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Antes de comenzar con el desarrollo particular del cap�tulo hay que tener en cuenta ciertos conceptos que est�n vinculados con los proyectos de inversi�n. debe ser evaluado con el objetivo final de obtener conclusiones acerca de la factibilidad econ�mica de dicho acto. el profesional debe tener en cuenta que el margen de error. el profesional al desarrollar su tarea deber� hacer hincapi� en estos temas. o s� a que hay que tener en cuenta los an�lisis racionales para determinar su calificaci�n sobre la base de aspectos econ�micos. conscientes (aunque a veces demasiado tarde) de que un fracaso pude llevar muchas veces a toda una empresa o a un patrimonio personal a la quiebra econ�mica. que toda persona que tenga en sus manos la toma de una decisi�n de tipo econ�mica (sea esta persona un empresario individual. de las cuales se extrajeron numerosos art�culos de revistas especializadas y algunos libros referidos al tema en cuesti�n.La hip�tesis a demostrar es como un proyecto de inversi�n no depende solamente de todos los c�lculos que puedan realizarse para determinar si el mismo es rentable o no. tal como se�alan los autores Bocco y Vence1. CAP�TLUO II: DENOMINAC�ON Y OBJETIVOSEl primer paso para realizar un proyecto de inversi�n es especificar con claridad cual es el nombre identificatorio del proyecto y el objetivo que se persigue con �l. mostrando todos los pasos que se siguen para realizarlo en una PyME. y en los negocios. y esos aspectos (como el riesgo) hacen que un proyecto que en el momento de efectuar el c�lculo sea rentable.###############T�tulo###########�########### #######6#######>########### ###_PID_GUID#####�###A###N###{#9#0#5#6#F#9#E#0#-#6#C#6#3#-#1#0#1#4#-#9#9#E#7##0#0#0#2#9#6#0#0#D#9#7#C#}############$#0###########Archivos de programa# UNIVERSIDAD DEBUENOS AIRESFACULTAD DE CIENCIAS ECON�MICAS�AN�LISIS DE PROYECTOS DE INVERSI�N�LUCIANO MAT�AS LEGNAME 175. ya sea en su propia empresa o en la de otros) olvidan muchas veces evaluarlos desde la racionalidad econ�mica. desde la elecci�n del tipo de proyecto a realizar (o sea. hay que entender que en este tema en particular el disparador del proceso creativo puede ser una idea concebida por una persona o un grupo. la incertidumbre y el riesgo pueden afectar los resultados futuros que fueron estimados con anterioridad.La metodolog�a de la b�squeda de la bibliograf�a se concentr� mayormente en la biblioteca de la facultad de ciencias econ�micas y en la del consejo profesional de ciencias econ�micas. un gerente de una filial o cualquier persona que se encuentra en un acto econ�mico) no deber�a olvidar los principios b�sicos de la �conciencia econ�mica� (�sta significa el pleno conocimiento que ante una determinada oportunidad de tomar una decisi�n econ�mica. ERNESTO MARIO RODR�GUEZ RODR�GUEZBUENOS AIRES: 13/11/2001 �NDICE SUMARIO#P�GINA##CAP�TULO I: Introducci�n#3##CAP�TULO II: Denominaci�n y objetivos del proyecto#4##CAP�TULO III: Tipo de proyecto de inversi�n#7##CAP�TULO IV: Elementos propios del proyecto#10##CAP�TULO V: An�lisis de la tasa de inter�s#29##CAP�TULO VI: Evaluaci�n del proyecto#33##CAP�TULO VII: Parte pr�ctica #40##CAP�TULO VIII: Conclusi�n#44##BIBLIOGRAF�A#46##AGRADECIMIENTOS#47##CAPITULO I: INTRODUCCI�NEl presente trabajo tiene como objetivo mostrar como se realiza un proyecto de inversi�n. hay elementos que van m�s all� de toda la matem�tica con que se cuenta para medir un proyecto. Siguiendo con los mismos autores. o sea cual es el beneficio econ�mico que se espera obtener con la inversi�n.Un breve anticipo de las conclusiones a las que se arrib� son las siguientes: como el proceso de evaluaci�n y selecci�n de proyectos se desarrolla sobre la base de datos y estimaciones que est�n vigentes en cierto momento de la preparaci�n del material. esto quiere decir que toda acci�n humana comienza con una idea. un ingeniero de planta. un gerente de unidad de negocios. ese acto creativo humano aplicado al mundo econ�mico de la empresa o al �mundo de los negocios�. aunque a sabiendas de su naturaleza. hasta la evaluaci�n final del proyecto aplicando algunos de los m�todos financieros m�s utilizados (ya sea.663PROFESOR TUTOR: Dr. invertir en un nuevo negocio o reemplazar factores de la producci�n como puede ser una m�quina).De todo esto se puede extraer. por lo tanto deber� seguir la marcha del proyecto y detectar los desv�os que puedan surgir del mismo. las consecuencias de dicho acto tendr�n repercusi�n en el estado de . se�alan que es com�n ver como emprendedores apasionados por su proyecto (sean �stos empresarios o cualquier persona que tenga bajo su responsabilidad tomar decisiones econ�micas. VAN o TIR y el per�odo de repago). en per�odos siguientes no lo sea.

financieros. Es decir que muchos actos econ�micos generan consecuencias econ�micas por acci�n u omisi�n. como se ver� a lo largo del presente trabajo. posibilidades de financiamiento. sino que es una obligaci�n de todo an�lisis econ�mico integral. contadores. etc�tera. tal es el caso del rol del profesional en ciencias econ�micas.Siguiendo a los autores aludidos. Ya que una cosa es posponer decisiones estando consciente de ello y efectuando todos los an�lisis econ�micos que conducen a la conclusi�n de que eso es conveniente y otra muy distinta es posponer decisiones por negar o no querer afrontar un problema. para obtener conclusiones v�lidas acerca de un emprendimiento deben tenerse en cuenta consideraciones referidas al mercado. a�n sin actuar. capacitarse para tomar decisiones econ�micas con mejores fundamentos que los dictados s�lo por la intuici�n.Se dice que �la persona que pospone la decisi�n de comprar una nueva m�quina. o en sentido m�s amplio. vinculadas a maquinarias. c�lculo de lotesecon�micos de compra. un campo com�n de entendimiento entre personas con funciones diferentes en una empresa (ingenieros. que son decisiones que producen inmovilizaciones de capital durante largos per�odos de tiempo y cuyas consecuencias (en cuanto a los retornos) se encuentran m�s en el futuro que en el presente inmediato. etc. tienen la caracter�stica de ser tomadas a�n omitiendo hacerlo de hecho. no s�lo es una caracter�stica. poder invertir en una nueva tecnolog�a o poder pagar a los empleados a fin de mes. en realidad se est� decidiendo pagar por el �no cambio� a raz�n de$2500 por mes. presupuestos publicitarios. no solamente es atribuci�n de los analistas o gerentes financieros: todos los involucrados en la toma de decisiones econ�micas deben manejar dicho lenguaje.Esto puede resultar fatal para aquel gerente que opta por posponer decisiones econ�micas. estar�a tomando una decisi�n por omisi�n. el resultado es de f�cil . especialistas en marketing. a cuestiones de ingenier�a. por ejemplo.Los mismos autores se�alan que aunque la b�squeda de la optimizaci�n econ�mica fue tradicionalmente un tema de inter�s para los accionistas o propietarios de una empresa.har�a el mismo trabajo con un gasto de $500 mensuales y se pospone la decisi�n al respecto.En nuestro pa�s puede observarse un creciente grado de inter�s de empresarios individuales por profesionalizarse o. si una m�quina obsoleta genera un gasto de operaci�n mensual de $3000 y una nueva m�quina1) obra citada en el punto 1 de la bibliograf�a. ya que tanto el crecimiento o la supervivencia de una empresa. se puede decir que si una persona tiene $1000 y se encuentra con la posibilidad de invertir dicho monto. poder atender mejor a los clientes. por lo menos. cambio en los procesos con similar capital tecnol�gico. que son todos aspectos a tener en cuenta por el futuro decididor o inversor.riqueza posterior del sujeto tomador de la decisi�n). que se encarga de buscar de maximizar el rendimiento de una inversi�n. o sea. con an�lisis marginales (ingresos y costos incrementales). depende de que las decisiones econ�micas en todos los �mbitos de la empresa sean tomadas con real conciencia econ�mica. directores. si esta persona act�a con conciencia econ�mica conocer� sus alternativas y tratar� de buscar las herramientas m�s adecuadas para discernir cu�l de ellas le ofrece una mejor oportunidad de acrecentar su patrimonio.Aquellas decisiones de consecuencias m�s inmediatas que tiene que ver. pero hay que tener en cuenta que este proceder no asegura el �xito. especialistas en ventas. pero acrecienta las posibilidades de dar con las decisiones que se acerquen a �l. �stas se dividen en dos grandes tipos:Aquellas que involucran una decisi�n de inversi�n en activos a la espera de obtener retornos en un mediano o largo plazo. dependen de ello.Para citar un peque�o ejemplo sobre este punto.El lenguaje econ�mico proporciona. etc�tera). ya est� pagando por ella�. adem�s. debe ser consciente de que cuando act�e podr� convertir los $1000 en $1100 (creando riqueza) o en $900 (destruyendo riqueza). se�alan que el an�lisis econ�mico tiene la virtud de contener todos los elementos que ata�en a un acto empresario. Generalmente en estos casos. para los inversores o due�os del dinero invertido o a invertir. ya que perder�a la oportunidad de hacer rendir su dinero. estudios de costos totales comparativos por proveedor.Volviendo a las decisiones econ�micas. O sea que el an�lisis econ�mico y la conciencia econ�mica. porque las decisiones econ�micas. edificios e instalaciones. hay que entender definitivamente que dicho objetivo debe ser compartido por todos los integrantes de una organizaci�n.

No existe una intenci�n o acci�n de reemplazo sino de nuevo emprendimiento. porque en las primeras se espera obtener resultados (consecuencia de la decisi�n de inversi�n) en un futuro m�s lejano que en las decisiones de econom�a actual. la decisi�n generalmente tiene efectos m�s cercanos en el tiempo: una decisi�n de pagar al contado y ganar el descuento prometido por el proveedor.) con la esperanza de obtener futuros flujos de fondos positivos para repagar la inversi�n inicial y obtener un �adicional�. como por ejemplo. se pueden incluir los casos de decisiones de erogaci�n en �no tangibles�. instalaciones. es cualquier erogaci�n de capital con la intenci�n de obtener un retorno en el futuro que pague la inversi�n original y genere una utilidad adicional.2) obra citada en el punto 2 de la bibliograf�a. no bien entendidos. en situaciones en las que habitualmente entran en juego situaciones s de poder.En t�rminos generales. y en las cuales los argumentos l�gicos o econ�micos coexisten con las reacciones puramente emocionales. En �stas �ltimas. maquinarias. podemos citar los siguientes: inversi�n en abrir una . profesional. financista. ya que se paga menos hoy mismo.El presente trabajo se focalizar� sobre el rol del profesional en las decisiones del primer tipo.c�lculo ya que por lo general se trata de erogaciones sin gran inmovilizaci�n y/o para los cuales los ingresos se producen dentro de un mismo a�o (o sea.En una primera medida al rol del profesional. o sea erogaciones en la compra de bienes tangibles (edificios.En el pr�ximo cap�tulo se profundizar� sobre el concepto de inversi�n. tiene efectos inmediatos. se puede decir que se trata de especificar con claridad (aunque en forma breve) cual es el nombre identificatorio del proyecto y el objetivo que se persigue con �l.Para finalizar el cap�tulo se deja en claro que para entender el sentido y la funci�n de la evaluaci�n de proyectos de inversi�n hay que comprender previamente el marco del cual �sta se desenvuelve y que se trata de una tarea muy diferente a la del c�mputo formal de datos de certeza garantizada. etc. Como ejemplo. las inversiones en capacitaci�n de personal o publicidad para penetrar en nuevos mercados. por ejemplo. o sea la expresi�n del beneficio econ�mico que se espera obtener con la inversi�n.Por esto las decisiones de inversi�n se vinculan generalmente con activos fijos. siguiendo la definici�n de Bocco y Vence1. Este tipo de decisiones son el de m�s dif�cil soluci�n en la realidad y los m�todos existentes de an�lisis son variados y.En este cap�tulo se abordar�n los conceptos fundamentales que hacen al tema en cuesti�n y a algunos aspectos particulares del mismo. o sea. �ste elegir�. fr�amente analizados por funcionarios expertos en efectuar c�lculos complejos. durante cuanto tiempo. donde le convendr� invertir a la empresa.Pero tambi�n. muchas veces. caracterizando los elementos que componen una inversi�n y que hacen al primer tipo b�sico de decisi�n econ�mica y se ver� el significado que para el an�lisis financiero tiene el t�rmino �proyecto de inversi�n�. La experiencia ense�a que en la realidad implica una confrontaci�n de diferentes roles (inversor. dentro de la denominaci�n de inversi�n. a que tasa..Como resumen final.Las decisiones de inversi�n se diferencian de las decisiones denominadas del �presente�. Esta marco es parte integrante del problema y su reconocimiento es indispensable para permitir que la evaluaci�n de proyectos de inversi�n sea algo m�s que un c�lculo elaborado en cumplimiento de un ritual cuyo sentido escapa a quienes lo materializan. tal como se�ala Onitcanschi2. las decisiones que conciernen al futuro o decisiones de inversi�n. etc. etc. pero tambi�n se realizan con la esperanza de obtener retornos futuros.CAP�TULO III: TIPOS DE PROYECTO DE INVERSI�NEl segundo paso para dise�ar un proyecto de inversi�n es identificar si se est� ante un proyecto de �Nuevo Negocio� o del tipo �Reemplazo de factores� (estos puntos ser�n definidos y tratados en este cap�tulo).Los tipos de proyecto de inversi�n son los siguientes: (seg�n Bocco y Vence)Inversiones del tipo �nuevo negocio�: son todas aquellas que incluyen a todo nuevo emprendimiento con el af�n de obtener un retorno en el futuro. y que ser� olvidada mucho antes que el proyecto siquiera comience a operar. todos estos son algunos de los aspectos que conforman un proyecto de inversi�n y se ver�n a lo largo de la presente obra. que aseguran una decisi�n acertada sean cuales fueren las condiciones en que el proyecto se plantea. que ser�n definidas en el pr�ximo cap�tulo. se puede decir que una inversi�n. que s�lo se trata en dicho caso de comparar egresos e ingresos producidos en un corto per�odo de tiempo.). en base a su an�lisis.

