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2

EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
Me ivavgvra. eí aía cov tv. bra¸o.
Qve ve acogev, ve .aírav, ve cov.veíav
Deí evpv;e aeí tievpo reíocí.ivo
Dovae .ovo. eí var y eí varegavte.
]orge Cviííév. Ma. tievpo
´e babía vvcbo ae aepo.itar covfiav¸a,
pero vaaie aice qvé ivteré. te pagav.
Qvivo. Mavoío, ev ...y yo aigo
2.1 ANÁLISIS DE RENTABILIDAD
En este capítulo se estudiará el problema que se plantea el decisor al
enfrentarse con flujos de dinero que ocurren en diferentes períodos. Para
cualquier persona es muy claro, intuitivamente, que el individuo tiene
preferencia por consumir ahora y no posponer ese consumo; también es
muy claro para cualquier individuo que se prefiere tener una suma de
dinero hoy y no tener que esperar un cierto tiempo para poder contar
con la misma cantidad de dinero ofrecida para hoy. Sobre esta base, se
desarrolla lo que se conoce como matemáticas financieras, que bien po-
dría llamarse aritmética financiera. Para el manejo de esta herramienta
sólo es necesario aplicar las operaciones básicas de la aritmética, algo de
sentido común y cierta capacidad de análisis de situaciones.
En el estudio de este tema se pueden identificar tres niveles de com-
prensión:
1. Conceptual
2. Operativo o instrumental
3. Situacional
El primer nivel se relaciona con el entendimiento de los conceptos bá-
sicos de interés, tasa de interés, equivalencia y reglas de decisión de méto-
dos basados en los anteriores conceptos. El segundo nivel tiene que ver
con el uso de fórmulas y funciones preestablecidas, las cuales, por lo
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DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 31
general, se encuentran en las hojas de cálculo electrónicas, como Excel,
Lotus, Q-Pro
1
, etcétera. Por último, está la comprensión situacional que
tiene que ver con la descripción de la realidad que se desea analizar; por
ejemplo, las cláusulas de un contrato o de un pagaré o la descripción de
una situación que se desea cambiar y para lo cual se tienen alternativas
de solución. La experiencia indica que muchos se desaniman ante la difi-
cultad del tercer nivel de comprensión y asocian esa dificultad con el tema
mismo, o sea los niveles de comprensión conceptual y operativa. El tercer
nivel se domina con la práctica y con el ejercicio de enfrentarse a múltiples
situaciones para analizarlas. Es cuestión de tiempo y de paciencia.
2.2 EL CONCEPTO DE EQUIVALENCIA
Uno de los fundamentos de la economía es la sicología. El compor-
tamiento del individuo en relación con sus decisiones, comportamiento
de consumo y ahorro, es el elemento básico del estudio de la ciencia
económica. Por ejemplo, los individuos obtienen satisfacción al consu-
mir –por consumir lo más pronto posible–, y puede cambiar consumo
actual por consumo futuro, siempre que la utilidad o satisfacción que
obtenga de este último sea al menos equivalente, no necesariamente
igual a la del consumo actual. Este es uno de los temas fundamentales
de la microeconomía.
La gente tiene una preferencia subjetiva a consumir hoy; por lo tan-
to, la postergación de un consumo actual implica la exigencia de una
mayor cantidad de consumo futuro, para alcanzar una satisfacción
equivalente. Cuando esta necesidad compulsiva de consumir se inhibe,
se produce una insatisfacción que de alguna manera debe compensar-
se; esa compensación la recibe el individuo al disponer de mayor capa-
cidad de consumo en el futuro. Con ello se llega fácilmente a la
conclusión que ya no se pueden sumar unidades monetarias de dife-
rentes períodos, porque no son iguales.
Cuando se introduce el concepto de inversión, o sea que un indivi-
duo ahorra o invierte $1 para obtener más de $1 al final de un período,
se encuentra que invertirá hasta cuando el excedente que le paguen
por su dinero, no sea menor que la que el individuo asigna al sacrificio
de consumo actual, o sea, a la tasa a la cual está dispuesto a cambiar
consumo actual por consumo futuro.
Un modelo matemático que representa estas ideas, consiste en la
siguiente ecuación:
F=P +compensación por aplazar consumo (2.1)
Donde:
F = Suma futura poseída al final de n períodos.
P = Suma de capital colocado en el instante 0.
1
Excel es una marca registrada por Microsoft; Lotus y Q-Pro son marcas regis-
tradas por IBM.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:47 a.m. 31
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 32
Este modelo y los párrafos anteriores permiten introducir un con-
cepto de mucha importancia: el de equivalencia. Se dice que dos sumas
son equivalentes, aunque no iguales, cuando a la persona le es indife-
rente recibir una suma de dinero hoy (P) y recibir otra diferente (F)
mayor al cabo de un período. En microeconomía esta situación se mide
con la tasa marginal de sustitución en el consumo. Esta relación es la
base de todo lo que se conoce como matemáticas financieras.
Esta diferencia entre P y F responde por el valor que le asigna el
individuo al sacrificio de consumo actual y al riesgo que percibe y asu-
me al posponer el ingreso.
El concepto de equivalencia implica que el valor del dinero depende
del momento en que se considere, esto es, que un peso hoy, es diferen-
te a un peso dentro de un mes o dentro de un año.
2.3 INTERÉS Y TASAS DE INTERÉS
Al hablar de equivalencia se ha involucrado –en forma implícita– un
monto de interés que se puede representar como una fracción de la
suma en el período inicial (hoy) o como un porcentaje i%, en general,
diferente de cero. El concepto de interés, sin ser intuitivo, está profun-
damente arraigado en la mentalidad de quienes viven en un sistema
capitalista. Es un conocimiento nocional, producto de la socialización,
por eso no es totalmente intuitivo, es intuición socializada.
No se necesita formación académica para entender que cuando se
recibe dinero en calidad de préstamo, es justo pagar una suma adicio-
nal al devolverlo. La aceptación de esta realidad económica es común a
todos los estratos socioeconómicos.
Para mostrar lo popular del concepto, se puede citar a la Enciclope-
dia Salvat Diccionario
2
, que define interés así:
Provecho, ganancia, utilidad [...]. Lucro producido por el capital [...].
El interés puede definirse, en una primera aproximación a su con-
cepto, como el precio pagado en dinero, por el uso del dinero de
otro. En economía, el interés se liga a los conceptos de capital,
tiempo y riesgo; desde esta óptica puede ser considerado como la
compensación que el poseedor del dinero recibe [...] por la cesión a
otros [y] por la utilización durante un período [...] de un capital
determinado, empleo que en sí mismo, es siempre arriesgado.
En otras palabras, el interés, I, es la compensación que reciben los
individuos, firmas o personas naturales, por el sacrificio en que incurren
al ahorrar una suma P. El mercado le brinda al individuo (persona o
firma) la posibilidad de invertir o la de recibir en préstamo; el hecho de
que existan oportunidades de inversión o de financiación hace que exista
el interés. Este fenómeno económico real, se mide con la tasa de inte-
rés, i, la cual, a su vez, se representa por un porcentaje. Este porcentaje
se calcula dividiendo el interés I recibido o pagado por período, entre el
monto inicial, P; de modo que la tasa de interés será:
2
Enciclopedia Salvat Diccionario, Salvat Editores, Barcelona, tomo 7, 1975, p.
1817.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:47 a.m. 32
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 33
P
I
i ·
(2.2)
Es decir, el interés es la compensación que reciben los individuos,
firmas o personas naturales, por el sacrificio en que incurren al aho-
rrar.
Retomando el concepto de equivalencia, el modelo que lo expresa se
puede redefinir así:
F= P + compensación por aplazar consumo
F=P +Pi =P(1+i) (2.3)
y se puede generalizar para cualquier número de períodos, n, así,
( )
n
i P F + · 1
(2.4)
o también,

