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en Amrica Latina y el Caribe:

Financiamiento de la infraestructura
en Amrica Latina y el Caribe:
C mo , C unto y Quin?

1
Toms Serebrisky, Ancor Surez-Alemn, Diego Margot, Maria Cecilia Ramirez
Toms Serebrisky, Ancor Surez-Alemn, Diego Margot, Maria Cecilia Ramirez

Noviembre, 2015
Washington DC, USA

Las opiniones expresadas en esta publicacin son de los autores y no necesariamente reflejan el punto de vista
del Banco Interamericano de Desarrollo, de su Directorio Ejecutivo ni de los pases que representa.
3
Catalogacin en la fuente proporcionada por la
Biblioteca Felipe Herrera del
Banco Interamericano de Desarrollo

Financiamiento de la infraestructura en Amrica Latina y el Caribe: Cmo, cunto


y quin? / Toms Serebrisky, Ancor Surez-Alemn, Diego Margot, Maria Cecilia
Ramirez.

p. cm. (Monografa del BID ; 377)


Incluye referencias bibliogrficas.

1. Infrastructure (Economics)Latin America. 2. Infrastructure (Economics) Ca-


ribbean Area. I. Serebrisky, Toms. II. Surez-Alemn, Ancor. III. Margot, Diego. IV.
Ramirez, Maria Cecilia. V. Banco Interamericano de Desarrollo. Sector de Infraes-
tructura y Medio Ambiente. VI. Serie. IDB-MG-377

Cdigo de Publicacin: IDB-MG-377


Cdigos JEL: E22; G11; H54; O1; R53
Palabras clave: Infraestructura; Financiamiento; Latinoamrica y el Caribe; Ahorro;
Fondos de Pensin; Clase de activo.

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te reflejan el punto de vista del Banco Interamericano de Desarrollo, de su Directorio
Ejecutivo ni de los pases que representa.

Banco Interamericano de Desarrollo


1300 New York Avenue, N.W.
Washington, D.C. 20577
www.iadb.org

4
5
Contenidos
Introduccin 7

Baja Inversin en Infraestructura 8

Inversin Pblica y Privada en Infraestructura 10

El Efecto de los Equilibrios Fiscales Pasados en la Inversin en Infraestructura 12

Aumento del Financiamiento Privado de la Infraestructura 16

La Infraestructura como Clase de Activos para Atraer a los Inversionistas Privados 22

La Creciente Participacin de los Fondos de Pensin 23

Conclusiones y Recomendaciones 27

Referencias 29

6
Introduccin

La infraestructura es vital para el crecimiento y el desa- Los bajos niveles de inversin han creado una consi-
rrollo econmico. La produccin en las sociedades mo- derable brecha de infraestructura en ALC. Numerosos
dernas y la prestacin de servicios bsicos tales como estudios han sugerido que, para acabar con dicha bre-
la educacin o la salud resultaran impensables sin ca- cha, ALC necesita invertir alrededor del 5% del PIB en
rreteras seguras, agua, saneamiento y electricidad. La infraestructura por un perodo de tiempo prolongado
infraestructura fomenta el crecimiento a travs de au- (BID, 2014, 2013; Bhattacharya et al., 2012; CEPAL, 2011;
mentos en la productividad, disminuciones en los costos Kohli y Basil, 2010; Fay y Yepes, 2003; Caldern y Ser-
de produccin, de la facilitacin en la acumulacin de vn, 2003; Perrotti y Sanchez, 2011).
capital humano (a travs de un mayor acceso a oportu-
nidades educativas), o de la ayuda en la diversificacin Durante las ltimas dcadas se ha prestado especial
de la estructura productiva y generacin de empleo atencin a cunto es necesario invertir en infraestruc-
(BID, 2014)1. tura en ALC. Sin embargo, no ha ocurrido lo mismo en
relacin al cmo financiar dicha inversin. El presente
El anlisis emprico demuestra una correlacin positiva informe examina cunto invierte ALC en infraestructura,
entre el crecimiento y la inversin en infraestructura en quin est financiando dichas inversiones y qu instru-
Amrica Latina y el Caribe (ALC). Caldern y Servn mentos financieros se estn utilizando. Tras analizar en
(2010) observan que el incremento del stock de infraes- la primera seccin la subinversin existente en infraes-
tructura entre los perodos quinquenales de 1991-1995 tructura, las secciones siguientes examinan de manera
y 2001-2005 aport 1,1 puntos porcentuales de forma detallada los componentes pblico y privado con el ob-
anual al crecimiento econmico en la regin. Standard jeto de determinar cmo incrementar la inversin total
& Poors (2015) estima que incrementar el gasto en in- en la regin. La tercera seccin analiza el patrn de la
fraestructura en un 1% del PIB aumentara el tamao de inversin en el sector pblico, mediante la documen-
la economa en un 2,5% en Brasil, 1,8% en Argentina y tacin del efecto del ahorro pblico en la inversin en
1,3% en Mxico a partir de los tres aos. A pesar de esta infraestructura pblica. Por su parte, la cuarta seccin
evidencia, respaldada por un nmero importante de tra- aborda la necesidad de transformar la infraestructura
bajos que abordan el impacto positivo de la infraestruc- en un activo atractivo para los inversionistas institucio-
tura sobre el crecimiento econmico2, la inversin total nales, quienes administran una proporcin creciente de
en infraestructura en ALC ha cado desde finales de los los ahorros privados. La ltima seccin propone reco-
aos 80. mendaciones para el desarrollo de infraestructura como
clase de activo en la regin.

1 El anlisis terico sobre la contribucin de la infraestructura a la productividad y el crecimiento tiene sus inicios en Arrow y Kurz (1970), los primeros en
incluir el capital pblico como aporte a la funcin de produccin agregada de la economa. La investigacin emprica comenz ms tarde con Aschauer (1989).

2 Infrastructure Canada (2007) proporciona una revisin completa de la literatura -terica y emprica- al respecto del impacto de la infraestructura sobre la
productividad y el crecimiento.

7
Baja inversin en infraestructura
ALC presenta una considerable brecha de infraestructura (Figura 1). Los enfoques ms comunes para medir dicha
brecha se definen en trminos de la infraestructura que un pas o regin necesita para (a) cumplir con la tasa de cre-
cimiento deseada, (b) alcanzar un objetivo especfico, tal como una tasa de cobertura (por ejemplo, 100% de acceso
a agua y saneamiento), o (c) lograr un stock de infraestructura similar al de un pas o grupo de pases. Varios estudios
concluyen que la regin necesita invertir al menos un 5% del PIB en infraestructura por un perodo de tiempo pro-
longado (Bhattacharya, Romani, y Stern, 2012; Caldern y Servn, 2003; CEPAL, 2011; Fay y Yepes, 2003; BID, 2013,
2014; Kohli y Basil, 2010; Perrotti y Sanchez, 2011)3. Tomando como correctas estas estimaciones, la regin requerira
una inversin adicional en infraestructura del 2,0%2,5% del PIB, o lo que es lo mismo, unos US$120.000US$150.000
millones al ao (en base al PIB del 2013 de la regin).

Figura 1
Inversin anual en infraestructura en Amrica Latina y el Caribe, 19802013

5
Porcentaje de PIB

0
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013

Inversin total Inversin requerida

Nota: el grfico incluye datos de Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per, pases para los que existe informacin disponible desde la dcada de 1980.
Fuentes: datos de CAF (2013), Caldern y Servn (2010) y CEPAL (2014).

Una comparacin regional y por pas apoya la hiptesis de que ALC no est invirtiendo lo suficiente en infraestructu-
ra. El promedio anual de inversiones en infraestructura entre 1992 y 2013 es del 2,4%. La inversin en otros pases fue
considerablemente ms alta: 8,5% en China, 5% en Japn e India y aproximadamente 4% en otras economas indus-
triales (Australia, Canad, Croacia, Repblica de Corea o Nueva Zelanda, entre otras). La inversin en infraestructura
en ALC resulta un 0,8% del PIB menor que en Estados Unidos o la Unin Europea, regiones con dotaciones de capital
mucho ms desarrolladas, las cuales centran la mayor parte de su inversin en mantenimiento de la infraestructura
(Instituto Global McKinsey, 2013).