Este punto es esencial porque aporta datos concretos necesarios para el an�lisis y adopta un enfoque interdisciplinario. esta disciplina puede aplicarse a los activos como t�cnicas de optimizaci�n en el uso de activos y de elecci�n entre alternativas de inversi�n. porque depende de que los bienes integrantes del proyecto seaninmobiliarios o no. porque el proyecto operativo debe pagar el bien.Un �ltimo aspecto a se�alar en este cap�tulo es el valor residual de los bienes. el tiempo. pero la inclusi�n de este no deber�a hacer cambiar la decisi�n de una �no factibilidad� a una �factibilidad�. posibilidades de financiaci�n externa. un nuevo microemprendimiento personal.El desarrollo de los elementos anteriores en el tiempo. su precio. por lo tanto el profesional deber� tener presente su administraci�n. estimaciones de ventas. porque si la inversi�n es en bienes no inmobiliarios. como usarlo a favor. crecimiento estimado del mercado.A continuaci�n se har� un breve comentario de la administraci�n financiera que es una de las disciplinas que debe conocer el profesional para poder desarrollar este tipo de evaluaciones. pero hay que tener en cuenta que ese valor residual no va a ser el mismo en todos los proyectos y paratodos los bienes. y su impacto en la generaci�n de riqueza. presupuestos de obras. ya que se trata del aporte de datos necesarios para el estudio (precios.Como una primera medida a la evaluaci�n de estos proyectos hay que tener en cuenta los tres elementos caracter�sticos que son los siguientes: Existencia de una erogaci�n de capital: es lo que se conoce como inversi�n inicial del proyecto que se manifiesta con una salida de dinero. el reemplazo de una m�quina obsoleta por otra de nueva tecnolog�a. �reas comerciales. Este valor de recupero se considera como un resultado positivo y por ende se considera como una ganancia dentro del flujo de fondos en el �ltimo per�odo del proyecto. una inversi�n en t�tulos. estimando una �tasa de crecimiento del valor inmobiliario� o un valor igual al de . Estos datos se arman en conjunto entre los diversos sectores que conforman la organizaci�n que depende de la magnitud de la empresa y de las �reas involucradas en el proyecto (ya sean. fomentando el trabajo en equipo.U retorno futuro en forma de flujos de fondos positivos: que generalmente son las estimaciones de las ventas que se producir�n en el futuro y es un aspecto que el profesional deber� tener muy en cuenta ya que la realizar el mismo se est� trabajando con el riesgo y la incertidumbre que son dos factores que se tratar�n m�s adelante pero que pueden influenciar de manera definitiva al proyecto. que es el valor de recuperaci�n (al finalizar el proyecto de inversi�n) de los bienes adquiridos durante el transcurso de tiempo de duraci�n del proyecto. de finanzas. se debeconsiderar un valor residual igual a cero. la modernizaci�n de plantas o procesos.1) obra citada en el punto 1 de la bibliograf�a. m�quinas instalaciones. Si se trata de un microemprendimiento personal las �reas se concentran en el empresario personal o en los socios (con el apoyo de alg�n profesional asesor). de recursos humanos.).Inversiones del tipo �reemplazo de factores�: tiene como objetivo el cambio de factores de producci�n o la mejora de un mismo factor para obtener ahorros de costos o de productividad. que es un flujo de fondos �extra� de ciertos proyectos de inversi�n. estimaci�n de gastos operativos. su costo. es el tema central de la administraci�n financiera. de imaginer�a.. etc. Si dentro de la inversi�n existen bienes inmobiliarios. se deben incluir sus valores de recupero al final del proyecto.empresa. ya que de lo contrario se estar�a dependiendo de un valor incierto a generarse en el futuro para resolver si el proyecto de inversi�n es o no viable.Otro aspecto a tener en cuenta para la elaboraci�n de este tipo de proyectos es el relevamiento de datos y opiniones: este punto (seg�n Bocco y Vence) es el punto �participativo e interdisciplinario del an�lisis�. como ejemplo. y a los pasivos como t�cnicas de optimizaci�n de la mezcla de las fuentes de financiaci�n y de elecci�n entre alternativas de endeudamiento. en el que le primer elemento (la inversi�n) se produce generalmente (aunque no siempre) al comienzo del proyecto y el segundo (el retorno) se genera en el futuro: este elemento. etc. inversi�n en capacitaci�n de personal. vida �til de equipos. una nueva sucursal o filial. se puede citar el reemplazo de un proceso manual por una m�quina. ciclo de vida de los productos. una nueva planta. ya que le an�lisis financiero no existir�a si no existiera el tiempo. pero se podr�a incluir un valor residual al final del proyecto.

000 con el objetivo de obtener retornos en el futuro.. y los costos estrictamente relacionados con la producci�n requerida al efecto. realice o no el proyecto.000 con gastos operativos mensuales de $2.000 que insumir� la m�quina por mes).000 y una vida �til estimada en 10 a�os: el costo de la mano de obra mensual que dejar� de abonar es de $7. s�lo es posible delinear algunos criterios formales de elaboraci�n que nada dicen sobre su contenido espec�fico. que aunque se tengan en cuenta a la hora de definir el proyecto. ya que son los puntos que en el futuro van a definir la rentabilidad o no del proyecto. pero ello no implica que sean de car�cter secundario. que son los puntos principales que se ver�n en este cap�tulo. de permitir una comprensi�n m�s clara de su incidencia relativa en la rentabilidad prospectiva y riesgos del proyecto. Adem�s esos flujos de fondos est�n compuestos por los presupuestos de gastos y compras que .CAP�TULO IV: ELEMENTOS PROPIOS DEL PROYECTOEl pr�ximo paso es obtener los siguientes datos para el estudio: precios. por lo cual es imposible establecer pautas espec�ficas destinadas a establecer en forma inequ�voca cuales deber�n ser tomados en cuenta. salvo que se est� ante el caso de una propiedad sobrevaluada al momento de la compra o con probabilidades de subvaluac�on futura por factores emergentes. aunque hay que tener en cuenta la incertidumbre y el riesgo que son aspectos que se ver�n m�s adelante.Los flujos de fondos de fondos est�n conformados en gran medida por los presupuestos de venta de la empresa que en gran medida son preparados el profesional. Por eso la elaboraci�n del flujo de fondos requiere. s�lo se tomar�n en cuenta los ingresos derivados de las ventas adicionales que permitir�a dicha ampliaci�n. El otro elemento. queda determinado por el hecho de los dos elementos reci�n mencionados (inversi�n inicial y ahorros esperados) se desarrollan a lo largo del eje de tiempo.compra. ya que se efect�a una erogaci�n inicial de capital de $20.000 de capital y desea instalar una boutique bajo el sistema de franquicia. de modo.2).000). retorno y duraci�n del proyecto. La m�quina a adquirir cuesta $20. estos elementos se consiguen trabajando en equipo. se dice que si una empresa analiza un proyecto destinado a ampliar su capacidad de producci�n.una persona tiene $100. y por ello. porque tienen como objetivo facilitar el an�lisis de la informaci�n as� elaborada. pueden provocar que el resultado que fue estimado a priori no se logre. crecimiento estimado de mercado. etc.un encargado de planta estudia la posibilidad de mecanizar un proceso actualmente manual. un pron�stico sobre datos inciertos que corresponden a situaciones futuras. es un caso de inversi�n. ya que esos flujos de fondos descontados a una tasa de corte (tema a abordar en el pr�ximo cap�tulo) determinar�n la ganancia o p�rdida que se producir� como consecuencia de haber invertido una determinada suma de dinero en alg�n proyecto. por eso deber� tener mucha importancia como los elaborar� por que de ellos se desprender� la factibilidad o no del proyecto.Se ver�n los aspectos fundamentales del proyecto de inversi�n sobre los cuales el profesional deber� tener suma importancia a la hora de tomar una decisi�n. estimaciones de ventas. en principio.Es un proyecto de inversi�n del tipo � Nuevo Negocio�. la esperanza de un retorno futuro en forma de flujo de fondos positivos y el desarrollo de los elementos anteriores en el tiempo ( los $100. as� como evitar errores frecuentes en su preparaci�n.000 de mano de obra menos los nuevos gastos operativos de $2. el tiempo.FLUJO DE FONDOS: Siguiendo a Onicanschi1. que en este caso tiene una duraci�n de 10 a�os ( que es la vida �til de la m�quina) es un proyecto de inversi�n del tipo �reemplazo de Factores�. luego sobre la base de lo relevado hasta ahora se hace una s�ntesis de los datos referidos a flujos de inversi�n.Los elementos propios del proyecto son los siguientes:1). representados en este caso por el ahorro en los gastos operativos mensuales de $5. y no se considerar�n los gastos o ingresos que la empresa tendr�.000. ciclo de vida de los productos.Como peque�os ejemplos de los tipos de proyecto de inversi�n podemos citar los siguientes:1). luego de averiguaciones sobre condiciones generales e inversiones iniciales de las distintas empresas que ofrecen la instalaci�n de locales bajo dicho sistema se decide por la marca prote�na que tiene las siguientes caracter�sticas: existencia de una erogaci�n de capital ( $100.000 ( $7.000 como flujo de inversi�n inicial y las utilidades del 25% sobre las ventas estimadas como flujo a producirse a lo largo de los 4 a�os que dura el contrato de franquicias).

Sin embargo.000 (todo a la vez) como salida en el momento 0. si se vende a dos a�os. porejemplo. en las que ge#n�ricamente podemos decir que no existe un tr�nsito cercano de lo devengado a lo percibido o viceversa (tambi�n podr�an citar#se el caso de algunas previsiones). partida del estado de resultados que no representa consumo de fondos (en reali#dad. el profesional es el que.Pero en los flujos que tengan un corto tr�nsito de lo devenga#do a percibido no habr�a ning�n problema. el ingreso se imputar� cuando se efect�e el cobro en efectivo y no cuando se produzca el acto de la tradici�n del bien vendido. Si el proyecto tiene un a�o de duraci�n total. existen otras partidas re#flejadas en el estado de resultados que no transitan por dichos estados. generalmente. dicho monto anual no deber� ser incluido como salida de fondos en la generaci�n de flujos de los cinco a�os. seg�n como enuncian los autores Bocco y Vence2.tienen que ver con el proyecto. estimar con total exactitud no solamente es imposible si#no tambi�n antiecon�mico y ocioso. Lo m�s importante es poder distinguir lo devengado de lo percibido. Esto quiere decir. por la amortizaci�n).Un aspecto que el profesional debe tener en cuenta para desarrollar el flujo de fondos es el tema de lo devengado / percibido. los lleva a cabo y debe tener en cuenta esa incidencia tributaria a los efectos de saber si el proyecto ser� o no rentable.Esto quiere decir que las amortizaciones no se incluyen en la elaboraci�n del flujo de fondos del proyecto de inversi�n porque su valor fue incluido como un flujo negativo como �inversi�n inicial� y si se consideran las incidencias de las amortizaciones se estar�a duplicando la informaci�n.000 que se estima prestar� servicios por 5 a�os. o sea que los flujos de fondos deben realizarse seg�n el criterio de lo1) obra citada en el punto 2 de la bibliograf�a. La estimaci�n de ingresos debe efectuarse de la forma m�s cient�fica y cuidada posible.El calificativo de "corto" estar� en fun#ci�n del plazo total del proyecto de inver#si�n. o sea que la consideraci�n del per�odo de erogaci�n (flujo negativo) para el an�lisis d e factibilidad del proyecto. se compran envases para un a�o. sobre la base de que la mayor parte de las partidas de resultados pasan tanto por los estados �percibido� como "de#vengado". Es decir que se supone devengado#percibido y no hay que olvidar que se est� hablando del futuro. Sin embargo. se estar�a computando en total un flujo negativo de $ 100.000 por la compra efectiva del ca#mi�n y $ 10. dado que ya se incluyeron los $ 50.El caso m�s t�pico es el de las amortiza#ciones.Hay que tener en cuenta que. la salida del efectivo deber� imputarse al per�odo de pago y no seg�n el consumo.percibido y no sobre la base del criterio de lo devengado. el consumo de fondos se produjo en el momento en que se adquiri� el bien que ahora se amortiza).000 por a�o.000 m�s por a�o.2) obra citada en el punto 1 de la bibliograf�a.Con este tipo de partidas. sino el pago en efectivo (s� por ejemplo. muchas veces se toma (a los fines del c�lculo de los flujos de fondos)el criterio del estado de resultados.Como la generaci�n de riqueza (flujos futuros) es lo que conforma los flujos de fondos debe atenderse al principio de lo percibido. deber� tenerse especial cuidado. porque como �flujo de fondos� debe entenderse: �la generaci�n de dinero en efectivo y no la generaci�n de resultado contable�. el ejemplo fue extra�do del libro de los autores citados p�rrafos arriba.000 ($ 50. si se adquiere un cami�n en $ 50. plazo de cobranza de las ventas o pago a proveedo#res) de 30 d�as .Ahora s� vera la incidencia de las amortizaciones en el proyecto de inversi�n aunque luego veremos en qu� casos podr�amos tomar como simplificaci�n el crite#rio de lo devengado en vez del criterio de lo percibido. el cual es incierto y por lo tanto. una diferencia de devengado / percibido (por ejemplo.Ante estos casos. Es decir que si se incluyera la amortizaci�n. debe considerarse en el momento de la salida del dinero (sea en forma total una vez o en cuotas) y no bie. se computara para el c�lculo con#table una amortizaci�n de $ 10.Por ejemplo. los mismos se deben tener en cuenta cuando se pagan y no cuando comienzan a funcionar o se adquieren jur�dicamente.nes no durables no importa el momento de su consumo. muchas veces es cla#ramente in�til querer distinguir entre el mo#mento de devengamiento y cobranza de una transacci�n cargada con tal grado de incertidumbre. ya por ejemplo. ya que no deben ser incluidas formando parte de los flujos de fondos del proyecto. que si se adquieren bienes para un proyecto de inversi�n. por la incidencia de los impuestos (ya sea el impuesto a las ganancias y el impuesto al valor agregado).

que lo verdaderamente significativo est� en la variaci�n de los flu#jos reales con respecto a los esperados y no en la diferencia entre cobrado o paga#do y devengado. y & la al�cuota de dicho tributo. Se evita incorporar expl�citamente la incidencia de los dos principales tributos que gravan la actividad econ�mica. donde TIR& representa la tasa interna de retorno neta del impuesto a las ganancias. Si en cambio se est� evaluando un pro#yecto de diez a�os de duraci�n. una varia#ci�n de 30 d�as tendr� consecuencias insig#nificantes. el fisco argentino establece retenciones de impuesto al valor agregado sobre los pagos que efect�an las grandes empresas (es buena la aclara-ci�n. las cuales no pueden ser compensadas con cr�dito fiscal proveniente de sus compras. por eso se trabaja sobre la base de su reconocimiento.premisas simplificadoras generar� significativas distorsiones en los c�mputos. que normalmente est�n expresados por lo devengado y que luego se vuelcan a columnas donde se refleja el momento de erogaci�n para llegar a lo percibido. no hay que ignorar la complejidad de la materia tributaria y la tendencia de los �rganos fiscales a aumentar la recaudaci�n anticipando el cobro de los impuestos establecidos m�s all� de todo criterio de razonabilidad que permita presumir que el uso de esas 1) obra citada en el punto 2 de la bibliograf�a. pero no necesariamente para las empresas organizadas como sociedades.puede ser determinante. otro de los temas a considerar en la elaboraci�n de los flujos de fondos es la incidencia tributaria ya toda actividad econ�mica est� alcanzada por m�ltiples y considerables impuestos que inciden en forma significativa en el resultado final.Seg�n Onitcanschi1 . que se ve m�s compensado por la mayor claridad del c�lculo de los par�metros realizados sobre la base de dicho flujo de fondos.En particular. TIR dicho par�metro calculado antes de su incidencia. se adoptan una premisa simplificadora tal como la de considerar que la tasa interna de retorno. aunque en el presente trabajo se trata a una empresa PyME). la incertidumbre cre#ce de tal forma. debido a la complejidad de su determinaci�n y pago del gravamen.Introducir las incidencias impositivas en el c�lculo del flujo de fondos previsto para un proyecto representa un esfuerzo adicional. la cual a su vez es computado por cada a�o fiscal.Si bien estas aproximaciones suelen ser �tiles en muchos casos. en las que deben computarse los flujos de salida en el momento en que efectivamente se eroguen. aunque cuando se prepara un flujo de fondos es habitual partir de un estado que refleja todos los ingresos y gastos de cada ejercicio. de#bi�ndose utilizar el real flujo de dinero efecti#vo. basta con considerar ambos rubros antes del impuesto. pueden representar una considerable inmovilizaci�n de recursos con significativa incidencia en su rentabilidad. en la medida en que se desee estimarla. y por eso es indispensable tomar en cuenta la carga impositiva prevista en los proyectos evaluados. es frecuente que se presenten los resultados de la evaluaci�n como datos calculados sin computar la incidencia de dicho impuesto y. estar� dada por esta ecuaci�n: TIR& = TIR(1-&).El profesional que elabora el proyecto deber� tener en cuenta que en nuestro pa�s la presi�n tributaria ha ido creciendo sistem�ticamente a lo largo de los �ltimos a�os. para cualquier proyecto. neta del impuesto.En plazos largos. en cuyo caso . En el impuesto a las ganancias. si bien con la obvia limitaci�n de tomar al efecto la legislaci�n vigente al momento de redactar el presente trabajo.Si se adopta este criterio es necesario dedicar una parte considerable del trabajo a la determinaci�n del impuesto alas ganancias que generar� la realizaci�n del proyecto dado que este recae sobre el flujo de fondos y sobre el resultado medido en t�rminos contables de la actividad econ�mica generada por el proyecto. o sea el impuesto al valor agregado y el que recae sobre las ganancias. Este coincide con el a�o calendario para las personas f�sicas. En el impuesto al valor agregado se considera que como el contribuyente s�lo act�a como agente recaudador del fisco que s�lo ingresa la diferencia entre el impuesto facturado a sus clientes y el que le facturan sus proveedores.La simplificaci�n no es v�lida para el ca#so de las las inversiones en bienes durables. mientras que para los receptores de dichos pagos son computables �nicamente como pagos a cuenta del mismo impuesto o de saldos a ingresar del impuesto a las ganancias o a la renta presunta. Lo que se logra con esto es que la mayor�a de las empresas registren saldos a favor crecientes de impuestos retenidos cuyo recupero se vuelve cada vez m�s incierto y que.

