投资基金

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Investment Fund

基金市场仍然在高速发展
— 2005 年中国证券投资基金市场回顾与展望
王群航 中国银河证券研究中心

2005年的中国基金市场仍然是高速发展的一年,但这种发展是一种非同步的高速发展,其主要表现状况
为封闭式基金与开放式基金、开放式基金内部二级细分后各类基金之间的非同步发展,造成这种现象的原因
既有属于基础市场方面的原因,也有属于市场制度本身的原因。

一、基础市场行情:股市、债市跌涨各异
基础市场,即基金所投资的各类市场,它包含股票市
场、债券市场、银行间市场等。2005 年,股票、债券这两
大基础市场行情的走势差别巨大。截止2005年12 月9 日,
在股票市场上,沪市综指 2005 年的跌幅为 12.08%,深市
综指的跌幅为 15.59%;在债券市场方面,沪市国债指数
上涨了13.18%,沪市企债指数大涨了23.05%。股市差,债
市好,基础市场的行情走势迥异,影响了不同类型基金的
绩效状况。从基金行业整体而言,基金市场的整体仍然高
速发展。

基金按照成立规模计算。
)较2004年增加了1608.27亿份,
增幅为 64.56%。基金市场的份额总规模为 4916.32亿份,
如果加上基金代为管理的社保基金的资产,基金公司所
管理的基金份额的总规模已经超过了 5000 亿份。
在开放式基金方面,虽然总规模在增加,但各个类型
的基金发展情况差别很大。货币市场基金的规模增加最
多,从2004 年底的633.27亿份增加到了目前的2056.48 亿
份,增幅达到了 224.74%。按照证监会的有关新规定,股
票型基金是 2005 年新增加的一个基金类别,所以目前处
于快速发展的状态,年末的存量规模为320.47亿份,如果
考虑到此类基金为新设类型,在剔除部分由偏股型基金
“转制”来的老基金之后,此类基金 2005 年新增加的规模

二、基金市场总规模:货币市场基金保持
较高的单边增长速度

金的加入,总规模有一定的增加,尤其是债券型基金,但

截止到2005年12月9日,封闭式基金的总规模为817

是,如果在这些类型的基金中去掉新基金,则老基金的存

仍然有235.63亿份。指数型基金、债券型基金由于有新基

亿份,与 2004 年相比没有增加,继续处于停滞状态;开

量总数是在不断地减少。股债平衡型基金、偏债型基金、

放式基金的总规模为 4099.32 亿份,
(2005 年以前成立的

偏股型基金、保本基金等类型的基金,即使有新基金的

老基金按照第三季度披露的规模计算,2005 年新成立的

加盟,总规模仍然在萎缩,分别减少了 64.61 亿份、13.86

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亿份、181.41 亿份和 29.81 亿份。

之下,封闭式基金二级市场连续走出了较好的上升行情,

由此来看,与基础市场行情的发展状况密切相关,以

而且有多次表现为强劲于基础市场的“独立行情”
。这种

股票市场为主要投资方向的、具有较高风险成份的基金

相对强势的“独立行情”的背后,包含了投资人对于来

发展状况不理想;以债券市场为主要投资方向的、具有

年封闭式基金市场行情的美好预期。

较低风险成份的基金是 2005 年基金市场发展的主流,这
种情况强烈地表现在货币市场基金和债券型基金里的短
债基金方面。这种情况表明,现在的大多数投资人正在

四、发行情况回顾:还是在依赖发行推动
市场发展

日趋成熟。
2005 年又是基金行业大发行、大发展的一年,中国

三、封闭式基金:各个方面的情况均比较好
关于封闭式基金的情况,我们可以从两组数字来看:
第一,总净值。2004年末,封闭式基金的总净值为 809.72
亿元,截止本文统计之时,封闭式基金的总净值为782.28
亿元,如果考虑到 2005 年年内封闭式基金曾经有过13.32
亿元的分红,封闭式基金的总净值在 2005 年实际只减少
了 1.74%。第二,总市值。2004 年末,封闭式基金的总市
值为 549.45 亿元,截止 2005 年 12 月 9 日,封闭式基金的
总净值为 511.11 亿元,鉴于 2005 年年内封闭式基金曾经
有过13.32亿元的分红,封闭式基金的总市值在2005年实
际只减少了 4.55%。
由于封闭式基金都是以股票市场为主要投资方向的,
股票市场行情这么差,封闭式基金的总体绩效情况却相
对较好,笔者认为主要原因有以下方面:
(1)长时间以
来,封闭式基金在很多基金公司里实际上已经沦落为开

