You are on page 1of 44

objetivos

AULA

Ttulos mobilirios bsicos:


aes, debntures e outros
ttulos de dvida 1 parte:
ttulos de dvida

10
Metas da aula

Apresentar os mecanismos de captao de recursos


de longo prazo e prazo indeterminado nos mercados
financeiros, explicando sua importncia nas decises
de financiamento; apresentar os principais ttulos
mobilirios bsicos e suas principais caractersticas.

Esperamos que, aps o estudo desta aula, voc


seja capaz de:
1

compreender as caractersticas do
endividamento de longo prazo;

identificar os instrumentos de endividamento


de longo prazo;

entender as caractersticas importantes dos


ttulos de dvidas de longo prazo debntures;

identificar as formas, os tipos e espcies de


debntures;

identificar os ratings de obrigaes e o que


eles significam;

avaliar e analisar para tomar decises quanto


ao refinanciamento ou no de uma dvida de
longo prazo.

Pr-requisitos
Para acompanhar esta aula com mais facilidade,
necessrio ter claros os conceitos referentes ao
mercado financeiro, seus segmentos especializados e
os respectivos ttulos de captao de recursos, todos
apresentados na Aula 3. Voc deve tambm saber
calcular os valores futuros para valores presentes
com a utilizao dos fatores de juros encontrados
nas tabelas financeiras ou com a utilizao de
calculadora financeira, j estudados na Aula 4.
Mais uma vez, uma calculadora o ajudar bastante!

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

INTRODUO

O objetivo da administrao de uma empresa aumentar a riqueza de


seus proprietrios. Este objetivo pode ser constatado atravs do aumento
do patrimnio lquido da empresa. No caso especfi co das empresas
constitudas na forma de sociedades annimas de capital aberto, o
aumento da riqueza pode tambm ser observado atravs do aumento do
preo de suas aes. Para alcanar esse objetivo de maximizao da riqueza
dos donos da empresa, o administrador deve tomar decises acertadas
sobre investimento e financiamento. As decises de investimento esto
relacionadas aos ativos da empresa, que so de dois tipos: circulante e
permanente. Para serem bem-sucedidos nas decises de investimento, os
administradores devem obter o mximo de retorno com um mnimo de
investimentos em ativos. As decises de financiamento esto relacionadas ao
passivo e ao patrimnio lquido; elas dizem respeito forma como a empresa
vai financiar seus ativos, se com recursos de curto prazo ou com recursos de
longo prazo. Se os recursos so de longo prazo, o administrador financeiro
tem ainda que decidir se o financiamento vai ser com capital de terceiro ou
com capital prprio. Cabe, portanto, ao administrador financeiro decidir
pela melhor forma de financiamento, tendo, por isso, que avaliar qual ser
o impacto do financiamento sobre a empresa como um todo.
Esta aula, por tratar dos financiamentos de longo prazo, estar afeta
ao comportamento das empresas constitudas na forma de sociedade
annima (S.A.)
Uma empresa tem vrias formas de captar recursos de longo prazo nos
mercados financeiros. Aps definidas as suas necessidades de financiamento,
ela pode emitir aes ordinrias ou aes preferenciais ou ainda lanar no
mercado ttulos de longo prazo.

CUSTO

DE

CAPITAL

o custo de
remunerar as vrias
fontes de recursos
de longo prazo que
a empresa utiliza
para financiar os
seus projetos de
investimentos.
Corresponde taxa
mnima de retorno
que um projeto deve
obter para ser vivel.

122 C E D E R J

A deciso sobre qual das fontes de financiamentos disponveis utilizar deve


ser aquela que ir reduzir o seu

CUSTO DE CAPITAL.

O lucro, quando retido,

a principal fonte de recurso da empresa. Como nem sempre esta fonte de


financiamento est disponvel, a busca por recursos externos empresa se faz
necessria. Estes financiamentos externos podem ter dois caminhos: (1) atravs
da injeo de capital por parte dos acionistas (novas aes) ou (2) atravs de
dvida de longo prazo.

importante devido ao seu inter-relacionamento com as outras variveis de


decises financeiras. Para alcanar o objetivo de maximizao da riqueza
dos proprietrios da empresa, o administrador financeiro deve ser capaz de
avaliar a estrutura de capital da empresa e entender seu relacionamento com
o risco e o retorno, para, ento, poder avaliar a empresa.
O administrador financeiro deve, portanto, entender as diferenas entre
capital de terceiros e capital prprio, bem como as caractersticas bsicas de
cada um destes tipos de financiamentos.

DE

CAPITAL

a combinao do
capital permanente
da empresa. Ele
constitudo pelo
capital prprio
(aes ordinrias
e preferenciais)
e pelo capital de
terceiros, ou seja, os
emprstimos a
longo prazo.

Capital prprio so os recursos financeiros originrios dos proprietrios


da empresa e lucros gerados pela empresa, que no so distribudos aos
acionistas, mas incorporados empresa (lucros retidos).
Capital de terceiros so os recursos financeiros originrios de outras pessoas,
fsicas ou jurdicas, que no sejam as proprietrias da empresa.
As diferenas bsicas entre estes dois tipos de capital, no que diz respeito
tomada de decises na administrao da empresa, direitos sobre lucros
e ativos, prazo de vencimento e tratamento tributrio, esto resumidas no
Quadro 10.1, a seguir.
Quadro 10.1: Diferenas bsicas entre capital de terceiros e capital prprio
Tipos de capital
Caractersticas

Prprio

De terceiros

Voz na administrao

Sim

No

Direitos sobre lucros


e ativos

Subordinado a capital
de terceiros

Prioritrio ao capital
prprio

Prazo

Nenhum

Declarado

Tratamento tributrio

Sem deduo

Deduo de juros

Fonte: GITMAN (2004).

Os credores da empresa no so considerados seus proprietrios, no podem


opinar nas decises da empresa. Somente os acionistas ordinrios tm direito
de voto.
Quanto remunerao do capital investido, primeiro so remunerados os
credores, via pagamento de juros, e s depois os acionistas, com o recebimento
de dividendos. Se a empresa no cumprir os compromissos financeiros
assumidos, ela pode ser declarada insolvente e ter seus ativos confiscados
para o pagamento da dvida; neste caso, a prioridade sobre seus ativos do
credor em relao aos acionistas.

C E D E R J 123

10

ESTRUTURA

AULA

A tomada de deciso sobre qual a melhor ESTRUTURA DE CAPITAL para a empresa

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Quanto ao prazo de vencimento, os ttulos de dvida tm prazo definido


tanto em relao remunerao do capital emprestado (os juros) quanto
devoluo do emprstimo (a amortizao), sendo que o capital prprio
no tem prazo de vencimento. O emprstimo tem o benefcio fiscal, pois, na
apurao do lucro tributvel, os juros pagos pela empresa so considerados
como despesas dedutveis; os dividendos sobre as aes no so dedutveis
para efeito de imposto de renda; eles s so deduzidos do lucro depois do
imposto de renda.
Podemos observar, pelas caractersticas do capital prprio e de terceiros,
que o risco do investimento em capital de terceiros menor que o risco do
investimento em capital prprio; esta uma das razes para que aquele seja
mais barato que este.
A captao de novos recursos, prprios ou de terceiros, por uma empresa
ocorre atravs das instituies financeiras e dos instrumentos financeiros que
compem o Sistema Financeiro Nacional. No mercado de capitais, podemos
ainda identificar o mercado acionrio, no qual so realizados a captao de
recursos para financiamento de capital prprio e o mercado de emprstimo,
onde realizada a captao de recursos de terceiros.

ENDIVIDAMENTO DE LONGO PRAZO


A dvida de longo prazo expressa os recursos que a empresa obtm
de terceiros. Ao obter os recursos, a empresa promete pagar regularmente
os juros e reembolsar o capital inicialmente obtido, o principal, de acordo
com o que foi previamente acordado. Os recursos de terceiros constituem
uma importante fonte de financiamento da empresa, j que a sua utilizao
tem reflexos na estrutura de capital da empresa, uma vez que:
acarreta alavancagem financeira, o que tende a maximizar os efeitos
de variaes positivas do lucro operacional sobre os retornos dos
proprietrios;
a forma mais barata de financiamento de longo prazo, comparativamente ao capital prprio, por ser menos arriscada e por causa da
possibilidade de considerar os juros como despesas dedutveis para
fins de imposto de renda;
sua utilizao tende a reduzir o custo do capital da empresa, permitindo,
assim, selecionar um nmero maior de projetos de investimentos a
serem implementados.

124 C E D E R J

AULA

10

CARACTERSTICAS DA DVIDA DE LONGO PRAZO


O endividamento de longo prazo representado por ttulos de
dvida, financiamento ou emprstimos. Estes mecanismos de captao
de recursos de longo prazo apresentam caractersticas prprias e de
cunho legal.

Clusulas padronizadas de emprstimos


As principais clusulas padronizadas utilizadas nos contratos de
emprstimos de longo prazo so:
a manuteno de registros contbeis satisfatrios para garantir ao
credor que os dados financeiros sobre o tomador sejam apresentados com
exatido e permita fcil interpretao dos resultados operacionais;
a entrega de demonstraes financeiras exige-se que o tomador
fornea, em certas datas, demonstraes financeiras auditadas que
sirvam de medida para o credor reforar certas clusulas restritivas e
lhe possibilitem o controle do progresso da empresa;
o pagamento de impostos e outras obrigaes;
o fato de o credor exigir que o tomador mantenha todas as suas
instalaes em bom estado, garantindo a continuidade de seu
funcionamento;
a manuteno de auditorias internas e externas.

