28.2.

2012

Korporativno upravljanje
Sustavi i mehanizmi

Dioniari

Cilj kolegija

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Objasniti relevantne aspekte korporativnog

upravljanja
Prikazati i analizirati konceptualni okvir za
razmatranje korporativnog upravljanja
Razmotriti osnovne probleme u znanstvenom i
strunom pristupu korporativnom upravljanju
Prikazati vana pitanja prakse korporativnog
upravljanja u Hrvatskoj

28.2.2012

Dioniari

Ispitna literatura

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Osnovna

Tipurid, Darko (ur.) (2008), Korporativno upravljanje, Sinergija

Zagreb
Dodatna

Tipurid, Darko (2006), Nadzorni odbor i korporativno upravljanje, Sinergija

Zagreb
Tipurid, Darko (ur.) (2004), ESOP i hrvatsko poduzede, Sinergija Zagreb
USAID (2005), Korporacijsko upravljanje u javnim dionikim drutvima u
Republici Hrvatskoj, Zagreb
engid, Drago (2001), Vlasnici, menaderi i kontrola poduzeda, Institut
drutvenih znanosti Ivo Pilar, Zagreb

Korporativno upravljanje
Korporativno upravljanje (engl. Corporate
Governance) podruje koje se bavi odnosima
upravljakih struktura u korporacijama
Krucijalna pitanja korporativnog upravljanja
su: tko nadzire korporaciju i zato.
Svojevrsni je proces kojima korporacije
odgovaraju pravima i eljama svojih interesnoutjecajnih skupina stakeholdera.
Bez efikasnog sustava upravljanja, stvara se kaos u ljudskim
odnosima. Upravljanje (governance) donosi red u kaos.
Colley, Doyle, Logan i Stettinius (2003)

28.2.2012

Korporativno upravljanje
Temeljni zahtjev prema modernoj korporaciji je
stvaranje bogatstva za kljune interesno utjecajne
skupine, ali na odgovoran nain
Budi etian, budi odgovoran i budi
profitabilan, imperativ je za korporaciju naeg
doba
Kao socijalni sustav s pluralistikim ciljevima i
interesima, korporacija mora usklaivati
raznovrsne interese kako bi lake ispunila svoju
osnovnu ekonomsku svrhu

Korporativno upravljanje
moe se definirati, izmeu ostaloga, kao sustav
nadzornih mehanizama kojima svi dobavljai
krucijalnih inputa trebaju osigurati povrate na
svoja ulaganja u korporaciji, ne ugrozivi njezin
dugoroni opstanak i prosperitet.
Glavna podruja korporativnog upravljanja vezuju
se za relacije modi, utjecaja, ovlasti i odgovornosti
unutar sloenih poslovnih sustava

Omnis definitio pericolsa

28.2.2012

kakve su
veze
menadera
s vlasnicima

kako se
iskazuje
drutvena
odgovornost
poduzea

kako se u
korporacijske
poslove
ukljuuju drugi
stakeholderi
(radnici i dr.)

koga
menaderi
predstavljaju
i zato

komu
menaderi
odgovaraju

kako se
menaderi
nadziru i kako
se trebaju
nadzirati

KORPORATIVNO
UPRAVLJANJE

kakvi su
odnosi
veinskih i
manjinskih
dioniara
kako se
korporacija
odnosi prema
javnosti i
potencijalnim
ulagaima

