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NIVERSITS FRANCOPHONES

UNIVERSITES

ALBERT ONDO OSSA

Economie montaire internationale


(IUPELF-U RE F

CONOMIE MONTAIRE INTERNATIONALE

ECONOMIE MONETAIRE INTERNATIONALE

Albert ONDO OSSA


Agrg des Facults des Sciences conomiques et de Gestion Professeur la Facult de Droit et des Sciences conomiques de Libreville

Economie montaire internationale ISBN 2 84371 027 8 1999, ditions ESTEM Toute reprsentation ou reproduction, intgrale ou partielle, faite sans le consentement de l'auteur, ou de ses ayants droit ou ayants cause, est illicite, aux termes de la loi du 11 mars 1957, alina 2 et 3 de l'article 41. Cette reprsentation ou reproduction par quelque procd que ce soit, constituerait une contrefaon sanctionne par les articles 425 et suivants du Code Pnal. ESTEM ditions Scientifiques, Techniques et Mdicales 7, rue Jacquemont, 75017 Paris Tl. : 01 53 06 94 94 - Fax : 01 53 06 95 00

La diffusion scientifique et technique est un facteur essentiel du dveloppement. Aussi, ds 1988, l'Agence francophone pour l'enseignement suprieur et la recherche (AUPELF-UREF), mandate par les Sommets francophones pour produire et diffuser revues et livres scientifiques, a cr la collection Universits francophones. Lieu d'expression de la communaut scientifique de langue franaise, Universits francophones vise instaurer une collaboration entre enseignants et chercheurs francophones en publiant des ouvrages, codits avec des diteurs francophones, et largement diffuss dans les pays du Sud, grce une politique tarifaire prfrentielle. Quatre sries composent la collection : - Les usuels : cette srie didactique est le cur de la collection. Elle s'adresse un public tudiant et vise constituer une bibliothque de rfrence couvrant les principales disciplines enseignes l'universit. -Actualit scientifique : dans cette srie sont publis les actes de colloques organiss par les rseaux thmatiques de recherche de l'UREF. -Prospectives francophones : s'inscrivent dans cette srie des ouvrages de rflexion donnant l'clairage de la Francophonie sur les grandes questions contemporaines. - Savoir plus Universits : cette nouvelle srie, dans laquelle s'inscrit le prsent ouvrage, se compose de livres de synthse qui font un point prcis sur des sujets scientifiques d'actualit. Notre collection, en proposant une approche plurielle et singulire de la science, adapte aux ralits multiples de la Francophonie, contribue efficacement promouvoir l'enseignement suprieur et la recherche dans l'espace francophone et le plurilinguisme dans la recherche internationale. Professeur MICHEL GUILLOU Directeur gnral de l'AUPELF Recteur de l'UREF

mon pre dcd le 28 avril 1997.

SOMMAIRE PREMIRE PARTIE : LA BALANCE DES PAIEMENTS ET LES OPRATIONS DE CHANGE Chapitre 1 : La balance Section 1 : Section 2 : Section 3 : Section 4 : des paiements Dfinition de la balance des paiements tude comptable de la balance des paiements tude conomique de la balance des paiements L'apprciation globale de la balance des paiements

Chapitre 2 : Les oprations de change


Section 1 : Section 2 : Section 3 : Le march de change La gestion du risque de change Les dterminants du taux de change

DEUXIME PARTIE : L'QUILIBRE DES OPRATIONS COURANTES Chapitre 1 : L'quilibre Section 1 : Section 2 : Section 3 : par les prix internationaux La formation des prix internationaux La variation des prix internationaux Prix internationaux et termes de l'change

Chapitre 2 : L'quilibre par les variations du revenu global


Section 1 : Section 2 : Section 3 : L'quilibre macroconomique en conomie ouverte Le multiplicateur du commerce extrieur Le multiplicateur d'investissement

Sommaire

TROISIME PARTIE : L'QUILIBRE DES OPRATIONS EN CAPITAL ET DES MOUVEMENTS FINANCIERS Chapitre 1 : Les mouvements internationaux de capitaux Section 1 : La morphologie des mouvements internationaux de capitaux Section 2 : Les dterminants des mouvements internationaux de capitaux Section 3 : Mouvements internationaux de capitaux et entranement de croissance

Chapitre 2 : Rgime de change et Organisation financire internationale


Section 1 : Section 2 : Section 3 : Les rgimes de change L'volution du Systme Montaire International Le F.M.I, et l'organisation financire internationale

QUATRIME PARTIE : L'AJUSTEMENT INTERNATIONAL Chapitre 1 : Le rquilibrage de la balance des paiements Section 1 : L'optique des lasticits Section 2 : L'optique de l'absorption Section 3 : L'optique montaire

Chapitre 2 : L'intgration montaire


Section 1 : Section 2 : Les thories des zones montaires optimales Quelques exemples d'intgration montaire

Introduction gnrale

La monnaie et l'change international

L'conomie internationale comporte traditionnellement deux grandes parties : - la thorie du commerce international (RICARDO) ; - l'conomie montaire internationale (HUME). Le prsent ouvrage, qui rsulte en grande partie d'un enseignement que nous dispensons depuis plusieurs annes en licence la Facult de Droit et des Sciences conomiques de Libreville, traite du second aspect : les relations montaires et financires internationales. Cette option, qui consiste exposer les principes essentiels de l'conomie montaire internationale en vue d'en fournir les instruments d'analyse et de rflexion, prsente deux principaux avantages : 1) elle permet d'aborder des modles relativement complexes qui font intervenir plusieurs types de biens : les produits, la monnaie, les titres, et pour au moins deux pays ; 2) elle conduit prendre conscience de l'interdpendance qui existe entre les variables macro-conomiques, d'une part, entre quilibre interne et quilibre externe, la situation d'un pays et celle des autres pays, d'autre part.

Introduction gnrale

Concernant ce dernier point, l'option de cet ouvrage ncessite une bonne connaissance de la macroconomie et des concepts de base tels que l'quilibre, la statique, la dynamique. Elle conduit tudier les problmes de changes internationaux sous un angle statique et dynamique, ainsi que les politiques adoptes l'gard de ces problmes et l'organisation montaire internationale qui en dcoule. L'ouvrage traite donc de la nouvelle configuration des changes internationaux qui prend en compte les disparits internationales, l'interdpendance des nations et la vulnrabilit des conomies ne de l'intgration financire internationale. Une place de choix y est accorde au mode de dtermination du solde extrieur et des taux de change, aux mcanismes de transmission internationale des conjonctures et aux mesures de stabilisation. Autant d'aspects qui obligent les travaux d'conomie montaire se placer dsormais dans une perspective internationale. Il reste que la monnaie est, par essence, un patrimoine national. Elle exerce au sein d'une nation trois types de fonctions : - instrument de mesure de la valeur ; - intermdiaire dans les changes ; - moyen de conservation de la richesse. Ds lors, la proccupation essentielle est de savoir ce que deviennent ces fonctions dans un cadre international. Ce qui pose ncessairement le problme de la convertibilit internationale des monnaies nationales. En effet, les transactions internationales donnent lieu des rglements internationaux qui impliquent ncessairement la convertibilit internationale des monnaies, car chaque oprateur souhaite tre rgl principalement en sa propre monnaie. D'o le problme du passage d'une monnaie une autre qui conduit rechercher si une monnaie peut tre change contre une autre, autrement dit, si une monnaie est transformable en une autre ou si elle est condamne rester elle-mme, ne pas se transformer. De plus, la convertibilit est souvent assimile la transfrabilit. Et ce dernier concept permet de savoir si une monnaie peut se dplacer dans un espace autre que celui dans lequel elle a t cre ou mise.

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Introduction gnrale

La convertibilit revt plusieurs formes et on distingue gnralement les degrs de convertibilit par rapport aux oprations, aux pays et aux agents. Par rapport aux oprations, la convertibilit peut tre gnrale ou limite. La convertibilit est dite gnrale si tout agent conomique peut obtenir, taux fixe, de l'or ou toute autre devise trangre pour rgler ses transactions internationales, quelle que soit l'opration, c'est--dire qu'elle soit faite sur le compte courant (oprations commerciales courantes) ou sur le compte capital (mouvements des capitaux). En revanche, la convertibilit est dite limite lorsqu'elle n'est possible que pour les seules oprations courantes. Ce qui se produit lorsque les mouvements spculatifs de capitaux sont dangereux pour un pays, c'est--dire lorsqu'ils risquent d'puiser ses rserves de devises. S'agissant des pays, la convertibilit est dite gnrale s'il existe une multilatralit parfaite des paiements internationaux. Dans ce cas, les excdents et les dficits bilatraux n'ont pas d'importance, car l'ensemble des monnaies sont convertibles les unes vis--vis des autres. Ce qui permet de prendre globalement en compte les transactions d'un pays avec le reste du monde. La convertibilit est par contre limite si elle ne concerne que certains pays. On parle alors de convertibilit rgionale. L'exemple qu'on peut donner cet gard est celui des monnaies europennes vis--vis du dollar. Concernant enfin les agents, la convertibilit sera dite gnrale lorsque tout agent (rsident ou non) peut obtenir de l'or et des devises contre de la monnaie nationale. Elle est limite si cette possibilit n'est offerte qu'aux seuls agents non rsidents. On fait galement la distinction entre la convertibilit entirement libre et la convertibilit plus ou moins rglemente ou totalement interdite. Lorsque la convertibilit est libre, l'conomie obit aux seuls mcanismes de march. Et lorsque la convertibilit est surveille d'abord, contrle ensuite et la limite interdite, on distingue les divers degrs de libert. D'une manire gnrale, selon qu'on se trouve dans un systme de convertibilit libre ou de convertibilit contrle, les effets des relations de change seront trs diffrents.

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Introduction genrale

On peut penser que lorsque rgnent les mcanismes de march, dans un systme de convertibilit libre, les changes sont relativement stables et relativement justes. En revanche, lorsque les mcanismes de march sont attnus par des dcisions autoritaires, on ne sait plus trs bien ce que sont les changes. Ils peuvent tre stables ou variables. Ils n'ont plus le mme caractre d'quilibre et de stabilit. On parle, dans ce cas, d'un change erratique, autrement dit d'un change qui erre parce qu'il ne trouve pas son modle d'quilibre. En conomie internationale, les problmes montaires refltent essentiellement la situation des conjonctures et des structures qui commandent les changes internationaux. Ainsi, les relations montaires internationales s'tablissent quand apparat une crance ou une dette nette d'une nation sur une autre. Crances et dettes sont inscrites dans un document comptable, la balance des paiements, qui est le reflet de l'quilibre extrieur tant recherch par les nations. Aussi cet ouvrage, centr sur l'analyse de la balance des paiements, comprendra-t-il quatre parties : - la premire partie traite de la balance des paiements et des oprations de change ; - la deuxime partie est consacre l'quilibre des oprations courantes ; - l a troisime partie traite de l'quilibre des oprations en capital et des mouvements financiers ; - enfin, la quatrime partie est axe sur l'ajustement international.

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Premire partie

La balance des paiements et les oprations de change

Les nations s'changent des biens (matires premires, biens intermdiaires, biens finis), des services (tourisme, transport, assurances...), des facteurs de production (connaissance, facult d'organiser et d'entreprendre, travail...) ainsi que des capitaux (mouvements de fonds). Cet change soulve fondamentalement deux problmes : 1) un problme d'quilibre entre les nations, analys travers l'tude de la balance des paiements. Ce sera l'objet du chapitre 1 ; 2) un problme de change entre les diffrentes monnaies nationales, que nous traiterons travers l'tude des oprations de change, objet du chapitre 2.

Chapitre I La balance des paiements


Toute tude de relations conomiques internationales est centre sur le problme de l'quilibre de la balance des paiements. Cet quilibre est luimme li l'quilibre interne. En effet, l'activit conomique interne d'une nation s'apprcie en fonction de trois quilibres interdpendants : 1) l'quilibre priv entre l'investissement priv (Ip) et l'pargne prive (Sp), soit Ip = Sp. Cet quilibre traduit l'absence de gap (inflationniste ou dflationniste) ; 2) l'quilibre du secteur public, entre investissement public (Ig) et pargne publique (Sg), soit Ig = Sg. C'est l'quilibre budgtaire au sens large ; 3) l'quilibre extrieur entre les exportations (X) et les importations (M), soit X = M. Ces trois quilibres sont troitement lis car la somme de ces trois soldes doit tre nulle : (Sp - Ip) + (Sg - Ig) + (M - X) = 0. Ce qui peut galement s'crire : (X - M) = (Sp - Ip) - (Ig - Sg). Le solde extrieur est donc gal la diffrence entre le solde du secteur priv et le solde budgtaire. L'tude de la balance des paiements nous amne la dfinir, puis l'analyser sous les aspects comptable et conomique, avant de procder son apprciation globale.

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SECTION I : DFINITION DE LA BALANCE DES PAIEMENTS


La balance des paiements est un compte national qui enregistre les transactions et les rglements ( caractre conomique et financier) effectus au cours d'une priode (gnralement l'anne ou le trimestre) entre les rsidents d'un pays et les rsidents des autres pays. Cette dfinition soulve quelques questions : comment les oprations sont-elles saisies ? qu'est-ce qu'une transaction ? qui est rsident ?

1. L'enregistrement des oprations


L'enregistrement systmatique des oprations est relativement rcent. Il date de la fin de la seconde guerre mondiale, sous l'instigation du Fonds Montaire International. En fait, la balance des paiements regroupe des donnes ingales qui proviennent des sources diverses, plus ou moins fiables : 1) les donnes douanires : ce sont des donnes prcises sur les mouvements de marchandises ; 2) les donnes des banques, qui sont soit des oprations sur titres trangers, des crdits privs des banques prives, soit des variations des rserves fournies par la banque centrale ; 3) les donnes du trsor qui recensent toutes les dpenses officielles faites l'tranger (dpenses des ambassades, dpenses militaires, paiements des intrts sur emprunts) ; 4) les donnes qui proviennent des enqutes et des sondages. Elles concernent essentiellement le tourisme, la remise des travailleurs trangers, les frets maritimes...

La balance des paiements et les oprations de change

2. Les transactions
Une transaction est un change de valeur, un acte qui est un transfert de titre sur un bien conomique ou un service. La transaction donne lieu un paiement et une rception de monnaie en change d'un bien, d'un service ou d'un actif caractre conomique. Les changes sont saisis, soit immdiatement au moment o ils sont effectus, soit au moment de leurs rglements financiers. Ce qui permet, dans le premier cas, d'tablir une balance des paiements en terme de transaction, et dans le second cas, une balance des paiements en terme de rglement. Souvent, les transactions et les rglements ne concident pas. Les rglements peuvent tre soit anticips (dans ce cas, on parle de lead), soit retards (on parle alors de lag).

3. Le rsident
On appelle rsident toute personne physique ou morale qui exerce son activit sur le territoire national pendant au moins un an. Sont donc exclus : les touristes, les diplomates, le personnel militaire, les travailleurs migrants titre temporaire. Il est important de prciser que la balance des paiements ne fournit pas un tat des stocks de biens et services dont dispose un pays. Elle recense plutt des flux. Il s'agit d'un relev de ce qui s'est pass au cours d'une priode donne. Une distinction doit tre faite entre la balance des paiements comptable (ex post) et la balance des paiements conomique (ex ante). SECTION 2 : TUDE COMPTABLE DE LA BALANCE DES PAIEMENTS La balance des paiements comptable fournit les valeurs des transactions effectues au cours des priodes passes. Nous allons parler du passage des critures d'abord, de la structure de la balance des paiements ensuite. Ce qui nous

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amnera prsenter les apports du cinquime manuel du Fonds Montaire International (F.M.I.)-

1. Le passage des critures


Le principe fondamental de la construction de la balance des paiements comptable est l'enregistrement en partie double. Toute opration est la fois un acte d'achat et un acte de vente, c'est--dire qu'elle ouvre un crdit et un dbit. Le crdit, prcd du signe +, est plac gauche et compt positivement. Le dbit, prcd du signe -, est plac droite et compt ngativement. L'inscription (+) au crdit traduit une diminution d'actifs rels (exportations), financiers (sortie de titres de proprit et de crance, donc entre de capitaux) ou montaires (sortie de rserves ou de monnaie nationale). Une inscription (-) au dbit reprsente une augmentation des actifs rels (importations), financiers (entre de titres de proprit et de crance, c'est--dire sortie de capitaux) ou montaires (entre de monnaie trangre ou nationale). Selon le principe de la comptabilit en partie double, toute opration donne lieu deux inscriptions : - celle qui reprsente sa nature conomique (importations ou exportations) ou financire (achat ou vente de titres) ; - et celle qui reprsente son mode de rglement, financier (crance) ou montaire. cet gard, la balance des paiements comme document comptable est toujours quilibre, car le total des crdits est gal au total des dbits et le solde gnral est nul. Prenons ce niveau quelques exemples.

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La balance des paiements et les oprations de change

Exemple 1 : une conomie de troc Prenons un pays qui vend un bien en change d'un autre pour une valeur considre comme quivalente en terme d'un certain numraire 100 (qui peut d'ailleurs tre l'un des deux biens changs). Sa balance des paiements se prsente de la manire suivante :
Crdit (+) Exportation 100 Dbit (-) Importation 100

Exemple 2 : une conomie montarise Dans une conomie montarise, l'exportateur d'un bien n'est pas forcment importateur. La balance des paiements se prsente comme suit :
Crdit (+) Exportation 100 Dbit (-) Paiement de l'exportation 100

Ainsi, le pays qui vend un bien achte une crance montaire. La vente d'un produit fait natre un droit un paiement et se traduit par un signe (+), tandis que l'achat de monnaie donne lieu un engagement du pays l'gard de l'extrieur et se traduit par le signe (-) Une exportation de marchandise est une diminution de la richesse nationale, puisque les biens sont prlevs sur la production intrieure et vendus l'tranger. Cette transaction constitue en revanche un gain de devises. L'intrt de l'inscription au crdit ou au dbit est de dterminer si l'conomie nationale a acquis ou perdu des devises. Toute diffrence entre crdit et dbit doit faire apparatre un solde positif ou ngatif.

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Exemple 3 : un pays exporte des biens pour 100 milliards de francs CFA et en importe pour 80 milliards de francs CFA. La balance des paiements se prsente comme suit :
Nature de l'opration conomique Montaire Total Intitul Exportations (ventes) Importations (achats) Avoirs (caisse) Crdit (+) 100 80 100 20 100 -20 0 Dbit (-) Solde + 20

Exemple 4 : l'exportation de biens pour 100 milliards de francs CFA ne donne pas lieu un paiement immdiat mais la remise d'un titre de crance. Il y a ici introduction d'un autre type de bien. Il s'agit d'un actif financier (actions, obligations...). La balance des paiements est la suivante : Crdit (+) Exportation de biens 100 Dbit (-) Crdit commercial 100 Le crdit commercial peut tre analys comme un achat de titres par le pays. Ce qui donne lieu ultrieurement un change contre monnaie, d'o la balance des paiements suivante : Crdit (+) Crdit commercial 100 Monnaie 100 On peut, par analogie avec les marchandises, tre tent d'inscrire les exportations de capitaux en recette (crdit) et les importations de capitaux en dpense (dbit). C'est totalement le contraire. Dbit (-)

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La balance des paiements et les oprations de change

En effet, une exportation de capitaux (sortie de capitaux) donne naissance des paiements faire l'tranger et s'inscrit, de ce fait, en dpense (dbit). Inversement, les importations de capitaux s'inscrivent en recette (crdit). Crdit (+) Importation de capitaux Dans la ralit, il existe une compensation entre les entres et les sorties de capitaux qui sont les contreparties des oprations commerciales. Mais la compensation totale n'est possible que s'il y a galit parfaite entre les importations et les exportations. Si les exportations excdent les importations, il y aura ncessairement une sortie nette de capitaux lie aux exportations commerciales et l'inverse, si ce sont les importations qui dpassent les exportations, il y aura une entre de capitaux. Pour les oprations en capital autonomes, c'est--dire celles qui ne sont pas lies au mouvement des marchandises, il n'y a pas de compensation effectuer, chaque opration donnant lieu une seule inscription. Reste savoir o inscrire de telles oprations. Leur inscription (au crdit ou au dbit) est fonction de leur impact sur le taux de change. Si l'opration constitue une demande de monnaie nationale, c'est--dire qu'elle apprcie la valeur de cette monnaie, l'inscription sera faite au crdit. S'il s'agit d'une offre de monnaie nationale, l'inscription sera faite au dbit. Dbit (-) Exportation de capitaux

2. La prsentation analytique de la balance des paiements


Par prsentation analytique de la balance des paiements, on entend la classification des composantes standard en deux ou plusieurs catgories selon les caractristiques que l'on estime pertinentes pour l'examen d'un aspect particulier des relations conomiques internationales d'un pays. Les changes entre un pays et l'extrieur sont nombreux et diversifis : achats et ventes de marchandises, construction d'usines (actifs rels), prts et

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emprunts, crdits commerciaux (actifs financiers), mouvements de devises (actifs montaires). La balance des paiements n'a donc vraiment d'intrt que si on la dcompose en un certain nombre de balances partielles selon le type d'oprations : - les oprations courantes ; - les oprations en capital ; - la variation de la position montaire extrieure. Cette distinction amne tracer une ligne de dmarcation au sein de la balance des paiements, en laissant certaines rubriques inscrites au crdit et au dbit au-dessus de la ligne et les autres au-dessous de la ligne. On obtient ainsi un excdent lorsque les crdits inscrits au-dessus de la ligne sont suprieurs aux dbits inscrits au-dessus de la ligne. Paralllement, on enregistre un dficit lorsque les crdits au-dessus de la ligne sont infrieurs aux dbits au-dessus de la ligne. Les diffrentes composantes ont t choisies en partie pour permettre la construction d'un grand nombre de soldes. Cependant, la balance des paiements, quelle que soit sa prsentation, doit tre lue et apprcie la lumire d'autres lments de la situation conomique nationale et internationale qui influencent les excdents et les dficits constats partir des composantes standard. Se pose alors le problme du traitement du poste rsiduel, erreurs et omissions nettes , que comporte toujours un tat de la balance des paiements. Ce rsidu, qui provient des composantes figurant tant au-dessus qu'au-dessous de la ligne, se place d'ordinaire dans la catgorie des composantes dont les sources sont les moins sres, gnralement au-dessus de la ligne. En fait, on distingue principalement la balance des oprations courantes et la balance des capitaux.

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La balance des paiements et les oprations de change

A -La balance des oprations courantes On l'appelle galement balance des paiements courants ou balance des transactions courantes. Cette balance se subdivise en quatre balances partielles : la balance des marchandises, dite aussi balance commerciale ; la balance des services ou balance des invisibles ; la balance des revenus de facteurs ou des rmunrations ; la balance des dons et des transferts unilatraux.

1) La balance commerciale comprend les importations et les exportations ainsi que les oprations de courtage international, c'est--dire les achats et ventes de marchandises ne passant pas les frontires (exemple : achats de marchandises par les Gabonais en France pour les revendre au Congo). Il s'agit l de la balance commerciale au sens strict. 2) La balance des services ou balance des invisibles recouvre des prestations et des services de natures diverses : - les transports : ferroviaires, routiers, fluviaux, mais surtout maritimes et ariens ; - les assurances : primes et indemnits ; - les voyages : touristiques, officiels, d'affaires ; - les autres services : banques, postes et tlcommunications, redevances cinmatographiques, brevets, droits d'auteurs. Il est parfois commode de regrouper ces deux premires balances, et dans ce cas, on parle de balance commerciale au sens large. 3) La balance des revenus de facteurs de production (souvent assimils aux services) regroupe : - les revenus des placements, c'est--dire des revenus dcoulant des droits de crances ou de proprit. Il s'agit des intrts, dividendes et autres revenus du capital des secteurs priv et bancaire.

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On inscrit ainsi en recette les revenus des placements faits par des rsidents l'tranger et en dpense les revenus des placements faits par des non-rsidents dans le pays. ce niveau, il ne faut surtout pas confondre les revenus des placements avec les placements eux-mmes, qui sont des oprations en capital au moment o ils sont effectus. -Les revenus du travail, c'est--dire des salaires directement transfrs par les employeurs et les transferts sociaux (allocations familiales, prestations de scurit sociale, retraite) des travailleurs migrants. 4) La balance des dons et autres transactions unilatrales du secteur priv (transferts d'conomies des travailleurs) et surtout du secteur public (aide internationale, dpenses budgtaires de coopration). B -La balance des capitaux Elle se subdivise en : - balance des capitaux non montaires ; - balance des capitaux montaires. La balance des capitaux non montaires comprend la balance des capitaux long terme (un an d'chance et plus) et la balance des capitaux court terme (moins d'un an d'chance). Et dans chacun de ces postes, on tablit gnralement une subdivision entre les capitaux publics et les capitaux privs. La balance des capitaux long terme concerne les oprations plus d'un an du secteur priv (mnages, entreprises non financires) et du secteur public (gouvernement, organismes internationaux) et les oprations plus de deux ans des banques. Ces oprations sont : - les investissements directs : achats de proprits mobilires, cration d'entreprises ou prises de participation ;

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La balance des paiements et les oprations de change

-les investissements de portefeuille, c'est--dire des achats de titres et crances (actions et obligations) ; - les prts faits par les mnages et par l'tat et plus de deux ans par les banques ; -les crdits commerciaux moyen et long terme, c'est--dire des crdits fournisseurs accords par les entreprises non financires et les crdits acheteurs accords par les banques. La balance des capitaux court terme concerne gnralement le secteur priv (entreprises non financires et mnages) parce que les avoirs et les engagements court terme des secteurs bancaire et public sont considrs comme moyens de paiements internationaux et, de ce fait, classs dans la balance des capitaux montaires. La balance des capitaux court terme recense donc : - les prts et avances de moins d'un an des entreprises non financires importatrices et exportatrices ; - les autres mouvements de capitaux court terme. S'agissant de la balance des capitaux montaires, on retiendra que la position montaire d'un pays l'gard du reste du monde rsulte des mouvements court terme des intermdiaires financiers et montaires. Elle correspond au solde des avoirs et engagements vue court terme, en devises et en monnaie nationale du secteur public et du secteur bancaire vis--vis des non rsidents. Cette position montaire extrieure est gale au solde des oprations au-dessus de la ligne , corrige des erreurs et omissions , parce que les transports de fonds correspondant aux rglements de ces oprations provoquent une modification de la position vis--vis de l'tranger de la banque agre qui effectue ou reoit le rglement. Exemple : un paiement l'tranger se traduit par une diminution d'avoirs ou par une augmentation de ses engagements. l'inverse, un paiement reu de l'tranger augmente les avoirs ou diminue les engagements.

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Tableau n 1 : La structure de la balance des paiements POSTES DE LA BALANCE DES PAIEMENTS I. TRANSACTIONS COURANTES 1.1. Marchandises - Exportations et importations 1.2. Services - Services lis au commerce extrieur - Services technologiques - Tourisme - Oprations gouvernementales - Intrts et revenus du capital - Salaires et revenus du travail - Services divers 1.3. Transferts unilatraux II. CAPITAUX LONG TERME 2.1. Investissements directs 2.2. Investissements de portefeuille 2.3. Crdits commerciaux et prts 2.4. Secteur officiel III. CAPITAUX COURT TERME 3.1. Secteur priv non bancaire - Crdits commerciaux - Prts 3.2. Secteur bancaire 3.3. Secteur officiel

3. Les apports du cinquime manuel du F.M.I.


Depuis la publication, en 1977, de la quatrime dition du manuel du F.M.I., d'importants changements sont intervenus dans la conduite des oprations

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internationales, en raison de la libralisation des marchs financiers, de la cration de nouveaux instruments financiers et de nouvelles approches de la restructuration de la dette extrieure. cela, il faut ajouter une croissance exceptionnelle du volume des changes internationaux de services. La prparation du cinquime manuel a t motive par les travaux entrepris en vue de la rvision du Systme de Comptabilit des Nations unies (SCN). A -Les objectifs du cinquime manuel du F.M.I. Le cinquime manuel de la balance des paiements, l'instar des prcdentes ditions publies par le F.M.I. (1948, 1950, 1961 et 1977), avait un double objet : - fournir une norme internationale dfinissant le cadre conceptuel pour l'tablissement des statistiques de la balance des paiements ; - servir de guide aux pays membres dans l'laboration des tats de la balance des paiements qu'ils sont censs communiquer rgulirement au F.M.I. La porte et l'orientation du cinquime manuel diffrent du quatrime divers gards : 1) le cadre conceptuel a t largi. Il englobe maintenant la fois les flux de balance des paiements (transactions) et les stocks d'avoirs et d'engagements financiers extrieurs (position extrieure globale) ; 2) le compte des transactions courantes a t redfini : il exclut les transferts de capital (inclus dsormais dans un compte plus large : le compte de capital et d'oprations financires) ; 3) le compte de transactions courantes est subdivis en deux postes distincts : biens et services d'une part, revenus et transferts courants, d'autre part. Le cinquime manuel tablit une distinction nette, dans le compte des transactions courantes, entre les transactions internationales au titre des services et les transactions qui ont trait aux revenus.

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L'ancien compte des mouvements de capitaux a t rebaptis compte de capital et d'oprations financires. B -Structure et classification des oprations Les composantes types sont rparties en deux principales sections : - le compte de transactions courantes ; - le compte de capital et d'oprations financires. Le compte de transactions courantes se subdivise en : - biens et services ; - revenus et transferts courants. Le poste biens comprend cinq rubriques : - marchandises gnrales (biens, meubles imports et exports) ; - biens imports et exports pour transformation ; -rparations de biens, autrement dit, les travaux de rparation des biens (bateaux, avions...) ; - achat de biens dans les ports par les transporteurs (carburant, vivres, approvisionnement et fournitures...) ; - or non montaire : exportations et importations de tout or non dtenu sous forme d'avoirs de rserve (or montaire) par les autorits. La nouvelle prsentation du poste biens rvle systmatiquement le niveau d'industrialisation du pays (pays producteur de biens manufacturs ou pays producteur de biens primaires). Le poste services comprend, quant lui, onze rubriques : transports ; voyages ; services de communication ; services de btiments et de travaux publics ; services d'assurances ; services financiers ;

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~ services d'informatique et d'information ; - redevances et droits de licence ; - autres services aux entreprises ; - services personnels, culturels et relatifs aux loisirs ; - services fournis ou reus par les administrations publiques. Le dtail des transactions sur service fait apparatre de nouvelles rubriques (communication, btiments et travaux publics...). Une distinction nette est faite entre les transactions internationales au titre des services et celles ayant trait aux revenus de facteurs. Ainsi, le poste revenus comprend deux rubriques : - la rmunration des salaris ; - les revenus des investissements. La rubrique revenus est trs dtaille. Elle fait apparatre les revenus des diffrentes formes d'investissements raliss (directs et de portefeuille) ainsi que certaines formes de financement. Enfin, le poste transferts courants intgre tous les transferts qui constituent une fourniture de valeur conomique, autres que les actifs financiers. Sont donc exclus, les transferts en capital (transferts des migrants, remises de dettes au profit des administrations publiques). Le compte de capital et d'oprations financires est un compte plus largi. Il regroupe toutes les oprations qui entranent un transfert de proprit d'actifs et de passifs financiers extrieurs d'une conomie, y compris la cration et la liquidation de crances sur le reste du monde ou par le reste du monde. La nouvelle nomenclature des oprations en capital et des oprations financires donne une meilleure estimation de l'tat du stock d'actifs d'une conomie. Le compte de capital et d'oprations financires comprend : - le compte capital ; - le compte d'oprations financires.

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Le compte capital regroupe : - les transferts de capital ; - les acquisitions et cession d'actifs non financiers non produits. Il y a donc ainsi cration d'un nouveau poste acquisitions et cessions d'actifs non financiers non produits , dont les transactions portent sur des actifs corporels indispensables la production (terre, ressources du sous-sol), des actifs incorporels (brevets, droits d'auteurs, marques commerciales...) et des baux ou autres contrats transfrables. Afin de dissocier les oprations de ce poste avec celui des services, on inscrit dans le premier cas, leur vente ou achat et dans le second cas, leur utilisation. Le compte d'oprations financires regroupe les oprations suivantes : investissements directs, investissements de portefeuille, autres investissements et avoirs de rserve. La ventilation des oprationsfinanciresest faite par catgories fonctionnelles (investissements directs, investissements de portefeuille, autres investissements, avoirs de rserves), par types d'instruments (montaires et financiers), par secteurs (autorits montaires, banques...), en avoirs et engagements, en instruments de long terme et de court terme. Tout ceci est prsent dans le tableau ci-aprs.

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Tableau n 2 : Prsentation dtaille de la balance des paiements


1. COMPTE DES TRANSACTIONS COURANTES A. Biens et services a. Biens 1. Marchandises gnrales 2. Biens imports ou exports pour transformation 3. Rparations de biens 4. Achats de biens dans les ports par les transporteurs 5. Or non montaire 5.1 Dtenu titre de rserve de valeur 5.2 Dtenu d'autres fins b. Services 1. Transports 1.1 Transports maritimes 1.1.1 Passagers 1.1.2 Fret 1.1.3 Autres 1.2 Transports ariens 1.2.1 Passagers 1.2.2 Fret 1.2.3 Autres 1.3 Autres transports 1.3.1 Passagers 1.3.2 Fret 1.3.3 Autres 2. Voyages 2.1 Voyages titre professionnel 2.2 Voyages titre personnel

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3. Services de communication 4. Services de btiment et travaux publics 5. Services d'assurance 6. Services financiers 7. Services d'informatique et d'information 8. Redevances et droits de licence 9. Autres services aux entreprises 9.1 Ngoce international et autres services lis au commerce 9.2 Location-exploitaiton 9.3 Divers services aux entreprises, spcialiss et techniques 10. Services personnels, culturels et relatifs aux loisirs 10.1 Services audiovisuels et connexes 10.2 Autres services personnels, culturels et relatifs aux loisirs 11. Services fournis ou reus par les administrations publiques, n.c.a. B. Revenus 1. Rmunration des salaris 2. Revenu des investissements 2.1 Investissements directs 2.1.1 Revenu des titres de participation - Dividendes et bnfices distribus des succursales - Bnfices rinvestis et bnfices non distribus des succursales 2.1.2 Revenu des titres de crance (intrts) 2.2 Investissements de portefeuille 2.2.1 Revenu des titres de participation (dividendes) 2.2.2 Revenu des titres de crance (intrts) - Obligations et autres titres d'emprunt - Instruments du march montaire et drivs financiers 2.3 Autres investissements

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C. Transferts courants 1. Administrations publiques 2. Autres secteurs 2.1 Envois de fonds des travailleurs 2.2 Autres transferts 2. COMPTE DE CAPITAL ET D'OPRATIONS FINANCIRES A. Capital 1. Transferts de capital 1.1 Administrations publiques 1.1.1 Remise de dettes 1.1.2 Autres transferts 1.2 Autres secteurs 1.2.1 Transferts des migrants 1.2.2 Remise des dettes 1.2.3 Autres transferts 2. Acquisitions et cessions d'actifs nonfinanciersnon produits B. Oprations financires 1. Investissements directs 1.1 De l'conomie l'tranger 1.1.1 Capital social - Crances sur les entreprises apparentes Engagements envers les entreprises apparentes 1.1.2 Bnfices rinvestis 1.1.3 Autres transactions - Crances sur les entreprises apparentes Engagements envers les entreprises apparentes 1.2 De l'tranger dans l'conomie 1.2.1 Capital social

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- Crances sur les investisseurs directs - Engagements envers les investisseurs directs 1.2.2 Bnfices rinvestis 1.2.3 Autres transactions - Crances sur les investisseurs directs - Engagements envers les investisseurs directs 2. Investissements de portefeuille 2.1 Avoirs 2.1.1 Titres de participation - Autorits montaires - Administrations publiques - Banques - Autres secteurs 2.1.2 Titres de crance - Obligations et autres titres d'emprunt Autorits montaires Administrations publiques Banques Autres secteurs - Instruments du march montaire Autorits montaires Administrations publiques Banques Autres secteurs - Produits financiers drivs Autorits montaires Administrations publiques Banques Autres secteurs

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2.2 Engagements 2.2.1 Titres de participation - Banques - Autres secteurs 2.2.2 Titres d'engagement - Obligations et autres titres d'emprunt Autorits montaires Administrations publiques Banques Autres secteurs - Instruments du march montaire Autorits montaires Administrations publiques Banques Autres secteurs - Produits financiers drivs Banques Autres secteurs 3. Autres investissements 3.1 Avoirs 3.1.1 Crdits commerciaux - Administrations publiques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme 3.1.2 Prts - Autorits montaires

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Long terme Court terme - Administrations publiques Long terme Court terme - Banques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme 3.1.3 Monnaiefiduciaireet dpts - Autorits montaires - Administrations publiques - Banques - Autres secteurs 3.1.4 Autres avoirs - Autorits montaires Long terme Court terme - Administrations publiques Long terme Court terme - Banques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme

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3.2 Engagements 3.2.1 Crdits commerciaux - Administrations publiques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme 3.2.2 Prts - Autorits montaires Utilisation des crdits et prts du FMI Autres prts long terme Court terme - Administrations publiques Long terme Court terme - Banques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme 3.2.3 Monnaie fiduciaire et dpts - Autorits montaires - Banques 3.2.4 Autres engagements - Autorits montaires Long terme Court terme

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- Administrations publiques Long terme Court terme - Banques Long terme Court terme - Autres secteurs Long terme Court terme 4. Avoirs de rserve 4.1 Or montaire 4.2 Droits de tirage spciaux 4.3 Position de rserve au FMI 4.4 Devises trangres 4.4.1 Monnaiefiduciaireet dpts - Auprs des autorits montaires - Auprs des banques 4.4.2 Titres - Titres de participation - Obligations et autre titres d'emprunt - Instruments du march montaire et produits drivs 4.5 Autres crances

SECTION 3 : TUDE CONOMIQUE DE LA BALANCE DES PAIEMENTS Dans l'optique conomique, la balance des paiements n'est rien d'autre que sa contrainte budgtaire, autrement dit, la somme de ses demandes excdentaires (diffrence entre l'offre et la demande). Par ailleurs, sa structure un moment donn rsulte, ou tout au moins devrait rsulter, d'un processus d'optimisation intertemporelle.

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Ces deux propositions vont tre examines et justifies dans la suite de notre manuel. Dans l'optique conomique, la balance des paiements apparat principalement comme le reflet de la conjoncture, d'une part, le reflet du niveau de dveloppement, d'autre part.

1. La balance des paiements comme reflet de la conjoncture


Du point de vue de la conjoncture, on distingue principalement trois optiques de la balance des paiements : - l'optique patrimoniale ; - l'optique des transferts ; - l'optique du financement compensatoire. L'optique patrimoniale permet de rpondre une proccupation : le commerce extrieur enrichit-t-il ou non la nation ? Cette question conduit comparer les oprations courantes et les oprations en capital. Si le pays dgage un excdent de la balance des transactions courantes, il s'enrichit parce qu'il accumule des avoirs l'extrieur lorsque la balance des capitaux est dficitaire. L'optique des transferts obit une autre proccupation : le commerce extrieur cre-t-il ou non des pressions inflationnistes ? Pour rpondre cette question, on compare les flux rels (marchandises et invisibles) et les flux montaires (revenus extrieurs, placements, or en lingot). On oppose ainsi la balance commerciale la balance des transferts. Et si la balance commerciale est excdentaire et la balance des transferts dficitaire, il y a une entre nette des capitaux et des pressions inflationnistes apparaissent. Un dficit de la balance commerciale traduit, en revanche, un effet dflationniste.

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L'optique du financement compensatoire obit, quant elle, la proccupation suivante : le commerce extrieur peut-il ou non tre quilibr au taux de change courant ? On distingue dans cette optique les oprations ralises quel que soit le taux de change (financement rciproque) et celles qui agissent sur le taux de change (financement compensatoire), autrement dit, toutes les transactions que les autorits effectuent aux fins spcifiques de compenser un excdent ou un dficit de la balance des paiements.

2. La balance des paiements comme reflet du niveau de dveloppement


II existe une corrlation entre l'volution de la balance des paiements d'un pays et son niveau de dveloppement (BOGGS, 1922). L'analyse faite cet gard (KINDLEBERGER, 1958) permet de retenir globalement quatre tapes. 1) L'tape du jeune dbiteur (pays nouvellement emprunteur) qui enregistre : - une balance des paiements courants ngative ; - une balance des capitaux positive ; - des investissements directs suprieurs l'pargne et les importations suprieures aux exportations. 2) L'tape de dbiteur mr, qui se traduit par : - une balance des paiements courants ngative ; - une balance des capitaux positive ; - des investissements directs gaux l'pargne et les exportations suprieures ou gales aux importations. 3) L'tape djeune crancier (ralentissement de la croissance) qui se traduit par : - une balance des paiements courants positive ; - une balance des capitaux ngative ; - des investissements directs infrieurs l'pargne et les exportations suprieures aux importations.

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4) L'tape de crancier mr (plafonnement de la croissance) qui se traduit par : - une balance des paiements courants positive ; - une balance des capitaux positive ; -des investissements directs infrieurs l'pargne et les exportations suprieures aux importations.

