ASSAF NETO, Alexandre. MERCADO FINANCEIRO. 7 ed. So Paulo: Atlas, !!".

Renda Fixa
Bnus so ttulos de renda fixa representativos de contrataes de emprstimos pelas empresas, os quais prometem pagar a seus investidores determinado fluxo futuro de rendimentos. Esses papis nada mais so do que notas promissrias emitidas sem garantias reais que pagam uros peridicos a seus propriet!rios, ou determinado montante fixo ao final do pra"o de emisso. # avaliao desses ttulos processada por meio do fluxo de caixa prometido ao investidor, descontado a uma taxa que reflete o risco do investimento. $utras vari!veis, como liquide" do mercado, indicadores econmicos e aspectos tri%ut!rios, tam%m costumam influir so%re o preo de mercado dos %nus. $s principais riscos a que um investidor est! exposto ao adquirir estes ttulos so& ' oscilaes nas taxas de uros de mercado( ' inadimpl)ncia do emitente( ' liquide" do mercado( ' oportunidades de reinvestimento dos fluxos de caixa rece%idos pelo investidor. $s uros pagos pelos %nus so representados por cupons, e as taxas podem ser fixas *percentual do principal+, ou vari!veis, calculados de acordo com os referenciais esta%elecidos. $ capital aplicado pode ser pago integralmente no vencimento, ou em valores peridicos. Existem no mercado financeiro in,meros ttulos de renda fixa, os quais se diferenciam essencialmente pela maturidade *pra"o de resgate do ttulo+ e nature"a do emitente. #s emisses de ttulos de renda fixa com maturidade inferior a um ano so geralmente identificadas como instrumentos de curto pra"o do mercado monet!rio, como ttulos p,%licos, commercial papers e certificados de depsitos %anc!rios. -tulos com maturidade superior a um ano so denominados de %nus *bonds+. $s principais emitentes de %nus em uma economia so os .overnos *federal, estadual e municipal+ e as empresas, as quais so geralmente classificadas em diversos setores de atuao& servios p,%licos, instituies financeiras, ind,strias etc. /o negociados no mercado financeiro internacional tr)s tipos de ttulos& ' ttulos com uros fixos esta%elecidos no momento do seu lanamento ao p,%lico. Esta remunerao tem por refer)ncia alguma taxa de uro de mercado, geralmente a dos ttulos do governo dos E0#. 1 o tipo de bond mais negociado no mercado( ' ttulos com taxas de uros redefinidas periodicamente *floating+, geralmente nos momentos de pagamento dos cupons( ' ttulos conversveis em aes *equity related+. $s %nus classificados como de mais %aixo risco so os emitidos pelo governo. $s ttulos emitidos por instituies que no o tesouro remuneram o investidor com um pr)mio pelo risco, como forma de compensar a possi%ilidade de no serem pagos os uros e2ou o principal. $ percentual deste pr)mio geralmente o%tido por empresas especiali"adas em classificaes de risco de crdito. 9.1 Yield to Maturity - YTM $ conceito de Yield to Maturity 3 4-5 reflete o rendimento *yield+ efetivo dos ttulos de renda fixa at seu vencimento *maturity+. # determinao do 4-5 considera o preo de mercado do ttulo e os fluxos de rendimentos associados, equivalendo sua metodologia exatamente 6 medida da taxa interna de retorno *788+. # 788 a taxa de desconto que iguala, em determinada data, entradas e sadas previstas de caixa de um investimento. 9omparando o resultado da 788 com o custo de capital, tomada a deciso econmica do investimento. /e a renta%ilidade oferecida *788+ for maior ou igual 6 remunerao exigida pelos propriet!rios de capital, a proposta aceita, sendo re eitada quando a 788 for inferior ao retorno dese ado.

