You are on page 1of 16

Presentacin de

Estados Contables

Hctor Mauricio Paulone y Alberto Veiras

Errepar

Buenos Aires

2009

2 edicin

ISBN: 978-987-01-0956-3

Este material se utiliza con fines


exclusivamente didcticos
CAPTULO X. ANLISIS DE ESTADOS CONTABLES

1. Introduccin

Hay consenso en la doctrina, e incluso en las normas contables vigentes en que el objetivo de los
estados contables es brindar informacin sobre el patrimonio del ente emisor a una fecha y su evolucin
econmica y financiera en el perodo que abarcan, para facilitar la toma de decisiones econmicas1.
Resulta claro tambin, que la informacin contable forma parte del sistema de informacin integral
del ente que es diseado para satisfacer, principalmente, las necesidades de los usuarios que tienen a cargo la
responsabilidad de su gestin. De todos los usuarios, stos son quienes toman ms cantidad de decisiones,
estn ms compenetrados con el devenir de los entes y, consecuentemente, sus acciones dependen en mayor
medida de la calidad de los datos que brinde el sistema de informacin de las compaas.
Los otros usuarios, en general externos, accionistas, potenciales inversores, entidades financieras,
proveedores, etc. requieren informacin de los entes, pero con objetivos ms especficos, de acuerdo con la
naturaleza de cada uno. No gestionan el ente todos los das, en estos casos la importancia relativa de los
estados contables de presentacin de las empresas adquiere una mayor magnitud dentro del sistema de
informacin de cada ente.

2. Algunas consideraciones

Tanto los usuarios ya mencionados, como los requisitos de la informacin contable y las
caractersticas que deben reunir las normas contables, constituyen su marco conceptual y est regulado por
la resolucin tcnica 16.
Debemos reconocer que la calidad de la informacin contable ha evolucionado, hoy se presentan
estados contables comparativos con el ejercicio anterior, se generaliza el uso del estado de flujo de efectivo,
se muestra informacin por segmentos, se expone el resultado por accin, etc. La asignatura pendiente sigue
siendo, de alguna manera, la no obligatoriedad de reexpresar los estados contables por inflacin desde el mes
de octubre de 2003. No obstante ello, lo expuesto es un valioso aporte a la tarea de analizar la informacin
contable aunque, como desarrollaremos ms adelante, siempre ser insuficiente para su interpretacin.
En cuanto a su confiabilidad, entendemos que el anlisis debe realizarse sobre estados contables
auditados ya que ello nos permite conocer el grado de razonabilidad de sus saldos.
Otro elemento que brinda informacin para su anlisis es la Memoria que, si bien no forma parte de
los estados contables, aporta datos sobre causas de variaciones significativas, perspectivas futuras, etctera2.
Su presentacin es obligatoria para las sociedades por acciones de acuerdo con lo prescripto en el artculo 62
de la ley de sociedades comerciales 19.550. Cabe mencionar que, muy recientemente, la Inspeccin General
de Justicia ha sancionado la Resolucin 06/2006 que adopta medidas respecto de los contenidos mnimos que
deben contener las memorias de las sociedades por acciones en el mbito de la Ciudad Autnoma de Buenos
Aires.
Por otra parte, el analista obviamente debe tener conocimientos contables acerca de los criterios
aplicados para la confeccin de los estados contables.
En suma, podemos decir que el anlisis de estados contables es el proceso crtico dirigido a evaluar
la posicin econmica y financiera, presente y pasada, de una empresa y los resultados de sus operaciones.
Su objetivo primario es establecer las mejores estimaciones y predicciones posibles sobre las condiciones y
resultados futuros, y forma parte de los procesos de toma de decisiones de los diversos usuarios de stas.

3. Objetivos

Como se expres en el punto anterior, el anlisis e interpretacin de los estados contables forman
parte de procesos decisorios de sus distintos usuarios. Los objetivos de esos procesos, entre otros, son los que
se exponen a continuacin.

1
Resolucin tcnica 16, segunda parte, punto 2, Objetivo de los estados contables, FACPCE.
2
Artculo 66, ley 19.550.

2
Medir el rendimiento de la empresa.
Facilitar la interpretacin de los estados contables.
Simplificar la informacin disponible.
Apreciar la rentabilidad, equilibrio financiero y liquidez.
Determinar cules son los factores claves de un negocio.

La importancia del anlisis de estados contables radica en que facilita la toma de decisiones de los
usuarios que estn interesados en la situacin econmica y financiera de la empresa.
Es, tal vez, el elemento principal de todo el conjunto de decisiones que interesa al responsable de
otorgarles financiacin o al potencial inversor. Su importancia relativa en el conjunto de decisiones sobre
inversin depende de las circunstancias y del momento del mercado.