2). generalmente. La importancia de esta de#terminaci�n est� en funci�n de la cercan�a o lejan�a de los per�odos adicionales al mo#mento 0. Se supone tambi�n que se le pide pres#tado esos $ 10 000 y que se lo devuelven dentro de un a�o. por lo que los pagos por dicho impuesto en ning�n caso pueden influir en la determinaci�n de la ganancia imponible. Es decir que hay algo m�s que infla#ci�n. no son deducibles los gastos personales del contribuyente. se podr� comprar dentro de un a�o una unidad del producto a $ 1.Como ya se dijo oportunamente uno de los tres elementos caracter�sticos de un proyec#to de inversi�n es que �ste se desarrolla en el tiempo. aun sin inflaci�n. la importancia de errar en la vida de un proyecto decrece a medi#da que la vida total de �ste aumenta. por lo tanto.est� dado por el ejercicio contable que puede. el 1ro de julio. no son deducibles los gastos que no responden a esa pauta. O. la persona segu#ramente pedir� algo m�s por haber presta#do su dinero. Es que el sa#crificio por posponer consumos tiene un costo.Los costos variables son deducibles en la medida en que correspondan a unidades vendidas.Esta persona razonar� en forma l�gica y correcta lo siguiente: si se tiene 5% de inflaci�n en un producto. esta perso#na podr�a argumentar que seguramente (o invertir�a los $ 10.Se consideran gastos deducibles de los ingresos aquellos que son necesarios para obtener.Se puede decir que ante el an�lisis de un proyecto de inversi�n se pueden llegar a cometer dos errores extremos. B). 1ro de septiembre y el 1ro de marzo. En particular. no es lo mismo errar en tres a�os en la duraci6n de un proyecto de inversi�n de diez a�os que en otro de veinte. D). mantener y conservar la fuente productora de los ingresos.Corresponde atribuir el ingreso de las ventas de las unidades al ejercicio en el cual se han facturado.Casi en forma intuitiva.Por lo tanto. coincidir o no con el calendario. es decir la cantidad de per�o#dos en los que el proyecto de inversi�n ge#nerar� flujos de fondos.Las inversiones fijas son deducibles exclusivamente bajo la forma de amortizaciones. y.000 en un negocio que har� fructificar ese dinero ini#cial y entonces querr� una parte de dicha utilidad. es muy probable que la pri#mera respuesta impulsiva que logremos sea �por la inflaci�n�. no as� los destinados a existencias. en menor medida. As�.Si se le pregunta a una persona no ini#ciada en temas financieros por qu� cree que $ 1 de hoy no vale lo mismo que $ 1 del a�o que viene. tal como enuncian los autores anteriormente mencionados. El precio del dinero en el tiempo s� de#nomina gen�ricamente tasa de inter�s.Sin embargo.Esta caracter�stica tiene una importante implicaci�n. El IVA forma un circuito cerrado. aunque supuestamente sea una mera cuenta corriente del fisco. ya que determina la vida �til del proyecto.Esto tiene que ver tambi�n con otro ele#mento ligado inexorablemente con el ele#mento tiempo: la tasa de inter�s. C).Sin embargo la determinaci�n de la canti#dad exacta de per�odos de duraci�n de un proyecto no siempre es una cuesti�n excesi#vamente cr�tica.000 o algo m�s?. Cada empresa fija el inicio y el fin de sus ejercicios contables.El tiempo es uno de los temas principales de la adminis#traci�n financiera. en el sentido de que toda inversi�n espera obte#ner su retorno no en lo inmediato sino en el futuro y. Toda esta disciplina se apoya en el tiempo. lo m�s frecuente es que se inicien el 1ro de enero de cada a�o. a su vez. A medida que se aleja del momento 0 el valor del dinero dis#minuye. se puede plantear a esa misma persona lo siguiente: "se supone que se tiene $ 10. que son los siguientes: A- . se toman en cuenta las siguientes pautas: A). y por eso la consideraci�n del IVA tiene una importancia significativa.05 mientras que hoy se adquiere lo mismo a $1. Sobre el IVA hay que tener en cuenta que el desfase entre el cr�dito fiscal y el d�bito fiscal del IVA es tan importante que el proyecto de inversi�n puede pasar de recomendable a irrealizable o viceversa.. en la forma de flu#jos peri�dicos. a los fines de la determinaci�n del impuesto a las ganancias.En otras palabras. vista de otra manera. �se pretender� que le devuelvan los $ 10.LA DURACI�N: El fac#tor tiempo es uno de los elementos caracte#r�sticos de todo proyecto de inversi�n. salvo que puedan relacionarse con su actividad comercial.000 en una econom�a con 0% de inflaci�n hoy y para siempre. a tal punto de decir que sin el tiempo la administraci�n financiera no existir�a.Para determinar los ingresos y los costos que deben atribuirse a cada a�o fiscal. no es deducible como gasto el impuesto a las ganancias pagado.

per. el acreedor deber�a limitar su posibilidad legal de reclamar el pago del capital e intereses al producto de su ejecuci�n. Si por v�a de hip�tesis se considera una financiaci�n que cubra el 100% de las inversiones requeridas por el proyecto. resulta asignar las ventajas y desventajas derivadas de ella a un proyecto en particular. consi#derando en el an�lisis final escenariosde m�xima. sobre la empresa en su conjunto y no sobre un proyecto en particular. quien facilite tal pr�stamo es en realidad el due�o del proyecto.LA FINACIACI�N DEL PROYECTO: Siguiendo a uno de los autores citados anteriormente. Guillermo Onitcanschi. considerando variaciones en la vida �til de �ste para medir las implicaciones relativas de dicha variaci�n.3). toda vez que �stas corresponden a la empresa en s� y son una consecuencia de su pol�tica financiera. por lo que tales decisiones deben ser evaluadas desde ese punto de . en este caso es claro que esta �ltima empresa paga una tasa de inter�s superior a la segunda. Por lo tanto. dado que en este caso es indiferente que facilite los fondos como pr�stamo o como capital. volver al paso 1 para un an�lisis m�s estricto. la empresa �B� mantiene obligaciones equivalentes al 50% de sus activos. Por m�s que estos casos se presenten en la realidad es claro que la financiaci�n que pude obtenerse est� limitada justamente por el mayor grado de riesgo que el financista deber� asumir. y es posible que el prestamista tome en cuenta las perspectivas que ofrece el proyecto para cuya financiaci�n se requieren los fondos.). hay que tener en cuenta que la influencia de la estructura de financiaci�n sobre la rentabilidad de las empresas es un tema muy importante que suele presentarse bajo el nombre de efecto palanca o leverage. debido a su exagerado nivel de endeudamiento. media y m�nima. factores comerciales como ciclos de vida de los productos. el acreedor (en este caso) no tiene recurso contra la empresa si los rendimientos derivados del proyecto resultan insuficientes para el repago de sus obligaciones. o su inversor. aun en este caso s�lo le interesar�n en la medida en que sus retornos puedan ser tomados en cuenta como cobertura de los servicios de la deuda que se intenta contraer. No impide a ello que los pr�stamos sean tomados como consecuencia de la ejecuci�n de un proyecto de inversi�n que involucra requerimientos adicionales de fondos dado que las decisiones relativas a la estructura de financiaci�n adoptada para la cobertura de tales requerimientos repercuten. en definitiva. que es que las empresas reciben pr�stamos sobre la base de su capacidad de repago al momento de solicitarlos.Los siguientes pasos ayudar�n a mante#ner una posici�n intermedia:Paso 1: Efectuar una primera estima#ci�n de la duraci�n del proyecto en forma interdisciplinaria (teniendo en cuenta facto#res de ingenier�a como vida �til de maquina#rias y equipos. y la �C� por un monto que representa el 80% de dichos activos. Bsobrestimar el problema. toda vez que la operaci�n que realiza le atribuye el control total del proyecto.No hay que asumir que los pr�stamos que se otorgan a un proyecto. cuando en rea#lidad las variaciones que se discuten no tienen grandes consecuencias sobre la decisi�n debido a la relativamente grande duraci�n del proyecto.Como un primer acercamiento se puede citar el siguiente ejemplo donde nos encontramos con tres empresas con iguales activos y rentabilidad pero que difieren en cuanto a su estructura de financiaci�n: la empresa �A� se financia exclusivamente con capital propio.Paso 2: Efectuar el an�lisis cuantitativo del proyecto. Si el pr�stamo se otorgara al proyecto en s�.Si las variaciones son importantes.subestimar el problema de la cantidad de per�odos. En este �ltimo caso (variaciones importantes ante distinta duraci�n) podr�a caber tambi�n elevar la tasa de inter�s debido a que se registra un au#mento en el riesgo del negocio por las incer#tidumbres que plantea �ste. en la medida en que una empresa elige una estructura de financiaci�n que incluye la toma de pr�stamos. traba#jar con la duraci�n estimada originalmente.Paso 3: Si las variaciones verificadas en el paso anterior no son importantes. etc.Hay un dato que es muy importante y que el profesional debe tener en cuenta a la hora de decidir si un proyecto de inversi�n se va a financiar con capital propio o de terceros. lo que hay que asumir es que la empresa es la que obtiene la financiaci�n y es la que ha de ejecutar el proyecto. cualquiera sea la figura jur�dica bajo la cual realiza su aporte. corriendo el riesgo de ob#tener un VAN (o TIR) (temas que ser�n desarrollados en otros cap�tulos) sobre o subvalua#dos con las consecuentes implicaciones en la decisi�n o.

000) de intereses y as� sucesivamente hasta cancelar totalmente el pr�stamo en el a�o 4. en cierta forma. se pude hallar la TIR( este tema se ver� en los pr�ximos cap�tulos.06#19236. caso en el que es claro que el flujo de fondos a evaluar es el que resulta de considerar el neto de la empresa. O dicho de otro modo.Para corroborar la tasa empleada. de un cambio en la estructura de financiaci�n. el proyecto es equivalente al de la adquisici�n de los t�tulos de capital d una firma cuyo activo est� representado por el proyecto. Para entender mejor todo el tema del leverage o apalancamiento es necesario mostrar un ejemplo de considerable extensi�n pero muy importante para la comprensi�n del tema: (extra�do del libro de Bocco y Vence)Una persona cuenta con $ 100. decisi�n �sta �ltima que involucra a la estructura de financiaci�n global de la empresa.000 necesarios para efectuar una inversi�n en un local franqui#ciado.De lo visto anteriormente surge que en la medida en que interesa considerar la relaci�n rentabilidad prospectiva versus riesgo del proyecto (el tema del riesgo ser� tratado en el punto 4 del presente cap�tulo). la decisi�n relativa a la ejecuci�n de un proyecto de inversi�n deber�a ser evaluada a la luz de los m�ritos que son propios del proyecto en s� mismo. a un activo) en particular.00##4#66. con amortiza#ciones anuales de capital de $ 12.00##2#-17. neto de los efectos de la financiaci�n sin recurso tomada para su ejecuci�n. eventualmente. s� se quiere.vista y no considerando exclusivamente el proyecto cuya ejecuci�n es le detonante de la b�squeda de financiaci�n.13##4#14250#0.877193#-17105.La tasa que le cobra el banco es del 14% anual.500.500. Es decir que deber� recurrir a un pr�sta#mo bancario de $ 50.El pr�stamo bancario generar� a su vez el siguiente flujo de fondos:Per�odo (a�o)#Flujos de fondos nominales##0#50. tal como ser�a un proyecto de inversi�n (en este caso seria TIR para el banco y no para la persona que contrata el pr�stamo.769468#-13658. y en esa situaci�n se est� frente a un caso especial de la idea general planteada en el p�rrafo anterior: tal proyecto es. pero se supone queque esa persona tiene parte del dineroque esa persona no tiene nada del dineroSi "Tiene parte del dinero". Para no tener problemas decumplimiento. y suponien#do que la persona s�lo posee el 50% del capital necesario. cuyos activos representan el �nico respaldo de la financiaci�n que se toma para cubrir las necesidades de fondos derivadas de su ejecuci�n.La disposi#ci�n de los fondos del proyecto es la siguiente: Per�odo (a�o)#Flujos de fondos nominales##0#100.26#32894. y por eso. o.000 como pr�s#tamo del banco. y cuyas obligaciones lo tienen como �nico respaldo.250.68##3#-16000#0. siendo para ella una tasa de inter�s por financiaci�n ban#caria).En el a�o 1 se pagan $ 12.00##1#37.74##2#17750#0. para su accionista.00##1#-19.01##Se pude apreciar que si se toma la tasa del 14% para descontar los fondos el VAN (este tema ser� abordado en los pr�ximos cap�tulos pero . dado que las que incorporan hip�tesis ad-hoc a tal fin asumen arbitrariamente que parte de la financiaci�n que la empresa toma corresponde a un proyecto (o.000.00##4#14.000 (14% sobre $ 50. pero como una primera aproximaci�n se puede decir que es aquella tasa que hace que el valor actual de los flujos de fondos sea cero) de esos flujos. tal como se�ala el autor Onitcanschi referenciado anteriormente. y no de la forma en que ser� financiada la inversi�n por �l requerida. las mediciones que excluyen toda consideraci�n de las modalidades previstas para su financiaci�n son las pertinentes. porque salvo en empresas muy grandes no es lo mismo la tasa que cobrar� una entidad financiera si se financia el 20% del proyecto o si se toma el cr�dito por el 80% del mismo.55#8437.00##3#63.00##3#-16.Per�odo (a�o)#Flujo de fondos nominales#Factor de desc.La �nica excepci�n a esta conclusi�n est� dada por los casos de financiaci�n sin recurso afectada a un proyecto en particular.150.#Valor actual al momento 0# Sumatoria##0#50000#1#50000#50000##1#-19500#0.000. el flujo de fondos derivado del proyecto en s�.000 totales.000. se trat� de "calzar" financie#ramente el proyecto con el pr�stamo. lo que es equivalente. Igualmente hay que tener en cuenta que el leverage se da en intervalos y no tiene una elasticidad infinita. una empresa separada.500 y pago de intereses tambi�n anualsobre sal#dos.000.14#-0.674972#-10799. en primer lugar s� reci#ben (flujo positivo) los $ 50.000.00##.000 para cubrir los $ 100.750.00##2#60.00##Como vemos.500 de capi#tal m�s $ 7.59208#-8437. es decir que se solicit� un pr�stamo pagable en el t�rmino de cuatro a�os. y corresponde que sea analizada como tal.

