dr MLADENKA BALABAN

FINANSIJSKI MENADŽMENT

Beograd, 2010.

Finansijski menadžment

FINANSIJSKI MENADŽMENT Drugo izmenjeno izdanje Izdavač dr Mladenka Balaban Recenzenti Prof. dr Nikola Fabris Doc. dr Vladimir Marinkovic Urednik Prelom i dizajn korica Štampa Visoka strukovna skola za preduzetništvo Beograd Tiraž primeraka 2010

-1-

Finansijski menadžment

SAD R ŽAJ
UVOD U PREDMET MENADŽMENT I FINANSIJSKI MENADŽMENT 1. MENADŽMENT – PROFESIJA, NAUKA I(LI) VEŠTINA ...................................... - 9 2. FINANSIJSKO PLANIRANJE, ORGANIZOVANJE I VOĐENJE ......................... - 9 3. KOORDINACIJA I KONTROLA, KAO BITNI ELEMENTI FINANSIJSKOG MENADŽMENTA ............................................................................................................ - 14 I DEO

FINANSIJSKA ANALIZA
1. FINANSIJSKA ANALIZA .......................................................................................... - 17 1.1. POKAZATELJI FINANSIJSKE ANALIZE...................................................................................................- 17 1.2. POKAZATELJI LIKVIDNOSTI..................................................................................................................- 19 1.2.1. Opšti racio likvidnosti .................................................................................................................. - 19 1.2.2. Rigorozni racio likvidnosti ........................................................................................................... - 20 1.2.3. Neto obrtna sredstva .................................................................................................................... - 20 1.3. POKAZATELJI AKTIVNOSTI....................................................................................................................- 21 1.3.1. Koeficijent obrta kupaca .............................................................................................................. - 22 1.3.2. Koeficijent obrta zaliha ................................................................................................................ - 23 1.3.3. Koeficijent obrta dobavljača ........................................................................................................ - 23 1.3.4. Koeficijent obrta ukupnih obrtnih sredstava ................................................................................ - 24 1.3.5. Koeficijent obrta neto obrtnih sredstava ...................................................................................... - 25 1.3.6. Koeficijent obrta fiksnih sredstava ............................................................................................... - 26 1.3.7. Koeficijent obrta ukupnih poslovnih sredstava ............................................................................ - 26 1.3.8. Koeficijent obrta sopstvenih sredstava......................................................................................... - 27 1.4. POKAZATELJI FINANSIJSKE STRUKTURE...............................................................................................- 28 1.4.1. Odnos pozajmljenih prema ukupnim i sopstvenim izvorima finansiranja .................................... - 28 1.4.2. Koeficijent pokrića rashoda na ime kamate ................................................................................. - 29 1.4.3. Koeficijent pokrića ukupnog duga ............................................................................................... - 30 1.5. POKAZATELJI RENTABILNOSTI.............................................................................................................- 30 1.5.1. Stopa poslovnog i neto dobitka .................................................................................................... - 31 1.5.2. Stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva ................................................................................ - 34 1.5.3. Stopa prinosa na sopstvena poslovna sredstva ............................................................................ - 34 1.5.4. Druge finansijske analize ............................................................................................................. - 35 1.6. POKAZATELJI TRŽIŠNE VREDNOSTI......................................................................................................- 38 1.6.1. Neto dobitak po akciji .................................................................................................................. - 38 1.6.2. Odnos tržišne cene po akciji i neto dobitka po akciji ................................................................... - 39 1.6.3. Racio plaćanja dividende ............................................................................................................. - 40 1.6.4. Dividendna stopa ......................................................................................................................... - 40 1.6.5. Knjigovodstvena vrednost po akciji ............................................................................................. - 41 -

2. RIZIK I LEVERAGE ......................................................................................... .........- 42 2.1. POSLOVNI RIZIK I POSLOVNI LEVERIDŽ...............................................................................................- 42 2.2. FINANSIJSKI RIZIK I FINANSIJSKI LEVERIDŽ........................................................................................- 43 1.3. TOTALNI RIZIK I KOMBINOVANI LEVERIDŽ.........................................................................................- 44 1.4. TAČKA INDIFERENCIJE FINANSIRANJA..................................................................................................- 45 -

3. IZVEŠTAJ O TOKOVIMA FINANSIJSKIH SREDSTAVA ................................ ..- 47 3.1. IZVEŠTAJ O TOKOVIMA UKUPNIH POSLOVNIH SREDSTAVA.................................................................- 47 3.2. IZVEŠTAJ O TOKOVIMA NETO OBRTNIH SREDSTAVA...........................................................................- 48 1.3. IZVEŠTAJ O TOKOVIMA GOTOVINE......................................................................................................- 49 -

-2-

Finansijski menadžment

II DEO

UPRAVLJANJE FINANSIJAMA
1. UPRAVLJANJE FINANSIJSKIM SREDSTVIMA.................................................. - 56 1.1. NETO OBRTNA SREDSTVA......................................................................................................................- 56 1.2. RENTABILNOST I RIZIK..........................................................................................................................- 57 1.3. METODE FINANSIRANJA........................................................................................................................- 58 1.3.1. Metod finansiranja prema ročnosti vezivanja sredstava.............................................................. - 58 1.3.2. Konzervativni metod finansiranja ................................................................................................ - 58 1.3.3. Kompromisni metod finansiranja ................................................................................................. - 59 -

2. UPRAVLJANJE GOTOVINOM ............................................................................... .- 60 2.1. GOTOVINA..............................................................................................................................................- 60 2.2. SALDO GOTOVINE..................................................................................................................................- 60 2.3. VIŠKOVI GOTOVINE..............................................................................................................................- 62 2.4. MENADŽMENT STRATEGIJE GOTOVINE................................................................................................- 65 -

3. UPRAVLJANJE KUPCIMA ....................................................................................... - 68 3.1. KREDITNA POLITIKA I USLOVI..............................................................................................................- 68 3.2. NAPLATA POTRAŽIVANJA.....................................................................................................................- 71 -

4. UPRAVLJANJE ZALIHAMA .................................................................................... - 72 4.1. STVARANJE ZALIHA...............................................................................................................................- 72 4.2. TROŠKOVI ZALIHA.................................................................................................................................- 73 4.3.1. Merenje uspešnosti upravljanja zalihama .................................................................................... - 77 -

5. FINANSIJSKA ANALIZA USPEŠNOSTI POSLOVANJA .................................... - 79 6. PROCENA VREDNOSTI IMOVINE I KAPITALA ............................................... - 87 6.1. METODE PROCENE................................................................................................................................- 87 6.1.1. Metode procene supstance .......................................................................................................... - 87 6.1.2. Prinosne metode .......................................................................................................................... - 89 6.1.2.3. Ostale metode ........................................................................................................................... - 94 6.3. METODE PROCENE VREDNOSTI KAPITALA U PROCESU PRIVATIZACIJE.............................................- 96 6.3.1. Metod KKV ................................................................................................................................. - 96 6.3.2. Metod DNT ................................................................................................................................. - 96 6.3.3. Metod LV .................................................................................................................................... - 97 6.3.4. Zaključak o vrednosti ukupnog kapitala ..................................................................................... - 98 -

7. BIZNIS PLAN ............................................................................................................... - 99 7.1. SVRHA I SADRŽAJ PLANIRANJA I BIZNIS PLANA....................................................................................- 99 7.1.1. Globalni ciljevi biznis plana ........................................................................................................ - 99 7.1.2. Elementi biznis plana ................................................................................................................... - 99 7.2. PREDUZETNIČKI MENADŽMENT..........................................................................................................- 106 7.3. LIDERSTVO............................................................................................................................................- 107 7.4. TRŽIŠNA POZICIJA...............................................................................................................................- 107 7.5. POSLOVNI FAKTORI, OSNOVNE PROCENE I PRORAČUNI....................................................................- 108 7.6. SRAVNJAVANJE BIZNIS PLANA.............................................................................................................- 110 7.7. REALIZACIJA I REZIME BIZNIS PLANA................................................................................................- 111 -

8. MARKETING BIZNIS PLAN .................................................................................. - 112 8.1. CILJNO TRŽIŠTE..................................................................................................................................- 112 -

-3-

............2..................1.......................2............................................................................................. FLUKTUACIJA ZAPOSLENIH.................................2........146 11.....1.........................................................................................140 11........................131 11.......... Plan troškova uprave i administracije ..............6.............................. MENADŽMENT LJUDSKIH RESURSA....................................................................4.....................12.........................3...... ...... ................................................................................................................................... ..........124 11. Informacije iz biznis plana za preduzetnike ..................................................................121 11............................................6...............115 9........... Opšti podaci ............................................................ Dinamički metod ..............9............................3..... Načelo elastičnosti ..............6.............................122 11.............8.... PRIMANJA I IZDAVANJA....................................................124 11...............2......... OPREMA.................. ...........2.........3................147 11..........124 11....................................................................... ..................7..................................... .... Načelo jasnosti ..............7.................................................. Bilans stanja ........8.......................... Procena budućeg finansijskog položaja ............................. KADROVSKA STRUKTURA..............12............................ ...................................... ............ Načelo nezavisnosti .....................................................123 11..12.................6..............3...................... .......................2...................... UPLATE I ISPLATE............................147 11................................................................. ................................. Informacije iz biznis plana za banke ......119 10.....135 11....................................2.........................2.. Plan kapitalnih ulaganja .......2................................................................................................. ANALIZA TRŽIŠTA..........123 11............................................131 11..............................8............... VLASNIČKA TRANSFORMACIJA.........132 11............... Načelo zaštite od prezaduženosti ........................................................9................................................8...................................................... ....................................9......................................................... FINANSIJSKI BIZNIS PLAN ........................................................................... Načelo sistematičnosti .............................................7..140 11....................4.......................................................................................................12......... ............... Načelo vremenske tačnosti .......................................... Opis budućih planova ................4.............................................................................. PROIZVODNI....... ........................124 11...1.........................1............... ................................. Bilansni metod.2. KAPACITETI..............1.. Plan troškova nabavke i prodaje ....... ...............................................................................................10........115 9..........................9.......5. Plan obima i prihoda od prodaje ............... .5. Plan novčanih tokova..................................12..............................................................8.................................................................. MENADŽMENT BIZNIS PLAN ................... ... UTVRĐIVANJE OBIMA POTENCIJALNOG BIZNISA.143 11.......2.................... Bilans uspeha ..........................7... Podaci o investitoru ............. bilansa stanja i uspeha ...................................3...........................2.....................................................................................................................................................................116 9...... PRIMENLJIVOST NAČELA PLANIRANJA KOD FINANSIJKOG BIZNIS PLANA.......1. .............116 9. STRUKTURA FINANSIJSKOG BIZNIS PLANA.................126 11..............................Finansijski menadžment 8.........145 11............ Sadašnji profil poslovanja ............146 11...........................................125 11..144 11......................... .................4.................125 11..........................................................5.................... ........5....1........... ..................................................... ...................................................1........9................................ LOKACIJA POSLOVANJA................................ UTVRĐIVANJE STANDARDA..... Načelo tačnosti iznosa..............................126 11..148 - -4- ..............125 11......114 - 9... ELEMENTI FINANSIJSKOG BIZNIS PLANA.... Tekuće poslovanje i rezultati iz prethodnog perioda.........1. SADRŽINA I ZADACI FINANSIJSKOG BIZNIS PLANA.....119 - 11...................3................7............ Tržišni ambijent poslovanja ................................................ .......................................................................... PROJEKCIJA PRIHODA......... MARKETING STRATEGIJA.......................12............................129 11.......... DOBITI / GUBITKA........3.......................... Finansijske aktivnosti ..........................1.................. ............................................. ....11...1....................9.............. PLANIRANJE NOVČANIH TOKOVA.........127 11......137 11.....................12....................................................... .................................................................. ....... Poslovne (operativne) aktivnosti ... ..................................................................1...............12....3........128 11......5.......130 11..............................................................................................................118 10................................................................................... ...................2..... ............ Izabrani finansijski pokazatelji ..4.........................126 11........ DEFINISANJE POTREBNIH RESURSA........113 8...........147 11..................... MARKETING MIKS...........2......4...125 11............................................................................... ........................... Investicione aktivnosti ..................... SVODNO FINANSIJSKO PLANIRANJE. PRODAJNI I USLUŽNI BIZNIS PLAN ....... Plan proizvodnje i zaliha.............118 10.................................................. ................12..................9.................. INTELEKTUALNA SVOJINA..................................................................... ....................................................4...............138 11.1..... ........12.....................................9...............................122 11.........121 11...................... ........................ Načelo potpunosti............2................................................ Kvalifikaciona struktura i zaposlenost .........................................2...............................2.......141 11............................134 11...........145 11.............................................................2...........................................121 11..........................................117 - 10...............................118 10......146 11....................145 11......115 9..........................

...................................... 166 8.......................................................................4... 172 8.......6.................................. ČIKAŠKA ROBNA BERZA .......................196 13..................2..........4..................................1............................................................................. 174 9..............4.......181 11.......... PUT OPCIJA........................................................... ISTORIJAT............................................. CALL OPCIJA...........................................149 11......................................... Tradicionalna porfolio teorija .................................. Moderna portfolio teorija ........................................... ..........4.................................. OSNOVNE KARAKTERISTIKE INVESTIRANJA U USLOVIMA RIZIKA ......8........13...................................................................................................1............................1.................................................................................... 199 14..............................................................162 8..................3............. Finansijska kontrola i revizija.............................................. PORTFOLIO MENADŽMENT .............160 7............................. FINANSIJSKI DERIVATI ................................................................................ NAČIN TRGOVANJA FJUČERS UGOVORIMA...........................................4................. TIPOVI PORTFOLIO MENADŽMENTA.........1.151 PODELA FINANSIJSKOG TRŽIŠTA ..................2.................................................................................3..........................................5.. RAZVOJ TRŽIŠTA FJUČERSA..............5............................. 2..................... .................................152 PODELA UČESNIKA NA FINANSIJSKOM TRŽIŠTU ................. POJAM I VRSTE STOPE PRINOSA ......... 177 11..........................................................3 Indeksni fjučersi ................. 186 11.. ...................................................................... TRŽIŠTE FJUČERSA...........................................................................157 POJAM HARTIJA OD VREDNOSTI KAO FINANSIJSKIH INSTRUMENATA..............1........................................ 175 10.......159 - 6....................................189 11.............. VRSTE OPCIJA NA SVETSKIM BERZAMA...........................................................................2...............................182 11................................ TERMINSKI NASUPROT FJUČERS UGOVORA.......Finansijski menadžment 11............................................. 192 12...190 12............. SVOPOVI ............. ............ Kontrola zasnovana na finansijskoj dokumentaciji (bilansima) ............................................................. .. 183 11......2 Kamatni fjučersi ........................194 12. Portfolio teorija................................. 180 11... 183 11................................. 3................................. 193 12.............. FINANSIJSKI DERIVATI NA BERZI......................................................... ULOGA FJUČERSA NA TRŽIŠTU KAPITALA.............................180 11........1 Valutni fjučersi ....... Model vrednovanja kapitala Capital Asset Pricing Model (CAPM) ..... .......................... 199 14.............................................3 ..................................................167 8....................................................... ...........................................................................................................1........................................ 171 8..........1............................... 173 8... ČLANOVI ČIKAŠKE BERZE........................1............6..................................................153 EMITENTI I INVESTITORI ..............1........................................................... POJAM I TIPOVI RIZIKA KOD INVESTIRANJA ............. 173 8. Teorija arbitražnog vrednovanja Arbitrage Pricing Theory (APT) ..... 4.......... 180 11........ STOPA PRINOSA I VARIJANSA.......13.............................. 170 8... ............................................................................. Teorija tržišta kapitala .......................................................................... POJAM FINANSIJSKOG TRŽIŠTA ......................................................7................................................................................................................................................149 - III DEO FINANSIJSKO TRŽIŠTE I PORTFOLIO HARTIJA OD VREDNOSTI 1............................................................................................................2...188 11................ VRSTE FJUČERS UGOVORA...........202 -5- . OPCIJE ................1................. .....1.......1...................... OSNOVNE HEDŽING STRATEGIJE FJUČERSIMA...186 11....................................................................................... 199 14.............................................................................................................. 5.......

.......... 213 3...................................................... SPEKULATIVNE OPERACIJE.......................... ŠPEKULANTI........................................................................................... 218 5............................. 217 5..........1............................... CENTRALNA BANKA.......................KAMATNI RIZICI.............................................2.. KURSNI RIZICI...................................................................................................... 233 7...................1..................... Promene deviznog kursa .......................................3..... Teorije determinisanja deviznog kursa ......1...................1...... 218 5........................2... DEVIZNI KURS ................................. PROMPTNA I TERMINSKA KUPOPRODAJA DEVIZA I SWAP POSLOVI.........................Terminska kuporodaja deviza ................................................................................................... SUBJEKTI NA DEVIZNIM TRŽIŠTIMA .................. Fiksni devizni kurs..............................................214 3...........POJAM DEVIZNOG KURSA..................1................................. SPECIFIČNI POSLOVI NA DEVIZNOM TRŽIŠTU....1...1............................ 233 7...................................................................234 8........................3........................... Valutni pul .................216 4................... 235 8..............................................................................................................................................1.......................................................................................................................................................... 216 4.......3.............................................................................................................................................225 5.......................................... 211 2................................ Precenjenost i potcenjenost domace valute .2........ ZADATAK I FUNKCIJA DEVIZNOG TRŽIŠTA............ DEVIZE I VALUTE.................... POLITIKA DEVIZNOG KURSA.................................................... 235 8............................................................................................. 239 -6- ........Finansijski menadžment 14.................... Derivatni instrumenti ................................................................................................................................................1........214 3..1....................2........................ 235 8........................................2........................................................ Arbitraža .........1.................................................1.........................2............218 5.................................................... OSNOVE DEVIZNOG TRŽIŠTA .........234 8...................................................................... 230 5..... Limiti otvorenih pozicija .................................................................. 210 1....................................................................................................................232 6.............................................4........2...................1.....................Promptna kupoprodaja deviza .... 232 6............................................................................. USLOVI ZA USPOSTAVLJANJE DEVIZNOG TRŽIŠTA...... RIZICI NA DEVIZNOM TRŽIŠTU .... HEDŽERI.....................................................................................1............................1............203 14........................................ ISTORIJAT DEVIZNOG TRŽIŠTA........................2......2.................................1................................................................................................................... Fluktuirajući devizni kurs ............. TRGOVINA NA BERZI.........................................2........................6..........................................................................................................1....................................................................................................................................Višestruki devizni kursevi ............................................................................ 238 8..4............................................................2......2................................................................. 212 3.. TREJDERI I MARKET MEJKERI..213 3.. Swap devizni poslovi ....... 232 6........1....................................... 231 6..........................................................1.......5.................................................................................... INSTRUMENTI DEVIZNOG TRŽIŠTA .........1...........4... BANKE... 222 5... FJUČERSI NA BERZANSKE INDEKSE NA ČIKAŠKOJ BERZI .......215 3............................. 205 IV DEO DEVIZNO TRŽIŠTE 1......... 225 5............................................. 235 8.. BROKERI I DILERI................... Kupovni i prodajni kurs ..1..1........... 227 5.................................... Neting ................215 3..................................................................3.... OSIGURANJE (HEDŽING) I SPEKULATIVNE OPERACIJE ......................................4...... 234 8................................................1................................................................................................. 221 5... 233 7...............................................................................................3... 232 6... OSIGURANJE (HEDŽING).........................................................1.....................................3................................ 211 2............................................................

243 PREDGOVOR Udžbenik Finansijski menadžment predstavlja osnovnu i dopunsku udžbeničku literatura na većem broju univerziteta.......................... Finansijski menadžment. Finansijskim tržištima itd..... Bosni i Hercegovini i predstavlja rezultat rada autora u oblastima koje se odnose na Finansije. priznatim naučnicima i ekspertima..... Finansijsko izveštavanje.................... Korporativne finansije.. Ekonomsku analiza.. za stručnu pomoć i dragocene predloge i sugestije u pripremi rukopisa udžbenika......Finansijski menadžment L I T E R A T U R A ....... Autor se zahvaljuju recenzentima udžbenika. AUTOR -7- ....................... fakulteta i visokih škola u Srbiji............... Upravljanje hartijama od vrednosti.......

Finansijski menadžment UVOD U PREDMET MENADŽMENT I FINANSIJSKI MENADŽMENT -8- .

To je i normalno. Razvijene su postdiplomske i doktorske studije za menadžment. mnogi uspešni biznismeni nisu bili naučnici. organizovanje i vođenje Menadžer je specijalista za upravljanje. Bojni primeri prikazuju da su mnogi naučnici bili neuspešni kao menadžeri. Pravila menadžmenta e jednako primenjuju u priatnim. Iz napred navedenog proizilazi jasan zaključak. alisu znali da osete duh vremena i veštim radnjama i postupcima postali velikani svetskog biznisa. Pristalice ovog shvatanja su u pravu samo u tvrdnji da nema uspešnog menadžera. Ona usmerava. jer njihova vičnost biznisu nije bila na visini. Menadžment je univerzana nauka. ali svaki menadžer ne može biti preduzetnik u određenj korporaciji. Menadžment je i nauka. ne može se govoriti o postojanju profesije. On nastupa posle preduzetnika. Svaki preduzetnik može nakon ostvarenja odredjene preduzetničke ideje da obavlja i poslove: planiranja. što ukazuje da je menadžment profesija kao i svako drugo zanimanje. organizacioni i razvojni. Operatika ima teorijsk i praktičnu delatnost. a talenat u tome samo pomaže. Strategija se prevashodno bavi teorijskim menadžmentom. Menadžment se danas uči na visokim polsovnim školama Zapada. To su najelitnije škole sa rigoroznim uslovima i kriterijumima prijema kandidata. odnosno posle formiranja firme i svaki preduzetnik miže da bude menadžer. dok se ne radi.Finansijski menadžment 1. Čovek koji se posvećuje menadžerstvu. organizovanja. Finansijsko planiranje. državnim ili mešovitim oblicima svojine. nauka i(li) veština Savremeni menadžment karkteriše profesionalizam i super – profesionalizam. štiti i kontroliše profesiju. To je muldisciplinarna nauka koja treba da rešava brojne probleme u organizaciji. Time se na najbolji način negira dugo prisutno shvatanje da je menadžerstvo rezultat talenta i da se menadžer rađa. Ona ima:strategiju. Osnovu profesionalizma čini škola. operatiku i taktiku. vođenja. odnosno ona povezuje teorijsku i praktičnu stranu strategije. -9- . proučavanja i uopštavanja. Oa ima svoj metod. koordinacije i kontrole. od kojih su tri dominantna: tehnološki. Menadžer se mora stvarati. često o nouci nisu imali osnovna saznanja. a ne stvara. Menadžerstvo je profesija. Shodno avedenom. što predstavlja suštinu menadžmenta. Manadžerka taktika se bavi praktičnom realizaciom strategije i operatike. nauka i veština. predmeti cilj istaživanja. nezavisno od njegovog društveno političkog i ekonomskog sistema. Menadžment je i veština. Pravila menadžmenta su ista u svim sistemima. ukoliko nema škole za određeno zanimanje. To jednako važi za obdanište. Profesionalizam zahteva pre svega znanje i kompetentnost. mora da i smisao za biznis.odnosno vrhunskim upravljanjem. Suprotno navdenom. Menadžment – profesija. kao i za institucije za svemirska istraživanja. Profesionalizam je zahvatio sve oblasti i koro da ne postoji sistem sa kojim se može upravljati na amatrskim osnovama. 2.

Imajući u vidu fluidnost savremenog. distribucija i skladištenja gotovih proizvoda. Cene se formiraju na tržištu od strane potrošača. U prvi plan. Planiranje je bilo rezervisano za posebnu elitu kojoj je često pripisivana magična moć u ostvarenju ciljeva organizacije. Pravilo broj 3. Organizovanje Organizovanje je trajna aktivnost menadžmenta u klasičnoj organizaciji. Danas je uglavnom iskristalisan stav da strategijsko planiranje može da uguši. odnostno korporacija osposobljaaju da preuzmu još veći rizik. pa i da uništi funkciju marketinga i da je sposobnost strategijskog menadžmenta da uvidi ove tendencije bitna poslovna i razvojna komponenta menadžerstva. pa se sve češće koriste pojmovi operativnog. strategijskog ili taktičkog planiranja. često na osnovu zastarelih ili nepouzdanih informacija. Planiranje. ali da su svakodnevne borbe koje se vode na trištu za uvoljenje želja i potreba potrošača bitnije. pa je osnovni zadatak menadžmenta da putem organizovanja i reorganizovanja odražava sistem u stanju efikasnog funkcionisanja. Razvijeni kapitalizam je napustio tradicionalno shvatanje planiranja. Insistiranja na planskom nastupu treba zameniti sa vođenjem dnevnih bitaka. masovnom proizvodnjom. savremene korporacije ističu razvojnu komponentu planiranja. Diktiranje inteziteta proizvodnje ne sme vršiti planski sektor. potrebno je ukazati na nekoliko neospornih spozatih činjenica i pravila: Pravilo broj 1. Puna skladišta gotovih proizvoda. . a u cilju smanjenja neizvesnosti budićnosti organizacije. Planovi se stvaraju u birokratskim grupama. Menadžment ima obavezu da stalnim traženjem novih i prikladnih formi organizovanja. odnosno službe koje se bave bilo kojim nivoima planiranja. Pravilo broj 5. Planiranjem se ne eliminiše rizik nego se preduzeće. Menadžment mora uvažiti spozaju da je plan bitan. ali primat treba dati tržištu.10 - . Savremeni menadžment napušta tradicionalni i klasičan pristup planiranj i njegovu funkciju u rukovodjenju posmatra na drugačiji osnovama. automatski zaustavljaju proizvodnju. a prodavcu ostaje da ih prihvati ili odbije. univerzalnošću itd. Pravilo broj 4. Planiranje je povezivano sa centralizmom. Formiranje planskih prodajnih cena od strane planskih službi kompanija je važno. nastoje da ukažu i dokažu da je predviđanje i utvrđivanje budućih trendova osnova svakog rukovođenja. srednjoročno ili dugoročno bilansiranje pojedinih ili ukupnih ciljeva. već služba otpreme. Sve manje se u prvi plan ističe tradicionalna podela na kratkoročno. Zbog toga primat treba da imaju dnevne potrebe potrošača i rešavanje njihovih problema. gigantizmom. a naročito budućeg tržišta.Finansijski menadžment Planiranje Klasina organizacija i rukovođenje su smatrali da se uspešno može rukovoditi samo na osnovu dobro razradjenih i u praksi sprovedenih planova. Strategijski menadžment je u celosti usvojio ovo pravilo. Pravilo broj 2. To je i logično jer je organizacija podsistem sistema rukovođenja. usklađuje postojeće organizacione forme sa situacija okruženja ili sistema kao celine.

umesto prakticističkom. dogmatskim. treba konstatovati da su jegovi elementi: odlučivanje izvršavaje pomoću drugih. Savremeno organizovanje kompanija sve vie počiva na analognoj praki organizovanja crkava. Snaga organizacije ne nastaje disciplinom. Svaka organizacija mora imati vođstvo. Pravilo broj 4. hijerarhijom vlasti. odnosno zadatak menadžmenta. nego centralizacijom. Bez obzira na različite pristupe vođenju. interpersonalni i hijerarhijski odnosi. Pravilo broj 6.11 - . motivisanje. a ne čovek prema organizciji. Pravilo broj 8. raznolika. jer je rad više ljudi neoguće efikasno organizovati bez vođenja poslova. i vlašću i moći u odlučivanju. Time se organizacione greške lociraju na određena mesta. Saremena organizacija je koncepcijski postavljena na osnovama funkcionisanja korporacijskog centra i profitnog centra. fudbalskih timova. centralizmom. svoj proces. Navedeno pravilo nas navodi na zaključak da su troškovi u organizaciji rezultat pre svega nedovoljnog ili neadekvatnog znanja menadžmenta. Savremena organizacija mora biti elatična. Pravilo broj 2. muzikih ansambala. Vođenje Vođstvo je sledeća funcija. Vođenje ima svoju tehnologiju. To pravilo važi kako za klasičnu. Pvilo broj 9. Pravilo broj 7. Savremena organizacija je podsistem menadžmenta. tako i za druge vrste orgnizacije. informatična organizacija koja je zahvatila razvijene zemlje Zapada je nespojiva sa gigantizmom. Kriza savremene svetske korporacije će se uspešnije rešiti decentralizaijom.Finansijski menadžment Savremeno shvatanje organizovanja. odnosno nedoslednosti u pridržavanju organizacionih propisa kompanija. inovativna i globalna. ili da se ste svedu na što manju meru. Nova. neformalnom povezivanju i delovaju onda se može govoriti o demokratskim organizacijama. tada govorimo o klasinim organizacijama. . Pravilo broj 3. Probeme i greške u organizaciji treba rešavati naučnim. pa se organizacije i razlikuju po načinu vođenja. već je rezultat duhovne volje velikog broja ljudi u firmi. Pravilo broj 5. što je već uslov da do grešaka u organizacije i ne dođe. Savremena organizacija je skoro u potpunosti naputila hijararhiju i subordinaciju u organizaciji u kojoj je koncepcijski ugrađeno pravo jednih da naređuju i obaveza drugih da a naređeja izvršavaju. Elimisanjem hijerarhije vlasti iz organizacije – povećava se efikasnost. pomodarskim ili stihijskim metodama. rukovođenja. potrebama i motivima članova organizacije. a sve manje kao interpersonalne i strogo formalne organizacije. pozorišta. kao zadatka visoko profesionalnog menadžmenta svodi se na brojna pravila: Pravilo broj 1. bolnica. Ukoliko u vođenju preovladavaju formalni. tj. Organiacija treba da se podešava prema čoveku. Ukoliko se pak vođenje zasniva na individualnim ciljevima.

najneinteligentniji.12 - . a mnogo manje priča. Pravilo broj 4. Zaključak je jasan. Vođenje je od životne važnosti za svaki sistem. Da bi se realizovalo pravilo broj tri. Na visokim poslovnim školama u ravzvijenim zemljama sveta. U proveri insistiraj da odluku objasni: najmlađi. Demokratija u odlučivanu i disciplina u izvršavanju. je uslov za shvatanje i drugih pravila. smatrajući da uspešnost donosi diktatura u odlučivanju i diktatura u izvršavanju. u kancelarije itd. Zbog jedne. Insistiraj na izjašnjavanju. Proveri da li je odluka pravilno shvaćena. a menadžment dobija priznja. Savremeni menadžment mnogo više sluša. Njegova suština svodi na stvaranje propulzivnosti ideja pre nego što se donese odluka. Ono je stvar života i smrti. a ni jedna diktatura pa ni ova nije donosila dobro i efikasnost. ako je odluka jasna a ista nije izvršena krivi su neposredni rukovodioci. disciplinau izvršavanju. odnosno protivnika. Uspešnost vođenjem osvajaju se visovi. Ako odluka nije jasna kriv je strategijski menadžer. Ovako nastojanje menadžera dovodi do diktature u celoj organizaciji. najneiskuniji. U odnosima odlučivanja i izvršavanja mnogi menadžeri prave kardinalne greške.Finansijski menadžment Savremeni menadžent u vođenju primenjuje određena pravila i principe kojima obezbeđuju efikasno funkcionisanje organzicije. poput dobijanja generalskih zvezdica uratnim dejstvima. Pravilo broj 1. Ali. kazna vas čeka od konkurencije. jer se mnogi stide da pitaju.ili više grešaka. Menadžment koji ima u vidu prednje konstatacije pobediće. na gradilišta. Ako menadžer uoči da se članovi organizacije okupaju u grupicama. Pravilo broj 3. Jedni nastoje da budu efikasni sa demokratijom u odlučivanju i demokratijom u izvršavanju. ona e mora izvršiti i pri tome primeniti sva raspoloživa sredstva za njeno dosledno ostvarenje. U tome treba biti vešt jer primena napred navedenih pravila može biti i kontrproduktivna. Pravilo broj 2. Kakva se odluka donese. a naročito ona koja su u suprotnosti sa sopstvenim mišljenjem. put a opstanku ili propasti organizacije. Shvatanje pravila broj jedan. govore tiho. što za poraz nije ni bitno. Porazi donose mrtvačke kovčege. Mudar menadžer ne očekuje informaciju. Slušanje pojedinaa i osluškivanje organizacije to je privi korak saznanja. On po nju odlazi svakodnevno u pogone. Njima se gubi ono što je godinaa stvarano. Zato mnogi ističu da je vođenje u stvari veština da se između više mišljenja izabe najbolje. U protivnom. šuškaju. sposobnost slušanja dobia na značaju. . Drugi svoju efikasnost vide u diktaturi. Ovo pravilo treba da bude primenjeno u vdjenju kako porodice tako i velike kompanije. Tada nastaje obično anarhija i dezorganizacija. Demoktija u odlučivanju. potrebno je pridržavati se pravia broja četiri. Mudri menadžeri nasje da čuju mišljenje do svih struktura. postoji nezadovoljstvo koje treba dijagnosticirati.

Za ostvrivanje ciljeva organizacije potrebna je strategija.Stanford univerziteta Rene Mankferson kaže: Najuspešnije rukovođenje preduzećem sastoji se jednostano u tome da se najmanje polovina svojih saradnika srednjeg nivoa pomakne za stepenicu više. dok zaobilaženje stvara veću verovatnoću do uspeha. a drugi zaobilaženjem prepreka. Pravilo broj 7. Pravilo broj 9. U strategiji vodjenja mora biti ugrađena i zaštita vrhunskog menadžmenta od odgovornosti. Jedni će dolaziti do vrha savlđivanjem. Savremeni menadžment je uvideo da svaki menadžement ne odgovara svakoj organizaciji. U motivisanju nastoj da uspostaviš najednostavnije odnose između rezultata rad i stimulatora. odnosno zadatak zahteva odgovarajuće rukovodstvo.Finansijski menadžment Za osluškivanje organizacije nisu mnogo bitne dobre. Da bi nemoguće postalo moguće. Mogućnost i verovatnoća prvih je minimalna. Izvršavnje putem drugih je složena i naporna aktivnost. uvažavanje. Najuspešniji su menadžeri koji motivišu postavljaju na takvim osnovama da izvršilac može sam da odredi stimulaciju koaj odgovara njegovim rezultatima rada. Time se eliminiše pasivnost u izvršavanju naloga. Mudrost oučivanje nalaže da se dobro procene naše jake tačk i slabe strane konkurencije. Svaka organizacija. Do dobrih vesti se mnogo lakše dolazi. Menadžment mora biti primeren i uravnotežen sa organizacijom. Može se sa sigurnošću tvrditi da angažovanjem jakih snaga jedne kompanije na slabe strane protivničke konkurencije donosi uspeh. . Motivisati zaposlene ne znači mnogoza menadžment. Potčinjeni rukovodilac je dožan da odbije izvršavanje svakog naloga u kome je očigledno da donosi gubitke. ali znači sve za zaposlene. a vispreni menadžer svoje snage (cena. kvalitet. već priznanje. staralačku slobodu. Efikasno vođenjezahteva izradu sopstvene strategije.) usmeri na slabe i nebranjene tačke konkurencije. taktike i operatike. menadžment mora motivisati. taktika i operatika. već loše vesti. Pravilo broj 6. Vođenje je veština ostvarenja rezultata posredstvom drugih. Mudar menadžer mora obezbediti u rukovodećoj strukturi da se ne izvršavaju odluke a koje se zna da su loše. nego do loših. sa težnjom ostvarenja vrhunskih rezultata.13 - . rokovi itd. Krajnji cilj je biti iznad proseka. Američki savetnik za preduzeća i prof. On je veći ukoliko protivnička konkurencija ima nebranjene tačke. Savremeni menadžment radi svojom glaom. a potom što nepravilo ili nedovoljno motivišu. Najveća greška koju menadžeri preve je što zaposnene ne motivišu. ali tuđim mišićima. Pravilo broj 10. Pravilo broj 8. pa je posebna veština menadžera da stvori protok loših informacija. U biznisu ljudi ne traže samo novčane nadoknade i novac. Analiza brojnih rukovodilaa pokazuju kako od dobrih stručnjaka postaju loši menadžeri. Pravilo broj 5. Uspešno vođenje se može ostvariti na različite načine.

U koordinaciji kao procesu i elementu menadžerskog rada neophodno je poštovati određena pravila i principe. Stategijski menadžment uspostavlja koordinirajuće odnose sa rukvodstvom. menadžment mora peduzeti potrebne mere da funkcionisanje organizacije dovede u sklad sa koncepcijom. U vertikalnoj liniji koordiniranja menadžment mora poštovati postojeću hijararhijsku strukturu.14 - . To je i normalno jer intelektualizacija inače ne trpi odnose nadređenosti i podređenosti. Efikasna koordinacija zahteva da neposredno pretpostavljeni rukovodilac uspostavlja liniju koordiniranja sa potčinjenim rukoodiocem. 3. utoliko je koornacija manje važna aktivnost za menadžment. zadatka ili interesa između va rukovodioca i to neposredno pretpostavljeng i potčinjenog. Koordinacija i kontrola. Ukoliko je organizacija efikasnija. Ukoliko pstoje netolerantna odstupanja. U njoj rukovodioci vrše upoređivanja planiranih i ostvarenih rezultata. Pravilo broj 3. Ako se ne poštuje pravilo broj jedan u koordinaciji. pa samim tim ni formalnu liniju komunicirnja. odnosno da li organizacija funcioniše po postavljenoj koncepciji. I obrnuto. U ovoj koordinaciji rukovodioci različitih nivoa usklađuju međusobne aktivnosti. Pravilo broj 2.Finansijski menadžment Sankcijama se mogu destimulisati greške. Ne priržavanje pravila broj jedan u koordiniranju je najdelotvorniji faktor za nastanak neodgovornosti. Vertikalna koordinacija znači usklađivanje cilja. Ukoliko se utvrde odstupanja funkcionisanja od same koncepcije. Njome se ispravljaju ili dopunjuju nedostaci ili greške iz prethodnih faza i elemenata rukovođenja. Kontrola je složena funkcija menadžmenta. Horizontalna koordinacija je sve više značajnija za efikasnost funkcionisanja organizacije. Velike korporacije primat daju horizontalnog u odnosu na vertikalnu koordinaciju. Pravilo broj 1. Svaka organizacija određuje koncepciju funkcionisanja koordinacije. mora se konstatovati da li su odstupanja u dopuštenim ili nedouštenim granicama. Najčešće greške koje pravi strategijski menadžment je ne poštovanje. ili pak izvršioci istog ranga međusobno kmuniciraju. kao bitni elementi finansijskog menadžmenta Koordinacija je važan posao menadžmenta. . strategijski menadžer mora komunicirati i koordinirati sa određenim hijerarhijskim rukovodiocem u prisustvu neosredno pretpostavljenog rukovodioca. I obrnuto. ali je gotovo nemoguće stimulisati uspeh. Istraživanja pokazuju da je horizontalna koordinacija i komunikacija sve više značajnija za intelektualiziranu organizaciju. odnosno zabilaženje zvanične linije komunicirnja i koordiniranja. pa ijerarhiske sisteme sa više nivoa nemoguće ni zamisliti bez koordinacije.

15 - . sklon je njegovom zanemarivanju. za povremene računovodrstvene kontrole i za prmanentne izveštaje iz računovodsva. želje. primedbe. Nema efikasnijeg načina od marketinške kontrole. . umesto kontrole ljudi koja sve više pokazuje svoje kontraprodukte.Finansijski menadžment Savremeni menadžment sve više razvija autokontrolu. Za kontrolu kao funkciju rukovođenja bitna su pravila koja menadžment mora imati u vidu ukoliko želi da orgaizacija efikasno funkcioniše. Pravilo broj 1. već organizuj kontrolu da bi grešku sprečio. Vrhunski menadžment ne sme sve kontrolisati. zbog čega menadžeri određuju i posebne ekipe eksperata za njihovu analizu. sugestije. Mudrost nalaže a se čitanje marketinških poruka vrši sitematski i temeljno. Troškovi su sadržaj rukovođenja. U koncepciji funkcionisanja organizacije ugrađuje se regulator koji reaguje na nastalu grešku. usluga i uspešnosti organizacije. Pravilo broj 4. Savremeni menadžer nastoji da ne čita sve. poput ceđenja vode iz suve drenovine. Kontrolu sopstvenih proizvoda. Pravilo broj 3. a uslov za to je njeno pronalaženje. Savremeni menadžeri organizuju kontrolu da bi sprečili grešku. već i probleme potrošačkog auditorija. Unutar organizacije primat dati računovodstvenoj. Pravilo broj 2. već bi takvim načinom rada ugušio organizaciju. Svaki pojedinac koji zna da se njegov posao ne kongroliše. Ali. Opšte je stojanje da se kod svakog pojedica razvija svest okontroli i samokontroli. odnosno sa tržišta menadžer mora imati vremena. Pod njimapodrazumevamo ne samo zahteve. Zbog toga se kao imperativ nameće rigorozna ontrola troškova. Samo je to uslov za opstanak.umes kontrole ljudi. a u okruženju marketinškoj kontroli. ali menadžer mora čitati marketing poruke.marketinške kontrole.Ne kontroliši da pronađeš grešku. menadžer mora vršiti putem tzv. jer za to ne samo da nema potrebe. Sa svakom organizacijom se može rukovoditi. ali se sa svakom organizacijom mora rukovoditi sa najmanjim troškovima. Rigorozna kontrola troškova. progres i razvoj organizcije.

16 - .Finansijski menadžment I DEO FINANSIJSKA ANALIZA .

Finansijska analiza 1. Kao standardi mogu se koristiti: iskustveni standardi analitičara. U literaturi postoji različita klasifikacija i grupisanje racio brojeva. Pokazatelji finansijske analize Reč „analiza“ grčkog je porekla i znači raščlanjivanje.Finansijski menadžment 1. Međutim. pa je uspešnost analitičke službe u direktnoj zavisnosti od ispravnosti. Bilans uspeha je kao i bilans stanja podešen tako da omogući razumevanje osnovne metodologije i značaj finansijske analize. Stavljanjem u relativni odnos pojedinih pozicija bilansa stanja i bilansa uspeha dobiće se odgovarajući pokazatelji.17 - . Ovaj primer sadrži osnovne pozicije poslovnih sredstava i njihovih izvora na početku i na kraju godine. pokazatelji grane kojoj preduzeće pripada – prostorna analiza. 1 D. standardi na osnovu planskih veličina. . Pojedini pokazatelji izračunavaće se i tumačiti na primeru hipotetičkog preduzeća. Jedna od njih1 grupiše racio brojeve u pet grupa: • • • • • Pokazatelji likvidnosti Pokazatelji aktivnosti Pokazatelji finansijske strukture Pokazatelji rentabilnosti Pokazatelji tržišne vrednosti. Ivanišević. Smisao analize je da na bazi raščlanjivanja i upoređivanja pruži informacije o tendenciji razvoja analizirane pojave radi preduzimanja odgovarajućih mera i donošenja pravih odluka. Ona se temelji na knjigovodstvenim podacima koje sadrže bilans stanja i bilans uspeha. sa ciljem da se utvrde odnosi i relacije između sastavnih delova analiziranog objekta. Beograd. potpunosti i blagovremenosti knjigovodstvenih podataka. Pomoću finansijske analize ocenjuje se finansijski položaj i aktivnost preduzeća. Da bi se ocenili pojedini izračunati pokazatelji treba unapred postaviti norme ili standarde.1. razlaganje celine na delove. 2004. Same bilansne pozicije imaju malu analitičku vrednost. odnosno racio brojevi. "Poslovne finansije". pa se zato računaju racio brojevi. Krasulja i M. Objekat analize je preduzeće i njegovo poslovanje. podaci drugih preduzeća – prostorna analiza. pokazatelji iz prošlosti – vremenska analiza. može se posmatrati međuzavisnost pojedinih pozicija samo ako između njih postoji uzročna veza.

Finansijski menadžment Tabela 1 .18 - .Godišnji bilans uspeha Neto prihodi od realizacije Cena koštanja realizovanih proizvoda Bruto dobitak Troškovi perioda Troškovi amortizacije Poslovni dobitak Kamata na kredite Dobitak pre oporezivanja Porez na dobitak 20% Neto dobitak 850 000 000 500 000 000 350 000 000 140 000 000 80 000 000 130 000 000 30 000 000 100 000 000 20 000 000 80 000 000 . sadašnja vrednost AKTIVA Dobavljači Ukalkulisane obaveze Kratkoročni krediti Kratkoročne obaveze Dugoročni krediti Ukupne obaveze Akcijski kapital-obične akcije (280 000 x 1000 dinara) Akumulirani dobici Sopstveni kapital PASIVA Na početku godine 50 000 000 95 000 000 120 000 000 265 000 000 850 000 000 450 000 000 400 000 000 665 000 000 65 000 000 8 000 000 50 000 000 123 000 000 145 000 000 268 000 000 280 000 000 117 000 000 397 000 000 665 000 000 Na kraju godine 60 000 000 110 000 000 145 000 000 315 000 000 930 000 000 500 000 000 430 000 000 745 000 000 80 000 000 6 000 000 44 000 000 130 000 000 180 000 000 310 000 000 280 000 000 155 000 000 435 000 000 745 000 000 Tabela 2 . nabavna vrednost Ispravak vrednosti osnovnih sredstava Osnovna sredstva.Komparativni bilansi stanja Naziv pozicije Gotovina Kupci Zalihe Obrtna sredstva Osnovna sredstva.

S obzirom da se odnos 2:1 u korist obrtnih sredstava smatra normalan. Standard od 2:1 treba uzeti sa krajnjom opreznošću. ovo hipotetičko preduzeće posluje likvidno.= 2.19 - .= --------------------. U pokazatelje likvidnosti ubrajaju se: opšti racio likvidnosti posebni ili rigorozni racio likvidnosti i neto obrtna sredstva.1.2. odnosno neto obrtni fond 1. Različita je situacija u preduzeću gde u strukturi sredstava preovlađuju zalihe sa malim koeficijentom obrta od preduzeća koje obrtna sredstva ima pretežno u potraživanjima . Koristeći podatke iz datog primera dobija se: obrtna sredstva 315 000 000 Opšti racio likvidnosti = --------------------------. jer pouzdanost opšteg racija zavisi od više opštih i specifičnih faktora: delatnost preduzeća veličina i struktura preduzeća struktura obrtnih sredstava i vremensko vezivanje u pojedinim procesima rada kreditni uslovi dobijeni od dobavljača u odnosu na kreditne uslove date kupcima efikasnost naplate potraživanja i drugo.Finansijski menadžment 1. Opšti racio likvidnosti Opšti racio likvidnosti dobija se iz odnosa obrtnih sredstava i kratkoročnih obaveza.2. Opšti racio likvidnosti izražava stepen sigurnosti.42 kratkoročne obaveze 130 000 000 Dobijeni racio likvidnosti pokazuje da je svaki dinar kratkoročnih obaveza pokriven sa 2. odnosno zaštićenosti kratkoročnih ulaganja poverilaca.42 dinara obrtnih sredstava. Pokazatelji likvidnosti Pokazatelji likvidnosti daju odgovor na pitanje: Da li je preduzeće u stanju da plaća dospele obaveze uz održavanje potrebnog obima i strukture obrtnih sredstava i očuvanje dobrog kreditnog boniteta? Zbog toga je normalno što im u finansijskoj analizi pripada značajno mesto.

1. I rigorozni racio pokazuje da je preduzeće likvidno jer se odnos 1:1 smatra zadovoljavajući.Finansijski menadžment ili u gotovini.2. U navedenom primeru dobiće se: 170 000 000 Rigorozni racio likvidnosti = ------------------.20 - . odnosno neto obrtni fond je značajan indikator likvidnosti i dobije se oduzimanjem kratkoročnih obaveza od obrtnih sredstava.= 1.3. Ovaj rezultat pokazuje da su dugoročni izvori finansiranja obrtnih sredstava 185 000 000. jer su zalihe pokrivene dugoročnim izvorima. Odgovor na ovo pitanje daje klasifikovanje potraživanja prema rokovima dospeća na naplatu i izračunavanje koeficijenta obrta kupaca. Ovaj standard se proverava ocenom da li su i u kom stepenu potraživanja od kupaca lako likvidna sredstva. Neto obrtna sredstva osim . Rigorozni racio likvidnosti Sam naziv ukazuje na činjenicu da se radi o strožijem testu tekuće likvidnosti u odnosu na opšti racio likvidnosti. 1. Formula za ovaj racio glasi: likvidna sredstva Rigorozni racio likvidnosti = --------------------------kratkoročne obaveze Likvidna sredstva dobiju se kad se iz obrtnih sredstava isključe zalihe koje se sporije konvertuju u gotovinu.31 dinar likvidnih sredstava. Zbog toga je za ocenu kvaliteta opšteg racia likvidnosti potrebna dodatna analiza strukture obrtnih sredstava i koeficijenta njihovog obrta. Neto obrtna sredstva Neto obrtna sredstva.2.31 130 000 000 Ovaj racio pokazuje da je svaki dinar kratkoročnih obaveza pokriven sa 1.2. Neto obrtna sredstva (fond) = obrtna sredstva – kratkoročne obaveze Koristeći podatke iz datog bilansa stanja dobija se: Neto obrtna sredstva (fond) = 315 000 000 – 130 000000 = 185 000 000 On je pozitivan.

32 56. Obrtna sredstva Kratkoročne obaveze 315 000 000 130 000 000 85 000 000 2. banku zanima uticaj dodatnog duga na opšti racio likvidnosti.Finansijski menadžment ocene tekuće likvidnosti imaju i druge analitičke vrednosti.3. dolazi do sledećih promena: Pre dodatnog duga 1. Ako pretpostavimo da naše hipotetičko preduzeće traži kratkoročni kredit od 10 000 000 dinara. Podatak o dugoročnim izvorima finansiranja obrtnih sredstava predstavlja izvesnu garanciju za zaštitu interesa banke. 1. a to su: Koeficijent obrta kupaca Koeficijent obrta zaliha Koeficijent obrta dobavljača Koeficijent obrta ukupnih obrtnih sredstava Koeficijent obrta neto obrtnih sredstava Koeficijent obrta fiksnih sredstava Koeficijent obrta ukupnih poslovnih sredstava Koeficijent obrta sopstvenih sredstava i važni su za analizu likvidnosti i rentabilnosti poslovanja preduzeća. Prilikom razmatranja zahteva o novom kratkoročnom kreditu.92% Neto obrtna sredstva (1-2) Opšti racio likvidnosti (1:2) izvori obrtnih Dugoročni sredstava (1-2):1 Primer nam pokazuje da dodatno zaduženje dovodi do opadanja opšteg racija likvidnosti i neto obrtnih sredstava. Ovi odnosi se u stručnoj literaturi nazivaju koeficijentima obrta poslovnih sredstava. a jedna od njih je sposobnost zaduživanja preduzeća na kratak rok. ali i procena odnosa kratkoročnih obaveza prema neto obrtnim sredstvima.73% Posle dodatnog duga 325 000 000 140 000 000 185 000 000 2. .42 58. 2. Pokazatelji aktivnosti Finansijski pokazatelji aktivnosti izražavaju se različitim ekonomski relevantnim odnosima između ukupnih prihoda i troškova. sa druge strane. s jedne i pojedinačnih i ukupnih ulaganja u poslovna sredstva.21 - .

utvrdićemo sve potrebne prosečne veličine tako što ćemo sabrati odgovarajuće pozicije bilansa stanja na početku i na kraju godine i zbir podeliti sa 2. Povećanjem koeficijenta obrta kupaca.1. koji iznosi: 360 dana 360 Prosečan period naplate = -----------------------------.22 - . Prosečni saldo kupaca u našem primeru iznosi : 102 500 000 [ ( 95 000 000 + 110 000 000 ) / 2 ] .= --------------------.Finansijski menadžment 1.= ------------. Možemo zaključiti da je koeficijent obrta kupaca značajni instrument za proveru opšteg i rigoroznog racia likvidnosti. preduzeće je u stanju da sa manjim ulaganjima u poslovna sredstva ostvari veće prihode od realizacije.3.29 Efikasnost naplate potraživanja može se utvrditi poređenjem prosečnog perioda naplate s kreditnim periodom koji preduzeće daje kupcima.29 dinara ostvarenih prihoda od realizacije ostaje jedan dinar nenaplaćen u potraživanjima od kupaca. Prosečan saldo kupaca može se utvrditi kao prosečan mesečni iznos potraživanja od kupaca tokom godine ili kao prosečan saldo kupaca po stanju na početku i kraju godine. a koeficijent obrta kupaca: neto prihod od prodaje 850 000 000 Koeficijent obrta kupaca = ----------------------------. Saldo kupaca treba da bude u funkcionalnom odnosu sa prihodima ostvarenim prodajom na kredit. odnosno prosečan period naplate.= 8.29 prosečni saldo kupaca 102 500 000 Dobijeni koeficijent obrta kupaca pokazuje da se potraživanja od kupaca naplaćuju prosečno 8. prosečan period naplate od 43 dana ukazuje na kršenje usvojenih standarda u pogledu kreditiranja kupaca. Slaba efikasnost naplate potraživanja dovodi do povećanja prosečnog salda potraživanja od kupaca u odnosu na neto prihode od prodaje. Ako preduzeće obično daje robu na kredit s rokom dospeća od 30 dana. . odnosno da na svakih 8.= 43 dana koeficijent obrta kupaca 8.29 puta godišnje. ali i za maksimiranje rentabilnosti. Polazeći od podataka koji su dati u bilansima stanja i uspeha. Koeficijent obrta kupaca Koeficijent obrta kupaca je odnos između neto prihoda od prodaje i prosečnog salda kupaca. Stavljanjem u odnos broj dana u godini (360) i koeficijenta obrta kupaca dobija se prosečno vreme trajanja jednog obrta. odnosno skraćenjem perioda naplate potraživanja.

3. Koeficijent obrta dobavljača Ovaj koeficijent se dobija iz odnosa vrednosti godišnjih nabavki na kredit i prosečnog salda dobavljača. To znači da od trenutka nabavke materijala do prodaje gotovih proizvoda kupcima protekne prosečno devedeset pet dana. Period konverzacije zaliha u gotovinu jednak je zbiru perioda prodaje zaliha i periodu naplate potraživanja što u našem primeru iznosi: Period konverzije zaliha u gotovinu = period prodaje zaliha + period naplate potraživanja = 95 dana + 43 dana = 138 dana Za potrebe detaljnije analize i preduzimanja konkretnih mera da se prosečno vreme trajanja jednog obrta i vreme konverzije zaliha u gotovinu skrati.= ---------.= 3.49 jednog obrta koeficijent obrta zaliha 3. Prosečno vreme trajanja jednog obrta dobija se tako što se broj dana u godini (360) podeli sa koeficijentom obrta zaliha. jer ono ne predstavlja vreme konverzije zaliha u gotovini. to se ovaj podatak mora preuzeti iz računovodstvene dokumentacije.77 puta. 360 dana 360 Prosečno vreme trajanja = -----------------------------.3. Povećanje koeficijenta obrta zaliha povoljno utiče na likvidnost preduzeća i na njegovu rentabilnost. odnosno realizuju 3.23 - . Međutim. koeficijent obrta dobavljača bi se mogao izračunati na sledeći način: .3. Pošto se u bilansu ne pojavljuje vrednost izvršenih nabavki na kredit.= --------------------.2. Koeficijent obrta zaliha Koeficijent obrta zaliha utvrđuje se delenjem cene koštanja realizovanih proizvoda sa prosečnom vrednošću zaliha tokom godine.77 Prosečno vreme trajanja jednog obrta ili prosečna starost zaliha iznosi 95 dana. prema obrascu: cena koštanja realizovanih proizvoda Koeficijent obrta zaliha = ------------------------------------------------prosečni saldo zaliha Koristeći podatke iz datog bilansa stanja dobija se: 500 000 000 500 000 000 Koeficijent obrta zaliha = ----------------------------------.= 95.Finansijski menadžment 1. ako taj podatak nije dostupan analitičaru van preduzeća.77 120 000 000 + 145 000 000 132 500 000 ----------------------------------2 Ukupne zalihe se prosečno godišnje obrnu. 1. Cilj preduzeća je da se ovo vreme skrati. koeficijent obrta zaliha raščlanjava se na parcijalne koeficijente pojedinih vrsta zaliha.

= 49.= 7. 1.Finansijski menadžment cena koštanja realizovanih proizvoda + promene u saldu zaliha Koeficijent obrta dobavljača = -------------------------------------------prosečni saldo dobavljača U posmatranom preduzeću došlo je do povećanja vrednosti zaliha za 25 000 000. jasno je da je kreditni bonitet posmatranog preduzeća loš jer je prosečno vreme plaćanja približno 50 dana.24 Za utvrđivanje kreditnog boniteta preduzeća. Ako je prosečan kreditni period koji nude dobavljači 30 dana.4.= ---------. Koeficijent obrta ukupnih obrtnih sredstava Koeficijent obrta ukupnih obrtnih sredstava utvrđuje se kao odnos između ukupnih rashoda poslovanja preduzeća i prosečno angažovanih obrtnih sredstava u toku godine. jer se jedino efikasnom naplatom potraživanja može obezbediti uredno izmirenje obaveza prema dobavljačima.72 koeficijent obrta dobavljača 7. Prosečno vreme plaćanja obaveza prema dobavljačima treba posmatrati i u odnosu na uslove kreditiranja kupaca. Politika prodaje na kredit mora biti usklađena sa uslovima nabavke na kredit.24 puta godišnje. kamate na kredite. porez na dobitak i drugi rashodi. 360 dana 360 Prosečno vreme plaćanja = -----------------------------------.= --------------------. tako da se dobija: 500 000 000 + 25 000 000 525 000 000 Koeficijent obrta dobavljača = ----------------------------------. potrebno je uporediti prosečno vreme plaćanja obaveza prema dobavljačima i prosečan kreditni period.3. a prosečna obrtna sredstva 290 000 000 tako da je: . administracije i prodaje. Kada se broj dana u godini podeli sa koeficijentom obrta dobavljača dobije se prosečno vreme plaćanja ili prosečna starost dobavljača. troškovi uprave.24 65 000 000 + 80 000 000 72 500 000 ----------------------------------2 Dobijena vrednost ovog koeficijenta pokazuje da se obaveze prema dobavljačima izmiruju prosečno 7. Ovaj koeficijent je sintetički pokazatelj efikasnosti korišćenja ukupnih obrtnih sredstava jer se u brojiocu koriste ukupni rashodi poslovanja: cena koštanja realizovanih proizvoda.24 - . Ukupni rashodi poslovanja posmatranog preduzeća iznose 690 000 000 dinara.

= 2.5. preduzeće bi teško izmirivalo svoje dospele obaveze. odnosno rashoda. Prosečno vreme trajanja jednog obrta ovih sredstava je 151 dan (360 / 2.38 obrtnih sredstava prosečna obrtna sredstva 290 000 000 Obrtna sredstva se prosečno godišnje obrnu 2.38 puta za plaćanje troškova. Periodična povećanja obrtnih sredstava zbog dobitka mogu se upotrebiti za finansiranje novih ulaganja u poslovnu imovinu.2 pokazuje da se dugoročno finansirana obrtna sredstva obrnu prosečno 5. Ubrzanje obrta neto obrtnih sredstava ukazuje na povećanje učešća kratkoročnih izvora u finansiranju ukupnih obrtnih sredstava. Ako bi pod dejstvom nepredviđenih okolnosti došlo do pada prihoda od realizacije. Ovaj koeficijent utvrđuje se prema sledećem obrascu: neto prihod od realizacije Koeficijent obrta neto obrtnih sredstava = -------------------------------------prosečna neto obrtna sredstva U posmatranom preduzeću dobija se: 850 000 000 850 000 000 Koeficijent obrta neto = ----------------------------------. Koeficijent obrta ukupnih obrtnih sredstava odražava se na likvidnost i rentabilnost poslovanja.38 puta. Smanjenje koeficijenta obrta ukazuje na povećanje zaliha ili potraživanja koja se finansiraju iz dugoročnih izvora što se negativno odražava na rentabilnost ukupnog poslovanja. Ovaj pokazatelj je karakterističan u odnosu na druge.25 - .3.2 obrtnih sredstava 142 000 000 + 185 000 000 163 500 000 ----------------------------------2 Koeficijent 5. 1. Koeficijent obrta neto obrtnih sredstava Koeficijent obrta neto obrtnih sredstava izražava odnos između neto prihoda od realizacije i dugoročno finansiranih obrtnih sredstava.38).2 puta godišnje.Finansijski menadžment ukupni rashodi 690 000 000 Koeficijent obrta ukupnih = -------------------------------.= 5. jer nije dobro da on nekontrolisano raste zbog potencijalne nelikvidnosti. ali i za isplatu dospelih obaveza da bi se zaštitila tekuća likvidnost.= --------------------. . odnosno ona su prosečno godišnje korišćena 2.= --------------------.

96 850 000 000 + 930 000 000 890 000 000 ----------------------------------2 Visina ovog koeficijenta pokazuje da je preduzeće na svaki dinar ulaganja u fiksna sredstva ostvarilo prosečno 0.= prosečna nabavna vrednost fiksnih sredstava 850 000 000 850 000 000 = ----------------------------------. a predstavlja odnos neto prihoda od realizacije i prosečne vrednosti ukupnih poslovnih sredstava. Niska vrednost ovog koeficijenta ukazuje na suvišna ulaganja u fiksna sredstva. To je razlog što se ovaj koeficijent utvrđuje na osnovu nabavne. kako bi se izbegao uticaj politike amortizacije na visinu koeficijenta pojedinačnih preduzeća. Koeficijent obrta fiksnih sredstava Ovaj koeficijent se utvrđuje kao odnos između neto prihoda od realizacije i prosečne nabavne vrednosti fiksnih sredstava.3. Kao standard za ocenjivanje efikasnosti upotrebe fiksnih sredstava koristi se prosečan koeficijent obrta fiksnih sredstava za određenu privrednu granu.7. pa je potrebno doneti odluke koje će pospešiti efikasnost korišćenja fiksnih sredstava. 1. neto prihod od realizacije Koeficijent obrta poslovnih sredstava = --------------------------------------------prosečna ukupna poslovna sredstva . To utiče na smanjenje rentabilnosti.3. Koeficijent obrta ukupnih poslovnih sredstava Ovaj koeficijent pokazuje efikasnost upravljanja ukupnim sredstvima.Finansijski menadžment 1. U navedenom primeru.96 dinara neto prihoda od realizacije.26 - . a ne sadašnje vrednosti. Na manji koeficijent obrta fiksnih sredstava utiče i nepovoljna struktura ulaganja koja se ogleda u prevelikim ulaganjima u građevinske objekte umesto u mašine i uređaje. odnosno predimenzioniranost kapaciteta i nizak stepen njihovog korišćenja. visina ovog koeficijenta je: neto prihod od realizacije Koeficijent obrta fiksnih sredstava = -------------------------------------.= 0.= --------------------.6.

ali i smanjenja tuđih izvora finansiranja i komponovanja zdrave finansijske strukture preduzeća.04 sopstvenih sredstava 397 000 000 + 435 000 000 416 000 000 ----------------------------------2 Na osnovu ovog koeficijenta može se zaključiti da je preduzeće na svaki dinar sopstvenih sredstava ostvarilo 2. Sopstvena sredstva se utvrđuju kao razlika između ukupnih i pozajmljenih izvora finansiranja.04 dinara neto prihoda od realizacije.8.21 dinar neto prihoda od realizacije. Teško je reći da li visina ovog koeficijenta izražava zadovoljavajuću efikasnost korišćenja poslovnih sredstava jer ne postoje precizni standardi. Ovaj rezultat dobija pravu vrednost kada se uporedi sa rezultatima prethodnog perioda i rezultatima privredne grane kojoj preduzeće pripada. 1. Mnogo je teže otkloniti nepovoljan uticaj predimenzioniranih kapaciteta i loše strukture fiksnih ulaganja nego ubrzati naplatu potraživanja ili konverziju zaliha u gotovinu.21 poslovnih sredstava 665 000 000 + 745 000 000 705 000 000 ----------------------------------2 Preduzeće je na svaki dinar poslovnih sredstava ostvarilo 1. jer je ulaganje u ova sredstva manje fleksibilno.Finansijski menadžment 850 000 000 850 000 000 Koeficijent obrta = ----------------------------------.= --------------------.27 - . Ovo je značajno zbog internog rasta. Koeficijent obrta sopstvenih sredstava Koeficijent obrta sopstvenih sredstava izražava efikasnost korišćenja sredstava koja potiču iz sopstvenih izvora. Utvrđivanje ovog koeficijenta je značajno jer pokazuje da li dolazi do povećanja sopstvenih izvora u ukupnim poslovnim sredstvima preduzeća.= 2.= 1.= --------------------. . a ovaj koeficijent prema obrascu: neto prihod od realizacije Koeficijent obrta sopstvenih = -------------------------------------sredstava prosečna sopstvena sredstva U navedenom primeru dobija se: 850 000 000 850 000 000 Koeficijent obrta = ----------------------------------. Za povećanje ovog koeficijenta mnogo je značajnije povećanje koeficijenta obrta fiksnih sredstava. Koeficijent obrta poslovnih sredstava je sintetički pokazatelj svih pojedinačnih koeficijenata.3. Mogućnost povećanja ovog koeficijenta zavisi od mogućnosti povećanja ostalih parcijalnih koeficijenata obrta.

Cilj analize finansijske strukture preduzeća jeste da se sagleda odnos sopstvenih i pozajmljenih izvora finansiranja u ukupnim poslovnim sredstvima. i razlika između ovog racija i broja 1. čiji jedan deo ne zahteva obaveze plaćanja kamate. Odnos pozajmljenih prema ukupnim i sopstvenim izvorima finansiranja Ovaj pokazatelj se utvrđuje deljenjem pozajmljenih izvora sa ukupnim izvorima odnosno sredstvima. s obzirom na njihov različit uticaj na fiksne obaveze u pogledu kamate.52 dinara ili 52% iz sopstvenih izvora finansiranja. Odnos pozajmljenih prema ukupnim i sopstvenim izvorima finansiranja može se predstaviti na sledeći način: pozajmljeni izvori Odnos pozamljenih prema = -------------------------------ukupnim izvorima sredstava ukupni izvori Za posmatrano preduzeće taj odnos je sledeći: 310 000 000 Odnos pozajmljenih prema = --------------------.28 - . Za razliku od kratkoročnih dugova.4.4.42:1 ukupnim izvorima sredstava 745 000 000 Dobijeni odnos znači da je svaki dinar poslovnih sredstava posmatranog preduzeća pribavljen iz kratkoročnih i dugoročnih pozajmljenih izvora u iznosu 0. Tako dobijen racio ili procenat pokazuje učešće pozajmljenih izvora u ukupnim izvorima finansiranja. Kako je komponovana finansijska struktura. može se zaključiti iz odnosa osnovnih pozicija pasive bilansa stanja. Korišćenje tuđih sredstava nastaje kao potreba za održavanjem nivoa poslovanja ili za njegovo proširenje.1.= 0. Pokazatelji finansijske strukture Finansijsku strukturu čini vlasnička struktura izvora sredstava. Preduzeće mora da vodi posebnu pažnju i da analizira odnos kratkoročnih i dugoročnih dugova. Kao osnovni pokazatelji finansijske strukture koriste se: odnos pozajmljenih prema ukupnim i sopstvenim izvorima finansiranja koeficijent pokrića rashoda na ime kamate koeficijent pokrića ukupnog duga 1. odnosno procenta i 100 predstavljaju učešće sopstvenih izvora u ukupnim izvorima poslovnih sredstava preduzeća.Finansijski menadžment 1. ali i indirektno prema podacima bilansa uspeha na osnovu opterećenja poslovnog dobitka fiksnim obavezama na ime kamate.48 ili 48% i 0. kao .

29 prema ukupnoj kapitalizaciji dugoročni izvori 435 000 000 + 180 000 000 Ovaj odnos pokazuje da je posmatrano preduzeće 29% od ukupnih dugoročnih izvora pribavilo pomoću dugoročnih kredita.= 0. 1. već ona zavisi od preduzeća koje može komponovati zdravu finansijsku strukturu kombinacijom faktora koji utiču na rentabilnost i likvidnost. prema formuli: dugoročni dugovi Odnos dugoročnog duga = -------------------------------i sopstvenih izvora sopstveni izvori Prema bilansu stanja na kraju godine za hipotetičko preduzeće taj odnos je: 180 000 000 Odnos dugoročnog duga = --------------------. Zato je za sagledavanje finansijske strukture važno utvrditi odnos dugoročnih dugova i sopstvenih izvora finansiranja.59 dinara dugoročnog duga.2.= 0.Finansijski menadžment što su obaveze prema dobavljačima ili ukalkulisane obaveze. odnosno da dugoročni dugovi učestvuju sa 41% u odnosu na sopstveni kapital. Uzimajući podatke iz bilansa posmatranog preduzeća. Za ocenu ovog odnosa ne postoji neki standard. Koeficijent pokrića rashoda na ime kamate Ovaj koeficijent pokazuje kolika je opterećenost poslovnog dobitka finansijskim rashodima na ime kamate i utvrđuje se prema formuli: poslovni dobitak Koeficijent pokrića kamate = --------------------------------rashodi na ime kamate . potrebno je sagledati učešće ovih dugova u ukupnoj kapitalizaciji preduzeća.29 - .= ---------------------------------. dugoročni dugovi predstavljaju fiksne novčane izdatke na ime kamate i otplate glavnice za duži vremenski period. ovaj pokazatelj će biti: dugoročni dugovi 180 000 000 Odnos dugoročnog duga = ----------------------. Polazeći od značaja dugoročnih dugova za finansijsku strukturu preduzeća. Pod ukupnom kapitalizacijom podrazumevaju se ukupni dugoročni izvori finansiranja.41:1 i sopstvenih izvora 435 000 000 Dobijeni iznos pokazuje da je preduzeće na svaki dinar sopstvenih izvora angažovalo 0.4.

stepen rizika je veći i obrnuto.= -----------------------. koja u našem primeru iznosi 20%. a pretpostavljena periodična otplata glavnice 50 000 000 dinara. pa ocena zavisi od subjektivnog stava analitičara.= 1. . perspektivnost budućih finansijskih rezultata. Prilikom izračunavanja ovog koeficijenta moraju se uvažiti razlike u poreskom tretmanu rashoda na ime kamate i izdataka na ime otplate glavnice duga. Od nje se mora polaziti u svim procesima finansiranja. visinu kamatnih stopa na tržištu. Da li se ovaj pokazatelj može smatrati zadovoljavajućim teško je reći. prema formuli: poslovni dobitak Koeficijent pokrića ukupnog duga = -----------------------------------------1 kamata + otplata glavnice x 1− p S obzirom da p predstavlja stopu poreza na dobitak. Prilikom donošenja definitivnog zaključka on treba da uzme u obzir stabilnost poslovne aktivnosti preduzeća. a to se postiže korekcijom otplata na alikvotni deo poslovnog dobitka. jer ne postoje jasni standardi. Koeficijent pokrića ukupnog duga Ovaj koeficijent se razlikuje od prethodnog po tome što se rashodima na ime kamate dodaju iznosi na ime otplate glavnice duga.3 1 100 000 000 ukupnog duga 30 000 000 + 50 000 000 x 1 − 0.Finansijski menadžment U posmatranom preduzeću taj koeficijent iznosi: 130 000 000 Koeficijent pokrića kamate = ---------------------. Kamata se tretira kao trošak poslovanja i nadokanđuje se iz dobitka pre oporezivanja. 1. kao i promene ovog koeficijenta u toku većeg broja godina.5.33 dinara poslovnog dobitka. 1. Pokazatelji rentabilnosti Rentabilnost kao princip ekonomije reprodukcije zaslužuje izuzetnu pažnju. Ako je koeficijent niži. vodeći računa i o drugim faktorima koji su u međuzavisnosti sa njom.30 - .3.20 Svaki dinar periodične otplate kredita pokriven je sa 1.4.33 30 000 000 Vrednost ovog koeficijenta pokazuje da je svaki dinar rashoda na ime kamate pokriven sa 4. Na osnovu ovog koeficijenta kreditori preduzeća mogu proceniti visinu rizika. a otplata glavnice duga ide na teret neto dobitka.3 dinara poslovnog dobitka. koeficijent pokrića ukupnog duga je: 130 000 000 130 000 000 Koeficijent pokrića = --------------------------------------------. Zbog toga se ove veličine moraju svesti na istu osnovu.= 4.

U posmatranom preduzeću ovi troškovi učestvuju u neto prihodu od realizacije sa 25.18%.53% u prihodima .82%. a drugi faktorima od kojih zavisi poslovni i neto dobitak i služi se metodologijom grafika rentabilnosti. Finansijski rashodi u navedenom primeru iznose 3.1. U posmatranom preduzeću cena koštanja realizovanih proizvoda učestvuje u prihodima od prodaje sa 58. 1. a stopa bruto dobitka iznosi 41.5.1. a za njegovo maksimiziranje potrebno je kontrolisati pomenute vrste troškova. može se utvrditi stopa bruto dobitka. koja se razlikuju po tome što se obični racio bavi ispitivanjem delova rashoda i rezultata u ostvarenim prihodima od prodaje. Ova analiza ima za cilj smanjenje relativnog učešća cene koštanja u prihodima od prodaje kako bi se povećala stopa bruto dobitka. neto dobitka. uprave i administracije i amortizacije i formira se poslovni dobitak. Racio analiza bilansa uspeha Dobro strukturiran bilans uspeha treba da pruži uvid u uticaj pojedinih delova troškova na ostvaren poslovni i neto dobitak preduzeća. koji ostaje preduzeću na raspolaganju. Iz ostvarenog bruto dobitka pokrivaju se periodični rashodi. globalni (sintetički) pokazatelji : • • Prva grupa pokazatelja utvrđuje se ne osnovu podataka iz bilansa uspeha. kao i pokriće rashoda na ime poreza. tako da je stopa poslovnog dobitka 15.5.Finansijski menadžment U analizi rentabilnosti koriste se dve grupe pokazatelja: parcijalni pokazatelji : • • stopa poslovnog.88%. Poslovni dobitak je rezultat redovne aktivnosti preduzeća. a druga na osnovu podataka iz bilansa stanja i bilansa uspeha. u ostvarenim prihodima od prodaje. Kada se zna učešće cene koštanja realiziovanih proizvoda.1. Ostvareni poslovni dobitak treba da omogući pokriće finansijskih rashoda na ime kamate.29%. 1.31 - . Za početak potrebeno je poznavanje njihovog relativnog učešća u prihodima od realizacije. stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva. To se može postići povećanjem prihoda od prodaje ili smanjenjem cene koštanja realizovanih proizvoda. koje čine: troškovi prodaje. Razlika između poslovnog dobitka i ovih rashoda je neto dobitak. stopa prinosa na sopstvena sredstva. Stopa poslovnog i neto dobitka U ovoj analizi koriste se dva pokazatelja. Najveći rashod odnosi se na cenu koštanja realizovanih proizvoda koja pokazuje učešće troškova proizvodnje u ostvarenim prihodima od prodaje.

"Poslovne finansije". 1. obično se predstavlja u vidu grafikona rentabilnosti. Koliko će od ostvarenog neto dobitka izdvojiti za povećanje materijalne osnovice privređivanja.1. Pažljivim proučavanjem grafikona rentabilnosti lako je odrediti obim realizacije gde se seku linije ukupnog prihoda i ukupnih troškova.5. Pokriće fiksnih troškova obezbeđuje se poslovnom aktivnošću koja donosi prihod od realizacije. da su varijabilni troškovi proporcionalni po stopi od 45% i da su prodajne cene stalne grafikon rentabilnosti može da se konstruiše na sledeći način (grafikon 1). a posebno se izdvajaju obim realizacije.2. Ivanišević.35 tako da je stopa neto dobitka 9. 2004. a porez na dobitak 2.41%. asortiman proizvodnje. Krasulja i M. a koliko za isplate dividendi akcionarima zavisi od samog preduzeća. Grafikon rentabilnosti Brojni su faktori koji utiču na stopu poslovnog i neto dobitka. Pod pretpostavkom da u datom bilansu uspeha fiksni troškovi iznose 337 500 000. Beograd. .Grafikon rentabilnosti Prihodi i troškovi u 000 000 dinara Zona dobitka 600 500 400 300 337 Donja granica rentabilnosti Ukupni troškovi Varijabilni troškovi Fiksni troškovi Fiksni troškovi 600 700 800 900 Obim realizacije u 000 000 dinara .2 Dijagram 1 . Realizacija pozitivnog poslovnog rezultata pretpostavlja da prethodno budu pokriveni fiksni troškovi perioda.32 500 200 – Zona gubitka 100 Prihodi od realizacije 100 200 300 400 Preduzeće ulazi u poslovnu godinu s datim fiksnim troškovima koji su nezavisni od obima aktivnosti. Međuzavisnost tih faktora. prodajne cene i odnos varijabilnih prema fiksnim troškovima u ukupnim troškovima poslovanja. ali i varijabilne troškove. 2 D.Finansijski menadžment ostvarenim od prodaje.

a to je bilans uspeha na bazi "Direct Costing" sistema obračuna: Neto prihodi od realizacije Varijabilni troškovi Marginalni dobitak Fiksni troškovi perioda Poslovni dobitak Kamate na kredite Dobitak pre oporezivanja Porez na dobitak 20% Neto dobitak 850 000 000 382 500 000 467 500 000 337 500 000 130 000 000 30 000 000 100 000 000 20 000 000 80 000 000 100% 45% 55% 39.71% 15.35% 9.53% 11. Iz tih razloga postoji potreba za instrumentom koji omogućava brzo. U tu svrhu potrebno je poznavanje odnosa cena i tražnje proizvoda. glavni izazov za rukovodstvo i organe upravljanja preduzeća je optimalna kombinacija navedenih faktora sa ciljem maksimiziranja poslovnog dobitka u odnosu na prihode od prodaje. promene asortimana. Izolovane promene faktora ne daju očekivane rezultate već njihova kombinacija. Delenjem fiksnih troškova perioda sa stopom marginalnog dobitka dobija se obim realizacije na kojem su prihodi jednaki troškovima.41% Tabela 3 . promene varijabilnih troškova po jedinici i promene ukupnih fiksnih troškova. promene prodajnih cena.76% 2. lako i relativno pouzdano planiranje i kontrolu poslovnog rezultata.Bilans uspeha na bazi "Direct Costing" sistema obračuna Značajan pokazatelj je marginalni dobitak kao doprinos poslovnih aktivnosti pokriću fiksnih troškova i formiranju poslovnog dobitka.33 - .Finansijski menadžment On se može utvrditi i računski na sledeći način: fiksni troškovi Donja granica = -------------------------------------rentabilnosti varijabilni troškovi 1 – -------------------------------prihodi od realizacije Lakoća utvrđivanja donje granice rentabilnosti je glavna prednost grafikona rentabilnosti. . Međutim. Stopa marginalnog dobitka koristi se za ocenu rentabilnosti promene obima proizvodnje i prodaje. ponašanje troškova u odnosu na obim poslovne aktivnosti i sl.29% 3. troškova i cena.

3.44% ukupna poslovna sred.44 dinara. odnosno da se ona oplode.Finansijski menadžment 1. Ako je u privrednoj grani kojoj preduzeće pripada ova stopa iznosila 18.28%.44 dinara.2. Stopa prinosa na sopstvena poslovna sredstva Neto dobitak izražava efekte korišćenja sopstvenih sredstava i koristi se za izračunavanje stope prinosa na sopstvena poslovna sredstva.x 100 sopstvena sredstva prosečna sopstvena sredstva . Koliki je periodični prirast poslovnih sredstava pokazuje poslovni dobitak. neto dobitak Stopa prinosa na = ----------------------------------. možemo zaključiti da je rentabilnost približna nivou privredne grane.5. a kakav je odnos između poslovnog dobitka i prosečno korišćenih poslovnih sredstava pokazuje stopa dobitka na ukupna poslovna sredstva.= --------------------. odnosno porasla je rentabilnost. 665 000 000 + 745 000 000 705 000 000 ----------------------------------2 Ova stopa pokazuje da je posmatrano preduzeće na svakih sto prosečno uloženih poslovnih sredstava ostvarilo prinos od 18.x 100 = 18.5. Stopa prinosa na = ukupna poslovna sredstva Poslovni dobitak -----------------------------------. onda je stopa povećana 2 poena. Ako je u prethodnoj godini ostvaren prinos od 16.x 100 prosečna poslovna sredstva Korišćenjem raspoloživih podataka dobija se: 130 000 000 130 000 000 Stopa prinosa na = ----------------------------------. 1. Stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva Ulaganje pojedinih i ukupnih poslovnih sredstava u preduzeću vrši se sa ciljem da se na njih ostvari određeni prinos. Da li i koliko efikasno posmatrano preduzeće koristi svoja sredstva moguće je zaključiti na osnovu vremenske i prostorne analize.34 - .

x 100 = 19. . U upotrebi su dva sistema: osnovna Du Pont formula i proširena Du Pont formula Osnovna Du Pont formula Osnovna Du Pont formula odnosi se na izračunavanje stope neto prinosa na ukupna sredstva. Krasulja i M.5.23% sopstvena sredstva 397 000 000 + 435 000 000 416 000 000 ----------------------------------2 Ova stopa pokazuje da je preduzeće na 100 dinara prosečnih ulaganja iz sopstvenih izvora finansiranja ostvarilo 19. a glasi:3 Stopa neto prinosa Stopa neto dobitka = na ukupna sredstva Koeficijent obrta ukupnih poslovnih sredstava x 3 D. Finansijski menadžeri koriste ovaj sistem kod ocene finansijske situacije preduzeća u prošlosti i prilikom donošenja finansijskih odluka za naredni vremenski period. Du Pont sistem analize Iako se ovaj sistem analize u razvijenim zemljama koristi nemalo jedan vek. Druge finansijske analize 1. Ivanišević. sa planiranom stopom i sa prosečnom stopom u privrednoj grani. Da li je stopa zadovoljavajuća i u kom stepenu. kod nas je i u literaturi i u praksi zapostavljen.5. Beograd.1.Finansijski menadžment Za dati primer dobija se: 80 000 000 x 100 80 000 000 Stopa prinosa na = ----------------------------------.= --------------------.23 dinara neto dobitka.35 - . "Poslovne finansije".4.4. moguće je odgovoriti ako se uporedi sa prethodnom i nizom prethodnih godina. 2004. 1.