4. Tipos de anlisis

Habitualmente, los tipos de anlisis suelen clasificarse, de acuerdo con sus usuarios en: interno y
externo. El primero es realizado por integrantes de la organizacin y cuenta no slo con los estados contables
y la memoria, en su caso, sino que dispone de informacin y documentacin interna de la empresa cuyo
acceso, generalmente, no est disponible para el analista externo.
Un factor clave en el desarrollo de los distintos tipos de anlisis es la realizacin permanente de
comparaciones. Los datos tomados de manera absoluta no aportan informacin significativa para la toma de
decisiones, por ello es imprescindible relacionarlos, compararlos con otros datos. Estas comparaciones son,
generalmente, de dos tipos, de manera transversal dentro de los estados contables y entre sus cifras, y el
anlisis de serie de tiempo, es decir, comparar datos entre los estados contables de distintos perodos.
Tambin se suele clasificar el anlisis de los estados contables en esttico, que es el que trabaja con variables
claves dentro de un perodo especfico, y dinmico, que es el que compara el comportamiento de las
variables claves a travs del tiempo.
Otra variante del anlisis comparativo es que puede ser: horizontal o vertical. El primero evala la
informacin de la empresa a travs del tiempo mediante el anlisis de distintas relaciones, permite a la
empresa determinar si progresa segn lo planeado. Las tendencias de crecimiento se observan al comparar
varios aos, y el conocerlas ayuda a la empresa a proyectar las operaciones futuras. Al igual que en el
anlisis de corte transversal, es necesario evaluar cualquier cambio significativo de un ao a otro para saber
si constituye el sntoma de un problema serio.
El anlisis vertical implica la comparacin de las razones financieras de diferentes empresas al
mismo tiempo. Este tipo de anlisis compara los valores de las razones de la empresa con los de un
competidor importante o grupo de competidores, sobre todo para identificar reas con oportunidad de ser
mejoradas. Otro tipo de comparacin relevante es el que se realiza con los promedios industriales. Es
importante que el analista investigue desviaciones significativas hacia cualquier lado de la norma industrial.
En el anexo al presente captulo se muestra el anlisis vertical y horizontal del caso Normas S.A. y
sus correspondientes conclusiones.

5. Razones econmicas y financieras

A continuacin se describen las razones ms usuales en los anlisis de los estados contables. Se
agrupan de la manera que consideramos ms adecuada para lograr los objetivos de contribuir a la toma de
decisiones que, por otra parte, es la que habitualmente se utiliza en lo esencial de estos anlisis.
El anlisis a travs de estas razones dirige la atencin slo a las reas potenciales de inters, pero no
proporciona pruebas concluyentes de la existencia de un problema.

5.1. Situacin patrimonial

En el desarrollo del estudio de la estructura patrimonial de una compaa, los conceptos ms


analizados son, habitualmente, la solvencia, el endeudamiento, la inmovilizacin de la inversin, la
financiacin de esa inversin inmovilizada.

3
5.1.1. Razn de solvencia o endeudamiento
Reflejan el grado de dependencia entre accionistas, terceros o acreedores, indica la capacidad de
tomar crdito y refleja la dependencia de los dueos del capital frente a los prestamistas. Es til para evaluar
la capacidad de pago de sus deudas.
Suele enfocarse desde dos razones.

patrimonio neto
a. Razn de solvencia =
pasivo total

Si tomamos como ejemplo el caso Normas S.A., cuyos datos estn expuestos en el Anexo I de este
libro, el resultado sera el que se expone a continuacin.

Patrimonio neto total 10.046.796


= = 3,16
Pasivo total 3.176.426

Esta razn de 3,16 indica que los accionistas financiaron en ms de tres veces que los terceros el total
del activo de la empresa. Es un elemento importante para evaluar la solidez de una compaa y cuanto mayor
sea esta razn, mejor ser esta situacin.

pasivo total
b. Razn de endeudamiento =
patrimonio neto total

Esta razn es tambin conocida como apalancamiento, y en el caso mencionado anteriormente, el


resultado sera el siguiente.

Pasivo total 3.176.426


= = 0,32
Patrimonio neto total 10.046.796

Esta razn de 0,32 indica que los terceros financiaron el 32% de los recursos propios de la compaa.
Es tambin un elemento importante para evaluar la solidez de una compaa, que complementa el anterior y,
habitualmente, se utilizan juntos. Su interpretacin es la inversa del anterior, es decir, cuanto menor sea esta
razn, mejor ser esta situacin.

5.1.2. Recursos propios


Este cociente explica que parte de las inversiones se financiaron con el capital, o dicho de otra
manera, en qu magnitud los accionistas son dueos de la empresa.
Seguidamente, continuamos con los ejemplos sobre el caso Normas S.A.

Patrimonio neto total 10.046.796


= = 0,76
Activo total 13.223.222

Obviamente, el mximo de esta razn es uno, y cuanto mayor es, mayor proporcin de la compaa
proviene de recursos propios.

5.1.3. Inmovilizacin de activos


Nos muestra el grado de inmovilizacin de la inversin total de bienes a travs de la relacin entre
los activos no corrientes con el total del activo.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

Activo no corriente 4.086.804


= = 0,31
Activo total 13.223.222

4
El resultado debe interpretarse como que un tercio, aproximadamente, del total del activo est
inmovilizado a ms de un ao. Esta razn, en principio, mejora mientras es ms pequea, aunque el
anlisis debe complementarse con otros datos, puesto que en una empresa de servicios pblicos, o
industrial, es natural que sea mayor que en una empresa que presta servicios con mano de obra intensiva o
una empresa comercial.

5.1.4. Financiacin de la inversin inmovilizada


El objetivo de esta razn es evaluar si el activo no corriente est cubierto por el patrimonio neto.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

Patrimonio neto 10.046.796


= = 2,46
Activo no corriente 4.086.804

En el ejemplo, el resultado de 2,46 implica que el patrimonio neto (es decir la porcin neta del
patrimonio que pertenece a los socios) financia en casi dos veces y media al activo no corriente. A partir de
uno es una razn considerada adecuada, y si es menor podra implicar, al menos, una particular atencin a la
estructura de financiacin.

