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Facultad de Economía y Negocios

Escuela de Ingeniería en Administración de Empresas

SEMINARIO DE TÍTULO
MENCIÓN FINANZAS
VALORACIÓN DE EMPRESAS
SEMESTRE: II DE 2014
PROFESOR: JORGE ROJAS MACAYA

Facultad de Economía y Negocios
Escuela de Ingeniería en Administración de Empresas

VALORACIÓN DE EMPRESAS POR
FUNDAMENTALES

Universidad Andrés Bello
FEN – Escuela de IAE

INTRODUCCIÓN
• El foco de atención será el análisis fundamental, ya que el valor
de un activo depende intrínsecamente de su capacidad
generadora de flujos. Estos flujos pueden ser tanto los actuales
como los futuros.
• Acá entran en juego nuestras proyecciones y expectativas
(inversiones, rentabilidades, tendencias de la industria,
tendencias del país..., etc.).
• Entonces, si el mercado es eficiente (en su grado medio o
fuerte), ¿qué explica las fluctuaciones de corto plazo?.

Universidad Andrés Bello
FEN – Escuela de IAE

INTRODUCCIÓN
• Luego, obtendremos el valor de cualquier activo descontando
los flujos de caja esperados a una tasa que refleje el riesgo de
dicho activo.
T

Valor de un Activo  
t 1

FCFt

1  RWACC t

• De lo anterior, nos damos cuenta que el valor de una empresa se
determina a raíz de cuatro factores:
-

La propia capacidad de generación de flujos.
El crecimiento esperado de los flujos.
La vida útil.
El riesgo de los flujos.

Universidad Andrés Bello
FEN – Escuela de IAE
INTRODUCCIÓN
• El precio de la acción, por definición, refleja sólo el valor del
patrimonio. Entonces, ¿por qué nos interesa valorar la empresa
como un todo, incluida la deuda?
– La deuda afecta el valor de la empresa (Myers 1994).
– Fusiones, adquisiciones, nuevos proyectos de la empresa.

dicha estimación puede interesar a más de alguna persona. • Dado que en un proceso de valoración de empresa se requieren realizar múltiples proyecciones. dado que su valor asignado está en función de las expectativas de beneficios futuros que genera. • ¿A quién le interesaría estimar el valor de una empresa? . las que tendrán su propia percepción de valor. se hace necesario aplicar una metodología lo más objetiva posible para determinar su valor. de su nivel de riesgo y de las alternativas de inversión en activos de riesgo similar que estén al alcance (costo de oportunidad). Además. las cuales diferirán entre diferentes analistas.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE VALORACIÓN DE EMPRESAS • Estimar el valor de un activo como una Empresa resulta un proceso complejo.

. e incorporan aquellos aspectos vitales en la agregación de valor para el accionista. .La capacidad de gestión de la alta administración.La sinergia que se genera al trabajar con los activos disponibles en forma conjunta. .Las buenas relaciones entre los trabajadores y los dueños de la compañía. . ya que contempla en forma explícita la capacidad potencial o expectativas del o los negocios para generar beneficios futuros.El valor de la marca desarrollada por la empresa.La experiencia de la fuerza laboral. etc. tales como: .El prestigio de la empresa en el mercado. ajustados por nivel de riesgo. . .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE VALOR DE MERCADO DE UNA EMPRESA • Lo relevante en una valoración de empresa es entregar una estimación del valor de mercado de la compañía.

• Por lo tanto. tendrá como consecuencia un cambio en el valor de mercado de la compañía. para determinar el valor de la empresa. .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE VALOR DE MERCADO DE UNA EMPRESA • Al dueño de la empresa le interesa saber cuándo y cuánto beneficio va a obtener. medido como flujo de dinero. se necesita estimar en cuánto crecerá la riqueza del accionista frente a las estrategias de desarrollo implementadas por la compañía. • Además. es importante recalcar que cualquier información que modifique las expectativas de ganancia o la percepción de riesgo del negocio.

países en que opera. el proceso de valoración de empresas puede ser esquematizado de la siguiente manera: 1) Recopilación de Información y Análisis de la Empresa Objetivo. historia. . información de la línea de productos o servicios. mercado(s) objetivo(s). unidades de negocios. a) Información relativa a la empresa: Actividad que desarrolla. estructura organizacional. filiales y alianzas estratégicas. principales oportunidades y amenazas para la industria y fortalezas y debilidades para la compañía. principales competidores. b) Características de la industria y la compañía: Ciclo de vida de la industria.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FREE CASH FLOWS (FCF) • En términos generales. ciclo de vida del producto o servicio. estructura de propiedad.

Balances Generales y Flujo de Caja de la compañía.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF • En términos generales. el proceso de valoración de empresas puede ser esquematizado de la siguiente manera: 1) Recopilación de Información y Análisis de la Empresa Objetivo. c) Informes Financieros históricos: Se requiere información contable histórica de los Estados de Resultados. .

. para medir el desempeño relativo de la empresa a lo largo del tiempo.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 2) Análisis Comparativo de Indicadores Financieros. Los indicadores financieros de la compañía deben ser comparados con sus principales competidores. Información relativa a ratios financieros para realizar un análisis comparativo entre la compañía y las empresas competidoras que representan a la industria.

etc. y tomando como parámetro de comparación las tasas de crecimiento promedio históricas de la industria (o de sus principales competidores) y de la economía. sin considerar el pago de intereses y la amortización de la deuda. Lo más común y práctico es realizar las proyecciones de acuerdo a tasas de crecimiento promedio históricas.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 3) Construcción y Proyección del Flujo de Caja Libre. Generalmente se aconseja proyectar entre 5 y 10 años. ocupando tasas de crecimiento promedio históricas de los ingresos.. se aconseja proyectar en términos reales. . considerando la volatilidad de éstas a lo largo del tiempo. Se construirá el flujo de caja generado por los activos de la compañía. Se debe construir el flujo de Caja del último año. costos. Para realizar la proyección del flujo de caja.

• El FCF va a dar tanto a accionistas como bonistas. • La idea es calcular el movimiento efectivo de caja que ocurre en la empresa. • Puede verse al Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow: FCF) como una “utilidad económica”. FLUJO DE CAJA LIBRE • La construcción y proyección de flujos es el método más sólido para realizar valoraciones de empresas. pues es un flujo “sin deuda” (es decir. . no la tiene restada). Ello es diferente que tomar la utilidad contable. pues se calcula a partir de la utilidad y se le hacen ajustes para transformarla en movimientos efectivos de dinero.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 3) Construcción y Proyección del Flujo de Caja Libre.

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE = = = + + = - ESTRUCTURA DEL FLUJO DE CAJA LIBRE Ingresos de Explotación Costos de Explotación Margen de Explotación Gastos de Administración y Ventas Resultado Operacional Impuesto a la Renta Resultado después de impuestos Depreciación Amortización Flujo de Caja Bruto Operacional Inversión en Activos Fíjos brutos (CAPEX) Inversión en Activos Intangibles Brutos - Inversión en Activos Biológicos Brutos (sólo si aplica a la empresa) = Inversión de Reposición Aumentos (disminución) en Capital de Trabajo FLUJO DE CAJA LIBRE .

puede incluir una cuenta adicional de gasto de un ejercicio que no representa salida de efectivo y que ajusta el valor del EBITDA.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE DETERMINACIÓN EBITDA Resultado Operacional + Depreciación + Amortización = EBITDA (1) (1) Esta es una definición de EBITDA estándar. y dependiendo de la empresa y el negocio que desarrolla. pero en algunos casos. .

• En general. se aconseja proyectar en términos reales. sólo se aceptan definiciones matemáticas como fórmulas.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • Primero se aconseja efectuar una proyección de las diferentes partidas que conforman el flujo de caja libre en un horizonte de al menos 5 años y hasta 10 años. En caso que se deba proyectar en dólares. No se deben incluir definiciones de las partidas. . • Se debe explicar metodológicamente la proyección de cada una de las partidas que conforman el FCF. se proyecta en dólares nominales de USA.

.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • RESULTADO OPERACIONAL: – La idea es proyectar separadamente ingresos y costos. no se recomienda imponer una tasa de crecimiento. o bien proyectar por unidades de negocio o segmento operativo. o bien analizar la relación de la (Variación % Ingresos por Ventas/Variación % PIB). – Para ello. sino proyectar separadamente cantidades y precios de venta. – Para los Ingresos de Explotación o Ingresos por Ventas. se debe desglosar lo más detalladamente posible el mix de productos de la empresa. – También. para proyectar los ingresos de explotación se pueden relacionar los ingresos por ventas con algún driver específico utilizado por la industria a la que pertenece la empresa.

/Ingresos de Explot. Si el ratio Costos de Explot. También. – Para proyectar los Costos de Explotación. . se debe considerar las expectativas de crecimiento de la Industria o las Industrias en la que está inserta la empresa. se puede hacer en base a un análisis vertical de éstos en el tiempo con respecto a sus ingresos de explotación. es históricamente estable se puede proyectar en base a él.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • RESULTADO OPERACIONAL: – El crecimiento porcentual de las ventas futuras debe estar en sintonía con las expectativas futuras de crecimiento del país o los países a los que comercializa o en los que mantiene instalaciones productivas y operativas para dar salida a sus diversos productos o servicios. considerando su comportamiento promedio.

se puede hacer en base a un análisis vertical de éstos en el tiempo con respecto a sus ingresos de explotación. se aplica metodología análoga a la proyección de los Costos de Explotación. . es históricamente estable se puede proyectar en base a él.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • RESULTADO OPERACIONAL: – También se pueden proyectar los costos de explotación en base a una estimación de la evolución futura de los costos/unidad producida u otro driver que relacione bien los costos de explotación y que sea utilizado en la Industria o negocio en que está inserta la empresa. es decir. – Para proyectar los Gastos de Administración y Ventas (GAV). Si el ratio GAV/Ingresos de Explot. considerando su comportamiento promedio.

. Tomar especial cuidado con los ratios Costos de Explotación/Ingresos de Explotación y GAV/Ingresos de Explotación.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • RESULTADO OPERACIONAL: – También se pueden proyectar los GAV en base a una estimación de la evolución futura de los GAV/empleado u otro driver que relacione bien los GAV y que sea utilizado en la Industria o negocio en que está inserta la empresa. – Verificar siempre que ciertos ratios críticos se mantengan sin cambios demasiado bruscos en el periodo de proyección.

como por ejemplo: • • • • Margen Bruto (Margen Explotación/Ingresos por Ventas) Margen Operacional (Resultado Operacional/Ingresos por Ventas) Margen Neto (Utilidad/Ingresos por Ventas) Margen Ebitda (Ebitda/Ingresos por Ventas) .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • RESULTADO OPERACIONAL: – También se pueden observar históricamente que otros márgenes tengan una tendencia smoothing (sin cambios bruscos).

asignar dichas tasas legales a los resultados operacionales antes de impuestos de cada país en que opera.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • GASTO POR IMPUESTO A LA RENTA: – La proyección de los impuestos se puede efectuar en base a la tasa promedio efectiva histórica. o bien determinar una tasa legal promedio ponderada que se aplica sobre el resultado operacional total de cada año proyectado. . En el caso que la empresa este afecta a más de un tasa legal de impuesto a la renta. donde: Tasa Efectiva = (Gastos por Impuestos/Ganancia antes de impuestos) – También se puede utilizar la tasa legal del o los países donde tenga instalaciones operativas y productivas.

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • DEPRECIACIÓN Y AMORTIZACIÓN: – El gasto por depreciación se aplica sobre los activos fijos brutos. no sobre los activos fijos netos. Si no se informan los valores residuales. De esta manera se aplica una depreciación lineal al activo fijo bruto proyectado. la cual se aplica sobre el Activo Fijo Bruto proyectado de cada año. Se proyecta en base a la tasa de depreciación promedio histórica considerando la relación (Depreciación/Activo Fijo bruto). considerarlos con valor cero. . – El gasto por depreciación también se puede proyectar considerando la vida útil promedio de sus distintas clases de activos fijo brutos y sus respectivos valores residuales.

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • DEPRECIACIÓN Y AMORTIZACIÓN: – El gasto por amortización se aplica sobre los activos intangibles brutos. no sobre los netos. se proyecta en base a la tasa de amortización promedio histórica considerando la relación (Gasto Amortización/Activo Intangible bruto). la cual se aplica sobre el Activo Intangible Bruto proyectado de cada año. De manera análoga. .

En caso de no disponer de dicha información. Si no se tienen pistas sobre su monto. Para ello se debe analizar la relación histórica (Inversión en Activo Fijo Bruto/Variación Ventas). Se considera como un porcentaje de reinversión de la depreciación del periodo. . proyectar la inversión en activo fijo bruto en relación al aumento proyectado de las ventas. – La principal fuente de información sobre inversiones es la propia compañía o las memorias anuales.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • INVERSIONES: – Siempre se debe considerar inversión de reposición. Para determinar el porcentaje se debe aplicar algún criterio razonable. – Además se debe incluir la inversión en activos físicos o inversión en activo fijo bruto (Capital Expenditures: CAPEX). puede asumirse como igual a la depreciación. la cual se destina para la expansión de las operaciones. Ésta es la necesaria para conservar la capacidad generadora de flujos de los activos en el futuro.

Activo Fijo Bruto)t+1 = (Activo Fijo Bruto)t+1 . se puede proyectar el activo fijo bruto. – De esta manera. una vez que se proyecta la inversión en activo fijo bruto de un año proyectado.(Activo Fijo Bruto)t . De esta manera. de acuerdo a la siguiente fórmula: (Activo Fijo Bruto)t+1 = (Activo Fijo Bruto)t + (Inv. Activo Fijo Bruto)t+1 – Otra forma de proyectar el Activo Fijo Bruto es considerando la tasa de crecimiento promedio histórica de éste. la Inversión en Activo Fijo Bruto proyectado se estima de la siguiente manera: (Inv.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • INVERSIONES: – También se puede utilizar la relación (Inversión en Activo Fijo Bruto/Ventas) o (CAPEX/Ventas).

(Activo Intangible Bruto)t – Recordar que una vez proyectado el activo intangible bruto. el Activo Intangible Bruto se proyecta considerando la tasa de crecimiento promedio histórica de éste. se puede aplicar la tasa de amortización promedio para proyectar el gasto de amortización de éstos. De esta manera.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • INVERSIONES: – De manera análoga a la anterior se proyecta el activo intangible bruto y la inversión en activo intangible bruto. la Inversión en Activo Intangible Bruto proyectado se estima de la siguiente manera: (Inv. . Activo Intangible Bruto)t+1 = (Activo Intangible Bruto)t+1 . Es decir.

déficit acumulado máximo. etc. – Existen diversos métodos para calcularlo: método contable. – No obstante. es decir: Capital de Trabajo = Cuentas por Cobrar + Inventarios – Cuentas por Pagar . son las necesidades de inversión para la normal operación del negocio en el corto plazo. método del período de desfase. a mayores niveles de ventas son mayores las necesidades de capital de trabajo y viceversa. Por lo anterior. una forma de proyectar el capital de trabajo es analizando el ratio promedio (Capital de Trabajo/Ventas). se aconseja calcular en base a variaciones de las cuentas de créditos más relevantes. – En general. el capital de trabajo depende de las ventas. es decir.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • VARIACIÓN EN CAPITAL DE TRABAJO: – Consiste en los recursos que es necesario inyectar para cubrir desajustes temporales en ingresos y egresos. En otras palabras.

se procede a proyectar las cuentas que componen el capital de trabajo de acuerdo a las siguientes fórmulas: . t 1 – A su vez. Las rotaciones históricas de estas cuentas se determinan de acuerdo a las siguientes fórmulas: (Costos de Explotación) Rotación CxC t  (Ingresos Explotación) t Rotación Existencias t  Existencias promedio t CxC promediot . t 1 Rotación CxP t  (CostosdeExplotación) t CxP promediot . t 1 t .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • VARIACIÓN EN CAPITAL DE TRABAJO: – De esta manera. con los ratios promedio históricos de estas cuentas. Inventarios y Cuentas por Pagar. la estimación del capital de trabajo se realiza en base a las rotaciones promedio históricas de las Cuentas por Cobrar.

se obtiene la variación de capital de trabajo por diferencia entre un año y el anterior.)t  Ingresos Explotació n proy.  Por último.t Rotación Promedio Exist.t Rotación promedio CxC  (CxP proy. proy.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE PROYECCIÓN PARTIDAS DEL FLUJO DE CAJA LIBRE • VARIACIÓN EN CAPITAL DE TRABAJO: (CxC proy.t  Costos de Explotació n proy. .)t  Costos Explotació n proy.t Rotación Promedio CxP  – Exist.

aplicando para su cálculo el Modelo CAPM.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 4) Estimación del Costo de Capital Promedio Ponderado de la Empresa (WACC).). o tasa de retorno exigida sobre el patrimonio (rentabilidad mínima exigida por los accionistas o dueños de la empresa). etc. 𝐾𝑝 = 𝑟𝑓 + 𝛽𝑝 𝑐/𝑑 ∙ 𝐸 𝑅𝑚 − 𝑟𝑓 . inversiones adicionales en activo fijo y capital de trabajo. gastos de administración y ventas. impuestos. Kp. Al momento de valorar una compañía no sólo se debe tener en cuenta a sus costos relevantes (tales como operacionales. se deben seguir los siguientes pasos: a) Estimar el costo de capital patrimonial. sino que también a su costo de oportunidad (o tasa de descuento). Para determinar la tasa WACC. la cual refleja la rentabilidad mínima exigida que se obtendría invirtiendo los recursos en otra empresa de riesgo similar.

el cual generalmente contendrá riesgo financiero por deuda en relación al patrimonio (bpc/d). Para ello se debe determinar en el mercado un proxy representativo del activo libre de riesgo. Para su cálculo se puede determinar a través de la fórmula de beta de un activo. considerando empresas similares o considerar un beta de la industria. o bien por aplicación del modelo de mercado a través de una regresión lineal. Se debe plantear si estimar el beta patrimonial de la empresa misma. su beta patrimonial. es decir. a un plazo igual o el más cercano al horizonte de proyección de los flujos (entre 5 a 10 años). se debe ocupar la tasa de mercado de algún bono emitido por el Banco Central. En general. es decir. desapalancar el beta patrimonial y volver a apalancarlo de acuerdo a una estructura de capital objetivo de largo plazo. – Estimar el nivel de riesgo sistemático de la empresa. Muchas veces el beta patrimonial con deuda de la empresa es necesario ajustarlo por riesgo financiero. .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF – Primero se debe estimar la tasa libre de riesgo.

se pueden utilizar estudios confiables como referencia. 𝐷 Fórmula de Rubinstein: 𝛽𝑝 𝑐/𝑑 = 𝛽𝑝 𝑠/𝑑 ∙ 1 + 𝑃 ∙ 1 − 𝑡𝑐 deuda es riesgosa. 𝐷 Fórmula de Hamada: 𝛽𝑝 𝑐/𝑑 = 𝛽𝑝 𝑠/𝑑 ∙ 1 + 𝑃 ∙ 1 − 𝑡𝑐 .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF Se debe ocupar para ambos casos anteriores la fórmula de Hamada. si y sólo si la deuda es libre de riesgo. – − 𝛽𝑑 ∙ 1 − 𝑡𝑐 . se debe valorar la empresa desde un punto de vista de un inversionista chileno que invierte en una empresa extranjera. En caso de proyecciones en dólares. . Se debe aplicar esta metodología también si la empresa es extranjera. ya que según programa del curso. si la Para estimar el Premio por Riesgo de Mercado. se aconseja tomar como referencia el premio por riesgo de mercado de USA y ajustar por el riesgo país a la que pertenece la empresa que se está valorando. o alternativamente de Rubinstein.

esta puede aproximarse como el valor contable de la deuda financiera.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF b) Para estimar el costo actual de la deuda. . kd. Si no es posible valorar la deuda a valores de mercado. se aconseja analizar la estructura de deuda a patrimonio histórica a valores de mercado. como si esta se estuviera valorando a la par. se puede realizar mediante las siguientes alternativas: 𝑘𝑑 = 𝑟𝑓 + 𝑃𝑟𝑒𝑚𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 𝑘𝑑 = 𝑇𝐼𝑅 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑛𝑑𝑒𝑟𝑎𝑑𝑎 𝐵𝑜𝑛𝑜𝑠 𝑣𝑖𝑔𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 𝐺𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠 𝑘𝑑 = 𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑎 c) Para estimar la estructura de capital objetivo.

se procede a su cálculo estimado según su fórmula: 𝑃 𝐷 𝑊𝐴𝐶𝐶 = ∙ 𝑘𝑝 + ∙ 𝑘𝑑 ∙ 1 − 𝑡𝑐 𝐷+𝑃 𝐷+𝑃 .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF d) Una vez que se han estimado todos los parámetros de la tasa de descuento WACC. la cual será utilizada para traer a valor presente los flujos de caja libre proyectados.

Lo importante no es proyectar mucho. Es por ello que el horizonte a proyectar dependerá de la realidad y características de la empresa que se desea valorar. gastos. durante el cual el analista realizará la proyección de los flujos de caja. etc. sino que velar por una razonable calidad de la proyección.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 5) Estimación del Valor Residual o Terminal de la Empresa. así como también de la industria a la que pertenece. a) Horizonte de Proyección: Se debe definir un horizonte de evaluación. No se puede proyectar detalladamente y para siempre los ingresos. . capital de trabajo. asumiendo el supuesto de empresa en marcha (la empresa tendrá vida infinita).

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 5) Estimación del Valor Residual o Terminal de la Empresa. en valor presente. la capacidad predictiva y el horizonte de evaluación dependerá de las características del negocio y de la etapa del ciclo de vida en que se encuentre el mercado o industria. a) Horizonte de Proyección: Recordemos que. En conclusión. lo más importante en términos de valor son los flujos más cercanos. .

el horizonte de proyección se divide en dos partes: Tasa de descuento WACC Método: FCF Flujos de Caja Libre T V  FCFt t 1 1  WACC  t  VRT 1  WACC T .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE HORIZONTE DE PROYECCIÓN En la práctica.

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE HORIZONTE DE PROYECCIÓN Algunas consideraciones: • No menos de cinco ni más de 10 años. . Ello. deberemos usar un horizonte de proyección mayor. • Si existen barreras a la entrada de algún tipo o la estructura micro de la industria no permite mucha competencia. Una buena guía es pensar que en industrias altamente inestables o en fases de crecimiento. porque serán capaces de crecer por sobre su crecimiento estacionario por más tiempo. • Empresas pequeñas tienen más oportunidades y espacio de crecimiento. la empresa podrá crecer por más tiempo. • Tasa de crecimiento actual como referencia.

. b) Valor Residual o Valor Terminal de la Empresa: Sirve para obtener el valor de la empresa desde el periodo (T+1) hasta el infinito. y a perpetuidad. a partir del último flujo proyectado. la empresa sería capaz de generar un flujo relativamente estable en el tiempo. Asume que a partir de un periodo de régimen. De esta manera. la empresa alcanza una madurez operacional que se traduce en una mayor estabilidad de sus flujos de caja.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 5) Estimación del Valor Residual o Terminal de la Empresa.

Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 5) Estimación del Valor Residual o Terminal de la Empresa. Con Crecimiento VR T  FlujoT  1  g  WACC . Usualmente se asume una perpetuidad con una tasa de crecimiento “g”. . La importancia de este valor. es que representa un porcentaje considerable del valor total de la empresa.g  g  k  ROE promedio o g  k  k p Donde “k” equivale a la tasa de reinversión de las utilidades y se estima como: k = 1 − 𝑡𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑝𝑎𝑟𝑡𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 .

Una empresa no puede crecer más que la economía por siempre. – Tasa de crecimiento de dividendos. ¿qué tasa de crecimiento “estacionaria” usar? Como todo en valoración de empresas. Como regla práctica. Si g<<gdiv. • Si estamos en medio del desierto y no sabemos donde ir… usemos nuestro sentido común! . en el largo plazo la empresa no generará los flujos suficientes para pagar dividendos. la tasa de crecimiento estacionaria no puede exceder la tasa de crecimiento potencial o tendencial de largo plazo. – Tasa de crecimiento de la industria / comparables. • Pero. La tasa de crecimiento de largo plazo no puede divergir mucho de la de la industria. pero sí algunas consideraciones que ayudan a tomar esta decisión: – Tasa de crecimiento de la economía. no hay receta mágica. Si g>>>gdiv en el largo plazo el payout ratio convergerá a cero….Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 5) Estimación del Valor Residual o Terminal de la Empresa.

ajustados por nivel de riesgo. T FCFt VRT V   t T     1  R 1  R t 0 WACC WACC . Se debe estimar el valor económico de los activos de la empresa a partir del valor actual de los flujos futuros proyectados para la empresa.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 6) Estimar el valor económico de la empresa y el valor estimado de la acción. tanto para los flujos de caja libre en el horizonte de proyección como para el valor residual.

al dividir el valor económico del patrimonio entre el número de acciones en circulación.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 6) Estimar el valor económico de la empresa y el valor estimado de la acción. Empresa . Minoritario Finalmente. para obtener el valor económico del patrimonio.  Int. Valor Ec.Deuda Financ. Posteriormente. Valor Económico Patrimonio Valor estimado acción  Nacciones suscritas y pagadas . Patrimonio  Valor Ec. obtenemos una estimación del valor de la acción. al valor económico de la empresa se debe sustraer el valor de su deuda financiera neta (aquella que paga intereses) y el interés minoritario (si lo hubiera).

Interés Minoritario = Valor Económico del Patrimonio /Número de acciones = Precio estimado por acción .Deuda a valor de mercado . obtenemos el “precio objetivo” de la acción como: Valor presente de Activos . AJUSTES FINALES • Una vez calculados y proyectados los flujos de caja.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE METODOLOGÍA DE VALORACIÓN POR FCF 6) Estimar el valor de mercado de la compañía y el precio de la acción.

• De existir una diferencia severa con el mercado.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE CONCILIACIÓN CON VALOR DE MERCADO • En general será el caso en que el valor estimado de la acción (valor objetivo) difiera de su precio actual en el mercado. Si la acción se encuentra subvalorada se entrega una recomendación de venta. Si la acción se encuentra sobrevalorada. • Ello da lugar a concluir si la acción se encuentra subvalorada o sobrevalorada en el mercado. . hay dos posibles explicaciones: – Que nosotros estemos equivocados en nuestros supuestos de valoración. y dependiendo del potencial de rentabilidad a largo plazo de su inversión se puede entregar una recomendación de “compra” o de “venta”.

en mercados eficientes. . a mecanismos de stop-loss o análisis técnico. No es imposible que esto suceda debido. por ejemplo. Lamentablemente. ya que más o menos hasta ese rango se considera una rentabilidad normal. • Una buena regla es que.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE CONCILIACIÓN CON VALOR DE MERCADO – Que el mercado esté equivocado. el valor objetivo no debiese diferir en más de un 20% del precio actual de mercado. nada nos asegura que el mercado se corrija.

El objetivo es analizar como cambia la estimación del valor de la acción ante diferentes escenarios de la economía con respecto al escenario normal más probable. . como lo es la tasa de descuento de los flujos de caja libre (WACC) y la tasa de crecimiento (g) de los flujos de caja en el periodo de régimen.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD AL VALOR DE LA ACCIÓN Consiste en sensibilizar o variar gradualmente alguna variable que es función del precio de la acción. Una forma de sensibilización simple. En general se asume un escenario optimista. un escenario pesimista y un escenario más pesimista. un escenario más optimista. es a través de la variación de dos variables características.

17% $ 323 $ 364 $ 393 $ 427 $ 465 4.78% $ 283 $ 317 $ 342 $ 369 $ 400 .22% 8.74% 8. Además se puede determinar si la acción es más sensible ante una variación porcentual en la tasa WACC o en la tasa “g”.Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD AL VALOR DE LA ACCIÓN De esta manera se puede obtener un conjunto de posibilidades de valor de la acción.56% $ 371 $ 421 $ 458 $ 500 $ 548 5. A continuación se muestra un cuadro tipo con los resultados finales de este análisis: Tasa g Perpetua (%) WACC (%) 9.98% $ 303 $ 340 $ 367 $ 398 $ 431 4. desde un valor más bajo asociado al escenario más pesimista hasta un valor más alto asociado al escenario más optimista.36% $ 345 $ 390 $ 423 $ 461 $ 503 5.93% 8.55% 8.36% 5.

y otra variable que afecte a la tasa de descuento WACC de los flujos de caja libre. La idea es seleccionar una o dos variables que afecten a los flujos de caja libre de la empresa (como los ingresos por ventas o costos de explotación que afectan al margen del negocio). Este test consiste en someter a un estrés a 2 o 3 años a la empresa en el horizonte de proyección. y que está asociada a tasas de mercado. .Universidad Andrés Bello FEN – Escuela de IAE TEST DE ESTRÉS AL VALOR DE LA ACCIÓN Consiste en llevar a la empresa a un escenario extremo negativo y ver cuanto caería el precio de la acción. Tanto el análisis de sensibilidad como el test de estrés indican el riesgo de inversión que posee la acción de una empresa ante los diferentes grados de aversión al riesgo de los potenciales inversionistas.