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Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo

Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo

D.R. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México, 2012.

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Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo

Índice Inicio .............................................................................................. 3
- Introducción - Objetivo - Temario

Tema 1. Definición de los flujos de efectivo .................................. 5
- Introducción - Objetivo - Conclusión

Tema 2. El riesgo y las decisiones de inversión ......................... 20
- Introducción - Objetivo - Antecedentes - Conclusión

Conclusión del curso ................................................................... 34

D.R. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México, 2012.

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Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo

Inicio
Introducción
Estimar en forma razonable el tiempo y la magnitud de los beneficios futuros de una inversión, es la tarea más importante que debe llevar acabo toda persona que desee evaluar una inversión con resultados en el largo plazo. El efecto que una inversión tendrá sobre los ingresos y los costos de operación de la empresa, debe ser determinado incluyendo el efecto que estos movimientos tengan sobre los impuestos. A su vez, es necesario considerar el riesgo que la inversión representará en la operación normal del negocio, con el fin de tomar las medidas necesarias para lograr un control razonable de este factor. Al término de este curso conocerás el proceso para efectuar las estimaciones de los flujos de efectivo en el que se apoya la evaluación de un proyecto con efectos en el largo plazo. Por último, estudiarás los factores que inciden sobre el riesgo de un proyecto, así como la forma de incorporarlos en el proceso de evaluación.

Objetivo
Estimar los flujos de efectivo necesarios para la evaluación de un proyecto de inversión a largo plazo, así como incorporar el factor riesgo durante el proceso de evaluación.

Temario
Temas Objetivos específicos

1.

Flujos de efectivo. a. b. c. Flujos de inversión. Flujos de operación. Flujos de efectivo netos totales.

Al término de este tema serás capaz de: Calcular los flujos de efectivo en los que se basa la evaluación de un proyecto de inversión a largo plazo. a. b. c. Estimar los flujos de la inversión en la evaluación de un proyecto. Determinar los flujos de operación en la evaluación de un proyecto. Efectuar los ajustes por impuestos en los flujos que lo requieran.

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. Obtener la tasa de rendimiento requerida por los accionistas (Ks) utilizando el modelo CAPM. así como cada uno de los factores que lo integran. Caso: modelo CAPM. D. c. a. a. Explicar el modelo CAPM. Calcular el costo promedio ponderado del financiamiento (Kwacc) de un proyecto. 4 . Al término de este tema serás capaz de: Evaluar el riesgo de un proyecto de inversión por medio de la aplicación de diferentes técnicas con el fin de tomar decisiones.R. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. 2012.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo 2. b. El riesgo y las decisiones de inversión.

D. c. el personal encargado de esta función dentro de la organización. Efectuar los ajustes por impuestos en los flujos que lo requieran. pronosticar las ventas de la misma para los siguientes 5 años? Sin duda. dentro de una empresa. Estimar los flujos de la inversión en la evaluación de un proyecto. Flujos de efectivo. En el proceso de obtener la información necesaria para evaluar un proyecto. la responsabilidad por la obtención de la información proveniente de varios sectores de la misma. puede efectuar las mejores estimaciones sobre el costo de los productos? El personal que labora en el área de producción es el que está mejor equipado para conseguir este tipo de datos. ¿Quién puede. Se requiere conocer muy bien la operación del negocio sobre el cual se efectúan las estimaciones. c. b. corresponderá al área de finanzas obtener los datos acerca del costo de los recursos necesarios para financiar los proyectos. es el que está en mejor posición para efectuar estas estimaciones. Al término de este tema serás capaz de: Calcular los flujos de efectivo en los que se basa la evaluación de un proyecto de inversión a largo plazo. 2012. Flujos de operación. están involucrados varios sectores de la empresa. por lo general el dueño de la compañía es el responsable de esta función. De este modo. Objetivo Temas Objetivos específicos 1.R. No es una labor sencilla. b.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Tema 1: Definición de los flujos de efectivo Introducción Una de las tareas más importantes al evaluar un proyecto de inversión es sin duda la estimación de los flujos de efectivo. En empresas pequeñas. Determinar los flujos de operación en la evaluación de un proyecto. Flujos de efectivo netos totales. a. a. Flujos de inversión. 5 . ¿Quién. dentro de la compañía. Es común darle a algún directivo de la empresa. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.

De las cifras anteriores se desprende la siguiente información: a) Impuesto por la venta de los activos fijos Activo fijo actual Costo original Depreciación acumulada (+) Valor en libros Valor de venta Utilidad (pérdida) contable Ahorro o pago de impuesto (*) X X 0 $ 300. La empresa Construcciones Recreativas S..640 528 (198) (198) 2. A. el Director de Finanzas preparó las siguientes proyecciones.000 D.000) 120 1 2 3 4 5 * Todas las cifras se representan en miles de pesos.000.000 $ 1.990) 0 ( 300 90) 1.000) $ 120. Flujos de la Inversión Con la información reunida del caso Construcciones Recreativas S.000 $ 1.000.000 $ 600..000 $ 300.650 330 (130) (130) 2. 6 .R.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Caso: Construcciones Recreativas S. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. A.000 200 1. 2012. Proyecciones Compra activo nuevo Impuesto venta activo fijo nuevo Venta activo fijo actual Impuesto venta activo fijo actual Ventas Nivel de capital en trabajo Inversión en capital de trabajo Flujos de inversión 200 ( 200) (1. Después de una junta por parte de los dueños y directivos de la empresa. A.860 572 (44) (44) 572 692 3. desea agregar un nuevo producto a su línea actual.000) Activo fijo nuevo $ 2.080 0 (2. Se trata de una alberca tamaño estándar que piensa ofrecer en venta en las diversas zonas residenciales de la ciudad.000. a.000 $ (400. se le encargó al Director de Finanzas que reuniera la información necesaria para poder evaluar este proyecto.000 $ (90.

7 . Dado que la contraloría estimó que históricamente el nivel de capital en trabajo había sido aproximadamente el 20% de las ventas. de donde se desprende que el gasto por depreciación anual es de $ 200. Este es el dato que importa para efectuar el cálculo del impuesto. (*) La tasa de impuestos de la empresa es del 30%. se presentan los cálculos necesarios para obtener los flujos de la inversión en capital en trabajo. En este ejemplo la vida útil es de 5 años. brinda un ahorro de impuestos a la empresa.000 ($ 200. la vida fiscal es el dato relevante. La diferencia entre el valor de venta del activo y su valor en libros determina una utilidad o pérdida contable. el gasto por depreciación anual es la base para determinar el valor en libros de un bien.R. en consecuencia. • • • • b) Flujos por la inversión en capital en trabajo Dentro del rectángulo marcado en el cuadro que resume el caso Construcciones Recreativas S. Algunos comentarios adicionales del impuesto por venta de activos fijos son los siguientes: • El costo original del equipo actual es irrelevante. mientras que la vida fiscal es de 10 años. así como el nivel de capital en trabajo.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo (+) La vida fiscal del activo fijo nuevo es de 10 años.. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. A. Es importante distinguir entre la vida útil del proyecto y la vida fiscal de un bien. • D. pero no son cifras que se sumen o resten a los flujos de efectivo de la inversión.000 / 10). Para calcular el gasto por depreciación anual. En este rectángulo se puede observar lo siguiente: • Se muestran las ventas estimadas durante la vida útil del proyecto. Por el contrario. Por lo tanto. la pérdida contable puede ser deducida para el cálculo de los mismos. Estos datos se presentan como una referencia. se tomó este porcentaje para estimar el nivel de inversión del capital en trabajo para cada uno de los 5 años.000 x 5).000.000.000 ($ 2. A su vez. el cálculo del ahorro o pago de impuestos se obtiene multiplicando la pérdida o utilidad contable por este porcentaje. 2012. Al ser un activo totalmente depreciado su valor en libros es de cero. La depreciación acumulada después de 5 años de uso es de $ 1. La utilidad contable está sujeta al pago de un impuesto.