Clusulas restritivas de emprstimos


As clusulas contratuais nos emprstimos de longo prazo podem
estabelecer certas restries operacionais e financeiras ao tomador.
Algumas so:
manuteno de saldos de caixa mnimos;
proibio de venda de ativos permanentes;
limitao de nveis de endividamento;
limitao de remunerao de diretores e executivos;
proibio de entrar em certos tipos de leasing para limitar
obrigaes adicionais com pagamentos fixos.

C E D E R J 125

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Prazo de vencimento
A dvida de longo prazo tem tempo de vencimento superior a
um ano. O prazo de vencimento, de modo geral, varia de cinco a vinte
e cinco anos, mas existem obrigaes com todos os tipos de prazo de
vencimento e at mesmo sem prazo de vencimento, que o caso das
obrigaes perptuas.

Reembolso do principal
Pode ser realizado via resgate programado ou via resgate antecipado.
No resgate programado, o emprstimo reembolsado de forma
sucessiva e regular. , na realidade, uma amortizao do principal de
forma progressiva. Para as obrigaes transacionadas em bolsa de valores,
o reembolso ocorre por meio de um fundo de amortizao que formado
com os lucros apurados da empresa emissora.
O resgate antecipado, por sua vez, consiste em reembolsar e retirar
parte ou a totalidade das obrigaes de uma determinada emisso antes
da data do seu vencimento. Os preos do reembolso antecipado so
determinados quando a dvida inicialmente emitida.

Garantia (hipoteca)
Um emprstimo pode ter ou no garantias por parte do tomador.
Os contratos de hipoteca tm clusulas que vinculam bens fsicos,
especficos ou no, como garantia do emprstimo.
Emprstimos com garantia determinados ativos so usados
pela empresa para garantir um emprstimo. A garantia pode ser real ou
flutuante. Emprstimos com garantia real so aqueles assegurados por
ativos especficos dados em garantia pelo pagamento. Esses ativos devem
ficar vinculados garantia do pagamento da dvida. Se a empresa no
cumprir com seus compromissos financeiros ou for liquidada, os ativos
hipotecados em garantia so vendidos, para atender, em primeiro lugar,
os direitos legais dos credores da hipoteca. S depois do pagamento aos
credores hipotecrios que os recursos provenientes da venda dos ativos
hipotecados podem ser usados para pagar a outros credores.

126 C E D E R J

10

Emprstimos com garantia flutuante asseguram ao credor

AULA

privilgio geral sobre o ativo da companhia. Isto significa que tais


emprstimos so preferidos a quaisquer outros ttulos de dvidas, salvo
os que gozam do privilgio geral (crditos trabalhistas, fiscais, com
privilgio especial, com direitos reais de garantia).
Emprstimos no garantidos concorrem em igualdade de condies
com os crditos desprovidos de quaisquer privilgios (quirografrios). Neste
tipo de emprstimo, o ativo da empresa no dado como garantia.
Em caso de liquidao, os emprstimos no garantidos concorrem
em igualdade de condies com os demais credores quirografrios da
companhia.

Dvidas subordinadas
Algumas dvidas so subordinadas, ou seja, no so cobertas
por garantia real ou flutuante. No caso de insolvncia da empresa, os
credores gerais tm prioridades sobre os credores subordinados.
Os credores subordinados no tm prioridade no recebimento da dvida
e, no caso de insolvncia, tambm no tm prioridade sobre a partilha
dos ativos da empresa. Eles s sero reembolsados depois de todos os
credores prioritrios.
Custo da dvida de longo prazo (custo bsico do dinheiro) O custo
do financiamento de longo prazo geralmente maior do que o de curto
prazo. Quando o financiamento feito via emprstimo, o custo de
emprstimo a taxa de juros. Quando o financiamento realizado via
emisso de aes ou obrigaes, o custo do financiamento que ser
pago pela empresa chamado de retorno exigido; ele reflete o nvel de
retorno esperado.
O custo do emprstimo de longo prazo menor que o custo das
aes preferenciais e ordinrias. Primeiro, porque tem menor risco, j
que o contrato de emprstimo de longo prazo, alm de conter clusulas
padronizadas e clusulas restritivas, especifica a taxa de remunerao do
capital (juros), a poca de ocorrncia dos pagamentos e as importncias
a serem pagas. Segundo, porque os juros pagos so considerados como
despesas dedutveis para efeito de imposto de renda, o que no ocorre
com os dividendos.

C E D E R J 127

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Os fatores bsicos que afetam o custo ou a taxa de juros de


um financiamento a longo prazo so: o vencimento do emprstimo,
o montante tomado e, mais importante, o risco do tomador e o custo
bsico do dinheiro.

Atividade 1
Reforando conceitos
Marque certo ou errado para as sentenas a seguir:
a. Ttulos de longo prazo e contas a pagar so semelhantes, pois ambos constituem
exigibilidades e tm que ser liquidados.
(

) certo

) errado

b. Um ativo que j foi dado em garantia de uma hipoteca no pode ser re-hipotecado.
(

) certo

) errado

c. Um emprstimo tem prioridade sobre um emprstimo subordinado, no caso de


liquidao da empresa.
(

) certo

) errado

Resposta Comentada
Voc deve ter marcado que as afirmativas a, b e c so corretas. Tanto ttulos de longo
prazo quanto contas a pagar compem o exigvel da empresa. Um mesmo ativo no
pode servir de garantia para uma segunda hipoteca. Um emprstimo subordinado
o de menor prioridade no pagamento das obrigaes da empresa.

TIPOS DE INSTRUMENTOS DE ENDIVIDAMENTO


A empresa pode obter dvida de longo prazo via emprstimos e
financiamentos diretos, os quais so negociados com uma instituio
TTULOS
MOBILIRIOS

So ttulos de
captao de recursos
que so lastreados
nos bens e direitos
da empresa.

128 C E D E R J

financeira ou atravs da venda de ttulos de dvidas negociveis, que so


vendidos a credores institucionais ou individuais.
Ser objeto de estudo nesta aula o ttulo de dvida negocivel
por ser, junto com aes ordinrias e aes preferenciais,
MOBILIRIOS.

TTULOS

AULA

10

Emprstimos e financiamentos diretos


Um emprstimo a longo prazo aquele feito por instituies
financeiras a uma empresa com vencimento inicial superior a um ano.
No Brasil, as principais instituies financeiras especializadas no mercado
de capitais, no tocante a emprstimo de longo prazo, so repassadoras
de recursos oriundos de programas de fomentos.
Normalmente, h um documento, o contrato formal, no qual so
especificados: o valor e o prazo de vencimento do emprstimo, as datas
de pagamento, a taxa de juros, as clusulas padronizadas, as clusulas
restritivas, os bens e/ou os direitos dados em garantias (se houver), a
finalidade do emprstimo, a ao a ser tomada (caso o acordo no seja
cumprido) e os warrants.
Caractersticas dos contratos de emprstimo a prazo
Datas de pagamento Os contratos de emprstimo geralmente especificam
pagamentos mensais, trimestrais, semestrais ou anuais.
Exigncia de garantias Os emprstimos garantidos tm ativos como
garantia colateral. Colateral qualquer item usado pelo tomador para
garantir um emprstimo; qualquer ativo a que o credor passa a ter
direito legal, caso o tomador falhe em pagar alguma das amortizaes
do emprstimo.

Ttulos de dvidas negociveis debntures


Um ttulo de dvida um contrato de longo prazo, no qual o
tomador do emprstimo concorda em fazer pagamentos dos juros e do
principal, em datas especficas, queles que compraram o ttulo.
As debntures so os ttulos de dvida de longo prazo mais
populares no Brasil, por isso vamos nos referir a elas.
Debntures so ttulos de dvida de longo prazo emitidos
por sociedades annimas. Tm valor nominal declarado, os valores
das parcelas de amortizao definidos e condies de remunerao
estabelecidas. Elas normalmente so negociadas no mercado a preos
que variam de acordo com a taxa de juros prevalecente, com o prazo de
vencimento a decorrer at o resgate e o desempenho da empresa.

C E D E R J 129

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Os ttulos de
dvida podem ser
emitidos pelas sociedades
annimas, os ttulos privados, e
pelo governo federal, os ttulos
do governo. Nesta aula, s
vamos estudar os ttulos
privados.

Principais caractersticas das debntures


Sendo um financiamento de longo prazo, alm das caractersticas
antes descritas, as debntures tm outras caractersticas, como
veremos a seguir.
No dia 31/7/07, a Bovespa e o BNDES anunciaram o incio da
negociao da terceira emisso de debntures do BNDES Participaes S.A.
no mercado de renda fixa da Bovespa. A emisso composta de duas sries:
uma pr-fixada, em que o BNDES est tomando emprestado $ 550 milhes
pela venda de 550 mil debntures com valor nominal de R$ 1.000,00.
O BNDES vai receber os $ 550 milhes e, em troca, promete fazer pagamentos
de 11,2% ao ano com vencimento em 1/1/2011 para pagamento integral.
A outra srie, que ps-fixada, contm 800 mil debntures com valor
nominal de R$ 1.000,00, totalizando R$ 800 milhes. A remunerao da
srie ps-fixada e corresponde ao ndice de Preos ao Consumidor Amplo
(IPCA) acrescido de 6,80% ao ano, base de 252 dias teis, com vencimento
em 15/8/2013 e pagamento de juros anuais a partir de 15/8/2009.
As caractersticas da srie so apresentadas no Quadro 10.2.
As informaes do quadro tm relao com as caractersticas dos ttulos
de dvida de longo prazo.

130 C E D E R J

10

Cdigo do Ttulo:

BNDP-D31

BNDP-D32

Cdigo ISIN:

BRBNDPDBS034

BRBNDPDBS042

Quantidade de Debntures:

550.000

800.000

Nmero da Srie:

Data de Emisso:

1/7/2007

1/7/2007

Data de Vencimento:

1/1/2011

15/8/2013

Volume da Srie (R$):

550.000.000,00

800.000.000,00

Tipo:

SIMPLES

SIMPLES

Atualizao Monetria:

PR

IPCA

Garantia:

QUIROGRAFRIA

QUIROGRAFRIA

Status Atual:

Adimplente

Adimplente

Amortizao:

Ser pago em uma nica parcela


na data de vencimento.