si para financiar un proyec#to de inversi�n se dispone de un 60% de capi#tales propios y un 40% provienen de pr�sta#mos de terceros a una tasa del 10% anual. ya que en la "vida real" muchas veces se presto a confusi�n el mal uso de tasas que hacen los bancos.Un �ltimo tema importante sobre las cuestiones de financiaci�n es el costo promedio ponderado de capital (Cppc o.En las finanzas.Por ejemplo.Pcp: Participaci�n del capital propio.2.El flujo de fondos resultante combinan#do los dos anteriores es el siguiente:Per�odo (a�o)#Proyecto puro#Pr�stamo bancario#Proyecto apalancado##0#-100000#50000#-50000##1#37500#19500#18000##2#60000#-17750#42250##3#63000#-16000#47000##4#66150#-14250#51900##Como se pude apreciar en la tabla aparecen dos nuevos conceptos:Proyecto puro: es el proyecto origi#nal. Con esto hasta el momento. produce una fuerza superior a la original#mente utilizada. mezclando �stas (nominales y efectivas) o no computando en la publicidad del pr�stamo todos los componentes que para el que toma el pr�stamo son costos que incre#mentan la tasa inicial. Luego se aplica la f�rmula antes vistaCppc = (20% x 0.En el ejemplo.El t�rmino "apalancar" significa gen�ri#camente la utilizaci�n de una cierta fuerza que.Si bien las conclusiones obtenidas por ambos m�todos son similares ejemplos de los resultados no siempre son id�n#ticos debido a que la f�rmula aqu� expues#ta representa una funci�n matem�tica . Esto de verificar la tasa bancaria con los fon#dos reales no es un ejercicio ocioso. quedando un remanente para el inversor. la tasa del 14. Proyecto apalancado: es el flujo de fondos que resulta de la combinaci�n del proyecto puro y el pr�stamo.40)Cppc= 16%.60) + (10% x 0.60) + ((10% x (1#0. Ni m�s ni menos que el concepto de palanca de la f�sica.40))Cppc= 14. Los c�lculos del Cppc ser�n los siguientes:1. se debe re#traer dicha recuperaci�n del costo del dinero de terceros.Cct: Costo del capital de terceros. sin contener a�n los flujos prove#nientes de la financiaci�n y.El m�todo del Costo Prome#dio Ponderado del Capital (Cppc) somete directamente a# los proyectos en su estado puro a una tasa que se calcula sobre la base de la siguiente f�rmula:Cppc = (Ccp x Pcp) + (Cct x Pct)Siendo:Ccp: Costo del capital propio.El efecto descripto en el p�rrafo anterior se denomina "Apalancamiento o Leverage positivo ". el t�rmino palanca viene a describir el efecto sobre la tasa de retorno de un proyecto al introducir en �l la provisi�n de fondos de terceros a un costo menor al de la tasa original. ya que el retorno que provendr� de la inversi�n productiva ser� superior a los in#tereses a pagar al tercero prestamista.Si tambi�n se tiene en cuenta que los intereses pagados a terceros se deducen del impuesto a las ganancias. Al retorno del proyecto. Puede confeccio#narse por el m�todo de agregaci�n de com#ponentes. ya que se produce cuando se paga un costo financiero mayor por el pr�stamo que lo que se obtiene en la inversi�n en la que se aplican los fondos.como una primera aproximaci�n se puede decir que es el valor actual de los flujos de fondos descontados a una tasa de corte que puede ser la tasa de costo de capital) de los flujos del pr�stamo es igual a cero.La f�rmula general del Cppc conside#rando la incidencia del impuesto . Se supone que se arriba a una tasa del 20% de costo de capital propio para la aplicaci�n al proyecto espec�fico. Ello tendr� un efecto positivo sobre la tasa fi#nal.35) x 0. si es superior. el proyecto ser� viable.60%. el pro#yecto no ser� factible ya que el costo ponde#rado de las fuentes de capital es superior al retorno del proyecto. Se estima el Ccp. el inversor deber� adi#cionar de su propio dinero para pagarle al tercero prestamista. Si el Cppc es inferior a la TlR pura. un "Apalancamiento o Leverage negativo" es un efecto en princi#pio menos deseable. Suponiendo una tasa del impuesto del 35%.Pct: Participaci�n del capital de terceros. simplemente se verifica que la tasa efectiva que nos cobra el banco es del 14%. Wacc par Weigh#ted average capital cost) es una t�cnica de c�lculo de la tasa que cuantifica el costo del capital invertido en una empresa o proyecto teniendo en cuenta la participaci6n del capi#tal propio y de terceros como fuentes de fi#nanciaci�n. aplicada sobre un determinado sistema. en ingl�s.60% ser� la utilizada para descontar los fondos del proyecto puro (siempre que en �stos est�n deducidos los pagos por el impuesto) o lo que se comparar� con la TIR del proyecto (considerada tambi�n �despu�s del impues#to").queda expuesta en la siguiente forma: Cppc = (Ccp x Pcp) + ((Cct x (1#t) x Pct))Siendo:t: La tasa del impuesto a las ganancias.Por el contrario. el nuevo c�lculo es el siguiente:Cppc = (20% x 0.

requiere un examen separado y propio del problema de elecci�n de la estructura de financiaci�n que se desea para la empresa en su conjunto. por eso en algunas actividades existe una apreciaci�n generalmente aceptada sobre los niveles m�nimo y m�ximo de rentabilidad que puede esperarse de todo emprendimiento a ser desarrollado en tal �rea cuyas diferentes magnitudes establecen claramente los diferentes niveles de riesgo involucrados. una mina de cobre. Nuestro conocimiento de los factores que regir�n el rendimiento de una inversi�n en los a�os venideros pr�ximos es frecuentemente muy ligero y a menudo desde�able. una f�brica textil. si la fogosidad se enfr�a y el optimismo 3) obra citada en el punto 3 de la bibliograf�a. los valores de los par�metros de evoluci�n ser�n diferentes. mientras que la curva conformada por la variaci�n de VAN y TIR no repre#senta (por lo general). desde el momento que las bases para realizar semejante c�lculo no existen.una funci�n de dicho tipo.Como para terminar con una peque�a conclusi�n sobre el tema de la financiaci�n se pude decir que se plantea el dilema de considerar el flujo de fondos del proyecto en s� mismo o considerar el que resulta de afectarlo por el derivado de la hip�tesis de financiaci�n prevista. cuyas consecuencias completas se ir�n presentando en muchos d�as por venir.En cuanto a los riesgos en los proyectos de inversi�n hay que tener en cuenta que existe una dificultad objetiva en medir dichos riesgos. tenemos que admitir que las bases de nuestro conocimiento para calcular el rendimiento probable en los diez pr�ximos a�os de un ferrocarril.li#neal. De este modo. es posible llevar la TIR al nivel que se desee modificando simplemente dichas hip�tesis. pero se entiende que el criterio enunciado ignora una cuesti�n central que es que la financiaci�n es una posibilidad que se ofrece normalmente s�lo a la empresa en su conjunto. Seg�n mi opini�n y la que debe tomar el profesional es que si se toma la segunda modalidad. por muy ingenuo o poco sincero que pueda ser. una l�nea trasatl�ntica de vapores o un edificio en la city de Londres. o sea que si se considera un flujo de fondos con hip�tesis incorporadas de financiaci�n.EL RIESGO: Como introducci�n a este punto se puede decir que la rentabilidad prevista para todo proyecto de inversi�n encuentra su contrapartida natural en los riesgos propios de la actividad a desarrollar. s�lo pueden considerarse como resultado de la fogosidad de un resorte espont�neo que impulsa a la acci�n de preferencia a la quietud. en cada caso. pol�ticas o econ�micas. es muy limitado y a veces nulo. aun si u ejecuci�n fuera el detonante de la toma de financiaci�n sin recurso ( o sea aquella en la cual el acreedor limita sus derechos al cobro a los rendimientos del proyecto financiado). se generan significativas dificultades conceptuales. dejando como �nica base de sustentaci�n la previsi�n matem�tica. mientras que �sta �ltima decisi�n. y se concluye que los m�ritos del proyecto deber�an ser examinados en forma independiente de la forma en que se prev� financiarlo. y no como consecuencia de un promedio ponderado de los beneficios cuantitativos multiplicados por las probabilidades cuantitativas. La empresa s�lo pretende estar impulsada por el contenido de su programa. Si hemos de hablar con franqueza.espont�neo vacila. que afecta a la empresa en su conjunto.Si bien esta f�rmula es utilizada muchas veces para an�lisis de proyectos. la clientela de una medicina patentada. este tema fue abordado por Keynes3 en su �Teor�a general� del cual es importante resaltar dos p�rrafos: �El hecho m�s destacado es lo extremadamente precario de las bases de conocimiento en que han de basarse nuestros c�lculos de los rendimientos probables. porque. por lo que resulta una mentira adjudicar sus consecuencias (ventajosas o desventajosas) a dicho proyecto. y que es nuestra inclinaci�n natural a la actividad la que hace girar las ruedas. ya sean personales. la empresa se marchita y muere aunque el temor de perder puede tener bases poco razonables como las tuvieron antes las esperanzas de ganar�No debemos deducir de esto que todo depende de oleadas de psicolog�a irracional�Estamos simplemente acord�ndonos de que las decisiones humanas que afectan el futuro. es m�s co#m�n su utilizaci�n para el an�lisis de la rentabilidad hist�rica de la empresa. no pueden depender de la expectativa matem�tica estricta.4). y s�lo excepcionalmente a un proyecto en particular. Se basa en el c�lculo exacto de los beneficios probables apenas un poca m�s que una expedici�n al polo sur. dado que. escogiendo nuestro . y a�n lo es en los cinco a�os pr�ximos� �Quiz�s la mayor parte de nuestras decisiones de hacer algo positivo. por un lado.

conceptos relevantes para preparar el presupuesto de capital�.Para salvar esta dificultad se ha propuesto utilizar las llamadas probabilidades subjetivas en reemplazo de las derivadas de serie estad�sticas.cuya aparici�n responde a un patr�n estable de frecuencias relativas. en el caso concreto de los pron�sticos relacionados con el flujo de fondos previsto para un proyecto de inversi�n. En 1963.El problema de esta caracterizaci�n es que su aplicaci�n queda restringida a casos en que la teor�a estad�stica del riesgo es aplicable. y se cuantificar�a el riesgo involucrado sobre la base de la dispersi�n de los valores asignados a cada uno alrededor de la media. esto puede entenderse mejor si se compara la situaci�n de un jugador . es que la teor�a de Markowitz es aplicable a todo tipo de inversiones. y en tales casos el c�lculo de un valor esperado carece de sentido. Este ser�a el caso de una inversi�n destinada a un casino o a la explotaci�n de ciertos rubros de la actividad aseguradora donde los c�lculos estad�sticos dominan la evaluaci�n del proyecto. calculando cuando hay oportunidad. no s�lo en carteras de acciones. tal como se�alan los autores Weston. particularmente cuando se considera a las referidas actividades innovadoras respecto a las cuales no existe siquiera una experiencia que permita establecer datos estad�sticos. pero no una frecuencia verificable emp�ricamente. Spencer y Siegelman5 expusieron una teor�a relativa a la extensi�n de las ideas de Markowitz a todo tipo de decisiones empresarias. al no existir una serie reiterada de situaciones futuras en las que dicho valor reflejar� una expectativa razonable del resultado final que puede esperarse. la probabilidad que se les atribuya no hace sino reflejar el grado de convicci�n puesto en su ocurrencia por quien analiza el problema. Thomas E5No es mucho m�s de lo que puede encontrarse como base conceptual para aplicar el enfoque estad�stico de los riesgos al problema de los proyectos de inversi�n. el sentimiento o el azar. pero no es de modo alguno el marco propio de la mayor�a de los proyectos de inversi�n. 5) obra citada en el punto 5 de la bibliograf�a. En la actualidad la idea general. ni mucho menos una distribuci�n estable de frecuencias relativas.�El tema de los riesgos empresarios tuvo otros aportes de otros autores como Markowitz4. este autor delimit� cuidadosamente el campo de aplicaci�n de su modelo con una serie de premisas expl�citas. Fred y Copeland. sobre las bases estad�sticas para toda la estructuraci�n de carteras de inversiones accionarias. o. y ello significa que s�lo ser�an medibles los riesgos en aquellas situaciones en que la ley de los grandes n�meros tiene validez. si bien sus conceptos eran presentados con notorias ambivalencias e imprecisiones. dicho de otro modo. porque el suceso ocurrir� o no. Onitcanschi. a la aplicaci�n del criterio de valor esperado a fin de cuantificar los par�metros inciertos.ser racional entre las diversas alternativas lo mejor que puede. tal como se expone en una de las tantas obras publicadas sobre la administraci�n financiera: �Podemos resumir el an�lisis del riesgo que hemos realizado hasta este momento de la siguiente manera: 1) El riesgo de una cartera puede medirse mediante la desviaci�n est�ndar de su tasa de rendimiento�Una cartera se define como una combinaci�n de activos�Ya que la teor�a de las carteras se ha centrado casi totalmente en activos financieros (accione y bonos en su mayor parte) restringiremos nuestra exposici�n a este tipo de activos. Sin embargo es muy f�cil extender la teor�a de las carteras de activos financieros a los activos f�sicos. cuando la probabilidad asignada a un suceso refleja �un grado razonable de creencia� (tal como enuncia Keynes en la obra ya citada anteriormente) existe una situaci�n totalmente distinta a aquella en la cual la ley de los grandes n�meros es aplicable. Por lo tanto. Seg�n el autor citado anteriormente. si se refiere a hechos no repetitivos el problema se agrava. el cual deriva en general. Y. J. sin advertir que. se tomar�a el valor esperado sobre la base de las probabilidades asignadas a os distintos escenarios considerados. pero con frecuencia hallando el motivo en el capricho. Porque si los factores inciertos relacionados con el rendimiento prospectivo de un proyecto no pueden ser pronosticados estad�sticamente. en la cual apareci� por primera vez el concepto de medici�n estad�stica de riesgos. poco a poco sus ideas se fueron generalizando a situaciones distintas. cuando el proyecto se inserta en una situaci�n caracterizada por la existencia de un universo de hechos repetitivos 4) obra citada en el punto 4 de la bibliograf�a.

