Al formular estas observaciones no pretendo discutir en detalle las características analíticas de las

políticas adoptadas en los países del Cono Sur de América Latina ni evaluar los resultados
obtenidos en cada caso concreto. Mi objetivo aquí es simplemente elaborar algunos de los
elementos amplios que constituyen el marco dentro del cual se llevó a cabo la política y hacer
algunas observaciones sobre la naturaleza de las estrategias adoptadas.

La primera parte de esta discusión se refiere a lo que creo que es un problema de semántica, pero
que, sin embargo, tiene implicaciones prácticas. Los tipos de paquetes de políticas que se han
implementado en los países del Cono Sur han sido etiquetados con diferentes nombres genéricos
como "enfoque monetario de la balanza de pagos", "monetarista", "libre mercado" y similares.
Creo que es importante aclarar en qué medida las políticas adoptadas y la forma en que se
llevaron a cabo están de acuerdo con los marcos teóricos que presumiblemente se estaban
aplicando. La clarificación es importante para evitar juzgar y valorar la aplicabilidad de marcos
analíticos generales sobre la base de los resultados obtenidos en experiencias históricas
específicas que pueden no haber sido relevantes para el propósito previsto. Más concretamente,
si llegamos a la conclusión de que la experiencia de los países del Cono Sur no ha tenido éxito,
también podemos concluir que la liberalización es una estrategia inaplicable o que las
recomendaciones de políticas derivadas del enfoque monetario de la balanza de pagos son
intrínsecamente nocivas. Sea o no esto cierto, la generalización de la experiencia de un país
específico puede ser en gran medida engañosa sin las calificaciones apropiadas.

EL MARCO DEL ENFOQUE MONETARIO

Un punto de partida adecuado para considerar la conexión entre las formulaciones teóricas y las
políticas implementadas es elaborar brevemente algunos de los principios centrales bien
acordados de la visión monetaria de la balanza de pagos y evaluar en qué medida las políticas
reales se han ajustado a Esas ideas centrales. De los amplios escritos sobre este tema, surgen dos
ideas básicas que, aunque no son particularmente originales, están fuertemente subrayadas por el
enfoque monetario y tienen implicaciones políticas concretas.

En primer lugar, la balanza de pagos global refleja en gran medida las fuerzas monetarias de la
economía. El desequilibrio ex ante en el mercado monetario (es decir, el desajuste entre la
demanda de saldos reales y el valor real del saldo vivo) se resolverá mediante una combinación de
cambios en el nivel de precios, el tipo de interés nominal, el nivel de interés La actividad
económica y la "cuenta de dinero" de la balanza de pagos. Aunque no desprecia otros canales de
equilibrio, el enfoque monetario se concentra en la evolución de la cuenta de dinero en respuesta
al desequilibrio monetario. La cuenta de dinero representa simplemente los cambios en las
reservas internacionales brutas de un país y, por lo tanto, el enfoque monetario es en gran medida
ecléctico sobre cuáles de las cuentas específicas que registran las transacciones de bienes,
servicios y artículos de capital más afectados.

Con respecto a la distribución específica del desequilibrio monetario entre los precios, el producto
y la balanza de pagos, la distribución depende claramente de un gran número de variables como el
régimen cambiario, el grado de apertura de la economía tanto en los bienes como en el Los