Ser pago em uma nica parcela


na data de vencimento.

Agente Fiducirio:

Pavarini D.T.V.M Ltda.

Pavarini D.T.V.M Ltda.

Participao no Lucro:

Taxa de Juros:

11,20% a.a.

6,8% a.a.

Pagamento

Ser pago integralmente na data


do vencimento

Ser pago em cinco parcelas


anuais, sendo a primeira em
15/8/2009 e a ltima em 15/8/2013

Prmio:

Prxima Repactuao:
ltima Repactuao:

Remunerao

Fonte: Bovespa.

Valor nominal ou valor de face o valor inscrito ou declarado de um ttulo.


Normalmente, utilizamos nas aulas o valor nominal de $ 1.000,00, embora
haja ttulos sendo negociados com valor nominal diferente de $ 1.000,00.
tambm conhecido como valor de resgate, j que o valor que a empresa
toma emprestado e promete devolver (pagar) na data de vencimento.

C E D E R J 131

AULA

Quadro 10.2: Caractersticas das sries

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Valor ao par significa que o valor da venda das debntures, na emisso, igual ao
seu valor nominal. Entretanto, ao longo da vida da debnture, o seu preo pode
alterar, podendo ser inferior ou superior ao seu valor nominal; o novo preo
denominado aquisio ou preo de mercado.

Taxa de juros de cupom ou cupom a taxa de juros nominal anual


que se aplica ao valor nominal, para apurar o valor do rendimento
(cupom) da obrigao, ou seja, a taxa com que a empresa emissora
declara que vai remunerar seus ttulos em intervalos peridicos. Ela
fixada na data de emisso do ttulo e permanece em vigncia at a data
de seu vencimento. Os juros, quando especificados em valor monetrio,
so chamados pagamento de cupom; eles podem ser pagos em base
trimestral, semestral ou anual.
Taxa de juros pr-fixada A taxa de juros conhecida e constante at
o vencimento da obrigao. Os juros so calculados sobre o montante
inicial. Ttulos com taxa de juros pr-fixada so conhecidos como ttulos
pr-fixados. Exemplo: as taxas podem ser fixadas em 10% ao ano.
Taxa de juros ps-fixada A taxa de juros de cupom depende da
variao do indexador escolhido como referncia; por exemplo: DI,
CDI, IPCA, IGP-M.
Os ttulos, normalmente designados de obrigaes a taxa varivel,
tm a taxa indexada; o indexador uma referncia dos ndices de correo
praticados no mercado. A esta referncia acrescida a taxa de juros
pr-fixada. Ttulos com taxa de juros ps-fixada so conhecidos como
ttulos ps-fixados. Exemplo: IPCA + 5%.
Maturidade a data do ltimo reembolso do capital determinado na
escritura de emisso pelo emissor do ttulo, que paga at esse momento
os juros pactuados.

132 C E D E R J

10

Retirada de circulao Os ttulos de dvida de longo prazo podem

AULA

ser retirados de circulao de vrias maneiras: com o pagamento no


vencimento, pela converso se eles forem conversveis em aes , por
resgate e por amortizaes.
Resgate antecipado o pagamento do valor nominal integral,
de parte dele ou da totalidade das debntures em circulao e
cancelamento das mesmas. A clusula de resgate define a poca e
a quantidade mxima de ttulos que sero retirados de circulao e
o preo pelo qual o ttulo ser resgatado. A diferena entre o valor
nominal e o valor de resgate denominada prmio de resgate.
Os ttulos podem ter clusulas de resgate sem restries,
podendo a empresa resgat-los a qualquer momento aps a sua
emisso. Podem tambm ter as clusulas de resgate com carncia, s
podendo ser resgatados aps um perodo determinado de tempo.
O resgate de parcelas das debntures que pertenam
mesma srie e no tenham vencimentos anuais diferentes dever
ser feito atravs de sorteio de seus nmeros de srie. Se o preo
de mercado do ttulo menor que o preo de chamada, a empresa
deve comprar as obrigaes no mercado secundrio.
A vantagem da clusula de resgate a flexibilidade conferida
empresa emissora no que diz respeito ao financiamento de seus
ativos e no planejamento de sua estrutura de capital. Por exemplo,
suponha que uma empresa emitiu ttulos quando a taxa de juros
estava relativamente alta. Se as taxas de juros carem, a empresa
poder vender uma nova emisso de ttulos e, com o que receber
desta venda, resgatar os ttulos anteriormente emitidos, reduzindo
assim suas despesas de juros.
Amortizaes o pagamento antecipado de parte do valor principal
das debntures. Elas podem ser programadas quando as obrigaes
no sejam resgatadas, mas liquidadas progressivamente.

C E D E R J 133

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

A operacionalizao das amortizaes facilitada pela


clusula de um fundo de amortizao constante no contrato de
emisso. Essa clusula obriga a empresa a transferir periodicamente
recursos dos lucros apurados pela empresa que emitiu os ttulos
de dvida para esse fundo. A gesto desse fundo pode ser
administrada pela empresa, que recompra um percentual dos
ttulos a cada ano, ou pode ser exercida pelo agente fiducirio
para o qual a empresa repassa os recursos do fundo. Os recursos
so investidos, e o montante recebido utilizado para pagar os
ttulos quando vencerem. Essa amortizao programada facilita
o planejamento dos fluxos de caixa tanto para a empresa quanto
para os debenturistas.
Tanto a amortizao de debntures de mesma srie, com
mesmo vencimento anual, quanto as antecipaes do resgate dos
ttulos devero ser feitas por sorteio ou por compra no mercado
aberto, se estiverem cotadas por preo inferior ao valor nominal.
Normalmente, se os juros de mercado caem, o preo do
ttulo de dvida sobe; nesse caso, a empresa deve resgatar o ttulo.
Por outro lado, se os juros de mercado sobem, o preo do ttulo de
dvida cai; ento, a empresa deve comprar os ttulos no mercado.
Fundo de amortizao um fundo criado quando h clusulas
nas condies de emisso de ttulos de longo prazo que obrigam
que a empresa pague uma parcela da emisso do ttulo a cada
ano. Ele formado com os recursos da empresa emissora, com
o objetivo de proporcionar o pagamento ordenado da emisso,
o que reduz o impacto do pagamento das amortizaes sobre a
liquidez da empresa e cria disponibilidade vinculada retirada
de uma determinada quantia em valor nominal de obrigaes em
cada perodo. A maioria das emisses de ttulos de dvida das
empresas tem uma clusula de fundo de amortizao.
O fundo de amortizao vantajoso tanto para a empresa
emissora, j que esta pode administrar melhor o seu fluxo de caixa,
como para o debenturista, por causa da liquidez proporcionada
pela compra peridica.

134 C E D E R J

AULA

10

Amortizao
diferente de resgate
programado. A amortizao
retirada de parte dos ttulos,
periodicamente, pelo valor nominal ou pelo
valor de mercado, o que for menor.
O resgate programado a retirada dos ttulos
antes da data de vencimento, pagando,
normalmente, um prmio por isto.
A empresa, portanto, no paga
prmio de resgate.

Prmio de reembolso um gio pago pela companhia emissora


ao investidor em algumas situaes, como, por exemplo, quando
a companhia necessita adaptar a rentabilidade da debnture
s condies atuais de mercado, compensar o debenturista em
casos de resgate antecipado, estimular o debenturista a manter os
ttulos em carteira, nas situaes de repactuao ou at fornecer
remunerao adicional ao investidor.
Esta remunerao (gio) tem, por referncia, a variao
da receita ou do lucro da empresa emissora. Porm, no pode
ter como base de remunerao a TR, a TBF, o TJLP, o ndice de
preos, a variao cambial ou qualquer outro referencial baseado
em taxa de juros.
Exemplo de antecipao de resgate em partes proporcionais
A Pirapor S.A. acaba de emitir $ 50 milhes em debntures
com prazo de vencimento de cinco anos, taxa de juros de 12% e
pagamentos peridicos e iguais, atravs de um fundo de amortizao.
Os pagamentos do fundo de amortizao so de quantias iguais
efetuadas semestralmente com as liquidaes dos ttulos realizadas
medida que os pagamentos so feitos. O resgate dos ttulos pode
ser feito via fundo de amortizao pelo valor nominal ou via
mercado aberto.

C E D E R J 135

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Exemplo de fundo de amortizao para resgate total no fim do


prazo de vencimento Com os dados do exemplo anterior, suponha
agora que a Pirapor S.A. tenha estabelecido seu fundo de amortizao
de forma que quantias anuais iguais, pagveis no final de cada ano, sejam
depositadas, como pagamento, em uma conta de fundo de amortizao
mantida por um banco que o dinheiro ser utilizado na aquisio de
ttulos do governo, que pagam juros de 8%. Os pagamentos mais os
juros acumulados devem totalizar $ 50 milhes ao final dos cinco anos,
e o dinheiro ser usado para pagar os ttulos nessa ocasio. De quanto
deve ser agora o pagamento do fundo de amortizao anual?

Atividade 2
Com base nas informaes anteriores, responda:
a. Qual o valor do pagamento semestral para o fundo de amortizao?
b. Com o passar do tempo, o que acontecer com as necessidades do servio da dvida
da empresa anualmente para essa emisso?