= 0. sa planiranom stopom i stopom ostvarenom u prethodnom periodu. stopa neto dobitka pokazuje da neto dobitak učestvuje u neto prihodima od prodaje sa 9.35% ali sada kao proizvod stope neto dobitka od 9. Efikasnost upravljanja troškovima meri se stopom neto dobitka kao relativnim odnosom neto dobitka i neto prihoda od prodaje.41% dok koeficijent obrta ukupnih poslovnih sredstava znači da je na jedan dinar ukupno angažovanih poslovnih sredstava ostvareno 1.35% Dobijena je ista stopa neto prinosa na ukupna sredstva od 11.Finansijski menadžment Stopa neto prinosa na ukupna sredstva može se u analitičkoj formi utvrditi na sledeći način: neto dobitak neto prihod od prodaje Stopa neto prinosa na = ----------------------------. Na osnovu raspoloživih podataka dobija se: 80 000 000 850 000 000 Stopa neto prinosa na = ----------------.35 dinara neto dobitka. Stopa neto prinosa na ukupna sredstva je jedan od opštih pokazatelja rentabilnosti. Koliko se efikasno koriste ukupna poslovna sredstva može se zaključiti na osnovu koeficijenta njihovog obrta koji se dobija kao relativni odnos neto prihoda od prodaje i prosečnih poslovnih sredstava.35% pokazuje da je na 100 dinara angažovanih poslovnih sredstava ostvareno 11.0941176 x 1. Dobijena stopa od 11.21 dinara neto prihoda od prodaje.34751 = 11.x -----------------------------------ukupna sredstva neto prihod od prodaje prosečna poslovna sredstva Sređivanjem ove formule dobija se: neto dobitak Stopa neto prinosa na = ----------------------------------ukupna sredstva prosečna poslovna sredstva Veličina stope neto prinosa na ukupna sredstva zavisi od efikasnosti upravljanja troškovima i od efikasnosti korišćenja ukupnih poslovnih sredstava.41 i koeficijenta obrta ukupnih poslovnih sredstava od 1.21.2056737 = 11.x -----------------.1135 x 100 = ukupna sredstva 850 000 000 705 000 000 0. Ova stopa treba da se uporedi sa prosečnom stopom u privrednoj grani. .36 - .

x 100 = 19.35% x 1.Finansijski menadžment Proširena Du Pont formula Ova formula predstavlja još jedan opšti pokazatelj rentabilnosti i dobija se na sledeći način: Stopa prinosa na Stopa neto prinosa x = sopstvena sredstva na ukupna sredstva Multiplikator sopstvenih sredstava Multiplikator sopstvenih sredstava dobija se deljenjem prosečnih poslovnih sredstava sa prosečnim sopstvenim kapitalom i pokazuje koliko je angažovano ukupnih poslovnih sredstava na jedan dinar sopstvenog kapitala.23% sopstvena sredstva 416 000 000 Ovaj rezultat pokazuje da je na 100 dinara angažovanog sopstvenog kapitala preduzeće ostvarilo 19. Ova analiza pokazuje uticaj efikanosti upravljanja troškovima.= 0.x 100 sopstvena sredstva prosečni sopstveni kapital Na osnovu podataka posmatranog preduzeća stopa prinosa na sopstvena sredstva u analitičkoj i sintetičkoj formi iznosi: 80 000 000 705 000 000 Stopa prinosa na = ----------------.37 - . Analizom analitičkog obrasca vidimo da je stopa neto prinosa na ukupna sredstva 11.695.23% 80 000 Stopa prinosa na = -----------------.x -----------------.x -----------------------------------sopstvena sredstva prosečna poslovna sredstva prosečni sopstveni kapital Sređivanjem ove formule dobije se obrazac u sintetičkoj formi: neto dobitak Stopa prinosa na = ----------------------------------.1923 x 100 = 19. a multiplikator sopstvenih sredstava 1. efikasnosti korišćenja ukupnih poslovnih sredstava ali i efekat finansijskog leveridža na rentabilnost poslovanja preduzeća.35%.23 dinara neto dobitka.695 = 19. sa prosečnom stopom iz prošle ili niza prošlih . Ostvarena stopa se analizira tako što se poredi sa stopom iz prošle ili niza prošlih godina. Proširena Du Pont formula može se u analitičkoj formi napisati na sledeći način: neto dobitak prosečna poslovna sredstva Stopa prinosa na = --------------------------------.23% sopstvena sredstva 705 000 000 416 000 000 Stopa prinosa na sopstvena sredstva = 11. O finansijskom leveridžu govori se u glavi X.

Krasulja i M.38 - . Beograd. tada se od neto dobitka oduzima preferencijalna dividenda da bi se dobio neto dobitak koji pripada običnim akcionarima. a potencijalni investitori prednost daju onom preduzeću koje ima 4 D. Kod analize ovog pokazatelja vrši se poređenje sa prethodnim godinama.71 280 000 Ovaj pokazatelj znači da je ostvaren neto dobitak po jednoj akciji 285. Neto dobitak meri rentabilnost po jednoj običnoj akciji i bitan je pokazatelj uspeha preduzeća i za postojeće akcionare i za potencijalne ulagače.6. U zavisnosti od politike raspodele on se može isplatiti akcionarima ili delom akumulirati.= 285. sa prosečnom stopom u privrednoj grani u kojoj preduzeće posluje ili sa planiranom stopom. Ivanišević. racio plaćanja dividende. odnos tržišne cene po akciji i neto dobitak po akciji.6. Broj izdatih običnih akcija čine samo emitovane i prodate akcije. U ove pokazatelje se ubrajaju:4 neto dobitak po akciji.1. "Poslovne finansije". 1. knjigovodstvena vrednost po akciji. Pokazatelji tržišne vrednosti Pokazatelji tržišne vrednosti karakteristični su za akcionarska preduzeća pa se često zovu i pokazatelji vlasništva. 1. neto dobitak Neto dobitak po akciji = ----------------------------------broj izdatih običnih akcija Koristeći podatke iz datog primera dobija se: 80 000 000 Neto dobitak po akciji = ----------------. Neto dobitak po akciji Neto dobitak po akciji izračunava se deljenjem neto dobitka sa ukupnim brojem izdatih običnih akcija. Ako preduzeće raspolaže i preferencijalnim akcijama. 2004.Finansijski menadžment godina. dividendna stopa. .71.

Finansijski menadžment stabilan rast neto dobitka po akciji jer se takva tendencija može očekivati u narednom periodu. U ovom slučaju oni su spremni da plate 7 dinara da bi svake godine ostvarili jedan dinar neto dobitka po akciji. a sa tim i ovaj racio postaje veći. čije cene onda rastu. Odnos tržišne cene po akciji i neto dobitka po akciji Ovaj pokazatelj izračunavamo po sledećoj formuli: tržišna cena po akciji = -----------------------------neto dobitak po akciji Odnos tržišne cene po akciji i neto dobitka po akciji U preduzeću čijim bilansom stanja i uspeha ilustrujemo naša izlaganja o analizi a pod pretpostavkom da je tržišna cena akcija 2000 dinara.= 7. taj racio iznosi: 2000 = -----------. . Kao standardi u analizi ovog racia koriste se pokazatelji iz prethodnih godina i prosek privredne grane u kojoj preduzeće posluje.71 Odnos tržišne cene po akciji i neto dobitka po akciji Ovaj pokazatelj je važan za investitore. Ovaj racio pokazuje koliko je puta veća cena akcije od neto dobitka po akciji.00 285.39 - .2. Što je veći ovaj pokazatelj to je veće poverenje akcionara u dobitak i u perspektivu preduzeća i obrnuto. pa tako i budućih dobitaka i dividendi. Ako investitori predviđaju rast i razvoj preduzeća.6. odnosno za postojeće i potencijalne akcionare preduzeća. 1. kupovaće akcije tog preduzeća.

1.42 x 100 = 42% 285. pa oni prednost daju akumuliranom dobitku ako su u izgledu rentabilna ulaganja u poslove preduzeća. a to su akcionari koji imaju relativno niža primanja.Finansijski menadžment 1.71 Ovaj rezultat pokazuje da je akcionarima isplaćeno 42% neto dobitka na ime dividendi. I u analizi ove stope koristimo pokazatelje iz prošlosti i . Dividendna stopa Dividendna stopa je tesno povezana sa raciom plaćanja dividendi. Racio plaćanja dividende govori i o ukupnoj politici raspodele neto dobiti preduzeća. pa im odgovara da imaju dodatne redovne i stabilne prihode tokom godine. Ona proizilazi iz odnosa dividende po akciji i tržišne cene običnih akcija. Postoje dve karakteristične grupe akcionara.6. Jednu čine oni koji prednost daju većim isplatama na ime dividendi. pa formula glasi: dividenda po akciji Dividendna stopa = ----------------------------------tržišna cena po akciji U navedenom primeru dolazimo do sledeće vrednosti: 120 Dividendna stopa = -----------. Racio plaćanja dividende Racio plaćanja dividende obračunavamo po sledećem obrascu: isplaćena dividenda po akciji Racio plaćanja dividende = -------------------------------------neto dobitak po akciji U našem primeru dobija se: 120 Racio plaćanja dividende = -----------.3. Delikatna je jer od pravilne raspodele zavisi uspeh preduzeća. Raspodela neto dobitka je veoma delikatna i složena materija.= 0. Drugu grupu čine akcionari kojima više odgovara jednokratna isplata u formi kapitalnog dobitka. posebno one koji prednost daju stabilnim prinosima na svoja ulaganja. a složena jer zavisi od niza faktora.06 x 100 = 6% 2000 Dobijena stopa pokazuje da akcionar ostvaruje tekući prinos od 6% u odnosu na tržišnu vrednost akcije koju poseduje. a veoma je popularna informacija za investitore. a 58% je akumulirano.40 - .= 0.6.4.

Kod preduzeća koja nisu deklarisala dividendu.Finansijski menadžment pokazatelje grane kojoj preduzeće pripada. stopa je 0%. 1. Stopa od 10 do 12% javlja se kada je tržišna cena akcija depresirana. Objasni Du Point Formulu 7. Šta je to prelomna tačka? 5. za naše prilike akcionarstva koje se razvija u teškim ekonomskim prilikama. Dividendna stopa od 6%. Koja pravila važe za pokazatelje likvidnosti? 3. Koje pokazatelje razlikujemo u finansijskoj analizi? 2.57 vrednost po akciji 280 000 Knjigovodstvena vrednost po akciji pokazuje da bi obični akcionari u slučaju likvidacije preduzeća ili prodaje po knjigovodstvenoj vrednosti za svaku akciju koju poseduju primili 1553. Knjigovodstvena vrednost po akciji Knjigovodstvena vrednost po akciji dobija se primenom sledećeg obrasca: ukupni sopstveni kapital Knjigovodstvena = -----------------------------------vrednost po akciji broj izdatih običnih akcija Primenjen na podatke u našem primeru. Objasni knjigovodsvenu vrednost akcije? 6. Zašto su značajni pokazatelji aktivnosti? 4. Objasni pokazatelje tržišne vrednosti .6. Pitanja za proveru znanja 1.= 1553.41 - . ovaj obrazac daje sledeći rezultat: 435 000 000 Knjigovodstvena = --------------------. Takođe možemo koristiti iskustvo visoko razvijenih zemalja koje govori da se dividendna stopa kreće od 0-10 ili 12%.57 dinara. a kod „zrelih“ preduzeća ona se kreće između 7 i 8%. može se smatrati sasvim zadovoljavajućom. kod preduzeća koja rastu i razvijaju se ta stopa je od 2 do 3%.5.

90% Povećanje za 20% 1 020 000 000 100% 459 000 000 45% 561 000 000 55% 337 500 000 33. već da maksimizira poslovni dobitak. što ima za posledicu da se poslovni dobitak menja jačim intenzitetom od promene obima prodaje. Efekat poslovnog leveridža može da se pokaže na sledećem primeru: Postojeći obim Prihod od realizacije 850 000 000 382 500 000 Varijabilni troškovi Marginalni dobitak 467 500 000 Fiksni troškovi 337 500 000 Poslovni dobitak 130 000 000 % povećanja obima prodaje % povećanja poslovnog dobitka Povećanje za 10% 935 000 000 100% 420 750 000 45% 514 250 000 55% 337 500 000 36.91% 100% 45% 55% 39. Od pouzdanosti tih informacija zavisi i rizik. Rizik ostvarenja prinosa na ukupno uložena poslovna sredstva proizilazi iz činjenice da samim ulaganjem sredstava nastaju određeni troškovi. odnosno neizvesnost ostvarenja očekivanih rezultata privređivanja. U istraživanju maksimiziranja rezultata i zaštite od rizika. u literaturi je konstruisan model leveridža.71 15. Uticaj poslovnog leveridža na rezultat poslovanja meri se faktorom poslovnog leveridža koji se utvrđuje iz odnosa marginalnog i poslovnog dobitka. Rizik i leverage Svako preduzeće donosi svoje poslovne odluke na bazi informacija sa kojima raspolaže.Efekat poslovnog leveridža . Pomoću ovog modela pokušavaju se proceniti efekti poslovanja koji zavise od fiksnih troškova poslovanja i rashoda finansiranja. Cilj preduzeća je ne samo da pokriva rashode perioda.08% 223 500 000 21. Poslovni rizik i poslovni leveridž Poslovni rizik je neizvesnost ostvarenja poslovnog dobitka kao prinosa na ukupna poslovna sredstva.29 Tabela 4 .91 20% 21. Poslovni dobitak je razlika između marginalnog dobitka i fiksnih troškova poslovanja. asortimana proizvoda.90% 10% 18. Fiksni troškovi su u kratkom periodu nepromenljivi bez obzira na promene obima prodaje. To su fiksni troškovi koji nastaju nezavisno od intenziteta korišćenja uloženih sredstava.1.10% 176 750 000 18. varijabilnih i fiksnih troškova. prodajnih cena.42 - .Finansijski menadžment 2. Veličina poslovnog dobitka zavisi od obima prodaje. U zavisnosti od oblika rezultata privređivanja i faktora razlikujemo: poslovni rizik i poslovni leveridž finansijski rizik i finansijski leveridž totalni rizik i kombinovani leveridž 2. Poslovnim leveridžom izražava se efikasnost poslovanja preduzeća sa fiksnim troškovima. Intenzitet tih promena meri se poslovnim leveridžom.

Finansijski rizik i finansijski leveridž Finansijski rizik je rizik ostvarenja bruto dobitka na sopstveni kapital. Dejstvo finansijskog leveridža može se objasniti na sledećem primeru I Finansijska struktura Alternativa Dugovi Sopstveni izvori Ukupna poslovna sredstva i izvori A 0 60 000 000 60 000 000 B 30 000 000 30 000 000 60 000 000 C 45 000 000 15 000 000 60 000 000 II Stopa prinosa na postojećem obimu prodaje 13 000 000 13 000 000 2 600 000 10 400 000 21.67% 45. zavisno od nivoa donje granice rentabiliteta.2.33% 13 000 000 3 000 000 10 000 000 2 000 000 8 000 000 21. a dobija se iz odnosa poslovnog dobitka i bruto dobitka.6%. Njime se meri efekat finansiranja iz pozajmljenih izvora na rentabilnost.67% 13 000 000 4 500 000 8 500 000 1 700 000 6 800 000 21. Dejstvo faktora poslovnog leveridža posebno je značajno za kapitalno intenzivna prduzeća zbog visokog učešća fiksnih troškova u ukupnim troškovima.Mehanizam dejstva finansijskog leveridža . jer relativno male promene u obimu prodaje mogu da dovedu do osetne fluktuacije poslovnog dobitka. 2. ili povećanja poslovnog gubitka.60 poslovni dobitak 130 000 000 Faktor poslovnog leveridža pokazuje da bi za svaki procenat povećanja obima prihoda od realizacije došlo do povećanja poslovnog dobitka za 3.43 - . U slučaju pada obima prodaje došlo bi u istoj srazmeri do procentualnog smanjenja poslovnog dobitka.33% Poslovni dobitak Rashodi na ime kamate Dobitak pre oporezivanja Porez na dobitak Neto dobitak Stopa prinosa na ukupna sredstva Stopa prinosa na sopstvena sredstva Tabela 5 .Finansijski menadžment marginalni dobitak 467 500 000 Faktor poslovnog leveridža = ------------------------. Bruto dobitak je razlika između poslovnog dobitka i rashoda na ime kamate. Rizik ostvarenja bruto dobitka se kvantitativno izražava faktorom finansijskog leveridža.67% 17.= 3.= -----------------. Pozajmljeni kapital uložen u stalnu imovinu i trajna obrtna sredstva je najvećim delom fiksni i otuda i rizik ostvarenja bruto dobitka. Veliki faktor poslovnog leveridža predstavlja i visok stepen poslovnog rizika.67% 26.

Ivanišević. To znači da bi povećanje poslovnog dobitka od 10% dovelo do povećanja dobitka pre oporezivanja za 13%. Krasulja i M. Kombinovani leveridž je posledica kumuliranja poslovnog i finansijskog leveridža jer neizvesnost ostvarenja prinosa na sopstvena sredstva zavisi od mogućih promena u obimu i prihodima od prodaje.3 znači da svako povećanje poslovnog dobitka od 1% dovodi do povećanja dobitka pre oporezivanja za 1. poslovni dobitak 13 000 000 Faktor finansijskog leveridža = -----------------------------.3% i obrnuto. Međutim.44 - . Totalni rizik i kombinovani leveridž Totalni rizik proizilazi iz neizvesnosti ostvarenja bruto dobitka a time i neto dobitka i prinosa na sopstveni kapital uzimajući u obzir i poslovne i finansijske rizike. Analiza kombinovanog leveridža kreće se u granicama očekivanih oscilacija obima prema donjoj granici rentabilnosti. . preduzeće se takvom politikom izlaže i visokom riziku jer pad poslovne aktivnosti od nekoliko procenata može da dovede preduzeće u zonu gubitka. tako da njihov porast u odnosu na poslovni dobitak utiče i na povećanje faktora finansijskog leveridža. Suštinu dejstva finansijskog leveridža čine rashodi na ime kamate. Postavlja se pitanje: kako uskladiti težnju za maksimiziranjem rentabilnosti sa održavanjem likvidnosti? Odgovor se nalazi između ostaloga i u veštini kombinovanja dejstva poslovnog i finansijskog leveridža.3.3 dobitak pre oporezivanja 10 000 000 Rezultat 1. a time povećava i uticaj finansijskog leveridža na neto dobitak i stopu prinosa na sopstvena sredstva.5 Dejstvo finansijskog leveridža je veće što je veće učešće pozajmljenih u odnosu na sopstvene izvore u strukturi izvora i obrnuto. 2004. Ovo pokazuje da nije preporučljivo izlagati se tako visokom riziku ali i složenost finansijskog upravljanja i politike. 5 D.Finansijski menadžment Iz ovoga se može zaključiti da dejstvo finansijskog leveridža na stopu prinosa na sopstvena sredstva zavisi od dva bitna faktora: apsolutne razlike između stope prinosa na ukupna poslovna sredstva i prosečne kamatne stope kao cene pozajmljenih sredstava i strukture kapitala preduzeća odnosno relativnog učešća dugova u ukupnim izvorima finansiranja. odnosno izloženosti preduzeća većem stepenu finansijskog rizika. Ova situacija motiviše preduzeće da povećanjem obima aktivnosti poveća poslovni dobitak. Beograd. Preduzeće je spremno da se zadužuje. "Poslovne finansije". Dejstvo finansijskog leveridža može se izraziti faktorom finansijskog leveridža koji pokazuje koliko se brže menja dobitak pre oporezivanja pri svakoj procentualnoj promeni poslovnog dobitka. 1.= -----------------. odnosno smanjenje poslovnog dobitka za 10% do smanjenja dobitka pre oporezivanja za 13%. Ovo je posebno značajno za kapitalno intenzivna preduzeća koja imaju visok faktor poslovnog leveridža koji dovodi do velike promene poslovnog dobitka na osnovu relativno malih promena u obimu prodaje.= 1.

pri smanjenju obima prodaje od 10% dovodi preduzeće u zonu gubitka.6 Bez obzira na finansijsku strukturu tačka indiferencije finansiranja dostiže se kada stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva iznosi 6% a stopa prinosa na sopstvena sredstva 3%.80% na bazi povećanja obima prodaje od 10%. Međutim.Finansijski menadžment Kada se donja granica rentabilnosti nalazi bliže gornje granice fizičkog kapaciteta preduzeća. odnosno stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva obezbeđuje istu stopu prinosa na sopstvena sredstva nezavisno od kompozicije izvora finansiranja. ostvariće veći prinos na sopstvena sredstva.60 x 1.4. Ako se preduzeće intenzivnije finansira iz dugova čija cena iznosi do 6%. odnosno dovodi u pitanje opstanak preduzeća. smanjenje stope prinosa na ukupna sredstva u odnosu na prosečnu cenu duga zahteva finansiranje iz sopstvenih izvora. Ova tačka pokazuje na kom nivou su izjednačene stopa prinosa na ukupna poslovna sredstva i prosečna cena pozajmljenog kapitala. Ona istovremeno pomaže u vođenju finansijske politike.68 Enormno povećanje stope prinosa na sopstveni kapital od 46. 1. odnosno relativnog odnosa dugova prema sopstvenom kapitalu. 6 Isto. a obim poslovne aktivnosti izražava značajnu nestabilnost.30 = 4. a njeno dejstvo pokazuje sledeći primer. Na taj način preduzeće gubi i kreditni bonitet. Zato je važno utvrditi tačku indiferencije finansiranja. Takva kombinacija može da bude opasna. U prethodnom izlaganju dokazali smo da veći uticaj finansijskog leveridža na neto dobitak i stopu prinosa na sopstveni kapital motiviše preduzeće da se zadužuje. Tačka indiferencije finansiranja Tačka indiferencije finansiranja je onaj nivo aktivnosti na kome poslovni dobitak. Komponovanje finansijske strukture i korišćenje efekata leveridža zavisi od subjektivnog odnosa prema riziku i rentabilnosti konkretnog preduzeća. što naravno povećava rizik od gubitka. Ovde se radi o visokom faktoru poslovnog leveridža koji motiviše preduzeće da se zadužuje i tako utiče na porast faktora finansijskog leveridža. . podstiče preduzeće da pomera strukturu kapitala ka pozajmljenom kapitalu nadajući se da će konjuktura omogućiti povećanje prodaje. Možemo zaključiti da preduzeće treba da teži da faktor složenog leveridža bude što niži. Kombinovani faktor leveridža = faktor poslovnog leveridža x faktor finansijskog leveridža Kombinovani faktor leveridža = 3. područje poslovnog dobitka je relativno usko. Međutim. Visoka stopa prinosa na sopstveni kapital ne obezbeđuje istovremeno i sposobnost zamene pozajmljenog sopstvenim kapitalom što ugrožava i sposobnost finansiranja proste reprodukcije iz sopstvenih sredstava i likvidnost preduzeća.45 - .

46 - . Od čega se polazi pri utvrdjivanju poslovnog leverage i poslovnog rizika? 2.Finansijski menadžment Dijagram 1 . Objasni šta pokazuje tačka ideferencijacije . Objasni zašto je bitan finansijski leverage 3. Da li se na osnovu totalnog leveragea mogu doneti poslovne odluke? 4.Tačka indiferencije finansiranja Pitanja za proveru znanja Šta je leverage? 1.

Finansijski menadžment 3. posebno.47 - . izveštaj o tokovima ukupnih finansijskih sredstava izgleda ovako: . Oni se dobijaju izvedenim putem iz podataka sadržanih u periodičnim bilansima stanja i uspeha. Razlike mogu da budu pozitivne ili negativne u zavisnosti od povećanja ili smanjenja vrednosti bilansnih pozicija. da se: svako povećanje pasivnih pozicija i svako smanjenje aktivnih pozicija interpreetira kao izvor poslovnih sredstava. nasuprot tome. Dejstvo poslovnih operacija i transakcija na bilans stanja utvrđuje se kao razlika salda pojedinih pozicija u konačnom bilansu stanja u odnosu na početni bilans. za ocenu dinamike finansijskih tokova u preduzeću koriste se izveštaji o tokovima finansijskih sredstava. dok se. koriste se sledeći izveštaji: izveštaj o tokovima ukupnih poslovnih sredstava izveštaj o tokovima neto obrtnih sredstava izveštaj o tokovima gotovine 3. svako smanjenje pasivnih pozicija i svako povećanje aktivnih pozicija tumači kao upotreba poslovnih sredstava.1. U literaturi. Izveštaj o tokovima finansijskih sredstava Bilans stanja i bilans uspeha predstavljaju značajan izvor informacija za finansijsku analizu i donošenje odluka o ulaganjima finansijskih sredstava. Pri tome je važno zapaziti. Na osnovu utvrđene razlike u saldima bilansnih pozicija iz komparativnog bilansa stanja. Međutim. Izveštaj o tokovima ukupnih poslovnih sredstava Poslovanjem preduzeća dolazi do određenih promena u vrednosti i strukturi pojedinih bilansnih pozicija. a sve više i u praksi.

Kako se hipotetičko preduzeće pridržava ovih pravila može se utvrditi upoređivanjem izvora i upotrebe finansijskih sredstava. Povećanje obaveza prema dobavljačima 2. a kratkoročna ili povremena ulaganja iz kratkoročnih izvora. vanrednim ili drugim hitnim potrebama iz kratkoročnh izvora. možemo zaključiti da preduzeće poštuje horizontalna pravila finansiranja jer je došlo do povećanja akumuliranog dobitka.2. Izveštaj o tokovima neto obrtnih sredstava Već smo rekli da se neto obrtna sredstva odnose na finansiranje obrtnih sredstava iz dugoročnih izvora. Smanjenje ukalkulisanih obaveza 6. Povećanje dugoročnih kredita 3. Neto obrtna sredstva predstavljaju značajnu finansijsku kategoriju jer imaju uticaja na stanje buduće likvidnosti preduzeća i na kreditni bonitet kod poverilaca. 3. Smanjenje kratkoročnih kredita UKUPNO Tabela 6 – Izveštaj o tokovima ukupnih poslovnih sredstava Kod analitičke interpretacije ovog izveštaja treba uvažavati horizontalna pravila poslovnog finansiranja. a to zahteva i povećanje trajnih obrtnih sredstava. To znači da ulaganja u osnovna sredstva i trajna obrtna sredstva treba finansirati iz dugoročnih izvora.48 - .Finansijski menadžment I Izvori ukupnih finansijskih sredstava 15 000 000 35 000 000 38 000 000 88 000 000 1. Zato je briga o njihovim promenama zadatak finansijskog upravljanja. Povećanje osnovnih sredstava. . nedovršene proizvodnje i gotovih proizvoda treba finansirati iz sopstvenih izvora ili dugoročnih dugova. dugoročnih kredita i obaveza prema dobavljačima. Povećanje gotovine 2. potraživanja. sadašnja vrednost 5. a u tu svrhu koriste se posebni finansijski izveštaji. Povećanje akumuliranog dobitka UKUPNO II Upotreba ukupnih finansijskih sredstava 10 000 000 15 000 000 25 000 000 30 000 000 2 000 000 6 000 000 88 000 000 1. U skladu sa horizontalnim pravilima finansiranja normalne zalihe gotovine. Izveštaj o tokovima neto obrtnih sredstava sadrži izvore i upotrebu neto obrtnih sredstava u posmatranom vremenom periodu. Na osnovu izveštaja o tokovima ukupnih poslovnih sredstava u posmatranom periodu. a povremene potrebe koje su uslovljene sezonskim. Povećanje zaliha 4. materijala. Povećanje potraživanja od kupaca 3. Povećanje dugoročnih ulaganja u osnovna sredstva znači proširenje proizvodnih kapaciteta preduzeća.

Krasulja i M.49 - . Povećanje dugoročnih dugova UKUPNO II Upotreba neto obrtnih sredstava 30 000 000 30 000 000 185 000 000 142 000 000 38 000 000 35 000 000 215 000 000 1.Finansijski menadžment Izvori neto obrtnih sredstava mogu da potiču iz: povećanja sopstvenih izvora finansiranja i dugoročnih dugova smanjenja fiksnih sredstava. .3.7 Do kakvih je promena došlo i zbog kojih uzroka u posmatranom preduzeću pokazuje izveštaj o tokovima neto obrtnih sredstava i njegova analiza. Neto obrtna sredstva na početku i kraju perioda : Na početku Obrtna sredstva Kratkoročni izvori obrtnih sredstava Neto obrtna sredstva 265 000 000 123 000 000 142 000 000 Na kraju 315 000 000 130 000 000 185 000 000 Razlika 50 000 000 7 000 000 43 000 000 1. Neto obrtna sredstva na početku perioda* 2. Beograd.Izveštaj o tokovima neto obrtnih sredstava Možemo potvrditi da je preduzeće u ovom periodu vodilo dobru finansijsku politiku jer je obezbedilo durogočnu finansijsku sigurnost i likvidnost. opet u novčanom obliku vraća se ulagačima u oplođenom 7 D. sadašnja vrednost UKUPNO III Neto obrtna sredstva na kraju perioda Tabela 7 . "Poslovne finansije". Izveštaj o tokovima gotovine Život preduzeća je jedan finansijski krug na čijem početku stoji gotovina koja prolazi sve poslovne faze i na kraju. Ivanišević. I Izvori neto obrtnih sredstava 1. Povećanje akumuliranog dobitka 3. 2004. Povećanje fiksnih sredstava. dok smanjenja ili upotrebu neto obrtnih sredstava prouzrokuju: smanjenja sopstvenih izvora finansiranja i dugoročnih dugova povećanja fiksnih sredstava.

Upravljanje treba da obezbedi takvu cirkulaciju gotovine koja će omogućiti ne samo periodičnu likvidnost.50 - . Eksterni tok – pokazuje povremene prilive i odlive gotovine koji utiču na proširenje ili sužavanje internog toka (krediti. subvencije. već i održavanje solventnosti i postizanje rentabilnosti preduzeća. 4. Dijagram 4 . pa na bilansne dane imamo stanje gotovine. dotacije. zalihe. Kružni tok gotovine se posmatra sa dva aspekta: internog i eksternog.Interni i eksterni aspekti tokova gotovine u preduzeću Izvor: D. Kružni tok gotovine prikazan je grafički na dijagramu br. 2004. Beograd. Poslovne finansije. Cilj preduzeća je da oplođeni deo bude što veći kako bi mu više sredstava ostalo za akumulaciju i neposlovnu potrošnju.). Kružni tok se posmatra u ograničenom vremenskom periodu.Finansijski menadžment iznosu. Interni tok – odnosi se na ulaganje gotovine u osnovna sredstva. Ivanišević. što je izazov za upravljanje tokovima gotovine.Krasulja i M. Ekonomski fakultet. . Upravljanje se zasniva na relevantnim informacijama a njih obezbeđuju izveštaji o tokovima gotovine. premije. izmirenje poreskih obaveza i sl. troškove i rashode kako bi se oplođena vratila prodajom proizvoda i usluga i naplatom potraživanja od kupaca. kamate i otplate.

Primanja gotovine rezultiraju iz: povećanja pozicija pasive ili smanjenje pozicije aktive (sem gotovine). Povećanje potraživanja od kupaca 2. Povećanje obaveza prema dobavljačima 3. Na početku perioda 265 000 000 Opšti racio likvidnosti = ------------------. dok izdavanja gotovine imaju za posledicu smanjenje pozicija pasive ili povećanje pozicija aktive (sem gotovine). sadašnja vrednost 4. Međutim za precizniju analizu potrebno je obezbediti veći broj informacija o izvorima i upotrebi gotovine.Izveštaj o tokovima gotovine Analitička interpretacija ovog izveštaja treba da pomogne njegovom razumevanju i korišćenju u svrhu informisanja o likvidnosti. Izveštaj o tokovima gotovine u posmatranom preduzeću izgleda ovako: I Primanja (izvori) gotovine 1.51 - .42 : 1 130 000 000 Dobijeni opšti racio likvidnosti pokazuje da je likvidnost na kraju godine bolja jer je svaki dinar kratkoročnih obaveza pokriven sa 2. Klasifikacija tokova gotovine treba da unese neophodnu sistematičnost u analizu novčanih tokova i da poveća njenu informacionu korisnost.42 dinara ukupnih obrtnih sredstava. Saldo gotovine na početku perioda 2. Povećanje akumuliranog dobitka UKUPNO II Izdavanje (upotreba) gotovine 1. Povećanje dugoročnih kredita 4.= 2.= 2.15 : 1 123 000 000 Na kraju perioda 315 000 000 -----------------. solventnosti i rentabilnosti preduzeća.Finansijski menadžment Izveštaji o tokovima gotovine predstavljaju svojevrsnu modifikaciju izveštaja o tokovima neto obrtnih sredstava. Smanjenje ukalkulisanih obaveza 5. Smanjenje kratkoročnih kredita UKUPNO III Saldo gotovine na kraju perioda 15 000 000 25 000 000 30 000 000 2 000 000 6 000 000 78 000 000 60 000 000 50 000 000 15 000 000 35 000 000 38 000 000 138 000 000 Tabela 8 . Glavni delovi ovog izveštaja su primanja i izdavanja gotovine. Povećanje zaliha 3. Povećanje osnovnih sredstava. . Da bi pokazali uticaj ostvarenog toka gotovine na stanje likvidnosti preduzeća računamo opšti racio likvidnosti na početku i na kraju perioda.

investicione aktivnosti preduzeća i aktivnosti finansiranja preduzeća. vraćanja dugova i otkup sopstvenih akcija = – = Novčani tok iz aktivnosti finansiranja preduzeća Neto promena gotovine u toku perioda Šema 1 – Razvrstavanje tokova gotovine Međunarodni računovodstveni standardi i računovodstveni propisi obavezuju privredne subjekte da sastavljaju i podnose i Izveštaj o tokovima gotovine. USA. 1996.. I Primanja (izvori) gotovine u posmatranom periodu a) Poslovna aktivnost 1.Finansijski menadžment Jedan od najrasprostranjenijih kriterijuma razvrstavanja je prema grupama aktivnosti preduzeća: poslovne aktivnosti preduzeća. Neto dobitak 2. Harcourt Brace &Co. Troškovi amortizacije 3. . Stickney: Financial Reporting and Statement Analysis. Third edition. Uvažavajući ovu obavezu sastavljamo izveštaj o novčanim tokovima.8 Poslovne aktivnosti Naplate prihoda od Isplata u vezi sa Novčani tok iz prodaje proizvoda i – proizvodnjom i prodajom = poslovanja usluga proizvoda i usluga + Novčani tok iz investicionih aktivnosti Priliv gotovine iz prodaje Odliv gotovine u ili povraćaja finansijskih finansijske plasmane i Aktivnosti – plasmana i prodaje za izdatke osnovnih investiranja osnovnih sredstava sredstava Aktivnosti finansiranja Priliv gotovine iz zaduženja i emitovanja akcija preduzeća Odliv gotovine od dividende. investicionih aktivnosti i aktivnosti finansiranja preduzeća. Povećanje obaveza prema dobavljačima 8 80 000 000 80 000 000 15 000 000 C. Sledeća šema pokazuje sintetički predstavljeno razvrstavanje tokova gotovine. iskazujući u njemu posebno tokove po osnovu poslovnih aktivnosti. Orlando.52 - .

Smanjenje kratkoročnih kredita UKUPNO U FINANSIJSKOJ AKTIVNOSTI UKUPNA UPOTREBA GOTOVINE III SALDO GOTOVINE 1. nabavna vrednost UKUPNO U INVESTICIONOJ AKTIVNOSTI c) Finansijska aktivnost 5.Izveštaj o novčanim tokovima Izveštaj pokazuje da preduzeće dobro upravlja gotovinom. Ovo poverenje se zasniva na likvidnosti. Tokovi gotovine iz investicionih aktivnosti pokazuju nivo finansijskog naprezanja preduzeća u vezi ulaganja u stalnu imovinu i oslobađanja iz te imovine. . a izdavanje gotovine uslovljeno je visokim neto novčanim tokom iz poslovanja. U posmatranom preduzeću investiciona aktivnost se ogleda u ulaganju u opremu. Povećanje zaliha 3. Posebno je važno što su tokovi gotovine iz bilansa uspeha donosili značajan pozitivan novčani tok. Tokovi gotovine iz poslovanja predstavljaju najvažniji deo izveštaja jer on pokazuje sposobnost preduzeća da svojim poslovanjem obezbedi gotovinu iz koje podmiruje svoje obaveze. solventnosti i rentabilnosti preduzeća. Smanjenje ukalkulisanih obaveza UKUPNO U POSLOVNOJ AKTIVNOSTI 15 000 000 25 000 000 2 000 000 42 000 000 80 000 000 80 000 000 6 000 000 6 000 000 128 000 000 b) Investiciona aktivnost 4. Iz izveštaja vidimo da je preduzeće ostvarilo značajan pozitivni neto novčani tok iz poslovanja. Saldo gotovine na kraju godine 10 000 000 50 000 000 60 000 000 Tabela 9 .53 - . Tokovi gotovine iz finansiranja pokazuju odnose vlasničkog i kreditnog finansiranja. Saldo gotovine na početku godine 3. Pozitivan neto gotovinski tok iz finansiranja ostvaren je zahvaljujući mogućnosti preduzeća da se zaduži kod kreditora zahvaljujući njihovom poverenju prema preduzeću. Povećanje potraživanja od kupaca 2. Neto povećanje gotovine 2. Povećanje dugoročnih kredita UKUPNO IZ FINANSIJSKE AKTIVNOSTI UKUPNA PRIMANJA GOTOVINE (a+b+c) 35 000 000 35 000 000 210 000 000 II Upotreba (izdavanje) gotovine u istom periodu a) Poslovne aktivnosti 1. Povećanje osnovnih sredstava.Finansijski menadžment UKUPNO IZ POSLOVNE AKTIVNOSTI 175 000 000 b) Investiciona aktivnost c) Finansijska aktivnost 4.

Objasni zašto je neophodno analizirati neto novčane tokove.54 - . Da li su prilivi isto što i prihodi ? 4. 3. Da li su odlivi isto što i rashodi ? . 2. Na primeru preduzeca iz okruženja napravi izveštaj o tokovima gotovine i razvrstaj sve prilive i odlive.Finansijski menadžment Pitanja za proveru znanja 1.

55 - .Finansijski menadžment II DEO UPRAVLJANJE FINANSIJAMA .

Repetitorijum o finansijskom položaju i kreditnoj sposobnosti preduzeća. radi se o neto obrtnim sredstvima. odnosno neto obrtni fond ukazuju na onaj deo ukupnih obrtnih sredstava koji je pribavljen iz dugoročnih izvora finansiranja. . kao činioci neto obrtnih sredstava pa tako i potrebnog nivoa neto obrtnog fonda predstavljaju pokretljive komponente finansijskog položaja preduzeća. Ako se posmatra sa stanovišta aktive. Visina neto obrtnih sredstava posebno je značajna u vezi sa budućim zaduženjima jer služi kao izvesna garancija za zaštitu interesa kratkoročnih poverilaca. U analizi finansijske situacije kretanje iznosa neto obrtnih sredstava treba upoređivati sa kretanjem iznosa stalnih obrtnih sredstava.Nazivi „neto obrtni fond” ili „neto obrtna sredstva” izražavaju računsku veličinu izvedenu iz bilansa stanja. Iz bilansne ravnoteže proizilazi i obavezna računska jednakost neto obrtnih sredstava i neto obrtnog fonda. Potrebni neto obrtni fond predstavlja kriterijum za ocenu kvaliteta finansijske strukture i mogućnosti održavanja likvidnosti i garantovanja optimalne rentabilnosti.1. Utvrđuje se na taj način što se od ukupnog iznosa obrtnih sredstava oduzme ukupan iznos kratkoročnih izvora finansiranja.Finansijski menadžment 1.56 - . Upravljanje finansijskim sredstvima Polazeći od osnovnog zadatka menadžmenta poslovnih finansija da kreira i ostvaruje politiku optimalnog finansijskog plasmana uz očuvanje pune likvidnosti. To nam pokazuje sledeća ilustracija: AKTIVA PASIVA imobilizacije dugoročni kapital kratkoročne obaveze neto obrtna sredstva neto obrtni fond obrtna sredstva Obrtna sredstva i kratkoročne obaveze. Beograd. o neto obrtnom fondu. pod uslovom da su obrtna sredstva dvostruko veća od kratkoročnih obaveza. on treba da se kreće u visini zaliha ili u visini polovine ukupnih obrtnih sredstava. Ranković.9 Ovo iz razloga što potraživanja ili 9 J. 1. Utvrđivanje i održavanje neto obrtnih sredstava povezano je sa odnosom između rentabilnosti i rizika i sa različitom kombinacijom kratkoročnih i dugoročnih izvora u finansijskoj strukturi preduzeća. Neto obrtna sredstva. jer je to siguran put za donošenje zaključaka o odgovarajućem iznosu neto obrtnih sredstava. Upravljanje neto obrtnim sredstvima treba da obezbedi utvrđivanje optimalnog iznosa neto obrtnih sredstava koji zavisi od obrtnih sredstava i kratkoročnih obaveza. bilo sopstvenih ili pozajmljenih. 1997. Upravljanje obrtnim sredstvima zahteva da se sa što manjim ulaganjima u obrtna sredstva ostvari što veći obim poslovne aktivnosti uz maksimiranje rentabilnosti i obezbeđenje stalne likvidnosti. jasno je da upravljanje obrtnim sredstvima bitno utiče na realizaciju tog zadatka. a sa stanovišta pasive. Neto obrtna sredstva Neto obrtna sredstva predstavljaju računski dobijenu veličinu značajnu u finansijskom menadžmentu. Ako iznos nije utvrđen unapred ili je analitičaru nepoznat.

Povećanje neto obrtnih sredstava ili likvidnosti utiče na smanjenje rizika od insolventnosti i obrnuto. Ove varijacije: otkrivaju tendencije u razvoju finansijske strukture preduzeća. isplatom sopstvenog kapitala i dugoročnih zajmova i poslovanjem sa gubitkom. Ocena finansijskog položaja zasniva se na varijacijama neto obrtnog fonda u nizu sukcesivnih obračunskih perioda i razvoja novčanog toka. prodajom osnovnih sredstava (dezinvestiranje) povećanjem dugoročnih zajmova konverzijom kratkoročnih u dugoročne zajmove dokapitalizacijom kroz povećanje osnovnog kapitala. ali i ulaganjem finansijskih sredstava u ona poslovna sredstva koja više doprinose stvaranju prihoda. 1.2. Svako sniženje troškova direktno utiče na povećanje dobitka. Smanjenje neto obrtnog fonda nastaje nabavkom osnovnih sredstava. Ove mere doprinose povećanju rentabilnosti. Promene neto obrtnog fonda rezultat su promena bilansnih veličina iz kojih se izvodi neto obrtni fond. a da to ne ugrozi solventnost preduzeća na dugi rok. U nastojanju da ostvari taj cilj.10 Porast neto obrtnog fonda posledica je smanjenja visine imobilizacije kao odbitne pozicije od dugoročnog kapitala ili povećanja visine dugoročnog kapitala. pokazuju kakvo je bilo finansiranje u prošlosti i omogućuju rukovodstvu preduzeća indikacije solventnosti na dugi rok. Povećanje ili smanjenje bilansnih veličina uslovljena su: prihodima većim od ukupnih rashoda bez amortizacije. ako je novčani tok pozitivan. Dobitak se može povećati povećanjem prihoda od prodaje. Ulaganja u stalna sredstva doprinose povećanju prihoda od prodaje. a najčešće više perioda. Na osnovu promena neto obrtnog fonda u prošlosti može se projektovati razvoj neto obrtnog fonda u budućnosti. a može se izraziti pomoću opšteg racia likvidnosti ili apsolutnog iznosa neto obrtnih sredstava. . poslovnog i neto dobitka. tekućeg i prethodne godine. Donošenje zaključaka o finansijskom položaju zasniva se na tabeli koja se sastavlja na osnovu elemenata bilansa stanja. U tabeli se prikazuju stanja najmanje dva perioda. Već smo rekli da preduzeće treba da vodi računa o ulaganjima u poslovna sredstva. tj. Rentabilnost i rizik Cilj preduzeća je maksimiranje dobitka sa minimalnim ulaganjima uz obezbeđenje stalne likvidnosti. preduzeće preduzima mere da poveća poslovni i neto dobitak.Finansijski menadžment zalihe mogu da se konvertuju u gotovinu u trenutku i iznosu koji je dovoljan za izmirenje dospelih obaveza. Na osnovu te projekcije moguće je zaključiti da li očekivani izvori obezbeđuju pokriće planirane upotrebe obrtnih sredstava.57 - . Međutim 10 Isto. Rizik podrazumeva neizvesnost od nelikvidnosti.

58 - . Metode finansiranja Za donošenje odluka o finansiranju obrtnih sredstava iz kratkoročnih izvora mogu se koristiti tri metoda: 1. Krasulja i M. kratkoročnih izvora u ukupnim izvorima finansiranja i njihovog kombinovanog efekta na poslovni i neto dobitak i neto obrtna sredstva. Rizik se smanjuje zbot toga što se povećavaju neto obrtna sredstva. nizak nivo neto obrtnih sredstava povećava rizik od tehničke insolventnosti preduzeća. Beograd. Ekonomski fakultet. metod finansiranja prema ročnosti ulaganja 2. Poslovne finansije. a osnovna sredstva i stalna obrtna sredstva iz dugoročnih izvora.3. ovaj metod finansiranja zahteva da učešće neto obrtnih sredstava u ukupnim obrtnim sredstvima bude takvo da se samo urgentne odnosno nepredviđene potrebe za obrtnim sredstvima finansiraju iz kratkoročnih izvora. Na osnovu toga možemo zaključiti da će svako povećanje učešća obrtnih sredstava u ukupnim poslovnim sredstvima uticati na smanjenje rentabilnosti i rizika. Funkcionisanje ovog metoda finansiranja izaziva veće troškove. .Finansijski menadžment rentabilnost i rizik zavise i od finansiranja poslovnih sredstava. Istovremeno visok nivo neto obrtnih sredstava dovodi do neznatnog rizika od insolventnosti. Ekonomski fakultet. koja zavisi od relativnog učešća obrtnih u ukupnim poslovnim sredstvima. Međutim. Beograd. Konzervativni metod finansiranja Za razliku od pribavljanja sredstava prema ročnosti njihovog vezivanja. kompromisni metod finansiranja. Krasulja i M. Poslovne finansije. Smanjenje relativnog učešća obrtnih u ukupnim sredstvima dovodi do povećanja poslovnog dobitka. 11 12 D. Kratkoročni izvori su jeftiniji od dugoročnih.1.12 1. a povećanje kratkoročnih izvora u ukupnim izvorima do smanjenja finansijskih rashoda. konzervativni metod finansiranja i 3. Ivanišević.11 Obrtna sredstva doprinose manjem povećanju poslovnog i neto dobitka u odnosu na stalna sredstva. D.2. 1. što zajedno rezultira povećanjem neto dobitka.3. Istovremeno ova kombinacija ima za posledicu smanjenje neto obrtnih sredstava što utiče na povećanje rizika preduzeća od insolventnosti. Ivanišević. 1. Sve ovo utiče na uspostavljanje konfiguracije rentabilnosti i rizika. Metod finansiranja prema ročnosti vezivanja sredstava Suština ovog metoda finansiranja je zahtev da povremene ili sezonske potrebe za obrtnim sredstvima budu pokrivene iz kratkoročnih izvora finansiranja. što dovodi do smanjenja neto dobitka. 2004. 2004. jer dovodi do povećanja učešća skupljih dugoročnih izvora i do povećanja neto obrtnih sredstava i obrnuto. Primena ovog metoda finansiranja obezbeđuje maksimiranje rentabilnosti jer su kratkoročni izvori jeftiniji od dugoročnih. Smanjenje učešća kratkoročnih izvora utiče na smanjenje rentabilnosti i rizika.3. odnosno rentabilnosti. odnosno rentabilnosti.

13 Isto. Kompromisni metod finansiranja S obzirom na činjenicu da prethodna dva metoda imaju i određene prednosti i nedostatke.59 - .Finansijski menadžment 1. On pretpostavlja stalno vezana sredstva koja se finansiraju iz dugoročnih izvora. 3.3. Pitanja za proveru znanja 1. a koja su rezultat srednje vrednosti minimalnih i maksimalnih mesečnih potreba za sredstvima u toku godine. Objasni kako neto obrtni fond utiče na likvidnost i solventnost. . odnosno rentabilnosti. uz nivo troškova finansiranja koji osigurava ostvarenje zadovoljavajućeg neto dobitka. Rezultat ovog kompromisnog rešenja je odgovarajući saldo neto obrtnih sredstava koji obezbeđuje umerenu izloženost riziku od insolventnosti. Analiziraj metode finansiranja u upravljanju neto obrtnim sredstvima. Zašto je važan neto obrtni fond i šta pokazuje? 2.13 Ostatak potreba za obrtnim sredstvima može se pribaviti iz kratkoročnih izvora.3. za očekivati je da će finansijski menadžeri u praksi koristiti kompromisni metod finansiranja.

Ova činjenica postavlja pred finansijske menadžere zadatak da nađu najbolje rešenje za optimalno angažovanje sredstava uz obezbeđenje likvidnosti preduzeća. 14 D. Saldo gotovine Osnovno pitanje koje se postavlja jeste koji je to nivo gotovine potreban da obezbedi likvidnost uz minimalne troškove. već prouzrokuje troškove. Preduzeće naplaćuje svoja potraživanja. ali i zbog toga što bi se teško mogla u svakom trenutku pribaviti gotovina iz spoljnih izvora finansiranja. Već smo naglasili da su ova dva principa u određenoj meri međusobno suprostavljena. Ivanišević. mora da postoji određeni saldo. Upravljanje gotovinom Upravljanje novčanim sredstvima. Gotovina Gotovina predstavlja najlikvidniji deo obrtnih sredstava jer se može upotrebiti u svakom trenutku za plaćanje dospelih obaveza ili ulagati na različite načine.Finansijski menadžment 2. Saldo gotovine je neophodan i zbog nekih vanrednih događaja. Gotovina uključuje novčana sredstva u blagajni i depozite po viđenju. viškovima gotovine i menadžmentu strategije gotovine. odnosno gotovinom još više naglašava potrebu stalnog balansiranja između dva osnovna principa finansiranja: principa rentabilnosti i principa likvidnosti.1. odnosno zalihe gotovine. U vezi sa gotovinom nastaju određeni troškovi:14 troškovi držanja gotovine. Poslovne finansije. Svakodnevno se dešavaju promene i u blagajni i na tekućem računu.60 - . 2. Zbog toga će u nastavku biti reči o: gotovini. Ako preduzeće nastoji da maksimalno poveća rentabilnost i zbog toga ulaže svu raspoloživu gotovinu u sticanje dobitka. S obzirom da je teško uskladiti svakodnevna primanja i izdavanja gotovine. može da ugrozi likvidnost. saldu gotovine. Ekonomski fakultet. Beograd. Krasulja i M. U nas su to sredstva na tekućem računu. . Interes preduzeća da maksimalno angažuje sredstva proističe iz činjenice što gotovina na računu ne donosi nikakav prinos. troškovi nedostatka gotovine i troškovi transakcija sa gotovinom. ali i plaća obaveze. 2004. 2.2.

pa se oni javljaju kao izgubljeni prinos koji se mogao ostvariti da je raspoloživa gotovina bila uložena. ako se u određenom periodu očekuju veći izdaci gotovine onda taj saldo treba povećati da bi se preduzeće osiguralo od nelikvidnosti. troškovi držanja gotovine iznosili bi 480 000 (4 000 000 x 12). To su administrativno – manipulativni troškovi i troškovi provizije koji nastaju u transakcijama kupovine i prodaje hartija od vrednosti. ukupni godišnji izdaci gotovine Prosečni saldo gotovine = ---------------------------------------------koeficijent obrta gotovine 16 000 000 Prosečni saldo gotovine = ---------------------. Međutim. slabljenje likvidnosti i gubljenje stečenih uslova kod dobavljača zbog neredovnog izvršavanja obaveza. a koeficijent obrta gotovine iznosi 4. To je propušteni prinos koji bi se mogao ostvariti ulaganjem tog iznosa u plasmane sa najmanje rizika.= 4 000 000 4 Sa minimalnim saldom gotovine od 4 000 000 preduzeće će u toku godine moći da izvrši plaćanja od 16 000 000.= 4 4 000 000 . Ako su periodičnim planom novčanih tokova projektovani ukupni godišnji izdaci gotovine od 16 000 000. Ovako utvrđeni minimalni saldo gotovine podrazumeva da su primanja i izdavanja gotovine u toku godine ujednačena. Uz pretpostavku da je kamatna stopa 12%.Finansijski menadžment Troškovi držanja gotovine nastaju iz razloga što saldo gotovine na računu ne donosi prinos.61 - . odnosno otplatom duga čija je kamata 12% godišnje. pod uslovom da se gotovina obrne četiri puta u toku godine. Troškovi nedostatka gotovine su mnogobrojni. smanjenje kreditnog boniteta kod banaka i drugih poverilaca. Preduzeće treba da utvrdi saldo gotovine tako da ukupni troškovi gotovine budu minimalni. Troškovi transakcija sa gotovinom nastaju prilikom pribavljanja gotovine ili njenog smanjenja. a najčešći su: propušteni kasa skonto. Na osnovu prethodne formule može se izračunati koeficijent obrta gotovine stavljanjem u odnos ukupnih godišnjih izdataka gotovine sa prosečnim saldom gotovine: ukupni godišnji izdaci gotovine Koeficijent obrta gotovine = -------------------------------------------prosečni saldo gotovine tako da se u našem primeru dobija: 16 000 000 Koeficijent obrta gotovine = ---------------------. prosečni odnosno minimalni saldo gotovine je 4 000 000. Minimalni saldo gotovine uslovljen je veličinom ispalta u toku godine i koeficijentom obrta gotovine.

Emitovanje i prodaju kratkoročnih 15 D. Viškovi gotovine U poslovanju preduzeća javlja se privremeno slobodna gotovina kao razlika između priliva i odliva gotovine. .premija za očekivanu inflaciju DRP . ostvaruje prinos. Krasulja i M.premija za rizik od nelikvidnosti MRP .62 - . U vezi sa pribavljanjem gotovine nastaće troškovi transakcije. Da li će preduzeće ulagati u kratkoročne hartije od vrednosti zavisi i od finansijske politike. 2004. Ako je finansijsko tržište razvijeno višak gotovine se plasira u kupovinu kratkoročnih hartija od vrednosti. Širinu određuje broj učesnika u prometu hartijama od vrednosti. Na taj način će ostvariti prihod od tog plasmana kako bi smanjilo suprotnosti između likvidnosti i rentabilnosti.3. Ako preduzeće vodi konzervativnu politiku. Preduzeće donosi odluku o optimalnom odnosu gotovine i hartija od vrednosti koristeći Baumol-ov ili Miller-Orr-ov model. viškove gotovine će ulagati u kupovinu kratkoročnih hartija od vrednosti. Ivanišević. a dubinu vrednost prometa.premija za rizik od neplaćanja LP . preduzeće plasira višak gotovine u depozite i kratkoročne hartije od vrednosti. Ekonomski fakultet. odnosno kratkoročno finansijsko tržište ima svoju širinu i dubinu. Budući da ona ne donosi prinos.Finansijski menadžment 2. Suština modela je u tome da preduzeće u vremenskom periodu kada je priliv gotovine manji od odliva emituje i proda kratkoročne hartije od vrednosti. Baumol-ov model koriste preduzeća koja su ispunila uslove za prodaju emitovanih hartija od vrednosti i imaju ravnomerna primanja i izdavanja gotovine u toku godine. Ako preduzeće poseduje gotovinu javljaju se oportunitetni troškovi držanja gotovine koji su jednaki stopi prinosa koji bi preduzeće ostvarilo da je tu gotovinu uložilo u određene aktivnosti. Rezultat poslovne odluke zavisi i od razvijenosti tržišta novca.premija za rizik od promene cene Imajući u vidu različite vrste rizika preduzeće bi trebalo da višak gotovine uloži u kupovinu likvidnih hartija od vrednosti. Ovi troškovi se javljaju i kod kupovine kratkoročnih hartija od vrednosti i zavise od broja transakcija. Tržište novca. Na osnovu prethodno iznetih navoda. Beograd. Poslovne finansije. a to su državne hartije od vrednosti i hartije od vrednosti solidnih preduzeća. Preduzeće ih drži umesto velikih suma novca. Kratkoročne hartije od vrednosti spadaju u likvidna sredstva. neophodno je utvrditi tržišnu ili nominalnu kamatnu stopu za kupovinu date hartije od vrednosti na sledeći način:15 Knom = k* + IP + DRP + LP + MRP gde su: k* .stvarna kamatna stopa bez rizika IP . a kad se javi potreba za gotovinom prodaje ove hartije.

a oportunitetni troškovi držanja gotovine 12%.Finansijski menadžment hartija od vrednosti treba vršiti u optimalnoj veličini transakcije. Poslovne finansije. pa saldo gotovine iz perioda u period 16 D. Optimalne veličine se dobiju kada ukupni troškovi gotovine budu minimalni. Ukupni troškovi gotovine mogu se prikazati sledećom jednačinom:16 Ukupni troškovi gotovine = C/2 x k + T/C x F gde su: C .12 + 600 000 / 100 000 x 1000 = 6 000 + 6 000 = 12 000 S obzirom da su izjednačeni troškovi držanja gotovine i troškovi transakcija odnosno da su ukupni troškovi minimalni dobili smo optimalno rešenje. u preduzeću čiji je ukupni iznos potrebne gotovine u toku jedne godine 600 000. a to je optimalna veličina jedne transakcije kratkoročnih hartija od vrednosti u gotovini. za razliku od Baumol-ovog modela. Ako dobijene podatke unesemo u formulu za ukupne troškove gotovine dobićemo: Ukupni troškovi gotovine = 100 000/2 x 0. Ekonomski fakultet.12 To znači da u toku godine treba 6 puta vršiti emisiju i prodaju kratkoročnih hartija od vrednosti u iznosu od po 100 000 (600 000 / 100 000). primenjuju preduzeća koja imaju neravnomerna primanja i izdavanja gotovine. Vidimo da prvi deo formule sadrži troškove držanja gotovine. T – ukupan iznos neto potrebne gotovine u toku perioda (najčešće jedna godina) F – fiksni troškovi transakcija (emisije i prodaje hartija od vrednosti ili pribavljanja kratkoročnog kredita) po jednoj transakciji.iznos gotovine koji će se dobiti emitovanjem i prodajom kratkoročnih hartija od vrednosti ili po osnovu kratkoročnog kredita od banke. na sledeći način: dT/dC = k/2 . Ivanišević. Beograd. što obezbeđuje optimalni saldo gotovine. fiksni troškovi po jednoj transakciji 1000. C/2 predstavlja prosečan saldo gotovine.63 - . Treba naći optimalnu veličinu C. Miller-Orr-ov model. 2004. optimalna veličina jedne transakcije je: Copt = 2 x1000 x 600000 = 100 000 0.FT/C2 C2k = 2FT Copt = O = k/2 – FT/C2 C2 = 2FT/k FT/C2 = k/2 2 xFxT k Na primer. a drugi deo troškove transakcija. . k – oportunitetni troškovi držanja gotovine izraženi u % . Krasulja i M.

Ovim transakcijama obezbeđuje se optimalni saldo gotovine. Ako je saldo gotovine minimalni.Finansijski menadžment oscilira na gore i na dole. . Optimalni saldo gotovine dobija se prema sledećoj formuli: Z = gde su: 3 3Bσ 2 + L 4i B – fiksni troškovi po transakciji kratkoročnih hartija od vrednosti σ 2 .17 Dijagram 1 . Za primenu ovog modela potrebne su informacije o: troškovima transakcije koje nastaju prilikom kupovine i prodaje kratkoročnih hartija od vrednosti. kamatnoj stopi na kratkoročne hartije od vrednosti i minimalnom. 2004.Ilustracija Miller-Orr-ovog model 17 Dija D. Ivanišević. Ekonomski fakultet. odnosno sigurnosnom saldu gotovine. Poslovne finansije. razliku između maksimalnog salda gotovine i optimalnog salda gotovine treba uložiti u kupovinu kratkoročnih hartija od vrednosti.64 - . Pomoću ovog modela utvrđuje se optimalni saldo gotovine i maksimalni saldo gotovine. To pokazuje i dijagram broj 1. standardnoj devijaciji dnevnog salda gotovine. Beograd. Krasulja i M. treba prodati kratkoročne hartije od vrednosti u visini razlike između optimalnog i minimalnog salda gotovine.varijansa dnevnog salda gotovine i – dnevna kamatna stopa na kratkoročne hartije od vrednosti L – minimalni (sigurnosni) saldo gotovine koji se utvrđuje na bazi iskustva Maksimalni saldo gotovine = 3 Z – 2 L Ako se dostigne maksimalni saldo gotovine.

Nabavka materijala na kredit prosečna starost zaliha (70 dana) 40 prosečna starost dobavljača (40 dana) realizacija gotovih proizvoda na kredit naplata potraživanja 0 prosečna starost kupaca (50 dana) 70 120 isplata dobavljača prosečna dužina gotovinskog ciklusa (80 dana) primanje izdavanje gotovine gotovine vreme u danima .5 . Dobijeni rezultati ukazuju na prednosti primene ove strategije.5 puta godišnje. Koeficijent obrta gotovine = 360 = 4. kombinovanje pojedinih strategija upravljanja gotovinom Produženje rokova plaćanja dobavljačima Produženjem rokova plaćanja dobavljačima smanjiće se prosečna starost dobavljača. odnosno koeficijent obrta dobavljača. Odlaganjem plaćanja prema dobavljačima za 10 dana preduzeće je povećalo koeficijent obrta gotovine sa 4 na 4.4. Menadžment strategije gotovine U nastojanju da smanji saldo i ukupne troškove gotovine preduzeće može da koristi sledeće strategije: produženje rokova plaćanja dobavljačima.Finansijski menadžment 2. To dovodi do manjeg salda gotovine. 80 360 = 4 90 Saldo gotovine je smanjen sa 4 000 000 na 3 555 556 (16 mil/4. Prosečna dužina gotovinskog ciklusa će se skratiti.5) što dovodi do uštede na troškovima od 53 333 (444 444 x 0.12). ali u praksi postoje ograničenja.65 - . odnosno na 40 dana rezultat možemo pokazati i numerički i grafički. odnosno do ušteda u troškovima gotovine. ubrzanje naplate potraživanja od kupaca. a koeficijent obrta gotovine povećati. Ako je preduzeće uspelo da prosečno vreme plaćanja dobavljačima sa 30 dana produži za deset dana. efikasnost upravljanja zalihama.

66 - .Finansijski menadžment U uslovima tranzicije javlja se nedostatak gotovine. Nabavka materijala na kredit prosečna starost zaliha (55 dana) realizacija gotovih proizvoda na kredit prosečna starost kupaca (50 dana) 55 105 naplata potraživanja prosečna starost dobavljača (30 dana) isplata dobavljača prosečna dužina gotovinskog ciklusa (75 dana) vreme u danima izdavanje gotovine primanje gotovine Skraćenje prosečnog vremena trajanja jednog obrta ima za posledicu povećanje koeficijenta obrta gotovine na 4. Da ta ulaganja ne bi bila nepotrebno visoka. Efikasno upravljanje ukupnim zalihama zahteva efikasno upravljanje sirovinama i materijalom. zalihama se mora upravljati efikasno. a zaračunavaju zateznu kamatu po isteku kreditnog perioda za sva neplaćena potraživanja. a naročito trgovinskim preduzećima zalihe čine znatan deo njihovih ukupnih sredstava i zahtevaju srazmerno velika novčana ulaganja. Ako u datom primeru preduzeće poveća koeficijent obrta zaliha sa 5. može postići samo koordinacijom nabavne. Propušteni kasa-skonto predstavlja oportunitetni trošak i čini dobavljače najskupljim kratkoročnim izvorom finansiranja. njegov gotovinski ciklus iznosi 75 dana. što motiviše dobavljače da kupcima nude kasa-skonto za isplate u diskontnom periodu. Efikasnost naplate potraživanja od kupaca meri se koeficijentom njihovog obrta. Jasno je da se skraćenje gotovinskog ciklusa.U mnogim proizvodnim. nedovršenom prozvodnjom i gotovim proizvodima. Razlika od 666 667 omogućuje uštedu od 80 000 (666 667 x 0.14 na 6. Ubrzanje naplate potraživanja od kupaca . Efikasno upravljanje zalihama ocenjuje se pomoću njihovog koeficijenta obrta.8 što dovodi do smanjenja minimalno potrebnog salda gotovine od 4 000 000 na 3 333 333 dinara. proizvodne. prodajne i finansijske funkcije. .12) godišnje.Ubrzanje naplate potraživanja od kupaca dovodi do smanjenja minimalno potrebnog salda gotovine. Efikasnost upravljanja zalihama .55 odnosno skrati vreme trajanja jednog obrta zaliha sa 70 na 55 dana. Stoga je korišćenje kasa-skonta u datim uslovima bolja strategija upravljanja gotovinom od produženja rokova plaćanja dobavljačima.

povećava obim prodaje i rentabilnost.Efikasno upravljanje gotovinom može da se ostvari kombinovanim dejstvom navedenih strategija. o kontinuitetu proizvodnje i prodaje i zadržavanju postojećih i osvajanju novih kupaca. U skladu sa navedenim preduzeće usvaja i primenjuje odgovarajuće uslove kreditiranja o kojima će biti reči u sledećem poglavlju. odnosno skratilo prosečni period naplate sa 50 na 40 dana.54 i do smanjenja potrebnog salda gotovine sa 4 000 000 na 2 888 087 dinara. upravljanje pojedinačnim i ukupnim zalihama i ubrzanje naplate potraživanja od kupaca ima za posledicu skraćenje gotovinskog ciklusa i smanjenje minimalno potrebno salda gotovine. Nabavka materijala na kredit prosečna starost zaliha (55 dana) 55 prosečna starost dobavljača (30 dana) isplata dobavljača gotovinski ciklus (65 dana) vreme u danima izdavanje gotovine primanje gotovine realizacija gotovih proizvoda na kredit prosečna starost kupaca (40 dana) 95 naplata potraživanja Kod primene ove strategije preduzeće mora da sagleda uslove u kojima posluje i ciljeve koji se u tim okolnostima javljaju kao primarni. gotovinski ciklus bi se skratio na 65 dana. Pitanja za proveru znanja 1. Na osnovu kojih teorija se može utvrditi optimalan iznos gotovine? 3. skratilo vreme trajanja jednog obrta zaliha za 15 dana i ubrzalo naplatu potraživanja od kupaca za 10 dana. Kreditiranje kupaca olakšava prodaju. Do čega dovodi ubrzanje placanja obaveza prema dobavljačima? . Šta je to višak gotovine? 2. Do čega dovodi ubrzanje naplate potraživanja od kupaca? 5.8 na 5. To bi dovelo do povećanja koeficijenta obrta gotovine sa 4. U navedenom primeru preduzeće je produžilo prosečno vreme isplate dobavljačima za deset dana. Kako ubrzati naplatu potraživnanja od kupaca? 4. Razliku od 1 111 913 preduzeće može da uloži na godinu dana uz kamatu od 12% i da ostvari prinos od 133 430 dinara.67 - . Produženje rokova plaćanja dobavljačima.Finansijski menadžment Kada bi preduzeće povećalo koeficijent obrta sa 7. ali dovodi do povećanog vezivanja sredstava u obliku potraživanja od kupaca.2 na 9. treba voditi računa o kreditnom bonitetu preduzeća. Kombinovanje pojedinih strategija upravljanja gotovinom . Međutim.

Uslovi su. Upravljanje kupcima Upravljanje kupcima predstavlja upravljanje potraživanjima od kupaca koji nastaju prodajom proizvoda i usluga kupcima na poček. u stvari. kapaciteta. Kod usvajanja i primene kreditnih standarda treba uzeti u obzir administrativne troškove kreditiranja. Procena rizika nastaje nakon testiranja kupaca sa stanovišta: karaktera. naplatu potraživanja. radi se o solidnoj kupcu od koga se očekuje da i u narednom periodu nastavi takvu praksu. Zbog toga finansijski menadžment mora uzeti u obzir sve prihode i troškove koji su vezani za različite aspekte upravljanja ovim potraživanjima. Kapitalom se ocenjuje finansijska snaga kupca. proizvodnu opremljenost. ako kupac ne plati svoje obaveze. odnosno da na vreme plati dug. Mogu da se koriste poslovna sredstva. Ti standardi predstavljaju maksimalni rizik koje je preduzeće spremno da prihvati u vezi sa kreditiranjem kupaca. Poslovne finansije. Krasulja i M. a od njihove vrednosti zavisi naplata potraživanja od kupaca putem prodaje založenih sredstava.1. Opšta kondicija podrazumeva uticaj spoljašnjih faktora na ekonomsku i finansijsku poziciju preduzeća. Kreditni standardi se definišu kao minimalni kriterijumi koje kupac mora da zadovolji da bi mu se odobrio kredit. Beograd.Finansijski menadžment 3. 3. Ivanišević. koja je određena veličinom sopstvenog kapitala. Kondicijom se procenjuje sposobnost kupca da se brzo prilagodi ekonomskim i poslovnim promenama u okruženju. očekivane gubitke zbog nenaplativih potraživanja i obim prodaje. Ako je potencijalni kupac na vreme izvršavao svoje obaveze. Kreditna politika i uslovi Kreditnom politikom određuju se uslovi koje kupac mora da ispuni da bi dobio kredit. Ublažavanjem kreditnih standarda 18 D. Ako je cilj preduzeća da poveća obim prodaje kako bi iskoristilo višak postojećih kapaciteta kreditnom politikom će ublažiti kreditne standarde.68 - . Kapacitet se odnosi na procenu proizvodne i prodajne sposobnosti. tehnologiju. Kolateralno obezbeđenje.18 Karakterom se izražava spremnost kupca da izvrši preuzete obaveze. troškove držanja potraživanja od kupaca. Ekonomski fakultet. uzimajući u obzir kapacitet. a visina kredita utvrđuje se kreditnom analizom. sastav radnog kolektiva i redovne finansijske izveštaje. Karakter kupca procenjuje se na osnovu istraživanja ponašanja kupaca prema drugim poveriocima. odnosno zaloga se koristi za osiguranje robnog kredita. 2004. kreditni standardi. kao i visina kredita koji se može odobriti. Ovi aspekti se odnose na: kreditnu politiku i uslove. kapitala. . Efikasno upravljanje potraživanjima od kupaca može da omogući preduzeću da ostvari znatne ekonomske koristi. kolateralnog obezbeđenja i opštih kondicija.

ali smanjiće se koeficijent obrta kupaca što će dovesti do povećanja ulaganja u ova potraživanja. treba se odlučiti za ublažavanje kreditnih standarda jer će to uticati na povećanje ukupnog finansijskog rezultata za 39 000 dinara.Efekti ublažavanja kreditnih standarda 1800000 = 300 000 6 1860000 = 372 000 5 Prosečna ulaganja u potraživanja kupaca = Dodatna ulaganja u potraživanja od kupaca = 372 000 – 300 000 = 72 000 Dodatni troškovi ulaganja u potraživanja od kupaca = Dodatni dobitak na prodaji Dodatni troškovi ulaganja u potraživanja od kupaca 46 200 7 200 -------------39 000 72000 x10% = 7200 100 Kao što se vidi. Troškovi sadržani u tim proizvodima bili su 1 800 000 dinara. 1. kao i troškove njihovog držanja. Nenaplativa potraživanja bi porasla sa 1% na 1. dok bi se troškovi sadržani u tim proizvodima povećali za 60 000 dinara. Za dati obim prodaje 2 400 000 24 000 2 376 000 1 800 000 576 000 622 200 – 576 000 Za povećani obim prodaje 2 520 000 37 800 2 482 200 1 860 000 622 200 46 200 Neto prihod od prodaje . Zaoštravanjem kreditnih standarda mogu se očekivati suprotni efekti.Troškovi realizovanih proizvoda Dobitak na prodaji Dodatni dobitak na prodaji Tabela 1 . robu ili usluge na kredit.5% od prodajne vrednosti. Zbog ublažavanja kreditnih standarda prihodi od prodaje bi se povećali za 120 000 dinara. Koeficijent obrta kupaca iznosio je 6. Dobitak će se povećati.Nenaplativa potraživanja Neto prihod od prodaje .Finansijski menadžment povećaće se prihodi od prodaje ali će se povećati i procenat nenaplaćenih potraživanja. Donošenje odluke o ublažavanju kreditnih standarda zavisi od odnosa prihoda i rashoda i njihovog uticaja na dobit preduzeća.69 - . Pretpostavimo da je preduzeće u prethodnom periodu imalo prihode od prodaje 2 400 000 dinara. Troškovi držanja potraživanja od kupaca iznose 10% godišnje. U kreditne uslove spadaju: . Obračun efekta ublažavanja kreditnih standarda nalazi se u tabeli br. Kreditni uslovi su uslovi plaćanja koje prodavac zahteva od kupca kada mu prodaje prozvode. Zbog produženja prosečnog vremena potraživanja od kupaca došlo bi do smanjenja koeficijenta obrta kupaca sa 6 na 5.

Uvođenje kasa-skonta u suštini znači sniženje prodajnih cena za isti procenat. 2004. Isto. Krasulja i M. Zajednički efekat ovih varijabli dovešće do povećanja ukupnog dobitka.Efekti produženja kreditnog perioda Kasa – skonto je popust koji prodavac nudi kupcu ako plati svoju obavezu u diskontnom periodu. Zbog ranije naplate povećaće se koeficijent obrta kupaca. 21 D.21 Pravac dejstva povećanje smanjenje smanjenje smanjenje Uticaj na dobitak + + + - Varijable Obim prodaje Prosečan period naplate potraživanja Gubici zbog nenaplativih potraživanja Dobitak po jedinici proizvoda Šema 2 . Efekti produženja kreditnog perioda na pojedine varijable biće sličan kao i kod ublažavanja kreditnih standarda. pretpostavljaju da kupac stiče pravo na 2% kasa – skonta ako isplati dug u toku diskontnog perioda od 10 dana.Efekti uvođenja ili povećanja kasa-skonta 19 20 D. Poslovne finansije. bez obzira što dolazi do smanjenja dobitka po jedinici proizvoda. Tako. Promene u dužini kreditnog perioda imaju uticaj na dobitak. pa se očekuje povećanje obima prodaje. kupac ne iskoristi pogodnosti koje mu se nude kasa – skontom. Cilj uvođenja kasa – skonta je da ubrza naplatu potraživanja od kupaca. 2004. on mora da plati nominalni iznos duga do kraja kreditnog perioda od 30 dana. Poslovne finansije. Krasulja i M. kreditni uslovi izraženi kao 2/10 neto 30. Utvrđuje se u procentu od prodajne vrednosti. pak. što se vidi iz sledeće šeme:20 Pravac dejstva povećanje povećanje povećanje Uticaj na dobitak + - Varijable Obim prodaje Prosečan period naplate potraživanja Gubici zbog nenaplativih potraživanja Šema 1 . Beograd. kasa – skonto i diskontni period. Ako. Ivanišević. Ponuđeni kasa-skonto iskoristiće oni kupci koji raspolažu sa dovoljno gotovine. Efekte uvođenja ili povećanja kasa-skonta pokazuje šema br.70 - .19 Kreditni period se izražava brojem dana i pokazuje vreme u kojem je odobren kredit kupcu (u ovom slučaju 30 dana). Beograd. . Uobičajeno je da se ti uslovi izražavaju u vidu prigodne skraćenice. na primer.Finansijski menadžment kreditni period. Ekonomski fakultet. a smanjiće se procenat nenaplaćenih potraživanja. ulaganja u potraživanja od kupaca i nastaće uštede u troškovima ovih potraživanja. 2. Ekonomski fakultet. Ivanišević.

Kupci koji tek počinju da koriste kasa-skonto Prosečni period naplate potraživanja . .Efekti produženja diskontnog perioda Kao što se vidi.3. smanjuje se procenat nenaplativih potraživanja. Beograd. Krasulja i M. ali se povećava dobitak na prodaji. skraćenja prosečnog perioda naplate i povećanje dobitka. 3.Finansijski menadžment Diskontni period je period u kome kupci mogu da iskoriste ponuđeni kasa-skonto.Efekti napora za naplatu potraživanja Preduzimanje napora dovodi do smanjenja gubitka zbog nenaplativih potraživanja. Efekti koji se mogu očekivati produženjem diskontnog perioda prikazani su u šemi br. Ako pismena opomena ne daje 22 23 Isto.71 - . 4. D. koeficijent obrta se povećava i nastaju uštede u troškovnim potraživanjima. Za kupce koji tek počinju da koriste kasa-skonto. efekti produženja diskontnog perioda su: povećava se obim prodaje. Ivanišević. Poslovne finansije. Preduzeće treba da sagleda efekte odgovarajućih varijabli na ukupan dobitak i da na osnovu njih definiše optimalnu strategiju naplate potraživanja. Na osnovu gubitaka zbog nenaplativih potraživanja može se oceniti efikasnost naplate potraživanja.2. smanjuje se dobitak po jedinici prodaje. 2004. Te efekte pokazuje šema br.23 Varijable Gubici zbog nenaplativih potraživanja Prosečan period naplate potraživanja Obim prodaje Troškovi naplate potraživanja Pravac dejstva smanjenje smanjenje bez efekta / smanjenje povećanje Uticaj na dobitak + + 0/- Šema 4 . Ekonomski fakultet.Kupci kojima se samo produžava diskontni period povećanje smanjenje smanjenje smanjenje povećanje Uticaj na dobitak + + + - Šema 3 . Negativne posledice su povećanje troškova naplate i moguće smanjenje obima i prihoda od prodaje. Kod kupaca koji su već koristili kasa-skonto efekti su suprotni. Preduzeću stoji na raspolaganju više postupaka za naplatu potraživanja. Postupak uglavnom započinje pismenom opomenom kojom se kupac opominje da izvrši svoju obavezu.22 Pravac dejstva Varijable Obim prodaje Gubici zbog nenaplativih potraživanja Dobitak po jedinici proizvoda Prosečan period naplate potraživanja . Naplata potraživanja Naplata potraživanja odnosi se na napore i postupke koje treba preduzeti da bi se naplatila potraživanja od kupaca o roku njihovog dospeća.