:a an!lise de um %nus utili"a3se o mesmo raciocnio. /e a 4-5 superar a taxa de renta%ilidade requerida, o investimento considerado atraente, revelando3se desinteressante quando o retorno prometido for menor que a taxa requerida. .enericamente, para um %nus com pagamentos peridicos de uros e resgate do principal ao final, forma de remunerao usualmente adotada pelo mercado, a expresso de c!lculo do 4-5 assume a seguinte formulao&

onde& ;< = preo corrente de mercado do ttulo( 9 ..., 9n = fluxos de caixa *cupons de rendimentos+ prometidos para cada perodo( ;n = valor nominal *valor de face+ do ttulo( 4-5 = yield to maturty, ou se a, taxa de uro que, ao descontar os fluxos de caixa, apura um valor presente igual ao preo corrente de mercado do %nus. $ preo de mercado de um %nus %astante sensvel 6s oscilaes verificadas nas taxas de uros, variando inversamente 6 maneira como os uros se movimentam no mercado. ;or derivar do conceito de taxa interna de retorno *788+, o 4-5 assume implicitamente seu pressuposto %!sico de reinvestimento dos fluxos intermedi!rios de caixa 6 prpria taxa de uros prometida pelo investimento. 7denticamente, para que a taxa interna de retorno calculada efetivamente ocorra, necess!rio que o investidor manten>a o ttulo em seu poder at o momento de seu vencimento. #o se supor que os rendimentos dos ttulos se am periodicamente reinvestidos 6 prpria taxa do 4-5 inerente ao fluxo de caixa, a renta%ilidade *yield+ peridica apurada na expresso considerada efetiva. $ pressuposto implcito no c!lculo da 788, conforme comentado, assume que o 4-5 efetivo se os rendimentos de cada perodo forem reinvestidos pela prpria taxa do 4-5 nos momentos de suas respectivas entradas de caixa, e acumulados exponencialmente at o final do pra"o da operao *maturity+. 0m %nus pode tam%m oferecer um ,nico pagamento ao final do pra"o de emisso, o qual incorpora principal e uros. .raficamente, este tipo de maturity, representado da forma seguinte&

$s ttulos podem ainda no prever qualquer pagamento de uros durante sua maturidade, sendo denominados de "ero cupon bond *ttulo com cupom "ero+. Em su%stituio aos cupons de rendimentos, o ttulo geralmente negociado por um valor de face descontado *des!gio+, ou se a, por um preo inferior a seu valor de face. 9omo exemplos desses ttulos, podem ser citados alguns ttulos p,%licos %rasileiros, como a ?etra do -esouro :acional *?-:+, -tulos do -esouro dos E0#, Commercial Papers, entre outros. 9omo so negociados com des!gio em relao ao seu valor de face, e pagam no vencimento este valor, os ttulos so representados da forma seguinte&

0m ttulo pode tam%m ser emitido com durao indeterminada *no tem vencimento+, sendo denominado de consol. @essa forma, consol uma o%rigao Asem vencimentoA que paga uros prefixados a cada perodo *geralmente ano+. 9.1.1 Exemplo ilustrativo #dmita um ttulo com pra"o de vencimento de tr)s anos e que paga cupom semestral proporcional a BC a.a. $ valor nominal do ttulo de D E.<<<,<<, sendo negociado ao mercado com des!gio de F,GC. ;ede3se determinar a yield to maturity *4-5+ do ttulo& /oluo&

9.2 Preo de mercado do b nus $ preo de mercado de um %nus o%tido de maneira similar 6 formulao do 4-5, somente que utili"ando como taxa de desconto a remunerao exigida pelo mercado *H+. @essa forma, para um %nus com rendimentos peridicos&

onde H representa a taxa requerida de retorno definida pelo investidor do ttulo. ;or exemplo, admita um %nus com valor de face de D E.<<< que paga uros semestrais proporcionais a E<C ao ano. # maturitI do ttulo de E< anos. /e os investidores aceitarem descontar esse ttulo 6 taxa semestral de GC, conforme proposta em sua emisso, seu preo de mercado atinge exatamente a seu valor de face, ou se a&

$ preo o%tido em qualquer momento do maturity no se iguala, necessariamente, a seu preo de mercado, podendo o ttulo ser negociado com desconto ou !gio *pr)mio+, dependendo das expectativas dos fluxos de rendimentos e do preo de venda. /e o mercado descontar esse ttulo 6 taxa nominal de EJC ao ano, por exemplo, o preo de negociao se redu" para D KKG,F<, ou se a&

denotando um des!gio de EE,LMC. Esse o preo de consenso de mercado para uma taxa de 4-5 exigida de EJC ao ano. #o admitir, ainda, uma expectativa de reduo da 4-5 exigida do ttulo para BC ao ano aps dois anos da data de sua emisso, o preo futuro esperado ao final do segundo ano tam%m pode ser determinado pela seguinte formulao&