( )
n
i
F
P
+
·
1
(2.5)
Esta expresión es fundamental en el análisis de los movimientos de
dinero. A partir de esta fórmula se deducen todas las fórmulas de inte-
rés que se utilizan para hallar la equivalencia entre sumas de dinero en
el tiempo; en realidad, no se necesitaría conocer más que esto. Las
fórmulas ya mencionadas son derivaciones de la anterior, y su uso y
deducción son nada más que buenos ejercicios de aritmética. Se dice,
entonces, que P es el valor descontado o valor presente de una suma
futura F.
La tasa de interés que establece esta equivalencia se llama tasa de
descuento (discount rate o hurdle rate, en inglés) o tasa de rentabilidad
mínima aceptable; algunos autores prefieren utilizar el nombre de costo
o tasa de oportunidad; más adelante se estudia este punto con detalle y
se define la forma de determinarla.
La tasa de descuento no debe confundirse con el porcentaje de des-
cuento que puede recibir quien compra un producto o quien compra
un título valor (bonos, por ejemplo) a descuento. La tasa de descuento
se determina considerando el costo del dinero para el decisor; esto es,
lo que paga por recibir dinero prestado, o lo que deja de ganar por el
dinero que tiene. A este último costo se le denomina costo de oportuni-
dad y aquí se utilizará el nombre de tasa de descuento. Esta tasa de
interés es la que se utiliza para hacer cálculos que permiten evaluar la
bondad de una inversión. Este tema se tratará con más detalle en el
capítulo 5.
EJEMPLO 1
Alguien entrega hoy una suma P por valor de $1.000 a un amigo y al
cabo de un año (n) éste le devuelve un valor F de $1.300. Si esta perso-
na no intentaba ganar dinero con el amigo, pero tampoco perder, por-
3 cap2.p65 05/02/04, 10:47 a.m. 33
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 34
que la tenía depositada en una cuenta de ahorros que producía 30%,
con el amigo se dice que es indiferente entre $1.000 hoy y $1.300 des-
pués de un año. O sea que estas dos sumas de dinero son equivalentes,
porque al año se han recibido 1.000 + i x 1.000 es decir $1.300, dado
que la tasa de interés i% a la cual prestó, fue del 30%.
2.3.1 COMPONENTES DE LA TASA DE INTERÉS
Se puede considerar que la magnitud de la tasa de interés corriente,
o sea la que se encuentra en el mercado (la que usan los bancos o
cualquier otra entidad financiera) tiene tres componentes o causas: la
inflación, el riesgo y la tasa real de interés. Esta descomposición es
muy útil para entender los capítulos 5, 6 y 7. En el capítulo 5, para
entender el elemento riesgo en las diferentes tasas que allí se estudian;
en el capítulo 6, para entender las proyecciones de los estados finan-
cieros, y en el capítulo 7, el análisis de proyectos en inflación.
2.3.1.1 LA INFLACIÓN
El efecto de la inflación, más precisamente las expectativas de infla-
ción, son un efecto propio de la economía, donde se presenta el proble-
ma de decidir entre alternativas de inversión. La inflación es una medida
del aumento del nivel general de precios, medido a través de la canasta
familiar; su efecto se nota en la pérdida del poder adquisitivo de la
moneda. Esto significa que cuando hay inflación cada vez se puede
comprar menos con la misma cantidad de dinero. A mayor inflación,
mayor tasa de interés. Para corroborar la relación entre inflación y tasa
de interés corriente se puede citar a Bolten (1976, 369-371), quien al
analizar la relación entre algunos indicadores económicos y las tasas
de interés y en particular con la inflación, dice, refiriéndose a los Esta-
dos Unidos:
La relación entre la inflación y la tasa de interés parece ser más
consistentemente confiable que la de los otros factores de la de-
manda estudiados hasta aquí, aunque las otras relaciones han
sido útiles para construir todo el perfil del mercado. Entre media-
dos de 1965 y fines de 1966 las crecientes tasas de inflación [...]
[estuvieron acompañadas] por tasas de interés crecientes [...] Cuan-
do las tasas de inflación descendieron a fines de 1970, las tasas
de interés disminuyeron de nuevo. El resurgimiento de la rápida
inflación de principios a mediados de 1971 y el subsecuente amor-
tiguamiento a fines de ese año se puede localizar en las tasas de
interés, que también subieron y luego bajaron de manera notable.
En 1973 y 1974 la históricamente elevada inflación dio lugar al
rápido aumento de las tasas de interés.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 34
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 35
La relación entre los factores de oferta y demanda y las tasas de
interés, así como la confiabilidad de las relaciones esperadas du-
rante el decenio 1965-1974, se resumen a continuación.
lactor 1965 - 19¯4 Relación esperada Coníiabilidad
Perspecti·as de inílación Al aumentar el íactor
aumenta la tasa de interés
Lxacta el ¯5°
de las ·eces
generalmente
con retraso
Otra evidencia:
La Fed pondera medio punto. La amenaza de inflación empuja las
tasas de interés.
Las últimas informaciones sobre inflación en Estados Unidos au-
mentan las posibilidades, si bien no la certeza, de que la Reserva
Federal eleve nuevamente las tasas de interés en medio punto
porcentual cuando sus autoridades se reúnan.
[...]
Distintos informes dados a conocer ayer por el gobierno mostraron
fuertes alzas durante el primer trimestre, en uno de los índices de
precios más importantes para los economistas y en los costos la-
borales
3
.
En Colombia, el efecto de la inflación como componente de las tasas
de interés, se reconoce con la corrección monetaria de la Unidad de
Poder Adquisitivo Constante, UPAC, hasta 1999. A partir del 2000 esto se
reconoce con la Unidad de Valor Real UVR. Sin embargo, para 1998, la
forma de calcular la corrección monetaria —un porcentaje de la DTF (DTF
es la tasa promedio de captación a 90 días de los bancos, corporaciones
financieras, corporaciones de ahorro y vivienda y compañías de
financiamiento comercial, divulgadas semanalmente por el Banco de la
República)— resultó a veces en una cifra absurda, puesto que la com-
ponente inflacionaria terminó siendo mayor que la misma inflación.
Esta fue una de las causas de la crisis del sistema UPAC. Una rápida
exploración a los valores de las tasas de interés libres de riesgo del
mercado de algunos países, en la tabla 2.1, muestra la influencia de la
inflación sobre la tasa de interés.
3
Schlesinger, Jacob M. en The Wall Street Journal. La Fed pondera medio punto, The
Wall Street Journal Americas. El Tiempo, 26 de abril de 2000, p 12A.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 35
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 36
TABLA 2.1 Tasas de inflación e interés de algunos países 1997
País 1asa de
inílación
anual °
1asa de interés
anual °
País 1asa de
inílación
anual °
1asa de
interés
anual °
Alemania 1,6 5,41 lungría 18,¯ 20,11
Argentina 0,9 ¯,00 India 9,2 6,83
Australia 1,6 6,48 Indonesia 5,0 12,63
Austria 2,0 5,58 Israel 8,4 10,49
Bélgica 1,8 5,51 Italia 2,0 6,42
Brasil 5,9 21,00 Japón 1,2 2,25
Canada 1,8 5,80 Malasia 2,2 8,12
Chile 5,3 10,69 México 20,4 1¯,¯0
China 2,8 9,90 Polonia 15,3 25,33
Colombia 18,¯ 22,55 Portugal 1,8 5,60
Corea del Sur 4,0 12,05 Rep. Checa 6,8 15,3¯
Dinamarca 2,2 5,89 Rusia 14,5 36,00
Lspana 2,1 6,01 Singapur 1,6 4,34
Lstados Unidos 2,6 6,05 Suecia 0,8 6,29
lilipinas 4,8 12,00 Suiza 0,8 3,41
lrancia 1,4 5,28 Suraírica 8,8 15,03
Gran Bretana 2,¯ 6,96 1ailandia 4,4 18,00
Grecia 5,5 11,¯0 1aiwan 1,8 6,80
lolanda 2,3 5,39 1urquía ¯8,0 80,00
long Kong 5,4 ¯,24 Venezuela 43,5 20,93
Fuente: The Economist, 2 de agosto de 1997, p. 80-82.
*Países clasificados como emergentes; tasa de interés: de corto plazo.
Para los demás países, rendimientos de los bonos del gobierno.
La relación que se presenta en la tabla 2.1 se aprecia en la gráfica 2.1.
GRÁFICA 2.1 Tasa de interés frente a tasa de inflación
Tasa de interés anual frente a inflación
y = 0,8457 x + 5,7254
R
2
= 0,8069
0
20
40
60
80
100
0 20 40 60 80 100
Tasa de inflación %
Debe distinguirse entre inflación, devaluación y depreciación, términos
que muchas personas utilizan indistintamente. La inflación, como se dijo,
tiene que ver con el cambio en el nivel general de precios de los artículos que
componen una canasta de consumo (canasta familiar); la devaluación se
refiere al precio de una divisa extranjera (en Colombia es el dólar de los
Estados Unidos), y la depreciación es un concepto contable, que trata de
medir, entre otras cosas, el desgaste de un bien debido a su uso.
Tener en cuenta la inflación es muy importante cuando se trata de
determinar los niveles de las tasas de interés futuras (capítulo 6) y
evaluar inversiones en inflación (capítulo 7).
1
a
s
a

d
e

i
n
t
e
r
é
s

°
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 36
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 37
2.3.1.2 EL RIESGO
El efecto del riesgo es intrínseco al negocio o inversión donde se coloca
el dinero o capital; a mayor riesgo, mayor tasa de interés. El riesgo es
producido por diversos factores: la inflación futura, la inestabilidad eco-
nómica y política, la proliferación de normas que hacen inestable la situa-
ción de los inversionistas, la devaluación, etc. El elemento riesgo en la
tasa de interés es muy importante en el reconocimiento de las tasas de
interés que esperan obtener los inversionistas (capítulo 5), en la proyec-
ción de las tasas de interés cuando se estructura un proyecto o inversión
futura (capítulo 6) y cuando se trata de evaluar el riesgo de una inversión.
2.3.1.3 TASA DE INTERÉS REAL
El interés real o la productividad en su uso es un efecto intrínseco
del capital, independiente de la existencia de inflación o riesgo. Refleja
también la abundancia o escasez de dinero en el mercado (grado de
liquidez del mercado) y la preferencia que tengan los ahorradores por la
liquidez, o sea, la disponibilidad de dinero en efectivo para consumo.
La relación de estos componentes para determinar la tasa de interés
corriente, no es aditiva, sino multiplicativa, o sea que la tasa de interés
corriente, se puede expresar así:
i
c
= (1+i
r
)(1+i
f
)(1+i
p
)-1 (2.6)
Donde:
i
c
= Tasa de interés corriente
i
r
= Tasa de interés real
i
f
= Tasa de inflación
i
p
= Componente de riesgo
Hay quienes proponen, al analizar las consecuencias de la utiliza-
ción del capital en términos de dinero, que se deben deflactar o reducir
las consecuencias a unidades monetarias constantes. Al hacer esto y
utilizar, además, una tasa no deflactada de interés se estará teniendo
en cuenta dos veces el efecto de la inflación. Esto se estudia en detalle
en otro capítulo. Obviamente, como se sugiere en el párrafo anterior,
en una economía inflacionaria debe tenerse en cuenta el precio actual
de los activos o capital comprometido.
Se debe ser muy cuidadoso al establecer tasas de interés corriente, pues
no se deben confundir con tasas de interés con subsidio, ni lo contrario,
tasas de interés de usura o agio. Ejemplos de las primeras son los créditos
de fomento; ejemplo de las segundas, las tasas de interés que muchas veces
tienen que pagar las clases menos favorecidas y aun las pequeñas empre-
sas y microempresas, el 5% al 7% mensual. Es posible encontrar situacio-
nes coyunturales en las que la tasa de interés real es negativa, o sea que la
tasa de interés corriente es menor que la inflación (véase la tabla 2.2).
Esta noción de componentes es pertinente para descomponer, más
que para componer la tasa de interés comercial, i
c
. Esto es, que a partir
de una determinada tasa de interés comercial i
c
, conociendo una o dos
componentes, se puede determinar la tercera. Por ejemplo, si se conoce
la inflación, i
f,
y se tiene una tasa de interés libre de riesgo, se puede
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 37
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 38
determinar el interés real, i
r
; si se conoce la componente inflacionaria,
i
f
y la tasa de interés real, i
r
, se puede calcular la magnitud del riesgo,
percibido por quien fijó la tasa de interés comercial.
Sin embargo, cuando se hacen proyecciones para evaluar alternati-
vas de inversión, es recomendable proyectar las componentes (inflación,
tasa real y riesgo) para calcular el valor futuro de una tasa de interés. Un
caso de composición de la tasa de interés, es el de las corporaciones de
ahorro y vivienda en Colombia, que cobran y estipulan por separado la
corrección monetaria (inflación i
f
) y el interés real, i
r;
se puede considerar
que debido a todos los mecanismos de protección –codeudores, seguros,
hipotecas– estas tasas deberían ser libres de riesgo, i
p
. Por ejemplo, si se
utilizan los datos de la tabla 2.1, se puede calcular el monto de la tasa de
interés real en esos países, utilizando la siguiente expresión, que se de-
duce de la relación entre los componentes, recordando que i
p
=0,
( ) 1 ) 1 ( 1 − + + ·
f r c
i i i (2.7)
Entonces,
( )
( )
1
1
1