基金行业的发展主要是依靠基金的首发来推动,绝大多
数基金的持续营销工作做不起来。开放式基金的发行情
况主要表现在以下方面。
(一)
、以数量取胜
2005年已经发行的基金有59只,成立的基金为53只。
其中,2004 年底开始发行,2005 年上半年成立的基金有
7 只;截止 2005 年 12 月 9 日,正处于发行当中的基金有
6 只。这样,市场上已经发行的基金有 166 只,已经成立
的基金有 160 只。
2005年,从成立的角度来看(含2004年发行的基金)

股票型基金成立了 20 只,货币市场基金成立了 15 只,偏
股型基金成立了 12 只,偏债型基金成立了 2 只,指数型
基金成立了 2只,债券型基金(即短债基金)成立了2只。
(二)
、品种较多,但数量不均
从发行的角度来看,2005年股票型基金发行了21只,

放式基金的“垃圾桶”
,很多当时看起来没有价值的股票

上、下半年分别发行了 6 只和 15 只;货币市场基金发行

被封闭式基金收集。但是,随着国民经济宏观调控的进

了 15 只,上、下半年分别发行了 13 只和 2 只;偏股型基

行,简单化的价值投资理念的破灭,以及股权分置改革

金发行了 10 只,上、下半年各有 5 只;偏债型基金上半

的开始,股票市场行情的展开方式发生了巨大的变化,封

年发行了 2 只;债券型基金(即短债基金)下半年发行了

闭式基金也由此因祸得福,净值表现经常好于开放式基

2 只;指数型基金上半年发行了 2 只。

金。(2)就笔者目前的跟踪观察来看,虽然部分基金公

综上所述,已发行的基金有6大类,主要种类分布在

司中还存在着一定的针对封闭式基金的“边缘化”嫌疑,

风险线的两端,即高风险端的股票型基金和低风险端的

但绝大部分基金公司都能公平地对待所有的持有人,这

货币市场基金,这两类基金的总数已经超过了已发行基

对于提高封闭式基金的绩效也有积极意义。(3)基金的

金总数的一半以上,而且,下半年是股票型基金发行的

投资本身就是一种专业化的理财行为,在这样一种行业

高峰期。出现这种情况的主要原因在于管理层对于发行

背景之下,其业绩好于基础市场也是理所当然的。

市场的“宏观调控”
,即大幅度减少了对于低风险产品的

时至 2005 年末,在利好传闻、空前的折价率、权证

审批,鼓励高风险产品的发行,期望通过股票型基金多

行情的启迪、基础市场行情走稳等多种因素的共同作用

募集资金进入股票市场,支持股权分置改革。这种愿望

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最为鲜明地体现在银行系基金入市方面。
(三)
、发行期限差别较大
自开放式基金问世以来,约定俗成的发行期限通常
为一个月。但是到了2005年这种情况有了变化,一方面,
货币市场基金的发行期限多数缩短到2周左右,其中,嘉
实货币、银华货币的发行期限分别只有 6 天和 7 天;有延
期行为的仅有两只基金,即中信现金优势延长了3个交易
日,大成货币的直销延长了 1 个交易日。
相比较而言,2005 年发行的绝大多数以股票为主要

基金集体有如此巨大的首发规模,且户均认购数量又很
小,其销售能力即让人感叹,又让人怀疑。
(五)
、分红的意义正在淡化
中国证监会于 2004 年 7 月 1 日公布施行的《证券投

耽误了其它基金的发行档期,据初步估计,2005 年至少

分配方面的自主权利增大了,尤其是在每年的分红最低

减少了一个档期批次的数只基金发行,
“挽救”个别基金

比例方面。
2005年承诺最低分红比例不低于90%的基金有6只,

一方面,这种几乎全部延期的做法给了市场一种暗示:反

其中,广发基金公司的广发聚丰继承了该公司积极回报

正是要延期的,在发行的前期大家都不必着急认购。

持有人的优良传统,继续承诺 100%分红;相比较而言,

况从三个角度来观察:

票型基金发行状况十分不景气的 2005 年下半年,银行系

分配的最低比例”
。这表明开放式基金管理人今后在收益

细看,就不是这种情况了。我们不妨对新基金的成立情

平均规模为 51.41 亿份,户均认购规模为 3.85 万份。在股

者认为,这种普遍性的延期行为贻害无穷。一方面,它

数字显示出的信息似乎可以让人乐观,但如果具体分类

第三,三只银行系基金的成立总规模为154.23亿份,

合同应当约定每年基金收益分配的最多次数和基金收益

基金的成立规模为 17.81 亿份。这只是市场的总体情况,

规模为 7.49 亿份。

之所以如此,根本原因在于前期募集的规模不理想。笔

2005 年成立的基金总规模为 944.08 亿份,平均每只

股票型基金和偏股型基金,总规模为 232.31 亿份,平均

资基金运作管理办法》第35条规定:
“开放式基金的基金

(四)
、规模较小

更多的基金公司降低了分红承诺的标准。承诺最低分红
比例为 50%的基金有 17 只,更为激进的是华富竞争力承
诺“每次基金收益分配比例不低于收益的20%。
”这些情
况表明,很多基金公司出于提高自身收益的考虑,分红
的主动性和积极性正在减弱。那么,与此相对应的,是
投资人的投资策略也应该进行相应的调整。

第一,较低风险类的产品受欢迎。货币市场基金的
发行时间虽然较短,但由于持续营销工作容易做,因此
成立时的规模都不是很大,基金公司在发行货币市场基
金时的态度通常是:在一个相对较短的发行时间里尽力
争取可能大的发行规模,将来在持续营销上继续努力。15
只货币市场基金的成立总规模为 382.03 亿份,平均每只

五、创新:有创新有有收获
2005年基金市场上两大具有创新意义的事分别是银
行系基金的入市和短债基金发行,前者的意义在于对营
销渠道销售积极性的开拓,后者在于基金产品本身,它
们的成功可以从具体的发行结果来看。

基金的成立规模为 25.47 亿份。偏债型基金、债券型基金
(即短债基金)各成立了 2 只,平均规模分别为 6.09 亿份
和 81.19 亿份。总的来看,低风险类基金产品的成立总成
立规模为 544.58 亿份,平均规模为 29.19 亿份。
第二,较高风险类的产品被冷淡。由于基金市场的

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投资对象的基金延长了发行期,而且基本上都延长 2 周。

的善意行为却对整个行业的正常发展产生了副作用;另

(一)
、银行系基金。
第一批银行系基金已经成立了三只,从发行情况来
看,银行系基金取得了较大的成功。统计数据显示,2005
已经发行并成立的基金有 53 只,总规模为 944.08 亿份,

发行形势在进入 2005 年以后发生了十分突然的变化,即

其中,3 只银行系基金的募集总规模为 154.23 亿份,占总

成立规模不再超过10亿份,因此,本项统计的对象是2005

募集规模的比例为 16.34%。如果从认购的户数情况来

年发行并成立的基金。这个统计类别中的产品主要包括

看,银行系基金的表现更是惊人,53 只基金总认购户数

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是 99.2 万户,其中,银行系基金就占去了 40.1 万户,占
总认购户数的比例为 40.42%。

现说明了这两只基金较好地实践了产品设计的初衷。
对于指数型基金,我们为什么要用净值增长率来评
判它们的业绩呢?第一,这是从持有人的角度来进行的,

(二)、短债基金。
此类基金一问世,就受到了投资人的热烈响应,其
成功的意义完全超过了银行系基金。统计数据显示,2005
已经发行并成立的基金有 53 只,总规模为 944.08 亿份,
其中,2 只短债基金的募集总规模为 160.37 亿份,占总募
集规模的比例为 16.34%,超过了银行系基金,易方达月
月收益基金更是2005年度唯一一只发行规模超百亿份的
基金。如果从认购的户数情况来看,短债基金的表现情
况也很好,53 只基金的总认购户数是 99.2 万户,剔除银
行系基金后,50 只基金的发行总户数为 59.1 万户,两只
短债基金的总认购户数是 8.14 万户,占总认购户数的比
例为 13.78%。