na koji nain
se tite prava
manjinskih
dioniara

Kontekst korporativnog upravljanja

Domade i meunarodno
okruje

Vanjske
interesno-utjecajne
skupine

Financijske
institucije
Investitori Dobavljai
Kupci

Strateki partneri
Sindikati

Dioniari

Javnost
Drava i
lokalna zajednica

Regulatorni
okvir

Nadzorni
odbor/uprava
Upravni odbor

Menaderi

Radnici

Korporativno upravljanje

28.2.2012

Glavna skuptina

Nadzorni odbor

Upravni odbor

Uprava

Vii sloj
menadmenta

Srednji sloj
menadmenta

Menaderi prve razine

Glavna skuptina

Nadzorni odbor

Uprava
Vii sloj
menadmenta
Srednji sloj
menadmenta

Menadment

Korporativno upravljanje
nasuprot menadmenta

Korporativno upravljanje

Zaposlenici bez menaderskih ovlasti

Menaderi prve razine

Zaposlenici bez menaderskih ovlasti

Korporativno upravljanje
ukljuuje skup odnosa izmeu
menadmenta, odbora, dioniara
i interesno-utjecajnih skupina
poduzeda
definira okvir za postavljanje
ciljeva poduzeda i odreivanje
sredstava za postizanje tih ciljeva
te pradenje izvedbe i
djelotvornosti
Korporativno upravljanje je
svojevrsni menadment
menadmenta ili
metamenadment

Menadment je proces u kojemu

menaderi - radedi samostalno i u
skupinama - putem efektivne i
efikasne uporabe ogranienih
resursa ostvaruju ciljeve
organizacije
Temeljni zadatak menadmenta je
uiniti ljude u organizaciji
sposobnim za zajedniko
djelovanje putem jedinstvenih
ciljeva, jedinstvenih vrijednosti,
prave organizacijske strukture te
adekvatne obuke i razvoja
njihovih potencijala.

28.2.2012

Korporativno upravljanje

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Uspjene korporacije trebaju vrhunsko

korporativno upravljanje.
Ako se korporacijama dobro upravlja, one de i
napredovati.
Kvalitetan sustav korporativnog upravljanja
rezultira smanjivanjem trokova kapitala i
efikasnoj uporabi resursa od strane poduzeda.
Postojanje djelotvornog sustava korporativnog upravljanja, i u poduzedu i u gospodarstvu u cjelini, pomae u
osiguravanju razine pouzdanosti koja je nuna u cjelovitom funkcioniranju trine ekonomije
Iz OECD-ovih Naela korporativnog upravljanja (2004.)

Korporativno upravljanje

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Otvoreni (trini, angloameriki) sustav

korporativnog upravljanja
Zatvoreni (kontinentalni) sustav korporativnog
upravljanja
Konvergencija?
Razlika izmeu sustava
pozicija korporativne kontrole

28.2.2012

Korporativno upravljanje makro aspekt

Privlai i ohrabruje privatni

sektor za ulaganja te se tako
privatni sektor ukljuuje u
procese ekonomskih reformi te
nadgledanje ostvarivanja
ekonomskih reformi

Glavna skuptina

Nadzorni odbor

Uprava
Vii sloj
menadmenta
Srednji sloj
menadmenta

Menadment

Korporativno upravljanje

Poboljava klimu za poslovanje i

domaa i inozemna ulaganja,
jer investitori povezuju smanjenje
rizika ulaganja s dobrim
korporativnim upravljanjem

Dobra praksa
korporativnog
upravljanja

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Menaderi prve razine

Zaposlenici bez menaderskih ovlasti

Sustavi korporativnog upravljanja

- otvoreni (angloameriki) i zatvoreni (kontinentalno-japanski)

koje interesno-utjecajne skupine utjeu na odluke koje

se donose u korporacijama?

koje instrumente pojedina interesno-utjecajna skupina

ima na dispoziciji, kako ih koristi i na koji nain djeluju?

na koji nain uloge pojedinih stakeholdera, kao i

mehanizmi koje te skupine imaju na raspolaganju, utjeu
na korporativno upravljanje?

