You are on page 1of 48



         FEBRUARI 2010

  

Återhämtning med orosmoln


Asien och Norden väl positionerade
SEB Ekonomisk Analys
Nordic Outlook - Februari 2010

Denna rapport publicerades den 16 februari 2010.


Avstämningsdag för valuta- och räntenoteringar var den 12 februari 2010.

Robert Bergqvist, chefekonom +46 8 506 23016


robert.bergqvist@seb.se

Håkan Frisén, chef för Ekonomisk Analys 763 8067


hakan.frisen@seb.se

Daniel Bergvall, ekonom 8594


daniel.bergvall@seb.se

Mattias Bruér, ekonom 8506


mattias.bruer@seb.se

Susanne Eliasson, analytiker privatekonomi 6588


susanne.eliasson@seb.se

Ann Enshagen Lavebrink, ekonomassistent 8077


ann.lavebrink@seb.se

Ingela Hemming, företagarekonom 8297


ingela.hemming@seb.se

Mikael Johansson, ekonom 8093


mikael.johansson@seb.se

Tomas Lindström, ekonom 8028


tomas.z.lindstrom@seb.se

Gunilla Nyström, privatekonom 6581


gunilla.nystrom@seb.se

Johanna Wahlsten, analytiker företagarekonom 8072


johanna.wahlsten@seb.se

Fax nr +46 8 763 9300

SEB, Ekonomisk Analys, K A3, SE-106 40 Stockholm

Bidrag till texten har lämnats av Thomas Köbel, Klaus Schrüfer, SEB Frankfurt/M och Olle Holmgren, Trading
Strategy. Den norska analysen är gjord av Stein Bruun, SEB Oslo.

Innehållet i denna rapport är baserat på uppgifter från källor som av Banken bedöms vara pålitliga. Banken lämnar dock ingen garanti för
fullständigheten eller riktigheten i dessa uppgifter. De som tar del av rapporten uppmanas att basera sina investeringsbeslut på under-
sökningar de själva bedömer vara nödvändiga.

2
Innehållsförteckning
Nordic Outlook - Februari 2010

Internationell översikt 4
USA 12
Japan 17
Asien 18
Euro-zonen 19
Storbritannien 24
Östeuropa 25
Baltikum 26
Sverige 28
Danmark 37
Norge 38
Finland 42
Nordiska nyckeldata 43
Internationella nyckeldata 45

Fördjupningsrutor

Kreditmarknad i omstöpning 5
G20-koordinering ger resultat? 8
Arbetsmarknaden på längre sikt 14
Många räddade jobb i Tyskland 20
Avgörande läge för PIIGS-länder 23
Finanspolitiska ramverket - praxis in i budgetlagen 36

3
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

Återhämtning med orosmoln ligga runt 2-2½ procent de närmaste åren. En på-
taglig upprevidering av BNP-utsikterna i de asiatiska
 Global tillväxt över trend 2010 ekonomierna bidrar till att den globala tillväxten, mätt i
köpkraftskorrigerade termer, överstiger 4 procent
 Bestående låg inflation både i år och nästa år.
 Snävare manöverutrymme för exitstrategier
Den måttliga BNP-tillväxten i OECD-området gör att
 Omvandlig av kreditmarknad ger åtstramning
resursutnyttjandet förblir lågt. Därmed biter sig ar-
 Fed och ECB höjer vid årsskiftet betslösheten fast på höga nivåer de närmaste åren.
 Euron fortsätter att försvagas Detta kommer att dominera inflationsdynamiken och
leda till fortsatt låg inflation. Riskerna för att den
monetära stimulansen på sikt ska leda till inflation är
Den globala återhämtningen har i flera avseen- liten.
den förstärkts de senaste månaderna. De asiatiska
tillväxtekonomierna expanderar snabbt, drivna av BNP-tillväxt
inhemsk efterfrågan och uppsving i exporten. Den Årlig procentuell förändring
amerikanska tillväxten var oväntat stark fjärde kvarta- 2008 2009 2010 2011
let och tecknen på en vändning på arbetsmarknaden USA 0,4 -2.4 3,4 2,2
har blivit tydligare. Även i Europa har försvagningen Japan -1,2 -5,0 1,5 1,8
på arbetsmarknaden blivit mildare än väntat, vilket Kina 9,6 8,7 10,5 9,0
stärker förutsättningarna för en återhämtning. Euro-zonen 0,5 -3,9 1,7 2,0
Storbritannien 0,6 -4,6 1,8 2,6
Samtidigt kantas vägen framåt av utmaningar och Sverige -0,2 -4,5 3,1 2,7
risker. Kina måste kyla av sin ekonomi, men oron för Norge 1,8 -1,0 2,3 2,4
konsekvenserna visar att världsekonomin fortfaran- Danmark -0,7 -4,8 1,4 1,8
de är bräcklig och beroende av den kinesiska motorn. Finland 1,1 -7,4 2,5 2,7
Utvecklingen i Sydeuropa visar hur växande stats- Norden 0,5 -4,1 2,4 2,4
skulder och stora finasierings och refinansie- Baltikum -1,0 -15,9 -0,1 4,2
ringsbehov kan leda till omfattande förtroende- Tillväxtekonomier 6,1 2,1 6,3 6,0
kriser. I förlängningen kan detta leda till spridnings- OECD 0,6 -3,5 2,4 2,3
Världen, PPP 3,0 -0,7 4,5 4,3
effekter som påverkar stabiliteten i hela Euro-zonen.
Världen, nom. 2,0 -1,4 3,7 3,6
Att även stora länder som Japan, USA och Storbritan- Källa: OECD, SEB
nien brottas med djupa underskottsproblem bidrar
också till att öka riskerna. Huvudscenariot med måttlig tillväxt, låg inflation och
BNP-tillväxt försiktiga räntehöjningar innebär en ganska gynnsam
Årlig procentuell förändring miljö för tillgångspriser, både för aktier och obligatio-
10,0 10,0 ner. Därtill räknar vi med att det globala ekonomisk-
Prognos
SEB politiska samarbetet, inom främst G20-länderna, kom-
7,5 7,5
mer att bidra till att stärka den makroekonomiska
5,0 5,0 stabiliteten och bidra till att undvika handels- och
valutapolitiska konflikter.
2,5 2,5

0,0 0,0
Riskerna på nedsidan för detta huvudscenario ligger
främst i att stora refinansieringsbehov för såväl stater
-2,5 -2,5 som finansiella institutioner skapar en våg av finansiell
-5,0 -5,0
oro. En sådan skulle kunna bryta den positiva spiral
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 med återhämtning i tillgångspriser och ljusare fram-
tidstro hos hushåll och företag som vi sett det senaste
Tillväxtekonomier OECD
Källa: OECD, SEB dryga halvåret. Å andra sidan finns det en tydlig po-
tential för en starkare tillväxt om väl pusselbitarna vad
Den period då alla medel var tillåtna för att motverka det gäller det finansiella läget faller på plats. Extremt
krisens depressions- och deflationsrisker är över. lågt resursutnyttjande i kombination med fortsatt stark
Normaliseringen av den ekonomiska politiken rycker stimulans från penningpolitiken ger förutsättningar för
allt närmare. Den senaste tidens uppblossande oros- en kraftigare uppstuds. Mycket starka balansräkningar
härdar indikerar att manöverutrymmet för utform- bland industriföretag i kombination med en djupt ned-
ningen av exitstrategier har krympt. Därmed blir pressad investeringsnivå är också argument för att
uppgiften att säkerställa en stabil återhämtning utan att återhämtningen kan bli starkare än i vår prognos för
nya obalanser och bubblor bildas svårare. 2010.
Vår sammanvägda slutsats är att BNP-tillväxten i
OECD-området, mätt som årsgenomsnitt, kommer att

4
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

Kreditmarknad i omstöpning
De finansiella förhållandena har förbättrats märkbart Kraftig dämpning i bankutlåning
det senaste året. Statliga ingrepp, ökad transparens Årlig procentuell förändring
och stigande framtidstro har lett till en positiv spiral. 15,0 15,0

Förbättrad riskaptit har pressat ned spreadarna på 12,5 12,5

företagsobligationsmarknaden till nivåer nära de som 10,0 10,0


gällde före krisen. Samtidigt har emissionsvolymerna 7,5 7,5
varit mycket stora. Ytterligare kreditförluster väntas, 5,0 5,0
men i mer kontrollerad omfattning. Systemrisken är 2,5 2,5
begränsad; verktyg finns för att hantera probleminsti- 0,0 0,0
tut. -2,5 -2,5
-5,0 -5,0
Mot normalisering på kreditmarknaden
Differens mot statspapper i USA, procentenheter -7,5 -7,5
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
6 6
USA Euro-zonen
5 5 Källa: Fed, ECB

4 4 Åtgärderna innebär en viss återreglering av kredit-


3 3
marknaden och påverkar både kreditutbud och
kostnaden för kapital. På längre sikt behöver en
2 2 mindre kreditmarknad inte nödvändigtvis skada den
ekonomiska tillväxten. Preliminära studier från bl a
1 1 IMF visar att försämrad dynamik och flexibilitet kan
0 0
komma att kompenseras av större samhällsekono-
jan maj sep jan maj sep jan maj sep jan misk stabilitet. De närmaste åren lär dock anpass-
07 08 09 10 ningsprocessen till ett nytt finansiellt ramverk och
Företagsobligationer Baa Interbankränta TED
Källa: Reuters EcoWin infrastruktur hämma den ekonomiska utvecklingen:
 Osäkerhet kring framtida regelverk för finanssek-
Parallellt med att kapitalmarknaden har vaknat till liv torn innebär att investeringar och avgörande
står det globala banksystemet inför ett fortsatt strategiska beslut i finanssektorns affärsplaner
strukturellt förändringstryck. Att skapa ett volym- skjuts på framtiden. Kvardröjande risker i den
mässigt mindre, men stabilare och mer motstånds- realekonomiska/branschmässiga miljön skapar
kraftigt, banksystem har blivit en allt tydligare politisk oklar kreditstatus hos enskilda aktörer, vilket ock-
målsättning. Förslagen ligger i de flesta fall fortfaran- så hämmar kreditgivningen.
de på ritbordet, men kommer att synkroniseras inom
ramen för G20 och Financial Stability Board.  Små- och medelstora företag kan få en pressad
kreditsituation de närmaste åren när banksek-
Principiellt och förenklat syftar åtgärderna till att torns kreditvolymer krymper. Möjligheten till finan-
påverka systemkänsliga instituts balansräkning siering genom emissioner direkt på den globala
både vad gäller storlek och sammansättning (olika värdepappersmarknaden står främst öppen för
tillgångar i förhållande till olika skulder). En global stora etablerade företag.
finanssektorskatt utreds nu bl a av IMF. Denna har till  Kraven på banksystemen att hålla mer och bättre
uppgift att finansiera redan genomförda krisåtgärder, kapital i kombination med pressad lönsamhet
men syftar också till att bygga statliga buffertar för kommer med hög sannolikhet att leda till högre
framtida kriser. Genom att införa ”leverage ratio”, dvs kapitalkostnad och mindre kreditvolymer. Det
begränsa balansräkningens omslutning till en viss påverkar därigenom penningpolitikens effekter på
nivå i förhållande till det egna kapitalet, ökar trycket på ekonomin (genom den s k ränte- och kreditkana-
att stärka kapitalbasen. Denna bas ska samtidigt len). En slutsats är att den neutrala styrräntan
innehålla nytt och bättre kapital jämfört med i dag. kommer att vara lägre under banksystemens
transformation till ett nytt jämviktsläge.

Asien fortsätter att dra världsekonomin Asien kommer att utgöra ett draglok för världseko-
Starka externbalanser och relativt liten exponering mot nomin också framöver. Kapitalinflödet fortsätter
globala finansiella problem bidrog till att de asiatiska och tillväxtkrafterna breddas. En betydligt lägre stats-
tillväxtekonomierna höll farten väl uppe under 2009. skuld än i OECD-området gör att behovet av finans-
De flesta länder kunde också dra nytta av en dyna- politisk konsolidering är betydligt mindre. Tillväxteko-
misk regional handel, stödd av den kinesiska stimu- nomier, främst de asiatiska, står för den övervägande
lanspolitiken. Därmed spelade Asien en viktig roll för delen av den globala expansionen 2010. Detta gäller
att stabilisera världsekonomin under krisens mest speciellt då man mäter i köpkraftskorrigerade (PPP)
akuta fas. termer.

5
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

Bidrag till BNP-tillväxt 2010 na i högre grad kan dra fördel av goda fundamenta i
Procentenheter form av stora överskott i bytesbalansen samt, i ett
PPP Nom internationellt perspektiv, starka statsfinanser.
USA 0,59 0,67 Norge gynnas av höga oljepriser och extremt starka
Japan 0,08 0,10 offentliga finanser. Mycket låga boräntenivåer i Norge
Euro-zonen 0,21 0,30 och Sverige har hållit huspriserna uppe, vilket bidragit
Storbritannien 0,04 0,06 till att stötta konsumtionen. Samtidigt kommer Sverige
OECD 1,24 1,51 och Finland att gynnas av uppsvinget i global efterfrå-
Kina 1,34 0,82 gan på industriprodukter; exportstrukturen blir en
Tillväxtekonomier 3,22 2,23 fördel i återhämtningsfasen. I Danmark kommer åter-
Världen 4,50 3,70 hämtningen att bli segare beroende på utdragna an-
Källa: OECD, SEB passningproblem i bygg- och bostadssektorn.

Penningpolitiska åtstramningar har nu inletts i en rad Baltikum: Ljus i lång tunnel


asiatiska länder. Framför allt är syftet att bromsa en Den mest akuta krisen i Baltikum verkar vara över.
alltför snabb kredittillväxt som kan leda till bubbelten- Länderna har dragit nytta av den gryende återhämt-
denser i tillgångspriserna. Vår bedömning är att risker- ningen i global efterfrågan. Vi har därför reviderat upp
na för en bredare inflationsuppgång än så länge är BNP-prognoserna för Estland och Litauen, där vi
ganska små. Resursutnyttjandet är inte alarmerande räknar med att ekonomierna åter börjar växa under
högt och ekonomiernas förmåga att neutralisera effek- 2010. Åtstramningspolitiken har fortsatt, vilket har
terna av internationella råvaruprisuppgångar har blivit ökat förtroendet för strategin att hålla valutapeg-
större. Därmed är troligen en ganska mild åtstram- garna med hjälp av interndevalvering. Detta har resul-
ningspolitik tillräcklig, vilket ger goda utsikter för en terat i att det lokala ränteläget pressats ned kraftigt.
fortsatt tillväxt på ganska hög nivå.
Estland uppfyller troligen alla kraven för euromedlem-
skap. Vi räknar därför med att Estland accepteras som
Divergerande skuldberg
Procent av BNP
medlem efter den utvärdering som väntas ske under
110 110
våren och att euron sedan införs 1 januari 2011.
100 100
Ännu återstår svåra utmaningar och politiska påfrest-
90 Prognos SEB 90
ningar innan krisen i Baltikum är över. Det gäller i
80 80 synnerhet Lettland, vars möjligheter att leva upp till de
70 70 krav som IMF/EU ställer för fullföljande av lånepro-
60 60 grammet, fortfarande är osäkra.
50 50
40 40 Inflationen i OECD-området
30 30
Årlig procentuell förändring
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 5 5

Utvecklade ekonomier Norden 4 4


Tillväxtekonomier
Källa: OECD, SEB
3 3

Starka fundamenta i Norden betalar sig 2 2

Norge stod hyggligt emot den internationella ned- 1 1


gången 2009, medan övriga nordiska länder drabbades
relativt hårt. De finska och svenska ekonomiernas 0 0

relativt stora beroende av den globala industrikonjunk- -1 -1


turen gjorde att BNP-fallen blev större än i OECD- 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
området i genomsnitt. I Danmark bidrog svåra oba-
Kärninflation KPI
lanser på husmarknaden till ett kraftigt fall. Källa: OECD

De nordiska länderna förblir starkt beroende av den Inflationen förblir låg


internationella ekonomin. Den globala tillväxten fram-
Under perioden maj-september 2009 låg KPI-inflatio-
över kommer främst att hämmas av offentliga konso-
nen i OECD-området som helhet under nollstrecket
lideringsprogram som dämpar den inhemska efterfrå-
för första gången i modern tid. Därefter har den, helt
gan. I en sådan situation blir spridningseffekterna
enligt prognoserna, studsat upp till knappt 2 procent i
till Norden betydligt mildare än under den akuta
takt med att effekterna av tidigare energiprisfall mild-
kreditkrisen då den globala handeln stannade tvärt.
ras. Kärninflationen har fortsatt att krypa nedåt
Framöver räknar vi därför med att de nordiska länder-

6
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

och ligger nu på en nivå på ca 1,5 procent. Det fort- Vi ser dock dessa risker som överdrivna. Den monetä-
satta fallet i kärninflationen ger stöd för vår grundläg- ra expansionen har utgjort en nödvändig del av stabili-
gande syn att det låga resursutnyttjandet är den seringen av banksektorn. Att breda penningmängd-
dominerande kraften i inflationsprocessen. smått fortsätter att dämpas visar att den monetära
stimulansen inte läcker ut i den reala ekonomin.
Indikatorbilden tyder också i huvudsak på att kärn- Först när investerings- och konsumtionsviljan har
inflationen kommer att fortsätta nedåt. Producentpri- kommit tillbaka på ett så varaktigt sätt att resursgapen
ser är på väg att dämpas och löneökningstakten är på i ekonomin är nära att slutas står vi inför ett reellt
väg mot den lägsta nivån under efterkrigstiden. Efter- inflationshot. Vår slutsats är att centralbankerna både
hand som produktiviteten återhämtar sig i Västeuropa har tid och instrument att dra in överskottslikvi-
dämpas också företagens kostnader. Vi räknar därför ditet från banksystemet.
med att kärninflationen fortsätter nedåt, för att bottna
runt ½ procent i såväl USA som Euro-zonen mot Vi tror inte heller att råvarupriserna kommer att utgöra
slutet av året. Den energiprisdrivna rekylen uppåt något stort inflationshot de närmaste åren. På kort sikt
kommer att fortsätta de närmaste månaderna, men räknar vi med en mindre rekyl nedåt i priserna. Även
därefter faller även KPI-inflationen tillbaka. Sam- på lite längre sikt innebär den måttliga ökningen i
mantaget innebär detta att inflationen kommer att ligga global efterfrågan, från djupt nedpressade nivåer, att
under centralbankernas mål eller bekvämlighets- obalanser av den art som rådde under åren 2004-2007
zoner för prisstabilitet. förblir relativt avlägsna. OPEC:s förmåga att styra
oljepriset på en nivå runt 70-90 USD/fat är också
Kärninflationen mot noll
Årlig procentuell förändring
stora i denna miljö.
3,0 3,0
Prognos
Inflationsförväntningar, mätt utifrån prissättningen på
2,5 SEB 2,5 realobligationsmarknaden, har visserligen stigit en del.
Vi ser dock detta i första hand som en normalisering
2,0 2,0 efter den deflationsoro som präglade krisens mest
1,5 1,5
akuta fas. Förväntningarna i ett femårsperspektiv
ligger nu runt 1½ procent i Euro-zonen och runt 2
1,0 1,0 procent i USA. Mot bakgrund av de riskscenarier för
0,5 0,5
världsekonomin som varit aktuella de senaste åren är
huvudslutsatsen att tilltron till centralbankerna möjlig-
0,0 0,0 het att hålla inflationen stabil varit påfallande stor.
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Euro-zonen USA Break-even inflation


Källa: Eurostat, BLS, SEB 5 år, procent
3 3

Inflationsriskerna överdrivna 2 2
Trots de gynnsamma tendenserna i inflationsutfallen
1 1
finns en osäkerhet om inflationen på lite längre sikt.
Det finns en rad riskaspekter som diskuteras: 0 0

 Den kraftiga ökningen i den monetära basen -1 -1

kan leda till inflation. Detta kan kopplas samman -2 -2


med att vissa länder frestas att lösa obalansproblem
genom att inflatera bort den reala bördan av stats- -3 -3

skulden. 06 07 08 09

Euro-zonen USA Sverige


 Måtten på produktionsgap kan komma att visa Källa: Reuters EcoWin

sig vara alltför instabila. Detta kan bl a bero på


svårigheterna att bedöma hur mycket produktions- Det finanspolitiska krutet är bränt
kapacitet och arbetskraft som slås ut permanent
Den senaste tidens uppblossande kriser och orosten-
under krisen.
denser visar på ett starkt behov av ekonomisk-
 Den starka tillväxten i Asien kan leda till intensifie- politiska exitstrategier. Överhettningsrisker i Asien,
rad konkurrens om råvaruresurser. Därmed kan statsfinansiella förtroendekollapser i Sydeuropa och
prisuppgången på råvaror ta ny fart. långsiktiga frågetecken kring vägvalen för amerikansk
ekonomi innebär att den period när alla medel var
 Den ekonomiska politiken får betydande inslag av
tillåtna för att motverka krisens depressions- och
skattehöjningar som driver upp inflationen.
deflationsrisker är över. Uppgiften att säkerställa
Det kan gälla både momshöjningar, som ingår i
vägen mot återhämtning utan att nya obalanser byggs
budgetkonsolideringsprogram, och höjda miljöskat-
upp är dock inte lätt. Det gäller att hitta en lämplig mix
ter.

7
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

av finans- och penningpolitik som också tar hänsyn till ka aktiviteten och minskar, allt annat lika, behovet av
rekonstruktionen av det finansiella systemet. räntehöjningar.
Stigande statsskulder innebär ett alltmer akut Västvärldens ledande centralbanker har också i huvud-
problem för finanspolitiken. När trovärdigheten för sak fortsatt att betona krisens allvar och återhämt-
de offentliga finansernas hållbarhet hotas kan företag ningens bräcklighet. Att övertyga marknaderna om att
och hushåll bli mer försiktiga också på kort sikt. I en nollräntepolitiken inte kommer att förändras i första
temaartikel i Nordic Outlook november redovisades en taget har haft högsta prioritet, även i en situation med
sammanställning över finanspolitikens inriktning. stabilisering av konjunktur och arbetsmarknad. Att
Slutsatsen var att finanspolitiken i G20-länderna gav finanspolitik och det finansiella systemet i stort sett
en positiv tillväxtimpuls 2009 motsvarande 2 procent bara kan förändras i åtstramande riktning bidrar
av BNP. Större delen av politiken ligger kvar 2010, troligen till detta. Centralbankerna ser i en sådan situa-
men eftersom effekten på tillväxten avgörs av finans- tion små risker för att låga räntor ska ge upphov till
politikens förändring blir tillväxtimpulsen 2010 neutral bubbelliknande prisökningar på tillgångsmarknader.
eller svagt negativ.
Styrräntor
Bilden av finanspolitiken för 2011 väntas klarna i sam- Procent
band med att G20-länderna redovisar sina medelfristi- 7 7
ga konsolideringsprogram inför IMF:s sammanställ- 6 6
ning och utvärdering (se ruta). Aktiva besparingsåt- Prognos
5 SEB 5
gärder påbörjas troligen i en rad länder 2011, men
huvuddelen av implementeringen läggs några år framåt 4 4
i tiden. I nuläget uppskattar vi åtstramningseffek- 3 3
ten för 2011 till 1 procent av BNP. Slutsatsen blir att
2 2
även om underskotten består och statsskulderna fort-
sätter att växa är det ofrånkomligt att konjunkturstödet 1 1
från finanspolitiken gradvis försvinner. 0 0
00 02 04 06 08 10

Euro-zonen USA Bank of England


Fed och ECB höjer vid årsskiftet Källa: ECB, Fed, BoE, SEB

Förutom finanspolitiken kommer förändringar i den


finansiella sektorns infrastruktur och regelsystem att Vi räknar därför med att det dröjer upp mot ett år
avgöra räntepolitikens utformning framöver. Vår slut- innan centralbankerna i de största industriländerna
sats (se ruta Kreditmarknad i omstöpning) är att en påbörjar räntehöjningar. Fed, ECB och BoE börjar
anpassning av bankernas balansräkning innebär en alla en försiktig väg mot normalisering runt års-
penningpolitisk åtstramning via volymsidan och skiftet 2010/2011. Mot slutet av 2011 räknar vi med
högre kapitalkostnad. Detta hämmar den ekonomis-

G20-koordinering ger resultat?