3 Esta cifra no incluye la inversin requerida para mitigar y adaptarse al cambio climtico, estimada en US$30.000 millones al ao, o el 0,6% del PIB (Vergara et al.
2013), o para el mantenimiento de la infraestructura en todos los casos (BID 2014).

8
Figura 2
Inversin promedio anual en infraestructura en determinados pases de Amrica Latina
y el Caribe, 200813
6

5
Porcentaje de PIB

0
r l r s
co a o al
a si le
do ay LC ay ca bi
a ia r ra
a
i
nt
in
ad a hi u u Ri liv Pe
m gu
x e lv tem Br C
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A
ag ta om Bo nd
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a
ar
a
M rg S a
ua E U
r
ed Pa
r
os ol H
o P ic
A C
El G
om
C N
Pr

Inversin total
Fuentes: datos de CAF (2013) y CEPAL (2014).

Prcticamente la totalidad de la regin presenta bajos ni- los bajos niveles de inversin en infraestructura fuesen
veles de inversin en infraestructura. De hecho, solo Nica- compensados por la alta calidad de la misma. Desafortu-
ragua super el umbral del 5% del PIB entre 2008 y 2013. nadamente esta no es la situacin en ALC.
Ninguna de las principales economas de la regin (Argen-
tina, Brasil, Chile y Mxico) invirti ms del 3% del PIB, muy La encuesta del Foro Econmico Mundial sobre las per-
lejos del 5% recomendado para cerrar la brecha existente. cepciones de la calidad de la infraestructura pone de
manifiesto la existencia de un rezago en la calidad de la
Sin embargo, podra darse el caso que estos bajos niveles infraestructura en ALC, especialmente cuando se com-
de inversin no fueran un problema especialmente grave, para con economas avanzadas y economas asiticas de
siempre y cuando mejoras en la calidad de la infraestruc- alto crecimiento (Figura 3). An ms preocupante es la
tura existente permitiesen brindar los mismos servicios a comparacin con frica Sub-Sahariana (ASS), regin que
menor costo. Por ejemplo, una reduccin de las prdidas tradicionalmente cierra la lista. Si las tendencias de ASS y
de transmisin en una lnea de alta tensin elctrica per- ALC persisten, ALC pronto se convertir en la regin que
mitira transmitir ms energa sin necesidad de construir genera peores percepciones en cuanto a la calidad de su
una lnea adicional. De este modo, resultara posible que infraestructura.

Figura 3
Calidad percibida de infraestructura en determinadas regiones, 200615
7

6 ALC
5 EA
4 ASS
3 EAAC
2 BRICS
1

0
2006 - 2007 2010 - 2011 2014 - 2015

Fuente: datos del Foro Econmico Mundial 200615.

9
Inversin pblica y privada en infraestructura
Cul ha sido el comportamiento de los sectores pblico vadas, incluidos los contratos de gestin y concesiones.
y privado al respecto de la inversin en infraestructura?
Son ambos culpables de los bajos niveles de inversin ALC ha sido lder entre las regiones en desarrollo en
en ALC? Slo el sector pblico puede planificar y regu- cuanto a la inversin privada en infraestructura (Figura
lar la infraestructura4, pero ambos sectores pblico y 4). Entre 1990 a 2013, el sector privado invirti US$680
privado pueden financiar la inversin en infraestructu- mil millones en ALC, alrededor de un 30% ms que las
ra. En concreto, las empresas privadas pueden construir economas asiticas de alto crecimiento (US$503.000
y prestar servicios de infraestructura en muchos pases millones) y cinco veces ms que frica subsahariana
de ALC a travs de diversas asociaciones pblico-pri- (US$130.000 millones).

Figura 4
Inversin privada anual en energa, agua e infraestructura de transporte por regin, 200014

Mil millones de dlares estadounidenses del 2014 Nmero de proyectos


160 500

140 450
400
120
350
100
300
80 250
60 200
150
40
100
20
50
0 0
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

AOP EAC ALC OMA ASR AFR Nmero de proyectos.

Fuentes: base de datos sobre la participacin privada en infraestructura (PPI, por sus siglas en ingls) del Banco Mundial (2015).

Si bien el nivel de la inversin privada aument en ALC desde principios de la dcada de los noventa, slo alcanz el
1,5% del PIB en algunos aos y no fue suficiente para reemplazar la inversin pblica, que cay fuertemente a partir
de la crisis de finales de los aos ochenta. En consecuencia, los niveles totales de inversin como porcentaje del PIB
durante los aos noventa fueron menores que en la dcada de los ochenta (Figura 5).

4 La infraestructura requiere una planificacin rigurosa porque crea externalidades positivas (efecto de red) y negativas (principalmente ambientales y sociales). Del
mismo modo, necesita de una supervisin adecuada para asegurar que los servicios cumplan con los estndares de calidad adecuados.

10
Figura 5
Inversin anual pblica y privada en infraestructura en Amrica Latina y el Caribe, 19802013

4.5
4
3.5
Porcentaje del PIB

3
2.5
2
1.5
1
0.5
0
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Inversin pblica Inversin privada Inversin total

Nota: la figura muestra la inversin de Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per, los nicos pases en la regin para los que hay informacin disponible de la dcada de 1980.
Fuentes: datos de CAF (2013), Caldern y Servn (2010), y CEPAL (2014).

La inversin pblica en infraestructura es mayor que la privada en todos los pases de la regin. Como muestra la fi-
gura 6, la inversin pblica descendi dramticamente a partir de 1987, algo que puede ser explicado principalmente
por dos razones. En primer lugar, el espacio fiscal se redujo como consecuencia de la adopcin de polticas macro-
econmicas en la dcada de los noventa que tenan como objeto reducir los gastos del sector pblico. En segundo
lugar, los responsables de formular polticas crean que abrir los servicios de infraestructura a la propiedad privada
compensara la reduccin en la inversin pblica en infraestructura (Fay y Morrison, 2007), algo que como muestran
los datos no ocurri.

Figura 6
Inversin promedio anual, pblica y privada, en infraestructura en Amrica Latina y el
Caribe por pas, 200813
inversin pblica y privada en infraestructura

7
6
como porcentaje del PIB

5
4
3
2
1
0
l
co a or al
a si le or a y C a y ca bi
a ia ru as a a
i
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M e al t
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rg S ua U rag Pa O C H
P ic
A El N
G ve C
A

Pblica Privada

Fuentes: datos de CAF (2013) y CEPAL (2014).

11
El efecto de los equilibrios fiscales pasados en la
inversin en infraestructura
La inversin pblica en infraestructura como porcentaje de la inversin pblica total disminuy en los aos noventa,
cayendo la cifra a un 30% que permaneci estable hasta mediados de la dcada del 2000. A partir de 2005, la com-
posicin de la inversin pblica cambi a favor de la infraestructura, que increment su participacin en la inversin
pblica total hasta el 50%. El desafo consiste por tanto en mantener el aumento en la inversin pblica en infraes-
tructura. Sin embargo, si creemos que la historia puede predecir el comportamiento futuro, las perspectivas no son
favorables para hacer permanente la intensificacin de la inversin en infraestructura.

Figura 7
Inversin pblica anual en infraestructura en Amrica Latina y el Caribe, 19902012

60 12

50 10

40 8
Porcentaje

30 6

20 4

10 2
0 0
1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Ratio [Inversin pblica en infraestructura como porcentaje de la inversin pblica total] (eje izquierdo en %).
Ratio [Inversin pblica en infraestructura como porcentaje del gasto pblico total] (eje derecho).

Nota: los datos son para ALC-6 (Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per), ya que las series cronolgicas completas para otros pases
de ALC estn disponibles solo a partir de mediados de la dcada del 2000.
Fuentes: datos de FMI (2014), Caldern y Servn (2010), y BID, en base a la recopilacin de datos del pas.