5.1.5. Solvencia total


Esta razn explica la magnitud en la que los pasivos afectan al financiamiento de la empresa.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

Activo total 13.223.222


= = 4,16
Pasivo total 3.176.426

En el ejemplo, el resultado de 4,16 implica que el activo total es ms del cudruple que el pasivo total.
Implica una mejor solvencia mientras mayor es esta razn. Este ndice suele presentarse tambin de esta forma:

Activo corriente 9.136.418


= = 2,88
Pasivo total 3.176.426

5.2. Liquidez

En primera instancia podemos decir que, principalmente, al analizar la liquidez de una compaa
evaluamos la capacidad de cumplir con los servicios de sus deudas y dems erogaciones en el corto plazo,
digamos un ao.
Es decir tiene una relacin con la solvencia (podremos solventar3 las deudas de corto plazo?) y con
el endeudamiento, conceptos ambos directamente relacionados entre s, tal como se expuso en el punto 5.1.1.
Pero tambin debe complementarse con el anlisis de las utilidades y los gastos futuros.

5.2.1. Liquidez corriente


La razn de liquidez corriente es la ms habitual y la que primero se calcula al momento de evaluar
la liquidez de una compaa.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

Activo corriente 9.136.418


= = 3,19
Pasivo corriente 2.866.678

En general se considera que esta razn debera ser como mnimo de uno. Es decir debera haber un
activo corriente (el que se convertir en efectivo dentro de un ao) que, por lo menos, alcance a cubrir el

3
De acuerdo con el diccionario de la Real Academia Espaola (www.rae.es): Solventar: tr. Arreglar cuentas, pagando la
deuda a que se refieren.

5
pasivo corriente (el que debemos cancelar dentro del plazo de un ao). Por supuesto, es imprescindible
complementarla con el anlisis de las utilidades y gastos proyectados para ese perodo.
En el caso del ejemplo, la razn es ms que satisfactoria ya que por cada peso de deuda tenemos ms
de tres en el activo para afrontarla.

5.2.2. Liquidez corriente corregida


Una variante que complementa el clculo de la liquidez corriente expuesto precedentemente es calcular
esa razn pero con los bienes de cambio corrientes valuados a VNR (Valor neto de realizacin). De alguna
manera muestra una situacin ms representativa ya que el ingreso que generarn los bienes de cambio en el
prximo ao se asemejan ms a su VNR que a su saldo contable.
Para corregir la razn anterior tenemos que determinar primero el coeficiente que surge del cociente
entre las ventas y el costo de la mercadera vendida, es decir de la utilidad bruta. Para el caso Normas S.A.,
esta razn se determina del siguiente modo.

Ventas 12.428.521
= = 1,32
Costo de ventas 9.434.762

Luego este coeficiente se utiliza para corregir el saldo de los bienes de cambio, como se expone
seguidamente.

Bienes de cambio a reposicin: 3.338.388 x coeficiente 1,32 = 4.406.6722

La diferencia entre la valuacin contable y la valuacin corregida asciende a $ 1.068.284


($ 4.406.672 - $ 3.338.388).
Por ltimo tenemos el siguiente clculo.

Activo corriente corregido 9.136.418 + 1.068.284


= = 3,56
Pasivo corriente 2.866.678

Entendemos que esta razn es mejor que la determinada en el punto anterior y que es de gran utilidad
desarrollarla ya que enriquece el anlisis y la interpretacin de los estados contables.

5.2.3. Prueba cida


La prueba cida, del cido o liquidez seca, de acuerdo con distintas denominaciones, ninguna
del todo satisfactoria es otra variante de la razn de liquidez corriente. En este caso, no se consideran dentro
del activo corriente a los bienes de cambio, se aduce que son activos menos lquidos que el resto de los
activos corrientes, lo cual es discutible, al menos su generalizacin. Tambin creemos que el motivo de esta
deduccin puede deberse a que los bienes de cambio estn para venderse y ser repuestos y no para cancelar
deudas, esta causa nos resulta ms apropiada.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

Activo corriente - bienes de cambio 9.136.418 - 3.338.388


= = 2,02
Pasivo corriente 2.866.678

Esta razn indica que aun sin considerar los bienes de cambio, la compaa tiene el doble de activo
corriente para afrontar su pasivo corriente.

5.2.4. Rotacin del pasivo corriente


La rotacin del pasivo corriente nos muestra las veces que rota, es decir las veces que da vuelta el
pasivo corriente promedio, expresado en cantidad de veces. A efectos de simplificar su clculo el promedio
se calcul con los saldos al inicio y al cierre, tambin se puede tomar el promedio de los saldos mensuales, o
incluso diarios, como hacen las entidades financieras.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

6
Compras del perodo* 11.668.532
= = 2,77
Saldo promedio del pasivo corriente (2.866.678 + 5.559.524) / 2

El resultado de 2,51 debera interpretarse como que el pasivo corriente rota dos veces y media
durante un ao con este nivel de compras y de plazos de pago.

5.2.5. Plazo de cancelacin del pasivo corriente


Esta razn nos indica los das que, en promedio, tarda en cancelarse el pasivo corriente. Para el caso
Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

365** x promedio del pasivo corriente 365 x (2.886.678 + 5.559.524) / 2


= = 132
Compras del perodo 11.668.532

En el ejemplo son 132 das los que, en promedio, tienen de plazo para cancelarse los pasivos corrientes.
Cabe aqu sealar que, como en el punto anterior, se tom el promedio del pasivo corriente entre los saldos
iniciales y finales. Para una mayor profundizacin habra que tomar saldos promedios mensuales o diarios.

5.2.6. Das de ventas en la calle


Representa los das que tardan en cobrarse las ventas en promedio, es decir el plazo promedio de
cobranza.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

365** x promedio de deudores por ventas 365 x (4.698.631 + 4.708.814) / 2


= = 114
Ventas del perodo*** 12.428.521 x 1,21

En el ejemplo son 114 das los que, en promedio, tienen de plazo para cobrarse las ventas.
Cabe aqu sealar que, como en los puntos anteriores, se tom el promedio de los deudores por
ventas entre los saldos iniciales y finales. Para una mayor profundizacin habra que tomar saldos promedios
mensuales o diarios.