Producirá predicciones diferentes y generará diferentes caminos dinámicos cuando se hagan suposiciones alternativas sobre las características de la economía.mercados de capitales. etc. la autoridad monetaria mantiene el control sobre el volumen del crédito interno. la demanda real de dinero está determinada por el público. con tipos de cambio fijos. y estas relaciones son lo suficientemente robustas como para emerger bajo muchas suposiciones diferentes. la discusión del enfoque monetario exclusivamente en términos de su formulación a largo plazo basada en supuestos ideales es una caracterización distorsionada y estrecha. o por una combinación de ambos. Se trata de un marco macroeconómico de equilibrio general. Es cierto que.Como se mencionó anteriormente. No requiere una movilidad perfecta del capital y una paridad de intereses.Ged En general. el marco más general preserva las relaciones entre los sectores monetario y externo postuladas por el enfoque monetario (es decir. la mayoría de los supuestos restrictivos En la que se basa este resultado se han relajado. más realistas. el suministro nominal de dinero ya no está bajo el control directo de las autoridades monetarias y se convierte en una variable endógena del sistema. la oferta monetaria es endógena bajo tipos de cambio fijos. la variación de las reservas externas sea igual a la diferencia entre el cambio de La demanda real de dinero y el cambio en el componente doméstico de la oferta monetaria. y han surgido resultados alternativos -en general. Por lo tanto. en una caracterización muy estilizada del enfoque monetario. Muchos de esos elementos han sido modelados específicamente en el marco del enfoque monetario y los efectos de considerar diferentes conjuntos de supuestos alternativos han sido cuidadosamente analizados. Segundo. No asume el pleno empleo y la competencia perfecta en todos los mercados.También es una caracterización de las condiciones de equilibrio a largo plazo y es compatible con muchos posibles caminos de ajuste a corto plazo. centrado en el mercado monetario y destinado a analizar la interrelación entre los sectores monetario y externo de una economía en el contexto de las características específicas de dicha economía. el nivel de utilización de los recursos. sin embargo. Sin embargo. la balanza de pagos se convierte en uno de los canales a través del cual se ajusta la oferta monetaria nominal. la proporción de bienes comercializados y no comerciables. como la plena integración de bienes nacionales y extranjeros y mercados de capitales (con un arbitraje perfecto predeterminando los precios de los productos nacionales Y de los activos financieros y la independencia de la actividad económica real de los shocks monetarios. las variaciones de las reservas internacionales han estado directamente vinculadas al mercado monetario por la condición de que. el desbordamiento del desequilibrio monetario en la balanza de pagos). Cuando el tipo de cambio es controlado por la autoridad monetaria. se trata de una caracterización basada en supuestos muy restrictivos. pero de ninguna manera se limita a un conjunto específico de supuestos. Por lo tanto. El enfoque monetario no asume que todos los bienes se negocian ni que la "ley de un precio" se mantiene. En cualquier economía. que es una de las . El enfoque monetario de la balanza de pagos. no necesita hacer suposiciones intrínsecas sobre la naturaleza de esas variables y no requiere una economía con características específicas. Sin embargo. El equilibrio en el mercado monetario se logra mediante cambios en la oferta monetaria nominal o en el nivel de precios.

Esto a su vez es una función de la inflación mundial y de la política cambiaria seguida. Por lo tanto. la política de crédito nacional se convierte en el instrumento central para el control monetario y de la balanza de pagos. además. Además de los efectos sobre el ingreso. conviene describir algunas de las características operacionales de corto plazo Derivadas de este marco analítico. que a corto plazo dependen del grado de utilización de los recursos y de cuánto el público ha anticipado la expansión monetaria. El principal instrumento de la política monetaria fue. (2) más pesadas son las restricciones a las transacciones internacionales de bienes y valores. que se determina en gran medida por las consideraciones fiscales y financieras del gobierno. si la tasa de expansión del crédito interno se reduce o supera el crecimiento de la demanda. La inflación interna. La distinción entre dinero y crédito interno se vuelve crucial: el banco central controla estos últimos. La naturaleza exacta del ajuste depende. y para situar el tipo de políticas de liberalización y estabilización adoptadas en el Cono Sur en el contexto del enfoque monetario de la balanza de pagos. el diseño de la política de crédito debe ser consecuente con las preferencias monetarias del público. Dada la tasa de crecimiento de la demanda de dinero. Los efectos del desequilibrio monetario recaerán más en el nivel de los precios internos (y en el tipo de interés interno) y menos en la balanza de pagos. por supuesto. Sin embargo.fuentes de creación de dinero. un crecimiento equivalente de la oferta puede derivarse de un adecuado aumento del crédito interno. En el mercado de materias primas. Dado un objetivo de balanza de pagos. de las condiciones en cada país. (1) cuanto mayor es la proporción de bienes no comercializados. y (3) cuanto más prohibitivas son las tarifas. Será el efecto del desequilibrio monetario sobre la tasa interna de inflación. los tipos de cambio se fijaron y periódicamente (a veces diariamente) se alteraron en cantidades discretas por el gobierno fiat-el suministro nominal de dinero permaneció fuera del control de la Especialmente tras la eliminación de los controles de cambio. el volumen de la creación de crédito interno. restricciones cuantitativas y controles de cambio. . Cuando la tasa de expansión monetaria de las fuentes internas es inconsistente con la expansión de la demanda de activos monetarios reales. los activos externos netos y. cuanto menor sea el grado de movilidad de los productos básicos y del capital. la oferta monetaria cambiarán para asegurar el equilibrio monetario. reduciendo el nivel de reservas . se verá afectada por el comportamiento de los precios de los bienes comercializados. causada por el exceso de oferta en el mercado monetario. pero no los primeros. Reducir el nivel del stock monetario nominal). Este simple análisis tiene una implicación política muy concreta. ] 3Considerando la fijación del tipo de cambio que la autoridad monetaria puede afectar a la composición pero no al nivel general de la oferta monetaria. el desequilibrio monetario así creado se derrama hacia los mercados de materias primas y financieros. por tanto. conducirá a una combinación de aumentos de precios (que reducen el valor real del saldo de dinero en circulación) y de déficit de balanza de pagos (que. EL ENFOQUE MONETARIO EN EL SHIORT RUN Además de las dos características generales expuestas anteriormente. en estas circunstancias. Debido a que en los tres países no había ninguna intención de permitir que los tipos de cambio fueran determinados libremente por las fuerzas del mercado.