Esta es la razón por la cual en el año 5 aparece un flujo de entrada por $ 572. • • Retomando el caso Construcciones Recreativas S. la inversión estimada en el año 2.$ 200.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo • Por ejemplo. el cual lo toma en $300.$ 300.000 x 0. con el del año anterior.000 ($ 330.000. En el rectángulo vemos que el nivel de capital en trabajo en el año 2 es de $ 330. • En base al punto anterior.000).R. De estos datos se desprende que la inversión en capital en trabajo en el año 2 es de $ 130.000 + $ 90. Al final de la vida útil del proyecto se supone que la inversión en capital en trabajo se recupera en su totalidad. el flujo de efectivo en el año 0 por la compra del activo fijo sería de $ 2.000 y multa de $ 50. 2012. Continuando con el rectángulo marcado en el cuadro que resume el caso Construcciones Recreativas S. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. . A. cumplir o no el compromiso? • Se vende el equipo en $ 100. dado que fue un trato efectuado con anterioridad a la formalización del proyecto. Las cifras mostradas en los demás años se calcularon en una forma similar.000 de multa por no cumplir el compromiso.000 a un tercero.000 originales ($ 2. y con los datos planteados en la pregunta 1 de la actividad 1 (valor de mercado del equipo actual de $ 100.000.000.000.000 .000 por no cumplir con la venta del equipo) ¿Qué le conviene más a la empresa. es necesario comparar el nivel de un año.000 con el fin de poder entregarlo al proveedor del equipo. 8 Si se cumple con el compromiso Si no se cumple con el compromiso D. observamos que: • Los montos determinados después de aplicar el 20% a las ventas estimadas.000.000 . Esta cifra representa la recuperación neta de lo que la empresa ha invertido en capital en trabajo. no tendría ningún efecto sobre los flujos de inversión del proyecto. la salida neta de efectivo en el año 0 debería de ser de $ 1.000.000 y en el año 1 es de $ 200..000.20 = $ 330. Con el fin de calcular el flujo de efectivo por la inversión en este renglón.840.000). que serían los $ 1.000) más los $ 50.650. el cual es el dato que se presenta como flujo de salida de efectivo en el año 2. A. • El flujo de efectivo de la multa debe afectar a los flujos de inversión en el activo fijo en el año 0. • Se tendría que pagar una multa de $ 50. representan el nivel de capital en trabajo en un determinado año. es el resultado de multiplicar las ventas proyectadas en el año 2 por el 20% ($ 1. • Suponiendo que el fisco no permita deducir este tipo de multas para fines de impuestos.790.

Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Como pudimos ver en el análisis anterior. 9 .840.000 (90. Toma como base el cálculo desarrollado en el ejemplo (ver flujos de la inversión).000. es por el hecho de que la empresa está pensando invertir en un proyecto.000.000 radica en que cuando se “cumple” el compromiso. Antes de esta situación. ¿Cuál es el criterio para distinguir entre los flujos que afectan y no afectan a un proyecto? La respuesta está en distinguir aquellos flujos que cambian con la decisión de realizar el proyecto. a la empresa le conviene no cumplir con el compromiso.930.000 (30.000) $ (2.000) $ (1.000. con aquellos que permanecen sin cambio. el caso de no cumplir con el compromiso.000) 100. el “no cumplir” el compromiso no implica diferencia alguna. La comparación de las dos alternativas es la siguiente. Cumplir Punto de vista del proyecto Punto de vista de la empresa $ (2.000. el no cumplir con el compromiso. Es importante distinguir dos tipos de situaciones. desde el punto de vista financiero. 2012. Entonces.R. una con respecto al proyecto y la otra en relación a la empresa.000) (50.000) La diferencia de $ 90. Cumplir Compra del equipo nuevo Venta del equipo actual Impuesto en venta equipo actual Multa Flujo neto $ (1.000) $ (1. dado que en este caso todos los flujos que afectan al proyecto también afectan a la empresa.840.930.000) 300. La siguiente tabla muestra datos comparativos con la intención de aclarar esto. En el otro caso. por lo que es una operación que ya se tiene. pero no afecta al proyecto.840. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.000) No cumplir $ (1. ya había tomado la decisión de venderlo en $ 100.000) $ (1. independientemente de que el proyecto se lleve o no a cabo. el flujo por la venta del equipo actual beneficia a la empresa. es debido D.000) Te dejamos la tarea de calcular el impuesto en el caso de “cumplir”. En nuestro ejemplo. Esto es debido a que la venta del equipo actual fue anterior al análisis del proyecto.000) No cumplir $ (2.

000) D.000 a $ 468. al cual le puede beneficiar el negociar la venta de este activo fijo. Sin embargo.640 528 (198) 2.000 positivos mostrados en el año 4 representan una liberación de capital en trabajo.000 0 600. .000 200 0 1. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.080 468 Todas las cifras se representan en miles de pesos.¿cómo afectaría a los flujos de efectivo de la inversión. disminuye el nivel de capital en trabajo de $528. ¿cómo afectaría a los flujos de efectivo de la inversión. Los $ 60. obteniendo la empresa un rescate de efectivo por $ 60.000. A.650 330 (130) 2.R. Proyecciones 0 1 2 3 4 5 Ventas Nivel de capital en trabajo Inversión en capital de trabajo 200 ( 200) 1. Continuando con el caso Construcciones Recreativas S.000. si las albercas vendidas en el año 4 fueran 18 en lugar de 22? Se presenta a continuación un cuadro similar al que se utilizó para presentar los cálculos originales una vez efectuados los cambios por la disminución en ventas en el año 4. Siguiendo con el caso Construcciones Recreativas S. los datos de los tres primeros años son similares a los presentados en el cuadro original. en el año 4 se muestra un flujo positivo de $ 60. 2012.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo únicamente a que se le presenta un proyecto. En la tabla anterior.000 600. si la vida fiscal del equipo nuevo fuera de 5 años en lugar de 10? A continuación se presenta el análisis del efecto en el flujo de efectivo en el año 5 por la venta del activo fijo nuevo. A. Al reducirse las ventas.340 468 60 3.000. Activo fijo nuevo Costo original Depreciación acumulada Valor en libros Valor de venta Utilidad o pérdida contable Ahorro o pago de impuestos $ $ $ 2.000.000 y en el año 5 que es el último del proyecto. muestra una recuperación de $ 468..000 $ 2.000. 10 .000 $ (180.

