OCTUBRE - DICIEMBRE 2016

TRADING
CON EXCEL:
SCREENERS
Pág. 36

ESTRATEGIA PARA

ESPECIAL
LECTURA
FUNDAMENTAL
MODELOS
PREDICTIVOS
vídeo
Pág. 50

EARNINGS
PARTE 1
Sergio Nozal
Pág. 22

NÚMERO 28

TRADING
¿Cómo saber hacia dónde va el mercado?
Gestión de carteras en base a la volatilidad
Análisis y operativa con pares
¿Cómo reconocer el extremo
de un mercado alcista?

TRADING CON EXCEL. SCREENERS

36

08
10
14
17

PRODUCTOS
Estrategia para earnings. Parte 1
Beneficios con café y Zumo de naranja

22
26

SISTEMAS DE TRADING
MODELOS PREDICTIVOS

50

Nuevas oportunidades en el diseño de
carteras robustas para el Buy Side. La
diversificación del riesgo formalizada

31

Trading con Excel. Funciones útiles I

36

LIBROS
Estrategias de trading con altas
probabilidades de éxito

ESTRATEGIA PARA EARNINGS

22

41

LECTURA FUNDAMENTAL
Modelos predictivos
macroeconómicos: Big Data

43
47
50

Conservación de capital en un entorno
inflaccionario

56

Carta a los partidarios del BREXIT
Mirando más allá del corto plazo

EN LA MIRA
¿Puede el sentimiento de las redes sociales
anticipar el comportamiento de
los mercados financieros?

60

COLABORAN EN ESTE NÚMERO

COLABORAN EN ESTE NÚMERO

DAVID CANO MARTÍNEZ

MANUEL MORENO CAPA

SERGIO NOZAL

JOSE RUIZ DE ALDA

Licenciado en ADE y Máster en Finanzas
Cuantitativas por Afi, es socio de Analistas Financieros Internacionales y Director
General de Afi, Inversiones Financieras
Globales EAFI, empresa especializada en
el asesoramiento en gestión de patrimonios y fondos. Es coautor de una docena
de libros y de más de 70 artículos sobre
política monetaria, mercados financieros y finanzas empresariales. Profesor de
centros de referencia (como Afi, Escuela
de Finanzas Aplicadas) y colaborador habitual en los medios de comunicación.

Acumula más de treinta años de experiencia en el periodismo económico. Es socio fundador del semanario INVERSIÓN
y ha escrito en medios como Cinco Días,
Dinero, Cambio 16, ABC... Ha elaborado
programas económicos para Bloomberg
TV, Cadena Ser y Radio Voz, además de
haber colaborado en otros medios audiovisuales (el último de ellos, el Canal
24H de RTVE). Además de colaborar con
Hispatrading, escribe y edita contenidos
para ADICAE, la asociación de consumidores especializada en banca y productos
de inversión, y es autor del blog economiaenlaliteratura.com, donde analiza los
contenidos económicos de grandes obras
literarias. Compagina su labor periodística con la de escritor: en 2015 ha publicado la novela SALVEMOS AL PAPA, que
gira en torno a una conspiración contra el
Papa Francisco.

Director de www.sharkopciones.com y
coach del Programa de Formación Spread
Trader. Ingeniero Industrial postgraduado
en Administración y Dirección de Empresas. Es poseedor de las licencias Series
3 (CTA) y Series 65 (RIA) obtenidas por
FINRA. Trader y Gestor Independiente
desde el 2001. Especialista en la operación
sobre Acciones, Índices y ETF’s del Mercado Americano.

Gestor de inversiones de MCIM Capital
y consejero en MCIM Capital Opportunities SICAV, vehículo especializado
en inversión en renta variable bajo los
principios del value investing. Licenciado en Administración y Dirección de
Empresas por la Universidad de Deusto y
Master en bolsa y mercados financieros
en IEB con mención de honor a la mejor
calificación. Cuenta con más de 7 años
de experiencia en análisis financiero.

GONZALO LARDIÉS

ALEXANDER ELDER

Gonzalo Lardiés es gestor de fondos de
inversión. Especializado en bolsa española
acumula una experiencia de 13 años en la
gestión de este tipo de productos. Actualmente desarrolla se actividad en Alpha
plus gestión, filial del grupo Santa Lucia.
Anteriomente fue gestor en Banco Madrid, Rothschild y Metagestión

Dr. en psiquiatría y trader, autor de
grandes éxitos como “Vivir del trading”,
“Come to my trading room” y “Entries
and exits” entre otros. Desde hace varios
años se dedica a dar formación y conferencias por todo el mundo desde EEUU,
China, Holanda, Brasil, etc.
Ofrece también formación online en
www.elder.com.

JOSÉ ANTONIO
GONZÁLEZ
Analista de mercados para el Departamento de Análisis de Estrategias de Inversión. Posee la Licencia de Operador SIBE y
MEFF Tipo III por BME y un Posgrado en
Gestión y Asesoría en Mercados Financieros. Es ponente colaborador para el Instituto BME en el curso A&TP así como Consejero para una SICAV. Ha colaborado para
medios de comunicación como Thomson
Reuters o Radio Intereconomía. En el pasado ha sido socio-fundador de una start-up
vinculada al mercado financiero.

CARLOS JAUREGUIZAR
Es CEO de la compañía Noesis Análisis
Financiero y socio y CEO de Euronoesis.
Noesis es una de las principales casas de
análisis de mercados, con el desarrollo de
consultoría estratégica y expansión de soluciones y desarrollos de alto valor añadido en
el sector financiero. Además, es profesor en
universidades, masters y compañías. También es presidente del IEATEC: Instituto
Español de Analistas Técnicos y Cuantitativos. Autor de Candlesticks para Traders.

ALEXEI KRISHTOP
Comenzó a finales de 1990 como trader
privado para convertirse en consultor y
gestor de activos para varias instituciones y fortunas personales a finales de la
década de 2000. Actualmente es asociado
de MultiCharts y Tradestation y dirige el
departamento educativo de la Algorithmic Traders Association. Actualmente
además trabaja en Edgesense Solutions
(edgesense.net). Ha desarrollado Edgesense Research Frameworks (edgesense.
net/research). Es el autor de métodos exclusivos de análisis de mercado que enseña en sus cursos educativos (edgesense.
education). También ofrece servicios de
coaching a nivel personal para traders y
desarrolladores de sistemas de trading de
nivel intermedio a avanzado.

JUAN M. MIRANDA
Es docente de Econometría I y II, y también la materia de Datos de Panel; estudió
en la universidad de DUKE Data Analysis and Statistical Inference, fundador de
Todo Econometría, ha dado clases en varias universidades de España, Chile y Bolivia. Actualmente es profesor de la asignatura de Macroeconomía – Big Data en el
Máster en Business Analytics y Big Data,
previsión e impactos del CIFF. Con más
de 10 años de experiencia en predicción
de series financieras y modelos dinámicos
macroeconómicos

4

OCT-DIC 2016

CARTA DEL EDITOR
ÚLTIMOS NÚMEROS

ERES LO QUE COMES
E

n nuestro día a día lo que somos y pensamos no es
fruto de la casualidad, sino el resultado de un proceso complejo. Quienes estudian el “yo” desde el
punto de vista sociológico defienden la idea de que
estamos, en gran parte, influenciados por nuestro
entorno social llegando a decir que “somos con quien nos
juntamos”. De hecho el refrán “dime con quien andas y te
diré quien eres” explota esta premisa, bajo la cual, uno acaba siendo un fiel reflejo de las compañías que elige. Por otra
parte, desde el punto de vista nutricional no es raro encontrar expresiones que nos hacen pensar en que lo que uno es
hoy es, de nuevo, el resultado de un proceso, obviamente
diferente al que hablábamos en el campo social. “Dime lo
que comes y te diré quien eres”, afirmará un musculoso con
cara de enfado. Y es que la dieta, es de decir, la elección de
los alimentos que ingerimos regularmente acaba constituyendo la base de nuestro f ísico.
Y ¿en el trading? ¿Somos con quién nos juntamos? ¿somos
lo que comemos? no exactamente. Quizá podríamos decir
que somos lo que acabamos de vivir y tenemos delante. De
esta forma, la experiencia actual y también la recientemente vivida puede determinar, en gran manera, lo que somos
y por tanto estamos a punto de decidir para nuestro futuro
más inmediato, es decir, nuestro presente continuo. Como
ya les he mostrado alguna vez, los experimentos y estudios
en el campo del trading, nos sitúan frente al espejo mediante el cual es posible verse reflejado y por tanto modificar
algunos aspectos de nuestra “apariencia”.
Interesante el estudio de Grinblatt y Keloharju (2001) en el
que llevaron a cabo un análisis de los resultados de cuentas individuales e institucionales. Quizá podríamos pensar
que las decisiones están ligadas a nuestros conocimientos
y recursos, no teniendo que mostrar ningún parecido entre
personas con distintos estilos de inversión y activos en los
que operar. Pero como ya estamos acostumbrados, lo aparentemente obvio no es en este caso lo real. ¿Qué mostraron el estudio de los resultados y decisiones de las cuentas

EDITOR
Alejandro de Luis
COMITÉ DIRECTIVO
Elimelech Duarte, Alejandro de Luis
ADMINISTRACIÓN
Keneth Duvan Alarcón

analizadas? Pues que en el trading podríamos decir que somos lo que refleja nuestra posición. Así somos capaces de
variar entre el Dr. Jekyll y Mr. Hyde en función de si lo que
refleja nuestra posición son números rojos o por el contrario los bienvenidos números negros. De nuevo interesante
ver como un sesgo cognitivo nos juega una mala pasada.

INTÉRPRETE
Diana Helene Castillo
TRADUCCIÓN
Alberto Muñoz Cabanes

Lo que se demostró al analizar el comportamiento de los
inversores, al estudiar el resultado de sus cuentas, es que
la propensión a vender el activo que poseían estaba correlacionado positivamente con los retornos previos. Esto es,
el efecto era mucho mas fuerte cuando los retornos de la
inversión eran positivos que negativos. O lo que es lo mismo los inversores tienden a vender un activo con mucha
más rapidez cuando van ganando que cuando van perdiendo. Como bien sabemos esta asimetría a la hora de tomar
decisiones resulta a menudo en la ruina de aquellos que
no tienen controlado esto. Por término medio tendemos
a aguantar más una posición perdedora que ganadora. Tenemos a cerrar posiciones apresuradamente y quedarnos
atrapados dentro de posiciones perdedoras que a menudo
perjudican, hasta el extremo, nuestros resultados. ¿Cómo
poder actuar entonces ante esta tara genética que parece
que todos llevamos dentro? Marcando una clara estrategia. Obviamente no hay nada más complejo que trazar una
estrategia contra uno mismo, pero si sabemos que una vez
que tomemos una posición caeremos cautivos de nuestro
ADN lo único que parece acertado es marcarla antes de tener abierta una posición En este número seguro que puedes encontrar alguna estrategia que no solo te ayude con el
mercado sino también a ser disciplinado con uno mismo.
Buen trading.

EDICIÓN
Editorial Hispafinanzas
MAQUETA
Luis Benito Grande
© Editorial Hispafinanzas
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El trading y la operativa en bolsa conlleva un alto riesgo y por tanto
podría no ser adecuado para todo tipo de inversores. El objetivo de este
magazine es proporcionar al lector herramientas e información que
contribuyan a su formación para comprender los mercados financieros.
Sin embargo, los análsis, opiniones, estrategias y cualquier tipo de
información contenida en este magazín es ofrecida como información
general y no constituye en ningún caso algún tipo de sugerencia o
asesoramiento financiero.
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pérdidas o perjuicios causados en las inversiones que realice el lector
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OCT-DIC 2016

6

TRADING

TRADING

¿CÓMO
SABER

HACIA
DÓNDE VA
EL MERCADO?
La identificación de las tendencias de
largo plazo es importante.
La investigación ha demostrado que
en promedio el movimiento del precio
de una acción es impulsada en un 40%
por el mercado en su conjunto,
otro 40% por el sector al que pertenece,
y sólo el 20% se debe a circunstancias
individuales del valor.
¿Hacia dónde va el mercado?

E

POR ALEXANDER ELDER

n el mes de Julio avisé a mis alumnos: “... cuando el S&P
subió ayer por encima de su máximo de 2015, empezó a
sonar el toque de difuntos de los bajistas para iniciarse así
un nuevo mercado alcista.” Añadí: “Al igual que el último
mercado bajista fue leve, este nuevo mercado alcista es
más probable que sea leve también – aunque es un mercado
alcista que, sin embargo, nos obliga a posicionarnos en consecuencia “.
Una confirmación importante de este mercado alcista se produjo el 11 de julio, cuando el índice de Nuevos Máximos-Nuevos
Mínimos (NH-NL) semanal cerró por encima de 1000 por pri-

8

OCT-DIC 2016

Figura 1.

mera vez desde 2014.
Este tipo de cruces se
producen sólo durante
los mercados alcistas,
pero no durante las subidas dentro de mercados bajistas. NH-NL es
mi favorito indicador a
futuro. Se cerró en 761
el viernes pasado, algo
que es completamente
normal para un mercado alcista. El índice NHNL no tiene por qué
mantenerse por encima de 1.000 de forma permanente, pero
cada vez que supera ese nivel se confirma que un mercado alcista tiene todavía varios meses de vida.

UNA CONFIRMACIÓN
IMPORTANTE DE ESTE
MERCADO ALCISTA SE
PRODUJO EL 11 DE
JULIO, CUANDO EL ÍNDICE
DE NUEVOS MÁXIMOSNUEVOS MÍNIMOS (NHNL) SEMANAL CERRÓ POR
ENCIMA DE 1000 POR
PRIMERA VEZ DESDE 2014

Compare su comportamiento con la inhalación y la exhalación.
Usted tiene que inhalar a fin de poder vivir, pero también hay
que exhalar.
Volviendo a los gráficos diarios del índice NH-NL, me gusta
analizarlos no en una, sino en tres ventanas de revisión retrospectiva: la anual, la trimestral y la mensual (la idea de añadir
ventanas adicionales de revisión retrospectiva son de Kerry
Lovvorn, mi socio en SpikeTrade) ¿Qué se puede ver al hacer
esto? El índice NH-NL diario está en zonas alcistas en las tres
ventanas. Juzguen ustedes.

TRADING

TRADING

la función normal, sabemos que con un 33% de probabilidad (1
sigma) la cartera puede caer (y subir: la función es simétrica)
más de un 4% en un año, con un 5% de probabilidad (1,6 sigmas) perder más de un 6,4% (este es el famoso VaR al 95%) y
con un 2,5% de probabilidad (es decir, 1 de cada 40 años) un 8%
(2 sigma).

GESTIÓN DE CARTERAS
EN BASE A VOLATILIDAD

Existen diversos métodos para gestionar carteras de activos financieros globales.
Desde la gestión pasiva (“pegarse” al benchmark y no modificar la composición
más que para compensar las desviaciones que se producen por la variación
del valor de mercado de los activos) hasta la activa, cuyas decisiones pueden
basarse, a su vez, en análisis fundamental, técnico, cuantitativo, etc.
Como complemento, o como alternativa, surge la gestión basada en volatilidad,
esto es, aquella condicionada por el riesgo de la cartera.

PODEMOS CONSIDERAR LA VOLATILIDAD
COMO LA VELOCIDAD A LA QUE CONDUCIMOS.
NOSOTROS DECIDIMOS SI IR A 80 KM/H,
A 120 KM/H O A 180 KM/H. CUANTO MÁS
RÁPIDO, ANTES LLEGAMOS, PERO MÁS
RIESGO DE SUFRIR UN ACCIDENTE.

A partir de aquí es decisión del gestor aumentar o reducir el
riesgo de la cartera. Supongamos que considera que los mercados van a entrar en una fase risk on que hace recomendable
aumentar el riesgo. Ya no vale quedarnos con esta afirmación
genérica (“aumentar el riesgo”) sino que se debe marcar un determinado nivel. Por ejemplo, el 5%, es decir, se va a modificar
el asset allocation de la cartera para que la volatilidad se sitúe en
el 5,0% (desde el 4,0%). Es decisión del gestor si ese aumento de
la volatilidad lo va a realizar vía renta variable, renta fija, activos
alternativos, etc. Similar comentario respecto a una reducción
del riesgo (si teme que se va a producir un risk off ). Podemos
considerar la volatilidad como la velocidad a la que conducimos. Nosotros decidimos si ir a 80 km/h, a 120 km/h o a 180
km/h. Cuanto más rápido, antes llegamos, pero más riesgo de
sufrir un accidente. Y, si la carretera tiene un límite de velocidad
y lo excedemos, estaremos cometiendo una infracción. Así, es
normal que con el cliente al que le gestionamos la cartera acordemos un nivel de riesgo, una volatilidad (una velocidad máxima) que no debemos superar.

SE DEBE DISTINGUIR ENTRE...

POR DAVID CANO MARTÍNEZ

D

e forma simplificada,
DEFINIMOS
definimos
volatilidad
VOLATILIDAD COMO
como la variabilidad de
LA VARIABILIDAD
los rendimientos de una
DE LOS
cartera. Así, una cartera
RENDIMIENTOS
DE
que todos los días sube (o baja)
UNA
CARTERA.
un 0,2% no es volátil, como tampoco lo es una cuya variación
diaria sea TODOS los días del
2,0% (o TODOS los días del -2,0%). Es volátil una cartera que
puede tener un rendimiento diario dentro del rango -2% - 2%.
Y, desde luego, es mucho más volátil aquella que a diario poder
tener una variación del +/-5%. Lo más habitual es expresar la
volatilidad en términos anuales, de tal forma que el rango de la
misma oscila entre el 0,01% (los activos monetarios) y el 20%
(los activos de renta variable).