3. L'analyse des principaux soldes de la balance des paiements


On peut distinguer plusieurs soldes au sein de la balance des paiements. Les plus significatifs d'entre eux sont : - le solde courant ; - le solde de base ; - le solde global ou solde de la balance des liquidits ; - le solde de la balance des rglements officiels. A -Le solde courant La balance des transactions courantes est l'une des balances les plus importantes qu'on isole au sein de la balance des paiements. Elle met au-dessus de la ligne tous les crdits et tous les dbits qui reprsentent des flux de biens et services et des dons, c'est--dire des flux de ressources qui font l'objet d'une consommation courante. Elle place au-dessous de la ligne tous les flux d'actifs financiers (capitaux privs ou rserves officielles). Le solde dgag, solde courant, est un instrument utile parce qu'il permet de mesurer les effets des phnomnes conomiques ou des changements de politique conomique. Aussi les objectifs de la balance des paiements sont-ils essentiellement exprims en fonction de ce solde. En effet, le solde courant permet de mesurer l'incidence des oprations de biens et services sur les crances nettes du pays vis--vis du reste du monde, dans la mesure o il est gal au solde du compte financier. Ce solde sert

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galement valuer le niveau de comptitivit d'un pays, son besoin de financement et sa capacit de financement. Le solde des oprations courantes peut donc tre apprci par rapport l'absorption interne, par rapport au dficit budgtaire et par rapport l'endettement extrieur. Par rapport l'absorption, on retient qu'un dficit du solde courant s'accompagne ncessairement de dpenses nationales suprieures la valeur du produit national (PIB) et qu'un excdent traduit des dpenses infrieures au produit. Ainsi, un solde courant dficitaire indique que le pays consomme plus qu'il ne produit et un solde excdentaire, que le pays exporte plus qu'il n'importe ou consomme moins qu'il ne produit. Le solde courant correspond donc l'cart (positif ou ngatif) entre le produit national (Y) et la dpense nationale ou absorption note A. En effet, si : etY=C + G + Id + X - M , avec C, la consommation nationale ; G, les dpenses publiques ; Id, l'investissement domestique ; X et M, respectivement les exportations et les importations, on peut crire : Y-A = X-M. Le produit national diffre de la dpense nationale du montant du solde courant et l'quilibre extrieur ne peut tre ralis que s'il y a galit entre le produit national et l'absorption.

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Le solde courant tant une composante de la dpense courante, tout changement de la balance des oprations courantes peut tre associ un changement dans la production et l'emploi. La relation dfinie ci-dessus montre sur quelle (s) variable (s) (revenu national et/ou dpense nationale) il convient d'agir pour modifier le solde courant. Ce qui ncessite la prise en compte des effets prix et des effets revenus. Ainsi, Y > A <=> X - M > 0, donc X > M. Y<A<=>X-M<0,doncX<M. Une action judicieuse repose donc sur la matrise de l'volution des principales catgories de dpenses. Par rapport au dficit budgtaire, on recourt la relation qui existe entre l'pargne, l'investissement et le revenu national. Puisque l'investissement extrieur net correspond la fraction de l'pargne nationale non investie dans le pays (ou fraction de l'pargne qui ne participe pas la formation intrieure de capital), l'galit comptable en conomie ferme entre l'pargne prive et l'pargne publique d'un pays, d'une part, son investissement, d'autre part, n'est assure en conomie ouverte que si le solde courant est nul. Ainsi, un dficit extrieur peut signifier que le secteur priv investit plus qu'il n'pargne ou que l'tat dpense plus qu'il ne collecte d'impts ou encore que les besoins d'pargne de l'un des secteurs dpassent les capacits d'pargne de l'autre. Si le pays enregistre un excdent extrieur, on peut penser que le secteur priv pargne plus qu'il n'investit ou que les recettes de l'tat dpassent ses dpenses ou encore que les besoins d'pargne d'un secteur sont infrieurs aux capacits d'pargne de l'autre. Schmatisons cette relation entre la balance des oprations courantes et le dficit budgtaire de la manire suivante.

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Dans une conomie ferme, l'investissement est le seul moyen d'pargner au niveau global. Ds lors, l'pargne nationale (S) doit tre gale l'investissement (I) national, soit : S = I. En revanche, dans une conomie ouverte, l'pargne et l'investissement ne sont pas ncessairement gaux car une telle conomie peut pargner en investissant l'intrieur et l'extrieur du pays. La condition d'quilibre n'est plus S = I, mais S = I + (X - M), soit : S-I = X - M . Or S, l'pargne nationale, est subdivise en pargne prive (Sp) et en pargne publique (Sg), ce qui donne : Sp + Sg -1 = X - M. tant donn que la diffrence entre les impts et les dpenses publiques est Sg = T - G, nous pouvons crire : Sp -1 + (T - G) = X - M. Ce qui donne : G - T = Sp -1 + (M - X). Cette dernire relation indique que le dficit budgtaire de l'tat peut affaiblir le solde des oprations courantes et modifier l'pargne prive d'un pays. cet gard, un pays qui veut rsorber son dficit budgtaire ne doit pas geler son pargne domestique. Il doit plutt accrotre son investissement afin de relever la production intrieure et favoriser ainsi le redressement de sa balance extrieure. Par rapport l'endettement extrieur, on montre la capacit du solde courant mesurer l'ampleur et la direction de l'emprunt international. Ce solde constitue

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un investissement net ou un dsinvestissement extrieur net selon qu'il est positif (excdentaire) ou ngatif (dficitaire). Ainsi, un excdent du solde courant signifie que le pays acquiert des actifs supplmentaires (montaires ou financiers) ou rduit ses dettes envers l'tranger parce qu'il gagne plus de ses exportations qu'il ne dpense pour ses importations. Il peut galement signifier que le pays finance le dficit courant de ses partenaires commerciaux en leur accordant des prts ou qu'il accrot ses avoirs extrieurs. En cas de dficit courant, le pays cde des actifs (montaires ou financiers) ou accrot ses dettes. Le pays peut galement puiser dans ses ressources accumules antrieurement ou emprunter l'tranger pour financer le surplus d'importations. Ainsi, la balance des oprations courantes est gale au changement dans les avoirs extrieurs nets. La diffrence ngative entre les flux nets de biens et services et les transferts courants reprsente son endettement extrieur net qui augmente du montant du dficit courant. Ces trois interprtations servent l'examen des options macro-conomiques susceptibles d' amliorer le compte extrieur d'une nation. L'excdent du compte courant (X - M > 0) ne peut pas s'accrotre si on ne veille pas en mme temps accrotre le produit national (Y) par rapport la dpense nationale, autrement dit le diffrentiel (Y - A). Le dficit du compte courant, qui signifie que la nation dsinvestit l'tranger en important davantage (accentue sa position de dbiteur international), peut tre considr comme normal et souhaitable pour un pays qui doit importer des ressources relles pour son dveloppement. Inversement, un excdent du compte courant enregistr par un pays ne peut tre estim satisfaisant s'il est infrieur au montant ncessaire pour assurer le maintien du volume d'exportations de capitaux jugs adquats.

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B -Le solde de base La balance de base est utilise par le dpartement amricain du commerce depuis 1940. Ce concept est dfendu par LARY dans un article publi en 1963. La balance de base spare les flux des produits et des titres long terme des flux de titres court terme et de la monnaie. L'tablissement du solde de base vise exclure du dessus de la ligne toutes les transactions de nature transitoire qui risquent de se renverser brve chance. La distinction cl est celle qui est faite, au niveau des mouvements de capitaux, entre le court terme et le long terme. Tous les mouvements de capitaux court terme sont placs au-dessous de la ligne , ainsi que les moyens de rglements. Il en est de mme pour le poste erreurs et omissions nettes . Les oprations qui aboutissent ce solde dfinissent la structure d'une conomie, permettant ainsi d'valuer son degr de dpendance vis--vis de l'extrieur par rapport aux biens et services de consommation courants, aux quipements et aux capitaux. Selon LARY, la pertinence du concept de transaction de base tient la distinction qu'il permet d'oprer entre : 1) les transactions dont les changements apparaissent dans le long terme et celles qui n'y apparaissent pas ; 2) les transactions stables (celles qui correspondent aux forces conomiques profondes) et celles qui sont variables et erratiques ; 3) les transactions qui rpondent aux grandes forces conomiques et celles qui sont sensibles aux variations conjoncturelles dans le court terme, ainsi qu'aux conditions de crdit. Du fait que la balance des paiements recense, de faon exhaustive, les transactions entre un pays et le reste du monde, elle indique ncessairement les raisons pour lesquelles l'offre et la demande de devises voluent. Le dficit

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ou l'excdent de certains de ses soldes expliquent donc le niveau du taux de change. Il en est ainsi du solde de la balance de base qui cumule les rsultats du solde courant et du solde des mouvements de capitaux long terme. En effet, lorsque le solde de la balance de base est positif, le taux de change a tendance s'accrotre. Inversement, une balance de base ngative entrane une baisse du cours de la devise. Le solde de base mesure les possibilits d'entre ou de sortie de capitaux, au taux de change courant, juges suffisantes ou non. Un excdent de ce solde signifie que le pays bnficie d'entres de capitaux et donc de sorties de devises. Dans ce cas, une apprciation de la monnaie nationale s'avre ncessaire pour viter des tensions inflationnistes dans l'conomie. Si le solde est dficitaire, le pays enregistre au contraire une sortie de capitaux ou une entre de devises. La monnaie nationale doit tre dvalue pour arrter le mouvement de dflation ou viter la rduction de l'activit conomique. Le solde de base reste galement un instrument intressant, mais non suffisant, de mesure des motifs d'accumulation. cet gard, on peut penser que la structure des biens et services finis, des biens d'quipement, des biens primaires et des capitaux fournit des indications sur la capacit du pays s'engager dans un processus de croissance durable. Il reste que le concept de balance de base est critiquable parce qu'il nie l'existence des motifs d'accumulation, moyen et long terme, de capital court terme et de la monnaie. Ce n'est pas parce que les actifs ont une chance courte que leur dtention ne peut pas faire l'objet d'une accumulation long terme. C -Le solde global ou solde de la balance des liquidits Ce concept, dont le partisan le plus acharn est Walter LEDERER, consiste inscrire au-dessus de la ligne les postes dont l'quilibre est significatif (les crances sur l'tranger) en mme temps que les postes de la balance de base.

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L'ide qui sous-tend cette prsentation est de dterminer le risque, pour les Etats-Unis d'Amrique, d'avoir faire face un remboursement de leurs dettes . Elle traduit leur rle de fournisseur de liquidits internationales. Aux oprations de la balance de base, la balance globale ajoute les flux de capitaux court terme du secteur priv non bancaire : les crdits commerciaux et les prts de moins d'un an. Son solde dfinit la variation de la position montaire d'un pays vis--vis de l'extrieur, dtermine par les crances et les engagements du secteur bancaire et de la banque centrale vis--vis de l'extrieur. Dans le cas o le solde global est positif, la position montaire extrieure sera dbitrice. Ce qui signifie une baisse du niveau des liquidits internationales du pays. En cas de dficit, la position montaire sera crditrice. Ce qui traduit un accroissement des liquidits internationales du pays. Le solde global influe donc sur la masse montaire nationale et constitue, de ce fait, un lment essentiel de l'analyse macro-conomique et des dcisions de politique conomique. La principale critique faite ce concept est qu'il est contestable de considrer que toutes les dettes d'un pays soient liquides alors que leurs crances ne le seraient pas. Si on considre que les agents privs ne dtiennent pas de devises trangres, le solde de la balance globale est gal au solde de la balance des rglements officiels. D -Le solde de la balance des rglements officiels Ce solde comprend les soldes des oprations courantes et du compte capital en dehors des avoirs de rserves. Il s'agit de dcouper le poste des mouvements de capitaux court terme non plus d'aprs le critre dettes et crances mais d'aprs la nature (publique ou prive) de ces mouvements.

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Sont donc inscrits au-dessus de la ligne les mouvements de crances court terme du secteur priv, et au-dessous de la ligne , ceux du secteur public. Ainsi, un dficit de ce solde indique le dsquilibre des paiements que les rserves doivent couvrir. Les autorits montaires sont tenues, dans ce cas, de puiser dans les rserves antrieurement accumules pour financer le dficit. Elles peuvent galement s'endetter auprs des organismes financiers tatiques ou trangers (banques centrales, organismes financiers de crdits, institutions montaires internationales...). Un excdent de ce solde amliore les avoirs extrieurs du pays qui peut, soit accrotre ses rserves, soit accrotre ses crances auprs des institutions montaires et financires trangres sous forme de prts. Si l'objectif recherch est la stabilit du taux de change, un prlvement sur les rserves extrieures tend dprcier la monnaie nationale alors qu'un accroissement de ces rserves tend l'apprcier. cet effet, il n'est pas souhaitable qu'une balance des rglements officiels prsente durablement un solde dficitaire. Cela peut indiquer une situation de crise car le pays liquide ses avoirs internationaux de rserves ou s'endette vis--vis des autorits montaires trangres pour satisfaire une demande plus forte de la monnaie nationale par rapport aux autres monnaies. En dfinitive, le solde des rglements officiels est un instrument de dfense de la monnaie nationale dans la mesure o le niveau des rserves de devises d'un pays dtermine sa capacit d'intervention sur le march de change pour soutenir sa monnaie ou influencer son cours. Puisque la balance des rglements officiels traduit des phnomnes de court terme, alors que la balance des liquidits traduit un phnomne plus fondamental (la croissance des liquidits nationales), elle est plus instable que la seconde.

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SECTION 4 : L'APPRECIATION GLOBALE DE LA BALANCE DES PAIEMENTS Deux questions permettent d'apprcier la balance des paiements : - peut-on parler d'quilibre de la balance des paiements ? - quand peut-on dire qu'une balance des paiements est favorable ? 1. Peut-on parler d'quilibre de la balance des paiements ? Bien que l'expression soit devenue trs courante, il est absurde de parler d'quilibre de la balance des paiements car, selon la coutume comptable, la balance des paiements est dfinie solde inclus. Elle est donc ncessairement en quilibre ex post. L'usage contraire a prvalu pour les comptes ne recensant qu'une partie des transactions. Il en est ainsi de la balance courante et la balance des capitaux, qui sont dfinies solde exclu. Elles sont de fait (et sauf hasard) en dsquilibre. Dans ces conditions, il est plus indiqu de faire allusion la situation de la composante la plus significative dans chaque optique et de dire que la balance courante, la balance des capitaux est en dsquilibre positif ou ngatif.

2. Quand la balance des paiements peut-elle tre favorable ?


Retenons tout d'abord que la structure d'ensemble de la balance des paiements est plus significative que chacun de ses soldes. Et on distingue gnralement la courte et la longue priode. En courte priode, la balance des paiements sera dite favorable si elle ne fait pas peser de menaces sur le taux de change et sur les rserves de devises trangres. En longue priode, la balance des paiements est favorable lorsque les placements extrieurs du pays augmentent. Le pays prpare ainsi une augmentation future des profits reus de l'extrieur. condition, bien sr, que ces placements soient plus rentables que s'ils taient faits dans le pays. En fait, une balance des paiements est viable si le pays peut financer le dficit de la balance courante par des entres de capitaux compatibles avec ses perspectives de dveloppement et qui ne compromettent pas sa capacit assurer le service de sa dette, autrement dit, sans faire de restriction sur le commerce et sur les paiements.

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Chapitre 2 Les oprations de change


L'opration de change est celle par laquelle on se procure, dans un pays donn contre la monnaie de ce pays, des moyens de rglements valables l'tranger. Exemple : un Burkinab qui achte des dollars. L'opration de change consiste donc dans l'change de deux monnaies nationales diffrentes, en la conversion d'une monnaie en une autre un taux appel taux de change. Dans ce chapitre, nous parlerons tour tour du taux de change, du march de change, de la gestion du risque de change, enfin des dterminants du taux de change. SECTION 1 : LE TAUX DE CHANGE Le taux de change, qui est le prix de la monnaie, est exprim de deux faons : - le prix en units de devise de la monnaie nationale (cotation au certain); - le prix en units de monnaie nationale de la devise (cotation l'incertain). En tant que prix, le change s'exprime d'abord en niveau. On parle donc de cours et non de taux. En revanche, les variations du change effectif (relation multilatrale) sont exprimes en taux. Aussi distingue-t-on gnralement : - le cours de change bilatral (nominal ou rel) ; - le taux de change multilatral (nominal ou rel) ; - le taux de change d'quilibre.

1. Les cours de change bilatraux


En ralit, il n'y a pas un cours de change bilatral unique, mais plusieurs (cours d'achat, cours de vente, sur le march de dtail et sur le march de gros ou interbancaire, au comptant ou terme). D'une manire gnrale, on distingue le cours bilatral nominal et le cours bilatral rel. Le cours de change bilatral nominal est le prix en monnaie nationale d'une unit de monnaie trangre (par exemple le prix du franc en mark).

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Le cours bilatral rel reprsente la valeur d'une monnaie en terme de pouvoir d'achat des marchandises d'un autre pays. Si e est le cours nominal, P et P* le niveau des prix domestiques et trangers, le cours rel est gal : P* er= e

2. Le taux de change effectif (ou multilatral)


Le taux de change effectif ou multilatral reprsente la valeur externe d'une monnaie par rapport celles de l'ensemble des partenaires commerciaux. Mais comme toutes les monnaies n'ont pas la mme importance pour le pays, on procde une pondration pour prendre en compte l'intensit des changes avec chaque partenaire. Techniquement, le taux de change multilatral correspond aux variations des cours pondrs par les relations commerciales et financires (on s'efforce de pondrer par les importations et/ou par les exportations). Le taux de change effectif nominal combine les cours bilatraux nominaux. Il n'a de sens qu'en volution et reprsente en fait une variation d'ensemble du taux de change pondr. Il rend compte des conditions d'change d'une monnaie contre un panier de monnaies (les monnaies des principaux partenaires commerciaux). Ce concept s'applique donc une moyenne pondre de taux de change des partenaires commerciaux du pays en question. Le taux de change effectif rel combine les cours bilatraux rels. De calcul un peu plus difficile, le taux de change effectif rel est le plus complet.

3. Le taux de change d'quilibre


Le taux de change d'quilibre est celui qui assure l'quilibre macro-conomique, autrement dit celui qui permet aux autorits d'atteindre leurs objectifs de politique conomique et aux agents conomiques d'tre sur leurs courbes d'offre ou de demande.

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SECTION 2 : LE MARCH DE CHANGE La confrontation au march de change est la premire manifestation concrte de la ralit internationale. Toute entreprise qui importe ou exporte des biens se heurte un problme de change. Le march de change assure ainsi la confrontation entre l'offre et la demande de devises et rvle leurs cours en terme de monnaie nationale. C'est l'environnement institutionnel et le cadre o se droulent les oprations de change. Le march de change n'est pas gographiquement limit. En effet, le march du franc franais couvre aussi bien les transactions en devises Paris, que celles en franc contre les monnaies locales New-York, Zurich, Londres, Singapour... Ce march est caractris par les acteurs et les oprations ngociables.

1. Les participants
On distinguera trois types de participants au march de change : les banques, la clientle prive et les courtiers. 1) Les banques II s'agit principalement des banques centrales et des banques commerciales qui interviennent pour leur propre compte et celui de leur clientle. Ainsi, les banques centrales interviennent soit pour rgulariser l'volution des cours des devises, soit pour assurer le respect des marges de fluctuations des cours (cas du Systme Montaire Europen). Les banques commerciales sont au centre du march de change, car toutes les transactions internationales ou presque impliquent le dbit d'un compte auprs d'elles. Ces transactions donnent lieu un transfert des dpts bancaires libells en diffrentes monnaies. Le commerce de devises entre banques, appel march interbancaire, reprsente une part importante des activits du march de change.

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2) La clientle prive
Elle n'intervient pas directement sur le march de change, mais plutt par l'intermdiaire des banques en vue de satisfaire leurs besoins en devises induits par les oprations commerciales ou financires internationales. Il s'agit des socits commerciales qui oprent dans plusieurs pays et font ou reoivent des paiements en devises d'une part, des institutions financires non bancaires qui offrent leurs clients des services lis aux transactions en devises et les particuliers, d'autre part. 3) Les courtiers Ils jouent un rle essentiel en tant qu'informateurs et intermdiaires. Ils informent les oprateurs des cours auxquels se vendent ou s'achtent les diffrentes monnaies. Comme intermdiaires, ils centralisent les ordres d'achat et de vente de plusieurs banques. Leur rle est de rendre le march plus efficace et plus fluide. Une maison de courtage est divise en sections, chacune travaillant sur une devise ou un groupe de devises. Les plus grandes maisons de courtage sont localises Londres. Ce sont des maisons internationales ayant de nombreux bureaux ou filiales sur d'autres places financires. Les maisons de courtage ont beaucoup contribu l'acclration de l'intgration des marchs financiers en raison de liens directs qu'elles ont avec de nombreux centres trangers.

2. Les actifs ngocis


On distingue deux types d'lments : - l'lment principal : le transfert tlgraphique de dpt bancaire ; - l'lment accessoire : la lettre de change et le numraire. Le transfert tlgraphique de dpt bancaire est un ordre envoy par tlex de dbiter un compte dans une devise A et de crditer simultanment un autre compte libell dans une devise B.

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Les comptes dbits et crdits peuvent appartenir une mme personne. Le principal avantage du transfert tlgraphique est sa rapidit d'excution. La lettre de change est un ordre crit par le vendeur d'un bien et accept par l'acheteur (ou sa banque), obligeant cet acheteur payer une certaine somme au vendeur une datefixeet en une certaine monnaie. La lettre de change associe la fonction de crdit court terme et la fonction d'opration de change. Le numraire est peu utilis mais s'impose en raison de la demande des touristes. Il existe une graduation dans l'importance des diffrentes devises utilises sur le march des changes. Le dollar amricain constitue la premire rfrence. Le classement des principales devises donne l'ordre suivant : le dollar, le deutsche mark, le yen, la livre, le franc suisse, le franc franais, le dollar canadien, ... Les codes utiliss pour ces monnaies sont repris dans le tableau n3 ci-aprs. Les taux de change facturs sont sensiblement diffrents des taux relatifs aux transferts de dpt publis dans la pressefinancire.Cet cart quivaut au cot de trsorerie de la dtention de billets non productibles d'intrts et frais de transformation des instruments manuels des paiements en avoirs en compte. On distingue principalement le march de change au comptant et le march de change terme.

3. Organisation et fonctionnement du march de change au comptant


Sur un march de change au comptant s'effectuent les achats et ventes de devises livrs au plus tard deux jours ouvrables aprs la date de conclusion de contrat. Les cotations sur le march au comptant sont faites sur la base de deux prix : un cours acheteur (prix auquel une banque se propose d'acheter les devises) et un prix de vente. La diffrence entre les deux cours reprsente la marge de la banque. Cette marge diffre d'un tablissement l'autre.

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Tableau n 3 : Codes des monnaies les plus utilises Monnaie


Deutsche mark Dollar canadien Franc belge Dollar amricain Franc franais Lire Couronne danoise Dollar nozlandais
Yen

Code
DEM CAD BEF USD FRF ITL DKK NZD JPY CHF NLG GBP HKD SGD SDK MYR AUD MXP BRC XEU NOK ESP

Franc suisse Florin Livre sterling Dollar Hong-Kong Dollar Singapour Couronne sudoise Ringitt de Malaisie Dollar australien Peso mexicain Cruzado brsilien
cu

Couronne norvgienne Peseta espagnole

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Le march au comptant se tient gnralement tous les jours ouvrables. Il fonctionne en continu. Cependant, il existe sur certaines places une procdure de fixing (sance de cotation au cours de laquelle les cours des principales devises sont constates par un reprsentant de la chambre syndicale des agents de change qui les publie au journal officiel). Lorsqu'une banque intervient sur le march de change pour le compte d'une clientle, elle peut soit procder aux achats et ventes directs de devises, soit passer par une devise tierce en vue d'obtenir un profit. Exemple : une banque canadienne vend le 4 mars 1998 un million de francs franais (FRF) provenant des exportations effectues par une entreprise canadienne. Quand la banque reoit l'ordre de vendre les FRF, le taux sur le march est le suivant : 1 CAD = 5,4022 FRF Paris ; 1 USD = 1,2226 CAD New-York ; 1 USD = 6,6040 FRF Paris. Premire possibilit : vendre directement : 1.000.000/5,4022 = 185.109,77 CAD ; Deuxime possibilit : passer par la devise tierce (USD) : New-York : (1.000.000/6,6040) x 1,2266 = 185.130,21 CAD. Ce qui donne un profit de 20,44. La ralisation de l'arbitrage triangulaire exige une grande clrit car le taux de change varie trs rapidement et le cambiste risque de se faire coller.

4. Organisation et fonctionnement du march de change terme


Sur un march terme, les oprateurs contractent des engagements d'achat et de vente de monnaie un cours fix au moment du contrat mais repoussent la livraison et le paiement une date ultrieure fixe au moment de l'engagement (gnralement un mois, trois mois, six mois, voire une anne).

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Le taux de change terme n'est jamais pratiquement gal au taux au comptant. Il est soit suprieur soit infrieur. Soient deux devises A et B, on dira que le cours terme d'une devise A est en prime ou en report par rapport au cours au comptant quand il permet d'acheter davantage de monnaie B que le cours au comptant. La prime est gale la diffrence entre les deux cours exprims en pourcentage annuel du cours au comptant. De mme, le cours terme est en perte ou en deport quand il permet d'acheter moins d'units de la devise B. La perte s'exprime galement en pourcentage annuel. La devise est dite au pair quand le taux terme est gal au taux au comptant. Le taux terme se dfinit de manire diffrente selon les cotations : 1) pour une cotation au certain : un cart positif entre taux terme et taux au comptant donne lieu une plus-value de la monnaie terme ; on parle de report. Un cart ngatif indique une moins-value terme. On parle de dport. 2) pour une cotation l'incertain : un cart ngatif quivaut une plus-value d'une monnaie terme et un cart positif une moins-value. Report et dport sont exprims en pourcentage annuel du taux au comptant. Si XQ est le taux au comptant et Xj le taux terme, le report ou dport t jours s'exprime de la faon suivante :
(Xj - XQ/XQ) x (360 x 100/t).

Exemple : exprimer un report sur le dollar Paris de 0,1900 pour un terme de trois mois, le cours au comptant tant de 6,6550. Rponse : (0,19/6,6550) * (360 * 100/90) = 11,42 %. Dans le march interbancaire, il existe deux types de transactions : les swaps et les termes secs. Le swap est une opration dans laquelle la transaction terme est complte par une transaction simultane sur le march au comptant. Ainsi, l'oprateur

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qui effectue un achat de devises sur le march au comptant procde une vente de devises sur le march terme. De mme, il initie un achat de devises terme lorsqu'il ralise une vente de devises au comptant. L'opration terme sec consiste vendre ou acheter une devise pour une chance dtermine. SECTION 3 : LA GESTION DU RISQUE DE CHANGE Les entreprises et les banques sont confrontes diffrentes catgories de risques de change. Les risques sont lis leurs oprations d'exportation et d'importation factures dans une devise diffrente de celle utilise pour l'tablissement de leurs bilans et de leur compte de rsultat, d'une part, leurs oprations de prt et d'emprunt sur les marchs des eurodevises et les marchs financiers trangers ou internationaux, d'autre part. Pour ce qui concerne les entreprises, on recense trois catgories de risques de change : - le risque de transaction ; - le risque de consolidation ; - le risque de change conomique. Le risque de transaction est li : - soit des transactions commerciales ; - soit des oprations financires (prt et emprunt de devises trangres) ; - soit des flux de dividendes en devises trangres. Lerisquede consolidation procde du fait que les actifs et les passifs des filiales des entreprises l'tranger doivent tre traduits, au moment de la consolidation des bilans, en devises trangres (en termes de monnaie de la maison mre). Le risque de consolidation est galement appelrisquecomptable. Le risque de change conomique tient au fait que, lorsque les cots de production sont croissants, une socit peut voir sa part de march dcrotre. Ce risque existe lorsque les rsultats d'une entreprise peuvent tre affects par une variation du taux de change.

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S'agissant des banques, on distingue cinq catgories de risques : - le risque de change : toute banque qui occupe une position longue dans une devise court un risque si cette devise se dprcie. De mme, une position courte dans une devise fait courir un risque de perte si cette devise s'apprcie1. - le risque de crdit est lerisquede voir la contrepartie faire dfaut ; - le risque de liquidit (risque de refinancement si le taux d'intrt augmente) tient la diffrence entre cours futur et cours au comptant ; - le risque de base concerne les banques qui oprent sur les marchs futurs. Il tient la diffrence entre cours futur et cours au comptant ; - le risque oprationnel est, quant lui, li aux oprations de la banque. Dans le contexte international actuel, caractris par des fluctuations de grande ampleur des cours des monnaies et le flottement des monnaies, la gestion du risque de change devient une ncessit. L'acte de couverture, assez semblable la technique de l'assurance, comporte deux volets : - le premier concerne la dtermination et la surveillance permanente de la position de change ; - le second, qui a un caractre plus actif, a trait aux techniques susceptibles de protger contre le risque de change. Cette protection a un lment d'asymtrie dans la mesure o elle ne concerne pas les possibilits de gain. La gestion du risque se pratique sur le march interbancaire, le march des contrats terme, le march des swaps en devises et le march des options en devises.
1. Position longue : celle de l'entit qui a accept de recevoir un montant de monnaie trangre une date prdtermine ou de l'entit qui a une position crditrice nette (actif > passif) en monnaie trangre. Position courte : celle de l'entit qui a promis de livrer un montant de monnaie trangre une date prdtermine (importation de biens et services) ou de l'entit qui a une position dbitrice nette (actif < passif) en monnaie trangre.

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1. Sur le march interbancaire


La couverture sur le march interbancaire se traduit par une livraison ou une rception de devises. Elle est immdiate quand la couverture se fait au comptant et diffre sur le march terme. Sur le march au comptant, l'importateur doit acheter tout de suite la devise dont il aura besoin plus tard. C'est une couverture par une avance en devises. terme, l'oprateur se couvre contre le risque de baisse ou de hausse de cours. Ainsi, l'importateur achte terme des devises correspondant au montant de sa dette. L'exportateur, qui redoute une baisse du cours de la devise, vend terme auprs de son banquier le montant de sa crance.

2. Sur le march des contrats terme


Sur ce march, l'exportateur ou l'importateur prend directement contact avec un courtier pour vendre ou acheter un ou plusieurs contrats de devises. Ainsi, l'importateur, qui redoute une hausse du cours de la devise dans laquelle sa dette est libelle, s'en protge en achetant des contrats terme. Quant l'exportateur, il vend des contrats terme parce qu'il redoute une baisse du cours de la devise.

3. Sur le march des swaps de devises


Un swap de devises est un engagement de gr gr par lequel deux contreparties s'changent des flux financiers libells dans deux devises diffrentes avec des taux d'intrt fixes. C'est la combinaison simultane d'une vente au comptant de devises et d'achats terme d'un mme montant en devises. Les swaps sont trs intressants et fort utiles pour grer le risque de change de longue priode. Et c'est pourquoi ils sont souvent associs des emprunts ou des placements en devises moyen terme et long terme. Prenons ici l'exemple de deux entreprises amricaine et japonaise qui souhaitent respectivement s'endetter en yen et en dollar pour une dure donne sans

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prendre de risque. La solution consiste pour chacune d'elle emprunter, sur le march local et dans sa propre devise, et procder un swap.

4. Sur le march des options de devises


Une option est un droit d'achat ou de vente des devises ou des contrats terme de devises. Les options de devises sont des actifs asymtriques qui permettent leurs utilisateurs d'tre protgs contre le risque de change sans les priver pour autant d'une volution qui leur serait favorable et qu'ils auraient mal anticipe. La technique traditionnellement utilise pour se protger contre la baisse du taux de change est l'achat d'options de vente. Et dans le cas contraire (hausse du taux de change), on utilise l'achat d'options d'achat. SECTION 4 : LES DETERMINANTS DU TAUX DE CHANGE L'tude de la dtermination du taux de change a fait l'objet d'une littrature abondante et d'interprtations diverses. Tous ces modles sont fonds sur l'approche financire du taux de change, selon laquelle le cours d'une devise (comme de n'importe quelle marchandise) est dtermin par la loi de l'offre et de la demande, mme si leurs conclusions divergent. Des travaux relativement rcents (DORNBUSH 1982, KRUGMAN 1992) distinguent les dterminants court et long terme : - long terme, le taux de change d'quilibre est guid par l'volution des prix des biens changeables (parit des pouvoirs d'achat) ; - court terme, les perturbations relles et montaires ne se rpercutent pas immdiatement sur les prix des biens, l'ajustement se fait par les marchs financiers l'aide d'une variation correspondante du taux d'intrt (thorie de la parit des taux d'intrt). Pour mieux apprhender la dtermination des taux de change, nous retiendrons trois types d'explications :

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- la parit des pouvoirs d'achat ; - la parit des taux d'intrt ; - la spculation.

1. La thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA)


Entrevue par RICARDO (1817), popularise par le Sudois CASSEL (1918), la thorie de la parit des pouvoirs d'achat a fait l'objet de multiples tentatives de vrification. Nous commencerons par exposer cette thorie, ensuite nous prsenterons les principaux dbats auxquels elle a donn lieu. A. Enonc de la thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA) Pour CASSEL, la valeur d'une monnaie est dtermine par le pouvoir d'achat en biens et services qu'elle procure. Le taux de change normal entre deux monnaies est celui qui galise les pouvoirs d'achat internes des deux monnaies. Et comme la valeur d'une monnaie est dfinie par l'inverse du niveau gnral des prix, le taux de change d'quilibre sera gal au rapport des niveaux de prix. C'est donc la diffrence des taux d'inflation entre deux pays qui explique l'volution du taux de change. Partant de cette dfinition, on a tent de ramener le principe de la parit des pouvoirs d'achat la loi du prix unique (MARSHALL, 1961), loi selon laquelle le prix d'un bien faisant l'objet d'un change international est unique sous rserve de l'hypothse d'absence de cot de dplacement et de droits de douane. Cependant, la parit des pouvoirs d'achat ne peut se ramener la loi du prix unique qui considre que l'ensemble du march occidental peut tre considr comme un march unique. Il existe deux approches de la parit des pouvoirs d'achat : - la parit des pouvoirs d'achat absolue ; - la parit des pouvoirs d'achat relative. La parit des pouvoirs d'achat absolue (PPAa) indique que le taux de change d'quilibre entre les monnaies de deux pays doit se fixer un niveau tel que

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le mme panier de biens et services ait le mme prix dans les deux pays, autrement dit le taux de change nominal est dtermin par le rapport entre les prix domestiques P et les prix trangers P* : PPAa = P/P*; avec P, le niveau des prix domestiques ; P*, le niveau des prix trangers ; (P et P* tant libells dans leur propre monnaie). Les donnes sur les prix absolus tant difficiles obtenir, la thorie de la parit des pouvoirs d'achat est gnralement utilise sous sa forme relative (dynamique). La parit des pouvoirs d'achat relative (PPAr) s'intresse donc aux variations de prix plutt qu' l'quivalence entre monnaies. Elle indique le produit du taux de change la priode de base (suppos tre un taux de change d'quilibre) et du rapport des indices d'volution des prix dans les deux pays, soit : PPAr = (P/P*). e 0 avec eg, le taux de change la priode de base. Le taux de change d'quilibre long terme est gal la parit des pouvoirs d'achat qui permet de construire un indice de taux de change rel (TCR). Cet indice est dfini comme le produit du rapport des indices de prix des deux pays (P*/ P) par un indice du taux de change gal au rapport entre le taux de change courant (e) et le taux de change de la priode de base (e0) : TCR = (P*/ P). (e/e0) Par substitution entre (2) et (3), on a : TCR = (e/PPAr) = (e/e0). (P*/ P) (4) (3) (2) (1)

Cet indicateur permet de voir, en cas de dviation du taux de change rel par rapport l'unit, que le taux de change d'quilibre s'carte de la parit des pouvoirs d'achat par rapport une priode de base d'quilibre. Il rvle donc les sous-valuations ou les sur-valuations de la monnaie considre.

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Si le taux de change est exprim en units de monnaie du premier pays par unit de monnaie du second (cotation l'incertain) et si l'indice de taux de change rel est suprieur l'unit (TCR > 1), il y a sous-valuation de la monnaie considre. Ce qui signifie que le prix dans ce pays a diminu par rapport l'autre pays ou que le prix de la devise en sa monnaie a augment sans aucun mouvement compensatoire dans les niveaux relatifs de prix. Si le taux de change d'quilibre est exprim en units de monnaies trangres par unit de monnaie nationale (cotation au certain) et si on a (TCR > 1), il y a survaluation de la monnaie considre. Ainsi, dans le cas d'une cotation l'incertain, si TCR > 1, il y a sous-valuation de la monnaie nationale et si TCR < 1, il y a survaluation de la monnaie nationale. En ce qui concerne les comparaisons multilatrales, pour le calcul du taux de change effectif rel, il faut que le rapport des taux de change d'quilibre dans les quations (3) ou (4) (e/e0) soit remplac par un indice de taux de change effectif (TCE) et que le niveau des prix trangers P* soit une moyenne pondre des indices de prix des partenaires commerciaux. Le concept de taux de change effectif rel (TCER) est quivalent dans un contexte multilatral, au concept de taux de change rel dfini plus haut. B. Interprtation conomique de la thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA) Trois interprtations thoriques alternatives ont t faites (L. KATSELI, 1979). La thorie de la parit des pouvoirs d'achat apparat comme : une relation d'arbitrage spatial ; - une relation causale dans le cadre de l'approche montaire de la balance des paiements ; -une relation de forme rduite dans le cadre de l'approche d'quilibre de portefeuille. La premire interprtation correspond l'application de la loi du prix unique , autrement dit la loi d'galisation des prix entre pays qui repose sur les hypothses suivantes : -57-

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- information parfaite ; - homognit des produits ; - absence de cots de transport, d'entraves aux changes et de discrimination de prix. La seconde interprtation repose sur une relation causale entre choc montaire, niveau de prix et taux de change. Ainsi, grce la thorie quantitative de la monnaie, le choc montaire (expansion montaire) dtermine le niveau de prix qui, son tour, dtermine le taux de change. Cette interprtation considre la parit des pouvoirs d'achat comme une relation indispensable de l'approche montaire de la balance des paiements. La troisime interprtation situe la parit des pouvoirs d'achat dans le cadre de l'approche de l'quilibre de portefeuille. Le taux de change est dtermin sur le march des actifs. Ce qui revient dire que le taux de change d'quilibre est influenc par les stocks de monnaie, de richesse, d'actifs nationaux et trangers. Cette interprtation privilgie une dtermination endogne et simultane des taux de change et des prix ainsi que le rle fondamental des anticipations sur les valeurs court terme. C. Controverses et critiques La thorie de la parit des pouvoirs d'achat a fait l'objet de grandes controverses cause principalement de son caractre logique et simple. Relevons que G. CASSEL avait dj reconnu que l'application de la parit des pouvoirs d'achat avait certaines limites : 1) les entraves aux changes internationaux qui peuvent asymtriquement influencer les prix relatifs en perturbant l'arbitrage spatial. En effet, si les importations d'un pays sont relativement plus restreintes que ses exportations, le taux de change de ce pays sera suprieur son niveau de parit des pouvoirs d'achat ; 2) la spculation sur le march de change, qui peut peser sur le cours d'une devise et provoquer une dviation temporaire par rapport la parit des pouvoirs d'achat (la spculation contre une monnaie peut faire baisser sa valeur au-dessous de la parit des pouvoirs d'achat) ;

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3) les anticipations d'inflation, qui peuvent exercer des pressions la baisse par rapport la parit des pouvoirs d'achat (lorsqu'elles prvoient une inflation nationale suprieure celle de l'tranger) ; 4) les modifications des prix relatifs internes (reflet des changements structurels d'une conomie), qui sont l'origine de dviations du taux de change vis-vis de la parit des pouvoirs d'achat ; 5) les mouvements de capitaux long terme qui peuvent provoquer des carts par rapport la parit des pouvoirs d'achat (un dficit prolong de la balance des capitaux peut influencer ngativement le taux de change vis--vis de la parit des pouvoirs d'achat) ; 6) les interventions directes du gouvernement sur les marchs de change, qui exercent le mme effet que la spculation. La thorie de la parit des pouvoirs d'achat a fait l'objet de nombreuses critiques. Cinq points retiennent l'attention : 1) la thorie de la parit des pouvoirs d'achat est fonde sur l'volution de la balance des oprations courantes, la seule qui soit affecte par les variations de prix des biens et services dans diffrents pays. Or, la balance des oprations courantes n'est qu'une partie de la balance des paiements et le taux de change d'quilibre peut voluer sous l'influence d'autres postes de la balance des paiements ; 2) la thorie de la parit des pouvoirs d'achat ignore le fait qu'une devise peut servir de monnaie vhiculaire. Dans ce cas, son volution est dtermine par des considrations autres que le taux d'inflation du pays (exemple des tatsUnis d'Amrique) ; 3) la vrification empirique de la parit des pouvoirs d'achat est tributaire des indices de prix retenus. Or, les indices gnraux sont de nombreux gards critiquables ; 4) cette vrification est sensible la priode de rfrence retenue ; 5) enfin, cette vrification est sensible aux pays retenus (la parit des pouvoirs d'achat est souvent vrifie pour les pays industrialiss qui ont le mme niveau de dveloppement).