8 $ 5 $ 3.650.080 1.000 $ 140.000 / 5). por lo tanto.000 x 5).080.640.4 200 866.000.000 690.650 690 630 330 99 231 200 $ 431 3 $ 2. Los costos fijos de operación totalizan $ 600. junto con los costos variables de fabricación.000 Los flujos de operación afectan directamente al estado de resultados de una empresa a diferencia de los flujos de inversión.000 por año durante la vida útil del proyecto.000 $ 2.000 ($ 400.276. • b. Año 20X1 20X2 20X3 20X4 20X5 Unidades vendidas 10 15 22 22 22 Precio de venta unitario $ 100.000 Costo variable total $ $ 400.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Analizando la información anterior: • La vida fiscal del activo fijo nuevo es de 5 años.000 $ 64. Años (+) Ventas ( -) Costo Variable ( -) Costos fijos (=) Utilidad de operación ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .000 $ 1.640 1.000 Costo variable unitario $ 40.2 200 $ 785.000 por año y se espera que se incremente en $ 30. que impactan principalmente al balance general. obteniéndose de esta forma un impuesto a pagar de $ 180.000 $ 130.000 $ 110.000 $ 1. sobre la cual se paga una tasa de impuesto del 30%. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.8 200 $ 825.000. A.276 690 894 268.6 666.000 $ 1. el gasto por depreciación anual es de $400.t) (+) Depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 1 $ 1.860 1.000 Ventas totales $ 1.R. D.408 720 952 285.000 $ 58.000 $ 3.000 $ 46.000 $ 2.8 585.000.2 4 $ 2. La determinación del flujo neto de operación se muestra por medio de los siguientes cálculos.000 $ 1. 11 .144 660 836 250.000 $ 52. Al venderse el equipo totalmente depreciado desde el punto de vista fiscal se genera una utilidad contable de $ 600. Flujos de la operación A continuación se vuelven a mostrar los datos de ventas del caso Construcciones Recreativas S.000.000 400 600 0 0 0 200 $ 200 2 $ 1.4 Todas las cifras representan miles de pesos. • La depreciación acumulada después de 5 años de uso es de $ 2. 2012.2 625.144.000 $ 120.000 ($2.000.408.860.

para los costos fijos es más complicada su administración por ser poco flexibles de manejar. Los costos variables se pueden aumentar o disminuir con mayor flexibilidad.000 anuales $ 100. En el año 1 el costo variable es de $ 40. ¿Por qué hacemos la clasificación en costos variables y fijos? Por la facilidad que brindan en el proceso de planeación y control.000 anuales $ 300.000 anuales $ 30. el costo variable es un costo que directamente se puede identificar con el producto terminado. el cual se estima que va a ir creciendo en $ 6. en cambio.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo a) Costos variables y fijos Se comentó que los costos variables incluyen los costos de la materia prima necesaria para la construcción de la alberca. Por ejemplo.000 anuales Por depreciación de la maquinaria. La gente de ventas y de supervisión para la construcción de las albercas es personal de confianza. fácilmente se puede adquirir material y contratar mano de obra para construir las albercas adicionales. Por otro lado. el cual es contratado pensando en una permanencia razonable dentro de la empresa. se compran materiales y se contrata mano de obra para construir únicamente 12. Por el incremento en sueldos. Los costos de las 3 albercas restantes pueden eliminarse con toda facilidad. así como los costos de mano de obra directa y ciertos gastos variables de fabricación adicionales. 12 . Además de la flexibilidad en su manejo. Asimismo.000 por alberca. los contratos de renta y las primas de seguros son costos que comúnmente afectan a la empresa por periodos de un año. si en el primer año en lugar de las 15 albercas estimadas se venden 12. En el caso contrario. Por el pago de renta de una pequeña oficina y el costo de un seguro para la maquinaria adquirida. Por los sueldos del primer año. si las albercas vendidas fueran más que las estimadas. D. 2012.R.000 por año debido al incremento en el precio de los materiales y en el salario que se le paga al personal directamente involucrado en la construcción de la misma. Sin embargo. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. el costo fijo es un costo que requiere ser asignado. estos costos no incluyen ciertos costos adicionales necesarios para la construcción de las albercas como lo son: $ 200.

En cambio. el costo variable es fijo. el costo fijo unitario sería de $37. • Si fueran 8 albercas construidas. también el impuesto a pagar se reduce. En cambio el costo fijo por alberca cambia con el número de albercas. Sin embargo. • El costo fijo anual es de $600.000.R.000. un flujo de salida por $ 2. o sean $ 60. c) Gasto por depreciación El gasto anual que permite el fisco deducir por la depreciación es de $ 200.000. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.500. Al multiplicar esta tasa por la utilidad de operación. • Al deducir $ 200. que además de construir y vender albercas. son 10 los años en los cuales puede la empresa deducir este gasto. el fisco permite deducir anualmente como gasto una parte del costo del equipo. una característica importante en el comportamiento de los costos es que por unidad. es un impuesto adicional al que la empresa tiene que pagar por el resto de sus operaciones. ya que la salida de efectivo se tuvo en el momento en que se compró el equipo. • Como podrás darte cuenta. 13 • . Por lo tanto.000.000 cada año como gasto por depreciación.000. que en nuestro ejemplo es una décima parte del costo. el costo fijo unitario sería de $ 75.000. para el primer año: • El costo variable de construir una alberca es de $ 40.000 y por lo tanto. la utilidad se reduce en los mismos $ 200. 2012. En otras palabras. el impuesto calculado sobre el proyecto de las albercas. encontramos el impuesto que la empresa tiene que enterar al fisco. Es por ello que aparece en los flujos de la inversión en el año 0. D.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Por ejemplo. el costo fijo es variable. tiene otras operaciones diferentes. b) Impuestos La tasa que le corresponde a la empresa para calcular el impuesto a pagar es del 30%. Es importante recalcar que el impuesto calculado es únicamente por este concepto.000 de ahorro por efecto de este gasto. • Si fueran 16 albercas construidas.000.000. • Si se construyen 5 albercas el costo fijo unitario es de $ 120. Esta es una empresa constructora. Este cargo no es un flujo de efectivo. Es una empresa en marcha que genera utilidades sobre las cuales tiene que pagar un impuesto. En nuestro ejemplo el impuesto a pagar es el 30% de $200. 8 ó 16 las albercas construidas. independientemente de que sean 5. por la operación de venta y construcción de albercas. por unidad construida.

Retomando el caso Construcciones Recreativas S. El flujo de efectivo de operación es el mismo bajo ambos caminos.080 1.5 5 $ 3.450 490 1.000 x 0.087.R.144 460 1.2 60 $ 785. siendo su impacto de $ 60. Como el gasto por depreciación es un gasto que no representa flujo de efectivo.8 5 $ 3.325 1.152 345. 2012. De utilidad de operación a utilidad de operación en efectivo. ¿Cuál sería el efecto sobre los flujos de efectivo de operación de reducir 5% el precio de venta durante los 5 años con el fin de aumentar las ventas en 3 albercas más por año? Se tomará como base el formato que aísla el efecto de la depreciación para dar respuesta a esta pregunta.8 60 $ 825.30).408 520 1. Es por ello que los montos que aparecen son $ 200.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Otra forma alternativa de efectuar este análisis se presenta en la siguiente tabla.gasto por depreciación).036 310.860 1. 14 .000 menores que en el anterior análisis.2 765.5 1.4 Todas las cifras representan miles de pesos. no se incluye dentro de los costos fijos.t) (+) Ahorro impuesto depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 1 $ 1.640 1.147.850 1. Años (+) Ventas ( -) Costo Variable ( -) Costos fijos en efectivo (=) Utilidad de operación efectivo ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .205 D.000 anuales ($200.8 725..094 328. se resalta el efecto del gasto por depreciación. A. De depreciación a ahorro en el impuesto por la depreciación. Años (+) Ventas ( -) Costo Variable ( -) Costos fijos en efectivo (=) Utilidad de operación efectivo 1 $ 1.600 520 1.235 520 400 315 2 $ 1.6 806.300 460 1.000 400 400 200 60 140 60 $ 200 2 $ 1.881 828 430 623 3 $ 2.2 4 $ 2.090 4 $ 3. Bajo el formato anterior.4 60 $ 866. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.276 490 1.650 690 430 530 159 371 60 $ 431 3 $ 2. También se modificaron los conceptos al efectuar los siguientes cambios: • • • • De costos fijos a costos fijos en efectivo (costos fijos .

