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武汉理工大学

硕士学位论文
产业投资基金对武汉中小企业的发展影响研究
姓名:艾丹
申请学位级别:硕士
专业:技术经济及管理
指导教师:胡树华
20091101

摘要
2008年金融危机的爆发,全球各企业面临着发展的危机,尤其是我国中小
企业脆弱的生命力,面对金融危机的冲击,资金链的中断,导致大部分出口中

小企业面临生存的危机,最终破产。而资金的供给方的谨慎投资方式,更是让
资金饥渴的中小企业难以发展。国外发展成熟的产业投资基金机构能够对中小
企业进行有效而及时的投资,我国产业投资基金的起步比较晚,长期以来由于
对其内涵的模糊认识及其应选择的运行模式存在争议,致使产业投资基金在我
国的发展长期停滞不前。随着我国股权分置改革工作的逐步展开,国际成熟资

本市场上的各种创新金融产品、创新金融工具、创新制度设计、VC、PE等舶来
的金融概念正在被中国银行和企业家们所熟知。

产业投资基金能拓宽其他的投融资渠道,为企业在重组、并购、改制等资
源的整合活动中提供所需的大规模的融资,降低了融资成本和市场风险,对市
场资源进行有效配置,能够构建完善的多层次资本市场等作用。
湖北武汉地处中国的中心,九省通衢,作为一个老工业基地,在长期的经
济发展中产业结构偏重型化,资源耗费大,污染严重,产业关联性不强。中小

企业融资难、融资渠道窄、活的信贷支持少、短期负债比例大、长期负债比例
小等状况下,并在政府提倡资源节约型、环境友好型的社会发展政策的引导下,
更需要产业投资基金机构进行有效的投资,促进企业和武汉城市的发展。
因此,本文针对中小企业融资难的现状,对产业投资基金的如何发展在解
决这一问题中所发挥的作用进行重点研究。在前辈对产业投资基金运用研究的
基础上,了解产业投资基金的基本现状,进行所处行业及环境的发展分析,进
一步提出适合中小企业发展的基金投资方式,促进产业的稳步快速发展。在既
有的产业基金投资方式的基础上,对产业基金的组织模式创新,站在中小企业
的角度对产业投资基金进行可行性分析,利用主成分分析法,选定有限的中小
企业作为分析对象,获得影响中小企业有效取得产业投资基金投资的指标因素,
提出适合武汉中小企业发展的改进措施及以有限合伙制为组织模式的产业投资
基金发展策略。

关键词:产业投资基金,湖北中小企业,主成分分析

Abstract

As the outbreak of the 2008 financial crisis,the global development of the

enterprises
enterprises

are

crisis,particularly the vulnerable vitality small and medium

facing

faced with

financial

exports of small and medium
of capital

investment

ca-isis,funds chain broken,resulting most of the

enterprises

facing the bankruptcy.The prudent approach

even more

in the supply side is

difficult to devdop the

demand

and medium enterprises.Foreign mature investment funds
make a effectively and timely investment.China’S investment

of capital thirsty of small
industry institutions

fund industry started relatively late for

long time,due to confusion about its

meaning,and its mode of operation should be selected there is
industry investment funds in China develop long-term

of innovative

innovative

system

financial

to

expand

other

to

and

for enterprises in restructuring,mergers

costs

and

financial instruments,

innovative

Financial

Bank of China

investment and financing

acquisitions,restructuring

to provide the required integration of the activities of

reduce financing

the split share

stagnation.With

and

the

entrepreneurs.

Industry Investment Fund

resources

and

products

design,VC,PE and other Exotic

concept of being well-known

build

dispute,resulting in

reform of China’S gradual start,the international capital markets mature

structure

variety

In this paper,according to the

di伍cult

and

other

large-scale financing,

market risks,efficiently allocate market

comprehensive multi-level capital market and

channels

resources,and

SO on.

status of

small and

medium

enterprises

financing,research on how to develop the IIF to play the role on addressing this issue.
Base

and

on

predecessors’study

analysis the industry

way to promote the

the industry.Base

stand the

on

IIF’S operation to understand the basic status of IIF,

environment.Further

SME development and also

on

to

in Hubei

investment

development

of

the existing way of llF,innovate the organizational model of IIF,

point of view of

investment,put

SMEs

proper fund

the steady and rapid

SMEs,conduct

feasibility analysis

component analysis,select a limited number of
analysis object,obtain the indicators which affect
IIF’S

proposed

small
the

forward appropriate measures for

and development

and

SMEs

on

enterprises

to access validly to

improving

the

as
the

development of

strategy of using the limited partnership model as

the organization of lIF.

Keywords:IIF,SME

IIF,using principal

medium

in Hubei,Principal Component Analysis

II

独创性声明 本人声明,所呈交的论文是本人在导师指导下进行的研究性工作及取得的研 究成果。尽我所知,除了文字特别加以标注和致谢的地方外,论文中不包含其他 人已经发表或撰写过的研究成果,也不包含为获得武汉理工大学或其他教育机构 的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所作的任何贡献均 已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 研究生签名:幽 日期:2塑翌:!圭:尹 关于论文使用授权的说明 本人完全了解武汉理工大学有关保留、使用学位论文的规定,即学校有权保 留、送交论文的复印件,允许论文被查阅和借阅;学校可以公布论文的全部或部 分内容,可以采用影印、缩印或其它复制手段保存论文。 (保密的论文在解密后遵守此规定) 研究生签名』牛师签名 :尚 牝影 、 、l , 期:攀:竺!尸 .

武汉理工大学硕士学位论文 第1章 绪论 1.1研究背景、目的与意义 随着我国股权分置改革工作的逐步展开,国际成熟资本市场上的各种创新 金融产品、创新金融工具、创新制度设计、VC、PE等舶来的金融概念正在被中 国银行和企业家们所熟知。在国内没出现产业投资基金前,国内的企业充当国 际私募资本的载体,国际私募基金们由金融资本—产业资本一货币资本这条资 本链条而获取高额利润,而国内企业家只体会到了产业资本由价值发现一价值 放大一价值实现的过程。虽然我们可以借助国际私募资金来助推我们国家的民 族产业,然而,我们更应该引入新观念、新模式、新制度和新思想,结合中国 传统文化的思想精髓,构建我们自己的民族私募资本机构,科学地利用资本有 效服务于我们国家的产业结构调整和优化升级,在为中国特色的社会主义经济 建设创造更多的红色资本家的同时对我们国家的实体经济发展将起到极大的推 动作用。 作为股权投资的重要主体的产业投资基金,其对企业的发展具有以下四点 现实意义:(1)拓宽了企业的投融资渠道。受我国传统融资体制的制约,我国很 多企业特别是中小企业融资难问题一直阻碍着企业的发展,而PE却在某种程度 上可以弥补这种不足,它不仅能满足企业的资金要求,还能提供管理、技术、 市场拓展等资源,能对企业的成长给予综合资本的支持。(2)为企业在重组、并 购、改制等资源的整合活动中提供所需的大规模的融资,并通过产业投资基金 的专业团队为企业的重组、并购的成功提供人才保证。(3)在融资成本和市场风 险方面,产业投资基金的投资使企业提高了融资效率,简化了融资手续,降低 了融资成本,同时,由于产业投资基金的投资锁定期较长,融资杠杆比率较低, 从而使投资人的机会风险不会太大。(4)产业投资基金的投资一般需要通过项目 筛选、尽职调查、参与管理等市场化资源配置手段,因而,对其所投资的企业 进行结构治理和运营机制的改善有很大的帮助,在实现企业的价值创造和价值 提升方面产生正面影响。同时,产业投资基金作为直接融资工具,拓宽了直接 融资渠道,有利于金融创新、促进金融体制改革、构建完善的多层次资本市场 都起到了推动作用。 .

武汉理工大学硕士学位论文 由于以上意义,产业投资基金在我国呈现快速发展。Apax私募基金高级合 伙人兼亚洲区主席麦博格曾预测,2015年以后,中国将成为全球第二大私募基 金活动领域。虽然2008年金融危机的爆发,会降低一些企业融资的积极性,但 无论多么恶劣的市场环境下,都会有一批优秀的企业成长壮大。当国家对创业 型企业、中小企业的扶持力度越来越大的时候,私人股权投资恰逢其时。而此 时,国家为摆脱经济危机的影响,政府正在鼓励企业投资发展,加大对中小企 业的扶持力度,国内产业投资基金的发展具有远大深刻的现实意义。 湖北地处中国版图的中心,承东启西,衔南望北,经纪商的区位优势十分明 显。但湖北作为一个老工业基地,在长期的经济发展中产业结构偏重型化,资源 耗费大,污染严重,产业关联性不强,导致经济循环运行的产业链无法合理形成, 产业结构没有进行有效调整和升级。因此要实行产业结构优化升级需要发展具有 高附加值的新技术产业,而这些产业的发展初期在传统融资方式很难给予金融支 持的情况下,产业投资基金作为风险资本将成为该领域的重要生力军,对扶持企 业上市提供全面的金融服务。同时在湖北传统优势产业的产业结构升级中,PE对 这些产业链中的企业的壮大和对外兼并收购活动中将发挥重要的金融支持作用。 在国民经济中地位越来越重要的中小企业融资难、融资渠道窄、获得信贷支持少、 短期负债比例大、长期负债比例小等状况下,产业投资基金作为目前新兴的金融 工具无疑在解决这一问题上可以作为一条选择渠道。 1.2国内外研究现状 产业投资基金起源于海外的19世纪末,一些私人和银行家以信托的方式将 富裕的资金投资于石油、铁路和钢铁等行业.,形成了产业投资基金最早的雏形。 第二次世界大战后,美国、日本、德国等国家和地区相继出现了集合投资制度 的产业投资基金,以美国最为典型和发达。 1.2.1国外研究 产业投资基金是舶来品,国外的产业投资基金就是所谓的私募股权投资基 金(Private Investment Fund)。它的起源于20世纪20一30年代,1946年美国研究 与发脚(American Research and Development Corporation,ARt))的成立标志 着风险投资的诞生。Ellison和Michael A.(1984)以创业投资的运作机制作为研究 2 .

武汉理工大学硕士学位论文 主线,研究了创业投资运作中寻找资金或者替代物、协商和退出等过程的具体 操作;Gasper、Andrew.(1985)提出创业投资者应选择具有关键技术、高风险、高 回报的企业,为企业提供资金和专家建议的双重支持,参与企业的建设或扩建; C.(1987)运用多重标准决策支持系统(MINORA,system)研究 了创业投资基金的决策过程; Sahlman Wiliiam A(1998).提出了有限合伙制的概 Siskos J/Zopounidis 念;其后,Jeffrey J.Treste认为合伙制在签订协议时投资者和企业家的信息是对 称的,其后才发生信息不对称;Gompers&Lener(1999)提出风险投资机构组织形 式影响风险投资资本筹集;Armin Schwienbacher(2002)提出了五种资本退出的方 式,即IPO发行、同行收购或并购、管理层收购、机构投资者购买和破产清算, 同样指出了私募股权基金通过资本市场退出的重要性;Josh Lemer和Felda Hardymon(2003)贝JJ从私募股权基金运行阶段分类对私募股权基金的范畴做了界 定;Nair和Mohan(2004)运用价值链分析了创业投资的运作原理川。 产业投资基金在国外的发展各有自己的发展模式,如: (1)产业投资基金在美国的发展一公司主导 1946年,哈佛大学商学院教授George Doriot和新英格兰地区的一些企业家共 同组织了一个称为美国研究与发展公司(简称AR&D),专门对一些处于早期阶 段的非上市公司进行股权投资,从而揭开了现代风险资本投资的序幕。现代风险 投资的诞生可以追溯到本世纪40年代。当时美国社会一批有识之士意识到,美国 的新企业形成率不足,经济发展缺乏后劲,需要一种有效的渠道对新企业进行“企 业家式的融资”。对于新的融资渠道的建立,波士顿联邦储备银行的行长拉尔夫. 弗兰德斯和美国哈佛大学商学院教授乔治.多里特将军两个人意识到传统中小企 业的融资主要依靠富有的个人和家庭,但进入40年代后,美国社会的财富越来越 多的掌握在金融机构的手中,因此应该设计出一种市场机构来吸引这些金融结构 对中小企业的投资。同时,他们希望这种新的机构不仅能给新企业带来资金,而 且还能提供经营管理技术上的帮助,美国需要培养一批从事风险投资的专业经理 人。于是他们成立了上市交易的封闭式投资公司AR&D,尝试利用市场机制来解 决新企业的融资不足问题。虽然AR&D进行大力推介,但未吸引很多投资者,缺 少政策上的支持和制度上的保证,在整个50年代,美国社会仍感到新企业融资的 不足。1957年美国联邦储备银行进行全面调查,结果表明美国“企业家式的融资" 短缺是“创业性企业”发展的最主要障碍【21。面对此状况,1958年美国国会出台 了《国内所得法》第1244节,对投资于中小企业的个人和企业给与了相当的税收 优惠;修改了《银行持股公司法》,允许商业银行设立并持有中小企业投资公司; 3 .