5.2.7. Das de existencia de bienes de cambio


Esta razn nos indica los das que, en promedio, tarda en venderse el stock promedio de los bienes de
cambio.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

365** x promedio de bienes de cambio 365 x (3.338.388 + 3.318.974) / 2


= = 129
Costo de mercaderas vendidas 9.434.762

En este caso son 129 das los que, en promedio, tardan en venderse los bienes de cambio.
Cabe aqu sealar que, como en los puntos anteriores, se tom el promedio de los bienes de cambio
entre los saldos iniciales y finales. Para una mayor profundizacin habra que tomar saldos promedios
mensuales o diarios.

5.2.8. Plazo de consumo MP y materiales


Esta razn representa los das que tardan las materias primas y los materiales en consumirse.
Para el caso Normas S.A. esta razn se determina del siguiente modo.

365** x saldo promedio de MP y materiales 365 x (1.142.067 + 355.662) / 2


= = 36
Consumos de MP y materiales en el perodo 7.518.829

*
Incluye IVA y componentes financieros de las compras de materias primas y todos los insumos para la produccin, de
las erogaciones que se imputan como gastos de administracin y comercializacin. No se incluyen los sueldos, cargas
sociales, e impuestos.
**
Son los das del perodo considerado.
***
Incluye IVA y componentes financieros.

7
En este caso son 36 das los que, en promedio, tardan en consumirse las materias primas y los
materiales en el proceso productivo. Cabe aqu sealar que, como en los puntos anteriores, se tom el
promedio de las materias primas y los materiales entre los saldos iniciales y finales. Para una mayor
profundizacin habra que tomar saldos promedios mensuales o diarios.

5.2.9. Plazo del proceso productivo


Esta razn indica los das que demoran los productos en proceso en convertirse en productos terminados.
Para el caso Normas S.A., esta razn se determina del siguiente modo.

365* x promedio de P.P. 365 x (219.273 + 284.647) / 2


= = 10
Costo de lo producido en el perodo 8.797.406

En este caso son 10 das los que, en promedio, tardan en transformarse los productos en proceso en
productos terminados. Cabe aqu sealar que, como en los puntos anteriores, se tom el promedio de los
productos en proceso entre los saldos iniciales y finales. Para una mayor profundizacin habra que tomar
saldos promedios mensuales o diarios.

5.2.10. Antigedad del stock


Esta razn indica los das que demoran los productos terminados en venderse.

365 x promedio de productos terminados 365 x (1.716.962 + 2.203.095) / 2


= = 76
Costo de mercaderas vendidas 9.434.762

En este caso son 76 das los que, en promedio, tardan en venderse los productos terminados. Cabe aqu
sealar que, como en los puntos anteriores, se tom el promedio de los productos en proceso entre los saldos
iniciales y finales. Para una mayor profundizacin habra que tomar saldos promedios mensuales o diarios.

5.3. Rentabilidad

El anlisis de la rentabilidad tiene importancia para varias situaciones, algunas ya desarrolladas en el


presente trabajo. La capacidad del ente para autofinanciar sus actividades o requerir financiacin a terceros
depende, principalmente, de su rentabilidad. Asimismo, los indicadores de rentabilidad brindan informacin
respecto de la eficiencia de la inversin.
Bsicamente, relaciona resultados con las ventas y la inversin.

5.3.1. Rentabilidad de la inversin


Su resultado indica la rentabilidad total obtenida por los propietarios expresada en porcentaje sobre
la inversin realizada. Para que el resultado sea lo ms representativo posible, el promedio del patrimonio
neto debera ponderarse en funcin de las variaciones ocurridas en el ejercicio, pero sin tomar en cuenta el
resultado del perodo objeto de anlisis.

Resultado del perodo 348.649


= = 0,041 es decir 4,1%
Promedio del patrimonio neto 8.412.129

En el ejemplo, el promedio ponderado del patrimonio neto se determin de la siguiente manera.

Saldo inicial del patrimonio neto 5.837.095 Vigente por 4 meses 23.348.380
Aumento neto del 19/7/2005 3.862.552
Saldo del patrimonio neto hasta el cierre** 9.699.647 Vigente por 8 meses 77.597.176
Numeral total 100.945.556

*
Son los das del perodo considerado.
**
No se toma el resultado del ejercicio, ni la desafectacin del revalo tcnico.

8
Si se divide el resultado obtenido (100.945.556) por los doce meses del ao, se obtiene el promedio
ponderado de 8.412.129 tomado como divisor. El promedio ponderado en este caso es mensual y es ms
representativo que el promedio simple, si bien en los casos en los que no hay grandes variaciones las
diferencias que surgen de las distintas maneras de ponderar los promedios no son significativas. Lo ms
representativo sera calcular los promedios ponderados en funcin de los saldos diarios, tal como lo hacen las
entidades financieras. Siempre debe tenerse en cuenta la relacin costo-beneficio en la elaboracin de la
informacin a fin de evaluar si se amerita el clculo de esta manera.

5.3.2. Rentabilidad del activo


Representa la rentabilidad total generada por el activo, expresada en porcentaje sobre el promedio
ponderado de ste, independientemente de su fuente de financiamiento. Para obtener el numerador de la
relacin, al resultado final debe depurrsele el resultado financiero y por tenencia generado por el pasivo, a
fin de que ste no incida en el clculo.