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Cependant, la thorie de la parit des pouvoirs d'achat n'est pas aujourd'hui inutile, elle sert davantage expliquer les variations du taux de change d'quilibre que leur formation.

2. La thorie de la parit des taux d'intrt


Dans un systme de changes flexibles, l'observation des taux d'intrt sur le march international est indispensable pour comprendre l'volution des taux de change court terme, car leurs variations se refltent immdiatement sur celles des cours des devises. L'impact des taux d'intrt est donc complmentaire de l'influence exerce par le diffrentiel d'inflation. Ainsi, court terme, les variations des taux d'intrt entranent, toutes choses gales par ailleurs, une fluctuation dans le mme sens du taux de change au comptant. Ces variations dterminent leur tour le taux terme. La thorie de la parit des taux d'intrt constitue un modle alternatif de dtermination du taux de change. Elle tablit un lien thorique entre les taux d'intrt nationaux (i) et trangers (i*) et les marchs de change au comptant et terme. Enonce pour la premire fois par KEYNES (1923), la thorie de la parit des taux d'intrt a fait l'objet de plusieurs apprciations. Elle se rsume en une phrase : les cours des devises tendent s'ajuster aux parits des taux d'intrt. Ainsi, l'oprateur qui se couvre terme, le fait ncessairement en comparant le prix de sa devise terme et le diffrentiel d'intrt. F = i-i*. Ce diffrentiel devient un important facteur explicatif de la formation des cours terme. Cependant, deux autres facteurs agissent sur la formation des cours : - l'offre et la demande de devises lies au commerce international qui ont une influence dterminante sur les cours au comptant et terme ; - les anticipations sur les cours au comptant futurs des diffrentes devises.

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La thorie de la parit des taux d'intrt repose sur les hypothses suivantes : - les titres nationaux et trangers sont quivalents en terme de risque et de maturit ; - il n'existe ni contrle de capitaux, ni cots de transaction, ni aucune imperfection de march. Dans tous les cas, admettre la thorie de la parit des taux d'intrt, c'est accepter que les marchs financiers sont parfaitement concurrents. Mais en ralit, ils sont plus complexes. En effet : - la disponibilit des fonds susceptibles d'tre utiliss des oprations d'arbitrage n'est pas infinie ; - le contrle des changes fait obstacle la thorie de la parit des taux d'intrt ; - les mouvements de capitaux ne dpendent pas que des taux d'intrt qui ne constituent qu'un facteur orientant l'attitude et le comportement des arbitrages ; - la spculation constitue un lment perturbateur. Plusieurs tudes ont rendu compte des dviations substantielles des taux de change terme de leurs taux de parit des taux d'intrt (OFFICER et WILLET en 1970, STOLL en 1972). Ces dviations tiennent, pour une grande part, l'existence des cots de transactions significatifs ainsi qu' l'aversion au risque des participants au march. On peut, par ailleurs, voquer deux raisons supplmentaires (AGMON et BRONFELD en 1975, HOLMES et SCHOTT en 1965, MINOT en 1974) : -l'existence des contrles de capitaux et des systmes d'imposition diffrencis dans diffrents pays (diffrents taux prvalent dans les systmes bancaires, pour les prteurs et les emprunteurs, au point que les taux d'intrt retenus pour reprsenter les taux de court terme de chaque pays ne sont pas les taux dfinitifs) ; - l'importance de la qualit des donnes utilises dans l'examen de la parit des taux d'intrt.

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3. Les phnomnes de surraction


L'analyse moderne de la dtermination du taux de change d'quilibre passe par la thorie du portefeuille qui permet de mettre en vidence des phnomnes de surraction ou de surajustement (overshooting). Ce phnomne permet d'expliquer pourquoi les variations de taux de change ont une amplitude suprieure celle qu'exigeraient les seuls facteurs conomiques dj voqus. D'o deux explications ce phnomne : 1) le jeu des anticipations ; 2) la sensibilit des marchs financiers. S'agissant des anticipations, lorsqu'une monnaie se dprcie, les oprateurs ont tendance l'accompagner, l'inclure dans leurs prvisions, s'en protger. Ce faisant, ils la prcipitent. Les anticipations ne commencent se retourner que lorsque la dprciation est excessive (vis--vis de la PPA). C'est donc au conformisme et la volont de limiter les risques des oprations que l'on peut attribuer ce surajustement . Quant la sensibilit des marchs financiers, c'est essentiellement le march des changes qui est le premier ragir et en subir les contrecoups. C'est dans ce cadre que DORNBUSCH (1976) a propos un modle prenant en compte le principe de la parit des taux d'intrt. Ainsi, dans la courte priode, la parit des taux d'intrt expliquerait les variations du taux de change d'quilibre via les mouvements de capitaux. long terme, d'autres facteurs influent sur le change, la parit des pouvoirs d'achat notamment (BRANSON).

4. La spculation
La prise en compte des phnomnes spculatifs constitue une mthode intressante pour tenter de comprendre les variations rcentes de taux de change. On appelle spculation toute opration terme qui n'est pas couverte par une opration au comptant. Le spculateur accepte de courir un risque de change car il pense connatre le futur taux de change d'quilibre d'une devise.

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La balance des paiements et les oprations de change

La spculation, qui tait l'exception avant l'apparition d'un systme de change flexible, est devenue aujourd'hui la rgle. La question intressante ce niveau est de savoir si la spculation est stabilisante (FRIEDMAN) ou dstabilisante (BAUML). Cette controverse peut tre interprte en terme d'information parfaite et imparfaite. Repoussant l'hypothse de NURKSE sur le rle nfaste de la spculation lors de la dprciation du franc entre 1922 et 1926, FRIEDMAN fera la proposition suivante : Affirmer que la spculation est un facteur dstabilisant revient pratiquement dire que les spculateurs perdent de l'argent . Pour FRIEDMAN, les agents ont des anticipations correctes des cours des devises. Les mouvements de capitaux spculatifs doivent tendre rapprocher le cours de la devise de son cours normal (celui qui galise la parit des pouvoirs d'achat). S'il n'en tait pas ainsi, les spculateurs perdraient de l'argent. En effet, si un moment donn le cours d'une devise est infrieur son cours normal, l'cart entre les deux cours s'accentue dans le cas o la dprciation est dstabilisante. Or cela n'est possible que si les spculateurs vendent cette devise lorsque son cours est bas. L'argument avanc par FRIEDMAN apparat mince parce qu'il ne tient qu' la conviction. Le rle stabilisant de la spculation peut tre reprsent par le graphique suivant.
volution du taux de change avant la spculation aprs la spculation
\

Taux de change

/ " "

temps

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Economie montaire internationale

Si on fait l'hypothse qu'en l'absence de spculation, le taux de change fluctue autour d'une tendance horizontale, l'entre des spculateurs parfaitement informs sur le march va tendre liminer les fluctuations. En effet, si le cours de la devise se situe au-dessous de l'horizontale rr, les spculateurs vont se porter acheteurs , jusqu' ce que le cours ait retrouv sa position d'quilibre, autrement dit jusqu' ce qu'ils ne puissent plus faire de profit. Ils se porteront vendeurs dans l'hypothse contraire. L'activit des spculateurs contribuerait plutt stabiliser les variations des parits car ils prennent des dispositions gnralement de sens contraire l'opinion prvalant sur le march (ils achtent quand le cours est bas et vendent quand il est lev). Pour BAUML (1957) en revanche, les spculateurs contribuent par leur activit rendre ncessaire des modifications de parit d'une amplitude plus importante que celle justifie par les seuls facteurs conomiques. cet effet, BAUML divise les intervenants sur le march des changes en deux groupes : - les non spculateurs ; - les spculateurs. Les non spculateurs ont une demande nette de devises qui dpend du taux de change courant et des taux de change des deux priodes antrieures. Leur intervention donne lieu un mouvement cyclique de taux de change que l'on suppose d'amplitude constante. Ainsi, en l'absence des spculateurs, les non spculateurs sont conduits acheter lorsque le cours est lev et revendre lorsqu'il est bas. Les spculateurs vont mettre profit cette particularit. Ils vont vendre une fois le sommet pass et acheter une fois le creux pass. Les spculateurs ralisent certainement des profits, mais du fait qu'ils n'achtent pas exactement aux points de retournement, cause du comportement des non spculateurs, ils vont contribuer augmenter la frquence des fluctuations et, suivant les conditions initiales, l'amplitude des variations de taux de change.

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La balance des paiements et les oprations de change

BAUML montre donc que l'intervention des spculateurs a pour consquence d'augmenter les frquences et l'amplitude du mouvement cyclique engendr par les non spculateurs ainsi que ceux du mouvement de taux de change final rsultant de l'action des deux catgories d'intervenants. Le caractre dstabilisant de la spculation provient donc du comportement des non spculateurs d une information insuffisante.

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Deuxime partie

L'quilibre des oprations courantes

Les oprations courantes sont constitues par le flux de ressources qui font l'objet d'une consommation courante. Ce sont principalement des oprations sur biens et services. L'quilibre des oprations courantes peut tre ralis par la variation des prix (chapitre 1) et par la variation du revenu global (chapitre 2).

Chapitre I L'quilibre par les prix internationaux


La thorie de l'quilibre de la balance des paiements par les prix a suivi une certaine volution. C'est David HUME (1752) qui en a ouvert la voie en laborant une thorie du retour l'quilibre de la balance des paiements par le mcanisme des mouvements d'or et des mouvements de prix. Plus tard, tirant parti des apports de HUME et de THORTON, Stuart MILL va formuler la thorie classique de l'quilibre automatique de la balance des paiements. partir des annes 30, les thories de l'quilibre de la balance des paiements par les mouvements de prix et des taux de change se sont engages dans une voie nouvelle avec l'accent mis sur les lasticits-prix d'offre et de demande de devises trangres, d'importations ou d'exportations de biens. On se trouve alors en prsence de trois types de problmes : - celui de la formation des prix d'quilibre ; - celui de la variation de ces prix et du taux de change ; - celui des rapports de prix. SECTION 1 : LA FORMATION DES PRIX INTERNATIONAUX Un grand nombre de thoriciens du commerce international ont eu l'ide d'appliquer l'tude de la formation des prix internationaux des produits, des mthodes et des instruments d'analyse mis en uvre par les marginalistes et les thoriciens de l'quilibre gnral pour expliquer la formation des prix intrieurs. C'est ainsi que CUNYNGHAM prsente en 1904 le graphique de la communication des marchs directement inspir des courbes d'offre et de demande d'Alfred MARSHALL. BARONE (1908) se sert de la mme prsentation pour calculer les gains provenant de l'change et les effets des tarifs douaniers. Par la suite, de nombreux auteurs vont la reproduire en raisonnant soit sur un seul produit chang entre deux pays, soit sur deux produits changs entre deux pays (BYE, 1964).

conomie montaire internationale

Nous allons d'abord raisonner sur un seul produit, puis sur deux produits.

1. La formation du prix d'un produit


Les 4 courbes d'offre et de demande Pour dterminer le prix d'change intrieur d'un bien, il faut connatre ses courbes d'offre et de demande intrieures. Pour le prix international, il faut ncessairement connatre quatre courbes : les courbes d'offre et de demande de chacun des deux pays que nous allons reprsenter dans le graphique n 2 ci-dessous. L'originalit de la reprsentation est la juxtaposition, sur le mme plan en les adossant l'un l'autre, des graphiques des courbes d'offre et de demande du bien considr dans les deux pays. Les quantits sont mesures sur l'axe des abscisses.
Prix Paysl Pays II

Quantits en I

Quantits en II

O Vi et Dj sont respectivement les courbes d'offre et de demande du pays I, O V2 et D2, les courbes d'offre et de demande du pays II.

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L'quilibre des oprations courantes

Les courbes d'offre et de demande du pays I sont inverses par rapport celles du pays II car les quantits du pays I sont mesures en sens inverse des quantits du pays II. En l'absence d'change international, nous avons le prix pj qui s'tablit dans le pays I et le prix p 2 dans le pays II. Si l'change s'tablit entre les deux pays sous un rgime de concurrence parfaite, il n'y a plus qu'un seul march pour les deux pays. Il est alors possible de ramener en une seule courbe de demande internationale (demande globale) les deux courbes de demande nationale et en une seule courbe d'offre internationale (offre globale), les deux courbes d'offre nationales (soient les courbes Dt et Ot, obtenues par addition gomtrique des courbes nationales). Le prix d'quilibre international pe sera dtermin par l'intersection des courbes Dt et Ot. ce prix, le pays I produit une quantit AF et ne demande qu'une quantit BF. Il devra donc exporter la quantit AB. Quant au pays II, il produit ce mme prix pe la quantit FC alors qu'il demande la quantit FD. Il doit donc importer la quantit CD. Ainsi, AB, montant des exportations du pays I doit tre gal CD, le montant des importations du pays II. Le prix pe est le prix d'quilibre international. Il est compris entre le prix d'change intrieur du pays I, pj, et le prix d'change intrieur du pays II en isolement, p 2 . L'ouverture des deux pays au commerce international entrane un accroissement du prix dans le pays qui exporte et une baisse du prix dans le pays qui importe. Ce qui montre l'avantage de l'ouverture et de l'change international.

2. Le cas de deux biens : Les 8 courbes d'offre et de demande nationales


Partant de la prsentation de BARONE, le professeur Maurice BYE va raisonner sur deux biens (A et B) changs entre deux pays (la France et l'Italie). Les biens A et B constituent eux seuls la totalit des changes de l'un et de l'autre pays.

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conomie montaire internationale

Dans chacun de ces pays, il existe initialement un march pour les deux biens A et B. Ce qui donne au total huit courbes d'offre et de demande nationales.
France Importations de A Francs Lires
i

Italie Exportations de A O,

DfA

qtes

Offi

D iB Exportations de B Francs Lires

\ O iB Importations de B

Pour chaque produit, la valeur des importations doit tre gale la valeur des exportations. Les galits suivantes doivent donc tre satisfaites simultanment : valeur des importations de A = valeur des exportations de A ; valeur des importations de B = valeur des exportations de B ; valeur des importations franaises = valeur des exportations italiennes ; valeur des importations italiennes = valeur des exportations franaises.

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L'quilibre des oprations courantes

En supposant que l'Italie exporte A et importe B, les exportations du produit A sont en mme temps les exportations de l'Italie. Les importations du produit B sont galement les importations de l'Italie. De mme, les importations de A sont les importations de la France et les exportations de B, les exportations de la France. L'quilibre ne sera alors ralis que si les diverses valeurs des importations et des exportations sont gales entre elles. Et le prix international d'quilibre pour chaque bien est celui qui galise l'excs d'offre d'un pays et l'excs de demande de l'autre. Soient alors l'Italie qui importe B et exporte A, et la France qui exporte B et importe A. Pour le produit A, le prix d'change international s'obtient en construisant la courbe d'offre globale et la courbe de demande globale de A (cf. graphique prcdent). Si l'galisation de l'excs d'offre italienne et de l'excs de demande franaise se ralise pour un prix de 6 lires en Italie et 3 francs en France, le taux de change qui assure la parit des pouvoirs d'achat est de 1 franc = 2 lires. De la mme faon, on dtermine le prix international du bien B. L'galisation de l'excs de demande italienne et de l'excs d'offre franaise se ralise pour un prix de 2 francs en France et de 4 lires en Italie. Les changes internationaux seront alors quilibrs car le taux de change dfinit une mme parit de pouvoir d'achat pour les produits A et B (1 franc franais = 2 lires italiennes). tant donn qu' l'ouverture, le prix d'quilibre de chaque produit est celui qui rend gaux l'excs d'offre d'un pays et l'excs de demande de l'autre, il faut que dans chacun des pays la valeur des importations soit gale celle des exportations pour que le taux de change qui assure la parit des pouvoirs d'achat (ici 1 franc = 2 lires) soit un taux de change d'quilibre. Ainsi : - pour la France : AB. pfa = OM. pfb (BF) (JQ) - pour l'Italie : CD. pia = PQ. pib.

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conomie montaire internationale

L'quilibre ne sera donc ralis que si les surfaces des quatre rectangles ABEF, EDGH, IJMO, KLPQ sont gales. SECTION 2 : LA VARIATION DES PRIX INTERNATIONAUX Les classiques et no-classiques, en tudiant les mcanismes d'ajustement par les variations de prix ou du taux de change, ont voulu mettre en vidence le caractre automatique des ajustements par les mouvements de prix. Cependant, le recours de plus en plus frquent aux variations de change aprs la seconde guerre mondiale a naturellement conduit de nombreux auteurs examiner les conditions d'efficacit de cette mesure. En fait, lorsque la balance des paiements est en dsquilibre, le processus d'ajustement peut s'effectuer par les variations de prix. Ainsi, il peut y avoir, soit une variation des prix intrieurs, le taux de change tant suppos constant, soit une variation du taux de change (par une dvaluation ou une rvaluation), les prix intrieurs tant maintenus constants.

1. Les variations des prix intrieurs


Le processus d'ajustement par les variations des prix intrieurs peut tre tudi dans deux cas : le cas de l'talon-or, d'une part, celui de l'talon de change-or, d'autre part. A -Le cas de l'talon-or Dans le cas de l'talon-or, la thorie remonte David HUME. Elle a t reprise par RICARDO, Stuart MILL et par TAUSSIG. Les mcanismes de rquilibre de la balance consistent en des changements dans les prix relatifs des importations et des exportations, provoqus par les mouvements d'or. Ainsi, un pays en excdent (X > M) aura des devises trangres abondantes par rapport la demande. Ce qui entranera une baisse de leur prix. Lorsque le point d'entre de l'or sera atteint, c'est--dire lorsqu'il sera plus avantageux de se faire payer en or qu'en une devise dont le cours s'est dprci, l'or

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L'quilibre des oprations courantes

tranger affluera dans le pays. Ainsi, par le jeu de la thorie quantitative de la monnaie, les prix nationaux vont s'lever. Et cette hausse va stimuler les importations trangres (attires par un march favorable). Elle freinera en revanche les exportations nationales (plus chres aux acheteurs trangers). - X > M - entre d'or -^ P => X I II y aura un retour l'quilibre par suite du flchissement des exportations et de l'accroissement des importations. Le raisonnement de HUME se dveloppe en six tapes : 1) l'excdent de la balance des changes induit une entre d'or ; 2) l'entre de l'or augmente la masse montaire interne ; 3) l'augmentation de la masse montaire entrane une hausse des prix nationaux ; 4) l'inflation interne rduit la comptitivit-prix des biens et services produits dans le pays ; 5) d'o une dtrioration de la balance des changes par une rduction des exportations et une augmentation des importations ; 6) la dtrioration se poursuit jusqu'au rtablissement de l'quilibre. l'inverse, en cas de dficit, il y aura un excdent de demande de devises trangres sur l'offre. Le point de sortie de l'or sera atteint et l'or sera envoy l'tranger. La diminution du stock d'or provoquera, en application de la thorie quantitative de la monnaie, une baisse des prix intrieurs qui va son tour stimuler les exportations et freiner les importations. C'est nouveau le retour l'quilibre. - X < M - sortie d'or -> P i => X T. B -Le cas de l'talon de change-or Dans le cas de l'talon de change-or, les mcanismes classiques vont continuer jouer mme s'ils ne demeurent pas aussi efficaces. Et c'est ainsi que, s'il y a dficit, on va enregistrer des mouvements de capitaux et des sorties de

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conomie montaire internationale

devises. D'o une diminution des billets et de dpts bancaires, une baisse des prix intrieurs et terme un accroissement des exportations et une rentre de devises. En cas d'excdent, les mouvements inverses vont se produire. La thorie classique a suscit, la fin du 19me sicle et au dbut du 20 me sicle, un large assentiment. Cependant, elle a fait l'objet de nombreuses critiques notamment celle de AFTALION qui contesta les automatismes dcrits par cette thorie. En effet, AFTALION trouve que la thorie classique est incomplte pour les raisons suivantes : 1) elle nglige les mouvements d'or, de devises et de capitaux qui sont dus des raisons autres que les variations de la balance des paiements et principalement sous l'influence de facteurs psychologiques ; 2) elle n'envisage pas la possibilit de variations du revenu global. De ce fait, les effets prix ne peuvent jouer de faon unilatrale que si le plein-emploi des ressources conomiques est ralis dans l'conomie ; 3) elle suppose la passivit de la banque centrale face des mouvements compensatoires d'or ou de devises.

2. Les variations du taux de change : prsentation des effets normaux et pervers


L'ajustement de la balance des paiements peut galement tre assur par les variations du taux de change. Ainsi, le taux de change peut faire l'objet d'une dvaluation (ou dprciation) qui traduit une baisse de la valeur de la monnaie nationale par rapport aux monnaies trangres, ou d'une rvaluation (ou apprciation) qui exprime une hausse de la valeur de la monnaie nationale par rapport aux monnaies trangres. Mais quelle est rellement l'efficacit des variations de change sur la balance des paiements ? Une variation du change entrane-t-elle ncessairement une correction du dsquilibre de la balance des paiements ? Autrement dit, une dvaluation rduit-elle ou supprime-t-elle le dficit ? Et une rvaluation

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L'quilibre des oprations courantes

rduit-elle ou supprime-t-elle ncessairement l'excdent ? Dans l'affirmative, la variation du taux de change conduit un effet normal et dans le cas contraire, elle entrane un effet pervers. Il faut dire que cette question a longtemps t nglige car on admettait que la dvaluation avait toujours un effet favorable sur la balance des paiements. Et ce n'est qu' la suite de nombreuses expriences que l'on s'est efforc de dterminer dans quel cas une dtrioration du taux de change, par exemple, n'amliore pas la balance des paiements courants (effets pervers). C'est Mrs ROBINSON (1937) qui a labor une analyse trs intressante ce niveau. Elle prend en compte quatre types d'lasticits : a) du ct des exportations : - l'lasticit de la demande d'exportations par l'tranger (T|x) ; - l'lasticit de l'offre nationale d'exportations (ex) ; b) du ct des importations : - l'lasticit de l'offre d'importations par l'tranger (em) ; - l'lasticit de la demande nationale d'importations (T|m). Et c'est partir de ces lasticits qu'elle dtermine l'influence de la dvaluation sur les valeurs des importations et des exportations. Ces valeurs dpendent des variables prix et volume. S'agissant de la valeur des importations, on observe que : 1) le prix en monnaie nationale des importations augmente sous l'effet de la dvaluation. Ce prix ne varie pas si les quantits et les prix ne varient pas, donc si r|m = et si em = 0. Par contre, le prix en monnaie trangre diminue sous l'effet de la dvaluation sauf dans le cas o em = et T|m = 0.

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conomie montaire internationale

2) le volume des importations diminue. Il convient de signaler que ce volume est le mme (que le prix soit valu en monnaie nationale ou en monnaie trangre). Ce volume n'est pas modifi si : - siTim = 0 ; - si e m = 0. Ainsi, la variation de la valeur des importations la suite d'une dvaluation dpend la fois de la variation des prix des importations et de la variation des quantits importes. tant donn que les prix en monnaie nationale augmentent alors que les quantits importes diminuent, il est difficile de savoir si la dvaluation entrane une diminution ou une augmentation de la valeur en monnaie nationale des importations. Toutefois, cette valeur des importations ne varie pas si em = 0. Par contre, une dvaluation de la monnaie nationale entrane gnralement pour le pays une diminution de la valeur des importations en monnaie trangre, puisque les prix en monnaie trangre et les quantits diminuent en mme temps. Cette valeur ne varie pas si les quantits importes et les prix ne varient pas, c'est--dire si r)m = 0. En ce qui concerne la valeur des exportations, on note que : 1) le prix en monnaie nationale des exportations augmente, sauf dans deux cas : - si T)x = 0 ; - si ex =. oo Par contre, le prix en monnaie trangre des exportations diminue sous l'effet de la dvaluation, sauf dans deux cas : - si r)x = ; - si ex = 0 ;

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L'quilibre des oprations courantes

2) le volume des exportations augmente gnralement la suite d'une dvaluation parce que le prix des exportations en monnaie trangre diminuant, l'tranger achte davantage. Ce volume ne varie pas dans deux cas : - si ex = 0 ; - si rix = 0.
Monnaie trangre

Monnaie locale

Prix des exportations

-si h x =o
-> Si | EJ =

1
-si
si

h |X l=~
lJ=0 ex| =0

Volume des exportations ->si h | =0

T
- si si

-> si 1 ex | = 0
Valeur des exportations

- si h x | =0 -si h j = - si 1 em 1 = 0

Tsi h x > 1 i si h x < 1


-si |T|X 1

=letsi k U o

Prix des importations

i -si h 1 =0 - si 1 em 1 = i

Volume des importations

i -si h 1 =o
- Si | , | = 0

^si Ivi =0 ^si lej =0


|-n m | = o

Valeur des importations

i si h J >i i si h m <1 -*si -si|r|m|=letsi|eJ=O

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conomie montaire internationale

Ainsi, la valeur des exportations en monnaie nationale augmente la suite d'une dvaluation car le prix et les quantits exportes augmentent. Elle ne varie pas si r|x = 0. Il est difficile de savoir si la valeur des exportations en monnaie trangre augmente ou diminue la suite d'une dvaluation car les prix des exportations en monnaie trangre baissent alors que le volume de ces exportations augmente. Ce qui est sr, c'est que cette valeur ne varie pas si ex = 0. En regroupant tous ces rsultats, nous obtenons le tableau prcdent. Il ressort de ce tableau de synthse que la dvaluation entrane le plus souvent un accroissement de la valeur des importations (en monnaie nationale). Son effet sur la balance des paiements dpend essentiellement de l'lasticit de la demande d'importations. Ainsi : 1) si I r\m I > 1, la valeur des importations diminue du fait de la dvaluation, celle des exportations augmentant ou restant stable. La balance des paiements est amliore par la dvaluation (effet normal) ; 2) si I T|m | = 1 et | T]x | > 0, la valeur des importations ne varie pas et celle des exportations augmente, la balance des paiements est encore amliore (effet normal) ; 3) si | T|m | < 1 et | T|x | = 0, la valeur des importations augmente et celle des exportations ne varie pas, la balance des paiements se dtriore (effet pervers) ; 4) si I Tim | < 1 et | T|x | > 0, la balance des paiements sera amliore si l'accroissement certain des exportations est suprieur l'accroissement possible des importations. La balance se dtriorera dans le cas contraire. La dvaluation n'aura aucune influence sur la balance des paiements courants dans deux cas :

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L'quilibre des oprations courantes

1) si h j =let h j =0;
2) si | e j =0et \i\x\ =0. Il s'agit de la situation o la valeur des exportations et celle des importations restent stables. En fait, A. MARSHALL, A. P. LERNER et J. ROBINSON ont dmontr qu'il suffisait que la somme des lasticits (T|m et r|x) soit infrieure l'unit pour qu'il y ait effet pervers. C'est le fameux thorme des lasticits critiques qui se formule de la manire qui suit : Si la balance des paiements courants d'un pays, calcule en monnaie nationale, est en quilibre et si les lasticits d'offre d'importations (em) et d'exportations (ex) sont infinies, une trs faible dprciation du taux de change fait apparatre un excdent de la balance si la somme des lasticits de demandes d'importations et exportations est suprieure 1, un dficit si cette somme est infrieure 1 . Ainsi : - si la somme des valeurs absolues des lasticits demande d'importations et d'exportations est suprieure l'unit, il y a un effet normal ; - si la somme des valeurs absolues des lasticits demande d'importations et d'exportations est infrieure l'unit, on enregistre un effet pervers. En cas d'effet normal, un pays qui veut rduire son dficit doit dvaluer sa monnaie et celui qui veut rduire un excdent doit rvaluer sa monnaie. A - Le thorme gnral des lasticits critiques Le thorme des lasticits critiques, peru par Alfred MARSHALL en 1923, a t dfini par J. ROBINSON en 1937, LERNER en 1944 et reformul plus tard en termes plus gnraux par HABERLER et HIRSCHMAN. Ce thorme prcise dans quelles conditions, une balance commerciale sera redresse par une dprciation de la monnaie nationale sur le march de change.

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conomie montaire internationale

II est d'ailleurs prsent sous plusieurs formes : 1) on peut chercher les conditions applicables l'ensemble de la balance des paiements et non la seule balance commerciale ; 2) on peut prsenter les valeurs importes ou exportes en monnaie nationale ou trangre ; 3) on peut chercher dterminer le taux de dprciation qui rtablirait l'quilibre au lieu de rechercher simplement la dfinition des cas d'effet normal ou d'effet pervers . Concernant ce dernier point, reprenons simplement l'expression de Mrs ROBINSON. Soient : - M et X, les quantits importes et exportes l'origine ; - T|m et T|x, les lasticits des demandes (nationales) d'importation et (trangres) d'exportation ; - ex et em, les lasticits des offres (nationales) d'exportation et (trangre) d'importation ; - p m et p x , les prix en monnaie nationale des importations et des exportations ; - k, une lgre dprciation du taux de change (exprime en pourcentage de ce taux).

k [Xpx

Mpm

Il est possible de passer une formule plus simple avec des hypothses simplificatrices.

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L'quilibre des oprations courantes

Premire hypothse : l'quilibre extrieur se dfinit par le seul quilibre de la balance commerciale (au lato sensu) qui se confond avec l'quilibre de la balance des paiements. Deuxime hypothse : les lasticits des offres sont infinies : Xpm = Mpm ; ex et e m infinies, donc 1 + em = T)x + ex La formule devient alors : kXpx(rix tant donn que le succs ou l'chec d'une manipulation du taux de change peut tout autant provenir des mouvements de marchandises que des mouvements de capitaux susceptibles eux aussi de dynamiser ou de freiner les effets d'une variation du taux de change sur la balance, il est prfrable de raisonner avec les demandes de marchandises. Et c'est l tout l'intrt de la prsentation qu'a propose DAY (1950). De plus, la formule de Mrs ROBINSON sert tout juste dcouvrir les consquences d'une baisse du taux de change (dvaluation). Mais elle ne dit pas de combien il faut dvaluer pour corriger un dficit de la balance. Ce que prvoit du reste la formule de DAY :

avec : - eh, l'lasticit demande nationale de devises trangres ; - ef, l'lasticit de la demande trangre de devises nationales ; - p, le dficit initial de la balance exprime en pourcentage des recettes en devises trangres ; - n, le pourcentage de dvaluation ncessaire pour raliser l'quilibre.

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Economie montaire internationale

Le principal avantage de la prsentation de DAY est de permettre un rsultat simple sans faire d'hypothse restrictive sur l'offre de biens et services sur le march international. L'hypothse d'lasticit constante des fonctions de demande de devises simplifie quant elle l'expos moyennant seulement une perte de gnralit peu significative. al -La dmonstration de DAY En prenant deux pays : la France et l'Allemagne, on dsigne : Df = la demande franaise de mark en fonction du taux de change ; D a = la demande allemande de franc en fonction du taux de change ; r = le taux de change (c'est--dire le prix du mark en France). Si on considre que les fonctions de demande de devises ont une lasticit constante et si : ef = valeur absolue de l'lasticit de demande franaise de mark ; ea = valeur absolue de l'lasticit de demande allemande de franc,

LogDf(r) = bf-efLogr (1) ^ Log Da (r) = ba - ea Log 1 = ba + ea Log r. on peut poser le systme d'quations suivant : Ainsi, la demande franaise de marks est une fonction dcroissante du prix du mark et la demande allemande de francs, une fonction dcroissante du prix du franc. Supposons alors que r = 7 le taux de change d'quilibre, valeur pour laquelle on a par dfinition la relation d'quilibre :

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L'quilibre des oprations courantes

Df (7) = Da (7). r Cette relation peut galement s'crire de la manire suivante : (2) Log Df (7) = Log Da (7) - Log.7 Par rapport aux valeurs d'quilibre, nous dfinissons des demandes excdentaires de devises.

Log Df (r) - Log Df (?) = - ef (Log r - Log 7) = ef (Log r - Log r) Log Da (r) - Log Da (7) = ea (Log r - Log 7) = - ea (Log 7 - Log r). Le rsultat de (3) est obtenu en dveloppant les deux relations de la manire suivante : Log Df (r) - Log Df (r) = bf - ef Log r - (bf - ef Log 7) = - ef (Log r - Log 7) = ef (Log 7- Log r) Log Da (r) - Log Da (7) = ba + ea Log r - ba - ea Log 7 = ea (Log r - Log 7) = - ea (Log 7 - Log r). En soustrayant ces deux relations l'une de l'autre, on obtient : Log Df (r) - Log Df (r) - Log Da (r) + Log Da (r) = ef (Log 7 - Log r) + ea (Log 7 - Log r) Log Df (r) - Log Df (7) - Log Da (r) + Log Da (F) = (ef + ea) (Log 7 - Log r) Or, dans (2), Log Df (7) = Log Da (7) - Log 7 ;

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conomie montaire internationale

En remplaant Log Df (r) par sa valeur, on obtient : Log Df (r) - Log Da(r) + Log 7 - Log Da (r) + Log Da (F) soit : Log Df (r) - Log Da(r) + Log 7 = (ef + ea)(Log F - Log r). Si prsent on retranche de chaque ct de l'galit, l'expression (Log 7 - Log r), on obtient : Log Df (r) - Log Da (r) + Log r = (ef + ea) (Log 7 - Log r) - (Log 7 - Log r), d'o le thorme de DAY : Log Df (r) - Log Da (r) + Log r = (ef + ea - 1) (Log 7 - Log r) (4)

Si l'on traduit la demande allemande de francs en marks, on dfinit pour toute valeur donne du taux de change une nouvelle variable : Aa(r)= IDa(r) r Ce qui permet d'crire : Log Aa (r) = Log ( 1) Da (r) r c'est--dire : Log Aa (r) = Log Da (r) - Log (r)

(5)

En remplaant Da (r) par sa valeur en (1), c'est--dire : ba + ea Log r, on obtient : Log Aa (r) = ba + ea Log r - Log r Log Aa (r) = ba + (ea - 1) Log r Ceci est une dfinition valable quel que soit le taux de change, contrairement la relation (3) qui tait une condition d'quilibre vrifie seulement si r = 7. Avec la nouvelle mesure adopte Aa (r), cette condition s'crit tout simplement : Aa(r) (3)'

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L'quilibre des oprations courantes

En donnant Log Da (r) sa valeur en (5), c'est--dire Log Aa (r) + Log r, l'expression (4) (thorme de DAY) devient : Log Df (r) - [ Log Aa (r) + Log r ] + Log r = (ef + ea - 1) (Log 7 - Log r) Log Df (r) - Log Aa (r) = (ef + ea - 1) (Log 7 - Log r). Log Df (r) - Log Aa (r) = (ef + ea - 1) (Log F - Log r) al - L'analyse des rsultats Reprenons la relation (6) et notons : A = Log Df (r) - Log Aa (r) B = (ef+ea-l) C = (Log 7 - Log r) Ainsi, l'lment de gauche A, est la diffrence entre la demande franaise de marks et la demande allemande de francs. Si A > 0, il y a un dficit franais ou un excdent allemand. Si A < 0, il y a un excdent franais et un dficit allemand. Prenons tout d'abord le cas o A > 0, c'est--dire dficit franais et excdent allemand, deux hypothses sont possibles : 1) A > 0 et B > 0, ncessairement C > 0 ; C> 0 =* log 7 - log r > 0 => log 7 > log r =>7>r. Pour rduire le dficit franais, il faut ncessairement augmenter r, (le prix du mark en franc), donc dvaluer le franc (ou rvaluer le mark). C'est un effet normal.
(6)

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Economie montaire internationale

2) A > 0 et B < 0, ncessairement C < O ; C < O => log 7- log r < O => log 7 < log r =>7<r. Pour rduire le dficit franais, il faut ncessairement diminuer r, c'est--dire rvaluer le franc pour rduire le dficit franais. C'est un effet pervers. Prenons prsent le cas o A < 0, c'est--dire un excdent franais et un dficit allemand. Deux hypothses sont galement possibles : 3) A < 0 et B > 0, ncessairement C < 0 ; C < 0 => log r - log r < 0 => log 7 < log r => 7 <r. Il faut rduire r, c'est--dire rvaluer le franc pour rduire l'excdent franais (ou dvaluer le mark pour rduire le dficit allemand) : effet normal. 4) A < 0 et B < 0, ncessairement C > 0 ; C > 0 => log 7 - log r > 0 => log 7 > log r =>7>r. Pour rduire l'excdent franais, il faut augmenter r, donc dvaluer le franc franais : effet pervers. Dans les cas 1 et 3, l'effet est normal car B > 0, c'est--dire : ef + ea - 1 > 0 => ef + ea > 1. Dans les cas 2 et 4, l'effet est pervers car B < 0, c'est--dire : ef + ea - 1 < 0 => ef + ea < 1.

L'quilibre des oprations courantes

On a des raisons de penser que Da est une fonction non dcroissante du prix du franc en mark 1/r, donc que le paramtre ea n'est pas ngatif. Log Da n'a donc pas une pente ngative mais cette pente peut varier jusqu' 0. La pente de la droite Log Da peut-elle tre ngative ? Elle est gale ea - 1 et peut varier jusqu' -1. On a alors six cas effectivement possibles dans un modle lasticits constantes.
ea - 1 > 0 >-ef ea + ef > 1
0 > ea - 1 >-ef ea + ef > 1

0>-ef >ea-l ea + ef < 1


3

bf>ba

bf<ba

Cas 1 : Le graphique 1 illustre le cas o, pour un taux de change suprieur au taux de change d'quilibre, on a une demande allemande de francs (exprime en marks) suprieure la demande franaise en marks. Il faut donc rvaluer le franc pour rduire l'excdent franais : effet normal. Cas 2 : La pente de la droite Aa est ngative, mais malgr cela, on se trouve dans la mme situation que dans le cas 1. La mme rgle s'applique. Il s'agit d'un effet normal. Cas 6 : Dans ce cas, la demande franaise de devises est suprieure la demande allemande de devises, il y a un dficit franais. Le taux de change

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est suprieur au taux de change d'quilibre. Pour rduire le dficit franais, il faut rvaluer le franc. C'est un effet pervers. Dans les cas 3, 4 et 5, il n'y a pas de taux de change d'quilibre. La seule politique consiste alors, pour le pays qui agit, dplacer sa fonction de demande de devises. Cependant, en cas de dficit initial, une dvaluation aura un effet partiel normal dans les cas 4 et 5.