武汉理工大学硕士学位论文 颁布(1958年中小企业投资法》,从法律上确立了风险投资基金制度,即中小企 业投资公司,并相应的建立了中小企业管理局对其进行管理。由于《中小企业投 资法》所设计的基金存在三方面的缺陷,进入90年代,没有一家新设的风险基金 中按照《中小企业投资法》注册。但按照市场规律,有限合伙企业以另一种基金 形式产生而取代了中小企业投资公司,到1995年底,美国1750亿美元的风险基 金中,80%以上是以有限合伙企业的形式运作。 美国目前已有600多家专业的投资管理公司,他们的资金来源中养老基金、 基金会和捐赠基金、家庭和个人占了整个资金的80%。这些资金主要以私人投 资公司的形式筹集,以民间资本的形式运营,有限合伙公司在投资公司中占主 导地位,主要集中在加利福尼亚州和马萨诸塞州投资于计算机、生物技术、医 药、通讯等新兴产业中处于成长阶段和扩充阶段的企业。一般对一家公司投资 3~5年后,通过美国的二板市场一纳斯达克市场退出被投企业,达到53.3%的内 部收益率,是股票市场投资回报率的2倍。 在民间投资欲望的强烈推动下,1958年,美国通过了中小企业投资法案, 建立了中小企业投资的投资公司制度,使创业者通过此项制度获得资金的提供, 产业投资基金获得迅速发展。产业投资基金一出现,迅速成为推动美国经济发 展的“助推器",大批企业,如微软、雅虎等知名企业通过产业投资基金的支持 和培育而迅速成长为国际知名企业。美国有著名的5大PE公司:KKR、TPG、 凯雷、黑石集团、贝恩资本。他们在本国内快速发展壮大的同时,慢慢向亚洲 市场进入。 (2)产业投资基金在欧洲的发展一政府与金融机构主导 产业投资基金起源英国。20世纪80年代以来,欧洲已经成为仅次于北美的 世界第二大风险投资基金的发展区域,其中尤以英国最为突出。当时英国的产 品在世界市场上失去了竞争力,英国政府制定了大量相关政策,支持风险投资, 撒切尔夫人为首的保守党执政以来,为了推进风险投资业的发展,实行了以税 收减让为核心的《企业扩大计划》。其中所执行的税收优惠政策中有很多规定是 对风险投资实行的优惠。英国创业投资基金是全欧洲规模最大和历史最悠久, 投资额占整个欧洲的50%,主要的资金来源于英国政府和银行等主要金融机构, 以严格自律的有效监管体制对主导产业进行大比重的投资。1948年英国创办了 风险投资公司。1973年,工党政府成立了国家的风险投资机构“国家企业委员 会",主要进行地区工业投资,为小企业提供贷款和分析研究高新技术领域发展 的投资问题。1981年,英国国家企业委员会与国家风险投资公司合并,成立了 4 .

武汉理工大学硕士学位论文 在风险投资业中非常活跃的英国技术协会。1984年,该协会先后对430家公司 进行了高达2.26亿英镑的风险投资。世界上最大的投资公司之一英国工商金融 公司截至1984年6月,投资总额已达5.3亿英镑,投资进4000个企业。同年, 英国风险投资基金的还没外投资总额为1.9亿英镑,到了1996年,已经达到 185.28亿英镑,是1984年的9倍,1997年英国的风险投资更占欧洲风险投资总 额的20%,成为全球第二大风险投资国【31。 经过近30年的发展,以色列己成为世界上风险投资最发达的国家之一,被 誉为“第二硅谷"。20世纪70年代初,风险投资刚刚起步,1977年,以色列与 美国政府共同设立了“以没工业研究开发基金会",对两国间开展的民用工业技 术合作研究项目给予支持。进入20世纪80年代,随着技术进步和人们认识程 度的提高,以色列开始出现了一批风险投资者,此时,风险投资资金成为资金 市场最重要的组成部分之一。进入20世纪90年代,风险投资迅猛发展。1991 年风险投资所募集的资金由5800万美元增加到1997年的5.78亿美元,风险投 资机构由1家增加到90家。1992年,以色列政府为了进一步促进风险投资事业 的发展,成立了国有独资的风险基金公司YOZMA,并设立了l亿美元的YOZMA 风险基金。到1995年底,吸引了1.5亿美元的外国资金,与国外的投资者合作, 共同设立了10个风险投资基金。包括Walden,美国的Oxton、Advent等奔驰、 DEG、GAN、Singpore Techonlogies等国际著名的集团公司,总量达到了5.5亿 美元【131。以色列政府通过颁布一系列鼓励开展工业性研究与开发的相关法律重 点扶持研究开发阶段的项目,定位于国际市场,短短几年迅速发展风险投资行 业,使其行业处于世界的领先地位。 国际产业投资基金的诸多收购案件都使相关企业集团在未来的几年内获利, 均产生了多边共赢局面。对于具有全球资本市场影响力的私募基金并购交易,国 内基金同行们也开始借鉴别国的经验,发起了一系列的具有影响力的并购。 1.2.2国内研究 我国产业投资基金的发展比较晚,而且长期处于停滞状态,对于产业投资 基金的研究,杨有志(1999)从我国产业投资基金运作中存在的难点和问题出发, 提出了相应对策;曹向华、夏德兴(1999)强调了政府在产业投资基金的发展中的 作用;樊增强(2000)从产业投资基金的性质方面进行研究;罗君明、陈霜枝(2002) 结合西部大开发和民族地区经济发展的需要,分析了产业投资基金在其中的作 5 .

武汉理工大学硕士学位论文 用;周英豪(2002)从运营机制、经营环境、专业经营、经营体制和服务导向等方 面讨论了中医药产业投资基金的发展;闫康、丁秀英(2002)年提出我国发展房地 产产业投资基金的可行性和必要性;刘喜波等(2002)在论述设立交通产业投资基 金重要性的基础上,提出了交通产业投资基金的设立模式、募集方法、运作方 式等;卢薏(2003)分析了电力产业投资基金的发起人资格、募集方式和规模、投 资定位及基金的退出机制等【2】;李准锡、王立杰(2003)对新材料产业投资基金的 运作框架和模式提出了相关建议;盛立军、刘鹤洋(2005)详细界定了私募股权基 金的类型,到了2007年,巴曙松进一步对产业投资基金进行分类,即外资背景 型、政府主导型、券商背景型和民营型;吴晓灵、陈海勇(2007)提出了解决产业 投资基金退出问题的办法,即鼓励企业境内上市、建立合格投资人的场外市场; 过文俊、翟彩琴(2007)提出关于产权交易市场的想法;杨明华、战熠磊(2008)风 险投资收益实现、运作成本等多角度提出风险投资退出机制,强调畅通的退出 机制可以提升民间资本对高新技术风险投资的参与程度【4】。我国的产业投资基金 的发展是以引进与政府引导的方式发展的。 国外风险投资中有限合伙投资基金及企业集团的产业风险投资部门是比较 成功的。前者依靠一般合伙人在投资上的天才与经验,后者依靠大企业多年积 累起来的经验基础,包含了企业战略发展的意图,投资会比较稳定。但中国的 产权投资基金发展比较晚,有限合伙公司的条件没有形成。基本上都是国外发 达的PE机构占据着中国的市场,如今,中国资本市场成为国际私募股权基金首 选狩猎场。清科集团发布的中国私募股权投资报告显示,到2006年11月为止, 共有35只投资亚洲市场的私募股权基金成功募集121.61亿美元。同时,私募股 权投资机构在中国大陆共投资111个案例,参与投资的机构数达68家,整体投 资规模达117.73亿美元,为亚洲之首(除日本外)。到2006年11月为止,共有 35只投资亚洲市场的私募股权基金成功募集121.61亿美元,美国的投资基金是 最先进入中国市场的15J。 1999年国际金融公司(IFC)入股上海银行,2004年6月美国著名的新桥 资本(New bridge Capital),以12.53亿元人民币,从深圳市政府手中收购深圳 发展银行的17.89%的控股股权,这是国际并购基金在中国的第一起重大案例, 同时也产生了第一家被国际并购基金控制的中国商业银行[61。 2004年末,美国华平投资集团等机构,联手收购哈药集团55%股权,创下 第一宗国际并购基金收购大型国企案例。市国资委、哈药集团、中信资本、美 国华平投资和辰能投资等5方共同签署了《重组增资协议》。中信、华平、辰能 6 .

武汉理工大学硕士学位论文 等3家投资公司以现金方式向哈药集团增资扩股超过20.35亿元,外部投资集团 的入主激发了哈药集团的活力和竞争力。在医药行业供大于求的矛盾继续加剧, 企业效益持续下滑的艰难局势下,2007年哈药集团实现营业收入90.Ol亿元, 同比增长2l%,创历史新高17J。 2005年后,PE领域不断爆出重大的投资案例,国际著名PE机构与国内金 融巨头联姻,其投资规模具大。首先是2005年第三季度,国际著名PE机构参 与了中行、建行等商业银行的引资工作,然后在2005年9月9日,凯雷投资集 团对太平洋人寿4亿美元投资议案已经获得太平洋保险集团董事会通过,凯雷 因此将获得太保人寿24.975%股权,随后凯雷集团相继收购徐工机械,安信地板 等。华平收购哈药,新桥并购深发展,IFC和摩根士丹利已共同向水泥业龙头海 螺水泥注资2亿元人民币,欧洲私人资本PAG以杠杆收购号称国内最大的婴儿 用品公司——好孩子等等。这种趋势显示了中国日益壮大的中小企业融资市场 对国外私募股权基金具有巨大的吸引力【8】。 中国本土的投资基金也是在1995年以后陆续成立的。目前已有多家大规模 的创业投资机构,并形成了相当规模的产业投资基金。北京高科技创业服务中 心管理的高科技创业基金、由科技成果推广中心管理的科技成果推广基金、由 北京市专利局管理的专利实施基金、中美合资的北京太平洋优联技术创业公司 等一批批投资基金公司相继创立,中国各省有代表性的创投公司如表1.1所示【9J。 表1.1 公司名称 中国各省主要投资基金概况 创立时间 领导单位 投资者 财政5亿元人民币,其他 深圳高科技风险投资股份有限 市科委 1998 公司 法人5亿元人民币 财政、广东华侨信托各 广东省科技风险投资有限公司 省政府 1997 5000万人民币 财政、上海建行、交行、 上海科技投资股份有限公司 1993 市科委 浙江省科技风险投资公司 1993 省科委财政厅 省财政 江苏省高新技术投资公司 1992 财政厅 财政 上海创业投资有限公司 1999 上海科技创业投 资指导委员会 资料来源:《资本的力量》 7 宝钢等 市财政 .

武汉理工大学硕士学位论文 联想以12.5亿美元高价并购IBM的PC部门,便有3家PE(并购基金)向 联想注资3.5亿美元,海尔宣布以12.8亿美元,竞购美国老牌家电业者美泰克 (Maytag)。中国本土的投资基金在国内市场发展壮大的同时也慢慢把触角伸向了 国际市场。 1.3研究的内容、方法 1.3.1研究内容 本文首先对产业投资基金的定义及其内涵进行了界定,并在此基础上对产 业投资基金与证券投资基金及创业投资基金加以比较,以加深对产业投资基金 的理解。 然后,文章从多方面入手系统地分析我国发展产业投资基金的必要性及可 行性,为本文结论部分提供逻辑上的支持。 由于我国的产业投资基金与国外发展的创业投资基金在运行模式等方面具 有很多相似之处,所以文章又对发达国家或地区的创业投资基金的运行模式进 行介绍与比较,具体包括资金来源、运作机制、组织形式和投资方向等,为我 国产业投资基金运行模式的选择提供借鉴。 最后,文章在前面分析的基础上,通过分析不同基金发展模式的优缺点, 并结合我国具体国情,提出中国的产业投资基金应根据不同发展阶段选择不同 模式的对策。以武汉投资基金对中小企业的投资发展状况为例,运用模型分析 影响产业投资基金选择项目的成分因子,以便提出适合的对策,促进产业投资 基金业及中小企业的发展。 1.3.2研究方法 本课题采用文献研究法、比较研究法和理论与实证相结合的研究方法,在 全面分析国内外产业投资基金研究现状的基础上,通过分析国内产业投资基金 体系、上市公司评价指标体系方面的资料,结合自己在通过查阅资料、认真研 究分析的基础上,分析、比较得出适合目前武汉市中小企业发展的产业投资基 金的相关应用管理方法。 在技术路线上,先进行理论研究,对国内外与本课题有关的书刊、论文进行 充分的调研考证,收集资料。在充分调研的基础上,结合自己的思考和理论分 .

武汉理T大学硕士学位论文 析,运用因子分析法对产业投资基金及其他形式的投资基金进行相关因子比较 分析,得出有利于中小企业发展壮大的投资基金方式。最终提出一套具有可操 作性的武汉中小企业与对产业投资基金对接的应用管理方案。 9 .

武汉理工大学硕士学位论文 第2章 产业投资基金与我国中小企业的关系 2.1产业投资基金的概念及特征 2.1.1产业投资基金的概念 产业投资基金的原形一风险资本作为一种资本组织形态,最早出现于19世 纪末20世纪初期。当时美国和欧洲的投资集团贷款给美国企业,主要以铁路、 钢铁、石油以及玻璃等新型工业为投资对象,从1911年开始投资于计算机产业。 对于风险资本的看法,不同的学者赋予了不同的定义。可以从投资对象、投资 活动范围、投资目的来区分其不同的定义。其定义综合分析如表2.1所示。 表2.1 学者 风险资本定义分析表 投资活动范围 投资对象 Kelly等(1971) 高风险的新创企业 ・资金的提供 ・股权参与 资本利得 . 尚未具上市资格的小企业 ・创办、成长阶段资金的提供 Dominguez ・新创的风险性企业 ・资金的提供 (1974) ・科技导向的企业 ・股权参与 Ruble(1 972) Coutarelli (1977) Rigg等(1979) Rind(1981) Praa(1982) 迅速成长的中小企业 具发展潜力的企业 ・股权参与 成企业目标 ・短期资金的提供 ・股权参与 ・长期投资 ・挽救、扩充现有事业 ・直接参与经营管理 资本利得 ・协助股票上市与经营管理 (1982) ・需要新风险融资的公司 Ammor ・高度风险的企业 ・长期投资 (1984) ・迅速成长的新事业 ・股权参与 (1984) 资本利得 ・种子资金、创办资金与拓展资金 ・新创办的公司 具有新技术的小企业 资本利得 协助被投资达 Greenwald Gonene 资本利得 ・资金的提供 ・新创事业 迅速成长的中小企业 投资目的 ・股东盈余转投资或增资募集 ・寻找高利润潜力的机会 ・协助创立与经营新事业 资料来源:王字等人的《现代风险资本》 lO 巨额利润 高利润回收 .