# formulao implica num pra"o de emisso para oito anos *EN semestres+ e uma estimativa de 4-5 de mercado de BC a.a. *L,GC a.s.+. # reduo da taxa de uro requerida pelo mercado elevou o preo de venda do bond, sendo negociado com um !gio em relao a seu valor original de G,NC. # avaliao dos ttulos de renda fixa e os uros de mercado apresentam um comportamento inverso. Ouando as taxas de mercado se elevam, os preos de negociao dos bonds so redu"idos( quando ocorre uma queda nas taxas de uros, o%serva3se uma valori"ao nos preos de mercado dos bonds. 9omo os cupons so fixos por toda a maturidade, variaes no retorno afetam unicamente o preo do ttulo. # relao entre o preo e retorno de um ttulo pode ser assim descrita& ' se o retorno oferecido pelo ttulo igual ao cupom, ento o ttulo est! negociado no mercado ao par, ou se a, o valor de mercado igual ao valor de face( ' se o retorno apurado do ttulo for inferior a seu cupom, o ttulo negociado no mercado com !gio, ou se a, por um preo superior a seu valor de face. :esse caso, di"3se que >! um pr)mio em relao ao par( ' se o retorno do ttulo for superior ao pagamento do cupom, o preo de mercado do ttulo sofre um desconto, sendo negociado por um valor inferior ao de face, ou se a, com des!gio. 9.2.1 Current yield $ c!lculo do current yield *94+ demonstra a renta%ilidade peridica de um %ond em relao a seu preo corrente de mercado, ou se a&

;or exemplo, admita um %nus com maturidade de oito anos que paga cupon de E<C ao ano, com rendimentos semestrais. $ %nus est! sendo negociado no mercado pelo preo de D E.<KB, sendo seu valor de face de D E.<<<. @eterminar a Yield to Maturity *4-5+ e a Current Yield *94+ do ttulo.

$ cupon anual de E<C maior que a 94 *B,EKC a.a.+ em ra"o do ttulo estar sendo negociado com !gio *preo corrente de mercado superior ao valor de face+. ;or outro lado, a 94 P 4-5 em ra"o do c!lculo da 4-5 considerar a perda do investidor no ttulo diante do !gio pago. Em verdade, o ttulo adquirido por D E.<KB e resgatado por D E.<<< ao final do pra"o de emisso. 9.2.2 Rela!o entre a taxa de "uros e o preo dos t#tulos # formao do preo dos ttulos no mercado encontra3se relacionada com o comportamento da taxa de uros. 9omo o preo de mercado o%tido descontando3se os fluxos de rendimentos pela taxa de uros requerida, o ttulo desvalori"a3se conforme os uros so%em, e apresenta valori"ao quando as taxas declinam, conforme ilustra a Qigura B.E.

Qigura B.E ;reo e taxa de uros. @esta forma o valor presente no uma funo linear da taxa de desconto dos resultados de caixa do ttulo, e sim uma funo convexa desta taxa. 9onforme a taxa de desconto for se elevando, o preo do ttulo ir! se redu"indo, porm a taxas decrescentes. Ouanto maior a maturidade do ttulo, mais significativa se apresenta esta variao em seu valor, ou se a, maior a volatilidade de seu preo. ;or exemplo, admita uma o%rigao com valor nominal de D E.<<<,<< e que paga cupom anual de KC. # volatilidade do ttulo apresentada a seguir&