080 1.4 Todas las cifras representan miles de pesos.4 60 $ 866.235.000 $ 52.5 60 903.1 60 $ 496.000 $ 46.500 $ 114.000 $ 64.2 60 $ 785. D.t) (+) Ahorro impuesto depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 94.000 400 400 200 60 140 60 $ 200 2 $ 1. 2012.087.650 690 430 530 159 371 60 $ 431 3 $ 2.6 806. es conveniente para la empresa el reducir en un 5% el precio de venta de la alberca si de esta forma aumenta el número de albercas vendidas en 3 por año.R.000 $ 2.450.1 $ 327 763 60 823 344.000 $ 3.325.000 Año 20X1 20X2 20X3 20X4 20X5 Ventas totales $ 1.000 828.500 $ 133.640 1.8 5 $ 3.000 $ 1. Los costos y la tasa de impuestos permanecieron sin cambios. 15 .000 $ 1.5 220.860 1.5 Todas las cifras representan miles de pesos.25 $ 361.000 Costo variable unitario $ 40.094 328.t) (+) Ahorro impuesto depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 1 $ 1.8 725. Procederemos a analizar el cálculo de las ventas y los costos variables que aparecen en la tabla anterior: Unidades vendidas 13 18 25 25 25 Precio de venta unitario $ 95.881.276 490 1.000 $ 123.5 60 $ 280. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Años (+) Ventas ( -) Costo Variable ( -) Costos fijos en efectivo (=) Utilidad de operación efectivo ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .5 189.000 Como podemos observar en la tabla anterior.850.036 310.000 $ 1.2 765.8 60 $ 825.6 436.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .000 Costo variable total $ $ 520.5 843.25 60 $ 863.144 460 1.300.500 $ 3.2 4 $ 2.000 $ 58.000 $ 1.25 803. Un análisis diferencial se muestra a continuación.152 345. La diferencia se encuentra en el renglón de ventas exclusivamente.408 520 1.000 $ 104.600. • • • Los flujos de efectivo son mayores durante cada uno de los 5 años de duración del proyecto.

Rubro Depreciación (10 años) Depreciación (4 años) Diferencia en depreciación Efecto en los flujos de efectivo 1 $ 200 $ 500 $ 300 $ 90 2 $ 200 $ 500 $ 300 $ 90 3 $ 200 $ 500 $ 300 $ 90 4 $ 200 $ 500 $ 300 $ 90 5 $ 200 0 $ (200) $ (60) Toda la información presentada está en miles de pesos. Analicemos los siguientes ejemplos: • De acuerdo a la ley un automóvil debe depreciarse en 5 años. en esta ocasión se resolverá el problema utilizando un análisis diferencial. para la empresa obtener el permiso para depreciar el equipo en 4 años en lugar de 10. se efectúan los cambios necesarios. Siguiendo con el caso Construcciones Recreativas S. mientras que la vida útil fiscal está determinada por las leyes impositivas existentes en un país en un momento dado. 16 . La diferencia a favor se refiere a disminuir un 5% el precio de venta con el fin de aumentar en 3 el número de albercas construidas cada año. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. A. D. Únicamente en el año 5 el flujo de efectivo se verá reducido en $ 60. ¿Cuál sería el efecto en los flujos de efectivo de operación durante cada uno de los 5 años de vida útil del proyecto. es posible que la vida útil del bien sea menor de 5 años. ¿Cuál es la diferencia entre la vida útil del proyecto y la vida útil fiscal? La vida útil del proyecto obedece a razones técnicas y de mercado principalmente. en lugar de 10 años? Este tipo de problemas son muy cómodos de resolver por medio del uso de Microsoft Office Excel. Como podemos observar en la tabla anterior. tomando en consideración el incremento en los costos de mantenimiento y la posición de la competencia en cuanto al uso de modelos recientes de los autos ofrecidos en renta.000.000 anuales. 2012. Una vez alimentada la información utilizada para determinar los flujos de efectivo de operación. Para una empresa que preste servicios de renta de autos. únicamente se tomará en cuenta aquella información que cambia con la decisión. Sin embargo. si se obtuviera un permiso del fisco para depreciar el equipo en un período de 4 años.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo El último renglón del cuadro muestra la diferencia entre ambas situaciones. ya que durante los primeros 4 años su flujo de efectivo se incrementa en $ 90.. Esto es.R.

0. Las cifras mostradas en el cuadro anterior. tenemos: X = 1150 0.000? La anterior fue una pregunta formulada por el director de la empresa. Año (+) Ventas ( -) Costo Variable ( -) Costos fijos en efectivo (=) Utilidad de operación efectivo ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .60 X = 1150 D. se calcularon llenando el cuadro de abajo hacia arriba. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Despejando X. La utilidad de operación de efectivo se obtuvo agregándole el impuesto a la utilidad de operación neta: $ 750 = $525 / 0. X .7.67 0. Los datos con una X no se pudieron determinar mediante este proceso.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo • Por otra parte. después de que vio los flujos de efectivo de operación.0.. A. 17 . el dato relevante es la vida útil fiscal. si se piensa que lo utiliza poco y que tiene el cuidado de darle un mantenimiento adecuado. dado que el único beneficio de la depreciación es su capacidad de ahorrar impuestos. la vida útil del automóvil puede ser mayor de 5 años.916.60 = $ 1.40X $ 400 $ 750 $ 225 $ 525 $ 60 $ 585 Toda la información presentada está en miles de pesos.R. Para fines de evaluar un proyecto.40X – 400 = 750.60X = 750 + 400. • Continuando con el caso Construcciones Recreativas S. A continuación se presenta el cuadro de flujos de efectivo para el primer año de operaciones. ¿cuántas albercas se necesitan construir el primer año para obtener un flujo de efectivo de $ 585.t) (+) Ahorro impuesto depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 1 X 0. 2012. para un profesionista independiente. Para calcular el valor de X se define la siguiente ecuación.

. 18 . . Flujos de efectivo netos totales.4 1558.8 5 692 866.17 albercas sustituyendo el valor de la X en la tabla original. (1990) 1 0 200 (1990) 200 2 (130) 431 301 3 (198) 785.2 587. Flujos Años 0 Flujos de inversión. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Número de albercas = $ 1.t) (+) Ahorro impuesto depreciación (=) Flujo de efectivo de operación 1 $ 1.17) ( -) Costo Variable ($ 40. Flujos de efectivo de operación.17) ( -) Costos fijos en efectivo (=) Utilidad de operación efectivo ( -) Impuesto corporativo (t = 30%) (=) Utilidad de operación (1 .917 $ 767 $ 400 $ 750 $ 225 $ 525 $ 60 $ 585 c.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Como el precio de venta unitario en el año 1 es de $ 100. se determinará su tasa interna de rendimiento.2 4 (44) 825.8 781.000 x 19. 2012.R.000 por alberca. es importante efectuar un análisis de sensibilidad por medio de la pregunta ¿Qué sucede si…? Posteriormente cuando se estudie la parte de riesgo se retomará este punto.670 / $ 100. Revisemos a continuación algunos de los flujos y sus operaciones correspondientes: 1. . . . . .000 x 19. Se obtendrá el valor presente neto del proyecto suponiendo una tasa de descuento del 14%. .000 el primer año. Una vez que se obtienen los datos.17 albercas El analizar un proyecto de inversión no es solamente estimar los flujos de efectivo del mismo. . . Asimismo. A continuación se comprueba la respuesta de 19. Flujos de efectivo netos totales El paso final es evaluar el proyecto una vez obtenidos tanto los flujos de inversión como los de operación. entonces se requiere construir y vender aproximadamente 19 albercas para conseguir un flujo de efectivo de operación de $ 585.4 D.000 = 19. . Año (+) Ventas ($ 100. 916. . .