武汉理工大学硕士学位论文 虽然不同的学者对风险给予了不同的定义,但根据风险资本的发展历程, 我们可以清晰的给出其定义。因此,所谓的风险投资,一般指风险投资公司以 合伙人身份选择某些独具创意,而且正在形成或初步形成的高科技风险企业进 行投资,负责对风险企业进行产权管理,相应提供金融、管理、销售等方面的 服务,取得投资回报的投资活动。 产业投资基金(Industry 股权投资基金(Private Investment Fund,IIF)是将国外的风险资本或私募 Equity Investment Fund,PE)移植到中国的一种国产名 称。PE分为投资于初创立和成长期企业的创业投资基金、投资于扩张期并参 与管理曾收购的并购基金、投资于过渡期的企业或上市前的企业过桥基金。 广义上讲PE和VC本质上没有区别,他们只是在投资时机、投资规模以及投 资的企业具有不同点。PE是与证券投资基金相对应的一种基金模式,产业投 资基金是名义上的IIF,实际上的PE,是一种通过利益共享、风险共担的集合 投资制度,以非公开方式,向特定对象募集资金而设立投资基金,形成基金 资产,由基金托管入托管和基金管理人管理,以专家理财方式向具有高增长 潜力的未上市企业进行股权或准股权投资,并参与被投资企业的经营管理, 在所投竣的企业发育成熟后,通过上市、并购、转让或管理层回购等方式形 成退出机制,实现资本增值的一种方式【101。本文具体研究实例中的产业投资 基金包括VC的范畴。 2.1.2产业投资基金的特征 产业投资基金是一种特殊的金融投资资本,有别于其他形式的金融资本。 它以产业为投资对象,通过契约或有限合伙制的企业形式向特定的对象募集资 金,对高成长性和有潜力的高新技术企业或有前景的传统行业进行投资。属成 长及收益型投资基金,具有获利能力强、基金资产集中、流动性较小等特点。 美国的产业投资基金就称为私募股权投资基金(PE),也可称作风险资本。按照投 资阶段,风险资本投资可细分为天使投资基金、VC、PE,产业投资基金属于 实业投资基金的范畴,同时又跟其他的开放式、封闭式、公司型、契约型基金 等属于投资基金的范畴,产业投资基金既属于风险投资资本又属于证券资本。 因此,可以根据风险资本投资和证券市场资本的特征来分析产业投资基金。产 业投资基金与其他基金的关系如图2—1所示【ll】 .

武汉理工大学硕士学位论文 图2.1 产业投资基金与其他投资基金的关系 资料来源:《现代风险资本》 产业投资基金由专业的风险投资公司负责经营管理,由专门的投资银行家 与有关方面的技术专家共同管理,通过特殊的筹资渠道来聚集资金,以不同的 渠道收回投资报酬,是一种别具特色的资本运营模式,在高风险中以降低风险 和增加资本的运作效率为特征。 产业投资基金除了具有专家经营、专家管理、组合投资、分散风险等基金的 共性以及一般的风险投资资本的特征外,一般来说,产业投资基金具有以下特征: (1)实体的投资对象 产业投资基金与证券基金的区别在于,前者投资对象定位于实业投资,非 上市已形成的有增长潜力的各领域的中小企业,并且产业投资基金把企业作为 商品来经营,通过不断购入、经营、出售企业来实现“商品”再生产的全过程, 虽然不参与企业产品的生产过程。 (2)权益型的投资方式 产业投资基金是股权投资,多采取权益型投资方式,产业投资基金机构 对被投资企业的决策管理享有一定的表决权,以股权的方式参与投资,但不 取得新事业的控股权,通常投资额占公司股份的15‰20%。 (3)私募的资金筹集方式 由于产业投资基金投资高度专业化和机构化、程序化,对项目选择时企业 要进行严格评审,管理,尽可能减少投资风险。只有当风险投资家发现具有投 资价值的风险事业时,才向那些有风险承受能力的拥有富裕资金的企业及个人 投资者筹集资金,然后由基金经理自己制定投资策略或投资组合的比例,将所 集资金以风险资本的形式投放到产业中去。投资目标和投资组合更符合客户的 特定需求,投资隐蔽性好,灵活,但风险大,潜在收益也大;其激励机制也是 与业绩挂钩的报酬以及年利润的20%力n管理费。 12 .

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(4)专家管理的进入模式
产业投资基金不仅提供资金支持,而且提供资本经营增值服务,是一种专
家管理型资本。进入后参与企业的战略管理、经营决策制定、组织结构的构建
等对日常的运营进行监督,为公司带来科学的管理模式、提供丰富的资本市场
运作经验及广阔的市场渠道、整合品牌资源等,建立一个知识密集型、技术密
集型和资本密集型相结合的企业,通过持续资金的支持,专业化的管理经营服
务,实现自身的增值。因此,为了双方获得预期的利益,企业家和投资家必须
充分合作和信任,以保证投资计划顺利执行。
(5)保密的信息披露方式
产业投资基金主要通过非公开方式向特定资金充足、经验丰富的机构投
资者或少数个人募集,投资人可以自由抽回资金,销售和赎回都是基金管理
人通过私下与投资者协商进行的,资金的操作上也很少涉足公开市场,不
需要政府部门审批或核准,注册豁免,备忘录不需要SEC审查,募集时不可以
在报刊上做宣传,信息披露的要求低,无需披露交易细节。对被投企业特别
是拥有商业机密较多的企业来说,对竞争对手的保密性较强。
(6)投资期限长,退出机制灵活

风险投资通常是10年或10年以上的长期投资整个投资阶段,产业投资基
金必须给予被投企业的资金融通,以待所投资的事业发挥潜力成熟后和股权增
值后,将股权转让、IPO出售、清算和破产、MBO、EBO、场外交易、买壳上
市等各种退出方式,实现投资利益【l21。

2.2产业投资基金的运行方式
2.2.I产业投资基金的组织形式
产业投资基金属于基金的一种,它具有基金的基本特征。根据组织形态的不
同,投资基金可分为公司型投资基金和契约型投资基金、有限合伙型投资基金。
2.2.I.1公司制

公司型投资基金是指依据公司法组成以盈利为目的的股份有限公司,具有
共同投资目标的投资者组成以盈利为目的的股份制投资公司,并将资产投资于
特定对象的投资基金,定期分享公司因投资而取得的收益,其结构通常有六个
方面的当事人,即投资公司、管理公司、保管公司、承销公司、零售商和受益
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者,各自发挥着自己的角色。其特点是具有法人资格和完整的公司架构,运作
比较正式和规范,权责分明。公司型产业投资基金在进行投资并管理基金资产
的运作过程中,其基金资产的保管是委托具有基金保管资格的另一金融机构进
行保管。但对于投资人来说费用花费比较大,其运行成本高,节税率低。投资
人向管理公司缴纳管理费的同时还要向托管人缴纳托管税,在投资盈利后先交
纳公司所得税,而后基金受益人才能分配股息等获得收益,基金受益人在取得
收入后再次交纳个人所得税,造成重复纳税。

2…2

2信托制

信托制投资基金也称契约型投资基金,其形式是募集投资者的资金,基金
发起人依据其与基金管理人、基金托管人订立的基金契约,不具有法人资格,
基金投资人向基金管理公司购买受益凭证后享有基金收益权,成为该基金的受

益人;由基金发起人以设立、运作和解散等过程以比较灵活的、能更好地保护
投资者的利益、风险相对容易控制的方式发行基金单位而组建的投资基金。
当投资人签订契约前,基金管理人可能夸大其管理水平和业绩而导致信息
不对称,使投资人处于被动地位;当契约签订后,投资人无法时刻监督基金管
理人对基金的运作,也无法估量管理人是否以投资者利益最大化来运作基金的,
所以对投资人来说,投资风险比较大。
2.2.1.3有限合伙制
有限合伙制是当前美国私募股权基金的最主要运作形式。有限合伙制是由

有限合伙入和普通合伙人共同组成的基金组织方式。有限合伙人是基金资金的
主要来源,占基金份额的99%左右,他们只提供资金而不参与管理,承担有限
的责任。而普通合伙人是基会的管理者,对投资项目筛选、评估、基金的投资
操作和日常管理进行全过程运营管理,占基金份额的1%。他们之间是被委托和
委托的关系。通常在合伙协议中签订收取1.5%的管理费和投资收益实现利润的
20%作为普通合伙人的报酬,并对管理人的投资最高限额在合伙协议中限定以对
管理人的行为进行约束。
有限合伙制产业投资基金不具有法人资格,投资企业取得利润后无需缴纳
所得税、利得税或其他税项,只单方面的以投资者本身的收益收取避免双重纳
税。在合同中规定的管理费用固定不变,有利于促进管理人节约成本,赚取利
润,而投资者可以降低成本增大利润。
投资者来说有限合伙制是最佳的产业投资基金选择方式。同时也是最能够满

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足中小企业融资需求。其原因在于,有限合作制产业投资在实现出资和管理职能
分离的问题上具有很大的便利性,公司型的决策权利最终是掌握在投资人手中,

如果投资人有异议,往往可能因为他们的非专业性意见而对决策造成影响,虽然
信托型可以满足这一点,但在其他方面缺乏比较优势;在有限合伙制下,普通合
伙人作为专家型管理人将被赋予充分的控制权和相当程度的激励,又因其对合伙
企业承担着无限责任这种高风险,使得有限合伙人能对普通合伙人的道德风险做
到有效控制;有限合作制使有限合伙的融资结构更灵活,需要投资时,投资者才
把现金交给基金管理人,有限合伙型还可以避免双重缴税的问题。

2.2.2产业投资基金的运作模式
产业投资基金的运作要先筹集资金,然后用筹集的资金进行投资管理运作。
在筹资和投资的过程中要采取适当的模式进行运作是产业投资基金能稳定发展
的基础。本文采用对应的管理方式、投资的阶段和资金来源方式来区分产业投
资基金种类模式,促进被投资企业的有利发展。

(1)根据产业投资基会的管理方式和投资方案评估方式,可分为:直接投
资型…投资管理要求风险资本投资公司不仅具有提供风险投资的资金能力,而
且具备评估投资方案、协助投资事业经营的能力,多依附于一些实力雄厚规模
较大的产业公司或企业集团。管理投资型…一在投资管理中,投资公司本身并没
有风险资金,而是接受委托或募集风险资金,投资到有潜力的投资事业。公司
的主要工作是进行投资方案分析、评估和协助投资事业的经营管理。本文中提
及的有限合伙式产业投资基金以合同的形式募集资金后进行投资管理,属于此

类型的管理投资,其运作模式如图所示2_2t13J。

图2—2有限合伙制产业投资基金运作模式
资料来源:《我国私募股权基金欲行机制研究》,聂毓晨

武汉理工大学硕士学位论文 (2)根据风险资本投资阶段,产业投资基金通常包括投资于包括种子期和 成长期的企业及创业投资基金,也包括投资扩展期企业的直接投资基金和参与 管理层收购在内的并购投资基金,投资过渡期企业或上市前企业的过桥基金。 凡是在一家企业上市以前的所获得的股权投资都是属于PE这一投资产业的。可 分为:①种子型投资….在这类投资管理中,投资基金只提供种子资金和创立资 金。创业投资公司通常在评估产品创意或构想之后,如果发现评估的结果是可 行,即通过提供资金、设备、技术、经营管理服务等方式进行投资。种子型投 资通常存在风险的不确定性和投资量不确定性。当风险确定时,人们可以采取 措施避开它,或者利用风险组合原理降低投资风险;当风险不确定时,人们就 需增强风险意识,做好投资失败的心理准备,一旦成功,实现的价值将是初始 投资的几十倍甚至上百倍。②成果应用型投资一.由于政府所支持的科研机构, 对其研究成果的发展、运用,往往缺乏专门的执行机构和必要的资金投入,从 而妨碍科研成果的商业化。针对这些研究机构的成果,~些产业投资基金进行 分析评估,以判断其可行性,并进行商品化的努力。此极端风险较小,但投资 需求极具膨胀,有扩大规模而对资本的需求,同时会面临由于竞争和经营管理 不善带来的风险【l 4‘。 (3)按照产业投资基金的资金来源不同,所要求的投资目的和战略的不同, 其影响投资基金的结构和管理风格的不同,产业投资基金可分为四种:一是专 门的独立投资基金,拥有多元化的资金来源。二是大型的多元化金融机构下设 的投资基金。这两种基金具有信托性质,他们的投资者包括养老基金、大学和 机构、富有的个人、保险公司等。美国投资者偏好第一种独立投资基金,认为 他们的投资决策更独立,而第二种基金可能受母公司的干扰;而欧洲投资者更 喜欢第二种基金,认为这类基金因母公司的良好信誉和充足资本而更安全。三 是大型企业的投资基金,这种基金的投资服务于其集团的发展战略和投资组合, 资金来源于集团内部。 2.2.3产业投资基金的退出方式 产业基金在所投资企业发展到一定程度后,最终都要退出所投资企业。PE 的退出就跟资金募集同等重要,风险投资最根本的特征不仅仅在于它敢冒风险 金融前景不明的产品和领域,更主要的是进入之后一旦成功就可以全身而退。 其选择的退出方式主要有三种: 16 .

武汉理工大学硕士学位论文 (1)通过所投资企业的上市,将所持股份获利抛出 公开发行上市即IPO,指某公司(股份有限公司或有限责任公司)首次向社 会公众公开招股的发行方式,通常为“普通股”,有限责任公司IPO后会成为股 份有限公司。上市是投资回报最高的退出方式,上市的收益来源是企业的盈利和 资本利得【15】。产业投资基金通过前期的资金、管理的投入,当被投企业发展到一 定规模后,委托金融中介机构,经中国证监会核准发行上市。当上市后,通过股 票交易,产业投资基金便可卖掉投资初期协商好的股权,成功的退出投资。基金 还可以通过买壳或借壳上市实现公开市场退出。基金管理公司通过先收购某一上 市公司一定数量的股权,取得对上市公司实质性的控制权后,再将自己投资的企 业通过反向收购的方式注人到上市公司内,退出部分投资,并实现所投资企业的 间接上市,然后投资基金再将所持有的壳公司股权通过公开市场逐步退出。 (2)通过其它途径转让所投资企业股权 产权转让或出售,是产业投资基金退出的另一条渠道。产权是以财产所有 权为基础的,由所有制实现形式所决定的,受国家法律保护的,反映不同利益 主体对某一财产的占有、支配和收益的权利、义务和责任。产权转让是指财产 所有权和经营权的有偿转让。PE将受资企业整体或部分出售给行业内另一家企 业或其他有实力的大公司,获得预期的收益而退出投资。目前全国许多地方都 建立了产权交易所,其中上海产权交易所、北京产权交易所和天津产权交易所 是国家试点的三个产权交易场所。 (3)公司资本结构重组 当基金投资的企业不能通过证券市场变现,或所投企业管理层不愿令其企 业上市时,可以让企业回购基金所持股份,包括管理层收购MBO、全体员工收 购EMBO。MBO指被投公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司 的,通过收购使企业的经营者变成了企业的所有者。由于管理层收购在激励内 部人员积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面起到了积极的作用, 对中国企业而言,MBO最大的魅力在于能理清企业产权,实现所有者回归,建 立企业的长期激励机制【161。对被成功投资的企业来说是PE退出的最好方式。 2.3我国中小企业发展现状 2.3.1我国中小企业在国民经济发展中的地位 中小企业不是一个绝对的概念,是相对大企业而言的。中小企业一般是指 17 .