4. pomoćni i režijski materijal. osnovni. on svoje stavove i odluke mora da usklađuje sa .72 - . zalihe se dvostruko negativno odražavaju na poslovanje preduzeća. Pošto je nemoguće vremenski apsolutno uskladiti momenat nabavke sa momentom potrebe. 4. Zalihe se nalaze u ovom obliku od početka prvih proizvodnih operacija pa sve do završetka poslednje operacije. a nastaju preselenjem zaliha sirovina i materijala u proizvodnju. Zalihe nedovršene proizvodnje predstavljaju sredstva koja se nalaze u proizvodnji u toku. Radi toga se cela strategija i taktika zaliha svodi na držanje zaliha na najnižem nivou koji ne ugrožava normalno poslovanje preduzeća. Zalihe sirovina i materijala obezbeđuju kontinuirano odvijanje procesa proizvodnje. Ulaganje u zalihe dovodi do blokiranja određenog iznosa novčanih sredstava zbog čega nastaju i određeni troškovi. Zalihe sirovina i materijala obuhvataju sve sirovine koje preduzeće koristi. sitan inventar. Međutim. količini i kvalitetu da bi se obezbedio kontinuitet proizvodnje i željeni kvalitet proizvoda. Zalihe čine jedan od značajnijih i najosetljivijih vidova ulaganja pa stoga čine i stalni izvor unutrašnjih rezervi čijim pažljivim upravljanjem može da se unapredi ekonomija preduzeća. Složenost upravljanja zalihama proističe iz potrebe za obezbeđenjem potrebnih sredstava uz minimalna ulaganja u zalihe.1. Oni imaju trajan zadatak da obezbede dovoljno sirovina i materijala po vrstama. Prvo time što angažuju njihova obrtna sredstva. Taj nivo zaliha obezbeđuje lakše dolaženje do dobre finansijske stabilnosti. Zalihe predstavljaju velika ulaganja gotovine pa su predmet interesovanja finansijskog menadžera. Stvaranje zaliha Za razumevanje problematike zaliha važno je objasniti tvrdnju da su zalihe "nužno zlo". ali samo za solidne kupce koji imaju opravdan razlog za zakašnjenje. prodavac svoje potraživanje naplaćuje sudskim putem. Telefonski razgovor može rezultirati izvesnim produženjem roka plaćanja. a drugo što izazivaju čitav niz troškova. odnosno robi. Ove zalihe nose najveći stepen rizika poslovanja preduzeća. Zalihe gotovih proizvoda nastaju od trenutka završetka procesa proizvodnje pa do otpreme proizvoda kupcima. zalihe su neizbežne. Međutim. Nužnost zaliha leži u činjenici da kontinuitet prozvodnje. Kada nijedna od navedenih mera ne daje rezultat. kao i kontinuitet prodaje u trgovini. Sve zalihe u preduzeću grupišu se u tri velike grupe: zalihe sirovina i materijala. Isti efekat može se postići i ličnom posetom kupcu. Upravljanje zalihama Upravljanje zalihama predstavlja vrlo značajan ali i složen posao nadležnih menadžera. zalihe nedovršene proizvodnje i zalihe gotovih proizvoda. Tek realizacijom gotovih proizvoda preduzeće vidi rezultate svog rada. a time i platežne sposobnosti a uz to troškove finansiranja i držanja zaliha svodi na najniži mogući nivo. ambalažu i drugo. ne trpi nestašicu u materijalu.Finansijski menadžment rezultat sledi telefonska urgencija. odnosno predaje gotovih proizvoda u skladište.

Međutim. a čine ih: troškovi ispostavljanja radnih naloga. troškovi ulaznih faktura i propušteni količinski popusti. Troškovi nedostatka zaliha nastaju kada se pojavi nedostatak zaliha sirovina i materijala potrebnih za proces proizvodnje ili nedostatak zaliha. troškovi osiguranja. Finansijski menadžer kontroliše racionalnost korišćenja sredstava. Troškovi pribavljanja zaliha nastaju zamenom utrošenih zaliha sirovina i materijala za potrebe proizvodnje. U ove troškove spadaju: troškovi uskladištenja. Navedeni troškovi se prilikom donošenja odluka o zalihama uzimaju kao fiksni po jednoj porudžbini. Menadžer proizvodne funkcije želi da raspolaže zalihama dobrog kvaliteta i potrebnog asortimana. Sve ovo utiče na smanjenje tržišne reputacije (goodwill-a) i ukupnog dobitka preduzeća.2.Finansijski menadžment menadžerima ostalih poslovnih funkcija kako bi utvrdili nivo različitih zaliha neophodan za odvijanje procesa poslovanja. Pored toga. prijemom. Za realizaciju proizvodnje neophodne su zalihe sirovina i materijala. Kod nedostatka sirovina i materijala javljaju se dodatni troškovi novih porudžbina. da bi zadovoljio sve porudžbine kupaca. kontrolom i smeštajem zaliha. troškovi regulisanja mašina i sl. Njegove aktivnosti kontroliše finansijski menadžer da proveri da li se zalihe i troškovi kreću u finansijski prihvatljivim granicama. prekomerne zalihe vezuju novac. pa stoga sa menadžerom proizvodnje analizira planirani obim prodaje. tako da neće moći da ostvari dobitak od prodaje. Ako se javi nedostatak gotovih proizvoda. Troškovi pripreme jedne proizvodne serije tretiraju se kao fiksni po jednoj seriji. on nastoji da proizvodi u optimalnim količinama kako bi obezbedio potrebne zalihe gotovih proizvoda i snizio troškove po jedinici proizvoda. Finansijski menadžer proverava da li uštede nastale nabavkom u većim količinama mogu da pokriju dodatne troškove držanja većeg nivoa zaliha sirovina i materijala. Ove troškove čine: troškovi vezani za istraživanje tržišta nabavke. gotovih proizvoda da bi se zadovoljile porudžbine kupaca. Ovi troškovi imaju proporcionalni karakter. kao i zamenom sopstvenih zaliha gotovih proizvoda za potrebe prodaje.73 - . Menadžer prodajne funkcije želi da raspolaže većim zalihama gotovih proizvoda. stvaraju troškove i u krajnjoj liniji smanjuju poslovni uspeh preduzeća. kada veličina ovih troškova zavisi od broja serija. preduzeće nije u stanju da izvrši prispele porudžbine. troškovi manipulacije sa sirovinama i materijalima. Na osnovu tog plana menadžer proizvodnje planira količinu i dinamiku proizvodnje. a povećavaju se pojedinačni i ukupni troškovi proizvodnje zbog prekida proizvodnje. Troškovi zaliha Troškovi zaliha se najčešće dele u tri grupe: troškovi pribavljanja zaliha troškovi držanja zaliha i troškovi nedostatka zaliha. . Troškovi držanja zaliha predstavljaju troškove koji su posledica postojanja i držanja zaliha u preduzeću. 4. Menadžer nabavne funkcije može da stvori više zaliha sirovina i materijala nego što je optimalno da ne bi ugrozio kontinuitet proizvodnje i da bi iskoristio količinske popuste koje nude dobavljači. troškovi amortizacije i zastarevanja i troškovi sredstava vezanih u zalihama koji čine najznačajniji deo troškova držanja zaliha. u vezi sa pregovorima sa dobavljačima.

ali pre svega od troškova pribavljanja i troškova posedovanja zaliha. a troškovi držanja zaliha iznose 20% u odnosu na nabavnu vrednost i da je nabavna cena po kg materijala 300 dinara u tom slučaju grafički utvrđivanje takve porudžbine prikazuje dijagram 2. to bi prouzrokovalo niske troškove pribavljanja zaliha i visoke troškove držanja zaliha i obrnuto. Ukoliko bi se nabavka vršila jedanput godišnje.Finansijski menadžment 4. Do optimalne veličine porudžbine moguće je doći primenom tabelarnog i grafičkog metoda. Zato treba utvrditi broj jedinica sirovina. Ta količina predstavlja optimalnu veličinu porudžbine.3. Ako pretpostavimo da preduzeće godišnje nabavlja 9 000 kg jednog materijala koji se troši kontinuirano u približno istim količinama svakog dana u toku godine. Menadžment zaliha Polazeći od činjenice da su u većini preduzeća angažovana znatna sredstva u zalihe razumljivi su napori za pronalaženje načina za uspešnije i racionalnije poslovanje i upravljanje zalihama. 9 000 8 000 7 000 6 000 kg 5 000 – prosečne zalihe materijala 4 000 4 500 kg 3 000 2 000 1 000 0 2 4 6 8 10 12 B prosečne zalihe 750 kg A Dijagram 2 .Tokovi i stanje zaliha materijala . materijala ili robe koji će se pribaviti plasiranjem jedne porudžbine da bi ukupni troškovi bili minimalni. Da bi se to ostvarilo oni donose odluke: koliko pribavljati zaliha u jednoj porudžbini i u kojim intervalima treba pribavljati zalihe. Dakle. Odgovor na pitanje koliko pribavljati zaliha u jednoj porudžbini zavisi od mnogih faktora. da su troškovi jedne porudžbine 30 000 dinara.74 - . optimalna veličina porudžbine minimizira ukupne troškove pribavljanja i držanja zaliha. Cilj menadžera je da troškove koje prouzrokuju zalihe svede na najniži mogući nivo. kao i korišćenjem različitih matematičkih modela.

. Da li je odluka da se materijal nabavlja šest puta godišnje optimalna. pokazuje predračun troškova u tabeli 6. Optimalna veličina porudžbine može se utvrditi i grafički prema dijagramu br. ukupni troškovi zaliha manji su kada se materijal nabavlja šest puta godišnje. Ivanišević. Krasulja i M. Broj porudžbina Veličina porudžbine Prosečne zalihe Vrednost prosečnih zaliha 1 350 000 675 000 450 000 337 000 270 000 225 000 Troškovi držanja zaliha 270 000 135 000 90 000 67 500 54 000 45 000 Troškovi porudžbine Ukupni troškovi 1 2 3 4 5 6 9 000 4 500 3 000 2 250 1 800 1 500 4 500 2 250 1 500 1 125 900 750 30 000 60 000 90 000 120 000 150 000 180 000 300 000 195 000 180 000 187 500 204 000 225 000 Tabela 6 . a linija B tok zaliha koje bi se nabavljale 6 puta godišnje.Ukupni troškovi porudžbine Kao što se iz obračuna vidi. Ekonomski fakultet. 2004.Finansijski menadžment Dijagram nam pokazuje dve mogućnosti: da se ukupna količina nabavi jednom ili šest puta godišnje. 5. Poslovne finansije. Za jednu porudžbinu Veličina porudžbine kg Prosečne zalihe kg Vrednost prosečnih zaliha Godišnji troškovi: troškovi držanja zaliha troškovi porudžbine Ukupni troškovi 9 000 4 500 1 350 000 270 000 30 000 300 000 Za 6 porudžbina 1 500 750 225 000 45 000 180 000 225 000 Tabela 5 . Kad preduzeće nabavlja materijal jednom godišnje prosečne zalihe iznose 4 500 kg. Ukupni troškovi zaliha za prethodne dve mogućnosti mogli bi se izračunati na način prikazan u tabeli br.75 - .Predračun relevantnih troškova zaliha24 Na osnovu izvršenog predračuna vidimo da optimalna veličina / porudžbine iznosi 3 000 kg i da preduzeće treba da materijal nabavlja tri puta godišnje. a ako nabavlja 6 puta godišnje prosečne zalihe bi se smanjile na 750 kg. Linija A pokazuje kretanje zaliha materijala ako se nabavka izvrši odjednom. Beograd. 3 : 24 D.

Krasulja i M. Tabelarni i grafički metod za utvrđivanje optimalne veličine porudžbine su skupi i spori. Zato se koriste različiti matematički modeli. kada funkcija ukupnih troškova zaliha dostigne minimum. S = troškovi jedne porudžbine. Beograd. 2004.76 - . i = troškovi držanja zaliha materijala u % od nabavne vrednosti. Ekonomski fakultet.20 25 D. Optimalna veličina porudžbine Qopt dobija se po sledećoj formuli25: Qopt = 2 xAxS c×i A = ukupna godišnja upotreba materijala u jedinicama.Finansijski menadžment 350 300 250 troškovi zaliha u 000 dinara ukupni troškovi 200 150 100 50 0 0 1 2 3 4 5 6 7 troškovi držanja zaliha troškovi porudžbine 8 9 10 veličina porudžbine u 000 kg Dijagram 3 . Poslovne finansije. Ivanišević. .Optimalna veličina porudžbine Optimalna veličina porudžbine nalazi se na preseku linija troškova porudžbina i troškova držanja zaliha. odnosno troškova držanja zaliha po jednoj porudžbini C = nabavna cena po jedinici materijala. Ako uvrstimo podatke hipotetičkog preduzeća u ovu formulu dobije se sledeći rezultat: Qopt = 2 x 9000 x 30000 = 9000000 = 3 000 kg 300 x 0.

2004. Ako se pretpostavi da vreme izvršenja porudžbine iznosi 12 dana.3. obično godinu dana. Krasulja i M.1. Korektnost ovih modela zavisi od realnosti pretpostavki na kojima se zasniva. Vreme izvršenja porudžbine predstavlja broj dana koji protekne od momenta plasiranja porudžbine do trenutka isporuke. Beograd. S obzirom da preduzeća posluju u uslovima neizvesnosti.77 - . Korisno je meriti efikasnost ukupnih zaliha i pojedinih grupa zaliha. . Koeficijent obrta izračunava se stavljanjem u odnos upotrebe zaliha sa prosečnim zalihama bilo za ukupne zalihe ili njihove pojedine segmente. jer se dobije jasnija slika o uspešnosti upravljanja zalihama. sigurnosne zalihe. neophodno je da drže tzv. ali će stići nova isporuka koja je jednaka optimalnoj veličini porudžbine. na kraju dvanaestog dana zalihe će pasti na nulu. Dnevna upotreba materijala dobija se tako da se planirana godišnja upotreba materijala podeli sa brojem dana u godini. Druga značajna odluka odnosi se na traženje momenta za plasiranje porudžbina za zamenu utrošenih zaliha. 4. Naime. Kao što smo naveli. materijal će nabavljati tri puta godišnje (9 000 : 3 000 = 3). elementi se određuju na osnovu procene tako da se radi o elementima relativne tačnosti. S obzirom da preduzeće treba da nabavi 9 000 kg. Poslovne finansije. Isto. Koeficijent obrta zaliha pokazuje broj obrta zaliha u određenom periodu. Pouzdanost procene zavisi od situacije u preduzeću i stabilnosti tržišta. onda se dobije: Momenat plasiranja poružbine = 25 x 12 = 300 kg Porudžbinu treba plasirati kada se zalihe materijala spuste na 300 kg. Momenat plasiranja porudžbine mogao bi se utvrditi na sledeći način:26 Momenat plasiranja porudžbine = vreme izvršenja porudžbine x dnevna potreba U navedenom primeru dnevna upotreba materijala iznosi 25 kg (9 000 kg : 360 dana). Merenje uspešnosti upravljanja zalihama Uspešnost upravljanja zalihama izražava se koeficijentom obrta zaliha. Uspešnost upravljanja zalihama meri se pomoću sledećih koeficijenata obrta:27 Koeficijent obrta Cena koštanja prodatih proizvoda ukupnih zaliha = -------------------------------------------Prosečne ukupne zalihe Koeficijent obrta gotovih proizvoda Cena koštanja prodatih proizvoda = --------------------------------------------Prosečne zalihe gotovih proizvoda Cena koštanja gotovih proizvoda predatih skladištu Koeficijent obrta 26 27 D. Ivanišević.Finansijski menadžment Preduzeće treba da nabavlja materijal u porudžbinama od 3 000 kg. Optimalni momenat za plasiranje porudžbine može se utvrditi na osnovu podataka o dnevnoj upotrebi materijala i potrebnom vremenu za izvršenje porudžbine. Ekonomski fakultet.

koji pokazuje prosečan broj dana zadržavanja zaliha materijala. troškove držanja zaliha i troškove nedostatka zaliha.Finansijski menadžment nedovršene prozvodnje = ---------------------------------------------------------------Prosečne zalihe nedovršene proizvodnje Koeficijent obrta materijala Troškovi materijala predatog u proizvodnju = -------------------------------------------------------Prosečne zalihe materijala Na osnovu koeficijenta obrta moguće je izračunati broj dana vezivanja zaliha. 3. Koji su koeficijenti bitni za upravljanje zalihama? . Pitanja za proveru znanja 1. Objasni troškove pribavljanja zaliha. Broj dana vezivanja zaliha izračunava se stavljanjem u odnos broja dana u godini sa koeficijentom obrta. gotovih proizvoda i poluproizvoda u skladištu. 4. praksa pokazuje da je on koristan finansijski pokazatelj efikasnosti upravljanja zalihama. Iako u literaturi postoje oprečna mišljenja o značaju koeficijenta obrta zaliha.78 - . Koje vrste zaliha razlikujemo? 2. Broj dana vezivanja ukupnih zaliha Broj dana u obračunskom periodu = -------------------------------------------Koeficijent obrta ukupnih zaliha Izračunati broj dana vezivanja zaliha služi za utvrđivanje prosečnih troškova zaliha. a kod zaliha nedovršene proizvodnje pokazuje prosečan broj dana trajanja proizvodnje gotovog proizvoda. Efikasnost upravljanja ukupnim zalihama i svakom vrstom posebno je veća što je koeficijent obrta veći a broj dana vezivanja zaliha manji. Objasni optimalnu veličinu porudžbine.

Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut. Beograd. imovinskog i finansijskog položaja i to na osnovu bar tri uzastopna bilansa kako bi se uočile tendencije promena. 2001. Ocenu boniteta može da da svaki finansijski ekspert. Poštovanjem principa preduzeće ostvaruje optimalnu finansijsku strukturu i umanjuje rizik poslovanja. Beograd. kreditnu sposobnost. da postoji finansijska ravnoteža a time i platežna sposobnost i da je sopstveni kapital adekvatan s obzirom na odnos stalne i obrtne imovine.Finansijski menadžment 5. S. Bonitet preduzeća se ocenjuje na osnovu njegovog prinosnog. Ekonomski fakultet. Tuševljak – J. Primer boniteta se jasno može videti iz Informacije o bonitetu. tržišni položaj. Oni se odnose na težnju svakog privrednog subjekta da finansiranjem ostvare ciljeve finansijske politike i postignu što veći poslovni rezultat uz minimalna ulaganja. 2003. To su sledeći principi: Bonitet Likvidnost Produktivnost Ekonomičnost Rentabilnost Bonitet predstavlja ''set pozitivnih karakteristika preduzeća i drugih pravnih lica.79 - . Finansijska analiza uspešnosti poslovanja Pomoću finansijske analize ocenjuje se finansijski položaj preduzeća. solventnost. Ocena finansijskog položaja preduzeća vrši se pomoću određenih principa. poslovnu reputaciju. nezavisnog revizora ili ovlašćene institucije. Odnos rezultata i ulaganja je izraz ekonomske efikasnosti poslovanja ili poslovne uspešnosti. Za pozitivno mišljenje o bonitetu posebno se zahteva29: da je finansijski rezultat iz redovne aktivnosti pozitivan. . ali je za poverioce najprihvatljivija ocena ovlašćenog stalnog sudskog veštaka za ekonomsko-finansijsku oblast. da je ukupan rizik ostvarenja bruto dobitka na prihvatljivom nivou. rentabilnost i slično''28. Bonitet inkorporira likvidnost. 28 29 Grupa autora: ''Ekonomski rečnik''.

TEHNOLOGIJE OPREMA : ____________________________________________________ KADROVSKA STRUKTURA Doktori nauka : ___________________________________ Magistri : ________________________________________ Visoka strucna sprema : _____________________________ Viša strucna sprema : _______________________________ Visoko kvalifikovani radnici : ________________________ Srednja strucna sprema : ____________________________ Kvalifikovani radnici : ______________________________ Polukvalifikovani radnici : ___________________________ Nekvalifikovani radnici : ____________________________ Ukupno zaposlenih : ________________________________ ORGANIZACIONA STRUKTURA Rukovodioci : _____________________________________ Administracija : ___________________________________ Radnici : _________________________________________ 30 Privredna komora Srbije. 11) . KADROVI . br.80 - . čl.Finansijski menadžment Informacija za ocenu boniteta 30 I OPŠTI PODACI Matični broj : _____________________________________ Žiro račun : _______________________________________ Preduzeće : _______________________________________ Organizacioni oblik : _______________________________ Adresa : _________________________________________ Direktor : ________________________________________ Broj telefona : ____________________________________ Broj telefaksa : ___________________________________ E-mail : _________________________________________ Web site: _________________________________________ Datum : _________________________________________ Kratka istorija : ____________________________________ Delatnost : ________________________________________ Vlasništvo : _______________________________________ Kapital : _________________________________________ Poslovna banka : ___________________________________ Proizvodi : _______________________________________ Usluge : _________________________________________ II OPREMA. prema ZPK ("SG RS". 65/2001.

zaliha učinaka iznad posl.Finansijski menadžment POSLOVNO PRODAJNA MREŽA Predstavništvo : ___________________________________ Prodavnica : ______________________________________ III POSEBNI PODACI I POKAZATELJI Napomena: Posebni podaci i pokazatrelji se daju za prethodne tri godine i medjusobno se uporedjuju BILANS USPEHA Ukupni prihodi Poslovni prihodi perioda : ___________________________ Finansijski prihodi : _______________________________ Neposlovni i vanredni prihodi : ______________________ Revalorizacioni prihodi : ___________________________ Ukupni rashodi Smanjenje vred. : _____ Rashodi direktnog materijala i robe : __________________ Drugi poslovni rashodi : ____________________________ Finansijski rashodi : ________________________________ Neposlovni i vanredni rashodi : _______________________ Revalorizacioni rashodi : ____________________________ Bruto dobitak : ________________________________________________ Bruto gubitak : ________________________________________________ Porezi i doprinosi iz dobiti : ______________________________________ Neto gubitak : _________________________________________________ .81 - .prihoda.

82 - .Finansijski menadžment POSLOVNA AKTIVA Ukupna aktiva Neuplaćeni upisani kapital : _________________________ Stalna imovina : __________________________________ Nematerijalna ulaganja : ______________________ Osnovna sredstva : ___________________________ Dugoročni finansijski plasmani : ________________ Obrtna imovina : __________________________________ Zalihe : ____________________________________ Kratkoročna potraživanja : ____________________ Gotovinski ekvivalenti : ________________________ Aktivna vremenska razgraničenja : ___________________ Gubitak (tekuća i prethodne godine) : _________________ Vanposlovna aktiva : ______________________________ POSLOVNA PASIVA Ukupna pasiva Kapital : ________________________________________ Dugoročna rezervisanja : ___________________________ Obaveze : _______________________________________ Dugoročne obaveze : _________________________ Kratkoročne obaveze : ________________________ Pasivna vremenska razgraničenja : ___________________ Poslovna pasiva : _________________________________ Vanposlovna pasiva : ______________________________ .

nematerijalnih ulaganja i neuplaćenog upisanog kapitala sa kapitalom : __________ Odnos kapitala. dugoročnih rezervisanja i dugoročnih obaveza prema stalnoj imovini : ___________ Indikatori opšte likvidnosti u % Obrtna imovina prema obavezama : ____________________ Obrtna imovina bez zaliha prema obavezama : ___________ Pokriće obaveza prema dobavljačima sa potraživanjima od kupaca : _________________________ Indikatori ubrzane i tekuće likvidnosti u % Gotovina u odnosu na kratkoročne obaveze : _____________ Indikatori poslovanja po radniku u hiljadama dinara Poslovni prihod po radniku : __________________________ Bruto dobitak po radniku : ____________________________ Bruto gubitak po radniku : ____________________________ Likvidnost je jedan od najvažnijih principa finansijske politike svakog privrednog subjekta.83 - . Poštovanje ovog principa je posebno značajno za politiku finansiranja preduzeća i obezbeđivanje optimalne finansijske strukture. Princip likvidnosti mora da se ostvaruje uz istovremeno uvažavanje i ostalih principa zbog povezanosti sa njima.Finansijski menadžment INDIKATORI POSLOVANJA PREDUZEĆA Napomena: Posebni indikatori poslovanja preduzeća se prethodne tri godine i medjusobno se uporedjuju daju za Indikatori ekonomićnosti poslovanja u % Odnos ukupnih prihoda i ukupnih rashoda : _____________ Odnos poslovnih prihoda i poslovnih rashoda : __________ Indikatori bruto i neto finansijskog rezulatata i rentabilnosti u % Bruto dobitak prema ukupnom prihodu : _______________ Bruto gubitak prema ukupnim rashodima : _____________ Neto dobitak prema ukupnom prihodu : ________________ Neto gubitak prema ukupnom prihodu : _______________ Dobitak prema poslovnoj imovini : ___________________ Indikatori vertikalne strukture aktive u % Učešće stalne imovine u ukupnoj aktivi : _______________ Učešće obrtne imovine u ukupnoj aktivi : _______________ Indikatori finansijske stabilnosti u % Pokriće osnovnih sredstava. Ovim pitanjima treba .

Ovome treba dodati i uvažavanje i ostalih principa. stimulativnim nagrađivanjem radnika i sl. Preduzeća umanjuju rizik nelikvidnosti držanjem određenih rezervi likvidnih sredstava. ali i nacionalne ekonomije u celini. savremenije i efikasnije mašine i primenjuje novu tehnologiju. Princip ekonomičnosti je zahtev da se ostvari što veći ukupni prihod (C) sa što manjim troškovima elemenata proizvodnje (T). Zato je bitno ostvariti određenu finansijsku ravnotežu. uz napomenu da je o likvidnosti već bilo reči u prethodnim poglavljima. što negativno utiče na rentabilnost poslovanja. Već smo rekli da su principi rentabilnosti i likvidnosti u određenoj meri suprostavljeni. preduzeće nabavlja nove. kao i od brzine dospeća obaveza za plaćanje. Produktivnost je pokazatelj efikasnosti poslovanja preduzeća koji se izražava odnosom ostvarene proizvodnje i stvarnih utrošaka radne snage. postiže se potpunijim korišćenjem proizvodnih kapaciteta. U cilju povećanja objektivno uslovljene produktivnosti. Zato ostvarivanje principa likvidnosti zahteva stručnu procenu situacije u odnosu na optimalnu finansijsku strukturu. Ekonomičnost . To znači. optimalni izbor poslovnih partnera. ostvarene utroške radne snage (L) i faktore koji su uslovili veličinu ostvarenog obima proizvodnje i utrošaka radne snage. preduzeće preduzima odgovarajuće mere: da otkloni dejstvo subjektivno uslovljenih faktora i da poveća postojeću objektivno uslovljenju produktivnost. odnosno jednakost između oblika sredstava i njihovih izvora.84 - . izbor kreditora. Za izračunavanje ostvarene produktivnosti neophodno utvrditi: ostvareni fizički obim proizvodnje (Q). boljom radnom disciplinom. Prema tome jasno je da finansijske menadžere zanima produktivnost. jer indirektno utiče na priliv i na odliv finansijskih sredstava. poznavanje i prognoziranje ekonomske i finansijske politike države. Na ostvarenu produktivnost preduzeća deluju objektivni i subjektivni faktori. Otklanjanje dejstva subjektivno uslovljenih faktora. Na likvidnost preduzeća. Produktivnost kao ekonomski princip poslovanja treba posmatrati kao veoma značajan faktor stabilnijeg i bržeg ekonomskog razvoja preduzeća. da preduzeće svakog dana ima novca najmanje onoliko koliko je obaveza za plaćanje svakog dana. Obrazac za izražavanje produktivnosti glasi: P= Q L U sprovođenju principa produktivnosti. Naglasili smo da se pod likvidnošću podrazumeva sposobnost preduzeća da u svakom trenutku može da izmiruje dospele obaveze. Ekonomičnost predstavlja ekonomski princip poslovanja i istovremeno izraz efikasnosti poslovanja preduzeća. pored unutrašnjih deluju i faktori okruženja. Mogućnost izmirenja obaveza zavisi od brzine pretvaranja vezanih sredstava u novac.Finansijski menadžment posvetiti određenu pažnju. To zahteva dopunsko ulaganje kapitala u razvoj preduzeća.

Jednostavnije rečeno.x 100 = ----------.5% Ukupan kapital 800 000 Stopa od 12. te smanjivanja utrošaka sredstava za proizvodnju i njihovih nabavnih cena. jer se produktivnost ispoljava kao težnja za ekonomičnim trošenjem radne snage. Na ekonomičnost utiču svi faktori koji utiču na produktivnost.x 100 = 12. Ekonomičnost se izražava obrascem: E= C T Značaj ekonomičnosti za preduzeće se ispoljava u činjenici da se povećanjem ekonomičnosti smanjuju troškovi po jedinici ostvarenih rezultata. Rentabilnost predstavlja sposobnost da se ostvare što veći finansijski rezultati sa što manjim ulaganjima. .5% pokazuje da je preduzeće na svakih 100 dinara ukupnog kapitala ostvarilo prinos od 12. njegovo poslovanje je nerentabilno.5 dinara.85 - . jedan od osnovnih principa reprodukcije. Sve što smo naveli za otklanjanje dejstva subjektivno uslovljenih faktora kod produktivnosti važi i ovde uz dodatak mera za povećanje prodajnih cena proizvoda i usluga. Stopa prinosa se izražava odnosom između čistih primitaka i uloženog iznosa sredstava. Rentabilnost je. Merama navedenim za povećanje objektivno uslovljene produktivnosti dodajemo korišćenje novih materijala te usavršavanje postojećih i uvođenje novih proizvoda. Ovaj princip upućuje na to da preduzeće treba da investira sredstva u one poslove kojima će ostvariti i pozajmljeni kapital sve dok je stopa prinosa veća od tržišne kamatne stope. Sve to zahteva dopunska ulaganja kapitala. to je sposobnost zarađivanja. Time se stvaraju uslovi za razvoj preduzeća. pored principa ekonomičnosti i produktivnosti koji na njega utiču. odnosno uspešnije poslovanje preduzeća. Stopa rentabilnosti ukupnog kapitala može se računati na sledeći način: Bruto dobitak 100 000 Stopa prinosa ukupnog kapitala = ----------------------. Na ekonomičnost kao i na produktivnost utiču objektivni i subjektivni faktori. U sprovođenju principa ekonomičnosti preduzeće preduzima odgovarajuće mere da bi: otklonilo negativno dejstvo subjektivno uslovljenih faktora i povećalo objektivno uslovljenu ekonomičnost. Preduzeće posluje rentabilno kada postiže pozitivan finansijski rezultat.Finansijski menadžment pokazuje koliki je stepen efikasnosti trošenja u procesu stvaranja vrednosti. ali obezbeđuje i veće prihode. Ako preduzeće ostvari gubitak. Rentabilnost se može meriti i analizirati preko stope prinosa ukupnog kapitala i preko stope prinosa sopstvenog kapitala.

.x 100 = 16 % Sopstveni kapital 500 000 Stopa od 16 % znači da je preduzeće na svakih 100 dinara uloženog sopstvenog kapitala ostvarilo 16 dinara neto dobitka. Zbog toga organi upravljanja i rukovođenja u preduzeću nastoje da rezultati poslovanja. Princip rentabilnosti proizilazi iz cilja preduzeća da se maksimiraju rezultati na dugi rok.86 - . Pitanja za proveru znanja 1. Objasni šta je produktivnost. Koji pokazatelji su bitni za utvrdjivanje zaradjivačke moći kompanije? 5. Iz napred navedenog možemo zaključiti da je princip rentabilnosti jedan od najvažnijih principa finansiranja jer bitno utiče na finansijsku strukturu preduzeća. Maksimalizacija dobitka pretpostavlja maksimalizaciju periodičnih rezultata poslovanja. Neto dobitak 80 000 Stopa prinosa sopstvenog kapitala = ---------------------. na oblik finansiranja i upotrebu kapitala u preduzeću. Pokazatelji boniteta su_________________. 6. budu što veći. 4.x 100 = ----------. 7. izraženi kroz periodične dobitke. Koji pokazatelji sku bitni za ocenu likvidnosti? 3. koji se izračunava stavljanjem u odnos neto dobitka i sopstvenog kapitala. Objasni šta je rentabilnost.Finansijski menadžment Menadžeri i preduzetnici teži oplodnji sopstvenog kapitala i zanima ih pokazatelj njegove rentabilnosti. Objasni šta je to likvidnost 2. Objasni šta je bonitet.

1.1. Knjigovodstvena vrednost supstance utvrđuje se na sledeći način: 31 32 S. izbor metode procene i sposobnost procenjivača. Isto.Finansijski menadžment 6. Knjigovodstvena vrednost supstance Utvrđivanje knjigovodstvena vrednosti sopstvenog kapitala obavlja se na osnovu bilansa sačinjenog u skladu sa zakonom33 i sa Međunarodnim računovodstvenim standardima. Metode procene supstance Metode procene supstance (vrednost sopstvenog kapitala) uporište nalazi u bilansu stanja.1. Procena se obavlja s ciljem da se dođe do informacija o stanju i napretku preduzeća. Tuševljak – J. Ona predstavlja jedan od najsloženijih i najodgovornijih poslova koje obavlja tim stručnjaka iz različitih struka. Ona je neophodna u vezi sa novim ulaganjima. dakle u slučajevima velikih promena. Beograd. Supstanca se može utvrditi kao:32 knjigovodstvena vrednost. Postoji mnogo metoda procene vrednosti preduzeća. Metode procene Metode procene vrednosti preduzeća daju kao rezultat procenjenu vrednost sopstvenog kapitala.1. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut. Zadatak ekspertskog tima je da što tačnije daju procenu koliko preduzeće vredi. promenom vlasništva.87 - . Procena vrednosti imovine i kapitala Procena vrednosti preduzeća dolazi do izražaja u uslovima tranzicije (privatizacije). Procena zavisi od mnogih faktora među kojima se izdvajaju funkcionisanje tržišta. ali se uglavnom grupišu u:31 metode procene supstance prinosne metode i ostale metode 6. 6. Nas posebno zanimaju metode procene.1. 6. .1. 2003. 33 Zakon o računovodstvu i reviziji. a posebnu ulogu imaju finansijski stručnjaci. korigovana knjigovodstvena vrednost i imovinska vrednost. promenom finansijskog položaja preduzeća.

Nakon izvršene 34 S. . gde zbir druge kolone daje korigovanu aktivnu odnosno pasivu. a to se postiže procenjivanjem bilansnih pozicija po cenama na dan procene. Gubitak iskazan u aktivi 3. dugoročna rezervisanja i vremenska razgraničenja treba da se utvrdi cena i tako vrednuju sve bilansne pozicije.34 u prvu kolonu upisuje se iznos bilansne pozicije po oficijelnom bilansu. u drugu kolonu upisuje se korigovani iznos bilansne pozicije u skladu sa propisima. Dugoročne obaveze 4. trgovačke robe.1. Imovinska vrednost supstance Imovinska vrednost supstance dobija se na osnovu imovinskog bilansa. a zbir treće kolone daje neto iznos korekcije aktive odnosno pasive. Na kraju se utvrđuje zbir druge i treće kolone. Za svako sredstvo: nematerijalna ulaganja. zalihe materijala. gotovih proizvoda. monetarne rezerve.1. Imovinski bilans iskazuje imovinu u punom iznosu. građevinske objekte. Ako se pronađu bilansne pozicije kod kojih to nije urađeno. upisuje se iznos iz prve kolone. To se čini tako što se i za aktivu i pasivu otvaraju tri para kolona. Dugoročna rezervisanja 6. Kratkoročne obaveze 5. rezervnih delova. a ako kod neke pozicije korekcije nije bilo. 6. zemljište.1. obaveze. odnosno skriveni oblici finansiranja. Tuševljak – J. višegodišnje zasade.3. Ovakvim bilansiranjem se isključuju latentne rezerve.1. Pasivna vremenska razgraničenja Knjigovodstvena vrednost supstance = 1 – 2 – 3 – 4 – 5 .Finansijski menadžment 1. preuređenog za procenu vrednosti knjigovodstvene supstance. Beograd. 6. materijalna sredstva u pripremi. Poslovna aktiva 2. 2003. nedovršene proizvodnje.6. Korigovana knjigovodstvena vrednost Suština ovog metoda je u preispitivanju da li su sve bilansne pozicije procenjene u skladu sa zakonom i računovodstvenim standardima. opremu. i treća kolona predstavlja razliku između iznosa pozicije iskazane u drugoj i u prvoj koloni. sitnog inventara. pri čemu ta razlika može da bude pozitivna (u trećoj koloni se označava sa plusom) i negativna (u trećoj koloni se označava sa minusom).2. procenjivač procenjuje te pozicije i nakon toga sačinjava korigovani bilans. osnovno stado. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut.88 - .

Imovinska vrednost dugoročnih rezervisanja 4. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut. Imovinska vrednost supstance.Finansijski menadžment procene sačinjava se bilans imovinske vrednosti i utvrđuje razlika za svaku bilansnu poziciju u odnosu na knjigovodstvene vrednosti. Kod procene vrednosti preduzeća na osnovu ostvarenog dobitka.1. 6.2. Statičke metode Primena ovih metoda u proceni vrednosti preduzeća podrazumeva dve varijable – visinu stabilizacionog dobitka i visinu cene kapitala. tako da se pozicije prihoda i rashoda koriguju naviše i naniže kako bi se 35 36 Isto. projekcije očekivanog dobitka i kombinacijom korigovanog ostvarenog dobitka i očekivanog dobitka. S. U zavisnosti od toga da li se vrednost sopstvenog kapitala procenjuje kapitalizacijom očekivanog dobitka ili diskontovanjem na sadašnju vrednost dobitka ili čistog novčanog toka. 2003. Stabilizacioni dobitak je onaj za koji se može pretpostaviti sa visokim stepenom verovatnoće da će se ostvariti u narednom periodu. Korekcije ostvarenog dobitka . uzima se godišnji dobitak za najmanje tri. S obzirom da je u pitanju stabilizacioni dobitak. Tuševljak – J. a najviše pet godina. Imovinska vrednost dugoročnih obaveza 5. Beograd. Stabilizacioni dobitak se može utvrditi na bazi:36 korekcije ostvarenog dobitka.1.1.Korigovani dobitak je rezultat korekcije prihoda i rashoda i može da odstupa naviše i naniže u odnosu na dobitak iskazan u bilansu uspeha. vrši se korekcija prihoda i rashoda. odnosno sopstvenog kapitala utvrđuje se ovako:35 1.89 - .2. Imovinska vrednost pasivnih vremenskih razgraničenja Imovinska vrednost supstance = 1 – 2 – 3 – 4 – 5 .6. . Prinosne metode Prinosne metode se oslanjaju na očekivani rezultat koji zavisi od visine rezultata i visine cene kapitala. Gubitak iskazan u aktivi 3. Imovinska vrednost poslovne aktive 2. Imovinska vrednost kratkoročnih obaveza 6. razlikuju se: statičke metode dinamičke metode 6.

Nakon utvrđivanja stabilizacionog dobitka i cene kapitala. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut.Procena vrednosti preduzeća na osnovi ostvarenog dobitka zasniva se na stabilizacionom dobitku koji se može utvrditi na dva način:38 na osnovu aritmetičkog proseka korigovanog dobitka iz prethodnih godina i na osnovu ponderisanog proseka korigovanog dobitka iz prethodnih godina. Nakon toga vrši se procena dobitka u narednom periodu. 37 38 S. ovaj metod se naziva i metod multiplikacije i tada je formula za procenu vrednosti preduzeća: V=D⋅ 100 k Primenom metoda kapitalizacije. Projekciji očekivanog dobitka prethodi analiza svih faktora koji su uticali na ostvarene rezultate u prethodnom periodu. a i praksi. Stabilizacioni dobitak može da se izrazi kao bruto dobitak i kao neto dobitak. kupoprodaja preduzeća može da se izvrši po procenjenoj vrednosti. ali i po višoj ili nižoj od procenjene vrednosti. Na korigovanu poresku osnovicu obračunava se porez na rezultat koji se oduzima od korigovanog bruto dobitka i dolazi se do korigovanog neto dobitka. Kapitalizacija stabilizovanog dobitka utvrđenog na osnovu ostvarenog korigovanog dobitka . S obzirom da je budućnost neizvesna. odnosno multiplikacije dobija se procenjena vrednost sopstvenog kapitala preduzeća koja služi kao polazna osnova za pregovaranje kupca i prodavca.). Isto. pesimistička i optimistička. Procena vrednosti preduzeća kapitalizacijom dobitka . Projekcija očekivanog dobitka pretpostavlja poznavanje mogućnosti preduzeća sa stanovišta tehničko – tehnološkog. procenjivač projektuje očekivani dobitak obično u tri varijante: verovatna. ako se uzima u formi neto dobitka. Beograd. kao i vladajućeg okruženja (inflacija .90 - . Ako se stabilizacioni dobitak uzima u formi bruto dobitka korekcija je završena. Projekcija očekivanog dobitka . organizacionog i kadrovskog aspekta. Nekontrolisani rast mase kredita znatno pospešuje inflaciju.Finansijski menadžment došlo do iznosa koji će se ponavljati u dugom roku. Međutim.itd.Suština je u tome da procenjivač projektuje očekivani dobitak za nekoliko budućih godina. što se češće događa. vrednost preduzeća (V) procenjuje se primenom formule kapitalizacije.37 V= D k 100 gde je: D = stabilizacioni dobitak k = cena kapitala U literaturi. 2003. Tuševljak – J. . nastavlja se korekcija u oblasti utvrđivanja poreske osnovice. Naravno.

14 Kapitalizacija stabilizovanog dobitka utvrđenog kombinacijom ostvarenog i očekivanog dobitka . Na osnovu ovih podataka ponderisani prosečni bruto dobitak iznosi 795 333. 772 000 Vrednost preduzeća = --------------. godine 20%.Finansijski menadžment Stabilizacioni dobitak se utvrđuje na osnovu aritmetičkog proseka kada je procenjivač došao do saznanja da korigovani dobitak u prethodnim godinama nije znatnije oscilirao i da se to neće dešavati u narednim godinama. Ponderisan prosek ostvarenog korigovanog bruto dobitka iznosi 772 000 dinara. 600 000 2001. 800 000 2002.Stabilizacioni dobitak se utvrđuje na bazi proseka iz prethodnih godina. Pretpostavimo da je procenjivač projektovao kretanje pojave sa sledećom verovatnoćom: uslovi iz 2000. 840 000 600 000 + 800 000 + 840 000 aritmetički prosek iznosi = -------------------------------------------------. Ako pođemo od pretpostavke da je hipotetičko preduzeće imalo ostvareni korigovani bruto dobitak u sledećim iznosima: Godina Korigovani ostvareni bruto dobitak 2000.50 = 400 000 840 000 x 0. godine 30%. ostvareni korigovani bruto dobitak iz 2001.= 5 514 286 0. Procenjena vrednost preduzeća je 5 333 336 dinara. 746 667 Vrednost preduzeća = --------------.= 746 667 3 Pored stabilizacionog bruto dobitka. U našem primeru aritmetički prosek ostvarenog korigovanog bruto dobitka je 746 667 dinara (sa verovatnoćom ponavljanja od 20%).30 = 252 000 Vrednost preduzeća utvrđena na bazi ponderisanog proseka korigovanog dobitka iz prethodnih godina iznosi 5 514 286 dinara uz cenu kapitala od 14%. a izračunali smo ga na sledeći način: . a do njega smo došli na sledeći način: 600 000 x 0. uslovi iz 2001. godine 50% i uslovi iz 2002.20 = 120 000 800 000 x 0.91 - .= 5 333 336 dinara 0. godine je 800 000 (sa verovatnoćom ponavljanja od 50%) i očekivani bruto dobitak za narednu godinu 820 000 (sa verovatnoćom ostvarenja od 30%). Procenjivač ima zadatak da ocenjuje verovatnoću ponavljanja uslova za ostvarivanje dobitka iz proteklih godina u sledećim godinama.14 Kada ostvareni dobitak u prethodnim godinama znatnije oscilira. treba nam cena kapitala koja iznosi 14%. stabilizacioni dobitak se utvrđuje na bazi ponderisanog proseka ostvarenog korigovanog dobitka u prethodnim godinama. dobitka iz one prethodne godine za koju procenjivač oceni da će se uslovi ostvarenja dobitka sa najvećom verovatnoćom ponavljati i očekivanog dobitka za narednu godinu.

= 4 428 571 0..... stabilizovani dobitka se utvrđuje na bazi ponderisanog proseka.... 520 000 + 800 000 + 620 000 ------------------------------------------.1. ⋅ optimistička varijanta . 520 000 800 000 ⋅ verovatna varijanta .... 620 000 Ponderisani prosečni očekivani bruto dobitak je 620 000 dinara.30 = 246 000 Primenom ovog metoda........= 5 680 950 0..2.Finansijski menadžment Prosek za tri godine 746 667 x 0.... Pratt: The Analysis and Appraisal of Closely Held Companies...... Dow Jones Irwin. Homewood Illinois.14 Kapitalizacija stabilizovanog očekivanog dobitka .14 6.. Dinamičke metode Vrednost preduzeća primenom dinamičkih metoda procenjuje se na bazi očekivanog rezultata i cene kapitala. 795 333 Vrednost preduzeća = --------------. ..= 620 000 6 Pod pretpostavkom da je cena kapitala 14%. vrednost preduzeća iznosi 5 680 950 dinara.....2.... 1989...20 = 149 333 Ostvarenje 2001...... vrednost preduzeća iznosi 4 428 571 dinara..Naveli smo da procenjivač projektuje očekivani dobitak u optimističkoj.... pesimističkog i verovatnoj varijanti.... koji se računa primenom sledeće formule:39 a+4m+b Ponderisani prosečni očekivani dobitak = -------------------6 gde je: a = pesimistička projekcija očekivanog dobitka m = verovatna projekcija očekivanog dobitka i b = optimistička projekcija očekivanog dobitka Naše hipotetičko preduzeće projektuje očekivani bruto dobitak u tri varijante: ⋅ pesimistička varijanta .92 - . 620 000 Vrednost preduzeća = --------------........ U tom slučaju..50 = 400 000 Očekivani za narednu godinu 820 000 x 0. Očekivani rezultat može da se izrazi: u vidu dobitka ili u vidu neto novčanog toka 39 Shannon P. godine 800 000 x 0..

a to su vladajuće prodajne i nabavne cene na dan procene po metodi prodatih učinaka. a do vrednosti preduzeća dolazi se ponderisanjem proseka sadašnje vrednosti očekivanog bruto dobitka. Za svaku varijantu utvrđuje se sadašnja vrednost očekivanog bruto dobitka. tada bi.45559 Sadašnja vrednost 4=2x3 9 649 760 236 716 859 663 053 657 169 411 762 1265320 = 9 038 000 0.93 - .83333 0. 1 1 2 3 4 5 Stalna renta Bruto dobitak po varijanti pesimistička 2 53 500 54 050 54 130 54 250 54 500 verovatna 3 65 400 65 700 65 820 65 990 66 225 optimistička 4 80 100 81 050 81 260 81 520 81 970 Diskontni faktor 5 0. 2003. Bruto dobitak iz poslednje godine se kapitalizira i nakon toga svodi na sadašnju vrednosti kao očekivana stalna renta.Primena ovog metoda pretpostavlja sačinjavanje planskog bilansa uspeha za vremenski period za koji se projektuje očekivani dobitak.20 66225 0. 2003. 2001.57870 0. primenom formule za ponderisani očekivani ostvarni bruto dobitak procenjena vrednost preduzeća bila: 40 S. Tuševljak – J. obračun vrednosti preduzeća je: u 000 dinara God.67497 0.20 81970 0. Da bi se obezbedila uporedivost u uslovima inflacije. Planski bilans uspeha izrađuje se na bazi stalnih cena.76947 0.33490 Sadašnja vrednost po varijanti pesimistička ( verovatna ( optimistička ( 2x5) 3x5) 4x5) 6 7 8 44 583 54 500 66 750 37 534 45 625 56 284 31 325 38 090 47 025 26 162 31 824 39 313 21 902 21 902 39 942 91 260 110 894 137 259 252 766 302 835 379 573 54500 0. potrebno je zvanični bilans uspeha preračunati na vrednost novca na dan procene.87719 0.Finansijski menadžment Procena vrednosti preduzeća na bazi sadašnje vrednosti očekivanog dobitka . Stalna renta = Bruto dobitak 2 11 000 988 000 1 062 060 1 119 870 1 265 320 Diskontni faktor 3 0.20 Vrednost preduzeća : Ako se verovatnoj varijanti da najviši stepen verovatnoće. verovatnoj i optimističkoj varijanti.14 Vrednost preduzeća. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut.69444 0. Beograd. Diskontni faktor odgovara ceni kapitala koja u sebi sadrži porez na rezultat. 2000.51937 0.59208 0. . 2002. Uz pretpostavku da je cena kapitala 20%.48225 0. Na primeru hipotetičkog preduzeća to izgleda ovako:40 u 000 dinara Godina 1 1999.40188 0. Vrednost preduzeća na bazi sadašnje vrednosti očekivanog bruto dobitka procenjuje se diskontovanjem projektovanog bruto dobitka na sadašnju vrednost. odnosno sopstvenog kapitala : 3 218 728 Zbog neizvesnosti poslovanja procenjivač projektuje bruto dobitak u pesimističkoj.

cena kapitala obuhvata porez na rezultat. Ostale metode U ostale metode ubrajama neke od najpoznatijih kao što su: Metoda srednje vrednosti Štutgartova metoda Metoda ekstra dobitka i Metoda multiplikacije 41 S. 6. Beograd.Finansijski menadžment 252766 + 4 x02835 + 379573 = 307 280 hiljada dinara 6 Ako procenjivač proceni da pesimistička varijanta ima najviši stepen verovatnoće.2. procenjena vrednost preduzeća iznosi: 302835 + 4 ⋅ 252766 + 379573 = 282 245 hiljada dinara 6 Procena vrednosti preduzeća na bazi sadašnje vrednosti očekivanog neto novčanog toka Neto novčani tok se shvata različito. Tuševljak – J.1.3. . novčani tok iz poslednje godine obračuna kao stalna renta koja je zamena za rezidualne vrednosti. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut.94 - . 2003. pa je čisti novčani tok kvantificiran na sledeći način:41 Čisti novčani tok = Bruto dobitak + Amortizacija + Naplaćena glavnica dugoročnih finansijskih plasmana – Otplata glavnice dugoročnih obaveza – Odliv po osnovu zamene dotrajalih osnovnih sredstava Procena vrednosti preduzeća vrši se tako što se čisti novčani tok diskontuje na sadašnju vrednost. I tako dobijeni iznosi po godinama saberu. a Zapp kaže: ''finansijski tok kompanije se za svaku godinu izračunava na sledeći način: Raspoloživi finansijski tok = Neto dobitak posle oporezivanja + amortizacija – porast neto obrtnih sredstava + uloženi kapital Kad se neto aktiva procenjuje direktno.

Finansijski menadžment Metoda srednje vrednosti podjednako tretira značaj imovinske vrednosti neto aktive (supstance) i vrednosti neto aktive procenjene kapitalizacijom dobitka. Beograd.95 - . 44 S. 2003. 45 Isto. Osnovna formula za procenu vrednosti preduzeća je:43 V = S + 5 ⋅ (D – k ⋅ V) gde je: V = procenjena vrednost preduzeća. . Tuševljak – J. Isto. Procenjena vrednost preduzeća utvrđuje se po formuli:44 Procenjena vrednost preduzeća = S + an (D – iS) gde je: S = imovinska vrednost neto aktive (supstance) sa isključenjem nematerijalnih ulaganja D = stabilizovani bruto odnosno neto dobitak An = diskontni faktor iz IV finansijskih tablica i = stopa prinosa na sopstveni kapital Metoda multiplikacije nalazi svoju primenu kod korporacija čije se akcije prodaju na sekundarnom tržištu. Vrednost sopstvenog kapitala dobije se primenom sledeće formule:42 S + NAk 2 Vrednost preduzeća = gde je: S = imovinska supstanca bez nematerijalnih ulaganja Nak = neto aktiva procenjena kapitalizacijom dobitka Štutgartovom metodom se vrši korektura procenjene imovinske supstance. D = stabilizovani dobitak i k = stopa prinosa na sopstveni kapital Sređivanje ove formule dobije se: V= S + 5D 1+ 5⋅ k Metoda ekstra dobitka primenjuje se u preduzećima koja ostvaruju ekstra dobitak. S = imovinska supstanca utvrđena uz isključenje nematerijalnih ulaganja. Vrednost preduzeća utvrđuje se primenom formule:45 42 43 Isto. Rodić: ''Finansije preduzeća'' Consseco institut.

2. U okviru izrade procene vrednosti ukupnog kapitala metodom DNT projektuje se realan novčani tok nakon servisiranja dugova i procenjuje vrednost novčanog toka u rezidualnom periodu. Metod DNT Pri izradi procene vrednosti ukupnog kapitala metodom DNT utvrđuju se osnovna DNT vrednost i donja i gornja granicna DNT vrednost. kao i donju i gornju granicu raspona vrednosti ukupnog kapitala. Metod KKV Pri izradi procene vrednosti ukupnog kapitala metodom KKV utvrđuju se osnovna KKV i donja i gornja granična KKV.3. odnosno imovine. Metode procene vrednosti kapitala u procesu privatizacije Preduzeća i druga pravna lica koja pripremaju program privatizacije procenom utvrđuju osnovnu vrednost ukupnog kapitala. odnosno vrednost kapitala značajnije odstupa od vrednosti kapitala koja bi se mogla ostvariti prodajom na tržištu. Ukupna aktiva. dugoročna rezervisanja i pasivna vremenska razgraničenja).Finansijski menadžment Vrednost preduzeća = gde je: P ⋅D E P = tržišna vrednost jedne akcije. 6. Donja granica raspona vrednosti kapitala utvrdjuje se tako što vrednost kapitala množi koeficijentom 0.3. odnosno metoda LV. Novčani tok projektuje se za period u kome se očekuje njegovo stabilizovanje. metod DNT i metoda likvidacione vrednosti tj. metod LV. odloženi revalorizacioni prihodi. Osnovna KKV utvrđuje se tako što se ukupna aktiva umanjuje za iznos gubitka i iznos ukupnih obaveza (obaveze. E = neto dobitak po jednoj akciji i D = broj prodatih akcija 6. Vrednost kapitala subjekta privatizacije procenjuje se primenom metode korigovane knjigovodstvene vrednosti (metod KKV) a u odredjenim slučajevima se koriste i druge metode kao što su: diskontovanja novcanih tokova tj.3. Gornja granica raspona vrednosti kapitala se utvrdjuje tako što se vrednost kapitala množi koeficijentom 1. a koji ne može biti kraći od pet godina. Vrednost novčanog toka u rezidualnom periodu utvrđuje se tako što se stabilizovani neto .96 - .1. 6. Ako je vrednost kapitala subjekta privatizacije negativna. odnosno imovine. onda se može izvršiti procena vrednosti kapitala primenom metoda DNT. gubitak i ukupne obaveze utvrđuju se na osnovu poslednjeg godišnjeg računa.5.

premije za rizik na ulaganje Agencija za privatizaciju šestomesečno objavljuje stopu prinosa i premiju. Ukupna stopa rizika ulaganja u subjekt privatizacije utvrđuje se kao zbir pojedinačnih stopa rizika koje se procenjuju za sledeće elemenate: veličina subjekta.Finansijski menadžment novčani tok iz poslednje godine projekcije pomnoži sa koeficijentom očekivanog rasta neto novčanog toka u rezidualnom periodu i podeli sa razlikom između diskontne stope i očekivane stope rasta neto novčanog toka u rezidualnom periodu.97 - . Procena vrednosti vrši se polazeći od pretpostavke redovne likvidacije subjekta privatizacije. Diskontna stopa predstavlja cenu sopstvenog kapitala subjekta privatizacije. kvalitet organizacije. premije za rizik na ulaganje u subjekt privatizacije.3. Diskontna stopa obračunava se kao zbir sledeće tri komponente: realne stope prinosa na ulaganja bez rizika. Osnovna vrednost ukupnog kapitala jednaka je razlici između likvidacione vrednosti imovine subjekta privatizacije i vrednosti njegovih obaveza uvećanih za troškove postupka redovne likvidacije. Pod redovnom likvidacijom podrazumeva se prestanak rada subjekta privatizacije i prodaja njegove imovine po cenama koje se formiraju u zavisnosti od uslova na tržištu. proizvodno-prodajni potencijal. rukovodstva i kadrova. Donja granicna DNT vrednost ukupnog kapitala utvrđuje se povećanjem diskontne stope za 5 procentnih poena. finansijski položaj. Sadašnje vrednosti neto novčanih tokova iz perioda za koje se vrši projekcija kao i sadašnja vrednost neto novčanog toka u rezidualnom periodu utvrđuju se primenom izabrane diskontne stope. mogućnost pouzdanog predviđanja poslovanja.3. Pod likvidacionom vrednošću imovine . 6. Gornja granicna DNT vrednost ukupnog kapitala utvrđuje se smanjenjem diskontne stope za 5 procentnih poena. Osnovna DNT vrednost jednaka je zbiru sadašnjih vrednosti neto novčanih tokova iz perioda za koji je vršena projekcija. s tim da ukupna stopa rizika ulaganja ne može da bude manja od 5%. uvećanom za iznos sadašnje vrednosti neto novčanog toka u rezidualnom periodu. Metod LV Pri izradi procene vrednosti ukupnog kapitala metodom LV utvrđuje se osnovna likvidaciona vrednost ukupnog kapitala. Pojedinačni elementi mogu da generišu stopu rizika od najviše 5 %.

6. odnosno metoda LV. odnosno imovine do datuma objavljivanja javnog poziva za aukciju. Revalorizacija se vrši primenom mesečnih indeksa rasta cena na malo. odnosno imovine. Pitanja za proveru znanja 1.4. Pravna lica koja vrše statusnu promenu pored procene vrednosti ukupnog kapitala dužna su da iskažu i njegovu vlasničku strukturu. Metodologija za procenu vrednosti kapitala i imovine primenjuje se i u postupku utvrđivanja vrednosti kapitala kod statusnih promena pravnih lica sa društvenim ili državnim kapitalom. 5. Ako se javni poziv za aukciju objavljuje u roku dužem od 30 dana od datuma procene vrednosti kapitala. Objasni i navedi dinamičke metode procene. Zaključak o vrednosti ukupnog kapitala subjekta privatizacije metodom KKV predstavlja raspon između donje i gornje granice vrednosti ukupnog kapitala. Metodologija se može primenjivati i u postupku utvrđivanja vrednosti kapitala i imovine za osnivanje pravnih lica. pri čemu se za tekući mesec koristi indeks rasta cena na malo za prethodni mesec. Donja granica raspona vrednosti ukupnog kapitala predstavlja osnovnu likvidacionu vrednost ukupnog kapitala u slučaju da je ova veća od donje granicne DNT vrednosti a manja od gornje granične DNT vrednosti. Gornja granica raspona vrednosti ukupnog kapitala predstavlja 120% osnovne likvidacione vrednosti ukupnog kapitala u slučaju da je ova veća ili jednaka gornjoj graničnoj DNT vrednosti.Finansijski menadžment podrazumeva se novčani iznos koji bi mogao biti ostvaren pojedinačnom prodajom delova imovine u postupku redovne likvidacije. 4. Gornju granicu raspona vrednosti ukupnog kapitala predstavlja gornja granicna DNT vrednost u slučaju da je ova veća od osnovne likvidacione vrednosti ukupnog kapitala. Revalorizacija se vrši od datuma procene vrednosti kapitala. Kada se vrši procena vrednosti kapitala? Ojasni i navedi statičke metode procene. 2. Zaključak o vrednosti ukupnog kapitala Zaključak o vrednosti ukupnog kapitala predstavlja raspon između donje i gornje granice vrednosti ukupnog kapitala. Donja granica raspona vrednosti ukupnog kapitala predstavlja donju graničnu DNT vrednost u slučaju da je ova veća ili jednaka osnovnoj likvidacionoj vrednosti ukupnog kapitala. Agencija vrši revalorizaciju vrednosti kapitala. Donja granica raspona vrednosti ukupnog kapitala predstavlja 80% osnovne likvidacione vrednosti ukupnog kapitala u slučaju da je ova veća ili jednaka gornjoj graničnoj DNT vrednosti. promene osnovnog kapitala (povećanje i smanjenje) ali se ne utvrđuje donja i gornja granica raspona vrednosti kapitala i imovine već se procena vrednosti kapitala vrši primenom metoda DNT. odnosno imovine. 3. 6.98 - . Šta su to latentne rezerve i skriveni gubici? Šta podrazumeva reprodukciona metoda procene? Šta je sikontna stopa? .3.

Institut za ekonomiku i finansije. Elementi biznis plana U praksi se susreće više različitih varijanti biznis planova. mi ćemo ovde navesti i objasniti strukturu koja se najčešće koristi. inovacije.1. u svojstvu investitora. On je siguran vodič koji pokazuje put ka cilju. 7.1. a nosioci su ljudi potpuno predani poslu. Jednostavno rečeno. Pomoću dobrog biznis plana vuku se pravi potezi u pravo vreme i izbegavaju iznenađenja i neplanirane aktivnosti. znanje. propadanje domaćih preduzeća predstavlja izazov za stvaranje preduzetničkog društva. 7. Biznis plan je prva provera i ocena poslovne ideje i neophodan dokument za obezbeđenje izvora sredstava. očekujući vraćanje sredstava u predviđenom roku i kamatu na zajam i c) ljude koji će tom aktivnošću upravljati iz dana u dan. b) ljude koji će tu aktivnost kreditirati. Johnson. koje će biti društveno korisno. Osnovne vrednosti su ideje. odnosno preduzetnici. preduzetni menadžeri i inovatori. plan pomaže da se izbegnu rizici i zamke.1. sve veći broj stranih banaka. Svrha i sadržaj planiranja i biznis plana Aktuelna privredna situacija u zemlji – privatizacija. tehnologije i preduzetništvo. "Ovaj plan ima kritičan značaj za: a) ljude koji će. Beograd. istrajni. Savršeni biznis plan."46 Dobro pripremljen biznis plan služi kao dokaz sposobnosti upravljanja poslovnom idejom. Bez obzira da li se radi o osnivanju nove firme ili o razvnojnim promenama postojeće. 2002. neophodan je unapred smišljen plan delovanja.1.99 - . S obzirom da nema jedinstvene metodologije izrade i ocene biznis planova. otvaranje inostranih predstavništva.Finansijski menadžment 7. uložiti novac u poslovnu aktivnost. Osnovna svrha biznis plana je da se definisani ciljevi poslovanja pretvore u stvarnost. put i način da uspete otprve.2. Globalni ciljevi biznis plana Osnovni cilj biznis plana je kvantitativno definisanje budućih aktivnosti preduzeća uz analizu neophodnih resursa za ostvarivanje postavljenog cilja i sagledavanje mogućih prepreka i stvarnih mogućnosti preduzeća da se ostvari postavljeni cilj. 46 P. . Biznis plan 7. postignu ciljevi i izgradi profitabilno preduzeće.

Kako napraviti biznis plan.100 - . telefon i faks. naslovna strana. finansijski plan.1. Naslovna strana Na naslovnoj strani navode se: naziv. ocena tržišne pozicije. On sadrži informacije o osobama koje su odgovorne za podatke koji su korišćeni za izradu 47 Lj. godina osnivanja. Cvijetićanin. 7. plan razvoja.2.2.1. matični broj i šifra delatnosti kompanije. sedište. rezime biznis plana.2.3."47 7. Ekonomski fakultet i NICEF. Savić. Osnovni cilj biznis plana Ovaj deo biznis plana podrazumeva: definisanje osnovnog cilja biznis plana. ime direktora.1. profil kompanije. 2004. marketing plan. skripta. naslov biznis plana.1. 7. period na koji se odnosi i autor(i) biznis plana. pregledan i razumljiv kako bi privukao pažnju potencijalnog kreditora za celinu biznis plana. a stavlja se na početak i predstavlja rekapitulaciju najznačajnijih rezultata biznis plana.2. analizu neophodnih resursa za njegovu realizaciju. adresa. oblik svojine. Beograd. prodajni plan. Pokrajčić i D. . B. proizvodni plan. menadžment plan. sagledavanje budućih prepreka i realnih mogućnosti za ostvarenje planiranih ciljeva i razmatranje mogućih efekata na ekonomski položaj preduzeća u budućnosti. Rezime biznis plana Ovaj deo biznis plana se sastavlja na kraju njegove izrade. Paunović. Rezime treba da je sažet.Finansijski menadžment Osnovni elementi biznis plana su sledeći: „osnovni cilj biznis plana. D.

B. U središtu interesovanja nalazi se potrošač. Pokrajčić i D.2.5.4. 7.Finansijski menadžment biznis plana. Paunović.6. se razlikuje za preduzeća koja već postoje gde se koriste lako dostupni podaci i za preduzeća koja se osnivaju gde je dostupno manje informacija. Makro analiza treba da odgovori na pitanje: Kakav je položaj preduzeća u domaćem i inostranom poslovnom ambijentu? Položaj preduzeća zavisi od razvoja privredne grane i grupacije kojoj to preduzeće pripada.2. o izvorima sredstava i pokazateljima poslovnog uspeha. svestranu analizu konkurencije i na osnovu nje prognozu o kretanju ukupne ponude u grani u narednom periodu i osnovnim karakteristikama tržišne strukture posmatrane grane i globalno sagledavanje eksternih i internih faktora poslovanja od kojih zavisi uspešnost planiranog biznisa (SWOT matrica). skripta. obima i strukture proizvodnje i finansijskog poslovanja u proteklom. obično petogodišnjem periodu. . U skladu sa navedenim. 7. upravljanje kompanijom. 2004. Cvijetićanin. oblika i strukture svojine. D. o visini i dinamici potrebnih ulaganja. Za obe vrste kompanija "sagledavanje osnovnih elemenata profila kompanije obuhvata analizu: osnovne delatnosti i razvoja kompanije u proteklom periodu. marketing planom se analiziraju i planiraju marketing 48 Lj. Savić. Izrada ovog dela biznis plana.1.101 - . o kompaniji koja donosi biznis plan.2. organizacione strukture kompanije i veza sa drugim pravnim entitetima. o biznis planu. Profil kompanije Profil kompanije predstavlja ličnu kartu kompanije.1. Marketing plan Marketing plan je izuzetno značajan za uspešnu realizaciju biznis plana. primenjene tehnike i tehnologije i obim dosadašnje proizvodnje. Beograd.1. Ekonomski fakultet i NICEF. definisanje kupaca i tržišnih područja. Kako napraviti biznis plan. Ocena tržišne pozicije Ocena tržišne pozicije odnosi se na makro i mikro tržišnu analizu. Mikro analiza tržišne pozicije preduzeća odnosi se na: utvrđivanje veličine i strukture prodaje. definisanje dobavljača i najvažnijih konkurenata."48 7. istraživanje i analiziranje trendova daljeg razvoja. njegove želje i potrebe i pronalaženje najboljih načina da se one zadovolje.

Na bazi definisanog asortimana i obima proizvodnje vrši se izbor potrebnih materijalnih i tehnoloških resursa kroz izbor tehnologije i potrebne opreme.1.2.2. o stručnosti. planirane prihode i rashode.2.10. 7. 7. bilans stanja i bilans uspeha te finansijske indikatore.1. 7. Marketing planom treba ostvariti sledeće ciljeve: na osnovu istraživanja tržišta utvrditi potrebe potrošača. definisati marketing strategiju i izvršiti izvor instrumenata marketing miksa kako bi se ostvarili ciljevi preduzeća na ciljnim tržištima.1. obaveze i prava. izbor proizvođača i isporučioca opreme. predvideti potrebne izvršioce i odrediti njihove nadležnosti.9.1. Plan proizvodnje U planu proizvodnje treba navesti proizvodni program sa stanovišta karakteristika i asortimana i glavne karakteristike proizvodnog procesa. U ovom delu prezentuju se podaci o vlasniku i menadžerskom timu. utvrditi konkurentske prednosti preduzeća. bilans toka sredstava. Menadžment planom treba definisati osnovne zadatke i poslove koji će se obaviti u okviru pojedinih organizacionih celina. Da bi se uradio precizan finansijski plan potrebno je analizirati: planirani obim investicija i izvore njihovog finansiranja. odrediti ciljno tržište.2. 7.Finansijski menadžment aktivnosti čiji je cilj osvajanje novih i zadržavanje postojećih kupaca. Da bi se to postiglo potrebno je izraditi kalkulaciju troškova i cene proizvoda. sposobnostima.7. . Finansijski plan Finansijski plan je najkritičniji deo biznis plana i pokazuje finansijsku opravdanost ulaska u biznis. Prodajni plan Prodajni plan se odnosi na analizu prodaje koja bi se mogla ostvariti na tržištu. najznačajnije funkcije. prognozirati prodaju u više varijanti. Menadžment plan Menadžment plan je deo biznis plana koji odražava jačinu ili slabost biznisa jer od menadžerskog tima veoma često zavisi poslovni uspeh preduzeća. projektovati optimalnu organizaciju prodaje i izvršiti analizu kupaca. napredovanju u karijeri i iskustvu po pojedinim poslovnim funkcijama.8.102 - . identifikovanje repromaterijala i dobavljača za realizaciju programa proizvodnje i plan investicionih ulaganja.

103 - . Promene se odnose na suštinske transformacije ukupnih i pojedinačnih društvenih procesa. ekonomske. 7.12. razvijaju i prevode u delo.11. Težeći tom cilju. U srednjim i velikim preduzećima sposobnost preduzetništva i inovacija je u stvaranju preduzetničke organizacije. „organizacija mora negovati organizacionu kreativnost: 49 M. . a vertikalna se oslanja na znanje. nov metod. Dodatak biznis plana Dodatak sadrži sav potreban materijal i dokumentaciju koji su od značaja za realizaciju biznis plana. Preduzetništvo u biznisu. uključujući i nova zanimanja i na dubinu znanja. Plan razvoja Ovaj deo biznis plana predstavlja sintezu biznis plana i treba da ukaže na osnovne pravce i ciljeve rasta i razvoja preduzeća u budućnosti. 7. Horizontalna struktura treba da omogući povezivanje i rast.1. povećanjem efikasnosti sistema organizacije. Čigoja štampa. 7. da se znanjem pokrenu sva znanja i resursi preduzeća kako bi se ostvario poslovni uspeh. dajući im novu snagu. viziju. Stručna znanja. za ostvarenje većih efekata. tehnološke. Suština promena je u tome. elementi koji omogućavaju promene uz sagledavanje mogućnosti i korišćenje sposobnosti u uslovima neizvesnosti. To je proces uvođenja promena kojima se povećava efektivnost postojećeg resursa korišćenjem prilike – mogućnosti. Beograd. naučne.3. tržišne i informacione promene zahtevaju permanentno učenje. ili povećanjem nivoa organizovanosti – smanjenjem troškova organizacije. Inovacije i inovacioni procesi „Inovacija je skup radnji kojima se vrši promena kod postojećih resursa.1.1.Finansijski menadžment 7. Šanse za uspeh na tržištu imaju novi proizvodi ili usluge koje su rezultat originalne ideje i intenzivnog razmišljanja. Materijal sadržan u dodatku će se razlikovati u zavisnosti od toga šta korisnik traži. Brze društvene. Rešenja se traže u svim segmentima organizacije. istraživanja. Zahvaljujući inovacijama preduzeće raste i razvija se. Gužalić.“49 Nosioci inovativnih procesa su preduzetnici koji poslovne ideje pomoću kreativnog razmišljanja razrađuju. iskustva i rada. Na širinu znanja.2. menadžment tim i organizacija za biznis plan Biznis se odnosi na ideje. novu svrhu. a to dovodi do sve većeg značaja upravljačkih sposobnosti preduzetnika. Organizacija je nosilac transformacija i strukturiše se tako da je sposobna za konkurenciju. 2002.2.2. uključujući viši nivo specijalističkih znanja.

definisanjem jasnih ciljeva i davanjem slobode da se oni ostvare i priznanjima. Nauka i praksa su definisale određene stvari koje treba raditi i koje ne treba raditi na promeni.104 - . Stvari koje treba raditi:51 svrsishodna. dopuštanjem veće interakcije. Preduzetništvo u biznisu.Finansijski menadžment razvijanjem pozitivnog stava prema promenama. koji mora postati noseća snaga inovativnog procesa. promene u ponašanju potrošača. Za inovacije i preduzetnika je bitno da ima u vidu: inovacija je rad. . suviše usitniti i u isto vreme učiniti mnogo stvari i inovacije ne treba vršiti za budućnost. M. Beograd. Stvari koje ne treba raditi: ne treba pokušavati biti „pametan“. U okviru privrednog sistema. 50 51 Isto. Gužalić. treba da bude uočena. 2002. da dođe u žižu javnosti. efikasne inovacije počinju od malog i uspešna inovacija teži liderstvu. inovacija mora da bude jednostavna. dajući podršku novim idejama. tolerancijom neuspeha. u nauci i sl. stvari ne treba suviše razbacati. Zbog toga je veoma važno doći do prave informacije a za to su bitni informacioni i komunikacioni sistemi. Da bi inovacije bile efikasne. neophodno je poštovanje određenih načela. odnosno principa. da bi bila efikasna. sistematična inovacija počinje analizom mogućnosti. Nosioci ovih aktivnosti su radnici i zato je važno da se obezbedi kontinuirani proces učenja i osposobljavanja.“50 Inovacije su bitne i za preduzeća i za institucije. treba imati na umu sadašnjost. u kanalima distribucije. inovatori moraju raditi na svojoj snazi i inovacija postiže određeni uticaj u privredi i društvu. Izvori novih ideja se nalaze svuda: među potrošačima konkurentima. brže se menja sektor distribucije od roba i usluga. ljudi uopšte. inovacija je istovremeno misaona i opažajuća pojava. Čigoja štampa.

52 Predviđanja Ukupna proizvodnja Utvrđivanje planova Kratkoročni kapaciteti Detaljni planovi i dinamika Nivo zaposlenosti Radni program Raspored opreme Sirovine i zalihe Produktivni proces Ambijentalni faktori koji utiču na potražnju Povratna informacija o napretku. Input Radna snaga Materijali Oprema Energija Output robe i usluga Nadzor nad kvalitetom. Čigoja štampa. Pojedinačna znanja se povezuju u sistem znanja usmeravajući aktivnosti na definisanje baznih procesa. Bazni procesi ili glavni proces obezbeđuje novac. a predstavlja procese koji su predviđeni da izvršavaju glavne zadatke organizacije. prodaji itd. 2002. Gužalić. Slika 1 Model planiranja operacija i sistem kontrole. kao ključnom resursu. S obzirom na uticaj tržišnih trendova. menadžment mora da utiče na sistem operacija koje će dovesti do efikasnog funkcionisanja sistema i ostvarivanja ciljeva. Produktivnost znanja zahteva specijalizaciju znanja i izbor metodologije kojom se različite discipline povezuju u jedinstven proces. Procesi predstavljaju mrežu nezavisnih komponenti koje sarađuju kako bi ostvarile ciljeve sistema. Ostali resursi se mogu pribaviti.Finansijski menadžment 7. . Zadatak je ispunjavanje potreba potrošača. Unapređenjem operacija koje čine celinu sistema obezbeđuje se totalni kvalitet. Beograd. Preduzetništvo u biznisu. Znanje se stiče ulaganjem u procese obuke i osposobljavanja.105 - . odnosno prihod u organizaciji. Definisani ciljevi se sistemom inputa pretvaraju u sistem outputa čiju efikasnost obezbeđuje proces kontrolisanja. kvantiteta i troškova M. a to podrazumeva kontinuirano vođenje i poboljšanje procesa. ali resurs znanja se mora steći. a to zahteva stalno praćenje promena i posmatranje procesa u tim aktivnostima. količinama i troškovima outputa Prilagođavanje procesa standardima Tumačenje rezultata Širok sistem kontrole 52 Standardi kvaliteta. outputu. Sposobnost da se znanje stavi u funkciju pokretanja svih znanja i resursa preduzeća kako bi se ostvario poslovni uspeh treba da ima menadžment. Menadžment totalnog kvaliteta je poslovna filozofija koja stavlja potrošača u centar zbivanja. Preduzetnički procesi Uspešnost ostvarivanja poslovnih rezultata uslovljena je produktivnošću svih resursa sa kojima se uspostavljaju veze i odnosi. Baznim procesima treba upravljati. Uspostavljanje veza i odnosa zasniva se na znanju.3.

menadžment mora da utiče na sistem operacija koje će obezbediti efikasno funkcionisanje sistema. Poslovi preduzetništva. neophodan je sistematizovan rad. Preduzetnički menadžment Preduzetnički menadžment je polazna osnova za efikasno funkcionisanje preduzeća. Polazeći od životnog ciklusa preduzeća i životnog ciklusa proizvoda utvrđuju se ciljevi i modeli realizacije plana rada na inovacijama. Preduzetništvo u biznisu. Preduzetništvo i inovacije su nametnuti proces koji obezbeđuje opstanak i razvoj preduzeća. Iskustvo preduzetničke prakse. Beograd. S obzirom na prisustvo brojnih rizika. Da bi preduzeće bilo sposobno da inovira. Strukture.Finansijski menadžment Kao što vidimo. a to je organizacija kao celina. . Iskustvo preduzetničke prakse se temelji na informacijama o inovacijama i o poziciji svojih proizvoda ili usluga na tržištu. upravljanje. "Preduzetnički menadžment kao metod obuhvata sledeće oblasti u kojima se prožima proaktivnost. koji podrazumeva predviđanje u najmanje tri varijante – optimističku. 4.4.106 - . Procesom treba upravljati jer je to slika menadžerskih sposobnosti. Strukture. Kadrovi za inovacije i preduzetništvo. ovaj model počinje sa predviđanjem. 3. odlučivanje: 1."53 Poslovi preduzetništva su inovacije. Bitno je da svaki član preduzeća shvati značaj poboljšanja i unapređenja procesa kako bi se zadovoljile potrebe potrošača. Procesi predstavljaju mrežu samostalnih delova koji zajedno postižu cilj sistema. Gužalić. 7. Suština baznog procesa vezuje se za proces stvaranja rezultata. odnosno strukturu koja obezbeđuje ostvarenje cilja. inovacija.šta ne treba činiti. pesimističku i realnu (o čemu je bilo govora u drugom delu). 5. a planiranje se zasniva na predviđanju buduće tražnje za proizvodima ili uslugama. 6. mora stvoriti preduzetnički orijentisanu strukturu. Čigoja štampa. promena. 7. Preduzetničke politike. Merenje inovativnih ostvarenja. Principi . problem. Neophodno je 53 M. Merenje inovativnih ostvarenja obuhvata sistem procenjivanja i ostvarenja inovativnih i preduzetničkih aktivnosti i pronalaženje mera za unapređivanje poslovanja. S obzirom da tražnja zavisi od velikog broja faktora i da je podložna promenama. 2002. Na osnovu informacija pravi se plan aktivnosti koje mora da uradi i sredstava koje mora da uloži. 2. Preduzetničke politike treba da obezbede inovativnost i preduzetništvo.