Sustavi korporativnog upravljanja se razlikuju

s obzirom na mehanizme kojima se usklauje
razina kontrole pojedinih interesnoutjecajnih grupa

28.2.2012

Sustavi korporativnog upravljanja

Otvoreni sustav korporativnog upravljanja
(Outsider Control System) u kojem ni jedna strana
nema mogudnost aktivno nadzirati menadment
(glavni mehanizmi kontrole dolaze izvana).
Investitori imaju vlasnitvo nad zaradama, ali
bez kontrole nad korporacijom.
Zatvoreni sustav korporativnog upravljanja
(Insider Control System) u kojem postoje aktivna
kontrola nad menadmentom, a kljuni su interni
mehanizmi korporativnog upravljanja. Bit je na
kontroli bez disperzija vlasnitva nad zaradama.

Sustavi korporativnog upravljanja

Otvoreni (angloameriki)
sustav

Zatvoreni (kontinentalnojapanski) sustav

Vlasnitvo

Disperzirano

Koncentrirano

Kontrola i vlasnitvo

Razdvojeni

Povezani

Instrumenti korporativnog
upravljanja

Preteito eksterni

Preteito interni

Uloga vlasnika u
korporativnom
upravljanju

Za vedinu mala zbog freerider problema

Poeljno velika zbog

netransparentnosti

28.2.2012

Sustavi korporativnog upravljanja

Otvoreni (angloameriki)
sustav

Mod

Menadment

Interesi drugih interesnoutjecajnih skupina

Nisu zastupljeni u vedoj

mjeri

Temeljni agencijski odnos

Dioniari nasuprot
menadmenta

Kljuni problem

Ostvarivanje ciljeva
menadmenta
(preinvestiranje)
nautrb efikasnosti i
profitabilnosti

Zatvoreni (kontinentalnojapanski) sustav

vlasnici kontrolnih paketa

dionica i stakeholderi
(banke, povezana
poduzeda i zaposlenici)
Zastupljeni u vedoj mjeri
Vedinski nasuprot
manjinskih dioniara
Ostvarivanje ciljeva
vedinskih vlasnika i
drugih grupa nautrb
interesa manjinskih
dioniara

Sustavi korporativnog upravljanja

Otvoreni (angloameriki)
sustav

Zatvoreni (kontinentalnojapanski) sustav

Koncentracija glasake
modi dioniara

Slabija

Veda

Identitet dioniara

Institucijski investitori
prevalentni, tek onda
pojedinani dioniari

Prvo poduzeda, pa
financijske institucije te
pojedinani dioniari

Trita kapitala

Jako razvijena s primarnom

ulogom

Osrednje razvijena sa
sekundarnom ulogom

Trite za korporativnu
kontrolu

Postoji sa znatnim udjelom

neprijateljskih
preuzimanja

Nema relevantnu ulogu,

neprijateljska
preuzimanja rijetka

28.2.2012

Konvergencija sustava korporativnog

upravljanja
Sustavi korporativnog upravljanja imaju puno
vie zajednikoga, nego to to na prvi pogled
izgleda, posebice u kombinaciji velikih
investitora i pravnom sustavu koji titi prava
ulagaa*
Razvoj meunarodnog trita vodi
konvergenciji sustava korporativnog
upravljanja.
Razlike u modelima korporativnog upravljanja
u razliitim zemljama ne javljaju se zbog
diferentnih naina na koji se financijski sistemi
koriste u davanju financiranju korporacija,
nego u nainima organizacije vlasnitva i
kontrole u korporacijama

*Shleifer, A. i Vishny, R.W. (1997): A Survey of Corporate Governance, Journal of Finance, 52,. str. 770.