武汉理T大学硕士学位论文 规模较小的或处于创业阶段和成长阶段的企业,包括规模在规定标准以下的法 人企业和自然入企业。中小企业是以非公有制经济为主体,多种经济形式并存 的一个庞大的企业群。2003年2月19日,我国政府制定了中小企业标准、不同 行业选取了资产拥有情况、销售额和雇员数作为微观指标上的划定标准,各个 行业标准如下:(1)工业职工人数2000人以下,或销售额30000万元以下,或资 产总额为40000万元以下;(2)建筑业,职工人数3000人以下,或销售额30000 万元以下,或资产总额40000万元以下;(3)批发和零售业,职工人数500人以 下或销售额15000万元以下【l|71。中小企业的发展是不受地域和发展阶段限制的, 企业的规模大小由企业的交易成本与管理成本之间的均衡决定。在我国,中小 企业大多数是劳动密集型企业,大型企业多时资本密集型的企业。中小企业平 均资本产出高于大型企业,大型企业人均资本产出高于中小企业。虽然大企业 在国民经济中起着重要的作用,但在形成和管理上难度很大,存在的数量有限, 只能大量存在中小企业。中小企业成为构造市场主体深化改革的基础,是缓解 就业压力、促进社会稳定的基础力量,是稳定地方财政手指,确保国家财政收 入的来源,推动国民经济发展的中坚力量。 据2007年的统计数据表明,我国中小企业已经达到4200万多万户,占全 国企业总数99.8%。这些中小企业提供了全国75%左右的城镇就业岗位,创造了 55%以上的GDP、75%左右的工业新增产值、60%左右的社会销售额近一半的税 收,以及60%以上的出口总额【18】。同时,中小企业为大企业提供了40%的中间 产品和配套服务。中小企业以“创业"和“创新"的特点来表现其强势地位。 2001年亚太地区(APEC)部长会议,21个成员体国家中的中小企业平均就业 率为55%--78%,我国是75%。一个国家要解决节约问题和扶持创业,消化逐渐 扩大的农村劳动力转移和城市劳动力的剩余,作为国家经济社会基础的中小企 业责无旁贷。中小企业占企业总数的99%以上,资产总量、工业总产量、年度 产品销售税金及附加值、职工就业人数分别接近或超过全国总量的一半【191。其 经营灵活、沉没成本小、形式多样等特点,使其能大量的存在,是地方财政收 入的主要来源。 因此,我国中小企业是推动国民经济发展、构造市场经济主体、促进社会 稳定的基础力量,是振兴我国区域经济,缓解区域经济发展不平衡的支柱,是 国民经济重要组成部分,是国民经济健康、快速、稳定发展的重要力量,特别 是当前在确保国民经济高速增长、缓解就业压力、优化产业和经济结构等方面 都发挥越来越重要的作用。 .

武汉理工大学硕士学位论文 2.3.2我国中小企业发展中面临的困境 随着市场竞争的加剧和国际与国内市场的激烈变化,很多中小企业都面临 发展壮大甚至生存的困境。以个体户、夫妻店和家庭作坊演变而来的小企业、 在集体财产、国有财产的基础上申请设立的中小企业、在股份制基础上和城市 化进程中农村股份合作形式演变而来的中小企业三种形式存在。由于中小企业 是从经济体制转型的缝隙中成长发展起来的,市场经济规律所决定的市场和资 源的分享是有限的。但随着我国社会注意市场经济体制改革的深入,各级政府 对民营经济、中小企业的地位和作用已有充分的肯定,在市场、资源分配、政 策性因素等方面为中小企业营造了良好的中小企业发展的社会环境。有些地区 的集群化发展,使中小企业产业聚集度高,形成了中小企业群,从而形成规模 化效应,降低成本,提高市场竞争力,也促进了区域经济发展。但中小企业的 发展还存在很多问题。 在企业自身发展方面,中小企业的经营受国家政策、管理体制、相关法律 等政策因素的影响。长期以来,我国政策体制改革,对大企业、国家企业的设 立、市场准入、投资融资等政策使用范围给以相对多的特权和优惠,对一些中 小企业在某种程度上还加以禁止,特别是在税收上,和法律保护上都存在着不 公平现象。 一些企业的产权制度不合理,他们与职工的产权关系固定后,对职工进入 和退出造成障碍,同时不利于人才的自由流动,限制了企业的竞争和发展;同 时,民营企业都是以家庭为单位经营,他们都是以家庭等级、忠诚度、凝聚力 等伦理道德来规范企业行为,而缺乏经济行为规范的制度。 中小企业的经营管理模式比较简单,经营者的素质就等于企业的素质,企 业规模小、投资转产易、劳动密集型等经营特点,导致产权制度不合理、经营 理念和管理方式落后、技术创新能力差、资本和信用双缺口等问题而影响了其 融资的成功率。同时家族式的管理,企业高层管理者的学历、知识结构普遍较 低,真正的经理和管理层队伍还没形成。企业创立初期,家族式的管理有突出 的作用,但随着企业的成长,其管理模式制约了企业的进一步发展壮大。 在融资方面,由于其主客观的因素,造成融资困难有以下几点:一是中小 企业信用度较低。中小企业自身的资信状况较差加上银行对中小企业的贷款常 持过分审慎态度,对企业的评级比较谨慎;二是中小企业之间的相互担保,使 得担保有名无实,抵押物的折旧率高,也使抵押难;三是融资形式单一、融资 19 .

武汉理工大学硕士学位论文 渠道狭窄。78%的中小企业资金来源于银行贷款,权益性投资的比例为33%:四 是融资成本包括资金筹集费和资金占用费的融资成本比较高【201。 2.4产业投资基金的功能 我国中小企业很难通过在资本市场发行股票或债券直接融资,大多数中小企 业选取风险投资来直接融资,即利用产业投资基金来满足对资金的长期持续的 需求。 国家政府一直关注中小企业的融资难问题,并且在2004年出台了《国务院 关于推进资本市场改革开发和与稳定发展的若干意见》中指出“要健全资本市 场体系,丰富证券投资品种,建立多层次股票市场体系,分步推进创业板市场 建设,完善风险投资机制,拓展中小企业融资渠道,积极探索和完善统一监管 下的股份转让制度"。【2l】作为一种新型的融资方式,产业投资基金是在中小企业 发展中产生的需求及自身发展特点的基础上形成发展的:一、人民生活水平的 提高,对储蓄投资意识的增强,把闲散的资金拿去投资,以期获得最大的投资 回报。传统的投资渠道不能满足高知识分子对投资的需求,因此他们选择投资 回报更高,风险可控的投资渠道进行投资。二、中小高科技企业的高科技转化 为现实产品,传统的融资渠道考虑到企业要面对技术失败风险和市场竞争的风 险,因此不敢满足其高风险的融资需求;三、产业投资基金在股权分配制度、 企业治理机制的创新、投资阶段的制度安排不同于传统的融资渠道。产业投资 基金与企业管理层共同分享股权,利益趋于一致,大大降低了融资过程中的“道 德风险’’。产业投资基金的投资管理方式,大大有利于投资基金和被投企业的发 展。他们以企业董事会主席由名义上为非执行董事的产业投资基金的投资家担 任、投资家分阶段投入所需资金、适时可放弃投资的方式,对于企业来说,可 以帮助制定发展战略,对企业管理层进行监督制约,激励其节约使用资金,有 效控制企业管理层的机会主义行为;对投资基金来说,利用各种行政手段对企 业管理者进行直接监控,以此缓解信息不对称,降低代理人风险。产业投资基 金从资金、技术、信息及人力资源整合的基础上把投资者、投资家、企业管理 层三者结合起来,建立以绩效为标准的激励约束机制,大大减少了融资过程中 的信息不对称和代理者成本,提高了融资效率【221。 中国产业投资基金的起步与发展是由国际上的私募股权投资基金的进入而 带动的。国际私募股权基金以前瞻性的眼光对中国的传统行业投资,2006年私 .

武汉理工大学硕士学位论文 募股权投资对传统行业进行了63项投资,占年度投资案例的56.8%,投资金额 为56.23亿美元,占年度总投资额的47.8%。其次是服务业,2006年服务业共吸 引了45.21亿美元的私募股权投资,占年度总投资额的38.4%。生物医药和11r 行业吸引的投资金额占年度总投资额的比例则分别为9%和2%。今年,对股权 干净、无历史遗留问题新型私营企业和科技型企业进行项目考察投资【231。 国内的产业投资基金大部分是有政府背景的风险投资或是国有大企业的战 略资本。2008年中国产业投资资本来源中,政府和企业分别占了25.2%和39.7%, 金融机构的资本约为lO%,个人的投资比例有所提高。但主要还是以政府和企 业为主。他们首先为日益活跃的中小企业、民营企业的并购、扩展提供资金, 为内地企业境内境外公开上市前的Pre.IPO支持;其次帮助银行及公司重组;再 次是进入购买控制权阶段,实现国企民营化。如华平对哈药的投资,以及凯雷 集团谈判收购徐工机械;再其次是帮助国内企业的壮大,实行跨国境的收购兼 并;最后是投资基金对其他领域如不良资产处理、房地产投资等等。 21 .

武汉理工人学硕士学位论文 第3章产业投资基金的运营 产业投资基金作为一种投资融资手段,要对环境进行把握,不清楚环境, 盲目投资,将给公司带来巨大的损失,因此,对金融市场和产业环境进行分析 是投资管理乃至公司战略管理及其他管理所必须进行的任务。对环境情况进行 深入的分析,对于较为准确地预测环境变化趋势,基本把握未来环境的变化, 避免造成投资损失,有重要的意义。 3.1产业投资基金的运营环境分析(PEST) 产业投资基金在选择项目时,必然受到所在国家或地区外部环境的影响, 地区不同,产业不同,经营的环境差别就大,甚至截然相反。同一经营环境也 是多方面、多层次的,各环境之间既有区别,又有联系。现用PEST方法研究产 业投资基金的一般环境,如图3.1所示【241。 图3.1宏观环境分析PEST模型 .

武汉理工大学硕士学位论文 3.1.1政治环境分析 从宏观上讲,一个国家或地区的政治局势及未来趋势,有无潜在的战争危 险,是投资能否获得成功的基本条件。研究投资所在地区的内外政策,并密切 注意其发展变化,是一项长期的任务。战后军事和空间科技的高度发展促进了 整个高科技工业的发展,其对资金的需求也为风险投资活动提供了丰富的土壤。 当今以和平与发展为世界主题,但世界在稳定中有动荡,大国在合作中有竞争。 在相对稳定的外表下,国际时局依然暗流涌动,充满了不确定性【2引。海湾战争 的爆发、伊拉克问题牵动全局、恐怖和反恐怖高潮迭起、多极化在无声中崛起、 地缘政治争夺暗流涌动等政治变动;国内的西藏暴动、新疆扎针事件等,这些 间接的通过油价的变化和股市的波动来影响全球的经济增长,并直接影响投资 对象的发展,对产业投资基金在国际资本市场上的投资活动带来一定的影响。 因此,产业投资基金要有一个良好的政治经济环境,政府应运用行政的、经济 的、法律的和舆论的手段,维护社会治安、提高行政效率、惩治腐败等,营造 一个良好的政治环境。 3.1.2经济环境分析 产业投资要进入一个项目,前提是要对项目所在国的国民经济状况、当地经 济状况乃至世界经济环境进行研究分析。政治的稳定是经济发展的前提,而只 有经济的繁荣才能带来投资机会。对中长期经济环境的市场、政策法律体系进 行分析、把握,是投资成功的关键环节。 3…1 2 1市场环境 资本市场经济的发展,人们生活水平的提高,人均拥有金融资产的数额 很大,客观上造成了富裕者拿出一部分资产进行运作以获得高额收入的需求和 可能性。国家财力人力雄厚、国民生活富足外资流动日益发展,使产业资本有 潜在多渠道的资金来源。资金来源的增多,为了有效利用这些资金,相应的金 融产品也不断的呈现,多渠道的融资手段对企业来说选择融资的面在不断扩大, 如企业信贷融资、企业融资租赁、企业信用担保融资、中小企业集合债券融资、 企业债券融资、民间借贷与小儿贷款公司运作、股权质押融资、应收账款质押 融资、产权交易融资、增资扩股融资、私募股权融资、引入风险投资的融资、 国内上市融资、境外上市融资、企业内源融资、典当融资、商业信用融资、保 .

武汉理工大学硕士学位论文 理融资、政策性融资等融资渠道。企业可以根据其发展阶段中维持企业政策的 运行、企业扩张和发展、偿还债务、调整资本机构等不同的需要来选择不同的 融资方法【261。虽然,提供中小企业的融资渠道多样,但对于企业来说,开始阶 段的融资市场属于买方市场,企业属于被动地位,只有投资家决定是否对企业 项目进行投资,对于产业基金来说,市场竞争不大。但当进入投资后,产业投 资基金属于被动地位,企业的经营运行状况及退出市场的体系完善对于产业投 资基金来说是影响其实现盈利的重要因素。因此,对于后期产业投资基金退出 渠道中的产权交易市场在不断的完善规范,并向多层次发展。 产品市场产业投资的“产品"就是企业。产业投资基金作为市场导向很 强的商业性活动,绝不会去自动支持创新创业活动,除非这种活动有着很高的 预期收益率。高新企业具有极大的增长机会和市场潜力,发达国家政府对高科 技企业给予很大的支持。中国目前的高新技术产业蓬勃发展,年均增长率达到 16.7%,远远高于同期GDP的增长速度。从高新技术产业的项目资源看,根据 科技部的统计数据,每年大约有3万项省部级成果,而真正形成产品的只有20% 左右,实现产业化的不足10%,项目资源之大为产业投资基金的发展提供了广 阔的市场基础【2川。 人才市场 一切事物的发展都离不开人,经济的竞争归根到底是人才的竞 争,产业投资基金所需要的人才是复合型,需要有对市场正确市场趋势的把握、 高效的管理能力、深厚的财务知识功底,而且还具有企业家的精神和发展的眼 光。产业投资基金对项目的投资首先就是对人的投资,他们选择企业项目先对 的管理团队的核心阶层进行考核,企业家要具有献身精神、有决策能力、有信 心、有勇气、思路清晰、待人诚恳等领导者应具备的素质,有管理经营经验并 且能高效运转队伍的组织。我国中小企业中有大批的经营管理人才,但拥有市 场、管理和金融知识能力的复合型人才缺乏,拥有对高技术的敏锐洞察力、把 握市场走向和增长潜力有着准确的判断力、能够把资金、技术、人才能有效组 织起来的投资家队伍急需国家各界合作培养。 3.1.2.2政策环境 产业投资基金的创立和发展都是需要政府的介入的,尤其是在发展初期, 政府在政策上的扶持、资金的支持、制度的引导起了巨大的作用。在资金支持 上,为了增加产业投资基金的项目来源,需要政府直接投资一些高科技、基础 科技项目,或以少量的种子资金带动社会上的大量资本的投入,把闲散的富裕 .

