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No tem medida para tudo isto

Por Felipe Miranda & Equipe 01/09/17

Estou desconfiado que Nassim Taleb desentendeu-se com Daniel Kahneman.


Eu fico triste. Sabe como : sou o melhor amigo dos dois - eles s no sabem
disso.

Taleb elogiava Kahneman sempre que podia. Citava em seus livros como maior
psiclogo vivo, grande gnio. Fez duas conversas pblicas memorveis com
ele, uma sobre a crise de 2008 e outra quando do lanamento de seu livro
sobre antifragilidade.

Leitura recomendada

O que os leitores fariam, agora, com 1 milho de reais?

Veja algumas das respostas mais interessantes , absurdas, recorrentes e os


comentrios de Luciana Seabra e Walter Poladian. Um programa inovador, com
resultados comprovados est prestes a ser lanado. Guarde esta data: Prxima
segunda-feira, 04 de setembro, s 09h00.

Da minha parte, sempre vi uma complementariedade incrvel entre eles. O


WYSIATI de Daniel Kahneman , pra mim, a verso psicolgica do problema
filosfico do cisne negro de Taleb, que , em ltima instncia, a questo da
induo de David Hume e do falseacionismo popperiano.

Considero que se completam mesmo quando discordam. A tal compra


sistemtica das caudas (buy the tails) de Taleb encontra uma discordncia de
Kahneman: pode at ser vantajoso financeiramente, mas vai lhe causar um
dano psicolgico brutal. Perder, perder e perder pouquinho, para no final ter um
ganho excepcional que mais do que compense os prejuzos no aquilo que
seu crebro deseja. O argumento pode ser resumido na resposta que
Kahneman nos deu aqui na Empiricus: o peru de Natal pode ter morrido antes
que esperava, mas teve uma vida muito feliz.

Se voc no entendeu nada dos dois ltimos pargrafos, no tem problema.


Fato que os dois mantinham uma relao bonita, daquelas cujas almas
pareciam conversar telepaticamente, uma sintonia que poucas vezes se v por
ai. Deveriam comemorar vrios aniversrios juntos, felizes para sempre.
Intensidade intelectual, moral e, at mesmo parecia, espiritual. Coisa bonita de
se ver.

As coisas findas, muito mais que lindas, essas ficaro, diria Drummond.
Infelizmente, h indcios de que a relao estressou. No tenho provas
materiais, nem declarao oficial do rompimento.

Taleb j vinha com algumas alfinetadas aos psicolgicos, com crticas


contumazes turma do behavioral economics. Chegou inclusive a citar nominal
e negativamente Richard Thaler, um dos melhores amigos de Daniel
Kahneman. Ai j fiquei de orelha em p. Ver meus brothers brigando sempre
me deixou chateado
Dai, Nassim chutou o balde em um dos excertos de seu novo livro,
disponibilizado na internet para comentrios no ltimo dia 25:

"Note: The flaw in psychology papers is to believe that the subject doesnt take
any other tail risks anywhere outside the experiment and will never take tail risks
again. The idea of loss aversion have not been thought through properly it is
not measurable the way it has been measured (if at all mesasurable). Say you
ask a subject how much he would pay to insure a 1% probability of losing $100.
You are trying to figure out how much he is overpaying for risk aversion or
something even more stupid, loss aversion. But you cannot possibly ignore all
the other present and future financial risks he will be taking. You need to figure
out other risks in the real world: if he has a car outside that can be scratched, if
he has a financial portfolio that can lose money, if he has a bakery that may risk
a fine, if he has a child in college who may cost unexpectedly more, if he can be
laid off. All these risks add up and the attitude of the subject reflects them all.
Ruin is indivisible and invariant to the source of randomness that may cause it.

Se voc no entende ou no tem pacincia para ler em ingls, arrisco aqui uma
traduo da essncia da coisa. Taleb critica a forma com que se mede
tradicionalmente a averso a perda, um dos vieses cognitivos fundamentais
da Teoria Prospectiva de Kahneman e Tversky.