es rentable la inversión) b) Tasa interna de rendimiento VPN = .14)3 VPN = $ 86 (por ser positivo.990 + $ 200 + $ 301 + $ 587. el proyecto es viable) Conclusión En este tema se estudió el caso Construcciones Recreativas S.8 + $ 1558.4 (1. es necesario estudiar cada situación con sus características particulares. 2012. No es lo mismo evaluar un proyecto para una empresa en el ramo automotriz que desea invertir para ampliar su línea de producción.4 (1 + r)1 (1 + r)2 (1 + r)3 (1 + r)4 (1 + r)5 = 0 $ 781. Las diferentes situaciones que nos presenta la vida de los negocios pueden ser manejadas con mayor seguridad.14)5 Por medio de la calculadora financiera obtenemos que r = 15. Lo importante es contar con un modelo o esquema que pueda ayudar en el proceso de evaluar un proyecto. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. aunque se presentaron esquemas generales que pueden ser utilizados en cualquier tipo de decisión de inversión.990 + $ 200 + $ 301 + $ 587.30% (por ser mayor que la tasa de descuento.14)2 (1. Es conveniente dejar claro que.R.14)4 (1.$ 1. Eso es lo que has aprendido en este tema.2 + $ 781. D. El tipo de información requerida es diferente. cuando se cuenta con una estructura para ubicar los diferentes factores que intervienen en una decisión. Al término de este curso conocerás el proceso para efectuar las estimaciones de los flujos de efectivo en el que se apoya la evaluación de un proyecto con efectos en el largo plazo y estudiarás la forma de incorporar el factor riesgo en el proceso de evaluación de un proyecto de inversión.14)1 (1. A.2 + (1. de donde se obtuvieron los flujos de inversión y los flujos de operación de un proyecto en particular: invertir en equipo y capital en trabajo con el objeto de construir albercas. 19 .Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo 2. Operaciones a) Valor presente neto VPN = .8 + $ 1558. que otra cuyos requerimientos de inversión son para abrir un nuevo mercado en una zona geográfica en la cual no tiene operaciones.$ 1.

que ayuden al momento de tomar una decisión de En el presente curso estudiarás un modelo que facilita la tarea de incorporar la variable riesgo en una decisión de inversión.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Tema 2: El riesgo y las decisiones de inversión Introducción El manejo del riesgo es un tema complejo en la Requiere de desarrollos estadísticos elaborados que estudio del tema. También es la base de comparación contra la tasa interna de rendimiento del mismo.R. Al término de este tema serás capaz de: Evaluar el riesgo de un proyecto de inversión por medio de la aplicación de diferentes técnicas con el fin de tomar decisiones. d. f. se verá la forma de incluir el riesgo por medio de ajustes a la tasa de descuento utilizada para evaluar proyectos de inversión. evaluación de proyectos de inversión. Explicar el modelo CAPM. inversión. 20 . a. Calcular el costo promedio ponderado del financiamiento (Kwacc) de un proyecto. pueden ser omitidos sin perjuicio en el de procedimientos prácticos. e. D. Caso: El modelo CAPM Antecedentes Recuerda que la tasa de descuento se utiliza para obtener el valor presente neto del proyecto. El riesgo y las decisiones de inversión. el cual puede ser estudiado a través al ejecutivo a visualizar un panorama más amplio. Objetivos Los objetivos del tema 2 son los siguientes: Temas Objetivos específicos 2. 2012. así como cada uno de los factores que lo integran. Obtener la tasa de rendimiento requerida por los accionistas (ks) utilizando el modelo CAPM. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Esto es.

De este sencillo ejemplo se desprende la importancia de determinar en forma razonable la tasa de descuento. estaría supeditada a la tasa de descuento utilizada para su evaluación.94 $ 2.91 $ 8.$100.29 $ 5.R. en un exceso de seguridad. 21 .771. D.43 $ 564. ¿Es conveniente el proyecto? La respuesta.000 + $ 30.60 $ 10. 2012. durante los 5 años de su vida útil.000 en este momento promete flujos de recuperación de $30.019.62 El proyecto es rentable El proyecto no es viable Si los flujos del proyecto se descuentan con una tasa del 15% o menor.876. ¿Qué pasa si utilizamos. si el proyecto se descuenta con una tasa mayor del 15%.992. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Por el contrario.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo En seguida y con el apoyo de un ejemplo.(1 + K) K -5 ] Donde K es la tasa de descuento (costo de financiar el proyecto).000 por año. desde luego. Aplicando la ecuación del VPN a continuación se muestra el valor presente neto utilizando diversas tasas de descuento: K 10 11 12 13 14 15 16 17 Valor presente neto $ 13. iniciaremos el estudio del tema.723.143.65 $ -1.516. el proyecto es rentable. A continuación se muestra la ecuación a resolver: VPN = . el proyecto no es viable.000 [1 . la tasa de descuento del 17% para evaluar el proyecto y la tasa adecuada era del 14%? La resultante es que la empresa perdió la oportunidad de llevar acabo un proyecto rentable. Supón que un proyecto de inversión por $100.19 $ -4.

El modelo CAPM ha tenido una gran aceptación porque incorpora el riesgo de una forma sencilla. se indicará la forma en que se puede ajustar la tasa guiándose en la lógica del modelo. Beta: medida de variabilidad de un valor con respecto al mercado. Kl: tasa libre de riesgo. el modelo CAPM está basado en un soporte teórico sumamente elaborado. En este apartado se estudiará un modelo conocido por sus siglas en inglés como CAPM (Capital Asset Pricing Model). © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. la lógica del modelo es fácil de entender y la información necesaria para su uso se puede conseguir con relativa facilidad. hasta modelos más o menos sofisticados. se tendrá como resultado el que la empresa inicie un proyecto que no es rentable. a. Es más.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Por otra parte. Desde procesos apoyados en la intuición del analista que esté efectuando la evaluación. el cual está fuera del alcance de este curso. Por lo tanto. si en un arranque de optimismo se utilizó la tasa del 12% cuando lo aconsejable era aplicar la tasa del 16%. Este es el valor a través del cual el gobierno federal obtiene los recursos necesarios para financiar su D. durante el desarrollo de este tema únicamente se estudiarán ciertas aplicaciones prácticas. Caso: El modelo CAPM El ajuste a la tasa de descuento puede efectuarse de varias formas. 22 . La tasa libre de riesgo (Kl) se puede estimar por medio de la tasa de los CETES. Ks= Kl + (Km – Kl) x beta Donde: Ks: tasa de rendimiento requerido por los accionistas. la representación del modelo está dada por la ecuación siguiente. Una aclaración es necesaria. Asimismo.R. Km: rendimiento esperado del mercado. Es importante diferenciar en este momento si el proyecto será financiado con: • Deuda • Aportaciones de capital • Combinación de ambos tipos de financiamiento Cuando se utiliza capital para el financiamiento de un proyecto. 2012.