武汉理工大学硕士学位论文 的资金聚集起来投资私人资本不敢涉足的风险性大的成长潜力高的领域。在行 政管制上,政府对产业投资基金投资的行业放松各方面的行政管理,对科研机 构的科技人员享有其发明的技术权益,放宽技术、管理、无形资产入股的比例 限制;同时放宽高新技术公司在二板市场上市的条件,从而方便产业投资基金 的退出。在制度供给上,对于产业投资基金需要的企业制度、金融制度、税收 制度、法律制度、科技体制等都需要给予多方面的支持【2引。 完善的证券市场和产权市场、法制化的市场管理、发达的信息系统网络和 技术、金融咨询服务机构可以使产业投资得以高效顺利运行,产业投资基金业 发达的国家政府不仅以贷款、低息、贴息、信贷担保和补贴等形式扶助产业投 资和发展,还直接出资参与同时通过税收减免等优惠政策鼓励产业投资的发展。 如新加坡政府规定,创业企业最初5.10年完全免税、对投资公司的基金收入免 征资本工商税,免征财产税等。我国对高科技产业优惠政策力度不够,从现有 税收政策看在对高技术产业增值税的征收上也不尽合理。高科技商品附加值高, 消耗的原材料省,因此允许抵扣的进项税少,而且技术转让费不能抵扣,高科 技增值税比一般产品高不利于高科技产业的发展。2000年7月,国务院发布了 《鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策》【291,为软件产业和集成电路 产业的发展提供了优惠的政策环境,包括对产业投资在税收、人才、资金和进 出口等方面的种种优惠条款。为了支持本地的产业结构调整,各地都在大力支 持产业投资基金的发展【3们。我国政策鼓励高科技产业和创业投资发展的政策并 没有体现出导向性和政策倾斜的一面。而构建一套有利于技术创新、小企业创 业和建立风险投资运作机制的制度基础,有利于创新型企业发展的良好政策环 境和市场环境。 3.1.2.3法律环境 产业投资基金是一个长期的投资行为,法律的健全和完善是大多数投资者 在投资时考虑的重要方面,有一套健全的公司法、行业规章制度、投融资体制 的法规体系等法律体系是产业投资基金运行的必要条件和健康发展的保证。也 就是说,产业投资基金需要一些法律法规体系及其得以切实执行的机制来保护 投资者合法权益、确保贷款有资产作担保、企业破产后如何有序地进行清算等 方面。美国对于产业投资基金的监管法律主要是1940年颁布的《投资公司法》 以及80年代之后颁布的《中小企业发展法》【3¨。同时,伴随着美国创业投资业 的发展,美国相继实施了税收减免、知识产权保护、创立二板市场等方式对其 .

武汉理工大学硕士学位论文 进行扶持和监管。同时,对于被投资企业来说,要有知识产权的法来保护其专 利权、创新权、对知识产权的归属、使用、处置、收益权等,以免在产业投资 基金退出时发生不必要的纠纷。中共中央1985年,发布的《关于科学技术体制 改革的决定》中第一次明确提出要设立风险投资以支持高技术开发工作。国务 院于1995年8月11日批准,由中国人们银行于1995年9月6日颁布了《中国 境外产业投资基金管理条例》【32】。1997年中共中央第19号文件提出,要“研究 制定合作投资基金管理办法和产业投资基金管理办法,并积极稳妥地进行试 点’’,之后还出台了《产业投资基金管理暂行条例》,其配套法律将涉及《公司 法》、《合伙企业法》、《知识产权保护法》和其他的金融法规体系等【331。 3.1.3社会文化环境分析 社会文化环境是一个国家或地区的人们知识、信仰、艺术、伦理、法律、 风俗、习惯和行为的总和。不同国家地区的公司,所处的社会文化环境差异较 大。投资基金进入的地区要对当地的人口总数、自然增长率、人口总数增长率、 人口地区分布、人口年龄构成、人口的社会构成等都要进行分析,因为经济活 动的主体就是人,是投资活动参与的主体,同时也是市场的主体。同时,对当 地居民的生活水平、信仰与观念、风俗习惯的了解是产业投资选择项目所必须 考虑的关键。每一种社会文化都伴生着与之相适应的信仰与观念,劳动方式和 手段、社会政治生活方式、婚姻家庭生活方式乃至宗教礼仪等,是社会秩序得 以维系的基本因素,公司的经营管理人员如不深入了解当地人的信仰、观念风 俗习惯等,公司活动是难以开展的。而且还要有一个倡导公平公正的社会竞争 环境,为技术、创意、产品提供利用正当的手段获取公平公正的权利,在这种 环境下,有实力的企业家才会脱颖而出,产业投资基金才拥有选对投资项目的 基础【34】。同时,企业家所处的环境中都具有强烈的信用意识和信用观念,也是 产业投资基金选择被投项目后考虑退出和盈利可能性的关键。 3.1.4技术环境分析 产业投资基金主要投资于高科技产业,科技环境便成为产业投资基金的技 术、项目供应源。一个健全完善并运作顺畅的科技研究开发体系为社会经济发 展及产业投资基金的运作提供源源不断的技术产品、服务项目。美、欧、日等 产业投资基金业发达国家,长期以来在经济发展的基础上形成了一套完善的高 26 .

武汉理T大学硕士学位论文 科技研究开发体系,政府制定的“游戏规则’’和形成的一种相对完善合理的技 术评估机制有利保证了产业投资基金所必须具备的高新技术的来源,以及提供 客观的技术评价基础【35】。20世纪又是科学技术取得突破性发展的世纪,信息技 术以日新月异的发展速度和影响力、渗透力,改变人类经济发展形态、生活方 式、社会结构等;生活技术的基因工程、生物芯片、生物能源、生物计算机等 将形成未来技术创新的热点与全新的产业;纳米技术、核能技术、材料、工艺 以及宽带网的迅速发展,等都印证且推动了人类社会的进步。这些技术的发展 为产业投资基盒提供了项目的来源,而对于喜好高新技术产业的产业投资基金 来说无疑是最好的发展投资对象【361。 3.2产业投资基金的竞争态势分析 本文对产业投资基金的竞争环境利用“五力"分析模型来进行研究分析, 即现有竞争者的激烈程度、新进入者的危险、替代品的威胁力、供应商的讨价 还价能力、购买者的讨价还价能力分析。 3.2.1多品种的融资渠道的存在 产业投资基金的发展基于企业融资的需要。当今开放而发达的资本市场, 为企业的融资提供了多方面的渠道。除了产业投资基金外,市场上存在大量其 他的融资方式,一方面企业可以通过在资本市场上进行借债、股权集资来满足 企业的资金需求;另一方面,企业通过在实体市场中的收购并购等手段来发展 企业。中小企业融资渠道分类如表3.1所示lj¨。 企业的债务融资方式有多种,如公司债券、银团贷款、项目贷款、流动资 金贷款、商业票据、工程保函等。银行贷款是较普遍的可以直接为公司提供比 较短的期限的贷款,而有担保公司债券、无担保公司债券、可转股公司债券等 可以为公司提供相对长的贷款,在预测物价上涨,造成货币购买力降低时,发 行公司债券将有利可图;当股票市场不景气,股票价格偏低时,发行公司债券 对发行人有利;公司只有在负债比率不高时发行债券,如果偏高,继续借债非 常困难,甚至引起债权人的抗议。企业需要资金进行投资时,通常使用贷款利 率比较高的项目贷款;当企业的日常经营资金短缺时,会利用银行取得流动资 金贷款。当进行款项支付及工程融资时,会借助银行以商业票据和工程保函支 27 .

武汉理工大学硕士学位论文 付款项【381。 股权集资是比债券融资更具有吸引力、资金成本更低、对公司的经营发展 更有利的一种形式。当公司要进一步发展,而公司无法通过借贷等方式抽到所 需资金来发展时,或需要进一步扩大经营规模,或提高公司知名度、扩大社会 信誉,或变革公司高层管理人员的激励方式时,都可通过发行股票,吸收社会 小股东资金,发展壮大公司业务。世界各国一些大的成熟的企业都是通过此方 法来达成各自的融资目的【391。 表3.1 中小企业融资渠道 分类 融资工具 银行融资 票据贴现融资 融资租赁 信用担保融资 中小企业集合债券融资 债券融资 发行债券融资 民间借贷融资 小额贷款公司运作 股权质押融资 应收账款质押融资 产权交易融资 增资扩股融资 私募股权融资 股权融资 引入风险投资融资 霉企业国内上市融资 m—z “7 F … j。 :珏 1~一 ’’ ~ “—“ 境外红筹上市融资 。+嚣。“4磕“4尊嘁g饼㈣。㈣~^蟛“嚣z僦““㈣5。’锄‘: 反向并购上市 ≥ 企业内源融资 爹 蠹 毛 ≥ 麓典当融资 其他融资 ,商业倍用融资 .,。. 1。, 3。 一荔 ,保理融资 貔;;磁盔“也。。幺。。。。。缸。z-土。江山坚篓竺壁窒 资料来源:《中小企业融资渠道》,张朝元,机械工业出版社 一 二 .

武汉理工人学硕士学位论文 债券融资资金成本高,而股权集资会由于公众持股比例过高,导致公司原 有股东会因公司成为收购兼并的目标而丧失公司控制权的危险,并且上市后信 息公开对公司的管理和发展的灵活性会有约束,如果股市行情不好,会对公司 的财务和经营状况有影响【柏】。 产业投资基金就是在以上融资方式不能满足企业需求时而诞生的。各自有 适用的范围,对于未上市的对资金的长期需求及量大的企业,产业投资基金是 比债券融资和股权集资最适用的融资方式。 3.2.2产业投资基金在竞争中求发展 产业投资基金源于美国的私募股权基金。20世纪80年代初在美国产生而不 断发展,至今对美国经济和企业产生了举足轻重的作用。图3-2是1991年到2003 年美国所募集的私募股权基金数走势图【4l】。 l 蝴 l 抛 l 嘲 湖 鲫 瑚 瑚 o 图3.2 1991年-2003年美国私募基金的募集数目 单位:个 在美国私募股权基金数快速发展的同时,他们所投资的领域也在不断的扩 大,覆盖了国民经济的几乎所有行业。更多的是投资技术含量比较高的企业。 行业分布如表3.2所示【蜘 .

武汉理工人学硕士学位论文 表3.2美国私募股权投资基金投资在不同行业的资金 行业 1965一1969 1970,--1974 1975—1979 198啦!984 单位:百万美元 1985~1989 1990--1996 食品 5 22 8 28 241 293 纺织服装 7 17 16 3l 5l 2ll 木材家具 5 19 10 30 227 402 造纸 l 9 3 3 25 52 工业化学品 O l l 47 39 37 药品 O 17 154 707 212l 3423 其他化学品 l 45 5 10 176 99 石油提炼 14 7 104 407 125 33 橡胶产品 3 17 32 9 20 石、土、草产品 0 1 6 39 112 51 合成金属 0 9 12 28 76 188 办公计算机器 76 458 327 3691 2827 1618 其他非电子机械 73 19 42 768 759 367 交通和电子 50 214 93 1981 3002 298l 其他电子设备 0 9 60 89 12l 118 运输设备 0 “ 5 10 53 109 飞机导弹 O O 0 22 22 9 科研仪器 15 98 129 920 1644 1712 其他机械 8 32 25 128 200 397 225 992 1016 8972 11827 12125 合计 根据上图和表看出,美国私募股权投资基金数目的发展迅速,对各产业投 资的速度以每年高于10%的速度增长,计算机、交通电子、科研仪器、药品等 高新技术产业的投资增长快于其他行业,背后所体现的竞争必然程度激烈【431。 3.2.3投资者的选择能力 进入21世纪人民生活富裕,手上的闲散资金比较多,知识文化的发展促进 了投资理念的增强,人们意识到要把闲散的资金保值增值,因此,市场上不同 .