Konvergencija sustava korporativnog

upravljanja
Nedovoljna kvaliteta alternativnih sustava,
konkurentski pritisci zbog globalizacije i jaanje
investitorskih skupina vode konvergenciji*
Jaanje uloge dioniara, ali vanost kljunih
zaposlenika
Trend sve slinije strukture financiranja: sve je
vedi udjel financiranja dugovnim u odnosu na
vlasniki kapital
Zakonsko jaanje uloge neizvrnih direktora u
monistikom modelu korporativnog upravljanja
Stvaranje univerzalnog pravnog okvira
supranacionalna regulativa

* Hansmann, H. I Kraakman, R. (2003): The End Of History For Corporate Law, Georgetown Law Journal,
89, 2001., str. 439.-468

10

28.2.2012

Funkcionalna konvergencija
Funkcionalna konvergencija se javlja kada
individualni investitor ili korporacija
unapreuje svoju razinu korporativnog
upravljanja, unato nedostatku prikladnog
pravnog okvira.
Na primjer, investitori mogu ponuditi da
investiraju novac u poduzeda koja posluju u
kontekstu koji je vie orijentiran prema
investitorima.
Tako, npr., jedan broj izraelskih poduzeda
inicijalnu javnu ponudu dionica (IPO) proveo
na amerikom tritu vrijednosnica NASDAQ,
kako bi se obvezali na bolju praksu
korporativnog upravljanja nego to je to sluaj
u domadem tritu kapitala.
Coffee, J.C. (1999): The Future as History: The Prospects for Global Convergence in Corporate Governance
and its Implications, Northwestern University Law Review, 93, str. 641.-708., LaPorta, R., Lopez-de-Silanes,
F., Shleifer, A. i Vishny, R.W. (2000): Investor Protection and Corporate Governance, Journal of Financial
Economics, 58, str. 3.-27.

Vlasnika struktura britanskih korporacija (19632004)

Sektor

Vlasnika struktura njemakih korporacija

1963

1975

1989

1997

2004

5.6

12.8

24

32.6

Osiguravajue kompanije

10

15.9

18.6

23.5

17.2

Mirovinski fondovi

6.4

16.8

30.6

22.1

15.7

Investitori pojedinci

54

37.5

20.6

16.5

14.1

Ostatak svijeta

1991.

Banke
Osiguravajua drutva
Korporacije
Drava

Investicijski fondovi otvorenog tipa

1.3

4.1

5.9

6.7

1.9

Investicijski fondovi zatvorenog tipa

11.31

10.51

1.6

1.9

3.3

1.1

10.7

Institucionalni investitori

2.3

2.3

1.9

1.1

Pojedinci

Ostale financijske institucije

Dobrotv. organizacije, crkve i dr.

2.1

Privatne nefinancijske kompanije

5.1

3.8

1.2

0.6

Javni sektor

1.5

3.6

0.1

0.1

Banke

1.3

0.7

0.7

0.1

2.7

Inozemni investitori

1999.

Promjena
1991.-1999.

12,7

13,5

5,5

9,0

0,8
3,5

39,4

29,3

-10,1

2,6

1,0

-1,6

12,7

16,0

3,3

4,8

13,6

8,8

22,4

17,5

-4,9

Vlasnika struktura amerikih korporacija

2000.

Promjena
1990.-2000.

Vlasnika struktura japanskih korporacija

Individualni investitori

38,3%

-12,4%

Drava i lokalna uprava

0,3%

0,6%

Bankovne zaklade

10,0%

3,1%

Osiguravajua drutva koja se bave

osiguranjem ivota

1,8%

-3,6%

Ostala osiguravajua drutva

5,5%

3,2%

Osiguravajua drutva

Privatni mirovinski fondovi

1,0%

-1,3%

Ostale financijske institucije

Dravni i lokalni mirovinski fondovi

11,6%

-5,5%

Zajedniki fondovi

11,3%

Inozemni vlasnici

18,8%

Ostalo

1,0%

Dioniari

1991.

1996.

2003.