Existe la conviccin generalizada entre expertos, pro- pblicos se redujeron un 6% del PIB y la inversin pbli-
fesionales y acadmicos de que cuando los gobiernos ca en infraestructura cay un 2% del PIB una cada de
necesitan mejorar sus cuentas en periodos de deterioro ms del 60% respecto de los niveles anteriores de inver-
fiscal, las reducciones en asignaciones pblicas para la sin pblica infraestructura (Carranza et al. 2011). Como
inversin en infraestructura son proporcionalmente ms ejemplo, en el caso de Brasil y como consecuencia de la
profundas que los recortes en los gastos corrientes o la desaceleracin del crecimiento econmico, los gobier-
recaudacin tributaria . Entre 1987 y 1992, un perodo nos subnacionales redujeron su inversin en infraestruc-
de crisis financiera y fiscal en la regin, un tercio de la tura en un 46% durante la primera mitad del ao 2015
mejora en cuentas fiscales provino de la reduccin en (Bchtold y Britto, 2015).
la inversin en infraestructura: en promedio, los dficit

5 Ver, por ejemplo, CAF (2009); Caldern y Servn (2004); Carranza, Daude, y Melguizo (2011); de Mello y Mulder (2006); y Lora (2007).

12
La relacin entre la inversin en infraestructura pbli- empieza, no siempre es factible interrumpir el financia-
ca y los equilibrios fiscales es generalmente analizada miento sin previo aviso. Por lo tanto, en algunos casos
mediante el uso de correlaciones contemporneas (es es ms fcil recortar el gasto en proyectos que estn
decir, a travs del estudio sobre cmo las variables cam- en una fase temprana de preparacin y que por tanto
bian durante el mismo perodo, en general, dentro de no hayan comenzado a ejecutarse. Por estas razones,
un ao determinado). Este enfoque ignora la naturale- puede resultar ms apropiado analizar correlaciones re-
za de la produccin de los activos de infraestructura. zagadas.
El diseo, la implementacin y ejecucin de un proyec-
to lleva varios aos, de manera general. Los acuerdos La inversin pblica en infraestructura y los ahorros p-
de financiacin necesitan estar asegurados cuando se blicos en t 1, medidos como porcentajes del PIB, se
inicia la planificacin de proyectos, y los recursos se mueven juntos: no hay aumentos significativos en la
tienen que comprometer con antelacin (comenzando inversin pblica en infraestructura en el ao t que no
con estudios previos de inversin, los cuales represen- coincidan con el aumento de ahorros pblicos en el ao
tan al menos 25% del total de los costos del proyec- t 1 (Figura 8). Los problemas fiscales de fines de la d-
to). En algunos casos, esto tiene lugar aos antes de los cada de los 80 afectaron radicalmente a la inversin en
desembolsos iniciales. Adems, una vez que el proyecto infraestructura en los cuatro pases estudiados.

Figura 8
Inversin anual en infraestructura pblica y ahorros pblicos rezagados en Brasil,
Colombia, Mxico y Per, 19812012

Colombia Brasil
6 10
Inversin pblica en infraestructura
4.5 8
Ahorros pblicos en t 1 como

Ahorros pblicos en t 1 como


8
Inversin pblica en infraestructura

4 7 5
como porcentaje del PIB

3.5 6
porcentaje del PIB

porcentaje del PIB


6
como porcentaje del PIB

3 4
5 4
2.5
4 3 2
2
3 0
1.5 2
1 2 -2
1
0.5 1 -4
0 0 0 -6
1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011

1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011
Infraestructura pblica Ahorros pblicos en t 1 Infraestructura pblica Ahorros pblicos en t 1
Mxico Per
3.5 8
8
Inversin pblica en infraestructura

Inversin pblica en infraestructura

3
Ahorros pblicos en t 1 como

Ahorros pblicos en t 1 como


3 6
2.5 6
como porcentaje del PIB

como porcentaje del PIB

4
2.5
porcentaje del PIB

porcentaje del PIB


2 4 2
2
1.5 2 0
1.5
-2
1 0
1 -4
0.5 -2
0.5 -6
0 -4 -8
0
1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011

1981
1984
1987
1990
1993
1996
1999
2002
2005
2008
2011

Infraestructura pblica Ahorros pblicos en t 1 Infraestructura pblica Ahorros pblicos en t 1

Fuentes: datos de CAF (2013), Caldern y Servn (2010), y FMI (2014).

13
La relacin entre el ahorro y la inversin pblica no es Encontrar informacin que permita contrastar esta hi-
necesariamente simtrica entre buenos y malos tiem- ptesis no es fcil, ya que no existen datos homogneos
pos. El ahorro pblico resultante de mejores balances que cubran un largo perodo de tiempo, algo comn en
fiscales puede invertirse o no en funcin de, entre otros el sector de la infraestructura. Con el objeto de abarcar
factores, si la mejora se considera permanente o transi- el periodo ms extenso posible, el presente anlisis hace
toria. Aun cuando las mejoras perduran por ms de dos uso de Caldern y Servn (2010)la mejor fuente de
o tres aos, el ahorro adicional puede no invertirse. Bo- datos disponible para el periodo 1980-2006adems
livia, por ejemplo, experiment un importante aumento de CAF (2012) y CEPAL (2013)6 . Estas bases de datos
en el ahorro a partir de 2005, pero este ahorro adicional contienen informacin relativa a diversos componentes
no se tradujo en aumentos similares de la inversin p- de la infraestructura, tales como comunicaciones, trans-
blica en infraestructura (Jemio y Nina, 2016). En cambio, porte, energa (contabilizando el transporte y distribu-
cuando los equilibrios fiscales se reducen y no hay fuen- cin de la electricidad y el gas natural, y excluyendo la
tes de financiamiento alternativas, como por ejemplo produccin de petrleo y su transporte), agua y sanea-
crdito externo, debe reducirse el gastoy la infraes- miento; para Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per. Es-
tructura es generalmente el principal candidato. Por lo tos cinco pases abarcan la mayor parte de la inversin
tanto, es de esperar que las reducciones en la inversin pblica en infraestructura en ALC; representando el 75%
en infraestructura en tiempos difciles sean mayores a del PIB y ms del 70% de las inversiones pblicas en
los aumentos de la misma en tiempos favorables. infraestructura de la regin. Los datos sobre el espacio

fiscal (ahorro pblico) provienen del Fondo Monetario Internacional, a partir de la Base de Datos del World Economic
Outlook (WEO). Analizamos la relacin entre inversin en infraestructura en t y el espacio fiscal en (t-1) mediante
una regresin de panel con efectos fijos por pas y por ao. La Tabla 1 muestra los resultados de la regresin de panel
con efectos fijos de pas y ao, donde se testa la hiptesis de que el espacio fiscal rezagado afecta la inversin en
infraestructura.

Tabla 1
Resultados de la regresin de la relacin entre el ahorro pblico (A) y la inversin
pblica en infraestructura

Variable: Inversin pblica 1 2 3 4

A pblico (t 1) 0.054*** 0.092***


(2.63) (3.25)
A pblico (t 2) 0.050** 0.029
(2.44) (1.00)

A pblico (t 1) + 0.048** 0.097***


(2.17) (3.42)
A pblico (t 2) + 0.025 0.011
(1.02) (-0.30)
A pblico (t 1) 0.075*** 0.133***
(2.82) (3.07)
A pblico (t 2) 0.063** 0.026
(2.66) (0.71)

R2 0.63 0.63 0.63 0.65

Nivel de significancia: * = 10%, ** = 5%, *** = 1%.

6 Calderon y Servn (2010) cuentan con datos para seis pases para el periodo 19802006. CAF (2013) tiene datos para 10 pases de 2008 a 2011. Se emplean los seis
pases que comparten ambas bases de datos. Las inversiones para 2007 y 2012 provienen de estimaciones de la CEPAL.