Log D ev

C D
Log A
bf

Log D ev

Log D ev

If

LogDf Logr

LogDev Q

hogi

LogDf

B - Controverse sur les lasticits L'analyse thorique qui s'est dveloppe depuis l'essai de Mrs ROBINSON a conduit s'intresser la valeur relle des coefficients d'lasticits de la demande. C'est ainsi que, la suite des tudes statistiques de TSE CHUNG

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L'quilibre des oprations courantes

CHANG (1951), on a tt fait de conclure la possibilit d'effets pervers de la dvaluation dans de nombreux pays, car les calculs des lasticits ont donn des coefficients faibles. Les fluctuations du taux de change ne pouvaient donc pas donner lieu, au moins en courte priode, une amlioration de la balance des paiements. Ainsi est n un courant de pense que MACHLUP a appel le pessimisme des lasticits dans le commerce international , courant prdominant dans les annes 40. la suite des travaux de HABERLER, MACHLUP et plus tard de HOUTHAKKER - MAGEE, de nombreuses critiques ont t faites au courant pessimisme des lasticits . Ces critiques ont port tant sur le plan thorique que sur le plan statistique. Sur le plan thorique, ces critiques estiment qu'on a surestim le rle des lasticits. En effet : 1) l'existence d'effets pervers suppose des lasticits d'offre infinies. Or, les lasticits d'offre des produits agricoles, des produits miniers et des matires premires sont faibles. Les lasticits d'offre des produits manufacturs, qui pourraient tre fortes, sont rduites par des pratiques monopolistiques ; 2) la possibilit d'effets pervers suppose par ailleurs que la balance soit au dpart quilibre. Or, bien souvent, elle est dficitaire l'origine. Sur le plan statistique, les critiques estiment que la priode d'entre-deuxguerres, pendant laquelle les lasticits ont t calcules, se prte mal une tude conomtrique des lasticits car elle est caractrise par des dvaluations de reprsailles et par des restrictions quantitatives. C'est pourquoi la majorit des auteurs ont finalement souscrit l'ide que les lasticits perverses sont rares. En fait, on peut rarement raisonner sur des coefficients d'lasticit assez valables et la seule lasticit reprable est l'lasticit de la valeur importe et exporte. Les principaux facteurs qui commandent cette lasticit sont :

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conomie montaire internationale

1) la position du pays l'gard des produits qu'il importe ou exporte ; car si le pays est trs concurrentiel, mme une faible baisse de ses prix lui assurera un avantage trs important sur les marchs extrieurs ; 2) la structure et le niveau de dveloppement. CHANG a russi classer, dans un tableau, les pays ( lasticits normales et perverses) selon leur niveau de dveloppement. C'est ainsi que : - un pays industriel diversifi et de grande dimension, qui peut substituer une production nationale la plupart de ses importations, a une lasticit demande d'importation forte. Et mme s'il produit certaines matires premires (ce qui donne une lasticit de la demande trangre de ses exportations assez faible), la somme des lasticits de demande est largement suprieure 1, d'o un effet normal ; - les pays agricoles seraient presque tous des pays lasticits normales, les petits pays agricoles tant en meilleure position ; - un pays industriel peu diversifi qui importe des produits alimentaires et des matires premires dpourvues de substituts nationaux a non seulement une lasticit de demande d'importation faible mais galement une lasticit de demande d'exportation faible. C'est une conomie effets pervers ; - un pays moyennement industrialis qui importe peu de produits alimentaires mais surtout des matires premires et des demi-produits se situe, selon le tableau de CHANG, au-dessus ou la limite des lasticits perverses, car il a des lasticits-demande d'importation faibles et des lasticits d'exportation plus varies ; - un pays minier se situe au bas des lasticits perverses. bl -La variation du change, quelle efficacit aujourd'hui ? De nombreux travaux sur la dvaluation du franc en 1958 et 1969, de la livre sterling en 1967 et du dollar amricain en 1971 ont permis de dgager les principaux effets d'une brusque baisse du taux de change en rgime de changes fixes. Ainsi, l'effet d'une dvaluation sur la balance commerciale est double :

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L'quilibre des oprations courantes

- un effet de valorisation des produits imports : la dvaluation entrane une augmentation immdiate du prix des importations (exprim en monnaie nationale). D'o une brusque dtrioration des termes de l'change qui doit, dans un premier temps, accrotre le dficit de la balance commerciale puisque les importations cotent plus chres alors que les exportations conservent le mme prix ; - un effet de substitution des produits trangers par des produits domestiques. En effet, grce la baisse immdiate des changes qui lui est conscutive (la monnaie trangre tant cote l'incertain), la dvaluation permet aux importateurs trangers de payer moins chres les marchandises nationales tout autant qu'elle provoque une hausse des prix des produits imports. De ce fait, elle conduit un accroissement des exportations et une rduction des importations, car les rsidents portent plutt leurs demandes sur les produits domestiques peu chers (selon la sensibilit des prix relatifs). Pour que la dvaluation russisse, il faut que l'effet bnfique de la substitution permette de surmonter le handicap cr par le renchrissement des importations (en supposant qu'avant la dvaluation, la balance des paiements tait en quilibre). Autrement dit, il faut que la somme des lasticits-prix des exportations et des importations, qui mesure les effets de substitution, soit suprieure l'unit (effet de valorisation). Ce qui correspond au rsultat de MARSHALL - LERNER - ROBINSON. La courbe ci-aprs donne une ide prcise de la dynamique d'ajustement (courbe en J). Ainsi, lorsque la dvaluation intervient, le solde de la balance commerciale se dgrade d'abord sous l'effet de la valorisation - il se produit immdiatement (branche OA) - avant mme que les phnomnes de substitution (qui vont se dvelopper petit petit) ne compensent l'effet de valorisation. Les dlais de raction de ces mcanismes dpendent des mesures qui accompagnent la dvaluation ainsi que de la structure des biens changs, leur utilit et leur degr de substituabilit.

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Balance courante

II faut dire que cette analyse est partielle. Elle ne rend compte que des effets directs de la dvaluation (en ngligeant les effets indirects), d'une part, des effets court terme, d'autre part. La dvaluation, parce qu'elle modifie le solde commercial en volume, affecte le niveau de l'activit et par le fait mme la capacit d'exportation du pays court et moyen terme. Mais, en quoi la thorie de la dvaluation peut-elle permettre de comprendre les situations actuelles quand on sait que, en rgime de changes flottants, la dvaluation au stricto sensu n'existe plus et que le taux de change se dtermine librement au jour le jour au gr du march. Si l'efficacit d'une telle mesure, dont l'objectif est le rtablissement de la balance commerciale tout en vitant une compression excessive de la demande interne, a t controverse en changes fixes, elle est encore plus problmatique en changes flottants cause prcisment des ractions psychologiques des agents.

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En fait, le flottement, sans modifier les mcanismes dcrits prcdemment, leur superpose certains traits spcifiques susceptibles d'entraner de nouveaux phnomnes pervers dont l'actualit a bien montr l'existence. y regarder de trs prs, on incline fort penser que les dprciations du change ne contribuent plus gure au redressement des dsquilibres extrieurs car, depuis quelques annes, la dvaluation n'est plus ce qu'elle tait et son schma semble bien avoir t modifi. En changes flexibles, il y a toujours risque de voir le processus suivant se dvelopper : une dprciation du change entrane, par le biais du renchrissement des importations, une dgradation du solde commercial court terme. Les agents anticipant sur la base des donnes passes vont provoquer une nouvelle dprciation qui va, son tour, provoquer une nouvelle dgradation de la balance commerciale. On assiste alors un effet pervers dynamique : dprciation du change - dgradation de la balance commerciale - dprciation du change. La courbe en J prend alors tout naturellement la forme d'une courbe en I. C'est le cercle vicieux. Toutefois, l'ampleur du phnomne va dpendre de la structure du commerce extrieur du pays dont la monnaie se dprcie car les mcanismes usuels de la dvaluation n'ont quand mme pas disparu avec le flottement. Seulement, deux faits ont contribu affaiblir leurs effets : - la priode actuelle (priode de transition vers un nouveau systme de change) ; - les anticipations des agents la suite de la variabilit des taux de change qui ont donn des possibilits de cercle vicieux. b2 - Variations de change et pays sous-dvelopps II faut dire que la dvaluation a toujours t une procdure d'exception pour les pays en dveloppement car ces pays appartiennent pour la plupart une zone montaire. Aussi la dvaluation ne peut-elle y tre envisage que dans des cas spcifiques :

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1) la volont ou la ncessit de faire disparatre des contraintes et des prfrences de zone afin d'ouvrir les marchs internationaux aux exportations de produits primaires ; 2) la volont de couvrir un supplment d'importations par un accroissement des exportations, parce que la dvaluation peut permettre de financer un volume plus important d'importations ncessaires au dveloppement ; 3) l'obligation dans le cadre d'une zone d'viter la rvaluation de fait pour les monnaies satellites la suite d'une dvaluation de la monnaie-mre (cas des pays de la zone franc lors des dvaluations du franc franais en 1981 et 1982). Mais ce qu'il convient de rappeler en ce sens, c'est que la dvaluation n'est bnfique qu' un certain niveau de dveloppement. Aussi la dcision de dvaluer doit-elle tenir compte des structures spcifiques chaque pays, autrement dit de la nature des produits exports, de leur qualit et des zones d'exportation,... en croire M. RUDLOFF (1970), raffinement de l'analyse doit se faire dans trois directions : - celle des lasticits ; - celle des processus multiplicateurs ; - celle des glissements structurels induits. En ce qui concerne les lasticits, il faut reconnatre qu'on ne peut pas, dans des pays primaires non industriels (pays du Tiers-Monde notamment), se contenter du concept d'lasticits globales, ni de la simple somme des lasticits-demandes nationale et trangre, car ces pays exportent des produits primaires en nombre limit et orientent leurs exportations vers les zones gographiques prfrentielles. Trois distinctions nouvelles dans la mthodologie des lasticits s'imposent : - l'lasticit par produit spcifique export ; - l'lasticit par zone gographique ; - l'lasticit selon la qualit des produits.

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L'quilibre des oprations courantes

Deux processus multiplicateurs retiennent gnralement l'attention : - le processus multiplicateur par accroissement induit d'exportation ; - le processus multiplicateur par accroissement induit d'investissement. En ce qui concerne le processus multiplicateur par accroissement induit des exportations, tout le problme en pays sous-dvelopp rside dans l'emploi des recettes nouvelles. Car l'effet de dveloppement sera d'autant plus important que le secteur d'exportation se trouve mieux intgr dans l'conomie nationale et que le pays exporte des biens transforms par des industries locales. S'agissant du processus multiplicateur par accroissement induit des investissements, il faut convenir qu'il n'y aura d'investissement que si les firmes bnficiaires rinvestissent leurs profits. L'analyse des glissements structurels (dans le cas d'une dvaluation russie) entrane sur une longue priode des transferts intersectoriels de facteurs et de ressources. Les activits favorises par le changement de parit attirent la main-d'uvre et les capitaux, d'o une augmentation de la production. Il existe gnralement dans les pays sous-dvelopps des obstacles extrieurs majeurs aux effets normaux de la dvaluation. Ce sont notamment : - les tarifs et contingents imposs par les pays acheteurs. En effet, ces tarifs ou taxes, en s'ajoutant aux prix de vente des pays producteurs de biens primaires, rduisent le march de ces biens ; -l'existence d'oligopoles et de monopoles sur les marchs mondiaux. Ces monopoles trangers sont mme de capter le bnfice de la dvaluation en rduisant (ou en annulant) la baisse des prix la production par une hausse des cots intermdiaires de transport et de vente ; - l'aide internationale.

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SECTION 3 : PRIX INTERNATIONAUX ET TERMES DE L'CHANGE Lorsque deux produits s'changent sur un march avec ou sans intermdiaire montaire, il s'tablit toujours des rapports d'change, l'un d'eux devant correspondre l'quilibre de march. En concurrence pure et parfaite, il ne peut y avoir qu'un rapport d'change d'quilibre. l'ouverture, un rapport d'change international se substitue aux rapports d'isolement. Et pour dsigner ce rapport, MARSHALL a propos l'expression terms of trade . L'expression franaise correspondante termes de l'change a t suggre par J. WEILLER qui l'a trouve, semble-t-il, dans un texte de TURGOT. Il s'agit donc du rapport exprimant les termes, c'est-dire les conditions dans lesquelles les importations s'changent contre les exportations. L'expression statistique des termes de l'change dsigne aujourd'hui le rapport entre l'indice des prix l'exportation et l'indice des prix d'importation. Il convient de dfinir les divers concepts des termes de l'change rencontrs dans la pense conomique, mais avant d'entrer dans ces dfinitions, il faut prendre garde de ne pas confondre les termes de l'change avec les notions voisines telles que la couverture et la capacit d'importation. On exprime par un pourcentage de couverture (taux de couverture) la mesure dans laquelle les importations sont couvertes par les exportations. Valeur des exportations FOB Valeur des importations FOB xlOO

On peut le calculer pour la totalit des changes extrieurs. Un rapport gal 100 signifie que la balance commerciale du pays considr est quilibre. S'il est suprieur 100, le pays dispose d'un excdent

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L'quilibre des oprations courantes

commercial. Et s'il est infrieur 100, le pays connat une situation de dficit. Une telle valuation permet de mesurer, de manire simpliste, l'effort d'exportation accomplir. On dit qu'un pays dispose d'une certaine capacit d'importation en considrant le volume d'importation qu'il peut acqurir grce ses exportations. Cette capacit peut tre tudie dans son volution. Elle est dans ce cas exprime en indice. Si P m est l'indice des prix des importations, Px, l'indice des prix des exportations, Qx, l'indice des quantits exportes, l'indice de la capacit d'importation est :

1. Les diffrents concepts des termes de l'change


Trois distinctions fondamentales sont gnralement tablies : - termes de l'change des marchandises et termes de l'change factoriels ; - termes de l'change bruts et termes de l'change nets ; - termes de l'change de position et termes de l'change d'volution. A -Termes de l'change des marchandises et termes de l'change factoriels C'est chez les classiques que l'on retrouve cette distinction car le seul facteur envisag est le travail. Les termes de l'change de marchandises indiquent les quantits physiques de biens trangers reues en change d'une unit physique de biens exports.

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conomie montaire internationale

Les termes de l'change factoriels simples indiquent les quantits physiques de biens trangers obtenues par unit de cot exprim en quantits de facteurs de production. On les obtient en multipliant les termes de l'change des marchandises par un indice de la productivit des facteurs de production dans les industries d'exportation. Les termes de l'change factoriels doubles dsignent quant eux le rapport entre les quantits de facteurs productifs ncessaires dans deux pays pour produire des quantits de produit d'gale valeur dans l'change international. B -Termes de l'change nets et termes de l'change bruts Les termes de l'change bruts (expression due TAUSSIG) sont donns par la formule suivante : Indices de volumes d'exportations xlOO Indices de volume d'importations Un taux suprieur 100 indique une dtrioration des termes de l'change car l'on doit fournir l'extrieur un volume d'exportations plus grand pour payer les importations. Les termes de l'change nets entre produits mettent en rapport l'indice des prix des produits exports et l'indice des prix des produits imports. Un taux des termes de l'change nets suprieur 100 indique une amlioration des termes de l'change car on vend l'extrieur plus cher qu'on ne lui achte. L'un ou l'autre de ces indices peut tre mis au numrateur (sous rserve de le prciser) mais la coutume (franaise notamment) est de porter au numrateur l'indice des prix d'exportation. Ces termes de l'change sont dits nets parce qu'ils s'appliquent deux volumes supposs de valeur quivalente. Ainsi, si nous avons : qm Pm = qx Px qm _ Pm

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Lorsque ces indices sont appliqus des exportations et des importations qui ne sont pas homognes, ils doivent tre pondrs. On sait d'ailleurs qu'il y a deux types de pondration : - la formule de LASPEYRES qui applique la pondration correspondant la priode de base : P (Laspeyres) = 100 x - la formule de PAASCHE qui applique la pondration correspondant la priode courante : P (Paasche) = 100 x SQtPt

Cependant, la formule de LASPEYRES qui met en valeur l'effet-prix prsente l'inconvnient d'un indice artificiel qui ne correspond pas exactement la composition des changes actuels. De mme, la formule de PAASCHE met en valeur l'effet de la structure du commerce mais prsente l'inconvnient de ne pas varier mme dans le cas o les prix sont stables. Aussi Irving FISHER proposa-t-il une formule combinant les avantages des deux indices. Cette formule est constitue par la moyenne gomtrique des indices de PAASCHE et de LASPEYRES :

Avec

IF = indice de FISHER Ip= indice de PAASCHE 1L = indice de LASPEYRES.

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Economie montaire internationale

C -Termes de l'change de position et termes de l'change d'volution Alors que les termes de l'change de position indiquent les conditions absolues de l'change, c'est--dire ce qui est export en change de ce qui est import (ils analysent le gain d'un pays un moment donn) les termes de l'change d'volution indiquent les conditions relatives de l'change, c'est-dire si le pays exporte plus ou moins qu'auparavant pour obtenir ce qui est import. Les termes de l'change d'volution reprsentent alors un rapport d'indices. Il existe un autre concept des termes de l'change : les termes de l'change de revenu, exprims par le rapport : indice de la valeur des exportations sur indice des prix l'importation. Ils indiquent les changements dans le volume des importations qui peut tre achet par les exportations. Ce concept a t analys par DORRANCE (1948-1949).

2. Les facteurs qui agissent sur les termes de l'change


De nombreux facteurs agissent sur les termes de l'change d'un pays mais nous en retiendrons principalement trois : - l'intensit relative des demandes du pays et de l'tranger ; - le niveau de dveloppement du pays ; - la politique de change du pays. Pour ce qui est de l'intensit relative de la demande du pays et de l'tranger, il faut savoir que lorsqu'un pays accrot sa demande de produits de l'tranger ou lorsque l'tranger diminue sa demande de produits de ce pays, il s'ensuit une dtrioration de ses termes de l'change. L'ampleur de cette dtrioration est fonction de l'lasticit de la demande de biens trangers par le pays considr, c'est--dire que la dtrioration est d'autant plus grande que cette lasticit est faible. En ce qui concerne le niveau de dveloppement, il faut retenir que les cots de production en longue priode ont tendance baisser au fur et mesure qu'une conomie se dveloppe, d'o une baisse dans les prix d'exportation et

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par l-mme une dtrioration des termes de l'change. Cette influence peut toutefois tre contrebalance par l'innovation qu'introduit de nouveaux biens dans l'change international, biens l'gard desquels s'exercera une demande importante. Quant la politique de change, un pays peut tout fait conserver un change survalu qui maintient des prix d'exportation un niveau lev dans le but d'avoir des termes de l'change favorables. De mme, un pays peut bien accepter un taux de change sous-valu, qui dprcie ses prix l'importation et dtriore ses termes de l'change.

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Chapitre 2 L'qulibre par les variations du revenu global


Les conomistes du 19e sicle et dbut 20e sicle (classiques et no-classiques) n'ont presque pas tenu compte des effets-revenu sur l'quilibre de la balance des paiements. Il faudra attendre la rvolution keynsienne pour que ces effets soient tudis au mme titre que les effets-prix. Ce sont les travaux des disciples de KEYNES qui ont fortement contribu mettre en relief les adaptations de la balance lies des variations de revenu et de l'emploi. Mrs ROBINSON, HARROD, MACHLUP, NURKSE et METZLER vont donc complter les enseignements de la thorie gnrale, qui ne concernait qu'une conomie close. Leurs analyses ont permis de dcouvrir les raisons de l'ajustement rapide des balances, observes-nagure par TAUSSIG. Nous allons dans ce chapitre tenter de redfinir l'quilibre conomique dans une conomie ouverte, puis nous analyserons les principaux types d'ajustement qui peuvent intervenir en utilisant les concepts de multiplicateur du commerce extrieur et de multiplicateur d'investissement. SECTION 1 : L'QUILIBRE MACRO-CONOMIQUE EN CONOMIE OUVERTE Les relations d'change entre un pays et l'extrieur modifient ncessairement les conditions de l'quilibre global d'une conomie nationale. En se limitant aux seuls changes commerciaux (portant sur les exportations et les importations de biens et services), il apparat que toute variation de l'quilibre de ces changes exerce une influence sur l'activit interne de chaque pays partenaire et que tout changement conomique interne ragit sur la position extrieure d'une nation. Ce qui nous amne un rappel des quations fondamentales d'une conomie.

Economie montaire internationale

1. Rappel des quations fondamentales


En conomie ferme, nous avons le revenu qui, l'quilibre, est gal la dpense : Revenu = Produit ou Dpense Y=P Or, le revenu (Y) se dcompose en consommation (C) et en pargne (S), soit : Revenu (Y) = Consommation (C) + Epargne (S) et la dpense, en dpense pour les biens de consommation et dpense pour les biens d'investissement, soit : Dpense (P) = Consommation (C) + Investissement (I) d'o l'galit : C + S = C + I, soit S = I L'quilibre du revenu global dpend donc de l'galit entre l'pargne et l'investissement. Cette galit est toujours ralise ex post, grce au mcanisme du multiplicateur par une hausse du revenu (qui dgage une pargne supplmentaire) ou par une rduction du revenu (qui rduit l'pargne). Deux hypothses sont du reste envisages par les post-keynsiens. Elles sont fonction des pentes respectives des droites (SS) et (II), reprsentant respectivement les fonctions d'pargne et d'investissement. Les positions relatives des deux courbes, pargne (SS) et investissement (II), sont reprsentes dans les graphiques prcdents :
Hypothse 1 : quilibre stable Si Hypothse 2 : quilibre instable I

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L'quilibre des oprations courantes

1) Hypothse 1 : pente SS > pente II, ce qui signifie : * I > S gauche du point d'quilibre Ye ; * S > I droite du point d'quilibre Ye. L'quilibre est stable car tout dsquilibre tend se rsorber. 2) Hypothse 2 : pente II > pente SS, tout cart du systme autour de sa position d'quilibre tend s'loigner de cette position d'quilibre. L'quilibre est donc instable. Les post-keynsiens raisonnent sur l'hypothse 1 (quilibre stable), l'hypothse 2 tant irraliste. Ainsi, si ex ante, I > S, il y aura accroissement du revenu global ; et comme l'pargne est fonction du revenu global, il se dgagera la fin du processus de multiplication, une pargne gale l'investissement initial. Si maintenant I < S, il y aura l'inverse une contraction du revenu global qui ramnera l'pargne au niveau de F investissement initial, et ainsi l'galit ex post entre l'investissement et l'pargne sera ralise par une modification du revenu. l'ouverture, les exportations comme les investissements accroissent le revenu dans l'conomie nationale. Par contre, les importations exercent le mme effet que l'pargne sur la demande de biens et services, d'o la formule suivante : Consommation + Epargne + Importations = Consommation + Investissement + Exportations C + S+M = C + I + X. La condition d'quilibre l'ouverture est donc : S + M = I + X. Cette condition fait apparatre que l'quilibre global en conomie ouverte n'implique pas ncessairement la ralisation de l'quilibre externe (X = M)

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conomie montaire internationale

ou de l'quilibre (S = I). En fait, l'quilibre de courte priode en conomie ouverte est caractris par un autre phnomne. Au-del des relations comptables que nous venons d'tablir, il existe une liaison entre le montant des importations ralises dans l'conomie et le niveau du revenu national. L'quilibre macro-conomique en conomie ouverte s'crit : Y = C + I + X-M, avec Y, le revenu national ; C, la consommation ; I, l'investissement.

Les fonctions de consommation et d'investissement ayant dj t spcifies dans le cadre d'une conomie ferme, il nous faut prsent parler des fonctions d'importation et d'exportation.

Les fonctions d'importation et d'exportation


Les diffrentes composantes de la demande globale (consommation, investis2. sment) entretiennent gnralement des relations plus ou moins troites avec le niveau du revenu national (Y). On sait que C = c (Y), avec c, la propension marginale consommer. La forme de la fonction d'investissement est plus discute mais on considre gnralement que l'investissement est une variable autonome (I = Io). Qu'en est-il alors des importations et des exportations ? Les importations reprsentent une manire d'utiliser le revenu national. Ce qui fait que le niveau des importations d'un pays dpend du niveau gnral de l'activit conomique de ce pays. Les importations sont donc une fonction du revenu :

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L'quilibre des oprations courantes

M = f (Y). La fonction d'importation est du mme type que la fonction de consommation et, selon les circonstances, elle sera linaire ou concave, l'instar de la fonction de consommation. Si l'on retient, par commodit, la relation linaire, on crira :
Mi

M = f(y)

M = mY + Z. avec M, le volume des importations ; Y, le revenu ; m, la propension marginale importer ; Z, une constante.

Cette fonction est caractrise par un certain nombre de paramtres. En fait, il existe trois relations possibles entre Y et M. 1) La propension moyenne importer M/Y, qui est le rapport entre la valeur des importations et la valeur du revenu national. On l'appelle galement coefficient de dpense. Dans l'espace, le rapport M/Y peut tre calcul chaque anne pour chaque pays. Et on distingue trois catgories de pays : -ceux o la propension moyenne importer est leve : 40 50 %

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Economie montaire internationale

(Pays-Bas) ; -ceux o la propension moyenne importer est faible : < 10 % (USA, URSS) ; -ceux o la propension moyenne importer est moyenne : 10 25 % (France, Grande-Bretagne). Le coefficient de dpense ne reflte pas le niveau de dveloppement. 2) La propension marginale importer m, qui mesure la variation des importations rsultant de la variation du revenu qui lui a donn naissance : AM m= , avec 0 < m < 1. AY La propension marginale importer joue un rle essentiel pour dterminer l'impact des modifications de l'activit conomique d'un pays sur l'quilibre de ses changes extrieurs. Elle varie beaucoup d'un pays l'autre. Faible pour les grands pays (de l'ordre de 0,04 0,05 pour les USA), elle atteint des valeurs importantes (0,3 0,4) pour les pays europens (France, GrandeBretagne, Pays-Bas) de plus en plus ouverts sur l'extrieur. Elle est plus leve pour les pays en dveloppement. Il faut dire que la fonction d'importation n'est intressante pour l'analyse conomique que si elle prsente une grande stabilit, autrement dit lorsque la valeur de ses paramtres change peu. Par nature, elle est d'une grande stabilit (cependant moins grande que celle des fonctions de consommation et d'pargne). En effet, les achats l'extrieur sont fonction des considrations techniques (impossibilit de produire un bien donn sur le territoire) ainsi que des lments de politique conomique lis le plus souvent aux phnomnes de change. Ce qui fait que les variations brutales des importations sont rares. 3) La propension moyenne et la propension marginale importer sont distinctes. Elles peuvent exceptionnellement tre gales.

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L'quilibre des oprations courantes

On considre gnralement que : - dans les pays industrialiss, la propension marginale est infrieure la propension moyenne ; - dans les pays en voie de dveloppement, la propension marginale est suprieure la propension moyenne. La propension marginale importer est le produit de la propension moyenne par F lasticit-revenu d'importation. AM AY M Y AM/M AY/Y

Contrairement aux importations, les exportations sont considres en premire approximation comme variable autonome ( l'instar des investissements). Ce qui naturellement consiste admettre que l'effet externe de rpercussion est ngligeable. En effet, elles dpendent non pas du niveau de l'activit conomique interne, mais de l'activit des pays trangers qui achtent les produits du pays considr. Elles ne sont donc pas directement influences par le revenu national du pays (X = X o ).

3 Rprsentation graphique de l'quilibre


Nous pouvons prsent emprunter le schma de dtermination du revenu global partir de l'quation fondamentale : C + S + M = C + I + X. Pour ce faire, nous posons : 1) que la fonction d'importation est linaire et que les importations (autant que l'pargne) sont une fonction croissante du revenu global ;

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conomie montaire internationale

2) que les exportations constituent une variable autonome.


A (C+6+M) D'2 (C+l+X)

Revenu global

OC = fonction de consommation ; OS = consommation + pargne OA = consommation + pargne + importations Dj Dj' = consommation + investissement D2 D2' = consommation + investissement + exportations. ON reprsente la position d'quilibre du revenu national pour laquelle la dpense globale (NP) est gale au revenu global (ON). Dans ce cas, les exportations (PE) excdent les importations (PM) et le surplus d'exportation est compens par un excdent de l'pargne sur l'investissement car, en conomie ouverte, l'investissement effectu sur le territoire national n'est plus ncessairement gal l'pargne intrieure. Ainsi, en cas de dficit extrieur (M > X), l'investissement est suprieur l'pargne ralise l'intrieur des frontires et c'est l'pargne extrieure qui contribue au financement des investissements locaux. En cas d'excdent de la balance (X > M), l'pargne nationale est suprieure l'investissement domestique. Elle va donc contribuer au financement d'investissements raliss sur d'autres territoires.

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L'quilibre des oprations courantes

Les conditions nouvelles de l'quilibre macro-conomique et l'existence d'une fonction d'importation vont permettre de prsenter deux phnomnes importants. D'une part, une variation des ventes l'tranger donne naissance un effet de multiplication du ct du revenu national. D'autre part, la propagation des flux ns de la variation des investissements est affecte par l'existence des relations avec l'extrieur. Ce qui nous amne parler du multiplicateur du commerce extrieur et du multiplicateur d'investissement. SECTION 2 : LE MULTIPLICATEUR DU COMMERCE EXTRIEUR L'approche par le revenu applique le multiplicateur keynsien une conomie ouverte. Son objectif est de mettre en vidence : 1) les relations entre les flux externes et l'activit conomique interne ; 2) les mcanismes correcteurs des dsquilibres externes par une variation du revenu global et de l'emploi.

1. La formule gnrale du multiplicateur du commerce extrieur


Le jeu de l'investissement et de l'pargne en conomie ferme va pouvoir tre transpos dans le cadre d'une conomie ouverte aux relations entre les exportations et les importations. Pour dcrire les mcanismes du multiplicateur du commerce extrieur (car il y en a plusieurs), on admet les hypothses suivantes : 1) il y a sous-emploi, autrement dit possibilit d'un flux additionnel par la mise en route de facteurs, les rendements tant supposs constants ; 2) tous les prix (salaires et intrts) sont constants ; 3) toute exportation est lie une activit de production et entrane par le fait mme une distribution de revenu ; 4) les importations sont substituables aux produits et aux services domestiques ; ce qui signifie qu'on n'importe que des biens de consommation, l'investissement tant uniquement ralis partir des produits domestiques.

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conomie montaire internationale

Comme toutes les importations sont consacres l'achat de biens de consommation (M = Me) et qu'en consquence, tous les investissements sont raliss avec des produits domestiques (I = Id), Cd reprsente la consommation de biens domestiques. Le produit national (Y) se composera alors de l'investissement domestique (Id), de la consommation domestique (Cd) et des biens destins l'exportation (X), soit : Y = Cd + Id + X. Le produit national alimente la formation des revenus dans l'conomie. Ces revenus sont affects, soit la consommation de produits nationaux (Cd), soit la consommation de produits imports (Me), soit l'pargne (S), d'o les relations suivantes : (l)Y = Cd + Mc + S, (2) Y = Cd + Id + X. La relation (1) contient des variables induites et la relation (2) des variables autonomes. Si on note : m, la propension marginale importer ; s, la propension marginale pargner ; cd, la propension marginale consommer les produits domestiques, l'quation (2) peut s'crire sous forme de variation ainsi qu'il suit : AY = ACd + Aid + AX, ou encore : AY AY = ACd AY + Aid AY + AX AY

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L'quilibre des oprations courantes

II vient : (Aid + AX) 1 = cd + AY D'o: (Aid + AX) l-cd= AY ou encore : A Y ( l - c d ) = AId + AX. On en tire la valeur de AY :

Paralllement, l'quation (1) Y = Cd + M + S peut s'crire sous forme de variation : AY = ACd + AM + AS, ce qui donne : AY
=

ACd AY

AM AY

AS AY

_,, , d ou :

AY

1 = Cj + m + s et 1 - c d = s + m. On en dduit la valeur de AY :

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Economie montaire internationale

1 AY = s+m Le multiplicateur, qui peut s'crire l/(l-c d ), est l'inverse de la somme des propensions pargner et importer (s + m). L'effet de multiplication s'arrte lorsque la somme des fuites (S + M) est gale la somme des injections (I + X). Cette analyse signifie que : 1) L'exportation agit comme l'investissement en tant que variable autonome ou multiplicande. Le multiplicateur s'applique aussi bien l'accroissement de l'investissement domestique qu' celui de l'exportation. En effet, partir d'une situation d'quilibre, une augmentation des exportations, c'est--dire une vente supplmentaire l'tranger, va donner naissance des revenus supplmentaires dans l'conomie. Il y aura lvation du niveau de consommation et par le fait mme augmentation des ventes des entreprises. De nouveaux revenus pourront tre distribus aux facteurs de production et la consommation s'lvera nouveau. La variation des exportations donne donc naissance une propagation des flux de revenus dans l'conomie. 2) Les importations agissent comme une fuite, de manire analogue l'pargne. 3) Le multiplicateur est d'autant plus grand qu'il y a paralllement peu d'pargne et peu d'importations. x (Aid + AX)

2. La multiplicit des multiplicateurs


La propagation des flux l'intrieur de l'conomie correspond la ralisation d'un effet de multiplication. Et selon le caractre pisodique ou dfinitif de la variation des ventes l'tranger, on va distinguer le multiplicateur horizontal et le multiplicateur vertical.

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L'quilibre des oprations courantes

A -Le multiplicateur horizontal Le multiplicateur horizontal s'applique une variation autonome intervenant une fois pour toutes et donne l'accroissement total du produit ralis entre la priode d'injection et la priode de cessation de l'effet de multiplication. Le dbut de la squence correspondant cette propagation se prsente de la manire qui suit : Entre la priode d'injection et la priode de cessation de l'effet de multiplication, les crations de revenu obissent une rgle prcise : AY0 = AX0 avec Y = Cd + Id + X et Y = Cd + Me + S, on a : AX0 = AY0 _ ^ ACd^AYj AMq ASj _ \ ^ ^ ACd2 = AY2 AMc2 AS2 ACd3 ^ AS3

N ^ AMc3

AY 1 =ACd 1 =c d .AY 0 = c d .AX 0 AY2 = ACd2 = cd . AY! = cd2. AX0 AY3 = ACd3 = cd . AY2 = cd3. AX0 AY4 = ACd4 = c d .AY 3 = cd4.AX0

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Economie montaire internationale

En faisant la somme des accroissements de revenu, on a : I AY = AX0 (1 + cd + c d 2 + cd3 + cd4 + + cdn)

B -Le multiplicateur vertical Le multiplicateur vertical (ou de srie) s'applique une srie de variations autonomes de mme nature et de mme volume intervenant sur une srie de priodes successives. La variation dfinitive des exportations donne naissance des revenus supplmentaires que l'on peut apprcier en comparant le revenu national de la nouvelle situation d'quilibre celui de l'ancienne, d'o la squence la page 119 Les revenus crs chaque tape de la propagation dpendent des variations d'exportations de la priode et de celles survenues dans les priodes prcdentes. Ainsi, en t2, les revenus induits sont : AY02 + AY12 + AY22. Le retour un nouvel quilibre de courte priode sera obtenu lorsque la somme des variations d'pargne et d'importations induites est gale au montant de la variation des exportations (il n'y a pas de variation des investissements domestiques). AX = AS + AMc.

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L'quilibre des oprations courantes

. Origine de la squence -priode de flux

ACdO2 = AYO2

AMc

01

AS, '01

< . - AMcO2 AS, '02

La diffrence entre le revenu national caractrisant le nouvel quilibre de courte priode et le revenu initial correspond la rgle simple :

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Economie montaire internationale

AY = AX (1 + cd + c d 2 + c d 3 + c d 4 + AY = AX

+ cdn)

Ainsi, comme au bout d'un certain nombre de priodes, l'effet d'une injection propage selon un certain multiplicateur tend vers 0, si tn est cette priode, les effets des injections effectues entre Q et tn se cumulent en tn. L'accroissement final lu dans la priode la suite d'une srie d'injections successives est gal l'accroissement total obtenu sur une seule injection par application du multiplicateur horizontal. La formule du multiplicateur 1/(1 -cd) est extraite de la relation : Y = Cd +1 + X. Elle illustre parfaitement l'effet de multiplication, c'est--dire qu'elle nous montre comment la propagation des flux est rduite par les fuites d'pargne et par les achats de biens de consommation l'tranger. La reprsentation graphique de la dtermination de l'quilibre permet de retrouver ce rsultat.
Me (y) + S (y)

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L'quilibre des oprations courantes

l'quilibre, la courbe Me (Y) + S (Y) intersecte la droite X o + Id. L'augmentation des exportations se traduit par un dplacement de cette dernire droite en Xj + Id. En Yo, il y a un quilibre correspondant la fois l'galit entre l'pargne (S) et l'investissement (I) et l'quilibre extrieur o les importations sont gales aux exportations (Me = X). Aprs la propagation des flux, l'quilibre se prsente ainsi : Xj + Id = Me + S CE + EYn = CD + DYn II y a un excs de l'pargne nationale sur les investissements domestiques et un excdent de la balance extrieure (DE). Le multiplicateur est gal au rapport entre Yn - Yo et Xi - Xo, soit AF/CF, l'inverse de la pente de la droite Me (Y) + S (Y). Il faut dire que la propagation des flux en conomie ouverte a t analyse sans tenir compte de la possibilit de raction de l'extrieur. Mais tout changement dans les exportations d'un pays signifie un changement quivalent des importations dans le reste du monde. Ce qui nous amne voir l'incidence relle du multiplicateur d'exportation.

3. Incidence relle du multiplicateur d'exportation


C'est en parlant du multiplicateur horizontal et vertical que nous avons vu l'effet direct du multiplicateur d'exportation. Analyser l'incidence relle d'une variation des exportations d'un pays revient prendre en compte les relations d'interdpendance qui unissent l'conomie ouverte sur l'extrieur et le reste du monde. Ds lors, toute vente de cette conomie est un achat pour le reste du monde et rciproquement. Pour simplifier la prsentation, nous considrons deux pays, le pays I et le pays II qui sont en relation commerciale exclusive (il n'y a d'change

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conomie montaire internationale

qu'entre ces deux pays). Nous pouvons, travers une tude graphique, suivre les ractions suscites dans les deux conomies par un changement dans la valeur des exportations du pays I. Ce qui va nous permettre de prsenter l'effet boomerang qui se produit dans cette conomie, d'une part, de formaliser l'expression du multiplicateur qui intgre les ractions du reste du monde : le multiplicateur en partie double, d'autre part. A -L'effet boomerang Mettons au point deux graphiques reprsentant respectivement la situation des pays I et II au stade d'quilibre initial (intersection de X + Id et S + Me).
S i.Mc i,Xi, d i Si+Mcl S 2, Me 2, X 2. Id2 S 2 +M'c2 S 2 + Me 2

Les revenus d'quilibre dans les pays I et II correspondent respectivement Yj et Y2. Les balances extrieures sont quilibres. partir de cette situation, les vendeurs du pays I dveloppent leurs activits et augmentent leurs exportations. La courbe Xj + Id] se dplace en X\ + Id[ et le nouvel quilibre correspond Y'j. Le revenu national du pays I a augment et la balance commerciale est excdentaire. L'accroissement des exportations dans le pays I (K\ - X t ) correspond alors a une augmentation du mme montant des importations dans le pays II. De ce <

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L'quilibre des oprations courantes

fait, la courbe S 2 + Mc2 se dplace vers le haut en S'7 + Mc'2. Ce dveloppement des importations rduit la demande des biens internes, d'o une contraction du revenu dans le pays II (Y2 se dplace en Y'?). ce stade de l'analyse, l'accroissement des exportations du pays I entrane la fois une expansion du revenu national dans ce pays et une contraction du revenu national dans le pays II. Et c'est dans cette deuxime tape que l'effet boomerang apparat. En effet, la baisse de Y2 entrane par l'intermdiaire de la propension marginale importer la rduction des achats de II en I. Les exportations du pays I vont donc se trouver rduites, d'o un effet de multiplication la baisse dans cette conomie (X' + Id1 se dplace en X"j + Idj ) et Y'j baisse de niveau en Y". C'est le mcanisme de contraction dans le pays I car le ralentissement des activits en II, induit par les exportations supplmentaires de I, a frein l'expansion du revenu en I. Il convient alors de prciser que l'accroissement du revenu qui intervient en I (Y"i - Yj) implique un accroissement des importations de cette conomie et donc une augmentation des exportations et du revenu dans le pays II. L'ensemble de ces effets de propagation de flux peut tre rsum par la squence qui suit : _ + AXj = + AMc2

AY,

+ AMcj

+ AX2

AY2

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Econome montaire internationale

La prise en compte de l'effet boomerang va bien videmment entraner la modification de la formule du multiplicateur d'exportation car les effets directs doivent tre attnus pour tenir compte des ractions du reste du monde. C'est ce qui permet de calculer le multiplicateur en partie double. B -Le multiplicateur en partie double Revenons la condition d'quilibre macro-conomique en conomie ouverte : Id + X = Me + S. Le niveau de l'investissement restant inchang dans les deux pays, si le pays I connat une augmentation de ses ventes en II, l'accroissement de revenu finalement enregistr en I sera compos : - de l'accroissement induit de la consommation, ACj ; - de l'accroissement autonome initial des exportations, AXal ; - de la variation des exportations induites par les variations du revenu dans le pays II, AXj ; d'o la formule : AYt = ACdl + AXai + AXj induit ; = cdj AYj + AXal + AXj induit. Or AXj induit = AMc2 = mc2 . AY2, AY, = c dl AYj + AX[ + mc2 AY2. Ainsi, la dtermination de l'amplitude du phnomne de multiplication ncessite la dtermination du revenu du pays II en fonction des variables du pays I. Dans chaque conomie alors, le retour l'quilibre de courte priode va supposer que les variations d'pargne et d'importations (ensemble des fuites) galisent les variations d'exportations (ensemble des injections). Dans le pays I : AXj = ASj +

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L'quilibre des oprations courantes

Dans le pays II : AX2 = AS2 + AMc2. Soit alors : AS^AXj-AMc, ; AS2 = AX2 - AMc2. Du fait de la rduction du modle deux pays, il s'ensuit que AXj = AMc2 ; AX2 = AMc1, alors :
ASj + AS 2 = AXj = AXj + AX2 - AMc2 ; + AMcj - AXj,

ASj + AS 2 = 0, ce qui donne : ASi=-AS2, soit : S! AYj = - s 2 AY 2 . On en tire la valeur de AY2, soit :

En reprenant la relation d'quilibre, nous avons : AYi = ACj + AXj + AX, induit ; = c d] AY[ + AXj + mc2 AY2

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conomie montaire internationale

= c dl AYj + AX, + mc2 ( H AYj (1 - c dl + mc2


S

AYj)

= AXj
2

Et comme 1 - c dl = s + mcj, on a : AYj (sl + mcj + mc2 ) = AXj

La nouvelle formule du multiplicateur qui vient d'tre prsente permet de tirer quelques conclusions et enseignements sur la porte de la propagation des flux issus d'une variation des exportations : 1) ce multiplicateur est infrieur au multiplicateur tabli sur systme simple : 1 1

S] + mcj

s + me; + mc2
S

2) plus les fuites d'pargne et d'importations sont faibles, plus grand sera l'effet multiplicateur dans le pays. De mme, une faible propension importer dans le pays II limite le dclin en retour des exportations et du revenu du pays I.