Resultado generado por el activo 348.649 + 402.020


= = 0,06 es decir 6%
Promedio del activo (13.223.222 + 11.948.803)/2

A diferencia del caso anterior, el promedio (en este caso del activo) se ponder en funcin de los
saldos iniciales y finales del ejercicio. Habitualmente, el analista externo no dispone de la informacin
necesaria acerca de cmo fue variando el activo a lo largo del ejercicio, ni conoce los motivos de tales
variaciones, por lo que es necesario adoptar estos supuestos simplificadores.

5.3.3. Rentabilidad bruta sobre ventas


Indica la proporcin de las ventas que queda disponible para absorber gastos y generar utilidades
para los propietarios.

Ganancia bruta 3.595.808


= = 0,289 es decir 28,9%
Ventas 12.428.521

Como ocurre con otros indicadores, resulta til comparar el resultado con el de los ejercicios
precedentes. En nuestro caso, en el ejercicio anterior esta relacin fue de 0,284, lo que revela una similitud
de la rentabilidad bruta durante el ejercicio bajo anlisis con relacin al ejercicio anterior.

5.3.4. Gastos de comercializacin sobre ventas


Representa la proporcin de las ventas utilizadas para hacer frente a los gastos de comercializacin.

Gastos de comercializacin 2.088.366


= = 0,168 es decir 16,8%
Ventas 12.428.521

Como ocurre con otros indicadores, resulta til comparar el resultado con el de los ejercicios
precedentes. En nuestro caso, en el ejercicio anterior esta relacin fue de 0,172 lo que revela una
disminucin de la participacin relativa de los gastos de comercializacin, con relacin a las ventas, durante
el ejercicio bajo anlisis.

5.3.5. Gastos administrativos sobre ventas


Representa la proporcin de las ventas utilizadas para hacer frente a los gastos de administracin.

Gastos administrativos 917.860


= = 0,074 es decir 7,4%
Ventas 12.428.521

Como ocurre con otros indicadores, resulta til comparar el resultado con el de los ejercicios
precedentes. En nuestro caso, en el ejercicio anterior esta relacin fue de 0,071 lo que revela un leve aumento
de la participacin relativa de los gastos de administracin, con relacin a las ventas, durante el ejercicio bajo
anlisis.

9
5.3.6. Ganancia neta sobre ventas
Representa la proporcin de las ventas que queda disponible para afrontar impuestos y distribuir
utilidades.

Ganancia neta sobre ventas 486.539


= = 0,039 es decir 3,9%
Ventas 12.428.521

En el mismo sentido que los otros indicadores, resulta til comparar el resultado con el de los
ejercicios precedentes. En nuestro caso, en el ejercicio anterior esta relacin fue de 0,043 lo que revela un
leve descenso de la participacin relativa del resultado neto, con relacin a las ventas, durante el ejercicio
bajo anlisis.
Por supuesto que el resultado neto puede ser negativo, en esos casos el anlisis debe realizarse de la
misma manera a fin de focalizar la correccin de sus causas ya que no es una situacin sustentable en el
tiempo.

5.3.7. Costo de financiamiento


Indica el costo promedio, en trminos porcentuales, en que incurre el ente para financiarse con
fondos de terceros.

Costos generados por pasivos* 402.020


= = 0,086 es decir 8,6%
Promedio del pasivo (3.176.426 + 6.111.708)/2

Al igual que en clculos similares precedentes, el promedio del pasivo debe ponderarse en funcin
de las variaciones del ejercicio, y sin adicionarle los resultados por l generados. El analista externo tambin
encuentra limitaciones para obtener este ndice, dado que no siempre se exponen por separado los resultados
generados por el pasivo, y tampoco se conoce si los costos generados por ste se cancelaron con algn activo
o si por el contrario se adicionaron a dicho pasivo. Por ello se hace necesario recurrir a los supuestos
simplificadores ya explicados en el apartado 5.3.2.

5.3.8. Efecto palanca o Leverage


Mediante la relacin de las tasas de rentabilidad del patrimonio neto y del activo, permite comparar
el costo de financiamiento con capital ajeno con el rendimiento que ste produce.

Rentabilidad del patrimonio neto** 0,041


= = 0,683
Rentabilidad del activo*** 0,06

Si el resultado es igual a l, para el ente resulta indistinto financiarse con capital propio o de terceros.
Si el resultado es mayor a 1, el rendimiento del capital de terceros es superior al costo que ste insume, por lo
que una mayor participacin de esta clase de financiamiento, en iguales condiciones operativas, generar un
incremento en la rentabilidad del patrimonio neto. Por ltimo, si el resultado es menor a 1, como en el caso
de nuestro ejemplo, el ente perdi por haber recurrido al financiamiento de terceros.

5.3.9. ndice Du Pont


Este indicador, as denominado por haberse utilizado por primera vez en esta empresa
estadounidense, considera la rentabilidad de la inversin como el resultado de dos variables:

a) el margen del resultado ordinario antes de impuestos respecto de las ventas, y


b) la rotacin de las ventas con relacin al patrimonio neto.

*
Contemplamos los resultados financieros y por tenencia generados por pasivos, tal como surgen de la nota 2.14 del
caso Normas S.A.
**
Determinada en el punto 5.3.1.
***
Determinada en el punto 5.3.2.

10
Rdo. ordinario antes de impuestos Ventas 486.539 12.428.521
x = x =
Ventas Patrimonio neto 12.428.521 8.412.129

= 0,039 x 1,477 = 0,057 es decir 5,7%.

