La courbe d'apprentissage: Les marchés

Les marchés financiers offrent des produits qui correspondent à tous les besoins transactionnels et d'investissement. Cependant avant de trouver le produit qui correspond à votre propre investissement et à votre profil transactionnel, il vous faut connaître le fonctionnement de ces produits. Dans ce module, nous analysons en détail les caractéristiques génériques des quatre plus importants marchés au comptant: le marché monétaire, les marchés des changes, des actions et des obligations.

Marchés monétaires
Dans les marchés financiers on distingue les financements de court terme et les financements de long terme. Les financements de long terme sont pourvus par les marchés des capitaux, les financements de court terme par les marchés monétaires. Les emprunts et les prêts d'argent sur les marchés monétaires sont caractérisés par des volumes importants, de faibles risques et la brièveté de leurs échéances.

Marchés des changes
Les dernières statistiques disponibles de la Banque des Règlements Internationaux montrent qu'en moyenne, au cours d'une journée de 24 heures, près de mille milliard de Dollars changent de mains sur les différentes places du marché international des changes. C'est le marché financier le plus actif de la planète. Trouver comment il fonctionne et quelle est sa raison d'être.

Les actions
Pour les sociétés, il existe deux moyens de se procurer de l'argent pour des investissements de long terme - elle peuvent l'emprunter et/ou elles peuvent émettre des titres - connus sous le nom d'actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions s'appellent le capital actions et l'argent emprunté les capitaux externes. Pour l'investisseur ils représentent deux propositions fondamentalement différentes.

Les obligations
Un investissement en obligations représente un risque moins élevé qu'un investissement en actions. Du coup, tout particulièrement pendant des périodes plus courtes, les obligations peuvent avoir un rendement supérieur à celui des actions et leurs prix resteront presque toujours plus stables. Lorsque le prix des actions fluctue beaucoup, cette stabilité relative peut paraître particulièrement attirante. Trouvez ce que sont les obligations et comment elles fonctionnent.

Tout savoir sur les actualites
Qu'est-ce qui tire le marché ? Un événement, une rumeur, un sentiment ou la combinaison des trois. Nous savons dans tous les cas que les marchés réagissent aux actualités. Trouver pourquoi et comment. Et trouver ce que vous devriez rechercher.

Tout savoir sur les marches

Le marché est un mécanisme très développé qui - en raison de toute la critique qui lui est adressée - répond à un besoin vital dans l'économie capitaliste contemporaine. Découvrez les principes de base qui sous-tendent tous les marchés financiers. Comprenez la structure fondamentale d'une place financière. Trouvez qui fait quoi et pourquoi - des membres d'un syndicat d'émission aux teneurs de marché.

Marchés monétaires
Dans les marchés financiers on distingue les financements de court terme et les financements de long terme. Les financements de long terme sont pourvus par les marchés des capitaux, les financements de court terme par les marchés monétaires. Les emprunts et les prêts d'argent sur les marchés monétaires sont caractérisés par des volumes importants, de faibles risques et la brièveté de leurs échéances.

Marchés monétaires: Principes de base
Les marchés financiers peuvent être divisés entre les financements à court terme et les financements à long terme. Les financements à long terme sont pourvus par les marchés des capitaux, les financements à court terme par les marchés monétaires.

Les emprunts et les prêts sur les marchés monétaires concernent des volumes importants. De telles opérations sont assorties de faibles risques et elles sont de courte durée. C'est précisément parce qu'ils se dénouent dans le court terme que les coûts de transaction sont élevés en comparaison des intérêts qui peuvent être perçus. Et puisque les coûts de transaction sont élevés par rapport aux intérêts potentiels, les transactions sur le marché monétaire tendent à s'appliquer à des montants importants. On entend généralement par court terme une période de "moins d'un an" même si, de fait, la plupart de l'activité d'un marché monétaire relève d'une échéance comprise entre un jour et une semaine. Les emprunts et les prêts sur le marché monétaire font appel à différents instruments. Ceux-ci comprennent: Prêts et dépôts, Accords de rachat (rémerés), et un grand nombre d'instruments titrisés de dette: Bons du Trésor Acceptations bancaires Billets de trésorerie Certificats de dépôt Les emprunteurs sur les marchés financiers sont des signatures de premier ordre, les titres émis et négociés sont donc caractérisés par de faibles risques, de faibles rendement, un niveau de liquidité élevé - des attributs attractifs pour des prêteurs peu enclins au risque. Dans ce contexte, il s'agit de la qualité de la signature (le fait de pouvoir rembourser ses dettes). Comme avec les dettes

émises sur les marchés des capitaux, les agences d'évaluation analysent et notent la solvabilité de ces émetteurs (emprunteurs). Moodys et Standard and Poors sont les deux agences les plus connues.

Marchés monétaires: Principes de base: Solvabilité
De même que la solvabilité des émetteurs eux-mêmes, différents types de titres possèdent des attributs innés en ce qui concerne les risques et les rendements dont ils sont assortis. Ces caractéristiques sont fonction du type d'émetteur, ce qui peut-être implicite dans la définition du titre lui-même. Ces différences sont reflétées dans l'écart de rendement entre des titres concurrents.

Les émissions de bons du Trésor garanties par le gouvernement central possèdent les risques de non-paiement les plus faibles. Il s'agit du segment le plus profond du marché en ce qui concerne l'homogénéité et la liquidité des titres en circulation - qui sont donc assortis des taux de rendement les plus faibles. Ceci tient du fait que les gouvernements sont généralement supposés avoir un risque de non-paiement très faible. Les acceptations bancaires représentent également des investissements sûrs puisqu'ils comportent l'obligation de la part des entreprises et des banques d'honorer leurs obligations de remboursement. De plus ils font généralement l'objet d'une transaction commerciale nantie sur des biens sous-jacents spécifiques. Les certificats de dépôt dont le remboursement incombe à une seule banque, se négocient généralement à quelques points de base au-dessus, toutefois ceci n'est qu'une généralisation car le marché lui-même est échelonné, la grande variété des noms émetteurs aboutissant à toute une gamme de primes de crédit et de liquidité. Le segment des billets de trésorerie présente le plus d'échelons. Les billets de trésorerie de première qualité s'échangent généralement à quelques points de base au dessus des certificats de dépôt, mais là encore, certaines entreprises sont perçues comme étant plus solvables que certaines banques. Les billets de trésorerie de qualité moyenne offrent les rendements les plus élevés pour attirer les investisseurs. Un marché distinct La capacité des emprunteurs et des prêteurs à choisir entre les différents instruments sur le marché monétaire débouche sur l'existence d'une corrélation étroite entre les rendements offerts par ces divers instruments. C'est pourquoi, même si techniquement un marché monétaire est une collection de marchés servant à plusieurs instruments distincts - les interactions entres ces formes variées de financement à court terme créent un marché distinct. L'utilité première du marché est connue sous le nom de gestion de la liquidité. Voyons de quoi il s'agit.

Marchés monétaires: Principes de base: Gestion de liquidité

Les marchés monétaires sont utilisés par les départements de trésorerie des banques centrales, des banques internationales et des sociétés afin de gérer leurs besoins de liquidité à court terme ainsi que leurs obligations de paiement. Autrement dit, il s'agit pour eux de la gestion de la liquidité. Le marché est très sophistiqué et presque exclusivement réservé à des professionnels; l'ouverture de ce marché aux investisseurs privés n'est généralement possible que par le biais de fonds d'investissement professionnels. Pour les banques et les grandes sociétés, la gestion de la liquidité consiste à obtenir un rendement approprié sur le cash dont ils pourraient de nouveau avoir besoin dans des délais assez courts. Ils le font en empruntant et en se prêtant entre eux. Ils utilisent soit des titres qui se traitent sur le marché monétaire, soit des dépôts et des prêts - dans ce qu'on appelle le marché interbancaire. Tout comme les banques commerciales qui peuvent gérer leurs liquidités grâce au marché interbancaire, les banques centrales utilisent le marché monétaire pour gérer leurs réserves et, ce faisant, elles peuvent influencer les taux courants sur ces marchés. L'opération est généralement menée à bien en manipulant le seul segment du marché sur lequel ils exercent un contrôle direct, le marché des bons du Trésor. Les rémérés Il est demandé aux banques commerciales de détenir une proportion suffisante de leurs actifs sous forme d'instruments relativement peu risqués à des fins de contrôle monétaire (elles doivent constituer des réserves, voire maintenir leurs ratios de réserve). Historiquement, les banques centrales changeaient les réserves minimales afin d'agir directement sur la liquidité et sur les taux monétaires à court terme. Mais une telle intervention a été largement remplacée par les opérations de réméré un processus où l'on manipule le niveau des liquidités disponibles dans les banques commerciales par le biais d'une vente et d'un achat d'instruments à court-terme. Si la Banque centrale achète des bons du Trésor, l'augmentation de la demande dans le marché fera baisser les rendements sur les titres à court terme. Les autres instruments seront relativement plus intéressants suite à cette baisse de rendement, ce qui encouragera un effet de substitution sur ces actifs, engendrant ensuite une baisse généralisée des taux du marché monétaire.

Ces achats de titres par la Banque centrale augmentent également les réserves opérationnelles des banques commerciales. Cette montée de la liquidité - une augmentation de l'offre de la monnaie - fait baisser les taux interbancaires et conduit à une hausse générale des crédits consentis et de l'achat de titres. Ceci tient du fait qu'il y a davantage de fonds disponibles - dont les coûts ont baissé. L' effet de l'offre accentue donc la réduction des rendements sur tous les instruments monétaires en raison de la demande initiale accrue de la part de la Banque centrale. En vendant des bons du Trésor, la Banque centrale stimule un effet inverse sur les prix. La hausse du rendement des bons

rend les autres instruments relativement moins intéressants et fait que les gens remplacent les autres titres qu'ils possèdent par ces bons - ce qui engendre une hausse généralisée des rendements sur le marché monétaire. Une hausse qui à son tour réduit les crédits consentis ainsi que la demande d'autres instruments monétaires, accentuant par là même de nouveau la hausse des rendements monétaires. Le processus de substitution engendré par les rémérés de la Banque centrale s'étend aux marchés des capitaux lorsque les emprunteurs et les prêteurs réévaluent l'intérêt relatif des instruments de long terme. Ceci est le mécanisme fondamental qui fait que les retouches que l'on apporte au marché monétaire affecteront tous les taux d'intérêt domestique - influençant par là même les décisions prises par les emprunteurs et les investisseurs.

Marchés monétaires: Principes de base: Opération de rachat
Pour les banques centrales, l'une des alternatives à la vente et à l'achat de bons du Trésor pour contrôler la liquidité du marché est l'utilisation d'une opération de rachat. Les accords de rachat créent un marché monétaire de court terme entre des investisseurs au comptant et des détenteurs de titres cherchant à obtenir des liquidités. L'instrument de rachat est une simple transaction à deux facettes. Le détenteur du titre - qui recevra les liquidités - vend ses titres contre des liquidités, et accepte simultanément de racheter les mêmes titres (ou dans le cas d'un repo classique ou de style US) des titres similaires à une date ultérieure. Cet achat temporaire de titres fonctionne effectivement comme un prêt de liquidités mais avec une protection accrue contre tout risque de non-paiement de la part de la contrepartie - en raison de la grande solvabilité des émetteurs de ce genre de titres.

La date d'échéance de la transaction est totalement flexible - au jour le jour/à terme/non-spécifiée. Il en va de même avec sa taille, et parfois des investisseurs ayant des liquidités excédentaires à placer dans n'importe quelle période courte négocieront des montants que l'on dit cassés (c-à-d, non-arrondis). Le rendement de l'investissement est déterminé par le taux de rachat payé par la partie qui reçoit des liquidités. Le mécanisme par lequel le recours aux opérations de rachat ajoute ou ponctionne des liquidités vers le système commercial bancaire est le même que lorsqu'une banque centrale achète et vend des titres. A savoir: Quand une banque centrale veut augmenter la liquidité du marché, elle achète des bons du Trésor en passant un accord pour les revendre - ce qu'on appelle un rachat inversé. Quand une banque centrale veut réduire la liquidité du marché, elle vend des bons du Trésor en passant un accord pour les racheter à l'avenir.

Ce sont les autorités monétaires américaines qui sont à l'origine de ce recours aux opérations de rachat. Dans les années 1920, la Réserve fédérale des États-Unis (Fed) avait pourvu des liquidités à court terme en invitant les banques commerciales à vendre des acceptations bancaires sous réserve d'un accord de rachat avec la Fed à une date ultérieure. La croissance du marché américain pour les accords de rachat - ou repo - s'est faite en parallèle avec la diversification accrue des titres de dette. Dès les années 1960, la Fed pouvait utiliser le repo comme un outil puissant lui permettant d'ajouter ou de drainer les liquidités du secteur bancaire, et le marché du repo a soutenu le marché des bons du Trésor dans les années 1980 en renflouant la liquidité à court terme des stocks de titres détenus par les opérateurs. Le recours aux opérations de rachat par les banques centrales européennes est un phénomène relativement récent, cependant, les repo sont la pierre angulaire de la politique de rémérés de la Banque centrale européenne.

Marchés monétaires: Principes de base: Domestique
Jusqu'à présent, nous nous sommes intéressés à ce qui est connu sous le nom d'instruments du marché monétaire domestique. Un instrument du marché monétaire domestique est un instrument émis dans sa devise nationale. Un billet de trésorerie par exemple, émis par une entreprise américaine et libellé en Dollars, ou un dépôt en Livre sterling détenu à Londres. Si un instrument du marché monétaire est émis dans une devise étrangère, il est connu sous le nom d'Euro-instrument. Par exemple, un certificat de dépôt libellé en Dollars et émis à Londres s'appelle un Euro-CD, et un dépôt en Yens détenu sur le compte d'une banque londonienne, s'appelle un dépôt en Euroyen.

N.B. : bien que le dépôt soit détenu sur un compte en banque à Londres, l'argent ne quitte pas le Japon; il est plutôt détenu au Japon sur le compte d'une banque londonienne, et devient alors un actif de cette banque. Le déposant (l'investisseur) adresse toutes ses requêtes à la banque basée à Londres. Euro-dépôts L'Euro-marché trouve son origine dans les dépôts à terme - où les liquidités sont détenues dans un système bancaire en dehors du pays d'origine de la devise. Historiquement, il a existé une demande pour des Dollars détenus en dépôts à terme en dehors des Etats-Unis, en particulier en Europe, c'est la raison pour laquelle on les a appelé des Eurodollars. Ces Dollars en sont venus à être détenus en Asie du Sud-est et au sein des systèmes bancaires du Moyen-Orient, mais on les appelle toujours des Eurodollars. Le marché s'est donc ouvert en conséquence pour inclure toute une gamme de devises détenues en dépôt à terme en dehors de leurs pays d'origine - les Eurodeutschmarks, les Euroyens, etc. Les Euro-dépôts à terme sont généralement compris dans une fourchette allant de 7 jours à 6 mois. Les banques qui reçoivent des Eurodevises les utilisent pour faire des prêts à des institutions financières internationales et supranationales, des gouvernements, des entreprises et aux autres banques. Les banques empruntent sur les marchés des Eurodevises comme alternative à des emprunts sur les marchés interbancaires domestiques. Un Europlacement est une alternative à une vente de réserves sur un marché interbancaire domestique.

A l'exception des fonds au jour le jour, les taux domestiques et les taux sur les Euromarchés sont très proches. Le taux sur l'Euromarché tend à être légèrement plus élevé en raison du risque plus important attaché à la détention de devises dans un pays étranger. Parmi ces risques, on craint que l'autorité centrale du pays dans lequel l'Euro-dépôt est effectué n'intervienne dans le mouvement des intérêts ou du principal. Autre type de risque, la banque centrale peut ne pas se comporter comme "prêteur de dernier ressort" pour renflouer une Eurobanque (la banque dans laquelle le dépôt est détenu) qui peut de ce fait être mise en difficulté. Les risques relatifs à la détention d'Euro-dépôts sont accentués par le fait que, en moyenne, les Euro-dépôts tendent à avoir une échéance plus courte que les Euro-prêts. Aucune réserve particulière n'est exigée pour les euro-dépôts et ils sont exempts de tout autre règlement national. A mesure que le contrôle exercé par la Banque centrale sur les intermédiaires financiers décline, leur intérêt croît pour les spéculateurs (dont les fameux hedge funds) et des fonds affluent vers ces marchés. Les Euro-titres Ainsi que les Euro-dépôts, les titres qui circulent sur le marché monétaire peuvent être des Euro-titres. De tels titres incluent: Les Euro-billets de trésorerie (ECP) Les Euro-certificats de dépôt (Euro-CD), Les Euronotes; Les repos internationaux. Quel que soit l'instrument utilisé, les objectifs de l'émetteur sont les mêmes: Elargir la base d'investisseurs au-delà du marché domestique. Eviter les restrictions réglementaires sur le marché domestique. Les Euro-CDs, par exemple, peuvent être utilisés pour financer des prêts internationaux ou pour ponctionner un collectif plus large d'investisseurs pour le compte des services de prêts domestiques d'une Euro-banque. Non seulement les EuroCDs élargissent le marché des dépôts au niveau international, mais ils permettent aussi aux banques de remplacer des CD's domestiques par des Euro-CDs lorsque les coûts de l'emprunt sont plus bas sur le marché européen et inversement. Des occasions d'arbitrage peuvent également apparaître entre le marché domestique, l'Euromarché interbancaire, et les marchés de CD, ce qui contribue à ajouter des liquidités au marché secondaire. En plus des Euro-titres sur le marché monétaire - comme sur le marché des obligations (obligations étrangères) - les banques (CDs) et les entreprises (CPs) peuvent émettre des titres sur les marchés monétaires d'un pays étranger, titres libellés dans la devise du pays. Par exemple, une banque qui n'est pas américaine et qui émet des CD libellés en dollars aux Etats-Unis, émet un CD dit "yankee".

Marchés monétaires: Intérêts et escompte
Dans cette section, nous allons nous intéresser aux rendements obtenus par un investisseur (un prêteur) sur un instrument du marché monétaire.

Comme nous l'avons vu, les instruments du marché monétaire sont des contrats entre un emprunteur et un prêteur. Le prêteur (l'investisseur) paie une certaine somme - la recette - à l'emprunteur (l'émetteur) pour une période de temps fixe - le terme de l'échéance.

A la fin de cette période - à échéance - l'argent / le capital - est remboursé au prêteur. Si l'instrument est négociable le prêteur peut le vendre sur le marché secondaire. Le capital sera payé à celui qui détient l'instrument au moment de l'échéance. Ayant prêté de l'argent, le prêteur demandera un rendement qui viendra compenser ce qui suit: la perte de liquidité (et donc de formes alternatives de rendement ou de consommation) durant la période du prêt ; l'érosion attendue de la valeur réelle de la monnaie en raison de l'inflation; le risque encouru par le prêteur que l'emprunteur manque à ses obligations de remboursement lorsque le prêt arrive à échéance. La date à partir de laquelle l'instrument commence à payer un rendement s'appelle la date de valeur (c'est le début de l'échéance jusqu'au terme) et peut être opposée à la date à laquelle est fixée l'échéance de l'achat - la date de transaction. La date de valeur peut être ou non la même que la date de transaction: Si c'est le cas, on dit que la transaction est pour valeur aujourd'hui. Si la date de valeur a lieu le jour ouvrable suivant la date de la transaction, on dit que la transaction a été faite en valeur au jour le jour. Lorsque la date de valeur est de deux jours ouvrables après que la transaction ait eu lieu, il s'agit de la valeur au comptant.

Marchés monétaires: Intérêts et escompte: Plusvalues
Sur les marchés monétaires, le rendement est soit sous forme de revenus soit sous forme de plus-values. Les certificats de dépôt (CD) sont une exception à la règle. Bien qu'ils génèrent des intérêts, ils peuvent également, s'ils sont vendus sur le marché secondaire, engendrer une plus-value en capital. Si le rendement est sous la forme d'un revenu, l'instrument est émis à un niveau escompté par rapport à la valeur nominale et remboursé à sa valeur nominale à l'échéance. Les conventions dictent que certains instruments fournissent un rendement sous forme de revenus - les instruments générateurs d'intérêts - et certains sous forme de plus-values - titres escomptés. En général, l'émission de dépôts, de prêts, de certificats de dépôt et de certains billets de trésorerie génèrent des intérêts, et d'autres instruments -les bons

du Trésor, acceptations bancaires et la plupart des billets de trésorerie - sont des titres escomptés. Les marchés monétaires, qu'ils génèrent des intérêts ou qu'ils soient escomptés, sont cotés en fonction du pourcentage de rendement annualisé qu'ils offrent. Cependant, la façon dont le rendement est mesuré diffère entre deux types d'instruments. Les instruments qui génèrent des intérêts offrent un taux de rentabilité ou de rendement. Un taux de rentabilité mesure le rendement sur un instrument du marché monétaire au comptant sous la forme du pourcentage annualisé des recettes auxquelles il se prête, c'est-à-dire un pourcentage annualisé de l'encaisse qui avait été payée pour l'instrument. Les titres escomptés offrent un taux d'escompte. Un taux d'escompte mesure le rendement d'un instrument sous la forme du pourcentage annualisé de sa valeur nominale; c'est-à-dire la différence entre ce qui est payé au comptant pour l'instrument et sa valeur de remboursement (à l'échéance) en pourcentage annualisé de sa valeur nominale. Comment calculons-nous et comparons-nous ces deux types de rendement? Nous commencerons en regardant les instruments générateurs d'intérêts.