5.Finansijski menadžment konstituisanje posebne organizacione jedinice. zaduženje osobe koja će da vodi tu jedinicu uz sva ovlašćenja da radi na primeni preduzetništva i inovacija. Kratko i jednostavno rečeno. pokušaj da se po kratkom postupku preduzeće pretvori u preduzetničko i inovativno – kupovinom malih preduzetničkih poslova. kreira viziju. Bogićević. da bude centralan i marginalan. Janićijević i B. da bude hijerarhijski iznad i ispod. a iznad svega da bude večiti đak (Schein. . Čigoja štampa.što ne treba činiti. Principi . prilagođavanje sistema nagrađivanja i odgovornosti. Preduzetništvo u biznisu. Na osnovu istraživanja tržišta pristupa se pozicioniranju. On ima sposobnosti da uoči promene. N.107 - . Beograd. Oni poseduju sposobnost da sagledaju posao kao celinu i da znaju kako se razni delovi uklapaju u celinu. nametne drugim ljudima svoje mišljenje.Teorije. kada se traže nove ideje i ljudi sposobni da ih realizuju. utiče na promenu ponašanja ljudi i slično. 2002. Beograd.6."55 7. Promene. Savremeni lider je spreman "da vodi i sledi. retko uspevaju. Liderstvo Liderstvo je upravljanje ljudskim resursima i svodi se na uticanje na ponašanje ljudi kako bi se ostvarili određeni ciljevi. 7. Ponašanje. Odluke se donose savesno i pažljivo jer od njih zavisi realizacija poslovnih poduhvata. Da li će preduzeće proizvoditi i prodavati proizvode visokog. Tržišna pozicija Najvažniji zadatak izrade biznis plana je izbor odgovarajućeg proizvoda ili vrste usluge za koje postoji tržišna tražnja i mogućnost rentabilne i konkuretne proizvodnje ili vršenja usluga. Oni se biraju po istoj proceduri i metodu kao i sve odluke vezane za ljude i radna mesta. lider oblikuje viziju i ponašanje zaposlenih koji nose tu viziju. Pozicioniranje je strategija koja se zasniva na tome da određeni proizvod stekne specifično mesto u svesti potrošača.). se odnose na:54 ne treba mešati preduzetničke i menadžerske jedinice inovativni napori koji se usmeravaju na izvlačenje preduzeća iz njegovih redovnih aktivnosti. Organizacija . Lider je osoba koja ima sposobnosti i ideje da bez prisile utiče na druge ljude da ostvare ciljeve preduzeća. Lideri dolaze do izražaja u periodima krize. Ekonomski fakultet. 1996. Petković. Kadrovi za inovacije i preduzetništvo su oni koji su se dokazali u svom radu. 2003. M. Dizajn. Gužalić. umerenog ili niskog 54 55 M. da bude individualac i timski igrač.

osnovne procene i proračuni Na osnovu makro i mikro analize tržišne pozicije razrađuje se struktura i dinamika proizvodnje proizvoda. Pored problema koji se javljaju u vezi sa raspoređivanjem režijskih troškova. Utvrđivanje potrebnih resursa predstavlja osnovu za procene koje su od vitalnog značaja za planiranje i kasnije praćenje rezultata poslovanja. Beograd 2002. rada i drugih resursa. Savršeni biznis plan. kako bi se sagledala ekonomska opravdanost poslovnog poduhvata. utvrđivanje potrebnih kadrova za uspešno ostvarivanje postavljenog biznis plana. To znači da je neophodno dizajniranje organizacione strukture. mogu da generišu zdrave profite Jeftini proizvodi i usluge imaju svoje mesto na tržištu: margine profita mogu da budu niske.Finansijski menadžment kvaliteta zavisi od potreba i kupovne snage potrošača. ali se očekuje umereni obim prodaje UMEREN KVALITET Proizvodi i usluge umerenog i postojanog kvaliteta.56 NISKA CENA VISOKI KVALITET SREDNJA CENA VISOKA CENA Roba i usluge visokog kvaliteta uslovljavaju visoke cene i marže profita. iz kategorije srednjih cena. Poslovni faktori. Institut za ekonomiku i finansije. od konkurencije i od resursa kojima raspolaže. kao i potrebnih obrtnih finansijskih sredstava za uspešno poslovanje planiranog poslovnog poduhvata. Slika broj 2 pokazuje Pozicioniranje. Potrošači robu plaćaju prema pogodnostima koje po sopstvenoj 56 Ron Johnson. Izvodljivost biznis plana zavisi od odgovarajućeg menadžmenta.7. bitno je da se uradi i prethodna kalkulacija prodajne cene. utvrđuju tehnički standardi utroška materijala. a na osnovu njih količina potrebnog materijala za proizvodnju i struktura i broj kadrova. javlja se i problem vezan za tražnju. što znači da će posao biti profitabilan samo uz veliki obim prodaje NIZAK KVALITET Slika 2 Pozicioniranje 7. Pored cene koštanja.108 - . utvrđivanje fizičkih resursa neophodnih za ostvarivanje postavljenih poslovnih ciljeva i u vezi sa njima potrebnog iznosa dugoročnih finansijskih sredstava i mogućnost njihovog povraćaja. Sada je moguće sastaviti kalkulacije cene koštanja za svaki pojedinačni proizvod i za celi poslovni poduhvat. . Vraćamo se na kalkulaciju. zdravog marketinga i sigurnog finansijskog menadžmenta.

prikazan je jednostavan način procene rizika. Isto. procenjeni broj prodatih stavki puta cena Varijabilni troškovi. Na slici broj 4. Tržišni mehanizam utiče na rentabilnost planiranog posla.109 - .57 Spisak proizvoda i/ili usluga A B C D Predviđeni obim prodaje tokom prve godine Prihod koji će biti generisan. a ne prema troškovima. a ne prema troškovima proizvođača. tako da je potrebno identifikovati moguće rizike. prognozira se očekivani profit od posla tokom prve godine. a to znači da se proizvodi moraju proizvoditi po nižoj ceni. treba oduzeti režijske troškove da bi se dobio neto profit za taj posao. Od ukupnog bruto profita koji se dobije sabiranjem bruto profita iz svih redova. To znači. tj. . broj prodatih stavki puta varijabilni trošak po stavki Bruto profit za svaku liniju tokom prve godine Ukupan bruto profit Minus režijski troškovi Napomena: Može da bude ostvaren nivo prodaje za koji režijski troškovi moraju da se povećaju. treba oduzeti varijabilne troškove da bi se dobio bruto profit za svaku vrstu proizvoda.58 57 58 Ron Johnson. Međutim cilj planiranog posla je profit. Institut za ekonomiku i finansije. od prihoda koji će biti ostvaren tokom prve godine. Ukupan profit / gubitak Slika 3 Globalna procena očekivanog profita Kao što se vidi iz tabele. Na osnovu planirane cene i procenjenog obima prodaje. Globalnu procenu očekivanog profita pokazuje slika broj 3.Finansijski menadžment proceni dobijaju. Beograd 2002. Savršeni biznis plan. tj. da cenu treba odrediti u skladu sa situacijom na tržištu.

Ako plan nije izvodljiv. Fiksni troškovi 5. Ukoliko se pregledom utvrdi da su potrebne određene izmene. Svi troškovi razvrstavaju se u fiksne čiji iznos ostaje isti u određenim granicama bez obzira na obim prodaje i varijabilni čiji se iznos menja sa promenom obima prodaje. Sravnjavanje biznis plana Posle izrade biznis plana.Finansijski menadžment LOŠA PRODAJA 1. Neophodno je predvideti sve raspoložive izvore finansiranja. Ovi podaci koriste se za izradu bilansa stanja i izračunavanje profita. s obzirom da se tu prave najveće greške. ekonomsku propagandu. Bruto profit = (jedinična cena – jedinični troškovi) x obim prodaje 4. Nakon eventualnih korekcija treba izračunati prag . bolje je da se to utvrdi pre nego što se angažuju materijalni. potrebno je još jednom detaljno proveriti sve elemente. treba ih uraditi. troškove vozila i putovanja. otplate kamata i zajmova. Pored toga treba proveriti i tok gotovine sa posebnim osvrtom na troškove. zakupninu.8. Potrebno je još jednom proveriti sve planirane iznose projektovanog bilansa stanja i bilansa uspeha. prodaju na kredit i sl. Sada treba izvršiti neophodne proračune. prognozirati prilive i odlive gotovine. Cena x prodata količina 2. Neto profit = (bruto profit – fiksni troškovi) OČEKIVANA PRODAJA VISOKA PRODAJA VRLO VISOKA PRODAJA Slika 4 Procena rizika Potrebno je izvršiti procenu vezano za lokaciju i poslovni prostor. izmeniti prognoze profita i pripremiti bilanse stanja na početku perioda za koji se pravi plan i na kraju svake godine planskog perioda. Na osnovu životnog veka svake kapitalne stavke i izabranog metoda amortizacije vrši se obračun amortizacije. kada. kadrovski i finansijski resursi. Polazna informacija je šta će se kupiti. troškove za telefon i poštarinu. utrošak vode. lokalni prevoz. troškove osiguranja. sastaviti prognozu gotovinskog toka.110 - . Znači zadatak je proceniti fiksne i varijabilne troškove. 7. koliko će koštati i koliki je vek trajanja? Od odgovora na ova pitanja zavisi izračunavanje toka gotovine. Trošak po stavki x broj prodatih stavki (varijabilni troškovi) 3. doneti odluku o količini zaliha. Treba proceniti zarade zaposlenih.

Savršeni biznis plan. 59 Ron Johnson. realne i zasnovane na vašim najnovijim pretpostavkama? Jeste li identifikovali sve izvore prihoda i stavke rashoda.59 Tabela 1. Institut za ekonomiku i finansije. kao i proizvode i usluge koje će od vas kupovati – uz kvalitet i cene koje ćete nuditi? Jesu li ove prognoze potpune.9. vršeći paralelno sve provere koje su navedene u tabeli broj 1. Realizacija plana je ono po čemu se plan razlikuje od ideje. . kao i datume priliva i odliva? Jeste li obezbedili raspoloživost sredstava za isplate kako budu dospevale? Jeste li identifikovali sve stavke kapitalnih rashoda i načina finansiranja? Jeste li doneli odluku o nivou zaliha koje ćete držati.111 - . zdrave. U realizaciju plana treba krenuti odmah po ispunjenju svih potrebnih preduslova. Osnova biznis plana – proširena KLJUČNA PITANJA NAZIV POSLA (IME PREDUZEĆA) ADRESA PRIRODA POSLA KADROVI STRATEGIJA MARKETINGA I PRODAJE Odgovara li to ime prirodi planiranog posla? Da li ta adresa projektuje pravi imidž? Da li ovaj prikaz odražava vaš sadašnji način razmišljanja? Da li je jasan i nedosmislen? Jeste li identifikovali ključna stručna znanja neophodna za uspeh? Kako ćete obezbediti učešće takvih kadrova u poslu? Da li je usaglašena sa prikazom "prirode posla"? Da li ste sigurni da ste ispravno identifikovali potencijalne kupce. o početnoj količini i o količinama koje ćete kasnije naručivati? Jeste li zadovoljni vašom finansijskom osnovom? Jeste li jasno izneli kako nameravate da kontroliše ključne aspekte posla i koje metode evidentiranja finansijskih i ostalih važnih podataka ćete koristiti? Jeste li sigurni da ste identifikovali sve posebne faktore koji su povezani sa vašim poslom i preduzeli odgovarajuće mere? Jesu li u njemu jasno izložene ključne akcije i odluke i planirani datumi svakog koraka? PROGNOZE DOBITI I GUBITKA PROGNOZE NOVČANIH TOKOVA PLANOVI KAPITALNIH RASHODA POLITIKA NABAVKE ZALIHA POTREBANA FINANSIJSKA SREDSTVA – FINANSIJSKA OSNOVA INFORMACIJE O MENADŽMENTU POSEBNI FAKTORI PLAN AKCIJA 7.Finansijski menadžment rentabilnosti i onda je vreme za sklapanje delova biznis plana u gotov dokument. Beograd 2002. Realizacija i rezime biznis plana Plan vredi ako se realizuje.

8. Prilikom definisanja ciljnog tržišta važno je odrediti: ciljne grupe. klasifikovanja i analize podataka o kupcima. Na osnovu njih proveravaju se ostvareni prihodi i rashodi u odnosu na prognozirane. sastavljaju se mesečni izveštaji.Finansijski menadžment Preduzetni biznismeni se razlikuju od ostalih po odlučnosti i operativnosti u realizaciji planova. Analizom tržišta identifikuju se kupci. .112 - . distributere. Istraživanje tržišta je proces prikupljanja. Rezime biznis plana treba da ukaže da je poslovni poduhvat tržišno atraktivan. a to zahteva segmentaciju tržišta. Kontrole radi. za preduzeće bitne razlike između kupaca. Ciljevi i zadaci koji se postavljaju svakom menadžeru sadržani su u biznis planu. sa navedenim sistemom praćenja i kontrole. Dobra segmentacija tržišta olakšava donošenje bitnih odluka. investiciono siguran i profitabilan i za potencijalnog partnera i za investitora. Prvenstveno organizovati sastanak sa menadžerima koji će realizovati plan. Ciljno tržište U tržišnim uslovima privređivanja samo mali broj preduzeća je u mogućnosti da zadovolji sve potrošače. 8. obrade. Ona se donosi na osnovu detaljne i sveobuhvatne analize i ažuriranja plana u skladu sa rezultatima praćenja tržišta. treba navesti profesionalne kupce – prerađivače. industrijska grana i konkurencija. Istraživanjem tržišta definiše se profil kupca. ali je važno da se na posebnom papiru navedu ciljevi po mesecima. Osnovu za izradu marketing plana predstavljaju rezultati istraživanja tržišta. Zbog toga je bitno odrediti u biznis planu segmente na tržištu na kojima će preduzeće da posluje i koncentrisati pažnju za ostvarivanje marketinških ciljeva na tom tržištu. tržištu i konkurenciji. Sprovođenje biznis plana zavisi od konkretne situacije. Segmentacijom tržišta definišu se i identifikuju određene. Polazi se od istraživanja tržišta da bi se utvrdile potrebe potrošača. Promene na tržištu uslovljavaju određena odstupanja od plana. velike potrošače i druge koji će biti zainteresovani za ponudu preduzeća.1. izvoznike. čime se omogućava izbor interesantnog tržišta. Preduzeće je preokupirano zadovoljavanjem potreba postojećih i potencijalnih potrošača i planira aktivnosti kojima će ostvariti taj cilj. Radi ekspeditivnosti. naročito onih vezanih za izbor asortimana i marketing akcija kojima će uticati na potrošače. potrebno je napraviti program radnih obaveza. grani i konkurenciji definišu se ciljna tržišta. Na osnovu analize brojnih podataka o kupcima. Važno je doneti pravu poslovnu odluku u skladu sa promenjenim uslovima poslovanja. MARKETING BIZNIS PLAN Marketing biznis plan je najznačajniji deo biznis plana jer u centar pažnje stavlja potrebe potrošača. marketing strategije i elementi marketing miksa.

Preduzetništvo. 2001. Ona predstavlja način na koji se marketinškim sredstvima mogu ostvariti ciljevi. stekne specifično mesto u svesti potrošača. odnosno pridobiti interes kupaca i potrošača. diferenciranje je strategija koja je usmerena na to da se ponuda preduzeća učini različitom od ponude konkurenata.2. odnosno marka. od kojih se posebno izdvajaju: segmentacija tržišta je strategija deljenja tržišta na veći broj segmenata kupaca. Marketing strategija Marketing strategija je izuzetno značajna za uspešnu realizaciju biznis plana. Na osnovu izloženog možemo zaključiti da je veoma važno definisati ciljno tržište. pozicioniranje je strategija koja se zasniva na tome da određeni proizvod. i kakve su projekcije tražnje u narednom srednjoročnom periodu“60 Svaki proizvod ima svoju konkurenciju i zato je važno istraživanje konkurencije i na osnovu analize utvrditi određene prednosti u odnosu na konkurenciju. jer se ponuda može prilagoditi specifičnim zahtevima. " 8. Jokić. po prihodima. Viša poslovna škola. u stagnaciji. izračunavanje ili procena veličine potencijalnog tržišta zahteva odgovore na sledeća pitanja: Koliko je vaše tržište? Koliko ima potencijalnih kupaca? Koliko će od njih želeti da se snabdeva kod vas? Sa kolikim prosečnim kupovinama? Koliko je vaše procentualno učešće na opredeljenom ciljnom tržištu – u količini proizvoda i po vrednosti? Da li je potencijalno tržište na koje računate u rastu. ali se znatno razlikuju od kupaca koji pripadaju drugim segmentima. Ako je u padu.Finansijski menadžment profile kupaca. ili u padu? Ako je u rastu. pri čemu su kupci unutar jednog segmenta vrlo slični. Diferenciranje ponude moguće je korišćenjem jednog ili više instrumenata marketinga.113 - . svakog segmenta. veličina potencijalnog tržišta. . navedite zbog čega. motivisati ih za kupovinu i ostvariti to na profitnoj osnovi. po polu. Beograd. 60 D. po motivima kupovine i po geografskim osobinama. Strategije su jedinstvene za svako preduzeće. Odabrana strategija je rezultat usklađivanja istraživanja i planova razvoja konkurentske prednosti na ciljnom tržištu i mora biti u punoj meri sadržana u budućim planovima koji su sastavni deo biznis plana. ali postoje mnoge generalne strategije. navedite godišnju stopu rasta – projekciju za naredne tri godine. po obrazovanju. po starosti.

Finansijski menadžment „Najvažnije marketing strategije za mala preduzeća su:

penetracija tržišta, kao strategija kojom se nastoji povećati prodaju postojećih proizvoda na postojećim tržištima, razvoj tržišta, kao strategija povećanja prodaje uvođenjem postojećeg proizvoda na nova tržišta, razvoj prozvoda, kao strategija povećanja prodaje preduzeća uvođenjem novih proizvoda na postojeća tržišta, i segmentacija tržišta, kao strategija podele tržišta na manje homogene celine (tržišne niše)“61 8.3. Marketing miks
Marketing miks predstavlja kombinaciju instrumenata marketinga preko kojih se ostvaruju ciljevi preduzeća na ciljnim tržištima. Osnovni instrumenti marketing miksa su:

proizvod, kupcima treba ponudi proizvod koji će zadovoljiti njihove potrebe u smislu asortimana, upotrebne vrednosti, kvaliteta, dizajna, modnog trenda i sl. cena, podrazumeva donošenje odluka o visini cena, o popustima i o uslovima kreditiranja. kanali distribucije treba da omoguće da roba od proizvođača do potrošača dođe na vreme, u mesto i u formi pogodnoj za upotrebu. Zadatak preduzeća je da izabere direktni ili indirektni kanal, odnosno kretanje proizvoda od proizvođača do potrošača preko posrednika, a to su veleprodaja, maloprodaja, agenti i brokeri. promocija je svaka komunikacija koja se koristi da informiše, ubedi i obnovi sećanje ljudi u pogledu preduzeća ili proizvoda. Promotivne aktivnosti su: lična prodaja, unapređenje prodaje, publicitet i privredna propaganda.

61

Lj. Savić, D. Pokrajčić, B. Paunović i D. Cvijetićanin, Kako napraviti biznis plan, skripta, Ekonomski fakultet i NICEF, Beograd, 2004.

- 114 -

Finansijski menadžment

9. PROIZVODNI, PRODAJNI I USLUŽNI BIZNIS PLAN
Ovaj deo biznis plana treba da pokaže šta preduzeće namerava da preduzme i koje šanse postoje za uspešnu realizaciju projektovanog biznis plana. Na osnovu analize tržišta utvrđuje se mogućnost plasmana proizvoda ili usluga, izrađuje plan prodaje i realno pristupa izradi plana proizvodnje. Bitna razlika između izrade biznis plana i klasičnog plana je u tome što se kod biznis plana unapred utvrde tržišne perspektive prodaje i izradi plan prodaje. Na osnovu toga može se realno proceniti potreban kapital za planirani biznis, kako da se ostvari optimalni obrt angažovanog kapitala i ostvare optimalni finansijski rezultati.

9.1. Analiza tržišta
Analiza tržišta ima za cilj da identifikuje kupce proizvoda ili usluga. Na osnovu analize potreba i kupovne moći potrošača sa jedne i ponude sa druge strane, vrši se procena mogućnosti prodaje. Kako će se odnos tražnje i ponude odraziti na mogućnost plasmana proizvoda može se zaključiti analizom nekih faktora. Najznačajni faktori su:

karakteristike proizvoda, proverava se nivo kvaliteta, asortiman, prodajne cene i druge karakteristike, kategorije potrošača, kao rezultat segmentacije tržišta, tehnike prodaje, sa ciljem da se unapredi realizacija prodaje, troškovi, da se provere planirani troškovi, načini pakovanja robe, pakovanje utiče na prodaju robe.
Na osnovu analize svih faktora preduzeće je u mogućnosti da sa izvesnom sigurnošću planira prodaju i konkurentnu i rentabilnu proizvodnju koja predstavlja osnovu za izradu plana proizvodnje.

9.2. Lokacija poslovanja
Lokacija je važan činilac poslovanja preduzeća. Na izbor lokacije utiču opšti i specifični faktori. Opšti faktori su: blizina nabavnog i prodajnog tržišta, blizina kvalifikovane radne snage, saobraćajna infrastruktura, - 115 -

Finansijski menadžment druge infrastrukture (voda, struja, kanalizacija, gas itd.), propisi i porezi. Specifični faktori zavise od delatnosti preduzeća. Lokacija proizvodnih pogona. Kod izbora lokacije potrebno je voditi računa da se zadovolje potrebe kupaca uz najniže troškove. Treba obratiti pažnju na blizinu kupaca, blizinu dobavljača, na uslove za nesmetan transport i skladištenje materijalnih dobara. Lokacija sedišta firme. Preduzeća nastoje da sedište firme smeste u poslovno sedište grada, blizu banaka, državne administracije, sedišta transportnih, špediterskih i drugih preduzeća. Lokacija prodajnog prostora zavisi od strategije. Diskonti se lociraju na periferiji, specijalizovani objekti u centru grada, a prodavnice robe široke potrošnje u blizini mesta stanovanja potrošača. Treba voditi računa o parking prostoru za kupce, o blizini saobraćajnica, o prilazu, ulazu i izlazu prodajnom objektu. Lokacija ugostiteljskih objekata zahteva prometno mesto.

9.3. Oprema
Opremu čine mašine, alati, nameštaj, prevozna sredstva i ostalo što je neophodno za proizvodnju i prodaju proizvoda ili obavljanje usluga. Ukoliko preduzeće raspolaže sa odgovarajućom opremom, potrebno je da to navede i opiše specifičnosti i način funkcionisanja opreme. Ako proizvodni kapaciteti nisu dovoljni ili se vrši zamena istrošene i rashodovane opreme planira se nabavka dodatke opreme. Plan nabavke izrađuje se na osnovu: fizičkog obima proizvodnje, šeme i opisa tehnološkog procesa po operacijama, utvrđivanje potrebnog skladišnog prostora. Izbor opreme podrazumeva veće efekte i manja ulaganja. Od opreme zavisi kvalitet proizvoda, troškovi proizvodnje i profit. Kod izbora opreme treba voditi računa o performansama opreme, o troškovima nabavke i održavanja opreme, o garanciji i servisiranju opreme i o potrebi nabavke nove ili polovne opreme. Održavanje standardnog kvaliteta zahteva stalno održavanje ispravnosti proizvodne opreme i odgovarajuće planiranje tekućeg i investicionog održavanja.

9.4. Kapaciteti
Kapacitet je sposobnost i mogućnost mašina, uređaja i druge opreme, kao i građevinskih objekata, da svojim učešćem u proizvodnji obezbede stvaranje određene količine materijalnih dobara za određeno vreme. Efikasnost poslovanja zavisi od stepena korišćenja kapaciteta. Približavanje stvarnog korišćenja kapaciteta optimalnom, odražava se - 116 -

Finansijski menadžment na smanjenje troškova po jedinici proizvoda. Optimalni kapacitet predstavlja takav nivo korišćenja opreme pri kome se ostvaruju najniži troškovi po jedinici proizvoda ili usge, a određuje se na osnovu planiranog obima prodaje i prodajne cene. Pri izradi biznis plana potrebno je proceniti da li postojeći kapaciteti odgovaraju planiranom obimu proizvodnje i da li postoji skladan odnos između kapaciteta pojedinih sredstava koja se uključuju i proces proizvodnje. Ako ne postoji sklad, javlja se grlo proizvodnje kod sredstva koje ima najmanju proizvodnu mogućnost, a kod ostalih sredstava neiskorišćeni kapacitet. Ako raspoloživi kapaciteti nisu dovoljni donosi se odluka o nabavci određenih sredstava.

9.5. Intelektualna svojina
Intelektualna svojina predstavlja zakonska prava koja rezultiraju iz intelektualnih aktivnosti u oblasti industrije, nauke, literature i umetnosti. Intelektualna svojina62 sa ekonomskog gledišta predstavlja oblik imovine koji se sastoji iz nematerijalnih dobara koja su proizvod kreativnog ljudskog rada. U tom kontekstu, posmatraju se dve grupe:

autorska prava pravo industrijske svojine Autorska prava čine: pravo autora izvođača, proizvođača fonograma i videograma, proizvođača emisije i proizvođača baze podataka. Pravo industrijske svojine obuhvata patentno pravo, pravo zaštite žiga, industrijski dizajn, geografska oznaka porekla i topografije integrisanih kola.
S obzirom da je cilj svakog poslovnog poduhvata sticanje profita, neophodno je da se uključi legalno investiranje u proizvode domaće pameti. Jedna jednostavna ideja može da donese milion(e) evra/dolara! Jasno je da se istraživačko razvojni napori i dostignuća moraju navesti u biznis planu. Potrebno je navesti broj patenata, robnih marka, industrijskog dizajna, autorskih prava, njihovu vrednost i uticaj na konkurentsku prednost, organizaciju istraživačko razvojnog sektora, odnos između razvojnih i primenjenih istraživanja, oblici finansiranja istraživanja i razvoja i ostvareni prihod na jedan dinar uložen u ove aktivnosti. Preduslov za uspešno poslovanje je marka proizvoda jer olakšava prepoznatljivost proizvoda ili usluga na tržištu. To je ime, znak, simbol, termin ili njihova kombinacija koji imaju kao cilj razlikovanje proizvoda od proizvoda i usluga konkurencije. Marka olakšava uvođenje novih proizvoda u proizvodni program i obezbeđuje lojalnost kupaca. Kod započinjanja novog biznisa bitno je poznavanje intelektualne svojine. Preduzetnik započinje svoj biznis, odabere znak, investira u ambalažu i reklamu. Posle određenog vremena dobije tužbu zbog povrede prava intelektualne svojine. Da ne bi došao u situaciju da umesto profita, stvara gubitak, mora da proveri u odgovarajućoj instituciji (na
62

Prema M. Kovačević, Intelektualna svojina, e magazin, Internet prezentacija.

- 117 -

10. Kako postati preduzetnik. Zavodu za intelektualnu svojinu) da neko drugi nije već taj znak upisao u registar i postao titular robne marke. D.1. skraćuje vreme i broj posrednika u odluci i akciji. Odstupanje od optimalnog sastava radnog kolektiva nepovoljno utiče na uspeh poslovanja preduzeća. organizacione strukture i razvojnih strategija. 2003. Kadrovska struktura Kadrovska struktura je izuzetno značajna za uspešnu realizaciju biznis plana. Višak zaposlenih smanjuje produktivnost. Menadžment je zadužen za unapređenje proizvoda. Motivi za promenu vlasničke strukture preduzeća su bolja organizovanost i menadžment i veća efikasnost i efektivnost. mogućnost izbora i realizovanja ideja. Zbog toga se u preduzećima poklanja posebna pažnja obezbeđenju optimalnog sastava radnog kolektiva. tržište roba i usluga. Vlasnička transformacija U nastojanju da se prevaziđu postojeći privredni problemi i poveća efikasnost poslovanja privrednih subjekata vrši se vlasnička transformacija. veštine i poslovni rezultati predodređuju uspešnu realizaciju planiranog poslovnog poduhvata. Svaki radnik treba da ima odgovarajuću kvalifikovanost. odnosno stručnost koja odgovara vrsti posla na određenom radnom mestu. Zbog toga potencijalni investitori prvo pročitaju menadžment plan i na osnovu njega donose odluku o stepenu rizika poslovnog poduhvata koji se predlaže. Strateški ciljevi procesa privatizacije ogledaju se u povećanju efikasnosti privrede. Sve to počiva na učenju koje predstavlja osnovni zahtev svih transformacija.“63 Privatno vlasništvo i privatni preduzetnik su nezamenljivi deo strukture uspešne privrede. optimalni sastav zavisi i od broja radnika koji je uslovljen obimom poslovanja. 10. „Privatno vlasništvo (kapital) daje moć odluke i akcije. kapitala i rada i institucije što čini sveukupan poslovno – društveni ambijent uspešne privrede. Ono omogućuje smelost. To je takav sastav koji je sposoban da izvršava zadatke na najbolji način i u predviđenom roku. rezultati istraživanja i razvoja izlažu se kod opisa proizvoda. za kvalitet. Ali. 10. Radni zadaci se definišu na osnovu izvršene podele rada. Penezić.Finansijski menadžment primer. Ako se biznis plan izrađuje zbog uvođenja novog proizvoda ili usluge. Republička agencija za razvoj malih i srednjih preduzeća i preduzetništva. jer je praksa pokazala da je privatno preduzeće ekonomski efikasno. a 63 N.118 - . njen sastavni deo čine i privatno menadžerski i državno kontrolisana preduzeća sa promenama menadžmenta. ali i donosi rizik jer preduzetnik / vlasnik neposredno snosi posledice – uspeh kao zaradu i nagadu i neuspeh kao gubitak što sve podstiče na maksimalni napor. Beograd. Preduslov za efikasno poslovanje preduzeća je razvijeno tržište. . njihovo iskustvo. za stepen iskorišćenja kapaciteta. MENADŽMENT BIZNIS PLAN Kvalitetan menadžment tim. Pored kvalifikovanosti.2.

To se ostvaruje stimulativnim nagrađivanjem zaposlenih i dobrim međuljudskim odnosima u preduzeću. a velika i složena preduzeća više generalnih menadžera. Vlasnik. marketinške agencije. Ukupna primanja menadžera sastoje se od plata. Organizacione slabosti uslovljavaju loše uslove poslovanja i nedovoljnu motivisanost radnika što se odražava na uspešnost poslovanja preduzeća. navesti njihova imena i iz koje su oblsti uz obrazloženje zašto su njihove usluge bitne za preduzeće. a za pravna lica naziv i sedište firme. Menadžment ljudskih resursa Menadžment ljudskih resursa (koristi se termin kadrovska politika) je skup upravljačkih aktivnosti koji se odvija na strateškom i operativnom hijerarhijskom nivou. Poseban deo ovog plana je menadžment plan gde se navode detaljni podaci o vlasniku i menadžerskom timu. Sve to uslovljava da se u biznis planu navedu sva radna mesta. Preduzeća najčešće angažuju računovođe. 10. njihovu biografiju i doprinos preduzeću. U ovom delu biznis plana treba navesti obaveze i odgovornosti menadžerskog tima. 10. Savetnici su eksperti iz različitih oblasti i najčešće nisu stalno zaposleni u preduzeću. Raspodeljivanjem nadležnosti i odgovornosti nad pojedinim segmentima između menadžera utiče se i na njihova primanja. Kolektiv se menja i zbog promene uslova za izvršenje zadataka. razvio se poseban deo upravljanja – upravljanje ljudskim resursima. stručnost. iskustvo i ostvarene rezultate u karijeri. Upravni odbor. Preduzeća jednostavne organizacione strukture imaju jednog generalnog menadžera. stručnjake za intelektualnu svojinu i advokate. Ova pojava je neminovna i nastaje prirodnim odlivom radnika zbog odlaska u penziju ili zbog organizacionih slabosti preduzeća. Oni savetuju mandžment preduzeća i utiču na kredibilitet preduzeća. Spoljni saradnici i konsultanti. Zbog fluktuacije dolazi do narušavanja optimalnog sastava radnog kolektiva. Naime. Strateško upravljanje ljudskim resursima obuhvata aktivnosti koje se ispoljavaju u sagledavanju: kadrovskih potreba i mogućnosti preduzeća.4.Finansijski menadžment manjak iskorišćenje kapaciteta. podsticajnih akcija. česte promene u sastavu radnog kolektiva izazivaju gubitke u radnom učinku zbog potrebnog prilagođavanja novih radnika njihovim radnim mestima. Stalnom brigom preduzeća o sastavu radnog kolektiva obezbeđuje se odgovarajuća ravnoteža između zahteva poslova i kvalifikovanosti radnika. zanimanje.119 - . Imenuje ih upravni odbor koji određuje i visinu primanja koja su obično u formi konzultantske provizije. kao i u drugim organizacionim sistemima. U biznis planu treba tabelarno prikazati primanja menadžera. što uslovljava promenu kvalifikacione strukture zaposlenih. Fluktuacija zaposlenih Fluktuacija zaposlenih je odlazak postojećih i dolazak novih radnika u određenom organizacionom sistemu. . ako je vlasnik jedno ili više fizičkih lica treba navesti njihova imena. revizore. Glavni menadžeri upravljaju složenim celinama preduzeća. bonusa. provizije i ostalih primanja. ovde treba navesti članove upravnog odbora. Zbog značaja zaposlenih u savremenim preduzećima.3.

intervjuisanja i testiranja kandidata. koja se sastoji u utvrđivanju obaveza i odgovornosti svakog radnog mesta. koje treba da obezbede pouzdanu podlogu za izbor odgovarajućeg radnika. obuka i usavršavanje radnika.Finansijski menadžment tendencija u razvoju obrazovanja i ponašanja ljudi u procesu rada. preporuke i internet. dokazivanje i samopotvrđivanje. pa je potrebno organizovati obuku i usavršavanje radnika.120 - . odnosno navode dužnosti radnika i nadležnosti menadžera i specifikaciju poslova. Motivacija nalazi objašnjenje u ljudskoj prirodi – traži izazov. Radnici su motivisani kad osećaju da su potrebni i cenjeni. gde se unapređenjima ili dokvalifikacijom zaposlenih radnika popunjavaju radna mesta i spoljašnji. Obuka i usavršavanje radnika. podrazumeva spisak poslova i utvrđivanje kvalifikacije u vidu obrazovanja. Izboru kvalitetnih i pouzdanih radnika prethodi utvrđivanje izvora. Operativno upravljanje ljudskim resursima razrađuje strateške planove kadrova i obavlja sledeće aktivnosti: planiranje i pronalaženje odgovarajućih radnika. zaštita na radu i zdravstvena zaštita radnika. Izbor kadrova obuhvata aktivnosti vezane za snimanja. Prijem novog radnika u preduzeće prati izdavanje rešenja ili ugovora o radu kojim se definišu dužnosti i odgovornosti. Na osnovu utvrđenih potreba. vrši se opis poslova. oglasi. fizičke i mentalne sposobnosti za rad. ali i prava radnika. pronalaženje radnika iz okruženja. a koriste se agencije za zapošljavanje. To dovodi do efikasnijeg rada i bolje motivacije. Razvoj nauke i tehnike stalno dovodi do raskoraka između potrebne i stvarne kvalifikovanosti radnika. obuke. Njihov doprinos povećanju rezultata treba adekatno nagrađivati. a oni mogu biti: unutrašnji. Motivisanje radnika ima specifično značenje jer se njime integrišu ciljevi preduzeća i motivi radnika. preduzimanje mera za usklađivanje potrebnog i stvarnog broja radnika. . Motivisani radnici su produktivniji. Proces utvrđivanja potreba za kadrovima podrazumeva: analizu posla. Polazeći od trenutne kadrovske situacije i stvarnih potreba za kadrovima pristupa se pronalaženju kadrova. kao i potrebnih kvalifikacija za obavljanje radnih zadataka na pojedinim radnim mestima. opis poslova. pristupa se pronalaženju kadrova. radnog iskustva. motivisanje radnika.

broj radnika koje treba otpustiti i ukoliko se radi o stalno zaposlenim radnicima visinu otpremnine koju treba isplatiti. Na osnovu njih dolazi se do bitnih informacija za preduzetnike i banke.1. a posebno za ocenu projektovanih finansijskih efekata u planiranom poslovnom poduhvatu. Najvažniji kupci i dobavljači. Preduzeće kao podnosilac biznis plana mora da pripremi i prezentuje svoje finansijske izveštaje na način na koji će biti razumljivi. a to su: bilans uspeha. FINANSIJSKI BIZNIS PLAN Finansijski deo biznis plana predstavlja najznačajniji i najsloženiji deo tog dokumenta. Kadrovska struktura. Imovina kojom investitor raspolaže. Organizaciona struktura. 11. Geografsko tržište na kojem je prisutan.1. bilans gotovinskog toka.121 - . uverljivi i pouzdani za investitore. Glavni konkurenti i pozicija firme u odnosu na konkurente i . U tu svrhu koriste se odgovarajući delovi finansijskih izveštaja. Bitni podaci o investitoru su: "Istorijat. 11.Finansijski menadžment Otpuštanje radnika je nepopularno. za preduzetnike i za banke. Podaci o investitoru Ovaj deo biznis plana treba da nas obavesti o postojećem poslovanju i o njegovom prethodnom istorijatu. Sadržina i zadaci finansijskog biznis plana Finansijski izveštaji su osnovno sredstvo za sagledavanje svih informacija o postojećem finansijskom položaju preduzeća.1. bilans stanja i izveštaj o raspodeli dobitka i pokriću gubitka. Treba navesti radna mesta koja se ukidaju. Predmet poslovanja. On pokazuje finansijsku opravdanost ulaska u posao. ali neophodno u uslovima opadanja poslovne aktivnosti. 11.

"65 11. preduzetnik će dobiti čitav niz informacija o poslovanju u budućnosti. Đuričić. potrebno je navesti podatke o starosti.1. Organizacioni aspekti i Finansijska analiza. koji evoluira od početne poslovne ideje. troškovi poslovanja. Biznis plan. Opis budućih planova Ovi podaci se odnose na opis budućih planova. J. Tehničko – tehnološka koncepcija i veličina ulaganja. Ukoliko je poslovna ideja prihvatljiva. tada treba navesti njihove opšte podatke i pojedinačne uloge u posao. Krstić. "IR-MIR" Užice.3.2. S obzirom na moguće promene prognoziranih veličina kao što su tražnja."66 Na osnovu navedenog možemo se zaključiti da preduzetnik iz biznis plana saznaje da li treba realizovati ideju i krenuti u biznis ili ne. 2002. Ukoliko u posao uključuje više ljudi. preko ocene njenih realnih poslovnih šansi u okruženju na tržištu. . Lokacija novog biznisa. 11. radnom iskustvu i rezultatima u radu. odnosno kretanje prihoda i troškova. Analiza uticaja biznisa na čovekovu okolinu. Prometej.122 - . prodaja. Plan tržišta prodaje."64 Ako je investitor lice koje tek namerava da započne posao. do sveobuhvatne projekcije realizacije sa simulacijama mogućnosti i načinima ostvarenja. priručnik za preduzetnike i one koji tek nameravaju da započnu sopstveni biznis. Novi Sad. 65 Isto. a čine ih: "Opis predmeta novog biznisa i poređenje sa istim konkurentskim firmama. Značajne informacije se odnose na mogući profit. obrazovanju. Plan tržišta nabavke sirovina i repromaterijala.Finansijski menadžment Finansijska analiza dosadašnjeg poslovanja. Manadžment investicija. 2003. 66 M. Projekcije prihoda i troškova izrađuju se na osnovu pretpostavki i prognoza. Informacije iz biznis plana za preduzetnike "Izrada poslovnog plana je razvojni proces. imovini kojom raspolaže i imovini koju namerava da unese u posao.1. Dinamika realizacije investicija. cena. značajna je analiza prelomne tačke koja daje odgovore na pitanja: koji je najniži stepen korišćenja kapaciteta koji obezbeđuje poslovanje sa dobitkom? i 64 J.

123 - . načelo potpunosti. Ekonomski fakultet i NICEF. Beograd. .1. a ako su rezultati iznad proseka. najčešće se definišu i primenljuju sledeća načela: načelo sistematičnosti.Finansijski menadžment koji je najniži nivo prihoda koji obezbeđuje poslovanje sa dobitkom? Ako je planirani obim poslovanja bliži prelomnoj tački. može da ostvari povoljnije kreditne uslove. preduzetnik traži nove ideje i otkriva nove poslovne šanse i novi profitabilni biznis. Cvijetićanin. zavisi od pristupa kojih se planeri pridržavaju da bi obezbedili urednost i kvalitet planiranja. Savić. 11. a iz biznis plana žele da saznaju sledeće informacije: "kakvo je bilo finansijsko "zdravlje" preduzeća u prethodnom periodu (najčešće 5 godina)? da li će poslovanje preduzeća u narednom periodu biti efikasno (rentabilnost projekta)? da li će preduzeće moći da vraća kredit (likvidnost projekta)? šta preduzeće nudi kao garanciju za uzeti kredit (garancija banke. B. D. poslovni poduhvat je osetljiviji. načelo jasnosti. kod izrade finansijskog biznis plana. načelo vremenske tačnosti i načelo tačnosti iznosa. načelo zaštite od prezaduženosti. lična imovina i sl. Pokrajčić. 67 Lj. načelo nezavisnosti. Polazeći od teorije i prakse planiranja. Kako napraviti biznis plan. Primenljivost načela planiranja kod finansijkog biznis plana Primenljivost načela tj. Ukoliko ideja nije prihvatljiva. Paunović i D. Informacije iz biznis plana za banke Banke će rado finansirati pouzdan i rentabilan biznis. 11. principa planiranja. načelo elastičnosti.2. imovina preduzeća.4. 2004.)?"67 Zadovoljavajući odgovori na ova pitanja obezbeđuju preduzetniku kredit banke.

a da su primanja i izdavanja izvedena iz planova nabavke. koja se obavlja upoređivanjem novčanih tokova iz finansijskog plana i ostvarenih rezultata. Ranković. Jasno raščlanjavanje se odnosi na precizno razdvajanje elemenata primanja i izdavanja i njihovo raščlanjavanje prema kriterijumu odgovornosti. Isto. 11. Povećanjem udela sopstvenih izvora i smanjenjem udela tuđih izvora u finansiranju. znači da se usklađuju računovodstvo i planiranje. Nezavisnost preduzeća od finansijskih tržišta i poverilaca zavisi od odnosa sopstvenih prema ukupnim izvorima sredstava. Načelo potpunosti Ovo načelo može se shvatiti kao zahtev da finansijski plan obuhvati sva primanja i izdavanja određenog planskog perioda i sva stanja finansijskih sredstava preneta iz prethodnog perioda. .124 - . 11.2.1. koji zavisi od veličine i vrste preduzeća. Primena načela sistematičnosti zahteva pravovremeno utvrđivanje finansijskog plana.2. 11. Upravljanje finansijama preduzeća. bez bilo kakvih međusobnih prebijanja. proizvodnje i prodaje. Načelo sistematičnosti Primenom načela sistematičnosti u procesu planiranja mora se obezbediti skladno povezivanje svih komponenata poslovanja.2. Ekonomski fakultet Beograd.4.68 Zbog toga sastavljanje parcijalnih planova počinje ranije. kako bi se kontrolisali planirani iznosi i upoređivali sa iznosima iz prethodnih obračunskih perioda. Načelo jasnosti Načelo jasnosti zahteva:69 jasno raščlanjavanje i respektovanje bruto principa. Respektovanje bruto principa zahteva iskazivanje svih elemenata primanja i izdavanja u bruto iznosu. 1997. To. 68 69 Prema J. na primer. Primenom ovog načela olakšava se kontrola. Načelo nezavisnosti Primena ovog načela finansijskog planiranja podrazumeva da se planskim odlukama obezbedi nezavisnost preduzeća u finansiranju i vođenju poslovne politike.Finansijski menadžment 11. a to je tri meseca pre početka nove poslovne godine.3.2. povećava se nezavisnost preduzeća.2.

11. Očekivane veličine mogu da se zasnivaju na originalnim podacima i na derivatima.“70 Realizacija ovog zahteva zavisi od planske vremenske jedinice i od rastojanja između donošenja planova i početka planskog perioda. Ranković. Beograd. Čini se da je to najlakše ako se radi o vremenskoj jedinici od jednog dana. a isto tako predvideti dnevne iznose elemenata primanja i izdavanja. to je kratak rok za obezbeđenje likvidnosti. Da bi povećalo prodaju preduzeće uvodi kreditiranje kupaca.125 - .8.Finansijski menadžment 11. 1997.“71 Stepen očekivanja zavisi od procene planskih veličina. Upravljanje finansijama preduzeća. odnosno plasirati viškove. Ekonomski fakultet.5. Načelo tačnosti iznosa Primena ovog načela zahteva da svi elementi novčanih tokova budu tačno obuhvaćeni. Rizik od prezaduženosti je manji što je učešće sopstvenog kapitala u ukupnim sredstvima veće. 11. 11. Isto. Na kvalitet planskih veličina pored informacija utiču i subjektivni stav planera i vrste očekivanih veličina. „Pošto je finansijski plan orijentisan na budućnost. Originalni podaci se mogu 70 71 J. Načelo zaštite od prezaduženosti Sprovođenje principa zaštite od prezaduženosti zahteva da preduzeće vodi računa o finansijskoj strukturi. smanjenje prodaje utiče na priliv finansijskih sredstava.2. Na osnovu ovoga zaključujemo da su najkraće vremenske jedinice duže od jednog dana. Međutim.2. Načelo elastičnosti Neophodnost primene ovog načela proističe iz činjenice da u toku planskog perioda nastaju određene promene uslova privređivanja i mogućnosti realizacije planskih odluka. . što je i cilj planiranja. U ovom slučaju javlja se problem održavanja likvidnosti po danima u okviru planskog perioda. svi njegovi elementi predstavljaju očekivane veličine i njihova tačnost zavisi od visine stupnja očekivanja. Načelo vremenske tačnosti „Ovo načelo predstavlja zahtev da svi segmenti novčanih tokova u finansijskom planu budu vremenski tačno alocirani. a to uslovljava prilagođavanje finansijskog plana novim okolnostima. Na primer. Jer.2.7. jer je veoma teško obezbediti potrebna sredstva. Zato se finansijski plan pravi tako da se može prilagoditi promenama bilo kog parcijalnog plana sa kojim je u direktnoj vezi. a da bi ona bila što tačnija potrebno je da se zasniva na velikom broju relevantnih informacija. što se rešava držanjem stalne novčane rezerve koja se utvrđuje kao razlika između očekivanih uplata i isplata.6.2. samo u tom slučaju može da bude obezbeđena optimalna nabavka i upotreba likvidnih novčanih sredstava.

bitno je izraditi i plansku kalkulaciju prodajnih cena. primanja i izdavanja Za donošenje odluke o pribavljanju potrebnih sredstava u određenom vremenskom periodu. 11. jer pored njih obuhvataju i kreditne odnose. sva povećanja obaveza i smanjenja potraživanja. Primanja i izdavanja su širi pojam od uplata i isplata. Isplate predstavljaju sva odlivanja novca iz blagajne ili sa računa i imaju za posledicu smanjenje stanja gotovine. Na bazi ovih podataka pristupa se izradi planske kalkulacije cene koštanja za svaki proizvod ili uslugu i za ukupan poslovni poduhvat. odnosno poslovanja i definisanog asortimana ukupan obim potrebnog materijala i struktura i broj kadrova za izvršenje servisnih i konsultanskih usluga. Izdavanja obuhvataju sve isplate. Utvrđivanje obima potencijalnog biznisa Na bazi tržišnih istraživanja i analize tržišta prodaje pristupa se proceni potencijalnog obima biznisa.5. Uplate i isplate.Finansijski menadžment direktno uključiti u finansijski plan za razliku od derivata koji su izvučeni iz izvornih planova. a ređe iz drugih osnova i mogu se upotrebiti za isplatu dospelih obaveza. One redovno potiču od prodaje proizvoda i usluga ili nepotrebnih osnovnih sredstava.3. Primanja obuhvataju uplate. Bilans uspeha prikazuje finansijske rezultate . sva povećanja potraživanja i sva smanjenja obaveza. Ostale aktivnosti usmeravaju se na poboljšanju tehničkih i materijalnih standarda u cilju obezbeđenja najracionalnijih utrošaka materijalnih vrednosti za novi poslovni poduhvat prema biznis planu. One nastaju kao posledica plaćanja dospelih obaveza. a na osnovu planiranog obima proizvodnje. dobiti / gubitka Osnovni podaci u finansijskom segmentu biznis plana proizilaze iz bilansa uspeha.126 - . kako bi se procenila ekonomska opravdanost potencijalnog biznisa. Na osnovu toga utvrđuju se tehnički standardi utrošaka materijala.Ova faza izrade biznis plana zahteva razradu strukture i dinamike osvajanja pojedinih proizvoda ili usluga koju će izvršiti eksperti inženjeri odgovarajuće struke i specijalisti za konkretne oblasti. Projekcija prihoda. Obim potrebnih materijala utvrđuje se prema zalihama materijala za čiju isporuku treba najviše vremena jer od njih zavisi početak tekuće proizvodnje.4. 11. Pored izrade cene koštanja. rada i drugih resursa. kao i plasiranju viška raspoloživih sredstava služe planovi: uplata i isplata i primanja i izdavanja Uplate predstavljaju sva primanja novca i povećavaju stanje gotovine u kasi ili povećanje stanja na računima u banci. vraćanja dospelih zajmova ili plasiranja slobodnih sredstava. bilansa stanja i bilansa novčanog toka. 11.

) Telefon Poštarina Štamparske usluge i kancelarijski materijal Pretplate i periodična izdanja Reklama i promocije Opravke i održavanje Troškovi vozila i putovanja (izostavite nabavke vozila) Osiguranje Honorari za stručne usluge Otplate zajmova Bankarski troškovi Bankarska kamata Amortizacija – vozila Amortizacija – računarska oprema Amortizacija – fiksirana i nefiksirana oprema Amortizacija – postrojenje i oprema Ostali troškovi – dajte specifikaciju UKUPNI REŽIJSKI TROŠKOVI 2. Bilans uspeha se konstruiše za period od godinu dana. Beograd.. koje je predviđeno u biznis planu. profila ciljnih tržišta i marketing strategije pristupa se definisanju potrebnih resursa. itd.127 - . svi rashodi i finansijski rezultat. a za potrebe biznis plana za kraće periode kako bi se u svakom periodu pratili i kontrolisali svi prihodi..72 Tabela 2. umanjen za dole navedene REŽIJSKE TROŠKOVE. godina 3. godina 11. Savršeni biznis plan.Finansijski menadžment ostvarenog poslovanja u proteklom periodu ili projektovane finansijske rezultate za buduće poslovanje. daje DOBIT/GUBITAK pre oporezivanja REŽIJSKI TROŠKOVI Sirovine Roba za prodaju Neto zarade zaposlenih Porez na prhod i nacionalno osiguranje Troškovi obuke Zakupnina (zakupljen poslovni prostor) Utrošena voda Energija (gas. Daje BRUTO PROFIT koji. uvećan za ostale prihode. One treba da prikažu glavne karakteristike poslovnog procesa. godina PROGNOZIRANA PRODAJA – generisani dohodak (Zbir broja prodatih jedinica * jedinična cena za svaki proizvod) = BRUTO OBRT umanjena za varijabilni trošak nastao generisanjem te prodaje. Johnson. odnosno prihode i rashode i ostvareni poslovni rezultat. električna energija. 72 P... 104. Prognoza dobiti / gubitka 1. Institut za ekonomiku i finansije.. Primer prognoze dobiti / gubitka prikazan je u tabeli broj 2. str..6. Definisanje potrebnih resursa Na osnovu utrvrđenog asortimana i obima proizvodnje. 2002. daje UKUPNI PRIHOD koji. . Za potrebe biznis plana koriste se pojednostavljene šeme bilansa uspeha.

opreme. Beograd. RS – Republička agencija za razvoj MSP i preduzetništva. 2002. jer pokazuje sposobnost preduzeća da u posmatranom periodu izmiri svoje dospele finansijske obaveze. vrednost konsultantskih usluga za neophodna organizaciono prestrukturiranje preduzeća kako bi se obezbedilo efikasno i uspešno ostvarivanje projektovanog novog preduzetničkog poduhvata. Projekcijom toka gotovine utvrđuju se potrebe za gotovinom na mesečnoj osnovi tokom prve godine. po kvartalima tokom druge godine i na godišnjoj osnovi za treću i naredne godine. licence i drugih materijalnih prava. D. Dragojević. 2003. vrednost građevinskih objekata. Beograd. Penezić.). promene cena i uslova privređivanja.)74 73 74 D. P.Finansijski menadžment "Utvrđivanje potrebnih resursa za ostvarivanje projektovanog biznis plana obuhvata: izbor adekvatne tehnologije i prikupljanje preliminarnih ponuda za isporuku tehnologije sa garancijama za postizanje glavnih tehničkih performansi.128 - . Projekcija toka gotovine zasniva se na prognozi prodaje za sledeću godinu po mesecima (slika broj 5. 11. Kako postati preduzetnik.73 Kod definisanja potrebnih resursa ne sme se zaboraviti na rizike vezane za izbor tehnologije. utvrđivanje strukture i obima potrebnih tehničkih resursa (vrednost pripremnih radova i ulaganja. N. Planiranje novčanih tokova Plan novčanih tokova je jedan od najznačajnijih finansijskih pokazatelja. . Biznis plan – metodologija i primeri. potrebna finansijska ulaganja za stručno osposobljavanje i usavršavanje potrebnog broja kadrova za realizaciju biznis plana.7. itd.

Finansijski menadžment Jul PRILIVI Prodaja Gotovina .7. Godina Sept. provizija i drugi prihodi. Poslovne (operativne) aktivnosti "Primeri novčanih tokova od poslovnih aktivnosti su: novčani prilivi od prodaje robe i pružanja usluga.odlivi Avg.1...129 - .na račun Ukupno (mesečno) Gotovina (kumulativno) ODLIVI Kupovine Oprema Radnici po ugovoru Nabavke Automobil Telefon Struja i gas Osiguranje Marketing Oglašavanje Razno Ukupno (mesečno) Odlivi (kumulativno) Kumulativno Prilivi . 11. Slika 5. Međunarodni računovodstveni standard 7 – Izveštaj o novčanim tokovima uključen je u Zakon o računovodstvu i reviziji. veku. Iz tog razloga. godina Vremensko usklađivanje novčanih priliva i odliva je od presudnog značaja za ceo plan. kao i iznos njegovog novca i novčanih ekvivalenata. Bilans o novčanom toku treba da prikaže novčane tokove perioda razvrstane na poslovne (operativne). . Nov. Projekcija toka gotovine: jul – decembar . Dec. naknada.. Njegova primena obezbeđuje uporedivost rezultata različitih preduzeća jer se eliminišu efekti različitih računovodstvenih postupaka o istim transakcijama i poslovnim događajima. Takav izveštaj obezbeđuje informacije na osnovu kojih korisnici mogu da procene uticaj pojedinih aktivnosti na finansijski položaj preduzeća. Okt. novčane isplate poveriocima (dobavljačima) za isporučenu robu i pružene usluge. Svako preduzeće može da preživi neki period u kojem ne ostvaruje profit. ali nesposobnost izmirivanja obaveza ne može. investicione i finansijske aktivnosti. novčani prilivi od tantijema (royalties).. bilans novčanih tokova biće dominantan element finansijskih izveštaja u 21.

75 Navedenom treba dodati i novčane tokove koji nastaju kupovinom ili prodajom hartija od vrednosti. postrojenja i oprema u sopstvenoj režiji. Sad. 2003. terminskih ugovora.7. primljene avanse i dobijene zajmove od finansijskih institucija. N. novčani prilivi i novčane isplate osiguravajućih organizacija za premije i odštetne zahteve. a) novčani avansi i zajmovi dati drugim licima (izuzev avansa i zajmova koje je plasirala finansijska institucija). 11. sem kada se ti ugovori drže za poslovne i trgovačke transakcije ili za otplate. (c)novčane isplate za pribavljanje glavnice ili dužničkih instrumenata drugih preduzeća i udela u zajedničkim ulaganjima (sem isplata za instrumente koji se smatraju da će postati novčani ekvivalenti ili za one koji se drže za poslovne i trgovačke transakcije). anuitete i druge polise osiguranja. i d) novčani prilivi od budućih ugovora.130 - . nematerijalne imovine i druge dugoročne imovine. klasifikuju se kao finansijske aktivnosti. (b) novčani prilivi od prodaje nekretnina. (d) novčani prilivi od prodaje glavnice ili glavničkih instrumenata drugih preduzeća i udela u zajedničkim ulaganjima (sem priliva za instrumente koji se smatraju da će postati novčani ekvivalenti ili oni koji se drže za poslovne i trgovačke transakcije). ugovora sa opcijom i kompenzacionih ugovora. 75 J.2. sem ako se ne mogu posebno identifikovati kao finansijska ili investiciona aktivnost i novčani prilivi i odlivi prema ugovorima koji služe za poslovne ili trgovačke svrhe". nematerijalne imovine i druge dugoročne imovine. b) novčani prilivi od povraćaja avansa i zajmova koji su dati trećim licima (sem avansa i zajmova koje su plasirale finansijske institucije). terminske ugovore.Finansijski menadžment novčane isplate zaposlenima i za račun zaposlenih. novčane isplate ili povraćaja poreza na dobit. postrojenja i opreme. ugovore sa opcijom i kompenzacione ugovore. Prometej. Priručnik za preduzetnike i one koji tek nameravaju da započnu sopstveni biznis. Biznis plan. klasifikuju se kao finansijska aktivnost. sem kada se ugovori drže za poslovne i trgovačke transakcije ili za prilive. . c) novčane isplate za buduće ugovore. Navedene isplate obuhvataju one koje se odnose na kapitalizaciju troškova razvoja i izgradnju građevinskih objekata. Krstić. postrojenja i opreme. Investicione aktivnosti Primeri novčanih tokova koji proizilaze iz investicionih aktivnosti su: (a) "novčane isplate za nabavku nekretnina.

Finansijske aktivnosti Posebno objavljivanje novčanih tokova koji proizilaze iz finansijskih aktivnosti su važni jer omogućuju procenjivanje očekivanja od budućih novčanih tokova i to od onih koji treba da osiguraju kapital preduzeća. Obe varijante podrazumevaju poznavanje gotovo istovetnih informacija koje se odnose na: "finansijsko stanje preduzeća na početku planskog perioda. 11. zajmova. i (e) novčane otplate za lizing radi smanjenja neizmirenih obaveza koje se odnose na finansijske lizinge. Bilansni metod Primena ovog metoda podrazumeva planiranje potrebne gotovine za ceo planski period. Sad. 2003. planirani obim poslovne aktivnosti sa očekivanom strukturom bilansa uspeha i istom periodu i normativnom raspodelom planiranog rezultata. Krstić.8. Razlikuju se sledeći metodi: bilansni metod i dinamički metod. (c) novčane isplate za izdavanje založnica. hipoteke i druge kratkoročne i dugoročne pozajmice. od obima i dinamike njegove poslovne aktivnosti. 76 J. Razlikuju se dve varijante ovog metoda: metod projektovanog bilansa stanja i metod korigovanog bilansa uspeha. pozajmica. Primeri novčanih tokova koji proizile iz finansijskih aktivnosti su sledeći: (a) novčane isplate za izdavanje akcija ili drugih instrumenata glavnice.1. a on zavisi od vrste preduzeća. obveznica. 11. N. novčani tok tog ugovora se klasifikuje na isti način kao novčani tok položaja koji je bio zaštićen. Izbor adekvatnog planskog perioda utiče i na metologiju planiranja gotovine. Prometej. relativnu likvidnost obrtnih sredstava i dospelost kratkoročnih obaveza. Priručnik za preduzetnike i one koji tek nameravaju da započnu sopstveni biznis. (d) novčane otplate pozajmljenih iznosa.Finansijski menadžment Kada se ugovor obračunava kao zaštita identifikovanog položaja."76 Izbor dužine planskog perioda predstavlja kritičnu tačku plana gotovine. . Biznis plan. (b) novčane isplate vlasnicima za pribavljanje ili otkup akcija preduzeća.8.131 - .

Ivanišević. neke pozicije budućeg bilansa stanja nije moguće predvideti bez podataka o planiranim prihodima i rashodima iz bilansa uspeha. zatim. Poslovne finansije. Beograd. Na osnovu projekcije bilansa stanja izrađuje se plan novčanih tokova. Poslovne finansije. što je karakteristično za dinamički metod. čime se obezbeđuje sigurnost tekućeg poslovanja i izvesnost budućeg poslovanja. M.1. ostalim primanjima i izdavanjima novca.132 - .1 Metod projektovanog bilansa stanja Metod projektovanog bilansa stanja zasniva se na planiranju gotovine upoređivanjem početnog i projektovanog bilansa stanja na kraju planskog perioda. plan istraživanja i razvoja i investicioni plan. a eventualnu neusklađenost između primanja i izdavanja gotovine može da spreči plan gotovine. 11..1. 11.8. Plan gotovine pokazuje sposobnost preduzeća da kreira gotovinu iz koje se namiruju interesi poslovnih partnera. preduzeće je u mogućnosti da obezbedi i zaštiti željeni nivo gotovine u budućnosti. . Izrada projekcije bilansa stanja podrazumeva prethodno izradu očekivanog bilansa uspeha za planirani poslovni poduhvat u toku planskog perioda. najpre. Za efikasnu kontrolu salda gotovine potrebna je projekcija primanja i izdavanja novca za kraće vremenske intervale. način finansiranja dodatnih ulaganja i otplate dospelih dugova i sl. Za izradu biznis plana je značajna projekcija kretanja priliva i odliva finansijskih sredstava i utvrđivanje kritične tačke u upravljanju gotovinom. plan nabavke. Tako projeciran interni neto gotovinski tok dopunjava se. Metod korigovanog bilansa uspeha Osnovno obeležje ovog metoda ogleda se u tome što se vrši korekcija bilansa uspeha na interni neto tok gotovine iz poslovanja.2. M. Krasulja. rashoda i neto dobitka.8. Saldo gotovine na kraju planskog perioda utvrđuje se kao razlika između planiranih primanja i planiranih izdavanja gotovine. Naime. Plan gotovine projecira i usklađuje potrebe za gotovinom sa izvorima i na taj način omogućava finansijskom rukovodstvu da koristi najpovoljnije izvore. 2004."77 11.Finansijski menadžment tekuću realizaciju plana kapitalnih ulaganja. Ekonomski fakultet. koja ne tangiraju bilans uspeha. izdavanja i neto novčani tok iz poslovanja. To se radi zato što transakcije koje se obuhvataju bilansom uspeha ne utiču jednako na promene gotovine i što bilans uspeha ne sadrži sve gotovinske transakcije. "Ovaj metod planiranja gotovine pretpostavlja. 79 Isto. na očekivana primanja. Krasulja. Ekonomski fakultet. U plan gotovine unose se one pozicije koje se odnose na tokove 77 78 D. 2004. što treba da omogući projekciju očekivanog bilansa stanja i uspeha kao i saldo gotovine na kraju planskog perioda. plan proizvodnje. Beograd. Izborom ovog metoda planiranja novčanih tokova. Dinamički metod "Dinamički plan gotovine se dobija kao poseban derivat iz detaljnog finansijskog plana preduzeća za posmatrani period. D.8. prevođenje planiranih prihoda. Za realizaciju biznis plana potrebno je obezbediti potrebna sredstva. Ivanišević.2."78 Bilansne metode planiranja nisu pogodne za preduzeća sa kratkoročnim oscilacijama obima poslovne aktivnosti u toku datog vremenskog perioda."79 Očekivana primanja i izdavanja gotovine izvlače se drugih planova kao što su plan prodaje. koji su sadržani u bilansu uspeha. da bi se mogao proceniti saldo gotovine krajem planskog perioda.

u okviru godine planira se priliv i odliv gotovine za svaki kvartal. M. preduzeće drži minimalni saldo gotovine. dospelosti potraživanja za naplatu."80 Plan izdavanja gotovine zavisi od isplata obaveza prema dobavljačima. njihove dinamike. uslova kreditiranja kupaca. iskorišćenih kasa – skonta i sl. "Očekivana primanja gotovine iz poslovanja zavise od planiranog obima i prihoda od prodaje. U pojedinim periodima. Da bi održalo likvidnost. Na primer. Dinamički metod planiranja primanja i izdavanja gotovine sastoji se u tome da se za svaki vremenski period predvide primanja i izdavanja gotovine po svim osnovama. 11. nenaplativih potraživanja. Poslovne finansije. efikasnosti same naplate eventualnih gubitaka u novčanom prilivu zbog vraćanja proizvoda.Finansijski menadžment novca. Ekonomski fakultet. Krasulja. Suficit se javlja kada su primanja veća od izdavanja. Planiranom iznosu isplata dobavljača treba dodati i planirane izdatke na ime troškova poslovanja. On je analogan i recipročan planu naplate potraživanja od kupaca. čiji se efekti na budući priliv gotovine moraju proceniti i kvantificirati polazeći. odnosno rashoda. odnosno isplatu. a deficit kada su planirana izdavanja veća od primanja. Da bi se blagovremeno uočio nedostatak gotovine. nabavke i zaliha predstavljaju osnovu za donošenje periodičnih planova prihoda i troškova.8. preduzeće će imati veća primanja od izdvajanja. Plan primanja i izdavanja gotovine Cilj planiranja primanja i izdavanja gotovine je obezbeđivanje informacija o mogućnostima preduzeća da održi likvidnost u posmatranom vremenskom intervalu. Godišnji planovi prodaje. od iskustva prethodnih perioda. .1.2. 11.2. datih popusta. Beograd 1999. planiranje priliva i odliva vrši se istovremeno za duže vremenske intervale i za kraća razdoblja. pre svega. plana suficita i deficita gotovine i plana zaduživanja i otplata. proizvodnje. Dinamički plan gotovine sastoji se od tri dela: plana primanja i izdavanja gotovine. a u drugim će situacija biti obrnuta. a pre nastupanja sledećeg kvartala planira se priliv i odliv za svaki mesec u tom kvartalu. Ivanišević. 80 D. Neusklađenost priliva i odliva iz perioda u period dovodi do suficita ili deficita koji treba posebno planirati. a time i stvorila mogućnost za usklađivanje priliva i odliva gotovine u dužem vremenskom intervalu.8. Plan suficita i deficita gotovine Pri razgraničenju primanja i izdavanja gotovine po pojedinim vremenskim periodima mora se uzeti u obzir vreme dospeća na naplatu.2.133 - . str. 118. a tokovi se raspoređuju na željene intervale vremena u kojima treba da nastanu primanja i izdavanja gotovine.

Planom zaduživanja i otplata „preduzeće projecira iznos i dinamiku potreba za gotovinom iz pozajmljenih izvora.2.3.9. Sposobnost preduzeća da potrebna sredstva obezbedi iz pozajmljenih izvora zavisi od kreditnog boniteta. Najuopšteniji monetarni pokazatelji su prihodi. . Ono podrazumeva integralan pristup koji će dovesti u vezu rezultate i potrebna ulaganja i sinhronizovati odvijanje pojedinih aktivnosti. kao i način vraćanja odnosno otplatu pozajmljenih sredstava. Ivanišević. donose finansijski planovi i doprinosi realizaciji ciljeva poslovanja preduzeća.Finansijski menadžment 11. Svodno finansijsko planiranje Finansijsko planiranje je aktivnost kojom se predviđa i usklađuje finansijsko poslovanje preduzeća za određeni period vremena. te iskazani u monetarnim (vrednosnim) pokazateljima.82 81 82 D. 124. Plan zaduživanja i otplata U slučaju deficita preduzeće može da bira između: svođenja aktivnosti na nivo koji može da finansira iz sopstvenog priliva gotovine i obezbeđenja pozajmljenih izvora finansiranja. M. ali zavise i proizilaze iz svih drugih poslovnih planova pojedinih organizacionih delova.8. To znači da su planovi poslovnih funkcija usklađeni i usmereni ka istom cilju. Plan novčanih tokova daje poveriocima dokaze o opravdanosti kreditnih zahteva i kreditnoj sposobnosti preduzeća. Poslovne finansije. Krasulja. Finansijski planovi su rezultat finansijskog planiranja.“81 11. rashodi i finansijski rezultat preduzeća koji se svodno prezentuju bilansom uspeha. odnosno poslovnih funkcija. Ekonomski fakultet. stepena zaduženosti i uticaja novog zaduženja na likvidnost. Izmena plana aktivnosti dovodi do smanjenja očekivane rentabilnosti. str. Međuzavisnost i povezanost svih pojedinačnih planova sa finansijskim planovima preduzeća i metodologiju sastavljanja svodnog finansijskog plana prikazuje dijagram broj 1. Beograd 1999.134 - . Isto.

Na osnovu iskustva iz prethodnog perioda sastavlja se plan obima prodaje iskazan u jedinicama proizvoda.Finansijski menadžment plan prodaje dugoročna prognoza prodaje plan proizvodnje plan troškova prodaje plan troškova uprave i administracije plan kapitalnih ulaganja plan direktnog materijala plan direktnog rada plan opštih troškova plan tokova gotovine planirani bilans stanja i uspeha Dijagram 1. Postupak planiranja prodaje može se pokazati pomoću jednostavnog primera. Plan prihoda od prodaje sačinjava se na bazi očekivane tražnje i razrađuje se po asortimanu.9. . proizvod „x“ i proizvod „y“. po delovima tržišta. Kompozicija svodnog finansijskog plana 11.1. po kategorijama kupaca. Plan obima i prihoda od prodaje Na osnovu dijagrama vidimo da je plan prodaje polazna tačka svakog finansijskog plana. po vremenskim razdobljima.135 - . po načinima prodaje i sl. Plan prodaje je raščlanjen na kvartale umesto po mesecima što je uobičajeno u sačinjavanju finansijskog plana. Razradom plana prodaje olakšava se praćenje. analiza i kontrola ostvarivanja plana po pojedinim segmentima prodaje. Polazimo od pretpostavke da hipotetičko preduzeće proizvoda i prodaje samo dva proizvoda. Plan obima prodaje prikazan je u tabeli broj 3.

Finansijski menadžment (u 000 dinara)
Periodi I kvartal II kvartal III kvartal IV kvartal Ukupni obim prodaje Proizvod „x“ 300 2600 2400 300 5600 Proizvod „y“ 2000 400 800 2000 5200

Tabela 3. Plan obima prodaje (u komadima proizvoda)

Iz tabele se vidi da se radi o dva proizvoda čija je tražnja sezonskog karaktera. Proizvod „x“ se više prodaje u proleće i leto, dok se proizvod „y“ više prodaje u toku jeseni i zime. Plan obima prodaje iskazan u fizičkim jedinicama treba prevesti u vrednosne pokazatelje. Množenjem planiranog obima prodaje sa planskim prodajnim cenama dolazi se do plana bruto prihoda. U praksi preduzeća vrše diferenciranje cena po kategorijama kupaca i delovima tržišta, a u našem primeru koristimo jednoobrazne cene za sve kupce u toku godine. Ako planska cena za proizvod „x“ iznosi 4000 dinara a za proizvod „y“ 6000 dinara, planirani bruto prihod od prodaje prikazuje tabela broj 4. (u 000 dinara)
Periodi I kvartal II kvartal III kvartal IV kvartal Bruto prihod od prodaje Proizvod „x“ 1200 10400 9600 1200 22400 Proizvod „y“ 12000 2400 4800 12000 31200 Ukupno 13200 12800 14400 13200 53600

Tabela 4. Plan bruto prihoda od prodaje

U praksi se obično nijedan plan ne realizuje u celini pa tako ni plan bruto prihoda od prodaje. Njega treba korigovati za određeni procenat ukupne vrednosti bruto prihoda, jer se određeni proizvodi neće naplatiti zbog vraćanja proizvoda, nenaplaćenih potraživanja, naknadnih popusta i sličnih razloga. Procenat korekcije se procenjuje na osnovu iskustva iz prethodnog perioda. Ako pretpostavimo da je procenat korekcije za vraćene proizvode i popuste 1%, a za nenaplaćena potraživanja 2%, može se izračunati plan neto prihoda od prodaje.

- 136 -

Finansijski menadžment (u 000 dinara)
Period I kvartal II kvartal III kvartal IV kvartal Bruto prihod od prodaje Bruto prihodi („x“+„y“) 13200 12800 14400 13200 53600 Vraćeni proizvodi i popusti (-1%) 132 128 144 132 536 Nenaplativa potraživanja (2%) 264 256 288 264 1072 Ukupni odbici (-3%) 396 384 432 396 1608 Neto prihod od prodaje 12804 12416 13968 12804 51992

Tabela 5. Plan neto prihoda od prodaje

Plan prihoda od prodaje ima veliki značaj i pri izradi pojedinačnih planova svih drugih funkcionalnih područja poslovne aktivnosti. Struktura plana prodaje utiče na plan proizvodnje i zaliha, ali i na plan svih troskova i plan nabavke materijala.

11.9.2. Plan proizvodnje i zaliha

Obim i dinamika proizvodnje koji se planiraju za nastupajući period zavisi od očekivanog obima i dinamike prodaje. Preduzeće čija prodaja ima značajna sezonska odstupanja može da se opredeli da poveća obim proizvodnje u toku ili neposredno pre najveće tražnje na tržištu za tim proizvodima. Na planiranje obima i dinamike proizvodnje, utiču i drugi faktori. Princip ekonomičnosti utiče na preduzeće da ravnomerno i optimalno koristi kapacitete i da ima što niže troškove zaliha. Kod planiranja proizvodnje i zaliha preduzeće treba da izabere onu varijantu plana proizvodnje koja uvažava tražnju na tržištu, optimalno korišćenje kapaciteta, minimalne zalihe i obezbeđuje optimalni obim proizvodnje. To je obim pri kome se ostvaruju maksimalni rezultati po jedinici ulaganja. Na osnovu prethodno prikazanog plana prodaje, početnih i konačnih zaliha izrađuje se plan proizvodnje (tabela broj 6). Planirana proizvodnja i prodaja iste su za oba proizvoda na godišnjem nivou, ali se planirana dinamika proizvodnje razlikuje od dinamike plana prodaje zbog zaliha gotovih proizvoda po kvartalima. S obzirom da su proizvodi sezonskog karaktera i da se međusobno dopunjuju, preduzeće je u mogućnosti da ravnomerno koristi svoje kapacitete tokom godine.

- 137 -

Finansijski menadžment

Proizvod „x“ Plan prodaje - Početne zalihe Ukupno + Konačne zalihe Plan proizvodnje Proizvod „y“ Plan prodaje - Početne zalihe Ukupno + Konačne zalihe Plan proizvodnje

I kvartal 300 100 200 500 700

II kvartal 2600 1000 1600 900 2500

III kvartal 2400 1600 800 1300 2100

IV kvartal 300 100 200 100 300

Ukupno 5600 100 5500 100 5600

2000 400 1600 200 1800

400 200 200 200 400

800 200 600 400 1000

2000 500 1500 500 2000

5200 500 4700 500 5200

Tabela 6. Plan proizvodnje i zaliha (u komadima proizvoda) 83

11.9.3. Plan troškova nabavke i prodaje

Savremena poslovno – organizaciona struktura i ekonomski ambijent u kome preduzeće posluje nameću potrebu razlikovanja troškova prema funkcijama u kojima nastaju. Pri izradi plana nabavki u proizvodnim preduzećima polazi se od plana proizvodnje. Prvo se izrađuje materijalni bilans, odnosno pregled materijala potrebnog za izvršavanje planirane proizvodnje. Za izradu materijalnog bilansa potrebno je poznavanje normativa materijala. Materijalni bilans pokazuje šta je sve potrebno, ali ne znači da se sve to mora i nabaviti. Da bi se dobio plan materijala, treba od materijalnog bilansa oduzeti one količine materijala koje se poseduju (početne zalihe) i dodati količine materijala kojima treba raspolagati na kraju poslovne godine (konačne zalihe). Dobijeni plan materijala, odnosno pregled vrsta i količina materijala koji se u jednoj poslovnoj godini mora nabaviti množi se sa planskim cenama da bi se došlo do planiranih troškova materijala za svaki proizvod i ukupnu proizvodnju. Plan troškova i nabavke direktnog materijala hipotetičkog preduzeća prikazana je na tabeli broj 7.

83

Sastavljeno prema D. Krasulja, M. Ivanišević, Poslovne finansije, Ekonomski fakultet, Beograd, 2004.

- 138 -

Finansijski menadžment

Tabela 7. Plan troškova i nabavke direktnog materijala (u 000 dinara)
Materijal „x“ i „y“ Plan troškova materijala - početne zalihe Ukupno + konačne zalihe Plan nabavke I kvartal 1100 100 1000 400 1400 II kvartal 1800 200 1600 100 1700 III kvartal 2000 1200 800 1000 1800 IV kvartal 300 100 200 100 300 Ukupno 5200 1600 3600 1600 5200

Planiranje troškova prodaje je složen posao jer, mnogi troškovi nemaju precizno merljive uzročnosti sa obimom prodaje. Fiksni troškovi prodaje mogu se proceniti sa manje teškoća. Troškovi unapređenja prodaje su uslovljeni obimom prodaje, ali i povratno deluju na njega. Fiksni troškovi se utvrđuju najčešće odlukama organa upravljanja, kao što je prikazano u tabeli broj 8. Godišnji iznosi ovih troškova ravnomerno su raspoređeni na pojedine kvartale. Ovde treba razmišljati, da li je to dobro rešenje za troškove unapređenja prodaje. Ako dođe do pada obima prodaje, opadaju i ovi troškovi, a trebalo bi sa većim izdacima stimulisati povećanje tražnje. Osnovna karakteristika ovih troškova je da oni nastaju, pre u cilju kreiranja prodaje nego kao rezultat prodaje.

Tabela 8. Plan troškova prodaje 84

(u 000 dinara)

I kvartal Varijabilni troškovi Provizija prodavaca Reklama Potrošni materijal Telefon Troškovi utovara Troškovi isporuke Ukupno Fiksni troškovi Troškovi rada Reklama Putovanja i priredbe Zakupnina Telefon Osiguranje Ukupno Troškovi prodaje
84

II kvartal

III kvartal

IV kvartal

Ukupno

210 000 42 000 75 600 4 200 102 900 69 300 504 000

366 000 73 200 131 760 7 320 179 340 120 780 878 400

426 000 75 200 153 360 8 520 208 740 140 580 1 012 400

198 000 39 600 71 280 3 960 97 020 65 340 475 200

1 200 000 230 000 432 000 24 000 588 000 396 000 2 870 000

567 900 318 000 213 000 27 000 4 500 9 600 1 140 000 1 644 000

567 900 318 000 213 000 27 000 4 500 9 600 1 140 000 2 018 400

567 900 318 000 213 000 27 000 4 500 9 600 1 140 000 2 152 400

567 900 318 000 213 000 27 000 4 500 9 600 1 140 000 1 615 200

2 271 600 1 272 000 852 000 108 000 18 000 38 400 4 560 000 7 430 000

Sastavljeno prema D. Krasulja, M. Ivanišević, Poslovne finansije, Ekonomski fakultet, Beograd 2004.

- 139 -

9. Krasulja. troškovi finansijske i računovodstvene funkcije. Zato ograni upravljanja treba da izaberu one projekte koji će obezbediti najveću rentabilnost.5.9.140 - . Plan troškova uprave i administracije Troškovi uprave i administracije nastaju na mnogim nivoima organizacione strukture preduzeća. Beograd. Ostale nabavke u tekućoj godini finansiraće se iz sopstvenih izvora. Primer jednog plana troškova uprave i administracije prikazan je na tabeli broj 9.) karakterišu ograničenost sredstava i efekti koji se očekuju posle više godina. Ekonomski fakultet. Plan troškova uprave i administracije 85 11. kadrovskih i opštih poslova i troškovi sličnih aktivnosti koje obavlja preduzeće. Ivanišević. Pretpostavimo da hipotetičko preduzeće planira ulaganje u opremu i mašine u prvom kvartalu iz dugoročnog duga i sopstvenih izvora. Ulaganja u osnovna sredstva (građevinski objekti. Za poslove koji imaju tehnički karakter i koji se ponavljaju moguće je utvrditi standardne troškove. M.Finansijski menadžment 11. 85 Sastavljeno prema D. Poslovne finansije. Ovi troškovi se ne mogu na pouzdan način vezati za aktivnosti proizvodnje i prodaje. mašine i uređaji. Realizacija plana kapitalnih ulaganja uključuje se u tekuće finansijske planove rada pravovremenog obezbeđenja neophodnih novčanih sredstava. materijalne investicije i sl. tako da plan kapitalnih izdataka izgleda kao na tabeli broj 10. . Plan kapitalnih ulaganja Planiranje kapitalnih ili dugoročnih ulaganja predstavlja jedan od najsloženijih poslova finansijskog planiranja u preduzeću. 2004. zbog čega se planiraju na bazi iskustva iz prethodnog perioda ili utvrđuju odlukama organa upravljanja. troškovi pravnih. Ukupno I kvartal Varijabilni troškovi Potrošni materijal Grejanje i osvetlenje Telefon Ukupno Fiksni troškovi Troškovi rada Amortizacija Strane usluge Takse i porezi Zakupnine Grejanje i osvetljenje Telefon Ukupno Ukupni troškovi 960 000 130 500 78 000 45 000 24 000 36 000 4 500 1 278 000 1 328 400 42 000 6 300 2 100 50 400 II kvartal III kvartal IV kvartal 73 200 10 980 3 660 87 840 85 200 12 780 4 260 102 240 39 600 5 940 1 980 47 520 240 000 36 000 12 000 288 000 960 000 130 500 78 000 45 000 24 000 36 000 4 500 1 278 000 1 365 840 960 000 130 500 78 000 45 000 24 000 36 000 4 500 1 278 000 1 380 240 960 000 130 500 78 000 45 000 24 000 36 000 4 500 1 278 000 1 325 520 3 840 000 522 000 312 000 180 000 96 000 144 000 18 000 5 112 000 5 400 000 Tabela 9.4. To su troškovi upravljanja preduzećem.