Financijske institucije

43.0

41.1

Komercijalne banke

15.7

15.1

7.7

9.8

10.3

21.4

12.0

11.1

6.7

5.5

4.6

3.3

Industrijska poduzea

30.1

27.2

21.7

3,7%

Individualni japanski investitori

20.4

19.4

20.6

12,2%

Strani investitori

4.7

10.5

17.7

0,0%

Vlada

0.3

0.3

0.2

Fondovi

39.1

11

28.2.2012

Mehanizmi korporativnog upravljanja

Interni mehanizmi

odbor(i)
naknade menadmentu
koncentracija vlasnitva
odnosi sa interesno-utjecajnim skupinama
financijska transparentnost i objavljivanje relevantnih informacija
(korporativno izvjetavanje)
Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Eksterni mehanizmi

trite za korporativnu kontrolu

pravna infrastruktura
zatita manjinskih dioniara
trite i konkurentski uvjeti

Odbor

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Organizacijski instrument putem kojeg

dioniari utjeu na ponaanje menadera kako
bi osigurali da sa poduzedem upravljaju u
njihovu interesu
Stvara vezu izmeu dioniara i menadera pa
ima kljunu ulogu u korporativnom upravljanju
Monistiki (jednorazinski) ili dualni
(dvorazinski) model korporativnog upravljanja

12

28.2.2012

Monistiki model
(jedinstveni odbor)
Skuptina dioniara

Upravni odbor
(odbor direktora)
(izvrni i neizvrni dIrektori)

Prednost modela s jedinstvenim odborom

je bolja informiranost (pa i znanje o
poduzedu i djelatnosti) lanova odbora te
stoga lake i pravodobnije donoenje
krucijalnih upravljakih odluka u odnosu
na situaciju koja vlada u nadzornim
odborima u dvorazinskom modelu.

Integrira
nadzornu i
upravljaku
funkciju

Menaderi

Dvorazinski model korporativnog upravljanja

Skuptina dioniara

Nadzorni odbor

Uprava

Nadzorni odbor
(engl. Supervisory Board; nj. Aufsichtsrat)
preuzima funkciju kontrole, nadgledavanja i
pradenja poslovanja

Uprava
(upravni odbor; engl. Management Board; nj.
Vorstand) preuzima funkciju poslovanja,
voenja i upravljanja

Menaderi

13

28.2.2012

Glavno zaduenje nadzornog odbora je

tekude i preventivno nadziranje voenja
poslova drutva (ZTD).

Glavna skuptina

Nadzorni odbor

Povezujua
uloga

Uprava
Vii sloj
menadmenta

NADZORNI
ODBOR
Kontrolna
uloga

Strateka
uloga

Srednji sloj
menadmenta

Menaderi prve razine

Zaposlenici bez menaderskih ovlasti

Odbor u korporativnom upravljanju

lanovi odbora trebaju djelovati u

najboljem interesu poduzeda i
njegovih dioniara

odbor treba korektno tretirati sve

dioniare, posebno kad njegove odluke
mogu utjecati razliito na pojedine
grupe dioniara

Skuptina
dioniara

Nadzorni odbor

Uprava

potrebna je opda neovisnost i

objektivnost odbora, a ne samo
nezavisnost od menadmenta

Menaderi

odbor treba biti sposoban provoditi

neovisne i objektivne prosudbe o
pitanjima i stvarima od korporacijskog
interesa

Skuptina
dioniara

Odbor direktora
(izvrni i neizvrni
dIrektori)

Menaderi

14

28.2.2012

Naknade menadmentu

osnova plada
kratkoroni poticaji
dugoroni poticaji
paketi otpremnina
programi mirovinskog i ivotnog
osiguranja
specijalni programi posebnih
beneficija
Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Naknade menadmentu
fiksne
naknade
varijabilne
naknade

Fiksna plada, kao iskljuivi mehanizam, moe

biti izbor onda kad je menadere relativno
jednostavno nadgledati i kad vlasnici imaju
dobar pristup informacijama o poslovanju.
Ako je posao menadera jednostavan i
rutinski, a ishod neizvjestan ili teko mjerljiv,
tada je fiksna plada dobar izbor.