Para Nassim, precisamos medir averso a perda considerando uma


interdependncia de coisas, sua relao com outros elementos alm daquela
questo estrita. Se voc topa pagar por um seguro de carro mais do que seria,
em tese, seu valor justo, no necessariamente porque voc avesso a risco.
Isso pode ser simplesmente porque sabe que um motorista meio maluco,
que toma todas a sai tirando racha por ai, ou deixa o automvel de porta aberta
na PUC ali em Perdizes, feito uma presa sangrando diante dos predadores
vidos por roubar aquela caranga.

Taleb tem um ponto. H de se colocar interdependncia, complexidade,


endogeneidade no processo para medir mais precisamente averso ou
disposio a risco.
Em contrapartida, no meu humilde entendimento, isso em nada invalida a
identificao do problema e o mrito da turma das Finanas Comportamentais.
Em muitas situaes, voc no precisa saber medir exatamente seu vis
cognitivo. Seria timo saber o quanto somos enviesados. Mas, no sendo
possvel, apenas saber que somos enviesados (sem saber o tamanho do vis)
j suficiente para nos impedir de cometer uma srie de erros.

O caso da averso a perda emblemtico.

Quando Teddy Odean estudou a conta de 163 mil pessoas fsicas em


corretoras, ele viu o quanto ns resistimos a vender aes e ttulos no prejuzo.
Odiamos tanto reconhecer perdas que carregamos irracionalmente posies
perdedoras, na ideia de que queremos evitar aquele sofrimento de reconhecer
o erro. Seria muito mais acertado vender aquela posio ruim e recuperar numa
outra, mais vantajosa.

Veja que do ponto de vista darwinista isso faz todo sentido. Se no odissemos
tanto a dor, o sofrimento, o prejuzo, talvez no tivssemos chegado at aqui.
Passaramos fome sem problema, aceitaramos as mordidas dos predadores
com facilidade, etc.

Mas, do ponto de vista financeiro e individual, no faz sentido. Voc ter uma
tendncia a no reconhecer prejuzos e ficar com aquela posio ruim por
mais tempo do que deveria.

Mesmo que no saiba como medir o tamanho do seu vis, reconhea que ele
existe. Escreva sua tese de investimento no papel e guarde-o com carinho.
Revisite o papel de tempos em tempos e veja se aquela tese tem sido cumprida
ou, se ao contrrio, vem sendo desafiada, com uma caminhada muito pior do
que se imaginava. Se a realidade desafiar o papel, mande-o para a reciclagem
e escreva um novo. As oportunidades esto ai. No fecha a porta antes da
hora.
Se eu gosto mais de Bolsa do que de juro longo, preciso beliscar-me quando a
defasagem da NTN-B 2050 sobre o Ibovespa marca recorde histrico - afinal, a
Bolsa , ou deveria ser, um prmio de risco sobre o juro longo.

Se no gosto de China e vejo ali importantes desequilbrios estruturais, devo


render-me em minhas sugestes short (vendidas) se a economia do pas emite
sinais sucessivos de estar em melhor forma do que eu imaginava - e l se foi o
PMI Markit exatamente nessa direo na ltima madrugada; ao marcar 51,6
pontos, ficou bem acima dos 51,1 pontos de julho.

Se acho BRFS3 uma ao ruim, hei de revisitar o caso quando troca-se o CEO
que vinha destruindo valor (com o devido respeito, essa a realidade - falo com
dor no corao), reconquista-se market share no mercado domstico e muda-
se o ciclo. O Rodolfo, este sim um irmo inseparvel, j vem recomendando as
aes h uma semana em seu preciso Programa de Riqueza Permanente -
deu sorte no timing, foi competente no racional.

Se desconfio das criptomoedas, permito-me ceder se Fidelity, Goldman Sachs


e agora grandes bancos globais passam a trat-las com seriedade. E l vai o
bitcoin rumo a novo recorde

Em dia de agenda relevante, Ibovespa pode tambm marcar novo recorde no


ano. PIB brasileiro cresceu 0,2 por cento no segundo trimestre, um pouco
acima das projees de consenso. Dados positivos da atividade industrial
chinesa tambm ajudam no bom humor. IPC-S e indicadores da Fenabrava
completam agenda domstica.