+
+
·
f
c
r
i
i
i
(2.8)
TABLA 2.2 Tasas de inflación e interés corriente y real de algunos países
País 1asa de
inílación
anual °
1asa de
interés
anual °
1asa de
interés
real °
País 1asa de
inílación
anual °
1asa de interés
anual °
1asa de
interés
real °
Alemania 1,6 5,41 3,¯5 lungría 18,¯ 20,11 1,19
Argentina 0,9 ¯,00 6,05 India 9,2 6,83 -2,1¯
Australia 1,6 6,48 4,80 Indonesia 5,0 12,63 ¯,2¯
Austria 2,0 5,58 3,51 Israel 8,4 10,49 1,93
Bélgica 1,8 5,51 3,64 Italia 2,0 6,42 4,33
Brasil 5,9 21,00 14,26 Japón 1,2 2,25 1,04
Canada 1,8 5,80 3,93 Malasia 2,2 8,12 5,¯9
Chile 5,3 10,69 5,12 México 20,4 1¯,¯0 -2,24
China 2,8 9,90 6,91 Polonia 15,3 25,33 8,¯0
Colombia 18,¯ 22,55 3,24 Portugal 1,8 5,60 3,¯3
Corea del Sur 4,0 12,05 ¯,¯4 República
Checa
6,8 15,3¯ 8,02
Dinamarca 2,2 5,89 3,61 Rusia 14,5 36,00 18,¯8
Lspana 2,1 6,01 3,83 Singapur 1,6 4,34 2,¯0
Lstados Unidos 2,6 6,05 3,36 Suecia 0,8 6,29 5,45
lilipinas 4,8 12,00 6,8¯ Suiza 0,8 3,41 2,59
lrancia 1,4 5,28 3,83 Sudaírica 8,8 15,03 5,¯3
Gran Bretana 2,¯ 6,96 4,15 1ailandia 4,4 18,00 13,03
Grecia 5,5 11,¯0 5,88 1aiwan 1,8 6,80 4,91
lolanda 2,3 5,39 3,02 1urquía ¯8,0 80,00 1,12
long Kong 5,4 ¯,24 1,¯5 Venezuela 43,5 20,93 -15,¯3
Fuente: The Economist, 2 de agosto de 1997, p. 80-82.
* Países clasificados como emergentes; tasa de interés: de corto plazo. Para
los demás países, rendimientos de los bonos del gobierno.
** Cálculos del autor.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 38
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 39
Según la tabla 2.2, las tasas reales se encuentran, en muchos ca-
sos, alrededor del 5%-7%; las variaciones pueden responder a situacio-
nes de abundancia o escasez de dinero, o a medidas de control
administrativo, por parte del gobierno.
En una exploración a las tasas de interés libres de riesgo (títulos de
tesorería del gobierno colombiano, TES) entre abril de 1995 y julio de
1999 se encuentra que la tasa de interés real no es constante. Una
interpretación que se le puede dar a este hecho es que aun en las tasas
de bonos libres de riesgo existe algún grado de éste, probablemente
asociado a la inflación. Esto se puede apreciar en la siguiente tabla.
TABLA 2.3 Comportamiento de la tasa real de interés en Colombia
A 6 meses A 1 ano A 2 anos A 3 anos
Maximo 31,13° 26,30° 1¯,2¯° 12,9¯°
Mínimo -5,26° 2,33° ¯,29° 8,¯9°
Promedio 10,39° 10,91° 9,¯9° 10,33°
Des·iación estandar 8,¯5° 6,80° 1,91° 1,40°
Coeíiciente de ·ariación 1,19 1,61 5,12 ¯,39
Gráficamente, el comportamiento de las tasas, según los períodos
de maduración de los bonos TES, se aprecia en la gráfica 2.2
GRÁFICA 2.2 Comportamiento de la tasa real 1995-1999
Por otro lado, también se encontró que existe una alta correlación
entre la tasa real y la tasa de inflación. Esto ratifica la idea de que las
tasas reales, por su alta variación (véase gráfica 2.2) contienen algún
grado de riesgo asociado a la inflación. La tasa de inflación que se
utilizó en este análisis fue la correspondiente al Índice de Precios al
Consumidor, IPC, con un año de anticipación, bajo el supuesto de que
en las tasas de interés la inflación que queda involucrada es la expecta-
tiva de inflación.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 39
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 40
2.3.2 CÓMO OPERA LA RELACIÓN ENTRE LOS COMPONENTES
La interacción de los componentes de la tasa de interés se puede
asimilar a lo que ocurre con la devaluación y las tasas de interés en
países con devaluación.
Supóngase que se cuenta con un millón de pesos, que el precio del
dólar es hoy de $1.000, que se prevé una devaluación de 20% anual. Si
se puede convertir un millón de pesos en dólares e invertirlo al 10%
anual en los Estados Unidos, al regresar los dólares un año después,
¿qué porcentaje se habrá obtenido en la transacción?
Hoy
Hoy + un año
s1.000.000