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

15

28.2.2012

Udjel varijabilnog dijela naknade u ukupnim

menaderskim kompenzacijama

Europska unija (15 starih lanica - prosjek)

33%

Slovenija

15%

Hrvatska

11%

Varijabilni dio kompenzacijskog paketa moe povezati interese vlasnika i menadmenta.

Varijabilni dio naknade vezan uz ostvarivanje poslovnih ciljeva moe se isplatiti u novcu,
dionicama ili dionikim opcijama, te udjelom u dobiti.

Naknade menadmentu

Bonus na pladu, kao isplata u novcu, i dodjela

dionica obino se vezuju na ostvarenje ciljeva
postavljenih u procesu budetiranja i akcijskog
planiranja

Fiksna plada
Bonusi i dodjela dionica
Profit sharing
Dionike opcije

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Ako su kompenzacije vezane uz poboljanje

ciljnih pokazatelja koji su vani vlasnicima (npr.
ukupan povrat dioniarima, cijena dionica,
profitabilnost i dr.), onda je vjerojatno
oekivati ponaanje menadera u skladu sa
zahtjevima koji postavljaju ili oekuju vlasnici.

16

28.2.2012

Naknade menadmentu
Fiksna plada
Bonusi i dodjela
dionica
Profit sharing
Dionike opcije

Oblik sudjelovanja menadera i radnika u

poslovnom rezultatu poduzeda, a moe se
definirati kao sustav u kojem poslodavac plada
zaposlenicima, kao dodatak na normalnu
pladu, posebne svote u obliku novca ili
dionica, ovisno o dobiti koje poduzede
ostvaruje

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Naknade menadmentu
Fiksna plada
Bonusi i dodjela
dionica
Profit sharing
Dionike opcije

Poseban oblik nagrade menaderima, kojom

oni stjeu pravo kupnje dionica poduzeda po
unaprijed definiranoj cijeni u odreenom
razdoblju (npr. 2, 3. ili 5 godina).

Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Ako cijena dionica poduzeda bude rasla u

razdoblju validacije opcije (kao rezultat dobrog
poslovanja i trine percepcije kvalitetne
strategije), menaderi de imati priliku
akumulirati znatna sredstva.

17

28.2.2012

Vlasnika koncentracija

Fragmentirano ili koncentrirano vlasnitvo

Odnos vedinskih i manjinskih dioniara
Skuptinske borbe (Proxy fights) dioniara
Problemi tuneliranja i piramidiranja
Uzajamno suvlasnitvo (Cross-shareholding)
Problem free-ridinga
Dioniari

Nadzorni
odbor i
Uprava

Menaderi

Radnici

Udjel u vlasnitvu dva najvea dioniara (%)

Najvei dioniar

Drugi dioniar po
veliini

Dva najvea dioniara

skupno

Austrija

54,1

7,8

61,9

Belgija

55,9

10,3

66,2

eka

77,6

11,2

88,8

Estonija

61,1

21,6

82,7

Finska

27,4

13,4

40,8

Francuska

29,4

6,4

35,8

Hrvatska

51,52

12,37

63,90

Italija

52,3

7,7

60,0

Latvija

49,5

9,7

59,2

Litva

44,7

16,0

60,7

Maarska

45,0

13,7

58,7

Nizozemska

42,8

11,4

54,2

Njemaka

49,6

2,9

52,5

Poljska

42,4

14,8

57,2

SAD (NYSE)

5,4

3,7

9,1

Slovenija

32,8

9,8

42,6

panjolska

40,1

10,5

50,6

vedska

37,6

11,2

48,8

Velika Britanija

14,4

7,3

21,7

18

28.2.2012

Vlasnika koncentracija u europskim zemljama

postotak poduzeda koje kotiraju na burzama sa dioniarima koji imaju 50% dionica i vie -

%
Njemaka

63,5

Francuska

53,0

Italija

65,8

Nizozemska

50-60

Belgija

42,6

Koncentrirano vlasnitvo moe imati i negativne i pozitivne posljedice

na korporativno upravljanje i uspjenost poduzea.

