nationalen Giroanstalten (vor allem fr den Postgiroverkehr) getroffen werden. Selbstverstndlich knnte fr diese Umlaufsmittelbanken zweiter Ordnung die Anlage der Reserve in Noten und in Giroguthabungen bei der Zentralnotenbank der Anlage in Gold gleichgestellt werden. Jene Staaten, in denen die Kassenfhrungsguthaben bei Aktienbanken eine groe Rolle im Verkehr spielen - vor allem die Vereinigten Staaten und England - mten auch diesen Banken dieselbe Verpflichtung auferlegen. Das allein hiee, da unter den gegenwrtigen Verhltnissen Schaffung voller Bankfreiheit und Unterstellung aller Bankgeschfte - also auch der Umlaufsmittelausgabe - unter das gemeine Handelsrecht fr absehbare Zeit nicht in Frage kommen, ernstlich Korijunkturpolitik zur Ausschaltung der Krisen betreiben. Dieser Weg kann von allen, die heute in Wort und Schrift fr Stabilisierung, Befestigung der Kaufkraft und ,;konjunkturlose Wirtschaft eintreten, gar nicht als radikal bezeichnet werden. Im Gegenteil. Diese Gruppen werden den Vorschlag als nicht genug weitgehend zurckweisen. Sie fordern ja weit mehr. Ihren Absichten gem mte bei steigenden Preisen Restriktion der Urnlaufsmittelzirkulation soweit erfolgen, da das Preisniveau ungendert bleibt, dagegen aber auch bei sinkenden Preisen Ausdehnung der Umlaufsmittelzirkulation. Was sich zugunsten des bescheideneren Programms anfhren lt, wurde schon im ersten Teil dieser Arbeit vorgebracht. Die Bedenken, die gegen alle Geldwertmanipulation sprechen, sind u. E. so gro, da

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man es vermeiden mte, die Entscheidung ber die Gestaltung der Kaufkraft in die Hand von Regierungen, Parlamenten und Bankleitungen zu legen und sie damit von wechselnden Einflssen politischer Anschauungen abhngig zu machen. Da die Methoden, die man fr die Messung der Vernderungen der Kaufkraft zur Verfgung hat, notwendigerweise mangelhaft sind und die Wirkung der einzelnen Manahmen, die zur Beeinflussung der Kaufkraft ergriffen werden, quantitativ weder im voraus, noch, wenn sie schon eingetreten sind, in eindeutiger Weise festgestellt werden kann, sind die Vorschlge, die auf eine auch nur annhernde Festlegung der Kaufkraft hinauslaufen, berhaupt als undurchfhrbar zu bezeichnen. (Von der schon oben hinlnglich errterten grundstzlichen Verkehrtheit der Vorstellung unvernderter Kaufkraft inmitten einer nicht stationren Gesellschaft sei an dieser Stelle nicht mehr gesprochen.) Was fr die praktische Wirtschaftspolitik allein in Frage kommen knnte, sind inflatorische oder restriktorische Manahmen zur teilweisen Behebung starken Preisfalls oder starker Preissteigerung. Derartige Manahmen knnten, auf Grund internationaler, von Fall zu Fall zu treffender Vereinbarungen, etappenweise durchgefhrt, Glubiger oder Schuldner befriedigen. Eine andere Frage ist es, ob es angesichts des Widerstreits der Interessen gelingen knnte, ber diese Fragen Vereinbarungen von Staat zu Staat zu treffen. Die Anschauungen der Glubigervlker und die der Schuldnervlker werden da zweifellos sehr weit auseinandergehen, und die Interessengegenstze werden die internationale Whrungsmanipulation noch mehr erschweren als die nationale. Es wre aber auch denkbar, die Whrungsmanipulation als Aufgabe der einzelstaatlichen Wirtschaftspolitik anzusehen und ohne Rcksicht auf das Ausland Manahmen zur autonomen Regelung des Geldwerts zu treffen. Wenn man die Wahl hat zwischen Stabilisierung des Preisstandes und Stabilisierung der Valutenkurse, msse man sich zugunsten der Preisstabilisierung gegen die Wechselkursstabilisierung entscheiden, meint Keynes1. Ein Staat, der in dieser Weise vorgehen wollte, wrde aber durch die Rckwirkung seiner Politik auf den Inhalt der Schuldvertrge internationale Verwicklungen schaffen. Wrden z. B. die Vereinigten Staaten die Kaufkraft des Dollars ber die seiner bisherigen Goldparitt heben, dann wrden die Interessen der Auslnder, die Dollar schulden, davon sehr einschneidend berhrt werden. Wrden wieder Schuldnerlnder die Kaufkraft ihrer Geldeinheit herabzudrcken