;ara qualquer maturidade, a desvalori"ao do preo do ttulo, ao se incrementar a taxa de desconto, ocorre de forma decrescente. ;or outro lado, quanto maior a maturidade, maior tam%m a variao verificada. ?ogo, o risco uma funo crescente do pra"o do ttulo, indicando que, quanto maior for o tempo de vencimento, mais alto o risco apresentado. 0m ativo em que no se espera perda e que apresenta um pra"o muito curto considerado como livre de risco *risk free+. /e a maturidade do ttulo for se incrementando, ir! se tornando mais arriscado, demandando o pagamento de um pr)mio pelo pra"o mais longo. 9.$ Duration 0m aspecto relevante na avaliao de um ttulo de renda fixa a distri%uio dos fluxos de caixa no tempo. #o se admitir um bond com um ,nico pagamento ao final do pra"o *principal mais uro+, a maturity da operao representada efetivamente pelo pra"o de vencimento do ttulo, sendo denominada no mercado como "ero cupon bond. :o entanto, para um %nus que paga rendimentos peridicos e resgata o principal ao final, partes do montante total prometido pelo ttulo so desem%olsadas ao longo de sua durao, no refletindo sua efetiva maturidade. ;ara que o pra"o assumido pelo ttulo expresse adequadamente sua maturidade, necess!rio o c!lculo de uma medida de durao representativa dos resuldatos de caixa esperados do ttulo. ;ara mel>or ilustrar esse c!lculo de durao efetiva de um %nus que desem%olsa parcelas intermedi!rias, admita o lanamento de um ttulo a um preo de su%scrio de D E.<<<,<< e que promete um rendimento linear de E<C ao ano. $s cupons so pagos semestralmente *GC a.s.+ e o pra"o do ttulo de tr)s anos. .raficamente, tem3se a seguinte representao&

# durao efetiva desse fluxo com parcelas de rendimentos intermedi!rias aquela que o torna equivalente *indiferente+ 6 opo de resgatar o investimento por meio de um ,nico pagamento. Esses c!lculos podem ser processados pela ponderao do valor presente para cada parcela com o

respectivo pra"o ou, de forma mais rigorosa, por meio do conceito de equival)ncia de matem!tica financeira. # durao mdia dos fluxos de caixa dos resultados prometidos pelo ttulo determinada pela seguinte metodologia, denominada de Macaulay duration&

# durao calculada de G,FF semestres representa a maturidade mdia do ttulo que promete desem%olsos peridicos de rendimentos. Esta maturidade, segundo a proposio de Macaulay, o%tida pela mdia ponderada dos pra"os de pagamentos dos cupons, tra"ida a valor presente. ;ela conceituao %!sica da matem!tica financeira, ainda, a maturidade efetiva de uma srie de fluxos de caixa aquela que produ" uma ,nica parcela equivalente a todos os valores financeiros. 0tili"ando3se das expresses desenvolvidas por #ssaf *#//#Q :E-$, #lexandre. 5atem!tica financeira e suas aplicaes. K. ed. /o ;aulo& #tlas, J<<F. p. FBN, item EF.J+, tem3se o seguinte pra"o efetivo da operao&

onde& RBQ = valor %ruto final. Equivale 6 soma simples dos fluxos de caixa( ;R = valor presente do investimento *preo do ttulo+ descontado 6 taxa prometida pelo ttulo( n = pra"o mdio equivalente *maturity efetiva+( 4-5 = yield to maturity, ou se a, taxa efetiva de retorno oferecida pelo ttulo. /u%stituindo os valores do exemplo ilustrativo na expresso&

# expresso sugerida uma forma simplificada de c!lculo do duration, no em%utindo todo o rigor tcnico da formulao desenvolvida por Macaulay. $s dois critrios produ"em resultados %astante prximos para perodos e taxas redu"idos. #presenta, outrossim, a vantagem da simplificao dos c!lculos, permitindo apurar3se o pra"o mdio equivalente de forma mais direta.