14
Los resultados obtenidos son coincidentes con la intui- reducen drsticamente la inversin en infraestructura.
cin previa. La inversin en infraestructura pblica res- Estos resultados tambin son aplicables a la inversin
ponde a cambios rezagados en el ahorro pblico, y la total en infraestructura. (Tabla 2). Como en el caso de la
respuesta es asimtrica: el incremento en la inversin inversin pblica, la inversin total en infraestructura re-
en infraestructura cuando el ahorro pblico aumenta es acciona a los cambios rezagados en el ahorro pblico y
menor a la reduccin de la inversin en infraestructura muestra una respuesta asimtrica. La inversin total en
cuando el ahorro pblico disminuye. infraestructura aumenta un 0,16% del PIB cuando el aho-
rro pblico aumenta un 1% del PIB en el perodo anterior,
Cuando el ahorro pblico del ao anterior (t1) experi- y cae un 0,24% del PIB cuando el ahorro pblico des-
menta un aumento del 1% del PIB, la inversin pblica en ciende un 1% del PIB el perodo anterior. Este resultado
infraestructura en el ao en curso (t) aumenta un 0,10% seala la complementariedad entre la inversin pblica
del PIB. Cuando el ahorro pblico en (t1) disminuye un y privada en infraestructura. Este asunto es una cuestin
1% del PIB, la inversin pblica en infraestructura en (t) emprica que no se ha investigado detenidamente. En
disminuye un 0,13% del PIB. principio, existen muchas razones por las cuales la in-
versin pblica y privada en infraestructura son comple-
Estos nmeros son significativos y demuestran que la mentarias. Los casos en los que los gobiernos otorgan
disponibilidad de ahorros es un factor determinante concesiones o participan en programas de asociaciones
para la inversin pblica: un descenso del 5% del PIB en pblico-privada (APP) son una muestra clara de esta
el ahorro pblico est asociado a una cada del 0,65% complementariedad: las concesiones generan el espacio
en la inversin en infraestructura pblica. Dicha reduc- para el financiamiento pblico de la infraestructura que
cin representa ms del 50% de la inversin pblica en no recibe financiamiento privado, mientras que las APP
infraestructura, en promedio, de la regin durante los l- implican la cofinanciacin y permiten que se movilicen
timos 25 aos y casi el 40% del promedio en 19802012 . los recursos pblicos junto al financiamiento privado.
La evidencia para ALC es concluyente: las crisis fiscales

Tabla 2
Resultados de regresin sobre la relacin entre el ahorro pblico y la inversin total en infraestructura

Variable: inversin total 1 2 3 4

A pblico (t 1) 0.086*** 0.156***


(0.30) (0.044)
A pblico (t 2) 0.062** 0.027
(0.030) (0.60)

A pblico (t 1) +

A pblico (t 2) + 0.080** 0.163***


(0.033) (3.66)
A pblico (t 1) 0.041 0.039
(0.037) (0.514)
A pblico (t 2) 0.105*** 0.237***
(0.039) (3.490)
0.073** 0.006
(0.035) (0.110)

R2 0.26

Nivel de significancia: * = 10%, ** = 5%, *** = 1%. 0.28 0.26 0.28

7 La inversin pblica en infraestructura promedia el 1,69% del PIB desde 1980 hasta 2012. Dicho promedio cae hasta el 1,15% del PIB cuando consideramos el periodo
1990 - 2010, tras el recorte de gastos en el sector pblico. Una reduccin del 0,65% del PIB en inversiones pblicas representa el 57% de la inversin pblica promedio
en infraestructura de la regin durante los ltimos 25 aos, y el 38% del PIB de todo el periodo analizado.

15
Aumento del financiamiento privado de la infraestructura

El aumento en el stock y la calidad de la infraestructura hacia niveles adecuados difcilmente sern logrados nica-
mente con inversin pblica; ALC necesita del mismo modo incrementar la inversin privada en infraestructura para
cumplir estos objetivos. La regin necesita generar las condiciones necesarias para aumentar considerablemente la
inversin privada en infraestructura. Cunto se necesita aumentar la inversin privada depender necesariamente
del comportamiento de la inversin pblica. Si la inversin pblica alcanza el 2% del PIB (un escenario optimista) la
inversin privada necesitar triplicarse (de 1% a 3% del PIB) para alcanzar el umbral del 5% del PIB requerido para
cerrar la mencionada brecha de infraestructura de la regin. Una ilustracin grfica de la evolucin de la inversin en
infraestructura privada como participacin en la inversin privada total sugiere que existe la posibilidad de aumentar
dicho componente en la regin, al menos hacia los niveles observados en los aos 90, con incrementos superiores al
0,5% del PIB todava lejos del aumento requerido del 2% del PIB (Figura 9).

Figura 9
Inversin privada anual en infraestructura en Amrica Latina y el Caribe, 19902012

14.0
12.0
10.0
Porcentaje

8.0
6.0
4.0
2.0
0.0
1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

Ratio [Inversin privada en infraestructura como porcentaje de la inversin privada total]


Ratio [Inversin privada en infraestructura como porcentaje del ahorro nacional bruto privado]

Nota: los datos son para ALC-6 (Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Mxico y Per),ya que las series cronolgicas completas para otros pases de
ALC estn disponibles solo a partir de mediados de la dcada del 2000.
Fuentes: Base de datos del Banco Mundial sobre la participacin privada en infraestructura (PPI, por sus siglas en ingls) y FMI (2014).

16
El desafo de aumentar la inversin privada en infraes- moneda extranjera). Este desajuste monetario ha de-
tructura requiere acciones simultneas en dos frentes: mostrado ser la fuente de inestabilidad y renegociacin
(a) fortalecer la capacidad regulatoria e institucional de contratos a largo plazo.
para elaborar una cartera de proyectos bien preparados
y (b) potenciar la infraestructura como clase de activo Otra razn por la cual el financiamiento a largo plazo
para canalizar los ahorros privados hacia este sector. La debera ser realizado en moneda local es el hecho de
literatura ha descrito previamente cmo disear e imple- que los inversionistas internacionales generalmente re-
mentar asociaciones pblico-privadas o proyectos con quieren la participacin activa de inversionistas locales
participacin privada (para un estudio especfico sobre como cofinanciadores en proyectos de infraestructura.
ALC que examina el entorno propicio para las asocia- De este modo, los ahorros nacionales canalizados a tra-
ciones pblico privadas in la infraestructura, ver FOMIN vs de instrumentos apropiados que cumplan con las
(2014)). Sin embargo, mientras que los estudios previos necesidades de la infraestructura resultarn vitales para
se llevaron a cabo enfocndose casi exclusivamente a cerrar la actual brecha en infraestructura en ALC.
nivel proyectocaractersticas (sector, compromisos
de inversin, patrocinadores, estructuracin financiera La crisis financiera del 2008/2009 redujo considerable-
del proyecto) y desempeo (productividad, calidad de mente el financiamiento privado de infraestructura. Los
servicios), existe una importante falta de anlisis al monoliners (vehculos financieros que actuaban como
respecto de lo que hace falta en ALC para impulsar la instrumentos para mejorar las condiciones del crdito)
infraestructura como una clase de activo. Entender por desaparecieron, y el deseo de los bancos comerciales
tanto el mercado del financiamiento de infraestructura de otorgar prstamos a largo plazo se fren como con-
se torna crucial a la hora de identificar los determinantes secuencia de las estrictas normas de otorgamiento de
del fomento de la inversin. crdito (impuesto por las regulaciones de Basilea III).8
La reduccin del financiamiento en infraestructura y la
Varias caractersticas distinguen los activos de infraes- necesidad de varios pases de imponer polticas para
tructura de otros tipos de capital fijo. Entre ellas, se inclu- reducir el gasto pblico provocaron el desarrollo de nu-
yen los altos costos de construccin iniciales; el elevado merosos informes tanto por parte de los bancos mul-
riesgo inicial debido a costos de construccin no pre- tilaterales de desarrollo o el G-20, como por diversos
vistos y a la incertidumbre sobre el nivel de la demanda; centros de estudios y acadmicos, proponiendo una
el distinto perfil temporal de los ingresos y costos, ade- mayor participacin del sector privado en la infraestruc-
ms de la imposibilidad de reconvertir los activos a usos tura como la nica forma de mantener y mejorar el ca-
alternativos. Estas caractersticas implican que el nico pital y la calidad de los servicios de infraestructura (ver,
medio viable para pagar por activos de infraestructura por ejemplo, G-20, 2011; Inderst, 2013; OCDE, 2013). Sin
es a travs del financiamiento a largo plazo. embargo, estos informes no logran identificar quin est
incluido en la definicin de sector privado, qu rol tiene
Idealmente, el financiamiento de la infraestructura a cada actor del sector privado, y qu vehculos se utili-
largo plazo debera realizarse en moneda local. Si bien zan ms frecuentemente para canalizar las inversiones
es posible en teora depender del ahorro extranjero, la en infraestructura. No debe sorprender que la falta de
evidencia para ALC sugiere que, generalmente, no es informacin sea ms grave en las regiones en desarrollo.
factible. En los ltimos aos, mientras la regin estaba
creciendo la inversin extranjera directa (IED) represen- El financiamiento privado de infraestructura toma dos
taba el 3% del PIB, pero slo el 10% de esa cantidad se formas. Los inversionistas pueden invertir directamente
destinaba a infraestructura, concentrndose gran par- en proyectos de infraestructura al comprometer capi-
te del mismo en dos pases: Chile y Brasil (BID, 2013). tal (equity), o pueden prestar a proyectos especficos o
El anlisis de flujos de IED a la infraestructura refuer- empresas de infraestructura (figura 10). Las inversiones
za el hecho de que el ahorro extranjero no es un juga- pueden asignarse mediante vehculos cotizados en la
dor clave en la financiacin de infraestructura en ALC. bolsa, tales como acciones de empresas de infraestruc-
Igualmente, aun cuando la IED estuviera disponible, la tura cotizadas en bolsa, bonos del Estado y de empresas
obtencin de financiamiento a largo plazo en moneda cotizados en bolsa, e inversiones en fondos de infraes-
local seguira presentando una serie de ventajas aadi- tructura cotizados; o mediante vehculos no cotizados
das. En ALC, donde los mercados de capital no estn en bolsa, tales como transacciones de capital o deuda
lo suficientemente desarrollados y las oportunidades y aquellas realizadas a travs de mercados privados o
de cobertura no suelen estar disponibles, la financiacin inversiones en fondos de infraestructura no cotizados.
externa es difcil de asegurar para los proyectos de in- La importancia relativa de cada canal vara fuertemente
fraestructura donde los activos no tiene uso alternativo. de un pas al otro. De este modo, el vehculo preferido
El financiamiento extranjero crea un desajuste entre el generalmente depende del nivel de desarrollo del mer-
ingreso obtenido de la provisin de infraestructura (en cado de capitales domsticos, el marco de la regulacin
moneda local) y el pago de obligaciones de deuda (en y la gobernanza, y la capacidad y el conocimiento de los
inversores (Estache, Serebrisky, y Wren-Lewis, 2016).