.En general. de una economía centralizada en una economía orientada al mercado. sin embargo. cambiario y de impago -es decir. Sus características pueden describirse de muchas maneras diferentes. las políticas económicas seguidas por los países del Cono Sur y la conexión de estas políticas con las ideas del enfoque monetario. Una imagen similar emerge en el mercado de capitales. las políticas nacionales tendrán un mayor efecto. las desviaciones de esta condición son el resultado de la sustitución imperfecta entre activos nacionales y extranjeros derivados de factores como el riesgo político. POLÍTICA ECONÓMICA EN EL CONO SUR Consideremos ahora. y durante períodos más largos. Aunque esta es una propiedad deseable de esta clase de modelos. Además de factores tales como los costos de transacción y la tributación diferencial. En ausencia de controles de capital y de cambio. las diferencias de tipos de interés entre el tipo doméstico y el tipo "mundial" deberían explicarse por los cambios esperados en el tipo de cambio. Las versiones a largo plazo del enfoque monetario. sobre el tipo de interés interno y tendrán menos efecto en el movimiento internacional de capitales. Un supuesto ampliamente hecho es que el arbitraje tiene lugar con relativa rapidez en el sector de bienes comercializados. no es una suposición necesaria y no una conclusión del análisis. cuanto más restringido y controlado sea el mercado de capitales nacional. Las descripciones van desde "un intento de transformar una democracia burguesa con un estado de bienestar fuerte y las tendencias socializadoras en una dictadura reaccionaria". En términos generales. según las creencias básicas de quienes las describen. Los activos pueden ser no transables a pesar de la ausencia de controles de capital. la apertura de la economía a las fuerzas externas y la adopción de un Orientada hacia el exterior. se consideraba una meta deseable a largo plazo . las desviaciones de la paridad de intereses también pueden ser causadas por prácticas menos competitivas en el sector bancario nacional que impiden su integración con el mercado mundial. en el caso de Chile. como describe Lawrence Whitehead (Thorp y Whitehead 1979). Las especificidades de las estrategias implementadas no pueden generalizarse fácilmente. se puede esperar que la tasa interna de inflación se desvíe de la tasa mundial tanto cuando se modifica el tipo de cambio como cuando la política interna de crédito no está en línea con la evolución de la demanda de activos monetarios reales. al menos en algunos casos. a lo que Roque Fernández (1982) en su revisión de Thorp y El libro de Whitehead ha llamado a la transformación. Una vez más. se puede decir que una característica central de las políticas adoptadas es el esfuerzo concentrado para introducir reformas comerciales y financieras de gran alcance basadas en la desregulación. en términos muy amplios. han supuesto que el arbitraje de capital y de materias primas eventualmente prevalecerá debido a las sustituciones en el consumo y la vinculación a nivel de factor entre la producción de bienes comercializados y no comerciados. por lo tanto. Además. Es evidente que esta visión a largo plazo no era la que se consideraba el marco de la política operativa para los programas de estabilización a corto plazo en el Cono Sur -aunque. Las salidas serán mayores y más persistentes cuanto mayores sean las limitaciones estructurales y políticas de la libre circulación de bienes y servicios.