# definio da durao efetiva *duration+ de um fluxo de caixa reflete mais adequadamente o tempo *marurity+ da operao do que simplesmente a medio do intervalo de tempo entre a emisso do ttulo e o momento de seu resgate final. # formulao sugerida tam%m prope a utili"ao plena do critrio de capitali"ao exponencial adotado pela matem!tica financeira. # durao efetiva calculada revela que a alternativa de fluxos de caixa peridicos prometidos pelo ttulo equivalente ao desem%olso de seu valor total ao final de G,FF semestres. Em outras palavras, am%as as alternativas de resgate so equivalentes por apresentarem id)nticos resultados quando descontados para um mesmo momento do tempo, ou se a&

equivalente a&

9.$.1 Formula!o do Duration de Macaulay # determinao do duration de Macaulay (5#9#0?#4, QredericS 8. /ome t>eorical pro%lems sug3gested %I t>e movements of interest rates, %ond Iields, and stocS prices in t>e 0nited /tates since EKGN. :eT 4orS& :ational Bureau of Economics 8esearc>, EBFK.+, desenvolvida no item anterior, pode ser expressa de acordo com a seguinte formulao&

onde& 9t = valor do pagamento do ttulo *principal e rendimentos+ em cada momento t( *t+ = tempo decorrido at a data do pagamento( n = maturidade total do ttulo( 4-5 = yield to maturity( ;< = preo de mercado do ttulo descontado pela yield to maturity. 1 apurado, conforme foi demonstrado pela frmula&

$ exemplo desenvolvido no item anterior considera o c!lculo do duration de um ttulo de tr)s anos de maturidade e rendimentos anuais de E<C, pagos duas ve"es por perodo *GC ao semestre+. /u%stituindo esses valores na formulao indicada&

$ valor calculado indica ser equivalente a aplicao de todos os fluxos de rendimentos semestrais 6 taxa de GC a.s. pelo perodo do duration com a aplicao do capital inicial para a mesma maturidade. /endo QR o valor futuro *montante+ dos fluxos de caixa, tem3se&

9omo concluso, o duration equivale ao tempo mdio que um investidor tarda em rece%er seus fluxos de caixa *capital aplicado e rendimentos+. Ouanto maior o duration, mais exposto se apresenta o bond diante de mudanas nas taxas de uros. EUE5;?$. #dmita um %nus de tr)s anos de maturidade e que oferece rendimentos de KC ao ano pagos semestralmente. /eu valor de face de D E.<<<. # taxa de retorno exigida pelos investidores atinge E<C ao ano. @eterminar o preo de mercado do ttulo e o duration. ;reo de mercado do %nus D E.<<<,<<

9!lculo do duration de Macaulay

9.$.2 Exemplo ilustrativo #dmita tr)s ttulos de dvida de mesmo valor nominal de D E.<<<,<< e que pagam uros de E<C a. a.. $s ttulos t)m a mesma maturidade de tr)s anos, porm as condies de pagamento variam& ' -tulo # 3 :egociado com des!gio( ' -tulo B 3 $ principal pago ao final de tr)s anos e os uros anualmente( ' -tulo 9 3 1 amorti"ado em tr)s parcelas anuais iguais de D L<J,EE cada uma. ;ode3se calcular o duration de cada dvida. /a%e3se que os ttulos # e B so negociados pelo seu valor de face. /oluo& ' -tulo # 9omo inexistem pagamentos no perodo, somente o principal resgatado ao final, o duration igual a "ero, ou se a, a durao mdia do ttulo o prprio pra"o de vencimento. ?ogo& @ = "ero ' -tulo B

' -tulo 9

$ menor duration do ttulo 9 explicado pelo principal ser reem%olsado unto com as parcelas anuais. $ ttulo B prev) o pagamento do principal somente ao final do terceiro ano. 9.$.$ Propriedades b%sicas do duration 9onforme ficou demonstrado, uma importante vantagem do uso do duration pela formulao de Macaulay que esta medida leva em conta tanto o pra"o de vencimento do ttulo, como tam%m os diversos momentos de ocorr)ncia dos fluxos de caixa. $ quadro a seguir retrata a duration de um ttulo com valor de face de.D E.<<<, que paga cupons semestrais. /o calculadas os durations do ttulo para os diferentes pra"os e taxas de uros consideradas.