Respostas Comentadas
a. Como, da dvida de $ 50 milhes em cinco anos, a empresa ir amortizar por
ano $ 10.000.000 (= 50.000.000 5 = $ 10.000.000).
Ento, o pagamento semestral para o fundo de amortizao ser de
$ 5.000.000:
$ 10.000.000 2 = $ 5.000.000.
b. O servio da dvida, amortizao do principal mais pagamento de juros, reduzir
com o passar do tempo. Isto ocorre porque a quantidade de debntures em
circulao est reduzindo com a amortizao antecipada. Com a reduo do
nmero de debntures, reduz-se tambm a necessidade de pagamentos de juros.
Com isto, o servio da dvida diminui, como veremos a seguir:

136 C E D E R J

10
Pagto. de

Pagamento

Ttulos em

Total do

circulao

fundo de

de

circulao

servio da

no incio

amortizao

juros

no final

dvida

3=

4=

5=

AULA

Ttulos em

Semestre

0,50,12 (1)

(1) - (2)

= (2) + (3)

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

50.000.000
45.000.000
40.000.000
35.000.000
30.000.000
25.000.000
20.000.000
15.000.000
10.000.000
5.000.000

5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000
5.000.000

3.000.000
2.700.000
2.400.000
2.100.000
1.800.000
1.500.000
1.200.000
900.000
600.000
300.000

45.000.000
40.000.000
35.000.000
30.000.000
25.000.000
20.000.000
15.000.000
10.000.000
5.000.000
0

8.000.000
7.700.000
7.400.000
7.100.000
6.800.000
6.500.000
6.200.000
5.900.000
5.600.000
5.300.000

O requerimento de servio da dvida das debntures da Pirapor S.A. ser de


$ 15.700.000 por ano, durante o primeiro ano. Esta necessidade cair $ 1.200.000
(= 0,12 $ 10.000.000) por ano, nos anos remanescentes. Ento, no segundo
ano, o servio da dvida ser de $ 14.500.000 (= $ 15.700.000 - $ 1.200.000); no
terceiro ano, ser de $ 13.300.000 (= $ 14.500.000 - $ 1.200.000), e assim
sucessivamente, at cair para $ 10.900.000 no ltimo ano.

Atividade 3
a. Quais as necessidades anuais de caixa para cobrir os custos do servio de ttulos
sob o entendimento do depositrio descrito em b? (Nota: os juros devem ser pagos
sobre os ttulos em circulao da Pirapor S.A., e no sobre os ttulos que j foram
liquidados.).
b. O que teria de acontecer s taxas de juros para fazer com que a empresa adquirisse
ttulos no mercado aberto em vez de resgat-los sob o plano original do fundo de
amortizao?

Respostas Comentadas
a. Aqui temos uma anuidade de cinco anos a 8%, cujo valor composto de
$ 50.000.000. Estamos procurando qual deve ser o pagamento anual que

C E D E R J 137

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

a empresa deve fazer para ter, no final de cinco anos, prestao (PMT).
A soluo pode ser obtida com uma calculadora financeira (= $ 8.522.823)
ou empregando esta equao:
5

$ 50.000.000 = PMT(1+k)t
t=1

$ 50.000.000 = PMT (FJVPF8%, 05)


$ 50.000.000 = PMT 5,867
PMT = $

50.000.000
5,867

$ 8.522.243 = pagamento de fundo de amortizao.

Pela mquina HP-12C:


Entradas
Funes

g END

50.000.000

FV

Sadas

PMT
8.522.823

Os custos do servio anual dos ttulos de dvida sero de $ 50.000.000 0,12


+ $ 8.522.823 = $ 14.522.823.
b. Se as taxas de juros subirem, os preos dos ttulos devero cair; a empresa deveria
comprar os ttulos no mercado aberto. Isso reduziria suas necessidades de
servio da dvida.

Emisso em sries
Uma empresa pode efetuar vrias emisses de ttulos de
dvida de longo prazo divididas. Cada emisso pode ser dividida
em sries, para adequar o montante de recursos s necessidades
da empresa ou demanda do mercado. As debntures de uma
mesma srie devem ter valor nominal igual e tm de conferir os
mesmos direitos a seus titulares. As sries de uma emisso podem
ter ou no a mesma data de vencimento. Desta forma, o resgate
das obrigaes de uma emisso poder ser programado atravs
de sries pr-fixadas, em que o vencimento peridico at o
vencimento da emisso.
Exemplo: Uma emisso de $ 30.000.000 de obrigaes
em srie (seriada) poderia ter obrigaes no montante de
$ 2.000.000, vencendo em cada um dos quinze anos. Isto permite
aos investidores a escolha do vencimento que mais se adequa s
suas necessidades.

138 C E D E R J

10

Repactuao Conceitualmente, o ato de contratar de novo.

AULA

A repactuao utilizada normalmente para rever condies de prazo,


forma de remunerao e outras clusulas nas escrituras de emisso das
debntures. Ela um mecanismo adotado pelas companhias emissoras
de debntures com a finalidade de adequar seus ttulos s condies
vigentes no mercado. Os debenturistas, representados pelo agente
fiducirio, e a empresa emissora negociam novos critrios de
remunerao. Caso os titulares no aceitem as novas condies
propostas, a empresa emissora obrigada a resgatar ou recomprar,
conforme o caso, as debntures de sua propriedade, acrescidas
das condies de remunerao anteriores repactuao. Em caso
de recompra, as debntures podem ser canceladas, manter-se em
tesouraria ou ser novamente colocadas em mercado. A escritura
de emisso pode conter clusula de repactuao.
Agentes fiducirios dos debenturistas O agente fiducirio
o representante legal dos debenturistas. Ele encarregado
de acompanhar, para os debenturistas, o fiel cumprimento
das obrigaes assumidas pelas companhias emissoras desses
papis. Sua funo defender os interesses dos proprietrios
dos ttulos.
O agente fiducirio pode ser pessoa natural ou jurdica (no
ltimo caso, devero ser instituies financeiras que, especialmente
autorizadas pelo Banco Central do Brasil, tenham por objeto a
administrao ou a custdia de bens de terceiros), ser nomeado
e dever aceitar a funo na escritura da emisso das debntures.
Ele ser remunerado de acordo com as condies estabelecidas
na escritura de emisso.

C E D E R J 139

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Atividade 4
Considerando as debntures, relacione a segunda coluna de acordo com as suas
caractersticas.
Reembolso do capital. Pode ser realizado atravs de um
(1) Valor nominal ( ) s pagamento na data de vencimento ou atravs de vrios
reembolsos programados.
(2)

Amortizao

Tempo ao final do qual a debnture ser resgatada pela


( ) empresa emissora ou durante o qual ela garante pagamentos
ao debenturista.

(3)

Maturidade

Aplicao em que, antes mesmo de se aplicar o capital, o


( ) investidor sabe quanto seu investimento ir render aps
certo perodo.

(4) Taxa de juros


de cupom
(5)

Ttulos
pr-fixados

(6)

Ttulos
ps-fixados

(7)

Resgate
antecipado

Ao pela qual a empresa recompra, normalmente pagando


( ) um prmio, seus ttulos (ou parte deles) de um emprstimo
antes da data de vencimento.
Aplicao em que a rentabilidade varia de acordo com a
( ) taxa de juros vigente e mais algum ndice de inflao (se
houver).
Taxa determinada no momento da emisso de um ttulo de
( ) renda fixa, pela qual um emissor se compromete a pagar
juros em intervalos peridicos.
( ) Valor inscrito no ttulo.

Resposta
A ordem das questes : 2, 3, 5, 7, 6, 4 e 1.

Formas de debntures
As debntures se apresentam sob duas formas:
Debnture nominativa aquela em que o nome do debenturista
fica gravado em um certificado devidamente consignado em um livro
de registro na sede da empresa emissora. O registro e o controle de
transferncia das debntures so realizados pela companhia emissora
no Livro de Registro de Debntures Nominativas.

140 C E D E R J

10

Debnture nominativa escritural aquela mantida em conta

AULA

de custdia, em nome do investidor, em uma instituio financeira


devidamente autorizada pela CVM. Esta instituio financeira realiza
tambm o registro e o controle de transferncias, procedimento
semelhante ao da ao escritural.
Tipos de debntures
Quanto ao recebimento do valor devido pela companhia emissora ao
investidor, as debntures se apresentam pelos seguintes tipos:
Simples so debntures cujo resgate ou amortizao so feitos em
moeda corrente.
Conversveis so debntures cujo valor do resgate pode ser trocado
por aes, na forma prevista na clusula da escritura de emisso, por
opo do investidor, em pocas e condies predeterminadas. Como
as converses resultam em aumento do capital social, elas devem ser
oferecidas, primeiramente, aos acionistas da empresa.
Permutveis so debntures cujo valor de resgate pode ser trocado
por aes de companhia diferente da que as emitiu. A escritura de
emisso possui uma clusula que permite que as debntures sejam
trocadas por aes de companhias que constem do patrimnio da
empresa emissora da debnture.
Outros tipos de debntures
Esto disponveis no mercado alguns tipos especficos de debntures.
So eles:
Debnture participativa a que confere ao debenturista remunerao
atravs de participao nos lucros da companhia emissora.
Perptua emitida sem data de vencimento. Normalmente, tem
pagamento peridico e constante de rendimentos.
Classificao de debntures por garantia (espcies de debntures)
As emisses de debntures podem ser realizadas com ou sem garantias.
Quando a emisso com garantia, deve constar na escritura da emisso
se tal garantia real ou flutuante. Se as debntures so sem garantia, elas
podem ser quirografrias ou subordinadas.