8 Por informacin sobre la regulacin de Basilea III, ver http://www.bis.org/bcbs/basel3.htm.

17
Figura 10
Tipos de nanciamiento privado para infraestructura

Capital
privado

Capital Deuda

No Mercado En
Cotizado cotizado de capital ventanilla

Inversin Bonos del Prstamos


Fondos Fondos no Estado/ Bonos de Prstamos
Stocks directa de para
cotizados proyecto
cotizados corporativos proyectos corporativos
proyectos

Fuentes: Inderst 2013 e Inderst y Stewart 2014.

Los agentes o instrumentos alternativos son general- y 2014, alcanzando un total de ms de US$156.000 mi-
mente utilizados para financiar distintas fases del ciclo llones9. La informacin obtenida de la base de datos de
del proyecto. Generalmente, los bancos estn mejor Infrastructure Journal revela la tipologa de los inversio-
preparados para asumir los riesgos que involucran las nistas activos en el mercado financiero de infraestructu-
operaciones de infraestructura complejas y para hacer ra en ALC 10.
frente a las asimetras de informacin, en particular en
las primeras fases del diseo del proyecto, mientras que La infraestructura de ALC ha sido tradicionalmente fi-
la emisin de bonos a largo plazo y el financiamiento nanciada a travs de deuda (Figura 11). Sin embargo,
de inversionistas institucionales son alternativas ms equity gan terreno al final de la ltima dcada como
viables para extender y consolidar el financiamiento de resultado de la crisis financiera. Los bancos comerciales
inversin en fases ms avanzadas del ciclo de proyecto redujeron su participacin en el financiamiento debido
(Canuto 2014; Ehlerst 2014). El capital y los prstamos a las restricciones de liquidez y a una regulacin ms
bancarios (una forma de financiamiento de deuda ex- restrictiva. Al mismo tiempo, los inversores requirieron
traburstil) son por lo tanto ms comunes durante la a los patrocinadores incrementar su participacin a tra-
etapa de construccin, cuando los riesgos son mayores, vs de capital como manera de mitigar los riesgos. Con
mientras que los bonos de proyecto son normalmente todo, la participacin de la deuda sobre el total del fi-
utilizados durante las etapas de operacin, cuando los nanciamiento se recuper rpidamente a partir del 2011.
proyectos pueden generar flujos de caja predecibles y En promedio, el financiamiento a travs de la deuda re-
por tanto los riesgos son menores. presenta dos tercios del financiamiento privado para la
infraestructura entre 2004 y 2014. Casi todo el financia-
No existe una fuente de datos disponible pblicamen- miento de deuda es extraburstil (transacciones que se
te que proporcione informacin sobre la composicin llevan a cabo directamente entre dos partes, sin pasar
detallada del mercado financiero de la infraestructura por la bolsa de comercio), un claro indicativo de la falta
en Amrica Latina y el Caribe. A continuacin se ofrece de profundidad de los mercados de capital en la regin
un anlisis a partir de una muestra de 377 proyectos de (Figura 12).
infraestructura implementados en la regin entre 2004

9 La distribucin geogrfica de la muestra es la siguiente: Brasil (28,0% de los proyectos), Mxico (26,7%), Chile (12,9%), Per (7,9%), Panam (5,3%), Uruguay
(3,8%), Honduras (2,8%), Colombia (2,1%), Jamaica (1,9%), Costa Rica (1,5%), Nicaragua (1,3%) y Argentina (1,3%). El conjunto de otros pases (Bahamas, Repblica
Dominicana, Trinidad y Tobago, Belice, Bolivia, Ecuador y Guatemala) representa el 4,4% restante. La muestra abarca los sectores tradicionales de infraestructura:
electricidad (generacin, transmisin y distribucin de electricidad, incluidas las energas renovables, y transmisin y distribucin de gas natural), que representa el
50,9% de todos los proyectos; transporte (calles y rutas, transporte urbano masivo, ferrocarriles, puertos y aeropuertos, y transporte fluvial y martimo), que repre-
senta el 37,9%; agua y saneamiento (provisin de agua potable, provisin de servicios de saneamiento y proteccin contra inundaciones) que representan el 6,5%;
y telecomunicaciones (telecomunicaciones fijas y mviles, satelital, y conexin a Internet y servicios multimedia) que representa el 4,7% restante. La infraestructura
social y la produccin de bienes comercializables como petrolferos y petroqumicos no estn incluidos en esta muestra.

10 La Base de Datos de Participacin Privada en Infraestructura del Banco Mundial rene informacin sobre proyectos de infraestructura. Si bien representa la base
de datos ms completa a nivel mundial en trminos de cantidad de proyectos e inversiones (proporciona informacin de ms de 6.000 proyectos de infraestructura
entre 1984 y 2013), no ofrece una visin detallada de los proyectos por fuentes de financiacin. La Base de Datos de Infrastructure Journal representa la fuente ms
completa que ofrece este desglose.

18
Figura 11
Financiamiento de la infraestructura privada en Amrica Latina y el Caribe: capital y
deuda, 200414
100%
Porcentaje del total

80%
60%
40%
20%
0%
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Average
Cierre financiero
Capital Deuda

Fuente: datos de la base de datos Infrastructure Journal.

