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EDELNOR

26 de octubre, 2015

FERNANDO IBERICO, CFA: fiberico@inteligogroup.com

Resultados financieros IIIT15

Valorizacin

Precio objetivo: S/. 5.34


ltimo Precio: S/. 4.80
Calificacin:
COMPRAR

Utilidad Neta: $25.4 millones (+43.1%)


Estimado:
$22.1 millones

Anlisis de EEFF

La utilidad neta de Edelnor alcanz $25.4 millones (UPA:


$0.040, +43.1%) en el IIIT15, por encima de nuestro estimado ($22.1 millones). La diferencia se explic principalmente por el pago de impuestos menor que el esperado.
En lo que va de 2015, la firma alcanz una utilidad neta de
$70.9 millones (+8.6% a/a).
Los ingresos se incrementaron 20.2% a/a, explicados por
el mayor ingreso por ventas de energa, lo cual a su vez
fue beneficiado por las mayores tarifas promedio de electricidad durante el trimestre. El costo de ventas (+19.8%)
tambin subi, reflejando las mayores compras de energa
y gastos de personal. Dado que el incremento en las ventas super al aumento del costo de ventas, el margen bruto
de Edelnor aument ligeramente de 26.2% en el IIIT14 a
26.4% en el IIIT15.
En trminos operativos, los gastos administrativos subieron, al igual que los gastos de ventas. En trminos agregados, los gastos operativos mostraron un incremento de
31.5% en comparacin al IIIT14. Por otro lado, los gastos
financieros (+8.3%) avanzaron, debido al mayor costo de
financiamiento. Finalmente, es importante mencionar que
la empresa realiz un pago de impuestos menor que el
esperado (carga tributaria: 27% del UAI). En suma, la utilidad neta alcanz $25.4 millones (+43.1%).

Anlisis de Generacin de Valor

En trminos de rentabilidad, el avance en el margen neto


(de 10.0% a 11.9%), junto con el ratio de rotacin de activos ms alto (de 0.71 a 0.77), tuvo un efecto positivo en el
ROA de Edelnor (de 7.1% a 9.1%). En la misma lnea, el
ROE de Edelnor cerr al alza, situndose en 23.0% en el
IIIT15 (17.7% en el IIIT14).
A pesar que la actividad local viene reportando una recuperacin menor que la esperada, anticipamos que la firma
mostrar mejores resultados corporativos en los siguientes
trimestres. Un punto importante a resaltar es que las tarifas
elctricas estn respaldando la expansin de los ingresos
de Edelnor, compensando la desaceleracin en el volumen
de ventas de energa, el cual debera incrementarse modestamente en el corto plazo. En ese sentido, los sectores
comercial e industrial dentro del rea de concesin de
Edelnor contribuiran a la recuperacin. En trminos de
valorizacin, estamos actualizando nuestro modelo de
Edelnor, considerando nuestras proyecciones macroeconmicas revisadas (un menor vector de crecimiento de
la actividad para los prximos aos y un incremento del
riesgo pas). Considerando todo lo mencionado anteriormente, hemos reducido nuestro precio objetivo para
las acciones de Edelnor a S/. 5.34 (de S/. 5.71), con una
calificacin de COMPRAR. Es relevante resaltar que el
atractivo de la poltica de dividendos de la empresa
(rentabilidad por dividendos esperada para 2015: 6.8%)
es an una fuente importante de valor, toda vez que
cuenta con el rendimiento por dividendos ms alto
entre las compaas de electricidad que listan en la
BVL.

Estado de Resultados (US$ millones)

Ventas
Utilidad bruta
Gastos operativos
EBIT
EBITDA
Tasa IR efectiva
Utilidad neta

3 meses
sep-15
Var%
214.2
20.2%
56.6
21.3%
17.3
31.5%
39.3
17.4%
50.2
14.5%
27.3%
n.i.
25.4
43.1%

Acumulado
sep-15 Var%
616.9
13.7%
161.9
12.7%
47.8
15.9%
114.0
11.3%
146.2
10.0%
29.8%
n.i.
70.9
8.6%

Fuente: SM V

Mrgenes

Margen bruto
Margen operativo
Margen EBITDA
Margen neto

3 meses
sep-15
sep-14
26.4%
26.2%
18.3%
18.8%
23.4%
24.6%
11.9%
10.0%

Acumulado
sep-15
sep-14
26.2%
26.5%
18.5%
18.9%
23.7%
24.5%
11.5%
12.0%

Fuente: SM V

Balance General (US$ millones)


Acumulado
Caja
Activos
Deuda Financiera
Deuda Neta
Pasivos
Patrimonio

sep-15
12.6
1,112.6
397.0
384.4
670.5
442.1

sep-14
32.8
1,001.1
392.9
360.1
600.0
401.0

Fuente: SM V

Cifras Seleccionadas de Edelnor


Acumulado
Nmero de clientes
Prdidas de energa*

sep-15
1,329,070
8.23%

sep-14
1,285,047
7.95%

* De los ltimos 12 meses.