C E D E R J 141

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Debntures com garantia real so garantidas por bens do ativo da


companhia emissora, do seu conglomerado ou de terceiros. Os ativos
oferecidos como garantia real no podem ser negociados, a no ser
com a aprovao dos debenturistas, ou que esteja mencionado na
escritura de emisso.
Debntures flutuantes possuem privilgio sobre os ativos da empresa
emissora, em caso de falncia. Os ativos dados como garantia flutuante
no ficam vinculados emisso, o que possibilita emissora dispor desses
bens sem a prvia autorizao dos debenturistas. Outro ativo da empresa
emissora, entretanto, deve ser oferecido para substituir a garantia.
Debntures quirografrias ou sem preferncias so aquelas que no
oferecem aos debenturistas nenhuma espcie de garantia ou preferncia
sobre os ativos da empresa emissora. Tais debntures concorrem em
igualdade de condies com os demais credores, em caso de liquidao
da empresa.
Debntures subordinadas tambm no do nenhuma espcie de
garantia ou preferncia, no caso de liquidao da empresa. Na hiptese
de liquidao da companhia, oferecem preferncia de pagamento
somente sobre o crdito de seus acionistas.
Debntures padronizadas
As debntures padronizadas so ttulos cujas caractersticas so
regidas por uma escritura-padro. Foram criadas pela Instruo CVM
n 404, de 13 de fevereiro de 2004, aps a mobilizao da Bovespa e
do mercado, para desenvolver, no Brasil, um mercado secundrio de
ttulos de renda fixa privada. Uma das razes para a pouca liquidez
na negociao de debntures era a grande diversidade de prazos, de
indexadores, de garantias e caractersticas especficas das debntures, o
que dificultava a comparao entre os ttulos e a cotao dos papis em
percentual do valor do principal.
Para resolver o problema, a CVM criou a figura das debntures padronizadas. As principais caractersticas das debntures
padronizadas so:
Forma: Escritural Nominativa
Classe: No-conversvel (Simples)
Espcie: Subordinada ou Sem Preferncia (Quirografrias)

142 C E D E R J

10

Valor Nominal Unitrio: R$ 1.000,00

AULA

Remunerao e Atualizao Monetria: Cupom Zero; Taxa de


Juros Pr-fixada; Taxa DI Over + Spread; IGP-M + Taxa de Juros
Pr-fixada; ou Variao Cambial + Taxa de Juros Pr-fixada.

Atividade 5
Reforando conceitos
Marque certo ou errado para as sentenas a seguir:
a. Um fundo de amortizao compatvel com a liquidao sistemtica de ttulos de
dvida de longo prazo.
(

) certo

( ) errado

b. Os ttulos de dvida so geralmente resgatados quando h alguma vantagem para a


empresa emitente.
(

) certo

( ) errado

c. Uma clusula de resgate, num contrato de emisso de ttulos de dvida de longo prazo,
exige que o proprietrio do ttulo abra mo do seu direito de conserv-lo at a data de
seu vencimento.
(

) certo

( ) errado

d. Empresas que lanam ttulos de dvida de longo prazo quando as taxas de juros eram
relativamente altas provavelmente usaro o direito adquirido pela clusula de resgate,
recomprando os ttulos no mercado.
(

) certo

( ) errado

e. O agente fiducirio age de forma que a empresa no sofra penalidades, caso no seja
capaz de pagar os juros ou de liquidar seus ttulos de dvida de longo prazo.
(

) certo

( ) errado

Respostas Comentadas
Voc deve ter marcado que as afirmativas a e b e c so corretas. Se voc marcou
como verdadeiro os itens de a a c, acertou. Um fundo de amortizao utilizado
para liquidao sistemtica de seus ttulos; as empresas normalmente incluem a
clusula de resgate quando da emisso de seus ttulos de dvida, justamente para
terem o direito de resgat-los quando a taxa de juros de mercado est abaixo
da taxa de juros de seus cupons. Nos itens d e e, as afirmativas so falsas;
as empresas resgatam os ttulos diretamente dos portadores, e o agente
fiducirio defende os interesses dos proprietrios dos ttulos.

C E D E R J 143

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Classificao das debntures


Risco de insolvncia o risco de o devedor no pagar suas dvidas.
Quanto maior for o grau de endividamento de uma empresa, maior ser
o risco do no-cumprimento de suas obrigaes financeiras. A hipoteca e
a prioridade no garantem que o valor do emprstimo seja integralmente
pago, no caso da liquidao da empresa. Por isso, antes de decidir pelo
endividamento, o administrador financeiro deve avaliar os pontos fortes
e fracos da empresa. Analogamente, investidores interessados em adquirir
ttulos de dvida de uma empresa tambm consideram a segurana de
seu investimento e exigem uma compensao compatvel com os riscos
relativos dos ttulos de dvida emitidos pela empresa.
Normalmente, devido a uma alta alavancagem financeira ou a um
histrico de pagamentos, alguns tomadores de emprstimos podem pagar
uma taxa de juros mais elevada do que outros. Por isso, as empresas pagam
para ter suas dvidas classificadas de acordo com o seu nvel de risco. As duas
principais agncias independentes de classificao de risco (agncias de
rating) so a Moody's Investors Service (Moody's) e a Standard & Poor's
Corporation (S&P). As classificaes (ratings) so avaliaes do risco da
empresa emitente de ttulos de dvidas que so negociados ao pblico.
Os critrios de avaliao se baseiam principalmente na probabilidade
de a empresa no pagar as dvidas (inadimplncia) e na proteo que os
credores tm em caso de inadimplncia.
O rating mais alto que uma empresa pode ter o AAA ou Aaa,
que indica que os ttulos so extremamente seguros, tm o menor grau
de risco possvel. Os ttulos de AA e BBB so seguros o bastante para
serem denominados ttulos de grau de investimentos. O rating mais
baixo o D, correspondente a dvidas de empresas inadimplentes.
As interpretaes de classificao de dvidas dessas agncias so mostradas
no Quadro 10.3, a seguir:

144 C E D E R J

10
AULA

Quadro 10.3
Rating de Grau de Investimento
S&P

Moodys

Interpretao

AAA

Aaa

Extremamente seguras. Capacidade de pagamento de juros e principal


extremamente elevada.

AA+
AA
AA -

Aa1
Aa2
Aa3

Capacidade muito forte de pagamento de juros e principal.

A+
A
A-

A1
A2
A3

Capacidade forte de pagar juros e principal. Entretanto, so um pouco mais


suscetveis a mudanas adversas de circunstncias e condies econmicas.

BBB+
BBB
BBB-

Baa1
Baa2
Baa3

Capacidade adequada de pagar juros e principal. Condies econmicas


desfavorveis ou mudanas de circunstncias podem levar a uma reduo
maior dessa capacidade de pagamento do que em categorias superiores.
Essas dvidas so obrigaes de qualidade mdia.
Rating de Grau Especulativo

S&P

Moody's

Interpretao

BB+
BB
BB -

Ba1
Ba2
Ba3

Provavelmente ir pagar juros e principal. Representa o menor grau de


especulao.

B+
B
B-

B1
B2
B3

Obrigaes de alto risco.

Ca

Este nvel de rating reservado para obrigaes de renda varivel cujos juros
no esto sendo pagos.

Dvidas nesta categoria encontram-se em situao de inadimplncia, e o


pagamento de juros e/ou restituio do principal encontra-se em atraso.

Fonte: Adaptado de ROSS (2002, cap. 20).

Quanto mais baixa uma classificao do ttulo, maiores tendem


a ser os seus juros.

REFINANCIAMENTO DE OBRIGAES PELO EXERCCIO DO


RESGATE
O refinanciamento de um emprstimo de longo prazo consiste
no lanamento de uma nova srie de ttulos de dvida para se resgatar
antecipadamente outra srie. O refinanciamento s possvel se a clusula
de resgate antecipado constar no contrato da obrigao emitida.
S conveniente para a empresa refinanciar a dvida quando as
taxas de juros de mercado caem aps a emisso, j que os novos ttulos
tero uma taxa de juros mais baixa.

C E D E R J 145

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

A avaliao e a anlise do refinanciamento das debntures podem


ser tratadas como um problema de oramento de capital, em que as
sadas de caixa os custos de garantir a operao de refinanciamento
so comparadas com o valor presente das entradas de caixa os juros
que sero economizados com a substituio dos ttulos de taxas de juros
altas por ttulos de taxas de juros baixas.
Como sadas de caixa, temos:
o prmio pago pelo resgate das debntures aps o imposto de renda;
os custos da emisso das novas debntures;
as despesas de juros adicionais pagos s novas e s atuais debntures
durante o perodo de refinanciamento.
As entradas compreendem a economia no pagamento de juros
aps os impostos, esperadas como resultado da reduo dos pagamentos
de dvida sobre os novos ttulos com juros mais baixos.
Para simplificar, vamos considerar que tanto o ttulo antigo como
o novo tm o mesmo prazo de vencimento.
Como temos que trazer os fluxos de caixa para o valor presente,
necessitamos de uma taxa de desconto. A taxa de desconto adequada
para esta anlise o custo dos novos emprstimos corrigido pelo
imposto de renda.
Num refinanciamento, temos:
Prmio de chamada diferena entre o preo de chamada e o valor
nominal do ttulo. Ele pago pela empresa emitente ao possuidor do
ttulo, para recomprar os ttulos existentes antes de seu vencimento.
O prmio de chamada uma despesa dedutvel para fins de imposto
de renda no ano de resgate.
Desconto e prmios de ttulos Quando os ttulos so vendidos por
valor acima do nominal, so vendidos com prmio. Quando so
vendidos por valor abaixo, so vendidos com desconto. A empresa
deve amortizar tanto o prmio quanto o desconto em propores
iguais durante a vida do ttulo. Para efeitos de imposto de renda, o
prmio amortizado uma receita tributvel e o desconto amortizado
despesa dedutvel para fins fiscais.
Se um ttulo resgatado antes de seu vencimento, qualquer parte no
amortizada de prmio ou desconto includa ou deduzida da receita
nessa ocasio.