De esta manera. que de ninguna forma tiene carácter confidencial. 23 . Es por ello que la consulta a personas con un amplio conocimiento en el manejo de variables macroeconómicas es de gran utilidad. En estos casos. medido éste a través del índice de precios y cotizaciones de la bolsa mexicana de valores. Dado que se desea utilizarla para obtener una tasa de descuento con el fin de evaluar un proyecto de inversión de largo plazo. El cálculo de la misma requiere de información que se puede conseguir a través del mercado de valores o en las páginas financieras de los diarios importantes. en relación con la variabilidad observada en el mercado como un todo. por ejemplo un año y medio. Por el contrario. si la beta es menor que 1. es porque espera un rendimiento superior a lo que obtendría invirtiendo su dinero en CETES. el nivel de tasas de interés. No obstante. es más riesgoso que éste.R. Es necesario efectuar un esfuerzo por pronosticar este dato. La tasa de rendimiento del mercado (Km) es una estimación de lo que puede rendir el mercado de valores mexicano. 2012. Esto es. Si un inversionista piensa invertir en la bolsa. consultar a un especialista que trabaje en una casa de bolsa. También se publican en los diarios especializados en temas financieros. El crecimiento del país. las casas de bolsa cuentan con esta información. Esto debido al mayor riesgo de la inversión. se dice que muestra mayor variabilidad que el mercado y que por lo tanto. el tipo de cambio y la tasa esperada de inflación son datos importantes a tomar en cuenta para la estimación de esta tasa. Es un dato que se publica semanalmente en la página financiera de cualquier diario importante en el país. así como de operaciones apoyadas en fórmulas estadísticas. D. es conveniente tomar como referencia la tasa de CETES del plazo más largo existente. En otras palabras. se parte de la premisa de que el gobierno federal no se va a declarar en quiebra. si el valor de la beta de una acción particular es mayor de 1. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. El punto de partida es la tasa libre de riesgo. La beta es una medida de la variabilidad observada en la acción de una empresa en particular. la variabilidad de la acción es menor que la del mercado y en consecuencia muestra un menor riesgo que éste. Se le determina como tasa libre de riesgo debido a que se parte del supuesto de que el gobierno federal no va a incumplir con su compromiso. pudiera ser una forma de lograr esta estimación. Esta tasa a su vez está en función de parámetros que afectan a la economía como un todo.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo gasto. es una estimación del rendimiento del mercado medida por medio del índice de precios y cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores.

Agregó que si bien no se podía determinar una beta para su empresa debido a que no cotiza en bolsa.2 = 22.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Un ejemplo es la mejor manera de mostrar la obtención de la tasa de descuento cuando el financiamiento es por medio de capital. D. el rendimiento estimado del mercado (Km) en el futuro próximo era del 20. 2012. el dueño del negocio y director general del mismo. Por medio de la aplicación del modelo CAPM. que fabrica moldes de acero.5%) la obtuvo el contralor consultando las últimas cotizaciones de los CETES a un plazo de 1 año. la tasa de descuento a utilizar para encontrar el valor presente neto del proyecto sería del 22. Supongamos que una empresa desea evaluar un proyecto de inversión y el dueño del negocio. es un dato aplicable a cualquier empresa que opere en el país.5% parte de un mínimo. Esto garantiza el que pueda incorporar el riesgo correspondiente al sector en que trabaja la compañía.5% 10. El asesor financiero le comentó que de acuerdo a los estudios efectuados por la casa de bolsa.000 necesarios que requiere la inversión inicial.2. Por otra parte. En nuestro ejemplo son 10 puntos porcentuales (20. 10. consultó con el asesor financiero de la casa de bolsa donde tiene invertido su dinero.R. El dueño del negocio citó a una junta donde estuvieron presentes el contralor y el director de producción. La tasa libre de riesgo (Kl = 10. de acuerdo con los cálculos mostrados a continuación. Actualmente tiene el dinero en un fondo de inversión que le ha generado un rendimiento del 12% en el último año. 24 . Analizando el resultado tenemos que la tasa del 22.5%).5. con apoyo en el modelo CAPM. que en este caso es el rendimiento de los CETES a un plazo de un año. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. No encontró información para plazos mayores.5%. Una prima por riesgo está definida como la diferencia entre el rendimiento esperado del mercado y la tasa libre de riesgo.5% . siempre y cuando fuera del sector donde esta opera.5%) x 1.5%. También le dijo que la beta promedio de las principales siderúrgicas del país era de 1. aportará los $200. si podía pedir prestada una.10. La expresión entre paréntesis en la fórmula es una prima por riesgo.5% + (20.5% Continuación de la obtención de la tasa. Ks = Kl + (Km – Kl) x beta Ks = 10.

• • • Nos alerta acerca de cuál debe de ser la mínima tasa a considerar de una manera explícita. En otras palabras para terminar de contestar la pregunta inicial.2 = 12%. sin importar el giro.95 La empresa proyecto acepta el Ks = 20. a menos que no sea agregarle una prima de riesgo por invertir el dinero en una actividad más riesgosa que el tenerla invertida en el fondo de referencia. Además. toda empresa que vaya a llevar acabo un proyecto de inversión. también sería conveniente formular esta otra pregunta. Esto se traduce en que la prima de riesgo se incremente de 10 puntos porcentuales a 12 puntos porcentuales. ¿Qué otra forma de igual sencillez. el elemento que particulariza la tasa de descuento en relación al sector en que opera la empresa. Retomando la información de la empresa “H” ¿Qué le conviene más a la empresa.000 han estado invertidos en un fondo de renta fija que le dio un rendimiento en el último año del 12%.92%) se acepta el proyecto.5% . Es precisamente la beta.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo De esta forma. la prima de riesgo se vería reducida. En nuestro caso.R. en una forma metódica y lógica se adiciona a esta tasa mínima una prima por riesgo. aceptar o no el proyecto? Ks = Kl + (Km – Kl) x beta Ks = 9. (Ks = D. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. se tiene a la mano. A partir de este dato poco se puede hacer. 10% x 1.9.9% + (21.9%) x 0. En caso de que la beta fuera menor que 1.2 nos indica que el sector siderúrgico ha mostrado mayor variabilidad que el mercado al tener una beta promedio mayor que 1. deberá considerar una prima de riesgo de un 10%.92% Como la TIR (23. ¿Cuál es el beneficio de utilizar un modelo como el CAPM? El mayor beneficio es que la utilización de este modelo nos brinda una forma sistemática y relativamente simple de obtener una tasa. el cual singulariza el proceso de obtención y aplicación de una medida única para cada sector o empresa. la beta de 1. Esto es. para estimar dicho parámetro? Recuerda que el único dato que el dueño del negocio tiene es que los $200. Incluye el modelo un elemento llamado beta.6%) es mayor que la tasa de descuento 20. 25 . 2012.

Sin embargo. Como pudimos ver en el análisis anterior. el proyecto pudiera haber sido rechazado. En el otro caso. 26 . Durante el desarrollo de este tema hemos omitido este aspecto para simplificar la exposición. 2012. habría que efectuar un ajuste previo. Esta omisión.9. se tomaría como base para alimentar el modelo y por supuesto. dado que los proyectos de inversión afectan la vida de la empresa durante varios años. las betas que estamos pidiendo prestadas es seguro que sean de compañías con algún nivel de deuda en su estructura financiera. La beta se ve afectada.9% + (24% . Si se contara con la información de una emisión a un plazo mayor sería preferible. como tasa de rendimiento del mercado se tomó el promedio de las estimaciones de las dos casas de bolsa (24 % y 19%). no afecta el objetivo principal en este problema: resaltar la importancia de incorporar la variable riesgo en el proceso de evaluar proyectos. Por otra parte. Para importar la beta en estas circunstancias. este procedimiento se omitió por el motivo antes expuesto. En caso de que hubiera alguna evidencia de que una de las dos fuentes de información fuera más sólida. se tomó la beta de la empresa “X” por considerar que es la que mayor semejanza guarda con la empresa.2 Ks = 26.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Ks = Kl + (Km – Kl) x beta La empresa no acepta el proyecto Ks = 9. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Se comentó que la empresa “H” estaba financiada 100% con capital. es importante destacar el hecho de que si el modelo se hubiera alimentado en otra forma. En el siguiente ejercicio se dará solución a esta situación. Por último.82%) no se acepta el proyecto. en la aceptación del proyecto se tomó como tasa libre de riesgo el porcentaje de la emisión de CETES a más largo plazo.6%) es menor que la tasa de descuento (Ks = 26.82% Como la TIR (23. D.9%) x 1. se desecharía el otro dato. tanto por la operación de la empresa como por el financiamiento obtenido (riesgo operativo y financiero respectivamente). Un comentario con respecto a la beta es pertinente en este momento. Sin embargo. tanto por la tecnología de producción utilizada como por los mercados y productos atendidos. por pensar que ambas fuentes de información son igual de confiables. sin embargo.R.