Una cuestión adicional a considerar es la dimensión temporal. comerciales y de tipo de cambio. podrían tratarse de forma independiente. un serio problema de desempleo. Están diseñados para alcanzar objetivos muy diferentes y sus resultados deben considerarse dentro del contexto de estos objetivos. Los objetivos de ambos conjuntos de políticas debían alcanzarse dentro de las limitaciones generales impuestas por el sector externo. es importante considerar los resultados dentro del marco adecuado. el proceso de liberalización se adoptó junto con la aplicación de planes globales de estabilización. analíticamente. . es difícil adaptar el diseño y. En efecto. pero el equilibrio continuo de la balanza de pagos no era un objetivo central. aunque los resultados de las políticas de ajuste se hicieron evidentes en el corto plazo. Aunque hay una retroalimentación obvia entre ambos tipos de políticas. Por lo tanto. pero todavía hay muchas políticas adicionales (como algunos ingresos Políticas) que no parecen estar relacionadas con el modelo. Por lo tanto. la falta de éxito del programa argentino para lograr una caída sustancial en la tasa de inflación no debe ser una indicación de la inviabilidad o falta de mérito de la apertura de la economía. Para el sector real. quedó claro desde el principio que la detención de las agudas presiones inflacionarias y la consecución del deseado cambio estructural no podrían lograrse sin costes reales durante la transición. pero se esperaba que el resultado resultante fuera un rendimiento económico más eficiente que Conduciría a un crecimiento más rápido y sostenido de los ingresos futuros. el objetivo de las políticas de liberalización era eliminar las distorsiones en la asignación de recursos y cambiar la estructura económica básica de los países. Es evidente que ambos conjuntos de políticas -estabilización y liberalización. presiones de la balanza de pagos y. incluso descontroladas. Algunos de los principales elementos de los programas -especialmente los componentes fiscales. y algunas de las políticas del mercado de crédito también pueden asociarse generalmente con el enfoque monetario. Estas reformas. Por lo tanto. en particular. pero no necesariamente forman parte de un solo paquete y. se introdujeron durante un período de extrema desequilibrio externo e interno caracterizado por tasas de inflación altas. Mientras que el objetivo de las políticas de estabilización fue la reducción relativamente rápida de la inflación mientras se alcanzaba o mantenía el equilibrio del mercado de trabajo. Y los grandes diferenciales entre las tasas de interés nacionales y extranjeras en los tres países del Cono Sur no deben ser vistos como un fallo intrínseco de la estrategia de estabilización.interactúan. al menos en Chile. y desentrañar sus resultados no siempre es posible. todavía puede ser demasiado temprano para intentar una evaluación completa de cómo ha funcionado la relajación o eliminación de las restricciones de intercambio y comercio. las políticas de liberalización fueron diseñadas para cambiar la estructura de la economía y los patrones de desarrollo a largo plazo. sin embargo. Aunque los esfuerzos de estabilización fueron diseñados para impulsar la economía hacia el equilibrio dentro de un período relativamente corto de tiempo. la aplicación de los programas específicos de liberalización y estabilización seguidos por los tres países en el marco del enfoque monetario.