146 C E D E R J

10

Custos de emisso ou colocao So quaisquer custos incorridos no

AULA

processo de emisso de um ttulo. Devem ser amortizados ao longo


de sua vida. A amortizao anual , portanto, uma despesa dedutvel
para fins fiscais. Se um ttulo resgatado antes de seu vencimento,
qualquer parte no amortizada desse custo deduzida do lucro antes
dos impostos nessa ocasio.
Exemplo de resgate sem imposto de renda A Companhia Paramonte tem
$ 20.000.000 em debntures a 10% com clusula de resgate. Os ttulos
foram emitidos h cinco anos e vencero daqui a dez anos. A Paramonte
pode resgat-los e emitir novos ttulos com prazo de dez anos e taxa de
8%. O prmio de resgate dos ttulos antigos seria de 10%. Os custos de
emisso dos novos ttulos so de $ 1.000.000, sem considerar o imposto
de renda e considerando que no h superposio de despesas de juros.
Deve a empresa refinanciar as debntures a 10%?
Procedimentos de anlise para se tomar ou no uma deciso de
refinanciar ttulos:
I. Calcular o investimento inicial de caixa
O investimento inicial de caixa so todos os desembolsos
realizados com o lanamento dos novos ttulos e com a compra e retirada
dos ttulos antigos de circulao. Se houver juros sobrepostos (resultantes
da necessidade de pagar juros tanto para o antigo como para o novo
ttulo), estes sero tratados no investimento inicial.
H aqui dois desembolsos: (1) pagamento pelo prmio de chamada
e (2) custo de emisso dos novos ttulos.
Prmio de chamada antes do imposto de renda:
$ 20.000.000 0,10

$ 2.000.000

(+) Custo de colocao dos novos ttulos

900.000

Investimento inicial

$ 2.900.000

C E D E R J 147

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

II. Calcular a economia total do refinanciamento


Aqui temos uma economia anual com os juros, aps o resgate,
de:
Custo dos juros antigos

$ 20.000.000 0,10

$ 2.000.000

(-) Custo dos juros novos

$ 20.000.000 0,08

1.600.000

$ 400.000

Economia

A economia anual nos juros de $ 400.000. Esta economia se


repetir todos os anos at a data de vencimento dos ttulos novos, ou seja,
dez anos. Para compararmos essa economia, que ocorrer por dez anos,
com o investimento inicial anteriormente calculado, devemos traz-las
para o valor atual. O valor presente dessas economias igual ao valor
presente de uma anuidade de $ 400.000 por dez anos, descontada
taxa de 8%:
III. Valor presente da deciso
Valor presente das economias = $ 400.000 FJVPA8%,10 anos
Valor presente das economias = $ 400.000 6,710 =
$ 2.684.000
Se subtrairmos do valor presente das entradas de caixa o
investimento inicial, teremos o valor presente lquido desta proposta.
Valor presente lquido = $ 2.684.000 - $ 2.900.000 = - $
216.000
Valor presente lquido (VPL) = - $ 216.000.

Entradas

Para limpar

3.000.000

400.000

10

Funes

f CLEAR
REG

CHS g CF0

g CFj

g Nj

Sadas

f NPV
-215.967

IV. Deciso
Valor presente lquido (VPL) de - $ 216.000 < zero. A proposta deve
ser rejeitada.

148 C E D E R J

10

Exemplo de resgate com imposto de renda A Paramonte est na

AULA

faixa das empresas que pagam 40% de imposto de renda. O custo de


emisses das debntures de 10% foi de $ 450.000 e est sendo amortizado
linearmente ao longo da vida das debntures antigas. Deve a empresa
refinanciar as debntures de 10%?
Procedimentos de anlise para se tomar deciso de refinanciar
ttulos:
I. Calcular o investimento inicial de caixa
O investimento inicial de caixa so todos os desembolsos
realizados com o lanamento de novos ttulos e com a compra e retirada
dos ttulos antigos de circulao. Se houver juros sobrepostos, resultantes
da necessidade de pagar juros tanto para o antigo como para o novo
ttulo, seriam tratados no investimento inicial.
H aqui dois desembolsos: (1) pagamento pelo prmio de chamada
e (2) custo de emisso dos novos ttulos.
Prmio de chamada antes do imposto de renda:
$ 20.000.000 0,10
(-) IR ($ 2000.000 0,40)

$ 2.000.000
($80.000)

Prmio de chamada aps o IR

$ 1.200.000

(+) Custo de colocao dos novos ttulos

900.000

(-) Economia de imposto pelos custos de colocao


no amortizados ($450.00 10/15) 0,40

(120.000)

Investimento Inicial

$ 1.980.000

II. Calcular a economia total do refinanciamento


Fluxo de Caixa dos Ttulos Antigos
Custo dos juros antes do IR: $ 20.000.000 0,10
(-) Imposto de renda: $ 2.000.000 0,40
Custo dos juros aps o imposto de renda
(-) Economia de imposto anual pela amortizao
do custo de colocao: ($ 450.000 15) 0,40
Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 2.000.000
(800.000)
$ 1.200.000
(12.000)
$ 1.188.000

C E D E R J 149

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Fluxo de Caixa dos Novos Ttulos


Custo dos juros antes do IR:
$ 20.000.000 0,08

$ 1.600.000

(-) Imposto de renda:


$ 1.600.000 0,40

(640.000)

Custo dos juros aps o imposto de


renda

$ 960.000

(-) Economia de imposto anual pela


amortizao do custo de colocao:
($ 900.000 10) 0,40

(36.000)

Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 924.000

Economia de caixa pela deciso de refinanciamento:


Sadas de caixa aps o imposto de renda do ttulo antigo

$ 1.188.000

(-) Sadas de caixa aps o imposto de renda do novo ttulo

(924.000)

(=) Economia anual no fluxo de caixa

$ 264.000

A economia anual nos juros de $ 264.000. Esta economia se


repetir todos os anos at a data de vencimento dos ttulos novos, ou seja,
dez anos. Para compararmos essa economia, que ocorrer por dez anos
com o investimento inicial, anteriormente calculado, devemos traz-las
para o valor atual. O valor presente dessas economias igual ao valor
presente de uma anuidade de $ 264.000 por dez anos, descontada taxa
de aproximadamente 5% [= 8% (1 0,40)]:
III. Valor presente da deciso
Valor presente das economias = $ 264.000 FJVPA4%, 10anos
Valor presente das economias = $ 264.000 7,722 = $ 2.038.608
Se subtrairmos o investimento inicial do valor presente das
entradas de caixa, teremos o valor presente lquido desta proposta.
Valor presente lquido = $ 2.038.608 - $ 1.980.000 = $ 58.608
Entradas

Para limpar

1.980.000

264.000

10

Funes

f CLEAR REG

CHS g CF0

g CFj

g Nj

Sadas

150 C E D E R J

f NPV
58.538

AULA

10

IV. Deciso
Valor presente lquido (VPL) de $ 58.538 > zero. A proposta deve ser
aceita.
Exemplo do resgate completo A Pactual S.A. tem em circulao $ 50
milhes de ttulos de dvida com uma taxa de juros de 10%, e faltam dez
anos para o vencimento. Os ttulos foram vendidos pelo valor nominal
de $ 1.000 e o prazo de vencimento de 15 anos. O custo inicial de
colocao foi de $ 600.000. Os ttulos tm clusula de resgate que permite
empresa retir-los ao preo de $ 1.100 e foram vendidos na emisso
com desconto de $ 30 cada um.
A taxa de juros de mercado vem caindo sensivelmente nos ltimos
anos. Com isto, ttulos com as mesmas caractersticas e riscos dos ttulos da
Pactual S.A. estavam com taxas de juros de cupom de 10%. A Pactual S.A.
est analisando a substituio dos ttulos antigos por novos. O banco de
investimentos da Pactual S.A. garantiu que ela pode emitir $ 50 milhes
adicionais de novos ttulos de 10 anos com uma taxa de juros de cupom
de 10%, a fim de resgatar os ttulos antigos. A empresa pretende vender
os novos ttulos ao valor nominal de $ 1.000. Os custos de colocao da
nova emisso so estimados em $ 750.0000. A empresa est atualmente
na faixa de 40% de imposto de renda e estima que seu custo aps o
imposto de renda seja de 6%. Em virtude de os novos ttulos precisarem
ser vendidos primeiro, para ento ser usada a entrada de recursos para
resgatar os ttulos antigos, a empresa espera um perodo de sobreposio
de juros de dois meses, durante os quais os juros devem ser pagos tanto
para os ttulos antigos quanto para os novos.

C E D E R J 151

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Ttulos antigos

Ttulos novos

$ 50 milhes

$ 50 milhes

(2) Valor nominal

$ 1.000

$ 1.000

(3) Taxa de juros

10%

8%

(4) Perodo de
capitalizao

15 anos

10 anos

(5) Tempo de emisso

5 anos

$ 30

$0

(7) Custo de emisso

$ 600.000

$ 750.000

(8) Preo de resgate

$1.100

(9) = (1) (2) Nmero


de debntures

50.000

50.000

(1) Valor da emisso

(6) Desconto

Prmio de chamada = $ 1.100 $ 1.000 = $ 100


Perodo de sobreposio dos juros: 2 meses
Taxa de imposto de renda = 40%

Custo da dvida aps imposto de renda = 6%


Procedimentos para se tomar ou no a deciso de refinanciar
ttulos:
I. Calcular o desembolso inicial de caixa, estimando o desembolso
que a empresa ter a mais (desembolso incremental) depois dos impostos,
necessrio para comprar ttulos antigos e emitir novos ttulos em seu
lugar. Quaisquer juros sobrepostos, resultantes da necessidade de pagar
juros tanto para o antigo como para o novo ttulo, so tratados no
investimento inicial.
Investimento inicial
Para calcularmos quanto a empresa desembolsou para refinanciar
os ttulos:
a) Custo do prmio de chamada depois do imposto de renda:
calcular quanto a empresa vai desembolsar com o pagamento do
prmio de chamada aos 50.000 ttulos em circulao. Multiplicamos
o preo de chamada pelo nmero de ttulos emitidos e deduzimos
a parcela do imposto de renda, para obtermos o custo de chamada
lquido: $ 100 50.000 = $ 500.000.000.