Plan kapitalnih izdataka Oprema i mašine Krupan alat Ukupni izdaci Dugoročni dug Izdaci gotovine I kvartal 5 000 400 5 400 3 750 1 650 II kvartal 450 450 450 III kvartal 350 350 350 IV kvartal 200 200 200 (u 000 dinara) Ukupno 5 000 1 400 6 400 3 750 2 650 11. Plan novčanih tokova. trećem i četvrtom kvartalu. Kod planiranja dinamike novčanog priliva treba obratiti pažnju na očekivane gubitke prihoda o čemu je bilo reči kod planiranja neto prihoda od prodaje. preduzeće ostvaruje iz prihoda od prodaje. Na osnovu plana primanja gotovine i plana izdavanja gotovine izrađuje se globalni plan tokova gotovine. Pored neto prihoda od prodaje. Zbirni plan tokova gotovine 86 Iz tabele vidimo da preduzeće planira uzimanje bankarskog kredita u prvom kvartalu jer očekuje da će mu izdvajanja gotovine biti veća od primanja. On omogućuje procenu salda gotovine krajem svakog perioda i izradu plana finansiranja za periode kada su izdavanja veća od primanja. Ivanišević. U drugom. Ekonomski fakultet.141 - . Postupak sastavljanja planskog bilansa stanja i planskog bilansa uspeha se zasniva na 86 Sastavljeno prema D. M. (u 000 dinara) I kvartal Početni saldo gotovine Planirana primanja Planirana izdavanja Višak primanja Višak izdavanja Bankarski krediti Otplata kredita Kamate na kredite Konačni saldo gotovine 7 500 16 983 21 588 0 4 605 4 500 0 0 7 395 II kvartal 7 395 20 160 18 792 1 368 0 0 1 200 114 7 449 III kvartal 7 449 22 722 20 292 2 430 0 0 2 400 48 7 431 IV kvartal 7 431 16 635 15 660 975 0 0 900 15 7 491 Ukupno 7 500 76 500 76 330 170 0 0 0 177 7 494 Tabela 11. Krasulja. S obzirom da se izdvajanja gotovine vremenski ne poklapaju sa nastankom troškova i da planirane potrebe za gotovinom nisu ravnomerno raspoređene.Finansijski menadžment Tabela 10. Planirani bilans stanja sa planiranim bilansom uspeha treba da pokaže očekivano finansijsko stanje preduzeća na kraju svakog perioda u toku godine i na kraju te godine. Polazeći od pretpostavke da minimalni saldo gotovine iznosi 7 200 000. Konačni saldo gotovine krajem svakog kvartala je nešto iznad minimalno potrebnog salda. Poslovne finansije. 2004. kada su primanja veća od izdavanja.9. . bilansa stanja i uspeha Realnim i pouzdanim planiranjem novčanih tokova postiže se nesmetano i kontinuirano kretanje sredstava u kružnom toku i utvrđuju potrebe za novčanim sredstvima u procesu reprodukcije. treba planirati i druge izvore gotovine iz poslovnih aktivnosti. Najveći priliv gotovine. treba planski obezbediti gotovinu za ova plaćanja. Beograd. zbirni plan novčanih tokova hipotetičkog preduzeća prikazan je na tabeli broj 11. kao i iz investicionih i finansijskih aktivnosti. planira se otplata kredita. To je planiranje primanja i izdavanja gotovine za naredni planski period. Plan izdavanja gotovine sastavlja se na osnovu usvojenih pojedinačnih planova.6.

7 395 4 200 48 7 896 1 890 3 768 75 25 272 18 978 44 250 810 4 500 60 108 5 478 4 500 9 978 21 000 13 272 44 250 30.01. početno ulaganje Akumulirani dobitak UKUPNA PASIVA 01. Malinić. Utvrđuju elementi ovog plana. plana primanja i izdavanja gotovine i sl. planirani bilans stanja hipotetičkog preduzeća za narednu poslovnu godinu prikazan je na tabeli broj 12. 89 Isto. salda kupaca iz plana naplate potraživanja. 7 431 5 400 45 10 404 1 440 1 920 183 26 823 18 264 45 087 2 337 900 180 1 383 4 800 4 500 9 300 21 000 14 787 45 087 31. jer se na osnovu plana nabavke i zaliha materijala. Planirani bilans uspeha 87 Planirani bilans uspeha pokazuje očekivani iznos i strukturu finansijskog rezultata preduzeća za određeni period. 7 491 5 400 33 8 166 1 740 1 920 120 24 870 17 652 42 522 2 157 0 243 549 2 949 4 500 7 449 21 000 14 073 42 522 Tabela 12. plan troškova. Ivanišević. 2003.06. plan zaliha. Saldo gotovine i angažovanje kratkoročnog duga uzimaju se iz zbirnog plana tokova gotovine.03. plan proizvodnje. Poslovne finansije. kao što su: plan prodaje. Ekonomski fakultet. čiji je zadatak da obračuna sve rashode i prihode u posmatranom obračunskom periodu i da iskaže ostvareni periodični rezultat ili i njegovu podelu. N.Finansijski menadžment sumiranju posebnih planova po funkcionalnim područjima. . plana proizvodnje i zaliha gotovih proizvoda. 7 449 4 200 0 9 618 1 740 3 748 153 26 904 18 696 45 600 2 262 3 300 120 567 6 249 4 500 10 749 21 000 13 851 45 600 30. Krasulja. Beograd. Upravljačko računovodstvo. Ekonomski fakultet.“88 Planirana visina neto dobitka čini izvor iz koga se povećava sopstveni kapital i opredeljuje planiranje finansijske strukture u planskom bilansu stanja. plan nabavke. salda zaliha materijala iz plana nabavke i troškova direktnog materijala. (u zaokruženim 000 dinara) Naziv pozicije Gotovina Kratkoročni plasmani Ostala potraživanja (kamata) Potraživanja od kupaca Zalihe materijala Zalihe gotovih proizvoda Unapred plaćeni troškovi Obrtna sredstva Fiksna sredstva. plan kapitalnih ulaganja i sl. Stevanović. a planirane nabavke novih osnovnih sredstava iz plana kapitalnih ulaganja.09. Ilustracije radi. planirani bilans uspeha izgleda kao na tabeli broj 13. kratkoročni plasmani iz pojedinačnih planova primanja i izdavanja gotovine. Beograd.12. M. „Bilans uspeha predstavlja samo izdvojeni i osamostaljeni deo bilansa stanja. 7 500 5 400 0 8 400 1 740 1 920 210 25 170 13 380 38 550 1 710 0 0 2 028 3 738 0 3 738 21 000 13 812 38 550 31.89 87 88 Sastavljeno prema D. sadašnja vrednost UKUPNA AKTIVA Dobavljači Kratkoročni krediti Ostale obaveze (kamate) Planirane obaveze na ime poreza Kratkoročne obaveze Dugoročni dugovi Ukupne obaveze Sopstveni izvori. 2004. Na osnovu prethodno urađenih i objašnjenih pojedinačnih planova. D. plana kapitalnih ulaganja.142 - . Planirani bilans stanja ima karakter izvedenog (svodnog) finansijskog plana.

Novi Sad. .Porez na dobitak (50%) Neto dobitak 1 950 1 140 1 278 4 368 840 120 60 1 020 60 960 480 480 1 950 1 140 1 278 4 368 3 336 0 36 3 372 174 3 198 1 599 1 599 1 950 1 140 1 278 4 368 3 975 0 45 4 020 108 3 912 1 956 1 956 1 950 1 140 1 278 4 368 618 0 72 690 78 612 306 306 7 800 4 560 5 112 17 472 8 769 120 213 9 102 420 8 682 4 341 4 341 9 144 504 51 9 699 5 208 13 128 879 87 14 094 7 704 14 040 1 023 102 15 165 8 343 8 808 474 48 9 330 4 986 45 120 2 880 288 48 288 26 241 I kvartal 14 907 II kvartal 21 798 III kvartal 23 508 IV kvartal 14 316 Ukupno 74 529 Tabela 13. pored ostalih i to: IAS – 1.“90 Primenom ovih standarda poboljšava se kvalitet finansijskih izveštaja. 2003. priručnik. Planirani bilans uspeha 11.Finansijski menadžment (u 000 dinara) Naziv pozicije Neto prihod od prodaje (posle kasa – skonta) VARIJABILNI TROŠKOVI: Troškovi proizvodnje Troškovi prodaje Troškovi uprave i administracije UKUPNI VARIJABILNI TROŠKOVI Marginalni dobitak FIKSNI TROŠKOVI: Troškovi proizvodnje Troškovi prodaje Troškovi uprave i administracije UKUPNI FIKSNI TROŠKOVI Poslovni dobitak + Dobitak na prodaji fiksne imovine + Prihodi od kamate UKUPNO Rashodi na ime kamate Dobitak pre oporezivanja . Biznis plan. Izrada i prezentacija bilansa novčanih tokova. Krstić. Utvrđivanje standarda Ostvarivanje dugoročne finansijske stabilnosti u uslovima slobodnog prometa kapitala na globalnom nivou i porast investiranja uslovilo je donošenje opšte prihvaćenih međunarodnih standarda. „U pripremanju i izradi biznis planova neophodno je sagledavanje i primena dva ključna međunarodna računovodstvena standarda. 90 J. Prometej.10.143 - . Izrada i prezentacija finansijskih izveštaja IAS – 7.

1. predlog sopstvenog učešća i dokaze o raspoloživosti sopstvenih sredstava. uputstva za njihovu strukturu i minimalne zahtevane sadržaje u finansijskim izveštajima. investicione i finansijske aktivnosti. b) Predlog strukture finansiranja projektovanog biznis plana i to: i.10. c) Pregled amortizacije i stanje kredita. ukalkulisanu kamatu na zajam i proviziju za bankarski servis. plan otplate zajma.10. Ovaj standard utvrđuje opšta načela za prezentiranje finansijskih izveštaja. d) Pregled stanja i vlasničke glavnice. 2002. h) Projektovani bilans uspeha posle investiranja po predviđenom biznis planu. za obrtna sredstva (obrtni kapital). f) Reklasifikovani bilans novčanog toka protekle godine. Izrada i prezentacija finansijskih izveštaja Primena ovog standarda ima za cilj da se obezbedi uporedivost finansijskih izveštaja sa izveštajima prethodnih perioda i drugih preduzeća. Izrada i prezentacija bilansa novčanih tokova Ovaj standard zahteva formiranje informacija o istorijskim promenama u novcu i novčanim ekvivalentima u obliku bilansa novčanog toka. Beograd. Struktura finansijskog biznis plana treba da obuhvati:91 a) Ukupno potrebna finansijska sredstva prema projektovanom biznis planu. IAS – 1. ii.2. e) Reklasifikovani bilans uspeha i bilans stanja za prethodne tri godine. 5. Struktura finansijskog biznis plana Finansijski deo biznis plana treba da pruži razumljive informacije o finansijskom položaju. 91 Prema D. Dragojević. . Bilans o novčanom toku treba da prikaže novčane tokove perioda klasifikovane na poslovne.144 - . g) Izveštaj o raspodeli neto rezultata za prethodne tri godine. predlog traženog zajma.Finansijski menadžment 5. i) Projektovani bilans novčanog toka prema biznis planu. IAS – 7. Biznis plan – metodologija i primeri. za trajna (osnovna sredstva) ii. uspešnosti poslovanja i novčanom toku preduzeća kako bi korisnicima olakšale donošenje ekonomskih odluka. 11.11. od toga: i.

Metodološki pristup izrade biznis plana prema međunarodnim institucijama predstavlja standardne kriterijume i obuhvata određene elemente. Za realizaciju biznis plana važno je definisanje odgovornosti. Tekuće poslovanje i rezultati iz prethodnog perioda Ovaj segment biznis plana treba da informiše čitaoca o postojećem poslovanju. 11.12.12. Ključni finansijski pokazatelji i Procena budućeg finansijskog položaja. Elementi finansijskog biznis plana su: Opšti podaci. Važno je utvrđivanje predmeta biznis plana. koji dokazuje da je preduzeće obezbedilo potrebna finansijska sredstva (sopstvena i pozajmljena) i da će poslovni poduhvat obezbediti rentabilno poslovanje. Elementi finansijskog biznis plana Izrada biznis planova je složen i odgovoran zadatak i zahteva poznavanje metodoloških zahteva korisnika koji pružaju podršku preduzećima.145 - . Tržišni ambijent poslovanja. Istorijat od osnivanja preduzeća – sadrži . ali i rezultatima poslovanja u prethodnim godinama. Bilans uspeha. Opšti podaci Biznis planovi se izrađuju za konkretno nameravanu poslovnu aktivnost.12.2. Bilans stanja.Finansijski menadžment j) Projektovani bilans stanja posle realizacije biznis plana. pa je neophodno prezentirati tim menadžera. Finansijski deo biznis plana nije formalističkog karaktera. Na osnovu tih pretpostavki izrađuje se finansijski plan. Kvalifikaciona struktura i zaposlenost. tržišne situacije i ciljnog tržišta. Sadašnji profil poslovanja. već je to jasan putokaz i snažna podrška budućim investitorima. Njime se određuje obim poslovnog poduhvata i finansijske mogućnosti sa kojima preduzeće raspolaže. Tekuće poslovanje i rezultati iz prethodnog perioda. 11. marketinške pozicije i potrebnih resursa za uspešnu realizaciju biznis plana.1. 11.

Planira se pronalaženje selekcija i . normativa ljudskog rada.12. fizičke objekte u kojima se radi. Na osnovu analize tržišta i ocene tržišne pozicije preduzeće: utvrđuje obim i strukturu prodaje definiše najvažnije kupce i tržišna područja identifikuje najvažnije dobavljače identifikuje najvažnije konkurente utvrđuje pretnje od pridošlica na tržište i pretnje od surogata i utvrđuje svoju konkurentsku prednost. Tržišni ambijent poslovanja Uspeh biznis plana zavisi od višedimenzionalnog sagledavanja tržišnog položaja preduzeća. vozila i druga osnovna sredstva. na broj administrativnog osoblja utiče vrsta i razvijenost informacionog sistema. mašine.146 - . 11.3. Važno je prikazati organizacionu šemu preduzeća i opisati veze sa drugim pravnim entitetima. opremu. mogućnosti fleksibilnog zapošljavanja i sl. Neophodno je opisati i zemljišne resurse koji se koriste.12. odnosno profit preduzeća. Za realizaciju planiranog obima i strukture proizvodnje bitni su materijalni resursi.12. Kvalifikaciona struktura i zaposlenost Posebna pažnja se posvećuje određivanju potreba za radnicima koja zavisi od nivoa mehanizacije.Finansijski menadžment podatke o osnivanju preduzeća i promenama koje su se dešavale u njegovom dosadašnjem razvoju. 11. U okviru analize poslovanja prikazuju se finansijski rezultati i ključni koeficijenti iz prethodnog perioda.5. Podlogu za ovu vrstu analize čine podaci iz bilansa stanja i bilansa uspeha. navodeći posebne karakteristike koje ih čine konkurentnim na tržištu.4. a to zavisi od osnovne delatnosti preduzeća. a broj i struktura menadžera se mora prilagoditi svetskim standardima. 11. Treba opisati proizvode. Za poslovanje preduzeća bitne su karakteristike privrednog sektora u kome funkcioniše. odnosno usluge. Pored opisa proizvoda treba navesti i količinu i uticaj na prodaju. Sadašnji profil poslovanja U ovom delu treba dati opis o tome kako preduzeće posluje u ovom trenutku. Tekuće poslovanje obuhvata podatke o obliku vlasništva iz koga proizilazi i upravljanje preduzećem.

časopis Preduzeće br.7. On treba da pokaže koliko investicija zahteva planirani posao. razvoj i unapređenje.8. uslovi rada i organizaciona kultura. Beograd.12. posebno u obliku trajnih obrtnih sredstava. 11. ali se za potrebe biznis plana koriste pojednostavljene šeme. Zakonom je utvrđena forma bilansa stanja i uspeha. 11.6.92 11. . koji treba da pokaže akumulirani profit.12. Bilans stanja Bilans stanja se sastavlja na početku perioda za koji se pravi plan. Biznis plan – metodologija i primeri. On pokazuje sve prihode i rashode koji se odnose na taj period.147 - . Prema D. Bilans uspeha Bilans uspeha pokazuje rezultate posla u određenim vremenskim periodima. koje pokazuju glavne karakteristike poslovnog procesa. Na osnovu bilansa uspeha i bilansa stanja daju se ključni koeficijenti rezultata. da bi se na osnovu njega projektovalo finansijsko stanje sa kojim se ulazi u posao. obično. Dragojević. Izabrani finansijski pokazatelji Finansijski pokazatelji daju informacije o upravljanju preduzećem u prethodnom periodu i omogućavaju poređenje sa projektovanim finansijskim rezultatima.12. Postoji mnogo različitih koeficijenata.Finansijski menadžment prijem novih radnika. Omerbegović Bijelović. Biznis plan potencijal ideja. 7/2003. a za prezentaciju se. 2002. odnosno koliki deo kapitala treba da se nalazi u fiksnom obliku. odnosno da li je preduzeće ostvarilo dobitak ili gubitak. Na kraju svake godine planskog perioda sastavlja se bilans stanja. vrednovanje rada. njihova obuka. u obliku materijala. koriste sledeći:93 ukupna tekuća aktiva Koeficijent tekuće likvidnosti = ---------------------------ukupne tekuće obaveze efektiva + dužnici + hartije od vrednosti Koeficijent likvidnosti = --------------------------------------------------------tekuća pasiva 92 93 Prema J. u novcu za nabavku materijala i u potraživanjima od kupaca.

148 - . Za finansijsku ravnotežu važi pravilo da obim. strukturi i vremenu trajanja izvora sredstava.. Ocena finansijske situacije vrši se na osnovu analize finansijske sigurnosti.Finansijski menadžment bruto dobit Marža bruto dobiti = -------------------prihod neto dobit Marža neto dobiti = -------------------prihod neto dobit Prinos na sredstva = -------------------ukupna aktiva neto dobit Prinos na akcijski kapital = ---------------------------------------------sredstva (akcijski kapital) akcionara dugoročni dug Odnos duga prema akcijskom kapitalu = -----------------------akcijski kapital 11. . struktura i vreme angažovanja sredstava odgovaraju obimu. Donošenje zaključaka o finansijskom položaju preduzeća temelji se na analizi bilansa i to: analiza finansijske situacije na ostvarenom i planiranom bilansu stanja.12.9. odnosno ravnoteže ili neravnoteže određenih sredstava i izvora sredstava. analiza likvidnosti na bilansu novčanog toka i analiza finansijskog rezultata i rentabilnosti na bilansu uspeha. Procena budućeg finansijskog položaja Na osnovu urađenih delova biznis plana vrši se procena budućeg finansijskog položaja preduzeća.

Revizori utvrđuju da li su bilans stanja i bilans uspeha izrađeni u skladu sa međunarodnim računovodstvenim standardima. Beograd. Cilj ove kontrole je da se spreče. Pravilnik o računovodstvu tj. a ne radi preduzimanja represivnih mera za počinjene nezakonitosti i nepravilnosti.1. odluke i uputstva su značajan instrument interne kontrole jer omogućavaju upoređivanje stvarnog stanja sa onim što je planirano i pronalaze eventualna odstupanja. planovi. Vitorović i M. Kontni plan je instrument kontrole. odgovornost za urednost i ažurnost knjigovodstva. . Pitanja za proveru znanja 1. Kontrola zasnovana na finansijskoj dokumentaciji (bilansima) Svi finansijski tokovi i svi poslovni događaji iskazuju se pomoću finansijske evidencije. Evidencija se vrši na osnovu odgovarajućih urednih dokumenata. Pravilnikom o knjigovodstvu se utvrđuju kontrole i kontrolni postupci koje treba da obavljaju lica koja rade u računovodstvu. a između njih treba da postoje jasna razgraničenja nadležnosti. ali i u drugim organizacionim jedinicama. Kako se vrši procena buduće finansijske pozicije na osnovu biznis plana? 94 Prema: B. analiza i nadzor) su nosioci internih kontrola. Koji su osnovni elementi za izradu biznis plana? 3. i da li finansijski izveštaj i finansijsko mišljenje menadžmenta odgovara stvarnom finansijskom položaju preduzeća. Kada postoji potreba za biynis planom? 2. Revizija služi za unapređivanje poslovanja preduzeća. knjigovodstvu uređuje određena pitanja koja su u zakonu utvrđena načelno.Finansijski menadžment 11. da li se poslovne knjige vode uredno i tačno. jer sintetička i analitička konta obezbeđuju praćenje poslovnih promena. Programi. kretanje dokumentacije. Andrić. izradu obračuna i sl. Finansijska kontrola i revizija Finansijska kontrola predstavlja kontrolu pravilnosti i zakonitosti finansijskog poslovanja. odnosno otklone nepravilnosti i pospeši kvalitet. Koji su koraci za sastavljanje finansijskog plana? 4. Tekuća kontrola vodi računa da se za svaku poslovnu promenu obezbedi odgovarajući dokument.13. Svi segmenti računovodstva (knjigovodstvo. Dokumentacija predstavlja instrument kontrole jer sadrži elemente koji omogućavaju proces interne kontrole.149 - . Da bi se kontrola uspešno sprovodila potrebno je da postoje odgovarajući opšti akti i instrumenti. a sprovodi se pregledom poslovnih knjiga i dokumenata.94 Računovodstveni sistem predstavlja značajan instrument interne kontrole. 1996. 11. a revizija ispituje i ocenjuje da li je ovo načelo primenjeno u praksi. utvrđivanje stanja i rezultata i predstavljaju kontrolni pokazatelj. Savez računovođa i revizora Srbije.13. Ovim pravilnikom preduzeća uređuju određena pitanja vezana za organizaciju i vođenje knjigovodstva. Osnovi revizije. Revizija poslovanja je planirano i naknadno dokumentarno preispitivanje i ocenjivanje finansijskog stanja i celokupnog materijalno finansijskog poslovanja preduzeća u određenom periodu. planiranje.

Finansijski menadžment II DEO FINANSIJSKO TRŽIŠTE I PORTFOLIO HARTIJA OD VREDNOSTI .150 - .

151 - . Čigoja štampa. a investitor očekuje fiksne prihode u vidu kamate i glavnice. Sam finansijski sistem sastavni je deo privrednog sistema zemlje i ima za cilj omogućavanje nesmetanog toka finansijskih sredstava u okviru te društveno – ekonomske zajednice. sertifikati) stvaraju dužničko-poverilački odnos bez promene strukture vlasništva: emitent dolazi do potrebnih sredstava. One su učesnici u trgovini finansijskim instrumentima i svojim aktivnostima omogućuju efikasno funkcionisanje finansijskog tržišta. tržište usluga. Finansijsko tržište je mesto na kome se ponuda viškova finansijskih sredstava sučeljava sa tražnjom koja je spremna da ih investira. Ogroman značaj koji fi-nansijsko tržište ima za nacionalnu ekonomiju ogleda se od omogućavanja nesmetanog odvijanja procesa proizvodnje. Finansijske institucije se bave pružanjem finansijskih usluga. optimizacije nivoa novčane mase. likvidnosti nacionalne ekonomije.II izmenjeno i dopunjeno izdanje.odnosno to je sistem “kanala” kojima se vrši transfer finansijskih sredstava između različitih grupa i subjekata u privredi. Najznačajnija vrsta finansijskih institucija jesu finansijski posredinici.plasman hartija od vrednosti. finansijske kompanije. investitor) stiče određena prava. odnosno posredovanjem između nosilaca i korisnika štednje. 95 dr Dejan Erić “Finansijska tržišta i instrumenti”. U osnovi. 2003. a kupac (vlasnik. alokacije novca. Pojam finansijskog tržišta Pod tržistem se podrazumeva mesto na kome se sučeljavaju ponuda i tražnja za robama. Depozitne institucije (najznačajnije su poslovne banke) kao osnovni izvor sre-dstava koriste prikupljene štedne depozite. koja je opet različita za svaki od segmenata finansijskog tržišta. a ne depozitne (osiguravajuće kompanije. 11 . Nemoguće bi bilo započeti analizu finansijskih instrumenata bez prethodnog uočavanja njihovog mesta i uloge u finansijskom sistemu. zapisi.95 Cena finansijske aktive formira se od podlučujućim uticajem ponude i tražnje. zaduživanje na tržištu i sl. prometa. investicioni fondovi) ostale izvore . koji mogu biti depozitne i nedepozitne institucije. tržište faktora proizvodnje i finansijsko tržište. Oni mogu da imaju formu hartija od vrednosti ili da proizilaze iz kreditno-depozitnih odnosa. Finansijski instrumenti (finansijska aktiva ili efekti) predstavljaju predmet investiranja na finansijskom tržištu. Beograd. Njihovom emisijom izdavalac (emitent) prikuplja sredstva za finansijske aktivnosti.. ali uz transver vlasništva kupac akcija ima udeo u vlasništvu nekog preduzeća. Osnovni elementi koje određuju finansijsko tržište jesu finansijski instrumenti i finansijske institucije. faktorima proizvodnje i novčanim sredstvima. Analogno ovom zaključuje se da danas postoje produktno robno tržište. Posebnu grupu finansijskih institucija čine berzanski posrednici (brokersko-dilerske kuće) koji zastupaju kupce i prodavce na finansijskom tržištu i za to naplaćuju proviziju. Vlasničke hartije od vrednosti (različite vrste akcija) takođe emitentu obezbeđuju željena sredstva. Finansijsko tržište se može definisati i kao skup svih finansijskih transakcija u oblasti nacionalne ekonomije kojima dolazi do uspostavljanja i realizacije društveno-proizvodnih odnosa iz kupoprodajnih finansijskih dokumenata. penzioni fondovi. Hartije od vrednosti su dokumenta koja predstavljaju dokaz o nekom dugu ili vlasništvu. dužničke hartije od vrednosti (obveznice. str.Finansijski menadžment 1. uslugama. ostvarenja profitabilnosti pa sve do ostvarenja proširene reprodukcije u oblasti proizvodnje i prometa i sigurnosti za plasirani kapital.

U vezi sa hipotekarnim kreditima je izrazit trend sekjuritizacije. Tržište kratkoročnih vrednosnih papira (kratkoročne HOV) drugi je segment novčanog tržišta. što opet ima značaj sa makro aspekta. mali rizik nenaplate i visokog su stepena ugroženosti. Privredna funkcija novčanog tržišta je prilagodjavanje likvidnosti banaka ali i ostalih učesnika. Na njemu se trguje kratkoročnim dužničkim vrednosnim papirima s rokom od 1 god. prema predmetu trgovanja. Banke i specijalizovane organizacije odobravaju ih građanima i preduzećima na osnovu pokrića u nekretninama. Ipak.je skup institucija. Tržište kapitala .Novčanom tržištu je zadatak trajno i svakodnevno snabde-vanje banaka novcem kao prometnim i platežnim sredstvom kako bi one postigle likvi-dnost kojom se omogućavaju tekuća plačanja njihovih komitenata. Instrumenti novčanog tržišta imaju kratke rokove dospeća. Učesnicima na ovom tržistu se pruža mogućnost da brzo menjaju strukturu i smer svojih investicionih plasmana. no-vcem i "skoro novcem". Na ovom tržištu trguje se bankovnim likvidnim rezervama i kratkoročnim vrednosnim papirom tj. 2.Finansijski menadžment Slika 1. jer one zajedno čine bankarski system jedne zemlje. Novac pozajmljuju banke međusobno. Podela finansijskog tržišta Najbitnija podela finansijskog tržišta. Centralne banke mogu i ne moraju sudelovati na ovom tržištu. do opoziva. a da pri tom slobodna sredstva budu usmerena u najrentabilnije investicione projekte. na više dana. može se podeliti na: 1. na ovom segmentu finansijskog tržišta izuzetno je važan odnos centralne banke sa poslovnim bankama. da brzo prelaze iz uloge štednje u ulogu zajmo-tražioca. Finansijsko tržište 2. Hipotekarno tržište je podvrsta tržišta kapitala ali i njegov najvažniji poje-dinačni oblik u razvijenim zemljama. Novčano tržište nema čvrstu institucionalnu strukturu i formalnu organizaciju. posluje se "na reč . Trguje svako sa svakim.152 - . finansijskih instrumenata i mehanizama pomoću kojih se dugoročna slobodna sredstva štednje prenose od suficitarnih ka deficitarnim subjektima koji ulažu u fiksne fondove i opremu. Hipotekarni kredit je posebna vrsta dugoročnog kredita. Likvidne rezerve kod centralne ili poslovnih banaka pozajm-ljuju se na trzištu novca na krake rokove od jednog do nekoliko dana. na mesec ili više meseci. faksom". čime banke na sekundarnom tržištu brže dolaze do povraćaja srestava od odobrenih stambenih kredita. Novčano tržište .telefonom. U .

devizne transakcije među komercijalnim bankama u zemlji. • Prinosi na oba tržišta su u međusobnoj vezi i učesnici vode o tome računa "pomičući se sa tržišta na tržište. 3. Bridge Company. u učesnike se uključuju samo finansijske institucije i posrednici. Transakcije na deviznom tržištu odvijaju se kao: transakcije između komercijalnih banaka i njihovih komitenata. prema užem shvatanju. 4) Subjekte iz inostranstva. Devizni kurs se formira pod uticajem ponude i tražnje i pred-stavlja cenu jedne jedinice strane valute izraženu brojem jedinica domaće valute. bez obzira na prirodu njihove osnovne delatnosti. • Korisnici se mogu pojavljivati na oba tržišta i kombinovati različite instru-mente pribavljanja sredstava. tj. transakcije komercijalnih banaka sa svojim filijalama u inostranstvu ili s korespodentima u inostranstvu i devizne transakcije medju centralnim bankama radi uticaja na kurseve i na kretanje kapitala. investitori mogu raspoloživa novčana sredstva usmeravati na oba tržišta. Naj-važniji učesnici su velike komercijalne banke. Sa druge strane. Osnovni zadatak mu je da snabdeva učesnike stranim sredstvima plaćanja za plaćanje uvoza i izvoza. 96 Prof. koji su po prirodi svoje delatnosti i posla vezani za oblast finansija i poslovanja na finasijskim tržištima. veoma grubih podela je na šire i uže shvatanje učesnika. brokeri i dileri specijalizovani za trgo-vinu devizama. Podela učesnika na finansijskom tržištu Postoje izuzetne teškoće oko pravilne klasifikacije svih učesnika na finansijskim tržištima. • Novčana sredstva stalno cirkulišu između ta dva tržišta • Neki učesnici uzimaju aktivnog učesnika na oba tržišta • Svi dugoročni instrumenti pred dospeće postaju kratkoročni i mogu biti pre-dmet kupoprodaje na novčanom tržištu. Beograd. 3.153 - . To je tržište potpune konkurencije.Finansijski menadžment razvijenom međunarodnom finansijskom tržištu sekjuritizacija omogućava da se brzo prenesu talasi optimizma ili pesimizma na tržištu nekretnina sa regiona na region. komercijalni kupci deviza. razmenjuju devize. Na deviznom tržištu trguje se uglavnom konvertabilnim devizama. Bankarstvo. Devizno ili međunarodno tržište je deo ukupnog finansijskog tržista na ko-jem se prema utvrđenim uslovima i pravilima trguje stranim valutama. 2001. Iako su dva različita tržišta s posebnim osobinama i funkcijama. . Dr Milutin Ćirović. a broj transakcija je veliki. Prema širem shvatanju sve učesnike na finansijskim tržištima moguće je grupisati u jedan od sledeća četiri sektora :96 1) Javni sektor. koji na različite načine učestvuju u poslovima na finasijskom tržištu. odnosno stanovništva. u učesnike na finansijskom tržištu se uključuju svi subjekti društvenog života. jer na njemu sudeluje mnoštvo učesnika. Najbolji primer za to je kriza hipotekarnih kredita u SAD koja se brzo prenela u zapadnu Evropu i Japan. Jedna od prvih. 2) Sektor privrede i vanprivrede. Po širem shvatanju. ali postoji mogućnost da na datom tržištu interveniše i centralna banka. tržište kapitala i novčano tržište povezani su na sledeće načine: • Zavisno o investicionoj politici i prinosima. 3) Sektor domaćinstava.

Finansijski menadžment Javni sektor se odnosi na državu. doprinosa i na druge načine. izvori sredstava za finansiranje javnog sektora su vrlo različiti: fiskalni prihodi (porezi. Pošto su prva dva načina vrlo nepouzdana. ili povećanjem poreza. ali i na strani tražnje na finansijskom tržištu. i • kao korisnici sredstava . idt.R). od saveznog ( federalnog ). i putem vraćanje sredstava kroz različita davanja. društvene i druge funkcije. akcize. njene organe. ili emisijom svojih harija od vrednosti. Zajedničko za sva njih je da bi uspešno obavljale svoju osnovnu ekonomsku misiju moraju da raspolažu odgovarajućim sredstvima i kapitalom.na strani tražnje. kao na primer multinacionalna ili globalna preduzeća. kamate. Kada kažemo država podrazumevamo različite nivoe državne vlasti. dotacije ili subvencije. i to: putem prikupljanja sredstava od drugih. Kao davaoci sredstava na strani ponude.fizički i finansijski. Javni sektor u emisiju hartija od vrednosti na finansijskim tržištima učestvuje uglavnom na jedan od sledeća tri načina: a) emisijom hartija od vrednosti organa centralne vlasti. On je tesno povezan i sa ostalim sektorima. Državne hartije od vrednosti. finansiranje rada. itd). u slučaju kada raspolažu viškovima sredstava. Sektor privrede i vanprivrede se sastoji od velikog broja privrednih i vanprivrednih organizacija(i to kako profitnih. privredni i vanprivredni učesnici na finansijskim tržištima pokušavaju unosno da investiraju viškove finansijskih sredstava kojima raspolažu. oni pokušavaju da emisijom hartija od vrednosti (pre svih zapisa. država bi to mogla da reguliše. agencije ili preduzeća koja se nalaze u pretežno državnom vlasništvu. Ovaj sektor se može pojavljivati i na strani ponude. doprinosi. ili štampanjem novca. kao na primer samostalne trgovačke radnje (S. koji pak može imati dva oblika. preko poreza. akcije drugih firmi. prihod od zadržanog profita. c) emisijom hartija državnih preduzeća Pored emisije hartija od vrednosti. Ipak. koje pripadaju najrazličitijim granama delatnosti. ali i izuzetno velika. zdravstveno i socijalno osiguranje.154 - . Kao korisnici sredstava. carine. tako i neprofitnih). Prikupljena sredstava se koriste za različite svrhe: podmirivanje različitih stavki budžeta. Ukoliko postoje izraženi nedostaci za finansijskim sredstvima. državne bezbednosti. vrlo različitih vlasničkih oblika. sto se dešava u slučaju kada imaju manjkove finansijskih sredstava. dividende. preko regionalnih do lokalnih nivoa. Ovom . pri čemu je ta veza uglavnom dvosmerna. u zavisnosti od toga da li raspolaže viškovima ili ima manjkove finansijskih sredstava. i slično). Na finansijskim tržištima ovaj sektor se takođe može pojavljivati u dve osnovne uloge: • kao davaoci sredstava . b) emisijom hartija od vrednosti organa lokalne vlasti. organizacije. i u zemljama sa razvijenom demokratskom tradicijom ne bi mogli da prođu bez težih političkih potresa. Takav način prikupljanja sredstava za ovaj sektor predstavlja eksterne izvore finansiranja. različite veličine i poslovne filozofije. obveznica i akcija) prikupe sredstva za kratkoročno i dugoročno finansiranjesvog poslovanja.T. preduzeća imaju ekonomsku misiju da proizvode priozvode i vrše određene usluge kojima zadovoljavaju najraznovrsnije potrebe ljudi. kao što je sadržani profit (dobit). otplata dugova. za potrebe vojske. policije. takse. Uloga ovog sektora na finansijskim tržištima je izuzetno velika. Privdedni i vanprivredni subjekti imaju razne ekonomske. penzije. socijalne. Ona mogu biti vrlo mala. itd.na srani ponude finansijskih sredstava i kapitala. obično se ide na treći – emisiju različitih hartija od vrednosti. obrazovanje. Tako na primer. To postižu ulaganjem u različite oblike finansijskih instrumenata (npr. u većini razvijenih zemalja veći značaj imaju interno generirani izvor sredstava.

• odluke o upravljanju rizikom – u smislu kada i pod kojim uslovima treba smanjiti nivo finansijske neizvesnosti sa kojom se domaćinstvo suočava. itd) i iznosa sredstava koja idu u tekuću potrošnju. Njeni najvažniji elementi su – pozajmljena sredstva (dug) i sopstvena sredstva (akcijski kapital). • da direktno kupuju pojedine hartije od vrednosti ( obveznice. kakve su na primer investicione kompanije i fondovi. a nisu njeni rezidenti. Naime. . premije osiguranja. Dugoročni se u finansijskoj teoriji označavaju pojmom – struktura kapitala (capital structure). stipendije. koji „ostavljati na stranu“ ( štedeti ). do višečlanih u kojima živi više generacija. • da ulažu u hartije od vrednosti pojedinih finansijskih institucija. ) putem finansijskih posrednika. od onih koje čini samo jedna osoba. Na kraju. honorari. uočeno je da stanovništvu stoje na raspolagnju najčešće tri opcije za uključivanje štednje na finansijsko tržište. Za razliku od šireg shvatanja. To su: • da štede u bankama na tradicionalan način. to jest predstavljaju najznačajniju kategoriju učesnika na strani ponude finansijskih sredstava. agencija ili institucija. Oni mogu pripadati jednoj od prethodno tri pomenute. U finansijama pod kategorijom domaćinstva podrazumeva se sektor stanovništva. • čisto finansijske odluke – u smislu kada i koliko sredstava treba pozajmiti od drugih kako bi se realizovala određena potrošnja ili investicije. akcije. dividende. Štednja kod stanovništva se javlja kao razlika između prihoda koji su ostvareni po različitim osnovama (plate. neophodno je primetiti i jednu tendenciju. Pri tome. dotacije. Sa užeg aspekta učesnike na finansijskim tržištima čine finansijske institucije i finansijski posrednici. Po broju učesnika reč je sigurno o najbrojnijem od sva četiri “makro“ sektora. što će zavisiti od odnosa ponude i potražnje. Što se tiče subjekata iz inostranstva. U najvećem broju zemalja učesnici iz sektora domaćinstva su najvažniji izvor štednje. u cilju što potpunijeg sagledavanja uloge sektora domaćinstava.155 - . porodice mogu biti izuzetno različite po veličini i strukturi. životni standard. itd. koje se može odnositi na učesnike koji dolaze izvan samog finansijkog tržišta. od kojih su posebno značajni: visina prihoda. putem otvaranja različitih vrsta štednih ili oročenih računa. • investicione odluke – u smislu koliko će se ušteđenog novca investirati. penzije. naknade i bonusi. Njihova aktivnost na finansijskim tržištima pojedinih zemalja može dovesti do neto priliva ili odliva finansijskih sredstava. uže shvatanje učesnika se vezuje za one subjekte čije je postojanje i poslovanje tesno povezano sa samim finansijskim tržištem. opšta ekonomska i društvena stabilnost i tome slično.Finansijski menadžment prilikom nije zgoreg podsetiti da svi izvori finansiranja mogu biti kratkoročni i dugoročni. Sklonost ka štednji zavisi od većeg broja faktora. njih čine svi oni učesnici koji uzimaju učešće i posluju na finansijskim tržištima jedne zemlje. ali se mogu javiti i u obliku različitih međunarodnih organizacija.pomoći. navike. Postoje autori koji smatraju da domaćinstva mogu da donese četiri vrste finansijskih odluka: • odluke o potrošnji i štednji – u smislu koji će se deo tekućih prihoda trošiti . koji se sastoji od velikog broja porodica. kamate. investicije u nekretnine i trajna potrošna dobra.

finansijskim učesnicima primarna delatnost je upravo finansijsko poslovanje i rad na finansijskim tržištima. 4) Posredovanje u dospeću – čime se pruža mogućnost svim učesnicima na finansijskim tržištima da sagledaju veći broj mogućih opcija u pogledu izbora željenih rokova. Nefinansijski učesnici su oni koji obavljaju svoju delatnost.156 - .98 Na kraju. pa žele da sredstva pribave posredstvom finansijskog tržišta. 5) Mogućnost smanjivanja rizika kroz diversifikaciju – Finansijski posrednici omogućavaju da se finansijski instrumenti koji nose veći stepen rizika pretvore u finansijsku aktivu sa manjim stepenom rizika i to preko diversifikacije porfolija. 3) Transfer sredstava ka onim subjektima koji imaju unosne investicione mogućnosti. Svi oni. Jedna od njihovih osnovnih uloga je da omoguće nesmetano funkcionisanje finansijskog tržišta putem brzog povezivanja ponude i potražnje za finansijskim sredstvima i njihivim transferom na najefikasniji način. Beograd. i to onda kada osete potrebu. 98 . Finansijska tržišta i instrumenti. Finansijske učesnike. to jest finansijske institucije i posrednike. to jest intermedijacije . Sa druge strane. 97 Dejan Erić. ili u situacijama kada žele da plasiraju viškove svojih finansijskih sredstava. tako i za investiranje. finansijski posrednici obezbeđuju da troškovi dugoročnog finansiranja budu niži od troškova kratkoročnog. Beograd. predstavlja veliki broj različitih subjekata koji učestvuju na finansijskim tržištima i koji posredstvom njega povezuju ponudu i potražnju97. Jedan od osnovnih kriterijuma za ovu podelu učesnika na finansijskim tržištima je njihova primarna uloga . kako za štednju. 1992. pa samim tim i moć. neretko u njihovim rukama je skoncentrisan ogroman kapital. To su: • • nefinansijski i finansijski. što omogućava veće prinose u dugom roku. 2) Pomoć u efikasnoj alokaciji resursa i njihovom efektivnijem korišćenju. 6) Smanjivanje transakcionih i informacionih troškova – Kod investicija u različite finansijske instrumente deluju efekti ekonomije obima i time se mogu smanjiti troškovi. Finansijska tržišta. ostvaruju misiju i ciljeve koji nisu predominantno povezani sa finansijskim tržištem.osnovna delatnost miliona nefinansijskih učesnika nije finansijske prirode i nije povezana sa funkcionisanjem finansijskih tržišta. Pored toga. 1997. treba ukazati da finansijski učesnici na finansijskim tržištima imaju veći broj uloga i obezbeđuju ostvarivanje većeg broja značajnih ekonomskih funkcija. Đukić Đorđe. Međutim. čime dolazi do povećanja društvenog blagostanja. Pomenimo samo neke od najvažnijih: 1) Pomoć u efikasnoj mobilizaciji resursa na strani štednje. što sa svoje strane može dovesti do povećanja prinosa i efikasnosti celog finansijskog tržišta. To se dešava. Na taj način. Viša poslovna škola i Naučna knjiga. ili kada imaju nedostatak.Finansijski menadžment Pojmovi finansijske institucije i finansijski posrednici nas polako uvode u drugu veliku podelu na finansijskim tržištima. odnosno investiranjem u veći broj različitih finansijskih instrumenata. kao i mnogi drugi učesnici iz sva četiri sektora šireg poimanja učesnika na finansijskom tržištu se samo s vremena na vreme pojavljuju u poslovima na finansijskom tržištu. Finansijski učesnici imaju ključnu ulogu na finansijskim tržištima upravo obavljajući pomenutu funkciju finansijskog posredovanja. Institut ekonomskih nauka.

bez upotrebe gotovine. i time (tekući prinos – current yield). povraćaj uloženog kapitala u većem obimu nego što ga je uložio. Nije značajno da li investitor lično radi na obrtu kapitala (tzv. pošto već u času kupovine ima preprodajnu (špekulativnu) nameru. radi prikupljanja sredstava potrebnih za ulaganje u privredni ili drugi finansijski poduhvat. ekonomski pojam investitora je preopširan i nejasan. Drugi i uzgredni motiv je sticanje kapitalnog dobitka putem kasnije prodaje hartija po većoj ceni. Motivi – Motivi investiranja u hartije od vrednosti su. da je sticanje kapitalnog dobitka sporedan motiv investitora. Nije značajno ni da li investitor obrće kapital sam ili “u društvu“ sa drugim licima (npr. Nije značajno da li su hartije kupljene u emisiji (na primarnom tržištu) ili na berzi (na sekundarnom tržištu). Ulaganjem se smatra svako unošenje imovinske vrednosti (kapitala) u kakav privredni ili finansijski poduhvat u nameri da se. Generalno.Finansijski menadžment 7) Obezbeđuju ugodan mehanizam plaćanja. uveća. vremenski horizont na kome se zasniva odluka o kupovini i . onda on nije investitor. 1) EMITENT Pojam – Emitent (izdavalac) je lice koje u svoje ime. Njihova likvidnost se dalje održava na sekundarnom tržištu gde se odvija dalja trgovina tim hartijama od vrednosti i menja se vlasnička struktura. investitor je svako lice koje preduzima radnju ulaganja kapitala. kao jedan od kriterijuma za njihovu podelu mogu se uzeti i razlozi i motivi njihovog uključivanja na finansijsko tržište. dakle. ne smatrajući određena lica investitorom. Pravno gledano. koje će emitent pod odgovarajućim uslovima isplaćivati. u osnovi. Ta aktivnost se dešava na primarnom (emisionom) tržištu gde se prvi put emituju hartije od vrednosti. već špekulant. 4. Prvi i osnovni motiv je ubiranje prihoda. od one po kojoj ih je platio (tj. Tako. Ekonomski gledano. obrtom. koja učestvuju u emisiji za račun stvarnog emitenta. sve učesnike na finansijskim tržištima moguće je posmatrati i na drugačiji način. te ga zakonodavstva pojašnjavaju. Ključan je.157 - . Nije značajno da li emitent prodaje hartije od vrednosti za svoj ili tuđ račun. To znači da se emitentom smatra. ortak u ortačkom društvu). Emitenti i investitori Pored pomenutih podela. kao lice za čiji račun se emituju hartije i kome pripadaju sredstva koja su prikupljena emisijom. Ako je kupcu hartija to glavni motiv. tržišne vrednosti). što olakšava i ubrzava platni promet. 2) INVESTITOR Pojam – Investitor je na tržištu hartija od vrednosti ono što je potrošač u robnom prometu. dvojaki. Sa tog aspekta moguće je razlikovati dve velike kategorije učesnika: 1) Emitente 2) Investitore. ili to radi drugo lice. Ovo je posebno važna funkcija koja se postiže preko javnosti rada i strogim poštovanjem propisanih pravila igre. lično ili preko drugih lica. već i neka druga lica (“kvazi“ emitenti). preduzetnik). finansijska tržišta i učesnike na njemu. većin prava određuje da je investitor “lice koje kupuje hartije od vrednosti ili druge finansijske instrumente“. ne samo stvarni (ekonomski) emitent. Razlikuje se ekonomske i pravne definicije investitora. Bitno je. 8) Sticanje i očuvanje poverenja u finansijski sistem. kome ga je poverio na upravljanje i poslovanje. prodaje (emituje) hartije od vrednosti njihovim prvim imaocima.

već da obezbedi sigurnost ubiranja pristojnih prihoda. usled naglih promena u razvoju tehnike i tehnologije (npr. Ekonomski gledano. Pravni značaj podele investitora na lične i institucionalne ogleda se u pravu samo ličnih investitora na pojačanu zaštitu nadzornog organa u odnosu na profesionalce. jer mu daju pravo glasa (upravljanja) u organima emitenta. uporedno pravo ih detaljno uređuje. zavisno od vrste delatnosti kojom se investitor bavi. Treba napomenuti da naziv špekulant nema nikakvu negativnu konotaciju jer je to lice koje se svesno izlaže većem riziku od uobičajenog kako bi na kratak rok ostvarilo veći dobitak od prosečnog.158 - . institucionalni investitor nastoji da kupi što sigurnije i što profitabilnije hartije. Motiv je sticanje dobiti iz prihoda ostvarenog naplatom dividendi i kamata od emitenata kupljenih hartija. koji im trenutno nije potreban u osnovnom poslovanju. fizičko ili pravno. Ne poznaju sva nacionalna prava sve tri podele. Većina ličnih investitora su pojedinci. institucionalni investitor se najmanje trojako razlikuje. samo neke od njih. koje po osnovu njih ubiraju. jer su njihova ukupna ulaganja znatno vrednija. koja se na njih primenjuju. njegov glavni cilj je naplata prihoda od emitenata u koje je uložio kapital. isključivo kupuje akcije ili druge hartije sa pravom učešća u drugim kompanijama. Investicioni investitor pri kupovini hartija nama za cilj da sebi potčini emitenta. uglavnom ga ne interesuju. kupuju uglavnom hartije sigurnih i stabilnih velikih elemenata. tako i s pravom učešća (akcije). proizvidnja opreme visoke tehnologije) ili usled iscrpljivanja raspoloživih prirodnih rezervi (npr. Institucionalni investitor je kompanija čija je osnovna delatnost ulaganje kapitala. hedžeri). uz spremnost da pretrpe i gubitke usled pada kurseva. on najviše kupuje obveznice države. Iz ove osnovne razlike proističe i druga.Finansijski menadžment prodaji finansijskog instrumenta. nego rizične hartije. naročito u slučaju preuzimanja kontrole nad drugim društvima. Motivi često zavise i od ličnosti investitora. Holding društvo. Razlikovanje institucionalnog investitora od holding društva značajno je zbog različitih pravila. Vrste – postoje tri pravno značajne podele investitora. Investitori koji žele brzo bogaćenje. koje isplaćuju obično niže. prema svojim potrebama. cena i kapitalne dobiti (špekulanti).Propisi o holding društvima su vrlo strogi. a koje se ne bavi ulaganjima kao osnovnom delatnošću. Iskustvo zemalja sa visoko razvijenim tržištem hartija od vrednosti ukazuje da investitori radije kupuju sigurne. Ostale hartije emitenata. koja isto kupuje. Od holding kompanije. kako bi mogao da njome upravlja. koje ulaže svoj kapital u kupovinu hartija od vrednosti. Zbog značaja delatnosti kojom se institucionalni investitori bave. 1) Prvo. Ostvarenu dobit institucionalni investitor deli među svojim članovima. Zbog toga. u odnosu na druge elemente. Glavni cilj holding društva je upravljanje (“vladanje“) drugom kompanijom. Holding društvo. Ulaganja u takve hartije su. naftne kompanije). Motiv im je da ostvare prihod. međutim. To su dugoročne obveznice države ili prvoklasnih velikih kompanija. u kupovinu tuđih hartija od vrednosti. nastojaće da kupe hartije koje „“obećavaju“ brzi i znatan rast prihoda. i znatno rizičnija nego ulaganja u sigurne hartije. naprotiv. koji su joj sakupili članovi (akcionari). ali sigurne kamate ili dividende. institucionalni investitori imaju veći značaj nego lični u zemljama sa razvijenim tržištem hartija. ili naplatom kapitalnog dobitka u preprodaji tih hartija. . jer se ona smatra najsigurnijim dužnikom i platišom. ali to mogu da budu i kompanije koje ulažu u hartije višak sredstava. Najzad. uglavno posebnim propisima o investicionim fondovima. baš ima za cilj da sebi potčini drugu kompaniju. Onima kojima je prioritet stabilnost cena hartija i prihoda (tzv. Pravni značaj podele je i u vrlo detaljnom uređivanju položaja i poslovanja institucionalnih investitora. zbog brojnih mogućnosti njihovih zloupotreba. Prvo. Lični investitor je lice. bilo koje vrste. već neka uređuju. drži i prodaje hartije drugih kompanija. kupovinom vladajućeg učešća u njenom kapitalu. kako obligacione. koje nisu kompanije. umesto da im kapital leži “mrtav“ (neiskorišćen). razlikuju se lični (privatni) i institucionalni (profesionalni) investitor. naprotiv.

. profesionalni trgovac hartijama. Zbog toga su ovi instrumenti u praksi često nazivaju i hartije od vrednosti. bilo da je on u vidu kamate na pozajmljena sredstava ili da potiče iz stvorenog viška. Takodje. razlikuje stručne (profesionalne. odnosno vlasnika hartije od vrednosti. na osnovu stručnog znanja. daje ovom papiru karakter vrednosnog papira. zbog lošeg ulaganja.Finansijski menadžment 2) Druga podela investitora. Oni predstavljaju složeniji i razvijeniji oblik kreditnih instrumenata. Beogradska berza. na drugoj strani. koji je dao kredit. tako da im se cena moze obrazovati na bazi ponude i tražnje (obrazovanje tržišne cene). Ipak posledice tog transfera nisu uvek iste jer vlasnik kapitala. dužnik) obavezuje da 99 dr Goran Pitić. hartiju od vrednosti bi mogli da definišemo i kao ” ispravu kojom se jedno lice (izdavalac. prema njihovom znanju i umešnosti u poslovanju harijama od vrednosti. laike. razvojem finansijskog tržišta dolazi do potrebe za povećanjem likvidnosti ovih instrumenata što automatski znači i do potrebe određivanja njihove cene . ali su istovremeno i najautentičniji izraz kapitala: pravo na prinos. dr Dejan Erić. Iz ove definicije lako je zaključiti da je u prvi plan stavljen aspekt investitora. prodajom. Svako drugo lice je nestručan investitor. papirnom svedočanstvu o ulaganju. profesionalni (stručni) investitor je lice koje se. str. u suštini omogućavaju transfer akumulacije (štednje) u okviru finansijskog sistema. Ove osobine uglavnom su stekli instrumenti koji svedoče o neposrednom kreditnom odnosu i o trajnom ulaganju kapitala – dugovni i svojinski instrumenti. Pored ove osobine. vlasnik kapitala koji je trajno stavljen na raspolaganje nekom drugom korisniku akumulacije (odnosno tog ušteđenog kapitala) ima pravo samo na prinos – deo profita koji pozajmljeni kapital proizvodi. investicioni fondovi). Preciznija definicija mogla bi da glasi: “Hartije od vrednosti su pisani dokument ili isprava (u novije vreme elektronski zapis) koja svom držaocu (imaocu) daje određena imovinska prava koja može koristiti samo pod uslovima zakonitog vlasništva nad tom hartijom od vrednosti”99. kod hartija od vrednosti postoji i druga strana a to su emitenti. 81 . Polazeći iz ugla emitenta. proisteklu upravo iz njegove sposobnosti da donese prihod. Najopštije rečeno. kvalifikovane. dok. obučene. amatere). bavi kupovinom. odnosno oni koji izdaju hartiju. mr Dejan Šoškic i Milko Štimac “Berzanski pojmovnik”. Pojam hartija od vrednosti kao finansijskih instrumenata Finansijski instrumenti koji predstavljaju novac u njegovoj kreditnoj funkciji. Osnova za određivanje cene kreditnih instrumenata je prinos. II izmenjeno i dopunjeno izdanje. Dva su bitna uslova da se neko lice smatra “znalcem“ u kupoprodaji hartija od vrednosti: 1) da ima stručno znanje i iskustvo u toj delatnosti i 2) da je dovoljno imućan da može da podnese rizik mogućnog gubitka. 5. Međutim. Beograd 1996. kreditni instrumenti moraju imati i osobinu trzisnosti. inkorporisano u finansijskom instrumentu. odnosno svojstvo pune i neograničene prenosivosti. upravljanjem ili savetovanjem u vezi sa hartijama od vrednosti (npr. koji ima svoju cenu. na koji njihovo posedovanje daje pravo. banke. ima pravo na povraćaj pozamljene sume uvećane za kamatu u ugovorenom roku.159 - . dr Goran Petković. sofisticirane) i nestučne (neuke) investitore (tzv.

Jedan od načina da se smanji ukupni rizik portfolia je povećanje broja deonica u portfoliju. Osnov diversifikacije leži u procesu kombinovanja. kompenzira drzanjem portfolia. 100 dr Nebojša Jovanović “Emisija vrednosnih papira – pravna razmatranja”.160 - . . Beograd. Definišite odnos emitent . Milojević. međunarodna (investicije u inostranstvu radi korišćenja komparativnih prednosti stranih tržišta). Rezultat investiranja može biti prinos.Finansijski menadžment ispuni upisanu činidbu prema svakom drugom licu koje je njhov zakoniti imalac (poverilac)”100. Beograd 2003. granska (investicije u raznim granama privrede). Leksikon bankarstva. DIVERSIFIKACIJA PLASMANA „Ulaganje novca u više hartija od vrednosti da bi se netržišni rizik kod investicija smanjio ili eliminisao. Pitanja za proveru znanja 1. odnosno u povećanju diversifikacije. PS Grmeč – Privredni pregled. investitor nije u mogućnosti da unapred utvrdi ishod investicionog procesa. Objasnite razliku između depozitnih i nedepozitnih institucija 3. Osim toga. 17-8 101 D.. geografska (investicije u raznim geografskim regionima) i 4. 3. „break even“ ili gubitak investitora. mnoštvo transakcija male vrednosti prouzrokuje velike troškove analize i selekcije hartija od vrednosti i visoke troškove brokerske provizije. str. Nabrojte segmente finansijskog tržišta 4.investito 6.“101 Diversifikacija plasmana može biti: 1. Definišite finansijsko tržište 2. 2. Rizik je centralni pojam portfolio teorije i njegovo razumevanje zahteva uptrebu kvantitativne analize. Očekivani ishod investiranja se zbog toga opisuje skupom mogućih ishoda i njima odgovarajućih verovatnoća pojavljivanja. 2001. Najpovoljniji obim diversifikacije plasmana se postiže izborom deset od petnaest različitih vrsta hartija od vrednosti koje će doneti prinos adekvatan riziku. jednostavna (slučajan izbor više investicija). matematičkih i statističkih metoda kako bi se utvrdili osnovni izvori rizika. Međutim. Osnovna kategorija koja unosi nesigurnost u proces investiranja jeste rizik. Osnovne karakteristike investiranja u uslovima rizika Proces investiranja podrazumeva ulaganje sredstava sa ciljem da se zadovolje očakivanja invstitora. veliki broj hartija od vrednosti smanjuje mogućnost za dobijanje potpune informacije o svakoj od njih. Zbog nemogućnosti predviđanja budućnosti. njegova priroda i izveo njegov analitički izraz. dva ill više finansijskih instrumenata čiji su prinosi i rizici razlisiti pa se rizik posebnog instrumenta.

a to je devizne kursne razlike koje mogu da multiplikuju zaradu.Finansijski menadžment Finansijske institucije koje su najviše doprinele daljem razvijanju koncepta diversifikacije su investicioni fondovi. ali nije samo sebi cilj za investicionog menadžera. Samo povećanje broja deonica u portfoliju smanjuje ukupni rizik portfolija. Zbog ovog faktora pojedini investitori su skloni čekanju ili se jednostavno neodlučni po pitanju investiranja. Svaka diversifikacija ima svoj limit. podjedanko u ukupnu investiciju i time smanjuje ukupni rizik investiranja u jednom (nepovoljnom) trenutku. Za finansijske menadžere primamljiva tržista čine i zemlje u razvoju koja imaju veliku stopu rasta. a posebno uticaj finansijkih tržista SAD na ostala međunarodna finasijska tržišta. Prosta diversifikacija je dobra ali se u modernom portfolio menadžmentu teži dodatnom diversifikovanju i to na sledeci nacin: 1. • drugo uvodi jedan faktor u investiranje koji ne postoji na nacionalnim finasijskim tržistu. Investicioni menadžeri su uglavnom investirali na na domaćem trzištu . Povećanje broja deonica u portfoliju investicionog fonda poznata je kao prosta diversifikacija. Svakom diversifikacijom se smanjuje deo rizika ali ostaje deo tržisnog rizika koji se ne može eliminisati. Diversifikacija ima uvek vremensku dimenziju jer je se investicioni menadžer suočava sa dilemom da je investicija učinjena u pogrešnom trenutku. jer sistemski rizik je isti. vec maksimizacija prinosa što se postiže ovakvim portfoliom. tržista koja takođe imaju različite rizike. Rizik portfelja se dodatno smanjuje i ulaganjem u deonice firmi iz različitih država odnosno. Zbog manjka .161 - . Viši prinos kod međunarodne diversifikacije mogu poticati od dva osnovna činioca: • prvi razlog je međunarodno globalno finasijsko tržiste je kvalitetnije u smislu većeg izbora i mogućnosti za investiranje.Svaki investicioni menadžer teži da ukupni rizik portfolija bude isti ili bar približan nivou tržisnog rizika. Diversifikovanju deonica iz portfelja investicionog fonda u različite segmente industrije . Investiranje u različita finansijska tržista pruža izvanredne mogućnosti za redukciju rizika portfolia. Jedini pristup za eliminisanje ovog problema je vremenski diversifikovano investiranje. Vremenskom diversifikacijom investicija. odnosno da se očekuje cenovni pad. jer različite industrijske grane imaju različite rizike i izbegava se da kriza u jednoj grani industrije zahvati prinos celog portfelja. investicioni menadzer sukcesivno investira. Finansijska tržista su uspostavila jasnu korelaciju između njih. za međunarodnu diversifikaciju. odnosno povecanje broja hartija od vrednosti direktno je srazmerno smanjenju ukupnog rizika. investirajući u različite privredne grane i različite hartije od vrednosti . 2. pa su i investicije isplative zbog (jeftine radne snage i sirovina). jer je zasnovana na povećanju broja deonica. Privredne grane su direktno povezane sa kretanjem tržista u celini i sama diversifikacija kroz različite privredne grane nije obavezno bolja od proste diversifikacije. Globalizacija međunarodnog finansijskog tržista pružila je mogućnost. Osnovni zadatak portfolio menadžera je da odredi granicu broja hartija od vrednosti u strukturi investicionog fonda. Ovakvim pristupom investiranja veoma rizične investicije mogu postati manje rizične. Obaranje ukupnog rizika portfolia kroz međunarodnu diversifikaciju je poželjno. obično prolongiraju svoju odluku i čekaju. koji ako se prede utiče na troškove analize hartija od vrednosti. transakcione troskove i onemogućava efikasan portfolio.

Finansijski menadžment kapitala zemlje u razvoju stvaraju povoljan ambijent za ulaganja sa raznim olakšicama sto ova tržista čini još privlačnijim za ulaganje. Poznato je da kapital odlazi tamo gde mu je bolje, jer investitori dibijaju maksimiziran prihod uz redukciju ukupnog portfolio rizika .

7. Pojam i tipovi rizika kod investiranja
Prinos i rizik predstavljaju nerazdvojive parametre kojima se opisuju raspodele verovatnoća promene cena. Štaviše u modernoj ekonomskoj literaturi premija u vidu profita ili kamate na plasirana sredstva se najčešće opisuje kao „cena za preuzeti rizik“. Prilikom neke investicione aktivnosti ukoliko se prihvati veći rizik veće su i potencijalne nagrade. Nastojanje da se odstrani rizik kod investiranja ne bi bila najkorisnija strategija investitora. Suštinsko pitanje odnosi se na to koliki je prihvatljivi nivo rizika. Na ovo pitanje odgovori su različiti i zavise od velikog broja faktora uključujući željeni nivo i dinamiku prinosa, individualne nivoe tolerancije rizika i vremenski okvir investiranja. Neophodno je napomenuti da kada i ekonomskoj teoriji govorimo o riziku uvek mislimo na merljiv rizik – dakle rizik koji je moguće matematički kvantifikovati. RIZIK Kao što je već objašnjeno prinos na investiciju predstavlja cenu preuzimanja rizika. Obzirom na ovu konstataciju na tržištu važe sledeće očekivane međusobne zavisnosti: Grafik 1: Odnos rizika i prinosa investicije
12

Grafik 2: Odnos prinosa i vremenskog perioda investicije
Vremenska izloženost riziku

12
Nivo rizika

0 1 2
Prinos investiciju 3 4 na 5 6 7

0

8

9 10

1

2

Prinos investiciju 3 4 na 5 6 7

8

9 10

Visok nivo rizika = Visok očekivani prinos Nizak nivo rizika = Nizak očekivani prinos Vremenski kratka izloženost riziku = Nizak očekivani prinos Permanentna izloženost riziku = Visok očekivani prinos

- 162 -

Pre svega treba obratiti pažnju na to koje vrste rizika finansijska literatura poznaje: a) podela koja se zasniva na mogućnosti diversifikacije rizika: - sistematski rizik – koji predstavlja deo rizika portfolia koji je nemoguće diversifikovati (takođe se naziva i rizik portfolia zato što je to rizik koji portfolio sadrži čak i ukoliko postigne potpunu divesifikaciju). Sistematski rizik se dakle odnosi na one buduće događaje na koje ekonomski faktori ne mogu da utiču kao što su na primer elementarne nepogode (poplave, suše, zemljotresi...), politički događaji (ratno stanje, sankcije...) itd; Pre pojave i jačanja trenda internacionalizacije a zatim i globalizacije čak i sveukupno stanje domaće ekonomije je smatrano za sistematski rizik (nemoguće je bilo diversifikovati se od takvih pojava kao što su depresijacija valute, inflacija i krah berze). Međutim, u današnje vreme usled izuzetno olakšane migracije kapitala među zemljama i ova vrsta rizika je postala moguća za diversifikaciju. - nesistematski rizik – deo rizika portfolia koji se može diversifikovati zahvaljujući mogućnosti invstitora da bira u kakve investicije i koliko sredstave će biti plasirano. Svaka investicija portfolia u zavisnosti od visine plasmana ulazi svojim rizikom u ukupan rizik portfolia sa određenim ponderom. Najvažnije što ova metoda omogućava jeste činjenica da unutar portfolia postaje nebitno koliki je individualni rizik svakog plasmana već samo ukupni. Zahvaljujući tome investitor može sebi ta priušti luksuz plasiranja u visoko-rizične investicije koje potencijalno donose veće prinose, a da pritom usled suprotnog ishoda ne nanesu značajan gubitak ukupnom portfoliu. Ovu vrstu rizika predstavljaju oni koji nose izbor određene investicije (izbor vrste investicije, tržišta, privredne grane, kompanije ili projekta...). Grafik 3: Mogućnost diversifikacije rizika i nivoi rizičnosti investicija
Obveznice („junk bonds“) i akcije („growth stocks“) malih kompanija

Nivo rizika / prinosa

Nesistematski rizik

Obične ili upravljačke akcije („common stock“) Prioritetne akcije („preferred stock“) Komercijalni zapisi: Korporativne obveznice „Certificates of deposits“ visokog rejtinga B+ i iznad Dugoročne državne obveznice


„Risk free rate“: nivo prinosa koji smatramo bezrizičnim

Broj investicija
Kratkoročne državne obveznice: „t – bills“

b) c) d)

Sistematski rizik

e) podela koja se zasniva na specifičnosti okruženja u koje se investira. Najčešće se svodi na takozvani „settlement“ rizik i „country“ rizik, odnosno obračunski rizik i rizik države. Obračunski rizik predstavlja potencijalne probleme po pitanju vremenskog neslaganja transakcija usled vremenskih razlika, loše uspostavljenih komunikacija kao i računovodstvene pozadine transakcija. Kada posmatramo spektar ulaganja u modernom dobu rizici koji se odnose na države imaju relativno manji uticaj iz razloga što se oba rizika mere bonitetom eminenata koji u većini zemalja ocenjuju međunarodno priznate

Finansijski menadžment

organizacije koje u tome imaju mnogo više iskustva i mogućnosti nego individualni investitor. Ove organizacije daju ocenu kreditnog rejtinga kompanija i zemalja po sopstvenim skalama. Globalni market lideri u ovoj oblasti su kompanije Standard Poor (S&P), Fitch i Moody koje najčešće ispoljavaju kao dugoročno najsigurnije investicije (uglavom obveznice koje izdaju države ili kompanije) simbolima AAA ili Aaa. Pored država kao kreditno najstabilnije institucije uglavnom se odlikuju banke od kojih najviši rejting pored centralnih banaka Amerike („Federal reserve bank“ – „FED“) i Nemačke („Deutsche Bundesbank“) trenutno imaju „Rabobank“ - Holandija, „Zurcher Cantonalbank“ – Nemačka, „Lloyd’s bank of London” – Engleska... f) pored ovih osnovnih podela neophodno je navesti još nekoliko takođe izuzetno bitnih klasa rizika koji ne spadaju u ove najopštije podelu a to su: - Ekonomski rizik – koji se obuhvata najširi spektar ekonomskih prilika u zemlji, tj. fiskalnu ekonomiju vlade i monetarnu ekonomiju centralne banke, te stanje na tržištu (recesija ili rast) i ostale makroekonomske atribute kao što su nivo nezaposlenosti, tekući bilans, devizni kurs, inflacija i kamatne stope (koje se često izdvajaju kao zasebne vrste rizika jer za razliku od ostalih direktno utiču na poslovanje) itd. Iako sve ove makroekonomske pojave ne utiču direktno na poslovanje kompanija njihov indirektan uticaj je dovaoljno jak da se moraju smatrati izuzetno relevatnim i neophodno ih je uzeti u obzir pri kreaciji portfolia. Pored najkonkretnijeg uticaja koje može izazvat promena poreske politike, na primer ekspanzivna fiskalna politika vlade podstiče proizvodnju i veću zaposlenost pa samim tim i povećanu potrošnju (odnosno tražnju) te se može očekivati veći prihod kod proizvođača kako industrijske tako i potrošačke robe. I pored literature i ekonomskih objašnjenja sami smo svedoci uticaja rizika deviznog kursa u Srbiji tokom 2006. i 2007. godine. Apresijacija domaće valute se pokazala izuzetno nepovoljnom za izvoznike dok nagle depresijacije dinara predstavljaju problem za uvoznike robe usled gubitka (ili dobitka) na profitu zbog različitih nivoa vrednosti valute prilikom plaćanja robe dobavljačima i naplate od kupaca. Ono što je zajedničko kod svih makroekonomskih rizika kao i kod većine drugih jeste da uvek govorimo o riziku od neočekivanih promena makroekonomskih atributa. U slučaju da se ekonomija i tržište kreću po dovoljno vremena unapred predviđenom trendu investitori i kompanije imaju mogućnost zaštite od tih rizika kroz razne finansijske „hedging“ tehnike. Grafik 4: Odnos cene obveznica i stope inflacije - Inflatorni rizik predstavlja rizik od odnosno referentne kametne stope naglog i neočekivanog rasta cena na tržištu. Pored toga što može „odneti“ ceo očekivani spred između kupovne i prodajne cene, može dovesti i do gubitaka. Inflacija je posebno bitan faktor kod bankarskih poslova sa unapred definisanim fiksinim kamatnim stopama zbog čega smo svedoci da se u praksi širom sve više krediti izdaju ili indeksiraju u stranim valutama zemalja sa niskim i stabilnim Stopa inflacije nivoima inflacije (kao što su Referentna kamatna stopa
Cena obveznica

164

Finansijski menadžment

-

-

Švajcarska – Franak/CHF, Japan – Jen/JPY i Evropska Monetarna Unija – Evro/EUR). Ovaj rizik takođe može vrlo intezivno da deluje i na hartije od vrednosti – kod akcija zbog negativnog uticaja na spred izbeđu kupovne i prodajne cene, a kod dužničkih kartica zbog smanjenja vrednosti usled inverzne korelacije između kamatnih stopa i cene obveznica (obzirom da je premija na obveznicu izražena kao zbir nominalne kamatne stope i stope inflacije, rast cena dovodi do povećanja ukupne kamatne stope na hartiju od vrednosti ti i smanjenje njene cene). Rizik kamatnih stopa takođe direktno najviše utiče na ulaganja u finansijske instrumente i bankarske poslove. Na tržištu najčešće je inicijator ovih promena centralna banka menjanjem centralne (referentne) kamatne stope. Uz nju je jako bitna stopa prinosa koju daju državni zapisi (T-Bills) što se najčešće uzima kao „risk free rate“ odnosno nerizična kamatna stopa. Uzevši u obzir jednačinu iz prehodnog grafika opet vidimo da eventualno povećanje referentne kamatne stope koje momentalno dovodi do rasta nominalnih kamatnih stopa na tržištu utiče na smanjenje cena dužničkih hartija od vrednosti. Kod bankarskih poslova promene referentne stope direktno utiču na menjanje međubankarskih („interbank“) stopa po kojima banke između sebe pozajmljuju sredstva što prestavlja značajan izvor sredstava za plasmane komitentima. Najčuvenije referentne međubankarske kamatne stope su EURIBOR i CHF LIBOR koje pokazuju bazčičnu vrednost zajedničke evropske monete (EUR) i švajcarskog franka. U slučaju smanjenja ovih stopa dolazi i do smanjenja stopa plasmana na tržištu, dakle manjeg profita; u slučaju povećanja stopa, ranije ugovoreni (tekući) plasmani ostvaruju prinos ispod novoformiranog tržišno optimalnog nivoa čime se povećava nivo oportunitetnog troška banaka i naravno smanjenje ostvarenog profita na plasmane. Specifični rizici su oni koji se odnose na pojedinačne nosioce rizika. Razlikuju se u zavisnosti od vrste inveticije tj. da li imamo vlasništo nad nekim poslovnim entitetom ili potraživanjem od dužnika. Neki od najčešćih koje se koriste u ocenjivanju rizičnosti investicije jesu: „default“ rizik (koji predstavlja mogućnost dužnika da isplati dugovanje u budućnosti i u tesnoj je Grafik 5: Redosled naplate potraživanja vezi sa prioritetima namirenja potraživanja – grafik 5), rizik dospeća (predstavlja rizik Država 1 da zbog promene vrednosti investicije i prinosa koji on donosi da u trenutku naplate bude manja od očekivane zbog Poverioci / kreditori i dobavljači 2 uticaja nekog od ekonomskih faktora), rizik likvidnosti (predstavlja nesigurnost u Vlasnici obveznica 3 pogledu mogućnosti da određena investicije neće moći da bude unovčena u svojoj punoj vrednosti u planiranom Vlasnici prioritetnih akcija 4 trenutku, te njeno momentalno unovčavanje može dovesti do umanjenog Vlasnici običnih akcija 5 prinosa ili čak gubitka – najčešće se vezuje za investiranje na tržištu hartija od vrednosti ali takođe intenzivno i na tržištu nekretnina), međunarodni rizik (predstavlja uvećenje već postojećih rizika iz razloga što je investitor izložen istim rizicima na više tržišta – pogotovo izražen u smislu uvozno–izvoznih i drugih „cross–

165

Ovo zahteva izuzetno poznavanje funkcionisanja tržišta i investicija međusobno... nekorporativni poslovni entiteti (čije se vlasništvo ne zasniva na količini kontrolnih akcije već jednostavnim pravnim vlasništvom tipa društva sa ograničenom odgovornisti. te vlasništvo nad elementima na tržištu sirovina (platina. 166 . zlato i ostali plemeniti metali.. Čak i kada je ovakva odluka već donesena ostaje problem izbora koji deo kapitala uložiti u koje vrednosti. Svi ovi elementi koji mogu biti u posedu ulagača nose sa sobom rizik od promene vrednosti u budućnosti. Interpretacija navedenog bi se mogla svesti na “ nemogućnost sistematskog nadigravanja ( “beat the market”) tržišta kroz aktivni portfolio menadžment.) itd. Pored takozvanog finansijskog portfolia koji se najčešće pominje u današnje vreme (skup različitih hartija od vrednosti. drugi metali – bakar.). npr. pšenica. Osnovna kontradiktornost na koju se nailazi prilikom istraživanja principa moderne ekonomije jeste ona između ravnoteže finansijskog tržišta – posebno deo koji zastupa teorija efikasnog tržišta i stvarnog okruženja funkcionisanja finansijskog tržišta gde znamo da postoje investitori koji koriste aktivnu strategiju kako bi iskoristili neefikasnosti tog istog tržišta . zatim nafta itd). veći ili manji u zavisnosti od nivoa korelacije između investicija). rizik sektora (koji uključuje izloženost prema određenoj vrsti poslova. 8. ugostiteljske radnje i objekti.Finansijski menadžment border“ poslova te fluktuacija deviznog kursa). Ono na čemu se u današnje vreme teorija portfolio menadžmenta zasniva jeste izbor između rizika i prinosa. odnosno njihove korelacije. nekretnine. Osnovni postulat Terije efikasnog tržišta jeste ravnoteža finansijskog tržišta koja potupno reflektuje sve dostupne informacije. Poslovna disciplina koja se bavi metodama formiranja odgovarajuće raspodele kapitala na više različitih nosioca vrednosti se naziva portfolio menadžment. kukuruz. depoziti i hartije od vrednosti u različitim valutama) deo portfolia mogu takođe biti i investicije u tradicionalne vidove čuvara vrednosti kao što su: umetnička dela. aluminijum.. poljoprivredni proizvodi – soja. Portfolio menadžment Portfolio finansijskog invesitora predstavlja skup finansijskih i ostalih investicija među kojima je raspoređen kapital ulagača. promene ponude i tražnje za određenim proizvodima i uslugama te pojava novih ili promene u ceni i dostupnosti postojećih zamena – „substitutes“. cene ključnih inputa koje bi dovele do povećanja proizvodnih troškova . Moderna teorija međutim prevazilazi jednostavan izbor između više investicionih opcija. Iz tog razloga bez obzira da li su u pitanju investitori koji žele po svaku cenu da izbegnu rizik ili su spremani da preuzmu dodatni rizik zarad većeg profita svako od njih će biti u situaciji da izabere u koje instrumente želi da uloži a koje pak želi da izbegne. Negativna korelacija između dve investicije govori da ukoliko jedna od ove dve investicije počne da rezultira manjim prihodom ili gubitkom druga će difinitivno doprineti većim prihodom (koji može biti jednak gubitku prve investicije. Kratko ćemo se osvrnuti na osnovne postulate Teorije efikasnog tržišta kao i na to šta se u finansijskoj teoriji podrazumeva pod pojmovima aktivnog i pasivnog portfolio menadžmenta.

Kod ovog tipa rukovođenja portfoliom možemo očekivati veći nivo uloženog kapitala u sigurne državne obveznice i bankovne depozite ili u krajnjem sučaju u izizetno likvidne investicije.Modigliani. ili eventualno neke druge oblike nelikvidnih investicija koje bi dale ekstra prinos zbog dužeg izlaganja riziku. W. Beograd – BELEX15. odnosno dve osnovne strategije rukovođenja portfoliom i to: aktivni portfolio menadžment. 3. Ovakav investitor će manje delova kapitala ulagati u bankovne depozite i državne obveznice a veći u instrumente na tržištu akcija ili korporativnih obveznica. 1994 pp.( G. Frankfurth 167 - . 2. M. Većina investicija je u međusobno negativnoj korelaciji tako da se isključuje mogućnost potpunog gubitke već svaki nastali gubitak se pokriva ekstra dobitkom u nekoj drugoj investiciji. Polujaka efikasnost ( Semi-strong Form Efficiency) : znači sa cene izražavaju sve javno dostupne informacije.realizovati izuzetan profit korišćenjem tog skupa informacija za formulisanje odluka usmerenih na prodaju ili kupovinu.Finansijski menadžment Tržište je efikasno ako: 1) svi investitori imaju besplatan pristup informacijama. 2) svi investitori imaju jednaku sposobnost analize tržišta.68) Prema karakteru uključenih informacija. Tipovi portfolio menadžmenta Kada govorimo o tome da u društvu postoje različiti tipovi investitora u zavisnosti od toga kolikom nivou rizika su spremni da se izvlože i koliki prinos na svoj portfolio očekuju možemo razlikovati dve osnovne vrste portfolio menadžmenta. Takođe kod aktivnog rukovođenja portfoliom možemo očekivati da investitor uloži veći deo sredstava u investicije koje su u pozitivnoj korelaciji. već koliki god da je očekivani nivo prinosa pasivan investitor želi veliku verovatnoću da će se takva očekivanja i ostvariti.1.Sharpe.J. p. 3) svi investitori prilagođavaju svoje portfolije tržišnim cenama.G. F.Alexander.Fabozzi.372-3).Ferri. Odnosno. Jaka efikasnost( Strong Form Efficiency) : postoji ako cene uključuju sve informacije koje su dostupne na tržištu uključujući i javne i insajderske informacije s kojim raspolažu samo povlašćeni učesnici ( F. postoje tri stepena efikasnosti tržišta: 1. 1989. koji primenjuje investitor koji ne želi da se izlože dodatnom riziku već želi siguran prinos.F.u proseku. koji primenjuje investitor koji je spreman da se izloži većim nivoima rizika zarad većeg nivoa prinosa na investciju. Nepravilno bi bilo reći da želi niži nivo prinosa. 8. Verovatno najjednostavniji oblik portfolia sa kojim se skoro svaki dovoljno informisani investitor susreo jeste berzanski indeks (npr. tržište je efikasno u odnosu na pojedini skup informacija ako je nemoguće. London – FTSE.pasivni portfolio menadžment.J. . Slaba efikasnost ( Weak Form Efficiency) : pretpostavlja da cene finansijskih instrumenata odražavaju prethodne cene i trgovinskui istoriju finansijskog instrumenta.

Finansijski menadžment

– DAX, Njujork – S&P500, ili industrijski indeks Dow Jones, Tokijo – NIKKEI). Indeks predstavlja ponderisani skup akcija koje se smatraju za najreprezentativnije za određenu berzu. Na osnovo ovog portfolia predstavljamo kretanje celokupnog tržišta jedne zemlje bez obzira što oni uzimaju u obzir samo jedan deo tržišta. Ovi indeksi nam mogu poslužite za jednostavnu razliku između aktivnog i pasivnog portfolio menadžmenta. Investitor koji pasivno rukovodi svojim portfoliom će očekivati prinos na onom nivou koji je predstavljen kretanje indeksa, tj. pratiće kretanje tržišta. U vremenima kada tržište raste ostvariće očekivani rast, a takođe kada je tržište u padu investitor neće izgubiti više od sveopšteg tržišnog pada. Kod aktivnog rukovođenja portfoliom možemo očekivati da investitor pokušava da „pobedi“ tržište tj. da ostvari prinos iznad sveukupnog rasta tržišta. Ovakva izloženost međutim nosi sa sobom mogućnost da ukoliko tržište počne da pada investitor ostvari gubitke veće od tržišta. Segmentiran metod pretpostavlja ulaganje u HOV sa manje ili više ravnomernim rokovima dospeća, uz reinvestiranje prihoda u hartije koje imaju dospeće na kraju utvrđenog maksimalnog roka dospeća portfolija.

