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ASCENSIN GALLEGO CRCOLES

Profesora Ayudante Doctor de Derecho Mercantil


Universidad de Castilla-La Mancha

ASESORES DE VOTO
(PROXY ADVISORS)
Y EL EJERCICIO DEL DERECHO
DE VOTO EN LAS SOCIEDADES
COTIZADAS

Primera edicin, 2014

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2014 [Thomson Reuters (Legal) Limited / Isabel Contreras de la Rosa]
Editorial Aranzadi, SA
Camino de Galar, 15
31190 Cizur Menor (Navarra)
ISBN: 978-84-9059-548-0
Depsito Legal: NA 1472/2014
Printed in Spain. Impreso en Espaa
Impresin: Rodona Industria Grfica, SL
Polgono Agustinos, calle A, Nave D-11,
31013 - Pamplona

A mi maestro,
el Profesor Antonio Roncero

NOTA PRELIMINAR

Por la presente nota preliminar quisiera dejar constancia de mi agradecimiento al Prof. Dr. D. Theodor Baums, Director del Institute for Law
and Finance, perteneciente a la Goethe-Universitt de Frankfurt am Main,
por su amabilidad al haberme acogido en el Instituto y, sobre todo, por sus
indicaciones y acertados comentarios. Igualmente, mi agradecimiento se
extiende a Da. Jella Benner-Heinacher, Chief Managing Director en Deutsche Schutzvereinigung fr Wertpapierbesitz e. V. (DSW) y Presidente del
Consejo de European Corporate Governance Institute Limited (ECGI), a
D. Alexander Juschus, fundador de IVOX, a D. Hans-Christoph Hirt, Executive Director en Hermes Equity Ownership Services Limited y a D. Nicolas Huber, Managing Director en Deutsche Asset & Wealth Management
Investment GmbH (DWS Investments), por la enquicedora informacin que
me han facilitado para la elaboracin de este trabajo.

SUMARIO

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NDICE DE ABREVIATURAS 13
I. INTRODUCCIN:
LA RELEVANCIA CRECIENTE DE LOS ASESORES
DE VOTO EN LAS SOCIEDADES COTIZADAS
II. LAS POSIBILIDADES DE ACTUACIN DE LOS
PROXY ADVISORS EN EL MERCADO
1. Consideraciones previas: la formacin del sentido del voto, especialmente en los supuestos de inversin institucional 29
2. Servicios prestados por los proxy advisors 41
2.1. Servicios de asesoramiento y colaboracin en el ejercicio del derecho de voto prestados principalmente a inversores 41
2.2. Servicios prestados a sociedades cotizadas emisoras: asesoramiento sobre buenas prcticas de gobierno corporativo 47
III. FACTORES DETERMINANTES DEL AUGE DEL
ASESORAMIENTO EN MATERIA DE VOTO
1. Planteamiento 51
2. La imposicin de deberes relativos al ejercicio del derecho de voto
por parte de ciertos inversores institucionales como factor de impulso del asesoramiento en materia de voto 52
2.1. Consideraciones previas: el activismo de la inversin institucional 52
2.2. Deberes de informacin en relacin con la poltica de voto y el sentido de ejercicio del derecho de voto 56
2.3. Deber de ejercicio del derecho de voto en inters de socios o partcipes 60

A. GALLEGO:

Asesores de voto (proxy advisors) y el...


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2.4. La relativizacin de la imposicin de deberes inherentes al ejercicio del derecho de voto como factor de impulso del asesoramiento
en materia de voto 71
3. Otros factores: diversificacin e internacionalizacin de las carteras de valores, estrategias de inversin de los inversores institucionales y supuestos de separacin entre ejercicio del derecho de voto
y titularidad de la inversin 76
IV. EL PAPEL DE LOS PROXY ADVISORS EN EL GOBIERNO
CORPORATIVO DE LAS SOCIEDADES COTIZADAS
1. La funcin de los proxy advisors en relacin con el gobierno corporativo de las sociedades cotizadas 83
1.1. El asesoramiento en materia de voto como herramienta al servicio del inversor institucional y del buen gobierno corporativo 83
1.2. La comunicacin permanente entre el proxy advisor y las sociedades emisoras, con particular referencia a las sociedades cotizadas espaolas 89
a. Consideraciones previas 89
b. El dilogo con emisores como herramienta orientada a la (correcta) prestacin del servicio de asesoramiento de voto 93
c. El dilogo con los proxy advisors como elemento integrante
de la estrategia de comunicacin de informacin selectiva al
mercado y sus lmites 104
2. Problemas ligados a la actividad de los proxy advisors 115
2.1. Situaciones de conflicto de intereses 116
2.2. Baja calidad de las recomendaciones: la formulacin de recomendaciones estandarizadas (one-size-fits-all) y la ausencia de
transparencia sobre sus mtodos de anlisis 119
2.3. Ausencia de riesgo y responsabilidad 124
V. ESTRATEGIAS PARA LA REGULACIN DEL
ASESORAMIENTO EN MATERIA DE VOTO Y
CONTENIDO NORMATIVO BSICO DE LA MISMA
1. Consideraciones previas: ausencia de una regulacin especfica del
asesoramiento en materia de voto 131
2. Opciones de poltica legislativa en el tratamiento normativo del asesoramiento en materia de voto: regulacin versus cdigo de conducta 139
10

Sumario
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3. Aspectos concretos de la actividad de los proxy advisors que deben


ser objeto de regulacin 144
3.1. Planteamiento144
3.2. Prestacin del servicio de asesoramiento en materia de

voto: incremento de la competencia en un sector altamente


concentrado146

3.3. Control de la actividad de los asesores de voto: registro y

mecanismos de supervisin155

3.4. Prestacin de servicios paralelos y gestin de conflictos de

inters: prohibicin (general o especial) versus transparencia162

BIBLIOGRAFA 175

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