152 C E D E R J

10

Essa despesa dedutvel para fins de imposto de renda no ano

AULA

em que o resgate for feito. Como a empresa est na faixa de alquota


de imposto de renda de 40%, ela economiza $ 2.000.000 em impostos;
ento, o custo do resgate depois do imposto de apenas $ 3.000.000.
Economia de imposto de renda pelo incidente sobre o prmio de
chamada = $ 5.000.000 0,40 = $ 2.000.000
Custo do prmio de chamada depois do imposto de renda =
$ 5.000.000 - $ 2.000.000 = $ 3.000.000.
b) Custo de colocao dos novos ttulos: dado no exemplo:
$ 750.000. Este desembolso no considerado para fins fiscais, de forma
que no benefcio fiscal de imediato.
c) Juros sobrepostos: a empresa paga $ 50.000.000 0,10 =
$ 5.000.000 de juros anuais pelos ttulos antigos. Como eles vo ficar
mais dois meses aps a emisso dos novos ttulos, a empresa ter que
remunerar estes ttulos por estes dois meses. O custo dessa remunerao
sobreposta $ 5.000.000 2/12 = $ 833.333,33.
Como os juros so dedutveis do imposto de renda, o custo destes
juros sobrepostos igual a $ 833.333,33 (1- 0,40) = $ 500.000.
d) Os descontos no amortizados dos ttulos: o desconto de
$ 1.500.000 ($ 30 5.000.000 ttulos) sobre os ttulos antigos deveria
ser amortizado em 15 anos. Ento, a amortizao anual de $ 1.500.000
15 = $ 100.000.
Uma vez que podem ser resgatados, a amortizao foi s de 5 anos.
Os 10 anos que faltam podem ser amortizados de uma s vez. Como
considerada despesa dedutvel, a empresa vai pagar menos imposto de
renda, no valor de:
($ 100.000 10 = $ 1.000.000) 0,40 = $ 400.000
e) Custos de colocao dos ttulos antigos no amortizados: a
empresa pode considerar o custo de colocao como despesa dedutvel,
que amortizada ao longo de sua vida.
A amortizao anual do custo de colocao do ttulo antigo era
$ 600.000 15 anos = $ 40.000 por ano.
Esta emisso tem um custo de lanamento no amortizado de
$ 40.000 10 anos = $ 400.000. Se a emisso for resgatada, este custo
de lanamento no amortizado pode ser reconhecido imediatamente
como despesa, podendo ser deduzido de uma s vez para a apurao

C E D E R J 153

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

do resultado da empresa, reduzindo, assim, o lucro tributvel, pagando,


portanto, menos imposto de renda.
A economia de imposto de renda ser de $ 400.000 0,40 =
$ 160.000.
Resumindo esses clculos no Quadro 10.4 a seguir, obtm-se um
desembolso inicial de caixa de $ 3.690.000.

Quadro 10.4: Investimento inicial da deciso de refinanciar ttulos em $ 000


Prmio de chamada antes do imposto de renda: $ 100 500.000 ttulos

$ 5.000.000

(-) IR ($ 50.000.000 0,40)

(2.000.000)

Prmio de chamada aps o IR

$ 3.000.000

(+) Custo de colocao dos novos ttulos

750.000

(+) Juros sobrepostos aps o imposto de renda: ($50.000.000 0,10 2/12)


(1 - 0,40)

$ 500.000

(-) Economia de imposto pelos descontos no amortizados dos ttulos antigos: ($ 30 50.000) 10/15 0,40

(400.000)

(-) Economia de imposto pelos custos de colocao no amortizados:


$ 600.000 10/15 0,40

(160.000)

Investimento Inicial

$ 3.690.000

II. Clculo da economia anual que a empresa ter por trocar


ttulos de dvida com taxas de juros altas por ttulos de taxas de juros
baixas. Esta economia encontrada pela diferena entre as sadas de
caixa anuais da dvida, aps o imposto de renda, dos ttulos antigos e
dos novos ttulos. Esse prazo do fluxo de caixa ser a anuidade, com
vida igual ao prazo de vencimento do novo ttulo.
Economias anuais de caixa, com a deciso de refinanciamento,
sero:
a) Custo dos juros dos ttulos antigos, aps o imposto de renda:
Custo dos juros antes do imposto
de renda
(-) Imposto de renda
Custo dos juros aps o imposto
de renda

154 C E D E R J

$ 5.000.000 0,10

$ 500.000

$ 500.000 0,40

(200.000)
$ 300.000

10

b) Amortizao do desconto do ttulo antigo: o desconto na

AULA

venda do ttulo antigo era de $ 1.500.000 ($ 30 50.000.000 ttulos)


e deveria ser amortizado em 15 anos. Ento, a amortizao anual de:
$ 1.500.000 15 = $ 100.000.
Os $ 100.000 de amortizao no representam sada de caixa, mas
despesa dedutvel para o clculo do imposto de renda. H, portanto,
uma economia de imposto pela amortizao anual do desconto de:
$ 100.000 0,40 = $ 40.000.
c) Amortizao do custo de colocao do ttulo antigo.
A amortizao anual do custo de colocao do ttulo antigo era:
$ 600.000 15 = $ 40.000 por ano.
Os custos de colocao no representam sada de caixa, mas
despesa dedutvel para o clculo do imposto de renda. H, portanto, uma
economia de imposto pela amortizao anual do desconto de:
$ 40.000 0,40 = $ 16.000
d) Custo dos juros dos novos ttulos, considerando a taxa de juros
de 8% aps o imposto de renda:
Taxa de juros dos ttulos novos = 8%
Custo dos juros antes do
imposto de renda.

$ 50.000.000 0,08

$ 4.000.000

(-) Imposto de renda

$ 4.000.000 0,40

(1.600.000)

Custo dos juros aps o imposto


de renda

$ 2.400.000

e) Amortizao do custo de colocao do ttulo novo.


A amortizao anual do custo de colocao do ttulo novo ser:
$ 750.000 10 = $ 75.000 por ano.
Os custos de colocao no representam sadas de caixa, mas
despesa dedutvel para o clculo do imposto de renda. H, portanto, uma
economia de imposto pela amortizao anual do desconto de:
$ 75.000 0,40 = $ 30.000

C E D E R J 155

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Esses clculos podem ser resumidos no Quadro 10.5 a seguir:


Quadro 10.5
Fluxo de Caixa dos Ttulos Antigos
Custo dos juros antes do imposto de renda:
$ 50.000.000 0,10

$ 5.000.000

(-) Imposto de renda: $ 5.000.000 0,40

(2.000.000)

Custo dos juros aps o imposto de renda

$ 3.000.000

(-) Economia de imposto pela amortizao


anual do desconto ($ 30 x 50.000) 15 x 0,40

(40.000)

(-) Economia de imposto anual pela amortizao do custo de colocao ($ 600.000 15) x
0,40

(16.000)

Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 2.944.000

Fluxo de Caixa dos Novos Ttulos


Custo dos juros antes do imposto de renda:
$ 500.000.000 0,08

$ 4.000.000

(-) Imposto de renda: $ 4.000.000 0,40

(1.600.000)

Custo dos juros aps o imposto de renda


(-) Economia de imposto anual pela amortizao
do custo de colocao ($ 750.000 10) 0,40
Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 2.400.000
(30.000)
$ 2.370.000

Economia de caixa pela deciso de refinanciamento:


Sadas de caixa aps o imposto de renda do ttulo antigo

$ 2.944.000

(-) Sadas de caixa aps o imposto de renda do novo ttulo

(2.370.000)

(=) Economia anual no fluxo de caixa

156 C E D E R J

$ 574.000

10

III. O desembolso de caixa para o resgate do ttulo j est a preos

AULA

atuais; as entradas de caixa, entretanto, no esto, visto que h um fluxo


de entradas de caixa por 10 anos.
Para que o fluxo de entradas de caixa apurado tenha alguma
representatividade, deve-se coloc-lo na mesma data do desembolso.
Para que isto ocorra, devemos trazer para o valor presente o fluxo de
entrada de caixa dessa anlise de resgate dos ttulos antigos.

Fluxo de caixa do refinanciamento considerando como entradas de caixa as economias obtidas pela
reduo da taxa de juros

Entradas de caixa

Sadas de caixa

$ 574.000

$ 574.000

$ 574.000

...

10

$ 3.690.000
Tempo (anos)

Vamos, ento, calcular o valor presente do fluxo de entradas de


caixa do refinanciamento, utilizando a taxa de desconto descontando-o
taxa de 6% (custo da dvida aps imposto de renda).
Depois de encontrarmos o valor presente do fluxo de entradas de
caixa do refinanciamento, podemos subtra-lo do desembolso inicial de
caixa (investimento inicial), para obtermos o valor presente lquido da
proposta de refinanciamento.

O custo do
emprstimo aps a
tributao usado porque a
deciso envolve risco muito baixo.
Uma vez que a deciso de refinanciamento
envolve a opo entre reter uma dvida
existente ou substitu-la por uma nova, mais
barata, isso visto como uma deciso de baixo
risco, que no ir afetar significativamente o
risco financeiro da empresa. A natureza de
baixo risco da deciso garante o uso de uma
taxa muito baixa, tal como o custo da
dvida, aps tributao,
para a empresa.