Obsrvese que si en la frmula planteada se simplifica ventas estamos ante la frmula de


rentabilidad de la inversin antes de impuestos.
Con esta frmula puede determinarse si existe un razonable equilibrio entre el margen de utilidad y
la rotacin de las ventas. Una empresa con un margen reducido y con una elevada rotacin, puede alcanzar el
mismo resultado final que otra que tiene un margen ms alto y una rotacin menor, pero su exposicin al
riesgo es mayor, puesto que su bajo rendimiento indica que ante una pequea disminucin del margen su
rentabilidad puede pasar a ser nula, o peor an, negativa. Por supuesto que esta relacin debe analizarse a la
luz de las caractersticas de la actividad desarrollada por el ente. El caso de nuestro ejemplo presenta una
situacin de bajo margen y baja rotacin.
El ndice de Du Pont permite determinar en qu medida es posible disminuir los precios de venta sin
afectar la rentabilidad del patrimonio, si con esto se logra un aumento del volumen de ventas, y con ello su
rotacin.

5.3.10. Punto de equilibrio


Se dice que un ente opera en un punto de equilibrio cuando sus ventas se encuentran en un nivel tal
que arrojan un resultado nulo. Es decir, que con el producido de esas ventas pueden absorberse los gastos
fijos y la porcin de gastos variables contenidos en esas mismas ventas. Es importante sealar que este
anlisis no solamente debe ser realizado en forma global, sino que es conveniente efectuarlo en forma
particular para cada lnea de productos.
El punto de equilibrio se calcula mediante la siguiente frmula.

Costos fijos
PE =
1 - Costos variables
Ventas

Dada la importancia de esta relacin, y que en el caso Normas S.A. no tenemos todos los datos
necesarios para determinarla, a continuacin vamos a exponer un grfico y su anlisis con datos supuestos.
Grficamente

Donde:

V = Ventas
C.F. = Costos fijos
C.T. = Costos totales
PE. = Punto de equilibrio

Suponemos los siguientes datos


Ventas: $ 1.000
Costos fijos: $ 200
Costos variables: $ 600

11
El punto de equilibrio se obtendr del siguiente modo.

Costos fijos 200 200


P.E. = = = = $500
1 - Costos variables 1 - 600 0,4
Ventas 1.000

La dificultad prctica que puede encontrar el analista para determinar el punto de equilibrio radica en
la imposibilidad de segregar los costos entre fijos y variables. En ese caso debe recurrirse a estimaciones,
generalmente mediante una recta de regresin obtenida mediante mnimos cuadrados del comportamiento
de los costos para diferentes niveles de actividad.
Una vez obtenido el punto de equilibrio puede calcularse el margen de seguridad, que se obtiene
aplicando la siguiente frmula.

Ventas reales 1.000


Margen de seguridad = = =2
Ventas en el punto de equilibrio 500

Este indicador expresa en qu medida las ventas actuales se hallan por encima del punto de
equilibrio, es decir, en qu porcentaje pueden disminuir las ventas antes que se llegue al punto de equilibrio y
por lo tanto desaparezca la ganancia. En el ejemplo precedente, las ventas pueden tener un deterioro de hasta
el 50%, y recin a partir de este punto la empresa dejara de generar utilidades.
Otro indicador til vinculado con este tema es el coeficiente de ingreso marginal, que surge de la
frmula.

Ingreso marginal
Coeficiente de ingreso marginal =
Ventas

Se denomina ingreso marginal a la diferencia entre ventas y costos variables.


Por lo tanto, en el ejemplo precedente, el coeficiente de ingreso marginal ser el siguiente.

1.000 - 600
Coeficiente de ingreso marginal = = 0,4
1.000

Efectuando un pasaje de trminos en la frmula anterior se tiene:

Ventas x Coeficiente de ingreso marginal = Ingreso marginal

Esta herramienta permite calcular el ingreso adicional que genera cualquier incremento de las ventas
a partir del punto de equilibrio. En el ejemplo precedente, por cada $ 1 de venta por sobre el punto de
equilibrio, se obtendr un ingreso de $ 0,40.

5.4. De mercado

Las relaciones de mercado son aquellas que brindan informacin sobre las acciones que componen el
capital del ente, a travs de la relacin de los datos que surgen de la contabilidad con valores del mercado
donde se cotizan dichos ttulos. Se utilizan en general en entes cuyas acciones son objeto de cotizacin burstil.
Las principales son las que se exponen a continuacin.
5.4.1. Resultado por accin
Su resultado indica la utilidad ordinaria asignable al tenedor de cada una de las acciones que integran
el capital social. En nuestro pas su exposicin en los estados contables est prevista por la resolucin tcnica
18, la cual establece que el clculo se debe realizar sobre el nmero promedio de acciones. Asimismo, debe
tenerse presente que en caso de existir acciones preferidas, al resultado ordinario deben restrseles los
dividendos ganados por stas a efectos del clculo.
Para el caso Normas S.A., este clculo sera el siguiente.

12
Utilidad neta ordinaria 358.607
*
= = 0,046 es decir el 4,6%
Acciones en circulacin 7.706.667

Si bien este indicador no puede ser considerado como de mercado en un sentido estricto, dado que
se basa exclusivamente en datos contables, sin relacionarlos con cifras del mercado, constituye la base para
determinar otros ndices que tienen uso habitual en mercados burstiles, como el que se expone en el
apartado subsiguiente.

5.4.2. Utilidad por accin diluido


Este indicador es una variante del anterior, incorporado en las normas contables profesionales
vigentes en el punto 9 de la resolucin tcnica 18, de manera obligatoria para las sociedades que estn en el
rgimen de oferta pblica de sus acciones o ttulos de deuda o que hayan solicitado autorizacin para
hacerlo. En los restantes entes su presentacin es optativa.
Su metodologa es similar al anterior pero deben considerarse tanto las acciones referidas en ste,
como las que la empresa habra emitido y entregado si se hubiesen convertido en acciones todas las acciones
preferidas convertibles emitidas y todos los ttulos de deuda convertibles emitidos; y si se hubiesen ejercido
todas las opciones de suscripcin de capital emitidas, en las condiciones ms favorables para el tenedor de
los ttulos convertibles.
En el ejemplo del caso Normas S.A. el clculo es similar al punto anterior ya que no hay acciones
preferidas, ni ttulos convertibles.