Marchés monétaires: Intérêts et escompte: Intérêt
Si le rendement d'un instrument est perçu sous forme de revenus, un taux d'intérêt est appliqué aux recettes (à l'argent prêté) jusqu'à l'échéance. Les instruments générateurs d'intérêts sont émis à leur valeur nominale pleine. La rentabilité de l'investissement pour l'acheteur des titres - son rendement - est un pourcentage fixe ajouté au capital à échéance. Regardons un certificat de dépôt américain (CD) à 90 jours, coté sur une base de 360 jours par an. A échéance, les intérêts que l'acheteur d'un tel titre recevra peuvent être calculés ainsi : Notre CD à 90 jours a un capital d'une valeur de $100,000 et est assorti d'un taux de 9%. Quels intérêts l'acheteur recevra-t-il à échéance?

Le calcul est le suivant: 90 / 360 x 0,09 x $100.000 = $2.250,00 La somme totale remboursée à échéance incluera le principal. L'investisseur recevra donc $102.250,00.

Marchés monétaires: Intérêts et escompte: Titres escomptés
Avec les titres escomptés, l'instrument est émis à un niveau escompté par rapport à la valeur principale et remboursé à sa valeur nominale à échéance.

Le rendement pour l'investisseur est la différence entre le prix d'achat escompté et la valeur nominale du titre. Les titres escomptés sont généralement cotés avec un taux d'escompte, sur une base de 360 jours. Le calcul du taux d'escompte est le suivant:

Regardons un bon du Trésor. Le bon du trésor à 90 jours, d'une valeur de $100.000, est coté avec un taux d'escompte de 9%. Quel est le prix aujourd'hui? Le calcul est le suivant: $100.000 x {1 - (9 x 90 / 100 x 360)} = $97.750,00

Marchés monétaires: Intérêts et escompte: Taux de rendement
Un taux d'escompte n'est pas directement comparable avec un taux de rentabilité (de rendement). En effet, un taux d'escompte se calcule par rapport à la valeur nominale, alors que le taux d'intérêt affiche un rendement par rapport aux fonds investis (le prix payé). Pour faire une comparaison précise entre les deux, il est nécessaire de convertir le taux d'escompte en taux de rendement (actuel). On y arrive en utilisant la formule suivante:

Si nous prenons notre bon du Trésor de 90 jours avec un prix de $97.750,00, et avec un taux d'escompte de 9%, quel est le rendement réel de l'instrument? Le calcul est le suivant:

Un titre à 90 jours ayant un taux d'escompte de 9% aura donc un rendement de 9,21%. Comme le prix payé pour un titre escompté est toujours inférieur à la valeur nominale, il est facile de voir qu'un taux d'escompte de 9% sous-évaluera toujours le rendement sur les capitaux investis, à savoir le rendement réel. Conventions concernant le décompte du nombre de jours Jusqu'ici, dans nos calculs, nous avons pris comme référence 30 jours par mois et 360 jours par an. Les plus astucieux parmi vous auront remarqué qu'une année comprend en réalité 365 jours et que le nombre de jours dans un mois varie. Alors pourquoi avons-nous fait cette hypothèse?

Les calculs dans les marchés financiers utilisent différentes conventions pour le décompte du nombre de jours, en fonction de l'instrument et la devise. Les principales conventions sont: Réel/365 (R/365) Réel/360 (R/360) La convention réel/365 signifie que le décompte du nombre de jours est le nombre actuel de jours entre la date de valeur et l'échéance, lorsque la base annuelle est de 365 jours (même lors d'une année bissextile). Cette convention est utilisée sur les marchés monétaires en Livre sterling (£). La convention la plus répandue - parfois appelée la base du marché monétaire - est réel/360 (R/360). C'est en effet la convention adoptée par les marchés monétaires de la zone Euro. La convention réel/360 signifie que le décompte du nombre de jours est le nombre actuel de jours écoulés entre la date de valeur et l'échéance, lorsque la base annuelle est de 360 jours.

Marchés des changes: Principes de base
Une transaction de change est une transaction qui permet aux liquidités de circuler entre des dépôts bancaires libellés dans des devises différentes.

Les derniers indicateurs de la Banque des Règlements Internationaux (BRI) montrent qu'en moyenne et sur une journée de 24 heures, près de $1mille milliards changent de main sur les marchés internationaux des changes. Il est surprenant de voir que seuls 15% des changes sont liés au commerce transfrontalier de biens et services. Près de 85% relèvent d'opérations bancaires d'ingénierie financière ou de spéculation. Chaque état souverain émet et gère sa propre devise par le biais d'une banque centrale. La zone Euro représente une exception. Cette nouvelle région monétaire est composée de 12 États membres. La Banque Centrale Européenne, qui est politiquement indépendante, émet et gère l'Euro, la monnaie transnationale de cette association. Il ne faut pas confondre l'Euro et les euro-devises, qui sont des devises placées en dépôt en dehors de leur système bancaire national. Par exemple, des dollars détenus pour le compte d'une banque allemande sont connus sous le nom d'Eurodollars, des yens détenus pour le compte d'une banque londonienne - en tant qu'actifs de la banque londonienne - sont connus sous le nom d'Euroyen, etc. Terminologie Sur les marchés, les noms des devises sont réduits à 3 lettres pour répondre aux besoins des tableaux sur écran. Ces noms ont été développés par l'Organisation internationale pour la standardisation et sont appelés les codes ISO ou (SWIFT). Nous utiliserons cette convention tout au long de la démonstration.

Les devises en violet sont l'"héritage" des unités monétaires nationales (UMN) qui représentent maintenant les coupures locales d'une seule devise, l'Euro. Elles sont négociables en tant que UMN jusqu'au 1.01.2002, date à laquelle l'Euro deviendra la seule coupure. Le taux de change des NCU par rapport aux autres devises sera encore affiché au moment où les marchés se traitent; mais les flux des fonds interbancaires sont essentiellement en Euro car la cotation, la négociation et le règlement de tous les marchés de l' Union monétaire et économique (UME), qu'il s'agisse des marchés des obligations ou des actions, sont à présent libellés seulement en Euro.

Marchés des changes: Principes de base: Gestion de liquidité
L'activité de change est concentrée sur quatre devises "principales" traitées contre le dollar américain, l'EUR, le JPY, la GBP et le CHF. Cette concentration de liquidités en quelques paires de devises reflète l'importance des marchés de produits financiers et physiques sous-jacents libellés dans ces devises. Le dollar US (USD) L'USD est la devise dominante dans le monde, il représente près de 80% de l'ensemble des transactions sur le marché international des changes. L'importance politique et économique des USA fait du dollar la devise la plus traitée au monde. L'USD est la valeur refuge la plus utilisée par les investisseurs globaux, en particulier pour les raisons suivantes: La devise est gérée avec prudence par la Réserve fédérale américaine - FED (US Federal Reserve Bank); Les contrats US sont garantis par un système juridique solide. Le marché des bons du Trésor est toujours profond et liquide. De plus, l'échelle, la diversité et la sophistication des instruments financiers disponibles sur les marchés américains attirent les investisseurs étrangers dont les opportunités domestiques sont plus limitées. Les marchés monétaires US sont facilement utilisés à des fins d'emprunt et représentent un investissement sûr pour les prêteurs; Le marché des obligations du gouvernement est le marché le plus profond et le plus liquide au monde; Les actions et les obligations du secteur privé sont à l'origine d'un éventail on ne peut plus vaste d'opportunités d'investissement;

Chaque marché est dédoublé par un marché de produits dérivés qui est profond et liquide et qui offrent des outils de couverture efficaces et des opportunités spéculatives. Le dollar US incite donc les banques centrales à détenir la majorité de leurs réserves de devises étrangères en bons du Trésor américains; ce dernier est attractif pour toute sorte d'investisseurs privés, allant de ceux dont la priorité absolue est la minimisation des risques et qui détiennent des emprunts de l'État américain, jusqu'aux acteurs les plus spéculatifs qui sont à la recherche des rendements élevés associés aux actions de croissance, obligations à rendement élevé, contrats à terme et options. L'Euro (EUR) L'Euro a remplacé le Deutschmark allemand comme deuxième monnaie d'échange au monde. Avant l'avènement de l'Euro, le DEM représentait 25% des transactions sur le marché des changes international, l'USD/DEM étant la paire la plus liquide et la plus traitée. L'Euro va se développer sur cette base. L'Euro inclut non seulement le Franc français et 10 autres devises européennes, on attend aussi de lui qu'il stimule la croissance des marchés obligataires et boursiers de l'UEM qui sont libellés en Euro, et qui ont le potentiel pour rivaliser avec les marchés financiers US en termes de profondeur et de liquidité. Le Yen japonais (JPY) La troisième monnaie la plus échangée au monde est surtout traitée contre le Dollar et l'Euro. Sa liquidité est substantiellement réduite par rapport aux autres devises. Les Japonais ont besoin d'USD pour réaliser des investissements, pour rembourser leur dette en USD et pour importer du pétrole, du gaz et des marchandises. Il est difficile pour les acteurs étrangers d'accéder aux marchés financiers intérieurs japonais. C'est pourquoi la demande du Yen japonais provient principalement de sociétés japonaises qui rapatrient leurs profits commerciaux, leurs rendements d'investissement et les fonds qu'ils ont prêtés. Le Yen est particulièrement sensible à la rentabilité de ces sociétés et au marché immobilier domestique. La Livre britannique (GBP) La GBP est la devise la plus échangée contre l'USD et l'EUR et près de la moitié des transactions passent par Londres, la plus grande "plaque tournante" en matière de changes. Londres et la GBP étaient au centre de toutes les activités de change avant la montée du Dollar. La Grande-Bretagne et les USA maintiennent une relation historique d'investissement à double sens, de nombreuses sociétés américaines investissent et opèrent au Royaume-Uni et inversement. A présent, l'économie britannique est bien plus modeste et sur le long terme elle a été bien moins fondamentalement stable que les USA ou l'Allemagne. C'est pourquoi certaines devises ont été très volatiles par rapport à l'USD ou le DEM, fournissant ainsi aux opérateurs londoniens en particulier de nombreuses opportunités pour prendre des positions spéculatives. Le Franc suisse (CHF) L'économie suisse ne justifie pas la place de sa devise au sein des 'cinq grandes', mais la nature de sa société la justifie. Le Franc suisse est vu comme une devise majeure parce que la Suisse est perçue comme la plus grande valeur refuge par les investisseurs. Son économie et sa société sont conservatrices et stables. Le système bancaire continue de maintenir une

solide réputation de confidentialité stricte et d'excellence en matière de service clientèle. Et, aussi longtemps que les investisseurs craindront pour la sécurité de leurs actifs, quelle qu'en soit la raison, des fonds globaux continueront à investir dans des CHF. Le CHF avait suivi le DEM de près. A présent il emboîte le pas à l'EUR, mais il tend à être plus volatile. En effet, le manque de liquidité du CHF signifie que les ordres de taille importante auront plus d'influence sur les prix de ce marché que sur ceux des marchés des autres devises principales.

Marchés des changes: Principes de base: Gré à gré
Les devises se traitent sur un marché décentralisé tenu par les opérateurs bancaires 24h/24: le marché de gré à gré. Les principaux centres financiers couvrent tout le globe, le jour de Bourse commençant à l'est et se déplaçant vers l'ouest.

L'héritage de la domination historique des Britanniques sur le commerce international a placé la City de Londres au cSur des fuseaux horaires mondiaux. De plus, au début des années 1960, les grandes banques américaines se sont installées dans la City afin d'opérer off-shore par rapport au monde des affaires américain, renforçant ainsi la domination historique de Londres. Londres est toujours le plus grand centre au monde pour les changes. New York est le centre de la finance US domestique, ce qui contribue à en faire la deuxième plaque tournante la plus grande au monde pour les changes. Les autres centres financiers les plus importants ont une orientation plus régionale. La part de marché de Francfort ou de Paris va considérablement baisser avec l'avènement de l'Euro; ces deux places financières avaient en effet bâti leur marché sur la paire DEM/FRF qui n'existe plus. D'autres centres de changes ont une orientation plus locale. Livres (de positions) De plus en plus, les banques internationales ne gèrent qu'un seul livre de positions qui se déplace entre des opérateurs travaillant dans des fuseaux horaires différents. Les cours dans les différentes devises principales deviennent compétitifs lorsque Tokyo et Londres sont en activité, la liquidité étant à son maximum lorsque Londres et New-York sont tous les deux en train de fixer leurs cours. Le niveau de l'activité tombe après 15 heures à New-York (Eastern Standard Time). Cependant, il y aura toujours un service de cotation prêt à fixer un cours, où que vous soyez, nuit et jour.

Marchés des changes: Principes de base: Au comptant
Le marché au comptant est celui de la livraison et de règlement immédiats des devises. En d'autres termes, si vous voulez acheter une devise aujourd'hui pour en prendre livraison à ce jour, au prix du jour; vous l'achetez sur le marché au comptant. Le taux de change au comptant est très sensible aux changements de conjoncture économique. Tout simplement parce qu'il s'agit de la première étape des flux internationaux - et une transaction au comptant peut être conclue en quelques

secondes. Les marchés au comptant des devises les plus importantes sont les marchés les plus liquides et les cours peuvent changer des milliers de fois en une journée à mesure que de nouveaux ordres d'achat ou de vente sont passés. La date de valeur au comptant Sur le marché au comptant, le cours de change est fixé à la date de la transaction (la date 'effective'), l'échange effectif se faisant le plus tôt possible. La date standard pour un règlement 'immédiat' est de deux jours après la conclusion de la transaction (T+2). On l'appelle la date de valeur au comptant. La seule exception à cette convention concerne les transactions entre l'USD et le CAD dont la date de valeur au comptant est de T+1.

Ceci réduit les risques de règlement et donne assez de temps pour confirmer les détails d'une transaction et pour que les contreparties puissent échanger les instructions de règlement. Par exemple, on dit qu'une transaction au comptant standard faite le 13 juin est pour valeur le 15 juin; à moins que l'une des deux places financières soit en vacances le 14 ou le 15 juin, auquel cas la date de valeur sera le 16 juin. De même, les week-ends prolongent la date de valeur au comptant. Si une transaction standard au comptant n'est toujours pas réglée le deuxième jour ouvrable après la conclusion de l'affaire, les intérêts vont commencer à s'accumuler à la charge de la partie qui a manqué à son obligation de livraison. Avec le développement des systèmes de règlement intra-jour (systèmes de règlement brut en temps réel - RTGS) dans les années 1990, on peut également réaliser des transactions qui vont être réglées valeur demain (T+1); voire valeur aujourd'hui (T+0).

Marchés des changes: Principes de base: Contrat de change
Un contrat de change à terme est une transaction où l'on échange des devises - achetant ou vendant une devise particulière - à une date ultérieure fixée d'un commun accord, à un cours - un prix - convenu au moment de la transaction. Ce cours est appelé le prix à terme. Les banques cotent des prix à terme sur plus ou moins toute paire de devises. Les dates de valeur à terme sont calculées sur la base des dates de valeur au comptant, qui à leur tour sont calculées à partir de la date de transaction. Comme nous l'avons vu, la date de valeur au comptant intervient deux jours après la date de transaction. Donc pour une transaction à 1 mois fixée le mercredi 3 mars 2000, la valeur au comptant est le vendredi 5 mars et la valeur à terme le lundi 5 avril.

Les cours de change à terme sont disponibles pour des échéances qui vont de 3 jours à 2 ans. Ainsi, les changes à terme sont l'équivalent de gré à gré des contrats à terme sur les devises. Les deux types de contrat permettent aux agents de la transaction de se faire une idée de la direction et de l'étendue des cours de change au comptant futurs. Spéculation et opérations de couverture Les contrats de change ont deux utilités principales: la spéculation et les opérations de couverture. Les spéculateurs purs sont plus susceptibles d'utiliser des contrats à terme pour traduire directement et de manière directionnelle leurs vues sur les cours ultérieurs des devises principales. En effet, le marché à terme organisé autorise des positions dotées d'un grand levier et les contrats standardisés (en termes de prix, taille, et échéance) engendrent une liquidité grâce à laquelle les spéculateurs pourront négocier les contrats avant la date d'expiration. Le nombre limité de paires de devises disponibles, leur taille standardisée et le nombre limité de dates de règlement sont des facteurs qui contribuent à la liquidité des contrats à terme et qui les rendent attractifs pour les spéculateurs. Cependant, ce sont ces mêmes caractéristiques qui rendent en partie ces contrats à terme sur les devises peu attractifs pour des clients voulant couvrir un risque de change spécifique. Les changes à terme constituent le produit préféré des opérateurs souhaitant couvrir un risque de change. Ces opérateurs se divisent en trois catégories. Les sociétés et les particuliers qui ont de vraies raisons commerciales sous-jacentes pour utiliser le marché des changes sont typiquement réticents au risque. Ils aiment le confort d'un flux futur de revenus fixes obtenu à partir de transactions internationales. Par exemple, lorsqu'une société britannique va recevoir des dollars US en 30 jours, la valeur future de ces USD en terme de GBP peut être fixée en rentrant dans une opération de change à terme avec une banque qui vend ses USD pour des GBP dans un délai de 30 jours à une date qui aura fait l'objet d'un commun accord. Les gestionnaires de fonds internationaux peuvent aussi utiliser les changes à terme pour une raison très similaire - garantir la valeur des rendements des investissements futurs (par exemple pour le paiement des coupons sur des obligations libellées en devise étrangère). Les banques utilisent les changes à terme essentiellement pour des raisons de gestion de liquidité. Elles combinent une transaction de change à terme avec une transaction de change au comptant afin de créer une transaction à deux facettes dénommée un swap (de changes).

Marchés des changes: Les conventions de cotation
Un taux de change est le prix d'une devise exprimé par rapport à une autre monnaie. C'est le prix auquel on échange (ou swappe) une devise contre une autre. La devise que l'on cote est appelée la devise de base. C'est la première devise de la paire. La devise qui exprime le prix est appelée la devise cotée. Le prix exprimé par le montant de la devise cotée est celui d'une unité de la devise de base. Un taux de change est donc coté sur une "base incertaine d'une manière certaine", c'est-à-dire qu'une unité de la devise de base correspond à un certain

nombre d'unités de la devise cotée. Regardons la paire de devises USD/JPY - où l'USD est la devise de base et le JPY est la devise cotée. Le taux de change pour la paire de devises USD/JPY nous apprend la valeur de l'USD en termes de JPY; il exprime la quantité de devises cotées nécessaire pour trouver un montant équivalent de la devise de base. Lorsqu'un cambiste fait une cotation sur le marché pour acheter des USD/JPY, il achète des Dollars avec des Yens. Il échange ses Yens contre des Dollars.

Lorsqu'un cambiste fait une cotation sur le marché pour vendre des USD/JPY, il vend des Dollars pour des Yens. Il échange ses Dollars contre des Yens. Supposons un taux de change hypothétique de USD/JPY = 112,85, 1 dollar étant l'équivalent de 112,85 yens. Si l'opérateur qui réalise la transaction achète à 112,85, il reçoit un Dollar US pour 112,85 yens. Il vend un Yen à un taux de change de 112,85 par Dollar reçu.

Si l'opérateur qui réalise la transaction vend à 112,85, il vend chaque Dollar US pour recevoir 112,85 Yens. Il achète un Yen à un taux de change de 112,85 Yens par Dollar vendu. Le marché suit une hiérarchie établie lorsqu'il s'agit de sélectionner la devise de base pour toute paire de devises principales. Par exemple, pour une transaction entre le Dollar US et le Dollar australien, le marché va coter en AUD/USD. Pour une transaction entre le Dollar australien et la Livre britannique, le marché va coter en GBP/AU. L'Euro est toujours pris comme devise de base quelle que soit la paire. Le plus important à retenir, cependant, est que dès que vous regardez une cotation de change, la devise cotée est la première devise de la paire et la devise qui exprime la cotation est la seconde devise de la paire.

Marchés des changes: Les conventions de cotation

Un simple calcul va nous permettre de découvrir combien un certain montant détenu dans une devise quelconque vaut par rapport à d'autres devises. Prenez un taux de change hypothétique de USD/CHF = 1,3735 Lorsque vous détenez une devise de base, vous devez calculer combien vaut ce montant dans la devise cotée. Afin de calculer combien de CHF vous pouvez acheter avec, disons USD10 millions, multipliez le montant de la devise de base par le taux de change coté; USD10 millions x 1,3735 = CHF13.735.000,00 Lorsque vous détenez une devise cotée, vous devez découvrir combien vaut ce montant dans la devise de base. Ainsi, pour calculer combien de dollars US peuvent être achetés avec, disons CHF10 millions, divisez le montant de la devise cotée par le taux de change; 10,000,000 / 1,3735 = USD 7.280.669,82 Un taux de change évolue lorsqu'une unité de la devise de base achète plus ou moins d'unités de la devise cotée. Donc si le taux USD/JPY passe de 112,85 à 113,14, un USD achète plus de Yens. Le Dollar a été renforcé ou apprécié par rapport au Yen. Si le taux USD/JPY passe de 112,85 à 112,42, un USD achète moins de Yens. Le Dollar a faibli ou s'est déprécié par rapport au Yen. Les changements dans n'importe quel taux de change sont mesurés par la formule suivante: Ainsi, par exemple, si l'USD/JPY passe de 112,85 à 113,14: (113,14 - 112,85 / 112,85) x 100 = 0,0026 L'USD a été renforcé ou apprécié de 0,26% (26 points) par rapport au JPY. Inversement, si l'USD/JPY passe de 112,85 à 112,42: (112,42 - 112,85 / 112.85) x 100 = 0,0038 L'USD a faibli ou a été déprécié de 0,38% (38 points) par rapport au JPY. La convention du marché dicte que c'est toujours la devise de base qui est censée s'être renforcée ou affaiblie (appréciée ou dépréciée). Nous pourrions dire que le Yen s'est affaibli ou s'est renforcé par rapport au Dollar mais ce serait erroné car tout en matière de change est considéré selon de la devise de base.

Marchés des changes: Les conventions de cotation: Transaction
Nous avons introduit la notion d'une transaction de change en utilisant un seul taux de change quelle que soit la paire de devises. Mais en pratique, il y a deux cours - un cours acheteur et un cours vendeur - et au moins deux parties - l'opérateur qui prend le cours (le preneur de prix) et le ou les opérateur(s) faisant ces cours (le faiseur du prix).