lo cual resulta en s1.320.000

Se cambian a dólares al precio
de

suma en dólares que se cambia a pesos al

s1.000,USs
lo cual resulta en

i
de·
~20°


precio de s1.200,USs
USs1.000
que in·ertidos a

i
dura
~10°


se con·ierten en
USs1.100
Interés obtenido por el inversionista: 32%. Este ejemplo ilustra, por
analogía, la idea anterior, ya que la relación entre interés en moneda
blanda, i
blanda
, (tasa de interés en Colombia), tasa de interés en moneda
dura, i
dura
, y devaluación, i
dev
, está dada por la siguiente expresión:
( ) 1 1 ) 1 ( − + + ·
dev dura blanda
i i i (2.9)
De esta expresión se puede deducir la tasa en moneda dura, cuando
el proceso es inverso; cuando en el ejemplo se tienen dólares y se in-
vierte en pesos. Estas expresiones se conocen como el efecto Fisher.
En este caso,
i
blanda
= 1,1x1,2 –1 = 1,32 – 1= 32%
2.4 DIAGRAMA DE FLUJO DE CAJA
El diagrama de flujo de caja libre consiste en un modelo gráfico que
se utiliza para representar los ingresos y desembolsos de dinero a tra-
vés del tiempo. Lo primero que se debe hacer es representar el eje del
tiempo.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 40
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 41
EJEMPLO 2
0 1 2 3 n
Aquí cada número indica el final del período correspondiente. Así, el
número cero indica el momento presente, o sea cuando el decisor se
encuentra tomando una decisión; el número uno indica el final del
período uno, etcétera. En este eje de tiempo, el período puede ser un
día, un mes, un año o cualquier otra unidad de tiempo.
Los desembolsos o egresos, convencionalmente se expresan con una
flecha hacia abajo; los ingresos, con una flecha hacia arriba; al escribir
un desembolso o egreso, en una hoja de cálculo, debe respetarse el
signo, o sea, se debe escribir con signo menos.
En la práctica se utiliza el nombre flujo de caja, para nombrar al flujo
o pronóstico de efectivo o de fondos; este informe mide el nivel de liqui-
dez, o sea, la disponibilidad de dinero al final de cada período. Sin em-
bargo, aquí se utilizará el nombre flujo de caja libre para denominar los
ingresos y egresos netos de un proyecto de inversión y al instrumento
que permite medir la liquidez, se le denominará flujo de tesorería.
Los desembolsos o egresos convencionalmente se expresan con una
flecha hacia abajo.
EJEMPLO 3
1.000
1.500
500
0 1 2 3 4 5 6
O sea que se efectúan desembolsos al final del instante cero (hoy)
por $1.000, al final del período dos, por $1.500 y al final del período
seis por $500.
Los ingresos, convencionalmente, se representan por flechas hacia
arriba.
1.000
1.500
0 1 2 3 4 5
600
En este caso se indica que en el instante 0 (final del período, hoy) se
reciben $1.000, en el tres, $1.500, y en el cinco, $600. De esta manera
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 41
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 42
se puede expresar en forma gráfica y sencilla una inversión de recursos
en una fecha determinada y los ingresos o beneficios que produzca en
otro período.
EJEMPLO 4
1.500
1.000
1 2 3 4 5
Esto indica que una persona deposita $1.000 y después de 5 meses
recibe $1.500.
Una forma de comparar sumas de dinero en diferentes instantes
consiste en reducirlas a sumas equivalentes. Para este fin se han desa-
rrollado fórmulas, las cuales se presentan a continuación.
2.5 INTERÉS SIMPLE E INTERÉS COMPUESTO
La tasa de interés puede considerarse simple o compuesta. El inte-
rés simple ocurre cuando éste se genera únicamente sobre la suma
inicial, a diferencia del interés compuesto, que genera intereses sobre
la suma inicial y sobre aquellos intereses no pagados que ingresan o se
suman al capital inicial.
EJEMPLO 5
1.000 pesos de hoy (P) prestados al interés simple del 2% mensual
(i%), durante dos meses (n) producen 1.000 x 0,02 más 1.000 x 0,02 o
sea $40 al final de dos meses (F=1.040); en cambio, esos mismos
$1.000 (P) prestados a interés compuesto (i%) producirán 1.000 x 0,02
en el primer mes o sea, $20 y al final del segundo mes, producirán
1.020 x 0,02 o sea, $40,40 (F=1.040,40).
La tabla 2.4, que ilustra el valor acumulado de una suma de dinero
invertida a interés simple y a interés compuesto, permite aclarar estas
ideas.
TABLA 2.4 Valor acumulado de una suma de dinero
Mes Capital
s
1asa de interés
simple 2° ¸s,
1otal
s
1asa de interés compuesto 2° ¸s, 1otal
s
1 1.000 20 1.020 20 1.020
2 1.000 20-20 1.040 20-¸1.020x0,02, 1.040,40
3 1.000 20-20-20 1.060 40,40-¸1.040,40x0,02, 1.061,21
4 1.000 20-20-20-20 1.080 61,208-¸1.061,208x0,02, 1.082,43
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 42
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 43
A partir de la tabla 2.3 y recordando la aritmética básica, se puede gene-
ralizar el comportamiento del interés compuesto, y en particular de la suma
total, así: (1+i)
n
. El valor final de 1.082,43 que aparece en la esquina inferior
derecha en la tabla anterior, es igual a 1.000 x (1,02)
4
. Cuando se estudió el
concepto de equivalencia, se dijo que F=P(1+i), y que esto se puede generali-
zar, según lo que se concluye de este ejemplo, como F=P(1+i)
n
.
En otras palabras, el monto del interés simple acumulado se calcu-
la como P x i x n, y el monto del interés compuesto acumulado se
calcula como P(1+i)
n
-P.
Como se verá más adelante, la expresión (1+i)
n
establece la relación
entre dos sumas de dinero: P en el instante 0, y F en el período n.
Al trabajar con Excel, se hacen estas sugerencias útiles: dibujar el
diagrama de flujo de caja libre y escribir en celdas los datos que entran
en la función de Excel; y al utilizar el botón Pegar función de Excel 97
(Asistente de funciones en versiones anteriores), introducir las celdas y
no los valores.
2.6 FÓRMULAS DE INTERÉS O FACTORES DE CONVERSIÓN
El desarrollo metódico de estas fórmulas se conoce en la literatura
con el nombre de matemáticas financieras. Aquí se trata de encontrar
una variable entre cinco, dadas tres de ellas, de las cuales una es el
número de períodos (n) o la tasa de interés (i). La condición es que se
mantenga válida la equivalencia entre flujos de caja.
Las variables son:
n = Número de períodos que se analizan (año, mes, día, trimestre, se-
mana, etcétera). Es claro que se trata de períodos iguales. Nombre
como parámetro en la función de Excel nper.
i = Tasa de interés, expresada en porcentaje por unidad de tiempo (año,
mes, día, trimestre, semana, etcétera). Este interés debe ser esti-
pulado por unidad de tiempo igual al período indicado en n. Se
supone interés compuesto. Nombre como parámetro en la función
de Excel, tasa.
P = Suma presente, situada al final del instante cero. Nombre como
parámetro en la función de Excel VA.
F = Suma futura, situada al final del período n. En otros textos usan la
letra S. Nombre como parámetro en la función de Excel VF.
C= Cuota o pago uniforme, situada al final de todos los períodos entre
el 1 y el n. En otros textos se llama A, de anualidad; aquí se prefiere
nombrarla como cuota C, porque es más general. Nombre como
parámetro en la función de Excel pago.
Al escribir estas funciones en el texto, se remplazará el nombre del
parámetro de la función en Excel, por los nombres que aquí se han
indicado.
Entre estas variables se pueden establecer relaciones cuando se
cumplen ciertos patrones; de manera gráfica y resumida son así:
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 43
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 44
1. Se puede transformar una suma de dinero presente P en el instante
0, en una suma de dinero mayor F en el período n y viceversa.
P
F
0
n 0 n
2. Se puede transformar una suma de dinero presente P en el instante
0, en una serie de cuotas uniformes C, que comienzan en el período
1 y terminan en el período n y viceversa.
0 n 0 1
n
C C C C C P
3. Se puede transformar una suma de dinero futura F en el período n,
en una serie de cuotas uniformes C, que comienzan en el período 1
y terminan en el período n y viceversa.
0 n 0 1 n
C C C C C
F
Todas estas transformaciones se pueden hacer a partir de la rela-
ción ya conocida F=P(1+i)
n
y su recíproca P=F/(1+i)
n
.
Las fórmulas para cada caso se describen, con ejemplos, en el Apén-
dice de matemáticas financieras, al final del capítulo.
2.7 RESUMEN DE FUNCIONES DE EXCEL
= == ==VF VF VF VF VF(i;n;;P) (i;n;;P) (i;n;;P) (i;n;;P) (i;n;;P) Convierte una suma presente P al comienzo del pe-
ríodo 1, o sea final del instante 0, en una suma futura F al final
del período n.
= == ==V VV VVA AA AA(i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) Convierte una suma futura F al final del período n en
una suma presente P al comienzo del período 1, o sea final del
instante 0.
= == ==V VV VVA AA AA(i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) Convierte una serie uniforme de valor C, que se inicia
al final del período 1 y termina al final del período n en una
suma presente P al comienzo del período 1, o sea final del ins-
tante 0.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 44
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 45
= == ==P PP PPAGO AGO AGO AGO AGO(i;n;P) (i;n;P) (i;n;P) (i;n;P) (i;n;P) Convierte una suma presente P al comienzo del
período 1, o sea final del instante 0, en una serie uniforme de
valor C, que se inicia al final del período 1 y termina al final del
período n.
= == ==VF VF VF VF VF(i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) (i;n;C) Convierte una serie uniforme de valor C, que se inicia
al final del período 1 y termina al final del período n, en una
suma futura F, al final del período n.
= == ==P PP PPAGO AGO AGO AGO AGO(i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) (i;n;;F) Convierte una suma futura de valor F, situada en
el final del período n, en una serie uniforme de valor C, que se
inicia en el final del período 1 y termina al final del período n.
= == ==T TT TTASA ASA ASA ASA ASA(nper;pago;va;vf;t ipo;i s emilla) = (nper;pago;va;vf;t ipo;i s emilla) = (nper;pago;va;vf;t ipo;i s emilla) = (nper;pago;va;vf;t ipo;i s emilla) = (nper;pago;va;vf;t ipo;i s emilla) =TIR TIR TIR TIR TIR(rango;i  s emilla (rango;i  s emilla (rango;i  s emilla (rango;i  s emilla (rango;i  s emilla) Cal-
cula la tasa de interés que hace equivalentes unos flujos nega-
tivos a unos positivos. Responde a la pregunta ¿a qué tasa de
interés se invirtió un dinero que produjo determinado flujo de
beneficios? Para la función TASA se le debe indicar los parámetros
C, F, P, e i semilla. Para la función TIR se le debe indicar al
programa una tasa de interés inicial (i semilla), con la cual
inicia los cálculos y el rango donde aparecen todos los flujos
que se desean analizar.