168

Finansijski menadžment

Stohastička teorija upravljanja izražava se kroz reinvestiranje prihoda delimično u kratkoročne, a delimično u dugoročne, kako bi se uravnotežilo dejstvo različitih ciljeva upravljanja portfeljom. Pre nego se ozbiljno pozabavi kontradiktronošću između ravnoteže finansijskog tržišta stvarnog okruženja funkcionisanja finansijskog tržišta podsetićemo se vica koji transparentno oslikava stanje u glavama onih koji se ”protive” Aktivnoj strategiji. Prolaze dva finansijska stručnjaka ulicom i naiđu na tiket igre na sreću Loto: Prvi krene da se sagne, a ovaj drugi će mu : “Ne troši uzalud snagu da vredi već bi ga neko pokupio...” Da li je tako i na finansijom tržištu, da li postoje profiti u nekom uglu finanskijog tržišta ili je već sve “pokupljeno i ne vredi trošiti snagu”... Ekonomska logika i empirijski podaci kao svedoci opravdanosti Aktivne portfolio startegije Na finansijskom tržištu egzistiraju mendžeri koji uspevaju da nadigraju tržište i obezbede nadprosečne profite koje bi donelo prosto praćenje tržišta i sprovođenje pasivne strategije. Kako je to moguće? Ekonomska logika je sledeće: Pretpostavimo li da ne postoji analitičar niti analiza koji bi donela profit iznad onog dostupnog pasivnom strategijom, automatski nam se nameće zaključak da ne bi onda postojao ni jedan investitor koji bi bio spreman da plati skupe analize, već bi pratili pasivnu startegiju. U toj situaciji , aktivna startegija ostaje bez neophodnih sredstava i cene na tržištu više ne odslikavaju 169

Finansijski menadžment

sofisticirana predviđanja. Međutim tu se pojavljuje prilika za ostvarenje profita koja će namamiti Aktivne menadžere koji će ponovo biti u prilici da ostvare nadprosečne profite.102 Empirijksi dokazi su u sledećem: 1. Na finansijskom tržištu pojedini menadžeri ostvaruje nadprosečene profite koji teško mogu da se okaraketrišu kao rezultat srećenog “nagađanja”. 2. Profitne stope ostvarene Aktivnom portfolio strategijom su prevelike da bi se o njima govorilo kao o statističkim malim stopama koje gravitiraji na ekonomskoj margini. 3. Određene “anomalije” u određeneim stopama , na pr. godišnja stopa prinosa, su prilično postojane, te možemo reći da menadžeri koji su ih ostavrili su ipak nadmudrili pasivnu strategiju u jednom dužem vremenskom periodu. Sve ovo gore navedeno nas ubeđuje da na finansijskom tržitu i te kako postoji prostor za Aktivni portfolio mendžment. Aktivni portfolio mendžment je i dalje mamac za mendžere i ako se investitori mogu složiti da Finansijko tržište na polujakom stepenu efikasnosti barem prema dokazima kojima raspolažemo. Tako na pr. “103Empirjska istraživanja pokazuju da razvijena finansijska tržišta danas uglavnom funkcionišu kao tržišta slabe efikasnosti. To znači da se korišćenjem informacija iz prošlosti ne može ostvariti natprosečan prinos iz investiranja u određeni finansijski instument. ( F.J.Fabozzi, F.Modigliani, M.G.Ferri, 1994 pp.372). ... Kada je reč o polujakoj efikasnosti, dokazi takođe idu u pravcu priznavanja njenog postojanjakorišćenje fundamentalnih informacija ne može imati za rezultat realizaciju profita iznad tržišnog. Jaka efikasnost nije dokazana. Drugim rečima, korisnici povlašćenih informacija mogu ostvariti natprosečne profite ( isto p. 373). Ipak bi trebalo imati u vidu da je upotreba insajderskih informacija zakonski zabranjena. 8.1.1. Portfolio teorija Jedno od najvećih unapređenja investicionih analiza proteklih decenija krije se svakako u saznanju da kreiranje optimalnog portfolia hartija od vrednosti nije prost posao investiranja u hartije od vrednosti na bazi poželjnih, odnosno ciljnih karakteristika prinosa i rizika svake od hartija pojedinačno. Naprotuv, teorija dokazana u praksi ukazje na neophodnost razmatranja i analize međusobnih odnosa karakteristika prinosa i rizika svake pojedine hartije uključene u portfolio hartija od vrednosti. Reč je naravno, o portfolio teroji.104 Osnovna atraktivnost investicionih fondova proističe iz diversifikovanog portfolia, koji eliminiše rizik koji nosi svaka hartija od vrednosti posebno.Osnovni kriterijumi kojima se

102

Критичка препорставка на овај закључак јетсе да ипак је Инвеститор довољно мудар у доношењу одлука како инвестирати свој новац. 103 Извор: “Основе финансијског тржишта“, Бранко Васиљевић, 2002 стр.220 104 Siniša Krneta, „Portfolio hartija od vrednosti i strategije upravljanja portfoliom“, Beogrda, 2006.

170

Finansijski menadžment

rukovodi menadžer investicionih fondova kod kupovine i uvršćivanja određene hartije od vrednosti u portfolio su rizik i prinos jednog finansijskog instrumenta. Portfolio teorija ocenjuje svaku portfolio investiciju prema dva kriterijuma- očekivanoj dobiti i riziku. Ova dva kriterijuma su direktno povezana, tako da hartija od vrednosti sa malim rizikom nosi i malu dobit, dok spekulativne hartije od vrednosti kao što su deonice firmi kojima se trguje na vanberzanskom tržistu donose i veliki prinos. Pošto se za investitore kaže da imaju "averziju na rizik" oni izbegavaju potencijalne investicije u rizične hartije od vrednosti,osim ako ne donose i adekvatan prinos za dati rizik. Ako izuzmemo ograničen broj finansijskih "kockara" najveci broj finansijskih menadžera je osetljiv na nadprosečan tržišni rizik. Finansijski menadžeri da bi izbegli rizik koji nosi svaka pojedinačna hartija od vrednosti, formiraju portfolio hartija od vrednosti prema kriterijumima svojih klijenata sa ciljem da se napravi najbolja kombinacija izmedu što većeg prinosa i što manjeg ukupnog rizika. U teoriji finansijski menadžeri mogu postici svoje ciljeve jednim od dva moguća pristupa: 1) nalaženjem"podcenjenih" akcija sa većim prinosom od akcija sa istim rizikom, 2) ili smanjivanjem agregatnog rizika celog portfolia bez smanjivanja proseka prinosa.105 U suštini sve se svodi na traganje za većim prinosom ili podcenjenim tržisnim finansijskim instrumentima ili vizionarskim otkrivanjem novih kompanija i njihovih deonica koje će postati tržišni lideri u nekoj industriskoj grani a njihovi finansijski instrumenti ,,eksplodirati" na berzama. Uspešno upravljanje hartijama od vrednosti pored korišćenja tehnika i metoda za istraživanje njihovog potencijala, zahteva i korišćenja teorijskih dostignuća iz oblasti portfolio teorije. Portfolio teorija se istorijski deli na dve faze: tradicionalnu (klasičnu) i modernu. Pored ove dve pojavljuje se i nova koja se naziva post-moderna. 8.1.2. Tradicionalna porfolio teorija Zasnovana je na kvantitativnoj i kvalitativnoj analizi. Klasična portfolio teorija polazi od pravila da investitori preferiraju viši prinos u odnosu na niži, kao i da je veći prinos direktno povezan sa većim rizikom koji investitor mora preuzeti. Takođe mogućnost ostvarivanja većih prinosa direktno zavisi od stope rizika koju je investitor spreman da preuzme, kao i da se postupkom diversifikovanja hartija od vrednosti može umanjiti iznos ukupnog rizika, ali se on ne moze potpuno eliminisati. Samim diversifikovanjem se ne rešavaju svi problemi jer je potrebno naći optimalni portfolio koji će ispuniti postavljene ciljeve koji svaki formirani investicioni fond ima. Tokom formiranja "idealnog" portfolia mora se voditi računa o potrebama i mogućnostima pojedinaca. Zavisno od ciljeva koji su od strane investitora postavljeni, portfolio se razlikuje po vremenskom horizontu (zavisno od toga da li se investira u fondove brzog rasta ili investicione fondove stabilnog prinosa), prihvatljivosti rizika za određenog investitora, kao i očekivanog prinosa od investicije. Dobar portfolio mora da izbalansira sve ove faktore i da omogući maksimalni profit za dati nivo rizika.
105

Robert Z. Pozen, „Mutual Fund Business“, Massachusetts, 1999.

171

2000. U ranijem tekstu je navedeno da jedan investicioni fond ima više desetina različitih fondova (sa različitim portfolio setom hartija od vrednosti) koji odgovaraju različitim potrebama i ciljevima investitora. V-varijansa 106 107 Robert Z. Skup tih efikasnih portfolia predstavlja u osnovi niz Pareto optimalnih kombinacija očekivanih vrednosti i varijansi prinosa portfolia. Pozen. sa nešto većim rizikom od prosečnog tržišnog. Dejan B. stabilnost glavnice. danas poznata kao efikasna granica (efficient frontier) ili efikasan skup (efficient set).107 Kao i u bilo kojoj drugoj nauci o ljudskom ponašanju teorija se može razvijati u dva osnovna pravca : normativnom i pozitivnom. Kod investitora u poznoj dobi osnovni prioritet je na stabilnosti. Zbog svega navedenog. Massachusetts. Taj članak je preko noći stvorio modernu portfolio selekciju.srednja vrednost. sigurnom prinosu uz mali rizik. Moderna portfolio teorija Moderna portfolio teorija zahavata čitavo novo poglavlje u razvoju portfolio teorije koje je započeto 1952. Zbog toga svaki portfolio menadžer i formira portfolio prema uslovima neizvesnosti koje skup hartija od vrednosti povlače. 2000. Pošto bi u takvim okolnostima rizik bio praktično na nuli ne bi bilo potrebe za diversifikacijom portfolia. Beograd. Pozitivna teorija i modeli objašnjavaju kako se ljudi ponašaju. U praksi je teško očekivati da se svi postavljeni ciljevi ostvare. Osnova normativnog portfolia je investitor koji odlučuje u uslovima neizvesnosti. jer se ponekad jedan cilj isključuje drugim ciljem. 1999. Da bi normativna portfolio teorija mogla da pruži rezultate potrebno je raspolagati bazama podataka i dobrom informacionom tehnologijom. mladi investitori ulažu u investicione fondove agresivnog rasta.tekući prinos. primarnih i sekundarnih ciljeva kao i životne faze investitora klasična portfolio teorija je dosta uopštena. Tako je moguće pronaći. Prema ciljevima i potrebama investitori ulažu u u različite investicione fondove.5U"(E)V gde je > U .V) = U(E)-0.3. zbog toga je veoma važno odrediti vremenski horizont investitora koji njemu najvise odgovara. Šoškić „Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi“. Beograd. pa samim tim i nedovoljno precizna. Šoškić „Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi“.108 f(E. s’ aspekta srednje vrednosti i varijanse.1.106 8. obično manja preduzeća ili firme sa novim tehnologijama koje treba da u budućnosti donesu veliki profit.Finansijski menadžment Investitori imaju sledeće ciljeve koje očekuju da se dobrim portfoliom ostvare: rast prinosa. „Mutual Fund Business“. 172 . Markovitz-a „ Portfolio selekcija". Normativna teorija obuhvata pravila kojih se treba pridržavati da bi se ostvario postavljeni cilj. efikasne portfolio kombinacije za velik broj različitih hartija od vrednosti. često opterećena i sterotipima o hartijama od vrednosti i investitorima. Od tada se ona razvijala u dva pravca : normativnom i pozitivnom.korisnost. jer kada bi investitor znao buduće prinose svih hartija od vrednosti onda bi on birao samo one koje bi donosile najveći profit. 108 Dejan B. godine objavljivanjem antologijskog članka Harry M. Za investitore u srednjoj dobi osnovni cilj je stabilnost stečene glavnice u prethodnoj dobi i snižavanje rizika. E . dok se normativna portfolio teorija više koncentriše na način na koji bi racionalni investitor trebao da se ponaša.

na izvestan način. baš kao i učešće fiksnih odnosno varijabilnih troškova u njihovoj ukupnoj strukturi. Sasvim je logično da su stanjem ovih faktora pogođeni svi privredni subjekti jedne nacionalne ekonomije. specifični ili nesistematski faktori karakteristični su za svaku kompaniju pojedinačno i obično se kao njihovi prestavnici navode kvalitet menadžmenta. marketinga itd. Kompanijin novčani tok zavisan je od niza faktora koji se mogu podeliti u dve osnovne grupe: specifične ili nesistematske i tržišne ili sistematske. Upravo zato važno je razgraničiti udele sisitematskog i nesistematskog rizika involvirane u razmatranu hartiju. Šoškić „Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi“. Ona se. ali sa relativno većim očekivanim prinosom. viši nivo sistematskog rizika obezbeđivati i viši nivo očekivanog prinosa. 109 Dejan B. tj. kao i oni sa nižim nivoom rizika.1. nivo i varijabilnost kamatnih stopa u nacionalnoj ekonomiji. efektivnost sektora istraživanja i razvoja.Finansijski menadžment Osnovu pozitivne portfolio teorije čine dva osnovna modela: model vrednovanja kapitala CAPM (Capital Asset Pricing Model) i teorija arbitražnog vrednovanja APT (Arbitrage Pricing Theory). Ta tvrdanja je. Nje primarni cilj je da se odgonetne kako se uspostavlja ravnoteža u kretanju cena i rizika hartija od vrednosi na tržištu kapitala i. Zato što su na tržištu prisutni materijli sa visokim nivoom rizika. a relativno niskim očekivanim prinosom. može se reći. kao što su stepan inflacije. 2) troškovna senzitivnost. 109 8. i obrnuto. može smatrati njenim produžetkom.1. 8. Teorija tržišta kapitala Teorija tržišta kapitala analizira pitanje tržišne ravnoteže. koje su cene ravnoteže za posmatrane aktive na datom nivou rizika. Na sisematski rizik utiču dve determinante: 1) osetljivost (senzitivnost) kompnijskih prihoda na opštu ekonomsku aktivnost u jednoj nacionalnoj ekonomiji. što znači da će. različit je među kompanijama. uzimajući u obzir generalni stav da se ivestitori na tržištu ponašaju s verzijom prema riziku (risk averse). Stepen izloženosti prvoj od ove dve determinante koja je van kontrole menadžmenta. Beograd. bruto društveni proizvod. Model vrednovanja kapitala Capital Asset Pricing Model (CAPM) CAPM predstavlja odnos očekivanog prinosa i sistematskog rizika (pojedinačne) investicije. Portfolio terija i teorija tržišta kapitala su komplementarni i temeljni elementi moderne finansijske teorije čija dostignuća primanjuju analitičari hartija od vrednosti. Teorija tržišta kapitala dolazi do linearne zavisnosti između očekivane stope prinosa i nivoa rizika hartija od vrednosti i portfolia. portfolio menadžeri i finansijski direktori preduzeća u cilju podizanja prinosa i minimiziranja rizika investiranja. kao i na ostale makroekonomske veličine. 173 . opšti nivo produktivnosti privrede. Tržišnu ilisistematsku grupu rizika obično predstavlja skup makroekonomskih varijabli. u uslovima kada se investitori ponačaju u skladu sa Markowitz-evom teorijom.4. stopa rasta industrijke proizvodnje. 2000. generalna. nivo spoljnjeg i unutračnjeg duga itd. sledstveno. srazmera fiksnih i varijabilnih troškova.5.

i on je od posebnog značaja za kompanije visoke prinosne osetljivosti. 1992. New York. fiksni troškovi ne prate taj trend.1. Copeland Weston. od kojih su neke i međusobno uzročno-posledično vezane. Rečje o Arbitrage Pricing Theory modelu (APT). Analitičari su kao relevantne faktore identifikovali: 1. 6. 2. pre svega u identifikovanju makroekonomskih veličina.6.110 8. već teže da ostanu isti. „Financial Theory and Corprate Policy. 7. promene stpe inflacije. 110 111 Siniša Krneta. Tvorci ovog modela tvrde da CAPM samo poseban slučaj APT modela. 4. Visoko učešće fiksnih troškova u ukupnoj strukturi troškova. 3. promene nivoa industrijske proizvodnje. „Portfolio hartija od vrednosti i strategije upravljanja portfoilom“. promene realnih kamatnih stopa. promene oblika krive prinosa. stepen potrošačke tražnje. problem praktične implementacije APT modela. Finansijski analitičari testirali su praktičnu upotrebljivost APT modela i efekte poredili sa onima iz testova CAPM-a. nivo novčane ponude. Teorija arbitražnog vrednovanja Arbitrage Pricing Theory (APT) Kritičari CAPM-a tvrde da postoji superiorniji model za određivanje vrednosti aktive čija se prednost u odnosu na CAPM ogleda u multifaktorskom pristupu. promene premija na rizik neisplate (default risk). 5. Sa druge strane. uzima čitav skup beta-vrednosti po jednu za svaki od faktora. Učinjena su određena unapređenja modela. kod prinosno senzitivnih kompnija. Rezultati su pokazali da ATP model daje preciznije i verodostojnije informacije u slučajevima kada surogati tržišnog portfolia nisu adekvatni reprezenti nekih specifičnih industrija kao što je. Međutim. jer bez obzira što u silaznim ekonomskim trendovima proizvodnja i prodaja opadaju. uvećaće već ionako viskou izloženost sistematskom riziku. ranije već pomenuta. U ostalim slučajevima rešenja APT modela ne donose ništa novo u odnosu na rešenja generisana primenom CAPM-a. za razliku od multifaktorskog APT modela koji umesto jedne.nafta.111 Naizgled je APT model sličan CAPM-u. 174 . Beograd. odnosno preciznog utvrđivanja vrednosti svih njegovih komponenti i njihovom merenju. Predstavlja ujedno i njegovo osnovno ograničenje.Finansijski menadžment Druga determinanata izloženosti pojedinačnih kompanija sistematskom riziku predstavlaj koeficijent (racio) fiksnih i varijabilnih troškova. 2006. njihova polazišta se značajno razlikuju jer CAPM predstavalja jednofaktorski model.

2000. Stopa prinosa portfolia se dobija kao zbir ponderisanih stopa prinosa na pojedinačne hartije od vrednosti koje se nalaze u njegovom sastavu. zbir svih portfolio pondera je jednak jedinici tj. Do ovih veličina za svaki portfolio se dolazi relativno jednostavnim preračunanjem odgovarajućih iznosa kod hartija od vrednosti koje ulaze u njegovu strukturu. spojene. Reč je o matematičkom metodu zasnovanom na rešavanju simultanih jednacina pri velikom broju hartija od vrednosti moguće je uz primenu kompijutera. Tačke koje označavaju te porfolie. da u njoj ima tkz. Varijansa portfolia se računa kao suma proizvoda vrednosti kovarijansi akcija i pripadajućih portfolio pondera. U svakom slučaju. oni polaze od različiti pristupa. stopa prinosa i varijansa. u kojoj ima tkz. znači da investitor prodaje hartiju od vrednosti koju ne poseduje tj. Ako su pozitivni. Ovi udeli se nazivaju portfolio ponderi i mogu biti pozitivni i negativni. Efikasan portfolio set Efikasan portfolio set je cilj kojem teže svi menadžeri investiconih fondova. Stopa prinosa i varijansa Osnovne karakteristike svake hartije od vrednosti. od toga da u portfoliu treba imati podjednak . znači da invstitor kupuje posmatranu kartiju od vrednosti tj. Ako su negativni. " 112 112 Dejan B. čine njihovu granicu rasprostiranja u kordinatnom sistemu koji se zove minimum varijansni set (MVS) ili minimum standardno devijacioni set. ujedno su i osnovne karakteristike portfolia. kratku poziciju kao rezultat prodaje na kratko (short selling). U njenom izračunavanju ključno je da se kao ponder uzima udeo hartije od vrednosti u vrednosti portfolia. kovarijansom izmeću svakog para hartija od vrednosti i portfolio ponderima hartija od vrednosti koje se nalaze u sastavu posmatranog portfolia.Finansijski menadžment 9. broj hartija od vrednosti iz različitih grana privrede međutim postoji metoda za analizu portfolia. Pri ostvarivanju ovog cilja. Podizanje očekivane stope prinosa portfolia utiče na nivo rizika koji merimo drugim bitnim parametrom – varijansom. Varijansa portfolia računa se uz pomoć matrice kovarijansi izmeću stopa prinosa na hartije od vrednosti koje ulaze u posmatrani portfolio. koja je poznata kao Markowitz portfolio analiza za određivanje efikasnog portfolio seta. Ova linija deli kordinantni sistem na polje mogućih investiciija i polje nemogućih investicija. Dakle. Pozitivne i negativne vrednosti portfolio pondera se međusobno potiru. Šoškić „Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi“. varijansa portfolia je određena varijansom hartija od vrednosti. dugu poziciju (long position). Drugim rečima. za svaku vrednost očekivane stope prinosa postoji porfolio koji ima najniži rizik u odnosu na sve ostale moguće portfolie iz datog skupa hartija od vrednosti. 175 . Beograd. iznosi 100%. stopa prinosa portfolia je ponderisana sredina stopa prinosa hartija od vrednosti iz njegovog sastava. "Drugim rečima.

tačka minimum varijansnog portfolia. 176 . neke od tačkica na slici više a neke manje zadovoljavaju potrebu racionalnog investitora. Ako pogledamo investicije C i D jasno je da je portfolio C superiorniji i da u većoj meri zadovoljava zahteve investitora jer za istu stopu rizika podrazumeva višu očekivnu stopu prinosa" 113 Slika 2 Minimum varijansni set 113 Dejan B. kao granica mogucih i nemogucih investicija Izvor Dejan B. koja predstavlja portfolio sa najnižim ostavarivim rizikom sa datom hartijom od vrednosti za bilo koju vrednost očekivane stope prinosa. MVS. Šoškić „Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi“.Finansijski menadžment Slika 1. Beograd. Šoškić -Hartije od vrednosti: upravljanje portfoliom i investicioni fondovi "U temenu linije MVS nalazi se tačka MVP tj. 2000. Međutim i u okviru linije MVS.

Finansijski menadžment Izvor Dejan . U tom slučaju.tržišna cena finansijskog instrumenta. stopa tekućeg prinosa bi iznosila: cy = 4 * 15 . Face value (F) predstavlja nominalnu vrednost finansijskog instrumenta. isplata dividende) za Coca Colu iznosi 15 US$.godišnji dohodak od datog finansijskog instrumenta. 1000 2) Stopa prinosa do roka dospeća (Yield to Maturity) predstavlja stopu koja se koristi za diskontovanje očekivanih prihoda od datog finansijskog instrumenta. D. ovakav portfolio je efikasan portfolio. Osnovni zadatak portfolio menadžera je iznalaženje efikasnog seta portfolia za svaki dati skup hartija od vrednosti. Bitna činjenica pri tome je da investitor i dalje poseduje finansijski instrument prateći oscilacije u njegovoj ceni. koja se često koristi u specijalizovanoj finansijskoj štampi i berzanskim izveštajima da izrazi stepen povraćaja ulaganja u određeni finansijski instrument kroz godišnji dohodak koji on donosi. a n rok dospeća finansijskog instrumenta. Šoškić -Hartiie od vrednosti: upravlianje portfoliom i investicioni fondovi Tako MVS se deli na dva dela: ispod tačke MVP i iznad tačke MVP. Yield) kao pokazatelj očekivane stope povraćaja na investirani kapital. Kvartalni iznos dividende (na razvijenim finansijskim tržištima je potpuno uobičajeno kvartalno finansijsko izveštavanje i.stopa tekućeg prinosa.stopu prinosa koju mu on donosi (engl. što u procentima iznosi 6%. Pojam i vrste stope prinosa Svaki investitor će biti uvek zainteresovan da vezano za pitanje rizika određenog finansijskog instrumenta razdvoji dva bitna parametra: . cy = D MP gde je cy. Uzmimo na primer da danas cena akcija kompanije Coca Cola iznosi 1000 US$ . Ona predstavlja tržišnu cenu ili sadašnju vrednost (P) svih očekivanih godišnjih dohodaka (I) koje dati finansijski instrument donosi. odnosno varijanse ili standardne devijacije. a MP. Gornji je efikasni portfolio set i predstavlja skup portfolia koji zadovoljavaju uslov za datu stopu rizika. samim tim. U datoj analizi koriste se sledeće stope prinosa: 1) Stopa tekućeg prinosa (Currnet Yield). 10.oscilacije u ceni datog finansijskog instrumenta . 177 . Dejan B.

samim tim.. rekli bi smo da se obveznica prodaje sa premijom..broj dana do roka dospeća. Do roka dospeća (31. svaka transakcija nosi i određene transakcione troškove (brokerska provizija. prodaja pre roka dospeća ili naplata na rok dospeća se dešava u evrima. drugim rećima obveznica se prodaje sa diskontom pre roka dospeća. na primer. to znači da ne bi bilo ni diskonta ni premije. provizija Beogradske berze. stopa prinosa do roka dospeća bila jednaka ugovorenoj nominalnoj kamatnoj stopi.. ako bi tržišna cena bila jednaka nominalnoj vrednosti. odnosno 7%. Iz formule je vidljivo da korekcija 360/t služi da se diskontna stopa izrazi na godišnjem nivou što je poželjno iz raloga upoređivanja sa prinosnom snagom drugih konkurentnih finansijskih instrumenata. Treba napomenuti da je ovo jedini finansijski instrument na tržištu Srbije nominovan u evrima. + 2 (1 + i ) (1 + i ) (1 + i )20 Rešavanjem date formule dobićemo da je i=12%.Finansijski menadžment P= I I I+F + + . stopa prinosa do roka dospeća iznosiće: 850 = 100 100 100 + 1000 + + . Formula za diskontnu stopu prinosa je: id = F − P 360 * P t gde je F. je da olakša donošenje odluka zainteresovanim investitorima.5 360 * 86. Na kraju. nominalna vrednost 1000 US$. U tom slučaju. godišnja kamatna stopa 10% (što donosi vlasniku 100 US$ godišnje). 3) Diskontna stopa prinosa (id) je značajna kod svih dužničkih hartija od vrednosti koje su diskontnog tipa. bilo koja kupovina. Jedino naplata na sam rok dospeća ne nosi nikakve transakcione troškove 178 .07. Uloga ove stope. provizija Centralnog registra). državne obveznice čiji je rok dospeća 20 godina. na primer. kao i svih druga stopa prinosa. Takođe. Dakle.5 (stanje početkom marta meseca 2008). Primenićemo pomenutu formulu: id = 100 − 86. P. pa bi konsekventno stopa prinosa do roka dospeća bila niža od obećane kamatne stope. a tekuća tržišna cena 850 US$. Trenutna cena na tržištu ovih obveznica je 86.5 800 Dobićemo da diskontna stopa prinosa na godišnjem nivou iznosi 0.nominalna vrednost. seriju državnih obveznica Republike Srbije A2010 čija je nominalna vrednost kao i svake druge serije državnih obveznica 100%. Uzmimo.05 godine čija je oznaka seriji A) je dakle ostalo oko 800 dana.. a t. ako bi tržišna cena bila veća od nominalne vrednosti. Zaključak bi bio da pošto je tržišna cena manja od njene nominalne vrednosti. U suprotnom. + 2 1 + i (1 + i ) (1 + i ) n Uzmimo.tržišna cena diskontnog finansijskog instrumenta. to je stopa prinosa do roka dospeća (12%) veća od ugovorene kamatne stope (10%). pa bi.

lako ćemo utvrditi da je realna kamatna stopa koju možemo da očekujemo 5%.). itd. To je potpuno razumljivo jer niko ne želi da u svom investicionom horizontu smanji kupovnu moć svoje investicije.pie Uzmimo. tako je za svakog investitora od krucijalnog značaja pri donošenju investicionih odluka da pravi jasnu razliku između nominalne i realne kamatne stope. potrebno je pratiti izjave kreatora monetarne politike iz centralne banke i ukalkulisati očekivanu stopu inflacije (Pi expected). 5. ako očekujemo da će godišnja stopa inflacije biti 10%. Kao što postoji razlika između bruto i neto kamatne stope (u bruto kamatnoj stopi je uključen porez na finansijske transakcije) i između nominalne i efektivne kamatne stope (efektivna kamatna stopa predstavlja stvarni trošak preuzete obaveze jer u sebi sadrži sve transakcione troškove kredita – provizije. 2. osiguranje. na primer. Diversifikacija plasmana i nivoi diversifikacije Odnos prinosa i rizika Pojam i tipovi rizika Aktivni i pasivni portfolio menadžment Tradicionalna i moderna portfolio teorija Teorije tržišta kapitala Efikasan portfolio set Vrste stope prinosa Nominalna i realna kamatna stopa 179 . 3. da je ugovorena kamtna stopa na oročenju 15%. 7. 8. Ono na čemu će svaki investitor insistirati pri donošenju odluke je realno pozitivna kamatna stopa koja je na zadovoljavajućem nivou i pokriva rizike vezane za transakciju. Dakle.Finansijski menadžment Nominalna i realna kamatna stopa U bilo kakvoj finansijskoj transakciji treba učiniti razgraničenje između načina kako se izražavaju kamatne stope. 9. Dakle. 4. 6. formula za relanu kamatnu stopu je: Ir=i . Pitanja za proveru znanja: 1.

Najpoznatiji su fjučersi i opcije. ili su ona vrlo slaba. jer su cene na tom tržištu indikatori budućih odnosa ponude i tražnje. Osnovna aktiva predstavlja predmet ugovora i njen promet se realizuje.Finansijski menadžment 11. pre roka dospeća. 98% ugovora se izvršava na ovaj način).2. fjučers ugovori se uglavnom kompenziraju (generalno gledano. Broj otvorenih pozicija izražava dubinu terminskog tržišta određenog finansijskog instrumenta. transakcioni troškovi su veći za manje iznose. dok su forward ugovori namenjeni isporuci. 11. 11. Dok se fjučers ugovor ne ispuni smatra se otvorenom pozicijom. po unapred utvrđenoj ceni. na terminskom tržištu trguje se i instrumentima kojima se transferiše rizik promene kamatne stope. fjučers ugovor je standardizovani sporazum kojim se trguje na organizovanoj berzi. tržište fjučersa je najveći segment tržišta derivata. Pored njih. po ceni koja je utvrđena na dan zaključivanja ugovora. Inače. Prednost forward ugovora su dostupnost bilo kojeg dana u godini na bilo koji iznos. Za svaki forward ugovor dogovaraju se kupac i prodavac. Tržište svoj značaj izvlači iz postojanja neizvesnosti na promptnom tržištu. Kupac ili prodavac koji želi da bude oslobođen obaveze iz ugovora.1. zaključuje na terminskoj berzi novi fjučers ugovor u kome zauzima suprotnu poziciju od prvobitne. kod ovih ugovora i kupac i prodavac polažu depozit koji predstavlja garanciju izvršenja ugovora. Tržište forwarda nudi i 180 . Cena fjučersa je određena na bazi pretpostavljenog odnosa ponude i tražnje osnovne aktive na dan izvršenja ugovora. a često nema ni sekundarnog tržišta. Ono pruža korisne informacije svim privrednim subjektima jedne ekonomije. Strane u forward ugovoru su izložene kreditnom riziku. kao što je poznato. na promptnom tržištu. jer svaka od ugovornih strana može da ne izvrši svoju obavezu. Pri tom. osnovnu finansijsku aktivu. jer obračunski zavod garantuje izvršenje transakcije. na terminskom tržištu trguje se izvedenim finansijskim instrumentima – finansijskim derivatima. kreditni rizik je minimalan. Finansijski derivati Na terminskom tržištu trguje se finansijskim instrumentima čija je cena uslovljena kretanjem cene osnovnog finansijskog instrumenta. Kvalitativna mera korišćenja fjučersa je maksimalno smanjenje rizika. Terminski nasuprot fjučers ugovora Klasični terminski i fjučers ugovori predstavljaju sporazume koji zahtevaju od ugovornih strana da izvrše određenu kupovinu ili prodaju naznačenog datuma u budućnosti. U slučaju fjučers ugovora. Iako. od kojih se najčešće koristi svop. Odnosno. Odnosno. Ugovor se direktno zaključuje između dva trgovca o isporuci tačno naznačenog tržišnog materijala u fiksiranom vremenu u budućnosti. dok je klasični terminski ugovor (forward ugovor) nestandardizovani instrument vanberzanskog tržišta. Tržište fjučersa Fjučersi spadaju u derivate jer se kreiraju na neku drugu. obe vrste ugovora utvrđuju uslove isporuke. Utvrđivanje cene fjučersa na dan zaključivanja ugovora podrazumeva prognoziranje očekivane cene osnovne aktive na promptnom tržištu u vremenu realizacije ugovora. a manji za veće iznose.

Šezdesetih godina 20. Danas godišnja vrednost fjučersa iznosi preko 400 mlrd. 11.. Ipak većina njihovih poslova se odnosi na izvršavanje tuđih naloga. Oni nastoje da smanje rizik od gubitka. Brojna pravila ovog tržišta bila su identična pravilima savremenih terminskih berzi. Berza fjučersa je neprofitna organizacija sastavljena od članova koji poseduju mesto na berzi. konsultacije. Trgovina se vršila preko klirinške kuće i svaki trgovac je po svom izboru sa klirinškom kućom morao da ustanovi nivo kredita. trgovina ne sme da podrazumeva konflikt njihovih interesa i interesa klijenata čije naloge izvršavaju. koju karakteriše intenzivan rast broja zaključenih ugovora. već da bi izbegli gubitak. Mesta na berzi se kupuju i prodaju.USD. Njihovo prisustvo na terminskom tržištu povećava likvidnost tržišta i približava ponuđene i tražene cene.USD. U slučaju da brokeri trguju za svoj račun. Njihova bitna tadašnja karakteristika je neposedovanje svojstva prenosivosti. 181 . a da se pri tom ne mora preuzimati isporuka). Tokom 19. a cena se određuje u zavisnosti od obima trgovine i od odnosa ponude i tražnje. veka. godine u Čikagu (Chicago Board of Trade-CBT). kao i pružanje špekulativnih mogućnosti učesnicima koji preuzimaju veći rizik od normalnog. Hedžeri ulaze u terminsko trgovanje ne da bi ostvarili profit. Više od 50% ukupne trgovine fjučersima danas se ostvaruje na CBT..godine broj zaključenih transakcija na tržištu fjučersa premašio 700 mil. prouzrokovan oscilacijom cena. trgovina fjučers ugovorima ulazi u fazu ekspanzije. Krajem 1995. Razvoj tržišta fjučersa Prvi slučaj trgovine sa fjučersima zabeležen je u Japanu početkom 17.) . prednost fjučers ugovora su dostupnost ugovora na manje iznose. koji ga preuzimaju u nameri da ostvare profit. odnosno ukazivanje učesnicima na mogući smer kretanja njihovih cena u budućnosti. Hedžeri nastoje da izvrše realokaciju rizika na spekulante.Finansijski menadžment određene vrste bankarskih usluga (pozajmljivanje sredstava. Svi ugovori bili su standardizovani. niži kreditni standardi. Berzanski trgovci obavljaju trgovinu za svoj ili tuđi račun. Prva organizovana terminska berza je osnovana 1848. veka. dok se na tržištu fjučersa isključivo obavljaju poslovi kupoprodaje ugovora bez pratećih konsultativnih aktivnosti. Intenzivan razvoj tržišta fjučersa u SAD praćen je razvojem tržišta u Japanu. Osnovne funkcije tržišta fjučersa su utvrđivanje cene osnovnog finansijskog instrumenta. a vremenski period na koji se ugovor odnosio bio je ograničen. Brokeri mogu trgovati uz minimum polaganja depozita i u kratkom roku mogu likvidirati ili preuzeti poziciju. veka. organizovane berze. lakše upravljanje stečenom pozicijom (lakše je i jeftinije likvidirati poziciju. robne berze su evoluirale od neorganizovanog tržišta klirinškog tipa u formirane. transfer rizika. Velikoj Britaniji. Nalog izvršava ovlašćeni terminski broker koji prima proviziju za obavljeni posao. Učesnici u berzanskoj trgovini su berzanski trgovci (floor or pit brokers). hedžeri (hedgers) i spekulatori (speculators). jačanjem privrede SAD. Na drugoj strani.3 . Francuskoj i Nemačkoj.

11. devizni kursevi i kretanje nivoa berzanskih indeksa. Za razliku od robnih fjučersa. a na berzi se vrši neutralisanje reverzibilnim transakcijama. Vrste fjučers ugovora Do 70-ih godina fjučers ugovori su postojali u oblasti tradicionalnih poljoprivrednih proizvoda (žitarice. Provizija se kod terminskog ugovora plaća samo kod kompletiranja istog. unci. toni ili nominalnoj vrednosti finansijskog instrumenta). Aplicirana rešenja su dosta različita i većina njih se nalazi u eksperimentalnoj fazi razvoja. kakao. rizikujući sopstveni kapital. razlikuje se od marže kod akcija.4. Dakle veruju da tekuća cena fjučersa neće biti jednaka promptnoj ceni tržišnog materijala koji je predmet ugovora u budućnosti.stoka). a koja istovremeno garantuje ispunjenje ugovora. a početkom 80-ih godina sklopljena su i tri fjučers ugovora bazirana na indeksima. Prvi finansijski fjučers ugovori bili su valutni i predstavljeni su početkom 70-ih od strane IMM (International Monetari Market) i merkantilske berze Čikaga (CBT). oni se mogu klasifikovati na indeksne fjučerse (stock index futures).Finansijski menadžment Spekulanti kupuju i prodaju terminske ugovore za svoj račun. Kasnije. Ovi fjučers ugovori su poznati pod imenom robni fjučersi (commodity futures). Jedan od ponuđenih pristupa se zasniva na kompjuterizovanom sistemu za obavljanje rutinske trgovine. Specifičnosti berzanske trgovine fjučersima u odnosu na promptno tržište su brojne. što je dovelo do uverenja da trgovci na berzi profitiraju na račun svojih klijenata čije naloge treba da izvršavaju. Drugi pristup se odnosi na automatizaciju celokupnog sistema trgovanja. sredinom 70-ih godina Trgovinski odbor Čikaga otvorio je mogućnost trgovanja fjučers ugovorima baziranim na instrumentima sa fiksnim dohotkom (kamatonosni fjučersi). Svrha limita jeste da se tržište osigura od preteranih oscilacija izazvanih spekulativnim ponašanjem učesnika. šećer) ili industrijske robe. Inače. u konceptu i metodu obračuna. Broj spekulanata i obim kapitala namenjen tržištu daleko je veći nego kod berzanskih trgovaca. Kod fjučersa marža je bazirana na fiksiranom minimumu po jedinici (npr. Zapravo. 182 . kamatne fjučersa (interest rate futures) i valutne fjučerse (currency futures). Trgovinu na ovim tržištima karakteriše veći stepen levridža. a kasnije i kod proizvoda koji se uvoze (kafa. Na terminskom tržištu postoje dnevni limiti promene cena za svaki pojedinačni fjučers ugovor i ukoliko je taj limit dostignut obustavlja se dalja trgovina. čitava trgovinska aktivnost berzi fjučersa zavisi od uloge spekulanata koji nastoje da prognoziraju cene na dan isporuke. tako da se dve suprotne transakcije potiru preko klirinške korporacije. Fjučers ugovori imaju fiksirane mesečne isporuke. Trgovina je zasnovana na pojedinačnim ugovorima. Praćenje ovakvog sistema trgovanja je teško. Minimalna početna marža za učesnike koje kliring zahteva iznosi 2-10% od vrednosti ugovora. Kupac terminskog tržišnog materijala (fjučersa) stiče pravo vlasništva tek nakon dospeća ugovora. U njihovoj osnovi nalaze se finansijski instrumenti (kratkoročni i dugoročni). Danas su razvijeni različiti pristupi koji omogućuju da se trgovina fjučersima obavi elektronskim putem. Marža kod fjučersa. ugovori bazirani na finansijskim instrumentima ili finansijskim indeksima su finansijski fjučersi (financial futures). koje propisuje berza.

Promptni valutni kurs. Na kretanje kurseva različitih valuta deluju: platni bilans. I na kraju. inflacija i politička (ne)stabilnost. kurs je ustanovljen u momentu ugovaranja. kamatni fjučersi obuhvataju. junu. ali su isporuke valute i plaćanja odloženi do momenta dospeća ugovora. izuzev cena i broja ugovora. razlikuje se od terminskog valutnog kursa. u kojima se kotacija izražava u broju jedinica strane valute potrebne za kupovinu jedne britanske funte. arbitražeri koji pokušavaju da ostvare profit koristeći razlike u kursevima na različitim berzama. berzanski trgovci koji su posrednici između hedžera i klirinške kuće terminske berze. po kome se isporučena valuta plaća odmah. Takođe. valutni fjučers je vrsta osiguranja od promene kursa i najveći broj ugovora se realizuje reverzibilnom trgovinom pre dospeća samog ugovora (oko 98%). uvoznici.4.2 Kamatni fjučersi Kamatni fjučers je vrsta terminskog ugovora kojim se prodavac obavezuje da isporuči. Razlika između promptnog i terminskog kursa predstavlja valutnu razliku (currency spread). Oni očekuju profit iz menadžerske sklonosti i poslovne aktivnosti (multinacionalne kompanije. Ono je postalo uspešno zahvaljujući spekulantima koji su bili i ostali najveći korisnici ovog tržišta. banke i brokeri). Fjučersi 183 . Zatim. septembru i decembru. standardizovani. valutnim fjučersima trguju i spekulanti koji isključivo koriste valutu za obavljanje kupovine i prodaje fjučers ugovora. treće srede u martu. Izuzetak čine berze u Engleskoj. U osnovi. municipalne obveznice).Finansijski menadžment 11. ugovor se prodaje uz premiju. 11. Tržište valutnih fjučersa nadgleda i kontroliše Komisija za valutne fjučerse (Commodity Futures COMMISSION) i ona daje maksimalnu sigurnost u zaštiti interesa ugovorenih strana. Ugovori dospevaju samo četiri dana u godini. a najkasnije u roku od dva radna dana od momenta zaključivanja ugovora.4. koji se utvrđuje u momentu zaključivanja ugovora.1 Valutni fjučersi Valutni fjučers je terminski ugovor zaključen između berzanskog posrednika i klirinške kuće o isporuci tržišnog materijala (valute) u kome su svi elementi. kako kratkoročne finansijske instrumente (kratkoročne državne obveznice i evrodolarske depozite). Kotacija na tržištu fjučersa pokazuje koliko centi treba platiti da bi se dobila jedna jedinica valute na koju se ugovor odnosi. Dakle. nakon isporuke valute. ekonomski rast. a primenjuje se u standardizovanim rokovima utvrđenim ugovorom. Koriste se kao sredstva transfera rizika kamatne stope. tako i dugoročne finansijske instrumente (dugoročne državne obveznice različitih rokova dospeća i obveznice lokalnih organa vlasti tzv. Danas je tržište valutnih fjučersa integralni deo svetskog terminskog tržišta. kretanje kamatnih stopa. izvoznici. a kada je terminski kurs veći od promptnog. Ona se na većini terminskih berzi iskazuje u broju jedinica nacionalne valute potrebnih za kupovinu strane valute. Učesnici na tržištu valutnih fjučersa su hedžeri. Kada je terminski kurs manji od promptnog valutni fjučers se prodaje uz diskont. a kupac da prihvati isporuku naznačenog finansijskog instrumenta u predviđenom vremenu u budućnosti. Dakle.

Kolb-a. sadašnja vrednost iznosa od USD 1 milion.Finansijski menadžment dugoročnih državnih obveznica su složeni kamatni fjučersi. Stopa prinosa na dan 15. sa nominalnom vrednošću koja se isplaćuje na 184 . Najveći obim trgovine kamatnim fjučersima obavlja se na CBT. koji u tom momentu ima dugu poziciju. on bi bio u mogućnosti da kupi državne obveznice sa nominalnom vrednošću od USD 1 milion (jer je USD 972. a cena ugovora pada. O svojoj nameri da izvrši isporuku. koji odgovara vrednosti od 100. trgovac mora obavestiti berzu do kraja tog radnog dana. 15. kada on donosi investicionu odluku iznosi 12%. Da bi omogućila izvršenje ugovora. da će primiti obveznice. Kratka pozicija (prodaja kamatnih fjučersa) donosi profit kada kamatna stopa raste. Njegova namera je da taj iznos investira u kratkoročne državne obveznice sa rokom dospeća od 90 dana. podaci o tražnji kupaca. diskontovanog po kamatnoj stopi od 12% i sa rokom dospeća od 90 dana). izjednačava sa cenom uslovne obveznice. a cena ugovora raste./1.065.000. u cilju zaštite od eventualnog pada kamatnih stopa. Cena kamatnog fjučersa ugovora se kreće inverzno u odnosu na kretanje kamatnih stopa. a ekonomski indikatori su društveni bruto proizvod. može se predstaviti slikovitim primerom R. Zavisno od visine konverzionog faktora. Sa tom stopom prinosa. Duga pozicija (kupovina kamatnih fjučersa) odbacuje profit kada kamatna stopa pada. Ovom prilikom treba naglasiti da su kratkoročne obveznice diskontni instrument. terminska berza utvrđuje faktore konverzije pomoću kojih se cena obveznica namenjana isporuci. s obzirom da moraju obezbediti izvršavanje niza osnovnih instrumenata koji imaju različite rokove dospeća i različite kamatne stope. stopa nezaposlenosti.0287373) sa rokom dospeća od 6 meseci.W.juna. Značajan indikator monetarne politike je ponuda novca i budžetski deficit. a ne novčanim iznosom. zatvarajući ugovor realnim finansijskim instrumentom. kretanje plata. (1. Sledećeg dana berza obaveštava trgovca. Za predviđanje kretanja kamatnih stopa koriste se monetarni i klasični ekonomski indikatori. a često sadrže i mogućnost prevremenog otkupa od strane emitenta.000. prodavac izvršava veći ili manji broj ugovora. Pretpostavlja se da će investitor sumu od USD 972. podaci o izvršenim transakcijama. Zato su terminske berze konstituisale uslovni dugoročni kamatni fjučers. Primer neutralizacije rizika primenom kamatnih fjučersa Neutralizacija rizika primenom kamatnih fjučersa kao sredstva za osiguranje kratkoročnih finansijskih instrumenata čija se kupovina namerava u nekom budućem periodu. koji bi automatski povećao vrednost obveznica. Da bi očuvao mogućnost kupovine kratkoročne državne obveznice u periodu posle 6 meseci pod navedenim uslovima. Cena kotiranih finansijskih instrumenata ove vrste je zasnovana na ceni uslovne obveznice.000 USD hipotekarne državne dugoročne obveznice Trezora SAD sa rokom dospeća 20 godina i kuponom do 8% godišnje.000 imati na raspolaganju za 6 meseci. investitor može da kupi fjučers ugovor na iznos od USD 972. indeks cena. Pošto takva obveznica ne postoji. prilikom izvršavanja se može isporučiti svaka druga obveznica kojom se trguje na berzi efekata.decembra .065. indeks kretanja industrijske proizvodnje.

454. U slučaju pada kamatne stope.065. (1.389.vrednost=USD1milion) 15. Prema tome. Dakle.Finansijski menadžment dan isteka obveznica. Cena ugovora je USD 976. Sada on može da kupi nominalni iznos obveznice od USD 1 milion za USD 976.decembar Tekuće tržište Očekuje se priliv od USD 972.454.454./1. Investitor prodaje fjučers ugovor. obistinjuje se pretpostavka investitora i prinos državnih obveznica pada na 10%. Zbog toga.000. I on je to uradio. Ciljinvestiranje u kratkoročne državne obveznice(90 dana. Dobit: USD 4. Neto promena vrednosti nakon izvršene transakcije je jednaka nuli.000.389. Dakle. nom. Cena ugovora USD 972.jun Investitor dobija USD 972. Tržište fjučersa Kupovina fjučersa sa rokom od 6 meseci. odnosno prodavac će imati različite efekte. on je ostvario kompletno osiguranje cena kratkoročnog finansijskog insrumenta u periodu od 6 meseci od dana donošenja investicione odluke.065 za 6 meseci. nominalna vrednost je unapred utvrđena.389. I obrnuto. uslučaju rasta kamatne stope kupac će ostvariti viši prinos.389. kupac. on će na tržištu fjučersa prodati ugovor koji poseduje po tekućoj ceni.0241136). prodavac obveznica (zajmoprimac) će ostvariti veću cenu. U zavisnosti od kretanja kamatne stope. što mu donosi gubitak od USD 4. Prinos je 10%. Tok transakcija se može predstaviti kao što sledi: Datum 15. 12% prinos na obveznice. Njegova primarna intencija je bila da zaštiti svoj budući plasman od rizika promene kamatne stope. Gubitak: USD 4. na osnovu čega će ostvariti profit od USD 4. ovo predstavlja klasičan primer ponašanja hedžera na finansijskom tržištu. 185 . Odatle i proističe potreba za zaštitom od rizika promene kamatne stope transakcijama sa kamatnim fjučersima. Nominalna vrednost obveznica je USD 976.065. Nakon 6 meseci. kolika je sadašnja vrednost državne obveznice po promenjenoj kamatnoj stopi.

s obzirom na to da indeksni fjučersi odražavaju tržišni portfolio. Indeksni fjučers koristi se za osiguranje portfolija finansijskih instrumenata. Obrnuto.5.Finansijski menadžment 11. Ako se stepen rizičnosti portfolija ne bi uzimao u obzir. uvek se izvršava u novčanom obliku. opredeljuje se za kratku poziciju (zaključuje da je cena indeksa precenjena i da će neminovno doći do njenog pada). zavisno od očekivanih kretanja njihovih cena. vrši se otvaranje računa i trgovac stiče poziciju onog momenta kada je nalog izvršen u prostoru za trgovanje na terminskoj berzi. Da bi investitor doveo u vezu vrednost portfolija sa vrednošću fjučersa on koristi tzv. ukoliko berzanski trgovac očekuje rast kamatne stope. da je ekonomija stabilna i da je tržište potcenjeno. vrste finansijskog instrumenta koje oni obuhvataju.4. njihova cena zavisi od visine berzanskog indeksa. Način trgovanja fjučers ugovorima Fjučers ugovorima mogu trgovati samo članovi terminske berze. morao bi na berzi efekata neprestano da kupuje finansijske instrumente. Ukoliko trgovac koji želi da izvrši kupovinu ili prodaju fjučers ugovora nije član terminske berze. Osiguranje portfolia preko indeksnih fjučersa jednostavnije je od osiguranja portfolia na berzanskom tržištu. odnosno. Vrednost berzanskog indeksa određuju: profit korporacije. kompenzira dobitkom na tržištu fjučersa. odnosno. indirektno. Naime. trgovac mora odabrati i brokera preko koga će otpočeti trgovački posao. pomnožen odgovarajućim multiplikatorom. pri čemu. mora uzeti u obzir i stepen rizičnosti portfolija u odnosu na performanse tržišta. Različita dinamika kretanja berzanskih indeksa rezultat je različitog uključivanja ovih indeksa i/ili njihove različite strukture. jer uključuje niže transakcione troškove. Indeks se dobija davanjem veće „specifične težine“ kompanijama koje poseduju veću emisiju akcija. odnosno. opredeljuje se za dugu poziciju (tržište je voljno da plati premiju za indeksni fjučers ugovor. Nakon što je klijent odabrao brokersku kuću i registrovao brokera. kamatna stopa i ekonomski uslovi. 11. na dan dospeća ugovora. Broker može biti partner u brokerskoj firmi. štiti vrednost portfolija na tržištu koje beleži pad cena i to mu omogućava da gubitak od pada cena na berzi efekata. Spekulacija indeksnim fjučersima obuhvata neposredno korišćenje predviđenog kretanja cena fjučersa i korišćenje razlike u ceni fjučers ugovora. koje su uslovljene različitom dinamikom kretanja berzanskih indeksa. 186 . prodajom indeksnih fjučersa.3 Indeksni fjučersi Indeksni fjučersi su ugovori koji se oslanjaju na berzanske indekse. Investitor. investitor bi bio sklon da kupi manji broj fjučersa i zaštita bi bila nepotpuna. to može učiniti. Najveću važnost među indeksnim ugovorima ima S&P 500 indeks. ukoliko berzanski trgovac ustanovi da je kamatna stopa u padu. koeficijent zaštite. slabljenje ekonomije i veruje da je tržište precenjeno. ali je pre svega registrovan predstavnik brokerske kuće. Kod ovog indeksa nema fizičke isporuke predmeta ugovora. jer smatra da su kretanja na bolje neminovna). vlasnik akcija firme. Pri tome.Ako bi investitor osigurao portfolio kupovinom i prodajom pojedinih finansijskih instrumenata koje poseduje u portfoliju. preko brokerskih i dilerskih kuća.

Najveći broj spekulanata prodaje ugovore pre njihovog isteka i putem neutralisanja vrši likvidiranje preuzetih pozicija. Svaki ugovor ima svoja sopstvena. trgovci deponuju sredstva kod svojih brokera u obliku gotovine ili kratkoročnih hartija od vrednosti. a na tržištu fjučersa trgovci u berzanskoj areni mogu međusobno trgovati. Kada investitor zauzima poziciju na terminskom tržištu. a za prodavca kupovinu istog broja fjučers ugovora. ima tretman depozita poverenja prema brokeru. ona se izlaže riziku da će biti pogođena ukoliko trgovci odustanu od svojih obaveza. Iznos depozita se obično kreće između 5-10% vrednosti tržišnog materijala koji je predmet ugovora. sva trgovina. poznat kao marža. klirinškoj kući je potrebna dodatna zaštita od eventualnog odustajanja trgovca. S obzirom da klirinška kuća garantuje izvršenje svih obaveza a ugovore. Spekulanti koji poseduju fjučers ugovor mogu stečenu poziciju likvidirati pre datuma isporuke. Jedna od funkcija ove kuće je garantovanje da će dve strane izvršiti svoje obaveze na sve ugovore. Osnovna razlika ogleda se u činjenici da na promptom tržištu za svaku transakciju postoji berzanski specijalista preko koga se mora obavljati. U slučaju da trgovac odbije da pokrije gubitak.Finansijski menadžment Najčešće korišćeni nalozi za trgovanje su nalozi po tržišnoj ceni (klijent daje ovlašćenje brokeru da kupi ili proda ugovor po trenutno važećoj tržišnoj ceni na berzi) . Alternativa je da se čeka do dana isporuke. Da bi zaštitili klirinšku kuću i berzu. nalozi su limitirani po ceni (ugovorom se trguje po fiksnoj ceni). Na kraju. Iznos depozita je relativno mali u odnosu na vrednost ugovora kojim se trguje. U kupoprodajnim transakcijama između kupca i prodavca posreduje klirinška kuća. stop nalozi (izvršava se u momentu kada cena fjučersa dostigne nivo iznad ili ispod cene naznačene u nalogu). Trgovac može povući svoj dnevni dobitak. Berza će izgubiti. a strana koja prodaje ugovor likvidira svoju poziciju isporučujući naznačeno. u slučaju odustajanja trgovca. da se zadrži ugovor do njegovog isteka. bez mešanja druge strane u izvorni ugovor i bez rizika da će druga strane odustati od izvršenja ugovora. Od brokera se zahteva da trgovcu pošalje istog dana potvrdu o obavljenoj trgovini. vezani nalozi (koriste se da se ustanovi ili likvidira pozicija kada tržište počinje da oscilira) i zavisni nalozi (izvršavaju se kada cena drugog ugovora dostigne određeni nivo). Klirinška kuća sebe postavlja kao kupca za svaku prodaju i kao prodavca za svaku kupovinu. kao i način na koji će sredstva menjati vlasnika. odnosno. Na dan isporuke. važno je istaći da klijent sve vreme ima preciznu informaciju o stanju sredstava na svom računu. Depozit. specifična pravila za vršenje i preuzimanje isporuke. Zahvaljući klirinškoj kući investitor ne treba da brine o finansijskoj snazi i integritetu druge strane u ugovoru. klirinška kuća zauzima suprotnu poziciju i slaže se da zadovolji sve uslove predviđene ugovorom. Ovaj sistem omogućuje trgovcima fjučersa da znaju svoje gubitke ili dobitke u gotovini na osnovu rezultata dnevnog trgovanja. Trgovac da bi 187 . Za kupca fjučers ugovora ovo znači prodaju istog broja identičnih fjučers ugovora. Na taj način su investitori slobodni da likvidiraju svoje pozicije. samo ukoliko dnevni gubitak prevazilazi iznos deponovane marže. Takve informacije sadržane su u dnevnim i mesečnim izveštajima. alternativni nalozi (međusobno se poništavaju). broker može konfiskovati deponovanu maržu i likvidirati trgovačku poziciju. Budući da potencijalni gubici na depozite mogu biti mnogo veći od deponovane marže. ali istovremeno mora platiti dnevni gubitak. Način trgovine na terminskom tržištu veoma je sličan trgovini efektima i robama na promptom tržištu. strana koja kupuje ugovor prihvata isporuku po ugovorenoj ceni. Da bi dobile ovakvu zaštitu berze su usvojile sistem pod nazivom dnevno poravnanje. Ona se odnose na vreme u mesto isporuke.

tj. cenu po kojoj će kupiti osnovni finansijski instrument . Rizik se prenosi od onih koji su voljni da plate da bi ga izbegli do onih koji žele da preuzmu rizik u nadi da će profitirati. Drugim rečima. Sve dok se promptne i terminske cene kreću u istom smeru svaki gubitak na jednoj strani biće nadoknađen dobitkom na drugoj strani. Jedino što menadžer može da uradi je da zaključi fjučers ugovor zauzimajući kratku poziciju.Finansijski menadžment izbegao prekoračenje na računu. bruto vrednost kapitala na fjučers računu je uvećana ili umanjena za prilagođavanja po osnovu svih otvorenih pozicija u određenom momentu. Zaštita duge pozicije kod fjučersa državnih obaveznica se koristi ukoliko dođe do rasta kamatne stope. preko fjučers ugovora. On ukazuje na rizik do koga može doći ukoliko kretanje cena osnovnog instrumenta u fjučers ugovoru ne prati kretanje cena finansijskog instrumenta ili portofolija koji je štićen. Hedžing strategijama fjučersima srednjoročnih i dugoročnih kamatnih stopa vrši se zaštita duge pozicije kod fjučersa kupovine državnih i korporativnih obveznica. može se govoriti o unakrsnom hedžingu (cross hadging). Zauzimajući poziciju surpotnu od one koju poseduju. Sa druge strane. hedžer prodaje fjučers ugovor (prodajni hedžing) i prenosi cenovni rizik na kupca fjučera ugovora. pošto investitor tek u budućnosti raspolaže određenim iznosom novca. hedžing je efikasan u pokrivanju gubitka i dovodi do malog dobitka u slučaju rasta kamatne stope. u slučaju pada kamatne stope. Kratki hedžing (short hadge) se koristi u cilju zaštite investitora od pada promptne cene finansijskog instrumenta ili portfolija u budućnosti. da suzbije rizik neočekivane promene cena. kratki i dugi hedžing. Kako je cena obveznice pozitivno korelisana fjučers cenom. Kada se fjučers ugovor koristi da se zaštiti pozicija. koji će se nabaviti na promptnom tržištu u nekom budućem vremenu. mora napraviti razliku između bruto i neto vrednosti. Osnovne hedžing strategije fjučersima Hedžing je kao što je već napomenuto transakcija kojom se smanjuje ili eliminiše rizik prisutan u poslovanju izvedenim hartijama od vrednosti. Prilikom izvršenja kratkog hedžinga.6. Hedžing strategije fjučersima berzanskih indeksa koriste se radi zaštite pozicija kod akcija. po ceni koja je već danas utvrđena. dugi hedžing (long-buy-hadge) se koristi radi zaštite od povećanja cene finansijskog instrumenta ili portfolija. Ova pozicija bi mu omogućila da ostvari profit koji će neutralisati barem deo smanjenja vrednosti obveznica. Osnovni hedžing koncept definiše unakrsni. on unapred osigurava. Ona može biti korišćena kao marža za sticanje nove pozicije ili može biti povučena sa računa. Inače. neto vrednost predstavlja bruto vrednost na računu klijenta koja je usklađena sa rizikom po osnovu svih otvorenih pozicija. Sa druge strane. 11. Rizik se najčešće meri gubicima koji bi nastali ukoliko bi sve otvorene pozicije bile zaustavljene u tom momentu. Najčešće se koriste hedžing strategije fjučersima srednjoročnih i dugoročnih kamatnih stopa i hedžing strategije fjučersima berzanskih indeksa. u slučaju da portfolio ili individualni finansijski instrument nije identičan instrumentu na kojem se bazira fjučers. fjučers cena bi rasla i zauzimanje kratke pozicije u fjučersu dovelo 188 . zbog čega će cena obveznica padati i prihod neće biti dovoljan za izmirenje obaveza koje dospevaju. hedžer nastoji da smanji rizik suprotnog kretanja cena. Obrnuto.

Ove kritike predstavljaju „hipoteze o destabilizaciji“. To će omogućiti ostvarivanje profita. Koje će tržište iskoristiti zavisi od visine transakcionih troškova. odnosno. kratka pozicija u fjučersu berzanskih indeksa dovešće do ostvarenja profita koji će smanjiti gubitak. Pri tom bi više kamatna stopa zahtevala višu stopu prinosa. Neki investitori smatraju da uvođenje terminskog tržišta povećava cenovnu nestabilnost finansijske aktive na promptnom tržištu. 11. kojim će preduzeće sniziti troškove akcija nastale porastom njihove cene. nije poznat.Finansijski menadžment bi do gubitka. u slučaju kada očekuje da nove informacije povoljno utiču na vrednost finansijske aktive. onda bi preduzeće u slučaju rasta kamatnih stopa. ali je istovremeno izloženo i riziku skoka cena akcija. ostvariće se profit koji će barem delom biti neutralisan gubitkom na fjučers transakciji. Razlikuju se dve varijante ovih hipoteza: varijanta likvidnosti i popularistička varijanta. poreza i levridža kod fjučers ugovora. Zapravo. to je osiguranje od rizika zaključivanjem fjučers ugovora najjeftinije i najefikasnije sredstvo za zaštitu pozicije kod hartija od vrednosti. usled bolje likvidnosti. likvidnosti. tokom perioda preuzimanja. povećava svoju izloženost cenovnom riziku. Ako preduzeće ide na emisiju obveznica sa varijabilnom kamatnom stopom. tako što će zaključiti ugovor na berzanski indeks. Prema prvoj varijanti. prinosa i troškova. Tokom perioda kada preduzeće priprema emisiju i potpisuje ugovor o distribuciji obveznica. Na terminskom tržištu je lakše i jeftinije promeniti portfolio poziciju nego na promptnom tržištu. s obzirom da se preuzimanje drži u tajnosti. Uloga fjučersa na tržištu kapitala Finansijski fjučersi obezbeđuju nova tržišta koja će investitori koristiti za promenu izloženosti riziku.7. kroz fjučers ugovore. jer niko pouzdano ne može da zna kada će doći do promene kamatnih stopa. polako kupuje kontrolni paket akcija. Zbog toga će ono nastojati da se osigura od rizika. kamatne stope mogu porasti. U savremenim uslovima mnoga velika preduzeća i finansijske instritucije koriste hedžing. Pošto je na tržištu prisutan značajan stepen neizvesnosti u pogledu kretanja cena. Stepen zaštite od promena cena akcija u slučaju preuzimanja. velike transakcije koje se teško prilagođavaju promenama na promptnom tržištu. ulaskom u fjučers transakciju u visini planirane emisije obveznica. ostvarilo profit kojim delimično ili u celini smanjuje gubitak emisijom obveznica. Investitor. investitor treba da odabere ono tržište gde cene odražavaju ekonomske informacije. Hedžing porfelja akcija se koristi tokom period kada može doći do neočekivane promene tržišnih uslova. Preduzeće. Sa druge strane. onda bi u slučaju porasta kamatnih stopa (do trenutka emisije) moralo da diskontuje obveznice ili da prilagodi kamatnu stopu na više. koji bi apsorbovao deo ili ukupan dobitak ostvaren po osnovu porasta cene obveznica. Ako dođe do pada cena akcija. ako ide na emisiju obveznica sa fiksnom kamatnom stopom. Ako međutim dođe do skoka cena akcija iz portfelja. Povećana nestabilnost koja se 189 . Ovaj ugovor će glasiti na vrednost nameravane kupovine akcija i nosiće kasniji datum od datuma kada treba izvršiti preuzimanje. Zaštita emisije korporativnih obveznica koristi se kada preduzeće donese odluku da ide na emisiju obveznica na neki datum u budućnosti. što bi poskupelo emisiju. najpre će se izvršiti na terminskom tržištu. cena hartija od vrednosti.

Sugar and Cocoa Exchange. za finansijske instrumente.onaj ko prihvati isporuku po ovom ugovoru za sledeći dan dobija oko 3.Mineapolis: MPLS . to ne znači da je veća nestabilnost poželjna. finansijske fjučerse stoku.350 x $250). Investitori su zainteresovani za sadašnju i buduću vrednost svojih investicija. za žitarice. .Chicago Mercantile Exchange.Finansijski menadžment može javiti na terminskom tržištu je privremena. šećer i kokos. meso.6 mil.Filadelfija: PBOD . Kada cene finansijskih instrumenata pokažu značajnu nestabilnost za kratki vremenski period (npr. . Naime.Chicago Board of Trade. za žitarice. za kafu.Philadelphia Board of Trade. CSCE . za petrolej. US dolara (145. Vrednost fjučers ugovora o indeksu na akcije i obveznice izračunava se na iskazanu sumu (npr. za finansijske fjučerse.New York Cotton Exchange.Kansas City Board of Trade. Umesto 190 . dan pre isteka važnosti ugovora za septembar. za žitarice. pri čemu su berze na kojima se trguje u pojedinim gradovima. Veća nestabilnost vodi prihvatanju većeg rizika. za strane valute. ona čini cene neefikasnim i predstavllja „višak nestabilnosti“. kada se problem likvidnosti reši. Kod britanskih i američkih obveznica izračunava se kao trideset drugi deo od 100%. jedan dan). On počinje da vidi tržište kao područje spekulanata i članova zatvorenog kruga. da li ta veća cenovna nestabilnost ima negativne efekte na promptno tržište. a ne kao realno područje za donošenje investicionih odluka. FiNEX . plemenite metale.360 dolara.Njujork: CMX . ističe da (kao rezultat spekulativnog trgovanja izvedenim ugovorima) instrumenti promptnog tržišta neće odražavati osnovnu ekonomsku vrednost. za meso. dugoročne državne obveznice i finansijske indekse.Mid America Commodity Exchange. za pamuk: NYM . godine. $250) puta indeks. Može se postaviti pitanje. 11. za valute. bakar i plemenite metale. Naravno.New York Cotton Exchange. plemenite metale. CTN .Coffe. Ako je cena na zatvaranju na berzi CME u septembru 2000. Finansijski derivati na berzi Postoje i berze na kojima se trguje izvedenim finansijskim instrumentima -finansijskim derivatima.Čikago: CBT . označene skraćenicama i to na sledeći način. naprotiv. CME . To su pre svega fjučersi i opcije. jer će se nestabilnost vratiti na normalni nivo. . vlakna i indekse na akcije. NYFE . žitarice. prirodni gas i plemenite metale.8. stoku.New York Futures Exchange.New York Mercantile Exchange. stoku i valute. . Ugovorima o fjučersima trguje se na berzama koje ih emituju. veća cenovna nestabilnost od one koju mogu da opravdaju relevantne nove informacije ili standardni modeli određivanja cene imovine nije poželjna. investitor gubi poverenje u tržište.Commodity Exchange za finansijske indekse.Kanzas Siti: KS . za finansijske instrumente. bila 145. Po definiciji. Vrednost fjučers ugovora na kamatne stope izračunava se kao procentni poen od 100%. Popularistička varijanta. CTN . Izveštaji o cenama fjučersa (robnih i fmansijskih) na pojedinim američkim berzama objavljuju se u listu „The Wall Street Journal“.Mineapolis Grain Exchange. Smatra se da povećana nestabilnost nastaje kao posledica dobrog funkcionisanja tržišta. MCE . U odgovarajućim tabelama prikazani su izveštaji o cenama fjučersa.Financial Instruments Exchange. hranu. .

59 96.278 715.93 95.63 Sterling 3m* sep 95.275 19.880 99.250 98.686 3.250 98.83 96.250 Fed funds 30d# mar 98.001 +0.000 718.83 Eurodollar 3m+ mar 96.10 98.996 24.25 13.95 94.122 2.vol 35. Od ukupnog obima trgovine fjučers ugovorima na Čikaškoj berzi.917 3.586 71.875 Euroyen 3m## jun 99.04 -0.79 96.438 7.870 Sources: Life.250 Fed funds 30d# apr 98.Finansijski menadžment najmanje i najviše cene.58 96.25 98.250 98.813 758.13 95.812 2.64 Euribor 3m* jun 96.826 35.92 Euroswiss 3m mar 98.01 0 -0.59 Eurodollar 3m+ feb 98.38 96.010 High 96.8 Eurodollar 3m+ sep 97.64 96.04 95.005 +0.17 Euribor 3m* mar 95.537 164.66 96.236 407.56 96.27 Sterling 3m* dec 94. dve trećine se odnosi na kamatne stope državnih obveznica.374 141.875 99.870 2.65 96.73 98.03 -0.16 Sterling 3m* mar 95.10 Eurodollar 3m+ mar 98.573 49.63 98.844 Euribor 3m* mar 96.93 95.88 94.10 98.66 95.78 98.59 98. specijalizovane za ovu oblast.255 98.556 286.005 +0.34 Euribor 3m* dec 96.01 -0.27 98.91 95.945 12.628 209.782 53.03 -0.01 -0.860 Est. Tabela kamatnih fjučersa iz Financial Timesa izgleda kao što sledi (radi se o podacima od 11.759 76.godine): 11-Feb Open Sett 96. kod evroobveznica i dugoročnih obveznica SAD. Predstavljanje fjučersa u finansijskoj štampi Fjučersi.66 634.78 97.februara 2002. kao i sa vanberzanskih tržišta.875 Euroyen 3m## sep 99.01 -0.35 96.106 38.63 98.27 95.57 Euribor 3m* sep 96.270 99.419 4.880 98.81 98.83 98.06 97.875 99. finansijska štampa predstavlja korišćeno sredstvo za transmisiju informacija sa berzi.## TIFFE 191 .209 67.425 196.36 96.30 94.23 95.270 Euroyen 3m## mar 99.66 95.10 98.870 Low 96.706 102.005 -0.76 97.255 98. kao i ostali instrumenti finansijskog tržišta svakodnevno se prikazuju u specijalizovanim sredstvima informisanja.05 97.80 96.25 95.913 35. u izveštajima se prikazuje tekući prinos.37 Eurodollar 3m+ dec 96.964 146.28 98.25 Euroswiss 3m jun 98.870 99.250 98.26 Eurodollar 3m+ jun 95.06 Eurodollar 3m+ jun 97.803 34.615 Open.270 99.70 98.797 5.483 145.350 53.555 264.07 97.25 94.+CME.19 95.114 202.34 96.865 Change -0.61 95.222 7.078 2.08 95.01 -0.37 96.02 +0. Pri tome.816 366.801 263.72 Fed funds 30d# Feb 98.93 94.30 94.06 95.32 96.758 2.921 91.904 42.03 -0.865 99.92 Sterling 3m* jun 95.457 157.005 -0.01 / / / / / / / -0.int 600.314 47.#CBOT.270 98. Wall Street Yournal i Financial Times su najpoznatije novine.175 485.16 95.73 98.637 11.85 97.89 Sterling 3m* mar 94.

vol i Open int korespondiraju sa obimom prometa fjučers ugovora (broj transakcija. ugovorena cena i datum do kada opcija važi. bez obzira da li je opcija realizovana ili ne. Ove opcije su poznate kao američke opcije. kao što su: tip aktive. kao obezbeđenje da će posao biti stvarno i izvršen. premiju kupac plaća odmah. namena 192 . tj. već stil dospeća opcije. Navedeni termini ne označavaju geografsko područje upotrebe. • Kolona Change se odnosi na procentualnu promenu u odnosu na prethodni dan. Osim toga. zbog toga što kupac opcije ima pravo. sa prinosom na diskontnoj bazi kao odbitnom stavkom. po kojoj se bazno sredstvo ili bazni instrument opcije kupuje ili prodaje. dok prodavac opcije na sebe preuzima sve obaveze. najnižu cenu za taj dan. odnosno broj otvorenih pozicija). Opcije pružaju višestruke ekonomske koristi. Naime. cena kamatnih fjučersa se računa kao indeksna. Kao što je već rečeno. vlasnik opcije ima sva prava koja on u suštini kupuje od prodavca i za njih plaća premiju. Odnosi između kupca i prodavca opcije su regulisani opcionim ugovorom u kome su sadržani osnovni elementi vezani za emisiju opcija. Opcioni sporazum je po svojoj suštini vrsta nepotpunog ugovora. Prema tome. • Open i Sett kolone se odnose na početnu cenu za taj dan. reč je o naknadi za korišćenje prava opcije koju kupac plaća prodavcu. Opcijska premija pripada prodavcu. odnosno. Datum posle kojeg ističe važenje neke opcije naziva se datum isteka opcije (expiration date). ali ne i obavezu da to i učini (da kupi ili proda aktivu). • Druga kolona označava datum dospeća ugovora. akontacije. zatim. Ona može biti u vidu posebnog dodatka na osnovnu tržišnu cenu (određeni broj poena na ugovoreni kurs) ili u vidu kaucije. 12. • Kolone High i Low odnose se na najvišu. Kolone Est. obezbeđuju dragocene informacije o finansijskim tržištima. ugovorenu. npr. On će to uraditi samo ako mu je to u interesu. Njima se često može zameniti drugi finansijski instrument. u momentu zaključenju posla. naziva se strajk cena ili cena izvršenja (strike price. Opcije Opcije predstavljaju najkomplikovaniji berzanski aranžman. Opcije koje mogu biti izvršene jedino na datum njihovog isteka su poznae kao evropske opcije. budući da je prihvatio obligaciju u zamenu za premiju. i to najčeće uz niže transakcione troškove. koja se uplaćuje na poseban račun u klirinškoj kući (obračunskom mestu) berze. količina. odnosno krajnju. I konačno. Mnoge opcije mogu biti izvršene u svakom trenutku do dana isticanja. odnosno. koja svome vlasniku daje pravo da kupi ili proda određenu aktivu ili bazni instrument po unapred ugovorenoj ceni u određenom periodu vremena. kamatnim stopama ili deviznim kursevima. Potpisnik opcije. navedeno pravo garantuje njenom kupcu u zamenu za određeni novčani iznos koji se naziva cena opcije (option price) ili opcijska premija (option premium). i predstavlja prihod prodavca. exercise price). njen prodavac. Reč je o izuzetno složenom tipu izvedene hartije od vrednosti.Finansijski menadžment • U prvoj koloni predstavljeni su instrumenti na koje se fjučers ugovori odnose. To znači da je realizacija uvek izbor kupca opcije i ne zavisi od volje prodavca. Cena iz ugovora.