Si las tasas de devaluación implícitas en los calendarios . El proceso de reducción arancelaria fue parte de una liberalización más amplia de las restricciones al comercio exterior que incluyeron la eliminación gradual de las barreras no arancelarias y la relajación de las limitaciones a la inversión extranjera y al crédito extranjero. la vinculación de los mercados de bienes aumentaría y las presiones monetarias tendrían menos efecto sobre la inflación interna. mejorando la asignación de recursos y fomentando un crecimiento económico más rápido. Sin embargo. Además de este efecto de flujo de aumentar el alcance del arbitraje.Políticas fiscales y comerciales La política fiscal tuvo el efecto de reducir la tasa de crecimiento del componente doméstico de la oferta monetaria mediante un drástico recorte en la tasa de expansión del crédito al sector público. Con las barreras comerciales eliminadas y el flujo de productos facilitados. Una vez más. se esperaba que la reducción de los aranceles tuviera un efecto antiinflacionario directo al reducir el precio de los bienes comercializados. Política de tipo de cambio: La "Tablita" Uno de los instrumentos de política más importantes utilizados fue el tipo de cambio. después de 1978 los planes de los tres países se caracterizaron por la preanuncia del camino a seguir por el tipo de cambio en un horizonte determinado (la tablita). Se eliminaron los controles cambiarios y se redujeron en gran medida las barreras a los movimientos de capital libres. Las autoridades monetarias no permitieron retroalimentación entre las variables nacionales y extranjeras durante el período de notificación. El conjunto de reformas adoptadas en el mercado de capitales tenía objetivos similares. Esta es una variación de un sistema de tipo de cambio fijo (e incluso cambió a una tasa fija en Chile a mediados de 1979). también se esperaban algunos beneficios del programa de estabilización porque el libre flujo de fondos induciría el arbitraje de intereses y reduciría el impacto del desequilibrio monetario en el costo del crédito al sector privado. pero tenía algunas características especiales asociadas con su participación en un plan integral y su adopción durante periodos de sustancial inflación. eliminando así las distorsiones. Las reformas implicaron la plena liberalización de los tipos de interés y la eliminación de los acuerdos bancarios altamente centralizados que impedían el crecimiento de la intermediación financiera interna. La política comercial fue diseñada para abrir la economía a la competencia extranjera. El objetivo principal de la política de liberalización era revertir la estrategia de sustitución de importaciones. se esperaba que la proporción de bienes comercializados aumentara. El objetivo fue reducir las presiones inflacionarias y de balanza de pagos y lograr una reducción del nivel de intervención gubernamental en la economía. también se esperaba que esta política desempeñara un papel dentro del esfuerzo de estabilización. pero se hicieron algunos ajustes en los movimientos del tipo de cambio que ocurrieron más allá del período de superposición entre los programas antiguos y los nuevos. Aunque durante la primera fase de los programas se siguió una política de rastreo gestionado. que estaba dirigido a alcanzar los objetivos de la política. El objetivo principal de las reformas era mejorar la asignación de recursos y reducir la función del gobierno en la dirección de los flujos financieros.

por tanto. Sin embargo. En este caso. una reducción de la inflación esperada tiende a inducir un aumento de la demanda real de dinero y. si las reformas comerciales no se han aplicado ampliamente. o si no logran resultados rápidos en el arbitraje de productos básicos y. al mismo tiempo. Evidentemente. Esto ocurrirá. o si los otros elementos del programa económico. En el contexto del enfoque monetario. para tasas dadas de expansión monetaria y de crecimiento de los ingresos. la señal procedente de la política cambiaria debe ser creíble y perceptible. las fluctuaciones del tipo de cambio aumentan el riesgo de que no se mantengan las oportunidades de beneficios derivadas de las reformas comerciales. El objetivo no era inducir la apreciación real de la moneda nacional y. como la política de crédito nacional Y la velocidad asumida de la integración del mercado. como se ha descrito muchas veces. sin embargo. El consiguiente deterioro de la balanza de pagos. dado los diferenciales de inflación prevalecientes. La política de preanunar el tipo de cambio también fue diseñada para ayudar al proceso de apertura de la economía. la contracción de la actividad interna y la distorsión de la relación entre los precios de los bienes comerciados y los no comercializados erosionarán la . De los pagos y los efectos de las políticas sobre la producción y el empleo nacionales. La función antiinflacionaria de la preanuncia se debía principalmente a los efectos de la reducción de las expectativas inflacionarias generales.anunciados son inferiores a las del pasado reciente. La política cambiaria anunciada puede llegar a ser insostenible si el sistema está llamado a absorber los choques externos o internos inesperados que son demasiado grandes o demasiado en un tiempo demasiado corto. también hay un efecto directo sobre la inflación derivado de la menor tasa de cambio de precios en el sector de bienes comercializados. por ejemplo. Se esperaban efectos similares en los mercados de capitales debido a que la reducción del riesgo cambiario induciría una mayor respuesta a la eliminación de los controles de cambio. todos estos son efectos definitivos del anuncio previo y tenderán a revertirse si la confianza en la política empieza a erosionarse y el tipo de cambio anunciado es ampliamente percibido como insostenible. este no era el objetivo principal de la política. lo que reduce el incentivo para incurrir en el costo inicial de explotar cualquier oportunidad de arbitraje. Cuando el tipo de cambio es inestable e impredecible. la tasa de inflación interna puede superar la tasa mundial en más de la tasa de devaluación anunciada. La preanuncia de una reducción gradual de la tasa de depreciación del tipo de cambio puede reunir estas condiciones si se considera que indica un compromiso por parte de las autoridades monetarias y fiscales de tomar las medidas necesarias para reducir la inflación a tasas acordes con lo anunciado política. Para tener este efecto estabilizador. las necesidades de financiamiento del gobierno y las políticas de crédito implican una tasa de expansión de los mercados internos Crédito inconsistente con la evolución de la demanda de activos monetarios. son inconsistentes con la tasa de devaluación implícita en los esquemas de tipo de cambio. inundar la economía nacional con las importaciones. La preanunciación del tipo de cambio aumenta la probabilidad de que surja la competencia internacional. sino fomentar el establecimiento y el crecimiento del comercio como consecuencia de las reducciones arancelarias. el aumento de la demanda de dinero tendrá efectos estabilizadores en la demanda nivel de precios.