Le marché formule un prix demandé pour acheter une devise de base et un prix offert pour vendre une devise de base.

Il se peut donc que le preneur du prix vende la devise de base au cours acheteur ou l'achète au cours vendeur. Les cours acheteur et vendeur sont cotés en fonction du point de vue du faiseur de prix. Le cours acheteur vient après le cours vendeur. Le cours acheteur sera toujours plus bas que le cours vendeur. Ainsi, lorsque le cours acheteur/vendeur est de 1,5364 1,5368, le marché achète à 1,5364 et vend à 1,5368.

La différence de prix ici est appelée l'écart entre le cours acheteur et le cours vendeur. Cet écart représentera une fraction du montant du taux de change (en termes de la devise cotée) et cette fraction s'exprime en nombre de points (ou tics). Le nombre qui précède la virgule est appelé la figure. Taux inverses/réciproques Les conventions de cotation du marché peuvent prêter à confusion pour certains clients de banque. Prenons comme exemple un client qui souhaite changer des Dollars US en Francs suisses. Il a en tête un certain montant de Dollars à échanger et demande donc à sa banque le cours au comptant des Francs suisses en Dollars. Le marché change des USD/CHF et non des CHF/USD. Mais puisque le client veut acheter des Francs suisses avec des Dollars, donner au client la cotation en nombre de Dollars par rapport au Franc suisse peut parfois faire gagner du temps et faciliter la tâche de l'équipe de vente de la banque. Passer d'une cotation de marché en USD/CHF à une cotation en CHF/USD plus facile pour la clientèle - changer des CHF avec l'USD comme devise de base - demande un calcul très simple. Par exemple, pour un taux de change hypothétique de USD/CHF = 1,3760 - 65, la cotation inverse devient: 1 / 1,3760 = 0,7267 le cours acheteur USD/CHF s'inverse pour devenir le cours vendeur CHF/USD. 1 / 1,3765 = 0,7265 le cours vendeur USD/CHF s'inverse pour devenir le cours acheteur CHF/USD. Le client peut à présent être coté en CHF/USD = 0,7265 - 67. Il verra facilement qu'il peut acheter le Franc suisse pour USD 0,7267; puis en faisant une simple multiplication par ce taux du montant choisi de dollars, il verra le montant total de CHF qu'il est en mesure d'acheter. Cette cotation inverse est aussi connue sous le nom de cotation réciproque car les mathématiciens disent qu'en divisant 1

par votre numéro, vous avez "sa valeur réciproque".

Les actions
Pour les sociétés, il existe deux moyens de se procurer de l'argent pour des investissements de long terme - elle peuvent l'emprunter et/ou elles peuvent émettre des titres - connus sous le nom d'actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions s'appellent le capital actions et l'argent emprunté les capitaux externes. Pour l'investisseur ils représentent deux propositions fondamentalement différentes.

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?
L'origine historique des marchés financiers tient à la nécessité de trouver un moyen de fournir au monde des affaires les investissements en capital dont il a besoin pour grandir et prospérer. Aujourd'hui, malgré l'importance grandissante de ces marchés comme théâtres de pure spéculation, le besoin que ressentent les entreprises pour des investissements en capital reste la force motrice qui préside à l'existence de ces marchés. Pour une entreprise, il existe deux façons de financer les investissements à long terme - faire un emprunt et/ou émettre des actions. Dans le monde de la finance d'entreprise, les actions sont appelées les fonds propres et l'argent emprunté les capitaux externes (et empruntés). Les fonds propres (actions) diffèrent fondamentalement des dettes dans la mesure où ils représentent une participation au capital de la société - si vous achetez une action, vous achetez une partie de la société plutôt que de lui prêter de l'argent. Pour les investisseurs, cette distinction a deux implications importantes: 1. Un détenteur d'actions n'a droit à aucun paiement régulier Si vous prêtez de l'argent à une société ou achetez ses titres de dettes (obligations ou instruments du marché monétaire) vous avez (généralement) droit à un paiement régulier d'intérêts. Les actions ne donnent droit à aucune sorte de paiement régulier. 2. Un détenteur d'actions n'a aucun droit de remboursement pour ses investissements Si vous prêtez de l'argent à une société ou achetez ses titres de dettes, vous avez droit au remboursement du prêt à un moment précis dans le futur. Lorsque vous achetez une action, vous achetez de fait une partie de la société et cette dernière n'est pas tenue de vous rendre votre argent. Alors, comment les actionnaires gagnent - ils de l'argent à partir de la participation au capital que leur confère la propriété d'une action?

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?: Rentabilité
Comme nous l'avons vu, les actionnaires ont en effet acheté une participation au capital de la société dans laquelle ils ont investi; et en tant que co-propriétaires de cette affaire, ils bénéficient de sa rentabilité présente et/ou anticipée. Cependant, le fait d'être en mesure de bénéficier de la rentabilité d'une société n'est pas la même chose que "de s'approprier les profits futurs de cette société". Techniquement l'ensemble des profits nets appartiennent aux

actionnaires - mais ils sont contrôlés par la direction de la société. Le conseil d'administration peut décider de placer ces profits de deux manières différentes: Les payer aux actionnaires sous forme d'un revenu en espèces - un dividende Rechigner à distribuer ce profit, ceci afin de la réinvestir dans l'affaire. Commençons par les dividendes. La forme la plus évidente du rendement reçu par un actionnaire est le paiement d'un revenu sous la forme d'un dividende dérivé du profit net. Un dividende ressemble à un paiement d'intérêts sur un compte de dépôt ... à l'exception du fait qu'il ne s'agit pas d'un flux de revenus garanti. Une société peut augmenter ou diminuer son dividende, comme bon lui semble. Prenez, par exemple, une société qui réalise un bénéfice net de $50 millions, après impôt et service de la dette. Supposons que la société distribue $20 millions aux actionnaires en dividendes et garde $30 millions pour les réinvestir. Qui obtient quoi?

Lorsqu'un dividende est payé, les actionnaires reçoivent un montant proportionnel à leur participation au capital-actions de la société. Donc si notre société a émis 20 millions d'actions, chaque action détenue rapportera $1 en paiement de dividendes. Dans ces circonstances, un actionnaire détenant 2% de la société (400 000 actions) recevrait $400 000, un actionnaire détenant 100 actions dans la société en recevrait $100 et ainsi de suite. Traditionnellement, les revenus distribués sous forme de dividendes étaient considérés comme l'avantage principal de l'actionnariat. Aujourd'hui, ce sont les entreprises les plus anciennes, et les mieux établies au sein d'industries en pleine maturité, qui paient la plus grande proportion de leurs profits aux actionnaires. C'est en partie parce que ces sociétés ont beaucoup d'actionnaires qui, à l'origine, ont été attirés par la régularité des flux de revenus auxquels ces actions donnent droit (il s'agit en l'occurrence de fonds de pension, sociétés d'assurance vie et retraites). Toute chute dans le niveau de ces revenus serait donc malvenue. Mais c'est aussi parce que ces sociétés sont bien établies et tendent à avoir des cash-flows annuels stables, situation qui leur permet de continuer à payer à peu près régulièrement des dividendes réguliers qui augmentent peu ou prou au rythme de la croissance économique. Il est bien entendu normal qu'une entreprise dominante dans une industrie mûre ait à faire bénéficier ses actionnaires de ses profits nets. Stables, sûres, très solvables, de telles sociétés peuvent emprunter toutes les liquidités dont elles ont besoin, à des taux très compétitifs. L'absence de distribution des profits est une politique suivie plutôt par les sociétés en expansion rapide. Mais comment cela profite-t-il aux actionnaires?

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?: Croissance
Une partie du profit net sera toujours conservée par le conseil d'administration pour le réinvestir dans l'affaire. Les petites entreprises qui sont en phase de croissance ont généralement besoin de réinvestir l'intégralité de leurs bénéfices nets. Aujourd'hui cependant, beaucoup de grandes entreprises ne paient pas de dividendes non plus - en particulier celles qui sont devenues dominantes dans les secteurs industriels les plus nouveaux. D'où vient alors le bénéfice pour l'actionnaire si les profits sont réinvestis plutôt que d'être redistribués? La réponse: les profits utilisés pour permettre à l'entreprise de grandir devraient faire monter la valeur de ses actions. Voici comment.

Dans ce scénario, l'actionnaire considère que le rendement de son investissement se valorise par le biais d'une hausse du cours de l'action. Qu'est-ce que le cours d'une action? Les actions, comme les autres titres, sont émises sur un marché primaire et traitées sur un marché secondaire. Trois types de cours boursiers participent à ce processus: Le cours nominal - tous les cours ont un cours nominal ou une valeur nominale. Comme son nom l'indique, cette valeur est généralement représentée par un faible montant, tel que 10p ou 10 cents. Le cours d'émission - le prix auquel l'action est d'abord vendue, le prix auquel elle est émise. Le cours du marché - le prix auquel une action se négocie sur une place financière après avoir été émise. En d'autres termes, le prix auquel un investisseur achètera votre action. Le cours nominal et le cours d'émission sont déterminés par l'émetteur - la société dont les actions sont émises. Le cours du marché est déterminé par le marché; et une hausse du cours de l'action - une plus-value - est devenue, au cours des dernières années, le principal ingrédient du rendement perçu par les actionnaires.

Mais il peut s'agir d'un type de rendement assez insaisissable. Compter sur les plus-values pour le rendement de son investissement est quelque chose d'assez incertain car cela revient à espérer que le marché va évaluer votre investissement à un niveau supérieur à celui auquel vous l'avez acheté. Et son évaluation doit continuer à se renchérir, car, et c'est crucial, la plus-value ne se concrétise en rendement sur votre investissement que lorsque vous le réalisez - lorsque vous vendez les actions. Le marché est donc relativement important. Mais qu'est-ce qu'un marché des actions?

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?: Marché boursier
Quand nous pensons aux actions, l'une des premières choses qui vient à l'esprit est le marché boursier. Cependant toutes les sociétés ne font pas coter leurs actions sur un marché boursier.

Pensez aux petites sociétés privées qui lèvent du capital-actions auprès d'un groupe d'investisseurs privés. La société émet des actions qui peuvent être achetées ou vendues; mais même si vous vouliez en acheter quelques-unes, comment pouvez-vous être au courant de leur existence? Ceci nous conduit au coeur de la fonction du marché boursier: une arène publique dans laquelle des capitaux sont levés (le marché primaire) et des actions négociées (le marché secondaire). Lorsque vous pénétrez dans cette arène, en tant qu'émetteur ou en tant qu'investisseur, vous devez vous accommoder des règles du marché, qui se déroulent en général sous l'égide d'une entité autorégulatrice et dans un cadre réglementaire et statutaire plus large. Les marchés boursiers donnent aux émetteurs - les sociétés elles-mêmes - l'opportunité d'atteindre un nombre bien plus important d'acheteurs lors des émissions sur le marché primaire, et donc, bien sûr, de lever bien plus de capitaux. Quant aux investisseurs, un marché boursier leur fournit des mécanismes et des pratiques établis grâce auxquels les actions pourront être achetées et vendues (le marché secondaire).

Qu'est-ce qu'un marché boursier? Traditionnellement, les marchés boursiers avaient une matérialisation physique - avec des corbeilles peuplées de différents types d'intervenants. Mais un marché boursier (et tout marché de capitaux) ne nécessite pas de localisation physique. Les acheteurs et les vendeurs doivent seulement pouvoir communiquer efficacement au sein d'un cadre professionnel réglementaire et pratique. La tendance (de plus en plus la norme) - dans tous les produits des marchés de capitaux - est à l'éloignement des corbeilles et au développement des marchés électroniques. Peut-être vous posez-vous la question suivante : quelle est la différence entre un marché boursier et une Bourse? De façon un peu tautologique, si un marché est réglé par ce qu'on appelle "la Bourse", il s'agit d'un marché boursier organisé. Dans le cas contraire, il s'agit toujours d'un marché - mais d'un marché de gré-à-gré. Les actions sont négociées en dehors des marchés organisés dans le monde entier dans ce qu'on appelle un marché de gré-à-gré, qui se fait par téléphone ou par ordinateur. Et pour rivaliser avec la vitesse et l'efficacité de ces marchés de gré-à-gré, les marchés organisés doivent leur ressembler de plus en plus. Qu'est-ce qui fait l'efficience d'un marché boursier? Un marché boursier efficient - que ce soit un marché organisé ou un marché de gré-à-gré - a les caractéristiques suivantes: La transparence: des informations opportunes et précises sur le prix et le volume des transactions passées et sur l'offre et la demande qui prévalent. La liquidité: le temps nécessaire pour achever une transaction (la facilité à trouver des acheteurs ou des vendeurs) et la constance du prix. Des coûts de transaction bas (efficience interne): plus les coûts de transaction sont bas, plus le marché est efficient. L'ajustement rapide des prix à toute nouvelle information (efficience externe): si les conditions de l'offre et de la demande risquent de changer à cause d'informations nouvelles, les intervenants sur le marché voudront que cette

information soit escomptée dans le prix des actions. Tout débat sur l'efficacité d'un marché boursier - ou de tout marché financier - tournera autour de ces questions.

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?: Capitalisation boursière
Bien que les opérateurs et les investisseurs passent le plus clair de leur temps à observer le cours des actions qu'ils détiennent ou pensent à acheter, vous les entendrez souvent dire: "Comment va le marché?". De même, vous remarquerez que la plupart des bulletins d'information finissent par une phrase du type: "Sur les marchés aujourd'hui, le 'Dow Jones ', a été en hausse ou en baisse de tel ou tel nombre de points". En réalité, lorsque les gens parlent du marché, ils font normalement référence à l'indice du marché. Tous les jours, sur le seul marché européen, des milliards de dollars sont négociés en actions. Au cours de n'importe quelle journée, certains cours monteront, d'autres baisseront, certains enfin resteront inchangés. Un indice de marché montre l'ensemble du mouvement d'un marché particulier: traduisant si la valeur totale - la capitalisation boursière - de toutes les sociétés cotées a augmenté ou a baissé. L'indice FTSE 100, par exemple, est constitué des 100 plus grandes sociétés anonymes -en termes de capitalisation boursière- enregistrées au Royaume-Uni.

De plus, ces indices boursiers ne sont pas seulement calculés sur l'ensemble du marché. On en trouve également sur des secteurs particuliers du marché: les sociétés avec la plus grande capitalisation, les valeurs technologiques, d'autres sociétés qui sont plus petites, etc. Comment ces indices peuvent-ils donc être utiles?

Les actions: Qu’est-ce qu’une action?: Indicateur de marché
Comme nous l'avons vu, un indice boursier constitue une forme d'indicateur de marché. Sur une base journalière, ces indices reflètent l'ensemble des décisions d'achat et de vente pour le marché/le secteur qu'ils représentent. Et la réaction du marché à ces informations significatives et aux questions économiques d'une actualité brûlante se reflète dans les variations de ces indices. Ces indices fournissent aux investisseurs une indication rapide sur la façon dont le marché dans son ensemble réagit aux

événements du "monde réel"; une indication qui, à son tour, a de fortes chances d'influencer la valeur de leurs portefeuilles. Indicateurs du marché, ces indices offrent aussi des repères utiles pour faire des comparaisons. Ils sont fréquemment utilisés comme pour comparer les performances des fonds d'investissement entre eux. Un indice peut également servir d'élément de comparaison par rapport à des actions individuelles, sur la base du taux de capitalisation boursière (ratio bénéfice/cours) ou de la volatilité. La grande diversité des indices disponibles rend également possibles des comparaisons plus précises. Par exemple, une société d'électricité - ici, Powergen, représentée par la ligne bleue - pourrait être comparée au secteur électrique dans son ensemble - représenté par la ligne verte.

Les indices boursiers peuvent encore être utilisés à des fins d'analyse historique. En analysant les indices boursiers et d'autres indicateurs, vous pouvez repérer des relations ou des modèles qui peuvent se révéler utiles dans la prise de décision. Cette forme d'analyse est connue sous le nom d'analyse technique. Les indices du marché des titres peuvent être à la base de stratégies d'investissement passif, dont l'objectif est de reproduire la performance d'un indice particulier. Ici des fonds dits indiciels investissent dans un portefeuille diversifié, représentatif de cet indice, afin de faire d'aussi bonnes performances. Enfin, les marchés dérivés d'instruments financiers se servent des indices pour coter des contrats à terme et des options sur ces mêmes indices. Ces contrats sont basés sur la valeur attendue d'un indice à une date ultérieure. Ces produits dérivés sur indices sont de plus en plus utilisés pour des portefeuilles d'assurance et de spéculation, car ils exposent le détenteur aux variations dans le prix d'un indice sans qu'il soit obligé d'acheter les titres sous-jacents.

Les actions: Les risques afférents aux actions
Quels sont les risques qui sont associés aux actions? En un sens, c'est assez simple. Laquelle des deux actions ci-dessous est la plus risquée?

C'est B, à l'évidence. Son prix est plus volatile. D'où vient cette forme de volatilité? Comme nous l'avons déjà vu dans ce module, une action est une participation au capital d'une société. Vous pouvez recevoir des dividendes - dont le paiement est à la discrétion de la direction - et vous pouvez bénéficier d'une plus-value sous la forme d'une augmentation du prix de l'action. Cependant ce sont les performances de la société (sa rentabilité) qui déterminent si sa direction peut payer des dividendes - et toute hausse du prix de son action dépendra de l'évaluation que le marché fera de ces mêmes performances. En d'autres termes, la valeur de votre investissement repose sur la capacité de l'entreprise à réussir et à dégager du profit, ainsi que sur la capacité du marché à reconnaître cette réussite. Tout cela semble déjà assez risqué, n'est-ce pas? La partie qui concerne la perception que le marché a de ce risque est une question piège, bien plus que le simple fait de savoir si une entreprise a des chances de réussir ou d'être profitable. Croyez-le ou non, certaines sociétés ont un long historique de succès, pourtant le marché arrive régulièrement à se méprendre dans les évaluations qu'il fait de leurs performances. Plus incroyable encore, il arrive au marché d'accorder une valorisation extrêmement forte à des sociétés qui n'ont pas le moindre historique.

Les actions: Les risques afférents aux actions: Participation
Participer à la rentabilité future d'une société vous expose à toute une gamme de risques. Vous pouvez toutefois faire trois grandes distinctions. Le risque du marché Il y a tout d'abord les risques inhérents à l'environnement économique - des incertitudes en ce qui concerne la croissance économique, l'inflation, les taux d'intérêt, les taux de change, les prix à l'importation / à l'exportation, etc... On qualifie souvent ce type de risque de risque du marché. Quelle que soit l'action dans laquelle vous investissez, vous le rencontrez. Mais certaines sociétés y seront plus vulnérables que d'autres. Un taux de change élevé par exemple affectera les fabricants d'équipements électroniques et électriques qui visent les marchés d'exportation, davantage que la grande distribution alimentaire (qui vise le marché intérieur), car une monnaie forte rendra les premiers produits plus chers sur des marchés étrangers. Toutefois, rien n'est automatique. Une société dans la grande distribution alimentaire qui est peu efficiente peut souffrir davantage qu'une société dans le secteur électronique qui est vraiment très efficiente. Le risque sectoriel Le risque sectoriel relève des incertitudes causées par les caractéristiques précises du secteur industriel dans lequel une société opère. Ces risques peuvent varier dramatiquement. Les nouvelles technologies, par exemple, exposeront toujours les investisseurs à des incertitudes plus importantes que la moyenne du marché en ce qui concerne les profits futurs- en raison de l'incertitude inhérente à leurs nouveaux produits et aux nouveaux marchés. D'ailleurs, ces industries seront certainement moins sûres que la grande distribution alimentaire (puisque l'alimentation ne sera jamais démodée). Les risques sectoriels peuvent donc être identifiés et différenciés sur une échelle allant de risques élevés à faibles, par

rapport à la moyenne du marché. Puisque les investisseurs ont besoin d'être récompensés pour une prise de risque plus élevée, nous pouvons nous attendre à ce que tous les titres du secteur technologique offrent une rentabilité supérieure aux titres de la grande distribution alimentaire. Toujours est-il que ces rendements ont moins de chance de se concrétiser que les rendements plus faibles mais plus certains de l'industrie alimentaire. Le risque associé à une entreprise spécifique Enfin, il y a certains risques qui sont spécifiques à une société donnée. Chaque entreprise - chaque action - gérera les risques de son secteur et les risques plus généraux de l'environnement économique à sa façon. La manière dont elle transformera des menaces en opportunités et exploitera efficacement ces opportunités sera décisive dans la création de valeur pour les actionnaires. Bien sûr, certaines sociétés auront des performances inférieures à celles de leurs pairs Lorsque cela arrive, c'est pour des raisons spécifiques à la société elle-même. Lorsque vous allez choisir des titres à mettre dans votre portefeuille d'actions, vous devez prendre en considération tous ces facteurs et ne pas vous contenter d'essayer de choisir les sociétés qui réussissent. En combinant les différents profils de risque des différentes actions ou branches (en diversifiant) vous pouvez réduire le risque total de votre portefeuille. Vous pouvez voir dans quelle mesure en vous reportant à notre module " Investissement". Mais pour le moment, essayons d'avoir une idée plus précise des relations qui existent entre la nature du secteur et les risques du marché.