Zatita manjinskih dioniara

Vedinski dioniari
(blockholderi)

Pravna infrastruktura i mehanizmi zatite investitora

Manjinski dioniari
Odnos izmeu vlasnika
imaju li sve vlasnike skupine
ista prava, ciljeve i interese? -

Vlasnici vedih
dionikih paketa

Manjinski
vlasnici

Zatita manjinskih dioniara, kao instrument

korporativnog upravljanja, iznimno je vana kad
postoji mogudnost iskoritavanja poloaja
vedinskih dioniara na troak manjinskih
dioniara, osobito putem tuneliranja i drugih
tehnika

19

28.2.2012

Prava dioniara u Hrvatskoj

Registracija svih izdanih dionica u SDA

Redovita glavna skuptina jednom godinje
Izvanredna skuptina na zahtjev 5% dioniara
Poziv i dnevni red 30 dana unaprijed
Skuptina donosi i mijenja statut, povedava ili
smanjuje kapital, imenuje lanove nadzornog odbora
i revizora, odobrava financijske izvjetaje
Javna ponuda za preuzimanje (preko 25%)
insidersko trgovanje zakonom zabranjeno

Zatita manjinskih dioniara

Problem odvojenosti prava na novane tokove i
razine kontrole nad poduzedem prije svega ovisi o
razini zatite koju pravni okvir neke zemlje osigurava
malim dioniarima.
U tredem dijelu OECD-ovih Naela korporativnog
upravljanja pozornost je posvedena jednakom
tretmanu dioniara. Naglaeno je kako okvir
korporativnog upravljanja treba osigurati jednak
tretman svih dioniara, ukljuujudi i manjinske ili
strane dioniare.

20

28.2.2012

d.o.o. u 100% obiteljskom

vlasnitvu
76% dionica

51% dionica
Dioniko drutvo A

Dioniko drutvo B

26% dionica

51% udjela
49%
udjela

Dioniko drutvo C

10%
dionica

15%
dionica

15%
dionica

Dioniko drutvo E

Primjer
korporativnog
piramidiranja

Drutvo s ogranienom
odgovornou D

24% dionica

Tenja nekih vlasnika za iskazivanje

vede kontrole, uz manje kapitalne trokove,
kao i na transfere resursa izvan poduzeda
u korist dioniara koji nadziru korporaciju
(a na tetu manjinskih dioniara), naziva se
tuneliranje (engl. tunelling).

Uzajamno suvlasnitvo i piramidiranje sredstva su tuneliranja.

Uzajamno suvlasnitvo

(Cross-shareholding ili Mutual shareholding)

situacija je kad dva ili vie poduzea zamjene vlasnike
udjele/dionice.
PREDNOSTI

NEDOSTACI

-dugorona stabilnost cijene dionica

-mogunost dodatnih trokova uslijed pada cijene

dionica

-stabilnost transakcijskih odnosa poduzea

-smanjenje likvidnosti novanih sredstava

-sprjeavanje neprijateljskog preuzimanja

-smanjenje efikasnosti kapitala

-preuzimanje rizika izdavanja novih dionica od strane

poduzea partnera

-destabilizacija cijene dionica poduzea uslijed manje

koliine dionica dostupne na tritu kapitala

-mogunost ostvarivanja dodatnog profita uslijed

poveanja cijene dionica

-prepreka fleksibilnom odabiru kupaca i dobavljaa

-nii trokovi kapitala uslijed manjih dividendi

-slaba disciplina menadmenta uslijed nedovoljnog

pritiska od strane dioniara
-rastui utjecaj poduzea partnera na menadment

21

28.2.2012

Veze u keiretsu grupi

Druge
financijske
insitucije

Poduzeda za
ivotno
osiguranje

Banke

Keiretsu
izmeu
trita
Trgovinska
poduzeda

Proizvodna
poduzeda
Vertikalni
keiretsu

Satelitska poduzea

Satelitska poduzea

Financiranje zajmovima
Vlasnitvo
Trgovinske veze (roba, gotovi proizvodi, depoziti, police osiguranja i dr.)