武汉理工大学硕士学位论文 的投资产品产生,人们开始选择所熟悉的能让自己的资金投资收益最大化的渠 道去实现增值。全球化的投资渠道也是广大人们应用最广的投资方式就是在证 券市场上购买债券、股票和基金,投入不大、费用低、收益适中、风险也相对 比较小。对于手头资金大而集中~些财团会选择投资收益更大的渠道去实现资 产的增值,但往往也伴随着相应的巨大风险。因此投资者可以根据自己的收入 情况、金融知识、性格特点、对风险的承受能力等多方面的选择适合自己的投 资渠道进行投资。其选择面广,但一旦进入了产业投资基金项目,相关的投资 操作、收益是不像投资股票或其他的自己能相对控制投资操作的投资渠道,因 此,产业投资基金对于投资人来说,限制性比较大,选择一个拥有优秀基金管 理入团队的基金对他们来说是至关重要的。但往往由于信息的不对称,投资者 仅凭基金的过往投资业绩来评价基金管理人的能力是远远不够的,他们必须是 有一定的经济分析能力、具有相应的金融市场知识和对行业的分析能力才能根 据基金经理所选择的投资项目来选择自己是否把资金投向产业投资基金【删。 3.2.4中小企业对资金的需求 中小企业的发展中面临融资难问题是国人皆知的,一部分人有闲散的可以 用来投资的钱为什么就不能用来满足中小企业对资金的需求呢?国内对此困境 做了大量研究,李丽霞等学者在其《我国中小企业融资体系的研究》一书中, 总结其主要原因有三点:一是,融资渠道不通畅,对于直接融资渠道,必须积 极探索风险投资机制,通过组建专门为中小企业提供融资服务的投资公司,以 直接持股和发放长期贷款的方式向中小企业提供资金,开辟二板市场以拓宽融 资渠道;间接融资渠道中,目前银行的授信体制、政策和程序都不适合中小企 业,严重制约了中小企业从银行融资的能力,急需发展非国有银行,支持中小 金融机构的发展,调整盒融服务,完善利率政策、信贷政策和金融机构的内部 改善来疏通中小企业的间接融资渠道【451。二是,信息不对称,由于逆向选择和 道德风险的存在导致银行不愿对中小企业贷款,对于逆向选择和道德风险的分 析基本上都是通过模型来进行的,由于逆向选择和道德风险,即使银行能够提 高向中小企业贷款的利率,也未必会提高银行的期望收益,所以银行宁可选择 对中小企业实行信贷配给而不愿满足其贷款需求,从而造成银行贷款难以满足 中小企业融资需求。三是,中小企业信用不足。主要体现在固定资产较少,不 足以抵押,贷款受到限制;中小企业财务状况不透明,中小企业的信息基本上 31 .

武汉理工大学硕士学位论文 是内部化的,提高自身的透明度面临着增加管理成本的问题;中小企业在改制 中有逃费、悬空银行债务的现象,丢掉了信用;中小企业的信用支持体系发育 不到位,缺乏权威性、规范性、专业性和技术性等导致中小企业资信调查体系 发育程度低、信用评估体系发育不健全、信用担保体系发育不良等问题:同时 又缺乏健全的企业制度,企业治理结构不规范,限制了企业经营管理效率的提 高等使中小企业面临融资难的困境m】。 3.2.5产业投资基金的优势 金融市场的特殊性,较商品市场的发展滞后,金融创新产品发展迟缓。产 业投资基金源于英国,发展在美国,在中国的发展还处于起步阶段。2008年的 金融危机,各国都在经济的恢复中,面临破产边缘的中小企业需要大量的资金 来盘活即将谢幕的企业。银行“锦上添花”的本性不能给需要“雪中送炭"的 企业带来希望,问接的融资渠道对企业来说几乎不可能;危机的蔓延,股市的 低迷,老百姓捂紧的口袋也使企业难在资本市场是融资;新的同性质、同作用 的且能够与产业投资基金的在企业融资方面所起的作用相当甚至更大、质量更 优的投资产品还没诞生。此时,产业投资基金正是大展拳脚的时机,只有把握 时机,正确选择,产业投资基金的发展壮大是指日可待的。 32 .

武汉理工大学硕士学位论文 第4章 产业投资基金在武汉发展的实证研究 产业投资基金在中国的迅猛发展有其必然性及合理性。中国高速成长的经济 和不断完善的投资环境,是产业投资基金投资中国的巨大驱动力。本文下面具 体对产业投资基金在武汉投资的发展状况进行评价研究。 4.1产业投资基金在武汉发展的必要性和可行性 湖北作为中部地区发展的重点省,实施中部崛起区域协调发展战略以来, 给湖北省经济的发展注入强大的动力,武汉城市的建设又为湖北经济发展注入 强心剂,使湖北省经济、社会等各个方面都取得了较快的发展。其武汉的发展 农业发展平稳,农产品结构趋于合理、工业体系逐步完善,重工业地位不断提 高、固定资产投资增长迅速、对外贸易和金融发展迅速、科学研究和技术开发 发展较快。这些都为产业投资基金的发展提供了前提、必要性和可行性。 4.1.1武汉发展产业投资基金的必要性 (1)促进调整不合理的产业结构 长期以来,我国的基础产业和支柱产业发展滞后,技术水平低,资本投入 不足,产业结构偏重型化,资源耗费大,污染严重,产业关联性不强,导致经 济循环运行的产业链无法合理形成,产业结构的优化升级迫在眉睫。在以高科 技为特点的综合国力的竞争状况下,大力发展高新技术产业并改造传统产业, 优化产业结构,对我国经济的高速增长,提高国家竞争力具有重要作用。湖北 作为中部地区的领头省份,其经济的发达程度直接体现着区域的经济发达程度。 2004年政府通过的“中部崛起"战略,湖北以武汉“8+1”城市圈的规划来发展 区域经济,相应在武汉100千米半径内,集中了黄石,鄂州,孝感,黄冈,咸 宁,仙桃,潜江,天门等8个中小城市[471。这一地区不仅是湖北产业和生产要 素最密集,最活力的地区,也是中西部最具发展潜力的区域之一。2000年以前, 武汉以传统制造业为经济发展的主导方向,武汉的四大支柱产业为钢铁、汽车、 烟草、石化,主导产业为食品、制药,高科技含量的企业很少。2002年后,政 府以发展中部城市群的前提下,制定了产业导向政策,提出一系列优惠政策, 33 .

武汉理工大学硕士学位论文 以集中优势,产业集群发展,再加上光谷创业投资基金的进入,在洪山、江夏 发展高科技电子产业,现湖北已形成以武汉为中心的武汉化工新区、都市工业 园板块、青山一阳逻钢铁、化工、环保产业板块、东西湖一黄金口食品工业发 展板块、沌口一汉阳一蔡甸汽车及机电产业板块、东湖一洪山一江夏光电子及 生物医药板块6大板块聚集发展【4引。政府的投资机构加上光谷创业投资基金的 进入,在一定程度上促进了产业结构的调整。 (2)扩大内需,提高人民生活水平 2006年武汉的经济发展形势开始好转。经济增长速度较快、运行较稳、物 价较低、效益较好、结构趋优、后劲较足、实惠较多。全年全省GDP同比增长 12.1%,增幅与上年持平,高于全国GDP增长水平;全省规模以上工业增加值 增长20%,增速比上年加快0.7个百分点;全社会固定资产投资增长28.1%, 其中城镇投资增幅高达29.3%,增幅均高于全国水平,从而一举扭转了“十五’’ 时期低于全国的局面;社会消费品零售总额增长15.1%【491。而且,年末全省城 镇就业人员达到1297万人,比上年底增加26万人; 全省城镇新增就业人员 达到70万人,超过计划5万人;城镇登记失业率控制在4.5%以内。城镇居民 人均可支配收入同比增长11.6%,增速比上年加快2.1个百分点。农民人均纯 收入比上年增加320.15元,同比增长10.3%,增幅仅低于2004年,是1997年 以来的第二个高增长年。武汉两型社会综合配套改革实验区按照建设资源节约 型、环境友好型社会的总体目标,以武汉市为辐射主体,增强武汉与周边8城 市在产业、金融、交通等方面的关联度,从而带动湖北其他地区的经济平稳发 展和城市统筹发展。要保持其快速的经济增长速度,要扩大内需,寻求人民生 活的安定和水平的提高,必将大量的引进投资咖】。这些发展所需要的资金得靠 自身努力解决,这无疑是给产业投资基金这一新兴金融工具提供了施展的机会。 (3)加快金融体制建设改革的步伐 通过直接向企业注入资金,并由基金管理专家监督企业经营的产业投资基金, 一方面有利于缓解银行与中小企业之间的紧张气氛,弥补银行短期内无法对中小 企业企业形成有效监督和约束控制的不足;另一方面弥补了居民投资者投资意识 缺乏,技巧不足,有利于培育我国投资者的投资意识,抑制证券市场的过度投机 因素,促进金融体制改革的顺利进行。改革开发以来,湖北在金融市场的改革创 新也做了相关的尝试,如1993年在武汉建立过全国性的国债交易中心,1995年 试水过股票柜台交易【511,后来由于国家政策的调整,加大力度发展东部沿海和西 部大开发战略,湖北的金融业发展滞后。因此,作为市场化机构投资者,资本来 .

武汉理工大学硕士学位论文 源市场化,资金运用市场化的光谷创业投资基金在“光谷”地区形成的金融产业 地带对其相互学习借鉴,集中发挥优势,促进产业体制的改革。 (4)中小企业存在“融资缺口" 融资困难是对于中小企业而言,“融资缺口”是对资金供给的金融机构和金 融市场秩序管理的政府机构而言。20世纪30年代,英国政府为摆脱经济危机, 指派麦克米伦爵士为首的“金融产业委员会"调查英国金融业和工商业。1931 年,他报告提出,英国中小企业发展过程中的资金缺口是“对资金的需求高于 金融体系愿意提供的数额”,即“资金的供给方不愿意以中小企业所要求的条件 提供资金"。由于市场中存在信息不对称,银行对中小企业的判断只能采取共性 上的一般风险分析来提供,金融机构要提供贷款就只有采用对企业不利的逆向 选择来考虑提供贷款【52】。 经济理论中,市场往往是失灵的,市场作用对某些领域无能为力或出现种 种问题,是资源配置不能达到“帕雷托最优’’。“融资缺口"就是市场失灵中“帕 雷托改进",由于金融机构对收益最大化的追求,对于风险大、成本高、赢利少 的企业不愿提供资金;加上中小企业的财务管理制度不健全,信用度低,担保 能力弱、抵押资产品质不高,借款数额小而笔数多。因此,市场的力量无法把 资源有效的配置到中.小企业中。据官方数据调查显示,我国有83%以上的中小 企业的融资贷款需求没有得到满足,其中有16.27%的中小企业认为融资容易, 60.47%的中小企业认为融资较难,23.26%的中小企业认为融资很难【53】。《中国人 民银行统计季报》统计,截至2003年,金融机构业务重点为向中小企业提供金 融服务的银行为中小企业贷款占总贷款的比重仅为21%。这与中小企业创造出 国内生产总值的1/3、工业增加值的2/3、出口创汇的37%和国家财政税收的约 44%比例不相称IS4]。这种中小企业“融资缺口’’主要是银行与中小企业之间存在 信息不充分和不对称,中小企业信用度较低,交易融资成本高,金融机构追求 利益最大化目标,信用体系和资产评估体系不完善,金融体制改革和金融体系 重组正处于进行阶段等原因,导致了中小企业向银行贷款难。 经济要发展,中小企业要壮大,融资问题必须得到解决。这时,国内学习国 外发达国家的先进理念,引进产业投资基金是解决中小企业融资的最佳时机。 4.1.2武汉发展产业投资基金的可行性 作为中部地区的经济增长点,湖北城市群的基金产业与支柱产业汽车、钢 35 .

武汉理工大学硕士学位论文 铁、烟草、石化具有良好的资本增值潜质,政府政策环境的改善,并且拥有一 批基本符合现代企业制度要求未上市的中小企业,符合“增值性、流动性与风 险性”基金投资的要求。 (1)政策环境的优化 基础设施建设逐步完善,全国信息化程度提高,大大改善了投资的硬件环 境;法律体制逐步健全:《公司法》和《证券法》的修订,创业投资相关法律《中 小企业发展法》、《产业投资基金管理暂行条例》、《合伙企业法》的出台;加入 WTO后更多行业将向外资私人资本部分全面开放,如零售业、金融业和电信业; 资本市场的不断健全:中小企业板的设立(创业板的前奏)【55】,股改(全流通 的实现),产权交易市场的健全,各种非银行金融机构如保险公司、信托公司、 融资租赁公司、财务公司和证券公司等多种金融机构并存的新格局;公众的金 融意识、投资意识和风险意识明显增强。越来越多的人开始注意选择流动性大、 收益高的保值增值方式,开始培养自己抵御风险的心理承受能力。国企改革, 国退民进,国家鼓励中小国企实施MBO,为产业投资基金的进入提供了巨大的 机会。 (2)高新技术企业的发展需求的拉动 武汉的龙头产业、企业、产品,在周边八市配套产业链的发展,“武汉光谷" 为龙头的光电子信息产业集群、以武钢为龙头的钢铁冶金产业集群、以“东风’’ 为龙头的汽车制造业集群、以“葛店药谷”和武汉、黄冈骨干企业为龙头的医 药产业集群等产业群的优势产业发展,有特色的工业园区的建设,在政府的扶 持下,引进了大量资金和管理人才。而湖北省是以人才据称的,教育产业在湖 北的兴旺发展培育了起步较早证券投资方面的管理英才,往全国的各大证券公 司和基金公司以及各类投资机构中输送了相当大的比重的人才【56】。这些都为产 业投资基金在湖北的创设和发展提供了人才上的储备。因此,作为提供持续资 金支持和管理服务的产业投资基金便有着广阔的市场供其发展。而且武汉的城 市功能、环境、周边地区丰富的资源、低成本的劳动力,形成了有益于产业发 展和竞争优势发挥的武汉城市圈独特的环境,为各类资本投资和产业的发展提 供了基础。 (3)有限合伙式的产业投资基金在各地区顺利发展 由于我国产业投资基金处于摸索阶段,政府政策法律不健全,社会经济基础 比较低,投资理念成熟的机构投资者较少,社会信用缺乏,而公司型投资基金 结构比较复杂、运行成本相对较高。因此现阶段,我国有限合伙制产业投资基 .