10

OCT-DIC 2016

Para calcular (estimar) la volatilidad de una cartera se recurre a
la estadística (inferencial): se calcula la cuasi desviación típica
muestral (que es el estimador insesgado de la desviación típica
poblacional) de los rendimientos diarios. No existe consenso a
la hora de determinar el tamaño de la muestra, aunque lo más
normal es que no sean demasiado amplio (3 o 6 meses).
Supongamos que tenemos una cartera con un peso del 20% en
renta variable, del 70% en renta fija (con sesgo hacia la deuda
pública y privada grado de inversión), un 4% en materias primas y un 6% en liquidez y que el resultado es una volatilidad del
4%. ¿Cómo se interpreta este dato? El siguiente paso es suponer
que los rendimientos se distribuyen según una función de distribución normal (que es, en ocasiones, “mucho suponer”, pero
bueno…) que tiene de media 0,0% y de desviación típica la que
hemos calculado. De esta forma, aplicando las propiedades de

Aumento / disminución
de volatilidad
de la cartera
POR DECISIONES
DEL GESTOR

Y

Aumento / disminución
de volatilidad
de la cartera
POR AUMENTO / DISMINUCIÓN
DE LA VOLATILIDAD
DE LOS MERCADOS

Esquema 1. Variación del riesgo de la cartera

OCT-DIC 2016

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TRADING

¿Qué problema tiene esta metodología de medición y control
del riesgo? ¡Que la volatilidad es volátil! Es decir, que un mismo activo, una misma cartera, presenta distinta volatilidad en
distintos momentos del tiempo. Voy a poner como ejemplo la
renta variable. Antes he dicho que, en media, este activo (por
ejemplo, el Eurostoxxx 50) tiene una volatilidad del 20%. Pues
bien, se demuestra que en fases alcistas, la volatilidad es menor,
del orden del 10%/15% y que en fases bajistas, aumenta, hasta
cotas del 30%/35% (medidas con ventanas muestrales de 6 meses). En definitiva, que cuando la bolsa sube, se alternan subidas
y bajadas de menor cuantía que cuando la bolsa cae. O, dicho
de otra manera, ¡las mayores subidas diarias de los índices se
producen en los contextos bajistas!
Entramos de esta forma a entender las variaciones de la volatilidad (del riesgo) de nuestra cartera no provocadas por nuestras decisiones de asignación estratégica de activos sino por el
cambio de la volatilidad del mercado. La cartera que exponía al
principio (20% de renta variable), puede experimentar un aumento de volatilidad (del 4% al 5%, por ejemplo) simplemente

porque aumenta la volatilidad de los activos que la componen.
Así, en una fase correctiva de las cotizaciones, subirá la volatilidad de los mercados y, con ella, la de la cartera, de tal forma
que si gestiono en base a volatilidad (imaginemos que tengo un
límite superior del 4,5%) me veo obligado a reducir de forma
automática (y disciplinada) el riesgo de mi cartera. Por seguir
con el símil anterior, en una carretera limitada a 120 km/hora
comienza a llover y existe tráfico denso: ante el aumento del
riesgo debo reducir la velocidad. En sentido contrario, en contextos alcistas cae la volatilidad de los mercados y, con ello, la de
mi cartera, lo que me permite incrementar el peso de los activos
con más riesgo (renta variable, renta fija emergente en moneda
local, high yield, materias primas, etc.) y, con ello, las expectativas de rentabilidad. Día despejado, sin tráfico: puedo aumentar
la velocidad a la que conduzco.
¿Mi posición actual? Volatilidad por encima de la media histórica pero construida mediante fuerte sobreponderación de renta
fija emergente en moneda local, renta fija high yield, materias
primas y GBP y USD; infraponderación en renta variable (sobre
todo japonesa y emergente) y en deuda pública.

RIESGO
DEL MERCADO

_

ACIERTO
Acertado
posicionamiento
defensivo
ERROR
Excesivo
pesimismo

Esquema 2. Gestión en base a volatilidad

12

OCT-DIC 2016

+

_
El riesgo de mercado
aumenta cuando
caen las cotizaciones

ERROR
Excesivo
optimismo
ACIERTO
Acertado
optimismo

En los dos cuadrantes inferiores los
mercados están
corrigiendo

RIESGO
+ DE LA
CARTERA

En los dos cuadrantes superiores los
mercados están
corrigiendo

En los dos cuadrantes de la derecha he
aumentado el riesgo
de mi cartera.

TRADING

TRADING

ANÁLISIS
Y OPERATIVA CON

PARES

UNA ESTRATEGIA PARA
MANTENERSE AL MARGEN DE
LOS MOVIMIENTOS DE MERCADO
¿Es posible hacer trading sin tener en cuenta los repentinos cambios
de tendencia del mercado? El trading con pares nos abre un amplio universo
de opciones en las cuales invertir, únicamente analizando la relación
entre varios activos. Veamos cómo hacerlo.

E

vuelta a la media. Ahora bien, es perfectamente posible y planteable estudiar tendencias dentro de un par. Es decir, la relación
entre el precio de dos empresas puede variar, y de hecho lo hace
constantemente. Si graficamos esta relación, por ejemplo con
el ratio entre ambas, podemos observar patrones que para un
analista técnicos con reconocibles y familiares.

Ahora bien, operar con pares no es necesariamente sencillo ni
trivial, sino que exige un trabajo cuantitativo y analítico. Del
mismo modo que operar en una acción requiere analizar esa
acción, su sector, y el mercado en general, hacerlo en un par
requiere conocer bien ambas acciones, y además el spread y ratio entre ambas. El trabajo cuantitativo es importante, porque
en el caso de la inversión con pares debemos tener muy claras
las estadísticas del spread en el que invertimos, pero además de
apoyarnos en ellas, debemos refinar nuestra estrategia.

Observemos el gráfico: BBVA cotizaba a casi el doble que el
Santander en el último trimestre de 2006, pero esa relación
inició una tendencia bajista hasta algo menos de 1,1 en 2010.
Corresponde con la primera fase sombreada. En esta zona se
estabiliza y da paso a un movimiento más lateralizado, más neutral, sombreado como la segunda fase.

Tradicionalmente, se emplean estrategias puramente cuantitativas. En este sentido, se buscan pares de acciones que se muevan
de forma muy similar, al igual que el ejemplo de la autopista y
la vía de servicio. De ese modo, cuando la diferencia (spread)
entre ambas acciones sea superior a “lo normal”, esperamos una

BBVA FRENTE A SANTANDER
Veamos un ejemplo. No queremos estar expuestos a lo que haga
el mercado, tan solo a nuestra selección. El análisis que realizamos es el del ratio entre BBVA y Santander, dado que nos resulta
más sencillo entender la naturaleza de esta relación que la de
otras, como pueda ser, por poner un ejemplo, Ferrovial frente a
Repsol. Por supuesto, a la hora de calcular el ratio y compararlo
históricamente, deben tenerse en cuenta los dividendos y variaciones como splits o contrasplits.

Desde una perspectiva técnica, no puramente cuantitativa, existen zonas de soporte, es decir, niveles del spread o ratio entre
ambos precios que actúan como base. Tal es la zona del entorno
de 1,1 o la de 1,32. En este sentido, pueden plantearse estrategias de compra del par BBVA – Santander en dichas zonas.
Para invertir al alza en el ratio BBVA-SAN, compraremos acciones de BBVA y venderemos en corto las de Santander. Haga
lo que haga el mercado, al alza, o a la baja, lo que nos interesa

POR CARLOS JAUREGUÍZAR
mpecemos recordando rápidamente el CAPM (Capital
Asset Pricing Theory), que fue desarrollado por William
T. Sharpe. Una de las principales aportaciones de este
modelo es explicar el comportamiento del precio de una
acción en función de dos elementos:

1. La parte sistémica, propia del mercado. Un mercado alcista empuja a los valores de forma generalizada y un mercado bajista al contrario.
2. La parte no sistémica, propia del valor, que no depende de
lo que hagan los demás.
En otras palabras, una acción sube o baja en parte por lo que
esté haciendo el mercado y en parte por sí misma. Eso significa que por muy bien que analicemos una empresa, siempre
tendremos que tener en cuenta la evolución del mercado, dado
que una fase general bajista afectaría a la cotización… salvo que

14

de ese momento, permitiendo que el conocimiento de la operativa
con pares se extendiera.
Siguiendo el ejemplo de
Mark Whistler en Trading Pairs, imaginemos
una autopista con una
vía de servicio. Lógicamente, ambos recorridos serán más o menos
paralelos (equidistantes). A la distancia entre ambas la llamamos spread, y variará,
pero no demasiado. Ahora supongamos que hay un obstáculo y
la vía de servicio debe separarse. Previsiblemente, una vez superado el obstáculo, volverá a la distancia habitual, es decir, hará
una reversión a la distancia media.

HISTÓRICAMENTE, SE
ATRIBUYE A NUNZIO
TARTAGLIA, DE MORGAN
STANLEY, EL DESARROLLO
DE UN GRUPO DE
ANALISTAS CUANTITATIVOS
EN LA DÉCADA DE LOS
80 QUE TRABAJÓ EN LA
INVERSIÓN CON PARES

OCT-DIC 2016

podamos eliminar el riesgo (y rentabilidad) del mercado y centrarnos en estrategias conocidas como “market neutral”, en las
cuales, no nos afecta que suba o baje la bolsa, sino nuestra estrategia concreta. Resulta interesante no ser alcista ni bajista,
y centrarse exclusivamente en el precio. Una forma de llevar a
cabo dicha estrategia es la inversión en pares. Para ello seleccionamos dos empresas de modo que compramos acciones de una
de ellas y vendemos en corto (la venta en corto es una venta de
acciones que no tenemos para comprarlas más adelante) la otra.

IMAGINEMOS
UNA
AUTOPISTA
CON UNA VÍA
DE SERVICIO.
A LA
DISTANCIA
ENTRE
AMBAS LA
LLAMAMOS
SPREAD

ANÁLISIS CUANTITATIVO
Históricamente, se atribuye a Nunzio Tartaglia, de Morgan
Stanley, el desarrollo de un grupo de analistas cuantitativos en
la década de los 80 que trabajó en la inversión con pares.Este
grupo se deshizo en el 89, trabajando en distintas empresas des-

Figura 1.

OCT-DIC 2016

15

TRADING

TRADING

¿CÓMO RECONOCER

EL EXTREMO
DE UN MERCADO

Figura 2.

(suponiendo que ambas suban y bajen) es que BBVA se revalorice por encima de lo que lo hace Santander, o bien que BBVA
caiga menos de lo que lo haga Santander. No nos preocupará el
sentido del movimiento, sino la magnitud de cada uno de ellos.
Observemos de nuevo el gráfico.
Supongamos que en la zona de 1,5, establecida como resistencia para el spread o ratio entre los precios, el par avanza, pero
rápidamente pierde la línea directriz (punto 1). La ruptura de la
directriz es una señal de falta de impulsividad, lo cual podría advertir de una ruptura en falso. En ese caso, venderíamos el par,
esperando un retroceso del mismo. ¿Cómo procedemos? Vendiendo acciones de BBVA y comprando acciones de Santander.
De ese modo, al esperar que el comportamiento de BBVA sea
peor que el de Santander (independientemente de que suban
o bajen), en un mercado bajista las pérdidas de Santander (más
fuerte, por lo que cae menos) serán menores que el beneficio
por los cortos de BBVA (más débil y con mayor retroceso). En
un mercado alcista, los beneficios de Santander (más fuerte, por
lo que sube más) serán superiores a las pérdidas por los cortos
de BBVA (más débil y que por tanto sube menos).

requieren una carga de programación y trabajo computacional
elevada, y aunque matemáticamente presentan cierta complejidad, su interpretación y aplicación resulta más sencilla y útil,
pero requiere su propio espacio.
LECTURAS RECOMENDADAS
• Ernie Chan: Quantitative Trading: How to Build Your Own
Algorithmic Trading Business .
• Ganapathy Vidyamurthy: Pairs Trading: Quantitative
Methods and Analysis.
• Mark Whistler: Trading Pairs.

CONCLUSIONES
En este artículo solo he pretendido ilustrar algunos conceptos y
la posibilidad de realizar análisis técnico con pares, frente a las
estrategias, más clásicas y frecuentes, por las que puede invertirse en ratios que se muevan de manera estrictamente lateral y
donde haya una reversión a la media de forma sistemática. Este
aspecto cuantitativo resulta muy interesante, y para ello llevamos a cabo estudios de la correlación entre las acciones y, especialmente, de la cointegración entre ellas. Este tipo de estudios

16

OCT-DIC 2016

VIDEO XTB TRADING DAY
https://www.youtube.com/watch?v=egu5srPss1M

ALCISTA?

Un swing trader o seguidor de tendencia, a corto o medio plazo,
debe asumir diferentes riesgos. Uno de los más importantes es saber reconocer
el momento en el que un movimiento de reacción, o en contra de la tendencia principal,
pasa a convertirse en una nueva tendencia de signo opuesto que amenace
nuestro posicionamiento.
POR JOSÉ ANTONIO GONZÁLEZ IBÁÑEZ

E

l análisis chartista o de precios
clásico se dedica al estudio del
comportamiento del precio de un
activo cotizado, estudio que nos
permite identificar patrones de
comportamiento con el objeto de anticiparnos a un próximo movimiento del
activo bajo estudio.

ALGO A TENER EN CUENTA
ES QUE EL PROCESO
DE IDENTIFICACIÓN DE
PATRONES VARIARÁ EN
FUNCIÓN DEL MOMENTO
DE MERCADO EN EL QUE
NOS ENCONTREMOS

Algo a tener en cuenta es que el
proceso de identificación de patrones variará en función del momento
de mercado en el que nos encontremos, puesto que no buscaremos
el mismo comportamiento por parte del
precio cuando estemos en una situación
de mercado alcista, bajista o incluso
ante una ausencia de tendencia
previa. Para adelantarnos al
precio debemos saber
qué buscamos para
identificarlos con
el tiempo de
antelación

TRADING

TRADING

suficiente para posicionarnos
en el mercado.
Por otro lado, las tendencias
no son constantes en una serie de precios, por suerte o por
desgracia, las continuas valoraciones por parte de oferta y
demanda provocan oscilaciones que, en un determinado
momento, terminan derivando
en una finalización de una tendencia.

EN DICHAS ZONAS
DE RESISTENCIA
DETECTAR VELAS
O BARRAS DIARIAS
CON AMPLIAS
SOMBRAS
SUPERIORES EN
RELACIÓN AL RANGO
DE LA MISMA VELA
REFUERZAN LA
FORMACIÓN DE
UNA RESISTENCIA

OBJETIVO
La idea del presente artículo es aportar unas pautas o guías para
reconocer un extremo de mercado alcista, esto es, saber identificar un momento de mercado en el que la probabilidad de giro
bajista aumente considerablemente.
Para ello debemos situarnos en una estructura de máximos y
mínimos crecientes, una tendencia alcista que consideramos vigente mientras no se perforen soportes derivados de alguno de
los mínimos significativos previos.

Como hemos comentado anteriormente, el precio registra oscilaciones naturales, ajustes proporcionados por las fuerzas de
oferta y demanda, una consecución de movimientos de acción
(en favor de la tendencia alcista) y de reacción (en contra de la
tendencia alcista) que en un determinado momento cambian la
naturaleza tendencial del precio.
En este sentido, cuando nos encontramos en una tendencia
cuyos máximos y mínimos son crecientes, debemos estar preparados para buscar pautas y/o formaciones chartistas que nos
hagan considerar que, efectivamente, las condiciones que mantienen viva la presión de las compras podrían estar en un punto
de potencial agotamiento.

PAUTAS CHARTISTAS
PARA DETECTAR UN EXTREMO
ALCISTA DE MERCADO
Nos referimos a una serie de requisitos clásicos chartistas como
son, por ejemplo, la aparición de niveles de resistencia o niveles en los que el precio de cotización encuentra dificultades de
superación. En dichas zonas de resistencia detectar velas o barras diarias con amplias sombras superiores en relación al rango
de la misma vela refuerzan la formación de una resistencia y,

por ende, un aumento en la
probabilidad de agotamiento
comprador.