即只有使用净值增长率这个指标,才可以较好地衡量出
持有人的实际收益情况。第二,目前市场上的指数基金,
大部分都包含有一定的积极投资成份,这种积极投资的
成份,就是显示各个基金管理人投资管理能力的地方,由
于各个基金公司只是简单地披露一个净值,并没有对各
自基金中积极投资部分的绩效情况进行单独披露,因此,
我们在评价的时候也就只好利用仅有的数据进行捆绑式
评述。
(三)、偏股型基金
2005年以前成立的偏股型基金在本年度的平均净值
损失幅度为 4.45%,20 只基金的净值增长,25 只基金的
净值减少。绩效表现领先的基金有易方达策略、上投摩

六、各类基金的绩效情况:与基础市场行
情发展动态密切相关

根优势、华宝兴业消费品,2005 年以来净值增长率分别
为 7.46%、5.8%和 5.02%,其它的基金还有湘财合丰成
长、诺安平衡、银华优势等 9 只,它们 2005 年以来净值

(一)、股票型基金

增长率高于 2%。2005 年偏股型基金成立,平均净值损失

2005 年以前成立的股票型基金在本年度的平均净值

幅度为 3.91%,1 只基金的净值增长,9 只基金的净值折

损失幅度为1.44%,2只基金的净值增长,5只基金的净值

损,巨田资源有0.51%的微弱增长。上述数据表明,老基

减少。净值增长的基金中,富国天益的绩效表现最为显

金的绩效表现明显领先,老基金比新基金相对更有较高

著,达到了 8.63%,继续在年度绩效表现中领先。2005 年

的投资价值。

成立的股票型基金成立以来的平均净值损失幅度为2.2%,
3 只基金的净值增长,11 只基金的净值折损。3 只净值有
增长的基金,增长幅度都比较小,不足以弥补较高的成
本。总的来看,股票型基金的绩效情况不理想。

(四)
、股债平衡型基金
股债平衡型基金的总体绩效水平较好。2005年以前
成立的股债平衡型基金在 2005 年的平均净值增长率为
0.16%,5 只基金的净值增长,11 只基金的净值减少。广