que es el tema que se abordar� en los p�rrafos siguientes. graficadas. se hace necesario. s�lo pueden darse dos situaciones: ganar o perder. porque un contexto riesgoso puede ser fatal para la rentabilidad esperada del proyecto. Pero tal dilema s�lo existe en tanto se limita al concepto estad�stico del riesgo que. Cuando se hizo menci�n a una idea m�s amplia de riesgo es posible encarar el problema desde otra perspectiva m�s clara y concreta que la que ofrecen los criterios ya discutidos. en tanto que pueden traducirse en consecuencias positivas o negativas para sus resultados.Un aparente dilema que se plantea. y por ello se recurre a este tipo de an�lisis que consiste en determinar la relaci�n entre la variaci�n del valor asignado a cada supuesto que interviene en los c�lculos del flujo de fondos y el de los par�metros de la evaluaci�n financiera resultante. y el valor esperado no reflejar� ninguno de los dos resultados que pueden producirse. el cual. en cambio. a su vez. Para cuantificar los datos requeridos a tal fin es posible efectuar un an�lisis sistem�tico. orientado a establecer eventuales cursos de acci�n destinados a reducir sus repercusiones negativas que pueden esperarse de situaciones futuras inciertas. Se trata de un inter�s concreto. o bien descartar la posibilidad de medir los riesgos de los proyectos de inversi�n. y en la generalidad de los casos s�lo algunos de ellos tienen influencia decisiva sobre la rentabilidad prevista para el proyecto. En general. por definici�n.El inter�s primordial relacionado con los riesgos del proyecto pasa por establecer en qu� medida sus resultados pueden verse afectados por dichas situaciones. La determinaci�n efectuada sobre el an�lisis de sensitividad permite enfocar adecuadamente el problema del correspondiente a los riesgos del proyecto.Durante mucho tiempo estuvo vigente el mito relativo a las capacidades gerenciales entendidas como atributos . Son todo tipo de situaciones contingentes que afecten el desarrollo del proyecto. sino de encarar las acciones requeridas para lograr determinadas metas. para determinar los cursos de acci�n orientados a acotar los riesgos. sea para reducir la incertidumbre relativa a la estimaci�n que se ha hecho. sea para asegurar que en la ejecuci�n del proyecto su magnitud real se ajuste lo m�s posible al valor previsto. mayor ser� la influencia que este tiene sobre la rentabilidad prevista para el proyecto. se aproximan a l�neas rectas. es posible hacer un c�lculo del resultado que puede esperarse de una serie de apuestas sistem�ticas. es el de utilizar criterios estad�sticos a situaciones en la que estos no son aplicables. por eso el an�lisis de riesgo de un proyecto es inseparable de su consideraci�n en forma concreta y espec�fica. como se vio anteriormente. en consecuencia. cuya pendiente marcar� la importancia relativa de dicho dato: cuanto mayor sea la pendiente. esta cuesti�n es fundamental dentro de cualquier proyecto de inversi�n y el profesional deber� tener sumo cuidado a la hora de elegir en que contexto se desarrollar� el proyecto. dado que poco inter�s merecen aquellos problemas cuya repercusi�n es acotada o poco significativa. en el segundo caso. dado que dispone de recursos suficientes como para realizarlas.El an�lisis de sensitividad tiene en cuenta que el flujo de fondos utilizado para la cuantificaci�n de los par�metros financieros de la evaluaci�n est� basado en una serie de estimaciones sobre numerosos factores inciertos. s�lo se utiliza en un espectro limitado de situaciones empresarias. por lo que es de suma importancia su identificaci�n y estudio detallado.que cuenta con un capital considerable aplicado a un juego de azar con la de otro que s�lo dispone del dinero suficiente para formular una apuesta �nica. que recibe el nombre de an�lisis de sensitividad. ya que una vez establecidos los datos inciertos con mayor incidencia es posible considerar las medidas concretas factibles de ser adoptadas. se obtienen series que. requiere una percepci�n clara de sus caracter�sticas y un adecuado conocimiento del medio econ�mico en el cual se pretende desarrollarlo. en el primer caso.El riesgo en el lenguaje corriente se entiende como sin�nimo de peligro. examinar en profundidad los factores de riesgo a fin de determinar en cada caso las alternativas posibles (como ser pagar la prima de un seguro antes que exponerse a la p�rdida patrimonial que puede resultar de un siniestro).No se trata de determinar los valores esperados sobre la base de probabilidades estimadas. por eso cuando se habla de riesgos empresarios o relacionados con proyectos de inversi�n implica referirse a situaciones contingentes que pueden traer aparejadas consecuencias negativas para el proyecto considerado.

cualquiera de los m�todos de evaluaci�n asegurar� la obtenci�n de beneficios satisfactorios. por eso s� prioriza un enfoque totalmente distinto.Hay que tener en cuenta que el riesgo de un proyecto se puede encarar desde distintos puntos de vista: el enfoque basado en un c�lculo estad�stico s�lo tiene sentido cuando la naturaleza misma de la actividad involucra situaciones repetitivas que responden a un patr�n estable de distribuci�n de frecuencias relativas (caso de ciertos rubros de la actividad aseguradora). cuya detecci�n s� puede facilitarse mediante c�lculos formales como el an�lisis de sensitividad. que es la compilaci�n de estimaciones confiables . ante todo. la cual. hay que tener en cuenta que los m�todos convencionales no funcionan satisfactoriamente. y que se perder� como �nica indemnizaci�n a favor del fabricante del equipo en caso de no concretarse la operaci�n antes de cierta fecha. el motivo es que las estimaciones utilizadas para efectuar los pron�sticos no son sino estimaciones. o bien.Por ejemplo. Existe una soluci�n. el de definir la informaci�n necesaria para poner de relieve las diferencias entre los diversos proyectos posibles. alguno de los cuales debe haber sido adoptado por cada empresa. las discrepancias est�n limitadas a unos pocos m�todos. y todo ello debido en gran medida al desconocimiento empresario.independientes del tipo de negocio que se pretende encarar. y aunque hay diferencia de opini�n en cuanto a la forma de calcularse la tasa de rendimiento de un proyecto. en la medida de lo posible. que habla que el problema con que se enfrentan los empresarios al elegir sus inversiones es. puede pensarse en la obtenci�n de una opci�n de compra a un costo determinado que garantice un precio m�ximo hasta una fecha adecuada. lo que es equivalente. en lo que hace a acotar el riesgo derivado de un incremento significativo en el costo del equipo.Otro autor que hace menci�n sobre este tema es Hertz6. Y si los factores variablesocurrieran seg�n fueron pronosticados. un ingreso m�nimo. precios. materializar este tipo de resguardos a costos razonables requiere habilidades y conocimientos cuya adquisici�n s�lo se logra mediante una larga experiencia.De igual modo. cada una de ellas requiere conocimientos determinados que s�lo se adquieren sobre la base de una dilatada experiencia en ese campo. pero pierde significado cuando se pretende efectuar dicho c�mputo sobre la base de probabilidades subjetivas estimadas para situaciones �nicas o de escasa recurrencia. los resultados esperados medidos en t�rminos de rentabilidad pueden no ser acordes a los determinados oportunamente. sacrificando eventualmente parte del alquiler pretendido para asegurar. seguramente se formalizar�n contratos a largo plazo. 6) obra citada en el punto 6 de la bibliograf�a. pero la ejecuci�n de los pasos necesarios para la consecuci�n de esta dif�cilmente pueda ser efectuada por quienes carecen de conocimientos espec�ficos del mercado y/o los contactos personales adecuados para lograr dichos contratos. originalidad y muchas veces audacia que son inherentes a los empresarios y t�cnicos con amplia y adecuada experiencia en el rubro. de esto se desprende que el profesional que est� a cargo de un proyecto de inversi�n debe tener pleno conocimiento del �rea en el cual se desarrolla el mismo porque si no conoce en forma adecuada el contexto.La consecuencia es que el an�lisis de los riesgos de un proyecto es inseparable de la consideraci�n del proyecto en s� mismo. a su vez. para lograr estimaciones m�s precisas. y si bien es posible sistematizarlo mediante el an�lisis de sensitividad. es sin dudad �til. En ambos casos. No parece haber duda en cuanto a los factores que deben tomarse en cuenta: mercados. es imposible evitar el an�lisis cualitativo del problema sobre la base de datos dif�cilmente obtenibles por quienes carecen de experiencia concreta en el tema. etc. esto es mentira. s�lo es aprovechable por quienes poseen las condiciones innatas que ellas requieren. si se pregunta cu�les son las alternativas concretas orientadas a acotar el riesgo derivado de un alquiler insuficiente o bien un nivel ocupaci�n excesivamente reducido. pero aun as� la incertidumbre remanente puede transformar en humo las esperanzas de las empresas.. costos. pero que para ser traducidos en medidas espec�ficas orientadas a acotar dichos riesgos exige dotes de creatividad. dado que si bien algunos aspectos de la gesti�n empresaria son comunes a todo tipo de actividades. en el cual se privilegia la comprensi�n concreta de las situaciones que implican el riesgo para el proyecto.mejorar los procedimientos. al pago de una se�a que congele dicho precio por un lapso dado.

y es la llave para abrir la puerta a la s buenas oportunidades. esto no significa estrictamente que todos los precios evolucionen en alza. esto es su poder adquisitivo. El ejercicio de razonar en base a incertidumbre contribuye a mejorar la habilidad de elegir las inversiones. En consecuencia. lo que permite evaluar el grado de incertidumbre que rodea a cada uno. puede esperarse un mejoramiento de la habilidad de los ejecutivos para formular estimaciones sobre las probabilidades de variaci�n. lo que implica adquirir un conjunto de conocimientos al respecto. Si por un lado se toman los precios a los cuales la empresa vende sus productos y. el logro de todas estas ventajas requiere s�lo un peque�o esfuerzo que la mayor�a de las empresas dedica al an�lisis financiero de los proyectos de inversi�n. tal conocimiento sobre la incertidumbre puede ser utilizado para maximizar la utilidad de la informaci�n a los efectos de la toma de decisiones. se resuelve en detrimento de aquellos que tienen ingresos monetarios fijos (rentistas. Siguiendo el tratamiento dispensado por los autores Cerchiari. pensionistas) o menor poder relativo de regateo (asalariados) y a favor de los sectores que perciben beneficios. en forma gratuita o abonando tasas de inter�s inferior a la inflaci�n.-Impuesto a los saldos monetarios: la p�rdida de poder de compra puede considerarse como un impuesto sobre los saldos monetarios pagado por su propietario. El coraje que requiere enfrentar la aparente incertidumbre puede resultar muy atenuado por la claridad de la descripci�n del riesgo.el circuito de traslaci�n trae aparejado un proceso regresivo de la redistribuci�n del ingreso.INFLACI�N: Este punto obviamente deber� ser tenido en cuenta para aquellos proyectos de inversi�n que se desarrollan en contextos inflacionarios. se agrupa a los integrantes del costo y se observa su evoluci�n. porque comprender la incertidumbre y el riesgo equivale a comprender el secreto de los negocios. Como este procedimiento puede ser aplicado sobre una base permanente a cada proyecto de inversi�n a medida que se presenta para su an�lisis. el incremento en la gran mayor�a de ellos compensa con creces la estabilidad o aun la disminuci�n de la minor�a. al operarse un alza continua en el nivel de precios de las mercanc�as. ocurre lo mismo.5). todo lo cual constituye un verdadero subsidio. y de las probabilidades de mejores resultados que lo esperado. jubilados. Como un peque�o ejemplo se puede decir que los precios de los productos que comercializa una empresa pueden crecer en un a�o 35%. en el caso de los proyectos. que no todos los precios integrantes de la ecuaci�n econ�mica var�an de igual forma. Una relaci�n que tuviera como resultado 1. en tanto que el costo de la mano de obra lo puede hacer en un 40% y el de las materias primas en un 10%. Pascale y Porteiro7. El gravamen beneficia a los agentes econ�micos que reciben el dinero adicional creado. por otro.Las caracter�sticas de los procesos inflacionarios son las siguientes:Incremento de precios y costos: es un aumento acumulativo en el nivel general de precios.Los efectos que el proceso inflacionario puede tener sobre las finanzas de las empresas son variables y su tratamiento admite tambi�n una diversidad de enfoques. Por eso. se puede obtener de la comparaci�n de ambos movimientos una relaci�n que ponga de manifiesto la evoluci�n combinada de los precios y los costos. por supuesto.Disminuci�n del valor de la moneda: el precio de los bienes representa el valor de �stos en t�rminos monetarios y simult�neamente expresa el valor del dinero en t�rminos de mercanc�a. cada vez se adquiere un menor volumen de bienes materiales. significar�a que los precios crecen al mismo ritmo que los costos de la empresa. como consecuencia de la inflaci�n se producen alteraciones en las relaciones de precios existentes. Esos enfoques son los siguientes:-Dinamismo de la relaci�n precios-costos: como ya se se�al� con relaci�n al proyecto inflacionario. ni incluso en la misma direcci�n. y dentro de una empresa y. en realidad. es decir.para los diversos factores b�sicos. y esto significa que con la misma cantidad nominal de dinero. el sentido imperante en7) obra citada en el punto 7 de la bibliograf�a. si diera m�s de 1. o sea. el poder adquisitivo de la moneda disminuye. no todos los precios var�an al mismo ritmo. se define a la inflaci�n como el crecimiento general y sostenido del nivel general de precios.-Redistribuci�n regresiva del ingreso: el conflicto que se plantea entre los grupos sociales en su prop�sito de mantener y aumentar la participaci�n en el producto. estar�a significando que los precios se han adelantado a los costos y una relaci�n menor que 1 mostrar�a el caso .

una ganancia..inverso.-Efectos de los impuestos: sobre todo del impuesto a las ganancias. y por el mantenimiento de ese saldo la empresa obtiene una ganancia en �pocas de inflaci�n. se puede observar un aumento de la dispersi�n de los rendimientos en torno a la media de la funci�n de distribuci�n. se producir� una p�rdida. etc. O sea. Las distintas variables que intervienen en un proyecto. el obtener una relaci�n igual o mayor que 1 no siempre depende de la empresa. que si la empresa tiene activos monetarios por $100 y pasivos monetarios por $150. si mantuvo un saldo de caja de $1000 durante un a�o.De todo lo visto hasta ahora sobre los efectos de la inflaci�n sobre los proyectos de inversi�n. F = tasa de inflaci�n. es probable que la empresa tenga una fuerte competencia externa. De esta forma. y ya se expres� en el punto pertinente que el riesgo se pod�a cuantificar por la dispersi�n que en torno al valor esperado toman los rendimientos. el profesional deber� tener en cuenta el contexto dentro del cual se desarrolla el proyecto. Como resumen de lo expresado anteriormente hay que tener en cuenta que los precios y costos de la empresa crecen. el proyecto podr�a llegar a dar p�rdida. que no puede reducirse. y si esta es activa. o sea que se perdieron $231 por el haber mantenido un activo monetario independientemente del dinamismo de la relaci�n precios-costos. sino que est� fuertemente influenciada por el contexto econ�mico. si un pa�s viene bajando la protecci�n a la industria nacional eliminando recargos a las importaciones. en �pocas de inflaci�n. como ser los precios de venta. otro ejemplo ser�a aquellos casos en que las autoridades econ�micas deciden controlar todos o algunos precios de la econom�a. significa que al fin del a�o tuvo: 1000/ (1+0. se llega a o que se llama posici�n monetaria neta.Adem�s hay que tener en cuenta que la inflaci�n es una fuente adicional de riesgo. que haga dificultoso el aumento de sus precios para acompa�ar el aumento de sus costos. y la tasa de inter�s real surge de la siguiente f�rmula:IR = (I-F)/(1+F) Donde: IR = tasa de inter�s real. por lo tanto. Las empresas est�n inmersas en procesos econ�micos que condicionan en sumo grado esta relaci�n. su posici�n monetaria es pasiva en $50 (100-150). por eso el profesional deber� tener en cuenta que cuando se va a desarrollar un proyecto de inversi�n en estas condiciones un proyecto a largo plazo en un contexto inflacionario creciente como el de d�cadas pasadas en nuestro pa�s m�s que llegar a dar p�rdida. puede llevar a la empresa a la bancarrota. aunque esos elementos deben considerarse en t�rminos reales. la vida �til. si ese es el saldo que en promedio tienen las cuentas y la inflaci�n fue del 30% en el a�o. la empresapuede ir operando en contextos inflacionarios y los impuestos a las ganancias frecuentemente no contemplan el fen�meno inflacionario y tributan sobre ganancias nominales en vez de las reales. los costos de producci�n. por este concepto se obtiene una ganancia de:50-50/1. todos ellos para un mismo per�odo. ya que s�lo es un indicador de la situaci�n de los flujos financieros de la empresa. De esta forma la inflaci�n se transforma en un factor adicional del riesgo de las inversiones. por ejemplo. en otros casos buscan solucionar parcialmente el problema-Tasa de inter�s: la empresa debe operar buscando que la rentabilidad de sus activos sea superior al costo de sus financiamientos. como es en este caso la tasa de inflaci�n.-Posici�n monetaria neta: una relaci�n de precios-costos de 1 o mayor no implica por s� sola una buena situaci�n de la empresa en condiciones inflacionarias. en condiciones inflacionarias el principio no cambia. En condiciones inflacionarias y a medida que las tasas de inflaci�n son mayores. se introduce en el an�lisis una fuente adicional de riesgos. con un 30% de inflaci�n. I = tasa de inter�s nominal. las cantidades. Las empresas suelen tener activos y pasivos monetarios que se erosionan con el efecto inflacionario. por ejemplo un acreedor en moneda nacional.3=11. ya que hace perder su valor y por lo tanto har�a decrecer la rentabilidad del proyecto o en el peor de los casos. y si es pasiva. afectando fundamentalmente el riesgo sistem�tico o no diversificado (se entiende por riesgo sistem�tico aqu�l vinculado al mercado en su conjunto. porque la inflaci�n produce un efecto nocivo sobre la tenencia de dinero. Por el contrario pueden existir pasivos monetarios. y si los pasivos monetarios se restan de los activos monetarios. influencian en este sentido. a trav�s .Cuando a todas ellas se les agrega una variable aleatoria m�s.5.3)=769. en general. y el dinamismo de la relaci�n de estos crecimientos es un primer elemento b�sico.