Nos EUA, ateno especial para Relatrio de Emprego, com 156 mil vagas
criadas, abaixo das expectativas. Salrios tambm cresceram menos do que o
esperado.

Ibovespa Futuro abre em alta de 0,7 por cento, dlar busca tendncia contra o
real, assim como juros futuros.
Ps.: Acabo de soltar a verso atualizada para setembro da Carteira
Empiricus. Com um grande empurro da sorte (venha sempre!), portflio
recomendado sobe nada menos do que 200 por cento do CDI no ano. Motivo
de satisfao e orgulho, mas tambm de muita responsabilidade. Eu j no
durmo tradicionalmente, ainda mais agora. D-lhe melatonina.

PPS.: Se voc gosta do investimento em imveis, precisa entrar em contato


com a brilhante carteira montada pelo Daniel Malheiros, que fez um trabalho
espetacular na cobertura do setor. Vale muito a pena.

Felipe Miranda
Analista CNPI

Crescimento econmico surpreende para cima


O PIB do segundo trimestre desse ano ficou em 0,2 por cento, enquanto o
esperado era 0 por cento. Com isso, no ano contra ano, estamos crescendo 0,3
por cento.

Os destaques ficaram por conta do setor de servios, com crescimento de 0,6


por cento. A industria, por outro lado, caiu 0,5 por cento e os investimentos
tambm seguem sofrendo, com queda de 0,7 por cento.

Com essa notcia positiva para o crescimento, o mercado de juros abriu em


queda de cerca de 4 bps. A melhora da atividade deve melhorar a arrecadao,
que por sua vez melhora o fiscal.

Alm disso, a melhora econmica deve ser excelente para 2 tipos de


investimentos: aes e debntures.
Marlia Fontes
Analista CNPI

IBOV: Agosto, o ms da bolsa


Convido vocs a lerem os jornais do fim de julho, incio de agosto. S por
curiosidade.

Fechvamos julho ao redor de 66 mil pontos no Ibovespa, aps um bom ms


para as aes (subiram 5 por cento em julho), mas o clima continuava sendo de
pessimismo.

So muitas incertezas Temer, Trump, PIB, dvida, Janot, congresso, ...

E, surpresa! Bolsa em alta de mais de 7 por cento em agosto seu melhor ms


desde outubro de 2016.

Olhando para trs, como sempre, era bvio que o mercado deveria melhorar.
Mas poucos foram os que efetivamente recomendaram compra de aes.

Os gringos compraram enquanto os investidores locais venderam quem disso


que o gringo no sabe investir?

Esqueam o que as cabeas falantes dos jornais falam. muito fcil dar
opinies sem o comprometimento de ser cobrado por suas recomendaes.

Todo dia dia de Bolsa (errou quem pensou Pomarola). Mas ningum sabe o
que acontecer com o mercado no curto prazo. Faa como os melhores
investidores do mundo compre apenas timas aes a timos preos.
Bruce Barbosa
Analista CNPI

NATU: ao resiliente, mas e o negcio?


Eu gosto tanto do negcio de Natura (NATU3). Imaginem vocs, vender
cosmticos com margens altssimas em um dos pases que mais se preocupam
com beleza do mundo.

Torcemos para que a gesto se reencontre. Caso contrrio, a compra da The


Body Shop pode ter sido uma jogada perigosa.

E o Valor comenta que a companhia j tem um plano de negcios para as


companhias e refina esta tese.

A sinergia (muito cuidado com esta palavra) mais bvia a distribuio


produtos Natura vendidos na The Body Shop e vice-versa.

Faz todo o sentido. Se o produto da Natura bom, nada impede a companhia


de ter enorme sucesso com uma distribuio fsica global.

O mercado simplesmente no quer deixar as aes carem. NATU sobe 29 por


cento no ano, se recuperando bastante aps o anncio da compra.

Mas, negociando a 10x Ebitda, e com diversas dvidas sobre a capacidade da


gesto em lidar com a aquisio da The Body Shop, continuamos observando
de fora.