por medio de la siguiente relación. D. 2012. El socio en cuestión comentó que fue incorrecto tomar prestada la beta con una estructura financiera diferente. Sin embargo. Beta (X .R.65 [1 + (0 / 100) (1 – 0. el contralor de la empresa comentó que existe un procedimiento para ajustar las betas en estas circunstancias. La empresa X tiene una beta de 0.sin deuda) = 0.65 t: Tasa de impuestos= 30%. uno de los socios obtuvo la información de que la empresa “X” cuenta con una estructura de capital de 40% deuda y 60% capital (recuerda que la beta utilizada para determinar la tasa de descuento fue obtenida de esta empresa). la beta no cambia de valor. Beta (con deuda) = Beta (sin deuda) [1 + [(B / S) (1 – t)] Beta (H: 0% D – 100% C) = 0. la beta hubiera tomado otro valor. 27 . Segundo paso Se ajusta por el apalancamiento (riesgo financiero) de la empresa H.95 / [1 + (40 /60) (1 – 0. Lo que se ha eliminado es el riesgo financiero de la empresa X. Primeramente se elimina el apalancamiento (riesgo financiero) de la empresa X. es necesario igualar estructuras. Por otra parte. Si la empresa X no tuviera deuda su beta se reduciría a 0. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. es conveniente observar que si la empresa H hubiera tenido una estructura financiera que incorporara deuda.3)] = 0.65. por medio de la siguiente ecuación.65 Debido a que la empresa H no tiene deuda.3)] = 0.95 con su actual estructura de 40% deuda y 60% capital. Beta (sin deuda) = Beta (con deuda) / [1 + (B / S) (1 – t)] Donde: B: Monto o porcentaje de deuda en la estructura financiera S: Monto o porcentaje de capital en la estructura financiera.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Con respecto a la obtención de la tasa de descuento del proyecto de inversión de la empresa “H”. dado que presenta un riesgo financiero también diferente. Primer paso Debido a que la beta de la empresa X pertenece a una compañía con una estructura financiera diferente a la estructura de la empresa H.

Teniendo una tasa libre de riesgo de 9.3)] = 1.65 [1 + (50 / 50) (1 – 0.5%. ¿Qué sucedería si la empresa “H” decide financiar el proyecto utilizando 50% deuda y 50% capital? La deuda la puede obtener la empresa “H” a una tasa del 18% anual.9% + (21.10 D.3)] = 0.95. 2012. La tasa se redujo de 20. 28 . diferencia que puede ser determinante al momento de evaluar un proyecto de inversión. Obviamente que sin los ajustes convenía la inversión.R.44% Es relevante la diferencia entre la tasa determinada en la actividad 1. es necesario igualar estructuras. Beta (sin deuda) = Beta (con deuda) / [1 + (B / S) (1 – t)] Beta (X . por medio de la siguiente ecuación. Más adelante se analizará con mayor amplitud el riesgo financiero.92% a un 17.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Tercer paso Se sustituye en la fórmula del modelo CAPM con el fin de obtener la tasa de descuento de la empresa H.9% y un rendimiento esperado de 21. Ks = Kl + (Km – Kl) x beta Ks = 9. por medio de la siguiente relación. Beta (con deuda) = Beta (sin deuda) [1 + [(B / S) (1 – t)] Beta (H: 50% B – 50% C) = 0. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México.95 / [1 + (40 / 60) (1 – 0.5% . el proyecto luce mejor. Primeramente se elimina el apalancamiento (riesgo financiero) de la empresa X. una vez efectuados.sin deuda) = 0. Aplicando los tres pasos: En el primer paso: Debido que la beta de la empresa X pertenece a una compañía con una estructura financiera diferente a la estructura de la empresa H. La beta de la empresa “X” es de 0. cuando no se efectuaron los ajustes por el riesgo financiero.65 En el segundo paso: Se ajusta por el apalancamiento (riesgo financiero) de la empresa H.9.65 = 17.9%) x 0.44%.

29 .63% Donde B: Monto o porcentaje de deuda en la estructura financiera.9. Ks = Kl + (Km – Kl) x beta Ks = 9.10 = 22.5) + 22. se pasa a obtener un costo de la deuda después de impuestos (Kd) del 12.5) = 17.9%) x 1.50%) que la empresa X (40% . es el costo promedio ponderado el que se utiliza para compararlo con la TIR. se agregarán dos pasos más con el fin de incorporar la deuda y obtener el costo promedio ponderado de la empresa. 2012. la beta es mayor (1. D.60%).5% .9% + (21.60% De un costo de la deuda antes de impuestos (Kd*) del 18. La diferencia es el efecto favorable que tienen los intereses al poder ser deducidos como gastos para el pago de los impuestos. Cuando se utiliza deuda y capital para financiar un proyecto.66% (0. En el quinto paso: Se obtiene la tasa de costo promedio ponderado (Kwacc).66% Además. En el cuatro paso: Se ajusta la tasa del costo de la deuda por el efecto de los impuestos.3) = 12. Kd = Kd* (1 – t) Kd = 18% (1 – 0. 0.10 vs.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Debido a que la empresa H utilizará una estructura financiera para invertir en el proyecto con un mayor porcentaje de deuda (50% . En el tercer paso: Se sustituye en la fórmula del modelo CAPM con el fin de obtener la tasa de descuento de la empresa H.3) (0. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Kwacc = Kd *(1 – t) (B / (B + S)) + Ks (S / (B + S)) Kwacc = 18% (1 – 0. S: Monto o porcentaje de capital en la estructura financiera.95).R.6%.