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L'quilibre des oprations courantes

Par ailleurs, plus les fuites d'pargne dans le pays II seront importantes, plus la rduction du revenu sera faible (aprs augmentation des exportations en investissement) et plus faible sera la rduction en retour des exportations et du revenu dans le pays I. Il existe donc ici, un enchevtrement de toutes les fuites possibles dans le mcanisme de propagation des flux. Nous sommes alors bien loin de la relation prsente par KEYNES dans la thorie gnrale o seules les fuites d'pargne taient prises en compte. SECTION 3 : LE MULTIPLICATEUR D'INVESTISSEMENT L'tude prcdente a permis de mettre en vidence la complexit du mcanisme de propagation des flux. Aussi est-on ncessairement port rviser la prsentation du multiplicateur d'investissement lorsque l'conomie n'est plus en situation d'autarcie, car les fuites d'pargne prsentes dans la formulation keynsienne ne sont plus qu'un aspect des dtournements de flux qui interviennent effectivement.

1. La formulation du multiplicateur d'investissement


Une variation autonome des investissements dans le pays I par exemple, entrane une variation du revenu national rsultant de l'accroissement initial des investissements, augment des consommations induites et des variations induites des exportations. AY, = ACdi + A^ + AXj induit AYt = c dl AY, + AIj + mc2 AY2 Les investissements du pays I entranent un accroissement des importations de ce pays. Il y aura donc une augmentation du revenu national du pays II qui va se poursuivre jusqu' ce que les variations d'pargne et d'importations galisent la variation d'exportations induite.

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conomie montaire internationale

AS 2 + AM2 = AX 2 s 2 AY2 + mc 2 AY 2 = AYj AY2 (s 2 + mc 2 ) = mcj AYj

me 2 AY2 = s 2 + mc 2 Par consquent : AYj = c d l AYj + AIj + mc 2 AY2 AY2

AYj = c d l AYj + AIj + mc 2 s 2 + mc 2

AY,

mc 2 s 2 + mc 2 mc mc 2 s 2 + mc 2

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L'quilibre des oprations courantes

mc 2

s2 + mc2 En multipliant les deux termes (le numrateur et le dnominateur) par s2+ mc2, il vient : s2 + mc2 AYj = AIj s s + s m c + S mc l2 i 2 2 i
s 2 + mc 2 Sjmc2

En mettant s2 en facteur au numrateur et au dnominateur, on a : mc2


s2
S

2 AIj, d ' o u
:

s mc

2 )

S2 (S! + HIC! +
S

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conomie montaire internationale

2. La porte du multiplicateur d'investissement


La nouvelle formule du multiplicateur d'investissement nous inspire deux observations principales : 1) le multiplicateur d'investissement en conomie ouverte est plus lev que le multiplicateur d'exportation, mc2 1+
S

1
2

SI S + mc + mC

Si

2) les investissements nouveaux entranent des importations qui vont exercer un effet expansionniste dans le reste du monde et, en retour, un dveloppement des exportations et du revenu national dans le pays I : Aldj - AY! -> AMcj ( = AX2) - AY2

= AX,)-AY 1 . L'effet de multiplication est bien sr infrieur celui prsent dans la formule keynsienne. La nouvelle prsentation semble alors plus conforme la ralit. En effet, les dpenses d'investissement ralises ne permettent pas de retrouver des crations de revenus aussi importantes que celles dcrites dans la thorie gnrale parce que simplement la prsentation keynsienne a nglig l'existence de certaines fuites.

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Troisime partie

L'quilibre des oprations en capital et des mouvements financiers

Nous allons, dans cette partie, traiter respectivement : - des mouvements internationaux de capitaux (chapitre 1) ; - des rgimes de change et de l'organisation financire internationale (chapitre 2).

Chapitre 1 Les mouvements internationaux de capitaux


Les mouvements de capitaux ont toujours jou un rle important dans les relations conomiques internationales. Du 19e sicle 1914, les marchs montaire et financier internationaux se sont organiss autour de la place financire de Londres. Et c'est ce qui a permis aux tats-Unis de se dvelopper, grce aufinancementdes oprations commerciales et aux investissements divers. Entre 1920 et 1930, se sont poss, d'une part, le problme des transferts unilatraux d au paiement des rparations de guerre par l'Allemagne, d'autre part, celui des mouvements de capitaux spculatifs. Depuis 1945, de nouvelles formes de mouvements internationaux de capitaux sont apparues (crdits gratuits, dons), la suite du plan de restructuration de l'Europe et de la proccupation expresse pour les pays en voie de dveloppement. Ce qui a conduit l'closion d'un march montaire et d'un march financier international o le dollar joue un rle important. Nous allons tour tour parler de la morphologie et des dterminants des mouvements internationaux de capitaux avant de traiter de l'impact de ces mouvements sur la transmission internationale de la croissance. SECTION 1 : LA MORPHOLOGIE DES MOUVEMENTS INTERNATIONAUX DE CAPITAUX Nous distinguerons les mouvements de capitaux court terme des mouvements de capitaux long terme.

1. Les mouvements de capitaux court terme


Les mouvements de capitaux court terme comprennent l'ensemble des crdits et emprunts court terme pouvant tre ngocis sur le march montaire international.

Econome montaire internationale

A -La nature des mouvements de capitaux court terme


On fait la distinction entre les mouvements induits et les mouvements autonomes. Les mouvements induits sont ceux qui sont lis la situation de la balance des paiements courants. Ainsi, un pays qui enregistre un dficit des paiements courants le couvre soit par un paiement en or, soit en empruntant court terme auprs des banques trangres. Les mouvements autonomes rsultent des dcisions des agents prteurs et emprunteurs. En effet, en priode d'incertitude, les capitaux court terme peuvent se dplacer massivement et rapidement d'une place financire une autre. Deux faits permettent d'expliquer ces mouvements : 1) les diffrences de taux d'intrt sur les diffrentes placesfinanciresinternationales, qui se traduisent par la recherche des placements plus rmunrateurs ; 2) les anticipations des agents sur les variations futures du taux de change. Il s'agit l des mouvements spculatifs. B -Les nouvelles formes des mouvements de capitaux court terme : les euro-dollars Les mouvements internationaux de capitaux dcoulent des diffrences entre les pays et des rendements esprs des investissements financiers. Les capitaux court terme sont devenus bien plus mobiles au plan international que durant les trente dernires annes. Et cette mobilit accrue a des consquences sur la politique macro-conomique et sur le bien-tre. C'est alors qu'il apparat intressant d'analyser une institution associe cette mobilit accrue, les euro-marchs, dont les uns vantent l'efficacit pendant que d'autres retiennent les dangers et les risques. L'euro-monnaie est un dpt libell dans une devise qui n'est pas la monnaie des pays o a lieu ce dpt. Par exemple, un dpt en marks Londres constitue des euro-marks tandis que des dollars dposs Paris deviennent des euro-dollars. Un dpt en euro-dollars est donc un dpt constitu de dollars auprs d'une banque situe hors du territoire des tats-Unis d'Amrique.

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bl - Orgine et nature du march des euro-marchs C'est depuis 1958 que sont apparus des marchs transnationaux, affranchis l'gard des tats. Ces marchs, qui mettaient en contact des prteurs et des emprunteurs du monde entier, ont constitu le march des euro-devises dont plusieurs facteurs vont contribuer l'essor : - la prohibition faite en 1957 aux banques anglaises de se servir de la livre comme devise definancementdes changes en dehors de la zone sterling ; - l a rglementation des conditions bancaires aux tats-Unis d'Amrique (1963), qui limitait les taux d'intrt pays aux dposants (rgulation Q amricaine). Elle a conduit les Amricains effectuer des dpts dans des banques canadiennes et europennes dont les conditions taient plus avantageuses ; - le retour, partir de 1959, la convertibilit des monnaies avec la leve des limites la libre circulation des capitaux court terme. Ce qui a permis aux banques de procder des arbitrages en fonction des diffrences de taux d'intrt ; - le dveloppement du rle international du dollar, li aux investissements amricains en Europe et l'extension du rseau bancaire europen dans le monde. D'une manire gnrale, le dveloppement fantastique des euro-monnaies tient deux raisons principales. 1) Le march des euro-monnaies correspond un besoin financier moderne, du fait que les grandes entreprises exportant travers le monde ont besoin de moyens de rglements commodes (le plus souvent le dollar) l o elles oprent. Et les banques cherchant satisfaire ce besoin ont pens la cration d'un march international de crances court terme. Le march de l'euro-dollar apparat alors comme une alternative aux systmes bancaires nationaux. 2) Ce march est un moyen conomique de se procurer des ressources financires, vu que le crdit court terme est rgul, encadr, plafonn et surveill, d'une part, que le cot de collecte des dpts est souvent lev, cause du

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fractionnement de ces dpts par les coefficients de rserves des banques centrales, d'autre part. Les euro-marchs prsentent ainsi l'avantage des frais gnraux rduits, les banques ayant la possibilit de collecter d'normes dpts sans avoir rendre compte de leur rmunration, de la tarification des prts et du volume des encours. Le march des euro-monnaies a donc trois principales caractristiques : - c'est un march de gros (il ne porte que sur des montants levs) ; - c'est un march parallle (il n'est pas soumis au strict contrle des autorits montaires) ; - c'est un march essentiellement interbancaire. b2 - Les agents conomiques concerns Le march des euro-devises est domin par de grandes banques qui centralisent les oprations et traitent directement entre elles. L'offre d'euro-devises est assure notamment par : - les banques commerciales, qui placent leurs fonds des taux plus levs que sur le march national ; - les entreprises amricaines ou internationales, qui disposent de trsoreries en devises ; - les banques centrales, qui confient une partie de leurs rserves aux banques commerciales afin d'agir sur le volume de la liquidit interne. La demande d'euro-devises est quant elle le fait : - des importateurs, gnralement des socits internationales qui veulent alimenter leurs trsoreries ; - des rsidents des tats-Unis d'Amrique, essentiellement les banques amricaines en qute de ressources ; - des banques centrales qui concluent des emprunts en devises contre de la monnaie nationale avec le systme bancaire.

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Les taux d'intrt appliqus sur ce march dpendent non seulement de la liquidit dans le monde mais galement des conditions de crdits aux tatsUnis d'Amrique. C -L'impact du march des euro-monnaies Les compartiments des euromarchs sont notamment : - les euro-devises ; - les euro-crdits ; - les euro-obligations. Les euro-devises naissent des oprations de dpts ou d'emprunts faites (en monnaie trangre) partir des comptes ouverts dans un pays autre que celui de la monnaie dans laquelle ils sont libells. Les euro-crdits sont des crdits de un huit ans d'chance, libells en une monnaie indpendante de la nationalit des prteurs et des emprunteurs et gnralement financs par des ressources court terme renouvelables, mobiliss par des syndicats de banques. Ils sont convertis taux fixes ou taux variables. Les euro-obligations sont des obligations mises par un syndicat de banques dans un pays diffrent de celui de la monnaie qui leur sert de support. Elles sont souscrites principalement dans des pays autres que celui de la monnaie dans laquelle elles sont libelles (obligations en dollar mises Luxembourg et souscrites hors des tats-Unis d'Amrique). Les euro-obligations sont sensibles deux lments : - l'absence de retenue la source sur les coupons ; - la monnaie d'mission et de paiement du coupon. Le march des euro-devises, qui est un march montaire international, prsente en plus de certains avantages quelques inconvnients.

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Comme avantages, nous relverons : 1) la souplesse de fonctionnement et d'adaptation des mcanismes financiers des conditions conomiques nouvelles. Ainsi, le march a contribu une allocation internationale plus efficace de capitaux court terme grce un rseau de communications internationales rapide, un accroissement de la sensibilit des capitaux aux diffrences des taux d'intrt nationaux, l'augmentation des rendements et la rduction des cots ; 2) l'largissement de la gamme des instruments financiers : taux d'intrt, dpts ngocis entre banques par tlphone ; 3) l'largissement du march de liquidits internationales avec l'interdpendance des divers marchs montaires internationaux. Le march des euro-devises prsente galement des inconvnients : 1) l'aptitude amplifier les mouvements spculatifs pouvant s'exercer l'encontre ou en faveur d'une monnaie, en raison de la trs grande mobilit des fonds ; 2) la transmission des consquences de la politique montaire adopte aux tats-Unis d'Amrique. cet effet, ce march se prsente comme un lment permissif de l'emprise du dollar sur les relations montaires internationales ; 3) ce march a contribu l'acclration de l'inflation mondiale. Bien que le march des euro-monnaies ne soit pas directement soumis au contrle d'une institution dtermine, il est sous la surveillance de la Banque des Rglements Internationaux (cre en 1930 pour faciliter le paiement des rparations allemandes aux allis) et des banques centrales qui centralisent les informations et interviennent en cas de ncessit pour le rguler. La proccupation actuelle est de savoir si les euro-marchs nerisquentpas d'tre emports par le mouvement de globalisationfinancire, cause notamment : - des facilits bancaires internationales (depuis les annes 80) ; - de la tendance gnrale la drglementation des marchs ; - de l'harmonisation de la fiscalit.

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Autant de raisons qui pourraient conduire la banalisation des avantages des euro-marchs. En fait, cela est difficile admettre pour au moins deux raisons : 1) l'interprtation de la tendance amorce depuis 1980 est difficile, car au lieu d'effacement, les pratiques des euro-marchs font cole (avec moins de rserves obligatoires et une fiscalit discriminatoire) ; 2) l'existence des places moins taxes ou moins transparentes. En fait, les euro-marchs ont encore leur chance pour l'avenir, ne serait-ce que par le fait que l'activit euro-bancaire et l'activit bancaire internationale se rejoignent au sein d'une sorte de continuum d'oprations qui constituent un march financier de plus en plus global, autrement dit un march apprhend comme un tout, dbarrass des diffrentes rglementations tenant l'existence des tats.

2. Les mouvements de capitaux long terme


Les mouvements de capitaux long terme s'effectuent l'aide d'instruments dont l'chance est suprieure un an. Ces mouvements se prsentent sous la forme d'investissements de portefeuille et d'investissements directs. A -Les investissements de portefeuille Ce sont des titres d'emprunt figurant dans le portefeuille de la nation d'o proviennent les capitaux. Il s'agit de valeurs mobilires (actions et obligations) souscrites par des particuliers, des banques, des compagnies d'assurances ou des socits d'investissement. L'mission de ces titres peut se faire soit directement par les emprunteurs, soit par l'intermdiaire des banques. Depuis quelques annes, il s'est dvelopp paralllement au march des euromonnaies un march des euro-missions dont l'essor tient aux faits suivants : - les avantages fiscaux obtenus sur ce march ; - les besoins accrus de financement dans les grands pays industrialiss pour les grandes socits internationales ; - la libert des oprations sur le march international.

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Les titres mis sur ce march sont soit des obligations simples, soit des obligations convertibles en actions. B -Les investissements directs II s'agit des investissements qui s'accompagnent d'un contrle des socits prteuses sur la gestion de l'emprunteur. On retrouve dans cette catgorie : - l e s investissements effectus dans des succursales et des filiales l'tranger ; - les investissements faits dans des socits constitues par les nationaux dans le but d'exercer leur activit l'extrieur ; - les participations prises par des groupes financiers dans des entreprises trangres dont ils dominent la gestion. Il existe trois types d'investissements trangers : - les investissements qui valorisent les exportations ; - les investissements axs sur la promotion du march local du pays d'accueil (dimension du march et cots de production, tarifs douaniers) ; - les activits extrieures induites par les gouvernements des pays d'accueil. La diffrence entre un investissement de portefeuille et un investissement direct n'est pas souvent facile tablir. Cependant, contrairement l'investissement de portefeuille, l'investissement direct sous-entend le contrle d'une affaire. Le F.M.I, en a dfini plusieurs critres : 1) le fait que 50 %, ou plus, du capital soit proprit de l'tranger ; 2) le fait que 20 % ou plus de ce capital soit concentr entre les mains d'un seul porteur ou d'un groupe organis de porteurs trangers ; 3) le fait que les trangers jouent un rle prpondrant dans la politique de l'entreprise. L'investissement direct procde avant tout de la recherche d'une meilleure rentabilit. Mais on peut, d'une manire gnrale, retenir les motivations suivantes :

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- le besoin de se procurer des importations : c'est le cas des investissements directs dans les pays en voie de dveloppement dont le but est d'exploiter les matires premires ncessaires la croissance conomique de l'Occident ; - le besoin d'viter les frais de transport sur les exportations et la recherche d'une main-d'uvre bon march, qui incite les industriels occidentaux investir directement dans les pays en voie de dveloppement ; - la ncessit de contourner certaines rglementations (droits de douane). Il faut dire que, depuis le 19e sicle, l'importance relative des deux grandes catgories d'investissements privs s'est considrablement modifie. Ainsi, on a enregistr une tendance l'accroissement des investissements privs directs et cette mergence a suscit ractions et controverses portant sur le fait de savoir si les investissements directs taient ou non profitables aux pays receveurs. Les auteurs tels que SINGER ont condamn ce genre d'investissement dans la mesure o ils considrent que l'investissement direct cre, dans les pays en voie de dveloppement, des conomies d'enclave. Concentres dans des activits d'exportation dont les effets multiplicatifs ne se font sentir qu' l'extrieur, ces investissements apportent une faible contribution au dveloppement des pays receveurs. Il est possible ce niveau de classer les pays en trois catgories : - les pays disposant d'un important secteur industriel (nouveaux pays industrialiss) o les investissements directs sont plus importants que les placements de portefeuille ; - les pays peu dvelopps mais riches en matires premires o les investissements sont uniquement directs ; - les pays peu dvelopps, pauvres en ressources naturelles qui n'attirent pas de capitaux privs. Il faut dire que les mouvements de capitaux privs vers les pays sous-dvelopps ont explos depuis le dbut des annes 90. On observe en effet, depuis

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1992, un accroissement marqu des mouvements de portefeuille et des investissements directs du secteur priv, mme si ces investissements sont concentrs sur un petit nombre de pays. Cette volution tient deux raisons : - la rorientation des politiques : les expriences du protectionnisme et de la planification s'tant rvles dcevantes, la rflexion sur les sources de la croissance et sur les moyens de la favoriser a chang depuis le dbut des annes 80. Elle est dsormais centre sur le march ; - la globalisation des marchs avec la leve des contrles de change et le dveloppement des nouvelles technologies. SECTION 2 : LES DTERMINANTS DES MOUVEMENTS INTERNATIONAUX DE CAPITAUX Les mouvements de capitaux sont-ils sensibles aux diffrentiels de taux d'intrt ou simplement la variation de ces diffrentiels ? C'est pour tenter de rpondre cette question que de nombreux auteurs ont analys le comportement des agents conomiques en prenant en compte, ct des effets de flux, les effets de stocks, grce la thorie des portefeuilles. Jusqu'au milieu des annes 60, les mouvements de capitaux court terme taient traditionnellement expliqus par les diffrences de taux d'intrt observs sur les marchs internationaux. Plus l'cart entre les taux d'intrt tait lev, plus les mouvements de capitaux devaient tre importants. Ces modles de flux (faisant dpendre les mouvements de capitaux du seul cart existant entre les taux d'intrt) supposaient qu'un pays pouvait accueillir des capitaux aussi longtemps que subsisterait en sa faveur le diffrentiel d'intrt. Devant les rsultats plus ou moins contradictoires des tests conomtriques et pour expliquer le paradoxe apparent de la fuite des capitaux des pays dont les taux d'intrt sont particulirement levs, une explication alternative a t

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propose partir de la distribution des avoirs en portefeuille formule par MARKOWITZ (1959) et TOBIN (1958). D'aprs cette thorie, la distribution des avoirs dpend des taux de rendement et des risques affrents ces avoirs. Ainsi, si on admet que les rsidents et les non-rsidents dtiennent la fois des actifs nationaux et trangers, une hausse des taux d'intrt domestiques conduit, toutes choses gales par ailleurs, des rajustements de portefeuille dtenus aussi bien par les rsidents que par les trangers et donc des mouvements de capitaux favorables aux avoirs nationaux. Mais une fois la redistribution effectue, les mouvements de capitaux cesseront, mme si un diffrentiel de taux d'intrt subsiste encore. Ce ne serait donc pas tant le diffrentiel des taux d'intrt qui provoque les mouvements de capitaux que les variations de ce diffrentiel. Par ailleurs, si on suppose que l'importance de ces portefeuilles est fonction de la richesse du pays, toute variation de la richesse entranera, taux d'intrt inchang, des mouvements de capitaux. la suite des travaux de WILLET et de BRANSON (1968) et de la leon des faits, il est admis que les mouvements de capitaux sont plutt influencs par les changements des taux d'intrt et de leur cart plutt que par leur niveau. Le vritable modle semble donc tre celui d'un ajustement de stocks, qui cesse lorsque la structure dsire de portefeuille est atteinte. L'affrontement entre l'approche par les flux et l'approche par les stocks a fait l'objet de nombreux dveloppements conomtriques et mathmatiques. Mais l'enjeu thorique du choix des variables expliquant les mouvements de capitaux est plus significatif. D'o une explication plus large et de caractre endogne, qui tablit la distinction entre l'approche par le march de change et l'approche macro-conomique. Les flux de capitaux court terme peuvent donc tre expliqus de trois manires, la fois concurrentes et complmentaires.

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1) Dans une optique tage de la balance, les mouvements de capitaux dpendent de variables spcifiques, telles que les diffrentiels d'intrt ou les anticipations de change. Tout se passe comme si ces mcanismes taient autonomes. 2) Les mouvements de capitaux court terme peuvent aussi tre le fait des autorits centrales en vue de rgler le solde de la balance, financer le dficit ou employer l'excdent sans que varient les rserves officielles. Cette incitation peut tre directe (swaps, actions sur les taux) ou indirecte (le cas o les flux de capitaux procdent de mesures restrictives internes de politique montaire). Dans cette perspective, les mouvements de capitaux abandonnent leur statut de variables tantt spculatives et tantt endognes, d'o la proposition d'une explication plus large, de caractre endogne. 3) La dernire explication tablit une distinction entre : - l'approche par le march de change ; - l'approche macroconomique.

1. L'approche par le march de change


Selon cette approche, les flux internationaux de liquidits dpendent des perspectives de rmunration (par les taux d'intrt) et des espoirs quant aux changements possibles de la valeur du capital (en cas de modification des parits). Jusqu' la premire guerre mondiale (priode caractrise par la stabilit des taux de change), les mouvements de capitaux dpendaient uniquement des carts entre les diffrents taux d'intrt. Ds le dbut des annes 20, dans un climat de profonde instabilit, KEYNES montra l'importance du march terme. Mais il a fallu attendre 1959 pour avoir une analyse complte et simultane des deux marchs de change ( terme et au comptant). TSIANG distingua cet effet trois motifs d'intervention sur le march des changes : - le hedging, qui consiste se prmunir contre les risques de change qui peuvent natre d'une activit conomique internationale (couverture terme

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pour se prmunir contre l'ventualit d'une dvaluation de la devise en laquelle est libelle sa crance) ; - la spculation, qui est une variable difficile intgrer parce qu'elle repose sur une anticipation que l'analyse conomique actuelle ne parvient pas traiter de manire satisfaisante ; - le principe de l'arbitrage, par lequel il existe entre deux pays un flux net de capitaux court terme aussi longtemps que l'cart entre les taux d'intrt ne sera pas compens par un report (ou un dport) sur l'une des monnaies concernes. En rsum, si on excepte certaines variables exprimant l'ampleur des relations commerciales, les seuls lments retenus pour expliquer les mouvements internationaux de capitaux court terme sont les taux d'intrt et les taux de change au comptant ou terme, rels ou anticips. Selon cette approche, les flux de capitaux suivent une logique particulire, totalement indpendante des mcanismes conomiques rels.

2. L'approche macro-conomique
L'ouverture de la cration de monnaie aux influences extrieures correspond seulement la prise en compte, ex post, de l'effet du solde de la balance des paiements sur les liquidits. La liaison est toujours du sens suivant : M = M (B) avec M, la masse montaire ; B, le solde de la balance des paiements. Dans cette perspective, la variation du solde de la balance des paiements, et notamment les entres (ou les sorties) nettes de capitaux, dpendent de facteurs plus ou moins exognes l'conomie nationale et non de besoins (ou de disponibilits) de signes montaires vritablement exprims par les agents rsidents. Aussi doit-on complter cette analyse, qui met l'accent sur la

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passivit des comportements montaires internationaux vis--vis de l'extrieur, en retournant le sens de la causalit. La balance des paiements, c'est-dire les flux de capitaux court terme, dpend galement d'un dsquilibre ex ante du march montaire interne. B = B(DM-OM). Une entre de capitaux procde donc d'un excs de demande de monnaie sur l'offre de monnaie, tandis qu'une situation montaire interne oppose entranera, au contraire, une sortie de liquidits. L'volution du solde de la balance des paiements, mme pour ses lments les plus volages, est relie aux besoins de l'appareil productif national, la progression du revenu... On peut toujours envisager l'analyse des mouvements de capitaux partir d'un modle extrmement simple qui prend en compte : - l'offre de monnaie centrale, qui se compose des avoirs domestiques et trangers recenss dans le bilan de la banque centrale ; - la demande de monnaie centrale, qui est une fonction habituelle, dpendant du revenu (Y), d'une variable richesse (W), des taux d'intrt internes (i) et externes (i*) et d'une variable exprimant les autres influences exognes, notamment les facteurs de risque (Z) ; - des fonctions dcrivant successivement les demandes de titres domestiques et trangers sont galement dfinies par les mmes variables explicatives (Y, i, i*, W, Z) ; - enfin, une srie d'identits compltent le modle, notamment les dfinitions de la monnaie centrale domestique (MCD) et trangre (gale au solde de la balance des oprations courantes (OC) auxquelles s'ajoutent les flux de capitaux (K) ). En rsum, les deux quations structurelles du modle dcrivent : 1) l'quilibre sur le march de la monnaie centrale : L (Y, W, i, i*, Z) = MCD + OC + K ;

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2) les mouvements de capitaux qui sont dfinis comme la diffrence entre la demande trangre de titres domestiques court terme (DETD) et la demande domestique des titres trangers (DDTE) : c = A DETD - A DDTE = AF (Y*, W*, i, i*, Z) - AJ (Y, W, i, i*, Z). Il est alors possible de rsoudre le systme pour les mouvements de capitaux (K) et le taux d'intrt domestique (i). On aboutit la forme rduite des flux de capitaux que les tests conomtriques vont chercher prouver : K = a,, + al AY + a2 OC + a3 Ai* + a4 AY* + a5 AMCD + u. Ce modle a t test dans quatre pays (Allemagne, Italie, Pays-Bas, Australie) sur des donnes trimestrielles (de juin 1963 dcembre 1970). Dans tous les cas, les variations du taux de l'euro-dollar (i*) et le solde des oprations courantes ont des coefficients significatifs. En dfinitive, les rsultats auxquels parvient ce modle renforcent les conclusions de l'analyse conjointe de la balance des paiements, des mcanismes de cration montaire et du rle international des banques commerciales. Une augmentation du revenu entrane un accroissement de la demande de monnaie qui se trouve en partie satisfaite par des entres de capitaux, surtout si les autorits nationales conduisent une politique montaire restrictive. SECTION 3 : MOUVEMENTS INTERNATIONAUX DE CAPITAUX ET ENTRANEMENT DE CROISSANCE L'optimum dgag par la thorie classique est tablie en statique. Mais comme une nation vit dans le temps, on admet volontiers qu'un flux de facteurs de production peut provenir de l'extrieur. L'histoire conomique met en vidence l'avance que prend, toute poque, une nation ou un petit nombre de nations dans le dveloppement conomique et son impact sur les autres nations au 18e et 19e sicle. C'est le cas du

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Royaume-Uni et de la France, qui ont entran le dveloppement du reste du monde. Nous allons, dans les dveloppements qui suivent, prsenter le schma noclassique du dveloppement entran par les mouvements de capitaux. cet effet, nous verrons tout d'abord les phases de la croissance transmise par les mouvements de capitaux, ensuite nous parlerons des automatismes de passage d'une phase une autre.

1. Les phases de la croissance transmise par les mouvements de capitaux


De nombreux auteurs no-classiques (CAIRNES, CAIRNCROSS, BOGGS, RIST, ...) se sont attachs dcrire les phases d'une croissance transmise des nations avances aux nations attardes. On dnombre au total quatre phases, caractrises par la position des balances de paiement. 1) Les pays nouvellement emprunteurs : ce sont des pays qui s'ouvrent l'change international et commencent recevoir les capitaux en provenance des pays avancs. Ces pays doivent logiquement enregistrer : - une balance commerciale (lato sensu) ngative cause de l'importation de l'outillage et du fait qu'ils disposent de peu de produits exportables ; - une balance de rmunration de capitaux ngative car ils empruntent et ne prtent pas ; - une balance des transferts de capitaux positive (entre de capitaux) car ils recouvrent des capitaux du fait de la couverture du dficit provenant des deux balances prcdentes ; - une balance interne ngative (pargne domestique infrieure l'investissement domestique), une partie des investissements neufs est finance par l'pargne importe (pargne extrieure). 2) Les pays emprunteurs volus : au fur et mesure que le pays produit davantage, il peut exporter davantage. Il s'ensuit une baisse de la productivit

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marginale aprs les premiers emplois trs productifs, une baisse du taux d'accroissement de ses importations d'outillage et une baisse du taux d'accroissement des entres des capitaux. Comme la dette extrieure en intrts et dividendes tend augmenter plus que proportionnellement (jeu des intrts composs), il arrive un moment o les entres de capitaux ne peuvent plus compenser les sorties de rmunration. Pour que celles-ci soient compenses l'intrieur de la balance des paiements, il faut une balance commerciale (lato sensu) positive. On a donc ainsi : - une balance commerciale positive ; - une balance des rmunrations des capitaux ngative ; - une balance des transferts de capitaux positive ; -une balance interne positive (l'pargne issue du produit intrieur est suprieure l'investissement intrieur). Une partie de cette pargne est transfre l'extrieur pour le paiement des intrts. 3) Les pays nouvellement prteurs : dans le cas o le progrs de l'pargne est rapide, l'pargne est capable d'assurer la fois l'investissement intrieur nouveau et le paiement des intrts et dividendes au dehors, le rachat des crances trangres anciennes. L'incitation placer au dehors s'accrot avec la rduction de la productivit marginale dans le pays et l'apparition de productivits marginales suprieures dans le reste du monde. Le pays devient un prteur net ds que la sortie de ses capitaux l'emporte sur l'entre des capitaux trangers. On a alors : - une balance commerciale positive ; -une balance de rmunration des capitaux ngative d'abord, positive ensuite, mais infrieure la sortie nette des capitaux ; - une balance des transferts de capitaux ngative (sortie nette de capitaux) ; - une balance interne positive (l'pargne domestique est suprieure l'investissement). Le surplus d'pargne est alors plac au dehors.

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4) Les pays prteurs volus : ici, les sommes dues au pays au titre de la rmunration de ses capitaux tendent s'accrotre (eu gard au jeu des intrts composs) plus rapidement que ses placements nets nouveaux de l'extrieur. Pour que l'quilibre des paiements soit respect, il faut que les exportations s'accroissent moins vite que les importations, le pays vit en partie sur son revenu extrieur. Il est devenu rentier. On a alors : - une balance commerciale ngative ; - une balance de rmunration des capitaux positive ; - une balance des transferts nets de capitaux ngative (sortie nette de capitaux) ; - une balance interne ngative, c'est--dire que l'pargne domestique (forme sur le produit intrieur) est infrieure l'investissement assur en partie sur les rmunrations de capitaux transfrs de l'extrieur.

2. Les automatismes de passage d'une phase une autre


Pour expliquer le passage automatique d'une phase l'autre, il faut mettre en vidence trois automatismes : - l'automatisme de la rpartition optimale des capitaux dans le monde ; - l'automatisme de la croissance optimale du produit et de l'pargne ; - l'automatisme des adaptations des balances commerciales. A -L'automatisme de la rpartition optimale des capitaux dans le monde Si le march est parfait, la demande de capitaux tend tre pousse la position d'quilibre, c'est--dire au point d'galisation de l'efficacit marginale attendue du capital et du taux d'intrt (major d'une prime de risque ventuellement).

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Soit le graphique ci-dessous o, en ordonne, on porte le taux d'intrt et le taux d'efficacit marginale du capital. En abscisse, on porte les quantits de capital (dans le pays gauche et dans le reste du monde droite).
Taux d'efficacit marginale du capital ou taux d'intrt

Pays n t \ u AB1 :

Extrieur

c/
Quantit de K

....
C

A \

Quantit de K

Les courbes nN et eE reprsentent l'efficacit marginale du capital dcroissante avec l'augmentation du capital. L'conomie avance, qui a une efficacit marginale exceptionnelle l'origine, retient d'abord ses capitaux au dedans. L'efficacit marginale et le taux d'intrt tant Ot, l'emploi de la productivit de capitaux Mt est purement intrieur. Lorsque le pays s'enrichit, l'pargne augmente et a tendance s'employer au dedans et au dehors (BB'= Bu + uB'= Cv). Employe exclusivement au dedans, elle financerait la formation d'un capital d'efficacit marginale Ov. Si le capitaliste national n'accepte d'investir au dehors que moyennant une prime de risque, l'pargne BB' se divise en investissement intrieur Ai et en investissement extrieur rA', moyennant une efficacit marginale du capital et un taux d'intrt suprieurs au dehors soit Or.

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Si une pargne se forme l'tranger, l'cart entre les taux d'intrt en vigueur au dedans et au dehors (ri) subsistera d'abord et se rduira ensuite. Le taux d'intrt et l'efficacit marginale baisseront indfiniment dans les deux pays si les nouveaux emplois n'apparaissent pas. Ainsi, en conomie de march, l'pargne tend fconder l'conomie universelle par une sorte de phnomne automatique de dversoir. Il suffirait cette fin que soient ralises les conditions d'un march financier international concurrentiel, c'est--dire : 1) l'existence d'un trs grand nombre d'pargnants concurrentiels en relation avec un grand nombre d'investisseurs concurrentiels, distincts d'eux-mmes ; 2) la recherche par chaque oprateur de la seule rentabilit maximum (compte tenu des primes de risque) ; 3) le jeu d'une liaison automatique entre mouvements de capitaux et mouvements de produits (mcanismes des transferts). B -L'automatisme de la croissance optimale du produit et de l'pargne Pour que le passage par les phases ncessaires de dveloppement soit possible, il ne suffit pas que les capitaux trangers arrivent. Encore faut-il que le pays puisse former une pargne susceptible de les racheter. Ainsi, pour que le dveloppement optimum soit obtenu dans une conomie de libre-change, il ne suffit pas que les capitaux extrieurs y affluent. Il faut surtout que la croissance du produit soit maximum et que la croissance de l'pargne nationale puisse automatiquement assurer la relve des capitaux extrieurs. On avance dans cette optique deux arguments essentiels. 1) En libre-change, la croissance du produit du pays sous-dvelopp est transmise au dehors de quatre faons : - par l'afflux des capitaux extrieurs qui augmentent l'investissement ; - par une demande maximum des exportations nationales ; -par un prix des exportations trs lev en raison de l'importance de la demande ; - par les termes de l'change devenus favorables.

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Ces rsultats seraient atteints si les pays neufs respectent les rgles de la spcialisation internationale. 2) Si la production crot au maximum, l'pargne crot au maximum. La participation du capital tranger et les frais de commerce portent donc au maximum la productivit marginale, autrement dit la rmunration des facteurs nationaux (terre et salaires). Sur leurs revenus, les nationaux forment une pargne qui rachtera un jour les titres trangers ou rduira les placements extrieurs. C -L'automatisme de l'adaptation des balances commerciales Si nous divisons le monde en deux rgions (les nations vieilles et les nations jeunes), l'accession des vieilles nations l'tat de rentier entranerait, selon les no-classiques, de faon automatique le dveloppement des nations jeunes. La nation nouvellement emprunteuse (dficit commercial) passerait la phase ultrieure (excdent commercial). En effet : - les nations vieilles ont une efficacit marginale du capital qui ne cesse de baisser et est la plus basse. Elles ont ncessairement accumul un volume croissant d'avoirs extrieurs, de droits rmunration. De ce fait, les mcanismes de transfert tendent automatiquement adapter les balances commerciales ces rentres ; - cette adaptation est avantageuse pour la nation prteuse qui tire un triple avantage de son placement extrieur : 1) le revenu financier autorisant des rentres de biens correspondants (flux de biens rels additionnels) ; 2) la fourniture de produits primaires ncessaires son industrie ; 3) une baisse de prix des importations obtenues plus abondamment dans le monde et de meilleures conditions.

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Chapitre 2 Rgimes de change et organisation financire internationale


Les transactions internationales impliquent, ainsi que nous l'avons mentionn plus haut, la convertibilit internationale des monnaies. Cette convertibilit revt plusieurs formes. Nous avons prsent dans l'introduction les degrs de convertibilit. Ce chapitre nous donnera l'occasion de parler des rgimes de convertibilit avec talon international (section 1), de l'volution du systme montaire international (section 2), des enseignements de l'volution rcente du systme montaire international (section 3) et du rle du F.M.I, dans l'organisation financire internationale (section 4). SECTION 1 : LES RGIMES DE CHANGE Le rgime d'talon international a pour caractres essentiels l'existence de changes fixes et la ncessit de rserves de change. Trois systmes sont alors envisageables : -1'talon-or ; - l'talon de change-or ; - l'talon devise.

1. Le systme de l'talon-or
Le systme de l'talon-or, qui est mis en place dans la deuxime moiti du 19e sicle, est rest en vigueur jusqu' la premire guerre mondiale, priode qu'on a appel priode dore de l'talon-or (1881 1913). Ce systme, en croire ses dfenseurs, visait avant tout le dveloppement du commerce international qui apparaissait comme le moyen idal pour un progrs conomique et social pouvant galitairement et harmonieusement profiter tous, grce la division du travail. Et pour ce faire, il devait assurer la fois la libert des paiements, la stabilit et la permanence des paiements.

conomie montaire internationale

Le dveloppement extrieur exige la libert de tous les paiements, en fait la convertibilit. L'unit montaire de chaque pays est dfinie par un certain poids d'or fin. L'tat laisse la totale libert pour la frappe de cette monnaie-or et les particuliers ont la possibilit, sans limitation aucune, d'obtenir de l'or en change des billets de banque. L'or est galement librement export. Dans ce systme, le taux de change est stable. Il est compris entre les limites troites que sont les points d'or (gold points). Entre deux pays, le rglement sera opr par transfert physique de l'or ds que le cours du change s'lve un point tel qu'il est finalement moins onreux de rgler directement en or. On a ainsi un point de sortie d'or (gold export point) qui quivaut au pair de la monnaie nationale major des frais de transport et d'assurance occasionns par le transfert physique de l'or. l'oppos, il y a le point d'entre de l'or (gold import point), partir duquel les dtenteurs de devises cherchant se procurer de la monnaie nationale prfrent raliser leurs devises l'tranger, en oprer la conversion en or et se faire expdier cet or plutt que de subir la perte due une baisse excessive des cours du change dans leur propre pays.
Taux de change

Point de sortie d'or

Taux de change officiel ou lgal

Point d'entre d'or

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L'quilibre des oprations en capital et des mouvements financiers

Le rgime de l'talon-or assure enfin l'quilibre long terme des comptes de la balance des paiements par le jeu des points d'or (mcanisme direct) et le jeu de l'escompte (mcanisme indirect). Le mcanisme direct est reprsent par les squences suivantes : - en cas d'excdent de la balance extrieure, il y a entre d'or et augmentation de la quantit d'or, => effet inflationniste car prix => exportations i. - en cas de dficit de la balance extrieure, il y a sortie d'or et diminution de la quantit d'or, => effet dflationniste car prix X => exportations T. Le mcanisme indirect suppose une dcision consciente des autorits montaires sur le taux d'escompte, d'o les squences suivantes : - en cas de dficit de la balance extrieure, il y a diminution de la quantit d'or, => lvation du taux d'escompte ; => diminution des importations ; => lvation du taux d'intrt => entre de l'or ; => investissement i => baisse de l'activit ; => quilibre. - e n cas d'excdent de la balance extrieure, il y a augmentation de la quantit d'or, => abaissement du taux d'escompte ; => accroissement des importations ; => diminution du taux d'intrt => sortie de l'or ; => investissement => relance de l'activit ; => quilibre. Il faut dire que l'effondrement du systme d'talon-or n'est pas seulement d la crise de 1929 et la dpression qui a suivi cette crise. On retiendra galement le fait que :

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1) l'talon tait avant tout un talon sterling avec Londres comme centre financier. Or avec la guerre, il y a eu mergence de nouvelles puissances (tats-Unis d'Amrique, Japon, Canada) ; 2) la stabilit conomique interne est devenue le principal objectif des politiques conomiques.