G20-mötena under 2009 bidrog till att lugna de finan- G20-gruppen kommer också att diskutera skattepoli-
siella marknaderna och stärka framtidstron genom tikens avvägningar mellan en snabb förbättring av
att världens ledare kunde uppvisa en hög grad av budgetsituationen och eventuella negativa effekter på
gemensam probleminsikt. I år är ambitionen att investeringar och konsumtion. Därtill kommer G20
samarbetet ska bli mer konkret och formellt. Redan och IMF att involveras i frågan om förändrade ram-
nu i början på 2010 ska G20-länderna presentera verk för penningpolitiken. G20 ska också diskutera
medelfristiga ekonomiska prognoser tillsammans frågan om hur det internationella monetära syste-
med planer för hur man avser att bringa ordning i met kan utformas så att det blir mindre beroende av
offentliga finanser samt stärka utsikterna för långsik- en enskild valuta (USD).
tig och stabil tillväxt.
Målsättningarna är således höga och agendan om-
IMF har fått i uppdrag att ställa samman dessa planer fattande. Det återstår att se i vilken mån G20-gruppen
och prognoser samt analysera deras konsekvenser förmår att lösa upp de spänningar kring handelspoli-
på global nivå. Utgångspunkten är att inget lands tik, växelkursfrågor och finansiella systemfrågor
plan ska inverka negativt på ett annat lands utveck- som finns under ytan. Överenskommelser om ar-
ling. Redan vid G20-mötet i Kanada i juni ska länder- betsprinciper är träffade, men den konkreta drivkraf-
nas stats- och regeringschefer ta ställning till en rad ten att komma fram till beslut kan förstås minska vid
policyoptioner för att stärka möjligheterna till en stabil en tydlig konjunkturåterhämtning.
och uthållig global tillväxt. Agendan känns pressad
och det är sannolikt att mer konkreta ställningsta-
gande skjuts upp till toppmötet i Sydkorea i novem-
ber.

8
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

att styrräntan ligger på 2,0 procent i USA och Storbri- 10-åriga statsobligationsräntor
tannien medan ECB, som startar från en högre nivå, Procent
når 2,5 procent. 7,0 7,0
6,5 6,5
Situationen varierar dock kraftigt, såväl när det gäller 6,0 Prognos 6,0
återhämtningens kraft och hållbarhet som behovet av 5,5 SEB 5,5
finanspolitisk konsolidering. En rad centralbanker i 5,0 5,0
tillväxtländer genomför räntehöjningar under 2010. 4,5 4,5
Norges Bank har redan höjt styrräntan två gånger 4,0 4,0
och fortsätter upp till 4,25 procent mot slutet av 2011. 3,5 3,5

Vi räknar med att den svenska Riksbanken höjer 3,0 3,0


2,5 2,5
styrräntan i juli och att reporäntan ligger på 3,0 pro-
2,0 2,0
cent mot slutet av 2011.
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

USA Tyskland
Källa: Reuters EcoWin, SEB
Långräntor svagt upp
Långa statsobligationsräntor i Tyskland och USA har i Framöver ser vi drivkrafter åt olika håll för långräntor-
huvudsak gått sidledes sedan mitten av 2009. De na. Konjunkturen fortsätter gradvis att förstärkas och
senaste 2-3 månaderna har dock den amerikanska centralbankernas höjningar rycker närmare. Samtidigt
räntenivån tenderat att stiga, medan den tyska snarast kommer budgetunderskotten att förbli höga, vilket
haft en fallande trend, vilket öppnat upp för en ränte- innebär ett bestående högt utbud av statspapper. Detta
skillnad på runt 60 punkter. Den tyska 10-årsräntan kommer särskilt att pressa upp ränteläget för mindre
ligger nu runt 3,20 procent; endast ca 30 punkter över länder med statsfinansiella obalanser.
bottennivåerna i början på 2009.
Å andra sidan räknar vi med inflationstrycket ska
Brant avkastningskurva fortsätta att vara lågt och att tilltron till låginflations-
Statsobligationer: 10 år minus 2 år politiken består. Tillsammans med förändringar i den
3,0 3,0
finansiella infrastrukturen leder detta troligen till att
2,5 2,5
skattningar av neutrala styrräntenivåer kommer
2,0 2,0
att justeras ned. Därtill kan också trovärdiga bud-
1,5 1,5
getkonsolideringsprogram bidra till att hålla tillbaka
1,0 1,0
uppgången i långräntor.
0,5 0,5
0,0 0,0 Sammantaget räknar vi med en måttlig uppgång i
-0,5 -0,5 långräntorna de närmaste åren. Den amerikanska 10-
-1,0 -1,0 årsräntan ligger i slutet av 2010 på 3,95 procent och
-1,5 -1,5 den tyska på 3,40. Vi räknar med att den svenska 10-
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 årsräntan kommer att ligga ca 20 räntepunkter högre
USA Tyskland
än den tyska på ett års sikt, främst till följd av tidigare
Källa: Reuters EcoWin styrräntehöjningar. Norges Bank ligger långt före ECB
i höjningscykeln, vilket bidrar till att räntedifferensen
Djupt nedpressade korta räntor har gjort att vi nu har på långa statspapper mot Tyskland ligger runt 70
en historiskt sett brant avkastningskurva; i USA den punkter vid slutet av 2010.
brantaste under den senaste 20-årsperioden. En sådan
lutning på kurvan är normalt en indikator på för-
bättrad konjunktur, genom att den speglar en situa- Börsen vid nytt vägskäl
tion där en kvardröjande expansiv penningpolitik kom- Den kraftiga återhämtning som präglat aktiemarkna-
bineras med stigande framtidstro och riskaptit. I nulä- den sedan våren 2009 har avspeglat en gradvis mins-
get påverkas dock långräntenivåerna i ovanligt hög kande sannolikhet för kollaps i världsekonomin. Detta
grad av de stora budgetunderskotten, och i amerikan- har i sin tur berott på en stigande tilltro till att de eko-
ska fallet en ökad osäkerhet kring den långsiktiga nomisk-politiska stimulanserna, i kombination med
inflationsutvecklingen. Därmed blir tolkningen av garantier för det finansiella systemet, skulle kunna
kurvans lutning mer tveeggad. vända konjunkturutvecklingen. I en sådan situation har
flödet av svaga faktiska makrosiffror tolkats som
Sett ur ett finansiellt stabilitetsperspektiv bidrar en mindre viktigt för den framtida vinstutvecklingen,
brant statspapperskurva till ökad intjäningsförmåga speciellt i en situation där framåtblickande indikatorer
genom möjligheten att låna kort och placera långt. Å började vända uppåt.
andra sidan riskerar stigande långa räntor också att
skapa orealiserade förluster i statsobligationsinnehavet, Den senaste månaden har vi dock sett en rekyl nedåt
vilket skulle försvaga det finansiella systemet. på världens ledande börser, inte minst tydlig inom

9
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

emerging markets. Den positiva kraften har avtagit, riktad amerikansk ekonomi. I Nordic Outlook i no-
dels som en naturlig process efter förra årets starka vember 2009 redovisade vi argumenten för ett närstå-
utveckling, dels p g a nya ekonomiska och politiska ende återupptagande av den kinesiska apprecieringen
orosmoln som gjort utsikterna mer osäkra. mot USD. Valutan har länge varit undervärderad och
när nu den kinesiska återhämtningen står på fastare
Börsutveckling
mark tycks tiden vara inne att åter lossa USD-kopp-
Index 100 = januari 2007
150 150
lingen. Den kinesiska centralbankens nya formulering
140 140 om att yuanens värde ska ”återspegla globala kapital-
130 130 flöden samt andra stora länders växelkurser” tolkar vi
120 120
110 110
som en signal på detta.
100 100
90 90
Kinas växelkurs
80 80 USD/CNY resp index
70 70 6,75 130
60 60
50 50 7,00 125
40 40 7,25 120
jan maj sep jan maj sep jan maj sep jan
07 08 09 10 7,50 115
Sverige OMXS Tillväxtekonomier FTSE USD 7,75 110
USA S&P 500
Källa: Reuters EcoWin
8,00 105

8,25 100
Vårt makroekonomiska scenario, med måttlig tillväxt, 8,50 95
låg inflation och låga räntor, är i grunden gynnsamma 05 06 07 08 09 10
förutsättningar för tillgångspriser, inte minst aktier.
Nominell effektiv växelkurs (hö axel)
Om scenariot realiseras finns en tydlig potential för USD/CNY (vä axel)
ytterligare börsuppgång det närmaste året. Trots sti- Källa: Reuters EcoWin

gande riskaptit och förnyad jakt på avkastning är


värderingarna på de flesta börser fortfarande måttliga. Vi spår en total appreciering mot dollarn med 7 pro-
cent under 2010 med början under våren. Därefter
Samtidigt finns dock en rad makrorelaterade och sker en ytterligare appreciering av samma storleksord-
politiska risker. Inom många industribranscher kvar- ning 2011. En kinesisk appreciering skulle bidra till att
står frågetecken kring efterfrågevolymer. Vinsterna förstärka även andra asiatiska valutor. Därtill
har hjälpligt hållits uppe med stöd av kraftfulla kost- bidrar räntedifferenser gentemot västvärlden i spåren
nadsbesparingar, men förhoppningar om ett snabbt av stark tillväxt i många länder till driva på valutarörel-
förbättrat orderläge har hittills grusats. Därmed har serna ytterligare.
också beroendet av den kinesiska draghjälpen bestått,
vilket bidrar till oron för att en kraftig kinesisk åt- Greklandsoron försvagar euron
stramning ska bryta uppgången i världskonjunkturen. 1,20 4,0
Att statsfinansiella obalanser ska leda till ränteoro som 1,25 3,5
bryter återhämtningen påverkar också. Slutsatsen blir 1,30 3,0
att en rad frågetecken behöver rätas ut innan potentia-
1,35 2,5
len för fortsatt återhämtning på börserna kan realise-
1,40 2,0
ras.
1,45 1,5

1,50 1,0
Oro och obalanser driver valutor 1,55 0,5
De senaste åren har drivkrafterna för de globala valu- 1,60 0,0
tarörelserna förändrats i takt med krisens olika skep- jun sep dec mar jun sep dec mar jun sep dec
nader. Under hösten förstärktes generellt valutor som 07 08 09 10
EUR/USD (vä axel)
gynnas av stigande riskaptit. Valutor i snabbväxande 10-årig räntedifferens Grekland-Tyskland (hö axel)
asiatiska länder gynnades av kapitalflöden stimulerade Källa: Reuters EcoWin

av regionens tillväxtkraft. Även framöver kommer


frågor kring en långsiktig rebalansering av den globala Den statsfinansiella krisen i de så kallade PIIGS-län-
efterfrågan och frågor kring den europeiska valuta- derna (Portugal, Italien, Irland, Grekland och Spanien)
unionens förmåga att hantera interna problem att stå i har bidragit till att euron försvagats påtagligt den se-
centrum för valutarörelserna. naste tiden. Att krisen fått så stora finansiella konse-
kvenser beror troligen på att den blottlägger grund-
Kinas valutapolitik blir alltmer avgörande för möjlighe- läggande problem inom eurosamarbetet. Tanken
terna att minska de globala obalanserna genom stigan- med EMU:s regelverk för bl a offentliga underskott
de inhemsk efterfrågan i Asien och en mer exportin-

10
Internationell översikt
Nordic Outlook - Februari 2010

och skuld är att inga länder ska kunna föra en oansva- De nordiska valutorna stärks ytterligare emot euron
rig finanspolitik på andra medlemmars bekostnad. det närmaste året. Stark bytesbalans och statsbudget,
Krisen har avslöjat att många länder underlåtit att förbättrade exportutsikter och relativt tidiga höjningar
utnyttja tidigare goda år till att spara och förbättra sin från Riksbanken talar för att SEK stärks. Vi räknar
strukturella position. med en nivå på 9,50 på ett års sikt. SEK är dock
fortfarande lågt värderad i ett fundamentalt perspektiv,
Problemen inom EMU-samarbetet har pressat tillbaka vilket i kombination med bestående svagheter i vissa
euron från de starka nivåer som gällde under hösten. euroländer ger utrymme för en ytterligare förstärkning
Vi tror att detta får bestående konsekvenser och att till 9,20 mot slutet av 2011.
”smärtgränsen” för hur stor valuta euro-ekonomierna
tål har sänkts. Vi räknar därför som tidigare med en Även den norska kronen kommer att stärkas det
gradvis anpassning av EUR/USD mot nivåer närmare närmaste året. Centralbanken har redan påbörjat ränte-
långsiktig jämvikt. Vi spår en nivå på 1,30 vid slutet av höjningar, finanspolitiken är expansiv och oljepriset
2010 och 1,25 vid slutet av 2011. Även GBP återtar ligger på en relativt hög nivå. På ett års sikt står EUR/
mark mot euron. I slutet av 2011 står EUR/GBP i NOK i 7,80. Under 2011 räknar vi dock med att NOK
0,80. Att vi inte tror på en ännu svagare euro beror på försvagas. När andra centralbanker börjar genomföra
att underskottsproblemen i de anglosaxiska länderna är höjningar tror vi att EUR/NOK rör sig tillbaka till nivå-
allvarligare än i Euro-zonens kärnländer. er som ligger mer i linje med fundamentala värderingar
och historiska genomsnitt. Vid slutet av 2011 står
Kronan följer företagens framtidstro EUR/NOK i 8,00 mot euron.
12,0 -60

11,5 -50

11,0 -40
-30
10,5
-20
10,0
-10
9,5
0
9,0 10
8,5 20
8,0 30
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

EUR/SEK (vä axel)


Förtroende i industrin, nettotal (hö skala)
Källa: KI, SEB

11
USA
Nordic Outlook - Februari 2010

Stark tillväxt i år Spridda indikatorsignaler


Ledande industriindikatorer målar en ljus konjunktur-
men svagare 2011 bild. Inköpschefsindex (ISM) för industrin ligger på
en nivå som enligt beprövade tumregler är förenlig
 Lager driver återhämtning med en BNP-tillväxt på omkring 5,5 procent. Vår
 Seg återhämtning på arbetsmarknaden prognos innebär att industriproduktionen, bl a med
 Fed höjer räntan i december hjälp av uppgången inom bilindustrin, rullar på i god
fart. Dessutom är investeringsnivåerna nedpressade,
vilket innebär att det finns en stor uppgångspotential
Den amerikanska återhämtningen har lagt i en högre när väl kapacitetsutnyttjandet återhämtar sig. Kapaci-
växel. Enligt preliminära siffror växte BNP med 5,7 tetsutnyttjandet har stigit drygt 3 procentenheter från
procent i uppräknad årstakt under fjärde kvartalet; botten, men ligger fortfarande 12 procentenheter
starkast sedan 2003. En kraftfull omsvängning i lager- under sitt långsiktiga genomsnitt. Detta håller tillbaka
cykeln förklarar mer än hälften av uppgången. Lager- investeringarna i år och prognosen är att företagens
cykeln kommer också att ge stora bidrag till tillväxten investeringar planar ut 2010 och växer 8 procent
under första halvåret, vilket tillsammans med en ex- 2011.
pansiv ekonomisk politik talar för hyggliga tillväxtsiff-
ror under första halvan av 2010. ISM indikerar tillväxt omkring 2 procent
Index, årlig procentuell förändring
Stimulanser och lager driver BNP 62,5 6
Annualiserad kvartalstillväxt 60,0 5
6 6 57,5 4
55,0 3
5 5
52,5
2
4 4 50,0
1
3 3 47,5
0
45,0
2 2 -1
42,5
1 1 40,0 -2
37,5 -3
0 0
35,0 -4
-1 -1 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
-2 -2
SEB:s ISM indikator (vä axel) BNP (hö axel)
Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Källa: ISM, Department of Commerce
09 10 11
Lager Stimulans BNP-tillväxt
Källa: CBO, Recovery.gov, SEB
Styrkan i industrin står i bjärt kontrast till svagheten
inom andra sektorer. ISM utanför tillverkningsindu-
Men det är fortfarande för tidigt att andas ut. Den strin hackar runt 50-nivån och vårt sammanvägda
första utmaningen kommer senare i år när effekten ISM index, med vikter som speglar sektorernas stor-
från lager avtar – historiska erfarenheter visar att lek i ekonomin, är förenlig med en BNP-tillväxt på
lagerinjektionen brukar klinga av efter ungefär 3 kvar- blygsamma 2 procent. Indikatorn har högre korrela-
tal – och finanspolitiken blir svagt åtstramande. Kring tion med BNP jämfört med ISM för industrin, men
halvårsskiftet måste andra tillväxtkrafter ta vid. Nor- skillnaderna är små.
malt brukar hushållen ta över stafettpinnen. Men en
ganska seg återhämtning på arbetsmarknaden och ISM ligger högt, NFIB lågt
fortsatt skuldavveckling gör att konsumtionen inte får Index
så mycket vind i seglen. Vi räknar därför med att 65 30
tillväxten mattas märkbart under andra halvåret i år. 60 25
Sammantaget innebär detta att BNP-tillväxten mätt
55
som årsgenomsnitt hamnar på 3,4 procent 2010 och 20
2,2 procent 2011. 50
15
45
Att arbetslösheten biter sig kvar på höga nivåer talar 40
10
för lågt inflationstryck, liksom industrins låga kapaci-
35 5
tetsutnyttjande. Fed har därmed inte bråttom med att
höja styrräntan, trots vissa tecken på stigande infla- 30 0
tionsförväntningar. Första höjningen kommer i 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

december 2010. Ett år senare ligger Feds funds på ISM tillverkningsindustrin (vä axel)
2,00 procent. NFIB, småföretag (hö axel)
Källa: ISM, NFIB

12
USA
Nordic Outlook - Februari 2010

Läget är tuffast för småföretagen. Skillnaden mellan sterna med 2,7 procent i snitt – skulle kunna motivera
småföretagarindexet NFIB och ISM har aldrig varit en starkare konsumtionsutveckling än den vi förutser.
större sedan småföretagarmätningarna startade i mit- Men eftersom skuldavvecklingen fortsätter – hushåll-
ten av 1980-talet. Exponering mot en svag hemma- ens skuldsättning i förhållande till inkomsterna ligger
marknad och svårigheter att få tag på krediter kan fortfarande på historiskt mycket höga nivåer – hålls
förklara småföretagens problem. Storföretagen i ISM- konsumtionen tillbaka. Prognosen är att konsumtio-
index drar däremot nytta av en god fart i exportsek- nen ökar ca 1,5 procent både i år och nästa år.
torn samtidigt som de har starka balansräkningar och i
princip obegränsad tillgång på billiga krediter. Arbetade timmar vänder upp
10,0 10,0
7,5 7,5
Stigande hushållsinkomster 5,0 5,0
Kraftfulla finanspolitiska insatser har lyckats stoppa 2,5 2,5
konsumtionsfallet. Skrotbilspremier, skattesänkningar
0,0 0,0
och ökade transfereringar – transfereringarnas andel
-2,5 -2,5
av inkomsterna är rekordhög – har bidragit till stigan-
-5,0 -5,0
de konsumtion under hösten och vintern. Konsument-
-7,5 -7,5
förtroendet enligt Conference Board låg på 55,9 i
-10,0 -10,0
januari, en klar förbättring jämfört med då det var som
-12,5 -12,5
mörkast (25,3 i februari 2009). Men sett i ett histo-
86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
riskt perspektiv är nivåerna låga. Konsumentförtroen-
det brukar ligga en bra bit över 100-strecket i kon- Annualiserad 3-månadersförändring
Årlig procentuell förändring
junkturuppgångar. I recessioner ligger genomsnittet på Källa: BLS

72.
Skakigt på bostadsmarknaden
Under de senaste åren har en betydande anpassning av Bostadsmarknaden är den sektor som gynnats allra
hushållens sparande skett. Sparandet som andel av mest av statliga stödpaket, vilket framför allt avspeg-
den disponibla inkomsten har ökat från 1,7 procent lats i fallande boräntor och en uppgång i försäljningen
2007 till 4,6 procent 2009, mätt som årsgenomsnitt. av befintliga bostäder. Huspriserna har stigit 6 måna-
Vår sparandemodell tyder dock på fortsatta anpass- der i rad enligt Case-Shiller’s index. Det statliga stödet
ningsbehov och bedömningen är att sparandet gradvis till förstagångsköpare, som både förlängts och utvid-
stiger de närmaste åren. Detta stöds av att aptiten på gats, verkar ha lagt ett golv under huspriserna och
krediter är rekordlåg; kreditgivningen har fallit 14 av lockat in köpare i marknaden.
de senaste 15 månaderna. Till skillnad från situationen
vid förra recessionen motverkas således inte den Försäljningen av befintliga hem har hämtat sig
svaga inkomstutvecklingen av en kreditexpansion. Miljoner
1,5 7,50
Inte en bra kombination för konsumtionen 1,4
7,00
Årlig procentuell förändring 1,3
20,0 20,0 1,2 6,50
1,1
17,5 17,5 6,00
1,0
15,0 15,0
0,9 5,50
12,5 12,5
0,8
10,0 10,0 5,00
0,7
7,5 7,5 0,6 Bostäder: 4,50
5,0 5,0 0,5 Nya (vä axel)
Befintliga (hö axel) 4,00
2,5 2,5 0,4
0,0 0,0 0,3 3,50
-2,5 -2,5 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

-5,0 -5,0 Källa: Department of Commerce, National Association of Realtors

60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10

Konsumentkredit Löner Å andra sidan ser utbudssituationen fortfarande an-


Källa: Federal Reserve
strängande ut trots att uppgången i påbörjande bygg-
projekt avstannat. Det finns över 9 miljoner lediga
Räddningen för konsumtionen är att vändningen på egnahem och andelslägenheter i USA. Att rekordhöga
arbetsmarknaden står för dörren. Fler arbetade timmar 11 procent av hyreslägenheterna står tomma innebär
betyder att inkomstfallet stannar av och vänder upp. att det finns ett riskfritt alternativ till bostadsköp. Den
Efter ett svagt fjolår är prognosen att disponibla demografiska efterfrågan för att suga upp bostadsut-
inkomster växer med ca 3 procent både 2010 och budet kunde ha sett bättre ut. Sysselsättningen i nyck-
2011. Att inkomsterna växer starkare än på länge – elgruppen 25-44 år har fallit 8 procent de senaste 2
under högkonjunkturåren 2001 till 2007 steg inkom-

13
USA
Nordic Outlook - Februari 2010

åren. Att alternativa husprisindex som LoanPerfor- vara nära. Givet vår prognos om tillväxt över trend i
mance och Radar Logic har vänt ner på nytt illustrerar år räknar vi med att sysselsättningen ökar med drygt
riskerna för att även det dominerande Case-Shiller’s 150 000 i snitt under 2010. Lägg därtill att knappt 1
index kan drabbas av besvikelser på kort sikt. miljon kommer att anställas tillfälligt under våren för
att räkna befolkningen.
Förtroendeindikatorerna tyder knappast på en förestå-
ende uppgång. NAHB:s index har fallit tillbaka under En central fråga är huruvida arbetslösheten kommer
hösten och vintern. En oro för den alltjämt svaga att falla tillbaka snabbt eller bita sig kvar längre i linje
arbetsmarknaden kan vara en förklaring. Stora voly- med de två föregående konjunkturuppgångarna. Vi ser
mer av tvångsförsäljningar ligger dessutom i piplinan; flera viktiga skäl till att uppgången i sysselsättning och
enligt Moody’s kommer ytterligare 2,4 miljoner egna- nedgången i arbetslöshet kommer att bli trög.
hem att tvångsförsäljas i år. De kärva villkor som
fortfarande präglar bankernas utlåning spelar också in. Ännu en "jobless recovery" så här långt
Ansökningar om nya bolån ligger kvar på låga nivåer. Non-farm payrolls, recessionens botten = 100
107 107
Sammantaget bedömer vi att situationen på bostads-
marknaden idag ser mer oroande ut än för några må- 106 Not: Antagande att recessionen slutade i juni 2009. 106

nader sedan. 105 105

104 104
Vart är huspriserna på väg?
103 103
Månatlig procentuell förändring
2,5 2,5 102 102

2,0 2,0 101 101


1,5 1,5 100 100
1,0 1,0
99 99
0,5 0,5
-3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14
0,0 0,0 1954-1982 genomsnitt 2001
-0,5 -0,5 1991 2007-
Källa: BLS, NBER
-1,0 -1,0
-1,5 -1,5
-2,0 -2,0  Nyanmälda arbetslösa visar visserligen påtagligt
-2,5 -2,5 mindre uppsägningar, men nyanställningarna lyser
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 med sin frånvaro. Speciellt i småföretagen, som
Loan performance index S&P Case-Shiller 10 historiskt sett stått för mellan 50 och 60 procent av
Källa: First American Corelogic, Standard & Poor's nyanställningarna, ligger anställningsplanerna kvar
på bottennivåer.
Seg återhämtning på arbetsmarknaden  Många företag har permitterat anställda och infört
De senaste månaderna har arbetsmarknadssiffrorna kortare arbetsveckor. Medelarbetstiden har fallit till
varit något starkare än vad vi förutsåg i förra Nordic nivåer som motsvarar ytterligare omkring 2 miljo-
Outlook. Vändningen på arbetsmarknaden ser ut att

Arbetsmarknaden på längre sikt


Ur arbetsmarknadssynpunkt var 2000-talet ett förlorat Sysselsättningskvoten har fallit som en sten
decennium. År 2000 låg sysselsättningen på 131 Sysselsättningskvot, procent
miljoner. Tio år senare är antalet sysselsatta kvar på 65 65
samma nivå samtidigt som arbetskraften ökat från 64 64
146 till 159 miljoner och befolkningen med 30 63 63
miljoner. Sysselsättningen i förhållande till befolk- 62 62
ningen (”employment rate”) har därmed fallit drygt 5 61 61
procentenheter sedan toppen 2007. Detta har Fed lyft 60 60
fram som ett alternativt mått på resursutnyttjande. 59 59
Beaktat att arbetsutbudet växer över tiden motsvarar 58 58
en återgång till full sysselsättning på fem år omkring 57 57

20 miljoner nya jobb enligt detta mått. Gapet illustre- 56 56

rar de sociala spänningar som skapats när allt färre 55 55


54 54
får försörjning från förvärvsarbete. Å andra sidan
50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10
illustrerar den också den långsiktiga tillväxtpotential
som finns om den amerikanska ekonomin kan Källa: BLS

förnyas och nå tillbaka till fullt resursutnyttjande.

14
USA
Nordic Outlook - Februari 2010

ner heltidsjobb utöver det faktiska fallet i sysselsätt- ka arbetslösheten ligger ganska långt över jämviktsni-
ning på 8,4 miljoner. De som redan har jobb får gå vån. Därmed tror vi också att produktionsgaps- och
upp i tid först eftersom det är såväl enklast som Phillipskurvemekanismer kommer att dominera pris-
billigast för företagen. bildningen under de närmaste åren. Att arbetslösheten
bland högutbildade är rekordhög bör t ex hålla nere
 Jobbtappen inom tillverkning, bygg, och finansiell
lönerna i de högsta inkomstgrupperna.
sektor motsvarar ungefär hälften av det totala
sysselsättningsfallet. Många av dessa jobb kan vara En annan viktig förklaring till att vi tror på låg inflation
förlorade för gott. är att den trögrörliga hyreskomponenten i KPI sjunker.
 Långtidsarbetslösheten (27 veckor eller mer) är Hyreskomponenten har fallit fem månader i rad på
rekordhög; 6,3 miljoner eller 43 procent av de månadsbasis. Hyror och kostnader för egnahem på-
arbetslösa sorterar in under denna kategori. Risken verkar ungefär 30 procent av KPI-korgen. Mot bak-
är att de färdigheter som krävs för att ta sig tillbaka grund av att 4,7 miljoner hyreslägenheter står tomma
in på arbetsmarknaden eroderas. (upp 15 procent jämfört med för ett år sen) kan ned-
gången bli utdragen.
Vår slutsats är därför att denna återhämtning, i likhet
med de två tidigare kommer att ha tydliga drag av Produktiviteten, som växt med imponerande 6,7 pro-
”jobbless recovery”. Det innebär också att arbetslös- cent i snitt de senaste två kvartalen, kommer sannolikt
heten ligger kvar på en hög nivå; arbetslösheten att fortsätta upp ett tag till. Produktivitetstillväxten
ligger strax över 9 procent 2011, mätt som årsge- hamnar på 3,5 procent i år och 1 procent 2011. En-
nomsnitt. hetsarbetskostnaden faller 1 procent i år, ökar sedan
med 0,5 procent 2011. På längre sikt skapar detta
förutsättningar för högre sysselsättning och robusta
Ledig kapacitet håller nere inflationen reallöneökningar. Men sett över vår prognosperiod
KPI-inflationen har på kort tid stigit från -1,9 procent i talar såväl resursläget, hushållens inkomstförväntning-
somras till 2,8 procent i dag. Uppgången beror dock ar, andelen företag som planerar prisökningar och den
på att negativa energirelaterade baseffekter fallit ur faktiska utvecklingen för fortsatt pris- och lönepress.
tolvmånaderstalen. Dessa effekter klingar nu av och I stället rinner produktiviteten ner i företagens vinst-
inflationen faller tillbaka igen. Årsgenomsnitten marginaler. Sammantaget räknar vi med att kärnin-
hamnar på 1,6 procent i år respektive 0,7 procent flationen faller från 1,1 procent i år till 0,5 pro-
nästa år. cent nästa år.
I kärninflationsmåttet rensas de volatila komponenter-
na mat och energi bort. Ett återkommande mönster är Stimulanseffekter klingar av
att kärninflationen faller under återhämtningens första Efter ett år vid makten tilltar motvinden för president
år. Historiskt gäller detta oavsett styrkan i återhämt- Obama. Sjukvårdsreformen, som såg ut att ros i hamn
ningen, råvaruprisutveckling och penningpolitik. Den innan jul, har stött på patrull samtidigt som demokra-
lediga kapacitet som byggts upp tycks motverka terna förlorat supermajoriteten i senaten. Detta innebär
prisökningar på andra håll. i sin tur att det kan bli svårare att få igenom nya sti-
mulansåtgärder. Under första halvan av 2010 ger ändå
Gynnsamma inflationsutsikter
Årlig procentuell förändring
2009 års stimulanspaket BNP-tillväxten en rejäl knuff.
6 6
Men utan nya lagändringar kan situationen bli kritisk
2011 när kombinationen av utgiftsminskningar och
5 Prognos 5
SEB skattehöjningar ger en åtstramning motsvarande 2,5
4 4
procent av BNP enligt CBO:s beräkningar. En så kraf-
3 3 tig motvind skulle kunna sätta återhämtningen i gung-
2 2 ning.
1 1
Vi räknar ändå med ytterligare stimulanser motsvaran-
0 0
de ungefär USD 150 miljarder; alltså något mindre än
-1 -1
de USD 200 miljarder som nyligen aviserades i bud-
-2 -2 getplanen för (budgetåret) 2011. Kongressen kommer
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
sannolikt att rösta igenom många av de åtgärder som
Kärninflation Inflation administrationen föreslår, omfattande bl a infrastruk-
Källa: US Department of Commerce, SEB
tursatsningar och delstats- och arbetslöshetsstöd.
Dessutom kommer sannolikt stora delar av Bush-
Det finns visserligen en osäkerhet om i vilken grad administrationens skattesänkningar att förlängas. Men
recessionen slagit ut produktionskapacitet och pressat för de rikaste hushållen – med en årsinkomst över
upp jämviktsarbetslösheten. Vår bedömning är ändå USD 250 000 dollar – väntar skattehöjningar med 2-
att den extremt kraftiga uppgången gör att den faktis-

15
USA
Nordic Outlook - Februari 2010

3,6 procentenheter om administrationens budget rös- regelrätt exit från de kvantitativa lättnaderna fortfaran-
tas igenom. de dröjer.
Sammantaget räknar vi med att finanspolitiken bidrar Ett annat exempel är Fed:s köp av bostadspapper som
med 1 procentehet till BNP-tillväxten 2010 respektive sannolikt kommer att avslutas nu i vår. Köpen har
-0,8 procentenheter 2011. Budgetunderskottet, som bidragit till att bostadsräntorna fallit tillbaka till mycket
uppgick till USD 1 400 miljarder (9,9 procent av BNP) låga nivåer, och dessutom mer än vad långa statsobli-
bokföringsåret 2009, växer till närmare USD 1 600 gationsräntor motiverar. När Fed väl slutar köpa bo-
miljarder i år (10,8 procent av BNP) enligt våra stadspapper tyder historiska samband på att en upp-
prognoser. gång på omkring 50 räntepunkter ligger i korten.
Vad skulle kunna få centralbanken att höja tidigare? En
Fed avvaktar länge och väl kraftig uppgång i inflationsförväntningarna skulle
Prognosen att Fed höjer fed funds-räntan först i sannolikt framkalla tidigare räntehöjningar. Det har
december 2010 står fast. Resursläget, i kombination tydligt signalerats. Inflationsförväntningarna enligt
med att finanspolitiken går åt det åtstramande hållet break-even visar också på lite större inflationsoro i
samtidigt som ekonomin trevar efter fast mark moti- marknaden. Men att vi nu är tillbaka på 2007 års nivå-
verar ultralätt penningpolititik ett tag till. Att Fed:s er enligt detta mått indikerar knappast en förestående
balansräkning slutat växa visar sig redan i form av inflationsbrasa. Såväl enkätundersökningar som Feds
fallande penningmängdstillväxt. Detta kan ses som en egna mått på inflationsförväntningarna tyder på en
form av penningpolitisk åtstramning, även om en fortsatt stabil utveckling.

16
Japan
Nordic Outlook - Februari 2010

Förstärkt deflationsoro 2011. Även kärninflationen ligger kvar under noll-


strecket ett bra tag till; hamnar på -1,0 procent i ge-
 Långsam återhämtning i år och 2011 nomsnitt i år, -0,5 procent 2011.
 Starkare företagssentiment, men svagare Växelkurser
investeringsplaner Index 100 = juli 2007
 Het valutadebatt, yenen försvagas mot 110 150 150

140 140

Japan har drabbats hårt av finans- och kreditkrisen. 130 130

BNP föll med ca 5½ procent förra året. Industripro- 120 120


duktionen föll betydligt djupare än i Euro-zonen och 110 110
USA. Den starka yenen – som registrerade 14-års- 100 100
högsta mot dollarn i november – bidrog till att fördju- 90 90
pa exportnedgången samtidigt som investeringarna
80 80
rasade. Framöver tror vi att svagare yen, global åter-
70 70
hämtning och viss ytterligare finanspolitisk stimulans
jul okt jan apr jul okt jan apr jul okt jan
räcker för att tillväxten ska nå 1,5 procent i år och 07 08 09 10
1,8 procent nästa år, strax över konsenussynen. EUR USD JPY GBP
Källa: Reuters EcoWin

Kollaps i industriproduktionen Den nya finansministern Naoto Kan har betonat


Årlig procentuell förändring vikten av svagare yen och angett en USD/JPY-kurs
10 10
på 95 som lämplig för den japanska exportindustrin.
5 5
0 0
Finansdepartementet har därmed ändrat strategi när
-5 -5
det gäller kommunikationen kring valutan, vilket kan
-10 -10 tolkas som ett tecken på att Japan är redo att interve-
-15 -15 nera på valutamarknaden. Det skulle i så fall vara
-20 -20 första gången sedan 2004.
-25 -25
-30 -30 Den japanska ekonomin skulle onekligen må bra av en
-35 -35 svagare valuta, inte minst med tanke på den kraftiga
-40 -40 nominella appreciering som skett de senaste åren. En
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 sådan skulle vara ett medel att såväl minska deflatio-
Euro-zonen Japan USA nen som att stimulera tillväxten. Mot bakgrund av
Källa: Eurostat, Federal Reserve, METI
detta tror vi att Bank of Japan håller kvar styrrän-
tan på nuvarande 0,1 procent t o m första kvarta-
Flera finanspolitiska stödpaket har sjösatts för let nästa år då en försiktig höjningscykel påbörjas. Vi
att stötta ekonomin. I december presenterades det räknar med att yenen gradvis försvagas i denna miljö.
senaste, motsvarande sammanlagt 1,5 procent av I juni står USD/JPY i 95 och den når 110 i slutet på
BNP. Hittills har inte stimulansen fått fart på hus- 2011; en utveckling som är förenlig med en exporttill-
hållens konsumtion, trots att arbetslösheten toppade i växt på ca 4 procent per år 2010-2011.
november i fjol och nu är på väg ned. Vi spår en för-
siktig uppgång i konsumtionen på 1 procent både i år Den svaga tillväxten i kombination med stora finans-
och 2011. Att konsumentförtroendet har fallit tillbaka politiska stimulanspaket tär på statsbudgeten. Fjolårets
efter fjolårets uppgång är oroande. Skulle det fortsätta underskott på närmare 8 procent av BNP ökar till 9
ned kan privatkonsumtionen utvecklas svagare. procent i år. Det innebär att statsskulden når en bra bit
över 200 procent av BNP nästa år. Det allvarliga bud-
Stigande företagssentiment i Tankan-rapporten, i getläget har fått Standard & Poor’s att ge Japan nega-
synnerhet inom tillverkningsindustrin, indikerar att en tiva utsikter, och en nedgradering från dagens AA
återhämtning för investeringarna är på väg. Vi tror kryper närmare.
därför att investeringarna ökar med ca 3 procent i år
och drygt 4 procent 2011, även om de faktiska inves- Samtidigt har den offentliga sektorn i Japan stora
teringsplanerna fortfarande är mycket avvaktande. tillgångar, vilket gör att den offentliga nettoskulden
inte ligger så mycket högre än i t ex USA och Storbri-
Pristrycket är mycket lågt: såväl KPI- som kärninfla- tannien. Därtill kommer att den långa perioden av
tionen ligger nu en bra bit under nollstrecket, och allt överskott i bytesbalansen ger en exceptionellt stark
talar för fortsatt deflationstryck. KPI-inflationen förmögenhetsställning gentemot omvärlden.
(-1,7 procent i december) ligger kvar mellan -1,5 och
-2 procent några månader till, och stiger sedan något i
takt med stigande inhemsk och global tillväxt. Den
hamnar på -1,2 procent i genomsnitt i år, 0,0 procent

17
Asien
Nordic Outlook - Februari 2010

Fortsatt styrka myndigheterna börjat trampa på bromsen genom


att vidta olika åtgärder riktade mot främst bank-
 Penningpolitisk åtstramning systemet. Under andra kvartalet inleds höjningar av
styrräntan och en appreciering av valutan (se även
 Risker för tillgångsprisbubblor Internationell översikt). Den penningpolitiska åtstram-
 Begränsat inflationstryck ningen i kombination med avtagande investeringssti-
mulans bidrar till en moderering av tillväxttakten andra
Konjunkturnedgången i snabbväxande Asien blev halvåret 2010. Vi räknar med att Kinas BNP ökar med
mild. I kontrast mot trenden i övriga världen, inklusi- i snitt 10,5 procent i år och 9,0 procent 2011. Ris-
ve en emerging markets-region som Östeuropa, steg kerna är på uppsidan för 2010.
BNP i flertalet länder 2009. Andra halvåret skedde en
Kinesisk tillväxt rusar ett tag till
återhämtning med stöd av förbättrad export, återvän-
Årlig procentuell förändring resp index 100=1996
dande kapitalströmmar samt finanspolitiska stimulan- 15 106
ser. Stärkta konjunkturbarometrar tyder på att upp- 14 105
gången förstärks i år och att drivkrafterna breddas. 13 104
Asien, exklusive Japan, kan alltså bibehålla en stark
12 103
tillväxt, trots moderat efterfrågan i Väst.
11 102

Tillväxtdynamiken ledde i slutet av 2009 till att flera 10 101

centralbanker påbörjade en monetär åtstramning. 9 100

Detta främst för att motverka bubbeltendenser i till- 8 99

gångspriser. Hittills har åtstramningen bestått av olika 7 98

kreditregleringar och skärpta reservkrav på banker, 6 97

samt i Kina, även av uppjusterade marknadsräntor. 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Under våren väntas även de första styrräntehöj- BNP (vä axel) Ledande indikator (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin
ningarna i Kina och Indien. I kombination med av-
klingande finanspolitiska stimulanseffekter leder den
penningpolitiska åtstramningen till att BNP-tillväxten Den årliga KPI-takten har gått från -1,5 procent för
planar ut eller dämpas något 2011. ett halvår sedan till plus 1,5 procent i januari. Kärn-
måttet har rört sig mer blygsamt från -1,5 till noll
Vår bedömning är liksom tidigare att en allvarlig pris- procent i december. Risken för att inflationen ska
uppgång i konsumentledet utgör en mindre risk fortsätta uppåt på ett okontrollerat sätt är relativt liten.
än bubbeltendenser på aktie- och fastighetsmarknader. Det finns flera återhållande priskrafter: kapacitetsut-
Asiens ekonomier har numera större förmåga att nyttjandet i industrin ligger ännu en bit under trenden
neutralisera prisimpulser från råvarusidan. Resursut- senaste fem åren. Löneökningstakten har dämpats
nyttjandet är inte ansträngt och hittills har konjunktur- påtagligt det senaste året. Och den kommande yuan-
uppgången i hög grad varit ledd av investeringar. apprecieringen dämpar importpriserna. Vi räknar där-
Ekonomierna når heller ej samma snabba tillväxt som för med att en måttlig ekonomisk-politisk åtstramning
under 1990- och 2000-talen. Få länder, däribland är tillräcklig för att inflationen ska stanna på 4
Indien och Vietnam, brottas dock med svårare infla- procent som årsgenomsnitt 2010 och 5 procent
tionsproblem, med prisökningar nära tvåsiffrigt i år. 2011.

Stark Kina-tillväxt utan överhettning Snabb vändning i Indien


BNP-tillväxten i Kina accelererade, i linje med vår Indien har repat sig oväntat raskt, med finanspoli-
prognos, till 10,7 procent under fjärde kvartalet. Hel- tisk expansion som pådrivande kraft. Industrins pro-
årssiffran blev 8,7 procent, en bit över långsiktiga duktion ökar sedan augusti i fjol med över 10 procent
målet 8 procent. Flera tecken, främst en återhämtning i årstakt, kredittillväxten har återhämtat sig något och
i exporten, tyder på att ekonomin nu får ytterligare redan märks en ganska stark inhemsk efterfrågan i
fart. Vi spår att tillväxten förstärks till 12 procent städerna. Samtidigt har inflation och inflationsförvänt-
under första halvåret. En sammanvägd ledande ningar stigit snabbt. Regeringen har i vinter infört
indikator tyder på att tillväxten kan bli ännu högre. vissa prisregleringar på livsmedel och reservkrav på
Men tillväxtsignalen överdrivs nog något av fjolårets banker har höjts. Tillsammans med höjda räntor fram-
skarpa börslyft då börsen är en av delindikatorerna. över bryts prisaccelerationen senare i år. Nästa år
stramas även finanspolitiken åt för att tygla budget-
Hittills har tillväxten i hög grad stimulerats av statliga obalanserna. BNP-prognosen för 2010-2011 höjs
investeringsprojekt och en kraftig kreditexpansion. något, till 8,5 respektive 7,5 procent.
Bankernas nyutlåning mer än fördubblades 2009,
vilket återspeglas i en kraftig ökning av breda penning-
mängdsmått. Risken för överhettning har lett till att

18
Euro-zonen
Nordic Outlook - Februari 2010

Skakig väg framöver inköpschefsindexet (PMI, ”composite”) för hela Euro-


zonen föll för första gången på ett år i januari.
med bekymmer Den svaga detaljhandeln utgör en annan nedåtrisk för
 Återhämtningen fortsätter BNP-prognosen och osäkerheten återspeglas i en stor
spridning bland prognosmakare när det gäller hushåll-
 Fortsatt stora budgetunderskott
ens konsumtion. Både EU-kommissionens konsument-
 Greklands kris tynger euron indikator och vår egen indikator (som bygger på bl a
 ECB börjar höja i december disponibelinkomst, olika räntor och sentimentsindika-
torer) signalerar dock tydlig återhämtning i år.
Euro-zonens BNP föll med 3,9 procent 2009. Raset i Synkroniserad återhämtning
den globala industrikonjunkturen som följde i finans- Index (Ifo: 2000=100) och nettotal (ISM)
krisens spår drabbade framför allt Tyskland mycket 110 65
hårt, vilket bidrog till att BNP-nedgången i Euro-zonen
60
blev djupare än i USA. Industriproduktionen repade 105

sig dock fjärde kvartalet och tar ytterligare fart i år när 100
55
den globala konjunkturen vänder upp; vi spår en pro- 50
duktionsuppgång på ca 5 procent både i år och 2011 i 95
45
regionen som helhet. BNP-tillväxten hamnar på 1,7
90
procent i år och 2,0 procent 2011, över konsensus- 40
synen. Arbetslösheten planar ut runt 10,5 procent i 85 35
sommar och budgetunderskotten förblir höga.
80 30
Budget- och finanskaoset pressar euron och reser en 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
rad svåra frågor om principer och regelverk inom
eurosamarbetet. Tyskland (Ifo, vä axel) USA (ISM, hö axel)
Källa: Ifo, ISM

BNP på väg upp


Sammantaget räknar vi med att den kvartalsvisa BNP-
Procentuell förändring
5,0 Prognos 5,0
tillväxten hamnar på 0,3 procent första kvartalet för
SEB att sedan stiga gradvis till 0,6 procent fjärde kvartalet.
2,5 2,5
Helårssiffran blir 1,7 procent för hela regionen. Tysk-
0,0 0,0 land leder återhämtningen med en BNP-tillväxt på 2,1
-2,5 -2,5
procent. Nästa år ökar BNP med 2,0 procent i regio-
nen, över både konsensussynen och trendtillväxten.
-5,0 -5,0

-7,5 -7,5 Positiva signaler i industrin


Årlig procentuell förändring och nettotal
-10,0 -10,0
10 10
04 05 06 07 08 09 10 11
0
5
Annualiserade kvartalsförändringar
-10
Årlig procentuell förändring
0
Tillväxtindikator (Euroframe) -20
Källa: Euroframe, Eurostat, SEB
-5 -30
-40
Vår relativt optimistiska tillväxtprognos baseras bl a på -10
-50
en rad ledande indikatorer, bl a Euroframe-indika- -15
-60
torn, tyska Ifo-indexet och EU-kommissionens
sentimentsindikatorer. Ifo steg mer än väntat i -20 -70
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
januari och ligger nu på 18-månadershögsta. Det
historiska sambandet mellan inköpschefsindex i USA Industriproduktion (vä axel)
(ISM) och Ifo-indexet tyder på en fortsatt förstärk- Orderingång (hö axel)
Källa: Eurostat, DG ECFIN
ning den närmaste tiden och att den utlandsberoende
tyska industrin därmed skulle få draghjälp. Ljusnande Privat konsumtion i hela regionen återhämtar sig trots
orderläge för tillverkningsindustrin och svagare euro att tyska skrotningspremien på bilar fasas ut. Vi räknar
pekar i samma riktning. med en ökning på 0,4 procent i år och 0,9 procent
2011. Exporten stiger gradvis under prognosperioden:
Indikatorerna är dock inte entydiga och det kan inte
omkring 4 procents ökning 2010 och något starkare
uteslutas att återhämtningen blir krokigare och
2011, vilket innebär att tillväxtbidraget från utrikeshan-
mer segdragen än vår prognos. Tysk ekonomi
delsnettot slår om från -1,2 procentenheter i fjol till ca
tappade t ex lite fart i slutet på fjolåret och aktörerna
0,5 procentenheter 2011. Även investeringarna repar
på finansmarknaden har dessutom börjat tvivla på
kraften i återhämtningen enligt ZEW-indexet. Även

19
Euro-zonen
Nordic Outlook - Februari 2010

sig efter en nedgång med hela 10 procent 2009. Ök- Arbetslösheten toppar i sommar
ningstakten blir 3 respektive 4,2 procent 2010 och Procent
2011. 10,5 10,5
10,0 10,0
Konsumtionen återhämtar sig i år
9,5 9,5
Årlig procentuell förändring
5 4,0 9,0 9,0

0 8,5 8,5
3,0
-5 8,0 8,0
2,0
-10 7,5 7,5
-15 1,0 7,0 7,0
-20 6,5 6,5
0,0
-25 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
-1,0
-30
NAIRU enligt OECD Okun-samband
-35 -2,0 Arbetslöshet, SEB-prognos
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 Källa: OECD, SEB

Konsumentförtroende (vä axel) Att den tyska januarisiffran var oväntat svag (6 000
SEB:s konsumtionsindikator (hö axel) fler arbetslösa) trots ljusning i företagens anställnings-
Privat konsumtion (hö axel)
Källa: DG Ecfin, Eurostat, SEB planer illustrerar riskerna för att besvikelser kan kom-
ma i takt med att jobbprogrammen fasas ut. Den kraf-
tiga produktivitetsminskningen det senaste året kan
Många räddade jobb i Tyskland också tolkas som en signal på ett framtida behov hos
Arbetslösheten har så här långt stigit mindre än man många företag att dra ned personalstyrkan.
kunde befara mot bakgrund av produktionsned-
gången. Det gäller framför allt Tyskland där den t o m Lägre löneinflation i år
backade tillbaka något under hösten. Det beror i hög Procentenheter och procent
grad på att många EU-länder har ett statligt s k -2,0 4,5
permitteringsstöd (”Kurzarbeit” i Tyskland). Permitte- -1,5 4,0
rade arbetar två tredjedelar av arbetstiden, men får -1,0
behålla det mesta av lönen. Denna typ av statsfinan- 3,5
-0,5
sierad arbetsdelning är tänkt att fungera som brygga 0,0 3,0
över krisen genom att företagen kan hålla kvar ar- 0,5 2,5
betskraft och därmed snabbt öka produktionen när 1,0
konjunkturen vänder upp. Stödet, som har förlängts 2,0
1,5
flera gånger under krisen, har troligen räddat mer än 2,0 1,5
500 000 tyska jobb. Den statliga kostnaden beräk- 2,5 1,0
nas uppgå till ca 590 euro i månaden för en permitte- 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
rad, mindre än de 1 500 euro en arbetslös kostar
Förändring i arbetslöshet, skiftad två år framåt (vä axel)
staten i form av bl a arbetslöshetsersättning. Förändring i industrilöner (hö axel)
Källa: Eurostat, SEB
I den exceptionella situation som rått har OECD
berömt denna typ av stöd. Man varnar dock samtidigt Fjolårets snabba uppgång i arbetslösheten sätter tydlig
för de negativa effekter som kan uppstå om i grunden prägel på lönebildningen. Industrilönernas årliga ök-
olönsamma företag överlever på konstlad väg och ningstakt har hittills växlat ned från över 4 procent vid
därmed bidrar till att produktiva företag och branscher halvårsskiftet 2009 till lite drygt 3 procent i nuläget. Vi
får svårare att hitta arbetskraft. Att stödet därför av- spår en ytterligare nedväxling till 1,5 procent i slutet på
vecklas vid lämpligt tillfälle är av stor vikt för återhämt- 2010.
ningsdynamiken.

Arbetslösheten nära toppen Fortsatt låg inflation


Vi räknar med att Euro-zonens arbetslöshet nu är nära Den stora mängden lediga resurser har fortsatt att
en vändpunkt. Den fortsätter att stiga ytterligare några pressa ned det underliggande inflationstrycket, i linje
månader för att toppa på 10,4 procent i sommar och med vår övergripande analys av inflationsdynamiken.
därefter falla tillbaka mycket långsamt. Helårssiffran Kärninflationen ligger för närvarande på 1,1 procent
hamnar på 10,2 procent både i år och nästa år. I och faller ytterligare framöver. I juni ligger den på 0,8
Tyskland ligger arbetslöshetsprognosen på 8,4 pro- procent och den bottnar på noll i december. Helårssiff-
cent både i år och nästa år (EU-harmoniserade måt- ran hamnar på 0,7 procent i år och 0,5 procent 2011,
tet). Den franska arbetslösheten ligger högre och lägsta noteringen någonsin.
hamnar på 10,3 procent i genomsnitt i år. I Spanien
Den svaga produktivitetstillväxten i fjol (-2 procent)
når arbetslösheten rekordhöga 20 procent.
ger dock en inflationsimpuls via högre enhetsar-

20
Euro-zonen
Nordic Outlook - Februari 2010

betskostnader; de steg med ca 3,5 procent i Euro- Inflationstakten varierar en hel del i regionen. Pro-
zonen i fjol (4,5 procent i Tyskland), men faller tillba- blemländer med stora budget- och bytesbalansunder-
ka med 0,5 procent i år. skott (”tvillingunderskott”) tenderar att ha lägre infla-
tion än genomsnittet. En tolkning är att dessa länder
Fallande kärninflation
Procent
nu står inför stora behov av en real depreciering av
4,5 4,5
valutan för att kunna öka sin konkurrenskraft och
4,0 4,0 krympa bytesbalansunderskottet. Det betyder att
3,5 3,5 inflationstakten måste växla ned relativt omvärlden
3,0 Prognos 3,0 (andra EMU-länder). En sådan process verkar ha
SEB
2,5 2,5 påbörjats i länder som Irland, Portugal och Spanien.
2,0 2,0
1,5 1,5
Erfarenheterna visar dock att en sådan interndevalve-
1,0 1,0
ring ofta blir både utdragen och smärtsam. Mönstret
0,5 0,5 inom Euro-zonen är heller inte entydigt, vilket den
0,0 0,0 relativt höga inflationen i Grekland visar. Den tyska
-0,5 -0,5 situationen med låg inflation och ett högt hushållsspa-
-1,0 -1,0
rande som håller uppe överskottet i bytesbalansen
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
utgör också ett viktigt undantag.
Kärninflation HIKP-inflation
Källa: Eurostat, SEB
Stora budgetunderskott
Procent av BNP
HIKP-inflationen rör sig som vanligt mer ryckigt än
5,0 5,0
kärninflationen. Stigande energipriser och i viss mån 2,5
Prognos SEB
2,5
högre livsmedelspriser bidrog till att ett omslag från 0,0 0,0
-0,5 procent i september till 0,9 procent i december. -2,5 -2,5
Fallande priser i producentledet (PPI) inom indu- -5,0 -5,0
strin i kombination med lägre el- och energipriser talar -7,5 -7,5

för att HIKP-inflation vänder ned inom kort. Den -10,0 -10,0
-12,5 -12,5
bottnar på 0,3 procent i januari nästa år, klättrar däref-
-15,0 -15,0
ter till 1,1 procent i slutet på 2011. Mätt som årsge- -17,5 -17,5
nomsnitt hamnar HIKP-inflationen på 0,8 procent 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
både i år och 2011.
Euro-zonen Italien Grekland
Tyskland Spanien
Budgetsaldo, bytesbalans, statsskuld och Frankrike Irland
Källa: Eurostat, SEB
inflation 2009
Saldo, bytesbalans (CA) och skuld mäts som andel
av BNP och inflationen (HIKP) som årlig procentuell ECB höjer i december
förändring Lågt resursutnyttjande, låg inflation, svag kredit- och
penningmängdstillväxt samt låga inflationsförvänt-
Saldo CA Skuld HIKP ningar talar för låg styrränta en längre tid. Det gör
Grekland -13,1 -8,6 112,6 1,3 även penningpolitiska tumregler, s k Taylorregler, som
Irland -12,5 -3,1 65,8 -1,7 bygger på resursutnyttjandet och inflationsutveck-
Spanien -11,5 -5,4 54,3 -0,3
lingen. ECB:s egen retorik signalerar heller ingen bråd-
ska att höja. Banken håller fast vid en högst beskedlig
Frankrike -8,5 -2,3 76,1 0,1
BNP-prognos (tillväxt på 0,8 procent 2010 och 1,2
Portugal -8,2 -10,4 77,4 -0,9
Slovakien -6,4 -6,1 34,6 0,9 Svag kredittillväxt
Slovenien -6,3 -0,8 35,1 0,9 Årlig procentuell förändring
Belgien -5,9 0,6 97,2 0,0 15,0 15,0

Italien -5,4 -2,4 114,6 0,8 12,5 12,5


Nederländerna -4,8 3,1 59,8 1,0 10,0 10,0
Malta -4,5 -3,6 68,5 1,9
7,5 7,5
Österrike -4,3 1,5 69,1 0,4
Cypern -3,5 -11,8 53,2 0,2 5,0 5,0

Tyskland -3,2 4,0 73,1 0,2 2,5 2,5


Finland -2,5 1,1 41,0 1,6 0,0 0,0
Luxemburg -2,2 9,9 15,0 0,0
-2,5 -2,5
Euro-zonen -6,5 -0,7 78,8 0,3 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Källa: EU-kommissionen, Eurostat, SEB
Krediter M3
Källa: ECB

21
Euro-zonen
Nordic Outlook - Februari 2010

procent 2011) och en HIKP-inflationstakt tydligt höjningen drar ECB upp effektiva dagslåneräntan
under den målsatta. (EONIA), som nu ligger ca 70 räntepunkter under
styrräntan. Banken följer sedan upp med ytterligare
Oro för hälsan i Euro-zonens banksystem är ett fem 25-punktershöjning under loppet av 2011. Refi-
annat skäl för ECB att vila på hanen. Enligt IMF åter- räntan ligger på 2,50 procent i slutet på 2011.
står mer nedskrivningar i regionen än i USA som
redan har klarat av huvuddelen. Hög efterfrågan från Kreditvillkoren har lättat
banksektorn på långa krediter (”main refinancing Nettotal
operations”) signalerar också att det kommer dröja 70 70
60 60
ett bra tag innan banksektorn hittar tillbaka till sitt
50 50
normalläge.
40 40
30 30
Kreditförhållandena i regionen är dessutom fortfarande
20 20
relativt strama, även om de har lättat på sistone enligt
10 10
ECB:s egen lånebarometer (”bank lending survey”). 0 0
Att stora penningbelopp parkeras på ECB:s konton -10 -10
indikerar att bankens likviditetsinjektioner inte ger -20 -20
önskvärt stimulanseffekt i ekonomin, vilket är ytterli- -30 -30
gare ett argument för låg styrränta. -40 -40
03 04 05 06 07 08 09
Vi räknar nu med att ECB påbörjar en försiktig Källa: ECB
höjningscykel i december i år, vilket är tre månader
senare än vi trodde i november. Refiräntan höjs då
med 25 räntepunkter till 1,25 procent. Innan första

22
Euro-zonen
Nordic Outlook - Februari 2010

Avgörande läge för PIIGS-länder


Avsaknaden av nationell penningpolitik inom euro- som saneringsprogram genomförs. 3) Länderna
området ställer höga krav på finanspolitiken. Det är ställer in betalningarna och lämnar/kastas ur euro-
huvudorsaken till Stabilitets- och tillväxtpaktens samarbetet.
fokus på restriktioner för offentliga skuldnivåer och
Ett Eurolands betalningsinställelse eller utträde ur
underskott. Flera länder, framför allt de sk PIIGS-
valutaunionen skulle troligen uppfattas som ett myck-
länderna (Portugal, Irland, Italien, Grekland och
et stort bakslag för hela euro-projektet. Risken för
Spanien) får nu betala priset för en lång period av
spridningseffekter med stigande finansiell oro är
svag finanspolitik i form av högre räntor och krav på
också mycket stor. Om Grekland skulle ställa in betal-
statsfinansiell sanering.
ningarna skulle marknadens förväntningar avseende
Situationen är avgjort mest akut i Grekland. Landet defaults i andra PIIGS-länder drastiskt öka. Samtidigt
har sammantaget störst problem med stigande är det i nuläget alltmer tveksamt om framför allt Grek-
offentliga utgifter, exploderande budgetunderskott land har den politiska styrkan att få ordning på ekono-
och hög nivå på statskulden. Därtill kommer en min på egen hand. De åtgärder som hittills presente-
ogynnsam kostnadsutveckling och lågt nationellt rats är långt ifrån tillräckliga. Det krävs mer omfattan-
sparande som medför extra stora krav på utländsk de åtgärder, men framför allt reformer som snabbt
finansiering. Greklands trovärdighet har också verkligen beslutas och implementeras, för att lugna
allvarligt skadats av att man upprepade gånger omvärlden.
dribblat med officiella budgetsiffror.
I nuläget bedömer vi därför alternativ 2 som det mest
Vår bedömning är att situationen därefter är mest sannolika scenariot för Grekland. Ett internationellt
allvarlig för Portugal och Spanien. Portugals pro- räddningspaket reser visserligen en rad frågor av
blem är i hög grad av samma art som Greklands, såväl legal art som när det gäller moral hazard
om än inte lika allvarliga. I Spanien har kraschen på dilemmat. Det formella regelverket tillåter inte ECB att
husmarknaden medfört att arbetslösheten nått direkt gå in och köpa enskilda länders statspapper
extrema nivåer, vilket bidragit till snabbt stigande och därigenom stödja ett land i statsfinansiell kris. I
underskott. Därmed har underliggande problem ett alltmer akut krisläge är det dock troligt att enskilda
med konkurrenskraft och demografiskt kostnads- stora länder som Tyskland och Frankrike kan gå in
tryck blottlagts. med stödåtgärder. IMF kan också komma att spela
roll även om euroländerna helst vill undvika en sådan
Större räntespreadar lösning inom själva valutaunionen.
Procentenheter över Tyskland
Även moral hazard-problemen går förmodligen att
6 6
mildra. Genom att kombinera stöd till Grekland med
5 5 stränga krav på långsiktiga åtgärder kan man göra
4 4 medicinen så besk att andra länder tappar aptiten på
liknande lösningar.
3 3

2 2 Vår slutsats blir att riskpremien på grekiska statspap-


per kommer att sjunka tillbaka, mest troligt som en
1 1
effekt av internationell hjälp. Ett räddningspaket för
0 0 Grekland skulle också i viss mån bidra till att pressa
-1 -1 ned räntespreadarna för andra PIIGS-länder. Men
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 med tanke på det enorma utbud av statspapper som
investerare kommer att möta de närmaste åren är det
Grekland Spanien Portugal
Italien Irland sannolikt att länder med svaga offentliga finanser
Källa: Reuters EcoWin
kommer att få betala mer för statsupplåningen.
Räntedifferenser gentemot Tyskland kommer därför
Situationen ser mindre dålig ut för Irland och Italien.
att ligga kvar på betydligt högre nivåer jämfört med
Irlands finansiella system drabbades hårt under
perioden 2001-2007.
kreditkrisens kulmen och budgetunderskottet har
stigit snabbt. Man kom dock in i krisen med en Turbulensen inom eurozonen kan även få effekter för
mycket lägre skuldnivå och har dessutom tagit fram andra EU-länder som vill införa euron i närtid, detta
betydande besparingspaket. Italien har under en gäller framför allt Estland. Om situationen i PIIGS-
lång tid legat på en hög offentlig skuldnivå, men länderna förvärras ytterligare kan ECB och eurolän-
budgetunderskottet är inte lika stort som i övriga derna föredra att fokusera sina krafter på de interna
medelhavsländer. problemen innan man är beredd att diskutera en
utvidgning och släppa in nya medlemmar. Vårt huvud-
På kort sikt kan man tänka sig olika scenarier för
scenario är dock att Estlands låga statsskuld och
hur krisen kommer att fortskrida: 1) Länderna tar
finanspolitiska beslutsamhet under krisen utgöra
själva tag i problemet och genomför stora sane-
tillräckliga skäl för att landet accepteras som euro-
ringsprogram. 2) Internationella stödpaket sys ihop
medlem 2011.
med större EMU-länder som långivare samtidigt

23
Storbritannien
Nordic Outlook - Februari 2010

Parlamentarisk osäkerhet Uppgången i arbetslösheten blir inte så stor som


vi tidigare befarat. Det senaste halvåret har arbetslös-
 Rekordstor optimism i näringslivet heten legat strax över 8-procentsstrecket, och prog-
nosen är att den långsamt faller tillbaka till 7,5
 Bank of England höjer i december procent 2011. Att arbetslöshetsuppgången blivit
 Storbritanniens kreditbetyg i fara mycket mildare än vad historiska samband med BNP-
fall indikerat, kan tolkas som att tillväxtsiffrorna kom-
Den brittiska konjunkturnedgången blev segdragen. mer att revideras framöver.
Men efter sex kvartals BNP-fall – längst bland G7-
länderna – växte ekonomin under det fjärde kvartalet. Hushållens balansräkningar i bättre skick
Procent av disponibel inkomst
Efter fjolårstappet på 4,8 procent, störst sedan 1931,
325 15,0
växer BNP med 1,8 procent i år och 2,6 procent
nästa år. Prognosen ligger över konsensus, men 300 12,5

under Bank of Englands bedömning och innebär att 275 10,0


BNP når tillbaka till tidigare toppnivåer först mot slutet 250 7,5
av 2011.
225 5,0

Uppåt igen 200 2,5


Real BNP, 2008:1 = 100 175 0,0

103 103 150 Konsumentkrediter (vä axel) -2,5


Sparkvot (hö axel)
101 101 125 -5,0
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
99 99
Källa: ONS, SEB
97 97

95 95 Parlamentsvalet i sommar kan bli dramatiskt. De kon-


servativa (Tories) leder klart i opinionsmätningarna,
93 93
men ser inte ut att få absolut majoritet. De offentliga
91 91 finanserna visar rekordstora underskott på när-
Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 mare 13 procent av BNP i år och risken är att en
08 09 10 11
Storbritannien Tyskland koalitionsregering (”hung parliament”) inte lyckas
USA Japan strama åt finanspolitiken tillräckligt. Detta har skapat
Källa: Nationella statistikbyråer, SEB
osäkerhet om huruvida Storbritannien kommer att
Företagens förtroendeindikatorer visar på tilltagande förlora sitt höga kreditbetyg. Om betyget, i likhet
optimism. PMI i tillverkningsindustrin (56,7 i januari) med Japans, sänks från AAA till AA, tyder nuvarande
ligger på den högsta nivån sedan 1994 och OECD:s prissättning på ca 50 punkters högre statsobligations-
ledande indikator har studsat upp rejält. Uppgången i räntor. Vårt huvudscenario är dock att kreditvärde-
industrin betyder att investeringarna repar sig efter en ringsinstituten vilar på hanen tills det parlamentariska
nedgång med 14 procent 2009. Det låga kapacitetsut- läget klarnat och att tillräckliga finanspolitiska åtstram-
nyttjandet håller emot uppgången i år, men 2011 växer ningar genomförs med början 2011.
investeringarna med 8 procent. Hygglig efterfrågan
Inflationen når 2,9 procent i år – över målet – men
i omvärlden lyfter exporten: omkring 4 procents ök-
uppgången blir tillfällig och mängden lediga resurser i
ning 2010 och dubbelt upp 2011. Nettoexportbidra-
ekonomin talar för att inflationen faller tillbaka till
get blir knappt 0,5 procentenheter båda åren.
1,3 procent 2011. Bank of England påbörjar höjningar
Momssänkningen, lägre bolåneräntor och energikost- i december, ungefär samtidigt som ECB och Fed, men
nader bidrog förra året till att stärka hushållens ekono- har ingen brådska att nå mer normala räntenivåer runt
mi trots stigande arbetslöshet och svag lönetillväxt. 4 procent. I december 2011 ligger styrräntan på 2
Men konsumtionen föll med drygt 3 procent 2009 procent.
eftersom hushållen i stället valde att bygga buffertar
Pundet, som föll fritt under krisen, har sedan årsskif-
inför framtiden. Sparkvoten har på kort tid stigit
tet återtagit 7 procent av värdet i handelsviktade ter-
med ca 9 procentenheter, ungefär lika mycket som
mer. Men det finns utrymme för en ytterligare pund-
under 1990-talskrisen, och överstiger nu det långsikti-
förstärkning. Vår prognos är att pundet stärks från
ga medelvärdet. Momshöjningen i kombination fortsatt
dagens 0,87 till 0,85 mot euron mot slutet av 2010
skuldavveckling och en trög återhämtning på arbets-
och 0,80 mot euron mot slutet av 2011.
marknaden håller tillbaka inkomster och konsumtion i
år: hushållens konsumtion växer med 0,3 procent
2010 och växlar upp till 1,2 procent 2011.

24
Östeuropa
Nordic Outlook - Februari 2010

Gradvis konjunkturuppgång vill samtidigt fortsätta integrationsprocessen med EU


samt samarbeta med IMF för att upprätthålla stödlå-
 Industriproduktionen repar sig först nen. Vi tror därför fortfarande att Ukraina kan undvika
en betalningsinställelse.
 Inhemsk efterfrågan stärks långsamt
 Valutorna apprecierar åter efter paus
Marknadens förtroende har återvänt
Även den region som drabbats värst av den globala Stora bytesbalansunderskott gjorde Östeuropa extra
krisen – Östeuropa – reser sig nu ur den djupa reces- sårbara för den internationella kreditkrisen. Omsväng-
sionen. Men uppgången är i sin linda och inskrän- ningen i externbalanser i kombination med att de
ker sig främst till ökad export och industripro- baltiska staterna och Ungern uppvisat disciplin i bud-
duktion, där ljusningen under det senaste halvåret på getsaneringen är viktiga skäl till att marknaden åter-
flera håll varit tydligare än i Väst. Polen har med stöd fått förtroende för regionen. Senaste halvåret har
av bättre fundamenta och mindre andel utländska lån Östeuropa varit bland de starkaste områdena i värl-
även upprätthållit hygglig konsumtionstillväxt. den när det gäller börs- och valutautveckling.

Industriproduktion Växelkurser
Årlig procentuell förändring Veckodata
20 20 20,0 3,00
15 15 22,5 3,25
10 10 25,0 3,50
5 5
27,5 3,75
0 0
-5 -5 30,0 4,00
-10 -10 32,5 4,25
-15 -15
35,0 4,50
-20 -20
37,5 4,75
-25 -25
-30 -30 40,0 5,00
-35 -35 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
jul okt jan apr jul okt jan apr jul okt
07 08 09 Tjeckien, CZK/EUR (vä axel)
Polen Ryssland Ukraina Polen, PLN/EUR (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin Källa: Reuters EcoWin

Vår syn är fortfarande att konjunkturuppgången i Den allra senaste tiden har dock en sviktande global
flertalet länder blir trög och ojämn. Den inhemska riskaptit bromsat valutaförstärkningarna i Östeuropa. I
efterfrågan hålls tillbaka av försiktig kreditgivning, Ryssland kan även premiärminister Putins uttalande
svag löneutveckling och lågt investeringsbehov. Till om att en för stark rubel riskerar att knäcka återhämt-
detta ska läggas den finanspolitiska åtstramning som ningen har påverkat. Vår prognos är dock att Östva-
pågår i Baltikum och Ungern och som väntas i mildare lutorna under loppet av 2010 åter stärks på basis
form framöver i Polen, Ryssland och Ukraina. av stärkta bytesbalanser och relativa tillväxtfördelar
mot Väst.
BNP-prognoserna för 2010-2011 skrivs upp margi-
nellt jämfört med förra Nordic Outlook. Vi fortsätter Styrräntorna går åt olika håll. Centralbankerna i
att ligga något över konsensus på Polen och Ryssland. Polen och Tjeckien, som hör till de länder som visar
klarast tecken på konjunkturuppgång, påbörjar höj-
Polen var det enda landet i EU som noterade positiv ningar under tredje kvartalet. Ryssland, Ungern och
tillväxt i fjol (+1,7 procent); vi spår att BNP ökar med Rumänien fortsätter att sänka räntorna. Ryska central-
3,5 respektive 4,5 procent. bankens motiv för detta är främst att moderera ru-
belns appreciering, men även en överraskande snabb
Rysslands BNP vänder runt från -7,9 procent 2009 nedgång i inflationstakten (till 8,1 procent i januari)
till +5,0 respektive +4,5 procent; utplanande råvaru- ger manöverutrymme.
priser och stramare finanspolitik bidrar till att upp-
gången avstannar.
Ukraina återhämtar sig sakta efter raset i fjol. BNP-
tillväxten blir 2,5 procent 2010 och 4,5 procent 2011.
En stabilare politisk situation efter presidentvalet kan
bidra till den ekonomiska återhämtningen. Den nyvalde
presidenten Janukovitj beskrivs som mer ryssvänlig än
både företrädaren Jusjtjenko samt den främste mot-
kandidaten i valet premiärminister Timosjenko. Han

25
Baltikum
Nordic Outlook - Februari 2010

Exportledd återhämtning Å andra sidan innebär den finanspolitiska åtstramning-


en att hushållens köpkraft hålls tillbaka av sänkta
 Estland och Litauen bryter recessionen löner och höjda skatter. Löneanpassningen fortgår
både i offentlig och privat sektor. Denna s k intern-
 Finanspolitisk åtstramning devalveringsprocess som syftar till att återta förlorad
 Interndevalveringen fortgår – peggarna håller konkurrenskraft efter överhettningsåren beräknas i
huvudsak vara avklarad efter 2010. Eurons försvag-
Det värsta verkar vara över i Baltikum. Tendenserna ning gynnar Baltikum i denna anpassning. Viss kvar-
till bottenkänning, som vi pekade på i höstens rappor- stående osäkerhet om regeringarna ska orka fullfölja
ter, har förstärkts de senaste månaderna. Länderna har denna stålbadspolitik hämmar, främst i Lettland, priva-
fått det essentiella stödet av en gryende återhämt- ta investeringar och utgör ännu ett hot mot den ny-
ning i global efterfrågan. Detta visar sig i såväl vunna ekonomiska stabiliseringen. I en miljö med hög
BNP-utfall för tredje och fjärde kvartalen i fjol som och ännu stigande arbetslöshet (cirka 15-20 pro-
fortsatt stärkta framåtblickande indikatorer. Exportut- cent) kan vidare folkliga missnöjesaktioner åter blossa
sikterna har ljusnat något mer än förväntat. upp och testa stabiliteten i regeringarna.

Export Löner
Årlig procentuell förändring Årlig procentuell förändring
35 35
50 50
30 30
40 40
25 25
30 30
20 20
20 20 15 15
10 10 10 10
0 0 5 5
-10 -10 0 0
-20 -20 -5 -5

-30 -30 -10 -10


-15 -15
-40 -40
01 02 03 04 05 06 07 08 09
05 06 07 08 09
Estland Lettland Litauen
Estland Lettland Litauen Källa: Lokala statistikbyråer
Källa: Reuters EcoWin

Samtidigt fortsätter budgetsaneringen. Parlamenten För första gången på länge har vi i vinter reviderat
har antagit 2010-budgetarna enligt regeringarnas pla- upp BNP-prognoser i Baltikum; för Estland och
ner. Detta, och ett allt hetare euro-spår 2011 i Estland, Litauen. För både länderna ligger vi över konsensus.
har stärkt förtroendet för de fasta växelkurssys- Estlandprognosen bygger på att landet i maj-juni
temen, vilket återspeglas i en kraftig nedgång i lokala godkänns som euromedlem 2011. Den ekonomiska
räntor samt stora börslyft. Lägre räntor ger viss lind- utvecklingen i Baltikum 2010 kommer att präglas av
ring för skuldsatta hushåll och företag även om den en dual bild med en återhämtning i exporten samt en
absoluta majoriteten av lånen är i utländsk valuta, fortsatt svag inhemsk efterfrågan. Det betyder att
främst euro. Potential för viss ytterligare räntenedgång överskotten i bytesbalanserna kvarstår. Vårt huvud-
i det korta perspektivet finns främst för Estland inför scenario är fortfarande att valutapeggarna mot eu-
en euro-anslutning. ron håller. Detta vilar i hög grad på antagandet att det
internationella lånestödet till Lettland upprätthålls.
3-månaders interbankränta Vår tro att Estland antas som euromedlem 2011 påver-
Procent
30 30
kar inte vår syn på tidtabellen för de övriga; 2014 är
fortsatt prognosen för Lettland och Litauen. För ett
25 25 halvår sedan antog Lettlands regering målet 2014.
20 20
Även Litauen siktar på 2014 meddelade dess premiär-
minister nyligen.
15 15

10 10
Starka barometrar i Estland
5 5 Efter ett fall på 14 procent i fjol ökar Estlands BNP
0 0 med 2 procent 2010 och 5 procent 2011 (-0,3 res-
jan apr jul okt jan apr jul okt jan pektive +4,0 i Nordic Outlook-rapporten i november).
08 09 10
Estland: TALIBOR Litauen: VILIBOR Skälen är främst bättre efterfrågan från Sverige och
Lettland: RIGIBOR Euro-zonen: EURIBOR Finland, där företagen väntas fylla på sina lager, samt
Källa: Reuters EcoWin
mer investeringar inför och efter ett euro-inträde.

26
Baltikum
Nordic Outlook - Februari 2010

Tidiga tecken på en återhämtning syns i framåt- inhemsk efterfrågan förblir starkt nedpressad en stor
blickande indikatorer. Omslaget i EU-kommissio- del av året. Fortsatt finanspolitisk åtstramning, sänkta
nens sammanvägda barometer för företag och löner samt en arbetslöshet över 20 procent i vinter
hushåll har varit kraftigt. Index vände uppåt förra ger fortsatt fall i konsumtionen.
våren från historiskt låg nivå och har därefter klättrat
närmast oavbrutet. Uppgången har gått hand i hand Deflationstrycket kvarstår och övergår alltmer till
med den i Euro-zonen och har varit klart starkare än i tjänstesidan. Vi spår KPI på minus 3,2 procent som
Litauen och Lettland. Vår bedömning är att senti- snitt 2010.
mentsindex fortsätter stiga upp mot 105 i år. Historis-
Det internationella låneprogrammet rullar på
ka korrelationsmönster ger därmed stöd för progno-
planenligt. Regeringen fick visserligen vidkännas ett
sen om positiv BNP-tillväxt i år.
bakslag när landets konstitutionsdomstol slog fast att
pensionerna inte fick skäras ned 2009-2010. Reger-
Estland på väg mot tillväxt
Årlig procentuell tillväxt och index
ingens 2010-budget är dock tillräckligt stram för att
25 120
det ändå ska vara sannolikt att IMF/EU-kravet på ett
20 115 maximalt budgetunderskott på 8,5 procent av BNP i år
15 110 kommer att uppfyllas. Premiärministern (från New
10 105 Era) har därtill visat beslutsamhet att via olika uppgö-
5 100 relser, med oppositionspartier när så krävs, finna
0 95
lösningar på interna spänningar. Ännu finns dock
-5 90
-10 85
vissa risker för att programmet kan haverera. Hös-
-15 80 tens parlamentsval utgör en osäkerhetsfaktor,
-20 75 särskilt som det största partiet (People’s Party) i fem-
-25 70 partikoalitionen intagit en njugg inställning till att Lett-
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
lands ekonomi ska styras av IMF och EU:s råd.
BNP, kvartalsdata (vä axel)
EU sentimentindikator (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin
Bred exportförbättring stöttar Litauen
Riskerna för en sämre utveckling, förutom om det Recessionen i Litauen bröts andra halvåret i fjol då
skulle bli nej till euron, ligger till stor del i om arbets- BNP i kvartalsmässig förändring ökade två kvartal i
lösheten fortsätter upp i vår. Då skulle hushållens rad; tredje kvartalet var tillväxten på 6 procent den
framtidstro återigen kunna börja undermineras. starkaste av alla EU-länder. Efter fallet med 15 procent
2009, växer BNP med 1 procent i år och 4 procent
Trots fortsatt fallande löner stiger inflationen i år. 2011 (prognoserna i Nordic Outlook november var -
Orsakerna är bl a indirekta skattehöjningar samt pris- 3,5 respektive +3,0 procent). Den negativa BNP-
höjningar till följd av euro-övergången; vi spår en effekten från stängningen av Ignalinas kärnkraftverk
inflation på i snitt 2 procent i år och 4 procent 2011. vid det gångna årsskiftet är 1,0-1,5 procentenheter.
KPI höjs med 0,7-0,8 procentenheter.
Budgetunderskottet beräknas ha hamnat runt 2,5
procent av BNP i fjol och drar sig ned mot 2 procent i Skälet till en ljusare tillväxtsyn på 2010 är främst
år. Detta innebär att Estland väntas klara samtliga bättre export. Exporten började repa sig bredbaserat i
Maastrichtkriterier vid den utvärdering som EU- slutet av 2009, tydligast för trä och papper, möbler
kommissionen och ECB troligen gör i maj. Estlands samt plast- och gummiprodukter. Den utländska efter-
goda track record i offentliga finanser – de senaste 15 frågan blir ännu något starkare i år. Vidare drar expor-
åren har budgetunderskottet bara en gång överstigit 3 ten på kort sikt nytta av valutaapprecieringar i närom-
procent av BNP – ökar sannolikheten för ett eurointrä- rådet - den omvända bilden mot för ett år sedan. Li-
de. Om Grekland-turbulensen skulle förvärras mar- tauen gynnas med sin marknadsstruktur relativt sett
kant kan man dock inte utesluta att EU/ECB skjuter mer av denna valutatrend än Estland och Lettland.
upp Estlands euro-process.
Konsumtion och investeringar utvecklas svagt även i
år till följd av finanspolitisk åtstramning och lönesänk-
Lettland kvar i recessionen ningar samt svagt byggande. Arbetsmarknaden för-
Lettlands BNP fortsätter falla med 3 procent i år. svagas något mer. Inflationen blir noll i år och 2
Inräknat fjolårets nedgång med 18,4 procent innebär procent 2011. Regeringens budgetmål om minus 8,1
det att BNP-tappet under den depressionsartade ut- procent av BNP i år är inom räckhåll; underskottet blir
vecklingen 2008-2010 ackumulerat hamnar på 26 något mindre än i fjol.
procent. Vi räknar därefter med hygglig återhämt-
ning 2011, då BNP stiger med 4 procent.
Export och industriproduktion har börjat ljusna och
även transithandeln repar sig i år. Men mot det står att

27
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

Arbetsmarknaden överraskar något 2011. Detta ger större manöverutrymme för


finanspolitiken jämfört med de flesta andra länder. Vi
räknar därför med fortsatta stimulanser i storleksord-
 Exporten tar fart igen
ningen 15 miljarder kronor 2011. Vi bedömer det
 Stor potential för konsumtionsuppgång sannolikt att en vänsterregering för en mer expansiv
 Kärninflationen faller tillbaka politik än Alliansregeringen. Stimulanseffekten minskar
från ca 1 procentenhet i år till neutral 2011.
 Riksbanken höjer i juli
 Expansiv finanspolitik oavsett valutgång Sammantaget har den ekonomiska stimulanspolitiken i
oväntat hög grad lyckats hålla uppe den inhemska
efterfrågan under krisen. Därigenom har konsekven-
Finanspolitiskt manöverutrymme, stark penningpoli- serna för arbetsmarknad, offentliga finanser och före-
tisk transmissionsmekanism samt en cyklisk industri- tagsutslagning kunnat mildras. Det innebär i sin tur att
sektor innebär goda förutsättningar för att svensk de långsiktiga skadeverkningarna på ekonomin blivit
ekonomi ska växa snabbare än EU-genomsnittet mindre. Tendenser till tudelning i ekonomin inne-
de närmaste åren. Signalerna om en starkare konsum- bär dock också risker och avigsidor. Exceptionellt
tionstillväxt har också blivit tydligare, men besvikelser låga boräntor har lett till fortsatt snabb utlåning till
på exportsidan i höstas påverkar även perioden framö- hushåll och återigen stigande bostadspriser. Anpass-
ver och innebär att den sammantagna revideringen av ningsbehov skjuts därmed på framtiden. Samtidigt
BNP-prognosen är liten jämfört med förra Nordic känner små- och medelstora företag fortfarande av en
Outlook. Vi räknar nu med en BNP-tillväxt på 3,1 stramare kreditmiljö. Stora branschmässiga skillnader i
procent för 2010 (2,8 procent dagkorrigerad) och 2,7 arbetsmarknadsläge kan skapa spänningar i 2010 års
procent 2011. stora avtalsrörelse.
BNP och sysselsättning
Årlig procentuell förändring Exportuppgång med fördröjning
6 6
Svensk export har varit oväntat svag den senaste
4 4 tiden. Trots att industribarometrar stigit mer markerat
än i omvärlden har faktiska siffror för produktion,
2 2
export och ordrar utvecklats svagare. En uppdelning
0 0 visar att det framför allt är exporten av teleprodukter
som varit svag under andra halvåret 2009, men även
-2 -2 varugrupper som maskiner och läkemedel har sladdat.
-4 -4
BNP Sysselsättning Export av varor, löpande pris
-6 Produktivitet -6 Index januari 2009 = 100, 3-månaders snitt
110 110
-8 -8
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 105 105
Källa: SCB, SEB Maskiner
100 Totalt 100
Arbetsmarknaden har fortsatt att överraska
positivt och vi tror att arbetslösheten toppar redan till 95 95

sommaren. Inflationen steg i slutet av förra året och 90 Teleprodukter 90


den underliggande inflationen ligger nu runt 2½ pro- Skog och metaller
cent; betydligt högre än OECD-genomsnittet. Vår 85 85
bedömning är dock att kronförstärkning och en högre
80 80
produktivitetstillväxt kommer att pressa ned kärninfla- Fordon
tionen mot 1 procent på ett års sikt. Däremot kommer 75 75
KPI-inflationen att stiga till följd av ett stigande ränte- 2009
Källa: SCB, SEB
läge
Vi räknar med att Riksbanken påbörjar räntehöj- Svaga faktiska data innebär en viss osäkerhet om
ningarna i juli. Starkare tillväxt och mer expansiv kraften i återhämtningen, men i grunden har vi svårt
finanspolitik talar för att man också kommer att höja i att se några starka skäl för att Sverige inte ska
en snabbare takt än ECB. I slutet av 2010 ligger styr- följa med i en internationell uppgång:
räntan på 1,50 procent och i slutet av 2011 på 3,00
procent.  Barometerundersökningar är normalt en mycket
pålitlig indikator för produktion och export. Det
Utvecklingen av statsfinanserna har överraskat finns inget historiskt exempel där en så varaktig
positivt den senaste tiden. Underskotten ser ut att uppgång i KI:s konjunkturbarometer som vi sett det
stanna under 2 procent av BNP i år och förbättras

28
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

senaste halvåret har signalerat en “falsk start” för detta mönster. Investeringarna ökade svagt redan
exporttillväxten. Den nuvarande uppgången i ba- under fjärde kvartalet, trots att kapacitetsutnyttjandet
rometern är dessutom bredbaserad med stark or- är lika lågt som i Sverige.
deringång även i telekomindustrin.
Investeringar i näringslivet
 Efterfrågan på kapital- och insatsvaror, som domi- Andel av BNP, procent
nerar den svenska exporten, föll dramatiskt under 21 21
krisen. Detta förklarar den djupa BNP-nedgången 20 20
förra året. Nu är dock uppgången i global efterfrå- 19 19
18 18
gan mest markant för dessa varugrupper.
17 17
Ogynnsam svensk branschsammansättning kan 16 16
således inte förklara tendenserna till eftersläpning i 15 15
uppgången. 14 14
13 13
12 12
Förtroende inom industrin och export 11 11
10 110
Industriförtroende (vä axel) 10 10
Export av varor, index 2008=100 (hö axel) 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
0 105
USA Sverige
100 Källa: SCB, BEA
-10
95 En mekanism bakom detta kan vara att investeringsni-
-20 vån fallit så lågt att ökningar krävs för att ens kunna
90 bevara befintlig nivå på produktionskapaciteten samt
-30
85
att en djup kris snabbar på strukturomvandling och i
och med det gör mer kapital mindre användbart i
-40 80 återhämtningsfasen. I Sverige har dock investeringar-
na, som andel av BNP, inte fallit lika djupt som de
-50
08 09
75 gjorde under 1990-talskrisen och betydligt mindre än i
Källa: SCB, Konjunkturinstitutet USA under de senaste åren. Riskerna i investerings-
prognosen överväger därför på nedsidan.
Slutsatsen är att avmattningen i exporten under fjärde
kvartalet troligen var tillfällig och vår prognos om en Fasta bruttoinvesteringar
exporttillväxt på ca 7 procent för 2010 står sig. Procentuell förändring (2008 nivå i löpande priser)
Det innebär att överskotten i bytesbalansen ligger kvar
runt 5-6 procent av BNP de kommande åren. Detta är 2008 2009 2010 2011
en anmärkningsvärt hög nivå, inte minst mot bak- Offentliga 96 8 6 3
grund av den diskussion som nu förs på G20-nivå
Bostäder 98 -21 3 14
avseende hanteringen av de globala obalanserna. Det
är inte omöjligt att Sverige kommer att ingå i en grupp Näringslivet 421 -18 -3 4
av länder som kommer att få rekommendationer att Totalt 615 -14 0 5
föra en ekonomisk politik som i högre grad stimulerar Källa: SCB, SEB
den inhemska efterfrågan.

Bostadsinvesteringar och offentliga investeringar


Osäker investeringsuppgång bidrar till tillväxten under de närmaste åren. Den
Investeringarna under 2009 ser ut att minska med 14 snabba vändningen på husmarknaden i kombination
procent, vilket är i paritet med rekordnedgången under med historiskt låga investeringsnivåer och stark be-
1993. Exceptionellt lågt kapacitetsutnyttjande talar för folkningstillväxt talar för en snabb vändning i bostads-
att företagen kan öka produktionen betydligt utan att byggandet. Något oroande är dock att antalet påbörja-
investera. Enligt SCB:s enkät inför 2010 (oktober de lägenheter fortsatte att falla under tredje kvartalet
2009) planerar också företagen fortsatt stora neddrag- förra året.
ningar av investeringarna i år.
Lagerförändringar bidrog 2009 till att sänka BNP-
Det finns ändå anledning att tro att företagen försik- tillväxten med 1,5 procentenheter, vilket var betydligt
tigt börjar öka investeringarna under andra halv- mer än i Euro-zonen och USA. Företagen signalerar
året. Det historiska mönstret är att investeringarna nu att lagernivåerna närmar sig önskade nivåer. Vi
vänder uppåt långt före det att kapacitetsutnyttjandet räknar därför med ett kraftigt omslag i lagercykeln
normaliserats. Så var fallet efter 1990-talskrisen då och att lagerinvesteringar ger ett bidrag till BNP-till-
investeringarna började stiga redan 1994; samma år växten på nästan 1 procentenhet 2010. Den kraftiga
som BNP. Nuvarande utveckling i USA följer också

29
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

lageravveckling som genomförts indikerar snarast att Hushållens inkomster och konsumtion
behoven av påfyllning kan vara ännu större än i vår Procentuell förändring
prognos.
Stort omslag i lagerbidrag 2008 2009 2010 2011
Lager, bidrag till årlig BNP förändring Konsumtion -0,2 -0,8 2,9 2,6
2,0 2,0
Inkomster 2,7 3,3 0,9 1,7
1,5 1,5
1,0 1,0 Sparkvot, % av
0,5 0,5 inkomst 11,6 14,9 13,3 12,6
0,0 0,0 Källa: SCB, SEB
-0,5 -0,5
-1,0 -1,0
Risker för bostadspriserna på sikt
-1,5 -1,5
-2,0 -2,0
Huspriserna vände snabbt uppåt efter prisfallet 2008.
-2,5 -2,5
I december 2009 låg nivån 3-4 procent högre än den
-3,0 -3,0
föregående toppnoteringen. På kort sikt är det troligt
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 att de rekordlåga boräntorna fortsätter trycka upp
priserna, något som stöds av SEB:s boprisindikator.
Euro-zonen USA Sverige
Källa: SCB, BEA, Eurostat
Snabb återhämtning på husmarknaden
25 100
Allt på plats för konsumtionsuppgång 20 75
Hushållens reala inkomster har under det senaste de-
15 50
cenniet ökat med ca 3 procent per år, vilket är klart
10 25
snabbare än 1970-, 1980- eller 1990-talen. En expan-
5 0
siv finanspolitik gör att köpkraften fortsätter att öka i
hyfsad takt, trots den ökade arbetslösheten. Samtidigt 0 -25

har sparkvoten stigit trendmässigt det senaste de- -5 -50


cenniet och speciellt de senaste 3-4 åren; 2009 nåddes -10 -75
en ny rekordnivå. Att den svenska sparkvoten uppvi- -15 -100
sar större cykliska svängningar än i många andra 04 05 06 07 08 09
länder tyder på extra stor potential för lägre sparande Huspriser årlig förändring (vä axel)
och högre konsumtion när väl det ekonomiska läget Huspriser, annualiserad månadsförändring (vä axel)
stabiliseras. Förutsättningarna för en varaktig SEB's husprisindikator, nettotal (hö axel)
Källa: SCB, SEB
uppgång i konsumtionen har därtill förbättrats
ytterligare genom stabiliseringen på arbetsmarknaden. På längre sikt finns dock tydliga risker att huspriserna
Hushållens sparkvot sjunker något. Uppgången har framför allt drivits av
Procent av disponibel inkomst låga räntor. Räntekostnaderna kommer att stiga mar-
15,0 15,0 kant när Riksbanken börjar höja räntan, något som
ytterligare accentueras av ökande skuldsättning och
12,5 12,5
hög andel rörliga bolån. Vi räknar också med att åt-
10,0 10,0 gärder kommer att vidtas som innebär en uppstram-
ning av systemet för bolånefinansiering, även om det i
7,5 7,5 nuläget är oklart hur Finansinspektionen och andra
5,0 5,0
myndigheter konkret kommer att hantera frågan. Att
bostadspriserna fallit i nästan alla andra OECD-länder
2,5 2,5 talar också för att en anpassning är på väg. Struktu-
rella faktorer som en lång period av lågt byggande
0,0 0,0
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 samt regionala obalanser utgör knappast tillräckligt
starka skäl för att Sverige helt skulle avvika från det
Tyskland USA Sverige
Källa: OECD internationella mönstret på längre sikt. Värt att notera
Även kortsiktiga indikatorer ger nu stöd för att kon- är att Riksbanken nyligen beslutade att tillsätta en
sumtionen är på väg att ta fart. Konsumentförtroendet utredning som ska titta på relationen mellan Riksban-
ligger högt och tillväxten i detaljhandeln börjar närma kens uppgifter och mål och bostadsmarknaden. Ut-
sig nivåerna från 2006-07. Även bilförsäljningen ser ut redningen ska även undersöka vilka verktyg som bör
att ta fart under inledningen av 2010. Sammantaget finnas till hands för att undvika att obalanser och
räknar vi med att konsumtionen ökar med 2,5-3 risker byggs upp.
procent per år under de närmaste två åren. Progno-
sen innebär att sparkvoten vänder nedåt, men nivåerna
ligger kvar långt över det historiska snittet.

30
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

Stigande utlåning till hushåll Arbetsmarknaden


Årlig procentuell förändring Procentuell förändring
20,0 20,0
17,5 17,5
2008 2009 2010 2011
15,0 15,0
12,5 12,5 Sysselsättning 1,1 -2,1 -0,7 0,5
10,0 10,0 Arbetslöshet 6,2 8,3 9,3 9,2
7,5 7,5
5,0 5,0
Arbetslöshet,
2,5 2,5 gamla def. 4,6 6,5 7,1 7,2
0,0 0,0 Medelarbetstid 0,1 -0,4 0,3 -0,1
-2,5 -2,5
Produktivitet, BNP -1,4 -1,7 3,4 2,3
-5,0 -5,0
-7,5 -7,5 Källa: SCB, SEB
04 05 06 07 08 09

Hushåll Företag
Källa: SCB

Löneökningar runt 2 procent


Arbetsmarknaden överraskar igen 2010 års avtalsrörelse går nu in ett avgörande skede.
Utsikterna för arbetsmarknaden har förbättrats förvå- Totalt ska kollektivavtal för 3,3 miljoner anställda inom
nansvärt snabbt och prognoserna för arbetslösheten 550 olika avtalsområden förhandlas om (se fördjup-
har fått revideras ned kraftigt. Under fjärde kvartalet ningsruta i Nordic Outlook November 2009). En tude-
visade arbetslösheten tydliga tecken på att plana ut lad ekonomi där industrin drabbats hårt av den inter-
och sysselsättningen steg till och med i säsongsrensad nationella krisen samtidigt som många inhemska sek-
kvartalsförändring. torer gynnats av den ekonomiska stimulanspolitiken
skapar spänningar i avtalsrörelsen. Frågan om indu-
Vändpunkten för arbetsmarknaden närmar sig strins löneledande roll ställs därmed på sin spets. I
Arbetslöshet, procent (vä axel) nuläget verkar alla parter inställda på att industrin ska
9.5 4650
Sysselsättning, 1000-tal (hö axel) sluta sina avtal först. Men hur den nivå industrin sätter
9.0 4600 kommer att tolkas och hanteras av den övriga arbets-
8.5 Prognos SEB marknaden är en öppen fråga.
4550
8.0
4500 Sysselsättningen faller i industrin
7.5 Tusental, 3 månaders glidande medelvärde
3950 720
4450
7.0
3900 700
4400
6.5
3850 680
6.0 4350

3800 660
5.5 4300
05 06 07 08 09 10 11
Källa: SCB, SEB 3750 640

Det finns visserligen skäl att tolka enskilda kvartals- 3700 620
siffror med försiktighet, men omslaget på arbetsmark- Totalt, exkl industrin (vä axel)
3650 600
naden stöds av flera indikatorer. Om tendenserna Industrin (hö axel)
håller i sig signalerar dessa att arbetslösheten kan 3600 580
05 06 07 08 09
toppa redan under de närmaste 3-4 månaderna. Källa: SCB, SEB
Mot bakgrund av att den nedpressade produktivitetsni-
vån och signaler om ytterligare behov av personalned- Utspelen så här långt följer ett ganska traditionellt
dragningar räknar vi dock med att arbetslösheten har mönster. Arbetgivarsidans organisationer har flaggat
ytterligare något kvartal kvar till toppen. Den relativt för noll-avtal mot bakgrund av arbetsmarknadsläget.
måttliga återhämtningen i BNP leder sedan till en ut- De fackliga kraven ligger på drygt 2½ procent. LO
dragen process där arbetslösheten bedöms falla till- har fört fram krav på en garanterad minsta ökning och
baks under loppet av 2011. en särskild pott för kvinnodominerade yrken med låga
löner, vilket också ingår i buden från de fackliga orga-
Trots att utsikterna för sysselsättningen har justerats nisationerna inom kommuner och handel. Därmed
uppåt kommer produktiviteten att återhämta sig. Ett sätts press på särskilt arbetsgivarna inom den kommu-
sådant mönster är normalt i nuvarande konjunkturläge nala sektorn. Det ekonomiska utrymmet har visserli-
och stöds också av att indikatorer för tillväxt och gen pressats av krisen, men samtidigt har staten till-
produktion är starkare än för arbetsmarknaden. fört stora extra resurser.

31
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

Trots den något ljusare situationen på arbetsmarkna- Kronan har nu återtagit ungefär halva försvagningen
den håller vi fast vid vår tidigare bedömning att de från första halvåret 2009. Detta har medfört att pro-
avtalade lönerna hamnar något över 2 procent och att ducent- och importpriserna på varor fallit betyd-
löneglidningen blir låg – troligen nära noll eller negativ. ligt. Med normal fördröjning kommer detta att pressa
Sammantaget innebär det att löneökningen hamnar på ned inflationen i konsumentledet i början av
2 procent 2010 och 2011; trenden mot lägre löneök- 2010. Nedgången i importpriser väntas minska infla-
ningar fortsätter därmed. Det är fortfarande osäkert tionstakten med ungefär en procentenhet under det
om parterna kommer att kunna hålla fast 3-åriga avtal, närmaste året.
som etablerats som en norm det senaste decenniet.
Om avtalsperioden blir ettårig finns det en uppåtrisk Bidrag till KPI inflationen, december
för löneökningarna 2011. Årlig procentuell förändring

Timlöner ökar långsammare 2009 2010 2011


Årlig procentuell förändring, 3-månaderssnitt Varor, ex energi och livsm. 0,5 -0,3 -0,2
5.0 5.0
Tjänster, ex hyror 0,8 0,4 0,5
Näringslivet
4.5 Totalt 4.5
Hyror 0,4 0,2 0,3
Livsmedel 0,0 0,0 0,1
4.0 4.0 KPIF exkl energi 2,4 1,0 1,5
Energi 0,4 0,2 0,1
3.5 3.5 KPIF 2,7 1,1 1,5
Räntekostnader -1,5 1,1 1,6
3.0 3.0 KPI 0,9 1,9 2,8
Källa: SCB, SEB
2.5 2.5
01 02 03 04 05 06 07 08 09
Källa: Medlingsinstitutet, SEB Även enhetsarbetskostnaderna står nu inför en
vändning. Löneökningstakten har redan växlat ned
Kärninflationen vänder nedåt och produktiviteten bedöms återhämta sig snabbt när
Inflationen steg i slutet av förra året. Detta var helt i tillväxten skjuter fart. De senaste årens stora upp-
linje med prognosen och en följd av att baseffekterna gångar kommer dock bara delvis reverseras.
från energiprisfallen och räntesänkningarna i slutet av
2008 föll ur 12-månaderstalen. Även kärninflationen, Lönekostnader i näringslivet
definierad som KPI exklusive räntor energi och livs- Procentuell förändring
medel, har dock stigit och låg i december så högt som
2,7 procent. Med så hög kärninflation avviker Sverige 2008 2009 2010 2011
tydligt från omvärldens mönster. Motsvarande mått i
Lönekostnader 3,0 2,5 1,6 2,3
Euro-zonen och USA ligger på 1,1 respektive 1,8
procent. Bakom uppgången ligger höga enhetsarbets- Produktivitet -2,4 -2,8 4,8 3,0
kostnader till följd av låg produktivitetstillväxt och Enhetsarbetskostnader 5,5 5,5 -3,1 -0,7
effekter av den kraftiga kronförsvagningen under Källa: SCB, SEB
2009.
Hyreshöjningarna under 2010 förväntas bli 1,7 pro-
Kärninflationen faller tillbaka cent, vilket är ungefär 1,5 procentenheter lägre än
Årlig procentuell förändring under 2009. Detta leder till en nedväxling av inflatio-
5 5
nen med knappt två tiondelar. Också livsmedelsinfla-
4 4 tionen väntas minska under 2010. Livsmedelspriserna
Prognos SEB
i Europa har fallit under 2009 och reverserat en stor
3 3
del av uppgången under de föregående åren. Kron-
2 2 försvagningen gör att den processen försenats i
Sverige.
1 1
KPI inflationen beräknas stiga brant på grund av högre
0 0 räntekostnader för egnahem till följd av Riksbankens
KPI
-1
KPIF
-1
räntehöjningar.
KPIF exkl energi och
livsmedel
-2 -2
08 09 10 11
Källa: SCB, SEB

32
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

Räntehöjning i juli även det svenska banksystemet genomgå strukturella


Riksbankens senaste Penningpolitiska rapport har nu, förändringar. Nya regelverk och krav kan komma att
i linje med våra förväntningar, en mer framtung verka åtstramande både genom minskade lånevolymer
prognosbana med tre höjningar under 2010. Sam- och högre kapitalkostnader. Detta dämpar behovet av
tidigt har nivån i slutet av bankens prognosperiod, styrräntehöjningar framöver. Inte minst mot bakgrund
2013, justerats ned något, även det i linje med förvän- av att små och medelstora företag, med begränsad
tan. Motiven till att inleda resan mot en mer normal tillgång till internationell upplåning, kan drabbas extra
ränta är föga överraskande: en mer symmetrisk risk- hårt om bankernas försiktighet kvarstår.
bild, en lite ljusare bild av arbetsmarknaden samt en
Sammantaget landar vi i prognosen att Riksbanken
viss oro för hushållens ökade skuldsättning. Riksban-
genomför en första räntehöjning i juli. I slutet av
ken höjer före ECB. Dagens negativa korträntegap på
2010 ligger reporäntan på 1,5 procent och i slutet av
75 stängs därmed och övergår istället till att bli posi-
2011 på 3,0 procent. Utvecklingen av realräntan blir
tivt från och med vintern 2010/11.
helt beroende av vilket inflationsmått man relaterar till.
Det finns flera skäl till varför Riksbanken agerar Realräntan, med KPI som bas, kommer att vara i stort
före ECB. Konjunkturåterhämtningen väntas bli tydli- sett oförändrad under vår prognosperiod medan real-
gare i Sverige samtidigt som det underliggande svens- räntan, med KPIF som bas, stiger med ca 4 procen-
ka inflationstrycket är något högre. Finanspolitikens tenheter.
inriktning pekar också i denna riktning. I länder med
stora underskott, bl a inom Euro-zonen, kan åtstram- Kronan stärks med konjunkturen
ningar behöva ske redan innan återhämtningen fått
Kronan har återtagit lite drygt hälften av det kraftiga
fotfäste. I Sverige är statsbudgeten expansiv i år och
fallet under finanskrisens kulmen. Fortfarande ligger
vi räknar med en viss finanspolitisk stimulans även
dock EUR/SEK ungefär 7-8 procent från genomsnittet
2011, oavsett valutgång. Om finanspolitiken vid ett
under 2007.
eventuellt regeringsskifte blir mindre utbudsorienterad
förstärks behoven av räntejusteringar. De flöden som genereras av exportinkomsterna är en
viktig drivkraft för kronan. Den svaga exportutveck-
Riksbankens sysselsättningsprognoser lingen under slutet av 2009 bidrog troligen till att kro-
Tusental nan då fastnade på nivåer över 10 gentemot euron.
4650 4650
Förnyad internationell och baltisk oro samt Riksban-
4600 4600 kens signaler om att man avser att hålla räntan låg
4550 Riksbankens prognoser 4550 under lång tid bidrog också till att kronan förblev
relativt svag. Den senaste tidens oro i Euro-zonen i
4500 4500
feb. 10 (utfall) kombination med Riksbankens något tuffare budskap i
4450 4450 sin senaste Penningpolitiska rapport har dock stärkt
4400 dec. 09 4400
kronan.
sep. 09
4350
oct. 09
4350 Kronan förstärks
Månadsgenomsnitt
4300 4300
jul. 09 11 11
Prognos
4250 4250 SEB
05 06 07 08 09 10 11 12 10 10
Källa: SCB, Riksbanken
9 9
Att utlåningen till hushåll ökar kraftigt (se graf
8 8
sidan 31) kan påskynda räntehöjningarna ytterli-
gare. Riksbanken har dock framhållit att det finns 7 7
andra instrument än reporäntan som ska hantera oba-
lanser på bostadsmarknaden, t ex finanspolitiska åt- 6 6

gärder och ökade möjligheter för Finansinspektionen 5 5


att påverka bankernas kreditgivning. Riksbankens 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
nyligen tillsatta egna utredning om riskerna på den
EUR/SEK USD/SEK
svenska bostadsmarknaden, samt den kommande Källa: Reuters EcoWin, SEB

utvärderingen av penningpolitiken (som sker på fi-


nansutskottets uppdrag) är möjligen ett steg på vägen Vi räknar med att den konjunkturkänsliga kronan
mot tydligare rollfördelning i denna fråga. I förläng- fortsätter att stärkas i takt med att återhämtningen
ningen kan det också resa frågan om sammanslagning fortskrider. EUR/SEK återvänder till 9,50 vid slutet av
av Riksbanken och Finansinspektionen. 2010 och fortsätter ned till 9,20 vid slutet av 2011. Att
Riksbanken, enligt våra prognoser, påbörjar höjningar
Det finns skäl till att räntan kommer att förbli låg de
av styrräntan något halvår före ECB bidrar till att stär-
närmaste åren. I likhet med globala trender förväntas

33
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

ka kronan. Starka statsfinanser, som tydligt kontraste- de utsikterna på såväl inkomst- som utgiftssidan. Vi
rar mot omvärlden, samt stora överskott i bytesbalan- räknar därför med ett lägre underskott jämfört med
sen förstärker ytterligare argumenten för en apprecie- förra Nordic Outlook. Underskottet bottnar i år på
ring av kronan. 1,9 procent av BNP för att 2011 minska till 1,8 pro-
cent av BNP. Underliggande förbättras saldot något
ytterligare eftersom vi antar viss diskretionär finans-
Vidgad ränteskillnad mot Tyskland politik även 2011.
Räntespreaden för den 10-åriga statsobligationen mot
Tyskland har förblivit nära noll under inledningen av Prognoser på statens lånebehov
2010. Vår styrränteprognos, med tidigare och större Miljarder kronor
höjningar från Riksbanken jämfört med ECB, gör att
vi tror att spreaden kommer att röra sig svagt 2009 2010 2011
uppåt och uppgå till 20 punkter i början av 2011. Det SEB 176 57 60
innebär en måttlig uppgång av långräntenivån från
Riksgäldskontoret (okt.)* 176 64 40
dagens nivå på ca 3,35 procent till 3,95 procent i
slutet av 2011. Konjunkturinstitutet (dec.) 188 59 28
Ekonomistyrningsverket (dec.) 177 70 26
Starka svenska statsfinanser bidrar till att spreaden Finansdepartementet (sept.) 196 106 102
inte vidgas än mer. Underskottet i statens budget * 2009 utfall.
väntas 2010 bli knappt 2 procent av BNP, nästan 4
Källa: Riksgäldskontoret, Konjunkturinstitutet,
procentenheter lägre än i Tyskland. Volymerna i Riks- Ekonomistyrningsverket, Regeringen, SEB.
gäldens obligationsauktioner förväntas ligga kvar på
nivån 3 miljarder per tvåveckors period. I en miljö
med stora offentliga underskott runt om i världen har Statens lånebehov 2009 blev 176 miljarder kronor,
den gynnsamma utbudssituationen extra stor betydelse vilket var 7 miljarder bättre än vår prognos från i
för räntan. höstas. I år bedömer vi lånebehovet till 57 miljarder,
vilket är en nedrevidering på 22 miljarder. Nästa år
Starka offentliga finanser väntas lånebehovet ligga kvar på ungefär samma nivå.
De offentliga finanserna har de senaste åren försva- En jämförelse med de senaste kriserna visar också att
gats till följd av konjunkturras och aktiva finanspolitis- de offentliga finanserna i Sverige försvagats i påfallan-
ka stimulansåtgärder. Mellan 2007 och 2009 har stats- de måttlig grad. Under 2008-2010 stiger t ex stats-
finanserna slagit om från ett överskott på 3,8 procent skulden med endast 3 procent av BNP innan den
till ett underskott motsvarande 1,6 procent av BNP. åter börjar falla. Det kan jämföras med 1990-talskrisen
Samtidigt behöver Sverige, till skillnad från de då skulden steg med över 30 procent av BNP.
flesta andra länder, inte annonsera eller genom-
föra sparpaket de kommande åren. De offentliga Finansiellt sparande i offentlig sektor i tre
finanserna i Sverige sticker ut på ett positivt sätt vid konjunkturnedgångar
en EU-jämförelse. Enligt vår prognos är Sverige ett av Procent av BNP
få länder som klarar Stabilitets- och tillväxtpaktens 5,0 5,0
gräns på maximalt 3 procents underskott mätt som
2,5 2,5
andel av BNP (se avsnitt om Euro-zonen) 2010.
0,0 0,0
Offentliga finanser
-2,5 -2,5
Procent av BNP
-5,0 1993 = 0 -5,0
2002 = 0
2008 2009 2010 2011 -7,5 2010 = 0 -7,5
Inkomster 52,6 51,4 50,7 50,1
-10,0 -10,0
Utgifter 50,1 53,0 52,6 51,9
-12,5 -12,5
Finansiellt sparande 2,5 -1,6 -1,9 -1,8 -3 -2 -1 0 1 2 3
Källa: OECD, SEB
Offentlig skuld 38,0 40,8 40,5 39,9
Statsskuld 33,7 36,5 36,6 36,4
De svenska offentliga finanserna har historiskt visat
Statens lånebehov -133 176 57 60 en stor känslighet för konjunktursvängningar, vilket är
Källa: SCB, SEB normalt för länder med stor offentlig sektor. Ett BNP-
fall i Sverige om 1 procent försvagar de offentliga
Utvecklingen av statsfinanserna har överraskat positivt finanserna med 0,55 procent av BNP enligt OECD:s
de senaste månaderna. De månatliga utfallssiffrorna skattningar. Vid kraftiga konjunkturförändringar har
från Riksgälden har varit starkare än väntat och ljus- denna tumregel därtill tenderat underskatta den faktis-
ningen på arbetsmarknaden förbättrar de underliggan-

34
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

ka utvecklingen; under 1990-talskrisen var t ex käns- Alliansregeringens ekonomiska vårproposition och den
ligheten betydligt större än så. röd-gröna skuggmotionen kommer att peka ut en
tydligare riktning för de båda regeringsalternativen,
Men trots det kraftiga raset i BNP 2009 tyder våra men många viktiga förslag kommer att sparas till
beräkningar på att de offentliga finanserna försvaga- valspurten. Att pensionärerna kommer att vara en
des i mindre grad än vad OECD:s tumregel förutsäger. prioriterad grupp för båda blocken är tydligt. Kom-
I viss mån kan detta spegla strukturella förändringar munerna kommer också troligen att få mer statliga
som gjort de offentliga finanserna mindre cykliskt pengar – inget regeringsalternativ vill dra på sig kritik
känsliga. I första hand är det dock en konsekvens av för att föra en politik som urholkar välfärden.
att BNP-nedgången var koncentrerad till export- och
industrisektorerna. Att den inhemska ekonomin hållit Skillnaderna kommer att kännetecknas av klas-
emot så bra har minskad effekterna på t ex arbets- siska vänster-högermönster med skatte-, bidrags-
marknaden och därmed mildrad genomslaget på såväl och strukturpolitik i fokus. Det innebär att Alliansens
den offentliga inkomst- som utgiftssidan. utbudspolitik ställs mot en mer efterfrågeorienterad
politik från vänsterblocket. Vid en vänsterseger kom-
mer en rad skattehöjningar troligen att genomföras,
Fortsatta finanspolitiska stimulanser bl a kommer fastighetsskatten att förändras och någon
Budgetpropositionen för 2010 innehöll en kraftig fi- form av förmögenhetsskatt troligen att införas. Samti-
nanspolitisk stimulans med tyngdpunkt på inkomst- digt är det trolig att skillnaderna i skattepolitiken över-
skattesänkningar och bidrag till kommunerna. Inklusi- drivs i debatten. Både Socialdemokraterna och Miljö-
ve tidigare beslutade åtgärder motsvarar den finanspo- partiet har accepterat tre av de fyra stegen i jobbskat-
litiska stimulansen 2010, mätt som förändring av teavdraget.
finansiellt sparande mellan åren, ca 1 procent av BNP.
En situation där Sverigedemokraterna får en vågmäs-
Med ett drygt halvår kvar till valet visar opinionsun- tarroll skulle innebära en ökad osäkerhet avseende den
dersökningarna just nu att det röd-gröna vänster- ekonomiska politiken på kort sikt och därmed ge en
blocket har en viss övervikt, även om storleken skif- extra riskpremie när det gäller räntor och valutor. På
tar. Flera faktorer pekar på att opinionsläget kan bli än lite längre sikt skulle dock blocköverskridande reger-
jämnare framöver. Ordförandeskap i EU kylde av den ingskoalitioner kunna ge en ökad stabilitet och förut-
inrikespolitiska debatten under hösten. När vi nu är på sägbarhet i den ekonomiska politiken. Den starka
väg in i en mer regelrätt valrörelse får regeringsleda- ställningen för det finanspolitiska ramverket minskar
möterna mer tid åt den inrikespolitiska debatten. Om också risken för svängningar och äventyrligheter i den
stabiliseringen på arbetsmarknaden fortsätter får Alli- ekonomiska politiken.
ansen lättare att försvara de skattesänkningar som
genomförts under mandatperioden i syfte att stärka
drivkrafterna till arbete.
Vi räknar med att budgetpropositionen för 2011 inne-
håller åtgärder morsvarande 15 miljarder kronor oav-
sett vem som bildar regering. Det innebär att finans-
politiken totalt sett blir neutral. Det är dock möjligt att
en vänsterregering kommer att rivstarta med en mer
expansiv politik.

35
Sverige
Nordic Outlook - Februari 2010

Finanspolitiska ramverket – praxis in i


budgetlagen
Det finanspolitiska ramverk, med utgiftstak för staten Internationella jämförelser visar en generell tendens
och ett saldomål för offentlig sektor, som successivt till att fastare ramverk ger en större budgetdisciplin.
utvecklats sedan 1990-talskrisen har hittills byggt på Det svenska systemet har dock, trots bristen på
praxis och inte varit reglerat i lag. Regeringen har lagstiftning, ofta fungerat bättre än flera andra ram-
under mandatperioden sett över ramverket och vill nu verk som är mer formellt förankrade. Detta visar
gå vidare för att införa in praxis i budgetlagen. vikten av att det verkligen finns en politisk vilja att följa
ramverket.
 I höstas beslutade riksdagen om att det ska bli
obligatoriskt för en regering att använda sig av Det är troligt att vi nu får en lagändring i enlighet med
utgiftstak och att de ska vara treåriga. regeringens förslag. Oppositionen har visserligen
kritiserat regeringen för bristande beredning av
 Regeringen har under våren uttalat att även an-
propositionen om obligatoriskt utgiftstak men Social-
vändande av saldomål ska göras obligatoriskt
demokraterna och Miljöpartiet kommer knappast att
och att beslut om det ska tas i samband med
gå emot förslaget. Båda regeringsalternativen vill
Budgetpropositionen för 2011 i höst.
framstå som den säkraste garanten för bibehållen
statsfinansiell disciplin.

36
Danmark
Nordic Outlook - Februari 2010

Fortsatt tillväxt under trend Investeringarna väntas fortsätta att sjunka i år,
om än inte alls i samma dramatiska takt som i fjol.
 Exportutsikterna ljusnar Behovet av bygginvesteringar hålls tillbaka av tidigare
överinvesteringar. Industrins investeringsplaner är
 Inhemsk efterfrågan vaknar sakta till liv också ännu negativa, vilket reflekterar ett oförändrat
 Centralbanken behåller liten ECB-spread mycket lågt kapacitetsutnyttjande.
Konsumtionen klättrar gradvis uppåt. För första
Vår tidigare bild av en segdragen dansk återhämt-
gången på länge växte detaljhandelns omsättning i
ning står sig. Husprisfallet och nedgången i byggin-
vintras mätt i årstakt, om än svagt. Konsumtionen får
vesteringar efter tidigare överhettning sätter spår i
framöver stöd av att skattelättnader och måttlig infla-
inhemsk efterfrågan ännu ett tag, även om det i vinter
tion ger relativt starka inkomstökningar. Löneök-
skett en stabilisering avseende såväl bostadsmarknad
ningarna blir dock fortsatt låga, pressade av att arbets-
som i privat konsumtion. Starkare exportefterfrågan,
lösheten fortsätter uppåt och först toppar mot slutet
inte minst från de nordiska grannländerna, gör att vi
av året.
även höjer den danska tillväxtprognosen något.
Efter fjolårets beräknade fall på nära 5 procent väntas
Lediga resurser i dansk ekonomi
BNP öka med 1,4 procent i år och med 1,8 procent Procent, kvartalsdata
2011. Tillväxten når därmed bara knappt tillbaka till 5,0 90,0
trend. Drivkrafterna i år blir export, lageruppbyggnad 4,5 87,5
samt ekonomisk-politiska stimulanser som leder till en 4,0 85,0
gradvis återhämtning i konsumtionen.
3,5 82,5

Sentimentsindikatorerna har övervägande stärkts 3,0 80,0

sedan i höstas. Den tydligaste rörelsen har skett i 2,5 77,5

industrin. Industrins inköpschefsindex har i vinter 2,0 75,0


klättrat över expansionsgränsen 50 och låg i januari på 1,5 72,5
57,1; den högsta nivån sedan första halvåret 2008. 1,0 70,0
Uppgången är sannolikt till stor del exportrelaterad. Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3
06 07 08 09 10
EU:s tjänstebarometer har gått upp marginellt, medan Arbetslöshet, säsongsjusterad (vä axel)
byggindikatorn varit fortsatt nedpressad. Hushållens Tillverkningsindustrins kapacitetsutnyttjande (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin
konfidensindikatorer har fortsatt upp i försiktig takt.
För första gången sedan slutet av 2007 är det något
Inflationen har tagit ett snabbt kliv uppåt i vinter, till ca
fler optimister än pessimister. En delförklaring är
2 procent i januari. Uppgången har dock till stor del
minskad oro för jobben.
varit driven av tillfälliga stegringar i energipriser, skat-
Ljusning för dansk industri - bättre export teförändringar samt hyror. Kärninflationen ligger på en
Årlig procentuell förändring resp nettotal lägre nivå runt 1,5 procent. Vi ser januarisiffran som
20 70 en temporär prisimpuls och räknar med att inflatio-
15 65 nen mätt som årsgenomsnitt 2010 hamnar på 1,7
10 60 procent, för att nästa år stiga till 1,8 procent.
5 55
0 50 Centralbanken har i vinter överraskande sänkt repo-
-5 45 räntespreaden mot ECB:s refiränta till ovanligt låga 5
-10 40 punkter. Sänkningen är en effekt av att ett stort inflö-
-15 35 de av utländsk valuta och att en starkare bytesbalans
-20 30 satt press uppåt på kronen. Vi spår att spreaden lig-
-25 25 ger kvar på låga 5 punkter under 2010. Under
05 06 07 08 09 2011, i takt med att bytesbalansöverskotten dämpas av
Export, löpande pris (vä axel) stigande import, sker en gradvis uppjustering av
Industrins inköpschefsindex (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin
spreaden till mer normala 25 punkter.

Exporten, i löpande pris och årstakt, har repat sig från


ett 20-procentigt fall tidigt i höstas till nära noll i de-
cember. Notabelt är att exporten till Sverige nu ökar i
årstakt medan den fortfarande faller till Tyskland.
Framöver ger ökad internationell efterfrågan stöd
medan tappet av konkurrenskraft – genom relativt
höga löneökningar – verkar återhållande. Sammantaget
spår vi en hygglig exporttillväxt i år.

37
Norge
Nordic Outlook - Februari 2010

Bredare uppgång procent 2010 och 2011. Prognosen för 2011 är nedre-
viderad från 2,8 procent.
 Återhämtning nu på stadigare mark
 Kärninflationen faller till mitten av 2010 Konsumtionen fortsatt stark
 Norges Bank fortsätter höja aggressivare än Stark privat konsumtion var viktig för ekono-
andra centralbanker mins vändning förra våren och sommaren. Hus-
hållen kunde glädja sig åt en stark inkomsttillväxt,
Den breda återhämtningen i Norges ekonomi driven av goda reala löneökningar och inte minst lägre
håller i sig. Fastlands BNP – dvs exklusive olja/gas räntor. Till detta bidrog att arbetslösheten endast steg
och shipping – föll drygt en procent mellan 2008 och svagt.
2009. Utvecklingen vändes dock förra våren driven av Real disponibel inkomst och sparkvot
kraftigt lägre räntor, som stimulerade privat konsum- Årlig procentuell förändring och procent av disponibel
tion, och av massiva finanspolitiska stimulanser. Dess- 7 12,5
utom har export av icke oljerelaterade varor uppvisat 6 10,0
en tidigare och kraftigare vändning än förväntat, vilket
5 7,5
ger återhämtningen en bredare bas. Icke oljerelaterade
4 5,0
investeringar och bostadsinvesteringar rasade dock
2009 med den kraftigaste takten på 20 år. 3 2,5

2 0,0

1 -2,5
Stadig BNP tillväxt framöver 0 -5,0
Tillväxten i fastlands-BNP var troligen över trend 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
i slutet av 2009. Hög nivå på privat konsumtion och Real disponibel inkomst exkl aktier (vä axel)
icke oljerelaterad export ger ett starkare momentum än Hushållens sparkvot (hö axel)
Hushållens sparkvot exkl aktier (hö axel)
väntat in i 2010 (notera att nationalräkenskaperna för Källa: SSB
fjärde kvartalet, och helåret, 2009 publiceras 18 febru-
ari). Real disponibel inkomst steg tredje kvartalet
Vi bedömer nu att investeringar i oljesektorn faller med 2009 med hela 5,2 procent mätt i årlig förändrings-
7 procent 2010, upp från 4 procent i förra prognosen. takt. Då konsumtionsutgifterna endast ökade svagt
Effekten på fastlands-BNP, via lägre efterfrågan, kom- jämfört med ett år tidigare steg sparkvoten markant
mer att mer än väl kompenseras av en starkare export enligt nationalräkenskapernas tredje kvartalsutfall; från
av icke-oljerelaterade varor. Underleverantörerna till något negativ i början på 2008 till nära 8 procent.
oljesektorn kommer dock att drabbas hårt. Prognosen Privat konsumtion avslutade 2009 starkt. Kon-
för oljesektorns investeringar 2010 och framöver är sumtionen av varor (ca hälften av total konsumtion)
en stor osäkerhet: vi väntar oss en oförändrad nivå steg med 2,4 procent mellan tredje och fjärde kvartalet
2011 jämfört med 2010. och med 5,4 procent på årsbasis. Det kraftigare än
Till detta kommer att tillväxten i offentlig konsumtion väntade avslutet på 2009 föranleder oss att revidera
mattas markant 2011, då regeringen börjar strama åt upp helårsprognosen för 2010 från 4,2 till 4,5 pro-
finanspolitiken för att åter bringa budgeten i linje med cent. När ränteuppgången börjar verka mattas ökning-
det finanspolitiska regelverket (som begränsar under- en till 3,4 procent 2011. Att sparkvoten är nästan
skottet exklusive olja till 4 procent av pensionsfon- dubbelt så hög som genomsnittet för de senaste 20
den). 2010 års budget innebär ett konjunkturjusterat åren tyder på att hushållen har fortsatt ammunition
underskott, exklusive oljeinkomster, som är 45 miljar- kvar. Därmed ligger risken i prognosen för privat
der NOK högre än vad det finanspolitiska regelverket konsumtion på uppsidan.
tillåter. Givet oförändrad politik kommer inte under- Den nominella löneökningen kommer troligen att mat-
skottet att vara i linje med målet förrän 2018. Finans- tas av från prognostiserade 4 procent 2009 till 3,5
ministern har tidigare indikerat en avsikt att återgå till procent 2010. Den kommande avtalsrörelsen väntas,
vad regelverket tillåter inom innevarande mandatperiod som vanligt, inledas i tillverkningsindustrin. Målsätt-
(nästa allmänna val är 2013), men har sedan dess ningen är att stabilisera konkurrenskraften för den
avstått från att sätta en exakt tidtabell. Finanspolitiken exportorienterade delen av ekonomin, vilket kan bli
kommer i år att ge ett bidrag till tillväxten, men blir svårt. De centrala förhandlingarna inom tillverknings-
troligtvis åtstramande 2011. industrin kommer sannolikt att landa på måttfulla
Sammantaget reviderar vi upp tillväxtprognosen för nivåer, med norska mått mätt, men löneökningarna
fastlands-BNP något till 2,9 procent 2010. För 2011 kommer att bli högre i offentlig sektor där arbetslös-
ligger vi kvar på vår tidigare prognos på 3,0 procent. heten är lägre och sannolikheten att bli av med jobbet
Totala BNP totalt väntas växa med 2,3 respektive 2,4 mindre.

38
Norge
Nordic Outlook - Februari 2010

Konsumtion av varor och huspriser En del av den svaga uppgången i arbetslöshet förkla-
Årlig procentuell förändring ras av en fallande arbetskraft, -0,7 procent på års-
10,0 25 basis kvartal 4 2009. Fallet är det snabbaste på 17 år
20
och indikerar ändå en relativt flexibel arbetsmarknad.
7,5
Samtidigt föll sysselsättningen med 0,6 procent i snitt
15
5,0 2009, det svagaste utfallet sedan 2003. Det följer på
10 en tillväxt över trend – över tre procent – de senaste
2,5
5 tre åren. Sysselsättningsökning i offentlig sektor mins-
0,0 kade fallet. Det är värt att notera att sysselsättningen
0
-2,5 -5
stabiliserades mot slutet av året samtidigt som antalet
lediga platser åter har ökat något. Antalet nyanmälda
-5,0 -10
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
arbetslösa har ökat de senaste månaderna, vilket
indikerar att arbetsmarknaden som helhet inte stabili-
Konsumtion av varor, 3-mån medelvärde (vä axel) serats ännu.
Huspriser (hö axel)
Källa: SSB, NEF
Den övergripande slutsatsen är att arbetsmarknaden
Huspriserna noterade en ny rekordnivå i januari. stabiliseras tidigare än väntat. Vi bedömer att arbets-
I årstakt var uppgången 13 procent och sedan botten i lösheten kommer att stiga något ytterligare till 3,6
slutet av 2008 har priserna stigit med 16 procent. Att procent i genomsnitt 2010, med toppen någon gång i
den säsongsjusterade ökningen endast var 0,2 pro- mitten av året. Nyinkommen statistik och tecken på en
cent, den lägsta sedan vändningen, antyder dock att mer bredbaserad återhämtning i ekonomin tyder på att
den snabba ökningen är på väg att mattas av. Norska riskerna kan vara mer åt nedåtsidan.
myndigheter försöker dessutom lägga ett lock på
bankernas utlåning vid alltför höga belåningsgrader.
Fundamentala faktorer såsom låga räntor kommer att Fastlandsinvesteringar på väg att vända
fortsätta att driva efterfrågan samtidigt som en låg Företagsinvesteringar utanför oljesektorn samt
nivå på nybyggnationer håller nere utbudet. bostadsinvesteringar har fortsatt att falla. Bostads-
byggandet började falla redan i mitten av 2007 och
ligger nu på tioårslägsta som andel av fastlands BNP.
Arbetslösheten förvånansvärt låg Det kraftiga fallet i nybyggnationer visade dock tecken
Efter en relativt snabb ökning i slutet av 2008 och på att stabiliseras mot slutet av 2009. Samtidigt tyder
början av 2009, låg arbetslösheten kvar på en relativt stigande order på att bostadsinvesteringar börjar öka
låg nivå under återstoden av förra året. Enligt AKU under loppet av 2010. Årsgenomsnittet kommer dock
ökade arbetslösheten från ett 20-årslägsta på 2,3 pro- att bli något lägre än 2009, men tillväxten 2011 blir
cent våren 2008 till 3,2 procent vid slutet av 2009, stark.
endast något högre än under det första halvåret och
väl under den i början av året förväntade nivån. För ett Investeringar exkl. olja
år sedan förväntade vi oss att AKU-arbetslösheten Procent av fastlands-BNP
skulle uppgå till i genomsnitt 3,9 procent 2009 samti- 10 10
digt som Norges Banks prognos uppgick till 4,25 9 9
procent. 8 8
7 7
6 6
Arbetslöshet och sysselsättning
5 5
7,0 5
4 4
6,5
4 3 3
6,0
5,5 3 2 2
86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
5,0 2
4,5 Privat tjänstesektor
4,0 1 Industri och andra varuproducerande sektorer
Bostadsinvesteringar
3,5 0 Källa: SSB
3,0
-1
2,5
Trots en markerad minskning av investeringar i tjäns-
2,0 -2
93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
tesektorn är nivån fortfarande hög som andel av BNP.
Dessutom är industrins kapacitetsutnyttjande fortfa-
Arbetslöshet, % av arbetskraften (vä axel) rande lågt (ca 5 procentenheter under det historiska
Sysselsättning, årlig procentuell förändring (hö axel)
Källa: SSB snittet) till följd av fallande produktion och stora över-
investeringar under tidigare år. Detta talar emot en
snar ökning av investeringarna.

39
Norge
Nordic Outlook - Februari 2010

Företagsinvesteringar och förväntningar duktion och efterfrågan från den inhemska markna-
Årlig procentuell förändring, index den. De ser också en fortsatt tillväxt i produktion och
30 57,5 efterfrågan i början av 2010.
25 55,0
20 Vändningen för insatsvaruproducenter är inte förvå-
52,5
15 nande med tanke på att den inkluderar stora delar
10 50,0
exportorienterad produktion och att industriproduktio-
5 47,5
0
nen vänt bland Norges viktigaste handelspartners.
45,0
-5
Exporten av traditionella varor, dvs exklusive olja/gas,
42,5 shipping och oljeplattformar, har ökat förvånansvärt
-10
-15 40,0 snabbt sedan mitten av 2009. Enligt utrikeshandelssta-
-20 37,5 tistiken steg den exporten med 1,4 procent i volym
94 96 98 00 02 04 06 08 10
kvartal fyra jämfört med kvartalet innan och med 3,6
Icke oljerelaterade investeringar (vä axel) procent i årstakt, den första positiva årstakten på över
Förväntade investeringar i industrin, 1kv tidigare (hö axel) ett år. Kvartal fyra följde på ett väldigt starkt kvartal
Källa: Reuters EcoWin
tre då ökningstakten var 6,0 procent.
I investeringsenkäten för fjärde kvartalet 2009 hade
Samtidigt föll importen av traditionella varor i volym-
dock industrin mindre negativa investeringsplaner än
termer i slutet av 2009 enligt handelsstatistiken (som
tidigare. Dessutom visade Norges Banks senaste utlå-
dock kan avvika från nationalräkenskaperna). Den
ningsundersökning att bankerna rapporterar in ökad
nedåtgående trenden är förvånande givet ett starkt
faktisk och förväntad kreditefterfrågan från företag,
moment i inhemsk efterfrågan, men kan delvis förkla-
vilket kan tyda på att fallet i företagsinvesteringar
ras av det höga importinnehållet i företagsinvestering-
kommer att mattas av.
ar. När investeringscykeln sakta börjar vända och
tillväxten i privat konsumtion accelererar bör importen
Starkare export hjälper produktionen öka klart. Sammanfattningsvis kommer nettoexporten
att slå om från ett starkt positivt bidrag till BNP-till-
Tillverkningsindustrins produktion minskade med
växten 2009, till ett svagt negativt 2010.
tio procent på årsbasis kvartal 2009, men har sedan
dess noterat positiva kvartalsmässiga tillväxttal
under andra halvåret. Detta är något tidigare och mer Norges Bank fortsätter att höja räntan
än väntat med tanke på olika indikatorer såsom indu-
Norges Bank har hittills höjt styrräntan två gånger från
stribarometern och inköpschefsindex.
den lägsta nivån någonsin; 1,25 procent förra somma-
ren. Uttalandena från februarimötet var helt i linje med
Export och produktion i tillverkningsindustrin den optimala räntebanan från oktobers penningpolitis-
Årlig procentuell förändring
15 15
ka rapport, där reporäntan låg på 2,25 procent i mitten
av 2010 och på 2,75 procent vid slutet av året. Vad
10 10 gäller utsikterna för de kommande månaderna betona-
5 5
de centralbankschefen att räntebanan ger lika stor
möjlighet till höjning i mars eller maj.
0 0

-5 -5
Produktionsgap och real folioränta
Procentenheter
-10 -10 5 9
4
-15 -15 7
3
97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
5
2
Export exkl olja, gas & shipping 1 3
Produktion i tillverkningsindustrin
Källa: SSB 0
1
-1
Samtidigt har skillnaden mellan producenter av insats- -2
-1

varor och konsumtionsvaror å ena sidan och investe- -3 -3


ringsvaror å den andra blivit ännu tydligare enligt 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
konjunkturbarometern. Producenter av investeringsva- Produktionsgap, Norges Bank MPR 3/09 (vä axel)
ror, framför allt leverantörer till oljesektorn (bl a båtar Real folioränta (hö axel)
och oljeplattformar mm), har sett fortsatta fall i pro- Prognos real folioränta, MPR 3/09 (hö axel)
Källa: Norges Bank
duktion. Orderböckerna tyder också på att prognosen
framöver är svag. Samtidigt har producenter av in-
Vår syn är att Norges Bank kommer att fortsätta att
satsvaror en mer positiv framtidssyn och producenter
vara bland de första som försiktigt normaliserar
av konsumentvaror rapporterade en uppgång i pro-

40
Norge
Nordic Outlook - Februari 2010

räntan. Norges recession var grundare och kortare Vi har sedan länge väntat oss att styrräntan höjs
jämfört med andra länder. Fastlands-BNP föll med snabbare än vad Norges Banks räntebana tyder
förhållandevis modesta 2,3 procent. Dessutom anty- på. Det verkar dock nu som att andra centralbanker –
der uttalanden från Norges Bank på att den fortfaran- framför allt ECB och Riksbanken – rör sig långsam-
de ser den nuvarande nivån på räntan som en ’försäk- mare än vi tidigare bedömt, vilket begränsar Norges
ring’ mot globala nedåtrisker. Enligt Norges Banks Banks rörelsefrihet då den vill begränsa ytterligare och
prognos kommer det negativa produktionsgapet att snabbare appreciering av NOK. Vi har därför reviderat
vara slutet tidigt nästa år. Detta tyder på att styrräntan vår prognos för Norges Banks styrränta. Vår bedöm-
då bör vara nära ’neutral’ nivå om även inflationsgapet ning är att styrräntan är 3,00 procent i slutet av 2010,
är slutet: bankens experter förväntar sig att kärninfla- men att den fortfarande når 4,25 procent i slutet av
tionen uppgår till 2,0 procent i början av 2011, vilket 2011 – båda prognoserna ligger 25 punkter över Nor-
är under det medelsiktiga målet på 2,5 procent. ges Banks nuvarande räntebana.
Kärninflationen mätt som KPI-JAE (exklusive skatter Norges Banks räntebana
och energi) var 2,3 procent på årsbasis i januari. Nor- 7 7
ges Banks prognos visar en kraftig nedväxling till 1,5
procent i snitt under andra kvartalet 2010, framför allt 6 6
på grund av märkvärt lägre importerad inflation då den
5 5
laggade effekten av apprecieringen av NOK sedan
mitten av 2009 slår igenom. Vi håller med om att 4 4
kärninflationen bör falla i närtid, men bedömer att
3 3
den inte kommer att falla lika mycket som Norges
Bank tror, delvis drivet av att höga löneökningar 2009 2 2
kommer att slå igenom.
1 1
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Kärninflation
Årlig procentuell förändring Norges Bank: Folioränta Prognos SEB
Optimal räntebana, oktober 2009
3,5 3,5 Källa: Norges Bank, SEB

3,0 3,0
2,5 2,5
2,0 2,0
1,5 1,5
1,0 1,0
0,5 0,5
0,0 0,0
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

KPI-JAE (KPI exkl skatter och energi)


Prognos SEB, februari 2010
KPIXE (KPI-JAE justerat för trenden i energipriser)
Prognos Norges Bank, oktober 2009
Källa: SSB, Norges Bank, SEB

41
Finland
Nordic Outlook - Februari 2010

Industrin vänder procent i år och 1,8 procent 2011 och hushållssparan-


det faller tillbaka.
 Djupaste BNP-fallet i OECD-området 2009
Sammantaget räknar vid med att BNP växer med 2,5
 Ledande indikatorer har vänt upp procent i år och 2,7 procent 2011, över konsensus-
 Starka underliggande statsfinanser synen och Euro-snittet.

Finland växer snabbare än Euro-zonen


Fjolårets globala inbromsning satte tydligt avtryck i Årlig procentuell förändring
den exportberoende finska ekonomin. BNP-nedgången 7,5 7,5
på drygt 7 procent var den kraftigaste i OECD-områ-
5,0 5,0
det och en bra bit värre än den tidigare lägstanotering-
en från 1991. Exporten föll med närmare 25 procent, 2,5 2,5
industriproduktionen med nästan 20 procent. 0,0 0,0

Nu ser det dock ljusare ut. EU-kommissionens ledan- -2,5 -2,5


de indikatorer för byggnads-, tillverknings- och tjäns- -5,0 -5,0
tesektorn, som vände upp kring halvårsskiftet i fjol,
-7,5 -7,5
fortsätter upp. Tjänstesektorn leder uppgången,
men även industrin dras med upp när den globala -10,0 -10,0

konjunkturen – och exportutsikterna – återhämtar sig. 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Byggsektorn backade dock oväntat i januari, men Finland Euro-zonen


Källa: Eurostat, Statistics Finland, SEB
detta var troligen en tillfällig effekt av det kalla vädret.
Att stocken osålda fastigheter och lägenheter har
Sysselsättningen fortsätter ned ett tag till. Effekten på
minskat pekar på en återhämtning av byggandet.
arbetslösheten begränsas dock av att även arbetsutbu-
Indikatorer på väg upp det går ned bl a beroende på stora pensionsavgångar.
Nettotal Arbetslösheten fortsätter ändå upp till ca 9,5
70 70 procent i juni. Uppgången dämpar lönerna; vi spår
50 50
ökningar på ca 2 procent per år 2010-2011.
30 30 Lägre moms på mat i kombination med lägre räntor
10 10 drev ned det nationella KPI-måttet i slutet på förra
-10 -10
året. Vi räknar med en KPI-inflation på ca 1 procent i
år och ca 2 procent 2011, mätt som årsgenomsnitt.
-30 -30
Det harmoniserade måttet från Eurostat (HIKP), som
-50 -50 exkluderar räntekostnaderna, ligger högre: 1,6 procent
-70 -70 i år och 2,1 procent 2011.
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Byggnadsindustrin Tjänstesektorn
Banksektorn har klarat sig bra så här långt.
Tillverkningsindustrin Lönsamheten är relativt god och enligt centralbankens
Källa: DG ECFIN
stabilitetsrapport är kapitalbasen tillräckligt stor för att
täcka framtida förluster, även i ett värre-än-väntat
Exporten, som drabbades särskilt hårt av ryska kollap- scenario.
sen i fjol, ökar med 5,8 procent i år och drygt 6 pro-
cent 2011. Relativt stark tillväxt i Ryssland, Sverige Finska ekonomins utgångsläge innan krisen såg bra ut
och Tyskland i år gynnar finsk industri (ca 30 procent med stort budget- och bytesbalansöverskott. Budgeten
av exporten går till dessa länder). Därtill gynnas finsk har dock, liksom i alla andra länder, försvagats kraftigt
export av att SEK och NOK tar tillbaka förlorad mark och 2009 noterades ett underskott på 2,5 procent av
mor Euron. Totala industriproduktionen ökar med BNP. Underskottet växer ytterligare till drygt 3 procent
knappt 5 procent 2010, lite mer 2011. Kapacitetsut- i år, men förbättras sedan under loppet av 2011 då
nyttjandet är på väg upp, vilket i kombination med låga det hamnar på 2,7 procent. Statsskulden stiger från
räntor bidrar till en försiktig investeringsuppgång på drygt 40 procent i fjol till knappt 50 procent 2011. I
ca 2 procent i år och 4 procent 2011. ett internationellt perspektiv förblir därmed de finska
statsfinanserna relativt starka.
Det ser även bättre ut för hushållssektorn. Kon-
sumentförtroendet, som bottnade på en historisk låg
nivå i december 2008, är på väg upp och detaljhan-
delsförsäljningen ökar igen. Fortsatt svag sysselsätt-
ning i kombination med lägre löneökningar 2010-2011
innebär dock att disponibelinkomsten utvecklas
svagt. Privatkonsumtionen ökar med endast ca 1

42
Nordiska nyckeldata
Nordic Outlook - Februari 2010

DANMARK
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
mdr DKK 2008 2009 2010 2011
BNP 1.737 -0,7 -4,8 1,4 1,8
Privat konsumtion 846 -0,2 -4,5 1,5 1,9
Offentlig konsumtion 464 1,5 2,2 1,3 1,1
Bruttoinvesteringar 366 -4,9 -13,0 -4,5 3,0
Lagerinvesteringar 0,4 -1,5 0,5 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 956 2,4 -10,0 3,0 4,0
Import 909 3,0 -12,0 1,7 4,3

Arbetslöshet (%) 1,8 3,5 5,7 5,5


KPI, harmoniserat 3,6 1,1 1,5 1,8
Timlöneökningar 4,4 3,2 2,8 3,0
Bytesbalans, % av BNP 2,2 3,0 2,5 2,0
Saldo, offentlig sektor, % av BNP 3,6 -3,0 -5,5 -4,0
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 33,0 38,0 43,0 46,0

FINANSIELLA PROGNOSER 11-feb jun-10 sep-10 dec-10 jun-11 dec-11


Reporänta 1,05 1,05 1,05 1,30 1,90 2,75
10-års ränta 3,54 3,50 3,55 3,55 3,65 3,80
10-års räntedifferens mot Tyskland 32 25 20 15 15 15
USD/DKK 5,44 5,52 5,60 5,73 5,87 5,96
EUR/DKK 7,44 7,45 7,45 7,45 7,45 7,45

NORGE
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
mdr NOK 2008 2009 2010 2011
BNP 2.313 1,8 -1,0 2,3 2,4
BNP (Fastlandet) 1.762 2,2 -1,1 2,9 3,0
Privat konsumtion 952 1,3 0,1 4,5 3,4
Offentlig konsumtion 465 4,1 5,9 3,6 2,1
Bruttoinvesteringar 511 1,4 -7,8 -2,2 3,8
Lagerinvesteringar 0,4 -1,5 0,3 0,1
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 1.049 0,9 -5,0 2,0 2,3
Import 707 2,2 -10,9 3,8 4,6

Arbetslöshet (%) 2,6 3,2 3,6 3,5


KPI 3,8 2,1 2,4 2,0
KPI-JAE 2,6 2,6 2,0 2,1
Årslöneökningar 6,0 4,0 3,5 3,7

FINANSIELLA PROGNOSER 11-feb jun-10 sep-10 dec-10 jun-11 dec-11


Folioränta 1,75 2,25 2,50 3,00 3,50 4,25
10-års ränta 3,87 3,95 4,20 4,30 4,35 4,45
10-års räntedifferens mot Tyskland 64 70 85 90 85 80
USD/NOK 5,89 5,85 5,90 6,00 6,30 6,40
EUR/NOK 8,06 7,90 7,85 7,80 8,00 8,00

43
Nordiska nyckeldata
Nordic Outlook - Februari 2010

SVERIGE
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
Mdr SEK 2008 2009 2010 2011
BNP 3.156 -0,2 -4,5 3,1 2,7
BNP, dagkorrigerat -0,5 -4,4 2,8 2,7
Privat konsumtion 1.467 -0,2 -0,8 2,9 2,6
Offentlig konsumtion 834 1,4 1,5 1,0 0,9
Bruttoinvesteringar 616 2,6 -14,0 0,0 5,0
Lagerinvesteringar 5 -0,6 -1,4 0,8 0,2
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 1.710 1,8 -13,3 7,4 6,8
Import 1.477 3,0 -14,3 7,4 7,6

Arbetslöshet, (%) 4,6 6,5 7,1 7,2


Arbetslöshet, (%) (EU-definition) 6,2 8,3 9,3 9,2
Sysselsättning 1,1 -2,1 -0,7 0,5
Industriproduktion -3,2 -19,2 4,0 7,0
KPI 3,4 -0,3 1,3 2,4
KPIF 2,7 1,9 1,7 1,1
Timlöneökningar 4,3 3,3 1,9 2,3
Hushållens sparkvot (%) 11,6 14,9 13,3 12,6
Real disponibel inkomst 2,7 3,3 0,9 1,7
Handelsbalans, % av BNP 4,0 3,9 3,3 2,5
Bytesbalans, % av BNP 9,6 7,5 6,0 5,5
Statligt lånebehov, mdr SEK -133 176 57 60
Finansiellt sparande, offentlig sektor, % av BNP 2,5 -1,6 -1,9 -1,9
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 38 41 41 40

FINANSIELLA PROGNOSER 11-feb jun-10 sep-10 dec-10 jun-11 dec-11


Reporänta 0,25 0,25 0,75 1,50 2,00 3,00
3-månaders ränta, STIBOR 0,48 0,48 1,10 1,90 2,40 3,40
10-års ränta 3,35 3,35 3,50 3,60 3,75 3,95
10-års räntedifferens mot Tyskland 12 10 15 20 25 30
USD/SEK 7,23 7,22 7,22 7,31 7,36 7,36
EUR/SEK 9,90 9,75 9,60 9,50 9,35 9,20
TCW 132,9 130,5 128,7 128,6 127,6 125,6

FINLAND
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
mdr EUR 2008 2009 2010 2011
BNP 185 1,1 -7,4 2,5 2,7
Privat konsumtion 96 1,4 -1,8 1,0 1,8
Offentlig konsumtion 41 1,7 1,3 1,4 1,5
Bruttoinvesteringar 38 0,4 -12,6 2,2 4,1
Lagerinvesteringar -0,9 -0,3 0,3 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 87 7,4 -24,7 5,8 6,2
Import 80 7,0 -21,7 4,4 5,6

Arbetslöshet (%) 6,4 8,3 9,4 9,1


KPI, harmoniserat 3,9 1,6 1,6 2,1
Timlöneökningar 5,6 3,0 2,0 2,2
Bytesbalans, % av BNP 3,0 1,6 2,0 2,1
Saldo, offentlig sektor, % av BNP 4,5 -2,5 -3,2 -2,7
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 34,1 41,0 45,4 49,5

44
Internationella nyckeldata
Nordic Outlook - Februari 2010

EURO-ZONEN
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
mdr EUR 2008 2009 2010 2011
BNP 9.274 0,5 -3,9 1,7 2,0
Privat konsumtion 5.236 0,3 -0,9 0,4 0,9
Offentlig konsumtion 1.887 2,1 2,5 2,0 1,8
Bruttoinvesteringar 2.016 -0,5 -10,2 3,0 4,2
Lagerinvesteringar -0,1 -0,4 0,3 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 3.871 0,8 -13,8 4,0 4,8
Import 3.782 0,8 -11,5 3,8 4,4

Arbetslöshet (%) 7,5 9,4 10,2 10,2


KPI 3,3 0,3 0,8 0,8
Hushållens sparkvot (%) 9,9 9,6 9,5 9,3

USA
Årlig procentuell förändring
Nivå 2008,
mdr USD 2008 2009 2010 2011
BNP 14.347 0,4 -2,4 3,4 2,2
Privat konsumtion 10.010 -0,2 -0,6 1,4 1,3
Offentlig konsumtion 2.906 3,1 1,9 1,1 0,7
Bruttoinvesteringar 2.022 -5,1 -18,4 3,0 7,6
Lagerinvesteringar -0,3 -0,6 1,4 0,1
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 1.706 5,4 -9,9 9,9 6,1
Import 2.297 -3,2 -14,2 5,3 4,1

Arbetslöshet (%) 5,8 9,3 9,6 9,2


KPI 3,8 -0,3 1,6 0,7
Hushållens sparkvot (%) 2,6 4,6 5,8 7,3

STORA INDUSTRILÄNDER
Årlig procentuell förändring
2008 2009 2010 2011
BNP
Storbritannien 0,5 -4,8 1,8 2,6
Japan -1,2 -5,0 1,5 1,8
Tyskland 1,3 -5,0 2,1 2,2
Frankrike 0,3 -2,2 1,8 2,0
Italien -1,0 -4,8 1,4 1,7

Inflation
Storbritannien 3,6 2,2 2,9 1,5
Japan 1,4 -1,4 -1,2 0,0
Tyskland 2,8 0,2 0,9 0,7
Frankrike 3,2 0,1 1,1 1,3
Italien 3,5 0,8 1,4 1,4

Arbetslöshet, (%)
Storbritannien 5,9 7,9 7,8 7,5
Japan 4,0 5,1 5,4 5,0
Tyskland 7,3 7,6 8,4 8,4
Frankrike 7,9 9,4 10,3 10,2
Italien 6,8 7,7 8,6 8,5

45
Internationella nyckeldata
Nordic Outlook - Februari 2010

ÖSTEUROPA

2008 2009 2010 2011


BNP, årlig procentuell förändring
Estland -3,6 -14,0 2,0 5,0
Lettland -4,6 -18,4 -3,0 4,0
Litauen 2,8 -15,0 1,0 4,0
Polen 4,9 1,7 3,5 4,5
Ryssland 5,9 -7,9 5,0 4,5
Ukraina 2,1 -15,0 2,5 4,5

Inflation, årlig procentuell förändring


Estland 10,6 0,2 2,0 4,0
Lettland 15,4 3,4 -2,5 1,5
Litauen 11,1 4,2 0,0 2,0
Polen 4,2 3,4 2,5 2,7
Ryssland 14,1 11,7 8,0 7,5
Ukraina 25,2 16,0 12,0 10,0

FINANSIELLA PROGNOSER

11-feb jun-10 sep-10 dec-10 jun-11 dec-11


Officiella räntor
USA Fed funds 0,25 0,25 0,25 0,50 1,50 2,00
Japan Call money rate 0,10 0,10 0,10 0,10 0,50 0,50
Euro-zonen Refiränta 1,00 1,00 1,00 1,25 1,75 2,50
Storbritannien Reporänta 0,50 0,50 0,50 0,75 1,50 2,00

Obligationsräntor
USA 10 år 3,72 3,70 3,85 3,95 4,00 4,10
Japan 10 år 1,33 1,30 1,40 1,50 1,50 1,50
Tyskland 10 år 3,23 3,25 3,35 3,40 3,50 3,65
Storbritannien 10 år 4,02 4,15 4,30 4,40 4,45 4,50

Växelkurser
USD/JPY 90 95 97 100 105 110
EUR/USD 1,37 1,35 1,33 1,30 1,27 1,25
EUR/JPY 123 128 129 130 133 138
GBP/USD 1,57 1,50 1,48 1,53 1,59 1,56
EUR/GBP 0,87 0,90 0,90 0,85 0,80 0,80

GLOBALA NYCKELTAL
Årlig procentuell förändring
2008 2009 2010 2011
BNP OECD 0,6 -3,5 2,4 2,3
BNP världen, PPP 3,0 -0,7 4,5 4,3
KPI OECD 3,5 0,1 1,1 0,7
Exportmarknad OECD 2,3 -13,1 5,3 5,3
Oljepris Brent (USD/fat) 97,2 61,9 75,0 75,0

46
Ekonomisk Analys tillgänglig på Internet
Nordic Outlook finns också tillgänglig på Internet: www.seb.se under Ekonomi, Nyheter & rapporter och Ekono-
miska rapporter.
För att få tillgång till övrig ekonomisk analys och tradingrekommendationer för Merchant Bankings kunder gå in på
www.seb.se/research. Här krävs ett lösenord som är exklusivt för dessa kunder.
Om Ni önskar tillgång till denna sida, kontakta Merchant Bankings kundansvariga för att få lösenordet.

Tekniska krav
Merparten av vår analys publiceras i PDF-format (Portable Document Format).
Mjukvaran Adobe Acrobat, som kan läsa PDF-dokument, kan hämtas gratis från Adobes hemsida: www.adobe.com
Finland
St: Petersburg
Norge
Moskva Ryssland
Sverige
Estland

Lettland
New York Danmark
Beijing
Litauen

Shanghai
London New Delhi
Polen
Tyskland
Warzawa
Ukraina
Paris Luxemburg
Kiev

Singapore
Geneve

Marbella
Nice

São Paulo

pb_=®ê=Éå=åçêÇÉìêçéÉáëâ=Ñáå~åëáÉää=âçåÅÉêå=ëçã=ÄÉíà®å~ê=QMM=MMM=ÑêÉí~ÖI=
áåëíáíìíáçåÉê=çÅÜ=R=ãáäàçåÉê=éêáî~íéÉêëçåÉêK=pb_=ÉêÄàìÇÉê=ìåáîÉêë~äÄ~åâëíà®åëíÉê=á=
pîÉêáÖÉI=qóëâä~åÇ=çÅÜ=ÇÉ=íêÉ=Ä~äíáëâ~=ä®åÇÉêå~=bëíä~åÇ=iÉííä~åÇ=çÅÜ=iáí~ìÉåK=_~åâÉå=
Ü~ê=çÅâë™=äçâ~ä=å®êî~êç=á=îêáÖ~=kçêÇÉåI=râê~áå~=çÅÜ=oóëëä~åÇI=çÅÜ=Ü~ê=ÖÉåçã=ëáíí=
áåíÉêå~íáçåÉää~=å®íîÉêâ=ÖäçÄ~ä=å®êî~êç=á=äÉÇ~åÇÉ=Ñáå~åëáÉää~=ÅÉåíê~K=aÉå=PN=ÇÉÅÉãÄÉê=
OMMV=ìééÖáÅâ=âçåÅÉêåÉåë=Ä~ä~åëçãëäìíåáåÖ=íáää=O=PMU=ãáäà~êÇÉê=âêçåçê=çÅÜ=Ñêî~äí~í=
â~éáí~ä=íáää=N=PRS=ãáäà~êÇÉê=âêçåçêK=hçåÅÉêåÉå=Ü~ê=Åáêâ~=OM=MMM=~åëí®ääÇ~K=i®ë=ãÉê=çã=
pb_=é™=ïïïKëÉÄÖêçìéKÅçãK=

jÉÇ=â~éáí~äI=âìåëâ~é=çÅÜ=ÉêÑ~êÉåÜÉí=ëâ~é~ê=îá=î®êÇÉ=™í=î™ê~=âìåÇÉê=Ó=Éíí=~êÄÉíÉ=Ç®ê=
îá=Ü~ê=ëíçê=åóíí~=~î=î™ê=~å~äóëîÉêâë~ãÜÉíK=
==
aÉ=ã~âêçÉâçåçãáëâ~=ÄÉÇãåáåÖ~êå~=Öêë=~î=ÉåÜÉíÉå=bâçåçãáëâ=^å~äóëK=ríáÑê™å=
âçåàìåâíìêä®ÖÉI=Éâçåçãáëâ=éçäáíáâ=çÅÜ=Ñáå~åëã~êâå~ÇÉåë=ä™åÖëáâíáÖ~=ìíîÉÅâäáåÖ=ÖÉê=
Ä~åâÉå=ëáå=ëóå=é™=ÇÉí=Éâçåçãáëâ~=ä®ÖÉí=Ó=äçâ~äíI=êÉÖáçå~äí=çÅÜ=ÖäçÄ~äíK=
==
bå=~î=ÇÉ=ÅÉåíê~ä~=éìÄäáâ~íáçåÉêå~=®ê=âî~êí~äëëâêáÑíÉå=kçêÇáÅ=lìíäççâK=a®ê=êÉÇçîáë~ë=
~å~äóëÉê=ëçã=í®ÅâÉê=áå=ÇÉå=Éâçåçãáëâ~=ëáíì~íáçåÉå=á=î®êäÇÉå=ë~ãí=bìêçé~=çÅÜ=
pîÉêáÖÉK=f=b~ëíÉêå=bìêçéÉ~å=lìíäççâ=ÄÉÜ~åÇä~ë=£ëíÉìêçé~K=aÉå=ìíâçããÉê=Éå=Ö™åÖ=á=
Ü~äî™êÉíK=
SEMB0029 2010.02