Mitsui keiretsu

Izvor: Kippenberger, T.: Keiretsu a very japanese form of alliance, The

Antidote, Vol. 2, No. 4, 1997., str.30-35

22

28.2.2012

Transparentnost i objavljivanje informacija

Spremnost korporacije da redovito, otvoreno i transparentno
komunicira s dioniarima, drugim stakeholderima i
investitorima smanjuje poslovne rizike, posebice rizik ulaganja
bududi da smanjuje mogudnost prikrivanja loeg upravljanja
Zakonska obveza za objavljivanje financijskih izvjetaja
(posebice za drutva na burzovnim listanjima)
Financijski izvjetaji moraju, osim temeljnih podataka,
sadravati informacije o raznim poslovnim dogaajima,
razvoju poslovanja, aktivnostima na istraivanju i razvoju te
posjedovanju i raspolaganju trezorskih dionica

Transparentnost i objavljivanje informacija

Javna dionika drutva - dionika drutva s temeljnim
kapitalom vedim od 30 milijuna kuna i s vie od 100 dioniara
(Zakon o tritu vrijednosnih papira, 2002) uvrtena su
posebnu kotaciju na tritima kapitala
Javna dionika drutva (manje ih je od 250) moraju dostavljati
tromjesena financijska i poslovna izvjeda u roku od 30 dana,
a u roku od 45 dana konsolidirana izvjeda.
Izvjetaji trebaju sadravati podatke o drutvu, upravi i
nadzornom odboru, dionicama i izdanjima (kao i zaradi),
podatke o deset najvedih dioniara, bilancu, raun dobiti i
gubitka, novani tok, promjene glavnice te pojanjenja uprave
JDD kotacijom stvoreni su preduvjeti za razvoj trita kapitala i
poboljavanje prakse korporativnog upravljanja

23

28.2.2012

Trite za korporativnu kontrolu

Trite za korporativnu kontrolu (engl. Market for
corporate control) eksterna je sila koja pritide
menadere da se ne ponaaju, koristedi resurse
poduzeda, na nain koji nije u interesu dioniara
Osnovna premisa: Menaderi imaju pravo upravljati
korporacijom tako dugo sve dok njezinu trinu
vrijednost ne moe signifikantno poboljati
alternativna grupa menadera s alternativnom
strategijom.
Osnovni pokreta promjena, po takvoj tezi, slaba je
djelotvornost menadmenta poduzeda u aspektu
stvaranja vrijednosti za dioniare.
Model trita za korporativnom kontrolom prvi su, neovisno jedan od drugog, uobliili ekonomist Robin Marris i pravnik Henry Manne

Trite za korporativnu kontrolu

Trite za korporativnu kontrolu (engl. Market for corporate control) eksterna je sila koja pritide menadere
da se ne ponaaju, koristedi resurse poduzeda, na nain koji nije u interesu dioniara

Loe djelovanje menadera rezultirati de

smanjivanjem vrijednosti dionica
poduzeda na tritu kapitala

Smanjivanje trine vrijednosti dionica

potaknut de druge imbenike na
poduzimanje aktivnosti preuzimanja
dionica kako bi se ostvarila kontrola nad
poduzedem, a u cilju podizanja vrijednosti
i luenja vlastite zarade nakon
preuzimanja.

Neefikasni menaderi bit de zamijenjeni

efikasnijim kako bi se ostvarilo planirano
podizanje vrijednosti.

Takve aktivnosti rezultirat de povedanjem

cijene dionica na tritu kapitala i
stabiliziranjem nove menaderske skupine
na elu poduzeda.

24