武汉理工人学硕士学位论文 金的发展趋势比较突出。以“专家理财"、普通合伙人被赋予充分的控制权和相 当程度的激励,有限合伙人能对普通合伙人的道德风险做到有效控制、出资形 式灵活、避免双重缴税等有利于投资人收益最大化等优势的有限合伙制产业投 资基金在全国各地成功的发展。2006年12月30日,在经国务院同意由天津市 政府主导,正式挂牌成立了我国第一家政府主导型PE…渤海产业投资基金,为 我国在加快发展PE上迈出了重要一步。目前,我国本土的PE建立了数百家, 鼎辉、弘毅、红杉资本、赛富等国内优秀的本土PE,创造了让人欣慰的业绩【5¨。 4.2产业投资基金对武汉中小企业投资的现状 产业投资基金在我国的起步比较晚,中部地区的湖北省的本土产业投资基金 更是少之又少,对中小企业的投资基本是以创投公司的形式出现,而且其组织 大部分以政府主导的创投机构占多数,并且大量吸引外部的创投公司,本土的 民营产业投资基金成立极少,更不用说是以有限合伙制的产业投资基金。中国 的产业投资基金在中国的投资运作机制不健全,基本上跟风险投资公司、创业 投资公司相同,而且产业投资基金是创业资本的高级形态,创业投资基金只是 中国发展产业投资基金品种的一个类别。因此,本文在讨论湖北产业投资基金 发展状况时涵盖了创业投资基金、支柱产业投资基金与基础产业投资基金和产 业重组基金的相关情况。 (1)武汉产业投资基金总体概况 武汉创业投资在2000年就开始发展,由于金融环境的变化以及长达四年的 熊市,加上湖北省本省资金实力有限,湖北的创业投资从2002年开始沉寂。随 着2006年牛市的到来,以光谷创投为首的民营创投企业和武汉东湖创投、华工 创投、武大创投等国资背景的创投企业开始活跃起来,而一些外地投资机构如 深圳创新投、亚洲基金、IDG等也纷纷在湖北设立办事处,并开展了实质性的 投资。从2007年5月开始,武汉就开始向国家申请在武汉设立产业投资基金, 并热情邀请高盛到武汉投资,以扶植优质高新技术企业,并为国企重组提供动 力。财金网公布的消息:“至2007年底,武汉在工商注册的含有创业投资业务 的投资公司和管理咨询公司共有160家,注册资本近200亿元,创投投资项目 总数183个,总投资额达83540万元,其中科技型中小企业169个,投资额为 76356万元【58】。2008年11月,武汉高新技术产业投资有限公司出资1亿元,结 合省财政专项资金建立了‘湖北省创业投资引导基金’:同时,武汉市也成立了 37 .

武汉理T大学硕士学位论文 科技创业投资引导基金,总规模1亿元,今年首期到位2000万元。12月28日, 湖北省高投公司联合武汉科技创新投资有限公司分别代表湖北省、武汉市创投 引导基金与多家投资机构正式签约。根据协议,这次合作设立武汉融昌科技创 新股权投资基金(首期规模1亿元)、湖北创新资本创业投资基金(首期规模2 亿元)、武汉硅谷天堂阳光创业投资基金(首期规模l亿元)和武汉科华资本 投资有限公司(首期规模2亿元)。其中,省级引导基金共出资6000万元,引 导设立的4个创业投资基金首期规模总计6亿元,资金放大了lO倍。今年下半 年,湖北省内的融众基金、中部创投、博睿创投、奥信创投等新兴创业投资机 构相继挂牌成立,合计新增的投资基金规模超过20亿元。加上湖北省已有的东 湖创投、华工创投、光谷创投、武汉火炬投等15家创投机构和30亿创投资本, 目前,湖北省初步形成了以省高投公司、武汉科技创新投资公司省市两个开放 性投融资平台为支点、总资本规模达到50亿元、覆盖全省的创业风险投资体系。" 武汉创业投资的聚集点主要分布在武汉经济开发区和东湖高新技术开发区。 (2)武汉经济开发区一融众基金的投资状况 自2007年6月实施新的《合伙企业法》以来的一年后,武汉第一家有限合 伙制的产业投资基金一融众高成长产业投资中心在武汉经济开发区正式成立。 由融众集团和武汉经济开发区联合发起融众基金,首期规模达5亿元,目前首 期已到位资金7700万元,主要从事债券型的融资业务和股权投资业务,承诺给 投资者每年的投资回报率为20%"-80%,其副总裁张海涛担任该基金的执行合伙 人。武汉经济开发区到2008年止,已上市企业仅四五家,计划3年内孵化一批 中小企业上市,主要从事新材料、汽车电子及零部件、食品、电子电气行业的 中小企业上市,目前已确定了湖北鼎龙化学、武汉元丰汽车零部件、武汉晶态 科技、东风电动汽车等40多家企业作为拟上市后备企、11,159】。 (3)武汉东湖高新开发区一光谷投资基金的发展 本世纪初,当光电子时代的大门向人类打开时,东湖高新区着力建设国家 光电子信息产业基地,经过多年的发展,“武汉・中国光谷"现已发展成为我国 高新技术产业,继中芯国际、富士康之后,光谷光电子产业再添巨头。2009年 lO月,投资40亿元的武汉天马公司第4.5代TFT--LCD(液晶薄膜晶体管显示器) 项目,将在光谷东一产业园开工建设。这条生产线填补了中部薄膜晶体管液晶 显示器件生产制造领域的空白,意味着光谷正在打造的光电显示产业集群有了 核心龙头企业I叫。 全球更具发展空间、更有发展潜力的生物产业正在兴起,东湖高新区只有提 38 .

武汉理工大学硕士学位论文 前布局,抢占生物产业的制高点,才能赢得未来发展的主动权。今年9月,《武 汉中国光谷产业发展战略研究报告》中称:光谷将积极打造以光电子信息产业 为龙头,以生物技术、节能与环保、现代装备制造、研发与信息服务为重要支 撑的“l“"产业结构,将光谷打造成为抢占世界技术产业制高点的前沿阵地。 2007年6月,武汉国家生物产业基地由国家发改委批准建立。按照申报的基础 规划,武汉国家生物产业基地的核心区在东湖高新区,包括鄂州葛店经济开发 区。延伸区包括庙山、吴家山和沌口三大产业园区;辐射区包括武汉“1+8"城 市圈;拓展区包括以宜昌为中心的鄂西南地区,以襄樊为中心的鄂西北地区。 2008年11月8日,武汉国家生物产业基地将在光谷九峰创新基地举行奠基仪式, 30多家企业将签约入驻,首批启动1000亩。2009年7月,东湖高新区的光谷 生物产业发展规划中:“光谷生物产业基地位于光谷东部,规划用地面积12平 方公里。分为四部分:关南医药基地,位于关南医药工业园,通过整合,提升 现有生物医药企业资源,培育出2.3家本地生物医药龙头企业,提升武汉国家生 物产业基地的实力和影响力;南湖农业基地,位于南湖农业科技园,培育生物 农业龙头企业,建设生物农业园科技产业区、科研孵化区,最终建成立足湖北、 辐射华中、影响全国的生物农业高科技产业示范区;九峰创新基地,位于九峰 乡三星村附近,建设生物产业研发区、孵化区、商务区和生物技术实验室等, 营造适合生物企业研发和孵化的软硬件环境;九龙产业基地,位于豹獬镇九龙 村附近。新建生物产业生产制造及物流园区,建设专业化的生物产业基础配套 设施:最终建成产值过千亿元的武汉国家生物产业新城。它们优先发展生物服 务外包和生物制药,大力扶持生物农业、中药现代化和化学制药,超前布局生 物信息和生物能源。到2010年,规划引进生物企业300家,跨国企业5家;2020 年引进的生物企业将达到1000家,其中跨国企业达到35家,实现总收入1500 亿元【6¨。 (4)外地产业投资基金在武汉的发展 2008年,湖北省科技厅还与美国亿泰集团、日本大和证券、中科基金、上 海博润等达成在湖北合作设立新机构(基金)的意向,于2009年9月武汉高新技 术产业投资公司、东湖高新区管委会将与日本第二大证券公司——大和证券集 团旗下的一家大型投资银行,有25年私募股权投资历史的大和SMBC签订合作 协议,共同设立一支创业投资引导基金,面向我市高新技术产业进行投资,这 将是我市首支有外资成分的创投基金【62】。 虽然一些产业投资基金的进入武汉,带动了各产业的发展,但都是以大型的、 39 .

武汉理工人学硕士学位论文 集群的投资项目进行投资的,而且大部分都是政府引导型基金的进入,带动其 他资金的投资。但湖北的其他不在投资集群区的行业一些中小企业发展所需的 融资只有通过银行贷款提供,他们的融资渠道单一,经营风险高、信用观念淡 漠,融资能力有限,而且受到所有制歧视,难以实现抵押担保贷款,也缺乏面 向中小企业金融服务体系。因此,产业投资基金对它们来说是融资的一个重要 补充。但影响产业投资基金进行项目投资决策的因素跟银行发放贷款时所考虑 的因素一样的,是多方面的,行业的总体情况、市场竞争情况、企业领导者基 本素质、经营管理评价、财务评价、技术创新评价、企业信用活动记录等因素 都会影响产业投资基金对企业的投资。 4.3产业投资基金对武汉中小企业影响的主成分分析 4.3.1主成分分析 1 993年Hotelling提出主成分分析(principal components analysis),是指利用 降维的思想,在损失很少信息的前提下把多个指标转化为几个综合指标的多元 统计方法。其指导思想是在研究复杂问题时,在不损失太多信息的前提下,.只 考虑少数几个主成分,从而更容积抓住问题的主要矛盾,使其得到简化,提高 分析效率(现代统计理论与分析)【631。在进行经济分析研究中,主成分分析法 应用于宏观上是对国家或地区的经济实力和竞争里进行综合评价,在微观上对 企业的经营效率、竞争力排名进行评价,选出影响企业经营的重要因子,以便 对企业的经营做出有利决策。本文通过主成分分析法对中小企业的经营状况指 标进行分析,得出影响企业经营效率的最主要因素,及得出也是产业投资基金 对企业进行项目投资考虑的最主要方面,以便中小企适时的提升相关能力,获 得产业投资基金的投资。 4.3.2武汉中小企业经济效益的主成分分析 武汉便利的交通环境和经济的发展程度、政府政策的主导,使一批批的不 同行业的企业相继进入,为了促进经济发展必须对湖北的中小企业经营竞争状 况进行分析,才能制定出相应的投资、引导计划。本文从行业的总体情况、市 场竞争情况、企业领导者基本素质、经营管理评价、财务评价、技术创新评价、 企业信用活动记录能指标,用主成分分析进行评级,选出影响中小企业发展的 .

武汉理工大学硕士学位论文 主要因素,以便提出相应的发展对策。本文选择了武汉的X个高新科技具有大 的发展潜力的公司的经济指标进行主成分分析,综合各方面的因素,这些公司 的发展急需产业投资基金的进入,才能有效促进其生存和发展。选择其中有代 表性的5个公司来分析,其数据如表禾1所示为定量的指标、表4.2为定性指标。 表4.1 5大公司的财务指标 公司/ 净资产 主营业务收 净利润 净资产收 固定资产 流动比率 指标 (万元) 入(万元) (万元) 益率(%) (万元) (%) A 26029 65384 7601 29.2 6346 1.7l 54 B 50572 75016 753 2.2 3657l 1.85 55.74 C 108258 5098 2017 2.1 13489 1.68 32.41 D 5365 285095 18457 34.7 493 1.84 47.08 E 86598 27874 3086 3.82 137083 1.24 64.7l 资产负债 率(%) 数据来源:某银行信贷部门 表4.2 ’ 5大公司的经营指标 ・ 公司 A B 信息技术领域 市场竞争力不 产品生产、销 强,净资产收益 售,竞争力较强 率不高 E C D 净资产收益 净资产收益 率在同行业 率在同行业 中比较高, 中比较高, 竞争力强 竞争力强 有深厚的行业 有深厚行业 有深厚行业 背景,但缺政治 背景,政治 背景,政治 背景 背景较深 背景较深 净资产收益 净资产收益 主营收入、 率在同行中 率在同行业 净利润、净 比较高,竞 中较高,竞 资产收益率 争力较强 争力较强 均一般水平 指标 市场竞争 评价 领导层评 价 在同业中有深 厚的行业背景 各项财务指标 财务评价 均良好,净资产 净资产收益率 收益率在同行 在同行中比较 中比较高竞争 低,竞争力不强 力较强 技术创新 评价 有技术创新能 技术创新能力 有技术跃信 力及实力 有限 能力及实力 41 行业限制, 技术创新能 力有限 竞争力不强 有深厚行业 背景 有技术创新 能力及实力 .

武汉理工大学硕士学位论文 对表4.2的定性的经营评价定量化,评价最好的分值为10,中间水平为5, 结果如表4.3所示。 5大公司经营评价的定量化数值 表4.3 公司/指标 A B C D E 市场竞争评价 8 5 8 8 3 领导层评价 6 5 9 9 7 财务评价 8 4 7 7 5 技术创新评价 8 6 7 8 9 对湖北中小企业经营效益进行评价时选取5个样本,11相指标。N=5,P=ll。 标准化原始数据后,结果为表4—4。将数据导入SPSS软件标准化后,如表4.5 所示。 表4.4数据标准化 X1 X2 X3 X4 X5 X6 X7 X8 X9 XlO Xll Xl 1.000 ..814 ..774 ..868 .481 ..231 ..557 ..364 .148 ..278 ..063 X2 ..814 1.000 .924 .759 ..419 ..034 .498 .359 .342 .206 .110 X3 ..774 .924 1.000 .901 ..430 ..099 .342 .501 .492 .520 .374 X4 ..868 .759 .901 1.000 ..536 ..012 .390 .602 .222 .684 .355 )(5 .481 ..419 ..430 ..536 1.000 .682 ..900 ..930 ..223 ..597 .496 X6 ..231 ..034 ..099 ・.012 .682 1.000 ..482 ..762 ..665 ..499 .408 X7 ..557 .498 .342 .390 ..900 ..482 1.Ooo .682 ..019 .205 ..715 X8 ..3“ .359 .501 .602 ..930 ..762 .682 1.000 .461 .833 ..210 X9 .148 .342 .492 .222 ..223 ..665 ..019 .461 1.000 .493 .294 X10 ..278 .206 .520 .684 ..597 ..499 .205 .833 .493 1.000 .320 X11 ..063 .110 .374 .355 .496 .408 ..715 ..210 .294 .320 1.000 导入SPSS中计算出相关矩阵R如表4.5 42 .