2. Le systme de l'talon de change-or


Le systme de l'talon de change-or est un systme dans lequel un pays, pour effectuer ses rglements extrieurs, dtient une masse de devises trangres considres comme quivalentes l'or et convertibles taux fixe contre sa propre monnaie. Ce systme, dont la premire application remonte la seconde moiti du 17e sicle ( l'accord rglementant les relations de change entre Londres et Edimbourg), a rgi le Systme Montaire International au lendemain de la premire guerre mondiale, la suite des recommandations de la confrence de Gnes en 1922. Du fait que la production d'or s'tait mise flchir sensiblement et que le mtal jaune dsertait l'Europe pour l'Amrique, les experts anglo-saxons prconisrent l'adoption, aprs un Gold Standard , d'un Gold Exchange Standarg (G.E.S.) qu'on finira par traduire en franais par talon de change-or ou talon devise-or ou talon or-devise . La confrence de Gnes prconise donc ainsi un systme qui se veut plus large, plus souple et plus compatible avec l'tat nouveau du monde ; systme o l'or est exclu de la circulation montaire interne pour mieux tre utilisable sur le plan externe, en liaison avec d'autres monnaies cls, elles-mmes convertibles en or. En somme, l'entre-deux-guerres, on est en prsence d'un polycentrisme montaire, car plusieurs centres montaires dominants et rivaux se disputent la primaut. Le monopole londonien d'avant 1914 est bris. La concurrence s'accuse entre Londres et New-York dans cette re de transition de l'talon sterling l'talon dollar. La monte de la puissance des tats-Unis d'Amrique modifie le rapport des forces dans le monde et on comprend alors

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l'adoption, la confrence de Bretton Woods en 1944, du plan WHITE qui avait essay de mnager la fois les principes de l'talon-or et l'volution dj ralise vers l'talon de change-or. Il existe trois conditions ncessaires au fonctionnement du systme de l'talon de change-or : 1) l'harmonisation des politiques suivies par les banques centrales des pays adhrents, car une conversion en or des rserves d'une banque peut compromettre la liquidit des autres ; 2) les pays qui mettent les monnaies-pivots doivent maintenir leur activit conomique interne et une forte demande d'importation pour permettre aux pays membres de se procurer les rserves qu'ils dsirent ; 3) les avoirs de rserves des pays membres ne doivent pas provenir d'avances court terme car le retrait de ces rserves peut compromettre leur stabilit. Le grand inconvnient du systme de l'talon de change-or, c'est qu'il incite les pays servant de centre une cration montaire excessive, d'o un risque d'inflation interne.

3. Le systme de l'talon devise


Alors que le systme de l'talon de change-or maintient un lien direct avec l'or, par l'intermdiaire d'une devise convertible en or, le systme de l'talondevise n'a plus aucun lien avec l'or. Et les pays qui adoptent cet talon tablissent une relation fixe entre leurs monnaies et une devise considre comme moyen international de rglement. C'est ce qui donne naissance une zone montaire dont nous parlerons dans la quatrime partie de cet ouvrage. Thoriquement, une zone montaire se caractrise par : 1) la dfinition d'une relation fixe entre les monnaies des pays satellites et la monnaie du pays-centre (monnaie-mre) ; 2) la convertibilit et la transfrabilit illimite des monnaies des pays satellites entre elles ;

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3) la mise en commun des rserves de change et leur gestion par le payscentre ; 4) la rglementation des changes uniforme pour les relations financires avec les pays tiers. SECTION 2 : L'VOLUTION DU SYSTME MONTAIRE INTERNATIONAL Le S.M.I, a fonctionn depuis la fin de la guerre jusqu'en 1971 selon les rgles poses par les accords de Bretton Woods.

1. Les accords de Bretton Woods


C'est pour viter les dsordres montaires qui avaient prcd la seconde guerre mondiale et favoriser le retour une multilatralit des paiements internationaux que deux plans furent labors par les allis ds 1943 : 1) celui du Britannique KEYNES, qui prconise la cration d'une banque internationale mettant une monnaie internationale, le Bancor, selon les besoins rels courants du commerce mondial. Cette banque pourra alors soumettre le volume montaire une expansion ou un resserrement ralis dessein pour contrebalancer les tendances inflationnistes et dflationnistes de la demande mondiale. L'organisation et la direction de la banque auraient alors un caractre supranational ; 2) celui de l'Amricain WHITE, qui prconise le retour l'talon-or moyennant certains amnagements : une banque internationale servant de chambre de compensation qui respecte l'autonomie de chaque politique montaire nationale. Il faut dire que si le plan KEYNES reflte la conviction de son auteur en l'efficacit d'une direction de l'conomie par la monnaie, le plan WHITE reflte lui la situation d'un pays (les tats-Unis d'Amrique) qui dtient les deux tiers de l'or mondial et qui souhaite de ce fait voir l'or reprendre sa fonction traditionnelle.

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Les accords signs le 22 juillet 1944 se caractrisent par des dispositions suivantes pour les pays qui y souscrivent : 1) permettre la libert des paiements, c'est--dire la convertibilit de leur monnaie ; 2) assurer la stabilit des paiements, c'est--dire la stabilit de la parit de leur monnaie ; 3) maintenir la permanence des paiements, c'est--dire l'quilibre de la balance extrieure. En ce qui concerne la libert des paiements, les pays membres s'engagent respecter les obligations de convertibilit de leurs monnaies. Ils ne doivent pas faire adopter de restrictions sur les paiements ni les transferts courants sans l'approbation pralable du Fonds Montaire International. S'agissant de la stabilit des paiements, le rgime assure la stabilit des cours de change en imposant aux pays membres la rgle de la fixit des monnaies. Les pays dfinissent donc leur parit montaire par un certain poids d'or ou par rfrence au dollar amricain. Et ils s'engagent maintenir cette parit unique. Il y a donc ici acceptation d'un systme de taux de changes fixes et corrlativement refus du systme de parits flottantes. Quant la permanence des paiements, le systme montaire doit garantir la rgularit des courants d'change, d'o le maintien long terme de l'quilibre de la balance des paiements de deux faons : - par la mise en uvre des politiques appropries, c'est--dire des politiques internes suffisamment orthodoxes pour viter une hausse susceptible de compromettre la parit choisie pour la monnaie ; - par les aides garanties aux diffrents pays, en vue de faire face un dsquilibre temporaire de leur balance extrieure. Ces aides sont des facilits de crdit mises par le F.M.I, la disposition des pays dficitaires. Le systme montaire international, mis en place Bretton Woods, va connatre une importante crise qui va l'emporter. Cette crise comprend deux phases :

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- la phase des difficults du systme (1960 - 1970) ; - la phase de l'effondrement (1971 - 1973). Les faits remontent au dbut de la dcennie 60, car jusqu'en 1959, les tatsUnis d'Amrique dtiennent dans leurs rserves plus d'or qu'il ne circule de dollars l'extrieur du pays. Chaque dollar est donc, jusqu' cette date, garanti. Mais partir de 1960 (et c'est le dbut de l'aggravation du dficit global de la balance des paiements amricaine), le stock d'or officiel des Etats-Unis d'Amrique devient infrieur l'ensemble des dollars dtenus l'extrieur. Ce qui amne les oprateurs douter de la convertibilit long terme du dollar. Et c'est alors que certaines banques centrales demandent la convertibilit de leur dollar en or. Paralllement, partir de 1961-1962, la livre se trouve soumise une intense spculation. Pour faire face ces difficults, les tats-Unis d'Amrique et leurs partenaires vont mettre au point un systme de dfense du dollar. Aussi prennent-ils notamment : - des mesures pour soutenir les cours du dollar et de la livre avec la mise en uvre de moyen d'intervention sur le march de change (Swap) ; - des mesures pour maintenir la parit du dollar en or, prcisment la cration du pool de l'or par les accords de Paris en 1961, groupant autour de la banque d'Angleterre six banques centrales (tats-Unis d'Amrique, France, Allemagne, Belgique, Italie, Suisse). Le pool de l'or durera jusqu'en 1968, date de l'instauration du double march de l'or. Mais toutes ces mesures ne suffisent pas dcourager la spculation. Et le 18 novembre 1967, intervient la dvaluation de la livre, la suite de la guerre des six jours (guerre isralo-arabe) et du retrait des capitaux arabes placs Londres. Avec l'instauration du double march de l'or en 1968, la voie est dsormais ouverte pour l'effondrement du systme de Bretton Woods. Et c'est en 1971 qu'il y a rupture fondamentale avec les principes dicts Bretton Woods. Le 15 aot 1971, NIXON dcrte la non convertibilit du dollar en or et l'accord de Washington intervient le 18 dcembre 1971.

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2. Les accords de Washington : la cration du tunnel


L'accord du SMITHSONIAN INSTITUTE est un accord commercial et montaire. Il comporte la condamnation du principe des changes flottants et manifeste la proccupation d'instaurer un nouveau systme dit de parits ajustables . On a ainsi : 1) la dfinition de nouvelles parits avec : - la dvaluation de 7,89 % du dollar par rapport l'or (l'once d'or fin passe de 35 dollars 38 dollars), mais la convertibilit n'est pas rtablie ; - la rvaluation des autres grandes monnaies par rapport au dollar : livre (+ 7,48 %), franc franais (+ 8,57 %), florin (+ 11,56%), deutsche mark et franc suisse (+ 13,57 %), yen (+ 16,88 %) ; 2) le rtablissement du systme des parits fixes mais avec un largissement des marges de fluctuation des devises : + ou - 2,25 % au lieu de + ou - 1 % admis Bretton Woods. Ce qui correspond une nouvelle marge de fluctuation de 4,50 % (le tunnel) ; 3) la poursuite des discussions dans le cadre du F.M.I, pour concevoir et mettre en uvre une rforme du systme montaire international (S.M.I.). Au total, les tats-Unis d'Amrique font certaines concessions (dvaluation du dollar par rapport l'or et retour un systme de parits fixes). Ils obtiennent en change de nombreuses satisfactions : - les parits retenues Washington correspondent aux besoins de leur commerce extrieur ; - les nouvelles marges de fluctuation constituent, par leur ampleur, un pas dcisif en direction des changes flottants qu'ils souhaitent dsormais. En fait, il apparat trs vite que les dcisions prises Washington ne peuvent stabiliser la situation internationale. On prend conscience du fait que l'instabilit est dsormais au cur du systme. Le 13 fvrier 1973, le dollar est

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brusquement dvalu de 10 % et le Japon se rsigne laisser flotter le yen. Cette dcision est approuve par tous ceux qui apprhendent la gnralisation des changes flottants. Entre temps, la discussion sur la rforme du Systme Montaire International (S.M.I.) se poursuit, conformment au vu de la confrence de Washington, dans le cadre du Comit des Vingt. Les rsultats sont rests longtemps ambigus sur les deux questions pralables du rle de l'or et de la stabilisation des taux de change. En 1974-1975, des accords successifs vont marquer les tapes d'une rforme imprcise (accord de la Martinique, Sommet de Rambouillet, runion du Comit des Vingt) et au dbut 1976 on parvient un accord sur l'or dans le cadre du Comit des Vingt (l'accord de Kingston).

3. Les accords de la Jamaque : un non-systme montaire


Les accords de Kingston (8 janvier 1976) portent sur trois points : 1) la modification officielle du statut de l'or ; 2) la lgalisation du principe des changes flottants ; 3) la transformation partielle du F.M.I, en organisme d'assistance. En ce qui concerne le statut de l'or, il y a abolition de tout prix fixe de l'or. Ce prix est dsormais dtermin par le march. Les gouvernements peuvent d'ailleurs eux-mmes acheter ou vendre de l'or librement. Ainsi s'achve le processus de dmontisation officielle de l'or. S'agissant du nouveau rgime de changes, l'accord de Kingston entrine la situation de fait en dfinissant un systme souple qui permet le flottement des monnaies. Ainsi : 1) obligation est faite aux membres du F.M.I, d'adopter des politiques conomiques et financires visant promouvoir une croissance conomique ordonne, une stabilit raisonnable des prix et viter les manipulations de change caractre concurrentiel ;

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2) des arrangements gnraux peuvent intervenir quant au maintien de la parit d'une monnaie exprime en D.T.S. ou par rapport une autre monnaie, mais toute rfrence l'or est exclue. Les membres devront informer le F.M.I de la formule retenue ; 3) le F.M.I, est charg de surveiller les politiques de change des pays membres ; 4) il y a instauration d'un systme tendu d'arrangements de changes stables mais ajustables, qui devra tre dtermin une majorit de 85 % ; 5) les marges de fluctuation dclares seront de + ou - 4,5 %. Cette marge pourra tre modifie par le F.M.I, une majorit de 85 %. Les changements de parit ne devront alors intervenir que pour corriger des dsquilibres fondamentaux des paiements (l'abandon de parit malgr les objectifs du F.M.I devant faire l'objet de sanctions). Quant au F.M.I., il voit son rle dynamis. Cet organisme devient une sorte de banque qui fait des prts pour des motifs autres que la sauvegarde des taux de change. Ainsi, il y a activation du F.M.I, notamment dans sa fonction de redistribution de ressources et en tant qu'metteur d'une monnaie internationale : le D.T.S. SECTION 3 : LE FONDS MONTAIRE INTERNATIONAL ET L'ORGANISATION FINANCIRE INTERNATIONALE Le Fonds Montaire International (F.M.I.) voit le jour le 29 dcembre 1945 lorsque vingt-neuf (29) pays ont sign ses statuts. La premire runion des gouverneurs a eu lieu en mars 1946 et le Fonds ne commence fonctionner rellement que le 1er mars 1947. Le rle de plus en plus important du F.M.I, dans l'organisation financire internationale nous amne parler tour tour de l'organisation du F.M.I, et du Droit de Tirage Spcial (D.T.S.) comme embryon d'une monnaie internationale.

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1. L'organisation du F.M.I.
Il s'agit de prsenter les objectifs du F.M.I., d'une part, les oprations du F.M.I., d'autre part. A -Les objectifs du F.M.I. l'origine, cet organisme visait trois objectifs principaux : 1) tablir un systme d'changes internationaux, grce un systme de taux de change stables ; 2) restaurer un libre et large commerce international ; 3) dfendre et promouvoir l'expansion quilibre du commerce et de la production, ainsi qu'un niveau lev d'emploi. Tout systme stable suppose une correction automatique des dsquilibres ventuels. Les statuts du Fonds excluaient deux types de corrections : - la flexibilit des taux de change ; - les restrictions quantitatives appliques aux transactions courantes. Il s'agissait ainsi de : - promouvoir la coopration montaire internationale, la stabilit des changes et le maintien de rgimes de change ordonns ; - faciliter l'expansion du commerce international et favoriser ainsi un niveau lev d'emploi et de prosprit ; - aider faire disparatre les restrictions de change qui entravent la croissance du commerce mondial ; - corriger les dsquilibres des paiements (ce qui revient mettre des ressources la disposition des pays membres...). Pour atteindre ces objectifs, le F.M.I, est dot d'une structure tripartite. 1) Un Conseil des Gouverneurs (instance souveraine) dont les membres sont en gnral des ministres des finances ou des gouverneurs de banques centrales et qui se runit une fois l'an. Aux termes des statuts modifis, le Conseil des Gouverneurs peut dcider de former un collge permanent charg

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de surveiller la gestion et l'adaptation du S.M.I, et d'examiner tous les projets d'amendement aux statuts. Il peut donc se runir ou voter par correspondance tout moment. 2) Un Conseil d'Administration, qui assure la gestion effective du Fonds. Il choisit le Directeur Gnral du Fonds. l'origine (1946) compos de 12 administrateurs, ce Conseil d'Administration en compte aujourd'hui 22. Six administrateurs sont directement dsigns par les pays dont les quotes-parts sont les plus fortes (tats-Unis d'Amrique, Arabie Saoudite, GrandeBretagne, Allemagne, Japon, France). Les autres sont lus par groupes de pays. Le Conseil d'Administration se runit en gnral trois fois par semaine au sige Washington. Ses missions sont notamment d'assurer la surveillance de la politique de change des membres, d'octroyer des concours financiers aux membres et d'examiner les aspects systmatiques de l'conomie mondiale. 3) Le Directeur Gnral, dont le mandat est de 5 ans renouvelable, est le chef des services de l'organisation. Sous la direction du Conseil, il conduit les oprations quotidiennes du F.M.I. Le F.M.I, n'assure pas seulement une fonction de police, c'est--dire le respect de la conduite montaire, mais aussi une fonction d'assistance. Aussi finance-til les dficits des paiements courants en vue d'oprations de stabilisation montaire. Chaque tat membre verse au Fonds une cotisation dtermine par le quota ou quote-part qui lui est assign. Le calcul des quotes-parts a fait initialement l'objet d'pres discussions. La formule initiale de Bretton Woods a t rvise en 1963, puis nouveau en 1980. La mthode de calcul actuelle repose sur les critres suivants : - le montant du produit national ; - les ressources publiques ; - le commerce extrieur.

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En dfinitive, on a dcid que les quotas soient directement ngocis entre chaque tat membre et le F.M.I. La souscription de ce quota est paye au Fonds raison de 25 % en or et 75 % en monnaie nationale. Le solde de 75 % rgl en monnaie nationale est calcul selon la parit or de la monnaie du pays en question. Chaque pays dispose donc d'un quota dfini en dollar et rvisable tous les cinq ans (la rvision peut tre gnrale ou partielle pour tenir compte d'un changement de la situation d'un membre). Aujourd'hui, le pays membre doit verser 25 % de toute augmentation de sa quote-part en D.T.S. ou en monnaie d'autres membres choisis par le F.M.I, avec leur accord et le reste en sa propre unit montaire. La quote-part, qui reflte la taille relative de l'conomie du pays membre, est l'lment fondamental de ses relations financires et organiques avec le F.M.I. Elle dtermine le nombre de voix dont le pays dispose au F.M.I, (en plus des 250 voix de base auxquelles il a droit) raison d'une voix pour chaque tranche de 100 000 D.T.S. de quote-part. Elle sert galement calculer ses droits d'accs aux ressources financires du F.M.I, et sa part des allocations D.T.S. Les ressources du F.M.I, proviennent de plusieurs sources. Ces ressources sont de trois types : 1) les ressources gnrales (auxquelles tous les pays ont droit pour financer leurs balances des paiements), qui proviennent des souscriptions verses par les pays membres et des emprunts contracts par le F.M.I. ; 2) les ressources du compte de versement spcial qui finance l'aide concessionnelle aux pays en dveloppement revenus faibles dans le cadre de la Facilit d'Ajustement Structurel (F.A.S.) et de la Facilit d'Ajustement Structurel Renforc (F.A.S.R.). Ces ressources proviennent du remboursement des prts du Fonds fiduciaire qui a exist de 1976 1980 et dont les ressources provenaient de la vente d'une partie des avoirs en or du F.M.I. ;

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3) les ressources du compte de la F.A.S.R., constitues par des prts et des dons accords par les pays membres. B -Les oprations du F.M.I. Le F.M.I, est charg d'exercer une ferme surveillance sur les politiques de change des pays membres pour aider assurer la cohrence des rgimes de change et pour promouvoir un systme de taux de change stable. Le F.M.I, utilise ses ressources pour aider les pays membres en difficult rtablir leur quilibre extrieur et amortir les effets de l'ajustement. Il leur apporte donc son appui au moyen de ses ressources gnrales et de ses mcanismes de financement concessionnel. Toutefois, certaines conditions macro-conomiques doivent tre remplies pour pouvoir utiliser les ressources financires du F.M.I. C'est ce qu'on appelle la conditionnante. La conditionnalit va de l'engagement gnral d'laborer les politiques en collaboration avec le F.M.I, (dans le cas par exemple de tirages peu levs au titre du mcanisme de financement compensatoire) l'laboration d'un plan chiffr spcifique de politique financire. L'objectif est simple : la conditionnalit permet de s'assurer que les membres du F.M.I, adopteront les mesures ncessaires pour amliorer la situation de leurs balances des paiements et pourront rembourser le F.M.I, en temps voulu, de faon ce que le volume limit de ressources financires du F.M.I, puisse tre utilis par d'autres membres prouvant un besoin de financement de balance des paiements. Les accords conditionnalit leve (accords de confirmation ou accords largis dans les tranches suprieures de crdit) comportent en gnral les quatre lments suivants : 1) une lettre d'intention dans laquelle sont exposes les mesures que les autorits envisagent de prendre pendant la priode couverte par le programme ; 2) des mesures pralables , autrement dit des changements dans la politique conomique qui doivent tre effectus avant l'approbation de l'accord ;

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3) des critres de ralisation, objectifs chiffrs trimestriels ou semestriels (plafonds sur le dficit budgtaire ou les agrgats de crdit) que les pays doivent observer pour pouvoir effectuer des tirages et qui permettent d'assurer le suivi du programme ; 4) des revues priodiques pendant l'accord, autre instrument de suivi qui permet au conseil d'administration d'valuer si les politiques sont conformes aux objectifs du programme d'ajustement. Le F.M.I, dispose de divers mcanismes et facilits pour fournir des ressources ses membres. On distingue donc : les mcanismes ordinaires ; les mcanismes spciaux ; les facilits concessionnelles ; les autres politiques et procdures.

Comme mcanismes ordinaires, on retient la tranche de rserve, les tranches de crdit et le mcanisme largi de crdit (MEDC). 1) La tranche de rserve Quand un pays devient membre du F.M.I., sa tranche de rserve correspond la portion de sa quote-part qu'il a vers en avoirs de rserve. Il peut donc tout moment tirer la totalit de sa tranche de rserve pour des besoins de balance des paiements. Ce n'est pas un recours aux crdits du F.M.I, et ce tirage ne donne lieu aucune commission et aucun rachat n'est exig ou attendu. 2) Les tranches de crdit Les oprations de prts du F.M.I, ont lieu dans le cadre de la politique dite des tranches de crdits . Un pays membre peut tirer dans quatre tranches de crdit, chacune quivalent 25 % de sa quote-part :

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- premire tranche : 25 % de sa quote-part avec rachat dans un dlai de 3 5 ans. Dans cette tranche, les membres doivent prouver qu'ils font des efforts raisonnables pour surmonter leurs difficults de balance des paiements ; - tranches suprieures : au-del du montant correspondant la premire tranche de crdit, les achats sont effectus dans les tranches supplmentaires. Le pays doit adopter des politiques lui permettant de surmonter ses difficults de balance des paiements dans un dlai raisonnable. Cette utilisation a presque toujours lieu dans le cadre d'un accord de confirmation ou d'un accord largi. L'accord de confirmation, c'est l'assurance de pouvoir tirer sur les ressources du F.M.I., concurrence d'un montant spcifi et sur une priode dtermine (12, 18 mois 3 ans). Les achats effectus en vertu de l'accord de confirmation ou d'un accord largi sont chelonns ; ce qui signifie que le montant disponible est dbloqu progressivement durant la priode de l'accord. Les remboursements doivent intervenir dans un dlai allant de trois ans et trois mois cinq ans aprs chaque tirage. 3) Le mcanisme largi de crdit (MEDC) Cr en 1954, ce mcanisme permet au F.M.I, de fournir aux pays un concours quivalent un pourcentage plus lev de leur quote-part pour une priode plus longue que ne le permettent les tranches de crdit (pouvant atteindre 140 % de la quote-part). Pour bnficier de ce mcanisme, un pays doit soumettre un programme indiquant les objectifs retenus et la politique adopte pour toute la dure de l'accord. Le mcanisme largi est un programme moyen terme dont la dure est normalement de 3 ans. Elle peut tre prolonge d'un an et le rachat se fait dans un dlai de quatre ans et demi dix ans. S'agissant des mcanismes spciaux, on retient la facilit de financement compensatoire et de financement pour imprvus (FFCI) et le mcanisme de financement de stocks rgulateurs (qui n'est pas utilis depuis 1983).

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Economie montaire internationale

4) La facilit definancementcompensatoire ou de financement pour imprvus (FFCI) Elle permet de fournir des ressources un pays membre qui connat une baisse de ses recettes d'exportation ou une hausse du cot de ses importations de crales. Les rachats s'effectuent dans un dlai de trois ans et demi cinq ans. Le mcanisme est dclench ds que les carts nets dpassent un certain seuil et s'il est clair qu'ils n'ont pas t compenss par l'volution d'autres variables qui influencent les transactions courantes. 5) Le mcanisme definancementde stocks rgulateurs Ce mcanisme a t cr en 1969 pour aider les pays membres du F.M.I, s'acquitter de leurs cotisations des stocks rgulateurs internationaux de produits primaires agrs. Les tirages destins ces financements ne peuvent dpasser 45 % de la quotepart. Les rachats s'effectuent dans un dlai de 3 5 ans. En ce qui concerne les facilits concessionnelles, il s'agit essentiellement de la facilit d'ajustement structurel renforce (FASR) dont les conditions d'admissibilit et caractristiques principales sont similaires ceux de la facilit d'ajustement structurel (FAS). Cr en mars 1986, la facilit d'ajustement structurel (FAS) permet aux pays membres faible revenu d'obtenir des ressources concessionnelles l'appui de programmes d'ajustement macro-conomique et structurel moyen terme. Avec l'appui du F.M.I, et de la B.I.R.D., le pays adopte et met jour un documentcadre de politique conomique moyen terme (3 ans). Les remboursements s'effectuent dans un dlai de cinq ans et demi dix ans par versement trimestriel. 6) La facilit d'ajustement structurel renforc (FASR) Cre par le Conseil d'Administration en 1987, proroge et largie en fvrier 1994, la F.A.S.R. est le principal vecteur financier que le F.M.I, apporte, sous

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forme de prts minemment concessionnels, aux pays faible revenu aux prises avec des difficults de balance des paiements. Depuis 1990, un pays peut emprunter jusqu' concurrence de 250 % de sa quote-part sur 3 ans et titre exceptionnel concurrence de 350 %. Les dcaissements semestriels des prts sont rembourss dans un dlai de cinq ans et demi dix ans. Dans le cas o les mcanismes ordinaires ou spciaux ne s'appliquent pas, le F.M.I, a recours divers dispositifs spciaux : - le mcanisme de financement d'urgence ; - le soutien des fonds de stabilisation des changes ; -l'aide d'urgence. 7) Le mcanisme definancementd'urgence Le mcanisme de financement d'urgence consiste en une srie de procdures qui visent faciliter l'approbation rapide, par le Conseil d'Administration, d'une aide financire du F.M.I, tout en assurant que les conditions requises pour l'obtenir sont remplies. Ces procdures d'urgence ne sont appliques que dans des circonstances qui provoquent, ou qui menacent de provoquer une crise des comptes extrieurs exigeant une raction immdiate du F.M.I. 8) Le soutien des fonds de stabilisation des changes L'appui du F.M.I, en vue de crer un fonds de stabilisation des changes vise renforcer, dans une priode transitoire, la confiance dans une stratgie de stabilisation fonde sur le taux de change. Ce fonds profiterait davantage un rgime de taux fixe dans lequel la monnaie est rattache une unit de rfrence, avec des marges de fluctuations relativement troites, ou un rgime de parit crmaillre ajustable selon des modalits prdtermines. L'appui du F.M.I, est assorti de conditions, notamment : - ajustement des finances publiques et cration de crdit compatibles avec l'objectif d'inflation ;

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conomie montaire internationale

- rponses adquates aux pratiques d'indexation automatique, notamment des salaires ; - forte convertibilit de la monnaie aux fins de transactions courantes et rgime commercial ouvert ; - mise sur pied de plans d'urgence face aux entres et sorties massives de capitaux. 9) L'aide d'urgence Le F.M.I peut accorder une aide d'urgence un membre confront des difficults de balance de paiements causes par une catastrophe naturelle. Cette aide, sous forme d'achats directs gnralement limits 25 % de la quote-part, est octroye sous rserve que le pays coopre avec le F.M.I. pour rsoudre ses problmes de balance des paiements. Le plus souvent, cette aide est suivie de l'approbation par le F.M.I. d'un accord au titre d'un de ses mcanismes ordinaires. En 1995, l'aide d'urgence a t tendue aux pays sortant d'un conflit. La conditionnante de ce mcanisme est adapte la situation de chaque pays et tablie de manire renforcer ses moyens administratifs et institutionnels.

2. Le Droit de Tirage Spcial, embryon d'une monnaie internationale


Le D.T.S. (droit de tirage spcial) est un avoir de rserve international dont la cration en 1969 rpondait la volont d'un grand nombre de pays membres du F.M.I. de disposer d'un instrument international susceptible terme de seconder, sinon de remplacer le dollar, au moins dans ses fonctions officielles. Dans le cadre du deuxime amendement aux statuts du F.M.I., adopts la Jamaque en janvier 1976 et entrs en vigueur aprs leur ratification le 1er avril 1978, les pays membres se sont engags faire du D.T.S le principal actif de rserve. Compars ses objectifs ambitieux, les rsultats obtenus jusqu' prsent sont modestes. Mais le D.T.S. s'amorce progressivement dans les relations montaires internationales.

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L'quilibre des oprations en capital et des mouvements financiers

A -Nature et dfinition du D.T.S.


Lors des dbats qui ont prcd l'adoption le 31 juillet 1968 du premier amendement aux statuts du F.M.I, crant les D.T.S., deux grands courants de pense se sont affronts (PASCALLON 1982) : - celui qui soutenait la cration d'un avoir de rserve international utilisable entre les banques centrales (thse anglo-saxonne) ; - celui qui voulait l'largissement des facults de. tirage classiques auprs du F.M.I, (thse franaise). La ncessit de concilier les deux thses a conduit une dfinition initiale quelque peu ambigu. Tout d'abord, le D.T.S. n'est pas, au sens strict, un instrument de paiement mais un droit limit d'acqurir un instrument de paiement. Ainsi, tout participant peut utiliser ses D.T.S. pour obtenir d'un autre un montant quivalent en devises. Toutefois, un partenaire peut bien refuser des D.T.S. Par ailleurs, les statuts du F.M.I, imposent un certain nombre de limites l'usage des D.T.S. l'origine, un pays ne peut utiliser ses D.T.S. que pour les besoins de sa balance des paiements. Ces rgles ont t srieusement allges depuis l'adoption du deuxime amendement aux statuts du F.M.I. Ainsi, le niveau minimum des avoirs moyens en D.T.S que les participants doivent maintenir a t rduit de 30 15 %. De plus, les participants peuvent utiliser les D.T.S. sans que cette utilisation soit dicte par les besoins de la balance des paiements et sans avoir obtenir l'autorisation du F.M.I. D'autres amliorations des D.T.S. sont en cours, telles que la possibilit de conclure les accords de Swaps en D.T.S et surtout l'largissement du nombre des institutions officielles habilites traiter en D.T.S. Pour ce qui est de la dfinition du D.T.S., il est l'origine dfini comme gal 0,888671 grammes d'or, c'est--dire 1/35 d'once. La valeur du D.T.S. est donc identique celle du dollar jusqu' la dvaluation de dcembre 1971.

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Aprs la dmontarisation de l'or, une nouvelle dfinition est dcide en juin 1974. Depuis lors, le D.T.S. est dfini par rapport un panier de monnaies, c'est--dire la moyenne pondre des taux de change des principales monnaies du monde. Dans un premier temps, 16 monnaies ont t retenues pour composer ce panier. L'importance de chacune d'elles au sein du panier t pondre en tenant compte, d'une part, du commerce extrieur de chaque pays, d'autre part, du rle international jou par certaines monnaies. Ce panier initial a t rvis le 28 juin 1978 en fonction de l'volution du commerce mondial durant la priode 1972-1976. En 1980, pour faciliter le calcul du panier et la cotation du D.T.S., le F.M.I, a dcid, qu' compter du 1 er janvier 1981, le panier dfinissant le D.T.S. ne sera plus compos que de cinq principales monnaies (le dollar, le deutsche mark, le franc franais, le yen et la livre). Le panier du D.T.S. est rvis tous les cinq ans sauf dcision contraire du Conseil d'Administration. La dernire rvision a eu lieu le 1 er janvier 1996 et le panier actuel restera en vigueur jusqu'au 31 dcembre 2000. Tableau n 3 : Coefficients de pondration des monnaies Monnaie Dollar amricain Deutsche mark Yen Franc franais Livre Janvier 1961 42% 19% 13% 13% 13% Janvier 1994 40% 21 % 17% 11 % 11% Janvier 1996 39% 21 % 18% 11 % 11 %

Ces coefficients sont utiliss pour dterminer les montants des monnaies dans ce panier.

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La valeur du D.T.S. est calcule tous les jours sur la base d'un panier de cinq monnaies ci-dessus dsignes. Elle est gnralement plus stable que celle de ces monnaies. Mais la dfinition par rapport un panier a conduit se demander comment un bien qui sert d'instrument de mesure pour d'autres biens peut tre dfini lui-mme par l'intermdiaire de ces biens. B -Le rle du D.T.S. Les tats membres qui prouvent des difficults de balance des paiements peuvent se servir du D.T.S. pour acqurir des devises dans le cadre de transactions avec dsignation : un autre tat membre, dsign par le F.M.I., fournit en change du D.T.S. une monnaie librement utilisable. Le F.M.I, le dsigne gnralement en fonction de la solidit de la position de sa balance des paiements et de ses rserves. Le montant de monnaie qu'il est tenu de fournir ne peut dpasser un niveau quivalent au triple de son allocation cumulative nette de D.T.S. Les tats membres peuvent utiliser les D.T.S. pour divers transferts volontaires, notamment des transactions par accord (changes au comptant de D.T.S. contre d'autres avoirs montaires) et des oprations entre eux ou avec des dtenteurs agrs. Les D.T.S. peuvent galement tre utiliss dans des oprations au titre de la facilit d'ajustement structurel renforce, qui ncessitent l'intervention de dtenteurs agrs du fait que le compte de versement spcial du F.M.I, et les comptes qu'il administre ne peuvent dtenir directement des D.T.S. Les D.T.S. sont enfin utiliss dans des oprations entre les tats membres et le F.M.I, qui, par l'intermdiaire du compte des ressources gnrales, reoit des D.T.S. de ses membres et leur transfre des D.T.S. Le D.T.S. sert donc d'unit de compte et d'unit de rfrence. Il sert d'unit de compte (ou de base de calcul d'unit de compte) certaines organisations internationales ou rgionales, essentiellement parce que sa valeur (exprime en une monnaie quelconque) est plus stable que celle de toute composante montaire du panier.

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Econome montaire internationale

Le D.T.S. sert galement d'unit de rfrence. En effet, au 30 avril 1997, deux tats membres dterminent la valeur de leur unit montaire par rfrence au D.T.S. La valeur de l'unit considre est calcule par rapport au D.T.S., puis exprime en d'autres units montaires par rfrence leurs valeurs respectives en D.T.S., telles qu'elles sont publies par le F.M.I. C -Le D.T.S. peut-il devenir le principal instrument de rserve du systme montaire international ? Au 30 avril 1997, les avoirs en D.T.S. des tats membres ne reprsentaient que 1,7 % de leurs rserves totales (or non compris) contre 5 % en 1978. En fait, il parat peu probable que le D.T.S. puisse jouer, comme rserve des banques centrales, un rle de premier plan, aussi longtemps qu'il ne sera cr que comme une liquidit complmentaire et non pas comme un substitut au moins partiel au dollar. Certes, un pas a t franchi avec la cration d'un compte de substitution auprs duquel les pays qui estiment avoir un montant excessif de dollars pouvaient en demander la conversion en D.T.S. et les doutes quant l'opportunit de maintenir la primaut internationale du dollar devaient favoriser l'instauration d'un tel mcanisme. Il reste que les dtenteurs des liquidits officielles internationales - en premier lieu les pays ptroliers les plus riches - n'ont pas remplac une partie importante des dollars qu'ils possdent par des D.T.S. Deux arguments antagonistes mritent une attention particulire : - l'un, conomique, met en avant l'avantage qu'il y a dtenir un actif qui chappe aux fluctuations vigoureuses qui menacent sans cesse les monnaies isoles (par opposition aux monnaies composites comme le D.T.S.) ; -l'autre, plutt psychologique, insiste sur les risques qu'il y a dtenir des rserves importantes libelles dans une monnaie abstraite qui pourrait tre un jour supprime ou profondment modifie. De plus, mme si l'usage du D.T.S. a t accompli, il est loin d'tre aussi libre que celui d'une monnaie internationale.

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L'quilibre des oprations en capital et des mouvements financiers

En fait, il est hasardeux pour un pays de faire dpendre ses rserves d'une banque centrale trangre qui peut tout moment dvaluer sa monnaie que du F.M.I, dont les rgles (majorit qualifie par toute dcision importante) protgent bien davantage les dtenteurs de D.T.S. Le D.T.S. doit donc tre conserv, ne serait-ce que pour jouer un rle utile de dispositif de protection , en cas de graves difficults du systme montaire international. Il resterait rsoudre le problme d'quit , d au fait que de nombreux membres du F.M.I, n'ont jamais reu d'allocation de D.T.S.

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Quatrime partie

L'ajustement international

L'un des problmes majeurs de la thorie conomique internationale est l'ajustement. En effet, l'ouverture d'une conomie se traduit par une perte d'efficacit des instruments budgtaires et montaires, les premiers parce qu'une nouvelle fuite apparat dans le multiplicateur (les importations), les seconds parce que la variation de la quantit de monnaie se heurte des contraintes et des impossibilits. Nous parlerons donc successivement : - du rquilibrage de la balance des paiements (chapitre 1) ; - de l'intgration montaire (chapitre 2).

Chapitre 1

Le rquilibrage de la balance des paiements


II existe trois modes de rquilibrage de la balance des paiements. En effet, si nous notons : Y, le niveau de revenu ; A, le niveau de dpenses de consommation et d'investissement ; X, les exportations ; M, les importations ; B, le solde de la balance commerciale ; m, le niveau des encaisses, nous pouvons crire : Y = A+(X-M); B = (Y-A) = ( X - M ) ; B = Am. (1) (2) (3)

Cette dernire quation prend en compte le fait que la variation du solde commercial entrane ncessairement celle des quantits de monnaie dtenues. Il est alors possible d'analyser le solde commercial (et notamment ses variations) partir de trois optiques : 1) l'optique des lasticits : B = (X - M) ; 2) l'optique de l'absorption : B = (Y - A) ; 3) l'optique montaire : B = Am. SECTION 1 : L'OPTIQUE DES LASTICITS En neutralisant les effets lis au revenu, aux encaisses ou aux lasticits croises, la demande de biens imports et exports est essentiellement fonction de leurs prix. L'effet final des modifications de prix sur le courant des changes ne dpend plus alors que de leurs lasticits. Cet effet sera

Economie montaire internationale

d'autant plus favorable que les lasticits seront normales et fortes. En excluant la modification directe des prix des biens, l'ajustement, dans l'optique des lasticits, se fait essentiellement par la modification du taux de change (dvaluation). C'est alors l'occasion de reprciser les effets attendus d'une dvaluation et des conditions de russite d'une dvaluation.

1. Les effets attendus de la dvaluation


Le pays qui dvalue sa monnaie table gnralement sur trois effets ; - l'effet de dtrioration des termes de l'change ; - l'effet volume ; - les rentres de capitaux. Pour ce qui concerne le premier effet, l'effet de dtrioration des termes de l'change, il provient du fait que la dvaluation modifie le prix relatif des importations qui tend s'lever en monnaie nationale et celui des exportations qui tend diminuer en monnaie trangre. S'agissant prsent du second effet, l'effet volume, il est le rsultat de la dprciation du cours de change (e/e > 0 l'incertain). Cette dprciation permet - toutes choses gales par ailleurs - d'obtenir : - un accroissement des quantits exportes, 8X/X > 0 ; - une baisse des volumes imports, M/M < 0, avec : e, le cours de la monnaie (cote l'incertain) ; X, le volume des exportations ; M, le volume des importations ; X, la variation dans les quantits exportes ; 6M, la variation dans les quantits importes. L'effet d'accroissement des exportations et de diminution des importations doit tre suffisamment fort pour que le solde obtenu en valeur (X - 8M) puisse compenser l'effet prcdent de dtrioration des termes de l'change. De ces deux rsultats contraris dpend le succs de la modification du change.

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L'ajustement international

Quant au dernier effet, la rentre des capitaux, nous relverons que les rentres de capitaux sont gnralement affectes avant la dvaluation par des sorties spculatives. Aprs la dvaluation, les capitaux devraient revenir aprs avoir profit de la prime de dvaluation. C'est pour cela que certains auteurs admettent que la dvaluation agit beaucoup sur le bas de la balance. Mais ces trois effets normaux de la dvaluation ne jouent que si certaines conditions sont satisfaites.

2. Les conditions de russite d'une dvaluation


Le succs d'une dvaluation repose donc sur les trois conditions suivantes : 1) qu'il n'y ait pas pleine utilisation des capacits de production, sinon il sera difficile de dgager les bases relles du transfert (dtournement) de l'offre domestique vers l'tranger et de la demande adresse par l'tranger aux produits locaux ; 2) que les phnomnes d'indexation soient limits. Il faut notamment que les salaires ne soient pas indexs sur les prix et en particulier sur le taux de change. Une certaine illusion montaire est ainsi ncessaire ; 3) que les variations de change soient directement rpercutes sur les termes de l'change. L'approche en terme d'lasticit prsente malheureusement l'inconvnient d'avoir un contenu exagrment statistique qui complique les calculs et biaise les donnes. De mme, elle ne fait pas suffisamment ressortir les effets ngatifs d'une dvaluation. Outre son action sur la rsorption du dficit, la dvaluation, augmentant les exportations et substituant des produits locaux aux importations, se traduit par une hausse de la production, du revenu et de l'emploi. C'est sur cet effet revenu que s'appuie ALEXANDER (1952, 1959) pour proposer une nouvelle approche, fondamentalement diffrente tant dans sa construction que dans ses enseignements.