(二)
、指数型基金

发稳健、华安宝利、广发聚富2005年以来的净值增长率

由于基本的投资策略是跟踪标的指数,因此指数型

分别为 10.45%、7.32% 和 6.4%。2005 年成立的股债平

基金的绩效情况不够好。2005 年以前成立的指数型基金

衡型基金的平均净值增长率为 0.41%,新世纪优选、德

在本年度的平均净值损失幅度为5.46%,1只基金的净值

盛安心这 2 只基金的净值都为正增长。

增长,6 只基金的净值减少。唯一一只净值增长的基金是

此类基金的总体绩效较好,主要原因在于:(1)这

银华 88,净值增长率为 2.09%。2005 年成立的指数型基

些基金由于可以较大比例地、灵活地进行股票投资与债

金成立以来的平均净值损失幅度为 3.4%,1 只基金的净

券投资的转换,这种投资策略有助于它们较好地把握住

值增长,2 只基金的净值折损,净值增长的基金是融通巨

2005 年的债券市场行情;
(2)净值有增长的基金数量较

潮 100,增长率为 1.8%。上述两只净值有增长的基金都

多,增长幅度较高,净值有损失的基金中没有出现大比

是具有一定主动投资成份的指数基金,其较好的绩效表

例折损的基金。

62 中国证券 2006 年第 1 期

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(五)
、偏债型基金

稳定的收益,具有一定的内在投资价值。对于货币市场
基金的投资策略,我们不仅仅要看其收益的走势,更要

此类基金在本年度的平均净值增长率为 5.62%,各只基

看其当期的绝对收益情况,并把它和流动性结合在一起

金的净值均有增长,其中绩效领先的基金是银河银联收

考察,这才是对于货币市场基金应有的投资态度。

益、南方宝元,净值增长幅度分别为 12.12%和 7.27%。

均净值增长率为零,主要原因在于其中一只基金的净值

七、投资人的总体收益情况:风险与收益
不对称

折损幅度恰好抵消了另外两只基金净值有限的增长。
第一,就已经披露净值的全部开放式基金来看,2005
(六)
、债券型基金

年以来净值增长率为正值的基金有 85 只,占全体基金总

债券型基金的绩效情况也很好,10只老债券型基金

数的54.84%;2005年以来净值增长率为负值的基金为70

2005 年以来的平均净值增长率为 7.51%,是 2005 年绩

只,占全体基金总数的 45.16%。初步结论是:半数数量

效最好的一个基金类别,嘉实理财债券、富国天利、大

以上的基金为投资人创造了收益。

成债券的绩效领先,2005 年以来的净值增长率分别为

第二,如果剔除了风险极低的货币市场基金和今年

12.59%、9.77%和 9.16%。3 只短债基金的平均净值增

以来净值增长率低于 2%的基金之后,统计数据展示的

长率为 0.54%,收益表现很稳健。

又是另外一个景象:2005 年以来让投资人可以有盈利的

债券型基金业绩良好,主要得益于基础市场出现了

基金为 41 只,占全体基金总数的 26.45%;2005 年以来

极为有利的长期上升行情。虽然这些基金的平均净值增

让投资人没有盈利的基金为 114 只,占全体基金总数的

幅没有达到基础市场的升幅水平,但相对较好的绩效表

73.55%。这组数据给我们的结论是:如果考虑到最为直

现还是可以给投资人一定安慰。同时,市场对于此类基

接的成本因素,更多的投资人处于没有得到收益的状态。

金的看法也应该有一定的转变,尤其是绩效领先的基金,
不要一味地苛求太多。
(七)、保本基金
保本基金也都有较为稳健的收益,4 只老基金 2005
年以来的平均净值增长率为4.81%,南方避险以8.73%的
绩效领先,天同保本有 5.46%的收益,这两只基金相比,
后者是一只“基性”更为纯正的保本基金。嘉实保本是
2004 年 12 月 1 日成立的基金,2005 年才开始公布净值,
成立以来的净值增长率为 3.8%,业绩也不错。总之,保
本基金以较好的绩效表现,实现了保本加增值的产品设
立本意。

第三,我们不妨将股票型基金、指数型基金、偏股
型基金、股债平衡型基金统称为“具有较高风险的基金”

将偏债型基金、债券型基金、保本基金、货币市场基金
统称为“具有较低风险的基金”
。根据相关统计数据得出:
在“具有较高风险的基金”当中,2005 年以来让投资人
可以有盈利的基金为 35 只,占全体基金总数的 33.65%;
2005 年以来让投资人没有盈利的基金为 69 只,占全体基
金总数的 66.35%。这组数据是没有考虑成本因素的,如
果再考虑到成本因素,2005 年以来让投资人没有盈利的
基金将占全体基金总数的 80%以上。在“具有较低风险
的基金”当中,51 只基金里仅有 1 只基金的净值有折损。
第四,从 2005 年以前成立的基金来看,亏损数量最

(八)、货币市场基金

Investment Fund

偏债型基金的绩效情况比较好,2005 年以前成立的

2005 年成立的此类基金和开始公布净值的此类基金,平

多的基金类别是偏股型基金,亏损的基金有 25 只;2005

9 只老货币市场基金 2005 年以来的平均净值增长率

年成立的新基金中,绩效最差的基金类别既有偏股型基

为2.301%,各只基金的净值增长率均在2.1%以上,总体

金,也有正在大力发展的股票型基金。统计数据显示,10

绩效情况良好。2005 年以来成立的 16 只此类基金也均获

只偏股型基金中有 9 只净值减少,14 只股票型基金中有

得了不同程度的正收益。值此将近一个完整年度运作后

11 只净值负增长。更为令人叹气的是,有些新基金,尤

的绩效情况表明,货币市场基金以其极低的风险、较为

其是前期高调登场的银行系基金,尚属于建仓期当中,股

中国证券 2006 年第 1 期

63

投资基金

Investment Fund

票投资仓位有限,绩效情况就已经是满目疮痍了。

短债基金方面。另外,如果有关创新措施能够如愿以偿,
债券型基金也将有可能迎来生命的第二春。

八、2005 年存在的问题:均具有深层次
原因

第二,以股票为主要投资对象的基金发行情况仍然
困难重重。在进入了 2005 年以后,这些基金的首发曾规
模集体落到 10 亿份以内;进入 2006 年之后,不排除这些

