Kan ECB trolla fram nya kaniner ur hatten?

Som August Strindberg möjligen skulle ha omformulerat det hela: Det är synd om ECB. Världen – politiker, Internationella valutafonden (IMF) och marknaden – har höjt tonläget påtagligt. Man vill se mer ”skådespel” från Europeiska centralbanken när ett nytt penningpolitiskt beslut ska tas på torsdag (2/5) i Bratislava. Känslan av naivitet infinner sig ofrånkomligt alltmedan strålkastarljuset faller på ”fel trollkonstnär” om vi söker nödvändig och uthållig ekonomisk lyftkraft för eurozonen. Vilka kaniner kan ECB trolla fram ur sin penningpolitiska hatt? En sak är säker: räntenivån är inte Europas huvudsakliga huvudvärk. Problemen för eurozonen är många och komplexa. Ekonomiska indikatorer har på sistone inte kunnat erbjuda bra bevis för en makroekonomisk stabilisering. Visst har räntenivåer backat tillbaka i olika eurokrisländer och börsen har stigit. Detta har dock ännu inte omsatts i tydliga tecken på ökande ekonomisk tillväxt. Nedåtriskerna har istället tilltagit. Även eurozonens kärnländer känner nu av problemen i Sydeuropa i högre utsträckning än tidigare. Långvarigt svag tillväxt är politisk och social dynamit. Den underminerar möjligheten att sänka en alltför hög skuldsättning i såväl privat som offentlig och finansiell sektor. En stigande arbetslöshet – som tyvärr har förutsättningar att bli långvarig – ger varaktigt utanförskap till en hög både social och för länder ekonomisk kostnad. Det sänker också möjligheten att locka t ex utländskt kapital till framåtblickande investeringar i eurozonen. Hushållens skuldberg fortsatt för högt i eurozonen
Skuld i förhållande till disponibelinkomst, % (Källa: IMF, 2013)

MÅNDAG 29 APRIL 2013

verktyg. Men det ställer höga krav på effektivitet och reser frågor kring maktfördelning, både mellan nationella myndigheter och också mellan länder. I dagsläget verkar processen att hitta dessa mer optimala verktyg gå långsamt. Aldrig har väl uppgiften varit tuffare för en gemensam centralbank för 17 olika euroländer att hitta en optimal konventionell och okonventionell penningpolitik. ECB:s styrräntor
Utlånings-, inlånings- och refiränta samt EONIA-räntan. Procent

Allt fler vill se en ny räntesänkning på torsdag. I dag ligger styrräntan på 0,75 procent (med en räntekorridor på +/-0,75 procentenheter. Det finns på ekonomiska och principiella grunder – svag tillväxt och låg inflation i ett tvåårigt perspektiv – ett utrymme att ta ytterligare ett 0,25-procentssteg och sänka till 0,50 procent. Där är det sedan sannolikt stopp också för ECB om vi ska tro på hur t ex Bank of England resonerar kring lägsta räntenivå. Även om ECB:s styrränta i dag är 0,75 procent så ligger korta marknadsräntor betydligt lägre än så. Den s k EONIAräntan (”övernattenräntan”) nosar på nollstrecket. I slutet av förra året steg förväntningarna på att ECB skulle sänka styrräntorna till under 0 procent (för att t ex möjliggöra för EONIA-räntan att också bli negativ). Risken finns fortfarande att ECB tar ett sådant steg men priset i termer av en risk för en sämre fungerande interbankmarknad gör att ECB avstår från detta. Priset på pengar kan dock komma att stiga framöver i takt med att existerande likviditetsöverskott krymper i banksystemet (t ex när banker betalar tillbaka ECB-lån frivilligt/ofrivilligt). I det läget kan vi dock räkna med att ECB tillför ny likviditet vilket sannolikt innebär att marknadsräntorna inte kommer att krypa uppåt.

Vad kan ECB göra? Penningpolitiken är i allmänhet ett ganska trubbigt verktyg i en allt mer komplex ekonomisk och finansiell miljö. Behovet växer för mer finkalibrerande