mientras que en Argentina el déficit se mantuvo relativamente significativo. con la persistencia de restricciones burocráticas e institucionales implícitas y con los costos iniciales asociados con la organización. En el mercado financiero esta situación es bastante notoria. el tipo de interés nacional no se determina únicamente por el tipo de interés extranjero. El mercado interno está en gran medida segmentado porque no todos los agentes financieros tienen el mismo grado de acceso directo a los préstamos internacionales. pero las reformas comerciales fueron más selectivas y de mucho menor alcance. APLICACIÓN DE LA POLÍTICA ECONÓMICA ¿Qué sucedió realmente cuando se implementaron las políticas? Sin describir las experiencias específicas de los tres países. En los mercados de capitales. el ajuste a las medidas de liberalización no fue tan rápido ni tan grande como se esperaba. El tamaño del Estado. En el área de la liberalización los desarrollos fueron mucho más ambiguos. el tipo de cambio esperado del tipo de cambio y la prima de riesgo existente. . especialmente cuando no se han desarrollado nuevas instituciones financieras especializadas en intermediación internacional. el marketing y el aprendizaje. comenzó a disminuir. la estructura del sistema financiero nacional y el estado de las expectativas inflacionarias. En Chile y Uruguay el déficit fiscal fue efectivamente eliminado. Habida cuenta de los costos de establecimiento fijos y de la estructura del sistema bancario nacional. Sin embargo. y la magnitud del desequilibrio fiscal se redujo en gran medida. Además. Argentina abrió en gran medida el mercado de capitales. En tal situación. pero el arbitraje de precios no fue generalizado. el concepto de liberalización comercial y financiera debe distinguirse de la idea de competencia perfecta. incluyendo la demanda interna y la oferta de crédito. que tienden a ser altos cuando la economía está Durante un largo período. Mientras tanto. pero con un menor grado de apertura del mercado de bienes. El lento ritmo de arbitraje puede estar relacionado con reglas no uniformes seguidas en diferentes mercados. Se logró una cantidad significativa de éxitos en el área fiscal (especialmente hasta 1980). Las importaciones aumentaron fuertemente. produciendo salidas de capital y forzando el eventual abandono del programa. pero mantuvo algunos controles en el mercado de capitales. pero en 1978 y 1979 no fue financiado por el crédito del banco central sino a través de los mercados interno y externo. y Chile fue muy lejos en la liberalización del mercado de bienes. se pueden mencionar algunas características generales relacionadas con el marco tratado anteriormente. los prestatarios sin acceso directo a los mercados internacionales deben obtener crédito de los intermediarios financieros nacionales que pueden tomar prestados en el extranjero y prestar a agentes nacionales.confianza en el anuncio. Uruguay siguió un patrón similar. muchos mercados internos reaccionaron de manera oligopolística a la apertura de la economía. incluidas las empresas públicas. También está fuertemente influenciada por las condiciones del mercado interno. las tasas de interés fallaron o tardaron mucho en converger con la tasa mundial ajustada por la tasa de devaluación anunciada. el desarrollo de nuevas instituciones requiere un período sustancial de tiempo. Dado su tamaño y organización. Los productores se convirtieron en importadores y fueron capaces de mantener el control sobre su mercado.