回顾 2005 年的基金市场状况,存在着两个较为严重
的问题:
第一,基金公司的产品创新能力如何?为什么越是
艰险越向前?为什么新发行的产品套牢了那么多投资人,
尤其是银行系基金?能够将亏损的原因归咎于市场吗?
如果归咎于市场,那么,各个相关基金管理公司是如何
研发后市的?如果说当时看好后市,则表明各个相关基
金管理公司的研究水平有限;如果当时不看好后市,而
是长远看好后市,就是各个相关基金管理公司在欺骗投
资人,至少是让广大投资人耽误了很多时间上的机会成
本,而自己则先收取了大量的管理费。
第二,监管部门在市场发展的导向方面、在新产品
的审批方面是如何把关的?为什么那么多的“具有较高
风险的基金”产品蜂拥而出,而“具有较低风险的基金”
产品如货币市场基金、短债基金却千呼万唤难出来?为
什么让“具有较高风险的基金”新产品迅速套牢了那么
多的投资人,而不让“具有较低风险的基金”产品去给
广大投资人提供规避风险的工具和场所?

基金的首发规模会再下一个台阶。
但与此完全相反的是,具有较低风险成份的基金,如
货币市场基金、短债基金等有可能会有一定量的发行,且
发行的情况将会相对较好。毕竟当前市场上只有半数的
基金公司发行了货币市场基金,发行短债基金的公司只
是现有公司数量的一个零头。
第三,银行系基金还将有可能扩容。从目前已知信
息来看,至少还有三家银行将以各种方式参与到基金公
司当中。由于 2005 年的银行系基金已经由于第一只基金
的不成功开局而名誉受损,今后,第二批银行系基金的
发展态势将有可能不会象第一批银行系基金那样盲目和
疯狂,投资人对于银行系基金的热情也将会趋于平和与
冷静。
第四,封闭式基金将会好戏连台。2005 年末,在
各种消息的影响下,封闭式基金已经开始走出独立的
上升行情,封闭式基金中所蕴含的独特投资价值正在
得到投资人的逐步认识;2006 年末,兴业基金即将到
期,之后的去向更是市场关注的重点。到期时实行“封
转开”的可能性较大,而且这种做法也是一个可以让监

九、2006 年市场展望:给予谨慎乐观的
预期
2006 年的基金市场主要取决于两个方面。第一,对
于上述问题,相关部门一定也会认真反思,但问题是否
会得到很快的解决就不得而知了,而且,有些问题的解
决也的确不是一蹴而就的。第二,如果股权分置改革还
是保持这样的状况,如果市场的基本面情况仍然难以得
到有效的改善,股票市场的行情发展情况将难以提高投
资人的信心,进而会波及到基金市场的继续发展。
在上述因素的综合影响下,2006 年的基金市场发展
格局将会以一种类似于 2005 年市场的方式发展。
第一,低风险类别的基金将会有较大数量和规模的
发行,这个方面的基金品种将主要集中在货币市场基金、

64 中国证券 2006 年第 1 期

管层、股票市场、基金公司、投资人达到多赢局面的明
智之举。至于市场中个别人盲目引用的美国、台湾等地
市场“封转开”过程中种种骇人的经历,如 30% 的净
值损失、80% 的赎回率等等,经过笔者的仔细分析、研
究、论证,认为在中国基金市场上根本不可能发生,中
国的“封转开”将会在一种十分平静的市场气氛下完
成,并给封闭式基金和开放式基金的和谐发展注入新
的活力。
截止本 2005 年 12 月 9 日,市场上尚有 6 只基金处于
发行状态之中,其中有 5 只是股票型基金,1 只是偏股型
基金。这就是说,目前正在发行的这些基金都属于 2005
年以来绩效表现最差的基金类别。