Les actions: Les risques afférents aux actions: Réactions
Parfois on va catégoriser les différents types d'entreprises de manière à vous aider à comprendre leurs réactions aux facteurs de risque à long terme du marché - à savoir, comment les actions des sociétés répondront aux cycles de croissance économique générale ou bien de récession. Il existe 3 catégories principales: Les actions défensives: Il s'agit d'actions qui tendent à tenir le coup même lorsque l'activité économique se ralentit de manière générale. Ce sont des actions “sûres” - qui baisseront moins que la moyenne du marché pendant les périodes de crise, mais dont la remontée sera relativement moins forte pendant les périodes fastes: par exemple, des sociétés dans le secteur alimentaire, voire dans le secteur énergétique (qui fournissent des services essentiels, tels que l'électricité ou l'eau). Les actions cycliques: Il s'agit d'actions dont la rentabilité, et donc le cours, tendront à refléter l'état de santé de l'économie générale. Les sociétés de BTP en fournissent l'exemple classique. Dans les périodes d'expansion elles (et leurs actions) montent bien, mais pendant les périodes de crise elles baissent encore plus rapidement que la moyenne du marché - et restent au sol jusqu'à la prochaine reprise. Ainsi ne seront-elles jamais mieux qu'un investissement incertain, quelle que soit la phase du cycle économique. Les hauts et les bas cycliques ne comptent pour rien avec ce genre d'actions.

Les actions contre-cycliques: Ces actions affichent une bonne performance pendant les périodes de crise mais déçoivent pendant les périodes fastes. Elles sont fantastiques pour un portefeuille diversifié, mais il est difficile de trouver des secteurs qui sont entièrement contre-cycliques. Un exemple serait un cabinet d'audit spécialisé dans la faillite ou dans les opérations de syndic. Cette catégorisation est utile lorsqu'il s'agit de comprendre la performance d'une société donnée pendant les différents stades du cycle économique. Le cours d'une action reflète les attentes du marché quant aux profits que la société va réaliser, et la conjoncture constitue un facteur-clé dans la détermination du potentiel qu'a cette société de réaliser des profits dans un contexte donné. Mais il faut être prudent, car les entreprises n'opèrent pas toutes dans une même conjoncture. L'activité économique varie d'une région géographique à l'autre, voire d'un secteur à l'autre. Il est trompeur d'imaginer un seul environnement économique, national et unitaire. Certaines entreprises sont étroitement liées à un marché régional ou à une niche, d'autres sont plus globales et très diversifiées. Si on intègre des risques qui sont spécifiques à chaque entreprise dans cette équation, on voit que la catégorisation ci-dessus s'avère utile surtout lorsqu'il s'agit d'analyser un secteur plutôt qu'une seule action et d'intégrer cette analyse dans celle du risque d'un portefeuille donné. Un autre problème avec cette catégorisation habituelle est qu'il n'existe pas de rapport évident entre le niveau actuel des prix boursiers et un niveau d'activité économique au sens large. Une croissance économique modérée peut engendrer une croissance rapide des valeurs boursières et vice versa. Comme l'économiste américain Paul Samuelson l'a si bien dit, "Le marché boursier a prévu neuf récessions sur les cinq dernières". Le marché sera toujours plus volatile que ce qui est justifié par les mesures d'activité économique, quelles qu'elles soient, à l'exception de ce qui se passe pendant une crise majeure lorsque les volumes échangés sur le marché boursier chuteront tous très rapidement. En somme, cette catégorisation ne sert qu'à développer une vision à long terme de la sensibilité au risque d'un portefeuille donné.

Les obligations
Un investissement en obligations représente un risque moins élevé qu'un investissement en actions. Du coup, tout particulièrement pendant des périodes plus courtes, les obligations peuvent avoir un rendement supérieur à celui des actions et leurs prix resteront presque toujours plus stables. Lorsque le prix des actions fluctue beaucoup, cette stabilité relative peut paraître particulièrement attirante. Trouvez ce que sont les obligations et comment elles fonctionnent.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?
Comme nous l'avons déjà vu dans ce module, les entreprises ont deux possibilités pour lever des fonds afin de financer leurs investissements commerciaux à long terme - elles peuvent emprunter ces fonds et/ou émettre des actions. Pour emprunter de l'argent, les entreprises ont souvent recours à l'émission de ce qu'on appelle des obligations. Alors

qu'est-ce qu'une obligation et comment fonctionne-t-elle? Qu'est-ce qu'une obligation? Une obligation est une dette. En effet, quand un investisseur achète une obligation, il prête en réalité une somme d'argent à l'émetteur de l'obligation et celui-ci contracte une dette. Par conséquent, l'émetteur (ou vendeur de l'obligation) est emprunteur et l'investisseur (ou acheteur de l'obligation) est prêteur.

Le prix d'achat de l'obligation correspond à l'argent que l'investisseur prête à l'émetteur. Et, comme dans la plupart des prêts, lorsque l'on achète une obligation, l'emprunteur verse à l'acheteur des intérêts pendant toute la durée du prêt. Ensuite, à l'échéance fixée, l'emprunteur rembourse le prêt.

Dans le cas d'une obligation, le prix payé pour l'obligation - autrement dit le prêt - est appelé montant principal, ou valeur nominale de l'obligation. La durée d'un prêt s'appelle son échéance. Et les intérêts du prêt payés par l'emprunteur s'appellent le coupon. Les obligations sont aussi connues sous le nom de titres à revenu fixe (ou parfois de titres à intérêt fixe), car la plupart des obligations rapportent un revenu régulier au prêteur, qui correspond au taux d'intérêt du prêt. Le montant des intérêts payés et la fréquence de paiement des intérêts sont précisés dans les termes spécifiques gouvernant l'émission de l'obligation. Les obligations sont appelées titres à revenu fixe pour une autre raison. A la différence des actions où la rentabilité n'est pas garantie, une entreprise qui émet une obligation s'engage à rembourser le principal plus les intérêts.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: Une dette
Comme nous l'avons déjà dit, une obligation est une dette. Il est donc évident que les organismes qui les émettent empruntent de l'argent. Mais qui sont ces emprunteurs? Traditionnellement, les plus gros émetteurs obligataires sont des organismes gouvernementaux : des gouvernements nationaux, locaux ou municipaux, ainsi que des agences gouvernementales.

Mais les obligations sont aussi émises par des agences supranationales comme la Banque Mondiale, et de grands groupes comme GEC ou Siemens. Ces organismes empruntent de l'argent pour financer leurs activités. Les gouvernements et les organismes municipaux ont besoin d'argent pour financer les biens publics - le réseau routier, la défense, la santé, la sécurité sociale, etc. Et ces gouvernements et organismes municipaux, outre le fait de lever des impôts et vendre des actifs publics, n'ont pas beaucoup d'autres solutions que d'emprunter de l'argent. Les entreprises, elles, ont besoin de liquidités pour toutes sortes de raisons: elles doivent financer leurs besoins en fonds de roulement, investir dans de nouveaux produits, s'implanter sur de nouveaux marchés, etc. La question qui se pose maintenant est la suivante: comme avec n'importe quel emprunteur, comment peut-on être sûr d'être remboursé, ou comment peut-on avoir la certitude que l'emprunteur va pouvoir payer les intérêts du prêt? Cette question peut sembler incongrue lorsqu'il s'agit, par exemple, d'obligations émises par la Bundesbank ou GEC, mais elle ne l'est pas tant que cela lorsqu'il s'agit de dettes émises par des autorités municipales d'un pays en voie de développement, ou par une entreprise inconnue. C'est à ce niveau-là qu'interviennent les évaluations de solvabilité qui sont préparées par les agences de notation - nous parlerons du risque de solvabilité plus tard. Pour l'instant, ce qu'il faut garder à l'esprit, c'est que "plus le risque de nonpaiement est élevé, plus le rendement offert par l'émetteur de l'obligation devra être élevé pour compenser ce risque". Dans ce contexte, on dit parfois que la dette publique des plus grands pays industrialisés, où le risque de non-paiement est inexistant, offre un taux d'intérêt sans risque. C'est la raison pour laquelle la dette publique sert de référence pour évaluer les rendements proposés par d'autres émetteurs d'obligations.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: Exemples réelles
Revenons sur certains points dont nous venons de discuter en regardant des obligations réelles. Voici deux extraits du London Financial Times du 3 juillet 2000, dans lesquels figure une sélection d'obligations de la zone Euro, les premières dans le secteur industriel, et les secondes dans le secteur à rendement élevé. Nous nous concentrerons sur Unilever et Jazztel.

En allant de gauche à droite, la première chose que l'on remarque est la "date rouge". Il s'agit de la date d'échéance, c'est-àdire la date à laquelle le principal de l'obligation (le prêt) doit être remboursé. Dans le cas d'Unilever, en mai 2004, et dans celui de Jazztel, en décembre 2009. La deuxième chose à noter, c'est le coupon, est-à-dire les intérêts que l'émetteur d'obligations paie au porteur d'obligations sur une base annuelle ou semestrielle. Unilever paie un coupon de 6,5%, et Jazztel un coupon de 13,250%. Pourquoi la différence est-elle aussi importante? Regardons les deux colonnes suivantes pour en comprendre la raison. Elles nous montrent les évaluations de solvabilité des obligations, S&P et Moody's étant les deux agences de notation principales du marché. Comme nous l'avons vu, les évaluations de solvabilité mesurent le risque de non-paiement, c'est-à-dire le risque pour l'emprunteur d'être dans l'incapacité de rembourser le prêt et/ou payer les intérêts du prêt. AAA est le plus haut degré de solvabilité pour S&P, c'est-à-dire le risque de non-paiement le plus bas, et Aaa est le degré le plus élevé pour Moody's. Il est clair qu'Unilever va remplir ses engagements. Rappelez-vous: "plus le risque de non-paiement est élevé, plus le rendement offert par l'émetteur de l'obligation devra être élevé pour compenser ce risque". C'est la raison pour laquelle toutes les entreprises dans le secteur à rendement élevé, et pas seulement Jazztel, offrent un taux d'intérêt beaucoup plus élevé que les entreprises du secteur industriel. Leurs évaluations de solvabilité sont toujours inférieures, ce qui fait qu'elles doivent offrir un taux d'intérêt plus élevé pour compenser ce risque supplémentaire. Pour terminer, venons-en au prix. Que signifient ces chiffres? Pourquoi approchent-ils tous de 100? Et de 100 quoi? Dans les marchés obligataires, les prix sont cotés en fonction de ce que l'on appelle le pair. Le pair représente 100% de la valeur nominale de l'obligation, et tout est donc coté par rapport au chiffre 100. Le "prix acheteur" signifie seulement qu'il s'agit du prix que le marché est prêt à payer pour l'obligation, par opposition au "prix offert", qui est le prix de vente du marché.

Par conséquent, le prix Unilever de 102,211 signifie que le marché achètera l'obligation Unilever pour 2,211% de plus que sa valeur nominale (c'est-à-dire une prime de 2,211%). Et le prix Jazztel de 90,593 signifie que l'obligation s'échange à un escompte de 9,407% par rapport à sa valeur nominale. Il est donc clair que le risque de non-paiement, également appelé le risque de crédit, est une donnée importante dont il faut tenir compte lorsque l'on considère différentes obligations. Essayons maintenant de voir plus précisément en quoi

cela consiste, et concentrons-nous sur les autres risques associés aux obligations.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: Risque de crédit
Risque de crédit ou risque de non-paiement Le risque de crédit est le risque qu'un émetteur d'obligations manque à ses engagements, c'est-à-dire qu'il soit incapable de tenir sa promesse de verser le paiement des intérêts en temps voulu, ou de rembourser le principal à échéance. Comme nous l'avons vu, le risque de crédit est jaugé sur les évaluations de la qualité du crédit attribué aux émetteurs par les agences de notation commerciale telles que Moody's et S&P. En raison de ce risque, la plupart des obligations se vendent à un prix inférieur (ou à un écart de rendement) inférieur à celui des emprunts d'Etat à échéance égale. Cela s'explique par le fait qu'il n'y a pratiquement aucun risque qu'un gouvernement manque à ses engagements: on dit alors que les obligations offrent un taux de rendement sans risque. Dans la pratique, à l'exception des obligations à rendement élevé (ou obligations "pourries"), très peu d'émetteurs d'obligations manquent à leurs engagements. L'investisseur est plus inquiet d'une variation éventuelle de l'évaluation de solvabilité, car cela aurait un impact immédiat sur le prix des obligations (actuelles ou futures) émises par l'emprunteur. En fait, s'il y a une détérioration dans l'évaluation de solvabilité d'un émetteur, le prix de ses obligations baissera lui aussi. Cela pourra créer des pertes de capital significatives pour les porteurs d'obligations qui veulent vendre avant échéance. Risque de marché ou risque de taux d'intérêt Le risque le plus significatif couru par les porteurs d'obligations est ce que l'on appelle le risque de marché ou de taux d'intérêt. Le prix d'une obligation va toujours dans le sens inverse d'un changement des taux d'intérêt. Nous en verrons plus tard la raison. Si on conserve une obligation jusqu'à échéance, cela n'a pas d'importance ; mais si l'on doit ou veut vendre avant échéance, une baisse du prix signifiera une perte de capital. Ce risque de perte de capital est appelé le risque de marché ou de taux d'intérêt. Risque de réinvestissement La plupart des chiffres que vous lirez concernant le rendement d'une obligation donnée partent du principe que le revenu (les intérêts payés sous forme de coupon) sera réinvesti. Mais que se passe-t-il si on ne peut pas réinvestir au même taux de départ? La variabilité des rendements sur réinvestissement, due, répétons-le, aux variations dans les taux d'intérêt actuels, est appelée risque de réinvestissement. Plus l'obligation est longue, plus le risque de réinvestissement est grand. La seule obligation qui ne comporte aucun risque de réinvestissement est une obligation à coupon zéro. Risque d'inflation Le risque d'inflation est le risque couru si l'inflation réduit la valeur, exprimée en termes de pouvoir d'achat, des cashflows qu'une obligation génère. Les investisseurs sont exposés au risque d'inflation car les paiements que promet une obligation sont, à l'exception des

bons à taux flottant, fixes pendant la durée du titre. Risque de liquidité La liquidité représente la facilité avec laquelle on peut acheter ou vendre un instrument financier au comptant sans causer de changement significatif dans son prix. Un marché très dynamique, c'est-à-dire un marché où l'on peut facilement vendre ses avoirs au comptant sans être obligé de faire de gros escomptes sur le prix, s'appelle un marché liquide. Un marché où les avoirs se vendent difficilement au comptant, à moins d'un gros escompte sur le prix, manque de liquidité. Si on a l'intention de conserver une obligation jusqu'à échéance, le risque de liquidité ne nous concerne pas. Mais si on veut la vendre avant échéance, c'est très pertinent. Risque politique ou juridique Il s'agit du risque qu'un gouvernement (ou toute autre autorité afférente) impose de nouvelles restrictions fiscales ou juridiques sur les titres que vous avez déjà acquis. Force majeure Il s'agit de catastrophes naturelles ou industrielles, ou de changements majeurs dans la structure d'une entreprise: rachat, restructuration, etc. L'émetteur ou le marché n'en sont pas responsables, mais ces événements, s'ils sont suffisamment importants, peuvent affecter la capacité de l'émetteur à tenir ses engagements.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: Identification
Nous avons donc vu ce qu'est une obligation, et nous avons vu qui en sont les émetteurs et pourquoi. Nous avons également identifié quelques-uns des risques les plus significatifs liés aux obligations. C'est maintenant que les choses intéressantes commencent. Comme nous l'avons vu,"plus le risque de non-paiement est élevé, plus le rendement offert par l'émetteur de l'obligation devra être élevé pour compenser ce risque". Mais quelle est la rentabilité d'une obligation? Le mot-clé ici, est rendement. Le rendement est le pourcentage de rentabilité que promet votre investissement obligataire, quel que soit son prix actuel. Dans sa forme la plus simple, connue sous le nom de "rendement actualisé", ou "rendement du coupon", il s'exprime avec la formule suivante:

Prenons une "obligation standardisée" d'une valeur nominale de 1000 dollars, qui paie un coupon de 5%. Si on l'achetait pour 1000 dollars, le rendement actualisé serait logiquement de 5% (50 dollars / 1000 dollars). Ainsi, quand on achète une obligation à sa valeur nominale, le rendement est tout simplement son coupon, ou le taux d'intérêt. Malheureusement, cela peut devenir beaucoup plus compliqué. En réalité, quand les gens parlent de rendement, ils parlent en général du "rendement à échéance". Ce qui représente le rendement total prévu quand on achète une

obligation à un prix donné avec l'intention de la conserver jusqu'à échéance. Le calcul est compliqué sans tableur ou sans calculatrice obligataire, mais le principe est assez simple. Le rendement d'une obligation est composé de trois éléments: L'intérêt payé sur l'obligation, ou le coupon. Le rendement du réinvestissement des intérêts payés sur l'obligation, autrement dit l'intérêt sur les intérêts. Les plus-values ou pertes de capital sur le prix de l'obligation. Reprenons notre obligation avec un coupon de 5%: si on l'avait achetée sur le marché à 950 dollars et non à 1000 dollars (c'est-à-dire à 95 plutôt qu'à 100), le calcul d'un "rendement à échéance" tiendrait compte du fait que l'obligation achetée à 95 rapporterait 100 à échéance. De plus, il supposerait que l'on réinvestisse les coupons au même taux que le taux nominal payé par l'obligation et que l'on calcule le taux composé. Évidemment, cela nous donne une bien meilleure idée du véritable rendement de notre investissement. Si l'on prête 950 dollars et que ça nous en rapporte 1000, on obtient un certain rendement. De la même façon, si l'on réinvestit l'intérêt du coupon, cela rapporte aussi un rendement. En fait, même si cette mesure est très utilisée, les professionnels estiment que le "rendement à échéance" n'est pas non plus très précis, et ils préfèrent utiliser ce qu'on appelle une "analyse de rendement total". Mais en toute honnêteté, cela n'est pas très important. Ce que vous devez saisir, en revanche, c'est la relation inverse entre le prix et le rendement, ainsi que la "courbe des taux ". La relation inverse Le prix d'une obligation et son rendement sont inversement liés. C'est-à-dire que quand le prix d'une obligation baisse, son rendement augmente et vice versa. Pourquoi? Reprenons notre obligation avec un coupon de 5%. Si on l'achetait à 1000 dollars, le rendement actualisé serait logiquement de 5% (50 dollars/1000 dollars). Mais si le prix tombe à 950 dollars, le rendement, pour celui qui a acheté l'obligation à 950 dollars, monte à 5,26% (50 dollars / 950 dollars). On sait intuitivement que le coupon garanti (50 dollars) constitue maintenant un pourcentage plus élevé que le prix de l'obligation. Inversement, si on achète l'obligation à 1000 dollars et que son prix monte à 1050 dollars, le rendement, pour celui qui achète l'obligation à 1050 dollars, tombe à 4,76% (50 dollars/1050 dollars). Cela est dû au fait que le coupon garanti (50 dollars) constitue maintenant un pourcentage plus bas que le prix de l'obligation. Cette relation simple soulève toutes sortes de questions importantes. Pour l'instant, concentrons-nous seulement sur une question: si les rendements et les prix connaissent des évolutions opposées, pourquoi considère-t-on que les rendements élevés et les prix élevés sont tous deux de bonnes choses ? La réponse dépend du point de vue de chacun. Un acheteur d'obligations est à la recherche de rendements élevés, car il veut payer 950 dollars pour une obligation de 1000 dollars. Une fois l'obligation achetée, on veut que son prix monte. Le rendement est fixé de manière définitive, et si le prix monte, c'est forcément positif, surtout si l'acheteur a besoin de liquidités et veut vendre son obligation à cet effet. Regardons maintenant la courbe des taux.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: La courbe

des taux
La courbe des taux représente un instantané des rendements offerts par des obligations de même nature, et plus particulièrement du même niveau de solvabilité, mais à échéances différentes. Voici un instantané de la courbe des taux des emprunts d'État américain en 1997.

Deux obligations avec la même évaluation de solvabilité mais avec des échéances différentes auront des rendements différents. Pourquoi? Nous retrouvons ici - et ce n'est pas une surprise - la relation fondamentale qui existe entre le risque et le rendement: plus le risque est grand, plus le retour devra être important pour compenser ce risque. Nous avons déjà dit que nos deux obligations ont le même risque de crédit, mais comme nous l'avons vu, le risque de crédit n'est pas le seul risque couru par le porteur d'obligations. D'ailleurs, les autres risques (risque de taux d'intérêt, de réinvestissement, de force majeure, etc.) sont plus élevés pour des obligations à long terme que pour des obligations à court terme, car ils ont plus de temps pour se produire. Le principe fondamental de risque/rendement engendre un rapport entre la rentabilité et l'échéance que l'on peut visualiser sous forme de courbe de taux (la structure à terme des taux d'intérêt) qui, dans les circonstances normales, a cette forme là:

Si l'on garde en mémoire le fait que les emprunts d'État possèdent le risque de solvabilité le plus bas, c'est-à-dire le risque de non-paiement le plus bas, les courbes de taux afférentes à une catégorie donnée d'emprunts d'État servent de repère pour la tarification des autres classes d'obligations. C'est-à-dire que ces dernières sont caractérisées par toute une gamme de rendements qui seront différents de ceux que l'on trouve avec les emprunts d'État correspondants. Ainsi, les obligations émises par les entreprises, connues aussi sous le nom d'obligations de qualité supérieure, présenteront un écart par rapport aux emprunts d'Etat - et les obligations à rendement élevé, c'est-à-dire les obligations de qualité inférieure, présenteront un écart par rapport aux obligations émises par les entreprises.

Vous savez maintenant ce qu'est une courbe des taux. La question qui se pose alors est la suivante: que peut-on en faire?