Veckans Tanke

Men räntenivåerna i eurozonen som helhet, både nominellt och realt, är onekligen historiskt låga. En sänkning med 0,25 procentenheter kan förstås ha viss positiv psykologisk effekt. Effekten på marknadsräntorna skulle minst sagt bli marginell speciellt om inlåningsräntan ligger kvar på 0 procent. Effekten på ekonomin lär också utebli:

siktiga. Därtill fortsätter debatten kring nya regleringar som ställer ytterligare krav på extra stora kapital- och likviditetsbuffertar. På efterfrågesidan gör en osäker framtid kring såväl den ekonomiska, finansiella som politiska utvecklingen att intresset för investeringar är lågt. Flera stora centralbanker runt om i världen – inklusive ECB – uttrycker en påtaglig irritation över tecknen på bristande politisk beslutskraft. Ju mer centralbankerna har agerat med sin politik desto tydligare blir bilden av ett långsammare genomförande av nödvändig skuldsaneringoch strukturpolitik. Centralbankerna försöker nu säkerställa att deras politik inte tar bort trycket mot dem som är ansvariga för att lösa den pågående krisen. Samtidigt sker en vindkantring i synen på euroregeringars åtstramningspolitik. Såväl Spanien som den nya regeringen i Italien flyttar fokus till tillväxt – t ex Spanien lyfter målet för 2013 års budgetunderskott med 2 procentenheter till 6,3 procent medan regeringens prognos över landets recession blir dubbelt så negativ som tidigare. För ECB är detta viktigt ur två perspektiv: tillväxtutsikterna kan förbättras men sänkt politisk trovärdighet riskerar att stänka också på centralbankerna i ett lägre där ”sedelpressarna” går på högvarv och debatten intensifieras kring centralbankernas politiska oberoende. Det är ECB:s ansvar att se till så att banksystemen fungerar. Men det kan inte vara ECB:s ansvar att se till så att enskilda länders och enskilda låntagares kreditrisk övertas av det europeiska centralbankssystemet. En sjuk patient ligger på operationsbordet; politikerna är läkarna, centralbanken står för syrgasen. Om den nödvändiga operationen drar ut på tiden ökar frågetecknen kring patientens möjligheter till överlevnad. Mer syrgas är inte receptet för långsiktig överlevnad. Men det lockar förstås att skylla på centralbankerna och syrgasen om patienten inte överlever. Torsdagens räntebesked i Bratislava blir ett test på ECB:s politiska oberoende - en räntesänkning ligger i korten men är inte lösningen på eurozonens problem. Om huvudproblemet istället är kreditförsörjning till sydeuropeiska små och medelstora företag, som i dagsläget inte redan sitter med ett skuldöverhäng, bör strålkastarljuset istället riktas mot Europeiska Investeringsbanken och dess utlåningskapacitet. Men ECB-chefen har överraskat tidigare: med nyfikenhet följer vi ECB-mötet och eventuellt nya kaniner som kan dyka upp ur ECB-hatten… Robert Bergqvist, robert.bergqvist@seb.se, 070-445 1404

vilka hushåll eller företag skulle öka konsumtion och investeringar när räntenivån knappast är problemet och räntesänkningen i sig blir ännu ett besked om försämrade och osäkra ekonomiska utsikter? Räknat i
euro och cent torde den största positiva effekten härstamma från räntor som i dag eventuellt är reglerade, t ex räntenivån på bankernas krislån (LTRO-lån) hos ECB. Reala huspriser (vä) och utlåning till företag (hö)
Index för huspriser – procentuell kredittillväxt (Källa: IMF, 2013)

Det är troligen framför allt sydeuropeiska banker som kan gynnas av om räntan på deras LTRO-lån sänks. På det stora hela är det dock effekten marginell. IMF har t ex kommit till slutsatsen att det saknas runt 400 miljarder euro i banksystemet. Sänkta räntekostnader hjälper till att täppa till hålet men det tar tid. Det behövs betydligt större krafttag än så bland politiker och aktieägare att rekapitalisera bankerna. Men banksystemet måste återstartas; i Europa står bankerna för 80-85 procent av hela regionens kreditförsörjning vilket ökar behovet av snabb rekapitalisering. ECB:s LTRO-pengar har av bankerna i t ex Sydeuropa använts på två sätt; säkra en refinansiering av förfallande lån och/eller finansiering av köp av det egna landets statsobligationer (på mer eller mindre frivillig basis). Eftersom räntorna har kommit ned borde sydeuropeiska banker ha gjort rejäla kapitalvinster. Svårigheten är dock att sälja dessa obligationer i förtid utan att driva upp räntorna. Räntespreaden är dock god vilket talar för att man ligger kvar med obligationerna. ECB:s uppgift här blir att visa sin beredskap för att kunna köpa krisländers statsobligationer via det s k OMT-programmet för att förhindra på nytt stigande statsobligationsräntor. Ett bland flera huvudproblem för eurozonen just nu är att små och medelstora företag i framför allt södra Europa har svårigheter att låna pengar och att kreditstockarna krymper. Det kan förklaras av utbuds- och efterfrågeeffekter. På utbudssidan håller bankerna tillbaka utlåningen. Banksystem mår inte bra i en miljö med negativ ekonomisk tillväxt och fallande tillgångspriser; risken ökar för kreditförluster vilket ökar kraven från myndigheter och aktieägare att bankerna ska vara extra för-

2

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful