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AREA DE ECONOMIA Y FINANZAS APLICADAS

MODELO: Modelo Valoracin de Sinergias con Flujos de Fondos


AUTOR: Profesor Cdor. Roberto Denizi y Profesor Lic. Mariano Merlo, MBA Finanzas
E-mail: robertodenizi@yahoo.com.ar / mariano.merlo@comunidad.ub.edu.ar
Tel.: 54 11 4812-6460
La forma correcta de calcular el WACC es utilizando valores de mercado de la Deuda y el Equity.
Cmo podemos encontrar el Valor de Mercado del Equity?
Recordemos que el Valor de Mercado es el Valor Actual del Flujo del Equity. Y para calcularlo necesitamos las tasas, las
cuales a su vez necesitan tambin del Equity a Valor de Mercado.
Una solucin, consiste en partir del Ku y calcular el Valor del Equity = Valor del DCF + Valor del Ahorro en Impuestos (APV).
Hasta aqu, no se generara circularidad.
Para demostrarlo, vamos a armar el Valor de Mercado con Circularidad y veremos que se llega al mismo Valor.
DATOS
Inversin Inicial
Flujos Libres

1,000
1,300

Deuda
ku (costo capital propio unleverage)

300
15%

kd (costo deuda)
Tax

10%
30%

Periodos

Inversion Inicial
Flujos Libres
FCF

-1,000

Flujo Deuda

-1,000

1,300
1,300

300

-300

Interes
Escudo Fiscal = Interes x Tax

30
9

VALOR ACTUAL NETO


FCF
Factor descuento Ku
VALOR ACTUAL FCF
VAN Unleverage
Escudo Fiscal
VA Escudo Fiscal
VAN Leverage

-1,000
1.00

1,300
0.87

-1,000
130

1,130

0
0
138

9
8

El modelo a utilizar es el APV o "Adjusted


Present Value"
El Ku, es el costo del capital propio o
patrimonio para una empresa no apalancada.
El Ke, es el costo del capital propio o patrionio
para una empresa que esta apalancada.
El Kd, es el costo de la deuda, sujeto al
beneficio o escudo fiscal, dado que los
intereses que genera se descuentan de
impuestos.
El Flujo del ahorro impositivo se calcula como
D x i x t = Deuda x Tasa de Inters x Tasa de
Impuestos.
Los Flujos los descontamos al Ku.
El FCF descontado al Ku es el Valor Actual del
Flujo sin apalancamiento. Se le resta la
Inversin Inicial para obtener el VAN.
El Flujo del Ahorro Impositivo se descuenta
tambin al Ku.
La suma del VAN sin apalancamiento ms el
Valor Actual del Ahorro Impositivo nos da el
VAN apalancado.
Y todo esto sin usar Circularidad. Si se arma
ao a ao, estamos en condiciones de calcular
la estructura de capital a valores de mercado y
por lo tanto el Ke y el WACC en su forma
correcta.

Previamente seleccionar en Opciones_Frmulas_Habilitar Calculos Iterativos


Poner Iteraciones en 10000. Quien no quiera habilitar esta opcin puede seleccionar calculo manual.
VALOR DE MERCADO
VALOR ACTUAL (Mercado)

1,138

Equity
Equity (%)

838
74%

Deuda
Deuda (%)
Ke = Ku + (Ku-Kd) x D/E

300
26%

Wacc = Ke x E% + Kd x (1-T) x D%
Flujo Libre
Factor descuento Wacc
VALOR ACTUAL
Inversin
VALOR ACTUAL menos Inversin Inicial

Se obtiene el Valro Actual con Circularidad.


Se descuenta la Deuda para obtener el Valor del Equity.

16.79% Calculo Ke (http://papers.ssrn.com/abstract=1773771)


14.21% Calculo del WACC
1,300
0.876 =1/(1+wacc) (es por un perodo)
1,138
-1,000
138 VAN Positivo se acepta un Proyecto de Inversin.

AREA DE ECONOMIA Y FINANZAS APLICADAS


MODELO: Modelo Valoracin de Sinergias con Flujos de Fondos
AUTOR: Profesor Cdor. Roberto Denizi y Profesor Lic. Mariano Merlo, MBA Finanzas
E-mail: robertodenizi@yahoo.com.ar / mariano.merlo@comunidad.ub.edu.ar
Tel.: 54 11 4812-6460
En esta plantilla vemos el mismo modelo aplicado a una valuacin.
DATOS
Periodos

2004

2005

kd (costo de la deuda)
Rf (Tasa libre de riesgo)
Rm-Rf (Prima de mercado PRM)
Beta Unleverage (Bu)
Prima Riesgo Pais (PRP)
Tax (t)
Deuda (D)

1,800

FCF
Tasa de crecimieto (g)

2006

2007

2008

14.0%

14.0%

14.0%

14.0%

4.7%

4.7%

4.7%

4.7%

4.82%

4.82%

4.82%

4.82%

0.70

0.70

0.70

0.70

5.0%

5.0%

5.0%

5.0%

35.00%

35.00%

35.00%

35.00%

1,800

1,000

1,000

283

498

523

252

252

140

140

88.2

88.2

49

49

13.07%

13.07%

13.07%

13.07%

2.0%
ESCUDO FISCAL

Intereses
Escudo Fiscal = Int x t
ku = Rf+BuxPRM+PRP

VALOR DE LA FIRMA (INDEPENDIENTE DEL WACC)


CCF
Factor de descuento Ku

371

586

572

582

88.4%

78.2%

69.2%

624.6%

Valor Actual CCF;ku

4,819

328

458

396

3,637

Factor de Capializacion Ku

1.000

1.131

1.279

1.446

1.635

Valor de la Firma

4,819

5,079

5,156

5,259

13.07%

13.07%

13.07%

WACC bt = Ku

13.07%

ESTRUCTURA DE CAPITAL
Empresa=Equity + Deuda

4,819

5,079

5,156

5,259

Deuda

1,800

1,800

1,000

1,000

Equity

3,019

3,279

4,156

4,259

37.4%

35.4%

19.4%

19.0%

E% = 1-D%

62.65%

64.56%

80.61%

80.98%

Ke=Ku+D/E*(Ku-Kd)

12.52%

12.57%

12.85%

12.86%

11.24%

11.34%

12.12%

12.14%

283

498

523

533

5,079

5,156

5,259

11.24%

11.34%

12.12%

Deuda
D% = Dt-1/Vt-1
Patrimonio (equity)

WACC Financiero
FCF
FCF
Valor de la Firma
WACC Explotacin

4,819

12.14%