LA CONJUGACIÓN
DE ESTAS VARIABLES
INVITA A CONSIDERAR
QUE LA PRESIÓN
COMPRADORA
PODRÍA ESTAR CERCA
DE AGOTARSE

Por su parte, la aparición de
una resistencia podría derivar en una pauta chartista de
giro bajista en forma de doble
o triple techo, evidentemente, formación que reforzaría
nuestra búsqueda de un potencial agotamiento comprador de la
tendencia alcista vigente.
A las formaciones clásicas comenzamos a añadirle nuevas variables técnicas como son el volumen de contratación. Si nos
encontramos con un nivel de contratación en niveles cada vez
más bajos debemos entender que el interés sobre la evolución
del precio es cada vez menor y un menor interés se resume en
avances con menor grado de fiabilidad. De esta manera, podemos detectar una caída en el volumen de contratación a través
de la aplicación de medias móviles simples sobre dicho indicador, medias de 20 y 200 periodos, y que si se encuentran con
configuración bajista, esto es, la media móvil de 20 sesiones por
debajo de la de 200 entendemos que existe una caída en el interés (contratación) en el activo en cuestión, cuanto menor sea el
nivel de cotización de la media móvil de 20 sesiones menor será
el interés de los inversores y, por ende, mayor probabilidad de
giro bajista. (Figura 1)
En este punto nos apoyamos en el Análisis Técnico clásico, la
introducción de indicadores y osciladores de precios como son
la volatilidad y el MACD.
En cuanto a la volatilidad, debemos hacer énfasis en que la volatilidad es la velocidad con la que varían los precios, una volatilidad alta explica movimientos rápidos del precio mientras que
lecturas de volatilidad reducida explican lentas variaciones en el
precio de cotización de un determinado activo.
En este punto es necesario destacar dos aspectos fundamentales
sobre esta im-portante variable:
1. La volatilidad tiende a revertir a la media. Cuando sus
lecturas son muy alcistas es de esperar un movimiento de
normalización a la baja mientras que, en el caso opuesto,
una volatilidad reducida tiende a aumentar revertiendo a
la media.

En definitiva, si nuestra tendencia alcista viene acompañada por
unos niveles bajos de volatilidad entendemos existe un exceso
de complacencia en el mercado, los inversores se encuentra
especialmente tranquilos al mantener una clara estructura de
máximos y mínimos crecientes, pero como hemos comentado
anteriormente, la aparición de resistencias y caída en el interés
de los inversores derivarán muy probablemente, en una reversión a la media de la volatilidad y, por tanto, en una potencial
caída del precio de cotización.
Por último, el oscilador MACD puede presentar dos lecturas
claras para terminar de respaldar un potencial extremo de mercado alcista:
1. Si se presentan lecturas de sobrecompra acumulada, es decir, cotiza en niveles de máximos relativos, éste requerirá
un movimiento de normalización o de caída que activará
señales de venta, reforzando la caída en el precio de cotización.
2. La aparición de divergencia bajistas en el MACD respecto
al precio. Es decir, mientras el precio registra máximos relativos superiores o alcanzan el mismo nivel de cotización
(resistencia), el propio oscilador registra máximos relativos cada vez menores, acentuando una presión vendedora
sobre el activo cotizado. (Figura 2)

CONCLUSIONES
Por tanto, lo que buscamos para detectar un potencial extremo
alcista de mercado y, por ende, un probable giro a la baja son; un
análisis chartista clásico que trata de identificar pauta de agotamiento comprador a través de una correcta lectura del precio,
formaciones con implicaciones bajistas (doble y triple techo,
cuña alcista, HCH, etc), una disminución en el interés por parte
de los inversores a través de una caída en el volumen de contratación, un exceso de complacencia que implica un riesgo de
aumento del miedo por parte de los inversores y, por último,
lecturas de sobrecompra y/o divergentes en el oscilador MACD.
La conjugación de estas variables invita a considerar que la presión compradora podría estar cerca de agotarse y que el próximo
movimiento de reacción (en contra de la tendencia principal)
termine perforando soportes significativos previos habilitando
una nueva tendencia bajista de cierta importancia que inviten a
deshacernos de nuestras posiciones largas (alcistas) en cartera.

2. Aumentos en las lecturas de la volatilidad llevan a aparejados caídas en la serie de precios. Nos solemos referir a la
volatilidad como el “índice del miedo”, a mayor volatilidad
mayor miedo, por lo que aumentos en dicho indicador aumenta el miedo de los inversores y, desde luego, el miedo
no es un buen acompañante de las tendencias alcistas.
Figura 1. Aparición de resistencias y bajo volumen de contratación. Fuente: Visual Chart.

18

OCT-DIC 2016

OCT-DIC 2016

19

TRADING

Figura 2. Acumulación de bajas lecturas de volatilidad y divergencias bajistas. Fuente: Visual Chart.

Figura 3. Soporte significativo cuya perforación habilita un potencial agotamiento comprador. Fuente: Visual Chart.

20

OCT-DIC 2016

PRODUCTOS

PRODUCTOS

ESTRATEGIA PARA

EARNINGS
PARTE 1

Figura 1. Gráfico de WMT

Los “Earnings”, en castellano Resultados Empresariales,
son eventos trimestrales donde las empresas informan
a los inversores de su evolución en los últimos meses.
¿Podemos aprovechar estos momentos para operar?
POR SERGIO NOZAL

S

in valorar la veracidad de la información ofrecida por la
empresa, estos datos son utilizados por los inversores
para determinar si la empresa mantiene una expectativa
de crecimiento positiva, lo que hace viable invertir en
ella o no.

Un ejemplo de este caso sería Wal-Mart (WMT). En la Figura
1 podemos ver, en línea amarilla, la evolución de la volatilidad
implícita de las opciones durante los “Earnings” (E) de WMT.

Dependiendo del tipo de empresa, estos eventos pueden presentar una alta volatilidad o, por el contrario, pueden ser meros
trámites.

Observamos que, aunque hay un ligero incremento de volatilidad, éste es muy bajo. En cambio, empresas del sector tecnológico o pequeñas empresas con expectativas grandes de crecimiento, generarán mucha incertidumbre y gran volatilidad.

Por ejemplo, empresas de gran capitalización cuyo modelo de
negocio no esté sometido a cambios repentinos o se encuentren
en sectores estables, tendrán “Earnings” tranquilos, sin sorpresas y por ende con muy baja volatilidad.

Esto lo podemos ver en la Figura 2, correspondiente a la evolución de volatilidades de Netflix (NFLX). Podemos ver que el
patrón es similar al de WMT, pero las subidas y bajadas de volatilidad son mucho más exageradas y de mayor nivel proporcio-

22

OCT-DIC 2016

Figura 2. Gráfico de NFLX

nal. Vamos a ver cómo un operador de opciones podría buscar oportunidades
aprovechando estos patrones de volatilidad.
En este artículo, la primera parte, vamos a ver cómo plantear una estrategia
para beneficiarnos del incremento de volatilidad previo a los Earnings (flecha
roja), y en la segunda parte (próximo número), veremos otra estrategia de opciones para aprovecharnos de la caída de volatilidad que se produce una vez se
libera el informe empresarial (flecha azul), efecto denominado “volatility crush”.

VAMOS A VER CÓMO
PLANTEAR UNA
ESTRATEGIA PARA
BENEFICIARNOS DEL
INCREMENTO DE
VOLATILIDAD PREVIO
A LOS EARNINGS

OCT-DIC 2016

23

PRODUCTOS

PRODUCTOS

DOBLE CALENDAR
La “Doble Calendar” es una estrategia formada por dos “Calendar OTM (“out of the money”)”.
Una “Calendar OTM” es una estrategia donde compramos una
opción a largo plazo y vendemos otra opción en el mismo strike,
pero con una expiración más cercana.
La Doble Calendar estaría formada por dos calendar OTM, una
con opciones Calls y otra con opciones Puts.
En la Figura 3 vemos cuál sería su gráfico de riesgo. Es una estrategia con las siguientes características:
1. Es Delta neutral, lo que significa que su exposición al precio es prácticamente nula.
2. Es Gamma negativo, lo que significa que si el precio se
mueve mucho, en cualquier sentido, la operación entrará
en pérdidas.
3. Es Theta positivo, lo que significa que la operación irá ganando valor a medida que pase el tiempo

El coste total de la estrategia
sería de $375 por contrato. Un
mes después, el 17 de Junio, la
estrategia tendría un beneficio
de $122, lo que supone un 32%
de retorno sobre la inversión.
En ese momento podríamos
haber cerrado la posición.
Si hubiéramos esperado hasta
un día antes del “Earnings”, el
viernes 15 de julio, el beneficio
habría caído a los $73, un 19.5%
de ROI.

LA IDEA ES
EXPLOTAR EL
INCREMENTO
DE VOLATILIDAD
QUE SE PRODUCE
DURANTE LAS 6-8
SEMANAS PREVIAS
AL EVENTO EN
CUESTIÓN, ADEMÁS
DE BENEFICIARNOS
DEL PASO DEL
TIEMPO.

RECOMENDACIONES
Para aplicar esta estrategia, es necesario tener en cuenta varios
aspectos:
1. Trabajar en acciones con un historial volátil en estos eventos, por ejemplo acciones del sector tecnológico.

4. Y es Vega positivo, lo que significa que se aprovecha de
incrementos de volatilidad.

2. Buscar zonas relevantes de soporte y resistencia para situar los strikes de las Calendars (en nuestro ejemplo, la
zona de los $85 y $105)

La idea es explotar el incremento de volatilidad que se produce
durante las 6-8 semanas previas al evento en cuestión, además
de beneficiarnos del paso del tiempo.

3. En el caso de rotura de dichos niveles, es necesario ajustar la posición, mediante “Ajustes Spreads”. Hay múltiples
formas de ajustar estas operaciones. El ajuste más sencillo
sería el Rolling de “shorts”.

Veamos un ejemplo con Netflix. NFLX presentó resultados el
pasado 18 de julio. Podemos ver en el siguiente gráfico el hueco
que generó el precio después del evento. Este tipo de huecos,
en acciones volátiles o con “Earnings” sorpresivos, es normal.
Por ello, la estrategia “Doble Calendar” deberá cerrarse antes de
dicho evento. 8 semanas antes, el 17 de Mayo, podríamos haber
introducido la siguiente Doble Calendar:

4. Fijarnos un beneficio de salida (recomendable sobre el 2025% ROI).

LONG CALL AUG 105 + SHORT CALL JUL 105 (1.55)
LONG PUT AUG 85 + SHORT PUT JUL 85 (2.20)

Figura 3. Gráfico de riesgo “Doble calendar”.

24

OCT-DIC 2016

5. Y cerrar la posición antes de “Earnings”, esté como esté, ya
que pasar por el evento con este tipo de estrategia es de
alto riesgo en caso de hueco.
Como siempre, recomiendo practicar en demo (“papertrading’’)
y no operar en real si no se tiene un conocimiento exhaustivo
del funcionamiento de las opciones en general, y de los spreads
y sus ajustes en particular.

Figura 4. Gráfico de NFLX

PRODUCTOS

PRODUCTOS

HACIENDO

TRADING EN

CAFÉ Y
ZUMO DE

NARANJA
COLABORACIÓN CON PAUL CRETIEN

Dentro del grupo de los futuros sobre materias
primas sobre mercaderías –aquellas que no han
sido procesadas tales como metales pesados o
ganado– el café y el zumo de naranja destacan
por ser de los más volátiles y por lo tanto más
interesantes en sus movimientos que los futuros
sobre otras materias primas agrícolas como el
cacao y el algodón. ¿Cómo podemos beneficiarnos
de esto?
26

OCT-DIC 2016

I

ntentar encontrar la dirección de los cambios de precios no
es el propósito del siguiente análisis. Queremos entender
las relaciones entre los diferentes precios de ejercicio para
los futuros con vencimiento en septiembre. A continuación,
vamos a calcular las curvas de precios de las opciones de
compra y venta basadas ​​en el análisis de regresión y describir
operaciones en futuros sobre café y zumo de naranja que - dentro de ciertos límites - serán rentables si el precio sube o baja.
En las tablas “Coffee Futures” y “Orange Juice Futures” se muestran cadenas de precios de opciones de compra en las que
cada precio de ejercicio está asociado con el precio de mercado de la correspondiente opción de compra, el cual podemos
tratar de predecir usando una ecuación de regresión con las
variables en logaritmos. También se muestran las variaciones de precios de las opciones para los valores pronosticados,
el valor de la delta (o pendiente de la curva de precios) para
cada precio de ejercicio, los precios de equilibrio superior e
inferior y la prima de mercado para cada precio de ejercicio.
Los precios de equilibrio superior e inferior son los precios
para el contrato de futuros que a la fecha de vencimiento de
la opción producirán un beneficio cero para una operación
delta - vender el número de opciones de compra indicado
por el inverso de la delta cubriéndolas mediante la adopción
de una posición larga en el contrato de futuros subyacente.

FUTURES
PRICE

STRIKE
PRICE

CALL
OPTION
PRICE

123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65
123,65

190,00
185,00
180,00
175,00
170,00
165,00
160,00
155,00
150,00
145,00
140,00
135,00
130,00
125,00

0,16
0,20
0,25
0,32
0,39
0,54
0,71
0,95
1,26
1,65
2,30
3,12
4,50
6,00

Un ejemplo de una operación delta es la que se muestra en la
figura “Delta Neutral Trade with September Coffee”. Vamos a
suponer que el trader es ligeramente alcista en el café y cree
que el precio debería aumentar de los actuales 123,65 puntos a los que cotiza el 24 de mayo a 135 puntos en la fecha
de vencimiento en septiembre. La operación será rentable en
cualquier lugar dentro del rango de precios de equilibrio para
el precio de ejercicio 135. Como se muestra en la figura “Coffee Futures”, el rango del punto de equilibrio se extiende entre
111,1 y 142,9 para ese precio de ejercicio. El máximo beneficio de la operación delta serán 8.974 dólares si los futuros de
café con vencimiento en septiembre alcanzan los 135 puntos
al vencimiento de la opción de compra en septiembre. En la
figura de la operación delta, los precios de equilibrio superior e inferior se han insertado en las columnas que muestran un beneficio o pérdida cercano a cero a vencimiento.
El peor de los casos serían las pérdidas en las opciones call vendidas después de que el precio de los futuros suba por encima de
135. A partir de una pérdida cero de la venta cuando el precio de
liquidación es de 135, la pérdida neta de la opción pasa a ser de
-2.843 dólares cuando el futuro cotiza a 140 y comienza a erosionar las ganancias que se producen en el contrato de futuros.
Observe que el precio de equilibrio inferior se mantiene relativamente constante a medida que caen los precios de ejercicio

PREDICTED CALLS
OPTION
DOLLAR
PRICE VARIANCE
0,157
0,198
0,251
0,322
0,414
0,538
0,705
0,931
1,241
1,671
2,275
3,133
4,369
6,175

1,164
0,758
-0,549
-0,609
-9,146
0,716
2,054
7,276
7,190
-7,940
9,327
-5,005
49,007
-65,700

DELTA
RATIO
0,012
0,016
0,020
0,025
0,033
0,042
0,056
0,074
0,098
0,132
0,180
0,248
0,347
0,491

UPPER
LOWER
MARKET
BREAKEVEN BREAKEVEN PREMIUM
190,990
186,174
181,393
176,663
171,968
167,397
162,893
158,513
154,264
150,156
146,401
142,904
140,261
138,081

110,674
110,805
111,018
111,018
111,710
110,928
110,885
110,730
110,809
111,176
110,890
111,093
110,675
111,422

60,00
75,00
93,75
120,00
146,25
202,50
266,25
356,25
472,50
618,75
862,50
1.170,00
1.687,50
2.250,00

Figura 1. Coffee Futures. September 2016 Coffee Futures Call Options. May 24, 2016

OCT-DIC 2016

27

PRODUCTOS

PRODUCTOS

FUTURES
PRICE

STRIKE
PRICE

CALL
OPTION
PRICE

145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20
145,20

210,00
205,00
200,00
195,00
190,00
185,00
180,00
175,00
170,00
165,00
160,00
155,00
150,00

0,20
0,25
0,35
0,45
0,55
0,75
1,05
1,40
1,55
2,65
3,65
4,95
5,55

PREDICTED CALLS
OPTION
DOLLAR
PRICE VARIANCE
0,197
0,257
0,336
0,441
0,581
0,769
1,023
1,365
1,830
2,464
3,334
4,532
6,190

Figura 2. Orange Juice Futures. September 2016 Orange Juice Calls

0,487
-0,978
2,150
1,369
-4,693
-2,920
4,091
5,237
-41,998
27,864
47,445
62,773
-96,018

La figura “Puts and Calls” muestra los gráficos de precios de
opciones de compra y venta juntos – los precios de las opciones
de venta aumentan a medida que el precio del futuro disminuye
en relación al precio de ejercicio en el lado derecho del gráfico,
mientras que los precios de las opciones de compra aumenta a
medida que lo hacen los precios del futuro en el lado izquierdo.
Las curvas de opciones de compra y venta se cortan en el punto
en el que el precio de los futuros es igual al precio del subyacente.
Dado que las opciones de compra y venta sobre zumo de naranja y café aparecen juntas, es fácil ver que las curvas de precios
que forman son casi idénticas. La razón de que las curvas de
precios sean prácticamente idénticos es que sus volatilidades no
están muy separadas. Según lo medido por las alturas de las curvas de precios en las que el precio del subyacente es igual al precio de ejercicio, la altura de las opciones de compra sobre café es
de 5,50% y la altura de la curva del zumo de naranja es de 5,78%.
Dos usos adicionales para las tablas de precios “Orange Juice
Futures” y “Coffee Futures” son: (1) spreads entre los precios de
ejercicio sobrevalorados e infravalorados, y (2) uso de los pre-

OCT-DIC 2016

0,016
0,021
0,027
0,036
0,046
0,061
0,080
0,105
0,139
0,185
0,247
0,331
0,445

UPPER
LOWER
MARKET
BREAKEVEN BREAKEVEN PREMIUM
211,281
206,545
201,901
197,302
192,755
188,370
184,156
180,065
175,809
172,743
169,693
167,233
163,840

132,969
133,358
132,402
132,541
133,337
132,841
132,029
131,882
134,061
130,869
130,406
130,225
132,721

30,00
37,50
52,50
67,50
82,50
112,50
157,50
210,00
232,50
397,50
547,50
742,50
832,50

May 24, 2016

de 190 a 125, mientras que el precio de equilibrio superior disminuye a medida que el precio de ejercicio desciende de 191 a
138. Esta reducción de la distancia entre el precio de equilibrio
superior e inferior es parte de lo que se conoce como “sonrisa
de volatilidad” - como resultado de la geometría de la valoración
de opciones.