Fuente: Edelnor

Indicadores de Valor
Empresa

P/U
12m

Edelnor
Luz del Sur
Energa de Bogot
Chilectra
CGE
Coelce
CPFL
Promedio

9.5
10.7
30.6
17.1
10.1
8.7
7.0
13.4

P/U EV/EBITDA EV/EBITDA


12m
2015e
2015e
9.1
12.4
20.2
17.3
n.i.
n.i.
n.i.
14.8

6.9
9.5
14.4
19.3
9.6
9.2
7.9
11.0

6.2
9.6
14.4
21.0
n.i.
n.i.
n.i.
12.8

Fuente: B loomberg, Inteligo

Inteligo SAB

LUZ
EL BROCAL
DEL SUR
FERNANDO IBERICO, CFA: fiberico@inteligogroup.com

26 de octubre, 2015

Anlisis DuPont

Ingresos
250,000

Rotacin de Activos
Apalancamiento
Margen Neto
Presin Tributaria
UAI/EBIT
Margen EBIT
ROA
ROE

200,000

150,000

US$ (000)

sep-15
0.77
2.52
11.9%
0.73
0.89
18.3%
9.1%
23.0%

100,000

50,000

sep-13 sep-15
0.81
0.74
2.43
2.52
15.7% 11.5%
0.70
0.70
0.92
0.89
24.6% 18.5%
12.6%
8.5%
30.7% 21.3%

Acumulado
sep-14 sep-13
0.72
0.75
2.50
2.43
12.0% 12.1%
0.69
0.70
0.92
0.89
18.9% 19.5%
8.7%
9.1%
21.7% 22.1%

sep-15

jun-15

mar-15

dic-14

sep-14

mar-14

dic-13

sep-13

jun-14

Fuente: SM V, Inteligo

Flujo de Efectivo (US$ millones)


3 meses
sep-15
sep-14
35.2
32.4
-39.6
-30.8
-39.6
-30.7
2.0
7.0
-2.4
8.6
15.0
24.2
12.6
32.8

Fuente: SMV

EBITDA
60,000

35%

55,000

45,000

25%

40,000

Margen EBITDA

30%
50,000
US$ (000)

3 meses
sep-14
0.71
2.50
10.0%
0.66
0.80
18.8%
7.1%
17.7%

Flujo Operativo
Flujo de Inversin
CAPEX
Flujo de Financiamiento
Cambio en caja
Saldo de caja al inicio
Saldo de caja al cierre
Fuente: SM V, Inteligo

Liquidez & Ratios de Cobertura

20%

sep-15
0.0
0.5
6.3
2.0

15%

sep-15

jun-15

mar-15

dic-14

sep-14

mar-14

dic-13

sep-13

jun-14

35,000
30,000

Acumulado
sep-15
sep-14
64.8
50.7
-100.5
-77.1
-100.5
-77.0
-40.3
-0.4
-76.0
-26.7
88.6
59.5
12.6
32.8

Ratio de Efectivo
Ratio Corriente
Cobertura de Inters
Deuda/EBITDA

3 meses
Acumulado
sep-14 sep-13 sep-15 sep-14 sep-13
0.2
0.0
0.0
0.2
0.0
0.8
0.6
0.5
0.8
0.6
4.4
7.6
5.6
4.9
5.8
2.2
1.4
2.0
2.2
1.7

Fuente: SM V, Inteligo

Fuente: SMV

Indicadores Clave de Desempeo

Costo de ventas desagregado


(al IIIT15)

3 meses
sep-15
sep-14

9%
2%

Compras de energa

4%
Servicios prestados
por terceros

Costo de ventas ($m)


Compras de energa
Serv. prestados por terceros
Gastos de personal

85%
Fuente: SMV

200

4.0

Fuente: Economtica

Precio

387.8
18.3
9.4

335.5
16.8
8.6

2016e

Cifras Anuales (US$ millones)


2013

2014

2015e

Ventas

693.6

693.6

804.3

841.7

Utilidad Bruta
Gastos Operativos
Utilidad Operativa
EBITDA
Utilidad Neta
UPA
DPA

192.8
58.9
133.9
173.0
83.7
0.13
0.05

192.8
58.9
133.9
173.0
83.7
0.13
0.05

234.1
64.2
169.9
212.9
102.7
0.16
0.10

246.1
65.7
180.4
225.4
108.8
0.17
0.11

Fuente: SM V, Inteligo

Volumen (US$ 000)

400

4.2

oct-15

600

4.4

sep-15

4.6

ago-15

800

jul-15

4.8

jun-15

1,000

may-15

1,200

5.0

abr-15

5.2

mar-15

1,400

feb-15

1,600

5.4

ene-15

1,800

5.6

dic-14

5.8

oct-14

2,000

nov-14

Precio (S/.)