武汉理工大学硕士学位论文 表年5 净资产 (万元) 主营业 务收入 (万元) Correlation Matrix 净利润 净资产 固定资 资产负 流动比 市场竞 (万元) 收益率 产(万 债率 率 争评价 X3 (%))【4 元)X5 (%)K (%)X7 xs XI X2 领导层 财务评 评价舄 价Xlo 技术创 新评价 Xn A .0.694 -0.235 0.169 O.916 -0.573 0.267 O.185 0.695 .0.67l 1.095 O.35l B —o.113 .0.149 -0.779 -0.756 -0.039 0.4ll 0.747 -0.608 .1.230 .1.339 .1.403 C 1.250 .0.775 .0.604 .0.762 .0.447 .1.526 O.064 0.695 1.006 0.487 -0.526 D .1.182 1.73l 1.67l 1.257 .0.676 -0.308 0.707 0.695 1.006 0.487 0.35l E 0.738 一o.57l -0.456 .0.655 1.735 1.156 .1.703 .1.476 -0.1ll -0.730 1.227 表4-6 Total Variance Explained Initial Component Total Extraction Sums of Squared Loadings Eigenvalues %of Variance CumulatiVe% Total %of Variance Cumulative% l 5.452 49.562 49.562 5.452 49.562 49.562 2 2.673 24.302 73.8“ 2.673 24.302 73.864 3 2.015 18.32l 92.186 2.015 18.32l 92.186 4 .860 7.814 100.000 5 2.95E.01 6 2.68E一015 100.000 6 1.57Eml6 1.42E.015 100.000 7 1.35E—016 1.23E-015 100.Ooo 8 9.23E.017 8.39E-016 loo.000 9 .1.OlE—016 -9.22E-ol 6 loo.000 10 .1.52E旬16 .1.38E.015 100.000 11 .2.67E.016 -2.43E.015 100.000 由表4-6可以看出前3个主成分解释了全部方差的92.186%,这说明3个主 成分代表原来11个指标评价企业的经济效益已经有足够的把握。设这3个主成 分用yl、y2、y3来表示,在SPSS操作后,即可得到相关矩阵的前三个特征根 的特征向量,结果图4.1所示: 43 .

武汉理工大学硕士学位论文 Screc Plot 呈 ■ i 竺 酗 表4-7 Component Matrix(a) Component l 2 3 X1 ..703 ..464 .533 X2 .747 .427 ..243 X3 .826 .515 .050 X4 .847 .485 ..056 X5 ..858 .470 .159 X6 ..502 .729 ..434 X7 .712 ..463 ..522 X8 .883 ..371 .193 X9 .451 ..041 .761 X10 .721 .006 .509 X11 ..051 .818 .552 由4.7所示,三个主成分的线性组合如下: yl=-O.703x1+0.747x2+O.826x3+0.847x4-0.858xs-0.502x6+0.712x7+0.883xs+0.451x9+0.721 x10-O.05 lXll .

武汉理工大学硕士学位论文 y|2:_0.464x1+0.427x2+0.515x3+0.485x4+0.470x5+0.729x6-0.463x74).371xs-O.041x9+0.006 xlo+O.8 1 8xH y3=O.533x14).243x2+0.050x34).056x4+0.159x54).434x6m.522)【丁卜o.193x8+0.761x9+0.509xi 公式(4.1) o+0.552xll 主成分的经济意义是由各线性组合中权数较大的几个指标的综合意义来确 定,综合因子Yl中,x2,x3.,x4,x7,xIo的系数远大于其他变量,所以yI主要是主 营业务收入、净利润、净资产收益率、流动比率、财务评价的综合反映,是反 映企业经济效益的主要指标,是盈利能力的体现。y2是技术创新、资产负债率 的综合反映,标志着企业的技术和资金的利用水平。y3是领导层评价和净资产 的综合反应,是企业资源的利用水平的体现。 对企业的经济效益进行评价和排名是,把原始数据带入式4.1,在SPSS中 操作得出结果如表4.8所示 表4-8各主成分数据 公司 yt y≥ y3 A m.703 一o.464 0.533 B 0.747 0.427 -o.243 C 0.826 0.515 0.05 D 0.847 0.485 -0.056 E _0.858 0.47 0.159 最后按照式 X F=O.49562 Yl+0.24302×y2+O.92186x 公式(4-2) y3 计算得出企业经济效益的得分,及企业的排名如表4-9所示 表4.9主要能力排名 技术和资金的 资源的利用 名次 综合效益F 名次 -o.28379058 4 1.621359 l 4 .3.1049894l 5 .1.254025268 5 .3.67067805 5 2.28215 118 1 .0.465488007 3 5 1.87847553 2 .0.03921064 3 .o.959782287 4 2 2.86060122 1 1.14585043 2 1.22528488 1 2 公司 盈利能力y1 名次 A 2.7994202 l l 0.655 13388 3 B .o.339605 14 4 .1.72354343 C 0.090433 17 3 D .2.69 1 79662 E 0.4528198l 利用水平y2 名次 45 水平y3 .

武汉理工大学硕士学位论文 从表中得出,A公司的综合排名第一,盈利能力也第一,但技术、资本领导 力水平都比较落后,E公司综合排名第二,技术资金利用水平第一,其他指标也 排第二,总体水平比较高,B公司综合排名最后,盈利能力和技术资金利用水平 都比较低。从第一名可以看出,经济效益好的公司由于盈利能力强,其技术资 金资本的利用水平低对其影响不大。但有较高的盈利水平,资金技术资本的水 平低也影响综合效益,公司B、D就可以反映出来。 因此,我们得出对于产业投资基金项目选择时,最主要的是根据企业项目的 盈利水平来决定后期对其是否进行投资。同时,中小企业也要充分利用各种资 源来提高自身的盈利水平。 .

武汉理工大学硕士学位论文 第5章产业投资基金在武汉发展的措施 中国的产业投资基金发展比较晚,而且拥有专业知识的人才比较少,市场 发育不健全。对于地处内陆中心地带的湖北,产业投资公司发展更是处于刚刚 起步的阶段。其主要表现在资产规模小、行政导向性强,主要是直接或间接的 由国家财政与地方财政发起并作为主要出资人,资金规模有限,股权单一、集 中;在投资项目选择上由于融资渠道少、受行业导向的影响,且缺乏综合专业 知识能力的人才对投资进行长远发展规划和整体的经营思路及对被投资企业的 全面考察。因此,为了解决以上的问题,在资金来源、组织模式、投资项目方 向上分阶段的选择适应方式来促进产业投资基金的发展。 5.1组织模式的选择 武汉的产业投资基金的发展还处于摸索阶段,投资理念成熟的机构投资者 较少,经济基础较低,能胜任普通合伙人的少,同时也缺乏对普通合伙人监督 约束的完善机制,法律法规体系不健全,而且市场信用缺失,声誉较差。此阶 段就选择具有法人资格和完整的公司架构、运作比较正式和规范、权责分明的 公司制来引导民间资本投资于国家政策支持的产业、规范产业投资基金的运作, 增强投资者的信心。 当产业投资基金运作经验的积累,各种不利因素的解决,发展到成熟阶段后, 就应选择投资成本低、在实现出资和管理职能分离的问题上具有很大的便利性 的有限合伙型产业投资基金来进行运作。 5.2资金来源的选择 在武汉的产业投资基金在起步阶段成立政府背景的产业投资基金,采取向 特定的对象如国资机构、金融机构、大企业、私人投资者募集资金的方式进行 筹资。以国有企业、证券公司、境外资金和政府资金等社会资金为主导,武汉 的专项资金为引导,充分发挥机构投资者的力量。发展初期,由于社会公众投 资者的风险承受能力比较小,信息的不对称,对产业投资基金的选择上难以判 47 .

武汉理工大学硕士学位论文 定其信用和能力。采取官办的形式,对公众来说信用度比较高,几乎不会产生 投资不能收回的风险,具有吸引力,同时有利于提高产业投资公司的信誉,各 方面的关系也比较容易协调。这样做既支持产业企业的发展,也可使产业投资 基金机构获得成长的经验。 发展成熟阶段,产业投资基金要调动各方力量,吸收社会公众的闲散资金, 促进储蓄向投资的转化,逐步从私募形式转变为公募形式。加大保险基金、养 老基金甚至银行资金等机构投资者的进入步伐,逐渐壮大支持产业投资基金的 中产阶级的力量。 5.3投资项目方向选择 产业投资基金在起步阶段,对项目的选择比较谨慎,一般要选择符合武汉 政府支持的并处于我国产业结构调整中主要的产业。同时,对产业内部企业的 管理人员、管理体制和经营理念都要进行考察。选择有献身精神、有出色的领 导水平的高素质的企业家进行项目的接洽工作;随后根据企业的经营计划,了 解企业的价值、市场,明确企业的优势、劣势、发展目标和发展趋势,选择有 经营管理经验和能力的领导者,有技术和营销人员配备均衡的管理团队和有能 高效运转的组织机构来进行投资,尤其是对在企业的盈利水平进行评价来决定 投资与否。 武汉具有以上条件的公司大多集中在高科技公司如电子、生物医药、农业 等具有高利润而且领先的或受保护的高新技术产品和服务的行业,这样能使企 业容易进入市场,通过筹集到的资金度过难关。 产业投资基金在武汉发展成熟后,应该尝试涉足传统高增长的行业如旅游 产业、金融产业、环保产业、汽车产业、交通运输产业、文化教育产业、健康 产业和休闲服务产业以及新能源、新材料产业等进行全方位的投资,促进产业 发展的同时,自身也得到全面的发展。 5.4运营方式的选择 产业投资基金是一种风险大的商业投资活动,大量存在信息不对称,需要 一个产业投资基金能直接参与风险企业的管理,用股票期权建立对风险企业的 激励和约束机制,风险企业内部具有创新意识和观念、风险意识和观念、敢于 .

武汉理T大学硕士学位论文 和善于冒风险、驾驭风险的智慧和勇气的人文环境;明确的基金退出机制以及 创业文化、法律制度、风险资本市场、中介服务机构和自律组织等一系列支持 系统等相对成熟的、发达的市场经济及相对发达的金融业。实践中,在投资项 目运作的结果中,有五分之一能得到高回报,五分之二业绩平平,剩下的就是 完全失败的。在选择投资项目时必须审慎而细致旧】。 武汉产业投资基金的发展,在对产业投资的运营操作时,首先要在产业投 资家和企业家之间相互试探和揣摩,后者了解前者的投资数额限制、投资延续 期限、投资切入点及预期的投资回报率等;而前者要根据后者的商业计划书, 进行初步评估后深入的调查筛选,对产品测试及市场调研,财务调查核实,了 解后者的投资回报率及实现方式和时间等因素来达成协议。当注入资本后,投 资家对企业的经营进行监管或者干预控制。当投资家达到自己的目标时,选择 让企业在创业板市场上市、商业出售、股权转让和清算等手段退出投资。 49 .

武汉理工大学硕士学位论文 第6章全文总结与研究展望 6.1总结 2008年经济危机的爆发,中小企业面临生死存亡的关头,资金短缺、银行 贷款难,传统的融资渠道对他们获取资金来说很艰难,武汉一批中小企业正面 临着资金短缺的困境的同时经营管理体制不健全,管理理念落后,而资本市场 上的融资渠道窄,很少有这种既能给企业带来资金又可参与企业经营管理的产 业投资基金机构的进入。在此背景下,本文对产业投资基金的概况和中小企业 的困境做了基本的论述和分析,借鉴国外产业投资基金的发展状态,了解产业 投资基金的组织模式和运行方式,结合国内的政治、经济、社会文化法律环境 对产业投资基金的竞争状况进行分析,同时了解国内中小企业的发展现状、对 融资的需求的,及中小企业和产业投资基盒在投融资市场的发展关系。对武汉 中小企业的发展中哪些因素吸引产业投资基金的进入进行主成分分析的实证研 究,得出以下结论: (1)在组织模式上,选择具有法人资格和完整的公司架构、运作比较正式 规范、权责分明的公司制来组织产业投资基金机构的框架。 (2)在资金来源上,选择以社会资金为主导,政府资金为引导,由国家拿 出专门的资金,采用私募的方式吸收国资机构资金,成立政府背景的产业投资 基金机构。 (3)在项目选择方向上,选择那些中小企业盈利水平高、资金技术资本利 用水平相对高的中小企业或亚健康有增长潜力的企业,对其进行资金支持和管 理经营的扶持。 (4)在运营方式上,产业投资基金机构加强与中小企业的沟通,多方面 的接触,甚至是企业所处的地方人文环境、产业环境、全面公正的了解企业 基本运行状况,进行深入的市场调研,财务调查核实,了解投资回报率及实 现方式和退出时间等因素来确定投资项目。项目确定后分阶段的对企业注入 资金、并派驻管理人员长期的对企业的经营管理进行监督,以期达到双方效 益最大化。 .

武汉理工大学硕士学位论文 6.2展望 本文研究内容主要是产业投资基金与武汉中小企业如何有效进行对接的问 题,但由于资料和所掌握的能力有限,还不能提出最有效对策使产业投资基金 正确的选择特定产业中的企业进行有效投资而达成双赢的效果,有待进一步的 资料收集和分析研究。 在实证研究中所选择的公司及指标还不够广和完善,不能充分的反映出产 业投资基金在选择投资项目时最需要考察的其他目标,因此目标的选取有待进 一步完善。 5l .

武汉理工大学硕士学位论文 致 谢 两年半的硕士研究生学习生活即将随着本论文的答辩而结束了。这段期间 是在胡树华老师给我的鼓励和教导指引我走过的。同时在科研室同门师兄师姐 的帮助和教导下不断成熟扣进步的,以及父母的支持和同学的交流和帮助下成 长的。在此,感谢这些在身边不断帮助我的老师、同学和朋友们! 首先感谢恩师胡树华教授,导师胡树华教授治学严谨的学术态度,渊博的 学识、深邃的思想使我在一次次迷失中找到了前进的方向。胡老师重视做学问 的的环境和条件为我营造了一种良好的学术氛围,置身其间、耳濡目染、潜移 默化,使我接受了全新的思想观念,领会了严密的逻辑思考方式,掌握了通用 的研究方法,这些宝贵的财富使我终生受益!特别感谢老师在我论文选题和撰 写过程中给予的悉心指导。 其次,向指导和帮助过我的师兄姐妹们表示深深的感谢!你们的关心和帮 助教导使我体验到了家一般的温暖;你们严于治学,工作严谨的态度,已经深 深的印在我的心里。祝福所有的师兄师姐们,工作顺利,万事如意! 此外,还要感谢在学习生活中帮助过我的同学们,你们在我情绪低落的时 候给了我鼓励,在我遇到难题时给了我帮助。希望你们在今后的日子里尽快找 到一个好的归宿,因为我知道,最近一段时间,你们大多数人还要奔波于各大 城市之间。 最后要感谢我的父母,他们给予了我极大的精神和物质上的帮助,让我能 专心完成研究生阶段的学习,他们的支持和关怀永远是我前进的动力。 2009年11月于武汉理工大学 52 .

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