Figura 12
Composicin del nanciamiento de la deuda para infraestructura en Amrica Latina y
el Caribe en 200414

Deuda

Mercado En
de ventanilla
capital (89,5%)
(10,5%)

Bonos Bonos Prstamos


estatales Prstamos
de de
/ corporativos corporativos
proyecto proyecto
1,5%) (85%)
(9%) (4.5%)

Fuentes: Inderst (2013), Inderst y Stewart (2014), y datos de Infrastructure Journal.

Los datos son insuficientes para delimitar los compo- La evolucin temporal de la composicin del finan-
nentes del financiamiento a travs del capital. Los po- ciamiento es muy similar en ALC y el resto del mundo
cos datos existentes sealan que el tipo ms comn (Figura 13). ALC parece haberse recuperado de forma
de inversin de capital en infraestructura son las op- ms rpida de la crisis financiera, aunque la recupera-
ciones cotizadas en bolsa y la aportacin de capital a cin haya sido dbil (no fue sino hasta 2014 que el fi-
los proyectos. La mayor parte de la inversin privada nanciamiento privado total en ALC sobrepas los nive-
en infraestructura en ALC parece, de esta manera, ser les alcanzados en 2007). Los datos muestran cmo las
realizada de manera directa y no a travs de la bolsa de proporciones de deuda y capital son bastante similares
valores o fondos operados por terceros (cotizados en en ALC y el resto del mundo. En cuanto a los prstamos
bolsa o no). bancarios, se redujeron considerablemente como con-
secuencia directa de las estrictas exigencias de reserva.

19
Figura 13
Financiamiento privado anual de infraestructura en Amrica Latina y el Caribe y el
mundo por tipo de instrumento, 200414

a. Amrica Latina y el Caribe

30000 90
Millones de dlares estadounidenses corrientes

80
25000
70

20000 60

50
15000
40

10000 30

20
5000
10

0 0

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Bonos Institucin financiera internacional Capital Prestamos Cantidad de operaciones

b. Mundo

350000 700
Millones de dlares estadounidenses corrientes

300000 600

250000 500

200000 400

150000 300

100000 200

50000 100

0 0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Bonos Institucin financiera internacional Capital Prestamos Cantidad de operaciones

Fuente: datos de Infrastructure Journal.

20
Existe una gran variedad en cuanto a la tipologa de instituciones que participan en el mercado financiero de la in-
fraestructura privada en ALC (Tabla 3). Los bancos comerciales representan la mayor participacin al financiar la
mitad de todos los proyectos de infraestructura entre 2004 y 201411 . Los bancos nacionales se encuentran en segun-
do lugar, con una participacin del 14%12. En cuanto a los bancos de desarrollo multilaterales, financian poco ms del
7% de los proyectos, coincidente con estimaciones previas para prstamos soberanos y no soberanos (BID, 2013).
Por ltimo, la participacin de los inversionistas institucionales tales como fondos de inversin, fondos de pensin y
aseguradoras resulta realmente baja (alrededor del 3%).

Tabla 3
Proveedores privados de capital para proyectos de infraestructura en Amrica Latina y el Caribe

Clasicacin Tipo de agente Porcentaje del total

1 Bancos comerciales 50.55


2 Bancos nacionales o estatales 13.65
3 Empresas constructoras, de ingeniera o promotores 9.12
4 Empresas privadas 8.83
5 Bancos multilaterales de desarrollo 7.34
6 Bancos de inversin 3.28
7 Organismos de crdito a la exportacin 2.05
8 Fondos de inversin o infraestructura 1.90
9 Organismos gubernamentales/autoridad pblica 1.88
10 Fondos de pensin 1.11
11 Fondos soberanos 0.24
12 Aseguradoras 0.04

0.28 0.26 0.28


Nota: la clasificacin empleada parte de la provista por Infrastructure Journal. Los datos cubren 200514. Los porcentajes son calculados a partir
de cantidades financiadas.

Esta estructura de financiamiento necesariamente se enfrenta a una serie de retos que previsiblemente alterarn su
composicin. La estricta regulacin impuesta por Basilea III supondr necesariamente una menor participacin de la
banca comercial en el sector de la infraestructura. La inversin en nuevos proyectos o durante la etapa de construc-
cin implica la fijacin de activos por un largo periodo de tiempo con retornos inciertosprecisamente el tipo de in-
versin desmotivada por las nuevas regulaciones financieras, las cuales favorecen a los activos lquidos con retornos
predecibles en el corto plazo. El futuro prximo, por tanto, impone el desafo de buscar actores que puedan ocupar
el espacio anteriormente cubierto por la banca comercial. El reto consiste en encontrar instrumentos adecuados para
que nuevos actores se sientan atrados a financiar infraestructura.

11 Los bancos comerciales ms importantes que financian infraestructura en la regin son Santander (5,6% del importe total del proyecto), Citigroup (3,3%), HSBC
(3,2%),y BBVA (3,1%).

12 Este porcentaje est claramente afectado por Brasil, donde BNDESel mayor banco nacional desarrollorepresenta el 35% del financiamiento privado de la
infraestructura en el pas.

21
La infraestructura como clase de activos para
atraer a los inversionistas privados

Si bien la infraestructura comparte algunas caractersticas con el sector de bienes races, difiere en ciertos atributos
especficos. La infraestructura supone activos con un perodo de vigencia prolongado que son asimismo capaces de
crear retornos estables y recurrentes que se encuentran generalmente indexados por la inflacin. En comparacin
con el sector de bienes races, la infraestructura tiene menor exposicin a los ciclos econmicos, flujos de caja ms
predecibles (que permiten mayor apalancamiento), y determinadas barreras legales y econmicas al acceso que
estabilizan los retornos cuando la regulacin econmica es adecuada.
Segn una encuesta a escala mundial realizada en 2014, contratos, concesiones y en los documentos de
ms del 40% de los inversionistas an no consideran licitacin son comunes; la recuperacin del costo subya-
la infraestructura como un activo en sus carteras (Af2i cente y los desafos del flujo de caja afectan a sectores
2014). El desarrollo de la infraestructura como clase de que necesitan de la inversin privada. De acuerdo con
activo puede contribuir al incremento de la participa- un estudio realizado por The Economist en 2015, el 87%
cin privada en infraestructura y canalizar el crecimien- de los inversionistas en ALC consideran las deficiencias
to futuro del ahorro nacional hacia este sector. institucionales una gran desventaja para la inversin en
infraestructura en comparacin con el 41% en Europa y
ALC requiere un marco regulatorio slido para asentar Medio Oriente, o el 31% en Asia y el Pacfico.
la infraestructura como clase de activo. La demanda de
infraestructura est creciendo rpidamente, pero los Para tratar estos problemas es imprescindible fortalecer
altos costos de transaccin, la faltad de capacidad, los la capacidad institucional en el sector pblico de ALC a
riesgos de gobernanza y las barreras regulatorias y po- lo largo de todo el ciclo de proyecto de infraestructu-
lticas en la mayora de los pases de la regin generan ra. Una mayor capacidad tcnica por parte del sector
retornos de inversin demasiados bajos para atraer a la pblico, acompaada de una menor interferencia polti-
inversin privada. La cartera de proyectos de la regin caque tradicionalmente ha alterado la condicin eco-
contiene muy pocos casos bien elaborados; los instru- nmica de la provisin de servicios de infraestructura a
mentos financieros de suficiente liquidez (tales como travs de cambios arbitrarios en tarifas y en programas
bonos de proyecto) no estn disponibles para atraer de inversinayudara en gran medida a reducir la in-
a los inversionistas locales; las contradicciones en los certidumbre y el costo de capital que enfrentan los in-
versionistas privados.