Bruce Barbosa
Analista CNPI
Valid: de olho na nova era
Ontem tomamos um caf com o time da Valid (VLDI3) aqui no escritrio, e
ficamos animados com as perspectivas e estratgias de longo prazo que a
companhia vem implementando.

Em linhas gerais, a crise econmica que se instaurou em 2015 realmente


machucou o desempenho operacional, e os resultados ainda sofrem reflexos
deste evento. Contudo, ponderamos que a companhia est realizando grandes
esforos para reverter a situao, buscando novos meios e solues para se
manter competitiva em seu mercado.

No que tange o segmento de identificao (que representa quase metade da


receita), a companhia se mostra mais otimista, principalmente em funo de
uma melhora na conjuntura econmica do Pas, alm do avano na confiana
do consumidor. Olhando para fora, o contrato firmado com Washington, que j
atende a 100 por cento da demanda de emisso de carteira de habilitao no
Estado, pode ser o gatilho perfeito para abrir as portas dos demais Estados
norte-americanos em prol de ganho de market share.

No segmento de telecom (quase 30 por cento da receita da companhia), a crise


acabou afetando as vendas de chips, mas a companhia est estudando
alternativas para contornar esta situao via parcerias para utilizao de e-sim,
principalmente em devices automobilsticos que estejam aptos a realizar
ligaes. So movimentos estratgicos com potencial para destravar valor no
futuro.

J o segmento de meios de pagamentos continua um pouco desafiador no


Brasil devido a uma dependncia maior da recuperao econmica; mas, por
outro lado, a operao nos EUA parece estar em um ponto de inflexo, uma
vez que os norte-americanos esto ainda em processo de migrao para os
cartes com chip l, o chip no carto algo novo, que comeou a ser
implementado em 2015, mas sofreu "paralisao" em 2016, ensaiando agora
uma retomada para o final deste ano e comeo de 2018.

Adicionalmente, a companhia est estudando alternativas e possibilidades para


desenvolver um sistema blockchain o que nos chama bastante ateno
devido a velocidade em que ocorrem as mudanas nos meios de pagamentos e
de transaes. Ainda h poucos detalhes sobre esta frente; mas, certamente,
entrar neste mercado seria dar um passo para o futuro.

Gostamos bastante da nossa conversa com a Valid. A companhia se mostra


bastante empenhada em diversificar suas solues e produtos mediante a um
ambiente to inovador e desafiador, que o setor de tecnologia. Mantemos
nossa percepo de que a empresa est avanando no processo de turnaround
e que as recompensas pela espera valero a pena.

Assim, mantemos VLID3 na carteira recomendada do Empiricus Insider e


Double X.

Ariane Gil
Analista CNPI

Cemig: ltimos captulos


O prazo que a Unio deu para a Cemig (CMIG4) apresentar uma proposta
vivel para continuar com as usinas de So Simo, Jaguara e Miranda chegou
ao fim sem final feliz para a estatal mineira.

Segundo reportagem do Valor, a Cemig at se reuniu com o BNDES, buscando


financiamento. Mas no houve acordo.

A companhia est muito alavancada, o que dificulta aportes de bancos pblicos


ou privados.
Cemig no desistiu e diz que vai continuar buscando alternativas. Mas, a
dificuldade que o leilo est marcado para 27 de setembro e a Unio precisa
urgentemente dos 11 bilhes de reais.

De todo modo, ainda que haja presso negativa sobre os papis sobre essa
questo, entendemos que o case continua muito assimtrico em favor de
Cemig.

Mesmo que perca essas usinas, julgamos que esse resultado j esteja
devidamente precificado aos 0,78x valor patrimonial que CMIG4 negocia hoje.
Alm disso, a companhia continua empenhada em seu processo de venda de
ativos, sendo um dos papis que detm um dos maiores potenciais de
apreciao do Empiricus Insider.

Ariane Gil
Analista CNPI

Setor Imobilirio: Ms de julho marca maior crescimento do


crdito
As notcias positivas do setor imobilirio no param de pipocar. Ontem, saiu a
LIG, uma nova fonte de recursos para o setor, e hoje temos os dados da
operao de crdito do ms de julho. De acordo com a Abecip, o crdito
imobilirio com recursos da caderneta de poupana atingiu 4,5 bilhes de reais
em julho, marcando assim o maior patamar do ano e 11 por cento acima do
mesmo perodo do ano passado.