es un elemento "traductor" de flujos hacia el futuro (a trav�s de los factores de capitalizaci�n) o hacia el pasado (utilizando los factores de descuento). por ejemplo. donde por el efecto negativo que la clase de inflaci�n que imper� en argentina tuvo sobre el ritmo de crecimiento de la econom�a. se sabe que hoy en d�a la inflaci�n no es un problema ya que esta es 0% o hay deflaci�n. y teniendo en cuenta el retorno requerido por el accionista deber� calcularse el costo promedio ponderado del capital. Esta peque�a distorsi�n es generalmente aceptable y no suele depurarse para aplicar al an�#lisis de proyectos. el poder adquisitivo de los potenciales clientes.UU.000 en negocios abso#lutamente iguales y bajo la misma marca. la se#guridad econ�mica y jur�dicade cada pa�s. la persona de#ber�a pretender para "entrar" en el negocio de Etiop�a una tasa superior a la pretendida para Argentina.en ge#neral .UU a largo plaza o la LIBOR (london interbank offered rate).En dichas tasas. sin tener en cuenta los factores culturales. entonces la tasa a utilizar deber� contener tambi�n un �ndice in#flacionario acorde con el pa�s en el que se desarrolla el proyecto.-En cambio.-Si los flujos se expresan a valor de hoy (evitando as� tener que efectuar una predicci�n inflacionaria incierta) la tasa a utilizar no deber�a contener ning�n componente inflacionario. ya seguramente es un factor para la rentabilidad esperada del proyecto ".-Cuando hablamos de proyectos de inversi�n que generan bienes o servicios. La diferencia entre las tres opciones es el pa�s en el que se desarrollar� la franquicia: Ar#gentina. y adem�s es tema en que el profesional deber� hacer hincapi�. En este �lti#mo caso. si hablamos de un proyecto que generar� dinero (u otra especie fi#nanciera similar) la consideraci�n de la inflaci�n si se convierte en un impor#tante componente de la tasa. el riesgo pa�s. �muy de moda por estos d�as�. Considerando. Para comprender mejor su concepto se ver� un peque�o ejemplo: se supone que una persona tiene tres opciones de in#versi�n de $ 100. CAP�TULO V: AN�LISIS DE LA TASA DE INTER�SEl pr�ximo paso de un proyecto de inversi�n es analizar la tasa de inter�s. donde si se recurre a capitales de terceros. y para este �ltimo pa�s (a su vez) la tasa ser� mayor a la pretendida para EE. seguido por Argentina y luego Etiop�a. hacen que la actividad que pretende desarrollar esa persona inversora tenga distintas probabilidades de �xito para cada uno de di#chos pa�ses. hay que tener en cuenta algunos conceptos de vital importancia para comprender como influye la misma en cualquier proyecto de inversi�n. EE. el poder adquisitivo de sus habitantes. La incorporaci�n de la inflaci�n al an�lisis de riesgo afecta principalmente: la rentabilidad del proyecto y el costo del capital.Otro tema de importancia. Hay que tener en cuenta que:-Si los flujos de un proyecto contienen en su evoluci�n la consideraci�n de una variaci�n inflacionaria en los pre#cios y costos. y en espe#cial. la consideraci�n de la inflaci�n pierde cierta relevancia debido a que . seguramente EE. tal la definici�n de los autores Bocco y Vence1Y tal como se ver� en el pr�ximo cap�tulo. sea el pa�s que m�s seguridad otorga a la hora de eva#luar probabilidades de cumplimiento de los flujos esperados de ingresos. que es la tasa de inter�s.El tercer componente de la tasa de inter�s es el riesgo actividad o sector y volviendo al ejemplo anterior y nuevamente a . donde todas las empresas privadas perdieron dinero con respecto a lo que hubieran obtenido en una econom�a donde hubiera habido estabilidad de precios. y 1) obra citada en el punto 1 de la bibliograf�a. el componente "riesgo" es muy bajo. Como una peque�a conclusi�n para terminar con este tema.UU.UU.En el mercado de capitales la tasa natu#ral o sin riesgos se asocia normalmente con ciertas tasas de referencia a nivel mundial tales como la de los bonos del tesoro de EE. debido a la seguridad que brin#dan generalmente las transacciones efectua#das con dichos valores de tasa.dicha generaci�n tender� a conservar su valor en t�rminos reales. que es el segundo componente. m�s otros factores con incidencia en los nego#cios.Como una primera medida al tema trascendental en todo proyecto de inversi�n. tal como fue en este pa�s en d�cadas pasadas.Se ver�n a continuaci�n todos los componentes de las tasas de inter�sComo primer componente hay que tener en cuenta que la "tasa natural" o "sin riesgos representa la p�rdida de valor del dinero en el tiempo proveniente del sacrifi#cio derivado de posponer consumes presen#tes. pero puede llegar a ser un tema muy importante en contextos donde si existiese.del proceso de diversificaci�n). Vista esta situaci�n. sin embargo puede que la tasa na#tural contenga alg�n componente in#flacionario "mundial".Etiop�a.

�Qu� franquicia reviste m�s riesgo? Sin duda.como inversor y empresario. Dicho lanzamiento estar� a cargo de una empresa privada (sin apoyo esta#tal) y los ingresos estar�n determinados por la venta de espacios y tiempo para ex#perimentos espaciales. espec�ficamente si tenemos en cuenta que la inversora fue propietaria de un negocio de venta de indumentaria (junta a una socia) durante diez a�os?Aunque los dem�s factores de riesgo analizados muestren lo contrario.-Prote�na factura diez veces m�s que Trapos.-Prote�na tiene diez a�os de antig�edad como empresa textil.Trapos cuenta con un negocio franqui#ciado.Entonces. Con estas t�cticas se logra neutralizar (a nivel de grandes negocios) el riesgo por desconoci#miento empresario. Teniendo en cuenta que la persona puede elegir entre esta marca y la marca �prote�na� y que las caracter�sticas de cada una son las siguientes:-Prote�na tiene treinta negocios franqui#ciados con notable �xito. en algunos casos apart�ndose de negocios en los que no son especialistas y en otros incursionando en negocios nuevos pero manteniendo gran parte del manage#ment de la empresa adquirida. Esta tasa incremental compensa#r� las menores probabilidades de realizaci�n de los flujos esperados en el caso del nego#cio "aeroespacial" en comparaci�n con la opci�n inicial.El �ltimo componente es el riesgo derivado del desconocimiento empresario y siguiendo con el ejemplo�Que proyecto ser� m�s riesgoso para la persona inversora?�Una franquicia para la instalaci�n de un negocio de limpieza de alfombras o la franquicia de ropa Prote�na.Seguramente. se puede decir que a un pro#yecto "mas lento" se le pedir� mayor retorno que a uno con similares caracteristicas iniciales pero "m�s r�pido"para generar ingresos. increment�ndola a medida que aumenta la incertidumbre con respecto a las probabilidades de reali#zaci�n de los flujos o disminuy�ndola si larealizaci�n es m�s segura. tambi�n existen otras formas de contener dicho factor en el an�lisis. dejando el manejo del negocio en manos de quienes saben hacerlo.En este caso. el profesional deber� tener . trayectoria y �xito que en el caso de Prote�na"."Dedicarse y concentrarse en lo que se sabe hacer" es hoy la consigna no s�lo para peque�os empresarios#inversores sino tam#bi�n para grandes grupos empresarios que han vuelto a las ra�ces. se trata de una per#sona que s�lo aporta el dinero.Argentina y se supone que a la persona inversora le surge la siguiente alternativa de colocaci�n de sus $ 100. el riesgo har� que la tasa que se pedir� en la nueva alternativa sea sustancialmente superior a la del caso anterior. en especial cuando se trata de inversores empresarios. surge. a Trapos.En el primer caso. para bien o para mal de la persona inversora. el ingreso que se promete es de aproximadamente el 50% que el pro#metido y verificado por Prote�na. El quinto componente es el riesgo por plazo total de duraci�n del proyecto y suponiendo ahora que surge una op#ci�n m�s comparable a "Prote�na" de lo que fue "Trapos". es especialmente impor#tante el "conocimiento anterior" de la activi#dad. y siguiendo con el ejemplo: desechadas ya las opciones de negocio en EE. Tambi�n estos grandes grupos empresarios han aprendido la lecci�n.Esta aclaraci�n es importante ya que exis#ten b�sicamente dos maneras de involucrarse en un nuevo negocio aportando capital:# s�lo como inversor.�A qu� franquicia se le deber�a pedir mayor tasa para compensar el mayor riesgo "empresa"? Nuevamente. una nueva alternativa: esta vez se trata de una franquicia para un local de ropa pero bajo la marca "Trapos". y Etiop�a y el nada convincente "negocio aeroespacial argentino". este punto puede ser concluyente.El cuarto componente es el riesgo empresa.Sin embargo.Este tipo de incertidumbre o "riesgo sector" se manifiesta en la pr�ctica por el grado de dificultad a la hora de estimar los flujos futuros y de juzgar sus posibilidades de realizaci�n. Se trata de un negocio de franquicias para locales de ropa con similar experien#cia.Con todos el ejemplo visto hasta ahora donde se vieron todos los componentes de la tasa de inter�s. Trapos.-Trapos tiene dos a�os de antig�edad. o.UU.000: invertir en el lanzamien#to de la primera nave argentina tripulada a la luna.En el segundo caso (t�pico de pymes y microemprendimientos) la figura del inver#sor (persona que aporta el dinero) y empre#sario (persona que maneja el negocio) se confunden en un solo individuo. pero para compensar el ingreso menor el contrato se realiza no por cuatro a�os sino por ocho. Si bien dicho grado de in#certidumbre puede expresarse cuantitativa#mente a trav�s de la tasa. redefiniendo su ne#gocio central.

Hay que tener en cuenta que este costo del capital propio no representa un costo erogable o flujo negativo para el proyecto. Lo que debe tener en cuenta es que el an�lisis de todos esos factores vistos anteriormente que definen cu�l ser� la tasa espec�fica a aplicar al descuento de fondos de un proyecto determinado. En otros.Valor Actual Neto (VAN) 2). La diferencia entre ellos est� dada m�s por la forma de exponer los resultados que por la metodolog�a general empleada. aunque el efecto de su �pr�stamo� se manifieste en forma diferente a.En este �ltimo cap�tulo te�rico se abordar�n los m�todos m�s usados para la evaluaci�n financiera de proyectos de inversi�n. Es decir que son m�todos no excluyentes. don se analiza financieramente el mismo aplicando algunos de los m�todos que se ver�n en el presente cap�tulo. se manifiesta matem�ticamente al descontar los fondos y al disminuir en dicho proceso de descuento su valor (desde al valor nominal al valor actual al momento 0). y-en cambio. el costo de financiaci�n de terceros. puede utilizarse en forma conjunta los tres o una combinaci�n de dos m�todos. y que m�todo deber� elegir el profesional para la evaluaci�n. y considerando adem�s que el costo de capital de terceros es deducible del impuesto a las ganancias. para todo fin.Tasa Interna de Retorno (TIR) 3). en este �ltimo caso. si#no "solidarios en su utilizaci�n�.Pero. existen casos en los que se impone la utilizaci�n de uno de dichos m�todos. teniendo en cuenta los distintos costos de cada uno.Los tres m�todos m�s convencionales son los siguientes: 1). y a modo de resumen se puede decir que:-el costo del capital propio se manifiesta a trav�s de la acci�n de la tasa de descuento del flujo de fondos.Por lo tanto el profesional deber� elegir si el proyecto ser� financiado con capital propio o de terceros. o se har� una combinaci�n de ambos. con miras. el costo de capital de terceros se manifiesta a trav�s de flujos negativos representativos de la devoluci�n de capital e intereses. queda definida en forma espec�fica para cada proyecto y para cada inversor. La preferencia est� dada por la forma de exponer la informaci�n y no por la meto#dolog�a de c�lculo. Esa tasa m�nima requerida representativa del costo del capital propio.Sin embargo. que financieramente el inversor es un prestamista m�s. su incidencia se deja sentir en forma evidente. que tambi�n es llamado valor presente neto. hay que considerar al inversor como un ente separado del proyecto.Vamos a abordar el primero de los m�todos. que como se vio en cap�tulos anteriores puede ser la tasa de costo de capital o la tasa del costo de . y de esta manera aunque no sea un flujo negativo. la cual est� apoyada en los mismos conceptos b�sicos: los "tres elementos" y el cambio del valor del dinero a trav�s del tiempo. en suma dan como resultado el costo del capital propio invertido en dicho proyecto por el inversor (o tambi�n tasa m�nima requerida). a cuantificar en forma sint�tica la relaci�n entre datos actuales y expectativas sobre hechos futuros.Como ya se ha visto en el cap�tulo anterior. bas�ndose en las ventajas y desventajas que tiene cada uno de los mismos. ya que debe devolverse (al prestamista) en forma efectiva el capital prestado m�s los intereses correspondientesPor lo tanto.CAP�TULO VI: EVALUACI�N DEL PROYECTOEste es el �ltimo paso del proyecto de inversi�n. de modo de facilitar su apreciaci�n por quienes deben tomar decisiones relativas a propuestas de inversi�n en proyectos concretos. por ejemplo. Ade#m�s similares o id�nticos c�lculos son de utilidad para habilitar el empleo de cualquiera de las tres herramientas. salvo que la naturaleza misma del caso a analizar dicta que sea conveniente la utilizaci�n de uno por sobre los dem�s. sin embargo. un banco.Per�odo de RepagoTal como establecen Bocco y Vence1 los tres m�todos citados son en realidad distintos aspectos de una metodolog�a com�n. consistente en la identificaci�n y cuantificaci�n de los tres elementos caracter�sticos de un proyecto de inversi�n (tal como se nombrara en los primeros cap�tulos) y en la medici�n de los efectos de la p�rdida de valor del dinero por el transcurso del tiempo. o sea.Este m�todo se utiliza para establecer equivalencias financieras aplicables a transacciones financieras concretas y equivalencias subjetivas entre movimientos de fondos esperados que tendr�n lugar en diferentes momentos. el valor actual neto. se manifiesta en la forma de salida de dinero.cuenta todos esos componentes a la hora de definir la tasa a la cual ser�n descontados los flujos de fondos para determinar la rentabilidad del proyecto. lo hace descontando los flujos de fondos a trav�s de una tasa de inter�s.