5.4.3. Relacin precio-utilidad por accin (Price-Earning Ratio)


Representa la cantidad de perodos que se requerirn para cubrir el precio de la accin con la utilidad
por accin que genera el ente. Por ello, en caso de existir resultados extraordinarios no deberan ser tomados
en cuenta para este clculo.

Precio por accin** 1,02


= = 22,17
Utilidad ordinaria / Acciones en circulacin 0,046

Si bien en este ejemplo se tom la utilidad del ltimo ejercicio, puede ser ms apropiado tomar un
promedio de los ltimos aos si se considera que el resultado del ltimo ejercicio no es representativo, e
inclusive utilizarse una utilidad proyectada.
En cuanto al precio de cotizacin a considerar, puede ser el de cierre de un da determinado, o bien
un promedio que a su vez puede ser diario, mensual, anual, etc., segn el criterio del analista.

5.4.4. Relacin cotizacin-valor de libros


Este indicador establece la relacin entre el valor de cotizacin de las acciones ordinarias con su
valor contable, habitualmente llamado valor patrimonial proporcional. Al igual que en el caso anterior, para
su determinacin tambin debe tenerse en cuenta la incidencia de las acciones preferidas, ya que en caso de
existir stas, del patrimonio neto deberan restarse los derechos de esta clase de acciones segn sus
condiciones de emisin.

Valor de cotizacin de la accin ordinaria 1,02 1,02


= = = 0,94
Patrimonio neto / Acciones en circulacin 8.412.129 / 7.706.667 1,09

En este caso vemos que el valor de cotizacin representa el 94% del valor patrimonial proporcional o
valor de libros. Si bien con este indicador (como con ningn otro) no se pueden sacar conclusiones absolutas
o definitivas, puede considerarse en general que la cotizacin de una accin es ms atractiva en cuanto ms
baja es esta relacin, es decir cuanto ms recorrido le queda a la cotizacin para alcanzar su valor de libros.
Reiteramos, es una generalizacin a fin de ilustrar la utilidad de este indicador, cada caso particular
debe ser analizado en funcin de su contexto.

*
Por cuatro meses fue de 5.040.000 y durante los ocho restantes fue de 9.040.000, si calculamos el saldo promedio
ponderado mensual del mismo modo que en el punto 5.3.1. se calcul para el patrimonio neto, nos da la cifra expuesta.
Se deben tomar los saldos de capital ms ajuste de capital ms los aportes irrevocables.
**
Supngase que el precio compra/cotizacin de la accin ordinaria de NORMAS S.A. es de $ 1.02.

13
5.5. El EBITDA

En los ltimos aos se ha generalizado el uso de este indicador financiero, no slo para medir la
gestin de los entes, sino tambin a los efectos de su valorizacin. A ste se lo vincula con la capacidad de la
empresa de generar caja.
EBITDA es un acrnimo de Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization cuya
traduccin al espaol es: resultado antes de los intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (se
refiere a las depreciaciones de los intangibles). Se trata del resultado operativo descartando los que se
consideran elementos que lo distorsionan. Se eliminan los intereses porque se considera que stos
dependen del nivel de endeudamiento y el costo de las tasas y no de la gestin del negocio en s. Las
amortizaciones y depreciaciones dependen del nivel de inversin y de los criterios para su determinacin que
en muchos casos son arbitrarios y no expresan el consumo de los activos por su uso.
El EBITDA es empleado para estimar en cuntos aos se recuperar el valor de la empresa a travs
de su cash-flow operativo. Quienes utilizan el EBITDA sealan que se trata de un excelente indicador para
relacionarlo con las ventas y de esta forma comparar la relacin EBITDA / Ventas de una empresa con otras
similares de su sector. Tambin al relacionarlo con los intereses nos indica la capacidad de generar fondos
operativos para pagar los intereses.
Si bien como sealramos este indicador est sumamente difundido en todo el mundo, no existe
unanimidad respecto de su utilidad.
El EBITDA no puede considerarse como una medida del cash-flow de una empresa dado que los
intereses y los impuestos son gastos reales que deben ser pagados e influyen en los saldos de caja. Es
correcto detraer las depreciaciones de bienes de uso e intangibles ya que no representan una erogacin de
fondos y pueden distorsionar los resultados en la mayora de las empresas debido a que su clculo es
realizado sobre bases arbitrarias. No obstante ello, no puede soslayarse que las inversiones realizadas en el
activo fijo impactan en el cash-flow de las compaas.
Coincidimos con Enrique Fowler Newton cuando sostiene4: Por otra parte, qu sentido tiene
buscar un indicador especial de generacin de fondos cuando las principales NC exigen la presentacin de un
EFE?
Se ha dicho tambin que el EBITDA es un indicador de desempeo, pero no nos parece serio asignar
las caractersticas a un nmero que no incluye ni las depreciaciones de los bienes de uso, ni los fondos
aplicados a su adquisicin. Cuntas empresas pueden operar sin bienes de uso?
A continuacin exponemos el clculo de este indicador para el caso Normas S.A.