C E D E R J 157

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Valor presente das entradas de caixa igual a:


$574.000 $574.000 $574.000
$574.000
+
+
+ ... +
= $ 4.224.689,97
3
2
(1+0,06)
(1+0,06)
(1+0,06)10
(1+0,06)
Com a tabela financeira, temos: Valor presente = Economias de
caixa FJVPA6%,10 anos
Valor presente = $ 574.000 7,360 = $ 4.224.640
Subtraindo do valor presente das entradas de caixa o valor do
investimento inicial de $ 2.944.000, obtemos o valor presente lquido.
Se o valor presente das entradas de caixa for maior que o investimento
inicial, o valor presente lquido ser positivo (maior que zero).
Se o valor presente lquido for maior que zero, a empresa deve
fazer o refinanciamento da dvida.
Se o valor presente das entradas de caixa for menor que o
investimento inicial, o valor presente lquido ser negativo (menor que
zero). A empresa no deve fazer o refinanciamento da dvida.
Ento:
VPL = $ 4.224.689,96 3.690.000 = $ 534.689,96.
IV. Deciso
A proposta de refinanciamento deve ser recomendada, porque o
VPL de $ 534.689,96 maior que zero.
O clculo poderia ter sido feito via tabela financeira ou calculadora
financeira.
Com a tabela financeira, temos: valor presente = Economias de
caixa FJVPA
Valor presente do fluxo de caixa pela deciso da proposta de
refinanciamento: kd = 6% VPL = valor presente da economia no fluxo
de caixa - investimento inicial
VPL = $ 574.000 FJVPA 6,10 anos $ 3.690.000
VPL = $ 574.000 7,360 $ 3.690.000
VPL = $ 4.224.640 $ 3.690.000
VPL = $ 534.640
Pela calculadora HP 12 C:

158 C E D E R J

Entradas

Para limpar

3.690.000

574.000

10

Funes

f CLEAR REG

CHS g CF0

g CFj

g Nj

Sadas

AULA

10

Anuidade

f NPV
534.689,97

CONCLUSO
As debntures so ttulos de dvida de longo prazo que so lanadas
no mercado pelas empresas para captao de recursos diretamente do
investidor. Tm como remunerao bsica os juros, que podem ser
fixos ou variveis. Elas podem ser conversveis em aes ou no. Tm
caractersticas prprias que permitem s empresas adequ-las s suas
necessidades de fundos, bem como atender aos anseios dos eventuais
investidores. Como fonte de recursos para a empresa, so mais baratas
que as aes, pelo menor nvel de risco e por serem os juros uma despesa
dedutvel para fins de imposto de renda.

C E D E R J 159

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Atividades Finais
1. As debntures so ttulos de dvida emitidos por uma sociedade. Elas podem ser
emitidas nos tipos simples, conversvel ou permutvel. O que caracteriza a debnture
permutvel o fato de poder ser:
a. (

) convertida em aes emitidas pela empresa emissora a qualquer tempo.

b. (

) resgatada, conforme regras do contrato de emisso.

c. (

) trocada por bens da empresa emissora, conforme regras do contrato de


emisso.

d. (

) trocada por aes de outra empresa, existentes no patrimnio da empresa


emissora, conforme regras do contrato de emisso.

e. (

) convertida em aes emitidas pela empresa emissora, conforme regras do


contrato de emisso.

Resposta Comentada
A resposta correta a da letra D. A debnture permutvel um tipo de debnture
que d ao investidor o direito de convert-la em um nmero de aes de companhia
distinta da que a emitiu.

2. A Papua S.A. tem $ 87.500.000 em ttulos resgatveis, com taxa de 12%. Eles foram
emitidos h 7 anos com prazo de vencimento de 22 anos. Foram inicialmente vendidos
pelo valor nominal de $ 1.000, e a empresa incorreu em custo de emisso no valor de
$ 2.200.000. Eles so resgatveis por 112% do valor nominal. Podem ser substitudos por
ttulos com valor nominal de $ 1.000 e 10% de taxa de juros. Eles teriam um prazo de
vencimento de 15 anos. Os custos de emisso dos novos ttulos seriam de $ 3.750.000.
Se no houvesse imposto de renda nem superposio de despesas de juros, valeria a
pena refinanciar os ttulos antigos?
Procedimentos de anlise para se tomar ou no uma deciso de refinanciar ttulos:
I. Calcular o investimento inicial de caixa
O investimento inicial de caixa so todos os desembolsos realizados com o
lanamento dos novos ttulos e com a compra e retirada de circulao dos
ttulos antigos.

160 C E D E R J

10
antigo como para o novo ttulo, seriam tratados no investimento inicial.
H aqui dois desembolsos: (1) pagamento pelo prmio de chamada e (2) custo de
emisso dos novos ttulos.
Prmio de chamada antes do imposto de renda: $ 87.500.000 0,12

$ 10.500.000

(+) Custo de colocao dos novos ttulos

3.750.000

Investimento Inicial

$ 14.250.000

II. Calcular a economia total do refinanciamento.


Aqui temos uma economia anual com os juros, aps o resgate de:
Custo dos juros antigos

$ 87.500.000 0,12

$ 10.500.000

(-) Custo dos juros novos

$ 87.500.000 0,10

8.850.000

Economia

$ 1.750.000

A economia anual nos juros de $ 1.750.000. Esta economia se repetir todos os anos at a
data de vencimento dos ttulos novos, ou seja, 15 anos. Para compararmos essa economia,
que ocorrer por 15 anos, com o investimento inicial que foi anteriormente calculado,
devemos traz-la para o valor atual. O valor presente dessa economia igual ao valor presente
de uma anuidade de $ 1.750.000 por 15 anos, descontada taxa de 10%:
III. Valor presente da deciso
Valor presente da economia = $ 1.750.000 FJVPA10%, 15 anos
Valor presente da economia = $ 1.750.000 7,606 = $ 13.310.500
Se subtrairmos do valor presente das entradas de caixa o investimento inicial, teremos
o valor presente lquido desta proposta.
Valor presente lquido = $ 13.310.500 - $ 14.250.000 = - $ 939.500
Entradas

Para limpar

3.690.000

574.000

10

Funes

f CLEAR REG

CHS g CF0

g CFj

g Nj

Sadas

f NPV
534.689,97

C E D E R J 161

AULA

Se houver juros sobrepostos, resultantes da necessidade de pagar juros tanto para o

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

IV. Deciso
Valor presente lquido (VPL) de - $ 939.500 < 0 zero. A proposta deve ser rejeitada.
3. No problema 2, a taxa de imposto de renda para a Papua de 40%. Deve a Papua
refinanciar seus ttulos de 12%?
Procedimentos de anlise para se tomar ou no uma deciso de refinanciar ttulos:
I. Calcular o investimento inicial de caixa
O investimento inicial de caixa so todos os desembolsos realizados com o lanamento
dos novos ttulos e com a compra e retirada dos ttulos antigos de circulao. Se houver
juros sobrepostos, resultantes da necessidade de pagar juros tanto para o antigo como
para o novo ttulo, seriam tratados no investimento inicial.
H aqui dois desembolsos: (1) pagamento pelo prmio de chamada e (2) custo de
emisso dos novos ttulos.
Prmio de chamada antes do imposto de renda: $ 87.500.000
0,12
(-) I.R. ($ 10.500.0000 0,40)

$ 10.500.000
(4.200.000)

Prmio de chamada ps o I.R.

$ 6.300.000

(+) Custo de colocao dos novos ttulos

3.750.000

(-) Economia de imposto pelos custos de colocao no amortizados ($ 2.200.000 15/22) 0,40

(600.000)

Investimento inicial

II. Calcular a economia total do refinanciamento.


Aqui, temos uma economia anual com os juros, aps o resgate, de:
Fluxo de caixa dos ttulos antigos

162 C E D E R J

$ 9.450.000

10
(-) Imposto de renda: $ 10.500.000 0,40

AULA

Custo dos juros antes do IR: $ 87.500.000 0,12

$ 10.500.000
(4.200.000)

Custo dos juros aps o imposto de renda

$ 6.300.000

(-) Economia de imposto anual pela amortizao do custo de


colocao ($ 2.200.000 22) 0,40

(40.000)

Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 6.260.000

Fluxo de Caixa dos Novos Ttulos


Custo dos juros antes do IR: $ 87.500.000 0,10

$ 8.750.000

(-) Imposto de renda: $ 8.750.000 0,40

(3.500.000)

Custo dos juros aps o imposto de renda


(-) Economia de imposto anual pela amortizao do custo de
colocao ($ 3.750.000 15) 0,40
Sadas de caixa aps o imposto de renda

$ 5.250.000
(100.000)
$5.150.000

Economia de caixa pela deciso de refinanciamento:


Sadas de caixa aps o imposto de renda do ttulo antigo

$ 6.260.000

(-) Sadas de caixa aps o imposto de renda do novo ttulo

(5.150.000)

(=) Economia anual no fluxo de caixa

$ 1.110.000

A economia anual nos juros de $ 1.110.000 Esta economia se repetir todos os anos
at a data de vencimentos dos ttulos novos, ou seja 15 anos. Para compararmos essa
economia, que ocorrer por 15 anos, com o investimento inicial que foi anteriormente
calculado, devemos traz-la para o valor atual. O valor presente dessa economia igual
ao valor presente de uma anuidade de $ 1.110.000 por 15 anos, descontada taxa de
6% (= 10% 1 0,40)
III. Valor presente da deciso
Valor presente da economia = $ 1.110.000 FJVPA6%, 15anos
Valor presente da economia = $ 1.110.000 9,712 = $ 10.78.0320
Se subtrairmos do valor presente das entradas de caixa o investimento inicial, teremos
o valor presente lquido desta proposta.
Valor presente lquido = $ 10.780.320 - $ 9.450.000 = $ 1.330.320

C E D E R J 163

Fundamentos de Finanas | Ttulos mobilirios bsicos: aes, debntures e outros ttulos de


dvida 1 parte: ttulos de dvida

Entradas

Para limpar

9.450.000

1.110.000

15

Funes

f CLEAR REG

CHS g CF0

g CFj

g Nj

Sadas

164 C E D E R J

f NPV
1.330.596