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation? Indicateur
Les investisseurs se servent de la courbe des taux comme d'un indicateur: d'abord, du profil risque/rendement des différentes sortes de dettes par rapport aux taux de rendement sans risque qui sont offerts par les emprunts d'Etat; et ensuite comme d'un indicateur de la direction probable des taux d'intérêt. Ecarts Comme nous l'avons déjà vu, il y a un écart entre les rendements auxquels s'échangent les obligations émises par les entreprises et les rendements des emprunts d'Etat correspondants. Il en va de même pour les obligations à rendement élevé et les obligations émises par les entreprises. L'ampleur de l'écart indique la situation relative sur les différents marchés. Ainsi, si l'écart s'agrandit entre les différents secteurs, c'est-à-dire si la différence entre le rendement offert par les différents secteurs s'accroît, les obligations émises par les entreprises et les obligations à rendement élevé devront offrir un rendement supérieur pour attirer les investisseurs. Cela signifie deux choses: d'abord, que les prix des obligations émises par les entreprises et les obligations à rendement élevé sont en train de chuter, ce qui est mauvais signe pour les porteurs de ce genre d'obligations; ensuite, que la hausse des rendements et la chute des prix indiquent que les marchés sont conscients de l'accroissement des risques liés aux obligations émises dans les secteurs en question. Taux d'intérêt La courbe des taux peut aussi servir d'indicateur sur la direction des taux d'intérêt et sur la situation économique en général. Quand il y a une fluctuation (réelle ou anticipée) des taux d'intérêt, les investisseurs institutionnels et les fonds d'investissement vont habituellement échanger une échéance pour une autre afin d'obtenir des plus-values, ou au moins pour éviter des pertes. Ce changement de position affecte le profil de la courbe des taux, étant donné la relation inverse entre prix et rendement. En effet, quand le prix d'une obligation monte, son rendement chute et vice-versa. Une courbe normale des taux se raidit si une hausse des taux d'intérêt est prévue. Les investisseurs opteront pour du court terme; en effet, ils sont moins enclins à acheter des titres à plus long terme si les taux d'intérêt s'apprêtent à être moins attractifs. D'un autre côté, les émetteurs tenteront de vendre des titres à plus longue échéance afin d'emprunter de l'argent à ce moment-là, c'est-à-dire, avant que les taux d'intérêt ne montent.

Cette manoeuvre a pour effet de provoquer une augmentation des taux que l'on trouve dans la section longue de la courbe des taux, avant même que ne se produise la hausse générale anticipée des taux d'intérêt, accentuant par là même la pente de la courbe des taux.

Inversement, quand les taux d'intérêt sont élevés, par exemple à cause d'un resserrement du crédit, ou de la mise en pratique d'une politique particulière en matière de taux de change, le marché guette les signes de succès de la politique gouvernementale. Si ces signes sont imminents, il est prévisible que le mouvement des taux d'intérêt sera à la baisse. Dans ce cas-là, les investisseurs opteront pour des titres à plus longue échéance pour fixer de manière définitive les taux d'intérêt courants comparativement élevés avant que la baisse prévue n'ait lieu. Par conséquent, le prix des titres à plus longue échéance augmentera et les rendements baisseront. Les émetteurs d'obligations, d'un autre côté, voudront payer les taux courants, si élevés soient-ils, aussi longtemps que possible, afin de profiter de la baisse imminente des taux d'intérêt à long terme à laquelle ils s'attendent. Par conséquent, s'ils émettent des obligations, ce sera sur la section court terme de la gamme d'échéances, et ils attireront les investisseurs grâce à un rendement relativement supérieur.

Ce scénario, soutenu par des prévisions financières relativement optimistes, tendra à inverser la courbe des taux, qui est maintenant négative (à la baisse). Elle indique des taux plus élevés sur la section court terme de la courbe, et des taux inférieurs pour des dettes à plus longue échéance.

Les obligations: Qu’est-ce qu’une obligation?: Variations
Pour terminer, notons certains tracés et variations que l'on trouve communément dans les courbes des taux. Variations parallèles Les rendements des échéances diverses se déplacent d'habitude en même temps, par réaction aux variations dans les prévisions économiques. Ici, la courbe des taux a subi une variation parallèle qui reflète des ventes sur toutes les échéances - si les investisseurs anticipent une hausse générale des taux d'intérêt, ils vont tout simplement délaisser un marché obligataire devenu moins attractif. Les prix obligataires chutent sur toute la longueur de la courbe des taux.

Jouer sur une échéance Une courbe des taux peut aussi jouer sur une échéance : nous observons ici l'augmentation des rendements à court terme (avec une baisse des prix) et la baisse des rendements à plus long terme (avec une hausse des prix). Cette situation peut être due à une hausse des taux d'intérêt à court terme dont l'objet est la maîtrise de l'inflation -mesure qui, selon les investisseurs, se révèlera efficace. De cette façon, la hausse des taux s'inversera bientôt, et les investisseurs judicieux savent qu'il faut se situer sur le long terme pour s'approprier des plus-values futures.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations
Jusqu'à présent, nous avons parlé des obligations "standardisées", ou obligations "vanilles". Mais il y a quantité d'obligations différentes, et elles se différencient de façons très diverses. L'une des considérations capitales pour l'investisseur privé est, bien sûr, l'identité de l'émetteur. Les gouvernements Les gouvernements sont les plus gros émetteurs d'obligations du monde et les obligations qu'ils émettent sont en général appelées "emprunts d'Etat". Les emprunts d'État ont un risque de non-paiement quasi-inexistant et ce facteur, combiné avec les volumes massifs que les États émettent et l'uniformité (ou l'homogénéité) structurelle des émission, signifie qu'on les achète et qu'on les vend facilement: ils sont "liquides ". Cela veut dire également qu'ils servent de référence pour les autres types d'émission obligataire. Les emprunts d'État assurent ce que l'on appelle un "taux de rendement sans risque". Et c'est un guide utile pour jauger le rendement que peut offrir une obligation, à mesure que le risque de non-paiement augmente. Ainsi, par exemple, si un emprunt de l'Etat français ne contient aucun risque de non-paiement, quel est le risque comparatif de non-paiement sur une obligation émise par une entreprise française? Une dernière chose à noter à propos des emprunts d'Etat est que, à la différence d'autres émissions obligataires qui ont tendance à être détenues de manière passive, ils s'échangent sur un marché très actif. Cela tient aussi au volume et à

l'uniformité de l'émission - c'est-à-dire à la liquidité du marché. Obligations émises par des entreprises Le marché des obligations émises par des entreprises est le deuxième au monde en termes de volume. Les obligations peuvent être émises sur le marché intérieur; les émetteurs peuvent également élargir leur base d'investisseurs en émettant sur un marché étranger, ou sur le marché international - l'Euro-marché - quelle que soit la devise. Les investisseurs analysent la qualité de la signature avant de décider si la "prime de crédit" (l'écart de rendement par rapport aux emprunts d'Etat correspondants) est adéquate. Cette opération permettra de déterminer l'attrait de l'investissement potentiel. Le marché des obligations émises par des entreprises est hiérarchisé sur le même modèle que le marché boursier. Le marché boursier est cependant plus intuitif; il est composé de grands groupes, de petites et moyennes entreprises, de startups, etc. Et l'on considère que certains secteurs du marché sont plus ou moins risqués, en fonction de leur capitalisation boursière. Sur les marchés obligataires, étant donné que les agences de notation de crédit attribuent en fait un degré de solvabilité à chaque obligation, la hiérarchie des valeurs est beaucoup plus formalisée. On sait quel niveau de risque de crédit correspond à telle obligation émise par telle entreprise, grâce à l'évaluation de l'agence de notation. Plus le risque est élevé, plus le rendement est lui aussi élevé. Une fois que l'on investit dans des obligations à rendement élevé (ce qu'on appelait avant les obligations "pourries", et que l'on appelle maintenant les obligations de qualité inférieure), cela représente un très grand risque.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: L'échéance
La classification importante qui suit est l'échéance. On classe généralement les obligations d'après leur durée résiduelle, c'est-à-dire le temps qui les sépare de leur remboursement, quel que soit l'émetteur. Il en existe trois catégories: Les obligations à court terme, d'une durée de 5 ans maximum. Les obligations à moyen terme, d'une durée de 5 à 15 ans maximum. Les obligations à long terme, d'une durée de plus de 15 ans.

Comme vous le voyez ici, avec une courbe des taux à croissance normale, on obtient un meilleur rendement pour une obligation à échéance plus longue. La raison en est que, plus l'échéance de l'obligation est longue, plus le risque de crédit, de taux d'intérêt et de réinvestissement qui s'y rattache est élevé.

L'échéance d'une obligation est fixe en principe. Cependant, il y a deux exceptions à cette règle: les obligations à échéance extensible, en général à la discrétion de l'émetteur, et les obligations à échéance perpétuelle, où le principal n'est jamais remboursé et où le seul rendement pour le porteur se présente sous la forme de paiement du coupon. Même quand l'échéance d'une obligation est fixe, les obligations comportent parfois des caractéristiques qui permettent un remboursement avant échéance. Trois caractéristiques peuvent ainsi s'ajouter à une obligation à cet effet: Provisions d'option d'achat : l'émetteur a le droit de rembourser une partie ou l'intégralité du principal dû au porteur avant échéance. Provisions d'option de vente: l'investisseur a le droit d'exiger des paiements anticipés du principal, en général à des dates spécifiques. Provisions de fonds d'amortissement: l'émetteur doit rembourser tous les ans un certain montant du principal jusqu'au remboursement final. Un investisseur choisira une échéance en fonction de son propre horizon d'investissement, et aussi selon ses prévisions personnelles en termes de taux d'intérêt, (et, partant, de courbe de rendement) en tenant compte de cet horizon d'investissement.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: La devise
Il faut maintenant tenir compte de la devise dans laquelle l'obligation est libellée, ainsi que du domicile de son émetteur. Il existe trois distinctions fondamentales: Obligations domestiques Il s'agit d'obligations libellées dans la même devise que la devise du pays où l'émetteur de l'obligation est domicilié et contrôlé. Ainsi, une compagnie inscrite au tribunal de commerce en Suisse, qui émet des obligations en francs suisses, émet une "obligation domestique". D'un point de vue pratique, cela signifie pour un investisseur (et pour l'émetteur) que tout le processus, allant de l'émission jusqu'au remboursement, est contrôlé par les autorités nationales de réglementation. Obligations étrangères Beaucoup de marchés nationaux sont également ouverts aux emprunteurs étrangers qui, bien que domiciliés à l'étranger, peuvent émettre des obligations dans la devise locale et les vendre aux investisseurs locaux, à condition toutefois de respecter les mêmes règles locales que leurs homologues domestiques. Ainsi, une entreprise japonaise qui émet une obligation libellée en livre sterling pour le marché anglais émet une obligation étrangère. Les obligations étrangères ont des noms originaux qui donnent une indication sur les marchés nationaux dans lesquels elles sont émises. Par exemple, une obligation émise en livres sterlings par un émetteur domicilié hors du Royaume-Uni s'appelle un Bulldog; une obligation émise en yens par un émetteur domicilié hors du Japon s'appelle un Samouraï; et une obligation émise en dollars par un émetteur domicilié hors des Etats-Unis s'appelle un Yankee. Euro-obligations Distinctes des obligations domestiques et étrangères, les obligations internationales ne relèvent de la juridiction d'aucun pays en particulier.

Leurs caractéristiques principales sont les suivantes: On peut les émettre dans n'importe quelle devise importante. Elles peuvent être émises hors du pays de la devise dans laquelle elles sont libellées. Tout investisseur peut les acheter, quelle que soit sa nationalité. On peut les émettre à tout moment afin de profiter d'un marché favorable. On peut les structurer pour satisfaire aux besoins spécifiques des investisseurs et des émetteurs. Ce sont des titres non immatriculés (ou au porteur) pour protéger l'anonymat de l'investisseur.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: Les raisons
Pourquoi faut-il tenir compte de la devise de l'émission? Pour quatre raisons: 1. Risque de change Une obligation qui n'est pas libellée dans votre devise nationale aura des cash-flows futurs inconnus. En effet, on ne sait pas ce que vaudra à l'avenir l'obligation en termes de devise domestique. Bien sûr, si on achète une obligation libellée dans une devise étrangère, on joue sur la devise elle-même. Personne n'achètera une obligation libellée dans une devise susceptible de se déprécier vis-à-vis de la devise de référence. Mais même si on suppose que la devise dans laquelle l'obligation est libellée va maintenir sa valeur ou s'apprécier vis-àvis de la devise de référence, cela n'est pas forcément le cas, et il y a toujours un risque que le contraire se produise, c'est-à-dire qu' il y a toujours un risque de change. Prenons un exemple simple: imaginons que l'on achète une euro-obligation libellée en francs suisses quand la devise de référence est le dollar américain. Alors que les paiements du coupon de l'obligation et le remboursement du principal sont fixes, les intérêts générés par l'obligation, et le principal qui sera remboursé à échéance, pourraient s'avérer inférieurs à nos prévisions, si le franc suisse se déprécie vis-à-vis du dollar. Bien sûr, si le franc suisse s'apprécie vis-à-vis du dollar, les coupons payés ainsi que le principal remboursé prendront plus de valeur par rapport à la devise de référence. La leçon à tirer est la suivante: en achetant une obligation libellée dans une devise étrangère, on court un risque de change. 2. Risque lié au pays d'origine Il s'agit du risque que l'on court si l'obligation est émise dans un pays chroniquement instable; par conséquent cette instabilité va avoir tant de répercussions sur l'émetteur de l'obligation qu'il ne pourra tenir ses engagements en termes de paiement des intérêts ou de remboursement du principal. Mais si l'évaluation des agences de notation a tenu compte du risque lié au pays d'origine, le degré de solvabilité de l'émetteur devrait nous suffire. 3. Contributions Devra-t-on payer plus d'impôts ou bien bénéficiera-t-on d'un allègement fiscal si l'on achète une obligation nondomestique?

4. Réglementation Est-on satisfait du cadre réglementaire (s'il y en a un) dans lequel l'obligation a été émise, et qui la gouverne?

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: Structuration
Pour terminer, il vous faut connaître les différentes façons de structurer une obligation. La forme la plus courante est l'obligation standardisée dite "vanille". Elle sera remboursée à une date spécifiée et rapportera un intérêt fixe qui sera payé à intervalles réguliers sous forme de coupons. En fait, les obligations standardisées correspondent plus ou moins à la définition première d'une obligation.

Cela dit, il y a beaucoup de variations sur l'obligation standardisée et cela vaut la peine de s'y intéresser; en effet, les fonds obligataires dans lesquels on investit, par opposition à un investissement direct dans les obligations, peuvent inclure un certain nombre de ces variations. Commençons par les obligations à coupon zéro. Les obligations à coupon zéro Une obligation à coupon zéro est une obligation qui ne paie aucun coupon pendant toute sa durée. Nous avons déjà dit qu'une obligation est en fait un prêt. Si l'on n'obtient aucun intérêt sur notre prêt, où est le rendement? Avec une obligation à coupon zéro, le rendement intégral pour le porteur se réalise sous forme de remboursement du principal au pair (c'est-à-dire à 100% de la valeur nominale) à l'échéance. Afin d'obtenir un rendement positif, l'obligation est émise en dessous de sa valeur nominale; le rendement s'obtient sous la forme de la plus-value représentée par la différence entre le prix au moment de l'achat et la valeur nominale à échéance. Les obligations à coupon zéro sont intéressantes pour des investisseurs qui veulent éviter des paiements du coupon. Qu'est-ce qui les incitent à faire ce choix? 1. Pas de risque de réinvestissement: réinvestir le montant du coupon prend du temps et expose les investisseurs au risque de réinvestissement. On entend par là l'incertitude sur le rendement du réinvestissement des flux de revenus reçus sous forme de coupon. Les obligations à coupon zéro facilitent la gestion du portefeuille - le risque de réinvestissement est nul. 2. Avantages fiscaux: d'un point de vue fiscal, les obligations à coupon zéro sont plus avantageuses que les obligations standardisées. Si le taux d'imposition sur les plus-values est inférieur à l'impôt sur le revenu, on peut bénéficier d'un dégrèvement fiscal. Malheureusement, de nombreux régimes fiscaux prennent maintenant en compte le rendement à échéance d'une obligation à coupon zéro (le prix d'achat moins la valeur au pair) et annualisent le montant supposé des plus-values pour calculer un taux de coupon annuel notionnel qui est alors traité comme un revenu, et imposé comme tel.

Mais les investisseurs peuvent toujours différer leur déclaration de revenus imposables à un moment où le taux d'imposition est inférieur. 3. Levier: les investisseurs et les spéculateurs sur le long terme peuvent être tentés par le levier qu'offrent les obligations à coupon zéro. Le capital investi au départ est faible en comparaison du paiement certain que l'on recevra à échéance. 4. Volatilité des prix: les investisseurs-spéculateurs sont attirés par la volatilité des prix des obligations à coupon zéro. Comme le rendement d'une obligation à coupon zéro est seulement déterminé par l'ampleur de son escompte par rapport à la valeur nominale, à chaque changement dans les taux d'intérêt du marché, les variations de prix devront être plus fortes que pour une obligation standardisée, et cela afin de réaligner le rendement sur les nouveaux taux du marché. Mais à cette liste d'avantages, il convient d'ajouter deux inconvénients. 1. Risque de non-paiement: le risque de non-paiement sur une obligation à coupon zéro n'est pas plus élevé. Cependant, comme une obligation standardisée fournit l'essentiel (ou l'intégralité) de son rendement sous la forme de revenus payés durant toute la durée de l'obligation, et qu'une obligation à coupon zéro fournit l'intégralité de son rendement sous la forme d'un seul paiement à l'échéance, le risque de non-paiement avec une obligation à coupon zéro est beaucoup plus grand pour l'investisseur. 2. Volatilité des prix: La volatilité des prix, tout en représentant un avantage pour les spéculateurs, accentue le risque de marché.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: Convertible
Une obligation convertible est une variante de l'émission obligataire standardisée. Elle donne à l'investisseur la possibilité de convertir l'obligation en un nombre spécifié d'actions du même émetteur à un prix prédéterminé. L'obligation échangeable est une variation de l'obligation convertible, et donne à l'investisseur la possibilité de convertir l'obligation en un nombre spécifique d'actions d'un émetteur différent à un prix prédéterminé. Les variations de prix d'une obligation convertible sont plus complexes que celles d'une obligation standardisée ou que celles d'une action, car une obligation convertible est en réalité un hybride de ces deux instruments. En général, quand l'action de l'émetteur s'échange très en-dessous du prix de conversion, une obligation convertible est considérée en fait comme une obligation standardisée avec une relation inverse caractéristique entre le prix et le rendement. Mais quand l'action de l'émetteur s'échange aux alentours du prix de conversion, ou au-dessus, le titre devient quasiment une action. Son statut obligataire ne compte plus car sa valeur est dictée par le marché boursier et non plus par le marché obligataire. Il n'est donc plus assujetti à la relation caractéristique entre le prix d'une obligation et son rendement. En termes schématiques, on voit que plus le prix de l'action se rapproche du prix de conversion, plus la divergence entre la valeur convertible du titre et sa valeur en tant qu'investissement purement obligataire est grande, et plus le titre présente les caractéristiques linéaires typiques de la relation entre la valeur pure de la conversion et le prix de l'action. Intérêt pour les investisseurs

L'intérêt des obligations convertibles pour les investisseurs réside dans la possibilité de gagner des plus-values de capital sur le marché boursier, avec, dans le même temps, le versement de revenus réguliers supérieurs à la distribution courante par l'entreprise de dividendes bruts. Dans les marchés boursiers orientés à la baisse, les obligations convertibles sont de meilleurs placements que les actions sous-jacentes, étant donné que la baisse du cours des actions est limitée par les caractérisques fixes de l'obligation standardisée. Ainsi, dans un marché à la baisse, les obligations convertibles assurent d'habitude un revenu plus important, et des pertes de capitaux inférieures. Et bien sûr, en tant que titre de créance, une obligation convertible offre une plus grande protection pour l'investisseur qu'une action, dans l'éventualité d'une liquidation de l'émetteur. Le marché des obligations convertibles est ainsi composé en grande partie d'investisseurs en actions prudents. Risque d'investissement Si le cours de l'action de l'émetteur ne monte pas autant que l'avait prévu l'investisseur, le rendement global sur la créance sera inférieur au rendement qu'il peut obtenir d'une obligation standardisée équivalente. Mais dans ce cas il s'agit seulement d'un coût d'opportunité, et non d'une perte comptable. Le risque de non-paiement est en général plus élevé qu'avec des obligations standardisées, car les obligations convertibles sont habituellement subordonnées aux créances non convertibles. Ainsi, un risque de crédit élevé et un coupon plus bas signifient que les perspectives, soit pour tout le marché boursier, soit pour l'émetteur en particulier, doivent être bonnes pour rendre intéressante une obligation convertible. Et si l'obligation convertible est émise au moment où le marché boursier généralement haussier est au plus haut, comme c'est souvent le cas, la conversion sera généralement à perte pour un certain nombre d'années, et l'investisseur sera porteur d'un titre dont le rendement est inférieur à celui des obligations standardisées équivalentes, mais avec un degré de solvabilité inférieur.

Les obligations: Les différentes sortes d’obligations: Anticipé
Obligations avec possibilité d'amortissement anticipé Une obligation avec une possibilité d'amortissement anticipé est une obligation que l'émetteur peut décider de rembourser avant l'échéance spécifiée. La date de remboursement et le prix du rachat sont toujours fixés à l'avance. Le risque que l'on court avec ce genre d'obligation est que les taux courants du marché soient inférieurs au coupon nominal le jour du remboursement. En l'occurrence, on ne pourra pas réinvestir ses fonds dans une obligation de qualité comparable pour un rendement aussi élevé. Dans les périodes de hausse de taux d'intérêt, les obligations avec possibilité d'amortissement anticipé se comportent comme des obligations sans possibilité d'amortissement anticipé. Comme vous le voyez sur le graphique, là où les taux d'intérêt sont à la hausse (et donc les prix à la baisse), les lignes représentant les obligations avec possibilité d'amortissement anticipé et les obligations sans possibilité d'amortissement anticipé ont le même profil. En effet, si les taux d'intérêt sont à la hausse, il y a fort peu de chances que l'émetteur exerce son option d'achat.

Cependant, quand les taux d'intérêt sont à la baisse, une obligation avec possibilité d'amortissement anticipé se comportera beaucoup moins bien qu'une obligation sans possibilité d'amortissement anticipé. C'est-à-dire que son prix risque de baisser plutôt que de monter, du fait de la possibilité accrue que l'émetteur exerce son option d'achat.