Edelnor: Desempeo de 12 meses


6.0

110.2
5.9
2.9

Fuente: SM V, Edelno r, Inteligo


*Incluye peaje

Gastos de personal

Otros

135.1
5.9
3.2

Acumulado
sep-15
sep-14

Crecimiento y Mrgenes
Crecimiento de Ventas
Crecimiento Utilidad Operativa
Crecimiento EBITDA
Crecimiento Utilidad Neta
Margen Bruto
Margen Operativo
Margen EBITDA
Margen Neto

2013

2014

2015e

2016e

7.7%
18.9%
15.1%
24.9%
27.8%
19.3%
24.9%
12.1%

5.5%
2.4%
2.9%
11.7%
26.9%
18.7%
24.3%
12.8%

9.9%
23.8%
19.6%
9.9%
29.1%
21.1%
26.5%
12.8%

4.6%
6.2%
5.9%
5.9%
29.2%
21.4%
26.8%
12.9%

Fuente: SM V, Inteligo

Volumen

Inteligo SAB

Certificacin de los analistas


Los analistas que prepararon este reporte, certifican por este medio que las opiniones expresadas en l reflejan su
posicin personal sobre las compaas analizadas y sus ttulos valores. Los analistas tambin certifican que no han
estado, no estn, y no estarn recibiendo directa o indirectamente alguna compensacin por expresar la opinin
especfica en este reporte.
General
La informacin contenida en este reporte ha sido obtenida de fuentes consideradas como confiables; sin embargo,
Inteligo SAB no garantiza su entereza o exactitud con excepcin de cualquier informacin referida a Inteligo SAB o a
la relacin del analista con el emisor. Inteligo SAB no aceptar ninguna responsabilidad de ningn tipo, por alguna
perdida directa o indirecta resultante del uso de este documento o de su contenido. Las opiniones y las estimaciones
constituyen nuestra opinin a la fecha de la publicacin de este material y estn sujetas a cambios sin previo aviso.
El desempeo pasado no es un indicador de resultados futuros. Los precios de mercado de las acciones o
instrumentos financieros, o los resultados de las inversiones pueden fluctuar en contra de los intereses de los
inversionistas. Los inversionistas deben estar advertidos que ellos podran incluso sufrir una prdida en su inversin.
Este material no ha sido concebido como una oferta o solicitud para la compra o la venta de ningn instrumento
financiero. Las opiniones y las calificaciones adjuntas no toman en cuenta las circunstancias, objetivos o
necesidades individuales de los clientes, y no son concebidas como recomendaciones de acciones particulares,
instrumentos financieros o estrategias para clientes especficos. Por lo tanto, los inversionistas deben hacer sus
propias decisiones de inversin considerando dichas circunstancias y deberan obtener tanta asesora especializada
como sea necesaria. Ni este documento ni su contenido forman la base para ningn contrato, compromiso o decisin
de cualquier tipo. El recipiente de este reporte debe tomar sus propias decisiones independientes con respecto a
cualquier accin o instrumento financiero mencionado en este reporte.
Inteligo SAB, as como sus ejecutivos y empleados, pueden tener una posicin en cualquiera de las acciones o
instrumentos financieros referidos directa o indirectamente en este reporte, o en cualquier otro reporte relacionado.
Ellos pueden negociar por su propia cuenta o en representacin de una tercera persona con aquellas acciones o
instrumentos financieros, proporcionar consultora u otros servicios al emisor de las acciones e instrumentos
financieros antes mencionados, a compaas relacionadas con l o a sus accionistas, ejecutivos o empleados. Ellos
tambin pueden tener intereses o realizar transacciones con aquellas acciones, instrumentos financieros o en
inversiones relacionadas antes o despus de la publicacin de este reporte, hasta lo permitido por la ley aplicable.
Metodologa y Sistema de Calificacin
Las calificaciones de Inteligo SAB son establecidos sobre una base de doce meses contra un parmetros de
referencia relevantes. Existen cuatro calificaciones: COMPRAR +: Potencial de apreciacin mayor al retorno normal
ajustado por riesgo del ISBVL; COMPRAR: Potencial de apreciacin mayor a la tasa normal libre de riesgo para
Per; MANTENER: Se espera que la accin mantenga invariable el capital de los inversionistas; VENDER: Se
espera que la accin le cause una prdida de capital al inversionista.
Retorno Esperado accin x < 0%
0% < Retorno Esperado accin x < 11%
11% < Retorno Esperado accin x < 21%
21% < Retorno Esperado accin x

VENDER
MANTENER
COMPRAR
COMPRAR +

El clculo de los precios objetivo de Inteligo SAB se basa en una combinacin de una o ms metodologas
aceptadas generalmente entre los analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a, valorizaciones comparables,
flujos de caja descontados, ya sea totalmente o por partes, o cualquier otro mtodo que pueda ser aplicado. La
determinacin de un precio objetivo no implica ninguna garanta de que este ser alcanzado, dado que esto depende
de otros factores intrnsecos y extrnsecos que afectan tanto el desempeo de la compaa como las tendencias en
el mercado de valores en las cuales se basan.
Restricciones de Seguridad
Ninguna parte de este documento debe ser (i) copiada, fotocopiada o duplicada por ninguna otra forma o medio (ii)
redistribuida o (iii) citada sin el consentimiento de Inteligo SAB.

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