44% + 8%). Wacc son las siglas en inglés para significar al costo promedio ponderado (Weighed Average Cost of Capital). Con esta información es conveniente que la empresa “H” invierta en el proyecto dado que es rentable. Al utilizar un modelo como el CAPM el criterio es el ingrediente más importante en el proceso de análisis. 2012. D.R.6%. El Señor González tiene razón en su observación. Al tomar prestada la beta de la compañía “X” para calcular la tasa de descuento. lo cual la mantiene con un alto valor de su acción en el mercado. en este caso. Se comentó que el cálculo de la beta era un proceso estadístico apoyado en información.44%) por medio del modelo CAPM. la que vimos en la actividad 1 y le presentan como información para animarlo a participar como accionista los datos en que se apoya la evaluación del proyecto con una TIR del 23. debió haberse incrementado la prima de riesgo de la compañía “H”. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. Por ejemplo. por ejemplo.63%. excepto en uno de los factores utilizados. También concuerda con la forma de obtener la tasa de descuento (Ks = 17. es difícil que las dos empresas sean “almas gemelas”.44% (17. 30 . la TIR del proyecto es del 23. dado que cuenta con una TIR del 23. ¿Es recomendable que el Señor González invierta en la empresa H? El Señor González queda conforme con los datos que le presentan de la evaluación del proyecto (TIR = 23. Inclusive en dos de los tres últimos años ha mostrado pérdidas en sus operaciones. 8 puntos porcentuales a la tasa calculada. Al Señor González lo invitan como socio en la empresa “H”. Bajo esta óptica el proyecto sería rechazado. También le presentan el cálculo de la tasa de descuento (Ks = 17.6% y financiarlo le cuesta a la empresa un promedio (Kwacc) del 17.6%. la empresa “H” ha tenido resultados poco alentadores. De esta forma la tasa de descuento sería de 25. al darse cuenta de la diferencia en los resultados operativos de ambas organizaciones. Esta circunstancia debió haber sido tomada en cuenta al momento de obtener la tasa de descuento de la empresa “H”.95) es la correcta debido a que es la que más se parece operativamente a la compañía “H” en estudio. existe una gran diferencia en los resultados operativos de ambas organizaciones.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo En el ejemplo de la empresa “H”.6%). Argumenta que mientras que la compañía “X” ha sido muy exitosa en los últimos años. de la empresa “X” y del mercado. Comenta que si bien es cierto que la beta de la empresa “X” (beta = 0. Una posible solución sería agregar.44%) una vez ajustada por el riesgo financiero cuando únicamente se utiliza capital para financiar el proyecto. lo cual lo lleva a declinar la invitación que le hacen para participar como socio.

es financiado mediante un préstamo con una tasa de interés del 20%.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Las decisiones en los negocios están basadas en supuestos. Inclusive si la empresa “H” estuviera altamente endeudada. el banco no estaría dispuesto bajo ninguna circunstancia a correr un riesgo financiero tan alto. Sin embargo. ¿En qué forma se incorpora el riesgo dentro del análisis? La tasa de interés (Kd* = 20%) que cobra un banco. No es el mismo riesgo operar un negocio dedicado a la fabricación y venta de zapatos. El riesgo financiero de una empresa que esté financiada 100% con capital de los accionistas es diferente a otra que esté financiada un 50% con capital y el otro 50% con deuda. al cual se le pide un préstamo para financiar un proyecto. incluye tanto el riesgo operativo como el financiero. 2012. El riesgo operativo surge de la naturaleza misma de los productos que maneja y los mercados que atiende la empresa. Este último caso presenta un riesgo financiero mayor. Se omiten los impuestos por motivos de simplificación y claridad. en lugar de aportaciones de los accionistas.R. El siguiente ejemplo aclara esta situación. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. la experiencia y buen juicio son ingredientes indispensables para determinar cuáles supuestos son sólidos y cuáles no.20 = $ 100). D. En otras palabras. 31 . el riesgo financiero emerge por la forma en que una empresa obtiene sus recursos. El estado de resultados en el primer caso es el de una empresa financiada 100% con capital. que el de otra empresa dedicada a la producción y mercadeo de computadoras. Es seguro que el banco hubiera cobrado una tasa de interés mayor si la empresa “H” hubiera tenido algún grado de endeudamiento (recuerda que esta compañía está financiada 100% con capital). La competencia y la tecnología requerida en los procesos productivos son diferentes. En la empresa financiada 100% con capital de los accionistas no existe ningún problema por el incumplimiento en el pago de los servicios de la deuda. En cambio en el caso de la empresa apalancada (50% deuda y 50% capital) este problema está latente. Por otra parte. En el segundo caso es la misma empresa financiada un 50% con deuda y un 50% con capital. También se muestra el pasivo y capital de ambas situaciones al inicio del período. Si el proyecto de inversión de la empresa “H”. El interés está calculado aplicando al nivel de pasivos la tasa de interés ($500 x . es posible que el préstamo le fuera negado.

50% capital $700 300 200 200 100 100 70 170 120 $50 Financiada al 100% Pasivo (Kb = 20%) Capital 0 1000 Financiada 50% deuda . salvo que no existe utilidad neta. 2012.R.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Financiada al 100% (+) Ventas (-) Costo de ventas (*) (-) Gastos de operación (*) (=) Utilidad de operación (-) Intereses (=) Utilidad neta (+) Depreciación (=) Flujo de efectivo (-) Pago de deuda (=) Flujo después deuda $700 300 200 200 0 200 70 270 0 $270 Financiada 50% deuda .50% capital $500 300 200 0 100 (100) 70 30 120 $(150) (*) Incluye $ 70 de depreciación. la empresa puede absorber perfectamente la disminución en las ventas debido al riesgo operativo que afronta. En el segundo caso. Puede seguir operando perfectamente el siguiente año. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. proveedores y empleados. la empresa es incapaz de liquidar los intereses y el pago de pasivo. La empresa puede afrontar perfectamente la situación. 32 .50% capital 500 500 ¿Qué pasaría si las ventas disminuyeran a un nivel de $500? En el primer caso. D. Al no tener riesgo financiero termina el ejercicio sin utilidad y con un flujo de efectivo positivo de $ 70. El flujo de efectivo después del pago de la deuda es el siguiente bajo esta circunstancia. no pasa nada. No tiene problema alguno con clientes. Financiada al 100% (+) Ventas (-) Costo de ventas (*) (-) Gastos de operación (*) (=) Utilidad de operación (-) Intereses (=) Utilidad neta (+) Depreciación (=) Flujo de efectivo (-) Pago de deuda (=) Flujo después deuda $500 300 200 0 0 0 70 70 0 $70 Financiada 50% deuda . Podrás observar que en el primer caso (100% capital).

en la segunda situación (50% deuda . D. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. situación que le acarreará problemas con clientes. la empresa es incapaz de liquidar intereses y el pago de capital que vence durante el año. a seguir ignorando la existencia de un factor tan importante como es el riesgo.50% capital). Finaliza el ciclo operativo con un faltante de efectivo de $150. Estudiamos un modelo que incorpora el riesgo en la valuación de proyectos a través de ajustar la tasa de descuento de un proyecto. empleados y el banco que otorgó el crédito. Conclusión El riesgo es uno de los temas más complejos y difíciles en las finanzas modernas. proveedores. Es la intención de este curso darte una herramienta que puedas utilizar en la vida práctica.R. Si actualmente el riesgo no está siendo incorporado dentro del análisis de una decisión de inversión.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Por el contrario. El valor del modelo estudiado debe ser juzgado mediante una comparación. 2012. La presencia del riesgo financiero la deja en una condición difícil de afrontar. es preferible la aplicación del modelo CAPM. 33 . aun y con todas sus limitaciones.

si la información que se le alimente es de dudosa calidad. es necesario conseguir y ordenar las estimaciones de ingresos. en forma explícita se ajusta por el riesgo. costos e impuestos en los que se apoya el análisis de evaluación de proyectos.R. Los modelos y estructuras que hemos estudiado nos garantizan la información indispensable que debemos de reunir para evaluar un proyecto. Por una parte. se logran reunir los ingredientes necesarios para efectuar una evaluación seria y confiable. No obstante. 34 . 2012. © Universidad TecVirtual del Sistema Tecnológico de Monterrey | México. De qué sirve tener a la mano el software más completo y sofisticado para valuar un proyecto. D. es indispensable calcular la tasa de descuento que permita efectuar la evaluación del proyecto. Si en el proceso de obtener la tasa de descuento.Evaluación de proyectos de inversión a largo plazo Conclusión del curso Los dos temas estudiados en el presente curso son fundamentales para evaluar proyectos de inversión. Una voz de alerta es obligada. Por la otra. la calidad de los datos es de vital importancia. La solidez de los resultados depende de la confiabilidad de la información procesada.