Les obligations qui donnent au détenteur le droit de demander un remboursement anticipé à un prix prédéterminé Selon les termes d'une obligation qui donne au détenteur le droit de demander un remboursement anticipé à un prix prédéterminé, l'investisseur a le droit d'exiger un paiement anticipé du principal. L'option de vente peut en général être exercée à des dates spécifiques. Les options de vente concernent les risques subis par les investisseurs: c'est-à-dire le risque que les taux d'intérêt montent après l'achat de l'obligation, ce qui déprécie la valeur future relative des cash-flows liés au paiement du coupon de l'obligation. La valeur de l'option de vente tient au fait que, dans des situations de taux d'intérêt élevés, les investisseurs peuvent exercer leurs options pour récupérer le principal qu'ils pourront réinvestir à un taux plus élevé. Les investisseurs obligataires sont normalement prêts à payer pour la protection fournie par des obligations où ils détiennent le droit de demander un remboursement anticipé, et acceptent un rendement plus faible comparé à celui que l'on trouve sur une obligation où ils ne jouissent pas de ce droit. Les variations de prix des obligations où les investisseurs détiennent le droit de demander un remboursement anticipé sont l'inverse des courbes des obligations offrant une possibilité d'amortissement anticipé. Quand les taux d'intérêt sont à la baisse, et par conséquent les prix montent, les courbes des obligations où les investisseurs détiennent le droit de demander un remboursement anticipé, et de celles où les investisseurs ne détiennent pas le droit de demander un remboursement anticipé, ont le même profil. En effet, quand les taux d'intérêt sont à la baisse, il y a fort peu de chances que l'émetteur exerce son option de vente. Cependant, quand les taux d'intérêt montent, une obligation où l'investisseur a le droit de demander un remboursement anticipé se comportera beaucoup mieux qu'une obligation où il n'a pas ce droit, c'est-à-dire que son prix pourra monter plutôt que baisser, à cause de la valeur accrue pour les investisseurs représentée par la possession de l'option de vente.

La stipulation d'un fonds d'amortissement

La stipulation d'un fonds d'amortissement est un mécanisme par lequel l'emprunteur (ou émetteur) rembourse un nombre spécifique d'obligations en tranches annuelles, quelques années avant échéance. Ce qui fait qu'à échéance il ne reste qu'un montant minime de principal à rembourser. Les émetteurs doivent normalement racheter les obligations au pair. L'option d'achat qui est représentée par la stipulation d'un fonds d'amortissement se fait soit sur une base prorata, soit par loterie. Dans le premier cas, un investisseur qui détient des investissements obligataires d'une valeur de 5 millions de dollars et qui est soumis à une option d'achat (sous forme de fonds d'amortissement) de 20%, subira en tout état de cause un remboursement anticipé de 20% x 5 millions de dollars = 1 million de dollars. Si l'option d'achat des fonds d'amortissement est faite par loterie, avec une option d'achat de 20%, le remboursement anticipé aura une contre-valeur estimée à 1 million de dollars, mais le montant effectif sera peut-être inférieur ou supérieur à cette somme-là. Les emprunteurs peuvent également racheter des obligations sur le marché, ce qu'ils feront si celles-ci s'échangent audessous du pair. Pour les investisseurs, c'est un des principaux avantages de la stipulation d'un fonds d'amortissement, car celui-ci fournira un élément de protection des prix. En effet, quand le prix passe en-dessous du pair, l'entreprise peut logiquement acheter ses propres obligations afin de remplir les engagements qu'elle a contractés sous forme de fonds d'amortissement. Cette opération assure le maintien des cours.

Les obligations: Cotation d’une obligation
Selon toute probabilité, vous n'aurez jamais à fixer le cours d'une obligation. De plus, même si c'était le cas, il existe des calculatrices dont c'est la seule fonction. Quoi qu'il en soit, cela vaut la peine de connaître les principes qui régissent la cotation des obligations pour se faire une meilleure idée de la relation entre leur rendement et leur prix. Contrairement aux actions, la valeur d'une obligation est relativement facile à déterminer, car on connaît en général l'importance et la structure des cash-flows qui auront lieu au cours de la durée d'une obligation. Par exemple, considérons le négoce des obligations de la société fictive Unicorp sur le marché secondaire domestique américain au 1er mai 2000.

Unicorp versera au porteur d'obligations la moitié du coupon nominal annuel tous les six mois pour le restant de la durée de l'obligation. De plus, Unicorp fait la promesse de rembourser les 10.000 dollars de principal à échéance en 2020. Par conséquent, si l'emprunteur tient ses engagements, l'investisseur sait exactement à quels paiements s'attendre et à quelles dates. Cependant, un investisseur veut également savoir la chose suivante: quel prix dois-je payer aujourd'hui pour cette obligation et quelle est sa valeur réelle aujourd'hui?

Valeur Actuelle La valeur d'un actif aujourd'hui n'est pas seulement la somme des cash-flows futurs qu'il génère, mais plutôt la somme de la valeur actuelle de ces cash-flows. La valeur actuelle de 300 dollars, encaissés dans six mois à compter de la date d'aujourd'hui, est plus grande que la valeur actuelle de 300 dollars encaissés dans six ans à compter de la date d'aujourd'hui. En fait, chaque paiement du coupon d'une valeur de 300 dollars aura une valeur actuelle différente - plus la période est longue, plus la valeur actuelles décroîtra. La valeur ou le prix d'un actif est la somme de toutes ces valeurs actuelles, plus la valeur actuelle du remboursement final du principal.

Les obligations: Cotation d’une obligation: Valeur actuelle
La valeur actualisée nette est le nom de l'ensemble des techniques utilisées pour relier des cash-flows futurs à l'équivalent de leur valeur actuelle, ou à toute date comprise entre la date d'aujourd'hui et leur date de paiement. Le lien est basé sur la valeur temps de l'argent, qui s'exprime en général sous forme d'un taux de rendement, ou d'un taux d'intérêt. Comme nous l'avons vu dans "Qu'est-ce qu'une obligation?", dans le contexte des investissements obligataires, ce taux d'intérêt est aussi souvent appelé rendement.

Imaginons que l'on reçoive un montant x à des intervalles de temps T à compter de la date d'aujourd'hui. T peut se mesurer en n'importe quelle unité de temps, et certains instruments d'investissement se mesurent en jours ou en semestres, mais plus généralement en années. Si l'on veut un rendement de R%, alors on peut calculer la valeur actuelle si on reçoit x à une date future t. Ce qu'on appelle la valeur actuelle de x - ou VA (x) - est considérée comme le prix juste à la date d'aujourd'hui pour acheter ou vendre le droit d'encaisser x au temps t. La formule qui relie x à sa valeur actuelle est la suivante:

Cette équation s'appelle l' équation générale d'escompte , car elle escompte une valeur future pour prendre en compte la valeur temps de l'argent entre la date d'aujourd'hui et la date de paiement. Si l'on connaît la valeur de x, de R et de t, on peut calculer VA(x). Cependant, on peut aussi utiliser cette équation différemment. Si l'on connaît x, VA(x) et t, on peut calculer R. Cela s'appelle le taux de rentabilité interne ou TRI en abrégé, car il

s'agit du taux d'intérêt sous-entendu par le prix coté aujourd'hui pour un cash-flow encaissable à un temps futur. Bien sûr, les obligations en général impliquent une série de cash-flows promis et programmés à des dates spécifiques ultérieures. Et pour parvenir au prix juste d'une obligation, ou au calcul du taux de rendement qu'elle offre, la formule généralisée VAN doit être utilisée pour cette série de cash-flows. Toute arithmétique obligataire se base sur la formule généralisée VAN pour une série de cash-flows. La formule est la suivante:

Dans le cas d'une obligation, tous les cash-flows, sauf le dernier, sont égaux aux paiements du coupon; le dernier paiement inclut également le rendement du principal, ou valeur nominale de l'obligation.

Les obligations: Cotation d’une obligation: Le coupon
Jusqu'à présent dans tous nos calculs nous sommes partis du principe que le paiement suivant du coupon se fait soit au bout de 6 mois (semestriel), soit au bout d'un an (annuel). Dans la pratique, les investisseurs ont tendance à acheter des obligations entre les dates de paiement du coupon pour que le coupon suivant soit à moins de 6 mois ou d'un an. Dans ces conditions, comment calculer le prix juste de l'obligation? Pour calculer le prix juste d'une obligation achetée entre les dates de paiement du coupon, il faut suivre les trois étapes cidessous: Calculer le nombre de jours jusqu'au prochain paiement du coupon. Déterminer la valeur actuelle des cash-flows sur une période fractionnaire. Calculer le montant de la compensation que doit verser l'acheteur au vendeur pour l'intérêt du coupon qu'il aurait gagné durant la période fractionnaire de possession de l'obligation. Calcul du nombre de jours avant le prochain paiement du coupon Le calcul du nombre de jours avant le prochain paiement du coupon n'est pas une opération aussi simple qu'il y paraît. Elle dépend des conventions du marché pour le type d'obligations en question. Concentrons-nous sur deux conventions: la "réelle/réelle" et la "30/360". On utilise la première méthode pour les titres du Trésor américain, et la deuxième pour les euro-obligations. Considérons un emprunt d'État américain dont le dernier paiement du coupon remonte au 1er mars. Les obligations du Trésor américain paient un coupon semestriel, donc le paiement suivant sera 6 mois plus tard, c'est-à-dire le 1er septembre.

L'obligation est achetée avec le 10 mai comme date de règlement. Le nombre de jours effectifs entre le 10 mai et le 1er septembre se calcule comme suit:

Cependant, si le titre était une euro-obligation, il y aurait 111 jours avant le prochain paiement du coupon, car on considère qu'un mois comporte 30 jours.

Comment déterminer la valeur actuelle des cash-flows sur des périodes fractionnaires Une fois déterminé le nombre de jours avant le prochain paiement du coupon, il faut suivre les trois étapes ci-dessous: 1. Calcul du rapport suivant:

Rappelez-vous: quand on utilise la convention "réelle/réelle ", pour un titre, le nombre de jours dans la période du coupon est le nombre réel de jours, alors que pour un titre où l'on utilise la convention "30/360", on compte 180 jours pour un paiement semestriel, ou 360 jours pour un paiement annuel. 2. En utilisant le rapport ci-dessus, on peut maintenant calculer le prix juste du titre en l'appliquant à la formule de la valeur actualisée nette.

La période utilisée dans la formule pour déterminer la valeur actuelle s'exprime généralement sous la forme de t - 1 + w. Pour le premier cash-flow, la période est de 1 - 1 + w (ou simplement w). A échéance, la dernière période est n - 1 + w, n étant le nombre de périodes de paiement du coupon jusqu'à l'échéance. Supposons qu'une euro-obligation à paiement annuel, d'un coupon de 8%, et arrivant à échéance le 1er mars 2003, soit achetée avec le 17 juillet 1998 comme date de règlement. Quel serait le prix de l'obligation si le rendement doit être de 6% ? Le prochain paiement du coupon sera effectué le 1er mars 1999. Comme il s'agit d'une euro-obligation, la convention "30/360" s'applique, et l'on compte 224 jours entre la date de règlement et le prochain paiement du coupon. Le nombre de jours dans la période du coupon se monte à 360, ce qui nous donne: W = 224 / 360 = 0,6222

Le nombre de paiements de coupons restant avant échéance est de 5. Le prix de l'obligation est donc calculé comme suit:

Ce qui nous donne un prix de 110,8375 (110,84).

Les obligations: Cotation d’une obligation: Intérêts accrus
Intérêts accrus et comment coter une obligation sans tenir compte des intérêts accrus L'acheteur doit compenser le vendeur pour la fraction du prochain paiement du coupon qui est due au vendeur, mais que ce dernier ne touchera pas. Le montant en question est appelé l'intérêt accru. Si certains marchés ne calculent pas l'intérêt accru tout à fait de la même façon, tous les grands marchés obligataires ont adopté un système où l'on cote le prix "net" d'une obligation (qui ne tient pas compte des intérêts accrus) , par opposition à sonprix "brut" (qui tient compte des intérêts accrus) . Il est important de vérifier la méthode spécifique utilisée pour le calcul des intérêts accrus sur un marché donné, mais les deux systèmes les plus courants sont représentés par les emprunts d'État américain et les euro-obligations. Le marché du Trésor américain utilise la méthode "réelle/réelle, semestrielle" , c'est-à-dire le nombre de jours effectifs divisé par le nombre de jours effectifs dans la période d'intérêt, sur une base semestrielle. Ce qui nous donne:

Ainsi, pour connaître le prix net (c'est-à-dire, le prix qui ne tient pas compte des intérêts accrus) d'un emprunt d'État américain:

assorti d'un rendement nominal de 8%, ayant un prix brut (qui tient compte des intérêts accrus) de 98,55, qui est vendu après le dernier paiement du coupon, et où il y a 184 jours dans la période du coupon, on calcule comme suit :

Prix net = 98,55 - (8/2 x 6/184) = 98,42 Pour les euro-obligations, le système est "30/360, annuel", c'est-à-dire 12 mois de 30 jours, divisés par 360 et non 365. Ce qui nous donne:

Ainsi, le prix net d'une euro-obligation qui est assortie d'un coupon nominal de 8%, qui a un prix brut de 98,55, et qui sera vendue 3 mois et 4 jours après le dernier paiement du coupon se calcule comme suit: Prix net = 98,55 - { 8 x (94/360) } = 96,46 La méthode de calcul de l'euro-obligation est simple sur le papier, mais elle se complique un peu quand on arrive au 31ème jour du mois ou à la fin février!

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Qu'est-ce qui tire le marché ? Un événement, une rumeur, un sentiment ou la combinaison des trois. Nous savons dans tous les cas que les marchés réagissent aux actualités. Trouver pourquoi et comment. Et trouver ce que vous devriez rechercher.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle économique
Ce module traite des relations entre l'"économie réelle" - les résultats des l'entreprise, les indicateurs économiques, les actions gouvernementales - et le secteur financier - marchés obligataires, marchés des changes, marchés monétaires et en particulier, marchés des actions. Au coeur de ces relations on trouve les autorités monétaires du pays et la façon dont elles réagissent au changement dans le niveau d'activité économique. En termes simples, les gouvernements veulent parvenir à ce qu'on appelle une "croissance soutenue", fondamentalement une "croissance sans inflation". Ils s'efforcent d'y parvenir en contrôlant le niveau d'activité économique. Ce niveau d'activité est mesuré grâce au PNB nominal (Produit national brut); les gouvernements ainsi que les marchés financiers font très attention aux variables qui le composent. L'importance du PNB vient du lien clairement établi entre son niveau nominal et ce qu'on appelle les "agrégats monétaires". Ces derniers, nombreux, mesurent le montant du pouvoir d'achat de l'économie (le montant de liquidités et de crédits consentis). Si le PNB nominal croît trop vite, les autorités monétaires craindront que trop de monnaie soit en circulation, une situation qui se traduit par de l'inflation. En conséquence, elles réagiront en resserrant la politique monétaire, c'est-à-dire en augmentant les taux d'intérêt, en

augmentant le coût du crédit et en faisant des pressions à la baisse sur les dépenses et sur l'activité économique en général. Si la croissance du PNB ralentit, les autorités monétaires craindront un ralentissement économique et réagiront en desserrant la politique monétaire; c'est-à-dire en baissant les taux d'intérêt, en faisant baisser le coût du crédit et en encourageant les dépenses et l'activité économique en général. La question qui nous intéresse dans ce module est de savoir quel est l'impact de tout ceci sur les marchés financiers. Mais avant de nous pencher sur les relations particulières qu'entretiennent un certain nombre d'indicateurs économiques avec la valorisation faite par les marchés de différents actifs, il nous faut comprendre les principes généraux du comportement économique -ce qu'on appelle la conjoncture - et la façon dont les gouvernements (et en particulier les autorités monétaires) s'intègrent dans ce modèle. La conjoncture La croissance économique tend à être cyclique, avec des périodes de ralentissement, suivies de périodes d'expansion, ainsi de suite. Aucun cycle économique n'est identique - ils varient en fonction de la durée des différentes étapes et des extrémités de leurs pics et de leurs creux. Une chose est certaine - historiquement du moins - c'est que les économies semblent bien se comporter de manière cyclique. Comme nous l'avons déjà vu, les gouvernements veulent parvenir à une croissance soutenue. Dans un contexte conjoncturel, les gouvernements essaient de faire en sorte que les hauts et les bas du cycle s'égalisent. Malgré cela, pourquoi la croissance reste-t-elle largement cyclique? Pour répondre à cette question, il nous faut suivre le cycle à travers ses différentes phases.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle économique: 4 phases
Phase 1: du creux jusqu'à la reprise Nous commencerons notre examen du cycle économique lorsque celui-ci est à son plus bas (son creux). Durant cette phase, le PNB et la production industrielle baissent fortement et le chômage augmente. Cette situation conduit à une augmentation de la productivité et à une baisse des salaires, faisant ainsi baisser le taux d'inflation, mesuré par les prix à la production (prix de gros). A ce stade, la pression en faveur d'une baisse des taux d'intérêt augmente et le gouvernement va essayer d'encourager l'emprunt et les dépenses en desserrant la politique monétaire.

A mesure que les taux d'intérêt baissent - et que l'argent devient moins cher - les emprunts et les dépenses des entreprises et des ménages vont commencer à augmenter. La baisse des taux d'intérêt va aussi engendrer une baisse dans la valeur de la monnaie du pays. En effet, les investisseurs vont vendre cette devise et placer leurs fonds dans des actifs libellés dans des devises qui offrent un taux d'intérêt plus élevé. La baisse de la valeur de la monnaie va rendre le pays plus compétitif sur les marchés d'exportation. Au même moment, le chômage va créer des pressions à la baisse sur les salaires jusqu'à ce que, à un certain point, les salaires soient suffisamment bas pour encourager les entreprises à embaucher de nouveau.

En dernier lieu, la baisse des prix, cumulée au faible coût de l'emprunt, finira par engendrer une augmentation de la demande globale. L'économie sera entrée dans sa phase de reprise. Phase 2: de la reprise jusqu'à l'expansion L'économie est maintenant sur une pente ascendante avec une hausse des emprunts et des dépenses de la part des entreprises et des ménages, une baisse du chômage, et donc une augmentation de la demande. Phase 3: de l'expansion jusqu'au sommet Alors que la croissance revient, la confiance du consommateur croît, le sentiment de "bien-être" revient en force et des pressions inflationnistes commencent à émerger. Dans ces circonstances, l'économie court le risque de "surchauffe" et le gouvernement essaiera de contrer les pressions inflationnistes en cherchant à augmenter les taux d'intérêt. Encore une fois, le marché lui même créera des pressions à la hausse sur les taux à mesure que la demande de crédit (pour de l'argent emprunté) augmente.

Phase 4: du sommet jusqu'à la contraction Avec la montée des taux d'intérêt, à un moment donné, le sentiment de confiance disparaîtra et les emprunts et les dépenses des entreprises et des particuliers commenceront à baisser. Dans ces circonstances, l'épargne défensive (de précaution) augmentera. L'augmentation des taux d'intérêt se traduira aussi par une augmentation de la valeur de la monnaie et une baisse de la compétitivité du pays sur les marchés d'exportation. Au même moment, l'inflation - tout en créant une incertitude financière pour les entreprises - alimentera des demandes en matière de salaire dans l'attente d'une augmentation des prix, ce qui contribuera à nourrir l'inflation et, cumulé à l'augmentation du coût de la dette des entreprises et la baisse dans la compétitivité des exportations, pourra amener au chômage. L'économie est maintenant sur une pente descendante avec une baisse des dépenses et des emprunts faits par les entreprises et les particuliers, une augmentation du chômage, et donc une baisse de la demande. Et le cycle continue... Il nous faut à présent analyser l'impact de ce cycle sur les marchés financiers.

Tout savoir sur les actualites: Le cycle économique: Perspectives
En théorie, une augmentation des taux d'intérêt se traduira par une baisse dans les cours des actions et une chute dans les prix des instruments à revenu fixe. Les cours des actions baisseront car ces derniers reflètent les perspectives des entreprises en termes de croissance et de rentabilité; et si les taux d'intérêt augmentent, la baisse corollaire des dépenses de consommation et de l'activité économique, nuira à ces perspectives. Les prix des instruments à revenu fixe baisseront en raison de la "relation inverse" qui existe entre le prix des instruments à revenu fixe et les taux d'intérêt. Plus concrètement, si les taux augmentent, le niveau fixe des intérêts offerts par des instruments à revenu fixe deviendra relativement moins attractif, c'est pourquoi leurs prix finiront par baisser. Inversement, une baisse des taux d'intérêt verra: une augmentation dans les cours des actions et une augmentation dans les prix des instruments à revenu fixe. Etant donné ce que nous avons dit des circonstances dans lesquelles les gouvernements cherchent à influencer les taux d'intérêt ... Une activité économique accrue - qui aboutit à la menace de l'inflation - amènera les autorités monétaires à resserrer la politique monétaire en augmentant les taux d'intérêt. Une activité économique en déclin - qui aboutit à une menace de récession (et de déflation) - amènera les autorités monétaires à desserrer la politique monétaire en faisant baisser le niveau des taux d'intérêt. ... les relations entre les phases du cycle économique, les actions des autorités monétaires et les marchés financiers pourraient sembler assez simples. Malheureusement, il n'en est rien. Comme nous l'avons vu, les gouvernements essaient de faire en sorte que les hauts et les bas du cycle économique s'égalisent afin de favoriser une croissance sans inflation. Et c'est là que les choses se compliquent. L'impact qu'ont l'inflation et les taux d'intérêt sur les marchés financiers est, comme dans toute relation de caractère absolu, une question de perception et d'attente. La croissance porte toujours en elle la menace d'inflation et la menace d'inflation porte toujours en elle le risque de se traduire par une augmentation des taux d'intérêt ; mais la perception que l'on a de l'ampleur des mesures avec lesquelles le gouvernement et les autorités monétaires font face à la menace est un facteur clé dans la façon dont les marchés vont réagir aux nouvelles informations économiques. Pour prendre un exemple simple, les marchés boursiers verront souvent leurs cours augmenter à l'annonce d'une augmentation des taux d'intérêt s'ils perçoivent cette politique comme étant le signe que les autorités monétaires vont faire rapidement et prudemment face aux pressions inflationnistes; inversement, les cours boursiers pourront connaître un mouvement à la baisse si le comportement des autorités monétaires est perçu comme imprudent. Il s'agit de quelque chose de subtil, le mot clé étant la perception. En ce qui concerne les attentes, les choses sont un peu plus claires. Les informations attendues n'ont aucun effet sur les marchés - car elles sont déjà prises en compte. Les informations inattendues font bouger le marché, en particulier s'il est probable qu'elles aient un effet sur la politique des autorités monétaires d'un pays.