En los quince meses transcurridos desde el anuncio del programa (en diciembre de 1978) hasta marzo de 1980. Si la proporción de bienes comercializados sigue siendo limitada. Dos meses más tarde se duplicó y. no debe sentirse presión en el mercado de bienes. pero fue particularmente evidente en la economía argentina a través del primer trimestre de 1980. En Chile y Uruguay.7 mil millones. más de US $ 2. ya que la entrada de capital no conduce a un exceso de oferta de dinero. en dos meses. lo que puede dar lugar a una oferta excesiva de dinero. hasta 1980. En estas circunstancias. dada la trayectoria fija del tipo de cambio. En ese caso. a finales de marzo de 1981. se produjeron varios acontecimientos que llevaron al virtual colapso de los esfuerzos de estabilización argentinos. Este esquema -y la eventual liquidación de cuatro grandes bancos. con la consiguiente necesidad de devolver los depósitos garantizados- . la reducción de la tasa de inilación. El gran volumen de entradas de capital y el aumento del precio de la carne de vacuno (con su incidencia desproporcionada en el índice de precios al consumidor) fueron factores que impidieron. El calendario no se adaptó a los acontecimientos inesperados o incontrolados y permaneció en gran parte inconsistente con la evolución monetaria en el país. Este aumento espectacular fue causado por un aumento de más de 1. tanto en la causa como en el tiempo. Más bien. la ausencia de presión fiscal. también da como resultado una moneda sobrevaluada. con el consecuente exceso de demanda de materias primas. Hecho este factor menos importante. atraídos por la oportunidad de obtener ganancias financieras rápidas. creció hasta doce veces su valor original. además. Para restaurar la confianza.Una situación como ésta fue más evidente en el caso de Chile. Estos acontecimientos desencadenaron una importante transferencia de depósitos de bancos privados a bancos oficiales. crea presiones inflacionistas y. es posible que las entradas de capital observadas respondan a un aumento de la demanda real de dinero provocada por la reducción de La tasa media de interés en la economía después de la liberalización. este exceso de oferta monetaria no puede eliminarse únicamente a través de la balanza de pagos. que comenzó en marzo de 1980 cuando el banco central anunció la liquidación de la mayor compañía de inversión privada y del segundo mayor banco privado del país. La evolución posterior de los acontecimientos en Argentina también puede encuadrarse dentro de la misma estructura general. Sin embargo. con la consiguiente caída drástica en la tasa de inflación. Estos dos cambios. el banco central introdujo una facilidad de descuento especial que desembolsó. Durante y después de 1980. donde el proceso de apertura se llevó a cabo junto con el proceso de privatización y un número limitado de grupos económicos fueron capaces de controlar una gran parte de la actividad real y financiera.100 por ciento en el crédito a las instituciones financieras y de 760 por ciento en la financiación del gobierno central. sigue siendo muy alta en relación con la tasa de devaluación anunciada. pueden producirse flujos de capital sostenidos. El aumento del crédito al sistema financiero fue causado por la crisis financiera interna. Un proceso como éste afectó en cierta medida a los tres países. eran sustancialmente independientes. Aunque la tasa de inflación se redujo a la mitad en 1980. la mayor parte del crecimiento monetario fue del sector externo y la base monetaria de origen interno sólo creció un 35 por ciento.