28

DELTA
RATIO

cios de equilibrio superior e inferior para seleccionar precios
de ejercicio de opciones de compra y venta para vender cunas.
En primer lugar, el 24 de mayo hay varias desviaciones positivas y negativas en las opciones de compra sobre zumo de
naranja y café con vencimiento en septiembre. Podríamos
comprar la opción con precio de ejercicio 150 de las opciones de compra sobre zumo de naranja que muestra una valoración de -96 dólares y cubrir esa compra con la venta de la
opción con precio de ejercicio 155. Esto se traduce en -832,50
dólares y +742 dólares en primas. El 25 de mayo vendemos la
opción con precio de ejercicio 150 por 1020 dólares y la opción con precio de ejercicio 155 la compramos por 750 dólares. La ganancia neta de este spread, 180 dólares, depende de
que los precios se mueven de vuelta hacia la curva predicha.
Una operación de spread similar en el café la tenemos el 24 de
mayo, comprando la opción con precio de ejercicio 125 por
2.250 dólares y vendiendo la opción con precio de ejercicio
130 por 1.687,50 dólares. El 25 de mayo deshacemos la posición mediante la venta del strike 125 por 2.253,75 dólares y la
compra del strike 130 por 1.620 dólares. La ganancia neta es de
71,25 dólares resultados. En el día, el futuro sobre café con vencimiento septiembre bajó un tercio de un punto mientras que
los futuros sobre zumo de naranja ganaron más de dos puntos.
Los futuros de café tienen un valor por punto de 375 dólares
mientras que los futuros sobre zumo de naranja cotizan a 150
dólares por punto.

STRIKE PRICE
CALL PRICE
DELTA
RECIPROCAL
FUTURES PRICE
FUTURES VALUE
SELL CALLS

135
3,120
0,248
4,032
123,65
$46.369
$4.718

$1.170
calls sold per long futures
points at $375 per point
premium received

AT EXPIRATION
FUTURES PRICE

GAIN (LOSS)
FUTURES

CALL
PRICE

CALL
CHANGE

AT EXPIRATION
FUTURES PRICE

PROFIT

160
155
150
148
145
142,9
140
135
130
125
120
115
111,1
110
105
100
98
95
90

13.631
11.756
9.881
9.131
8.006
7.219
6.131
4.256
2.381
506
-1.369
-3.244
-4.706
-5.119
-6.994
-8.869
-9.619
-10.744
-12.619

-37.802
-30.242
-22.681
-19.657
-15.121
-11.946
-7.560
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0

-33.085
-25.524
-17.964
-14.940
-10.403
-7.228
-2.843
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718
4.718

160
155
150
148
145
142,9
140
135
130
125
120
115
111,1
110
105
100
98
95
90

-19.453
-13.768
-8.082
-5.808
-2.397
-9
3.289
8.974
7.099
5.224
3.349
1.474
11
-401
-2.276
-4.151
-4.901
-6.026
-7.901

Figura 3. Delta Neutral Trade with September Coffee.

Operar spreads de precios de ejercicio adyacentes proporciona una cobertura en caso de que los precios de los futuros tengan grandes aumentos o disminuciones. Variaciones positivas y negativas en los precios pueden ocurrir
en cualquier momento durante el día, aunque este ejemplo utiliza los precios de cierre del 24 y el 25 de mayo.
Una cuna vendida es una operación en el que se vende simultáneamente una opción de venta con un precio de ejercicio bajo y

una opción de compra con un precio de ejercicio alto. Tanto la
opción de compra como la de venta deben estar bien fuera del
dinero de modo que la probabilidad de que las opciones sean
ejercidas antes de la fecha de vencimiento sea muy pequeña.
Los precios de equilibro superior e inferior se pueden usar
como una guía aproximada presentada por el mercado de opciones en cuanto a cómo de fuera del dinero deben estar ambas opciones. Con la actual estructura de precios es posible

OCT-DIC 2016

29

SISTEMAS DE TRADING

PRODUCTOS

que vendamos las opciones de compra sobre zumo de naranja
con vencimiento en septiembre por encima de 167 y vendamos las opciones de venta con strike por debajo de 130. Para
el caso del vencimiento del café en septiembre, podemos vender las opciones de compra con strike superior a 140 y las opciones de venta con strike por debajo de 110. Otra idea sería
la de seleccionar precios de ejercicio con un valor bajo de la
delta, más allá de 0,10. Esto afectaría a la selección del strike
de las opciones de compra más que al de las opciones de venta debido a la mayor altura del precio de equilibrio superior.
Las opciones de compra y venta más activas - con buen volumen de negociación e interés abierto grande - deberían presentar oportunidades de operativa frecuentes para un trader con
herramientas analíticas tales como el modelo de valoración de
opciones.

NUEVAS OPORTUNIDADES EN EL DISEÑO

Paul Cretien fue profesor de finanzas, actualmente jubilado,
Ph D, MBA y Chartered Financial Analyst CFA. Colaborador habitual de Futures Magazine y Modern Trader ha escrito numerosos artículos
y libros especializados en finanzas.

DE CARTERAS ROBUSTAS PARA EL

BUY SIDE
LA DIVERSIFICACIÓN DEL RIESGO FORMALIZADA

En este artículo vamos a demostrar que la diversificación del riesgo se puede lograr,
de manera eficiente, usando procedimientos algorítmicos formales.
También demostraremos que el enfoque formal se puede combinar
con la opinión de expertos, por lo que se generan las mejores métricas de
rendimiento para la cartera resultante.
POR ALEXEI KRISHTOP

L
Figura 4. Puts and Calls. September Orange Juice and Coffee. May 24, 2016.

30

OCT-DIC 2016

a esencia de la diversificación como distribución de riesgos se puede lograr de varias maneras dependiendo de
la naturaleza de los riesgos en cuestión. Por lo tanto, los
riesgos operacionales pueden ser diversificados a través
de varios sistemas de negociación, desarrollando una infraestructura adecuada que permita descentralizar las posibles
fuentes de riesgo y proporcionar una supervisión eficaz. Los
riesgos de mercado o instrumentales son normalmente diversi-

ficados entre diversos mercados utilizando los procedimientos
de asignación de mercados específicos que son habitualmente
las funciones de volatilidad y liquidez, o mediante el uso de productos derivados y estructurados. Dependiendo de la estructura
del esquema de diversificación elegido, su aplicación real puede
ser bastante complicada, ya que normalmente implica realizar
análisis intersectorial, usar modelos robustos de valoración del

OCT-DIC 2016

31

SISTEMAS DE TRADING

SISTEMAS DE TRADING

LA SOLUCIÓN
COMPLETA QUE
PERMITE CREAR
FORMALMENTE
UNA CARTERA MUY
DIVERSIFICADA Y CON
BAJA CORRELACIÓN
ENTRE ACTIVOS Y
VARIACIONES DE
LA ESTRATEGIA
SE DENOMINA
EDGESENSE
RESEARCH
FRAMEWORK (ERF)

riesgo y, con bastante frecuencia, conseguir datos
cuyo acceso es algo limitado.

Además de los riesgos específicos del mercado antes
mencionados, la diversificación tradicional puede
padecer riesgos adicionales
que no son evidentes a primera vista; estos riesgos son
en su mayoría de origen humano, ya que la opinión de
los expertos es crucial en la
elección del modelo de diversificación real, y las rutinas
de gestión de riesgos no son
absolutamente transparentes en este caso. Por lo tanto, lo que
puede parecer como una forma atractiva y simple de diversificar
el riesgo puede dar lugar en la práctica a la sustitución de los
riesgos de mercado por riesgos operativos, que a duras penas
pueden ser gestionados.
La forma alternativa de diversificar el riesgo es hacer sistemáticos los riesgos de mercado y, por lo tanto, gestionables. Para
resolver este problema, se aconseja utilizar procedimientos formales que permiten generar estrategias de trading no correlacionadas que luego se apliquen al mismo mercado. En pos de
la claridad, las denominaremos “variaciones de la estrategia” ya
que la idea original de trading detrás de todas ellas es la misma y sólo varía su implementación. La solución completa que
permite crear formalmente una cartera muy diversificada y con
baja correlación entre activos y variaciones de la estrategia se
denomina Edgesense Research Framework (ERF).
El concepto de ERF asume que el investigador ni siquiera trata
de lograr el mejor rendimiento en cada par de activo-estrategia. En su lugar, el ERF permite crear una cartera de estrategias
que funcionan de forma independiente en el mismo mercado.
Conociendo las reglas de selección de las estrategias, seremos
capaces de mantener en funcionamiento sólo aquellas que trabajan mejor en conjunto con las demás, mejorando así todas las
métricas integrantes de la cartera. Por tanto, podemos decir que
cualquier ERF es una tecnología patentada que permite generar
formalmente carteras con estrategias poco correlacionadas para
el mismo mercado. El proceso de desarrollo utilizando ERF se
describe a continuación.
En primer lugar, los ERF reducen los riesgos de factores humanos ya que a pesar de que la opinión de expertos puede ser tenida en cuenta en ciertas etapas del proceso de investigación y desarrollo, su importancia para lograr la solidez del producto final
no es tan crucial como en el caso de la utilización de modelos de
diversificación tradicional de riesgo. En segundo lugar, este enfoque permite reducir el número de mercados e instrumentos

32

OCT-DIC 2016

que intervienen en el modelo de diversificación, disminuir por
tanto los riesgos operacionales. Por último, los riesgos sistemáticos pueden ser gestionados de una manera más sencilla ya que
la mayoría de ellos pueden ser considerados fácilmente durante
la fase de investigación.
La solución formal propuesta de diversificación del riesgo incluye cuatro fases. En primer lugar, como en el caso de la mayoría
de las soluciones de trading sistemático para el “buy side”, asume que tenemos una idea de trading válida. Esta idea no tiene
que ser necesariamente muy robusta por sí misma; sin embargo,
debe tener suficientes grados de libertad para permitir numerosas modificaciones significativas. Por lo tanto, incluso alguna
idea de trading técnica clásica como las roturas o la reversión
a la media puede ser utilizada eficientemente para su posterior
procesamiento en tan sólo una forma ligeramente modificada,
mientras que las ideas específicas para el mercado podrían ser
incluso menos útiles.
El siguiente paso formaliza la idea de trading inicial y la traduce
a un algoritmo que puede ser explorado el uso de cualquier software moderno de I+D. El objetivo de este paso es determinar el
conjunto mínimo necesario de parámetros para este algoritmo
que se utilizarán para la generación de variaciones de la estrategia. Esta es la primera etapa en la que la opinión de los expertos
puede ser incorporado en el proceso de investigación y desarrollo, si es necesario.

Tabla 1. Correlación de variaciones de la estrategia y activos individuales en la cartera, sobre la base de los rendimientos diarios. Los tonos azules
denotan mayor correlación, tonos grises denotan menor correlación (cuanto más bajo mejor).

Después de que la idea inicial de trading queda representada
en forma de algoritmo, es procesada por el generador de variaciones de la estrategia. Tal generador es de nuevo un conjunto
de procedimientos formales que convierte un modelo abstracto
general en una serie de modelos con parámetros definidos.
Dependiendo de la complejidad del modelo original, el número
de variaciones puede ser muy grande.
Normalmente los algoritmos genéticos se utilizan en el generador de variaciones de la estrategia para mantener la salida dentro de límites razonables. Es importante tener en cuenta que la
discreción humana se excluye de todo el proceso de generación
de variaciones de la estrategia.
La fase final del proceso de investigación y desarrollo es la selección de esas variaciones de la estrategia que se ajusten a los
criterios predefinidos. Este es el segundo paso que supone la
posibilidad de interferencia humana en el proceso formal: el
dictamen de un experto puede ser utilizado para seleccionar
aquellas variaciones de la estrategia que son más adecuadas
para determinadas condiciones de mercado. Las variaciones
de la estrategia seleccionadas se agrupan en una cartera. En un
caso ideal dicha cartera se compone de una serie de activos, y
cada uno de ellos es operado por un número de variaciones de
la estrategia. Con el fin de ofrecer una mejor robustez, dicha
cartera no debe estar correlacionada, y en este caso las posiciones no se gestionan ahora sobre la base de entrar y salir en el

Tabla 2. Correlación de variaciones de la estrategia y activos individuales en la cartera, sobre la base de los rendimientos mensuales. Los tonos
azules denotan mayor correlación, tonos grises denotan menor correlación (cuanto más bajo mejor).

mercado, sino gestionando de forma dinámica la exposición al
riesgo, que es constante y automáticamente revisada. Veamos si
el nivel deseado de diversificación de riesgo en efecto se puede
lograr utilizando esta metodología formal.
Hemos creado una cartera que consta de 5 pares de divisas y de
3 a 4 variaciones de la estrategia según el activo operado. Esta
cartera se creó utilizando una ERF basada en volatilidad que es
aplicable a la mayoría de los mercados líquidos sin sesiones de

negociación distintas. Los rendimientos de cada combinación
de un activo y una variación de la estrategia fueron muestreados
en marco diario, mensual y anual, realizando luego un análisis
de correlación sobre todas las muestras. Los resultados se presentan en las siguientes tablas.
Al mismo tiempo, tenemos que comprobar si la cartera creada
usando una ERF es robusta y no redundante, es decir, el rendimiento de la cartera general es mejor que la de cada uno de

OCT-DIC 2016

33

SISTEMAS DE TRADING

SISTEMAS DE TRADING

Tabla 3. Correlación de variaciones de la estrategia y activos individuales en la cartera, sobre la base de los rendimientos anuales. Los tonos azules
denotan mayor correlación, tonos grises denotan menor correlación (cuanto más bajo mejor).

Tabla 4. Peor racha de pérdidas, mejor racha de ganancias, rendimientos mensuales promedio y sus ratios.

34

OCT-DIC 2016

sus activos por separado. Podemos valorarlo comparando los
ratios de rentabilidad mensual promedio frente a la peor racha
de pérdidas histórica y de mejor racha de ganancias en relación
a la peor racha de pérdidas. La Tabla 4 presenta estas métricas
esenciales para cada variación de la estrategia y cada activo, y
para la cartera en su conjunto.

Es evidente que ambos ratios de la cartera superan ampliamente
los de cualquier activo individual y variación de la estrategia.
Por lo tanto, puede verse fácilmente que un procedimiento formal es capaz de producir carteras de activos y estrategias cuyos
rendimientos están poco correlacionados en los horizontes de
tiempo más pequeños, por lo que la diversificación de los riesgos sistemáticos, y al mismo tiempo más correlacionados desde
una perspectiva de más largo plazo (anual), confirma que cada
variación de la estrategia hace una valiosa contribución al rendimiento global de la cartera. De este modo no sólo se resuelve
un problema de diversificación del riesgo sistemático, sino que
el impacto de la discreción humana se reduce significativamente durante todo el proceso de investigación y desarrollo, lo que
permite que la producción sea más eficiente en términos de costes y los riesgos son más manejables.
El ERF puede ser utilizado por investigadores del mercado, desarrolladores de sistemas de trading y cualquier institución del
“buy-side” que busque reducir riesgos, haciendo que sean más
manejables.

SISTEMAS DE TRADING

SISTEMAS DE TRADING

G3=D2-C2
Es decir, Máximo - Mínimo.

TRADING CON

EXCEL
FUNCIONES ÚTILES I
Excel incluye numerosas funciones y características
que pueden utilizarse en el día a día de nuestro Trading.
Veamos cómo seguir utilizándolo,
COLABORACIÓN CON SPEAKERTRADING

M

uchos traders utilizan plataformas complejas, haciendo sus propios sistemas programando con algún
lenguaje o mediante los scripts que incluya dicha
plataforma. Pero también hay quien trabaja cómodamente con una “simple” hoja de cálculo, mediante
anotaciones y funciones o gráficos. Todo depende del inversor,
de cómo se encuentre cómodo.

decir, los días (de los 100 del listado) donde la distancia entre el
máximo y el mínimo ha sido más abultada.

Esto nos dará una idea de la volatilidad de dicho día, en puntos,
del futuro del DAX. Para que sea independiente del símbolo vamos a utilizar percentiles. El percentil nos indica un valor tal
que el X% del total de elementos está por debajo de dicho valor.
Por ejemplo, si el percentil 50 de la edad de una población es 36
años y ordenamos la población de menor a mayor, la persona
que queda en la mitad tiene 36 años. El percentil 50 divide la
muestra en dos partes iguales, indicando el valor donde se produce la separación.
Para nuestro ejemplo, queremos saber cuándo la volatilidad es
alta. Por concretar, supongamos que nos interesa el 75% (volatilidad alta) y el 90% (volatilidad muy alta). En Excel podemos
conocer estos valores con la función:

Cuando se trabaja con muchos datos, es imprescindible filtrarlos, hacer que resalten los que nos interesan. Imaginemos el
escenario de la Figura 1, donde disponemos de un listado del
futuro del DAX en compresión diaria, con 100 valores. Queremos saber fácilmente que días ha habido mucha volatilidad, es

36

OCT-DIC 2016 

Seleccionar la columna Amplitud entera, haciendo clic en
la letra G. 
Seleccionamos la opción “Formato condicional -> Nueva
regla” en el menú de inicio. Veremos la imagen de la Figura
2. 
En estilo de formato elegimos “Conjunto de iconos” y pulsamos luego el botón “Invertir criterio de ordenación de
icono” pues queremos que los valores grandes se correspondan con el rojo en lugar del verde. Después rellenamos
como en la Figura 3.