Si el VAN es positivo. Esta dualidad puede defi#nirse en los siguientes dos aspectos:a). apelando solamente a su componente denominado "tasa na#tural" o "libre de riesgos".se obtiene el retorno requerido so#bre la inversi�n. es un VAN positivo.b).Este procedimiento de descuento al mo#mento 0 de los flujos de fondos s� denomi#na m�todo del "Flujo de Fondos Desconta#do� o. tambi�n vio (especialmente al . en ingl�s.la actualizaci�n de todos los flujos de fondos al momento 0. en el momento en que se deba devolver total o parcialmente el capital del pr�stamo. ante proyectos con financiaci�n de terceros o apalancados. Podemos decir que el valor generado es mayor al costo. Si el VAN es negativo quiere decir que:a). aunque el proyecto pueda cubrir la inversi�n a valores nominales.Un VAN positivo representa el rema#nente que el proyecto le devuelve al inversor por sobre la tasa requerida.se puede o no cubrir la inversi�n a valores nominales#b).VAN positivo: Cuando la sumatoria de los flujos de fondos descontados da un valor mayor a cero. podemos enton#ces 1) obra citada en el punto 1 de la bibliograf�a.2). se utiliza la tasa (trans#formada en factor de capitalizaci�n o descuento) como elemento �traductor� de flujos de un momento a otro momen#to en el tiempo.El segundo m�todo es la Tasa Interna de Retorno (TIR). significa que existe un agregado de valor por sobre el costo (incluido el costo financiero del capital propio).Con los flujos expresados a valores de un mismo momento.no se obtiene ning�n remanente.Ahora se ver� que indica el resultado de descontar el flujo de fondos a una tasa de inter�s:Ya se vio que el Valor Actual Ne#to (VAN) de un proyecto de inversi�n es igual a la sumatoria de los valores actuales (al momento 0) de todos los flujos de fondos (negativos y positivos) que genera un pro#yecto. tal como se�alan los autores citados anteriormente:Hasta el momento se efectu� un an�lisis simplificado de la tasa de inter�s.b).c).se recupera la inversi�n a valores nominales. "Discounted Cash Flow" (DCF). d). no se produce ning�n excedente que es lo que espera el inversor y por eso. Es decir que la sumatoria de los valores actuales de los flujos positivos es superior a la sumatoria de los avalores actuales de los flujos negativos.Como consecuencia de lo visto hasta ahora se desprende que el c�lculo del VAN se origina en dos pasos secuenciales:1).Este es el enfoque "tradicional y mate#m�tico" del VAN.no cubre las expectativas de retorno del inversorc). el proyecto ser� desechado.Un VAN negativo representa el d�fi#cit de la devoluci�n de fondos del proyecto al inversor para cubrir el capital m�s el retorno requerido. Esta sumatoria de valores positivosy negativos determina el Valor Actual Neto (VAN). lo que llevaba a decir que $ 1 de hoy no tiene el mismo valor que $ 1 del futu#ro. donde lo que se busca es aquella tasa que hace que el valor actual sea cero.La sumatoria de los valores actuales de los flujos o VAN puede presentar (en cuan#to a su signo) tres situaciones.se obtiene un remanente sobre el retorno requerido por el inversor.oportunidad.El VAN negativo se produce cuando la sumatoria de los flujos de fondos da un valor menor a cero.b). con lo cual se obtiene el valor actual de cada flujo. las que definir�n e interpretar�n a continuaci�n:1).por otro lado. Por lo tanto. Otra lectura del signo del VAN puede ser la siguiente:a).realizar la sumatoria de valores ho#mog�neos.Se puede o no cubrir la inversi�n a valores nominalesEsto quiere decir que aunque se cubra la inversi�n a valores nominales.Un VAN positivo nos indica que:a). por reparaciones extraordinarias o simplemente por existir a�os en los que se prevea que los costos operativos sean supe#riores a los ingresos (esto puede ocurrir al comienzo de un negocio hasta alcanzar el monto de ventas adecuado a la estructura) o tambi�n. se puede apreciar ya en este primer en#foque cierta dualidad en la interpretaci�n del significado esencial del concepto de tasa de inter�s. Sin embargo. Estos podr�an ori#ginarse por nuevas rein#versiones. o sea que la tasa requerida es exactamente la tasa de retorno del proyecto. Sin embargo �ste es el caso t�pico pe#ro bien pueden presentarse flujos negativos m�s all� del momento 0. sin remanentes ni d�ficits.Sobre lo visto hasta ahora se deben hacer algunas observa#ciones importantes.se ha visto que la tasa natural o libre de riesgos representa el cargo por el sacrifi#cio de posponer consumos presentes. Por lo tanto. al ser cero el VAN quiere decir que se cubre exactamente la devoluci�n del capital nominal m�s el retorno requerido representado por la tasa utilizada para descontar los flujos de fondos al momento cero.

se puede concluir que tanto utilizando VAN como TIR.Cuando el VAN es negativo.La utilizaci�n de una u otra herramien#ta. 3)Cuando el VAN es igual a cero.Claramente. que se produce cuando una su#matoria neta de valores actuales de flujos es igual a cero.La intenci�n final es la misma ya que el requerimiento de retorno de parte del inver#sor tiene su origen en la necesidad de �ste de compensar el sacrificio por posponer consumos presentes. la "tra#ducci�n" de valores en el tiempo significa reconocer para el inversor un adicional por sobre el valor nominal de su capital derivado del hecho de que $1 de hoy vale distinto que $ 1 del futuro como consecuencia del �sacrificio� antes mencionado.En cuanto al VAN se puede decir que:1). tal como se har�a con un banco o cualquier otro tercero que coloque sus fondos en el proyecto.2). Ambos conceptos.Es decir que sobre la base de lo expuesto hasta ahora. y al observar la tasa que provoca dicha situaci�n se est� ante la TlR del proyecto.Cuando el VAN es igual a cero.Si la TIR del proyecto es mayor a la tasa requerida por el inversor. Es decir que s� agre#ga valor por sobre lo m�nimo requerido por el inversor. pero con similares li#mitaciones que las expresadas para el caso de VAN=O. el proyecto ser� no factible desde el punto de vista econ�mico.El proyecto ser� econ�micamente factible si el VAN es positivo: ya que de esta manera se cubren las expectativas del inversor en cuanto a la tasa de retor#no requerida y se logra una utilidad adi#cional igual al VAN.En cuanto a la TIR las conclusiones refe#ridas a la viabilidad econ�mica son las si#guientes:1). el proyecto ser� factible.La TIR . Sin embargo. deber�a analizarse nuevamente la tasa para ver si es la suficiente y si la estre#chez del retorno hace que deba recalcular#se teniendo en cuenta factores de riesgo adicional. el pro#yecto ser� econ�micamente factible. en principio enga�o#samente diferentes est�n expresando lo mismo con diferentes enfoques. el d�ficit en la devoluci�n del capital m�s el retorno solicitado (VAN) est� in#dicando una tasa interna del pro#yecto (TIR) inferior a la tasa reque#rida (punto 2 de ambos m�todos). clara#mente vemos que el negocio deber� pa#garle a dicho proveedor de fondos un in#ter�s.Cuando el VAN es positivo. se arriba exactamente a las mis#mas conclusiones sobre la viabilidad de un determinado proyecto de inversi�n. en uno de sus tres casos posibles. Si la tasa con#tiene todos los componentes necesarios.3). Es decir que podr�a decirse que el m�to#do TIR de evaluaci�n de proyectos de inver#si�n se deriva del m�todo de VAN. No se trata de un costo erogable (tal como el inter�s a pagarle a un banco) pero si to#mamos al inversor como un �prestamis#ta� de fondos y lo consideramos como un ente separado del proyecto. se puede observar que la TIR surge de un caso especial de VAN.Si la TIR del proyecto es igual a la tasa m�nima requerida.Por �ltimo se pueden establecer conclusiones derivadas de ambas herramientas:1). un VAN igual a cero dice que el pro#yecto es factible.Si la TIR del proyecto es menor a la tasa m�nima requerida. depende muchas veces de los gustos per#sonales y la cultura econ�mica de analistas y empresarios. ya que ex#presa el costo que tiene para el inversor disponer el dinero en el proyecto.Como �ltima exposici�n sobre estos dos m�todos queda hacer una breve referencia a la inter#pretaci�n econ�mica que debe darse a los resultados cuantitativos que arrojan am#bos m�todos de evaluaci�n de proyectos de inversi�n.La tasa de referencia tambi�n se denomi#na Costo del Capital Propio.El proyecto no ser� factible si el VAN es negativo: ya que no se cubren en este caso las expectati#vas m�nimas del inversor. el re#manente de retorno del proyecto (VAN) est� indicando una tasa in#terna del proyecto (TIR) superior a la tasa requerida (punto 1 de ambos m�todos). Sin em#bargo.3). sin adicionales. Si se considera que la tasa utilizada para las actualizaciones o descuentos com#pensa el �sacrificio� del inversor y la con#secuente desvalorizaci�n del dinero en el tiempo el proyecto ser� factible. representadas por la devoluci6n de su capital m�s una tasa m�nima requerida. 2). el "no remanente" y el "no d�ficit" indican que la tasa requerida es exactamente igual a la del proyecto (TIR) (punto 3 de ambos m�todos).considerar el VAN) que la tasa representa el retorno pretendido por el inversor. Por otro lado. y tambi�n del profesional que lleva adelante el proyecto. el proyecto es factible con limitaciones: en este caso se dice que el inversor recibe lo estrictamente solicitado median#te la tasa de retorno requerida (que en este caso es igual a la TIR del proyecto).2). siempre se#r� preferible un proyecto con VAN positivo que un proyecto con VAN igual a cero.

los ciclos de vida de los productos.Tipo de Proyecto de Inversi�n#Herramienta Principal#Herramienta Accesoria##Nuevo Negocio#TIR y/o VAN#Per�odo de repago##Reemplazo de Factores#Per�odo de repago#TIR y/o VAN##Se puede apreciar en el cuadro anterior que las tres herramientas pueden aplicarse a ambos tipos de proyectos. cuya difusi�n p�blica era impensable. Seg�n el proyecto de inversi�n del tipo �nuevo negocio� y proyectos de inversi�n del tipo �reemplazo de factores� se puede intentar una apropiaci�n de herramientas seg�n dicha clasificaci�n. etc. es evaluada a nivel de un negocio completo y no de un factor espec�fico incluido en �l.En cambio en los proyectos �reemplazo de factores� que por lo general son inversiones que significan aumentos de eficiencia o.El otro m�todo com�nmente utilizado es el per�odo de repago que al igual que elm�todo de la TlR.La . en particular.Para finalizar con estos tres m�todos de evaluaci�n: ya se ha mencionado que las tres herramientas estudiadas pueden ser aplicadas en forma conjunta en la generalidad de los casos. La raz�n para ello fue estrictamente cultural: durante muchos siglos la �nica modalidad generalmente aceptada de medir resultados de las empresas era la contable. tal como se�ala Drimer2. no se debe tratar de optimizar varias funciones al mismo tiempo�. por lo general. Debido a que la generaci�n de riqueza. El per�odo de repago act�a como herramienta complementaria o accesoria. Adem�s hay que tener en cuenta que estos criterios pueden o no coincidir en su evaluaci�n de uno o m�s proyectos. la medici�n de su rentabilidad prospectiva se hac�a tambi�n en t�rminos estrictamente contables.El profesional debe tener en cuenta que un proyecto individual ser� aceptado si tiene un VAN positivo o una TIR mayor o igual al standard de la firma.aparece como un indicador de m�s f�cil interpretaci�n para el com�n de la gente debido a que el concepto de tasa de inter�s es bastante popular. m�s espec�ficamente en gran parte de los casos.Sin embargo se ve que en los proyectos �nuevo negocio� se utiliza por lo general las herramientas TIR y/o VAN ya que interesa conocer el potencial generador deutilidades del nuevo emprendimiento. Para aplicar este criterio es necesario proyectar los estados contables esperados de la realizaci�n del proyecto durante el lapso de su vida econ�mica. Sin embargo. y por lo tanto los empresarios se hab�an habituado a interpretar los datos emergentes de los balances.El c�lculo del Per�odo de Repago da el momento en el cu�l se ha pa#gado totalmente el capital inicialmen#te invertido m�s el retorno m�nimo pretendido (o costo del capital propio) representado por la tasa de referencia del inversor. �sta debe ser �nica�.Un �ltimo m�todo a revisar es la tasa de rentabilidad financiera o relaci�n costo/beneficio. el empresario est� interesado. que consiste en la raz�n entre el valor actual neto a la tasa de corte y el valor actual de las inversiones que requiere el proyecto. y. y promediar el resultado neto a efectos de relacionarlo con la inversi�n requerida. las herramientas TIR y VAN se reservan para la evaluaci�n de la totalidad y solo act�an como herramienta accesoria (y optativa) para la evaluaci�n de un factor individual. en que empez� a perder predicamento a favor de los criterios financieros. o un per�odo de recupero actualizado menor o igual a lo requerido por el decididor. A partir de dicho per�odo los adicionales que se generen pasa#r�n a formar parte del "remanente" que ya fue comentado al interpretar el VAN. Por tal raz�n el an�lisis de las ventajas derivadas de cualquier proyecto se hac�a en t�rminos de la incidencia esperada de su eventual ejecuci�n sobre los futuros balances de la empresa. y por eso debe contarse con uno y s�lo criterio de decisi�n para asegurar una elecci�n �ptima: �si se da un criterio bajo la forma de una funci�n de valor a optimizar. una de las herramientas es la que podr�a aportar mayor claridad expositiva en sus resultados seg�n las circunstancias del caso analizado o seg�n tambi�n el gusto o la cultura del analista o empresario.Otro m�todo es �la utilidad media sobre la inversi�n�: Este criterio fue el favorito de los empresarios desde el siglo XIX como m�nimo y hasta la d�cada de los a�os 50. reducci�n de costos. en primer lugar en conocer en que tiempo se repaga la inversi�n para evaluar su conveniencia comparando dicho par�metro con la vida �til de las maquinarias. por ejemplo: el VAN favorece a un proyecto �A� y la TIR a un proyecto �B�. o una TRF positiva y no inferior al par�metro establecido por quienes toman la decisi�n. el Pe#r�odo de Repago se deriva del mismo proce#dimiento base: el c�lculo del valor actual.

que es aquella tasa a la cual ambos proyectos poseen igual VAN. y si la tasa supera el 49.31% no se debe elegir ning�n proyecto ya que el valor actual ser� negativo. de la siguiente manera:Proyectos �A� y �B�###(600. y si la tasa es mayor al 14. la relaci�n costo/beneficio puede resultar insuficiente. ya que por ejemplo. Las limitaciones de la TIR se refieren a cierta incoherencia matem�tica. y no proporciona elementos para una evaluaci�n relativa de los riesgos. En este caso como se tienen dos proyectos.funci�n trascendental del profesional en los proyectos de inversi�n termina en este punto que es el del momento de la evaluaci�n financiera del proyecto y debe tener en cuenta la problem�tica de utilizar alg�n m�todo en particular. y esto se logra sacando la TIR de la diferencia entre los flujos de fondos positivos y la inversi�n inicial.Otro aspecto importante que el profesional debe tener en cuenta es que la TIR tiene dos inconvenientes: -tiene cierta incoherencia informal: si se producen alternativamente flujos netos de signo positivo y negativo.2%##Esto quiere decir que una tasa del 14. y el profesional debe optar por este proyecto siempre y cuando la tasa de corte se encuentre entre2) obra citada en el punto 8 de la bibliograf�a. si hay que evaluar dos proyectos con la siguiente inversi�n inicial y con el siguiente flujo de fondos positivos.2% pero es menor o igual al 49.000## 200.Como conclusi�n final sobre este temas se puede decir que el profesional debe tener en cuenta que las limitaciones del VAN se refieren a la falta de comparaci�n con la inversi�n inicial arriesgada. se debe sacar la tasa de indiferencia.A. o inversi�n en grandes equipos industriales �nicos) no pueden ser interpretados en este modelo.000#160.000## 300.2%. -ambos criterios suponen la reinversi�n autom�tica de los fondos: el VAN a la tasa de mercado y la TIR a la tasa interna. muchos tipos de proyectos (tales como t�tulos valores adquiridos muy por debajo de la par.000.000# 100. que debe ser aprovechado con la mejor combinaci�n posible de varios proyectos compatibles (se usa la programaci�n lineal).000##que son dos proyectos de inversi�n alternativos a evaluar. y dependiendo de la magnitud relativa de los flujos. La limitaci�n de la tasa de retorno financiero consiste en el caso de un presupuesto estrictamente limitado de inversi�n.000##200. el proyecto �A� tendr� un VAN positivo de 300. y que si se calcula el VAN de ambos proyectos teniendo en cuenta una tasa de corte del 0%.CAP�TULO VII: PARTE PR�CTICALa presente parte pr�ctica de aplicaci�n del tema en cuesti�n fue llevado a cabo en la siguiente empresa: Aurelio Gundin S. a trav�s de nuevas inversiones o de cancelaciones de pasivos.000)#(200. pero se arregla mediante financiaci�n adicional.000#240.000-140.2% es la tasa de indiferencia.000. Las limitaciones del per�odo de recupero actualizado se refieren a aquellos proyectos de un grado de riesgo no tan desproporcionado como para rehuir el an�lisis del flujo de fondos posterior al momento de recupero.31% (que es la TIR del proyecto �B�) de be optar por el Proyecto �B� ya que este tendr� mayor VAN que el proyecto �A�. y que el proyecto �B� tambi�n tendr� un VAN positivo pero de 200. como los brinda de manera simple la tasa de ganancia (que es igual al cociente entre las utilidades l�quidas y realizadas seg�n la contabilidad y el capital contable).000#100. que se salva introduciendo en la planilla de c�lculo el dato adicional de una tasa de mercado razonable.000)#(400. y esto dificulta la comparaci�n entre alternativas de inversi�n de diversa magnitud. que puede resultar insalvable.000-160.el 0% y el 14. habr� que tener en cuenta lo siguiente: Proyecto �A�#Proyecto �B� ##(600. pero habr� que tener en cuenta la tasa de corte a la cual se descontar�n los flujos de fondos del proyecto.000# 160. y a una incoherencia f�ctica.000##TIR:14. pueden dar m�s de una soluci�n (hasta tantas como cambios de signos haya o bien no dar ninguna real y positiva). El VAN no tiene esta inconsistencia.000)##400. Este �ltimo supuesto es mucho menos posible y s�lo ser�a aplicable de pensar que la firma podr� reinvertir los fondos a tasas iguales o mayores que la de mercado.000)## 400.000#140. que puede ser veros�mil s�lo para aquellos proyectos que muestren posibilidades de reinversi�n en activos o cancelaci�n de pasivos a una tasa similar. que suele aparecer para proyectos de elevada tasa de rentabilidad financiera. y por lo tanto no ser� rentable la inversi�n. Es el supuesto de reinversi�n de fondos a la tasa de retorno del proyecto.000##300. es una empresa que fabrica . en cambio. a primera vista conviene el proyecto �A�.000100.000)(200.