$
Resultado ordinario 358.607
Impuesto a las ganancias 127.932
Depreciaciones bienes de uso (neto de RRT) 209.879
Depreciaciones intangibles 44.715
Resultados financieros 120.364
EBITDA 861.497

5.6. El EVA

El EVA, Economic Value Added o valor econmico agregado, es una medida de desempeo
cuyo objetivo es determinar si el ente crea o destruye valor para los inversores. Implica reconocer el costo
del capital propio, el que est dado por las expectativas que los inversores tienen sobre el retorno de su
inversin. Numerosas compaas lo utilizan para medir su performance, tanto para evaluar la gestin del
management, como para medida de valor para los accionistas y la empresa.

EVA = Resultado operativo despus de impuesto (NOPAT) menos el cargo por el costo del capital.

El NOPAT (Net Operating Profit After Tax) es el resultado generado por el ncleo central del
negocio de la empresa, se obtiene de la siguiente manera.

4
Enrique Fowler Newton, Contabilidad Superior, 5ta. edicin, La Ley.

14
Ventas menos costos y gastos operativos menos el impuesto a las ganancias de las actividades operativas.
Excluye los resultados financieros, as como tambin, los ingresos y egresos no operativos y
extraordinarios.
A continuacin exponemos el clculo de este indicador para el caso Normas S.A.

EERR NOPAT
$ $
Ventas 12.428.521 12.428.521
Otros ingresos directos 602.049 602.049
Costo de ventas (9.434.762) (9.434.762)
Resultado bruto 3.595.808 3.595.808
Gastos de administracin (917.860) (917.860)
Gastos de comercializacin (2.088.366) (2.088.366)
Otros gastos (124.742) (124.742)
Rdo. de inversiones en sociedades 60.000
Otros ingresos 82.063
Resultados financieros y por tenencia (120.364)
Resultado antes del impuesto a las ganancias 486.539 464.840
Impuesto a las ganancias (127.932) (162.693)
Resultado ordinario despus de impuestos 358.607 302.147
Egresos extraordinarios (15.320)
Impuesto a las ganancias 5.362
Resultado Extraordinario despus de impuestos (9.958)
Resultado final 348.649 302.147

Para determinar el costo del capital, previamente, debemos definir qu se entiende por capital.

5.6.1. Determinacin del capital


Capital es, para el clculo de este ndice, el capital operativo de corto plazo (caja y bancos,
inversiones transitorias, cuentas por cobrar, bienes de cambio) ms bienes de uso, intangibles e inversiones a
largo plazo, menos deudas operativas a corto plazo.

Activo $
Activo a corto plazo
Caja y bancos 186.444
Inversiones 12.500
Crditos comerciales 4.345.681
Otros crditos 1.253.405
Bienes de cambio 3.338.388
Total del activo corriente 9.136.418

Menos

Pasivos operativos
Cuentas a pagar 1.409.734
Deudas sociales 25.297
Deudas fiscales 184.451
Remuneraciones a pagar 210.438
Previsiones 165.716
Total de los pasivos operativos 1.995.636
Capital de trabajo neto 7.140.782

15
Activo no corriente
Crditos comerciales 352.950
Otros crditos 150.000
Inversiones 650.000
Bienes de uso 2.844.505
Bienes intangibles 89.349
Total del activo no corriente 4.086.804
Total del capital operativo 11.227.586

5.6.2. El costo del capital


Se parte de la base que las empresas son financiadas por una combinacin de fondos de terceros y
fondos propios (el aportado por los propietarios). Mientras la financiacin de terceros tiene un costo
claramente identificable en los estados contables, el costo del capital propio suele determinarse a partir de la
denominada tasa WACC (Weighted Average Cost of Capital) o costo promedio de capital que surge de
ponderar el costo del capital propio y de terceros a partir de la siguiente frmula.

WACC = Costo de endeudamiento x % de deuda x Costo de Capital x % de Capital

Esta tasa, de amplia difusin, se utiliza para medir el costo de oportunidad del inversor. Combina el
costo de los fondos propios (para su determinacin existen muchos criterios, en este caso tomamos como base
una tasa correspondiente a un bono en pesos) y el costo de la financiacin con terceros despus de impuestos.
A continuacin exponemos el clculo de este indicador para el caso Normas S.A.
Dado que en el caso mencionado no tenemos toda la informacin sobre la evolucin del patrimonio
durante el ejercicio, para determinar los promedios ponderados trabajamos con promedio simple.

a. Promedio de pasivos hacia terceros

Saldo inicial + saldo final 6.111.708 + 3.176.426


= = 4.644.067
2 2

b. Promedio del patrimonio neto

Saldo inicial + saldo final 5.837.095 + 10.046.796


= = 7.941.945
2 2

El costo de endeudamiento con terceros surge de la siguiente manera.


La tasa final de los costos financieros del pasivo, que son los $ 352.360 de intereses generados por el
pasivo (vase nota 2.14 de los estados contables caso Normas S.A.), sobre el pasivo promedio determinado
de $ 4.644.067 = 7,59%. A esta tasa le descontamos el 35% de impuesto a las ganancias y nos queda una tasa
final de 4,93%.
Se estima una tasa de corte (TIR de un bono) del 8%.

Financiacin Importe Estructura % Costo WACC


De terceros $ 4.644.067 36,90% 4,93% 1,82%
Capital propio $ 7.941.945 63,10% 8,00% 5,05%
$ 12.586.012 6,87%

Por lo tanto el costo del capital total es del 6,87% de $11.227.586, es decir $ 771.335.
El EVA ser entonces el siguiente.

Resultado operativo $ 280.534 menos el costo del capital $ 771.335 = $ 490.801 negativo.

En este ejemplo el EVA es negativo, esto no es satisfactorio ya que la compaa si bien tiene
utilidades, stas no alcanzan a cubrir las expectativas de los accionistas.

16