=PERCENTIL.INC($G:$G;0.75)
La función PERCENTIL de Excel se encarga de devolver este
valor. El primer parámetro es el conjunto de elementos mientras que el segundo indica qué percentil queremos. Indicando
G:G cubrimos toda la columna de Amplitud de modo que si
se añaden nuevos elementos no hay que modificar la función.
El $ es útil ponerlo si se va a copiar y pegar la función en otras
celdas (para el percentil 90, por ejemplo), para que siempre haga
referencia a la columna G. En el segundo parámetro solo hay
que destacar que debe estar en tanto por uno, no en tanto por
ciento, de ahí que pongamos 0.75 para el percentil 75.
En el listado anterior el percentil 75 vale 247.13 y el percentil 90,
324.3. Pero nos interesa un indicador visual que nos informe si
es alta o muy alta, más que un valor concreto que tenemos que
evaluar mentalmente para cada día de la lista.

Para estos últimos y, por qué no, para los mencionados primeramente que usen Excel para tareas como la gestión de informes
o visualización de estadísticas, entre otros, veremos distintas
características y funciones de Excel que pueden ser de mucha
utilidad. No van a seguir ningún orden concreto ya que son “pequeñas recetas” que pueden usarse en muchos escenarios. Basta
con coger la idea y aplicarla a nuestro contexto.

FORMATO CONDICIONAL

Por ello vamos a colocar círculos de color verde para los días de
volatilidad baja, amarillo para los de volatilidad alta (por encima
del percentil 75) y rojo para los de volatilidad muy alta (por encima del percentil 90). Veamos cómo hacerlo paso a paso:

Figura 3. Configuración de regla de formato con iconos

EL FORMATO
CONDICIONAL
PERMITE AGREGAR
INFORMACIÓN
VISUAL A
NUESTROS DATOS
PARA MEJORAR
NOTABLEMENTE
SU ASIMILACIÓN

Aquí lo importante es que el
tipo sea Percentil. El valor lo
rellenamos con el 90 y 75 comentados.
Si solo nos interesa mostrar el
percentil 90, podemos configurar el color amarillo con la
condición “>90”. Así todo será
verde excepto los que superen
el percentil 90, que serán rojos.

Sigamos con el formato condicional. Ahora vamos a usarlo para
poner unas barras en las celdas de volumen que nos muestren
gráficamente si ha habido mucho o poco volumen, tal como se
aprecia en la Figura 4.

Figura 1. Resaltar días con mucha volatilidad

También queremos que sirva para cualquier activo por lo que
no vamos a utilizar valores fijos que hagan referencia al futuro
del DAX.
Lo primero que haremos es agregar una nueva columna que denominamos Amplitud cuya función es:

Figura 2. Crear regla de formato

Figura 4. Barras indicadoras del volumen negociado

OCT-DIC 2016

37

SISTEMAS DE TRADING

SISTEMAS DE TRADING

más. Veamos cómo convertir esto en una tabla y las posibilidades que nos aporta hacerlo.

Figura 7. Datos históricos sin formato de tabla

Seleccionando la opción “Dar formato como tabla” del menú INICIO podemos convertir las celdas de la Figura 7 en una tabla.

Figura 5. Rellenos de barras de datos

Figura 6. Configuración del formato de barras

Hacer esto es sumamente sencillo:

altos a la hora de fijar la anchura de la barra. Es decir, 740, 630
y 687 tendrían la misma anchura que 100. Esto permite que se
distingan bien las diferencias de la mayoría de los valores aunque perdemos la verdadera magnitud de las excepciones. 

Seleccionar la columna F, del Volumen. 
Elegir una opción cualquiera del menú de la Figura 5.
Si volvemos a hacer clic en “Formato condicional” y seleccionamos la opción “Administrar reglas…” podemos personalizar
todo lo relativo a las barras. Si no aparece nada es porque no
estamos en una zona que tenga reglas. Basta con seleccionar
“Esta hoja” en el desplegable “Mostrar reglas de formato para” y
veremos todas las reglas, incluida la de las barras que acabamos
de agregar. Haciendo clic en el botón “Editar regla” vemos las
opciones de configuración de las barras.
Podemos dejarlo tal como está o aplicarle cambios como los de
la Figura 6, donde queremos evitar que valores excesivamente
grandes impidan una correcta visualización del resto de valores.
Imaginemos que tenemos 100 valores, más o menos homogéneos en torno al intervalo [0, 100] pero hay unos pocos valores
que, por la circunstancia que sea (noticias importantes…) son
demasiado grandes, por ejemplo, 740, 630 y 687. Estos tres valores son los que fijan el tamaño máximo de la barra, el 100% de
anchura. Pero al ser tan grandes, hacen que valores como 70 y
100 tengan casi la misma anchura de barra cuando en circunstancias normales se verían bien diferenciados.
Si hacemos que la barra más larga sea aquella cuyo valor coincida con el percentil 90, descartamos el 10% de los valores más

38

OCT-DIC 2016

Si queremos rizar más el rizo, podemos agregar otra regla de
formato para resaltar de alguna forma los elementos con un percentil mayor al 90%. El formato del semáforo usado para la columna Amplitud se puede añadir aquí para mostrar un círculo
rojo en los volúmenes mayores al percentil 90.

Figura 8. Creación de una tabla

Una opción muy interesante de este desplegable es la última,
donde se muestra una lista con todos los valores que contiene
esa columna y cuadro de texto donde se puede escribir. Si en
este desplegable, en la columna de fecha, escribimos “2016” y
pulsamos Enter, automáticamente se filtran todos los valores
excepto los de 2016. Es una forma muy rápida de ver solo los
elementos de la lista que nos interesan en un momento dado.
Imaginemos, por ejemplo, una tabla con operaciones realizadas
que incluya entre otros, el valor sobre el que se ha operado, si
fue compra o venta, la descripción de la operación… y que baste
con hacer clic y escribir “compra” para ver solo las compras en la
tabla, “FDAX” para ver solo las operaciones del futuro del DAX
o “suerte” para mostrar las operaciones donde en la descripción
hayamos escrito la palabra “suerte”, por poner algunos ejemplos.
Si no tenemos claros los filtros a aplicar o queremos probar distintas combinaciones, podemos usar la segmentación de datos
en la versión 2013 de Excel (en la 2010 también pero solo sobre
tablas dinámicas) para ver claramente qué datos se muestran en
la tabla tras aplicar el filtro. En el menú “Herramientas de tabla”,
hacer click en el botón “Insertar segmentación de datos”:

Figura 10. Insertar segmentación de datos

TRABAJAR CON TABLAS

Si copiamos y pegamos estos valores o los importamos en Excel,
generalmente tenemos un conjunto de valores en las celdas sin

LA SEGMENTACIÓN
DE DATOS
PERMITE FILTRAR
RÁPIDAMENTE
DATOS POR
DISTINTOS
CRITERIOS

Nada más seleccionar esta opción vemos una de sus posibilidades, que es la del darle estilo a la tabla. Con un clic seleccionamos el color de la tabla, el cebreado, el título, etc.

Lo anterior podría reemplazarse por la opción “Escalas de color” de Excel, donde el tono del color indica la magnitud del
valor. Así no hay que filtrar y poner una regla extra, aunque las
barras suelen ser más claras para comparar los valores que el
tono del color.

Es muy frecuente el uso de valores repetitivos en el mundo del
Trading. Si trabajamos con históricos/indicadores se repiten las
barras, si lo hacemos con listados de variables estadísticas de
sistemas se repiten dichas variables, si son con las operaciones
realizadas también se repite con cada operación.

valores mayores o menores que
el promedio, los diez mejores,
los mayores/menores/iguales/
distintos a un valor dado o incluso personalizar el filtro. En la
columna de la fecha, los filtros
varían teniendo opciones como
hoy, ayer, mañana, la próxima
semana, este trimestre, etc.

Figura 9. Tabla con datos históricos.

Como se puede apreciar en la Figura 9, aparte de las mejoras
visuales, cada columna de la cabecera contiene una flecha que
muestra un desplegable. El desplegable permite ordenar por
cualquier columna además de aplicar numerosos filtros dependiendo del tipo de dato de la columna. Por ejemplo, la columna
volumen, que es numérico, incluye filtros para seleccionar los

Seleccionamos las columnas por las que queremos filtrar datos
y aceptamos. En la hoja de Excel aparecen varias ventanas, una
por cada columna seleccionada, que contienen todos los valores
de la columna que filtran.
En la Figura 11 vemos los filtros que aparecen al seleccionar las
columnas de la fecha, volumen y amplitud. En este caso solo se
ha filtrado por Amplitud, aquellos valores que tienen 30 o más
puntos. Si, a continuación, seleccionamos valores concretos en
volumen, la tabla se ajusta automáticamente para mostrar los
que tienen 30 o más puntos y, además, el volumen que indiquemos.

OCT-DIC 2016

39

LIBROS

SISTEMAS DE TRADING

ESTRATEGIAS DE TRADING CON

ALTAS PROBABILIDADES
Figura 11. Selección de filtros con segmentación de datos

Figura 13. Modificar funciones en la fila de totales de una tabla

En una tabla de operaciones, la segmentación de datos permite,
a golpe de ratón, ver los resultados de las compras o ventas por
separado, los de los activos que se seleccionen, las operaciones
ganadoras y perdedoras, etc.

Amplitud de la fila de totales, aparece una flecha que muestra el
desplegable de la Figura 13.

Para seleccionar valores en estas listas, conviene tener en cuenta que: 
Hacer click en un elemento selecciona solo ese elemento y
deja sin seleccionar al resto. 
Para seleccionar un rango continuo de valores (de una
fecha a otra, de un valor de amplitud a otro…) hay que
hacer click en el primero y pulsar Mayúsculas+Click en el
segundo/último. 
Para cambiar la selección de un elemento basta con hacer
click en dicho elemento teniendo la tecla Control pulsada.
Para terminar, vamos a agregar filas de totales a las tablas. Estas filas son valores que contienen una fórmula que se aplica a
toda la columna. Por ejemplo, la suma de todos los beneficios
de nuestra tabla de operaciones o el promedio de la columna de
volumen de la tabla de nuestro ejemplo.
Veamos cómo llevar a cabo este último caso, el promedio del
volumen: seleccionamos una celda de la tabla y en el menú “Herramientas de tabla”, hacer click en el cuadro “Fila de totales”.

Figura 12. Insertar filas de totales en una tabla

Por defecto se añade la suma de la última columna (la amplitud) pero, una vez agregada la fila de totales, podemos agregar
más filas y cambiar la función. Si hacemos click en la columna

40

OCT-DIC 2016

DE ÉXITO
DE ROBERT C. MINER

Esto nos permite agregar el promedio de la columna del volumen. También podemos eliminar el total de la columna de la
amplitud que se ha agregado por defecto, seleccionando la opción “Ninguno” del desplegable.
Hemos de tener en cuenta que, cuando se aplican filtros, estos
totales se recalculan automáticamente para que veamos el total
de los elementos que muestra actualmente la tabla.

CONCLUSIONES
La opción de formato condicional de Excel da mucho juego.
Aquí hemos visto solo algunas de las opciones pero podemos
jugar con valores fijos, porcentajes o fórmulas además de los
percentiles. Se pueden crear “mapas de colores” con la opción
de Escalas de color, combinar varias reglas, etc.
El formato condicional, bien usado, aporta mucha información
visual, fácil de entender en un vistazo.
Por otra parte, el uso de tablas para nuestros datos añade muchas posibilidades, desde el diseño de la tabla hasta la ordenación de sus datos, las filas de totales o aplicación de filtros. La
segmentación de datos es muy interesante cuando se quieren
visualizar distintos filtros rápidamente.

USAR TABLAS
PARA LOS
DATOS ABRE UN
ABANICO AMPLIO
DE OPCIONES EN
EXCEL PARA SU
TRATAMIENTO Y
VISUALIZACIÓN

POR HISPAFINANZAS

O

perar en los mercados
de acciones, de futuros
o de forex puede convertirse en una aventura
ambiciosa y dif ícil. No
obstante, aquellos que están dispuestos a aprender, pueden obtener resultados impresionantes
en este ámbito; siempre y cuando tengan una estrategia clara y
de éxito.
Esta estrategia se puede aprender, bien operando directamente
en el mercado; o a través de un
buen plan de formación. La primera opción muchas veces nos
genera unas perdidas por las
que más antes que después, el
mercado nos expulsa. En la segunda opción podríamos llegar
a asegurarnos, quizá desde el
principio, un alto ratio de éxitos
o una ganancia media elevada.
Dependiendo del sistema estas
son algunas de las claves de éxito
de los buenos Traders.
Robert C. Miner es un experto profesor de trading con más de
20 años de experiencia en los mercados. Publica boletines diarios sobre forex, acciones y mercados de futuros. Ha participado en los más prestigiosos foros de trading de todo el mundo

EL TRADING ES COMO
CUALQUIER OTRO
NEGOCIO. DEBE UTILIZAR
LA INFORMACIÓN
DISPONIBLE, ESTUDIAR,
ADQUIRIR EXPERIENCIA Y
TOMAR DECISIONES.
ROBERT C. MINER
y ha escrito numerosos artículos
en revistas y publicaciones de
trading. Miner fue elegido “gurú
del año” y fue vencedor en un
concurso anual de trading en
tiempo real organizado por una
de las principales compañías de
brokers de los Estados Unidos.
Con Estrategias de trading con
altas probabilidades de éxito,
Robert C. Miner le enseñará a
reconocer rápidamente las oportunidades de trading más favorables, a localizar los mejores precios para entrar y situar sus “stop
loss” y a gestionar su operación de principio a fin. Descubrirá
cómo cuatro criterios claves: el momentum en dos unidades
de tiempo, el patrón, los precios y el tiempo pueden abrirle el
camino del éxito. Un plan de trading de éxito debe combinar y
gestionar estas cuatro dimensiones.

OCT-DIC 2016

41

LECTURA FUNDAMENTAL

LIBROS

Las estrategias de trading de este libro pueden ser utilizadas en
todos los mercados y en cualquier unidad de tiempo, desde el
mensual hasta el intradía. El objetivo es identificar las condiciones para que se den altas probabilidades de ganancia con un
riego aceptable de capital; y que seamos capaces de reconocer
que un mercado está en situación de finalizar una corrección o
una tendencia. Muchas veces los innumerables programas informáticos de trading y los miles de informes e indicadores nos
dan información contradictoria y nos impiden centrarnos en la
información pertinente y necesaria para tomar una decisión de
trading acertada.
Robert C. Miner nos inCON ESTRATEGIAS DE
troduce en la distinción
TRADING CON ALTAS
clara entre indicadores
PROBABILIDADES DE
retardados, con escasa
ÉXITO, ROBERT C.
capacidad de predicción;
MINER
LE ENSEÑARÁ
indicadores de momenA RECONOCER
tum, que nos pueden
RÁPIDAMENTE LAS
ayudar a identificar la
OPORTUNIDADES
tendencia siempre y
DE
TRADING MÁS
cuando se combinen en
FAVORABLES
el análisis distintas unidades de tiempo; y los indicadores avanzados que
nos anticipan cambios de tendencia y condiciones de trading
probables. Robert C. Miner propone como mejor indicador el
DTosc (Dynamic Trading Oscillator) que combina indicador
estocástico y RSI. Otro asunto es identificar los mejores parámetros para utilizar con un indicador, en este caso la respuesta
es abierta y Miner propone que seamos nosotros los que analicemos diversas configuraciones para nuestro mercado e identifiquemos la que mejor se adecua a nuestra estrategia.
Las ondas de Elliott son utilizadas para identificar patrones de
comportamiento de cualquier mercado y unidad de tiempo, lo
que nos permitirá identificar la tendencia del mercado: patrón
A-B-C y patrón 1-2-3-4-5. Y utilizaremos los intervalos de Fibonacci para proyectar por adelantado los objetivos probables de
una tendencia y establecer estrategias dinámicas de precios. Robert C. Miner da un nuevo valor a estos coeficientes y distingue
entre > 1 para gestionar cambios de tendencia y >1 para proyecciones dinámicas de precios. A través de ellos nos propone objetivos de precios para los distintos patrones A-B-C y 1-2-3-4-5
La dimensión Tiempo es fundamental para el trading, pero pocos Traders lo utilizan. Es obvio que los mercados varían en el
tiempo. Miner nos introduce en las estrategias dinámicas de
esta dimensión, las cuales nos permitirán proyectar bandas en
las que podremos identificar un probable cambio de tendencia
a través de los ratios de proyecciones de tiempo.
Destacar el capítulo 6º donde Robert C. Miner nos ofrece dos
estrategias objetivas de entrada independiente del mercado,

42

OCT-DIC 2016

condiciones y unidades de tiempo en las que operemos; y lo que
es más importante nos ayuda a definir la dimensión, importe
a invertir, correcta de una posición y su correspondiente “stop
loss” de protección. Así eliminamos uno de los principales enemigos del trader la parte emocional, “la subjetividad”.
Y por supuesto el capítulo 7º donde está la esencia del libro y
donde aprenderemos la estrategia a seguir con nuestras posiciones desde la entrada hasta la salida, es decir su gestión dinámica. En el encontremos ejemplos prácticos desarrollados por
Miner, mientras que en el capítulo 8º encontramos muchos más
ejemplos realizados por Traders seguidores de las técnicas de
Miner; y más que nos promete el autor en su página web www.
highprobabilitytradingstrategies.com, de pago.
El libro se cierra con un capitulo que resume los consejos de
Miner para operar en el mercado desde su vasta experiencia de
más de 20 años de trader: “No intente operar en mercados apalancados y a corto plazo (intradia) si antes no ha tenido éxito en
mercados no apalancados y a más largo plazo. Será aniquilado
por el mercado”
En resumen, si te quieres introducir en el Trading todavía no
tiene definida una estrategia que se haya demostrado exitosa;
antes de volver a operar en el mercado debería leer este libro y
probar las estrategias de precios, patrones, tiempo y momentum de Robert C. Miner nos ofrece, un maestro en lo técnico y
un trader excepcional. Éxito en su operativa.