= == ==VNA VNA VNA VNA VNA(i;rango) (i;rango) (i;rango) (i;rango) (i;rango) Calcula el valor presente de un flujo de caja libre
a la tasa de interés indicada y lo expresa en unidades moneta-
rias del período inmediatamente anterior al que inicia el rango
que se indicó en la fórmula.
=nper(t asa;pago;va;vf;t ipo;i semilla) =nper(t asa;pago;va;vf;t ipo;i semilla) =nper(t asa;pago;va;vf;t ipo;i semilla) =nper(t asa;pago;va;vf;t ipo;i semilla) =nper(t asa;pago;va;vf;t ipo;i semilla) Encuentra el número de
períodos que se requieren para que una inversión se convierta en
un determinado monto al final de esos períodos, o el número de
cuotas que se requieren para pagar un préstamo con una cuota
determinada o el número de depósitos iguales necesarios para
obtener una cierta suma de dinero al final de los períodos calcula-
dos. En todos los casos se debe estipular una tasa de interés.
En forma abreviada:
Operación Patrón típico ¸a partir de
P, l, C, nper y,o i°,
Patrón no típico
¸irregular,
A suma presente VA VNA
A suma íutura Vl No hay
A cuota uniíorme PAGO No hay
1asa de interés 1ASA 1IR
Número de períodos NPLR No hay
Estos factores se encuentran en calculadoras financieras y otras
hojas electrónicas, de manera que pueden obtenerse con gran preci-
sión y rapidez. También se pueden utilizar tablas de factores de interés
que se encuentran en los libros viejos de matemáticas financieras.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 45
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 46
EJERCICIOS
Resolver los siguientes ejemplos utilizando los siguientes valores de
P, F, C, n e i para hallar lo que se pide en cada numeral. La solución
está en el archivo MATFIN.XLS anunciado en la presentación y que es
parte integral de este texto.
P = $2.000.000
n = 12
C = $200.000
i = 3,00%
F = $5.000.000
1. Calcular el número de períodos, que se demora una inversión P
para convertirse en un valor determinado F, a una tasa de interés i.
2. Calcule el valor futuro F, de una cuota uniforme C, a una tasa de
interés i%, al final de n períodos.
3. Calcule la cuota uniforme C, equivalente a una suma presente P, en
n períodos al i%.
4. Calcule el valor presente de una cuota uniforme durante n perío-
dos, a la tasa de i%.
5. Calcule la tasa de interés i, que hace que una inversión hoy P se
convierta en determinado valor F, al final de n períodos.
6. Calcule el número de cuotas C, que se requieren para obtener una
suma determinada F, a una tasa de interés i%.
7. Calcule la tasa de interés i% que hace equivalentes los flujos positi-
vos y los negativos.
Año 0 1 2 3 4
Flujo $ -10 2 5 6 7
8. Calcule el valor presente del flujo de caja libre entre el año 1 y el 4
a una tasa de interés i%, según los datos anteriores.
2.8 TABLAS DE AMORTIZACIÓN
Una tabla de amortización muestra cómo un pago de una deuda se
divide entre interés y abono o amortización de la deuda; o, si así fuera,
cómo un determinado esquema de abonos o amortizaciones conduce, al
sumarle los intereses, a una cierta cuota o pago. Con una tabla de amor-
tización se puede también determinar el saldo pendiente al final de cada
período. Algo similar puede hacerse con una tabla de capitalización; la
diferencia radica en que en lugar de amortizar (disminuir una deuda), se
capitalizan los ahorros y los intereses que ellos producen y, por ende, se
puede calcular el saldo acumulado del capital ahorrado con sus intereses.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 46
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 47
Se pueden construir tablas de amortización con todos los esquemas de
pago posibles. Tradicionalmente y con la ausencia de medios eficientes de
cálculo, se han reducido las tablas de amortización a unos cuantos esque-
mas: cuotas uniformes o abonos uniformes –como los mencionados en el
ejercicio 3– y, si acaso, a esquemas con períodos de gracia (cuando se
pagan sólo los intereses y no se hace la amortización de la deuda). Con la
ayuda de las hojas de cálculo se pueden hacer esquemas tan variados que
el límite lo impone la imaginación del usuario.
Algunos ejemplos son las cuotas escalonadas que se promocionan
para el pago de deudas de vivienda. El secreto para trabajar estos es-
quemas es hacer depender todas las cuotas futuras de la primera cuo-
ta y construir el modelo en función de esa primera cuota; hecho esto,
hay que encontrar el valor de la primera cuota que haga cero el saldo
final. Esto se puede lograr con una opción de Excel que está en Herra-
mientas del menú y se llama Buscar objetivo.
Escogida esta opción, aparece el siguiente cuadro de diálogo:
En la casilla Definir la celda se indica la celda que nos interesa que
tome cierto valor, por ejemplo, el saldo final. En la casilla con el valor,
se indica el valor que se desea que tome la casilla anterior y en la
casilla para cambiar la celda, se indica la celda que debe ser cambiada
hasta cuando se obtenga el valor deseado.
El análisis de las tablas de amortización se basa en la siguiente
relación que siempre debe cumplirse:
Cuota o pago = amortización o abono + intereses
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 47
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 48
En realidad hay dos clases de tablas de amortización: a) para las
que se define el pago o cuota y b) para las que se define la amortización.
En el primer caso, la amortización se calcula como el pago o cuota
menos los intereses; en el segundo, la cuota se define como la amorti-
zación más los intereses. Lo más importante al construir la tabla de
amortización es su estructura básica, así para casos con pago de inte-
rés vencido:
CASO 1. CUANDO SE FIJA LA CUOTA O PAGO
Saldo inicial Interés Abono Pago Saldo íinal
Saldo íinal del
período
anterior
Saldo inicial por
tasa de interés
Pago menos
interés
Deíinido a
·oluntad
Saldo inicial menos
abono
EJEMPLO 6
Un préstamo de $1.000 al 3% mensual pagadero en 12 meses con
cuotas que se duplican cada dos meses. La primera aproximación po-
dría ser:
Mes Saldo inicial
s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 - 25,00 5,00 1.025,00
2 1.025,00 30,¯5 - 25,¯5 5,00 1.050,¯5
3 1.050,¯5 31,52 - 21,52 10,00 1.0¯2,2¯
4 1.0¯2,2¯ 32,1¯ - 22,1¯ 10,00 1.094,44
5 1.094,44 32,83 - 12,83 20,00 1.10¯,2¯
6 1.10¯,2¯ 33,22 - 13,22 20,00 1.120,49
¯ 1.120,49 33,61 6,39 40,00 1.114,11
8 1.114,11 33,42 6,58 40,00 1.10¯,53
9 1.10¯,53 33,23 46,¯¯ 80,00 1.060,¯6
10 1.060,¯6 31,82 48,18 80,00 1.012,58
11 1.012,58 30,38 129,62 160,00 882,96
12 882,96 26,49 133,51 160,00 ¯49,44
En la hoja de cálculo hay que construir las fórmulas de la columna
Pago de manera que indiquen que la segunda cuota es igual a la prime-
ra, la tercera es el doble de la segunda, la cuarta igual a la tercera y así
sucesivamente.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 48
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 49
Al hacer que el saldo sea cero con Buscar objetivo, el resultado obte-
nido será:
Mes Saldo inicial
s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 -19,46 10,54 1.019,46
2 1.019,46 30,58 -20,04 10,54 1.039,50
3 1.039,50 31,19 -10,10 21,08 1.049,61
4 1.049,61 31,49 -10,41 21,08 1.060,01
5 1.060,01 31,80 10,36 42,16 1.049,65
6 1.049,65 31,49 10,6¯ 42,16 1.038,98
¯ 1.038,98 31,1¯ 53,16 84,33 985,82
8 985,82 29,5¯ 54,¯5 84,33 931,0¯
9 931,0¯ 2¯,93 140,¯2 168,65 ¯90,35
10 ¯90,35 23,¯1 144,94 168,65 645,41
11 645,41 19,36 31¯,94 33¯,30 32¯,48
12 32¯,48 9,82 32¯,48 33¯,30 0,00
El mismo préstamo, pero con un solo pago al final se podría solucio-
nar de la siguiente forma:
Mes Saldo inicial
s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 - 30,00 - 1.030,00
2 1.030,00 30,90 - 30,90 - 1.060,90
3 1.060,90 31,83 - 31,83 - 1.092,¯3
4 1.092,¯3 32,¯8 - 32,¯8 - 1.125,51
5 1.125,51 33,¯¯ - 33,¯¯ - 1.159,2¯
6 1.159,2¯ 34,¯8 - 34,¯8 - 1.194,05
¯ 1.194,05 35,82 - 35,82 - 1.229,8¯
8 1.229,8¯ 36,90 - 36,90 - 1.266,¯¯
9 1.266,¯¯ 38,00 - 38,00 - 1.304,¯¯
10 1.304,¯¯ 39,14 - 39,14 - 1.343,92
11 1.343,92 40,32 - 40,32 - 1.384,23
12 1.384,23 41,53 - 39,53 2,00 1.423,¯6
Al hacer que el saldo sea cero con Buscar objetivo, el resultado obte-
nido será:
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 49
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 50
Mes Saldo inicial
s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 -30,00 0 1.030,00
2 1.030,00 30,90 -30,90 0 1.060,90
3 1.060,90 31,83 -31,83 0 1.092,¯3
4 1.092,¯3 32,¯8 -32,¯8 0 1.125,51
5 1.125,51 33,¯¯ -33,¯¯ 0 1.159,2¯
6 1.159,2¯ 34,¯8 -34,¯8 0 1.194,05
¯ 1.194,05 35,82 -35,82 0 1.229,8¯
8 1.229,8¯ 36,90 -36,90 0 1.266,¯¯
9 1.266,¯¯ 38,00 -38,00 0 1.304,¯¯
10 1.304,¯¯ 39,14 -39,14 0 1.343,92
11 1.343,92 40,32 -40,32 0 1.384,23
12 1.384,23 41,53 1.384,23 1.425,¯6 0
Un ejemplo de cuota o pago escalonado es el de pagar un préstamo
de $1.000 a la tasa del 3% mensual y pagarlo en cuotas que crecen $10
cada mes. El primer esquema sería:
Período Saldo
Inicial s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo
linal s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 -29,00 1,00 1.029,00
2 1.029,00 30,8¯ -19,8¯ 11,00 1.048,8¯
3 1.048,8¯ 31,4¯ -10,4¯ 21,00 1.059,34
4 1.059,34 31,¯8 -0,¯8 31,00 1.060,12
5 1.060,12 31,80 9,20 41,00 1.050,92
6 1.050,92 31,53 19,4¯ 51,00 1.031,45
¯ 1.031,45 30,94 30,06 61,00 1.001,39
8 1.001,39 30,04 40,96 ¯1,00 960,43
9 960,43 28,81 52,19 81,00 908,25
10 908,25 2¯,25 63,¯5 91,00 844,49
11 844,49 25,33 ¯5,6¯ 101,00 ¯68,83
12 ¯68,83 23,06 8¯,94 111,00 680,89
En la hoja de cálculo, la segunda cuota es igual a la primera más
$10, y así sucesivamente.
Para los dos ejemplos, la primera cuota puede tener cualquier valor;
lo importante es que las demás cuotas –de la segunda en adelante–
dependan de la primera; así, cuando se cambie la primera, las demás
cuotas y el resto de la tabla cambiarán también. Esa cuota de la cual
dependen las demás deberá ser un número, no una fórmula, y el resto
debe estar encadenado a esta primera celda por medio de fórmulas.
Habrá que cambiar el valor de la primera cuota hasta cuando el saldo
final sea cero. Esto se puede hacer a mano, pero el computador lo hace
más rápido. Con la opción Buscar objetivo ya mencionada, se define la
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 50
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 51
celda donde está el saldo final de último período con el valor cero, y se
le pide que cambie la celda donde está la primera cuota.
Hecho esto, se obtiene el siguiente resultado:
Período Saldo
Inicial s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 18,98 48,98 981,02
2 981,02 29,43 29,55 58,98 951,48
3 951,48 28,54 40,43 68,98 911,04
4 911,04 2¯,33 51,65 ¯8,98 859,40
5 859,40 25,¯8 63,20 88,98 ¯96,20