Naime. jednaka ili veća od strajk cene. po kojoj se kupac obavezao da će taj instrument platiti prodavcu opcije (strajk cena). U ovom slučaju. Osnovne strategije prilikom kupovine call opcija su: 1. deviznog kursa. ostavljajući pri tom mogućnost za ostvarenje teoretski neogrančenog dobitka. 2. posle isteka roka opcije. koja je dao za kupovinu opcije. strajk cena iznosi 100 USD i cena opcije iznosi 3 USD. Za koji tip opcija ćemo se opredeliti zavisi od očekivanja da li će kursevi rasti ili opadati . i nešto skuplje prodati taj instrument na otvorenom tržištu. zaključuje se prodajna ili put opcija. na deviznom tržištu i kao dugoročni na tržištu hartija od vrednosti.1. po kojoj se kupac obavezao da će taj instrument platiti prodavcu opcije. gubitak kod strategije duge pozicije na kupovnoj opciji zavisi od visine cene akcije na dan isteka opcije. Opcijski posao se može javiti kao kratkoročan. kupovina kupovne opcije (long call position) 2. Osnovni motiv investitora za ulazak u kupovinu call opcije je njegovo očekivanje da će cena osnovne aktive porasti. U ovom slučaju. razlikujemo dve vrste opcija: call i put. investiranje u opcije zahteva mnogo manje sredstava. 3USD koja je uložio u njegovu kupovinu. Ukoliko je tržišna cena akcije veća od strajk cene postoji ekonomski interes kupca opcije da je izvrši. duga pozicija u call opciji ili. Opcije predstavljaju jednu od najuspešnijih finansijskih inovacija. opcije ograničavaju potencijalni gubitak do visine plaćene premije za kupljene opcije. kratka pozicija u call opciji. nema ekonomskih efekata za izvršenje opcije. opciju nije korisno izvršiti. on će kupiti akciju za 100 USD od prodavca opcije. kupac gubi 3 USD. Prema kriterijumu da li je u pitanju pravo na kupovinu ili pravo na prodaju. Pri tom je moguće da je tržišna cena manja. kupac opcije gubi. ili prodaja kupovne opcije (short call position) Da bismo razmorili navedene investicione alternative i odnose između dobitka i gubitka u odnosu na tržišnu cenu (market price) baznog insrumenta (npr. Ukoliko je tržišna cena akcije jednaka strajk ceni. cena hartija od vrednosti i tržišnih indeksa) i spekulacija. odnosno onoliko koliko je platio opciju. Suprotno tome. po specifičnoj ceni pre utvrđenog datuma. 12. Ukoliko je tržišna cena akcije manja od strajk cene. akcija). prodavac call opcija se nada da će cena osnovne aktive pasti i da će u tom slučaju ostvariti profit u visini premije. zbog toga što je akciju moguće kupiti na tržištu po istoj ceni. Call opcija Call opcija ili opcija na poziv daje vlasniku pravo da kupi određenu aktivu (odabrana hartija od vrednosti ili finansijski proizvod) u određenom vremenskom periodu po unapred ugovorenoj ceni. rok isteka opcije je 30 dana. U ovakvim situacijama kupac gubi samo 3 USD. Dobitak. najbolje je razmotriti sledeći primer.Finansijski menadžment opcija može biti osiguranje od rizika (usled promene kamatne stope. zbog toga što je akciju moguće kupiti na tržištu po nižoj ceni od one. Poslednjih godina raste značaj opcija u spekulativnim aktivnostima na tržištima kapitala i to iz sledećih razloga: 1. U tom slučaju. nego investiranje u druge oblike aktive. Kupovina na poziv znači da kupujemo pravo da kupimo lot od 100 akcija određene vrste. Pretpostavimo da tržišna cena akcije iznosi 100 USD . Ukoliko se očekuje pad kurseva. kupac opcije ostvaruje zaradu jednaku razlici između tržišne i strajk 193 . odnosno. Kod očekivanja da će kursevi rasti zaključuje se kupovina ili call opcija. po isteku roka izvršenja date opcije.

da u ovoj poziciji investitor može ostvariti neograničen profit u visini S . Sa druge strane. investitor može ostvariti profit u visini premije. . Jedna strana je investitor.S. ili ostvariti gubitak samo u visini izgubljene premije (-P). za bilo koju cenu baznog instrumenta na dan isteka opcije. pa će stoga. Naime. cena opcije. on je prodao ili upisao opciju. u ovom slučaju) za cenu opcije. koji se za razliku od investitora. 12. Na drugoj strani je investitor.P. Prodavac opcije sa naziva pisac-upisnik (writer)114. koji je zauzeo kratku poziciju. Profit na kratkoj kupovonoj poziciji. Odnos dobitka i gubitka kod strategije kratke pozicije na kupovnoj opciji u potpunosti je suprotan prethodno razmatranoj poziciji. ili kupovina prodajne opcije 2.P) Znači. tj. opcija će biti realizovana samo ukoliko je S>X. i zavisi od razlike tržišne cene baznog instrumenta i strajk cene. Maksimalan profit koji kratka pozicija na kupovnoj opciji može da ostvari jeste u nivou cene date opcije. u toku određenog vremenskog perioda (američka opcija) ili na određeni datum (evropska opcija). Duga pozicija u put opciji. maksimalan gubitak na ovoj poziciji nije ograničen. Ukoliko je ova razlika veća u korist tržišne cene. ostvariti profit u visini premije. a sa P premija tj. On prodavcu opcije plaća premiju.X – P.Pri tome su moguće dve osnovne pozicije u put opciji: 1.2. koji je zauzeo dugu poziciju u opciji.P.tj. -P) ⇔ MIN ( X + P .kupio je opciju.neće biti realizovana ukoliko je S≤X. po unapred dogovorenoj ceni. Ako se sa X označi cena izvršenja (strike price). Dakle. ili prodaja prodajne opcije 114 U berzanskoj terminologiji upisati opciju na poziv znači isto što i prodati je 194 . umanjenu za troškove nabavke opcije. Isplata vlasniku kratke opcije u evropskoj call opciji će biti: MAX ( S .Finansijski menadžment cene. Investitor ulazi u kupovinu put opcije nadajući se da će cena osnovne aktive porasti. tada isplata iz svake pozicije izgleda: isplata iz duge pozicije u evropskoj call opciji je: MAX ( S -X. tj.X . Kratka pozicija u put opciji. ali može ostvariti i neograničen gubitak u visini X+P-S. nada da će cena osnovne aktive porasti. isti je kao i gubitak na dugoj kupovnoj poziciji. P) U ovom slučaju. prodavac kupovne opcije je u većem gubitku pošto je mora isporučiti kupcu na dan njenog isteka po utvrđenoj ili strajk ceni. po dospeću opcije postati bezvredna. Put opcija Put opcija daje vlasniku pravo da proda određenu aktivu. a na baznom instrumentu gubitak nema teorijski donje ograničenje. Svaka od ovih pozicija u evropskim opcijama donosi investitoru određenu isplatu po dospeću opcije. svaki dobitak na dugoj poziciji kod opcije je manji od dobitka na baznom instrumentu(akciji. sa S spot. te će pri tome. tržišna cena aktive na dan dospeća opcije. dok gubitak na opciji stalno iznosi 3 USD. U svakom opcionom ugovoru postoje dve strane.

nema ekonomskih efekata za izvršenje opcije. gubi po isteku roka izvršenja date opcije 2 USD. i može maksimalno iznositi – P. dobitak dostiže maksimalno moguću vrednost. sve dok je tržišna cena baznog instrumenta niža cena od strajk cene. pretpostavimo da opcija glasi na jednu jedinicu baznog instrumenta i ima rok isteka 30 dana. prodavac put opcije ima gubitak. investitor ulazi u zonu dobitka. jer to znači prodaju baznog instrumenta prodavcu opcije po ceni od 100 USD. dok je eventualni gubitak ograničen. i neka se analizirana opcija prodaje po 2 USD. Kupac opcije ostvaruje zaradu koja je jednaka razlici između tržišne i strajk cene. Ukoliko cena baznog instrumenta nastavi da raste. gubitak teorijski nema ograničenje. tada se prodavac put opcije nalazi u tzv. mrtvoj tački. Kupac koji ne želi da izvrši opciju. Svaka od navedenih strategija u evropskim opcijama donosi investitoru određenu isplatu po dospeću opcije. kod ove strategije zavisi od cene baznog instrumenta na dan isteka opcije. njen kupac ima gubitak od 2 USD. gubitak kupca prodajne opcije ostaje konstantan i iznosi 2 USD. Odnos dobitka i gubitka kod strategije kratke pozicije ili prodaje prodajne opcije u potpunosti je suprotan prethodno razmatranoj poziciji. P) Eventualni gubitak u ovoj poziciji će biti S+P+X. Dobitak.P) Proizilazi da vlasnik duge pozicije u evropskoj put opciji može ostvariti profit u visini XS-P.S . Uzimajući u analizu efekat vremena. Ukoliko je tržišna cena baznog instrumenta jednaka strajk ceni. Kada se tržišna cena baznog instrumenta izjednači sa razlikom između strajk cene i cene opcije. jednak je izgubljenoj premiji. raste i dobitak. jer to znači da će kupac prodati bazni instrument za 100 USD prodavcu opcije i nešto jeftinije kupiti taj instrument na otvorenom tržištu. dok bi eventualna dobit bila maksimalno u visini premije. Navedena analiza ukazala je na osnovne strategije kojima kupci i prodavci opcionih ugovora mogu pribeći. gubitak. koja je uložio u njenu kupovinu. jer je svejedno da li se bazni instrument prodaje na slobodnom tržištu ili emitentu prodajne opcije. dok gubitak na opciji stalno iznosi 2 USD. Ukoliko tržišna cena baznog instrumenta pređe ovu granicu i približi se strajk ceni. Naime. postoji ekonomski interes da se opcija izvrši. Ukoliko je tržišna cena baznog instrumenta veća od strajk cene. koja je niža od tržišne.S . Rastom tržišne cene instrumenta. tekuća tržišna cena baznog instrumenta iznosi 100 USD. -P) ⇔ MIN ( S + P . činjenicu da opcijski ugovori 195 . Isplata vlasniku kratke pozicije u evropskoj put opciji će biti: MAX ( X . .P. I konačno. opciju nije korisno izvršiti. pošto su cene iste na oba mesta.P.Finansijski menadžment Radi ilustracije strategije duge pozicije ili kupovine prodajne opcije.X. ukoliko je tržišna cena baznog instrumenta manja od strajk cene. što znači da nema ni dobitak ni gubitak. Iz analize navedene strategije proizilazi da je svaki dobitak na dugoj poziciji kod put opcije manji od odbitka na kratkoj poziciji na baznom instrumentu za cenu opcije. umanjenu za gubitak na kupovinu prodajne opcije. odnosno. Neka strajk cena iznosi 100 USD. Pošto ne želi da izvrši opciju. odnosno. a na baznom instrumentu. U tački izjednačavanja tržišne i strajk cene. te dalji rast tržišne cene neće uticati na porast dobitka. a to su: Isplata vlasniku duge pozicije u evropskoj put opciji je: MAX ( X . odnosno. koliko je platio opciju.

menja se odnos dobitak-gubitak kod analiziranih pozicija. švajcarski franak. kanadski dolar. Ovo je konvecionalno. Na jednoj od najznačajnijih berzi za trgovinu opcijama. Promet opcijama na akcije u SAD pokazano je da utiče i na podizanje transakcione i informativne efikasnosti samog berzanskog i vanberzanskog prometa akcija na osnovu kojih su opcije izvedene. kao i vrednost uslovne glavnice vanberzanskih poslova ISDA članica. Samim tim kupac baznog instrumenta ima mogućnost da te tokove gotovine reinvestira. Opcije na valute za osnovu imaju valute. USD) Vrste Opcija 1988 Berzanske finansijske opcije 370 Kamatne opcije 279 Valutne opcije 48 Indeksne opcije 43 OTC kamatne opcije 327 Izvor : International Monetary Fond 1990 750 600 56 94 561 1992 1615 1385 71 159 635 1994 2936 2642 56 238 1573 1995 3114 2742 43 329 3705 1996 3705 3278 47 380 4190 Opcije na akcije za osnovnu aktivu imaju akcije koje su inače predmet rgovine na berzama. Jedan opcioni ugovor daje vlasniku pravo da kupi ili proda 100 akcija po unapred određenoj ceni. nije uzeta u obzir činjenica da bazni instrument može u međuvremenu da generiše neke tokove gotovine (dividenda kod akcija ili kamata kod obveznica). robu. Svaki opcioni ugovor glasi na određeni broj jedinica strane valute. Među njima. se trguje sledećim valutama: australijski dolar. Kupac call opcije nije ovlašćen da u međuvremenu prima tokove gotovine koji generiše bazni instrument dok će na to imati pravo kupac tog instrumenta. Opcijama se trguje na preko 500 različitih akcija. Prikaz učešća pojedinih opcija u ukupnom obimu trgovine opcijama dat je u tabeli 1. uslovne granice krajem godine i obuhvataju zvanične podatke svih berzi opcija u svetu. 115 Dejan Šoškić «Hartije od vrednosti» 196 . Na berzama se trguje opcijama koje za osnovnu aktivu imaju akcije. britanska funta. budući da im pripada oko 40% od ukupne trgovine opcijama. najfrekventije su IBM.tržištima «preko šaltera» (over the couner market-OTC) ili vanberzanskim tržištima. Kodak i General Motors. ali paralelno sa zakonskim «živi» i trgovina opcijama na tzv.115 10 U SAD opcijama na akcije se trguje na sledećim berzama: Chicago Board Options Exchange (CBOE). Naime.3. AMEX. Pacific Stock Exchange. New York Stock Exchange (NYSE). Trgovina ovim opcijama je veoma značajna. EVRO. Vrste opcija na svetskim berzama Opcijama se trguje na mnogim svetskim berzama. Podaci se odnose na stanje tzv. budući da se i samim akcijama trguje u lotovima (jedan lot sadrži 100 akcija). japanski jen. 12. valute. Philadelphia Stock.Finansijski menadžment podrazumevaju određeni interval za realizaciju. Tabela 2: Globalno tržište opcija (u milrd. indekse akcija i širok dijapazon fjučers ugovora.

uz istovremeno ostvarivanje zadovoljavajućeg prihoda. One garantuju minimalne ili maksimalne cene za devize. Na fjučers tržištima se obično trguje i opcijama. Standardizovane valutne opcije (Trade currency) 2. ali ne predstavlja njegovu obavezu . na termin koji je uvek van spot-a. tj. on ima mogućnost da čeka do datuma isteka opcije. ali sa ograničenim brojem valuta. Postoje dva osnovna tipa valutnih opcija i to su: call i put valutne opcije. Poslednjih godina kursevi na deviznim tržištima su bili izloženi dugim periodima visokih oscilacija. pojava valutnih opcija je omogućila učesnicima na tržištu da otklone kursni rizik. u određenom vremenskom periodu proda izdavaocu opcije određenu količinu strane valute . odnosno. Nestandardizovane opcije (over-the counter ili OTC opcije) Traded currency opcije su po mnogo čemu slične fjučers ugovorima. snagu čekanja. kupac donosi na osnovu kretanja spot kursa na tržištu. bez obzira da li datu opciju realizuje ili ne. Za to pravo kupac plaća izdavaocu određenu premiju. njemu će odgovarati da kurs na spot tržištu za tu stranu valutu opadne. Međutim. Navedeni trend doveo je do toga da je bilo sve teže efikasno eliminisanje deviznog rizika. Izvršenje opcije je odluka i odnosi se na kretanje spot kursa. Put opcija predstavlja ugovor između izdavaoca i kupca opcije.Finansijski menadžment Dominantna valuta na ovoj berzi je EVRO. Pošto kupac opcije prodaje stranu valutu. ali ne i obavezu da po određenoj ceni. da se to kretanje promeni njemu u korist. da kupi dati iznos određene valute po fiksnom kursu u određenom vremenskom periodu. u kome kupac ima pravo. 2001 Valutne opcije daju pravo. Call valutna opcija daje pravo kupcu. Pored navede podele valutnih opcija na call i put.116 Jedna od osnovnih osobina valutne opcije sastoji se u tome da. Ukoliko se tržišna cena predmetne valute kreće na štetu držaoca. U tom slućaju on ostvaruje profit. Da bude manji od ugovorene cene (strike price). ona daje vlasniku opcije tzv. sa standardizovanim iznosima po 116 Dejan Šoškić «Hartije od vrednosti» 197 . i to bez umanjenja prihoda. ali ne predstavljaju obavezu. ostavljajući otvorenom šansu da se dođe do ekstra prihoda po osnovu povoljnog kretanja deviznih kurseva. Odluku o realizaciji call opcije. zbog toga što prodaje valutu po višem kursu od trenutnog kursa na tržištu. postoji i podela na: 1. da se kupi ili proda valuta po ugovorenoj ceni na budući datum. što se vidi iz Tabele Veličina ugovora u jedinicama valute 62 500 6 250 000 31 250 62 500 50 000 50 000 Obim trgovine 7 966 240 1 305 042 788 769 434 432 188 860 142 725 10 826 240 Valuta Evro Japanski jen Britanska funta Švajcarski franak Kanadski dolar Australijski dolar Ukupno Izvor: Futures and Options World.

fjučers ugovor dospeva ubrzo posle dospeća opcije. Obim trgovine opcijama na indekse na SAD Berzama Obim Procenat Berza Trgovine Chicago Board Options 76 442 064 91. na CBOE je trgovano sa preko 60 miliona opcija na S&P 100. Rokovi dospeća ovih opcija korespondiraju sa rokovima dospeća fjučersa na fjučers tržištima. i sa ograničenim rokom trajanja opcija. Minimalna visina iznosa na koji OTC valutna opcija može glasiti je obično oko 1mil. ove opcije za osnovnu aktivu imaju i indekse akcija sa inostranih tržišta akcija. Jedan opcioni ugovor na indeks daje vlasnioku pravo da kupi sto puta vrednost indeksa po utvrđenoj udarnoj ceni.16 Ukupno 83 245 081 100. svaka berza fjučersa trguje opcijama na svoje aktivne fjučers ugovore. Što je potencijalni rizik veći. Fjučers ugovori.43 Pacific Stock Exchange 134 197 0. dok su drugi indeksi bazirani na uža tržišta akcija. Paralelno sa razvojem traded currency opcija. ove opcije za osnovnu aktivu imaju i indekse akcija sa inostranih tržišta akcija. USD. U principu.00 Izvor: Chicago Board Options Exchange Opcije na fjučerse imaju za osnovu aktivu fjučers ugovora. S&P indeks odražava kretanje cena akcija najvećih kompanija. kukuruz . Pri tome. Opcija na fjučers ugovor daje vlasniku call/put opcije pravo da kupi/proda jedan fjučers ugovor po unapred određenoj udaroj ceni. U Američkim opcijama na fjučerse se trguje samo na berzama fjučers ugovora.sirovu naftu. Za manje transakcije troškovi su suviše veliki da bi se isplatili. ali samo u slučaju prodaje opcije. U 1992. Najuspešniji opcioni ugovori na indekse se bazirani na S&P 100 i S&P 500 i njima se trguje na Chicago Board Options Excange. Tabela 3. Opcije na indekse koriste investitori. Takođe. Kao i na fjučers tržištima trgovci opcijama plaćaju inicijalnu marginu klirinškoj kući. veći će biti i iznos inicijalne margine i ukoliko dođe do nepovoljnog kretanja kursevana kratkoj poziciji. komercijalnih banaka i brokerskih kuća. Distribucija ukupne trgovine opcijama na indekse na berzama u SAD se može videti u tabeli 3. 198 . Visina iznosa inicijalne margine zavisi od izbora opcione strategije. Takođe. soju. One mogu glasiti na sve poznate valute u odnosu na američki dolar. Zato raznovrsnost opcija na fjušerse zavisi od raznovrsnosti fjučers ugovora. Takav opcioni ugovor na indeks daje vlasniku pravo da kupi sto puta vrednost indeksa po utvrđenoj udarnoj ceni.50 Philadelphia Stock Exchange 354 005 0. Postojanje Options Clearing house je jedna od inovacija u procesu trgovine sa opcijama. ali su stvarni troškovi dospeća obično duži. a za potrebe institucionalnih klijenata. sa kojima se trguje u opcijama za osnovnu aktivu anjčešće imaju: državne obveznice. portfolio menadžeri. zlato S&P 500.83 Exchange American Stock Exchange 6 247 120 7. OTC valute imaju rokove dospeća do jedne godine. OTC valutne opcije imaju dosta oblika i adaptirana su za specifične hedžing zahteve institucionalnih klijenata. ali i na mnoge druge valute. zahtevaće se dodatna uplata na marginalni račun. razvijeno je i OTC tržište valutnih opcija od strane velikih internacionalnih banaka. što dovoljno govori o popularnosti ovog indeksa.Finansijski menadžment jednom ugovoru. spekulanti. menadžeri investicionih fondova i finansijski direktori kompanija. Većina opcija na indekse je bazirana na različitim indeksima akcija.

itd.) 14. stočnih farmi. grupa dilera se izdvojila kako bi organizovala trgovinu koja bi davala zvanične kotacije. kada je grupa trgovaca iz Saut Voter ulice osnovala Čikašku produktnu berzu (Chicago Produce Exchange) kako bi obezbedila organizovano tržište za jaja. Američka poslovica Berza sirovina u Čikagu. Čikaška robna berza Svako ko poseduje nešto što nije njegovo mora na tome dobro da zaradi ili ide u zatvor". a uz to prednjači po obimu prometa. Istorijat U toku druge polovine XIX veka Čikago postaje trgovinsko-saobraćajni centar Sjedinjenih Američkih Država zahvaljujući blizini velikih žitnica. osniva se još 1848. Postoji nekoliko vrsta svopova: 1) kamatni svop – razmenjuje se plaćanje kamate po fiksnoj kamatnoj stopi za plaćanje kamate po varijabilnoj kamatnoj stopi 2) valutni svop – razmenjuje se plaćanje kamate po fiksnoj kamatnoj stopi. 14. Čikaška berza (Chicago Board of Trade . iz čega se 1899. tako i koristeći sliv reka Misisipi i Misuri na jugu i Velikih jezera na severu. živinu.CBOT). Sve je počelo 20. Prime rate. Godine 1895. SAD. maja 1874. Druga velika čikaška berza. itd.Finansijski menadžment eurodolare.1. Svopovi Svopovi (engl. EURIBOR. prva institucija kojoj je osnovna namena bila da centralizuje trgovinu tim proizvodima (žitarice) putem berzanskog organizovanja. godine. buter i druge slične proizvode. rudnika i velikih industrijskih centara do kojih se vrlo lako moglo doći kako kopnom. Swaps) su vrsta ugovora po kojima se vrši razmena plaćanja kamata na finansijske instrumente koje investitori poseduju. je osnovana među prvima u svetu. Finansijski instrumenti drže primat kao osnovna aktiva u opcijama na fjučerse i oni uglavnom uključuju opcije na fjučerse indeksa akcija i fjučerse na kamatne stope. Kao posledica tih prirodnih pogodnosti dolazi do živog razvoja trgovine poljoprivrednim proizvodima. formira posebna organizacija Čikaška berza butera i jaja 199 . osnovana je 26 godina kasnije. sofisticiranosti i inovacijama (uvodi nove instrumente). koja se plaća u jednoj valuti plaćanjem kamate po fiksnoj kamatnoj stopi u drugoj valuti 3) valutno-kamatni svop – kombinacija kamatnog i valutnog svopa kod koga se razmenjuje plaćanje kamata po fiksnoj kamatnoj stopi u jednoj valuti za plaćanje kamate po varijabilnoj kamatnoj stopi u drugoj valuti 4) svop marže – razmenjuje se plaćanje kamate po jednoj promenljivoj kamatnoj stopi za kamatu po drugoj promenljivoj kamatnoj stopi (referentne kamatne stope mogu biti LIBOR. 13.

Godine 1954.Finansijski menadžment (Chicago Butter and Egg Board). (str. Čikago (2001). a dolazi i do formiranja Klirinške kuće koja jc centralizovala i obrađivala berzanske transakcije.cbot. About CBOT. a 25. seli se u novoizgrađenu četrnaestospratnicu na uglu ulica Vašington i Franklin. 1. kada počinje trgovina fjučersima na svinjske slabine. živinu i zamrznuta jaja. godine dodaju se fjučersi na ćuretinu. dobija današnje ime: Čikaška robna berza (Chicago Mercantile Exchange . jaja. pridružuju se i fjučersi na gvožđe i stari čelik. sa dva sprata. Istorijski dan za CME je 19. površine skoro 500 kvadratnih metara. dok su zidovi bili prekriveni tablama na kojima su upisivane informacije vezane za trgovinu. aprila 1928. a 1949. 3.)117 Prvog dana trgovine na novoj berzi. Od 1921. fjučersi na jabuke. Podstaknuta tim uspehom. 117 http://www. krompir i crni luk. za 45 minuta trgovanja promet je bio tri ugovora (vagona) jaja. Do kraja II svetskog rata tu je trgovano fjučersima na buter. U njoj su se nalazila tri pita (prostora za trgovinu gde su se okupljali brokeri koji su kroz proces višestruke aukcije obavljali transakcije). čikaška robna berza odlučuje da dalje razvija klanični kompleks. sir. koji se pokazao kao jedan od najuspešnijih svetskih fjučers ugovora. septcmbar 1961. Berza 26. Centralno mesto u toj zgradi je zauzimala sala za trgovinu. Do tada su svetske berze robnih fjučersa isključivo poznavale trgovinu zasnovanu na robi koja se mogla dobro skladištiti (da tokom vremena ne menja svoja svojstva).CME). Razvoj novih fjučcrs ugovora i usavršavanje berzanske trgovine dovodi do dve značajne novine. decembra 1919.com/aboutcbot/ 200 . septembra 1919. Broj članova berze je bio ograničen na 100. do 1928. Oktobra 1945. godine berza se nalazi u prostorijama na uglu Vels i Lejk ulice. Chicago. a mesta na berzi su se prodavala svakog dana po završetku trgovine.

svinjske slabine. usled čega dolazi do sveopšteg rasta kamatnih stopa. evro). a predstavlja ponderisani indeks cena akcija 500 američkih korporacija. trguje valutnim i kamatnim kompleksom. Devizniin fjučersima su se zatim pridružili i drugi finansijski fjučersi: na kamatne stope. utvrđenog u Breton Vuds-u. kratkoročne državne obveznice (T-bils). a u ostalom prostoru nalaze se mnoge brokerske kuće koje najviše trguju na CME i CBOT. S&P 400. Rešenje je ponuđeno u Čikagu: Čikaška robna berza i njihov ekonomista i nobelovac Milton Fridman su izneli koncept finansijskih derivatnih hartija i njihove berzanske trgovine. prekida tu tradiciju uvođenjem fjučersa na živu stoku. 201 .118 Sedamdesete godine. uz pomoć usklađenih standarda fjučersa i opcija kojima se trguje. Najznačajniji ugovori kojima se trguje na CME su danas živa stoka i svinje. proširena na 2100 kvadrata. Snažan razvoj koji je potom usledio učinio je da je nova sala ubrzo postala pretesna. indeksni kompleks (S&P 500. Među američkim specijalizovanim robnim berzama ističu se Čikaška berza žitarica Chicago Board of Trade i Chicago Mercantile Exchange. Time je stvorena prva mcđunarodna međuberzanska veza. Robna berza u Njujorku (COMEX). Standard & Poors 500 indeks je reperna osnova na osnovu koje se meri uspešnost portfolio menadžera.u donjoj sali od 3700 kvadrata trguje se poljoprivrednim proizvodima i akcijskim indeksima. GSCI ). CME uspostavlja tehnološku vezu sa Singapurskom međunarodnom monetarnom berzom omogućavajući trgovinu tokom celog dana i noći. jen. Druga faza širenja globalnog pristupa jeste saradnja sa Rojtersom iz koje je proizašao elektronski trgovinski sistem GLOBEX u junu 1992. LIBOR. valutni kompleks (australijski i kanadski dolar. dok se u gornjoj sali (2800 kvadrata). drvna građa. Trgovina se obavlja u dve sale . predstavijajući početak velikog trenda globalizacije berzanskog poslovanja. pa je tržište vapilo za instrumentima koji bi rizik doveli pod kontrolu. embargo OPEK-a dovodi do eksplozije cene nafte. Da bi tehnički i organizaciono mogla da prati uvođenje novih proizvoda. 118 119 Tome je pomogla i činjenica da je Čikago glavni klanični centar u Severnoj Americi. tako je novembra 1978. Time CME postaje vodeći centar za trgovinu klaničnog kompleksa. evrodolarski depoziti. Godine 1984.Finansijski menadžment CME 1964. aprila 1982. Nikkei 225. otvorenoj jula 1993. U GLOBEX su se uključile i druge svetske berze. MMI. Dve godine kasnije se uvode fjučersi na žive svinje. Naredne godine berza se seli u svoje sadašnje prostorije u četrdesetospratnicu na Veker Drajvu. fjučersi na tovljenu stoku.sedam deviznih fjučers ugovora. Rasel 2000. Sama CME zauzima 10 spratova zgrade. kao što su čikaški CBOT i pariski MATIF. odnosno raspad svetskog monetarnog sistema. "Tržište indcksa i opcija" (Index and Options Market -IOM) se formira 21. kada započinje trgovina fjučersima i opcijama na S&P 500 akcijski indeks)119. a time i do enormnog inflatornog udara. Tako su velike oscilacije na svetskom finansijskom tržištu izazvale podizanje nivoa rizika. dovodi do dotad neviđene volatilnosti u međuvalutnim odnosima. čija ukupna tržišna rednost predstavlja oko 80% vrednosti svih akcija na Njujorškoj berzi (NYSE). a 1971. a zatim i na akcijske indekse. iako je već u maju 1972. stvarajući tehničke preduslove za 24-časovnu trgovinu na CME. Uz pomoć ovog sistema omogućen je pristup artiklima kojima se trguje na CME i posle prestanka same trgovine u salama CME. godine CME formiralo Međunarodno monetarno tržište (International Monetary Market .salu od 1300 kvadratnih metara na Džekson bulevaru. CMB se iste godine seli u nove prostorije .IMM) na kome je započeta trgovina prvim finansijskim fjučersima . najznačajnijim akcijskim indeksom na svetu.

Članstvo na berzi fjučersa. odnosno označavaju čime se bave. pri čemu se bira najpovoljniji kupac mesta koji nudi najvišu cenu. ali nije tako. na međunarodnoj monetarnoj berzi plave. svako ubeleži inicijale drugog na svojoj kartici za trgovanje kao način na osnovu koga mogu naznačiti ko je stvarno obavio i sa kime konkretnu trgovinu.2. Za svako mesto postoji sistem slobodne pogodbe kroz sučeljavanje licitirane i ponuđene cene koje se sučeljavaju. uz inicijale na sakoima. pravo glasa i da budu birani u različite organe i komitete berze. Svaka merkantilna berza fjučersa određuje broj članskih mesta. 202 . Jedan od mogućih odgovora na pitanje zbog čega trgovci nose sakoe različitih boja bi mogao biti da bi bili interesantni. Oni biraju Odbor guvernera koji se bavi poslovima upravljanja berzom. odnosno mesto na berzi daje svakom članu mesto na berzi. Da bi neko mogao biti kvalifikovani član merkantilne fjučers berze mora se obaviti ocena njegove kvalifikovanosti i poznavanje sistema trgovanja. uz rast nervoze. Obim trgovine je rastao. Pšenica u Čikagu 14. Ima više razloga. što sve čini člana berze kvalifikovanim da preuzme svoj posao. Generalno se može zaključiti da je članstvo u određenom tipu berze uslov za trgovanje predmetnim hartijama od vrednosti koje su istaknute na listingu. Njujorška berza kafe i šećera . adekvatan kapital kao podloga. Na merkantilnoj berzi u Čikagu članovi imaju zlatne značke. tako da su sakoi i kape različitih boja snižavale naboj u sali. Grafikon 1. Na berzama ovog tipa ima po par hiljada članova.New York Cotton Exchange. Na podu za trgovanje berze ove skraćenice su njihova "imena". Članstvo na berzi daje pravo da se trguje svim tipovima fjučersa i opcija koji su istaknuti na listingu berze. Članovi čikaške berze Članovi čikaške berze su one firme i zaposleni koji se kreću oficijelno po berzi. Kada dva trgovca završe transakciju. Pošto svaki član berze poseduje specifične inicijale. sistem eliminiše bilo kakvu konfuziju koje su dve strane stvarno učestvovale u transakciji.Finansijski menadžment Njujorška berza pamuka .New York Coffee and Sugar Exchange.

tako da nisu obavezni da nose bedževe sa svojim inicijalima. 14. drvenu građu i svim opcijama kotiranim na berzi. Brokeri upisuju vrstu i rok ugovora. prikuplja i distribuira informacije vezane za berzanske artikle i obezbeđuje klirinški mehanizam za transakcije (trgovine) obavljene u njenim salama.. Crvene sakoe za članove obezbeđuje berza. Trgovci nose kape i sakoe uočljivih boja. Cena IMM mesta je 750 000 dolara. Prvu kategoriju čine univerzalni članovi berze (puno članstvo) koji imaju pravo da trguju svim berzanskim artiklima koji se kotiraju na CME. Svetlo plave sakoe nose posmatrači. Lepa tradicija nošenja sakoa u boji je preživela kao oblik berzanske pompe i sećanja na gospodina Palmerston Philpotts. fjučersima i opcijama. Posmatrači su pozicionirani u gnezdima za trgovinu ili na uzdignutom podijumu koji nadgleda pod sale za trgovanje.Finansijski menadžment Koliko će ovaj relikt prošlosti ostati još u funkciji veliko je pitanje. Drže naloge za trgovce (držaoci na palubi . Dele se u dve velike grupe: članovi i zaposleni na berzi kod članova. Sprovode naloge i ostale informacije od i ka članovima (trkači). 2. Kada se nađu dva brokera (kupac i prodavac) koji su zadovoljni međusobno ponuđenim uslovima. dok za zaposlene to čine firme članovi. Sa telefonskim centralama i telekomunikacionim centrima za trgovinska gnezda. Druga vrsta članstva je IMM čIanstvo koje omogućava trgovinu fjučersima i opcijama na valute. 3. Svetlo zelene sakoe sa crnom trakom na leđima nose službenici koji se bave trgovanjem izvan gnezda. Cena IOM mesta je 285 000 dolara. dolazi do sklapanja trgovine. Obavljaju komunikaciju trgovinskih informacija iz gnezda do telefona kroz signalizaciju rukama (arbitražni službenici). u slučaju CME. dok ako se uzima pod lizing prosečno se plaća oko 6000 dolara. jer je izgubio svoje pravo značenje. jednog od velikana berze u Čikagu. Čikaška robna berza je neprofitna korporacija u vlasništvu svojih članova. Berza uspostavlja i kontroliše sprovođenje pravila trgovine.3. posebno: 1. Njen zadatak je. Trgovina na berzi Trgovina na čikaškoj berzi se odvija po principu višestruke aukcije ili kako se još naziva "otvorenim uzvikivanjem". Obavljaju brojne poslove. deck holders). koji zastupaju firme članice u rešavanju neslaganja u trgovini. Pravi globalni karakter CME se može videti iz podatka da od oko 90 članova koji su i članovi klirinške kuće. Jr. Treća kategorija članova je IOM članstvo koje omogućava fjučersima na indekse. 203 . Navedeni zaposleni nisu članovi berze. a cena mesečnog lizinga je ista kao i kod punog članstva. cenu i broj standardnih lotova i vreme kada je sklopljena trgovina. To zapravo znači da je svaki učesnik u trgovini istovremeno i aukcionar (onaj ko vodi aukciju . kamatne stope i akcijske indekse. da obezbedi mesto za trgovinu berzanskim artiklima (instrumentima). i 4. njih 40 odsto su strane firme. Cena takvog mesta je 750 500 dolara. kojih ima oko 2700. a cena mesečnog lizinga je oko 2400 dolara. kao i kod svake berze. Sakoi su jednostavno sredstvo identifikacije na podu za trgovanje. Sakoe zlatne boje nose nameštenici različitih firmi. Njihov posao je da izveštavaju i obrađuju informacije o trgovanju kao što su cene i zaključene transakcije.nudi artikal za prodaju) i učesnik aukcije (nudi se da taj artikal kupi). Postoje tri kategorije članova na CME.

Najveći igrači su investicioni i penzioni fondovi. Na podu berze se sreću trgovci. kao rezultat se dobija veći kvalilet i time veća korist za sve korisnike usluga berzi. Veliki broj kompanija koje se ne nalaze u SAD. valutama. Projekat A). Kada su berze izuzetno aktivne skoro su svi prisutni bez izuzetka. To su delovi u kojima se trguje poljoprivrednim robama. Jedan od najvećih investitora u SAD je Penzioni fond učitelja. koji eliminiše potencijaini haos sistema uzvikivanja. I kao u svim slučajevima kada se omogući prava konkurencija. Na Njujorškoj berzi. da bi bile bliže investitorima. Gnezdo u kome se trguje sa S&P500 fjučersima je najveće i najaktivnije. Svaki trgovac u gnezdu jeste aukcionar. a na galerijama gosti. koji se dobijaju posredstvom telefona. svako navodi svoju ponuđenu i traženu cenu. raznovrsnost berzanskih artikala koji se kotiraju na CME i njihova izuzetna likvidnost su danas osnovni kvaliteti koji ovu berzu održavaju na jednom od najviših mesta među svetskim berzama. Jedino CBOT po svojoj veličini i NYSE (Njujorška berza akcija) po svom renomeu mogu da pretenduju na značajnije mesto u svetskoj porodici berzi. Zakon je da se ne sme nadmetati ispod nečije najviše ponude i iznad nečije najniže tražnje. Godišnja članarina za brokerske kuće je oko 10 miliona dolara. To je ljudima sa CME veoma jasno i daje im dodatne snage za kontinuirano usavršavanje svoje berze. mada taj broj dnevno varira. dok je NYSE za tri godine skoro udvostručio broj kotiranih akcija (sada se trguje sa preko 3100 akcija). Po podu je ogromna količina papira. što znači najviša ponuđena tražena kupovna i najviša ponuđena prodajna cena. jer se tada ubiraju profiti. kompjuterima. supervizori. U njima se sprovode nalozi pojedinačnih berzanskih investitora kao i velikih komercijalnih korisnika. Na podu berze su delovi za specifična trgovanja u kojima su stacionirane računarske radne stanice odnosno lokalne računarske mreže. poput Ohajo State Teachers Fonda.Finansijski menadžment Na čikaškoj merkantilnoj berzi u sali za trgovine se nalazi više hiljada ljudi. Velika sigurnost svih učesnika na berzi. Nalozi se sprovode na podu berze. gde rukovodilac aukcije glasno poziva ponuđače da navedu svoje cene i spremnost da plate. na listingu su američke berze. 204 . boksovima za brokere. Jasno je da i pored toga što svi maltene uzvikuju u isti glas i kao da nije moguće bilo šta razgovetno čuti. Postoji pet velikih sala sa ekranima. zaposleni. trkači. Merkantilna berza je slična javnoj aukciji. Po završenoj trgovini. svi ostali koji su čuli ućute. na primer prisutan je i veliki broj investitora. Na berzi u Čikagu ima četiri dela koji se mogu videti sa galerije za posetioce. posmatrači. Kada naš trgovac izrazi spremnost da plati najvišu cenu. Na tržište stvarno mogu prispeti samo najbolje ponude za kupovinu i prodaju. Tempo i pritisak koji Čikaška robna berza stvara i te kako se oseća kod CBOT i NYSE. Ipak ispod ovog haosa se krije dobro razvijen i stabilan sistem. faksa i sve češće preko Interneta i to iz celog sveta. kamatnim stopama i kapitalom. Ako svi traže da kupe po istoj ceni tada će ponuđač upravo prodati onome ko je najglasniji i koga je prvog čuo. ulaze čistači koji ih sklanjaju. Konkretno su sve to fjučersi i opcije na ove berzanske instrumente. Na berzi fjučersa je jedna značajna razlika. razvijen je i primenjuje se veoma efikasan sistem i metod trgovanja. Taj pritisak je svakako jedan od razloga što i ove dve berze ne prestaju da razvijaju svoje infrastrukture i obim trgovine – CBOT je na primer dodatno produžio radno vreme trgovine na večernje sate (tzv.

drvo različite dužine. to jest na neki termin. U Čikagu se trguje živom stokom (fjučersi i opcije). slično onim koje potpisuju fudbaleri. To "nešto" stvarno može biti bilo šta. i indeksne fjučerse početkom osamdesetih godina. preko navika ljudi vezanih za ishranu. god. god. Prve finansijske opcije su se pojavile aprila 1973. ili bilo čega o čemu se dogovore ugovorne strane i standardizovano je za trgovanje fjučersima na merkantilnoj berzi. Fjučersi na berzanske indekse na čikaškoj berzi Čikaška merkantilna berza (Chicago Mercantile Exchange) je 1972. trgovina se proširila na preko 60 berzi fjučersa širom sveta. inostranih valuta. Fjučersi na agrarne sirovine (Agricultural Futures): To su svakako ljudskoj vrsti najpoznatije i toliko osnovne robe odnosno sirovine da ih ne treba posebno objašnjavati. promenljive kamatne stope i visoka inflacija ubrzale su ovu trgovinu uvodeći fjučerse kamatne stope 1975. stokom u tovu. za koje koristimo termin fjučers.4. živim bikovima (fjučersi i opcije). počev od stoke. pri čemu se navodi da li se nešto prodaje ili kupuje u budućnosti. 205 . te otuda i na kretanje cena ovih agrarnih proizvoda. Ovaj novi koncept nudio je mnogo veći potencijal za ostvarenje profita nego što su omogućavali spot trgovina robom i forvard ugovori kojima se do tada trgovalo.finansijski fjučers ugovor .Finansijski menadžment 14. svinjske iznutrice (fjučersi i opcije). Fluktuacije deviznih kurseva. Na ponudu i tražnju utiču počev od sila prirode.kroz uspostavljanje nove divizije Međunarodnog monetarnog tržišta (International Monetary Market) čiji je zadatak bila trgovina deviznim fjučersima. kreirala sopstveni novi instrument . godine kada je formirana i prva berza opcija u Čikagu. Fjučers ugovori jesu pravno obavezujući. sklapaju se na podu za trgovanje merkantilne berze. jesu pre svega pravni ugovori. Terminski ugovori. Ubrzo.

Tada ćemo biti izvan tržišta. Stručnost. kompjuterske i satelitske mreže i telekomunikacije. Klirinška kuća berze će potom usaglasiti. bolje rečeno profitirali. Šta god odlučili da uradimo osnovna ideja i logika berzanskog trgovanja je da u svakoj narednoj transakciji prodajna cena bude povoljnija od cene po kojoj smo kupili. Prvo možemo da kupimo. U berzanskoj trgovini kada prodajemo fjučers ugovor stvarno moramo da isporučimo ono što smo prodali. računarska oprema i informacione tehnologije. Možemo ispuniti svoju ugovornu obavezu kroz isporuku sirovine koju smo prodali. Bull) Suprotno od medveda. Trgovac na parketu berze (e. U žargonu berzi termin medved označava da mislimo da će stvari ići nizbrdo i da će cene opadati. Bear) Medved je neko ko veruje da će događaji nužno ići na gore. Kako se može prodati ono što ne posedujemo? Jedna američka poslovica kaže "da svako ko poseduje nešto što nije njegovo mora na tome dobro da zaradi ili ide u zatvor". kao i u svakoj trgovini možemo da kupujemo i prodajemo po kakvom hoćete redosledu koji sami formiramo. prosto rečeno onaj ko popunjava naloge. Ugovor (e. Ugovor opisuje sve što je vezano za predmetnu sirovinu ili finansijski instrument kojim se trguje. zaposleni. Interes berzi je da promovišu trgovinu fjučersima i opcijama tako što će privlačiti investitore. U SAD je poznati sistem trgovanja koji se naziva "glasno uzvikivanje" (e. što znači da je neraspoložen kao medved koji brunda. svaka berza pa i merkantilna na kojoj se trguje fjučersima nije samo puka fizička lokacija. ako nastupi takva ugovorna klauzula. Bik (e. zatim kupimo. Singapore International Monetary Exchange). bolje rečeno upariti naše dve berzanske pozicije "prodaj" (kratka) i "kupi" (duga). ili možemo povući . u iznosu koji sam kontroliše ili koji trguje samo za sebe. (e. Pregled osnovnih termina o derivatima Medved (e.anulirati svoju obavezu kroz kupovinu fjučers ugovora koji je u paru sa prethodnim. Da nema takvih berzi poput Čikaške merkantilne berze (e.termin bik označava da će cene rasti. izaći ćemo iz njega. Contract) Jedinica trgovanja fjučersima i opcijama. 206 . CME) trgovci fjučersima bi morali da obilaze farme i gacaju po blatu da bi dobili najpovoljnije cene. izvršava naloge svojih kupaca. berze širom sveta koje su povezane poput Singapurske međunarodne monetarne berze. već je stvarno znatno više od toga. Trgovanje posredstvom otvorenog uzvikivanja je način prometa tipa slobodne aukcije. Pa u čemu je tajna takvog trgovanja. No. Sam čin prodaje fjučers ugovora nas primorava da isporučimo ili otkupimo ugovor kada dospe. građana i biznisa. Broker) Neko ko obavlja. Ako nešto kupujemo po određenoj ceni i potom to prodamo skuplje zaradili smo. bilo da smo ostvarili profit ili zabeležili gubitak. Ako prodamo isto to po nižoj ceni izgubili smo. Za farmere bi to bio teret stotina kupaca koji bi ga nepotrebno opterećivali. Trgovci na podu berze se često nazivaju lokalci. pa prodamo. odnosno odgovara mu po vrednosti i rokovima.Finansijski menadžment Berze fjučers aranžmana jesu mesto na kome se kupci i prodavci sreću da trguju fjučers ugovorima. open outcry). Ipak. Floor Trader) Član berze koji generalno trguje u svoje ime i za svoj račun. Očigledno da je berza fjučersa veoma korisna. Broker (e.

Dug. Option) Opcija je tip berzanskog ugovora koji daje pravo (ali ne i obavezu) da se kupi ili proda nešto po specificiranoj ceni na prethodno utvrđen datum. Pozicija (e. mi ulazimo u hedžing kada kupujemo i prodajemo fjučers ugovore. i dalje ga posedujemo pa se kaže da smo "dugi" za taj ugovor.Finansijski menadžment Berza fjučersa (e. Position) Pozicija je ono mesto na kome se nalazimo na tržištu. Pitanja za proveru znanja: 1. Futures Exchange) To je mesto gde se razmenjuju ugovori na fjučerse i opcije između kupaca i prodavaca. Hedžing (e. Trading) Kupovanje i prodavanje ugovora na berzi. Long) Nešto što smo kupili na berzi fjučersa kao fjučers ugovor. Investitor je kupio 1 INTC jun 70 kol po $4. Trgovanje (e. Koliko iznosi vaša zarada: a) $50000 b) $100000 c) $150000 d) $200000 3. Speculate) Špekulisati znači anticipirati u kom će pravcu da se kreću cene. Špekulisati (e. Trgovina na Čikaškoj berzi Zadaci: 1. on će (ukoliko je hedžer) na tržištu fjučersa zauzeti poziciju 2. već da se zaštiti biznis i minimiziraju rizici. Svopovi i vrste svopova 9. Vrste opcija 5. Ako investitor poseduje osnovni finansijski instrument (zauzima dugu poziciju). ne sa primarnim ciljem da se profitira iz trgovine fjučersima. Osnovne strategije prodajne opcije 7. Ugovor ste prodali u momentu kada je nivo indeksa 700. Kupili ste indeksni fjučers S&P 500 po ceni od $1000 po indeksnom poenu kada je indeks bio na nivou od 600. Hedging) Kada smo u biznisu. Objasnite razliku između terminskog ugovora (forvardsa) i fjučersa 2. te se na toj osnovi kroz kupovine i prodaje profitira od kretanja cena. duga pozicija (e. Vrste fjučers ugovora 3. Trgovac (e. član berze koji trguje u sopstveno ime i za sopstveni račun. Čikaška robna berza 10. Opcija prestaje da važi u trenutku kada je cena akcija INTC $68 po akciji. Osnovne strategije kupovne opcije 6. stvara tržište pa ga i nazivaju "skalpelom". Vrste opcija na svetskim berzama 8.50 (na 100 akcija INTC). Opcija (e. Trader) Onaj koji kreira. Koliki je dobitak ili gubitak investitora? a) $200 profit b) $200 gubitak 207 . Hedžing strategija sa fjučersima 4. Može biti bilo duga pozicija (ono što smo kupili) ili kratka pozicija (ono što smo prodali).

Nakon izvršenja. kupac kol opcije će ostvariti dobitak ako cena akcije a) padne ispod cene u opcionom ugovoru b) padne ispod cene izvršenja opcije c) poraste iznad cene u opcionom ugovoru d) poraste iznad cene izvršenja opcije 208 .Finansijski menadžment c) $450 profit d) $450 gubitak 4.

Finansijski menadžment IV DEO DEVIZNO TRŽIŠTE 209 .

dok je EBS prihvaćen u oko 800 banaka. godine valute su se već bile počele formirati u odnosu na ponudu i tražnju što je dovelo do novih finansijskih instrumenata i slobodne trgovine. samo najpovoljnije cene iz prikupljenih naloga sa ograničenjem i ponuđeni iznosi po tim uslovima. Nakon Drugog svetskog rata internacionalna trgovina je drastično porasla zahvaljujući posleratnim konstrukcijama što je dovelo do naglog kretanja kapitala. Kretanje novca je ubrazano iz jedne zemlje u drugu sa napretkom kompjutera. sa više od 1. 35 dolara po unci zlata. Naslednik D 2000-2 je D 3000 (Reuters Dealing 3000 Spot Matching). Zemljama koje su osnovale ovaj sporazum i koje su se dogovorile da održavaju kurs dolara u odnosu na zlato. što znači da se transakcije jednog dilera sa istom valutom ali u suprotnom smeru (kupovina valute od jednog dilera i prodaja iste valute drugom dileru) prebijaju i obavlja se transfer ostatka. Bretonvudski sporazum je uspostavljen 1944. poznat i kao D 2000-2) i Elektronskog brokerskog sistema (Electronic Brokering System. Posledica funkcionisanja sistema je rastuća centralizacija tržišta (veći broj potencijalnih i zaključenih poslova na jednom mestu) i povećana transparentnost deviznog tržišta. radio veze ili korišćenjem sistema D 3000 i EBS). osnovano je 1971. Sporazum je odbačen 1971. odnosno ne može se videti na ekranu. Na taj način se smanjuju transakcioni troškovi trgovanja. sistem automatski proverava da li postoje popunjeni kreditni limiti inicijatora ponude.8 triliona dolara po danu. evropskoj i američkoj vremenskoj zoni. godine i dolar se više nije moga konvertovati u zlato. godine i uvođenja dva elektronska sistema za promptnu trgovinu devizama: Reuters-ovog dilerskog sistema 2000-2 (Reuters 2000-2 Dealing System.100 banaka članica koje mogu da trguju sa 38 kurseva. Najveće promene su nastale nakon 1992. Važna karakteristika sistema je što se kreditni limiti proveravaju pre izbacivanja ponude na ekranu dilera. Sistemi obezbeđuju komunikaciju dilera i brokera elektronskim putem: uslovi za trgovinu se mogu videti na ekranu računara. Identitet trgovaca i dalje ostaje sakriven. Navedeni sistemi imaju ulogu elektronskog brokera i obavljaju mnoge funkcije svojstvene klirinškim kućama.bilo je strogo zabranjeno da devalviraju svoje valute preko 10% sa ciljem da poboljšaju svoj položaj u trgovini sa drugim zemljama. godine sa ciljem da se stabilizuju strane valute. Prisutan je u preko 40 zemalja. danas je taj iznos skočio na 1. prosečna dnevna trgovina T-bondsa (Treasury Bonds) je 300 biliona dolara dok američka berza beleži prosečan dnevni promet od manje od 10 biliona dolara.Finansijski menadžment 1. iako su ponude anonimne. Pre 10 godina dnevna trgovina na deviznom tržištu je procenjena na iznos od jednog triliona dolara. Danas. Na osnovu ovog sporazuma nacionalne valute su bile fiksirane u odnosu na dolar a dolar je bio fiksiran u odnosu na zlato tj. Uvođenje elektronske devizne trgovine u poslednjih desetak godina ima značajne posledice na funkcionisanje deviznog tržišta. 210 . pa. Do 1973. i poslovi se zaključuju pritiskom na taster ili automatskim uparivanjem naloga. pa dolazi do svojevrsne virtualne centralizacije deviznog tržišta. Devizno tržište je ogromno u poređenju sa ostalim tržištima. tržista su se spojila jer je omogućeno trgovanje po azijskoj. Ovo je destabilizovalo devizni kurs koji je bio uspostavljen Bretonvudskim sporazumom. Istorijat deviznog tržišta Devizno tržište (The FOREX market). devizni dileri mogu trgovati direktno (putem telefona ili sistema D 2000-1) ili indirektno posredstvom brokera (putem telefona. sistem omogućava da se transakcije obrađuju na neto osnovi. EBS). Na taj način se onemogućava odustajanje od posla nakon spoznaje identiteta zainteresovanih strana. sa pojavom plivajućeg deviznog kursa. Osim toga. npr.

konvertibilnost valuta. Devizno tržište je mesto na kome se susreću ponuda i tražnja. i kad ovi kontakti dovedu do određenih devizno-pravnih poslova. Dovoljno je da jedan domaći devizni rezident zasnuje 120 Slobodne devize (konvertibilne. Iz ovih odnosa rezultira ponuda i tražnja deviza. slobodne devize120. zdrave) su potraživanja u inostranstvu u takvim vrstama inostranih sredstava plaćanja kojima bi njihovi vlasnici mogli da raspolažu slobodno za plaćanja potraživanja u zemlji ili za plaćanja u nekoj drugoj zemlji. dugoročno uravnotežen bilans plaćanja Da bi devizno tržište moglo da postoji i funkcioniše neophodno je postojanje odgovarajućih institucionalnih pretpostavki od kojih su najvažniji: tržišnost. način formiranja kursa. da bi se nacionalni novac mogao pojaviti kao slobodna deviza neophodna je konvertibilnost domaće valute. O deviznom tržištu govorimo u onom momentu kada dođe do kontakta između domaćih i stranih deviznih rezidenata u sferi ekonomskih transakcija. Potrebno je da postoji organizovano devizno tržište sa određenim pravilima trgovanja na kojoj su predmet kupoprodaje samo tzv. mere intervencije centralne banke na deviznom tržištu.Finansijski menadžment Iz aspekta jednog dilera. 1. odnosno vrši kupoprodaja stranih valuta. 2. Osnove deviznog tržišta Veza između nacionalnih trišta novca i stranih novčanih tržišta ostvaruje se na deviznom tržištu. 2. Zato je održavanje deviznih kurseva u određenom rasponu sa intervencijama centralne banke vrlo bitna za postojnje i funkcionisanje slobodnog deviznog tržišta. 211 . 3. čvrste. odnosno kupoprodaja deviza po kursu koji se formira na bazi ponude i tražnje.1. Takođe je potrebno postojanje slobodne konkurencije između poslovnih banaka. a njihov susret predstavlja devizno tržište. Neosporna su tri osnovna preduslova za postojanje i funkcionisanje deviznih tržišta: 1. kao i mogućnost za kratkoročna ulaganja u zemlji i inostranstvu u obliku hartija od vrednosti na veće iznose i rokovima od 3 do 13 meseci. Uslovi za uspostavljanje deviznog tržišta Uslovi za uspostavljanje deviznog tržišta su slični uslovima za organizovanje i funkcionisanje novčanog tržišta. Ponuda i tražnja deviza obično nije nikada uravnotežena u kraćim vremenskim razmacima. u oba slučaja trgovina može biti obavljena na osnovu njegove inicijative (incoming trade) – nakon ponuđenih kurseva za kupovinu i/ili prodaju – ili na osnovu prihvatanja tuđe ponude (outgoing trade). sami poslovi kupoprodaje deviza. odgovarajuće monetarne rezerve i racionalna politika rukovanja sa njima od strane centralne banke. subjekti deviznog tržišta.

Ista je i situacija u Njujorku što znači da se za vreme prepodnevnog poslovanja i ovde odvija glavni devizni promet. Na prvi pogled. to su veliki finansijski centri i oni imaju odlučujuću ulogu u obrazovanju cena valuta kupovnih i prodajnih deviznih kurseva. Devizno tržište pretpostavlja takav tip nacionalne ekonomije koja održava ekonomske veze sa drugim nacionalnim ekonomijama tj. Prema Kindlbergeru122. Usklađuje zahteve za prodaju deviza sa zahtevima za nijhovu kupovinu. otvorenu ekonomiju. Amsterdam. Usklađuje ponudu i tražnju posredstvom deviznog prometa u zemlji i deviznog prometa sa inostranstvom.00 časova. Osnovna svrha deviznog tržišta je omogućavanje i olakšavanje međunarodne trgovine i međunarodnog kretanja kapitala. dva sata kasnije tržište u Bombaju a u 7 sati tržišta u Bejrutu i Atini. Posle dva sata otvara se devizno tržište u Tokiju. a drugim licima da nabave odgovarajuća sredstva za plaćanje u inostranstvu. Povodom funkcionisanja i vremenskog rasporeda otvaranja i zatvaranja tržišta. pa da dođe do prvog susreta ponude i tražnje deviza.00 i 12. na ovim nestruktuiranim tržištima ekspanzija poslovanja je enormna. Tokio. možda se vreme trgovine ne čini toliko bitnim. Ono nije fizički ni prostorno ograničeno nego postoji svuda gde se vrši razmena valuta. Njujork. Cirih. ali upravo je odabir pravog vremena za izvršenje neke transakcije jedan od najbitnijih faktora koji utiču na uspešnost trgovine na deviznom tržištu. Na taj način se.Finansijski menadžment potraživanje u stranoj valuti. Najvažnija devizna tržišta su London121. Toronto. važno je znati i sledeće: u toku dana najveći obim deviznih transakcija obavi se u vremenu prepodnevnog poslovanja u Evropi . Zatim se otvaraju evropski devizni centri –Frankfurt i Pariz a u 9 časova devizno tržište u Londonu itd. Brisel. Omogućava obavljanje deviznog prometa sa inostranstvom. Kao što je već pomenuto. 2. Zadatak i funkcija deviznog tržišta Devizno tržište ima sledeće osnovne zadatke i funkcije. devizno tržište je jedinstveno iz razloga što se na njemu može trgovati 24 časa dnevno. Singapur i Hong-Kong. Po vremenskom redosledu prvo počinje da radi devizno tržište na Novom Zelandu kada je tačno ponoć u Evropi. pa se sa tim sredstvima pojavljuju na domaćem. tri osnovne funkcije deviznog tržišta sastoje se u: 121 London je danas vodeci svetski finansijski centar i ujedno i najveće devizno tržište.00 časova. Ne treba podceniti ni kapacitet popodnevnog rada na evropskim tržištima posebno izmedju 14.00 i 17. Pola sata nakon toga otvara se tržište u Singapuru. a drugi dugovanje. 212 . odnosno inostranom novčanom tržištu. Ova bitna karakteristika pruža ogromne mogućnosti trejderima zato što su u prilici da trguju u bilo koje doba dana ili noći. Pariz. tj. Posredstvom ovog tržišta. Danas se za sva međunarodna finansijska tržišta može reći da su i devizna tržišta. vlasnici novčanih sredstava transferišu strana sredstva plaćanja u domaća.a sat kasnije tržište u Hong Kongu. Milano. odnosno svojim delovanjem omogućuje: Omogućava vlasnicima deviza da ih pretvore u nacionalnu valutu. i obratno. posredstvom deviznog kursa koji se formira na deviznom tržištu domaća privreda povezuje se sa inostranom. Frankfurt.1. izmedju 9.

Normalno funkcionisanje deviznog tržišta u velikoj meri je uslovljeno odgovarajućom intervencijom centralne banke.1.Finansijski menadžment 1. Kindleberger. Transformisanje kupovnih sredstava . velike međunarodne korporacije. ponuda ili tražnja deviza mogu se korigovati intervencijom centralne banke. razne finansijske ustanove. Davanje kredita za spoljnu trgovinu . koji zatim banke primjenjuju u svojim transakcijama između sebe i sa klijentima .Osnovna potreba za kupovinom strane valute najčešće potiče iz poslovnih transakcija izmedju rezidenata različitih zemalja.iz jedne zemlje u drugu i iz jedne valute u drugu. fizička lica. 3. 3. brokeri. komercijalne-poslovne banke123. Pribavljanje olakšica za osiguranje od deviznog rizika . Foreign Trade and the National Economy (Yale. odnosno držanja određene valute u portfelju uz očekivanje porasta kursa radi ostvarenja profita Funkcionisanje devizne trgovine uslovljeno je ne samo privrednim prilikama i ekonomskim odnosima pojedinih zemalja sa inostanstvom (čije bi valute mogle da budu predmet devizne trgovine) već i prilikama koje vladaju u međunarodnoj monetarnoj i finansijskoj oblasti. dileri i špekulanti. investicione firme. na osnovu kojih se obavlja kupovina odnosno prodaja stranih sredstava plaćanja. Da bi se održao devizni kurs na određenom nivou. Međutim najveći broj kupovina i prodaja deviza na medjubankarskom tržištu potiče iz sledećih razloga: Hedžinga.uvoznicima i izvoznicima. 3.u odnosu na osnovnu valutu i Špekulacija.npr. Centralna banka može razliku ponude i tražnje 122 123 Charles P. Subjekti na deviznim tržištima Subjekti na deviznom tržištu su : centralne banke.uspostavljanjem konvertibilnosti evropskih valuta dolazi do formiranja tržišta eurodolara. sa osnovnim zadatkom efikasnog obavljanja međunarodne trgovine. Centralna banka Na deviznim berzama se usklađuje ponuda i tražnja deviza i formira devizni kurs. Na taj način dolazi do formiranja deviznih kurseva. 2. Smisao intervencije je u nastojanju da se obezbedi stabilnost deviznog kursa i pruži pomoć bankama u vezi sa usklađivanjem ponude i tražnje deviza. a mogu se javiti u ulozi deviznih dilera i deviznih brokera 213 . Devizne transakcije su daleko složenije i komplikovanije nego što bi to moglo da izgleda na prvi pogled. na kome se ostvaruju značajni tokovi kredita. odnosno kupovine i prodaje stranih sredstava plaćanja u cilju minimizacije nastanka rizika od gubitka usled promene vrednosti deviznog kursa. odnosno iz potreba plaćanja u stranoj valuti. Za njihovo obavljanje su potrebni i visoko kvalifikovani stručni kadrovi. kao cene deviznih sredstava. terminski ugovor Devizno tržište predstavlja uređen skup odnosa na kome se putem organizovanog finansijskog sistema susreću ponude i tražnje deviznih sredstava. 1962) Glavni učesnici na deviznom tržištu su komercijalne banke (90-95% svih transakcija).

Broker124. da ugovori kupovinu sa najnižim troškovima. Brokeraza se obicno određuje kao procenat od obavljenog prometa. tržištu roba ili deviznim tržištima. tržištima novca i brokerskim kućama. Osnovni posao dilera sastoji se u tome da prate i izveštavaju o ponudama na raznim tržištima. ona tada prodaje devize za nacionalnu valutu. centralna banka otkupljuje višak ponude deviza nacionalnom valutom. Kada je veća ponuda deviza.3. tržištu novca. koji opada sa porastom vrednosti transakcije. 3. odnosno prodaju po najboljim 124 Broker je anglosaksonski naziv. a u Francuskoj courtier. učestvuju u postupku kotacije hartija od vrednosti.brokerazu. posreduju u obavljanju platnog prometa sa inostranstvom omogućavajući normalnu cirkulaciju deviza između izvoznika i uvoznika. na osnovu čega preduzimaju određene akcije (kupovine ili prodaje). Radno vreme dilera i brokera započinje pre otvaranja tržišta na kojem su registrovani i opunomoćeni. na tržištu nude najbolju moguću cenu tj. On zarađuje na razlici u ceni po kojoj kupuje i po kojoj prodaje pojedine hartije od vrednosti. a završava nakon zatvaranja tržišta za taj radni dan pisanjem izvještaja. Brokeri i dileri uglavnom su zaposleni u bankama. 214 . informiše korisnike o stanju hartija od vrednosti. Brokeri i dileri Uloga brokera na deviznim tržištima je specifična i ona se sastoji u povezivanju aktivnih učesnika na deviznim tržištima. predlažu ugovaranje i ugovaraju kupovinu i prodaju. Osim trgovanja hartijama od vrednosti. Razvojem tržišta dolazi do spajanja funkcije brokera sa funkcijom dilera i u poslednje vreme se ta dva pojma poistovećuju. Brokeri su specijalizovani za trgovanje deonicama. dodatna funkcija je ta da mogu kupovati i prodavati hartije od vrednosti u svoje ime i za svoj račun. dileri imaju jednu funkciju više u odnosu na brokere. one uz pomoć centralne banke organizuju promet deviza. učestvuje u postupku kotacije hartija od vrednosti. nego nastupa kao agent kupca ili prodavca i za svoju uslugu naplaćuje proviziju. Osnovna uloga brokera u trgovanju devizama je da po nalogu banke klijenta. tržištu banknota i plemenitih metala. izrađuje ugovore o zastupanju. oni trguju sa hartijama od vrednosti u ime klijenta za kog rade i za njihov račun. kao posrednika. Međutim. Moraju biti registrovani i imati punomoć od strane tržišta (berze) na kojoj trguju. obavljaju kupovinu i prodaju vrednosnih papira ili drugih roba. izveštava o ponudi i potražnji i izvršenim transakcijama. posreduje u transakcijama na tržištu kapitala. Najveći obim trgovine odvija se izmedju banaka koje trguju direktno ili preko brokera. Banke Banke su nosioci deviznog tržišta. tržištu deviza. u Nemačkoj se naziva makler. Moraju reagovati brzo i uglavnom samostalno. dileri trguju na domaćem tržištu novca. 3. centralna banka interveniše na deviznom tržištu prodajom deviza iz monetarnih rezervi. a druga. plasiraju i pribavljaju sredstva na tržištu i prate kretanja kamatnih stopa na tržištu. obveznicama ili robom.Finansijski menadžment deviza popuniti intervencijom monetarnim rezervama. Broker. U slučaju kada je tražnja za devizama veća od ponude. dakle. tzv. obično nije vlasnik predmeta trgovine koji kupuje ili prodaje.2. poput brokera. Preko računara dobijaju i uvid u kretanje cena robe kojom trguju. Njihov posao zahteva konstantno upoznavanje s najnovijim procedurama i trendovima na tržištu. Osnovni alat u poslu im je računar sa mrežnim priključkom na tržište preko kojeg prate kretanja i obavljaju sve navedene poslove. na šta brokeri nemaju pravo.

kada ne bi postojali špekulanti na tržištu bi učestvovali samo proizvošači i potrošači. doprinose likvidnosti tržišta i ostalim učesnicima samim tim olakšavaju da nadoknade rizik. pošto dnevni trgovci koriste tu mogućnost istog momenta kada se ona pojavi. Dnevni trgovci Dnevni trgovci su veoma aktivni učesnici na deviznom tržištu. samim tim se stvara efikasnije tržište. koji želi da kupi ili proda određeni proizvod ili valutu biće primoran da prihvati uslove koji mu se nude.5.Finansijski menadžment uslovima na tržištu. da u trenutku kada npr. bilo da se one svode na politiku centralne banke. da će dnevni trgovci istog momenta vrlo lako otkriti na kom se šalteru obavila razmena. čak i u slučaju veoma velikih kolebanja u ponudi i tražnji.4. koji zadržavaju poziciju na veoma kratko vreme i vrše transakcije nekoliko puta na dan a na kraju dana zatvaraju poziciju. Sa brojnim dnevnim trgovcima koji na tržištu trguju sa npr. Na primer. na tu cenu nadzorni organi berze nemaju uticaja. Svaki profesionalni dnevni trgovac smatra da zna šta je to što pokreće tržište. mišljenja se razlikuju od jednog do drugog trgovca. Pojedine dilerske institucije mogu igrati ulogu nosioca tržišta kao što je to slučaj sa market mejkerima. javljaju kao učesnici deviznog tržišta ali oni manipulišu sopstvenim fondovima iz jedne u drugu valutu. svaki trejder koji je pokušao da ostvari zaradu preko neke manje arbitraže zna da je ovakvih mogućnosti vrlo malo ili da uopšte ni ne postoji mogućnost ovakve zarade. 3. evrima i dolarima. Uloga špekulanata na tržištu je velika. Prednosti rada banaka preko brokera su u tome što se ovim putem postižu najbolji uslovi. i u nadmetanju sa ostalim špekulantima smanjivati spred. Trejderi i market mejkeri Trejderi su dileri koji na parketu rade u svoje ime i za svoj račun. oni stabilizuju cene u berzanskoj trgovini i takođe formiraju cenu po kojoj će kupiti ili prodati finansijski instrument za koji su specijalizovani. 3. između ponuđene i tražene cene veći. Market mejkeri moraju biti u svakom trenutku spremni da kupe ili prodaju finansijski instrument kojim posluju i za koji su specijalizovani. banka vrlo dobro zna. turisti zamene svoj novac. kretanje kapitala ili nešto drugo. Oni imaju obavezu da utiču na stabilnost ili održavanje dubine tržišta. tim je i spred tj.razlika. takođe. koji nosi njen partner-banka u transakciji. Dnevni trgovci doprinose tržištu time što utiču na njegovu likvidnost i efikasnost. Što je manje “igrača” na tržištu. Špekulanti Špekulanti se. prvenstveno zbog toga što rizikujući svoj sopstveni kapital u nadi da će zaraditi. Svaki novi učesnik na tržištu. Sa druge strane. što nije slučaj u radu preko brokera. Svim onim trgovcima koji ne poseduju odgovarajuće znanje i koji nisu dovoljno 215 . radi sticanja zarade na osnovu kursne razlike čime stiču prosečan profit na račun ostalih držalaca valuta. međutim. prednost trgovanja devizama direktno sa drugom bankom je dobijanje fiksnog kursa i saznanje o stepenu kreditnog rizika. U pogledu efikasnosti. Tržište najbolje funkcioniše kada na njemu konstantno postoje aktivni kupci i prodavci. odnosno susretanje ponude i tražnje za pojedinim devizama. Špekulant će iskorišćavati razliku u spredu. uključujući i hedžere i arbitražere. Sve te teorije. se jednostavno svode na visoku stručnost. koristeći privremenednevne razlike u ceni. Na taj način.

3. a čekovi kada je reč o deviznim transakcijama pojedinaca (kao i bankarske kartice). Zaštita se vrši kupovinom i prodajom deviza po terminskom kursu. Devizno tržište danas je tržište bankarskih depozita koji se prenose sa jednih na druge vlasnike transferima: pismom. Nalozima za transfer.Finansijski menadžment stručni u ovoj oblasti. Menice i čekovi su platni instrumenti kojima se takođe inicira transfer sredstava sa računa. Najveći strah skalpela je da će tržište krenuti u pravcu koji nije očekivan pre nego što uspeju da zatvore poziciju. Pozicioni trgovci Pozicioni trgovci se. čekovi. Visoki procenat njihovih transakcija je profitabilan i to po sto zaredom. Skalpeli Posao skalpela svodi se na to da zatvaraju poziciju u trenutku kada su one vrlo malo. u okviru SWIFT-a sigurnost transfera je apsolutna. Iako se nekada i sam pojam deviza isključivao za te instrumente. jedna loša transakcija može da poništi zaradu koja je bila ostvarenu preko sto manjih profitabilnih transakcija. Ova opcija je dobra za one trgovce koji imaju vremena da u toku dana prate kretanje tržišta. skoro neznatno profitabilne. posebno elektronski. 216 . za razliku od špekulanata trguju sa ciljem da izbegnu ili umanje rizik. rizika od strane zaposlenih u bankama. kao reprezentante potraživanje. specijalna prava vučenja. danas je njihov značaj manji u poređenju sa transferima. Međunarodna plaćanja retko beleže pojavu operativnih rizika tj. međunarodni platni instrumenti su: transferi. teleksom ili elektronskim putem. ovo dovodi do velikih gubitaka. Posao hedžera ima dva elementa jedan je predviđanje gubitka koji bi se mogao dogoditi a drugi je ostvarivanje zarade kojom bi se taj gubitak mogao pokriti. Ovi poslovi se obično rade na kratak rok. jedina opcija je ta da pokušaju da nagađaju u kom će se smeru tržište kretati što može da dovede do velikih gubitaka. koji danas imaju neznatno učešće u ukupnoj deviznoj trgovini. a da valuta ne napušta nikada zemlju porekla‚ sa jednog na drugog korisnika prenosi se samo vlasništvo nad njom. Hedžeri Hedžeri. Instrumenti deviznog tržišta Instrumenti deviznog tržišta su platni instrumenti koji sadrže potraživanje izraženo u stranoj valuti. Depoziti su aktiva u stranoj valuti koju banka drži u domicilnoj zemlji te valute. ali ne i zanemarljiv. pod dugoročnim se podrazumeva 5-7 meseci. odlučuju na dugoročnu kupovinu. najduže na godinu dana. odnosno druge kompozitne valute i dr.6. 4. Menice igraju posebnu ulogu ako je reč o bankarskim akceptima. sredstva se prenose sa računa na račun. Pored stranih novčanih jedinica (papirni i kovani novac). Iako se dnevno prenose na hiljade naloga. Za skalpele. za razliku od ostalih trgovaca.

primljeni akreditivni nalozi. U sadašnjim uslovima. o čijoj je valuti reč. novčani znaci sa kojima se raspolaže u nekoj drugoj zemlji. devize mogu da se grupišu u dve grupe: slobodne i vezane valute.valute koje.Finansijski menadžment 4. povezane posebnim dogovorom o valutnom području Nekonvertibilne (meke) . Razlikujemo: Konvertibilne valute (čvrste) . 125 Novcanica koju na osnovu zakona izdaje emisiona banka i koja predstavlja zakonsko sredstvo placanja. efektivni novac i novčani znaci (novčanice. u međunarodnom prometu samo efektivne inostrane novčanice. španske reči devise koja označava inostranu menicu. mogu slobodno da se menjaju za zlato ili za svaku drugu valutu i to u neograničenim količinama Transferabilne . čvrste.valute koje se ne mogu zameniti za zlato ili za druge valute i služe isključivo kao sredstvo plaćanja u unutrašnjem prometu Klirinške ili obračunske .ali u ovom poslednjem slučaju pojam valuta ne obuhvata i novčane surogate (ček i menice). a najčešće je to treća valuta Crnoberzanske . Za imaoca deviza (domaći rezident) one nisu novac jer će imalac deviza dobiti novac kada proda devize na deviznom tržištu ili kada ih prikaze kod neke banke za naplatu.kao kratkoročna potraživanja koja glase na inostrane valute su one devize koje mogu da se slobodno menjaju. Devize predstavljaju kupovnu moć u inostranstvu. sa makro-ekonomskog aspekta. Sa privredno-političkog aspekta. Devize kao potraživanja u inostranoj valuti predstavljaju specifičnu robu koja se kupuje i prodaje na deviznom tržištu. zdrave) su potraživanja u inostranstvu u takvim vrstama inostranih sredstava plaćanja kojima bi njihovi vlasnici mogli da raspolažu slobodno za plaćanja potraživanja u zemlji ili za plaćanja u nekoj drugoj zemlji. drugih zemalja. Slobodne valute (konvertibilne.valute koje mogu da se upotrebe za plaćanje i u drugim zemljama. Konvertibilne devize .od latinske. kreditna pisma. menicu koja glasi na inostranu valutu i koja treba da se plati u inostranstvu. suprotno sa devizno-valutnim i kontrolnim propisima Deviza . Valuta . ima nekoliko značenja: novčani sistem. čekovi i menice koje glase na inostrane valute. telegrafski nalozi i druge hartije od vrednosti koje glase na inostrane valute. 217 . Devize i valute Novac jedne nacionalne ekonomije javlja se u inostranstvu u dve vrste: efektivni inostrani novac ili valuta. da se konvertuju za druge devize.od latinske reči valuta.1.valute čiji se kurs formira na crnoj berzi ilegalno.valute pomoću kojih se obavljaju međusobna plaćanja i obračunavanja na bazi međunarodnog dogovora. kratkoročna potraživanja u inostranom novcu ili devize. za druga kratkoročna potraživanja u inostranim valutama na bazi utvrđenog pariteta. Potraživanja koja imaju tretman deviza bila bi potraživanja po tekućim računima kod inostranih banaka. to znači da inostrani devizni rezident kao korisnik potraživanja u inostranstvu dobija devize koje predstavljaju potraživanja u inostranoj valuti. banknote125) u opticaju u zemlji (novčana jedinica). devize su potraživanja koja poseduje jedna nacionalna privreda u valutama drugih nacionalnih privreda tj. ne samo u zemljama koje su sa zemljom.

Klirinške devize . devizni kurs je bio određen na osnovu toga koliko je zlata sadržano u jedinici nacionalnog novca. Strana valuta se traži da bi se pomoću nje pribavile strane robe i usluge ili da bi se izvršilo investiranje u inostranstvu (kupovina hartija od vrednosti.1. 5. potraživanja koja bi mogla da se koriste samo za dogovorene vrste plaćanja. Devizni kurs omogućava uspostavljanje veze između nivoa cena u zemlji i inostranstvu. Interna vrednost se ogleda u kupovnoj snazi koju neka valuta postiže na domaćem tržištu. koji se uspostavljaju na deviznim tržištima ili ih propisuje država.1. Devizni kurs 5. Eksterna vrednost se formira u intervalutarnim odnosima putem devizno-valutnih kurseva.1.Pojam deviznog kursa Devizni kurs je cena valute jedne zemlje izražena u valuti druge zemlje. i jos razlikujemo: Promptne devize . nego po isteku unapred ugovorenog roka. klirinške) glase na kratkoročna potraživanja u inostranstvu. od režima korišćenja valuta. Vezane devize (meke. Terminske .potraživanja u inostranim valutama koja ne mogu odmah da se koriste. 5. koje se dobijaju u vidu deviza. U vreme čistog zlatnog standarda.osnivanje preduzeća i sl.kratkoročna potraživanja koja glase na inostrane valute čija je kupovna moć postojana. i u značajnoj su meri konvertibilne za druge valute.Finansijski menadžment Čvrste devize . Svaka valuta ima dvojaku vrednost: internu i eksternu. Napuštanjem zlatnog standarda se javlja više teorija koje pokušavaju da identifikuju faktore koji utiču na visinu deviznog kursa. potraživanja sa kojima može odmah da se raspolaže i to u zavisnosti od karaktera deviza.kratkoročna potraživanja koja glase na inostrane valute čija kupovna moć nije stabilna. Meke devize .potraživanja iz inostranstva koja rezultiraju iz potraživanja zemlje sa kojom se razmena i plaćanja vrše putem kliringa. imaju stabilan valutni kurs. toga da li su valute na koje glase konvertibilne ili ne. Devizni kurs pokazuje koliko se valutnih jedinica jedne zemlje moze zameniti za određeni broj valutnih jedinica druge zemlje.). Određuje ga ponuda i tražnja valuta.potraživanja u inostranim valutama koja su dospela. Valutni kurs je cena novčane jedinice jedne (obično inostrane) zemlje izražene u novčanim jedinicama druge (obično domaće) zemlje. nisu konvertibilne u drugim valutama. Teorije determinisanja deviznog kursa Najznačajnije teorije su: Teorija pariteta kupovnih snaga (Purchasing Power Parity – PPP) 218 . u inostranim sredstvima plaćanja.

Apsolutna teorija se može predstaviti na sledeći način: S = P / P* S – devizni kurs P – nivo cena u posmatranoj zemlji P* . Uporedivši ga sa zvaničnim kursom videli bi da li je dinar precenjen ili potcenjen u odnosu na dolar. Prema relativnoj verziji PPP. Najadekvatnije je za baznu godinu izabrati onu godinu u kojoj je zemlja imala zadovoljavajući tekući bilans. Pošto se relativna verzija PPP posmatra u određenom vremenskom periodu. cena Big meka izražena u dinarima bi se podelila sa cenom Big meka u dolarima i dobio bi se odnos naše valute i dolara.nivo cena u stranoj zemlji Teorija PPP pretpostavlja da u spoljnoj trgovini ne postoje trgovinske barijere. Kod apsolutne verzije PPP ravnotežni devizni kurs se dobija upoređivanjem vrednosti posmatrane robne korpe u nekom momentu a kod relativne verzije PPP ravnotežni devizni kurs se dobija upoređivanjem promene vrednosti korpe izražene u raznim nacionalnim valutama u određenom periodu. Opšti nivo cena predstavlja ponderisani prosek svih cena. Pariteti kupovnih snaga se uspostavljaju kada se izjednače cene iste robne korpe (sa istim ponderima) u valutama dve ili više zemalja. devizni kurs bi trebalo da se stalno menja i prilagođava. i s obzirom na popularnost koju je stekao čitava analiza deviznih kurseva i kretanja cena pozemljama nazvana je Burgernomiks. Prilikom izračunavanja Big mek indeksa. i to tako da se izračunava koliko bi trebalo da iznosi devizni kurs jedne valute u odnosu na američki dolar da bi cena Big meka bila ista u odnosnoj zemlji i SAD-u. Konkretno. važno je pravilno izabrati baznu godinu od koje počinju da se posmatraju relativne stope inflacije i promene deviznog kursa. devizni kurs se uspostavlja na onom nivou na kojem se izjednačava kupovna moć u zemlji i inostranstvu. Ako se pribavljanjem strane valute može kupiti više robe nego na domaćem tržištu. Postoji apsolutna i relativna verzija teorije pariteta kupovne snage. Big mek indeks je uveo poznati britanski časopis – The Economist. promene ravnotežnih deviznih kurseva jednake su razlici između domaće i strane stope inflacije u određenom periodu za identične korpe roba i usluga. povećaće se tražnja strane valute i ponuda domaće. ne koristi se korpa dobara već samo jedan proizvod – Big mek hamburger. Apsolutna verzija PPP se odnosi na opšti nivo cena u zemljama između kojih se posmatra formiranje deviznog kursa.Finansijski menadžment Po ovoj teoriji. U poslednjih nekoliko godina Big mek indeks pokazuje da glavni trgovinski i strateški partneri SAD-a stalno imaju precenjene 219 . tako da izjednačava cene reprezentativne korpe dobara po zemljama. Prema konceptu pariteta kupovne moći. odnosno da je slobodan protok roba između zemalja. Relativna verzija PPP se može prikazati na sledeći način: St+1 = St (P / P*) P – promena indeksa cena u zemlji A P* – promena indeksa cena u zemlji B St – devizni kurs u baznom periodu St+1 – novi devizni kurs U novije vreme se pojavio Big mek indeks ovaj indeks predstavlja sredstvo za merenje odstupanja tržišnog deviznog kursa od kursa koji bi bio određen na osnovu koncepta pariteta kupovnih moći. a cena strane valute će rasti dok se ne uspostavi paritet kupovne moći u zemlji i inostranstvu.