Vgl. Keynes, a. a. O., S. 156 f.

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suchen, so wrde das die Glubigerinteressen verletzen. Davon abgesehen, wrden in jedem Falle jene Wirkungen auf den Auenhandel ausgelst werden, die man als die einfuhrfrdernde Kraft steigenden und als die einfuhrhemmende Kraft sinkenden Geldwerts kennt. Die Rcksichtnahme auf diese Umstnde hat in den letzten Menschenaltern zur Vereinheitlichung des Geldwesens auf Grundlage des Goldes gedrngt. Lt man diese Rcksicht beiseite, so wird man gewi nicht eine Gestaltung des Geldwerts erzielen knnen, die allgemein als befriedigend angesehen wird. Angesichts der heute herrschenden handelspolitischen Anschauungen drfte man vor allem im Verhltnis zum Ausland steigenden Geldwert wegen seiner einfuhrfrdernden und ausfuhrhemmenden Wirkung als unerwnscht betrachten. Ganz undurchfhrbar wre der Versuch, bei Festhalten an der Goldwhrung und dem ihr entsprechenden Wechselkurs nationale Politik zur Beeinflussung des Preisstandes unabhngig von dem Vorgehen des Auslandes ins Werk zu setzen. Doch darber braucht man wohl kein Wort weiter zu verlieren. Die Hemmnisse, die einer auf die radikale Beseitigung der Konjunkturschwankungen gerichteten Politik entgegenstehen, sind mithin recht betrchtlich. Es ist daher wenig wahrscheinlich, da man daran gehen wird, in der Umlaufsmittelpolitik neue Wege zu verfolgen. Man wird sich selbst schwerlich dazu entschlieen, die Erweiterung der Ausgabe von Umlaufsmitteln ganz zu untersagen oder nur zur Abstellung ausgesprochener und unzweifelhaft festgestellter Tendenz zur Senkung des allgemeinen Preisstandes zuzulassen. Man wird, unschlssig, wie man den groen wirtschaftspolitischen Bedenken, die jeder Art von Beeinflussung des Geldwertes entgegenstehen, Rechnung tragen soll, voraussichtlich dazu gelangen, auf jede einschneidende Manahme zu verzichten und es den Entschlieungen der Leiter der Zentralnotenbanken berlassen, von Fall zu Fall nach Ermessen vorzugehen. Den Mnnern, die das Verhalten der groen Zentralnotenbanken bestimmen, und den. Fhrern der ffentlichen Meinung, unter deren geistigem Einflu diese Mnner stehen, wird die Konjunkturpolitik der nchsten Zeit ebenso berantwortet bleiben, wie dies schon in den vergangenen Jahren der Fall war. Dennoch wird sich die neue Politik von der alten wesentlich unterscheiden, denn sie wird bewut auf dem Boden der Zirkulationskredittheorie der Konjunkturschwankungen stehen. Man wird in Hinkunft nicht mehr immer wieder den aussichtslosen Versuch erneuern, durch Erweiterung des Zirkulationskredits den Leihsatz knstlich zu ermigen; man wird vielleicht bewut die Umlaufsmittelmenge aus-

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dehnen oder einschrnken, um die Kaufkraft zu beeinflussen, aber man wird sich nicht lnger dem Wahne hingeben, da man den Kredit durch banktechnische Manahmen verbilligen und damit Prosperitt ohne Rckschlag schaffen kann. Nur die Abkehr von diesem Wahn wird die periodische Wiederkehr der Konjunkturzyklen mit ihrer Peripetie, der Krise, beheben oder doch wenigstens mildern knnen.