6 ¯96,20 23,89 ¯5,09 98,98 ¯21,11
¯ ¯21,11 21,63 8¯,34 108,98 633,¯¯
8 633,¯¯ 19,01 99,96 118,98 533,80
9 533,80 16,01 112,96 128,98 420,84
10 420,84 12,63 126,35 138,98 294,49
11 294,49 8,83 140,14 148,98 154,35
12 154,35 4,63 154,35 158,98 0,00
Este ejemplo indica que se pueden construir tablas de amortización
con cualquier esquema de pago y siempre será posible encontrar saldo
final igual a cero. El esquema de pago puede ser tal que la cuota sea
menor que los intereses que deben pagarse; en este caso, el saldo final
aumentará, en lugar de disminuir. Esto es lo que ocurre en algunos
planes de pago de vivienda tanto en UPAC como en pesos, lo cual de-
muestra que los males que se le atribuyen al UPAC no obedecen sino al
esquema de pago de cuotas que se adopte. Si las primeras cuotas son
menores que los intereses, con deuda en UPAC o en pesos, el problema
es igual.
CASO 2. CUANDO SE FIJA EL ABONO O AMORTIZACIÓN
Saldo inicial Interés Abono Pago Saldo íinal
Saldo íinal del
período anterior
Saldo inicial por
tasa de interés
Deíinida a
·oluntad
Abono mas
interés
Saldo inicial menos
Abono
EJEMPLO 7
En este caso se debe garantizar que la suma de las amortizaciones
sea igual a la deuda.
El mismo préstamo del ejemplo anterior:
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 51
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 52
Mes Saldo inicial
s
Interés
s
Abono
s
Pago
s
Saldo íinal
s
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 83,333 113,33 916,6¯
2 916,6¯ 2¯,50 83,333 110,83 833,33
3 833,33 25,00 83,333 108,33 ¯50,00
4 ¯50,00 22,50 83,333 105,83 666,6¯
5 666,6¯ 20,00 83,333 103,33 583,33
6 583,33 1¯,50 83,333 100,83 500,00
¯ 500,00 15,00 83,333 98,33 416,6¯
8 416,6¯ 12,50 83,333 95,83 333,33
9 333,33 10,00 83,333 93,33 250,00
10 250,00 ¯,50 83,333 90,83 166,6¯
11 166,6¯ 5,00 83,333 88,33 83,33
12 83,33 2,50 83,333 85,83 0,00
1000,00
EJEMPLO 8
Se desea calcular el plan de pago de un préstamo de $1.000.000
para pagarlo en 12 meses. Se quiere estudiar tres formas de pago con
diferentes supuestos:
• Cuota uniforme con tasas de interés mensuales diferentes.
• Cuota creciente en 1% mensual con tasas de interés mensuales iguales.
• Cuota creciente en 1% mensual con tasas de interés mensuales dife-
rentes.
Para todos los casos se debe construir la estructura de la forma de
pago y de la respectiva tabla de amortización. Como se desea encontrar
una forma de pago de la deuda, entonces se debe cumplir la condición
de tener un saldo igual a cero al final del último mes.
Para la cuota uniforme con tasas de interés mensuales diferentes se
construye la estructura de una cuota uniforme, dentro de la tabla de
amortización (caso a, donde se fija la cuota o pago).
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 52
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 53
Mes Saldo
inicial
Interés Abono Cuota
uniíorme
Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1,000.00
1 1.000,00 29,96 -24,96 5,00 1.025 2,996° 0°
2 1.024,96 29,36 -24,36 5,00 1.049 2,865° 0°
3 1.049,32 32,26 -2¯,26 5,00 1.0¯¯ 3,0¯4° 0°
4 1.0¯6,58 29,09 -24,09 5,00 1.101 2,¯02° 0°
5 1.100,66 29,¯5 -24,¯5 5,00 1.125 2,¯03° 0°
6 1.125,42 31,48 -26,48 5,00 1.152 2,¯9¯° 0°
¯ 1.151,90 33,35 -28,35 5,00 1.180 2,895° 0°
8 1.180,26 40,02 -35,02 5,00 1.215 3,391° 0°
9 1.215,2¯ 38,03 -33,03 5,00 1.248 3,129° 0°
10 1.248,31 36,84 -31,84 5,00 1.280 2,951° 0°
11 1.280,15 40,88 -35,88 5,00 1.316 3,193° 0°
12 1.316,03 3¯,24 -32,24 5,00 1.348 2,830° 0°
Como se observa, todas las cuotas (y las demás celdas) deberán
depender de la primera cuota. Por lo tanto, si esta cifra se cambia, todo
lo demás cambiará. Esto se podría hacer manualmente hasta cuando
el saldo sea cero, pero la opción Buscar objetivo, ya mencionada, puede
hacer el trabajo.
Al aplicar esta opción:
Mes Saldo
inicial
Interés Abono Cuota
uniíorme
Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1.000,00
1 1,000,00 29,96 ¯0,08 100,04 930 2,996° 0°
2 929,92 26,64 ¯3,40 100,04 85¯ 2,865° 0°
3 856,52 26,33 ¯3,¯1 100,04 ¯83 3,0¯4° 0°
4 ¯82,81 21,15 ¯8,89 100,04 ¯04 2,¯02° 0°
5 ¯03,92 19,03 81,01 100,04 623 2,¯03° 0°
6 622,91 1¯,43 82,61 100,04 540 2,¯9¯° 0°
¯ 540,30 15,64 84,39 100,04 456 2,895° 0°
8 455,91 15,46 84,58 100,04 3¯1 3,391° 0°
9 3¯1,33 11,62 88,42 100,04 283 3,129° 0°
10 282,91 8,35 91,69 100,04 191 2,951° 0°
11 191,22 6,11 93,93 100,04 9¯ 3,193° 0°
12 9¯,29 2,¯5 9¯,29 100,04 0 2,830° 0°
En este ejemplo, la cuota uniforme es de $100,04. Obsérvese que ya
no es posible usar la función de Excel pago, por tener varias tasas de
interés.
Para la cuota creciente en 1% mensual con tasas de interés men-
suales iguales, se construye la estructura de una cuota uniforme, den-
tro de la tabla de amortización (también caso a en que se fija la cuota o
pago). La construcción de la estructura es igual a la anterior. Aquí la
diferencia radica en los datos; el crecimiento no es 0%, sino 1%, y la
tasa mensual es constante es 2,5%.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 53
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 54
Mes Saldo
inicial
Interés Abono Cuota
uniíorme
Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1.000,00
1 1.000,00 25,00 -20,00 5,00 1.020 2,50° 1°
2 1.020,00 25,50 -20,45 5,05 1.040 2,50° 1°
3 1.040,45 26,01 -20,91 5,10 1.061 2,50° 1°
4 1.061,36 26,53 -21,38 5,15 1.083 2,50° 1°
5 1.082,¯4 2¯,0¯ -21,8¯ 5,20 1.105 2,50° 1°
6 1.104,61 2¯,62 -22,36 5,26 1.12¯ 2,50° 1°
¯ 1.126,9¯ 28,1¯ -22,8¯ 5,31 1.150 2,50° 1°
8 1.149,84 28,¯5 -23,39 5,36 1.1¯3 2,50° 1°
9 1.1¯3,22 29,33 -23,92 5,41 1.19¯ 2,50° 1°
10 1.19¯,14 29,93 -24,46 5,4¯ 1.222 2,50° 1°
11 1.221,60 30,54 -25,02 5,52 1.24¯ 2,50° 1°
12 1.246,61 31,1¯ -25,59 5,58 1.2¯2 2,50° 1°
Igual que en el caso anterior, todas las cuotas (y las demás celdas)
dependen de la primera cuota. Por lo tanto, si esta cuota se cambia,
todo lo demás cambiará. Esto se podría hacer manualmente hasta cuan-
do el saldo sea cero, pero la opción Buscar objetivo, ya mencionada,
puede hacer el trabajo. Al aplicar esta opción:
Mes Saldo
Inicial
Interés Abono Cuota Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1,000.00
1 1.000,00 25,00 6¯,51 92,51 932 2,50° 1°
2 932,49 23,31 ¯0,12 93,44 862 2,50° 1°
3 862,36 21,56 ¯2,81 94,3¯ ¯90 2,50° 1°
4 ¯89,55 19,¯4 ¯5,58 95,31 ¯14 2,50° 1°
5 ¯13,98 1¯,85 ¯8,42 96,2¯ 636 2,50° 1°
6 635,56 15,89 81,34 9¯,23 554 2,50° 1°
¯ 554,22 13,86 84,35 98,20 4¯0 2,50° 1°
8 469,8¯ 11,¯5 8¯,44 99,18 382 2,50° 1°
9 382,43 9,56 90,62 100,18 292 2,50° 1°
10 291,82 ¯,30 93,88 101,18 198 2,50° 1°
11 19¯,94 4,95 9¯,24 102,19 101 2,50° 1°
12 100,69 2,52 100,69 103,21 0 2,50° 1°
En este ejemplo, la primera cuota es de 92,51 y crece 1% cada mes.
Obsérvese que ya no es posible usar la función de Excel pago, por no
ser una cuota uniforme.
Para la cuota creciente en 1% mensual con tasas de interés men-
suales diferentes, se construye la estructura de una cuota uniforme,
dentro de la tabla de amortización (también caso a, donde se fija la
cuota o pago). La construcción de la estructura es igual a la primera.
Aquí la diferencia con el anterior radica en los datos; el crecimiento es
1%, pero las tasas son diferentes.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 54
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 55
Mes Saldo
inicial
Interés Abono Cuota Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 ¸25,00, 5,00 1.025,00 3,00° 1°
2 1.024,96 29,36 ¸24,36, 5,05 1.049,00 2,86° 1°
3 1.049,32 32,26 ¸2¯,26, 5,10 1.0¯¯,00 3,0¯° 1°
4 1.0¯6,58 29,09 ¸24,09, 5,15 1.101,00 2,¯0° 1°
5 1.100,66 29,¯5 ¸24,¯5, 5,20 1.125,00 2,¯0° 1°
6 1.125,42 31,48 ¸26,48, 5,26 1.152,00 2,80° 1°
¯ 1.151,90 33,35 ¸28,35, 5,31 1.180,00 2,90° 1°
8 1.180,26 40,02 ¸35,02, 5,36 1.215,00 3,39° 1°
9 1.215,2¯ 38,03 ¸33,03, 5,41 1.248,00 3,13° 1°
10 1.248,31 36,84 ¸31,84, 5,4¯ 1.280,00 2,95° 1°
11 1.280,15 40,88 ¸35,88, 5,52 1.316,00 3,19° 1°
12 1.316,03 3¯,24 ¸32,24, 5,58 1.348,00 2,83° 1°
Igual que en el caso anterior, todas las cuotas (y las demás celdas)
dependen de la primera cuota. Por lo tanto, si esta cuota se cambia,
todo lo demás cambiará. Esto se podría hacer manualmente hasta cuan-
do el saldo sea cero, pero la opción Buscar objetivo, ya mencionada,
puede hacer el trabajo. Al aplicar esta opción:
Mes Saldo
inicial
Interés Abono Cuota Saldo
íinal
1asa Aumento
0 1.000,00
1 1.000,00 30,00 64,98 94,98 935,02 3,00° 1°
2 935,02 26,¯4 69,19 95,93 865,83 2,86° 1°
3 865,83 26,58 ¯0,31 96,89 ¯95,53 3,0¯° 1°
4 ¯95,53 21,48 ¯6,38 9¯,86 ¯19,15 2,¯0° 1°
5 ¯19,15 19,42 ¯9,42 98,84 639,¯3 2,¯0° 1°
6 639,¯3 1¯,91 81,91 99,82 55¯,82 2,80° 1°
¯ 55¯,82 16,18 84,65 100,82 4¯3,1¯ 2,90° 1°
8 4¯3,1¯ 16,04 85,¯9 101,83 38¯,38 3,39° 1°
9 38¯,38 12,13 90,¯2 102,85 296,66 3,13° 1°
10 296,66 8,¯5 95,13 103,88 201,54 2,95° 1°
11 201,54 6,43 98,49 104,92 103,05 3,19° 1°
12 103,05 2,92 103,05 105,96 0,00 2,83° 1°
Hay que observar que cuando las tasas de interés no son constantes
las funciones ya conocidas de Excel no se pueden utilizar. Hay que
diseñar la estructura de los pagos y utilizar la opción Buscar objetivo.
2.9 TASAS DE INTERÉS EQUIVALENTES
En muchos casos es necesario hacer transformaciones a las tasas
de interés estipuladas, para poderlas comparar. En particular, esto se
refiere a los casos donde los intereses se pagan en forma anticipada y
en que los intereses se estipulan para un determinado período, pero
que se liquidan (se hacen pagos, por ejemplo) en períodos menores que
el estipulado inicialmente; este caso se refiere a la tasa de interés no-
minal y tasa de interés efectiva.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 55
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 56
2.9.1 INTERÉS ANTICIPADO E INTERÉS VENCIDO
Interés anticipado, como su nombre lo indica, es el que se liquida al
comienzo del período, donde se recibe o entrega un dinero. Interés ven-
cido, por el contrario, se liquida al final del período, donde se recibe o
entrega un dinero.
Muchas negociaciones se estipulan en términos de interés anticipa-
do y es deseable conocer cuál es el equivalente en tasas de interés
vencido. Un ejemplo corriente lo constituyen los préstamos bancarios y
los certificados de depósito a término.
Cuando se estipula un pago de interés anticipado (i
a
), en realidad
ello significa que –en el caso de un préstamo– se recibe un monto me-
nor al solicitado.
A manera de ejemplo, considérese un préstamo P pagadero a un
año, con tasa de interés de i%
Gráficamente se tiene para el caso de interés vencido:
P
P + Pi
1
0
El interés pagado ya se estudió, es el excedente que se entrega sobre
lo recibido –en este ejemplo, recibido en préstamo–; por lo tanto, la tasa
de interés será:

i
P
Pi
·
(2.10)
Este caso se dijo que era para el interés vencido. En el caso de
interés anticipado, sería:
P
Pi
a
P
1 0
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 56
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 57
Es decir que en el instante cero se recibe ahora P-Pi
a
y al final del
año se debe pagar P. Nuevamente, la suma adicional que se paga es Pi
a
,
pero la suma recibida es P-Pi
a
. Esto quiere decir que la tasa de interés
vencida, se puede calcular así:
a
a
a
a
v
i
i
Pi P
Pi
i

·

·
1
(2.11)
Donde:
i
v
= Tasa de interés vencida
i
a
= Tasa de interés anticipada
Con esta función se puede, entonces, convertir cualquier tasa de
interés anticipada en una tasa de interés vencida. Esta fórmula se uti-
liza sólo para tasas periódicas, esto es, las tasas que se aplican en
determinado período para el cálculo del interés. Una tasa de interés
anticipada del 8% trimestral, equivale a 8,6957% trimestral vencida,
que se calcula aplicando la fórmula anterior. Para utilizar esta conver-
sión se debe trabajar con la tasa correspondiente a un período de apli-
cación de esa tasa. Por ejemplo, una tasa de interés de 8% anticipada
que se aplica a un trimestre.
Para comprender mejor estas ideas se sugiere que el lector piense
en una situación como la siguiente: alguien le ofrece en préstamo
$10.000 que debe pagar después de un año, pero le cobra intereses de
30% anticipado. Si el lector necesita la totalidad de los $10.000, le pide
entonces a quien le presta que le cobre vencido, pues si es anticipado
sólo recibiría $7.000. Se esperaría que al negociar intereses vencidos,
le tocaría pagar por intereses ¿más de $3.000?, ¿menos de $3.000?,
¿los mismos ($3.000)?
Utilizando la expresión anterior, se puede transformar una tasa de
interés nominal, liquidada en forma anticipada, en una tasa de interés
efectiva vencida. La tasa de interés nominal anticipada por período, se
convierte en tasa de interés vencida y, después, ésta se transforma en
una tasa de interés efectiva. Esto se estudiará en la siguiente sección.
EJEMPLO 9
Si la tasa de interés anual se estipula como 32% y se liquida trimes-
tralmente por anticipado, es decir, que se cobra la cuarta parte cada
trimestre ¿a cuánto equivale ese interés trimestral vencido?
Tasa de interés trimestral anticipada =0,32/4 =0,08 =8%
Tasa de interés trimestral vencida =0,08/(1-0,08) =0,087 =8,7%
Con un análisis similar, se puede concluir que la tasa de interés
anticipado se puede calcular a partir de la tasa de interés vencido así:
v
i
v
i
a
i
+
·
1
(2.12)
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 57
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 58
Para utilizar esta conversión se debe trabajar con la tasa correspon-
diente a un período de aplicación de esa tasa. Esto significa que se
utiliza sólo para tasas periódicas, esto es, las tasas que se aplican en
determinado período para el cálculo del interés. Por ejemplo, una tasa
de interés de 8% vencida que se aplica a un trimestre.
EJEMPLO 10
Si un banco dice que cobra una tasa de interés de 36% anual, liqui-
dado cada mes, vencido, ¿a qué tasa de interés mes anticipado corres-
ponde ese interés?
El interés mensual vencido es: 0,36/12=0,03=3%
El interés mensual anticipado es i
a
= 0,03/(1+0,03) = 0,0291
0,02913
0,03 1
0,03
a
i ·
+
·
Enseguida se estudiará que el interés nominal anual mes anticipado
es 34,96%, o sea, 2,913% x 12.
2.9.2 TASA DE INTERÉS NOMINAL Y TASA
DE INTERÉS EFECTIVA
En las operaciones de bolsa se venden papeles que se han manteni-
do por tiempos diferentes cada uno (una acción se vende después de 23
días de comprada, y otros títulos se venden después de haberlos man-
tenido por tiempos diferentes: 42 días, un año y medio, 234 días, etcé-
tera). Cuando esto ocurre y se calculan las tasas de interés ganadas
sobre esas operaciones, ellas no son comparables entre sí, debido pre-
cisamente a la disparidad de los plazos: no es adecuado hablar de 2,5%
de interés en 23 días y de interés 4,2% en 42 días o de 37% en 440 días
y tratar de comparar estos rendimientos.
Lo mismo sucede cuando un préstamo se estipula a una tasa de
interés de 35% anual liquidado cada trimestre vencido y se desea com-
parar con otro préstamo a 32% anual, pero liquidado mes anticipado. A
simple vista, no es posible determinar cuál de estas expresiones de las
tasas de interés es la que indica mayor rentabilidad o es la más onero-
sa en el caso de los préstamos. Para ello, se deben convertir a una base
común; primero se debe determinar lo que se conoce como tasa de
interés nominal y a partir de ella se debe determinar la tasa de interés
efectiva.
2.9.2.1 TASA DE INTERÉS NOMINAL
Tasa de interés nominal es una tasa de interés que se estipula para
un determinado período –por ejemplo, un año– y que es liquidable en
forma fraccionada, en lapsos iguales o inferiores al indicado inicial-
mente; esta liquidación se realiza con la tasa determinada para ese
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 58
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 59
período menor, y se llama tasa de interés periódica. En el primer caso
—lapsos iguales—, la tasa nominal rige para la operación y el monto
del interés recibido es una fracción del monto inicial, igual a la tasa de
interés nominal estipulada; en el segundo —lapsos inferiores al estipu-
lado—, la tasa nominal se convierte en una tasa de interés mayor que
se denomina tasa de interés efectiva.
Se puede determinar una tasa de interés nominal a partir de una
tasa de interés periódica, simplemente multiplicando la tasa de interés
periódica por el número de períodos que haya en el período más grande
que se ha estipulado para la tasa nominal. Por ejemplo, si la tasa perió-
dica es de 2% mensual, la tasa nominal anual mes vencido será 24%
(2% x 12). Al contrario, la tasa de interés periódica se puede calcular a
partir de la tasa nominal dividiéndola entre el número de períodos. Por
ejemplo, una tasa nominal anual de 36% liquidada trimestre anticipa-
do da origen a una tasa trimestral de 9% (36%/4) liquidada anticipada
en el trimestre.
2.9.2.2 TASA DE INTERÉS EFECTIVA
Tasa de interés efectiva es la tasa de interés que resulta cuando se
liquida una tasa de interés nominal en períodos menores al estipulado
inicialmente para ella. Es una tasa de interés equivalente a la nominal
liquidada en períodos inferiores (más cortos) al estipulado para la tasa
nominal; en otras palabras, si los intereses de la tasa nominal se acumu-
laran en una cuenta durante todos esos períodos, el interés recibido al
final del período mayor, estaría medido por la tasa de interés efectiva.
Dicha tasa puede calcularse en virtud de que el interés que efectiva-
mente ocurre, es compuesto, ya que las liquidaciones de éste se han
acumulado. Asimismo, la tasa de interés efectiva, también puede ser
calculada cuando se realizan pagos de interés con anterioridad a los
tiempos estipulados en la tasa nominal.
Aun si los pagos de interés no se acumulan, se puede concebir la
tasa de interés efectiva como el porcentaje que resultaría si se hubiera
acumulado; esta forma de verlo es útil cuando se desea comparar tasas
nominales especificadas con períodos de liquidación diferentes, o cuando
se tienen rendimientos en fracciones de tiempo diferentes. Por ello, es
incorrecto lo que muchas personas consideran: que es equivalente ha-
blar de una tasa de interés del 2% mensual y una del 24% anual. La
diferencia entre ellas radica en la longitud del período de liquidación.
En resumen, la tasa de interés efectiva anual se puede considerar
como una ficción matemática, que sirve para hacer comparables tasas
de interés estipuladas para un determinado período –por lo general un
año– con liquidaciones en períodos inferiores a ese período inicial. Más
aún, es una ficción en el sentido de que, por ejemplo, una persona se
puede enfrentar a pagar un préstamo en forma anticipada, en períodos
inferiores a un año, por ejemplo trimestres, o pagar el mismo préstamo
con la misma tasa de interés anual, pero liquidada a final del año. En
este caso –se verá más adelante– es más costoso pagar por trimestres
que pagar al final; sin embargo, si la persona mencionada, guarda su
dinero en una caja fuerte, en realidad le da lo mismo pagar al final del
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 59
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 60
año o pagar en forma anticipada, aunque los cálculos de la tasa de
interés efectiva anual muestren lo contrario.
A diferencia de las tasas nominales, las tasas efectivas no se frac-
cionan (no se dividen por el número de períodos) ni se pueden obtener
por multiplicación de la tasa periódica por el número de períodos. La
tasa de interés efectiva es el resultado de obtener la acumulación real o
virtual de intereses periódicos.
EJEMPLO 11
Si se considera una inversión de $1.000 durante el mes 0 al 2%
mensual (liquidados mensualmente), al finalizar los doce meses se ten-
drá: =VF(2%;12;;-1000) =$1.268,24.
Esto quiere decir una tasa de interés anual efectiva del 26,82%. Así
mismo, si se dice que una inversión rinde 27,33% anual efectivo, pue-
de significar que se ha liquidado mensualmente a la tasa de 2,03%
(encuéntrese este valor como ejercicio). Debe tenerse muy clara la dife-
rencia entre la tasa de interés efectiva 26,82% y 27,33% anual y los
respectivos valores de 2% y 2,03% mensual que equivalen al 24% y
24,36% anual nominal, respectivamente.
EJEMPLO 12
Suponga que un banco A le presta al 36% año vencido, y otro B, le
presta al 36% trimestre vencido. Los flujos de caja en cada caso son:
1rimestre 0 1 2 3 4
Banco A s 1.000 -1.360
Banco B s 1.000 -90 -90 -90 -1.090
¿Cuál es más costoso? La respuesta es el B. Una forma de entender
por qué cuesta más el B, es pensar que si el banco B no cobrara los
intereses trimestrales sino anuales, estas sumas se podrían invertir,
por ejemplo, en una cuenta de ahorros que pague el 6% trimestral y,
entonces, al final del trimestre 4, se tendría lo siguiente:
1rimestre 0 1 2 3 4
Suma disponible para ahorrar al
2° mensual s
90 90 90 90
Valor al íinal del trimestre 4 s ~Vl¸6°,4,-90,~393,¯2
Esto significa que si no se tuviera que pagar el interés cada trimes-
tre, sino al final del año, ese dinero podría ahorrarse y al final del año
se tendría lo suficiente para pagar los $360 de intereses y sobrarían
$33,72. Por lo tanto, como al pagar cada trimestre no se cuenta con ese
dinero, no se obtienen los $33,72 adicionales y se concluye que pagar
trimestre vencido, es más costoso que pagar año vencido. Al presentar
la fórmula de la tasa de interés efectiva, verifique esta conclusión.
Repita este ejemplo con 9% trimestral. ¿Cuánto acumula al final?
Guarde esta cifra, le servirá más adelante en el apéndice.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 60
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 61
En muchas ocasiones, la condición de acumulación de intereses no
se da en la práctica y, sin embargo, se calcula una tasa de interés
efectiva (por ejemplo, cuando se hace una inversión por un corto perío-
do: un mes, 3 meses, 20 días, etcétera); el raciocinio es que hay que
pensar en una liquidación de intereses diarios que no se retiran.
Si se recuerda el ejemplo 4 de este capítulo, allí se concluyó que el
valor acumulado de una suma presente, para cualquier número de
períodos, con una tasa de interés i, era P(1+i)
n
. Si en ese ejemplo se
consideran 12 meses, se tiene entonces lo siguiente:
P(1+i)
n
= 1.000(1+0,02)
12
=1.268,24
O sea, que el interés ganado sobre $1.000 es 268,24. Esta suma
sobre la inicial, produce un porcentaje de 26,82%.
El 2% mensual del ejemplo se puede ver también como 24% anual,
pero liquidado mensualmente, vencido. Si 24% es la tasa nominal, en-
tonces:
P(1+i)
n
= 1.000(1+0,02)
12
=1.000(1+0,24/12)
12
El interés que se obtiene al final del año, producto de liquidar los
intereses de 2% mensual y calculado como tasa de interés es 26,82%
anual. Y se calculó basado en el interés acumulado y ganado en 12
meses, o sea:
% 82 , 26 1
12
24 , 0
1
000 . 1
000 . 1
12
24 , 0
1 000 . 1
12
12
· −
,
_

¸
¸
+ ·

,
_

¸
¸

,
_

¸
¸
+
En general, se puede decir, entonces, que es igual a:
1 1 −
1
]
1

¸

+
n
n
i
nomV
(2.13)
Por lo tanto, dados una tasa de interés nominal y el número de
veces por período que se liquida, al cumplimiento (vencido) se tiene:
1 1 −
1
]
1

¸

+ · ·
n
n
i
i
nomV
ef
EFECTIVO INTERÉS
(2.14)
Donde:
i
ef
= Tasa de interés efectiva (en la práctica lo más usual es calcular-
la para un año, aunque se puede calcular para períodos diferen-
tes).
n= Número de veces que se liquida durante el período.
i
nom
= Tasa de interés nominal por período, liquidada por período
vencido.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 61
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 62
En Excel 97 se utiliza la función INT.EFECTIVO; si no aparece en el botón
Pegar función o Asistente de funciones, deberá instalarla. Para ello, vaya
al menú y elija Herramientas, allí seleccione Complementos (Macros auto-
máticas en versiones anteriores a Excel 97). Haga clic con el ratón en
Herramientas para análisis hasta que aparezca activada y después opri-
ma el botón para aceptar. Con esta operación ha quedado instalada, en
Pegar función o Asistente de funciones, una colección de funciones, entre
ellas la tasa de interés efectiva y la tasa de interés nominal.
=INT.EFECTIVO (int-nominal; núm. períodos)
Cuando n es muy grande se dice que tiende a infinito, y en ese caso
esta expresión queda reducida a:
1 − ·
nom
ef
i
e i (2.15)
Donde:
e = base de logaritmos naturales, igual a 2,71828...
i
nom
= interés nominal anual
Esta última expresión se llama tasa de interés continua. En Excel,
se utiliza Pegar función o Asistente de funciones y en matemáticas, se
encuentra la función =exp(). Entonces la tasa de interés efectiva conti-
nua, es decir, con liquidación instantánea es:
1 ) exp( − ·
nom ef
i i (2.16)
Para calcular la tasa nominal liquidada en forma instantánea, a partir de
una de tasa efectiva, se despeja i
nom
de la expresión anterior, así:
) 1 ln(
ef nom
i i + · (2.17)
Esta forma de liquidar el interés se utiliza para el cálculo del valor
de opciones y futuros (véase Hull, 1996)
Cuando el interés nominal se liquida anticipado, la fórmula de la
tasa de interés efectiva se convierte en
1 1 −

1
1
]
1

¸

− · ·
n
n
nomA
i
ef
i EFECTIVO INTERÉS
(2.18)
Aunque en Excel no hay una fórmula que calcule la tasa de interés
efectiva anual, a partir de una tasa nominal liquidada en forma antici-
pada, se puede utilizar la función VF de la siguiente manera, en lugar
de la expresión anterior:
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 62
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 63
TASA DE INTERÉS EFECTIVA
= VF (-tasa periódica;-número de períodos;-1) - 1
Las funciones de Excel (VA, VF. PAGO y NPER) que no están diseñadas
para trabajar con tasas de interés anticipadas, pueden recibirlas si se
introducen los valores de tasas y períodos con signo negativo. En el
caso de NPER, sólo hay que introducir la tasa negativa y el resultado
aparece con signo negativo, por lo tanto hay que cambiarle el signo; en
el caso de PAGO, el signo del resultado es el contrario
4
.
El interés nominal a partir de la tasa de interés efectiva anual es:

,
_

¸
¸

,
_

¸
¸
+ × · · 1
1
1
n
ef
i n
nomV
i ANUAL NOMINAL INTERÉS
(2.19)
Donde:
i
ef
= Tasa de interés efectiva anual.
n = Número de veces que se liquida durante el período.
i
nomV
= Tasa de interés nominal por período, liquidada por período vencido.
En Excel,
=TASA.NOMINAL (tasa de interés efectiva; núm. períodos)
tasa de interés efectiva = tasa de interés efectiva anual
núm. períodos = número de veces que se liquida durante el año.
Debe observarse que el monto de la tasa de interés nominal deter-
mina el monto de la tasa de interés efectiva.
1asa de interés periódica
mensual °
1asa de interés anual
nominal °
1asa de interés anual
eíecti·a °
1 12 12,68
1,5 18 19,56
2 24 26,82
2,5 30 34,49
3 36 42,58
Debe observarse también que la frecuencia con que se liquida una
tasa nominal, influye en la tasa efectiva. Obsérvese también la rela-
ción, ya mencionada, entre tasa de interés nominal y tasa de interés
periódica. Para una tasa anual nominal 24%, esto puede verse en una
tabla:
4
Esta sugerencia la recibí del profesor Ricardo Dueñas, del Politécnico
Grancolombiano.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 63
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 64
Período 1asa por período
°
Períodos de
liquidación
1asa anual eíecti·a
°
Anual 24,00 1 24,00
Semestral 12,00 2 25,44
Cuatrimestral 8,00 3 25,9¯
1rimestral 6,00 4 26,25
Bimestral 4,00 6 26,53
Mensual 2,00 12 26,82
Diario 0,0658 365 2¯,11
Para estos ejemplos, es importante reiterar que una tasa de interés
efectiva implica:
1. Liquidación de intereses en períodos menores al estipulado para la
tasa de interés nominal.
2. Acumulación de los intereses generados durante el período indica-
do.
3. Interés compuesto.
Otras fórmulas y ejemplos para convertir tasas de interés nominal a
efectivas y viceversa, se encuentran en el Apéndice, al final de este
capítulo.
Es común encontrar entre los estudiantes preguntas como: si se
dice que una tasa de interés es de 3% mensual, ¿es nominal o efectiva?
Si no se estipula nada más se debe considerar que esa es la tasa de
interés de ese período. ¿Cuándo se espera que alguien piense en nomi-
nal o efectivo? Por ejemplo, si se dice que una tasa de interés efectiva es
de 24,5% anual, entonces en forma inmediata se puede –y se debe–
pensar en que esa tasa de interés efectiva se produjo porque hay una
tasa de interés nominal y un período de liquidación menor o igual a un
año. Si habla de una tasa de 36% anual nominal, se debe esperar que
se suministre más información sobre la periodicidad de la liquidación
y, por lo tanto, se esperaría una tasa de interés efectiva mayor o igual
al valor estipulado por la tasa nominal. También conviene aclarar que
una tasa de interés efectiva nunca se divide entre el número de perío-
dos; la tasa nominal, expresada por período y liquidada en períodos de
menor duración, se divide, para saber qué tasa por período (menor que
el inicial) se debe liquidar.
La tasa de interés efectiva es como el punto de unión entre diferen-
tes tasas nominales que producen la misma tasa efectiva. Por ejemplo,
dada una tasa de interés efectiva, se pueden calcular muchas tasas de
interés nominal equivalentes; el valor de estas tasas nominales varía,
lo mismo que el número y longitud de los períodos en que se liquidan.
La condición que deben cumplir es que todas produzcan la misma tasa
de interés efectiva. Así, se puede encontrar qué tasas nominales mes
vencido, mes anticipado, semestre vencido, semestre anticipado o tri-
mestre anticipado pueden ser equivalentes a una tasa nominal liquida-
da trimestre vencido. Se sugiere al lector que trabaje este ejemplo con
una tasa de interés nominal de 36% anual, trimestre vencido, para que
halle las mencionadas tasas.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 64
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 65
2.9.3 RELACIÓN ENTRE TASA PERIÓDICA Y TASA NOMINAL
Conviene hacer un resumen que facilite la operación de conversión
entre tasas equivalentes: tasa de interés periódica es igual a tasa de
interés nominal dividida entre el número de períodos:
i
p
=i
nom
/ n (2.20)
y viceversa
i
nom
=n x i
p
(2.21)
En las transformaciones entre tasas de interés nominales debe dis-
tinguirse entre transformaciones con períodos de liquidación iguales y
con períodos de liquidación desiguales.
Para el caso de períodos de liquidación iguales:
1asa
nominal
Calculo de la tasa de interés
periódica
Lqui·alencia Nue·a tasa
de interés nominal
Anticipada
i
a
~ i
nom
,n i
·
~ i
a
,¸1-i
a
, n i
·
Vencida
i
·
~ i
nom
,n i
a
~ i
·
,¸1-i
·
, n i
a
Para el caso de períodos de liquidación diferentes; Con la tasa nomi-
nal vencida con período de liquidación n
1
se calcula la tasa efectiva, y
con esta última se calcula la nueva tasa nominal con período de liqui-
dación n
2
. Para llegar a la tasa nominal vencida si se tiene una antici-
pada, se utiliza primero el procedimiento para convertir tasa anticipada
en tasa vencida con igual período.
A continuación se indica paso a paso (incluyendo conversión de
anticipado a vencido y viceversa) la equivalencia entre una tasa no-
minal anticipada con n
1
períodos y otra nominal anticipada con n
2
períodos de liquidación. Esto se puede visualizar como una parábola
o una U que comienza en tasa nominal anticipada n
1
, pasa por el
punto más bajo donde está la tasa de interés efectiva y sube otra vez
hasta la tasa de interés nominal con n
2
períodos. En este esquema,
el lector puede identificar donde está y adónde quiere llegar, de modo
que las transformaciones entre diferentes tasas se hace muy fácil.
Debe observarse que el punto crucial es la tasa de interés efectiva,
que sirve para establecer la equivalencia entre diferentes tasas no-
minales.
De todo lo anterior se puede deducir que las tasas nominales liqui-
dadas de una misma forma y en el mismo período, por ejemplo, una
tasa nominal de 16% anual TV y una tasa nominal de 8% TV, se pueden
sumar y se obtiene una tasa de 24% TV. Asimismo, se pueden sumar
las tasas periódicas liquidadas en la misma modalidad (anticipada o
vencida) y para el mismo período, por ejemplo, 2% M y 1% M, resulta
en 3% MV.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 65
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 66
Por el contrario, las tasas efectivas no se suman. Se comportan de
manera similar a las componentes de la tasa de interés ya estudiadas.
Si se tienen dos tasas efectivas referidas al mismo período, entonces
hay que aplicar una relación multiplicativa:
( )( ) 1 1 1
2 1 12
− + + ·
ef ef ef
i i i (2.22)
Por ejemplo, una tasa efectiva anual de 15% y una tasa efectiva
anual de 10%, combinadas no resulta en 25%, sino en 1,10 x 1,15-1,
esto es 26,5%.
1asa nominal anticipada
i
nomA

n
1
períodos

Se con·ierte a tasa de
interés nominal
anticipada n
2
períodos
i
nomA
~ i
A
n
2
1asa de interés periódica
anticipada
i
A
~ i
nomA
,n
1


Se con·ierte a tasa de
interés periódica
anticipada
i
A
~ i
·
,¸1-i
·
,
Se con·ierte a tasa de
interés periódica ·encida
i
·
~ i
A
,¸1-i
A
,


Se con·ierte a tasa de
interés periódica ·encida
n
2
i
·
~ i
nom·
,n
2
Se con·ierte a nominal
·encida i
nom·
~ i
·
x n

Se con·ierte ahora a tasa
de interés eíecti·a con la
íórmula o con la íunción
de Lxcel i



Se con·ierte a tasa
nominal ·encida n
2
con
la íórmula o con la
íunción de Lxcel
i
nom ·
n
2
períodos
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 66
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 67
EJEMPLO 13
Convertir una tasa de interés de 24% anual TA en una tasa nominal
SA. Este es el caso más difícil y largo. Cualquier otra situación hay que
mirarla en la secuencia para identificar dónde se está y adónde se de-
sea llegar.
1asa nominal anticipada de
24° anual trimestre anticipado
4

períodos

Se con·ierte a tasa de interés
nominal anticipada n
2
períodos
i
nomA
~ 11,64°x2~23,28°
1asa de interés periódica
anticipada
i
A
~ 24°,4~6°


Se con·ierte a tasa de interés
periódica anticipada i
A
~
13,1¯°,¸1-13,1¯°,~11,64°
Se con·ierte a tasa de interés
periódica ·encida
i
·
~ 6°,¸1-6°,~6,38°


Se con·ierte a tasa de interés
periódica ·encida 2 períodos
i
·
~ 26,35°
,
2~13,1¯°
Se con·ierte a nominal ·encida
i
nom ·
~ 6,38°x4~25,53°

Se con·ierte ahora a
tasa de interés eíecti·a
con la íórmula o con la
íunción de Lxcel
i

~28,08°


Se con·ierte a tasa nominal
·encida con la íórmula o con la
íunción de Lxcel con 2
períodos
26,35° semestre ·encido
Esta U es útil para entender las relaciones de equivalencia entre las
tasas. Sin embargo, toda esta secuencia de pasos puede obviarse si se
utilizan las fórmulas que se encuentran en el Apéndice (A2) al final de
este capítulo.
2.10 PARA RECORDAR
Algunas ideas clave:
• Una suma de dinero hoy vale más que esa misma suma de dinero
mañana. Eso permite establecer relaciones de equivalencia entre
sumas de dinero en diferentes períodos. Esta relación se establece
por la tasa de equivalencia, que es la tasa de interés.
• La tasa de interés tiene tres componentes: inflación, riesgo y una tasa
real.
• Las equivalencias entre tasas de interés se dan en cuanto a su forma
de liquidación: anticipada y vencida. Esta relación entre las dos mo-
dalidades se establece para tasas periódicas.
• La relación entre tasas periódicas y nominales se establece a través
de los períodos de liquidación. Las tasas efectivas no se obtienen de
operaciones aritméticas (multiplicación o división) con las tasas no-
minales o las tasas periódicas.
3 cap2.p65 05/02/04, 10:48 a.m. 67
IGNACIO VÉLEZ PAREJA 68
• La tasa nominal, al liquidarse en períodos inferiores al estipulado para
la nominal, produce la tasa de interés efectiva. La tasa efectiva, en
general, es mayor que la nominal, de donde procede. La excepción
ocurre cuando el período de liquidación coincide con el período para el
cual se ha definido la tasa nominal. En este caso, la tasa nominal es
igual a la efectiva.
• Las tasas nominales o periódicas de un mismo período y modalidad, se
pueden sumar. Las tasas efectivas no.
2.11 RESUMEN
En este capítulo se ha estudiado el concepto de equivalencia, que esta-
blece la relación entre sumas de dinero en diferentes períodos. A partir de
allí se estudió el concepto de interés (I) y la tasa de interés (i%). Se analiza-
ron los componentes de una tasa de interés: inflación, riesgo y tasa de
interés real.
Basándose en los conceptos anteriores, se trabajaron las funciones y
fórmulas que permiten hacer las transformaciones entre sumas presentes,
futuras y cuotas uniformes; se estudió también la forma de hallar el nú-
mero de períodos que establecen la equivalencia, las tasas de interés tanto
para flujos con cuotas uniformes y para flujos con cuotas no uniformes; se
estudió la forma de calcular el valor presente de una serie de flujos no
uniformes. Asimismo, se ilustró la manera de construir tablas de amorti-
zación.
Además, se estudiaron las tasas de interés equivalentes: tasa de
interés anticipada y tasa de interés vencida, tasa de interés nominal y
tasa de interés efectiva.
Con estas herramientas, el lector estará capacitado para hacer cual-
quier tipo de análisis que tenga que ver con tasas de interés. Además,
esto es la base para construir indicadores que permiten evaluar la con-
veniencia o inconveniencia de una alternativa de inversión. Los méto-
dos de evaluación de alternativas se estudiarán más adelante.
2.12 REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS
BACA CURREA, Guillermo, Aplicaciones de la calculadora financiera y del
Excel a la matemática financiera, Serie documentos, Politécnico
Grancolombiano, Bogotá. 1998a.
________, Excel y la calculadora financiera aplicados a la ingeniería eco-
nómica, Fondo Educativo Panamericano, Bogotá. 1998b.
________, Matemáticas Financieras, Politécnico Grancolombiano, Bogo-
tá, 1999.
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The Ronald Press, Nueva York, 1960.
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Prentice Hall, Herfordshire, 1996.
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