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conomie montaire internationale

SECTION 2 : L'OPTIQUE DE L'ABSORPTION Dveloppe dans un cadre keynsien, l'approche par l'absorption tend montrer que, dans de nombreux cas, une dvaluation se traduit par une dtrioration du solde courant, mme lorsque la condition sur les lasticits est respecte. Deux contributions ont t importantes cet gard : -Sidney ALEXANDER (1952) qui tudie la raction du revenu sur la balance des paiements ; - Harry JOHNSON (1955) qui complte cette analyse en prenant en compte deux absorptions, celle du pays et celle du reste du monde.

1. Les fondements de l'approche de l'absorption : l'analyse d'ALEXANDER


ALEXANDER utilise l'approche de l'absorption pour expliquer les effets d'une dvaluation sur la balance commerciale. Pour lui, l'approche de l'absorption n'est qu'une modalit de l'approche par le revenu (AFTALION, MEADE). L'analyse d'ALEXANDER fait intervenir la fois des effet-prix et effet-revenu. Il part de l'quation de l'quilibre global en conomie ouverte et pose la condition suivante : X - M = Y-A, avec X, la valeur des recettes courantes ; M, la valeur des dpenses courantes ; Y, le revenu national ; A, l'absorption ou dpense domestique globale (consommation + investissement). Si B reprsente le solde des transactions courantes, on peut crire :

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L'ajustement international

B = X - M = Y-A. Ce qui donne en terme de variation : AB=AY-AA. (7)

Ainsi, la dvaluation agit de deux manires sur le solde courant : - indirectement, travers la variation des revenus induite (AY) ; directement, travers l'effet qu'elle exerce sur la dpense domestique ( niveau de revenu inchang AA).

2. Les effets de l'approche de l'absorption


La variation de la balance correspond la diffrence entre la variation du revenu national et l'absorption. Une dvaluation amliore la balance si AY augmente plus que AA. Or, AA rsulte la fois des variations de revenu et des variations de prix. L'accroissement de revenu entrane une augmentation de ocAA de l'absorption, a tant la propension marginale absorber (ou ce que METZLER et MARSHALL appellent la propension la dpense domestique), la valeur de a est gale la somme de e et de e (respectivement les propensions consommer et investir). La dvaluation entrane une augmentation des prix domestiques qui peut rduire l'absorption d'un montant 5A, d'o : AA = ocAY + 5A, on a : AB = AY-(oAY+A) = AY-ccAY-5A AB = AY(l-oc)-5A AY (1 - a) correspond l'effet-revenu direct et indirect et A l'effet-prix direct sur l'absorption.

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ALEXANDER combine ainsi les deux effets revenu et prix. Il distingue logiquement les effets selon leur vecteur : le revenu rel et l'absorption, (effet-balance = effet-revenu + effet-prix). A -L'effet-revenu La premire action (action indirecte) se produit lorsqu'il y a sous-emploi des capacits productives du pays. Dans ce cas, le supplment d'exportation et la baisse des importations stimulent le revenu national par l'entremise du multiplicateur du commerce extrieur. ALEXANDER distingue un effet de ressources oisives ou effet de sous-emploi des ressources et un effet termes de l'change . L'effet de sous-emploi de ressources recouvre l'augmentation du revenu conscutive celle du produit, la suite d'une hausse des exportations. Toutefois l'effet de ressources oisives n'amliore pas obligatoirement la balance courante, bien au contraire. Pour que le multiplicateur du commerce extrieur provoque une augmentation du revenu, il faut qu'il y ait sous-emploi, sinon il y aurait un simple dtournement de flux. Soit R, la modification rsultant de la variation de l'emploi. L'effet de sous-emploi des ressources R (1 - oc) est positif si a < 1. Or, a peut tre suprieure 1, dans le cas d'un pays instable en isolement. L'effet positif de stimulation de revenu, qui est d la mise en uvre des capacits de production oisives (exportations) et/ou l'expansion des activits domestiques substituts des importations, se double d'un second, lui ngatif, qui procde de la diminution induite de revenu imputable la dtrioration des termes de l'change. L'effet terme de l'change se manifeste ncessairement car gnralement la dvaluation entrane une dtrioration des termes de l'change du pays dvaluateur, donc une diminution du gain de l'change et une rduction du revenu. C'est une influence inverse de l'effet de sous-emploi des ressources.

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L'ajustement international

OC>1

oc< 1 AB>0 AB>0

Effet de sous-emploi dominant Effet terme de l'change dominant

AB<0 AB>0

Pour ALEXANDER, le cas le plus courant correspond oc > 1. De plus, si on se trouve en situation de sous-emploi, l'effet de ressources oisives est habituellement dominant. La dvaluation se traduit alors par une dtrioration du solde courant.

B -L'effet-prix Une dvaluation entrane une hausse du niveau gnral des prix qui parvient, selon ALEXANDER, diminuer l'absorption et a un effet favorable sur la balance des paiements, puisque B = Y - A. Si l'effet d'accroissement du revenu l'emporte sur la rduction du revenu tenant la dgradation des termes de l'change, on aura AY > 0. Pour que la dvaluation russisse, c'est--dire qu'elle amliore le solde de la balance courante, il faut que la variation de l'absorption soit ngative (effet direct de la variation de change sur l'absorption). Trois mcanismes permettent gnralement de contracter l'absorption : - l'effet d'encaisse ; - l'effet de distribution de revenu ; - l'effet d'illusion montaire. L'effet d'encaisse relle (effet PIGOU) conduit les agents rduire leurs dpenses ou vendre des titres si l'offre de monnaie n'augmente pas. La dvaluation lve le niveau gnral des prix et diminue la valeur relle des encaisses, ce qui conduit les agents les reconstituer. Cette diminution intervient soit la suite d'une rduction des dpenses d'importation, soit en conomisant sur les autres dpenses.

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Economie montaire internationale

Un effet de redistribution ensuite, du fait que la dvaluation amliore davantage les revenus des groupes qui ont une propension pargner importante, au dtriment de ceux qui consomment davantage. Pour ALEXANDER, la hausse des prix induite par la baisse du change a le mrite de diminuer l'absorption. Un effet d'illusion montaire enfin, qui entrane une augmentation de l'pargne des agents qui s'appuient sur le relvement de leur niveau de revenu nominal (l'pargne est donc une fonction croissante du revenu nominal).

3. Les prolongements de l'approche de l'absorption : l'apport de HARRY JOHNSON


JOHNSON introduit un nouveau concept : la propension du pays consommer les biens exportables. Il utilise alors quatre notions (la premire lettre indique l'origine, la seconde la destination des biens). Pour le pays A, il dfinit deux propensions : -Caa, la propension du pays A consommer les biens qu'il pourrait exporter ; - Cba, la propension du pays A consommer les biens exports par B (ma) ; Pour le pays B : -Cbb, la propension du pays B consommer les biens qu'il pourrait exporter ; - Cab, la propension du pays B consommer les biens exports par A (mb). Deux de ces propensions sont des propensions importer habituelles. S'il y a une baisse de revenu en B, l'effet sur les termes de l'change dpend de trois conditions : - la somme des propensions importer (Cba + Cbb) : si (Cab + Cba) > 1, il y aura une amlioration des termes de l'change pour B parce que ses importations diminuent avec le revenu. Cependant, les exportations restent leves puisqu'elles dpendent du revenu de A qui reste inchang ;

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L'ajustement nternationa

- la diffrence entre les deux propensions du pays considr (Cba - Cbb) : si (Cba - Cbb) > 0, il y aura une amlioration des termes de l'change de B car ses produits sont plus demands par l'tranger que par lui-mme ; - la somme des propensions consommer des biens exports (Caa + Cbb) : si (Caa + Cbb) < 1, il y aura une amlioration des termes de l'change de B, parce qu'aucun des deux pays n'absorbe trop les biens qui pourraient tre exports. Pour apprcier l'effet sur les prix d'une variation de revenu, il faut qu'il y ait simultanment : - (Cab + Cba) > 1 ; -(Cba-Cbb)>0; -(Caa + Cbb)<l. Si ces trois expressions sont positives, les deux effets se compensent et facilitent le rquilibrage de la balance. L'approche en terme de revenu prvient les insuffisances de l'approche en terme de prix. Elle tablit que les effets recherchs d'une dvaluation ne persisteront que si la production l'emporte sur l'absorption. Elle prsente nanmoins deux limites : -axe sur les mcanismes d'ajustement de la balance commerciale et au mieux de la balance courante, elle ignore les mcanismes d'ajustement de la balance des paiements (balance globale) ; - reposant sur une analyse en terme de flux, elle ignore les rajustements de stocks et leurs effets. SECTION 3 : L'APPROCHE MONTAIRE DE LA BALANCE DES PAIEMENTS Dveloppe l'origine par les services du F.M.I, pour rsoudre le problme des pays - pour la plupart sous-dvelopps - mal quips statistiquement, cette approche mettait en vidence une relation simple entre la masse

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montaire et le solde de la balance des paiements (POLAK, 1957). Approfondie par R. MUNDELL (1968), par FRENKEL et JOHNSON (1976), elle occupe pendant plusieurs annes une place trs importante dans l'analyse du dsquilibre extrieur. L'mergence de cette approche est lie deux changements caractristiques des annes 70 : -d'un point de vue historique, l'effondrement du systme de BRETTON WOODS et les dsajustements des balances de paiements la suite du premier choc ptrolier ; -d'un point de vue thorique, l'affirmation du montarisme comme cadre essentiel de l'analyse conomique. Dans sa logique de construction, l'approche montaire prsente trois caractristiques : - c'est une thorie d'quilibre automatique ; - elle est centre sur la balance des rglements officiels (contrairement l'analyse de HUME, les mouvements de capitaux sont bien pris en compte ici) ; - l a monnaie est au centre du processus d'ajustement (un dsquilibre de la balance des rglements officiels en changes fixes ou une modification du taux de change en changes flexibles, consquence de l'inadquation entre offre et demande de monnaie, permettent le rtablissement de l'quilibre).

1. Le cadre d'analyse
Le noyau du modle est constitu de quatre quations : - trois dfinissent les conditions d'quilibre sur le march interne de la monnaie (demande, offre et quilibre) ; - la dernire reprsente la parit des pouvoirs d'achat. ce bloc, il convient d'ajouter trois relations qui permettent de spcifier les caractristiques de l'quilibre et ses canaux de transmission :

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L'ajustement international

- la parit des taux d'intrt ; - la dtermination de ce taux ; - le solde de la balance des rglements officiels. Md = pk(Y) M0 = C + eR Md = Mo P = eP* i = i* i = i (p.Y, M) AR = (M d -M 0 )/e AR = B avec : Md, la quantit de monnaie demande ; Mo, la quantit de monnaie offerte ; C, le crdit domestique ; P, le niveau de prix domestique ; P*, le niveau de prix tranger ; e, le cours de change l'incertain ; i, le niveau du taux d'intrt domestique ; i*, le niveau du taux d'intrt tranger ; AR, la variation des rserves de change mesures en monnaie trangre. L'quation (1) est une quation de demande de monnaie habituelle, dans laquelle Md dpend du revenu rel et des prix. L'quation (2) est une identit qui montre que l'offre de monnaie est ncessairement gale la somme des crdits domestiques et de la quantit des rserves dtenues par les autorits montaires. Elle exclut par consquent toute strilisation des rserves. L'quation (4) reprsente la relation de la parit des pouvoirs d'achat. L'quation (7) montre que la variation des rserves est exactement gale (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8)

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Economie montaire internationale

la diffrence entre la demande et l'offre de monnaie. Ainsi, tout dsquilibre ex ante entre offre et demande de monnaie se traduit par un dsquilibre correspondant du solde global des paiements (8). Ce qui permet d'crire en monnaie nationale : B = h(Md-M0); M r M o < 0 B < 0 (dficit) ; M d -M o >0<=>B>0 (excdent). (13)

On comprend ds lors comment peut se raliser le retour l'quilibre en cas de dficit de la balance des paiements. Celui-ci ne devrait d'ailleurs avoir, dans l'optique montaire, qu'un effet purement transitoire. Le dficit signifie qu'il y a excs de monnaie et que les agents s'en dbarrassent. La baisse du change aurait pour effet d'lever le niveau gnral des prix, ce qui obligerait les agents rsidents restaurer leurs encaisses relles en comprimant leurs dpenses. Il y aurait alors excs de revenu par rapport la dpense et rtablissement de l'quilibre extrieur.

2. Les consquences de l'approche montaire de la balance des paiements


L'approche montaire pose nanmoins quelques problmes : 1) certaines de ses hypothses de base sont assez hroques : hypothse de petit pays preneur de prix, rejet de toute action de strilisation de rserves ; 2) la correction de l'cart entre le stock dsir et le stock offert de monnaie ne parat concevable qu'en longue priode ; 3) le fait de vouloir viter toute rfrence aux balances partielles rend plus difficile l'identification des causes du dsquilibre. L'ide de dpart est que tout dsquilibre de la balance des paiements est montaire dans son essence (H. JOHNSON). Le solde de la balance globale reflte donc le dsquilibre du march de la monnaie.

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Chapitre 2 L'intgration montaire


Dans certaines situations, un pays peut prfrer des changes fixes aux changes flexibles. Ds lors se pose une question fondamentale : jusqu'o peut-on tendre une zone montaire intgre ? Quelle est la taille d'une zone montaire optimale, autrement dit, une zone l'intrieur de laquelle les variations de change sont impossibles ? Pour rpondre ces questions, il faut tudier comment les ajustements se font entre rgions d'un mme pays. En effet, les problmes d'ajustement d'une rgion n'impliquent pas directement la balance des paiements, en partie parce que la rgion ne dtient pas en propre des rserves officielles susceptibles de provoquer un dficit de devises. L'intgration montaire entre les pays trouve sa justification et certaines de ses modalits dans la thorie des zones montaires optimales que nous exposerons en premier avant de prsenter quelques exemples d'intgration montaire. SECTION 1 : LES THORIES DES ZONES MONTAIRES OPTIMALES Une zone montaire optimale dsigne une runion d'espaces conomiques qui sont : - soit soumis une seule souverainet montaire et un rgime de monnaie unique ; - soit caractriss par l'existence d'une structure de parits fixes et irrvocables entre leurs diffrentes monnaies. C'est donc une zone l'intrieur de laquelle les changes sont fixes et flottants l'extrieur. Il s'agit ainsi d'une partition optimale de l'espace conomique mondial grce laquelle chaque espace montaire national choisit la procdure d'ajustement (en particulier le rgime de change) qui convient le mieux

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ses donnes conomiques et politiques. Plusieurs critres ont t utiliss pour dfinir la zone montaire optimale. Nous prsenterons successivement : - l'analyse de MUNDELL et ses prolongements ; - l'analyse en termes d'avantages-cots de BEAN ; - l'analyse en termes de conditions macro-conomiques.

1. L'analyse de MUNDELL et ses prolongements


La notion de zone montaire optimale a t propose par MUNDELL en 1961. Elle a fait l'objet d'une abondante littrature et diffrents critres ont t avancs pour justifier, par l'analyse conomique, la prsence ou l'absence d'intgration montaire. A -La prsentation de MUNDELL : le critre de mobilit des facteurs Pour MUNDELL, la mobilit des facteurs de production entre les espaces conomiques est la condition ncessaire et suffisante d'une zone montaire optimale. Pour l'illustrer, MUNDELL prend deux espaces conomiques A et B (chacun de ces pays connat au dpart l'quilibre de la balance des paiements). Si pour une raison quelconque, une partie de la demande A se reporte en B, ce dplacement de la demande de A en faveur des produits de B entrane le chmage en A et l'inflation en B. Cette situation, dfavorable pour les deux espaces, appelle des solutions diffrentes selon qu'il y a ou non mobilit des facteurs de production. En situation de fixit de change et d'immobilit des facteurs entre A et B, toute politique montaire expansionniste contre le chmage en A entrane une dtrioration de la balance des paiements de A. Paralllement, toute politique de lutte contre l'inflation en B accentue la dflation dans cet espace. Il faut donc recourir aux changes flexibles pour rsoudre le problme du conflit d'objectifs. La flexibilit des changes pallie ainsi le dfaut de mobilit des facteurs de production.

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Lorsque les facteurs sont parfaitement mobiles entre A et B, le chmage et l'inflation sont en partie limins par le dplacement de la main d'oeuvre de A vers B. Les changes fixes entre les deux espaces ne nuisent pas aux ajustements et ces deux espaces appartiennent la zone montaire optimale. MUNDELL a adapt, pour les besoins de la thorie montaire, le postulat de RICARDO sur le commerce international. La frontire de la zone montaire optimale, c'est la limite partir de laquelle il n'y a plus de mobilit de facteurs. L'immobilit des facteurs est donc extrieure la zone et la mobilit intrieure la zone. L'analyse de MUNDELL repose sur trois hypothses : - le plein-emploi en A et en B ; - l'quilibre de la balance des paiements dans les deux pays ; - la rigidit la baisse des prix et des salaires. C'est la dernire hypothse qui renforce son analyse car si les salaires taient flexibles, on viterait le chmage en A, de mme qu'on enregistrerait une dtrioration des termes de l'change de A si les prix taient flexibles. De nombreuses critiques ont t faites l'analyse de MUNDELL. Relevons principalement celle de FLEMING (1971) qui affirme que la mobilit internationale du capital doit tre la condition pralable la cration d'une zone montaire optimale. Cette mobilit dpend de la nature du dsquilibre, de la sensibilit de l'investissement dans l'activit conomique et de la priode d'ajustement. Toutes les critiques font remarquer que la mobilit factorielle n'est pas un bon substitut aux instruments traditionnels d'ajustement que sont : la gestion de la demande et la variation du taux de change. B -Le critre de degr d'ouverture de McKINNON McKINNON publie son article dans American Economie Review en 1963. McKINNON dfinit la zone montaire optimale comme une zone dans laquelle les politiques montaires et fiscales sont utilises pour atteindre trois objectifs (parfois contradictoires) :

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- le plein-emploi ; - l'quilibre de la balance des paiements ; - la stabilit des prix. L'analyse de McKINNON s'appuie sur la distinction entre biens changeables (BE) et biens non changeables (BNE). Ainsi, lorsque l'conomie est trs ouverte, c'est--dire lorsque le rapport BE/BNE est lev, l'conomie a intrt adopter la fixit de son taux de change par rapport au reste du monde. Dans ce cas, l'amlioration de la balance commerciale passe par la rduction de l'absorption interne et les modifications du taux de change provoquent des effets ngligeables sur une production au dpart largement export. Le flottement des monnaies serait donc incompatible avec la stabilit des prix internes. Paralllement, si l'conomie est peu ouverte (rapport BE/BNE peu lev), la modification du taux de change (flexibilit) peut amliorer de manire notable la balance commerciale puisque les lasticits-prix des importations et des exportations sont plus dterminantes que l'lasticit-revenu des importations. Le recours auflottementdes monnaies rtablit l'quilibre extrieur. L'analyse de McKINNON se rsume l'ide qu'un fort degr d'ouverture est le critre fondamental pour la ralisation d'une zone montaire optimale. Toute conomie ouverte (rapport lev) gagnerait fixer son taux de change par rapport l'extrieur. L'utilisation dans une telle conomie de la flexibilit du taux de change est dommageable pour la stabilit des prix intrieurs. Elle devra donc s'affranchir de cet instrument de politique conomique. Nous retiendrons deux critiques l'analyse de McKINNON : 1) celle qui repose sur l'utilisation des termes biens changeables et biens non changeables (Pascal SALIN, 1974). Les biens actuellement non changeables pour un prix de march donn peuvent le devenir pour un autre ; 2) celle qui estime que l'hypothse de stabilit des prix dans le reste du monde, que retient McKINNON, est difficilement verifiable (ISHIYAMA, 1975). C'est une hypothse qui aurait pu tre accepte dans les annes 50

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et 60, l'poque du systme de Bretton Woods. Elle ne peut plus l'tre depuis les annes 70-80, les chocs ptroliers ayant entran une vritable instabilit des prix. C -Le critre de diversification des conomies nationales : KENEN Pour KENEN (1969), une conomie diversifie a les moyens de compenser les effets nfastes (inflation/chmage) dus l'instabilit de la demande de certains produits. Elle peut donc entrer en relation avec le reste du monde par des taux de change fixes. La diversification constitue ainsi un lment de zone montaire optimale. Inversement, une conomie peu diversifie doit, pour amortir les -coups de la demande, instaurer vis--vis du reste du monde des changes flexibles. Plusieurs critiques ont t faites l'analyse de KENEN : 1) Celle relative au concept de diversification qui apparat ambigu certains gards. FLANDERS (1969) conteste ce terme qui, pour KENEN, dsignait en fait une conomie ayant une industrie d'importation et non pas une conomie exportant beaucoup de produits. 2) celle relative aux hypothses peu pertinentes que retient KENEN repose sur deux hypothses : - une offre nationale infiniment lastique avec un taux de salaire nominal donn ; - la variation au mme rythme du prix international des biens imports et du taux de salaire. Si on supprime ces deux hypothses, les propositions de KENEN ne tiennent plus. 3) Les effets sur une conomie nationale des fluctuations de la demande qui deviennent cycliques. Ce qui conduit se demander si, dans ces conditions, la fixit est encore recommandable.

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SALIN pense qu'une conomie diversifie n'a intrt participer une zone montaire qu' la condition que les fluctuations de la demande extrieure ne soient pas systmatiques. D -Le critre de degr d'intgration financire : INGRAM, SCITOVSKY L'quilibre de la balance des paiements ne doit pas seulement tre considr du point de vue commercial mais aussi du point de vue financier. Aussi est-il ncessaire de s'intresser aux caractristiques financires d'une conomie pour dterminer la taille optimale d'une zone montaire. Les partisans de cette analyse (INGRAM 1962 et 1973, SCITOVSKY, 1958 et 1967) estiment qu'un grand degr d'intgration sur les marchs financiers de capitaux d'une zone limine la ncessit de recourir aux taux de change flexibles pour corriger les dsquilibres des paiements. Un grand degr d'intgration financire est donc un critre d'optimalit d'une zone montaire. Le degr d'intgration financire peut, selon COURY et PORTER (1974), se mesurer par le niveau de compensation qu'exercent les flux de capitaux. Et dans ces conditions, la mobilit de ces capitaux apparat comme un pralable la cration d'une zone montaire optimale. Si la base montaire ne dpend plus des pouvoirs publics, la politique interne ne peut plus jouer. Les mouvements court terme, qui modifient la base montaire en dehors des vux internes, sont fonction des taux d'inflation anticips et de l'acclration de la croissance conomique travers l'effet revenu et la variation des agrgats montaires. Pour qu'il y ait une zone montaire optimale et qu'il n'y ait pas dsquilibre, il faut donc : - une cohrence des politiques montaires ; - une homognit des taux de croissance ; - une monnaie commune.

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2. L'analyse en terme d'avantages-cots : BEAN


Une seconde approche des unions montaires consiste valuer les cots et avantages qui rsultent de l'entre d'un pays dans une union montaire (C.R. BEAN, 1992). Les thories traditionnelles se sont bornes montrer dans quelle mesure la variation du taux de change est inutile et efficace. Dans ces cas, la fixit ou la monnaie commune sont appropries. Toutefois, ces analyses n'ont pas spcifi les avantages de la monnaie commune. Ce que va faire l'analyse en termes d'avantages-cots qui se prsente, selon ISHIYAMA (1975), comme une approche alternative . Son principal avantage est d'valuer les bnfices et les cots d'une participation une union montaire. Cette approche reconnat l'union montaire trois sries d'avantages : - l'amlioration de la valeur liquide de la monnaie ; - l'limination de la spculation de change ; - l'limination des cots de gestion des ressources extrieures. Concernant le premier avantage, la monnaie commune limine les cots de conversion montaire. Elle constitue la meilleure rserve de valeur et favorise une allocation efficace des ressources ainsi qu'une intgration conomique. Le second avantage vient de ce que la monnaie unique limine les mouvements spculatifs du fait de l'harmonisation des politiques conomiques. Quant au dernier avantage, il tient au fait que les participants l'union montaire sont librs de l'obligation d'avoir des rserves extrieures pour les transactions internes l'union l'instar des rgions d'un pays. L'union montaire comporte galement des cots. Nous en relevons quatre essentiellement : 1) La perte d'autonomie, qui signifie : - l'abandon du pouvoir de modifier l'offre de monnaie nationale ; - la raction d'un march de capitaux intgr ; - la cration d'une banque centrale supranationale.

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2) L'union montaire contraint la politique fiscale nationale qui perd son autonomie, alors qu'une politique fiscale expansionniste peut tre un bon stimulant du revenu national et de l'emploi. 3) Si chaque pays a sa propre courbe de PHILLIPS, une monnaie commune peut aggraver cette relation. Et dans ce cas, le dilemme inflation-chmage peut disparatre et laisser la place plus d'inflation et plus de chmage. 4) Avec une flexibilit possible des salaires et des prix la baisse, les rgions croissance rapide attireront les capitaux par rapport aux rgions croissance faible.

3. La dfinition des conditions macro-conomiques


La troisime approche des unions montaires consiste dfinir des conditions macro-conomiques que doivent remplir les pays qui y adhrent. On parlera notamment des similitudes des taux d'inflation, du degr d'intgration des politiques conomiques et de la dfinition de certains critres macro-conomiques. A -La similitude des taux d'inflation (HABERLER, FLEMING) HABERLER (1970), FLEMING (1971) et DE GRAUWE (1975) pensent que les dsquilibres de la balance des paiements tiennent souvent aux divergences de tendance des taux d'inflation nationaux. Ces diffrentiels d'inflation proviennent des diffrences de dveloppement structurel, des diffrences dans l'agressivit commerciale et des diffrences dans les politiques montaires nationales. L'accent est mis sur les perturbations macro-conomiques de l'offre et de la demande, les perturbations d'ordre micro-conomique tant exclues. La pertinence de ce critre dpend essentiellement : - d e l'importance du diffrentiel d'inflation et du diffrentiel de croissance comme sources de perturbations de la balance des paiements ; - d u degr d'intraitabilit de la divergence des cots et des tendances inflationnistes entre nations.

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Ce critre perd donc de son importance lorsque le diffrentiel d'inflation n'est pas un problme insoluble. B -Le degr d'intgration des politiques conomiques HABERLER (1970), INGRAM (1969), TOWER et WILLET (1970) estiment que ce ne sont pas tellement les caractristiques conomiques qui sont importantes pour la formation d'une zone montaire. C'est plutt un degr de compatibilit entre les pays membres quant leur attitude face la croissance de l'inflation et face au chmage. titre d'exemple, un pays qui a un niveau de chmage faible et des pressions inflationnistes serait un mauvais partenaire pour un autre pays qui connat un taux d'inflation bas et une forte croissance. MAGNIFICO (1972) en dduit qu'une zone montaire est optimale lorsqu'elle comprend des rgions ou des nations qui ont des propensions l'inflation voisines. C -Les critres macro-conomiques : BOURGUINAT et KINDLEBERGER Fondant leurs critiques sur le fait que les critres de MUNDELL, de McKINNON, d'INGRAM et de SCITOVSKY sont plus ports vers l'arbitrage changes fixes - changes flexibles, autrement dit beaucoup plus sur l'arbitrage union montaire - autonomie que vers les conditions de ralisation d'une vritable union montaire, BOURGUINAT et KINDLEBERGER ont fait d'autres propositions. BOURGUINAT (1973) pense qu'il faut soumettre tout projet d'union montaire une sorte d'indicateur d'opportunit qui repose sur une double condition : - la circulation d'un actif acceptable l'intrieur de la zone ; la communaut ou tout au moins la proximit des prfrences nationales en matire d'volutions significatives (taux d'inflation, productivits, salaires rels, etc.).

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Ce critre repose sur l'ide qu'en dehors d'un consensus entre les pays sur les dterminants essentiels de leur conomie, tout processus de monnaie unique est quasiment impossible. KINDLEBERGER (1986) retient quant lui les critres suivants : - l'intensit des changes ; - des prfrences identiques (ou proches), aussi bien pour les biens et services qu'ils changent que pour les biens collectifs eux-mmes. Les conditions ncessaires d'une union montaire seraient donc, selon KINDLEBERGER, les critres traditionnels (mobilit des facteurs et ouverture des conomies). La condition suffisante de l'union montaire est l'existence d'un accord entre pays membres sur une ou quelques grandes prfrences relatives aux objectifs-cls qui commandent leur avenir. Les analyses de BOURGUINAT et KINDLEBERGER donnent un clairage nouveau par rapport aux critres traditionnels ainsi qu' celui de KENEN, dans la mesure o elles fixent les conditions d'optimalit. Cependant, elles n'puisent pas la question des zones montaires optimales, surtout au regard du fonctionnement actuel de quelques zones montaires. SECTION 2 : QUELQUES EXEMPLES D'INTGRATION MONTAIRE Nous parlerons plus prcisment du Systme Montaire Europen et de la zone franc.

Le systme montaire europen (S.M.E.) et son volution


Les Europens ont toujours souhait avoir entre eux une zone de plus grande stabilit. Rappelons que les limites defluctuationsde + ou - 1 % tablies par les accords de Bretton Woods taient rduites + ou - 0,75 % entre les pays participant l'Accord Montaire Europen des Paiements (U.E.R) de 1958.

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Ds 1970, les tats membres de la C.E.E. avaient cherch tablir entre eux des relations de change plus stables et c'est ainsi qu'ils avaient projet de rduire progressivement la marge alors autorise de 1,50 % (+ ou - 0,75 %) 1,20 % (plan WARNER). Mais leflottementdu mark, d'une part, la dcision de NIXON de rendre le dollar inconvertible, d'autre part, ont empch la ralisation de cet objectif. Et c'est alors qu'ils vont mettre en place le serpent montaire. A -Du serpent montaire au S.M.E. Aprs les accords de Washington, les marges defluctuationentre les monnaies de la Communaut Europenne pouvaient atteindre jusqu' 9 % (phnomne de cumul des marges). Aussi les six tats de la C.E.E., aprs consultation des quatre pays qui devaient entrer dans la communaut le 1 er janvier 1973 (Royaume-Uni, Irlande, Norvge, Danemark), crent-ils au printemps 1972 par les accords de Bruxelles-Bles (mars-avril 1972), le serpent montaire. Le serpent va voluer tout d'abord l'intrieur d'un tunnel plus grand, puis sortira du tunnel avant de disparatre totalement. al - Le serpent dans le tunnel Par les accords de Bruxelles-Bles, les pays membres dcidrent : 1) de retirer au dollar son rle de monnaie de compte dans la C.E.E. La devise amricaine est remplace par l'Unit de Compte (U.C.) dfinie pour 1/35 d'once d'or fin ; 2) de rduire de moiti les marges de fluctuation entre les monnaies europennes. Ce qui signifie qu'au lieu des 4,5 % autoriss par les accords de Washington (tunnel), les fluctuations (cart instantan) entre les monnaies europennes ne pourront dpasser 2,25 % en tout. La presse conomique utilise alors l'image du serpent europen voluant l'intrieur du tunnel plus large impos l'ensemble des monnaies occidentales. La technique du serpent dans le tunnel est la dfinition d'une bande europenne de fluctuations plus troites (+ ou - 1,125 %) qui serpente entre les limites d'une bande plus large (+ ou - 2,25 %) comme l'illustrent les deux schmas ci - dessous.

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Evolution deb marges de fluctuation des, monnaies europennes

1958

18 /12

mars

+ 2,25 %

Plafond du tunnel ou paroi suprieure du tunnel

ours de la monnaie la plu faible "ventre du serpent - 2,25 %

Plancher du tunnel ou paroi infrieure du tunnel

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al - Le serpent sort du tunnel C'est la dtrioration de la situation amricaine qui va provoquer l'croulement de l'difice fragile construit depuis 1971. Les tats-Unis d'Amrique ne parvenant pas rquilibrer leur balance extrieure, il va y avoir une nouvelle vague de spculation et on en arrive la dvaluation de 10 % du dollar dans la nuit du 12 au 13 fvrier 1973. Ne pouvant plus dfendre les nouvelles parits fixes unilatralement par les tats-Unis d'Amrique, la plupart des pays vont dcider de laisser flotter leurs monnaies. Et le systme mis en place Washington en dcembre 1971 s'croule. Face cette situation, les Europens vont : 1) mettre en place, le 3 avril 1973, le Fonds Europen de Coopration Montaire (FECOM), charg de grer le financement trs court terme des crdits ncessaires au maintien des monnaies l'intrieur du Serpent et le soutien de crdits mutuels dans la limite d'un total de quotes-parts s'levant un milliard d'units de compte ; 2) se mettre d'accord, aux ngociations de Bruxelles (mars 1973), pour maintenir partir du 19 mars le serpent (2,25 % d'cart instantan maximal entre les monnaies europennes) mais en laissant librement flotter ce serpent par rapport au dollar. Les banques centrales, qui avaient contract la double obligation de maintenir leur monnaie dans le serpent et dans le tunnel, cessent d'intervenir pour soutenir le cours du dollar. Le serpent n'est plus enfonc dans le tunnel car le tunnel n'existe plus ( partir de 1973), le dollar flotte et il n'est plus question de parits des monnaies par rapport au dollar. On a alors dit que le serpent sortait du tunnel. La lire, les livres britannique et irlandaise, trop faibles, sont autorises ne pas entrer dans le serpent, mais flotterjusqu'au rtablissement des situations internes des trois pays. Le mark, qui avait perc le dos du serpent, est rvalu de 3 % pour y revenir en mars 1973. Il sera rvalu de 5,5 % au mois de juin de la mme anne.

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Le franc quitte le serpent le 19 janvier 1974 ; il y revient en juillet 1975 pour sortir de nouveau en mars 1976, laissant en vie ce qu'on a pu appeler un mini serpent qui a fait alors figure de zone mark . Cette deuxime dvaluation du dollar et leflottementgnralis des monnaies qui s'ensuit, consacre l'effondrement dfinitif du systme de Bretton Woods. Ainsi, avec la dfection de L'Angleterre et de l'Irlande en 1972, de l'Italie en 1973 et de la France en 1974 et 1976, le Serpent avait perdu tout caractre communautaire. Et c'est pourquoi le Conseil Europen, runi Bruxelles le 5 dcembre 1978, a dcid de l'instauration du S.M.E. Ce systme, qui devait entrer en vigueur le 1er janvier 1979, ne l'a t finalement que le 13 mars 1979, cause du diffrend franco-allemand sur les montants compensatoires montaires. B -Le fonctionnement du S.M.E. Nous allons tout d'abord prsenter les objectifs et les mcanismes de fonctionnement du S.M.E. avant de faire, de manire succincte, un bilan d'tape. bl - Les objectifs du S.M.E. Les principaux objectifs assigns au S.M.E. par ses fondateurs sont : 1) tablir une zone de stabilit montaire en Europe en imposant aux pays membres le maintien et ventuellement la dfense d'un rapport de change fixe entre les devises europennes ; 2) tre l'lment fondamental d'une stratgie de croissance dans la stabilit des changes ; 3) faciliter la convergence des taux d'inflation afin de donner une nouvelle impulsion au processus d'union europenne ; 4) avoir un effet stabilisateur sur les relations conomiques et montaires internationales.

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Le S.M.E. repose sur trois piliers principaux : - l'ECU ; - le mcanisme de change et d'intervention ; - le systme de crdit. Le premier pilier, l'ECU (European Currency Unity) a t dfini par rfrence l'Unit de Compte Europenne (U.C.E.) institue en avril 1975 dans le cadre de la Convention de Lom. Cette unit de compte est la somme de certaines quantits fixes de devises des pays de la C.E.E., dtermines en fonction de la part de chaque pays dans le P.I.B. et dans les changes intracommunautaires. La rvision de la composition de l'ECU intervient tous les cinq ans. L'ECU est donc tout d'abord le numraire du S.M.E. car dfini comme un panier de monnaies. Il est ensuite l'embryon d'un actif de rserves, c'est-dire en vrit une sorte de compte de substitution. Ainsi, en dposant au FECOM 20 % de leurs rserves en or et 20 % en devises, les tats membres reoivent en change de ces avoirs les ECU mis par le FECOM qui serviront de moyen de paiement entre les autorits montaires des tats membres de la Communaut. L'ECU comporte deux avantages : 1) il assure une protection contre le risque de change car les plus-values constates sur l'or peuvent compenser les moins-values constates sur le dollar ; 2) il offre une facilit de mobilisation de l'or des banques centrales des pays europens, alors que l'or ne circule plus entre les banques centrales de la zone F.M.I. Le second pilier du S.M.E. est le mcanisme de change et d'intervention qui comporte deux lments principaux : - la grille des taux de change bilatraux ; - l'indicateur de divergence.

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En ce qui concerne le premier lment, chaque tat choisit une parit en ECU de sa monnaie nationale dont il est possible de dduire la valeur de l'ECU. Il s'agit du taux pivot ou cours pivot de chaque monnaie. Et pris deux deux, les taux pivot dterminent une grille de taux de change bilatraux. Exemple : si l'ECU vaut 5,798 31 francs franais et 2,51064 deutsche marks, le cours du deutschemark, taux central bilatral sera : 5,798 31/2,51064 = 2,30949 francs franais. S'agissant du second lment, chaque tat doit maintenir et dfendre les rapports de change bilatraux. Et cette rgle de fixit des taux est tempre par l'existence de marges de fluctuations de part et d'autre des taux de change bilatraux : + ou - 2,25 % avec une marge spciale et temporaire de + ou - 3 % pour l'Italie. C'est galement la marge autorise pour la peseta (lors de son entre le 19 juin 1989), pour la livre sterling qui participe au mcanisme de change du S.M.E. depuis le 8 octobre 1990 et pour l'escudo portugais qui a adhr au S.M.E. en avril 1992. Ce plafond et ce plancher dterminent les cours d'intervention obligatoires. L'originalit du mcanisme d'intervention du S.M.E. est qu'il existe un indicateur de divergence (serpent sonnettes) qui dtecte la monnaie qui s'carte de la moyenne communautaire que reprsente l'ECU. Cet indicateur se dclenche ds qu'une monnaie franchit son seuil de divergence, autrement dit ds que son cours aura vari de 3/4 (soit 1,70 %) par rapport l'ECU (+ ou - 0,75 % de l'cart maximal de divergence). L'cart de divergence maximal est gal m (1 - p) avec : m, la marge defluctuation; p, la pondration de la devise dans l'ECU. L'allumage du clignotant entrane automatiquement l'adoption de mesures correctives, telles que : 1) les interventions diversifies (achats et ventes de devises et particulirement de dollars pour empcher les hausses et les baisses de monnaies) ;

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomiques

+ 2,25 c. + 1,7'

ECU

- 1,7 % - 2,25 %

2) les mesures de politique montaire intrieure ayant une incidence sur les mouvements de fonds et sur les fluctuations de taux de change (modification des taux d'intrt) ; 3) la modification des taux-pivots, c'est--dire le rajustement des parits (dvaluation ou rvaluation au sein du systme) ; 4) les mesures de politique conomique. Le troisime pilier du S.M.E. est le dispositif de crdit qui comporte quatre lments : 1) le financement trs court terme (45 jours, renouvelable pour 3 mois) qui est plutt un dlai de rglement des banques centrales ; 2) le soutien montaire court terme qui va jusqu' 9 mois et qui permet de mobiliser, entre les banques centrales, un montant maximum de 14 milliards d'ECU ; 3) le concours financier moyen terme qui reprsente un potentiel de crdit de 11 milliards d'ECU; 4) les emprunts communautaires long terme, ns du premier choc ptrolier et mis par la Communaut au profit des tats qui font face des difficults de balance des paiements provoqus par la hausse du prix du ptrole.

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conomie montaire internationale

Les mcanismes du S.M.E. ne sont pas fondamentalement diffrents de ceux du serpent, hormis l'utilisation de l'ECU et la cration de l'indicateur de divergence. Cependant, les volonts politiques semblent plus prcises et plus fortes. b2 - Le bilan du S.M.E. Pour ce bilan, trois priodes retiennent l'attention : 1) de 1979 1987 : au cours de cette priode, le S.M.E. apparat comme un mcanisme de stabilisation efficace dans la mesure o il a fortement contribu la stabilisation des relations de changes des monnaies communautaires. Par ailleurs, il a bien fonctionn. En effet : - les changements des taux-pivots ont t moins nombreux et ont t oprs sans qu'il y ait crise montaire (les onze modifications des cours pivots de mars 1979 janvier 1987 ont permis de corriger les diffrentiels d'inflation importants qui existaient lors de la mise en uvre du systme) ; -l'indicateur de divergence, en dpit d'une certaine complexit due au rgime spcial de l'Italie et de la Grande-Bretagne, a bien fonctionn ; -l'ECU a t effectivement utilis dans les interventions faites sur les marchs ; - enfin, ce systme a exerc, il faut bien l'avouer, un effet d'attraction sur certaines autres monnaies europennes qui se sont alors efforces de mener une politique de taux de change en fonction du S.M.E. (franc Suisse, schilling autrichien). Cependant, le S.M.E. ne semble pas avoir limin les sources potentielles d'instabilit. En l'occurrence, il n'a pas permis de mettre en place une vritable politique communautaire interne et externe. Sur le plan interne, les diffrences marques de politique montaire entre les pays membres sont apparues incompatibles avec le rgime de changes fixes qu'entendait instituer le S.M.E. (les diffrentiels d'inflation ont t l'origine des modifications des parits). Sur le plan externe, l'absence quasi-totale d'une politique commune vis--vis du dollar a soumis la situation montaire de l'Europe au comportement de la devise amricaine.