LAS ESTRATEGIAS DE
TRADING DE ESTE
LIBRO PUEDEN SER
UTILIZADAS EN TODOS
LOS MERCADOS

BREXIT
CARTA A LOS PARTIDARIOS DEL

PARA QUE RECTIFIQUEN Y CLAMEN POR

UN NUEVO REFERÉNDUM
POR MANUEL MORENO CAPA

Desde el “Sí” al Brexit, se han ido desvaneciendo los argumentos
que llevaron a la mayoría, de los votantes en ese referéndum,
a querer salir de la Unión Europea. ¿Está todo perdido?
Manuel Moreno Capa analiza la situación.

OCT-DIC 2016

43

LECTURA FUNDAMENTAL

LECTURA FUNDAMENTAL

E

stimados ciudadanos de la Pequeña Bretaña y partidarios
del Brexit: les escribo, con toda humildad, desde este soleado sur de Europa al que quizás ya no puedan venirse
a vivir felices cuando se jubilen, como han hecho hasta
ahora decenas de miles de sus paisanos; pero mi propósito es que sí consigan ese anhelado retiro junto al mar, amén de
muchas otras cosas, siempre y cuando reflexionen sobre la sarta
de mentiras que les han contado payasos semi fascistas ahora
desaparecidos de la refriega, como Farage o Johnson, por no hablar del papelón de incompetentes como Cameron o Corbyn. Y
espero que, tras leer esta misiva, salgan a la calle en masa para
unirse a los ya millones de sus conciudadanos que reclaman un
nuevo referéndum. Aún es posible rectificar la consulta que, por
tan escaso margen, les expulsa de la Unión Europea. Mientras
tanto, ya saben que desde que votaron contra Europa el 23 de
junio son bastante más pobres merced a la debilidad de la libra
y de los activos británicos y que, si no se enmiendan, lo serán
mucho más a corto plazo, a medida que su menguante país se
adentre en la recesión.
Comenzaré mi carta con la historia de un emigrante llegado
hace mucho a las Islas Británicas. Trabajaba cerca de South
Shields, localidad a orillas del río Tyne, al nordeste de Inglaterra. Allí se casó con Regina, una joven nacida y criada al norte
de Londres. Y prosperó. Hasta el punto de que cuando su esposa
falleció, con sólo treinta años de edad, pudo dedicar una buena
suma a que le construyeran una hermosa lápida funeraria, con
una imagen tallada de la fallecida. Como el buen hombre procedía del extranjero, hizo que el texto de la tumba fuera bilingüe.
Quien ahora quiera leerlo, verá que está escrito en el idioma
local y en el del país de origen del triste viudo.
Esta historia es muy vieja. Tan vieja que la cuenta la historiadora
británica Mary Beard (profesora de la Universidad de Cambridge y Premio Princesa de Asturias de Ciencias Sociales 2016) en
su magnífico libro “SPQR”. Porque nuestro protagonista extranjero y su joven esposa britana vivieron en el siglo II después de
Cristo. La lápida fue encontrada cerca del fuerte romano de Arbeia, una de las escasas atracciones turísticas del actual South
Shields. El fuerte está en las inmediaciones del llamado Muro de
Adriano, el mismo que separaba la unión europea de entonces,
el Imperio Romano, del incivilizado norte. Pero ahora viene lo
mejor: el amante esposo de la joven londinense se llamaba Barates y procedía de Palmira, en Siria, a más de 6.000 kilómetros
de la localidad britana donde enterró a su
mujer.
QUIENES AHORA

PROTESTAN CONTRA LOS
INMIGRANTES IGNORAN
TRES COSAS BÁSICAS
SOBRE ESTE FENÓMENO:
QUE NO ES NUEVO,
QUE ES IMPARABLE Y
QUE ES POSITIVO

44

OCT-DIC 2016

Como verán, quienes
ahora protestan contra
los inmigrantes ignoran tres cosas básicas
sobre este fenómeno:
que no es nuevo, que

es imparable y que es positivo, pues une más a los seres humanos, en algunos casos tanto como a Barates y a Regina, como
lo demuestra esa lápida escrita, no en inglés, sino en latín y
en arameo. El latín –y no el inglés, que aún no existía– era la
lengua local en South Shields hace 2.000 años. Ahora es una
lengua muerta. El arameo, sin embargo, lo siguen hablando, en
su versión moderna, unas 400.000 personas (judías, cristianas,
musulmanas…) dispersas por Siria, Turquía y otros países de
Oriente Próximo.
La historia del palmireno y la londinense nos ayudará a destapar la primera mentira de quienes engañaron a los votantes:

LA INMIGRACIÓN SE PUEDE
FRENAR: PRIMERA MENTIRA,
Y DE LAS GORDAS
Y más mentira aún si el Reino Unido sale finalmente de la
Unión Europea. ¿Alguien le preguntó al tonto y cobarde de Farage (quien dimitió y desapareció un día después de engañar a
quienes votaron sí al Brexit) qué hacer con la frontera terrestre
de 360 kilómetros entre Irlanda del Norte y su vecina Irlanda
(miembro de la UE y de la eurozona)? Cuando la Pequeña Bretaña salga de Europa, ¿se construirá un muro entre las dos Irlandas, como el de Adriano, o como el que otro semi fascista y
xenófobo, Donald Trump, quiere construir en los 3.141 kilómetros de frontera entre EE.UU. y México? ¿Alguien le preguntó al
otro tonto, Boris Johson (traicionado por los suyos tras pedir el
Brexit y condenado a ser ministro de Exteriores, para arrastrase
durante los próximos meses a los pies de gobernantes de todo
el mundo a los que hasta ahora insultaba), qué pasará cuando
los cientos de policías británicos que colaboran con
los franceses para contener
LA GRAN BRETAÑA
a 10.000 inmigrantes en la
DEBERÁ LLAMARSE
orilla sur del Canal de la
LA PEQUEÑA
Mancha tengan que retiBRETAÑA, UN REINO
rarse del inmenso campo
DESUNIDO Y DEL
QUE INCLUSO SUEÑA
de refugiados de Calais?
CON DESGAJARSE
¿Contendrá Europa a esos
LA COSMOPOLITA
miles de personas que quieLONDRES
ren llegar a Britania, desde
África y Oriente Próximo,
siguiendo los milenarios
pasos de Barates? Sin duda lo hará, pero a cambio de que Londres pague la factura. Pero si la Pequeña Bretaña no paga (igual
que ahora Bruselas abona miles de millones de euros a Turquía
para que frene el imparable flujo humano que quiere llegar a
Europa), ¿qué impedirá que Europa abra de par en par la puerta
de salida y el campo de refugiados salte de golpe el Canal para

pasar de Calais a Dover? Al fin y al cabo, ningún Estado (salvo
las dictaduras) quiere frenar a quienes desean marcharse de él.
Y si hablamos de la inmigración procedente de la Unión Europea, al parecer nadie ha explicado a los partidarios del Brexit
que, si los británicos quieren tener una relación “a la noruega”
con la UE, es decir, mantener su privilegiado acceso comercial
al mercado único, deberán aceptar lo mismo que Noruega, es
decir, el libre movimiento de ciudadanos comunitarios. Por no
hablar del pequeño detalle de los de los tres millones de europeos que habitan en las islas; o de los dos millones de hijos de la
Gran Bretaña que residen en otros países de Europa, etc., etc.,
etc. La OCDE ha sido muy precisa en este tema, al recordar que
la inmigración ha representado la mitad del crecimiento británico desde 2005, con la creación de dos millones de empleos.

GRAN BRETAÑA SERÁ MÁS
GRANDE Y SOBERANA. SEGUNDA
MENTIRA, Y ADEMÁS DOBLE
Tampoco nadie ha explicado que el Brexit no equivale a mayor soberanía y a un Estado más grande y fuerte. Al contrario.
Si desde el comienzo de este artículo estoy llamando Pequeña
Bretaña a las islas es porque ya se ve venir la independencia de
la europeísta Escocia, y quizás también la separación de Irlanda
del Norte, atraída por las ventajas de unirse al resto de su verde, comunitaria y próspera isla (donde además circula el euro,
frente al que la libra está sentenciada a depreciarse aún más de
lo que lo ha hecho tras el referéndum del 23 de junio). Por eso,
la Gran Bretaña deberá llamarse la Pequeña Bretaña, un reino
desunido y del que incluso sueña con desgajarse la cosmopolita
Londres (una maravillosa y abierta ciudad donde se hablan casi
todos los idiomas del mundo, con excepción del latín y quizás,
sólo quizás, el arameo). Además de
empequeñecerse, la Suicida Albión
(también lo de Pérfida le queda ya
LA ACTIVIDAD
grande) tendrá que limitarse a ser
DEL SECTOR
soberana sobre lo que hay más abaPRIVADO
jo del antiguo Muro de Adriano y
BRITÁNICO
SUFRIÓ EN
perderá la gran soberanía que tenía
JULIO SU MAYOR
sobre el resto de Europa cuando su
CONTRACCIÓN
voz potente imponía, una y otra
DESDE ABRIL
vez, sus reglas sobre toda la Unión
DE 2009
Europea. Lo cual, además, permitirá que el resto de 27 países de la
UE ya no se vean frenados por el
lastre británico y legislen por su cuenta, aunque eso en ocasiones haga pupa a los británicos, a sus bancos, a sus empresas y
a su también menguante City. En definitiva: los británicos van
a abandonar un club que, quieran o no, seguirá imponiéndoles
muchas de sus normas, sin que ellos puedan decir ni pío para
impedirlo o siquiera adaptarlas un poco a sus ya no soberanas

decisiones. ¡Y pensar que el tonto populismo xenófobo y fascista está provocando que también muchos franceses y holandeses
pidan irse de Europa!

EUROPA ES EL PROBLEMA.
TERCERA FALACIA
A los partidarios del Brexit (igual que la fascista Le Pen a sus
votantes, o el casi nazi holandés Wilders a los suyos) les han
engañado con que “Europa es el problema”. Un mensaje que
no difiere mucho de otro que también oímos por España, ese
“España nos roba” que ciertos políticos nacionalista proclaman, en vez de reconocer que la única independencia que les
interesa es convertirse en paraíso… fiscal, por supuesto. En lo
de echarle las culpas de todo al vecino, Cameron (uno de los
gobernantes más tontos de la historia, pues es el único que,
hasta la fecha, ha convocado un referéndum para perderlo),
Corbyn y toda la caterva de incompetentes pro-europeos, tampoco han sabido responder con la verdad: que Europa no sólo
no tiene culpa de la crisis económica, sino que avanzar más en
la Unión es la única vía para encontrar por fin una salida (ya
vemos que las políticas austericidas se quedan muy cortas).

FUERA DE EUROPA, GRAN
BRETAÑA CRECERÁ MÁS. LA GRAN,
DEFINITIVA Y CADUCA MENTIRA
Farage, Johnson y sus corifeos se llenaron la boca con esta mentira. Una falacia enorme y que, además, caducó de inmediato, en
cuanto comenzaron a aparecer los primeros indicadores económicos tras el referéndum: justo un mes después, se publicaba que
la actividad del sector privado británico sufrió en julio su mayor
contracción desde abril de 2009, según la consultora IHS Markit, que hablaba de un “deterioro dramático” en su índice PMI de
confianza empresarial. El PMI, que recoge datos de 650 empresas, mostró descensos de actividad en todos los sectores, salvo el
exportador, beneficiado por el desplome de la libra. Esto apunta
a una contracción del 0,4 por ciento en la economía británica
durante el tercer trimestre. Nunca se había visto a este índice
caer tan bajo desde la recesión de 2008-2009, el pinchazo.com
o la crisis asiática de 1989. Tienen la culpa la mayor cancelación
de pedidos desde 2012 y el sector servicios (el motor de la economía británica), cuyo retroceso en julio fue el más fuerte desde
que comenzaron los registros de este índice en 1996 y el peor
dato desde marzo de 2009, en plena recesión económica global.
Este dato hace muy creíble la estimación que el propio gobierno de Londres hizo, antes del referéndum, sobre el impacto del
Brexit: una contracción de entre el 3,6 y el 6 por ciento en el PIB

OCT-DIC 2016

45

LECTURA FUNDAMENTAL

LECTURA FUNDAMENTAL

británico si el país dejaba la UE. La OCDE concreta aún más: en
2020 (cuando ya se haya consumado totalmente la salida de Europa), el PIB británico se reducirá en tres puntos porcentuales,
con un coste estimado de unas 2.200 libras por familia; una década después, ese PIB sería un cinco por ciento menor que si el
país hubiera permanecido en la UE. Otros estudios prevén que
la pérdida será de 4.200 a 6.400 libras por familia (equivalentes
a retrocesos de entre el 6,3 y el 9,5 por ciento del PIB). Ya en el
primer mes tras el referéndum, el retroceso del PIB habría sido
del 0,2 por ciento, según el Instituto Nacional de Investigación
Económica y Social (NIESR), lo que eleva al 50 por ciento las
posibilidades de que el país entre en recesión al cierre del año
próximo. Recesión. La palabra mágica. La que más teme el Banco de Inglaterra, que el pasado 4 de agosto redujo a la mitad sus
tipos de interés, hasta el 0,25 por ciento, su mínimo histórico.
En su intento por aminorar el frenazo provocado por el Brexit,
el banco lanzó además una potente batería de estímulos (masiva
inyección de liquidez, fuerte compra de bonos…), un plan de
rescate que llevaba congelado desde 2012. El propio Banco de
Inglaterra espera que en 2017 el PIB crezca sólo un 0,8 por ciento (antes del Brexit preveía un 2,3). Pero todo el mundo sabe que
la política monetaria no basta para espantar una recesión, sobre
todo cuando el problema no es de oferta de liquidez, sino de
demanda: el miedo generado por el Brexit congelará el consumo
de las familias y su tendencia al endeudamiento, al tiempo que
frenarán de un modo drástico las inversiones empresariales. Por
ejemplo, las chinas: Reino Unido es el país que más inversión ha
recibido del gigante asiático en los últimos tres lustros, 15.000
millones de euros a los que iban a sumarse los 21.200 millones
previstos para la construcción de la central nuclear de Hinkley
Point… Pero el nuevo gobierno de Londres ha suspendido por
ahora el proyecto, consciente de que el efecto del Brexit le exige otras prioridades. Además, después de tanto llenarse la boca
con lo de recuperar soberanía, ¿tiene sentido dejar que un sector estratégico tenga tanto “color amarillo”? El ejecutivo de la
nueva primera ministra, Theresa May, ha alegado precisamente razones de “seguridad nacional” para congelar el proyecto.

EL REFERÉNDUM
ES IRREVERSIBLE.
ALGO NO DEL TODO CIERTO
Desde luego, pocos políticos se atreverían a ir contra la voluntad popular expresada en un referéndum. Pero pocas citas con
las urnas han sido tan irregulares como esta en la historia de
las democracias occidentales: la campaña estuvo llena no sólo
de mentiras sino también de datos falsos que hubiera sido fácil rebatir si enfrente no hubiera habido tontos como Cameron;
además, la consulta se convocó como “no vinculante”, sin preguntarse siquiera si es democrático que un tema de este calibre se decida por mayoría simple y no cualificada, mientras,

46

OCT-DIC 2016

por ejemplo, países tan
plebiscitarios
como
Suiza exigen mayorías
reforzadas para aprobar
cuestiones mucho más
simples. ¿Y qué pasa con
el Parlamento británico?
El 75 por ciento de sus
miembros se oponen a
que su país abandone la
Unión Europea. ¿Pesa
menos ese 75 por ciento
democráticamente elegido que el voto popular
(o más bien populista,
por lo manipulado) del
51,9 por ciento de ciudadanos que dijo sí al Brexit? Precisamente, en Westminster podría apoyarse la nueva primera ministra,
Theresa May, si optara por buscar una salida coherente. En
cuanto sometiera a votación parlamentaria cualquier iniciativa
relacionada con el Brexit (como la propia carta que debe enviar
a Bruselas solicitando la salida de la Unión Europea), se encontraría con el voto en contra del 75 por ciento de los diputados.
Por tanto, debería disolver el Parlamento y convocar elecciones.
Lo cual daría oportunidad a que tanto su partido conservador
como la oposición laborista pusieran como primer punto de sus
programas electorales la celebración de un nuevo referéndum
para rectificar el anterior. Un referéndum en el que, por supuesto, ya no cotizarían tanto las mentiras, desmontadas por la sucesión de datos económicos negativos que habrían llovido sobre
los británicos desde la funesta fecha del 23 de junio. ¿Se atreverá
el partido xenófobo UKIP del cobarde Farage a volver a engañar
a los ciudadanos? ¿Habría tanto votante crédulo dispuesto a tragarse lo de que Europa y los inmigrantes nos roban?