# partir desses resultados, podem3se enunciar as propriedades fundamentais da duration, conforme tam%m descritas por /aunders */#0:@E8/, #nt>onI. #dministrao de instituies financeiras. /o ;aulo& #tlas, J<<<. p. EJK3EJB+. ' 9onforme se eleva o pra"o de vencimento do ttulo, a duration tam%m cresce, porm a taxas decrescentes. $%serve que o crescimento da duration no quadro %em mais acentuado nas primeiras variaes de pra"o, decrescendo proporcionalmente, conforme for se elevando a maturidade do ttulo. ' # duration de um ttulo mantm uma relao inversa com as taxas de uros de mercado. 9onforme se elevam os uros, a duration decresce, em ra"o da perda de importVncia relativa dos fluxos de caixa temporalmente mais distantes quando descontados a taxas maiores. ' 0ma propriedade importante que quanto maior se apresentam os uros dos cupons, mais rapidamente o titular reali"a, em termos de caixa, seu investimento. Em resumo, o%serva3se que quanto mais elevado o cupom, maior o valor presente dos fluxos de caixa, e em consequ)ncia, menor a duration. 9.& 'olatilidade # volatilidade de um %nus entendida como as mudanas ocorridas nos preos do ttulo em

ra"o de modificaes verificadas nas taxas de uros de mercado. 1, geralmente, mensurada pelo percentual de variao dos preos dos bonds. Ouanto maior a volatilidade de um ttulo, mais elevadas apresentam3se as mudanas em seus preos diante de alteraes nas taxas de uros. $ Ouadro B.E ilustra os resultados de uma o%rigao emitida por um valor de face de D E.<<<,<< e que remunera 6 taxa de E<C ao ano. /o demonstrados os valores do ttulo para pra"os de G, E< e J< anos descontados a diferentes taxas de uros anuais de mercado.

$ comportamento apresentado no Ouadro B.E permite que se extraiam importantes concluses so %re as relaes dos preos dos ttulos com a maturidade e as taxas de uros de mercado *Estas concluses so demonstradas formalmente em& B08-$:, .. 5alSiel. Expectations, %ond prices, and t>e term structure of interest rates. OuarterlI Wournal of Eco3nomics, na J, p. EBM3JEK, 5aI EBNJ. 0ma avaliao mais completa desse comportamento tam%m desenvolvida em& 8E7??4, QranS H.( :$8-$:, Edgar #. 7nvestments. L. ed. Xinsdale& @rIden, EBBG.+. 9onforme ficou demonstrado anteriormente, os preos dos bonds t)m uma relao inversa com as taxas requeridas de uros. #o elevar3se a taxa de desconto do ttulo, seu valor de mercado se redu", ocorrendo um aumento no preo quando os uros diminurem. # volatilidade dos ttulos menor quanto mais redu"ida apresentar3se sua maturidade, indicando uma relao positiva entre os preos dos ttulos e o pra"o de colocao. $%serve no Ouadro B.E que a variao no preo menor para um pra"o de cinco anos, quando se verifica uma queda de EL,<C no valor total do ttulo. Elevando3se a maturidade, a volatilidade acompan>a esse incremento, praticamente do%rando a variao no preo para um pra"o mais longo *J< anos+. @eve ser o%servado que as variaes nos preos evoluem positivamente com modificaes nos uros durante a maturidade, porm a uma taxa decrescente. @e cinco para E< anos, o aumento na variao ficou em torno de GG,MC, passando de EL,<C para JE,KC. #o passar de E< para J< anos, a volatilidade tam%m aumenta, porm a uma taxa menor, de FJ,NC *su%indo de JE,KC para JK,BC+. 9.( Duration de uma carteira 9onforme o%servado, o c!lculo da duration, desenvolvido por Macaulay, representa o pra"o mdio do ttulo levando em conta o valor do din>eiro no tempo. ;ara a determinao da duration admita uma carteira constituda por tr)s ttulos com as seguintes caractersticas&

;ara a determinao da duration dessa carteira, considerando a estrutura das taxas de uros dos ttulos que a compem, so processados os seguintes c!lculos&

Esses c!lculos admitem que as taxas de uros no iro variar ao longo de todo o perodo. #o pro etarem3se alteraes nesses percentuais, o c!lculo do montante de cada ttulo deve considerar as novas condies de mercado. ) T#tulo e*uivalente da carteira $ fluxo a seguir ilustra o ttulo equivalente 6 carteira constituda por tr)s ttulos de renda fixa, conforme definida no exemplo ilustrativo&