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2) de 1987 1993 : le S.M.E., qui a vcu sans ralignement des monnaies pendant cinq ans (entre 1987 et 1992), va connatre partir de 1992 une priode de turbulences avec le dcrochage de la livre et de la lire en septembre 1992, ainsi que la dvaluation, le 13 mai 1993, de la peseta et de l'escudo (jeudi noir). Rappelons la chronologie des faits : - le 19 juin 1989 : la peseta adhre au mcanisme de change du S.M.E. avec une marge defluctuationde 6 % ; - le 5 janvier 1990 : la lire est dvalue de 4 % et abandonne la marge de fluctuation largie pour une marge plus troite de 5 % ; - le 8 octobre 1990 : la livre adhre au mcanisme de change avec une marge de 6%; - le 6 avril 1992 : l'escudo portugais adhre au S.M.E avec une marge de 6 %. En septembre 1992, il y a une succession de faits : - le 13 septembre 1992 : dvaluation de la peseta de 8 %, de la lire de 7 % ; - le 17 septembre 1992 : dvaluation de la peseta de 5 % ; la livre sterling et la lire italienne sortent du S.M.E. - Le 19 novembre 1992 : la couronne sudoise quitte le S.M.E. ; - le 21 novembre 1992 : dvaluation de la peseta et de l'escudo de 6 % ; - le 30 janvier 1993 : dvaluation de la livre irlandaise de 10 % ; - le 13 mai 1993 : dvaluation de la peseta de 8 % et de l'escudo de 6,5 %. 3) partir de 1993 : la crise du S.M.E., engage en t 1993, a finalement dbouch, le 2 aot, sur un largissement 15 % des marges de fluctuation. La spculation a donc russi imposer l'opinion ce que les marchs exprimaient un an plus tt. En fait, le S.M.E. ne disposait pas de rgles assez robustes pour rendre compatibles le processus d'union montaire et les conjonctures disparates des pays d'Europe. Un systme montaire vaut aussi bien par ses mcanismes que par l'intrt des participants respecter les rgles non crites. Pour ce qui concerne le

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S.M.E., la plus importante a t l'ancrage sur le mark allemand qui exigeait un objectif d'inflation ambitieux. Or, le choc provoqu par la runification de l'Allemagne a dtrior cet ancrage et rvl des disparits conomiques et des divergences d'objectifs. C'est pour cela essentiellement que le systme a craqu. Le S.M.E. marges larges comporte des risques vidents de divergence. Cependant, les degrs de libert qu'il offre donnent les moyens d'liminer, court terme, les tensions qui ont provoqu les crises de change. Tout le problme est de trouver le bon usage de ces degrs de libert : il suffit pour les autorits de trouver une ligne de conduite capable de redonner un peu de croissance aux pays en rcession. Elles doivent clairement faire de la stabilit des taux de change un objectif dans la perspective de l'U.E.M. et accompagner le redressement des conjonctures d'une redfinition de la coopration montaire. C -Le S.M.E et la transition vers l'Union conomique et Montaire Le S.M.E. prsentait les inconvnients d'un systme de changes rigoureusement fixes sans les avantages tels qu'une meilleure circulation des capitaux et un alignement immdiat des taux d'intrt. D'o l'initiative franaise d'un rapport sur l'Union conomique et Montaire (U.E.M.) ralis par un groupe d'experts prsid par M. Jacques DELORS. Ce rapport, prsent en avril 1989 aux Chefs d'tats et de gouvernement des pays de la C.E.E., prconise une unification progressive tout en demandant que, ds le dpart, les pays ngocient un nouveau trait et s'engagent aller jusqu'au bout du processus (l'Union Montaire). Le rapport DELORS comporte deux grandes articulations : 1) le refus d'une monnaie parallle ; 2) un plan en trois tapes.

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II propose d'aboutir un systme original d'organisation de la politique conomique avec : - une banque centrale autonome charge de maintenir la stabilit des prix ; - des gouvernements responsables de leurs politiques budgtaires. cl - Objectifs et avantages de l'U.E.M. Le dbat sur l'U.E.M. est centr sur une question : comment faire de l'Europe une entit conomique plus forte et non la somme de composantes non coordonnes ? Trois principales actions s'imposent cet gard : 1) liminer les obstacles aux changes entre les pays europens ; 2) coordonner les politiques conomiques et montaires des pays membres ; 3) faire de la C.E.E. une zone monnaie unique pour liminer toutes les incertitudes quant au taux de change. Ce qui suppose : - la cration d'une banque centrale commune autonome, charge de maintenir la stabilit des prix et d'une monnaie unique ; - une plus grande coordination des politiques budgtaires. L'U.E.M. prsente, selon ses partisans, plusieurs avantages conomiques : - l'limination desrisquesde change ; - la rduction des cots de transaction ; - l'heureux aboutissement de la discipline impose par le mcanisme de change. c2 - L'accord de Maastricht et ses prolongements La confrence, qui a runi les 9 et 10 dcembre 1991 en Hollande, les 12 membres de la C.E.E., a abouti Maastricht la signature des traits : - sur l'Union conomique et Montaire (U.E.M.) ; - sur l'Union Politique (U.P.).

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Le processus de mise en uvre de l'U.E.M. comporte trois phases : -Premire phase (1 er juillet 1990 - 1er janvier 1994) : engagement des pays dans le processus d'UEM avec unification des marchs financiers. Le SME couvrirait l'ensemble des monnaies de la CEE. Les banques centrales seront rendues autonomes. -Deuxime phase (1 er janvier 1994 - 1er janvier 1999) : c'est une phase au cours de laquelle il est prvu un renforcement de la coordination par la cration d'un institut montaire europen, embryon de la future banque centrale europenne, dont le rle est de prparer le passage la troisime phase. -Troisime phase ( partir du 1er janvier 1999) : elle dpend de la volont et de la prparation des tats membres. Les taux de changes seraient irrvocablement fixs. Il y aurait cration d'une monnaie unique, gre par la SEBC. Le Conseil Europen, qui s'est tenu Madrid les 15 et 16 dcembre 1995, a adopt l'unanimit le nom de la monnaie unique (euro) et confirm le calendrier de passage la nouvelle monnaie l. Le vendredi 13 dcembre 1996, un pas dcisif a t franchi vers la monnaie unique. Runis Dublin, les ministres des Finances des 15 ont sign le pacte de stabilit et de croissance qui fixe les rgles de discipline budgtaire que devront observer les pays de la zone euro, aprs l'entre en vigueur de la monnaie unique en janvier 1999 2.

1. Ce calendrier a t arrt comme suit - l e 1er janvier 1999, avnement de l'euro avec la fixation irrvocable des taux de conversion des monnaies des pays participants entre elles et par rapport l'euro ; - le 1er janvier 2002, au plus tard, circulation des pices et billets euro paralllement aux monnaies nationales mais celles-ci devront tre remplaces dans un dlai de six mois. 2. L'accord porte sur trois textes : - l e statut juridique de l'euro qui explique que partir du 1er janvier 1999, l'euro deviendra la seule monnaie lgale des pays qui auront t qualifis (en mars 1998) pour passer la troisime phase de l'U.E.M. ;

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomiques

Le passage la troisime tape montaire exige quatre critres : 1) le critre de stabilit des prix : le taux d'inflation ne doit pas dpasser de plus de 1,5 % la moyenne des trois meilleures performances des 12 ; 2) le caractre soutenable de la situation des finances publiques : le dficit budgtaire devra tre infrieur 3 % du PIB ; - l'endettement public sera limit 60 % de la richesse nationale. 3) le respect des marges normales defluctuationprvues par le mcanisme de change du SMI pendant deux ans, sans dvaluation de la monnaie par rapport celle d'autres pays ; 4) le caractre durable de la convergence atteinte par l'tat et de sa participation au mcanisme de change du SMI. Les taux d'intrt long terme ne pourront excder de plus de 2 % ceux pratiqus par les trois pays o les taux sont les plus bas. La phase III du processus de mise en uvre de l'U.E.M. dbute donc le 1 er janvier 1999 avec les onze pays admis lors du deuxime examen (2 mai 1998). En fait, c'est le 25 mars 1998 que l'Institut Montaire Europen (la banque centrale europenne) a recommand aux chefs d'tats et de gouvernement, de qualifier lors de leur runion du 2 mai 1998, l'Allemagne, l'Autriche, la Belgique, l'Espagne, la Finlande, la France, l'Irlande, l'Italie, le Luxembourg, les Pays-Bas, le Portugal. Ces onze pays remplissent tous, peu ou prou, les critres de Maastricht.
- la mise en place, partir du 1er janvier 1999, d'un nouveau S.M.E. entre la zone euro et les pays dits pre-m qui ne participeront pas encore la monnaie unique, soit parce qu'ils ne remplissent pas les conditions, soit parce qu'ils auront prfr diffrer leur passage la monnaie unique (Grande Bretagne, Danemark) ; - l e pacte de stabilit, dnomm pacte de stabilit et de croissance , garde-fou contre la tentation de pratiquer une politique budgtaire laxiste dont le but est d'encadrer les politiques budgtaires des participants l'euro. Ainsi, les pays dont le dficit budgtaire dpasserait 3% du PIB se verront sanctionns sauf s'ils peuvent prouver qu'ils sont victimes de rcession svre.

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Quatre pays ne participent pas l'euro : la Grande-Bretagne, le Danemark et la Sude, d'une part (par choix politique), la Grce, d'autre part (faute de rsultats suffisants). L'euro est donc sur de bons rails, mme si des cueils existent : la dette publique leve de la Belgique et de l'Italie ; des politiques fiscales, sociales et budgtaires trs diffrentes d'un pays l'autre ; un budget europen au pouvoir de redistribution trop faible pour absorber ce qu'on appelle les chocs asymtriques ; bref, un espace conomique insuffisamment homogne. Et c'est pourquoi l'I.M.E. (Institut Montaire Europen) a insist sur la ncessit de ramener graduellement 1,5 % du PIB les dficits en 2001. Tableau n 4 : Le tableau d'honneur de 1 Europeau 2 mai 1998
Dficit public 1997 Belgique Danemark Allemagne Grce Espagne France Irlande Italie Luxembourg Pays-Bas Autriche Portugal Finlande Sude Royaume-Uni -2,1 + 0,7 -2,7 -4,0 -2,6 -3,0 + 0,9 -2,7 + 1,7 -1,4 -2,5 -2,5 -0,9 -0,8 -1,9 1998 -1,7 + 1,1 -2,5 -2,2 -2,2 -2,9 + 1,1 -2,5 + 1,0 -1,6 -2,2 -2,2 + 0,3 + 0,5 -0,6 1997 122,2 65,1 61,3 108,7 68,8 58,0 66,3 121,6 6,7 72,1 66,1 62,0 55,8 76,6 53,4 Dette 1998 118,1 59,5 61,2 107,7 67,4 58,1 59,5 118,1 7,1 70,0 64,7 60,0 53,6 74,1 52,3 2002 2004 1998 2001 2004 But 2011 1998 2001 2007 2003 1998 2016 Taux inflation d'intrt 10 ans janv.98 1,4 1,9 1,4 5,2 1,8 1,2 1,2 1,8 1,4 1,8 1,1 1,8 1,3 1,9 1,8 1997 5,8 6,3 5,6 9,9 6,4 5,6 6,3 6,9 5,6 5,6 5,7 6,4 6,0 6,6 7,1 Croissance 1997 2,7 2,9 2,2 3,5 3,4 2,4 10,0 1,5 4,1 3.3 2,5 3,7 5,9 1,8 3,5 1998 2,8 2,7 2.6 3,8 3,6 3,0 8,7 2,4 4,4 3,7 2,8 4,0 4,6 2,6 1,9

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Quels sont les avantages de la monnaie unique ? Les dsordres montaires rcents ont au moins le mrite de trancher la question. Sur le plan strictement conomique, les avantages de la monnaie unique l'emportent sur les inconvnients. En effet : 1) la monnaie unique permet de se protger contre les chocs du dollar ; 2) la monnaie unique permet d'allger fortement la contrainte extrieure ; 3) la monnaie unique donnerait l'Europe l'arme du taux de change pour lutter contre ses concurrents (les USA et le Japon ont montr quel usage statistique ils savaient faire du dollar et du yen pour un objectif commercial ou rglage conjoncturel) ; 4) la monnaie unique apporterait aux entreprises europennes la stabilit (changes commerciaux, gestion du risque, cots de transaction) ncessaire pour une plus grande comptitivit.

2. LA ZONE FRANC
La zone franc est ne formellement le 9 septembre 1939 lorsque, dans le cadre des mesures lies la dclaration de guerre, un dcret instaura une lgislation commune des changes pour l'ensemble des territoires appartenant l'empire colonial franais. Les structures actuelles de la zone franc sont donc le rsultat des mutations politiques et conomiques intervenues depuis 1939. La zone franc comprend aujourd'hui, en dehors de la France mtropolitaine, les territoires et dpartements d'Outre-mer, la Collectivit territoriale de Mayotte et la principaut de Monaco, quinze tats indpendants dont quatorze tats africains plus la Rpublique des Comores. Les quatorze tats africains appartiennent deux zones montaires distinctes et ont une monnaie commune, mise par deux banques centrales rgionales. L'Union conomique et Montaire Ouest-africaine (U.E.M.O.A.) comprend aujourd'hui huit pays : le Bnin, le Burkina-Faso, la Guine-Bissau, le Mali, le Niger, le Sngal et le Togo 3. Ces pays sont membres de la Banque des
3. La Guine-Bissau a adhr la zone franc le 2 mai 1997.

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tats de l'Afrique de l'Ouest (B.C.E.A.O.) qui met le franc CFA (franc de la Communaut Financire Africaine). L'Union Montaire de l'Afrique Centrale (U.M.A.C.) compte six pays : le Cameroun, le Congo, le Gabon, la Guine Equatoriale, la rpublique Centrafricaine et le Tchad 4. Ces pays sont membres de la Banque des tats de l'Afrique Centrale (B.E.A.C.) qui met le franc CFA (franc de la Coopration Financire en Afrique Centrale). A -Les mcanismes de fonctionnement de la zone franc La zone franc repose sur quatre principes fondateurs noncs ds 1939. 1) la convertibilit une parit connue et fixe des monnaies de la zone. L'avantdernier amnagement des parits date de 1958. cette date, les francs coloniaux furent remplacs par les francs CFA dont le cours a t fix 0,020 franc franais. Depuis le 11 janvier 1994, il est fix 0,01 franc franais. 2) la libre transfrabilit des monnaies l'intrieur de la zone ; 3) une rglementation des changes communes ; 4) la centralisation des rserves de change. Le systme de la zone franc repose galement sur une structure institutionnelle fortement hirarchise. cet gard, la zone franc est divise en six zones dirige chacune par une banque centrale : - France et Monaco ; - l'Afrique occidentale ; - l'Afrique centrale ; - les Comores ; - les Dom Tom ; - Mayotte. Les banques centrales des Unions possdent un statut ambigu : relativement indpendantes dans leur fonctionnement, elles maintiennent des mcanismes

4. La Guine Equatoriale a adhr la zone franc en 1986.

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomiques

de dcision collgiale dans lesquels les positions de la France sont dterminantes pour le choix de la politique mettre en uvre. Les mcanismes de fonctionnement de la zone franc ont de ce fait les consquences suivantes : - la banque de France est le prteur en dernier ressort de l'ensemble du systmefinancierdes pays membres ; - le trsor franais est thoriquement conduit constater un dficit illimit sur les comptes d'oprations. A charge pour lui de dterminer la manire d'y remdier ; - ce sont ces deux institutions franaises (banque de France et trsor franais) qui possdent la souverainet montaire effective de l'ensemble de la zone, les tats membres tant dpourvus de ce pouvoir rgalien ; - le mcanisme du compte d'oprations permet de dconnecter la politique montaire et la politique de crdit mene en France de celle applique dans le reste de la zone franc. Cependant, la politique conomique des pays membres est fortement conditionne par la politique montaire et la politique de change menes en France. Le systme de la zone franc africaine a subi plusieurs ramnagements. En 1959, les instituts d'mission de l'Afrique de l'Afrique Occidentale Franaise (A.O.F.) et de l'Afrique Equatoriale Franaise (A.E.F.) ont t remplacs par la Banque des tats de l'Afrique de l'Ouest (BCEAO) et la Banque Centrale de l'Afrique Equatoriale et du Cameroun (BCEAEC). En 1972, la BCEAEC devient la Banque des tats de l'Afrique Centrale (BEAC). Et par les rformes mises en uvre en 1972 pour l'Afrique Centrale et 1973 pour l'Afrique de l'Ouest, 35 % des rserves sont directement gres par les banques centrales. B -Le bilan de la zone franc II faut dire que la zone franc fait l'objet d'un vieux dbat qui n'a cess de prendre des aspects nouveaux entre conomies favorables ce systme et ceux qui lui sont hostiles.

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Les conomistes favorables au systme montaire de la zone franc reposent leur argumentation sur les faits suivants : 1) la garantie montaire, qui permet l'afflux des capitaux. cet effet, la permanence de la zone franc et la relative stabilit qui la caractrise contrastent avec l'instabilit conomique et politique du continent africain ; 2) la rigueur de la politique montaire qui limite des risques d'inflation et maintient l'quilibre de la balance extrieure ; 3) la crdibilit dont jouit le franc CFA grce la zone franc, qui donne aux pays membres des possibilits d'endettement plus grandes pour promouvoir leur dveloppement conomique ; 4) la zone franc a permis d'viter comme dans les pays anglophones la balkanisation montaire. Elle se prsente cet gard comme ayant favoris le dveloppement du commerce inter-africain. Les conomistes hostiles ce systme lui reprochent d'tre fondamentalement un vestige de la colonisation. Ils dnoncent notamment : 1) la domination et l'extraversion des conomies membres, du fait que la France exerce un haut degr de contrle sur ces conomies ; 2) le dveloppement de l'esprit de facilit, peu compatible avec celui qu'exige un vritable dveloppement ; 3) la fuite des capitaux que permet la zone franc par le principe de la libre transfrabilit et la transmission des variations de prix de la France vers les pays membres ; 4) les consquences nfastes de la liaison directe entre le franc CFA et le franc franais sur le march des changes. Le bilan de la zone franc est aujourd'hui contrast. D'une manire gnrale, les rapports privilgis de la France avec les pays africains de la zone franc confrent celle-ci un avantage en termes de dbouchs. En contrepartie, elle assure le risque associ la garantie illimite de couverture des ventuels dficits... On peut cependant relever, pour ce qui concerne le mcanisme de change et le systme bancaire, que :

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomiques

1) La discipline montaire a permis la BEAC et la BCEAO de disposer d'un solde excdentaire au compte d'oprations jusqu' la dcennie 80 (8,9 % en 1969 et 1 % en 1980). Depuis cette date, les comptes sont tendanciellement dficitaires. 2) L'existence d'un systme montaire stable et unifi n'a pas permis l'mergence d'un systme bancaire et financier important et efficace dans les pays africains de la zone franc. Les rseaux bancaires qui s'y sont constitus sont rests embryonnaires et fortement dpendantes des banques de l'ancienne mtropole l'origine de leur cration. 3) La prminence de la monnaie fiduciaire (de l'ordre de 30 % de la masse montaire) tmoigne du faible rle des systmes bancaires de ces pays. S'agissant de la croissance et du dveloppement, on retiendra que : -jusqu'en 1981, les pays africains de la zone franc ont enregistr une croissance plus importante que celle des autres pays africains (4,2 % en moyenne annuelle entre 62 et 81 contre 3,7 % pour les autres pays d'Afrique) ; - depuis 1981, la crise de la dette et la baisse des cours des matires premires ont perturb cette volution ; - les pays africains de la zone franc ont su viter une inflation endmique et ceci grce au maintien de la parit. C -L'avenir de la zone franc L'option choisie court terme par les autorits franaises et africaines est le rattachement du franc CFA l'euro ds janvier 1999 5- Cet arrimage du franc
5. Cette option a t confirme par la Commission europenne qui a propos, le 6 juillet 1998, au Conseil europen d'autoriser le Trsor franais continuer garantir la convertibilit parit fixe des francs CFA et comorien lors du passage l'euro. L'engagement du trsor franais n'entranera aucune obligation pour la banque de France et les autorits franaises devront simplement tenir la Commission europenne et le Comit conomique et financier informs des conditions de mise en uvre de ces engagements. Depuis le jeudi 31 dcembre 1998 llh30, 1 euro = 6,55957 FF (donc 655,957 FCFA).

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CFA l'euro, qui consacre l'avnement de la zone euro, prsente pour les pays africains membres de la zone franc plusieurs avantages : 1) une plus grande stabilit de leur monnaie, le franc CFA (dsormais lie l'euro), en raison de la limitation durisquede change ; 2) la possibilit de diversifier davantage leurs partenaires commerciaux et de privilgier, par la mme occasion, l'aide multilatrale au dtriment de l'aide bilatrale souvent lie ; 3) une plus grande facilit de mobilisation des ressources. L'appartenance commune une zone euro peut tre l'lment moteur d'une politique de relance des investissements trangers dans le cadre des projets rgionaux ; 4) une possibilit d'intgration accrue par la coordination des politiques conomiques. Certains inconvnients sont prvoir : 1) des contraintes plus fortes pour les pays membres en matire de gestion montaire, d'quilibre budgtaire et d'quilibre extrieur. Ce qui suppose des performances conomiques en terme de croissance, d'inflation et de dficit public conformes aux exigences europennes. 2) La crainte que le passage l'euro serve de prtexte une nouvelle dvaluation du franc CFA. Mme si, pour de nombreux conomistes, les donnes macro-conomiques de la zone ne la justifient pas pour l'instant, il reste que le mode de gestion actuel des conomies africaines incline admettre l'inluctabilit d'un rajustement de la parit du franc CFA. L'arrimage du franc CFA l'euro pose, dans tous les cas, le problme de l'avenir d'une telle zone de coopration montaire, construite cette fois partir des bases rglementaires diffrentes de celles qui ont prsid la cration de la zone franc. En effet, la transition douce de la zone franc vers la zone euro ne rglera pas seule, il faut bien s'en convaincre, le problme de fond qui est celui du dveloppement de l'Afrique. Elle pose par ailleurs le problme de l'adhsion d'autres pays africains (non membres de la zone franc) qui, pour la plupart, effectuent une grande partie de leur commerce avec les pays de l'Union Europenne.

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C'est dire que la russite d'une telle zone dpend tout d'abord de la volont des pays qui y adhrent, car il ne s'agit pas ici d'un simple changement de rfrence. La nouvelle zone devra ncessairement conjuguer rigueur et souplesse en garantissant certes un taux de change fixe du franc CFA en euro, mais sans totalement exclure la possibilit de modifier la parit entre le franc CFA (ou les monnaies africaines) et la monnaie unique europenne. Le problme reste donc entier ou presque, d'autant que les enjeux ne sont pas les mmes. Dans la configuration actuelle des conomies africaines, tout ou presque peut arriver : de l'implosion de la zone euro au ramnagement des accords en passant par le renforcement des liens existants. Dans tous les cas, quatre scnarios sont envisageables au-del de 2002 6 : - scnario 1 : l'clatement de la zone euro et la cration d'une monnaie nationale dans chaque ancien pays membre ; - scnario 2 : l'clatement de la zone franc au profit de regroupements plus troits, l'Union conomique et Montaire en Afrique Centrale (C.E.M.A.C), ou de la cration d'une monnaie autonome dans chacun des regroupements ; - scnario 3 : la disparition de la zone franc au profit d'une zone rand dirige par l'Afrique du Sud et/ou d'une zone nara dirige par le Nigeria ; - scnario 4 : l'largissement de la zone euro d'autres pays (ne faisant pas partie de la zone franc).

6. C'est le 1er juillet 2002 que les billets en francs, en marks ou en lires disparatront de la scne. Entre le lundi 4 janvier 1999, date laquelle la monnaie europenne va tre cote pour la premire fois sur les marchs et le 1er juillet 2002, trois ans et demi se seront couls. Et chaque pays, on continuera s'exprimer dans sa propre devise nationale. C'est donc un systme intermdiaire qui prvaudra. Or, tout systme intermdiaire est vulnrable car soumis des crises spculatives rcurrentes, comme on a eu le constater en 1992 et en 1993 dans le systme montaire europen Pour s'imposer durablement, l'euro devra tre accept. Ce qui suppose qu'on laisse les gouvernants uvrer pour que la monnaie unique finisse par s'imposer davantage par ses succs avrs que par ses contraintes supposes.

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Economie montaire internationale

Les scnarios 1 et 2 sont des scnarios pessimistes. Ils dcouleraient d'une dtrioration de la situation conomique et financire de la zone euro africaine. Il s'ensuivrait invitablement une nouvelle dvaluation du franc CFA. Les disparits dans des performances conomiques des tats membres amneraient rejeter cette fois-ci, l'option d'un taux de dvaluation unique. Ds lors, les vellits jusque-l contenues de certains tats (ou groupes d'tats) se dsolidariser des autres membres de la zone s'affirmeraient ouvertement et conduiraient l'clatement de la zone euro. Ce qui dbouchera sur la cration, soit d'une monnaie nationale dans chaque pays, soit d'une monnaie sous-rgionale pour chaque regroupement. Dans le scnario 1, l'adoption par chaque tat d'une monnaie autonome conduirait sans doute la faillite. Aucune conomie subsaharienne n'a des ressources suffisamment stables pour soutenir une monnaie capable de faire face aux nouveaux enjeux qui se dessinent l'horizon l'heure de la mondialisation des conomies. L'adoption d'une monnaie propre entranerait dans chacun de ces pays : - une politique montaire trop restrictive quirisqueraitde bloquer la croissance ; - une perte de crdibilit et de convertibilit de la monnaie qui ne garantirait plus l'arrive des capitaux trangers ncessaires au dveloppement ; - la rduction des changes entre pays africains. Dans le scnario 2, des regroupements sous-rgionaux du type U.E.M.O.A., C.E.M.A.C. n'auraient sans doute pas une meilleure efficacit. Il est redouter que les difficults soient plus grandes au moment o le concours de la France fera prcisment dfaut. Ces regroupements pourraient alors donner lieu des effets pervers cumulatifs. Dans le scnario 3, la zone euro disparatrait au profit d'une zone rand dirige par l'Afrique du Sud et/ou d'une zone naira dirige par le Nigeria. Les conomies subsahariennes si faibles ne pourront longtemps y rsister. Ce scnario, qui suppose une meilleure prise de responsabilit des Africains, permet du reste de passer une phase plus avance du processus d'intgration. Il procde d'une

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomiques

action conjugue des institutions internationales (F.M.I., Banque Mondiale) et des Africains eux-mmes, en vue de faire chec la logique de rente. Le scnario 4 traduit une volution favorable de la zone euro. Cette volution pourrait se faire en trois tapes : - premire tape : mise en place d'une zone de changes en vue d'un alignement des monnaies africaines sur l'euro qui servirait de monnaie de facturation ; - seconde tape : adoption d'un rgime unifi de contrle de changes vis--vis des pays tiers ; - troisime tape : mise en commun des rserves et cration de trois banques centrales dans les trois sous-rgions (Afrique de l'Ouest, Afrique Centrale et Afrique Australe). L'largissement de la zone euro sera, pour les pays qui dfinissent leur monnaie par rapport aux dollars amricains et australiens, au rand sud-africain, au DTS ou un panier ad hoc, certainement plus qu'un changement de rfrence. Car, le taux de change ne serait pas, ainsi que nous l'avons indiqu plus haut, forcment le mme pour tous les pays. On pourrait cette occasion dterminer un taux de change par rgion (Afrique de l'Ouest, Afrique Centrale et Australe) afin de mieux coordonner les politiques de dveloppement. On pourrait par ailleurs envisager l'usage des parits glissantes (systme crmaillre). Ainsi, les taux de change des monnaies africaines seraient priodiquement rajusts, soit en fonction du montant des rserves de chaque pays, soit par rapport aux diffrentiels d'inflation. La ralisation de ce scnario exige des pays africains membres de la zone euro une discipline plus stricte. cet gard, il faut viter que les pays qui sont incapables de se conformer aux rgles dictes ne soient tents de quitter la zone. Deux solutions sont dans ce cas envisageables : 1) la crdibilit de la zone euro, qui seule pourrait dissuader les pays membres d'en sortir, en raison prcisment des avantages que confrent la stabilit des prix et la convertibilit totale de leur monnaie ;

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conomie montaire internationale

2) l'octroi des ressources internationales en fonction des performances conomiques des pays membres de la zone. De cette faon, on arriverait une situation telle que les pays qui s'estiment brids du fait de leur appartenance la zone euro comprennent qu'ils feront face aux mmes contraintes s'ils la quittent.

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L'intgration montaire et les politiques macro-conomique

Conclusion gnrale
Nous avons pu nous rendre compte des progrs impressionnants accomplis ces dernires annes par l'conomie montaire internationale. Certes, la priode actuelle est particulirement proccupante. Elle est caractrise par une avance de la pauvret dans le Tiers-Monde. Ce qui amne s'interroger sur la manire de transfrer les normes surplus d'pargne d'un groupe de pays un autre afin d'radiquer sinon de rduire ce flau. De plus, le systme montaire international qui en fait est un non systme montaire depuis 1976, n'est pas parvenu une matrise des principales variables de contrle, tant la globalisation des marchs, la volatilit des capitaux, le dsordre des marchs financiers ont contribu rendre la situation plus difficile encore. La marche vers l'Union conomique et Montaire (U.E.M.), qui implique pour les pays europens l'adoption d'une politique montaire commune, accorde un rle accru aux politiques budgtaires nationales et ncessite le renforcement des politiques rgionales. La contrainte extrieure des pays en dveloppement, qui reflte la fois un dsquilibre entre l'investissement et l'pargne et une pnurie de devises aggrave par la crise de l'endettement, a conduit l'avnement d'une nouvelle option centre sur la libralisation progressive de ces conomies et sur un dmantlement partiel du secteur public, sous l'instigation des institutions de Bretton Woods. Ces diffrents problmes appellent deux questions essentielles : 1) La globalisation des marchs et le mode de transmission de l'information financire en temps rel n'accroissent-ils pas la probabilit de dsordre ?

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conomie montaire internationale

2) Face une finance de plus en plus mondialise, globalise, dont il est essentiel de sauvegarder l'efficacit pour assurer la circulation de l'pargne, ne convient-il pas d'assurer un contrle minimum (rglementation) partir des principes dfinis au niveau national ? En fait, la place croissante des nouveaux instruments financiers engendre un renouvellement de la thorie financire internationale pure. Ce d'autant plus que l'importance de la dette accumule l'intrieur comme entre les nations ncessite des rflexions centres sur les propagations internationales des crises financires et sur les stratgies de rduction de la dette. Tels sont les multiples problmes auxquels le prsent ouvrage a tent d'apporter des clairages synthtiques.

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Table des matires


Pages INTRODUCTION GNRALE : LA MONNAIE ET L'CHANGE INTERNATIONAL PREMIRE PARTIE : LA BALANCE DES PAIEMENTS ET LES OPRATIONS DE CHANGE CHAPITRE 1 : LA BALANCE DES PAIEMENTS Section 1 : Dfinition de la balance des paiements 1. L'enregistrement des oprations 2. Les transactions 3. Le rsident Section 2 : tude comptable de la balance des paiements 1. Le passage des critures 2. La prsentation analytique de la balance des paiements . . . A - La balance des oprations courantes B - La balance des capitaux 3. Les apports du cinquime manuel du F.M.I A - Les objectifs du cinquime manuel du F.M.I B - Structure et classification des oprations Section 3 : tude conomique de la balance des paiements . . . . 1. La balance des paiements comme reflet de la conjoncture . 2. La balance des paiements comme reflet du niveau de dveloppement

5 7 8 8 9 9 9 10 13 15 16 18 19 20 30 31 32

conomie montaire internationale

3. L'analyse des principaux soldes de la balance des paiements . A - Le solde courant B - Le solde de base C - Le solde global ou solde de la balance des liquidits D - Le solde de la balance des rglements officiels . . .
Section 4 : L'apprciation globale d e la balance d e s paiements 1. Peut-on parler d'quilibre de la balance des paiements ? . . 2. Quand la balance des paiements peut-elle tre favorable ?

33 33 38 39 40

42 42 42

CHAPITRE 2 : LES OPRATIONS DE CHANGE Section 1 : Le taux de change 1. Les cours de change bilatraux 2. Le taux de change effectif (ou multilatral) 3. Le taux de change d'quilibre Section 2 : Le march de change 1. Les participants 2. Les actifs ngocis 3. Organisation et fonctionnement du march de change au comptant 4. Organisation et fonctionnement du march de change terme Section 2 : La gestion du risque de change 1. Sur le march interbancaire 2. Sur le march des contrats terme 3. Sur le march des swaps de devises 4. Sur le march des options de devises

43 43 43 44 44 45 45 46 47 49 51 53 53 53 54

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Table des matires

Section 3 : Les dterminants du taux de change 1. La thorie de la parit des pouvoirs d'achat A - Enonc de la thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA) B - Interprtation conomique de la thorie de la parit des pouvoirs d'achat (PPA) C - Controverses et critiques 2. La thorie de la parit des taux d'intrt 3. Les phnomnes de surraction 4. La spculation DEUXIME PARTIE : L'QUILIBRE DES OPRATIONS COURANTES CHAPITRE 1 : L'QUILIBRE PAR LES PRIX INTERNATIONAUX Section 1 : La formation des prix internationaux 1. La formation du prix d'un produit : les 4 courbes d'offre et de demande 2. Le cas de deux biens : les 8 courbes d'offre et de demande nationales Section 2 : La variation des prix internationaux 1. Les variations des prix intrieurs A Le cas de l'talon-or B Le cas de l'talon de change-or 2. Les variations du taux de change : prsentation des effets normaux et pervers A - Le thorme gnral des lasticits critiques al - La dmonstration de DAY a2 - L'analyse des rsultats B - Controverse sur les lasticits

54 55 55 57 58 60 62 62

67

69 69 70 71 74 74 74 75 76 81 84 87 90

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conomie montaire internationale

bl - La variation du change, quelle efficacit aujourd'hui ? b2 - Variations de change et pays sous-dvelopps Section 3 : Prix internationaux et termes de l'change 1. Les diffrents concepts des termes de l'change A - Termes de l'change des marchandises et termes de l'changes factoriels B - Termes de l'change nets et termes de l'change bruts C - Termes de l'change de position et termes de l'change d'volution 2. Les facteurs qui agissent sur les termes de l'change CHAPITRE 2 : L'QUILIBRE PAR LES VARIATIONS DU REVENU GLOBAL Section 1 : L'quilibre macroconomique en conomie ouverte 1. Rappel des quations fondamentales 2. Les fonctions d'importation et d'exportation 3. Reprsentation graphique de l'quilibre Section 2 : Le multiplicateur du commerce extrieur 1. La formule gnrale du multiplicateur du commerce extrieur 2. La multiplicit des multiplicateurs A - Le multiplicateur horizontal B - Le multiplicateur vertical 3. Incidence relle du multiplicateur d'exportation A - L'effet boomerang B - Le multiplicateur en partie double

92 95 98 99 99 100 102 102

105 105 106 108 111 113 113 116 117 118 121 122 124

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Table des matires

Section 3 : Le multiplicateur d'investissement 1. La formulation du multiplicateur d'investissement 2. La porte du multiplicateur d'investissement TROISIME PARTIE : L'QUILIBRE DES OPRATIONS EN CAPITAL ET DES MOUVEMENTS FINANCIERS
CHAPITRE 1 : LES MOUVEMENTS INTERNATIONAUX DE CAPITAUX

127 127 130

131
133

Section 1 : La morphologie des mouvements internationaux de capitaux 1. Les mouvements de capitaux court terme A - La nature des mouvements de capitaux court terme B - Les nouvelles formes des mouvements de capitaux court terme : les euro-dollars bl - Origine et nature du march des euro-dollars b2 - Les agents conomiques concerns C - L'impact du march des euro-monnaies 2. Les mouvements de capitaux long terme A - Les investissements de portefeuille B - Les investissements directs Section 2 : Les dterminants des mouvements internationaux de capitaux 1. L'approche par le march de change 2. L'approche macroconomique Section 3 : Mouvements internationaux de capitaux et entranement de croissance 1. Les phases de la croissance transmise par les mouvements de capitaux

133 133 134 134 135 136 137 139 139 140 142 144 145 147 148

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2. Les automatismes de passage d'une phase une autre . . . . A - L'automatisme de la rpartition optimales des capitaux dans le monde B - L'automatisme de la croissance optimale du produit et de l'pargne C - L'automatisme de l'adaptation des balances commerciales CHAPITRE 2 : RGIMES DE CHANGE ET ORGANISATION FINANCIRE INTERNATIONALE Section 1 : Les rgimes de change 1. Le systme de l'talon-or 2. Le systme de l'talon de change-or 3. Le systme de l'talon devise . . . : Section 2 : L'volution du Systme Montaire International . . . 1. Les accords de Bretton Woods 2. Les accords de Washington : la cration du tunnel 3. Les accords de la Jamaque : un non-systme montaire Section 3 : Le F.M.I. et l'organisation financire internationale 1. L'organisation du F.M.I A - Les objectifs du F.M.I B - Les oprations du F.M.I 2. Le droit de tirage spcial, embryon d'une monnaie internationale A - Nature et dfinition du D.T.S B - Le rle du D.T.S C - Le D.T.S. peut-il devenir le principal instrument de rserve du systme montaire international ?

150 150 152 153

155 155 155 158 159 160 160 163 164

165 166 166 169 174 175 177

178

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Table des matires

QUATRIME PARTIE : L'AJUSTEMENT INTERNATIONAL CHAPITRE 1 : LE RQUILIBRAGE DE LA BALANCE DES PAIEMENTS Section 1 : L'optique des lasticits 1. Les effets attendus de la dvaluation 2. Les conditions de russite d'une dvaluation Section 2 : L'optique de l'absorption 1. Les fondements de l'approche de l'absorption : l'analyse d'ALEXANDER 2. Les effets de l'approche de l'absorption A - L'effet revenu B - L'effet prix 3. Les prolongements de l'approche de l'absorption : l'apport de Harry JOHNSON Section 3 : L'optique montaire 1. Le cadre d'analyse 2. Les consquences de l'approche montaire de la balance des paiements CHAPITRE 2 : L'INTGRATION MONTAIRE Section 1 : Les thories des zones montaires optimales 1. L'analyse de MUNDELL et ses prolongements A - La prsentation de MUNDELL : le critre de mobilit des facteurs B - Le critre de degr d'ouverture de McKINNON . . . C - Le critre de diversification des conomies nationales : KENEN

181

183 183 184 185 186 186 187 188 189 190 191 192 194 195 195 196 196 197 199

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D - Le critre de degr d'intgration financire : INGRAM, SCITOVSKY 2. L'analyse en termes d'avantages-cots : BEAN 3. La dfinition des conditions macroconomiques A - La similitude des taux d'inflation (HABERLER, FLEMING) B - Le degr d'intgration des politiques conomiques C - Les critres macroconomiques : BOURGUINAT et KINDLEBERGER Section 2 : Quelques exemples d'intgration montaire 1. Le Systme Montaire Europen (S.M.E.) et son volution A - Du serpent montaire au S.M.E al - Le serpent dans le tunnel a2 - Le serpent sort du tunnel B - Le fonctionnement du S.M.E bl - Les objectifs du S.M.E b2 - Le bilan du S.M.E C - Le S.M.E. et la transition vers l'Union conomique et Montaire (U.E.M.) cl -Objectifs et avantages de l'U.E.M c2 - L'accord de Maastricht et ses prolongements 2. La zone franc A - Les mcanismes de fonctionnement de la zone franc B - Le bilan de la zone franc C - L'avenir de la zone franc

200 201 202 202 203 203 204 204 205 205 207 208 208 212 214 215 215 219 220 221 223

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Table des matires

CONCLUSION GNRALE BIBLIOGRAPHIE TABLE DES MATIRES

229 231 237

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Achev d'imprimer sur les presses d'Offset Services 56, rue Lucien Dupuis - 28500 VERNOUILLET

La collection Universits francophones, cre en 1988 a l'initiative de l'Agence francophone pour l'enseignement suprieur et la recherche, propose des ouvrages modernes rpondant prioritairement aux besoins des tudiants et chercheurs francophones, et se compose de titres originaux paraissant rgulirement. Leurs auteurs appartiennent conjointement aux pays du Sud et du Nord et rendent compte des rsultats de recherches et des etudes rcentes entreprises en franais a travers le monde. Ils permettent a cette collection pluridisciplinaire de couvrir progressivement l'ensemble des enseignements universitaires en franais. Enfin, la vente a un prix prfrentiel, des ouvrages destines aux pays du Sud tient compte des exigences conomiques nationales et assure une diffusion adapte aux pays Ainsi, la collection Universits francophones constitue une bibliothque universitaire de reference riche et complete rpondant aux besoins de l'tudiant, du chercheur et du professionnel.