LA CELEBRACIÓN DE UN
NUEVO REFERÉNDUM EN
EL QUE, POR SUPUESTO,
YA NO COTIZARÍAN
TANTO LAS MENTIRAS,
DESMONTADAS POR LA
SUCESIÓN DE DATOS
ECONÓMICOS NEGATIVOS
¿HABRÍA TANTO
VOTANTE CRÉDULO
DISPUESTO A TRAGARSE
LO DE QUE EUROPA
Y LOS INMIGRANTES
NOS ROBAN?

MIRANDO MÁS ALLA
DEL CORTO PLAZO

Parece que los estimulos por parte de los diferentes bancos centrales
alrededor del mundo no ha tenido, ni mucho menos, los efectos esperados.
¿hemos completado el ciclo de la deuda con todo lo que implicaría
este fenómeno? Gonzalo Lardíes nos lo explica.

En fin, quizás sea sólo un sueño, mientras miro un mar soleado
en este sur de Europa que sigue queriendo pertenecer a la Unión
y al que le gustaría que recuperara la cordura ese gran país cuna
no sólo de algunos tontos xenófobos, sino también de muchos
grandes genios como William Shakespeare, Robert Graves o
T.E. Lawrence.

C

POR GONZALO LARDIÉS

onstantemente encontramos en los mercados temas
susceptibles de generar temor e incertidumbre entre
los inversores, aunque normalmente suele ser aquello
inesperado lo que genera movimientos más importantes. Hemos terminado un mes de agosto que podemos
calificar de “soso”, sin noticias especialmente impactantes y con
unos volúmenes de negociación mucho más bajos que de costumbre. El recuerdo del mes de agosto del ejercicio anterior con
los problemas en China y la devaluación de su divisa, hacía que
los inversores mantuviesen alta la guardia ante lo que pudiese
suceder este ejercicio.

Sin embargo y por encima de riesgos estivales, las consecuencias del Brexit, la parálisis política en España, los resultados de
las compañías etc., el tema que nos parece capital en este ejercicio es la política de normalización de tipos de la FED. Iniciada
a finales del ejercicio pasado, el calendario de subidas para este
año parece que todavía está sujeto a muchos imponderables.
En un año marcado por una intensa volatilidad en los mercados, parece que el banco central norteamericano no encuentra
ese remanso de tranquilidad que propicie que sus medidas no
añadan más presión a un entorno ya de por si complejo. De las
cuatro subidas, de las que se llegó a hablar en algún momen-

OCT-DIC 2016

47

LECTURA FUNDAMENTAL

to, previstas para este
CON ELECCIONES
ejercicio, comenzando
PRESIDENCIALES EN
el último cuatrimestre
NOVIEMBRE, TODO
parece que no ha llegado
PARECE INDICAR QUE A
el timing oportuno. Con
LO SUMO HABRÁ DOS
elecciones presidenciales
SUBIDAS Y CON MUCHAS
en noviembre, todo parePROBABILIDADES DE
ce indicar que a lo sumo
QUE SOLO SEA UNA.
habrá dos subidas y con
muchas probabilidades
de que solo sea una. La
mayoría de los expertos estiman que la FED ya va por detrás del
ciclo en su política monetaria, y cuanto más se demore la normalización de tipos menores son las herramientas disponibles
ante un posible deterioro de las condiciones económicas.
Parece llamativo que después de casi 7 años de crecimiento en
USA, y con unos tipos históricamente bajos, la Reserva Federal no encuentre el momento de normalizar su política sin que
eso suponga un elemento distorsionador de los mercados. Es
más, pensamos que es poco lo que se ha conseguido en cuanto
a crecimiento a la vista de los ingentes estímulos acometidos,
prácticamente usando todos los instrumentos de política disponibles y sin mucho margen de maniobra de cara el futuro.
Pensamos que lo que hay detrás de todo este proceso de no normalización de política monetarias es mucho más importante.
Creemos que a nivel global se ha completado un ciclo de deuda,
algo excepcional y que suele ocurrir como mucho a lo largo de
una generación.
¿Cómo podemos identificar que se ha completado un ciclo de
deuda? No es algo que pueda derivar de un nivel determinado
de deuda, o usando parámetros tradicionales como porcentaje de deuda sobre sobre PIB, o de nivel agregado de deuda en
una economía. En condiciones normales de ciclo, las recesiones temporales que sufre toda economía suelen resolverse mediante flexibilización monetaria y recomposición monetaria.
La política fiscal ha ido poco a poco siendo relegada a un segundo plano y prácticamente el grueso de la responsabilidad de
estabilización recae en la política monetaria. Normalmente la
política monetaria expansiva, incentiva de nuevo el crédito, los
inventarios se recuperan y
se inicia un nuevo ciclo exCREEMOS QUE A
pansivo. Cada salida de reNIVEL GLOBAL SE HA
cesión supone avanzar un
COMPLETADO UN
escalón más en el proceso
CICLO DE DEUDA, ALGO
de endeudamiento.

EXCEPCIONAL Y QUE
SUELE OCURRIR COMO
MUCHO A LO LARGO
DE UNA GENERACIÓN.

Sin embargo, llega un momento donde este ciclo se
rompe. Llega una recesión,
se aplican las políticas tradicionales, pero los resultados no son los esperados. Si lo son en un primer momento,

48

OCT-DIC 2016

ya que esas medidas vuelven a reactivar la economía, pero rápidamente se desvanecen y la economía no gana tracción. Esto
lo vimos en los sucesivos QE implementados por la FED tras
la recesión de 2008. Pasados 8 años, los QE por el momento
han quedado aparcados, pero el nivel de referencia de los tipos de interés está lejos de normalizarse. La finalización de los
ciclos de deuda no suelen ser bien
UNO DE LOS
gestionados por los responsables
CASOS MÁS
de política monetaria, ya que al
CLAROS EN LOS
ÚLTIMOS AÑOS
producirse con poca asiduidad no
EN CUANTO A
hay un experiencia previa en su
CULMINACIÓN
gestión. Tampoco son fáciles de
DE CICLOS DE
identificar, ya que solo se pueden
DEUDA ES JAPÓN.
valorar cuando aplicando las políticas tradicionales estas no tienen
los efectos pretendidos.
Uno de los casos más claros en los últimos años en cuanto a
culminación de ciclos de deuda es Japón. El suyo fue completado a principios de los 90, y casi 25 años después todavía no han
podido revertir la situación. No han sido capaces de liberarse de
esa carga financiera y su política monetaria se ha adentrado en
un círculo vicioso del cada vez parece más dif ícil salir. Ya prácticamente sin bonos que comprar, después de años de compra de
deuda pública por parte de su banco central, ahora cada vez es
mayor el porcentaje de su mercado de renta variable que está en
manos de su banco de referencia. Con un porcentaje de deuda
sobre PIB por encima del 250%, el hecho de no necesitar financiación exterior por estar toda su deuda en manos de tenedores
nacionales y el gestionar su divisa, hace remota la posibilidad
del impago. Antes la divisa perdería su valor de forma acelerada
y generaría fuerte inflación que sería la que revertiría todo el
proceso de los últimos 25 años.
De este modo, pesamos que a nivel global y especialmente en
economías desarrolladas, en 2008 se terminó de completar un
ciclo de deuda. Esto no tiene por qué tener unas consecuencias
inmediatas, como bien ha demostrado Japón desde principios
de los 90. Pero sí que es
verdad que las conseDE ESTE MODO, PESAMOS
cuencias son importanQUE A NIVEL GLOBAL
tes ya que en tema de
Y ESPECIALMENTE
ciclos macro nos hemos
EN ECONOMÍAS
adentrado en una nueva
DESARROLLADAS, EN
2008 SE TERMINÓ
era, para todos descoDE COMPLETAR UN
nocida.

CICLO DE DEUDA

LECTURA FUNDAMENTAL

LECTURA FUNDAMENTAL

BIG DATA

damentaciones? El consumo de los hogares es tan importante
como la inversión privada y, sin embargo, hasta ahora nadie en
las clases de la facultad nos había preparado para concretar una
ecuación matemática –en un ejercicio de abstracción importante- ya que no es nada fácil estimar un equilibrio de la economía
por el gran número de interrelaciones entre los agentes económicos, y sacar de ellos un análisis de la expectativa del comportamiento, por ejemplo, de las tasas de interés o del desempleo o
de la expectativa de inflación.

MODELOS PREDICTIVOS MACROECONÓMICOS

SOLUCIONES PARA LA CONSTRUCCIÓN

DE ESCENARIOS PARA LA INVERSIÓN
El Big Data ha venido para quedarse.
Aplicado en todos los campos y facilitando la toma
de decisiones. Veamos un ejemplo práctico.
POR MARCELO MIRANDA

A

l empezar a estudiar Macroeconomía en la facultad,
nuestros profesores van presentando varios modelos
y estructuras que determinan el equilibrio económico,
fundamentados principalmente en dos paradigmas.

Por un lado, el reflejo contable de los principales flujos macroeconómicos que se producen en una economía durante un periodo de tiempo, presentado y medido de tres formas, el gasto,
la producción y las rentas, descomponiendo el PIB para su estimación y análisis.
Por otro lado, la visión neoclásica -que es la vigente corriente
económica- plantea la incorporación de la dinámica del tiempo
a través de la microfundamentación y la incorporación a la teoría económica de dos conceptos importantes, las expectativas
racionales y las expectativas adaptativas.
La llamada síntesis neoclásica es un buen ejemplo de los modelos para explicar el equilibrio del mercado de bienes y el
mercado monetario (modelo más conocido como IS-LM ). Sin
embargo, la incorporación de las expectativas se complementa
con el uso de la curva de Phillips aumentada, que proporciona

50

OCT-DIC 2016

Un ejemplo de abstracción del equilibrio económico, como dijimos, es el cálculo del modelo IS-LM para una economía cerrada. Presentamos a continuación las ecuaciones -que al lector le
traerán buenos recuerdos de su etapa en la facultad- y quiero
que vean las diferencias entre lo que usualmente se enseña en
las aulas (modelo 1) y lo que nos encontramos en los análisis
neoclásicos actuales simplificados (modelo 2).
dos, volatilidad de la prima de riesgo, etc. Cuando esta persona
va a comprar, siente la imperiosa necesidad de ahorrar, por si
acaso, -pensando que si las cosas van tan mal quizás el futuro
sea menos halagüeño- gasta menos en comida, ropa, ocio… Las
empresas empiezan a notarlo y ven reducidos sus beneficios así
que piensan también en recortes, y eso se detecta en la oficina y
el fantasma del ERE se hace presente: las personas se van a casa
con una imaginaria carta de despido en sus mentes. La persona
vuelve al ciclo de compra y persevera en el ahorro, por si acaso,
hasta que las empresas se resienten tanto que acaban ejecutando el ERE. Finalmente, la persona acaba parada en su casa, sin
oficio ni beneficio, jurando en arameo porque la profecía se ha
cumplido. Sería preferible que la persona pudiera prever el futuro y evitara su despido o, al menos, estuviera mejor preparada
para lo que viene.
En este escenario, ¿cómo podemos analizar el comportamiento
macroeconómico si las relaciones de consumo son microfun-

una explicación sobre el mecanismo que determinaba los precios y la inflación, otorgando evidencia empírica de una relación
estable entre desempleo e inflación. La curva de Phillips era la
ecuación que faltaba en el modelo IS-LM. Sin duda, su potencia
como fundamento teórico es importante para la escuela neoclásica de la actualidad, incrementando la complejidad de su
cálculo al incorporar las expectativas en la ecuación. Este hecho tan significativo cambia la modelización estática de la curva
de Phillips y de la Macroeconomía, cambiando el paradigma.
Cuando surge la teoría de las expectativas adaptativas, de Cagan
y Phillips, 1956. mediante estabilidad de precios. Otra importante contribución es la inclusión de las expectativas racionales
por los keynesianos, (Lucas, 1973). Al incluir las expectativas
sobre la inflación se encuentra la denominada Curva de Phillips
aumentada o llamada NAIRU.
Pero todo lo anterior, ¿cómo se explica o cómo se entienden las
expectativas? Intentaré resumir un pequeño ejemplo aplicado.
Existe un fenómeno que estudia la Psicología que bien podríamos adaptar para explicar, desde una visión simple, el concepto de expectativas y sea más sencillo de entender: imaginemos
que una persona es bombardeada con información negativa,
los telediarios dan noticias de corrupción, de caída de merca-

Las relaciones de la IS y la curva de Phillips (como LM) en el
ejemplo 2 de la tabla anterior operan con un retraso, es decir, se
toma el tiempo para las tasas de interés que afectan a la brecha
del producto y, a su vez la inflación que responden a la brecha
del producto. La estructura de retardos incluida en estas ecuaciones significa que la política monetaria debe llevarse a cabo
con miras al futuro. El Banco Central Europeo supone que el
modelo de predicción es consistente al incorporar los desfases
asociados con la conducción de la política, especificados como
una forma de futuro mediante la regla de Taylor -consistente
con las otras ecuaciones del modelo- (sin embargo, debe quedar
claro que las expectativas son desconocidas, es decir que ningun agente económico conoce con antelación de cuánto será el
incremento del IPC o el comportamiento de las tasas de interés,
por ejemplo).
He tratado de simplificar al máximo la explicación y la formulación de los modelos. Algún lector echará de menos las ecuaciones del uncovered interest
parity, cyclical budget balance,
potential ouput, credit spread,
foreign interés rates, foreing inflation, etc., que constituyen el
modelo completo (básico) de la
nueva IS-LM. Pero la intención
de este artículo es mostrar a los
lectores la necesidad de pensar y
modelizar con expectativas y no
cometiendo el error de no incluir
la dinámica en las relaciones.
Pero ¿todo esto es necesario para
diseñar un modelo de equilibrio
que pueda darnos una idea del
mercado y mediante esta información decidir si realizamos
la inversión o formalizamos
nuestra posición en él? Sí y no.
Pensemos en un escenario en
que no tenemos conocimientos
profundos de matemáticas ni de

Tabla 1.

OCT-DIC 2016

51

LECTURA FUNDAMENTAL

LECTURA FUNDAMENTAL

calibración de modelos dinámicos macroeconómicos. ¿Qué alternativa tenemos a nuestro alcance?
Aparte de los modelos estilizados que se usaría con el BigData,
para este punto recomendaría al lector el paper de Carvallo A.
2016, que utiliza una técnica de Scraped para determinar un
método para determinar la rigidez de precios, estadística clave para la elaboración de la política monetaria, nuestra opción
-más sencilla y rápida- sería los llamados modelos de vectores
autorregresivos, y su aplicación más común, el modelo de cointegración. Obviamente no equiparamos la potencia de predicción de este modelo con la potencia que tienen los modelos
dinámicos estocásticos de equilibrio general (DSGE) vs. el modelo IS-LM, que en comparación con los DSGE deja de ser “tan
potente” pero sigue siendo útil por su simplicidad. Los modelos
de cointegración son bastante simples y útiles para elaborar modelos predictivos de escenarios de equilibrio.
Toda la teoría económica está basada en la estimación de relaciones entre variables temporales como el consumo, la inversión, las exportaciones, el IPC, etc. Las fuerzas del mercado -en
la interacción de los agentes económicos- llevan tarde o temprano a posiciones de equilibrio. Los supuestos del modelo de
cointegración se basa justamente en equilibrios: hablamos, por
ejemplo, de la ley del precio único o los gastos de consumo, el
ingreso, etc. Para más detalle pueden consultar el libro de Banerjee, Dolado, Galbraith, Hendry (1993).
Sobre los modelos de cointegración debemos saber lo siguiente:
en un caso bivariante, es decir, en un análisis de dos variables, se
debe tener en cuenta los siguientes pasos:
1. Raíces unitarias: ambas series temporales deben ser integradas de orden uno.
2. Combina y se fortalece del análisis tradicional de Box &
Jenkings, los modelos de transferencia y los modelos con
enfoque econométrico basados en la teoría económica con
estimaciones de ecuaciones estáticas.

3. Modelos de mecanismo de corrección de errores (MCE):
Engle y Granger (1987) establecen una equivalencia entre
los conceptos de cointegración y modelos MCE, en cuanto cointegración modelo de cointegración <=> MCE es el
llamado teorema de Representación de Granger.
4. MCE puede captar más fácilmente la información dinámica contenida en los datos de series de tiempo económicas,
al incluir diferencias de todas las variables.
5. Dos resultados importantes para utilizarlos en nuestro
análisis:
a) En el mecanismo de corrección de error, que el parámetro cointegrante debe tener signo negativo, ya que si
es así mostraría que la ecuación converge al equilibrio.
b) Las funciones de impulso y respuesta.