El objetivo de la empresa fue demostrar ante una entidad bancaria la rentabilidad de un proyecto de inversi�n para de es manera poder llegar a recibir un cr�dito para cumplir con la meta de instalar en forma completa y poner en marcha. ya que ten�a alg�n capital disponible. porque el nuevo proceso de fabricaci�n reduce costos. caballetes. Recientemente incorpor� nuevos equipos para desarrollar una nueva l�nea de ventilaci�n. francesas y dem�s accesorios para la ventilaci�n. para que este pudiera crear y proyectar nuevas m�quinas y diversificar los productos de acuerdo a las exigencias de los clientes. Los elementos . determinada la estructura de sus costos y un profundo conocimiento del mercado. La planta industrial es conformada por una plantilla de 22 personas abasteciendo el 90% de los productos comercializados. percibiendo este avance los socios verificaron que no ten�an tiempo suficiente para visitas y contactos con los clientes y por eso resolvieron contratar a una persona con experiencia en ventas para ejecutar la tarea de vendedor. de secciones redonda y rectangular para ser aplicados en sistemas de desag�es pluviales de viviendas y galpones industriales y rurales. claraboyas para techos de chapa. Hasta un radio de 70Km. campanas de cocina.Hay que tener en cuenta que esta empresa desde el a�o 1950 se dedica la fabricaci�n y venta de conductos y accesorios destinados a sistemas de ventilaci�n y desag�es pluviales. As. tambi�n como sustituir las m�quinas existentes para mejorar la calidad de los productos. a cabeceras de transporte al interior del pa�s. con solo dos peque�as m�quinas dotadas de cierta automatizaci�n. La fuerza de ventas cuenta con 14 vendedores que visitan peri�dicamente a los clientes asisti�ndolos y brind�ndoles asesoramiento t�cnico sobre todos los productos que vende. Este estudio las condiciones propuestas por Aurelio y estuvo de acuerdo con la sociedad. aplicados a todo tipo de viviendas galpones industriales y rurales. chapas. forzadores. una l�nea de fabricaci�n de canales molduradas y una l�nea de fabricaci�n de codos. desag�es pluviales. Aurelio propuso el ingreso de algunos empleados jer�rquicos con el fin de proporcionar m�s tiempo a Alejandro. Cuenta con un show room 200m2 donde hace demostraciones a los compradores. Durante las 24 horas del d�a tiene abiertos canales de comunicaci�n a los clientes para recepci�n de pedidos v�a fax. para la fabricaci�n de campanas para cocina. manufacturas de conductos. Adem�s el proyecto suma un valor estrat�gico.Esta empresa es industrial y comercial y est� establecida en la Argentina desde hace 40 a�os en el rubro de la zinguer�a.Tomando en cuenta ciertas ideas innovadoras dirigidas principalmente al aumento de la eficiencia de la producci�n. canaletas. en las zonas de Capital Federal y gran Bs.La peque�a f�brica tuvo una evoluci�n muy grande siendo los productos muy bien aceptados. As. de tal forma que la f�brica tuvo que ser trasladada a otro local con dependencias mayores. extractores y forzadores de aire para equipar todo tipo de construcciones. Atiende en forma directa y personalizada. con la f�brica peque�a. Cuenta con transporte propio para realizar la distribuci�n y entregas de las mercader�as directamente al cliente. prestando servicios a 1200 clientes permanentes. Viendo las buenas perspectivas de progreso. y falt�ndole m�s recursos financieros para aumentar la producci�n le propuso asociarse a su amigo Alejandro. un tornero mec�nico.canaletas. caballetes accesorios para la ventilaci�n. Fue fundada por Aurelio Gundin quien inici� sus actividades en un peque�o almac�n.-Estructura comercial: abarca a todo el territorio del pa�s. Y el 40% restante �l las dem�s provincias del interior. y as� hubo un gran incremento de pedidos y consecuentemente de la producci�n. losas. extractores de aire. tejas. claraboyas. As. entre otras cosas. contratados por sus propios clientes. permite hacer una proyecci�n sensibilizada de los vol�menes de venta esperados. Posee tambi�n una p�gina en Internet y e-mail. tejas coloniales. siendo el 10% restantes productos de reventa.Con las nuevas instalaciones y contando con nuevas m�quinas la empresa pudo llegar hasta lo que es hoy. con lo cual cuenta con una basta experiencia en el tema a desarrollar. un dep�sito de productos elaborados de 1000m2 ubicado en Avellaneda Provincia de Bs. las ventas se concentran el 60% en Capital Federal y Provincia de Bs. Los montos de la inversi�n a realizar cuentan como antecedentes con las estad�sticas realizadas durante los �ltimos 10 a�os. compradas de segunda mano.En este momento la empresa cuenta con una:-Estructura industrial: un edificio de 600 m2 para procesos de producci�n. losa.

La parte pr�ctica consta de:Un detalle de la inversi�n a realizar donde se encuentran todos los costos necesarios para poder desarrollar el proyecto en cuesti�n. para luego determinar los flujos de fondos positivos del proyecto (que son los ingresos que se percibir�n a lo largo de los 8a�os que dura el proyecto).869#26########Costos fijos 11%###39290. son los ingresos por ventas que se planea que ocurrir�n en el horizonte trazado. que son los flujos de fondos positivos que har�n rentable el proyecto.600.00#2.200.102. 60 Gpes/Mint.000##Subtotal equipos nacionales#1#27.descriptos anteriormente son la base m�s importante que sustentan la decisi�n de implementarlo. Esto se manifiesta en las siguientes �reas:La estimaci�n de la vida econ�mica de un proyecto puede fallar (por exceso o defecto).000##Elementos de seguridad (ART)####Elementos contra incendios (ART)####Subtotal obra civil##12.00#2.654##5#34826#-24172#10.506 positivo. luego de que la decisi�n de invertir ya fue tomada. Clever#1#14.Una desagregaci�n del flujo de fondos. cambios en los .826#9. la incertidumbre y el margen de error pueden afectar los resultados del futuro. o sea un momento pasado.102#120.076.000######Total de instalaci�n##135.654##6#34826#-24172#10. y as� se demuestra que el proyecto apalancado es m�s conveniente porque es el de mayor TIR. el resultado es 118.02##Subtotal equipos importados##96.076#-40. a una tasa del 12% anual. etc. o sea.Desagregaci�n del flujo de ingresos: Conceptos#Unidades#Precio Unitario#Total $#%##Ventas canaletas netas/a�o#119.319#74########Contribuci�n marginal###92. recuperar� la inversi�n inicial y adem�s le quedar� un remanente. Medidas del gobierno.654##8#34826#-24172#10.654##4#34826#24172#10.654##TIR#14.Detalle de la inversi�n inicial:equipos#cantidad# Monto U$S##Conformadora de canaletas knudson#1#24.654##7#34826#24172#10.251##Herramental neum�tica para reducci�n#1#5. de legislaci�n.#1#13.960###1###Conformadora de codos knudson#1#28.. pero lo que hace la empresa es financiar el 75% de los 160.CAP�TULO VIII: CONCLUSI�NLa principal conclusi�n que se puede extraer es que todo proceso de evaluaci�n y selecci�n de proyectos se desarrolla inevitablemente sobre la base de informaci�n que contiene datos y estimaciones que estuvieron vigentes en el momento de la preparaci�n del material.75## Rentabilidad del proyecto:Con inversi�n propiaCon financiaci�n parcial del 75% del total. de pol�tica empresaria.000######Refuncionalizar el sector##12. teniendo en cuenta inversi�n propia.000######Subtotal equipos importados##80.026##1#34826#24172#10.00%#20.102##En este caso de detallan todas las erogaciones necesarias para poder cumplir con el proyecto.Las tasas del costo del capital pueden variar durante la vida del proyecto en forma imposible de saber al momento de la decisi�n inicial sobre su ejecuci�n. minimizando los riesgos que conlleva todo proyecto de inversi�n. donde se aplica el VAN.000######Total a invertir##160. pero el riesgo. y finalmente concluir con la evaluaci�n financiera del proyecto donde queda demostrado la rentabilidad del mismo.102######Capital de trabajo##25.68#11########Flujo operativo antes del impuesto###53.758##Subtotal equipos importados##15344.000##Pluma giratoria Forvis para 9 Ton.La determinaci�n de los flujos de fondos puede estar sujeta a cambios (del contexto o de la organizaci�n) de tipo de mercado.654##2#34826#-24172#10.Se comenzar� detallando todos los costos que se deber�n erogar que conforman la inversi�n inicial del proyecto. a una tasa del 12%Per�odos#A) Flujo del proyecto puro#B) Flujo de la financiaci�n#Flujo modificado##0#-160..850##Soporte para herramienta neum�tica#1#450###1###Engrafadora kirtcher para tubos#1#15.23#266708###Ventas codos netas/a�o#31.Una evaluaci�n del proyecto. o sea 120. de composici�n de la propiedad de la empresa.102######Balanc�n de 40 Ton. Esta �ltima es la alternativa elegida por la empresa.578#15##Impuesto a las ganancias 35%###18752.168##Cizalla neum�tica para canaletas de 6"#1#3..71%##VAN#118.9#90480###Ingreso neto por ventas###357188#100########Costos variables###264. y como el VAN es positivo demuestra que el proyecto de inversi�n es rentable ya que podr� pagar el financiamiento.654##3#34826#-24172#10.27%#12.079##Cizalla neum�tica para canaletas de 5"#1#3.412#50.25########Flujo operativo final###34.506####Al tener un VAN positivo y una TIR superior a la tasa de costo de capital quiere decir que el proyecto es rentable. o sea que financia el 75% del total de la inversi�n a realizar.

M�xico 1965. Revista administraci�n de empresas. la decisi�n va a depender de esa tasa que har� que un proyecto sea rentable o no. MacGraw Hill.Hay que tener en cuenta que la influencia de estos factores puede hacer que un proyecto que sea aceptable en un momento 0. BIBLIOGRAF�A�Proyectos de inversi�n�: Gabriel Bocco y Luis Vence.�Finanzas de empresa�: Roberto Drimer. examinar inmediatamente la alternativa de hacerlo abortar a trav�s de un proyecto de desinversi�n. Editorial Errepar.�Teor�a general de la ocupaci�n. Pascale y Porteiro. Pero la elecci�n del proyecto m�s rentable depender� de la tasa de costo de capital utilizada para descontar los flujos de fondos. p�gina 351. tomo XIV.mercados financieros y otros factores puede influir sobre ellas. Fondo de cultura econ�mica.�Finanzas en administraci�n�: Weston y Copeland.# P�GINA #47# �#P�GINA #42# ################################################################################### ################################################################################### ################################################################################### ################################################################################### ################################################################################### ################################################################################### ################################################################################### ################################## ###&###F###G###O###t###{###################*###�###�###�###�### ### ###2###3###T###U###r###s###�###�###�###�###�###�###�###�###�##�##�##�##� ##�###�###�###�###�###�###�###�### %###�###�###�0##�0##�1##�1##&2##(2##�2##�3##�3##�3##�3##| 4##}4##e6##f6##�7##�7##�8##�8##k=##�=##IB##JB##������������������������������� #��� ��#��������������#����������������###CJ##OJ##QJ##mH . y para la supervivencia de cualquier organizaci�n es necesario:Implementar un sistema de an�lisis de sensibilidad de los proyectos de estudio. M�xico 1965. p�gina 139. Editorial Errepar. tomo I. 7� edici�n. para apreciar los puntos vulnerables de las hip�tesis que les sirvan de base. quede totalmente desactualizado en el momento 1 o en el momento 2. y adem�s de prestarme la computadora para poder realizarla me trataron como una persona m�s de la familia ya que en varias ocasiones (por estar m�s de diez horas en su casa) me invitaron a comer para poder luego seguir desarrollando la tarea. Buenos Aires 2001. Traducci�n de Jaime Gomez. 1952. Buenos Aires 2001. pero se debe optar por uno s�lo de ellos porque sino se pueden llegar a resultados diferentes utilizando distintos m�todos. Revista administraci�n de empresas. 9� edici�n.Si se llegara a detectar un desv�o que invalide la contribuci�n de un proyecto al valor de la organizaci�n. Esto se realizar� si no existe una posibilidad de reestructuraci�n del proyecto original para resolver su problema de viabilidad.##H*#OJ##QJ##mH .�Financiamiento de proyectos en condiciones inflacionarias�: Cerchiari.�La incertidumbre y el riesgo en la evaluaci�n de proyectos de inversi�n�: David Hertz.Otro tipo de conclusi�n que se puede extraer es que al evaluar financieramente un proyecto de inversi�n hay que tener en cuenta que existen varios m�todos para el an�lisis. Editorial Buyatti. ya que para un m�todo puede resultar m�s rentable el proyecto �A� y para otro m�todo puede resultar m�s rentable el proyecto �B�.Por lo expuesto anteriormente. el inter�s y el dinero�: John Keynes. debido a que me bancaron casi todos los d�as por el lapso de un mes para que pueda realizar la presente tesina. en funci�n de este tema se elegir� la opci�n m�s conveniente. y resulte una p�rdida de valor para la organizaci�n mantenerlo en funcionamiento. tal como se cita en el ejemplo de la p�gina 38. para reasignar los recursos a otra actividad. Buenos Aires 2001.AGRADECIMIENTOSUn especial agradecimiento para la familia Valdovinos por su �incansable� colaboraci�n.�Portfolio selection�: Harry Markowitz. Traducci�n de Eduardo Hornedo. Yale University Press.Implementar un sistema de seguimiento de la marcha de los proyectos aceptados.�Evaluaci�n financiera de proyectos de inversi�n�: Guillermo Onitcanschi.Las alternativas en estos casos pueden ser m�ltiples. y las t�cnicas de la administraci�n financiera est�n disponibles para su tratamiento. para asegurarse de que los desv�os que inevitablemente se registrar�n en la vida real con respecto a las hip�tesis de decisi�n se encuentran dentro de los m�rgenes aceptables.

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