Esas experiencias se caracterizaron por el intento de utilizar la política cambiaria como instrumento central en el programa de estabilización. el banco central no adaptó las tablas de tipos de cambio a pesar de la creciente sobrevaluación del peso argentino. alrededor del 50 por ciento de los depósitos estaban en manos de instituciones públicas y. y el papel del sector público en ese mercado. 1980. no creo que la experiencia en el Cono Sur sea muy relevante para evaluar el desempeño del enfoque monetario de la balanza de pagos como un marco operacional para las políticas de estabilización. [Véanse los comentarios de Pablo Spiller en los capítulos 4 y 8] El desempeño de los planes de estabilización en Uruguay y Chile fue muy diferente al de Argentina y no será discutido aquí. está claro que la ampliación de la gama de bienes y activos directamente expuestos a la competencia extranjera complementaría el esfuerzo de . y este intento tiene poco que ver con el enfoque monetario. Aunque en los tres países el Estado redujo su papel de regulador de la actividad financiera. La incertidumbre sobre la sostenibilidad del programa llevó a una transferencia sustancial de fondos al exterior que aumentó Presión sobre la balanza de pagos. por un lado. fue efectivamente necesario para evitar la desintegración de la banca comercial privada. sólo en Chile hubo una caída significativa en el papel de las instituciones públicas en la intermediación financiera. 1982). Frente a este cambio extremo en las tasas de expansión del crédito. dos grandes devaluaciones marcaron el fin del programa de estabilización argentino. pero recientemente han surgido algunos problemas fiscales y de balanza de pagos (Foxley. Las políticas de liberalización fueron seguidas para fines estructurales y de largo plazo y no tenían la intención de imponer a la economía las suposiciones del enfoque monetario. El reforzamiento de las garantías de depósitos. Después del cambio de gobierno en febrero de 1981. el período de julio de 1980 a marzo de 1981 se caracterizó por el rápido crecimiento del crédito del banco central al gobierno central. que se ha reducido drásticamente en ambos países. que se cuadruplicó en la segunda mitad de 1980. la participación de los bancos extranjeros aumentó sustancialmente. El núcleo de los problemas monetarios creados por la crisis financiera argentina es la distinción entre la liberalización y apertura del mercado financiero. En Argentina.indujo una expansión en el crédito al sistema bancario de un equivalente a cerca del 40 por ciento de las reservas internacionales de la Argentina (que seguían siendo altas en ese momento ). de hecho. Aunque la crisis financiera fue la causa central de la expansión de la base en el segundo trimestre de 1980. que fueron fundamentales para el fracaso del esfuerzo de estabilización. tras la apertura. principalmente para financiar el creciente déficit fiscal. la ley de un precio no es parte integral de este enfoque. por el otro. La diferencia fundamental fue la drástica reducción del déficit fiscal que fue fundamental para la capacidad de controlar la inflación. Sin embargo. OBSERVACIONES FINALES Resumiendo. como he mencionado anteriormente. Es evidente que las consecuencias de la desregulación y la apertura de los mercados financieros en presencia de una actividad predominante del sector público en esos mercados es un tema que requiere un análisis más profundo.

especialmente en el sector de bienes no transables. como los efectos sobre los salarios reales. No he tocado aquí otros aspectos cruciales de las políticas. los principios básicos del enfoque monetario no fueron realmente seguidos. la experiencia argentina ilustra que el enfoque monetario tiene algún poder predictivo. debía producir los efectos inflacionarios y de balanza de pagos efectivamente realizados. Las recesiones también reflejan el proceso de ajuste de la estructura de producción a incentivos cambiantes después de la liberalización. Aunque la cantidad nominal de dinero se convierte en una variable endógena. En el área crítica de la gestión del crédito interno. Lo que requiere elucidación es el grado en que este costo se ha incrementado por la aplicación específica de los instrumentos y el marco del enfoque monetario. En todo caso. bajo un tipo de cambio prácticamente fijo y con una economía sólo parcialmente abierta.estabilización reduciendo las presiones monetarias sobre los precios internos y dirigiendo estas presiones hacia la balanza de pagos. La pérdida de ingresos reales es realmente un costo real asociado con el cambio en la estrategia de desarrollo. La recesión no es claramente una recomendación política de ese enfoque porque una reducción en el nivel de actividad económica está obligada a aumentar las presiones monetarias sobre los precios y sobre la balanza de pagos al contraer la demanda de activos monetarios. Además. el empleo y la acumulación de la deuda externa. Sin embargo. las autoridades intentaron controlarla varias veces para neutralizar la influencia en las tasas de interés domésticas derivadas de las condiciones del sector externo. quisiera mencionar que las recesiones que siguieron a las políticas en todos los casos son resultados definitivamente indeseables desde el punto de vista estrecho del enfoque monetario. La expansión del crédito interno a las tasas observadas después de 1980. la dispersión relativamente alta de las tasas de expansión del crédito interno puede relacionarse fácilmente con la dispersión observada de las tasas de interés y las variaciones de los precios. Las causas de las recesiones podrían atribuirse a los muy altos tipos de interés reales derivados de la segmentación del mercado ya la mala situación financiera de muchas empresas ya la aparente sobrevaluación de la moneda nacional. . la distribución del ingreso y la riqueza.