EJEMPLO EN R
Les dejo un código que podrán ejecutar en su consola de R, o
Rcmdr o RStudio; en cualquiera de ellos lo más importante de la
modelización será, como ya hemos mencionado, las funciones
de impulso y respuesta y el factor de corrección del error del
modelo MCE.
Utilizaremos datos de la macroeconomía para Canadá. Los
resultados son la replicación del estudio de Breitung, Brüggemann, y Lütkepohl (2004). Estos autores investigaron el mercado laboral canadiense con las siguientes series (la productividad
laboral se define como la diferencia entre el registro de PIB y el
empleo; el registro de empleo, la tasa de desempleo y los salarios
reales se definen como el logaritmo del salario real), codificadas
por sus nombres como sigue: “prod”, “e”, “U” y “rw”, respectivamente. La información proviene
de la base de datos de la OCDE y se
extiende desde el primer trimestre
de 1980 hasta el cuarto trimestre de
2004. El paquete “vars” carga en el
espacio de trabajo esta información
automáticamente ya que está incluido en el paquete VARs.
Con el fin de investigar los efectos
dinámicos sobre el desempleo, los
autores aplicaron el análisis de las
funciones de impulso y respuesta,
como podemos observar los efectos
de los diferentes choques, es decir,
la producción, la demanda de trabajo, la oferta de trabajo y el salario, al
desempleo.

R code

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OCT-DIC 2016 

install.packages(“vars”) 
library(“vars”) 
data(“Canada”) 
summary(Canada) 
plot(Canada, nc = 2, xlab = “”) 
adf1 <- summary(ur.df(Canada[, “prod”], type = “trend”, lags = 2)) 
adf1 
adf2 <- summary(ur.df(diff(Canada[, “prod”]), type = “drift”, lags
= 1)) 
adf2 
VARselect(Canada, lag.max = 8, type = “both”) 
Canada <- Canada[, c(“prod”, “e”, “U”, “rw”)] 
p1ct <- VAR(Canada, p = 1, type = “both”) 
p1ct 
summary(p1ct, equation = “e”) 
plot(p1ct, names = “e”) 
ser11 <- serial.test(p1ct, lags.pt = 16, type = “PT.asymptotic”) 
ser11$serial 
norm1 <- normality.test(p1ct) 
norm1$jb.mul 
arch1 <- arch.test(p1ct, lags.multi = 5) 
arch1$arch.mul 
plot(arch1, names = “e”) 
plot(stability(p1ct), nc = 2) 
summary(ca.jo(Canada, type = “trace”, ecdet = “trend”, K = 3,
spec = “transitory”)) 
summary(ca.jo(Canada, type = “trace”, ecdet = “trend”, K = 2,
spec = “transitory”)) 
vecm <- ca.jo(Canada[, c(“rw”, “prod”, “e”, “U”)], type = “trace”,
ecdet = “trend”, K = 3, spec = “transitory”) 
vecm.r1 <- cajorls(vecm, r = 1) 
vecm <- ca.jo(Canada[, c(“prod”, “e”, “U”, “rw”)], type = “trace”,
ecdet = “trend”, K = 3, spec = “transitory”) 
SR <- matrix(NA, nrow = 4, ncol = 4) 
SR[4, 2] <- 0 
LR <- matrix(NA, nrow = 4, ncol = 4) 
LR[1, 2:4] <- 0 
LR[2:4, 4] <- 0 
svec <- SVEC(vecm, LR = LR, SR = SR, r = 1, lrtest = FALSE, boot
= TRUE, runs = 100) 
summary(svec) 
LR[3, 3] <- 0 
svec.oi <- update(svec, LR = LR, lrtest = TRUE, boot = FALSE) 
svec.oi$LRover 
svec.irf <- irf(svec, response = “U”, n.ahead = 48, boot = TRUE) 
plot(svec.irf) 
fevd.U <- fevd(svec, n.ahead = 48)$U
Figura 2

Figura 2

Figura 3

OCT-DIC 2016

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LECTURA FUNDAMENTAL

BIBLIOGRAFÍA
1. Anindya Banerjee, Juan J. Dolado, John W. Galbraith, and David Hendry.
Co-integration, Error Correction, and the Econometric Analysis of Non-Stationary Data. 1993 Oxford press. ISBN-13: 9780198288107

8. Marvin Goodfriend, 1998. “Using the term structure of interest rates for
monetary policy,” Economic Quarterly, Federal Reserve Bank of Richmond,
issue Sum, pages 13-30.
9. Robert F. Engle; C. W. J. Granger. Co-Integration and Error Correction: Repre-

2. Blanchard, olivier. Macroeconomia 5º Edición . pearson 2012

sentation, Estimation, and Testing. Econometrica, Vol. 55, No. 2. (Mar., 1987),

3. Breitung, Jörg, Ralf Brüggemann, and Helmut Lütkepohl. “Structural Vector

pp. 251-276.

Autoregressive Modeling and Impulse Responses”, Applied Time Series
Econometrics. Ed. Helmut Lütkepohl and Markus Krätzig. 1st ed. Cambridge:
Cambridge University Press, 2004. pp. 159-196. Cambridge Books Online.
Web. 20 August 2016. http://dx.doi.org/10.1017/CBO9780511606885.005
4. Cagan, Phillip (1956). “The Monetary Dynamics of Hyperinflation”. In
Friedman, Milton (ed.). Studies in the Quantity Theory of Money. Chicago:
University of Chicago Press. ISBN 0-226-26406-8.
5. Carvallo A. “Scraped Data and Sticky Prices” MIT & NBER, 2016
6. Helmut Lütkepoh. Structural Vector Autoregressive Analysis for Cointegrated
Variables. EUI Working Paper ECO No. 2005/2.
7. Lucas, Robert E, Jr, (1973), Some International Evidence on Output-Inflation
Tradeoffs. American Economic Review, American Economic Association, vol.
63(3), pages 326-34, June.

VIDEO XTB TRADING DAY
https://www.youtube.com/watch?v=4JEOveDLdZM

LECTURA FUNDAMENTAL

LECTURA FUNDAMENTAL

CONSERVACIÓN
DEL CAPITAL

EN UN ENTORNO INFLACIONARIO
¿Dónde invertir con el panorama actual en el que las políticas
de los Bancos Centrales podrían hacernos entrar en un entorno
inflacionario? En este artículo analizaremos la situación actual
para ver un probable escenario, a medio plazo, que podría
afectar a nuestras carteras
POR JOSÉ RUIZ DE ALDA

Prepárense para nuevos estímulos por parte de la FED.
Los tipos se mantendrán bajos por más tiempo y los activos seguirán artificialmente altos. En algún momento la
política monetaria creará inflación y los mercados estarán en riesgo.”

La frase que da comienzo al presente artículo forma parte de la
carta de perspectivas de inversión que Bill Gross escribió hace
unos meses a sus clientes de Janus Capital. La razón de incluirla
es que resume mi punto de vista sobre el gran riesgo que las
políticas monetarias no convencionales representan para el correcto funcionamiento de las economías occidentales.
El endeudamiento público de las principales economías desarrolladas ha experimentado un crecimiento exponencial en los
últimos 40 años, situándose en sus niveles máximos del último
medio siglo. A modo de ejemplo, la deuda pública española alcanzó en junio de este mismo año el 100% del PIB, su mayor nivel en más de un siglo, mientras que la deuda pública de EEUU
y de la Eurozona se sitúa en niveles del 105% y 95% respectivamente.
La alternativa convencional para reducir estos alarmantes niveles de endeudamiento público es la vía del “ahorro público” o lo
que es lo mismo, un superávit presupuestario que compense el
pago de intereses y permita reducir la deuda emitida.
Durante años y como consecuencia de las políticas monetarias
expansivas se ha generado una falsa sensación de prosperidad,
que ha favorecido la creación de un sistema de prestaciones
sociales financieramente insostenibles a largo plazo. Ante esta
situación se plantean dos posibles alternativas:
La primera, asumir la inviabilidad del sistema y plantear los recortes necesarios. La cuestión es si existe algún partido político
dispuesto a asumir la responsabilidad de explicar a los ciudadanos que el sistema de bienestar es insostenible y que esos
derechos sociales que ahora damos por seguros, no lo son en
realidad. La consecuencia más previsible es un coste electoral
inasumible para los partidos gobernantes de las democracias
occidentales, que podría
favorecer el auge de ideologías de corte nacionaEL ENDEUDAMIENTO
lista o neocomunistas que
PÚBLICO DE LAS
no harían sino empeorar
PRINCIPALES ECONOMÍAS
la situación.
DESARROLLADAS

HA EXPERIMENTADO
UN CRECIMIENTO
EXPONENCIAL EN LOS
ÚLTIMOS 40 AÑOS

Existe una segunda opción, con menor exigencia de valentía política,
pero con efectos más
perjudiciales para la economía a futuro: generar inflación a largo plazo para destruir el
valor real de la deuda. Para que esto sea posible es necesario que
la inflación a largo plazo sea superior al coste financiero medio

56

OCT-DIC 2016

de la deuda pública emitida y que el plazo de las emisiones sea
lo mayor posible, de tal forma que el estado no tenga que refinanciarse en el periodo en el que la inflación ha repuntado. Esta
segunda opción se implementa en dos fases:
La primera fase, se basa en reducir el coste de financiación de
los estados, está siendo actualmente ejecutada. Los mercados
de deuda pública han sido distorsionados por los bancos centrales a través de los famosos Quantitative Easing (QE). Como
consecuencia, el estado español, por ejemplo, se financia a una
tasa del 0,9% a 10 años, alterando la relación rentabilidad-riesgo
y situando la rentabilidad exigida en mínimos históricos precisamente cuando los niveles de deuda se encuentra en sus máximos del último siglo.
La segunda fase hace necesario que toda la masa monetaria inyectada por la banca central circule y fluya a los agentes económicos (las inversiones activos financieros han provocado que
sus precios estén artificialmente elevados) y genere inflación. En
esta línea van encaminadas las últimas medidas del BCE, que
incentiva a los bancos privados a prestar la liquidez disponible
penalizando la prudencia crediticia. Finalmente, el alargamiento de los plazos de la deuda pública (disponemos de recientes
ejemplos de emisiones a 30 y 50 años) parece confirmar que la
alternativa elegida por los gobiernos para romper el círculo de
endeudamiento.
En este contexto, y asumiendo que la segunda de las alternativas
parece ser la opción elegida por las economías occidentales, es
especialmente importante entender qué efecto puede tener ese
escenario sobre el valor de los diferentes activos financieros, ya
que de este análisis dependerá su capacidad de preservar el capital en el futuro. A continuación se resumen brevemente los
principales tipo de activos:
La renta fija no es una buena alternativa en el entorno planteado. Si el objetivo final de estas políticas es aliviar el endeudamiento real de los estados deudores, destruyendo el valor real
de la deuda, el efecto que tendrá sobre los inversores que prestaron al estado, especialmente a aquellos que invirtieron en renta
fija a largo plazo será muy negativo.
Las consecuencias de este escenario sobre la renta variable es
sin duda más complejo. En un primer momento se producirá
un efecto negativo como consecuencia de las mayores rentabilidades exigidas, a largo plazo, no obstante, es la mejor opción
de inversión. La clave del éxito será la selección de negocios con
ventajas competitivas y capacidad de repercutir el efecto de la
inflación en sus precios, compensando dicho efecto y generando rentabilidades razonables a medio/largo plazo. En este escenario el apalancamiento será determinante, ya que subidas en
los tipos de interés, podrían tener un efecto sobre la solvencia
de compañías con endeudamientos elevados, así como aquellas
cuya demanda es dependiente de las condiciones del crédito.

OCT-DIC 2016

57

LECTURA FUNDAMENTAL

Finalmente, los activos reales, en base a experiencias históricas,
son los que mejor se comportan cuando se da un repunte de la
inflación. Destaca especialmente el oro, menos ligado al ciclo
económico y considerado como la última divisa, parece ser una
buena opción en un entorno de constantes devaluaciones de divisas como el que estamos viviendo actualmente.
En conclusión, ante la situación de endeudamiento insostenible
los gobiernos occidentales parecen haber optado por la solución más discreta y menos dañina electoralmente: destruir el
valor real de la deuda y de las prestaciones sociales, generando
inflación a medio/largo plazo. En este contexto, y asumiendo
que en los próximos años es previsible un repunte en la inflación, los pequeños inversores deben considerar el tipo de activos financieros elegidos para canalizar su ahorro, de forma que
sus decisiones de inversión les permitan conservar el capital.
Históricamente los activos reales y el oro han demostrado ser la
mejor opción para la preservación del capital en el corto/medio
plazo, mientras que las compañías con ventajas competitivas y
una sólida estructura financiera lo han sido en largo plazo; es
previsible que estos activos vuelvan a ser la mejor alternativa de
inversión para los ahorradores en un futuro próximo.

VIDEO XTB TRADING DAY
https://www.youtube.com/watch?v=vCdCBMUMxg4

LECTURA FUNDAMENTAL

EN LA MIRA

reunieron los datos diarios del FGNHI de marzo de 2012 cuando el citado índice estaba disponible para los siguientes países:
Argentina, Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Chile, Colombia, Alemania, India, Irlanda, Italia, México, Países Bajos, Nueva Zelanda, Singapur, Sudáfrica, España, Reino Unido, Estados
Unidos y Venezuela.
Tras el análisis de resultados los investigadores observaron una
relación positiva entre el sentimiento en Facebook y los rendimientos del mercado de valores. Adicionalmente descubrieron
que los sentimientos estaban negativamente relacionados con el
volumen de operaciones y con la volatilidad.

¿PUEDE EL SENTIMIENTO
DE LAS REDES SOCIALES

ANTICIPAR EL COMPORTAMIENTO
DE LOS MERCADOS FINANCIEROS?
POR REDACCIÓN HISPATRADING

E

n 1972 tras la muerte de su padre, Jigme Singye Wangchuck con tan solo 18 años se convirtió el monarca más
joven del mundo en la pequeña nación de Bután que
cuenta con poco más de 700000 habitantes. Pero lo más
notable de este rey no ha sido precisamente su edad sino
su famosa y original propuesta que comunicó en los años 70s:
“La felicidad interior bruta es mucho más importante que el
producto interior bruto”. Este pensamiento encierra un concepto enriquecido de estimación del progreso de un país basado
no solamente en la capacidad de producción económica sino
también en el bienestar social. Así, desde el comienzo de su reinado este concepto forma parte integral en la gestión cotidiana
de Bután. Se le conoce como el Índice de Felicidad Nacional
Bruta de su nombre original en inglés: Gross National Happiness (GNH).
Resulta interesante saber que en 2009 la primera red social creada en el planeta sacó a la luz el Índice de Felicidad Nacional
Bruta de Facebook de su nombre original en inglés: Facebook’s

60

OCT-DIC 2016

Gross National Happiness Index (FGNHI). El FGNHI se construye en base al análisis de las palabras positivas y negativas que
utilizan los usuarios cuando actualizan su estado en la red social. Quizás el FGNHI pudo haber basado su nombre en el del
GNH pero de ello no tenemos certeza.
Es posible que llegados a este punto nos preguntemos: ¿Y qué
tiene que ver el Índice de Felicidad Nacional Bruta de Facebook
con los mercados financieros?
Precisamente para responder a esta pregunta, un grupo de investigadores de tres universidades: La Universidad de Glasgow
(Reino Unido), la Universidad Erasmus de Rotterdam (Holanda)
y la Universidad de Melbourne (Australia) evaluaron la relación
entre el sentimiento diario del Índice de Felicidad Nacional Bruta de Facebook con la conducta de trading en 20 mercados internacionales. Los investigadores encabezados por el profesor y
Dr. en finanzas de la Universidad de Glasgow Antonios Siganos,

Por otra parte, con el volumen de datos diarios realizaron pruebas de causalidad y observaron que el sentimiento del domingo
estaba relacionado con los retornos del mercado del lunes. Según los autores estos hallazgos sugieren que el sentimiento tiene
un efecto causal sobre las características del mercado de valores
en diferentes regiones geográficas y destacan la importancia de
las variables del comportamiento humano en las finanzas.
Cuando se realizó este estudio en 2012 Facebook tenía aproximadamente 900 millones de usuarios según el portal www.statista.com. Hasta la fecha (septiembre de 2016), el último dato

proporcionado por esta misma fuente refiere un total de 1712
millones de usuarios (y con tendencia al alza), lo cual nos da
una idea acerca de la robustez actual del FGNHI. Podemos concluir por una parte que en el presente y en un futuro próximo
podría resultar muy interesante para los traders tener en cuenta
este índice, pues en calidad de Big Data podría llegar a convertirse en una potente herramienta predictiva (al menos para ciertos mercados financieros). Por otra parte, si realizamos el ejercicio mental de proyectar unas décadas hacia el futuro ya no sólo
la tendencia y el alcance del FGNHI sino también la de otros
actuales “contenedores” de conductas humanas (usualmente
mediante aplicaciones incluidas en los dispositivos móviles)
tales como los de geo-localización, de conductas de alimentación, ocio, salud y deporte, entre otras, podríamos anticipar un
sombrío futuro con una sociedad muy controlada y expuesta a
la manipulación (mucho más que en el presente) debido quizás
a la “necesidad” humana de reconocimiento social (aunque sea
virtual). Puede que para algún lector esto suene a ficción “Asimoviana”, pero todo parece indicar que ese es el camino trazado
en el presente, es decir, vamos en dirección hacia un “futuro
oscurantismo” pero con un nuevo dios. ¡Buen trading!
Fuente del estudio que aquí se reseña:
http://dx.doi.org/10.1016/j.jebo.2014.06.004