Par exemple, si l'inflation est plus importante que prévu, les cours des actions et des instruments à revenu fixe ont de fortes chances de baisser. Mais si l'inflation est plus faible que prévu, les cours des actions comme des instruments à revenu fixe ont de fortes chances d'augmenter. L'inflation en termes absolus manque, à cet égard du moins, de pertinence. Nous nous attacherons plus en détail à la notion de perception dans notre section sur les "indicateurs économiques".

Connaître les actualités: Indicateurs économiques
Dans cette section, nous allons analyser le rôle joué par certains indicateurs économiques dans le comportement des marchés financiers, mais auparavant, résumons ensemble les relations que nous avons déjà identifiées. Ainsi que nous l'avons vu dans le cycle économique, de manière générale: Une activité économique accrue - qui aboutit à une menace d'inflation - amènera les autorités monétaires à resserrer la politique monétaire en augmentant les taux d'intérêt. Une activité économique en déclin - qui aboutit à une menace de récession (et de déflation) - amènera les autorités monétaires à baisser le niveau des taux d'intérêt. Les changements intervenus dans les taux d'intérêt devraient, à leur tour, avoir un impact relativement prévisible sur les marchés financiers. Cependant, comme nous l'avons vu dans la section "Cycle Économique", en pratique, les choses sont un peu plus complexes. Une complexité qui vient du rôle joué par les perceptions et les attentes du marché. Notre conclusion était la suivante: quand vous voulez comprendre la relation entre l'économie réelle et les marchés financiers, vous pouvez vous poser la question critique qui est de savoir: "Qu'est-ce que le marché attend et pourquoi?". (En langage financier technique, cela s'appelle savoir ce qui est escompté par le marché). Les informations attendues n'ont aucun effet sur les marchés - car elles sont déjà prises en compte. Les information inattendues font bouger le marché, en particulier s'il est probable qu'elles aient un effet sur la politique des autorités monétaires d'un pays. Il nous faut donc redéfinir les relations identifiées, en y ajoutant tout simplement le mot 'attendu'.

Voici donc l'histoire de base, nous avons maintenant besoin de détails. Si les attentes sont si importantes, sur quoi s'appuient-elles? Elles s'appuient sur ce qu'on appelle les "indicateurs économiques", ainsi nommés parce qu'ils donnent une indication sur la façon dont les taux d'intérêt, et donc la valeur des actifs, sont susceptibles de se comporter en réponse aux événements économiques qui ont lieu. Quels sont donc ces indicateurs économiques?

Connaître les actualités: Indicateurs économiques: Élément clé
L'élément clé pour comprendre la relation entre les informations économiques et le comportement des marchés

financiers est la capacité d'étudier jusque dans les moindres détails les composantes de ce que l'on appelle le PNB (Produit national brut). Mais il nous faut d'abord comprendre ce qu'est le PIB (Produit intérieur brut). Le produit intérieur brut mesure la valeur totale de la production d'un pays - c'est-à-dire l'ensemble des activités économiques d'un pays sans tenir compte de la nationalité de production de cette activité. A la différence du PIB, le PNB inclut également les revenus nets provenant de l'étranger, c'est à dire le rendement sur les investissements faits à l'étranger moins le rendement sur les investissements étrangers faits dans le pays. Plus simplement, le PNB est national parce qu'il est le reflet de l'argent généré par les résidents du pays en question, mais il n'est pas intérieur parce qu'une partie est produite à l'étranger. Le PNB est au sommet de l'arbre des indicateurs économiques- et il est composé de toute un panoplie d'éléments qui, pris individuellement, auront un impact sur sa composition tout autant que sur la façon dont le marché prédit ce qui est susceptible d'arriver au PNB lui-même. Regardons ces indicateurs principaux, mais pour commencer, penchons-nous sur les relations entre les changements dans le PNB et les marchés financiers.

Puisqu'une augmentation du PNB va de pair avec une amélioration dans la conjoncture économique, ce tableau s'explique tout seul, cependant il est important de noter la chose suivante. Le tableau indique que la sensibilité du marché aux changements inattendus dans le PNB est élevée, mais en réalité il est rare que l'on anticipe les changement dans le PNB. Pourquoi? La réaction des marchés est en général minimale car, avant qu'un quelconque changement soit annoncé, le marché aura déjà anticipé les changements dans les composantes du PNB, qu'il analysera comme des précurseurs de sa direction future. En d'autres termes, avant que le PNB ne change dans une direction significative, les marchés auront déjà intégré ce changement dans leurs prix. Comme toujours, seules les informations inattendues font bouger les marchés.

Connaître les actualités: Indicateurs économiques: Les marchés
Les prix à la production sont les prix que les producteurs facturent au commerce de détail. Il est évident qu'une augmentation des prix à la production se traduira par une augmentation des prix du commerce de détail et vice-versa. Les marchés financiers suivent les prix à la production de près parce qu'ils sont un indicateur clé de la pression inflationniste. De plus, le lien entre les prix à la production et l'inflation est si direct, que la sensibilité du marché à tout changement inattendu est élevée.

Les pressions inflationnistes amènent les autorités monétaires à augmenter les taux d'intérêt; le contraire conduit à une pression sur les autorités monétaires pour qu'elles baissent les taux d'intérêt. Le marché des instruments à revenu fixe préfère un faible niveau d'inflation (une inflation élevée a pour corollaire des taux d'intérêt élevés et une baisse des prix des instruments à revenu fixe). Plus une augmentation inattendue des prix à la production sera importante, plus l'impact sur le marché des obligations et sur les marchés monétaires (marchés des revenus fixes) sera négatif.

Pour les marchés des actions, les pressions inflationnistes sont tout aussi négatives et, une fois de plus, si une augmentation mensuelle des prix est plus importante que prévu, les prix des actions peuvent baisser. Inversement, la valeur de la devise d'un pays peut très bien augmenter au fur et à mesure que les pressions inflationnistes s'accumulent, précisément parce que les marchés peuvent s'attendre à ce que les taux d'intérêt montent. Les prix des matières premières Etroitement liés aux prix à la production, on trouve les prix des matières premières (énergie, matières agricoles brutes, métaux, etc...), qui alimentent bien entendu les prix à la production et, en définitive, les prix de détail. L'importance que les marchés financiers attachent aux prix des matières premières varie en fonction des matières premières et de l'ampleur du changement des prix. Un autre facteur contribue à rendre la situation complexe: le comportement des prix des matières premières est souvent empreint d'une certaine saisonnalité, ainsi ce qu'il faut chercher, ce sont des hauts et des bas surprenants, des variations inattendues, et non pas des changements en tant que tels. Toutefois, certains changements dans les prix de matières premières - le pétrole pour ne pas le nommer - contribuent à tirer des sonnettes d'alarme.

Connaître les actualités: Indicateurs économiques: Les sorties
Les statistiques de la production industrielle sont un ensemble de chiffres montrant les sorties mensuelles des usines, mines, secteur énergétique, etc. d'un pays, c'est à dire ses sorties productives. Ces chiffres sont généralement analysés par types d'industrie et/ou de marché et les marchés se concentrent sur les statistiques globales saisonnalisées. Une hausse de la production industrielle est le signe d'une croissance économique, et un déclin est le signe d'une contraction de l'activité. Pour les marchés des instruments à revenu fixe (marchés obligataires et marchés monétaires), une hausse inattendue de la production industrielle est le signe de pressions inflationnistes potentielles, et donc d'une augmentation potentielle des taux

d'intérêt ; inversement, une baisse de la production industrielle est le signe de pressions déflationnistes, et donc d'une diminution potentielle des taux d'intérêt.

Les marchés des actions reçoivent un signal autrement plus confus après une augmentation inattendue de la production industrielle. Une hausse de la production industrielle est signe d'une économie en bonne santé - et si cette hausse se reflète dans la rentabilité des entreprises, les marchés accueilleront cette nouvelle favorablement. La question pour les marchés des actions est de savoir dans quelle mesure l'inflation risque de se traduire par une hausse des taux d'intérêt relativisant l'avantage de la profitabilité accrue des entreprises. Cependant, quelle que soit l'évaluation du marché des actions en ce qui concerne la hausse de la production industrielle, une baisse inattendue constituerait de toutes façons une mauvaise nouvelle. En ce qui concerne le marché des devises, les choses sont plus claires. Une hausse inattendue de la production industrielle signale des pressions inflationnistes qui, si elles aboutissent au resserrement de la politique monétaire, se traduiront par une hausse dans la valeur de la devise nationale. De plus, il se peut que les investisseurs étrangers perçoivent ceci comme une reprise en main de l'économie qu'ils veulent soutenir, et qu'ils aident donc la devise à se relever. En raison de l'ambiguïté qui plane autour des implications inflationnistes d'une hausse inattendue de la production industrielle, le marché n'est pas très sensible à ces implications en tant qu'indicateur. Utilisation des capacités Etroitement liée aux niveaux de production industrielle, l'utilisation des capacités mesure le degré d'utilisation des capacités productives d'un pays. Ces mesures essaient de découvrir quelle est la capacité que le pays peut entretenir pendant une période longue. Il s'agit de connaître la contribution marginale que l'on peut tirer des actifs productifs existants: heures de travail; la possibilité de faire tourner les machines à plein régime sans qu'elles tombent en panne; espaces d'entreposage pour les produits finis, etc. Une fois que l'économie fonctionne quasiment au maximum de ses capacités, on s'attend à ce qu'un accroissement de la demande au niveau des producteurs se traduise par une augmentation des prix à la production qui sera tirée par l'inflation. En ce sens, une hausse dans l'utilisation des capacités aura le même effet sur les marchés financiers qu'une hausse de la production industrielle, les deux allant plus ou moins de pair.

Connaître les actualités: Indicateurs économiques:

Inflation
Enfin, examinons les revenus moyens. Ici encore, tout comme avec les prix à la production, il existe un lien assez direct entre toute hausse inattendue de cet agrégat et les pressions inflationnistes. Les revenus moyens mesurent le niveau des salaires dans une économie et, bien que les données aient tendance à être intégrées dans les statistiques à l'heure ou hebdomadaires, elles proviennent généralement de moyennes établies depuis trois ou six mois, ceci afin de donner une idée des tendances sous-jacentes. Puisque les salaires constituent une partie essentielle du pouvoir d'achat de la force de travail d'une nation et de ses ménages, toute hausse inattendue fait craindre l'apparition de ce que l'on appelle une "inflation tirée par la demande" qui est à opposer à la menace d'une inflation tirée par les coûts et engendrée par une augmentation des prix à la production. La façon dont les revenus moyens sont mesurés et rapportés - comme le reste des indicateurs que nous avons évoqués dans cette section - variera selon les pays ; mais quelle que soit la façon dont ils sont mesurés, les marchés financiers tendent à leur attribuer beaucoup d'importance en tant qu'indicateurs des pressions inflationnistes.

Voici donc quelques uns des indicateurs clés que les marchés financiers regardent afin de jauger la direction que prend la politique monétaire. Il existe d'autres indicateurs. L'examen de ces indicateurs fait même l'objet d'un travail à temps complet pour les départements économiques des grandes banques d'investissement. Vous n'êtes pas obligés de faire autant de recherches pour élucider le processus, en fait, aucun individu n'en a les moyens. La principale leçon à retirer est que "seul ce qui est inattendu fait bouger le marché".

Tout savoir sur les marches
Le marché est un mécanisme très développé qui - en raison de toute la critique qui lui est adressée - répond à un besoin vital dans l'économie capitaliste contemporaine. Découvrez les principes de base qui sous-tendent tous les marchés financiers. Comprenez la structure fondamentale d'une place financière. Trouvez qui fait quoi et pourquoi - des membres d'un syndicat d'émission aux teneurs de marché.

Tout savoir sur les marches: Les marches
Un marché financier, comme tout marché, est un lieu de rencontre au sein duquel des acheteurs et des vendeurs... et bien... achètent et vendent. De plus, comme dans n'importe quel marché, le prix de vente et d'achat est déterminé par le niveau de l'offre et de la demande. Regardez les pages financières d'un journal, non pas les anecdotes, les opinions ou les nouvelles sensationnelles, mais les chiffres qui s'affichent sur des pages et des pages. Ce que vous voyez sur ces pages est une liste de prix.

Qu'est-ce qui est à vendre? Des titres d'Etat, des contrats à terme, des contrats d'options, des fonds de placement ouvert ... mais la plus grande partie de l'espace est occupée par le prix des actions, nous commencerons donc par cela. Afin que la présentation soit cohérente et les comparaisons utiles, les prix des actions sont généralement divisés par secteurs. Cidessous un extrait du Financial Times montrant le secteur du gaz et du pétrole.

Prenons Lasmo. Le prix actuel que nous voyons ici est de 131 pence. En réalité, si vous souhaitez acheter des actions de la société Lasmo, il est très peu probable que le prix soit effectivement de 131 pences. Sur les marchés financiers, les prix changent très rapidement, parfois d'une minute à l'autre. Vous ne vous attendriez pas à ce que le prix d'un sac de sucre change toutes les dix minutes. Alors pourquoi est-ce le cas pour le cours de ce qui est acheté et vendu sur les marchés financiers? Afin d'en comprendre les raisons, il nous faut comprendre la façon dont les marchés financiers sont structurés et la manière dont ils opèrent.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Structures de base
Nous commencerons avec les structures de base d'un marché financier. D'un côté, vous avez les acheteurs, de l'autre les vendeurs. Ils sont là pour acheter et vendre de l'argent. Les vendeurs vendent des propositions d'investissement et achètent des liquidités. Les acheteurs achètent des propositions d'investissement et vendent des liquidités. Et c'est à ce niveau que les marchés financiers trouvent leur première raison d'être: répondre aux besoins du commerce, dans un premier temps, et aujourd'hui de toutes sortes d'organisations, qui ont besoin de financements. Quel type de propositions d'investissement s'achète ou se vend? Et bien cela dépend de la spécificité du marché - car il existe différents types de marché. Mais pour le moment, concentrons-nous sur ce qui a trait aux actions (valeurs/titres) et à la dette (obligations à long terme, à moyen terme et instruments du marché monétaire).

En ce qui concerne le marché des actions (valeurs/titres), les vendeurs achètent de fait des liquidités en vendant une participation au capital de leurs sociétés. Les acheteurs, de leur côté, vendent des liquidités en échange de cette

participation.

La situation est un peu différente avec un titre de dette parce que lorsque vous achetez une créance, vous prêtez de fait des liquidités au vendeur de la créance - et comme dans la plupart des prêts - vous vous attendez à récupérer votre argent, en plus des intérêts qui vous sont dus. En ce sens, avec les dettes, l'acheteur est un prêteur et le vendeur est un emprunteur. Cependant, le même principe de base est à l'oeuvre. Qu'il s'agisse d'actions ou de dettes, l'acheteur se sépare momentanément de liquidités dans l'attente (ou l'espoir) d'une forme de retour dans le futur. En ce sens, les acheteurs sont des investisseurs. Nous avons donc d'un côté les vendeurs, de l'autre les acheteurs. Cependant, comme pour les autres marchés, un marché financier requièrt des intermédiaires pour faire coïncider les besoins des acheteurs et des vendeurs.

Tout savoir sur les marches: Les marches: 4 grands groupes
Un centre financier sophistiqué peut être divisé en quatre grands groupes. les utilisateurs les pourvoyeurs de fonds le service annexe et les régulateurs Les utilisateurs sont les acheteurs et les vendeurs. Ils incluent les organismes gouvernementaux, les entreprises, les fonds de pension, les compagnies d'assurance-vie ou d'assurance à terme, différents types de sociétés de placement et de fonds de placement ouvert et, bien sûr, des investisseurs particuliers - des clients ordinaires qui achètent et vendent des actions, des obligations, des contrats d'options.

Les fournisseurs appartiennent à la communauté de la banque. C'est à ce groupe que revient la tache de regrouper ce qui sera acheté et vendu - communément appelé la marchandisation de produits financiers.

Les produits et services fournis peuvent être séparés en: - prêts- devises étrangères - marchés monétaires - produits dérivés - et obligations et actions - marchés de capitaux. Entre les utilisateurs et les pourvoyeurs de fonds, nous trouvons les services annexes. Ils incluent le marché des changes, les courtiers, les chambres de compensations, et les services electroniques transfèrant des informations ou des fonds. Et enfin, les régulateurs du marché - tels que les autorités gouvernementales, les organes de régulations, et les banques centrales - chapeautent l'ensemble de ces relations. Ils sont chargés de définir et de faire appliquer les règles en vertu desquelles le marché opère.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Relation
Le marché financier est donc une relation entre acheteurs et vendeurs influencée par la présence des pourvoyeurs de fonds et des divers services annexes. Ce marché offre toute une gamme de produits et de services différents. Cependant, pour comprendre le marché correctement, il est nécessaire de le diviser en marchés primaires et en marchés secondaires. Concentrons-nous sur ce qui a trait aux actions (valeurs/titres) et à la dette (obligations, billets et instruments du marché monétaire). Les marchés primaires sont le lieu de rencontre des acheteurs et des vendeurs - qui se retrouvent soit directement soit par le biais d'intermédiaires. Ils fournissent une arène au sein de laquelle les propositions d'investissement des vendeurs peuvent être cotées, amenées sur le marché, et vendues aux acheteurs. Dans ce contexte, le vendeur est appelé un émetteur et le prix de ce qui est vendu est le prix d'émission.

Lorsqu'il s'agit d'actions, ce processus renvoie à différentes appellations - émissions nouvelles, lancements, et IPOs (offre publique initiale - la première fois qu'une société émet son capital sur le marché boursier). Mais le principe est toujours le même. Un nombre précis d'actions nouvelles est offert à des investisseurs pour la première fois à un certain prix - le prix d'émission - défini par l'émetteur et ses conseillers, et l'émetteur recevra les recettes de la vente. Sur le marché des obligations, le marché primaire est le lieu où les dettes arrivent en premier. Ici aussi il existe des mécanismes particuliers pour vendre ces dettes. Trois méthodes principales sont utilisées: transactions/opérations syndiqués, transactions pré-achetées et vente aux enchères. Mais une fois qu'une action ou une obligation émise sur marché a été achetée par un investisseur, nous avons affaire à un marché secondaire. Un marché secondaire est le lieu de rencontre d'investisseurs désireux de vendre et d'investisseurs désireux d'acheter. Ce processus donne lieu à un cours déterminé par le niveau de l'offre et de la demande à un moment donné.

Le marché secondaire existe parce que les actions et les obligations (de même qu'un nombre important de produits financiers) sont ce qu'on appelle des "instruments négociables". Ce qui signifie qu'ils peuvent être achetés et vendus par les investisseurs après avoir été émis. Les actions et les obligations sont donc émises sur le marché primaire où elles se voient attribuer un prix d'émission; et elles sont négociées sur le marché secondaire, où on leur attribue un prix du marché. Historiquement, le marché secondaire le plus visible est le marché publique central avec sa corbeille (trading floor). Des marchés de ce type existent encore, la Bourse de New York par exemple. Mais la plupart des transactions se font désormais loin des trading floor - par téléphone ou sur ordinateur. Si cette activité est organisée et régulée par ce qu'on appelle un marché organisé, on continuera à l'appeler une bourse (de valeurs); sinon, elle est connue sous le nom de marché de gré à gré. Toutefois la distinction entre les deux est de plus en plus floue.

Tout savoir sur les marches: Les marches: Efficient
Les marchés financiers renvoient parfois à des marchés efficients et lorsque les gens parlent de marché efficient, il s'agit d'un marché secondaire. Les marchés secondaires remplissent un certain nombre de fonctions: Ils maintiennent un volume de transaction important de façon à ce que les investisseurs puissent acheter ou vendre des titres immédiatement, et contribuer ainsi à l'accroissement de la négociabilité (la liquidité) des actifs traités. Ils stimulent indirectement de nouveaux financements. S'il est aisé pour des investisseurs de négocier des titres sur un marché secondaire liquide, ils seront plus disposés à acheter des actifs la première fois qu'ils sont émis sur le marché. Mais surtout ... Les marchés secondaires sont des mécanismes de découverte de prix. Sur le marché secondaire, les prix sont déterminés par les transactions qui découlent de la demande des investisseurs et des préférences de ceux qui offrent des titres. De plus, les marchés des titres publient généralement les détails des prix auxquels les transactions se font - rendant ainsi le marché transparent - et cette information aide les investisseurs à prendre de meilleures décisions, ce qui fait qu'ils ont confiance dans le marché, et sont prêts à y négocier leurs intérêts. Le marché secondaire offre donc un mécanisme de prix pour les actifs négociés, mais dans quelle mesure est-il "efficient"? Tout simplement, lorsque des gens réalisent des opérations, ils achètent quelque chose dont ils espèrent voir la valeur augmenter à l'avenir. C'est en ce sens que les marchés secondaires sont efficients; le prix d'un actif négocié change constamment à mesure que les marchés analysent et fournissent de nouvelles informations sur les perspectives d'avenir de cet actif.