Temos sidos enfticos no quesito recuperao do setor imobilirio. Entre os


drivers mais importantes destacamos a retomada da poupana. Isso j comea
a ser evidenciado nas operaes de crdito imobilirio. Temos conscincia de
que a base de comparao baixa, mas os primeiros sinais de recuperao j
aparecem.

A queda da Selic vai ajudar em muito o processo de recuperao do setor,


aumentando o poder de compra das pessoas. Os bancos tm trabalhado com
juros na casa de 9,5 por cento ao ano, e enxergamos esse negcio caminhando
para 8 por cento em breve. Para surfar a retomada do setor imobilirio, eu
preparei uma carteira especial para voc na srie Valor Imobilirio. Confira l
os nomes que eu escolhi a dedo.

Daniel Malheiros
Analista CNPI

Calendrio IPO
Camil (CAML3) arquivou seu prospecto definitivo para seu IPO no site da CVM.
A companhia deve sair entre 4,3 e 5,5 bilhes de reais em valor de mercado.

CAML far oferta primria e secundria.

Considerando o ponto mdio da oferta, ela deve movimentar 1,5 bilho de


reais, possibilitando a sada de um fundo de Private Equity e colocar algum
dinheiro no bolso da famlia Quartiero fundadores da empresa.

A meta fixar o preo dia 20 de setembro e iniciar a negociao j no dia 22.

Alm disso, o conselho de administrao aprovou a realizao da oferta da


Neoenergia (sem cdigo). A operao j havia sido anunciada em junho, mas a
companhia esperava a incorporao da Elektro.

Como de praxe, j iniciamos anlise das ofertas e teremos relatrios


completinhos para nossos queridos assinantes.

MENU DO DIA

Os sinais de que estamos em um bull market ficam cada vez mais claros. O que
devemos fazer ento?

No relatrio MAXincome de hoje, Max Bohm traz a sua viso sobre aproveitar o
momento e entrar em operaes que possam gerar uma assimetria de valuation.

Faa como Max e pense diferente! Busque encontrar ativos que esto esquecidos
e depreciados no mercado.

SAIBA MAIS

Ibovespa (IBOV) Grfico Mensal

resistncias: 74.000 --
suportes: 69.000 66.700
Grfico IBOV

Infelizmente o ms de Agosto terminou, mas com a maior alta mensal de 2017


at agora, deixou uma herana extremamente valiosa, entregando o ndice em
excelentes condies para os meses seguintes.

Registrando movimentao extremamente vertical durante boa parte do tempo


e sem enfrentar maiores perrengues durante o percurso de alta, o Ibovespa
avanou mais de 7%, tendo praticamente alcanado os fechamentos histricos
de 2008, 2010 e 2011 por volta dos 72.000 pontos.

Durante as sesses dessa semana, o mercado andou um pouco de lado e,


honestamente, gostaramos de ver a manuteno desse traado horizontal por
mais tempo, pois quanto mais demorar pra retomar o movimento anterior de
alta, maior a probabilidade de termos um ciclo mais duradouro.

Portanto, para que Setembro tambm possa nos oferecer mltiplas


oportunidades de trade e o IBOV consiga continuar surfando essa onda de
otimismo, importante que tudo ocorra no seu devido tempo. Passado o
impulso de alta recente, preciso abrir alas para um bom perodo de
consolidao ou correo dos ganhos, pois somente dessa maneira um novo
impulso poder ocorrer l na frente.

Ademais, considerando que no estamos falando de qualquer obstculo, mas


do topo histrico do nosso mercado, fundamental que os rompimento dos
72.000 / 74.000 pontos acontea de forma exemplar, eliminando qualquer trao
de dvida em relao capacidade e potencial do ndice renovar suas mximas
de maneira sistemtica ainda nesse ano.

Voc encontra esta e outras anlises grficas, com recomendaes especficas


de aes, no relatrio dirio Trader PRO.

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