$ fluxo de caixa denota uma taxa efetiva de retorno *i+ de E,GKC a.m., ou se a&

9onforme variam as taxas de uros de mercado, podem3se repetir esses c!lculos de maneira a avaliar3se o impacto so%re os resultados efetivos. ) +%lculo da ,RR -taxa interna de retorno. $%serve que se for calculada a 788 da carteira, a renta%ilidade mensal altera3se para E,NFC, conforme demonstrado a seguir&

$ valor o%tido pela 788 *E,NFC a.m.+ superior ao retorno da carteira equivalente *E,GKC+, em ra"o do pressuposto implcito no mtodo do 788 de reinvestimento dos fluxos intermedi!rios de caixa 6 mesma taxa. 9./ Duration modi0icada :o estudo de volatilidade *item B.L+, demonstrou3se uma relao inversa *convexa e negativa+ entre o rendimento *yield+ e o preo de um ttulo, conforme descrito na Qigura B.J.

0m aumento nas taxas de uros de mercado determina uma reduo nos preos dos ttulos( ao contr!rio, uma retrao nos uros promove a valori"ao dos preos dos ttulos. :o comportamento descrito deve ser ressaltado que os preos dos ttulos so influenciados tam%m por sua maturidade. ;ara mel>or descrever esta relao, admita um ttulo de valor de emisso de D E.<<< que paga um cupom anual de KC. $ Ouadro B.J demonstra o desempen>o do ttulo para diferentes yields e maturidades.

$%serve que os %nus de maior maturidade so os que apresentam as maiores variaes em seus preos diante de uma dada modificao nas taxas de uros. /e a yield redu"ir3se em EC, por exemplo, passando de KC para MC ao ano, o !gio na negociao do ttulo com maturidade de G anos de L,EC, su%indo para M,<JC em E< anos, e B,EEC em EG anos. Em sentido contr!rio, o mesmo ocorre diante de aumentos nos uros de mercado. 0ma elevao de EC na yield *su%indo de KC para BC a.a.+ impe um des!gio de F,KBC nos bonds de G anos e de K,<NC para ttulos de EG anos. Estas modificaes no preo de um ttulo diante de variaes nas taxas de uros podem ser determinadas por meio de uma modificao na duration de Macaulay, conforme estudado no item B.F. Esta nova medida, denominada de duration modificada *5@+, o%tida pela seguinte expresso&

;or exemplo, no Ouadro B.J o%teve3se que o valor de mercado do ttulo com maturidade de E< anos redu"3se para D BFG,K se as taxas de uros elevarem3se de KC para BC ao ano, indicando uma variao *des!gio+ de N,LJC em seu preo de negociao, ou se a& Y ;reo = *D BFG,K2D E.<<<,<+ 3 l = 3 N,LJC # duration de Macaulay nesta situao o%tida&

9!lculo da duration modificada *5@+&

;ara um incremento da yield de KC para BC, de se esperar uma variao no preo do ttulo de DE.<<<,< para DBFK,L, ou se a& Y ;reo = *D E.<<<,<<2D E,<NGN+ = D BFK,L $ valor encontrado constitui3se numa aproximao do resultado o%tido no Ouadro B.J, o qual indica um preo de D BFG,K. Exerccio #dmita um %nus com as seguintes caractersticas& ' 5aturidade& L anos ' 9upom semestral& BC ao ano ' 8endimento exigido pelo investidor& E<C ao ano ' Ralor de emisso& D E.<<<,< a. +alcular o preo de mercado do t#tulo

b. +alcular a duration de Macaulay

c. 1e a yield elevar-se para 112 ao ano3 *ual a varia!o esperada no preo do t#tulo4

$ preo do ttulo redu"3se de D BNM,M para D BFN,M, indicando uma desvalori"ao de F,JC. d. 5eterminar a duration modi0icada

;ela Duration 5odificada *5@+ para cada EC de variao nas taxas de uros, espera3se uma variao de F,EC no valor do ttulo. #ssim, se a yield crescer de E<C para EEC ao ano, o valor aproximado do ttulo pelo mtodo da 5@ redu"3se F,EC, atingindo&