22
La creciente participacin de los fondos de pensin

En los foros de la infraestructura global existe una cre- lombia (16%), y Brasil (11%). Sin embargo, sus asignacio-
ciente atencin hacia los inversionistas institucionales. nes en infraestructura son bajas. Los datos de la OCDE
Este tipo de inversores no han sido del todo aprovecha- (2014a, 2014b), que reportan asignaciones de grandes
dos por el sector de la infraestructura y podran propor- fondos de pensiones, incluyen slo seis fondos de ALC
cionar el tan necesitado financiamiento a largo plazo. en su muestra. De acuerdo con estos datos, el porcenta-
je de fondos destinados a la infraestructura se encuen-
Los inversionistas institucionalesen particular los fon- tra en un 0,2 por ciento en Chile, en 1% en Mxico y en
dos de pensin, las aseguradoras y los fondos de in- 7% en Brasil. Alonso, Arellano, y Tuesta (2015) informan
versinson actores importantes en los mercados fi- que la asignacin promedio de infraestructura de Brasil,
nancieros. Solamente en los pases de la Organizacin Chile, Colombia, Mxico y Per es del 2,6%. En base a
para la Cooperacin y el Desarrollo Econmico (OCDE) los datos de Infrastructure Journal anteriormente anali-
poseen ms de US$70 billones en activos gestionados, zados, se calcula una asignacin regional promedio del
incluyendo 24 billones de aseguradoras y 21 billones de 1,1% entre 2005 y 2014.
fondos de pensin. En ALC, los inversores instituciona-
les administran cerca de un billn de USD, lo que supone Calcular el impacto de un incremento en la asignacin
alrededor del 20% del PIB (OCDE, 2013). destinada a infraestructura por parte de los fondos de
pensin supone un ejercicio interesante a la hora de
En concreto, y partiendo de una base muy baja, los analizar su potencial para cerrar la brecha de infraes-
fondos de pensin han incrementado la asignacin de tructura en la regin. La asignacin actual de los fondos
fondos a infraestructura dentro de sus carteras. Estos de pensin en ALC
fondos han suscitado mayor atencin que ningn otro
inversor institucional (como las aseguradoras) generan- alrededor del 1% de los activos totales gestionadoses
do igualmente un mayor debate. La informacin sobre evidentemente muy baja y no es suficiente para impul-
la asignacin que estos fondos destinan a la infraestruc- sar la inversin en infraestructura. Sin embargo, no exis-
tura no se puede encontrar fcilmente, principalmente ten indicadores claros de lo que sera un grado de ex-
porque dichos fondos no consideran la infraestructura posicin a la infraestructura razonable para los fondos
como una clase de activo en s misma. de pensin en ALC. Por ello, a continuacin se evalan
dos escenarios alternativos: (a) una hiptesis mnima,
La OCDE est encabezando un esfuerzo para cubrir de inversin del 3% de la cartera de los fondos, lo que
esta falta de datos. En 2014, encuest a los fondos de representa el nivel mnimo aceptable para contribuir
pensin sobre sus asignaciones a infraestructura. Se en- de forma significativa al incremento de la inversin en
contr que los fondos de pensin en Australia y Canad infraestructura y (b) una hiptesis mxima de la inver-
son lderes en inversin directa en infraestructura asig- sin del 7% de la cartera, correspondiente a la mayor
nando alrededor del 5% del total de activos gestionados exposicin a infraestructura por parte de los fondos de
para el sector. pensin en el mundo (observado para ciertos fondos de
pensin en Australia y Canad).
ALC tiene una creciente reserva de fondos administra-
dos por fondos de pensin. En la regin, las carteras de Una primera aproximacin a la medida del impacto en
dichos fondos ms grandes se encuentran actualmente la inversin en infraestructura se enfoca en el nivel de
en Chile (63% del PIB), Mxico (48%), Per (18%), Co- stock, mediante el clculo del total de inversin adicio-

23
nal en infraestructura que resultar del cambio en la asig- Estos resultados se deben principalmente a dos fac-
nacin del stock acumulado de los activos de fondos de tores complementarios: los porcentajes de inversin
pensiones gestionado. Supongamos que los fondos de en infraestructura y de los activos administrados por
pensin en ALC aumentaran la exposicin de sus stocks los fondos de inversin, respecto del PIB. Los pases
a la infraestructura invirtiendo el 3% (o 7%) de sus activos con mayores porcentajes de inversin en infraes-
gestionados en proyectos de infraestructura. La inversin tructura como Colombia y Per necesitarn mayores
en infraestructura aumentara considerablemente en Chi- porcentajes de activos gestionados destinados a la
le y Mxico (Figura 14). En Brasil, Colombia y Per, donde infraestructura para incrementar considerablemente
el porcentaje de activos gestionados es menor, aumen- las inversiones en infraestructura. En Chile y Mxico,
tara pero no lo suficiente como para generar un gran donde el porcentaje de activos gestionados es ma-
impacto. En Chile la inversin en infraestructura podra yor, un cambio en la asignacin de la cartera tiene un
aumentar entre un 2% y 4% del PIB, es decir, el doble del mayor impacto en infraestructura: el 7% de los activos
porcentaje de inversin actual. En Mxico, un cambio en de los fondos de pensin gestionados representa ms
la asignacin de cartera por los fondos de pensin puede del 3% del PIB en estos pases.
aumentar ms del doble el porcentaje de inversin actual
en infraestructura, desde casi el 2% hasta un 5% del PIB.

Figura 14
Efecto del aumento en la inversin de fondos de pensin en infraestructura en
determinados pases de Amrica Latina y el Caribe

4
Porcentaje del PIB corriente

0
Brasil Chile Colombia Mxico Per

Inversin (Pblica + Privada) total promedio 2008-13

Aumento nico Fondos de pensin invierten el 3% de la cartera en infraestructura

Aumento nico Fondos de pensin invierten el 7% de la cartera en infraestructura

Fuente: Brasil: Superintendencia Nacional de Previdencia Complementar; Chile: Superintendencia de


Pensiones; Colombia: Superintendencia Financiera de Colombia; Mxico: Comisin Nacional del Sistema
de Ahorro para el Retiro; Per: Superintendencia de Banca, Seguros y AFP; inversin total: FMI 2014.

24
Estos nmeros provienen del uso del stock de activos gestionados para aumentar la inversin en infraestructura, lo que
representa un aumento de una sola vez, pero que no puede repetirse a lo largo del tiempo. Una vez que los fondos de
pensin alcanzan el hipottico 3% (o 7%) de exposicin a la infraestructura, ya no quedan fondos adicionales para fi-
nanciar las inversiones en infraestructura. Con el fin de aumentar los porcentajes de inversin en infraestructura no solo
una vez sino de forma continua en el tiempo, es necesario aumentar las inversiones utilizando flujos en lugar de stocks.
Los fondos de pensin pueden invertir en infraestruc- la inversin total en infraestructura del 0,35% del PIB en
tura a travs de los fondos adicionales que obtienen a Chile y el 0,4% de PIB en Mxico, pases que experimen-
partir de nuevos contribuyentes al sistema y de sus ga- taran el mayor crecimiento. En el resto de los pases,
nancias de capital. Estos nmeros se pueden obtener la contribucin de fondos de pensin a los aumentos
del clculo de la variacin en activos gestionados de un (anuales) en la inversin total en infraestructura no al-
ao al otro. Obviamente, los flujos no son tan grandes canza el 0,2% del PIB (Figura 15). La Tabla 4 muestra que
como los stocks. Los activos de los fondos de pensin un aumento en la inversin en infraestructura del 3% de
gestionados tienden a crecer ao tras ao (excepto en los activos de fondos de pensin gestionados aumenta-
aos de crisis financiera como el 2008). Entre 2007 y ra la inversin total en infraestructura un 0,02% del PIB
2014, los activos gestionados crecieron a una tasa pro- en Brasil, 0,15% en Chile, 0,07% en Colombia, 0,18% en
medio anual del 5% del PIB en Chile y Mxico, 2% del PIB Mxico y 0,05% en Per. Del mismo modo, el aumen-
en Colombia y Per, y menos de 1% del PIB en Brasil. La to de la inversin al 7% generara un aumento anual en
inversin del 7% de estos aumentos en activos gestio- la inversin total en infraestructura del 0,06% del PIB
nados en infraestructura genera un incremento anual en en Brasil, 0,35% en Chile, 0,16% en Colombia, 0,41% en
Mxico, y 0,11% en Per.

Figura 15
Efecto del aumento en los ujos de activos adicionales gestionados para la inversin
en infraestructura en determinados pases de Amrica Latina y el Caribe

5
Inversin (Pblica + Privada) total en
Porcentaje del PIB actual

4 infraestructura 2008-2013

3
Los fondos de pensin invierten 3% de
los activos gestionados en infraestructura cada ao
2

Los fondos de pensin invierten 7% de


1
los activos gestionados en infraestructura cada ao

0
Brasil Chile Colombia Mxico Per

Fuentes: Brasil: Superintendencia Nacional de Previdencia Complementar; Chile: Superintendencia de


Pensiones; Colombia: Superintendencia Financiera de Colombia; Mxico: Comisin Nacional del Sistema
de Ahorro para el Retiro; Per: Superintendencia de Banca, Seguros y AFP; inversin total: FMI 2014.

25
Tabla 4
Inversin estimada y adicional en infraestructura a partir del aumento de la inversin por parte
de los fondos de pensin

Inversin adicional si los fondos de pensin invierten:


Inversin (pblica + privada) total, 3% del aumento 7% del aumento
promedio 200813 en activos gestionados en activos gestionados
Pas

Brasil 3.01 0.02 0.06


Chile 3.14 0.15 0.35
Colombia 4.45 0.07 0.16
Mxico 1.68 0.18 0.41
Per 4.70 0.05 0.11

Estos aumentos no son lo suficientemente grandes como para permitir a ALC alcanzar las tasa de inversin en in-
fraestructura de las economas avanzadas o economas asiticas de alto crecimiento. La inversin del 7% del activo
adicional gestionado aumentara la inversin en infraestructura alrededor de un 0,4% del PIB en el escenario ms
optimista; mientras que las tasas de inversin en infraestructura aumentaran menos del 0,2% del PIB cuando slo
el 3% del aumento se invierte en infraestructura. Este anlisis muestra cmo los fondos de pensin pueden no ser
de esta manera la panacea para las crecientes inversiones en infraestructura. Con todo ello, en una regin que ne-
cesita urgentemente cerrar la brecha de infraestructura en trminos tanto de cantidad como de calidad, cada dlar
cuenta. Por ello, resulta vital crear condiciones favorables para atraer la inversin por parte de estos inversionistas
institucionales.

26
Conclusiones y recomendaciones
ALC necesita mayor inversin en infraestructura: la ma- cionales) necesitan complementar y expandir el finan-
yora de los estudios muestran que la regin necesita ciamiento proporcionado por los bancos comerciales.
destinar alrededor del 5% de PIB al ao para alcanzar los
niveles de las economas avanzadas. Dado el tamao de La infraestructura representa un activo adecuado para
la brecha de infraestructura, tanto la inversin pblica inversionistas con objetivos a largo plazo, como son
como la privada necesariamente tendrn que aumentar. fondos de pensin, quienes gestionan fondos equiva-
lentes al 20% del PIB de la regin. Su inversin en in-
Tradicionalmente, el sector pblico ha financiado la ma- fraestructuraactualmente situada alrededor del 1%
yor parte de la infraestructura en Amrica Latina y el de sus carterases baja si se emplean como referencia
Caribe. Sin embargo, confiar nicamente en el sector los estndares internacionales. La inversin adicional
pblico puede resultar no tan deseable debido a que el en infraestructura por parte de estos fondos ayudara
espacio fiscal disponible ha demostrado ser insuficien- a reducir la brecha regional en infraestructura, pero los
te y en tiempos de crisis el sector pblico ha tendido a ejercicios realizados demuestran que por s sola esta
recortar la inversin en infraestructura. El rol del sector inversin adicional no ser suficiente para acabar con
privado en el financiamiento de infraestructura es por lo dicha brecha.
tanto clave.
A pesar de esto, los inversores de largo plazo pueden
Del mismo modo, la regin necesita inversin que sea realizar una importante contribucin al crecimiento de
financiada en mayor medida a travs de moneda local. maneras diversas, principalmente a travs del financia-
El financiamiento a largo plazo basado en moneda ex- miento de proyectos de largo plazo. Por ello, se requiere
tranjera no es siempre posible ni deseable. En primer un conjunto de acciones para aumentar la participacin
lugar, los flujos de capital del tamao necesario para ce- de la infraestructura en la cartera de los fondos de pen-
rrar la brecha de infraestructura tienden a ser voltiles sin, tanto a nivel micro como macro.
y sujetos a interrupciones repentinas. Adicionalmente,
la inversin extranjera directa no suele estar destinada A nivel micro, los impedimentos regulatorios y la esca-
al sector de la infraestructuraes cierto que la ola de sa capacidad institucional suponen una restriccin para
privatizaciones que experiment la regin estuvo finan- que el financiamiento privado se destine a la inversin
ciada con fondos extranjeros, pero fueron principalmen- en infraestructura. El fortalecimiento de ambos aspec-
te destinados a la compra de activos existentes y no al tos es crucial a la hora de generar una cartera de pro-
desarrollo de nuevos activos. Finalmente, es necesario yectos atractivos y convertir la infraestructura en una
destacar la dificultad de mantener grandes dficits en clase de activo que atraiga a los inversores institucio-
cuentas corrientes por periodos de tiempo prolonga- nales. Actualmente, la cartera de proyectos bien dise-
dos sin experimentar reversiones abruptas en los flujos ados es pequea, existe una falta de instrumentos fi-
de capitales o incurrir en problemas de endeudamiento nancieros apropiados con la suficiente liquidez (como
externo. por ejemplo los bonos de proyectos) que movilicen a los
inversores locales. Del mismo modo, las inconsistencias
La mayora del financiamiento privado en moneda local en contratos, concesiones y otros documentos relacio-
en ALC proviene de los bancos comerciales. Es proba- nados persisten, as como continan existiendo proble-
ble que los cambios regulatorios y las condiciones eco- mas para recuperar en su totalidad los costos de la in-
nmicas reduzcan los incentivos que estas instituciones versin y para asegurar un flujo de fondos predecibles.
poseen a la hora de financiar proyectos a largo plazo. Todos estos factores son claves para atraer a inversores
Nuevos agentes (principalmente inversionistas institu- privados hacia el sector. Por tanto, ser vital fortalecer la
27
capacidad institucional del sector pblico en la regin a la largo de todo el ciclo de vida del proyecto.

A nivel macro, los riesgos polticos asociados a marcos regulatorios y a contextos macroeconmicos inestables
necesitan reducirse, y las restricciones cuantitativas en porcentaje de los activos que los fondos de pensin pueden
invertir en infraestructura deben ser revisados. Las barreras que requieren una mayor colaboracin entre reguladores
financieros y los fondos de pensin se encuentran en los campos de la evaluacin de los activos, la transparencia y
riesgos y la liquidez. La promocin de la inversin a largo plazo requiere igualmente de medidas fiscales, contables y
financieras. Algunos pases exigen a los fondos de pensin informar de las variaciones diarias en sus saldos contables.
Del mismo modo, la inversin directa en infraestructura supone apostar por instrumentos que no son lquidos y por
lo tanto requieren una frmula de evaluacin ad hoc para cumplir con la valoracin diaria de la cartera. Asimismo,
dada la informacin y la capacidad limitada, es difcil para un superintendente evaluar los riesgos de actuacin de los
activos de infraestructura. Un superintendente debe garantizar la liquidez de la cartera (especialmente en pases que
no tienen restricciones estrictas sobre los fondos de pensin). Como consecuencia, no hay motivacin para fomentar
el crecimiento de activos que no son lquidos, como la infraestructura.

Potenciar la infraestructura como una clase de activo y promover la participacin de los inversores institucionales es
clave para la regin. La necesidad de potenciar el rol que las instituciones no bancarias tienen a la hora de acabar con
la tan nombrada brecha de infraestructura es vital para el devenir del financiamiento de la infraestructura en Amrica
Latina y el Caribe. El desarrollo de la infraestructura como clase de activo en ALC abrir la posibilidad de aumentar la
participacin actual de la inversin privada en la infraestructura y facilitar la canalizacin del ahorro nacional hacia
la misma.

28
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