La marché est propulsé par des analystes et des opérateurs qui s'appuient sur des technologies de l'information sophistiquées. Cette efficience trouve son origine dans la vitesse des télécommunications modernes et la puissance des systèmes informatiques à analyser et présente une large panoplie de données complexes sous une forme immédiatement compréhensible. Prenons un exemple quelque peu simplifié. A 9 heures du matin, une action est cotée à £2. Ce prix reflète les attentes du marché sur la valeur future de l'action à ce moment précis. A 10 heures du matin, on annonce que dans un mois ce prix sera de £4 en raison d'un accord de rachat. Le prix de l'action connaîtra-t-il une augmentation régulière pour atteindre £4 le mois suivant? Non. A 10 heures du matin, le prix de l'action va immédiatement enchérir jusqu'à atteindre la valeur actualisée de ce paiement dans un mois de £4; et tout se fait instantanément car l'objectif d'un placement en actions est de s'approprier dès à présent des gains à venir - dont vous savez qu'ils seront de £4. Plus généralement, on pense que le prix d'une action dans un mois sera soit de £2 soit de £4, les deux possibilités ayant 50% de chance de se produire. Encore une fois, le prix va enchérir jusqu'à ce qu'il atteigne la valeur actuelle de l'évaluation future attendue, ce qui est de £3 (le prix juste d'après toutes les informations qui sont actuellement disponibles).

Tout savoir sur les marches: Les marches: Rentabilité future
Que suppose l'existence d'un marché efficient pour les opérateurs et pour les investisseurs? Comme nous l'avons vu, lorsque la cotation du prix vient du marché, et si ce dernier est efficient, ce prix reflète avec précision la rentabilité future du titre, sur la base des informations existantes. C'est pourquoi, seules des informations inattendues peuvent avoir un impact sur le prix d'une action. Et dès que le marché reçoit une nouvelle information sur l'avenir de l'action, la répercussion attendue de cette information est immédiate. Toute nouvelle information doit bien entendu être analysée, mais une recherche sur la répercussion des annonces majeures telle que la publication des résultats ou une offre publique d'achat (OPA), montre que l'horizon pour l'assimilation de l'information est mesuré en heures ou même en minutes, en fonction de la complexité de l'information. Un investisseur peut donc supposer que, à moins de découvrir lui-même des données qui sont véritablement nouvelles, tout événement rendu publique aura déjà affecté le cours du marché. Si un investisseur opère sur la base d'une information réellement nouvelle, l'efficience du marché joue alors en sa faveur, car il ou elle peut agir en fonction de cette information unique, ayant confiance dans le fait que le marché se mettra au niveau et conduira le prix de l'action dans la direction attendue. Faire ses évaluations et agir en fonction des informations obtenues est bien évidemment très important pour les investisseurs. Toutefois, vous devez voir ces informations comme un moyen de rester au courant des performances globales et de la valeur de la société, plutôt que comme un moyen de faire des bénéfices exceptionnellement hauts à court terme. Il n'est pas impossible de faire des bénéfices à partir d'une nouvelle information, mais c'est difficile, et il est virtuellement impossible de faire mieux que le marché.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs
Nous avons donc une idée générale de ce qu'est un marché financier, de sa raison d'être et de la façon dont il fonctionne. Les notions de marché primaire et secondaire nous ont permis de comprendre le rôle qu'ils jouent au sein d'un "marché efficient". Nous allons maintenant nous attacher aux participants de ce marché - à ses acteurs. Comme nous l'avons déjà vu, les émetteurs achètent des liquidités en vendant des propositions d'investissement. Mais quel est le mécanisme à l'oeuvre dans ce processus ? En clair: qui fait quoi ? Pour le moment, tenons-en nous aux dettes à long terme (obligations) et aux actions: le marché des capitaux. Les émetteurs qui ont besoin de liquidités décident d'émettre des titres de dette ou des actions sur le marché primaire. Les marchés primaires de valeurs sont une construction des banques d'investissement qui aident à lancer de nouvelles émissions d'actions et d'obligations. Les banques d'investissement conseillent leurs clients, prennent en charge les taches administratives, souscrivent à l'émission, aident à la prise de décision sur les prix et distribuent (vendent) les titres. La société émettrice reçoit les recettes de la vente, moins les coûts encourus pour l'organisation et l'exécution de celle-ci. Une fois la distribution effectuée et les recettes perçues, les valeurs continuent à être échangées sur le marché secondaire; l'émetteur ne reçoit rien en échange de ces ventes, car de fait, les investisseurs achètent et vendent entre eux. Le marché secondaire est fait par les teneurs (ou faiseurs) du marché qui affichent en permanence des prix acheteurs (prix demandés) et des prix vendeurs (prix offerts). Ces teneurs de marché peuvent opérer au sein d'un marché organisé (tel que la Bourse de Londres - London Stock Exchange) ou dans ce qu'on appelle les marchés de gré à gré. Le grand public ne peut avoir un accès direct aux teneurs de marché. C'est là qu'interviennent les agents de change (courtiers)qui jouent le rôle d'intermédiaires entre les teneurs du marché et les investisseurs. En dernier lieu, l'ensemble du système est généralement régulé par des organisations statutaires mises en place par les gouvernements, ainsi que par des organismes autorégulateurs. Penchons nous de plus près sur certains acteurs clés, à commencer par les émetteurs, et plus particulièrement le gouvernement.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Les émétteurs
Il existe deux catégories d'émetteurs sur les marchés financiers ; le gouvernement (organismes municipaux et agences gouvernementales) et les entreprises. Dans les économies soi-disant mixtes, les gouvernements et les organismes municipaux ont besoin d'argent pour réaliser les dépenses publiques - routes, défense, santé, sécurité sociale, etc. - et ils doivent généralement faire face à un déficit de fonds (Cependant, il est intéressant de noter que récemment, au cours des dernières années, un certain nombre de gouvernements dans les économies occidentales ont commencé à dégager des excédents budgétaires). Ils ne peuvent émettre des actions - vous ne pouvez pas participer au capital-actions d'un gouvernement - c'est pourquoi, mis à part

l'imposition et la vente de biens publics (privatisation), emprunter de l'argent reste une des rares alternatives dont les gouvernements disposent. Les gouvernements utilisent les marchés financiers pour obtenir des financements à court et à long terme en émettant des instruments de dette à échéances différentes. Les obligations fournissent un financement de long terme, mais elles tendent à être complétées par l'émission régulière de titres de dette à court terme, régulièrement renouvelés soit pour financer une partie de la dette publique soit pour couvrir une insuffisance temporaire en matière de revenu fiscal. En raison de l'échelle de ces émissions, les gouvernements ne peuvent généralement pas financer la majorité de cette dette en empruntant directement auprès des consommateurs. C'est la raison pour laquelle les titres du gouvernement sont émis et négociés sur un marché de gros composé d'intermédiaires financiers - c'est à dire des banques d'investissement. Les interventions gouvernementales sur les marchés monétaires Outre le financement de la dette publique, les marché monétaires constituent également une arène où les gouvernements peuvent influencer les taux d'intérêt ou la masse monétaire, grâce au niveau de la demande, ou de l'offre, de monnaie et d'instruments quasi-monétaires. Ceci est connu sous le nom d'interventions gouvernementales sur les marchés monétaires. Les interventions gouvernementales sur les marchés monétaires consistent à manipuler le niveau des liquidités (dans ce contexte, la capacité à prêter de l'argent) disponibles dans les banques commerciales en achetant/vendant des instruments à court terme. En vendant des titres à court terme (dont les rémérés), la Banque centrale draine des liquidités, transférant des disponibilités hors des réserves opérationnelles des banques commerciales.

En achetant des titres à court terme, la Banque centrale augmente ses réserves en injectant des liquidités dans ses réserves opérationnelles. Cette augmentation de liquidités - une augmentation de l'offre de monnaie - est à l'origine d'une baisse du taux interbancaire et d'une augmentation générale des prêts consentis (des encours) et de l'achat de titres. Tout ceci tient au fait que les fonds disponibles ont augmenté et leur coût a baissé. L'effet de cette offre accentue la réduction des rendements sur tous les titres en raison de l'augmentation initiale de la demande de la Banque centrale pour des titres de court terme. En vendant des titres à court terme, la Banque centrale stimule un effet de prix inverse. La dette du gouvernement fonctionne aussi comme référence pour les autres émetteurs de dettes. En effet, on la

considère comme étant quasiment sans risque - en tout cas en ce qui concerne le risque de non-paiement. Pour davantage d'information sur un taux de rentabilité sans risque, reportez-vous à "Tout savoir sur les obligations".

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Propositions
Autre grande catégorie d'émetteurs, les enterprises (ou sociétés). Les entreprises vendent trois catégories de propositions d'investissement sur le marché primaire: Des dettes à court-terme (moins d'un an) Des dettes à long-terme (plus d'un an) Et des actions L'émission d'une de ces propositions va permettre à l'émetteur d'obtenir des liquidités ; mais le choix de ce qui sera émis va dépendre d'un certain nombre de facteurs. La relation entre le secteur de production (les entreprises) et le secteur du capital (les marchés financiers) peut être divisée en financements à long terme - pour l'achat d'actifs immobilisés - et en financements à court terme - pour le financement du cycle de conversion des actifs et le placement des liquidités excédentaires. Le cycle de conversion des actifs Les firmes font l'expérience d'un décalage dans le temps des flux qui circulent au cours de ce processus de création de richesse qui est l'activité commerciale. En effet, elles ont besoin de fonds de roulement - un capital utilisé dans la conduite des opérations au jour le jour - pour financer des actifs circulant qui changent en permanence.

En conséquence, en plus des investissements à long terme, les sociétés vont demander des formes de financement de court terme, flexibles, pour couvrir la portion de cycle de conversion des actifs non financée par des créances fournisseurs ou autres dépenses restant à payer. Ce financement de court terme est fourni par les marchés monétaires. Les sociétés ayant beaucoup de liquidités chercheront également des opportunités pour accroître la rentabilité de leurs fonds excédentaires - et leur besoin de liquidité et d'un moindre risque feront que les encaisses oisives seront attirées par les marchés monétaires de court terme, plutôt que par les dépôts à terme ou les titres à plus long terme. Financement de long terme Le financement d'entreprise à long terme ne consiste pas toujours (ou même généralement) à renflouer une trésorerie déficitaire. La façon dont une entreprise va choisir de financer ses activités aura un impact sur son bilan à plusieurs niveaux et de manière complexe. Ce qui à son tour aura des répercussions en ce qui concerne :

L'efficacité de la structure du capital - le ratio d'endettement La perception du marché de la direction de l'entreprise Les frais d'imposition Les questions de réglementation Un système économique qui marche suppose l'accumulation d'une certaine richesse utilisée ensuite efficacement à des fins de production. Ce sont les entreprises qui font fructifier le capital. Les sociétés qui font des affaires ont besoin d'un marché au sein duquel leurs propositions d'investissement peuvent être cotées et vendues à des investisseurs. Le chef d'une entreprise peut acheter des actifs immobilisés en assumant un passif contractuel, et en espérant qu'une partie des bénéfices qui découleront de l'utilisation de ce passif pourra être distribuée à l'investisseur comme récompense pour les fonds empruntés. Les bénéfices non distribués seront invariablement complétés par un passif financier sous la forme d'actions sur les profits à venir de l'entreprise. En outre, les revenus futurs serviront à rembourser la dette ainsi que les frais financiers qui y sont associés. La direction d'une entreprise demandera des capitaux immobilisables afin de satisfaire trois objectifs principaux : Créer une nouvelle entreprise Réduire les coûts Développer les activités en cours Les organismes de crédit potentiels ou les actionnaires doivent savoir si leur argent sera employé avec profit dans l'affaire concernée afin d'obtenir le taux de rentabilité escompté.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Matérialisation
Les banques d'investissement sont au coeur du marché primaire - et du marché secondaire. Elles constituent la matérialisation du marché primaire lorsqu'elles souscrivent à de nouvelles emissions qu'elles distribueront ensuite aux investisseurs. Ce qui suppose de remplir quatre fonctions : 1. Conseil: au départ, le banquier d'affaires aide l'émetteur à analyser ses besoins financiers et suggère différentes façons de répondre à ces besoins - soit en termes d'instrument financier soit en termes de structure du financement. A la suite de ce conseil la banque peut devenir l' "initiateur" ou le "chef de file" de toute émission ultérieure. 2. Administration: Au moment de procéder à l'émission, il y a beaucoup de travail pour préparer le "prospectus", autrement dit les termes et conditions de l'émission. La banque doit aussi s'assurer que l'émission se fait en accord avec l'ensemble des exigences réglementaires requises. 3. Garantie (souscription): il s'agit du rôle le plus important de la banque, à plusieurs égards - d'où le fait que l'on dit parfois que les banques impliquées dans une nouvelle émission sont les "garants" de celle-ci.

La banque (le garant) garantit à l'émetteur de titres un certain montant de liquidités. Quelle que soit la façon dont cette garantie est réalisée (par exemple en achetant les titres à l'émetteur et en les revendant par la suite), la banque prend le risque évident de ne pas recouvrir l'argent qu'elle a garanti au vendeur - c'est pourquoi la fixation d'un prix d'émission approprié (qui consiste à le rendre attractif pour des investisseurs potentiels) est si important. Pour diversifier le risque pris par le chef de file, un groupe de banques s'organise en "syndicat de garantie (ou de souscription)". 4. Distribution: Les titres peuvent être distribués de différentes façons mais le principe de base consiste à organiser un groupe de vendeurs composé d'agents de change (des courtiers) qui sont chargés de vendre les émissions à des investisseurs particuliers et à des investisseurs institutionnels. Voilà donc le rôle joué par les banques d'investissement sur le marché primaire, mais ainsi que nous l'avons dit, les banques d'investissement constituent également la matérialisation du marché secondaire, par le biais des teneurs de marché. C'est à eux que nous allons nous intéresser à présent.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Teneur de marché
Le teneur de marché est un opérateur qui se tient prêt à acheter et à vendre, faisant des cotations et créant ainsi, avec l'aide de quelques courtiers qui servent d'intermédiaire entre des investisseurs souvent dispersés, un marché secondaire ouvert en permanence. Un marché secondaire crée donc des liquidités puisque les teneurs de marché permettent aux investisseurs de rapidement revendre leurs actifs financiers contre des liquidités, et ceci au prix actuel du marché. Les teneurs de marché négocient pour le compte de leur client et pour leur propre compte. Dans ce dernier cas, il s'agit d'une série de positions longues et courtes sur les différents titres que l'on cote sur un marché donné. Les positions longues, en bleu, sont de véritables portefeuilles de titres ; les positions courtes, en rouge, sont obtenues en vendant des titres qui ne sont pas encore détenus (vente à découvert), dans l'espoir que le titre puisse être racheté plus tard pour être revendu au client à un prix inférieur à celui auquel il a été vendu. Quand c'est un ordre du client à l'origine de la transaction ... Récemment, ce système de cotation a été transformé en un système électronique où c'est un ordre-client qui est à l'origine de la transaction. Par exemple, il y a la Bourse de Londres avec son système SETS , caractérisé par un carnet de commandes electronique.

Les ordres ainsi passés fonctionnent selon un système de "mise en équivalence". Les teneurs de marché habilités affichent des ordres d'achat et de vente au marché sur un carnet de commandes électronique. Lorsque ces ordres d'achat et de vente sont mis en équivalence (en termes de prix et de quantité), ils sont automatiquement exécutés les uns après les autres sur l'écran. L'objectif d'un tel système est d'amener les marchés à une plus grande transparence et à une plus grande efficacité. Les ordres ainsi passés ne supposent pas la disparition des teneurs de marché - on a toujours besoin de quelqu'un pour introduire les cours acheteurs et vendeurs dans le système. Ce mécanisme est toutefois un moyen plus efficace et transparent pour que ces prix soient mis en équivalence. A présent, penchons-nous sur le travail des teneurs de marché.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Transactions
Les transactions professionnelles sur le marché secondaire ont deux raisons d'être principales: Certaines transactions sont fondées sur des impératifs de liquidité. C'est le cas par exemple quand l'investisseur réalise la valeur d'un titre (la vendant contre espèces) lorsqu'il modifie ses préférences vis-à-vis de la liquidité - ou inversement, quand il échange des espèces contre des titres. Sinon il y a les transactions informationnelles - des achats ou des ventes qui sont suscités par le sentiment qu'un titre est mal évalué. Les banques ont souvent des équipes de spécialistes chargées de faire des profits en échangeant un type d'instrument financier contre un autre. Les ordres d'achat ou de vente passent ensuite par les teneurs de marché appropriés qui travaillent également pour la même banque. Les transactions entre ces opérateurs qui cherchent à réaliser des profits rapides en achetant des titres sous-évalués ou en vendant des titres surévalués se font toujours sur un marché interprofessionnel Le cours auquel le teneur de marché achètera à sa contrepartie - le cours acheteur - est plus bas que celui auquel il vendra ce même instrument - le cours offert ou le cours vendeur. L'écart entre le cours acheteur et le cours vendeur constitue le profit attendu par l'opérateur. Un cours acheteur/vendeur de 100-101, par exemple, signifie que l'opérateur achètera à 100 et vendra à 101. L'écart, le profit attendu par l'opérateur, sera de 1.

L'ampleur de cet écart reflète l'arbitrage que l'on fera entre les marges bénéficiaires sur une transaction donnée et le désir d'attirer une clientèle nombreuse. Les teneurs de marché essaient de mettre en place un cours acheteur/vendeur suffisamment large pour compenser le risque qu'ils prennent en se tenant toujours prêts à acheter les titres que l'on souhaite leur (re)vendre. Plus le volume des transactions est élevé sur un marché, plus cet écart se rétrécit (car l'opérateur pense qu'il pourra, le cas écheant, trouver quelqu'un à qui il revendra par la suite le titre). Regardons de nouveau notre écart du cours acheteur/vendeur de

100-101. Si un titre est coté à 100-101, et 3 offres d'achat se succèdent rapidement, le teneur de marché va ajuster ses cotations dans cette même direction, allant par exemple jusqu'à 101-102. Il le fait pour dissuader les contreparties qui veulent continuer à traiter du même côté du prix - dans le cas présent afin d'éviter une dilapidation de ses stocks et plus généralement pour se prémunir contre le risque que la contrepartie sache quelque chose que lui ne sait pas. Simultanément il va encourager les contreparties à traiter de l'autre côté.

Si cette tactique n'attire pas les vendeurs, et si le teneur de marcheur vend toujours à découvert, il pourrait augmenter les cours à nouveau, par exemple jusqu'à 102-103. A ce niveau, ceux qui viennent d'acheter à 101 vendront vite à 102 pour réaliser un profit rapide. Un teneur de marché déplacera donc son écart dans une direction qui rend soit les cours acheteurs, soit les cours vendeurs plus attractifs. Tout dépendra de sa position nette, qui est elle-même fonction de ses transactions antérieures. De cette façon les teneurs de marché découvrent le cours le plus efficient pour le titre - celui qui reflète l'équilibre entre l'offre et la demande au moment de la fixation du prix. Il s'agit du véritable prix du marché - le prix de compensation du marché. Pour le même instrument, les investisseurs pourront attribuer des valeurs intrinsèques différentes, en fonction de leur biais analytique. Cependant le prix réel peut seulement exister sur le marché - c'est un équilibre entre les acheteurs potentiels et les vendeurs à un moment instantané, et il fluctue constamment. Les teneurs de marché permettent aux investisseurs de faire (ou de clore) des transactions au prix réel, sans qu'ils aient besoin d'attendre de trouver une contrepartie. Ceci est dû au fait que les teneurs achèteront et vendront toujours pour leur propre compte. Faire des profits en agissant comme un teneur de marché consiste à avoir plus d'information sur l'offre et la demande que les autres acteurs/joueurs du marché.

Tout savoir sur les marches: Les acteurs: Agents de change
Le marché est donc fait par les teneurs de marché. Mais en tant qu'investisseur particulier, vous ne pouvez pas traiter directement avec un teneur de marché. Afin d'acheter et de vendre des actions, il faut que vous passiez par un agent de change. Les agents de change - qui appartiennent souvent à des banques d'investissement - sont des agents indépendants qui mettent en relation les acteurs principaux (acheteurs et vendeurs) moyennant une commission. Ils trouvent le meilleur cours pour le client. Certaines catégories d'agents de change utilisent des études internes pour donner des idées aux investisseurs et encourager les transactions. Les agents de change achètent ce qu'ils vendent, et vendent ce qu'ils achètent, par le biais des teneurs de marché.

Au cours des dernières années, la diversité des agents de change s'est accrue, le coût des services offerts a baissé et ces derniers sont beaucoup plus accessibles au grand public. Quand vous appelez votre agent de change, la personne à laquelle vous parlez au centre d'appel ne sera probablement pas très différente de celle qui répond au téléphone lorsqu'il s'agit de la vente d'un service bancaire. Il y a différents types d'agents de change. Tout dépend du service recherché. On peut distinguer trois catégories : ceux qui font seulement de l'exécution, ceux qui ont une fonction de conseil et ceux qui ont des pouvoirs discrétionnaires. Si vous désirez simplement acheter et vendre des actions, et si vous avez suffisamment confiance en vous pour choisir les valeurs à négocier sans être conseillé, il vous suffira alors de faire appel à un service d'exécution simple . C'est la forme la plus répandue des services offerts par les agents de change, vous n'avez qu'à leur dire ce que vous voulez qu'ils achètent et qu'ils vendent. Un service de conseil est plus cher qu'un simple service d'exécution ; ils vous fera bénéficier de conseils et de recommandations. A l'opposé de ce que peut offrir le service d'exécution seulement, on trouve le courtage discrétionnaire . A ce niveau, l'agent de change contrôle tous vos investissements en capital, et prend toutes les décisions en matière d'investissement.

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