Mehanizam održavanja ravnoteže između kamatne stope i deviznog kursa može se alternativno formulisati tako da domaća kamatna stopa treba da bude izjednačena sa stranom kamatnom stopom plus/minus očekivana depresijacija/apresijacija domaće valute. kao i svaka druga cena. U slučaju deficita platnog bilansa. Ukoliko je stopa prinosa (kamatna stopa) viša u jednoj zemlji (valuti) nego u drugoj. Sa druge strane zemlje u razvoju uglavnom imaju potcenjene kurseve u odnosu na dolar. Generalno se može zaključiti da pariteti kamatnih stopa predstavljaju dopunu pariteta kupovnih snaga jer se u savremenim uslovima devizni kurs ne formira samo u funkciji promena cena u posmatranim zemljama nego i u funkciji promena kamatnih stopa. 220 . tako da se teorija o paritetu kamatnih stopa tretira kao dopuna teorije o paritetu kupovnih snaga. Izrael i Euroland). čime i njena vrednost jača. normalno dolazi do transfera finansijskih resursa iz zemlje sa nižom stopom u zemlju sa višom stopom prinosa na finansijske aktive. S-tekući kurs. rast deviznog kursa vodiće smanjenju tražnje deviza i povećanju ponude. tražnja je veća od ponude pa će devizni kurs rasti. ipak se formiranje deviznog kursa na duži rok zasniva na paritetima kupovnih snaga odnosno na faktorima koji su vezani za realni sektor ekonomije. ia-kamatna stopa na ulaganje sa rokom dospeća t u zemlji A. Po ovoj teoriji devizni kurs se formira pod uticajem odnosa ponude i tražnje. Platno-bilansna teorija Platno-bilansna teorija objašnjava promene deviznog kursa isključivo pozitivnim i negativnim saldom platnog bilansa. Teorija kamatne stope Veza između promene deviznog kursa i promene bilansa kapitala ostvaruje se preko promena u stopama prinosa na finansijske aktive u raznim valutama.Finansijski menadžment kurseve svojih valuta (tu se pre svega misli na Veliku Britaniju. Suština ove teorije je u tome da deficit platnog bilansa neke zemlje izaziva veću tražnju za stranim sredstvima plaćanja. Teorija kamatnih pariteta ukazuje na analitičke mehanizme formiranja ravnoteže između deviznih kurseva i kamatnih stopa u raznim zemljama (valutama). zbog čega opada vrednost domaće valute.iznos valute zemlje A koja se ulaže u periodu t. kao faktora kretanja kapitala između zemalja. odnosno da suficit platnog bilansa zemlje dovodi po rasta tražnje za domaćom valutom.kamatna stopa na ulaganje sa rokom dospeća t u zemlji B. ib. Međutim. što će dovesti do otklanjanja deficita i uravnoteženja platnog bilansa. Matematička ilustracija teorije kamatnih stopa ima sledeći formalni oblik: I(1+ia) = I/S (1+ib)F I. Japan. Stope prinosa se izražavaju kao kamatne stope koje se primjenjuju na finansijske investicije u obliku obveznica i bankarskih depozita. F-terminski kurs u periodu t. u suprotnom nastaje neravnoteža između finansijskog i deviznog tržišta koja pokreće tržišne snage u pravcu uspostavljanja nove ravnoteže. Suština kamatnih pariteta je sagledavanje međuodnosa kamatnih stopa i deviznih kurseva. Ponuda i tražnja deviza se u platnom bilansu manifestuju u vidu priliva i odliva deviza. U tržišnoj ekonomiji postoji stanje ravnoteže ukoliko se formira sklad između nivoa kamatnih stopa i nivoa deviznog kursa.

pokazatelj koliko ća se jedinica jedne valute kupiti ukoliko se proda jedna jedinica druge valute). mart 2007. Kupovni kurs uvek je niži od prodajnog. On preko terminskog tržišta ostvaruje pokrivenu kamatnu arbitražu. Zemlja Evropska Unija SAD Švajcarska Velika Britanija Australija Kanada Danska Japan Kuvajt Norveška Švedska Važi za 1 1 1 1 1 1 1 100 1 1 1 Oznaka EUR USD CHF GBP AUD CAD DKK JPY KWD NOK SEK Izvor: Narodna Banka Srbije Kupovni 80. a kotirajuća valuta stoji na drugom mestu ( u ovom slučaju kotirajuća valuta je dinar).07.8939 53.7916 221 . jasno se vidi prikaz kursne liste na dan 7.5002 10. F=USD 0.8141 50.da bi se kupila jedna jedinica druge valute) i prodajni kurs (tj.9204 8. a raspon između kupovnog i prodajnog kursa naziva se spred.9503 8. 5.000.2320 47.5900 48.6283) USD 107.07)=(USD 100. Prodajni kurs je pokazatelj koliko ća se jedinica jedne valute kupiti ukoliko se proda jedna jedinica druge valute. bez obzira da li ulaže u domaću ili stranu valutu.9749 52.1. u SAD (zemlja A) i Nemačkoj (zemlja B) I kursu EUR/USD.1496 61.6283.9266 53.8310 52. investitor na terminskom tržištu dobija isti prinos.9995 50.9580 9.3250 9. Kursna lista za 7.000*(1.7653 Prodajni 81.2007.6400)*(1.2817 211.9802 8.3555 118.1223 210.6585 119.000=USD 107.2.9062 61.5910 9. Na sledećoj tabeli.3427 10.3.000/0. gde je: I=USD 1.da bi se kupila jedna jedinica druge valute. koliko je jedinica jedne valute neophodno prodati. Takođe se vide i kupovni kurs (tj.6287 50.09)*(USD 0.8750 47.8612 52. Kupovni i prodajni kurs Ukršteni kursevi valuta na međunarodnim finansijskim tržištima se kotiraju kao: kupovni i prodajni kurs.9629 210. ia=0.09.5070 119. Iz ovog primera se vidi i to da je kupovni kurs uvek niži od prodajnog.3930 61.6400. prema teoriji pariteta kamatne stope sledi: USD 1. S=USD 0.Finansijski menadžment Ako je reč o odnosu ulaganja npr. ib=0.6577 10.7390 Srednji 81.000 Prema tome.000. Kao što je već pomenuto kotirana valuta je na prvom mestu. Kupovni kurs pokazuje koliko je jedinica jedne valute neophodno prodati.1188 52. t= 1 god.

8900 60. 03.0300 60.2500 78. 01.2300 119.4800 60. 222 .6100 60. do 05. na tabeli 2.7600 119. 01. Datum CHF USD GBP EUR 22. za franak.7900 122. 49.5100 79. 02.8000 Tabela 2.6000 05.1300 78.5100 61.3500 26.5000 05.3. 2007. Promene deviznog kursa Promene deviznog kursa su učestale.0100 80. 2007. 2007.3300 117.0700 61. 02. 01. 48. 02. 49.8700 79.1500 29.Finansijski menadžment 5. 2007.1. 48. 48. 03. 2007.dolar. 49.5800 61.5900 79. 2007. 2007.4100 118.funtu i evro u odnosu na dinar. 50. 2007.3900 118. se vidi promena deviznog kursa u periodu od 22. 02.7200 19.6000 12.8200 119. 2007.3400 80.

Taj raskorak između unutrašnje i spoljašnje vrednosti nacionalne valute može se neutralisati antiinflatornom politikom. a depresirana u odnosu na svoju unutrašnju vrednost. Ako do depresijacije dolazi u režimu fiksnog deviznog kursa kada vrednost nacionalne valute određuje centralna banka. ili devalvacijom. tada je to signal da domaća valuta postaje precenjena (apresirana) u odnosu na inostrane valute. jedini i najpametniji izlaz ostaje objava formalne devalvacije. a apresijacijom na tržištu. Revalvacija i apresijacija predstavljaju povećanje deviznog kursa domaće valute u odnosu na valute drugih zemalja. što dovodi do iscrpljivanja monetarnih rezervi i potrebe kontrole nad tražnjom deviza. akt državne vlasti kojim se formalno snižava devizni kurs nacionalne valute jedne zemlje. Zbog toga domaći izvoznici počinju da se stimulisu izvoznim povlasticama. koja deluje u pravcu jačanja unutrašnje vrednosti. valutni paritet dovodi na potrebni niži nivo. Uvoznici su favorizovani kupovinom jeftinih deviza po nerealnom paritetu. Do depresijacije obično dolazi u režimu plivajućeg deviznog kursa. a depresijacijom se to smanjenje ostvaruje na tržištu . Kada je novčana jedinica vezana za zlato. Depresijacija U slučaju depresijacije dolazi do smanjenja vrednosti nacionalne valute usled delovanja ponude i tražnje na tržištu. Odbijanje formalne devalvacije štetno deluje na kretanje platnog bilansa. tj. Devalvacija Zakonskoj devalvaciji. kada je reč o revalvaciji i apresijaciji. Ova depresijacija. odnosno smanjenje njene 223 . depresijacija unutrašnje vrednosti valute vodi ka apresijaciji njene spoljašnje vrednosti. zavisi i način provođenja devalvacije. i povećanju deviznog kursa domaće valute ili smanjenje deviznog kursa inostranih valuta. Podržavanje pariteta ispod kursa ravnoteže znači precenjivanje domaće.Finansijski menadžment Promene vrednosti novca i kursa odvijaju se u dva smera: smanjenje deviznog kursa domaće valute ili povećanje deviznog kursa inostranih valuta. njena devalvacija znači povećanje cene zlata. sa druge strane. a potcenjivanje strane valute. s jedne strane. najčešće prethodi »faktička devalvacija« i država samo ozakonjuje već postojeće stanje. Devalvacija je posledica privrednih teškoća i poremećaja koji se manifestuju u trajnom porastu cena – inflaciji i/ili deficitu platnog bilansa.delovanjem ponude i tražnje. jer stimuliše uvoz. s tim što se u slučaju revalvacije povećanje sprovodi formalno-pravnim aktom monetarnih vlasti. s jedne strane. a uvoznici destimulisu uvoznim ograničenjima. može nastati i delovanjem inflatornih kretanja. Dakle. Kada više ništa ne pomaže i monetarne vlasti počinju da se guše u svojim vlastitim propisima i regulisanjima. samo što se devalvacijom to ostvaruje formalno -pravnim aktima monetarnih vlasti tj. koja smanjuje spoljašnju vrednost. Država ne donosi akt o devalvaciji. obično radi nacionalnog prestiža ili uverenja da će se stanje popraviti. Posle toga situacija se smiruje i sređuje uz pretpostavku da devalvacija posluži kao početak i uvod u jednu zdraviju ekonomsku i monetarnu politiku. Devalvacija i depresijacija podrazumevaju smanjenje deviznog kursa (intervalutne vrednosti) domaće valute. s druge strane. kada govorimo o devalvaciji i depresijaciji. Izvoznici dobijaju manje nego što bi trebalo da dobiju u domaćoj valuti za ustupljene devize. Zavisno od vrednosti za koju je vezana data novčana jedinica. a destimuliše izvoz. Devalvacija je. zvanično se smanjuje vrednost novca.

Do nje obično dolazi u režimu plivajućeg deviznog kursa. Razlika je. kroz promenu deviznog kursa . odnosno na deviznom tržištu. Devalvacija po pravilu dolazi kao nižna monetarna korekcija fundamentalno nepovoljnog stanja bilansa plaćanja. ali nije uvek poželjna jer smanjuje konkurentnu sposobnost nacionalne privrede u svetskoj trgovini. a ne formalno-pravnim aktima monetarnih vlasti. u režimu fluktuirajućih kurseva. prilagođavaju situaciji: nepovoljno stanje platnog bilansa vrši njihovu depresijaciju. obavlja se na spoljašnjoj vrednosti novca. jer je unutrašnja vrednost data veličina. međutim. a povoljno apresijaciju. određena kupovnom moći novca. U takvom režimu. ali bez konvertibilnosti novčanica u zlato. što je slučaj sa zemljama u razvoju. uopšte. izravnanje trgovinskog bilansa zemlje. Devalvacija znači u isto vreme i revalorizaciju monetarnih rezervi. revalvacija se tehnički provodi na isti način. do koje se može doći i uspešnim provođenjem deflacije u zemlji. deflacije. remeti tržište i postojeće kurseve i otežava obaveze državama koje duguju u revalviranoj valuti. neophodno je da monetarne vlasti reaguju. kao i kod devalvacije. pa time i povećanje novčane mase što može takođe da deluje inflatorno. koja se sprovodi formalno-pravnim aktom monetarnih vlasti. pritisak negativnog bilansa plaćanja na intervalutni kurs domaće valute mora se izbeći ili preduzimanjem mera devizne kontrole ili devalvacijom. a pokazuju visok spoljnotrgovinski koeficijent tj. Naprotiv.zavisnost zemlje od spoljne trgovine kao odnos između nacionalnog dohotka i izvoza. Zato devalvacija nije preporučljiva zemljama koje pate od inflatornih pritisaka. devizne politike. Kod valuta zlatnog standarda. kada na svaku novčanu jedinicu dolazi veća količina zlata. To je i jedan od glavnih ciljeva devalvacije kao mere spoljnotrgovinske ili. Ako je vezana za neke druge valute kao standard vrednosti. Revalvacija podiže međunarodnu vrednost domaće valute. tj. tj. Devalvacija je akt korekcije kojim se usklađuju spoljna i unutrašnja vrednost novca. Podcenjenost domaće valute i jaz između niže spoljne vrednosti i više unutrašnje vrednosti novca otklanja se revalvacijom. kursevi domaće valute se automatski. Devalvacija je opravdana samo onda ako se izvrši u visini koja je potrebna da se uspostave kursevi ravnoteže. Revalvacija Revalvacija predstavlja povećanje deviznog kursa domaće valute u odnosu na valute drugih zemalja. odnosno kao posledica domaćeg dužeg ili jačeg inflatornog procesa pod režimom fiksnih kurseva. Ukoliko do apresijacije dolazi u režimu fiksnog deviznog kursa i ako je apresiranost unutrašnje vrednosti domaće valute dugotrajna. revalvacija je posledica povećanja zlatnog pokrića ili kontrakcije novčanog opticaja. Takvo prilagođavanje kursa takođe dovodi do prilagođavanja domaćeg i inostranog nivoa cena i adekvatno kretanje izvoza i uvoza. 224 . Polako počinje proces porasta i domaćih cena kao rezultat povećane tražnje inostranstva za domaćom robom i povećanih troškova domaće proizvodnje zavisne od uvoza. njena devalvacija znači smanjenje vrednosti te novčane jedinice izražene u tim valutama. oficijalnu potvrdu stanja koje je već prisutno na deviznom tržištu.delovanjem ekonomskih zakonitosti ponude i tražnje. Devalvacija samo u početku ostavlja domaće cene nepromenjenim. Ovo se iskazuje kroz revalvaciju. Apresijacija Apresijacija predstavlja povećanje deviznog kursa domaće valute na tržištu . Ta korekcija. odnosno uvoza. U zemljama s papirnim važenjem.Finansijski menadžment vrednosti izražene u zlatu. u sledećem: preko devalvacije se neposredno postiže izravnanje cena domaće robe sa cenama strane robe na svetskom tržištu.

Druga mogućnost je da inostrana zemlja preduzme devalvaciju. inače. u sistemu indirektnog notiranja. Dok je u svetskoj privredi funkcionisao sistem fiksnih deviznih kurseva svi problemi u međunarodnim ekonomskim odnosima su se manifestovali u vidu salda platnog bilansa. praktično ostaje bez alternativnog rešenja.Finansijski menadžment Za razliku od devalvacije. Politika deviznog kursa Devizni kurs predstavlja cenu inostrane valute izraženu u jedinicama domaćeg novca. devizni kurs je ustaljen. poboljšava odnos razmene s inostranstvom. 225 . Deficitarna (suficitarna) zemlja se ne može prisiliti na devalvaciju (revalvaciju). Revalvacija. Iz tih intervencija mogu proisteći precenjenost i potcenjenost domaće valute. U oba slučaja postoji tendencija depresijacije domaće valute u odnosu na stranu.2. Precenjenost i potcenjenost domace valute Ako su ponuda i tražnja strane valute približno jednake. a to se dešava u sledećim slučalevima: kada poraste izvoz ili priliv stranog kapitala kada opadne uvoz ili odliv kapitala radi ulaganja u inostranstvu U oba slučaja postoji tendencija aprecijacije domaće valute u odnosu na stranu. Smatra se da postoji precenjenost domaće valute u odnosu na ravnotežni devizni kurs ako njena tržišna ponuda nadmašuje tržišnu tražnju. I kod revalvacije je cilj da se ukloni fundamentalna neuravnoteženost. za revalvaciju je karakteristično da ne postoji opasnost da će druge zemlje slabiti u ovoj operaciji zemlju koja je revalvirala valutu. ta veza bi mogla da se izrazi u recipročnom odnosu što bi predstavljalo kurs nacionalne valute – cenu domaće valute izraženu u jedinicama inostrane valute (ovakvom načinu izražavanja je sklona Velika Britanija). Alternativno rešenje za revalvaciju može biti samo uvođenje uvoznih ograničenja u inostranstvu ili njihovo pooštravanje. domaći dužnici će likvidirati svoja dugovanja manjom masom domaćeg novca. a revalvacijom u slučaju njene podcenjenosti. Domaća valuta je potcenjena u odnosu na ravnotežni devizni kurs ako tržišna tražnja za njom nadmašuje njenu tržišnu ponudu. Ta zemlja gubi svoje ranije prednosti na svetskom tržištu prepuštajući drugim zemljama veći udeo u svetskom izvozu nego što bi im inače pripadao. 5. Revalvacija pretpostavlja suficit platnog bilansa dužeg trajanja. ali to zahteva sinhronizovanu akciju monetarnih vlasti da bi se problem rešio. što opet smanjuje ponudu strane valute.4. Kako na ponudu i tražnju valuta utiče veliki broj činilaca. 5. Ravnoteža se uspostavlja devalvacijom deviznog kursa u slučaju precenjenosti domaće valute. ravnoteža je stalno ugrožena. Danas.1. Takođe. u odnosu na odsustvo revalvacije. a kao rok se može uzeti trajanje jednog kompletnijeg ekonomskog ciklusa. pa se kaže da postoji ravnoteža na deviznom tržištu. Stoga država često interveniše da bi odbranila postojeću ili uspostavila novu ravnotežu. Tada bi nestalo izvoznog viška u domaćoj zemlji. a to se dešava u sledećim slučajevima: kada poraste uvoz ili odliv kapitala radi ulaganja u inostranstvu kada opadne izvoz odnosno kada opadne devizni prihod ili priliv stranih ulaganja u domaću privredu. dakle. što ne bi odgovaralo domaćoj zemlji jer se takva ograničenja teško napuštaju. Može doći do ravnoteže u platnom bilansu smo ako inostranstvo uvede ili pooštri uvozna ograničenja. Alternativno. Revalvacija. ali je ta neuravnoteženost sada drugačijeg karaktera. Ova činjenica deluje u pravcu sigurnijeg uspeha revalvacije.

samim tim. Nacionalna valuta je suviše važno dobro za jednu državu da bi se kretanje deviznog kursa prepustilo samom tržištu (bez ikakvog mešanja monetarne vlasti). Naime. Pretpostavljalo se da će kontrole na devizne transakcije podržati devizni kurs i pomoći stabilizaciji inflacije.Finansijski menadžment kada se najveći deo međunarodnih plaćanja vrši u sistemu fluktuirajućih deviznih kurseva. utiče na platni bilans i nacionalnu privredu. U početnim fazama (i pre) krize dugova zvanični devizni kurs je u mnogim zemljama bio fiksan bez obzira na tržišni nivo. Kašnjenje prilagođavanja kursa vodilo je ka velikim stepenastim devalvacijama. Treba napomenuti da režim čisto fluktuirajućeg deviznog kursa do danas zvanično nigde nije primenjen. Nedostatak deviza za isplatu dospelih obaveza (ostavimo po strani nove dugove) je doveo do rastuće devizne zaduženosti i gubljenja kredibiliteta.25%. Za veće oscilacije nužno je bilo pribaviti mišljenje ekspertskog tima MMF-a. Napomenimo. i konačnog prelaska na režim fluktuirajućih deviznih kurseva. ma kako mala i postepena ona bila (depresijacija ili apresijacija). primenjivao i MMF sve do 1973. godine. nije više moguće odvojeno tretirati politiku platnog bilansa i politiku deviznog kursa. Ovaj sistem je. fiskalne politike. Od 1971. fiksni devizni kurs mora dokazati vrednost pomoću monetarne i fiskalne politike. dozvoljene oscilacije su bile plus-minus 1% (naravno prema dolaru. čak ni na kratak period. da u režimu fiksnih deviznih kurseva. izvoza i uvoza. platni bilans će uvek biti u ravnoteži. "Samim tim. U sistemu fiksnih deviznih kurseva platni bilans se mora uravnotežiti promenama u strukturi proizvodnje. Posle dve decenije funkcionisanja sistema fluktuirajućih kurseva i brojnih novih teorijskih i analitičkih doprinosa. kao što se danas uglavnom veruje. dok će se platnobilansni problemi manifestovati putem promena deviznog kursa. Važna lekcija iz krize dugova 80-ih je da se nerealan devizni kurs ne može održati. Kolika je onda razlika između stabilnog plivajućeg i stabilnog fiksnog kursa ako su oba podržana od strane iste 226 . i to je postajalo neefektivno. U teorijskom sistemu fluktuirajućih deviznih kurseva. dok su se programi prilagođavanja postepeno uvodili. U takvom sistemu. kao i mere spoljno-trgovinske i devizne kontrole (više o tome će biti reči u posebnoj glavi). sa manjim procentualnim promenama. oscilacije. rezultiralo je u većoj makroekonomskoj neravnoteži. ne obavezujući se na unapred dati nivo deviznog kursa u određenim oscilacijama. pogoršavanja platnog bilansa i izuzetno nerealnog deviznog kursa. devizni kurs se kreće slobodno u cilju uravnoteženja platnog bilansa. bilo u okviru fiksnog režima ili kontinuelnog fluktuiranja. Mnoge zemlje su se našle u začaranom krugu. dozvoljene. Kontrole nisu funkcionisale. Pogoršavanje situacije sa prikupljanjem poreza i. ako su devizne kontrole neefikasne. Centralna banka može promeniti devizni kurs iz razloga ekonomske politike. bez ozbiljnih ekonomskih posledica. uvek će se naći devizni kurs koji će uravnotežiti ponudu i tražnju za devizama. da bi se dve godine kasnije napustila i ta "monetarna zmija". jer od osnivanja MMF-a važi zlatno-dolarski sistem). od osnivanja MMF-a (1944). pa do 1971. Takođe treba dodati. U sistemu "čistog" fluktuiranja. odnosno promene nacionalnog dohotka. Sugerisano je da devizni kurs mora da se prilagođava češće. postaje jasno da skoro svaka promena deviznih kurseva. kao kontrastu. javljaju se razne varijante prelaznih režima deviznih kurseva gde centralna banka manipuliše deviznim kursem. Taj tip prilagođavanja uključuje promene apsolutnih i relativnih cena. dozvoljene oscilacije su plus-minus 2. i prešlo na režim fluktuirajućih deviznih kurseva. precenjenost domaće valute je doprinela cvetanju paralelnog deviznog tržišta i raspadu poreskog sistema. posle ukidanja zlatnog važenja. devizni kurs predstavlja instrument politike. da i režim fiksnih deviznih kurseva podrazumeva određene. Kao slučaj između.

sa izuzetkom Evropske Monetarne Zmije. ali su mu slabe inflacione performanse. Očigledno je da fiksni devizni kurs igra ulogu psihološkog sidra u borbi protiv inflacije. u međuratnom periodu (1915-1945). izvozna konkurentnost. dok mu je osnovni nedostatak. Primena fiksnog deviznog kursa će ograničiti sposobnost vlade da iznenađuje privatni sektor putem neočekivanih devalvacija. Fiksni devizni kurs ima osnovnu prednost u borbi protiv inflacije.D. sa izuzetkom zlatnog deviznog standarda (1926-1931). Finance & Development. 5. koja je primenjivala plivajući režim. Danas se uglavnom konstatuje da su se operacione razlike između dva režima deviznog kursa (fiksnog i fluktuirajućeg) smanjile. da li je on realni ili nominalni. pre nego određenog režima deviznog kursa. Argumenti u prilog plivanja deviznog kursa se isto zasnivaju na kredibilitetu i vremenskoj konzistentnosti.2. u bretonvudskom sistemu (1946-1971). stabilan devizni kurs je uglavnom rezultat drugih izbora ekonomske politike. u slučaju opstajanja inflacije. M. kao što su preokreti u tražnji za novcom. Valuta koja koristi 126 127 Quirk P.1. World Bank. 2003 227 . Ključna politička implikacija je da će definisanje (i primena) ograničenja učiniti vladino obavezivanje kredibilnim. U otvorenoj privredi sa visokom mobilnošću kapitala plivajući devizni kurs pruža amortizere protiv realnih šokova. sa izuzetkom Kanade (1950-1961). Sa druge strane. 2. kao i od stepena mobilnosti kapitala. kao što je promena u izvoznoj tražnji ili u odnosima razmene. većina zemalja je imala prilagodljivu kontrolu. dok je fiksni devizni kurs poželjan u slučaju nominalnih šokova. Bordo."126 U praksi. U otvorenoj privredi fiksiranje deviznog kursa može da doprinese ovakvom opredeljenju samo dok politički troškovi odustajanja od kontrole nisu dovoljno veliki. može se utvrditi: da su tokom zlatnog standarda (1880-1914) sve zemlje primenjivale fiksni devizni kurs. Fiksni devizni kurs Fiksni devizni kurs (fixed exchange rate). fluktuirajući devizni kurs obezbeđuje po definiciji ravnotežu platnog bilansa. Ovaj argument se izrazito koristio tokom osamdesetih i devedesetih u Evropi zbog uvođenja valutnog odbora i drugih režima čvrste kontrole u traniziconim zemljama i zemljama sa ubrzanim razvojem tržišta (emerging markets). ostvaruje bolje rezultate na polju privrednog rasta. najčešće zlatom ( zlatni standard ). Ekonomisti su utvrdili da izbor između fiksnog i fluktuirajućeg deviznog kursa zavisi od izvora šokova. vrlo mala.Finansijski menadžment domaće politike? Kratko rečeno. ili nekim drugim sredstvom određivanja vrednosti. Stvaranje nezavisne centralne banke (nezavisne od finansiranja fiskalnog deficita) i utvrđivanje niske ciljane inflacije u većini razvijenih privreda predstavlja domaću strategiju obavezivanja. 1996 "Exchange Rate Regimes as Inflation Anchors". str. Građenje skupa domaćih institucija koje treba da omogući ostvarenje niske inflacije i dugoročna očekivanja niske inflacije konzistentno je sa monetarnom nezavisnošću koja prati plivajući devizni kurs. Čini se da se radi o poznatom supstitucionom odnosu (trade-off). Ako analiziramo proteklu istoriju primene različitih režima deviznog kursa za 14 razvijenih tržišnih privreda127. većina zemalja je imala neku formu rukovođenja fluktuacijama. je tip režima razmene valuta gde je vrednost određene valute usklađena sa kursom neke druge valute najčešće sa američkim dolarom ili u Evropi sa zajedničkom evropskom valutom (evrom). odnosno s korpom drugih valuta. i od 1971. U praksi se može desiti da fluktuirajući devizni kurs bude stabilniji od fiksnog. većina zemalja je imala neku formu plivanja deviznog kursa.

. silazna LL kriva pokazuje da gubici vezani za ekonomsku stabilnost od pridruživanja uniji fiksnog deviznog kursa opadaju kako raste ekonomska integracija zemlje u valutnu oblast«128. U osnovi se radi o pitanju da li zemlje imaju slične privredne cikluse i kakva je korelacija njihovog ekonomskog rasta. To predstavlja povoljno rešenje za zemlje koje su u velikoj meri otvorene prema međunarodnoj trgovini. P. Takođe. »To se može predstaviti kao rastuća kriva GG.. priključenje valutnoj uniji (zajednička nadnacionalna valuta) i dolarizacija. Na primer. Danas se primenjuje nekoliko varijanata režima fiksnog deviznog kursa.. 228 . Fiksni devizni kurs u određenim slučajevima može dati odlične rezultate. a Međunarodni Monetarni Fond i Svetska Banka sada priznaju da je malezijsko vezivanje za američki dolar u velikoj meri pomoglo da se prevaziđu posledice te iste krize. a) Zajednička nadnacionalna valuta – može pojačati monetarni kredibilitet. Kao suprotnost ovom vidu razmene imamo fluktuirajući ili plivajući devizni kurs. ako zemlje poseduju slične ekonomske uslove. pažljivo i dosledno pridržavanje te politike je od ključnog značaja da bi prevazišle nepoverenje koje tržišta kapitala iskazuju tom tipu kurseva.Sa druge strane. To su: režim valutnog odbora.. Moguća opcija bi bila formiranje nezavisne valutne unije po ugledu na Evropsku Monetarnu Uniju (EMU). To je prikazano na sledećoj slici Dobici i gubici za zemlju GG = Gains Gubici prevazilaze dobitke 1 Dobici prevazilaze gubitke LL = Losses θ1 128 Stepen ekonomske integracije zemlje u valutnu oblast Krugman. one će težiti da sprovedu i sličnu monetarnu politiku. finansijska kriza u Aziji je prevaziđena određivanjem fiksnog kursa za kineski renminbi. s. M (2003). koja pokazuje da dobici u vidu monetarne efikasnosti od pridruživanja oblasti fiksnog deviznog kursa rastu kako raste ekonomska integracija zemlje u valutnu oblast. i fnansijsku stabilnost i ekonomsku integraciju zemalja koje se nalaze u okviru regiona. Za zemlje koje odrede fiksni devizni kurs. u kom slučaju ne bi bila skupa ograničenja koja nameće zajednička valuta.Finansijski menadžment fiksni devizni kurs se naziva fiksna valuta. Zemlje koja imaju znatnu trgovinsku razmenu između sebe imaće najviše koristi od smanjenja transakcionih troškova i neizvesnosti uslovljene valutnim rizicima zahvaljujući uvođenju zajedničke valute. Obstfeld. 619. 623.

Iz razloga što je dolarizacija unilateralna. Naravno. iznad kojeg odluka da se pridruži valutnoj oblasti donosi pozitivne neto ekonomske koristi za zemlju. pri čemu se posebno ističe vreme potrebno da se razviju zajedničke institucije koje bi podržale prilagođavanje zbog rezultujućeg ekonomskog i političkog pritiska. U generalnom kontekstu. Ovaj koncept obezbedjuje tri važne performanse: konvertibilnost. Estonija (1993). Najčešće se vezuje za male otvorene privrede. zajednički odgovor monetarne politike bi se uklopio u interes svih zemalja. Sa druge strane. Politiku dolarizacije koristi Crna Gora koja je prihvatila euro kao zvanično sredstvo plaćanja.Gubici i dobici za zemlju od priključenja valutnoj oblasti (Krugman. Treba istaći da se pod ovim ne podrazumeva neformalna ili de facto dolarizacija u kojoj strana valuta cirkuliše zajedno sa domaćom vlautom i koristi se da se izvrši denominacija bankovnih računa ili druge finansijske aktive. Obstfeld. Litvanija(1994) i Bugarska. u slučaju da ceo region bude pogođen iznenadnim finansijskim šokom. 2003) Presek između GG i LL krive u tački 1 odlučuje o kritičnom nivou ekonomske integracije θ1. i visokom inflacijom. Međunarodni Monetarni Fond često insistira na primeni ovog koncepta kao dela sveukupnog stabilizacionog programa. i pri tome prebacuje na inostranu centralnu banku profite koje ta centralna banka pravi putem štampanja novca (senjoraž). Argentina (1992). Valutni odbor nema nikava diskreciona prava. Iskustvo EMU naglašava potrebu za političkim obavezivanjem na zajedničku valutu. Valutni odbor se po pravilu uvodi kada postoji visoka inflacija. Ovaj koncept je privukao veliku pažnju krajem dvadesetog veka kao rezultat dobrih makroekonomskih performansi koje su ostvarile neke zemlje koje su ga koristile.Finansijski menadžment Slika:. nestabilan devizni kurs. nisku inflaciju i kredibilitet ekonomske politike. glavni dobitak od dolarizacije bi mogao da bude neutralizacija slabog kredibiliteta domaćih monetarnih institucija. nekonvertibilnost nacionalne valute i nizak kredibilitet monetarne politike. a pre svih Hong-Kong. zemlja koja usvoji US dolar (ili neku drugu stranu valutu) odriče se mogućnosti kreiranja sopstvene monetarne politike kao mogućeg odgovora na potrebe domaće privrede. već se celokupna emisija i povlačenje novca 229 . Za mnoge zemlje. Režimi fiksnog deviznog kursa ili prelazni režimi dovode do visokih kamatnih stopa koje otežavaju privatne investicije i predstavljaju izazov za fiskalnu održivost. Sa finansijske strane. c) Režim valutnog odbora (currency board) – Valutni odbor je monetarno-devizna institucija kod koje pri permanento fiksnom deviznom kursu postoji puna konvertibilnost nacionalne valute. ne zahteva se dug proces izgradnje zajedničkih institucija i postizanja konsenzusa. Slab monetarni kredibilitet otežava funkcionisanje svih režima deviznog kursa. ali Argentina je primer da ga mogu koristiti i relativno velike zemlje. režim plivajućeg deviznog kursa pati od visoke kolebljivosti i dovodi do epizoda »prebacivanja«. koji je uglavnom prouzrokovan prošlim probijanjem obećanja vezanih za devizni kurs. istorijom monetarnog finansiranja fiskalnog deficita ili bankarskog sistema. b) Unilateralna dolarizacija – usvajanje US dolara kao domaćeg zakonskog sredstva plaćanja je alternativni metod »uvoza« monetarne stabilnosti i kredibiliteta. »dolarizacija« znači usvajanje bilo koje strane valute kao zvaničnog sredstva plaćanja.

2. Njegova glavna prednost je u tome što se ukida centralna banka (odnosno nezavisna monetarna politika) i što se čvrstim pravilima sprečavaju kreatori ekonomske politike da emituju novac bez pokrića. 5. vode ka realnijem platnobilansnom uravnoteženju. Izgleda da je fleksibilnost deviznog kursa bila od pomoći u ublažavanju promena u proizvodnji u svetlu nepovoljnih šokova. U slučaju ekstremnog povećanja vrednosti (apresijacije) ili smanjenja (depresijacije). Nedavna iskustva sugerišu da plivajući režimi zaista dopuštaju deviznom kursu da se odgovarajuće pomera kao odgovor na šokove.2. iako su ponekad reakcije kamatnih stopa takođe oštre. kako je vreme proticalo. Kao suprotnost ovom vidu razmene imamo fiksni devizni kurs. što može imati recesione efekte. kao što je stabilnija proizvodnja. afirmišu tržišne kriterijume svih segmenata tržišta. kao i kretanje špekulativnog kapitala. Centralna banka će intervenisati u cilju stabilizovanja valute.te bržem (promptnom) prilagođavanju deviznog kursa realnoj vrednosti valuta. Glavni nedostatak valutnog odbora je u tome što u slučaju platnobilansnog deficita dolazi do smanjenja novčane mase. ona će se moći izvršiti. Globalno posmatrano.kao prednosti fluktuirajućih deviznih kurseva mogu se navesti sl. Nema valute u svetu čija je vrednost određena samo ponudom i potražnjom na deviznom tržištu. što znači da. Često se postavlja pitanje mogu li se sa fleksibilnošću deviznog kursa i nezavisnom monetarnom politikom postići značajni domaći ciljevi. Vrednost te valute se određuje ponudom i tražnjom na deviznom tržištu. odnosno njegova monetarna politika je pasivna i potpuno automatska.pa i deviznog tržišta. Takođe. banaka i preduzeća. omogućavaju autonomnu monetarnu politiku koja ima determinisan cilj u stopi privrednog rasta i punoj zaposlenosti otežavaju prenošenje međunarodne inflacije i nestabilnosti. argumenti: doprinose većoj liberalizaciji međunarodne trgovine.Finansijski menadžment sprovodi po unapred utvrđenim strogim pravilima. ukoliko se sva lica koja poseduju domaću valutu pojave sa zahtevom za konverziju. Evro ili Američki dolar). pojačavao se kredibilitet i sistem postajao sve čvršće ukorenjen. odnosno direktno kreditiranje države. pri čemu je uticaj na inflaciju bio umereno nizak. Ovime se faktički sprečava vođenje politike mekog budžetskog ograničenja na svim nivoima. 230 . Fluktuirajući devizni kurs Fluktuirajući devizni kurs (fluctuation exchange rate) je tip režima razmene gde se valuti dozvoljava da menja vrednost u skladu sa stranim deviznim tržištima na kojima se valuta menja. menjaju se srazmerno kretanju kupovine snage pojedinih valuta i time povezuju nacionalne sisteme cena. jer ne postoji emisija novca. izgleda da su plivajući režimi postepeno postajali sve efektivniji. U ortodksnom valutnom odboru postoji 100% (ili veće) pokriće domaće valute rezervnom konvertibilnom valutom. Valuta koja koristi ovaj vid režima razmene naziva se plivajuća valuta (npr.

vlasti često intervenišu na deviznom tržištu i sprovode monetarnu politiku stalno osluškujući pritiske na međunarodnom finansijskom tržištu. s. Zemlje sa ubrzanim razvojem tržišta koje koriste plivajući devizni kurs. Ekonometrijske procene funkcija reakcije monetarne politike (kako centralna banka prilagođava kamatne stope kao odgovor na izmenjene ekonomske uslove) korišćene su kako bi se utvrdilo da li je zemlja sa plivajućim deviznim kursom u stanju da poveća ili spusti kamatne stope kao odgovor na izmenjene domaće okolnosti.2. Još jedna karakteristika koja pokazuje dobro funkcionisanje plivajućeg deviznog kursa jeste da on odgovarajuće reaguje i na eksterne šokove.oni prema svom osnovnom obeležju znače da pojedina zemlja ima više vrsta kurseva u zvaničnoj upotrebi. dok su u međuvremenu iskusile veliki pad u realnom BDP-u. pri čemu se ne plaćaju veliki troškovi u vidu gubitka kredibiliteta ili povećane kolebljivosti deviznog kursa. »U velikom uzorku zemalja u razvoju tokom poslednje tri decenije. npr. 27. 5. Da li zemlje obaraju kamatnu stopu kada je inflacija ispod ciljane ili kada je nezaposlenost previsoka.Višestruki devizni kursevi Kada je reč o vižestrukim deviznim kursevima. U ovom modelu jedan kurs se primenjuje za izvoz agrarnih i sirovinskih i uvoz proizvoda značajnih za reprodukciju. samim tim. Ovako formulisani dualni kursevi omogućavaju preusmeravanje dela dohotka ka onim izvoznim delatnostima koje treba više podržavati preferencijalnim deviznim kursom. Ipak. pri čemu je kasnije došlo do određene inflacije.3. U praksi zemalja sa ubrzanim razvojem tržišta. Može se zaključiti da plivanje daje dosta koristi. olakša potrebno prilagođavanje u relativnim cenama. na primer. plivanje olakšava prilagođavanje na šokove i dopušta korišćenje autonomne monetarne politike. čini se razumnim da zemlja oslabi nacionalnu valutu i. Kada su. ali zato mnogo manjih gubitaka u proizvodnji«129. odnosi razmene u padu. 231 . ili ih pritisak sa finansijskog tržišta sprečava u tome? Primeri nekoliko zemalja koje su dovoljno dugo imale istoriju plivajućeg deviznog kursa upućuju na zaključak da su one bile u mogućnosti da na koristan način menjaju kamatne stope kako bi dejstvovali suprotno promenama u domaćim ekonomskim uslovima. zemlje koje imaju fiksni devizni kurs i koje su se suočile sa negativnim šokovima u odnosima razmene postigle su depresijaciju realnog deviznog kursa tek nakon vremenskog pomaka od dve godine.. Suprotno tome. zemlje sa plivajućim deviznim kursem ispoljile su na takav udar u odnosima razmene veliku nominalnu i realnu depresijaciju.a da preferencijalni kurs bude fleksibilan. Izgleda da većina zemalja u razvoju. koje nemaju dominantnog ekonomskog partnera i koje su sistematskim merama pojačale kredibilitet. a drugi za izvoz industrijskih proizvoda i uvoz manje bitnih proizvoda i usluga. da niži kurs bude fiksiran. mogu imati dosta koristi od fleksibilnosti plivajućeg režima deviznog kursa. u principi i reaguju na ovakav način na negativne šokove u odnosima razmene.Finansijski menadžment Sve veći uspesi plivajućih režima pravdaju se sa sistematičnim činjenicama. Tipičan primer višestrukih deviznih kurseva je model dualnih kurseva. U sistemu višestrukih deviznih kurseva moguće su i određene modifikacije. plivanje je retko »čisto«. 129 Ibid.

kao i kod trgovanja valutama islamskih zemalja gde je za petak kao neradni dan prihvaćena praksa da će banka koja je kupila valutu iz ovih zemalja dobiti uplatu na račun u subotu ali je obavezna da protivvrednost u konvertibilnoj valuti plati ipak u petak.1. Poslovi na deviznom tržištu nose i određene rizike. obična terminska kupoprodaja deviza i kao mešavina-vezana promptna i terminska kupoprodala deviza (swap). Terminski kursevi se veoma lako izračunavaju na osnovu dodavanja premija odnosno oduzimanja diskonta od promptnog kursa valuta koje se kotiraju na deviznom tržištu. Razlika između terminskog i promptnog kursa. Promptna kupoprodaja deviza tj.1.1.većim ili manjim kursom kotirajuće valute u odnosu na osnovnu valutu.spot transakcije kupoprodaje deviza obuhvata poslove kod kojih se plaćanja deviza izvršavaju najkasnije u roku od dva dana od zaključenja ugovora o kupoprodaji deviza. Promptna i terminska kupoprodaja deviza i swap poslovi Operacije na deviznim tržištima se uglavnom javljaju kao promptna (spot) trgovina devizama. naziva se diskontom. U ukupnoj razmeni na deviznim tržištima najveći obim trgovine devizama je trgovanje sa američkim dolarima preko kojih se odvija najveći deo te razmene.Finansijski menadžment 6. Terminski devizni kursevi odstupaju od promptnih kurseva za istu devizu. 6. Specifični poslovi na deviznom tržištu 6. odnosno da se 50% odnosi na različite modalitete terminskih kupoprodaja deviza . odnosno razlika za koju je kotirana valuta slabija od bazne naziva se premijom.Promptna kupoprodaja deviza Promptne transakcije se obavljaju u kratkom i realnom vremenskom roku. ako je kotirana valuta jača u odnosu na baznu.2.Terminska kuporodaja deviza Terminska kuporodaja deviza podrazumeva kupoprodaju deviza tako što se plaćanje obaveza po ugovoru izvršava odredjenog dana tj. Istovremeno kreditni rizik je jedino provociran tehničkom nesavršenošću međunarodnog platnog prometa. ali se prema obimu poslovanja i njegovoj strukturi može proceniti da je oko 50% deviznog prometa na tržištu u obliku promptnih kupoprodaja deviza. Tehničkih podataka koliko je učešće pojedinih operacija na deviznom tržištu nema. 6. s tim što se u roku od dva dana podrazumevaju prvi radni dani kada su otvorene banke u obe zemlje u kojima se vrši plaćanje. Od nedolarskih valuta najveći obim trgovine vrši se preko evra. odnosno kontrolom u toku dva dana u kome treba preneti sredstva sa jednog računa na drugi. na određeni termin u budućnosti. Na ovaj način se zarađuje upravo preko te razlike između postojeće promptne i buduće terminske cene.engleske funte i japanskog jena. 232 .1. U promptnoj kupovini deviza rizik kretanja kurseva u nepredviđenom smeru sveden je na minimum jer se kupoprodaja obavlja u roku od dva dana. Izuzetci od ovog pravila su kod SAD dolara gde se i praznični dani računaju u rok dva dana .

7. Rizici na deviznom tržištu U rizike koji mogu da nastanu u trgovini devizama spadaju:kursni rizici. Da li je banka izložena kursnom riziku zavisi od toga kakva je valutna struktura bilansa banke i od toga da li su i koliko aktivne i pasivne pozicije međusobno izjednačene. Ako su iznosi sredstava i obaveza u evrima 233 . kurs valute na koju glasi devizna pozicija naglo promeni.1. Ove operacije imaju uglavnom dva oblika:ili se upotrebljavaju radi konverzije iz jedne valute u drugu i ponovnog vraćanja u prvu valutu.1.3. depozite. banka koja ima više obaveza nego sredstava u evrima pretrpeće gubitke kada dinar devalvira u odnosu na evro. ili radi pretvaranja terminske kupovine jedne valute preko swapa u promptnu kupovinu. omekšavaju se terminskim prodajama deviza odnosno potraživanja u inostranstvu. 6. gledano iz ugla valute u kojoj se izveštava. kupoprodaja deviza na određeni termin. Na primer promptna prodaja eura za SAD dolare po važećem aktuelnom kursu i istovremena kupovina istog iznosa eura na 6 meseci po terminskom kursu evra za dolar.aktuelan na tržištu i kursu na termin kome je osnovica promptni kurs. Na primer. Terminski kurs je obično niži. kredite. Nasuprot tome. koja je povezana sa učincima promena relativnih cena valuta u bližoj ili daljoj budućnosti. Pored toga obezbeđenje od kursnih razlika vrši se i kupovinom devizne terminske opcije. terminskog ugovora o kupoprodaji deviza u kojem nije unapred i tačno fiksiran datum plaćanja obaveza. kao i kamatni rizici. banka koja ima više sredstava nego obaveza u evrima ostvariće dobitke kada dinar devalvira u odnosu na evro. Kursni rizici Kursni rizik ili rizik od promene deviznog kursa najčešće se definiše kao potencijalni gubitak na otvorenoj deviznoj poziciji (sredstvima i obavezama koje glase na stranu valutu) u slučaju da se. Isto tako swap operacije mogu pomoći kod prevazilaženja kratkoročne nelikvidnosti u pojedinim valutama. Swap aranžmani ustvari znače promptnu kupovinu jedne valute uz njenu istovremeu prodaju na određeni termin. te ostale plasmane u inostranim valutama. Swap devizni poslovi Swap devizni poslovi su operacije koje podrazumevaju dve istovremene kupoprodaje deviza. Ovaj rizik se naziva još i translacionim rizikom ( rizik od prevođenja valute). obično se radi u cilju zaštite i smanjenja rizika u međunarodnim komercijalnim i finansijskim poslovima.Finansijski menadžment Zaključivanje terminskih poslova tj. Isto tako objektivno prisutni kursni rizici prilikom investiranje u hartije od vrednosti. U osnovi kao i kod običnih terminskih kupoprodaja upotreba swap-a je u funkciji zaštite od rizika njegovim subjektima. 7. jer ukazuje na ekonomsku izloženost deviznom riziku. već se to plaćanje izvršava u određenom vremenskom periodu i u valuti plaćanja koju odabere klijent. Izborom odredjenog swap aranžmana kod srednjeročnih kreditnih poslova daje se odgovor na pitanje da li je bolje uzeti kredit u jednoj ili drugoj valuti. Ovde se partneri dogovaraju o dva kursa:promptnom koji je obično važeći.

Prema tome za učesnike na deviznom tržištu mogu da nastanu određene štete usled devalvacije valute. najduže na godinu dana. onda se visina kamatne stope menja u zavisnosti od toga kako se menjaju cene na finansijskom tržištu.1. banka održava ravnotežu između aktivnih i pasivnih deviznih pozicija po svakoj od značajnih valuta.2. skoka ili pada cena. Kada je kredit odobren sa fiksnom kamatnom stopom. odnosno preuzimanje nekog drugog kompenzatornog rizika. onda se visina kamatne stope ne menja sve dok se kredit ne naplati. promene vrednosti evra neće proizvesti ni dobitke ni gubitke.Kamatni rizici Kamatni rizik ili rizik od promene kamatnih stopa je rizik da će promene u visini kamatnih stopa na tržištu negativno da se odraze na kamatnu maržu ( neto prihod od kamate).Finansijski menadžment jednaki. 8. odredbe postojećih statuta MMF-a predviđaju mogućnost da takve zemlje mogu promeniti paritete svojih valuta (da sprovedu devalvaciju ili revalvaciju). Ovi poslovi se obično rade na kratak rok.Hedžing ustvari ima dva elementa. odnosno od deviznog rizika. 7. Ovaj rizik proističe iz činjenice što banka uzima depozite i odobrava kredite i sa fiksnom kamatnom stopom i sa promenljivom kamatnom stopom. Ako kamatne stope na finansijskom tržištu padaju. Izloženost kursnom riziku se povećava i sa intenzitetom kolebanja deviznih kurseva. 234 . Učesnici na deviznom tržištu mogu se osigurati od promene deviznog kursa na više načina: neting. Jedan je predviđanje gubitka koji bi se mogao dogoditi a drugi je ostvarivanje zarade kojom bi se taj gubitak mogao pokriti. Ove poslove najčešće obavljaju banke prilikom uzimanja i davanja deviznih kredita. Hedžing predstavlja zaštitu od gubitaka usled valutnog rizika. Ako kamatne stope na finansijskom tržištu rastu. Kada je kredit odobren sa promenljivom kamatnom stopom. Odnosno rizici od promene pariteta nastaju u slučajevima ako se bilans plaćanja ne može uravnotežiti na drugi način. odnosno da budu ostvarene vanredne zarade ako revalvira vrsta devize kojom raspolažu. limiti otvorenih pozicija. onda se povećava i kamatna stopa koja se primenjuje za obračun kamate na kredit sa promenljivom kamatnom stopom. onda se smanjuje i kamatna stopa koja se primenjuje za obračun kamate na kredit sa promenljivom kamatnom stopom. Osiguranje (hedžing) Hedžing u poslovanju na deviznom tržištu podrazumeva poslovno finansijsku strategiju sa ciljem da se izbegne ili umanji rizik kod jedne operacije preduzimanjem druge operacije. Zaštita se vrši kupovinom i prodajom valuta po terminskom kursu. Ovom operacijom se vrši osiguranje poslovanja od rizika. Kursni rizici predstavljaju opasnost od gubitaka koji mogu da nastanu usled moguće promene. Osiguranje (hedžing) i spekulativne operacije 8. Banka se štiti od kursnih rizika tako što održava ravnotežu između aktivnih i pasivnih deviznih pozicija. Pošto se kursevi različitih valuta mogu kretati u različitim smerovima. kolebanja deviznih kurseva pri nepromenjenom paritetu.

Neting Neting je vezivanje priliva i odliva deviza za istu valutu. odnosno kupovina znači gubitak za banku. najčešće dnevno. Devizni fjučersi Fjučersi su derivativni ili izvedeni finansijski instrumenti pošto su "izvedeni" iz proizvoda koji se nalaze u njihovoj osnovi. da bi se sprečilo akumulisanje gubitaka zbog promene kurseva. 8. Derivatni instrumenti Hedžing rizika deviznog kursa se pored klasičnih terminskih deviznih operacija. kolebanja kurseva valuta u kojima se izražavju obaveze banke. obim njenih obaveza i potraživanja izraženih u devizama menja strukturu deviznog bilansa u odnosu na početno stanje. o kojima je bilo reči. kojim se otvaraju dnevne operacije na deviznom tržištu. derivatni instrumenti. valutni pul može dovesti do velikih fluktuacija u tokovima gotovine po osnovu kredita. Svaka kupovina deviza otvara tzv. U tom slučaju. žitarice. a prodaja tzv.Finansijski menadžment valutni pul. Drugim rečima. ili u uslovima kratke pozicije do rasta kurseva.2. otvorene pozicije. devize ili 235 . bez obzira da li on koristi kredit u jednoj valuti ili više valuta. Drugim rečima. prenose se na korisnika sredstava. U uslovima pada ili rasta kursa jedne valute na duži rok.tako da ne postoji potreba za konverzijom valuta jedne u drugu ( izbegava se translacioni rizik deviznog kursa) 8.1. svaka naredna prodaja. Ako u uslovima duge pozicije dođe do pada kurseva.).1. kratku poziciju. učesnici na deviznom tržištu beleže potencijalne gubitke. dilerima banke postavljaju limiti u okviru kojih se može kretati otvorena pozicija. sirova nafta itd. Limiti otvorenih pozicija Limiti otvorenih pozicija predstavljaju mehanizam kojim banka na kraći rok ili dnevno može kontrolisati svoje obaveze ili potraživanja izražena u devizama.3.1. dugu poziciju. Oni su u suštini finansijski proizvodi bez obzira da li se u njihovoj osnovi nalazi roba (kafa. Svaka devizna transakcija za banku znači kreiranje tzv. sve dok se pozicija ne ''zatvori'' transakcijom sa suprotnim tokom sredstava u istoj valuti. vrši i sa operacijama sa finansijskim derivatima. 8.4. Upravo se zbog toga. kamatne stope.1.1. Valutni pul Pul valuta predstavlja mehanizam kojim učesnici kroz plasman prenose valutnu strukturu pribavljenih sredstava na tržištu kapitala na krajnje korisnike. odnosno do dobitka/gubitka koje beleži korisnik kredita. 8. u njenom deviznom bilansu.

Rizik promene kursa može se izbeći kupovinom fjučersa izraženim u jenima.85 c. Ovo znači da su fjučersi finansijski instrumenti pre nego jednostavno sredstvo osiguravanja buduće isporuke ili prodaje valute ili robe po utvrđenoj ceni. Američki uvoznik dobija 1. Tekući kurs 1 USD= JPY 125. a da pri tom ne postoji namera da se isporuka robe izvrši u budućnosti.81 c/ JPY=2. Manje od 2% svih ugovora o fjučersima se realizuje isporukomrobe. inicijalna margina.000 USD. berzanskih indeksa. kurs se može promeniti tako da jen poraste u vrednosti na 0. ukoliko kretanje kursa bude povoljno na 236 . aprila uplati iznos od JPY 250 miliona * 0. on mora doplatiti na račun kako bi iznos depozita stalno bio isti.000.80 c/ JPY. Fjučers ugovor je sporazum između dva učesnika u trgovini koji obavezuje jednog da po unapred utvrđenoj ceni proda predmet ugovora drugome na dan dospeća. Isporuka ili prodaja robe kada ugovor dospe je. kod fjučers ugovora isporuka robe ili valute se ne očekuje i generalno se neće javiti.125. bez obzira koji tekući kurs USD/JPY važi na dan 1. tako da će profit iznositi 75. Fjučersi su standardizovani ugovori koji predviđaju količinu osnovnog instrumenta na koji se odnosi. rok isporuke. aprila u japanskoj valuti. pre svega). devizni kursevi i berzanski indeksi. u kom slučaju američki izvoznik plaća JPY 250 miliona * 0. CME nudi fjučerse na jen standardne vrednosti jednog ugovora od JPY 12. On očekuje da do tada proda automobile za iznos od USD 2. Međutim. Zarađeni novac (depozit umanjen za proviziju i ostale troškove) investitor povlači sa računa izlazeći sa tržišta kao dobitnik. obično do 10% vrednosti ugovora).000 . profit američkog uvoznika iznosiće USD 174. minimalni raspon cena itd. januara isporuku japanskih automobila vrednu JPY 250 miliona. međutim. aprila. što mu omogućava zaradu od 200 hiljada USD. Osiguranje primenom fjučersa prikazaćemo na primeru prilagođenom iz studije M.000.85 c/ JPY= USD 2.5 miliona. jer korisnika ne sprečava da ostvari dobit. Fjučersi su finansijski instrumenti koji u sebi sadrže opkladu na cenovna kretanja robe. Pored robnih postoje i finansijski fjučers ugovori koji se mogu grupisati u tri osnovna oblika: kamatni. od recimo USD 1. uvoznik se obavezuje da 1. Ako kretanja na tržištu idu u smeru suprotnom od onoga koji je investitor predvideo. aprila. što omogućuje njihovu trgovinu na berzama fjučersa. deviznih kurseva ili kamatnih stopa. odnosno 0. američki uvoznik morao bi da pretvori u jene dolarski iznos od JPY 250 miliona * 0. on se može povući sa tržišta kupovinom ugovora po kojem se preuzimaju obaveze suprotne od onih iz prethodno kupljenog ugovora. U slučaju da kretanje cena na tržištu opravda investitorova očekivanja. Devizne opcije Zaštita od deviznog rizika posredstvom deviznih opcija ima prednost nad deviznim fjučersima. U njihovoj osnovi se nalaze finansijski instrumenti (obveznice. Investitor ne plaća punu cenu ugovora već samo deo vrednosti (tzv. 0.80 c/ JPY=2 miliona dolara. Uvoznik će stoga kupiti 20 fjučers ugovora.2 miliona. Ovaj depozit investitori uplaćuju kako bi se osiguralo ispunjenje obaveze iz ugovora. devizni i indeksni. Ako je cena jednog ugovora za isporuku 1.Kohn-a.025.81 c/ JPY. aprila.000. Ono što na tržištu fjučersa omogućava velike dobitke ali i velike gubitke jeste dejstvo finansijskog leveridža. u roku kada ističe trgovački kredit odobren od strane proizvođača. u teoriji uvek moguća. Ako bi isti kurs važio i 1.Finansijski menadžment berzanskiindeksi. za koju mora da plati 1. Sa odbitkom berzanskih i brokerskih transakcionih troškova. Za razliku od spot i forvard trgovine.

12 c/ JPY* JPY 250 miliona=USD 30.277. Ugovorom bi se britanska firma obavezala da vrši seriju dolarskih plaćanja u zamenu za primanja u funtama sterlinga. Po odbitku troškova premije. koja je cena rizika neizvršene opcije.125. vlada je ograničavala domaćim kompanijama kupovinu strane valute za ino-investiranje.000 USD.277. god. odnosno obavezu njenog prodavca da o roku dospeća izmiri opciju po dogovorenoj ceni-ceni izvršenja.81 c/ JPY. Za to pravo. back-to-back kredite.000.000 USD+30. recimo od 0. Kol opcija podrazumeva pravo uvoznika da kupi jene na određeni datum-datum izvršenja. njegova dobit će iznositi USD 169. koji uvek daju isti profit. čija buduća vrednost za 3 meseca. U poređenju sa deviznim fjučersima.000 koliko košta opcija. jer može kupiti jen po tekućem kursu.025. ove restrikcije su ukinute ali su ubrzo banke pokrenule sličan posao u obliku svopa. april . trošak uvoznika iznosio bi USD 2.277 USD. Datum izvršenja u ovom primeru je 1. Da bi se američki uvoznik iz prethodnog primera osigurao od deviznog rizika. Ove restrikcije su naterale britanske firme da ugovaraju tzv. na dan izvršenja. Kada bi kurs jena pao na 0. zavisno od razlike između tekućeg kursa i cene izvršenja opcije. uz osiguranje od deviznog rizika (u našem primeru profit je uvek 174000 USD). korisnik je dužan da plati premiju. po kamatnoj stopi od npr.000 na dan izvršenja prenese kupcu JPY 250 miliona po ceni od 0. troškovi kupovine JPY 250 miliona iznosili bi po tekućem kursu 1.000. recimo u SAD. već bi kupio japansku valutu po tekućem kursu uz profit od 294.75 c/ JPY. kupac opcije. 10% p.250 hiljada) . ako kupac hoće da koristi opciju.12 c/ JPY odnosno ukupno 0.000. Krajem sedamdesetih godina. kupac opcije ne mora da koristi opciju. Opcija daje pravo korisniku da izvrši transakciju.025.uvoznik automobila platiće JPY 250 miliona*0. U ovom slučaju . Ako to bude slučaj. ali ga ne obavezuje da je izvrši. Valutni svop Vreme nastanka svop ugovora jesu sedamdesete godine XX veka . Prodavac kol opcije obavezan je da za cenu od USD 30. Međutim.80 c/ JPY. posle velike i javne transakcije između američke kompanije IBM i Svetske banke. on će kupiti 40 ugovora kol opcija na jen. Britanska firma bi pozajmila funte inostranoj kompaniji. a ova u zamenu servisiranje obaveza IBM u švajcarskim francima i nemačkim markama. on neće tražiti izvršenje opcije. Tržište svopova se lagano razvijalo a postalo je naročito poznato od 1981. neki oblici svopa postojali su i pre toga. na tržištu deviznih opcija ( na Filadelfijskoj berzi.85 c/ JPY. a cena izvršenja je 0. on će platiti kupovinu jena USD 2. U slučaju da tekući kurs jena poraste i na dan izvršenja iznosi 0. Međutim . devizne opcije omogućavaju korisniku da uvek dobije garantovan profit. Kupovina opcije podrazumeva plaćanje premije prodavcu.81 c/ JPY=USD 2. i istovremeno pozajmljivala dolare koje bi koristila za strano investiranje.723 USD.a. što je više od troškova opcije (2. dugo godina.723 USD).000.period kolebanja kamatnih stopa i deviznih kurseva.000 (JPY 250 miliona*0. 237 .81 c/ JPY.uvoznik u ovom slučaju ne bi koristio opciju. U Velikoj Britaniji. ali i veći. kada se javila potreba da investitori koji su izloženi naglim promenama kamatnih stopa i deviznih kurseva izvrše transfer rizika.Finansijski menadžment dan plaćanja obaveze.80 c/ JPY) umesto da plati USD 2.na kojoj je standardna vrednost opcijskoj ugovora na jen 6. u kojoj je prva preuzela na sebe plaćanje obaveza Svetskoj banci po dolarskim kreditima. Ako tekući kurs USD/ JPY na dan izvršenja bude 0.875.025. iznosi 30. uvoznik će koristiti opciju i njegov profit iznosiće USD 144. U tom slučaju.

Kratka pozicija podrazumeva prvo prodaju. pošto je apresirala ili revalvirala iznad nivoa iz prvobitnog ugovora. spekulant prvo kupuje pa onda prodaje. Valutni svop se koristi kao mehanizam osiguranja od deviznog rizika u slučaju da učesnici u transakciji mobilišu kapital u valuti svoje zemlje radi investiranja u drugoj zemlji. a obećava se isporuka. Kada se operacija zasniva na dugoj poziciji. obično se prodaje nešto što se ne poseduje. U ovom drugom slučaju. da bi mobilisali kapital uz niže troškove. banka je u potpunosti zaštićena od rizika. Koliko dugo ove strane ispunjavaju obaveze. Svi metodi za realizaciju profita iz spekulacije svode se na jednu fundamentalnu operaciju:kupiti jeftinije a prodati skuplje. a zatim kupovinu. špekulaciji slabom valutom koja podrazumeva da se proda skupo a kupi jeftino. oba učesnika u transakciji plaćaju kamatu i glavnicu u valuti koju su dobili zamenom. Pretpostavimo da jedna američka kompanija želi da pribavi evre kako bi pomogla finansiranje ekspanzije na evropsko tržište. Vrši se i na promptnom i na terminskom tržištu.Finansijski menadžment Svopovi su ugovori kojima se vrši razmena plaćanja kamata na finansijske instrumente koje ugovorne strane poseduju. a koji. koja se plaća u jednoj valuti.2. špekulacija jakom valutom koja podrazumeva da se kupi jeftino o proda skupo. želi da ulaže u zemlju prvog učesnika. Dakle. S druge strane. sa svoje strane. spekulativna transakcija karakteriše se preuzimanjem rizika koji ona uključuje u cilju realizacije profita. ili se predmet spekulacije pozajmljuje 238 . Umesto da konvertuje prikupljenu sumu u stranu valutu. on je razmenjuje sa drugim učesnikom koji je rezident zemlje investiranja. ugovorne strane vrše inicijalno plaćanje jedna drugoj. Ona bi verovatno mogla uzeti kredit u evrima. američka kompanija je iskoristila prednosti rejtinga na domaćem tržištu zaduživši se jeftinije nego što bi to bio slučaj u Evropi. obično. Postoje dve osnovne vrste svopa: kamatni i valutni svop. a pri tome su koristili komparativne prednosti svog položaja u zemlji čiji su rezidenti. To je tzv. Banka je ovoj transakciji izložena riziku da će evro oslabiti u odnosu na dolar te može hedžovati ovaj rizik svopujući evre za dolare sa trećom stranom. ali finansijski menadžer smatra da kompanija može dobiti bolje kreditne uslove na dolarski zajam nego na kredit u evrima. oba učesnika raspolažu valutom koja im je potrebna. U ovom primeru američka kompanija bi primila ukupan iznos u evrima (potreban za finansiranje evropskih opeacija) a prenela dolarsku protivvrednost banci. Što je veća razlika između terminskog kursa i novog promptnog kursa to je viši špekulantski profit. fiksnom kamatnom stopom u drugoj valuti. Spekulativne operacije Buduće kretanje kursa valuta može biti osnov i za spekulativne transakcije učesnika na deviznom tržištu. 8. Na taj način. Tada se radi o tzv. To se postiže tako što se na terminskom tržištu slaba valuta proda u nadi da se ona ponovo kupi na promptnom tržištu pošto depresira ili devalvira ispod nivoa iz prvobitnog ugovora.Valuta se kupuje na terminskom u nameri da se proda na promptnom tržištu. U toku trajanja svopa. Tako se kompanija zadužuje u dolarima a istovremeno sa bankom sklapa svop ugovor u kojem se vrši zamena dolarskih obaveza za obaveze u evrima. Nasuprot hedžingu. banka se obavezuje da će servisirati dolarski zajam američkoj kompaniji a ona prihvata da vrši seriju godišnjih isplata u evrima u banci. u kome bar jedan učesnik nastoji da smanji ili eliminiše rizik promene deviznog kursa. U valutnom svopu ugovorne strane vrše zamenu kamate po fiksnoj kamatnoj stopi. U valutnom svopu.

6800 sa isporukom 1. a na dan plaćanja kurs iznosi 1 USD = EUR 0. Poslovi arbitraže mogu biti promptni tj. arbitražu efekata. kupac će platiti evre 6. U poslovima arbitraže. simultana kupovina deviza. pri cemu stiču dobit. ali nema ni velike zarade zbog transparentnosti tržišta i malih marži. oni brzo kupuju valutu na tržištu gde je cena nešto niža i prodaju je odmah na tržištu sa višom cenom.000. U zavisnosti od toga šta je predmet kupovine i prodaje razlikujemo deviznu arbitražu. Spekulativna operacija zasnovana na kratkoj poziciji znači prodaju na termin deviza koje učesnik ne poseduje i isporuku deviza (zatvaranje pozicije) kupovinom po tekućem kursu. oni poslovi koji se izvršavaju odmah ili najkasnije dva dana po sklapanju ili terminski tj. To je znači. 8. Navedeni način spekulativnih operacija podrazumeva korišćenje vremenske dimenzije kretanja kurseva. Ako je.000 dolara. hartija od vrednosti ili robe na jednom tržištu i njihova prodaja po višoj ceni na drugom tržištu. po pravilu. jer je profit realizovan na činjenici nepodudaranja međusobnih kurseva valuta (nepravilno ukršteni kursevi). oni poslovi koji se izvršavaju u budućnosti. U užem smislu arbitražni poslovi se odnose na kupo-prodaju valuta. prodato USD 10.000. nacionalnih i međunarodnih deviznih 239 .1.7000 a tekući kurs je 1 USD= EUR 1. U današnje vreme to je uglavnom međubankarski posao.2. što je i motiv njihovog poslovanja.800 dolara. nema rizika.5000. Valutni arbitražeri konstantno prate devizna tržišta u svetu i kada otkriju da postoji mala razlika u ceni neke valute na raznim tržištima. učesnik na tržištu kupuje devize na termin. delujući istovremeno u smeru izjednačavanja kurseva na svim deviznim tržištima. Funkcije devizne arbitraže su da se objedini veći broj lokalnih. Po dospeću obaveze. onda će biti realizovan profit u iznosu od EUR 2. a kada izvršava isporuku prodaje ih po tekućem kursu. Arbitražer tako zarađuje na razlici u kursevima iste valute.7000.Finansijski menadžment radi isporuke. po kursu od 1 USD= EUR 0. juna.000 na termin po kursu 1 USD= EUR 1. Arbitražu. maja zaključen terminski ugovor za kupovinu EUR 10. teorija je ranije smatrala za prostornu spekulaciju. Arbitraža Arbitraža je simultana kupovina i prodaja kupovne moći na jednom ili više tržišta radi ostvarivanja profita na razlici u ceni valuta i novcu. ako je 1. Devizna arbitraža Devizna arbitraža je koričćenje razlika u deviznim kursevima na jednom ili više deviznih tržišta radi ostvarivanja profita. jer istovremeno kupuju i prodaju istu valutu. na primer.koje odmah može prodati po tekućem kursu za 7. a cilj je postizanje dobiti iskorišćavanjem razlike u cenama za isti predmet trgovanja. Da bi uspela spekulativna devizna operacija koja uključuje preuzimanje duge pozicije.predmet spekulacije se kupuje po nižoj ceni i isporučuje kupcu odnosno vraća zajmodavcu. arbitražu zlata i arbitražu sirovina. Arbitraža je moguća samo ako postoji dobar informacioni sistem. Na primer. Arbitražer kupuje valutu na tržištu na kome je kurs niži i prodaje je na tržištu na kome je kurs viši. kao drugi oblik spekulacije. Pri tome arbitražeri ne ulaze u devizni rizik. kamatnu arbitražu.

20. tako se zarada može postići uglavnom sklapanjem poslova većeg obima. rizik da je zbog političkih okolnosti ili devizne kontrole rizičnost u drugoj zemlji veća). rizik zemlje. Na savremenom finansijskom tržištu.Finansijski menadžment tržišta u jedno veliko jedinstveno tržište koje bi delovalo u pravcu stalnog ujednačavanja deviznih kurseva na ravnotežnom nivou kako bi se kočila veća kolebanja deviznog kursa. mogućnost nepokrivene kamatne arbitraže. Kako poslovi arbitraže smanjuju razlike u ceni na raznim tržištima u svetu. pogotovo kod valuta koje imaju veliki promet na deviznom tržištu.65 engleske funte: 2. Arbitraža je postojala u periodima nerazvijenog finansijskog tržišta.C.586 GBP za dolare u Njujorku: 20. Postojanje devizne arbitraže deluje na nivelaciju deviznih kurseva na deviznim tržištima u svetu. onda to može da bude razlog za kamatnu arbitražu. Kamatna arbitraža je korišćenje relativnih kursnih razlika koje postoje između deviznih kurseva za različite rokove likvidacije zaključnih poslova. Ovim poslom se želi ostvariti dobit na osnovu ulaganja novca na različitim finansijskim tržištima sa različitim kamatnim (interesnim) stopama. Najzad diler prodaje svoje potraživanje u iznosu od 20.552.tj. Ali ne bi se trebalo ići slepo za većom kamatom i 240 .39175 = 2. Kamatna arbitraža Drugi tip arbitraže je nepokrivena kamatna arbitraža. odnosno spekulativno kretanje kapitala po tom osnovu kroz mehanizam terminskih kurseva. Prirodna je težnja svakog poslovnog čoveka sa viškom finansijskih sredstava da ga plasira tamo gde će dobiti najveću kamatu. Ako su u nekoj zemlji određeni dani nacionalni praznici .20 Arbitraža je u ovom primeru donela dileru neznatan profit 0. imajući u vidu rizik da može doći i do nepovoljne promene deviznog kursa.65 FRF 2. daje instrukciju svom agentu u Parizu da kupi za FRF 2. Ukoliko su kamatne stope na ulaganje istog kreditnog rizika u dve zemlje različite (ne uzima u obzir tzv.552. Savremeni razvoj deviznog tržišta ukida. U savremenim uslovima postojanja jake i brze informacione tehnologije. mogućnost arbitraže je neznatna. profit nije zanemarljiv. 1933.Whitaker.p. U deviznoj trgovini cij kamatne arbitraže je iskorišćavanje odstupanja deviznih kurseva određenog momenta sa različitim rokovima dospelosti. Radi ilustracije poslužićemo se primerom iz tog perioda (uporediti nekadašnje kurseve iz 30-tih godina sa današnjim kursevima respektivnih valuta) (A.586 GBP 3. koji su u drugoj zemlji radni dani.. koje pokazuje perfektno kretanje informacija i mobilnost kapitala. kapital će normalno težiti da koristi tu razliku.65/124 = 20. mogućnost formiranja zarada iz arbitražnih poslova ja vrlo mala. ali kada je reč o velikom obimu transakcija. Zatim.298): 1.586 * 4.552. Diler u Njujorku kupuje francuski franak za USD 100 po tekućem kursu: 100/0.8675= 100.

018. posle tih 90 dana. Arbitraža u dve valute To predstavlja najuprošćeniji oblik devizne arbitraže jer su predmet arbitražnih transakcija samo dve valute između domaćih banaka. ulažemo 1000 $ u Japanu uz kamatnu stopu od 4% i kurs je 100 JPY = 0. 2. dobijamo 1015 $.37 $. uz kam. oni će nastojati npr.56 JPY. koji može biti motivisan bilo razlikama u targetiranom kursu i ekonomskoj politici koju vodi država. i kao rezultat. jer upravo pad/rast deviznog kursa može nadmašiti pozitivne/negativne efekte ostvarene na osnovu kamata.338. neophodno je poznavati funkcionisanje finansijskih tržišta. sa posebnim naglaskom na deviznom tržištu. Ako pretvorimo 1000 $ u jene po sadašnjem kursu dobijamo 232. uz istovremeno vrednovanje terminskih deviznih kurseva. To će se najbolje videti na jednom empirijskom primeru: 1. ali se očekuje da će jen jačati. Očigledno je da se jačanjem jena nadmašila inferiornost u pogledu kamatnih stopa u odnosu na američko finansijsko tržište i da je u našem primeru isplativije plasirati sredstva na berzi u Tokiju nego u Njujorku. što bi. Suprotno hedžingu špekulacija znači prihvatanje valutnog rizika radi ostvarivanja profita. Pre bilo kakvih ulaganja neophodno je izračunati prihode (od kamate) koje ćemo ostvariti na svakom finansijskom tržištu ponaosob.431$. tako da je terminski kurs 100 JPY = 0. a prouzrokovati devalvaciju domaće valute. po kamatnoj stopi od 6%. Pri poslovima kamatne arbitraže. ulažemo 1000 $ u SAD-u na 3 meseca. Tehnika špekulacije zavisi od kvaliteta valuta. Kasnijom prodajom strane valute za domaću. da ostvare spekulativne dobiti nizom kupovina. Arbirtaža sa dve valute sa inostranstvom je nešto razvijeniji oblik arbitraže u kojem se zaključuju poslovi između banaka iz raznih zemalja pri čemu se razmenjuju valute njihovih zemalja Spekulativne transakcije mogu biti i rezultat svesne akcije učesnika u obliku spekulativnog pritiska na valutu. stopu od 4%.435 $. Ta suma bi posle 3 meseca. U ovom slučaju. Pitanja za proveru znanja: 1) 2) 3) 4) 5) Subjekti na deviznom tržištu Uloga špekulanata i hedžera na deviznom tržištu Instrumenti na deviznom tržištu Deviza i valuta Pojam deviznog kursa i teorije formiranja deviznog kursa 241 . iznosila 234. ostvariće dobit.čime će podići vrednost strane valute. Spekuliše se i na promptnom i na terminskom tržištu.bilo nezavisno akcijom učesnika deviznog tržišta.74 JPY.Finansijski menadžment zapostavljati promene deviznih kurseva na tržištima. iznosilo 1019. preračunato u dolare. To je jedini način (u poređenju promena kamatnih stopa i promena deviznih kurseva) da se na finansijskom tržištu opstane.

2CHF.80 dinara.20 dinara. Ako je pri deviznom kursu 1eur=95. a u dinarskoj zoni 12%.5din.3USD. tj. a na dan plaćanja devizni kurs je 1EUR=81. koliki treba da bude tekući devizni kurs za godinu dana da bi zaključili da je kamatna arbitraža pokrivena? 242 . kakav na berzi u Londonu treba da bude odnos eur/CHF da bi devizni kursevi bili pravilno ukršteni. došlo bi do a) deficita (manjka) na tržištu deviza b) suficita (viška) na tržištu deviza c) bekstva strane valute u inostranstvo d) ništa od prethodnog nije tačno 6. kamatna stopa u euro zoni 5%. na berzi u Frankfurtu 1USD=1. Ako bi država odredila zvanični devizni kurs na nivou nižem od ravnotežnog (strana valuta je potcenjena). Koja od sledećih operacija ne predstavlja osiguranje (hedžing) od rizika promene deviznog kursa a) limiti otvorenih pozicija b) pul valuta c) devizni fjučers d) devizna opcija e) valutni svop f) arbitraža 7. ostvaren je a) gubitak od 1600 dinara b) dobitak od 1600 dinara c) gubitak od 2100 dinara d) dobitak od 2100 dinara 8. Ako je na berzi u Njujorku 1eur=1. da ne bude devizne arbitraže? 9. Ako je pre 6 meseca zaključen terminski ugovor za kupovinu 1000 EUR po ceni od 1EUR=80. sa isporukom danas.Finansijski menadžment 6) Razlika između nominalnog i realnog deviznog kursa (PPP teorija) 7) Politika fiksnog deviznog kursa – prednosti i nedostaci 8) Politika plivajućeg deviznog kursa – prednosti i nedostaci 9) Promptni i terminski poslovi na deviznom tržištu 10) Osiguranje (hedžing) od kursnog rizika 11) Špekulativne operacije na deviznom tržištu 12) London kao svetski finansijski centar (FOREX) Zadaci: 5.

redaktor: P. Osnovi finansijskog menadžmenta. Principles of Corporate Finance.. Novi Sad.. 2001. Beograd. 8. komercijalno i bankarsko izveštavanje sa biznis planom. Ekonomski fakultet.. Čigoja štampa. 08-11. (koautor) Finansijsko . 2005. FIM. 3. Bankarske finansije i računovodstvo. Beograd. FIM. 17. str. 9.. i dr. 2008. P. Bojović. Bojović. Bojović. P. Bojović. Gapenski. Bojović. 1994. 497. Bojović. (koautor). str. Financial Management. četvrto izdanje. Kruševac.F. P. P. 2005. 5.. str.. Bojović. Bojović. 15.. The Dryden Pres. Čigoja štampa. Kruševac.. 569. 1998. 14. Beograd.. 2006. P.. V.. Finansije – teorija i praksa. Myers. Brighman. 2004. 243 . Poslovne finansije. Bojović.. 2005.računovodstveno. Bojović. E.... 10. Beograd. 6.. Vrnjačka banja. Redaktori: dr Predrag Jovanović Gavrilović i dr Petar Bojović. decembar 2007. R. Beograd. Čigoja štampa. Ekonomska analiza. Zavod za udžbenike i nastavna sredstva.C. Kruševac 16. P. Kruševac. Osnovi finansija II. FIM. 18. Vukova zadužbina i Bonart.Finansijski menadžment LITERATURA 1. Uvod u finansijski menadžment. 11. Bojović. 2. 2008. P. redaktor: P. 4. 13. (koautor). 2005. 793. 2003. 2006. Bojović. P. And S. Čigoja štampa. 7. (koautor). 2006. P. Senić. Bojović. february 2009. Bojović. Finansije zadužbina.. fondacija i fondova. Beograd. redaktor: P.Hill. Beograd. P. P. Čigoja štampa. (koautor). P. Mc Graw. Bojović. Beograd. Kruševac. P. Bojović. (koautor). (koautor). Korporativne finansije i biznis plan. Čigoja štampa. Menadžment finansijskih resursa. L. V. Forth Worth. Monetarne finansije. Bojović. FIM. Financial methods of assessment in determining the value of the asstets and capital.. (koautor). 2009. Brealey. Bjelica. 12. Prvi naučno-stručni skup ’’Industrijski menadžment i razvoj’’. Menadžment hartijama od vrednosti. P. International Conference ANTiM 2009’’. Finansijska analiza procene vrednosti imovine i kapitala u svetu i kod nas.

P. International Economics: Theory and Policy. Finance & Development. Finansijski menadžment. 33. 2002. P. Beograd. M.. Rečnik ekonomskih pojmova. 1993. 24. Blackwell. Ćirović. Osnovi finansijskog menadžmenta. Ekonomski fakultet. 2008. 1987. Financial Markets.. Beograd.. Subotica.. 1995. Djurić. IMF.I. 36. 27. Finansijski menadžment. van Horne. Horne. C. 28.. Cambridge. Financial Market Rates and Policy. D. 34. Karacadag. 30.. Beograd. Žarkić-Joksimović. Ekonomski fakultet. 32. Financial Management. Ekonomska encikolopedija I i II. 2003.. Van Horne Wachovicz.. 1997. Kaen. Ekonomski fakultet. Finrar. Internacional Thomson Business Press. M. Data. Bona Fides. Ivanišević.C. Finansijski menadžment.Finansijski menadžment 19. Ishii. S. 21. Leksikon računovodstva i poslovnih finansija. London. R. G. 2004. M. Beograd. SRFRS. James C. Mikerević. P.. 2004... R. Osnove finansijskog manadžmenta. Beograd. Krasulja. Mc Graw-Hill. 29. Banja Luka. FTB. Beograd. 1992. N. FON. Poslovne finansije I. Diacogiannis.. 22. Zagreb. SRRS. AddisonWesley 37. M. M. Ekonomsdki fakultet. 2001. 35. Ivanišević.. Wachowicz. Beograd.. “Riding the Tiger – How central banks in developing countries can best intervene in volatile foreign exchange markets”. Ivanišević. Krugman. Beograd. Volume 40. 1992. Poslovne finansije. Guimaraes. Medjunarodno poslovno finansiranje.. Finansijska funkcija u preduzeću. 2001. 25. Finansijski menadžment. Poslovne finansije. 26. 20.V. 31. F. 1995. Prentice-Hall. Obstfeld. Dragišić. P. Corporate Finance. N. J.. 2001.. Beograd. J. John M.. New Jersey. 1996. 2008.. 2008. Alfa univerzitet. 244 . 2003.. D.R. Vunjak.. 2008. Holmes. Jovanović Gavrilović. Dixon. D. i dr.. 23. London. 38. D. Canales-Kriljenko. Savremena administracija.

Washington. Stefanović. IMF. investicije i inflacija. Polak. Ekonomski fakultet.. Milojević. "How Successful Are IMF-Supported Ađustment Programs?". and Brayshaw. Stojanović. T. J.Sarajevo. V. Beograd. Mrvić. Rodić. Modern Corporate Finance. Megatrend. Chapman and Hill. Finansije preduzeća. “The IMF Monetary Model.Finansijski menadžment 39.J. Beograd. J. Management of Company Finance. Medjunarodno poslovno pravo. Schall.C. 45. New York. J. Beograd. Bojović.. Finansijsko računovodstvo.. 245 .. 1991.E. 2003.. R. Schadler S. Volume 34. 1997. 1998. D.M. II. 1991. J. Mc Millan Publishing Company. 1991. Beograd. L. P.. Rodić. Finance and Development. Samuels. 2003. New York. J. Shapiro.. Poslovne finansije. Tuševljak. 44. 49. 46. IMF... Ranković. Leksikon finansijskih tržišta. 1996. 50. 40. Haley. F. 1992.M.W. Wilkes. Mc Graw-Hill.. 43. Beograd. 47. Number 4 42.. Introduction to Financial Management. S.J.. A. 1998.. London.. Z. A Hardy Perennial”. Instrumenti finansijsko-računovodstvenih izveštavanja. 1998. Beograd. Prosveta.. 1990. Upravljanje finansijama preduzeća. Novac. Finance & Development. 48.S. 41. D.

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful